UNA HISTORIA MONETARIA Y FINANCIERA

DE LA ARGENTINA
LAS LECCIONES
DEL BICENTENARIO
Por Mario Rapoport
EDICIN ESPECIAL XXXVII CONGRESO NACIONAL BANCARIO
Serie REFORMA DEL SISTEMA FINANCIERO
ES UNA PUBLICACIN NACIONAL DE LA ASOCIACIN BANCARIA - Junio 2010 N 203
REDACCIN: SARMIENTO 341 (A1041AAG) C.A.B.A. TEL. 4341-4413
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2
1. LAS DIFICULTADES INICIALES PARA
CONSTITUIR UN SISTEMA MONETARIO
La historia del dinero de un pais refeja la evolucion de
sus instituciones politicas y economicas. El caos mo-
netario reinante en las etapas previas a la unifcacion
nacional Iue la contrapartida de las difcultades para
arribar a una distribucion del poder politico y econo-
mico mas o menos consensuada, o, por lo menos, para
defnir hegemonias capaces de establecer y sostener un
orden de hecho y de derecho.
Desde antes que la Argentina se insertara completa-
mente en el mercado mundial y se consolidara el Esta-
do Nacional, el sistema monetario estaba estrechamen-
te vinculado al comercio exterior, la Iuente principal
de los fujos de divisas. Hasta la decada de 1860, solo
excepcionalmente los fujos de capitales tuvieron una
infuencia importante, como cuando en 1824 el em-
prestito Baring inyecto temporalmente divisas en la
plaza fnanciera local, aunque estas no se usaron para
los fnes solicitados.
Por entonces, los medios de cambio estaban conIor-
mados por oro, plata y monedas extranjeras de curso
legal, que se recibian por las exportaciones, y billetes
emitidos por la Ofcina de Cambio, el Banco Nacional,
el Banco Provincia y los bancos privados, que en su
mayoria no eran convertibles.
Despues de la independencia, al no existir entida-
des bancarias que pudiesen emitir papel moneda, los
problemas de iliquidez Iueron recurrentes porque el
metalico escaseaba. Esa escasez se intento suplir me-
diante la utilizacion de otros medios de pagos, como
los titulos de emprestitos y los certifcados de la Caja
Nacional de Fondos (CNF). Esta Caja se creo en 1818
y capto, mediante el pago de elevados intereses, depo-
sitos de valores de distinto tipo. En respaldo del de-
posito, la Caja emitia certifcados endosables que se
incorporaban a la circulacion. Pero la CNF no tuvo
mucha vida y en 1820 debio devolver los depositos y
cerrar sus puertas.
Desde esa epoca hubo numerosos intentos de crear
bancos privados y publicos que pudieran emitir bi-
lletes. Asi, en los primeros aos de este largo periodo
marcado por las guerras civiles, se creo el Banco de
Descuentos (o de Buenos Aires) en 1822, una entidad
privada que cumplia Iunciones publicas, y cuyos bille-
tes permitieron dar impulso a la economia y reducir las
tasas de interes. La corta vida del banco Iue un ejemplo
de los avatares monetarios de la epoca. Su nacimiento
se produjo en un momento de Iuerte iliquidez y las pri-
meras emisiones, aun sin contar con respaldo de nin-
gun tipo, lubricaron los circuitos economicos internos,
correspondiendo a una demanda insatisIecha de me-
dios de pago. El ingreso de los Iondos del emprestito
Baring permitio estirar brevemente la etapa de auge,
pero ya hacia fnes de 1824 se observo una saturacion
del mercado monetario, que se agravo cuando el def-
cit comercial y los servicios de la deuda contrajeron la
disponibilidad de metalico.
Este prestamo, que Iue aprobado por el gobierno de la
Provincia de Buenos Aires en noviembre de 1822, en
cumplimiento de los objetivos de una ley de agosto de
1821, preanunciaba todos los vicios que caracteriza-
rian a los procesos de endeudamiento Iuturos: sobre-
tasas, corrupcion, condicionamientos externos sobre la
politica interna, desvio de Iondos, poca claridad en el
uso de los recursos, etc.
El 1 de julio de 1824, se frmo el documento que
comprometia a la Provincia con la banca Baring Bro-
thers, de Londres, por 1.000.000 de libras esterli-
nas. Su proposito era la provision de Iondos para la
construccion de un puerto y la instalacion de una red
de agua corriente en la ciudad de Buenos Aires, asi
como la Iundacion de tres ciudades en el interior de
la provincia, obras consideradas de vital importancia.
La operacion contemplaba una tasa de interes del 6
anual, mas un desembolso adicional del 0,5 en con-
cepto de amortizacion, lo que representaba aproxima-
damente el 13 de los ingresos provinciales tomando
como parametro 1824. El emprestito era garantizado
por las tierras publicas, cuya venta se prohibia expre-
samente, motivo por el cual en 1826 se sancionaria la
ley de enfteusis, que repartio en alquiler 2.600.000
hectareas a 85 enfteutas.
1

El prestamo dio pie a una amalgama de especulacion,
importacion y Iuga de capitales, en una economia con
una base productiva debil, iniciando un movimiento
ciclico asociado al ingreso de capitales. En ese senti-
do, el auge inicial no constituiria un Ienomeno excep-
cional de nuestra historia, como tampoco la depresion
inmediatamente posterior.
2
Por el contrario, estos Ieno-
menos de expansion y contraccion economica asocia-
dos al ingreso y pago de creditos seria una constante en
cada nuevo periodo de endeudamiento.
3

Las condiciones del prestamo en cuestion permiten du-
dar de su real necesidad. Autores como Ferns ponen
enIasis en las difcultades economicas internas, soste-
* Director del Instituto de Estudios Historicos, Economicos, Sociales e Internacionales (IDEHESI) del Conicet-UBA. Investigador
Superior del Conicet. ProIesor Titular Consulto de la Universidad de Buenos Aires. Agradecemos especialmente la colaboracion de
Andres Musacchio.
1
CI., Miron Burgin, Aspectos economicos del Iederalismo argentino, Buenos Aires, Solar-Hachette, 1975, pp. 87-88; Raul Sca-
labrini Ortiz, Politica britanica en el Rio de la Plata, Buenos Aires, Plus Ultra, 2001, pp. 69-90 y H. S. Ferns, Gran Bretaa y
Argentina en el siglo XIX, Buenos Aires, Solar-Hachette, 1974, cap. 5.
2
CI. Raul Prebisch, 'Historia monetaria de la Argentina: anotaciones sobre nuestro medio circulante, trabajo reproducido en
Mario Rapoport (comp.), Economia e Historia, Contribuciones a la historia economica argentina, Tesis, Buenos Aires, 1988.
3
CI. Andres Musacchio 'El endeudamiento externo de Argentina: algunas regularidades historicas, en Indicadores Economicos,
FEE V. 30, n 3, diciembre de 2002.
4
H. S. Ferns, op. cit, pp. 152-153.
UNA HISTORIA MONETARIA Y FINANCIERA DE LA ARGENTINA
LAS LECCIONES DEL BICENTENARIO
Por Mario Rapoport*
3
niendo tambien que el Iracaso del emprestito se debio
a la Ialta de capacidad de repago del gobierno bonae-
rense.
4
Pero, otros, como Scalabrini Ortiz, sealan
que 'Los 27 aos que transcurrieron desde 1824 hasta
1852, en que el pais vivio, progreso, sostuvo ejercitos
en la Banda Oriental, resistio largos bloqueos y hasta
combatio contra Francia e Inglaterra, demuestran que
el emprestito de 1824 no era necesario y que su con-
certacion Iue una maniobra coercitiva de la diplomacia
inglesa.
5
El otorgamiento del credito en si Iue ya un
despojo, porque al pais llego poco mas de la mitad (el
resto quedo en Inglaterra por amortizaciones, intereses
adelantados y otros descuentos) y en pesos papel, a tra-
ves de letras entregadas a los comerciantes britanicos
en plaza.
Tal vez el interrogante principal sea el de considerar
cuanto Iavorecio el credito a la expansion de las con-
diciones productivas. En este sentido, si se toma en
cuenta que los recursos eIectivamente recibidos no tu-
vieron la magnitud esperada y que su destino eIectivo
no Iue el previsto ni sirvio para estimular otras activi-
dades utiles al pais, puede concluirse que el empresti-
to no tuvo eIectos positivos. A pesar de ello, luego de
varias suspensiones de pago termino de abonarse, con
los recargos consiguientes, a principios del siglo XX.
Segun Pedro Agote se devolvieron fnalmente 44 libras
por cada libra prestada.
En 1826, ante el drenaje continuo de depositos y re-
servas, el Banco de Descuentos Iue absorbido por una
nueva entidad, el Banco Nacional, que tuvo tambien
difcultades inmediatas. Constituido con poco capital
(nunca se completo el capital establecido por ley) y
siendo inconvertible el papel moneda emitido, el ban-
co incremento rapidamente la emision ante las necesi-
dades fscales del gobierno, desvalorizando de manera
continua la cotizacion del billete.
6
En 1836 corrio la
misma suerte que su antecesor y Iue disuelto. En el
Iondo, las difcultades para constituir un sistema ban-
cario solido refejaban el problema esencial de aquella
epoca: la Ialta de capital interno.
Creada por Rosas en 1836, la Casa de la Moneda,
adopto la Iuncion de emitir billetes por mandato de la
legislatura, y realizar actividades bancarias, transIor-
mandose, en 1863, en el Banco de la Provincia de Bue-
nos Aires. De 1822 a 1864, el total de papel moneda
corriente emitida Iue de alrededor de 404.4 millones,
de los cuales quedaban en circulacion 300.37 millones
de pesos inconvertibles.
7
Creada por Rosas en 1836, la Casa de
la Moneda, adopt la funcin de emitir
billetes por mandato de la legislatura,
y realizar actividades bancarias, trans-
formndose, en 1863, en el Banco de
la Provincia de Buenos Aires.
En 1867 se creo la ofcina de cambios del Banco de
la Provincia y se instauro un regimen de convertibi-
lidad del papel moneda por metal, al compas de los
crecientes fujos de inversiones extranjeras. Hasta ese
momento, los intentos de fjar un valor a la moneda
habian Iracasado como consecuencia de la escasez de
ahorro interno. Durante ese periodo tambien se reIundo
el Banco Nacional, de caracter mixto y se creo el Ban-
co Hipotecario de la Provincia. Los bancos privados,
comenzaron a establecerse desde la decada de 1860, y
en especial en la de 1870, cuando se Iueron instalan-
do numerosas entidades de capitales extranjeros. Entre
ellas se destacaban el Banco de Londres y Rio de la
Plata, Iundado en 1864 por comerciantes y banqueros
ingleses, cuyos creditos se dirigieron especialmente al
comercio exterior, manteniendo altos niveles de enca-
je, y el Banco de Italia y el Rio de la Plata, que estaban
vinculados a la colectividad italiana. Numerosas casas
mercantiles y de comision de caracter privado, que
luego se Iueron transIormando en bancos, asumieron
tambien desde un principio, la fnanciacion del sector
comercial como el Banco Carabassa, el mas importan-
te de todos, que Iunciono hasta la crisis de 1890.
De todos modos, la primera crisis general del capi-
talismo que golpeo a Europa en 1873, tuvo severas
consecuencias economicas para la Argentina, siendo
presidente de la Nacion, Nicolas Avellaneda. Los
prestamos del exterior se interrumpieron y el pais se
vio en fgurillas para pagar los saldos defcitarios de
la balanza comercial debido al gran incremento de las
importaciones y a los cuantiosos servicios de la deuda
externa, que venia creciendo desde la decada anterior.
Para hacer Irente a estas obligaciones, las reservas
metalicas acumuladas en aos anteriores comenzaron
a exportarse.
Asimismo, se produjo la caida de diversos valores,
como la propiedad raiz que se deprecio a la mitad. Las
mercaderias se vendian a precios irrisorios mientras
que se multiplicaban las quiebras comerciales ante las
difcultades para colocar los productos. La salida del
oro llevo a que los capitales escasearan y a un aumento
de las tasas de descuento. Por ultimo, para salvar las
magras reservas metalicas, en mayo de 1876, se sus-
pendio la conversion a oro de los billetes del Banco de
la Provincia. De inmediato, el peso Iuerte experimento
una abrupta devaluacion.
El comercio exterior suIrio tambien una merma entre
1873 y 1874, lo que difculto el fnanciamiento del Es-
tado debido a su dependencia de las rentas aduaneras.
A su vez, la caida del precio internacional de la lana,
principal producto del comercio internacional argenti-
no, determino el declive de las exportaciones.
Frente a la crisis, el gobierno de Avellaneda tomo se-
veras medidas de austeridad fscal. Redujo los gastos
para equilibrarlos con las rentas, bajo los sueldos de
los empleados de la administracion publica, redujo el
plantel y decidio no recurrir al credito. En 1876, para
aumentar los recursos fscales, se sanciono la Ley de
Aduanas incrementando el nivel arancelario. Frente a
los acreedores externos se comprometio a cumplir con
los pagos de la deuda ahorrando 'sobre el hambre y la
sed de los argentinos.
5
R. Scalabrini Ortiz, op. cit., p. 89.
6
Miron Burgin, Aspectos economicos del Iederalismo argentino, cap 4, Buenos Aires, Solar-Hachette, 1967.
7
RaIael Olarra Jimenez, Evolucion Monetaria Argentina, EUDEBA, Buenos Aires, 1968.
4
Frente a la crisis, el gobierno de Ave-
llaneda tom severas medidas de aus-
teridad scal. Redujo los gastos para
equilibrarlos con las rentas, baj los
sueldos de los empleados de la admi-
nistracin pblica, redujo el plantel y
decidi no recurrir al crdito.
En 1875, luego de esta primera crisis fnanciera de en-
deudamiento externo y para terminar con el problema
de la Ialta de una moneda uniIorme, el presidente Ave-
llaneda creo una unidad monetaria de oro llamada 'peso
Iuerte. Pero la Ialta de metalico impidio que esta medi-
da pudiera concretarse y menos de un ao mas tarde se
declaraban de curso legal varias monedas extranjeras.
2. EL MODELO AGROEXPORTADOR: ENTRE
LA BONANZA Y LAS CRISIS RECURRENTES

Viva la Repblica Argentina! Viva el Banco de
Londres y Ro de la Plata!
Exclamacion conjunta de los presidentes de la Bolsa de Bue-
nos Aires y del mencionado Banco al fnalizar un dia de panico
fnanciero en 1891. Anecdota recogida por el diario La Nacion
del 7 de enero de 1895.
Gran Bretaa habia establecido una equivalencia entre
el oro y la libra esterlina en 1816. En este sistema los
paises mantenian fjo el valor de sus monedas con el
valor del oro, al estar dispuestas a comprar o vender
oro a precios determinados o constantes, teniendo la
circulacion monetaria interna una relacion tambien fja
con las reservas de oro. El mecanismo de ajuste era el
siguiente: un defcit comercial traia como consecuen-
cia exportaciones de oro a corto plazo reduciendo la
cantidad de dinero existente en el pais y provocando
una caida de los precios. Esto producia, con el tiempo,
un aumento de las exportaciones, pues los extranjeros
compraban en este mercado a precios mas bajos que
en el suyo. Asimismo, disminuian las importaciones,
ya que los consumidores nacionales se abstenian de
comprar los articulos extranjeros, ahora mas caros. El
proceso inverso tambien se verifcaba. De ese modo
el movimiento de oro, amonedado o en lingotes, daba
como resultado el ajuste en la posicion internacional
de un pais y del mercado de divisas respecto a las otras
naciones que habian adoptado el mismo sistema. Las
politicas monetarias implementadas por estas, asegu-
raban la libre convertibilidad de sus monedas con el
oro y la exportacion o importacion del metal sin nin-
gun tipo de impedimentos.
Una de las caracteristicas mas importantes del patron
oro en la epoca del apogeo britanico es que su meca-
nismo dependia de los ciclos economicos de la metro-
poli imperial. Cuando Gran Bretaa necesitaba colocar
sus capitales porque su economia se encontraba en un
proceso depresivo, el oro salia del pais aumentando sus
importaciones de bienes y sus exportaciones de capital
en la periIeria a bajas tasas de interes, lo que a su vez
incrementaba las exportaciones de bienes y la activi-
dad economica interna. Por el contrario, un alza de las
tasas de interes en el Banco de Inglaterra (por ejemplo,
por una baja de sus reservas internacionales) hacia que
esos capitales se retirasen bruscamente de las plazas lo-
cales hecho que precipitaba a paises como la Argentina
en proIundas crisis. Las naciones periIericas, en cam-
bio, no podian competir con el mercado fnanciero de
la City para atraer Iondos.
8
La existencia de las Cajas
de Conversion, con su mecanismo automatico, Iacili-
taba este proceso, por eso duraban el tiempo necesario
para Iavorecer los intereses britanicos en la medida en
que Iuera posible sostenerlas internamente, lo que no
siempre era el caso.
Una de las caractersticas ms impor-
tantes del patrn oro en la poca del
apogeo britnico es que su mecanismo
dependa de los ciclos econmicos de
la metrpoli imperial.
Un economista de la Universidad de Leicester, Alec
Ford, estudia el comportamiento del patron oro y su
capacidad para mantener la convertibilidad monetaria
tanto para Gran Bretaa, como pais hegemonico del pe-
riodo, como para la Argentina, en su caracter de impor-
tante economia periIerica entre los aos 1880 y 1914.
9

