Sunteți pe pagina 1din 26

Introducere

I. Analiza riscului individual al unui proiect de


investiii
1. Metode subiective
2. Metode obiective
II. Analiza riscurilor investiiilor financiare i de
portofoliu
Evaluarea riscului de portofoliu
Modelul CAPM
Introducere
Decizia de investitii are o importanta foarte mare pentru
orice individ sau organizatie.
Dimensiunile deciziei de investiii: investiional,
strategic, financiar.
Pentru evaluarea rentabilitatii se poate folosi un sistem
complex de indicatori (VAN, RIR etc.).
In evaluarea renatabilitatii si a riscului investitiilor exista
unele diferente intre investiiile n active reale (proiecte de
capital) i cele n active financiare (actiuni, obligatiuni,
etc.).
Riscul proiectelor de capital este format din:
individual al unui proiect
riscul de firm
riscul de pia (masurat prin coeficientul beta)
Riscul unei aciuni:
riscul de firm (nesistematic, diversificabil)
riscul de pia (sistematic, nediversificabil)
Introducere
1. riscul individual al proiectului: este riscul pe care proiectul l-ar avea
dac ar fi singurul activ al firmei. Este msurat de variabilitatea
rentabilitilor estimate ale activelor.
2. riscul de firm: este efectul unui proiect asupra riscului companiei
fr a lua n considerare diversificarea acionarilor. Este msurat de
impactul proiectului asupra variabilitii profiturilor firmei.
3. riscul de pia: este riscul proiectului evaluat din punctul de vedere al
unui investitor care deine un portofoliu foarte diversificat. Se msoar
prin coeficientul beta al firmei. Nu poate fi eliminat prin
diversificare.
Intre cele 3 tipuri de riscuri exista o legatura foarte stransa.
Riscul individual se utilizeaz frecvent ca aproximaie pentru riscul de firm
i riscul de pia ntruct acestea sunt greu de msurat.
Pentru evaluarea riscului invidual al unui proiect de investitii exista:
Metode subiective/simple
Metode obiective/complexe
Riscul nesistematic
(diversificabil)/ de firma
Riscuri unice ntr-o industrie sau o
companie
aciuni n justiie, greve,
insuccesul programelor de
marketing, ctigul sau
pierderea unor contracte
majore n cadrul firmei
investitoare
Riscul sistematic
(nediversificabil)/ de piata
Riscuri asociate cu economia i
piaa
inflaie
rata dobnzii
Riscul pieei,
Riscul afacerii
Riscul politic,
Riscul de fraud
Introducere
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
Riscul i incertitudinea realizrii unei investiii sunt
determinate de o serie de cauze obiective i subiective,
printre care se pot enumera:
eroarea n analiza oportunitilor de investiii;
mijloacele de estimare a datelor referitoare la un proiect,
evaluarea incorect a fenomenelor economice implicate n
funcionarea obiectivului (de exemplu, prognoza cererii de
produse);
amploarea proiectului n raport cu activitatea de ansamblu
a iniiatorului;
modificrile imprevizibile ale mediului economic, n
general, i ale sectorului n care se realizeaz investiia n
special, etc.
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
a. Metode subiective de analiza a riscului individual:
aprecierea subiectiv global pe baza comparrii indicatorilor de
eficien (n special venitul net actualizat) pentru mai multe
proiecte concurente;
metoda venit net actualizat (VNA)/termen de recuperare
actualizat (TRA). Presupune stabilirea unui prag al termenului
de recuperare a investiiei ca limit maxim i alegerea
proiectului care are VNA > 0 i TRA < pragul stabilit.
luarea n calcul a estimrilor pesimiste (metoda echivalentului
cert). Se calculeaz indicatorii de eficien ai investiiei prin
estimarea tuturor parametrilor de calcul (venituri, cheltuieli) n
variant pesimist i se alege proiectul cu VNAmaxim;
metoda ratei de randament prag se opteaz pentru proiectele
care prezint o rat de rentabilitate mai mare dect rata de
actualizare considerat rat minim admis.
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
1. Analiza probabilistic a riscului
Proiect A Proiect B
Distributii de probabilitate a VNA pt 2 proiecte de investitii in active reale:
proiectul B este mai putin riscant decat A
cu ct distribuia de probabilitate este mai ngust, cu att este mai probabil ca
valoarea real (a fluxului de numerar, a rentabilitii etc.) s fie mai aproape de
valoarea ateptat i cu att mai mic este riscul proiectului.
