CLCULO Y ANLISIS DE LA VIABILIDAD ECONMICA

Duvan Cruz, Pedro Daz, Angelo Daz

FORMULACIN Y EVALUACIN DE PROYECTOS

2012

Contenido
Introduccin ...................................................................................................................................... 2 1 Conceptos bsicos de matemticas financieras ........................................................................ 2 1.1 Equivalencias entre un valor actual y un valor futuro ........................................................ 3 1.2 Equivalencias entre un valor actual o futuro y una serie de pagos uniformes............... 5 1.3 Valor de la anualidad en funcin del valor presente ......................................................... 7 2 Criterios de evaluacin.................................................................................................................. 9 2.1 Valor Actual Neto ................................................................................................................... 9 2.2 Tasa Interna de Retorno (TIR) ............................................................................................. 11 2.2.1 Clculo de la TIR ................................................................................................................ 12 2.2.1.1 Mtodo analtico......................................................................................................... 12 2.2.1.2 Mtodo grfico ........................................................................................................... 14 2.2.2 Defectos de la TIR .............................................................................................................. 15 2.2.2.1 Primer defecto............................................................................................................. 15 2.2.2.2 Segundo defecto. TIR mltiples. ............................................................................... 17 2.2.2.3 Tercer defecto. Proyectos mutuamente excluyentes. ............................................ 18 2.2.3. Tasa verdadera de rentabilidad (TIR modificada) ......................................................... 20 2.3 Periodo de recuperacin de la inversin (PRI)................................................................. 21 2.4. Relacin beneficio costo ..................................................................................................... 22 2.4.1 Criterios para aceptar o rechazar un proyecto usando RBC .................................... 23 3.1 Valor econmico agregado ..................................................................................................... 23 3.1 Evaluacin de proyectos en nivel de perfil. ........................................................................... 26 3.4 Valuacin de opciones aplicada a la evaluacin de proyectos. ......................................... 29 Preguntas y problemas .................................................................................................................. 32

Introduccin

La medicin de la rentabilidad econmica de un proyecto no es fcil por las enormes dificultades que existen para pronosticar el comportamiento de todas las variables que condicionan su resultado. Por ello, lo comn es explicar que lo que se evala es uno, quizs el ms probable, de los escenarios que podra enfrentar un proyecto. El clculo de la rentabilidad de cada uno de los escenarios es una de las tareas ms simples, fciles y certeras del trabajo del evaluador. La determinacin de la rentabilidad propiamente tal es un proceso mecnico que conduce siempre a un solo resultado. Por esto en este captulo, ms que exponer el desarrollo de las frmulas para calcular los criterios de evaluacin, se profundiza el tema en la interpretacin de los resultados, los efectos de las distintas formas de Financiacin, las alternativas analticas y la sensibilizacin de los resultados. 1 Conceptos bsicos de matemticas financieras

La rentabilidad de un proyecto se puede medir de muchas formas distintas: en unidades monetarias, en porcentaje o en el tiempo que demora la recuperacin de la inversin, entre otras. Todas ellas se basan en el concepto del valor tiempo del dinero, que considera que siempre existe un costo asociado a los recursos que se utilizan en el proyecto, ya sea de oportunidad, si existen otras posibilidades de uso del dinero, o financiero, si se debe recurrir a un prstamo. En otras palabras, $1 de hoy vale ms que $1 a futuro, por cuanto el peso recibido hoy puede invertirse inmediatamente para obteneruna ganancia que el peso recibido a futuro no logra obtener. Por ejemplo, $1000 invertidos hoy al 10% anual, permiten tener una ganancia de $100 a recibir en un ao ms. Es decir. $1000 hoy equivalen a $1100 de un ao ms o, lo que es igual, $1100 de unao ms equivalen a $1000 de hoy. Si los $1100 se dejan invertidos por un segundo ao, se obtiene una ganancia de $110,

correspondientes a 10% del capital invertido. Es decir, $1000 de hoy equivalen a $1210 de dos aos ms. 1.1 Equivalencias entre un valor actual y un valor futuro

Valor Futuro a Inters Compuesto: Consiste en calcular el valor equivalente de una cantidad actual (VA), despus de estar acumulando intereses por n perodos, a una tasa de inters i. La representacin grfica sera:
VF 0 VA 1 2 3 n-1 n

El valor final o valor futuro (VF) de un valor actual (VA) se calcula (1) Donde i es la tasa de rentabilidad exigida y n el nmero de periodos. Ejemplo: Una empresa desea hacer uso de la lnea de sobregiro automtico que le ofrece su banco para financiar 10.000 que requiere para invertir en capital de trabajo de un nuevo proyecto, hasta que este genere los excedentes suficientes para que se autofinancie. Si la tasa de inters real es del 10% anual y las proyecciones de caja estiman que se cubrir el sobregiro al finalizar el cuarto ao de operacin del proyecto, el monto adeudado en ese momento se determina por:

Esto se demuestra fcilmente en la tabla 1 2 3 4 Saldo Inicial $ 10,000.00 $ 11,000.00 $ 12,100.00 $ 13,310.00 Inters $ 1,000.00 $ 1,100.00 $ 1,210.00 $ 1,331.00

Saldo Final

$ 11,000.00 $ 12,100.00 $ 13,310.00 $ 14,641.00

Ejemplo: El seor Perez entra a trabajar a una empresa ganando $200000 al mes y espera recibir un aumento anual promedio del 20%. Cunto quedar ganando despus de 5 aos?

Valor presente de un valor Futuro

VF 1 VA 2 3 n-1 n

Si se busca calcular el valor actual de un valor futuro, se despeja el elemento VA de la ecuacin 1,de esta forma, el valor actual de un valor futuro se obtiene de: (2) Ejemplo: Para determinar cuanto se debe depositar hoy para lograr acumular 18.000 al final de 4 aos si un banco ofrece una tasa de inters a los depsitos de un 10% anual, se reemplaza la ecuacin con estos valores y se obtiene:

Igual que en el ejemplo anterior esto se demuestra haciendo el anlisis para cada ao como se muestra en la siguiente tabla: 1 Saldo Inicial $ 2 12,294 $ 3 13,523 $ 4 14,876 $

16,363

Inters Saldo Final

$ $

1,229 $ 13,523 $

1,352 $ 14,876 $

1,488 $ 16,363 $

1,636 18,000

Ejemplo: El seor Pedro necesita disponer de $300000 dentro de 6 meses para el pago de la matrcula de su hijo. Si una corporacin le ofrece el 3,5% mensual, Cunto deber depositar hoy para lograr su objetivo?