Lo mas importante para Ford, sin embargo, es que en
el caso argentino la interrupcion en los prestamos ex-
ternos se producia en momentos en que todavia no se
habian recogido los Irutos de las inversiones producti-
vas y el valor de las exportaciones no habia crecido lo
sufciente como para compensar las importaciones y
los servicios de la deuda. Ese nivel de endeudamien-
to atemorizaba a los acreedores externos y Irenaba
las corrientes de capital. La imprudente politica ma-
croeconomica de los aos ochenta Iacilito una expan-
sion desmedida del credito antes de que maduraran las
inversiones en el sector agroexportador, que no Iue su-
fciente para cubrir los necesarios pagos externos. Los
terminos del intercambio, por la caida de los precios
internacionales de las materias primas agricolas, se su-
maron para hacer inevitable la crisis.
La convertibilidad era posible si las exportaciones de-
jaban un excedente tal que permitiera cubrir las impor-
taciones y los servicios de la deuda, lo que solo se pro-
dujo en la primera decada del siglo, mas especialmente
entre 1903 y 1913.
En la Argentina, los intentos por establecer un siste-
ma monetario nacional pudieron plasmarse recien en
1881, una vez consolidado el pais politicamente bajo
el gobierno de Roca. En ese momento se dicto la ley
1.130 que fjo un patron bimetalico: el peso oro de
24,89 gramos con un fno de 9/10 y el peso plata de
385,8 gramos con un fno de 9/10, es decir, con una re-
lacion entre ambos de 15,5. La intencion de esta ley era
proporcionar una moneda nacional que circulara por
todo el pais. Con tal objeto se prohibia la circulacion
de monedas extranjeras y se determinaban los alcan-
ces de la emision de monedas de oro y plata. A fnes
8
CI, Raul Prebisch, 'La relacion entre el ciclo argentino y el ciclo monetario internacional, en Obras 1919-1948. Vol. III, pp.
319-329, Fundacion Prebisch, Buenos Aires, 1991.
9
CI. Alec G. Ford, El patron oro: 1880-1914, Inglaterra y Argentina, Buenos Aires, 1966; A. Ford,
'Comercio exterior e inversiones extranjeras, 1880-1914, en G. Ferrari, G. y E. Gallo (comp.), La Argentina del 80 al centenario,
Buenos Aires, 1985, pp. 497-512.
5
de 1883, se implemento defnitivamente el patron oro
(abandonandose la plata) y se aseguro el reemplazo de
los billetes papel en circulacion por los nuevos billetes
a la par con el oro.
Pero la primera presidencia de Roca se enIrento pronto
con una severa crisis que obligo a poner fn al ensayo
de convertibilidad. El Iuerte endeudamiento externo se
habia traducido en un creciente pago de servicios, en
el desequilibrio en la balanza de pagos y en el Iracaso
gubernamental en colocar dos emprestitos para obras
portuarias y sanitarias.
En octubre de 1885, la situacion Iue conjurada median-
te un cuantioso emprestito externo logrado por Carlos
Pellegrini en negociaciones con banqueros europeos.
Para concretar esa operacion la colocacion se hizo al
75 y Iueron aIectadas las rentas aduaneras, en un ne-
gocio que muchos consideraron ruinoso.
Aunque la confanza se restablecio, la conversion se
suspendio por la carencia de metalico el 13 de octubre
de 1885 y no volveria a reanudarse por una decada y
media. Se autorizo al Banco Nacional, y luego al Ban-
co de la Provincia y a bancos privados, a emitir billetes
de curso legal sin obligacion de convertirlos. A partir
de 1885 van a existir en la Argentina dos sistemas mo-
netarios: el papel moneda nacional que se usaba inter-
namente, y el oro o libra esterlina, que se aplicaba a las
transacciones internacionales. Aquel acuerdo y la to-
davia creciente necesidad de la economia britanica en
colocar sus capitales (porque suIria las consecuencias
de la Gran Depresion -1873-1896- y de la competencia
en los mercados mundiales de potencias capitalistas
emergentes como EE.UU. y Alemania), explican la ra-
zon por la cual, aun con el abandono de la convertibili-
dad, los ingleses siguieran invirtiendo en la Argentina.
Desde 1887 hubo, a su vez, una Iuente de expansion
del circulante debido a la sancion, por el gobierno de
Juarez Celman, de la Ley de Bancos Garantidos, que
incremento el endeudamiento. Al presidente le inte-
resaba mas la continuidad y el exito del programa de
inversiones extranjeras que la estabilidad monetaria o
cambiaria. La nueva ley establecia que cualquier ban-
co, al estilo de sistema de Iree banking norteamerica-
no, estaba autorizado a emitir billetes con la condicion
de realizar un deposito en oro en las arcas del Teso-
ro Nacional a cambio del cual recibiria una cantidad
de bonos publicos que constituirian el respaldo de su
emision. De esta Iorma se procuraba tener la sufciente
cantidad de oro para hacer Irente a los pagos de la cre-
ciente deuda externa.
La ley tambien estaba destinada a resolver el proble-
ma de iliquidez monetaria existente en las provincias,
Cuadro 1. Bancos estatales o semi-estatales incorporados al sistema (1887-1889)
Bancos Creacion Capital Emision Enc. Metalico F. Publicos Pag. a oro.
Banco
Nacional
5-11-1872 41.273.400 41.333.333 15.899.808 41.333.333 41.333.333
Provincia de
Buenos Aires
15-01-1822 34.300.178 34.436.280 12.403.000 32.958.574 29.270.838
Provincia de
Cordoba
26-03-1873 8.000.000 4.000.000 2.811.578 8.696.653 7.132.195
Provincial de
Santa Fe
1-091874 5.000.000 5.000.000 2.900.000 4.250.000 4.250.000
Provincial de
Salta
29-07-1882 331.400 152.000 52.162 125.000 62.500
Provincial de
Entre Rios
16-06-1884 9.000.000 3.000.000 1.000.000 3.000.000 2.550.000
Provincial de
Mendoza
8-10-1884 5.000.000 3.000.000 520.545 3.000.000 2.550.000
Provincial de
San Juan
1-09-1888 3.000.000 1.656.000 244.260 1.656.000 1.407.600
Provincial de
Tucuman
11-12-1888 1.500.000 400.000 130.281 3.174.285 3.175.142
Provincial
Santiago del
3-07-1888 1.800.000 2.070.000 300.000 3.766.400 3.201.440
Provincial de
La Rioja
27-08-1888 3.160.000 1.000.000 51.507 3.000.000 2.550.000
Provincial de
San Luis
14-11-1888 2.500.000 630.000 69.857 322.500 535.500
Provincial de
Corrientes
4-09-1888 5.000.000 3.163.500 281.031 2.688.975 3.163.500
Provincial de
Catamarca
29-09-1888 5.000.000 2.390.491 53.944 2.031.916 2.390.490
Totales 124.864.978 102.231.604 36.717.973 110.003.636 62.239.205
Fuente: Weceslao Pacheco, Bancos de Emision y Hacienda Publica (1889), Memorias de la Caja de Conversion aos 1890 y
1891. En Marti, G., op. cit., p. 67.
10
Gerardo M. Marti, 'El sistema bancario en visperas de la crisis de 1890. Una revision critica de su incidencia en la politica eco-
nomica de Juarez Celman, 1887-1889, en Ciclos en la historia, la economia y la sociedad, N 17, Buenos Aires, 1999, p. 51.
6
dado el predominio del Banco Nacional sobre las emi-
siones provinciales. Los billetes del Banco Nacional
llegaron a cotizar, por esta razon, hasta el 8 enci-
ma de su valor, difcultando el acceso al credito y el
comercio.
10
Los primeros bancos en adherirse Iueron
los bancos estatales y provinciales mas antiguos. Hasta
ese momento, el Banco Nacional y el Banco Provin-
cia constituian la gran mayoria de la emision: sobre
un total de 88.000.000 de pesos, el primero tenia el
46.5, y el segundo un 38.6; seguidos por otros ban-
cos provinciales mas pequeos. El Banco de Santa Fe
poseia el 5.6 de la circulacion, y los de Entre Rios y
Tucuman el 4.5 cada uno.
11
Posteriormente se Iue-
ron incorporando y creando otros bancos provinciales,
y en 1888 la totalidad de los bancos publicos y semi-
publicos ya se habia incorporado al sistema de Bancos
Garantidos. Estas entidades dieron un Iuerte impulso
a las economias provinciales que disponian ahora de
mayor liquidez y acceso al credito. En cambio, el resto
de las mismas no tuvieron el mismo nivel de adhesion
y recien comenzaron a incorporarse en 1889. Los bille-
tes que emitian las entidades fnancieras tenian impre-
so el nombre de cada uno de ellos, lo que contribuia al
desorden fnanciero.
Pero la medida se revelo, sobre todo, peligrosa y dio
lugar a una gran febre especulativa porque los ban-
cos no disponian de oro, y comenzaron a vender bonos
propios en el exterior para obtenerlo y poder emitir.
Es decir que mientras el gobierno recibia oro del sis-
tema bancario para pagar la deuda externa, los bancos
se endeudaban en el exterior: los viejos emprestitos se
pagaban con otros nuevos.
Entre 1886 y 1890, la Argentina tomo prestado casi
700 millones de pesos oro y el total de su pasivo, inclu-
yendo las inversiones de empresas privadas, alcanzaba
en 1892 mas de 900 millones de pesos oro. La causa
determinante del descontrol monetario y fnanciero se
originaba asi en el endeudamiento con el exterior.
Una de las caractersticas ms impor-
tantes del patrn oro en la poca del
apogeo britnico es que su mecanismo
dependa de los ciclos econmicos de
la metrpoli imperial.
Esta situacion iba a producir una de las crisis economi-
cas y fnancieras mas severas de la historia argentina,
que en este caso se vio acompaada por una revolucion
politica el 26 de julio de 1890- que produjo la caida
del presidente Juarez Celman y su reemplazo por el
vicepresidente Carlos Pellegrini.
En abril de aquel ao el premio del oro, dicho en termi-
nos inversos a la devaluacion del peso, llego al 209,
a lo que debe agregarse el signo negativo del comercio
exterior, que ese ao dejo un defcit de 41 millones de
pesos oro. Segun el economista norteamericano John
Williams, a pesar del incremento del circulante exis-
tia una gran iliquidez.
12
La crisis estallo cuando no se
pudo hacer Irente a los servicios de la deuda y el fujo
de prestamos externos se interrumpio. Tuvo, por otra
parte, serias repercusiones en la City, donde la Casa
Baring, agente fnanciera del gobierno argentino, es-
tuvo a punto de quebrar. El pais habia entrado en una
nueva cesacion de pagos.
Luego de arduas negociaciones, en las que intervinie-
ron el Banco de Inglaterra y un comite presidido por
Lord Rothschild, se concreto una refnanciacion de las
deudas, salvandose in extremis a la Baring Brothers,
corresponsable de la crisis; pues ademas de apoyar
maniobras especulativas, era propietaria de empresas
en bancarrota, como la que proveia agua potable a la
ciudad de Buenos Aires cuya quiebra Iue una de las
causas del estallido.
13

Como resultado de esta situacion, muchos bancos
cerraron sus puertas, mientras el gobierno nacional
realizaba un proIundo ajuste en sus cuentas fscales,
y creaba el Banco de la Nacion Argentina, que se iba
a transIormar en la principal institucion fnanciera del
pais, aunque recien a partir de la primera decada del
nuevo siglo, superados los eIectos de la crisis, comen-
zara a realizar una amplia politica crediticia de Iomen-
to a la agricultura, la ganaderia y las actividades co-
merciales e industriales.
Es de destacar que la crisis no solo tuvo relacion con
cuestiones fscales o con la conducta de inversores
extranjeros, sino que se nutrio de una irreIrenable co-
rriente especulativa, sobre todo con la compraventa
de tierras, e incluyo la sobreexpansion del sistema de
cedulas hipotecarias, que convirtieron al Estado en ga-
rante en ultima instancia, de maniobras privadas.
El mecanismo de las cedulas era el siguiente: los bancos
otorgaban creditos hipotecarios a allegados al gobierno
y grandes propietarios rurales para seguir mantenien-
do o comprar terrenos, sobrevaluando sus valores a fn
de justifcar prestamos mayores. Los deudores tenian
cuotas fjas en pesos y sobre esos creditos se emitian
cedulas que Iuncionaban como bonos al portador con
garantia del Estado que cotizaban en Londres. Consti-
tuyeron uno de los instrumentos de especulacion mas
importantes de la epoca, aunque la operatoria estaba
fjada en pesos, de modo que cualquier devaluacion
aIectaba a sus tenedores, en gran parte extranjeros.
De todos modos, el mejoramiento del intercambio co-
mercial, con la generacion de saldos Iavorables debi-
dos al boom agroexportador y a la restriccion de las
importaciones, y la refnanciacion del servicio de la
deuda externa provocaron, desde 1895, una declina-
cion del premio del oro sin que disminuyera la canti-
dad de papel moneda en circulacion. Se inicio asi un
proceso de apreciacion del peso, que se Ireno con la
Ley de Conversion de 1899.
Ocurrio que la apreciacion del peso papel originaba
una transIerencia de ingresos a Iavor de los que reci-
bian ingresos fjos en papel moneda y en contra de los
productores y comerciantes ligados a la exportacion,
que tenian sus costos en dinero local y vendian sus pro-
ductos en oro. Por esa razon, estos ultimos comenzaron
a desarrollar una campaa para detener la valorizacion
11
Idem, p. 54.
12
CI. John H. Williams, Argentina International Trade under inconvertible Paper Money, 1880-1900, Harvard, 1920.
13
H. S. Ferns, 'The Baring Crisis Revisited, en Journal oI Latin American Studies, Volume 14, Part 2, Mayo de 1992, pp. 241-273.
7
del peso, haciendo valer su considerable infuencia
politica y economica, reclamando la intervencion del
Estado en el mercado cambiario. Atendiendo a las pre-
siones, en agosto de 1899 el Poder Ejecutivo envio al
Congreso un proyecto de conversion de la moneda, que
se transIormo en ley despues de agitados debates par-
lamentarios. Por esta ley se activaba la Caja de Con-
version creada por Pellegrini en 1890-, que tenia por
Iuncion convertir el papel moneda en oro al cambio
de 2,2727 pesos moneda nacional por peso oro, o sea
0,44 de oro sellado por peso papel. Para servir de ga-
rantia a la conversion del papel moneda se Iormaria
una reserva metalica llamada 'Iondo de conversion,
integrada por recursos publicos de diIerente origen. La
Caja comenzo a Iuncionar completamente en los pri-
meros aos del nuevo siglo, cuando las exportaciones
argentinas dieron un salto cuantitativo Iormidable que
permitio, junto con las inversiones extranjeras, generar
una entrada neta positiva de oro. La emision genera-
da Iue menor a la potencial, y permitio a los bancos
incrementar sus reservas en oro y sus prestamos. Sin
embargo, un historiador britanico califco a la Caja la-
pidariamente y con cierto humor: '|era| un sistema ul-
tra conservador de gestion monetaria y fnanciera, mas
britanico que el britanico.
14

A partir de 1904-1905 el ingreso de oro por superavits
comerciales y por el fujo de capital externo contribuyo
a una mayor emision con la consiguiente expansion de
los negocios y de las actividades especulativas. Este
periodo de prosperidad, el mas prolongado del modelo
agroexportador, fnalizo en 1913. A partir de entonces,
las entradas de capital disminuyeron abruptamente y
el pago del servicio de la deuda se vio difcultado por
lo que, en mayo de ese ao, se inicio un ciclo recesivo
caracterizado por el incremento del monto de las quie-
bras, que duplico al de 1912 y triplico al de 1911.
Por su parte, las exportaciones y los magros ingresos
de capital resultaron insufcientes para hacer Irente a
las importaciones y a los rubros invisibles, invirtiendo-
se el signo del sector externo. La detencion del fujo de
capitales externos y la Iuga de los que habian llegado
a corto plazo obligo al gobierno, en 1914 -aun antes
de agotarse las reservas- a suspender la convertibilidad
vigente desde 1899. Distintas causas originaron esa
nueva crisis, entre las que se destaca el incremento de
los tipos de interes del Banco de Inglaterra, que revir-
tio el signo del fujo de capitales. La Primera Guerra
Mundial acelero, sin duda, los tiempos, al provocar en
un principio la huida rapida del capital, pero la crisis
estaba ya instalada y no dependio exclusivamente del
estallido del conficto.
En sintesis, las continuas fuctuaciones de la moneda,
cuyo respaldo crecia con la entrada de oro y se diluia
con la Iuga de el, poco tenian que ver con el creci-
miento o no de la economia, mientras se advertia una
inestabilidad economica y fnanciera que se hizo croni-
ca. Sin un organismo regulador del sistema monetario,
los ciclos externos infuian en Iorma determinante en
el ciclo economico interno, mediado por la cantidad
Cuadro 2.
Importaciones y exportaciones de oro, existencias en la Caja de Conversin
y emisin de billetes (1900-1914)
(en millones de pesos oro)
Ao
Importa-
ciones de
oro
Exporta-
ciones de
oro
Importa-
ciones de
oro neta
Existencia
en Caja de
Conver-
sion al 1ro
de dic
Garantia
Legal
()
Emision
de
billetes
Emision
poten-
cial
Emision real /
potencial
Millones de pesos oro
Millones de pesos
papel
1900 0,2 3,5 6,7 295 310 95
1901 2,4 2,3 0,1 295 310 95
1902 8,9 3,1 5,8 296 317 93
1903 25,7 1,2 24,5 38,2 23,5 380 379 100
1904 24,9 1,6 23,3 50,3 28,1 408 423 96
1905 32,5 0,8 31,7 90,1 41,1 498 480 104
1906 18,2 1,6 16,6 102,7 44,3 527 506 104
1907 23,6 3,1 20,4 105,1 44,9 532 545 98
1908 28,7 0,1 28,6 126,7 49,5 581 598 97
1909 66,9 1,2 65,7 172,5 37,2 685 740 92
1910 37 1,7 35,3 186 68,6 716 817 88
1911 12,8 3 9,8 189 68,9 723 838 87
1912 36,1 0,1 36 222,9 71,9 800 920 87
1913 47,9 44,4 3,6 233,2 72,7 823 938 88
1914 18 31,3 -13,3 224,4 63,3 803 966 83
En Rapoport (2008). Fuente: Ford, Alec G., El patron oro: 1880-1914, Inglaterra y Argentina, Buenos Aires, 1966. Comite
Geografco Argentino (1942).
14
Charles A. Jones, 'British Capital in Argentina. History: Structures, Rhetoric and Changes 2, en A. Hennessy y J. King, The
Land that Englad Lost, British Academic Press, 1992, p. 72
8
de dinero y su valor. De esta Iorma, la convertibili-
dad se interrumpia cada vez que la entrada de capitales
externos menguaba, resultando en una crisis de sector
externo, salvo durante la primera decada del siglo y
en parte de los aos `20, por los importantes saldos
positivos del comercio exterior, aunque el servicio
de la deuda representaba una parte importante de las
exportaciones. Pero no pudieron evitarse las crisis de
1873, 1884, 1890, 1913 y 1929. La reduccion de re-
servas de metal y moneda extranjera impidio en todos
esos casos mantener la convertibilidad. La devaluacion
provocaba, en Iorma inmediata, un agudo aumento de
precios, avivado por la emision de los bancos y del Es-
tado, cuyos ingresos fscales se reducian bruscamente
al estar atados a las transacciones con el exterior. Asi,
por ejemplo, de 1884 a 1893, la circulacion monetaria
se multiplico por 5.
Hubo periodos de alto crecimiento economico pero con
un limitado horizonte productivo, un comercio exterior
circunscripto a la exportacion de productos primarios
y la importacion de bienes manuIacturados, y una gran
concentracion de la riqueza. Existe un mito de que la
Argentina estuvo alguna vez entre las principales eco-
nomias del mundo, algo que no puede demostrarse Ie-
hacientemente por medio de ciIras porque en esa epoca
no existian calculos del producto y del ingreso nacio-
nal.
15
Pero, aun reconociendo ese crecimiento econo-
mico, se experimento una casi permanente inestabili-
dad fnanciera, con crisis Irecuentes y dependencia de
Iactores y coyunturas externas.
Existe un mito de que la Argentina estuvo
alguna vez entre las principales economas
del mundo, algo que no puede demostrar-
se fehacientemente por medio de cifras
porque en esa poca no existan clculos
del producto y del ingreso nacional.
3. LOS AOS 20 Y EL BREVE LAPSO DE CON-
VERTIBILIDAD
Durante la decada del veinte, la balanza de pagos evi-
dencio algunas de las caracteristicas de los primeros
aos del siglo: el saldo comercial Iavorable Iue con-
trarrestado por los amplios saldos negativos de los ser-
vicios fnancieros, que Iueron fnanciados por nuevas
importaciones de capital. La alta volatilidad de la co-
yuntura internacional en materia de fujos de capital y
de precios dio lugar en la Argentina a intensas fuctua-
ciones. En cambio, el sistema monetario y bancario ar-
gentino mostraba una extraordinaria rigidez. Un saldo
positivo se podia transIormar en un aumento en la ca-
pacidad de compra, pero uno negativo no implicaba la
retirada de capitales adquiridos en la cuantia adecuada,
pues la inexistencia de un Banco Central permitia a las
instituciones bancarias continuar la expansion de los
creditos hasta situaciones intolerables.
La recuperacion de la economia de los paises europeos
en la posguerra y el crecimiento del servicio de la deu-
da hizo que en el periodo 1920-1924 la balanza de pa-
gos se mantuviera adversa y el peso se depreciara.
16

Cuadro 3: existencias de oro y billetes en circulacin, 1914-1933
Caja de
Conversion.
Billetes en
circulacion.
Tipo de Cambio
Ao Mill. $ oro Mill. $ m/n Mill. $ oro Mill. $ oro m$n/libra m$n/100U$S
1914 224.40 803.30 18.00 31.30 11,51 236,32
1915 305.60 987.60 4.20 0.00 11,37 239,14
1916 316.80 1013.10 25.90 0.30 11,23 235,57
1917 316.90 1013.10 26.80 0.50 10,84 227,82
1918 379.00 1154.50 17.90 0.10 10,66 224,00
1919 389.00 1177.20 32.40 0.10 10,18 230,05
1920 470.60 1362.60 14.00 0.00 9,25 254,11
1921 470.60 1362.60 0.10 0.00 12,04 314,30
1922 470.60 1362.60 0.00 0.00 12,29 277,45
1923 470.60 1362.60 0.00 5.60 13,23 290,45
1924 451.80 1319.80 0.00 22.90 12,85 292,23
1925 451.80 1319.80 8.40 0.00 11,96 248,66
1926 451.80 1319.80 2.00 0.00 11,99 246,82
1927 477.60 1378.40 86.60 0.00 11,48 236,18
1928 489.70 1405.90 99.40 12.30 11,48 235,89
1929 419.60 1246.70 0.00 174.40 11,61 239,12
1930 425.80 1260.70 0.00 25.20 13,31 273,84
1931 260.90 1245.10 0.20 171.70 15,49 345,54
1932 236.90 1338.80 0.10 5.00 13,71 388,64
1933 246.80 1213.90 0.10 10.10 13,37 323,34
Elaboracion propia. Fuente: Comite Nacional de GeograIia. Anuario Geografco Argentino, 1942
9
Pero hacia 1926 se produjo un nuevo fujo de capitales
extranjeros, sobre todo norteamericanos, atraidos en
este caso por el sector industrial y las posibilidades de
ampliacion del mercado interno local. De ese modo, un
ao mas tarde las existencias de oro aumentaron mas
de 85 millones de pesos oro, lo que permitio emitir
58 millones de pesos moneda nacional, precipitando la
decision del gobierno, donde predominaban las ideas
liberales, de volver a la conversion el 25 de agosto, a
una tasa similar a la de 1899, vinculando nuevamente
la emision monetaria a las reservas de oro y divisas
en el marco de un aumento de las exportaciones y de
entrada de capitales extranjeros. El pais se sumaba a un
escenario internacional donde la vuelta al patron oro
pasaba a ser el denominador comun entre las econo-
mias mas desarrolladas.
La convertibilidad Iue de todos modos apoyada mien-
tras las cuentas externas siguieron evolucionando Ia-
vorablemente y el superavit llego a igualar las obliga-
ciones netas de la cuenta corriente con el exterior, con
lo cual se creyo alcanzado el ansiado equilibrio. Pero
esta situacion cambio rapidamente en 1929.
En realidad, el regimen de conversion solo Iuncionaba
en periodos de bonanza: al entrar el metalico permitia el
aumento del circulante a traves de la emision monetaria
y la extension del credito; pero cuando el oro volvia a
salir, provocaba alarmas y criticas por la disminucion
del numerario, lo que obligaba a suspender la conver-
sion, como paso en 1914 (para la primera experiencia)
y como sucederia en 1929 (para la segunda).
Durante los ultimos meses de 1928 la situacion ha-
bia comenzado a alterarse. Los precios de los produc-
tos exportables empezaron a descender rapidamente,
mientras que los precios de importacion no variaron
en la misma medida. La consecuencia Iue que los
terminos del intercambio (relacion entre los precios
de exportacion e importacion) se hicieron muy des-
Iavorables para el pais. Por otra parte, los capitales
externos, en especial los de corto plazo, comenzaron a
emigrar rapidamente por el alza de las tasas de interes
en Estados Unidos, lo que iba a constituir un prolego-
meno de la crisis que se avecinaba. Avanzando 1929 la
balanza de pagos refejaba el deterioro de la situacion
economica. La Caja de Conversion no pudo Irenar el
drenaje de divisas provocado por la huida de capita-
les, acentuada por el desencadenamiento de la crisis
mundial de octubre de ese ao, lo que llevo a la sus-
pension de la conversion el 16 de diciembre, 'Consi-
derando decia el decreto del Poder Ejecutivo- que el
estado de inseguridad en la estabilidad y regularidad
de la moneda porque atraviesan los principales cen-
tros fnancieros del mundo infuye adversamente en
el nuestro, motivando la salida de metalico sin causas
verdaderamente justifcadas.
17