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
-1000 0 1500 2000 2500
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
-1000 0 1400 2000 2500
b. Metode obiective de analiza a riscului individual
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
2. Metoda dispersiei, a abaterii standard i a coeficientului de variaie:
EXEMPLU
Scenariu de
evolutie (i)
Probabi
litate (pi) VNA (A) VNA (B)
recesiune 0,2 -1000 0
sit medie 0,5 1500 1400
crestere 0,3 2500 2000
VNA' 1300 1300
Abaterea
standard 1229 700
Cv 0,95 0,54
Dispersia
2
(VNA):
unde: VNA'- VNA asteptat al proiectului de
investitii: VNA' = E VNA
i
*p
i
Abaterea standard:
Coeficientul de variaie: Cv = o / VNA'
Formulele se aplica identic pentru orice
alt indicator de rentabilitate a unei
investitii.
Cv se caluleaza in cazurile in care
abaterile standard ale proiectelor sunt
egale.
Valori mai mici ale acestor indicatori
reflecta risc mai mic asociat investitiei.

=
' = o
n
1 i
2
i i
2
) A VN VNA ( p

=
' = o = o
n
1 i
2
i i
2
) A VN VNA ( p
3. Analiza de senzitivitate(sensibilitate)
Este o procedur iterativ, pe parcursul creia se evalueaz diferitele modificri
posibile ale factorilor exogeni i impactul lor asupra indicatorilor de eficien
economic i financiar.
Se realizeaza usor prin utilizarea de foi de calcul Excel si cu produse informatice
specifice (ex. TopRank de la Palisade Coroporation)
Etape (cfm. Ghidului Analizei Cost- beneficiu pentru fondurile structurale):
a) Identificarea tuturor variabilelor utilizate pentru calcularea ieirilor
(indicatorilor de rentabilitate/eficienta) i intrrilor din cadrul analizelor
economice i financiare.
b) Identificarea posibilelor variabile dependente din punct de vedere
determinist, care pot duce la creterea distorsiunii rezultatelor i la
nregistrri duble.
c) Recalcularea indicatorilor de eficienta (RIR, VNA, etc.) prin aplicarea unor
variatii asupra variabilelor considerate critice. Acestea pot varia pe rand sau in
scenarii de 2 sau mai multe variabile in acelasi timp
d) Inregistrarea valorilor indicatorilor de eficienta obtinute la fiecare rulare a
analizei de senzitivitate intr-un tabel.
e) Calculul variatiei valorii indicatorilor in cazul considerat fata de cazul de
baza.
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
RIR
VNA
RIR
VNA
RIR
VNA
FRR-K (anal.
rentab.
capitalului/con
trib. proprii a
investitorului)
ERR (anal.
rentab.
economice)
Scenariul 3
(reducerea cu
5% a
veniturilor din
vanzari)
Scenariul 4
(cresterea cu
10% a chelt cu
utilitatile)
Scenariul 5
(cresterea cu
15% a
salariului
nominal)
Scenariul 6
(crest. cu 5% a
chelt cu salarii,
mat prime si
mat, utilitati si
crest. cu 3% a
veniturilor din
vanz
VARIATIA
INDICATORILOR
FATA DE CAZUL DE
BAZA
Varianta
initiala
Scenariul 1
(cresterea cu
10% a
investitiei)
Scenariul 2
(scaderea cu
5% a
investitiei)
FRR-C (anal.
rentab.
investitiei)
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
3. Analiza de senzitivitate - exemplu pt. un proiect finantat prin fonduri structurale:
3. Analiza de senzitivitate exemplu practic
n fundamentarea deciziei de investiii, analiza de senzitivitate se utilizeaz foarte frecvent pentru
identificarea factorilor cu cea mai mare influen asupra fluxului net de numerar actualizat (VNA),
considerat cel mai important indicator de eficien economic.
n cazul n care se dorete cuantificarea procentual a influenei variaiei elementelor componente
asupra VNA este necesar parcurgerea urmtorilor pai:
1. Identificarea factorilor pe baza crora se determina fluxul de numerar actualizat n cazul fiecrui
proiect de investiii i estimarea valorilor acestora, respectiv: valoarea investiiei (I), volumul
anual al vnzrilor (q), preul unitar de vnzare (pv), costul cu fora de munc pe unitate de
produs (L), costul cu materiile prime i materialele pe unitate de produs (M), costul capitalului
(reprezentat de rata de actualizare sau rata dobnzii n cazul finanrii prin credit) notat cu a i
durata de via a proiectului (D).
