Sunteți pe pagina 1din 92

ACREDITAREA

Acreditarea prezent, trecut i viitor Regulament de acreditare Tematica pentru acreditare Aplicaii i probleme date la examene

Editat de IROVAL 2012

Datele cifrice prezentate (preuri, rate etc.) n aplicaiile i problemele incluse, au strict un scop didactic, ele neputnd fi preluate ca reprezentnd info rmaii reale de pia i, deci, nu pot fi folosite n rapoartele de evaluare ale unor proprieti similare. Aplicaiile i problemele nu au ca intenie prezentarea exhaustiv a unor situaii concrete, ci numai de a verifica modul de nelegere i aplicare, de ctre candidai, a metodelor i procedurilor de evaluare.

CUPRINS

Acreditarea prezent, trecut i viitor Regulament de acreditare Sesiunea de acreditare i reacreditare, noiembrie 2012 Tematica pentru acreditare n evaluarea ntreprinderii Tematica pentru acreditare n evaluarea proprietii imobiliare Aplicaii i probleme date la seciunea evaluarea ntreprinderii Aplicaii i probleme date la seciunea evaluarea proprietii imobiliare

6 9 20 21 24 29 66

ACREDITAREA PREZENT, TRECUT I VIITOR


Necesitatea recunoaterii unui nivel superior de pregtire a evaluatorilo a fost preocuparea constant a conducerii asociaiei. n acest scop, Consiliul Director al ANEVAR, n edina sa din 22 decembrie 1995, a hotrt s se analizeze acreditarea . pe baza unui scenariu care s fac posibil acest deziderat ncepnd cu anul 1997. Abia n anul 1997, la modificarea Statutului ANEVAR, a fost inclus categoria de membri acreditai, iar Regulamentul de acreditare a fost publicat n Buletinul Informativ nr. 2/ 2000. Prima sesiune de acreditare a avut loc n toamna anului 2000 i a fost organizat pentru primele dou seciuni Evaluarea ntreprinderilor i Evaluarea proprietii imobiliare. Pentru pregtirea acestei sesiuni, Buletinul Informativ nr. 3-4/2000 a prezentat tematica de acreditare pentru aceste seciuni. Un semnal puternic privind importana acestui proces l-a dat articolul Acreditarea pas spre certificarea european semnat de Adrian Crivii, preedinte ales i de Adrian Vascu, publicat n Buletinul Informativ nr. 5-6/2000. Dup sesiunea din noiembrie 2000, n anul urmtor au fost organizate dou sesiuni, n martie i octombrie. Din cei 24 de candidai, 14 au reuit acreditarea, 6 la seciunea EI i 8 la seciunea EPI (dl. Bdescu Gheorghe dubl acreditare, la ambele seciuni). Dup alte dou sesiuni organizate n mai i noiembrie 2002, n ceilali ani, a avut loc o singur sesiune anual de acreditare, desfurat n luna noiembrie. Noul cadru legal de reglementare a profesiei, respectiv Ordonana nr. 24/2011 privind unele msuri n domeniul evalurii bunurilor, a recunoscut categoria de membri acreditai ANEVAR care, potrivit art. 39, devin membri acreditai ai Uniunii Naionale a Evaluatorilor Autorizai din Romnia i stabilete condiiile de dobndire ulterioar a acestei caliti. Lista membrilor acreditai la zi este: Nr. crt. 1 2 3 4 5 6 7 8 Nr. leg. Data dobndirii Seciune EI EPI EBM EAF

Nume MANATE TURCAS DUMITRU DUMITRU CHIRIAC NICOLAU OLARU RUSE

Prenume DANIEL FLORINMARIUS DUMITRIU CRISTIAN DUMITRIU DAN SILVIU DOINA NICOLETA ION BOGDANRUSE

13804 24.11.2007 EI 16866 11.11.2006 EI 12379 12.11.2005 12380 13.11.2004 11353 27.11.2010 14686 30.11.2008 14814 13.11.2004 EI 15826 27.11.2010 EPI EPI EPI EPI EPI

9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32

HARSESCU DUMITRU CRISAN CRIVII GLIGA HASMASAN POPA SUFANA TIMBUS VASCU VESCAN JALOBA UDOR MUNTEANU VASILIU ALBU BADESCU CHIRITA CRISTIAN DAMIAN DAN DIMITRIU DINU GOREA IUGA

NICOLETA DORU PETRICA SORANA ADINA IOAN ADRIAN ALEXANDRU RODICA ANTONSORIN MARIUS RADU CALIN ADRIAN VIRGILIU OLGA RADU MIHAI CRISTINA AUREL GHEORGHE MIHAELA GEORGE FLAVIUS GABRIEL CECILIAMAGDA RADU ANTON SILVIU CRISTIAN NARCIS IULIAN VASILE

13107 11.11.2006 12378 28.11.2009 11861 13.11.2004 11892 11.11.2006 12920 24.11.2007 13110 11.11.2006 15353 13.11.2006 16441 27.11.2010 EI 16630 12.11.2005

EPI EPI EPI EPI EPI EPI EPI

EPI

16988 13.11.2004 EI EPI 17069 11.11.2006 13511 13.11.2004 14431 24.11.2007 17024 28.11.2009 10049 11.11.2006 EPI EPI EPI EPI EPI

10390 13.11.2004 EI EPI 11375 27.11.2010 11888 24.11.2007 11948 25.11.2006 EI 11956 24.11.2007 EI 12087 11.11.2006 EI 12113 11.11.2006 EI 14507 24.11.2007 13474 22.11.2006 EI 5 EPI EPI EPI

33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56

IVANESCU MUNTEANU PENESCU PETRE POPA BOCHIS ROMAN STOICOVICIU BRATU ANGHEL LOCOVEI BURCIU CHEROIU

DAN AURORASPERANTA RAZVAN GABRIEL SORIN ADRIAN ADRIAN IOAN NICOLETA RADU - SERGIU DELIA VOICHITA ION EUGENIA FLORENTINA MANUELA

13489 11.11.2006 EI 14415 11.11.2006 EI 15136 28.11.2009 15183 11.11.2006 EI 15355 26.11.2005 EI EPI 15764 11.11.2006 EI 16407 11.11.2006 EI 10947 28.11.2009 10194 11.11.2006 EI 13685 27.11.2010 11066 28.11.2009 11309 11.11.2006 12280 28.11.2009 15099 28.11.2009 EI 16389 28.11.2009 EI EPI EPI EPI EPI EPI EPI

DRANICEANU MIHAELA PAUN STOICA LEON STAN VOICESCU PAPASTERI VITA APOSTOL GEORGESCU PETRE VICOVEANU MARIANA FILIP

GHEORGHITA 13644 12.11.2005 EI EPI COSTINELA ANUTA MARIUS EUSEBIU MIHAI GHEORGHE VIOREL CARMEN MIHAELA MARIAN MIHAI 16225 24.11.2007 17171 27.11.2010 15006 24.11.2007 17120 24.11.2007 10272 24.11.2007 EI 12758 27.11.2010 EPI EPI EPI EPI EPI

15178 24.11.2007 EI EPI 17082 24.11.2007 6 EPI

57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75

DUNAREANU DEMETRESCU BERCU CEBUC CERCEL CARCEIE CIUPA CODAU FAT MOTREA SIRBU VLAD NICOLAICIUC CIOBANU IORDACHE TAMAS DUMITRESCU NADOLU LEUTSCHAFT

MIHAIL TRAIAN CRISTIAN IOAN MARIAN VIOREL HORIA SILVIU RADU SORIN CIPRIAN AURICA ADRIAN OCTAVIAN PAVEL PETRU STELIAN ANAMARIA LILIAN COSMIN EUGEN CARMEN MARIA GUNTER RAIMAR

12398 16.02.2009 12052 26.11.2005

EPI EPI

10658 13.11.2004 EI EPI 11266 28.11.2009 11277 28.11.2009 11220 11.11.2006 EI 11529 25.11.2006 EI EPI 11568 28.11.2009 12496 24.11.2007 14387 28.11.2009 16138 11.11.2006 17144 30.11.2009 14685 30.11.2011 11438 30.11.2011 EI 13410 25.11.2006 EI 16512 30.11.2001 12350 30.11.2011 14479 30.11.2011 13658 30.11.2011 EPI EPI EPI EPI EPI EPI EPI EPI EPI EPI EPI EPI

Recunoaterea acreditrii Acreditarea membrilor ANEVAR devine recunoscut pe plan internaional. Astfel, n prezent, membrii acreditai cu o vechime n domeniu de cel puin 10 ani, pot deveni membri RICS prin acces direct, respectiv, avnd n vedere pregtirea i profesionalismul lor pot fi ncorporai direct n RICS, fr a absolvi Examenul Final de Competene Profesionale, prin care toi ali candidai trebuie s treac pentru a deveni membrii ai RICS (cu titulatura de MRICS). De asemenea, acreditarea este un pas important n dobndirea calitii de Recognised European Valuer TEGoVA. 7

Schema Recognised European Valuer TEGoVA este conceput pentru a menine, mbunti i armoniza standardele de evaluare i profesia de evaluare n Europa, i, prin acordarea statutului de Recognised European Valuer TEGoVA i titulatura REV, pentru a oferi evaluatorilor profesioniti individuali, din toate rile membre, o recunoatere bine definit de calificare i de experien, cu scopul de a asigura clienii asupra competenei lor n evaluare. IROVAL

REGULAMENT DE ACREDITARE
CAPITOLUL I Dispoziii generale Art.1. (1) Prezentul regulament reglementeaz modalitatea de organizare i desfurare a examenului pentru acordarea titlului de membru acreditat al Uniunii Naionale a Eval uatorilor Autorizati din Romnia (ANEVAR), denumit n continuare examen. (2) Examenul se organizeaz, de regul, anual, cu respectarea prevederilor Ordonanei Guvernului nr. 24/2011, ale Regulamentului de organizare i funcionare a Uniunii aprobat prin H.G. nr. 353/2012 i ale prezentului regulament, denumit n continuare regulamentul, de ctre Comisia de calificare i atestare profesional, Comisia de acreditare i Comisia de examinare pentru acreditare. (3) Membrii comisiei de acreditare sunt nominalizai de ctre preedintele Comisiei de calificare i atestare profesional i trebuie s fie membri acreditai ai Uniunii, cu excepia preedintelui Comisiei de acreditare care este numit de ctre Preedintele Uniunii, la propunerea Preedintelui Comisiei de calificare i atestare profesional. (4) Membrii comisiei de examinare sunt nominalizai de ctre preedintele co misiei de acreditare i trebuie s fie membri acreditai ai Uniunii. (5) Membrii comisiei de acreditare i ai comisiei de examinare sunt obligai s depun declaraii de confidenialitate i declaraii privind conflictul de interese. Art. 2. Principiile care stau la baza organizrii i desfurrii examenului sunt: a) egalitatea de tratament i egalitatea de anse, principiu potrivit cruia se recunoate n mod egal vocaia tuturor persoanelor care ndeplinesc condiiile prevzute de lege de a participa la examen; b) competena, principiu potrivit cruia persoanele care doresc s dobndeasc titlul de membru acreditat trebuie s dein i s demonstreze cunotinele, abilitile i competenele necesare; c) relevana, principiu potrivit cruia organizarea i desfurarea examenului au drept scop identificarea i testarea competenelor, cunotinelor i aptitudinilor necesare; d) transparena, principiu potrivit cruia publicitatea examenului este obligatorie. Art. 3. Procedura de acreditare const n parcurgerea obligatorie a urmtoarelor etape: a) b) c) d) nscriere pentru acreditare; examenul de acreditare; acordarea certificatului de acreditare; reacreditarea.

Art.4. (1) Comisia de acreditare i/sau comisia de examinare i desfoar activitatea n mod r egulamentar n prezena tuturor membrilor si. (2) Comisia de acreditare trebuie s fie format din preedinte i cte 2 membri pentru fi ecare specializare la care se organizeaz examenul de acreditare. (3) Comisia de examinare trebuie s fie format din cte 2 membri pentru fiecare specializare la care se organizeaz examenul de acreditare, pentru proba scris i din 3 membri pentru proba oral, unul dintre membrii fiind desemnat ca moderator. CAPITOLUL II Organizarea examenului Art.5. (1) Examenul de acreditare se desfoar, de regul, n lunile octombrie -noiembrie ale fiecrui an pe baza programului stabilit de Preedintele Comisiei de calificare i atestare profesional. (2) La solicitarea preedintelui Uniunii, se pot desfura sesiuni extraordinare. Art.6. (1) Preedintele Comisiei de calificare i atestare profesional stabilete programul sesiunii de acreditare i l transmite, comisiei de acreditare. (2) Condiiile generale de participare la examen pe care candidatul trebuie s le ndeplineasc sunt: a) s aib vechime n profesia de evaluator, de cel puin 3 ani; b) s aib experien n activitatea de evaluare specific specializrii pentru care solicit acreditarea, respectiv: evaluarea ntreprinderilor/evaluarea bunurilor im obilie/evaluarea bunurilor mobile; c) S fi respectat condiiile de meninere a calitii de membru titular n ultimii 3 ani, iar la momentul nscrierii la examenul de acreditare s fi urmat, n anul n curs, un program de pregtire continu n domeniul evalurii de cel puin 20 de ore. (3) Cu cel puin 2 luni nainte de data stabilit pentru desfurarea probei scrise a examenului, Comisia de calificare i atestare profesional are urmtoarele obligaii: a) s publice pe pagina de internet a UNIUNII i s afieze la sediul UNIUNII, precum i la sediul filialelor UNIUNII, condiiile de participare la examen, probele de examen i criteriile de evaluare a acestora, tematica de examen pentru acreditare, lista documentelor solicitate candidailor pentru dosarul de nscriere la examen, termenullimit de depunere a dosarelor, precum i data i locul stabilite pentru desfurarea probei scrise a examenului; b) s numeasc Secretariatul Comisiei de acreditare i al comisiei de examinare, denumit n continuare secretariat.

10

CAPITOLUL III Desfurarea examenului SECIUNEA 1 Selecia dosarelor de nscriere la examen Art.7. (1) Dosarul de nscriere la examen trebuie s conin urmtoarele documente: a) formularul de nscriere ; b) copia actului de identitate; c) copii ale diplomelor de studii; d) curriculum vitae cu fotografie; e) adeverin din partea Uniunii din care s rezulte c n fiecare din ultimii 3 ani au fost ndeplinite condiiile de meninere a calitii de membru titular; f) copii ale certificatelor eliberate de Uniune, precum i alte altor certificate care atest programul de instruire continu parcurs de candidat n ultimii 2 ani; g) raportul de activitate care va cuprinde informaii cu privire la 10 lucrri de evaluare, din care 5 lucrri elaborate n coordonarea candidatului. h) rapoarte de evaluare reprezentative (anonime) pentru dou ntreprinderi/proprieti imobiliare/bunuri mobile/actiuni sau alte instrumente financiare diferite, dup caz, executate de candidat n ultimii 2 ani; Rapoartele de evaluare trebuie s corespund cerinelor Standardelor de evaluare adoptate de Uniune, valabile la data evalurii i uzanelor profesionale ale Uniunii n ceea ce privete cuprinsul raportului, a modului de abordare, a procedurilor de evaluare, a fundamentrii diferitelor aspecte (descrierea obiectului evalurii, analiza diagnostic, analiza tendinelor economice, analiza pieei, fundamentarea previziunilor, ratele de actualizare-capitalizare) i s aib coerena i transparena necesar nelegerii complete a raportului. i) declaraia pe proprie rspundere cu privire la antecedentele penale; j) copia poliei de asigurare de rspundere civil profesional valabil pentru anul n curs; k) recomandarea Consiliului filialei n raza cruia i are domiciliul candidatul; l) copia documentului de plat a taxei de verificare a dosarului. (2) Documentele se vor ndosaria ntr-un dosar cu in n ordinea prezentat mai sus; (3) Dosarul de nscriere se depune la secretariat, care are obligaia de a-l nregistra la registratura Uniunii; (4) Formularul de nscriere, modelul de curriculum vitae i de declaraie pe proprie rspundere cu privire la antecedentele penale se posteaz pe pagina de internet a Uniunii sau se poate pune la dispoziia persoanelor interesate, la cerere, prin secretariat. (5) Actele prevzute la alin. (1), lit.b), c), d), i) i l) se prezint n copie, certificat pentru conformitatea cu originalul de ctre candidat. (6) Omisiunile evidente privind lipsa unei pri dintr-un document sau a unui document din dosarul de nscriere, lipsa semnturii sau a datei completrii documentelor se aduc la 11

cunotin candidailor de ctre secretariat pn la termenul-limit de depunere a dosarelor, n vederea completrii dosarului. Corectitudinea coninutului documentelor ramne n responsabilitatea Evaluatorului autorizat. Art.8. (1) Dosarele de nscriere la examen trebuie depuse n termenul stabilit conform graficului sesiunii de acreditare publicat pe pagina de internet a Uniunii, potrivit art. 6 alin.(3), lit.a), denumit n continuare graficul sesiunii de acreditare. (2) Completitudinea dosarului de nscriere i termenul de depunere a acestuia la registratura Uniunii constituie condiii eliminatorii. Art.9. Analiza dosarelor de nscriere la examen se desfoar n perioada stabilit conform graficului sesiunii de acreditare. Art.10. (1) Comisia de acreditare analizeaz dosarele candidailor i admite dosarele care cuprind toate documentele prevzute la art. 7 alin. (1). (2) Rezultatul analizei dosarelor, cu meniunea "Admis" sau "Respins", se comunic de ctre secretariat candidailor. SECIUNEA a 2-a Proba scris a examenului Art.11. (1) Proba scris a examenului cuprinde urmtoarele etape: a) rezolvarea unui studiu de caz; b) verificarea unui raport de evaluare i elaborarea unui raport de verificare; c) rezolvarea unui test gril cu 100 de ntrebri. (2) Durata etapei de la lit. a) este de 120 de minute, durata etapei de la lit. b) este de 90 de minute, iar durata etapei de la lit.c) este de 60 de minute. Art.12. (1) Subiectele la proba scris, se stabilesc de ctre comisia de acreditare cu participarea S.C. IROVAL-Cercetri n evaluare S.R.L., denumita n continuare IROVAL, n ziua anterioar zilei n care se desfoar proba scris. (2) Subiectele se formuleaz pe baza tematicii de examen pentru acreditare. (3) Subiectele stabilite conform alin.(1) se multiplic ntr-un numr egal cu numrul candidailor nscrii la examen i se sigileaz, n faa preedintelui comisiei de acred itare, ntr-un plic cu tampila Uniunii. (4) Persoanele prevzute la alin. (1) rspund pentru pstrarea confidenialitii subiectelor. 12

Art.13. (1) Proba scris a examenului se organizeaz la sediul Uniunii, iar supravegherea candidailor pe durata acesteia se asigur de ctre cel puin un membru al comisiei de examinare. (2) La ora stabilit pentru desfurarea probei scrise, secretariatul are obligaia de a face prezena i de a verifica identitatea candidailor i asigur aducerea n sala de examen i primirea de ctre fiecare candidat a unui set de subiecte. (3) Dup ora stabilit pentru nceperea probei scrise, nici un candidat nu mai poate prsi sala de examen, sub sanciunea eliminrii din examen, cu excepia situaiilor de urgen, n care acetia pot fi nsoii de una dintre persoanele care asigur supravegherea. (4) n ncperea n care are loc examenul, pe toat perioada derulrii acestuia, inclusiv a formalitilor prealabile i a celor ulterioare finalizrii probei, candidailor nu le este permis deinerea sau folosirea vreunei surse de consultare sau a telefoanelor mobile ori a altor mijloace de comunicare la distan. Art.14. (1) Fiecare candidat primete un set de foi tampilate cu tampila Uniunii, precum i un cod de identificare care trebuie nscris n colul din dreapta sus, pe toate paginile scrise ale fiecrei lucrri. Lucrrile vor fi scrise numai cu pixul sau stiloul, cu culoarea albastru. (2) Toi candidaii pentru aceeai seciune vor rezolva aceleai subiecte. Art.15. Prin decizia preedintelui comisiei de examinare, luat cu consultarea membrilor comisiei de examinare, ntre perioadele de desfurare a celor 3 etape ale probei scrise a examenului pot fi prevzute pauze. n acest caz, la nceputul fiecrei etape vor fi comunicate candidailor numai subiectele pentru etapa de examen prevzut a se desfura pn la pauz. Art.16. La expirarea timpului alocat probei scrise, candi daii au obligaia de a preda, iar secretariatul are obligaia de a prelua lucrrile scrise. Art.17. (1) Lucrrile se corecteaz cel mai trziu n termen de 6 zile lucrtoare de la data probei scrise. (2) Notarea lucrrilor la proba scris a examenului se face n baza grilei de notare stabilite de comisia de examinare. (3) Rezultatul de la proba scris, cu meniunea "Admis" sau "Respins", se comunic de ctre secretariat candidailor.

13

SECIUNEA a 3-a Proba oral Art.18. (1) La proba oral particip toi candidaii care au fost declarai admii la proba scris. (2) Proba oral se organizeaz conform graficului sesiunii de acreditare, n termen de 10 zile lucrtoare de la data probei scrise. Art.19. (1) Lista cuprinznd ntrebrile care vor fi puse candidailor la proba oral, se stabilete de ctre comisia de examinare cu participarea IROVAL, n ziua n care se desfoar proba oral. Membrii comisiei de examinare pot pune candidailor i alte ntrebri dect cele cuprinse n list. (2) ntrebrile se formuleaz pe baza bibliografiei de examen. Art.20. (1) Candidaii sunt invitai pe rnd n sala de desfurare a probei orale. (2) Durata probei orale pentru fiecare candidat nu poate depi 30 de minute. (3) Fiecare membru al comisiei de examinare poate adresa ntrebri candidatului.

CAPITOLUL IV Notarea probelor. Rezultatele examenului SECIUNEA 1 Notarea probelor Art.21. (1) Notarea fiecrei etape din cadrul probei scrise se face de ctre fiecare membru al comisiei de examinare, pe fie separate de notare, pentru fiecare lucrare. (2) Notarea probei orale se face de ctre comisia de examinare, pe fie de notare, pentru fiecare candidat, imediat dup finalizarea probei orale. (3) Punctajul final obinut de fiecare candidat la proba scris este media aritmetic a punctajelor acordate de fiecare membru al comisiei de examinare. Art.22. Punctajul maxim care poate fi obinut la proba scris este stabilit de ctre comisia de acreditare.

14

Art.23. Pentru testul gril, notarea se va face dup cum urmeaz: a) se iau n considerare numai variantele indicate de candidai drept corecte; b) fiecare ntrebare are un singur rspuns corect; c) fiecare rspuns se consider fie corect, fie incorect; d) numrul de puncte alocat fiecrei ntrebri este acelai. Art.24. Fiecare membru al comisiei de examinare va acorda punctajul pentru proba oral lund n considerare toate rspunsurile candidatului din cadrul probei orale, rezultatul final fiind "Admis" sau "Respins". SECIUNEA a 2-a Rezultatele examenului Art.25. (1) Punctajul necesar promovrii examenului la proba scris este de cel puin 50% din nota maxim posibil la fiecare etap i de 70% din media maxim posibil, pentru cele 3 etape. (2) Rezultatul obinut la examen se nainteaz candidailor, prin adres, sub semntura preedintelui comisiei de acreditare, la adresele menionate n formularele de nscriere, n termenul prevzut n graficul sesiunii de acreditare. Candidaii vor fi informai n scris asupra dreptului de contestare, precum i asupra termenului-limit de depunere a contestaiei. SECIUNEA a 3-a Procedura de contestare Art.26. Comisia de acreditare are competena de a se pronuna cu privire la contestaiile formulate de candidaii nemulumii referitor la: a) rezultatul seleciei dosarelor; b) punctajul obinut la examen. Art.27. (1) Candidaii respini la selecia dosarelor pot formula contestaie n termenul prevzut n graficul sesiunii de acreditare, sub sanciunea decderii din acest drept. (2) Contestaia se depune la secretariat, care are obligaia de a o nregistra la registratura Uniunii. (3) Comisia de acreditare are obligaia de a soluiona, n condiiile prezentului regulament, contestaia cu privire la selecia dosarelor, n termenul prevzut n graficul sesiunii de acreditare.

