Managementul datoriei de stat pe termen mediu (2012-2014)

CUPRINS
Introducere.....................................................................................................................................3 Capitolul I. Obiectivele managementului datoriei de stat pe anii 2012-2014..........................4 Capitolul II. Tendine macroeconomice, indicatori bugetari i principalii indicatori de pia afereni datoriei de stat........................................................................................................7
2.1. Contextul macroeconomic curent i evoluii pe termen mediu a indicatorilor macroeconomici...................................................................................................... 7 2.2. Evoluia curent a indicatorilor bugetului de stat i prognoze pe termen mediu...................................................................................................................... 9

Capitolul III. Dinamica curent a datoriei de stat a Republicii Moldova i prognoze pe termen mediu................................................................................................................................10
3.1. Dinamica datoriei de stat n perioada anilor 2009-2014................................10 3.2. Prognoza surselor de finanare pe anii 2012-2014........................................12

Capitolul IV. Msuri de implementare a managementului datoriei de stat pe termen mediu .......................................................................................................................................................13
4.1. Instrumente ale datoriei de stat pentru perioada 2012-2014.........................13 4.2. Parametrii structurii portofoliului datoriei de stat pentru perioada 2012-2014 .............................................................................................................................. 13

Capitolul V. Riscurile asociate portofoliului datoriei de stat i constrngerile care pot afecta implementarea managementului datoriei de stat pe termen mediu........................................14
5.1. Conceptualizarea riscurilor i analiza acestora asociate portofoliului datoriei de stat .................................................................................................................. 14 5.2. Constrngerile care pot afecta implementarea managementului datoriei de stat pe termen mediu............................................................................................18

Scenarii alternative de evoluie a indicatorilor de pia care au impact asupra deservirii datoriei de stat..............................................................................................................................18 ANEXA 1. Instrumentele datoriei de stat pe perioada anilor 2009-2010...............................20 ANEXA 2. Glosar.........................................................................................................................21

11

Introducere
n conformitate cu prevederile Legii nr.419-XVI din 22 decembrie 2006 cu privire la datoria public, garaniile de stat i recreditarea de stat, Ministerul Finanelor administreaz datoria de stat i garaniile de stat. n acest sens a fost elaborat conceptul Managementului datoriei de stat pe termen mediu pentru anii 2012-2014. Elaborarea conceptului este ndeosebi actual, ntruct se estimeaz c Republica Moldova va obine finanare la costuri mai nalte, precum i va explora noi oportuniti de finanare. Acest proces ar putea fi nsoit de apariia a noi riscuri sau acutizarea celor existente, care de asemenea ar trebui s fie luate n consideraie n gestiunea datoriei de stat. Managementul datoriei de stat are drept obiectiv fundamental asigurarea finanrii msurilor prevzute n bugetul de stat cu minimum de cheltuieli pe termen mediu i lung i la nivel optim de risc. Conceptul stabilete direciile prioritare de activitate ale Ministerului Finanelor orientate spre atingerea obiectivului fundamental. Aceasta se refer la portofoliul datoriei de stat, inclusiv garaniile de stat. Perioada de analiz a datoriei de stat i a situaiei macroeconomice aferente este de doi ani precedeni (2009-2010), anul curent (2011) i trei ani viitori (2012-2014), ntruct documentul este elaborat n paralel cu Cadrul Bugetar pe Termen Mediu (CBTM). Documentul managementului datoriei de stat este structurat n 5 capitole. Capitolul I descrie obiectivul fundamental n domeniul managementului datoriei de stat, obiective specifice care sunt stabilite pentru atingerea obiectivului fundamental i sarcinile propuse pe termen mediu pentru atingerea obiectivelor. Capitolul II conine analiza cadrului macroeconomic i bugetar. Aceast analiz este necesar pentru a urmri dinamica indicatorilor i a stabili tendine, ce pot fi utilizate pentru stabilirea prognozelor viitoare. Capitolul III conine dinamica datoriei de stat pe parcursul ultimilor doi ani, precum i stabilete prognozele pe urmtorii trei ani. Capitolul IV descrie msurile de implementare a managementului datoriei de stat, punnd accent pe instrumentele utilizate i parametrii dorii ce in de structura datoriei de stat. Capitolul V descrie principalele categorii de riscuri care afecteaz datoria de stat, precum i indicatorii de risc utilizai pentru stabilirea tendinelor i adoptarea deciziilor ulterioare ndreptate spre eficientizarea portofoliului datoriei de stat. Documentul managementului datoriei de stat va fi actualizat anual, concomitent cu actualizarea prognozelor din CBTM pentru anii viitori. Acest lucru va permite n timp util redefinirea adecvat a obiectivelor i msurilor stabilite n dependen de dezvoltarea economic, evoluia pieei i rezultatele obinute pe parcursul implementrii documentului.

11

Capitolul I. Obiectivele managementului datoriei de stat pe anii 2012-2014

Obiectivul fundamental al managementului datoriei de stat este de a asigura finanarea msurilor prevzute n bugetul de stat cu minimum de cheltuieli pe termen mediu i lung i la nivel optim de risc. Obiectivul fundamental este stabilit doar n acest document pe termen mediu (3 ani), adic nu se regsete n alte acte legislative i se refer la portofoliul datoriei de stat. n conformitate cu Legea cu privire la datoria public, garaniile de stat i recreditarea de stat nr. 419-XVI din 22.12.2006, datoria de stat reprezint obligaiile contractuale pecuniare curente si scadente ale statului i dobnzile datorate i neonorate, aprute din calitatea statului de debitor sau fidejusor, fiind contractate, n numele Republicii Moldova, de Guvern, prin intermediul Ministerului Finanelor, n moned naional sau n valut strin. De asemenea, n document sunt luate n consideraie i garaniile de stat, ns doar la descrierea dinamicii datoriei, fr a fi incluse n analiza riscurilor sau analizele de senzitivitate. De asemenea, au fost stabilite i cteva obiective specifice de gestionare a datoriei de stat n anii 2012-2014, pentru atingerea obiectivului funadamental: 1. Limitarea extinderii garaniilor de stat la cazurile care promoveaz proiectele investiionale prioritare pentru economia naional, cu condiia c toate cerinele legii sunt realizate. 2. Continuarea diminurii treptate a datoriei Guvernului fa de Banca Naional a Moldovei pe mprumuturile contractate anterior. 3. ntreprinderea eforturilor ntru sporirea maturitii valorilor mobiliare de stat prin emisiuni pe termen mai lung de circulaie, cu scopul susinerii crerii unei curbe de randament i dezvoltarea pieei primare interne. ntru realizarea obiectivelor propuse, Ministerul Finanelor va ntreprinde urmtoarele aciuni: 1. Monitorizarea sustenabilitii datoriei de stat Pentru realizarea acestei aciuni, managementul datoriei de stat trebuie s se bazeze pe politica economic i financiar care urmeaz s se realizeze n ar. Aceast abordare presupune monitorizarea datoriei de stat ntru meninerea ei la un nivel care nu va avea un impact negativ considerabil asupra stabilitii macroeconomice naionale. Dei meninerea indicatorilor datoriei de stat la nivele sustenabile nu depinde direct de procesul de administrare a datoriei de stat, totui se va avea n vedere, monitorizarea n detaliu a tendinelor indicatorilor principali ai datoriei de stat, astfel nct dinamica acestora s se ncadreze n limite acceptabile. 2. Meninerea costurilor datoriei de stat pe termen mediu i lung la nivel acceptabil Pe plan extern, conform condiiilor Fondului Monetar Internaional n ianuarie 2009, Republica Moldova a obinut statutul de ar cu venituri medii. Prin urmare, va beneficia de mai puin finanare extern la termeni concesionali, iar concomitent se va majora ponderea finanrii la termeni comerciali. Din iulie 2009 pentru Republica Moldova au fost schimbate condiiile de creditare pentru mprumuturile care urmeaz a fi contractate de la Banca Mondial prin Asociaia Internaional de Dezvoltare. Astfel, de la condiiile de creditare IDA-only s-a trecut la condiiile de creditare Hardened terms, ceea ce presupune o perioad de rambursare de 20 de ani, inclusiv 10 ani perioada de graie (comparativ cu maturitatea de 40 de ani i 10 ani perioada de graie conform condiiilor precedente), rata dobnzii rmnnd de 0,75%. Cu toate astea, aceast modificare a condiiilor de creditare nu va avea un impact negativ pentru perioada anilor 2012-2014, efectele de mpovrare a rambursrii se vor face simite n urmtorii 10 ani, manifestndu-se prin micorarea indicatorului Perioada Medie de Maturitate (ATM).