1.2 Equivalencias entre un valor actual o futuro y una serie de pagos uniformes Anualidad Una anualidad, o pago uniforme, es un conjunto de flujos iguales en intervalos iguales de tiempo. El trmino anualidad parece significar que los flujos se calculan anualmente, esto no necesariamente es as, los perodos de tiempo pueden ser tambin quinquenales, trimestrales, mensuales, quincenales, diarios, etc. Valor presente de una serie de pagos uniformes Cuando todos los flujos son iguales, el valor actual se puede calcular alternativamente por medio de la siguiente expresin:

Donde F es el valor del flujo neto de caja, uniforme anualmente, y se denomina anualidad. El valor actualizado del flujo queda expresado en un perodo antes del inicio de la serie uniforme. Es decir, si se actualizan los flujos iguales desde el momento 1 al momento n, el resultado quedar expresado en moneda del momento cero. Ejemplo
5

Si se busca calcular el valor actual de cinco pagos futuros iguales de $100 cada uno a una tasa de del 10%, se obtiene un equivalente actual de:

Es decir, cinco pagos futuros anuales de $100 equivalen a un valor actual de $379,08 o, lo que es lo mismo, un monto actual de $379,08 equivale a cinco anualidades iguales de $100. Si se invierten hoy los $379,08 a la misma tasa i, al final del primer ao habr subido la inversin a $416,99. Si se retiran $100 cada ao y se invierte el saldo al 10% anual, se podrn retirar exactamente cinco cuotas iguales de $100.

El clculo del valor actual de varios pagos que suceden en varios periodos distintos es similar a sumar los valores actuales individuales, calculados mediante la ecuacin 2, para obtener el valor actual de todo el flujo. Ejemplo: Se compr un vehculo con una cuota inicial de $1000000 y 36 cuotas mensuales iguales de $200000 La agencia cobra el 2,5% mensual sobre saldos. Calcular el valor del vehculo.

A este valor se le debe sumar el valor de la cuota inicial:

Ejemplo: Si un proyecto genera cinco flujos de $2000, $2600, $3200, $3200 y $3200, el valor actual del flujo indicara, a una tasa de actualizacin del 10%, un resultado de: N Flujo Factor VA

1 2 3 4 5 Total

2000 2600 3200 3200 3200

1/(1+0,1)^1 1/(1+0,1)^2 1/(1+0,1)^3 1/(1+0,1)^4 1/(1+0,1)^5

1818 2149 2404 2186 1987 10544

Esto se obtiene de actualizar el valor de cada flujo anual, como se muestra en la tabla. 1.3 Valor de la anualidad en funcin del valor presente Para calcular el valor de una anualidad que sea equivalente a un valor actual (como inversin, por ejemplo), se despeja el trmino F de la ecuacin anterior para obtener:

Ejemplo: Un lote de terreno que cuesta $20000000 se propone comprar con una cuota inicial del 10% y 36 cuotas mensuales con una tasa de inters del 2% mensual. Calcular el valor de las cuotas.

Entonces el valor de las cuotas se calcular as:

Ejemplo: Se tiene un lote de $5000000 para pagarlo en 18 cuotas mensuales, con una tasa de inters del 3%. Calcular el valor de las cuotas.

En algunos casos se requerir determinar el costo anual equivalente para comparar opciones de inversin, tal como se aplica, por ejemplo, a la optimizacin de proyectos. En estas situaciones pueden existir vidas tiles distintas y flujos de caja no uniformes. Esto se puede solucionar fcilmente si los flujos discontinuos se traen primero a valor presente y luego se calcula la correspondiente anualidad. Valor futuro de una anualidad Cuando se busca el valor final de una serie de pagos iguales se recurre a la siguiente expresin: Que es equivalente a la siguiente:

Ejemplo: Si en cada uno de los siguientes cuatro aos se depositara 1.000 a una tasa de inters del 10%, qu valor se tendr al final del periodo?

En la siguiente tabla se demuestra y explica cmo se obtiene el valor final al ir acumulando intereses sobre saldos crecientes por los mismos intereses de los periodos pasados y los propios depsitos:

Hoy Saldo Inicial Inters Saldo Capitalizado Depsito $

1 $ $ $ 1,000 $

1,000 100 1,100 1,000

2 $ $ $ $

2,100 210 2,310 1,000

3 $ $ $ $

3,310 331 3,641 1,000

Saldo Final

1,000 $

2,100

3,310

4,641

Ejemplo: Si se deposita $12000 cada fin de mes, durante un ao, en una entidad financiera que paga una tasa del 3% mensual. Cunto dinero se tendr acumulado al final de este tiempo?

2 Criterios de evaluacin

La evaluacin del proyecto compara, mediante distintos instrumentos, si el flujo de caja proyectado permite al inversionista obtener la rentabilidad deseada, adems de recuperar la inversin. Los mtodos ms comunes corresponden al valor actual neto (VAN), la tasa interna de retorno (TIR), el perodo de recuperacin y la relacin beneficio-costo. 2.1 Valor Actual Neto

Es el mtodo ms conocido, mejor y ms generalmente aceptado por los evaluadores de proyectos. El valor presente neto es una cifra monetaria que resulta de comparar el valor presente de los ingresos con el valor presente de los egresos. Mide la rentabilidad despus de recuperar toda la inversin. Para ello, calcula el valor actual de todos los flujos futuros de caja, proyectados a partir del primer perodo de operacin, y le resta la inversin total expresada en el momento cero. Esta comparacin en el momento cero se realiza solo por convencionalismo, pero es perfectamente vlido realizarla en cualquier otra fecha. Si el resultado es mayor que cero, mostrar cuanto se gana con el proyecto, despus de recuperar la inversin, por sobre la tasa i que se exiga de retorno al

proyecto; si el resultado es igual a cero, indica que el proyecto reporta exactamente la tasa i que se quera obtener despus de recuperar el capital invertido; y si el resultado es negativo, muestra el monto que falta para ganar la tasa que se deseaba obtener despus de recuperada la inversin. Ejemplo: Suponga que para generar el flujo de caja expuesto en el ejemplo anterior, se debe realizar una inversin de $10000. Saldo Inversin Flujo Anual Rentabilidad Exigida Devolucin Inversin 1000 1700 2470 2717 2113 876

