CAPITOLUL 1 DOMENIUL FINANELOR MANAGERIALE 1.1.

ntreprinderea i ansamblul fluxurile sale ntreprinderea, ca entitate organizatoric cu triplu caracter: tehnico-productiv, economic i social, este locul de desfurare a fenomenelor i proceselor economice cu scopul de a produce bunuri sau presta servicii solicitate de pia. Fiind dotat cu un potenial tehnico-productiv, care individualizeaz profilul su de activitate i un potenial uman necesar derulrii proceselor economice, ntreprinderea apare ca un complex de relaii de natur intern, ntre structurile organizatorice i funcionale proprii i de natur extern, cu mediul ambiant: furnizori, clieni, bnci, organisme publice - desfurate pentru atingerea obiectivului su. Fenomenele i procesele economice desfurate n ntreprindere sunt rezultatul unor acte contiente care urmresc, ndeosebi, meninerea i, mai apoi, dezvoltarea pieelor de desfacere, respectiv a deciziilor privind dezvoltarea ntreprinderii i afectarea resurselor, i se concretizeaz n mrfuri, servicii i bani care penetreaz spaiul economic al acesteia. Deci, deciziile nasc numeroase fluxuri care pot avea o substan material real concretizat n bunuri i servicii supuse schimbrii juridice a apartenenei sau pot fi fluxuri monetare i financiare aprute n contrapartid la fluxurile reale ori pentru constituirea capitalului ntreprinderii i onorarea obligaiilor fa de stat. Rezult, deci, c fluxurile monetar - financiare ale ntreprinderii, care constituie obiectul principal al implicaiilor financiare ale economiei ntreprinderii pot fi: fluxuri complementare fluxurilor reale (fluxuri induse sau fluxuri de compensare); fluxuri independente (fluxuri autonome). Pentru realizarea obiectului su de activitate (produse, servicii, comercializare) i a scopului propus (obinerea de profit), ntreprinderea realizeaz legturi cu piaa factorilor de producie, piaa consumatorilor, piaa capitalurilor i cu statul ca autoritate public. Schema legturilor i fluxurilor realizate se prezint astfel: Schimburile ntre doi ageni economici se efectueaz pe baz de moned sau de nlocuitori ai acesteia. La fluxurile de bunuri reale i servicii spre ntreprindere sau de la ntreprindere, corespund fluxuri monetar - financiare n contrapartid sau induse. Aceste fluxuri decalate n timp vor da natere la "bunuri" sau "produse" financiare. Totodat, ntreprinderile, fr un schimb comercial prealabil, pot s schimbe moned n cursul unor operaiuni specifice, numite operaiuni financiare. nfiinarea i nceperea activitii ntreprinderii este legat de constituirea capitalului acesteia, respectiv de legturile ei cu piaa financiar i bancar. Prin emiterea de aciuni, obligaiuni i contractarea de credite bancare sau prin capitalizarea unei pri din rezultatele obinute, operaiuni financiare pure, ntreprinderea i constituie sau sporete capitalul total. Deci, capitalul ntreprinderii se formeaz prin fluxuri financiare autonome din acumulri financiare anterioare din afara ntreprinderii sau din ntreprindere, fluxuri care i au originea n Utilaje i echipamente operaiuni independente de cele de producie i care conduc la modificarea cantitativ sau a naturii Piaa Piaa diferitelor factorilor de Plata pre utilaje i echip. active financiare. consumatorilor Aceste operaiuni potprime i mater. n trei categorii: de pre, de aport de capital i de mprumut, producie Materii fi repartizate cu consecine diferite. - ageni Plata mat. prime i Astfel, dac ntreprinderea mat. hotrte s se economici sau s-i ramburseze datoriile, ea mprumute - furnizori - for de - consumatori sporete, respectiv diminueaz soldul de active (disponibiliti bneti) i ndatorarea. Deci, acest tip Fora de munc munc individuali de operaiuni are o influen direct asupra cantitii de active financiare de care dispune. Dac, ns, Salariul transform o parte din portofoliul su de active financiare (aciuni deinute la capitalul social al altor societi comerciale n scopul efecturii unor operaiuni speculative pe piaa financiar) n participaiuni (active deinuteNTREPRINDEREA pentru controlul gestiunii altor societi comerciale pe termen ndelungat i ncasarea de dividende), aceast operaiune modific natura activelor ntreprinderii. Fluxurile financiare autonome prin care se constituie capitalul ntreprinderii stau la baza fluxurilor monetar - financiare complementare fluxurilor reale. Piaa Formarea Plata impozite, Cea de-a doua categorie de fluxuri financiare autonome este legat de obinerea i repartizare capitalurilor capitalului caz, n principal, relaia se stabilete ntre ntreprindere i stat pentru taxe, contribuii profitului ntreprinderii. ntreprinderii n acest plata obligaiei privind impozitul pe profit i a celorlalte forme ale venitului net al statului cuprinse n - acionari pre (alte impozite, contribuii, taxe de consumaie), dar i n ncasarea unor subvenii de la buget sau Plata dividende, - alte ntrepr. rambursare credite, Subvenii, STAT scutiri impozite, beneficierea de unele nlesniri sau scutiri la plata obligaiilor fa de stat.
Fluxuri financiare complementare
Produse, lucrri, servicii

Fluxuri financiare autonome

- bnci

plata dobnzi

prime de export

Fig. nr. 1.1. Schema fluxurilor monetar-financiare ale ntreprinderii

ncasare pre sau tarif

Odat constituit, capitalul ntreprinderii este utilizat prin intermediul fluxurilor financiare induse. Astfel se creaz, mai nti, legtura cu piaa factorilor de producie. Pe baz de contracte, furnizorii livreaz ntreprinderii utilaje, echipamente, materii prime, energie i, n schimb, la anumite date, primesc contravaloarea preului sau tarifului acestora. Are loc, aadar, o dualitate de fluxuri: un flux real de produse i servicii spre ntreprindere i un flux monetar, financiar spre furnizori. Cele dou fluxuri de naturi diferite i sens contrar se echilibreaz valoric la nivelul preului negociat. De asemenea, ntreprinderea angajeaz for de munc, aceasta, n schimbul muncii manuale sau intelectuale prestate, primete salariul n bani. Se realizeaz dualitatea flux real - flux financiar indus, de naturi diferite i sens contrar, care se echilibreaz la nivelul salariului negociat. n procesul de fabricaie, dup obinerea produsului sau prestarea serviciului, ntreprinderea intr n relaie cu piaa consumatorilor. n acest caz, fluxul real de produse sau servicii este dinspre ntreprindere spre clieni, iar fluxul monetar-financiar complementar, reprezentnd preul sau tariful negociat ncasat, apare de la clientel spre ntreprindere. n cadrul fluxurilor duale, dei fluxul real determin fluxul monetar - financiar complementar, totui fluxurile financiare sunt cele care, n final, determin mrimea fluxurilor reale, fapt ilustrat de rolul activ al deciziei de finanare n adoptarea deciziei de investiii. n practic exist numeroase situaii cnd fluxurile monetar - financiare preced pe cele reale. Este cazul avansurilor acordate furnizorilor ntr-o anumit proporie din pre pentru achiziionarea de ctre acetia de materii prime necesare lansrii n fabricaie a produselor contractate cu clientul - creditor. n realitate, pot exista i fluxuri reale care s nu fie urmate de fluxuri financiare induse. Este cazul donaiilor, acte juridice rare, de care beneficiaz unii ageni economici, n special instituii i organizaii cu caracter social. n funcie de modalitatea de plat compensatorie pentru fluxul real primit, pot corespunde patru tipuri posibile de fluxuri monetar - financiare n contrapartid: a) Contrapartida imediat i direct n moned La fluxul real (q) corespunde un flux monetar (m) de sens invers, contrapartida compensatorie i direct avnd loc simultan cu schimbul fizic. Este cazul vnzrilor sau cumprrilor cu plat n numerar. q A B m A B b) Contrapartida imediat i indirect, n titluri de credit. Schimbrile n moned la scaden n acest caz, pe lng cele dou pri ntre care are loc fluxul real, A i B, apare i a treia parte, C, n general un bancher, la care A schimb imediat contra moned titlul de credit cu o anumit scaden primit de la B, renunnd la dobnda convenit pn la scadena titlului (un cec sau alt efect de comer). Dac se noteaz cu "c", titlul de credit primit de A, fluxurile financiare vor fi reprezentate astfel: n momentul livrrii bunului sau prestrii serviciului:
A q B B c A A c C C m A