La excesiva rigidez del patron oro exponia al meca-
nismo a una Iacil rotura de sus engranajes. El sistema
estaba basado en un nexo demasiado automatico entre
la entrada o la salida del oro, por una parte, y la circula-
cion monetaria por la otra. Es asi que los movimientos
en la balanza de pagos originaban un proceso ciclico.
La Iase ascendente se caracterizaba por el incremen-
to de las exportaciones y la entrada de capitales ex-
tranjeros. Aumentaban las tenencias de oro, crecian
los eIectivos de los bancos y se acrecentaba el poder
de compra de la poblacion. Este Ienomeno estimula-
ba correlativamente la demanda, tanto de articulos y
servicios nacionales como de articulos importados.
Por el contrario, la Iase descendente se iniciaba cuan-
do se agotaba el impulso ascendente porque disminuia
la demanda mundial o se debilitaba la corriente de in-
versiones o ambas cosas simultaneamente, refejando
las difcultades economicas de las grandes potencias.
Entonces, disminuia el poder de compra de la pobla-
cion y la demanda de articulos y servicios nacionales
e importados. Mientras se llegaba a un nuevo punto de
equilibrio en el balance de pagos, seguian saliendo el
oro y las divisas de las reservas monetarias.
En este proceso los paises del centro y de la periIeria
no suIrian las mismas consecuencias. Pues el Banco de
Inglaterra, como ya hemos sealado, podia, subiendo o
disminuyendo las tasas de interes, manejar los ciclos a
su Iavor. Hacia 1929, 'los eIectos de la elevacion de la
tasa de interes en los Estados Unidos sobre la Republi-
ca Argentina... eran, para Prebisch, 'la repeticion de
un viejo Ienomeno... que caracterizaba el desarrollo
del sistema en su conjunto.
18
Esto mismo iba a suceder
cincuenta aos mas tarde, hacia 1979, produciendo la
crisis de la deuda en America Latina.
Pero la crisis mundial implicaria la ruptura del patron
oro y del viejo sistema internacional de comercio y pa-
gos produciendo, esta vez, severas consecuencias en
los mismos paises centrales. Altero proIundamente la
economia nacional y obligo a un replanteo integral de
la insercion internacional y de las politicas internas.
De ese modo, comenzo a perflarse el modelo de in-
dustrializacion por sustitucion de importaciones, que
sustituyo el periodo agroexportador.
Frente al derrumbe de la economia mundial en los aos
`30 y la necesidad de salvaguardar sus propios intere-
ses, la elite oligarquica que retomo el poder politico
tras derribar al gobierno constitucional de Hipolito
Yrigoyen, tuvo por eje -contra sus propios postulados
liberales- una politica de intervencion del Estado en la
economia. Asi pudo crecer el sector industrial basado
en un mayor proteccionismo y controles cambiarios.
Al mismo tiempo el pais tenia una mayor autonomia
relativa de los poderes externos y de sus Iuentes tradi-
cionales de fnanciamiento, aunque el gobierno inten-
to conservar a toda costa los mercados existentes para
la colocacion de los productos agrarios. La expresion
principal de esto ultimo iba a ser la frma del Pacto
Roca-Runciman, en mayo de 1933, que hacia Iuertes
15
Recien en los aos `40 comenzaron a calcularse ciIras del producto nacional por parte del Banco Central. Las que se manejan en
los libros son calculos retrospectivos o simples estimaciones. M. Rapoport, Historia economica, politica y social de la Argentina,
1880-2007, Emece, Buenos Aires, 2008, pp. 98-99.
16
W. Beveraggi Allende, El servicio del capital extranjero y el control de cambios, FCE, Mexico, 1954, p. 98.
17
Jose Panettieri, Devaluaciones de la moneda (1822-1935), Buenos Aires, 1983, p. 104.
18
R. Prebisch, Obras...Tomo II, p. 554.
10
concesiones a los intereses britanicos a fn de poder
mantener una cuota de exportacion de carnes en el
Reino Unido.
La larga crisis desatada con el crack de la Bolsa de
Nueva York en 1929 puso tambien sobre el tapete la
necesidad impostergable de realizar una reIorma de
Estado, no solo en el plano fscal y arancelario sino
tambien en el monetario. Asi se creo el Banco Cen-
tral de la Republica Argentina (BCRA) en 1935, una
sociedad mixta con el objetivo de 'regular la cantidad
de credito y de los medios de pago, adaptandolos a las
necesidades de los negocios.
19
La necesidad de Iorta-
lecer los instrumentos de la politica monetaria apare-
cio como un resultado de la crisis mundial. Sin embar-
go, un Iactor determinante que apuro la creacion del
Banco Central Iue la urgencia de un saneamiento del
sistema fnanciero. Aun superadas las instancias mas
graves de la crisis economica, la capacidad de pago
de los deudores se encontraba socavada, y la cartera
de los bancos acumulaba una creciente porcion de cre-
ditos incobrables. Las fnanzas publicas, por su parte,
tambien estaban agobiadas por la crisis y las cargas de
la deuda. Este cuadro hacia evidente la posibilidad de
una corrida en las entidades mas comprometidas, que
podria expandirse hacia el conjunto del sistema banca-
rio; la incapacidad de los bancos de responder al retiro
masivo de depositos podia llevar al colapso.
La larga crisis desatada con el crack de
la Bolsa de Nueva York en 1929 puso
tambin sobre el tapete la necesidad im-
postergable de realizar una reforma de
Estado, no slo en el plano scal y aran-
celario sino tambin en el monetario.
4. LA CRISIS MUNDIAL Y LA CREACIN DEL
BANCO CENTRAL
La idea de la creacion de un Banco Central, venia ma-
durando desde hacia varios aos. Ya en 1917, el presi-
dente Yrigoyen, a traves de su ministro de Hacienda,
Pedro Salaberry, propuso la creacion de un Banco de
la Republica sobre la base de capitales estatales y la
garantia por parte de la Nacion de sus operaciones. El
Banco tendria como Iunciones emitir moneda, bonos
y titulos; Iomentar el credito comercial, industrial y
agrario; controlar los cambios internacionales, regular
las tasas de interes y el clearing bancario, realizar des-
cuentos y redescuentos de letras y pagares, que era la
Iorma usual del credito en aquella epoca. Asi, podria
regular la cantidad de dinero y credito, proveyendo
liquidez en epocas de recesion para suavizar lo mas
algido del ciclo economico. El Senado de la Nacion,
de mayoria opositora, giro este avanzado instrumento
de politica monetaria a la Comision de Hacienda, que
nunca lo trato. Presentado nuevamente en 1919, con
algunas modifcaciones que subsanaban objeciones
previas, corrio igual suerte. El mismo destino tuvie-
ron otros proyectos como el de creacion de un Banco
Agrario, el de implementacion de un impuesto a los
reditos y el de aplicacion de derechos a la exportacion.
Para poner fn a esta situacion, el presidente Yrigoyen
remitio dos aos mas tarde, el 27 de septiembre de
1921, un proyecto de ley que, Irente a las divergen-
cias entre el Congreso y el Poder Ejecutivo, sometia
a la Corte Suprema el pronunciamiento sobre estas
cuestiones. La Iacultad del Congreso para aprobar el
proyecto se Iundamentaba en el articulo 67, inciso 28,
de la Constitucion Nacional, que autorizaba 'al Poder
Ejecutivo a dictar todas las leyes convenientes para po-
ner en ejercicio los poderes concedidos al gobierno de
la Nacion. Por su supuesto, la mayoria opositora voto
por la negativa.
20
El sistema de la Caja de Conversion se habia revelado
insufciente para evitar la Iuga de oro o la devaluacion
durante las crisis y su innegable rigidez en epocas de
convertibilidad impedia el manejo de la politica mone-
taria, mientras en momentos de inconvertibilidad Io-
mentaba el emisionismo incontrolado.
Especialistas norteamericanos y britanicos ya estaban
asesorando desde comienzos de la decada de 1930 a
los paises del continente en esta direccion, como el
proyecto que un experto ingles, Sir Otto Niemeyer,
habia realizado para el Brasil o los elaborados por el
estadounidense Kemmerer para varios paises andinos.

No es casual, entonces, que se invitara al mismo Nie-
meyer a venir a la Argentina en 1932, para realizar una
evaluacion del sistema fnanciero y aconsejar una serie
de medidas necesarias para su mejor Iuncionamiento,
elaborando, en 1933, un inIorme donde diseaba los
mecanismos del Iuturo Banco Central. Finalmente, el
gobierno, a instancias del ministro Pinedo, que antes de
su llegada al ministerio de Hacienda habia sido reticen-
te a la creacion del Banco, aprobo, en mayo de 1935,
por Ley N 12.155, un proyecto que, en su concepcion
de la politica bancaria, diIeria de las propuestas de Nie-
meyer y Iue discutido ardorosamente en el Congreso.
La principal Iuncion del nuevo banco era la de mante-
ner el valor de la moneda, para lo cual deberia 'con-
centrar reservas sufcientes para moderar las conse-
cuencias de la fuctuacion en las exportaciones y las
inversiones de capitales extranjeros, sobre la moneda,
el credito y las actividades comerciales. Asimismo,
se determinaba que las reservas internacionales debian
alcanzar al menos el 25 de los billetes en circulacion
y obligaciones a la vista, una disposicion precautoria
que se Iundamentaba en la necesidad de brindar un res-
paldo a la moneda nacional, asegurar las transacciones
con el exterior y establecer un limite a la capacidad de
emision. Por otra parte, se establecieron disposiciones
para Iacilitar la amortiguacion de los movimientos en
el sector externo de la economia; en particular, para
contrarrestar la volatilidad de las inversiones externas
y su impacto sobre las variables monetarias. Con una
temprana concepcion anticiclica de la politica moneta-
ria, se preveia que el eIectivo absorbido por el Banco
19
R. Olarra Jimenez, op. cit., p. 86.
20
Hipolito Yrigoyen, Mensaje al Congreso del 26 de junio de 1917. Ver tambien, 'Roberto Etchepareborda, 'Yrigoyen y el Con-
greso, en Hipolito Yrigoyen. Pueblo y Gobierno, IV, Mensajes inaugurales del Congreso de la Nacion, Ed. Raigal, Buenos Aires,
1956. pp.46-85.
21
Ver Jorge Lorenzutti, Dinero, politica y bancos. Historia del Banco Central de la Republica Argentina, 1935-1995, Buenos Aires,
1996; Aldo Arnaudo, Cincuenta aos de politica fnanciera argentina (1934-1983). El Ateneo, Buenos Aires, 1987.
22
R. Olarra Jimenez, op. cit. p. 128.
11
Central en una Iase expansiva podria ser devuelto a
la circulacion cuando la economia entrara en una Iase
contractiva.
21
Entre los instrumentos de politica mone-
taria que a lo largo de su historia el BCRA dispondria,
deben mencionarse las operaciones de mercado abierto
(compra y venta de valores), la fjacion de margenes y
tasas de redescuento, la modifcacion de los eIectivos
minimos de los bancos y el control del credito. Todos
estos aspectos lo diIerenciaban esencialmente del Iun-
cionamiento de la Caja de Conversion.
22
Grco 1
1935: Creacin del Banco Central
Regular la cantidad de crdito y de los medios
de pago, adaptndolos a las necesidades de
los negocios
Funciones:
- Detentar el privilegio de la emisin de
billetes en el territorio nacional.
- Mantener una reserva suciente para
asegurar el valor del peso, ya sea en oro,
divisas o cambio extranjero.
- Regular la cantidad de crdito y de los me-
dios de pago adaptndolos al volumen real
de los negocios.
Llev adelante polticas anticclicas

Sin embargo, desde un principio se transgredieron al-
gunas reglas iniciales con politicas heterodoxas. Asi,
por ejemplo, el empleo de las reservas para el pago de
la deuda externa en lugar de recurrir a nuevos endeu-
damientos, constituyo un recurso que Iue utilizado a
poco de crearse el nuevo banco. Haciendo un balance
de 1936, el presidente Justo decia: 'Con recursos na-
cionales han sido rescatados en Estados Unidos titulos
por un total de 124,9 millones de dolares. Es satisIac-
torio consignar que el pais dispone hoy de los recursos
necesarios para realizar operaciones de tanta magnitud
en el extranjero. El Gobierno |.| para llevarlas a cabo
ha movilizado transitoriamente el Iondo de divisas pre-
visoramente acumulado. (Mensaje ante el Congreso
Nacional, 1937, pag. 83).
La deuda externa seguia pesando sobre el sistema mo-
netario y poniendo en cuestion las concepciones libe-
rales y monetaristas predominantes que reconocian el
uso de las reservas con un solo fn, respaldar el valor
de la moneda.
Asimismo, la idea de que el Banco Central Iuese una
entidad completamente privada no prospero. El Esta-
do termino aportando el 50 del capital accionario,
aunque el Presidente del BCRA seria designado por el
Poder Ejecutivo a partir de una terna presentada por la
Asamblea de Accionistas en la que el Estado no tenia
participacion: la excepcion Iue la primera autoridad de
la institucion, Enrique Bosch, directamente nombrado
por el general Justo. Raul Prebisch se hizo cargo, a su
vez, de la gerencia general del Banco.
Prevalecia el criterio de que la intervencion del sector
privado en el manejo de la entidad garantizaba la in-
dependencia de la misma con respecto al gobierno. Lo
cierto es que la distribucion de los votos en la Asam-
blea termino brindando un peso desproporcionado a
la banca privada y, en particular, a la extranjera, y la
perdida de soberania del Estado nacional implicaba un
diseo institucional que provoco el rechazo de sectores
politicos de la oposicion.
Prevaleca el criterio de que la inter-
vencin del sector privado en el mane-
jo de la entidad garantizaba la inde-
pendencia de la misma con respecto
al gobierno.
El BCRA siguio hasta el estallido de la guerra una po-
litica marcadamente anticiclica. En sus primeros aos,
la mejoria de las condiciones economicas con respecto
al pico de la crisis dio lugar a un ciclo ascendente, que
Iue morigerado por una politica monetaria contractiva.
Esto permitio superar en parte la Ialta de divisas carac-
teristica del periodo 1930-1934 al comprar una impor-
tante cantidad de moneda extranjera, lo que suponia in-
yectar dinero local en el mercado. Por eso, para evitar
posibles tensiones infacionarias, lanzo titulos publicos
para volver a sacar del mercado parte de ese dinero.
Con una porcion de las divisas, a su vez, se cancelaron
deudas con el exterior que redujeron la carga Iutura de
intereses. Cuando las condiciones economicas se vol-
vieron a deteriorar en 1938, el Banco Central adopto
una posicion mas laxa, intentando morigerar el impacto
de la nueva crisis sobre las actividades productivas.
23

Otra de las instituciones controvertidas creadas en
esos aos, Iue el Instituto Movilizador de Inversio-
nes Bancarias. Para su Iuncionamiento se destinaron
700 millones de pesos resultantes de la revaluacion
del oro transIerido de la Caja de Conversion al Banco
Central. Para explicar la naturaleza de este organis-
mo, el ministro Pinedo dio como reIerencia ejemplos
similares en Italia, Suecia -pais gobernado en esos
momentos por los socialistas-, Inglaterra, Alemania
y los Estados Unidos.
El Instituto se Iundo para hacerse cargo de los creditos
que algunos bancos no podian cobrar debido a la crisis
y que los podia arrastrar a la quiebra. Esos creditos no
cobrables en Iorma inmediata y los bienes no realiza-
bles rapidamente sin grandes quebrantos, caian bajo la
denominacion de activos congelados de los bancos, por
oposicion a los activos liquidables. El Instituto procura-
ba, sobre todo, auxiliar al Banco de la Nacion y a otros
bancos comerciales que se hallaban en difcultades por
considerar que ello aIectaba el interes publico.
Uno de los bancos comerciales mas aIectados, el Banco
Tornquist, habia sido una de las mas prestigiosas casas
fnancieras argentinas desde fnes del siglo XIX. A raiz
de lo cuantioso de los salvatajes fnancieros, la oposicion
cuestiono a las autoridades no haber dado una inIorma-
cion amplia acerca de los bancos asistidos, ni del estado
de sus cuentas y menos aun de sus clientes morosos.
23
N. Gonzalez y D. Pollok, 'Del ortodoxo al conservador ilustrado. Raul Prebisch en la Argentina, 1923-1943, en Desarrollo
economico N 120, Buenos Aires, 1991, pp. 474-477.
12
El gobierno peronista, que vendria a continuacion,
optaria por un pais industrializado, y una concepcion
monetaria diIerente, con todas las restricciones que en
aquel momento esa decision implicaba (descapitaliza-
cion por la depresion y la guerra, problemas de acce-
so a bienes de capital y materias primas industriales,
etc.). Era preciso superar las limitaciones ya notorias
del modelo agroexportador, que se habian expresado
en la crisis de los aos `30.
El gobierno peronista, que vendra a
continuacin, optara por un pas in-
dustrializado, y una concepcin mo-
netaria diferente, con todas las res-
tricciones que en aquel momento esa
decisin implicaba.
Era preciso superar las limitaciones
ya notorias del modelo agroexporta-
dor, que se haban expresado en la
crisis de los aos 30.
5. EL PERONISMO, LA INDUSTRIALIZACIN
Y LOS CAMBIOS EN EL SISTEMA MONETA-
RIO Y FINANCIERO
La nueva historia comenzo el 4 de junio de 1943, dia
en que se produjo un levantamiento militar que depu-
so al presidente Castillo. La presidencia recayo, des-
pues de un breve lapso de incertidumbre en el general
Pedro Pablo Ramirez, quien Iue considerado el jeIe de
la sublevacion.
Sin embargo, detras de Ramirez se constato la existen-
cia de una logia militar, el GOU (Grupo de Ofciales
Unidos), entre los cuales se encontraba el entonces casi
desconocido coronel: Juan Domingo Peron.
Al Irente del Departamento de Trabajo, transIormado
pronto en Secretaria de Trabajo y Prevision, Peron
comenzo a vincularse con sectores sindicales, y logro
la sancion de leyes laborales y sociales que le gana-
ron la adhesion de los trabajadores. Pero junto a ello,
la creacion del Consejo Nacional de Posguerra, el 25
de agosto de 1944, presidido por el mismo Peron, en
el cual se encontraban representados distintos sectores
de la opinion publica y grupos de interes, respondia a
otras preocupaciones: mantener y desarrollar el aparato
industrial y el pleno empleo. Por un lado, existia la cer-
tidumbre de que el modelo agroexportador, basado en
el intercambio entre productos manuIacturados prove-
nientes del exterior y productos primarios argentinos, se
habia agotado como Iormula principal del crecimiento
economico del pais. Por otro, se constataba que el desa-
rrollo industrial no poda detenerse aunque presentara
difcultades crecientes. Se reconocia asi, por ejemplo,
que la mayoria de las industrias establecidas con la de-
presion mundial y la guerra estaban especializadas en
la produccion de bienes de consumo fnal; lo que hacia
necesario importar gran cantidad de equipos y materia-
les dado el grado de obsolescencia de los existentes. En
esta vision infuia la creciente conciencia en algunos
sectores del ejercito, como el que expresaba el general
Salvio, de la necesidad de promover industrias basicas
como la siderurgia. Tambien, se tenia una creciente pre-
ocupacion acerca del posible desmantelamiento de sec-
tores industriales que absorbian mucha mano de obra,
lo que podria producir altos niveles de desocupacion.
Derivado de esta concepcion, uno de los aspectos des-
tacados de la politica economica Iue la creacion del
Banco de Credito Industrial Argentino (BCIA), en
1944 durante la administracion del presidente Farrell,
que sucedio a Ramirez. Hacia 1946, el BCIA era res-
ponsable de un 20 del fnanciamiento bancario al
sector industrial, participacion que se incremento en
aos posteriores, llegando a aportar hacia 1949 casi el
80 del credito total concedido a las frmas del sector.
Luego esa participacion decayo al 50 en los ultimos
aos del gobierno peronista.
En este contexto, y de acuerdo a los propositos inicia-
les de la institucion, las pequeas y medianas empre-
sas Iueron Iavorecidas con creditos baratos para dis-
tintos fnes, menores en proporcion pero importantes
en relacion a sus posibilidades. Pero el BCIA fnancio
tambien a grandes empresas y a diversas compaias
estatales, que absorbieron durante todo el periodo una
alta proporcion de sus creditos. Entre las principales
instituciones benefciadas se encontraban el Instituto
Argentino de Promocion del Intercambio (IAPI), la
Compaia Argentina de Electricidad (CADE), La Fo-
restal Argentina, Acindar, Siam Di Tella Ltda. y los
ingenios azucareros, ademas de empresas de cons-
truccion integradas al grupo estatal DINIE (GEOPE,
Gruen y Bilfnger, Ways y Freytag).
24

