P. 1
Curs Economia Investitiilor

Curs Economia Investitiilor

|Views: 20|Likes:
Published by Anna Donos

More info:

Published by: Anna Donos on Dec 11, 2012
Copyright:Attribution Non-commercial

Availability:

Read on Scribd mobile: iPhone, iPad and Android.
download as PDF, TXT or read online from Scribd
See more
See less

12/11/2012

pdf

text

original

UNIVERSITATEA DIN BUCUREŞTI FACULTATEA DE ADMINISTRAŢIE ŞI AFACERI

Economia investiţiilor

Valentin LEOVEANU

2010

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

CUPRINS
INTRODUCERE .........................................................................................4 Unitatea de învăţare 1 CONCEPTUL DE INVESTIŢII
Obiectivele unităţii de învăţare nr. 1 ................................................................................6 1.1 Capital şi investiţie.....................................................................................................6 1.2 Factorii determinanţi ai investiţiilor.............................................................................8 1.3 Clasificarea investiţiilor ............................................................................................11 1.4 Investiţiile în teoria economică.................................................................................13 1.5 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ...................................................................18 1.6 Lucrare de verificare Unitatea 1...............................................................................19 1.7 Bibliografie pentru Unitatea 1 ..................................................................................22

Unitatea de învăţare 2 VALOAREA ÎN TIMP A BANILOR
Obiectivele unităţii de învăţare nr. 2 .............................................................................21 2.1 Concept ...................................................................................................................21 2.2 Elemente fundamentale...........................................................................................23 2.3 Determinarea valorii în timp a banilor ......................................................................30 2.4 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ...................................................................36 2.5 Lucrare de verificare Unitatea 2...............................................................................38 2.6 Bibliografie pentru Unitatea 2 ..................................................................................39

Unitatea de învăţare 3 ANALIZA FLUXURILOR DE NUMERAR
Obiectivele unităţii de învăţare nr. 3 .............................................................................40 3.1 Fluxurile de numerar asociate investiţiilor................................................................40 3.2 Determinarea fluxurilor de numerar pentru un proiect de dezvoltare.......................43 3.3 Determinarea fluxurilor de numerar pentru un proiect de înlocuire..........................45 3.4 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ...................................................................47 3.5 Lucrare de verificare Unitatea 3...............................................................................48 3.6 Bibliografie pentru Unitatea 3 ..................................................................................49

Unitatea de învăţare 4 ALOCAREA CAPITALULUI
Obiectivele unităţii de învăţare nr. 4 .............................................................................50 4.1 Decizia de investiţii ..................................................................................................50 4.2 Criterii de selecţie a investiţiilor ...............................................................................52 4.3 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ...................................................................61 4.4 Lucrare de verificare Unitatea 4...............................................................................63 4.5 Bibliografie pentru Unitatea 4 ..................................................................................64

2

Unitatea de învăţare 5 RISC ŞI RENTABILITATE

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

Obiectivele unităţii de învăţare nr. 5 .............................................................................65 5.1 Precizări conceptuale ..............................................................................................65 5.2 Risc şi rentabilitate pentru un activ ..........................................................................67 5.3 Risc şi rentabilitate pentru un portofoliu de active ...................................................73 5.4 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ...................................................................81 5.5 Lucrare de verificare Unitatea 5...............................................................................82 5.6 Bibliografie pentru Unitatea 5 ..................................................................................83

Unitatea de învăţare 6 FINANŢAREA INVESTIŢIILOR
Obiectivele unităţii de învăţare nr. 6 .............................................................................84 6.1 Decizia de finanţare .................................................................................................84 6.2 Formele de finanţare a investiţiilor...........................................................................86 6.3 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ...................................................................97 6.4 Lucrare de verificare Unitatea 6...............................................................................98 6.5 Bibliografie pentru Unitatea 6 ..................................................................................99

Unitatea de învăţare 7 COSTUL CAPITALULUI
Obiectivele unităţii de învăţare nr. 7 ...........................................................................100 7.1 Precizări conceptuale ............................................................................................100 7.2 Costul datoriilor......................................................................................................103 7.3 Costul acţiunilor preferenţiale ................................................................................107 7.4 Costul noilor emisiuni de acţiuni ............................................................................108 7.5 Costul mediu ponderat al capitalului......................................................................109 7.6 Rata de actualizare financiară şi costul capitalului ................................................110 7.7 Răspunsuri la Testele de autoevaluare .................................................................113 7.8 Lucrare de verificare Unitatea 7.............................................................................114 7.9 Bibliografie pentru Unitatea 7 ................................................................................114

Unitatea de învăţare 8 EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTIŢII
Obiectivele unităţii de învăţare 8..................................................................................115 8.1 Precizări conceptuale ............................................................................................115 8.2 Evaluarea financiară a proiectelor de investiţii.......................................................118 8.3 Evaluarea economică a proiectelor de investiţii.....................................................128 8.4 Studiul de fezabilitate.............................................................................................129 8.5 Răspunsuri la Testele de autoevaluare .................................................................132 8.6 Lucrare de verificare Unitatea 8.............................................................................134 8.7 Bibliografie pentru Unitatea 8 ................................................................................134 BIBLIOGRAFIE GENERALĂ......................................................................................135
3

4 . sunt mai bine reliefate ideile sau noţiunile principale care trebuie reţinute. a instrumentelor esenţiale de analiză a eficienţei investiţiilor. Totodată mai conţine un cuprins. Pentru stimularea autoevaluării sunt sugerate şi câteva posibile răspunsuri şi comentarii pentru elaborarea răspunsurilor. În partea stângă se află poziţionate casetele de text care conţin ideile principale exprimate în acea pagină sau secţiuni din aceasta. În acest mod. Urmează apoi prezentarea noţiunilor. • Realizarea interconexiunii dintre abordarea teoretico-metodologică şi aplicarea în practică. • Evidenţierea criteriilor decizionale asociate obiectivului de maximizare a valorii întreprinderii prin prisma eficienţei investiţiilor. Această disciplină este creditată cu un număr de 4 credite de studiu şi are un pronunţat caracter aplicativ. Modulul este structurat în opt unităţi de învăţare care îşi propun să prezinte atât elementele de ordin teoretic. cât şi o bibliografie generală. în mod concret. a principiilor generale şi a conţinutului teoretic în care se operează ulterior. Dintre obiectivele generale ale modulului pot fi menţionate : • Reliefarea rolului investiţiilor în realizarea maximizării valorii unei întreprinderi. În continuare se prezintă algoritmii de rezolvare a aplicaţiilor practice dimpreună cu aplicaţii rezolvate. poziţia acestora fiind de asemenea indicată în cuprinsul unităţii de învăţare. Arhitectura unităţilor de învăţare este una unitară. Fiecare unitate de învăţare se termină cu bibliografia sa aferentă. ele conţinând pe lângă expunerea propriu-zisă şi teme de reflecţie. În cadrul fiecărei unităţi de învăţare se respectă aceleaşi regului de prezentare în pagină. Fiecare unitate de învăţare începe cu prezentarea obiectivelor specifice derivate din obiectivele generale ale modulului._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR INTRODUCERE Prezentarea modulului Modulul „Economia investiţiilor” face parte dintre disciplinele de specialitate de pregătire a studenţilor care urmează să lucreze în domenii asociate administrării afacerilor. teste de autoevaluare şi lucrară de verificare care vor fi notate de către tutore şi a căror poziţie este indicată în cuprins. cât şi cele de ordin practic necesare profesioniştilor din domeniu.

ci şi ca înrâurire formativa pe care obiectivele sale o exercita asupra studenţilor. riscul şi rentabilitatea activelor. să abordez problemele enunţate în această lucrare prin prisma conceptului de educatie integrala. Înnoirea pedagogiei ca ştiinta. Domnului Profesor universitar doctor Viorel Cornescu. precum şi metodologiile de evaluare a proiectelor de investiţii. a metodologiei instruirii. Am încercat. impune regândirea modului de predare a conceptelor de bază cu care operează această disciplină. pornind de la ideea că disciplina de economia investiţiilor nu poate fi studiată numai pe baza instrumentelor didactice clasice. în încercarea unei mai bune receptări a acestora de către studenţi. modul de alocare a capitalului. Pentru identificarea corectă a expeditorului acestea trebuie să conţină numele complet al cursantului. respectiv. în intenţia ancorării în realitate. Doamnei Decan Profesor universitar doctor Magdalena Platis şi Doamnei Profesor universitar doctor Elena Druică. 2. 5 . a evaluării finale vor fi stabilite de către tutore. ca şi numărul unităţii de învăţare din care face parte. Modulul prezintă într-o manieră sintetizată aspectele fundamentale referitoare la noţiunea de investiţii. în particular. 3. 4 şi 8. email etc. astfel. Se consideră a fi obligatorii lucrările nr. acela de a fi de ajutor studenţilor de la cursurile de învăţămînt la distanţă. denumirea cursului/modulului. atât de necesara omului modern pe tot parcursul vieţii. Ponderile evaluării continue şi. pentru ajutorul şi susţinerea permanentă în activitatea didactică şi de cercetare ştiinţifică din cadrul facultăţii. Argumente pentru alegerea modulului Lucrarea de faţă a fost concepută cu intenţia de a face cât mai accesibilă studenţilor informaţia legată de acest domeniu important şi mereu actual. precum şi a strategiilor didactice. conceptul de valoare în timp a banilor.). a cursanţilor acestui modul. cursanţilor în calitate de subiect educaţional. Evaluarea finală se face prin examen. Lucrările de verificare trebuie transmise tutorelui prin metoda stabilită de comun acord (poştă. într-un mod cât mai practic. Cu speranţa că scopul acestui modul va fi atins._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Fiecare unitate de învăţare conţine o Lucrare de verificare amplasată la sfârşitul unităţii care constituie evaluarea continuă. autorul ţine să mulţumească conducerii facultăţii.

..... 1............ noţiunea se referă în general la avuţia financiară......................... 19 1...... în economie................................ . totodată... 1 După studiul acestei unităţi de învăţare veţi reuşi să: .......................identificaţi diferenţa dintre conceptul de capital şi cel de investiţie........................ 11 1... teoria economică clasică defineşte capitalul drept unul din cei trei factori de producţie.............. adică diferenţa dintre valoarea activelor firmei şi datoriile sale totale.4 Investiţiile în teoria economică.......... ..................explicaţi funcţia de investiţii................... 6 1... finanţe sau contabilitate o seamă de înţelesuri....... 18 1......................... 22 Obiectivele unităţii de învăţare nr..................categorisiţi pe baza mai multor criterii tipurile de investiţii.........1 Capital şi investiţie... o distincţie între investiţii şi capital............. În finanţe şi contabilitate............................ Patrimoniul unei entităţi economice poate fi exprimat pe baza dublei reprezentări contabile astfel: 6 ..._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Unitatea de învă are nr........................ În schimb............................5 Răspunsuri la Testele de autoevaluare .............3 Clasificarea investiţiilor .................................. 13 1..........1 Capital şi investiţie Întreprinderea oricărui studiu teoretic asupra investiţiilor nu poate fi concepută fără a face o legătură şi.................... Capitalul ca factor de producţie Capitalul este un ansamblu de bunuri reproductibile obţinute din combinarea primară a factorilor de producţie (natura şi munca) care permite fie obţinerea unui venit......2 Factorii determinanţi ai investiţiilor...... alături de pământ şi de forţa de muncă..7 Bibliografie pentru Unitatea 1 ......... în special la aceea utilizată în scopul începerii sau desfăşurării unei afaceri..................... veniturile. ....... 1 CONCEPTUL DE INVESTIŢII CUPRINS Obiectivele unităţii de învăţare nr......... 6 1........6 Lucrare de verificare Unitatea 1.................. 1 ... consumul)........... fie creşterea productivităţii muncii umane..... 8 1... El reprezintă un stoc prin opoziţie cu fluxurile (dintre care pot fi date ca exemplu: producţia.....................definiţi noţiunea de investiţie................... Noţiunea de capital are în economie..........

Pentru a investi este necesar să fie produse bunuri care nu sunt destinate consumului imediat. echipamente şi utilaje). obligaţiuni).1. Pe de cealaltă parte. Fluxul de investiţii poate fi calculat pentru o perioadă de timp ca fiind diferenţa dintre stocul de capital la sfârşitul perioadei şi stocul de capital de la începutul perioadei: It = Kt . După cum remarca economistul britanic J. b) În sens larg. termenului de investiţie îi pot fi asociate mai multe înţelesuri: a) În sens restrâns. capitalul constă în acţiuni. ca o schimbare survenită în stocul de capital de-a lungul unei perioade de timp. investiţiile reprezintă achiziţionarea de către o întreprindere de bunuri de producţie în vederea exploatării şi degajarea unui venit pe baza unei creşteri a capacităţii de producţie. deci. iar Kt-1 este stocul de capital la sfârşitul perioadei t-1 (adică la începutul perioadei t). Investiţia este diferenţa de stoc de capital 7 . activele totale ale firmei. efecte comerciale. spre deosebire de capital. reprezentând. capitalul semnifică fondurile băneşti utilizate pentru finanţarea activelor firmei. care semnifică obţinerea unui capital sporit. investiţiile sunt definite drept achiziţionarea de capital în vederea obţinerii sau consumului viitor de venit.1 Dubla reprezentare patrimonială a capitalului unei firme Capitalul reprezintă.Kt-1 unde Kt este stocul de capital la sfârşitul perioadei t. a economisi implică a nu consuma sau cheltui întregul venit pentru achiziţionarea în prezent de bunuri şi servicii.M. un flux. În fapt. aici fiind incluse activele fizice (terenuri. ci producerii altor bunuri. datorii pe termen scurt şi lung. Legat de noţiunea capital apare noţiunea de acumulare de capital (sau direct spus investiţie). obligaţiuni. ca factori de producţie. pe de-o parte._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR UTILIZĂRI RESURSE CAPITAL PROPRIU CAPITAL FIX (Active fixe) CAPITAL CIRCULANT (Active circulante) CAPITAL ÎMPRUMUTAT Fig. ca şi active reprezentând drepturi de creanţă sau proprietate (creanţe clienţi. acţiuni. clădiri. Keynes. înţelegând prin aceasta toate activele tangibile şi intangibile. În acest sens. aşadar. Investiţia apare. în timp ce a investi se referă la a consuma sau a cheltui venitul sau o parte din acesta pentru a cumpăra bunuri destinate producţiei de alte bunuri.

Formarea capitalului fix net intern se referă la investiţiile fixe brute din care s-a scăzut deprecierea (ele asigură sporirea capitalului fix. d) În sensul contabilităţii naţionale. Pierre Masse. investiţia este sinonimă cu noţiunea de plasament. adică numai în scopul formării de capital fix (producţia de bunuri de capital sau creşterea stocului acestora). interpreta investiţia ca pe "o renunţare la o satisfacţie imediată şi sigură. Se folosesc. într-o anumită ţară. în acest sens. Concluzionând. Reputatul specialist în domeniu. Prin urmare s-au adăugat cuvintele: brut. investiţia reprezintă o alocare în prezent a unor fonduri de investiţii în vederea obţinerii unor fluxuri monetare viitoare (cash-flowuri) care să recompenseze investitorul (1) pentru perioada de timp în care se privează de folosirea acestor fonduri. putem defini investiţiile drept totalitatea cheltuielilor ce determină acumularea de capital pe baza creării. Noţiunea de investiţie în sens economic se referă la plasarea resurselor monetare în scopul creării de bunuri sau active în sectoarele productive/de servicii ale economiei. Spre deosebire de bunurile de consum. modernizării sau înlocuirii de active fixe în scopul obţinerii unor fluxuri monetare viitoare. ele contribuie la crearea de noi bunuri indiferent dacă acestea sunt de consum final sau tot de capital. Investiţiile fixe sunt rareori exprimate la valoarea netă datorită problemelor care apar în contabilizarea retragerilor de capital şi a uzurii. Formarea capitalului fix brut intern reprezintă noile investiţii în active fixe. Această definiţie priveşte toate tipurile de investiţii. adică a capacităţii productive). deoarece nu include stocurile. bunurile de capital nu satisfac în mod direct nevoile umane. fix. intern. 8 . Conform economistului Frank Reilly. investiţiile presupun reînnoirea echipamentelor şi creşterea adusă de către acestea patrimoniului unui agent economic în decursul unei perioade. deoarece se produce pe plan intern._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR c) Într-un sens particular şi familiar. Se numeşte formarea capitalului deoarece face diferenţa între investiţiile fizice (reale) şi cele financiare. în schimbul unei speranţe al cărei suport sunt tocmai resursele investite" sau mai pe scurt "o cheltuială certă pentru un viitor incert". deoarece este înaintea deprecierii. (2) pentru rata de inflaţie estimată şi (3) pentru incertitudinea pe care o implică obţinerea viitoarelor fluxuri de fonduri. conceptele de formare brută şi formare netă de capital pentru a surprinde efectul anual de acumulare a bunurilor de capital. de punere în rezervă a monedei sau a unui bun de consum durabil în vederea unei revânzări sau a unui consum ulterior.

Test de autoevaluare 1. 9 . Alegeţi varianta corectă a următorului enunţ: În sens restrâns.1 Pe baza unei expuneri de 400 de cuvinte faceţi distincţia între noţiunea de capital şi cea de investiţie luând în considerare diferitele modalităţi de acumulare a capitalului de-a lungul evoluţiei societăţii umane. Diferenţiaţi conceptul de formare a capitalului fix brut intern de cel de formare a capitalului fix net intern folosind spaţiul liber de mai jos 2._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Tema de reflecţie 1. Diferenţiaţi conceptul de formare a capitalului fix brut intern de cel de formare a capitalului fix net intern folosind spaţiul liber de jos 1. o punere în rezervă a monedei sau a unui bun de consum durabil în vederea unei revânzări sau a unui consum ulterior.1 1. investiţiile reprezintă: a) reînnoirea echipamentelor şi creşterea adusă de către acestea patrimoniului unui agent economic în decursul unei perioade. b) un plasament. c) achiziţionarea de către o întreprindere de bunuri de producţie în vederea exploatării şi degajarea unui venit pe baza unei creşteri a capacităţii de producţie.

îmbunătăţirea calităţii produselor). comportamentul investiţional al firmelor ce urmăresc obţinerea de profituri ridicate. se apelează la credit. politica bugetară (subvenţionarea anumitor ramuri economice sau proiecte investiţionale)._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 1. având un caracter conjunctural. în condiţiile existente la un moment dat. întrucât. costul predominant este dobânda. utilizarea acestuia pe următoarele destinaţii: consum. Un caracter aparte îl au măsurile de politică economică care pot fi încadrate atât la elementul de costuri. în general. Ca elemente care influenţează costurie pot fi evidenţiate şi cheltuielile necesare introducerii progresului tehnic (apariţia unor tehnologii moderne. investiţiile depind de veniturile ce vor fi obţinute din activitatea economică de ansamblu. economii şi investiţii. 10 . Costurile Veniturile. Previziunile economice După cum afirmam anterior. Astfel. preîntâmpinând scăderea ritmului investiţiilor şi fluctuaţiile majore în activitatea economică. deoarece există un anumit grad de incertitudine asupra faptului că veniturile ce vor fi obţinute din respectiva investiţie vor depăşi costurile acesteia. ceea ce determină obţinerea de venituri suplimentare. fluctuaţiile producţiei fiind factorul cel mai important care influenţează modificarea nivelului investiţiilor pe parcursul unui ciclu economic. într-o formă simplificată. investiţiile depind în mod direct de aşteptările şi previziunile referitoare la evenimentele viitoare. deducerile fiscale). prin urmare. dimpotrivă. Veniturile Studiul la nivel macroeconomic al venitului arată. Dacă se estimează o degradare viitoare a conjuncturii economice dintr-o anumită ţară. cât şi la previziuni economice. Altfel spus. Astfel. politica fiscală (mărimea impozitelor şi taxelor. nivelul producţiei determină volumul vânzărilor. investiţiile reprezintă un risc asumat pentru viitor. Dacă. precum şi reglementările fiscale ce influenţează costul investiţiilor şi.2 Factorii determinanţi ai investiţiilor Economiştii americani Paul Samuelson şi William Nordhaus au evidenţiat în studiile lor principalii factori care influenţează nivelul investiţiilor. investitorii vor avea reţineri în a investi în ţara respectivă. ameliorarea metodelor de producţie. investiţiile realizate contribuie la creşterea volumului vânzărilor. în consecinţă. investitorii întrevăd posibilitatea unei revigorări a activităţii în viitorul apropiat. rata dobânzii şi agregatele monetare). costurile şi previziunile economice influenţează nivelul investiţiilor Acestea sunt legate de modul în care investitorii îşi obţin fondurile necesare cumpărării bunurilor de capital şi. ei vor demara planurile pentru creşterea capacităţilor de producţie. Aici se înscriu: politica monetară (cu instrumentele sale. având un caracter structural prin orientarea fluxurilor de capitaluri către acele sectoare care asigură creşterea economică.

investiţii necorporale (cheltuielile cu cercetarea-dezvoltarea. de capital şi de desfacere. cheltuielile de sănătate.) şi investiţii financiare (titluri de participare). mărcile. urmare a unor corecţii neesenţiale în tehnologia de fabricaţie. cu un risc considerabil. strategice. privind crearea unei filiale în străinătate. de dezvoltare a unor secţii. b) după riscul pe care îl prezintă există: de înlocuire a echipamentului complet uzat. cheltuielile de publicitate etc._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Tema de reflecţie 1. cu un risc foarte scăzut deoarece nu presupune modificări ale tehnologiei de fabricaţie. de modernizare a echipamentului existent în funcţiune. 1. costurile şi previziunile influenţează investiţiile din diferite domenii de activitate ale economiei naţionale.2 Comentaţi în 400 de cuvinte modul în care veniturile. uzine. 11 Criteriile de clasificare variază cu implicaţiile de ordin practic . fuzionarea cu altă societate comercială etc. fabrici noi care presupun un risc mai mare datorat nevoii de expansiune a pieţelor de aprovizionare.3 Clasificarea investiţiilor Principalele criterii metodologice de delimitare şi grupare a diferitelor tipuri de investiţii sunt: a) după natura lor există: investiţii corporale (activul imobilizat – în special mijloacele fixe şi activul circulant – stocurile şi creanţele). brevetele. cu un risc redus. a forţei de muncă. anume: formarea personalului. cheltuielile cu capitalul uman.

cheltuieli cu mijloacele fixe. Maria Dimitriu Caracotă. Instrumente ale pieţei monetare (bonurile de tezaur. Investiţii în titluri de proprietate (acţiunile comune. ci pe pieţe specifice) . opţiunile) .instrumente de trezorerie. 7. investiţiile pot fi departajate în două clase mari: investiţii în active financiare (banii şi titlurile de valoare ca acţiunile şi obligaţiunile) şi investiţii în active reale (uzine. fabrici. d) după structura cheltuielilor investiţionale se evidenţiază: investiţii în active fixe (grupate în: cheltuieli cu achiziţia şi amenajarea terenului. obişnuite. animale şi plantaţii. Investiţii cu grad scăzut de lichiditate (obiecte de artă. cheltuieli de montaj/instalare ş. adică ordinare. certificatele de depozit. maşini. 4. reglare şi de calcul. titlurile financiare ale unor agenţii guvernamentale. clădiri în scopul obşinerii unui profit în viitor prin revânzare sau prin închiriere) . unelte. După aprecierile prof. echipamente şi instalaţii. mijloace de transport. 5. construcţii speciale. e) după tipul de resurse alocate: investiţii private (investitorii sunt persoane fizice/juridice) şi investiţii publice (investitorul este guvernul sau instituţiile publice ale statului). 3. acţiunile preferenţiale. active corporale mobile neregăsite în capitolele anterioare. aparate şi instalaţii de măsurare. obligaţiunile municipale pe termen scurt) . titlurile financiare cu venit fix pe pieţele de capital . obligaţiunile municipale. mobilier şi aparatură birotică. Investiţii în valori imobiliare (investiţii în terenuri. care nu se tranzacţionează pe pieţele financiare. univ. control. dispozitive. f) după localizarea (rezidenţa) investitorului: investiţii autohtone (persoane fizice/juridice române) şi investiţii străine. eurobond-urile). terenuri. investiţiile în active se pot clasifica în următoarele mari categorii: 1. În mod global. 6. clădiri şi alte construcţii). 2. obligaţiunile companiilor) . Investiţii internaţionale (obligaţiunile străine. 12 Principalele clase de investiţii sunt investiţiile în active financiare şi investiţiile în active reale . Investiţii cu venit fix (conturile de economii. cheltuieli preliminare şi cheltuieli cu fondul de rulment (capitalul de lucru).a. utilaje şi instalaţii de lucru. dr. Investiţiile materializate în mijloace fixe se clasifică având în vedere gruparea lor în contabilitate astfel: clădiri._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR c) din punct de vedere al relaţiilor ce se stabilesc între beneficiarul proiectului şi investitor există: investiţii directe (agentul finanţator străin are şi posibilitatea de control şi de a lua decizii referitoare la proiect) şi investiţii de portofoliu (un plasament pur financiar fără alte implicaţii asupra proiectului). Titluri de valoare derivate (contractele de livrare la termen futures şi forward .). acţiunile convertibile în obligaţiuni) . antichităţi etc.

1953) şi Trygve Haavelmo (1960) este practic imposibil să fii de acord ca pe baza teoriei productivităţii marginale să se determine nivelul „optim” al capitalului. strategice sau de modernizare. Eliminaţi varianta greşită a următorului enunţ: În mod global. el trebuie considerat drept investiţie. care asocia rata dobânzii unui stoc (K). necorporale şi financiare. b) investiţii în titluri de proprietate. de înlocuire. Abordarea de tip stoc-flux Studiile economistului suedez Knut Wicksell (în anii 1898._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 1. care explica determinarea ratei de dobândă pe baza unor fluxuri (I).Fisher şi Şcoala Austriacă. b) private şi publice. 2. Haavelmo sa afirme că: „Cererea de investiţii nu poate deriva pur şi simplu din cererea de capital”. Astfel.4 Investiţiile în teoria economică Prezentarea care urmează nu îşi propune altceva decât o selectare a câtorva dintre teoriile economice mai importante referitoare la investiţii.2 1. Alegeţi varianta corectă a următorului enunţ: După riscul pe care îl prezintă. Dintre teoriile mai importante se poate evidenţia aceea a lui Irving Fisher exprimată în lucrările sale „Natura capitalului şi a venitului” (1906) şi „Rata dobânzii” (1907). c) corporale. Abba Lerner (1944. După cum au exprimat în cercetările lor ulterioare şi economiştii Fr. pentru ca apoi cu ajutorul teoriei eficienţei marginale a investiţiilor să se evalueze nivelul optim al investiţiilor fără ca prin aceasta să elimine complet conceptul de flux de investiţii. c) investiţii în fondul de rulment. d) directe şi de portofoliu. Aceasta din urmă statua faptul că decizia de investiţii a unei firme este o problemă de ordin intertemporal. Hayek (1941). „stocul” de capital K nu există. investiţiile pot fi: a) de dezvoltare. 1. investiţiile în active se pot clasifica în următoarele mari categorii: a) investiţii cu venit fix. Dilema a apărut din faptul că nu putea fi combinată gândirea exprimată de I. ca şi expunerea sa binecunoscută „Teoria dobânzii” (1930). de asemenea. d) titluri de valoare derivate. Aceasta l-a făcut pe economistul norvegian T. 13 . trecându-se apoi la evidenţierea curbei investiţiilor şi a funcţiei care o determină. existenţa unei dileme privind abordarea de tip stoc-flux în teoria capitalului şi a investiţiilor. 1901) au evidenţiat. considerând că întreg capitalul este capital circulant. cu teoria neoclasică a lui Clark. cu alte cuvinte că tot capitalul este consumat în cadrul procesului de producţie.

care reliefează componentele cererii sau Conceptul de eficienţă marginală a investiţiilor 14 . Keynes evidenţiază în studiul cererii agregate rolul esenţial al consumului (notat C de la consumption în lb. adică o funcţie a modificărilor dorite a stocului de capital în perioadele anterioare până la atingerea stocului optim de capital. redat de ecuaţiile: Y = C + S. iar evidenţierea lor ca efect se datorează faptului că fiecare este determinat de multiple variabile economice. Presupunând un număr infinit de proiecte de investiţii disponibile.). Venitul disponibil (notat Y de la yield – engl. aceasta a condus la argumentarea faptului că firmele vor investi până când eficienţa marginală a investiţiilor lor va egala rata dobânzii. confruntânduse cu o rată dată a dobânzii. Hayek şi T. În scopul exprimării acestor agregate macroeconomice se utilizează un model simplificat (din care lipsesc influenţele sectorului guvernamental – G şi ale schimbului cu exteriorul – X).Keynes (1936) propunea o funcţie de investiţii de forma I = I0 + I(r) unde legătura dintre investiţii şi rata dobânzii se baza pe o interpretare oarecum intuitivă. M. economiilor (notate S de la savings) şi investiţiilor (notate I de la investments) în cadrul unei economii. în teoria economistului Dale W. Investiţiile (I) depind la rândul lor de consum (C) şi economii (S).) realizat de agenţii economici are ca primă destinaţie consumul C. Haavelmo. Ca urmare. a dobânzii şi a banilor”. depinzând deopotrivă de consum şi de venitul disponibil. El a explicat că numai o fracţiune (f0) din bunurile de capital cerute pentru perioada curentă sunt livrate în această perioadă curentă. Economiile (S) reprezintă partea de venit disponibil neconsumată în prezent şi destinată susţinerii consumului viitor. o altă fracţiune (f1) fiind livrată în perioada următoare. investiţia actuală la un moment de timp t este suma proporţională a investiţiilor dorite anterior.M. Atât consumul. În consecinţă. J. trebuia ales proiectul a cărei rată internă de rentabilitate depăşeşte rata dobânzii. o alta (f2) în următoarea perioadă şi aşa mai departe. după cum au argumentat Fr. În a sa „Teorie generală a folosirii mâinii de lucru. J. 1967. Acesta este orientat spre satisfacerea în mod direct a nevoilor solvabile prezente prin cumpărarea de bunuri şi servicii. erau văzute ca o ajustare a nivelului de capital existent la un moment dat până la atingerea unui nivel optim al capitalului. Jorgensen (1963. cât şi investiţiile apar în dubla ipostază de cauză şi efect ale activităţii economice. 1971) investiţiile sunt instantanee. care semnifică alocarea venitului Y = C + I. cu cât consumul este mai mare cu atât economiile sunt mai reduse şi invers. Se presupunea că firmele ordonau diferitele lor proiecte de investiţii pe baza ratei lor interne de rentabilitate (numită şi „eficienţa marginală a investiţiilor”). engl. La baza reflectării lor drept cauză se află impactul pe care amândouă le au asupra nivelului activităţii economice._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Dacă investiţiile. La un nivel dat al venitului disponibil.

i = rata dobânzii b = coeficient ce arată că investiţia I este invers proporţională cu i Ştiind că: Y = C + I .fie venitul actual este mai mare decât consumul sau dorinţa de consum (Y > C). Cunoscând că Y = C + S. deci Y = (Ca + cY) + S. deci : Y (1 . 15 . stabilind o relaţie la nivel macroeconomic între consum şi venitul global disponibil. eventual.c) = Ā – b × i Prin urmare :  1  Y=   (Ā – b × i)  1− c   1  Cum   = m . atunci: Y = Ca + c × Y + Ia – b × i Cunoscând că Ca + Ia = Ā. Analiza keynesiană privilegiază rolul venitului în determinarea consumului. ca regulă generală şi în medie. c = înclinaţia marginală spre consum (c < 1). adică cu s ∆Y. dar nu în aceeaşi măsură în care creşte venitul. caz în care apare posibilitatea atât de a economisi. Dacă venitul (Y) creşte cu ∆Y. al economisirii şi investirii. unde: Ca = consumul autonom (adică independent de nivelul venitului). .fie venitul actual este mai mic decât consumul (Y < C) şi atunci apare necesitatea efectuării de împrumuturi în scopul supravieţuirii şi. atunci consumul creşte cu c ∆Y. rezultă că: Y = Ā + c × Y – b × i. cât şi de a investi. atunci: Y = m (Ā – b × i)  1− c  unde m = multiplicatorul lui Keynes (multiplicatorul investiţiilor). pot apărea două situaţii: . atunci: S = − Ca + (1 − c) × Y Exprimarea investiţiei agregate (I) în funcţie de rata dobînzii se face cu ajutorul formulei: I = Ia − b × i Ia = investiţia autonomă (adică independentă de nivelul venitului). Astfel. reprezentând cererea autonomă. Cazul este caracteristic economiilor negative. Astfel: C = Ca + c × Y . Se poate spune că dacă venitul (Y) creşte cu ∆Y. să îşi crească economiile pe măsură ce venitul lor creşte. atunci economiile (S) cresc cu (1-c) ∆Y. ei sunt dispuşi._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Aceste ecuaţii exprimă faptul că într-o economie aflată la echilibru economiile sunt egale cu investiţiile. Calculul curbei cererii de investiţii Considerând că oamenii nu reacţionează la schimbările ratei dobânzii.

că rata dobânzii ia valorile de 10%.15 0.2 Tabelul de calcul al cererii agregate şi venitului AD E2 300 250 450 750 E1 900 Y Fig.3 Reprezentarea grafică a cererii agregate (AD) în funcţie de venit (Y) i 0. i AD = Ā – b × i Y = m (Ā – b × i) 0. 1.10 = 300 400 – 1000 × 0.15 = 250 3 × 300 = 900 3 × 250 = 750 Fig. 1. 1._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Exemplu Ştiind că cererea autonomă Ā = 400.10 0.4 Curba cererii de investiţii în funcţie de rata dobânzii şi venit 16 .10 E1 E2 750 900 Y Fig. coeficientul b = 1000 şi înclinaţia marginală spre consum c = 2/3 poate fi reprezentată grafic legătura dintre ratele dobânzii şi nivelul investiţiilor (AD este cererea agregată). respectiv 15%.15 400 – 1000 × 0.

CFt = fluxurile de numerar obţinute din investiţie. Acest demers îşi găseşte finalitatea în formularea funcţiei de investiţii. n = durata de viaţă economică a proiectului. Tema de reflecţie 1.3 Realizaţi un comentariu în 300 de cuvinte referitor la importanţa principalelor teorii economice în studiul investiţiilor. La nivel microeconomic. O creştere a fiscalităţii va frâna investiţiile. o creştere a PIB va duce la o deplasare spre dreapta a curbei cererii de investiţii. ceea ce va duce la deplasarea spre stânga a curbei investiţiilor. t = anul de calcul corespunzător._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Graficul curbei cererii de investiţii este influenţat. deci o amplificare a acestora. acelaşi lucru înregistrându-se şi în cazul în care investitorii devin pesimişti în privinţa situaţiei viitoare a activităţii economice. anume producţia (PIB-ul). Astfel. cum este şi de înţeles de factorii determinanţi ai investiţiilor. 17 . curba cererii de investiţii poate fi trasată prin analizarea proiectelor de investiţii pe baza comparării în timp a beneficiilor acestora. i = costul mediu ponderat al capitalului investit (valoarea medie ponderată a costului capitalului social şi a costului datoriilor). impozitele şi previziunile asupra economiei (aşteptările). a cărei expresie este redată mai jos: Funcţia de investiţii şi componentele sale VAN = ∑ (1 + it)t t =1 n CF unde: VAN = valoarea actualizată netă rezultată din investiţie.

respectiv 20%.3 Să se determine curba cererii de investiţii pe baza următoarelor date: cererea autonomă Ā = 550. 2. a) 18 .1 1. Să se explice graficul. De aceea formarea capitalului fix brut intern reprezintă noile investiţii în active fixe. rata dobânzii ia valorile de 15%._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 1. coeficientul b = 1000 şi înclinaţia marginală spre consum c = ¾. formarea capitalului fix net intern se referă la investiţiile fixe brute din care s-a scăzut deprecierea întrucât ele asigură sporirea capacităţii productive. Spre deosebire de acestea. Investiţiile fixe sunt rareori exprimate la valoarea netă datorită problemelor care apar în contabilizarea retragerilor de capital şi a uzurii. Răspunsuri la testele de autoevaluare Test de autoevaluare 1.

să consume o parte din venit C0 = 70 RON şi să investească restul de 30 RON (C1 = I0 (1+i)).15 E1 E2 140 160 Y Lucrare de verificare Unitatea 1 1.20 550 – 1000 × 0.2 1. a) 2.15 0. 19 . Interpretaţi graficul._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 1. să se determine grafic dreapta de variaţie a consumului viitor (pe ordonată) în funcţie de consumul actual (pe abscisă). să consume tot venitul în perioada prezentă C0. Considerăm că o persoană are un venit disponibil de 100 RON. Evidenţiaţi factorii determinanţi ai investiţiilor. c) Test de autoevaluare 1. Presupunând că persoana are la dispoziţie trei alegeri: a. 2. să investească tot venitul la o rată a dobânzii de 5% pentru un consum în anul viitor (C1 = I0 (1+i)).3 i AD = Ā – b × i Y = m (Ā – b × i) 0. c. Explicaţi modul de determinare a curbei cererii de investiţii 3.15 = 400 550 – 1000 × 0. b.20 = 350 4 × 400 = 1600 3 × 350 = 1400 i 0.20 0.