la scadena titlului: Se pot remarca dou aspecte: un singur flux real corespunde mai multor fluxuri financiare. Numrul acestor fluxuri este determinat de comportamentul lui C, care la rndul lui poate s schimbe creana sa contra moned la D, .a.m.d; fluxurile financiare nu sunt niciodat de aceeai sum, diferena fiind determinat de rata dobnzii convenit n titluri de credit i durata pn la scaden. c) Contrapartida amnat i indirect n titluri de credit fr pia De aceast dat furnizorul bunului sau serviciului primete un titlu de credit pe care ns nu-l poate valorifica nainte de scaden, pentru c nu exist pia. El trebuie s atepte scadena pentru a primi preul produsului vndut, fluxurile financiare fiind reprezentate astfel: n momentul livrrii bunului sau prestrii serviciului:
A q c B B c m A

la scadena titlului:
A B B A

d) Contrapartida amnat i indirect n titluri de credit schimbabile n moned n acest caz, debitorul din actul de schimb comercial remite furnizorului un titlu de credit recunoscut pe o anumit pia, dar acesta nu-l schimb imediat n moned, ci la o dat pn la scaden. Fluxurile care iau natere se reprezint astfel : n momentul livrrii bunului sau prestrii serviciului (t0):
A q B B c A

n momentul n care beneficiarul titlului l schimb n moned nainte de scaden (t1):

A c C C m A

la scadena titlului (t2):

C c B B m C

Schimbarea ulterioar actului comercial se efectueaz numai cu condiia ca beneficiarul titlului (A), s nu aib nevoie de disponibiliti bneti pentru activitatea sa de exploatare care s-l fac s se mprumute, fiindc, de obicei, costul mprumutului este mai mare dect venitul financiar obinut din pstrarea titlului de credit. n definitiv, deci, tranzaciile financiare legate de un flux real au la baz raionamente pur financiare care urmresc creterea eficienei activitii financiare a ntreprinderii. Se poate concluziona c ansamblul fluxurilor realizate de ntreprindere sunt rezultatul relaiilor de natur extern i intern a ntreprinderii i a operaiilor presupuse de acestea, grupate pe cele trei cicluri: ciclul operaiunilor de investiii, ciclul operaiunilor de exploatare i ciclul operaiunilor financiare.1 Natura acestor fluxuri este material (real) sau bneasc. n cadrul fluxurilor bneti, ns, pot fi delimitate dou categorii: fluxuri bneti (monetare) pure i fluxuri financiare pornind de la criteriile generale de delimitare a relaiilor financiare de cele economice bneti, n general. Astfel, fluxurile n contrapartid direct la fluxurile reale, ce presupun plata imediat pot fi considerate fluxuri bneti, ce conduc numai la transformarea valorii printr-un act de cumprare (B-M) sau printr-un act de vnzare (M-B), (B=bani; M=marf), dei prin pre se poate antrena i un transfer de produs intern brut ca urmare a abaterii acestuia de la nivelul de echilibru. Fluxurile monetare ce presupun plata amnat i care dau natere la "produse" sau "active" financiare, precum i fluxurile monetare determinate de formarea capitalului i relaia cu bugetul statului sunt rezultatul unor operaiuni de finanare i de repartiie i, ca atare, sunt fluxuri financiare pure. Evideniind marea mas a fluxurilor reale i financiare angajate de i n ntreprindere se poate concluziona c ntreprinderea "se situeaz n centrul proceselor economice" 2, ca celul de baz a
1

Pentru o informare mai detaliat vezi Cristea H, tefnescu N., Gestiunea financiar a ntreprinderii, Ed. Mirton, Timioara, 1996, pag. 16-24 2 Giurgiu, A., Mecanismul financiar al ntreprinztorului, Ed. Dacia, Cluj - Napoca, 1995, pag.12. 3

economiei i c este "principala verig n asigurarea unei circulaii monetare sntoase" 3 mrind, prin calitatea i preul produselor i serviciilor realizate, viteza de circulaie a masei monetare. 1.2. Coninutul, funciile i obiectivele finanelor ntreprinderii Reafirmnd caracterul istoric al finanelor, precizm c evoluia i diversificarea lor a urmat cursul firesc al dezvoltrii societii. S-au delimitat tipuri de relaii financiare distincte, care, n sens larg, formeaz aa numitele verigi ale sistemului financiar i de credit, aa cum sunt cunoscute n literatura de specialitate romneasc: finanele ntreprinderilor; bugetul de stat; bugetul asigurrilor sociale de stat; asigurrile de bunuri, persoane i rspundere civil; relaiile de credit. n aceast prezentare, finanele ntreprinderii reprezint veriga primar a sistemului financiar ntruct, la nivelul ntreprinderii se deruleaz cea mai mare parte a relaiilor financiare n general. Prin intermediul ntreprinderilor (nelegnd societi comerciale, bancare i de asigurri) se formeaz cea mai mare parte a veniturilor bugetare i ale bugetului asigurrilor sociale de stat i se deruleaz proporia covritoare a creditelor. ntr-o alt prezentare, "finanele constau n 3 domenii interdependente: (1) pieele monetare i de capital sau finanele la nivel macroeconomic, care opereaz cu concepte macroeconomice; (2) investiiile - se concentreaz asupra deciziilor individuale sau ale instituiilor financiare (cum ar fi fondurile mutuale i de pensii), de a alege dintre diferite valori mobiliare din care s se formeze portofoliul; (3) finanele manageriale sau corporaionale - care implic managementul firmelor"4. Dar, avnd n vedere scopul constituirii i utilizrii fondurilor pentru satisfacerea unor nevoi generale ale societii sau n vederea obinerii i repartizrii de profit, finanele, n general, cuprind 2 ramuri importante: finane publice i finane private. Finanele publice vizeaz aspectul mezo i macroeconomic, sunt asociate cu statul, unitile sale administrativ-teritoriale, alte instituii de drept public i cuprind relaiile economice bneti aprute n procesul repartizrii PIB (produsului intern brut) prin care se formeaz i se utilizeaz resursele acestor entiti n vederea satisfacerii unor nevoi colective: aciuni social-culturale (nvmnt, sntate, art, cultur, sport), aprarea ordinii n statul de drept; aprarea naional; investiii economice n ramuri de interes prioritar pentru securitate i populaie. Finanele private vizeaz aspectul microeconomic i sunt asociate cu ntreprinderile economice, bncile comerciale, societile de asigurri i alte forme juridice de drept comercial i cuprind relaiile economice bneti prin care se constituie i se utilizeaz capitalurile acestora n scopul creterii valorii lor, obinerii i repartizrii de profit. Coninutul finanelor private este analizat pe 3 planuri: practic financiar; politic financiar; teorie financiar. Dei aspectele de practic i politic financiar dateaz de la apariie i au urmat cursul devenirii ntreprinderii moderne, teoria financiar are o statutare relativ mai apropiat n timp, fapt ce a condus la catalogarea finanelor private ca finane moderne. Clasificarea finanelor n publice i private se face n funcie de natura dreptului dup care entitile i conduc activitile, public sau comercial. Aceast delimitare este posibil, n special, n rile cu economie de pia, n care coexist proprietatea public i cea privat, ambele avnd contribuia lor n realizarea PIB. n literatura de specialitate finanele private sunt ntlnite sub diverse titluri: "Finane", "Gestiunea financiar a ntreprinderilor", "Finanele ntreprinderii", "Finane de pia", "Teorie financiar", "Funcia financiar", "Politica financiar a ntreprinderii", "Analiz i diagnostic financiar", "Politica i strategia financiar a ntreprinderii", "Decizii financiare pe termen
3 4

