Sunteți pe pagina 1din 119

STUDIU PRIVIND RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Februarie 2012

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Documentul a fost realizat de experi care au participat n cadrul contractului Dezvoltarea capacitii pentru Analiza Cost-Beneficiu, proiect co-finanat din FEDR prin POAT.
Alexandra Marcu / consultant independent Sabin Rotaru / consultant independent Laura Obreja Brasoveanu / profesor universitar, Academia de Studii Economice, Facultatea de Finane, Asigurri, Bnci i Burse de Valori, Departamentul Finane Acest document are caracter informativ.

Proiect implementat de: AAM Management Information Consulting Private Company Limited by Shares AAM Management Information Consulting SRL Leader A.T.E.C. SRL Intrarom SA Infogroup Consulting SA

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

2 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

CUPRINS
INTRODUCERE 1. SCOPUL STUDIULUI 2. METODOLGIA STUDIULUI PRIVIND RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL 3. INTRODUCERE CU PRIVIRE LA RATELE DE ACTUALIZARE 3.1 FLUX 8 10 14 16

DE NUMERAR ACTUALIZAT I INDICATORII DE PERFORMAN ECONOMIC I FINANCIAR:

VALOREA NET ACTUALIZAT I RATA INTERN DE RENTABILITATE

16 20 23 24 28 28 29 29 37

3.2 ESTIMAREA RATELOR DE ACTUALIZARE FINANCIARE 3.3 ESTIMAREA RATELOR DE ACTUALIZARE SOCIAL 3.4 IMPACTUL RISCULUI ASUPRA RATEI DE ACTUALIZARE 4. STUDIU CU PRIVIRE LA RATA DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL 4.1 EVALUAREA RISCULUI DE AR 4.2 CADRUL SOCIAL 4.3 CADRUL ECONOMIC 4.4 ANALIZA SECTOARELOR ECONOMICE 5. APLICABILITATEA

RATELOR DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL N CAZUL FIECRUI TIP DE

BENEFICIAR (PUBLIC I PRIVAT)

41 42
RATA DE

5.1 SCHEMA RATELOR DE ACTUALIZARE APLICATE N PERIOADA 2007-2013 (I NAINTE) 5.2 ORIENTRILE/STUDIILE
ACTUALIZARE NAIONALE PENTRU MBUNTIREA

ACB

INLCUZND

46

5.3 ANALIZA ALTOR RI ALE UE I A ALTOR PRACTICI IFI CU PRIVIRE LA RATELE DE ACTUALIZARE 47

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

3 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

5.4 IMPACTUL RATEI DE ACTUALIZARE ASUPRA REZULTATELOR ACB, N FUNCIE DE TIPUL DE INVESTIII 60 6. RATELE DE ACTUALIZAREA FINANCIAR I SOCIAL: PROPUNERE DE ABORDARE 6.1 ABORDARE 66

DIFERIT PENTRU SECTORUL PUBLIC I CEL PRIVAT N CEEA CE PRIVETE RATELE DE

ACTUALIZARE

66 69 78 79 79 89 92 96 105 115

6.2 NIVEL PROPUS I RECOMANDARE PENTRU ESTIMAREA RATEI DE ACTUALIZARE 7. CONCLUZIE 8. ANEXE 8.1 ANEXA 1 - EVALUAREA RISCULUI DE AR 8.2 ANEXA 2 - PROBLEME DEMOGRAFICE I EVOLUIA FOREI DE MUNC 8.3 ANEXA 3 - PRIVIRE DE ANSAMBLU ASUPRA ECONOMIEI ROMNETI 8.4 ANEXA 4 METODA CMPC 8.5 ANEXA 5 METODOLOGII PENTRU CALCULAREA RATEI DE ACTUALIZARE SOCIAL REFERINTE

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

4 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

LISTA TABELELOR Tabelul 3 - 1 Tabelul 4 - 1 Tabelul 4 - 2 Tabelul 4 - 3 Tabelul 5 - 1 Tabelul 5 - 2 Procesul decizional bazat pe VNAF i VNAE Statistici monetare i financiare Indicatori globali pentru instituiile de credit Piaa de capital din Romnia statistici generale Datoria guvernamentala brut consolidat general (mrd EUR) Ratele de referin ale UE Valoarea actual a viitoarelor beneficii de mediu n conformitate cu ratele de actualizare alternative, o valoare actual ilustrat de 10 milioane dolari n apariia beneficiilor de mediu Impactul raportului financiar i economic Estimri indicative pentru rata anual financiar de rentabilitate pe termen lung pentru valorile mobiliare Evoluia ratelor dobnzii pentru mprumuturile pe termen lung (RON - EUR) n Romnia Prima de risc i ratingul de ar din UE Indicatori de tranziie Indicatori de guvernare Indicele de Percepie a Corupiei - Romnia comparativ cu 10 NMS i clasificarea n UE27 Evoluia principalilor indicatori ai forei de munc PIB nominal (mil.euro) - Romnia comparativ cu 10 NMS PIB-ul pe cap de locuitor (mii euro) - Romnia comparativ cu UE27 Riscuri Beta Estimri empirice ale elasticitii utilitii marginale a consumului Estimarea RSPT cu ajutorul formulei Ramsey Variaii n politicile publice cu privire la rata de actualizare n diferite ri din ntreaga lume

Tabelul 5 - 3 Tabelul 6 - 1

Tabelul 6-2 Anexa 1 Tabelul 1 Anexa 1 Tabelul 2 Anexa 1 Tabelul 3 Anexa 1 Tabelul 4

Anexa 2 Tabelul 1 Anexa 3 Tabelul 1 Anexa 3 Tabelul 2 Anexa 4 Tabelul 1 Anexa 5 Tabelul 1 Anexa 5 Tabelul 2 Anexa 6 Tabelul 1

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

5 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

LISTA FIGURILOR Figura 3 - 1 Figura 4 - 1 Figura 4 - 2 Figura 4 - 3 Figura 4 - 4 Figura 4 - 5 Figura 4 - 6 Relaia dintre risc i profit pe baza MDVAC Rata inflaiei Rata de schimb ROL/EUR, ROL/USD Rata dobnzii de referin Obligaiuni guvernamentale pe termen lung Piaa de capital capitalizare (miliarde EUR) Deficitul bugetar valori medii pentru perioadele 1996-2000, 2001-2005, 20062010 Datoria guvernamentala brut consolidat general (%PIB) valori medii pentru perioadele 1996-2000, 2001-2005, 2006-2010 PIB structura valori medii pentru 2001-2005 PIB structura valori medii pentru 2006-2010 structura PIB n Romnia Contribuie la rata real de cretere a PIB Evoluia EURIBOR Profilul timpului costurilor i beneficiilor pentru proiectele A i B Valoarea net prezent a proiectelor A i B, n conformitate cu ratele de actualizare alternative Rata dobnzii de referin n Romnia Evoluia ratelor dobnzilor medii pentru creditele pe termen lung n Romnia Estimrile ratei de profitabilitate Produsul intern brut, preuri constante Prima de risc i ratingul de ar din UE Indicatori de guvernare pentru UE - 2009 Rata de cretere anual a populaiei - medie (%) UE

Figura 4 - 7

Figura 4 - 8 Figura 4 - 9 Figura 4 - 10 Figura 4 - 11 Figura 5 - 1 Figura 5 - 2 Figura 5 - 3

Figura 6 - 1 Figura 6 - 2 Figura 6 - 3 Figura 6 - 4 Anexa 1 Figura 1 Anexa 1 Figura 2 Anexa 2 Figura 1

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

6 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Anexa 2 Figura 2

Rata omajului (valorile medii anuale pentru perioada 1991/2000, 2001/2010 i valorile anuale pentru 2008, 2010) - UE Indicele Dezvoltrii Umane-UE-27 PIB-ul pe cap de locuitor (mii euro) - Romnia comparativ cu UE27 Evoluia PIB n Romnia - PIB pe cap de locuitor (mii EUR) i rata de cretere real a PIB (%) Structura PIB

Anexa 2 Figura 3 Anexa 3 Figura 1 Anexa 3 Figura 2

Anexa 3 Figura 3

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

7 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

INTRODUCERE
De ce un studiu cu privire la rata de actualizare? actualizare? Fiecare finanator utilizeaz diverse tehnici pentru evaluarea proiectelor. Cea mai cunoscut metod este Analiza Cost-Beneficiu, care este n general recunoscut ca fiind un instrument important pentru deciziile de finanare. ns diferiii finanatori, fie acetia persoane fizice sau juridice, entiti publice sau private au obiective diferite i selecteaz metode pentru evaluarea proiectelor care s fie adecvate scopurilor lor: n cazul investitorii privai: s obin o mai mare rentabilitate; n cazul bncilor: s securizeze fondurile i s se asigure c banii sunt rambursai la un anume pre; Pentru finanatorii publici sau privai care utilizeaz granturile ca stimulente pentru a atinge un anume scop: s asigure cea mai bun utilizare a fondurilor, cu un beneficiu maxim pentru grupurile int.

Este necesar ca toate tehnicile aferente realizrii evalurilor economice i/sau financiare s foloseasc aceleai principii, instrumente matematice i indicatori. De obicei, aceti indicatori sunt Rata Intern de Rentabilitate (RIR) i Valoarea Net Prezent (VNA). Principiile obinuite n cazul proiectelor cu un ciclu de via economic de un an sunt: I. Creterea general a preurilor (inflaia) conduce la scderea puterii de cumprare a banilor. Pentru a lua n considerare acest aspect, majoritatea analizelor sunt realizate la preuri constante. Acest lucru presupune c preurile rmn neschimbate unele fa de altele i c impactul creterii preurilor este identic asupra costurilor i beneficiilor, prin urmare i asupra soldului net. Ocazional, calculele sunt f cute la preurile curente. Preurile curente pot fi folosite retrospectiv sau pentru estimarea cerinelor viitoare de mprumut i a cheltuielilor guvenramentale. Preferina pentru prezent reduce valoarea perceput a resurselor n comparaie cu cele prezente. Astfel, o sum (cost sau beneficiu) scadent n viitor este v zut ca fiind mai puin valoroas dect aceeai sum scadent astzi. Actualizarea este tehnica de calcul care-i permite analistului s ia n considerare aceast preferin pentru prezent. Face posibil calcularea valorii prezente a sumei viitoare. Puterea remunerativ a capitalului care creeaz o pierdere a ctigurilor. Orice proiect implic utilizarea unor resurse care ar putea fi folosite n alt parte. Pentru o utilizare dat, beneficiul obinut de pe urma celei mai bune alternative de utilizare msoar pierderea ctigului, respectiv costul de oportunitate aferent utilizrii resursei. Costul de oportunitate al oricrei resurse reprezint, aadar, cel mai ridicat venit net pe care l-ar putea genera ntr-o alt zon a economiei. n mod obinuit, costul de oportunitate al capitalului investit n proiect sub forma unor rate ale dobnzii care rmn constante n timp: Rata medie a dobnzii de pe pia n cazul analizei financiare;

II.

III.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

8 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Rata medie (sau marginal) de rentabilitate a investiiilor n ar (sau n subsector) n cazul analizei economice.

n mod normal, un proiect este acceptabil la banc dac RIR este mai mare dect costul de oportunitate ale capitalului iar VNA este mai mare dect zero. ntr-un cadru de afaceri, costul de oportunitate ale capitalului poate fi folosit ca rat de actualizare pentru a beneficia de VNA i RIR n calitate de criterii de evaluare pentru finanare. n cazul granturilor (finanatori instituionali) aceast abordare nu este adecvat. ns finanatorii au totui nevoie s defineasc o anumit rat de actualizare pentur a folosi RIR i VNA drept criterii de evaluare. Aadar, alegerea unei rate de actualizare adecvate este esenial pentru utilizarea RIR i VNA drept criterii de selecie. Decizia cu privire la aceast rat de actualizare specific este una politic, n conformitate cu obiectivele finanatorilor. ns aceast decizie trebuie s se bazeze pe studii sistematice, cum este acesta. Ttrebuie s menionm c acest studiu este primul de acest gen realizat n Romnia, dar trebuie s fie revizuit i actualizat periodic. Structura studiului Studiul este structurat n apte capitole i anexe. Primul capitol prezint scopul studiului; cel de-al doilea introduce metodologia utilizat pentru elaborarea studiului; al treilea capitol prezint cteva aspecte teoretice cu privire la rata de actualizare, n timp ce al patrulea prezint un studiu al utilizrii ratelor financiar i social de actualizare. Informaii detaliate cu privire la ratele de actualizare aplicabile n cazul diferitelor tipuri de beneficiari sunt incluse n capitolul 5; acelai capitol explic impactul anumitor rate de actualizare asupra ACB n cazul diferitelor investiii. Capitolul ase prezint abordrile pentru determinarea ratei de actualizare adecvate pentru sectorul public i cel privat, mpreun cu nivelurile propuse pentru aceste rate i justificarea recomandrilor.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

9 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

1. Scopul Studiului
Proiectele de investiii finanate de ctre Comisia Comunitilor Europene acoper o gam larg de sectoare, utilizeaz diferite mixuri financiare (procente diferite pentru fondurile publice i private) i, n general, prezint diverse riscuri. Din aceste motive, bugetarea de capital trebuie s utilizeze tehnici complexe pentru a deveni un instrument valid pentru evitarea pierderilor de resurse financiare. Unele alegeri cu privire la ierarhia diferiilor indicatori sau a rolului acestora poate fi considerat subiectiv, aadar justificarea nivelurilor acestora trebuie s fie realizat cu atenie. Aspectul este ntr-att de discutabil nct Comisia European (1997) admite: n ultimii treizeci de ani, au existat dou abordri distincte cu privire la planificarea i evaluarea proiectelor de dezvoltare: una a utilizat analize financiare i economice riguroase, cealalt a ignorat n totalitate aceste metode. Mai mult dect att, analiza economic a fost adeseori perceput - i este posibil s fie nc perceput ca modalitate de 1 justificare a unor decizii care au fost deja luate. Acest studiu se afl n concordan cu primul punct de vedere. Acesta ncearc s explice necesitatea lurii n considerare a unui nivel riguros pentru ratele de actualizare financiar i social. n plus, subliniaz faptul c naintea unei decizii de investiii trebuie realizat o analiz economic i financiar. Desigur, se poate afirma c nimeni nu tie ce va fi. ns un plan, chiar i imperfect, este mai bun dect hazardul. Pentru a utiliza un instrument adecvat pentru selecia proiectelor care se confrunt cu constrngeri bugetare, actualizarea este cea mai obinuit tehnic, care face ca fluxurile de bani (fluxurile de numerar) s fie comparabile. Abordarea prin actualizare necesit definirea unei rate de actualizare. Rata de actualizare poate fi considerat a fi un factor corector pentru a lua n considerare principiul timpului n evaluarea proiectelor de investiii. Ca urmare, ntruct costurile i beneficiile aferente proiectului se manifest la intervale de timp diferite, este necesar ca fluxurile financiare s fie calculate n momentul n care sunt analizate proiectele de investiii, prin utilizarea ratei de actualizare. n cazul analizei cost-beneficiu sunt utilizate dou rate de actualizare: financiar i social. De obicei, rata de actualizare financiar este considerat a fi aproximativ egal cu costul de oportunitate al capitalului n timp2 (n general cu referire la obligaiunile pe termen lung emise de ctre Guvern sau Trezorerie). Rata de actualizare financiar este utilizat pentru calcularea valorii prezente a fluxului de numerar obinut n cadrul analizei financiare, n fiecare an, pentru a lua n considerare valoarea banilor n timp. Rata de actualizare social reprezint costul de oportunitate al fondurilor publice pentru societate n 3 ansamblu . Aceasta reprezint punctul social de vedere cu privire la modul n care ar trebui evaluate beneficiile i costurile viitoare n comparaie cu cele curente. Rata de actualizare social ar putea fi diferit de rata de actualizare financiar din mai multe motive (ineficiena pieei de capital,

1European Commission, Manual Financial and economic analysis of development projects, Luxembourg: Office for Official Publications of the European Communities, 1997 XXXV, p. 3. 2Uniunea European, Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects, July 2008, p. 35.
3Uniunea

European, Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects, July 2008, p. 57.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

10 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL externalitile, etc.). n principiu, se consider c rata de actualizare social diferit de rata de actualizare financiar din mai multe motive, cum ar fi: La nivel social, exist o mai mare preocupare pentru bunstarea generaiilor viitoare dect la nivelul companiilor private; Companii diferite au preferine diferite cu privire la orizontul de investiii pe care l au n vedere (din motive culturale i ca urmare a mentalitii colective, unele societi prefer o viziune pe termen scurt; altele prefer o viziune pe termen lung).

Pentru a accepta necesitatea estimrii unui nivel adecvat pentru rata de actualizare financiar i pentru rata de actualizare social trebuie s fie acceptat principiul de a lua timpul n considerare. Acest principiu este aproape universal acceptat de ctre analitii financiari (principiul valorii n timp a banilor). Valoarea unei sume de bani se schimb n timp, aadar valoarea unui Euro astzi este mai mare dect valoarea unui Euro n viitor, din cel puin trei motive principale (Comisia European, 1997, p.20)4: (1) creterea general a preurilor (respectiv, inflaia) care reduce puterea de cumprare a banilor; (2) preferina pentru prezent, care reduce valoarea perceput a costurilor i beneficiilor viitoare n comparaie cu cele prezente; (3) puterea remunerativ a capitalului, care genereaz pierderea de ctiguri. Dei aceste afirmaii se bazeaz pe cteva presupuneri teoretice, uneori diferite de la o persoan la alta, ele pot fi considerate cuantificabile pentru a cuantifica preferina comunitii pentru luarea n considerare a timpului. Principalele aspecte teoretice cu privire la actualizare sunt prezentate n Capitoliul 3 al acestei lucrri. Pentru perioada de programare 2007-2013, CE a recomandat n Documentul de Lucru nr. 4, o rat de actualizare de 5% n termeni real ca un parametru de referin pentru costul de oportunitate al capitalului pe termen lung i o rat de actualizare social de 5.5% pentru Statele Membre care beneficiaz de pe urma Politicii de Coeziune printre care se numr i Romnia - i 3.5% pentru celelalte State Membre al UE. Aceleai niveluri ale ratei de actualizare financiar i social sunt indicate n Ghidul Naional pentru Analiza Cost-Beneficiu a Proiectelor de Investiii din Romnia, reazliat cu sprijinul JASPERS. Aceste niveluri ale ratei de actualizare, recomandate de Comisia European i care sunt indicate ca atare n sus-numitul Ghid, nu au fost determinate lundu-se n considerare realitile socio-economice din Romnia. Recomandarea CE cu privire la utilizarea unei valori unice ca referin pentru rata de actualizare financiar se bazeaz pe presupunerea c fondurile provin de la ceteni obinuii dintre contribuabilii din UE. n acest context, se poate considera c, chiar i n situaiile n care proiectele au un caracter regional sau au impact din punctul de vedere al unui anume beneficiar, estimarea oportunitii relevante trebuie s se bazeze pe un portofoliu european. n plus, integrarea pieei financiare ar trebui, la rndul su, s conduc la o valoare unic, de vreme ce este preconizat s ating, pe termen lung, convergena din punctul de vedere al ratelor inflaiei i a ratelor dobnzilor n Statele Membre ale UE.

4European Commission, Manual Financial and economic analysis of development projects, Luxembourg: Office for Official Publications of the European Communities, 1997 XXXV, p. 20.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

11 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Consecina acestui fapt poate fi reprezentat de fundamentarea incorect a deciziilor de finaare a investiiilor din Instrumentele Structurale aferente unor astfel de proiecte, genernd pierderi pe termen mediu, n loc s genereze valoare adugat net. Acest studiu vine n ntmpinarea preocuprilor Beneficiarului Autoritatea pentru Coordonarea Instrumentelor Structurale n ceea ce privete estimarea ratelor de actualizare financiar i social utilizate n bugetarea de capital pentru proiectele de investiii publice finanate din Instrumente Structurale. Acest studiu propune o justificare a nivelurilor de folosit pentru aceti doi indicatori n cazul Romniei. Dup cum este prezentat n Capitolul 4, n cazul Romniei, indicatorii de performan economic sunt nc printre cei mai slabi din Uniunea European, aadar preocuparea intens pentru utilizarea resurselor financiare este explicabil. Prin urmare, trebuie s fie verificat aplicabilitatea ratei de actualizare financiar de 5% (recomandat n cadrul metodologic al Comunitii pentru a fi utilizat n analiza financiar a ACB) i a ratei de actualizare social de 5,5% (recomandat n cadrul metodologic al Comunitii pentru a fi utilizat n analiza economic a ACB) la condiiile socio-economice din Romnia i la sectoare/sub-sectoare diferite. Prin urmare, acest studiu analizeaz gradul de adecvare al ratelor financiar i social. n ciuda simplitii conceptului de actualizare, alegerea unei rate de actualizare este un subiect discutabil i un aspect dificil al analizei cost-beneficiu. Se poate afirma c exist puncte de vedere diferite cu privire la ratele de actualizare i c exist recomandri diferite pentru relaiile de calcul utilizate n practic pentru rata de actualizare financiar, dar i social. Rata de actualizare financiar este o piat de temelie pentru analiti. n cadrul analizei financiare, presupunnd c proiectele cu valoare net prezent trebuie s fie acceptate, un nivel prea ridicat al indicatorului ar determina respingerea multor proiecte i costuri de oportunitate (costuri datorate ansei pierdute). Pe de alt parte, un nivel prea sczut al indicatorului ar conduce la adoptarea unor proiecte care sunt mai puin performante dect altele, probabil respinse ca urmare a unor constrngeri bugetare. Chiar i n cazul proiectelor publice, importana estimrii riguroase a ratei de actualizare financiar nu poate fi neapreciat. Vom insista pe acest subiect n Capitolul 3.1.3. De asemenea, rata de actualizare social deine o importan major n evaluarea bugetelor publice. Un nivel ridicat al ratei al penaliza proiectele pe termen lung, n special proiectele al cror impact se extinde asupra generaiilor viitoare. Un nivel sczut al ratei ar conduce la o alocare ineficient a resurselor i la adoptarea unor proiecte care nu sunt viabile din punct de vedere economic. Prin urmare, trebuie gsit echilibrul pentru stabilirea nivelului ratei de actualizare. Date fiind toate cele de mai sus, studiul ncearc s furnizeze rspunsuri pentru urmtoarele ntrebri: n ce msur rata de actualizare financiar de 5% ntermeni reali i rata de actualizare social de 5,5% recomandate de Comisia European sunt aplicabile condiiilor socio-economice din Romnia Care este impactul utilizrii acestor rate de actualizare asupra proiectelor finanate prin Instrumentele Structurale Care este cel mai adecvat nivel aplicabil n Romnia din punctul de vedere al ratelor de actualizare financiar i social n cadrul analizei cost-beneficiu

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

12 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Care este impactul utilizrii unor rate de actualizare diferite (diferite de cele recomandate de ctre Comisia European) asupra proiectelor finanate prin Instrumentele Structurale

Restul studiului este structurat dup cum urmeaz: n urmtorul capitol este prezentat metodologia studiului. Capitolul 3 prezint principalele aspecte teoretice cu privire la rata de actualizare financiar i la rata de actualizare social i include cteva consideraii cu privire la riscuri. n Capitolul 4 este prezentat cadrul socio-economic din Romnia. Capitolul 5 analizeaz applicabilitatea ratelor de actualizare social i financiar n cazul fiecrui program operaional sectorial. Capitolul 6 sugereaz abordarea propus pentru ratele de actualizare social i financiar n contextl specific din Romnia. n cele din urm, Capitolul 7 trage concluziile studiului.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

13 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

2. Metodolgia Studiului privind Ratele de Actualizare Financiar i Social


Studiul a luat n considerare concluziile i recomandrile Raportului de Evaluare elaborat n cadrul Componentei 1 a proiectului. Pentru a realiza studiul necesar n cadrul acestei ssarcini a proiectului, a fost urmate o serie de etape, respectiv: Etapa de documentare: Analiza aprofundat a metodologiilor existente din punctul de vedere al ratelor de actualizare; Analiza aprofundat a ratelor de actualizare utilizate de alte State Membre ale UE i verificarea aplicabilitii acestora n Romnia; Analiza indicatorilor macroeconomici la nivel de ar; Analiza aprofundat a documentelor existente pentru realizarea ACB pentru fiecare tip de program operaional i sector de investiii (instruciuni ACB pentru POR, / ghid ACB pentru Mediul POS, aplicabilitate CBA HG 28 pentru pregtirea proiectelor POS T, inclusiv AM POS T i recomandrile experilor Jaspers) din punctul de vedere al ratelor de actualizare financiar i economic. Analiza relevanei valorilor indicatorilor financairi /economici pentru proiectele implementate n cadrul programelor operaionale sectoriale. Studierea aspectelor practice ntlnite sau a rezultatelor din experienele anterioare ale experilor implicai n proiect;

Etapa de cercetare efectiv: Colectarea informaiilor statistice utile pentru determinarea nivelului ratei de actualizare (vezi Capitolul 4); Colectarea informaiilor cu privire la msurarea i analiza statistic a riscului de ar n Romnia (BNR) (vezi Capitolul 4); Colectarea informaiilor cu privire la cadrul socio-economic al Romniei (vezi Capitolul 4).

Analiza informaiilor colectate i enunarea concluziilor i a recomandrilor; Analiza comparativ a impactului schimbrii / meninerea ratelor de actualizare n proiectele deja finalizate din cadrul programelor operaionale sectoriale, influena i relevana pentru selectarea proiectelor respective. Propunerea unei abordri i a uneo metode (empirice) de estimare pentru rata de actualizare financiar i social pentru Romnia, rezumarea i analizarea informaiilor relevante i calcularea efectiv, care poate s valideze sau nu valorile propuse de ctre Comisia European pentru ratele n cauz. Stabilirea msurii n care ratele de actualizare recomandate de ctre CE sunt aplicabile condiiilor socio-economice din Romnia

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

14 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Susinerea/justificarea propunerilor de valori pentru aceste rate adecvate Evaluarea consecinelor ratelor de actualizare pentru fiecare sector de activitate

Elaborarea i finalizarea studiului pe baza feed-back-ului primit din partea Beneficiarului i a reprezentanilor grupurilor int

Reflectnd metodologia studiului realizat n cadrul acestei activiti a proiectului, descris mai sus, studiul cu privire la ratele de actualizare financiar i social mai include: O parte introductiv care include informaii cu privire la natura i scopul studiului i motivele care au f cut ca studiul s fie necesar, extrase, la rndul lor, din raportul de evaluare realizat n cadrul Componentei 1 a acestui proiect, precum i informaii cu privire la contextul metodologic european relevant (Capitolul 1); Abordri teoretice relevante cu privire la ratele de actualizare social i financiar i exemple de metodologii de calculare (Capitolul 3); Impactul utilizrii ratelor de actualizare recomandate de UE n raport cu impactul utilizrii ratelor de actualizare adecvate condiiilor macro-economice din Romnia asupra evalurii i seleciei proiectelor de investiie finanate prin FEDR i FC (Capitolul 5); Indicarea surselor bibliografice.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

15 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

3. Introducere cu privire la ratele de actualizare


3.1 FLUX
DE NUMERAR ACTUALIZAT I INDICATORII DE PERFORMAN ECONOMIC I FINANCIAR : VALOREA NET ACTUALIZAT I RATA INTERN DE RENTABILITATE

Aspecte fundamentale Bugetarea de capital aplicat i n domeniul finanelor publice i corporatiste utilizeaz numeroi indicatori financiari i tehnici diverse pentru a determina fezabilitatea proiectelor de investiii. Unii dintre aceti indicatori sunt n mod clar preferai n literatura dinanciar vezi Valoarea Net Actualizat (VNA), Rata Intern de Rentabilitate (denumit n continuare RIR), Raportul Cost/Beneficiu (raportul C/B), etc. Majoritatea acestor indicatori iau n considerare timpul, respectiv preferina de timp. Dup cum am menionat deja n Capitolul 1, valoarea unei sume de bani se schimb n timp, prin urmare valoarea unui Euro astzi este mai mare dect valoarea unui Euro n viitor, din cel puin trei motive principale (Comisia European, 1997, p. 20)5: (1) creterea general a preurilor (respectiv, inflaia) care reduce puterea de cumprare a banilor; (2) preferina pentru prezent, care reduce valoarea perceput a costurilor i beneficiilor viitoare n comparaie cu cele prezente; (3) puterea remunerativ a capitalului, care genereaz pierderea de ctiguri. Dei aceste afirmaii se bazeaz pe cteva presupuneri teoretice, uneori diferite de la o persoan la alta, ele pot fi considerate cuantificabile pentru a cuantifica preferina comunitii pentru luarea n considerare a timpului. Tehnic, dac K reprezint rata de actualizare, iar S1 este suma care va fi pltit sau ctigat timp de un an, valoarea actualizat a S1 (l vom nota S0) va fi:

S0 =

S1 (1 + k )

n cazul n care calculele sunt f cute pentru o perioad mai mare de un an (fie ca aceast perioad s fie notat cu n), suma actualizat S0 aferent sumei Sn care va fi ctigat n n ani va fi:

S0 =

Sn (1 + k )n

Valoarea Net Actualizat este considerat de ctre majoritatea teoreticienilor i a practicienilor ca fiind cel mai adecvat indicator n bugetarea de capital (vezi Ross, Westerfield, Jaffe, i alii, 2008). Dup Ross, Westerfield i Jaffe (2008), VNA, aplicat n domeniul finanelor corporatiste, ar trebui preferat ca urmare a cel puin trei motive principale. n primul rnd, VNA utilizeaz fluxul de numerar i nu ctigurile. n al doilea rnd, VNA utilizeaz toate fluxurile de numerar determinate de proiect (ferii-v de abordrile care neglijeaz fluxurile de numerar dincolo de o anumit dat!). n cele din urm, VNA actualizeaz n mod adecvat fluxurile de numerar (ferii-v de abordrile care neglijeaz valoarea n timp a banilor!). Aceste principii pot fi adaptate caracteristicilor specifice ale proiectelor de investiii publice, lund n considerare prestaiile sociale.

