Sunteți pe pagina 1din 12

50

3.4.2.. Criterii de evaluare a proiectelor de investiii

a) rata de rentabilitate RR Se determin prin raportarea procentual a profitului anual mediu net (dup impozitare) la valoarea contabil medie anual a activelor pe toat durata proiectului.

RR

PATn
n 1

(Vsn  Vfn) / 2
n 1

x100%

(Vsn  Vfn) x100%


n 1

2 PATn

unde: PATn - profitul dup impozitare n anul n PATn = (PACn Dn) (1 T) PACn profitul brut Dn cota de amortizare n anul n T impozitul pe profit Vsn, Vfn valoarea activelor la nceputul, respectiv la sfritul anului n N durata de via a CAD-KAS proiectului PDF-Editor (http://www.cadkas.com). Changed with the DEMO VERSION of Vfn = Vs(n+1) = Vsn - Dn Evaluarea proiectului dup acest criteriu se face comparnd rata de rentabilitate calculat cu metodologia sus-menionat cu cea cerut de firm sau cu acea valoare limit (normat) numit rat de rentabilitate minim admis. Dac rata de rentabilitate a proiectului depete valoarea ratei minim admise, atunci proiectul se accept; n caz contrar acesta se respinge. Cu ct ecartul ntre rata de rentabilitate a proiectului i valoarea limit este mai mare, cu att proiectul se consider mai atractiv. Uneori rata de rentabilitate se stabilete ca raport procentual ntre profitul net mediu anual i valoarea investiiei iniiale. Rata de rentabilitate calculat n acest mod este mai puin Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). informativ deoarece ia n considerare valoarea medie a profitului pe toat durata proiectului i valoarea unic a efortului investiional din momentul iniial. Ea este mai aproape ns de modul de abordare a problemei n cadrul criteriului ratei interne de revenire.

Avantaje: este destul de rspndit datorit simplitii calculelor

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

51 necesit informaii iniiale accesibile Dezavantaje: se bazeaz pe valoarea profitului i nu pe valorile reale ale fluxurilor monetare ale proiectului nu ia n consideraie valoarea banilor n timp Datorit acestor neajunsuri criteriul se folosete numai n stadiul evalurii preliminare a proiectelor.

b) Termenul de recuperare a investiiei TR Este unul din cele mai rspndite criterii de evaluare folosit de companiile miniere. n trecut constituia criteriul de baz pentru evaluarea proiectelor miniere. Astzi termenul de rambursare a investiiei se folosete de obicei mpreun cu alte criterii care au un potenial informativ mai ridicat. Termenul de recuperare a investiiei reprezint intervalul de timp dup care veniturile generate de exploatarea proiectului permit recuperarea integral a investiiei iniiale. n practica actual pentru calculul perioadei de recuperare a investiiei nu se mai folosete profitul, ci fluxurile monetare anuale nete ale proiectului. TR = n La care Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).
I

CFn
i 1

I - investiia iniial CFn fluxul monetar net din anul n N durata de via a proiectului Dac termenul de recuperare determinat prin calcul nu este numr ntreg de ani, atunci n funcie de precizia de calcul aleas, mrimea termenului de recuperare se determin prin metoda interpolrii. Evaluarea proiectelor de investiii pe (http://www.cadkas.com). baza acestui criteriu se face prin Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor compararea termenului de recuperare obinut din calcul cu o anumit valoare maxim adoptat de ctre companie. Dac perioada de recuperare este mai mic dect cea normat proiectul se accept, n caz contrar proiectul se respinge. Cu ct termenul de recuperare este mai mic, cu att proiectul este mai bun. Acest criteriu are o serie de neajunsuri: nu ine seama de valoarea banilor n timp