Idem, pag.13. Halpern, P., Weston, J.F., Brigham, E.F., Finane manageriale, Editura Economic, Bucureti, 1998, pag.3 4

lung", "Decizii financiare pe termen scurt", "Finane pe termen lung" etc., fiecare titulatur acoperind mai mult sau mai puin cam acelai domeniu. n vocabularul anglo-saxon, o singur expresie "Finane" desemneaz n acelai timp fenomenele financiare i doctrinele sau teoriile ce explic fenomenele financiare din ntreprindere. Totui, coninutul acestei expresii prezint dou nuanri: n sens larg i n sens restrns. n sens larg, finanele sunt definite ca alocri optimale de resurse financiare limitate unor utilizri multiple, att n societi comerciale ct i necomerciale, respectiv n entiti avnd ca scop realizarea de profit sau numai gestionarea de resurse pentru satisfacerea unor servicii generale. Aceast accepiune privilegiaz componenta decizie n sensul selectrii dintre nevoi, respectiv utilizri multiple, pe acelea care s asigure obiectivul strategic al ntreprinderilor, respectiv consolidarea pieelor i creterea valorii ntreprinderilor. Atingerea obiectivului e condiionat de optimizarea acestei alocri. Dei, nu rezult n mod explicit, aceast concepie i propune s aib n vedere riscul, ca o component a rentabilitii ateptate, ntruct alocarea resurselor urmrete realizarea unor fluxuri viitoare cu grad probabil de realizare. n sens restrns, finanele urmresc alocarea optim de resurse financiare proceselor de producie de bunuri i servicii economice n vederea maximizrii ntoarcerii de bani din vnzarea lor pe pia. Ca atare, sub acest aspect, sunt surprinse numai finanele societilor comerciale, fiind nnobilate cu denumirea de "Finanele ntreprinderilor". Ca i n cazul accepiunii n sens larg, n accepiunea n sens restrns finanele ntreprinderilor pun accentul pe noiunile de decizie i risc. Astfel, coninutul lor are n vedere, n primul rnd, sfera deciziilor pe termen lung: decizia de investiii i cea de finanare. Ambele vizeaz strategia ntreprinderii: decizia de finanare prin selectarea surselor antreneaz un anumit cost pentru ntreprindere i un anumit gen de risc (financiar, de faliment); decizia de investiii determin profilul i mrimea ntreprinderii. Aceasta determin mrimea veniturilor viitoare i riscul de exploatare al ntreprinderii. n interdependen cu aceste decizii majore, n ntreprindere este adoptat decizia de dividend cu rol deosebit n imaginea i valoarea de pia a ntreprinderii, pe de o parte, i constituirea surselor de autofinanare, pe de alt parte. n al doilea rnd, domeniul finanelor cuprinde sfera gestiunii financiare pe termen scurt, referitoare la ciclul operaiunilor de exploatare, dimensionnd prin acestea nevoia de fond de rulment i prin comparaie cu fondul de rulment, respectiv excedentul capitalurilor permanente fa de investiia n active imobilizate, echilibrul financiar al ntreprinderii. Corelat cu acestea, este inclus i gestiunea trezoreriei i gestiunea riscurilor de curs de schimb i de dobnd. Urmare a avntului luat de dezvoltarea pieelor financiare ca i de operabilitatea pe acestea a unor instrumente complexe menite s asigure investitorul contra riscurilor financiare, ntre finanele ntreprinderii i finanele de pia s-a creat o strns legtur, o parte din tehnicile, instrumentele financiare proprii pieei financiare fcnd obiectul de studiu i al finanelor ntreprinderii. Este vorba de tehnica de arbitraj proprie pieei, care s-a folosit pentru prima dat de economitii americani Modigliani i Miller n explicarea structurii financiare a ntreprinderii, de mecanismul opiunilor, contractelor la termen sau tehnicii swap ce fac i obiectul teoriei financiare a ntreprinderii. Cum deciziile financiare sunt aplicate prin operaiuni corespunztoare ntr-un cadru organizat, ele dau natere la multitudinea de fluxuri monetar-financiare care formeaz, n fapt, coninutul "finanelor ntreprinderii". "Finanele ntreprinderii" pot fi definite, deci, ca "ramur a tiinei economice care studiaz ansamblul relaiilor economice bneti prin care se constituie i se utilizeaz capitalul ntreprinderii n vederea obinerii i repartizrii rezultatului final, respectiv profitului ntreprinderii."5 Surprinderea coninutului finanelor ntreprinderii se realizeaz prin prisma teoriei financiare i cel al practicii i politicii financiare a ntreprinderii. Sub aspectul teoriei financiare, tiina finanelor ntreprinderii are ca scop emiterea principiilor i legilor care determin i guverneaz fenomenul financiar la nivel de ntreprindere. Prin studierea practicii financiare i interpretarea politicilor financiare aplicate, tiina financiar a elaborat modele i tehnici noi menite s asigure ndeplinirea obiectivului de baz al funciei financiare care a cunoscut i el modaliti diferite de exprimare: maximizarea profitului i, apoi, maximizarea valorii firmei.

Opriescu, M., Sichigea, N., Drcea, M., Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Dova, Craiova, 1996, pag.13 5