10000 2000 1000 9000 2600 900 7300 3200 730 4830 3200 483 2113 3200 211 Saldo despus de recuperar la inversin

Pero estos 876 de saldo despus de recuperar la inversin estn calculados al final del momento cinco, y el VAN debe estar calculado en momento cero, por lo que debemos devolver este dinero en el tiempo:

O lo que es igual a realizar la conversin de cada uno de los flujos a valor actual (momento cero) y restarle el monto total de la inversin: Para este ejemplo el valor actual de todos los flujos es 10544 (del ejemplo anterior) Entonces, Al restar al total de los valores actuales ya calculados en la inversin inicial, se obtiene un VAN de $544, que se interpreta como el exceso de valor obtenido por sobre lo exigido al capital invertido.

Ejemplo:

10

A dos inversionistas, en forma independiente, se les plantea la posibilidad de emprender un proyecto de inversin, que requiere de una inversin inicial de $1000 y que arrojara los siguientes flujos de efectivo al final de cada ao: AO 1 2 3 4 FLUJO DE EFECTIVO 350 380 400 500

La tasa de oportunidad del inversionista A es del 20% anual. En tanto la tasa de oportunidad del inversionista B es del 30% anual. Qu decisin debe tomar cada inversionista? Inversionista A

Inversionista B

El inversionista A debe aceptar el proyecto, mientras que el inversionista B debe rechazarlo.

2.2 Tasa Interna de Retorno (TIR)

Es una herramienta para saber si un proyecto es rentable o no y lo que hace es encontrar una tasa de inters que convierta al VPN en cero, iguala el valor presente de los flujos descontados con la inversin. Una interpretacin importante de la TIR es que ella es la mxima tasa de inters a la que un inversionista estara dispuesto a pedir prestado dinero para financiar la totalidad del proyecto, pagando con los beneficios (flujos netos de efectivo) la totalidad del capital y de sus intereses, y sin perder un solo centavo.

11

La ecuacin para su clculo sera:

2.2.1 Clculo de la TIR 2.2.1.1 Mtodo analtico

Ejemplo: Se invierten $200000 y despus de un ao se reciben $220000. Calcular la TIR. $220000 0 $200000 1 ao

Haciendo el VAN=0

Para hacer este procedimiento en Excel se utiliza la funcin TIR en la cual se ingresan las celdas y no los valores. =TIR (rango;estimar)

inversin ao 1 -200000 220000 Ejemplo:

TIR 10,00%

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El seor Perez invierte $ 200000 y recibe al final del primer ao $ 110000 y al final del segundo ao $ 110000. Calcular la TIR $110000 0 $200000 1 $110000 2 aos

Se utiliza la formula cuadrtica:

Ejemplo: El seor Pedro Picapiedra compr a ORBE LTDA. Un lote de terreno por valor de $20000.000 y se comprometi a pagarlo de la siguiente forma: una cuota inicial de $ 5000.000, un pago de 3500.000 dentro de 4 meses. Un pago de $ 5500.000 dentro de 6 meses y un pago de $ 10000.000 dentro de 12 meses. Calcular la tasa de inters que le cobraron en la operacin.

0 $5000000

4 $3500000

6 $5500000

12 meses $10000000

13

Para calcular la tasa se emplea el sistema ensayo y error, que consiste en darle valores a i hasta encontrar las dos tasas de inters mas cercanas, una que haga la funcin negativa y otra que haga la funcin positiva: al azar se toma una tasa del 3% mensual:

Para una tasa del 3% el resultado es negativo entonces se toma una tasa mayor que al azar seria de 2.5% mensual:

Se interpola linealmente para saber el resultado aproximado:

invers me me me mes me mes me me me mes mes mes in s1 s2 s3 4 s5 6 s 7 s 8 s 9 10 11 12 TIR 15000 3500 5500 10000 2,7 000 0 0 0 000 0 000 0 0 0 0 0 000 8% 2.2.1.2 Mtodo grfico

Cuando se tiene la ecuacin del VAN se le asignan diferentes valores de tasa con el fin de obtener diferentes valores de VPN a esta grafica se le denomina perfil del VPN.

14

perfil del VAN

700 600 500 400 300 200 100 0 -100 0 -200 -300 0,1 0,2 0,3 0,4 perfil del VAN Polinmica (perfil del VAN) y = -1E+07x6 + 1E+07x5 - 4E+06x4 + 741798x3 - 47749x2 - 2852,7x + 629,82 R = 0,9998

La grafica corta con el eje x en 21.39 que es la TIR Criterios para aceptar o rechazar una TIR Cuando la TIR es mayor que la tasa de oportunidad, el proyecto se debe aceptar. El inversionista obtiene un rendimiento mayor del exigido; el inversionista gana ms de lo que quera ganar. Cuando la TIR es igual a la tasa de oportunidad, es indiferente emprender o no el proyecto de inversin. Cuando la TIR es menor que la tasa de oportunidad, el proyecto se debe rechazar. El inversionista gana menos de lo que quera ganar. 2.2.2 Defectos de la TIR 2.2.2.1 Primer defecto

Si dos proyectos son independientes, entonces los criterios del VPN y la TIR siempre conducirn a la misma decisin. Esto es valido siempre que el VPN sea una funcin uniformemente decreciente de la tasa de descuento, esto quiere decir que a medida que la tasa de descuento aumente, el valor del VPN disminuye.