Sin embargo, como remarcan Katz y KosakoII, 'a pesar
de tener una cartera de corto plazo y de haber concedido
gran cantidad de creditos Iuera del area industrial, en es-
pecial dirigidos al IAPI y a la Corporacion de Transpor-
tes de la Ciudad de Buenos Aires, estos primeros aos
del Banco Industrial se caracterizan por el apoyo y el
Iomento a la pequea y mediana empresa.
25
Es de destacar que existio un subsidio encubierto en
la concesion de creditos a las frmas tomadoras debido
a las tasas de interes negativas, producto del proceso
infacionario del periodo. La tasa de interes aplicada
vario muy poco en la etapa, por lo que las empresas
amortizaban sumas inIeriores a las obtenidas (en el
caso de los prestamos a mediano y largo plazo el 60
de la amortizacion se realizaba en el ultimo ao).
Con Peron elegido presidente, cargo que asumio en ju-
nio de 1946, la politica economica mantuvo una orien-
tacion industrializadora y de redistribucion de ingresos,
en Iuncion de la cual las instituciones monetarias suIrie-
ron importantes cambios. En este sentido, una medida
clave Iue la nacionalizacion del Banco Central, todavia
bajo la presidencia de Farrell, en marzo de aquel ao.
24
Noemi, Girbal-Blacha, 'Dichos y hechos del gobierno peronista (1946-55). Lo Iactico y lo simbolico en el analisis historico,
Entrepasados, N 13, 1997; Marcelo Rougier, El Banco de Credito Industrial y la Politica Economica Peronista, Tesis de Maestria
en Historia Economica y de las Politicas Economicas, Facultad de Ciencias Economicas, UBA.
25
J. Katz y B. KosacoII, El proceso de industrializacion en la Argentina: evolucion, retroceso y perspectiva, Buenos Aires, 1989,
pp. 33-34.
13
A partir de esta decision, se adoptaron una serie de dis-
posiciones, enmarcadas en el decreto 11.554, y dirigi-
das a canalizar prestamos a traves de bancos especia-
lizados, como el ya mencionado de credito industrial,
hacia la industria y la mineria; el Banco de la Nacion
Argentina, hacia actividades agrarias y comerciales; y
el Banco Hipotecario Nacional, cuyo objetivo principal
era impulsar la construccion de viviendas. La Caja Na-
cional de Ahorro Postal, por su parte, procuraria captar
el pequeo ahorro en todas sus Iormas, otorgando, so-
bre todo, prestamos de consumo. El IAPI jugaba, a su
vez un rol muy importante, captando divisas del comer-
cio exterior, provenientes sobre todo del sector agro-
pecuario, a precios mas reducidos que los normales y
transfriendolas al sector industrial y a otras ramas de
la economia.
Con Pern elegido presidente, la po-
ltica econmica mantuvo una orienta-
cin industrializadora y de redistribu-
cin de ingresos, en funcin de la cual
las instituciones monetarias sufrieron
importantes cambios.
El decreto nacionalizaba tambien los depositos realiza-
dos en los bancos privados. Con este procedimiento, se
buscaba poner bajo control del Estado todas las Iuentes
de la creacion de dinero del sistema. De alli que si los
bancos privados podian continuar captando depositos,
la decision sobre el otorgamiento de creditos era toma-
da en ultima instancia por las autoridades monetarias
y esas entidades solo podian prestar los Iondos que el
Estado pusiera a su disposicion.
Se establecio la garantia del Estado de todos los deposi-
tos eIectuados tanto en bancos ofciales como privados.
Con ello, se perseguia brindar una garantia absoluta a
los depositantes, orientar la politica crediticia hacia las
actividades juzgadas por el gobierno como prioritarias,
y reducir el costo del dinero mediante la disminucion
de las tasas de interes. Los resultados Iueron, en princi-
pio, bastante auspiciosos, lograndose un control efcaz
del destino del credito y su asignacion a los sectores
escogidos por la estrategia gubernamental.
Una poltica monetaria exible y se-
lectiva en favor de la nacionalizacin
de la economa favoreci el nancia-
miento bancario a rubros como los
transportes, la construccin y la pro-
duccin de caucho y de metales.
Una politica monetaria fexible y selectiva en Iavor de
la nacionalizacion de la economia Iavorecio el fnan-
ciamiento bancario a rubros como los transportes, la
construccion y la produccion de caucho y de metales.
El sector industrial, que en 1945 obtenia una tercera
parte de los creditos totales, recibio, cuatro aos mas
tarde, la mitad del apoyo crediticio bancario. Pero a
partir de 1952, como consecuencia de una nueva orien-
tacion en la politica economica, despues de la crisis de
balanza de pagos de 1949-51 y dos sequias consecuti-
vas, tambien el sector agropecuario comenzo a gozar
de mayor Iacilidad en el acceso al credito.
Grco 2
Dto. 11.554 Nacionalizacin del BCRA
- Nacionalizaba tambin los depsitos reali-
zados en los bancos privados.
- La garanta del Estado de todos los dep-
sitos efectuados tanto en bancos ofciales
como privados.
- El Estado era quien decida el destino fnal
de los crditos, tena asimismo una infuencia
decisiva en la fjacin de la tasa de inters,
cuyos valores diferan segn el destino de los
prstamos
Una poltica monetaria exible y selectiva favo-
reci el nanciamiento bancario a rubros como
los transportes, la construccin y la produccin
de caucho y metales
A partir de 1952, con la nueva orienta-
cin de la poltica econmica, tambin el
sector agropecuario comenz a gozar de
mayor facilidad en el acceso al crdito.
Cuadro 4: Creacin de medios de pago y precios minoristas, 1945-1955
Ao
Oro y
divisas
Sector
ofcial
Sector
privado
Total Tasa de variacion
Precios minoristas
Var.
PBI
Var.
1945 5.568,70 4.117,70 3.343,00 13.029,40
1946 5.499,00 6.031,00 5.677,70 17.207,70 32,1 17.6 8,9
1947 3.764,70 9.288,20 8.511,30 21.564,20 25,3 13.6 11,1
1948 2.484,80 13.565,80 12.015,80 28.066,40 30,2 13.1 5,5
1949 2.294,40 16.555,00 14.781,40 33.630,80 19,8 31,0 -1,3
1950 3.181,50 17.515,30 19.750,60 40.447,70 20,3 15.6 1,2
1951 2.491,10 18.200,30 27.140,60 47.832,00 18,3 36.7 3,1
1952 870,7 19.350,20 33.183,40 53.404,30 11,6 38.8 -6,6
1953 3.031,50 24.688,20 37.913,00 65.632,70 22,9 4,0 5,4
1954 2.877,90 30.093,50 45.779,00 78.750,40 20,0 3.8 4,4
1955 2.280,90 35.869,50 55.167,70 93.312,10 18,5 12.3 4,2
Elaboracion propia. Fuente: Banco Central de la Republica Argentina. En Rapoport M. (2008)
14
En la medida en que el Estado era quien decidia el des-
tino fnal de los creditos, tenia asimismo una infuen-
cia decisiva en la fjacion de la tasa de interes, cuyos
valores diIerian segun el destino de los prestamos. En
ese punto, la industria recibio un apoyo particular, be-
nefciandose con tasas de interes inIeriores a la tasa de
infacion, hecho que encubria un subsidio a ese sector.
En general, durante la gestion peronista se registraron
tasas de interes reales negativas, hecho que Iavorecia
la actividad productiva desde dos puntos de vista.
Por un lado, se estimulaba la toma de creditos. Por
el otro, se reducia el costo de oportunidad de dichas
actividades Irente a la alternativa de las colocaciones
fnancieras. La ciencia economica ha resaltado perma-
nentemente la relacion inversa entre la tasa de inver-
sion y la tasa de interes.
Entre 1946 y 1949, el peso de la demanda del sector
publico, el fnanciamiento del sector industrial y el res-
cate de la deuda externa, sumadas a la infacion de pos-
guerra que vivia la economia mundial, constituyeron el
principal Iactor de incremento de la circulacion mone-
taria. A la vez, en el periodo 1949-1951, se observan
importantes cambios, que se corresponden a las trans-
Iormaciones de la politica economica implementada
con el desarrollo de la crisis. El erario publico redujo
notoriamente la fnanciacion con emision de dinero y
la demanda de creditos del sector privado paso a ser
el principal Iactor de la expansion, a punto tal que el
volumen de creditos superaba al de los depositos. De
modo tal que el circulante crecio a una tasa muy inIe-
rior al incremento de los precios.
En 1952 las restricciones en materia monetaria se rela-
cionaron con un descenso de la tasa de infacion y una
caida moderada del sector productivo. Se siguio una
politica mucho mas controlada que en los aos inicia-
les, a pesar de que nuevamente el gasto publico gano
en importancia como Iactor de creacion de medios de
pago. Pero el proceso infacionario, en 1954 y 1955, se
redujo de manera notable.
Poco tiempo antes de su derrocamiento, Peron habia
intentado contar con el asesoramiento economico de
Raul Prebisch, por entonces Iuncionario de la CEPAL
quien declino aceptar el oIrecimiento. Las nuevas
autoridades requirieron de nuevo su colaboracion,
logrando ahora una respuesta afrmativa. Paradojal-
mente, Prebisch, que conto con el asesoramiento de
diversos economistas del establishment liberal de la
epoca, elaboro tres inIormes sucesivos, presentados
entre 1955 y 1956 y titulados InIorme preliminar acer-
ca de la situacion economica, Moneda sana o infacion
incontenible y Plan de restablecimiento economico,
respectivamente, muchas de cuyas ideas se contrade-
cian con su predica cepalina.
26

En el primer inIorme se trazaba un descarnado cua-
dro de situacion de la economia argentina, que ponia
de manifesto la proIunda antipatia de Prebisch por el
regimen peronista, a pesar de su proposito inicial de
imparcialidad. De alli surgian las multiples contradic-
ciones enmarcadas en un diagnostico muy pesimista.
Sostenia Prebisch que 'la Argentina atraviesa por la
crisis mas aguda de su desarrollo economico; mas que
aquella que el presidente Avellaneda hubo de conjurar
'ahorrando sobre el hambre y la sed y mas que la del
90 y que la de hace un cuarto de siglo, en plena de-
presion mundial. Para sustentar tal afrmacion, no du-
daba en recurrir a datos controvertidos, como afrmar
que entre 1945 y 1955 el producto por habitante habia
crecido solo un 3,5, aunque en trabajos posteriores
de la CEPAL, organismo que el mismo dirigia, como
El desarrollo economico de la Argentina de 1958, el
producto per capita del periodo en cuestion refejaba
una tasa de crecimiento del 14,6.
La politica economica de la Revolucion Libertadora
intento promover la expansion economica con estabi-
lidad. El Ienomeno infacionario, evaluado como una
de las herencias mas pesadas que dejaba el peronismo,
era atribuido a dos Iactores: la creacion excesiva de
medios de pago, es decir, la emision monetaria, y los
aumentos masivos de precios y salarios.
De hecho, las causas de la infacion debian buscarse
tambien en la estructura productiva. La baja tasa re-
lativa de renovacion de los bienes de capital y su pro-
gresiva obsolescencia, el agotamiento de los recursos
naturales, el deterioro de los terminos del intercambio
y las acciones de los monopolios daban origen a una
infacion estructural que se maniIestaba ora como in-
facion de demanda, ora como infacion de costos, pero
que ponia en evidencia el caracter subdesarrollado de
la economia local.
Asi, la tarea especifca del gobierno de la Revolucion
Libertadora se condicionaba al logro de la estabilidad
de precios y la superacion de los desequilibrios del
sector externo en el corto plazo. Para ello, debia al-
canzarse una moneda sana con un severo control en
la evolucion de la cantidad de dinero, la reduccion del
empleo en el sector publico, una mayor racionalidad en
las empresas del Estado y, en terminos mas generales,
una disminucion del gasto publico.
El programa se inicio con una Iuerte devaluacion, que
llevo al dolar de $ 5, $ 7,50 y $ 15 (durante el peronis-
mo existia un regimen de tipos de cambio multiples) a
un tipo de cambio unico ofcial de $ 18. Paralelamente,
se volvio a instaurar un mercado libre, en el que el do-
lar llego a cotizarse cerca de los $ 36.
27
En el sector monetario, se practico una proIunda re-
estructuracion de la banca. Los depositos se deses-
tatizaron, mientras se decreto la autarquia del Banco
Central, cuyas autoridades durarian siete aos en el
cargo y debian seguir los lineamientos generales de
politica economica del Poder Ejecutivo, aunque se
buscaba apartar su accion de las presiones politicas.
Los lineamientos monetarios del gobierno apuntaban
a detener la expansion monetaria, a partir de una re-
duccion del gasto publico. De esa manera se lograria
la estabilizacion.
Los precios se liberaron, mientras trataba de mantener-
se el control del crecimiento de los salarios. Las dif-
cultades en este terreno llevaron luego a la sancion del
26
R. Prebisch, InIormes Economicos, Presidencia de la Nacion, Buenos Aires, 1955-1956.
27
CI. Pablo Kandel, Claves de la economia argentina, 1819-1983, Buenos Aires, 1983, p. 162.
15
decreto ley 2.740/56, que establecia un rigido control
de precios. Sin embargo, el error de calculo con res-
pecto al impacto de la devaluacion sobre los precios,
la reapertura de la puja en la distribucion del ingreso y
la imposibilidad de controlar efcazmente el gasto pu-
blico y la expansion monetaria empujaron de manera
progresiva la tasa de infacion hacia arriba.
La apertura hacia el comercio internacional y la bus-
queda de mayor participacion en los mercados de capi-
tales llevaron, conIorme a lo establecido en el decreto
15.970 del 30 de agosto de 1956, a que la Argentina fr-
mara los acuerdos de Bretton Woods, incorporandose
asi a los organismos fnancieros internacionales como
el Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco
Mundial (BM). Se establecio alli que la cuota que de-
bia aportar seria de 150 millones de dolares (similar a
la del Brasil), de los cuales un 25 seria en oro y el
resto en pesos moneda nacional.
Complementariamente, el 2 de julio de 1956, la Ar-
gentina acordo con once paises europeos reemplazar
los convenios bilaterales por un sistema multilateral de
pagos, que constituyeron el llamado 'Club de Paris.
Con esto, nuestro pais podia pagar sus defcits comer-
ciales con alguna de esas naciones en moneda de otra
de ellas, con la cual tuviese superavit. Ademas, se con-
solidaban y refnanciaban las deudas que la Argentina
mantenia con ellas (incluyendo al Japon, aunque no
participara del Club), que en ese momento alcanzaban
los 450 millones de dolares. La Argentina se compro-
metia a eIectuar el pago de esas deudas en el transcurso
de una decada, en cuotas anuales, que se fjaban en 50
millones de dolares para los dos primeros aos, 55 mi-
llones para los dos siguientes, 60 millones los cuatro
posteriores y el saldo se cancelaria repartido entre los
dos aos restantes. Las deudas, incluyendo los intere-
ses, se discriminaban del siguiente modo: Alemania,
158,5 millones; Italia, 133,5; Gran Bretaa, 75,2; Ja-
pon, 76,2; Francia, 34 y Holanda, 23 millones.
Se frmo ademas un convenio con el Fondo Monetario
Internacional frmado en abril de 1957 por el ministro
de Hacienda, Adalbert Krieger Vasena. En ese enton-
ces las condicionalidades para acceder a los creditos
de los denominados planes de estabilizacion del FMI
eran varias: una drastica reduccion del defcit fscal,
la devaluacion monetaria y la fotacion cambiaria, la
liberacion de todo tipo de control de precios, las res-
tricciones para otorgar aumentos salariales, el Iomento
a la inversion extranjera y al endeudamiento externo y
la disminucion de la proteccion arancelaria y fscal.
Se rm adems un convenio con el
Fondo Monetario Internacional rma-
do en abril de 1957 por el ministro de
Hacienda, Adalbert Krieger Vasena.

Pero el primer acuerdo Stand-by con esas condiciona-
lidades se concreto recien en diciembre de 1958 bajo el
gobierno de Frondizi.
Pero el primer acuerdo Stand-by con
esas condicionalidades se concret re-
cin en diciembre de 1958 bajo el go-
bierno de Frondizi.
6. CAMBIOS INSTITUCIONALES EN EL PRO-
CESO DE INDUSTRIALIZACIN
Como hemos visto, antes de la decada del `30 no exis-
tia una verdadera politica monetaria: el circulante esta-
ba ligado al sector externo y a las necesidades de fnan-
ciamiento publico. Los gobiernos procuraron regular
el sistema mediante la Caja de Conversion, ligando el
papel moneda utilizado en el ambito nacional con el
oro, requerido para las transacciones internacionales.
Despues del estallido de la crisis, durante los prime-
ros aos de la decada del treinta, se intento controlar
la oIerta monetaria y los precios mediante los bancos
estatales (el Nacion), hasta que esta Iacultad paso al
Banco Central, Iundado para tal fn. De todas maneras,
en sus inicios el Banco Central tambien Iue objeto de
las transIormaciones de los modos de regulacion que
comenzaron a imponerse entre 1930 y el fnal de la
Segunda Guerra Mundial. En su origen, el BCRA era
un organismo mixto, en cuya direccion participaban
los bancos publicos nacionales y provinciales, la banca
privada nacional y los bancos extranjeros radicados en
el pais. Inclusive, estos ultimos tenian en el directorio
un porcentaje de votos mayor que la proporcion del
capital suscripto en el banco por los demas grupos.
En la decada del 40 la estabilidad monetaria deja de
ser el objetivo primordial del BCRA, quedando subor-
dinada a la politica economica interna. Desde el punto
de vista institucional, el banco se nacionaliza y el go-
bierno adquiere asi el pleno control de su accionar.
Pero, ademas, los objetivos giran desde la politica de
regulacion de la coyuntura a la promocion de las acti-
vidades productivas. En este sentido, la Carta Organi-
ca del Banco Central de 1946 decia: 'El Banco tiene
por objeto promover, orientar y realizar (.) la politica
economica adecuada para mantener un alto grado de
actividad que procure el maximo empleo de los recur-
sos humanos y materiales disponibles y la expansion
ordenada de la economia, con vistas a que el creci-
miento de la riqueza nacional permita elevar el nivel
de vida de los habitantes de la Nacion.
28

El 2 de agosto de 1956, un decreto del gobierno del ge-
neral Aramburu dispuso la autarquia del BCRA y co-
menzo el proceso de reIorma fnanciera culminado en
diciembre de 1957. Esta elimino el sistema de naciona-
lizacion de depositos y la asignacion estatal del credi-
to, apunto a liberalizar el sistema fnanciero, a restrin-
gir la participacion de los bancos publicos, y a limitar
la expansion monetaria basada en el credito domestico.
Asimismo, permitio un incremento signifcativo en el
numero de frmas y sucursales bancarias.
El 2 de agosto de 1956, un decreto del
gobierno del general Aramburu dispu-
so la autarqua del BCRA y comenz
el proceso de reforma nanciera cul-
minado en diciembre de 1957. Esta eli-
min el sistema de nacionalizacin de
depsitos y la asignacin estatal del
crdito, apunt a liberalizar el sistema
nanciero, a restringir la participacin
de los bancos pblicos, y a limitar la
expansin monetaria basada en el
crdito domstico.
28
R. Olarra Jimenez, op. cit., p. 123.
16
La reIorma de 1957, segun sus criticos, desarrollo una
estructura bancaria inestable, con numerosas liquida-
ciones, adquisiciones, Iusiones y alteraciones en la
participacion en el mercado de los diIerentes bancos
individuales. Los monetaristas atribuyen este compor-
tamiento al impacto de las tasas de interes negativas la
'represion fnanciera- sobre la rentabilidad de la ope-
ratoria bancaria tradicional. Pero operar con una tasa
de interes positiva (sobre todo si es demasiado elevada,
como llego a serlo aos mas tarde) a fn de no distor-
sionar la asignacion de recursos, resulta altamente per-
judicial para la actividad productiva, Iavoreciendo al
sector fnanciero y a las maniobras especulativas.
En 1958 se aprobo el nuevo regimen organico-Iun-
cional del Banco y se adopto el estatuto del Personal
Civil de la Nacion en Iorma provisoria. A pesar de la
impronta desarrollista del gobierno de Frondizi, la in-
facion y luego una crisis abierta limitaron su accionar.
Se adopto entonces un plan ortodoxo de estabilizacion
y Alvaro Alsogaray ocupo la cartera de economia en
junio de 1959. El BCRA viro asi a una orientacion or-
todoxa, que se acentuo con la crisis de 1962-63 y el go-
bierno de Guido, producto de un golpe de Estado que
derribo a Frondizi. Entonces pasaron al comando de
la economia los principales reIerentes del liberalismo,
incluido Federico Pinedo.
Pero las drasticas medidas de ajuste y las Iuertes
devaluaciones del peso, resultaron un Iracaso y el
gobierno pseudo militar se vio obligado a llamar a
elecciones (con la proscripcion del peronismo) triun-
Iando el radical Arturo Illia. Durante su gobierno, en
el marco de una politica mas nacionalista que anulo
los contratos petroleros con frmas extranjeras reali-
zados por Frondizi, se hizo una reIorma de la Carta
Organica del BCRA permitiendole incrementar los
recursos monetarios disponibles para la concesion de
creditos al sector privado.
Esto se complementaba con lineas de credito especia-
les para la reactivacion industrial, la capitalizacion del
agro y la construccion de viviendas, abiertas por el
Banco Nacion y fnanciadas tanto con recursos propios
como con una linea de prestamos del Banco Interame-
ricano de Desarrollo.
La dictadura de Ongania, que derroco a Illia, produjo
algunos hechos signifcativos en el orden economico y
monetario. El plan implementado por el ministro Krie-
ger Vasena a partir de enero 1967 contenia un conjunto
de medidas, entre las que se destacaba una 'sobredeva-
luacion compensada del peso, del orden del 40, para
acabar con la especulacion reinante. Esta devaluacion
tenia por objeto la atraccion del capital extranjero, en
tanto generaba un 'eIecto riqueza para los tenedores
de divisas que tuvieran la intencion de invertir en el
pais. Tambien se destacaba la implementacion de un
impuesto a las exportaciones, que aIectaba sobre todo
a las mas tradicionales procurando evitar, entre otras
cosas, que se disparara la infacion.
En la practica, la devaluacion, las retenciones y las mo-
difcaciones de aranceles, tomadas en conjunto, tenian
un eIecto similar al de la introduccion de un doble tipo
de cambio. Uno mas bajo para la exportacion de pro-
ductos primarios y la importacion de materias primas,
y otro mas alto para la exportacion de productos in-
dustriales, la importacion de bienes de consumo fnal y
las transacciones fnancieras.
29
Los inversores externos
se veian benefciados ademas por la liberalizacion del
mercado de cambios, que eliminaba todos los requisi-
tos para los movimientos de Iondos con el exterior.
30