Dicţionar englez-român de termeni contabili.Y.. Bucureşti. Critères et méthodes. The Dryden Press.. Fundamentals of corporate finance.A. Economie politică. Dimitriu Caracotă M. Ed. Caracotă D. coord. economici şi financiari.._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Bibliografie pentru Unitatea 1 1. Masse P. 3. Fundaţiei PRO. New York. Nordhaus W. Le choix des investissements. Ed. N.. Imprimeria Coresi.. 1999.H.. Dimitriu Caracotă M... 3rd edition. Richard D. 1995. Mărgăritar.. Irwin Inc. Managementul investiţiilor. Ed. RAI. 1991. 20 . Investments analysis and portfolio management. 2004 . Ross St.. Paris. 5.D. 7. 6. Bucureşti. Teora. 2000 . Ed. Westerfield R. Bucureşti. Duncan F. Samuelson P. 2. Reilly F.. Evaluarea investiţiilor de capital. Vasilescu I. Românu I. Bradford J. 3rd edition.. 1998 ... Bucureşti... 1964. Dunod. 4.

...38 2............... Acest concept se bazează pe faptul că este preferabilă plata unei sume de bani astăzi mai degrabă decât la o dată în viitor................30 2.... 2 ... astfel încât....... Potrivit teoriei creşterii economice...... Cum poate fi adevărat acest lucru ? La urma urmei...........2 Elemente fundamentale...................................... pe când peste 5 ani aceşti bani pot valora mai puţin ca putere de cumpărare sau pot să nu fie returnaţi creditorului.....23 2....08 RON......................... orice valoare monetară nominală de astăzi va reprezenta mâine o valoare monetară sporită................... 21 2............................... 2 După studiul acestei unităţi de învăţare veţi reuşi să: ......6 Bibliografie pentru Unitatea 2 ............................... rezultată din posibilitatea de reinvestire în fiecare an cu o eficienţă cel puţin egală cu cea asociată perioadei considerate..........identificaţi modalităţile de determinare a valorii în timp a banilor pornind de la modul de plată a dobânzii.. 21 Noţiunea de valoare în timp a banilor ............._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Unitatea de învă are nr..1 Concept Teoria valorii în timp a banilor se referă la faptul că un leu deţinut astăzi valorează mai mult decât un leu promis a fi plătit într-o perioadă de timp în viitor..... ........................ este posibil ca un leu să fie investit la o rată anuală a dobânzii......3 Determinarea valorii în timp a banilor ........... Valoarea în timp a banilor este un concept de bază în domeniul financiar........ Drept urmare..... 2........................ la sfârşitul anului...39 Obiectivele unităţii de învăţare nr... spre exemplu de 8%.definiţi conceptul de valoare în timp a banilor.... de care poţi beneficia în acest moment..... un leu este un leu! Da........................36 2.................... dar un leu deţinut astăzi poate fi investit la bancă şi valoarea sa va creşte cu timpul.........21 2. Aceasta este înţelesul conceptului de valoare în timp a banilor......4 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ..............diferenţiaţi tipurile de dobândă pe baza unor criterii.....1 Concept ..5 Lucrare de verificare Unitatea 2......... Se poate spune că valoarea viitoare a unui leu este de 1...........08 RON ca urmare a unei rate a dobânzii de 8% şi a unei perioade de timp de un an.......... 2 VALOAREA ÎN TIMP A BANILOR CUPRINS Obiectivele unităţii de învăţare nr.................................................................................. să se acumuleze suma de 1........... .......... 100 RON astăzi sunt un lucru sigur........................................................

Sumele plătite sunt fluxuri de numerar negative.2 Elemente fundamentale A. ipoteci. Diagrama fluxurilor de numerar este o axă a timpului Se trasează o axă a timpului. trimestre. cea care determină. Această translaţie implică utilizarea dobânzii. economii şi plăţi. luni. sunt reprezentate de-a lungul acestei linii fie la începutul. A găsi echivalentul valorii banilor la diferite momente de referinţă implică translaţia valorilor monetare de la diferite perioade în timp către acel moment de referinţă. Modul de construire a unei diagrame a cash-flow-urilor este evidenţiat mai jos. care reprezintă o linie orizontală împărţită în perioade de timp egale cum ar fi: zile. 0 5% -100 100 150 200 250 ? 1 2 3 4 5 Fig. de tipul plăţilor sau încasărilor. fie la sfîrşitul perioadei în care apare. Fiecare flux de numerar. în timp ce sumele încasate sunt fluxuri de numerar pozitive. 3. Ea ajută la vizualizarea problemei şi la a vedea dacă aceasta poate fi rezolvată pe baza metodelor valorii în timp a banilor. Translaţia unei valori monetare de la perioade de timp situate anterior unui moment de referinţă către acel moment se numeşte proces de compunere (sau fructificare).1 Exemplu de diagramă a fluxurilor de numerar Diagramele sunt realizate şi interpretate în funcţie de punctul de vedere al celui interesat: pentru debitor fluxurile de numerar reprezintă exact fluxuri negative (plăţi). dar pentru creditor aceste fluxuri sunt pozitive (încasările sale). semestre sau ani. leasing. valoarea în timp a banilor. Astfel. Diagrama fluxurilor de numerar O diagramă a fluxurilor de numerar este desenul unei probleme financiare care poziţionează toate fluxurile de numerar intrate (încasări) sau ieşite (plăţi) pe axa timpului._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Noţiunea de valoare în timp a banilor este utilizată pentru a putea compara diferitele variante investiţionale şi pentru a rezolva problemele de ordin financiar legate de împrumuturi. 22 . evaluarea tranzacţiilor financiare necesită evaluarea fluxurilor de numerar obţinute la diferite momente de timp. pentru fiecare proces în parte. Translaţia unei valori monetare de la perioade de timp situate posterior unui moment de referinţă către acel moment poartă numele de proces de discontare (sau actualizare). 2.

Momentul 1 este poziţionat la o perioadă de timp şi reprezintă atât sfârşitul perioadei 1. Momentul 2 se află poziţionat la două perioade de timp începând din momentul prezent şi reprezintă atât sfârşitul perioadei 2. Fluxurile de numerar se plasează direct sub numerele reprezentând momentele de timp.d. dobânda exprimată valoric. adică: i= i = D = C = D × 100 . sunt indicate prin semnul întrebării « ? ». – interest). dobânda reprezintă preţul plătit pentru capitalul pus la dispoziţie. Intervalul de la 0 la 1 reprezintă perioada 1.a. ş. acest lucru va fi arătat numai la nivelul primei perioade pe axa temporală. Dobănda este preţul capitalului împrumutat Dobânda se exprimă valoric sub forma unei sume de bani. perioadele de timp considerate sunt exprimate în ani. cât şi începutul perioadei 2. Cunoscându-se rata dobânzii. B. Pe scurt. Dobânda simplă Dobânda simplă este suma obţinută prin aplicarea ratei de dobândă la suma iniţial investită. Ea se calculează ca procent din valoarea nominală a capitalului împrumutat – rata dobânzii. Dacă rata dobânzii este constantă. unde: C rata dobânzii (din lb. iar ratele dobânzilor aplicabile pe perioada respectivă sunt plasate deasupra axei temporale. reprezentată în general printr-o rată anuală._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Momentul 0 este astăzi.m. Rata dobânzii indică astfel preţul necesar a fi plătit pentru un împrumut corespunzând unei valori de 100 unităţi monetare. Dobânda Dobânda este preţul plătit de către un agent economic cu necesităţi de finanţare (debitor) pentru capitalul împrumutat de la un agent economic care dispune de capacităţi de finanţare (creditor). altfel spus dobânda nu este reinvestită. vom prezenta modificările respective acolo unde ele au loc pe axa temporală. engl. capitalul investit. între momentele de timp. pe o perioadă de un an. Dacă nu se specifică altfel. Intervalul de la 1 la 2 reprezintă perioada 2. dobânda simplă cuvenită se calculează după formula : 23 . pe care încercâm să le găsim cu ajutorul analizei. Fluxurile de numerar necunoscute. atunci când valoarea ratei se schimbă. adică momentul prezent. cât şi începutul perioadei 3. Dobânda acumulată anterior nu este folosită în calcule pentru perioadele următoare.

obţinută pe baza aplicării dobânzii simple. în luni .500 RON.000 + 500) × 0. în zile .87 Dobânda compusă ia în calcul dobânda din perioadele anterioare Fig.25 RON.05 = 525 RON Dobânda în anul 3 = (10.000 RON pentru 30 de ani utilizând o rată anuală de dobândă de 12% se obţin la sfârşitul perioadei: Tipul de dobândă Suma iniţială plus dobânda (RON) Dobânda simplă 46.500 RON. Dobânda totală pentru trei ani este 500 + 525 + 551.000 RON pentru 3 ani la o rată anuală a dobânzii de 5% compusă anual. atunci D = C ×  i ×  n = 10. La o investiţie iniţială de 10. cu valoarea de 1.000. Procedeul de compunere a dobânzii are un efect extraordinar asupra acumulării bogăţiei. b) Dacă se împrumută 10. 360 12 Exemple: a) Dacă se împrumută 10.576.000 × 0. Dobânda câştigată în fiecare perioadă este adăugată la suma iniţială investită pentru a deveni noua sumă împrumutată pe perioada următoare.2 Tabel referitor la efectul compunerii dobânzii 24 .000 ×  0.05 = 500 RON Dobânda în anul 2 = (10.33 RON. atunci: Dobânda în anul 1 = 10.109. Prin compararea valorii de 1.22 Dobânda compusă trimestrial 347. 3. se constată diferenţa majoră între cele două tipuri de dobândă. obţinută pe baza considerării dobânzii compuse.25 RON.25 RON.576. Dobânda compusă Dobânda compusă este suma rezultată prin aplicarea ratei dobânzii asupra sumei iniţial investită plus dobânda acumulată în perioadele anterioare.000 ×  0.00 Dobânda compusă anual 299.000 RON pentru 60 de zile la o rată anuală a dobânzii de 5% (presupunând că există 360 zile pe an). atunci D = 10.05 = 551.05 × 3 = 1.599.500 + 525) × 0. Dobânda compusă poate fi văzută ca o serie succesivă de contracte de dobândă simplă.05 ×  60/360 = 83._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR unde: D i n D = C×i×n = = = dobânda simplă rata dobânzii pentru o singură perioadă (în %) x zile y luni numărul de perioade de timp. Exemplu: Dacă se împrumută 10. efect arătat şi în tabelul de mai jos.000 RON pentru 3 ani la o rată anuală a dobânzii de 5%.25= 1.

fiind definită ca rata de schimb dintre valoarea unei valute astăzi şi valoarea aceleiaşi valute în viitor. conform analizei lui Fisher. ca expresie a echilibrului monetar (mai poartă numele şi de rata monetară a dobânzii) Această rată a dobânzii este legată. Formula matematică de calcul a dobânzii compuse porneşte de la calculul sumei totale obţinute la sfârşitul perioadei de compunere (ST): ST = C(1 + i)n Deci: D = ST − C = C(1 + i)n − C = C[(1 + i)n − 1] Dobânda nominală şi dobânda reală Contribuţia “celui mai mare economist al Americii” Irwing Fisher (1867-1947) la dezvoltarea teoriei dobânzii este reflectată şi în importanţa acordată aprecierii diferite a dobânzii nominale (de piaţă) faţă de dobânda reală. Ea reprezintă deci randamentul fondurilor împrumutate exprimat în bunuri şi servicii. Rata reală a dobânzii (rdr) este fundamental legată de schimbul unor cantităţi echivalente de bunuri fizice ori servicii sau. aceasta la rândul său fiind determinată de înclinaţia spre economisire a populaţiei şi nivelul tehnologiilor. rata nominală a dobânzii (rdn) include inflaţia estimată (ri). Rata nominală a dobânzii este rata care apare tipărită în publicaţiile financiare şi monetare. putem obţine rata nominală a dobânzii ca având formula: rdn = ri + rdr + (ri × rdr) 25 Relaţia dintre dobânda nominală şi dobânda reală este relaţia lui Fisher . mai general spus. În schimb. rata nominală a dobânzii şi rata anticipată (estimată) a inflaţiei. fiind valabilă atât din punct de vedere al creditorilor – care urmăresc obţinerea unei rate nominale a dobânzii care să permită acoperirea eventualelor pierderi provocate de inflaţie şi obţinerea unei rate reale a dobânzii pozitivă. celelalte variabile rămânând neschimbate. Efectuând calculele. să corespundă unei rate reale a dobânzii. iar rata anticipată a inflaţiei este ri. după scăderea ratei inflaţiei. Rata reală a dobânzii. a unei puteri de cumpărare echivalente._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Se poate aprecia că dobânda compusă are un efect cu atât mai mare cu cât perioada de compunere în timp creşte şi cu cât rata dobânzii creşte. Presupunând că rata reală a dobânzii este rdr. depinde de productivitatea marginală a capitalului fizic. atunci rata nominală a dobânzii rdn se calculează cu formula : (1 + rdn) = (1 + rdr) (1 + ri) Relaţia exprimă legătura existentă între rata reală a dobânzii. de schimbul unor sume de bani. în fapt. cât şi pentru debitori – care sunt dispuşi să plătească o rată nominală a dobânzii care.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR În general. când dobânda se compune cu o frecvenţă mai mare decât o dată pe an (m > 1). Formula de calcul este: rdn m rata nominală a dobânzii (se exprimă întotdeauna anual) numărul de perioade de compunere pe an. rata nominală a dobânzii este: rdn = Rata periodica × m = 0. trimestrială. dacă aceasta percepe o dobândă de 3% trimestrial. Rata periodică este rata de dobândă calculată pentru fiecare perioadă considerată. zilnică sau orice alt interval de timp stabilit anterior (mai puţin de un an). Rata periodica a dobanzii = k = rdn = m = Dacă plata dobânzii se face doar o dată pe an. Exemplu: Să se calculeze rata nominală a dobânzii la un credit de consum oferit de o bancă. iar în acest caz rata periodică a dobânzii este egală cu rata nominală. rata periodică a dobânzii este mai mică decât rata nominală. Din ipoteză reiese că rata periodică a dobânzii (rata trimestrială) este de 3%. Rata periodică a dobânzii În evidenţierea tipurilor de dobândă de mai sus s-a pornit de la ipoteza unor perioade de compunere în timp echivalente anilor. atunci m = 1. termenul ri×rdr are valori foarte mici putând fi neglijat. lunară. rata nominală a dobânzii este egală cu rata reală a dobânzii plus rata anticipată a inflaţiei. Rata reală a dobânzii rezultă din expresia iniţială: rdr = 1 + rdn −1 1 + ri sau rdr = rdn − ri 1 + ri Rata reală a dobânzii este dificil de măsurat deoarece rata previzibilă a inflaţiei nu poate fi comensurată cu certitudine. iar numărul de perioade m = 4 (sunt 4 trimestre pe an). Această perioadă poate fi una semestrială. când rata inflaţiei se situează sub valoarea de 10%. astfel că relaţia devine: rdn = ri + rdr Altfel spus.03 × 4 = 12% 26 . În consecinţă. În celelalte cazuri. Pentru perioade de compunere mai mici de un an se utilizează în calcule un alt tip de dobândă. relaţie denumită “ecuaţia lui Fisher”.

între altele. Dobânda fixă şi dobânda variabilă Dobânda fixă este suma obţinută prin aplicarea aceleiaşi rate de dobândă pe toată durata împrumutului/investiţiei. Prin urmare. şi de perioadele diferite de compunere a dobânzii.03)4 – 1 = 1. Astfel. Pentru a face o comparaţie corectă între două rate de dobândă. şi diferenţa între rata nominală şi cea efectivă creşte. Dobânda variabilă reprezintă suma rezultată din aplicarea unei rate a dobânzii ce este dependentă de o rată de referinţă. reprezentată de rata anuală efectivă a dobânzii._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Rata efectivă anuală a dobânzii Specificul diverselor tipuri de investiţii este evidenţiat. această comparaţie trebuie să se facă pe o bază comună. dobânda la conturile bancare se plăteşte lunar.5509%. Este cazul majorităţii împrumuturilor obligatare. ca rata nominală compusă de un anumit număr de ori pe parcursul unui an”. majoritatea obligaţiunilor au dobânda semestrială. Rata efectivă anuală a dobânzii este „acea rată anuală de dobândă care pe baza dobânzii simple produce aceeaşi sumă de dobândă. Pentru a face conversia de la rata nominală la rata efectivă se foloseşte formula: r   REA =  1 + dn  − 1 m  Exemplu: m Presupunând că trebuie făcută o alegere între un împrumut pe baza utilizării unei cărţi de credit la care se percepe o rată de dobândă de 1% lunar sau unul pe baza unui credit bancar cu o rată de 12% trimestrial.125509 = 12.6825% Pentru împrumutul prin credit bancar se obţine: REA = (1+0.01)12 – 1 = 1.126825 = 12. Întrucât investitorii trebuie să facă o comparaţie între diversele tipuri de investiţii şi pe baza rentabilităţii obţinute. 27 . în cazul în care se utilizează perioade diferite de compunere. împrumutul pe baza cărţii de credit este mai costisitor decât împrumutul pe baza creditului bancar. Rata efectivă anuală a dobânzii depinde de rata periodică Rata efectivă anuală a dobânzii (REA) va fi întotdeauna mai mare decât rata nominală atunci când dobânda se compune mai mult de o dată pe an.126825 – 1 = 0. iar în cazul acţiunilor dividendele se plătesc trimestrial.125509 – 1 = 0. Pe măsură ce numărul de perioade de compunere creşte. trebuie mai întâi să fie convertite amândouă ratele nominale ale dobânzii în ratele lor efective echivalente astfel încât efectele compunerii să fie vizibile. pe care din cele două modalităţi de finanţare aţi alege-o ? Pentru împrumutul pe carte de credit se obţine: REA = (1+0.

de exemplu. Exemplu : Modul de plată a dobânzii este elementul de bază în calculul valorii în timp a banilor Dacă se împrumută 1. ceea ce antrenează scăderea producţiei şi poate duce. Modul de plată a dobânzii Modul în care se realizează plata dobânzii este una din cheile majore de rezolvare a problemelor de calcul a valorii în timp a banilor. atunci trebuie împărţită rata dobânzii la m = numărul de perioade de compunere pe an = 4 (numărul de trimestre pe an) pentru a obţine rata de dobândă pe perioadă (rata periodică). Numărul de perioade de compunere Variabila n din formulele utilizate la calculul valorii în timp a banilor reprezintă numărul de perioade. trebuie multiplicat numărul de ani cu m = 4 (numărul de trimestre) pentru a obţine numărul total de perioade (n = 8)._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Ca rată de referinţă poate fi. deciziile investiţionale sunt inhibate. C. De asemenea. ROBOR (Romanian Interbank Offered Rate) în România – adică rata dobânzii pe piaţa interbancară rezultată ca medie a ratelor de dobîndă pe care băncile şi le oferă reciproc pentru depozitele atrase pe termen scurt. Inflaţia este o componentă importantă în rata dobânzii. acest tip de dobândă variază şi în funcţie de bonitatea împrumutatului (debitorului). Rata de dobândă şi numărul de perioade sunt elemente ce trebuie ajustate concomitent pentru a putea reflecta corect numărul de perioade de compunere pe an înainte de a le utiliza în formulele valorii în timp a banilor. d) alte tipuri (continue etc. b) serii de plăţi egale . Creditorii ştiu că inflaţia le va eroda valoarea banilor lor pe perioada de timp pentru care au dat bani cu împrumut. LIBOR (London Interbank Offered Rate) pe piaţa interbancară londoneză – rată de referinţă cu utilizare internaţională sau indicele preţurilor de consum. în final. astfel că ei cresc rata dobânzii în încercarea de a compensa eventualele pierderi. La fel. Ele pot reprezenta. element pe care se centrează calculele valorii în timp a banilor. Plăţile pot fi efectuate în timp sub mai multe forme : a) o singură plată . Schimbările prezente sau anticipate ale ratei inflaţiei determină schimbări corespunzătoare ale ratei dobânzii.). c) serii de plăţi inegale . Perioadele sunt intervale de timp egale. după cum a mai fost precizat anterior. ani sau perioade mai mici de un an. la recesiune. Efectele inflaţiei asupra valorii în timp a banilor Creşterea susţinută şi generalizată a preţurilor are efecte majore asupra valorii în timp a banilor. în acest caz 3%. Inflaţia distorsionează cel mai important mecanism de semnalizare din economia de piaţă: preţurile.000 RON pentru 2 ani la o rată a dobânzii de 12% compusă trimestrial. Astfel. 28 . D.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Tema de reflecţie 2. ca dobânda nominală compusă de un anumit număr de ori pe parcursul unui an. Alegeţi varianta corectă a următorului enunţ: Dobânda compusă reprezintă: d) dobândă care pe baza dobânzii simple produce aceeaşi sumă de dobândă. 2.1 1. Test de autoevaluare 2.1 Pe baza unei expuneri de 400 de cuvinte evidenţiaţi influenţa inflaţiei asupra valorii în timp a banilor luând în considerare diverse tipuri de activităţi economice şi riscurile asociate acestora. f) suma rezultată prin aplicarea ratei dobânzii asupra sumei iniţial investită plus dobânda acumulată în perioadele anterioare. e) suma obţinută prin aplicarea ratei de dobândă la suma iniţial investită. pe care din cele două modalităţi de finanţare aţi alege-o ? 29 . Considerând că trebuie să alegeţi între un împrumut pe baza utilizării unei cărţi de credit la care se percepe o rată de dobândă de 2% lunar sau unul pe baza unui credit bancar cu o rată de 24% trimestrial.

la o rată fixă de dobândă compusă.) a unei sume de bani se numeşte compunere.3 Determinarea valorii în timp a banilor Determinarea valorii în timp a banilor se face luând în considerare modalitatea de efectuare a plăţii dobânzii. ori la sfârşitul perioadei de timp . Care este suma de care vom dispune la sfârşitul anului 5 ? În exemplul nostru n = 5. Procesul prin care se ajunge de la valoarea prezentă VP (present value – engl.21 = 121 RON. Procesul de compunere determină valoarea viitoare pe baza unei valori prezente Valoarea viitoare pentru o singură plată se determină cu formula : VVn = VP(1 + i)n unde: VVn VP i n = = = = valoarea viitoare (acumulată) la sfârşitul a “n” ani. astfel că VVn = VV5. numită şi suma compusă. VV3 = VV2(1+i) = VP(1+i)2(1+i) = VP (1+i)3 = 110 × 1.4 RON şi VV5 = 161 RON 30 .1 RON Deci. este suma egală cu valoarea iniţială a unei sume de bani la care se adaugă dobânda acumulată. În acest sens sunt importante următoarele aspecte: perioadele de timp trebuie să fie întotdeauna egale. Valoarea finală la sfârşitul anului 1 va fi: VVn = VV1 = VP (1 + i)1 = 100 (1 + 0. se utilizează o rată fixă de dobândă compusă. numărul de ani. plăţile apar ori la începutul. VV4 = 146. Identic: VV2 = VV1(1+i) = VP(1+i) (1+i)= VP (1+i)2 = 110 × 1. Diferenţa dintre cele două valori depinde de numărul de perioade de compunere şi de rata dobânzii.10)1 = 110 RON.331 =133. rata dobânzii plătită la sfârşitul anului.) la valoarea viitoare VV (future value – engl. a) O singură plată Valoarea viitoare Valoarea viitoare (VV). valoarea prezentă sau suma iniţial investită. Ea reprezintă suma de bani pe care o va atinge o investiţie la un moment în viitor (notat pe diagramă cu V). adică valoarea prezentă (VP) multiplicată cu (1 + rata dobânzii). Exemplu: Presupunem că depunem 100 RON într-un cont bancar care oferă o dobândă de 10% pe an._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 2.

3 Tabel cu exemplu de calcul al valorii viitoare (RON) 0 1 2 3 4 5 V 100 COMPUNERE 161 Fig. 31 . câştigurilor.0 Fig._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Termenul (1+i)n se numeşte factorul de compunere a valorii viitoare pentru o rată a dobânzii i (mai este denumit şi coeficientul de dobândă compusă sau factorul de fructificare).10 133.0 121 1. o rată de creştere: dacă o sumă depusă în cont.41 1. de fapt.1 1. 3.10 161. Perioadă 1 2 3 4 5 Sumă la Factorul de Sumă la începutul compunere sfârşitul perioadei perioadei 100 1. aduce o dobândă de 15%. dividendelor etc.4 Diagrama fluxurilor de numerar în calculul valorii viitoare Valoarea viitoare a 1 RON 5 4 3 2 1 k= k= k = 5% k = 0% 2 4 6 8 10 12 14 Perioade Fig. 3.10 121. Cu cât rata dobânzii oferite este mai mare. atunci fondurile din contul respectiv vor creşte cu o rată de 15% pe perioada respectivă.4 146.10 110. El arată ce devine o sumă iniţială depusă la o rată a dobânzii i după n ani. Rata dobânzii este.10 146. populaţiei. Conceptul de compunere poate fi aplicat oricărei mărimi care poate creşte: cifrei de afaceri.0 110 1. cu atât ritmul de creştere este mai mare. 3.1 133.5 Reprezentarea grafică a procesului de compunere (creştere) Figura arată cum suma de 1 leu creşte în timp la diverse rate ale dobânzii.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

Valoarea prezentă Valoarea prezentă (VP) a unui flux de numerar, plătibil după n ani în viitor, este reprezentată de suma care, dacă ar fi disponibilă în momentul prezent (notat P), ar creşte, astfel încât să atingă valoarea respectivă în viitor. În exemplul nostru, deoarece suma de 100 RON va creşte la o valoare de 161 RON într-o perioadă de 5 ani la o rată a dobânzii de 10%, această sumă de 100 RON reprezintă valoarea prezentă a sumei de 161 RON plătibilă după cinci ani de la momentul actual la i = 10%. Procesul de actualizare determină valoarea prezentă pe baza unei valori viitoare Procesul de determinare a valorii prezente VP a unui flux de numerar sau a unei serii de fluxuri de numerar se numeşte procesul de actualizare (discontare), proces invers procesului de compunere. Ştiind că :

VVn = VP(1 + i)n

atunci :

VP =
1

VVn

(1 + i)

n

= VVn ×

1 (1 + i)n

se numeşte factorul de actualizare (sau (1 + i)n coeficientul de discontare) pentru o rată de actualizare i şi n perioade. El exprimă valoarea actuală a unei sume (încasată sau cheltuită) într-un an viitor n pentru rata de actualizare i. Termenul 0
P

1

2

3

4

5

100

ACTUALIZARE

161

Fig. 3.6 Diagrama fluxurilor de numerar pentru valoarea prezentă

Valoarea prezentă a 1 RON 1 0, 0, 0, 0,

k = 0% k = 5% k =10% k = 15%

2 4 6 8 10 12 14 Perioade Fig. 3.7 Reprezentarea grafică a procesului de actualizare (discontare)
32

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

Figura arată cum valoarea actualizată a sumei de 1 leu descreşte pe măsură ce perioada de actualizare este mai mare. Curbele trasate arată că: 1) valoarea prezentă a unei sume plătibile la o dată viitoare descreşte pe măsură ce data efectuării plăţii este mai îndepărtată în viitor faţă de momentul prezent; 2) rata de descreştere este cu atât mai mare cu cât rata dobânzii (sau rata de actualizare) este mai mare. La rate de actualizare relativ mari, sumele plătibile în viitor au o valoare foarte mică în prezent. b) Serii de plăţi B1) Serii de plăţi egale Anuitatea este o serie de plăţi sau încasări egale ca valoare care apar la intervale de timp egale. În funcţie de momentul de efectuare a plăţilor (la începutul sau la sfârşitul perioadei) există patru categorii de anuităţi: a) anuităţi obişnuite – specifice seriilor de anuităţi în care sumele apar la sfârşitul perioadei de timp; b) anuităţi speciale (denumite şi datorate) – specifice seriilor de anuităţi în care sumele apar imediat la începutul perioadei de timp; c) anuităţi întârziate – specifice seriilor de anuităţi în care sumele apar peste două sau mai multe perioade de timp la sfârşitul perioadelor; d) anuităţi perpetue (perpetuităţi) – plăţile anuale fixe se fac perpetuu în timp. Anul 0 1 2 3 4 5 Anuităţi speciale 100 100 100 100 Anuităţi obişnuite 100 100 100 100 Anuităţi întârziate cu 1 an 100 100 100 100 Fig. 3.8 Tabel pentru un exemplu de anuităţi de 100€ pe 4 ani Valoarea viitoare a unei anuităţi Valoarea viitoare a unei anuităţi este suma pe care o va atinge fluxul anual de plăţi viitoare, aşteptate sau promise, compuse la momentul viitor (V) în funcţie de numărul de perioade de compunere n şi de rata dobânzii i. Presupunem că depunem o sumă S = 100 RON la sfârşitul fiecărui an într-un cont bancar pentru o perioadă de 3 ani, la o rată a dobânzii de 15%. Care este suma disponibilă la sfârşitul celor 3 ani?
33

Anuitatea şi tipurile de anuităţi

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

0

1

2

3

n-1

n
V

100

100

100

100

100

Fig. 3.9 Diagrama fluxurilor de numerar pentru calculul valorii viitoare a unei anuităţi obişnuite VVAn = S(1+i)n-1 + S(1+i)n-2 + … + S(1+i)1 + S VVAn = S [(1+i)n-1 + (1+i)n-2 + … + (1+i)1 + 1] Elementele parantezei pătrate reprezintă o progresie geometrică crescătoare, în care primul termen este p = 1, iar raţia q = 1 + i. Suma acestei progresii Sn este: 1 − qn 1 − (1 + i)n 1 − (1 + i)n 1 − (1 + i)n (1 + i)n − 1 Sn = p = = =− = 1− q 1 − (1 + i) 1− 1− i i i Prin urmare:
n   (1 + i)n − 1 VVAn = S ×  ∑ (1 + i)n − t  = S ×   i t =1       

Procesul de compunere a unei anuităţi utilizează coeficientul cumulativ de dobândă compusă

 (1 + i)n − 1 Termenul   reprezintă factorul de compunere a unei i     anuităţi sau coeficientul cumulativ de dobândă compusă. El arată ce devine după n ani o sumă depusă constant în fiecare an al perioadei la o rată a dobânzii i.
 (1 + 0,15)3 − 1 VVA 3 = 100 ×   = 100 × 3,4725 = 347,25 RON 0,15    
Valoarea prezentă a unei anuităţi

Valoarea prezentă a unei anuităţi este suma reprezentând fluxul anual de plăţi viitoare, aşteptate sau promise, actualizate la momentul prezent la o rată a dobânzii i şi pe perioada n.

34

+  1 (1 + i)2 (1 + i)n   (1 + i) progresie 1 geometrică descrescătoare. 3._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 0 P 1 2 3 n-1 n 100 100 100 100 100 Fig. + S × 1 (1 + i)n  1 1 1  VPAn = S ×  + + ... va rezulta : VPAn = S ×  n   i(1 + i)     (1 + i)n − 1 Factorul  se cheamă factorul de actualizare a unei n   i(1 + i)    anuităţi sau coeficientul cumulativ de discontare (actualizare).11 Diagrama fluxurilor de numerar pentru calculul valorii prezente a unei anuităţi obişnuite Formula matematică este : VPA n = S × 1 (1 + i) 1 + S× 1 (1 + i) 2 + .15)3 − 1  VPA 3 = 100 ×  = 100 × 2. Exemplu : Care este valoarea actualizată a beneficiilor dacă anual se obţine un beneficiu de 100 RON timp de 3 ani pentru o rată de actualizare de 15% ? Elementele din paranteza pătrată reprezintă o Procesul de actualizare a unei anuităţi utilizează coeficientul cumulativ de discontare  (1 + 0. El arată valoarea actuală a unei sume (încasată sau cheltuită) în mod constant în fiecare an al perioadei n pentru rata de actualizare i. Suma acestei progresii Sn este: 1+ i 1 1− n 1− q 1 (1 + i)n (1 + i)n − 1 Sn = p = × = 1 1− q 1+ i i(1 + i)n 1− 1+ i  (1 + i)n − 1 Prin urmare.15)    35 .283225 = 228.323 RON 3  0...15(1 + 0. iar 1+ i 1 raţia q = . în care primul termen notat p = .

valoarea prezentă a unei perpetuităţi (VPP) multiplicată cu rata de 12% trebuie să egaleze fluxul de numerar anual de 120 RON (VPP × i = CF).anuităţi.000 RON × 0. Exemplu: Presupunem o firmă care împrumută o sumă de 1. Pentru a găsi rambursarea anuală a capitalului (notată cu R) se utilizează formula :  i(1 + i )n  R = C×   n  (1 + i ) − 1    n   i(1 + i) Factorul   se cheamă coeficientul de recuperare a n  (1 + i) − 1   capitalului împrumutat şi arată suma anuală ce trebuie plătită în fiecare an al perioadei n pentru rambursarea unui împrumut inclusiv dobânda la o rată a dobânzii i. suma aferentă dobânzii scade. fluxul de numerar pentru fiecare an trebuie să fie 1.06(1 + 0.37411 = 374. Tipul de împrumuturi care se recuperază în acest mod poartă numele de împrumuturi amortizate. calculul unei perpetuităţi este uşor de efectuat. sumă ce trebuie rambursată în 3 rate egale timp de 3 ani.06)3  R = 1._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Rambursarea capitalului Procesul de rambursare a capitalului împrumutat se referă numai la împrumuturi amortizate Rambursarea capitalului se referă la procesul de restituire a capitalului împrumutat prin efectuarea de plăţi periodice egale .000 RON. Anuităţile sunt formate din două componente: o parte din suma împrumutată ce se înapoiază la scadenţa convenită numită amortisment (sau principal) şi dobânda aferentă sumei rămase de restituit la acel moment.06) − 1    Perpetuităţi O anuitate care se derulează continuu pe o perioadă nedefinită în timp se numeşte perpetuitate.11 $ 3  (1 + 0.000 ×   = 1.000 × 0. Prin urmare : VPP = CF / i = CF × (1 / i) 36 . iar rata sa de rentabilitate este de 12%. anuitatea rămânând astfel constantă.12 = 120 RON. fiecare rată fiind plătibilă la sfârşitul anului. Care este plata anuală ce trebuie efectuată?  0. Ca urmare a faptului că o perpetuitate are un număr infinit de fluxuri de numerar. În timp ce valoarea amortismentului creşte. valoarea sa prezentă nu poate fi calculată prin simpla actualizare a acestor fluxuri unul câte unul. Din fericire. rata dobânzii fiind de 6%.000 $. Cunoscând că o perpetuitate costă 1. Astfel.

2 Pe baza unei expuneri de 200 de cuvinte arătaţi cum afectează procesul de compunere semianuală numărul de perioade de compunere şi rata dobînzii şi importanţa sa practică în viaţa reală._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Valoarea prezentă a unei perpetuităţi de 1 RON la o rată de actualizare i este 1/i. la o rată nominală de 12%. care dintre următoarele sume este mai valoroasă: 1. Totuşi. se pot folosi formulele valabile pentru anuităţi dacă unele fluxuri de numerar sunt egale valoric. Aflaţi valoarea indicată pentru fiecare din următoarele anuităţi obişnuite: a. Considerând o rată de actualizare de 14%. Valoarea prezentă VP a unei anuităţi reprezentată prin plăţi de câte 200 RON la fiecare 3 luni.000 RON plătibili în momentul prezent sau 2. B1) Serii de plăţi inegale Dacă fluxurile de numerar sunt inegale nu se pot folosi formulele aplicate anuităţilor. b. 37 . Pentru a determina în acest caz valoarea prezentă sau valoarea viitoare trebuie să se găsească valoarea prezentă sau valoarea viitoare a fiecărui flux de numerar şi apoi să se însumeze aceste valori. Tema de reflecţie 2. putând fi astfel combinate încât să constituie o anuitate.2 3. Valoarea prezentă a unei perpetuităţi de 150 RON la rata i este 150 RON / i. pe o perioadă de 4 ani. Test de autoevaluare 2.000 RON plătibili peste 6 ani? 4. la o rată nominală de 12%. Valoarea viitoare a unei anuităţi reprezentată prin plăţi de câte 200 RON la fiecare 6 luni. pe o perioadă de 4 ani.

Test de autoevaluare 2. Prin urmare.03)16 − 1  VP = 200 ×  = 200 × 12. împrumutul pe baza cărţii de credit este mai costisitor decât împrumutul pe baza creditului bancar. c) 4. valoarea viitoare în acest caz va fi :  (1 + 0.02)12 – 1 = 1.33 RON 0. d.14)6 = 1.2 3. Prin urmare. peste 6 ani aceasta va fi: VV1000 = 1. a) Rata dobânzii utilizată în calcul va fi rata periodică.06     b) Rata periodică în această situaţie va fi: 12% : 4 trimestre = 3%.000 RON plătibili astăzi este mai valoroasă decât suma de 2.35 RON 16   0. anume rata dobânzii nominale 12% împărţită la numărul de perioade pe an 2 (semestre).2624 = 26._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Răspunsuri la testele de autoevaluare Test de autoevaluare 2. Pentru împrumutul pe carte de credit se obţine: REA = (1+0.1 3. valoarea prezentă în acest caz va fi :  (1 + 0. suma de 1.03)    Lucrare de verificare Unitatea 2 1. Aflaţi valoarea la care va ajunge suma de 500 RON în fiecare din următoarele condiţii: a.19497 = 2.2682 – 1 = 0. rata de 12% compusă trimestrial pe o perioadă de 5 ani. b. rata de 12% compusă semestrial pe o perioadă de 5 ani. c.82% Pentru împrumutul prin credit bancar se obţine: REA = (1+0.06)4 – 1 = 1. Numărul total de perioade va fi 4 trimestre x 4 ani = 16 perioade (trimestre).000 x 2.000 RON plătibilă peste 6 ani.194. Valoarea ei este 6%.000 x (1 + 0. numărul total de perioade va fi 2 x 4 ani = 8 perioade (semestre). Calculând valoarea viitoare a sumei de 1. Prin urmare.03(1 + 0.2682 = 26.000 RON plătibilă în prezent.2624 – 1 = 0.8966 = 1979.5717 = 2514. 38 . De asemenea. 4. rata de 12% compusă lunar pe o perioadă de 1 an.06)8 − 1 VV = 200 ×   = 200 × 9.97 RON Prin urmare. rata de 12% compusă anual pe o perioadă de 5 ani.24%.