5European Commission, Manual Financial and economic analysis of development projects, Luxembourg: Office for Official Publications of the European Communities, 1997 XXXV, p. 20.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

16 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Un aspect important n acest context este valoarea n timp a banilor. Din punct de vedere financiar, sumele care se preconizau a fi ctigate n viitor sunt mai riscante dect o sum echivalent ctigat n acest moment. Mai mult dect att, dac o sum este deinut n acest moment, aceasta poate fi investit i astfel poate s aib drept rezultat obinerea unei sume mai mari n viitor (acesta este costul de oportunitate al capitalului). Preferina pentru rezultatele timpurii fa de cele mai trzii se reflect n nevoia de actualizare i n cazul prestaiilor sociale. Acest lucru poate supune ateniei importana estimrii adecvate a ratelor de actualizare. VNA este o funcie aferent mai multor variabile legate de proiect: costul su(I0),fluxul de numerar generat (CFt) (lund n considerare i prestaiile sociale, n cazul indicatorului social), ciclul su de via (n) i valoarea sa rezidual (RVn), dar este i o funcie a ratei de actualizare (k):

NPV = I 0 +

CFt RVn + t n 1 + k ) (1 + k ) t =1 (

Impactul ratei de actualizare asupra diferitelor variabile poate fi dedus dac este analizat relaia aferent VNA. Prin urmare, o cretere a ratei de actualizare va afecta performana proiectului, ntruct fluxurile de numerar i valoarea rezidual vor fi actualziate la o rat mai mare. Ca urmare, impactul negativ al ratei de actualizare (respectiv un nivel superior al ratei de actualizare) poate compensa impactul pozitiv al fluxurilor de numerar mai ridicate, al prestaiilor sociale i al valorii reziduale). Impactul inflaiei Un aspect care trebuie luat n considerare este impactul inflaiei. Atta vreme ct analiza este realizat la preuri constante, trebuie s fie luat n considerare o rat de actualizare financiar real. De asemenea, atta vreme ct analiza este realizat la preuri curente, trebuie utilizat o rat de actualizare nominal (care include inflaia). Relaia dintre rata nominal i cea real (formula Fisher ) rezolv aceast problem:

(1 + nr) = (1 + rr )(1 + ir )
Cu: nr = rata nominal, rr = rata real; ir = rata de inflaie. Dac estimrile pentru ctigurile i costurile viitoare sunt f cute la preuri curente, trebuie s fie utilizat o rat nominal de actualizare. Dac estimrile pentru ctigurile i costurile viitoare sunt f cute la preuri constante trebuie s fie utilizat o rat real de actualizare. Trebuie menionat faptul c rata de inflaie estimat poate fi fi diferit de la an la an. n acest caz, rata de actualizare poate fi fi diferit de la an la an, aadar relaia VNA poate fi scris dup cum urmeaz:

NPV = I 0 +
t =1

CFt
t i =0 i ,i 1

(1 + k ) (1 + k )
n i =0 i ,i 1

RVn

n aceast relaie, ki,i-1 este rata de actualizare pentru perioada i-1, i, unde i = anii din ciclul de via al proiectului.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

17 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Procesul Decizional prin utilizarea Valoarea Net Actualizat Din punctul de vedere al investitorului, atta vreme ct VNA este pozitiv, proiectul poate fi luat n considerare pentru implementare, iar o VNA negativ semnaleaz faptul c proiectul trebuie s fie respins. n cazul Instrumentelor Structurale, acest lucru se traduce prin evaluarea rentabilitii capitalului (VNA/K). ntruct n perioada de bugetare 2007-2013, IS reprezint numai fondurile de care proiectele au nevoie (eecul pieei financiare), atunci cnd este evaluat profitabilitatea investiiei, VNA/C negativ 6 reprezint faptul c proiectul necesit fonduri . La fel ca n cazul altor indicatori clasici utilizai n bugetarea de capital, analistul stabilete valori specifice pentru fiecare variabil care determin VNA. ntruct nivelurile acestor variabile sunt fixate ex-ante, rigoarea estimrii poate fi discutabil. Acest lucru poate conduce la adoptarea unor proiecte nesatisf ctoare, care vor determina risipirea de resurse financiare. Astfel, dac unele variabile sunt estimate greit, VNA va fi un indicator neadecvat. Ca urmare, pot fi respinse proiecte acceptabile, n timp ce alte proiecte, care ar necesita fonduri, vor fi acceptate. ntruct suma total a fondurilor disponibile pentru finanare este limitat, acest lucru ar implica cel puin un cost de oportunitate, cu sprijinul ntregii populaii. Opiunile analitilor pot fi mai mult sau mai puin subiective. Subiectivismul potenial cu privire la VNA real i cel estimat va fi mai mare sau mai mic, n funcie de consideraiile analistului cu privire la variabila care determin VNA. De exemplu, n cazul ciclului de via al unui proiect de investiii, n ceea ce privete perioada de implementare sau costurile investiiei, estimrile sunt realizate cu o relativ precizie cu sprijinul specialitilor tehnici. Pe de alt parte, gradul de subiectivism este important n cazul unor alte variabile, indicatorul el mai subiectiv, conform majoritii analitilor financiari, fiind rata de actualizare. O estimare riguroas a ratei de actualizare pentru proiectele finanate din fonduri publice este evident, dac sunt luate n considerare problemele de agenie i corupia. Orice proiect poate fi analizat utiliznd indicatorii de evaluare pentru proiectele de investiii VNA, rata interna de rentabilitate (RIR), perioada de recuperare etc indiferent dac ne gndim la investiiile clasice (n active corporale) sau la investiii n sens extins (vezi investiiile n resurse umane, n publicitate etc). Totui, n majoritatea cazurilor abordarea n literatura de specialitate este diferit n cazul investiiilor publice i al celor private, indicatorii principali sunt similari din punct de vedere tehnic. Cu toate acestea, n cazul evalurii proiectelor pentru investiii publice, o estimare adecvat a prestaiilor sociale poate fi solicitant, n special dac este luat n considerare faptul c subiectivitatea evaluatorului poate fi foarte semnificativ. Din acest motiv proiectele de investiii publice trebuie analizate din punct de vedere financiar (rezultnd o VNA, VNAF financiare), dar i din punct de vedere economic (rezultnd o VNA, VNAE economic). VNAF se bazeaz n exclusivitate pe valori monetare i poate fi utilizat n practica bugetrii de capital att pentru proiecte private, ct i pentru proiecte publice. Logica pe care o presupune analiza unui proiect de investiii din perspectiv financiar este diferit de aceea realizat din perspectiv economic. Practic, procesul decizional bazat pe VNAFi VNAE poate fi rezumat n Tabelul 3-1.

According to Working Document no. 4 and Reg. No. 1083

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

18 / 119

Tabelul 3 - 1 Procesul decizional bazat pe VNAF i VNAE Eficiena economic (indicatori economici rezultai din analiza costbeneficiu) Da VNAE>0 Da Fezabilitate financiar (indicatori financiari) VNAF>0 Proiectele sunt solide din punct de vedere financiar i economic i pot fi implementate; forele de pia vor duce la executarea acestora. Proiectele aduc beneficii comunitii i ar trebui s fie implementate. Cu toate acestea, piaa nu este n msur s asigure aplicarea acestora i este posibil s fie necesare msuri speciale. Nu VNAE<0 Din punct de vedere socioeconomic proiectele nu ar fi implementate, dar piaa ar putea conduce la executarea acestora. Proiectele nu ar fi implementate, iar piaa liber nu ar duce la executarea acestora.

Nu VNAF<0

Pentru ca un proiect s fie luat n considerare din punct de vedere financiar (practic aceasta este opinia pieei), VNAF ar trebui s fie pozitiv. De asemenea, pentru ca un proiect s solicite o contribuie din fondurilor europene, VNAF ar trebui s fie negativ. Trebuie subliniat c exist proiecte care nu sunt potrivite nici din punct de vedere financiar, nici din punct de vedere economic i trebuie s fie respinse. De asemenea, un aspect important care poate conduce la un interes crescut pentru o monitorizare adecvat este ce este important pentru comunitate?. O intervenie orientat pe un consum nnejustificat de resurse financiare publice pentru implementarea unor proiecte cu VNAF negativ i o VNAE aparent pozitiv poate conduce, pe termen lung, la creterea a taxelor i, n cele din urm, la degradarea economiei i societii. Din punct d evedere matematic, exist o relaie invers ntre VNA i k,, respectiv cu ct este mai mare rata de actualizare, cu att va fi mai sczut va fi VNA:

NPV <0 k
Din acest motiv, dac este fixat un nivel mai nalt (neadecvat) pentru k, vor fi respinse proiecte adecvate. Conform indincatorului cprespunztor, VNAF folosete rata de actualizare financiar la calcule, iar VNAE folosete rata de actualizare social.

3.2

ESTIMAREA RATELOR DE ACTUALIZARE FINANCIARE

Rata de actualizare utilizat n analiza financiar ar trebui s reflecte costul de oportunitate al pentru investitor. Comisia European recomand ca o rat de actualizare financiar de 5% n termeni reali s fie folosit ca indicativ de referin pentru proiectele de investiii co-finanate Prin Fonduri Structurale. 7 Valorile diferite de valoarea de referin de 5% pot fi justificate pe baza : Condiiilor macroeconomice specifice Statului membru n cauz; Natura investitorului: de exemplu, rata de actualizare poate fi mai mare n cazul proiectelor PPP, unde includerea fondurilor private poate conduce la creterea costului de oportunitate al capitalului (aceasta este o aplicaie a costului mediu ponderat al capitalului). Sectorul n cauz (e.g., transport, mediu, energie, etc.). n ceea ce privete evaluarea ratei de actualizare financiar, soluia acceptat de literatura de specialitate, precum i n practica managementului financiar este aceea de a considera rata de actualziare ca fiind costul de oportunitate al resurselor financiare (Ross, Westerfield, Jaffe, 2008). O alt soluie recomandat este aceea de a utiliza drept cost de oportunitate al capitalului, dac este posibil, costul mediu ponderat al capitalului (CMPC), bazat pe costul (ki) fiecrei surse de finanare (Si), cu n surse financiare diferite):

wacc =
i =1

Si ki , I0

with

S
i =1

= I0 .

Pentru mai multe detalii cu privire la metoda CMPC vezi Anexa 4 Metoda CMPC. De exemplu, evaluarea costului capitalului mprumutat este unitar n literatur, i este recomandat spre utilizare rata anual echivalent a dobnzii (n cele din urm corectat cu scuturi fiscale) (Dragot, 2000). Controversele cu privire la costul de capital sunt n continuare importante. Exist cteva abordri de estimare a acestui indicator, dintre care pot fi utilizate: (1) o rat e rentabilitate furnizat n mod explicit de investitori. Dei utilizarea unei rate de actualizare ar putea fi convenabil pentru verificarea iniial a proiectului, rata de actualizare ar trebui, teoretic, s fie diferit de la un proiect la altul. Aceast abordare este n conformitate cu recomandarea UE cu privrie la o rat de actualizare financair de 5% pentru toate proiectele atta vreme ct nu este oferit nicio justificare. (2) o rat de actualizare nregistrat n ultimele exerciii financiare, bazat pe analiza de sector i pe analiza seriilor de timp. Aceast soluie nu este aplicabil n Romnia, ca urmare a marii variabiliti a indicatorilor, n contextul unor condiii economice fluctuante i, de asemenea, pentru c marea

7Uniunea

European, Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects, July 2008, p. 35.

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL majoritate a companiilor din Romnia nu au ajuns nc la maturitate. n consecin nu poate fi luat n considerare stabilitatea indicatorilor afereni sectorului economic i social. (3) ratele de pia, inversul Raportului Pre/Ctig (RPC). RPC poate fi considerat un indicator pentru rentabilitatea capitalurilor proprii (RCP) pe aciuni, cu valoarea de capital egal cu capitalizarea pe pia a aciunilor (i nu cu valoarea contabil). Cu toate acestea, relevana informaional a indicatorului este pus sub semnul ntrebrii. De exemplu, eficiena informaional a pieei de capital din Romnia este incert (Dragot i Mitric, 2004; Dragot et al, 2009), aadar este posibil ca preul aciunilor subiectiv pentru valoarea intrinsec a acestora. Astfel, dac exist ndoieli cu privire la relevana preului i coincidena dintre acesta i valoarea intrinsec a aciunii, relevana RCP este pus sub semnul ntrebrii (vezi i Dragot, 2005). (4) ratele derivate din modelul Gordon-Shapiro (Gordon, 1956) sau variantele ulterioare clasice ale acestora (vezi modelele Bates and Molodowsky din Dragot V., 2006). n acest caz apare o propblem ca urmare a relevanei dividendelor pltite de companiile din Romnia numeroase companii nu pltesc dividende. n consecin, atta vreme ct companiile din Romnia nu dispun de o politic stabil a dividendelor (vezi Dragot, 2003), estimarea ratei de rentabilitate cerut de acionari pe baza acestor dividende este pus sub semnul ntrebrii. (5) Modelul de Determinare a Valorii Activelor de Capital (MDVAC) analizat n cteva studii internaionale [Sharpe W., 1964; Lintner J., 1965; Mossin J., 1966; Black F., 1972 etc.]. Principala recomandare a acestui model este ca costul de capital s fie calculat ca sum ntre rata lipsit de risc (Rf) i prima de risc (r):

k = Rf + r
Rata lipsit de risc este n general considerat a fi egal cu profitabilitatea Obligaiunilor-T. Prima de risc (ntotdeauna pozitiv) este funcia riscului activelor (beta, coeficient de volatilitate, i) i a caracteristicilor pieei (prima de pia, care este calculat ca diferena dintre profitabilitatea preconizat a pieei E(RM) i Rf). Drept rezultat, rata de actualizare poate fi reprezentat astfel:

k = R f + E (R M ) R f

Dei este recomandat de numeroi practicieni, modelul prezint cteva neajunsuri. Prin urmare, vom meniona studiile lui Roll (Roll, 1977, 1978, 1979), care demonstreaz c modelul este o tautologie, precum i inoportun. Cteva dificulti suplimentare apar la aplicarea modelului n Romnia, dup cum menioneaz unele studii (Cruntu, 2006; Dragot, 2007; Dragot, 2005). Prin urmare, spre exemplu, pentru estimarea primei de risc de ar, orizontul de timp nu este relevant din punct de vedere statistic (Cruntu, 2006; Dragot, 2007). n cazul unei economii cum este cea din Romnia, este practic imposibil utilizarea unei perioade de referin ndelungate. Astfel, nivelul de maturitate al pieei de capital din Romnia impune modificri ale condiiilor de tranzacie, f cnd irelevant calcularea acestui indicator pentru o perioad ndelungat de timp. Utilizarea indicatorilor calculai pentru alte economii (de obicei Germania) nu este o soluie, ca urmare a diferenelor semnificative dintre cele dou econpmii care face necesar aplicarea de corecii.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

21 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL (6) modelele care mbuntesc MDVAC (vezi mai sus) introducnd mai muli factori, cum sunt modelele Fama i modelel franceze (Fama, 1992, 1993, 1995, 1996), MDVAC cu rate ale dobnzii diferite pentru credit i depozit, MDVAC cu ateptri diferite din partea investitorilor etc. (7) rate evaluate cu ajurotul modelului de arbitraj Ross (Ross, 1976). (8) utilizarea metodei prin care rata de actualizare este calculat ca sum dintre ratele lipsite de risc i primele de risc. Aceast abordare, dei convenabil de aplicat, induce un nalt nivel de subiectivism al estimrii, att ca urmare a alegerii factorilor de risc, ct i a cuantificrii nivelurilor de sensitivitate i a primelor de risc. ntr-o scurt clasificare, exist trei abordri principale pentru a estima rata de actualizare financiar: - prima estimeaz (media ponderat) efectiv a costului de capital. Punctul de referin pentru un proiect public poate fi rentabilitatea real a obligaiunilor Guvernului (costul marginal direct al fondurilor publice) sau sau rata real a dobnzii pe termen lung aferent mprumuturilor comerciale (dac proiectul are nevoie de finanare privat) sau media ponderat a celor dou rate. Aceast abordare este foarte simpl, dar poate fi neltoare: cel mai bun proiect alternativ ar putea ctiga mult mai mult dect rata real a dobnzii aferent mprumuturilorpublice sau private; - cea de-a doua abordare determin o limit maxim pentru valoarea ratei de actualizare ntruct ia n considerare profitul pierdut de pe urma celei mai bune alternative de investiie. Cu alte cuvinte, o alternativ la veniturile proiectului nu este rascumpararea datoriei publice sau private, ci profitul de pe urma unui portofoliu financiar adecvat; - cea de-a treia abordare este aceea de a determina o rat minim acceptabil drept parametru de planificare. Aceasta implic utilizarea unei reguli simple de bun sim, respectiv o rat a dobnzii specific sau o rat de rentabilitate de la un emitent recunoscut de titluri de valoare ntr-o valut comercializate la scar larg i apoi s aplice un multiplicator acestei referine minime (Uniunea European, 2008, p. 207). De asemenea, trebuie s subliniem faptul c Ghidul UE sprijin perspectiva unei rate de actualizare financiare unice, de referin, pe baza presupuenrii c fondurile sunt atrase de la contribuabilul median al UE. Acest lucru nseamn c, chiar dac proiectul este specific unei anumite regiuni sau unui anumit beneficiar, costul relevant de oportunitate a capitalului ar trebui s se bazeze pe portofoliul european. Mai mult dect att, integrarea pieelor financiare ar trebui s conduc la o valoare unic atta vreme ct pe termen lung este preconizat convergena ntre inflaie i ratele n rile din UE. Acest lucru ar putea s nu se aplice n cazul rilor IPA i, n anumite condiii, n cazul unora dintre Statele Membre UE. (Uniunea European, 2008, p. 208). Nivelul este fixat la 5% n termeni reali. Cu toate acestea acest punct de vedere nu ia n considerare faptul c riscurile sunt diferite de la un proiect la altul, precum i unele eecuri ale echilibrului pieelor financiare (de exemplu, unele studii pun sub semnul ntrebrii eficiena pieelor de capital din Romnia vezi, de exemplu, Dragot i Mitric, 2004; Dragot et al, 2009). n plus, conform Ghidului (Uniunea European, 2008), valorile diferite de valoarea de referin de 5% pot fi justificate pe baza
8

http://ec.europa.eu/regional_policy/sources/docgener/guides/cost/guide2008_en.pdf

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

22 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL condiiilor macroeconomice specifice din Statul Membru, pe baza naturii investitorului (ex. parteneriat public-privat) i a sectorului n cauz. Mai mult dect att, pentru a asigura coerena ntre ratele de actualizare utilizate pentru proiecte similare din aceeai regiune/ar, Comisia ncurajeaz Statele Membre s-i furnizeze propria valoare de referin pentru rata de actualizare financiar n documentele lor de ghidare i apoi s o aplice constant n evaluarea proiectelor lor la nivel naional. (Uniunea European, 2008, p. 35). 3.3 ESTIMAREA RATELOR DE ACTUALIZARE SOCIAL

n finanale publice, evaluatea ratei de actualizare social este chiar mai dificil (vezi Dragot, Semenescu i Pele, 2008). Rata de actualizare ia n considerare nu numai rata dobnzii, dar trebuie s reflecte i preferina comunitii pentru proiectul de investiie analizat. Boardman, Greenberg, Vining i Weimer (2004) identific urmtoarele posibiliti de evaluare a ratei de actualizare pentru investiiile publice: (1) rata de actualizare social este egal cu rata de rentabilitate a investiiilor private. Argumentul pentru utilizarea ratei de actualizare a investiiilor private este acela c autoritile publice ar trebui s demonstreze cetenilor c resursele financiare sunt utilizate mai bine n sectorul public dect n cel privat, iar aceast evaluare este puternic susinut de teoria aglomerrii fenomenelor aferente investiiilor publice (Harberger, 1969). Limitele acestei abordri se refer, pe de o parte, la faptul c riscurile investiiilor private sunt mai mari dect cele aferente investiiilor publice, iar utilizarea aceleiai rate de actualizare ignor aceast presupunere, iar pe de alt parte se refer la faptul c resursele publice mai pot fi obinute i prin impozite, care afecteaz consumul privat actuale i nu investiiile private, sau prin datorie extern. Un alt argument important este acela al substituirii imperfecte dintre investiiile private i cele publice. (2) rata de actualizare social ar trebui s fie rata marginal a preferinei sociale de timp. Egalizarea ratei de actualizare social cu rata marginal a preferinei de timp este susinut de ideea c ar trebui considerat ca profit acceptat de ctre individ pentru a amna o parte din consumul din prezent n schimbul unui consum supolimentar viitor, n special atunci cnd proiectele de investiii sunt finanate din impozite. Criticile aduse acestei proceduri se refer la imposibilitatea determinrii ratelor individuale marginale ale preferinei de timp, precum i la dezavantajul c nu pot fi luate n considerare efectele proiectului asupra generaiilor viitoare. (3) rata de actualizare social este calculat ca media dintre rata marginal de rentabilitate a investiiilor private, rata marginal a preferinei de timp i rata real a dobnzii pentru datoria public n conformitate cu componenta proiectului finanat prin consum, prin fondurile de investiii ale comunitii i datorie. Aceast metod se bazeaz de fapt pe costul de oportunitate social. Dei metoda rspunde cerinelor conceptuale impuse ratei de actualizare publice, n sectorul public prezint aceleai dezavantaje ca i celelalte dou metode, pe care se bazeaz. (4) rata de actualizare social este egal cu preurile umbr de capital. Aceast metod ncearc s crecteze rata marginal de rentabilitate ainvestiiilor private n conformitate cu distorsiunile de pia, dar acest creiteriu este dificil de explicat factorilor publici de decizie i informaiile necesare sunt dificil de obinut.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

23 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL (5) rata de actualizare social este rata consumului real pe cap de locuitor. Utilizarea creterii economice reale corespunde ideii de utilizare a costului de oportunitate ca rat de actualizare. Efectele externe aferente investiiilor publice care influeneaz ratade actualizare sunt luate n considerare numai n parte. Conform Uniunii Europene (Ghidul UE, 2008, p. 208), principalele abordri teoretice sunt urmatoarele: O viziune tradiional propune ca investiiile publice marginale s aib aceeai rentabilitate ca i cele private, ntruct proiectele publice pot nlocuii proiectele private; O alt abordare este aceea menit s deriveze rata de actualizare social social din creterea economic previzionat pe termen lung, dup cum este explicat mai jos, n abordarea preferinei sociale de timp; O a treia abordare, mai recent, care este n mod special relevant pentru evaluarea proiectelor pe termen lung se bazeaz pe aplicarea unor rate variabile n timp. Aceast abordare se refer la scderea ratei de actualizare marginal n timp i este menit s acorde o pondere mai mare impactului proiectului asupra generaiilor viitoare. Aceste rate n scdere ajut la diminuarea aanumitului efect exponenial din structura factorilor de actualizare, care aproape anuleaz fluxuri economice mai distante atunci cnd sunt actualizate printr-o modalitate standard.

De asemenea, Ghidul (Uniunea European, 2008, p. 208) recomand utilizarea ratei preferinei sociale de timp (RPST), calculat pe baza aceleiai relaii:

STRP = e g + p ,
Unde RPST este rata de actualizare social real a fondurilor publice exprimat nt moneda adecvat (ex. Euro); g este rata de cretere a cheltuielior publice; e este flexibilitatea bunstrii sociale marginale n ceea ce privete cheltuielile publice, iar p este rata preferinei de timp efective. Atta vreme ct este o funcie a PIB, care este diferit de la o ar la alta, ar trebui s difere de la o ar la alta (Uniunea European, 2008). RPST estimat n Ghid (Uniunea European, 2008) difer semnificativ de la o ar la alta (ex. 2.8% n Olanda, 3.1% n Germania, 3.3% n Italia, 3.4% n Frana, 3.5% n Danemarca, 4.1% forn Austria i Suedia, 5.3% n Polonia, 5.7% n Republica Ceh, 7.7% n Slovacia, 8.1% n Ungaria). Din acest motiv, un nivel mai ridicat al RPST poate fi luat n considerare i pentru Romnia. O observaie important este fcut tot n Ghid (Uniunea European, 2008, p. 57): Odat ce este stabilit o rat de actualizare social pentru o ar de ctre o autoritate de planificare, aceasta trebuie s fie aplicat n mod consecvent tuturor proiectelor din ara respectiv (singurele excepii posibile fiind diferenele semnificative dintre ratele de cretere NUTS I preconizate sau diferenele la nivel macro-regional din ara respectiv). 3.4 IMPACTUL RISCULUI ASUPRA RATEI DE ACTUALIZARE

Din punct de vedere teoretic, ratele de actualizare sunt costuri de oportunitate. Din acest punct de vedere, acestea trebuie s surpind simultan proiectele de investiii disponibile (comparabile) de pe piaa financiar, precum i riscurile aferente acestora. Astfel, investitorii analizeaz proiectele de investiii lund n considerare nu numai un proiect (proiectul propus), ci i proiectele existente pe pia.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

24 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL i vor adapta ateptrile i i vor schimba deciziile n funcie de asta. Nu exist niciun motiv c aceste afirmaii s fie considerate aplicabile nu numai n cazul ratei de actualizare financiar, dar i n cazul ratei de actualizare social. De exemplu, dac un investitor poate ajunge la o rentabilitate de 6% sau 16% investind n dou proiecte comparabile, pare logic s investeasc n proiectul care i va oferi cel mai mare profit. Acest cost care mai este denumit i costul ansei pierdute care-i determin pe invetitori s aleag cea mai bun opiune de investiie explic conceptul costului de oportunitate. Investitorii obinuii iau n considerare riscurile aferente proiectului. Cu ct este mai mare riscul, cu att mai ridicat va fi rata de actualizare financiar. Reprezentarea grafic este f cut n graficul 1. Pe baza unei demonstraii logice, trebuie s considerm c investitorii i pot investi banii n proiecte diferite, cu niveluri de risc diferite. Presupunerea general n domeniul finanelor este c agenii au aversiune la risc. Drept urmare, dac toate caracteristicile proiectului sunt similare din fiecare punct de vedere n parte, cu excepia riscului, acetia vor prefera cu toiiproiectele cu un grad mai mic de risc. n consecin, proiectele vor fi ierarhizate n funcie de risc, vezi Figura 3-1. Figura 3 - 1 Relaia dintre risc i profit pe baza MDVAC
Return

Rf

Beta (risk)

Acesta este Security Market Line (SML). Rentabilitatea preconizat pe baza MDVAC este o funcie a beta (coeficient de volatilitate) ca variabil pentru risc. Rentabilitatea preconizat minimum acceptat este rata lipsit de risc (Rf). Presupunnd c un investitor poate obine o rentabilitate mai mare dect combinaia dintre risc i rentabilitate oferit de Security Market Line (SML), pe o pia cu informaii simetrice, toi agenii vor migra ctre acest proiect de investiii, aadar SML va avea o miscare ascendent pentru a include acest nou proiect. Pe de alt parte, folosind aceleai presupuneri, niciun agent nu va fi interesat s investeasc banii ntr-un proiect care ofer o combinaie ntre risc i rentabilitate care se afl mai jos dect SML. Acest lucru ar nsemna s accepte un proiect care ofer, pentru acelai risc, o rentabilitate mai mic dect aceea oferit de SML.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

25 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Trebuie subliniat faptul c nu toate proiectele ar putea prezenta acelai risc, prin urmare investitorul nu ar trebui urmreasc aceeai rentabilitate indiferent de riscul pe care l comport proiectul. n caz contrar, asta ar nsemna c investitorul s accepte o rentabilitate egal pentru proiecte care prezint niveluri de risc diferite. Atta vreme ct se consider c investitorii se opun riscului, investitorii raionali vor prefera mereu proiectele care prezint cel mai sczut nivel de risc, aadar, pn la urma vor invseti numai n proiectele cu risc zero (i o rentabilitate egal cu Rf). Aceast presupunere poate fi luat n considerare pentru rata de actualizare social. Un proiect riscant ar trebui s nu fie preferat n comparaie cu unul care prezint siguran, chiar dac resursele financiare ar fi furnizate de entiti publice. Aici trebuie luat n considerare faptul c, chiar dac poate fi adoptat rata de rentabilitate solicitat pentru un investitor tipic o persoan obinuit (alegtor) riscurile sunt diferite de la proiect la proiect. Unii cercettori din domeniul Finane Corporatiste consider adeseori c nu exist motive pentru o astfel de distincie atta vreme ct investitorii raionali vor solicita o rat de rentabilitate aflat n concordan cu riscul asumat. n acest context, este luat n considerare ipoteza echilibrului pieei. Astfel, pe baza raportului risc-rentabilitate, proiectele traseaz variera eficient a lui Markowitz (1952) i Capital Market Line. n practic, aceste ipoteze pot fi respinse, ca urmare a ineficienei pieei, a asimetriei informaionale, a sentimentelor investitorilor, a ateptrilor eterogene, a unei stri de dezechilibru ca urmare a reglementrilor care ar putea s afecteze negativ rpocesul de investiie. De exemplu, n cazul n care guvernul ofer o rat ridicat a rentabilitii pentru obligaiunile sale, raportul risc-rentabilitate obinuit este inversat: titlurile de valoare vor asigura o rentabilitate mai mare la un risc mai mic (teoretic, o rat lipsit de risc). n orice caz, trebuie luate n considerare unele principii. n primul rnd, orice proiect de investiii trebuie s fie actualizat la o rat de actualizare financiar mai mare dect rata lipsit de risc. Pot s apar unele probleme dac rata lipsit de risc nu poate fi identificat ntr-o economie (de exemplu, Guvernul nu folosete obligaiuni-T). n ceea ce privete rata de actualizare social, este mult mai dificil stabilirea unui astfel de punct de reper minimal este evident c aceast rat trebuie s aib o valoare pozitiv. na l doilea rnd, rata de actualizare financiar, dar i rata de actualizare social, trebuie s ia n considerare civa factori cheie, cuantificai n prime de risc. Aceste prime de risc, chiar i acestea sunt foarte subiective par s se raporteze logic la caracteristicile economiei, ale sectorului, dar i la alte caracteristici specifice entitii care implementeaz proiectul. Drept rezultat, rata de actualizare va fi determinat n funcie de relaia inspirat de MDVAC (vezi mai sus) precum:

k = Rf + r
Cu toate acestea, presupunerile financiare i economice trebuie s se afle n legtur cu alte aspecte. Dac ratele de actualizare pot fi selectate de analiti, apare riscul ca rata de actualizare s fie manipulat n conformitate cu interesele aplicantului. Aplicantul poate fi interesat s aplice un nivel mai mic al ratei de actualizare financiar i un nivel mai mare al ratei de actualizare economic pentru a obine fonduri publice.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

26 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Impactul riscului este diferit n cazul resurselor financiare publice, comparativ cu cele private. Pe baza acestui fapt poate fi luat n considerare o difereniere ntre costurile de capital pentru fondurile publice fa de costurile de capital pentru resursele financiare private n cofinanarea proiectelor. Estimarea ratelor de actualizare trebuie s fie neleas ca un proces permanent de recalculare i reestimare. n cazul fondurilor publice, eficiena social presupune ca banii publici s nu fie risipii pe proiecte nepotrivite. n cazul investitorilor privai, un nivelul prea sczut de rentabilitate al parteneriatelelor publice-private (care sunt exprimate prin rata rentabilitii necesare pentru investitorii privai, precum i prin costurile aferente fondurilor publice), poate determina ntrzieri de dezvoltare i n ceea ce privete costurile de oportunitate. Drept urmare, odat ce condiiile economice, ateptrile investitorilor i politicile se afl n schimbare, aceste rate de actualizare trebuie s fie recalibrate. n cele din urm este menionat s menionm i riscurile care trebuie s fie luate n calcul, prin utilizarea unor tehnici cum ar fi analiza de senzitivitate, analiza de scenariu etc.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

27 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

4. Studiu cu privire la rata de actualizare financiar i social


Dup cum am menionat n seciunea precedent, rata de actualizare financiar este considerat a fi egal cu costul de oportunitate al capitalului n timp, n timp ce rata de actualizare social reprezint costul de oportunitate al fondurilor publice pentru societate. Costul de oportunitate al resurselor depinde de condiiile macroeconomice specifice, de natura investitorului i de sectorul n cauz. Exist o legtur foarte strns ntre risc i rentabilitate (de exemplu, vezi MDVAC, APT, metoda buildup), aadar, pentru fundamentarea ratei de actuzalizare, trebuie s fie luat n considerare riscul pe care l presupune proiectul. Metoda build-up const n adugarea unei prime de risc la rata lipsit de risc: k=Rf+RPm+RPs+RPu unde Rf=rata lipsit de risc RPm=riscul investiiei n aciuni pe pia RPs=prima de risc pe dimensiune RPu=prima de risc pe industrie (risc nesistematic) Rata de actualizare utilizat pentru evaluarea performanei unei investiii este influenat de o serie de factori de risc, printre care se numr un risc semnificativ i nediversificat care provine din mediul socio-economic. Primele de risc depind de condiiile specifice ale investiiei, prin urmare trebuie luate n considerare riscurile care provine cadrul economic i social. Pentru o mai bun nelegere a contextului din Romnia i a factorilor de risc specifici, care influeneaz rata de actualizare financiar i social, n aceast seciune este prezentat cadrul socioeconomic al Romniei, lund n considerare evaluarea riscului de ar (seciunea 4.1), cadrul social (seciunea 4.2), cadrul economic (seciunea 4.3) i analiza principalelor sectoare economice (seciunea 4.4). 4.1 EVALUAREA RISCULUI DE AR

Exist mai multe opinii diferite cu privire la conceptul riscului de ar. Pe de o parte, riscul de ar ar putea fi considerat ca fiind probabilitatea manifestrii unor evenimente politice care ar putea schimba perspectivele n ceea ce privete profitabilitatea unei anumite investiii (Haendel et al., 1975). Pe de alt parte, dintr-un perspectiv mai practic, riscul este considerat a fi un rezultat negativ, aa nct existena unui risc presupune o pisbil pierdewre sau o potenial reducere a rentabilitii preconizate (Meldrum, 2000). Conceptul de risc are semnificaii diferite ca variaie a performanei sau ca posibilitate a unui rezultat negativ care reduce rentabilitatea preconizat iniial. Este de la sine neles ca investitorii s ncerce s minimizeze expunerea la riscul de evoluie negativ , aa nct abordarea cu privire la riscul de evoluie negativ este mai mult utilizat dect perspectiva riscului total. Definiia propus de Meldrum (2000) reflect caracteristicile riscului de ar: Toate tranzaciile de afaceri comport un anumit grad de risc. Atunci cnd tranzaciile au loc la nivel internaional, acestea comprot riscuri suplimentare, care nu apar n cazul tranzaciilor locale. Aceste

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

28 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL riscuri suplimentare, numite riscuri de ar, includ, n mod obinuit, riscuri care provin din diverse diferene naionale aferente structurilor economice, politicilor, instituiilor soico-politice, contextului geografic i monedei locale. Analiza riscului de ar este menit s identifice n ce msur este posibil ca aceste riscuri s conduc la scderea rentabilitii preconizate a unei investiii transfrontaliere. Analiza riscului de ar implic identificarea surselor de risc i evaluarea efectelor pe care acestea le au asupra rezultatelor. Ca urmare a complexitii surselor de risc i a interaciunilor acestora, nu exist o teorie a riscului de ar clar definit. Majoritatea cercetrilor n domeniul analizei riscului de ar const n identificarea diferitelor surse poteniale de risc. Exist dou curente n literatura de profil primul ia n considerare riscul interferenelor guvernamentale i suverane n procesul de afaceri (Zenoff, 1967; Aliber, 1975; Baglini, 1976; Feils i Sabac, 2000); cea de-al doilea ia n considerare instabilitatea mediului i impactul asupra circumstanelor de afaceri (Robock, 1971; Root, 1972; Haendel et al., 1975; Rummel i Heenan,1978) n Anexa 1 Riscul de ar sunt prezentate informaii detaliate cu privire la evaluarea riscului de ar aferent Romniei, metode de estimare i de comparaie cu alte state membre ale UE. 4.2 CADRUL SOCIAL

Rata de cretere a populaiei este un indicatori crucial pentru evaluarea riscului de ar. O rat de cretere a populaiei ridicat are consecine care genereaz presiune asupra bugetului guvernamental, asupra infrastructurii i a serviciilor sociale. Pe de alt parte, o rat de cretere a populaiei care este stabil sau aflat n cretere nu duce la mbuntirea condiiilor pieei. Demografia are un impact de durat asupra aspectelor economice i geopolitice. Informaii detaliate asupra aspectelor demografice sunt prezentate n Anexa 2 Aspecte demografice. 4.3 CADRUL ECONOMIC

O msur comprehensiv cu privire la riscul de ar implic abordarea de sus n jos, prin analziarea fundamentelor economice ale rii. n Anexa 3 Privire de ansamblu asupra economiei din Romnia este examinat evoluia i compararea economiei romneti: Produsul Intern Brut (PIB) ca valoare nominal, valoare pe cap de locuitor, rata efectiv de cretere i structura acestuia, indicatorii monetari i de credit, dezvoltarea pieei de capital, politica fiscal. Aceste aspecte reale i financiare influeneaz performana economiei, resursele financiare disponibile i costurile de capital, prin urmare riscul de ar i rata de actualizare. POLITICA MONETAR I DE CREDITARE Rata de actualizare financiar i social trebuie s ia n considerare i aspectele aferente politicii monetare i de creditare. n Romnia, totalul activelor nete aferente instituiilor de credit (328,893 mil RON) sunt n principal ale instituiilor cu capital privat (93%) i ale instituiilor cu capital strin (85%). Rata creditelor expirate i ndoielnice este n cretere (maximul istoric s-a nregistrat n Septembrie 2010), iar rata creditelor neperformante se asfl i aceasta n cretere, ca urmare a problemelor sociale i economice.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

29 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Tabelul 4 - 1 Statistici monetare i financiare Indicatori globali pentru instituiile de credit Total active nete Active ale instituiilor cu capital privat (% de total active) 93.4 92.6 93.1 93.4 93.0 92.7 93.9 93.2 93.7 Active ale instituiilor cu capital strin (% de total active) 85.4 85.1 85.6 86.1 85.7 85.3 86.8 85.9 86.6 Credite expirate i ndoielnice Proporia de mprumuturi la depozit Proporia de mprumuturi neperformante

Date

(RON mill.) Mar. 2011 Dec. 2010 Sep. 2010 Iun. 2010 Mar. 2010 Dec. 2009 Sep. 2009 Iun. 2009 Mar. 2009 328.839.3 341.845.5 326.000.1 330.448.5 320.016.2 330.183.5 322.468.6 328.891.8 332.342.3

(% de total mprumuturi) 2.59 2.22 2.67 2.17 1.99 1.45 1.23 1.03 0.66

(%) 114.77 113.46 116.26 117.46 113.24 112.80 117.55 119.23 124.69

(%) 12.71 11.85 11.67 10.20 9.11 7.89 6.46 -

Sursa datelor: Banca Naional a Romniei www.bnr.ro Rata inflaiei este un alt element cheie pentru ratele de actualizare ntruct influenaz rentabilitatea real a unei investiii, rata real a inflaiei i valoarea real a fluxuriulor de numerar. Rentabilitatea real a unei investiii se afl sub influena ratei inflaiei. Lund n considerare ultimii 2 ani, prezentul se caracterizeaz printr-o rat ridicat a inflaiei.