2. Calcularea VNA pentru proiectul de investiii pe baza relaiei: - I + [q (pv (L + M))] A
D
a
= VNA
unde: A - factorul de anuitate pentru o perioad de D ani i o valoare a a ratei de actualizare.
3. Determinarea nivelului factorilor pentru care VNA = 0. Pentru aceasta se consider necunoscute,
succesiv, valorile fiecrui factor, iar pentru restul se nlocuiesc n formula de calcul a VNA-lui
valorile estimate iniial.
4. Calcularea diferenei procentuale a valorii calculate a fiecrui factor fa de cea estimat iniial.
Acestea valori se pot nregistra ntr-un tabel.
5. Analiza diferenelor procentuale obinute i identificarea factorului cel mai sensibil, adic cel care la
o variaie foarte mic exprimat procentual determin obinerea unui VNA = 0.
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
3. Analiza de senzitivitate exemplu practic
O firm are posibilitatea s investeasc ntr-un utilaj destinat fabricrii
unui produs la care cererea (q) este estimat la 15.000 buc/an in
urmtorii 5 ani. Costul utilajului este de 270.000 Euro (sum pltit
imediat). Pentru produsele fabricate cu utilajul achizionat preul de
vnzare unitar (p) este estimat la 25 Euro/buc, costul forei de munc
(L) este de 10 Euro/buc., iar costul materiilor prime i materialelor (M)
este de 9 Euro/buc. Factorul de anuitate (A) pentru o rat de actualizare
a=10% i o perioad de 5 ani, este egal cu 3,791.
Calcularea VNA pentru proiectul de investiii se face pe baza relaiei:
VNA = - I + [q (p (L + M))] A
5
10%
VNA = -270.000 + [15.000 (25 (10 + 9))] 3,791 = 71.190 Eur
(proiectul este eficient VNA > 0)
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
3. Analiza de senzitivitate exemplu practic
Valorile factorilor de influenta pentru care VNA devine zero si abaterile lor fata
de varianta initiala sunt prezentate in tabel.
Se observa ca influenta maxima o exercita pretul care la o variatie de doar 5,04%
determina obtinerea unui VNA=0, deci a unui proiect neeficient.
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
Factor
Valoarea iniial
(X
0
)
Valoarea
Critic (Xc)
Abaterea (%) =
,X
0
Xc,/X
0
I 270000 341.190,00 26,36
q 15000 11.870,21 20,87
p 25 23,74 5,04
L 10 11,25 12,5
M 9 10,25 13,89
D
a
A
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
4. Analiza scenariilor
Metoda scenariilor se aseamn foarte mult ca mod de lucru cu analiza de
senzitivitate, dar se utilizeaz pentru proiecte ce vizeaz orizonturi de timp
mai lungi, de la decade la sute de ani.
Aplicarea metodei presupune construirea unui set de circumstane
nefavorabile (n care toi factorii de influen ar avea evoluii negative)
denumit scenariu pesimist (de exemplu: numr mic de uniti vndute,
intrarea unui nou competitor reflectat n scderea procentului de vnzri,
costuri mai mari de exploatare a noii investiii n extindere etc.) i un set de
circumstane favorabile sau un scenariu optimist. La acestea se adaug o
variant de mijloc, considerat scenariul cel mai probabil.
Se calculeaz indicatorii pentru situaia favorabil i cea nefavorabil i se compar cu
indicatorii pentru situaia de baz. Diferenele mari ntre scenariul pesimist i varianta
de baz reflect un nivel ridicat al riscului asociat afacerii sau proiectului.
Dac n cazul instrumentelor cantitative de estimare a riscului una dintre probleme
era disponibilitatea datelor, n cazul de fa aceast limit poate fi eliminat utiliznd,
alturi de alte surse de date i de informare, tehnica Delphi pentru obinerea datelor
de intrare necesare elaborrii scenariilor.
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
5. Tehnica simulrii
- Cele mai multe dintre variabilele determinante ale rentabilitii unui proiect pot varia
simultan, ceea ce nu se poate realiza prin analiza de senzitivitate. n aceste condiii, se
poate apela la tehnica de simulare Monte Carlo prin care se pot genera toate combinaiile
valide dintre valorile variabilelor determinante si prin evaluarea rentabilitii proiectului
pentru fiecare combinaie se poate obine distribuia de probabilitate a rentabilitii
proiectului. In acest mod, decidentul va dispune de informaii complete pentru
aprecierea riscului asociat proiectului analizat.