11

ntru meninerea costurilor datoriei de stat la nivel acceptabil, conform planificrii bugetare, precum i n conformitate cu situaia de pe piaa financiar, vor fi ntreprinse urmtoarele msuri: a. Selectarea optim a posibilelor instrumente ale datoriei de stat pn la contractarea noilor mprumuturi care ar permite identificarea cea mai favorabil a termenului, sumei, tipului i structurii mprumutului. b. ntreprinderea eforturilor ntru dezvoltarea unei piei financiare interne eficiente i lichide, n conformitate cu condiiile concrete de pia, ceea ce va contribui la extinderea constant a curbei veniturilor avnd un efect pozitiv asupra deservirii datoriei. 3. Optimizarea riscurilor aferente portofoliului datoriei de stat se refer la: I. Optimizarea riscurilor financiare (riscul de refinanare, valutar, de rat a dobnzii) prin: a. optimizarea riscului de refinanare pentru datoria de stat intern i cea extern - se va urmri limitarea riscului de refinanare i a riscului de lichiditate prin contractarea unor mprumuturi preponderent pe termen mediu i lung, binenteles, avndu-se n vedere frontiera de eficien cost/risc i condiiile de pia ale unor astfel de instrumente n comparaie cu instrumentele emise pe termen scurt. De asemenea, se va urmri distribuirea ct mai uniform a serviciului datoriei de stat, prin stabilirea scadenelor noilor mprumuturi, astfel nct s se evite formarea de vrfuri de plat pe perioade scurte de timp pentru a nu majora riscul de refinanare. b. optimizarea riscului valutar prin diversificarea valutelor ce intr n componea datoriei de stat externe i evitarea deinerii de ctre o anumit valut a ponderii majoritare n portofoliul datoriei de stat externe. c. meninerea ponderii majoritare a datoriei cu rata dobnzii fix n totalul datoriei de stat - se va avea n vedere, pe de o parte, limitarea riscului aferent creterii ratelor dobnzilor de referin n special pentru datoria extern i a reducerii incertitudinii cu privire la efortul bugetar anual necesar efecturii plilor de dobnzi. II. Optimizarea riscului de credit se refer la: a. reducerea riscului bugetar cauzat de posibila activare a garaniilor de stat. Ponderea plilor efectuate de Ministerul Finanelor n calitate de garant, acordate din bugetul de stat se va reduce att datorit rambursrii mprumuturilor garantate de stat pn n anul 2014, ct i datorit prevederilor Legii nr. 419-XVI din 22 decembrie 2006 cu privire la datoria public, garaniile de stat i recreditarea de stat conform creia, acordarea garaniilor de stat se va face doar pentru proiectele prioritare pentru economia naional, n baza unei legi speciale emise n acest scop, dup parcurgerea unor etape care s dovedeasc credibilitatea i capacitatea de rambursare a datoriilor de ctre beneficiarii garaniilor de stat. III. Optimizarea riscului operaional Pentru a optimiza riscul operaional se va ine cont de urmtoarele aspecte: 1) administrarea datoriei i securitatea datelor, care se refer la prezena i calitatea unui ghid n care sunt descrise detaliat procedurile de procesare a datelor ce in de deservirea datoriei de stat, de nregistrare i validare a datelor datoriei, precum i acurateea introducerii acestora. Un alt aspect ine de accesul la sistemele de nregistrare a datoriei de stat i de pstrare a copiilor datelor din sistemele informaionale ntr-o locaie sigur, ceea ce ar asigura continuitatea activitilor n caz de evenimente neprevzute. 2) activitatea personalului, care include separarea activitilor pentru unele funcii-cheie i mbuntirea continu a capacitii personalului. 4. Dezvoltarea pieei valorilor mobiliare de stat Obiectivul de asigurare a necesitilor de finanare se va axa i pe contractarea mprumuturilor de pe piaa intern prin lansarea de emisiuni de valori mobiliare de stat, n scopul dezvoltrii pieei interne a VMS, ntruct o pia intern dezvoltat este necesar pentru o gestiune activ a datoriei i optimizarea riscului valutar.

11

n urmtorii trei ani, se va urmri o dezvoltare treptat a pieei interne a VMS, care va fi realizat preponderent prin modificarea structurii instrumentelor existente, preferin fiind acordat intrumentelor cu termen mai lung de circulaie, n timp ce volumul datoriei de stat interne nu va suferi modificri semnificative. Aceast dezvoltare treptat este oportun, ntruct n prezent, precum i pe termen mediu, finanarea pe piaa intern este asociat unui cost mai ridicat dect cea extern. Totodat, prin intermediul Asociaiei Bncilor din Moldova i Bncii Naionale a Moldovei, n calitate de agent fiscal al statului, se va menine o consultare periodic cu participanii pe piaa intern (dealeri primari, investitori, etc) att pentru asigurarea transparenei i predictibilitii modului de contractare i administrare a datoriei de stat interne, ct i pentru evaluarea regulat a necesitilor investiionale la nivelul pieei, precum i a ateptrilor referitoare la condiiile de pia. n concluzie, att timp ct obiectivul fundamental al managementului datoriei de stat se va axa pe asigurarea necesitilor de finanare la costuri minime i vor fi disponibile sursele externe la condiii avantajoase, acest fapt apare ca o constrngere n majorarea volumului datoriei de stat interne.