15

(4) Comisia de examinare are obligaia de a pune la dispoziia comisiei de acreditare toate documentele necesare soluionrii contestaiei. (5) Rezultatul contestaiei, cu meniunea "Admis" sau "Respins", se comunic candidatului prin grija secretariatului, n termen prevzut n anunul de examen.

Art.28. (1) Candidaii nemulumii de rezultatul examenului pot formula contestaii n termenul prevzut n anunul de examen, sub sanciunea decderii din acest drept. (2) Contestaiile se soluioneaz n termen de 3 zile lucrtoare de la data expirrii termenului prevzut la alin. (1). (3) Comisia de examinare are obligaia de a pune la dispoziia comisiei de soluionare a contestaiilor toate documentele necesare soluionrii contestaiei. (4) Rezultatul contestaiei, cu meniunea "Admis" sau "Respins", se comunic candidatului prin grija secretariatului, n termen prevzut n anunul de examen. Art.29. n situaia n care sunt nregistrate contestaii cu privire la organizarea i desfurarea examenului, acestea se nainteaz de ndat Uniunii Naionale a Evaluatorilor Autorizai din Romnia, iar preedintele Comisiei de acreditare va formula rspunsul, la recomandarea Comisiei de calificare i atestare profesional i l va nainta contestatarului n termen de maximum 5 zile lucrtoare de la finalizarea termenului de depunere a contestaiilor, sub semntura preedintelui Uniunii Naionale a Evaluatorilor Autorizai din Romnia. Art.30. (1) Rezultatele contestaiilor sunt definitive. (2) Rezultatele contestaiilor nsoite de rezultatul final obinut la examen, se aduc la cunotina candidailor, prin adres, sub semntura preedintelui comisiei de acreditare, la adresele menionate n formularele de nscriere, n termenul prevzut n graficul ses iunii de acreditare. Art.31. (1) Lista candidailor admii la examen este transmis de preedintele comisiei de acred itare, pentru aprobare, Consiliului director, n termen de cel mult 3 zile de la expirarea termenului de soluionare a contestaiilor. (2) Procedura de acreditare se finalizeaz prin aprobarea listei candidailor admii la examenul de acreditare de ctre Consiliul director.

16

SECIUNEA a 4-a Acordarea certificatului de acreditare Art.32. (1) Candidaii declarai admii la examen i desemnai ca membri acreditai de ctre Consiliul director vor primi cte un certificat de acreditare care atest calitatea acestora de evaluator autorizat, membru acreditat, precum i specializarea pentru care au fost acreditai. (2) Evaluatorul autorizat membru acreditat va primi legitimaia, parafa i insigna de membru acreditat i va avea dreptul de a utiliza, alturi de nume, iniialele MAA. (3) Durata valabilitii certificatului de acreditare, a legitimaiei, parafei i insignei este de 5 ani de la data emiterii certificatului de acreditare. Art.33. Lista membrilor acreditai cu menionarea numelui i prenumelui, adresei i specializarea pentru care au fost acreditai se public pe pagina de internet a Uniunii, n Tabloul Uniunii i n Buletinul Informativ i pot fi prezentate oricrei persoane interesate, la cerere.

CAPITOLUL V Examenul de reacreditare SECIUNEA 1 Selecia dosarelor de examen Art.34. Prima reacreditare se va face dup 5 ani de la nscrierea n Uniune ca membru acreditat, iar urmtoarele reacreditri se vor face din 5 n 5 ani de la ac reditare, respectiv de la reacreditare. Art.35. (1) Cu cel puin 2 luni nainte de expirarea termenului de acreditare, membrul acreditat se va nscrie pentru examenul de reacreditare n vederea prelungirii perioadei de valabilitate a certificatului de acreditare. (2) Daca membrul acreditat (reacreditat) nu se prezinta la examenul de reacreditare pn la expirarea perioadei de reacreditare, sau nu promoveaz acest examen, i pierde calitatea de membru acreditat. (3) Prentru redobndirea calitii de membru acreditat, evaluatorii autorizai aflai n situaia de la punctul (1) de mai sus trebuie s susin examenul de reacreditare n termen de cel mult un an de la expirarea valabilitii ultimului certificat de membru acreditat. Dup expirarea perioadei de un an, pentru redobndirea calitii de membru acreditat, evaluatorul autorizat trebuie s susin examenul de acreditare.

17

Art.36. (1) Dosarul de nscriere la examenul de reacreditare cuprinde urmtoarele documente: a) formularul de nscriere; b) curriculum vitae; c) adeverin din partea Uniunii din care s rezulte c n fiecare din ultimii 5 ani au fost ndeplinite condiiile de meninere a calitii de membru titular; d) lista cuprinznd 10 lucrri de evaluare, din care 5 lucrri s fie elaborate n coordonarea candidatului; e) 5 rapoarte de evaluare reprezentative (anonime) pentru 5 bunuri imobile/bunuri mobile/ respectiv 3 pentru ntreprinderi, diferite, executate de candidat n ultimii 5 ani; f) copia certificatului de acreditare; g) declaraia pe proprie rspundere cu privire la antecedentele penale; h) copia chitanei de plat a taxei de reacreditare. (2) Prevederile art.7 alin(2)-(5) se aplic n mod corespunztor. Art.37. Comisia de reacreditare i comisia de examinare pentru reacreditare sunt organizate i i desfoar activitatea dup aceleai principii ca i n cazul acreditrii.

SECIUNEA a 2-a Proba scris a examenului Art.38. (1) Proba scris a examenului cuprinde urmtoarele etape: a) rezolvarea unui test gril cu 60 de ntrebri i a unei aplicaii; b) verificarea unui raport de evaluare si elaborarea unui raport de verificare. (2) Durata etapei de la lit.a) este de 1 or, iar durata etapei de la lit.b) este de 1 or i 30 de minute. (3) n cazul n care un membru acreditat se prezint pentru examenul de reacreditare n aceeai sesiune, la dou specializri diferite, proba scris la una din seciuni va fi planificat n aceeai zi cu proba scris la examenul de acreditare pentru seciunea respectiv.

18

SECIUNEA a 3-a Proba oral Art.39. (1) La proba oral pot participa toi candidaii care au fost declarai admii la proba scris. Proba oral const n discuii cu examinatorii pe teme din bibliografia de examen, similare celor de la proba oral din cadrul examenului de acreditare. (2) Proba scrisa si cea orala pentru examenul de reacreditare se vor desfura in aceeai zi.

CAPITOLUL VI Notarea probelor. Rezultatele examenului Art.40. (1) Notarea probelor i rezultatele examenului sunt similare cu cele prezentate la faza de acreditare.

CAPITOLUL VII Dispoziii finale Art.41. Toate persoanele implicate n activiti legate de organizarea si derularea procesului de acreditare sunt remunerate de Uniune pe baza tarifelor aprobate de Consiliul Director, cu excepia salariailor Uniunii i ai IROVAL, care vor avea aceste activiti ca sa rcini de serviciu nscrise n fia postului, anexa la contractul individual de munc. Art.42. Taxa de verificare a dosarului de nscriere la examenul de acreditare, taxa pentru examenul de acreditare i examenul de reacreditare, precum i tariful pentru monitorizare se stabilesc de ctre Consiliul Director.

Art.43. Prezentul regulament intr n vigoare la data aprobrii lui de ctre Consiliul Director i va fi publicat n Buletinul informativ i pe pagina de internet a Uniunii.

Aprobat n edina Consiliului Director din data de 21 septembrie 2012

* * 19 *

Sesiunea de acreditare/reacreditare Noiembrie 2012

Perioada de nscriere Analiza dosarelor de nscriere i transmiterea rspunsului Perioada de contestaie a rezultatelor nscrierii Rspuns la contestaii ntiinare dat examen/loc desfurare examen Achitarea taxei de examinare Proba scris acreditare Transmitere rezultate Perioada de contestaie a rezultatelor examenului scris Rspuns la contestaii Examinare oral acreditare Comunicarea rezultatelor pn la

26.09.2012 05.10.2012 08.10.2012 10.10.2012 11.10.2012 12.10.2012 15.10.2012 17.12.2012 18.10.2012 19.10.2012 22.10.2012 26.10.2012 10.11.2012 15.11.2012 16.11.2012 - 20.11.2012 21.11.2012 23.11.2012 24.11.2012 30.11.2012

20

TEMATICA PENTRU ACREDITARE N EVALUAREA NTREPRINDERII


Tematica pentru acreditarea n evaluarea de ntreprinderi a fost preluat i structurat pe baza sferei de cunotine redate n recomandrile bibliografice ale ANEVAR i IROVAL, respectiv n lucrrile editate i puse la dispoziia evaluatorilor de ntreprinderi. Tematica este divizat n 5 seciuni astfel nct s cuprind cunotinele teoretice, de analiz detal iat i de aplicaii generale, ca i cele de aplicaii speciale. Seciunea I-a. Misiunea evaluatorului Aceast seciune cuprinde cunotinele care definesc misiunea evaluatorului, elaborarea contract ului de angajament i problemele de baz ale procesului de evaluare. 1. Scopul evalurii ntreprinderilor 1.1. Relaia ntre scopul evalurii i tipul adecvat al valorii 1.2. Definiiile tipurilor valorii/bazelor de evaluare 2. Caracteristicile proprietii supuse evalurii 2.1. Mrimea pachetului de aciuni 2.2. Vandabilitate 2.3. Limitri ale proprietii ntreprinderii 3. Premisele valorii 3.1. Continuarea activitii normale de exploatare 3.2. ncetarea activitii de exploatare 4. Condiii de angajare a evalurii (ipoteze i condiii limitative) 4.1. Sfera misiunii de evaluare 4.2. Procesul de evaluare Seciunea a II-a. Standarde de evaluare i cadrul juridic al profesiei Aceast seciune cuprinde cunotinele coninute n standardele de evaluare obligatorii pentru evaluatorii autorizai n anul 2012 i n documentele juridice legate de Uniunea Naional a Evaluatorilor Autorizai din Romnia (Ordonana Guvernului nr. 24/2011 privind unele msuri n domeniul evalurii bunurilor, Regulamentul de organizare i funcionare a Uniunii Naionale a Evaluatorilor Autorizai din Romnia, Codul de etic al profesiei de evaluator autorizat i Regulamentul de organizare i funcionare a filialelor). 1. Documente juridice legate de ANEVAR 1.1. Definiia evaluatorului i relaiile cu terii 1.2. Codul deontologic al profesiei de evaluator 1.3. Regulamentele ANEVAR. 2. Standarde de evaluare Seciunea a III-a. Analize cantitative i calitative Aceast seciune cuprinde cunotinele referitoare la tehnicile i metodele utilizate pentru analiza surselor de informaii, indicatorilor de referin i pentru estimarea riscului. 21

1. Surse de informaii 1.1. Mediul macroeconomic 1.2. Domeniul de activitate 1.3. ntreprindere 2. Analiza calitativ 2.1. Mediul macroeconomic 2.2. Domeniul de activitate 2.3. ntreprindere 3. Analiza cantitativ 3.1. Analiza situaiilor financiare a. n termeni monetari (nivelul indicatorilor i dinamica lor) b. n termeni procentuali c. ca rate financiare 3.2. Coreciile situaiilor financiare a. termeni nominali i termeni reali b. corecii ale unor elemente ale contului de profit i pierderi i unor posturi din bilanul contabil Seciunea a IV-a. Evaluarea propriu-zis Aceast seciune cuprinde cunotinele aferente aplicrii celor trei abordri n evaluare i metodelor aferente, aplicrii primei de control sau disconturilor pentru pachete minoritare i pentru lips de lichiditate i reconcilierea valorilor rezultate. 1. Abordri n evaluarea ntreprinderii 1.1. Abordarea prin pia a. teoria general; b. selectarea ntreprinderilor similare i relevante pentru comparaii; c. metode uzuale: (1) comparaia cu tranzacii de pe piaa bursier; (2) comparaia cu tranzacii de fuziuni i achiziii cu ntreprinderi similare necotate; (3) comparaia cu tranzacii anterioare de aciuni ale ntreprinderii; d. selectarea multiplilor de pia adecvai (multipli capitalului propriu i respectiv multipli ai capitalului investit). 1.2. Abordarea prin venit a. teoria general a opticii investitorului b. surse de informaii c. metode uzuale: (1) capitalizarea venitului (2) fluxul de numerar actualizat (DCF) d. costul capitalului e. valoarea terminal f. durata perioadei de previziune explicit 2. Prim de control i disconturi 2.1. Prim de control/discont pentru lips de control a. surse de informaii b. caracteristici ale proprietii c. stabilirea mrimii primei/discontului 22

2.2. Discont pentru lips de lichiditate a. surse de informaii b. caracteristici ale proprietii c. stabilirea mrimii discontului pentru lips de lichiditate. 2.3. Alte disconturi 3. Reconcilierea valorilor. Opinia final asupra valorii. Seciunea a V-a. Probleme speciale ale evalurii Aceast seciune conine cunotinele necesare evalurii n cazuri speciale ca i cele necesare pe ntru elaborarea raportului de evaluare i raportului de verificare. 1. Active necorporale 1.1 Identificabilitatea, sfera i tratamentul contabil al activelor necorporale 1.2. Metode de evaluare 2. Instrumente financiare 3. ntreprinderi n dificultate 3.1. Redresabile 3.2. Neredresabile 4. ntreprinderi mici 5. Raportul de evaluare 6. Raportul de verificare Bibliografie minim 1. Standarde de evaluare, care sunt compuse din:

ediia 2011 a Standardelor Internaionale de Evaluare (IVS 2011); Ghidurile de evaluare (GE) i Ghidurile metodologice de evaluare ANEVAR (GME), ediia 2012, Glosarul IVS 2011 i Abordarea metodologic a unor definiii i termeni din IVS 2011, n interpretarea ANEVAR

2. Sorin V. Stan, Ion Anghel (coordonatori) Evaluarea ntreprinderii, ediia a treia revizuit, Ed. IROVAL, INVEL MULTIMEDIA, 2007, Bucureti 3. Shannon P. Pratt Abordarea prin pia a evalurii ntreprinderilor, Ed. ANEVAR, 2009 4. Sorin V. Stan, Ion Anghel, Veronica Gruzsniczki Capitalul intelectual al ntreprinderii, Ed. IROVAL, Ed. Universitii Petru Maior Trgu Mure, 2006

23

TEMATICA PENTRU ACREDITARE N EVALUAREA PROPRIETII IMOBILIARE


Tematica pentru acreditarea n evaluarea de proprieti imobiliare a fost preluat i structurat pe baza sferei de cunotine coninute n recomandrile bibliografice ale ANEVAR i IROVAL, respectiv n lucrrile editate i puse la dispoziia evaluatorilor de proprieti imobiliare. Tematica este divizat n seciuni, astfel nct s cuprind cunotinele teoretice, de analiz detaliat i aplicaii generale, ca i cele de aplicaii particulare. Seciunea a I-a Bazele teoretice ale evalurii Aceast seciune cuprinde cunotinele de baz despre proprietatea imobiliar, referitoare la definiie i la tipurile proprietii imobiliare, valoarea i factorii ei, aspectele juridice, piaa imobiliar, probleme de finanare a proprietii imobiliare i la coninutul standardelor aplicabile evalurii proprietii imobiliare. 1. Conceptul de valoare 1.1. Factorii valorii 1.2. Cea mai bun utilizare 1.3. Valoarea de pia 1.4. Alte tipuri ale valorii 2. Proprietatea imobiliar 2.1. Tipuri de proprieti imobiliare 2.2. Limitri ale drepturilor asupra proprietii imobiliare 2.3. Aspecte juridice ale proprietii imobiliare 2.4. Reglementri naionale i locale asupra regimului proprietii imobiliare 2.5. Analiza pieei imobiliare 2.6. Finanarea proprietii imobiliare 3. Standarde de evaluare i cadrul juridic al profesiei Aceast seciune cuprinde cunotinele coninute n standardele de evaluare obligatorii pentru evaluatorii autorizai n anul 2012 i n documentele juridice legate de Uniunea Naional a Evaluatorilor Autorizai din Romnia (Ordonana Guvernului nr. 24/2011 privind unele msuri n domeniul evalurii bunurilor, Regulamentul de organizare i funcionare a Uniunii Naionale a Evaluatorilor Autorizai din Romnia, Codul de etic al profesiei de evaluator autorizat i Regulamentul de organizare i funcionare a filialelor). 3.1 Standardele ANEVAR 2012 4. Cadrul juridic al profesiei 4.1. Definiia evaluatorului i relaiile cu terii 4.2. Codul deontologic al profesiei de evaluator 4.3. Regulamentele ANEVAR.

24

Seciunea a II-a Angajamentul de evaluare Aceast seciune cuprinde cunotinele care definesc misiunea evaluatorului, elaborarea contractului de angajament i problemele de baz ale procesului de evaluare. 1. Scopul i utilizarea evalurii 1.1. Relaia ntre scopul evalurii i tipul valorii 1.2. Definiiile tipurilor valorii 2. Drepturi imobiliare care trebuie evaluate 3. Condiii de angajare a evalurii 3.1. Sfera misiunii 3.2. Coninut (ipoteze i condiii limitative) Seciunea a III-a Colectarea i analiza informaiilor Aceast seciune se refer la cunotinele necesare i relevante pentru analiza pieei imobiliare i a factorilor relevani de influen asupra valorii. Informaiile necesare pentru evaluare se refer la procesul de evaluare complet, respectiv care presupune parcurgerea celor trei abordri n evaluare. 1. Informaii macroeconomice, regionale i locale 1.1. Demografice 1.2. Economice 1.3. Mediu 1.4. Legislative 2. Descrierea proprietii 2.1. Drepturi de proprietate evaluate a. proprietate deplin b. proprietate cu drepturi pariale 2.2. Descrierea amplasamentului a. topografie b. form i suprafa c. caracteristicile solului d. vecinti e. utiliti/servicii publice 2.3. Descrierea construciilor a. istoric b. stil arhitectural c. suprafee d. utilitatea funcional e. construcia cldirilor i starea tehnic 2.4. Informaii despre proprietile comparabile: a. tranzacii efectuate b. oferte c. venituri i cheltuieli d. ratele de capitalizare i de actualizare e. costuri de construire f. chiria, renta, redevena pentru concesiune g. gradul de ocupare h. similaritatea elementelor de comparaie 25

2.5. Tehnici de analiz a informaiilor Seciunea a IV-a Analiza celei mai bune utilizri Aceast seciune se refer la cunotinele necesare pentru aprecierea celei mai valoroase direcii de utilizare posibil a unei proprieti imobiliare, din care rezult valoarea cea mai mare a acesteia. 1. Condiionri 1.1. Utilizare posibil din punct de vedere fizic 1.2. Utilizare permisibil din punct de vedere legal a. reglementri b. restricii 1.3. Fezabilitatea economic 1.4. Timpul necesar realizrii conversiei (dac este cazul) 1.5. Costurile efecturii conversiei 2. Aplicarea celei mai bune utilizri 2.1. Terenul a. dimensiuni optime b. teren n exces c. necesitatea unui teren suplimentar d. costuri pentru amenajarea terenului 2.2. Construcii a. potenialul pentru renovare/conversie b. costurile de conversie c. venitul n urma realizrii conversiei d. pierderea de timp i de venit pe durata conversiei 2.3. Consideraii speciale a. utilitate b. momentul potrivit c. participani d. neconformitate din punct de vedere legal e. utilizare provizorie (interimar) f. conversie g. valoarea de recuperare h. costul de demolare i. documente i autorizaii pentru conversie Seciunea a V-a Metode de evaluare a terenului Aceast seciune cuprinde cunotinele necesare pentru selectarea metodei/ metodelor adecvate i necunoscute de evaluare a terenului 1. 2. 3. 4. 5. 6. Metoda comparaiei vnzrilor Metoda parcelrii i dezvoltrii Metoda repartizrii (alocrii) Metoda extraciei Metoda rezidual Metoda capitalizrii rentei funciare (chiriei)

Consideraii suplimentare asupra valorii terenului 26

Seciunea VI-a Abordri ale evalurii Aceast seciune se refer la cunotinele necesare pentru selectarea abordrii i metodei/metodelor de evaluare adecvate i recunoscute pentru evaluarea unei categorii de proprietate imobiliar. 1. Abordarea prin comparaia vnzrilor 1.1. Selectarea tranzaciilor de referin a. elemente de comparaie b. uniti de comparaie c. procesul de corectare/ajustare a preurilor n funcie de diferenele ntre caracteristicile proprietilor comparabile i proprietatea n cauz 1.2. Reconcilierea rezultatelor 2. Abordarea prin cost 2.1.Conceptele de cost a. costul de reproducere b. costul de nlocuire c. costul istoric i costul indexat d. structura costului e. sursele de informaii despre costuri f. metode de estimare a costurilor 2.2. Estimarea deprecierii cumulate a. definiii b. tipuri ale depreciere c. metode de estimare a tipurilor deprecierii 2.3. Valoarea amplasamentului (terenului) 3. Abordarea prin venit 3.1. Conceptul de capitalizare a venitului a. forme de venit b. valoarea actualizat a venitului anticipat c. formule ale matematicii financiare pentru capitalizarea venitului d. simboluri i abrevieri 3.2. Rate de capitalizare i de actualizare a. caracteristicile ratelor de rentabilitate b. diferena ntre rata de capitalizare i rata de actualizare c. tipuri de rate de capitalizare d. modaliti de stabilire a ratei de capitalizare 3.3. Venituri i cheltuieli a. estimri b. tipuri de venituri i cheltuieli c. analiza venitului brut potenial d. venituri auxiliare e. analiza chiriei i tendinelor ei f. analiza cheltuielilor de exploatare 3.4. Metode de convertire a venitului n valoare a. multiplicatori ai venitului b. metode de capitalizare direct 27

c. d. e. f.

tehnici reziduale de evaluare a terenului i construciilor tehnicile fluxului de numerar actualizat rata de actualizare valoarea terminal (de reversiune/preul net de vnzare)

Seciunea a VII-a Analiza rezultatelor, opinia final asupra valorii, raportul de evaluare i raportul de verificare Aceast seciune conine cunotinele necesare pentru aprecierea relevanei i credibilitii abordrilor i metodelor de evaluare utilizate pentru propunerea opiniei asupra valorii finale, precum i pentru elaborarea raportului de evaluare i celui de verificare. 1. 2. 3. 4. 5. Aprecierea fiecrei abordri/metode Criterii de selecie a abordrilor adecvate Prezentarea concluziilor referitoare la valoarea final Raportul de evaluare Raportul de verificare

Bibliografie minim 1. Standarde de evaluare , care sunt compuse din:


ediia 2011 a Standardelor Internaionale de Evaluare (IVS 2011); Ghidurile de evaluare (GE) i Ghidurile metodologice de evaluare ANEVAR (GME), ediia
2012,

Glosarul IVS 2011 i Abordarea metodologic a unor definiii i termeni din IVS 2011, n interpretarea ANEVAR

2. 3. 4. 5.

Appraisal Institute Evaluarea proprietii imobiliare, ediia a 13-a. Ediia n limba romn. Bucureti, Ed. ANEVAR, 2012 Sorin V. Stan (coordonator) Evaluarea terenului. Aplicaii. Ed. IROVAL, 2009 Sorin V. Stan, Irina Bene (coordonatori) Evaluarea proprietii imobiliare. Aplicaii. Ed. IROVAL, INVEL MULTIMEDIA Bucureti, 2012 Barrett A. Slade Evaluarea cldirilor de birouri. O perspectiv actual, Ediia n limba romn. Ed. IROVAL, 2012

28

APLICAII I PROBLEME - EVALUAREA NTREPRINDERII


APLICAIA 1 Profitul net anual este 100 mil. lei; creterea anual perpetu a profitului net anual, exprimat n termeni nominali (g n) va fi 5%; rata medie anual previzionat a inflaiei (f) este 3%; rata nominal de actualizare (kn) este 14%.