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

52 nu acord atenie fluxurilor de lichiditi ale proiectului de dup termenul de recuperare, motiv pentru care nu poate fi folosit ca i criteriu de evaluare a proiectelor pe ntreaga durat de via a acestora; este posibil ca, n cazul a dou proiecte luate n consideraie A i B, cu acelai termen de recuperare a investiiei, unul din proiecte(A) s prezinte fluxuri monetare pozitive dup acest moment, iar cellalt proiect(B) fluxuri monetare negative. Este evident c proiectul A este de preferat proiectului B, ns criteriul termenului de recuperare nu ia n considerare acest aspect. necesit o evaluare preliminar a valorii maxime admisibile adoptate de firm pentru perioada de rambursare. Stabilirea acestei valori limit este rezultatul deciziei subiective care se ia la nivelul managementului companiei. Se pune astfel problema dac trebuie aleas o valoare unic pentru toate proiectele, indiferent de nivelul lor de risc, sau trebuie stabilite valori diferite dup nivelul de risc al proiectelor, iar n acest caz ce metode trebuie folosite pentru determinarea lor.

c) termenul de recuperare actualizat TRA nltur unul din neajunsurile criteriului anterior, acela de a nu ine seama de influena factorului timp asupra banilor. Termenul de recuperare actualizat reprezint perioada de timp dup VERSION care suma fluxurilor PDF-Editor de lichiditi pozitive actualizate ale proiectului Changed with the DEMO of CAD-KAS (http://www.cadkas.com). compenseaz n ntregime investiia iniial. TRA = n pentru care

I0

CFn CFN CF1  ...   ...  n 1 (1  r ) (1  r ) (1  r ) N

(1  r )
n 1

CF n

unde: I0 investiia iniial CFn fluxul monetar net n anul n al duratei de via a proiectului r rata de actualizare Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). 1 - factor de actualizare (1  r ) n Termenul de recuperare actualizat este mai lung ntotdeauna dect termenul de recuperare datorit faptului c ine seama de diminuarea valorii fluxurilor monetare pozitive n timp.

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

53 n cazul proiectelor la care investiia iniial este urmat de investiii suplimentare ealonate de-a lungul ctorva ani, termenul de recuperare actualizat se determin ca fiind perioada de-a lungul creia suma fluxurilor monetare actualizate pozitive este egal cu suma fluxurilor investiionale actualizate. TRA = n, pentru care:

In n n 0 (1  r )

n1

(1  r )
n 0

CFn

In investiia n anul n n1 numrul de ani de-a lungul crora sunt ealonate investiiile Cu toate c acest criteriu nltur doar un singur dezavantaj al termenului de recuperare TR, el continu s fie folosit adesea att n industria minier ct i n alte domenii industriale din urmtoarele considerente: este uor de calculat, valoarea obinut reprezentnd un indicator n ceea ce privete atractivitatea proiectului de investiii atrage atenia asupra riscului suplimentar cele mai riscante investiii trebuie s aib o durat mai scurt de recuperare; adoptarea ns a unei decizii de alegere a unui proiect cu termen de recuperare mai redus poate s conduc la situaia n care compania s adopte proiecte cu un nivel de risc ridicat i cu durat scurt de Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). realizare i s resping proiecte cu termen de realizare mai mare, dar caracterizate de un nivel de risc sczut. Pe de alt parte, proiectele care au un termen de recuperare redus micoreaz riscul potenial, deoarece fluxurile monetare pozitive (de ncasri) dau posibilitatea firmei s dispun de resurse pentru a ntreprinde proiecte noi. Este corect s se presupun c un termen de recuperare mai lung este asociat unei probabiliti mai mari de a suferi pierderi, pe cnd un proiect cu un termen de recuperare mai redus este asociat unei probabiliti mai ridicate a ctigurilor. Presupunerea se bazeaz pe faptul c proiectele cu o durat mai scurt i fluxurile monetare pozitive timpurii pot fi estimate cu un grad de precizie mai ridicat dect cele (http://www.cadkas.com). din momente relativ ndeprtate n timp. Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor Una din dificultile criteriului TRA de evaluare a proiectelor const n aceea a stabilirii valorii ratei de actualizare. Adoptarea unei rate incorect fundamentate, mai ales n condiiile unei economii instabile, poate conduce la rezultate i concluzii eronate. Datorit numeroaselor dezavantaje, acest criteriu nu poate fi folosit n mod independent, ca i criteriu unic pentru evaluarea proiectelor. De aceea multe companii l