1994. Dimitriu Caracotă M. Economică. 6. 5th edition. NY.. Basno C..F. Dardac N. Aflaţi valoarea la care va ajunge suma de 500 RON în fiecare din următoarele condiţii: a. 4. Bucureşti. Bibliografie pentru Unitatea 2 1. Vasilescu I. anume. b. 7. Weston J. London.. 2004 . Richard D. rata de 12% compusă lunar pe o perioadă de 1 an. RON timp de 15 ani. Westerfield R. 1999. Kane A. rata de 12% compusă trimestrial pe o perioadă de 5 ani. Ed. 1989. RON. Ross St. 1998. Fundamentals of corporate finance. 1995. Bucureşti. Lito ASE. rata de 12% compusă semestrial pe o perioadă de 5 ani. Irwin Inc..Y. Richard D. Caracotă D. 39 .. 1999. RON obţinut de un obiectiv de investiţii peste 5 ani în condiţiile unei rate de actualizare de 10%? Ce sumă trebuie plătită anual timp de 10 ani pentru a rambursa un împrumut de 150 mil. coord. Halpern P. Irwin Inc.. Ed.. Ed.. Mărgăritar. 6... Memorator de formule matematice. 5. RON realizată în 2 ani. anul 2: 130 mil. Economică. Bucureşti. Investments. Bucureşti. RON.. Care este valoarea actualizată a unui beneficiu de 125 mil.F. Bradford J. Managementul investiţiilor. Didactică şi Pedagogică. Evaluarea investiţiilor de capital. N.. anul 1: 70 mil. Dimitriu Caracotă M. 1995 .. Românu I.. Bănci. c... Feasibility study for the investments projects based on UNIDO methodology assisted by the computer. 1994. Ed. Marcus A. 3. Investment Appraisal and Financial Decisions. 4.. 5. Purcaru I.. Brigham E. Lumby S. Monedă._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 2. rata de 12% compusă anual pe o perioadă de 5 ani. Bucureşti. Fundaţiei PRO. Credit.. 8. RON cu o dobândă de 6% (inclusiv dobânda la soldul neachitat din fiecare an)? Care este suma totală actualizată a beneficiilor unei firme care aduce un profit anual de 12 mil. Chapman & Hall. Finanţe manageriale.. d. Ed. 9. pentru o rată de discontare de 8%? Care este valoarea actualizată a unei investiţii de 200 mil. 3rd edition. Bodie Z. Bucureşti. şi colectiv. pentru o rată de actualizare de 12% ? 3... Floricel Ctin. 2.

................... altfel spus...................................5 Lucrare de verificare Unitatea 3.....categorisiţi fluxurile de numerar asociate investiţiilor. Atunci când investeşte în active noi........... firma se aşteaptă ca fluxurile sale de numerar viitoare să fie mai mari decât în situaţia în care investiţia nu ar fi fost realizată...........1 Fluxurile de numerar asociate investiţiilor......45 3................... 3 ANALIZA FLUXURILOR DE NUMERAR CUPRINS Obiectivele unităţii de învăţare nr.............. Firma va obţine fluxuri de numerar (cash-flowuri) viitoare ca urmare a deciziilor sale de investiţie anterioare..............................................43 3..... ...........explicaţi raţionalizarea capitalului........ a averii proprietarilor săi... în consecinţă.............. rezultate în urma realizării unui proiect de investiţii şi cele obţinute fără proiectul de investiţii respectiv. .................................6 Bibliografie pentru Unitatea 3 ...49 Obiectivele unităţii de învăţare nr...........................40 3..2 Determinarea fluxurilor de numerar pentru un proiect de dezvoltare.. 3.......... altfel.........1 Fluxurile de numerar asociate investiţiilor O firmă investeşte numai în scopul maximizării valorii sale de piaţă........determinaţi modul de calcul al fluxurilor de numerar............................................ nu ar avea nici un sens realizarea acestei investiţii....... 3 După studiul acestei unităţi de învăţare veţi reuşi să: .................48 3.. ambele tipuri considerate pe o perioadă dată de timp. Diferenţa dintre fluxurile de numerar ale firmei. aceasta însemnând maximizarea profitului său şi..40 3..... se numesc fluxuri de numerar incrementale (de creştere)..... Estimarea fluxurilor de numerar ale proiectului de investiţii – cheltuielile de investiţii şi beneficiile anuale previzionate după ce investiţia este pusă în funcţiune – este un proces legat în mod direct de decizia de acceptare sau nu a proiectului..... 3 ..... Stabilirea bugetelor de investiţii implică angajarea fondurilor în proiecte care vor determina generarea şi creşterea unor fluxuri de numerar estimate pe o lungă perioadă de timp.._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Unitatea de învă are nr..................3 Determinarea fluxurilor de numerar pentru un proiect de înlocuire...47 3.......... Reuşita procesului de stabilire a unui buget de investiţii (sau... Fluxurile de numerar incrementale sunt fluxuri de creştere datorate investiţiilor 40 ....... de alocare a capitalului) este estimarea corectă a intrărilor şi ieşirilor de numerar previzionate generate de proiect...4 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ..........

fluxul de numerar net după impozitare al firmei ar trebui să reprezinte consecinţele exprimate prin valori băneşti ale activităţilor firmei pe perioada respectivă. costurile construcţiei unităţilor de producţie ca şi cele ale achiziţionării de utilaje sunt dificil de evaluat cu precizie. care să fie luate în considerare în calcule. În ceea ce priveşte primul aspect. Cash-flow-urile investiţionale reprezintă fluxurile de numerar associate cu achiziţionarea sau cu vânzarea activelor fixe. cheltuielile prealabile producţiei care apar în perioada de început a proiectului şi care se împart pe mai mulţi ani. În acelaşi timp. Mai general spus._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Deoarece este dificil să se realizeze estimări exacte ale costurilor şi veniturilor pentru un proiect mare şi complex. 2. 2. deciziile de investiţii trebuie să se bazeze pe fluxurile de numerar şi nu pe profitul contabil . Flux de numerar = Profit net din operare net (CF net) după impozitare + Amortizare Cash-flow-ul net este fluxul de numerar după impozitare plus amortizarea CF net = (Cifra de afaceri – Cheltuieli de exploatare) (1-T) + Amortizare unde T = rata impozitului pe profit aplicat firmei. Gradul de nesiguranţă este cu atât mai mare cu cât estimarea fluxurilor de numerar se face pentru un moment mai îndepărtat în timp. 41 . Orice investiţie presupune: unul sau mai multe active fixe. 3. Un prim pas în estimarea fluxurilor de numerar este identificarea categoriilor de fluxuri relevante. un grad şi mai mare de incertitudine. trebuie avut în vedere că impozitele care se utilizează în calcularea fluxurilor de numerar sunt cele efectiv plătite şi nu impozitele de plătit care apar atunci când se aplică cheltuiala cu amortizarea în bilanţul contabil. 1. cash-flow-uri la sfârşitul duratei de viaţă a investiţiei. Există două reguli pentru ca analiştii financiari să evite greşelile: 1. trebuie considerate ca relevante în luarea deciziei numai fluxurile de numerar care sunt generate prin realizarea proiectului. Fluxurile de numerar ce apar ca urmare a realizării unei investiţii în cadrul unei firme sunt clasificate în : 1. Veniturile din vânzări şi costurile de operare pe toată durata de viaţă a proiectului au. cash-flow-uri investiţionale. incluzând orice nouă investiţie. fluxurile de numerar pot fi foarte diferite de profiturile înregistrate în contabilitate. Deseori. un activ cumpărat şi un activ vândut. erorile de estimare pot fi destul de mari. în general. cash-flow-uri de exploatare.

1 Utilizând maxim 200 de cuvinte încercaţi să explicaţi de ce deciziile de investiţii trebuie să se bazeze pe fluxurile de numerar şi nu pe profitul contabil. de cheltuieli de . adică acele fluxuri de numerar viitoare care nu provin din exploatarea propriu-zisă a proiectului de investiţii. Cash-flow-urile rezultate din schimbarea valorii amortizării. Tema de reflecţie 3. 3. 42 . Cash-flow-urile la sfârşitul duratei de viaţă economică a proiectului.Cash-flow-urile obţinute din schimbarea valorii impozitelor şi taxelor rezultate ca urmare a schimbării valorii veniturilor şi cheltuielilor .Cash-flow-urile obţinute din diferenţa exploatare în situaţiile cu şi fără proiect . Cash-flow-urile de exploatare sunt fluxurile de numerar obţinute direct din activitatea de exploatare (de zi cu zi) a firmei şi pot fi reprezentate prin următoarele componente : .Cash-flow-urile rezultate din diferenţa de venituri din vânzări în situaţiile cu şi fără proiect. ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 2. dar care sunt asimilate acestuia.

000 RON .2 Determinarea fluxurilor de numerar în cazul unui proiect de extindere (dezvoltare) a firmei Proiectul de extindere reprezintă acel proiect care implică firma în investirea în noi active fixe în vederea creşterii vânzărilor.000 Investiţia în creşterea creanţelor = 5. Calculul cash-flow-ului de exploatare anual ∆ Încasări anuale din vânzări 40. pentru ca apoi să o adunăm împreună cu amortizarea la rezultatul net.000 RON + Investiţia în creşterea stocurilor 15. precum şi influenţa cheltuielilor financiare – care nu sunt considerate a fi legate de activitatea de exploatare.∆ Impozitul pe profit 1. Aceste operaţii matematice se fac pentru a elimina influenţa amortizării – care este o chletuială pur scriptică.∆ Cheltuieli anuale de exploatare 25.080 RON + ∆ Cheltuieli de amortizare anuale 3. contabilă.000 Cheltuielile anuale de exploatare datorate investiţiei = 25.000 RON ______________________________________________________ = ∆ Cash-flow-uri brute anuale 15. 43 .000 Cota impozitului pe profit = 16 RON RON RON ani RON RON RON % Calculul celor trei tipuri de fluxuri de numerar : 1.000 RON + Investiţia în creşterea creanţelor 5.920 RON ______________________________________________________ = ∆ Rezultatul net 10.000 Durata de viaţă economică a investiţiei = 30 Valoarea rămasă la finele duratei de viaţă economică = 10.000 RON 2.000 Încasările anuale din vânzări datorate investiţiei = 40. Calculul cash-flow-ului investiţional Cheltuielile cu investiţia propriu-zisă 100.000 RON ______________________________________________________ = Cash-flow de exploatare anual 13.080 RON În cazul existenţei cheltuielilor financiare (cheltuielile cu dobânda) este necesar ca aceasta să fie scăzută la fel ca şi cheltuielile cu amortizarea pentru a afla profitul brut. cu următoarele date : Cheltuielile cu investiţia = 100.000 RON . Se consideră următorul exemplu de calcul.000 RON ______________________________________________________ = ∆ Rezultatul exploatării 12. ci de cea financiară a firmei.∆ Cheltuieli de amortizare anuale 3.000 RON .000 RON ______________________________________________________ = Cash-flow investiţional 120.000 Investiţia în creşterea stocurilor = 15._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 3.

16. Calculul cash-flow-ului la sfârşitul duratei de viaţă a investiţiei Valoarea rămasă la finele duratei de viaţă economică a proiectului 10. 4.000 RON + Recuperarea investiţiei în creşterea fondului de rulment 20.000 Anii 1-30 13. 5.000 RON.1 Calculaţi cash-flow-ul de exploatare anual luând în considerare încasările anuale din vânzari în sumă de 150.000 RON. 2. 9. 4. nr. 8.000 RON ______________________________________________________ = Cash-flow la sfârşitul duratei de viaţă a proiectului 30.1 Sumarul tuturor cash-flow-urilor associate investiţiei de extindere (RON) Test de autoevaluare 3. 10. 44 . iar valoarea sa reziduală este de 200. 13. 3.120.000 RON Tipul de cash-flow 1) CF investiţional 2) CF de exploatare 3) CF la sfârşitul perioadei Momentul zero . 15. 6.000.080 Sfârşitul anului 30 30.000 RON şi cheltuielile cu investiţia de 1. 19. 18. 17. 14. Investiţia are o durată de viaţă de 25 de ani. 11. 12._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 3. 7.000 RON. Cota de impozit pe profit este de 16%. cheltuielile anuale de exploatare de 95.000 Fig.

750 RON ______________________________________________________ = Venitul obţinut din vânzarea echipamentului existent 2.Valoarea contabilă a echipamentului existent 10.250 RON Impozitul pe venitul obţinut din vânzarea echipamentului existent (cota 16%) 360 RON 45 .000 16 RON RON % = = 4. Calculul cash-flow-ului investiţional Preţul de cumpărare al unui echipament nou .000 RON RON = 10 ani = = = = 10.360 RON Calculul impozitului pe venitul din vânzarea echipamentului Preţul de vânzare a echipamentului existent 13.000 8.000 40.Valoarea de piaţă a echipamentului vechi + Impozitul pe venitul realizat din vânzarea strungului existent 40.000 2.000 RON ani RON RON În acest caz apar două tipuri de fluxuri de numerar : cash-flow-ul investiţional şi cash-flow-ul de exploatare anual.3 Determinarea fluxurilor de numerar în cazul unui proiect de înlocuire a unui echipament Se consideră următoarele date pentru efectuarea calculului : Valoarea contabilă a echipamentului existent Durata de viaţă a echipamentului existent Valoarea de piaţă a echipamentului Preţul de cumpărare a unui echipament nou Durata de viaţă economică a echipamentului nou Creşterea anuală a încasărilor din vânzări datorate investiţiei în anul 1 în anii 2-10 Reducerea anuală a cheltuielilor de exploatare datorate investiţiei în anul 1 în anii 2-10 Cota impozitului pe profit = = = 1.000 RON . Calculul celor două tipuri de fluxuri de numerar ce apar în acest caz este : 1._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 3.000 13.750 10 13.000 360 RON RON RON ______________________________________________________ = Cash-flow investiţional 27.

46 . bugetul de investiţii trebuie.075 RON . Această situaţie este cunoscută sub numele de raţionalizarea capitalului.743 RON + ∆ Amortizare 2.925 RON _____________________________________________________________ = ∆ Rezultatul exploatării 2.000 RON . Ca urmare. Există cazuri în care unele firme îşi stabilesc limite de fonduri necesar a fi achiziţionate.360 Anul 1 4.27.668 RON Pentru anii 2-10 : ∆ Încasări anuale din exploatare (creştere) 8.132 RON _____________________________________________________________ = ∆ Rezultatul net 5.∆ Impozit pe profit (16%) 332 RON _____________________________________________________________ = ∆ Rezultatul net 1.075 RON .000 RON .668 Anii 2-10 8.943 RON + ∆ Amortizare 2.000 RON + ∆ Cheltuieli anuale de exploatare (reducere) 1.878 RON Tipul de cash-flow 1) CF investiţional 2) CF de exploatare Momentul zero .∆ Amortizare 2. de asemenea.∆ Amortizare 2. să fie limitat.000 – 1. Calculul cash-flow-ului de exploatare anual Amortizarea anuală ce trebuie luată în calcul la determinarea cash-flow-ului net va fi ∆ Amortizare = 4. managerii financiari apelează la pieţele financiare pentru achiziţionarea sumelor de capital necesare pentru finanţarea tuturor proiectelor acceptabile.925 RON _____________________________________________________________ = ∆ Rezultatul exploatării 7.∆ Impozit pe profit (16%) 1.2 Sumarul tuturor cash-flow-urilor asociate investiţiei de înlocuire (RON) Raţionalizarea capitalului fix Raţionalizarea capitalului este rezultatul unui buget limitat al investiţiilor În cazul în care firma are un număr mare de proiecte de investiţii bune într-un anumit an._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 2.878 Fig. Pentru anul 1 : ∆ Încasări anuale din exploatare (creştere) 4.925 RON _____________________________________________________________ = Cash-flow de exploatare anual 4.925 RON.075 = 2. 4.925 RON _____________________________________________________________ = Cash-flow de exploatare anual 8.000 RON + ∆ Cheltuieli anuale de exploatare (reducere) 2. nr.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

Când un manager financiar se confruntă cu raţionalizarea capitalului fix pe termen scurt, obiectivul său este acela de a alege dintre toate proiectele de investiţii disponibile acel subgrup de proiecte care maximizează valoarea actuală netă totală VAN supusă constrângerii de capital. Rezultate satisfăcătoare se obţin prin clasificarea proiectelor în funcţie de valoarea lor actualizată netă pe 1 RON a costului iniţial. Raportul VAN / 1 RON cost iniţial aşează în primele poziţii ale unei liste de selecţie proiectele ale căror costuri sunt scăzute. Se pot alege astfel cu uşurinţă un grup de proiecte care: a) au VAN pozitive şi b) utilizează în întregime bugetul limitat de capital.

Test de autoevaluare 3.2
Calculaţi impozitul pe venitul obţinut din vânzarea unui echipament ce va fi înlocuit pe baza unei investiţii cunoscând că: preţul de cumpărare a unui echipament nou este de 70.000 RON, valoarea contabilă a echipamentului este de 25.500 RON, iar preţul său de vânzare este de 30.000 RON. Cota de impozit pe profit este de 16%. 20. Diferenţiaţi conceptul de formare a capitalului fix brut intern de cel de formare a capitalului fix net intern folosind spaţiul liber de mai jos

Răspunsuri la testele de autoevaluare Test de autoevaluare 3.1
Calculul cash-flow-ului de exploatare anual este:
∆ Încasări anuale din vânzări 150.000 RON - ∆ Cheltuieli anuale de exploatare 95.000 RON ______________________________________________________ = ∆ Cash-flow-uri brute anuale 55.000 RON - ∆ Cheltuieli de amortizare anuale 32.000 RON ______________________________________________________ = ∆ Rezultatul exploatării 23.000 RON - ∆ Impozitul pe profit 3.680 RON ______________________________________________________ = ∆ Rezultatul net 19.320 RON + ∆ Cheltuieli de amortizare anuale 32.000 RON ______________________________________________________ = Cash-flow de exploatare anual 51.320 RON

47

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

Formula de calcul pentru amortizarea anuală este: Amortizarea anuală = (Valoarea investiţiei – Valoarea reziduală) : Durata de viaţă Amortizarea anuală = (1.000.000 – 200.000) : 25 = 32.000 RON :

Test de autoevaluare 3.2
Calculul impozitului pe venitul din vânzarea echipamentului nu va ţine cont de preţul noului echipament, astfel că va rezulta:
Preţul de vânzare a echipamentului existent 30.000 RON - Valoarea contabilă a echipamentului existent 25.500 RON ______________________________________________________ = Venitul obţinut din vânzarea echipamentului existent 4.500 RON Impozitul pe venitul obţinut din vânzarea echipamentului existent (cota 16%) 720 RON

Lucrare de verificare Unitatea 3
1. Calculaţi fluxurile de numerar ce apar în cazul unei investiţii de extindere cunoscând următoarele date:
Cheltuielile cu investiţia Investiţia în creşterea stocurilor Investiţia în creşterea creanţelor Durata de viaţă economică a investiţiei Valoarea reziduală Încasările anuale din vânzări Cheltuielile anuale de exploatare Cota impozitului pe profit = = = = = = = = 50.000 3.000 1.500 10 5.000 9.000 6.500 16 RON RON RON ani RON RON RON %

2. Calculaţi fluxurile de numerar ce apar în cazul unei investiţii de înlocuire având în vedere următoarele date:
Valoarea contabilă a echipamentului existent Durata de viaţă a echipamentului existent Valoarea de piaţă a echipamentului Preţul de cumpărare a unui echipament nou Durata de viaţă economică a echipamentului nou Creşterea anuală a încasărilor din vânzări datorate investiţiei în anul 1 în anii 2-10 Reducerea anuală a cheltuielilor de exploatare datorate investiţiei în anul 1 în anii 2-10 Cota impozitului pe profit = = = = = = = = = = 25.000 10 10.000 40.000 10 3.000 7.500 1.500 2.500 16 RON ani RON RON ani RON RON RON RON %

48

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

Bibliografie pentru Unitatea 3
1. Bodie Z., Kane A., Marcus A., Investments, Richard D. Irwin Inc., N.Y., 1989; 2. Dimitriu Caracotă M., Caracotă D., Evaluarea investiţiilor de capital, Ed. Fundaţiei PRO, Bucureşti, 2004 ; 3. Halpern P., Weston J.F., Brigham E.F., Finanţe manageriale, Ed. Economică, Bucureşti, 1998; 4. Lumby S., Investment Appraisal and Financial Decisions, 5th edition, Chapman & Hall, London, 1994; 5. Purcaru I. şi colectiv, Memorator de formule matematice, Ed. Economică, Bucureşti, 1995 ; 6. Românu I., Vasilescu I., coord., Managementul investiţiilor, Ed. Mărgăritar, Bucureşti, 1999; 7. Ross St., Westerfield R., Bradford J., Fundamentals of corporate finance, 3rd edition, Richard D. Irwin Inc., New York, 1995.

49

.... pentru a se dezvolta....................... ...........61 4......3 Răspunsuri la Testele de autoevaluare . ........managerii firmei B fac numai investiţiile necesare înlocuirii echipamentelor sau utilajelor depreciate....clasificaţi proiectele de investiţii evidenţiind impactul asupra deciziei de investiţii ........... fiecare din ele având aceeaşi structură a activelor şi aceleaşi oportunităţi investiţionale................................50 4..... 4 ALOCAREA CAPITALULUI CUPRINS Obiectivele unităţii de învăţare nr.................... 4.......52 4....................... mulţumindu-se să plătească proprietarilor toate beneficiile obţinute........... ..................... managerii firmei trebuie să evalueze cu regularitate oportunităţile de investiţii şi să determnie care dintre ele asigură o rentabilitate corespunzătoare riscului său..... 4 După studiul acestei unităţi de învăţare veţi reuşi să: .....managerii firmei C investesc în toate acele oportunităţi de investiţii care asigură o rentabilitate mai bună decât aceea pe care proprietarii ar fi obţinut-o pe baza investiţiilor proprii....2 Criterii de selecţie a investiţiilor ............ Investind pentru dezvoltare......_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Unitatea de învă are nr... firma investeşte totodată pentru maximizarea averii proprietarilor săi. 50 ....5 Bibliografie pentru Unitatea 4 .............. plătind beneficiul rămas proprietarilor.. 4 ........ mai mult de atât.............4 Lucrare de verificare Unitatea 4..................... ....rezumaţi cei şase paşi în evaluarea proiectelor de investiţii.................... cunoscând că: ....................................1 Decizia de investiţii Pe toată durata existenţei sale................................managerii firmei A nu iau în considerare oportunităţile investiţionale...63 4........................... B şi C...descrieţi metodele de selecţie a proiectelor de investiţii........50 4.................. Să presupunem trei firme A........... Pentru maximizarea averii proprietarilor...........1 Decizia de investiţii ............explicaţi caracteristicile deciziei de investiţii... o firmă investeşte în active pentru a continua să existe şi.64 Obiectivele unităţii de învăţare nr............ .................................

Aceasta înseamnă că există oportunităţi pierdute şi că averea proprietarilor nu este maximizată. ca să protejeze afacerea existentă. necesar activităţii de exploatare de zi cu zi şi susţinerii investiţiei pe termen lung a firmei. În cazul firmei B. ca să creeze produse sau servicii noi. ca şi creşterea fondului de rulment (stocuri. se poate spune că decizia de investiţii se bazează pe maximizarea valorii prezente a unui proiect de investiţii propus. achiziţionarea de echipamente necesare producţiei. fiecare referitoare la un proiect. ca să menţină sau să mărească avantajul deţinut faţă de concurenţă. a unei variante raţionale. în cazul firmei C. în cel mai bun caz firma A îşi va diminua activitatea până când nu va mai deţine niciun activ. al politicilor. ca să menţină sau să mărească cota de piaţă. ca să exploateze avantajele unei noi tehnologii. programelor şi proiectelor._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR În cazul firmei A. de obţinere a unor rezultate sau avantaje aşteptate pe seama cheltuielilor de investiţii. Decizia de investiţii. investiţiile făcute de proprietari în firmă nu sunt ceea ce ar fi trebuit să fie. 51 . deoarece: 1) o astfel de investiţie implică sume mari de bani şi 2) deciziile se adoptă în mod invariabil pe termen lung. Ea constă în selectarea unei alternative. anume de cele care aduc o rentabilitate mai mare decât rentabilitatea cerută de investitori. este rezultatul actului concret de alegere a unei modalităţi de acţiune în domeniul investiţiilor privind tipul strategiilor. Exemplul prezentat mai sus evidenţiază posibile răspunsuri la întrebarea « De ce trebuie să investească firmele în viitor ? » : ca să echilibreze raportul dintre capacitatea de producţie şi cerere. atât timp cât firma dispune de oportunităţi investiţionale mai bune decât acelea ale proprietarilor. ca să respecte prevederile statuare. conducerea acesteia nu profită la maximum de toate oportunităţile investiţionale. numerar şi creanţe clienţi). Prin însăşi lipsa realizării minimului de investiţii. ca să menţină nivelul profitabilităţii. Decizia de investiţii de capital a firmei poate consta dintr-un număr de decizii distincte. în sens restrâns. Deciziile referitoare la investiţiile de capital reprezintă cele mai importante decizii financiare pe care trebuie să le ia o firmă. necesar înlocuirii echipamentelor depreciate. Decizia de investiţii precede întotdeauna realizarea obiectivelor. realizarea construcţiei care să adăpostească şi să faciliteze procesul de producţie. conducerea sa pune în practică toate investiţiile profitabile maximizând averea proprietarilor şi asigurând dezvoltarea firmei. Decizia de investiţii vizează maximizarea valorii unei firme Concluzionând. Un proiect de investiţii de capital reprezintă un set de active care sunt contingente unul cu celălalt şi care sunt luate în calcul numai împreună. acest lucru va avea drept implicaţii o serie de acţiuni precum : cumpărarea unui teren. convenabile şi competitive. Presupunând că o firmă ia în considerare realizarea unui nou produs. Spre deosebire.

pieţe noi 5. Clasificarea proiectelor de investiţii Firmele clasifică proiectele de investiţii conform categoriilor de mai jos. b) Proiecte independente: proiecte ale căror costuri şi venituri sunt independente la un proiect faţă de celelalte. Proiecte de extindere pe baza unor produse. după care aplică modalităţi diferite de analiză: 1. Proiecte de înlocuire care urmăresc reduceri de costuri 3. Compararea valorii prezente a fluxurilor de numerar cu cea a costurilor investiţionale necesare proiectului. Proiecte de protecţie a mediului 6. Proiecte de înlocuire cu menţinerea nivelului afacerii 2. Cu alte cuvinte. Proiecte de extindere a produselor sau a pieţelor 4. Procesul de stabilire a bugetelor de investiţii trebuie să răspundă la două întrebări : 1) Care dintre investiţii trebuie aleasă în cazul unor proiecte care se exclud reciproc? 2) Câte proiecte trebuie acceptate în total? Procesul de evaluare a unui proiect de investiţii cuprinde şase paşi 52 . celălalt trebuie refuzat . Actualizarea fluxurilor de numerar 6. – capital budgeting). Determinarea costului proiectelor 2. c) Proiecte contingente sau interdependente: alegerea unuia implică şi alegerea celuilalt._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Procesul de alocare a capitalului este procesul de identificare şi selectare a investiţiilor în active pe termen lung (engl. acceptarea sau respingerea unui proiect independent nu afectează acceptarea sau respingerea celorlalte proiecte . Există 6 paşi ce trebuie parcurşi în procesul de evaluare a unui proiect de investiţii: 1. Previzionarea fluxurilor de numerar 3. Evaluarea gradului de risc al proiectului 4. Determinarea costului adecvat al capitalului 5. Alte proiecte O altă clasificare împarte proiectele în: a) Proiecte care se exclud reciproc: dacă unul din proiecte este acceptat.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

Tema de reflecţie 4.1

Pe baza unei expuneri de 300 de cuvinte analizaţi pe baza propriilor cunoştinţe cum diferă decizia de investiţii într-o firmă nou constituită faţă de o firmă aflată în starea de maturitate.

Test de autoevaluare 4.1
5. Alegeţi varianta corectă a următorului enunţ: a) Proiectele care se exclud reciproc presupun aceea că : dacă unul din proiecte este refuzat, celălalt trebuie de asemenea refuzat ; b) Proiecte independente sunt proiecte ale căror costuri şi venituri sunt independente la un proiect faţă de celelalte. Cu alte cuvinte, acceptarea sau respingerea unui proiect independent nu afectează acceptarea sau respingerea celorlalte proiecte ; c) Proiecte contingente sau interdependente înseamnă că alegerea unuia nu implică neapărat şi alegerea celuilalt. 6. Eliminaţi varianta eronată a următorului enunţ: Printre cei 6 paşi în evaluarea unui proiect de investiţii există: a) b) c) d) Determinarea veniturilor proiectelor Previzionarea fluxurilor de numerar Evaluarea gradului de risc al proiectului Determinarea costului adecvat al capitalului

53

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

4.2 Criterii de selecţie a proiectelor de investiţii
Există patru metode importante utilizate în evaluarea proiectelor de investiţii : 1. Metoda termenului de recuperare a investiţiei 2. Metoda valorii actualizate nete 3. Metoda ratei interne de rentabilitate 4. Metoda ratei interne modificate de rentabilitate. 1) Termenul de recuperare a investiţiei (Tr) Termenul de recuperare a investiţiei reprezintă numărul de ani în care o firmă îşi recuperează investiţia iniţială din fluxurile de numerar generate de proiectul de investiţii realizat.
Termenul de recuperare semnifică acoperirea cheltuielilor cu investiţia pe baza beneficiilor obţinute

Modalitatea de calcul constă în adunarea algebrică a valorilor fluxurilor de numerar ale proiectului până când totalul devine pozitiv. În urma calculului acestui indicator se va alege proiectul de investiţii cu termenul de recuperare care are valoarea cea mai mică. Această metodă oferă o indicaţie asupra gradului de risc şi de lichiditate a proiectului, deoarece arată cât de lungă este perioada pe care capitalul investit iniţial va fi « supus riscului » de a nu fi recuperat.

Anul (t) 0 1 2 3 4 5 6

Fluxuri de numerar anuale Fluxuri de numerar cumulate (CFt) (CFt cumulat) -1000$ -1000$ 500$ -500$ 400$ -100$ 300$ 200$ 100$ 300$ 10$ 310$ 10$ 320$

Fig. nr. 4.1 Exemplu privind calculul termenului de recuperare static

Fluxul de numerar CFt reprezintă valori estimate şi include amortizarea, valoarea reziduală şi influenţele impozitelor. Toate CFt se realizează la sfârşitul anului. Deci, termenul de recuperare static (denumit astfel deoarece nu ia în considerare influenţa factorului timp) poate fi calculat astfel: Tr static = 2 ani +
100 = 2,33 ani 300

În cazul luării în considerare a factorului timp se va calcula termenul de recuperare actualizat la momentul începerii execuţiei investiţiei.
54

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR

Exemplu:

Considerăm două proiecte A şi B având aceeaşi valoare iniţială a investiţiei I = 1000$ şi cu rata de actualizare i = 10%.
Proiectul A
CFt actualizat CFt actualizat cumulat Anul (t) CFt 1/(1+i)
t

Proiectul B
CFt actualizat CFt actualizat cumulat CFt 1/(1+i)
t

0 1 2 3 4 5 6

-1000 500 400 300 100 10 10

0,909 0,826 0,751 0,683 0,620 0,564

-1000 455 331 225 68 6 6

-1000 -545 -214 11 79 85 91

1000 100 200 300 400 500 600

0,909 0,826 0,751 0,683 0,620 0,564

-1000 91 165 225 273 310 339

-1000 -909 -744 -518 -246 64 403

Fig. nr. 4.2 Calculul termenului de recuperare dinamic ($) Tr actualizat A = 2 ani + 214 = 2,95 ani 225 246 = 4,79 ani 310

Tr actualizat B = 4 ani +

Această metodă prezintă unele avantaje: este simplu de aplicat; - se aplică în cazul firmelor care se află în criză de fonduri şi care sunt interesate de recuperarea rapidă a fondurilor investite. Printre dezavantajele metodei pot fi enumerate: - nu asigură o diferenţiere a proiectelor în funcţie de rata profitului, care poate varia extrem de mult de la un proiect la altul, mai ales în faza de început a acestora; nu arată profiturile ce apar după perioada de recuperare; - nu evidenţiază dobânda care s-ar fi putut obţine dacă banii ar fi fost investiţi într-un alt mod şi nici costul capitalului necesar finanţării investiţiei.
2) Valoarea actualizată netă (VAN)

Valoarea actualizată netă reprezintă căştigul generat de un proiect de investiţii, calculat pe baza însumării valorii actualizate a tuturor fluxurilor de numerar (pozitive – reprezentând venituri/beneficii sau negative – reprezentând cheltuieli) rezultate din aplicarea proiectului.
55

c) Interpretarea indicatorului Dacă valoarea netă actualizată este pozitivă (VAN > 0) proiectul este acceptat. Formula este: t t n n n Un proiect de investiţii având VAN < 0 trebuie respins VAN = CF0 CF1 CF2 CF CF =∑ 0 + 1 + 2 + .. ambele vor fi acceptate dacă VAN > 0. Dintre două proiecte de investiţii care se exclud reciproc se va alege proiectul cu VAN pozitivă cea mai mare. valoarea firmei va creşte cu 1. se acceptă proiectul B.1 3 + 100$ 1. + (1 + i) (1 + i) (1 + i) (1 + i) = 0 (1 + i) t t unde : CFt = fluxurile de numerar estimate din perioada t.1 2 + 300$ 1. 56 . în schimb. În cazul exemplului nostru : VAN A = .67$. dacă. actualizarea se face folosind ca rată de actualizare rata costului capitalului pentru proiectul respectiv sau rata rentabilităţii cerute. b) Fluxurile de numerar actualizate sunt apoi însumate algebric.1 5 + 10$ 1.1 1 + 400$ 1. Metoda valorii nete actualizate reflectă câştigul de valoare care revine acţionarilor existenţi înainte de a se lua decizia de investiţie. suma rezultată reprezentând valoarea netă actualizată a proiectului.1 4 + 10$ 1. Similar. dacă se ia decizia de acceptare a proiectului A. Aceasta înseamnă că fluxul de numerar ce rezultă din punerea în operă a proiectului permite atât efectuarea plăţii dobânzii la o rată i. din care acţionarilor le va reveni suma de 91$.1000$ 1. iar acţionarilor existenţi le revine suma de 404$. VANB = 403.1 0 + 500$ 1. În exemplul nostru. Dacă valoarea netă actualizată este negativă (VAN ≤ 0) proiectul trebuie respins. obţinându-se şi un surplus la valoarea actuală reprezentând câştigul investitorilor.16 VANA = 90.091$. Dintre două proiecte independente unul faţă de celălalt.404$. creşterea valorii firmei este de 1. I n = rata de actualizare (costul mediu ponderat al capitalului) = perioada pentru care proiectul va fi operaţional. cât şi rambursarea sumei împrumutate necesare investiţiei în decurs de n ani._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Metoda necesită parcurgerea următorilor paşi: a) Se găseşte valoarea actualizată a fiecărui flux de numerar..94$.

prin încercări succesive. nu ţine seama de mărimea termenului de recuperare . sau al soft-urilor Se vor obţine astfel : RIRA = 15. 3) Rata internă de rentabilitate a investiţiei (RIR) Rata internă de rentabilitate este rata de actualizare care face ca valoarea actualizată a intrărilor de numerar estimate să fie egală cu valoarea actualizată a ieşirilor de numerar estimate pentru proiectul de investiţii respectiv. cu cât i este mai mic cu atât VAN este mai mare şi invers.1%. ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Metoda VAN prezintă unele dezavantaje. cum ar fi : nu pune în evidenţă importanţa relativă a acelui proiect. RIRB= 19. . pentru proiectul A rezultă: − 1000$ (1 + RIR ) + 10$ (1 + RIR ) 0 + 500$ (1 + RIR ) + 1 + 400$ (1 + RIR ) =0 2 + 300$ (1 + RIR ) 3 + 100$ (1 + RIR ) 4 + 10$ (1 + RIR )6 5 Ecuaţia poate fi rezolvată în două moduri: . prin urmare t ∑ (1 + RIR )t n CF =0 t =0 Luând în considerare exemplul anterior. se înlocuiesc în ecuaţie diferite valori pentru RIR până când se află valoarea care face VAN = 0. VAN = 0 atunci când rata de actualizare este rata internă de rentabilitate În situaţia în care se calculează acest indicator atunci VAN = 0 pentru i = RIR. procedeul este laborios şi ineficient.cu ajutorul calculatoarelor financiare specializate pentru PC (programele Excel. . Lotus).7% În scopul eliminării acestor neajunsuri şi al determinării cu exactitate a ratei interne de rentabilitate se utilizează formula: RIR = imin+ (imax – imin) × VAN+ VAN+ − VAN− 57 .mărimea VAN depinde de mărimea ratei de actualizare i folosită în calcule. Astfel.nu permite soluţionarea problemelor de decizie de investiţii când durata de viaţă a proiectului diferă de la un proiect la altul . ceea ce implică o atenţie deosebită în alegerea acesteia.

b) se acceptă proiectele cu RIR calculată > RIR dată sau dorită . În cazul în care RIR calculată este mai mare decât RIR dorită proiectul este acceptat 58 . e) dacă RIR dată sau dorită coincide cu rata de actualizare i.3 Reprezentarea grafică a valorii nete actualizate pentru cele 2 proiecte În folosirea RIR drept criteriu de evaluare a proiectelor de investiţii se vor avea în vedere următoarele: a) RIR trebuie să fie întotdeauna mai mare ca zero (> 0). altfel costurile de investiţii nu se recuperează şi proiectul nu se acceptă. Astfel. atunci alegerea proiectelor fie după criteriul RIR. nici venit. c) între două proiecte independente se alege cel cu RIR cel mai mare. fie după criteriul VAN duce la aceeaşi concluzie sau opţiune._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR unde : imin. d) în raport cu costul capitalului împrumutat. se vor accepta proiectele cu RIR > costul capitalului şi e vor respinge cele cu RIR < costul capitalului. imax = VAN+ VAN_ rata minimă. RIR exprimă rata limită a dobânzii cu care se poate lua un împrumut pentru investiţii fără a produce nici pierderi. maximă de actualizare VAN pozitiv rezultat din aplicarea ratei imin VAN negativ rezultat din aplicarea ratei imax = = VAN+ VANA VANB RIRB i 0 RIRA VAN- Fig. astfel încât proiectul ce se va realiza să fie rentabil. Deci. 4. RIR trebuie considerată ca rata maximă a dobânzii la care este posibil împrumutul de capital necesar finanţării investiţiilor.