S se calculeze valoarea capitalului acionarilor (VCA), utiliznd rata de capitalizare a profitului net, exprimat att n termeni nominali (cn), ct i n termeni reali (cr). Rezolvare k r = (k n g n) 1/(1 + f) = (0,14 0,03) 1/(1 + 0,03) = 0,1068 g r = (g n f) 1/(1 + f) = (0,05 0,03) 1/(1 + 0,03) = 0,0194 c r = (k r g r) = 0,1068 0,0194 = 0,0874 sau 8,74% c n = k n g n = 0,14 0,05 = 0,09 sau 9% Prin aplicarea formulei Gordon, valoarea capitalului acionarilor (VCA) este: VCA = (100 1,0194)/0,0874 = 1.166,66 mil. lei, sau VCA = (100 1,05)/0,09 = 1.166,66 mil. lei

APLICAIA 2 Profitul net anual din exploatare al unei ntreprinderi, n anul de baz, este 7 mil.; n urmtorii 3 ani, el va crete cu 6% pe an, iar din anul 4 va crete la infinit cu 3% pe an; ntreprinderea se finaneaz astfel: - 66,6% prin capital propriu; - aceast structur se va menine n continuare. costul nominal al capitalului propriu a fost stabilit la 18%, iar rata anual a dobnzii la credite este 8%. cota impozitului pe profit este 25%. Ct reprezint valoarea ntreprinderii i valoarea capitalului acionarilor? Rezolvare cmpc = (18% 0,666) + [8% (1 - 0,25) 0,333] = 14% Indicatori Profit net mil. Factor actualizare @14% Profit net actualizat mil. An baz 7 An 1 An 2 An 3 An 4 8,58

7,42 7,86 8,33 0,8772 0,7694 0,5921 6,51 6,048 4,932

29

Sum profit net actualizat - mil. Val. Terminal actualizat* mil. Valoarea ntreprinderii - mil.
*

17,49 46,18 63,67

calculat astfel: [(8,58 1,03)/(0,14 0,03)] 0,5921

Valoarea ntreprinderii = 63,7 mil. Valoarea capitalului acionarilor = 63,67 0,666 = 42,4 mil.

APLICAIA 3 O ntreprindere, care este subiectul evalurii, a nchiriat de la un ter un depozit, printr-un contract cu o durat rmas de 5 ani. Chiria stipulat n contract este de 9.000 /an, iar chiria de pia pentru depozite similare este de 12.000 /an. Rata de actualizare adecvat a fost stabilit la 10%. Ce valoare are contractul de nchiriere? Rezolvare Avantajul anual al chiriaului este 12.000 - 9.000 = 3.000 $/an Factorul de capitalizare@10% i n = 5 ani este de 3,790787 Valoarea contractului avantajos = 3.000 $ 3,790787 = 13.372 $ APLICAIA 4 O ntreprindere se finaneaz n proporie de 80% prin capitaluri proprii i 20% prin credite. Alte ipoteze pentru evaluare sunt: fluxul de numerar net la dispoziia capitalului investit este 3 mil. n anul de referin; fluxul de numerar net la dispoziia acionarilor este 2,9 mil. n anul de referin; fluxul de numerar net va crete perpetuu cu 3% pe an; costul capitalului acionarilor este 20% iar rata dobnzii la credite este 6%; cota de impozit pe profit este 25%. Ct reprezint valoarea capitalului investit, valoarea capitalului acionarilor i creditele la data evalurii? Rezolvare mediu ponderat al capitalului = (0,20 0,8) + [0,06 (10,25) 0,2] = 16,9% valoarea capitalului investit = 3 1,03/(16,9% - 3%) = 22,23 mil. valoarea capitalului acionarilor = 2,9 1,03/ (20% - 3%) = 17,57 mil. creditele la data evalurii = 22,23 17,57 = 4,66 mil.
costul

30

APLICAIA 5 S se determine valoarea unui acord de neconcuren pe baza urmtoarelor ipoteze, rezultate n u rma unei analize detaliate: durata acordului de neconcuren este trei ani; n anul de baz, cifra de afaceri a ntreprinderii (CA) este de 15 mil. i va crete n urmtorii trei ani, cu 7% pe an, iar ponderea profitului net n cifra de afaceri va fi 5%, n situaia existenei acordului de neconcuren; n anul de baz, cifra de afaceri a ntreprinderii (CA) este de 15 mil. i va crete n urmtorii trei ani, cu 4% pe an, iar ponderea profitului net n cifra de afaceri va fi de 4%, n situaia lipsei acordului de neconcuren; rata de actualizare adecvat este 12%. Rezolvare
CA cu acord CA fr acord Profit cu acord (@ 5%) Profit fr acord (@ 4%) Profit datorat acord Factor actualiz. @ 10% Profit datorat acordului actualiz.

An

16,05 17,17 18,37

1 2 3

15,6 16,22 16,87

0,80 0,86 0,92

0,62 0,65 0,67

0,18 0,21 0,25

0,909 0,826 0,751

0,16 0,17 0,19 0,52

Valoarea acordului de neconcuren: 0,52 mil. . APLICAIA 6 Editura DELFINUL deine dreptul de autor pentru cartea Evaluarea imobiliar. Editura IROVAL dorete s achiziioneze de la editura DELFINUL dreptul de autor pentru aceast carte, pentru urmtorii trei ani. S se estimeze valoarea dreptului de autor, pe baza urmtoarelor ipoteze: cartea va genera un flux de numerar net anual de 4.000 (calculat pe baza dreptului de autor), pe urmtorii trei ani, cnd se estimeaz c exist interes pentru aceast carte; circa 80% din fluxul de numerar net anual va proveni de la membrii ANEVAR, avnd o rat de actualizare adecvat de 7%; restul de 20% din fluxul de numerar net anual va proveni din vnzarea ctre teri, avnd o rat de actualizare adecvat de 10%. Rezolvare CFN CFN de la CFN ANEVAR CFN de total ANEVAR actualizat@7% la teri 1 4.000 3.200 2.990 800 2 4.000 3.200 2.795 800 3 4.000 3.200 2.612 800 9.600 2.400 Total 12.000 8.397 An CFN teri actualizat@10% 727 661 601 1.989

Valoarea dreptului de autor: 8.397 + 1.989 =10.386 , rotunjit 10.000 31

Aplicaia 7 Avei de evaluat ntreprinderea X i n acest sens ai selectat 2 comparabile (Z i W) pentru care ai colectat urmtoarele date: Indicatori/ntreprinderi Capitalizare bursier (mii ) Valoarea de pia a datoriilor (mii ) Profitul net (mii ) EBIT (mii ) Cifra de afaceri (mii ) Gradul de ndatorare DATfin/CI (%) ntreprinderea X ???? 3.750 450 675 4.500 25% ntreprinderea Z 9.000 4.500 600 900 6.500 33% ntreprinderea W 6.000 9.000 675 1.125 7.250 60%

Pornind de la aceste informaii, calculai ansamblul multiplilor de pia pe care i -ai putea folosi n evaluarea ntreprinderii X, lund n considerare datele cunoscute despre firmele comparabile. Care este multiplul pe care l selectai pentru estimarea valorii capitalurilor proprii ale ntreprinderii X? Justificai rspunsul! Care este valoarea de pia a capitalurilor proprii ale ntreprinderii X? Rezolvare: Prin luarea n considerare a datelor disponibile pentru ntreprinderile comparabile pot fi calculai urmtorii multiplii: - Multiplul PER (Price Earning Ratio) PERZ = 9.000/600 = 15 PERW = 6.000/675 = 8,88 - Multiplul EV/EBIT (Entreprise Value/EBIT) EV/EBITZ = 13.500/900 = 15 EV/EBITW = 14.000/1.125 = 12,47 - Multiplul PSR (Price Sales Ratio) PSRZ = 9.000/6500 = 1,5 PSRW = 6.000/7.250 = 0,83 Avnd n vedere faptul c avem informaii doar pentru dou comparabile, este recomandabil s nu se calculeze media valorii multiplilor calculai pentru cele dou ntreprinderi. n schimb, este util sa se identifice care este ntreprinderea comparabil cu caracteristicile cele mai apropiate de cea subiect al evalurii. De asemenea, ar trebui ales multiplul a crui mrime nu este influenat de structura de finanare diferit ce caracterizeaz ntreprinderea subiect i cele comparabile. Din analiza informaiilor disponibile pentru companiile comparabile, se poate constata ca ntreprinderea Z are caracteristici mai apropiate de cele ale ntreprinderii X, subiect al evalurii. Avnd n vedere totui gradul diferit de ndatorare ce caracterizeaz cele dou ntreprinderi X i Z, se recomand utilizarea multiplului EV/EBIT. 32

Astfel este estimat valoarea ntreprinderii X ca fiind: EVX = EV/EBITZ EBITX = 15 675 = 10.125 mii Valoarea capitalurilor proprii ale ntreprinderii X va fi estimat ca diferen ntre valoarea ntreprinderii X i valoarea de pia a datoriilor financiare ale acesteia. CPRX = EVX DATFINX = 10.125 3.750 = 6.375 mii . PROBLEMA 1 Societatea comercial XXX (comer cu amnuntul) este deinut de ctre dl. Nicolae Popescu din anul 1994. n decembrie 1997, Nicolae Popescu s-a cstorit. Banii ctigai din cadourile de la nunt (20.000 $) au fost investii n afacere (n parte pentru achiziionarea unui autoturism) ca aport al ntreprinztorului. n perioada 1998-2001, soia a lucrat ca vnztoare iar soul a lucrat ca administrator, fr ca ei s primeasc salariu. Salariul mediu n ramur este de 100 $ lunar pentru vnztoare i 300 $ lunar pentru administrator. La sfritul anului 2001, cei doi decid s divoreze, fiind necesar estimarea valorii prii ce se cuvine soiei (nainte de partaj). Se cunosc urmtoarele date (valori n $): Situaia rezultatelor Indicatori Venituri 1997 30.000 1998 1999 2000 2001

60.000 100.000 150.000 200.000 44.000 16.000 2.000 6.000 70.000 110.000 150.000 30.000 2.000 15.000 40.000 2.000 20.000 50.000 2.000 20.000

Cheltuieli (inclusiv impozit pe profit) 25.000 Profit net Amortizare Dividende Situaia activelor i datoriilor Indicatori Imobilizri Stocuri Disponibiliti ACTIVE TOTALE Capital social Contul ntreprinztorului Rezerve TOTAL CAPITAL PROPRIU Datorii curente PASIVE TOTALE 1997 5.000 400 5.000

1998

1999

2000

2001

15.000 25.000 23.000 21.000 19.000 13.000 30.000 45.000 65.000 70.000 2.000 7.000 11.000 16.000 68.000 30.000 62.000 79.000 102.000 157.000 20.000 20.000 20.000 20.000 20.000 0 2.000 8.000 20.000 20.000 20.000 20.000 2.000 12.000 27.000 47.000

22.000 42.000 52.000 67.000 87.000 20.000 27.000 35.000 70.000 30.000 62.000 79.000 102.000 157.000 33

Tranzacii cu proprieti comparabile la 31.12.1997 Indicatori Pre Venituri Profit net Activ net contabil A 55.000 44.000 12.000 63.000 B 60.000 50.000 10.000 20.000 C D 60.000 25.000 55.000 33.000 30.000 5.800 180.000 100.000 E 72.500 60.000 15.000 50.000 F 32.000 43.000 7.450 35.000

Tranzacii cu proprieti comparabile la 31.12.2001 Indicatori Pre Venituri Profit net Activ net contabil Rezolvare 1. Calcularea multiplilor la 31.12.1997 Multipli P / VEN P / PN P / AN A 1,25 4,58 0,87 B 1,20 6,00 3,00 C 1,09 2,00 0,75 D 0,76 4,31 0,25 E 1,21 4,83 1,45 F 0,74 4,30 0,91 A 72.000 75.000 17.000 88.000 B C D E F

50.000 170.000 140.000 120.000 60.000 45.000 300.000 160.000 130.000 60.000 10.000 30.000 39.000 32.500 20.000 35.000 20.000 180.000 100.000 50.000

2. Analiz multipli a. P/ VEN = ntr-o gam rezonabil pe 2 grupe de venituri: grupa mic D, F grupa mare A, B, C, E b. P/ PN = ntr-o gam rezonabil i relativ egal pentru A, D, F c. P/ AN = nerelevant Comparabila apropiat D (venit i profit) 3. Valoare la 31.12.1997 V0 = 0,76 30.000 = 22.800 $ V0 = 4,31 5.000 = 21.550 $ Se alege: V0 = 22.000 $ 4. Calcularea multiplilor la 31.12.2001 Multipli P / VEN P / PN P / AN A 0,96 4,24 0,82 B 1,11 5,00 2,50 C 0,57 5,67 0,94 34 D 0,88 3,59 1,40 E 0,92 3,69 2,40 F 1,00 3,00 1,71

5. Analiza multiplilor a. P/ VEN = ntr-o gam rezonabil, cu excepia C b. P/ PN = ntr-o gam rezonabil, cu excepia D, E i F c. P/ AN = nerelevant Comparabila apropiat A (venit, profit) 6. Valoare la 31.12.2001 VF = 0,96 200.000 = 192.000 $ VF = 5,67 50.000 = 283.500 $ Prudent, se alege: VF = 200.000 $ 7. Valoare net la 31.12.2001 Se scade contul ntreprinztorului: 200.000 20.000 = 180.000 $ 8. Costul capitalului: a. la 31.12.1997 pentru subiect: 5.000/ 22.000 = 22,77% b. la 31.12.2001 pentru subiect: 50.000/ 200.000 = 25% c. la 31.12.1997 pentru comparabila D: 5.800/ 25.000 = 23,2% d. la 31.12.2001 pentru comparabila A: 17.000/ 75.000 = 22,7% Se alege rezonabil: 23% 9. Indexarea valorii iniiale (V0) cu costul capitalului V0 = 22.000 (1 + 0,23)4 = 22.000 2,29 = 50.380 $ Rotunjit: 50.000 $ 10. Valoare comun/ despgubire Vcomun = 180.000 50.000 = 130.000 $ a. Dividendele fiind mai mari dect salariile nu trebuie compensate Vpartaj = 130.000/2 = 65.000 $ + 1/2 de la nunt: 10.000 $ 75.000 $ b. Disponibiliti n cas la 31.12.2001: 68.000 $; c. Soul va plti diferena pn la 75.000 $ din surse personale.

35

PROBLEMA 2 I. Informaii generale Dr. Y este proprietarul cabinetului YYY de medicin intern. Dup o carier strlucit de 30 de ani, n care i-a dezvoltat propria afacere n domeniul medical, el este interesat s-i vnd cabinetul. Dr. X este interesat de achiziionarea acestui cabinet, el avnd urmtoarele trei opiuni: 1. ar putea s rmn angajatul unei clinici locale, cu un salariu de 1.000 mi i lei/an (N+1), cu o cretere cu 20% dup un an i un nivel maxim de 1.400 mii lei/an, pn n anul N+5, cnd se pensioneaz; 2. exist i posibilitatea ca dr. X s-i dezvolte propria activitate n domeniu (start-up). n urma analizelor evaluatorului, aceast opiune ar aduce venituri iniiale sensibil mai mici dect achiziionarea cabinetului medical YYY, respectiv un volum al veniturilor de 1.300 mii lei n primul an (N+1) i o cretere cu maximum 20% pe an, pn n anul N+5, cnd se retrage. Presupunem valoarea rezidual a afacerii sale ca fiind zero la sfritul anului N+5. Investiia iniial, necesar n imobilizri corporale, este de 1.000 mii lei; 3. ar putea achiziiona cabinetul YYY estimnd c fa de nivelul actual (anul N) al veniturilor de 3.000 mii lei, activitatea va putea crete cu 10% pe an, pn la un nivel maxim de 4.000 mii lei. Presupunem valoarea rezidual a afacerii sale ca fiind zero, la sfritul anului N+5. II. Informaii specifice: 1. Activele afacerii cabinetului YYY sunt prezentate n tabelul urmtor: ACTIVUL NET (mii lei) Active imobilizate (1+2) 1. Imobilizri necorporale 2. Imobilizri corporale a) mobilier b) echipament medical Active circulante (1+2+3) 1. stocuri 2. creane 3. disponibiliti ACTIVE TOTALE DATORII TOTALE (1+2+3) 1. Furnizori 2. Salarii 3. Impozite ACTIV NET Val. contaVal. evaluat bil 1.000 ? ? 1.000 1.000 500 500 500 500 700 700 400 400 200 200 100 100 1.700 ? 400 100 100 200 1300 400 100 100 200 ?

Not: evaluatorul a identificat existena unor imobilizri necorporale separate: clientela (fiele medicale) i fora de munc instruit. 36

2. Cabinetul YYY are un numr de 5.000 de fie pentru pacienii activi i un venit mediu/pacient de 600 lei; 3. Profitul net atribuibil altor active dect fiele medicale este de 600 mii lei/an, respectiv de 120 lei/ pacient; 4. Durata medie a relaiei cu un pacient este de 4 ani, iar durata rmas de 2 ani; 5. Salariile anuale ale oamenilor cheie sunt: recepionist 120 mii lei, asistent medical 200 mii lei, medic primar 300 mii lei, iar costurile de recrutare, angajare i instruire sunt: 10% din salariul anual pentru recepionist i asistent medical i de 15% pentru medicul primar; 6. Intervalul de timp necesar demarrii activitii operaionale pentru o asemenea firm este de 3 luni; 7. Profitul normal atribuibil activelor investite n asemenea afaceri sunt: 24% pentru imobilizrile corporale i 20% pentru fondul de rulment net (FRN); 8. Amortizarea anual a activelor nregistrate n contabilitate este de 200 mii lei iar investiiile prognozate sunt de 500 mii lei n primul an de prognoz (N+1), respectiv de 100 mii lei n perioada urmtoare. Variaia fondului de rulment nu influeneaz cash-flow-ul net disponibil n perioada de prognoz. III. Date pentru practica medical (comune pentru alternativele 2 i 3 pe care le are doctorul X). 1. Marja profitului brut este 50%; 2. Cota de impozit pe profit este 25%; 3. Valoarea rezidual a afacerii (cabinetului) dup 5 ani (N+5) este zero; 4. Rata de actualizare corespunztoare att pentru cash-flow-ul generat de afacere ct i de activele necorporale separate este 22%; 5. Deinem informaii privind preurile de tranzacionare a unor cabinete medicale i am reinut indicatorul Pre de vnzare/ Cifra de afaceri ca fiind cel mai relevant n aceast spe. Specificaie Specialitatea medical Medicin general Medicin intern Chirurgie Pediatrie Obstetric / Ginecologie Psihiatrie Pre/ Cifra de afaceri Redus Ridicat Mediu 55% 95% 75% 70% 100% 85% 80% 100% 90% 55% 75% 65% 80% 100% 90% 65% 85% 75%

Rspundei doctorului X dac merit s plteasc 2.500 mii lei pentru cabinetul YYY. Rezolvare A. Abordarea prin venit. Metoda DCF n aceast abordare vom evidenia cash-flow-ul marginal, respectiv diferena ntre fluxurile generate de activitatea operaional a cabinetului YYY comparativ cu dezvoltarea unei activiti noi. Cash-flow-ul prognozat al cabinetului YYY (valori n mii lei):

37

Nr crt

Specificaie

N+1

N+2

N+3

N+4

N+5

1 Venituri din practica medical 2 Venituri activitate nou (start-up) 3 Creterea marginal a veniturilor (1-2) 4 Creterea marginal a costurilor 5 Profit brut marginal (3-4) 6 Impozit (25%) 7 Profit net marginal (5-6) 8 Amortizare 9 Investiii realizate 10 Cheltuieli de capital iniiale (start-up) 11 Variaia de cash-flow (7 +8-9 +10) 12 Factor de actualizare @ 22% 13 Valoarea actualizat a cash-flow 14 TOTAL, mii lei B. darea pe baz de active. Metoda ANC Evaluarea activelor necorporale: a) Evaluarea fielor medicale

3.300 3.630 1.300 1.560 2.000 2.070 1.000 1.035 1.000 1.035 250 259 750 776 200 200 500 100 1.000 1.450 876 0,820 0,672 1.189 589 2.830

3.990 4.000 4.000 1.872 2.246 2.696 2.118 1.754 1.304 1.059 877 652 1.059 877 652 265 219 163 794 658 489 200 200 200 100 100 100 894 758 589 0,551 0,451 0,370 492 342 218

Abor-

Specificaie 1. Numr de pacieni activi 2. Venit mediu anual pe pacient (lei) 3. Marja de profit brut 4. Profit brut pe pacient (lei) 5. Cota de impozit 6. Profit net pe pacient (lei) 7. Profit atribuibil altor active pe pacient 8. Profit net atribuibil pacienilor lei/ pacient (rnd 6 rnd 7) 9. Profitul net total atribuibil pacienilor mii lei (rnd 1 rnd 8) 10. Durata medie a relaiei cu un pacient 11. Durata medie rmas a relaiei cu un pacient 12. Factor de capitalizare @ 22% i n = 2 ani 13. Valoarea actualizat a fielor medicale (rnd 12 rnd 9), mii lei

Valori 5.000 600 50% 300 25% 225 120 105 525 4 ani 2 ani 1,492 783

38

b) Evaluarea forei de munc instruite. Cabinetul YYY se bazeaz pe activitatea a trei angajai loiali, toi avnd o experien n firm de civa ani. Evaluarea se bazeaz pe aprecierile tipice ref eritoare la costurile de angajare i instruire a personalului calificat. Angajat 1. Recepionist 2. Asistent medical 3. Medic primar 4. Valoare (1 + 2+ 3) Salariu anual (mii lei) Cost instruire 120 200 300 10% 10% 15% mii lei 12 20 45 77

c) Evaluarea exploatrii continue (going concern) Valoarea de exploatare continu n domeniul practicii medicale reprezint diferena ntre valoarea unei asemenea activiti la nivelul unui plan de afaceri (valoarea pe hrtie) i valoarea similar n condiii de operare (activitatea deine deja toate activele i genereaz n mod curent profit, cash flow etc.). n mod evident pentru activitatea medical reprezint un activ necorporal important. Ca i n cazul altor active necorporale exist mai multe metode aplicabile. Cea mai utilizat este diferena de cash-flow net asociat unei activiti operaionale comparativ cu cash-flow-ul net asociat unui start-up ipotetic. Pentru aceasta evaluatorul trebuie s estimeze perioada de nceput asociat recrerii unei activiti medicale competitive. Avem n vedere aici timpul i costurile pentru a produce materiale promoionale, dezvoltarea relaiilor cu pacienii i recrearea potenialului uman al activitii (dac nu a fost evaluat separat ca activ necorporal distinct). Pentru o activitate incipient n domeniu, cash-flow-ul este posibil s fie negativ (include cheltuielile iniiale cu achiziionarea de echipament, faciliti constructive angajailor, salariile etc.) n vreme ce o activitate operaional genereaz un cash-flow net pozitiv. Diferena ntre aceste dou fluxuri de lichiditi (start-up versus activitate operaional) reprezint valoarea de exploatare continu asociat unei clinici medicale. n cazul nostru estimm c durata crerii unui asemenea cabinet este de circa 3 luni (nchirierea spaiului, angajarea salariailor, achiziionarea echipamentelor etc.), perioada n care cabinetul YYY genereaz un cash-flow pozitiv de circa 200 mii lei, comparativ cu zero n cazul cash-flowului unei activiti noi. n acest caz, valoarea exploatrii continue este de 200 mi i lei. Calculele detaliate sunt redate n tabelul urmtor. Estimarea cash-flow-ului net pentru o perioad de 3 luni (valori n mii lei: 1. Venit 2. Profit 50% 3. Profit net 4. Amortizare 5. Investiii 6. Cash-flow net 7. Cash-flow net, 3 luni 3.000 1.500 1.125 200 500 825 206 (rotunjit 200)

d) Evaluarea goodwill ului. Aceasta se bazeaz pe profitul suplimentar obinut i este estimat pe baza informaiilor i ipotezelor din tabelul de mai jos. Cash-flow-ul asociat goodwill-ului: - mii lei Specificaie N+1 N+2 N+3 N+4 N+5 1 Profit brut din practica medical 1.650 1.815 1.995 2.000 2.000 2 Venit din salariu 1.000 1.200 1.400 1.400 1.400 39