- Tehnica de simulare Monte Carlo poate fi aplicata in Excel sau cu produse
informatice specifice (ex. @RISK de la Palisade Coroporation).
- Reprezentarea datelor se poate face sub forma de grafice (distributii de
probabilitate ale indicatorilor de eficienta VNA si RIR) si tabele.
I. Evaluarea riscului individual al proiectelor de investitii
6. Rata de actualizare ajustat la risc:
Presupune utilizarea in actualizarea fluxului de numerar a unui proiect de investiii
riscant i n anul t a unei rate de actualizare corespunztoare (r
it
) care sa reflecte
riscul proiectului. Aceasta se poate determina astfel:
a. pe baza costului de oportunitate: rata inflaiei, rata dobnzii la depozite,
rata de rentabilitate fr risc (rata de remunerare a bonurilor de tezaur),
rata medie de rentabilitate a sectorului, rata medie de rentabilitate a economiei
b. rata fr risc plus o prim de risc: r
it
= r
fr
+ (prima de risc)it
- determinarea subiectiv a primei de risc
- nsumarea impactului factorilor de risc (greu de aplicat)
- determinarea cu modelul evalurii activelor corporale ale firmei
(CAPM Capital Asset Pricing Model): r
it
= r
fr
+ |
i
(r
m
r
fr
)
unde: |i coeficientul de volatilitate (msur a riscului pieei), reflect tendina
riscului unui proiect de investiii de a varia mpreun cu piaa;
r
m
rentabilitatea medie a pieei financiare;
c. pe baza costului mediu ponderat al capitalului
(WACC weighted average cost of capital): r
it
= xi ki
unde: x
i
ponderea sursei de finanare i n total capital investit;
k
i
costul aferent sursei de finanare i (rata dobanzii in cazul creditelor sau
rata rentabilitatii capitalului propriu in cazul surselor proprii ale actionarilor) .
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Un portofoliu reprezint o mulime de active att reale ct i financiare n care
firma i are investii banii la un moment dat.
n decizia de portofoliu firma trebuie s porneasc de la faptul c structura i
caracteristicile ntregului su portofoliu sunt mai importante i necesit o mai
mare atenie dect fiecare activ din portofoliu n parte, un activ extrem de
riscant putnd fi pstrat ntr-un portofoliu mpreun cu alte active mai puin
riscante.
Atunci cnd ia decizia de a aduga un activ la portofoliul su curent, decidentul
trebuie s in seama de efectul acestei decizii att asupra valorii firmei, ct i
asupra structurii portofoliului su.
Pentru a analiza aceast din urm influen, acesta ia n considerare
rentabilitatea ateptat a venitului portofoliului i riscul (reprezentat de
abaterea standard a portofoliului).
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Rentabilitatea unui portofoliu = media ponderat a rentabilitilor estimate
ale activelor din portofoliu.
Riscul unui activ se msoar prin abaterea medie ptratic i/sau abaterea
standard.
Abaterea medie ptratic a portofoliului (riscul) NU este pur i simplu media
ponderat a abaterilor medii ptratice ale activelor incluse deoarece intervine
CORELAIA dintre activele din portofoliu.
Coeficientul de corelatie a doua active (notate a si b):
R = cov(a,b)/
a
*
b
unde: cov(a,b) = (Ka
i
-Kma)*(Kb
i
-Kmb)*p
i
Ka
i
, Kb
i
rentabilitatea activelor a si b inregistrata pentru fiecare scenariu i;
Kma, Kmb rentabilitatea medie a activelor a, respectiv b
p
i
- probabilitatea de manifestare a fiecarui scenariu de evolutie a fluxului de numerar
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Probabilitatea Ka Kb Kportofoliu
recesiune 0,2 -0,2 -0,05 -0,125
sit medie 0,5 0,15 0,3 0,225
crestere 0,3 0,5 0,15 0,325
Km(rentabilitatea medie) 0,185 0,185 0,185
Dev standard 0,245 0,062 0,112
DEV MEDIE (a,b) 0,153
Se consider exemplul a dou proiecte de investiii A i B care au
rentabilitile estimate (notate cu r) conform tabelului urmtor.