Figura 4 - 1 Rata inflaiei

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

30 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Sursa datelor: Banca Naional a Romniei www.bnr.ro Rata de schimb este un alt element cheie pentru ratele de actualizare. Lund n considerare ultimii 2 ani, prezentul se caracterizeaz printr-o rat de depreciere ridicat. Figura 4 - 2 Rata de schimb ROL/EUR, ROL/USD

Sursa datelor: Banca Naional a Romniei www.bnr.ro

Figura 4 - 3 Rata dobnzii de referin

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

31 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Sursa datelor: Banca Naional a Romniei www.bnr.ro Un alt indicator important este rata dobnzii pentru obligaiunile guvernamentale pe termen lung ntruct reprezint un factor determinant pentru o rat lipsit de risc i este o consecin pentru felul n care investitorii percep riscul de ar. Figura de mai jos prezint cele mai ridicate 10 rate ale dobnzii. Figura 4 - 4 Obligaiuni guvernamentale pe termen lung

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database Aceste cele mai ridicate 10 rate ale dobnzii includ urmtoarele ri: Grecia, Irlanda, Portugalia, Ungaria, Romnia, Polonia, Letonia, Cipru, Spania i Bulgaria. Evoluia n ansamblu indic o situaie

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

32 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL mai dificil, cea mai dramatic evoluie n cazul Greciei, Irlandei i Portugaliei. n cazul Romniei nu exist o schimbare relevant n ceea ce privete rata dobnzii n ceea ce privete obligaiunile guvernamentale pe termen lung. Aceast ierarhie este o reflecare a percepiei asupra riscului de ar. Cele mai reduse 10 rate ale dobnzii sunt n urmtoarele ri: Suedia, Germania, Danemarca, Marea Britanie, Luxemburg, rile de Jos, Finlanda, Frana, Austria i Republica Ceh. DEZVOLTAREA PIEEI DE CAPITAL Evoluia pieei de capital influeneaz rata investiiilor, rata de economisire, retnabilitatea oricrui proiect de investiii. n aceast seciune vom prezenta pe scurt o vedere de ansamblu asupra pieei de capital din Romnia. Creterea economic i piaa de capital se af n strns legtur. Cea dinti indic evoluia economiei reale, iar cea de-a doua indic evoluia sectorului financiar. Tabelul 4 - 2 Piaa de capital din Romnia statistici generale 2000 Nr. edine tranzacionare Nr. tranzacii Nr. aciuni (volume-mil) tranzacionate 1.806,59 184,29 16.934,87 7.809,73 14.431,36 5.092,69 13.339,28 5.600,62 8,798,55 6.125,57 251 496.887 2005 247 1.159.060 2009 250 1.314.526 2010 255 889.486 2011* 143 500.850

Cifra de afaceri (mil RON) Cifra de afaceri medie zilnic (mil. RON) Capitalizare (mil.RON) (schimbare anual%) Nr. companii cu aciuni listate Nr. companii noi Nr. companii delistate Nr. Intermediari *pn la 25 iulie 2011

0,73 1.072,80

31,62 56.065,59

20,37 80.074,50

21,96 102.442,62

42,84 113.913,23

87,39% 114 1 14 120

64,19% 64 5 1 70

75,21% 69 3 2 71

27,93% 74 5 0 65

14,98% 78 4 0 62

Sursa datelor: Bursa de Valori Bucureti http://www.bvb.ro/TradingAndStatistics/GeneralStatistics.aspx

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

33 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Bursa de Valori Bucureti se bucur de o capitalizare n cretere, cu o schimbare anual pozitiv. Deisgur, criza financiar a generat o pronunat descretere a valorilor n 2009 i 2010, dar sunt semne de redresare. Figura 4 - 5 Piaa de capital capitalizare (miliarde EUR)

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database Figura precedent prezint capitalizarea pieei de capital pentru primele 10 ri, ntr-o ierarhie din aceast perspectiv . Evoluia pieei de capital din Romnia sugereaz ncrederea i sigurana investitorilor pentru economia i piaa de capital din Romnia. POLITICA FISCAL Un alt aspect important al evoluiei riscului de ar este exprimat prin politica fiscal. n tabelele i figurile urmtoare sunt prezentate date cu privire la cei mai importani indicatori fiscali deficitul i datoria public. Creterea datoriei publice, ca o consecin a deficitului bugetar nrutete riscul de ar, n special n cazul economiilor emergente.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

34 / 119

Figura 4 - 6 Deficitul bugetar valori medii pentru perioadele 1996-2000, 2001-2005, 2006-2010

Sursa datelor: AMECO http://ec.europa.eu/economy_finance/ameco/user/serie/SelectSerie.cfm Tabelul 4 - 3 Datoria guvernamentala brut consolidat general (mrd EUR)

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

1995 AT BE BG CY CZ DK EE FI FR DE EL HU IE IT LV LT LU MT NL PL PT RO SK SI ES SE UK 68,27 130,35 : 40,60 14,62 72,58 8,96 56,62 55,48 55,60 97,01 85,36 82,08 121,55 15,15 11,47 7,40 35,30 76,08 48,99 59,22 6,58 22,08 18,71 63,30 72,80 51,23

2000 66,52 107,92 72,53 48,70 18,52 52,41 5,12 43,82 57,33 59,74 103,44 54,90 37,76 109,17 12,27 23,70 6,16 55,89 53,78 36,79 48,48 22,46 50,30 26,44 59,26 53,90 41,02

2005 63,94 92,15 27,48 69,08 29,67 37,76 4,57 41,74 66,36 67,99 100,31 61,82 27,35 105,94 12,39 18,42 6,07 69,59 51,82 47,09 62,75 15,79 34,16 26,72 43,03 50,40 42,51

2008 63,75 89,62 13,69 48,28 29,95 34,47 4,60 34,13 67,67 66,26 110,72 72,31 44,36 106,30 19,65 15,59 13,61 61,53 58,21 47,11 71,58 13,38 27,79 21,93 39,85 38,80 54,37

2009 69,63 96,23 14,64 57,99 35,29 41,78 7,15 43,81 78,27 73,45 127,10 78,38 65,63 116,07 36,70 29,48 14,55 67,58 60,77 50,91 83,00 23,55 35,42 35,18 53,26 42,76 69,57

2010 72,26 96,79 16,22 60,80 38,52 43,58 6,56 48,37 81,70 83,23 142,76 80,20 96,19 119,00 44,71 38,17 18,42 68,02 62,73 54,98 93,00 30,76 40,97 38,00 60,11 39,76 79,98

2011 73,85 96,98 18,00 62,33 41,28 45,30 6,11 50,57 84,67 82,36 157,73 75,20 112,02 120,27 48,18 40,73 17,24 67,99 63,91 55,41 101,72 33,68 44,82 42,75 68,09 36,50 84,18

Sursa datelor: AMECO http://ec.europa.eu/economy_finance/ameco/user/serie/SelectSerie.cfm

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

36 / 119

Figura 4 - 7 Datoria guvernamentala brut consolidat general (%PIB) valori medii pentru perioadele 1996-2000, 2001-2005, 2006-2010

Sursa datelor: AMECO http://ec.europa.eu/economy_finance/ameco/user/serie/SelectSerie.cfm 4.4 ANALIZA SECTOARELOR ECONOMICE

Creterea economic, msurat prin PIB pe cap de locuitor i prin rata real de cretere a PIB-ului, reprezint un indicator cheie n analiza fundamental a riscului de ar. Structur Produsului Intern Brut consumul (cheltuieli aferente consumului final al gospodriilor populaiei i instituiilor f r scop lucrativ n serviciul gospodriilor populaiei =C i cheltuielile de consum final al administraiei publice =G), investiiile (Formarea brut de capital fix =I), importuri de bunuri i servicii=Imp, exporturi de bunuri i servicii=Exp sunt expresii ale destinaiilor PIB-ului i ale durabilitii creterii economice.Urmtoarele dou figuri prezint structura PIB-ului, valorile medii pentru 2001-2005 i 2006-2010, pentru a surprinde schimbrile structurale din economiile rilor UE.

Figura 4 - 8 PIB structura valori medii pentru 2001-2005

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database

Figura 4 - 9 PIB structura valori medii pentru 2006-2010

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database Comparnd valorile medii ale structurii PIB pentru perioadele 2001-2005 i 2006-2010, n Romnia consumul a sczut cu 3 pp, investiiile au crescut cu 6 pp, importul a sczut cu 1 pp, iar exportul a sczut cu 3 pp. Cele mai semnificative schimbri (mai mult de 4 pp) au fost: n Austria importul a crescut cu 4 pp, iar exportul cu 6 pp; n Belgia, importul a crescut cu 6 pp, iar exportul cu 4 pp, n Bulgaria, consumul a sczut cu 4 pp, iar investiiile au crescut cu 8 pp, importul a crescut cu 12 pp, iar exportul a crescut cu 9 pp; n Cipru exportul a sczut cu 6 pp, n Republica Ceh importul a crescut cu

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL 5 pp, iar exportul cu 10 pp, n Danemarca importul a crescut cu 7 pp, iar exportul cu 5 pp, n Estonia importul a sczut cu 7pp i exportul cu 3 pp; n Finlanda importul a crescut cu 7 pp, n Danemarca importul a crescut cu 6 pp i exportul cu 8 pp, n Ungaria importul a crescut cu 10 pp, iar exportul cu 16 pp, n Letonia importul a crescut cu 8 pp, iar exportul cu 7 pp; n Luxemburg consumul a sczut cu 6 pp, iar importul a crescut cu 17 pp, exportul 27 pp; n Malta importul i exportul au crescut cu 4 pp; n Olanda consumul a sczut cu 4 pp, iar importul a crescut cu 7 pp i exportul cu 8 pp, n Polonia, consumul a sczut cu 4 pp, iar importul a crescut cu 7 pp i exportul cu 8 pp, n Slovacia importul a crescut cu 9 pp, iar exportul cu 8 pp, n Suedia importul a crescut cu 6 pp, iar exportul cu 5 pp. Figura 4 - 10 structura PIB n Romnia

Sursa datelor: Comisia Naional de Prognoz http://www.cnp.ro/user/repository/prognoza_primavara_2011.pdf Figurile urmtoae explic contribuia industriei, a agriculturii, construcilor, serviciilor i impozitelor nete la rata real de cretere. Declinul abrupt din 2009 s-a datorat n special declinului serviciilor, agriculturii i construciilor. Redresarea parial din 2010 este susinut de industrie.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

39 / 119

Figura 4 - 11 Contribuie la rata real de cretere a PIB

Sursa datelor: Comisia Naional de Prognoz http://www.cnp.ro/user/repository/prognoza_primavara_2011.pdf Pentru o analiz complet i fundamental a economiei, figura precedent prezint structura PIB-ului n funcie de componen servicii, industrie, construcii, agricultur i impozite nete. Figura urmtoare surprinde structura PIB: cea mai important component este reprezentat de servicii (aproape 50%), urmat de industrie (26%), construcii (9%), impozite nete i agricultur (5-6%). Aceast structur a avut un rol esenial n explicarea declinului abrupt al PIB-ului ca urmare a colapsului din sectorul construciilor.

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

5. Aplicabilitatea ratelor de actualizare financiar i social n cazul fiecrui tip de beneficiar (public i privat)
ntr-o lume a sectoarelor publice i private finite avem nevoie de un standard pentru evaluarea schimburilor comerciale, pentru stabilirea prioritilor i pentru a alege cum s fie alocate resursele limitate unor scopuri concurente. Analiza cost-beneficiu ofeer o modalitate de a face acest lucru. Ai prefera s avei un venit de 1000 astzi sau 1000 n viitor (de exemplu, peste 3 ani?). Probabil c vei rspunde acum, pentru c este puin probabil ca 1000 s reprezinte contravaloarea unui numr la fel de mare de produse i servicii peste trei ani peste trei ani ca astzi (ca urmare a inflaiei). De asemenea, pentru c 1000 depui ntr-un cont va genera dobnd. Actualizarea este o tehnic des utilizat n cadrul analizei cost-beneficiu. Tehnica actualizrii ilustreaz urmtoarele: Valoarea unui cost sau beneficiu acum > valoarea unui cost sau beneficiu n anii ce urmeaz Actualizarea reflect acest fapt prin reducerea tuturor costurilor i beneficiilor viitoare pentru a le exprima drept valori prezente. ntrebarea cheie este: Cum se alege o rata a dobnzii pentru reducerea costurilor viitoare pentru a le conferi o valoare prezent astzi? Stabilirea unei rate de actualizare general pentru proiectele noi are implicaii importante asupra mediului: 1. O rat de actualizare sczut este adeseori favorizat de economiti ntruct acetia susin c investirea unei proporii importante din venitul actual este o modalitate adecvat de asigurarea a viitorului 2. O rat de actualizare ridicat poate fi, la rndul su, favorizat ntruct descurajeaz investiiile (i, n consecin, deteriorarea mediului) din prezent Majoritatea proiectelor au un ciclu de via de un 20-30 de ani multe dintre costurile importante apar n primele etape ale proiectului, de exemplu n construcii, n timp ce fluxul de beneficii aferente proiectului se manifest pentru o perioad mult mai ndelungat. Dar n cazul a numeroase proiecte de invesetiii, unele costuri devin vizibile numai pe termen lung. De exemplu, dac ar fi examinat posibilitatea construirii unei noi centrale nucleare, ecologitii ar argumenta c exist o lung list de costuri de pe urma gestionrii deeurilor i a dezafectrii care s-ar ntinde la peste 100 de ani n viitor, n timp ce nu exist niciun beneficiu social care s compenseze aceste costuri dincolo de 30 sau 40 de ani (care ar fi un termen rezonabil pentru nchiderea centralei nucleare). Valoarea costurilor de dezafectare de peste 100 de ani este aproape neglijabil, indiferent de rata de actualizare pe care o folosim. Acest lucru face ca actualizarea s fie dificil de justificat. Metodologiile pentru realizarea i evaluarea proiectelor dintr-o perspectiv socio-economic coerent i omogen au fost luate n calcul pentru fiecare nivel al ratei de actualizare (financiar i social) propus pentru toate tipurile de Programe de Investiii disponibile din 2000 pn n prezent. n urmtoarele Capitole vom prezenta informaii n conformitate cu reglementrile, studiile i ndrumrile precedente i existente pentru Analiza cost-beneficiu i, respectiv, pentru ratele de actualizare aplicate pn acum.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

41 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL 5.1 SCHEMA RATELOR DE ACTUALIZARE APLICATE N PERIOADA 2007-2013 (I NAINTE)

Ghidul pentru Analiza cost-beneficiu elaborat pentru proiectele de investiii din cadrul Fondurilor Structurale, al Fondului de Coeziune i Instrumentul pentru Politici Structurale de Preaderare (ISPA) elaborat n 2002 include unele referine cu privire la ratele de actualizare pentru perioada 2000-2006 prezentate n continuare pentru ambele tipuri de investiii (din sectorul public i privat). Rata financiar de actualizare Rata la care sunt actualizate valorile financiare viitoare n prezent este de obicei n principiu egal cu costul de oportunitate al capitalului. Ar trebui s reflecte preferina pentru fluxurile financiare prezente, n comparaie cu fluxurile financiare viitoare. n acest sens, ar putea fi valid existena unei rate de actualizare financiar diferite n diferite ri, care s reflecte costuri de oportunitate ale capitalului diferite pe piee financiare diferite. De fapt, eantionul de proiecte examinate indic o gam de rate de actualizare, de la o valoare minim de 3% la o valoare maxim de 11%, cu o valoare medie de 5%. Totui, acest aspect ar putea afecta calcularea Valorii Nete Actualizate (VNA), care este unul dintre cei mai importani indicatori de performan. Exist dou modaliti pentru asigurarea coerenei: Practica standard la nivel global este de a considera rentabilitatea obligaiunilor guvernamentale ca reper minim. Pentru investiiile din sectorul public ar fi prudent de utilizat rata real a dobnzii aferent obligaiunilor publice scadente echivalent cu orizontul proiectului. Aceast soluie ca conduce la o rat de actualizare diferit pentru fiecare ar, dar bazat pe aceeai regul de calcul. O soluie alternativ ar fi aceea de a lua n cosdierare rata real a dobnzii prim creditorului, respectiv obligaiunile EIB European Investment Bank' exprimate n Euro, de scaden echivalent cu orizontul proiectului. n acest caz, costul de oportunitate al capitalului este considerat a fi acelai n sectorul public, n Uniunea European.

Soluia final a fost bazat pe o combinaie a celor dou abordri menionate. Ghidul pentru FC specific: n practic i n condiiile curente aceast rat variaz ntre 6% i 8% la preuri reale. n noul Ghid a fost sugerat un standard de 6% pentru rata de actualizare financiar. Ca urmarea condiiilor macroeconomice, n conformitate cu noua tulburare financiar i n contextul instabilitii pieelor financiare, costul finanrii va fi mai mare dect n anii trecui. Evoluia EURIBOR este prezentat n urmtorul tabel i demonstreaz o volatilitate relevant n timp:

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

42 / 119

Figura 5 - 1 Evoluia EURIBOR

Pentru multe companii, este posibil ca mprumutul s reprezinte o provocare i mai mare n anul 2011 i n anii urmtori. ns, pentru multe companii, n ciuda calorii mai mici a ratelor urmrite, n 2011 costul capitalului va fi mai mare, ntruct multe nu vor primi aprobarea pentru mprumuturi mai mici pentru flux de numerar. n ceea ce privete evoluia ratei dobnzilor pentur sfritul anilor 2009 i 2010, situaia ar putea fi sintetizat dup cum urmeaz: Turbulenele financiare concud la o reorientare a bncilor de la intele cantitative (cota de pia) la o analiz mai concentrat pe calitate i riscul de creditare; impactul a fost reducerea odertei de creditare printr-o cretere a ratelor dobnzii pentru mprumuturi la sfritul anului 2008 i nceputul anului 2009, corelat cu o cretere a competiiei pentru noile depozite. n primele dou trimestre ale anului 2009 bncile au nceput s-i ajusteze rate dobnzilor la un nivel mai sczut pentru noile depozite i credite existente, att n RON, ct i n EUR; Astfel n Dec. 2010, rata medie a dobnzii pentru noile cedite n RON a fost de 9.85% (p.a.), cu 9.39pp mai mic dect valoarea sa din 2008, iar pentru noile credite n EUR de 5.23% n comparaie cu 7.71% n 2008 n ceea ce privete ratele medii ale dobnzii pentru noile depozite n EUR, nivelul acestora a fost similar n 2010 (2.88%) cu nivelul celor din 2009 (2.91%) ca urmare a nevoilor de finanare ale bncilor, n timp ce ratele medii ale dobnzilor pentru noile depuneri n RON (6.34%) sunt mai mici dect valoarea acestora n 2009 (9.71%) Spre sfritul anului 2010, ratele medii ale dobnzilor pentru noile credite (att n RON, ct i n EUR) au fost mai mici dect ratele medii ale dobnzilor pentru cele existente, indicnd competiia bncilor n procesul de a atrage clieni (inclusiv refinanarea).

La nivel naional, nivelurile mrumuturilor bancare pentru companii, la mijlocul anului 2011, au sczut cu 28% de la nceputul anului 2010 (n timp ce sectorul cel mai puin performant, cel imobiliar, nici mcar nu este inclus). n cuvinte simple, fluxul de numerar ctre companii este mai sczut, iar apetitul

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL creditorilor pentru risc este redus. Numeroi creditori au minile legate ca urmare a cerinelor de adecvare a capitalului. Un alt factor care constituie o piedic pentru mprumuturi este faptul c fluxul de numerar (debtservice ratio), care este cel mai important factor n momentul n care creditorii trebuie s ia o decizie cu privire la mprumuturi. Problema este c numeroase companii au avut un flux de numerar instabil n acest an, care practic ruineaz posibilitatea ca aceste companii s se poat ncadra n cerinele rezultate din debt-service ratio al bncilor. De fapt, fluxul slab de numerar este motivul cel mai des ntlnit pentru neacordarea de mprumuturi dect oricare altul. Costul de capital al bncilor va fi n cretere n anii urmtori pentru c investitorii vor trebui s-i asume riscul pe care noi, contribuabilii, ni l-am asumat deja. Acest lucru va afecta n mod special operaiunile de investiii ale bncilor mai mult dect partea de retail a acestora ar trebui s apar o cretere a costurilor bancare. Prin urmare, va trebui luat n considerare o rat financiar standard mai ridicat, care s fie n concordan cu noile tendine. De obicei, rata dobnzii pentru faciliti exprimat n EUR pentru beneficiari privai, n cazul proiectelor care presupun o component de grant (fonduri nerambursabile) este de aproximativ (7.12-9)% + EURIBOR, conform cu rata financiar i garaniile. Astfel, a fost recomandat cu fermitate o rata de actualizare financiar standard de 8%. Rata de actualizare social Rata de actualizare social este utilizat pentru actualizarea analizei economice. Aceasta reflect modul n care ar trebui s fie apreciate prestaiile i costurile sociale n comparaie cu cele curente. Din acest motiv, stabilirea unei rate de actualizare social pentru fiecare ar ar trebui s reflecte mai bine aceast perspectiv . n ceea ce privete rata de actualizare financiar i cea social, exist trei alternative: Utilizarea ratei financiare de rentabilitate, considernd c investiiile publice marginale ar trebui s prezinte aceeai rentabilitate ca i cele private; Utilizarea unei formule bazate pe rata de cretere economic pe termen lung ; Utilizarea unui minim acceptabil de performan standard (Banca Mondial i BERD folosesc o rat a rentabilitii necesar destul de ridicat de 10%).

n cazul ratei de actualizare social este chiar mai dificil de fixat o valoare de referin standard pentru Europa i nu este acesta contextul potrivit pentru a discuta n detaliu acest aspect. ns, o rat de 56%, n circumstanele existente, pare a fi un compromis rezonabil printre aceste trei abordri (considernd 3-10% ca fiind limitele extreme ale unui posibil interval). Cu toate acestea, n circumstane specifice, cel care propune proiectul ar putea dori s justifice o valoare diferit. n 2008, a fost elaborat un nou Ghid pentru Analiza cost-beneficiu pentru proiectele de investiii, care include unele schimbri cu privire la nivelurile ratei de actualizare financiar (n conformitate cu noua situaie economic din rile membre ale Uniunii Europene).

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

44 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL n ultimele dou decenii, Fondurile Structurale i Fondul de Coeziune au cofinanat prin itermediul granturilor un numr foarte mare de proiecte n Statele Membre ale Uniunii Europene. Acestea includ n principal ci ferate, drumuri, porturi i aeroporturi, distribuia i tratarea apei, gestionarea deeurilor solide, dar i invesetiii productive, parcuri tiinifice, muzeuri i multe altele. Alte surse de infrastructur financiar includ granturile din reelelor trans-europene de transport i energie i mprumuturile acordate de ctre Banca European de Investiii (BEI) sau de ctre Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare (BERD). n anii ce urmeaz instituiile, guvernele naionale, autoritile regionale de management, companiile publice i provate din cadrul UE se vor confrunta cu nevoi importante de infrastructur. n perioada 2007-2013 fondurile UE vor contribui la realizarea planurilor de infrastructur din 27 de ri, inclusiv cele ale 10 noi membri (majoritatea foste economii de tranziie), i ale celor din urm candidai la aderare (Romnia i Bulgaria). Fondurile IPA vor oferi asistena Croaiei i altor candidai la aderare. Rata de actualizare utilizat n analiza financiar ar trebui s reflecte costul de oportunitate al capitalului pentru investitor. Acesta poate fi considerat ca fiind rentabilitatea celei mai bune alternative de proiect. Comisia recomand utilizarea unei rate de actualizare financiar n termeni reali de 5% ca un indicativ pentru proiectele de investiii publice confinanate din Fonduri. Revizuirea descendent comparat cu perioada de programare 2000-2006 reflect schimbarea condiiilor macroeconomice n UE. Valorile diferite de valoarea de referina de 5% ar putea, totui, s fie justificate pe baza urmtoarelor: Condiiile macroeconomice specifice Statului Membru; Natura investitorului: de exemplu, rata de actualizare poate fi mari ridicat n cazul proiectelor PPP, unde inlcuderea fondurilor private poate crete costul de oportunitate al capitalului; Sectorul vizat.

Costul de capital efectiv (media ponderat) pentru un proiect dat ar trebui s fie considerat ca fiind limita inferioar. Este foarte important s fie asigurat coerena dintre rata de actuzaliare folosit pentru proiecte similare din aceeai regiune/ar. Comisia ncurajeaz Statele Membre s furnizeze propria valoare de referin pentru rata de actualizare n comentariile lor de ndrumare. Aceast valoare de referin trebuie apoi s fie aplicat n mod constant. Trebuie reinut faptul c atunci cnd rata de actualizare este exprimat n termeni reali, analiza ar trebui realizat, n consecin, la preuri constante. Dac este necesar, trebuie luate n considerare schimbrile cu privire la preurile relative. n schimb, dac sunt utilizate preurile curente, atunci trebuie folosit o rat de actualizare nominal. Pe baza unei creteri economice pe termen lung i a ratelor n funcie de preferinele de timp, Comisia popune urmtoarele rate de referin pentru rata de actualizare social: 5,5% pentru rile de Coeziune i 3,5% pentru celelalte. Statele Membre ar putea dori s justifice valori diferite, care s reflecte condiiile cosio-economice specifice. De exemplu, Frana a procedat recent la o scdere a valorii de referin la 4%, n timp ce Trezoreria Regatului Unit aplic n mod constant o rata de actualizare social de 3,5% pentru investiiile din sectorul public. n Romnia, rata de actualizare social a fost stabilit la 5,5% (n conformitate cu DL nr. 4 emis de CE) f r alte modificri. Acest nivel al ratei de
45 / 119

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL actualizare a fost aplicat tuturor tipurilor de proiecte (din sectorul public i privat). Aplicabilitatea actualizrii este mai potrivit proiectului. Conform documentelor DL (evaluarea proiectelor) v prezentm n continuare ratele utilizate la realizarea ACB pentru proiectele de investiii: 12% pentru evaluarea financiar a proiectelor cu privire la drumurile rurale (DL Raport Nr: ICR0000611 iunie 2008); 12% pentru evaluarea financiar a proiectelor cu privire la eficiena energetic n Romnia (DL Raport Nr: ICR0000961aprilie 2009) 7% pentru evaluarea social a proiectelor n sprijinul etapei a doua a proiectului Fondului de Dezvoltare Social (DL Raport Nr: ICR0000538 august 2007)

n cazul investiiilor realizate n cadrul FEADR (Fond European Agricol pentru Dezvoltare Rural) este recomandat utilizarea unei rate de actualizare financiar de 8% (sursa www.apdrp.ro) pentru toate tipurile de investiii. n cazul investiiilor realizate n cadrul POS CCE, nivelul ratei de actualizare social este stabilit la 9% (sursa www.minind.ro). ACB realizat pentru investiiile din cadrul POR (Program Operaional Regional) recomand urmtoarele rate (sursa www.inforegio.ro): Pentru beneficiarii din sectorul public - 5% pentru rata de actualizare financiar i 5,5% pentru rata de actualizare social (investiii n infrastructura drumurilor, n domeniul social, de turism, n mediul de afaceri) Pentru beneficiarii din sectorul privat 9% pentru rata de actualizare financiar i 5,5 % pentru rata de actualizare social (investiii n dezvoltarea mediului de afaceri, n turism)

Singurul care ia n considerare recomandrile Documentului de Lucru Nr. 4 este Programul de Cooperare Tranfrontalier Ungaria-Romnia (Autoritile Publice Locale, Insitutele de Cercetare, Spitalele Publice, Universitile etc). Pentru toate tipurile de investiii finanate prin CTF este necesar ca analiza financiar s fie realizat folosind o rat de actualizare de 5%. 5.2 ORIENTRILE/STUDIILE NAIONALE PENTRU MBUNT IREA ACB INLCUZND RATA DE ACTUALIZARE
9

n 2008, Autoritatea pentru Coordonarea Instrumentelor Structurale din cadrul Ministerului de Finane a emis orientri generale cu privire la ACB la nivel naional.