3 4 5 6 7 8 9 10
*

Profit brut marginal Impozit (25%) Profit net marginal Profit atribuibil altor active (24% 1.000 + 20% 300)* Profitul atribuibil practicii medicale (rnd 5 rnd 6) Factor de actualizare @ 22% Valoarea actualizat TOTAL (mii lei)

650 163 488 300 188 0,820 154 466

615 154 461 300

595 149 446 300

600 150 450 300

600 150 450 300

161 146 150 150 0,672 0,551 0,451 0,370 108 81 68 55

FRN = 300 mii lei

Considernd c nu este necesar realizarea unor corecii asupra altor elemente de activ sau de dat orii, va rezulta urmtorul activ net al SC YYY (valori n mii lei): Indicatori Val. contabil Val. evaluat Active imobilizate 1.000 2.526 1. Imobilizri necorporale 1.526 a) fie medicale 783 b) fora de munc 77 c) exploatarea continu 200 d) goodwill 466 2. Imobilizri corporale 1.000 1.000 a) mobilier 500 500 b) echipament medical 500 500 Active circulante 700 700 1. stocuri 400 400 2. creane 200 200 3. disponibil 100 100 TOTAL ACTIVE 1.700 3.226 DATORII 400 400 1. Furnizori 100 100 2. Salarii 100 100 3. Impozite 200 200 ACTIV NET 1.300 2.826 C. Abordarea prin comparaie Ca urmare a analizei informaiilor privind preurile de tranzacionare a unor cabinete medicale, am reinut multiplul Pre de vnzare/Cifra de afaceri ca fiind cel mai relevant n aceast spe. innd seama de situaia cabinetului evaluat vom opta pentru un nivel apropiat de valoarea maxim a ratei Pre/Cifra de afaceri, respectiv o valoare de 95%, rezultnd o valoare estimat a cabinetului medical YYY de 2.850 mii lei. 40

Venituri anuale YYY (mii lei) Nivelurile multiplului Pre pia/Venit anual Nivelul estimat pentru cabinetul YYY Valoarea de pia YYY, mii lei

3.000 70% - 100% 95% 2.850

Sinteza rezultatelor Prin aplicarea celor trei abordri au rezultat urmtoarele valori estimate pentru valoarea de pia a cabinetului YYY: Valoare estimat, mii lei 1. Metoda DCF 2. Metoda ANC 3. Metoda comparaiei Valoarea de pia a cabinetului YYY 2.830 2.826 2.850 2.830

n opinia evaluatorului, valoarea de pia a cabinetului medical YYY este de 2.830 mii lei. Ca urmare, la ntrebarea doctorului X, dac merit s plteasc 2.500 mii lei pentru cabinetul YYY, rspunsul este afirmativ. PROBLEMA 3 S.C. ALFA S.A. este un productor de mase plastice. Se cere estimarea valorii de pia a capitalurilor proprii ale companiei la 31.12.2003, pe baza urmtoarelor date: 1. Veniturile totale ale S.C. ALFA, nregistrate n anul 2000, au fost de 46.203 mil. lei (exclusiv din vnzri de mase plastice), iar n anul 2003 de circa 72.805 mil. lei, din care 1.500 mil. lei de la Depozitul B22 (nchiriat unui ter), iar 2.000 mil. lei venituri din leasing financiar pentru un echipament complex (instalaie Delta). Creterea semnificativ a cifrei de afaceri a avut la baz o investiie nou, finanat n parte prin creditarea firmei de ctre acionari (fr dobnd), la data raportului societatea comercial avnd un volum de datorii ctre acionari de 4,65 mld. lei. 2. Din estimrile managementului rezult c volumul de activitate a atins un nivel stabil, nefiind ateptate variaii importante ale rezultatelor. 3. Situaia rezultatelor economico financiare la 31.12.2003 este urmtoarea: Specificaie Venituri totale Cheltuieli totale Profit brut Impozit 25% Profit net mld. lei 72,805 67,500 5,305 1,326 3,979

4. Situaia evaluat a activelor i datoriilor la 31.12.2003 este urmtoarea: 41

Specificaie Imobilizri Active circulante Datorii totale

mld. lei 24,000 28,000 27,000

5. n cadrul activelor imobilizate este inclus valoarea de pia a depozitului B22 (nchiriat unui ter) i care a fost evaluat prin metoda capitalizrii chiriei brute, avndu-se n vedere i cheltuielile suportate de proprietar de 500 mil. lei (care au fost nregistrate de S.C. A LFA S.A. n exerciiul financiar 2003, acestea influennd profitul brut) i o rat de capitalizare de 10% pe piaa imobiliar. 6. Societatea comercial are n derulare un contract de leasing financiar pentru instalaia Delta, n calitate de locator, urmnd s ncaseze urmtoarele sume pe durata rmas a contractului (co ntractul stipuleaz plai n lei la cursul euro-leu de la data plii). Specificaie/Anul 2004 2005 2006 Venituri leasing (mil. lei) 2.000 2.000 2.000 Val. rezidual (mil. lei) 3.000 n situaia patrimoniului S.C. ALFA S.A., leasingul financiar nu are nici o influen, acesta afectnd doar contul de rezultate. Actualizarea veniturilor din leasing se face cu o rat de actualizare de 10%. 7. La sfritul anului 2000 s-a vndut pachetul de aciuni de 51% al S.C. ALFA S.A. la preul de 22 mii lei/aciune. n contractul prezentat evaluatorului se precizeaz c preul se achit astfel: la semnarea contractului se achit 50% din preul tranzaciei, adic 4.950 mii lei (preul total al tranzaciei fiind 9.900 mii lei); diferena s-a achitat n trei rate egale, fr dobnd, la sfritul anilor 2001, 2002 i 2003. Not: rata medie anual a inflaiei n ultimii 3 ani a fost de 10%/an. 8. Evaluatorul a solicitat unei societi specializate estimarea costului capitalului, n sintez rezu ltatul fiind urmtorul: ultima emisiune de obligaiuni n euro a Guvernului Romniei a avut o scaden de opt ani i o rat a cuponului de 7%; factorul beta pentru firmele cotate din ramur 1,25; prima de risc de pia s-a estimat la patru puncte procentuale peste rata rentabilitii fr risc. 9. Evaluatorul a ajuns la concluzia c, n situaia n care ar aplica abordarea prin comparaie, cel mai relevant multiplicator este multiplul Pre/Cifr de afaceri, iar singura diferen semnificativ ntre data tranzaciei anterioare i data raportului este legat de ndatorarea mai ridicat ca urmare a sumelor mprumutate de la acionari. Rezolvare 1. Metoda capitalizrii venitului Venit din exploatare = 72.805 - 1.500 - 2.000 = 69.305 mil. lei Cheltuieli de exploatare = 67.500 - 500 = 67.000 mil. lei Profit brut din exploatare = 69.305 - 67.000 = 2.305 mil. lei 42

Profit net din exploatare = 2.305 (1 - 0,25) = 1.729 mil. lei Rata de capitalizare (egal cu rata de actualizare) = 7% + (1,25 4%) = 12% Valoarea prin capitalizare = 1.729/0,12 = 14.406 mil. lei Valoarea depozitului = (1.500 500)/0,10 = 10.000 mil. lei - mil. lei 2005 2006 2.000 5.000* 1.500 1.240 3.750 2.817 5.421

2004 Venit leasing Venit net leasing Actualizat@10% Valoare leasing


*

2.000 1.500 1.364

din care, 3.000 mil. lei reprezint valoarea rezidual

Valoare total prin venit = 14.406 + 10.000 + 5.421 = 29.827 mil. lei 2. Metoda ANC AN Contabil = 24.000 + 28.000 27.000 = 25.000 mil. lei AN Corectat = 25.000 + 5.421 3. Metoda comparaiei Rata de actualizare = 1 (1,1 1,07) = 0,177, deci 17,7% Pre actualizat 2000 pentru 51%: 4.950 + 1.650/1,177 + 1.650/1,1772 + 1.650/1,1773 = 8.537 mil. lei Pre 2000/ 100% Multiplicator Vsoc Val. cap. propriu = 8.573/0,51 = 16.740 mil. lei = 16.740/46.203 = 0,362 = 0,362 72.805 = 26.355 mil. lei = 26.355 + 4.650 = 31.005 mil. lei = 30.421 mil. lei

Valoarea final propus pentru capitalurile proprii = 30.000 mil. lei PROBLEMA 4 Estimai valoarea unei ntreprinderi (lan de restaurante cu nivel mediu de clientel), tiind urmtoarele: La data raportului (decembrie 2004), numrul de locuri al tuturor restaurantelor deinute este de 584, iar evoluia numrului de locuri i a vnzrilor este urmtoarea:
Indicator Cifra de afaceri, Numr mediu de locuri 2000 206.259 56 2001 2002 2003 iunie 2004

507.843 1.419.700 2.660.552 1.500.000 132 358 527 584

43

Din estimrile managementului, pentru anul 2004, se ateapt o cifr de afaceri medie lunar de 450 /loc disponibil. Din strategia prezentat de management rezult c n decembrie 2005 i decembrie 2006 u rmeaz a fi deschise dou noi restaurante, cu o capacitate de 100 locuri fiecare. Din analiza diagnostic a rezultat c ntr-un termen mai scurt de o lun un restaurant nou atinge parametrii medii ai firmei n ceea ce privete vnzrile i profitul operaional. Investiia necesar (amenajare spaiu, dotri) pentru fiecare nou restaurant, cu capacitate de 100 de locuri, este de 200 mii , respectiv n medie de circa 2.000 / loc. Rata de cretere a vnzrilor (cretere cu baz n lan), estimat pe fiecare loc disponibil, se ateapt s fie n medie de 7% n 2005, 5% n 2006, 3% n 2007 i 0% n 2008. Structura tipic de cost (estimat pentru anul 2004) determin n sintez urmtoarele marje operaionale nete, pe fiecare restaurant:
Indicator Cifra de afaceri lunar, Marja rezultatului operaional net Rest. A 40.000 14% Rest. B 82.000 18% Rest. C 150.000 20% Rest. D 49.000 15% Total 321.000 18%

n urmtorii ani (2005 2008), se ateapt reducerea marjei nete operaionale cu circa 2 puncte procentuale n 2005, fa de 2004 i cu circa un punct procentual, n fiecare an din perioada 20062008. Investiiile necesare pentru meninerea standardului de dotare sunt la nivelul amortizrii incluse n structura tipic de cost. Capitalul de lucru este preliminat la minus 12% din cifra de afaceri a anului 2004, iar estimrile pentru perioada 2005-2008 sunt de minus 9% n 2005, minus 6% n 2006, minus 4,5% n 2007 i minus 4,3% n 2008. Rata de actualizare a reinut c, la asemenea firme, ponderea activelor corporale (amenajare, dotri) n activele totale este de circa 34% iar ponderea activelor necorporale (marca, managementul etc.) este de 66%, iar costul adecvat al capitalului este de 20% pentru activele corporale i de 28% pentru activele necorporale. Sistemul actual de management include o plat de 10% pentru directorul fiecrui restaurant i de 5% din vnzri pentru directorul general. Acionarii achit aceste sume din rezultatul net operaional (aceste costuri nu au fost incluse n cadrul determinrii structurii tipice de cost). Valoarea terminal are n vedere o cretere constant cu 2% anual a profitului net operaional , ncepnd cu anul 2009. Din datele de pia a rezultat c sistemul de active necorporale (marca, managementul, reete le etc.) n industria restaurantelor se poate contracta n sistem franiz, la un nivel de redeven net de circa 10% din cifra de afaceri anual. Din analiza unor tranzacii comparabile a rezultat c multiplul Pre/Cifr de afaceri se ncadre az ntre 0,8 1,0, n funcie de calitatea clientelei. Se cer: 1. Estimarea valorii de pia a capitalurilor proprii investite n aceast afacere utiliznd toate cele trei abordri. 44

2. Estimarea valorii de pia adugat (creat) n cadrul acestei firme, innd seam de urmtoarele investiii realizate de la nfiinarea firmei, pn la data raportului:
Indicator Total investiii realizate, 1999 48.000 2000 0 2001 2002 2003 2004 40.000

120.000 670.000 210.000

Note:

Valoarea de pia adugat (creat) = Valoarea de pia a capitalurilor proprii ale firmei minus valoarea actualizat a investiiilor anterioare. Din analiza sectorului a rezultat c rata minim de rentabilitate ateptat de investitori este de 20%, aceasta fiind i rata minim ateptat de acionarii firmei evaluate.

Rezolvare 1. Estimarea valorii de pia a capitalurilor proprii investite n afacere, prin utilizarea celor trei abordri. Abordarea prin venit a) estimarea cifrei de afaceri i a profitului net operaional (valori n ):
INDICATOR
Capacitate (nr. locuri) Cifra de afaceri/ loc/lun Cifra de afaceri an Marja profitului net operaional Profit net operaional

2004
584 450 3.153.600 18,0% 567.648

2005
584 482 3.374.352 16,0% 539.896

2006
684 506 4.149.760 15,0% 622.464

2007
784 521 4.899.143 14,0% 685.880

2008
784 521 4.899.143 13,0% 636.889

b) estimarea capitalului de lucru (valori n ):


INDICATOR
Capital de lucru/CA Capital de lucru Variaia capitalului de lucru

2004
-12,0% -378.432 x

2005
-9,0% -303.692 74.740

2006
-6,0% -248.986 54.706

2007
-4,5% -220.461 28.524

2008
-4,3% -210.663 9.798

Not: se presupune o variaie zero a capitalului de lucru, n anul 2004. c) estimarea valorii capitalurilor proprii prin metoda DCF (valori n ):
INDICATOR 2004 2005 2006 2007 2008 Val. terminal

45

Profit net operaional Variaia capitalului de lucru Cash-flow din investiii Cash-flow la dispoziia capitalului investit Factor de actualizare@25,3% * CF actualizat Valoare ()

567.648

539.896 74.740

622.464 54.706 -200.000 477.170 0,509 242.677

685.880 28.524 0 714.404 0,406 290.013

636.889 9.798 0 646.687 0,324 209.549 900.124 2.777.865

0 567.648 0,798 453.103 2.359.648

-200.000 414.637 0,637 264.183

Not: valoare credite egal cu zero, deci val. cap. investit = val. cap. proprii * cmpc = (0,34 0,2) + (0,66 0,28) = 0,253 sau 25,3% Abordarea prin comparaie Avnd n vedere cifra de afaceri estimat pentru anul 2004 i multiplii din domeniul restaurantelor, rezult: Valoarea capitalurilor proprii prin multiplul Pre/Cifr de afaceri: Valoare n intervalul 3.153.600 i 2.522.880 . Abordarea prin active Estimarea valorii activelor necorporale (valori n ):
INDICATOR
Redeven net (10%) Redeven net actualizat @ 28% Valoarea activelor necorporale ()

2004
315.360 246.375 1.450.576

2005
337.435 205.954

2006
414.976 197.876

2007
489.914 182.507

2008

Total

489.914 1.633.048 142.584 475.279

Presupunnd c valoarea investiiilor realizate n perioada 2004 - 2008 (1.088.000 ) i considerarea unei durate de via util rmas de 20 de ani a acestor dotri reprezint o indicaie rezonabil a costului actual al acelor dotri (lund n considerare evoluia preurilor i deprecierea activelor) r ezult urmtoarele:
Indicator Investiii Amortizare estimat Indicaie CIN 1999 48.000 -12.000 2000 0 0 2001 120.000 -18.000 2002 670.000 -67.000 2003 210.000 -10.500 2004 40.000 0 Total 1.088.000 -107.500 980.500

Activul net corectat = (active corporale + active necorporale) Activul net corectat = 1.450.576 + 950.800 = 2.431.076 46

Concluzie n urma aplicrii celor trei abordri rezult o estimare a valorii capitalurilor proprii cuprins ntre: V = 2,4 i 3,1 mil. Opinia final a evaluatorului: 2,4 milioane (susinut de metoda DCF). 2. Estimarea valorii de pia adugat (creat) n cadrul acestei firme, innd seam de investiiile realizate de la nfiinarea firmei pn la data raportului (valori n ):
1999 Investiii Valoarea actualizat a investiiilor Valoarea actualizat total a investiiilor Valoarea prin metoda DCF Valoarea de pia adugat 48.000 119.439 1.583.599 2.359.648 776.049 2000 0 0 2001 120.000 207.360 2002 670.000 964.800 2003 210.000 252.000 2004 40.000 40.000

PROBLEMA 5 S se estimeze, n vederea vnzrii, valoarea pachetului de 40% din aciunile societii comerciale ALFA SA, avnd n vedere urmtoarele: Numrul total de aciuni al S.C. ALFA S.A. este 3.000.000, cu valoarea nominal de 1 RON; Situaia patrimoniului S.C. ALFA S.A. este urmtoarea (valori n RON): Terenuri Alte mijloace fixe Imobilizri financiare Active circulante TOTAL 300.000 Capital propriu 650.000 1.000.000 Credit 850.000 2.800.000 2.800.000 200.000 2.600.000

Imobilizrile financiare ale S.C. ALFA S.A. reprezint cca. 30% din aciunile S.C. BETA, care au fost dobndite prin aport n natur, realizat cu 10 ani n urm, cnd principala construcie din patrimoniul S. C. ALFA S.A. a fost dus ca aport la constituirea S.C. BETA S.A. Valoarea de aport, la momentul respectiv, a fost de cca. 8 milioane $. Suprafaa de teren din patrimoniul S.C. ALFA S.A. este de 5.000 mp. Terenul este situat n zona ultracentral a oraului, i este un teren situat sub construcia dus ca aport cu 10 ani n urm. In zon nu mai exist terenuri libere. n ultima lun au fost identificate dou tranzacii. n prima tranzacie, s-a vndut un teren de cca. 2.500 mp, obinut de ctre o persoan fizic n urma aciunii de revendicare, teren pe care se afla terasa unui restaurant, cu preul de cca. 650 /mp. n a doua tranzacie, s-a vndut o suprafa de 4.000 mp, pe care se situa o construcie demolabil, cu preul de 1.500 /mp (costurile de demolare erau suportate de ctre fostul proprietar). 47

Terenul aparinnd S.C. ALFA S.A. este utilizat de ctre S.C. BETA S.A. pe baza unui contract de nchiriere, care prevedea ca S.C. BETA S.A. i va plti S.C. ALFA S.A. suma de 2.000.000 $, repartizat anual liniar, pentru 35 ani de la data aportului n natur, cu cldirea menionat mai sus. Celelalte mijloace fixe au fost reevaluate recent i valoarea lor contabil reprezint valoarea de pia. Activitatea firmei ALFA S.A. a consemnat pierderi n ultimii 3 ani i nu se prevede redresarea financiar; Cursul de schimb RON/ $, de la data evalurii este de 2,8; Cursul de schimb RON/ de la data evalurii este de 3,5; Situaia patrimoniului S.C. BETA S.A. este urmtoarea: Terenuri Alte mijloace fixe Imobilizri financiare Active circulante TOTAL 2.590.000 Capital propriu 65.000.000 Credit 5.410.000 93.000.000 - RON 75.500.000 17.500.000 93.000.000

Terenurile i mijloacele fixe sunt nregistrate n bilan la valoarea de pia, fiind reevaluate recent; Datoriile pe termen lung ale S.C. BETA S.A. vor fi rambursate n urmtorii 4 ani, n urmtoarele cuantumuri: Anul Rambursare datorii (RON) 2007
3.766.500

2008
3.954.825

2009
4.152.566

2010
4.360.195

Veniturile i cheltuielile previzionate ale S.C. BETA S.A. sunt: - mii lei Indicatori
Total venituri Total cheltuieli

2007
54.250.000 49.600.000

2008
56.962.500 52.080.000

2009
59.810.625 54.684.000

2010
62.801.156 57.418.200

2011
65.941.214 60.289.110

Impozitul pe profit este 16%; Costul capitalului propriu este 10%; Rata de cretere anual perpetu g este 5%; Pn la data evalurii nu au fost repartizate dividende, din cauza nivelului ridicat al datoriilor S.C. BETA S.A. n perioada viitoare, dup rambursarea datoriilor, profitul net va fi repartizat pentru dividende n proporie de 100%. 48

Rezolvare Previziuni BETA: Indicatori


Total venituri Total cheltuieli Profit brut Impozit profit Profit net Rambursare datorii Dividende Cota ALFA, 30% Valoare pachet minoritar* Factor actualizare Valoare actualizat pachet (RON)**
* **

2007
54.250.000 49.600.000 4.650.000 883.500 3.766.500 3.766.500

2008
56.962.500 52.080.000 4.882.500 974.675 3.954.825 3.954.825

2009
59.810.625 54.684.000 5.126.625 974.059 4.152.566 4.152.566

2010
62.801.156 57.418.200 5.382.956 1.022.762 4.360.195 4.360.195

2011
65.941.214 60.289.110 5.652.104 1.073.900 4.578.204 0 4.578.204 1.373.461

27.469.220 0,909 17.058.385 0,826 0,751 0,683 0,621

1.373.461/ (0,10 0,05) 27.469.220 0,621 10% 5% 5% 5.000 mp 57.143 $ 11,43 $/mp 12 137,14 $ 2,80 lei/$

Rat actualizare Rata de cretere anual Rata de capitalizare Suprafaa teren Redeven anual Redeven anual unitar Factor capitalizare Valoare unitar teren Curs de schimb ALFA SA Bilan corectat Indicator Terenuri Alte mijl. fixe Imobilizri

Val. contabile 300.000 650.000 1.000.000

Val. corectate 1.920.000 650.000 17.056.228

Indicator Capital propriu Credit

Val. contabile 2.600.000

Val. corectate 20.276.228

200.000

200.000

49

financiare Active circulante TOTAL Activ net, RON Valoare participaie, RON Numr de aciuni Valoare aciune, RON

850.000 2.800.000

850.000 20.476.228 TOTAL 2.800.000 20.476.228

20.276.228 8.110.491 1.200.000 6,80 PROBLEMA 6

Se cere de ctre client evaluarea pachetului majoritar de aciuni aparinnd societii Plasticul SA, n vederea realizrii unei tranzacii cu 100% din aciuni la data de 31.12.2009. n urma realizrii tranzaciei, principalul acionar, care este i managerul general, nu intenioneaz s mai continue activitatea n cadrul Plasticul SA, urmnd a se retrage din funcia de manager general la 31.12.2009. DATE FINANCIARE Bilanul i contul de profit i pierdere simplificate pe ultimii patru ani sunt urmtoarele: RON ACTIV 2006 TOTAL IMOBILIZARI NECORPORALE Terenuri i construcii Utilaje TOTAL IMOBILIZRI CORPORALE IMOBILIZRI FINANCIARE I. TOTAL ACTIVE IMOBILIZATE TOTAL STOCURI TOTAL CREANE LICHIDITI I ASIMILATE II. TOTAL ACTIVE CIRCULANTE TOTAL ACTIV 0 822.800 473.900 1.296.700 0 1.296.700 5.574.100 91.100 700 5.665.900 6.962.600 PASIV Capital social Rezerve i diferene din reevaluare Rezultat reportat 50 2006 873.100 988.700 0 2007 873.100 727.200 0 2008 873.100 2.017.400 0 2009 873.100 2.086.800 0 2007 0 280.200 409.900 690.100 0 690.100 4.171.500 47.900 299.100 4.518.500 5.208.600 2008 1.800 1.087.400 351.600 1.439.000 68.000 1.508.800 2.333.600 1.063.700 713.500 4.110.800 5.619.600 2009 1.800 1.062.100 1.513.300 2.575.400 83.900 2.661.100 1.299.700 1.363.000 743.600 3.406.300 6.067.400