Considernd un portofoliul format din cele dou active n proporii egale
atunci rentabilitatea portofoliului (r portofoliu) este egal cu 0,185, dar
abaterea standard a portofoliului este mai redus dect abaterea standard
medie a celor dou titluri (0,112 fa de 0,153).
Efectul este posibil datorit faptului c cele dou active au rentabiliti ce
variaz diferit la modificarea mediului economic.
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Corelatie perfect negativ
Probabilitatea Ka Kb
K
portofoliu
recesiune 0,2 -0,2 0,5 0,15
sit medie 0,5 0,15 0,15 0,15
crestere 0,3 0,5 -0,2 0,15
K medie
(Km) 0,185 0,115 0,15
Dev standard 0,245 0,245 0,000
Coeficientul de corelaie R -1

Corelaia perfect pozitiv
Probabilitatea Ka Kb K portof
recesiune 0,2 -0,2 -0,2 -0,2
sit medie 0,5 0,15 0,15 0,15
crestere 0,3 0,5 0,5 0,5

K medie
(Km) 0,185 0,185 0,185
Dev standard 0,245 0,245 0,245
Coeficientul de corelaie R 1

Cele mai multe aciuni sunt corelate pozitiv, dar nu perfect.
Probabilitatea Ka Kb Kc
recesiune 0,2 -0,2 -0,05 -0,12
sit medie 0,5 0,15 0,3 0,22
crestere 0,3 0,5 0,15 0,32
K medie
(Km) 0,185 0,185 0,182
Dev standard 0,245 0,062 0,112
R 0,569 0,793 0,953
a,b b,c a,c

II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Cele mai multe aciuni sunt corelate pozitiv, dar nu perfect, in general
coeficientul de corelaie R (0,5;0,7).
Ca regul general, riscul de portofoliu scade pe msur ce numrul de
titluri din care acesta este format crete.
Riscul nu poate fi complet eliminat prin adugarea unui numr foarte
mare de titluri. ntotdeauna rmne un anumit risc deoarece efectele
unor cderi ale bursei care afecteaz aproape toate aciunile sunt
imposibil de anticipat i de diversificat.
Aproximativ jumtate din riscul unui titlu poate fi eliminat prin
pstrarea acelui titlu ntr-un portofoliu diversificat rezonabil, coninnd
aproximativ 70 de aciuni. !!!
Modelul CAPM (Capital Asset Pricing Model):
i are originea n teoria portofoliilor. Ideea metodei este aceea c, cu ct mai multe
aciuni sau titluri de valoare sunt adugate la portofoliul investitorului, riscul
portofoliului (abaterea standard a veniturilor portofoliului) scade.
Cu ct se extinde portofoliul, cu att riscul "unic" asociat cu o aciune particular
achiziionat de ctre firm se mprtie, iar investitorul este confruntat doar cu riscul
pieei. De aceea, din perspectiva investitorului, tot ce conteaz este riscul pieei.
Cnd se evalueaz o aciune individual, singurul lucru care conteaz este contribuia
sa la riscul pieei, doar acest element fiind luat n considerare la evaluarea unui proiect
de investiii. Riscul individual va fi ignorat deoarece a fost nlturat printr-o bun
diversificare a portofoliului.
Riscul pieei pentru un proiect de investitii este msurat de coeficientul beta (|)
n modelul pieei. Utiliznd estimarea lui |, un proiect este:
mai riscant dect portofoliul pieei dac | > 1;
la fel de riscant ca portofoliul pieei dac | = 1;
mai puin riscant dect portofoliul pieei dac | < 1.
Aceasta se ntmpl deoarece | msoar gradul de variabilitate al venitului obinut din
proiect n raport cu variabilitatea venitului portofoliului pieei.
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Modelul CAPM (Capital Asset Pricing Model):
Dac | > 1, adugnd proiectul la portofoliul pieei riscul venitului pentru acest
portofoliu crete.
Pentru Romnia, | este dificil de calculat datorit lipsei generale de informaii despre
analiza aciunilor romneti sau a alterarii acestora.
Coeficientul beta este o msur a riscului de piata al unei aciuni, dar este interesant
de cunoscut care este rata estimat pe care o vor cere investitorii pentru a
compensa riscul pe care i-l asum, la un anumit beta dat.
n teoria modelului CAPM acest lucru este exprimat prin Linia Pieei Capitalului
(SML - Security market line) care arat relaia dintre risc i rata estimat a
rentabilitii.