11

Capitolul II. Tendine macroeconomice, indicatori bugetari i principalii indicatori de pia afereni datoriei de stat 2.1. Contextul macroeconomic curent i evoluii pe termen mediu a indicatorilor macroeconomici
Tendinele economiei mondiale Economia mondial continu procesul de relansare economic. Indicatorii macroeconomici relev o evoluie pozitiv pentru economia mondial. n multe economii avansate, ajustarea fiscal este n plin desfurare, ncurajnd diminuarea treptat a creterii ponderii datoriilor de stat n PIB. Pieele obligaiunilor guvernamentale au rmas n general stabile, dar presiunile asupra unor economii europene s-au intensificat. Totodat, Guvernele rilor cu economii dezvoltate sunt ngrijorate n privina datoriilor publice ale unor ri, cum ar fi Grecia, Portugalia, Irlanda, ri care au avut nevoie de suport financiar din partea Uniunii Europene i a Fondului Monetar Internaional. n aceste cazuri, ngrijorare sporit n ceea ce privete dinamica datoriei publice a devenit mai evident ntruct nu au mai existat achiziii pe piaa secundar de ctre Banca Central European (BCE). ntre timp, s-au nrutit considerabil riscurile i n Cipru. Evoluiile recente i prognozele economiei naionale Datele Biroului Naional de Statistic cu privire la produsul intern brut pentru anul 2010, reflect o recuperare pronunat a economiei ce survine dup declinul economic sever nregistrat n anul 2009, ca rezultat al impactului crizei economice mondiale asupra Republicii Moldova. Astfel, PIB-ul, n anul 2010, a nregistrat o cretere n termeni reali de 6,9 la sut comparativ cu anul precedent. Avnd n vedere c n anul 2009, PIB-ul s-a contractat cu 6,0 la sut, se atest faptul c economia Moldovei a atins nivelul de pn la criza economic. Factorul determinant al creterii PIB-ului n anul 2010 a fost cererea intern, stimulat de majorarea remitenelor prin suprapunere cu restabilirea ateptrilor optimiste ale populaiei i ale agenilor economici. Stimulate de recuperarea economic a principalilor parteneri comerciali ai Republicii Moldova, exporturile s-au majorat cu 20,1 la sut n 2010, dup scderea nregistrat n anul 2009 cu aproximativ 19,4 la sut. Cu toate astea, creterea exporturilor a fost devansat de cea a importurilor care s-au majorat cu 17,6 la sut comparativ cu anul 2009, ca urmare a majorrii cererii interne. Balana comercial, de asemenea, s-a majorat cu 16,0% fa de anul 2009 i a constituit 39,8% din PIB. Gradul de acoperire a importurilor cu exporturi, la finele anului 2010, a constituit 40,0% ceea ce nu difer mult fa de aceeai perioad a anului 2009, cnd acest indicator a constituit 39,1 la sut. Evoluia principalilor indicatori macroeconomici pe parcursul anilor 2009-2014 este prezentat n tabelul 2.1. Tabelul 2.1. Evoluia indicatorilor macroeconomici, 2009-2014 2009 2010 2011* 2012*
1. Produsul intern brut n 60 429,8 preuri curente, mil. lei 2. PIB fa de anul precedent n -6,0 termeni reali, % 4. Balana comercial, n % fa -39,7 de anul precedent: - Exportul, n % fa de -19,4 anul precedent; - Importul, n % fa de -33,1 anul precedent. 3. Rata inflaiei medie anual 0,0 (IPC), % 71 849,2 +6,9 +16,0 +20,1 +17,6 +7,4 82 100,0 +5,0 +19,9 +22,0 +21,0 +7,2 91 600,0 +5,0 +9,9 +12,0 +11,0 +6,9

2013*
101 000,0 +5,0 +8,2 +12,0 +10,0 +5,0

2014*
110 800,0 +4,5 +8,3 +12,0 +10,0 +5,0

* Datele pentru anii 2011-2014 sunt preluate din prognoza actualizat a indicatorilor macroeconomici, din 06.05.2011, propus de ctre Ministerul Economiei
11

Conform prognozei preliminare a indicatorilor macroeconomici (din 06.05.2011), pentru anul 2011 se prognozeaz o cretere a PIB-ului fa de anul precedent cu 5,0 la sut, tendin care se va pstra i pe termen mediu. Reieind din tendinele de dezvoltare a agriculturii i industriei estimate pentru anul 2011 i avnd n vedere majorarea cererii externe de mrfuri ca rezultat al relansrii economice pe plan mondial, exportul va crete cu 22 la sut comparativ cu anul 2010. Iar n anii 2012-2014, exporturile se vor majora cu 12% anual. Date fiind ateptrile de relansare economic n rile unde sunt ncadrai n munc o bun parte a populaiei noastre, se ateapt, respectiv, sporirea volumului de remitene. Prin urmare, aceasta va conduce la majorarea cererii interne, n special fa de produsele de import, determinnd astfel o majorare a importului cu 21% fa de anul 2010. Iar n anii 2012-2014, importurile vor crete n medie cu 10,3% anual. Prin urmare, soldul negativ al balanei comerciale se va majora de la 3 050 mil. dolari n anul 2012 pn la 3 575 mil. dolari n anul 2014. Se estimeaz c rata inflaiei va constitui la sfritul anului 2011 circa 7,2 la sut, fiind condiionat, n general, de majorarea preurilor la produsele i serviciile cu preuri reglementate, creterea preurilor la combustibil pe plan internaional i la produsele alimentare, majorrile de impozite indirecte. Pe perioada anilor 2012-2014, meninerea relativ a cursului de schimb la acelai nivel va contribui la stabilitatea preurilor, astfel indicele preurilor de consum se va plasa n jurul nivelului de 105%. Indicatorii de pia care influeneaz direct asupra costului asociat datoriei de stat sunt ratele de schimb i ratele de dobnd, evoluia crora este prezentat n tabelul 2.2. Tabelul 2.2. Evoluia ratelor oficiale de schimb i a ratelor de dobnd, 2009-2014 2009 2010 20111 20121 20131 1. Cursul oficial al leului moldovenesc 11,11 12,37 11,73 11,93 12,00 fa de dolarul SUA, mediu anual 2. Cursul oficial al leului moldovenesc 15,52 16,40 16,70 16,70 16,80 fa de euro, mediu anual 1,42 1,04 3. Rata Euro LIBOR pe 6 luni, medie anual2 9,35 6,99 4. Rata medie ponderat a dobnzii la VMS pe piaa primar intern, %
1

20141
12,00 16,8 -

Datele pentru anii 2011-2014 sunt preluate din prognoza actualizat a indicatorilor macroeconomici, din 06.05.2011, propus de ctre Ministerul Economiei 2 Sursa: www.global-rates.com

Piaa valutar (cursul de schimb). Pe parcursul anului 2010, rata nominal de schimb a avut n general o tendin de depreciere. n anul 2011 cursul de schimb mediu anual al monedei naionale se estimeaz la nivel de circa 11,7 lei pentru un dolar american i 16,7 lei pentru un euro. Principalii factori care influeneaz asupra modificrii cursului de schimb sunt intrrile valutare de peste hotare, dezvoltarea comerului exterior i fluctuaiile dolarului SUA pe pieele valutare internaionale. Pentru anii 2012-2014 se prognozeaz o stabilitate relativ a cursul de schimb al leului circa 12,0 lei pentru un dolar american i n jur de 16,8 lei pentru un euro. Politica ratelor. Dup un ir de ajustri eseniale descendente ale ratelor dobnzilor la instrumentele de reglementare monetar, efectuate pe parcursul anului 2009, ca rspuns la criza financiar global, Banca Naional a Moldovei a majorat consecutiv n lunile februarie i martie 2010 ratele dobnzilor la instrumentele de reglementare monetar cu cte 1,0 punct procentuale, pn la nivelul de 7,0 la sut. Ulterior, rata de baz a rmas neschimbat ncepnd din trimestrul II i pn la sfritul anului.