Sub aspectul practicii i politicii financiare, finanele ntreprinderii privilegiaz aspectul gestiunii financiare a ntreprinderii, ce va face obiectul prezentrii noastre n subcapitolul urmtor. Revenind la aspectul teoriei financiare a ntreprinderii se poate aprecia c au existat mai multe etape mari n dezvoltarea acesteia:6 studiul empiric al fenomenelor financiare din ntreprindere, etap sesizat mai mult n SUA i care cuprinde perioada de la nceputul sec. al XX-lea i pn la jumtatea acestuia, n care prelevau aspectele juridice i descriptive ale acestora. Cercettorii nceputului acestei perioade erau preocupai de gsirea modalitilor de obinere a capitalului, de sursele de capital care s satisfac nevoile n cretere determinate de avntul economic al activitilor, iar, mai apoi, n condiiile manifestrii marii crize economice din anii 30 de gsirea surselor de supravieuire a ntreprinderilor, de problemele de lichidare i faliment, de reorganizare prin fuziuni sau scindri de ntreprinderi. studiul deciziilor de investiii - etap poziionat n anii 40 i 50 n care pentru funcia financiar obiectivul de baz era maximizarea profitului ntreprinderii. Aceast etap conine embrionii teoriei financiare microeconomice, cnd n funcie de obiectivul stabilit au nceput s fie formulate ipoteze, s fie elaborate modele i s se verifice prin teste empirice explicaiile propuse; aplicarea raionamentelor tiinifice n studiul deciziilor de finanare a ntreprinderii i al pieei financiare. Etapa se caracterizeaz prin teoriile fundamentale succesive ale lui Modigliani i Miller n domeniul finanelor ntreprinderii n anii 1958, 1963 i 1970 cu privire la efectul structurii financiare a ntreprinderii (raportul capitaluri mprumutate/capitaluri proprii) asupra valorii ntreprinderii, n condiiile pieei perfecte i absenei impozitrii, respectiv n condiiile incidenei impozitului i, apoi, lurii n considerare a riscului de faliment. Rezultatele s-au contrazis de la un raionament la altul, de la neutralitatea structurii financiare fa de valoarea ntreprinderii n condiiile absenei impozitrii, la creterea valorii ntreprinderii ndatorate fa de cea nendatorat n condiiile aplicrii impozitrii i, din nou, la posibilitatea unei valori mai mici la ntreprinderea ndatorat dect la cele nendatorat cnd costurile falimentului depesc economia obinut la plata dobnzii datorit mecanismului de impozitare a profitului fiscal. De asemenea, n domeniul finanelor de pia este elaborat metoda normativ a lui Markowitz (n 1952) cu privire la constituirea portofoliului de investiii diversificate pentru aplatizarea riscului prin compensarea rentabilitii superioare celei scontate la unele active fa de rentabilitile inferioare la altele i, ulterior, pornind de la aceast metod, elaborarea modelului de evaluare (echilibru) al activelor financiare (Capital Asset Pricing Model -CAPM n engl. sau MEDAF n francez) elaborat prin cercetri separate de W. Sharpe i J. Lintner n 1964 i 1965. Modelul comensureaz, n condiiile de echilibru ale pieei, prima de risc ce se adaug rentabilitii fr risc pe pia (dobnda bonurilor de tezaur, dobnda la CEC - ca banc cu garanie integral a statului) pentru a stabili rentabilitatea unui activ financiar pe pia. n 1976, S. Ross elaboreaz modelul de evaluare prin arbitraj Arbitrage Pricing Theory (APT) care generalizeaz CAPM-ul, stabilind rentabilitatea titlului ca funcie liniar de mai muli factori; reconsiderarea teoriilor neoclasice de finane ale ntreprinderii prin luarea n considerare a inflaiei i avntului pieei financiare, fenomene caracteristice anilor 80, n atingerea obiectivului funciei financiare de maximizare a valorii firmei. Pornind de la realitatea ntreprinderilor manageriale n care se face distincie net ntre proprietar i manager au fost puse bazele teoriei de agent de ctre Jensen i Meckling (n 1976), care prin dezvoltri ulterioare realizeaz, pe de o parte, o conciliere a conflictelor dintre acionari i manageri, prin sporirea ndatorrii n finanarea proiectelor de investiii n condiiile n care valoarea investiiilor managerilor ramne constant, ntruct aceast sporire reduce cash-flow-ul liber la dispoziia managerilor i crete riscul de faliment. Pe de alt parte, realizeaz concilierea ntre acionari i obligatari n ceea ce privete transferul de avere de la obligatari la acionari n situaia succesului unor investiii riscante dac dobnda obligaiunilor este mai mic dect cea n funcie de riscul real prin folosirea unor instrumente hibride: obligaiuni convertibile, obligaiuni rambursabile n aciuni, obligaiuni cu bonuri de subscripie, prin care obligatarii s aib posibilitatea controlului politicii de dividend, respectiv, plile de dividende s nu se realizeze din mprumuturi. Totodat, prin lansarea noiunii de costuri de tranzacionare n 1988 de ctre Williamson este abandonat noiunea de structur optimal, alegerea mijloacelor de finanare fiind subordonat naturii activului ce trebuie finanat. Astfel, activele vandabile, care pot fi revndute fr pierdere pot fi finanate prin datorii, iar activele specifice s fie finanate prin capitaluri proprii. n
6

Pentru o documentare mai complet, vezi Halpern, P. i colectiv, Op. cit., pag.3-4; Stancu, I., Finane, Editura Economic, Bucureti, 1996, pag.40-43 i 167-187; Bran, P., Finanele ntreprinderii, Editura Economic, Bucureti, 1997, pag.50-63 6

aceast accepiune, ndatorarea apare ca o cale normal de finanare, iar capitalurile proprii ca o soluie n extremis. Admind realitatea existenei asimetriei informaionale, n sensul c managerii sunt mai informai dect acionarii sau ali investitori, n 1970 Akerlof, pe exemplul pieei autoturismelor de ocazie, a pus bazele teoriei semnalelor. n finane, managerii semnalizeaz investitorilor mai puin informai prin politica de ndatorare i prin distribuirea de dividende. Pornind de la modelul de arbitraj a lui Ross, potrivit cruia managerii cunosc distribuia rentabilitii titlurilor, informaie necunoscut de investitori, Leland i Pyle, n 1977, emit ideea c relevarea calitii firmei este semnalat prin proporia capitalurilor proprii deinute de manageri. Fiind cunoscut aversiunea lor pentru risc, orice sporire a acestei pri le reduce satisfacia i cu ct proiectele de investiii sunt mai bune cu att ndatorarea va fi mai mare. Deci, semnalul transmis este rata de ndatorare ridicat care permite managerilor ca acionari s beneficieze de un efect de levier pozitiv. Modelul matematic de semnalizare care exprim interaciunea dintre decizia de investiii i de finanare a fost elaborat de Myers i Majluf. Depind teoria neutralitii politicii de dividende asupra valorii firmei elaborat de Modigliani i Miller, mai muli autori au demonstrat efectul de semnalizare al dividendelor, n sensul c distribuirea constant sau n cretere de dividende conduce la creterea cursului aciunilor prin efectul sporirii cererii; recunoaterea reversibilitii n deciziile financiare prin elaborarea teoriei opiunilor, ce se refer, n special, la structura financiar i decizia de investiii. n ceea ce privete structura financiar i opiunile, capitalurile proprii ale ntreprinderii pot fi interpretate ca o opiune de cumprare asupra activelor ntreprinderii. Acionarii transfer proprietatea asupra activelor obligatarilor n schimbul unei opiuni de cumprare la o anumit scaden, pstrndu-i puterea de decizie. Dac la scaden valoarea ntreprinderii este inferioar sumei mprumuturilor obligatare, acionarii lichideaz ntreprinderea, iar n caz contrar, suprim opiunea rambursnd mprumutul obligatar, devenind proprietarii ntreprinderii. n ceea ce privete decizia de investiii i opiunile, n special investiiile n cercetaredezvoltare ce nasc oportuniti de cretere asociate cu investiiile viitoare pe care le creeaz, atunci cnd proiectul de investiii poate fi uor vndut n caz de evoluie conjunctural nefavorabil, valoarea de vnzare este interpretat ca o opiune de vnzare. Teoria opiunilor a fost elaborat mai nti de F. Black i M. Scholes prin aa numitul model opional n discontinuitate sau opiuni de tip european, n care opiunea de cumprare sau de vnzare poate fi exercitat numai la scadena opiunii i apoi a fost perfecionat de J. Cox i S. Ross prin modelul opional n continuitate sau opiuni de tip american n care opiunile pot fi exercitate n orice moment din interval. Din coninutul i definiia finanelor ntreprinderii se desprind i funciile acestora, i anume: - funcia de repartiie - se manifest cu ocazia formrii capitalului i a fondurilor proprii ale ntreprinderii, n primul rnd, i n al doilea rnd, cu ocazia stabilirii participrii ntreprinderii la constituirea fondurilor comunitii locale sau a bugetului central. Prin intermediul acestei funcii se realizeaz repartiia unor acumulri anterioare n procesul formrii capitalului ntreprinderii sau se realizeaz repartizarea rezultatelor ntreprinderii, pentru autofinanare (formarea fondului surselor proprii de finanare, fondul de participare a salariailor la profit, de finanare a unor activiti sociale, etc.) sau pentru formarea fondurilor bugetare (locale i central); - funcia de control - se manifest n procesul utilizrii capitalului i stabilirii obligaiilor bugetare. Prin intermediul funciei de control se urmrete eficiena formrii capitalului sub raportul costului finanrii, precum i eficiena cheltuirii capitalului, cu ncadrarea n prevederile bugetului de venituri i cheltuieli i asigurarea integritii patrimoniului. Controlul se exercit sub toate formele sale, preventiv, concomitent i ulterior pentru a se prentmpina cheltuielile neeconomicoase sau nelegale sau pentru a se recupera de la cei vinovai de gestiune necorespunztoare, daunele aduse ntreprinderii. Vznd coninutul i funciile finanelor ntreprinderii, pentru stabilirea locului funciei financiare a ntreprinderii este necesar precizarea obiectivelor acesteia. Numeroasele fluxuri i relaii care caracterizeaz ntreprinderea modern au determinat abordarea sistemic a acesteia, fiind considerat ca sistem economico-social ce corespunde mai multor subsisteme: de producie, cercetare - dezvoltare, comercial, financiar, al resurselor umane. Privite ca subsisteme, funciile ntreprinderii i relaiile dintre ele reprezint module de susinere a structurii organizatorice i de armonizare a tuturor activitilor pentru realizarea obiectivului acesteia. Avnd n vedere multiplele responsabiliti pe care le presupune funcionarea
7