15

Casos 1- cuando el VPN aumenta en la medida en que aumenta la tasa de descuento proyecto 0 1 2 3 TIR VPN A 1000 -3600 4320 -1728 20,00% -0,75

Tasas (%) VPN

0 -8,00

0,05 -2,92

0,1 -0,75

0,15 -0,08

0,2 0,00

0,25 0,06

0,3 0,46

0,35 1,37

0,4 2,92

0,45 5,13

perfil del VPN

6,00 4,00 2,00 0,00 -2,00 0 -4,00 -6,00 -8,00 -10,00 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 perfil del VPN

Ya que es un proyecto no convencional la TIR es inconsistente como criterio para aceptar o rechazar el proyecto ya que no se cumple el requerimiento de la funcin (comportamiento de la funcin). 2- No existe TIR tasas (%) 0 0,05 0,1 0,15 0,2 0,25 0,3 0,35 0,4 0,45 0,7 0,8 VPN 500,00 410,43 338,84 281,66 236,11 200,00 171,60 149,52 132,65 120,10 100,35 104,94

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perfil del VPN

600,00 500,00 400,00 300,00 200,00 100,00 0,00 0 0,2 0,4 0,6 0,8 1 perfil del VPN

Como se puede observar no ah TIR ya que no se puede igualar la funcin de VAN a cero debido al comportamiento de la misma. 2.2.2.2 Segundo defecto. TIR mltiples.

La TIR como un polinomio de grado n, que por conocimiento previo se sabe que este tiene mltiples soluciones o races adems de cambios de se signos lo que provoca diferentes TIR. proyecto 0 A -1600 1 10000 2 -10000 TIR1 25,00% TIR2 400,00% VPN(10%) -773,55

Tasas 0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 3,5 4 4,5 (%) 622,2 900,0 800,0 622,2 440,8 275,0 128,4 0,0 VPN 1.600,0 112,4 2 0 0 2 2 0 0 0 0 0

5 211,1 1

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perfil del VPN

1.500,00 1.000,00 500,00 0,00 0 -500,00 -1.000,00 -1.500,00 -2.000,00 1 2 3 4 5 6 perfil del VPN

Como se puede observar el comportamiento de esta funcin hace que se tenga dos TIR positivas, pero lo mas relevante es que el VPN da saldos negativos, entonces no sirve el criterio TIR para evaluar este tipo de proyectos, para esto el VPN se debe utilizar como herramienta de decisin. 2.2.2.3 Tercer defecto. Proyectos mutuamente excluyentes. Ahora se analiza la TIR para dos proyectos que sean mutuamente excluyentes. Es decir, se puede escoger a, o escoger B, o se puede rechazar ambos, pero no se puede aceptar los dos proyectos al mismo tiempo. proyecto A B 0 -1000 -1000 1 500 100 2 400 300 3 300 400 4 100 600 TIR 14,49% 11,79% VPN (6%) 158,79 172,44

tasas % VPN A VPN B

0 300,00 400,00

0,05 180,42 206,50

0,1 78,82 49,18

0,15 -8,33 -80,14

0,2 -83,72 -187,50

0,25 -149,44 -277,44

0,3 -207,14 -353,42

0,35 -258,11 -418,10

0,4 -303,42 -473,55

18

perfil del VPN

500,00 400,00 300,00 200,00 100,00 0,00 -100,00 0 -200,00 -300,00 -400,00 -500,00 -600,00

VPN

0,1

0,2

0,3

0,4

0,5

proyecto A proyecto b

tasas

proyecto 0 A -1000 B -1000 diferencia 0

1 500 100 400

2 400 300 100

3 300 400 -100

4 100 600 -500

TIR 14,49% 11,79% 7,17%

VPN (6%) 158,79 172,44

Si se utilizara TIR como criterio de seleccin se escogera el proyecto A por tener mayor TIR. Para tasas de descuento entre Q% y 7.17%, por ejemplo el 6%, se presenta un conflicto porque si se aplica el criterio del VPN el proyecto B es mejor que el proyecto A al tener mayor VPN, pero segn la TIR el proyecto A es mejor que el B. para tasas de descuento mayores a las tasas de corte 7.17% los dos mtodos conducen a la misma decisin de aceptar el proyecto A. Demostracin de cmo se capitaliza paso a paso mes 0 1 2 3 4 cuota 350 380 400 500 interes 200 170 128 73,6 amortizacin saldo 1000 150 850 210 640 272 368 426,4 -58,4

19

2.2.3. Tasa verdadera de rentabilidad (TIR modificada) El proceso matemtico de clculo de la TIR supone que los flujos que libera el proyecto son reinvertidos a la misma TIR, y esta suposicin es irreal cuando la TIR es mayor o menor a la tasa de oportunidad del inversionista.

Ejemplo: PedroPrez invierte hoy $12000.000 en un negocio de repuestos y despus de 2 aos recibe 15600.000 $15600000 0 $12000000 2 aos

En este caso la tasa del 14.02 % corresponde a la TIR del proyecto y al mismo tiempo es la rentabilidad que obtiene el seor Pedro Prez debido a que no existe la posibilidad de la reinversin de flujos de caja durante la vida del proyecto. Ejemplo: unos alumnos universitarios aportan $20000.000 para instalar al frente de su universidad un negocio de computadores. AL realizar su estudio econmico, esperan recibir beneficios netos cada ao de $ 6000.000 durante 5 aos. El monto de los beneficios anuales los pueden reinvertir a una tasa del 10 % anual, calcular: a. TIR del proyecto. b. La verdadera tasa de rendimiento de los alumnos. $6000000 0 $20000000 proyecto A 0 1 6000000 20000000 2 6000000 3 6000000 4 6000000 5 6000000 TIR 15,24% 2 aos

20

mes 0,00 1,00 2,00 3,00 4,00 5,00

cuota 6.000.000,00 6.000.000,00 6.000.000,00 6.000.000,00 6.000.000,00

inters 3.047.647,42 2.597.760,94 2.079.319,68 1.481.877,12 793.394,84

amortizacin saldo 20.000.000,00 2.952.352,58 17.047.647,42 3.402.239,06 13.645.408,36 3.920.680,32 9.724.728,04 4.518.122,88 5.206.605,16 5.206.605,16 0,00

Pero el ejercicio supone que los alumnos pueden reinvertir los fondos que libera el proyecto a una tasa anual 10 %. En Excel se halla con la siguiente funcin: =TIRM (rango; tasa de financiacin; tasa de rentabilidad) proyect 0 1 2 3 4 5 TIR o 600000 600000 600000 600000 600000 15,24 A 20000000 0 0 0 0 0 % 2.3 Periodo de recuperacin de la inversin (PRI) TIRM 12,87 %