11

2.2. Evoluia curent a indicatorilor bugetului de stat i prognoze pe termen mediu

Dup un an de recesiune, anul 2010 se caracterizeaz printr-o recuperare pronunat a economiei. Ca rezultat al msurilor ntreprinse n perioada de referin s-a nregistrat o cretere n toate ramurile economiei naionale, s-a ameliorat mediul de afaceri i a fost eficientizat sectorul public, ceea ce a avut un impact direct asupra creterii colectrii veniturilor la buget. n anul 2010 dinamica colectrii veniturilor la buget a consemnat o evoluie ascendent, nregistrnd un ritm anual de cretere de 24,1 la sut fa de anul 2009. Veniturile colectate raportate la PIB pentru anul 2010 au constituit 23,9 la sut, sau cu 1,0 p. p. mai mult fa de anul 2009. n anii 2011-2014 se ateapt o majorare constant a veniturilor bugetului de stat, n timp ce ponderea acestora n PIB va scdea nesemnificativ. n perioada ianuarie-decembrie 2010, dinamica alocrii cheltuielilor din buget a nregistrat o evoluie ascendent, consemnnd un ritm anual de cretere de 9,3 la sut fa de anul 2009. Cheltuielile bugetului de stat raportate la PIB au constituit 26,2 la sut, sau cu 2,3 p. p. mai puin dect n anul 2009. Similar evoluiei veniturilor, cheltuielile bugetului de stat vor nregistra o majorare constant n perioada anilor 2011-2014. Deficitul bugetului de stat va nregistra o diminuare major n anul 2012 comparativ cu anul precedent i va urma n continuare o tendin descendent. Realizarea prognozelor bugetare depinde, n mare msur, de realizarea prognozelor indicatorilor macroeconomici, de care depind direct proieciile veniturilor i cheltuielilor bugetului de stat pe termen mediu. Tabelul 2.3. Deficitul bugetului de stat i surse de finanare, 2009-2014 2009 2010 2011 2012 Deficit(-)/Excedent(+)al bugetului -3 370,0 -1 630,1 -1 266,9 -689,0 de stat, mil. lei % din PIB
5,58% 2,27% 1,54%

2013
-577,0
0,57%

2014
-622,0
0,56%

0,75%

Surse de finanare a sectorului public: - Interne - Externe - Alte surse

3 648,4 1 595,0 1 967,9 85,5

2 358,2 200,0 2 060,1 98,1

1 514,5 300,0 828,8 385,7

1 262,8 6,9 829,0 426,9

1 295,9 -193,1 1 113,1 375,9

1 689,8 -293,1 1501,8 481,1

Sursa: Cadrul Bugetar pe Termen Mediu, 2012-2014

Ratingul de ar. n anul 2010 Moody's a atribuit un rating de B3 Republicii Moldova, nivel cu ase trepte sub pragul de recomandare de investiie i cu perspectiv stabil. Analitii ageniei de rating precizeaz c rating-ul sczut vine din cauza bazei economice nguste, care depinde foarte mult de remitenele muncitorilor din strintate. Potrivit ateptrilor Moody's, economia Moldovei se va relansa n anii 2011-2012 dup criza mondial. Se menioneaz posibilitatea unei presiuni negative asupra ratingului Moldovei, dac ara va avea probleme cu deservirea datoriilor n urma condiiilor naturale nefavorabile (care vor afecta agricultura), reducerii remitenelor i/sau lipsa veniturilor de la privatizare sau a finanrii externe.

11

Capitolul III. Dinamica curent a datoriei de stat a Republicii Moldova i prognoze pe termen mediu 3.1. Dinamica datoriei de stat n perioada anilor 2009-2014
n anul 2010 se observ o majorare considerabil a soldului datoriei de stat. Aceast evoluie are la baz creterea soldului datoriei de stat interne, dar i a datoriei de stat externe exprimate n lei. Trendul cresctor se datoreaz necesitilor sporite de finanare n legtur cu criza economic care a afectat practic toate ramurile economiei naionale, precum i deprecierii cursului de schimb al leului moldovenesc n special fa de dolarul SUA, fapt ce a afectat negativ soldul datoriei de stat externe. Pe perioada prognozat a anilor 2011-2014, se prevede o majorare constant a datoriei de stat, susinut de evoluia ascendent a datoriei de stat externe, n timp ce soldul datoriei de stat interne se va diminua ncepnd cu anul 2012. Acest fapt se datoreaz rscumprrilor preconizate pentru acest perioad a instrumentelor emise anterior. Evoluia datoriei de stat, n perioada 2009-2014, mil. lei

n ce privete structura datoriei de stat, la sfritul anului 2010 are loc o majorare a ponderii datoriei de stat externe, astfel nct, la finele anului 2010, ponderea datoriei de stat interne a sczut sub nivelul de 30 la sut n portofoliul datoriei de stat. Aceast tendin de scdere a ponderii datoriei de stat interne va continua i n perioada anilor 2012-2014. Structura datoriei de stat, n perioada 2009-2014

La sfritul anului 2010, ponderea datoriei de stat n PIB s-a majorat n special din contul majorrii ponderii datoriei de stat externe n PIB. Pe parcusul anilor 2011-2014 se prevede o diminuare constant a ponderii datoriei de stat n PIB, tendin ce se reflect i n datoria de stat extern i cea intern. Aceast evoluie denot majorarea n ritmuri mai rapide a PIB-ului n comparaie cu volumul datoriei de stat. Evoluia ponderii datoriei de stat n PIB, n perioada 2009-2014

La sfritul anului 2010, mijloacele destinate deservirii datoriei de stat au sczut, n special din contul micorrii deservirii datoriei de stat interne, n legtur cu micorarea ratelor dobnzii 11

la VMS comercializate pe piaa primar, ce concomitent a atras dup sine i micorarea ratelor dobnzii la VMS convertite. n perioada anilor 2011-2014, nu se estimeaz fluctuaii majore n sumele destinate deservirii datoriei de stat. Totui comparativ cu situaia de la sfritul anului 2010, pe termen mediu se prevede o majorare considerabil a deservirii datoriei de stat. n mare parte, aceast evoluie poate fi explicat prin faptul c se preconizeaz de a diminua treptat datoria Guvernului fa de Banca Naional a Moldovei pe mprumuturile contractate anterior, cu 150,0 mil. lei n anul 2012, 200,0 mil. lei n anul 2013 i cu 300,0 mil. lei n anul 2014. De asemenea, n perioada anilor 2012-2014 va continua rscumprarea VMS emise pentru meninerea stabilitii financiare, a cte 93,1 mil. lei anual. Ponderea deservirii datoriei de stat n veniturile bugetului de stat, se estimeaz a fi de 8,2%, la finele anului 2011, cu 1,7 p.p. mai mult dect n perioada similar a anului precedent, majorare justificat de creterea deservirii datoriei de stat. n continuare, n anii 2012-2014, conform datelor prognozate, ponderea deservirii datoriei de stat n VBS va urma o evoluie n descretere, datorit tendinei ascendente a veniturilor bugetului de stat. Evoluia deservirii datoriei de stat, n valori nominale i n VBS, 2009-2014, mil. lei

n ce privete costurile asociate datoriei de stat, atunci e oportun analiza serviciului datoriei de stat, care indic un vrf de plat n anul 2009. Aceast evoluie are la baz creterea serviciului datoriei de stat interne din motivul majorrii volumului emisiunilor de VMS, precum i ratelor dobnzii n cretere. n acelai timp, s-a majorat i serviciul datoriei de stat externe, fiind influenat de deprecierea leului moldovenesc fa de dolarul american. La sfritul anului 2010, costurile asociate datoriei de stat interne au sczut aproape n jumtate, dup care se prognozeaz c vor crete din nou n anii 2011 i 2012, iar ncepnd cu anul 2012 i pn n 2014, vor urma o evoluie descendent. n ce privete costurile asociate datoriei de stat externe, acestea vor urma o diminuare constant pe parcursul anilor 2011-2014. Costul asociat datoriei de stat externe i interne, 2009-2014, mil. lei