$ (1 + RIR) 1 + . vom înlocui RIR cu RIRM = costul capitalului firmei = 12%. $ Fig.6 mil. De exemplu. $ CFsfarşitul anului 2 . În timp ce rata internă de rentabilitate presupune reinvestirea fluxurilor de numerar ale unui proiect la valoarea RIR a proiectului.1. considerând că un proiect de investiţii pe doi ani cu un cost al investiţiei de 195 $ şi un cost al capitalului de 12% va degaja beneficii de 121 $ în primul an şi 131 $ în al doilea an.10 mil. rata internă de rentabilitate modificată (RIRM) consideră că aceste fluxuri de numerar sunt reinvestite la valoarea costului capitalului firmei. va rezulta : .47 $._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Soluţii RIR multiple Dacă apar cash-flow-uri negative după ce un proiect a intrat în faza de exploatare. 4) Rata internă de rentabilitate modificată (RIRM) Rata internă de rentabilitate modificată consideră reinvestirea la valoarea costului capitalului Prin modificarea RIR rezultă un indicator mai bun al rentabilităţii proiectelor de investiţii. 59 .195 + 121 / (1+0. RIRM reflectă într-un mod mai exact rentabilitatea unui proiect.66% Rezolvând problema prin utilizarea RIRM. fiind un indicator mai bun.4 Exemplu valoric pentru soluţii RIR multiple Astfel. Ca urmare. nr. atunci în momentul în care rezolvăm ecuaţia t ∑ (1 + RIR)t n CF =0 t =0 este posibil să se obţină mai mult de o valoare pozitivă RIR ceea ce înseamnă că există soluţii RIR multiple.12)2 = 17. $ CFsfârşitul anului 1 + 10 mil. $ (1 + RIR)2 =0 Din rezolvarea acestei ecuaţii vom găsi că VAN = 0 şi pentru RIR = 25% şi pentru RIR = 40%.6 mil.10 mil.12)1 + 131 / (1+0. $ (1 + RIR ) 0 + 10 mil. VAN = . se poate calcula RIR astfel : VAN = 0 şi i = RIR 0 = . CFanul 0 -1. 4.195 + 121 / (1+RIR)1 + 131 / (1+RIR)2 RIR = 18.

60 . RIRMA = 6 1932. adică beneficiile) Pentru proiectul A vom avea : 1000$ = 500$ × (1. rezultă : n ∑ CIFt (1 + i)n − t RIRM = n t=0 t = 0 (1 + i) ∑ n COFt t −1 COF i n CIF = = = = cash outflows (cheltuielile cu investiţia .1)6 − 2 + 300$ × (1.. dar a cărui valoare se poate transforma într-una negativă (proiect respins) dacă se foloseşte RIRM. Prin urmare.20$ 1000$ .6%.1)6 − 3 + . RIRMB = 11.20 −1 1000 RIRMA = 11. Similar. Rata de rentabilitate modificată se defineşte prin formula : n t =0 ∑ (1 + i)tt COF ∑ CIFt (1 + i)n− t = t =0 n (1 + RIRM)n Termenul din stânga reprezintă valoarea actualizată a cheltuielilor cu investiţia la rata de actualizare i ce semnifică costul capitalului.3%. Numărătorul termenului din dreapta este suma valorilor viitoare ale intrărilor de numerar la o rată de reinvestire i şi se numeşte valoarea terminală.1)6 − 1 + 400$ × (1._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Utilizarea RIR în calcule poate conduce la obţinerea unui VAN pozitiv (deci proiectul este acceptat). Rata de actualizare care face ca valoarea actualizată cu costul capitalului a cheltuielilor cu investiţia să fie egală cu valoarea actualizată cu costul capitalului a valorii terminale a proiectului este definită ca rata internă de rentabilitate modificată. + 10$ × (1.I) costul capitalului perioada cash inflows (intrările de numerar.1)6 − 6 (1 + RIRMA )6 (1 + RIRM A )6 = 1932.. Din formula de mai sus. utilizarea ratei interne de rentabilitate modificată (RIRM) faţă de rata internă de rentabilitate (RIR) reflectă mai bine rentabilitatea proiectelor de investiţii.

Anii (t) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Cheltuieli de investiţii (It) 20.400 55. (Vt) 1 2 3 4 5 6 7 8 120 180 - 250 260 260 265 265 270 320 330 340 340 345 350 Răspunsuri la testele de autoevaluare Test de autoevaluare 4.200 37.000 25.000 73. Durata de execuţie (perioada de realizare a investiţiei) este de 2 ani.000 72.000 2._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 4. c) 2.000 74. cheltuielile de exploatare şi veniturile din exploatare.000 70.000 70.500 37. durata eficientă de funcţionare este de 8 ani. (Ct) Venituri de expl.000 40. Să se calculeze valoarea actualizată netă pentru un proiect de investiţii cunoscând datele referitoare la cheltuielile cu investiţia.000 36.000 Cheltuieli de exploatare (Ct) Venituri de exploatare (Vt) 23.000 56. Să se calculeze rata internă de rentabilitate a unui proiect de investiţii cunoscând datele referitoare la cheltuielile de investiţii. cheltuielile de exploatare şi veniturile din exploatare (din încasări) ale acestui proiect.300 37. a) 61 . iar rata de actualizare i este de 20%.1 1.000 30.2 1.000 65.000 36. Anii (t) Cheltuieli de investiţii (It) Cheltuieli de expl. Durata de execuţie este de 2 ani şi durata eficientă de exploatare este 6 ani.

calculul trebuie orientat către găsirea celuilalt VAN necesar în formula de calcul a RIR.0 27.482 0.050. fie el pozitiv sau negativ.852.2 = 44. 2.401 0. atunci rata de actualizare pe baza căreia a fost obţinută este i maxim.2 1._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 4.464 – 125. adică venituri totale actualizate minus cheltuieli totale actualizate.852.198.030. VAN = VTact – CTact = 170.833 0.161 - 16.021.5 8.024.183.0 13.578 0. iar VAN este VAN pozitiv. Dacă VAN rezultată din calcul este negativă. 62 .0 12.9 6.294.0 12.0 12. Dacă această VAN este pozitivă atunci rata de actualizare i este i minim.380 19.530 16. pentru a ajunge la un VAN negativ se măreşte succesiv rata de actualizare minimă cu câte 5 procente şi se calculează VAN până se ajunge la o valoare negativă a VAN (VAN negativ). iar VAN este VAN negativ.4 7.464 Indicatorul VAN reprezintă suma de cash-flow-uri actualizate. Mai departe.4 125.065 26.279 0. Pentru a ajunge la un VAN pozitiv (în cazul în care primul VAN obţinut este negativ) se micşorează succesiv rata de actualizare maximă cu câte 5 procente până se ajunge la VAN pozitiv.089 11.0 10.914 170.611.660.790 26.760.065 23.704 14.2 31.694 0. În acest sens. Calculul ratei interne de rentabilitate a unui proiect de investiţii se face luând în considerare următoarea formulă: RIR = imin+ (imax – imin) × VAN+ VAN+ − VAN− Se alege o rată de actualizare oarecare – indiferent dacă este dată sau nu în problemă – pe baza căreia se calculează valoarea actualizată netă.8 lei Deoarece valoarea netă actualizată este pozitivă (VAN > 0) proiectul de investiţii este acceptat.232 0. Anii (t) Factorul de actualizare Cheltuieli totale actualizate Venituri totale actualizate 1 (1 + i)t (It + Ct ) × 1 (1 + i)t Vt × 1 (1 + i)t 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Total 0.193 0.334 0.630.

81 0.16 VAN = .000 um 10.12 18.97 0.08 0.05 × 0.68 0.12 sau 12% Se compară această valoare a lui RIR cu valoarea costului mediu ponderat al capitalului pentru a decide dacă proiectul se acceptă sau nu.826 .10 + 0.136.751 52.3 0.513 41.800 um 5 ani 10 ani 10.909 . c) 10%. b) 5%.376 30. Care este varianta optimă de proiect pe care managerul financiar al unei firme trebuie să o aleagă din cele 3 proiecte prezentate mai jos : Parametrii economici A Costul investiţiei Fluxurile de numerar Durata de viaţă economică Proiectul B C 10.0205 = 0.10 + (0. Dacă RIR este mai mare decît costul capitalului proiectul se acceptă. Comentaţi decizia de investiţie a managerului în situaţiile în care rata de actualizare este de: a) 0%.756 .327 26.1205 RIR = 0.564 48.12 18.12 + 26 (1 + i)t 0.466 37.683 47.26 RIR = 0. iar dacă RIR este mai mic.432 32.180 70 70 80 75 80 80 (1 + i)t 0.15 − 0.6 0.04 0.000 um 20 ani Se va calcula indicatorul VAN. Lucrare de verificare Unitatea 4 1. 63 .000 um 3.10 + 0.10) × RIR = 0.869 -104.57 0. proiectul se respinge.99 0.28 VAN = 18.497 39.28 0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Pe baza unui calcul tabelar rezultă: Flux de numerar (CFt) 1 i = 0.40 0.10 CFt act 1 i = 0.148.657 45.620 49.08 0.000 um 1.76 0.571 39.000 um 1.4106 = 0.109.120 . Reprezentaţi grafic cele 3 situaţii.80 0.15 CFt act .

800 2.. 64 . Să se calculeze termenul de recuperare a investiţiei cunoscând datele referitoare la următoarele variante de proiect: Variante de proiect A B C Investiţia mil.. Irwin Inc._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 2.960 3. Bucureşti. Ed. Westerfield R. Ed. Fundamentals of corporate finance. RON 1. 3rd edition.600 4.. Caracotă D.. Chapman & Hall.000 5.400 Valoarea producţiei mil. 5. 2004 . Managementul investiţiilor... Bucureşti. NY. 3..300 . 1994.500 . Bucureşti.110 3. 4. Investment Appraisal and Financial Decisions.810 Indicatori UM Bibliografie pentru Unitatea 4 1. Vasilescu I.. Dimitriu Caracotă M. 1999.. Lumby S. 2. Richard D. RON 2. 1995. Evaluarea investiţiilor de capital. Să se calculeze rata internă de rentabilitate înainte şi după plata impozitului pe profit cunoscând: Ani 1 2 3 4 5-23 CF brute . 1995 . RON 1. Economică. Ed.300 1. London. Purcaru I.540 200 280 3. Bradford J. Mărgăritar. Fundaţiei PRO. şi colectiv. Memorator de formule matematice. coord. Românu I. 5th edition. Ross St.300 Costuri de producţie mil..

578 0.2 Se poate calcula şi indicatorul VAN cunoscând că acesta reprezintă sumă de cash-flow-uri actualizate.0 27.294.065 23.000 70.464 VTact 170.000 70.000 73.065 26.200 37.852. durata eficientă de func ionare este de 8 ani.198.0 12. realizarea proiectului permite atât rambursarea sumei împrumutate necesare investi iei în decurs de n ani. cât şi efectuarea plă ii dobânzii.704 14.0 13.464 – 125.2 31.500 37.914 170.630..000 30. Prin urmare.0 10. iar valoarea actualizată netă este mai mare decât zero.4 125.161 16.300 37.2 = 44.021.000 56.380 19.8 lei Interpretare : Proiectul de investi ii este acceptat deoarece raportul venituri totale actualizate supra cheltuieli totale actualizate are valoarea mai mare decât 1.024.000 - 23.9 6.4 7.183. cheltuielile de exploatare şi veniturile din exploatare (din încasări) ale unui proiect de investi ii.833 0.611.000 74.000 65.790 26. Rezolvare : Date ini iale Anii Cheltuieli Cheltuieli Venituri Factorul (t) de de de de investi ii exploatare exploatare actualizare (It) (Ct) (Vt) 1 0 1 2 3 (1 + i ) t 5 Cheltuieli totale actualizate 1 (I t + C t ) × (1 + i ) t 6 = (1 + 2) × 5 Venituri totale actualizate 1 Vt × (1 + i ) t 7=3×5 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 20. ob inându-se şi un surplus la valoarea actuală care reprezintă câştigul investitorilor.852.050.030.530 16.193 0.334 0.5 8.0 12.852. 65 .279 0.660.400 55.760.000 0.000 36.232 0. VAN = VTact – CTact = 170.694 0.0 12._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Probleme rezolvate 1.464 = = 1. Durata de execu ie (perioada de realizare a investi iei) este de 2 ani. adică venituri totale actualizate minus cheltuieli totale actualizate.000 40. iar rata de actualizare i este de 20%.000 25.35 lei venituri la 1 leu cheltuiala cu investitia CTact 125.401 0.000 36.089 11.000 72.482 0. Să se calculeze raportul venituri totale actualizate supra cheltuieli totale actualizate cunoscând datele referitoare la cheltuielile cu investi ia.

000 × (1 + 0.000 70.000 × 0.000 + .193 + 37..000 70.000 × 1 (1 + 0.833 + 40.20) 5 1 .. 66 . va rezulta: 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 55. Calculele de actualizare a valorilor monetare se fac la momentul începerii execu iei lucrărilor de investi ii.000 × 1 (1 + 0. pe de o parte cheltuielile – cheltuielile de investi ii şi cheltuielile de exploatare şi.000 × 0.161 CTactualizate = 125...000 20.20)10 72. + 73.000 37.500 CTactualizate = 20. pe de altă parte.000 × 1 (1 + 0.694 + .000 40.000 36.20) 3 + 56.2 lei În cazul veniturilor.000 23.20)10 CTactualizate = 20.300 × 0.300 × (1 + 0..000 VTactualizate = 55..20) 9 + 37.20)1 + 40. Astfel.000 56.000 × 1 (1 + 0. + 37.400 × (1 + 0.. veniturile de exploatare.000 × 1 (1 + 0.400 × 0...852.20) 1 4 + 65.000 × 1 (1 + 0.._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Rezolvare pe baza reprezentării valorilor monetare pe axa timpului: Se reprezintă separat pe axa timpului. pentru cheltuieli vom avea: 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 30.20) 9 + 74. deci momentul 0 pe axa timpului.200 + . + 37.000 36.000 25.20) 2 1 + 23. 65.20) 3 1 .000 × (1 + 0.

Rezolvare : În cazul în care valorile monetare diferă pe tot parcursul timpului calculul poate fi făcut într-un tabel de calcul. Să se calculeze rata internă de rentabilitate a unui proiect de investi ii cunoscând datele referitoare la cheltuielile de investi ii. cheltuielile de exploatare şi veniturile din exploatare.578 + 56.000 × 0.000 × 0.0. fie el pozitiv sau negativ. În cazul apari iei unor anuită i este mai indicat calculul făcut prin eviden ierea valorilor monetare pe axa timpului.482 + .161 VTactualizate = 170._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR VTactualizate = 55. calculul trebuie orientat către găsirea celuilalt VAN necesar în formula de calcul a RIR. În acest sens. Pentru a ajunge la un VAN pozitiv (în cazul în care primul VAN ob inut este negativ) se micşorează succesiv rata de actualizare maximă cu câte 5 procente până se ajunge la VAN pozitiv.193 + 74. Dacă VAN rezultată din calcul este negativă. iar VAN este VAN pozitiv. deci rezultatul raportului va fi acelaşi. pentru a ajunge la un VAN negativ se măreşte succesiv rata de actualizare minimă cu câte 5 procente şi se calculează VAN până se ajunge la o valoare negativă a VAN (VAN negativ). Durata de execu ie este de 2 ani şi durata eficientă de exploatare este de 6 ani.464 lei. + 73.000 × 0. Mai departe...000 × 0. iar VAN este VAN negativ. Calculul ratei interne de rentabilitate se face luând în considerare următoarea formulă: RIR = imin+ (imax – imin) × VAN + VAN + − VAN − Se alege o rată de actualizare oarecare – indiferent dacă este dată sau nu în problemă – pe baza căreia se calculează valoarea actualizată netă. 2. Dacă această VAN este pozitivă atunci rata de actualizare i este i minim. 67 .0. atunci rata de actualizare pe baza căreia a fost ob inută este i maxim.

10 + (0.109.08 26.432 0.869 0.80 .12 = 0.620 0.180 70 70 80 75 80 80 i = 0.513 0.12 RIR = 12% i 0.04 37.751 0.10 + 0.26 68 .466 (1 + i ) t 0.909 0.4106 = 0.12 0.497 0. (Vt) 320 330 340 340 345 350 Flux de numerar (CFt) .10 CFt act .10 + 0.148.15 CFt act -104.0205 = 0.16 1 1 (1 + i ) t 0.15 − 0. proiectul se respinge.76 32.12 + 26 Se compară această valoare a lui RIR cu valoarea costului mediu ponderat al capitalului pentru a decide dacă proiectul se acceptă sau nu.683 0.571 0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Date ini iale Anii (t) Cheltuieli de investi ii (It) 120 180 Cheltuieli de expl.3 41.12 sau 12% 18.756 0.10) × RIR = 0.08 45.28 .05 × 0. Reprezentare grafică VAN (+) + 18.136.657 0.6 48. iar dacă RIR este mai mic.376 0.10 0.68 52.97 39.826 0.40 30.81 49.1205 18.28 i = 0.15 (-) .99 39.12 VAN = . Dacă RIR este mai mare decît costul capitalului proiectul se acceptă.564 0.120 .26 RIR = 0.327 1 2 3 4 5 6 7 8 VAN = 18.57 47. (Ct) 250 260 260 265 265 270 Venituri de expl.

.. dar puţine definiţii............. toate au în comun cele două elemente de mai sus........73 5. separarea şi transferul riscurilor... .............rentabilitate..3 Risc şi rentabilitate pentru un portofoliu de active ...83 Obiectivele unităţii de învăţare nr.................... În primul rând....... se poate afirma că indivizilor le pasă de consecinţele pe care le implică situaţiile de mai sus..._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Unitatea de învă are nr.......82 5... acestea la rândul lor înglobând propriul lor risc......... se evidenţiază dependenţa de modul de măsurare a riscului...2 Risc şi rentabilitate pentru un activ ................. indivizii nu sunt siguri asupra evenimentelor viitoare.... astfel încât consecinţele sunt incerte....................................... Ca urmare.. fenomen ilustrat de utilizarea instrumentelor financiare derivate.. 5 După studiul acestei unităţi de învăţare veţi reuşi să: ...........4 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ...65 5...evidenţiaţi tipologia riscurilor...... de optimizarea portofoliului ş..... pe plan intern şi extern..............65 5....................... 5 RISC ŞI RENTABILITATE CUPRINS Obiectivele unităţii de învăţare nr............. ...... comerţul cu petrol brut........................... crearea unei firme noi..definiţi conceptul de risc.....1 Precizări conceptuale .6 Bibliografie pentru Unitatea 5 .......81 5..identificaţi relaţia risc ................. astfel că ei sunt supuşi expunerii................ Pieţele financiare devin din ce în ce mai sofisticate în luarea în considerare...1 Precizări conceptuale Orice decizie de investiţii a agenţilor economici antrenează un risc referitor la obţinerea rezultatelor estimate iniţial................................... a marjelor de risc............. 69 ...... astfel că în absenţa definirii riscului este neclar ce anume reflectă cu exactitate asemenea măsurători..................a.... 5 ........ economic şi social.... Luând în considerare situaţii precum: acţiunile militare..................... ............. ca urmare a influenţei schimbărilor ce se manifestă neîncetat în domeniile tehnic............................explicaţi modul de calcul al riscului într-un portofoliu de active.. În al doilea rând...5 Lucrare de verificare Unitatea 5.... 5... O incursiune în literatura de specialitate oferă multe opinii asupra riscului.................. cererea unei măriri de salariu sau viaţa romantică...............................................................67 5....

Vasilescu. Riscul este legat de probabilitatea de a avea o rentabilitate mai mică decât cea aşteptată .1 Luând în considerare două domenii de activitate economică diferite încercaţi ca pe baza unei expuneri de 300 de cuvinte să evidenţiaţi implicaţiile economice ale riscurilor ce pot surveni în fiecare activitate. politică sau naturală a cărei origine se află în posibilitatea ca o acţiune viitoare să genereze pierderi datorită informaţiilor incomplete în momentul luării deciziei sau inconsistenţei unor raţionamente de tip logic. Dacă presupunem. 70 . el îşi asumă un risc deoarece este expus incertitudinii. Românu şi I. Conform lui I. cu cât este mai mare probabilitatea unei rentabilităţi mici sau negative. el va avea personal de suferit. că persoana sare din aeroplan conştientă de faptul că paraşuta nu se va deschide şi că ea va muri. Dacă paraşuta nu se deschide. în schimb. riscul necesită expunere şi incertitudine. riscul este „o noţiune socială._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Prin urmare. cu atât mai riscantă este investiţia. economică. Riscul există atunci când o mulţime de consecinţe nefavorabile este asociată unor decizii posibile şi se poate cunoaşte sau determina şansa apariţiei acestor consecinţe”. persoana nu înfruntă nici un risc deoarece nu este expusă incertitudinii. El este nesigur dacă paraşuta se va deschide sau nu. Riscul presupune expunere şi incertitudine Presupunem că un om sare cu o paraşută dintr-un aeroplan. Prin urmare. Prin urmare. riscul este expunerea unui individ la o situaţie asupra căruia acesta este incert. Riscul unui activ se defineşte prin variabilitatea probabilă a rentabilităţii viitoare a activului. Tema de reflecţie 5.

71 . Problema care se pune.2 Risc şi rentabilitate pentru un activ Conform definiţiei investiţiilor.Pt-1) la t-1 la t.50 100 Exprimarea procentuală a rentabilităţii (rata de rentabilitate) pe perioada t este dată de mărimea HPY – Holding Period Yield. 100 Pt − Pt − 1 . prezentată în acest fel. astfel că : HPR = 150 = 1. Pentru un activ investit pe o singură perioadă de timp t (t=1) avem : a) Cash-flow-ul (CFt) = totalitatea fluxurilor de numerar obţinute (Venitul curent) pe perioada t. de fapt. Acest venit variază în timp şi este. HPY = HPR – 1 HPY = HPR – 1 = 150 − 1 = 1. reprezintă o mărime brută. inclusiv dobânzi şi dividende b) Câştigul/Pierderea de capital = modficarea valorii activului pe perioada de (Pt . trebuie să determinăm ce înţelegem cu adevărat prin venit. adică rentabilitatea (venitul) pentru perioada t de posesie a activului. investitorul renunţă la cheltuirea în prezent a unei sume de bani pentru a obţine un venit presupus a fi realizat în viitor.50 = 50%. care. Prin investirea unei sume de 100 um într-un activ se obţin 150 um la sfîrşitul perioadei. Pt adică suma primită înapoi mai puţin suma investită raportată la suma investită._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 5. Ca urmare. este cât se obţine de la o unitate monetară investită. o funcţie dependentă de risc.50 – 1 = 0. deoarece astfel rezultatul nu depinde de cantitatea de bani investită. Această expresie nu reflectă altceva decât formula : Este mai convenabil să se totalizeze informaţia despre rentabilitate în termeni procentuali decât cantitativi. o exprimare cantitativă. în general la sfârşitul ei. unde P este preţul activului c)Venitul total (VTt)=Venit curent + Câştig/Pierdere de capital VTt = CFt + (Pt .Pt-1) Rentabilitatea va fi definită în cel mai simplu mod ca raportul : P Pretul activului la sfarsitul perioadei t = t = HPR Pretul activului la inceputul perioadei t Pt − 1 Notaţia HPR semnifică în limba engleză Holding Period Return. care este egală cu HPR minus 1. în general.

n HPR . deoarece calculul se bazează pe unitatea monetară investită și nu pe periodele de compunere. Pt = 150 um şi CF = 10 um va rezulta : 10 + (150 − 100) = 0. Dar aceste mărimi nu sunt. apropiate de realitate. de unde şi denumirea de « rentabilitate istorică ». rentabilitatea (venitul) mediu anual pentru perioada de posesie (Annual Holding Period Return – AHPR) va fi: AHPR = HPR1/n = n HPR Considerând t = 2 ani. În cazul în care HPR <1 investitorul a pierdut bani. investitorul doreşte mai degrabă să cunoască rentabilitatea exprimată ca medie anuală.225 = 22. o mare importanţă o au şi parametrii care măsoară poziţia. în special valoarea medie a rentabilităţii. Aceştia se bazează pe rentabilitatea obţinută în diferite perioade de timp (ani)._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Introducând în calcul şi fluxurile de numerar realizate pe perioada t. Corespunzător. atunci AHPR = 2 1. Alături de aceşti indicatori.6 100 Dacă HPR = 1 investitorul nici nu pierde şi nici nu câştigă. În acest sens. ceea ce face dificil de a compara randamentul diferitelor tipuri de investi ii. De aceea. rata de rentabilitate se va exprima cu formula : HPR = CFt + ( Pt − Pt − 1 ) VTt = Pt Pt Pentru Pt-1 = 100 um. rata rentabilităţii medii anuale (Annual Holding Period Yield – AHPY) va fi: AHPY = AHPR – 1 = AHPY = 1. în general.225. mai mare sau mai mică de un an . iar dacă HPR > 1 investitorul câştigă. 72 . ele exprimă rentabilitatea pentru întreaga perioadă de posesie. HPR = Cele două formule anterioare sunt valabile pentru orice perioadă de posesie.5%. realizate pe perioade de timp diferite.1 Trebuie subliniat faptul că în toate aceste calcule nu se ţine cont de impozite şi taxe şi că toate valorile utilizate sunt deja realizate (rentabilitatea ex-post).225 – 1 = 0.50 =1.

1 Considerând valorile preţului unui activ la începutul şi la sfârşitul perioadei Pt-1 = 200 um. iar estimaţia cea mai probabilă se va realiza dacă economia naţională funcţionează la un nivel normal. fluxurile de numerar s-ar putea să fie de 500 USD anual timp de 3 ani. una minimă şi “cea mai bună aproximaţie”. notată E(Ri). previziunile cheie sunt legate de fluxurile de numerar anuale ale proiectului. Rentabilitatea estimată (speranţa matematică). Cât de bună este această estimaţie punctuală? Sau altfel spus. una pesimistă şi una mai probabilă ca apariţie. cea pesimistă dacă economia este în depresiune. În acelaşi sens se poate face o estimaţie maximă. câtă încredere putem avea în rentabilitatea previzionată: este foarte certă. reprezintă rentabilitatea medie bazată pe probabilităţile de realizare a rentabilităţilor individuale._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 5. prin urmare. cu atât este mai probabil ca rentabilitatea reală să fie mai apropiată de rentabilitatea aşteptată şi cu atât mai mic este riscul proiectului. orice decizie de afaceri necesită o previziune a unor elemente viitoare. această previziune este făcută sub forma unui număr . Cu cât distribuţia de probabilitate a ratelor de rentabilitate prevăzute este mai îngustă. d) Rentabilitatea estimată (rentabilitatea ex-ante) Orice decizie de investiţii şi. precum şi fluxurile aferente perioadei CF = 250 um calculaţi indicatorii HPR şi HPY. Pt = 375 um. Estimaţia optimistă se poate realiza dacă economia naţională este în avânt. Spre exemplu. Măsura tradiţională a riscului aplicabilă proiectelor individuale este legată de variabilitatea rezultatelor şi este definită prin distribuţia de probabilitate (distribuţia normală sau “clopotul lui Gauss”). denumit frecvent estimaţia cea mai probabilă. De multe ori. în previziunea fluxurilor de numerar se poate face o estimaţie optimistă.estimaţie punctuală. În deciziile de alocare a capitalului. 73 . De exemplu. foarte incertă sau undeva la mijloc ? Acest grad de incertitudine poate fi definit şi măsurat prin distribuţia de probabilitate a predicţiei – asocierea estimării probabilităţii cu fiecare rezultat posibil.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR E( R i ) = Pi = Ri = i = ∑ (Pi × R i ) t =1 n probabilitatea de realizare a rentabilităţii în starea i. nu arată dispersia sau variabilitatea. riscul activului respectiv este mai mic. Se ridică apoi la pătrat fiecare abatere şi se înmulţeşte rezultatul cu probabilitatea de apariţie a rezultatului respectiv. rentabilitatea corespunzătoare stării i. scenariul (ex: starea mediului economic etc. σ.025 E(Ri) = 0. obţinând un set de abateri ale lui E(Ri) : Abatereai = Ri – E(Ri) 3.8 15% 0.1 . Se calculează rata estimată a rentabilităţii E(Ri): E(R i ) = ∑ (Pi × Ri ) t =1 n 2. Cu cât este mai mică abaterea standard. Apoi se adună aceste produse şi se obţine dispersia (varianţa) distribuţiei de probabilitate : Dispersia (varianţa) = σ2 = ∑ [Ri − E(Ri )]2 Pi t =1 n 74 . cu atât mai mic este riscul unei investiţii. Pentru a calcula abaterea standard se procedează astfel: 1. Pentru a fi utilă. ca urmare.1 Exemplu pentru calculul rentabilităţii estimate Dezavantajele utilizării acestui parametru sunt: poate fi inexact în cazul distribuţiilor neuniforme.1 25% 0. 5. O astfel de măsură este abaterea standard.12 Recesiune 0. cu atât este mai strânsă distribuţia de probabilitate şi. un indicator al riscului trebuie să aibă definită o o măsură a îngustimii distribuţiei de probabilitate.25% .) Starea economiei Probabilitatea Rentabilitatea Pi×Ri (i) (Pi) (Ri) Avânt (Boom) 0. Se scade apoi rata estimată a rentabilităţii E(Ri) din fiecare rezultat posibil Ri. simbolizată cu litera “sigma”. e) Dispersia şi abaterea standard Pornind de la o distribuţie de probabilitate putem preciza următorul aspect: cu cât distribuţia de probabilitate a rentabilităţii viitoare este mai îngustă.12 1 Fig.0. nr.025 Normală 0.

deoarece este necesară o corecţie a deviaţiei standard cu mărimea rentabilităţii.25% .0161 σ = 0. abaterea standard este media ponderată a abaterii de la valoarea aşteptată.8 15% 0. anume coeficientul de variaţie (CV).025 .120 0.01369 0.12688 = 12.12 1 [Ri – E(Ri)]2Pi 0. când îl va primi sau dacă îl va primi. Rata de rentabilitate cerută de investitori este determinată. Pentru a realiza compararea a două serii de date se va utiliza o măsură relativă a dispersiei. în general.0.025 0. În final._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 4.2 Calculul deviaţiei standard a proiectului A Astfel.00169 0.057 0.1 . Coeficientul de variaţie Dispersia şi abaterea standard sunt măsuri absolute ale riscului.38 0. 5. CV = σ E(Ri ) 0. Coeficientul de variaţie indică riscul pe unitatea de venit fiind reprezentat de raportul dintre abaterea standard şi rentabilitatea estimată a investiţiei.1 25% 0.00072 σ2 = 0. se extrage rădăcina pătrată a varianţei şi se obţine abaterea standard : Abaterea standard = σ = ∑ [Ri − E(R )]2 Pi t =1 n Pi Ri Ri – E(Ri) [Ri – E(Ri)]2 Pi×Ri × 0. La estimarea riscului pentru proiecte izolate pot exista situaţii în care este preferabil să se utilizeze coeficientul de variaţie în locul deviaţiei standard.0009 E(Ri) = 0. de trei categorii de variabile: 75 . În realitate.0169 0.13 0.1268 = 1. un investitor nu este sigur de venitul pe care îl va primi. nr. ea ne arată cu cât este mai mare sau mai mică valoarea reală faţă de valoarea aşteptată. Tipologia riscurilor În cazul unei investiţii lipsite de risc investitorul este sigur de fluxurile de numerar viitoare.12 În cazul exemplului de mai sus : CV = Rezultă că abaterea standard indică faptul că seria are un risc mai mare având o dispersie mai mare.1369 0.03 0. coeficientul de variaţie se utilizează la evaluarea profitului în unităţi monetare.68% Fig.0. În general.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR (1) oportunităţile de investire din economie (ex. Riscul afacerii reprezintă incertitudinea asupra fluxurilor de venituri cauzată de natura afacerii firmei. fără concesii substanţiale de preţ este cunoscută sub numele de lichiditate. toate formând la un loc riscul sistematic. riscul de lichiditate. Riscul afacerii este considerat în funcţie de volatilitatea veniturilor din exploatare. riscul financiar. Riscul de lichiditate. (2) variabilele care influenţează rata nominală de rentabilitate (anume abundenţa sau numărul mic de titluri lichide pe piaţa de capital) şi inflaţia aşteptată (creşterea generalizată a preţurilor de consum) incluse în riscul nesistematic şi (3) variabile care influenţează prima de risc a investiţiilor precum: riscul afacerii. Dacă o firmă foloseşte numai capitalul acţionarilor pentru a finanţa un proiect în acest caz putem vorbi numai despre riscul afacerii. Riscul financiar exprimă incertitudinea creată de modul de finanţare a investiţiilor. dobândă care trebuie plătită cu prioritate înainte de a efectua plata acţionarilor. Abilitatea de a vinde/cumpăra o investiţie rapid. cu atât mai mare este riscul lichidităţii. Cu cât este mai mare incertitudinea asupra posibilităţii de a vinde sau cumpăra o investiţie sau cu cât este mai mare concesia de preţ referitoare la vânzare/cumpărare. Riscul valutar reprezintă incertitudinea obţinerii veniturilor scontate prin cumpărarea activelor în diferite valute. Dacă la acesta se adaugă împrumuturi pentru a ajuta finanţarea investiţiei. reprezentată de rata dobânzii la obligaţiunile de stat. 76 . acestea depinzând de volatilitatea veniturilor din vânzări şi de levierul de exploatare. evenimente care să influenţeze capacitatea unei firme sau a unui guvern de a-şi plăti datoriile (rambursa împrumuturile). Prin efectuarea de operaţii în devize sau în monedă străină. firma introduce cheltuieli cu dobânda. riscul valutar şi riscul de ţară.: rata de creştere reală a economiei pe termen lung) evidenţiate prin rata reală de rentabilitate fără risc. Riscul de ţară (riscul politic) exprimă posibilitatea producerii unor evenimente nefavorabile şi neaşteptate în ţara unde a fost realizată investiţia. investitorul se expune riscurilor de pierdere legate de evoluţia defavorabilă a cursului de schimb. Acest lucru are ca rezultat creşterea incertitudinii în obţinerea veniturilor preconizate.