Aceste ndrumri sunt menite s furnizeze informaii i principii directoare cu privire la modul n care trebuie realizat Analiza cost-beneficiu (ACB) ctre marele numr de instituii implicate n pregtirea i evaluarea proiectelor de investiii care urmeaz s fie cofinanate prin Fondul European de Dezvoltare Regional (FEDR) i prin Fondul de Coeziune (FC) n Romnia. Sunt inclui Beneficiarii Finali, Organismele Intermediare i Autoritile de Management. n acest sens, scopul acestor linii orientative este acela de a fi accesibile i uor de neles de ctre o audien vast,

n prezent Autoritatea pentru Coordonarea Instrumentelor Structurale funcioneaz n cadrul Ministerului Afacerilor Europene

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

46 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL cel puin n ceea ce privete obiectivele generale, etapele metodologice generale i cerinele informaionale. Aceste linii orientative n domeniul ACB se bazeaz pe urmtorul cadru: Legislaia romn care cuprinde prevederi n relaie cu analiza cost-beneficiu (n special Hotrrea Guvernamental 28/2008 privind aprobarea coninutului-cadru al documentaiei tehnico-economice aferente investiiilor publice) Documentele naionale de programare pentru implementarea aciunilor care urmeaz s fie cofinanate prin instrumentele structurale (FEDR i FC), respectiv Cadrul Strategic Naional de Referin (CSNR) i Programele Operaionale Sectoriale relevante (POS); ndrumrile i reglementrile CE relevante, Statisticile, prognozele i documentele care pot furniza informaii de luat n considerare pentru realizarea cadrului metodologic adecvat pentru elaborarea ACB. Documentul de Lucru Nr 4 : ndrumri cu privire la metodologic de realizare a Analizei costbeneficiu

n principiu, valorile propuse pentru rata de actualizare sunt dup cum urmeaz: 5% pentru rata financiar i 5,5% pentru cea social. Aceste niveluri nu reflect condiiile macroeconomice n schimbare din Romnia. n plus, majoritatea Autoritilor de Management (AM) aferente fiecrui Program Operaional au realizat propriile ndrumri n strns legtur cu Documentul de Lucru nr. 4. AM pentru POS Mediu a beneficiat de asisten tehnic pentru elaborarea orientrilor cu privire la ACB cu sprijinul Jaspers pentru urmtoarele tipuri de investiii: proiecte cu privire la ap i ape uzate, gestionarea deeurilor solide i proiectele de termoficare. AM pentru Programul Operaional Regional au emis, pentru fiecare ax de investiii (att pentru sectorul public, ct i pentru sectorul privat), recomandri pentru elaborarea ACB (nivvalorile ratelor au fost indicate n capitolul precedent): AM pentru POS Transport nu furnizeaz la fel de multe informaii ca celelalte. 5.3 ANALIZA ALTOR RI ALE UE I A ALTOR PRACTICI IFI CU PRIVIRE LA RATELE DE ACTUALIZARE

Scopul Documentului de Lucru nr. 4 a fost acela de a prezenta un set de reglementri de lucru aplicabile n cazul ACB pentru FEDR i Fondul de Coeziune n Statele Membre ale UE, n perioada 2007-2013. Pentru a asigura coerena n cadrul Statului Membru, fiecare ar a elaborat un cadru de orientri ce a luat n calcul circumstanelle specifice fiecrei ri. Majoritatea dintre acestea au ptrat nivelurile recomandate de ctre Comisie prin ndrumrile existente (respectiv 5% pentru rata financiar i 5,5% pentru rata social), cu excepia Poloniei, care folosete 8% pentru rata de actualizare financiar (n termeni nominali). Conform tabelelor de mai jos, punctele slabe ale recomandrilor UE sunt clar prezentate (fiecare membru UE indic o alt rate de actualizare, datorit situaiei macroeconomice specifice.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

47 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Tabelul 5 - 1 Ratele de referin ale UE Sursa http://ec.europa.eu/competition/state_aid/legislation/reference_rates.html De la 01.08.2011 01.07.2011 01.05.2011 01.03.2011 01.01.2011 Pn la ....... 31.07.2011 30.06.2011 30.04.2011 28.02.2011 AT 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 BE 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 BU 3.97 3.97 3.97 3.97 3.97 CY 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 CZ 1.79 1.79 1.79 1.79 1.79 DE 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 DK 2.07 1.76 1.76 1.76 1.76 EE 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 EL 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 ES 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 FI 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 FR 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49 HU 5.61 5.61 5.61 5.61 5.61 IE 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49

De la 01.08.2011 01.07.2011 01.05.2011 01.03.2011 01.01.2011

Pn la ....... 31.07.2011 30.06.2011 30.04.2011 28.02.2011

IT 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49

LT 2.56 2.56 2.56 2.56 2.56

LU 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49

LV 2.2 2.2 2.2 2.2 2.64

MT 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49

NL 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49

PL 4.26 4.26 4.26 4.26 4.26

PT 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49


48 / 119

RO 7.18 7.18 7.18 7.18 7.18

SE 2.65 2.65 2.65 2.23 1.76

SI 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49

SK 2.05 2.05 1.73 1.49 1.49

UK 1.48 1.48 1.48 1.48 1.48

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

De la 01.12.2010 01.10.2010 01.09.2010 01.08.2010 01.07.2010 01.06.2010 01.05.2010 01.04.2010 01.03.2010 01.01.2010 01.12.2009 01.11.2009

Pn la 31.12.2010 30.11.2010 30.09.2010 31.08.2010 31.07.2010 30.06.2010 31.05.2010 30.04.2010 31.03.2010 28.02.2010 31.12.2009 30.11.2009

AT 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45

BE 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45

BU 4.15 4.15 4.15 4.92 4.92 4.92 4.92 4.92 4.92 4.92 5.37 5.37

CY 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45

CZ 2.03 2.03 2.03 2.03 2.03 2.03 2.03 2.39 2.39 2.39 2.49 2.49

DE 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45

DK 1.88 1.88 1.88 1.88 1.88 1.88 1.88 1.88 1.88 1.88 2.31 2.31

EE 1.85 2.27 2.27 2.27 2.27 2.77 2.77 3.47 4.73 6.94 7.34 7.34
49 / 119

EL 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45

ES 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45

FI 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45

FR 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45

HU 5.97 5.97 5.97 5.97 5.97 5.97 5.97 5.97 7.03 7.03 8.37 8.37

IE 1,45 1,24 1,24 1,24 1,24 1,24 1,24 1,24 1,24 1,24 1,45 1,45

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

01.10.2009 01.09.2009 01.08.2009 01.07.2009 01.06.2009 01.05.2009 01.04.2009 01.03.2009 01.02.2009 01.01.2009 01.12.2008 01.11.2008 01.10.2008 01.09.2008 01.07.2008

31.10.2009 30.09.2009 31.08.2009 31.07.2009 30.06.2009 31.05.2009 30.04.2009 31.03.2009 28.02.2009 31.01.2009 31.12.2008 30.11.2008 31.10.2008 30.09.2008 31.08.2008

1.45 1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

1.45 1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

6.41 6.41 6.41 6.41 6.41 7.63 7.63 7.63 7.63 7.63 6.7 6.7 6.7 6.7 6.7

1.45 1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

2.49 2.96 2.96 2.96 2.96 2.96 2.96 3.74 4.53 4.53 4.2 4.2 4.2 4.2 4.2

1.45 1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

2.31 2.78 2.78 3.44 3.44 4.57 4.57 6 6 6 5.55 5.55 5.55 5.55 4.81

7.34 7.34 7.34 7.34 7.34 7.34 7.34 7.34 7.34 7.34 6.43 6.43 6.43 6.43 6.43
50 / 119

1.45 1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

1.45 1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

1.45 1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

1.45 1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

10.01 10.01 10.01 10.01 10.01 10.01 10.01 10.01 10.01 10.01 8.58 8.58 8.58 8.58 8.58

1,45 1,77 1,77 1,77 2,22 2,22 2,74 3,47 4,99 4,99 5,36 5,36 5,36 4,59 4,59

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

From 01.12.2010 01.10.2010 01.09.2010 01.08.2010 01.07.2010 01.06.2010 01.05.2010 01.04.2010 01.03.2010 01.01.2010 01.12.2009 01.11.2009 01.10.2009

To 31.12.2010 30.11.2010 30.09.2010 31.08.2010 31.07.2010 30.06.2010 31.05.2010 30.04.2010 31.03.2010 28.02.2010 31.12.2009 30.11.2009 31.10.2009

IT 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45 1.45

LT 2.85 2.85 2.85 2.85 2.85 3.45 4.46 5.9 7.17 8.7 9.53 9.53 9.53

LU 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45 1.45

LV 3.16 3.99 3.99 3.99 3.99 4.72 6.47 8.97 11.76 15.11 18.77 18.77 18.77

MT 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45 1.45

NL 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45 1.45

PL 4.49 4.49 4.49 4.49 4.49 4.49 4.49 4.49 4.49 4.49 4.53 4.53 4.53

PT 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45 1.45
51 / 119

RO 7.82 7.82 7.82 7.82 7.82 7.82 7.82 9.92 9.92 9.92 10.75 10.75 10.75

SE 1.38 1.38 1.18 1.18 1.02 1.02 1.02 1.02 1.02 1.02 1.16 1.16 1.49

SI 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45 1.45

SK 1.45 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.24 1.45 1.45 1.45

UK 1.35 1.35 1.35 1.35 1.35 1.16 1.16 1.16 1.16 1.16 1.2 1.53 1.53

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

01.09.2009 01.08.2009 01.07.2009 01.06.2009 01.05.2009 01.04.2009 01.03.2009 01.02.2009 01.01.2009 01.12.2008 01.11.2008 01.10.2008 01.09.2008 01.07.2008

30.09.2009 31.08.2009 31.07.2009 30.06.2009 31.05.2009 30.04.2009 31.03.2009 28.02.2009 31.01.2009 31.12.2008 30.11.2008 31.10.2008 30.09.2008 31.08.2008

1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

9.53 9.53 9.53 9.53 9.53 9.53 9.53 7.81 7.81 7.1 6.1 6.1 6.1 6.1

1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

15.54 15.54 13.2 13.2 13.2 13.2 13.2 13.2 11.05 9.44 9.44 9.44 9.44 9.44

1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

4.53 4.53 4.53 4.53 5.62 5.62 6.78 6.78 6.78 6.42 6.42 6.42 6.42 6.42

1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

10.75 13.2 13.2 17.29 17.29 17.29 17.29 17.29 17.29 15.87 11.02 11.02 11.02 11.02

1.49 1.49 1.49 1.49 1.81 2.3 3.31 4.31 5.18 5.49 5.49 5.49 5.49 4.75

1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5.36 5.36 5.36 4.59 4.59

1.77 1.77 1.77 2.22 2.22 2.74 3.47 4.99 4.99 5 5 4.34 4.34 4.34

1.85 1.85 2.2 2.2 2.84 2.84 3.58 4.81 5.7 5.66 5.66 5.66 5.66 5.66

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

52 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Ratele de baz calculate conform cu comunicarea din partea Comisiei cu privire la revizuirea metodei pentru stabilirea valorii de referin i a ratelor de actualizare (OJ C 14, 19.1.2008, p.6.). n funcie de utilizarea ratei de referin, marjele adecvate tot trebuie s fie adugate i definite n aceast comunicare. n ceea ce privete rata de actualizare acest lucru nseamn c trebuie s fie adugat o marj de 100 puncte de baz. Regulamentul Comisiei (CE) Nr 271/2008 de pe 30 ianuarie 2008 care modific reglementrile de implementare (CE) Nr 794/2004 prevede c, cu excepia cazului n care se stabilete altfel printr-o decizie specific, rata de recuperare va fi, la rndul su, calculat prin adugarea a 100 puncte de baz la rata de baz. Data ultimei actualizri: 20.07.2011 Modificrile sunt specificate cu caractere aldine. De la Pn la AT BE BU CY CZ DE DK EE EL ES FI FR HU IE IT LT LU LV MT NL PL PT RO SE SI SK UK

01.08.2011 ....... 01.07.2011 31.07.2011 01.05.2011 30.06.2011 01.03.2011 30.04.2011 01.01.2011 28.02.2011

2.05 2.05 3.97 2.05 1.79 2.05 2.07 2.05 2.05 2.05 2.05 2.05 5.61 2.05 2.05 2.56 2.05 2.20 2.05 2.05 4.26 2.05 7.18 2.65 2.05 2.05 1.48

2.05 2.05 3.97 2.05 1.79 2.05 1.76 2.05 2.05 2.05 2.05 2.05 5.61 2.05 2.05 2.56 2.05 2.20 2.05 2.05 4.26 2.05 7.18 2.65 2.05 2.05 1.48

1.73 1.73 3.97 1.73 1.79 1.73 1.76 1.73 1.73 1.73 1.73 1.73 5.61 1.73 1.73 2.56 1.73 2.20 1.73 1.73 4.26 1.73 7.18 2.65 1.73 1.73 1.48

1.49 1.49 3.97 1.49 1.79 1.49 1.76 1.49 1.49 1.49 1.49 1.49 5.61 1.49 1.49 2.56 1.49 2.20 1.49 1.49 4.26 1.49 7.18 2.23 1.49 1.49 1.48

1.49 1.49 3.97 1.49 1.79 1.49 1.76 1.49 1.49 1.49 1.49 1.49 5.61 1.49 1.49 2.56 1.49 2.64 1.49 1.49 4.26 1.49 7.18 1.76 1.49 1.49 1.48

(Estonia s-a alturat zonei EURO ncepnd cu 1.1.2011) Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu
PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

53 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

De la 01.12.2010 01.10.2010 01.09.2010 01.08.2010 01.07.2010 01.06.2010 01.05.2010 01.04.2010 01.03.2010 01.01.2010 01.12.2009

Pn la 31.12.2010 30.11.2010 30.09.2010 31.08.2010 31.07.2010 30.06.2010 31.05.2010 30.04.2010 31.03.2010 28.02.2010 31.12.2009

AT
1.45

BE
1.45

BU
4.15

CY
1.45

CZ
2.03

DE
1.45

DK
1.88

EE
1.85

EL
1.45

ES
1.45

FI
1.45

FR
1.45

HU
5.97

IE
1.45

IT
1.45

LT
2.85

LU
1.45

LV
3.16

MT NL
1.45 1.45

PL
4.49

PT
1.45

RO
7.82

SE
1.38

SI
1.45

SK
1.45

UK
1.35

1.24

1.24

4.15

1.24

2.03

1.24

1.88

2.27

1.24

1.24

1.24

1.24

5.97

1.24

1.24

2.85

1.24

3.99

1.24

1.24

4.49

1.24

7.82

1.38

1.24

1.24

1.35

1.24

1.24

4.15

1.24

2.03

1.24

1.88

2.27

1.24

1.24

1.24

1.24

5.97

1.24

1.24

2.85

1.24

3.99

1.24

1.24

4.49

1.24

7.82

1.18

1.24

1.24

1.35

1.24

1.24

4.92

1.24

2.03

1.24

1.88

2.27

1.24

1.24

1.24

1.24

5.97

1.24

1.24

2.85

1.24

3.99

1.24

1.24

4.49

1.24

7.82

1.18

1.24

1.24

1.35

1.24

1.24

4.92

1.24

2.03

1.24

1.88

2.27

1.24

1.24

1.24

1.24

5.97

1.24

1.24

2.85

1.24

3.99

1.24

1.24

4.49

1.24

7.82

1.02

1.24

1.24

1.35

1.24

1.24

4.92

1.24

2.03

1.24

1.88

2.77

1.24

1.24

1.24

1.24

5.97

1.24

1.24

3.45

1.24

4.72

1.24

1.24

4.49

1.24

7.82

1.02

1.24

1.24

1.16

1.24

1.24

4.92

1.24

2.03

1.24

1.88

2.77

1.24

1.24

1.24

1.24

5.97

1.24

1.24

4.46

1.24

6.47

1.24

1.24

4.49

1.24

7.82

1.02

1.24

1.24

1.16

1.24

1.24

4.92

1.24

2.39

1.24

1.88

3.47

1.24

1.24

1.24

1.24

5.97

1.24

1.24

5.90

1.24

8.97

1.24

1.24

4.49

1.24

9.92

1.02

1.24

1.24

1.16

1.24

1.24

4.92

1.24

2.39

1.24

1.88

4.73

1.24

1.24

1.24

1.24

7.03

1.24

1.24

7.17

1.24

11.76

1.24

1.24

4.49

1.24

9.92

1.02

1.24

1.24

1.16

1.24

1.24

4.92

1.24

2.39

1.24

1.88

6.94

1.24

1.24

1.24

1.24

7.03

1.24

1.24

8.70

1.24

15.11

1.24

1.24

4.49

1.24

9.92

1.02

1.24

1.24

1.16

1.45

1.45

5.37

1.45

2.49

1.45

2.31

7.34

1.45

1.45

1.45

1.45

8.37

1.45

1.45

9.53

1.45

18.77

1.45

1.45

4.53

1.45

10.75

1.16

1.45

1.45

1.20

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

54 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

01.11.2009 01.10.2009 01.09.2009 01.08.2009 01.07.2009 01.06.2009 01.05.2009 01.04.2009 01.03.2009 01.02.2009 01.01.2009 01.12.2008

30.11.2009 31.10.2009 30.09.2009 31.08.2009 31.07.2009 30.06.2009 31.05.2009 30.04.2009 31.03.2009 28.02.2009 31.01.2009 31.12.2008

1.45

1.45

5.37

1.45

2.49

1.45

2.31

7.34

1.45

1.45

1.45

1.45

8.37

1.45

1.45

9.53

1.45

18.77

1.45

1.45

4.53

1.45

10.75

1.16

1.45

1.45

1.53

1.45

1.45

6.41

1.45

2.49

1.45

2.31

7.34

1.45

1.45

1.45

1.45

10.01

1.45

1.45

9.53

1.45

18.77

1.45

1.45

4.53

1.45

10.75

1.49

1.45

1.45

1.53

1.77

1.77

6.41

1.77

2.96

1.77

2.78

7.34

1.77

1.77

1.77

1.77

10.01

1.77

1.77

9.53

1.77

15.54

1.77

1.77

4.53

1.77

10.75

1.49

1.77

1.77

1.85

1.77

1.77

6.41

1.77

2.96

1.77

2.78

7.34

1.77

1.77

1.77

1.77

10.01

1.77

1.77

9.53

1.77

15.54

1.77

1.77

4.53

1.77

13.20

1.49

1.77

1.77

1.85

1.77

1.77

6.41

1.77

2.96

1.77

3.44

7.34

1.77

1.77

1.77

1.77

10.01

1.77

1.77

9.53

1.77

13.20

1.77

1.77

4.53

1.77

13.20

1.49

1.77

1.77

2.20

2.22

2.22

6.41

2.22

2.96

2.22

3.44

7.34

2.22

2.22

2.22

2.22

10.01

2.22

2.22

9.53

2.22

13.20

2.22

2.22

4.53

2.22

17.29

1.49

2.22

2.22

2.20

2.22

2.22

7.63

2.22

2.96

2.22

4.57

7.34

2.22

2.22

2.22

2.22

10.01

2.22

2.22

9.53

2.22

13.20

2.22

2.22

5.62

2.22

17.29

1.81

2.22

2.22

2.84

2.74

2.74

7.63

2.74

2.96

2.74

4.57

7.34

2.74

2.74

2.74

2.74

10.01

2.74

2.74

9.53

2.74

13.20

2.74

2.74

5.62

2.74

17.29

2.30

2.74

2.74

2.84

3.47

3.47

7.63

3.47

3.74

3.47

6.00

7.34

3.47

3.47

3.47

3.47

10.01

3.47

3.47

9.53

3.47

13.20

3.47

3.47

6.78

3.47

17.29

3.31

3.47

3.47

3.58

4.99

4.99

7.63

4.99

4.53

4.99

6.00

7.34

4.99

4.99

4.99

4.99

10.01

4.99

4.99

7.81

4.99

13.20

4.99

4.99

6.78

4.99

17.29

4.31

4.99

4.99

4.81

4.99

4.99

7.63

4.99

4.53

4.99

6.00

7.34

4.99

4.99

4.99

4.99

10.01

4.99

4.99

7.81

4.99

11.05

4.99

4.99

6.78

4.99

17.29

5.18

4.99

4.99

5.70

5.36

5.36

6.70

5.36

4.20

5.36

5.55

6.43

5.36

5.36

5.36

5.36

8.58

5.36

5.36

7.10

5.36

9.44

5.36

5.36

6.42

5.36

15.87

5.49

5.36

5.00

5.66

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

55 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

01.11.2008 01.10.2008 01.09.2008 01.07.2008

30.11.2008 31.10.2008 30.09.2008 31.08.2008

5.36

5.36

6.70

5.36

4.20

5.36

5.55

6.43

5.36

5.36

5.36

5.36

8.58

5.36

5.36

6.10

5.36

9.44

5.36

5.36

6.42

5.36

11.02

5.49

5.36

5.00

5.66

5.36

5.36

6.70

5.36

4.20

5.36

5.55

6.43

5.36

5.36

5.36

5.36

8.58

5.36

5.36

6.10

5.36

9.44

5.36

5.36

6.42

5.36

11.02

5.49

5.36

4.34

5.66

4.59

4.59

6.70

4.59

4.20

4.59

5.55

6.43

4.59

4.59

4.59

4.59

8.58

4.59

4.59

6.10

4.59

9.44

4.59

4.59

6.42

4.59

11.02

5.49

4.59

4.34

5.66

4.59

4.59

6.70

4.59

4.20

4.59

4.81

6.43

4.59

4.59

4.59

4.59

8.58

4.59

4.59

6.10

4.59

9.44

4.59

4.59

6.42

4.59

11.02

4.75

4.59

4.34

5.66

Ratele de referin/actualizare/recuperare (ncepnd cu 1/1/2007, EUR27): Ratele de mai jos sunt calculate n conformitate cu comunicrile precedente cu privire la ratele de referin/actualizare/recuperare i includ deja aproape 75 puncte de baz. n mod normal nu mai sunt necesare i alte top-up-uri. De la Pn la AT BE BU CY CZ DE DK EE EL ES FI FR HU IE IT LT LU LV MT NL PL PT RO SE SI SK UK

01.06.2008 30.06.2008 5.19 5.19 8.97 5.19 4.89 5.19 5.36 5.50 5.19 5.19 5.19 5.19 8.72 5.19 5.19 6.49 5.19 6.64 5.19 5.19 6.42 5.19 8.67 01.01.2008 31.05.2008 5.19 5.19 8.97 5.19 4.89 5.19 5.36 5.50 5.19 5.19 5.19 5.19 7.58 5.19 5.19 6.49 5.19 6.64 5.19 5.19 6.42 5.19 8.67 01.10.2007 31.12.2007 5.42 5.42 8.30 5.74 4.90 5.42 5.58 5.50 5.42 5.42 5.42 5.42 8.54 5.42 5.42 6.49 5.42 6.64 7.00 5.42 5.94 5.42 9.10 01.09.2007 30.09.2007 5.42 5.42 8.30 5.74 4.24 5.42 5.58 5.50 5.42 5.42 5.42 5.42 8.54 5.42 5.42 6.49 5.42 6.64 7.00 5.42 5.94 5.42 9.10 01.07.2007 31.08.2007 4.62 4.62 8.30 5.74 4.24 4.62 4.76 5.50 4.62 4.62 4.62 4.62 8.54 4.62 4.62 6.49 4.62 6.64 7.00 4.62 5.94 4.62 9.10 Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu
PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

5.46 5.19 5.23 6.29 5.46 5.19 5.23 6.29 5.49 5.42 5.20 6.83 5.49 5.42 5.20 5.90 4.68 4.62 5.20 5.90

56 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

01.06.2007 30.06.2007 4.62 4.62 8.30 5.74 4.24 4.62 4.76 5.50 4.62 4.62 4.62 4.62 8.54 4.62 4.62 6.49 4.62 6.64 7.00 4.62 5.94 4.62 10.17 4.68 4.62 5.20 5.90 01.01.2007 31.05.2007 4.62 4.62 8.30 5.49 4.24 4.62 4.76 5.50 4.62 4.62 4.62 4.62 8.54 4.62 4.62 6.49 4.62 6.64 7.00 4.62 5.94 4.62 10.17 4.68 4.62 5.20 5.90 Ratele de referin/actualizare/recuperare (din 1/5/2004, EU25): De la Pn la AT BE CY CZ DE DK EE EL ES FI FR HU IE IT LT LU LV MT NL PL PT SE SI SK UK

01.12.2006 31.12.2006 4.36 4.36 5.49 4.34 4.36 4.49 5.50 4.36 4.36 4.36 4.36 8.12 4.36 4.36 6.49 4.36 6.64 7.00 4.36 5.56 4.36 4.31 4.43 5.62 5.33 01.09.2006 30.11.2006 4.36 4.36 5.20 4.34 4.36 4.49 5.50 4.36 4.36 4.36 4.36 8.12 4.36 4.36 6.49 4.36 6.64 7.00 4.36 5.56 4.36 4.31 4.43 5.62 5.33 01.06.2006 31.08.2006 4.36 4.36 5.20 3.72 4.36 4.49 5.50 4.36 4.36 4.36 4.36 7.04 4.36 4.36 6.49 4.36 6.64 7.00 4.36 5.56 4.36 4.31 4.43 3.98 5.33 01.03.2006 31.05.2006 3.70 3.70 6.34 3.72 3.70 3.74 5.50 3.70 3.70 3.70 3.70 7.04 3.70 3.70 6.49 3.70 6.64 7.00 3.70 5.56 3.70 3.74 4.43 3.98 5.33 01.01.2006 28.02.2006 3.70 3.70 6.34 3.72 3.70 3.74 5.50 3.70 3.70 3.70 3.70 7.04 3.70 3.70 6.49 3.70 6.64 7.00 3.70 5.56 3.70 3.74 5.10 3.98 5.33 01.12.2005 31.12.2005 4.08 4.08 6.34 3.40 4.08 3.54 5.50 4.08 4.08 4.08 4.08 8.59 4.08 4.08 6.49 4.08 6.64 7.00 4.08 6.24 4.08 3.96 5.10 7.55 5.81 01.09.2005 30.11.2005 4.08 4.08 7.53 3.40 4.08 3.54 5.50 4.08 4.08 4.08 4.08 8.59 4.08 4.08 6.49 4.08 6.64 7.00 4.08 6.24 4.08 3.96 5.10 7.55 5.81 01.07.2005 31.08.2005 4.08 4.08 7.53 4.05 4.08 4.23 5.50 4.08 4.08 4.08 4.08 8.59 4.08 4.08 6.49 4.08 6.64 7.00 4.08 6.24 4.08 3.96 5.10 7.55 5.81 Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu
PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

57 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

01.06.2005 30.06.2005 4.08 4.08 7.53 4.05 4.08 4.23 5.50 4.08 4.08 4.08 4.08 8.59 4.08 4.08 6.49 4.08 6.64 7.00 4.08 6.24 4.08 4.69 5.10 7.55 5.81 01.04.2005 31.05.2005 4.08 4.08 7.88 4.05 4.08 4.08 5.50 4.08 4.08 4.08 4.08 8.59 4.08 4.08 6.49 4.08 6.64 7.00 4.08 7.62 4.08 4.69 5.10 7.55 5.81 01.01.2005 31.03.2005 4.08 4.08 7.88 4.86 4.08 4.23 5.50 4.08 4.08 4.08 4.08 8.59 4.08 4.08 6.49 4.08 6.64 7.00 4.08 7.62 4.08 4.69 5.10 7.55 5.81 01.05.2004 31.12.2004 4.43 4.43 6.33 (a) 4.43 4.58 5.50 4.43 4.43 4.43 4.43 8.59 4.43 4.43 6.49 4.43 6.64 7.00 4.43 (b) de 4.43 5.30 5.10 7.55 5.68 a fost de 4,86%

(a) Pentru Republica Ceh, rata de actualizare pentru aceasta perioada a fost 5,00%, iar rata (b) Pentru Polonia rata de actualizare pentru aceasta perioada a fost 9,56%, iar rata de recuperare a fost 7,62%

recuperare

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT CO-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

58 / 119

Ratele de referin/actualizare/recuperare (nainte de 1/5/2004, EU15): De la Pn la B DK D EL E F IRL I L NL A P FIN S UK

01.01.2004 30.04.2004 01.09.2003 31.12.2003 01.08.2003 31/09/2003 01.01.2003 31.07.2003 01.01.2002 31.12.2002 01.12.2001 31.12.2001 01.01.2001 30.11.2001 01.04.2000 31.12.2000 01.01.2000 31.03.2000 01.11.1999 31.12.1999 01.10.1999 31.10.1999 01.08.1999 30.09.1999 01.05.1999 31.07.1999 01.03.1999 30.04.1999 01.01.1999 28.02.1999 01.12.1998 31.12.1998 01.11.1998 30.11.1998 01.10.1998 31.10.1998 01.09.1998 30.09.1998

4.43 4.58 4.43 4.43

4.43 4.43 4.43 4.43 4.43 4.43 4.43 4.43 4.43

5.30 5.68

3.95 4.15 3.95 3.95

3.95 3.95 3.95 3.95 3.95 3.95 3.95 3.95 3.95

4.69 5.42

3.95 4.15 3.95 3.95

3.95 3.95 3.95 3.95 3.95 3.95 3.95 3.95 3.95

5.68 5.42

4.80 5.03 4.80 4.80

4.80 4.80 4.80 4.80 4.80 4.80 4.80 4.80 4.80

5.68 5.42

5.06 5.54 5.06 5.06

5.06 5.06 5.06 5.06 5.06 5.06 5.06 5.06 5.06

5.85 6.01

5.23 6.70 5.23 5.23

5.23 5.23 5.23 5.23 5.23 5.23 5.23 5.23 5.23

6.40 7.06

6.33 6.70 6.33 6.33

6.33 6.33 6.33 6.33 6.33 6.33 6.33 6.33 6.33

6.40 7.06

5.70 6.21 5.70 10.40 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70

6.85 7.64

5.70 6.21 5.70 12.24 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70 5.70

6.85 7.64

5.61 5.44 5.61 12.71 5.61 5.61 5.61 5.61 5.61 5.61 5.61 5.61 5.61

6.71 6.86

4.76 5.44 4.76 12.71 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76

6.71 6.86

4.76 5.44 4.76 12.71 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76 4.76

5.76 6.86

4.71 5.44 4.73 12.71 4.72 4.77 4.69 6.18 4.71 4.76 4.77 6.02 4.75

4.96 6.86

4.71 5.44 4.73 15.24 4.72 4.77 4.69 6.18 4.71 4.76 4.77 6.02 4.75

4.96 6.86

4.71 5.44 4.73 15.24 4.72 4.77 4.69 6.18 4.71 4.76 4.77 6.02 4.75

5.90 6.86

4.87 5.44 4.87 15.91 5.13 4.94 4.97 6.95 4.87 4.93 5.05 7.56 5.13

5.79 7.77

4.87 6.46 4.87 15.91 5.13 4.94 4.97 6.95 4.87 4.93 5.05 7.56 5.13

5.79 7.77

5.97 6.46 5.94 15.91 5.13 5.83 6.14 6.95 5.97 5.95 5.05 7.56 5.13

5.79 7.77

5.97 6.46 5.94 15.91 6.20 5.83 6.14 6.95 5.97 5.95 5.96 7.56 6.21

5.79 7.77

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

01.06.1998 31.08.1998 01.02.1998 31.05.1998 01.01.1998 31.01.1998 01.08.1997 31.12.1997

5.97 6.46 5.94 15.91 6.20 5.83 6.14 6.95 5.97 5.95 5.96 7.56 6.21

7.03 7.77

5.97 6.46 5.94 19.95 6.20 5.83 6.14 8.20 5.97 5.95 5.96 7.56 6.21

7.03 7.77

5.97 6.46 5.94 16.54 6.20 5.83 6.14 8.20 5.97 5.95 5.96 7.56 6.21

7.03 7.77

5.55 6.04 5.54 14.22 6.22 5.53 6.72 8.21 5.55 5.56 5.57 7.37 5.96

6.86 8.15

Dup cum am menionat mai sus, UE a recomandat urmtoarele rate de actualizare pentru noii membrii, pentru perioada 2007-2013: 5% pentru actualizarea financiar, 5,5% pentru actualizarea social (DL nr. 4). 5.4 IMPACTUL RATEI DE ACTUALIZARE ASUPRA REZULTATELOR ACB, N FUNCIE DE TIPUL DE INVESTIII

Modificrile ratei de actualizare se bucur de o atenie considerabil pe pieele financiare. Dou sunt ipotezele care ncearc s explice reaciile pieelor financiare: efectul direct mprumut-cost i efectul de anun. Legtura dintre rata de actualizare luat n considerare n cadrul proiectelor i realitatea cu care se confrunt beneficiarii este aceea c preurile lips sau preurile distorsionate de pe pia pot conduce la decizii de investiii suboptimale ntr-o gam larg de circumstane i pentru o gam larg de ageni, guverne locale i investitori privai. Exist dou principale curente de gndire. Dac participanii la pieele financiare percep schimbrile ratei de actualizare ca fiind semnale pentru o schimbare n orientarea viitoare a politicii monetare, atunci acetia ar putea modifica ateptrile cu privire la condiiile economice viitoare, afectnd astfel cererea de creditare. O perspectiv alternativ , sugerat de Friedman (1959), presupune c banca central deine informaii private cu privire la procesul activitii economice i poate utiliza modificrile ratei de actualizare pentru a-i semnala prediciile. Pentru ca efectul informaional s funcioneze, pieele trebuie s priveasc modificrile ratei de actualizare ca fiind purttoare de informaii noi i utile. Odat acceptat acest curent de gndire, urmarea este c efectele modificrilor ratei de actualizare asupra ratelor de dobnd ale pieei pot varia considerabil de la un anun la altul, n funcei de coninutul informaional al acestora i n funcie de msura n care acestea sunt sau nu anticipate. Evaluarea adecvat a proiectelor de investiii publice subliniaz nevoia de a determina valoarea social a costurilor i beneficiilor provenite din aceste investiii. n special n rile n curs de dezvoltare, valorile sociale se pot abate de la preurile i valorile de pe pia. Aceste denaturri ale preului pot fi cauzate de imperfeciuni ale pieei att ca rezultat al interveniilor guvernamentale pe piaa de factori i piaa de produse, ca urmare a dezechilibrului structural de pe piaa muncii, ct i ca urmare a pieelor restrnse sau a pieelor lips. Ca urmare a acestor distorsiuni, preurile de pe pia pot fi indicatori nedemni de ncredere pentru valoarea net real a bunurilor i serviciilor (Adhikari 1986). Politica oficial de pia, cum ar fi adoptarea barierelor comerciale tarifare sau non-tarifare, poate conduce la valoare denaturat a schimbului valutar pe pia.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