11

3.2. Prognoza surselor de finanare pe anii 2012-2014

Pentru perioada anilor 2012-2014 se observ o tendin n scdere a surselor interne de finanare, i respectiv acoperirea necesitilor de finanare preponderent din surse externe. Aceast evoluie relev dependena considerabil a Republicii Moldova fa de pieele financiare externe, precum i costul mai nalt al surselor interne fa de cele externe. Astfel, ntruct, n urmtorii trei ani, Moldova va avea acces la finanare extern la condiii preponderent concesionale, volumul finanrii interne nu va suferi modificri considerabile. Cu toate acestea, din instrumentele existente ale finanrii interne, se va da preferin celor cu termen de circulaie mai lung. Sursele de finanare pentru perioada anilor 2012-2014, mil. lei

Surse de finanare extern

Pe termen mediu, pentru anii 2012-2014, se estimeaz, c Guvernul va beneficia de intrri din mprumuturi externe n sum total de circa 449,7 mil. dolari SUA. Pentru suport bugetar vor fi valorificate mprumuturi n sum de 78,0 mil. dolari SUA (17,3%), iar pentru finanarea proiectelor investiionale vor fi valorificate mprumuturi noi n sum de 371,7 mil. dolari SUA (82,7%). Toate mprumuturile primite vor fi de la instituiile multilaterale. Tabelul 3.1. Intrri de mprumuturi de stat externe, n perioada anilor 2012-2014
Finantarea extern inclusiv Proiecte investiionale Suport bugetar Finantarea extern inclusiv Proiecte investiionale Suport bugetar mil.lei mil.lei 1 091,3 346,0 1 512,7 300,0 1 849,8 288,0 mil.USD mil.USD mil. lei 91,5 29,0 1 437,3 126,1 25,0 1 812,7 154,1 24,0 2 137,8 U/M mil. USD 2012 120,5 2013 151,1 2014 178,1

Surse de finanare intern

Veniturile suplimentare obinute din comercializarea VMS n anul 2012 n sum de 250,0 mil. lei i a cte 100,0 mil. lei anual n anii 2013-2014, vor fi utilizate pentru finanarea msurilor prevzute n bugetul de stat. Totodat, se preconizeaz a diminua treptat datoria Guvernului fa de Banca Naional a Moldovei pe mprumuturile contractate anterior, cu 150,0 mil. lei n anul 2012, 200,0 mil. lei n anul 2013 i cu 300,0 mil. lei n anul 2014. De asemenea, va continua rscumprarea VMS emise pentru meninerea stabilitii financiare, a cte 93,1 mil. lei anual. Tabelul 3.2. Finanarea intern net, n perioada anilor 2012-2014
Finantarea interna net VMS emise pe piaa primar, inclusiv: - VMS emise prin licitaii - VMS plasate prin subscriere 2. VMS convertite 3. VMS emise pentru meninerea stabilitii financiare U/M mil.lei mil.lei mil.lei mil.lei mil.lei mil.lei 2012 6,9 250,0 350,0 -100,0 -150,0 -93,1 2013 -193,1 100,0 100,0 0,0 -200,0 -93,1 2014 -293,1 100,0 100,0 0,0 -300,0 -93,1

11

Capitolul IV. Msuri de implementare a managementului datoriei de stat pe termen mediu 4.1. Instrumente ale datoriei de stat pentru perioada 2012-2014
n scopul atingerii obiectivului fundamental al managementului datoriei de stat, precum i pentru a menine o structur rezonabil a portofoliului datoriei de stat se va apela la urmtoarele instrumente: 1. Emisiuni de valori mobiliare de stat pe piaa intern. n urmtorii trei ani va continua emisiunea valorilor mobiliare de stat pe termen scurt (preponderent a bonurilor de trezorerie cu scadena 91, 182 i 364 zile), precum i a VMS pe termen mediu (obligaiunilor de stat pe termen de 2 ani cu rata dobnzii flotant). De asemenea, n cazul n care condiiile vor fi avantajoase i pe msura creterii necesitilor investiionale ale participanilor pieei e posibil de a lansa i emisiuni de Obligaiuni de stat pe termen de 2 ani cu rata dobnzii fix sau Obligaiuni de stat pe termen de 3 ani. O soluie ntru dezvoltarea pieei VMS ar fi iniierea de ctre Ministerul Finanelor a unor activiti pentru lrgirea bazei de investitori n valori mobiliare de stat, prin iniierea unei campanii de marketing orientate spre diferite grupuri int de investitori, precum i prin meninerea unui dialog consecvent cu participanii actuali la piaa VMS. 2. mprumuturi de la instituiile financiare internaionale. n perioada anilor 20122014, guvernul Republicii Moldova va beneficia de mprumuturi de stat externe doar de la organizaii financiare internaionale, adic de surse multilaterale. Acestea vor fi destinate finanrii proiectelor investiionale, precum i suportului bugetar, i vor fi preponderent la termeni concesionali. 3. Acordarea de garanii de stat doar pentru proiecte strategice/de interes naional, pentru care acest tip de instrument este absolut necesar ntr-un anumit context, fiind vorba despre proiecte strategice de importan naional, n baza emiterii unei legi speciale n acest scop i urmare unei analize de risc riguroase conform cadrului normativ existent.

4.2. Parametrii structurii portofoliului datoriei de stat pentru perioada 20122014

Parametrii selectai au fost stabilii reieind din strutura curent a portofoliului datoriei de stat, servind drept un element ajuttor n monitorizarea riscurilor i evitarea expunerii majore a portofoliului datoriei de stat fa de anumite tipuri de risc. Astfel, parametrii urmeaz a fi monitorizai continuu, iar ajustarea structurii portofoliului trebuie s fie asigurat cu ajutorul instrumentelor relevante ale datoriei de stat. Devieri minore de la limitele propuse sunt permise n cazul cnd aceaste devieri nu cauzeaz riscuri financiare adiionale. Ponderea datoriei de stat interne n totalul datoriei de stat nu ar trebui s nregistreze valori sub pragul de 20%; Maturitatea rmas a datoriei de stat: - Datoria de stat scadent n decurs de 1 an nu ar trebui s depeasc pragul de 35% n totalul datoriei de stat. Ponderea optim a datoriei cu dobnd fix n portofoliul datoriei de stat nu mai mic de 50%. Compoziia valutar a datoriei de stat externe (%) - referitor la valutele strine, ponderea oricrei din acestea nu trebuie sa depeasc pragul de 50% din volumul total al datoriei de stat externe1.

Acest indicator nu ia n consideraie courile valutare (de ex. DST), ci doar separat valutele care intr n componena coului valutar.