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

54 folosesc cu rol de barier, pentru filtrarea proiectelor investiionale, naintea folosirii unor metode de analiz mai complexe i mai bine fundamentate. d) venitul actualizat net (valoarea actualizat net) VAN Reprezint diferena ntre suma fluxurilor monetare pozitive actualizate i suma fluxurilor monetare negative actualizate ale proiectului. Rata folosit pentru actualizarea fluxurilor monetare este stabilit de ctre companie.
N  CFn  CFn  n n n 0 (1  r ) n 0 (1  r ) N

VAN

Ca regul de decizie, dac proiectul are VAN > 0, atunci el este considerat acceptabil. Valoarea pozitiv a indicatorului semnific faptul c pentru rata de actualizare adoptat, proiectul investiional va asigura recuperarea capitalului investit pe durata existenei lui prin veniturile generate. Mai mult, veniturile generate de proiect asigur remunerarea capitalurilor utilizate la finanarea proiectului i se creeaz un surplus de venituri egal cu VAN care majoreaz valoarea ntreprinderii. Dac rata de actualizare folosit n calcule este rata de rentabilitate pe care investitorii doresc s o obin din investiiile ntreprinse (costul capitalului), atunci realizarea proiectelor caracterizate prin valori pozitive ale indicatorului VAN va conduce la mbuntirea situaiei Changed with the DEMO VERSION ofpe CAD-KAS (http://www.cadkas.com). financiare a ntreprinderii, cnd celePDF-Editor cu valori negative ale VAN vor fi respinse deoarece acestea nu asigur nici mcar recuperarea capitalului investit. Cu ct este mai mare valoarea indicatorului VAN, cu att proiectul este considerat mai atractiv pentru firm. Calculul VAN se poate face i direct calculnd diferena ntre fluxurile monetare anuale pozitive i cele negative i actualiznd fluxurile monetare nete, obinndu-se acelai rezultat. Exist i cazuri (la calculul indicelui de profitabilitate) cnd actualizarea fluxurilor monetare pozitive i a celor negative se face cu rate diferite. n anumite cazuri particulare, cnd se analizeaz proiecte ce nu afecteaz dinamica veniturilor companiei, la calculul acestui indicator se face doar actualizarea fluxurilor monetare negative (cheltuielile). Este cazul proiectelor de nlocuire a unor echipamente, a Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). proiectelor ce vizeaz creterea productivitii. n acest caz se alege acel proiect care are valoarea total actualizat a cheltuielilor minim. Criteriul VAN este folosit pe scar larg n practica mondial pentru evaluarea proiectelor de investiii datorit avantajelor sale: ine seama de valoarea banilor n timp