Desde el punto de vista del sector bancario y fnanciero
hubo en este periodo algunos hechos signifcativos. En
1969 se sanciono una nueva ley de entidades fnan-
cieras. Siguiendo una tendencia que ya existia en el
orden mundial se permitia la existencia, junto a los
tradicionales bancos comerciales e hipotecarios, de
entidades mas especializadas. El numero de empresas
fnancieras no bancarias se elevo asi rapidamente. Un
rubro apetecido por los capitales extranjeros, ahora Ia-
vorecidos, Iueron las instituciones bancarias. En 1965
las que pertenecian a bancos del exterior disponian,
contabilizando sucursales, 73 establecimientos, pero
con la nueva ley, en 1971, se habian elevado a 231, con
especial localizacion en las principales plazas del pais;
mientras que las entidades ofciales y mixtas pasaron
de 971 a 1.228.
Al mismo tiempo, uno de los objetivos del gobierno
militar Iue el de detener el crecimiento del sistema de
cooperativas de credito, que servia sobre todo para f-
nanciar a las pequeas y medianas empresas y compe-
tia con la operatoria de los bancos. De las mil coopera-
tivas de este tipo existentes en 1966, cerca de 200 que
pudieron sobrevivir se transIormaron, Iusionandose,
en 77 bancos cooperativos despues de la implementa-
cion de la ley de entidades fnancieras de Martinez de
Hoz, en 1977.
31
Uno de los objetivos del gobierno mi-
litar fue el de detener el crecimiento del
sistema de cooperativas de crdito. .
De las mil cooperativas de este tipo
existentes en 1966, cerca de 200 que
pudieron sobrevivir se transformaron,
fusionndose, en 77 bancos cooperati-
vos despus de la implementacin de
la ley de entidades nancieras de Mar-
tnez de Hoz, en 1977.
Otro acontecimiento de aquella epoca iba a tener tam-
bien cierta repercusion en el Iuturo. Con la 'Revolu-
cion Libertadora, el Banco de Credito Industrial se
transIormo en Banco Industrial de la Republica Argen-
tina (BIRA) y su participacion en el sistema bancario
decrecio notoriamente, hasta el punto que en 1959 su
capital y reservas se agotaron pese a que los diIerentes
gobiernos planteaban convertirlo en un banco de Io-
mento y desarrollo. La consolidacion de un mercado
29
Oscar Braun, El capitalismo argentino en crisis, Buenos Aires, 1973, p. 29.
30
Sobre el plan, ver especialmente, por ejemplo, R. Perina, Ongania, Levingston, Lanusse. Los militares en la politica Argentina,
Buenos Aires, 1983.
31
Ver Archivo historico del cooperativismo de credito. Pagina de Internet.
17
de capitales de largo plazo no era una tarea sencilla en
los paises subdesarrollados, segun lo habia demostra-
do el Iracaso de varios intentos publicos destinados a
lograr ese objetivo. La alternativa mas viable giraba en
torno a revalorizar el papel de las instituciones fnan-
cieras de desarrollo en la generacion de ahorros y su
canalizacion hacia la inversion productiva.
Ese rol debia ser ocupado por el BIRA, institucion
sobre cuya base se Iundo en 1971, el Banco Nacio-
nal de Desarrollo (BANADE). La idea consistia en
lograr una vigorosa concentracion de los recursos
provenientes del ahorro nacional con el fn de man-
tener en el pais la capacidad de decision en sectores
dinamicos de la economia nacional y resolver el pro-
blema de la fnanciacion a mediano y largo plazo de
las empresas industriales.
32

Pero, sus objetivos se truncaron pronto y su politica
crediticia quedo atrapada rapidamente por la modif-
cacion de la coyuntura economica y condicionada, a
su vez, por la crisis politica y social que derivo en el
agotamiento del regimen militar instaurado en 1966.
La asignacion crediticia no evidencio una clara orien-
tacion hacia los objetivos del desarrollo de las indus-
trias de base ni de la exportacion industrial en modo
acorde con las prescripciones de los planes nacionales
y las disposiciones promocionales. Ello no invalida el
hecho que en el area petroquimica y en la produc-
cion de materiales basicos (hierro, acero, aluminio,
celulosa y papel) se apoyaran proyectos destinados a
procurar la sustitucion de insumos que provenian del
exterior, completando muchas veces el fnanciamien-
to internacional.
Ligado a mecanismos de corrupcion y amiguismo, Iue-
ron sobre todo las politicas neoliberales implementa-
das desde 1976 que alentaban la desindustrializacion,
las que destruyeron su Iuncionalidad, a la inversa de lo
que ocurrio en Brasil con el BNDES, un banco de ori-
gen similar que hoy es el principal fnancista del sector
industrial brasileo. Asi, en mayo de 1993, mediante el
decreto 1027, el gobierno de Menem declaro 'disuelto
y en estado de liquidacion el BANADE y la misma
norma dispuso que las obligaciones y los pasivos de la
disuelta entidad pasaran al Banco de la Nacion.
La vuelta del peronismo al gobierno, en 1973, sobre
la base de un pacto social hizo suponer un retorno a
las modalidades de fnanciamiento del sector industrial
como en la decada del `40. En junio de 1973 se Ior-
malizo el lanzamiento del denominado Pacto Social
cuando el Congreso de la Nacion ratifco el Acta de
Compromiso Nacional para la Reconstruccion, la Li-
beracion Nacional y la Justicia Social (ACN). El ACN
proponia la conIormacion de un esquema de concer-
tacion cuyos tres pilares Iundamentales eran los tra-
bajadores organizados, los empresarios y el Estado,
que seria acompaado por una politica de Iuertes in-
centivos a la inversion publica y privada. Uno de los
objetivos del Pacto era elevar la participacion de los
asalariados en la distribucion del ingreso hasta el 50
(partiendo de un 36). Por otra parte, se establecio un
programa de estabilizacion de precios y se estipulo un
importante plan de intervencion estatal en lo reIerido
a la construccion de viviendas, la oIerta de educacion,
salud y servicios de asistencia social con el objetivo
de combatir la exclusion social y el deterioro genera-
do en los sectores mas pobres del pais por el creciente
desempleo. Finalmente, el plan enIatizaba el proposito
de combatir las desigualdades regionales a lo largo del
territorio nacional, asi como la necesidad de controlar
la Iuga de capitales.
En lo reIerido a la politica cambiaria, el equipo econo-
mico conducido por Gelbard propuso al principio es-
tablecer un tipo de cambio variable con devaluaciones
periodicas para compensar los eIectos de la infacion
sobre la competitividad. Dicha iniciativa enIrentaba la
tenaz negativa de quienes apoyaban el establecimiento
de un tipo de cambio fjo y cuya posicion termino im-
poniendose, lo que quedo refejado en el ACN y en el
Plan Trienal.
En 1973 se reimplanto el regimen de 'nacionalizacion
de los depositos, por Ley 20.520 y se establecio nueva-
mente la garantia de la Nacion sobre las colocaciones
en pesos, sin limitacion alguna en Iuncion del monto o
de su titularidad, asi como su recepcion y registro por
cuenta y orden del Banco Central.
En 1973 se reimplant el rgimen de
nacionalizacin de los depsitos,
por Ley 20.520 y se estableci nueva-
mente la garanta de la Nacin sobre
las colocaciones en pesos.
Por otra parte, la infacion, que venia acelerandose en
los meses anteriores, se detuvo casi por completo. El
desempleo se redujo y crecio Iuertemente la actividad
economica, estimulada por el aumento del gasto publi-
co en salarios de empleados estatales, transIerencias a
las provincias y subsidios e incentivos a la industria. El
sector externo tambien tuvo una evolucion muy Iavo-
rable, y durante ese ao, que termino con un superavit
comercial record se registro un notable incremento de
las reservas del Banco Central.
No obstante, la aparentemente exitosa senda del plan
economico choco con cambios desIavorables en el
contexto internacional que complicaron el escenario
interno. La crisis internacional que estallo en 1973 con
el incremento sustantivo en el precio del petroleo, se
hizo sentir en la economia nacional a partir de 1974,
ao en el que tambien el cierre del mercado europeo de
carnes contribuyo a empeorar el panorama. Mientras
tanto en el orden interno el recrudecimiento de la puja
distributiva se dio en paralelo con una radicalizacion
de los antagonismos sociales.
En este marco, la muerte del Peron, el 1 de julio de
1974, abrio un serio interrogante acerca del Iuturo eco-
32
CF. M. Rougier, Industria, fnanzas e instituciones en la Argentina. La experiencia del Banco Nacional de Desarrollo, 1967-1976.
Universidad Nacional de Quilmes, 2004.
18
nomico y politico del pais. En los meses siguientes,
mientras Lopez Rega adquiria preponderancia dentro
del gabinete conducido ahora por Maria Estela Marti-
nez de Peron, se intensifcaba la accion guerrillera y la
Triple A reprimia a los sectores combativos del pero-
nismo y de la izquierda, exacerbando el clima politico
y social. En este escenario, los desesperados intentos
del equipo economico de Gelbard tendientes a revita-
lizar la concertacion Iracasaron estrepitosamente, obli-
gandolo a renunciar y debilitando defnitivamente el
Pacto Social.
El 2 de junio de 1975, la conduccion del Ministerio
de Economia quedo a cargo de Celestino Rodrigo, un
hombre clave del grupo de Lopez Rega. Por su parte,
en la Secretaria de Programacion y Coordinacion Eco-
nomica Iue designado Ricaro Mansueto Zinn y, entre
los asesores del nuevo ministro Iueron incluidos Nico-
las Catena y Pedro Pou. El nuevo ministro pretendia
reparar los desequilibrios economicos y fnancieros
mediante una politica de ajuste, que incluia la aplica-
cion de una 'terapia de shock.
Dos dias despues de asumir el cargo, Rodrigo dispuso
una importante devaluacion y un 'tariIazo. La deva-
luacion superaba el 100, en tanto que las tariIas en
combustibles, transportes, gas y electricidad se incre-
mentaron entre un 40 y un 75. El llamado 'Rodri-
gazo estaba en marcha. Al mismo tiempo, el ministro
anuncio una politica de severa austeridad en el gasto
publico. Por su parte, la liberalizacion de precios para
varios productos, hasta entonces Iuertemente controla-
dos, Iue anunciada el 20 de junio. La idea del ajuste era
alterar la estructura de precios relativos de la economia
mediante un shock que contribuyera a contrarrestar las
tendencias al defcit externo y al defcit fscal. El tipo
de cambio (el precio del dolar) debia ser el precio con
el mayor aumento, seguido por las tariIas publicas,
luego los precios, y en ultimo lugar por los salarios. La
reduccion del salario real era vista como una condicion
imprescindible para lograr el ajuste.
Esta politica estaba destinada a un Iracaso rotundo.
Las medidas Iueron anunciadas por Rodrigo el 4 de
junio, cuando las negociaciones paritarias se encon-
traban en el tramo fnal para determinar un nuevo ni-
vel salarial. Habia un acuerdo practicamente defnido
en torno a un aumento del 38, pero el 'Rodrigazo
cambio el escenario. La CGT sostuvo que los porcen-
tajes consensuados en las negociaciones ya no tenian
sentido y se nego a frmar los convenios. El gobierno
propuso otorgar un aumento general del 45, pero la
CGT rechazo el oIrecimiento, exigiendo la continua-
cion de las paritarias.
Finalmente, sin otra salida, el gobierno tuvo que com-
prometerse a homologar los convenios de las parita-
rias, mientras que Rodrigo y Lopez Rega abandonaron
sus cargos. El salario real recien seria ajustado hacia
abajo en los meses siguientes y, particularmente, luego
del golpe militar de marzo de 1976, gracias a la politi-
ca economica implementada por Martinez de Hoz.

Mirando el largo plazo, el elemento mas destacable de
las politicas monetarias y fnancieras de la etapa susti-
tutiva de importaciones, Iue la existencia en buena par-
te del periodo de tasas de interes reales negativas es
decir, tasas nominales inIeriores a la infacion- para los
creditos industriales. Este mecanismo de subsidios en-
cubiertos buscaba Iortalecer el aparato productivo y la
inversion de capital.
No obstante, la economia argentina experimentaba
Iuertes oscilaciones que se debian principalmente a
dos Iactores. El primero era la proIunda Iractura en los
proyectos existentes para la Argentina en los sectores
dirigentes. El modelo sustitutivo Iue una alternativa
que nunca dejo de ser cuestionada por intereses corpo-
rativos ligados a las elites tradicionales y, en diversos
momentos, generalmente durante regimenes de Iacto,
se impusieron politicas liberales que intentaban retor-
nar a estructuras economicas menos diversifcadas y
con una insercion mas Iuerte en la economia interna-
cional sobre la base de un esquema agroexportador. En
esos momentos, las politicas de promocion industrial
eran suspendidas mientras se retornaba a caminos mas
tradicionales en la politica economica, y sobre todo a
politicas monetarias mas contractivas.
El segundo Iactor es la recurrencia de crisis ciclicas
en la economia argentina, que desencadenaban politi-
cas de ajuste de corto plazo para equilibrar los defcits
en las cuentas externas y fscales. Por supuesto, ambos
Iactores solian aparecer de manera simultanea, y las
crisis eran el contexto ideal para imponer politicas res-
trictivas en lo economico y represivas o regresivas en
lo politico.
Desde 1949, ao de la primera crisis de balanza de pa-
gos, hasta 1976, se hicieron evidentes los limites del
crecimiento argentino. Asi, la economia presento un
crecimiento ciclico, conocido como Stop & Go. Los ci-
clos economicos estaban vinculados al mismo tiempo
al mercado interno y a los mercados externos. En la eta-
pa de auge, ante el aumento de la produccion industrial
vinculada al consumo local, se incrementaban las im-
portaciones, para comprar bienes de capital e insumos
basicos y se reducian las exportaciones, por la mayor
demanda interna originada en la suba del salario real y
de los niveles de ingresos. Pero el defcit en la balanza
comercial, empujada tambien por el deterioro de los
terminos del intercambio y rigideces en la estructura
de los bienes exportables, trataba de ser remediada con
una devaluacion que provocaba un aumento del precio
de los productos agrarios y de lo insumos importados,
reduccion del consumo y desempleo creciente. Las au-
toridades economicas intentaban, por lo general, Irenar
el deterioro de la moneda, implementando una politica
monetaria restrictiva, tipico de las recetas ortodoxas.
Esto originaba una caida mayor de la demanda por el
aumento en las tasas de interes y la restriccion del cre-
dito. Entre 1945 y 1969 hubo al menos tres caidas, en
el 50-52, 59 y 62-63 y tres momentos de auge en el
47, 61 y `65, aunque hubo un largo periodo, entre
1964 y 1974 en que el PIB se incremento de manera
constante y signifcativa, sin esos vaivenes.
Sin duda, la ausencia de un sector industrial integrado
y exportador y la existencia de un sector agropecuario
que condicionaba la exportacion a sus propios intere-
ses sabiendo que era el principal proveedor de divisas,
explica en parte esta situacion. Sin embargo, el endeu-
damiento externo era pequeo y la inversion extranjera
se radicaba mayormente en el sector industrial, aunque
19
con notorias Ialencias y desniveles.
Basado en el desarrollo del mercado interno y en las
industrias livianas desde la crisis de los aos 30, ese
proceso Iue cambiando entre los aos 50 y 70 pa-
sando a otra etapa, gracias a la creacion de ciertas in-
dustrias basicas, el enIasis en la necesidad de capitales
externos y la necesidad de que el proceso redistribu-
tivo provenga del incremento de la productividad. En
su etapa fnal se agrega tambien un timido intento de
exportacion de manuIacturas.
7. EL MODELO RENTSTICO-FINANCIERO:
UN RGIMEN MONETARIO AL SERVICIO DE
LA ESPECULACIN
En Argentina las politicas neoliberales se implementa-
ron tempranamente, antes aun que en Inglaterra y Esta-
dos Unidos, bajo el comando del ministro de Economia,
Jose AlIredo Martinez de Hoz y de un equipo economi-
co inspirado en las ideas de la escuela monetarista de la
Universidad de Chicago.
A partir del golpe de estado del 24 de marzo 1976, se
produjeron proIundos cambios en la estructura econo-
mica argentina, que terminaron por conIormar un nue-
vo modelo economico basado en la acumulacion ren-
tistica y fnanciera, la apertura irrestricta en busca de
una insercion exportadora sustentada en el criterio de
especializacion en sectores con ventajas comparativas,
el endeudamiento externo y el disciplinamiento social.
La dictadura militar se propuso restablecer la hegemo-
nia del mercado en la asignacion de recursos, restringir
la participacion del Estado, y abrir la competencia de
los productos nacionales con los extranjeros, aunque
ello signifcara sacrifcar la industria local. En una pri-
mera etapa, de 1976 a 1978, se implemento un plan
de ajuste ortodoxo, con devaluacion, liberacion de pre-
cios, congelamiento de salarios, Iacilidades para las
importaciones, cese de la promocion de exportaciones
industriales y una reIorma fnanciera. El terrorismo de
estado impidio toda resistencia social a la transIorma-
cion regresiva de la economia. Las elites agropecuarias,
los grandes grupos economicos y fnancieros locales, y
los intermediarios de las fnanzas y el comercio inter-
nacionales Iueron los benefciarios inmediatos y de
largo plazo de estas politicas.
La dictadura militar se propuso res-
tablecer la hegemona del mercado en
la asignacin de recursos, restringir
la participacin del Estado, y abrir la
competencia de los productos naciona-
les con los extranjeros, aunque ello sig-
nicara sacricar la industria local.
Una segunda etapa comenzo en diciembre de 1978, con la
aplicacion de la 'tablita cambiaria, que consistia en de-
valuaciones programadas inIeriores a la infacion. Estas
apreciaron el peso, agravaron el cierre de las industrias
nacionales, imposibilitadas de competir con los produc-
tos importados, e impulsaron una gran salida de divisas,
a causa de los defcits comerciales y de servicios, como
los intereses pagados al capital extranjero y el turismo
al exterior. Estos defcits se cubrieron con ingresos de
capitales, la mayoria en concepto de prestamos al sector
publico y en menor medida, a las empresas privadas.
El diagnostico inicial que hicieron las autoridades eco-
nomicas al asumir el poder sealaba a la infacion como
problema principal. Para Iundamentar sus politicas de
estabilizacion recurrieron al 'enIoque monetario del
balance de pagos, en el que la infacion no es atribui-
da exclusivamente a la oIerta excesiva de dinero, sino
al eIecto simultaneo de una economia cerrada a las
importaciones. En el caso de una economia abierta, el
exceso de demanda provocado por la expansion mone-
taria puede derivarse a las importaciones, sin provocar
infacion. En una economia con tipo de cambio fjo y
perIecta fexibilidad de precios, el exceso de dinero es-
timula la importacion, que obliga a la gente a despren-
derse de moneda local para comprar divisas, de manera
que la oIerta monetaria se contrae y vuelve al nivel
de equilibrio. La situacion descripta implica tambien
que transitoriamente el gasto supere al ingreso, pero en
esas condiciones, se produce un aumento de la tasa de
interes que atrae recursos del exterior para fnanciar el
exceso de gastos.
Este esquema, que debia conducir en el mediano plazo
a niveles de infacion y tasas de interes convergentes
con las de EE.UU., tuvo en la practica consecuencias
negativas. Como ni los precios ni las tasas de interes
eran todo lo elasticas que la teoria admitia, generaron
un proIundo retraso cambiario que desalento la pro-
duccion y estimulo la entrada masiva de capitales es-
peculativos. El resultado Iue un endeudamiento que a
partir de ese momento condiciono las politicas econo-
micas internas.
Desde 1976, con una interrupcion parcial durante el
gobierno de AlIonsin, se implemento una politica mo-
netaria pasiva, en la que la cantidad de dinero se rigio
casi exclusivamente por los movimientos de capitales.
Cuando estos ingresaban, la cantidad de moneda se ex-
pandia, estimulando una coyuntura ascendente. En la
etapa de refujo, la masa monetaria se contraia incluso
mas que la expansion previa, por cuanto los capitales
salientes se habian valorizado y tambien retiraban sus
ganancias-, acentuando la depresion.
De esta Iorma, los ciclos internos volvieron a estar de-
terminados como en la epoca agroexportadora- por
los ciclos de los capitales fnancieros internacionales.
La moneda actua aqui de manera absolutamente proci-
clica, exacerbando auges y depresiones, mientras esti-
mula en todas sus etapas diIerentes Iormas de endeu-
damiento publico y privado. La economia argentina se
volvio proclive a ingresar en burbujas especulativas
sin una base productiva solida, las que fnalizaron en
proIundas crisis fnancieras y tuvieron Iuertes repercu-
siones sociales.
En esta cuestion Iue de vital importancia la reIorma
fnanciera de 1977, que ubico al sector fnanciero en
una posicion hegemonica en terminos de absorcion y
asignacion de recursos. El nuevo Regimen de Entida-
des Financieras iniciaba un rumbo cuyo norte apuntaba
a la liberalizacion del mercado interno y a una mayor
vinculacion con los mercados internacionales. Esta
reIorma se instauro a traves de dos leyes - la 21.495
sobre descentralizacion de los depositos y la numero
21.526 sobre entidades fnancieras- y ubicaba al sector
fnanciero en una posicion hegemonica en terminos de
absorcion y asignacion de recursos.
20
La ley 21.495 autorizaba al Banco Central a restituir a
las entidades fnancieras la Iacultad de captar depositos
por cuenta propia y fjar las tasas de interes activas y
pasivas, sobre la base de la garantia de los depositos
otorgados a esas entidades. Por su parte, la ley 21.526
establecia un nuevo regimen segun el cual el Banco
Central tendria la Iacultad de superintendencia mien-
tras se valoraba la libre competencia como el medio
idoneo para lograr un sistema mas efciente. La Iuncion
de intermediacion monetaria se reservaba para ejerci-
cio exclusivo de los bancos comerciales y se incorpo-
raban normas sobre eIectivos minimos, modifcables
por el Banco Central en Iuncion de las necesidades de
la politica monetaria.
La reIorma fnanciera consistia, en lo esencial, en la
creacion de un sistema de reservas Iraccionarias que
reemplazaba al anterior sistema centralizado de de-
positos con un encaje del 100; la liberalizacion de
las tasas nominales de interes activas y pasivas; una
mayor responsabilidad de los bancos en sus relacio-
nes con la clientela, estableciendo ademas requisitos
sobre la solvencia y la liquidez de dichas entidades; el
establecimiento de un regimen de garantia plena de los
depositos en el marco de una mayor liberalidad de los
requisitos para la expansion o instalacion de nuevas
entidades y sucursales sin importar la nacionalidad; y
la recreacion de la Iuncion del Banco Central como
prestamista en ultima instancia.
Apuntaba, ante todo, a incrementar el rol del sector f-
nanciero privado y disminuir la participacion del Esta-
do, bajo el supuesto de que aquel es, per se, un medio
de asignacion mas efciente de recursos. Ademas, se
creia que, por su intermedio, se conIormaria un siste-
ma fnanciero mas apto, solvente y competitivo, que
redujera el costo de los servicios bancarios.
33