ntreprinderii n economia de pia, n condiiile unei autonomii depline, are loc o diversificare i mbogire a coninutului funciilor, precum i o mai bun individualizare a acestora. Urmrind evoluia logic a activitilor dintr-o ntreprindere, se poate aprecia c aceasta ndeplinete cinci funcii de baz, care reprezint tot attea sectoare de management n cadrul managementului acesteia, astfel: funcia de cercetare - dezvoltare vizeaz nnoirea tehnologic i a gamei de produse i servicii. Evoluia progresului tehnic a determinat, la ntreprinderile mari cu obiect de activitate produse i servicii complexe, individualizarea n cadrul acestei funcii a aceleia de mentenan, care urmrete meninerea n stare optim de funcionare a echipamentelor tot mai complexe cu care sunt dotate ntreprinderile. De asemenea, trecerea societii la epoca post - industrial i creterea contientizrii oamenilor asupra efectelor nocive, duntoare societii i vieii, ale unor activiti poluante, au pus n faa ntreprinderilor problema proteciei i conservrii mediului nconjurtor i deci, individualizarea unei funcii aparte ; funcia comercial cu importan hotrtoare n economia de pia urmrete lrgirea i diversificarea pieelor pentru produsele i serviciile ntreprinderii. Prin elaborarea studiilor de marketing, prin activitile de promovare, ofertare i reclam, funcia comercial st la baza fundamentrii strategiei i politicii de dezvoltare a ntreprinderii ; funcia de producie integreaz activitile prin care are loc transformarea stocurilor de valori materiale n produs finit, conform prevederilor contractuale i a cerinelor nscrise n documentaia de execuie i n standardele de calitate ; funcia de personal (managementul resurselor umane) concentreaz activitile prin care se asigur resursele umane necesare din punct de vedere cantitativ, ca numr - i calitativ, pe meserii, niveluri de calificare i profesii; funcia financiar presupune informarea corect i sistematic privind potenialul de producie i desfacere al ntreprinderii i a modului de gestionare a resurselor ntreprinderii. Fr ndoial, scopul final al activitii ntreprinderii, preocuparea primordial a managerilor acesteia este maximizarea valorii ntreprinderii i, implicit, obinerea unei rentabiliti ct mai ridicate. Acesta este obiectivul principal al funciei financiare ntruct ntreprinderea este n cele din urm o sum de investiii, iar investitorii pretind maximizarea valorii investiiei. Mult timp, funcia financiar a avut ca sarcin de baz inerea evidenei cu scopul de a asigura "cea mai bun reglementare posibil a plii datoriilor contractate i nscute din activitatea de producie"7. Dar evoluia ntreprinderii de la unitate de producie de mrime mic cu acionar, n general, individual, la unitate mare, de form social cu acionari diveri care folosesc munca unor categorii sociale diverse, a transformat i funcia financiar dintr-o simpl tehnic derivat din contabilitate n, "finanele ntreprinderii", ramur a tiinei economice care studiaz ansamblul relaiilor economice bneti prin care se constituie i utilizeaz capitalul ntreprinderii n vederea obinerii i repartizrii rezultatului final, respectiv profitului ntreprinderii. Aa cum remarca Aldo Levy8, n Frana, dar i n celelalte ri occidentale funcia financiar a ntreprinderii a evoluat mult, n special, n ultimul deceniu, datorit evoluiei pieei de capitaluri i "mondializrii" produciei. Astfel, managerul financiar i menine rolul su dublu n asigurarea finanrii fiecrei aciuni, operaiuni i n cutarea surselor de finanare cele mai ieftine, dar orizontul su s-a mbogit prin multiplicarea posibilitilor de opiune pentru obinerea resurselor. Pe lng finanatorii tradiionali, bnci i instituii de credit, a luat o deosebit amploare piaa financiar, iar instrumentele prin care se asigur capitalurile folosite de aceasta, s-au diversificat. Piaa capitalurilor, cndva monopolul bncilor centrale, a altor bnci i instituii financiare autorizate s-a scindat n: piaa interbancar rezervat bncilor prin care se acoper nevoile de lichiditi ale acestora i o pia deschis, piaa financiar pe care sunt negociate titluri de valoare i prin care se formeaz cea mai mare parte a capitalului ntreprinderii. Mai mult, pe lng instrumentele clasice ale pieei financiare, aciuni i obligaiuni, se asist la sfritul unei standardizri i apariia unor instrumente hibride. De aceea, gestiunea resurselor financiare s-a modificat mai mult pentru operaiunile de finanare i de investiii dect pentru operaiunile specifice de gestiune, determinate de modificarea conjunctural a fluxurilor de trezorerie decalate, care antreneaz nevoia de fond de rulment, (de finanare a activitii de exploatare, sau imediate), respectiv a ncasrilor din realizarea produciei. Funcia financiar, respectiv managerul financiar trebuie deci s gireze ntr-un mediu turbulent, incert, riscurile de capital,
7 8

Roux, D., Analyse conomique et gstion de l'entreprise, vol.II , Ed. Dunod, Paris, 1988, pag.175 Levy, A, Managementul financiar, Economica , Paris , 1993 , pag.5 8