11

Capitolul V. Riscurile asociate portofoliului datoriei de stat i constrngerile care pot afecta implementarea managementului datoriei de stat pe termen mediu 5.1. Conceptualizarea riscurilor i analiza acestora asociate portofoliului datoriei de stat
Principalele tipuri de riscuri asociate costului datoriei de stat ale Republicii Moldova identificate drept riscuri de pia sunt: a) Riscul de refinanare; b) Riscul valutar; c) Riscul ratei de dobnd. Pe lng cele menionate mai sus, se atest i riscul operaional, care acioneaz indirect asupra datoriei de stat. 1) Principalii indicatori ai riscurilor: Riscul de refinanare: Maturitatea medie a portofoliului datoriei de stat (ATM); Datoria scadent ntr-un an; Graficul rambursrii reprezint partea din datorie care devine scadent ntro anumit perioad de timp. Riscul valutar: Datoria de stat extern fa de cea intern; Structura portofoliului datoriei pe valute i expunerea valutar. Riscul ratei de dobnd: Datoria cu rata fix fa de cea cu rata flotant; Datoria care urmeaz a fi refixat ntr-un an; Perioada medie de refixare (ATR) indic intervalul de timp pn la care rata dobnzii se reseteaz la condiiile de pia. Riscul de refinan are Monitorizarea riscului de refinanare este oportun mai ales n cazul rilor cu un nalt nivel al datoriei, condiii macroeconomice instabile i pia intern slab dezvoltat. Riscul de refinanare urmeaz a fi gestionat prin prevenirea unei pri majore a obligaiilor de plat de a ajunge la scaden n acelai timp i distribuirea n mod egal pe diferite perioade a maturitilor instrumentelor datoriei de stat. Graficul rambursrii datoriei de stat Lund n consideraie estimrile pentru profilul de rscumprare n anii ce urmeaz, se evideniaz vrful de plat din primul an al proieciei, fiind reprezentat ndeosebi de datoria de stat intern, care este preponderent pe termen scurt. Acest segment al datoriei de stat interne deine o pondere de 3,6% din PIB i urmeaz a fi refinanat n fiecare an prin noi emisiuni de VMS, ceea nu va afecta negativ bugetul de stat, n cazul n care nu se va urmri o fluctuaie major a ratelor de dobnd pe piaa intern. Graficul rambusrii datoriei de stat, pe tipuri de rat a dobnzii, mil. dolari SUA

2) 3)

11

n ce privete datoria de stat extern, se observ o distribuie omogen a plilor pe parcursul anilor care urmeaz i respectiv un risc de refinanare redus. Aceast evoluie se datoreaz faptului c datoria de stat extern este preponderent pe termen lung. Totodat, cea mai mare parte a datoriei cu rat flotant este concentrat n primii ani, ceea ce reprezint o expunere fa de riscul ratei de dobnd i ar putea crea presiuni pe termen mediu n ce privete rambursarea datoriei de stat externe. O precizare referitor la graficul rambursrii datoriei de stat este c acesta nu include datoria fa de Banca Naional a Moldovei, convertit n VMS, care este reperfectat anual n baza unei nelegeri ntre Guvern i BNM cu privire la soldul datoriei statului contractate anterior de la Banca Naional. Astfel, aceast datorie este reperfectat anual la o rat fix a dobnzii i nu este expus riscului de refinanare. Perioada medie de maturitate (ATM) i datoria scadent ntr-un an n ce privete perioada medie de maturitate a datoriei de stat, acest indicator este cu att mai sigur, cu ct deine o valoare mai mare. Tabelul 5.1. Indicatorii riscului de refinan are, la situa ia de la sf. anului 2010 Datoria de Datoria de Total datoria stat intern stat extern de stat Perioada medie de maturitate a datoriei de 0,5 11,8 9,7 stat (ATM), ani Datoria scadent n decurs de 1 an, % 96,3% 5,7% 22,5% Astfel, indicatorii sus-menionai vin n suportul concluziilor formulate n baza graficului de rambursare al datoriei de stat, i anume o expunere mai mare fa de riscul de refinanare a datoriei de stat interne, avnd perioada medie de maturitate de jumtate de an i o pondere de 96 la sut care ajunge la scaden n decurs de un an. Datoria de stat extern datorit instrumentelor pe termen lung se ncadreaz n limite sigure, iar datoria de stat n ansamblu, de asemenea, nu prezint un risc de refinanare periculos. Similar graficului de rscumprare, la calcularea acestor indicatori, nu a fost inclus datoria fa de BNM spre a nu distorsiona situaia real a datelor. Riscul valutar Riscul valutar se refer la datoria de stat n valut. O pondere major a datoriei de stat n valut n totalul datoriei de stat reflect o expunere semnificativ fa de riscul valutar. Acest risc este important ndeosebi n cazul rilor n curs de dezvoltare unde datoria de stat extern formeaz o parte considerabil din datoria de stat. Acest tip de risc urmeaz a fi meninut n limite rezonabile ntruct modificrile cursului de schimb pot afecta att costurile asociate datoriei de stat externe, ct i volumul datoriei de stat n ansamblu, calculat n lei moldoveneti. Cazul Republicii Moldova nu este o excepie, astfel unul din principalele categorii de riscuri asociate portofoliului datoriei de stat este riscul valutar, fapt ce se observ din compoziia datoriei de stat. Pe termen mediu, ponderea datoriei de stat externe n volumul total al datoriei de stat se va majora, ajungnd la 76,7 la sut din datoria de stat. Prin urmare se va majora i expunerea fa de riscul valutar. Tabelul 5.2. Structura datoriei de stat n anii 2010-2014
2010 % n total datorie Datoria de stat extern 71,9 % n PIB 18,9 2011 % n total datorie 71,5 % n PIB 18,3 2012 % n total datorie 72,1 % n PIB 16,9 2013 % n total datori % n e PIB 74,1 16,4 2014 % n total datorie 76,7 % n PIB 16,3

11

Datoria de stat intern

28,1

7,4

28,5

7,3

27,9

6,5

25,1

5,7

23,3

5,0

Analiznd structura datoriei de stat pe valute, se observ c circa 50 la sut din volumul datoriei de stat sunt mprumuturile concesionale n coul valutar DST. Aceast pondere nu se va modifica semnificativ pe termen mediu. O schimbare evident este majorarea ponderii datoriei de stat exprimat n Euro, care va nregistra o majorare de peste 10 p.p. la sfritul anului 2014, n comparaie cu 2010. Odat cu descompunerea coului valutar DST pe valute componente, ponderea major este deinut de ctre dolarul SUA i Euro. Astfel, dac la sfritul anului 2010, euro deinea o pondere mai mic dect dolarul SUA, atunci la finele anului 2014 se prevede inversarea acestei tendine, astfel nct cea mai mare expunere devine fa de moneda Euro. Aceast tendin se datoreaz majorrii surselor de finanare din partea creditorilor multilaterali din spaiul european pe parcursul anilor 2012-2014.