Fue, asimismo, el primer paso hacia una modifcacion
de la estructura economica y social del patron de acu-
mulacion basado en la sustitucion de importaciones,
ya que puso fn a los ejes Iundamentales de Iunciona-
miento del sistema fnanciero hasta ese momento: la
nacionalizacion de los depositos por parte del Banco
Central, la vigencia de una tasa de interes controlada
por esa autoridad monetaria y las escasas posibilidades
de contraer obligaciones fnancieras en el exterior por
parte del sector privado.
La autoridad economica al impulsar la reIorma se pro-
ponia asegurar a los depositantes tasas de interes po-
sitivas. De esa manera, los ahorristas incrementarian
sus colocaciones en activos fnancieros cuasi liquidos
y no presionarian tanto sobre el mercado de bienes,
afrmandose que ese aumento del ahorro podria ca-
nalizarse hacia inversiones productivas sustentando
la politica antiinfacionaria.
34
El resultado Iue que las
entidades fnancieras y los bancos desataron una puja
desenIrenada para captar depositos oIreciendo altisi-
mas tasas de interes con lo que estimularon el nego-
cio de la intermediacion monetaria. Por entonces, en
un Ienomeno inIrecuente en la economia mundial, las
tasas de interes superaban estadisticamente a la evo-
lucion de los precios y a la tasa de infacion. Por su
parte, las tasas de interes 'call, a fn de cubrir el re-
quisito de eIectivo minimo, supero en algunos casos
el 1.000 anual.
Al encarecimiento del dinero contribuyo el propio
Estado cuya empresas, provincias y municipalidades
creaban una demanda adicional que colisionaba con el
sector privado. A la postre, esta competencia del Esta-
do en el mercado de dinero resulto mas onerosa que el
fnanciamiento de los defcit presupuestarios mediante
la emision. De todos modos, el objetivo de la reIor-
ma fnanciera era el de incrementar la participacion
del sector privado, minimizando el rol del Estado. La
mayor efciencia del primero conIormaria un sistema
fnanciero mas apto, solvente y competitivo, lo que se
Grco 3
33
CI. FIDE, Coyuntura y desarrollo N 47, julio de1982.
34
CI., por ejemplo, Carlos Palacio Deheza, El plan Martinez de Hoz y la economia argentina, Buenos Aires, 1981; Marcelo Las-
cano Politica economica actual: consideraciones criticas, Buenos Aires, 1981.
21
traduciria en una reduccion del costo de los servicios
bancarios. El Estado cedia asi uno de los principales
instrumentos a traves de los cuales se concretaban las
transIerencias intersectoriales de recursos durante el
periodo anterior.
La reIorma fnanciera tuvo un papel determinante so-
bre el conjunto de la economia, ya que la liberalizacion
de los movimientos de Iondos y de las tasas de interes
modifco drasticamente las condiciones de rentabili-
dad de los distintos sectores economicos, aIectando
negativamente a las actividades productivas, incenti-
vando la valorizacion especulativa y produciendo una
hipertrofa del sector: entre 1978 y 1979 la dictadura
autorizo la apertura de 1197 sucursales fnancieras,
mientras el PBI per capita se encontraba virtualmente
estancado.
35
El actor principal del sistema pasaba a ser
la fgura del banco comercial, 'entidad omnipotente
Iacultada para hacer todo tipo de operaciones.
36
Entre 1978 y 1979 la dictadura auto-
riz la apertura de 1197 sucursales -
nancieras, mientras el PBI per cpita se
encontraba virtualmente estancado.
Al mismo tiempo, los departamentos de fnanzas de
las empresas cobraron una importancia desmesurada
en relacion a otros ligados a las actividades propias
del proceso productivo. La especulacion fnanciera,
refejada en el popular flm Plata Dulce, paso a ocupar
un lugar clave en la economia argentina. La reIorma
fnanciera Iue la primera expresion institucional de un
nuevo patron de acumulacion en el que economia real
se encontraria subordinada al sistema fnanciero, en
Iuncion de los Ienomenos y equilibrios monetarios.
La idea de que se trataba de un regimen defnido por el
juego del mercado era una postulacion de las corrien-
tes monetaristas que Iue asumida por la nueva elite
dominante para hacer posible una serie de transIorma-
ciones de una proIunda regresividad social. No obs-
tante, el rol del Estado seguiria siendo central para la
conIormacion de la tasa de interes interna y del costo
del endeudamiento externo del sector privado, y, por
lo tanto, del diIerencial entre las tasas de interes inter-
na e internacional.
En este marco, el Banco Central perdia gran parte de
sus Iunciones reguladoras en el mercado, pero de algu-
na manera adquiria a cambio la Iuncion de 'pagador en
ultima instancia del juego de la especulacion. Al reem-
plazarse el sistema de nacionalizacion de depositos por
uno de encajes Iraccionarios, la base monetaria quedo
en niveles demasiado altos, por lo que, para neutralizar
los eIectos expansivos, se fjo un encaje del 45, que
luego descendio hasta el 15. Mantener inmovilizada
una parte de los depositos implicaba para los bancos
un costo que incidiria ampliando la brecha entre las
tasas de interes activas y las pasivas, encareciendo los
creditos y provocando un desplazamiento por parte de
los tomadores hacia Iuentes fnancieras externas. Para
evitar esos eIectos, se creo la CRM (Cuenta de Regu-
lacion Monetaria), por la cual el gobierno remuneraba
los encajes obligatorios, asumiendo el costo menciona-
do. En cierta Iorma, los depositos ingresaban al sistema
bancario buscando aprovechar las altas tasas de interes,
los bancos 'debian colocar esos Iondos en el Banco
Central, que los remuneraba con una tasa aun mayor,
de modo que el BCRA fnanciaba, en ultima instancia,
las ganancias de bancos y especuladores. El saldo ne-
gativo de la CRM se transIormo pronto en una Iuente
de creacion de dinero, operando implicitamente como
una suerte de subsidio al sector fnanciero e impactando
sobre las cuentas publicas. Entre junio de 1977 y mayo
de 1982 la emision eIectuada por intermedio de la CRM
Iue estimada en casi 62.000 millones de pesos, equiva-
lente a algo mas del 5 del PBI.
37
El Banco Central comenzo a padecer una salida cre-
ciente de recursos que, en rigor, no constituian un gasto
del Tesoro y, por lo tanto, no generaban un defcit fs-
cal propiamente dicho. Sin embargo, en tanto el BCRA
es un organismo estatal, esa salida de Iondos tambien
pesaba sobre las cuentas publicas, por lo que Iue deno-
minado 'defcit cuasifscal. La magnitud de ese defcit
crecio progresivamente, generando una bola de nieve.
La remuneracion de encajes incrementaba la masa mo-
netaria. Debido al sistema de encajes, una parte de esa
expansion quedaba inmovilizada y sujeta, a su vez, a
remuneracion, lo que generaba un crecimiento expo-
nencial de este item de la oIerta de dinero.
Otro Iactor que gravito en la generacion del defcit cua-
sifscal Iue la salida de divisas por los pagos de la deuda
externa, que provocaban la expansion de la cantidad de
moneda como consecuencia de las compras de divisas
del gobierno en el mercado abierto. La esterilizacion
de esa masa monetaria inducia a canjearla por titulos
publicos, mientras se incrementaban el monto de dinero
inmovilizado por los encajes y la tasa de interes.
La flosoIia de estas medidas se basaba en el 'enIoque
monetario del balance de pagos. Segun este enIoque,
la infacion puede ser atribuida exclusivamente a la
oIerta de dinero, cuando la economia se encuentra ce-
rrada a las importaciones. En el caso de una economia
abierta, en cambio, el exceso de gastos provocado por
una oIerta excedente de dinero puede derivarse hacia
las importaciones, sin provocar infacion. Se considera
entonces al resultado de la balanza comercial como una
situacion derivada de la relacion entre los ingresos y los
gastos agregados de la poblacion de un pais. Cuando el
ingreso supera a los gastos, habra un superavit comer-
cial, y cuando se produce el caso inverso, habra defcit.
En ese marco, la cantidad de dinero se ajustara automa-
ticamente al nivel de la demanda; en una economia con
tipo de cambio fjo y perIecta fexibilidad de los precios
en todos los mercados, un exceso de oIerta de dinero
estimulara las importaciones. La gente debera comprar
divisas para pagarlas, desprendiendose de moneda local,
lo que contraera la oIerta monetaria y conducira nueva-
mente al equilibrio. Transitoriamente, ademas, las diIe-
rencias que se produzcan entre las tasas de interes inter-
na e internacional, provocara movimientos de capitales
que regularan el proceso de ajuste.
38

Ese esquema tenian en mente las autoridades economi-
cas de la Argentina al trazar sus lineamientos. La reIor-
35
C. Palacio Deheza, (1981), p. 151.
36
A. Arnaudo, op. cit. p. 113.
37
CI. FIDE, Coyuntura y desarrollo, N 47, julio de 1982.
38
CI. FIDE, Coyuntura y desarrollo N 27, noviembre de 1980.
22
ma fnanciera del ao anterior implicaba la liberalizacion
total de los movimientos de capitales con el exterior. Se
suponia que la movilidad de los capitales era casi per-
Iecta, es decir que las diIerencias en los rendimientos de
los activos fnancieros provocarian movimientos de ca-
pitales en uno u otro sentido que volverian a igualarlos
de manera casi automatica. En ese marco, se afrmaba
que los desequilibrios del balance de pagos eran solo un
refejo de los desequilibrios en el mercado monetario.
Por lo tanto, las variaciones que los fujos de bienes y
de capital provocarian sobre las reservas bastarian para
ajustar el mercado de dinero, con lo cual, la tasa de in-
teres local deberia tender a igualarse a la tasa de interes
internacional mas la tasa de devaluacion. Dado que esta
ultima debia decrecer en poco tiempo hasta llegar a cero,
la tasa de interes interna seria tambien convergente con
la internacional. De esta Iorma, se arribaria prontamen-
te a una economia estable, en la cual se podrian mani-
Iestar las ventajas comparativas del pais, sobreviviendo
aquellos sectores competitivos en el mercado mundial y
optimizando la utilizacion de los recursos. Sin embargo,
las previsiones no se cumplieron, ya que los precios su-
peraron holgadamente a las tasas de devaluacion. Este
comportamiento imprevisto se debia a que un conjunto
de bienes y, en especial, de servicios, no estaban some-
tidos a la competencia externa, ya sea porque se trataba
de alimentos Irescos perecederos, servicios no contrata-
bles en el exterior, bienes provistos monopolicamente
por el Estado o sectores protegidos por normativas espe-
ciales, como restricciones especifcas sobre algunas im-
portaciones o regimenes de promocion sectorial. Estos
precios solo podian estabilizarse de manera aleatoria,
ya que no se veian aIectados por los precios externos.
Como esta coincidencia no se produjo, el nivel general
de precios continuo creciendo.
Finalmente, en 1981 Iue imposible sostener el atraso
cambiario, y la deuda externa acumulada se hizo dema-
siado gravosa, ademas de cuestionada de ilegitimidad.
Se producia asi una proIunda crisis que la dictadura mi-
litar intento resolver sin exito mediante una amplia va-
riedad de medidas Iavorables a los bancos y entidades
fnancieras, alimentando la Iuga de capitales y el agra-
vamiento del endeudamiento externo. Una devaluacion
indujo una Iuerte caida del producto bruto: - 5,4 en
1981 y -3,2 en 1982, de modo que entre 1976 y 1983
el crecimiento resulto practicamente nulo. Tal vez las
consecuencias mas notorias de largo plazo de la politica
economica Iueron el quiebre del proceso de sustitucion
de importaciones y el desplazamiento del eje de la acu-
mulacion hacia el sector fnanciero. La infacion, por su
parte, no bajo de los tres digitos en todo el periodo. Era
de 444 en 1976, descendio luego a un promedio de
150 entre 1977 y 1982, para subir fnalmente al 333
en 1983. Mientras, la deuda externa se incrementaba de
8 mil a 45 mil millones de dolares entre 1975 y 1983.
La inacin era de 444% en 1976,
descendi luego a un promedio de
150% entre 1977 y 1982, para subir
nalmente al 333% en 1983. Mientras,
la deuda externa se incrementaba de 8
mil a 45 mil millones de dlares entre
1975 y 1983.
Tras la derrota de la guerra de Malvinas, el Iracaso del
plan economico y la toma de conciencia de la poblacion
acerca de las graves violaciones a los derechos huma-
nos cometidos por esta dictadura, la presion de la socie-
Cuadro 5: GRUPOS ECONMICOS CON MAYOR ENDEUDAMIENTO EXTERNO AL
22 DE ENERO DE 1985
en millones de dolares
Deudor Monto Deudor Monto
Cogasco SA 1384 Banco Tornquist 134
Autopistas urbanas 951 Banco Espaol 134
Celulosa Arg. 836 SADE 125
Acindar 649 SEVEL 124
Banco Rio 520 Banco de Quilmes 123
Alto Parana 425 Parque Interama 119
Banco de Italia 388 Cia. De PerIoraciones Rio Colorado 119
Banco de Galicia 293 SwiIt Armour 115
Bridas 238 IBM 109
Alpargatas 228 Banco Sudameris 107
City Bank 213 Banco de Boston 103
C. Nav. Perez Companc 211 Astra Evangelista 103
Dalmine Siderca 186 Mercedes Benz 92
Banco Frances 184 Banco de Credito Rural 92
Papel de Tucuman 176 Deutsche Bank 90
Juan Minetti 173 Ind. Met. Pescarmona 89
Banco Mercantil 167 Banco Roberts 89
Aluar 163 Banco General de Negocios 87
Banco Ganadero 157 Alianza Naviera Argentina 82
Celulosa Puerto Piray 156 Propulsora Siderurgica 81
Banco Credito Argentino 153 Ford 80
Banco Comercial del Norte 137 Astilleros Alianza 80
Banco de Londres 135 Masuh 80
Fuente: Sentencia del Juicio a la Deuda Externa (Fallo del Juez Ballesteros), segun datos del BCRA, transcripta en Cuadernos de Historia
Viva, Ao 1, otoo 2001, pp. 117-118.
23
dad civil para retornar al estado de derecho obligo a los
militares a convocar a elecciones y entregar el poder, en
diciembre de 1983. Ademas de la gran deuda externa
publica, la dictadura argentina dejo como legado una
estructura productiva mucho mas concentrada y prima-
rizada; la primacia de las fnanzas y los bancos por so-
bre la produccion; y una distribucion del ingreso mucho
mas regresiva. La participacion del sector asalariado
nunca recupero la retraccion suIrida en esta etapa.

El endeudamiento de las empresas publicas, en especial,
el vaciamiento de YPF, la petroliIera estatal, preparo el
terreno para su posterior privatizacion.
Un ultimo aspecto a resolver era el de atender las de-
mandas de las grandes empresas privadas endeudadas
para evitar un crack economico generalizado. En re-
lacion con esta cuestion, el Banco Central, presidido
por Domingo Cavallo -cuyas primeras acciones en un
cargo publico importante explican en cierta medida el
sostenido respaldo que tuvo en diIerentes gobiernos por
parte de sectores del establishment-, y posteriormente
por Julio Gonzalez del Solar, promovio una reIorma f-
nanciera y reimplanto y ensancho el sistema de seguros
de cambio. Dadas las crecientes difcultades en la ba-
lanza de pagos, a fnes de 1982, el BCRA emprendio
directamente un proceso de estatizacion de la deuda ex-
terna privada, refnanciando simultaneamente los ven-
cimientos por medio de nuevos titulos publicos, mien-
tras que grandes empresas se benefciaban con metodos
de pago al Estado que, dadas las altas tasas de infacion
y las devaluaciones, Iueron licuando progresivamente
sus deudas. Los deudores privados recibieron, de esa
Iorma, un subsidio indirecto estimado en mas de 5.500
millones de dolares. El siguiente cuadro muestra los
grupos economicos mas endeudados segun lo investigo
la justicia nacional.
Los deudores privados recibieron un
subsidio indirecto estimado en ms de
5.500 millones de dlares.
Tras el restablecimiento de la democracia y con el obje-
to de Irenar la crisis economica, el problema del endeu-
damiento externo y el proceso infacionario desencade-
nado desde mediados de la decada del `70, los equipos
economicos de Raul AlIonsin encararon diIerentes y
contrapuestas medidas de politica economica. Primero,
se intento negociar duramente, aunque sin exito, con los
organismos internacionales y se lanzo un programa para
reactivar el mercado interno deprimido, que no logro la
aceptacion de los grandes grupos economicos. Eso dio
pie para una reestructuracion del gabinete y el lanza-
miento del Plan Austral, cuyos objetivos apuntaban tan
solo a quebrar la inercia infacionaria y, a partir de alli,
intentar la recuperacion. Sin embargo, este plan, con un
cambio en el signo monetario el austral en lugar del
peso- y una relacion inicialmente fja, no logro pasar a
esa segunda etapa, pues la salida del congelamiento de
precios planteado volvio a acelerar la infacion. Luego
de varios retoques y con un contexto politico cada vez
mas desIavorable, se busco casi exclusivamente atenuar
el proceso infacionario con el Plan Primavera, pero
tuvo una respuesta negativa por parte de las corpora-
ciones economicas y en 1989, antes de las elecciones,
estallo una aguda crisis hiperinfacionaria.