de dobnd i ale cursurilor de schimb. Multiplicarea ratelor de referin i fluctuaia lor, datorat micrilor de pe pieele internaionale, au determinat ntreprinderile s se asigure contra riscurilor majore: riscurile de dobnd prin schimbarea finanrilor contractate la anumite dobnzi contra altora, la dobnzi mai favorabile i riscurile de curs de schimb prin prevederea efecturii decontrilor amnate la cursul zilei decontrii, sau folosirea n decontrile internaionale de titluri negociabile n mai multe valute, pentru a nu suporta ocul modificrii drastice a cursului unei singure valute. n al doilea rnd, tendina de mondializare a produciei, respectiv tendina ntreprinderilor de a-i fabrica producia n ri strine, la cel mai mic cost, sau de a se finana pe piaa internaional la cele mai mici cheltuieli, a creat noi sarcini pentru managerul financiar. ntruct rentabilitatea i riscul evolueaz n acelai sens, este evident c riscul global pe un ansamblu de activiti multinaionale diversificate este inferior sumei riscurilor pentru fiecare din activiti luate separat i de aceea are loc dezvoltarea de activiti tot mai complexe. Rentabilitatea pentru investiiile internaionale trebuie s cuprind o prim de risc specific care s ia n considerare urmtorii factori : stabilitatea sistemului politic i deci i legislativ al rii n care se realizeaz investiia; dificultile inerente contextelor juridice diferite i ale controlului societilor strine; diferenele de curs valutar ntre valuta rii mam, moneda de tranzacie i a cea a rii n care se investete. De asemenea, n afara asocierilor internaionale, tendina unor mari ntreprinderi de a-i asigura controlul pe un anumit segment de pia, determin realizarea de mari grupuri industriale, de holding-uri, caz n care finanele devin un factor de integrare. n acest caz, la nivel de grup, funciei financiare i revin urmtoarele sarcini pentru desfurarea unei politici unitare : - organizarea evidenei contabile i fiscale, conform aceleiai metodologii, pentru a armoniza la ealon de grup procedurile contabile i de control intern sau extern; - alocarea i controlul folosirii resurselor financiare deoarece reprezint decizii strategice referitoare la dezvoltarea grupului. ntruct obiectivul de baz al funciei financiare este maximizarea valorii ntreprinderii, managerul financiar trebuie s aib n permanen o viziune a mrimii acesteia. Pe termen lung, obiectivul ntreprinderii este de a obine o rentabilitate suficient pentru capitalurile investite de acionari. Dac se are ca obiectiv creterea, dezvoltarea, ntreprinderea capt poziie pe pia n momentul n care profiturile anuale obinute i permit i distribuirea ndestultoare pentru acionari, dar i capitalizarea care s sporeasc patrimoniul su mai rapid dect concurena. Finanele, evideniind o evaluare permanent a diferitelor sectoare, stau la originea politicii de diversificare a ntreprinderii, validnd sau sancionnd un anumit sau alt tip de activitate. Pe termen mediu, managerul financiar trebuie s urmreasc respectarea urmtoarelor cerine: asigurarea unui nivel rezonabil de ndatorare n funcie de specificul fiecrei ntreprinderi; politica de distribuire a dividendelor s fie rezultatul unei strategii continue i coerente; n perioada de inflaie, ntreprinderea s-i limiteze sever suma lichiditilor care cost scump datorit erodrii monetare i s-i sporeasc la maxim coeficientul de ndatorare, deoarece rambursarea se face n moned depreciat; s afecteze capacitatea de autofinanare i ndatorare sectoarelor de activitate n plin dezvoltare, n detrimentul sectoarelor deja mature, care au atins optimul n ce privete capacitatea de producie i nivelul de calitate; strategia financiar s aib drept vector cluzitor "profitul net pe aciune", susinut printr-o politic corespunztoare de distribuire de dividende, o politic chibzuit de ndatorare i o politic de capitalizare argumentat acionarilor, indicator care s conduc la creterea prestigiului ntreprinderii. Subordonate obiectivului principal, maximizarea valorii ntreprinderii, funciei financiare i revin i alte obiective, i anume: organizarea evidenei contabil-financiare, care are drept scop nregistrarea i raportarea activelor, pasivelor, veniturilor i cheltuielilor ntreprinderii. Acestea se finalizeaz n raportul financiar periodic, ce are drept scop comunicarea informaiilor financiare celor interesai, n special, acionarilor ntreprinderii, dar i altor persoane fizice i juridice: furnizori i beneficiari efectivi sau poteniali, prin publicarea oficial a bilanului; organizarea evidenei fiscale pentru impozitele pe care trebuie s le plteasc ntreprinderea. Este foarte important stabilirea real a bazei impozabile prin respectarea reglementrilor fiscale i prentmpinarea evaziunii fiscale, rol deosebit n aceast privin avnd exactitatea datelor din evidena contabil;

 asigurarea integritii patrimoniului ntreprinderii prin efectuarea periodic a inventarierii acestuia, ocazie cu care se constat starea lui, diferenele cantitative i se urmrete recuperarea contravalorii acestora de la cei vinovai. Aceasta presupune inerea corespunztoare a contabilitii de gestiune, a registrelor financiar-contabile i a contabilitii analitice pe feluri de valori materiale, pe creane i obligaii fa de clieni, debitori i respectiv fa de furnizori i creditori. Legat de organizarea evidenei contabil-financiare i de gestiune se poate vorbi i de o contabilitate managerial care asigur fluxul de informaii ctre managerii ntreprinderii, n principal, n ceea ce privete analiza evoluiei, dinamicii costului de producie i eficienei economice; organizarea activitii financiar-contabile prin ntocmirea unei scheme organizatorice a sistemului financiar-contabil care s asigure culegerea, prelucrarea i circulaia informaiilor financiarcontabile n mod operativ i cu cele mai mici costuri. Din analiza obiectivelor ce sunt atribuite managementului financiar, se poate constata rolul su deosebit n cadrul funciilor ntreprinderii i mai ales n perfecionarea activitii financiare prin alegerea celor mai potrivite metode de nregistrare a datelor, prin perfecionarea sistemului de indicatori economico-financiari care s caracterizeze activitatea ntreprinderii. Oportunitatea investiiilor, supravegherea indicatorilor de performan financiar, echilibrul bugetar n caz de evenimente neprevzute sunt atribuii proprii funciei financiare. Toate planurile de finanare, bugetul de venituri i cheltuieli, bugetul de trezorerie sunt de resortul managementului financiar. Scopul managementului financiar este acela de a apra un acionariat stabil, de a nu determina disensiuni sau pierderi de putere, care prejudiciaz mersul i dezvoltarea ntreprinderii prin stabilirea unui raport adecvat ntre resursele mprumutate externe i cele interne create sau aduse de acionari, raport ce influeneaz rentabilitatea capitalurilor proprii, dividendele pe aciuni i implicit cursul aciunilor. Prin gestionarea resurselor financiare, managerul financiar se implic i n gestiunea resurselor umane, contribuind la meninerea unui climat sntos de munc, la stabilitatea personalului i, n principal, a specialitilor ntreprinderii. 1.3. Gestiunea financiar a ntreprinderii Realizarea obiectivului de baz al funciei financiare a ntreprinderii este determinat de "punerea n aplicare a unui sistem de metode de gestiune financiar"9. Gestiunea financiar este un mod de conducere i organizare a activitii ntreprinderii care urmrete gospodrirea judicioas a resurselor de care dispune sau sunt atrase n circuit n vederea obinerii maximului de eficien din activitatea desfurat. Originea cuvntului gestiune provine de la franuzescul gestion sau latinescul gestio. Conform dicionarului enciclopedic Le Petit Larousse (1995) prin gestiune se neleg: aciunea sau maniera de a gera (a administra n contul, n numele altora), administra sau conduce, de a organiza ceva; perioada pe timpul creia se gereaz o afacere. Din punct de vedere financiar, termenul gestiune desemneaz un sistem de reguli constnd n a nu afecta bugetul unui an dect operaiunile materiale executate n cursul acelui an. Cuvntul gestiune este neles n dou sensuri. Gestiunea n sens restrns presupune studiul deciziilor financiare care pot fi: - pe termen lung: deciziile de investiii, financiare i de dividend (politica financiar); - pe termen scurt: decizii referitoare la gestiunea ciclului de exploatare (gestiunea stocului, creanelor, a datoriilor de exploatare), gestiunea trezoreriei i gestiunea riscurilor. Deciziile financiare sunt completate cu expunerea metodelor de diagnostic i de analiz financiar care prin prisma evalurii ntreprinderii (stabilirea valorii de pia a ntreprinderii) permit un raionament al eficienei deciziilor din ambele categorii. Gestiunea n sens larg cuprinde mai multe etape: informarea, recenzarea diferitelor obiective i cunoaterea mijloacelor i soluiilor care pot fi luate pentru atingerea obiectivelor; decizia - alegerea unei soluii n funcie de obiectivele de atins; punerea n aplicare a deciziilor - operaiile ntreprinse pentru aplicarea deciziilor n cadrul organizatoric necesar pentru aciune;
9