SML arat modul n care investitorii sunt dispui s fac compromisuri ntre risc
(msurat prin coeficientul beta) i rentabilitatea estimat: cu ct este mai mare riscul
cu att mai mare este rata rentabilitii necesar pentru a compensa investitorii pentru
asumarea unui risc. Dac rata estimat a rentabilitii unui proiect este deasupra SML,
atunci aceasta este suficient pentru a msura riscul i proiectul trebuie acceptat. n
caz contrar proiectul trebuie respins.
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Graficul SML
SML r
j
= r
fr
+ | (r
m
r
fr
)
0 0,5 1 1,5 2 |
Rata cerut a
rentabilitii
(%)
r
m
r
fr
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Exemplu: Se consider situaia unei firme productoare de ciment. Coeficientul beta al
firmei este | = 1,1, r
fr
= 8%, iar r
m
= 12%. Pe baza ecuaiei SML, costul capitalurilor proprii
ale firmei analizate este de 12,3%: r
i
= r
fr
+ |
i
(r
m
r
fr
) = 9%+1,1*(12%-9%) = 12,3%
Se presupune c firma dorete s se diversifice prin producia de mijloace de transport,
domeniu n care | = 1,5.
n aceste condiii firma devine un portofoliu de active, iar | al portofoliului se calculeaz
ca medie ponderat a coeficienilor beta ai activelor individuale. Considernd ca 20%
din fonduri sunt orientate spre noul domeniu de activitate, atunci: Noul | = 0,8 * 1,1 +
0,2*1,5 = 1,18
Creterea coeficientului beta va determina o cretere a costului capitalului la nivelul
firmei, de la 12,3% la 12,57%, astfel: r
i
= 9% + 1,18*(12%-9%) = 12,57%
n aceste condiii, pentru a evita scderea valorii firmei ca urmare a extinderii activitii
prin investiia n domeniul mijloacelor de transport, rata total a rentabilitii ar trebui
s creasc i ea la 12,57%.
Dac investiiile n producerea de ciment ar trebui s ofere o rentabilitate de 12,3%,
atunci se pune ntrebarea: ce rentabilitate ar trebui s ofere investiiile n domeniul
mijloacelor de transport pentru a ajunge la o rat total a rentabilitii de 12,57%.
Rentabilitatea investiiei n mijloace de transport ar trebui s fie:
0,8*12,3% + 0,2*X=12,57% , rezult X = 13,5%
n concluzie, proiectul de investiii n domeniul transporturilor ar trebui s aib o
rentabilitate de cel puin 13,5% pentru ca s asigure firmei analizate ctigarea noului
cost al capitalului.
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii
Iniial modelul CAPM a fost creat i utilizat pe piaa SUA. De-a lungul
timpului, utilizarea sa, att pe piaa SUA, ct i (mai ales) pe celelalte piee din
afara SUA, ca tehnic de cuantificare ex ante a riscului sistematic a creat
numeroase controverse.
Studiile realizate asupra rezultatelor nregistrate n urma unor investiii sau
plasamente pe pieele n curs de dezvoltare relev inexistena unei relaii
directe ntre randamentul estimat de ctre investitor i coeficientul .
Coeficientul pare a fi modalitate adecvat de msurare ex ante a riscului, dac
sunt ndeplinite, printre altele, urmtoarele condiii: piaa de capital pentru
care se estimeaz coeficientul este integrat n piaa de capital mondial, iar
rezultatele estimate i riscul aferent sunt relativ constante n timp.
Limitele CAPM, ca tehnic de estimare a riscului sistematic:
modalitatea de calcul a coeficientului (fiind bazat pe date statistice/istorice,
n timp ce ateptrile investitorilor sunt orientate spre viitor; aceast modalitate
de calcul a coeficientului nu permite reflectarea unor evenimente sau
fenomene recente care au afectat firma, i care pot avea un rol decisiv asupra
riscului asumat de firm, precum gradul de ndatorare, spre exemplu);
utilizarea unei msuri unidimensionale a riscului, n timp ce randamentul unei
investiii poate fi influenat de o multitudine de factori;
dac intensitatea tranzacionrii unui titlu pe piaa de capital este sczut,
valoarea coeficientului este distorsionat, fiind mai mic dect cea real.
II. Riscul i rentabilitatea unui portofoliu de investiii