Riscul ratei de dobnd Riscul ratei de dobnd se determin prin expunerea portofoliului datoriei de stat fa de modificrile ratelor de dobnd pe pia local i cea internaional. Identificarea i gestionarea acestui risc este important deoarece acesta este determinat n mare msur de factori externi, care sunt n permanent fluctuaie, ceea ce face prognozarea pe termen mediu i lung a evoluiei ratelor de dobnd destul de dificil. Variaiile ratelor de dobnd pe pieele interne i cele internaionale afecteaz costurile aferente datoriei de stat, n special cnd datoria cu rata fix a dobnzii urmeaz a fi refinanat sau cnd dobnda este refixat la condiiile pieei n cazul datoriei cu rata flotant. Astfel, este evident legtura strns dintre riscul ratei de dobnd i riscul de refinanare. Analiznd structura datoriei de stat pe tipuri de rat a dobnzii, se constat un risc relativ redus n cazul datoriei de stat externe, astfel nct la sfritul anului 2010 circa o treime din datoria de stat extern era cu rata dobnzii flotant. Pn la finele anului 2014, ns se prevede o diminuare a acestei ponderi, respectiv i a riscului ratei de dobnd. n ce privete datoria de stat intern, aceasta poate fi considerat n ntregime la rata dobnzii flotant, ntruct datoria de stat intern cu termen de pn la un an are rata fix, dar oricum va fi refinanat n fiecare an la condiiile noi de pe pia, iar datoria de stat intern cu maturitatea mai mare de un an este cu rata dobnzii flotant. Din aceast cauz, n structura datoriei de stat totale aproape 50 la sut este reprezentat de datoria de stat cu rata dobnzii flotant. Cu toate astea, se urmrete o tendin descendent stabil a datoriei cu rata dobnzii flotant pe urmtorii ani.

11

mprumuturile de stat atrase din exterior sunt la rate flotante, preponderent LIBOR i EURIBOR pe 6 luni. Pe parcursul anului 2009, rata LIBOR a avut o dinamic pozitiv pentru deservire, avnd o fluctuaie, de la nceputul anului la cota de 1,62, ajungnd n luna decembrie la minimul anului de 0,45. Iar n anul 2010, nu s-au urmrit fluctuaii majore, valoarea LIBOR la nceputul anului fiind de 0,40, iar la sfritul anului de 0,46. Pe piaa intern, rata de dobnd la VMS emise pe piaa primar, depinde de rata de baz stabilit de ctre BNM. Astfel, n anul 2009, rat de baz a fost micorat considerabil, de la 12,5 la nceputul anului, pn la 5,0 la sfritul acestuia. Iar n anul 2010, rat de baz a suferit dou ajustri ajungnd de la valoarea de 5,0 la nceputul anului pn la 7,0 la sfritul anului. Perioada medie de refixare (ATR) i datoria ce urmeaz a fi refixat ntr-un an La fel ca i indicatorul riscului de refinanare perioada medie de maturitate, indicatorul perioada medie de refixare este cu att mai sigur, cu ct deine o valoare mai mare. Tabelul 5.3. Indicatorii riscului ratei de dobnd, la situa ia de la sf. anului 2010 Datoria de Datoria de Total datoria stat intern stat extern de stat Peripada medie de refixare a datoriei de 0,5 10,8 7,9 stat (ATR), ani Datoria cu rata dobnzii ce urmeaz a fi 100,0% 24,1% 45,4% refixat n decurs de 1 an, % Astfel, analiznd indicatorii prezentai se observ c datoria de stat intern este expus n cea mai mare msur riscului ratei de dobnd, ntruct toat datoria de stat intern cu rata fix a dobnzii are maturitatea de pn la 1 an, ceea ce nseamn c 100% din datoria de stat intern urmeaz s fie refixat la rate noi de dobnd n decurs de 1 an. Astfel, o majorare neateptat a ratelor de dobnd pe piaa intern se va rsfrnge imediat asupra costurilor aferente datoriei de stat. Perioada medie de refixare (ATR) pentru datoria de stat intern a constituit 0,5 ani. Datoria de stat extern se caracterizeaz prin indicatori ce nu prezint o expunere major fa de riscul ratei de dobnd. Aceast situaie se datoreaz faptului c datoria de stat extern cu rata fix a dobnzii este preponderent pe termen lung, ceea ce nseamn c ratele de dobnd pentru datoria de stat extern nu vor fi refixate la condiiile de pia pentru o perioad mai ndelungat de timp. Riscul opera ional Riscul operaional include riscul de decontare i riscul unor erori. Riscul de decontare apare n cazul n care mai multe activiti n procesarea i nregistrarea datelor sunt conduse manual, iar riscul de eroare deseori are ca baz separarea activitilor pentru anumite funcii n procesul de management a datoriei de stat. Riscul operaional va fi optimizat prin descrierea detaliat a responsabilitilor, precum i mbuntirea continu a capacitii personalului.

11

5.2. Constrngerile care pot afecta implementarea managementului datoriei de stat pe termen mediu
La acest compartiment se refer factorii care ar putea afecta implementarea managementului datoriei de stat pe termen mediu, inclusiv prognozele stabilite: a) Factorii macroeconomici reflect schimbrile parametrilor economici care au servit drept baz pentru efectuarea prognozelor. n special, acetia vizeaz: Fluctuaia cursului de schimb al monedei naionale; Dinamica inflaiei; Reformele structurale; Creterea economic. b) Politica monetar. c) Modificarea cadrului legislativ i normativ. n contextul constrngerilor care pot afecta implementarea managementului datoriei de stat pe termen mediu, e oportun analiza scenariilor alternative de evoluie a indicatorilor de pia care au impact asupra deservirii datoriei de stat. Scenarii alternative de evoluie a indicatorilor de pia care au impact asupra deservirii datoriei de stat Pentru a examina senzitivitatea portofoliului datoriei de stat la expunerea fa de riscurile de pia, adic riscul ratei de dobnd i riscul valutar, a fost analizat influena modificrilor ratelor de dobnd i cursurilor de schimb valutar asupra costurilor aferente datoriei de stat. Au fost elaborate patru scenarii de oc, reieind din modificrile condiiilor de pia, i anume: Deprecierea monedei naionale, n anul 2013, fa de: - Dolarul SUA cu 15%; - Euro cu 20%; - Yenul japonez cu 25%. Deprecierea monedei naionale, n anul 2013, fa de: - Dolarul SUA cu 35%; - Euro cu 40%; - Yenul japonez cu 50%. Majorarea ratelor de dobnd, n anul 2013: - Cu 3 p.p. pe piaa extern, cu excepia ratelor de dobnd la mprumuturile concesionale; - Cu 10 p.p. pe piaa intern; D) oc combinat care const n combinarea ocului din primul scenariu cu cel din al treilea scenariu. Raionamentul care a stat la baza selectrii acestor ocuri a fost evoluia cursurilor de schimb i a ratelor de dobnd din ultimii trei ani. Astfel, drept exemplu, este prezentat evoluia cursului de schimb al leului moldovenesc fa de dolarul SUA, Euro i Yenul japonez. Au fost selectate anume aceste valute deoarece formeaz ponderea majoritar n coul valutar DST, care ocup cea mai mare pondere n datoria de stat extern. Ceilali indicatori macroeconomici, cum sunt PIB-ul, veniturile bugetului de stat, .a. sunt considerai a nu suferi modificri pe perioada analizat fa de scenariul de baz. 11

Tabelul 5.4. Evolu ia cursului de schimb al leului moldovenesc, n perioada anilor 20082010

Sursa: www.bnm.md

Pentru a urmri efectele ocurilor stabilite asupra portofoliului datoriei de stat, sunt analizai indicatorii ponderii datoriei de stat n PIB i serviciului datoriei de stat n PIB, precum i ponderii serviciului datoriei de stat n veniturile i cheltuielile bugetului de stat, care prezint variaiile volumului datoriei de stat i a costurilor aferente acesteia.