Stancu, I., Gestiunea financiar a agenilor economici, Ed.Economic, Bucureti,1994, pag.22 10

 controlul aplicrii deciziilor - analiza rezultatelor obinute prin aplicarea deciziei care pot antrena revizuirea deciziei i adoptarea de noi decizii. Ca expresie operaional a finanelor ntreprinderii, gestiunea financiar cuprinde un ansamblu de decizii, operaiuni i modaliti de organizare a activitii financiare n vederea procurrii i utilizrii capitalurilor n scopul obinerii, repartizrii i utilizrii rezultatului final, respectiv profitului. Gestiunea financiar presupune aplicarea n activitatea ntreprinderii a dou criterii de baz: - autonomia funcional a ntreprinderii, respectiv libertatea n modul de procurare i gestiune a capitalului total; - eficiena, respectiv obinerea maximului de rezultate n urma gestionrii capitalului. Gestiunea financiar cuprinde trei componente de baz: deciziile financiare; operaiunile financiare; cadrul organizatoric al activitii financiare. Prima component a gestiunii financiare o reprezint deciziile financiare. A gestiona nseamn, n primul rnd, a conduce. Iar conducerea activitii financiare se realizeaz prin intermediul deciziilor financiare, definite ca acte contiente prin care se "hotrsc anumite msuri pentru soluionarea unei probleme" 10 sau care "implic programarea evenimentelor viitoare"11. Din definiie rezult c timpul este criteriul de baz n adoptarea deciziei n concordan cu dimensiunea riscului. Deciziile financiare trebuie privite n interaciune cu ateptrile diferiilor ageni economici. Deoarece ntreprinderea este n concuren pe piaa capitalurilor, efectul deciziilor financiare trebuie s satisfac nainte de toate ateptrile ofertanilor de fonduri, acionari i creditori financiari. Aceste ateptri sunt comensurate n termeni de rentabilitate i risc, noiuni care reprezint esena logicii deciziilor financiare. Totodat, efectul deciziilor financiare trebuie s rspund i ateptrilor personalului ntreprinderii, care pretinde n schimbul prestaiei sale o remunerare adecvat i o stimulare n funcie de rezultate. I. Dup orizontul de timp la care se refer, deciziile financiare pot fi grupate n: - decizii strategice; - decizii tactice. Deciziile financiare strategice vizeaz un orizont de timp mai ndeprtat i sunt cele care prefigureaz cadrul n care urmeaz s se desfoare activitatea ntreprinderii. Ele urmresc ntrirea poziiei ntreprinderii pe pia i dezvoltarea ntreprinderii. n mod concret, deciziile financiare strategice vizeaz volumul investiiilor care se vor realiza, creterea randamentului activelor, accelerearea vitezei de rotaie a activelor circulante, politica de preuri a ntreprinderii etc. Deciziile financiare tactice sunt decizii de corecie, prin care se urmrete ajustarea influenelor conjucturale, pentru a se urma strategia fixat. n mod evident, ele sunt adoptate n cursul perioadei, n funcie de condiiile noi care apar n procesul aprovizionrii, produciei sau de desfacerii. II. Dup natura lor, deciziile financiare se grupeaz n: - decizii de investiii; - decizii de finanare. Deciziile de investiii sunt decizii de cheltuire a capitalului care conduc la achiziionarea sau construirea unui activ n vederea obinerii de fluxuri de lichiditi viitoare. Investiiile cresc valoarea ntreprinderii i de aceea deciziile care stau la baza lor sunt decizii strategice. De altfel, sporirea de valoare a ntreprinderii denot c investiia este rentabil i c rentabilitatea investiiei este superioar costului su de finanare. n urma deciziei de investiii se obin dou componente ale patrimoniului ntreprinderii : - o component principal reprezentat de activele imobilizate sub cele trei forme : imobilizri necorporale, corporale i financiare, care vor reprezenta zestrea ntreprinderii pe o perioad relativ lung de timp ; - o component complementar, accesorie, reprezentat de activele circulante (stocuri, creane de exploatare, portofoliu de titluri de valoare) necesare realizrii ciclurilor operaiunilor de exploatare i financiare. Dei sunt caracterizate printr-o rotaie rapid, caracterul lor de permanen la un anumit nivel prezint importan n buna funcionare a mecanismului financiar al ntreprinderii i imobilizeaz o parte destul de nsemnat din capitalul ntreprinderii.
10

Bistriceanu, Gh. i colectiv, Lexicon de finane-credit, contabilitate i informatic financiar-contabil, vol.I, EDP, Bucure]ti,1981, pag.257 11 Giurgiu, A., Op. cit. , pag.16 11

n afara deciziilor de investire, n ntreprindere, n anumite momente, pot fi adoptate i decizii de dezinvestire. Deciziile de dezinvestire presupun hotrri de vnzare a unei pri din activul ntreprinderii constituit din imobilizri n special corporale disponibile, care nu-i mai gsesc ntrebuinare n ntreprindere. Logica care st la baza deciziilor de dezinvestire este aceeai ca i la deciziile de investire, respectiv creterea valorii ntreprinderii. Astfel, lichiditile obinute n urma deciziilor de dezinvestire trebuie plasate mai rentabil, fie prin reinvestire n ntreprindere, fie prin investire n afar, astfel nct s sporeasc bogia acionarilor ntreprinderii. Deciziile de finanare vizeaz modul de finanare a activului ntreprinderii, respectiv sursele de procurare a capitalurilor necesare. n fond decizia de finanare nglobeaz trei tipuri majore de decizii: alegerea structurii de finanare, respectiv stabilirea raportului ntre capitalurile mprumutate i cele proprii; politica de dividend, respectiv opiunea pentru reinvestirea rezultatului sau distribuirea sa; alegerea ntre finanarea intern, respectiv autofinanare i cea extern, din capitaluri provenite de la acionari sau creditori financiari. De aceea, deciziile de finanare sunt tot decizii strategice, deoarece influeneaz n mod direct valoarea ntreprinderii, i, implicit, eficiena activitii acesteia. ntre deciziile de investiii i cele de finanare exist o intercondiionare n sensul c opiunea pentru investiii determin nivelul capitalurilor de finanare i necesitatea gsirii surselor de acoperire, dar i nivelul surselor de finanare este hotrtor n adoptarea deciziei de investiii. O gestiune financiar optim presupune o corelare a duratei de exigibilitate a sursei cu durata de existen a activului procurat cu aceasta, pentru a nu determina goluri de surse. Deciziile financiare la nivel microeconomic i modul lor de ntreptrundere pot fi reprezentate sub forma unui circuit financiar 12,
DECIZIA DE INVESTI| II
ACTIVE IMOBILIZATE Opera\iuni de investi\ii

DECIZIA DE FINAN| ARE

CAPITALURI PROPRII Ac\ionari

1.Finan\are 2a.Investire

2b.Dezinvestir e

NFRE Opera\iuni de exploatare

3.Flux de trezorerie de exploatare

\ CENTRU DE 4a.Autofinanare DATORII DECIZII FINANCIARE FINANCIARE Creditori Manageri

financiari

PORTOFOLIU DE ACTIVE

4b. Fluxuri de reparti\ie: -dob` nzi; STRUCTURA -ramburs[ ri; -dividende FINANCIAR{

aa cum reiese din fig.1.2. NFRE= nevoia de fond de rulment din exploatare Fig.1.2. Modelul circuitului financiar

Not:

Circuitul financiar pune n eviden fluxurile de lichiditi ca rezultant a diverselor decizii financiare. ntr-o prim faz, capitalul constituit prin confruntarea pe piaa financiar a cererii de capital cu oferta deintorilor de disponibiliti (acionari, bnci, investitori individuali), este investit n active imobilizate i stocuri de active circulante necesare realizrii ciclului de exploatare. Din vnzarea produselor sau serviciilor rezult lichiditi prin care se achit obligaiile fa de aductorii de capital. Ceea ce rmne, ca i, eventual, sumele din operaiile de dezinvestire, sunt reintegrate n noi cicluri de operaiuni de investiii, de exploatare i financiare, ceea ce asigur continuitatea activitii ntreprinderii. Cea de-a doua component a gestiunii financiare o reprezint operaiunile financiare ca aciuni concrete prin care se procur i utilizeaz capitalurile, n vederea obinerii i repartizrii rezultatelor finale. n mod concret, sunt operaiuni financiare activitile de ntocmire a contractului i statutului de societate prin care se constituie capitalul social, operaiunile de ntocmire a prospectelor
12