60 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Rezultatul este o denaturare a preului de pe piaa intern a tuturor produselor comercializabile, dar i al necomercializabile care utilizeaz produse comercializabile pentru producie. Pe piaa forei de munc salariul de echilibru poate fi mai mare dect market clearing wage ca rezultat al legislaiei cu privire la salariul minim pe economie i ca urmare a negocierilor sindicale. Pe pieele de capital rata dobnzii pe pia se poate abate de la productivitatea marginal a capitalului. n cazul externalitilor de mediu, nu pot fi preuri deloc, crearea de poteniale prejudeci fa de deciziile cu beneficii asupra mediului i n favoarea deciziilor care duneaz mediului. Ratele de actualizare cuantific efectul timpului asupra costurilor proiectului i a valorilor beneficiilor. Variabilele financiare, care au mijloace i variante care variaz n timp sunt denumite non-staionare i au rdcini unitare (Harris & Sollis 2005). Cu toate acestea, variabilele non-staionare pot avea tendine comune, i pot forma combinaii fixe liniare (pe baza echilibrul relaiilor pe termen lung). Cointegrarea implic o co-circulaie pe termen lung ntre seriile de timp economice n tendin, n sensul c exist o relaie de echilibru comun pentru care seria de timp are tendina de a reveni. Pieele de capital ale cror indici au tendina de a se succede se spune c sunt co-integrate. Atunci cnd sunt, pieele de capital se deplaseaz n tandem, i nu exist ctiguri pe termen lung din diversificarea internaional. Extinznd analiza co-integrrii un pic mai departe, modelarea volatilitii poate fi aplicat n examinarea n continuare a pieei de capital de integrare. Mai mult dect att, este important s se stabileasc dac o situaie nefavorabil pe piaa de capital afecteaz efectiv alt pia de capital. Volatilitatea se refer la gradul de risc al preurilor stocurilor i este un factor determinant important al costului capitalului pentru un proiect de investiii care st la baza stocului sau portofoliul de stocuri n cauz. Modelele de volatilitate condiionat utilizate n mod obinuit n domeniul finanelor implic faptul c pot exista tipare previzibile n volatilitatea pieei de valori. Astfel de modele implic faptul c investitorii pot prezice riscul, ajutnd astfel la luarea deciziilor de investiii. n cazul n care un investitor a prognozat preurile viitoare ca volatile, ar putea opta s prseasc piaa sau s cear o prim mult mai mare. n mod ideal, parametrii specifice proiectului ar trebui s fie estimai pentru fiecare proiect individual, deoarece costurile oportunitii resurselor utilizate sau produselor poate diferi de la proiect la proiect, datorit caracteristicilor specifice ale fiecrui proiect. Acest lucru poate fi aplicat, de exemplu, la aspectele de planificare urban. Valoarea economic a unui proiect pentru locuine n zone urbane cu venituri mai mici ale rezidenilor poate fi mai mare n cazul n care este situat n apropierea unor caracteristici benefice mediului (cum ar fi parcuri) i faciliti publice (cum ar fi coli i taxi), comparativ cu unul situat n apropiere de pericolele de mediu sau departe de facilitile publice. Putem face o distincie conceptual ntre modificri tehnice i non-tehnice ale ratei de actualizare. O modificare tehnic nu are nici o informaie cu privire la orientarea politicii monetare sau a economiei. Servete doar pentru a realinia rata de actualizare cu ratele pieei monetare. Modificrile non-tehnice ale ratei de actualizare, n schimb, sunt de acord cu o schimbare n orientarea politicii, i, prin urmare, aceste micri ale ratei de actualizare transport informaiile relevante. Va fi implementat rata de actualizare care este n corelaie direct cu valoarea real a banilor proiectului. Prin urmare, presupunnd un nivel neadecvat al ratei de actualizare i calculnd toi

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

61 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL indicatorii proiectului n consecin (VNA, RIR, diferena de finanat, etc.), se va pune o mare presiune asupra Beneficiarului n timpul aplicrii proiectului. Datorit faptului c aproape toi beneficiarii au nevoie de co-finanare pentru o punere n aplicare corespunztoare a unui proiect de investiii, implicarea instituiei bancar /financiare n aceast ecuaie este necesar. Costul banilor mprumutai de bncile comerciale / instituiile financiare este corelat cu costurile reale ale banilor de pe pieele financiare (influenate de evaluri, cotaiile internaionale pentru EURIBOR, LIBOR, condiiile macroeconomice, volatilitate, etc.). In zilele noastre multe proiecte sunt subcapitalizate, pentru a le oferi o ans real de reuit. Costul mediu de finanare pentru o facilitate pe termen lung (mprumut de investiii), pentru un beneficiar privat mare este de aproximativ 8-9%. O rat de actualizare financiar mai mic va afecta atunci dramatic fluxul de numerar al proiectului i va pune n pericol punerea n aplicare. n general, cu rate de actualizare mai mare, este atribuit o mai mic valoare la costurile i beneficiile viitoare. Deoarece beneficiile tind s apar mai trziu dect costurile, ratele mai mari de actualizare vor reduce de obicei, propunerea aparent a valorii proiectului. Impactul modificrilor ratei de actualizare cu privire la valoarea actual a rezultatelor viitoare este ilustrat n Tabelul 5 - 2 de mai jos. Tabelul prezint valoarea actual a 10 milioane dolari n valoare de beneficii pentru mediu care apar fie n 10, 30 sau 50 de ani de acum (n coloane), presupunnd o rat real de actualizare, de la 0 la sut (f r actualizare), 3 la sut, 7 la sut, sau 15 la sut (n rnduri).

Tabelul 5 - 2 Valoarea actual a viitoarelor beneficii de mediu n conformitate cu ratele de actualizare alternative, o valoare actual ilustrat de 10 milioane dolari n apariia beneficiilor de mediu Rat de actualizare 10 ani nainte de acum 30 ani de acum nainte 50 ani nainte de acum

0% 3% 7% 15%

$10.000.000 $7.440.939 $5.083.493 $2.471.847

$10.000.000 $4.119.868 $1.313.671 $151.031

$10.000.000 $2.281.071 $339.478 $9.228

Sursa : Prognoza Consultantului Tabelul 5 - 2 arat c, cu o rat de actualizare anual de 3 la sut, valoarea actual de 10 milioane dolari a beneficiilor rezultate n 50 de ani ar fi mai mic de 2,3 milioane dolari. Cu o rat de actualizare de 15 la sut, valoarea actual ar fi redus la mai puin de 10.000 dolari! Impactul relativ al actualizrii este mai mic pentru intervalele mai apropiate. Dar alegerea unei rate de actualizare nu numai influeneaz valoarea curent a beneficiilor i costurilor, i msura cu care un anumit proiect (plan sau aciune), poate fi considerat profitabil, dar

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

62 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL afecteaz, de asemenea, clasamentul proiectelor ale cror costuri i beneficii sunt distribuite n mod diferit n timp. Pentru a ilustra acest lucru, vom lua n considerare dou investiii in infrastructur de sume egale (200 milioane dolari), generatoare de beneficii comparabile de transport, dar mprite n mod diferit pe o perioad de analiz de 20 de ani (20 de ani de operaiuni, dup finalizarea proiectului). Proiectul A genereaz un flux constant anual de beneficii, n timp ce beneficiile proiectului B, iniial sczute sunt n cretere n timp (Figura 5 - 2). Figura 5 - 2 Profilul timpului costurilor i beneficiilor pentru proiectele A i B

Estimm atunci valoarea prezent a costurilor i beneficiilor viitoare folosind rate diferite de actualizare i calculm valoarea net prezent a ambelor proiecte (beneficiile totale actualizate minus costurile totale actualizate). Rezultatele acestei analize sunt prezentate n Figura 5 - 3. Figura 5 - 3 Valoarea net prezent a proiectelor A i B, n conformitate cu ratele de actualizare alternative

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

63 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Figura 5-3 arat c, cu o rat sczut de actualizare (5 la sut sau mai puin), Proiectul B ar genera o valoare net prezent mai mare dect Proiectul A i poate fi considerat o investiie "mai bun". Cu rate reale de actualizare de peste 5 la sut, pe de alt parte, valoarea net prezent asociat proiectului A ar fi mai mare, sugernd c proiectul A este o investiie mai bun. Acest lucru are evident implicaii importante pentru toate autoritile de management, n special pentru comparaii ntre modurile de transport. Urmtorul tabel prezint impactul raportului financiar i economic din punctul de vedere al ratei de actualizare. Tabelul 5 - 3 Impactul raportului financiar i economic Valoare investiie Eur Proiecte ap/ape uzate Proiect 1 83.405.799 83.405.799 Proiect 2 61.093.460 61.093.460 Proiect 3 88.154.975 88.154.975 Gestionarea Deeurilor Solide Proiect 1 22.804.624 22.804.624 Proiect 2 51.525.596 51.525.596 Proiect 3 39.737.172 39.737.172 5% 6% 5% 6% 5% 6% 1,80% 2,20% 2,90% 3,40% 1,70% 2,00% 0,00% 1,00% 2,80% 3,30% 1,30% 1,60% 90,49% 92,34% 72,60% 77,10% 93,56% 95,99% 5,50% 6,00% 5,50% 6,00% 5,50% 6,00% 16,10% 16,10% 15,80% 15,80% 16,50% 16,50% 5% 6% 5% 6% 5% 6% -0,41% -0,24% 0,83% 1,06% 0,80% 0,28% -0,36% -0,02% 0,38% 0,73% -0,54% -0,17% 91,95% 93,01% 92,11% 93,70% 92,80% 94,08% 5,50% 6,00% 5,50% 6,00% 5,50% 6,00% 18,30% 18,30% 18,30% 18,30% 22,80% 22,80% Rat de actualizare financiar RRF/C dup asisten Comunitar dup asisten Comunitar Decalaj de finanare Rat de actualizare Social

RRE

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

64 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

n rezumat, ceea ce putem nv a din aceste dou exemple? O rat de actualizare mai mare va reduce valoarea prezent a beneficiilor (i costurilor) care apar trziu n intervalul de planificare; n conformitate cu actualizarea exponenial, beneficiile (i costurile) care apar n mai trziu pot fi reduse considerabil; Modificrile ratei de actualizare pot modifica clasamentul relativ al proiectelor (planurilor sau aciunilor), ale cror efecte apar diferit de-a lungul timpului; i Alte elemente fiind egale, o rat de actualizare mai mare va avea tendina de a sanciona proiecte (planuri i aciuni), ale cror prestaii apar relativ trziu.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

65 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

6. Ratele de actualizarea financiar i social: propunere de abordare


6.1 ABORDARE
DIFERIT PENTRU SECTORUL PUBLIC I CEL PRIVAT N CEEA CE PRIVETE RATELE DE ACTUALIZARE

Rata de actualizare este unul dintre elementele eseniale n orice procedur de evaluare a proiectelor. Procedura de actualizare reflect posibilitile care se pierd din cauza implicrii resurselor n investiiile planificate. Orice mic schimbare n nivelul ratei afecteaz substanial valoarea actual a investiiei i influeneaz decizia de punere n aplicare sau de respingere a proiectului, n special n cazul efectelor pe termen foarte lung opuse cheltuielilor imediate. Creterea ratei de actualizare de la 1% la 2% reduce valoarea actual de 1 000 000 obinut dup 100 de ani cu aproape 63% (de la 369 711 la 138 033). ntrebarea ce nivel exact al ratei de actualizare ar trebui s fie ales, prin urmare, este vital pentru rezultatul analizei pe termen lung a proiectului. Problema este complicat suplimentar de diferite ipoteze avnd n vedere criteriile de decizie care pot fi aplicate n cadrul procedurii de evaluare. n timp ce n perspectiva scurt, n care toate costurile i beneficiile sunt reinute de ctre investitor, criteriul eficienei este suficient, iar rata de actualizare este o msur necesar a oportunitilor renunate de investiii, cnd intervalul de timp se extinde la alte generaii, definirea ratei de actualizare se schimb n mod semnificativ. Rata devine reflecia importanei generaiei viitoare n momentul n care decizia investiiei este luat. Dac proiectele din sectorul public ar trebui s fie reduse la o rat mai mic dect proiectele din sectorul privat este o problem extrem de controversat i una care a produs la o literatur enorm. Scopul este de a evalua ratele de actualizare corespunztoare sectorului public i privat n contextul coeziunii i a proiectelor finanate structurale. Este demonstrat c exist argumente puternice pentru utilizarea unei rate mai mari pentru actualizarea proiecte private dect proiectele din sectorul public i c eecul de a recunoate acest lucru poate duce la dependena excesiv privind pensia public. Este important s se sublinieze, totui, c motivul pentru divergen nu este legat de argumentele convenionale de pe pieele incomplete sau impozitare. n cele din urm, sugerm c rezultatele ar putea avea implicaii mult mai largi pentru sectoarele privat i public. Exist argumente puternice pentru utilizarea unei rat mai mari pentru actualizarea proiectelor publice dect a proiectelor din sectorul public ncepnd cu costurile de finanare. O practic standard de a folosi rate similare de actualizare pentru pensia privat i public n teste ntre sectorul public i privat / PPP-urilor este inadecvat n special n schimbrile economiei actuale i declinul la nivel mondial. Rate mai mici de reducere ar trebui s fie utilizate pentru sectorul public dect n sectorul privat, care poart riscuri mai mari. Imposibilitatea de a face astfel sugereaz c pensiile private sunt mai puin eficiente dect cele publice, deoarece valoarea prezent a pensiilor private va fi supraestimat n raport cu cea public. Este important s se sublinieze, totui, c motivul pentru divergena dintre ratele de actualizare din sectorul privat i cel public nu este legat de argumentele normale din literatura de specialitate. Chiar i ntr-o lume a pieelor de capital complete i nu distorsionat de impozitare este nc necesar s se utilizeze o rat de actualizare mai mare pentru sectorul privat / PPP dect echivalentul din sectorul public. De exemplu, aceasta este o consecin a comparrii costurilor pentru guvernarea celor dou alternative. Aceast diferen ar disprea dac guvernul ar fi ales s evalueze PPP prin costurile lor de construcie i de ntreinere nu costul contractului pentru furnizarea de servicii

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

66 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL sectorului public. n mod evident, exist motive bune de ce acest lucru nu se ntmpl, dar consecinele pentru ratele de actualizare trebuie s fie recunoscute. Imposibilitatea de a recunoate aceast diferen ntre sectoarele public i privat este de natur s aduc atingere pensiilor private i s favorizeze prea mult pensiile din sectorul public. Rata de actualizare financiar Ca o definiie general i destul de necontroversat, rata de actualizare financiar (RAF) este costul oportunitii capitalului. Aa cum a fost descris mai sus, costul oportunitii nseamn c atunci cnd vom folosi capitalul ntr-un singur proiect, am sacrifica o rentabilitate a unui alt proiect. Astfel, avem un cost implicit atunci cnd introducem capital ntr-un proiect de investiii: pierderile de venituri dintr-un proiect alternativ. n literatura de specialitate i, n practic, putem gsi, totui, opinii diferite n ceea ce privete rata de actualizare care ar trebui s fie utilizat n analiza financiar a proiectelor de investiii. Din cele 3 abordri luate n considerare de ctre CE n perioada 2007-2013 i descrise n seciunile anterioare, cum ar fi: prima estimeaz costul real (media ponderat) a capitalului - CMPC. Referina pentru un proiect public poate fi rentabilitatea real pe titluri de stat (costul marginal direct a fondurilor publice), sau rata dobnzii real pe termen lung la mprumuturile comerciale (n cazul n care proiectul are nevoie de finanare privat), sau o medie ponderat a dou rate. a doua abordare stabilete o valoare limit maxim pentru rata de actualizare, deoarece consider rentabilitatea pierdut din cea mai bun alternativ de investiie. Cu alte cuvinte, alternativa la venitul proiectului nu este rscumprarea datoriei publice sau private, dar este rentabilitatea unui portofoliu financiar adecvat; a treia abordare este de a determina o rat a minimului acceptat de performan ca un parametru de planificare. Acest lucru presupune utilizarea unei abordri simple, adic o rat specific a dobnzii sau o rat a rentabilitii de la un emitent bine stabilit de valori mobiliare ntr-o valut comercializat la scar larg, i apoi s se aplice un factor de multiplicare a acestui obiectiv minim de referin. De asemenea, Banca Mondial i BERD utilizeaz o rat real destul de mare de 10% a rentabilitii. Vom lua n considerare prima metod la nivel internaional deoarece ultimele dou nu pot constitui o abordare de ncredere pentru Romnia atta timp ct piaa de capital se afl nc ntr-un stadiu incipient, avnd maxim 20 de companii finaliste la Bursa de Valori romneasc din care doar maxim 10 sunt analizate. Prin urmare, piaa de capital actual este foarte volatil, nefurniznd date fiabile i suficiente pentru analiza noastr. Abordarea costul mediu ponderat al capitalului (CMPC) pentru calcularea costului capitalului este utilizat i acceptat pe scar larg. Este metoda adoptat de ctre toate sectoarele publice i din punct de vedere istoric rmne metodologia preferat de majoritatea autoritilor de reglementare. Metoda CMPC descris detaliat n capitolul 3 sau mai jos n anexa 4 calculeaz o estimare a ratei ateptate a rentabilitii activelor totale ale companiei. Ea poate reflecta rentabilitatea minim solicitat

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

67 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL de ctre investitori / acionari n timp ce n alte cazuri, investitorii / acionarii pot stabili rate mai mari dect CMPC. Noi credem c abordarea CMPC are unele puncte slabe, chiar dac aceasta este mai de ncredere pentru Romnia i, de asemenea, cea mai simpl, acesta poate fi neltoare: cel mai bun proiect alternativ ar putea ctiga mult mai mult dect rata dobnzii efective la mprumuturi publice sau private. Abordarea CMPC aplicat pn n prezent de ctre CE este perfect aplicat pe ambele sectoare, atunci cnd se presupune c investiiile publice marginale ar trebui s aib aceeai rentabilitate ca cele private. Dar nu este cazul Romniei deoarece sectorul privat prezint mai multe riscuri i un cost mai ridicat al capitalului, prin urmare, ne propunem rate diferite de decontare pentru sectoarele public i private. n plus, pentru sectorul privat ne propunem abordarea costului de finanare, respectiv costurile mprumutatului care urmeaz s fie detaliate n seciunea referitoare la ratele de actualizare pentru sectorul privat. De fapt, ncepnd cu anul 2009 diferite autoriti contractante din Romnia (aa cum poate fi vzut n seciunea anterioar pentru Programul Operaional Regional i Programul Operaional Sectorial pentru Competitivitate) utilizeaz rate diferite de actualizare, cum ar fi 9% n loc de 5% recomandat de ctre CE. Din pcate, nici un studiu anterior a fost pus la dispoziie (la momentul pregtirii acestui studiu) pentru aceste modificri ale ratelor de actualizare financiar, dar pe baza constatrilor noastre credem c aceste schimbri s-au bazat pe ratele dobnzilor de referin disponibile numai la acel moment. De asemenea, deoarece ratele de actualizare sunt date la nivel de euro, trebuie s fim ateni atunci cnd se utilizeaz n pregtirea proiectului moneda local care poart alte riscuri (cum ar fi: cursul de schimb etc.). Rata de actualizare social Rata de actualizare n cadrul analizei economice a proiectelor de investiii - rata de actualizare social - ar trebui s reflecte punctul de vedere social cu privire la modul n care beneficiile i costurile viitoare urmeaz s fie evaluate n raport cu cele prezente. Aceasta poate diferi de rata de rentabilitate financiar, din cauza eecurilor pieei n pieele financiare. Principalele abordri teoretice sunt urmtoarele: o viziune tradiional propune ca investiiile publice marginale ar trebui s aib aceeai rentabilitate ca cele private, deoarece proiectele publice pot deplasa proiectele private; o alt abordare este de a obine rata de actualizare social de la creterea previzionat pe termen lung n economie, dup cum este explicat mai jos, n abordarea social a preferinei de timp; o a treia abordare, mai recent, i una care este deosebit de relevant n aprecierea proiectelor pe termen foarte lung, se bazeaz pe aplicarea unor rate variabile de-a lungul timpului. Aceast abordare presupune descreterea ratelor marginale de actualizare de-a lungul timpului i este proiectat pentru a oferi mai mult pondere impactului proiectului asupra generaiilor viitoare.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

68 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Aceste rate descresctoare contribuie la atenuarea aa-numitului "efect exponenial" din structura factorilor de actualizare, care aproape anuleaz economiile mai ndeprtate. n anexa 5 aceste abordri sunt prezentate ntr-o manier mai detaliat. n practic, o soluie rapid este s ia n considerare o rat de referin standard a minimului acceptat de performan. Scopul aici este de a stabili o rat necesar a rentabilitii, care reflect n mare msur obiectivele de planificare social. Cu toate acestea, un consens este n cretere n jurul abordrii ratei sociale de preferin de timp (RSPT). Aceast abordare se bazeaz pe rata de cretere pe termen lung n economie i ia n consideraie preferina pentru prestaiile n timp, innd cont de ateptrile de venit crescut, sau consumul, sau cheltuielile publice. O formul aproximativ i, n general, folosit pentru estimarea ratei de actualizare social de la rata de cretere poate fi exprimat dup cum urmeaz: r = eg + p unde r este rata de actualizare social a fondurilor publice exprimate n moneda corespunztoare (de exemplu, Euro); g este rata de cretere a cheltuielilor publice; e este elasticitatea bunstrii sociale marginale n ceea ce privete cheltuielile publice, iar p este o rat a preferinei de timp. Preferina inter-temporal reflect nerbdarea consumatorului sau, mai general, valoarea prezent atribuit unei utiliti marginale viitoare. Partea utilitarist msoar reducerea utilitii marginal a unei monede euro marginal cauzat de creterea veniturilor reale. Acest lucru nseamn c ntr-o economie n curs de dezvoltare unde consumul viitor va fi mare comparativ cu nivelul actual, persoanele fizice vor necesita mai mult compensare pentru amnarea consumului. Rata social a preferinei de timp reprezint, de fapt, rentabilitatea minim de care persoanele fizice au nevoie pentru a renuna la o parte din consumul lor actual, n schimbul unui consum suplimentar n viitor. Toate valorile din formul sunt specifice fiecrei ri, n special cele de cretere a consumului (g), care depind n mod direct de PIB, care este destul de diferit n cele 27 de state membre astfel cum se poate observa n tabelul 2 Anexa 3 - Rata real de cretere a PIB-ului ( UE-27). Preferinele sociale i individuale le afecteaz pe cele marginale. Datorit faptului c toi parametrii utilizai pentru a determina rata de actualizare social sunt, n general, aplicabili att pentru sectorul privat i public.

6.2

NIVEL PROPUS I RECOMANDARE PENTRU ESTIMAREA RATEI DE ACTUALIZARE

Rata de actualizare financiar Proiecte publice Rata de actualizare financiar propus Dup cum a fost abordat de ctre CE pentru perioada 2007 - 2013, Tabelul 6 - 1 la nivel internaional prezint unele estimri pentru ratele reale de rentabilitate asupra activelor financiare ca punct de plecare pentru alegerea ratei de actualizare financiare pentru sectorul public. Apoi ne putem gndi c investitorii non-marginali i profesionitii cu experien sunt capabili de a obine rentabiliti mai mari dect media. Presupunnd c propuntorii de proiecte sunt investitori experimentai, atunci o rat de rentabilitate marginal mai mare dect media valorilor din tabel se va potrivi mai bine cerinele noastre.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

69 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Tabelul 6 - 1 Estimri indicative pentru rata anual financiar de rentabilitate pe termen lung pentru valorile mobiliare Estimare rentabiliatt e anual nominal % 10,10% 11,40% 10,10% 6,30% 5,10%

Estimare rentabiliatt e anual real % Capitaluri mari: pe an Capitaluri medii/mici: pe an Capitaluri internaionale: pe an Obligaiuni: pe an Investiii de numerar: Inflaie Medie sipl* 7,40% 8,70% 7,40% 3,60% 2,40% 2,70% 5,90%

O medie ponderat a acestor rate, n funcie de importana relativ a diferitelor active ntr-un "portofoliu tipic", ar putea fi mai adecvat dect o medie simpl neponderat. Aceasta ar trebui s fie estimat ar dup ar. Sursa: http://www.schwab.com/public/schwab/planning Aa cum am menionat nainte, cu privire la piaa de capital, din cauza lipsei de date la nivelul Romniei, tabelul de mai sus nu se poate face incluznd date cu caracter local, ci internaional ca valori de referin. Prin urmare, aceast abordare este mult mai realist deoarece Romnia a planificat s intre n zona euro ncepnd cu 2015 dect lund n considerare date insuficiente sau nu de ncredere. Aa cum am nvat de pe urma declinului recent al pieei, este imposibil de prezis rentabilitatea investiiei cu certitudine absolut. Cu toate acestea, ca un ghid, un studiu din 2009 al Centrului pentru Cercetare financiar Schwab a estimat rentabilitile ateptate medii anuale pentru investiiile pe termen lung (20 de ani sau mai mult). O precizare important la aceste date: aceste estimri sunt doar medii ateptate - rentabilitile reale pot varia foarte mult n fiecare an. Cu ct rentabilitatea este mai mare, cu att este mai mare riscul. De exemplu, n 10 ani de la 1999 la 2008, rentabilitile istorice anuale au inclus urmtoarele maxime i minime. Capitaluri mari : 28,7% i -37.0% Capitaluri mici: 47,3% i -33.8% Capitaluri internaionale: 38,6% i -43.4%

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

70 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Obligaiuni: 11,6% i -0,8% Investiii de numerar: 6,0% i 1,1% Rata inflaiei dat a fost estimat pentru zona euro i luat n considerare, de asemenea, pentru cazul romnesc, avnd 2014 referina pentru a intra n aceast zon. Tabelul 6 - 1 sugereaz c o rat de actualizare financiar de 6% este mai mare dect valoarea medie a unui portofoliu de titluri diferite. Lund n considerare faptul c toate informaiile din tabel sunt prezentate la nivelul anului 2009, avnd n spate efectele declinului economic la nivel mondial din 2008, recomandm o abordare mult mai conservatoare pentru perioada urmtoare, inclusiv utilizarea unei rate de actualizare pentru Romnia (pentru proiecte publice) de 6% n loc de cea de 5% recomandat pentru rile UE, beneficiarii Fondului de coeziune pentru perioada n curs. Pe parcursul perioadei actuale de programare ne gndim c orice modificare a ratelor de actualizare, fie financiare sau sociale, publice sau private, se face deoarece bugetele alocate sunt aproape de consumul lor i, de asemenea, obiectivele programului sunt stabilite avnd proiecte n curs de desf urare. Mai mult dect att, n cazul proiectelor din sectorul public, rata de actualizare financiar, respectiv analiza financiar, nu este o chestiune relevant n selecia proiectelor, dar aspectele socioeconomice, respectiv, analiza economic, inclusiv rata de actualizare social reprezint factorul de decizie la finanare. De asemenea, costul de finanare pentru proiecte publice este mai mic dect n cazul beneficiarilor privai din cauza facilitilor oferite de diversele bnci comerciale / IFI pentru partea de co-finanare. Cel mai important impact al utilizrii ratei de actualizare financiar de 6% n loc de 5%, n cazul proiectelor publice este reflectat n scderea asistenei UE care, pe scurt, putem spune este n conformitate cu alocarea pentru perioada urmtoare 2014-2020. Desigur, schimbarea ratelor de actualizare va afecta fluxul de numerar al proiectului i raporturi financiare, dar cum s-a menionat anterior, analiza financiar nu este cea care d und verde unui proiect de finanare, ci ar trebui s fie beneficiile socio-economice. Este important ca pentru orice decizie cu privire la ratele de actualizare s fie corelat cu strategia i obiectivele fiecrei autoritate contractant, pentru perioada urmtoare, care, din pcate, nu au fost disponibile la momentul pregtirii de studiu. De fapt, o sugestie care poate fi f cut este faptul c studiul actual va fi revizuit o dat ce strategiile pentru 2014-2020 sunt publice. Proiecte private / PPP - rata de actualizare financiare propus n cazul proiectelor puse n aplicare n structura de PPP / privat este posibil s se utilizeze o valoare financiar mai mare a ratei de actualizare bazat pe principiul rentabilitii ateptate, n scopul de a reflecta un capital al costul de oportunitate mai mare pentru sectorul privat, n conformitate cu normele care reglementeaz proiectele private/PPP. n acest caz, valoarea ratei de actualizare ar trebui s fie acceptat de ctre instituia competent desemnat n evaluarea proiectului. n plus, o rat mai mare de reducere trebuie s fie justificat de

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

71 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL proiect n legtur cu specificul proiectului, prin furnizarea, unde este posibil, unei dovezi a unui proiect similar al investitorului privat. Cu toate acestea, pentru perioada viitoare de programare, v recomandm s nu depeasc nivelul ratei de actualizare financiar specificat pentru sectorul public, cu mai mult de trei procente care acoper riscurile suplimentare suportate de proiecte private / PPP n comparaie cu cele publice, procente date de diferena costurilor de finanare ntre un public i un proiect privat / PPP. Prin urmare, ar trebui s fim contieni de costul c finanarea unui proiect privat / PPP depete pe cel al unuia public, de exemplu, graficele de mai jos prezint rata dobnzii de referin (Banca Naional a Romniei), precum i ratele dobnzilor pentru unele dintre cele mai importante bnci comerciale din Romnia: Figura 6 - 1 Rata dobnzii de referin n Romnia

Sursa : www.bnr.ro Tabelul 6 - 2 Evoluia ratelor dobnzii pentru mprumuturile pe termen lung (RON - EUR) n Romnia Year 2009 2010 2011 2012 - 2013 RON 9% - 12% 10% - 12,5% 11% - 14% 12% - 15% EUR 5.9% - 6.2% 6,5% - 7,2% 7,2% - 9% 9% - 10%

Tabelul de mai sus prezint cifrele medii pentru dobnzile utilizate de ctre bncile comerciale romneti pentru credite de investiii pe termen lung. Diferenele ntre rata minim i maxim a dobnzii pentru fiecare an reprezint procentele medii pentru ratele dobnzii minime i maxime

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

72 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL utilizate de ctre bncile comerciale pentru mprumuturile pe termen lung, innd seama de fiabilitatea clientului, istoria de credit, garanii oferite, etc. Dup cum se poate observa, tendina istoric pentru ultimii 2 ani este creterea ratelor dobnzii pentru mprumuturile n euro, ct i n lei. Acesta este rezultatul direct al creterii EURIBOR (care pentru 2011 este de ateptat s se dubleze fa de 2010). De asemenea, pentru perioada urmtoare (2012 - 2013), costul de creditare este de ateptat s creasc din cauza crizei financiare n curs de desf urare n Uniunea European i creterea preconizat a EURIBOR. Aceste prevederi nu iau n considerare scenariile dezastruoase cum ar fi prbuirea Uniunii Europene sau implicit a statelor membre importante cum ar fi Italia i Spania sau SUA, de exemplu. Figura 6 - 2 Evoluia ratelor dobnzilor medii pentru creditele pe termen lung (RON-EUR) n Romnia

16,00% 14,00% 12,00% 10,00% 8,00% 6,00% 4,00% 2,00% 0,00% 2009 2010 2011 2012 - 2013 RON EUR

Toate acestea fiind zise, i ntr-un mod conservator, ne propunem pentru perioada 2014 - 2020 schimbarea de 5% recomandat de CE (pentru perioada n curs), n 9%, aa cum efectiv este folosit de ctre unele autoriti contractante pentru proiectele private. O alt abordare pentru sectorul privat, oferindu-ne acelai 9% propus este stabilirea performanelor economice ale companiilor, pentru fiecare tip de sector ca un prag ai ratei interne de rentabilitate financiar n proiecte de investiii n diferite tipuri de finanare (rat de actualizare financiar egal cu rata de profitabilitate). Potrivit Business Survey iunie 2011, Banca Naional a Romniei, performana economic a societilor industriale va nregistra o posibil mbuntire, dar de mic intensitate, n timp ce soldul pozitiv al opiniei, dei de dou ori mai mare ca nivel n luna precedent, rmne moderat ( 8%). n construcii, indicatorul va menine traiectoria ascendent (sold conjunctural: 35%). Nu se anticipeaz
73 / 119

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL modificri ale ratei de rentabilitate potrivit 58% din totalul respondenilor n domeniile industriei i 53% din toate companiile de construcii. Figura 6 - 3 Estimrile ratei de profitabilitate

