Sunteți pe pagina 1din 8

Piaa obligaiunilor interne reprezint o form important de existen a pieelor de capital, n cadrul creia sunt negociate titlurile de credit

emise n moned naional, ofertanii i investitorii fiind rezideni ai rii pe teritoriul creia funcioneaz piaa respectiv. Alturi de piaa obligaiunilor indigene, n structura acestei forme de existen a pieei de capital, distingem att piaa obligaiunilor strine (foreign bond market), ct i piaa euroobligaiunilor (eurobond market). Obligaiunile strine (foreign bonds) sunt valori mobiliare, respectiv titlurile de credit emise de ageni economici din alte ri dect cea pe teritoriul creia funcioneaz piaa de capital i unde se realizeaz mprumutul. Aceste valori mobiliare se emit pe o singur pia n scopul atragerii de capital financiar. Euroobligaiunile (eurobonds) reprezint titlurile de crean pe termen mediu i lung, exprimate n eurovalute i comercializate (vndute) simultan n mai multe ri, pe pieele de capital, de ctre un sindicat (consoriu) bancar internaional. Piaa intern a obligaiunilor ofer participanilor avantaje i dezavantaje, astfel : pentru emiteni - avantaje : * emisiunile garantate de stat dein o poziie bun pe piaa intern datorit ratingurilor lor superioare de credit i lichiditii ridicate a pieelor * bonitatea emitenilor este mai bine apreciat pe piaa intern dect pe cea internaional * n funcie de cerinele anumitor grupuri de investitori interni, pot fi emise diverse tipuri de obligaiuni care s rspund mai bine acestor cerine - dezavantaje : * emisiunile garantate de stat s-ar putea s nu atrag un segment suficient de larg al pieei interne * pieele interne pot s nu fie suficient de mari pentru a permite o emisiune intern de anvergur * pieele interne sunt extrem de bine reglementate, cu condiionri privind aspecte legate de nregistrare i listare * unele piee interne prezint restricii cu privire la tipurile de instrumente permise, mrimea emisiunii i naionalitatea emitentului pentru investitori - avantaje : * pentru emisiunile de obligaiuni exprimate n monede strine garantate de stat, pieele interne sunt bine dezvoltate i reglementate * muli investitori neleg mai bine instrumentele i piaa intern, reglementrile acestora, dect n cazul emisiunilor pe pieele internaionale * unii investitori instituionali pot fi constrni s investeasc pe pieele interne - dezavantaje : * este posibil ca pieele interne s fie mai mici comparativ cu cele internaionale, astfel nct investirea unor sume mari pe piee lichide s nu fie posibil * este posibil ca investitorii internaionali s nu neleag instrumentele interne i reglementrile pieelor naionale * sunt posibile implicaii fiscale (reineri de impozite) pentru investitorii din strintate, ceea ce poate afecta atractivitatea instrumentelor interne. Piaa euroobligaiunilor ofer participanilor avantaje i dezavantaje, astfel : pentru emiteni - avantaje : * exist o larg i diversificat baz internaional de investitori * euroobligaiunile pot fi emise ntr-o gam larg de tipuri
1

Piete de capital

* mrimea unei emisiuni nu este restricionat, astfel c emisiunile pot fi de anvergur * exist o gam larg de monede n care se pot emite euroobligaiunile * euroobligaiunile pot fi emise foarte repede * euroobligaiunile pot fi listate la bursele internaionale de valori