Este es otro criterio utilizado para la evaluacin de un proyecto y lo que define es el numero de periodos en que el proyecto se demora en recuperar la inversin. Ejemplo: Suponga que en un proyecto al que se le exige retorno del 10% anual, requiere de una inversin de $2.000 y presenta flujos anuales de $200, $400, $800, y $800. mes 0,00 1,00 2,00 3,00 4,00 5,00 cuota 200,00 400,00 600,00 800,00 800,00 inters 200,00 200,00 180,00 138,00 71,80 Amortizacin saldo 2.000,00 0,00 2.000,00 200,00 1.800,00 420,00 1.380,00 662,00 718,00 728,20 -10,20

21

Ejemplo: Se tiene un proyecto donde la tasa de retorno es de 5% mensual, se requiere una inversin de $10000.000 y presente flujos constantes de $800.000. mes 0,00 1,00 2,00 3,00 4,00 5,00 6,00 7,00 8,00 9,00 10,00 11,00 12,00 13,00 14,00 15,00 16,00 17,00 18,00 19,00 20,00 21,00 cuota 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 800.000,00 inters 500.000,00 485.000,00 469.250,00 452.712,50 435.348,13 417.115,53 397.971,31 377.869,87 356.763,37 334.601,54 311.331,61 286.898,19 261.243,10 234.305,26 206.020,52 176.321,55 145.137,62 112.394,50 78.014,23 41.914,94 4.010,69 Amortizacin saldo 10.000.000,00 300.000,00 9.700.000,00 315.000,00 9.385.000,00 330.750,00 9.054.250,00 347.287,50 8.706.962,50 364.651,88 8.342.310,63 382.884,47 7.959.426,16 402.028,69 7.557.397,46 422.130,13 7.135.267,34 443.236,63 6.692.030,70 465.398,46 6.226.632,24 488.668,39 5.737.963,85 513.101,81 5.224.862,04 538.756,90 4.686.105,15 565.694,74 4.120.410,40 593.979,48 3.526.430,92 623.678,45 2.902.752,47 654.862,38 2.247.890,09 687.605,50 1.560.284,60 721.985,77 838.298,83 758.085,06 80.213,77 795.989,31 -715.775,54

El proyecto tiene que durar por lo menos 21 meses para recuperar la inversin con la tasa de rentabilidad esperada.

2.4. Relacin beneficio costo

La relacin o razn beneficio costo, tambin llamada ndice de productividad, es la razn presente de los flujos netos a la inversin inicial. Este ndice se usa como medio de clasificacin de proyectos en orden descendente de productividad.

22

Formula

2.4.1 Criterios para aceptar o rechazar un proyecto usando RBC Si la relacin es mayor que 1 aceptar el proyecto. Si la relacin es igual a 1 es indiferente si se acepta o no el proyecto. Si la relacin es menor que 1 se rechaza el proyecto.

Ejemplo: se tiene un proyecto con un 10% de tasa de descuento, se necesita una inversin inicial de $5000.000 y se obtienen ingresos de $1000.000, $3000.000, $5000.000, y $8000.000. Determine la relacin beneficio costo.

Se acepta el proyecto debido a que su razn es mayor que 1. 3.1 Valor econmico agregado El Valor Econmico Agregado (VEA) es una herramienta que permite calcular y evaluar la riqueza generada por una empresa u objeto de inversin, teniendo en cuenta el nivel de riesgo con el que opera y pretende mostrar todos los factores asociados a la actividad econmica objeto del inversin. En palabras simples, el VEA es el saldo que queda despus de haber atendido todos los gastos y satisfecho una rentabilidad mnima esperada por parte de los accionistas. Es decir, se crea valor en una empresa cuando la rentabilidad generada supera los costos de oportunidad de los accionistas1. La siguiente frmula expresa la forma como calcula el VEA2:

Amat, Oriol, EVA: valor econmico agregado, editorial Norma 2002, pg. 37. Autor: Nassir Sapag Chain, Proyectos de inversin: formulacin y evaluacin, Editorial Pearson Educacin de Mxico, 2007, pg 237.
22

23

Donde: p: Precio unitario. q: Cantidad estimada que ser producida y vendida en un ao. cv: Costo variable unitario. CF: Costo fijo anual. D:Monto de depreciacin anual de activos (adquiridos con la inversin). t:Tasa de impuestos a las utilidades. i: Tasa deseada de retorno sobre inversin. I: Inversin asociada a la implementacin. VDn:Valor de desecho. n:n periodos.

Donde: VM: Valor de los activos usados en el mercado (estimado). VL: Valor en libros de los activos. La evaluacin de una inversin se hace en periodos de tiempo X, donde es necesario conocer el valor que tendr el objeto de inversin (negocio del proyecto) en ese momento X, este valor recibe el nombre de Valor de Desecho.

Cahrles T. Horngren, Contabilidad financiera, Pearson, 2003, pg 286.

24

Ejemplo: La investigacin del mercado defini ventas anuales posibles de 430.000 unidades a un precio unitario de $260 cada uno. El estudio de costos calcul que para ese nivel de operacin podran esperarse los siguientes costos variables: Material directo $60 Mano de obra directa $40 Gastos de fabricacin $20 Los costos fijos anuales de fabricacin, administracin y ventas, alcanzan a $22.000.000. Se incluye el alquiler de edificios, bodegas y oficinas, ya que la nica inversin prevista es la de los equipos de produccin. Adems, contablemente se deben considerar $8.000.000 de depreciacin. La inversin en equipos alcanza a $80.000.000, a los que se exige una rentabilidad del 12% anual. Los equipos tienen una vida til de 10 aos, al cabo de los cuales tendrn un valor de desecho estimado en $25.000.000. Para fines contables se deprecian total y linealmente en diez aos. Los impuestos ascienden al 15% de las utilidades. Precio Costo variable Costo Fijo 260 p

60+40+20=120 cv 22.000.000 cf q D t i I VDn n

Volumen de operacin 430.000 Depreciacin Tasa de impuestos Rentabilidad exigida Inversin Valor de desecho 8.000.000 15% 12% 80.000.000 25.000.000

Horizonte de anlisis 10 Aplicando la frmula:

25

VEA

35.290.000

3.1 Evaluacin de proyectos en nivel de perfil. Este es el nivel ms bsico de la evaluacin de proyectos y hacindolo solo nos dice que proyecto hacer o si en realidad es viable hacer una evaluacin econmica mas profunda. Esto lo podemos hacer con graficas que muestren los ingresos y costos del proyecto, primero miraremos una grafica donde el ingreso es constante es decir no sube ni baja cuando pasa el tiempo

CT1

CT2

Ingreso

Q1 Q2 Q= cantidad a producir CT= costo total Ingreso CT Cv

CF

26

Q1

Q2

Esta grafica es con dos proyectos mirando al nivel de produccin si es mas rentable un proyecto o no.