2 Să se calculeze deviaţia standard pentru un proiect având urmîtoarele valori ale rentabilităţilor la diferite probabilităţi. patente etc. La sfârşitul anului se va obţine: Pentru A : 10. Scenariu Boom Normal Recesiune Pi 0. A şi B. stocuri.000$ Pentru B : 10.000$. de dimensiuni mari sau mici.000$ (1 + 0.800$ faţă de investiţia iniţială totală de 20.20) = 12. Rata de rentabilitate a portofoliului nostru E(Rp) va fi :  22. Se consideră că se investeşte aceeaşi sumă de bani 10.40 0. pe baza calculului : 77 . Aşa cum un portofoliu este considerat drept o mulţime de titluri de valoare (acţiuni şi obligaţiuni).35 1 Ri 15% 7% .3% 5.000$ (1 + 0. poate fi văzută ca o mulţime de investiţii diferite făcute la perioade diferite de timp. Orice manager este preocupat de riscul general al acestui portofoliu de active al firmei.25 0.800$ adică un total de 22. Se poate face referire la această mulţime de investiţii ca la un portofoliu. mărci de fabrică.000   Acest rezultat mai poate fi obţinut şi altfel.800 − 20. care peste un an vor avea următoarele rentabilităţi : RiA = 20% şi RiB = 8%.3 Risc şi rentabilitate pentru un portofoliu de active Orice întreprindere sau afacere.000$ pentru fiecare activ timp de un an._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 5. Se presupune investirea în două active.000  E(Rp) =   = 14% 20. în acelaşi fel poate fi văzută şi o afacere: un portofoliu de active de tipul clădiri.08) = 10.

000$ 15% 20. unde ponderea este reprezentată de proporţia investită în activul respectiv din totalul sumei investite.000   50.000$ Fig.000$ 5% 10. Ri = rata estimată a rentabilităţii activului i .000$. wi = ponderea activului i în valoarea totală a portofoliului . Să considerăm activele A şi B şi distribuţiile lor de probabilitate. Probabilitatea scenariului Boom 30% Normal 50% Recesiune 20% Scenariu Rata de rentabilitate pentru A 20% 0% -20% Rata de rentabilitate pentru B -10% 0% 45% Fig. 5.2 × 0.000   10.000   20.000   E(Rp) =   × (0.4 × 0. ale căror rate estimate de rentabilitate sunt : Activ (i) A B C Rata estimată de rentabilitate Valoarea investită a activului i (Ri) în activul i 10% 20._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR  10.4 Exemplu pentru un portofoliu de active 78 .4 × 0.000  E(Rp) =   × 10% +   × 5% +   × 15%  50.08 ) = 14%  20. rata estimată de rentabilitate a portofoliului va fi :  20.11 = 11% Diversificare şi risc În orice portofoliu o investiţie poate merge bine în timp ce alta nu.05 + 0.2 ) +   × (0.1 + 0. n = numărul de active din portofoliu.3 Exemplu pentru un portofoliu de trei active La o valoare totală a investiţiei de 50. Cash-flow-urile de proiect pot să nu se sincronizeze unul cu celălalt. Considerăm un portofoliu format din trei active.000   După cum se va observa mai jos.000   50.000    10.15 = 0. nr. rata de rentabilitate a portofoliului este media ponderată a ratelor de rentabilitate a activelor unui portofoliu. 5.000  E(Rp) = 0.000    20. Prin urmare : E(Rp) = w1R1 + w2R2 + … + wnRn = n ∑ w iRi i=1 unde: E(Rp) = rata estimată a rentabilităţii pentru un portofoliu de investiţii .

Scenariu Boom Normal Recesiune Probabilitatea 30% 50% 20% Rata de rentabilitate ponderată [0. iar rentabilitatea estimată a portofoliului celor două active este 4%. fiecare având ponderea de 50%. activului B îi merge bine. ci. nr. iar pentru activul B 19.5 (0)] = 0% [0. calculată pe baza mediei ponderate a rentabilităţilor estimate pentru fiecare activ A şi B în cazul fiecărui scenariu. Acum putem să privim la modul în care această « nesincronizare » afectează riscul portofoliului format de cele două active. rentabilitatea portofoliului în cazul fiecărui scenariu este media ponderată a rentabilităţilor activelor A şi B.77% Boom 30% Normal 50% Recesiune 20% Rentabilitatea estimată Abaterea standard F Fig.10)] = 0. Mărimea statistică care arată în ce fel două variabile (în cazul nostru rentabilitatea a două investiţii) se mişcă una faţă de cealaltă este covarianţa.05 = 5% [0. În schimb.5% Fig. cea a activului B 6%.97%. nr.125 = 12.5(0.45)] =0.5(0)] + [0.97% 4.20)] + [0. abaterea standard pentru portofoliul de active._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR După cum se poate vedea. tind să se mişte în direcţii opuse. 79 .20)] + [0. Deasemenea. activul B merge prost.5(-0.5 Calculul ratei de rentabilitate ponderate Calculul rentabilităţii estimate şi a abaterii standard pentru activul A.6 Calculul rentabilităţii estimate şi a abaterii standard Rentabilitatea estimată a activului A este 2%. Rolul covarianţei şi corelaţiei Portofoliul format din activele A şi B are un risc mai mic decât o investiţie individuală deoarece fiecare evoluează în direcţii diferite una faţă de cealaltă. este 4. Abaterea standard pentru activul A este 14%. Presupunând că se investeşte o sumă egală de bani în activele A şi B. 5. B şi pentru portofoliul format din cele două active oferă următoarele date : Scenariu Probabilitatea scenariului Rata Rata Rata estimată de estimată de estimată de rentabilitate rentabilitate rentabilitate pentru A pentru B portofoliu 20% -10% 5% 0% 0% 0% -20% 45% 12. Cu alte cuvinte aceste active (investiţii) sunt nesincronizate unul cu celălalt. precum în scenariul de recesiune. mai degrabă. Această valoare este mai mică decât oricare din valorile abaterii standard a activelor A sau B deoarece rentabilităţile celor două investiţii nu se mişcă în aceeaşi direcţie în acelaşi timp.5% 2% 6% 4% 14% 19.5(-0.5(0. când activului A îi merge prost. atunci când activul A merge bine în scenariul de boom.77%. 5.

01716 Covarianţa = .0858 . tendinţa rentabilităţilor activelor din portofoliu este de a co-varia în direcţii opuse. CovarianţaA.02520 Boom 0. covarianţa rentabilităţii activelor. 2.E(RA)] [RA.0.E(RA)]} .06 0. În scenariul de recesiune situaţia se inversează.E(RA)]× Pi {[RA.2 2 2 Pentru un portofoliu de mai mult de două active formula este : 80 . pentru fiecare scenariu şi activ se scade rentabilitatea estimată a activului din rentabilitatea sa posibilă. rentabilitatea posibilă a activului B se află sub rentabilitatea sa estimată (abaterea este negativă). când rentabilitatea posibilă a activului A este deasupra rentabilităţii sale estimate (abaterea este pozitivă).2 ca reprezentând covarianţa rentabilităţilor a două active.00864 0. Dispersia portofoliului depinde de: 1.0252.0. abaterea standard a fiecărui activ din portofoliu. Dispersia acestui portofoliu de două active este: 2 2 2 σp = w 1 σ1 + w 2 σ2 + 2 w 1w 2 cov1.0012 0.0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Covarianţa se calculează în patru paşi: 1.0. se ponderează acest rezultat cu probabilitatea scenariilor.22 RB E(RB) . 3.0. 5.02 . B = ∑ pi [R A − E(R A )]× [RB − E(RB )] i=1 n Să analizăm acum efectul acestei covarianţe negative asupra riscului portofoliului. rezultând o covarianţă negativă de – 0.2 2 2 Abaterea standard a portofoliului este rădăcina pătrată a dispersiei: 2 2 σp = w 1 σ1 + w 2 σ2 + 2 w 1w 2 cov1. pentru fiecare scenariu se multiplică abaterile pentru cele două active. Scenariu Pi RAE(RA) 0.0.5 Recesiune 0.0288 .7 Calculul covarianţei unui portofoliu de active După cum se poate vedea din Tabelul nr. 2.E(RA)]× × × [RA. 3.16 . ponderea fiecărui activ în portofoliu.00060 .2 Fig. 5.0. în situaţia de boom economic. Astfel.18 . 4.7.0.3 Normal 0. nr.39 [RA.0. Să considerăm cov1. se adună rezultatul ponderat al fiecărui scenariu şi se obţine covarianţa.

2 = = = = = 50% = 0.14002) + 0. Rentabilităţile a două active pot fi : .77% valoare care. nu va exista nici un beneficiu (în termeni de reducere a riscului) din investirea în mai multe active.002275 Abaterea standard a portofoliului este σ = 0.0252) σ 2 = 0. când una merge bine.50) (-0.19972) + 2 (0. nu din coincidenţă.97% = 0. .14 19. Dacă rentabilităţile activelor unui portofoliu se mişcă în acelaşi sens se spune că ele sunt corelate una cu cealaltă._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR σp = ∑ w i2σi2 + ∑ ∑ w i w j cov1.0. considerăm activul A drept activul 1 şi activul B drept activul 2 şi : w1 w2 σ1 σ2 cov1.0252 Dispersia portofoliului este : σ 2 = 0. este cea obţinută când s-a calculat abaterea standard direct pe baza rentabilităţilor portofoliului în cazul celor trei scenarii.502 (0. Abaterea standard a portofoliului este mai scăzută decât abaterea standard a fiecărei investiţii deoarece rentabilităţile activelor sunt negativ relaţionate. Investiţia în active ale căror rentabilităţi sunt nesincronizate una cu cealaltă reprezintă ideea de bază a diversificării. . Corelaţia este tendinţa a două sau mai multe variabile – în cazul nostru rentabilităţi – de a varia împreună.5 14% = 0. cealaltă merge prost şi viceversa.2 i=1 i =1 j= 1 j≠ i n n n Aplicând această formulă generală la exemplul anterior.necorelate dacă nu există nici o legătură între schimbările referitoare la rentabilitatea uneia şi schimbările în rentabilitatea celeilalte.negativ corelate dacă rentabilitatea uneia tinde să varieze în direcţie opusă faţă de rentabilitatea celeilalte .50) (0. Diversificarea este combinarea activelor ale căror rentabilităţi nu variază una cu cealaltă în aceeaşi direcţie la acelaşi moment de timp. Dacă toate rentabilităţile se vor mişca împreună cu precizie. Aceasta înseamnă că valoarea covarianţei este negativă.1997 .pozitiv corelate dacă rentabilitatea uneia tinde să varieze în aceeaşi direcţie în acelaşi timp cu rentabilitatea celeilalte .502 (0. 81 .5 50% = 0.0477 = 4.

82 .901 0. atunci: Dacă ρ este: +1. nr.14 × 0.2 +0.2 = cov1. negativă nu există nici o corelaţie o corelaţie pozitivă. respectiv 3% şi presupunând că se investeşte în mod egal în cele două active. pozitivă o corelaţie perfectă.027958 Poate fi analizat modul în care corelaţia şi abaterea standard a unui portofoliu de active interacţionează.00150 Şi că σportofoliu 4.0 +0.50% 2.0252 − 0. coeficientul de corelaţie dintre rentabilităţile celor două active este situat între -1 şi 0.92% 2.00150 +0. cu cât sunt mai puţin corelate perfect pozitiv rentabilităţile celor două active._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Statistic.0 Aceasta înseamnă că cov1. C şi D. dar nu perfectă o corelaţie negativă. Considerând două active.9 Interacţiunea corelaţiei cu abaterea standard Astfel. El poate fi interpretat pe baza figurii de jos. cu atât mai scăzut este riscul pentru portofoliul de active. nr. adică w1 = w2 = 50%.8 Interpretarea coeficientului de corelaţie În cazul portofoliului nostru. ρ1 2 = . Coeficient de corelatie = ρ1. deci ele sunt negativ corelate una cu cealaltă.5 -1. 0.0252 =− = −0. 5. dar nu perfectă Fig. Dacă ρ este : +1 -1 0 între 0 şi +1 între -1 şi 0 Aceasta înseamnă că între rentabilităţile celor două active există: o corelaţie perfectă. ale căror abateri standard sunt 5%.18% 0% Fig. iar formula sa este raportul dintre covarianţa rentabilităţilor celor două active şi produsul abaterilor lor standard.00075 -0.00075 0 -0. corelaţia se măsoară cu ajutorul coeficientului de corelaţie (ρ).2 σ1σ2 Coeficientul de corelaţie variază între limitele -1 şi +1. 5. Teoria modernă a portofoliului Ideea că riscul unui portofoliu poate fi redus prin introducerea de active ale căror rentabilităţi nu sunt înalt corelate una cu cealaltă constituie baza Teoriei Moderne a Portofoliului. Coeficientul de corelaţie reflectă modul în care ρ) rentabilităţile a două active variază împreună.1997 0.5 0 -0.00% 3.

Ipotezele teoriei lui H. se pot calcula rentabilitatea estimată şi volatilitatea oricărui portofoliu construit cu aceste titluri. dispersia şi abaterea standard a veniturilor . Principiul de bază al teoriei moderne a portofoliului este maximizarea rentabilităţii pentru un nivel dat al riscului. Un activ sau un portofoliu de active este considerat eficient dacă nu mai există alt activ sau alt portofoliu de active care să producă 1 Dimitriu Caracotă M. fapt explicat teoretic de Markowitz. el a propus investitorilor să se concentreze asupra selecţiei portofoliilor pe baza riscului şi rentabilităţii întregului portofoliu de active şi nu asupra fiecărui activ în parte.126 83 . Ed. reprezentate de Markowitz pe ceea ce el a numit frontiera eficienţei. pot fi calculate pentru fiecare activ rentabilităţile estimate. Analizând din punct de vedere matematic şi statistic procedeul de diversificare. Conform lucrărilor lui Markowitz. (2004). Markowitz1 sunt următoarele : . abaterea standard şi corelaţiile cu celelalte active. acest lucru este o greşeală. . corelează curba utilităţii cu venitul estimat. . investitorii se concentrau asupra evaluării riscului şi rentabilităţii titlurilor individuale în construirea propriului portofoliu. Evaluarea investi iilor de capital. Aceasta este curba celor mai profitabile portofolii de active.. care a inclus alături de teoria portofoliului şi teoria pieţelor eficiente şi cele asupra evaluării activelor de capital. p. Teoria portofoliului a fost introdusă de Harry Markowitz pe baza articolului « Selecţia portofoliului » apărut în anul 1952 în publicaţia « Journal of Finance ». Din întreaga mulţime posibilă de portofolii. deţinător al Premiului Nobel alături de Merton Miller şi Wiliam Sharpe pentru ceea ce a devenit mai tîrziu Teoria Modernă a Portofoliului.fiecare variantă de investiţii se caracterizează printr-o anumită distribuţie de probabilitate a rentabilităţilor estimate .._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Această teorie ne arată că prin combinarea activelor ale căror rentabilităţi nu sunt corelate una cu cealaltă se pot determina combinaţii de titluri care să asigure cel mai mic risc pentru fiecare rentabilitate estimată a portofoliului. care asigură o rată maximă de rentabilitate pentru un nivel dat al riscului sau un risc minim pentru o rată dată a rentabilităţii. investitorii preferă varianta cu venituri superioare şi principiul dual : pentru un anumit nivel al veniturilor investitorii preferă varianta cu cel mai scăzut risc. unele anume vor echilibra optim riscul şi rentabilitatea. Pe baza acestora. Funda iei Pro. Bucuresti.investitorii iau decizii numai în funcţie de rentabilităţile estimate şi de riscul estimat şi. Sfatul standard în efectuarea investiţiilor era acela de a identifica acele titluri care ofereau cea mai bună oportunitate de câştig cu cel mai mic risc pentru ca mai apoi să construiască un portofoliu cu aceste titluri.la un nivel dat al riscului. Intuitiv. Dacă se studiază rentabilităţile pe o singură perioadă pentru diferite active ca variabile aleatoare. în consecinţă. Caracotă D.

ca şi ponderile în total portofoliu w1 = 0. c) ρ12 = . valoare apropiată de cea a abaterii standard a primului pachet de acţiuni (30%). abaterea standard a întregului portofoliu va scădea la valoarea de 29. 2 Exemplu preluat din Dimitriu M.78 c) σp = (0. În acest caz investitorul nu are niciun avantaj din deţinerea acestui portofoliu.6 × 0.6) 2 × ( 30) 2 + (0.4 × 25 = 22% Calculul abaterii standard pentru întregul portofoliu de pachete de acţiuni în cele trei situaţii de corelaţie este : a) σp = (0.4 × 1 × 30 × 44 = 35. Pentru fiecare pachet de acţiuni se cunoaşte rentabilitatea estimată E(R1) = 20 şi E(R2) = 25.4) 2 × (44) 2 + 2 × 0.6 × 30 + 0.4 × ( −1) × 30 × 44 = 0 Se poate spune că în cazul unei corelaţii perfect pozitive. fiind egală cu media ponderată a abaterilor standard individuale (σp = 0. p.6) 2 × ( 30) 2 + (0. abaterea standard a portofoliului este 35. Idem.4._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR venituri estimate mai mari cu acelaşi risc (sau cu risc mai scăzut) sau care să prezinte riscuri mai mici la aceleaşi venituri (sau mai mari). Dacă cele două pachete de acţiuni sunt corelate perfect negativ atunci abaterea standard a portofoliului va fi zero. riscul fiind foarte mare. b) ρ12 = + 0. În situaţia unui coeficient de corelaţie ρ12 = + 0.40.4 × 30 × 44 = 29.6 × 20 + 0. Presupunem2 un portofoliu format din două pachete de acţiuni care se pot afla în corelaţie într-unul din următoarele cazuri : a) ρ12 = + 1 .6 b) σp = (0.78.4 × 44 = 35. deci prtofoliul va fi fără risc.. ρ12 =+1.6 × 0.6) 2 × ( 30) 2 + (0.1.133 84 .4 × 0.6).6 × 0. Abaterile standard corespunzătoare celor două pachete de acţiuni sunt σ1 = 30 şi σ2 = 44. Rentabilitatea estimată a portofoliului va avea valoarea: E(Rp) = 0.4 .4) 2 × (44) 2 + 2 × 0.4) 2 × (44) 2 + 2 × 0.60 şi w2 = 0.6%.

1 Reprezentarea grafică a riscului şi rentabilităţii unui portofoliu conform situaţiilor de corelaţie a pachetelor de acţiuni Astfel._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR E(Rp) c 22 b a 0 29. 2) Să investească toţi banii în cel de-al doilea pachet de acţiuni care are rata de rentabilitate de 25%. 5.2 Reprezentarea grafică a frontierei eficienţei După cum se poate observa.4) (punctul B). 3) Să investească într-o combinaţie a celor două pachete de acţiuni într-un portofoliu . riscul portofoliului va fi mai scăzut decât media riscurilor pachetelor de acţiuni individuale. În acest caz rentabilitatea investitorului este maximă (punctul C). 5. E(Rp) C 25 22 20 B A 0 29.78 35. investitorul are trei opţiuni (vezi Fig. În acest caz riscul investitorului este minim (punctul A). 85 . Rata de rentabilitate va fi de 22% şi abaterea standard de 29.78% (la ρ12 = + 0.6 σp Fig. 5.78 30 44 σp Fig. pentru obţinerea unei rate mai mari de rentabilitate este necesar ca investitorul să accepte un grad mai mare de risc.2): 1) să investească toţi banii în primul pachet de acţiuni care va asigura o rată de rentabilitate de 20% cu o abatere standard de 30%. dar şi un risc crescut conform abaterii standard de 44%.

sunt reprezentate curbe de utilitate sau de indiferenţă (funcţiile de utilitate sunt de tip pătratic. b) investitorul neutru faţă de risc utilizează doar rata de rentabilitate pentru a evalua investiţiile. 5. mici ale rentabilităţii (legea randamentelor Pentru a face o alegere optimă în ceea ce priveşte un portofoliu de active._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Formula cu ajutorul căreia se calculează frontiera eficienţei este ∆E(R p ) . el va alege punctul A de tangenţă a curbei de utilitate U1 cu forntiera eficienţei . deci investitorul va alege punctul de intersecţie al curbei cu cea mai mare utilitate cu frontiera eficienţei. Idem. Mărimea portofoliului şi riscul Observaţiile făcute asupra unui portofoliu format din două active poate fi extins şi în cazul unui portofoliu care include orice număr de titluri. U2 . investitorul va alege punctul C care asigură cea mai mare rată de rentabilitate la un risc ridicat. în caz contrar. Calculele devin din ce în ce mai complicate deoarece trebuie 3 Conform Dimitriu M..3 Alegerea portofoliului optim pentru investitor Atitudinea investitorilor faţă de risc poate fi caracterizată astfel : a) investitor cu aversiune faţă de risc este acela care cere rate ridicate de rentabilitate pentru a compensa riscul crescut al investiţiei . este necesară trasarea curbelor de utilitate împreună cu frontiera eficienţei3. U1 U2 U3 E(Rp) A B C σp Fig. notate U1. Prin urmare. dacă investitorul are aversiune faţă de risc. care arată că la creşteri egale ale riscului se obţin creşteri din ∆σ p ce în ce mai descrescătoare). c) investitorul cu atracţie faţă de risc cere rentabilităţi mici pentru a compensa riscul crescut. p. Toate punctele de sub frontiera eficienţei sunt ineficiente deoarece sunt dominate de toate portofoliile de pe frontieră.137 86 . Portofoliul optim pentru investitor este acel portofoliu care are utilitatea cea mai mare pentru investitor. În graficul de mai jos. neluând în considerare riscul . alegerea portofoliului optim depinde de atitudinea faţă de risc a investitorului. U3) de-a lungul cărora investitorul este indiferent de orice combinaţie între rentabilitatea estimată şi abaterea standard. În cazul alegerii portofoliului optim.

portofoliul al cărui risc s-a eliminat prin diversificare . portofoliul care include toate titlurile ce implică un risc : obligaţiuni. Nu mai există suficiente rentabilităţi ale titlurilor care să fie negativ corelate pentru a reduce riscul portofoliului mai jos de acest punct. De ce se întâmplă aceasta ? Deoarece rentabilităţile acţiunilor obişnuite sunt în general corelate pozitiv una cu cealaltă. Se spune despre riscul care scade pe măsură ce se adaugă titluri noi la portofoliu că este riscul diversificabil. abaterea standard a portofoliului ajunge la cel mai scăzut nivel dincolo de care nu poate să mai coboare. abaterea standard a rentabilităţilor portofoliului scade. acţiuni. proprietăţi imobiliare etc.portofoliul pieţei. Riscul unui portofoliu scade pe măsură ce portofoliul se măreşte cu titluri ale căror rentabilităţi nu sunt perfect corelate cu rentabilităţile titlurilor deja existente în portofoliu. opţiuni. Dar ideea de bază este aceeaşi.4 arată efectul diversificării unui portofoliu de acţiuni obişnuite. Raportul dintre abaterea standard a portofoliului şi abaterea standard a activului Riscul total Riscul sistematic Riscul nesistematic (diversificabil) Numărul de active din portofoliu Fig. Pe măsură ce se adaugă acţiuni obişnuite la portofoliu. 5. Se vor analiza rentabilităţile istorice – rentabilităţile de-a lungul timpului – pentru a se forma o părere asupra modului în care anumite rentabilităţi ale unor titluri cresc în timp ce în acelaşi timp altele nu cresc sau chiar scad. se află în declin. dar numai până la un punct. Figura 5.portofoliul complet diversificat. abaterile standard ale tuturor rentabilităţilor posibile şi covarianţa dintre rentabilităţile estimate._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR luate în considerare covarianţele dintre toate perechile posibile de titluri. Cât de valide sunt estimările asupra a ceea ce se va întâmpla în viitor ? O idee despre aceasta o poate da întoarcerea în trecut.4 Efectele diversificării portofoliului asupra riscului După un anumit număr de acţiuni diferite. Pe această bază se pot introduce două noi noţiuni : . Ideea de diversificare se bazează pe estimările asupra a ceea ce se va întâmpla în viitor: rentabilităţile estimate. . Riscul care nu poate fi redus prin adăugarea de titluri noi poartă numele de risc nediversificabil. 87 .

CML) – a fost trasată spre frontiera eficienţei trecînd prin rata dobânzii fără risc.5 Dreapta pieţei de capital J. expresie ce defineşte teorema separării a lui J. Mai întâi. ceea ce presupune descoperirea porţiunii riscante a portofoliului lor. În fig. anume dacă să ia sau să dea cu împrumut bani pentru a obţine nivelul de risc pe care îl doresc (punctul preferat de pe CML). Punctul de tangenţă P corespunde unui portofoliu de pe frontiera eficienţei. componenţa portofoliului super-eficient este independentă de comportamentul investitorului faţă de risc. portofoliu numit portofoliul super-eficient. Prin combinarea acestui titlu purtător al dobânzii fără risc cu un portofoliu aflat pe frontiera eficienţei este posibilă construirea de portofolii al căror profil risc-rentabilitate să fie superior celui corespunzător portofoliilor de pe frontiera eficienţei. Investitorul dă un împrumut bani la rata fără risc pe segmentul de sub punctul P pe dreapta pieţei de capital şi ia un împrumut pe segmentul de deasupra lui P pe CML._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Modelul de evaluare a activelor de capital CAPM Teoria portofoliului a fost îmbunătăţită de către economistul James Tobin (în 1958) prin adăugarea noţiunea de levier (raportul relativ dintre datorii şi capital propriu) la teoria portofoliului prin încorporarea în analiză a unui titlu cu o rată de dobândă fără risc. 5. Apoi. Capital Market Line . deci cele două decizii sunt în întregime independente una faţă de cealaltă. Tobin a concluzionat că acest mod de construcţie a portofoliului trebuie să fie un proces în doi paşi. investitorii trebuie să decidă portofoliul de pe dreapta CML în care investesc. ei trebuie să ia o decizie de finanţare. 5. fiind superioare din acest punct de vedere portofoliilor de pe frontiera eficienţei. O decizie nu o afecetază pe cealaltă. 88 . Portofoliile rezultate din utilizarea titlului fără risc au un profil risc-rentabilitate care se poziţionează pe dreapta pieţei de capital. Tobin. În mod semnificativ. E(Rp) Capital Market Line Investitorul dă un împrumut P RFR=5% Investitorul ia un împrumut risc Fig.5 s-a considerat o rată a dobânzii fără risc de 5% şi o linie tangentă – numită dreapta pieţei de capital (engl.

Treynor (1961) şi Linter (1965). Nu există inflaţie şi nici schimbări ale ratei dobânzii. 3. p. conform lui W. Acest model extindea Teoria portofoliului a lui Harry Markowitz prin introducerea noţiunilor de risc sistematic şi risc specific._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Dreapta pieţei de capital CML reprezintă. Fiecare investitor alege din acelaşi set de titluri de valoare şi are aceleaşi aşteptări în ceea ce priveşte rentabilitatea (mediile. Idem.. Economistul american Wiliam Sharpe a publicat în anul 1964 Modelul de evaluare a activelor de capital (The Capital Asset Pricing Model)4. Fiecare investitor selectează portofoliile pe baza a doi parametri : media şi dispersia valorilor estimate ale rentabilităţii portofoliului într-o singură perioadă (1 an). 4. Toate titlurile de valoare sunt tranzacţionate pe piaţă. iar investitorii sunt « primitori de preţ ». Panta dreptei indică gradul de aversiune faţă de risc prezent pe piaţa de capital într-un anumit moment ». 7. dispersiile şi corelaţiile) tuturor titlurilor de valoare. W. fără nicio constrângere. Pe baza acestor ipoteze simplificatoare. Vânzătorul de titluri de valoare este stabilit. Ca urmare. Markowitz şi M. alături de H. Toate titlurile sunt infinit divizibile şi lichide. Sharpe. Pentru teoria sa.141 89 . Ipotezele de plecare în elaborarea acestui model sunt5: 1. Investitorii au o atitudine adversă faţă de risc şi consideră că portofoliile eficiente în funcţie de medie şi de abaterea standard sunt optime. 9. investitorul poate adăuga un grad mai mare de îndatorare portofoliului său prin luarea cu împrumut şi investirea acestor fonduri plus fondurile sale proprii în portofoliul eficient. Nu se iau în considerare costurile de tranzacţie şi taxele. aceasta poate fi calculată cu formula: R it = a i + b i ×R mt + ε it 4 Cercetări paralele au făcut şi economiştii J. Fiecare investitor poate împrumuta sau poate da cu împrumut la rata dobînzii fără risc. Considerând rentabilitatea unui titlu i pe perioada t. Prima de risc sau preţul pieţei pentru risc creşte liniar de-a lungul acestei linii pe măsură ce riscul creşte. « modelul schimburilor monetare între risc şi rentabilitate pe care piaţa le asigură cînd se află la echilibru. 8. 6. Miller. 5 După Dimitriu M. 5. Wiliam Sharpe a demonstrat că portofoliul super-eficient trebuie să fie portofoliul pieţei. 2. Sharpe a luat Premiul Nobel în 1990.

Pe măsură ce acest risc variază. aprecierea monedei naţionale. este afectat de riscul sistematic. teoria CAPM descompune riscul portofoliului în risc sistematic şi risc specific. orice titlu care participă la această variaţie a pieţei._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Ecuaţia arată că rentabilitatea Rit a titlului i în perioada t este o funcţie a rentabilităţii portofoliului pieţei în aceeaşi perioadă Rmt. ai este o constantă legată de titlul i. var (biRmt) = riscul sistematic (dispersia rentabilităţii titlului 90 . bi este coeficientul pantei pentru titlul i. fiecare titlu individual este mai mult sau mai puţin afectat. nefiind corelată cu rentabilitatea pieţei. εit este eroarea aleatoare cu valoarea zero. 5. Relaţia între Rit şi Rmt este o funcţie liniară simplă a cărei reprezentare grafică este evidenţiată mai jos: Rit ε panta bi Rmt Fig. Exemplu: modificarea ratei dobânzii sau a PIB de ţară. Astfel.6 Relaţia între Rit şi Rmt reprezentată ca funcţie liniară Dreapta reprezentată în imagine este cea mai bună corelaţie între observaţiile reale ale rentabilităţilor titlurilor de şi rentabilităţile pieţei. var (εit) = riscul nesistematic (dispersia reziduală a rentabilităţii titlului care nu e corelată cu cea a pieţei) Prin urmare. Se poate calcula varianţa rentabilităţilor pentru un titlu cu un anumit risc pe baza formulei: var( R it ) = var(a i + b i ×R mt + ε it ) = var(a i ) + var(b i ×R mt ) + var(ε it ) unde: var (ai) = 0 corelată cu dispersia rentabilităţii pieţei). Riscul sistematic (diversificabil) este riscul deţinerii portofoliului pieţei. creşterea ratei inflaţiei etc.

dar. totodată. Rm = rentabilitatea estimată a pieţei . Modelul de evaluare a activelor de capital (CAPM) poate fi evidenţiat prin următoarea expresie : E(R i ) = RFR + βi × (R m − RFR ) unde : RFR = rata de rentabilitate fără risc. Coeficientul beta al unui pachet de acţiuni arată amplitudinea cu care variază rentabilitatea acţiunilor respective în raport cu rentabilitatea pieţei. 91 ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Riscul specific (nediversificabil) este riscul care este unic pentru fiecare titlu individual. fiind necorelat cu variaţiile pieţei. amplitudinea variaţiei va fi de două ori mai mare decât cea a pieţei. Se poate reliefa faptul că : βi = E(R i ) − RFR R m − RFR Adică coeficientul de risc al pachetului de acţiuni βi semnifică sensibilitatea activului i în raport cu variaţia pieţei. E(R i ) − RFR = βi × (R m − RFR ) adică prima de risc estimată a pachetului de acţiuni echivalează cu produsul dintre beta şi prima de risc estimată a pieţei. piaţa recompensează investitorii pentru asumarea riscului sistematic. Conform modelului CAPM. Rm – RFR = prima de risc a pieţei. Riscul sistematic poate fi măsurat prin coeficientul beta β. Ex : greva salariaţilor din firmă sau falimentul unui competitor. iar dacă 0 < beta < 1 amplitudinea va fi mai mică decât cea a pieţei. Un pachet de acţiuni având coeficientul beta egal cu 1 variază odată cu piaţa (este beta al pieţei βm). şi influenţa variaţiei activului i asupra variaţiei pieţei. dar variaţia va avea loc în acelaşi sens. Dacă beta este 2. Aceasta înseamnă că rentabilitatea estimată a unui pachet de acţiuni (a unui titlu) este echivalentă cu rata fără risc plus produsul dintre coeficientul beta şi prima de risc a pieţei. dar nu şi pentru asumarea riscului specific.

08 0.15 0.08 + 0.08 1.060 = 0.08 0.08 1. Aceasta reprezintă relaţia între rentabilitatea exprimată şi risc (sau beta).069 = 0.15 D 1.164 0. Să se interpreteze rezultatele. D.149 0.08 + 0.08 + 0.098 Reprezentarea grafică este următoarea: 92 . B.084 = 0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR E(Ri) SML Rm RFR Portofoliul pie ei βm β Fig.30 Investitorii se aşteaptă ca rata de rentabilitate fără risc a economiei (RFR) să fie de 8%.7 Reprezentarea grafică a dreptei SML Ca rezultat al modelului CAPM este trasarea dreptei pieţei titlurilor de valoare (Security Market Line . riscul fiind măsurat prin coeficientul beta.06 D 0. E şi să se traseze dreapta caracteristică titlurilor de valoare pe piaţa investiţiilor (SML) presupunând că valorile coeficienţilor beta au fost deja calculate : Pachetul de acţiuni i Coeficientul βi A 0.SML).08 + 0.40 0.00 0.018 = 0. 5.042 = 0.70 B 1. Altfel spus. SML semnifică media schimburilor între risc şi rentabilitate pentru un grup de titluri de valoare.08 1.70 0.08 + 0. iar rata de rentabilitate a portofoliului pieţei (Rm) să fie de 14%.00 C 1.06 B 0.140 0. C.06 E(Ri) 0. Rm – RFR Pachetul i RFR βi A 0.122 0.06 C 0.30 0. Exemplu Să se determine rata estimată de rentabilitate pentru cinci pachete de acţiuni A.40 E 0.06 E 0.

3 0. 5.15 1. iar rata de rentabilitate a portofoliului pieţei (Rm) să fie de 15%.3 Să se determine rata estimată de rentabilitate pentru cinci pachete de acţiuni A._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR E(Ri) 0.164 0.4 β βm=1 Fig.122 0. 93 . C.08 0.8 Graficul SML pentru un exemplu dat Test de autoevaluare 5.30 E 1.00 D 1. B.098 Portofoliul pie ei RFR =0.7 1. E şi să se traseze dreapta caracteristică titlurilor de valoare pe piaţa investiţiilor (SML) presupunând că valorile coeficienţilor beta au fost deja calculate : Pachetul de acţiuni i Coeficientul β i A 0.80 B 0.40 C 1.14 0.15 Investitorii se aşteaptă ca rata de rentabilitate fără risc a economiei (RFR) să fie de 9%.149 SML D B E A C Rm =0. D.

027 0.09 + 0.80 0.0002916 0.06 C 0.00030625 0.09 + 0.3% ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Răspunsuri la testele de autoevaluare Test de autoevaluare 5.09 + 0.138 0.001869 σ = 0.35 .0.0.0375 .32% Valoarea lui σ ne arată cu cât este mai mare sau mai mică valoarea reală faţă de valoarea aşteptată.13 – 1 = 0.00429025 1 E(Ri)=0.40 0.09 1.06 B 0. 13 375 .000729 0.069 = 0.06 E(Ri) 0.09 0.159 94 .06 D 0.024 = 0.1 HPR = 250 + (375 − 200) = 1.30 0.150 0.09 1. Test de autoevaluare 5.0015015 2 σ = 0.000076563 0.055 [Pi×Ri – E(Ri)]2Pi × 0.060 = 0.09 + 0.0105 .25 15% 0.0655 0.09 1.114 0.0432=4.00 0.3 Rezolvarea se face pe baza tabelului următor : Pachetul i RFR Rm – RFR βi A 0.048 = 0.0.09 0.13 Test de autoevaluare 5.15 0.028 .078 = 0.06 E 0. HPY = 1.168 0.0175 0.0.40 7% 0.09 + 0.2 Rezolvarea se face pe baza tabelului următor : Pi Ri Pi×Ri Pi×Ri – E(Ri) [Pi×Ri – E(Ri)]2 × × × 0.

1 15. b.4 20. NY. 2. Ed.1 10. 3. Cunoscând că RFR = 8%. Chapman & Hall. Dacă βA = 1.. Lumby S. b.10 30. 1999.25 15.3 20. Calculaţi rata estimată de rentabilitate a pieţei şi a titlului X. Să se calculeze speranţa matematică ..000 0. Managementul investiţiilor. varianţa şi deviaţia standard pentru următoarele variante de proiect : Proiectul A Proiectul B Probabilitate CF anual Probabilitate CF anual 0.. Irwin Inc. Calculaţi coeficientul de variaţie a pieţei şi a titlului X. Rm = 11% şi RA = 14% se cere : a. Ed. Memorator de formule matematice. 3.000 2..2 22. 5th edition.000 0. Caracotă D. şi colectiv. Investment Appraisal and Financial Decisions. Dimitriu Caracotă M.. Vasilescu I.500 0. Să se calculeze βA.. 95 . Bucureşti. Mărgăritar._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Lucrare de verificare Unitatea 5 1. Ed.5.. 1994. care va fi noua rată cerută a rentabilităţii ? Bibliografie pentru Unitatea 5 1. London. Fundaţiei PRO.. Calculaţi abaterea standard a pieţei şi a titlului X.000 0. Piaţa şi titlul financiar X au următoarele distribuţii de probabilitate : Probabilitate Rm RJ 0.000 0. 1995.3 15% 20% 0. 2004 . Fundamentals of corporate finance..2 17.4 9% 5% 0. Westerfield R. 1995 . Ross St.000 0. c. Economică. 3rd edition.000 0. Bucureşti.25 25. 5. Evaluarea investiţiilor de capital. Richard D. coord. Purcaru I..000 0.500 0.10 25.3 18% 12% a. 4. Bucureşti. Românu I. Bradford J.