Profit nerepartizat Fonduri I. TOTAL CAPITAL PROPRIU II. TOTAL DATORII PE TERMEN MEDIU SI LUNG III. CAPITAL PERMANENT IV. TOTAL DATORII PE TERMEN SCURT V.TOTAL DATORII TOTAL PASIV

0 0 1.861.800

0 0 1.600.300

0 0 2.890.500

0 0 2.959.900

1.832.500 3.694.300

2.440.600 4.040.900

1.345.300 4.235.800

1.692.900 4.652.800

3.268.300 5.100.800 6.962.600

1.167.700 3.608.300 5.208.600

1.383.800 2.729.100 5.619.600

1.414.600 3.107.500 6.067.400

Denumirea indicatorilor Cifra de afaceri Venituri din exploatare Costul mrfurilor Cheltuieli materiale Combustibili, energie i ap Cheltuieli cu terii Cheltuieli de personalul Amortizri Impozite i taxe Alte cheltuieli Cheltuieli de exploatare Rezultatul exploatrii Venituri financiare Cheltuieli financiare Rezultat financiar Venituri excepionale Cheltuieli excepionale Rezultat excepional Rezultat brut Rezultat net

2006 6.927.015 6.935.165 0 2.495.856 205.260 713.393 2.770.806 89.977 89.106 0 6.364.397 570.767 1.383 183.281 -181.898 0 0 0 388.870 326.650

2007 9.455.376 9.876.793 0 3.312.013 223.814 878.507 3.971.258 89.977 89.106 376.473 8.941.147 935.646 699 244.055 -243.356 0 0 0 692.290 553.832

2008 11.487.648 11.553.758 0 3.603.571 235.804 1.006.621 5.169.442 92.997 101.187 0 10.209.621 1.344.137 813 134.695 -133.882 0 0 0 1.210.255 968.204

RON 2009 9.418.400 9.504.400 0 3.487.000 249.800 1.132.500 3.579.000 93.000 101.200 0 8.642.500 861.900 1.800 169.300 -167.500 0 0 0 694.400 555.500

ELEMENTE JURIDICE Obiectul principal de activitate este realizarea de subansamble din plastic pentru industria auto. Capitalul social este deinut de ctre dl. Codrin Ion n proporie de 75% i compania Codrin SA (controlata de dl Codrin Ion ) n proporie de 25%. Contracte : societatea deine n proprietate trei hale de producie, fiecare a cte 900 mp Ad fiecare, din care una este nchiriat integral ncepnd cu 01.01.2010 ctre Codrin SA. Terenul aferent fiecreia din cele 3 hale este identic. Chiria perceput este de 7 euro / mp Ad / lun; 51

societatea este chiria n spaiul de birouri n care i desfoar activitatea administrativ. Spaiul are o arie util de 500 mp. Chiria pltit ctre proprietarul CONFORT SRL (cu care nu are nici un fel de legturi de grup) este de 5 euro / mp Au / lun. Contractul nu poate fi reziliat de niciuna din pri i nu are clauz de renegociere a chiriei. Contractul expir pes te 4 ani (31.12.2013). Spaiul este absolut necesar pentru desfurarea activitii; contractul de mprumut pe termen lung pentru investiii a fost semnat n anul 2006 cu rata dobnzii de 10%, existnd dou acte adiionale n 2007 i 2009 prin care s-a majorat suma acordat. Nu exist alte mprumuturi pe termen mediu i lung.

Drept de proprietate: terenul de 5.400 mp i cele 3 hale de cte 900 mp fiecare sunt deinute cu titlu de propriet ate integral. Halele si terenul nu au mai fost reevaluate de la finalul anului 2006; cldirile au o vrst de 10 ani i o durat total de via estimate la 100 de ani; utilajele sunt toate proprietatea companiei i au o valoare just, conform raportului de evaluare realizat la 31.12.2009, de 2.500.000 lei. Creane: din totalul creanelor, 300.000 lei reprezint creane aferente unor societi intrate n procedura de insolven la nceputul anului 2008, care nu au mai achitat nici un leu de la data d eclanrii procedurii. Participaii: imobilizrile financiare sunt participaii la alte societi, suma nscris n bilan reprezint valoarea just la 31.12.2009. ELEMENTE OPERAIONALE Producia realizat: activitatea operaional se realizeaz n dou din cele 3 hale deinute n proprietate; activ itatea administrativ se desfoar n biroul nchiriat de la teri; producia fizic realizat n ultimii 4 ani a fost urmtoarea: Descriere Producie fizic - buci 2006 692.700 2007 787.948 2008 765.843 2009 724.492

avnd n vedere producia realizat deja n primele luni ale anului 2010 i comenzile ferme pentru anul 2010, se estimeaz realizarea n 2010 a unei producii fizice de 725.000 buci; producia estimat de managementul companiei, bazat pe relaiile existente n pia de desfacere i experiena acumulat de management n anii precedeni este: Descriere Producie fizic - buci 2010 725.000 2011 870.000 2012 1.044.000 2013 1.252.800 2014 1.503.360

capacitatea de producie este de 1.000.000 repere anual. Pentru realizarea nivelului produciei estimate, la nivelul anului 2012, ar fi necesar o investiie de 1.000.000 lei; investiiile de meninere se situeaz la nivelul a jumtate din amortizarea anual n perioada de previziune explicita. 52

ELEMENTE COMERCIALE Piaa societii comerciale: o analiz a asociaiei productorilor de mase plastice pentru industria auto arat c piaa s-a stabilizat n anul 2010, se ateapt c anul 2011 s nsemne sfritul recesiunii n industria auto, dar dup acest punct de minimum istoric creterea ateptat este de 3% pe an n urmtorii 4 ani; poziia pe pia a societii este solid, concurena este una medie, nu se previzioneaz intrri de juctori importani n urmtoarea perioad; creterea sustenabil a economiei, ncepnd cu anul 2015, este de aproximativ 0,5% pe an, conform Institutului Naional de Prognoz; preurile pe piaa societii comerciale s-au stabilizat la nivelul anului 2009. Piaa imobiliar: preul terenului industrial n zon, estimat de un evaluator, este de 50 euro / mp; costul de nlocuire brut al halelor este de 500 euro / mp Ad; chiria de pia pentru hale industriale este de 4 euro / mp Ad / lun; chiria pentru spaii administrative este de 10 euro / mp Ad / lun; rata de capitalizare brut este de 11% pentru proprieti industriale i de 10% pentru proprieti comerciale sau administrative; pe termen scurt (sub 5 ani) se estimeaz o cvasimeninere a condiiilor de pia; gradul de ocupare mediu pentru proprieti industriale este de 80%; cursul de schimb la 31.12.2009 este de 4,2 lei / euro. ELEMENTE FINANCIARE Ponderea n cifra de afaceri a fondului de rulment este estimat a se menine neschimbat n perioada ce urmeaz; analiza ratelor de lichiditate arat c societatea nu deine lichiditi n exces peste necesitile curente de exploatare; rata de baz fr risc extras de pe piaa europeana este de 3%; prima de risc este de 4,5%; riscul de ar pentru Romnia este de 3,5%; beta levered este 1,4; raportul datorii / capital propriu, n domeniul de activitate, este 35%; rata dobnzii la credite pe termen mediu i lung la data evalurii 9,2 %; rata impozitului pe profit este de 16%. Nota : Formula levered / unlevered pentru beta este:

unde BU - beta unlevered, BL - beta levered, Tc rata impozitului pe profit i D/E raportul datorii pe termen lung/capital propriu.

53

COMPARABILE Companiile listate pe piaa de capital din domeniu sunt: Datorii pe termen lung /Capital propriu 30% 25% 28% 30% 27% 25% 30% 25% 30% 50% Valoare contabila Capitalizare RON bursiera RON 15.182.900 8.633.500 17.207.200 8.676.000 11.134.100 8.671.100 9.615.800 8.065.500 20.243.800 7.996.000 14.170.700 7.735.200 13.158.500 7.738.000 12.146.300 8.691.300 11.134.100 8.027.200 10.628.000 8.691.300

Companie AAA BBB CCC DDD EEE FFF GGG HHH III JJJ

EBITDA/CA 12% 12% 13% 13% 12% 12% 12% 14% 12% 13%

CA RON 11.302.100 11.113.800 12.244.000 9.889.400 9.324.300 7.534.800 10.360.300 9.889.363 9.606.809 11.302.100

n acest caz, nu se consider necesar aplicarea unei prime pentru pachet majoritar; societile comparabile nu dein active redundante i nici disponibiliti n exces; pentru uurina calculelor, se consider media aritmetic a multiplilor.

Precizare: calculele matematice pot fi realizate cu rotunjire la cifra miilor. REZOLVARE 1. Abordarea prin active 2009 2.661.100 1.062.100 1.513.300 83.900 0 1.800 1.299.700 1.363.000 743.600 0 6.067.400 2.959.900 3.107.500 0 6.067.400 54 Corecii 4.054.500 2.896.600 986.700 0 0 171.200 0 0 -300.000 0 0 3.754.500 3.754.500 0 0 3.754.500 RON Valori corectate 6.715.600 3.958.700 2.500.000 83.900 171.200 1.800 1.299.700 1.363.000 743.600 0 10.121.900 6.714.400 3.107.500 0 9.821.900

ACTIVE IMOBILIZATE Terenuri i construcii Utilaje. echipamente. mijloace de transport Birotic i mobilier Imobilizri financiare Activ necorporal - contract Imobilizri necorporale STOCURI CREANE DISPONIBIL CONTURI DE REGULARIZARE TOTAL ACTIV CAPITAL PROPRIU DATORII CONTURI DE REGULARIZARE TOTAL PASIV

Activ net corectat, lei

6.714.400

Note: valoare de pia a terenurilor i cldirilor Venit = 2.700 mp 4 EUR/mp/lun 12 luni 0,8 = 103.680 EUR Capitalizare venit: 103.680/11% = 942.545 EUR Valoare 942.545 4,2 lei/EUR = 3.958.700 (rotunjit la sute) valoare activ necorporal (contract de nchiriere) Avantaj contract = 900 mp 12 luni (10 5) EUR/mp/lun = 54.000 EUR/an Actualizare 4 ani @ 10% = 54.000 3,169865 4,2 lei/EUR = 171.200 lei valoare just utilaje = 2.500.000 lei corecie creane - 300.000 lei 2. Abordarea prin venit (metoda DCF) pre mediu unitar istoric al produselor, lei 2006 6.927.015 692.700 10 2007 9.455.376 787.948 12 2008 11.487.648 765.843 15 2009 9.418.400 724.492 13

Indicator Cifra de afaceri Producie fizic - buci Pre mediu unitar estimare CA 2010 725.000 13 9.425.000

BVC Producia fizic, buc. Pre unitar lei/buc. Cifra de afaceri, lei Cretere, % EBITDA:

2011 725.000 13 9.425.000 0%

2012 746.800 13 9.708.400 3%

2013 769.200 13 9.999.600 3%

2014 792.300 13 10.299.900 3%

2015 796.300 13 10.351.900 0,5%

EBITDA EBITDA/CA

2006 2007 2008 2009 2010 660.744 1.025.622 1.437.134 954.900 942.500 10% 11% 13% 10% 10% 2011 942.500 10% 2012 970.800 10% 2013 1.000.000 10% 2014 2015 1.030.000 1.035.200 10% 10%

EBITDA Rat EBITDA Profit net

BVC EBITDA EBITDA/CA

2010 2011 2012 2013 2014 2015 942.500 942.500 970.800 1.000.000 1.030.000 1.035.200 10% 10% 10% 10% 10% 10% 55

Amortizare Provizioane i ajustri EBIT Impozit pe profit Profit net din exploatare Rat profit net Fond de rulment Fond de rulment Cifra de afaceri Fond de rulment Pondere n CA Variaie fond rulment Fond de rulment Cifra de afaceri Fond de rulment Pondere n CA Variaia fondului de rulment ROE + CMPC

93.000 93.000 93.000 0 0 0 849.500 849.500 877.800 135.900 135.900 140.400 713.600 713.600 737.400 8% 8% 8%

93.000 0 907.000 145.100 761.900 8%

93.000 0 937.000 149.900 787.100 8%

93.000 0 942.200 150.800 791.400 8%

2006 2007 2008 2009 2010 6.927.015 9.455.376 11.487.648 9.418.441 9.425.000 2.396.840 3.051.756 2.013.450 1.248.096 1.249.800 34,60% 32,28% 17,53% 13,25% 13,26% 654.916 -1.038.306 -765.353 1.700 2011 2012 9.425.000 9.708.400 1.249.800 1.287.400 13,26% 13,26% 0 37.600 2013 2014 2015 9.999.600 10.299.900 10.351.900 1.326.000 1.365.800 1.372.700 13,26% 13,26% 13,26% 38.600 39.800 0

Rata fr risc n EUR 3,0% Prima de risc 4,5% Prima de risc de ar (CRP) 3,50% Beta (levered) 1,4 Datorii/capital propriu n sector 35% Unlevered Beta 1,08 Datorii/capital propriu societate 27% Relevered BETA 1,31 ROE = Rf + CRP + R (CRP + Ip) + ROE 3,0% + 3,5% + 1,31 4,50% + 0% = 12,4% ROE 12,4% E / (D+E) 78,59% Rd 9,20% D / (D + E) 21,41% Rata impozit 16% CMPC 11,46% Active redundante Imobilizri corporale, o hal = 3.958.700/3 = 1.319.600 lei Imobilizri financiare = 83.900 lei Total redundante = 1.403.500 lei Flux de numerar 56

Tablou fluxuri financiare Cash flow din exploatare + profit net la dispoziia capitalului investit - variaie fond de rulment Cash flow activit. de investiii + amortizare - investiii n mijloace fixe Cash flow din activitatea financiar Cash flow la dispoziia investitorilor

Anul 1

Anul 2

Anul 3

Anul 4

Anul 5

Perpetuu 784.500 791.400 6.900

711.900 713.600 699.800 723.300 747.300 713.600 713.600 737.400 761.900 787.100 1.700 0 37.600 38.600 39.800

46.500 93.000 46.500

46.500 93.000 46.500

46.500 93.000 46.500

46.500 93.000 46.500

46.500 93.000 46.500

0 93.000 93.000

758.400 760.100 746.300 769.800 793.800

784.500

Factor de actualizare, 0,897 0,805 0,722 0,648 0,581 @11,46% Cash flow actualizat 680.400 611.800 539.000 498.800 461.500 Rata de capitalizare 10,96% Valoare rezidual, lei 7.158.500 Valoare rezidual 4.161.500 actualizat, lei Valoare DCF, lei 6.953.000 Active in afara exploatrii la valoare net, lei Datorii termen mediu i lung, lei Valoarea pachetului integral de aciuni, lei

1.403.500

1.692.900

6.663.600

3. Abordarea prin pia media media corectata la 81% CBc/EBITDA CBc / CA 6,64 0,82 5,41 0,67 CBc/Cp 0,63 0,51 Capital propriu

EBITDA 57

CA

Caracteristica subiect Valoare comparaii Active redundante Valoare final, inclusiv active nafara exploatrii - eliminare jjj Opinie : 6.660.000 lei

954.900 5.165.500 1.403.500 6.569.000

9.418.400 6.714.400 6.320.900 3.437.700 1.403.500 1.403.500 7.724.400 4.841.200

58

Companie

Datorii pe termen lung /Capital propriu 30% 25% 28% 30% 27% 25% 30% 25% 30% 50%

EBITDA /CA

CA

Valoare contabila

Capitalizare bursiera

EBITDA

CBc /EBITDA

CBc/Cp

CBc/capital propriu

AAA BBB CCC DDD EEE FFF GGG HHH III JJJ

12% 12% 13% 13% 12% 12% 12% 14% 12% 13%

11.302.100 11.113.800 12.244.000 9.889.400 9.324.300 7.534.800 10.360.300 9.889.363 9.606.809 11.302.100

15.182.900 17.207.200 11.134.100 9.615.800 20.243.800 14.170.700 13.158.500 12.146.300 11.134.100 10.628.000

8.633.500 8.676.000 8.671.100 8.065.500 7.996.000 7.735.200 7.738.000 8.691.300 8.027.200 8.691.300

11.302.100 11.113.800 12.244.000 9.889.400 9.324.300 7.534.800 10.360.300 9.889.363 9.606.809 11.302.100

6,37 6,51 5,45 6,27 7,15 8,55 6,22 6,28 6,96

0,76 0,78 0,71 0,82 0,86 1,03 0,75 0,88 0,84

0,57 0,50 0,78 0,84 0,39 0,55 0,59 0,72 0,72

Media

28%

12%

Plasticul SA Corecie necesar fa de comparab.

25%

10% 81%

59

Problema 7 Societatea comerciala LICURICI S.A., tranzacionata pe burs, este un productor de echipamente de iluminat. Se solicit estimarea valorii de pia a capitalurilor proprii n vederea fundamentrii unei deciz iei manageriale. Datele cunoscute sunt urmtoarele: 1. societatea are contracte care asigur meninerea vnzrilor i produciei n urmtorii ani. La 31.12.2010 societatea a supus evalurii imobilizrile corporale, rezultatele evalurii fiind nregistrate n situaiile financiare. Societatea are n concesiune un teren n suprafa de 10.000 mp, aparinnd domeniilor statului, pe o durat de 49 de ani. Contractul a fost ncheiat acum 3 ani. Din analiza de p ia s-a determinat chiria de pia care este cu 2,5 Euro/mp/an mai mare dect redevena pltit de s ocietate. Rata de schimb valutar: 1 Euro = 4,3 lei Situaia rezultatelor economice, n mii euro la 31.12.2010, este urmtoarea: Mii INDICATOR Cifra de afaceri VENITURI TOTALE I. Venituri din exploatare II. Venituri financiare III. Venituri excepionale CHELTUIELI TOTALE I. Cheltuieli de exploatare Amortizri i provizioane REZULT DIN EXPLOATARE II. Cheltuieli financiare III. Cheltuieli excepionale REZULTAT BRUT Impozit pe profit REZULTAT NET Cheltuieli financiare sunt cheltuieli cu dobnda. 2. Situaia activelor i pasivelor, n lei la 31.12.2010, este urmtoarea (valori n lei): SPECIFICAIE Activ I. Active imobilizate 1.Imobilizri necorporale 2.Imobilizri corporale 3. Imobilizri n curs 4. Creane financiare - din care participaii financiare II. Active circulante 1. Stocuri 2. Disponibiliti bneti lei Valori contabile la 31.12.2010 31.12.2010 23.500 24.000 23.500 500 0 20.460 20.210 1.400 3.290 250 0 3.540 566 2.974

1100.000 100.000.000 0 1.000 1.000 18.000.000 500.000

3. Creane i decontri Pasiv 1. Datorii care trebuie pltite ntr-o perioad de pn la un an furnizori 2.Datorii care trebuie pltite ntr-o perioad mai mare de un an 3.Provizioane 4.Venituri n avans

14.000.000

22.000.000 12.000.000 950.000 150.000

3. n cadrul activelor financiare imobilizate LICURICI S.A. deine 10% din capitalurile societii comerciale Constant S.R.L. care este o societate nfiinat n anul 2006 cu capitaluri proprii n suma de minus 10.000 la 31.12.2010. 4. Conform estimrilor managementului, se previzioneaz urmtoarea evoluie a veniturilor i a cheltui elilor: creterea veniturilor: cu 5% n 2011 fa de 2010, cu 4 % n urmtorii 2 ani, cu 3 % n anul 2014 i, din 2015, se estimeaz creterea perpetu a acestora cu 2% anual; structura cheltuielilor (ponderea cheltuielilor din exploatare n veniturile din exploatare) se estimeaz a se menine constant pe perioada de previziune la nivelul celei realizate n anul 2010; cheltuiala cu amortizarea se menine constant pe durata previziunii la nivelul celei din 2010; investiiile preconizate sunt de meninere a capacitii de producie i sunt estimate la 50% din cheltuiala cu amortizarea pe primii 3 ani i 100% n ultimii doi ani ai perioadei de previziune; necesarul de fond de rulment se estimeaz c se va menine constant la nivelul de 10% din v eniturile din exploatare. 5. Datoriile pe o perioada mai mare de un an sunt purttoare de dobnzi. 6. Pentru aplicarea analizei fluxului de numerar actualizat se va utiliza convenia la mijlocul perioadei. 7. Costul capitalului este estimat innd cont de urmtoarele date: rata fr risc de 4% pe piaa european; riscul de ar 3%; prima de risc de pia este estimat la 5,1%; costul creditului nainte de impozitare este 7,5%; prima de risc nesistemic a fost estimat la 1,5%.

8. Din analiza performanelor mai multor societi din acelai domeniu de activitate listate pe burs i a informaiilor din sector referitoare la randamentele activelor totale i la randamentul capitalului propriu se estimeaz c evaluarea prin comparaie pe baza de multipli este adecvat, fiind disponibile informaii pentru a selecta suficiente comparabile similare i relevante. Volumul tranzaciilor nregistrate n ultimul an a fost sensibil peste 10% din totalul capitalurilor societilor listate mai jos:

61

INFORMAII DE PIA
Datorii/ capitaluri proprii Pret/ Activ net contabil Evaluare/Venitu ri

Companie

Market Cap

P/E

ROE %

ROA %

Profit net/CA

Pret/ Vanzari

Evaluare/ EBITDA

beta levered

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

PPPP XXXX YYYY ZZZZ AAAA BBBB EEEE CCCC FFFF ZZZZZ WWWWW VVVVV LICURICI Rezolvare 1.

49,1M 36,6M 138M 159M 45M 251M 69M 2,09B 2,29B 59M 6,76B 1,82B 30M

6,81 12,93 12,14 21,90 13,64 13,87 18,32 7,07 19,49 9,26 11,22 13,8

9,80 8,50 22,20 17,85 9,99 25,10 9,75 9,88 15,42 12,50 7,37 8,11 0,0

8,20 7,50 7,49 8,95 9,00 5,60 8,90 3,73 10,79 10,11 4,23 1,99 0,00

0,30 0,18 1,26 NA 0,15 0,45 0,30 0,87 NA 0,25 0,09 0,83 0,00

1,30 1,10 2,85 3,40 1,26 2,75 1,73 0,59 2,92 1,21 0,77 30,69

11,50 10,50 5,20 7,47 9,50 15,20 9,00 2,86 15,75 11,50 3,38 1,52 0

0,55 0,58 0,94 2,39 0,68 2,01 0,60 0,13 3,35 0,72 0,26 0,35

0,64 0,70 1,02 2,18 0,73 2,17 0,63 0,30 2,80 0,58 0,19 0,61

3,94 5,16 4,88 16,84 6,32 10,66 6,25 3,60 10,44 4,30 2,58 6,34

1,35 1,29 3,82 2,33 1,02 0,86 0,98 1,00 1,10 0,95 1,40

Abordarea prin active Activ contabil i corectat la data de 31.12.2010 - lei Denumirea elementului A. ELEMENTE DE ACTIV I. Active imobilizate Imobilizri necorporale Imobilizri corporale Imobilizri n curs Creane financiare - din care participaia TOTAL I II. Active circulante 1. Stocuri 2. Disponibiliti bneti 3. Creane i decontri TOTAL II TOTAL A = I + II B. DATORII Datorii care trebuie pltite: - ntr-o perioad de 1 an - ntr-o perioad mai mare de un an Provizioane Conturi de regularizare TOTAL B ACTIVUL NET = A - B 22.000.000 12.000.000 950.000 150.000 35.100.000 98.501.000 0 340.251 22.000.000 12.000.000 950.000 150.000 35.100.000 98.841.251 18.000.000 500.000 14.000.000 32.500.000 133.601.000 340.251 18.000.000 500.000 14.000.000 32.500.000 133.941.251 1.100.000 100.000.000 1.000 1.000 101.101.000 341.251* -1.000 -1.000 340.251 1.441.251 100.000.000 101.441.251 Valori contabile Corecii Valori corectate

* Corecie concesiune Chiria de pia pentru terenuri similare este mai mare cu 2,5 euro/mp/an dect valoarea redevenei pltite. Factorul de capitalizare este 13,65 (rata de capitalizare 7%, pe o perioad de 46 ani).