Industry

Construction

Sursa : BNR Sursa: BNR O evoluie favorabil este de ateptat mai ales n industria de transport, industria materialelor de construcii i sectorul minier (sold conjunctural pe termen scurt ntre 47 i 62%), la polul opus situnduse activitatea de tiprirea de reproducere a nregistrrilor pe suport (sold pe termen scurt: -98%) i, n industria mic, prelucrarea ieiului, cocsificarea crbunelui i prelucrarea combustibilului nuclear i activitatea de producie, transport i distribuie de energie electric i de ap termic, gaze i cldur (pentru ultimele dou domenii, soldurile au fost -35, respectiv -25% ). Rata de rentabilitate nu se va schimba cel puin 78 la sut din numrul total de societi n Fabricarea calculatoarelor i aparatelor radio, TV, industria de prelucrare a lemnului, industria chimic, industria cauciucului i a maselor plastice i textilelor, articole de mbrcminte, marochinrie i nclminte. Lund n considerare toate aspectele menionate mai sus i faptul c cele mai multe dintre companiile private sunt beneficiari de fonduri europene (att Programe Operaional Regional i Programul Operaional Sectorial Creterea Competitivitii Economice), putem aprecia o rat adecvat de actualizare financiar de cel puin 9% . Cu toate acestea, aceast abordare presupune efectuarea de studii trimestriale / semestriale privind societile profitabile pentru a avea o imagine mai aproape de realitate a ratei de actualizare, dei lumea socio-economic prezint fluctuaii semnificative n toate sectoarele mediul privat de afaceri. Principalul impact al acestei schimbri a fost deja observat de ctre autoritile menionate (AM POR i AM POS CCE), n creterea numrul de solicitani, o competitivitate mai bun i calitatea proiectelor bazate pe un acces mbuntit la finanare a contribuiei proprii prin intermediul mprumuturilor comerciale. Dup cum am descris deja mai sus, procesul decizional n sectorul proiectelor private /

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

74 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL PPP proiecte se refer la analiza financiar, inclusiv la toate rapoartele financiare i rata de actualizare financiar utilizat n loc de cea socio-economic. Rata de actualizare socio-economic - abordarea sugerat ntruct nu exist un consens cu privire la care abordare este cea mai potrivit pentru alegerea unei rate de actualizare social, nu este surprinztor faptul c exist diferene semnificative n domeniul politicilor publice n ceea ce privete rata de actualizare n diferite ri din ntreaga lume. Tabelul 6 - 4 Variaii n politicile publice cu privire la rata de actualizare n diferite ri din ntreaga lume. Tara/Agentia Australia Canada Republica Popular Chinez Frana Rata de actualizare 1991: 8%; curent: rata anual SOC revzut 10% 8% pentru proiecte pe termen mediu i scurt Rata de actualizare real stabilit din 1960; stabilit la 8% n 1985 i 4% n 2005 1999: 4% 2004: 3% Baza teoretic Abordarea SOC Abordarea SOC Abodarea mediei ponderate 1985: pstarea echilibrului ntre investiiile din sectorul public i cel privat 2005: abordarea SRTP n baza ratei de refinanare federale care la sfritul anilor 90 era 6% n valoare nominal; deflaia medie PIB (2%) a fost sczut fa de 4% real Abordarea SOC Abordarea SRTP Abordarea SOC Rata de mprumut a Guvernului n termeni reali Abordarea SOC Abordarea SOC Abordarea SRTP Abordarea SOC pn la nceputul anilor 80; dup care s-a folosit abordarea SRTP

Germania

India Italia Noua Zeeland (Trezoreria) Norvegia Pakistan Filipine Spania Marea Britanie

12% 5% 10% ca rat standard oricnd nu este stabilit o rat la nivel de sector 1978: 7% 1998: 3,5% 12% 15% 6% pentru transport; 4% pentru ap 1967: 8% 1969: 10% 1978: 5% 1989: 6% 2003: 3,5% Rate diferite mai mici dect 3,5% pentru proiecte pe termen lung de peste 30 ani

Sursa: EDR Lucrare nr. 94, Teorie i practic n alegerea ratei de actualizare social pentru Analiza cost-beneficiu: Un sondaj, Juzhong Zhuang, Zhihong Liang, Tun Lin i Franklin De Guzman, Mai 2007

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

75 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL De exemplu, Regatul Unit recomand n The Green Book2 o RAS curent de 3,5%, bazat pe calculul ratei social a preferinei de timp. Aceast rat este o actualizare a ratei anterioare de 6% stabilite n 1989. Aceast revizuire este justificat de ctre guvernul britanic, din cauza unor schimbri mari n condiiile macroeconomice ale vremurilor, inclusiv dobnzile reduse i nevoia de o orientare major pe termen lung n evaluarea proiectelor publice [1] , modificri care nu mai sunt aplicabile din cauza condiiilor economice actuale. Dup cum se poate observa abordarea Ramsey a fost luat n considerare pentru a stabili o rat adecvat de actualizare social (RPST) pentru rile europene. De asemenea, Ghidul pentru analiza cost-beneficiu a proiectelor de investiii, CE, 2008, indic aceeai abordare, care se bazeaz pe rata de cretere pe termen lung a economiei i ia n considerare preferina pentru prestaiile n timp, innd cont de ateptrile pentru venituri crescute, sau consum, sau cheltuielile publice. Ca urmare a acestei abordri, precum i a faptului c RPST utilizeaz valorile n formula n specific rii, n special cele de cretere i elasticitate a consumului n strns legtur cu preferina de timp pur, vom folosi aceast metod pentru a determina o rat adecvat de actualizare social. Desigur, se poate argumenta c metoda RPST este mai potrivit pentru proiectele de investiii publice. Chiar i aa, adev rul este c prestaiile sociale sunt n mare msur mult mai importante n investiiile publice, apoi, n cele private n cazul n care se pune accentul pe profit i prestaii financiare. Urmtoarele ipoteze au fost luate n considerare pentru determinarea RPST: Datorit datelor referitoare la creterea economiei din Romnia pentru 1980-2010 (dup cum se poate observa n figura de mai jos), precum i la tendina neregulat am putea concluziona s se utilizeze 4% pentru g (ca o medie a PIB-ului pentru perioada urmtoare). Acest nivel este, de asemenea, propus de Autoritatea de Management pentru dezvoltarea aplicaiilor n cadrul POS de Mediu n cazul n care intervalul de timp al proiectelor este de aproximativ 30 de ani. Figura 6 - 4 Produsul intern brut, preuri constante

Sursa: Fondul Monetar Internaional - 2010 World Economic Outlook


76 / 119

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL 1,25% din elasticitatea bunstrii sociale marginale (gama de consum utilitii marginale asupra membrilor UE este ntre 1 i 2; pentru Romnia, ne propunem un nivel mai sczut fa de medie din cauza diverselor taxe aplicate asupra veniturilor) 1% preferin de timp pur (conform datelor oficiale nivelul ratei mortalitii n 2010 a fost n jurul valorii de 0,95%). Rezultatele indic aproximativ 6% pentru RSPT. Dac vom reconsidera anual parametrii utilizai de mai sus ne-am putea atepta la unele modificri ale ratei de actualizare social: PIB-ul va nregistra o scdere lent pentru perioada urmtoare (din cauza condiiilor macroeconomice din Est - UE); nivelul veniturilor va fi pstrat (din cauza deciziilor politice actuale la nivel naional) i nivelul mortalitii va scdea din cauza investiiilor masive n sistemele de sntate public. n aceste condiii, nivelul ratei de actualizare social va nregistra o variaie ntre 6% (aa cum rezult din calculul anterior) i 5% (dac lum n considerare valorile mai mici ale pe care PIB-ul ar putea s le nregistreze din cauza crizei financiare din noua lume care este pe cale s apar). Pentru rata de actualizare social, este chiar mai dificil s se stabileasc un standard de referin n Romnia i pare a fi mai potrivit pentru stabilirea unui interval impus de date viitoare. Ca o concluzie ne propunem s rmn la acelai nivel al ratei de actualizare social i actualizarea valorii n cazul n care creterea economic din Romnia i ali membri ai UE vor nregistra o tendin stabil.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

77 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

7. CONCLUZIE
n concluzie, n conformitate cu situaia actual din Romnia i incertitudinea pentru previziunile viitoare, de asemenea, ca urmare a recesiunii la nivel mondial ncepnd cu anul 2008, care va afecta economia global pe o perioad mai lung, inclusiv viitoarea alocare CE din perioada 2014 - 2020, lipsa de informaii nivel romnesc, credem c o abordare mai conservatoare este mult mai realist n cazul nostru, n ceea ce privete recomandrile CE privind ratele de actualizare. Chiar dac cerina este faptul c Romnia s se alinieze economiei celorlalte state membre UE tot din punctul de vedere al actualizrii ratelor, tendina fiind descendent (aa cum este descris n seciunile studiului), noi credem ca acest lucru poate fi f cut cu pai mici i n conformitate cu riscurile specifice rii i variaii pe anumite inputuri care afecteaz aceste raporturi. Prin urmare, aa cum a fost descris de la nceputul studiului, ncepnd cu raporturi macroeconomice i modul n care acestea afecteaz aceste rate de actualizare, comparativ cu ali membri ai UE, care definesc ratele de actualizare pn la sfritul studiului unde ne-am propus o abordare diferit pentru sectoarele privat i public, avnd n vedere un consum mai bun al fondurilor CE, dar, n conformitate cu caracteristicile noastre i evoluiile Romniei putem lua n considerare, de asemenea, noi rate de actualizare financiare pentru perioada urmtoare. De asemenea, n opinia noastr, ncercarea de a modifica aceste tarife pentru perioada n curs nu este acceptabil att timp ct acest lucru poate modifica bugetele alocate, o mare parte din proiecte sunt n curs de pregtire i modificarea normelor n timpul procesului de dezvoltare poate aduce ntrzieri importante n pregtirea proiectelor, costuri neprev zute suplimentare i mai trziu scderea absorbiei fondurilor UE. n ceea ce privete ratele de actualizare economice relevante, n principal, n cazul proiectelor publice, credem ca valoarea curent va fi utilizat i pentru perioada urmtoare, pe baza faptului c fluctuaiile creterii economice din Romnia au nregistrat valori cuprinse ntre 9% la -7 %, aa cum a fost prezentat n seciunile de mai sus. Avnd aceste fluctuaii n situaia economic actual, lipsa de date din punctul de vedere al efectelor crizei privind aspectele socio-economice din Romnia pe termen lung, schimbrile politice i legislaia, este destul de dificil s se stabileasc un standard pentru Romnia, dect s se utilizeze cel sugerat de ctre CE. Deoarece ratele de actualizare i, de fapt, orice alt parametru folosit n ACB vor fi analizate n conformitate cu fiecare strategie de dezvoltare pe sectoare de investiii, v sugerm ca, odat ce strategiile vor fi puse la dispoziie pentru perioada urmtoare, aceste studii s fie revizuite.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

78 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

8. ANEXE
8.1 ANEXA 1 - EVALUAREA RISCULUI DE AR

Un mod simplu de a msura i compara riscul de ar este dat de ratingul de ar. Clei (1998) subliniaz: " Specificaiile riscului rilor clasate nu pot fi reprezentate de o astfel de abordare uniform. Prin urmare, este important s se ia n considerare evaluri ca fiind instrumentele utile de decizie care trebuie s fie susinute de o analiz mai calitativ care s integreze toate aceste specificiti." n figura de mai jos sunt ratingul de ar, riscul total de ar i prima de risc pentru UE-27.

Anexa 1 Figura 1 Prima de risc i ratingul de ar din UE

Prima de risc total (coloana albastr), prima de risc de ar (coloana roie) Surs de date: Damodaran (2011) "Country Default Spreads and Risk Premiums"

Romnia, cu un rating de Baa3 (n conformitate cu scala Moody de evaluare, sau echivalent BBBpotrivit scrii de evaluare Standard & Poor i Fitch) este considerat mai riscant dect rile dezvoltate (AT, BE, CY, DK, FI, FR, DE , IE, IT, LU, MT, NL, PL, ES, SE, Marea Britanie), chiar mai riscant dect unele noi state membre (CZ, EE, LV, SK, SI), dar mai puin riscant dect EL, IE, PT ( ri cu probleme financiare grave). Ca o consecin a acestei evaluri, prima de risc total pentru Romnia este de 8%, iar prima de risc de ar este de 3% (acelai lucru este valabil pentru Bulgaria, Ungaria, Letonia). Aceste evaluri ofer o msur simpl de risc de ar, dar exist unele inconveniente de a le utiliza ca singura msur. De exemplu, au existat unele dezbateri despre "independena" ageniilor de evaluare sau, pentru c ageniile de evaluare se axeaz pe riscul de nerambursare, ar putea fi ignorate alte riscuri care afecteaz pieele de capital. O msur mult mai cuprinztoare a riscului de ar presupune o abordare de jos n sus, prin analizarea fundamentelor economice ale rii. O alt abordare pentru analiza riscului de ar este s se ia n considerare sursele de risc i s se evalueze influena asupra ratei de actualizare. Avnd n vedere problema absenei unei teorii complete
79 / 119

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL cu privire la riscul de ar, o clasificare exhaustiv a surselor de risc este important. n tabelul urmtor exist o clasificare a surselor de riscuri:

Anexa 1 Tabelul 1 Prima de risc i ratingul de ar din UE Riscul social-politic Riscul economic Riscul natural

Politic

Politica guvernament al

Social

Macroeconomic

Microeconomic

Schimbrile democratice sau nedemocrati ce din guvern

Schimbarea politicii autoritilor locale

Micarea social care intenioneaz s influeneze afacerile externe sau politica rii gazd

Orice risc macroeconomic Specific rii gazd

Orice risc microeconomic Specific rii gazd

Cutremur sau alte fenomene naturale

Sursa: Bouchet, Clark, Groslambert (2003) "Evaluarea riscului de ar - Un ghid pentru Strategia de investiii la nivel mondial" Analiza riscului de ar presupune examinarea efectelor unei combinaii complexe de factori: politica macroeconomic, politica fiscal i monetar, piaa de capital, slbiciunile structurale i instituionale, guvernarea public. Pentru rile n curs de dezvoltare, trebuie s fie luat n considerare procesul de tranziie, deoarece riscul total este influenat de progresul specific fiecrei ri - privatizarea pe scar larg i mic, restructurarea ntreprinderilor, liberalizarea preurilor i alte aspecte relevante ale tranziiei. Romnia, mpreun cu alte ri foste comuniste, este n procesul de tranziie lung i dureroas. Au fost o mulime de transformri pozitive, dar mai este nc mult de munc. Banca European de Reconstrucie i Dezvoltare a construit un sistem de evaluare ale indicatorului de tranziie, n scopul de a judeca i compara progresul specific fiecrei ri n tranziie. Tabelul de mai jos prezint evoluia indicatorilor de tranziie pentru Romnia n 2000, 2005, 2009 i valorile pentru rile nvecinate:

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

80 / 119

Anexa 1 Tabelul 2 Indicatori de tranziie

Romnia 2000 Privatizare la scar larg Privatizare la scar mic Restructurarea ntreprinderilor Liberalizarea preurilor Comer i sistemul Forex Politica de concuren Reforma bancar i liberalizarea ratei dobnzii Piaa valorilor mobiliare i instituiile financiare non-bancare Reforma general a intrastructurii Telecomunicaii Ci ferate Energie electric Drumuri Ap i ap rezidual 3 3 4 3 3 3 2 2,67 4,33 2,33 2 4,33 3,67 3

Romnia 2005

Romnia 2009

Bulgaria 2009

Moldova 2009

Ucraina 2009

Serbia 2009

Ungaria 2009

3,67

3,67

4,00

3,00

3,00

2,67

4,00

3,67

3,67

4,00

4,00

4,00

3,67

4,33

2,33 4,33

2,67 4,33

2,67 4,33

2,00 4,00

2,33 4,00

2,33 4,00

3,67 4,33

4,33 2,33

4,33 2,67

4,33 3,00

4,33 2,33

4,00 2,33

4,00 2,00

4,33 3,33

3,33

3,67

3,00

3,00

3,00

4,00

2,33

3,00

2,00

2,67

2,00

4,00

3,33 3 4 3,33 3 3,33

3,33 3,33 4 3,67 3 3,33

3,00 3,67 3,33 3,67 2,67 3,00

2,33 3,00 2,00 3,00 2,00 2,00

2,33 2,67 2,00 3,00 2,00 2,00

2,33 2,67 2,33 2,33 2,67 1,67

3,67 4,00 3,67 4,00 3,67 4,00

Sursa datelor: Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare, http://www.ebrd.com/downloads/research/economics/macrodata/tic.xls

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Dup cum arat tabelul anterior, Romnia a f cut pai mici n procesul de tranziie, pentru majoritatea indicatorilor este mai sus dect Republica Moldova, Ucraina, Serbia, Bulgaria, dar mai jos de Ungaria. Pentru 2009, Romnia este caracterizat de urmtoarele valori, i interpretarea acestor indicatori de tranziie este dat de BERD: privatizarea la scar larg: 3,67 3 = Mai mult de 25 la sut din activele ntreprinderilor de mari dimensiuni, n proprietate privat sau n curs de a fi privatizate (procesul atingnd un stadiu la care statul a cedat n mod eficient drepturile de proprietate), dar eventual cu probleme majore nerezolvate n ceea ce privete guvernarea corporativ. 4 = Mai mult de 50 la sut din ntreprinderile de stat i activele agricole n proprietate privat i un progres semnificativ cu guvernare corporativ a acestor ntreprinderi. privatizare la scar mic 3,67 3 = program cuprinztor aproape gata pentru punerea n aplicare. 4 = privatizarea complet a companiilor mici, cu drepturile de proprietate negociabile. guvernarea i restructurarea ntreprinderilor: 2,67 2 = credit moderat restrns, precum i politica de subvenionare, dar slaba aplicare a legislaiei privind falimentul i puinele aciuni luate pentru a consolida concurena i guvernarea corporativ. 3 = aciuni de cretere semnificativ i durabil pentru a ntri constrngerile bugetare i de a promova n mod eficient guvernarea corporativ (de exemplu, privatizarea combinatelor cu credit restrns, precum i politicile de subvenie i / sau punerea n aplicare a legislaiei privind falimentul). Liberalizarea preurilor: 4,33 4 + = Standarde i performan tipic a economiilor industriale avansate: liberalizarea complet a preurilor cu nici un control al preurilor n afara monopolurilor pentru locuine, transport i resurse naturale. comerul i sistemul de Forex: 4,33 4 + = standardele i normele de performan a economiilor avansate industriale: eliminarea celor mai tarifare bariere, aderarea la OMC. politica de concuren: 2,67 2 = legislaia politicii de concuren i nfiinarea instituiilor, o oarecare reducere a restriciilor de intrare sau msuri de executare asupra firmelor dominante. 3 = Unele aciuni de executare pentru a reduce abuzurile de putere pe pia i pentru a promova un mediu concurenial, inclusiv divizarea conglomeratelor dominante; reducerea substanial a restriciilor de intrare. reforma bancar i liberalizarea ratei dobnzii: 3,33 3 = progrese substaniale n stabilirea solvabilitii bncii i a unui cadru pentru supravegherea prudenial i reglementare; liberalizarea complet a ratei dobnzii, cu puin acces preferenial la

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

82 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL refinanare ieftin; creditare semnificativ pentru ntreprinderile private i prezena semnificativ a bncilor private. 4 = micare semnificativ a legilor i reglementrilor bancare n vederea atingerii standardelor BIS; concurena bancar care funcioneaz bine i supravegherea prudenial eficace; termene semnificative de creditare pentru ntreprinderile private; aprofundare financiar substanial. piaa valorilor mobiliare i instituiile financiare non-bancare: 3 3 = emiterea substanial a valorilor mobiliare de ctre ntreprinderile private; stabilirea de registre de aciuni independente, proceduri sigure de achitare i decontare, precum i unele de protecie a acionarilor minoritari; apariia unor instituii financiare non-bancare (de exemplu, fonduri de investiii, asigurri private i fonduri de pensii, societi de leasing) i a cadrului de reglementare asociat. telecomunicaii: 3,33 3 = progrese substaniale n comercializare i regulament. Serviciile de telecomunicaii i potale complet separate; subvenii ncruciate reduse. Liberalizare considerabil n segmentul de telefonie mobil i n servicii cu valoare adugat 4 = comercializarea complet, inclusiv privatizarea operatorul dominant; reforme cuprinztoare de reglementare i instituionale. Liberalizarea extensiv a intrrilor. ci ferate: 4 4 = Ci ferate complet comercializate, cu centre interne de profit distincte pentru transportul de marf i de cltori. Liberti extensive de pia pentru a stabili tarife i investiii. Punerea n aplicare a planurilor de afaceri pe termen mediu. Industrii auxiliare cesionate. Participarea sectorului privat n operarea transportului de marf , n serviciile auxiliare i de ntreinere a cii. energia electric: 3,67 3 Asigurarea legislaiei pentru restructurarea pe scar larg a industriei, inclusiv separarea pe vertical, prin separarea conturilor i stabilirea reglementrilor. Unele reforme tarifare i mbuntiri n colectarea veniturilor. O oarecare implicare a sectorului privat. 4 = Separarea produciei, transportului i distribuiei. Stabilirea regulamentelor independente. Reguli formulate i puse n aplicare care s reflecte costurile de stabilire a tarifelor. Implicarea substanial a sectorului privat n distribuie i / sau producie. Un anumit grad de liberalizare. drumuri: 3 3 = Grad slab de descentralizare i de comercializare. Regulament, precum i funciile de alocare a resurselor separate de ntreinerea drumurilor i a operaiunilor. Nivelul taxelor pentru vehicule i combustibil legate de utilizarea drumurilor. Societile private n msur s asigure i s construiasc drumuri n conformitate cu contractele comerciale negociate. Participarea sectorului privat la ntreinerea drumurilor i / sau prin concesii pentru finanare, operare i ntreinere a pri din reeaua de autostrzi. Consultare public / participare i responsabilitate limitat pentru proiectele de drumuri. apa i apa rezidual: 3,33

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

83 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL 3 = grad slab de descentralizare i de comercializare. Utilitile de ap funcioneaz n mod independent de municipalitate, utiliznd standarde internaionale de contabilitate i sisteme de gestionare a informaiilor. Costurile de exploatare recuperate prin intermediul tarifelor, cu un nivel minim de subvenii ncruciate. Norme mai detaliate elaborate n caietul de sarcini, specificnd formulele recenziilor tarifare i standardele de performan. Participarea sectorului privat, prin concesiune complet a unui serviciu major n cel puin un ora. 4 = grad mare de descentralizare i de comercializare. Utilitile de ap administrate independent, cu fluxurile de numerar - transferuri nete din bugetul municipal - care s garanteze viabilitatea financiar. Fr subvenii ncruciate. Agenie de reglementare semi-autonom n msur de a consilia i de a aplica tarifele i calitatea serviciilor. Implicare substanial n sectorul privat, prin concesionrile transferului de la constructori, contacte de management sau vnzri de active n mai multe orae. n orice evaluare a riscului de ar, calitatea instituiilor reprezint o problem foarte important. Desigur, este dificil s se msoare calitatea real a instituiilor publice, dar Kaufmann, Kraay, Mastruzzi (2004) au construit un set de indicatori pentru ase aspecte ale guvernrii publice, n intervalul (-2,5; +2,5). Aceti indicatori se bazeaz pe mai multe sute de variabile obinute de la 31 de surse de date diferite, cuprinznd percepii de guvernare raportate la respondeni - organizaii neguvernamentale, furnizori de informaii privind activitile comerciale, precum i organizaiile din sectorul public din toat lumea - i acestea constau n: voce i responsabilitate - msura n care cetenii unei ri au posibilitatea de a participa la alegerea guvernului, precum i libertatea de exprimare, libertatea de asociere i massmedia liber stabilitatea politic i absena violenei - percepiile probabilitii ca guvernul s fie destabilizat sau rsturnat prin mijloace neconstituionale sau violente, inclusiv violena politic i terorismul, eficiena guvernrii - calitatea serviciilor publice, calitatea serviciilor civile i nivelul de independen fa de presiunile politice, calitatea formulrii politicilor i punerea n aplicare, precum i credibilitatea angajamentului guvernului n astfel de politici, calitatea de reglementare - capacitatea guvernului de a formula i implementa politici i reglementri care permit i promoveaz dezvoltarea sectorului privat, statul de drept - msura n care agenii au ncredere i se conformeaz regulilor societii i, n special, calitatea executrii contractelor, poliia, i instanele judectoreti, precum i probabilitatea apariiei criminalitii i a violenei, controlul corupiei - msura n care autoritatea public este exercitat n beneficiul sectorului privat, inclusiv formele de mic i mare corupie, precum i "capturarea" statului de ctre elite i interese private. Anexa 1 Tabelul 1 Indicatori de guvernare

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

84 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Romnia 2000 Voce i responsabilitate Stabilitatea politic Eficiena guvernului Calitatea de reglementare Statul de drept Controlul corupiei

Romnia 2005

Romnia 2009

Bulgaria 2009

Moldova 2009

Ucraina 2009

Serbia 2009

Ungaria 2009

0,4

0,36

0,46

0,54

-0,31

-0,06

0,32

1,01

0,02

0,22

0,40

0,47

-0,50

-0,27

-0,50

0,60

-0,39

-0,08

-0,13

0,14

-0,56

-0,77

-0,15

0,73

-0,1 -0,14

0,19 -0,12

0,62 0,10

0,63 -0,05

-0,15 -0,45

-0,54 -0,73

-0,10 -0,41

1,10 0,82

-0,25

-0,16

-0,13

-0,12

-0,74

-0,90

-0,19

0,46

Sursa datelor: World Bank http://info.worldbank.org/governance/wgi/sc_country.asp Comparnd situaiile 2009-2000, n Romnia au existat unele schimbri bune, dar mai sunt multe de f cut. Msura n care cetenii unei ri au posibilitatea de a participa la alegerea guvernului, precum i libertatea de exprimare, libertatea de asociere, i mass-media liber (voce i responsabilitate) s-au nrutit n 2005, comparativ cu anul 2000, dar situaia a fost pozitiv schimbat n anul 2009. Percepiile probabilitii ca guvernul s fie destabilizat sau rsturnat prin mijloace neconstituionale sau violente, inclusiv violena politic i terorism (stabilitatea politic i absena violenei) s-a mbuntit n ultimul deceniu. Calitatea serviciilor publice, calitatea serviciilor civile i nivelul de independen fa de presiunile politice, calitatea formulrii politicilor i punerea n aplicare, precum i credibilitatea angajamentului guvernului n astfel de politici (eficiena guvernrii) au nc valori negative, dar situaia este mai bun dect a fost n anul 2000. Capacitatea guvernului de a formula i implementa politici i reglementri care permit i promoveaz dezvoltarea sectorului privat (calitate de reglementare) a avut cea mai spectaculoas dezvoltare, de la -0,1 la 0,62. Msura n care agenii au ncredere i se conformeaz regulilor societii i, n special, calitatea executrii contractelor, poliia, i instanele judectoreti, precum i probabilitatea apariiei criminalitii i violenei (statul de drept) au fost mbuntite, valoarea pentru anul 2009 fiind pozitiv. Msura n care autoritatea public este exercitat n beneficiul sectorului privat, inclusiv formele de mic i mare corupie, precum i "capturarea" statului de ctre elite i interese private (controlul corupiei) au fost mbuntite, dar valorile sunt n continuare negative. Avnd n vedere toate cele 27 de ri UE, Romnia este pe ultimul loc n ceea ce privete vocea i responsabilitatea, eficiena guvernrii, calitatea reglementrilor, controlul corupiei, pe penultima poziie

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

85 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL cu privire la statul de drept (nainte de Bulgaria), i pe locul 23 n ceea ce privete stabilitatea politic (nainte de Cipru, Marea Britanie, Grecia, Spania).

Anexa 1 Figura 2 indicatori de guvernare pentru UE - 2009

Sursa datelor: Banca Mondial http://info.worldbank.org/governance/wgi/sc_country.asp

Clasamentul pentru UE27 arat c primele cinci locuri sunt ocupate de: pentru libertatea de opinie i asumarea responsabilitii (VA): DK, SE, NL, LU, FI stabilitatea politic i absena violenei (ps): LU, FI, AT, SE, MT eficiena guvernrii (ge): DK, FI, SE, LU, NL calitatea cadrului de reglementare (RQ): DK, FI, NL, SE, LU statul de drept (RL): FI, SE, DK, LU, NL controlul corupiei (cc): DK, SE, FI, NL, LU Clasamentul pentru UE27 arat c n ultimele cinci locuri sunt ocupate de: pentru libertatea de opinie i asumarea responsabilitii (VA): LT, SK, LV, BG, RO stabilitatea politic i absena violenei (ps): RO, CY, Marea Britanie, EL, ES eficiena guvernrii (ge): LV, EL, IT, BG, RO calitatea cadrului de reglementare (RQ): IT, SI, EL, BG, RO statul de drept (RL): SK, EL, IT, RO, BG

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

86 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL controlul corupiei (cc): LT, EL, IT, BG, RO Un alt aspect important care trebuie s fie luat n considerare ntr-o evaluare a riscului de ar este corupia. Acest aspect este imposibil a fi msurat, dar percepia acestuia ar putea fi surprins printr-o expertiz specific. Din 1995, Transparency International a publicat n fiecare an, Indicele de Percepie a Corupiei (IPC), clasnd rile pe o scar de la 0 (percepute ca fiind foarte corupte) la 10 (percepute ca avnd niveluri sczute de corupie). IPC joac un rol critic in marcarea problemei corupiei n contiina lumii, deoarece este vzut ca un mesaj puternic i guvernele naionale au fost obligate s ia cunotin i s acioneze ca rspuns. Acest aspect al calitii guvernrii plaseaz Romnia pe ultimul loc, comparativ cu rile UE27. Anexa 1 Tabelul 4 Indicele de Percepie a Corupiei - Romnia comparativ cu 10 NMS i clasificarea n UE27

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

87 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

2000 Bulgaria Republica Ceh Estonia Ungaria Letonia Lituania Polonia Romnia Slovacia Slovenia 3,5 4,3 5,7 5,2 3,4 4,1 4,1 2,9 3,5 5,5

2005 4 4,3 6 5 4,2 4,8 3,4 3 4,3 6,1

2009 3,8 4,9 6,6 5,1 4,5 4,9 5 3,8 4,5 6,6

2010 3,6 4,6 6,5 4,7 4,3 5 5,3 3,7 4,3 6,4

loc 2000 22 19 14 16 24 20 20 25 22 15

loc 2005 25 21 16 18 24 20 26 27 21 15

loc 2009 25 20 12 18 22 20 19 25 22 12

loc 2010 26 21 12 20 22 19 18 25 22 13

Sursa datelor: Transparency International http://www.transparency.org/policy_research/surveys_indices/cpi/

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

88 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

8.2

ANEXA 2 - PROBLEME DEMOGRAFICE I EVOLUIA FOREI DE MUNC

Populaia total din Romnia este de aproximativ 21,3 milioane de persoane, ceea ce plaseaz ara noastr pe locul 7 ntr-un top 27UE, dup Danemarca, Frana, Marea Britanie, Italia, Spania i Polonia. Exist o problem n ceea ce privete rata de cretere, care este negativ din 1991 pn n prezent, cu o valoare medie de -0,3% pentru perioada 1991-2000 i de -0,5% pentru perioada 2001-2010. n ceea ce privete rata de cretere a populaiei, Romnia ocup locul 24 ntr-un top 27UE, nainte de Letonia, Lituania, Bulgaria. Anexa 2 Figura 1 Rata de cretere anual a populaiei - medie (%) UE

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database

n ceea ce privete comparaia rata omajului pentru rile UE27, Romnia are o valoare medie de 6% pentru perioada 1991-2000 i n jurul valorii de 7% pentru perioada 2001-2010, i ocup locul 12 ntrun top 27, nainte de Portugalia, Ungaria, Italia, Belgia, Finlanda, Germania, Frana, Estonia, Grecia, Lituania, Letonia, Bulgaria, Spania, Polonia, Slovacia. Rata medie a omajului este mai mare dect n deceniul anterior, dar comparativ cu alte ri, rata omajului nu reprezint o problem.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

89 / 119

Anexa 2 Figura 2 Rata omajului (valorile medii anuale pentru perioada 1991/2000, 2001/2010 i valorile anuale pentru 2008, 2010) - UE

Sursa datelor: AMECO http://ec.europa.eu/economy_finance/ameco/user/serie/SelectSerie.cfm HDI Indicele Dezvoltrii Umane (IDU) este un indicator important pentru evaluarea riscului de ar, avnd n vedere c exprim msura speranei de via, alfabetizarea, educaia i standardele de via pentru ri din ntreaga lume. Clasamentul pentru anul 2010 conine, n primele 5 poziii IE, NL, DE, SE, FR i pentru ultimele 5 poziii PT, LT, LV, RO, BG. Problema pentru Romnia vine din structura pe vrste a populaiei - populaia de 65 de ani i peste a crescut n ultimii 10 ani, n timp ce populaia de 15-64 ani i peste 14 ani a sczut.