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

55 spre deosebire de criteriul - termen de recuperare a investiiei, ia n considerare fluxurile de lichiditi ale proiectului reprezint n sine un echivalent monetar care poate fi folosit ca indicator pentru compararea proiectelor de investiii, deoarece face actualizarea fluxurilor monetare la acelai moment (n = 0), respectiv momentul lurii deciziei valoarea VAN este totdeauna o mrime unic pentru o valoare dat a ratei de actualizare Mrimea indicatorului VAN pentru un proiect de investiii depinde de rata de actualizare folosit n calcule, ceea ce nseamn c pentru valori diferite ale ratei de actualizare se obin valori diferite ale indicatorului VAN. Dei este folosit pe scar larg n evaluarea proiectelor, criteriul VAN are o serie de dezavantaje care limiteaz utilizarea sa n anumite condiii: dificultatea determinrii ratei de actualizare reale ntr-o economie instabil; folosirea unei rate de actualizate prea mari poate conduce la respingerea unui proiect bun (creeaz impresia fals c acesta este nefezabil), sau, invers, utilizarea unei rate prea mici poate conduce la decizia de acceptare a unui proiect, decizie care n viitor se va dovedi a fi iraional. indicatorul VAN se msoar n uniti monetare, este deci un indicator absolut; evaluarea proiectelor dup un PDF-Editor indicator n (http://www.cadkas.com). mrime absolut nu poate s rezolve Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS problema alegerii corecte a celui mai profitabil din mai multe proiecte. Atunci cnd se studiaz proiecte de dimensiuni diferite se poate trage o concluzie greit asupra fezabilitii unor proiecte individuale; este adevrat c valori mari ale VAN corespund unor proiecte de amploare ce caracterizeaz ntreprinderi mari, dar aceasta nu nseamn c ele vor fi n mod obligatoriu fezabile. Criteriile ce urmeaz a fi prezentate n continuare se pot folosi ca alternative ale criteriului VAN: venitul capitalizat net VNC i venitul annual net VaN; dei au avantaje considerabile, ele aduc n plus informaii suplimentare utile pentru luarea unor decizii corecte. Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). e) Indicele profitabilitii IP Se determin ca raport ntre suma fluxurilor monetare pozitive actualizate i suma fluxurilor monetare actualizate negative.

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

56

IP

(1  r ) (1  r )
n 0 n 0 N

 CFn
n

 CFn
n

Dac valoarea IP obinut din calcule este supraunitar atunci proiectul n cauz este acceptat. n caz contrar este respins. Diferena ntre criteriul VAN i IP const n aceea c la stabilirea VAN se face diferena ntre cele dou categorii de fluxuri monetare actualizate, pe cnd la stabilirea IP se face raportul ntre ele. Cele dou criterii conduc la rezultate identice pentru un proiect numai n cazul n care calculul se face pentru aceeai rat de actualizare. n cazul proiectelor mutual exclusive (care se exclud reciproc) aplicarea celor dou criterii conduce la rezultate contradictorii. Criteriul IP ca i indicator al eficienei proiectelor de investiii este foarte util la rezolvarea problemelor privind repartiia optim a capitalului. Dei este mai utilizat dect celelalte criterii menionate anterior, are un dezavantaj comun cu acestea, respectiv necesitatea fundamentrii corecte a ratei de actualizare folosite, fapt dificil mai ales n contextul unei economii instabile. Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).
f) rata intern de rentabilitate RIR

Acest criteriu nltur neajunsul criteriilor anterioare legat de dificultatea stabilirii valorii ratei de actualizare.
Rata intern de rentabilitate RIR reprezint rata de actualizare prin care se atinge egalitatea ntre suma fluxurilor monetare pozitive actualizate i suma fluxurilor monetare negative actualizate. RIR este rata de actualizare ce satisface

urmtoarele

egaliti: RIR = r la care Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). N N  CFn  CFn VAN  0 n n n 0 (1  r ) n 0 (1  r ) sau

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

57

IP

(1  r )
n 0 N

 CFn
n

 CFn n n 0 (1  r )

Cu alte cuvinte RIR este acea rat de actualizare pentru care suma fluxurilor de lichiditi negative actualizate compenseaz cu exactitate suma fluxurilor de lichiditi pozitive actualizate. Pentru o rat de actualizare r = RIR, proiectul prezint VAN = 0 , respectiv IP = 1. Pentru determinarea RIR a unui proiect de investiii se procedeaz la sondarea acestuia, pentru stabilirea VAN corespunztoare la dou rate de actualizare una minim pentru care VAN este pozitiv i una maxim pentru care VAN este negativ. Odat acestea stabilite se aplic relaia de calcul prin interpolare:

RIR

Rmin  ( Rmax  Rmin )

VAN R min VAN R min  (VAN R max )

R - rata de actualizare Proiectele se consider acceptate dac mrimea RIR este mai mare dect rata de rentabilitate pe care firma o cere din investiiile ntreprinse (costul capitalului), rat stabilit de firm. Dac RIR este mai mic de ct aceast valoare limit atunci proiectul va fi respins. Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

58
VNA +

VNA+

r min x

RIR

x -x

r max

Rata de actualizare

VNA -

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor x(http://www.cadkas.com).