62

2,5 euro/mp/an 10.000 mp = 25.000 euro 13,65 25.000 = 341.251 euro Valoare ANC = 98.841.251 lei (sau la cursul de schimb de 4,3 euro/lei = 22.986.337 euro Valoare ANC = 22,9 mil euro Necesar fond de rulment = stocuri + creane - datorii pe termen scurt - alte pasive = 18.000.000 + 14.000.000 - 22.000.000 - 150.000 = 9.850.000 lei = 2.290.688 euro = 2.290 mii euro Datorii nete = 12.000.000 lei 500.000 lei = 11.500.000 lei = 2.674.419 euro = 2.674 mii euro Grad de ndatorare / ANC = 2,74 / 23,453 = 12% Capital investit = 98.501.000 + 12.000.000 = 110.501.000 lei = 26.309.762 euro = 26.310 mii euro Capitalul propriu = 98.501.000 lei = 22.907 mii euro Profit net = 3.184 mii euro Total active = 31.070 mii euro ROE = 3.184 / 22.907 = 13,90% ROA = 3.184 / 31.070 = 10,25% 2. Abordarea prin venit Contul de profit i pierdere la data de 31.12.2010 - mii euro Venituri din producia vndut Alte venituri Venituri din exploatare Venituri financiare Venituri totale Cheltuieli de exploatare Cheltuieli financiare Cheltuieli totale Profitul brut Impozit Profit net Profitul din exploatare Cheltuieli cu amortizarea EBITDA Bugetul de venituri i cheltuieli - mii euro INDICATORI Cretere I. Venituri din exploatare 2011 105% 24.675 2012 104% 25.662 2013 104% 26.688 2014 103% 27.489 2015 102% 28.039 23.250 250 23.500 500 24.000 20.210 250 20.460 3.540 566 2.974 3.290 1.400 4.690

63

1. Venituri din exploatare, din care: a) Venituri din producia vndut b) Venituri din alte activiti 2. Venituri financiare 3. Venituri extraordinare II. Cheltuieli de exploatare total, din care: d) Cheltuieli cu amortizarea imobilizrilor III. PROFIT BRUT (profit/pierdere) Impozit Profit net a exerciiului financiar EBITDA Necesarul de fond de rulment Variaie necesar fond de rulment 2.290

24.675 24.413 263 21.221 1.400 3.455 553 2.902 4.855 2.404 114

25.662 25.389 273 22.069 1.400 3.593 575 3.018 4.993 2.500 96

26.688 26.405 284 22.952 1.400 3.736 598 3.139 5.136 2.600 108

27.489 27.197 292 23.641 1.400 3.848 616 3.233 5.248 2.678 78

28.039 27.741 298 24.113 1.400 3.925 628 3.297 5.325 2.731 53

Fluxurile de numerar Indicatori I. Flux de numerar din exploatare Profit net din exploatare Variaie necesar fond de rulment Prelevri fond de rezerv II. Flux de numerar din investiii Achiziii/cumprri Vnzri imobilizri Amortizarea mijloacelor fixe III. Flux de numerar din finanare Intrri credite Rambursri credite Flux de numerar disponibil (I+II+III) Perioad (ani) Factor de actualizare@13% Flux de numerar actualizat Rata de actualizare Sum flux de numerar actualizat Valoare rezidual VALOARE SOCIETATE Active din afara exploatrii Datorii nete VALOARE CAPITALURI PROPRII 3.488 0,5 0,941 3.282 13,00% 12.930 13.538 26.518 0 2.674,42 23.844 2011 2.788 2.902 -114 700 -700 1.400 2012 2.922 3.018 -96 700 -700 1.400 3.622 1,5 0,832 3.013 2013 3.039 3.139 -100 700 -700 1.400 3.739 2,5 0,737 2.755 2014 3.155 3.233 -78 0 -1.400 1.400 3.155 3,5 0,652 2.057 - mii euro Valoarea 2015 terminal 3.244 3.297 -53 0 -1.400 1.400 3.244 4,5 0,577 1.871 24.942 5 0,543 13.538

ValoareDCF = 23,8 mil. euro

64

3.
Nr. crt. 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Abordarea prin pia


Companie PPPP XXXX YYYY ZZZZZ AAAAA BBBBB EEEEEE CCCCC FFFFFF ZZZZZZ WWWW VVVVV LICURICI Market Cap 45,1 mil 36,6 mil 138 mil 159 mil 40 mil 251 mil 39 mil 2,09 mld 2,29 mld 41 mil 6,76 mld 1,82 mld 30 mil P/E 8,5 7,75 12,14 21,90 9,5 13,87 10,5 7,07 19,49 9,5 11,22 13,80 ROE % 9,80 8,50 22,20 17,85 9,99 25,10 9,75 9,88 15,42 12,50 7,37 8,11 12,7 ROA % 8,20 7,50 7,49 8,95 9,00 5,60 8,90 3,73 10,79 10,11 4,23 1,99 10,10 Datorii/ Pre/ capitaluri Activ net proprii contabil 0,30 1,10 0,18 1,26 NA 0,15 0,45 0,30 0,87 NA 0,25 0,09 0,83 0,09 1,05 2,85 3,40 0,95 2,75 1,5 0,59 2,92 1,05 0,77 30,69 Profit EvaPre/ Evaluare/ beta net/ luare/Ven Vnzri EBITDA levered CA ituri 10,50 0,75 0,64 3,94 1,35 9,50 5,20 7,47 9,50 15,20 9,00 2,86 15,75 8,00 3,38 1,52 12,65 0,85 0,94 2,39 2,1 2,01 1,2 0,13 3,35 1,3 0,26 0,35 0,70 1,02 2,18 0,73 2,17 0,63 0,30 2,80 0,58 0,19 0,61 5,16 4,88 16,84 6,32 10,66 6,25 3,60 10,44 4,30 2,58 6,34 1,29 3,82 2,33 1,02 0,86 0,98 1,00 1,10 0,95 1,40 FCF 1,07 0,57 18,20 1,42 2,27 -17,5 9,70 94,60 2,45 342,00 550,00 asset beta 1,04 1,09 1,69 n/a 0,89 0,59 0,75 0,53 n/a 0,76 1,29 dist 3,5 4,5 9,9 5,3 2,9 13,2 3,2 7,0 2,8 0,2 7,9 9,3 0,0

Medie Median minim MAXIM

9,2 9,0 7,8 10,5

10,1 9,8 8,5 12,5

8,9 8,7 8,2 10,1

0,2 0,2 0,2 0,3

1,13 1,05 0,95 1,50

9,3 9,3 8,0 10,5

1,2 1,0 0,8 2,1

0,7 0,6 0,6 0,7

5,2 4,7 3,9 6,3

1,1 1,0 1,0 1,4 0,8

Indicatori la 31.12.2010 (mil. euro) Profit net Activ net CA EBITDA ValoareMUL ValoareMUL minus datorie net ValoareMUL

Subiect 2,97 22,91 23,50 4,69 23,750 mil. 2,674 mil. 21,1 mil.

Multiplicatori MED 9,0 1,05 1,0 4,7

Valoare MED 26,762 24,053 23,50 19,509 23,750

Costul capitalului Rata fr risc Risc de ar beta Prim de risc Prim risc nesistemic Cost capital propriu Raport D/E Cost capital mprumutat CMPC Grad de ndatorare = 9% raportat la capitalizarea bursier 4. Reconcilierea valorilor opinia evaluatorului Abordarea prin active VANC = 22,9 mil euro Abordarea prin venit VDCF = 23,8 mil euro Abordarea prin pia VMUL = 21,1 mil euro

4,00% 3,00% 1,00 5,10% 1,50% 13,6% 0,09 7,50% 13,00%

CONCLUZIE: Valoarea de pia = 23 milioane euro

65

APLICAII I PROBLEME DATE LA SECIUNEA EVALUAREA PROPRIETII IMOBILIARE


APLICAIA 1 O proprietate se afl n vecintatea unei proprieti vndut recent pentru suma de 600.000 . Terenul a fost cumprat la un pre de 184.000 , iar cldirile au fost construite n cursul anului precedent. Construciile au o durat de via economic rmas de 50 de ani. Venitul net din exploatare estimat din primul an , va fi 62.320 . S se calculeze rata de capitalizare pentru cldire. Rezolvare Preul de vnzare Minus valoarea terenului Valoarea rezultat a cldirii Recuperarea anual (%) corespunztoare pentru 50 de ani de via economic Recuperarea anual n Venitul net din exploatare Minus recuperarea anual Profit anual Rata profitului aferent investiiei n teren i cldire 54.000 /600.000 Rata de capitalizare a cldirii 0,09 + 0,02 0,11 sau 11% APLICAIA 2 Pentru o proprietate imobiliar se dau urmtoarele date: venitul net din exploatare (VNE): valoarea terenului: rata de capitalizare pentru teren: rata de capitalizare pentru cldire: valoarea creditului ipotecar: constanta creditului: rata de capitalizare a capitalului propriu: 2.100 mii 7.500 mii 9% 10,5% 12.000 mii 0,125 6,6% 0,09 sau 9% 8.320 62.320 - 8.320 54.000 600.000 - 184.000 416.000 2%

S se estimeze: 1. valoarea proprietii imobiliare prin tehnica rezidual a cldirii; 2. valoarea proprietii imobiliare prin tehnica rezidual a capitalului propriu;

66

3. rata global de capitalizare prin media ponderat pentru cldire i teren; 4. rata global de capitalizare prin media ponderat pentru credit i capital propriu. Rezolvare 1. VNE al proprietii VNE alocat terenului VNE alocat terenului VNE rezidual al cldirii VNE rezidual al cldirii Valoarea cldirii Valoarea cldirii Valoarea proprietii Valoarea proprietii VNE al proprietii Serviciul anual al datoriei = 2.100.000 = 7.500.000 0,09 = 675.000 = 2.100.000 - 675.000 = 1.425.000 = 1.425.000 / 0,105 =13.571.428 = 7.500.000 + 13.571.428 = 21.071.428 = 2.100.000 = 1.500.000 (12.000 mii 0,125)

VNE rezidual pentru capitalul propriu = 600.000 2. Valoare capital propriu Valoare capital propriu Valoarea proprietii Valoarea proprietii 3. R 0 t+cl. = 35,59% 0,09 + 64,41% 0,105 = 9,96% teren 4. R 0 cp+c. = 43,11% 0,066 + 56,89% 0,125 = 9,96% capital propriu credit APLICAIA 3 Se consider o proprietate ce genereaz un venit net de 2.000 mii lei n anul de baz. Apoi att venitul net, ct i valoarea se ateapt s creasc cu o rat perpetu constant de 4% anual. S se determine valoarea proprietii, tiind c rata de actualizare adecvat este 12%. Rezolvare cldire = 600.000 / 0,066 = 9.090.090 = 9.090.090 + 12.000.000 = 21.090.090

67

Venit net = 2.000 mii lei Valoarea proprietii = Venit net / Rata de capitalizare Rata de capitalizare = rata de actualizare - rata de cretere anual perpetu Rata de capitalizare = 12% - 4% = 8 % Valoarea proprietii = (2000 1,04)/ (0,12 0,04) = 26.000 mii lei. APLICAIA 4 Chiria contractual, pentru o proprietate este 300.000 EUR/an, n timp ce chiria de pia este 350.000 EUR/an. S se determine valoarea proprietii, tiind urmtoarele: - contractul de nchiriere expir peste 3 ani; - se estimeaz c proprietatea va fi vndut la sfritul anului 3; - se estimeaz o cretere cu 3% pe an a chiriei de pia; - rata adecvat de capitalizare este 6%, iar cea de actualizare 9%. REZOLVARE An 1 2 3 4 Chiria de pia 350.000 360.500 371.315 382.454 Chiria contract. 300.000 300.000 300.000 Factor actual. @9% 0,917 0,842 0,772 Val. actualiz. 275.229 252.504 231.655

Capitalizare chirie an 4: 382.454/0,06 = 6.374.241 EUR Actualizare valoare capitalizat: 6.374.241 0,772 = 4.922.083 EUR Valoare total: 275.229 + 252.504 + 231.655 + 4.922.083 = 5.681.472 EUR Aplicaia 5 Proprietatea este o cldire de depozitare cu 10.000 mp suprafa nchiriabil, pentru care ch iria contractual, egal cu ce de pia, este de 3,75 EUR/mp/lun. Gradul mediu de neocupare este de 7% din venitul brut potenial; rata de cheltuieli pentru proprieti similare este de 30% la care se adaug alocri pentru nlocuire 0,15 EUR/mp. Se cere s se determine: 1. care este venitul net din exploatare 2. valoarea proprietii prin capitalizare direct, tiind c preul mediu pentru proprieti similare este de 250 EUR/mp. Rezolvare 1. Venitul net din exploatare 10.000 3,75 12 0,93 =418.500; 418.500-(418.5000,30+0,1510.000)=291.450 EUR
68

2. Valoarea proprietii prin capitalizare direct Pre = 250 10.000 = 2.500.000 EUR VBE = 3,75 10.000 12 0,93 = 418.500 EUR M VBE = 2.500.000/418.500 = 5,97 R 0 = (1- R co) / VBE = 0,7/5,97 = 11,7% V = 418.500/11,7% = 3.571.429 EUR

PROBLEMA 1 Hotelul TURIST, localizat ntr-un ora mare, este clasificat la trei stele. n prezent, hotelul se afl n exploatare proprie, cu contract de franciz i este condus de o firm de management. Hotelul se afl n exploatare stabilizat i a fost finanat din capital propriu i credit. Datele operaionale de investiii i de finanare sunt urmtoarele: A. Date operaionale - capacitate 200 camere - grad ocupare 70% - tarif mediu 60 $/camer Venituri departamentale (% din total venituri) - la cazare 60% - la alimentaie public 30% - la servicii 10% Cheltuieli departamentale (% din veniturile departamentale) - la cazare 30% - la alimentaie public 70% - la servicii 40% Cheltuieli nerepartizate (% din total venituri) - administrative i generale 7% - management 3% - marketing 6% - reparaii+ntreinere 4% - utiliti 4% Cheltuieli nerepartizate (% din cost de nlocuire) - taxe+asigurri 1,5% - rezerve pentru nlocuiri (RK) 1,5% B. Date de investiii - Taxe franciz 3% din venituri cazare - Durata de via util a dotrilor 10 ani - Dotrile pentru o camer 6.000 $ - Cost de reconstrucie cldire 50.000 $/camer - Capital de lucru 1.000 $/camer C. Date de finanare - Credit 20 ani - Dobnda 11%
69

Constanta creditului 0,1258 Raport credit/valoare 70% Rata de capitalizare a capitalului propriu (nainte de dobnzi i impozit) 15%

Not: taxa de franciz este o cheltuial de marketing; n situaia concesiunii, cota cheltuielilor administrative i generale ale proprietarului este de 1% din valoarea proprietii imobiliare. Se cer: a. valoarea proprietii imobiliare (teren + construcii) n exploatare proprie; b. preul anual al concesiunii ce ar putea fi pltit de un operator hotelier pentru exploatarea hotelului; c. valoarea proprietii imobiliare n cazul concesionrii; d. dac terenul reprezint 10% din valoarea proprietii imobiliare, s se calculeze deprecierea construciei. Rezolvare

- valori n $ Venituri cazare 200 60 $ 0,7 365 = 3.066.000 Venituri din alimentaie public 3.066.000 0,3/0,6 = 1.533.000 Venituri din alte servicii 3.066.000 0,1/0,6 = 511.000 Total 5.110.000 $ Cheltuieli cazare 3.066.000 0,3 = 919.800 Cheltuieli alimentaie public 1.533.000 0,7 = 1.073.100 Cheltuieli servicii 511.000 0,4 = 204.400 Total 2.197.300 $ Venituri departamentale 5.110.000 2.197.300 = 2.912.700 $ Cheltuieli nerepartizate administrative + generale 5.110.000 0,07 = 357.700 $ management 5.110.000 0,03 = 153.300 $ marketing 5.110.000 0,06 = 306.600 $ reparaii + ntreinere 5.110.000 0,04 = 204.400 $ utiliti 5.110.000 0,04 = 204.400 $ taxe + reparaii capitale 10.000.000 0,03 = 300.000 $ Investiii cost reconstrucie 200 50.000 = 10.000.000 $ cost nlocuire dotri 200 6.000 = 1.200.000 $ capital de lucru 200 1.000 = 200.000 $ cost franciz 3.066.000 0,03 = 91.980 $

a. Cheltuieli aferente exploatrii afacerii administrative + generale 5.110.000 0,07 = 357.700 $ marketing 306.600 - 91.980 = 214.620 $ reparaii 204.400 $

70

utiliti 204.400 $ taxe + reparaii capitale 300.000 $ Total 1.281.120 $ Rata de capitalizare global R0 = 70% 0,1258 + 30% 0,15 = 13,31% Veniturile aferente afacerii din recuperarea investiiei n dotri 1.200.000 / 10 = 120.000 $ din fructificarea investiiei n dotri i capital de lucru 1.400.000 0,15 = 210.000 $ din management i franciz 153.300 + 91.980 = 245.280 $ Total 575.280 $ Venitul net aferent proprietii imobiliare VNE = 5.110.000 2.197.300 1.281.120 575.280 = 1.056.300 $ Valoarea proprietii n exploatare proprie = 1.056.300/ 0,1331 = 7.936.138 $ Rotunjit, 8.000.000 $ b. Valoarea maxim a concesiunii Structura capitalului: - credit 8.000.000 0,7 = 5.600.000 $ - capital propriu 8.000.000 0,3 = 2.400.000 $ - dotri + capital de lucru 1.400.000 $ Total 9.400.000 $ Rata global de capitalizare (nainte de dobnzi i taxe) (5.600.000/ 9.400.000)0,1258 +(3.800.000/ 9.400.000)0,15 =13,56% Venitul nainte de dobnzi i taxe 5.110.000 2.197.300 1.281.120 120.000 = 1.511.580 $ V af. = 1.511.580 / 0,1356 = 11.147.345 rotunjit 11.100.000 $ Valoare active necorporale = 11.100.000 9.400.000 = 1.700.000 $ Venituri departamentale 2.912.700 $ Cheltuieli chiria administrative + generale 7% 5.110.000 = 357.700 $ marketing 6% 5.110.000 = 306.600 $ reparaii + ntreinere 4% 5.110.000 = 204.400 $ utiliti 4% 5.110.000 = 204.400 $ Total 1.073.100 $ fructificarea investiiei n dotri i capital de lucru 15% 1.400.000 = 210.000 $ fructificarea activelor necorporale 13,56% 1.700.000 = 230.520 $ Valoarea maxim a concesiunii: 2.912.700 - 1.073.100 - 210.000 - 230.520 = 1.399.080 $ Rotunjit 1.400.000 $ c. Venitul net al proprietarului care concesioneaz Concesiunea minus taxe + reparaii capitale minus administrative 1.400.000 300.000 80.000

71

VNE

= 1.020.000 $

Valoarea proprietii imobiliare n cazul concesionrii = 1.020.000/ 0,1331 = 7.663.411 $ Rotunjit, 7.700.000 $ d. Valoarea construciei = 0,9 x 7.700.000 = 6.930.000 $ Cost reconstrucie: 200 camere 50.000 $/camer = 10.000.000 $ Deprecierea construciei: 10.000.000 - 6.930.000 = 3.070.000 $ Grad depreciere construcie = 3.070.000/ 10.000.000 = 30,7% PROBLEMA 2 Proprietatea imobiliar reprezint terenul n suprafa de 400 mp aferent activului RESTAURANT GRDINIA situat n staiunea Tunad. Terenul este ocupat de cldirea restaurant n suprafa de 150 mp i terasa de 250 mp. Terenul aferent activului aparine integral domeniului privat al Consiliului Local Tunad, iar construciile edificate se afl n posesia societii GRDINIA SRL. Destinaia actual a proprietii admis prin reglementrile urbanistice este de restaurant. O suprafa de 250 mp (de sub cldire i parial teras) din terenul evaluat este concesionat de S.C. GRDINIA S.R.L., pe o perioad de 45 de ani. Redevena anual este stabilit la 375 $/an, conform contractului de concesiune nr. 181/2002, fr clauze de renegociere. Pentru utilizarea suprafeei de teren neconcesionat, Consiliul Local percepe o tax zilnic n funcie de complexitatea activitii desfurate n cadrul activului. Taxele percepute de Consiliul Local pentru util izarea terenurilor aflate n domeniul privat se ncadreaz, n funcie de complexitatea activitii desfurate n cadrul spaiului, n intervalul 11.000 lei/mp/zi pentru magazine i 20.000 lei/mp/zi pentru uniti de alimentaie public cu activitate complex. Amplasamentul evaluat are form relativ dreptunghiular, cu deschidere de cca. 15 m, situat n zona central a staiunii, n apropierea complexului comercial, beneficiind de un bun vad comercial. Utilitile de pe amplasament sunt racordate la sistemul de reele edilitare pentru alimentarea c u energie electric, ap i canalizare. Cldirea are o suprafa de 150 mp i este poziionat n colul de sud-est al amplasamentului, n rest fiind amenajat terasa exterioar, pentru alimentaia public, n suprafa de 250 mp. Construcia este tip parter, realizat pe stlpi metalici, zidrie portant i plac de beton cu acoperi de tip teras necirculabil. Finisajele la cldire constau n tencuieli dricuite i placaj de crmid la exterior, tencuieli dricuite, z ugrveli i placaj de faian la interior, pardoselile sunt din dale mozaicate. Cldirea este dotat cu grup sanitar propriu. Terasa exterioar este mprejmuit cu gard cu soclu i stlpi din zidrie de crmid i lemn i are pardoseala din dale mozaicate. Iluminatul terasei se realizeaz prin stlpi montai n exterior. Deprecierea total cumulat a construciilor este estimat la 20%. n preuri actuale, amenajrile existente (cldire plus teras) ar putea fi construite cu un cost mediu unitar de 300 $/mp Adc. Servirea n alimentaie public se desfoar la mesele amplasate pe terasa mprejmuit cu gard de lemn, n partea frontal a amplasamentului, avnd o capacitate de 100 locuri. De menionat c activitatea este influenat de caracterul sezonier care se desfoar pe o durat de 60 -80 zile anual, n funcie de condiiile meteorologice. Terenurile din zona n care se afl proprietatea evaluat fac parte din domeniul privat al oraului: uniti de cazare n hoteluri i vile, restaurante i alte uniti pentru alimentaie public, spaii comerciale, etc. Cele mai multe dintre acestea au fost date n concesiune proprietarilor de active (construcii). O caracteristic a proprietilor imobiliare comerciale aflate pe terenuri concesionate este faptul c n m are parte din situaii nu sunt exploatate de proprietarii construciilor. Firmele care opereaz efectiv n aceste proprieti pltesc chirie proprietarilor pe ntregul sezon. Chiria variaz n funcie de complexitatea a ctivitii desfurate n cadrul amplasamentului, vadul comercial, poziionarea fa de arterele de circulaie i de alte puncte de interes turistic, vecinti, caracteristicile fizice ale proprietii.
72

Dintr-un calcul comparativ, asemenea spaii sunt date spre nchiriere de ctre proprietarii lor pentru sume cuprinse ntre minimum 20 $/ mp teren/ sezon i maximum 30 $/ mp teren/ sezon. Cheltuielile care-i revin proprietarului construciei sunt de 5% anual (impozite, reparaii). Pn n prezent au fost consemnate un numr redus de tranzacii de proprieti imobiliare n zona analizat. Din informaiile deinute de evaluator s-a tranzacionat o construcie de cca. 120 mp suprafa construit (terenul aferent n suprafa de cca. 200 mp fiind proprietatea primriei) , cu preul de 40.000 $. Chiria pentru un astfel de spaiu este de 5.000 $/sezon. Analiznd ofertele existente n publicaiile de specialitate (prezentate la sursele de informaii), la data evalurii exist cteva oferte pentru terenuri care sunt sintetizate n tabelul urmtor:
Pre total proprietate, $ Suprafaa de teren, mp Pre de ofert unitar, $/mp

Oferta pentru vnzare

Deschidere m

Proprietatea A Proprietatea B Proprietatea C Proprietatea D Proprietatea E

31.000 96.000 61.600 45.225 40.500

310 800 440 603 450

15 25 17 -

100 120 140 75 90

Se observ c plaja de valori ntre care se situeaz ofertele este destul de larg. Aceste nivele sunt orient ative avnd n vedere c nu reprezint tranzacii i din informaiile publice existente nu pot fi extrase i nformaii cu exactitate privind amplasarea, utilizare, utiliti etc. Oferta de terenuri similare cu terenul aferent restaurantului GRDINIA este limitat sau chiar inexistent (ca alternativ de investiie pentru proprietarul construciei). Amplasamentele sunt limitate ca numr, suprafeele libere rmase aici fiind n proporie mic i pstrate pentru destinaii precise. Se cere s se estimeze preul maxim pe care este dispus cumprtorul s-l plteasc, cunoscnd urmtoarele date: cursul de schimb valutar este de 30.000 lei/$; rata de capitalizare aferent veniturilor obinute din concesiunile ncheiate pe 45 ani este 8%; pentru suprafaa neconcesionat, deoarece riscurile de nencasare sunt mult mai ridicate avnd n vedere nivelul ridicat al taxei zilnice (comparativ cu concesiunea) i riscul de modificare al acestora n viitor, rata de capitalizare adecvat este 20%. Rezolvare innd seama de informaiile prezentate n text pot fi sintetizate urmtoarele: obiectul evalurii l constituie terenul aferent unei construcii. Terenul aparine Consiliului Local, iar construcia este proprietate privat GRDINIA SRL. O parte din teren este concesionat de ctre GRDINIA SRL. Pentru diferena de suprafa, Consiliul Local percepe utilizatorilor o tax zilnic pe metru ptrat pe sezon. se cere s se calculeze suma maxim pe care este dispus proprietarul construciei s o plteasc pentru teren. Pentru a stabili aceast sum este foarte important estimarea valorii terenului, innd seama de contractul de concesiune existent. n mod normal, cumprtorul nu va fi dispus s plteasc o sum mai mare dect cea rezultat din aceast metod. pentru stabilirea sumei maxime, metodele de evaluare cele mai adecvate sunt metoda capitalizrii rentei i tehnica rezidual. Metoda comparaiilor nu poate conduce la estimarea unei valori, avnd n vedere lipsa de informaii suficiente.