Charreaux, G., Gestion financire, Ed. Litec, Paris, 1996, pag.7 12

de emisiune pentru aciuni i obligaiuni, prin care se sporete capitalul, ncheierea contractelor de credite, operaiunile de primire i de vrsminte de lichiditi. Totodat, sunt considerate operaiuni financiare cele legate de stabilirea amortizrii activelor imobilizate, de dimensionare a necesarului de active circulante si operaiunile de trezorerie menite s asigure solvabilitatea i capacitatea de plat a ntreprinderii. Operaiuni financiare specifice sunt de asemenea cele de prognozare a profitului, de stabilire a profitului impozabil, de onorare a obligaiilor fa de bugete si creditori i de repartizare a profitului net. Determinarea costului capitalului i alegerea unei structuri financiare optime sunt operaiuni financiare calitative care contribuie la creterea eficienei activitii financiare. Adoptarea deciziilor financiare i efectuarea operaiunilor financiare pentru aplicarea deciziilor se pot realiza numai ntr-un cadru organizatoric adecvat exercitrii funciei financiare a ntreprinderii, ce reprezint a treia component a gestiunii financiare. Modul de organizare a activitilor financiare a cunoscut i cunoate forme instituionale diferite, n funcie de mrimea ntreprinderii, de complexitatea activitii financiare i de perioada de dezvoltare pe care o traverseaz societatea. n ntreprinderile mici, de cele mai multe ori, nu exist o difereniere net a funciei financiare, atribuiile ei fiind exercitate, n multe cazuri, chiar de proprietar. n ntreprinderile medii i mari, dar, mai ales, la cele cotate la burs, funcia financiar este clar difereniat, fiind numit un responsabil specializat. La acestea, activitile financiare, pot fi organizate sub forma compartimentelor, birourilor, serviciilor sau direciilor financiare pe grupe de operaii omogene : - operaiuni de previziune financiar; - operaiuni de decontri cu i fr numerar; - operaiuni de urmrire a costurilor i a evoluiei preurilor; - operaiuni de analiz financiar i fiscalitate; - operaiuni de control financiar intern i de control de gestiune. Un mod ipotetic de organizare a activitilor financiare dintr-o ntreprindere mare ar putea fi reprezentat astfel (fig.1.3):
Direcia financiar

Compartimente funcionale

Compartimente operaionale

Compartimente de control Control financiar preventiv Control de gestiune (financiar intern)

Planificare financiar[

Deconturi fr numerar Casierie Salarii i alte Remuneraii Fiscalitate Urmrire costuri

Finanare Preuri, analize i Situaii financiare

Fig.1.3. Organizarea activitilor financiare ntr-o n ntreprinderile occidentale pot exista trei tipuri de organizare, n care direcia financiar ntreprindere mare s ocupe: un loc subordonat; aceasta este dependent de direcia administrativ care nglobeaz o gam larg de activiti: juridice, fiscale, de contabilitate, control de gestiune, gestiune financiar, sociale etc.; un loc mediu; aceasta are acelai rang (ocup acelai nivel ierarhic) cu alte direcii: de producie, de marketing, resurse umane, administrativ; un loc superior; aceasta este subordonat numai directorului general, dar supervizeaz celelalte direcii menionate anterior.

13

Acest ultim mod de organizare adeverete rolul crescnd al managerului financiar n cadrul echipei manageriale, pentru c "practic, toate deciziile au implicaii financiare"13, iar "inginerul i expertul n producie au devenit mai puin importani n echipa managerial, comparativ cu executivul financiar i juristul."14 De aceea, "aceasta ar trebui s fac din orice student o persoan interesat de finane, indiferent de domeniul ulterior de activitate pe care i-l va alege."15 Realizarea unei gestiuni financiare de ntreprindere optim, adic obinerea maximului de rezultate n urma alocrii i gospodririi capitalului i celorlalte categorii de resurse presupune respectarea urmtoarelor reguli de baz: 1) selectarea i desfurarea de activiti sau realizarea de produse din gama de fabricaie numai dac prezint rentabilitate; 2) dezvoltarea i diversificarea ntreprinderii prin investiii noi, atta timp ct rentabilitatea sperat pentru acestea este superioar costului capitalului utilizat pentru finanare; se are n vedere c randamentul marginal al investiiilor nregistreaz tendin de scdere, iar costul capitalului crete pe msura sporirii nevoii de resurse pentru finanarea unor investiii nsemnate (costul capitalurilor proprii prin pretinderea de ctre acionari a unei rentabiliti ce nglobeaz o cot de risc n cretere pe msura investirii, iar costul capitalului mpumutat datorit cererii de capital n cretere); 3) scadena sursei de finanare s fie superioar sau cel puin egal cu durata de existen a activului creat pe seama acesteia; n acest fel, se asigur solvabilitatea i lichiditatea ntreprinderii, evitndu-se falimentul; 4) ntreprinderea s urmreasc creterea gradului de ndatorare atta timp ct rentabilitatea capitalului investit sau rentabilitatea economic (Re) este mai mare dect rata costului capitalului mprumutat (rd), ntruct sporete averea acionarilor (efectul de levier financiar al ndatorrii) ilustrat astfel: Notm: A - activul economic sau capitalul investit; A=Cpr+D; Cpr - capitaluri proprii; D - capitaluri mprumutate; Rf - rentabilitate financiar; d - rata nominal a dobnzii aferent capitalurilor mprumutate; dxD - dobnda pltit bncii; rd - d(1-T), ntruct dobnda este deductibil n calculul profitului impozabil i creeaz o economie de impozit, respectiv dxT; RNE - rezultatul net din exploatare; T - cota de impozit pe profit. Relaia de calcul a rentabilitii economice, n funcie de profitul net al exploatrii este: RNE Re = A Pn RNE Dobnda net R e A rd D R e (C + D) rd D Rf= = = = = C pr C pr C pr C pr D R e + (R e rd ) C pr n care: (R e rd ) D = efectul de levier financiar; C pr

D = levierul ndatorrii. C pr exemplu. La societatea comercial X se cunosc urmtoarele date: - capitalul propriu:25000 lei; - capitalul mprumutat (credit bancar pe termen mediu i lung): 14000 lei;
13 14

Halpern, P., i colab., Op.cit., pag.5 Idem 15 Idem 14

- creditul bancar este contractat pe o perioad de 4 ani, cu o dobnd de 12%; - rezultatul net din exploatare (profit): 9500 RON; - cota de impozit pe profit este 16%. S se determine rata rentabilitii financiare i s se stabileasc efectul de levier financiar. Rezolvare: a) Se determin rentabilitatea economic: RNE RNE x100 x 100 = C pr + D A 9500 Re = x 100 = 24,3% 39000 b) Rata rentabilitii financiare se determin cu formula: RNE - rd xD Pn Rf = x100 = C pr C pr Re = r d = d x (1-T) = 12% x (1- 16%) = 10,1% Rata rentabilitii financiare va fi: Pn 9500 10,1% x14000 Rf = x100 = x100 = 32,3% C pr 25000 sau:
R f = R e + (R e rd ) D 14000 = 24,3% +(24,3% - 10,1%) =32,3% C pr 25000

c) Efectul de levier financiar se determin astfel: D 14000 (Re - rd) = (24,3% - 10,1%) x = 7,9% C pr 25000 Avnd n vedere c:Re = 24,3% > rd = 10,1% levier pozitiv

15