Uno de los problemas mas graves que se debio enIren-
tar en los 80, Iue el de la deuda externa. Su estatiza-
cion, iniciada en los tramos fnales de la dictadura y
completada durante el gobierno democratico, provoco
un severo problema fscal, que por entonces resulto
imposible de resolver. Por otra parte, la politica eco-
nomica adoptada desde fnes de 1979 y reafrmada por
Reagan en Estados Unidos, con altas tasas de interes,
creaba ahora una situacion muy diIerente de la de los
70. La banca privada y los organismos internaciona-
les presionaron para el pago de la deuda, obligando al
gobierno a buscar superavits comerciales y fscales. En
ese contexto de estancamiento, una balanza comercial
positiva solo podia lograrse a Iuerza de la contraccion
del consumo interno, pero esto reducia sustancialmente
la base contributiva y agravaba el defcit fscal. Por lo
tanto, la economia navego permanentemente atrapada
entre esa contradiccion; la recesion, las presiones de la
banca y el rechazo de los sectores dominantes a colabo-
rar con una matriz tributaria diIerente. Se destaco la Ie-
rrea oposicion del sector agropecuario a las retenciones
a las exportaciones impuestas por AlIonsin y al sistema
de tipos de cambio multiples que se adopto luego de la
eliminacion de aquellas.
Uno de los problemas ms graves que
se debi enfrentar en los 80, fue el de
la deuda externa.
Cuadro 6: Activos monetarios en poder del pblico
Ao
M1 Privado M2
(Billetes y monedas Dep. a la
vista)
(M1 Dep. a plazos)
1980 7,6 25,0
1981 5,9 22,3
1982 5,3 17,4
1983 4,4 14,4
1984 3,9 12,5
1985 4,6 11,7
1986 6,6 18,2
1987 5,5 17,0
1988 3,6 14,5
1989 2,8 13,4
Elaboracion propia. Fuente: BCRA.
24
Se destac la frrea oposicin del sec-
tor agropecuario a las retenciones a las
exportaciones impuestas por Alfonsn.
Ya hacia el fnal de gobierno radical, y bajo el diagnos-
tico de que las presiones infacionarias se debian a una
politica monetaria demasiado laxa, se inicio una mu-
cho mas restrictiva en el manejo de la oIerta de dinero,
dando por resultado la elevacion de las tasas de interes
reales activas. Por consiguiente, el nivel de billetes y
monedas en poder del publico descendio con respecto
al PBI, mientras las mayores tasas estimularon un cre-
cimiento de los depositos a plazos, con el consiguiente
aumento del agregado M2, como puede verse en el cua-
dro siguiente.

El compromiso de mantener bajo control la cantidad de
dinero se veia contrariado por el creciente defcit fs-
cal y por la necesidad de comprar divisas para cancelar
los compromisos externos, lo cual implicaba inyectar
el contravalor en australes en el mercado. Esto obliga-
ba a recurrir de manera casi abusiva a herramientas de
politica economica que podian ser explosivas en el me-
diano plazo, como tratar de esterilizar parte de la nueva
masa monetaria con la colocacion de titulos publicos,
canjeando, en defnitiva, deuda externa por deuda in-
terna. En la misma direccion operaba el incremento de
los encajes del sistema bancario, que eran remunerados
con un interes. Estos intereses, como ya explicamos,
constituian un gasto que alimentaba el defcit y se deno-
minaba 'defcit cuasifscal; su evolucion alimentaba la
expectativa de un relajamiento Iuturo de la oIerta mo-
netaria. En defnitiva, el sostenimiento de esta politica
dependia del atractivo de los titulos de deuda por parte
de los posibles tomadores.

A medida que el mercado de esos titulos se Iue saturan-
do, que la deuda crecia (y, por consiguiente, las dudas
sobre la solvencia del Estado a la hora del vencimiento)
y que la infacion se recalentaba, el gobierno se veia
Iorzado a incrementar las tasas de interes para que las
nuevas emisiones de bonos no perdieran atractivo. Pero
esto volvia a repercutir sobre el volumen de la deuda, al
capitalizarse crecientes masas de ganancia fnanciera, e
infuia sobre la actividad economica, ya que las tasas de
interes de todo el sistema se veian arrastradas por este
mecanismo. Ahora bien, las tasas de interes crecientes
y las difcultades en la oIerta estimulaban la infacion,
presionando otra vez sobre las tasas de interes nomina-
les. Este circulo vicioso no pudo Irenarse y se inicio,
entonces, una Iuerte Iuga de capitales. La nueva burbuja
especulativa Iue imparable, llevandose con ella, no solo
el valor de la moneda y el poder adquisitivo, sino tam-
bien al gobierno radical, que perdio las elecciones en un
clima de crisis generalizada. La deuda externa alcanza-
ba los 65 mil millones de dolares y la infacion llego a
mas del 3.000 de incremento en 1989.
8. EL PLAN DE CONVERTIBILIDAD Y LA
CRISIS DE 2001.
En julio de 1989 asumio la presidencia Carlos Menem
iniciando un experimento economico cuya trayectoria
culmino con otro gobierno en la Casa Rosada, el de
Fernando de la Rua, y con la proIunda crisis de 2001.

Luego de Iracasado el Plan Bunge y Born, se hizo
necesario 'purgar, en enero de 1990, al sistema de
la masa de 'riqueza fnanciera 'sobrante. Esto Iue
lo que ocurrio con la implementacion del llamado
Plan Bonex; adelantandose a la convertibilidad y a la
aceptacion, en 1992, del Plan Brady propuesto por
EE.UU. para la reestructuracion de la deuda externa
latinoamericana; y convirtiendo a buena parte de los
depositos e inversiones bancarias en titulos denomi-
nados en dolares a ser devueltos en diez aos. Era otra
Iorma, cuyo costo recaia esta vez en los clientes de los
bancos, de resolver una crisis fnanciera, luego de la
quiebra de varias instituciones bancarias a principios
de la decada del 80.
Resuelto -al menos transitoriamente- el problema de
la deuda interna y de la masa monetaria, las brevas es-
Grco 4
25
taban maduras para el retorno de un plan antiinfacio-
nario que respondiera a las caracteristicas de la nue-
va ortodoxia neoliberal. La infacion logro detenerse
mediante la instauracion, en abril de 1991 del Plan de
Convertibilidad, implementado por Domingo Cavallo
desde el ministerio de Economia y que el Congreso de
la Nacion transIormo en Ley. Segun el nuevo regimen,
el Banco Central Iue autorizado tambien a cambiar la
denominacion del signo monetario. En consecuencia, a
partir del 1 de enero de 1992 se establecio el peso como
moneda de curso legal, equivalente a 10.000 australes,
y se fjo el tipo de cambio de 1 peso por dolar, pero con
una devaluacion de arrastre de cerca del 40.
Ese mismo ao, la Carta Organica del Banco Central
volvio a modifcarse. Pero esta vez, con un Iuncio-
namiento de la institucion de mayor similitud al de
la Caja de Conversion, quedando anulada toda posi-
bilidad de politica monetaria activa para suavizar las
fuctuaciones economicas. Por el contrario, cada crisis
de los mercados externos que en los aos `90 Iue-
ron muchas: como la del 'tequila en 1995, la asiati-
ca en 1997, la rusa en 1998, la brasilea en 1999, la
de las puntocom en 2000, por mencionar solo las mas
importantes- resintio la produccion y el empleo en la
Argentina, pero el BCRA solo actuo Irente a ellas en
salvaguarda del sistema fnanciero a pesar de los ele-
vadisimos indices de desempleo, quiebras y caida de
la produccion.
Los encajes bancarios sobre los depositos en moneda
nacional Iueron rebajados, mientras que se aumentaron
los que aIectaban a los depositos en moneda extran-
jera, tratando de estimular las transacciones en pesos
en lugar de las realizadas con divisas. Al igual que en
epocas de la 'tablita de Martinez de Hoz, la apertura
comercial y la liberalizacion de los fujos de capital
acompaaron estas medidas. El tipo de cambio se con-
virtio entonces en el ancla del sistema de precios.
Se procuraba evitar que el Estado emitiese dinero para
solventar el defcit publico. La creacion y la absor-
cion de dinero quedaban limitadas al ingreso o egreso
de divisas, lo que transIormaba la oIerta monetaria en
una variable exogena, que no podia ser controlada por
la politica economica.
El cuadro se completa con una evolucion decreciente
pero positiva de los precios. El ancla cambiaria sola-
mente aIectaba a los precios de los productos 'transa-
bles, es decir, aquellos que se pueden importar y ex-
portar o consumir dentro de las economias en las que
se producen. Con un dolar fjo si los precios internos se
incrementan, las importaciones de este tipo de bienes
se abaratan y los productores locales que no retornan
al precio anterior son expulsados del mercado. Pero tal
mecanismo no rige para los precios de los bienes 'no
transables o servicios, que pueden seguir aumentando.
Eso genera un periodo donde la infacion se mantiene y
el tipo de cambio se retrasa, minando la competitividad
de la industria Irente a las importaciones, asi como la
de las exportaciones en los mercados externos.
Este Ienomeno, que ya habia ocurrido durante la dic-
tadura, se agravo de manera sistematica. La decision
de privatizar activos publicos como Iorma de cancelar
parte de la deuda externa y acordar con los organismos
de credito internacionales una reestructuracion de pasi-
vos, obligo en los comienzos a mejorar la rentabilidad
de las empresas del Estado, cuyas tariIas se elevaron.
Por eso, la infacion inicial Iue parte explicita del es-
quema impuesto y dio pie a la existencia de un des-
equilibrio comercial cubierto con deuda externa. Estas
politicas contribuyeron a producir, junto con otras mas
especifcas, una sistematica destruccion de la industria
nacional, lo que sumado a la reestructuracion de las
empresas privatizadas genero un creciente desempleo,
que en el pico de la crisis alcanzo un record historico
de cerca del 20 de la poblacion activa mientras casi
la mitad de la poblacion caia bajo la linea de pobreza y
se hacia mas regresiva la distribucion de ingresos.
La clave del sistema Iue un tipo de cambio fjo y con-
vertible establecido por ley, que Iunciono al estilo del
patron oro del siglo XIX. En un sistema asi, con aper-
tura irrestricta de los mercados -y sin siquiera el tipo de
insercion internacional que suponia el modelo agroex-
portador cuya economia crecia en Iuncion de las necesi-
dades de la metropoli britanica-, la unica Iorma de con-
trolar los defcits externo y fscal era aplicando politicas
de ajuste a la espera de un milagroso fujo de capitales
que pudiese temporalmente revertir la situacion.
Cuadro 7: Emisiones de cuasimonedas
hacia diciembre de 2002.
(en millones de pesos segun ente emisor)
Ttulo Emisor Monto
Lecop Nacin 3.225
Patacn Buenos Aires 2.705
Lecor Crdoba 800
Federal Entre Ros 237
Cecacor Corrientes 206
Bocado Tucumn 173
Quebracho Chaco 100
Boncafor Formosa 73
Petrom Mendoza 70
Bono Pblico Catamarca 32
La Rioja La Rioja 17
Patacn I Jujuy 6
Total 7.645
Fuente: Schvarzer, J. y Finkelstein, H. (2003)
26
Era una economa que creca slo con el
endeudamiento externo, proceso cuya fa-
lencia pudo observarse una vez agotadas
las privatizaciones, que signicaron una im-
portante prdida del patrimonio nacional.
Era una economia que crecia solo con el endeudamien-
to externo, proceso cuya Ialencia pudo observarse una
vez agotadas las privatizaciones, que signifcaron una
importante perdida del patrimonio nacional. Al mismo
tiempo, la venta de empresas privadas argentinas, dio
lugar a una extranjerizacion sin precedentes de la eco-
nomia sin que se ampliara su capacidad productiva.
Por supuesto, las tasas de crecimiento relativamente
altas de comienzos de la decada del 90 se revelaron
muy Iragiles. No solo benefciaron a pequeos sectores
de la sociedad sino que no pudieron sostenerse en el
tiempo, hasta que se produjo una crisis casi terminal.
El grafco 4 muestra la logica de la economia politica
de la convertibilidad en el sector externo.
En el Iondo, ese endeudamiento externo publico acu-
mulado desde 1976 comenzo a generar un nuevo ciclo
estrechamente vinculado a la evolucion de las brechas
externa y fscal. Los periodos de expansion se asocia-
ban a un ingreso de divisas desde el exterior, que per-
mitian sostener el defcit comercial. Pero, cuando los
fujos de capital se interrumpian, el ciclo entraba en su
Iase depresiva y el ajuste equilibraba paulatinamente las
cuentas externas. Sin embargo, la recesion disminuia
los ingresos publicos y originaba una crisis fscal que, al
querer ser reparada con recortes en los gastos, proIun-
dizaba la caida de la actividad economica. Como decia
en los aos treinta Irente a politicas similares Alejandro
Bunge, 'la vibora se come su propia cola. Es que la
brecha fscal se tornaba infexible por el peso creciente
de los servicios de la deuda, que crecian exponencial-
mente aun cuando se transfrieran sumas enormes de
recursos al exterior.
39

Despues de casi una decada de mantenimiento del tipo
de cambio fjo, ya con el gobierno de De la Rua, y en
el marco de la continuidad de las politicas de liberali-
zacion fnanciera, desregulacion economica y apertura
comercial, la demanda agregada estaba deprimida, la
sobrevaluacion cambiaria inhibia el crecimiento de las
exportaciones y los elevados niveles de desempleo li-
mitaban la revitalizacion del consumo, mientras que la
crisis del endeudamiento externo amenazaba al regi-
men de convertibilidad y subordinaba a la politica eco-
nomica. Desde el punto de vista del sistema bancario
la sobrevaluacion del tipo de cambio se expresaba en
la elevada diIerencia entre las tasas de interes sobre el
peso y sobre el dolar.
El desequilibrio externo emergia como una caracteris-
tica estructural que acompaaba al modelo desde sus
inicios. El gobierno nacional tomo creditos en el exte-
rior no solo para fnanciar su propio problema fscal,
sino tambien para acumular reservas y compensar el
defcit externo del sector privado. Esto permitia pro-
longar la vida del regimen, aunque a costa de levan-
tar una pesada hipoteca para el Iuturo. El incremento
sostenido del nivel de reservas era Iundamental para
el crecimiento de la economia, pues de el dependia el
comportamiento de la oIerta monetaria y del credito, y
por tanto, la evolucion de la demanda publica y priva-
da. Este mecanismo implicaba que la actividad interna
estuviera estrechamente ligada a la posicion fnanciera
exterior, a traves del nivel de reservas que determinaba
la base monetaria.
40

En el marco del regimen de convertibilidad, para evitar
una contraccion de esa base monetaria resultaba indis-
pensable que el gobierno proporcionara ms divisas
endeudndose. Esta lgica se reproducia y agravaba
porque los ingresos de divisas gestionados por el Esta-
do eran rapidamente Iugados por el sector privado, que
redujo sus pasivos y aumento sus activos en el exterior
Grco 5
Depsitos Bancarios
(en millones de pesos)
Elaboracion propia. Fuente: BCRA
39
Mario Rapoport, 'El Plan de Convertibilidad y la economia argentina (1991-1999), en Economia e Sociedade, Revista do Instituto de
Economia da Unicamp, Campinas, Nro. 15, Iebrero 2001, pp. 15-47; Andres Musacchio, 'Los 'deslices tecnicos de la convertibilidad, la
crisis y las condiciones de la recuperacion, XX Jornadas Nacionales de Historia Economica, Mar del Plata, octubre de 2006.
40
CI. Mario Damill, 'El balance de pagos y la deuda externa publica bajo la convertibilidad, en el Boletin InIormativo Techint,
N 303, 2000.
27
a costa de un aumento colosal de la deuda externa pu-
blica. La reduccion de la liquidez elevaba las tasas de
interes y, por esa via, aIectaba nuevamente los niveles
de actividad economica. El achicamiento del consumo
y, sobre todo, de la inversion, repercutia sobre el nivel
de importaciones. Aun asi, el superavit de la balanza
comercial era insufciente para contrarrestar el pago de
intereses y el considerable incremento en la remision
de dividendos.
En ese marco, tanto la cancelacion de los pasivos como
el mantenimiento de la cobertura de la base monetaria
demandaron un endeudamiento creciente, a tasas de
interes varias veces superiores a las internacionales.
Dia a dia se confrmaba mas claramente la inviabilidad
del regimen de convertibilidad. La recesion se torno la
unica alternativa para cerrar estas brechas a traves de
politicas de ajuste recomendadas por el FMI (rebajas
de sueldos y jubilaciones, contraccion del gasto publi-
co, 'impuestazo a los sectores medios) a lo que se su-
maban la contraccion de las importaciones y el incre-
mento de los saldos exportables. En marzo de 2001, a
diez aos del establecimiento de la convertibilidad, su
autor, Domingo Cavallo retorno al ministerio de Eco-
nomia para observar su agonia y posterior derrumbe.
Tiempo tuvo para proclamar el defcit cero y negociar
un ruinoso megacanje.
En marzo de 2001, a diez aos del es-
tablecimiento de la convertibilidad, su
autor, Domingo Cavallo retorn al mi-
nisterio de Economa para observar su
agona y posterior derrumbe.
Pero el deterioro del sector publico con el empeora-
miento progresivo de sus fnanzas, tenia una dimen-
sion adicional en las disputas con las provincias que
preanunciaba el fn del sistema. Acosadas por las res-
tricciones fnancieras, estas encontraron crecientes dif-
cultades para fnanciar sus gastos, en tanto el gobierno
nacional les reclamaba compromisos a fn de eliminar
sus defcits. El conficto Iue aliviado parcialmente a tra-
ves de la emision de cuasimonedas, que permitieron a
las provincias incrementar la liquidez pese a la escasez
de dolares.
Asi proliIeraron las emisiones de mas de 15 cuasimo-
nedas, incluyendo una del Estado nacional: los Lecop,
emitidos por el Banco Central. Los Lecop podian ser
utilizados para pagar impuestos nacionales y bienes y
servicios y, a diIerencia de los Patacones, que con an-
terioridad habia lanzado la Provincia de Buenos Aires,
no devengaban interes. Estos bonos Iueron emitidos en
Iracciones pequeas (hasta 1 peso nominal) para Iacili-
tar su circulacion.
41
Formalmente, la situacion implicaba un deceso de he-
cho del regimen de convertibilidad, pues en el territo-
rio nacional circulaban terceras monedas avaladas por
las provincias sin respaldo en dolares. Pero la quiebra
de las fnanzas publicas no oIrecia otras perspectivas
para solucionar la iliquidez a corto plazo, y el recurso
a la emision de cuasimonedas se extendio tambien por
motivos politicos; los gobernadores de la oposicion
encontraban en ellas una via optima para solucionar
sus problemas fnancieros en el corto plazo, Iavore-
ciendo ademas los desequilibrios dentro del regimen
de convertibilidad.
Aunque las cuasimonedas Iueron muy cuestionadas
por la vision ortodoxa, algunos analistas las juzgan de
una manera mucho menos negativa. Ante una masa de
dinero que se reducia rapidamente por la salida de ca-
pitales y que habia hecho disminuir la base monetaria
de 15.056 millones de pesos a 10.960 millones a lo
largo de 2001, las monedas provinciales amortiguaban
la caida de la demanda impulsada desde el gobierno
nacional, dando algo de oxigeno a las fnanzas provin-
ciales. Por lo tanto, eran utiles para evitar una crisis
aun mas proIunda.
42
Desde los inicios del 2001 comenzo un drenaje de de-
positos (tanto en las cuentas corrientes como en las ca-
Cuadro 8: Participacin por grupos de bancos en depsitos y prstamos
1991-2001 en %
Depsitos Dic. 91 Dic. 93 Dic. 95 Dic. 97 Dic. 99 Dic. 01
Banc.Publ. 45.0 45.0 40.6 33.3 33.2 32.4
Banc. Priv 30.0 31.0 32.9 19.3 18.0 12.9
Coop. 9.0 9.0 5.4 3.8 2.1 2.3
Extranjeros 16.0 15.0 21.1 43.5 46.7 52.4
Total 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00
Prstamos Dic. 91 Dic. 93 Dic. 95 Dic. 97 Dic. 99 Dic. 01
Banc.Publ. 79.0 59.0 44.3 28.7 29,1 29.7
Banc. Priv. 12.0 22.0 32.0 22.0 21,1 18.8
Coop. 5.0 9.0 4.8 3.2 1.9 2.2
Extranjeros 4.0 10.0 16.9 46.1 47.9 49.3
Total 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00 100.00
Fuente: L. Bleger (2004)
41
CI. Jorge Schvarzer y Hernan Finkelstein, 'Bonos cuasi monedas y politica economica, Notas de Coyuntura N 9, CESPA, enero de
2003.
28
jas de ahorro y en los plazos fjos), simultaneo al agra-
vamiento de la recesion economica y a las crecientes
expectativas de devaluacion. Los depositos eran con-
vertidos en dolares y Iugados al exterior, provocando
una mayor caida de las reservas del BCRA, que ase-
guraba su provision conIorme a la ley de convertibi-
lidad.
El drenaje de depositos puso al sistema al borde del co-
lapso y obligo al gobierno a sancionar primero una 'ley
de intangibilidad de los depositos y a instaurar poco
despues el 'corralito. El 1 de diciembre de aquel ao
el gobierno impuso restricciones semanales ($ 250) al
retiro de Iondos de los bancos y un tope (1.000 dola-
res) a las transIerencias al exterior, y oIrecio al mismo
tiempo la opcion de dolarizar los depositos en pesos.
Era la tercera via de reconocimiento de que la riqueza
fnanciera creada por la especulacion, no tenia contra-
partida real en bienes y servicios. El corralito era una
alternativa al plan Bonex o a dejar simplemente que-
brar a los bancos y asi eliminar depositos imposibles
de devolver. El problema no era el corralito en si mis-
mo, sino la politica economica que habia generado la
especulacion y la hipertrofa fnanciera. Por eso, cuan-
do Eduardo Duhalde asumio la presidencia y anulo la
convertibilidad, no pudo cumplir con su promesa de
devolver dolares a quienes habian depositado dolares.
Es que se trataba de un simple espejismo.
La adopcion del 'corralito Iue el reconocimiento de
que la convertibilidad se habia derrumbado por com-
pleto y la cadena de pagos estaba rota. La devaluacion
Iue anunciada fnalmente en enero del 2002.
Pero la crisis era mucho mas proIunda que el solo quie-
bre del regimen monetario, y dejaba secuelas de mas
largo plazo: el deterioro del capital Iisico y la desin-
dustrializacion; una crisis social sin precedentes con
altos niveles de pobreza y desempleo; un endeuda-
miento externo asfxiante, que de 65 mil millones de
dolares en 1983 paso veinte aos mas tarde a 175 mil
millones; y un derrumbe del sistema politico.
La adopcin del corralito fue el re-
conocimiento de que la convertibilidad
se haba derrumbado por completo y
la cadena de pagos estaba rota.
En cuanto al sistema fnanciero en si mismo, sus
Iunciones y dimension estuvieron siempre en cues-
tion en la Argentina y mas aun en los ultimos treinta
aos. Los ideologos del liberalismo clamaron por la
existencia de un numero de entidades determinada
por el mercado y de tasas de interes libres y eleva-
das; muy superiores a las tasas de rentabilidad de la
actividad productiva.
Esto se expreso en el predominio del sector fnanciero
sobre el real, en el direccionamiento del credito hacia
las grandes empresas, y en la escasez y alto costo del
fnanciamiento para las Pymes o los prestamos para
la vivienda. Todo ello fnalizo, como sabemos, en una
crisis casi terminal y en un nuevo dimensionamiento
del sistema fnanciero caracterizado por su alta con-
centracion y, al mismo tiempo, por su extranjeriza-
cion, como lo muestra el cuadro anterior.
43