73

Metoda capitalizrii rentei Prin aceast metod valoarea terenului se estimeaz prin capitalizarea veniturilor obinute de proprietar pornind de la renta (chiria) care reprezint suma pltit pentru dreptul de utilizare i ocupare a terenului innd cont de clauzele i termenii specificai. Aceast rent este convertit n valoare prin intermediul ratelor de capitalizare care se obin pe pia sau a factorilor de capitalizare dac renta este pltit pe o perioad limitat. n cazul proprietii evaluate, valoarea proprietii rezult din capitalizarea celor dou categorii de ven ituri cu ratele, respectiv factorii de capitalizare specifici plecnd de la mprirea suprafeei proprietii evaluate (teren) de 400 mp n: 250 mp suprafa concesionat pe 45 ani; 150 mp utilizat i neconcesionat. Practic, veniturile anuale obinute de proprietarul terenului sunt: redevena conform contractului de concesiune de 375 $/ an; taxa suplimentar obinut pentru restul suprafeei de teren aferent spaiului (neconcesionat) innd cont c este utilizabil doar pe durata sezonului de 70 zile (mediu). Tariful aferent RESTAURANT GRDINIA este la nivelul de 20.000 lei/ zi/ mp, ceea ce reprezint un venit anual suplimentar redevenei de 7.000 $/an. Factorii de capitalizare reprezint multiplicatorii care trebuie aplicai veniturilor estimate pe baza duratei obinerii acestora: cunoscndu-se riscul de baz aferent concesiunilor, se poate calcula factorul de capitalizare (valoare rezultat 12,11) pe o perioad limitat la nivelul contractului de 45 ani, cu ajutorul formulei: 1 1/ (1+c)n c unde: c = rata de capitalizare (8%) n = perioada de obinere a veniturilor (45 ani) Aplicarea metodei i calculele efectuate sunt prezentate n tabelul urmtor:

Suprafa teren, mp Venit anual, $/an Rata de capitalizare, % Factor de capitalizare Valoare de randament, $

Concesiune 350 375 8% 12,11 4.541,25

Suplimentar 150 7.000 20% 5 35.000

Rezult valoarea terenului obinut prin metoda capitalizrii rentei: 39.541 $ (cca. 99 $/mp). Metoda rezidual n acest caz s-a aplicat o variant a tehnicii valorii reziduale n care principiul metodei const n estimarea valorii proprietii construite (construcie + teren) i deducerea din aceast valoare a CIN al construciilor pentru aflarea valorii de pia a terenului. Pentru estimarea valorii proprietii (teren i construcii) se aplic metoda capitalizrii chiriei. Venitul brut anual pe care-l poate genera proprietatea construit (400 mp) din nchiriere are n vedere complexitatea activitii derulate i chiriile practicate pentru proprieti similare. Din intervalul compar a74

tiv pe care-l indic piaa, de 20-30 USD/mp, s-a plecat de la o chirie anual (pe sezon) la nivelul mediu de 25 USD/mp, rezultnd un venit de 10.000 $/an. Pentru determinarea ratei de capitalizare se utilizeaz informaia referitoare la tranzacia de 40.000 $ a unei proprieti nchiriabile la nivelul de 5.000 $/an. Rezult o rat de capitalizare de 12,5%. Valoarea proprietii prin aceast tehnic, este de 80.000 $. Contribuia construciilor la valoarea ntregii proprieti este calculat la nivelul costului de nlocuire de 300 $/mp Adc. innd seama de gradul de depreciere de 20% rezult un CIN al construciei de 36.000 $. Valoarea terenului prin tehnica rezidual se obine prin deducerea valorii construciei din valoarea de randament a ntregii proprieti : 80.000 36.000 = 44.000 $, care corespunde unei valori unitare de 110 $/mp teren. Concluzii interpretarea rezultatelor: se observ c valorile obinute prin cele dou tehnici sunt apropiate; ambele metode au utilizat informaii extrase de pe piaa specific; evaluatorul nu a avut suficiente date privind proprieti comparabile tranzacionate pen tru a putea fundamenta analiza comparativ utilizat de obicei n estimarea valorii de pia a terenului prin metoda comparaiilor de pia; cu toate acestea se observ c rezultatele obinute n urma evalurii prin cele d ou metode, se nscriu n intervalul de pia indicat de 75140 $/mp; din punctul de vedere al chiriaului (proprietarul construciei), preul maxim pe care ar trebui s-l plteasc pentru terenul aferent spaiului, se va situa n jurul valorii obinute prin tehnica rezidual: 110 $/mp; argumentele care conduc la aceast opinie se bazeaz pe motivaiile cumprtorului care i revin din avantajele pe care le poate obine prin rentregirea proprietii i eliminarea riscului de plat a taxei locale pentru utilizarea terenului ocupat i neconcesionat, care este posibil s creasc sau s se supun altor restricii (durata de funcionare, limitarea suprafeei etc.). PROBLEMA 3 Obiectul evalurii este o proprietate imobiliar rezidenial, situat pe strada A, municipiul B, n zona central a municipiului. Proprietatea aparine Primriei municipiului B, fiind obiectul unui contract de asociere, n vederea consolidrii i modernizrii imobilului, ncheiat ntre Primria municipiului B i Dl. X. Scopul evalurii - estimarea sumei maxime pe care este dispus Dl. X s o plteasc pentru proprietatea imobiliar. Data evalurii: ianuarie 2004 Caracteristici constructive principale Suprafaa teren 495 mp, forma amplasamentului dreptunghiular, cu deschidere la bulevard de 12 m; Cldire cu destinaia locuin, tip P+E (parial). Suprafee: Ac = 131,59 mp, Ad = 209,3 mp, Au = 157,15 mp, din care: parter 96,78 mp, etaj 60,37 mp. Descriere: zidrie de crmid, planee din lemn, tmplrie lemn, arpant din lemn, nvelitoare din igle, parial acoperi teras, pardoseli din parchet i mozaic, finisaje simple. Cldirea are la parter un apartament de 3 camere i un apartament de 2 camere, iar la etaj un apartament de 3 camere. Cldirea este racordat la reelele de electricitate, ap i canalizare ale oraului, iar nclzirea se face cu sobe de teracot cu combustibil solid.

75

Starea construciei Starea fizic a cldirii este nesatisfctoare. Exist un raport de expertiz tehnic asupra imobilului a crui concluzie este c sunt necesare intervenii majore de efectuat (lucrri de consolidare), altfel existnd pericolul de prbuire a cldirii. Conform expertizei ntocmite, costul lucrrilor de consolidare i reparaii este de cca. 15.000 . Confortul oferit de imobil, ca spaii locative, este sub nivelul minim acceptabil; pentru a aduce spaiile locative la un nivel minim de confort sunt necesare lucrri de modernizare, pe lng lucrrile de consol idare prevzute n expertiza tehnic. Lucrrile de modernizare minime de efectuat se ridic la cca. 50-75 / mp suprafa desfurat. Aspecte juridice Proprietatea aparine domeniului privat al municipiului B. Certificatul de urbanism permite att utilizare rezidenial ct i de birouri. n prezent, pentru spaiul locativ din cadrul proprietii imobiliare, exist trei contracte de nchiriere, ca locuine sociale, pentru trei familii. Termenul contractelor de nchiriere este pn la data de 31.12.2004, chiria total lunar ncasat fiind de 1.200.000 lei. n contractele de nchiriere se prevede ca n cazul demolrii construciei (schimbrii destinaiei) s se asigure pentru locatari, pentru perioada de valabilitate a contractului, locuine cel puin cu acelai confort ca cel existent; Contractul de asociere, ncheiat ntre Primria municipiului B i Dl. X, mai prevede c, n cazul n care exist locatari n imobil, pe perioada executrii lucrrilor, asociatul are obligaia s asigure chiriailor sp aiul locativ, cel puin la nivelul celui actual. Descrierea zonei n care este amplasat proprietatea Zona central a municipiului, cu proprieti administrative i rezideniale; proprietile rezideniale n cea mai mare parte sunt apartamente n blocuri cu spaii comerciale la parter. n zona n care se afl propriet atea exist o serie de instituii bancare, financiare, etc., zona fiind considerat centrul comercial al localitii; exist acces la unul dintre cele mai importante bulevarde din localitate, iar zona beneficiaz de dotri complexe, edilitare i urbane (reele hidrotehnice, electrice, energie termic). Exist, de asemenea, acces la transport rutier i pietonal; staii de transport n comun la o distan de 100-150 m. Pentru zona n care este amplasat proprietatea este prevzut un POT de 0,65 i maxim P+3E. Informaii de pia n zon exist cerere n cretere pentru proprieti de tip administrativ i rezidenial; n zona n care se afl proprietatea nu exist terenuri libere i nici nu s -au nregistrat tranzacii cu terenuri libere; pentru spaiile de birouri din zon: - chiria brut: 8-12 / mp util nchiriabil/ lun; - cheltuieli de exploatare cca. 10-12% din VBE; - pre de vnzare: 600-800 / mp suprafa util; - rata de capitalizare: 14-16%; - grad de neocupare i pierderi din nencasare: 20%; Piaa apartamentelor: - chiria lunar: 50-100 / garsonier, 150-300 / apartament cu dou camere i 250-400 / apartament cu trei camere. Limita inferioar a intervalului se refer la apartamente vechi cu finisaje modeste, iar lim ita superioar la apartamente noi, moderne; - cererea pentru locuine de tipul apartamentelor este ridicat att la nchiriere, ct i la cumprare;

76

pre de vnzare: 10.000-14.000 / garsonier, 18.000-30.000 / apartament cu dou camere i 28.00040.000 / apartament cu trei camere; - multiplicatorul chiriei brute pentru apartamente de 2-3 camere este n intervalul 100-120; - cheltuielile de administrare a proprietilor imobiliare rezideniale sunt de cca. 5% din venitul brut efectiv. Piaa construciilor: - pentru demolarea i eliberarea terenului, costul mediu este de 35 /mp suprafa desfurat construit; - costurile curente pentru construirea unei proprieti rezideniale sunt de 300 /mp suprafa desfurat construit, aici fiind incluse i costurile de amenajare a terenului; - costurile actuale pentru construirea unei proprieti comerciale sunt de 350 /mp suprafa util la care se adaug 50 /mp suprafa util pentru amenajarea terenului: terasare, alei, parcri, racord utiliti.
-

Rezolvare Avnd n vedere informaiile prezentate mai sus, evaluarea proprietii se face n urmtoarele ipoteze: obiectul evalurii este o proprietate imobiliar rezidenial, compus din teren, n suprafa de 495 mp i o construcie de tip P+E (parial), compus din trei apartamente nchiriate ca locuine sociale, avnd starea fizic necorespunztoare; proprietatea aparine Primriei municipiului B; pentru consolidarea i modernizarea cldirii s-a ncheiat un contract de asociere ntre Primrie i dl. X; se cere estimarea sumei maxime pe care dl. X este dispus s o plteasc pentru proprietate; suma maxim pe care este dispus asociatul (dl. X) s o plteasc este valoarea de pia a proprietii imobiliare, n varianta celei mai bune utilizri. Conceptul de cea mai bun utilizare reprezint alternativa de utilizare a proprietii selectat din diferite variante posibile. n aceste condiii variantele de utilizare a terenului liber, care s confere cea mai bun utilizare ar fi: 1. utilizarea ca proprietate imobiliar rezidenial; 2. utilizarea ca proprietate imobiliar cu destinaia de birouri. Varianta 1 proprietate imobiliar rezidenial - poate fi analizat n dou ipoteze: a) innd seama de structura construciei existente i de reparaiile strict necesare impuse pentru util izarea acesteia ca proprietate rezidenial (lucrri de consolidare prevzute n expertiza tehnic efectuat i lucrrile minime de modernizare i amenajare). Proprietatea beneficiaz de spaii de parcare n curte. b) eliberarea terenului i construirea unei cldiri noi, la standarde moderne, avnd destinaia de proprietate rezidenial. Varianta 2 proprietate imobiliar cu destinaia de spaii de birouri, avnd n vedere: a) conformaia fizic a terenului i asigurarea cu utiliti; b) inexistena unor cldiri similare n municipiul B (construcii noi cu destinaia de spaii administrat ive); c) nivelul cererii manifestat pentru construcii de aceast natur. Pentru analiza variantelor posibile (n variantele 1.b i 2) se va ine seama de regimul de nlime perm isibil zonei respective, de costurile de demolare a construciei existente i de costurile de construire a noii cldiri, de veniturile provenite din nchirierea proprietii i de costurile de strmutare a chiriailor. n cele ce urmeaz vom analiza variantele de utilizare posibile, prin prisma criteriilor prezentate anterior. Astfel:

77

- toate variantele sunt permise legal, Certificatul de urbanism permind att utilizare administrativ ct i rezidenial; - toate variantele sunt fizic posibile. Pentru a analiza rentabilitatea pentru proprietar se pleac de la veniturile obtenabile n fiecare caz i de la cheltuielile necesare, astfel: Construcia Construcie existent nou 8.100 57.600 8.100 57.600 405 2.880 7.695 54.720

Indicator Venit brut potenial () Pierderi din neocupare Venit brut efectiv () Chelt. administrare () Venit net efectiv ()

Birouri 144.000 28.800 57.600 11.520 103.680

Se observ c, n fiecare dintre variantele analizate, veniturile obtenabile sunt superioare cheltuielilor. Criteriul de maxim productivitate este analizat mai jos pentru trei variante (1.a, 1.b i 2.) 1. Utilizarea rezidenial 1.a n varianta construciei existente: - Chirie brut lunar: 675 * - Multiplicatorul chiriei brute: 110 - Valoare proprietate: 74.250 - Costuri de consolidare - modernizare: 36.705 ** Valoare proprietate n stadiul actual: 37.545
* Chiria brut reprezint chiria nsumat pentru un apartament de dou camere i pentru dou apartamente de trei camere, situate n imobile vechi (175 /lun/apartament de dou camere i 250 /apartament de trei camere); ** Costurile de consolidare - modernizare se compun din: - Cost consolidare 15.000 ; - Cost modernizare 13.605 (65 /mp 209,3 mp);

- Pierderea cauzat de existena contractelor de nchiriere pentru anul 2004 este: 12 luni 675 /lun = 8.100 , unde
675 /lun rezult ca sum a chiriei pentru un apartament cu dou camere de 175 /lun i a dou apartamente cu trei camere de 250 /lun.

1.b n varianta realizrii unei construcii noi Elementele constructive luate n calcul sunt: - suprafaa construit 320 mp, suprafaa construit desfurat 1.600 mp; - regim de nlime D+P+3E, la demisol se amenajeaz garaje, iar la parter i etajele 1 -3 cte trei apartamente de trei camere pe nivel, rezultnd un numr total de 12 apartamente; - chirie brut lunar: 4.800 *; - multiplicatorul chiriei brute: 110; - valoare proprietate: 528.000; - costuri de conversie: 495.426 **. Valoare proprietate n stadiul actual: 32.574
* chiria brut obtenabil pentru un apartament astfel amenajat este de 400 /mp; ** costurile de conversie se compun din: - cost eliberare teren: 209,3 mp 35 /mp =7.326 ; 78

- pierderea cauzat de existena contractelor de nchiriere: 8.100 ;

- cost edificare construcie i amenajri exterioare: 300 /mp 1.600 mp = 480.000 . 2. Utilizarea pentru spaii pentru birouri Elementele constructive luate n calcul sunt: - Suprafaa construit: 320 mp, suprafaa desfurat: 1.600 mp, regim de nlime D+P+3E; - Suprafaa util de nchiriat 1.200 mp; - Venit brut potenial VBP: 144.000 * - Pierdere din neocupare: 28.800 ** - Venit brut efectiv VBE: 115.200 - Cheltuieli de exploatare: 11.520 *** - Venit net efectiv VNE: 103.680 - Rata de capitalizare: c =16% Valoare proprietate: 648.000 - Costuri de conversie **** 600.176 Valoare rezidual teren 47.824
* Chiria unitar utilizat este de 10 /mp: VBP=1.200 mp10 /mp 12 luni=144.000 ; ** Pierderea din neocupare: 20% VBP = 28.800 ; deci VBE = 144.000 - 28.800 = 115.200 *** Cheltuielile de exploatare sunt 10% din VBE: 10% 115.200 =11.520 ; **** Costurile de conversie de 600.176 se compun din: - cost eliberare teren: 209,3 mp 35 /mp = 7.326 ; - pierderea cauzat de existena contractelor de nchiriere: 8.100 ; - cost edificare construcie i amenajri exterioare: 350 /mp 1.600 mp + 50 /mp 495 mp teren = 584.750 .

Rezult c cea mai bun utilizare pentru proprietatea imobiliar evaluat o reprezint utilizarea ca spaiu pentru birouri. Astfel, suma maxim pe care dl. X este dispus s o plteasc pentru proprietatea evaluat, este 48.000 (rotunjit).

PROBLEMA 4 MARICO INDUSTRIES are n plan deschiderea unei noi fabrici n Romnia, cu o suprafa construit necesar de 4.000 mp. Noua fabric se ateapt s genereze vnzri de 3 milioane $, cu cheltuieli materiale directe de 40% i cheltuieli fixe de fabricaie de 300.000 $ pe an. Investiia iniial n utilaje i capital de lucru este de 1,3 milioane $. Aceste venituri i cheltuieli vor fi constante pe o perioad nedeterminat. MARICO INDUSTRIES a gsit un spaiu de producie de 4.500 mp, ce poate fi cumprat cu 8 milioane $ (din care 6,4 milioane $ sunt cldirile). O banc ofer un credit de 4,8 milioane $ pe 10 ani, cu o rat anual a dobnzii de 7%, cu pli anuale ale dobnzii i rambursarea creditului la scaden (dup 10 ani). Cheltuielile de exploatare ale acestui spaiu de producie ar fi de 350.000 $ pe an. MARICO INDUSTR IES sper s funcioneze 10 ani, dup care valoarea cldirii ar ajunge la 11 milioane $. MARICO INDUSTRIES are alternativa i de a nchiria cldirea de la actualul proprietar, care o ofer pe 10 ani, cu o chirie anual brut de 900.000 $. Alt alternativ este ca MARICO INDUSTRIES s construiasc fabrica.