275 σ1 2 = σ1 = 138.3) (300) = -15 + 100 + 90 = 175 Se observă că speran ele matematice ale fluxurilor de numerar pentru cele două proiecte sunt egale şi.3) (-50) + (0.255 σ 2 2 = σ2 = 123. Riscul unei investi ii se măsoară prin calculul varian ei şi a devia iei standard.5 + 30 + 37.906.51 Rezultă că varianta 1 are dispersia mai mare fiind mai riscantă decât varianta 2 care are o dispersie mai mică.25) (400 – 175)2 σ12 = 18. Se va alege varianta 2 de proiect.25) (-100 – 175)2 + (0.25 + 312.83 σ22 = (0.4 250 0. nu poate fi stabilită varianta cea mai bună.5 200 3 0.25 = 19.3 -50 0. σ12 = (0.5) (200 – 175)2 + (0.25 400 Varianta 2 Probabilitate CFt 0. 96 .5 = 15.187. Deasemenea nici în cazul în care speran ele matematice sunt inegale nu poate fi stabilită care variantă de proiect este mai mult sau mai pu in riscantă.4) (250) + (0.25 -100 2 0.25) (400) = -25 + 100 + 100 = 175 E(R)2 = (0. prin urmare. cu probabilită i de realizare a acestora diferite : Anul Varianta 1 Probabilitate CFt 1 0.3) (-50 – 175)2 + (0.5 + 56.5) (200) + (0.3 300 Speran a matematică calculată pentru cele două variante va fi : E(R)1 = (0.25) (-100) + (0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Problemă rezolvată Se analizează concomitent două variante de proiect.4) (250 – 175)2 + (0. cu fluxuri financiare şi cheltuieli de investi ii diferite.3) (300 – 175)2 σ22 = 15.

6..... Mai precis.......... Principiul fundamental care stă la baza deciziei de finanţare este găsirea unei combinaţii eficiente între sursa de finanţare şi modul de utilizare al banilor...................... În stadiile de viaţă iniţiale ale unei afaceri independente numărul opţiunilor decizionale este limitat.........99 Obiectivele unităţii de învăţare nr............................1 Decizia de finanţare Una din deciziile fundamentale şi.98 6.... este vorba de costul marginal al capitalurilor suplimentare........................................ Deoarece acest gen de finanţare generează foarte rar lichidităţi pe termen scurt................ urmărindu-se reducerea acestuia...................... Finanţarea pe termen lung se foloseşte în general pentru achiziţii.....84 6... ..... .. pentru cumpărarea de active sau pentru a asigura o creştere organică a firmei.. 6 ..... una dintre primele decizii manageriale strategice este cea referitoare la finanţarea activităţii............................ este important să se obţină o finanţare pe termen lung............ fără îndoială.....................................caracterizaţi fiecare tip de sursă de finanţare.....86 6..explicaţi trăsăturile deciziei de finanţare.................... 6 După studiul acestei unităţi de învăţare veţi reuşi să: ........... 6 FINANŢAREA INVESTIŢIILOR CUPRINS Obiectivele unităţii de învăţare nr....................................4 Lucrare de verificare Unitatea 6.....1 Decizia de finanţare ............. Acest tip de decizii afectează de obicei potenţialul firmei de a produce venituri şi în viitor...97 6.................................5 Bibliografie pentru Unitatea 6 ....3 Răspunsuri la Testele de autoevaluare ..2 Formele de finanţare a investiţiilor........... necesare pentru finanţarea proiectelor de investiţii....categorisiţi formele de finanţare a investiţiilor......._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Unitatea de învă are nr...84 6................ Criteriul de selecţie a unora sau altora sau a unei combinaţii dintre ele îl reprezintă costul mediu ponderat al capitalului firmei.................. care să împiedice luarea unor decizii ce au drept scop doar maximizarea profitului pe termen scurt................................. În decizia de finanţare principala alegere se face între sursele proprii şi cele împrumutate........................ 97 ....

prezintă situaţia echilibrării nevoilor de finanţare cu sursele de acoperire. Decizia de finanţare trebuie să ia în considerare fiecare împrumut în parte. rambursările de datorii financiare. rata fixă sau variabilă a dobânzii. care. Disponibilitatea respectivelor surse este legată direct de mărimea firmei. precum şi alegerea instrumentului financiar ce urmează a fi utilizat sunt influenţate de nevoile specifice ale fiecărei firme şi de sursele de finanţare de care dispune aceasta. iar acordarea împrumutului este legată şi de tranzacţiile anterioare ale acesteia.). Acest Plan de finanţare a investiţiilor cuprinde atât date certe sau aproape certe (sumele privind investiţiile de înlocuire sau modernizare. Tema de reflecţie 6. prevederile contractuale şi tipul de valută folosit. momentul scadenţei. Rezultatul deciziei de finanţare a investiţiilor îl reprezintă Planul de finanţare a investiţiilor. creşterile de capital). 98 ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Decizia de a lua cu împrumut. împrumuturile noi. cât şi date ipotetice (sumele privind investiţiile strategice. pe un orizont de timp suficient de previzibil (5 ani).1 Pe baza unei expuneri de 300 de cuvinte realizaţi o analiză a modului în care este influenţată decizia de finanţare de ciclul de viaţă al unei întreprinderi . cât şi impactul lor asupra structurii proprietăţii existente. Criteriile procesului de finanţare sunt următoarele : fluxurile de numerar. termenele de amortizare completă a activelor fixe etc.

Sursele utilizate de investitori sunt surse interne.1 Sursele proprii ale întreprinderii Reprezintă fonduri rezultate din autofinanţare (amortizări + provizioane + profit) şi din dezinvestiri (cesiuni) de active fixe şi circulante. Definitoriu pentru autofinanţare este faptul că dezvoltarea activităţii întreprinderii se bazează pe eforturile financiare proprii.dezvoltare. premii pentru salariaţi).2 Formele de finanţare a investiţiilor Activitatea de investiţii se bazează pe resurse financiare care sunt rezultatul mecanismului economiei de piaţă şi a instrumentelor financiare şi fiscale utilizate de stat. urmărind ca sumele respective să fie utilizate cât mai eficient. 6. sunt utilizate la un nou proiect de investiţii al întreprinderii.2. oferă sprijin real procesului de dezvoltare a producţiei._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 6. O politică de amortizare folosită cu ingeniozitate. înnoirii mijloacelor fixe ce se scot din funcţiune. închirierea. şi anume pe : • profitul net rezultat din activitatea întreprinderii. • veniturile realizate prin vânzarea. Destinat în principiu realizării investiţiilor. presupune obţinerea următoarelor tipuri de fonduri băneşti: • încasările provenite din vânzarea mijloacelor fixe scoase din funcţiune înainte de încheierea duratei lor de funcţionare sau chiar la această limită. cât şi pentru dezvoltare. Fondurile proprii ale agenţilor economici (sau autofinanţarea lor) reprezintă capacitatea acestora de a produce resurse pentru investiţii din activitatea de exploatare şi din alte activităţi. • valoarea reziduală a activelor fixe care. fiind în proprietatea firmei. având în vedere atât uzanţele din ţara noastră. cât şi pentru nevoile de modernizare . 99 . • provizioanele calculate şi neconsumate încă. care se poate repartiza atât pentru remunerarea capitalurilor (dividendele acţionarilor. darea în locaţie de gestiune a activelor fixe devenite disponibile ca urmare a restructurării activităţii dar încă în stare bună de utilizare. în sensul că fiecare agent economic îşi formează fondul de investiţii pe baza diferitelor surse de finanţare exterioare firmei. fondul de amortizare poate fi întrebuinţat şi pentru rambursarea împrumuturilor sau finanţarea activităţii de exploatare. Dezinvestirea. adică operaţiunea de scoatere din funcţiune a activelor fxe. proprii întreprinderii şi surse externe acesteia. cât şi posibilitatea utilizării altor metode pe baza reglementărilor legale. • amortismentul acumulat care este utilizat atât pentru finanţarea înlocuirii. Caracteristica economiei de piaţă este autonomia gestiunii resurselor de investiţii.

În asemenea cazuri. Surse externe împrumutate B1.şi solvabilităţii sale . care pot fi: A. fie din prelevări obligatorii. Finanţarea întreprinderilor prin împrumuturi bancare trebuie să respecte principiul echilibrului financiar al firmei . aceasta apelează la bancă pentru fonduri suplimentare. având în vedere că pe lângă riscurile pe care le implică există. Împrumuturile oferite firmelor de către instituţiile de credit. în speţă de băncile comerciale. B. reprezintă una din cele mai importante forme de finanţare din economie. efecte favorabile. dar care joacă un rol important în dezvoltarea economico-socială a ţării. Emisiunea şi vânzarea de acţiuni pe piaţă are avantajul că investitorul (deţinătorul de acţiuni) este recompensat numai atunci când firma realizează profit şi este capabilă să plătească dividende. Bugetul de stat afectează. fie condiţiile de acordare a creditelor sunt restrictive.capacitatea firmei de a face faţă obligaţiilor scadente rezultate fie din angajamente anterioare. Surse externe proprii A1) Atragerea de capitaluri noi de la acţionari sau asociaţi.2. de asemenea.2 Sursele externe ale întreprinderii Sunt constituite prin atragerea de capitaluri din afara întreprinderii. fie din operaţii curente. Solicitările de creditare ale firmelor pot fi refuzate deoarece fie întreprinderea nu se ridică la standardele necesare ale indicatorilor economico-financiari stabilite de bancă pentru acordarea de credite. fonduri pentru subvenţionarea dobânzilor la creditele acordate întreprinderilor menţionate mai sus (dobânzi stimulative). Creditele bancare pe termen mediu şi lung. A2) Subvenţiile de la bugetul de stat sunt constituite din fonduri mai mici destinate realizării unor proiecte de anvergură în ramuri vitale ale economiei naţionale sau acelor ramuri care nu sunt competitive. Întreprinderile apelează la împrumuturi bancare atunci când resursele proprii sunt insuficiente sau când ele şi-au propus proiecte de anvergură. 100 . Creditul bancar este actul prin care banca pune la dispoziţia clientului sau se obligă să pună la dispoziţia acestuia fondurile solicitate sau îşi ia un angajament prin semnătură în favoarea acestuia. care nu prezintă interes pentru investitorii particulari. capitalul investit nu trebuie returnat decât în momentul în care firma este lichidată şi în măsura în care aceasta are posibilităţi. de asemenea._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 6. firma va fi nevoită să caute alte surse finanţatoare sau să îşi încetinească creşterea şi să renunţe la unele activităţi.evitarea riscului financiar caracterizat de variabilitatea indicatorilor de rezultate sub incidenţa structurii financiare a firmei . Pe măsură ce necesităţile de finanţare ale unei firme cresc.

care pot fi scontate. Dacă Re – Rd este negativă creşterea îndatorării are un efect nefavorabil asupra rentabilităţii financiare. care implică angajamentul (obligaţia) băncii: de a acorda un credit. de a se substitui clientului în cazul falimentului acestuia. preluate în pensiune (prin aceasta înţelegând depunerea la bancă a titlurilor respective) sau considerate ca avansuri. relaţie denumită braţul levierului de îndatorare). eşalonat. 101 . Analiza întreprinsă în gestionarea financiară a întreprinderii a reliefat faptul că efectul generat de îndatorare antrenează modificarea nivelului rentabilităţii capitalurilor proprii. d) Creditul pentru soldul descoperit în cont este o înţelegere între bancă şi client. b) Furnizarea fondurilor băneşti în cadrul unui contract. după cum rentabilitatea economică este superioară sau inferioară costului mediu al datoriilor. Dacă relaţia Re – Rd este pozitivă. de a acorda garanţii clientului facilitându-i astfel obţinerea de credite de la alte instituţii. cu cât ponderea îndatorării în sursele de finanţare va fi mai ridicată. punând în mişcare forţele economice latente şi contribuind la creşterea avuţiei reale a societăţii. Acest lucru survine şi ca urmare a faptului că băncile dispun de resurse financiare deosebit de mari pe care urmăresc să le valorifice prin acordarea de credite într-un volum cât mai sporit şi la o dobândă cât mai avantajoasă. Costul creditului este mai scăzut decât în cazul unui împrumut a cărui dobândă se percepe zilnic pentru acoperirea soldului debitor. operaţiune cu particularităţi multiple referitoare la: modul de acordare (una sau mai multe tranşe eşalonate)._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Sfera acestei forme de credit s-a lărgit foarte mult pe măsura dezvoltării fenomenelor economice din societate. aceasta diminuându-se cu diferenţa Re – Rd. Literatura de specialitate prezintă patru forme principale creditului bancar: ale a) Cesiunea de creanţe materializate sau nu prin efecte. Acest efect va fi cu atât mai mult amplificat prin relaţia Randament economic – Rata dobânzii împrumutului (sau Re – Rd. în sensul creşterii sau scăderii sale. care ia forma unui împrumut pentru acoperirea soldului debitor din contul curent al clientului până la o limită stabilită anterior. afirmânduse că firma “trebuie să muncească pentru bancherii săi”. ajungând să reprezinte unul din cele mai uzuale moduri de creditare. Se spune în acest caz că îndatorarea are un “efect de măciucă” prin scăderea rentabilităţii capitalurilor proprii. progresiv) şi asigurarea cu garanţii (reale. rentabilitatea financiară va fi cu atât mai mare cu cât îndatorarea va fi mai importantă (fiecare procent de mărire a îndatorării va determina o creştere a rentabilităţii financiare egală cu diferenţa dintre Re şi Rd) firma având interesul în acest caz să se împrumute la maxim. Importanţa creditului bancar Creditul bancar sporeşte puterea de acţiune productivă a capitalului. personale). c) Creditul prin semnătură. modul de rambursare (în bloc. de a elimina constituirea de către client a unor depozite privind garanţiile.

favorizând astfel orientarea cât mai rapidă a a investiţiilor spre ramuri sau activităţi mai rentabile şi realizând o mai mare adaptabilitate la cerinţele pieţei Creditul bancar are şi importanta funcţie de emisiune monetară. sunt acordate doar pe baza unui plan de afaceri şi implică mari riscuri (20% sunt credite neperformante). operativitatea asigurată în procurarea de noi capitaluri dă posibilitatea creditului bancar de asigurare a unei elasticităţi mai mari în economie.000 $ t = 12 ani r = 5% pe an Plăţi posticipate pe an Rezolvare: Calculul anuităţii se face pe baza formulei: 102 . Exemplul 1 Valoarea creditului Durata rambursării Rata dobânzii Modul de rambursare C = 100. În acest fel. prin intermediul multiplicării creditului în cadrul băncilor.fără garanţii materiale. 2) Credite ipotecare . După ce. cambia. aşa cum am precizat anterior. terenurilor. Metode de rambursare a împrumuturilor I. mijloacelor circulante cu mare posibilitate de convertire în lichidităţi. 3) Credite de cash-flow . Rambursarea cu anuităţi constante şi amortizări variabile Această modalitate de rambursare este cunoscută în literatura de specialitate americană sub denumirea de “amortizarea creditului” şi fiecare anuitate cuprinde câte o sumă ce reprezintă dobânda şi o alta ce reprezintă împrumutul. Luând în considerare garanţiile pe care băncile le solicită la acordarea împrumutului. au fost create alături de aceasta şi multiple alte instrumente şi tehnici de plată (viramentul. pe baza ideii de credit s-a ajuns la crearea monedei fiduciare (bancnotelor). 4) Împrumuturi prin Fondul de Garantare a Creditelor constituit de stat şi care are ca scop susţinerea firmelor care nu au posibilitatea garantării creditelor._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Pe de altă parte. creditul bancar realizează şi o importantă reducere a cheltuielilor cu circulaţia banilor.garanţia constă în ipoteca asupra clădirilor. creditele pentru investiţii sunt : 1) Împrumuturi bancare acordate pe bază de garanţii materiale referitoare la capitalul sau patrimoniul firmei. cecul) care au dus la diminuarea folosirii numerarului şi la creşterea în proporţii mari a a monedei scripturale.

636. 5.840.284.0 65. 12.442 2.000 $ t = 5 ani r = 10% pe an Plăţi posticipate pe an Rezolvare: Calculul amortizării este următorul: A= Valoare credit 100.744.000 $ Numar ani 5 103 .0 93.272. 6.266.5 6.000 × 0.5 87.0 80.744.282._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR a = C× r × (1 + r ) t (1 + r ) t − 1 = 100.120. 2.282.5 6.0 10.846.5 11.006.746.5 - 1.5 40.5 72.282.264 2.0 48.356 4.921.5 - Anuitatea (a) D+A 11. nr. 9.926.018.282.282.717.193.0 30.5 11.282. 7.5 8.5 11.000 Soldul final al creditului Sold iniţial-A 93.0 30.390 Dobânda (D) Sold iniţial×r 5.0 80.978.5 135.05 × (1 + 0.049 538 35.282. 8.5 7.5 72.266. fiind din ce în ce mai mică spre sfârşitul rambursării.282.5 100.000. 10.006.282.284.282.978.0 48.596.686 4. 3.282.000 1.646 3.5 7.05)12 (1 + 0.5 20.863 2.5 11. Total Fig. 11.5 11.724. 4.233.717.5 57.5 8.5 11.120. 6.05)12 − 1 a = 100.193.5 40.921.282.724.390 Amortizare a (A) a-D 6.5 11.282.5 9.1 Tabel de calcul privind metoda de rambursare cu anuităţi constante şi amortizări variabile II.5 20.5 $ Anul (t) Valoarea creditului (Soldul iniţial) Sold iniţial -Sold final 100.536 1.0 65. Rambursarea cu anuităţi variabile şi amortizări constante În acest caz de rambursare suma totală de plată (anuitatea) variază.5 11.5 10.419.846.000 4.5 9.5 8.282.5 57.000 = = 20.744.5 11. Exemplul 2 Valoarea creditului Durata rambursării Rata dobânzii Modul de rambursare C = 100.010 3.5 11.282.112825 = 11.0 10.5 87.5 11.5 10.000 × 0.

de diverse societăţi comerciale. şi. Deci. Avantajele sunt acelea că obligaţiunile pot fi diferite de la o emisiune la alta şi că au o remunerare sigură pe o perioadă fixă de timp după care se efectuează returnarea sumei împrumutate. pe de altă parte. Total Fig. în calitate de debitori care emit obligaţiuni. nr. ci şi alte titluri de credit contribuie la desfăşurarea acestor procese.000 20. în calitate de creditori care îşi cedează capitalul în scopul obţinerii unor venituri sigure şi fixe. Firmele mai pot fi finanţate şi prin împrumuturi obligatare. creditul obligatar.000 20.000 2. 3.000 22.000 4. 6. pe de o parte. Ca noţiune. Obligaţiunea este un titlu de credit reprezentând datoria pe termen lung pe care o are emitentul obligaţiunii faţă de cumpărătorul acesteia şi prin care primul se angajează să plătească celuilalt o dobândă fixă (numită cupon) pentru un anumit număr de ani până la scadenţa datoriei şi să restituie împrumutul la scadenţă.000 28.000 26. poate fi cumpărată sau vândută pe piaţa financiară.2 Tabel de calcul privind metoda de rambursare cu anuităţi variabile şi amortizări constante B2. 104 . fiind o formă frecvent întâlnită a raporturilor de creditare.000 - Amortizare a (A) Dobânda (D) Anuitatea (a) a-D 20. o obligaţiune este în realitate un împrumut conceput pentru a fi cumpărat şi vândut.000 40. deţinătorii de obligaţiuni. Împrumuturi obligatare. se tratează separat.000 Soldul final al creditului Sold iniţial-A 80. 2.000 20.0 80. adică pe baza obligaţiunilor emise.000 30.000 8.000 60. Pentru deţinătorul acestor titluri se crează dreptul de a primi dobândă. dar nu şi acela de a participa la conducerea firmei.000 130. creditul obligatar apare ca o ficţiune în mecanismele de creditare actuale deoarece nu numai obligaţiunea. Pe lângă aceasta. autorităţile de stat sau întreprinderi. spre deosebire de un împrumut obişnuit.000 6.000 20.000 20.000 60. Cu toate acestea.000 40.000 20. de autorităţile locale.000 24.000 D+A 30.000.000 100. 5. persoane fizice sau juridice. relaţiile dintre agenţii diferiţi – debitori sau creditori – se instituţionalizează sub forma mai multor surse de provenienţă cum sunt: obligaţiunile emise de stat.000 Sold iniţial×r 10. Creditul obligatar reprezintă forma de credit în cadrul căreia intervin relaţii între._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Anul (t) Valoarea creditului (Soldul iniţial) Sold iniţial -Sold final 100. Respectiva datorie. 4.000 - 1.

municipalităţi. termenul până la scadenţă. b) Obligaţiunile emise de societăţi sunt vândute de firme industriale. în scopul obţineriii fondurilor necesare realizării investiţiilor în active fixe (clădiri. În funcţie de mărimea şi modul de stabilire a cuponului acordat se disting mai multe tipuri de obligaţiuni: a) Obligaţiunile municipale reprezintă titluri vândute de stat. Scadenţa obligaţiunilor municipale variază între perioade foarte scurte de timp şi perioade anuale succesive până la scadenţa finală. refinanţarea. Pa – preţul de achiziţie. toate informaţiile corespunzătoare încheierii unui contract de credit. eşalonarea plăţilor dobânzii. . comerciale etc. în mod normal. Încasarea valorii nominale a obligaţiunii se realizează la scadenţă. clauza de răscumpărare – dacă există. VN – valoarea nominală şi n – numărul de ani până la scadenţă._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Acest împrumut este consemnat printr-un contract între emitent şi investitor. Există două tipuri de obligaţiuni municipale: - obligaţiuni generale garantate de municipalitate. Se pot enumera următoarele tipuri: . hale. avem: Dat ± Pa . oraşe şi diferă de alte titluri financiare cu venit fix prin faptul că sunt scutite de impozit.obligaţiuni cu câştiguri – vândute pentru a finanţa un anumit proiect. Notând cu Dat dobânda anuală totală. în funcţie de posibilităţile lor de transferabilitate şi de tranzacţionare pe piaţă. echipamente etc. denumit contractul obligaţiunii. Valoarea nominală este valoarea înscrisă pe obligaţiuni. putând exista şi cazul unei singure scadenţe finale când plata se face o singură dată. Beneficiul curent (cuponul de plată al dobânzii) reprezintă dobânda înscrisă pe faţa obligaţiunii împărţită la preţul de piaţă al obligaţiunii. deschise cu acces limitat şi închise. Astfel.Obligaţiunile garantate (ipotecare) sunt garantate cu activele specifice ale firmelor (clădiri. utilaje şi instalaţii) sau în fondul de rulment (necesarul de active circulante utile producţiei). depozite. garanţiile. anume : valoarea împrumutului. clauza de restituire. Obligaţiunea va avea înscrisă o dobândă numită şi dobândă nominală. 105 .VN n VN + Pa 2 Rentabilitatea la scadenţă = Tipuri de obligaţiuni. adică între debitor şi creditor. echipamente.) şi pot fi: deschise. dobânda fiind plătită din veniturile generate de respectivul proiect. rata dobânzii. preţul obligaţiunilor scade. care conţine. pe măsură ce ratele dobânzii urcă.

la care dobânda este plătită numai în cazul obţinerii unui câştig.Warrant-urile sunt opţiuni de apel pe termen lung care dau posibilitatea posesorului de a cumpăra un anumit număr de acţiuni obişnuite la un anumit preţ specificat. după obligaţiunile garantate. ca şi în formarea capitalului circulant (materii prime._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR . indiferent dacă unitatea a obţinut sau nu profit. dar are dreptul la restituirea la termenul stabilit a sumei împrumutate şi la plata dobânzilor cuvenite. creditorului nu îi este permisă luarea de decizii în ceea ce priveşte activitatea întreprinderii. contracte de report. împrumuturi subordonate sau convertibile în acţiuni. De asemenea.Obligaţiunile subordonate pot fi onorate numai după primele două tipuri de obligaţiuni ale societăţilor. . avantajele creditului obligatar se vădesc de ambele părţi. materiale. B3. Formele de finanţare practicate sunt diverse mergând de la participaţii în capitalul unei societăţi ("equity investment") până la opţiuni de cumpărare. Fondurile mutuale sunt instituţii financiare care caracterizează economiile băneşti ale populaţiei pe calea emiterii şi vânzării de acţiuni. C. Diferenţa în acest caz este în favoarea întreprinderii emitente.Obligaţiunile negarantate plătite.). Creditorul este remunerat prin dobânzi care presupun un cost mai mic pentru debitor decât dividendele ce ar trebui să îi revină dacă acesta ar fi acţionar. în caz de faliment. Fondurile de investiţii cu capital de risc sunt instrumente investiţionale care îşi dovedesc utilitatea în momentul în care banca iese din lista de opţiuni de care dispune un manager. Existenţa acestei forme de credit îşi găseşte utilitatea. . . la orice dată anterioară datei când a fost stabilit preţul specificat. . Nu presupune existenţa unui angajament contractual de plată a dobânzii şi împrumutului. Avantaje şi dezavantaje. combustibil etc. Aceste fonduri ("venture capital") sunt specializate în investiţiile directe. echipamente.Obligaţiunile preferenţiale sau titluri de valoare convertibile pot fi convertite în acţiuni obişnuite pe baza unui raport de conversie. reuşind să canalizeze resursele deţinătorilor de capital dispuşi să-şi asume riscuri ridicate de investiţie într-o structură cu proprietate şi funcţionalitate exclusiv privată. În cazul întreprinderilor.Obligaţiunile purtătoare de venit. utilaje. Surse externe închiriate Acest tip de surse presupun închirierea activelor fixe cu posibilitatea cumpărării ulterioarea acestora la un preţ prestabilit a mijloacelor fixe (leasing). Deţinătorii de acţiuni la aceste societăţi încasează anual dividende. Importanţă. deopotrivă în constituirea capitalului fix (investiţii în clădiri. linii de producţie). economii ce sunt fructificate prin plasamente de capital pe piaţă. B4. 106 .

pe perioada contractului. este vorba de acelaşi lucru. Închirierea se efectuează pe o perioadă dată pe baza unui contract care stipulează condiţiile de plată. amortizare care este deductibila din punct de vedere fiscal. societatea finanţatoare (societatea de leasing) şi utilizatorul (beneficiarul finanţării). Leasing-ul reprezintă achiziţionarea de către o societate specializată (financiară) de la furnizori a unor bunuri şi închirierea acestora unor beneficiari (care nu dispun de resursele băneşti necesare achiziţionării lor direct de la furnizori). obligaţiile părţilor şi condiţiile de transfer al bunului în proprietatea beneficiarului la opţiunea acestuia. 107 . Aceasta reprezintă în esenţă operaţiunea de finanţare prin leasing. amânarea plăţii taxelor vamale până la sfârşitul contractului pentru bunurile aduse din import. Elementele cele mai importante care decurg din definiţia de mai sus şi care delimitează leasingul de alte operaţiuni înrudite sunt: 1. Locatorul rămâne proprietarul bunului ce constituie obiectul contractului de leasing. potrivit legislaţiei în vigoare. de toate avantajele folosirii bunului. cuantumul ratelor. contra unei plăţi periodice. Leasingul este de doua feluri: financiar şi operaţional. 2. denumită locator. această operaţiune îi va aduce şi alte avantaje cum ar fi: 1. bunul finanţat este evidenţiat în contabilitatea utilizatorului (beneficiarul finanţării). aceasta implică şi faptul că. Utilizatorul are dreptul să beneficieze. 4. însă există aspecte care diferenţiază cele două tipuri de operaţii. realizarea de investiţii atunci când nu dispune de lichidităţi. utilizarea fondurilor proprii pentru sporirea capitalului de lucru. dreptul de posesie şi folosinţă al unui bun al cărui proprietar este. pentru o perioadă determinată de timp. Leasingul presupune existenta a trei persoane: furnizorul. Utilizatorul va înregistra amortizarea aferenta mijlocului fix intrat în patrimoniu. transmite celeilalte părţi denumită utilizator. accesul la noua tehnologie prin faptul că la sfârşitul contractului de leasing bunul de capital poate fi returnat societăţii finanţatoare şi poate fi închiriat altul ale cărui caracteristici tehnice superioare oferă o eficienţă mai mare în exploatare. Pentru utilizator. în cazul neachitării ratelor de leasing locatorul are dreptul de a-şi retrage bunul. 5. Societatea de leasing cumpăra de la furnizor bunul solicitat de utilizator şi îl cedează acestuia din urmă pe o anumita perioadă de timp contra unor redevenţe lunare. asumându-şi în acelaşi timp şi riscurile exploatării acestuia. denumită rată de leasing. beneficierea de anumite facilităţi fiscale prin deductibilitatea ratelor de leasing în anumite cazuri. şi anume: a) În cazul leasingului financiar. 2. pe toată perioada de derulare a contractului._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Leasingul este operaţiunea prin care o parte. 3. Procedural.

În această situaţie. întreaga redevenţă lunară este considerată cheltuială deductibilă din punct de vedere fiscal. 108 . în următoarele situaţii: la sfârşitul perioadei de leasing. Există forme de leasing în care. b) În cazul leasingului operaţional. utilizatorul are dreptul de a opta fie pentru achiziţionarea bunului la o valoare reziduală. Aceste forme de leasing fac parte din categoria operaţiunilor de leasing financiar. În general. există posibilitatea urmăririi afacerii în intimitatea ei şi este mult mai uşor de luat o decizie în caz de insolvabilitate temporară a utilizatorului. Pentru utilizator. valoarea reziduală pot fi liber negociate de cele două părţi. Avantajele şi impactul economic al leasingulul Din punctul de vedere al locatorului. dar interesul unei astfel de înregistrări este al locatorului. Efectele cele mai importante din punct de vedere economic se regăsesc la utilizator. scadenţa ratelor. redevenţa lunară este compusa din cota parte din valoarea de intrare a mijlocului fix şi din dobânda de leasing. O caracteristică importantă a leasingului este flexibilitatea. Contractele de leasing referitoare la bunuri mobile sunt supuse înregistrării în Arhiva Electronică de Garanţii Reale Mobiliare. 99/1999. bunul rămâne evidenţiat în contabilitatea societăţii finanţatoare. fie pentru prelungirea contractului. la sfârşitul perioadei. Contractul de leasing constituie titlu executoriu (adică poate fi pus în executare contra utilizatorului fără nevoia parcurgerii vreunei proceduri judiciare) dacă utilizatorul refuză să înapoieze bunul. să achiziţioneze un bun investiţional pe măsură ce produce. redevenţa este compusă din cota de amortizare calculată conform prevederilor legale plus un beneficiu. Dobânda de leasing este o cheltuiala deductibila din punct de vedere fiscal pentru utilizator. Acesta poate să plătească dreptul de folosinţă şi. astfel încât termenii contractului să corespundă cel mai bine intereselor şi mai ales posibilităţilor acestora._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR În această situaţie. contractele care se încheie au ca fundament obiectul de leasing şi utilizatorul. iar nu al utilizatorului (ca în cazul leasing-ului imobiliar). Perioada de derulare a contractului. în condiţiile Legii nr. în cele din urmă. obiectul finanţării fiind legat direct de contract şi fiind personalizat. dacă acesta nu a formulat opţiunea cumpărării bunului sau a prelungirii contractului. pentru opozabilitate faţă de terţi. Ratele pot fi astfel dimensionate şi cadenţate încât să permită plata ratelor şi chiar obţinerea unui profit fără a supune utilizatorul la sarcini împovărătoare. fie pentru renunţarea la bunul respectiv. De asemenea. în cazul rezilierii contractului din vina exclusivă a utilizatorului. este esenţial faptul că contractul de leasing îi protejează dreptul de proprietate şi deci poate acţiona direct asupra bunului în cazul în care utilizatorul nu se achită de obligaţiile contractuale.

La fel. antrenând schimbări substanţiale cum ar fi atragerea de tehnici şi tehnologii moderne._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Achiziţionarea de mijloace fixe (între care echipamentele IT) prin leasing financiar intră sub incidenţa legislaţiei referitoare la amortizare (în principal. Banca Mondială. adică împrumuturi "pe proiect" pentru finanţarea proiectelor de investiţii. Guvernul României este autorizat să contracteze şi să garanteze împreună cu Banca Naţională a României credite financiare externe necesare finanţării investiţiilor. Pe lângă participarea la capital şi susţinerea retehnologizării. Sursele de finanţare mai pot fi clasificate şi ca : surse autohtone (provenite din ţară) şi surse externe (provenite din străinătate). o parte a ratei este deductibilă ca dobândă. În cadrul plafoanelor stabilite se pot primi credite pentru achiziţionarea de maşini. 109 . firma străină poate asigura comenzi şi pieţe de desfacere şi o pregătire mai eficientă a forţei de muncă. Pentru creditele guvernamentale este necesară o convenţie încheiată între guvernul ţării care va acorda creditul şi guvernul ţării care va primi creditul. măsuri care să permită progresul pe calea reformei economice pentru redresarea balanţei de plăţi şi returnarea împrumutului. utilaje. legarea finanţării de un flux comercial şi garantarea cu produsele respective) şi studii de fezabilitate în condiţiile unor puternice garanţii de solvabilitate. Creditele acordate de restul băncilor au la bază o garanţie materială (angajarea aurului. precum Fondul Monetar Internaţional. credite acordate de instituţii internaţionale. Astfel. stabilindu-se dimensiunile creditului şi plafoane de garanţii ale împrumuturilor. spre exemplu. Banca Europeană pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare. astfel încât deductibilitatea ratelor de leasing va fi tratată diferenţiat. care sunt susţinute de stat chiar dacă organismele care le repartizează sunt băncile. Investiţiile directe de capital străin reprezintă cea mai eficace şi mai profitabilă cale pentru procesul redresării. Banca Mondială şi BERD acordă credite condiţionat. echipamente numai din ţara creditoare. Legea nr. Creditele externe pe termen lung sunt repartizate condiţionat de către instituţiile şi organismele internaţioanle specializate care urmăresc atingerea obiectivelor propuse. Atragerea capitalului străin. o altă parte ca primă de asigurare şi o altă parte ca preţul de achiziţionare a bunului. la care riscul este exclusiv al băncilor. astfel cum a fost modificată şi republicată). Creditele externe pot fi : credite guvernamentale sau cu garanţie guvernamentală. se face prin credite (împrumuturi) şi prin investiţii directe de capital. În condiţiile în care resursele financiare ale ţării sunt insuficiente în raport cu nevoile mari de investiţii apelarea la surse externe pentru investiţii reprezintă soluţionarea problemei resurselor. 15/1994 privind amortizarea capitalului imobilizat în active corporale şi necorporale. aplicarea unui management adecvat. credite bancare. anume aplicarea anumitor măsuri în perioada de timp pentru care s-a luat împrumutul. care reprezintă import de capital. FMI. cere numai garanţii generale de politică economică.

3.1 1. Cesiunea de creanţe materializate sau nu prin efecte. Participarea capitalului străin la finanţarea întreprinderilor româneşti este benefică nu numai prin asigurările de capitaluri. Warrant-ul.000 = = 20. Eliminaţi varianta eronată a următorului enunţ: Formele principale ale creditului bancar sunt: a) b) c) d) Furnizare de fonduri prin contract. Creditul prin semnătură . 2. durata de rambursare este de 10 ani şi rata dobânzii r = 10%. Calculul anuităţii se face pe baza formulei: A= Valoare credit 200.000 lei se vinde cu 800 lei cu un cupon de rată a dobânzii de 6%. O obligaţiune cu o valoare nominală de 1. de la mecanisme financiare. Să se calculeze într-un tabel anuităţile şi amortizările în cazul metodei de rambursare cu anuităţi variabile şi amortizări constante. fiind astfel afectate rezervele valutare ale ţării) care poate fi compensat printr-un excedent la contul de capital. Se vor avea în vedere pentru aceasta două condiţii esenţiale : punerea accentului pe investiţiile directe de capital străin şi intrările de capital străin să găsească în interiorul ţării o anumită organizare structurală. având o scadenţă de 10 ani. Test de autoevaluare 6. accesul pe pieţe de desfacere etc. a unor tehnologii şi maşini moderne.000 $ Numar ani 10 110 .000 $. piaţa de capital până la întreprinderi. cunoscând următoarele date: valoarea creditului C = 200. Răspunsuri la testele de autoevaluare Test de autoevaluare 6._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Deoarece importul de capital se reflectă adesea într-un deficit de cont curent (deci prin deficitul balanţei de plăţi externe.1 1. Rambursarea se face prin plăţi posticipate pe an. ci şi prin procurarea de materii prime. Să se calculeze rentabilitatea la scadenţă a obligaţiunii. bancare.