En nivel de perfil es posible recurrir a un mtodo simplificado para medir la rentabilidad de una opcin de inversin, pero en funcin del supuesto de una situacin futura promedio perpetua. El perfil constituye el ms simple de los niveles de la evaluacin, recomendndose su aplicacin slo para determinar la conveniencia o inconveniencia de efectuar una evaluacin en un nivel ms profundo o para elegir entre varias opciones al formular un proyecto en nivel de prefactibilidad.4

[ Donde: Rp: Rentabilidad promedio de los recursos propios. k: Tasa de inters del prstamo. r: Rentabilidad exigida a los recursos propios invertidos. Ia: Inversin total financiada con recursos propios. Ip: Inversin financeada con recursos con prstamo p: Precio unitario. q: Cantidad estimada que ser producida y vendida en un ao. cv: Costo variable unitario. CF: Costo fijo anual. D:Monto de depreciacin anual de activos (adquiridos con la inversin). t:Tasa de impuestos a las utilidades.
4

Autor: Nassir Sapag Chain, Proyectos de inversin: formulacin y evaluacin, Editorial Pearson de Mxico, 2007, pg 240.

27

i: Tasa deseada de retorno sobre inversin. I: Inversin asociada a la implementacin. VDn:Valor de desecho. n:n periodos. Ejemplo La investigacin del mercado defini ventas anuales posibles de 430.000 unidades a un precio unitario de $260 cada uno. El estudio de costos calcul que para ese nivel de operacin podran esperarse los siguientes costos variables: Material directo $60 Mano de obra directa $40 Gastos de fabricacin $20 Los costos fijos anuales de fabricacin, administracin y ventas, alcanzan a $22.000.000. Se incluye el alquiler de edificios, bodegas y oficinas, ya que la nica inversin prevista es la de los equipos de produccin. Adems, contablemente se deben considerar $8.000.000 de depreciacin. La inversin en equipos alcanza a $80.000.000, a los que se exige una rentabilidad del 12% anual. Los equipos tienen una vida til de 10 aos, al cabo de los cuales tendrn un valor de desecho estimado en $25.000.000. Para fines contables se deprecian total y linealmente en diez aos. Los impuestos ascienden al 15% de las utilidades. La inversin es de 50% recursos prestados al 8% de inters efectivo anual. Precio Costo variable Costo Fijo Volumen de operacin Depreciacin Tasa de impuestos Inters prstamo. Rentabilidad exigida Inversin prestada Inversin propia Valor de desecho Horizonte de anlisis 260 120 22.000.000 430.000 8.000.000 15% 8% 12% 40.000.000 40.000.000 25.000.000 10 p cv cf q D t k r Ip Ia VDn n

28

Aplicando la frmula: [ Se obtiene que: Rp 30.250.000 ]

3.4 Valuacin de opciones aplicada a la evaluacin de proyectos. La empresa y los inversionistas estarn dispuestos a destinar recursos a un proyecto siempre que la inversin tenga un retorno que les satisfaga. Sin embargo, el retorno esperado est sujeto al comportamiento o volatilidad de una gran cantidad de variables. El supuesto que adoptan todos los modelos de valoracin de opciones es que es posible predecir la volatilidad. Frente a la imposibilidad de predecir con exactitud este comportamiento en la evaluacin de un proyecto, se aplica el mismo criterio general propuesto por Black y Scholes5 en 1973 para proporcionar al decisor la mxima informacin posible. En este sentido, se supone que mientras mayor sea la volatilidad o incertidumbre, mayor ser el inters por tener una opcin.

5 6

Diaz Mata, Alfredo, Invierta en la bolsa, 2. ed. Mxico, Grupo Editorial Ibrica, 1994, pg. 307. Cabello Rosales, Alejandra, El modelo Black y Scholes y sus modificaciones. Mxico, 2004, pg. 306.

29

CALL = Precio de la opcin de inversin hoy (T = 0) en unidades monetarias. T= Perodo de vigencia de compra expresado en aos. r = 1 + tasa de inters sin riesgo entre T= 0 y t. = Volatilidad anual de la accin en tanto por uno. E = Precio del ejercicio de la opcin A = Precio del activo t = 0 en unidades monetarias. N(dn) = Valor de la funcin de probabilidad acumulada de una distribucin normal estndar.

Ejemplo: Teniendo los datos A = Precio del activo $31,129,406 Flujos de efectivo descontados

subyacente E = Precio de ejercicio de la opcin r =Tasa libre de riesgo T = Tiempo expresado en aos = Volatilidad

$33,543,803 Inversin inicial 23.46% Tasa sin riesgo Tiempo hasta el que es posible 1 39.29% ejercer la opcin Volatilidad de los flujos de efectivo esperados

La volatilidad de los flujos de efectivo puede ser estimada como la desviacin estndar de los mismos, de acuerdo a histricos o a pronsticos. Sustituyendo en:

30

( 1)

( 2)

1 =

( / ) + ( +
T

2 / 2)

2 =

Los resultados obtenidos son: d1 = 60.34% d2 = 21.05% Buscando los datos en la distribucin normal: N (d1) = N (60.34%) = 0.72687242que corresponde en la distribucin normal a una probabilidad. N(d2) = N (21.05%)=0.58336755 que corresponde en la distribucin normal a una probabilidad. Sustituyendo: N (d1) = 0.72687242 N(d2) = 0.58336755 En:

=
Se obtiene:

( 1)

( 2)

CALL = $ 7,150,349.56

1 =

( / ) + ( +
T

2 / 2)

2 =

31

Preguntas y problemas 8.1. El valor final de un depsito inicial de $10.000 al 12% anual que se mantiene por cinco aos.