Piete de capital

- dezavantaje : * emisiunea de euroobligaiuni depinde de bonitatea emitentului, de aceea ele sunt emise de organizaii cu un rating foarte ridicat pentru investitori - avantaje : * euroobligaiunile sunt disponibile ntr-o gam larg de tipuri de emisiuni, monede, cupoane i scadene * majoritatea euroobligaiunilor sunt emise de organizaii cu rating ridicat, state suverane, guverne, societi multinaionale - dezavantaje: * datorit cerinelor reduse ede reglementare i a puinelor restricii de raportare, investitorii pot fi supui unor riscuri suplimentare * piaa de tranzacionare a obligaiunilor este n principal o pia de tip OTC fr cerine de raportare centralizat Ratingul obligaiunilor n procesul de evaluare a obligaiunilor, o importan deosebit o prezint bonitatea emitentului deoarece investitorii doresc s cunoasc riscul legat de posibilitatea ca emitentul respectiv s nu i ndeplineasc obligaiile legate de plata dobnzii sau de rambursarea capitalului mprumutat. Din acest punct de vedere, evaluarea este realizat de instituii specializate (Moody s Investors Service, Standard and Poor s Corporation, Fitch Investors Service, etc.) care prin ratingul stabilit arat abilitatea emitentului de a-i rambursa datoria. Nota acordat de ageniile de rating se bazeaz pe informaiile furnizate de emitent i pe informaiile pe care agenia le obine din surse ce pot fi considerate a fi de ncredere. Se analizeaz o serie de criterii astfel: localizarea geografic a emitentului, tipul de afaceri, perspectivele pentru domeniul de activitate al emitentului, poziia emitentului pe piaa intern, managementul firmei, contul de profit i pierderi, planul de lichiditi, cash-flow, tipul de instrument emis etc. Obligaiunile ce sunt considerate speculative, cu risc ridicat, cu grad non-investiional se numesc obligaiuni junk, ele avnd n multe cazuri randamente ridicate n scopul atragerii de investitori. Emisiunile obligatare ale societilor de dimensiuni mici i emisiunile distribuite prin plasament privat nu sunt supuse evalurii. Ratingul este important deoarece n funcie de acesta se stabilete mrimea cuponului pe care emitentul obligaiunii va trebui s l plteasc. Nota ageniei de evaluare este un element pe care un investitor l poate avea n vedere la luarea deciziei de tranzacionare a obligaiunii. Paralela ntre aciuni i obligaiuni d.p.d.v. al veniturilor obinute: aciunile = titluri cu venit variabil care depinde de rezultatul obinut de societatea emitent; obligaiunile = titluri cu venit fix reprezentat de dobnda care se pltete indiferent de rezultatul activitii emitentului d.p.d.v.al duratei de via: aciunile au durata de via nelimitat; obligaiunile au durata de via limitat pn la scaden d.p.d.v. al modului de definire: aciunile = fraciuni ale capitalului social; obligaiunile = fraciuni ale unui mprumut
2

Piete de capital

d.p.d.v. al poziiei investitorului: aciunile ofer calitatea de coproprietar, deintorul lor avnd rol de decizie n cadrul societii emitente; obligaiunile ofer calitatea de creditor, fr imixtiunea acestuia n activitatea emitentului d.p.d.v. al riscurilor generate: aciunile = au un risc mai mare (nencasarea dividendelor, pierderea investiiei n cazul falimentului societii emitente); obligaiunile = prezint un risc redus (dobnzile se pltesc, iar n caz de faliment creditorii sunt pltii cu anticipaie) ORDINE BURSIERE Reprezint o ofert ferm (n cazul vnzrii), respectiv o comand ferm (n cazul cumprrii) prin care se urmrete tranzacionarea unui anumit volum de instrumente financiare, n anumite condiii. Adresarea de ctre client a unui ordin bursier (prin comunicare direct, prin telefon, fax, email etc.) este condiionat de deschiderea prealabil a unui cont de client la un intermediar. n momentul adresrii sale, ordinul trebuie s cuprind o serie de elemente precum:
-

sensul operaiunii (vnzare/cumprare)

caracteristicile valorilor mobiliare pentru care se adreseaz ordine: la aciuni este suficient precizarea simbolului la obligaiuni sunt necesare precizri suplimentare: * rata dobnzii --- pentru obligaiuni cu dobnda variabil * emisiunea --- dac punerea n circulaie se realizeaz n mai multe trane * maturitatea --- dac retragerea din circulaie se realizeaz la date diferite * cuponul de dobnd --- dac plata acestuia nu se face anual
-

cantitatea de titluri cerut/oferit pia a pe care urmeaz s se efectueze tranzacia (la vedere, la termen)