000 30. 111 . având o scadenţă de 10 ani.000 2.000 6.000 4.000 20.000 8.000 20.000 20.88% 1000 + 800 900 2 3.000 160.000 26. Rambursarea se face prin plăţi posticipate pe an.000 20.000 14.000 18. 2.000 - Amortizare a (A) Dobânda (D) Anuitatea (a) a-D 20.000 80. O obligaţiune cu o valoare nominală de 2.000 ×6% = 60 lei 1000 .000 40.000 20.000 28. 6. VN – valoarea nominală şi n – numărul de ani până la scadenţă. nr.000 80. Total Fig.000 10. 5.000 20.000 110.000 38.500 lei cu un cupon de rată a dobânzii de 8%. cunoscând următoarele date: valoarea creditului C = 1.000 20.000 36.VN Dat ± n Rentabilitatea la scadenţă = VN + Pa 2 Dobânda anuală totală = Val.000 200.000 100.000 Sold iniţial×r 20.800 60 + 80 10 Rentabilitatea la scadenţă = = = 8. 7.000 40.000 16.2 Tabel de calcul privind metoda de rambursare cu anuităţi variabile şi amortizări constante 2. Lucrare de verificare Unitatea 6 1. 4.000 140.000 310.000 lei se vinde cu 1.000 Soldul final al creditului Sold iniţial-A 180.000 30.000 160.000 D+A 40.000 60.000.000 $. 10. Pa – preţul de achiziţie. 3.000 20.000 34.000 120. nominală × Rata dobânzii = 1.000 32.000 100. 6.000 20.000 12.000 140. 9. Să se calculeze rentabilitatea la scadenţă a obligaţiunii. durata de rambursare este de 10 ani şi rata dobânzii r = 10%. avem: Pa .000 120.000 - 1.000 60._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Anul (t) Valoarea creditului (Soldul iniţial) Sold iniţial -Sold final 200.000 20.000 20. 8. Să se calculeze într-un tabel anuităţile şi amortizările în cazul metodei de rambursare cu anuităţi constante şi amortizări variabile. b). Notând cu Dat dobânda anuală totală. 2.000 180.000 24.000 22.

Mărgăritar. Chapman & Hall. 1994. Fundamentals of corporate finance.. 1995. Managementul investiţiilor. Bradford J. Vasilescu I. 5th edition.. Dimitriu Caracotă M. 1999. Richard D. Ed. Bucureşti. Investment Appraisal and Financial Decisions. 4. Irwin Inc. 112 .. Purcaru I. Evaluarea investiţiilor de capital... 3. Westerfield R. Economică. şi colectiv. 1995 . Bucureşti. Ed.. Românu I.. Ross St. 2. coord. Lumby S. Ed. Fundaţiei PRO. 3rd edition. Memorator de formule matematice. Bucureşti. 2004 . NY. London..._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Bibliografie pentru Unitatea 6 1. Caracotă D.. 5.

....... Motivul pentru care o firmă trebuie să obţină o anumită rată de rentabilitate pentru activele sale este acela că investitorii care asigură fondurile monetare impun să fie recompensaţi pentru aceasta cu o anumită rentabilitate...........114 Obiectivele unităţii de învăţare nr.......................................110 7..................................................................................................explicarea ratei de actualizare financiară. 7 ..........calcularea costului mediu ponderat al capitalului................................1 Precizări conceptuale Subiectul acestui capitol îl constituie determinarea ratei de rentabilitate cerută pentru o firmă (sau pentru un activ luat individual) şi ce semnifică această valoare................................................................................. ....................................... prin urmare.. firma trebuie să cîştige îndeajuns de pe urma investiţiilor sale pentru a furniza investitorilor rentabilitatea cerută – k (rata de rentabilitate cerută)... în general..........................100 7. Costul capitalului reprezintă costul firmei legat de utilizarea fondurilor asigurate de creditori şi acţionari.......... 113 ...................determinarea surselor de capital şi a costului marginal al fiecăreia..._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Unitatea de învă are nr. 7 După studiul acestei unităţi de învăţare veţi reuşi să: .................... mai mult de un singur tip de fonduri pentru finanţarea activelor sale şi............ Costul capitalului unei firme este costul surselor sale de finanţare pe termen lung: datorii şi capital...............8 Lucrare de verificare Unitatea 7....9 Bibliografie pentru Unitatea 7 .............................113 7..........................................3 Costul acţiunilor preferenţiale ........................................1 Precizări conceptuale ............114 7......... O firmă utilizează................ Costul fiecărei surse reflectă riscul activelor în care a investit firma......................... costul acestora sau rata de rentabilitate asociată acestor fonduri nu sunt în mod normal identice.6 Rata de actualizare financiară .....................2 Costul datoriei..........107 7.......7 Răspunsuri la Testele de autoevaluare . 7.. 7 COSTUL CAPITALULUI CUPRINS Obiectivele unităţii de învăţare nr...................................109 7............... .................................100 7..... Prin urmare.........108 7......5 Costul mediu ponderat al capitalului............. .................................103 7......identificarea importanţei costului capitalului în finanţarea investiţiilor..................4 Costul noilor emisiuni de acţiuni ..........

Putem să estimăm proporţiile capitalului pe care îl deţine firma în prezent. care la rândul lor. 2. Dacă se presupune că firma îşi menţine aceeaşi structură de capital . calcularea costului mediu ponderat al capitalului. De ce ? Deorece creditorii au un drept prioritar asupra activelor şi veniturilor decât acţionarii. îşi vor primi dividendele promise înaintea acţionarilor obişnuiţi. Drept urmare. obiectivul este simplu. Dacă firma este lichidată. Presupunând că o firmă îşi măreşte capitalul în următoarele proporţii: datorii 40%. în schimb. creditorii îşi vor primi dobânda promisă şi principalul înaintea acţionarilor. 3. Pentru o firmă obişnuită. este necesară trecerea prin următoarele etape: 1. apoi acţionarilor preferenţiali şi abia la urmă acţionarilor obişnuiţi (dacă mai rămân fonduri). determinarea costului marginal al fiecărei surse de capital. valori pe baza cărora pot fi calculate proporţiile datoriilor şi celor două tipuri de acţiuni pe care firma le are în prezent. acţiuni preferenţiale şi acţiuni comune – de-a lungul timpului. datoriile sunt mai puţin riscante decât acţiunile preferenţiale. Dacă apar dificultăţi în onorarea obligaţiilor. ale acţiunilor preferenţiale şi acţiunilor comune (obişnuite). Scopul oricărui director financiar este de a estima proporţia optimă pentru firma în cauză de a emite capital nou – nu doar pentru perioada imediat următoare.un mix de datorii. fondurile rezultate din vînzarea activelor sale sunt distribuite întâi creditorilor. Se poate observa evoluţia acestor proporţii de-a lungul timpului pentru a obţine o imagine mai bună a mix-ului tipic de datorii şi acţiuni. costul fiecărei surse de finanţare reflectă ierarhizarea riscurilor asociată cu superioritatea sa asupra altor surse. Apoi se va putea determina costul marginal al creşterii suplimentare a capitalului. Prin urmare. sunt mai puţin riscante decât acţiunile obişnuite. împreună cu suma de bani necesară pentru fiecare componentă de capital pe care firma o va mări. 114 . putem calcula valorile contabile ale datoriilor sale. care. costul fondurilor mărite pe baza datoriilor este mai mic decât costul fondurilor mărite pe baza emisiunii de acţiuni. Dacă ne uităm la bilanţul unei firme. Pentru o firmă considerată._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR O firmă care investeşte în active cu risc redus aducătoare de venituri va fi capabilă să suporte costuri scăzute ale capitalului faţă de o firmă care investeşte în active cu risc crescut în producerea de venituri. Costul marginal al capitalului pentru o firmă este costul necesar măririi suplimentare cu un leu a capitalului. Determinarea costului capitalului necesită mai întâi determinarea costului fiecărei surse de capital pe care firma se aşteaptă să o folosească. ci pe termen mult mai îndelungat. Aceasta înseamnă că un leu suplimentar de capital este format din 40 de bani datorii. acţionarii preferenţiali vor cere o rentabilitate mai mare decît creditorii. determinarea proporţiei pentru fiecare componentă a capitalului ce urmează a fi mărită. acţiuni preferenţiale 10% şi acţiuni comune 50%. 10 bani acţiuni preferenţiale şi 50 de bani acţiuni comune. iar acţionarii obişnuiţi o rentabilitate mai mare decât acţionarii preferenţiali. Mai mult.

astfel că vor căuta mai degrabă valorile de piaţă ale capitalului. Astfel că. 115 . Ceea ce încercăm noi să determinăm este mix-ul de capital pe care firma îl consideră adecvat.1 Realizând o prezentare de 300 de cuvinte încercaţi să analizaţi importanţa diferitelor componente ale capitalului asupra finanţării întreprinderii împreună cu avantajele şi dezavantajele utilizării lor._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Dar ne vor spune valorile contabile ceea ce vrem să ştim cu adevărat? Probabil că nu. Numai că. acţiunilor preferenţiale sau acţiunilor comune. trebuie luată în considerare şi analiza şi decizia firmei referitoare la structura capitalului în viitor. O dată calculate aceste valori de piaţă se va calcula suma tuturor acestor valori de piaţă şi apoi se va estima ce procent din această sumă reprezintă fiecare sursă de capital în parte. mix-ul de datorii şi acţiuni pe care îl are acum o firmă. poate să nu constituie mix-ul pe care firma intenţionează să îl utilizeze în viitor. în timpe ce actuala structură de capital este folosită în scopul aproximării valorilor viitoare. Tema de reflecţie 7. se va urmări obţinerea valorii de piaţă a datoriilor. Directorii financiari recunosc faptul că valorile contabile sunt mărimi istorice. În consecinţă.

b) Prima pentru riscul de nerambursare – aceasta depinde de riscul asociat activităţilor firmei: cu cât riscul este mai ridicat. Determinarea costului marginal al componentei de capital.2 Costul datoriilor Costul datoriilor reprezintă rata dobânzii de piaţă pe care firma trebuie să o plătească pentru împrumuturile pe care le-a făcut. Ca regulă generală. 2. singurul cost relevant al datoriilor este costul datoriilor după plata impozitului. ceea ce implică deasemenea o analiză subiectivă.1 1. cu atât va fi mai ridicată această primă. Datoriile. în fapt. Numai acţiunile comune ca reprezentând capitalul social . 116 ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 7. Se impun anumite consideraţii privind: 1. 7. precum şi datoriile mai puţin obligaţiunile. Acţiunile commune şi cele preferenţiale. Eliminaţi varianta eronată a următorului enunţ: Determinarea costului capitalului implică următoarele etape: a) b) c) d) Determinarea proporţiei fiecărei componente de capital. se include în componenţa datoriilor orice element de pasiv din bilanţ pentru care se plăteşte o dobândă. Angajamentele extrabilanţiere – regula generală este de a ignora pasivele protejate împotriva riscului. Identificarea ratei de rentabilitate a activelor fixe . acţiunile preferenţiale şi acţiunile comune. Ea depinde de trei componente: a) Nivelul general al ratei dobânzii – când rata dobânzii creşte. Costul datoriilor exprimă. Calcularea costului mediu ponderat al capitalului. 2. toate firmele sunt nevoite să facă faţă unui cost mai ridicat al datoriilor. Alegeţii varianta corectă a următorului enunţ: Se consideră a fi componente ale capitalului următoarele: a) b) c) d) Numai datoriile şi acţiunile comune. costul tuturor instrumentelor financiare de credit. c) Cota de impozit pe profit aplicabilă firmei – din moment ce dobânda la credit este deductibilă fiscal. Titlurile de valoare hibride – practica standard este aceea că un titlu de valoare este clasificat drept datorie dacă are mai multe caracteristici ale unei datorii decât ale unei acţiuni.

leasingul operaţional – nu. o abordare conservatoare include şi leasingul operaţional ca parte a datoriei. iar dobânda este deductibilă.Economii din impozitare kDAT = kd – kd x T = kd (1 . deci. Ca urmare. ceea ce se calculează este doar costul marginal al datoriilor.1 (1 – 0.T) = 10% (1 – 40%) = 0. Datoriile filialelor – firmele nu sunt obligate să includă la capitolul datorii pe cele ale filialelor sale._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 3.4) = 6% Raţiunea pentru care se realizează această ajustare este aceea că valoarea capitalului împrumutat al firmei. capital pe care vrem să îl creştem. În cazul în care instrumentele de credit utilizate sunt obligaţiunile. 117 . Deoarece doar o linie subţire de demarcaţie le separă pe cele două. 4. de fapt. costul datoriilor reprezintă rata dobânzii aplicabilă numai noilor credite angajate de firmă şi nu rata dobânzii pentru instrumentele de credit emise în trecut şi care urmează să fie rambursate. Considerând costul datoriilor după plata impozitului = kDAT (din lb. costul datoriei nu este redus. prin urmare. credit bancar. Leasingul – în timp ce leasingul financiar este considerat ca parte a datoriei. Trebuie subliniat că. Astfel.T) Formula reprezintă rata dobânzii corespunzătoare datoriei kd din care se scad economiile din impozitare care rezultă datorită faptului că dobânda este o cheltuială deductibilă fiscal. costul datoriei nu este rata de dobândă la care firma a obţinut împrumutul înscris în registrele contabile. costul datoriei va fi format prin însumarea costurilor diferitelor tipuri de datorie calculate pe baza formulei de mai sus. În cazul în care finanţarea se face pe baza mai multor tipuri de datorii (obligaţiuni. acestea vor fi vândute direct publicului şi comportă. leasing). Spre exemplu. Dacă o firmă a înregistrat pierderi atunci cota sa de impozitare este zero şi. anumite costuri de emisiune. dacă o firmă ia cu împrumut fonduri băneşti la o rată a dobânzii de 10% şi are o rată marginală a impozitului de 40%. atunci costul creditului după impozitare este de 6% : kDAT = kd (1 . depinde de venitul după impozitare. acest cost fiind efectiv egal cu rata dobânzii. acesta reprezentând obiectivul principal în luarea deciziei privind noile investiţii. engleză – Cost of Debt After Taxes) şi T = rata marginală a impozitului pe profit aplicabilă firmei poate fi exprimată formula generală de calcul a costului datoriei: kDAT = Rata dobânzii .

costul de a ajunge în faliment: include costuri juridice._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Formula utilizată în cazul obligaţiunilor pentru determinarea costului acestor instrumente financiare de credit după impozitare este: M(1 − F) = F n i T M kd ∑ (1 + k t =1 n I(1 − T ) d) t + M (1 + k d )n = costul de emisiune a obligaţiunilor exprimat în procente. = costul instrumentului de credit după impozitare. Considerând o obligaţiune cu valoarea nominală de 1.4) = 3. = valoarea obligaţiunii la scadenţă . Enunţul 1: Celelalte condiţii rămânând la fel. Printre costurile reale ale îndatorării se enumeră: a) Costul falimentului: costul falimentului aşteptat este o funcţie de două variabile: .6% Câteva consideraţii sunt necesar a fi făcute în legătură cu costurile şi beneficiile reale ale îndatorării. ajustat cu costul de emisiune. Înţelesul este acela că managerii unei firme care dispune de mari fluxuri de numerar rămase neutilizate de-a lungul timpului tind să se automulţumească cu acest fapt şi să fie ineficienţi. ceea ce va echivala cu valoarea de 5. capitalul social este ca o pernă. costul efectiv al datoriei este costul datoriei mai puţin economiile de impozitare. cu cât este mai mare rata marginală de impozitare pe profit a unei firme. Dintre beneficiile reale ale îndatorării pot fi evidenţiate: a) Beneficii de ordin fiscal: Dobânda la credit este deductibilă fiscal în timp ce dividendele nu sunt.000 $ şi cu o rată a cuponului de 8% cu dobânda plătită semianual. Aplicând rata de impozitare se obţine : kDAT = kd (1-T) = 6% (1-0. = dobânda exprimată valoric pe perioada respectivă .099. având o perioadă de maturitate de 6 ani se va calcula costul obligaţiunii pentru o valoare estimată de piaţă de 1. deci aproximativ 6%.0297 = 2. în schimb.94% pentru un an. b) Disciplinarea conducerii firmei: Conform zicalei „a dormi cu sabia sub pernă”. = numărul de perioade până la scadenţă . disciplina pe care o impune utilizarea datoriei le oferă posibilitatea de a fi mereu pregătiţi.97% pentru 6 luni. = rata impozitului pe profit .50 $. Utilizând metoda prin încercări sau programele Microsoft Excel sau Lotus se va afla valoarea lui kd = 0. 118 . iar datoriile sunt sabia. cu atât va fi mai mare ponderea datoriilor în structura sa de capital. În mod corespunzător.

adică ascunderea de către debitor a unor informaţii despre el însuşi. 4) fluctuaţiile preţurilor relative ale materiilor prime utilizate şi 5) dimensiunile mici şi slaba diversificare a produselor firmei. Luând în considerare atitudinea rezervată a firmei cu privire la emisiunea de noi acţiuni. firmele cu fluxuri monetare stabile şi predictibile îşi permit să împrumute fonduri mai mari decât firmele cu fluxuri monetare variabile şi impredictibile. cu cât mai nesigură este firma asupra proiectelor şi cerinţelor de finanţare viitoare. cu atât mai mare este probabilitatea de faliment. c) Pierderea flexibilităţii de finanţare viitoare: atunci când o firmă împrumută peste capacitatea sa de absorbţie. Enunţul 4: Celelalte condiţii rămânând identice. cu atât mai puţin îşi va permite să se îndatoreze acea firmă. 3) concurenţa. Enunţul 2: Celelalte condiţii rămânând identice. Când o firmă împrumută bani ea se obligă implicit în respectarea unui set de reguli. adică ascunderea de către debitor a unor informaţii legate de acţiunile sale). 2) investitorii pot utiliza banii împrumutaţi pentru a-şi plăti lor înşile dividende mărite.probabilitatea falimentului: cu cât ponderea datoriei este mai mare într-o firmă. ea îşi pierde flexibilitatea de finanţare a viitoarelor sale proiecte prin îndatorare. aceasta înseamnă că firma trebuie să respingă în viitor anumite proiecte rentabile. cu cât problemele de agent asociate creditării firmei sunt mai mari. Astfel. Enunţul 3: Celelalte condiţii rămânând identice. 2) variaţiile ciclice în activitatea industrială. 119 .2 Care este costul datoriilor după impozitare dacă o firmă ia cu împrumut fonduri băneşti la o rată a dobânzii de 19% şi are o rată marginală a impozitului de 16%. Această probabilitate creşte cu: 1) mărimea efectului de levier. şi hazardul moral._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR . cu atât mai puţin va utiliza firma îndatorarea pentru finanţarea proiectelor actuale. Astfel: 1) investitorii promit să investească în proiecte sigure atunci când iau bani cu împrumut. dar apoi se răzgândesc şi se implică în proiecte mult mai riscante. Test de autoevaluare 7. implicit şi/sau probabilitatea de faliment. b) Costul de agent: este costul asociat divergenţelor de obiective dintre management şi acţionari şi asimetriei informaţiei (selecţia adversă. cu cât este mai mare costul falimentului. fapt ce îi afectează flexibilitatea. cu atât mai puţin îşi va permite firma să se îndatoreze.

iar F se exprimă procentual. În mod asemănător cu datoriiile. flotation cost. ei îşi exercită drepturile asupra activelor în cazul lichidării înaintea deţinătorilor de acţiuni comune. expresia generală a costul acţiunilor preferenţiale este: k AP = D AP D AP = PN0 P0 (1 − F) unde PN0 este preţul net pe care firma îl obţine după emisiunea de acţiuni preferenţiale. în traducere cost de emisiune). Trebuie reamintit faptul că dividendul asociat acţiunilor preferenţaile este o perpetuitate. dar după deţinătorii de obligaţiuni. preţul lor actual pe piaţă este 110 € per acţiune. Exemplu: Considerând că o firmă are acţiuni preferenţiale care se vând în prezent la preţul de piaţă de 75 € per acţiune şi plăteşte un dividend de 5.76 5. Luând în considerare costul de emisiune al acţiunilor preferenţiale reflectat printr-un factor de ajustare F (din engl. iar firma plăteşte un dividend de 8. Deţinătorii acestor tipuri de acţiuni au dreptul la un dividend fixat care trebuie plătit regulat înaintea dividendelor pentru acţiunile comune.04) 72 Test de autoevaluare 7. rată determinată la rândul său de preţul de piaţă al acestor acţiuni preferenţiale.76 €.5 € ? 120 .3 Costul acţiunilor preferenţiale Acţiunile preferenţiale sunt titluri de valoare reprezentând unităţi ale capitalului acţionarilor într-o societate pe acţiuni. proprietarii de acţiuni privilegiate nu au drepturi în conducerea companiei. evidenţiată cu formula: P0 = D AP k AP unde DAP este dividendul constant plătit acţionarilor preferenţiali şi kAP este rata de rentabilitate cerută de investitori. care va fi costul acţiunilor preferenţiale dacă costul de emisiune al acestora este de 4% ? k AP = 5.76 = = 0.08 = 8% 75 (1 . De regulă._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 7.3 Care este costul acţiunilor preferenţiale dacă costul lor de emisiune este 5%. costul acţiunilor preferenţiale se bazează pe rata de rentabilitate cerută de către acţionarii preferenţiali ai firmei.0. Totodată.

Echipa managerială.4 (5%) = 11 % Dezavantajele ce pot apărea prin utilizarea acestui model sunt: dificultatea obţinerii unor estimări corecte ale datelor de intrare (kRF.4 Costul capitalului reinvestit Costul capitalului reinvestit sau altfel denumit costul profiturilor acumulate este rata de rentabilitate pe care acţionarii o cer de la capitalul pe care firma îl acumulează şi îl reinvesteşte şi care provine din profiturile acesteia. În cel de-al doilea caz. coeficientul beta befiind necesar. kM. b) Abordarea „câştig din obligaţiuni plus prima de risc” Acest model necesită adăugarea unei prime de risc care este cuprinsă între 2% şi 4% la rata dobânzii pe care firma o poate obţine la creditele pe termen lung. β) pentru ca metoda să fie într-adevăr operaţională. 2) să se înmulţească coeficientul beta cu prima de risc pe piaţă pentru a determina prima de risc aplicabilă firmei respective şi 3) să se adune prima de risc al firmei respective cu rata dobânzii fără risc („risk free rate”). kM = 9% şi β = 1. Calculul ks este următorul: ks = 4% + 1. k s = Rata dobanda obligatiune + Prima de risc Considerând pentru o firmă că obligaţiunea emisă de către aceasta aduce o rentabilitate de 6% atunci: ks = 6% + 4% = 10% 121 . k s = k RF + (k M − k RF ) × βi Presupunând că kRF = 4%. subestimarea valorii corecte a ks în cazul inexistenţei unui portofoliu diversificat al acţionarilor firmei. poate utiliza profitul: fie pentru plata dividendelor. fie pentru reinvestirea acestora în afacere.4 (9% . obligaţiuni sau alte active cu grad de risc comparabil. pentru un tip dat de acţiuni. apare un cost de oportunitate: firma trebuie să obţină o rentabilitate la fel de mare cu cel pe care acţionarii înşişi l-ar obţine dacă ei ar fi putut primi aceste sume de bani sub formă de dividende şi le-ar fi putut investi în alte acţiuni.4%) = 4% + 1. în funcţie de decizia acţionarilor._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 7. Există trei metode care sunt frecvent utilizate pentru estimarea costului capitalului reinvestit: a) Abordarea CAPM („Capital Asset Pricing Model”) Pentru utilizarea modelului CAPM este necesar: 1) să se estimeze coeficientul beta (β) al firmei.4.

Rata de creştere estimată este de 7%. Deţinătorii acestor acţiuni îşi exercită controlul asupra afacerilor societăţii şi beneficiază de orice creştere a capitalului._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR c) Abordarea „câştig din dividende plus rată de creştere” Această metodă mai este numită şi abordarea „fluxurilor de numerar discontate” („discounted cash-flow” – DCF) şi constă din venitul din dividende estimat pentru acţiunile firmei la care se adună rata de creştere estimată pentru firmă. ks = D1 + g estimat P0 Presupunem că acţiunile unei firme se vând pe piaţă pentru suma de 20 $ acţiunea şi că următorul dividend este estimat la valoare de 1.7.5 Costul noilor emisiuni de acţiuni comune Acţiunile comune sunt titluri de valoare reprezentând unităţi ale capitalului acţionarilor dintr-o societate pe acţiuni. 7. În cazul lichidării. Test de autoevaluare 7. Costul noilor emisiuni de acţiuni comune sau altfel spus costul capitalului propriu extern. dar numai după acţiunile privilegiate. kM = 11% şi β = 1. este mai mare decât costul capitalului reinvestit (al profiturilor acumulate) ks întrucât în procesul de emisiune apar costuri de emisiune sau de subscriere.60 $. 122 .26 + 5% = 7% + 5% = 12% 18 În cazul utilizării acestei metode determinarea venitului din dividende este relativ uşoară. notat ke.4 Calculaţi costul capitalului reinvestit pe baza metodei CAPM cunoscând că: kRF = 6%. pentru un tip dat de acţiuni. ca şi de plata dividendelor. adică ultimii în drept să îşi recupereze capitalul investit. ei sunt ultimii beneficiari la „masa credală”. Prin urmare: ks = 1. dar estimarea unei rate adecvate de creştere este dificilă şi de ea depinde succesul modelului.

45% 18(1 − 0. 7. 7.26 + 0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Pentru o firmă cu o rată de creştere constantă.6 Costul mediu ponderat al capitalului În subcapitolele anterioare am observat că firma luată ca exemplu are un cost al datoriei după impozitare de 3.06) 16.26 $. şi g = 5% şi considerând costul de emisiune de 6%.6%.45%. Acest lucru înseamnă că firma trebuie să aibă o rentabilitate egală cu 12.05 = 12. Calculul său este unul foarte simplu: se efectuează media ponderată a acestor costuri utilizând ca ponderi proporţia corespunzătoare fiecărui tip de finanţare în totalul finanţării firmei. nr.45% pentru fiecare dolar investit în acţiuni noi care au fost emise pentru investiţii care să asigure că valoarea firmei nu va scădea. un cost al acţiunilor preferenţiale de 8%. atunci: ke = 1. Conceptul care reuneşte laolaltă toate aceste valori într-una singură poartă numele de Costul Mediu Ponderat al Capitalului (CMPC). un cost al profiturilor reinvestite de 11% şi un cost al capitalului propriu extern (noi acţiuni obişnuite) de 12. care este de 12%.05 = + 0. Plecând de la valorile cunoscute din exemplu anterior ale D1 =1. este necesară combinarea tuturor acestor costuri într-o singură rată de rentabilitate cerută. Pentru a lua o decizie de alegere a celui mai bun proiect.45%) este mai mare decât costul capitalului reinvestit calculat anterior prin metoda „fluxurilor de numerar discontate” DCF. astfel încît P0 (1-F) reprezintă preţul net pe acţiune obţinut de către firmă la vânzarea unei noi emisiuni de acţiuni comune. exprimat în procente. costul capitalului propriu extern (12.1 Exemplu de structură a capitalului unei firme 123 .92 După cum se poate vedea.45% Datorie nerambursată Acţiuni preferenţiale Acţiuni obişnuite Fig. P0 = 18 $.0% 11% sau 12.6% 8. F reprezintă costul de emisiune ce trebuie suportat la vânzarea acţiunilor.26 1. Presupunem că firma are următoarea structură a capitalului : Tipul finanţării Pondere (w) 40% 10% 50% 100% Costul după impozitare (k) 3. costul capitalului propriu generat prin emisiunea şi vânzarea de noi acţiuni este: D1 ke = +g P0 (1 − F) În acest caz.

4 (3. ceea ce reprezintă rata medie de rentabilitate pe care firma trebuie să o obţină din investiţiile sale existente pentru a se asigura că valoarea firmei nu va scădea.1 (8.0%) = 7. Prin urmare.0%) + 0. pentru această situaţie: CMPC = 0.5 (11.45%) = 8.5 (12. Astfel. Costul mediu ponderat îndeplineşte următoarele roluri : al capitalului la nivelul firmei 124 .6%) + 0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Dacă firma nu trebuie să emită noi acţiuni pentru creşterea capitalului expresia costului mediu ponderat al capitalului este: CMPC = 0.74% Întrucât firma nu utilizează fiecare tip de finanţare în proporţii egale.47% Într-o abordare financiară. 10 cenţi – acţiuni preferenţiale şi 50 cenţi – acţiuni comune.0%) + 0. Formula generală este :  Ponderea   Costul Costul    Ponderea             CMPC =  datoriei  ×  datoriei   +  actiunilor  ×  actiunilor   +  nerambursate   dupa impozit    preferentiale   preferentiale             Ponderea   Costul      +  actiunilor  ×  actiunilor   obisnuite   obisnuite      Altfel exprimat:       Datorie Capital propriu     Costul Costul          din actiuni preferentiale     nerambursata   CMPC =   ×  datoriei   +   ×  actiunilor   +  Total Total   dupa impozit      preferentiale            capital capital             Capital propriu    Costul     din actiuni obisnuite  ×  actiunilor   +      Total   obisnuite        capital      Deci: CMPC = (w DAT × k DAT ) + (w AP × k AP ) + (w s × k s ) În cazul în care firma trebuie să emită noi acţiuni ultima paranteză va avea drept componente we = ponderea capitalului propriu rezultat din emisiunea de noi acţiuni în total capital şi ke = costul noilor acţiuni obişnuite emise.4 (3.74%. deasemenea el este necesar şi în fundamentarea deciziei de finanţare a investiţiei. costul mediu al fiecărui dolar pe care firma îl utilizează în scopul finanţării este de 7. la nivelul firmei acest cost serveşte la evaluarea financiară a proiectului de investiţii. Informaţia prezentată în tabel arată faptul că pentru fiecare dolar prin care se finanţează firma. 40 cenţi este sub formă de datorii.6%) + 0. costul mediu nu este media aritmetică a acestora.1 (8.

rată minimă a rentabilităţii capitalului alocat investiţiilor ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR - rată de rentabilitate financiară aşteptată (scontată) . Costul capitalului.anume costul mediu ponderat al capitalului şi nu costurile specifice (ale componentelor capitalului). Metodologia recomandată prevede două modalităţi de stabilire a ratei de actualizare financiară : . .7 Rata de actualizare financiară şi costul capitalului Rata de actualizare este necesară evaluării corecte a proiectului de investiţie numai dacă se bazează pe costul capitalului .rata medie de rentabilitate din ramura căreia îi aparţine. prag minim al rentabilităţii. rentabile (în cazul când nivelul său ar fi prea ridicat).pentru obiectivele ce se realizează prin autofinanţare .pentru obiectivele care sunt finanţate în principal din împrumuturi . în funcţie de care se hotăreşte acceptarea sau nu a proiectului de investiţii.0% 11. Ea asigură evitarea riscului unor decizii greşite în privinţa proiectelor.0% 19. odată determinat.rata dobânzii la care s-a stabilit împrumutul . aceea de a adopta proiecte mai puţin rentabile (în cazul când nivelul său ar fi prea mic) sau de a respinge proiecte bune. 125 . Test de autoevaluare 7. reprezintă o normă de bază pentru programul de investiţii şi planul de finanţare.0% 7.5 Calculaţi costul mediu următoarelor date: Tipul finanţării Datorie nerambursată Acţiuni preferenţiale Acţiuni obişnuite ponderat al capitalului pe baza Pondere (w) 45% 15% 40% 100% Costul după impozitare (k) 9.

Notând cu : i rd ri rv rr = = = = = rata de actualizare .3 Formula de calcul este: k AP = 8.1 1.13% 110 (1 . dacă nu cumva conjunctura nefavorabilă a influenţat această apreciere.5 126 .0813 = 8.19 (1 – 0. c) 2. ri ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Rata de actualizare financiară stabilită astfel reprezintă nivelul minim admisibil pentru ca un proiect să fie acceptat.5 = = 0.rr ) atunci : În condiţiile unei rate de actualizare (de discontare) ridicate.0.16) = 15. b) Test de autoevaluare 7. rv. rata anuală a inflaţiei . trebuie stabilit dacă estimarea riscului este reală. atunci costul creditului după impozitare este de 15.96% Test de autoevaluare 7.2 Dacă o firmă ia cu împrumut fonduri băneşti la o rată a dobânzii de 19% şi are o rată marginală a impozitului de 16%.T) = 19% (1 – 16%) = 0.5 8. proiectul de investiţie cu randament sub această rată va fi respins datorită riscului pe care l-ar prezenta pentru firmă (investitor). riscul etc. la aceasta adăugându-se atunci este cazul rate privind inflaţia. Răspunsuri la testele de autoevaluare Test de autoevaluare 7. rata anuală a dobânzii .05) 104. marja de risc anuală i = f (rd . De aceea.96% : kDAT = kd (1 . rata de apreciere sau depreciere monetară .

Care este costul capitalului obţinut prin emisiunea şi vânzarea de noi acţiuni. c) rata dobânzii = 13% şi rata impozitului = 60%..18 €. exprimat procentual ? b. Economică. Ed.. 2. 1994.. Westerfield R. 1995. Investment Appraisal and Financial Decisions. Ross St.. Evaluarea investiţiilor de capital.7 (11% . 3rd edition. şi colectiv. iar rata de creştere a firmei este de 6%.5 % Test de autoevaluare 7.7 (5%) = 14. Caracotă D. Memorator de formule matematice.5 Calculul ks este următorul: CMPC = 0. Preţul de piaţă al acţiunilor firmei are la acest moment valoarea de 36 €. pentru această firmă ? Bibliografie pentru Unitatea 7 1. 2004 . D1. coord.. Dividendul din anul următor.. Ed. 1999. Fundamentals of corporate finance. Ed. Care este costul de emisiune al noilor acţiuni pentru firmă. Vasilescu I. estimat pentru o firmă este de 3.75% Lucrare de verificare Unitatea 7 1. Richard D. Managementul investiţiilor. Bucureşti.4 (15%) = 3.6%) = 6% + 1. 5. b) rata dobânzii = 13% şi rata impozitului = 40% . Calculaţi costul capitalului împrumutat după aplicarea impozitelor în următoarele situaţii: a) rata dobânzii = 13% şi rata impozitului = 0%. 5th edition. NY. Bucureşti. Bucureşti.. Purcaru I.15 (9%) + 0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 7. 2.. Lumby S. Chapman & Hall.. a.. Noile acţiuni pot fi vândute astfel încât să aducă firmei o valoare netă de 36. London. 1995 . Românu I. 127 . ke. 3. Fundaţiei PRO. Mărgăritar. Dimitriu Caracotă M. 4.4 Calculul ks este următorul: ks = 6% + 1.4 € pe acţiune. Bradford J.45 (4%) + 0. Irwin Inc.

........................................... criteriul fundamental al eficienţei economice este valoarea...........................determinaţi deosebirile dintre evaluarea financiară şi cea economică a proiectelor de investiţii............. de aceea...............1 Precizări conceptuale ...................................................... necesităţile sunt nelimitate şi.definiţi şi clasificaţi studiile de fezabilitate.......... eficienţa economică se măsoară prin raportarea efectelor obţinute (în expresie fizică sau monetară) la eforturile depuse (resursele utilizate)..................1 Precizări conceptuale Studiul economiei politice a statuat faptul că................. 128 .5 Răspunsuri la Testele de autoevaluare .2 Evaluarea financiară a proiectelor de investiţii... .......................118 8......... 8 După studiul acestei unităţi de învăţare veţi reuşi să: ............135 Obiectivele unităţii de învăţare nr...identificaţi specificul metodologiei de evaluare a Băncii Mondiale..... Însăşi această explicaţie prezintă eficienţa economică ca pe un termen relativ (şi nu absolut) în raport cu anumite criterii.. Întrucât valoarea este un concept subiectiv.........132 8..................... Eficienţa este atributul oricărei activităţi umane de a produce efectul util dorit.... 8 EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTIŢII CUPRINS Obiectivele unităţii de învăţare 8........ concept fundamental.... atât la nivelul unei economii naţionale.........................7 Bibliografie pentru Unitatea 8 ............6 Lucrare de verificare Unitatea 8......... definite ca modele de eficienţă.......134 8..115 8..................3 Evaluarea economică a proiectelor de investiţii................... cât şi la nivel de companie sau individ.........115 8...........4 Studiul de fezabilitate......................................... În acest fel se atinge problema eficienţei economice. 8.......... ..... ...........................................................categorisiţi tipurile de eficienţă economică.......128 8.129 8........ este foarte important să se folosească judicios resursele limitate de care se dispune în scopul satisfacerii acestor necesităţi........ anume valoarea acestui raport eforturi-efecte...... Astfel......... sinonim cu consumul raţional al resurselor în vederea obţinerii cu randamente cât mai mari de efecte utile dorite.. determinarea eficienţei economice pe baza valorii se face conform mai multor modele de măsurare a acesteia.................... În principiu...................................._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Unitatea de învă are nr.......

reducerea cheltuielilor cu mâna de lucru. 129 . criteriul eficienţei este de a realiza o economie a acestora. efort /efect şi efect /efort. atins prin utilizarea lor).indirecte: ca rezultat al efectului de propagare asupra altor sectoare de activitate.eficienţa alocării (semnifică modul în care resursele sunt alocate pe piaţă în aşa fel încât să atingă maximum de beneficiu net.eficienţa Kaldor-Hicks (o alegere este eficientă în acest caz atunci când indivizii a căror stare se îmbunătăţeşte pot teoretic să îi compenseze pe cei a căror situaţie se înrăutăţeşte. . Ca o consecinţă a efortului investiţional se obţin diverse efecte economice reflectate în plan financiar. Studiul eficienţei unei activităţi are la bază următoarele tipuri de corelaţii : a) comparaţie între nivelul resurselor. creşterea rentabilităţii (graţie investiţiilor de dezvoltare). obţinerea de efecte după o perioadă lungă de timp. energie.eficienţa Pareto (o alegere are eficienţa Pareto atunci când nu se poate face o altă alegere astfel încât starea unui individ să se îmbunătăţească fără ca aceea a altui individ să se înrăutăţească). c) comparaţie de timp. combustibili etc. Mijloacele de manifestare a eficienţei economice sunt: creşterea productivităţii. d) comparaţie între nivelurile de eficienţă. Analiza eficienţei economice răspunde la întrebări cum ar fi: cum sunt utilizate resursele şi cum sunt consumate pentru a cunoaşte gradul de utilizare şi economia obţinută. b) comparaţie între nivelul efectelor. dintre care putem enumera : reducerea costurilor de exploatare a utilajelor. . a calităţii produselor. astfel încât să se ajungă la eficienţa Pareto)._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Dintre modelele de eficienţă pot fi enumerate: . adică de obţinere de efecte economice mari pe unitatea de resurse consumate. nu ia în considerare în ce măsură resursele utilizate sunt cele mai bune sau în ce măsură rezultatele obţinute sunt cele mai bune). . reducerea consumurilor de materii prime. materiale. dar când vorbim de resurse consumate ne referim la gradul de utilizare. Caracterizarea eficienţei unei activităţi presupune raportarea la o bază de comparaţie spaţio-temporală care poate fi nivelul atins în alte activităţi similare sau variante de proiect. Efectele economice sunt : directe: identificabile cu obiectul realizat prin investiţie. . a rentabilităţii. Când vorbim de eficienţa economică a resurselor de consumat.eficienţa X (este expresia economică pentru eficienţa cu care o organizaţie îşi utilizează resursele sale existente pentru a produce rezultate.