8.2. Qu monto debe depositarse hoy a una tasa anual del 15% para que al cabo de seis aos se logre acumular $22.000?

8.3. A qu tasa se debe hacer una inversin hoy para que al cabo de ocho aos triplique su valor?

32

8.4. En cunto tiempo una inversin de $20.000 se duplica si puede depositarse al 6% anual?

8.5.Si un proyecto financia $100.000 de su inversin con un prstamo al 11% de inters anual De qu monto debe ser la cuota para amortizar la deuda en sus aos?

8.6. Una inversin de $80.000 permite recibir a cambio cinco cuotas iguales de $20.000 Qu tasa de inters se est ganando?

33

Se realiza una interpolacin lineal para hallar la tasa de inters correspondiente

8.7. Si se desea acumular $300.000 en ocho aos a qu tasa de inters se deben invertir ocho depsitos de $8.000 cada uno?

Se realiza una interpolacin lineal para hallar la tasa de inters correspondiente

8.8. Qu monto acumularn doce depsitos iguales de $16000 a una tasa de inters del 6% anual?

8.9. Cuntos depsitos iguales de $7.000 Se deben hacer al 8% de inters anual para acumular $56.000 al final del perodo?

34

8.10. Determine el valor actual del siguiente flujo a una tasa del 10% anual. Ao 1 2 3 4 5 6

Flujo 400 650 900 300 450 500

8.11.Calcule la tasa de inters de la compra a crdito de un insumo, si el proveedor exige un pago contado equivalente a un 20% y el saldo en cinco cuotas iguales al pago contado. D: deuda del insumo 20%*D 0 D

35

Por criterio TIR la tasa es 8% 8.12. Calcule y explique el valor actual neto del siguiente flujo de caja, si se exige un retorno del 12% anual. Momento 0 Flujo 1 2 3 4 5 6 7

-5.000 500 800 1.300 1.800 2.200 2.600 3.000

Como en VAN es mayor que cero indica que el proyecto es rentable, el inversionista se gana por lo sobre lo que exiga al proyecto 2076,1 (en ao cero) despus de haber recuperado la inversin.

8.13. Para los datos del ejercicio anterior, determine la tasa interna de retorno y pruebe el resultado en una tabla de "supuestos de rentabilidad y recuperacin de la inversin". La tasa de inters que hace que el VAN para el ejemplo anterior sea cero es 20,99%, es decir esta es la TIR. Esto se puede verificar efectuando la siguiente operacin:

36

8.14. Enuncie las principales razones por las cuales se critica la validez de la tasa interna de retorno. Entrega un resultado que conduce a la misma regla de decisin que la obtenida con el VAN. No sirve para comparar proyectos, por cuando una TIR mayor no es mejor que una menor, ya que la conveniencia se mide en funcin de la cuanta de la inversin realizada. Cuando hay cambios en los signos del flujo de caja, por ejemplo por una alta inversin en el periodo de operacin, pueden encontrarse tantas tasas internas de retorno como cambios de signo se observen en el flujo de caja. 8.15. Con los datos del ejercicio 8.12, calcule el perodo de recuperacin de la inversin. mes cuota 0,00 1,00 500,00 2,00 800,00 3,00 1.300,00 4,00 1.800,00 5,00 2.200,00 6,00 2.600,00 7,00 3.000,00 El periodo de recuperacin de la este periodo con la tasa acordada. 8.16. Calcule la tasa interna de retorno de los flujos de caja que se expusieron en las tablas 7.8, 7.9 y 7.10 del captulo anterior, y explique los resultados comparativamente. 8.17. Explique la relacin que existe entre el valor actual neto y el ndice beneficiocosto. Estos dos criterios de evaluacin de proyectos tienen la misma utilidad y siempre deben concordar el uno con el otro en su resultado de aceptacin o rechazo del amortizacin saldo 5.000,00 600,00 -100,00 5.100,00 612,00 188,00 4.912,00 589,44 710,56 4.201,44 504,17 1.295,83 2.905,61 348,67 1.851,33 1.054,29 126,51 2.473,49 -1.419,20 -170,30 3.170,30 -4.589,50 inversin es el sexto (6) ya que all comienza el inters

saldo negativo, es decir ya se cubri la inversin y adems ah rentabilidad desde

37

proyecto, ya que las dos miden o diferencia o razn siendo en VAN=0 y RBC=1 el limite que divide la decisin del proyecto. 8.18. Analice el concepto de valor econmico agregado y las formas para incrementar la utilidad neta de la operacin. Si a todos los ingresos operacionales se le deducen la totalidad de los gastos operacionales, el valor de los impuestos y el costo de oportunidad del capital se obtiene el EVA. Por lo tanto, en esta medida se considera la productividad de todos los factores utilizados para desarrollar la actividad empresarial. El EVA es el resultado obtenido una vez se han cubierto todos los gastos y satisfecho una rentabilidad mnima esperada por parte de los accionistas. Existen tres elementos que ejercen cambios en el EVA: utilidades, rentabilidad y flujo de caja, y altos movimientos garantizan la permanencia y el crecimiento empresariales y todo ello permite crear valor.

8.19. Cules son las crticas que se le hacen al VEA como instrumento de evaluacin de proyectos? El EVA subestima la creacin de valor debido, a que siempre parte de un capital o total de activos que nunca sufre un proceso de recuperacin a travs de la generacin de flujos de caja, y en la medicin de largos plazos no sera algo diferente a VPN. 8.20. "La depreciacin equivale a la reposicin promedio anual de activos para mantener la capacidad operativa del proyecto." Comente. Esto es vlido si y slo si el proyecto contempla una prdida de capacidad operativa debido al uso de los activos. La depreciacin no implica necesariamente prdida de productividad, por ejemplo, una mquina que se compre en un proyecto se empezar a depreciar desde el primer da del uso y no necesariamente sta va a iniciar al 100% de su capacidad en el t=0 del proyecto, quiz pasen uno o ms periodos de depreciacin para que esta comience a funcionar al 100% de su capacidad.