Anexa 2 Tabelul 1 Evoluia principalilor indicatori ai forei de munc 2008 Populaia activ (mii) Rata de activitate (%) Rata de cretere (%) Populaia cu ocupaie (mii) Rata de coupare (%) Rata de cretere (%) Angajai (mii) 9.150,4 42,6 0,6 8.747,0 40,7 0,2 5.232,7 2009 9.120,1 42,5 -0,3 8.410,7 39,2 -3,8 4.879,5 2010 9038 42,2 -0,9 8.411 39,2 00 4.776 2011 9078 42,4 0,4 8.578 40,1 02 4.825 2012 9168 42,9 01 8.708 40,8 1,5 4.880 2013 9.290 43,6 1,3 8.845 41,5 1,6 4.940 2014 9415 44,3 1,3 8.995 42,3 1,7 5.010

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Rata de cretere (%) omeri (mii) - cu compensaii (mii) - o rat omajului % Rata activitii populaiei peste 15 ani Rata activtii populaiei ocupate (15- 64 ani) Rata de angajare a populaiei peste 15 ani Rata de angajare a populaiei la vrsta de munc (15-64 ani) Rata omajului

1,4 403,4 143,5 4,4 54,5 62,9 51,4

-6,8 709,4 435,5 7,8 54,4 63,1 50,7

-2,1 627 330 6,9 54,5 63,7 50,5

01 500 219 5,5 54,6 64,2 51,1

1,1 460 207 05 54,9 64,5 51,6

1,2 445 202 4,8 55,3 65,1 52

1,4 420 192 4,5 55,7 65,7 52,5

59 5,8 16,5

58,6 6,9 -1,5

58,8 7,3 -3,5

59,9 6,4 -0,4

60,4 6,2 1,1

61 6 1,7

61,7 5,8 1,8

Rata de cretere a salariului real (%)

Sursa datelor: Comisia Naional de Prognoz http://www.cnp.ro/user/repository/prognoza_primavara_2011.pdf

Un alt aspect important este calitatea vieii, dar, ca orice msur calitativ, este greu de proporionat. Organizaia Naiunilor Unite a creat un indice al dezvoltrii umane, folosit pentru a clasifica rile n funcie de nivelul de "dezvoltarea uman" i separat de dezvoltarea uman foarte ridicat", "dezvoltarea uman nalt", "dezvoltarea uman medie", i "dezvoltare uman sczut" ale rilor. Indicele Dezvoltrii Umane (IDU) este o msur comparativ a speranei de via, alfabetizrii, educaiei i standardelor de via pentru ri din ntreaga lume. Aceasta reprezint un mijloc standard de msurare a bunstrii. Este folosit pentru a distinge dac este o ar dezvoltat, n curs de dezvoltare sau o ar sub-dezvoltat, i, de asemenea, pentru a msura impactul politicilor economice asupra calitii vieii. Romnia a ocupat poziia final n UE27 la clasificarea din 2000, dar n prezent ocup locul 26. Acest aspect confirm faptul c n Romnia nu exist politici pe termen lung pentru susinerea i mbuntirea speranei de via, alfabetizare, standardul de via n ceea ce privete educaia.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

91 / 119

Anexa 2 Figura 3 Indicele Dezvoltrii Umane-UE-27

Sursa datelor: Programul Naiunilor Unite pentru Dezvoltare http://hdrstats.undp.org/en/tables/default.html

Aceast slbiciune ar putea fi depit prin programe publice finanate pentru educaie i sntate i pentru mbuntirea nivelului de trai. IDU prezint un mijloc standard de msurare a bunstrii. Utilizat ca o msur pentru impactul politicilor economice asupra calitii vieii, arat o ameliorare n perioada 2000-2010.

8.3

ANEXA 3 - PRIVIRE DE ANSAMBLU ASUPRA ECONOMIEI ROMNETI

PRODUSUL INTERN BRUT Anexa 3 Tabelul 1 PIB nominal (mil.euro) - Romnia comparativ cu 10 NMS 2000 BG CZ EE LV LT HU 13704,3 61495,2 6159,8 8495,6 12377,3 51320,2 2005 21882,3 100190,1 11181,7 13012,2 20870,1 88645,8 2009 34932,8 137161,5 13860,8 18538,7 26507,7 92941,6 2010 36033,5 145937,8 14500,9 17970,8 27410,2 98445,8 157590,6 15537 18809,3 28677,4 105552 165700,8 16441,6 19765,7 30336,8 111426,6 2011 2012

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

PL RO SI SK

185713,8 40651,3 21434,8 22029

244420,1 79801,9 28758,2 38462,4

310485,5 117457,4 35384,4 63050,7

353664,6 121941,2 36061 65905,5

384344,9 128432,3 37199,6 69742,9

411532,6 140195 38767 74306,5

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database

Valoarea total nominal a Produsului intern brut pentru perioada 2000-2010 crete cu 200%, cu o medie de 11% pe an, dar acest lucru este dificil de interpretat, atta timp ct acesta este n preuri curente. Rata de cretere nominal a PIB-ului n Romnia are valoarea minim n 2009 (-15,96%), iar valoarea maxim n 2005 (30,69%), care prezint efectele ciclului de afaceri. O comparaie mai realist ntre ri se face prin luarea n considerare a valorilor PIB-ul pe cap de locuitor. Anexa 3 Figura 1 PIB-ul pe cap de locuitor (mii euro) - Romnia comparativ cu UE27

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database Valoarea total nominal a Produsului intern brut pentru perioada 2000-2010 crete cu 200%, cu o medie de 11% pe an, dar acest lucru este dificil de interpretat, atta timp ct acesta este n preuri curente. Rata de cretere nominal a PIB-ului n Romnia are valoarea minim n 2009 (-15,96%), iar valoarea maxim n 2005 (30,69%), care prezint efectele ciclului de afaceri. O comparaie mai realist ntre ri se face prin luarea n considerare a valorilor PIB-ul pe cap de locuitor. Anexa 3 Tabelul 2 PIB-ul pe cap de locuitor (mii euro) - Romnia comparativ cu UE27

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

93 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

2000 SE SK PL MT DE LU EE FI CZ BE DK AT NL FR IT LT PT UK HU SI CY BG ES LV IE RO EL 4,5 1,4 4,3 : 3,2 8,4 10 5,3 3,6 3,7 3,5 3,7 3,9 3,9 3,7 3,3 3,9 3,9 4,9 4,4 5 5,7 5 6,9 9,7 2,4 4,5

2005 3,2 6,7 3,6 4,7 0,8 5,4 9,4 2,9 6,3 1,7 2,4 2,5 2 1,9 0,7 7,8 0,8 2,2 3,2 4,5 3,9 6,4 3,6 10,6 6 4,2 2,3

2009 -5,3 -4,8 1,7 -3,4 -4,7 -3,6 -13,9 -8,2 -4,1 -2,8 -5,2 -3,9 -3,9 -2,6 -5,2 -14,7 -2,5 -4,9 -6,7 -8,1 -1,7 -5,5 -3,7 -18 -7,6 -7,1 -2

2010 5,5 4 3,8 3,7 3,6 3,5 3,1 3,1 2,4 2,1 2,1 2 1,8 1,6 1,3 1,3 1,3 1,3 1,2 1,2 1 0,2 -0,1 -0,3 -1 -1,3 -4,5

2011 3,3 3 3,9 2 2,2 2,8 4,4 2,9 2,3 1,8 1,9 1,7 1,5 1,6 1,1 2,8 -1 2,2 2,8 1,9 1,5 2,6 0,7 3,3 0,9 1,5 -3

2012 2,3 3,9 4,2 2,2 2 3,2 3,5 2,3 3,1 2 1,8 2,1 1,7 1,8 1,4 3,2 0,8 2,5 3,2 2,6 2,2 3,8 1,7 4 1,9 3,8 1,1

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database Rata de cretere a PIB-ului este o msur bun de dezvoltare a economiei, deoarece nu conine efectele inflaiei. Toate 10 Non-MS, cu excepia Poloniei, au obinut rat negativ a creterii reale n 2009, care prezint vulnerabilitile economiei n contextul crizei financiare i economice. 2010 demonstreaz din nou c Romnia are probleme economice reale i planul de redresare are consecine negative i grave - valoarea ratei de cretere real a PIB-ului (-1,3%) plaseaz Romnia

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

94 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL pe poziii finale ntr-un clasament UE-27, nainte de Grecia (-4,5 %), dar dup Irlanda (-1%), Letonia (0,3%), Spania (-0,1%), Bulgaria (0,2%). Anexa 3 Figura 2 Evoluia PIB n Romnia - PIB pe cap de locuitor (mii EUR) i rata de cretere real a PIB (%)

Sursa datelor: EUROSTAT http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database Structura PIB-ului relev probleme i soluii reale ale economiei. Declinul brusc n 2009 a fost urmare a reducerii puternice a construciilor, agriculturii i serviciilor. Pe de alt parte, n 2010, rata de cretere real a PIB-ului a fost "salvat" de industrie, construciile rmase un sector cu rat de cretere negativ . Pentru urmtorii ani, exist prognoza de PNC, care const n rata pozitiv de cretere real a PIB-ului, procesul de recuperare fiind susinut de construcii, industrie i servicii. Consumul final a nregistrat o scdere puternic n 2009, bazat pe scderea drastic a consumului casnic, ajustarea consumului administraiei publice a fost amnat cu un decalaj de un an. De asemenea, formarea capitalul fix brut a fost n scdere drastic n 2009 i 2010, cu consecine negative i puternice asupra dezvoltrii economice viitoare. ocurile pentru rata de cretere a PIB-ului au provenit, de asemenea, din balana comercial - exporturile au fost n scdere n 2009, acelai lucru fiind valabil pentru importuri, ca urmare a declinului consumului final.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

95 / 119

Anexa 3 Figura 3 Structura PIB

Sursa datelor: Comisia Naional de Prognoz http://www.cnp.ro/user/repository/prognoza_primavara_2011.pdf

8.4

ANEXA 4 METODA CMPC

Metoda CMPC estimeaz costurile de capital ale societii prin combinarea rentabilitii din datorii i capitaluri proprii ale companiilor din sectorul public, pondernd aceste rentabiliti cu valoarea total a datoriilor i capitaluri proprii deinute. Formularea CMPC descris mai jos a fost aleas s includ efectele de impozitare i regimul de imputare a dividendelor. Metoda preferat de calcul al CMPC este dup cum urmeaz: CMPC Post-impozitare = Rd * (1-T) * (D / V) + Re * [(1-T) / (1-T (1-))] * E / V Unde: Rd = Costul cu datorii Re = Rentabilitatea capitalului propriu D = datorii pe baza structurii capitalului int E = capitalul propriu bazat pe structura capitalului int V = Total capital angajat = Gamma - Proporia creditelor imputate care pot fi utilizate de ctre acionari T = taxe colectate la nivel de companie CMPC post-impozitare trebuie s fie aplicat la venitul nominal modelat nainte de cheltuieli cu dobnzile i amortizrile, dar dup echivalente de impozitare a veniturilor (cu excluderea dobnzii). n

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL cazul n care aceasta nu este practic pentru fluxurile de numerar model de impozitare, este acceptabil s se aplice CMPC post-impozitare la veniturilor nominale nainte de cheltuieli cu dobnzile mai puin echivalenii de impozitare (cu excluderea dobnzii), aplicai la nivelul dobnzii legale. Un CMPC ar trebui s fie calculat pentru fiecare activitate cheie de afaceri, cu profil de risc diferit, n cadrul Grupului. Rentabilitatea capitalurilor proprii este rata anual pe care un investitor se ateapt s o ctige din investiia lui ntr-o corporaie pentru riscul la care este expus. Se recomand s se adopte modelul de determinare a valorii activelor de capital (MDVAC) pentru a fi utilizat de ctre companiile din sectorul public cu scopul de a deriva CMPC. CMPC este una dintre metodele cele mai utilizate pe scar larg i mai simpl pentru estimarea randamentului de capitaluri proprii ateptat.

MDVAC MDVAC nseamn c costul de capital al unei firme este egal cu rata de rentabilitate fr risc de pe pia, plus o prim mai sus de rata de risc liber, pentru a reflecta nivelul relativ de risc al investiiei. MDVAC poate fi exprimat ca: Re = Rf + (Rm-Rf) Unde: Re = rentabilitatea capitalului propriu Rf = rata de rentabilitate f r risc Rm = rata de rentabilitate de pe pia e = beta capitalului propriu msoar corelare dintre riscul activului i piaa global MDVAC ofer doar o estimare a ratei de rentabilitate la care un investitor se ateapt. Aceasta nu este o msur real. Valorile preferate / metodologiile care urmeaz s fie adoptate n calculul parametrilor MDVAC sunt prezentate mai jos. Rata de rentabilitate f r risc de pe pia este rentabilitatea la care un investitor ar putea s se atepte n mod rezonabil n cazul n care a investit banii lor ntr-o investiie fr risc. Pe msur ce piaa ofer rareori o investiie f r risc, se aplic o mputernicire pentru rata f r risc. Cel mai frecvent, rentabilitatea pe care investitorii o pot primi la obligaiunile de stat este folosit ca o mputernicire. Atunci cnd o msur CMPC este calculat pentru a evalua o propunere de investiii, termenul pn la scaden asociat cu rata f r risc ar trebui s reflecte via a proiectului sau durata de via util a activelor. Multe dintre aceste intervale de timp cu toate acestea, sunt considerabil mai mari dect termenele la maturitate disponibile pe piaa obligaiunilor. Obligaiunile guvernamentale n consecin, cel mai des tranzacionate (de exemplu, cele mai lichide), cu cel mai lung termen posibil, pn la scaden ar trebui s fie utilizate pentru a determina rata f r risc.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

97 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Majoritatea companiilor din sectorul public ar putea folosi rata f r risc a obligaiunilor guvernamentale de 10 ani. Unii dintre ei utilizeaz rata la un anumit moment n timp, n timp ce alii iau rata medie din diferite perioade de timp. Prima de risc de pia este rata de rentabilitate ctigat pe un portofoliu bine diversificat de active fa de rata f r risc. Prima de risc de pe pia este scalat (folosind MDVAC) prin msurarea riscului activului n raport cu un indice de pia. Factorul beta de scalare (), care urmeaz s fie aplicat primei de risc, msoar volatilitatea de securitate n curs de examinare, n raport cu alte titluri de valoare de pe pia. n cazul n care securitatea este mult mai volatil dect media pieei, apoi beta care urmeaz s fie aplicat este mai mare dect unu. Beta pentru o companie se calculeaz pe baza analizei de regresie. Cu toate acestea, pentru companiile din sectorul public deoarece acestea nu comercializeaz pe pia, o msur comparativ trebuie s fie derivate. De obicei o versiune beta este utilizat cnd reflect beta ale societilor cotate la burs similare cu entitatea necotat. Valoarea beta este sensibilitatea cheie n calculul MDVAC, a se vedea, de asemenea, tabelul de mai jos mostr pentru calcularea riscurilor Beta. Prin urmare, identificarea unei societi sau a unui grup de companii pentru scopuri comparative, n special n cazul unei companii din sectorul public, poate fi o provocare. n mod ideal, companiile comparative alese trebuie s fie cotate la burs a cror structur financiar i de mediu reflecteaz faptul c industria din sectorul public. Avnd n vedere natura schimbtoare a mediului de pia, poate fi necesar comparaia cu companii internaionale, dei ar trebui s fim ateni deoarece volatilitatea i performana pieei pot varia n mod substanial n Romnia. Beta capitalurilor proprii (e) este beta care se observ n locul de pe pia. Cnd utilizai companii comparative trebuie s fie luat n considerare diferena dintre creane i capital a companiilor. Este necesar eliminarea acestor diferene n riscul financiar (structura capitalului / diferena creanecapital), prin eliminarea diferenelor beta ale societilor comparabile pentru a obine riscul lor de afaceri. Beta cu risc financiar eliminat este menionat ca beta activelor (a). Pentru a transforma o beta a capitalurilor proprii ntr-o beta a activelor, este de preferat ca companiile din sectorul public s foloseasc formula prezentat mai jos: a = e / (1 + (1-T) * (D / E)) Unde: D = valoarea de pia a datoriilor societilor comparabile E = valoarea de pia a capitalurilor proprii ale societilor comparabile T = rata efectiv de impozitare Pentru a transforma beta activelor pentru a calcula beta capitaluri proprii pentru GOC, ar trebui s fie utilizat urmtoarea formul : e = a * (1 + (1-T) * (D / E)) Unde: D = este valoarea sau proporia datoriilor din GOC pe baza structurii capitalului int

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

98 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL E = este valoarea sau proporia capitalurilor proprii ale GOC pe baza structurii capitalului int. Costul datoriei este cel mai frecvent estimat prin aplicarea unei marje de crean corespunztoare asupra ratei f r risc. Adesea, este utilizat o medie a primei de risc a datoriei industriale. Valoarea aleas pentru imputarea dividendelor (gamma) are un impact semnificativ asupra CMPC. Exist opinii contradictorii cu privire la magnitudinea gamma, cu nici un consens real. Atunci cnd evalueaz propunerile de investiii, consultana independent comercial oferit sectorului public este ca o valoare zero ar trebui s fie utilizat pentru imputarea dividendelor deoarece imputarea dividendelor nu este, n general, luat n considerare de ctre sectorul privat i de concurenii Companiilor publice la determinarea unei CMPC. n consecin, pentru activele nereglementate i activele care nu fac obiectul supravegherii monopolului preurilor, se propune tuturor companiilor publice s adopte o valoare zero pentru gamma n calculul CMPC. Pentru aceasta, viitoarele cercetri academice prevd un sprijin puternic pentru schimbri la aceast valoare pentru gamma, companiile publice i vor revizui poziia. Cnd se folosete formula de CMCP prezentat mai sus, imputarea dividendelor nu ar trebui s se reflecte n fluxurile de numerar ale evalurii propunerii de investiii. n finane, Beta () dintr-un stoc sau portofoliu este un numr care descrie relaia dintre rezultatele acestuia cu cele ale pieei financiare n ansamblu. Un activ are un beta zero n cazul n care rentabilitile acestuia se schimb independent de modificrile rentabilitii pieei. Un beta pozitiv nseamn c rentabilitatea activului, n general, urmeaz rentabilitatea pieei, n sensul c ambele tind s fie mai sus de mediile lor mpreun, sau ambele tind s fie sub mediile lor mpreun. Un beta negativ nseamn c rentabilitatea activului se mic, n general, n sens invers rentabilitii pieei : unul va tinde s fie peste media sale, iar cellalt s fie sub media sa.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

99 / 119

Anexa 4 Tabelul 1 Riscuri Beta Unlevered Beta corrected for cash 1,55 1,07 0,95 1,32 1,58 0,93 0,47 0,84 0,68 0,86 1,20 0,88 0,97 0,94 1,19 1,39 1,20 1,45 1,12 1,31 0,76 1,08

Nume industrie Publicitate Spaiu aerian/Aprare Transport aerian Textile Piese auto Automobile Bnci Bnci (Canada) Bnci (Midwest) Buturi Biotehnologie Materiale de construcii Cablu TV Energie Canadian Chimic (de baz) Chimic (Diversificat) Chimic (Specialitate) Crbune Computer Software/Svcs Computers/Periferice Diversified Co. Farmaceutice

Numr firme 28 63 40 48 47 19 418 7 40 34 120 47 24 10 17 31 83 25 247 101 111 301

Corelare cu piaa 36,96% 50,42% 46,24% 43,32% 44,26% 57,22% 40,71% 73,68% 55,27% 41,52% 32,06% 44,51% 51,17% 75,19% 62,23% 56,93% 46,38% 65,72% 43,66% 35,27% 51,88% 33,30%

Total Beta (Unlevered) 4,18 2,13 2,05 3,05 3,56 1,62 1,15 1,14 1,23 2,07 3,76 1,97 1,89 1,25 1,91 2,44 2,58 2,20 2,57 3,72 1,46 3,24

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Comer electronic Servicii educaionale Utiliti electrice (Central) Utiliti electrice (Est) Utiliti electrice (Vest) Echipamente electrice Electronic Inginerie i Construcii Divertisment Tehnologie de divertisment Mediu Finane (Div.) Produse agro-alimentare Electronice Externe Servicii funerare Decoraiuni interioare Informaii de asisten medical Productori de camioane/echipamente Construcia de case Hotel/Jocuri Produse pentru gospodrie Resurse umane Servicii industriale Servicii de informaii

52 37 23 25 14 79 158 17 75 31 69 230 109 9 5 30

1,19 0,84 0,46 0,49 0,49 1,29 1,13 1,85 1,38 1,55 0,64 0,75 0,74 1,23 0,94 1,49

46,99% 34,56% 71,97% 70,83% 72,71% 47,75% 36,58% 59,21% 38,21% 41,07% 34,21% 44,97% 46,71% 62,91% 57,80% 39,84%

2,54 2,43 0,64 0,69 0,67 2,71 3,09 3,13 3,61 3,78 1,86 1,67 1,58 1,95 1,62 3,75

26

0,96

39,64%

2,43

8 24 52 22 24 137 26

1,55 1,05 1,33 1,05 1,57 0,86 0,98

47,85% 52,10% 45,58% 55,05% 47,43% 42,03% 55,53%

3,25 2,01 2,91 1,91 3,32 2,05 1,77

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

101 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Asigurare (via) Asigurare (Prop/Cas.) Internet Utilaje Maritim Servicii medicale Consumabile medicale Fabricare metal Metale & Minerit (Div.) Gaze naturale (Div.) Utiliti gaze naturale Ziare Echipamente/consumabile de birou Distribuie petrol/gaze Echipamente exploatare petrolier Ambalare & Container Hrtie i produse forestiere iei (Integrat) iei (Producere) Servicii farmaceutice Gaze naturale (Master Limited Partnerships) Energie electric Metale preioase Instrumente de precizie

31 67 180 114 53 139 231 30 69 32 27 13

1,44 0,94 1,21 1,05 0,64 0,80 1,01 1,44 1,25 0,99 0,45 1,34

53,89% 60,40% 31,75% 52,80% 61,42% 38,57% 40,00% 52,78% 42,17% 62,82% 69,86% 43,82%

2,67 1,56 3,80 1,99 1,04 2,06 2,51 2,74 2,96 1,57 0,64 3,06

24 12

1,19 0,61

46,26% 57,01%

2,58 1,07

95 27 37 23 163 19

1,34 0,85 1,01 1,12 1,17 0,87

60,15% 56,67% 44,64% 68,00% 45,52% 51,25%

2,23 1,49 2,27 1,65 2,56 1,70

11 68 74 83

0,61 0,78 1,15 1,31

74,84% 43,29% 40,63% 42,45%

0,81 1,80 2,84 3,09

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

102 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Administrare cldiri Capital public/privat Activitate editorial Trusturi de investitii imobiliare Ci ferate Recreere Reasigurare Restaurant Retail (Linii speciale) Autoturisme vnzare cu amnuntul Furnizare de Materiale de construcii n regim retail (RetailBuilding Supply) Magazin retail Produse alimentare cu amnuntul/cu ridicata Titluri de valoare de brokeraj Semiconductor Echipament semiconductor Pantofi Oel (General) Oel (Integrat) Dotri Telecom. Servicii Telecom. Utiliti Telecom.

27 8 23

0,58 1,20 0,96

50,77% 53,80% 45,44%

1,14 2,24 2,12

6 14 52 8 60 143

1,07 1,10 1,21 1,09 1,21 1,48

53,25% 70,32% 42,81% 71,04% 48,41% 40,71%

2,01 1,56 2,82 1,54 2,50 3,64

15

1,25

61,35%

2,03

8 38

0,85 1,19

60,65% 49,96%

1,41 2,37

29 25 115 14 18 19 13 104 85 28

0,63 0,75 1,68 1,97 1,48 1,43 1,43 1,22 0,84 0,66

52,28% 61,62% 45,34% 55,97% 51,38% 65,17% 49,36% 39,48% 43,67% 48,97%

1,21 1,21 3,70 3,52 2,89 2,20 2,90 3,08 1,93 1,35

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

103 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Second hand Tutun Toalet/Cosmetice Maini de transport Utilitar (Externe) Reea ape Wireless Networking Total pia

181 13 15 33 5 12 48 5928

0,74 0,66 1,19 0,97 0,70 0,47 1,15 0,96

42,64% 44,64% 46,29% 54,08% 69,63% 76,79% 46,74% 45,08%

1,73 1,47 2,56 1,79 1,01 0,61 2,45 2,13

Sursa: http://pages.stern.nyu.edu/ ~ adamodar /

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

104 / 119

8.5

ANEXA 5 METODOLOGII PENTRU CALCULAREA RATEI DE ACTUALIZARE SOCIAL

A. Abordri pentru actualizarea beneficiileor i cheltuielilor viitoare din punct de vedere economic Un proiect de investiii publice, de obicei, suport costurile i genereaz beneficii la diferite puncte n timp. O practic comun n analiza cost-beneficiu, numit actualizare, este de a exprima toate costurile i beneficiile n ceea ce privete valoarea lor prezent prin atribuirea de ponderi mai mici, la cele care apar mai departe n viitor dect la cele care apar mai recent. Actualizarea, un pas important pentru a stabili dac un proiect public social este de dorit sau nu, compar costurile i beneficiile diferite n timp. Exist dou argumente de ce costurile i beneficiile cu profiluri diferite de timp nu pot fi comparabile dac nu sunt corect actualizate. Primul este faptul c consumatorii (sau deponenii) prefer s primeasc aceeai cantitate de bunuri i servicii mai devreme, mai degrab dect mai trziu. Exist dou explicaii standard pentru aceast preferin de timp (Dasgupta i Pearce 1972). Primul este faptul c indivizii se ateapt ca nivelul lor de consum s creasc n viitor, prin urmare, utilitatea marginal a consumului se va diminua. Cu aceast ateptare, indivizii ar trebui s fie pltii cu mai mult de o unitate, n viitor, pentru a compensa pentru sacrificarea (economisirea) unei uniti de consum acum. A doua explicaie, care a fost un mare subiect de controverse, este faptul c indivizii au o preferin de timp pozitiv pur, care nseamn c, chiar dac valorile de consum viitoare nu sunt de ateptat pentru a schimba, ei ar fi actualiza n continuare spre viitor. Dou motive sunt adesea citate pentru a explica preferina de timp pur. Una dintre ele este faptul c consumatorii sunt, n general, "nerbdtori" sau "miopi". Cealalt este riscul de a nu fi activ n viitor. n conformitate cu acest raionament, rata de actualizare a beneficiilor i costurilor viitoare ar trebui s fie rata marginal social a preferinei de timp (RPST), care este, rata la care societatea este dispus s amne o unitate marginal a consumului curent n schimb pentru mai multe ale consumului viitor. Al doilea argument pentru actualizarea costurilor i beneficiilor viitoare are perspectiva unui productor (sau un investitor). Potrivit acestui raionament, capitalul este productiv i resursele achiziionate pentru un anumit proiect pot fi investite n alt parte, pot genera rentabilitate i au astfel un cost de oportunitate. Prin urmare, pentru a convinge un investitor s investeasc ntr-un proiect, rentabilitatea ateptat ar trebui s fie cel puin la fel de mare ca costul de oportunitate al finanrii, care este rentabilitatea ateptat din urmtoarea cea mai bun investiie. n urma acestei logici, rata pe care investitorul ar trebui s o utilizeze n actualizarea beneficiilor i costurilor unui proiect este rata marginal de rentabilitate a investiiilor n sectorul privat. n absena unor denaturri ale pieei, aceasta este echivalent cu rata marginal social a rentabilitii investiiilor private, numit, de asemenea, costul marginal al oportunitii sociale al capitalului (SOC). ntr-o economie competitiv perfect fr distorsiuni, preurile intrrilor i ieirilor ar reflecta valorile lor economice sau sociale. Preurile cererii i ofertei de fonduri investibile sunt date de RPST i, respectiv SOC. Piaa de capital se cur la o rat a dobnzii care echivaleaz cu oferta i cererea de fonduri investibile. Att RPST ct i SOC sunt egale cu rata dobnzii de pe pia. Rata dobnzii de pe pia reflect costul marginal al oportunitii sociale a fondurilor investibile, care este atunci rata de actualizare social corespunztoare pentru a realiza o alocare eficient a resurselor n economie.

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL n realitate, piaa este adesea denaturat din cauza imperfeciunilor diferite. Un exemplu tipic de imperfeciune este datorat taxelor impuse asupra veniturilor companiilor i ctigurile persoanelor fizice. Alte exemple sunt riscurile, asimetria informaiilor, i externalizrile. Aceste imperfeciuni creeaz o pan ntre RPST i SOC (cu primul n general mai sczut dect cel din urm), i face ca ambele s devieze de la rata dobnzii de pe pia. n aceste condiii, rata dobnzii de pe pia nu va reflecta costul marginal al oportunitii sociale a fondurilor publice, iar acesta din urm va varia n funcie de faptul c este msurat n termeni de RPST sau SOC. Atunci ce rat ar trebui s fie utilizat pentru a actualiza beneficiile i costurile viitoare, n analiza cost-beneficiu? Dezbaterea privind acest lucru a fost n curs de desf urare pentru multe decenii. Patru abordri alternative au fost prezentate: (i) RPST, (ii) SOC, (iii) abordarea mediei ponderate, i (iv) abordarea preului umbr de capital (RCP). Cu toate acestea, nu a existat nici un consens cu privire la care este cea mai potrivit (Boardman et al. 2001). n esen, aceste abordri diferite reflect opinii diferite privind modul n care proiectele publice afecteaz consumul intern, investiiile private i costul mprumutului internaional. Discuiile anterioare privind actualizarea din sectorul public au coincis cu ascensiunea analizei costbeneficiu n anii 1960 i 1970. n anii 1990, alegerea ratei de actualizare social a fost adus din nou n contextul de a gsi o rat de actualizare pe termen lung, mediu a beneficiilor i costurilor, cum ar fi cele referitoare la abordarea schimbrilor climatice i a nclzirii globale. Aici, problema de a alege o rata adecvat de actualizare este complicat prin luarea n considerare a capitalului propriu dintre generaii. n subcapitolele urmtoare, vom analiza n detaliu modul n care rata de actualizare social poate fi estimat n conformitate cu fiecare dintre cele patru abordri, i ultima dezbatere cu privire la modul de a alege o rat de actualizare pentru proiecte pe termen foarte lung. B. Rata social a preferinei de timp Rata social a preferinei de timp este rata la care o societate este dispus s amne o unitate de consum curent n schimbul unui consum viitor mai mare. Utilizarea RSTP ca rat de actualizare social, susinut de Sen (1961), Marglin (1963a i b), Diamond (1968), i Kay (1972), se bazeaz pe argumentul c proiectele publice nlocuiesc consumul curent, i fluxurile de costuri i beneficii care urmeaz s fie actualizate n esen, sunt fluxuri de bunuri de consum, fie amnate sau dobndite. Dou metode alternative au fost sugerate pentru o estimare empiric a RSPT. Una este aproximarea acesteia prin rata de impozitare a rentabilitii pe obligaiuni de stat sau alte titluri negociabile cu risc sczut. Dei acest lucru este simplu, o preocupare major este c indivizii nu i pot exprima toate preferinele n ceea ce privete viitorul pe pia i, chiar dac o fac, preferinele lor, exprimate ca indivizi nu pot fi la fel ca preferinele lor exprimate atunci cnd se v d pe ei nii, ca parte dintr-o societate. Societatea n ansamblul su ar avea o rat mai sczut de actualizare n atitudinea colectiv dect ratele de pia observate, care ar putea reflecta miopia persoanelor fizice "(Dasgupta i Pearce 1972). Alt metod este utilizarea formulei numite dup renumitul economist britanic Frank P. Ramsey. Potrivit formulei Ramsey provenit de la un model de cretere, RSPT este suma a doi termeni: primul este o reducere a gradului de utilitate care reflect preferina de timp pur, iar al doilea este produsul a doi parametri - elasticitatea utilitii marginale a consumului i Rata anual de cretere a consumului pe cap de locuitor real (Ramsey 1928). Al doilea termen al formulei reflect faptul c, atunci cnd consumul este de ateptat s creasc n viitor, oamenii vor fi mai puin dispui s economiseasc n

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

106 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL perioada curent pentru a obine mai mult n viitor, din cauza diminurii utilitii marginale de consum. Folosind formula Ramsey pentru a estima empiric RSPT necesit informaii cu privire la rata de actualizare a utilitii (), elasticitatea utilitii marginale a consumului (), i rata anual de cretere a consumului pe cap de locuitor real (g). Alegerea g este relativ simpl, n timp ce alegerea i este mai dificil, deoarece implic judeci ale valorii normative, i a fost un subiect de dezbateri intense. Rata de actualizare a utilitii, , este conceptual considerat ca fiind compus din dou componente, una referitoare la nerbdarea persoanelor fizice, sau miopie, i alta legat de riscul de deces sau de dispariia speciei umane. Multe studii empirice au stabilite primul component la zero de multe ori pe teren etic (a se vedea, de exemplu, Kula 1984, 1987 i 2004; Cline 1992; Stern 2006). S-a susinut, de asemenea, c avnd n vedere miopia n estimarea RSPT presupune introducerea iraionalitii n procesul de luare a deciziilor, care este incompatibil cu principiul analizei cost-beneficiu, de exemplu, pentru a aduce raionalitatea n deciziile cu privire la investiii (Kula, 1984). Dificultatea n estimarea empiric a acestei prime componente a preferinei de timp pur ar putea fi, de asemenea, un motiv pentru care multe studii l-au ignorat. Pe de alt parte, aceast setare la zero duce la unele rezultate paradoxale. Printre studii empirice care consider c acest lucru s fie pozitiv, intervalul sugerat este de 0-0.5% (OXERA 2002). Scott (1977 i 1989) susine c pe termen lung comportamentul de economisire, n Regatul Unit (Marea Britanie) const ntr-o valoare de 0.3-0.5% pentru aceast component . Figura 6 - 2 ofer o analiz a unor studii empirice cu privire la rata de actualizare care include utilitatea celor dou componente ale sale. Intervalul propus este 1-3 la sut. Pentru componenta ratei de actualizare a utilitii legate de riscul de a nu fi n via n viitor, controversa nu este dac ar trebui s fie luat n considerare, ci mai degrab, este cu privire la modul de a msura acest risc. Unele ncearc s estimeze probabilitatea persoanelor fizice de supravieuire i riscul de deces cu ajutorul statisticilor ratei mortalitii (Kula 1984, 1987, 2004). Alii susin c riscul de deces al persoanelor nu este relevant pentru derivarea preferinei de timp sociale; ceea ce este relevant este ansa schimbrii vieii pentru generaii ntregi (Pearce i Ulph 1999). Dezbatere privind preferina de timp pur Muli susin c preferina de timp pur pozitiv, care implic evaluarea utilitii generaiilor viitoare mai puin dect generaia actual, este imposibil de aprat din punct de vedere etic (Ramsey 1928, Pigou 1932, Harrod 1948, Solow 1974). Alii, n timp ce admit c toate generaiile din punct de vedere etic ar trebui s fie tratate la fel, punctul de faptul c o rat zero a preferinei de timp presupune o rat de actualizare excesiv mai mare dect ceea ce observ m n mod normal i contrazice lumea real cu comportamentul cu privire la economii, ceea ce duce, de asemenea, la alte rezultate paradoxale (Arrow 1995 ). Exist, de asemenea, cei care susin c riscul de deces, sau mortalitate, este un motiv suficient de raional pentru preferina de timp pozitiv (Eckstein 1961). Acest argument, dei mai flexibil la investigarea empiric i mai puin predispus la conflicte fundamentale cu privire la judeci de valoare, este, de asemenea, sub rezerva dezacordului cu privire la riscurile precise care sunt discutate (Pearce i Ulph 1999). Dasgupta i Pearce (1972) scot n eviden problema riscului de deces a preferinei de timp n calcularea ratei de actualizare social, pentru c preferina de timp social se refer la societate, i nu la un agregat de indivizi, cu toate c indivizii sunt muritori i societii nu este . Printre mai multe studii recente empirice, unii autori observ creterea riscului de deces, sau schimbarea probabilitii de supravieuire, pentru un individ pe msur ce mbtrnete (Kula 1985,

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

107 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL 1987, 2004, Evans i Sezer 2004). Pearce i Ulph (1999) au evideniat problemele acestei abordri i susin c atunci cnd se ocup cu proiecte de foarte lung durat de via, riscurile corespunztoare nu in att de mult de probabilitatea tot mai mare de deces al unui singur individ, dar de ceea ce se ntmpl cu ansele de via ale generaiei ntregi. Newbery (1992) a ncercat s msoare acest risc prin estimarea riscului perceput de la sfritul omenirii n 100 de ani. Cartea Verde a Trezoreriei Majestii Sale se refer la acest lucru ca un risc de catastrof , care este, probabilitatea ca vor exista unele evenimente att de devastatoare ca toate rentabilitile de la politici, programe, proiecte s fie eliminate, sau cel puin modificate radical i imprevizibil (Trezoreria Majestii Sale 2003). Stern definete aceasta ca riscul de dispariie a rasei umane i susine c astfel de riscuri ar putea rezulta din posibile ocuri, cum ar fi un meteorit, un rzboi nuclear, sau o epidemie devastatoare a unor boli. Estimri empirice ale elasticitii utilitii marginale a consumului (), de asemenea, variaz de la un studiu la altul. Trei abordri diferite au fost folosite: metode directe de anchet; dovezi indirecte de comportament; i valori sociale relevante (a se vedea o analiz recent a lui Evans 2005). Metodele de anchet se concentreaz pe msurarea riscului i a inegalitii aversiunii din rspunsurile la ntrebrile sondajului special conceput. Dovezile indirecte ale comportamentului se bazeaz pe comportamente de consum observate de la modelele cererii de consum estimate empiric. Cea de a treia abordare n estimarea implic inferena de la comportamentul guvernului revelat prin cheltuieli i politici fiscale. Un sondaj al estimrilor empirice de bazate pe cele trei abordri indic faptul c valoarea sa se ncadreaz n mare parte n intervalul de la 1 la 2%, cu excepia ctorva aberaii (Figura 6 - 3). Diferenele sugereaz c rezultatele sunt sensibile la specificaiile modelului, nivelul de agregare a datelor, alegerea estimatorilor, dimensiunea eantionului, precum i durata perioadelor de prob.