perioada de valabilitate a ordinului: * ordine valabile la o singur edin bursier introduse n vederea execuiei imediate FOK fill or kill (particip la mecanismul de formare a cursului imediat ce au fost primite i doar o singur dat - nu se rein pe parcursul ntregii edine bursiere) * ordine valabile o zi DAY (dac nu s-a realizat alocarea, ordinele respective se menin pe parcursul ntregii zile bursiere) * ordine valabile pn la o anumit dat precizat de client GDT good till date (clientul precizeaz data final a valabilitii ordinului - an/lun/zi) *ordine valabile pn la revocare - OPEN (se menin pn la executarea sau revocarea lor n limita a 62 de zile calendaristice de la data ultimei actualizri a ordinului) La expirarea termenului de valabilitate asociat unui ordin, acesta este eliminat automat din sistem. Un tip de ordin special ce poate fi introdus n sistemul bursei este ordinul ascuns HIDDEN ORDER. n mod normal ordinele afiate n sistemele bursei prezint volumul de titluri i preul. Un ordin ascuns nu prezint ntregul volum pe care un investitor dorete s l tranzacioneze, ci numai o parte din acesta; partea vizibil a ordinului trebuie s reprezinte minim 20% din volumul total al ordinului. Acest ordin este utilizat pentru a nu dezvlui celorlali participani la pia (celorlali intermediari) inteniile investitorului.
3

indicaii cu privire la curs:

Principalele tipuri de ordine bursiere ce se pot ntlni pe pia sunt: ordinul la pia = se accept de ctre client preul de pia cel mai bun din momentul recepionrii i intrrii ordinului n mecanismul de formare a cursului. Intenia clientului este de executare imediat a tranzaciei, alocarea avnd loc imediat. Cumprarea se va realiza la cel mai sczut curs din acel moment, iar vnzarea la cel mai ridicat curs din acel moment. La aceste ordine avantajul este c investitorul poate fi sigur c ordinul va fi executat (exist i excepii, dar acestea sunt rare), iar dezavantajul este c preul final va fi cunoscut numai dup finalizarea tranzaciei. Ordinele la pia sunt utilizate n special de investitorii pieelor evoluate. ordinul la curs limit = este ordinul n care clientul precizeaz preul maxim pe care este dispus s l plteasc la cumprare, respectiv preul minim pe care dorete s l ncaseze la vnzare. Acest ordin nu poate fi executat dect dac piaa ofer condiiile specificate n ordin. Acestui tip de ordin i este ataat ntotdeauna clauza la un pre mai bun: cumprarea / vnzarea trebuie realizate la un curs mai mic / mare dect cel specificat n preul limit - dac piaa ofer condiii. Avantajul ordinului limit este faptul c investitorul pstreaz controlul asupra preului tranzaciei de cumprare sau de vnzare de titluri, acesta cunoscnd n mod exact preul unei tranzacii de cumprare sau venitul dintr-o tranzacie de vnzare. Dezavantajul este c n funcie de evoluia pieei, preurile specificate n anumite ordine nu pot fi atinse, iar tranzacia rmne neexecutat. Ordinele cu limit de pre sunt utilizate mai ales pe pieele n formare, datorit att temerilor i lipsei de experien a juctorilor, dar i n cazul n care piaa nregistreaz volatiliti extreme ale cursurilor. ordine cu mentiuni speciale: stop sau stop limit= vizeaz limitarea pierderii sau conservarea ctigului ca urmare a evoluiei ulterioare nefavorabile a cursului i devine ordin de tranzacionare la pia sau la un curs limit cnd se atinge nivelul precizat de client pentru executarea tranzaciei de sens contrar. Ordinul Stop presupune un parametru valoric de pre i reprezint complementarul ordinuluilimit. Dac la ordinul-limit se tranzacioneaz la preuri egale sau mai bune dect limita indicat, la ordinul-stop se tranzacioneaz doar la preuri egale sau mai puin favorabile. Un ordin-stop se transform n ordin de pia astfel: pentru un pre de pia ce evolueaz cresctor fa de preul indicat (n cazul cumprrii) sau pentru un pre de pia ce evolueaz descresctor fa de preul indicat (n cazul vnzrii). Principala aplicaie i explicaie a apariiei acestui tip de ordin este limitarea pierderii sau conservarea ctigului n cazul cumprrilor n marj i a vnzrilor scurte. Astfel, dac un operator anticipeaz o cretere viitoare a cursului de pia, el va lansa un ordin de cumprare de titluri printr-o tranzacie n marj. n cazul n care evoluia cursului este contrar previziunilor sale, operatorul nu va reui s ctige din aceast tranzacie, dar va nregistra o pierdere cu att mai mare cu ct scderea cursului de pia va fi mai mare. El poate fie s atepte, scontnd pe o cretere a preului sau eventual o ameliorare a pierderii, fie s decid nchiderea poziiei sale sub o anumit valoare a cursului (pentru a evita o pierdere foarte mare). Pentru aceasta operatorul va adresa un ordin de vnzare-stop, indicnd pragul valoric. Similar, dac un operator a efectuat o vnzare scurt (vnzare de titluri mprumutate) anticipnd o scdere viitoare a cursului, n situaia n care preul de pia n loc s scad, dimpotriv crete, el va putea decide limitarea pierderii prin adresarea unui ordin de cumprarestop cu indicarea unui anumit prag.
4