1 1. c) expresia economică pentru eficienţa cu care o organizaţie îşi utilizează resursele sale existente pentru a produce rezultate. Test de autoevaluare 8. 130 . b) că o alegere este eficientă în acest caz atunci când indivizii a căror stare se îmbunătăţeşte pot teoretic să îi compenseze pe cei a căror situaţie se înrăutăţeşte. atins prin utilizarea lor. Alegeţi varianta corectă a următorului enunţ: Modelul de eficienţă Kaldor-Hicks presupune: a) modul în care resursele sunt alocate pe piaţă în aşa fel încât să atingă maximum de beneficiu net.1 Pe baza unei expuneri 300 de cuvinte prezentaţi cum pot fi aplicate modelele de eficienţă economică asupra diverselor tipuri de proiecte de investiţii._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Tema de reflecţie 8. astfel încât să se ajungă la eficienţa Pareto.

pentru a facilita alegerea tehnologiei de fabricaţie şi a utilajelor. urmărind adaptarea resurselor financiare la nevoile proiectului de investiţie. verificarea echilibrului de trezorerie. cumulat. Evaluarea financiară se face în două etape. iar viabilitatea proiectului se apreciază în termeni de valoare netă actuală şi de rată de rentabilitate internă. În cadrul studiului financiar se pune accentul pe : • • • • structura optimă a surselor de finanţare. profitul impozabil. care se scade. ce se face cu ocazia elaborării definitive a proiectului sau a formei finale a acestuia. în urma comparării variantelor concurente. Prima etapă constă într-o analiză financiară sumară. analiza capacităţii de autofinanţare. a echilibrului dintre resurse şi nevoi. delimitând resursele proprii de cele împrumutate. Conceptele de beneficiu şi de cost se limitează la intrările şi ieşirile de bani aferente proiectului de investiţie. mereu pozitiv. rentabilitatea capitalului investit de firmă. luânduse în considerare de data aceasta dobânzile la împrumuturile bancare. ce se face cu ocazia identificării proiectului şi elaborării studiului de fezabilitate. A doua etapă constă în analiza financiară detaliată. apoi se calculează impozitul pe profit. folosind pentru aceasta rata de actualizare financiară. Ea are scopul de a releva rentabilitatea capitalurilor investite de întreprindere. compensându-se eventualele solduri anuale negative.2 Evaluarea financiară a proiectelor de investiţii Evaluarea financiară se face pentru a vedea dacă investiţia este suficient de rentabilă la nivelul agentului economic. 131 . pe baza unei aprecieri pertinente a valorii intrinseci a investiţiei. Se continuă calculele obţinându-se. Pentru calculul acesteia se porneşte de la încasările şi cheltuielile de exploatare în monedă constantă. se reanalizează soluţia financiară. impozitele pe venit (profit). taxele vamale etc. dacă rezultă un sold net al trezoreriei. pe durata de viaţă a proiectului. dacă se obţine profit. Această marjă brută se corectează cu rata inflaţiei şi se obţine marja brută în monedă curentă. În caz contrar. Analiza vizează alegerea celei mai bune variante de proiect. Un alt rezultat al studiului detaliat îl reprezintă analiza trezoreriei previzionale. Proiectul va fi apreciat ca bun. iar în final se adună profitul net (după impozite) cu amortismentul. înainte de a se introduce obligaţiile financiare şi fiscale. prin scăderea dobânzii la credit şi a amortismentului. Fluxurile de cheltuieli şi de venituri sunt estimate în preţurile pieţei. pe baza cărora se obţine marja brută în monedă constantă. Un rezultat al analizei financiare detaliate este evaluarea capacităţii maxime de autofinanţare în monedă curentă._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 8. viabil.

pentru dezvoltare.Ci = diferenţa dintre costurile de producţie. în proiect. În cazul în care beneficiile anuale sunt constante : pentru firme noi : T = Ii .q0 = sporul de Qi − Q 0 capacitate în unităţi naturale. 2) Termenul de recuperare a investiţiei este numărul de ani în care investiţia se recuperează pe baza beneficiilor anuale. Bi Ii Bi − B 0 unde : B0 = beneficiul anual înainte de dezvoltare._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Scopul întregului studiu financiar este de a calcula rentabilitatea definitivă a proiectului. Rata de rentabilitate internă rezultată ne permite să apreciem investiţia. Qi . unde : i = varianta. I −I . iar investitorul poate să cunoască şi să compare avantajul investiţiei sale. q = capacităţi în unităţi naturale. A. I I Pentru o investiţie nouă : i sp = i sau i sp = i . cu cel al altor plasamente posibile ale capitalului de care dispune. apelându-se în acest scop la criteriile contabile sau la cele bazate pe tehnica actualizării. I = investiţia. C0 .pentru comparaţia între variante : T = i i − 1 Bi − Bi − 1 Se va alege varianta de proiect care minimizează numărul de ani de recuperare a investiţiei. I = investiţia. Pentru o investiţie de dezvoltare (modernizare): sau i sp = i sp = Ii qi − q0 Ii . qi Qi unde : i = varianta. Bi = beneficiul anual după realizarea modernizării unei variante de proiect. Indicatori statici de eficienţă economică (fără a lua în considerare factorul timp) 1) Investiţia specifică reprezintă totalitatea cheltuielilor investiţionale necesare pentru crearea unităţii de capacitate de producţie. Se va alege varianta de investiţie care minimizează volumul de resurse investiţionale necesare pentru creşterea unei unităţi de capacitate. folosind o suită de fluxuri financiare eşalonate pe întreaga durată de viaţă a proiectului. qi . Q = capacităţi în unităţi valorice. Cu ajutorul tehnicilor de actualizare se calculează rata internă a rentabilităţii. modernizare : T = 132 . modernizare.Q0 = sporul de capacitate în unităţi valorice. dacă este acceptabilă sau nu.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 3) Rata medie de rentabilitate a investiţiei exprimă .în sens larg şi generic . K = Ii + Ci × Tn .valoarea beneficiilor anuale ce se obţin la 1 leu investit. Bnet B total − I B total = = −1 I I I R= În cazul beneficiilor constante: R= B an × D − B an × T D = − 1 = en × D − 1 B an × T T În cazul în care beneficiile nu sunt constante: D ∑ Bh − ∑ Bh R= h=1 h=1 T D ∑ Bh = h= 1 T h= 1 ∑ Bh T h=1 −1 ∑ Bh 133 . beneficiul net reprezentând beneficiul total pe toată durata eficientă de funcţionare mai puţin investiţia. varianta optimă fiind aceea în care suma este minimă. modernizări : e = eficienţa relativă : e = Bi − Bi − 1 Ii − Ii − 1 Bi − B 0 1 = Ii T Acest indicator trebuie să fie cât mai mare şi cel puţin egală cu coeficientul de eficienţă normat pentru ramura economică respectivă. 4) Cheltuielile echivalente. Indicatorul trebuie să aibă o valoare cât mai mare. unde : Tn = termenul normat de recuperare 5) Randamentul economic exprimă valoarea beneficiului net la 1 leu investit. Când B= ct: pentru firme noi : e = Bi 1 = Ii T pentru dezvoltări. echivalate sau recalculate însumează eforturile de investiţii cu eforturile reprezentând cheltuielile de producţie.

2 1.000 1. 134 . rata medie de rentabilitate şi cheltuielile echivalente sau recalculate pentru două variante de proiect de investiţii cu durata de exploatare de 10 ani._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Test de autoevaluare 8.300 3. Indicatori dinamici de eficienţă economică (cu luarea în considerare a factorului timp) Schema procesului investiţional este reprezentarea derulării pe parcursul timpului a principalelor etape de realizare a unui proiect de investiţii. cunoscând următoarele date: Element Varianta de proiect A B 1.000 2. Să se calculeze investiţia specifică.350 700 650 100 200 20 20 4 ani 4 ani Investiţii totale Beneficii anuale Cheltuieli de exploatare Producţia anuală Preţ de vânzare unitar Termen normat de recuperare a investiţiei B.

1 Schema procesului investiţional Notaţiile semnifică : Q = valoarea producţiei. Se observă că I reprezintă suprafaţa S. d = durata de execuţie . t = momentul intrării în exploatare a investiţiei ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Q. Actualizarea la momentele de referinţă Pentru compararea valorilor referitoare la cheltuieli şi venituri se face actualizarea fluxurilor de numerar la un moment de actualizare stabilit (unul din cele 4 precizate în schemă). Def = durata eficientă de funcţionare a investiţiei.C). cheltuielile cu investiţia I vor fi recuperate pe baza beneficiilor obţinute în procesul de exploatare (Q . La momentul de timp Tr = termenul de recuperare a investiţiei. C Q Q=C S I S p C d Tr t Def v timp m s Fig. v = momentul ieşirii din exploatare a investiţiei. a) La momentul luării deciziei de investiţii (m) indicatorii dinamici sunt : 1. În funcţie de modul de realizare a fluxurilor de numerar (anterior sau posterior momentului de referinţă ales) se utilizează coeficienţii specifici calculului valorii în timp a banilor. s = momentul începerii lucrărilor de execuţie a investiţiei . 8. Între aceste momente de timp se regăsesc perioadele : p = perioada de proiectare a investiţiei . nr. I = cheltuielile cu investiţia.Investiţia totală actualizată La 1 ianuarie : p + d−1 Im = ∑ h= p (1 + i)h Ih 135 . Momentele de referinţă (de actualizare) sunt : m = momentul luării deciziei de investiţii . C= cheltuielile de producţie .

Investiţia totală actualizată La 1 ianuarie : d −1 Is = h=0 ∑ (1 +hi )h d I La 31 decembrie : Is = h =1 ∑ (1 +hi )h I 2. Beneficiul total actualizat Bs = d+D h h = d + 1 (1 + i) ∑ Bh 3. Randamentul actualizat al investiţiilor Rm = Bm −1 Im b) La momentul începerii lucrărilor de execuţie a investiţiilor (s) indicatorii dinamici sunt : 1. Beneficiul total actualizat p + d+ D Bm = h h = p + d + 1 (1 + i) ∑ Bh 3. Termenul actualizat de recuperare a investiţiei log[ Ts = B B − iIs (1 + i)d log(1 + i) ] 136 . Randamentul actualizat al investiţiilor Rs = Bs −1 Is 4._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR La 31 decembrie : p+d Im = h h = p + 1 (1 + i) ∑ Ih 2.

Beneficiul total actualizat Bt = h=1 ∑ (1 +hi)h Bt −1 It D B 3. Beneficiul total actualizat Bv = h=1 ∑ Bh (1 + i)D − h D 3. Randamentul actualizat al investiţiilor B Rv = v − 1 Iv 137 . Randamentul actualizat al investiţiilor Rt = c) La momentul ieşirii din exploatare a investiţiilor (v) indicatorii dinamici sunt : 1. Investiţia totală actualizată La 1 ianuarie : Is = d−1 h= 0 ∑ (1 +hi)h d I La 31 decembrie : It = h=1 ∑ Ih )(1 + i)d−h 2. Investiţia totală actualizată La 1 ianuarie : Iv = d−1 h= 0 ∑ Ih (1 + i)d+D −h d La 31 decembrie : Iv = h=1 ∑ Ih (1 + i)d+D −h 2._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR c) La momentul intrării în exploatare a investiţiilor (t) indicatorii dinamici sunt : 1.

_____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR C. • negocierea Acordului de Împrumut de către reprezentanţii desemnaţi de Banca Mondială şi de ţara solicitatoare.I.R. întocmirea caietelor de sarcini pentru licitaţii.D. Creditele se acordă într-o manieră clasică (în condiţii de piaţă). 138 . negocierea şi semnarea contractelor comerciale cu firma furnizoare. evaluarea ofertelor şi desemnarea firmei furnizoare câştigătoare. • printr-un raport scris. acest sistem de indicatori a fost adoptat şi de băncile româneşti. organizarea licitaţiilor.D. presupune următoarele : • solicitarea de principiu a unei ţări membre în baza unui studiu de fezabilitate a investiţiei.R.R. Caracterizarea eficienţei economice a obiectivelor ce vor fi eventual creditate se va face printr-un sistem de indicatori elaborat special pentru acest scop. agreat de B. Aspecte specifice în evaluarea proiectelor de investiţii pe baza metodologiei Băncii Mondiale Rolul Băncii Mondiale este de a sprijini statele membre cu fonduri pentru reconstrucţie şi dezvoltare. estimează ce dobândă şi ce taxe financiare sunt bine adaptate la natura proiectului. B. să garanteze integral rambursarea împrumutului. În graficul de implementare a proiectului sunt stabilite jaloanele temporale obligatorii pentru proiectarea în detaliu. • aprobarea şi semnarea Acordului de Împrumut de către Parlamentul ţării solicitatoare.I.I. Banca va examina cu meticulozitate probabilitatea în care împrumutatul şi garantul sunt în măsură să facă faţă obligaţiilor aferente împrumutului. • B. după un examen aprofundat al cererii. • solicitantul să nu poată obţine altfel împrumutul în condiţii rezonabile pentru el. Condiţiile cerute sunt următoarele: • statul sau banca centrală sau orice alt organism analog.I. Banca Mondială acordă credite numai pentru obiective concrete de investiţii şi numai pentru acelea care se justifică a avea o înaltă eficienţă economică. un comitet competent va recomanda proiectul. • raportul unei comisii de experţi BIRD în urma vizitei efectuate în ţara solicitatoare şi a analizării oportunităţii investiţiei..D. cu obligaţia utilizării lor eficiente.D. Procedura preliminară în vederea acordării unui credit B. poate acorda sau garanta împrumuturi (sau participa la acordarea de împrumuturi) tuturor statelor membre sau întreprinderilor de pe teritoriile statelor membre. În prezent. precum şi implementarea pe faze a proeictului şi punerea sa în funcţiune.R. • în acordarea şi garantarea împrumutului.

Cns = costurile totale actualizate la momentul s. Se va alege proiectul cu cea mai mică valoare a acestui indicator. = K ta d + D 1 ∑ (Ih + Ch ) (1 + a)h h=1 Raportul trebuie să fie mai mare decât 1 pentru ca proiectul să fie viabil. ta Ih = investiţiile anuale. 4. Is = investiţiile totale actualizate la ta momentul s. Ch = costurile anuale. VNta (valuta ) ENta (valuta ) 139 . 2) Raportul dintre veniturile totale actualizate şi costurile totale actualizate: d+D 1 ∑ Vh (1 + a)t Vta h=1 . unde : Ks = ta angajamentul total de capital actualizat la momentul s (al începrii lucrărilor de investiţii). D = durata eficientă de funcţionare a obiectivului._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Indicatorii metodologiei Băncii Mondiale sunt: 1) Angajamentul de capital : K s = Is + C s = ta ta ta d+D h=1 ∑ (Ih + Ch ) (1 + a)h 1 . d = durata de execuţie a lucrărilor de investiţii. 6) Cursul de revenire net actualizat : CRNa = CTa (lei) CTa (lei) sau CRNa = . 3) Valoarea (venitul) actualizat net : când durata de realizare a proiectului de investiţii d < 1 an VAN = −It + ∑ CFh h=1 D 1 (1 + a)h - când d > 1 an VAN = − ∑ Ih h=1 d 1 (1 + a) h + 1 (1 + a) d h=1 ∑ CFh (1 + a)h D 1 4) Indicele de profitabilitate : k a = CFta VNta >1 = 1+ Ita Ita 5) Rata internă de rentabilitate a fost prezentată în cap. a = coeficientul de actualizare.

Durata de execuţie este de 2 ani. .000 9. Test de autoevaluare 8.000 37. Valoarea acestui indicator trebuie să fie mai mică decât cursul de schimb valutar.mil dolari Cheltuieli de exploatare (Ct) 10 9 11 9 8 8 Venituri de exploatare (Vt) 30 30 35 35 35 35 140 . VNta = valoarea netă actualizată totală sau cumulată. iar rata de actualizare este de 12%. cheltuielile de investiţii şi cheltuielile de exploatare în LEI. pe de altă parte.3 1. în urma realizării investiţiei. durata eficientă de exploatare este de 6 ani.000 37. cheltuielile cu investiţia. în t valută .000 37. respectiv angajamentul de capital K1 lei . Să se calculeze cursul de revenire net actualizat pentru exportul produselor rezultate în urma realizării şi exploatării unui proiect de investiţii.mil lei Anii (t) 1 2 3 4 5 6 7 8 Cheltuieli de investiţii (It) 5. EN ta = economia netă actualizată totală.000 Cheltuieli de investiţii (It) 25 35 - . cheltuielile de exploatare şi veniturile din exploatare în DOLARI. în valută. Se cunosc. pe de o parte.000 35._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR unde: CTa = costuri totale actualizate. iar. Acest indicator exprimă costul în lei al unei unităţi de valută externă obţinută prin exportul de produse sau economisită prin înlocuirea importului.000 Cheltuieli de exploatare (Ct) 35.000 37.

aşa cum au fost stabilite pe baza studiului de fezabilitate. al firmelor ce cooperează cu proiectul pe linia furnizării de materii prime. care vor conduce la creşterea producţiei. Se calculează în mod separat şi apoi se adună cele trei categorii de efecte : directe.. Calculele privind costurile şi avantajele utilizează preţurile pieţei. substituindu-se în calcule preţurile pieţei cu preţuri teoretice sau de referinţă. 141 .3 Evaluarea economică a proiectelor de investiţii Evaluarea economică pune în evidenţă eficienţa şi utilitatea investiţiei pentru societate în ansamblu._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 8. Efectele directe constau din cheltuielile şi încasările proiectului însuşi. În calculele de evaluare se acordă atenţie ambelor componente ale valorii adăugate nete : costuri de prelucrare şi salarii pe de o parte. Valoarea adăugată implicată de realizarea proiectului exprimă contribuţia acestuia la venitul naţional numai în măsura în care este distribuită şi consumată în ţară. Efectele indirecte sunt avantaje şi costuri suplimentare pe care un proiect de investiţie le antrenează pentru alte proiecte cu care el este legat pe plan tehnologic şi economic. Criteriul valorii adăugate poate fi interpretat fie sub formă globală. făcându-se o ierarhie a importanţei rezultatelor proiectului după priorităţi ş. Costul social al proiectului exprimă tot ceea ce societatea în ansamblu va trebui să aloce efectiv din resursele sale cu ocazia realizării proiectului. fie prin aspectele sale sectoriale. folosind preţurile pieţei. şi a prelucrării în continuare a produselor sale). Beneficiul social al proiectului este apreciat în mod sintetic prin valoarea adăugată netă (suma valorilor adăugate directe şi a celor indirecte). venit net pe de altă parte. Trebuie ţinut cont. În a doua etapă se măsoară costurile şi avantajele proiectului pe ansamblul economiei naţionale (la nivelul proiectului. adică de pierderile datorate suprimării unor activităţi prin realizarea proiectului. indirecte şi induse sau de venit. Într-o primă etapă se face măsurarea costurilor şi avantajelor aferente proiectului din punctul de vedere al colectivităţii. Efectele induse sau de venit sunt generate de utilizarea veniturilor distribuite. economiile băneşti ale întreprinderilor. Criteriul sintetic de apreciere este rentabilitatea naţională a proiectului. materiale etc.a. relevă contribuţia sa la dezvoltarea economico-socială. totodată. de valoarea adăugată negativă. gospodăriilor familiale şi administraţiei publice pot servi unor noi investiţii. Astfel. Compararea beneficiului social cu costul social ne permite să calculăm eficienţa investiţiei în termeni de valoare netă actuală şi de rată internă de rentabilitate. pentru aceasta.

negocierea şi contractarea (referitoare la proiectare construcţie) . Practic. 142 . Faza preinvestiţională care include: . Faza investiţională .financiară şi economică deşi pot avea rezultate diferite. Între analiza economica si cea financiara exista urmatoarele deosebiri foarte importante: · În analiza economica.formularea proiectului (studiul de fezabilitate) . Orice proiect de investiţii este caracterizat de o anumită succesiune de faze specifice. dar poate fi pur şi simplu nefezabil în termeni de necesar de fonduri iniţiale (ceea ce reprezintă ilustrarea simplă a unor constrângeri bugetare). verificarea şi punerea în funcţiune a investiţiei c. dar veniturile pot fi atât de mici astfel încât să facă investiţia neatractivă (indezirabilă). Ele fac parte din beneficiul total al proiectului care este transferat societatii ca un întreg.testarea. anumite preturi pot fi modificate pentru a reflecta mai bine adevaratele valori sociale si economice. de fundamentare şi elaborare a unui proiect de investiţii. Faza operaţională şi Studiul de fezabilitate este documentaţia tehnico-economică complexă.proiectarea obiectivului de investiţii . · În analiza economica.selecţia preliminară a variantelor de proiect (studiul de prefezabilitate) . 8.luarea deciziei de investiţie (raportul de evaluare) b. taxele si impozitele sunt tratate ca plati transferate. se dovedesc a fi. În mod similar.construirea (realizarea propriu-zisă) a investiţiei . Fezabilitatea se referă la abilitatea de a accesa la momentul actual capitalul necesar şi de a finaliza proiectul de investiţie. În analiza financiara sunt folosite preturile pietei care includ impozite si taxe. în acelaşi timp. o investiţie poate fi complet fezabilă. un proiect de investiţii poate promite niveluri ridicate ale rentabilităţii dorite. Acesta cuprinde: a. aspect evidenţiat în cadrul ciclului unui proiect de investiţii (ciclu investiţional).4 Studiul de fezabilitate Două aspecte fundamentale asociate cu decizia de investiţii sunt fezabilitatea şi dezirabilitatea obiectivului de investiţii analizat.identificarea oportunităţii investiţiei (ideile proiectului) ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Cele două tipuri de analiză a proiectului . complementare.

a capitalului. 2) redresarea economică a societăţii prin ameliorarea performanţelor şi calităţii produselor. bazat pe intrări de resurse. de producţie sau de servicii. Necesitatea elaborării unui studiu de fezabilitate apare în următoarele cazuri : realizarea de obiective noi. sursele de aprovizionare cu materii prime şi pieţele de desfacere. memorii de fundamentare. . Studiul de fezabilitate este o analiză a modului în care va fi realizat un produs din punct de vedere tehnic. . pe un amplasament deja ales. energie. manoperă etc. Obiectivele concrete ce trebuie avute în vedere la elaborarea studiului de fezabilitate sunt : 1) economisirea de mijloace (materii prime. extinderea pieţei (interne şi externe). cum va fi comercializat şi dacă are şansa de a aduce profituri._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Studiul de fezabilitate reprezintă ansamblul de piese scrise (calcule tehnico-economice. cu costuri de investiţie şi producţie determinate şi cu venituri care să asigure o rentabilitate a investiţiei corespunzătoare. profitului etc. de transport. Studiul de fezabilitate trebuie să se concretizeze într-un proiect privind o capacitate de producţie dată. Un studiu de fezabilitate trebuie să ajungă la concluzii definitive privind toate rezultatele de bază ale proiectului. măsuri concrete de acţiune) şi piese desenate (desene şi planuri tehnice) privind necesitatea viitorului obiectiv.dezvoltarea unităţilor industriale existente sau extinderea pieţei unui/unor produse în afara ţării de origine. ca şi secţia desprinsă. . folosind o anumită tehnologie sau tehnologii corelate cu anumite materiale indigene sau din import.desprinderea unei secţii dintr-o societate comercială în condiţiile în care partea rămasă din societate continuă a fi rentabilă. Studiul de fezabilitate poate fi : orientat spre piaţa de desfacere.restructurarea societăţilor comerciale existente. veniturilor. după luarea în considerare a mai multor variante. reducerea cheltuielilor de producţie. urmărinduse rentabilizarea acestora. desfacere etc. creşterea productivităţii muncii. asigurarea capitalului (lichidităţi şi credite).) pentru realizarea producţiei/serviciilor preconizate. previzionarea fluxurilor financiare ale costurilor. privatizarea. 143 . înfiinţarea unei societăţi mixte cu parteneri străini. lichidarea societăţii comerciale.

D. I. E. Structura studiului de fezabilitate (O. G.pentru desprinderea unei secţii dintr-o societate comercială.N. C.4 1.U. . . . capitalul social. F. de producţie sau de servicii. cifra de afaceri în dinamică. H.I. productivitatea capitalului etc.pentru înfiinţarea unei societăţi mixte cu parteneri străini.pentru privatizare. .pentru obiective noi. . B. locurile de muncă.D.pentru restructurarea societăţilor comerciale existente._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR 3) conturarea unei strategii pe termen mediu sau lung în care să se înscrie deciziile succesive adoptate de managerii societăţii 4) evidenţierea aspectelor ce implică privatizarea societăţii (în cazul în care aceasta nu a avut loc) printre care: evaluarea patrimoniului. .pentru lichidarea unei societăţi comerciale. verificarea şi punerea în funcţiune a investiţiei 144 . Eliminaţi varianta eronată a următorului enunţ: Faza investiţională a unui proiect se referă la: a) luarea deciziei de investiţie b) negocierea şi contractarea (referitoare la proiectare şi construcţie) c) proiectarea obiectivului de investiţii d) construirea (realizarea propriu-zisă) a investiţiei e) testarea. J.pentru dezvoltarea societăţilor comerciale existente. Clasificare Există mai multe categorii de studii de fezabilitate şi anume : .) A. Introducere Capacitatea pieţei şi a producătorului Resursele materiale Localizarea şi amplasarea Tehnologii Organizarea producătorului şi costurile indirecte Forţa de muncă Graficul de realizare a proiectului Analiza financiară şi economică Concluzii Test de autoevaluare 8. profitul probabil.

echivalate sau recalculate însumează eforturile de investiţii cu eforturile reprezentând cheltuielile de producţie.3 Formula este : CRNA = CT actualizate (lei) VAN (dolari) 145 . unde : Tn = termenul normat de recuperare K A = 1000 + 700 × 4 = 3800 .1 3. Când beneficiile sunt constante formula de calcul este: e= Bi Ii Bi 1300 = = 1. Test de autoevaluare 8. i spA = i = = 10 Qi 100 Qi 200 i spA = Rata medie de rentabilitate a investiţiei exprimă valoarea beneficiilor anuale ce se obţin la 1 leu investit.675 Ii 2000 eA = Cheltuielile echivalente. b) Test de autoevaluare 8.3 . având formula : i sp = Ii Qi Ii I 1000 2000 = = 10 . varianta optimă fiind aceea în care suma este minimă. KB = 2000 + 650 × 4 = 4600 Din calculele de mai sus rezultă ca varianta B este mai bună decât varianta A de proiect de investiţii. K = Ii + Ci × Tn ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Răspunsuri la testele de autoevaluare Test de autoevaluare 8.2 Investiţia specifică reprezintă totalitatea cheltuielilor investiţionale necesare pentru crearea unităţii de capacitate de producţie. Ii 1000 eB = Bi 3350 = = 1.

635 13.000 37.191 24.30 0.4 1.892 -22. În cazul unui curs de schimb oficial de 15.403 Cheltuieli Totale actualizate (CTact LEI) 4.88 VAN = 27.506 13.000 Cheltuieli de exploatare (Ct) 35.08 CRNA = CT actualizate (lei) 130.724 14.16 0.635 0.711 14.225 20.711 0._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Calculul cheltuielilor totale actualizate ( mil.452 0.20 0. dolari) Anii Cheltuieli (t) de investiţii (It) 1 2 3 4 5 6 7 8 25 35 Cheltuieli de exploatare (Ct) 10 9 11 9 8 8 Venituri de exploatare (Vt) 30 30 35 35 35 35 Flux de numerar (CFt) .000 Factor de actualizare 0.911 Calculul valorii actualizate nete (mil.452 12.460 7.000 37.000 lei/$ rezultă că proiectul este rentabil deoarece aduce în ţară dolarul la un cost (preţ) mult mai scăzut.000 35.96 0. lei) Anii (t) 1 2 3 4 5 6 7 8 Cheltuieli de investiţii (It) 5.000 9.000 37. a) 146 .506 0.567 0.799 0.54 0.27.22 0.804. Test de autoevaluare 8.25 .885 22.136 lei/$ VAN (dolari) 27.096 lei = = 4.722 16.892 0.978 18.08 $ Acest rezultat se compară cu nivelul cursului de schimb valutar de pe piaţă pentru a vedea dacă proiectul de investiţii poate fi acceptat pentru câştigul adus prin exportul de produse.403 10.34 0.000 37.799 .35 20 21 24 26 27 27 Factor de actualizare Flux de numerar actualizat (CFt act) 0.567 13.

7..820 4.000 Costul producţiei mil.. Purcaru I. (mil. Richard D. 3rd edition. NY. (mil. London. Chapman & Hall. Irwin Inc.. coord. 1999. 1991. Vasilescu I. Bucureşti.000 Venituri vânzări mil.. Evaluarea investiţiilor de capital. Ed. Bucureşti. Westerfield R.. * * *. 4... 1995 . RON 2. Românu I. RON 2. Bucureşti. Bucureşti.USD) RON) USD) 100 125 150 95 100 8 10 20 12 25 50 60 1 2 3 4 515 Bibliografie pentru Unitatea 8 1.RON) producţie (mil.. Ed. Bucureşti. 1993. Managementul investiţiilor. Fundamentals of corporate finance.000 50. Metodologia elaborării studiului de fezabilitate. 2004 . Bradford J. Fundaţiei PRO.. BRCE. 1994.950 Indicatori UM Să se calculeze indicatorii de eficienţă economică a investiţiilor pentru creşterea respectivă datorată investiţiei noi. Caracotă D. şi colectiv.USD) producţie Producţie (mld..880 7.800 2. 2. 147 . Memorator de formule matematice. Manual de elaborare a studiilor de fezabilitate pentru investiţii industriale. * * *. Ed. 5. 6.000 60. Investment Appraisal and Financial Decisions. RON 2. 1995. 5th edition.200 6. Determinaţi varianta optimă de proiect pe baza următoarelor date: Situaţia Variante de proiect existentă A B Volum investiţii mil.690 5. Economică. Ross St. Lumby S. 2. IPSC SA._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Lucrare de verificare Unitatea 8 1. Dimitriu Caracotă M.300 Producţia buc 18. 3. Mărgăritar. Să se determine indicatorul cursul de revenire net actualizat pentru un proiect de investiţii cunoscând: Ani Investiţia Cost Investiţia Cost Valoare (mld.

N. Finan e manageriale. Bucureşti. Institutul Român de Cercetări în Evaluare. H. Richard D. Bodie. E.F.C.. N. (1995).. Bucureşti. Manual for the preparation of industrial Feasibility studies. I şi II.. Myers. Sarnat. (2004). A. V. New York. (1996). Bucureşti. 3rd edition. Managementul Cercetării şi Dezvoltării. D. Duncan. Funda iei PRO.. S. Weston.. Floricel. M. D. Credit. Bursa şi pia a extrabursieră. Evaluarea proprietă ii imobiliare. Anghelache.A. vol. Dimitriu Caracotă. Paris . T.. Halpern. (2000). Colec ia Oeconomica. Gh. Lito ASE. Ed. J. Finan e. Bucureşti. Economică. Cămăşoiu. Vienna. (1987). (1997). Bucureşti. Dimitriu Caracotă. Mc Graw-Hill. economici şi financiari. (1993). Feasibility study for the investments projects based on UNIDO methodology assisted by the computer. Curs la Universitatea Ecologică. London. Bren. P. R. (2000).. 4th edition. Capital investment and financial decisions. Dardac. Ed. Ed. Kane. (1989).. M. vol. Levy. Mărgăritar. M.. Prentice-Hall International. Ed. (1998).M. Bănci.. Bucureşti ._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR BIBLIOGRAFIE Andrei. Academică de Management. Management of investments.. Hindle. (1998). Bucureşti. M. Imprimeria Coresi.. Bucureşti . Ctin. Bucureşti. (2007). Imprimerie de Presse Universitaires de France. Halberg.. Lito ASE. Ed... Determinarea eficien ei investi iilor asistată de calculator. Grigorut. Ghid propus de The Economist Books. Mc GrawHill. şi colectiv. Ed. S. Ed. Behrens. Brealey. Leoveanu. F. ANEVAR... (1999). Marcus.. Bucureşti..H. A. ATTR. Basno.. Ed.. M.. Gestion Financiere de l’entreprise... V. 148 .. Economie sectorială.F. Bădescu... Jula. I. Nemira. RAI. 3rd edition. Bucureşti .. Dic ionar englez-român de termeni contabili. Principles of corporate finance. Bucureşti. T. Teora. Newly revised and expanded edition. (1994). Bucureşti. Statistica.. Francis. coord. J. (1986). Ed. Colasse. Ceauşu. Leoveanu. Bren.. Ed. Investments. (1998).. C.. I. Credit. Dimitriu Caracotă. Investments and Risk. Stancu. B. M. (2005).. Didactică şi Pedagogică. Monedă. Evaluarea investi iilor de capital. P. UNIDO. W. (1991). Economică. G... Ed. Utilizare Microsoft Excel 97. Dic ionar Enciclopedic Managerial. Dimitriu Caracotă. (1991).. Irwin Inc. C. Hawranek.. (2004).Y. Z. Ed. Bucureşti. B. Caracotă. C. Brigham.. Grigorut.. (1998). I+II. New York. (1991).C. Bucureşti. Bucureşti. Dimitriu Caracotă.All.

Ed. Fezabilitate şi restructurare. S.M. Ed. Bucureşti. Ed. Românu. (1997). (1994). I. 3rd edition. (1997). Irwin Inc.. Paris . Dunod. Economică. Ed. (1996). Ed. BRCE. vol.. C. A. Universitară. 149 . W. I.. Rogai. edi ia a II-a revizuită.. Didactică şi Pedagogică. Le choix des investissements. Chapman & Hall. Dryden Press. Dalloz. Topală. 5th edition. I. Nordhaus. Muth. (1983). Ed. Mărgăritar. (1999). Fundamentals of corporate finance. (2006). IROVAL. Paris . (1993). E. Management financiar. London. coord. Bucureşti. Bazele contabilită ii. Evaluare şi pre . Teora. Niculescu. Managementul investi iilor. d’Organisation.. Paris. G. (2000). P.. Lavalette.. Silem. G. New York.. IPSC SA. M. N.. şi colectiv.. Samuelson. (2005)... Bucureşti. Ed. Expert & Capital. Bucureşti . Niculescu. Ed.. S. Gestiunea financiară a întreprinderii. Economică. L. P. (1997). Semne. (1995). (1989). F. (1995).. Robinson. * * *. Diagnostic global strategic.. R. Masse. Vintilă._____________________________________________________________________________________ECONOMIA INVESTITIILOR Lumby. J. Reilly. Bucureşti . (1964). Westerfield. Richard D.. Manual de elaborare a studiilor de fezabilitate pentru investi ii industriale..A.V. Bucureşti .. Ristea. Ross. Albertini. S.. Stan... (1991).. Investment Appraisal and Financial Decisions. M. Investments analysis and portfolio management. Ed. Evaluarea întreprinderii. (1997). Bucureşti. I. Bucureşti . * * *. et colectif. Ed. St. Bucureşti The Ed. 3rd edition. Bucureşti . Vasilescu. Bradford. Lexique d’économie.. Metodologia elaborării studiului de fezabilitate. Bucureşti . J.G. Tabele şi formule matematice. Tehnică. Colec ia „Aspecte ale economiei de pia ă”. Bucureşti. Bucureşti. M. (1999). Economie politică. Teora. Dumitru.D. E. Purcaru. (1999).. Memorator de formule matematice.. Critères et méthodes.Y. Les Stratégies de Croissance.

You're Reading a Free Preview

Download
scribd
/*********** DO NOT ALTER ANYTHING BELOW THIS LINE ! ************/ var s_code=s.t();if(s_code)document.write(s_code)//-->