11

Principalele concluzii ce pot fi stabilite n baza datelor prezentate sunt: n ce privete volumul datoriei de stat, acesta prezint cea mai mare expunere fa de riscul valutar. Cu toate astea modificrile nu sunt semnificative, astfel, la o depreciere de 15% a dolarului SUA, 20% a euro i 25% a yenului japonez, ponderea datoriei de stat n PIB se mrete cu 2,6 p.p. Majorarea ratelor de dobnd nu influeneaz semnificativ evoluia acestui indicator. Serviciul datoriei de stat, adic costul asociat acesteia este expus n cea mai mare msur riscului ratei de dobnd, astfel n cazul ocului combinat indicatorul serviciului datoriei de stat n PIB se mrete cu 0,9 p.p. sau aproape de dou ori. Cel mai pronunat risc care ar putea crea presiuni considerabile asupra portofoliului datoriei de stat este riscul valutar. Drept soluie pentru diminuarea acestui risc ar putea servi majorarea ponderii datoriei de stat interne n total datorie de stat. Totodat, datoriei de stat interne i este asociat un cost mult mai ridicat fa de mprumuturile de stat externe, un alt impediment fiind dezvoltarea insuficient a pieei secundare a valorilor mobiliare de stat. Cu toate acestea, pe termen mediu portofoliul datoriei de stat se ncadreaz n limite rezonabile n ce priveste riscurile asociate.

ANEXA 1. Instrumentele datoriei de stat pe perioada anilor 2009-2010

Instrumentele datoriei de stat externe. Pe parcursul anilor 2009-2010, finanarea extern a fost sub forma mprumuturilor, n mare parte, de la instituiile financiare internaionale, predominant la condiii concesionale. Acestea au fost ndreptate spre finanarea proiectelor investiionale, precum i pentru suport bugetar. Sursele de finanare externe, la condiii concesionale fa de cele neconcesionale, 2009-2010 Instrumentele datoriei de stat interne. Principalele instrumente ale datoriei de stat interne au fost valorile mobiliare de stat (VMS) pe termen scurt (bonuri de trezorerie cu scadena 21, 91, 182 i 364 zile) i rata dobnzii fix, precum i VMS pe termen mediu (obligaiunilor de stat pe termen de 2 ani cu rata dobnzii flotant). De asemenea, n anul 2009 a fost elaborat i promovat un nou instrument financiar, i anume Obligaiunile de stat plasate prin subscriere, cu maturitatea de 2 ani i rata dobnzii flotant. Structura VMS comercializate pe piaa primar, 2009-2010

Garaniile de stat
Pe parcursul anilor 2009-2010 nu au fost emise garanii de stat n favoarea creditorilor externi i interni. Soldul garaniilor de stat acordate agenilor economici pentru mprumuturile externe i interne, pe parcursul anilor 2009-2010, s-a redus de la 8,43 mil. dolari SUA la sfritul anului 2009 pn la 6,37 mil. dolari SUA la sfritul anului 2010, fiind formate integral din garanii acordate agenilor economici pentru mprumuturile externe. Evoluia descresctoare este datorat efecturii plilor n favoarea creditorilor externi.

11

ANEXA 2. Glosar
ATR (Perioada medie de refixare) reprezint indicatorul de msur a riscului ratei de dobnd asociat portofoliului datoriei de stat. ATR reprezint perioada medie, exprimat n ani, pentru care costurile deservirii datoriei de stat sunt fixate. Cu ct mai mare este ponderea datoriei de stat pe termen scurt i cu rata de dobnd flotant, cu att este mai mare riscul ratei de dobnd i mai mic ATR. ATM (Perioada medie pn la maturitate) reprezint indicatorul de msur a riscului de refinanare asociat portofoliului datoriei de stat. ATM este perioada medie, exprimat n ani, dup care datoria existent va fi rambursat. Cu ct mai mare este maturitatea instrumentelor de datorie, cu att mai mic este riscul de refinanare i mai mare ATM. Managementul riscului este un proces strns legat de i direct ndreptat pe mai multe dimensiuni, precum: a) cadrul macroeconomic (creterea economic n Moldova i n restul lumii, rata inflaiei, crizele economice globale); b) cadrul bugetar-fiscal (volumul necesitilor de finanare, inclusiv pentru acoperirea deficitului bugetar); c) condiiile pieei (nivelul ratelor dobnzii pe piaa autohton i internaional, cursul valutar, cererea pentru VMS); d) cadrul instituional i legal (modificri n legislaie). Riscurile de pia - se refer la riscurile asociate cu modificrile preurilor de pia, cum ar fi ratele de dobnd, ratele de schimb valutar, etc. i impactul acestora asupra costurilor deservirii datoriei de stat. Riscul de refinanare acest tip de risc este strns legat de riscul ratei dobnzii i se refer la probabilitatea incapacitii de obinere de noi surse de finanare pe msur ce datoria ajunge la scaden sau obinerea finanarii la costuri foarte nalte, fapt care depinde de nivelul de dezvoltare al pieei interne financiare (lichiditate i evoluiile ratelor dobnzilor n lei, care depind de evoluiile macroeconomice i, implicit, de ateptrile pieei cu privire la aceste evoluii), precum i de evoluiile pieelor financiare internaionale. Dat fiind faptul c riscul de refinanare se limiteaz la riscul c datoria va putea fi refinaat la rate de dobnd ridicate, acesta poate fi considerat ca aparinnd riscurilor de pia. Cu toate astea, incapacitatea de refinanare a datoriei i/sau majorarea considerabil a costurilor de finanare poate evolua ntr-o criz a datoriei i prin urmare poate cauza pierderi economice reale. Din acest motiv, n plus la efectele pur financiare ale ratelor de dobnd ridicate, acest tip de risc este, de obicei, tratat separat. Limitarea riscului de refinanare i a riscului de lichiditate se va urmri prin contractarea unor mprumuturi preponderent pe termen mediu i lung, bineneles, avndu-se n vedere

11

frontiera de eficien cost/risc i condiiile de pia ale unor astfel de instrumente n comparaie cu instrumentele emise pe termen scurt. Riscul operaional include o multitudine de diferite tipuri de riscuri, cum ar fi erori la diferite etape n executarea i nregistrarea tranzaciilor, imperfeciuni sau eecuri n controalele interne, sau n sisteme i servicii, riscuri juridice, nclcri ale securitii sau calamiti naturale care pot afecta activitatea de afaceri. Riscul ratei dobnzii - reprezint modificri ale ratelor de dobnd pe piaa intern sau extern financiar i este influenat de volatilitatea ratelor de dobnd, politica monetar i bugetar, evoluiile pieelor financiare internaionale. Aceste modificri pot influena asimetric asupra costurilor datoriei n raport cu bugetul i pot conduce la devieri fa de bugetul planificat. Portofoliul datoriei este expus riscului ratei dobnzii prin datoria contractat la rate variabile i prin datoria care ajunge la scaden i urmeaz a fi refinanat. n ambele cazuri, ratele dobnzii sunt ajustate n conformitate cu ratele curente de pe pia. Riscul valutar - este parte component a riscului de pia i exprim posibilitatea ca fluctuaia cursurilor valutare s afecteze negativ sau pozitiv costurile datoriei de stat, avnd un impact i asupra bugetului. Datoria exprimat n valut strin sporete volatilitatea costurilor deservirii datoriei de stat exprimate n moned naional.

11