Piete de capital

Ordinul Stop-limit reprezint o situaie distinct a ordinului stop obinuit. El impune o limit care, odat atins, transform ordinul stop (devenit ordin la pia) n ordin-limit. Practic, cele dou valori numerice cuprinse n ordin configureaz intervalul nchis n interiorul cruia ordinullimit funcioneaz ca ordin de pia. Principala utilizare o constituie tot derularea operaiunilor n marj i a vnzrilor scurte, numai c ordinul indic faptul c, de la anumite praguri, asumarea pierderilor nu mai este considerat acceptabil i juctorii prefer s atepte mbuntirea poziiei lor, cu riscul pierderii integrale a sumelor investite. cu atenie = intermediarul va executa ordinul clientului dintr-o dat sau fracionat astfel nct execuia ordinului s nu provoace efecte adverse cu privire la producerea unui dezechilibru ntre cerere i ofert cu grij = las intermediarului mari posibiliti de execuie ntr-un interval de timp suficient de mare (una sau mai multe edine bursiere) astfel nct operaiunea s se deruleze n cele mai favorabile condiii pentru client i s nu provoace perturbaii ale cursului bursier totul sau nimic = nu permite execuia fracionat, iar n cazul n care piaa nu ofer condiii satisfctoare pentru client, intermediarul are posibilitatea s decid cu privire la neexecutarea ordinului (ns ordinul neexecutat rmne n evidena intermediarului pentru o eventual executare ulterioar) imediat sau anuleaz = tranzacia trebuie executat imediat (total sau parial) cu anularea prii rmas neexecutat la deschidere sau la nchidere = executarea tranzaciei trebuie realizat la cursul de deschidere sau n ultimele 30 de secunde ale zilei de tranzacionare; n caz contrar, tranzacia se anuleaz.

Piete de capital

n executarea ordinelor bursiere deosebit de important este respectarea regulilor de prioritate. Astfel: prioritatea de pre --- vor fi executate mai nti ordinele adresate la pia (naintea celor la curs limit), iar n cadrul acestora din urm - ordinele de cumprare adresate la preurile cele mai mari, naintea celor adresate la preuri mai mici, respectiv clientul care accept s vnd la preul cel mai sczut va avea prioritate naintea celorlalte oferte adresate la preuri mai mari prioritate de timp --- primul ordin plasat va fi primul ordin executat (FIFO) prioritate de volum --- apare n cazul mai multor ordine primite n acelai moment i la acelai pre. Se execut cu prioritate ordinele adresate pentru cel mai mare volum de titluri. executare pro-rata --- dac piaa nu permite executarea integral a volumului de ordine primite la acelai pre, atunci ele se vor executa proporional cu un anumit coeficient de alocare determinat ca raport ntre volumul maxim de ordine posibil a fi executat i volumul maxim de ordine primite

TEHNICI DE COTARE Cotarea valorilor mobiliare reunete ansamblul de operaiuni prin care se urmrete determinarea unui curs pentru valorile mobiliare tranzacionate, prin centralizarea ordinelor de cumprare i de vnzare primite de intermediari i aplicarea unui algoritm specific prin care se poate stabili un punct de echilibru ntre cerere i ofert.