79

n prezent, exist pe pia un teren liber de 7.500 mp; terenul are o valoare de pia de 300 $/mp , iar costul de construire a unei cldiri moderne este de 1.600 $/mp, cu o durat de via economic estimat de 40 de ani. Preul de vnzare a proprietii imobiliare dup 10 ani este tot de 11 mil. $. Costul mediu ponderat al capitalului MARICO INDUSTRIES este 15%, iar cota de impozit pe profit este 16%. Se cere: a. S se calculeze diferena de cash-flow net actualizat ntre alternativa de proprietar imobiliar i cea de chiria imobiliar a firmei MARICO INDUSTRIES. b. Pe baza calculelor de mai sus, s se formuleze o recomandare ctre MARICO INDUSTRIES. c. S se prezinte ali factori nefinanciari care ar putea schimba alternativa recomandat mai sus. Rezolvare 1. Cash flow aferent proprietii imobiliare n situaia cumprrii proprietii (valori n $) La momentul iniial: Pre de cumprare - 8.000.000 Credit 4.800.000 CF0 - 3.200.000 Pe perioada anilor 1-10: Cheltuieli de exploatare Dobnda Amortizarea

Avantaj impozit Fluxurile anuale sunt constante: Cheltuieli de exploatare - 350.000 Dobnda - 336.000 Avantaj impozit + 135.360 Cash flow anual - 550.640 Factorul de capitalizare @ 15% i n = 10 ani este 5,0188 Cash flow actualizat (1-10 ani) - 550.640 5,0188 =- 2.763.552 La vnzare n anul 10: Valoare contabil 6.400.000 [8.000.000 (10 160.000)] Pre de vnzare 11.000.000 Valoare neamortizat -6.400.000 Profit brut 4.600.000 Impozit pe profit 736.000 (16% 4.600.000) Deci cash flow din vnzare: Pre de vnzare Credit de rambursat

- 350.000 - 336.000 (7% 4.800.000) - 160.000 (6.400.000 / 40) - 846.000 846.000 0,16 =135.360

11.000.000 -4.800.000

80

Impozit pe profit - 736.000 Cash flow din vnzare 5.464.000 Factorul de actualizare @ 15% i n = 10 ani este 0,2472 Cash flow actualizat 5.464.000 0,2472 = 1.350.701 Cash flow actualizat total: iniial cash flow 1-10 ani din vnzare TOTAL

- 3.200.000 - 2.763.552 + 1.350.701 - 4.612.851

2. Cash flow aferent proprietii imobiliare n situaia nchirierii proprietii Chirie anual - 900.000 Avantaj impozit + 144.000 (16% 900.000) Cash flow anual - 756.000 Cash flow actualizat -756.000 5,0188 = - 3.791.213 3. Cash flow aferent proprietii imobiliare n situaia construirii proprietii La momentul iniial: Teren Cldiri CF0 Pe perioada anilor 1-10: Cheltuieli de exploatare Amortizarea Avantaj impozit pe profit

-2.250.000 (7.500 300) -6.400.000 (4.000 1.600) -8.650.000

- 350.000 - 160.000 (6.400.000 : 40) - 510.000 81.600 (510.000 0,16)

Deci : Cheltuieli exploatare - 350.000 Avantaj impozit pe profit + 81.600 Cash flow anual - 268.400 Cash flow actualizat - 268.400 5,0188 = - 1.347.046 La vnzare n anul 10: Valoare contabil Pre de vnzare Valoare neamortizat Profit brut Impozit pe profit Deci: Pre de vnzare

7.050.000 [8.650.000 (10 160.000)] 11.000.000 -7.050.000 3.950.000 632.000 (16% 3.950.000)

11.000.000
81

Impozit pe profit - 632.000 Cash flow din vnzare 10.468.000 Cash flow actualizat 10.468.000 0,2472 = 2.587.690 Cash flow actualizat total Cash flow iniial CF 1-10 La vnzare TOTAL

- 8.650.000 - 1.347.046 + 2.587.690 - 7.409.356

Not: Ar fi necesar s se verifice dac afacerea suport cash flow negativ din cauza activitii imobiliare: Vnzri anuale 3.000.000 Cheltuieli materiale -1.200.000 (40% 3.000.000) Cheltuieli de fabricaie - 300.000 Profit brut = 1.500.000 Cash flow anual n situaia cumprrii proprietii (1): - 550.640 Cash flow anual n situaia nchirierii proprietii (2): - 756.000 Cash flow anual n situaia construirii proprietii (3): - 268.400 Concluzia verificrii: afacerea suport un cash flow negativ din profitul brut, n oricare din variante. a) Rspuns: Cumprare: - 4.612.851 nchiriere: - 3.791.213 Construire: - 7.409.356 b) Recomandare: s nchirieze, deoarece efortul financiar este cel mai mic. c) Rspunsuri:
-

localizarea proprietii imobiliare; timpul pn la intrarea n exploatare; competena n managementul imobiliar.

PROBLEMA 5 Un investitor intenioneaz s achiziioneze un teren liber neamenajat, n suprafa de 2,5 hectare n sc opul parcelrii i amenajrii acestuia n 80 loturi care vor fi vndute ca amplasamente individuale pentru construirea de locuine individuale. Se cere s se determine valoarea maxim pe care poate s o plteasc investitorul pentru achiziionarea acestui teren liber neamenajat, pe baza urmtoarelor ipoteze de evaluare: numrul de loturi individuale: 80; timpul alocat pentru toate parcelarea i amenajrile terenului: 12 luni; perioada de vnzare a celor 80 de loturi amenajate este 30 de luni, cu urmtoarea etapizare: - primele 20 de loturi/amplasamente vor fi vndute dup 12 luni de la data achiziionrii terenului, - cte 20 de loturi/ amplasamente vor fi vndute la intervale de cte 6 luni.
82

preul de vnzare anticipat pentru primele 20 de loturi /amplasamente este 50.000 i se estimeaz c vor crete cu 5% dup fiecare 6 luni viitoare; cheltuielile estimate i profitul investitorului sunt: - comisioane pentru vnzare 5% din preul de vnzare; - taxele legale 2% din preurile de vnzare; - impozitul pe teren este 6.000 pentru primele 6 luni de parcelare i amenajare, de la data achiziiei, iar apoi de 200 pentru fiecare lot de teren rmas nevndut la finele fiecrei perioade de vnzare 6 luni viitoare precum i pentru cele vndute n aceste perioade; - onorariile pentru coordonarea lucrrilor de parcelare i amenajare n primele 6 luni de amenajare sunt de 30.000 , iar n urmtoarele 6 luni sunt de 20.000 ; - rata rentabilitii cerut de investitorul care dorete achiziionarea celor 2,5 ha de teren liber ne amenajat este 20% din preul de vnzare al celor 80 de loturi amenajate, rezultate din parcelare; - cheltuielile totale de parcelare i amenajare din primele 6 luni de la data achiziionrii terenului, au fost estimate la 800.000 i la 200.000 n urmtoarele 6 luni; frecvena ncasrilor i plilor este semestrial; rata de actualizare adecvat este 12% pe an. Rezolvare
Perioada Numr de loturi vndute Numr de loturi rmase Pre mediu de vnzare lot, Venituri din vnzare, Cheltuieli vnzare (5%), Taxe legale (2%), Impozit pe teren, Onorariu pt. coordonare, Profit investitor (20%), Cheltuieli amenajare, Flux de numerar net, Factor 5,8% semestrial (12% anual) Flux de numerar net actualizat, Valoare teren viran, 6.000 30.000 6 luni 0 80 12 luni 20 60 50.000 18 luni 20 40 52.500 24 luni 20 20 55.125 30 luni 20 0 57.881 Total 80 215.506

1.000.000 1.050.000 1.102.500 1.157.625 4.310.125 50.000 20.000 16.000 20.000 200.000 800.000 200.000 -836.000 494.000 1,058 1,120 52.500 21.000 12.000 210.000 754.500 1,185 636.730 55.125 22.050 8.000 220.500 796.825 1,254 635.224 57.881 23.153 4.000 231.525 215.506 86.203 46.000 50.000 862.025 1.000.000

841.066 2.050.391 1,327 633.736 1.556.592

-790.170 441.071 1.556.592

Rotunjit, 1.560.000

83

PROBLEMA 6 Situat n zona median a localitii, proprietatea de evaluat este un imobil compus din teren n suprafa de 1.500 mp i construcie P+4 E. Fiecare nivel are o suprafa construit de 1.300 mp i o suprafa nchiriabil de 1.000 mp. Actualul proprietar are drept deplin de proprietate asupra cldirii i un drept de folosin asupra terenului. Terenul este concesionat pe o perioada de 25 ani i proprietarul cldirii achit ctre Consiliul Local al oraului o redeven lunar de 0,25 /mp. Contractul de concesiune a fost ncheiat n urm cu 5 ani. La data evalurii, redevena lunar pentru terenuri comparabile este de 0,40 /mp. Venitul net anual obinut din nchirierea cldirii ca spaiu locativ este 80.000 /an i informaii din pia indic un venit net anual n situaia n care cldirea ar fi nchiriat, ca spaiu pentru birouri, la o valoare de aproximativ 140.000 . Costurile de construcie a unei cldiri de locuit similare sunt 400 /mp suprafa construit i costurile de reconversie pentru transformarea n birouri sunt 50 /mp. Se cer: 1. Cea mai bun utilizare a proprietii, tiind c rata de capitalizare a proprietilor rezideniale este 8% i pentru birouri 10%? 2. Valoarea de pia a terenului, tiind c rata de capitalizare pentru teren este 6%? 3. S se determine valoarea cldirii, n ipoteza c durata de via consumat este 40 ani, reconversia cldirii s-a fcut n urm cu 5 ani i lipsa mijloacelor de transport conduce la o pierdere de venit de 7 /mp/an. Uzura fizic se consider a fi 1% pe an (de exemplu, la 40 ani funcionare, k uz = 40%). 4. S se calculeze venitul brut potenial anual pe urmtorii 5 ani, tiind c: a. etajul 3 este nou contractat pe 5 ani, cu chiria de 50.000 /an; chiria la etajul 3 este chiria de pia i se estimeaz a fi constant n urmtorii 5 ani; b. etajul 2 este nchiriat pe 5 ani, din care au rmas 3 ani, cu chiria de 30.000 /an; ulterior se va nchiria la nivelul pieei; c. parterul i etajul 1 i 4 sunt libere, dar vor fi nchiriate pe 5 ani; d. chiria pentru etajul 1 este la nivelul pieei; e. parterul ar trebui s fie nchiriat cu 15% mai mult i etajul 4 cu 10% mai puin fa de chiria de la etajul 3. 5. S se determine valoarea cldirii la data evalurii, tiind c rata de actualizare pentru acest tip de proprietate imobiliar este 12%, cheltuielile totale sunt constante n urmtorii 5 ani i reprezint 35% din venitul brut potenial, iar dotrile (bunurile mobile) reprezint 5% din costul de nlocuire net al cldirii. Gradul de ocupare a cldirii este considerat a fi 100%, iar rata impozitului pe profit este de 16%. Meniuni: factorul de capitalizare @6% i n = 20 ani este 11,469921; factorul de actualizare@ 6% i pentru anul 20 este 0,311805

84

Rezolvare Pct. 1 Rezideniale Venit net, /an Rata de capitalizare Valoare prin capitalizare, Cost de reconversie, Valoare proprietate, CMBU este spaiu pentru birouri. Pct. 2 Redevena anual = 0,25 12 luni = 3 /mp Valoarea terenului = redevena anual factorul de capitalizare + valoarea terminal Valoarea terminal = redevena anual/ rata de capitalizare factor de actualizare din anul 20 Valoarea terminal = 3/ 0,10 0,311805 = 9,35 /mp Valoarea terenului = 3 11,469921 + 9,35 = 43,76 /mp Pct. 3 Suprafaa construit desfurat, mp Cost de nlocuire unitar, /mp Cost de nlocuire brut, Uzura fizic Cost de nlocuire brut minus uzura fizic, Costul de reconversie, /mp Cost total de reconversie, Uzura fizic aferent costului de reconversie Cost de reconversie net, Cost de nlocuire nainte de deprecierea extern, Depreciere extern Pierdere de venit anual, Rata de capitalizare Deprecierea extern, CIN, 35.000 10% 350.000 1.087.500 5.000 400 2.000.000 40% 1.200.000 50 250.000 5% 237.500 1.437.500 80.000 8% 1.000.000 0 1.000.000 Birouri 140.000 10% 1.400.000 250.000 1.150.000

85

Pct. 4 - valori n An Parter Et.3 15% 1 2 3 4 5 Pct. 5 Indicatori


Venit brut potenial, Cheltuieli totale, Venit net nainte de impozitare, Impozit 16%, VNE dup impozitare, Factor de actualizare CF actualizat,

Etaj 1

Etaj 2

Etaj 3

Etaj 4 Et.3 90%

Total,

57.500 57.500 57.500 57.500 57.500

50.000 50.000 50.000 50.000 50.000

30.000 30.000 30.000 50.000 50.000

50.000 50.000 50.000 50.000 50.000

45.000 45.000 45.000 45.000 45.000

232.500 232.500 232.500 252.500 252.500

Anul 1
232.500 81.375 151.125 24.180 126.945

Anul 2
232.500 81.375 151.125 24.180 126.945

Anul 3
232.500 81.375 151.125 24.180 126.945

Anul 4
252.500 88.375 164.125 26.260 137.865

Anul 5
252.500 88.375 164.125 26.260 137.865

0,892857 0,797194 0,711780 0,635518 0,567427 113.344 101.200 90.357 87.616 78.228

Valoare rezidual actualizat Valoarea proprietate Valoare dotri

= 651.903 = 1.122.647 = 54.375

Valoare proprietate imobiliar = 1.068.272 PROBLEMA 7 S se estimeze valoarea de pia a unei investiii n curs (exclusiv terenul) n vederea vnzrii, precum i profitul investitorului. Investiia n curs reprezint 25% din investiia total (exclusiv terenul) ntr-un proiect rezidenial (blocuri de locuine cu parcri la subsol i anexe de depozitare la demisol i parcri exterioare). Parcrile exterioare nu sunt destinate vnzrii, ele se nchiriaz pe o perioad de 5 ani, urmnd ca peste 5 ani s fie schimbat destinaia. Durata estimat pentru finalizarea construciilor este 12 luni, cu execuie liniar i pli semestriale. Durata estimat pentru vnzarea complet a apartamentelor este 18 luni dup finalizare, cu execuie liniar i cu raportare semestrial a ncasrilor. Rata de actualizare adecvat pe piaa specific este 10%. Datele tehnice ale proiectului sunt:
86

Suprafaa teren 10.500 mp Suprafaa desfurat suprateran 42.000 mp Suprafaa desfurat subteran 4.500 mp Suprafa total util apartamente 30.000 mp Suprafa balcoane i terase 8.000 mp Suprafa util anexe depozitare la demisol 850 mp Numr parcri subterane 150 buc Numr parcri exterioare 150 buc

Preurile de vnzare pe piaa specific: Apartamente 1.200 EUR/mp util Terase, balcoane 400 EUR /mp Anexe depozitare 200 EUR /mp Parcare subteran 10.000 EUR Parcare exterioar nchiriere 25 EUR /loc/lun pentru perioada de exploatare

Costuri de construcie Apartamente 550 EUR/mp Amenajri subterane - 350 EUR/mp Amenajri exterioare (inclusiv pregtirea terenului) 10 EUR/mp Cheltuieli neprevzute 5% din costurile de construcie Onorarii profesionale (proiectare, diverse studii, etc) 5% din costul investiiei

Costuri de vnzare Comision agenie imobiliar 1% din preul de vnzare Taxe legale 1% Cheltuieli de marketing 500.000 EUR

Pentru finalizarea proiectului finanarea va fi 25% surse proprii i 75% din credit bancar cu o dobnd de 10% p.a. Valoarea de pia a terenului n zona respectiv este de 800 EUR/mp.

87

Rezolvare 1. Estimare venituri din vnzare proiect


Estim are valoare unitara parcare exterioara
Venit lunar (Eur) Venit annual (Eur) Factor de actualizare Valoare p arcare (Eur)
Estim are venituri totale
Tip Apartam ente Terase, balcoane Anexe depozitare Parcari subterane Parcari exterioare Total venituri U.M. mp mp mp buc buc Cantitate 30,000 8,000 850 150 150 Pu (Eur/ u.m.) 1,200 400 200 10,000 1,137 V (Eur) 36,000,000 3,200,000 170,000 1,500,000 170,585 41,040,585

25 300 3.790787 1,137

2. Estimare cost total investiie


Estim are cost investitie
Costuri directe Tip Apartam ente Am enajari subterane Am enajari exterioare Total Cheltuieli neprevazute Total costuri dezvoltare Onorarii profesionale Total costuri investitie u.m. mp mp mp 5% 5% Cost Cantitate unitar (Eur/ u.m.) 42,000 550 4,500 350 10,500 10 Cost total 23,100,000 1,575,000 105,000 24,780,000 1,239,000 26,019,000 1,300,950 27,319,950

Estim are cheltuieli de vanzare


Tip Com ision agentie im obiliara Taxe legale Cheltuieli de m arketing Total 1% 1% Valoare 413,200 413,200 500,000 1,326,400

Estim are cheltuieli de finantare


Cost ram as investitie Sum a de finantat Rata dobanzii Cheltuieli de finantare 75% 75% 10% 20,489,963 15,367,472 1,536,747

88

3. Estimare valoare de pia teren


Estimare valoare de piata teren
Suprafata (m p) Valoare unitara (EUR/m p) Valoare p iata teren (mp ) 10,500 800 8,400,000

4. Estimare valoare investiie n curs


Estimare valoare investitie (exclusiv teren)
Eur Perioada Costuri dezvoltare Venituri Cheltuieli de vanzare Flux num erar Rata de actualizare Factor de actualizare Flux de num erar actualizat Valoare p rezenta Valoare teren Valoare investitie 0.5 10,244,981 1 10,244,981 1.5 13,680,195 440,271 13,239,925 0.867 11,476,157 2 13,680,195 440,271 13,239,925 0.826 10,942,086 2.5 13,680,195 440,271 13,239,925 0.788 10,432,870

(10,244,981) 10% 0.953 (9,768,206) 13,769,288 8,400,000 5,369,288

(10,244,981) 0.909 (9,313,619)

5. Estimarea profitului dezvoltatorului imobiliar


Estim are cheltuieli de finantare Cost ramas investitie Suma de finantat Rata dobanzii Cheltuieli de finantare 75% 75% 10% 20,489,96 3 15,3 6 7,472 1,536,747

Estim are profit dezvoltator im obiliar


Eur Venituri totale Costuri constructie Cheltuilie de finantare Cheltuieli de vanzare Valoare investitie Valoare de piata teren Profit dezvoltator 41,040,585 20,489,963 1,536,747 1,320,812 5,369,288 8,400,000 3,923,776

89

Problema 8 S se estimeze deprecierea total i segregat pentru o cldire de birouri de tip S+P+10 E cu suprafaa construit de 500 mp i o suprafa util nchiriabil de cca. 3.500 mp i o vechime de 25 de ani. Cldirea este dotat cu 2 lifturi de acces, cte un grup sanitar pe fiecare nivel, parcri la subsol i spaii de birouri la parter i etaje i nu are n dotare sistem de aer condiionat. Durata de via util estimat a cldirii este de 50 ani. Costul total de nlocuire al cldirii este de 3.600.000 EUR. Vopsitoria exterioar a cldirii nu a fost executat ceea ce a condus la o deteriorare suplimentar a pereilor. Costul de executare la data evalurii este de 250.000 EUR, iar costul de executare la data construciei ar fi fost de 200.000 EUR. Tmplria exterioar i interioar a fost refcut cu 2 ani n urm, costul de refacere a cestora este de 300.000 EUR, iar durata de via util este de 15 ani. Finisajele interioare au fost refcute complet anul acesta, costul de nou al acestora fiind de 700.000 EUR, iar durata de via util a acestora este de 10 ani. Acoperiul cldirii este de tip teras, hidroizolaia i termoizolaia fiind refcute cu 10 ani n urm, durata de viaa util a acestora fiind de 20 de ani. Costul de refacere a hidroizolaiei i termoizolaiei este de 50.000 EUR. Obiectele sanitare au fost nlocuite cu 10 ani n urm, durata de via util a acestora fiind de 15 ani, iar costul acestora pentru ntreaga cldire de 75.000 EUR. Durata de via util a boiler-ului este de 30 ani, iar costul acestuia este de 50.000 EUR. Cu un an n urm s-a produs un vandalism asupra subsolului cldirii, un perete fiind vopsit cu grafitti, costul ndeprtrii vopselei fiind de 5.000 EUR. Cldirea nu este dotat cu sistem de aer condiionat, n timp ce cldirile de birouri noi au n dotare sistem de aer condiionat. Costul de instalare a aerului condiionat pentru ntreaga cldire este de 75.000 EUR, iar dac ar fi fost instalat iniial ar fi fost 50.000 EUR. Existena aerului condiionat ar conduce la un nivel al chiriei mai mare cu 0,25 EUR/mp. Se cunoate faptul c gradul de ocupare al cldirilor de birouri pe piaa specifica este de 90%, iar rata de capitalizare aferent cldirii la venitul brut efectiv este de 11%.
Cldirile nou construite la suprafee similare pe nivel au cte 2 grupuri sanitare, astfel chiria unitar perceput este cu 0,5 EURO/mp/lun mai mare. Avnd n vedere c pe fiecare nivel exist spaiu n care poate fi realizat un al doilea grup sanitar fr a fi afectat suprafaa nchiriabil a cldirii, s-a efectuat o estimare a costului de realizare a acestora. Astfel, costul total de realizare a celui de-al doilea grup sanitar pe fiecare nivel este de 200.000 EUR, n timp ce dac ar fi fost realizate la data construciei cldirii ar fi fost 150.000 EUR.

S se estimeze deprecierea total a cldirii la data evalurii. Rezolvare 1. Estimarea deprecierii fizice recuperabile lucrri neefectuate la timp Deprecierea fizic recuperabil datorat faptului c nu s-a efectuat vopsitoria exterioar la timp. Dac vopsitoria exterioar ar fi fost efectuat la timp pereii nu s-ar fi deteriorat suplimentar. Aceast depreciere este de 250.000 EUR. 2. Estimare depreciere fizic nerecuperabil elemente cu via scurt

90

3. Estimarea deprecierii fizice nerecuperabile elemente cu via lung Costul total al cldirii este de 3.600.000 EUR Costul pentru remedierea elementelor recuperabile 200.000 EUR Costul elementelor cu via scurt 1.175.000 EUR Durata de via a cldirii 50 ani, vrsta cldirii la data evalurii 25 ani, rezult deprecierea fizic nerecuperabil a elementelor cu via lung 50%. Valoric fiind 50% * (3.600.000 200.000 1.175.000 ) = 1.112.500 EUR 4. Estimarea deprecierii fizice totale Costul pentru repararea pagubelor, respectiv costul de ndeprtare a vopselei grafitti de la subsol este tot o form de depreciere fizic, dar costul de 5.000 EUR nu este sczut din cost atunci cnd se stabilete deprecierea fizic nerecuperabil a elementelor cu via lung. Depreciere fizic recuperabil 250.000 EUR Depreciere fizic nerecuperabil elemente cu via scurt 156.667 EUR Depreciere fizic nerecuperabil elemente cu via lung 1.112.500 EUR Costul reparrii vandalismului (vopselei) 5.000 EUR

Depreciere fizic total 1.524.167 EUR. 5. Estimarea neadecvrii funcionale S-au identificat dou probleme funcionale: inexistena aerului condiionat i existena unui singur grup sanitar pe nivel comparativ cu cldirile moderne, la care pentru suprafee similare nchiriabile sunt 2 grupuri sanitare pe nivel. Astfel se determin n fiecare caz costul remedierii i creterea de valoare adus prin remediere, dac creterea de valoare este mai mare dect costul remedierii atunci deprecierea funcional este recuperabil, n caz contrar este depreciere funcional nerecuperabil. a. Deprecierea funcional datorat inexistenei aerului condiionat Cost de instalare ulterior realizrii construciei 75.000 EUR Cost de instalare la data realizrii construciei 50.000 EUR Creterea de valoare prin instalarea aerului condiionat:

VBE = 3.500 mp 0,25 EUR/mp/lun 90% (grad de ocupare) 12 luni = 9.450 EUR Cretere valoare = 9.450 / 0,11 = 85.909 EUR. (rata de capitalizare la VBE este de 11%) Avnd n vedere c avem o cretere de valoare (85.909 EUR) mai mare dect costul de remediere a deficienei, deprecierea funcional este recuperabil, iar valoarea deprecierii este costul de remediere (75.000 EUR) minus costul elementului dac ar fi fost instalat la data realizrii construciei (50.000 EUR). Astfel valoarea deprecierii funcionale recuperabile este de 25.000 EUR. b. Depreciere funcional datorat numrului prea mic de grupuri sanitare Costul de realizare ulterior finalizrii construciei 200.000 EUR Costul de realizare la data edificrii construciei 150.000 EUR Creterea de valoare datorat existenei i celui de+al doilea grup sanitar pe nivel: 0,5 EUR/mp/lun * 3.500 mp * 90% *12 luni/ 11% = 171.818 EUR
91

Creterea de valoare 171.818 EUR este mai mic dect costul remedierii 200.000 EUR, deci este vorba de o depreciere funcional nerecuperabil egal cu diferena ntre valoarea pierderii (171.818 EUR) i costul elementului de nou dac ar fi fost realizat de la punerea n funciune a cldirii (150.000 EUR) = 21.818 EUR. Deprecierea funcional total este egal cu 46.818 EUR, compus din: Depreciere funcional recuperabil 25.000 EUR Depreciere funcional nerecuperabil 21.818 EUR Deprecierea total este: 1.570.985 EUR, compus din: Depreciere fizic 1.524.167 EUR Depreciere funcional 46.818 EUR

92