A ello debe agregarse la fnanciarizacion del sistema
previsional con la implementacion de las AFJP, un
jugoso negocio para las entidades del rubro. La re-
Iorma de 1995 disminuyo el numero de bancos, pero
mantuvo tasas de interes elevadas en terminos reales
y en divisas.
El camino a la dolarizacion sin ser el BCRA presta-
mista de ultima instancia en la moneda estadouniden-
se, creaba por si mismo condiciones explosivas. Vale
la pena recordar que esta reIorma del sistema fnan-
Grco 6
Fuente: BCRA. Ministerio de Economia
42
CI. Jose Sbbatella, 'Crisis fscal y rol de la moneda: La experiencia argentina de la decada de 1990, en R. Boyer y J.C.NeIIa, La econo-
mia argentina y sus crisis (1976-2001): visiones institucionalistas y regulacionistas, Mio y Davila, Buenos Aires, 2004.
29
43
Ver Alan Cibils y Cecilia Allami, 'El sistema fnanciero argentino, Desde la reIorma de 1977 hasta la actualidad, Realidad Economica
N 240. marzo 2010; Leonardo Bleger, 'Argentina, laboratorio de la fnanciarizacion de las economias en desarrollo, en R. Boyer y J.
NeIIa (comp.) La economia argentina y sus crisis (1976-2001), Mia y Davila, Buenos Aires, 2004; Ramon Frediani, 'El sistema bancario
argentino 1990-2001. Propuestas para su reconstruccion, en Actualidad Economica N 53, agosto-diciembre 2002.
ciero como la de 1992- tuvo la aprobacion del FMI
y se adopto en el marco de reIormas de los mercados
fnancieros internacionales que terminaron llevando a
la actual crisis mundial.
9. LA RECUPERACIN ECONMICA Y EL
SECTOR FINANCIERO
La proIunda crisis de 2001 obligo a un replanteo in-
tegral de la economia argentina, que Iue concretan-
dose de a poco. El primer paso Iue la salida misma
de la convertibilidad, que no se trataba simplemente
de una devaluacion. Terminar con la convertibilidad
implicaba resolver una serie de cuestiones de Iondo
entre las que se destacaban imponer un nuevo regi-
men cambiario, evitar el shock infacionario de la de-
valuacion y rediscutir los contratos dolarizados de las
empresas privatizadas. Ademas, se debia actuar sobre
el impacto fscal, pues el peso de los servicios de la
deuda externa mantenia dolarizada de hecho parte
de los gastos, mientras la recaudacion se encontraba
en pesos. En tercer termino, era menester acotar las
transIerencias intersectoriales de ingresos de la deva-
luacion, que seguramente impactarian sobre el salario
real, ya de por si pulverizado. A eso se le sumaban el
radical cuestionamiento politico de la sociedad hacia
la clase politica, que dejaba un margen de maniobra
escaso, y las demandas de medio pais situado por de-
bajo de la linea de pobreza.
Sin una secuencia defnida, sino mas bien actuando
de manera refeja a los problemas que se iban pre-
sentando, se procedio en primer lugar a modifcar la
paridad cambiaria y luego se libero el mercado cam-
biario. Sin anclas, parecia evidente una corrida en
los precios. Por eso, a poco de andar, se introdujeron
retenciones a las exportaciones. Estas, ademas de ac-
tuar como amortiguador de la infacion, permitian al
Estado captar recursos 'dolarizados e introducir un
tributo que recaia en quienes mas se benefciaban por
la devaluacion. Por otra parte, la compresion del mer-
cado interno producida por la caida del ingreso y la
desocupacion sin precedentes actuaban, en defnitiva,
como un ancla temporal, que iria dosifcando en los
aos siguientes la transIerencia parcial a precios de
la devaluacion. Aun asi, las impericias tecnicas en la
salida de la devaluacion llevo en pocos meses el dolar
de 1 peso a casi cuatro, cuando la propuesta original
era estabilizarlo en 1,40 pesos.
Mientras tanto, comenzo una dura negociacion de la
deuda externa, que incluyo un deIault inicial de las
deudas con acreedores privados y una amenaza de
cesacion de pagos a los organismos de credito inter-
nacionales. Finalmente, la deuda se reestructuro con
reprogramacion en los pagos y quita en los montos,
disminuyendo en el 2009 a menos de un 40 del PIB.

A fnes de 2005, se cancelo tambien anticipadamente
la deuda que se tenia con el FMI para ganar grados de
libertad en la politica economica.
Varias de las empresas privatizadas, cuyos precios
Iueron pesifcados y congelados a pesar de que los
contratos hablaban de tariIas en dolares, presenta-
ron demandas en el tribunal del Banco Mundial, el
CIADI, pues sostenian que la pesifcacion aIectaba
los contratos oportunamente frmados. Sin embargo,
esa Iaceta de la pesifcacion era clave para salir de la
crisis, pues constituia la unica Iorma de modifcar la
estructura de precios relativos, objetivo esencial de
toda devaluacion.
El problema de los juicios se Iue resolviendo paula-
tina y parcialmente. Algunas de las empresas Iueron
readquiridas por el Estado; otras, en Iuncion de sus
negocios e intereses en el pais, se avinieron a levantar
las demandas.
Las nuevas condiciones logradas con la devaluacion
se acoplaron con precios internacionales en alza para
las exportaciones, de manera que rapidamente se logro
alcanzar de manera simultanea un superavit comercial
y fscal que Iue levantando las restricciones existentes.
La combinacion de exportaciones crecientes y de un
proceso de sustitucion de importaciones Iacilito el in-
cremento del producto y del empleo, variables que se
reIorzaron mutuamente y dieron pie a una mejora pau-
latina en los salarios reales. Asi, se lograron altas de
crecimiento del PIB, cercanas al 9 anual entre 2003
y 2007. Se podia tambien atender el servicio de la deu-
da externa, cuadruplicar signifcativamente el nivel de
reservas entre 2003 y 2010 e incrementar los depositos
bancarios como lo muestra el grafco numero 6.
Se trata del inicio de un nuevo modelo? En princi-
pio, los cambios ocurridos actuaron sobre uno de los
dos ejes principales del esquema impuesto en los 70:
se ha ido desarticulando paulatinamente la valoriza-
cion fnanciera como motor de la economia. El ingre-
so de divisas derivado del superavit comercial y la
mayor recaudacion fscal producto de la reactivacion
del mercado interno resultaron sufcientes para cubrir
las necesidades propias y de la deuda publica y se
pudo prescindir de salir a buscar fnanciamientos con
altas tasas de interes. Mas tarde, la nacionalizacion
de las AFJP, volviendo al Estado los Iondos de los
aportes previsionales, no solo desarmo un negocio
fnanciero perjudicial para los Iuturos jubilados sino
que consolido el Irente fscal. El mercado de cambios
se libero, pero la fotacion sucia del BCRA le permi-
tio comprar y vender divisas evitando segun los mo-
mentos una excesiva revaluacion o devaluacion del
peso, aunque procurando mantener siempre un tipo
de cambio competitivo.
La nacionalizacin de las AFJP, vol-
viendo al Estado los fondos de los
aportes previsionales, no slo desar-
m un negocio nanciero perjudicial
para los futuros jubilados sino que
consolid el frente scal.
En cambio, el segundo eje de valorizacion impuesto
en los 70, vinculado a las exportaciones intensivas
30
en recursos naturales, paso a un primer plano con el
conficto por las retenciones, que tuvo en vilo al pais.
A este respecto, se intento avanzar con una politica
que posibilitara al Estado tomar una parte mayor, con
fnes redistributivos, de las extraordinarias ganancias
del agro, debido al aumento internacional de los pre-
cios del sector. Pero no se manejo adecuadamente el
enIrentamiento con los intereses corporativos, que te-
nian una larga trayectoria de poder economico y po-
litico en el pais. No se crearon los mecanismos pre-
vios, como hicieron los gobiernos conservadores en
la decada del `30 deIensores en aquel momento de
esos sectores- para regular los mercados a traves de la
creacion de juntas nacionales de carnes y de granos,
ahora disueltas u organismos similares.
Por otra parte, y en terminos mas generales, aunque
se sostuvieron las condiciones macroeconomicas para
la expansion de la produccion no hubo sufcientes po-
liticas sectoriales, incluyendo las que provienen del
estimulo crediticio, apuntando a la diversifcacion y a
un incremento del valor agregado tanto del producto
como de las exportaciones. Desde el punto de vista de
la distribucion de ingresos quedo pendiente una am-
plia reIorma tributaria, si bien las mejoras salariales,
la asignacion universal por hijo y los planes de ayuda
Iamiliar mejoraron esta situacion.
44
Ahora bien, es el nuevo sendero menos proclive a
ingresar en Iases de crisis? O existen Iactores inter-
nos y/o externos que pueden inducir dichas Iases? Por
lo pronto, muchos analistas juzgaban que una parte
importante del exito en la nueva estrategia se debia
al 'viento de cola obtenido por una coyuntura espe-
cialmente receptiva a las exportaciones argentinas. En
ese sentido, el primer escollo grande que la economia
nacional debio atravesar desde el inicio de la recupe-
racion Iue, precisamente, el cambio negativo en las
condiciones economicas internacionales por la actual
crisis mundial.
Un aspecto a destacar es la baja vulnerabilidad fnan-
ciera que esta economia viene mostrando. Comparati-
vamente con lo que ocurre en otros lados, este aspecto
de la crisis ha golpeado poco a la Argentina, que pudo
prescindir de ayudas externas como las que requirio
en el pasado. En cambio, el impacto sobre los secto-
res reales Iue mas serio, aunque tambien matizado.
Las estadisticas dieron cuenta de una caida muy Iuer-
te en el comercio exterior sin aIectar mayormente la
proporcion del superavit. Por otra parte, si bien los
niveles de recaudacion bajaron y el crecimiento se
desacelero notablemente, la tasa de desocupacion se
mantuvo estable.
De todos modos, el problema no es solo enIrentar con
exito la crisis mundial sino resolver la emergencia sin
perder de vista la necesidad de una transIormacion
productiva del pais. Es preciso asegurar el comando
propio de la conduccion economica y la deIensa de los
intereses nacionales, reconociendo que la economia se
Iortalece no solo a traves de sus exportaciones sino
tambien de su mercado interno, que la pone mas a cu-
bierto de los cambios en la coyuntura internacional.
El problema no es slo enfrentar con
xito la crisis mundial sino resolver
la emergencia sin perder de vista la
necesidad de una transformacin pro-
ductiva del pas.
Esas son las bases principales para poder proyectarse
hacia el exterior y no suIrir las consecuencias de una
presencia irresponsable en los mercados mundiales,
como le ocurrio a la Argentina de los aos `90, que
acepto los consejos de los organismos internaciona-
les y abrio sus compuertas ampliamente originando la
brutal crisis de 2001.
Una politica de este tipo no signifca encerrarse en si
mismo, sino hacer lo que hicieron aquellos que llega-
ron a la cima en distintos momentos historicos y se
transIormaron en protagonistas de la economia mun-
dial: Gran Bretaa, primero; Estados Unidos luego;
Canada, Australia, Japon, los paises del sudeste asia-
tico, China en distintos momentos, todos paises con
avanzados procesos de industrializacion y tecnologias
de punta.
La necesidad de incorporar al proceso de produccion
y consumo a vastos sectores de la poblacion todavia
excluidos, mejorar la distribucion de los ingresos y
mantener los niveles de empleo, torna indispensable
la puesta en marcha de mecanismos que contribuyan
a sostener el proceso de reindustrializacion. Para ello,
el Estado debe Iortalecerse como un actor economico
relevante a traves de politicas de inversion publica y
de articulacion con el sector privado.
Quizas es preciso recordar que la depresion de los aos
`30 marco para la mayoria de las naciones latinoame-
ricanas el inicio de un proceso de industrializacion y
de expansion de sus mercados internos que produjo un
cambio en la orientacion de sus economias.
La actual crisis mundial puede ser tambien una opor-
tunidad si el pais marcha en la busqueda de su propia
cohesion economica y social por sobre los imperati-
vos de cualquier tipo de interes particular, interno o
externo. A esto debe agregarse la proIundizacion del
proceso de integracion regional, algunos de cuyos ins-
trumentos fnancieros, como la creacion del Banco del
Sur, comenzaron a ponerse en marcha. Con ello no se
evitaran las crisis exogenas pero se podran atenuar sus
consecuencias y precaverse respecto de las que pro-
vienen de los ciclos economicos propios.
Desde el punto de vista del sistema fnanciero local
urge la necesidad, como lo plantean los economistas
del Plan Fenix y de otras instituciones, de crear una
nueva ley que regule el sector y reemplace la tan de-
nostada de 1977. Sus puntos principales serian decla-
rar a los bancos como un servicio publico: devolver
al Estado la potestad de regular las tasas de interes,
asi como tambien los montos y la asignacion de los
creditos; obligar a las entidades a tener sedes en el
interior del pais; centrar el fnanciamiento en las acti-
vidades productivas, sobre todo en las Pymes; exten-
der el credito para la vivienda y crear un impuesto a
44
Sobre la reIorma tributaria ver Jorge Gaggero y Federico Grasso, La cuestion tributaria en la Argentina. La historia, los desaIios del
presente y una propuesta de reIorma, CEFID-AR, Buenos Aires, 2005.
31
la renta fnanciera; entre otras medidas acordes con la
necesidad de una reIorma integral del sistema banca-
rio y fnanciero.
Combatir mas efcazmente el fagelo de la infacion,
especialmente sus Iactores estructurales y monopoli-
cos, es otra tarea necesaria. Para ello se debe dar con-
fabilidad a las estadisticas para conocer con exactitud
el tipo de problema que se esta enIrentando, no dejar la
cuestion en manos de intereses privados o politicos.
En cuanto al tema de la 'autonomia del Banco Cen-
tral, esta garantiza para la tesis neoliberal el proposito
de mantener el valor de la moneda libre de la infuencia
de la politica economica de los gobiernos
Una meta que deberia situarse por sobre cualquier otra
que pudiera colisionar con ella como el crecimiento,
el empleo, la pobreza-, aunque este no sea el caso de
la Reserva Federal de los Estados Unidos, que tiene
en cuenta tambien esos objetivos. Lo que la historia
monetaria no confrma es la relacion entre la presun-
ta 'autonomia de los bancos centrales y los procesos
infacionarios en los paises emergentes. Por un lado,
porque la infacion en estos paises es mas estructural
que monetaria. Por otro, porque todos los que adop-
45
Plan Fenix, Avanzar hacia una mejor institucionalidad: el caso del Banco Central de la Republica Argentina, Buenos Aires, 2007 p. 2.
46

Ver Hyman Minsky. Stabilizing an Unstable Economy, MacGraw-Hill, Nueva York, 2008.
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taron esa politica en America Latina tuvieron proIun-
das crisis fnancieras, como Iue el caso de Argentina,
Ecuador, Venezuela y Brasil.
'La politica monetaria no puede desvincularse de la
gestion global. Aquellos que plantean la necesidad de
un Banco Central preocupado exclusivamente por el
problema infacionario, basan sus posturas sobre teorias
Iormuladas para contextos simplistas, que lo reducen a
su componente monetario, se descarta asi la multiplici-
dad de Iactores no monetarios que inciden en el, sea-
laba un documento del Plan Fenix apoyando la presen-
tacion de un proyecto de Ley de la entonces diputada
Mercedes Marco del Pont propiciando en 2007 la reIor-
ma del articulo 3 de la Carta Organica del BCRA.
45

En verdad, la pretendida 'autonomia solo garantiza
un rendimiento estable, mientras esto sea posible, de
los fujos de capitales, como lo hacia la Caja de Con-
version en el pasado, pero no la estabilidad del siste-
ma. El sistema fnanciero es inherentemente inestable,
como seala Minsky, y solo la intervencion del Estado,
puede intentar regularlo o contribuir a salvarlo cuando
estalla la crisis. La actual crisis mundial es el ultimo
ejemplo que podemos sealar en este sentido.

EDITORIAL
Bancarios Informacin inicia con la edicin de UNA HISTORIA MONETARIA
Y FINANCIERA DE LA ARGENTINA: LAS LECCIONES DEL BICENTENARIO,
del prestigioso economista e historiador Mario Rapoport, la publicacin de
una serie dedicada a nuestro reclamo de una reforma integral del Sistema
Financiero, para que ste sea lo que debe ser: un servicio pblico al alcance de
todos los argentinos.
Esta serie forma parte del trabajo que sobre esta necesidad de la sociedad
nacional y reivindicacin fundamental de nuestro gremio, decidi realizar el
Secretariado General Nacional de la Asociacin Bancaria con motivo del Ao
del Bicentenario de la Revolucin de Mayo.
No poda ser de otra manera: muchos parecen haber olvidado el quebranto sin precedentes del 2001, las crisis
antecedentes, la evaporacin del ahorro de los argentinos, las consecuencias que sufri y el costo que asumi el
Pueblo Argentino, mientras los responsables siguen impunes.
Es inexplicable que siga vigente la Ley 21.526 de Entidades Financieras impuesta por Jos A. Martnez de Hoz
durante la Dictadura, y una Carta Orgnica del Banco Central que permite confundir la autonoma de la entidad
con una imposible independencia de las decisiones econmico nancieras del Poder Ejecutivo, obsequiada en
los 90 a los capitales ms concentrados a instancias de Domingo F. Cavallo. El rgimen cambiario sigue siendo
extremadamente liberal.
Es cierto, no podemos decir que nada se ha hecho: han crecido depsitos y prstamos, ha disminuido la
irregularidad de las carteras, hay esfuerzos de la banca pblica (falta an mucho), hay an dbiles- intentos de
control de capitales, hay iniciativas para una reforma legislativa. La Argentina, en denitiva y as se demostr, se
encuentra en mejores condiciones para afrontar las consecuencias de la crisis mundial que iniciada en 2007, ya
no quedan dudas, es sistmica.
Pero, precisamente por esto ltimo, a la vista del quebranto europeo y sus posibles derivaciones, nos preocupa
cada vez ms que la realidad siga siendo que el sistema nanciero en el que trabajamos mantenga una matriz
especulativa, que no responde adecuadamente a las necesidades de los sectores productivos y las familias.
Carecemos de crdito de mediano y largo plazo suciente, a tasas asequibles, para atender las urgentes
necesidades de inversin de la economa real. No tenemos un sub-sistema real de banca de desarrollo. Millones
de argentinos siguen muy lejos de poder acceder a un crdito para la vivienda. Una gran parte de la actividad
nanciera esta en negro. En tanto, la fuga de divisas es pavorosa: se acerca a los 50.000 millones de dlares
desde mediados de 2007 a la fecha.
La Asociacin Bancaria ha reclamado y reclama: una reforma real del sistema, no slo de la ley. No debemos
tropezar, como tantas veces en nuestra historia, con la misma piedra.
Eduardo Berrozpe
Director de Bancarios
Junio de 2010
SECRETARIADO GENERAL NACIONAL DE LA ASOCIACION BANCARIA
Sergio Palazzo, Andrs R. Castillo, Carlos Cisneros, Claudia Ormachea, Jos Lupiano, Cristina Maino,
Patricia Rinaldi, Walter Rey, Mara del Carmen Goniel, Gustavo Daz, Carlos A. Irrera (h), Liliana Lafauci, Eduardo Negro,
Lisandro Aguirrezabal, Juan Pallo, Luis Ortega, Aldo Acosta, Stella Mena, Rosa Sorsaburu, Eduardo Berrozpe.
STAFF Edicin Junio de 2010 Impreso Secretara Nacional de Prensa
DIRECTOR Y SECRETARIO DE PRENSA EDUARDO D. BERROZPE SECRETARIO DE REDACCIN ALEJANDRO FAGIANI
ARCHIVO Y DISTRIBUCIN EQUIPO METROPOLITANO DE DIFUSIN
Todas las imgenes corresponden a piezas que integran el patrimonio del Archivo y Museo Histricos del Banco de la Provincia de
Buenos Aires Dr. Arturo Jauretche.