n funcie de reglementrile i specificul fiecrei piee bursiere n parte, n practica internaional exist numeroase tehnici de cotare i derulare a tranzaciilor bursiere care au cunoscut modificri de-a lungul timpului, ntre aceastea fiind:
Cotarea prin strigare = caracterizeaz bursa clasic, n care tranzaciile se realizeaz n ringul bursei, fiind necesar prezena agenilor de burs la sediul bursei. Negocierile erau deschise de ctre un funcionar al bursei care striga titlul ce urma a fi negociat, iar exprimarea ordinelor se realiza de ctre agentii de burs prin semne i verbal, precizndu-se cantitatea cerut/oferit. Tranzacia se considera ncheiat atunci cnd cotaiile unui agent erau acceptate de ctre un alt agent. Cotarea prin casier = presupunea centralizarea ntr-un carnet a ordinelor de cumprare/vnzare primite de agenii de burs de la clieni, ordinele fiind nscrise n succesiunea n care au fost primite. Cotaia avea ca baz de pornire un pre de deschidere stabilit de ctre un operator specific (market-maker) ce evalua situaia pieei, acesta putnd anuna un pre de deschidere n cretere sau n scdere cu un anumit procent fa de preul precedent.

Piete de capital

n calitate de market-maker, specialistul poate interveni pe pia cu ordine proprii de vnzare/cumprare sau poate opri cotaia pentru un anumit interval de timp, n cazul unui dezechilibru accentuat ntre cerere i ofert, pentru a da posibilitatea clienilor s i reevalueze poziia de cumprtor/vnztor.
Cotarea pe blocuri de titluri = se deruleaz n afara slii principale de negocieri. Blocurile de titluri sunt contracte de volum mare care dac s-ar tranzaciona n cadrul bursei ar influena situaia pieei. n cadrul acestor tranzacii se ine seama de informaiile primite din sala de negocieri, iar dup finalizarea tranzaciilor acestea se raporteaz la burs. Cotarea continu (electronic) = caracterizeaz n prezent bursele informatizate n cadrul crora ordinele se primesc continuu pe parcursul ntregii zile de tranzacionare, acestea fiind nregistrate simultan pentru toate valorile mobiliare nscrise la cot. Cotarea continu permite modificarea cursului ori de cte ori se nregistreaz un nou ordin, fluctuaia cursului fiind la interval de cteva secunde. Cotarea nchis = are la baz reguli proprii fiecrei burse prin care este posibil executarea ordinelor chiar i n condiii de dezechilibru ntre cerere i ofert. Pentru a elimina tendinele de speculaie pe o pia caracterizat de volatilitate accentuat, se urmrete primirea numai a acelor ordine de cumprare la care se face dovada existenei sumelor n numerar necesare plii i a acelor ordine de vnzare pentru care toate titlurile sunt depozitate la o societate de depozitare recunoscut de burs.

n cazul acestei cotaii se exclud tranzaciile cu titluri mprumutate i tranzaciile n marj.

FORMAREA CURSULUI BURSIER Are la baz confruntarea direct dintre cerere i ofert, tehnica de formare fiind cea a preului de licitaie prin care agenii de burs cumuleaz ordinele de cumprare i de vnzare primite, iar din confruntarea acestora se determin un pre de echilibru care exprim realitatea pieei la momentul respectiv. Mecanismul determinrii cursului bursier presupune parcurgerea etapelor: Ordinele de cumprare/vnzare se grupeaz n funcie de preul dorit pentru titlul respectiv, pornindu-se de la ordinele la pia la cumprare i terminnd cu ordinele la pia la vnzare, iar ntre aceste dou niveluri se nscriu descresctor ordinele adresate la cursuri limit. Se procedeaz la cumularea ordinelor: descresctor (n cadrul cererii) i cresctor (n cadrul ofertei)
6