38

8.21. Explique las alternativas para incluir un factor que considere la reposicin promedio anual de activos. Se tendra que hacer una reserva que se destine especialmente para este fin, bien sea para planes de mantenimiento que busquen el reclculo del valor de depreciacin o bien sea para la compra de nuevos equipos que sustituyan los ya usados. 8.22. Con los siguientes antecedentes histricos, calcule y analice el VEA por el mtodo tradicional y el propuesto en este texto. Precio Costo variable Costo Fijo Volumen de operacin Depreciacin Tasa de impuestos Rentabilidad exigida Inversin Valor de desecho Horizonte de anlisis 5 n Aplicando la frmula de VEA, y los datos anteriores se obtiene el siguiente valor 10% i 4.000.000 I 3.000.000 VDn 10.000 q 80.000 D 15% t 360 p 120 cv 800.000 cf

VEA

772.000

Este valor expresa que en los 5 aos de evaluacin del proyecto y satisfaciendo la expectativa de ganancia de los socios, se generan 772.000 unidades monetarias con una inversin inicial 4.000.000 de unidades monetarias. 8.23. Comente la siguiente afirmacin: "Toda empresa debe buscar maximizar su nivel de operacin". Los niveles de operacin expresan los niveles de actividad econmica de una empresa, lo que implica mayores flujos de caja y mejores niveles de utilidad, por
39

tal motivo se mejora el EVA con respecto a una inversin inicial, por tal motivo se considera que la expresin anterior es cierta. 8.24. Cmo afecta al anlisis de equilibrio una racionalizacin que reduzca costos de operacin? En la identificacin de puntos de equilibrio para la toma de decisiones. 8.25. "El impuesto a las utilidades es un costo variable." Comente. No, en Colombia la variacin de los impuestos a las utilidades son aspectos que se configuran en las leyes, y estas tienden a ser constantes en espacios de tiempos prolongados. 8.26. "La empresa maximiza sus utilidades si aumenta su nivel de operacin hasta satisfacer toda la demanda." Comente La maximizacin es un concepto ligado a la planeacin y esta slo contempla los aspectos medibles de forma estocstica o probabilstica. Los niveles de demanda son datos estocsticos que pronostican comportamientos aproximados de las ventas y se puede considerar ptimo si maximiza las utilidades al satisfacer todos los requerimientos, entre ellos satisfacer la demanda, la cual puede llegar a superar la capacidad productiva. 8.27. Analice el concepto de desinversin desde la perspectiva del punto de equilibrio. La desinversin es un pacto que se realiza con anterioridad al momento de inversin en un proyecto y lo que bsicamente busca es que si los niveles de utilidad y rentabilidad no alcanzan los niveles esperados, el inversionista podr recuperar su dinero a travs de los activos de la empresa. 8.28. Determine la opcin ms conveniente entre las dos alternativas que se exponen a continuacin. ALTERNATIVA 1: La investigacin del mercado defini ventas anuales posibles de 430.000 unidades a un precio unitario de $260 cada uno, pagando una comisin de venta de un 1 %.

40

El estudio de costos calcul que para ese nivel de operacin podran esperarse los siguientes costos variables: Material directo $60 Mano de obra directa $40 Gastos de fabricacin $20 Los costos fijos anuales de fabricacin, administracin y ventas, alcanzan a $22.000.000. Se incluye el alquiler de edificios, bodegas y oficinas, ya que la nica inversin prevista es la de los equipos de produccin. Adems, contablemente se deben considerar $8.000.000 de depreciacin. La inversin en equipos alcanza a $80.000.000, a los que se exige una rentabilidad del 12% anual. Los equipos tienen una vida til de 10 aos, al cabo de los cuales tendrn un valor de desecho estimado en $25.000.000. Para fines contables se deprecian total y linealmente en diez aos. Los impuestos ascienden al 15% de las utilidades. ALTERNATIVA 2: En el estudio tcnico se detect la existencia de un equipo menor, con capacidad de hasta 400.000 unidades anuales. Si bien esta mquina deja demanda insatisfecha, esto permitira subir el precio de venta a $280, y aprovechar deseconomas de escala que permitiran reducir el costo del material directo a $50. Los costos fijos de esta alternativa alcanzaran a $18.000.000 por ao. Este equipo costara $72.000.000 y se estima que al final de su vida til tendr un valor de desecho de $28.000.000. Al analizar y procesar los datos se obtienen los siguientes resultados, donde la alternativa 2 es ms atractiva que la alternativa 1: Alternativa 1 Precio Costo variable Costo Fijo Volumen de operacin Depreciacin Tasa de impuestos 430.000 q 8.000.000 D 15% t 260 p 120 cv 22.000.00 0 cf Costo Fijo Volumen de operacin Depreciacin Tasa de impuestos 400.000 Q 8.000.000 D 15% T Precio Costo variable Alternativa 2 280 P 50 Cv 18.000.00 0 Cf

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Rentabilidad exigida Inversin Valor de desecho Horizonte de anlisis VEA

12% i 4.000.000 I 25.000.00 VD 0 n 10 n 35.290.00 0

Rentabilidad exigida Inversin Valor de desecho Horizonte de anlisis VEA

12% I 72.000.00 0 I 28.000.00 VD 0 n 10 N 51.060.00 0

8.29. Con los antecedentes del ejercicio anterior Qu rentabilidad porcentual obtendra el inversionista si financia el 50% de la inversin con deuda al 8% de inters anual? Alternativa 1 Precio Costo variable Costo Fijo Volumen de operacin Depreciacin Tasa de impuestos Inters prstamo. Rentabilidad exigida Inversin prestada Inversin propia Valor de desecho Horizonte de anlisis Rp 430.000 q 8.000.000 D 15% t 8% k 12% r 40.000.00 0 Ip 40.000.00 0 Ia 25.000.00 VD 0 n 10 n 30.250.00 0 Rp Valor de desecho Horizonte de anlisis Inversin propia Inversin prestada 260 p 120 cv 22.000.00 0 cf Costo Fijo Volumen de operacin Depreciacin Tasa de impuestos Inters prstamo. Rentabilidad exigida 400.000 q 8.000.000 D 15% t 8% k 12% I 40.000.00 0 Ip 40.000.00 0 Ia 28.000.00 VD 0 n 10 N 60.980.00 0 Precio Costo variable Alternativa 2 280 p 50 cv 18.000.00 0 cf

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Bibliografa CORDOBA Padilla Marcial, formulacin y evaluacin de proyectos, evaluacin del proyecto, Ecoe ediciones, 2006.

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