Sursa: Lucrare ERD nr 94, Teorie i practic n alegerea ratei de actualizare social pentru Analiza cost-beneficiu: Un sondaj, Juzhong Zhuang, Zhihong Liang, Tun Lin, i Franklin De Guzman, Mai 2007

Anexa 5 Tabelul 1 Estimri empirice ale elasticitii utilitii marginale a consumului Sursa A. Metoda sondajului Barskey et al. (1995) Amiel et al. (1999) B. Eviden Indirect a Comportamentului Modele de cerere elastic constant Kula (1984) Kula (1984) Evans and Sezer (2002) Evans (2004a) Kula (2004) Evans et al. (2006) Estimri empirice Aproximativ 4% 0.2-0.8 Date Reflectarea aversiunii la risc a persoanelor de vrst mijlocie din SUA care au rspuns sondajului Reflectarea aversiunii la inegalitate a stundenilor din SUA care au rspuns sondajului

1,56 1,89 1,64 1,6 1,64 1,6

Canada: date din 1954 - 1976 SUA: date din 1954 - 1976 Marea Britanie: date din 1967 - 1997 Marea Britanie: date din 1965 - 2001 India: date din 1965 - 1995 Marea Britanie: date din 1963 - 2002
108 / 119

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Percoco (2006) Sistem de cerere aproape ideal Blundell (1988) Evans (2004b) Modelul consumului n timpul timpul vieii Blundell et al. (1994) Sistem quadratic de cerere aproape ideal Blundell et al. (1993) Banks et al. (1997) C. Valori Sociale Relevate Cowell and Gardiner (1999) Evans and Sezer (2004) Evans (2005) 1,28 1,97 1,33 1,2-1,4 1,06 1,06-1,37 1,07 1,28-1,41 1,5 1,25-1,45 Italia: date din 1980 - 2004 Marea Britanie: date din 1970 - 1984 Frana: date din 1970 - 2001 Marea Britanie: date din 1970 - 1986 Marea Britanie: date din 1970 - 1984 Modelul agregat Micro modele Marea Britanie: date din 1970 - 1986 Marea Britanie: date din 1999 - 2000 Marea Britanie: date din 2001 - 2002 Cinci state OECD majore (Frana, Germania, Japonia, Marea Britanie, SUA): date din 2002 2003

Sursa: Lucrare ERD nr. 94, Teorie i practic n alegerea ratei de actualizare social pentru Analiza cost-beneficiu: Un sondaj, Juzhong Zhuang, Zhihong Liang, Tun Lin, i Franklin De Guzman, Mai 2007

Cu estimrile de , , i g, RSPT poate fi calculat cu ajutorul formulei Ramsey. Figura 6 - 4 ofer o ilustrare.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

109 / 119

Anexa 5 Tabelul 2 Estimarea RSPT cu ajutorul formulei Ramsey Se consider urmtorul model de cretere Ramsey n care agentul reprezentativ i maximizeaz bunstarea n timpul vieii, subiect al constrngerilor inter-temporale (Ramsey 1928): Maximizeaz
m 0U

(ct) empdt

(1) (2)

Subiect al kt = f(kt) - ct

Unde U (.) reprezint o funcie de utilitate care nu variaz n timp cu proprietile lui U (.)>0 (utilitatea marginala a consumului este pozitiva) si U(.)<0 (utilitatea marginal[ a consumului descreste); p reprezinta rata de actualizare a utilitatii reflectand preferinta de timp pura; ct reprezinta consumul la timpul t; f(.) reprezinta o functie de producere; si kt este investitia neta la timpul t. Maximizarea necesita U (ct) f (kt) + U (ct) ct p U (ct) = 0 (3)

Unde (ct) este schimbarea in consum la timpul t. Ecuatia (3) poate fi simplificata la r = f (kt) = p+ g (4)

unde r este rata de rentabilitate a economiilor; =u/v*c este elasticitatea utilitatii marginale a consumului reprezentand preferinta si este de asemenea cunoscuta drept coeficientul aversiunii relative la risc; ;I g= ct/ ct este rata de cre;tere a consumului per capita. Ecuatia (4) este formula uzuala Ramsey, care exprima ca gospodariile aleg consumul pentru a egaliza rata de rentabilitate fata de economii cu rata de preferinta de timp pura plus rata descresterii utilitatii marginale a consumului datorata cresterii consumului per capita. Conform Evans and Sezer (2004), rata preferintei de timp pura p este estimata la 1,5%, elasticitatea utilitatii marginale a consumului 0 este estimata la 1,3, si rata medie de crestere a consumului real per capita g este rata de crestere per capita medie anuala in termeni de PIB real din 1970 pana in 2004 (Tabelele 6.1 Penn World). Formula Ramsey furnizeaza urmatoarele estimari ale SRTP pentru 4 tari asiatice selectate Estimari empirice ale SRTP pentru tari asiatice selectate Indonezia Malaezia Singapore Japonia p(%) 1,5 1,5 1,5 1,5 g(%) 3,55 4,88 4,48 2,34 1,3 1,3 1,3 1,3 SRTP (%) 6,1 7,8 7,3 4,5

Sursa: Lucrare ERD nr. 94, Teorie i practic n alegerea ratei de actualizare social pentru Analiza cost-beneficiu: Un sondaj, Juzhong Zhuang, Zhihong Liang, Tun Lin, i Franklin De Guzman, Mai 2007

O critic major cu privire la utilizarea RSPT ca rat de actualizare social este faptul c aceasta este pur i simplu o msur a costului oportunitii sociale n ceea ce privete consumul anticipat i ignor faptul c proiectele publice s-ar putea deplasa sau elimina investiiile din sectorul privat, dac cauzeaz creterea ratei dobnzii de pe pia (Baumol 1968 i Harberger 1972). Dac investiiile

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL publice suplimentare se fac la costul deplasrii investiiilor private, costul su marginal al oportunitii sociale ar trebui s reflecte, de asemenea, ceea ce investiiile private deplasate ar aduce, de altfel, societii, care poate fi msurat prin rata marginal social de rentabilitate a investiiilor din sectorul privat ( SOC). Deoarece RSPT este, n general, mai mic dect SOC din cauza penei create de perturbrile de pe pia, cum ar fi impozitele, acest lucru ridic posibilitatea ca prea multe investiii cu rentabilitate sczut n sectorul public ar putea fi ntreprinse atunci cnd RSPT este folosit ca rata de actualizare social.

C. Costul marginal al oportunitii sociale de capital Propunerea de utilizare a costului marginal social al oportunitii de capital (SOC), ca rat de actualizare social, susinut de Mishan (1967), Baumol (1968), i Diamond i Mirrlees (1971a i b), printre altele, se bazeaz pe argumentul c resursele, n orice economie sunt rare; c guvernul i sectorul privat concureaz pentru acelai plafon de fonduri, c investiii publice deplaseaz investiiilor private ban cu ban; i cele dedicate pentru proiectele din sectorul public ar putea fi investite n sectorul privat. Prin urmare, investiiile publice ar trebui s aib cel puin acelai randament ca rentabilitatea investiiilor private. Dac nu, bunstarea social total poate fi mrit prin realocarea resurselor pentru sectorul privat, care produce profituri mai mari. S-a sugerat c SOC ar putea fi aproximat prin rata nainte de impozitare marginal de rentabilitate a investiiilor private f r risc. O mputernicire bun pentru aceasta este rata real nainte de impozitare pe partea obligaiunilor corporative supraevaluate (Moore et al. 2004). n primul rnd, n teorie, rata marginal nainte de impozitare de rentabilitate, mai degrab dect rata medie, ar trebui s fie utilizat n estimarea SOC. Rata marginal de rentabilitate va fi mai mic dect rata medie deoarece oamenii de afaceri raionali vor face mai nti cea mai buna afacere a lor. n al doilea rnd, rata de rentabilitate a investiiilor private include prima pentru a compensa investitorii pentru riscurile care sunt, n general, mai ridicate dect cele pentru investiiile din sectorul public. n al treilea rnd, rentabilitatea investiiilor private ca costul oportunitii sociale a capitalului poate fi, de asemenea, contaminat de denaturrile pieei, cum ar fi externalizrile i stabilirea preurilor de monopol.

Estimarea SOC din randamentele pe obligaiuni corporative Pe baza metodei utilizate de ctre Boardman et al. (2001), randamentul anual mediu pe obligaiunile corporative pe termen lung ale Moody AAA a fost estimat la 6.81%, din ianuarie 1947 pn n decembrie 2005 n Statele Unite ale Americii (SUA). Aplicarea cotei de impozit pe profit 2004 de 40% (KPMG 2004), rentabilitatea nominal nainte de impozitare pe obligaiuni a fost calculat la [0.0681 / (1 - 0,38)] = 11.35 la sut. O mputernicire pentru rata estimat a inflaiei este rata anual medie a inflaiei, care a fost 3.78% ntre 1947 i 2005 n Statele Unite ale Americii. Prin urmare, rata real de rentabilitate nainte de impozitare pe partea supraevaluat a obligaiunilor corporative n Statele Unite este [(0.1135-0.0378) / (1 0.0378)] = 7,29%, care aproximeaz SOC. Dasgupta, Marglin, i Sen (1972), pe de alt parte, noteaz c argumentul pentru utilizarea SOC ca rat de actualizare social este justificat doar n contextul unui model cu dou perioade n cazul n

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

111 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL care valoarea total a capitalului disponibil pentru investiii este stabilit independent de alegerea proiectului n sectorul public. n acest caz, investiiile publice nlocuiesc (sau elimin) investiiile private bar cu bar, i rata marginal de rentabilitate a investiiilor private (inclusiv taxele) prevede o msur adecvat de SOC. Dar, atunci cnd orice ipotez (model cu dou perioade sau sum fix de capital) este sczut, argumentul nu ar mai ine. Dac este nevoie de capital pentru finanarea proiectelor publice este aceasta este parial ndeplinit de ctre consumatori amnarea consumului lor curent, randamentul cerut de ctre consumatori, de obicei, este mai mic dect rata marginal de a reveni asupra investiiilor private; prin urmare, rata de actualizare social ar trebui s fie mai mic dect SOC. D. Abordarea mediei ponderate Discuiile anterioare sugereaz c utilizarea RSPT pentru a actualiza costurile i beneficiile viitoare este problematic, deoarece aceasta nu ia n considerare impactul proiectelor publice cu privire la fondurile disponibile pentru investiii private. Utilizarea SOC ca rat de actualizare social, pe de alt parte, se presupune c investiiile publice deplaseaz numai investiiile private, i nu consumul privat, care, de asemenea, nu este ntotdeauna adev rat n realitate. Abordarea mediei ponderate, asociate cu contribuiile, printre altele, Harberger (1972), Sandmo i Drze (1971), i Burgess (1988), ncearc s concilieze abordarea RSPT cu cea a SOC. Susintorii abordrii mediei ponderate recunosc faptul c sursele de fonduri disponibile pentru proiecte publice pot proveni de la deplasarea investiiilor private, care induc consumatorilor de a amna consumul curent, i, n cazul unei economii deschise, de mprumut de pe pieele internaionale de capital. Costurile oportunitii sociale a fondurilor provenite din aceste surse diferite sunt diferite, din cauza distorsiunilor pieei, cum ar fi taxele. Astfel, rata de actualizare social trebuie s fie media ponderat a SOC, RSPT, i costul mprumuturilor externe, cu ponderi care s reflecte proporia de fonduri obinute din sursele respective. Harberger (1972) susine c SOC poate diferi de la un sector productiv la altul i de RSPT ar putea varia n funcie, de asemenea, ntre diferite grupuri de economii (care reflect, de exemplu, ntre paranteze fiscale diferite), prin urmare, SOC i RSPT trebuie s fie media ponderat a celor din diferite sectoare de producie sau grupuri protector. Burgess (1988) sugereaz c greutile depind, de asemenea, de gradul de complementaritate sau substituibilitate ntre investiiile publice i private, dar subliniaz c externalizrile pozitive ale investiiilor publice, datorit complementaritii lor pot fi considerate ca parte a fluxurilor de beneficiu i, n acest caz , nici o ajustare a ponderilor nu este necesar.. Pentru o economie nchis, n cazul n care furnizarea de fonduri este perfect inelastic, un proiect din sectorul public se va deplasa doar n investiii private, astfel nct greutatea pentru RSPT va fi zero, iar rata de actualizare social va fi egal cu SOC. Dac, pe de alt parte, dac cererea de fonduri este perfect inelastic, un proiect public va deplasa doar consumul curent, greutatea de SOC va fi zero, iar rata de actualizare social va fi egal cu RSPT. n general, se crede c att cererea i oferta de fonduri investibile rspunde la modificrile ratei dobnzii pe pia, astfel nct rata de actualizare social vor sta undeva ntre cele dou extreme. Harberger (1972), cu toate acestea, susine c probele acumulate econometrice cu privire la funciile de investiii arat n mod clar faptul c mai multe categorii de investiii sunt destul de sensibile la modificrile ratei dobnzii, n timp ce dovezi c economiile sunt receptive la modificrile ratei dobnzii sunt doar sumare. Prin urmare, exist o
112 / 119

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL prezumie rezonabil c media ponderat n cauz va fi n mod rezonabil nchide, dac nu exact egale, la SOC. Pentru o economie deschis n cazul n care capitalul este mobil n diferite ri, este de ateptat ca rata dobnzii interne s fie legat ntr-un fel cu rata dobnzii la care ara se poate mprumuta de pe piaa de capital mondial (Sandmo i Drze 1971, Edwards 1986, Lind 1990). n cazul extrem al unei economii mici i deschise cu mobilitate perfect de capital, riscul de neutralitate, cursul de schimb ancorat (cu zero devalorizare de ateptat), i o aprovizionare infinit elastic de capital strin, proiectele publice vor deplasa nici consumul intern, nici investiiile private. Greuti pentru SOC RSPT i vor fi, prin urmare, ambele zero i rata de actualizare social va fi egal cu rata dobnzii aferente creditului internaional. Cu toate acestea, Edwards (1986) susine c, chiar i o economie mic, cu mobilitate de capital se va confrunta cu o curb ascendent, panta furnizoare de capital strin. O justificare este c un nivel mai ridicat de ndatorare extern ar putea fi legat de o probabilitate mai mare de neplat perceput de ctre creditori, precum i la un cost mai ridicat la care aceast ar special, se poate mprumuta de pe piaa internaional de capital. n acest caz, un proiect public care este (parial), finanat cu datorii externe suplimentare va conduce la o rat mai mare perceput la mprumuturile externe, i, probabil, o mai mare rat a dobnzii interne de asemenea, deoarece cele dou sunt legate. Prin urmare, un proiect public va fi finanat parial de ctre o cretere a datoriei externe, i parial de o cretere a economiilor private i o reducere a investiiilor private. Apoi, n prezena primelor de risc de ar, rata de actualizare social va fi o medie ponderat a SOC, RSPT, i rata dobnzii internaionale aferente creditului inclusiv a primelor de risc. ntr-o alt extrem, dac o ar se confrunt cu raionalizarea creditului din strintate, noua cerere de fonduri publice vor fi ndeplinite n totalitate de ctre de economii interne privat i a investiiilor strmutate private. Apoi, rata de actualizare social va fi o medie ponderat numai a SOC i RSPT. O provocare cheie n estimarea empiric a ratei de actualizare social care utilizeaz abordarea media ponderat este de a determina ponderea atribuit RSPT, SOC, iar rata dobnzii aferente creditului internaional, precum i ponderi pentru RSPT de diverse grupuri i protectorul pentru SOC de producie diferite sectoare. Harberger (1972) prevede o formul pentru calcularea ratei de actualizare social care utilizeaz abordarea mediei ponderate, n cazul unei economii nchise, unde ponderile sunt estimate din derivatele dobnzilor (rspunsurile la investiii private i economii la modificrile ratelor dobnzilor de pe pia), care pot fi, de asemenea, exprimat n termeni de elasticitatea. Sandmo i Drze (1971) extind formula la un context economic deschis prin ncorporarea ratei dobnzii aferente creditului internaional, cu ponderi estimate de la derivatele dobnzilor ale livrrilor interne i externe a fondurilor. Bazat pe Harberger i Jenkins (2002), paragraful urmtor ofer un exemplu utiliznd metoda mediei ponderat pentru a estima rata de actualizare social, presupunnd RSPT ca variind ntre grupurile deponenilor, variind SOC ntre sectoarele productive, impozitul pe ctigurile de interes (inclusiv reinerea la surs pentru deponeni strini) i privind rapoartele de investiii, i o curb ascendent cu furnizarea de capital strin. O critic major n abordarea mediei ponderate este faptul c, n timp ce se recunoate faptul c cheltuielile de investiii publice se pot deplasa n investiii private, se presupune c beneficiile vor fi consumate imediat i ignor faptul c acestea ar putea fi, de asemenea, reinvestite n sectorul privat,
113 / 119

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL genereaz consumul viitor , i aduce mai mult valoare social dect dac acestea au fost consumate imediat. Recunoscnd costul social mai ridicat al investiiilor private strmutate dect consumul strmutat, n timp ce ignor valoarea mai mare de beneficii sociale ale proiectului, care sunt reinvestite dect imediat consumate, duce la peste actualizarea beneficiilor proiectului. Aceast actualizare peste va fi mai mare mai departe n viitor, beneficiile apar. Prin urmare, n comparaie cu RSPT, abordarea mediei ponderate ar putea fi prtinitoare mpotriva proiectelor pe termen lung (Zerbe si Dively 1994).

Estimarea ratei de actualizare social care utilizeaz programul mediei ponderate n conformitate cu abordarea mediei ponderate, de asemenea, cunoscut sub numele de abordare Harberger, rata de actualizare social poate fi exprimat ca = SOC + (1- - ) dac + SRTP unde reprezint rata de actualizare social, dac este rata real pe termen lung a dobnzii aferente creditului strin, este proporia de fonduri pentru investiii publice, obinute n detrimentul investiiilor private, este partea fondurilor obinute n detrimentul consumului de curent , i (1 - - ) este proporia de fonduri de la mprumuturile externe. RSPT i SOC sunt msurate, respectiv, prin rata de rentabilitate real pe economii exclusive (I) i investiiile inclusiv (r j).Exprimarea ponderii ataate la surse de finanare diferite n termeni de elasticitatea cererii i ofertei de fonduri cu privire la modificrile ratelor dobnzilor, ecuaia (1) devine:

n cazul n care i, f , j sunt, respectiv, elasticiti ale economiei, furnizarea de capital strin, i investiiile private cu privire la rata dobnzii. Si / St i Sf. / St sunt aciunile la economiile totale pe diferite grupuri de deponeni interni i externi. Ij / It este cota parte a investiiilor din sectoare de activitate diferite. Folosind ecuaia (2) i datele din 1988-1989 pentru Papua Noua Guinee, Harberger i Jenkins (2002) prezint un exemplu de calcul a ratei de actualizare social, pe care ei o numesc costul oportunitii capitalului economic. Exemplul presupune c exist patru grupuri de deponeni: gospodrii, afaceri, guvern, i strini. Pentru fiecare grup de protectorul, rata real de rentabilitate asupra economiilor a fost calculat la rata nominal a dobnzii de pe pia prin scoaterea impozitelor respective i a inflaiei. n estimarea costului real marginal al mprumuturilor externe, ajustarea n continuare a fost f cut prin luarea n considerare a efectelor asupra ratei dobnzii aferente creditului noi din ar mprumuturile externe. n cazul investitorilor sau solicitanilor fondurilor, acestea au fost clasificate n urmtoarele sectoare: locuinele, agricultura, producie, guvern i minerit. Rata de rentabilitate nominal nainte de impozitarea investiiei pentru fiecare sector a fost din nou calculat de la rata normal a dobnzii de pe pia prin adugarea de tarife fiscale. Aceste tarife, mpreun cu cotele estimate de economisire i elasticitile de protectorul diverselor grupuri de investitori i, randamentul un cost economic estimat de capital, sau rata de actualizare social, de 11.76 la sut. Calcule detaliate sunt n apendicele. Sursa: Harberger i Jenkins (2002).
114 / 119

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Referinte
Bellallah, Mondher, Gestion Financiere. Diagnostic, evaluation et choix des investissements, Economica, Paris, 1998. Boardman, Anthony; Greenberg, David H.; Vining, Aidan R.; Weimer, David L., Analiza cost-beneficiu. Concepte si practica, editia a doua, ARC publishing house, Chisinau, 2004. Burns, Natasha; Kedia, Simi, The impact of performance-based compensation on isreporting, Journal of Financial Economics 79 (2006), pp. 3567. Chandra Akhilesh, Menon Nirup, Mishra Birendra (2007) Budgeting for information technology, International Journal of Accounting Information Systems, 8, p. 264282. Chua, Choong Tze; Eun, Cheol S.; Lai, Sandy, Corporate valuation around the world: The effects of governance, growth, and openness, Journal of Banking & Finance 31 (2007), pp. 3556. Dragot Victor (2000) - Costul capitalurilor mprumutate, Finane, Credit, Contabilitate, no. 6. Dragot Victor (2003) - Politica de dividend, All Beck Publishing House, Bucharest. Dragot Victor (2005) - Intre optimism si deprimare care este interpretarea adecvata a PER?, a III-a Sesiune de comunicri tiinifice Piata de capital, organizata de Universitatea de Vest Timioara si SIF Banat Crisana, Arad, 24-25 martie 2005, publicata in volum, Editura Universitarii de Vest, 2005, pag. 262-264. Dragot Victor (2006) - Evaluarea aciunilor societilor comerciale, Economica Publishing House and IROVAL Publishing House, Bucharest. Dragot, Victor, Dificulti n estimarea ratei de actualizare conform MDVAC n Romnia / Some Difficulties in Estimating the Rat de actualizare Based on MDVAC in Romania, Revista de Evaluare / The Valuation Journal, No. 1(2) / 2007, pp. 50-57. Dragot, Victor; Ciobanu, Anamaria; Obreja, Laura; Dragot, Mihaela, Management financiar, , Ed. Economic, Bucureti, 2003 Dragot, Victor; Dragot, Mihaela Ingrid, Models and Indicators for Risk Valuation of Direct Investments, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, Vol. 43, No. 3/ 2009, pp. 69-76: http://www.ecocyb.ase.ro/articles%203.2009/V%20%20Dragota.pdf. Dragot, Victor; Filip, Misu, About Beta Stability on Romanian Capital Markets, Economic Computation and Economic Cybernetics Studies and Research, No. 1-4, (39) 2005, p. 71-74. Dragot, Victor; Mitrica, Eugen, Emergent capital markets efficiency: The case of Romania, European Journal of Operational Research, 155, 2004, pp. 353-360. Dragot, Victor; Semenescu, Andreea; Pele, Daniel Traian, Some considerations on investment project valuation, Annals of University of Craiova Economic Science Series, vol. 2(36), mai 2008, pp. 481-488, .

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

115 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Dragot, Victor; Stoian, Andreea; Pele, Daniel Traian; Mitric, Eugen; Bensafta, Malik, The Development of the Romanian Capital Market: Evidences on Information Efficiency, Journal of Economic Forecasting, vol. 10 (2), 2009, pp. 147-160: http://www.ipe.ro/rjef/rjef2_09/rjef2_09_10.pdf. Dumitrescu Dalina, Dragot Victor, Ciobanu Anamaria (2002) Evaluarea ntreprinderilor. Metode. Tehnici. Incertitudine. Valoare, Editia a doua, Economica Publishing House, Bucharest. Uniunea European, Guide to Cost-Benefit Analysis of Major Projects In the context of EC Regional Policy, 1997 edition. Uniunea European, The New Programming Period 2007-2013, Guidance On The Methodology For Carrying Out Cost-Benefit Analysis, Working Document No. 4, 2006. Uniunea European, Guide to Cost-Benefit Analysis of Investment Projects, July 2008. Lucey, B.M. and Dowling M. (2005) The role of feelings in investor decision-making. Journal of Economic Surveys 19: 211-237. Markowitz, H. (1952) Portfolio Selection. The Journal of Finance 7: 77-91. Mossin, J., Equilibrium in a Capital Assets Market, Econometrica, Oct. 1966, pag. 768-783. Roll, R., Measuring Portfolio Performance and the Empirical Content of Asset Pricing Models: A Reply, Journal of Financial Economics, vol. 7, 1979, p. 391-400. Ross, S.A., Westerfield, R., and Jaffe, J. (2008) Corporate Finance. Eighth edition, McGraw-Hill. Stancu, Ion, Finante, Economica Publishing house, Bucharest, 2007. Aliber, R.Z. (1975) Exchange Risk, Political Risk, and Investor Demand for External Currency Deposits, Journal of Money, Credit, and Banking, May, 7 (2), 16179. Baglini, N.A. (1976) Risk Management in International Corporations, NewYork: Risk Studies Foundations Inc. Bouchet, M.H., Clark, E., Groslambert, B. (2003) Country Risk Assessment - A Guide to Global Investment Strategy, John Wiley & Sons Ltd, England Bouchet, M.H., Clark, E., Groslambert, B. (2003) Country Risk Assessment - A Guide to Global Investment Strategy Clei, J. (1998) La Coface Devant le Risque Pays, Risques, Dec, 36, 514 Damodaran, A. (2011) Country Default Spreads and Risk Premiums, http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ctryprem.html Feils, D.J., Sabac, F.M. (2000) The Impact of Political Risk on the Foreign Direct Investment Decision: A Capital Budgeting Analysis, Engineering Economist, 45 (2), 12943. Haendel et al., 1975 Haendel, D., West, G.T.,Meadow, R.G. (1975) Overseas Investment and Political Risk, Philadelphia: Foreign Policy Research Institute Monograph Series, No. 21. Meldrum, D.H. (2000) Country Risk and Foreign Direct Investment, Business Economics, Jan, 35 (1),3340

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

116 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL Robock, S.H. (1971) Political Risk: Identification and Assessment, Columbia Journal of World Business, Jul/Aug, 6 (4), 620. Root, F.R. (1972) Analyzing Political Risks in International Business. In: A Kapoor and PD Grub, The Multinational Enterprise in Transition. Princeton: Darwin Press, 35465. Rummel, R.J., Heenan, D.A. (1978) HowMultinationals Analyze Political Risk, Harvard Business Review, Jan/Feb, 56 (1), 6776. Zenoff, D. (1967) ProfiTabelul, Fast Growing, But Still the Stepchild. Columbia Journal of World Business,Jul/Aug, 2 (4), 516. Sursa datelor: AMECO database, http://ec.europa.eu/economy_finance/ameco/user/serie/SelectSerie.cfm Bucharest Stock Exchange, http://www.bvb.ro/TradingAndStatistics/GeneralStatistics.aspx European Bank for Reconstruction and Development, http://www.ebrd.com/downloads/research/economics/macrodata/tic.xls EUROSTAT database, http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/statistics/search_database National Bank of Romania, www.bnr.ro National Commision of Prognosis, http://www.cnp.ro/user/repository/prognoza_primavara_2011.pdf National Commision of Prognosis, http://www.cnp.ro/user/repository/prognoza_primavara_2011.pdf Transparency International, http://www.transparency.org/policy_research/surveys_indices/cpi/ United Nations Development Programme, http://hdrstats.undp.org/en/Tabeluls/default.html World Bank, http://info.worldbank.org/governance/wgi/sc_country.asp ERD Working Paper No. 94, Theory and Practice in the Choice of Social Rat de actualizare for Cost benefit Analysis: A Survey, Juzhong Zhuang, Zhihong Liang, Tun Lin, and Franklin De Guzman, May 2007 Social Rat de actualizare: A Revision, Salvador Cruz Rambaud, Mara Jose Munoz Torrecillas, 2006

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

117 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

, comment or contribution should


Eventualele comentarii sau sugestii privind prezentul document pot fi transmise la: http://www.evaluare-structurale.ro/index.php/en/cost-benefit-analysis/forum Informaii suplimetare sunt disponibile pe internet: http://www.evaluare-structurale.ro

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

118 / 119

RATELE DE ACTUALIZARE FINANCIAR I SOCIAL

Contract nr. 46/ 8.12.2010 Dezvoltarea capacitii pentru analiza cost beneficiu

Proiect co-finaat din Fondul European de Dezvoltare Regional prin Programul Operaional Asistena Tehnic 2007-2013

Coninutul acestui manual nu reprezint n mod necesar poziia oficial a Uniunii Europene.

Dezvoltarea capacitii pentru analiza costcost-beneficiu


PROIECT C O-FINANTAT DIN FDER PRIN POAT 2007-2013

119 / 119