Piete de capital

Cursul de echilibru va fi corespunztor numrului maxim de valori mobiliare ce pot fi tranzacionate EXEMPLU 1. Pentru aciunile A (bloc standard de tranzacionare) s-au primit urmtoarele ordine : ORDINE LA CUMPRARE 60 aciuni la cursul pieei 80 aciuni la curs limit de 1,120 30 aciuni la curs limit de 1,110 45 aciuni la curs limit de 1,105 110 aciuni la curs limit de 1,095 90 aciuni la curs limit de 1,085 145 aciuni la curs limit de 1,080 130 aciuni la curs limit de 1,070 Ultimul curs cotat a fost 1,092. REZOLVARE CERERE Parial Cumulat 60 60 80 30 45 110 90 145 130 0 140 170 215 325 415 560 690 690 CURS la pia la cumprare 1,120 1,110 1,105 1,095 1,085 1,080 1,070 la pia la vnzare OFERT Parial Cumulat 0 770 110 140 70 115 90 85 40 120 770 660 520 450 335 245 160 120 MINIM 60 140 170 215 325 335 245 160 120 ORDINE LA VNZARE 120 aciuni la cursul pieei 40 aciuni la curs limit de 1,070 85 aciuni la curs limit de 1,080 90 aciuni la curs limit de 1,085 115 aciuni la curs limit de 1,095 70 aciuni la curs limit de 1,105 140 aciuni la curs limit de 1,110 110 aciuni la curs limit de 1,120

Curs de echilibru = 1,085 Volum maxim de aciuni tranzacionate = 335 Vor fi executate toate ordinele de cumprare adresate la un curs mai mare sau egal cu cursul de echilibru i toate ordinele de vnzare adresate la un curs mai mic sau egal dect cursul de echilibru. Dac cererea cumulat este diferit de oferta cumulat, atunci o parte din ordinele de cumprare sau ordinele de vnzare nu vor fi executate, ceea ce nseamn o alocare parial la cursul de echilibru. n cazul nostru, la cursul de echilibru se nregistreaz: - ordine de cumprare cumulate = 415 - ordine de vnzare cumulate = 335 execuia ordinelor de cumprare este parial i alocarea se va face numai pentru 10 aciuni cerute la 1,085 (80 aciuni vor intra n calculul cererii nesatisfcute). - Cererea nesatisfcut = 130 (la curs 1,070) + 145 (la curs 1,080) + 80 (la curs 1,085) = 355 (limita este mai mic dect cursul de echilibru) - Oferta nesatisfcut = 115 (la curs 1,095) + 70 (la curs 1,105) + 140 (la curs 1,110) + 110 (la curs 1,1120) = 435 (limita este mai mare dect cursul de echilibru) Coeficientul de execuie a ordinelor = volum maxim tranzacionat/volum maxim cumulat
7

Piete de capital

la cumprare = 335/690 = 48,55% la vnzare = 335/770 = 43,5%

n situaia existenei unui dezechilibru pronunat ntre cerere i ofert, se pot utiliza metode particulare de determinare a cursului, cum ar fi: a) reglementarea ecartului de curs = pornete de la posibilitatea existenei unei fluctuaii a cursului mai mare dect cea admis de reglementrile fiecrei piee bursiere. Fa de abaterile de curs considerate normale, autoritatea bursier, n funcie de condiiile pieei, poate stabili un procent de variaie mai mare pentru un interval de timp limitat. b) tehnica reducerii = presupune diminuarea fie a cererii, fie a ofertei prin neluarea n considerare a unora dintre ordinele primite la un moment dat. Dac cererea este prea mare, cursul se formeaz prin reducere de cerere, iar n cazul unei oferte prea ridicate nu se nregistreaz la momentul respectiv o parte din ordinele de vnzare (reducere de ofert). Nu este permis efectuarea unei reduceri simultane i a cererii i a ofertei, iar n cadrul unei edine de burs nu poate fi efectuat dect o singur reducere de cerere sau de ofert. Autoritatea bursier poate proceda i la oprirea cotaiilor pentru un interval de timp determinat, comunicnd un curs n cretere sau n scdere fa de cel precedent astfel nct s nu se blocheze tranzaciile, dar i pentru a da cumprtorilor/vnztorilor posibilitatea reevalurii poziiilor. c) compensa ia = presupune compensarea ordinelor de cumprare cu ordinele de vnzare adresate pentru aceeai valoare mobiliar, la acelai moment, la aceleai preuri i acelai volum al tranzaciilor, adresate de doi sau mai muli operatori. Cel mai frecvent se compenseaz ordinele la pia de sens contrar, dar pot fi compensate i ordine la curs limit. Ordinele de sens contrar compensate nu vor mai intra n mecanismul de stabilire a cursului de echilibru, ele fiind raportate ca tranzacii speciale.