Fig.3.2. Calculul ratei interne de rentabilitate

Rata intern de rentabilitate presupune c fluxurile anuale generate de proiect sunt reinvestite la o rat de actualizare egal cu RIR. Rata de reinvestire variaz de la un proiect la altul, ceea ce indic un neajuns al acestui indicator. n schimb, rata de actualizare folosit la calculul VAN este de regul costul capitalului.
Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). Criteriul ratei interne de rentabilitate RIR este foarte rspndit n practica mondial de

evaluare a proiectelor de investiii, fiind folosit mai des dect orice alte criteriu. Acest lucru se datoreaz urmtoarelor avantaje: RIR reprezint criteriul de eficien a proiectelor spre deosebire de VAN care msoar efectul general al proiectului

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

59 RIR se determin ca un parametru intern al eficienei fiecrui proiect i depinde de mrimea i de durata de desfurare a fluxurilor monetare pozitive i negative; n acelai timp acest criteriu nltur necesitatea de a avea o rat de actualizare extern dat i ine seama i de influena timpului asupra banilor. De aceea RIR este un criteriu foarte rspndit de evaluare a proiectelor de investiii n situaii economice instabile, cnd este dificil de determinat cu exactitate i n mod realist rata de actualizare pentru fluxurile de lichiditi de-a lungul unei perioade ndelungate. Pentru acceptarea sau respingerea unui proiect dup acest criteriu, mrimea RIR urmeaz a fi comparat cu rata de actualizare cerut sau limit stabilit de companie. Aceast rat trebuie s fie corelat cu rata dobnzii la care se fac mprumuturile sau rata de rentabilitate capitalului). Criteriul RIR are o particularitate de care trebuie s se in seama la folosirea ei. Aceast particularitate const n posibilitatea existenei mai multor rdcini la rezolvarea ecuaiei VAN = 0. Determinarea RIR este scopul rezolvrii ecuaiei, care reprezint un polinom de gradul n:
VAN A0  A1 X 1  A2 X 2  ... An X n 0

cerut de la alte proiecte de investiii ale firmei (costul

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). 1 unde X 1 r

Pentru o astfel de ecuaie pot exista n rdcini reale diferite sau mrimi pentru r care satisfac aceast ecuaie. Aceast problem a rdcinilor multiple apare n cazul modificrii repetate a semnelor fluxurilor de lichiditi nete de-a lungul duratei de via a proiectului. Probabilitatea de apariie a acestei probleme este posibil s fie mai mare n industria minier dect n alte domenii, dup cum fluxuri de lichiditi negative importante pot fi repartizate n timp, nefiind concentrate doar n perioada de pre-producie. Aceste fluxuri de lichiditi negative importante reprezint consecina unui volum mare de lucrri miniere de pregtire n perioada de VERSION exploatare, of a CAD-KAS unor variaii importante a preurilor pe pia a produciei de Changed with the DEMO PDF-Editor (http://www.cadkas.com). minereuri, a cheltuielilor mari de capital pentru nlocuirea unor utilaje, a cheltuielilor mari cu protecia mediului nconjurtor, n special spre sfritul duratei de via a proiectului .

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

60 n tabelul urmtor sunt sintetizate principalele criterii de selecie ale proiectelor prezentate mai sus :
Criteriul Condiia de acceptare a proiectului Puncte tari Puncte slabe

Termenul de recuperare actualizat TRA

Acceptarea proiectului dac

Facil i necostisitor de utilizat Ofer o msur global a riscului proiectului Ofer o msur a

Nu este un criteriu obiectiv decizie Nu ofer o msur a profitabilitii Nu ia n calcul toate fluxurile lichiditi de de

TRA este mai mic dect durata de via a proiectului sau un standard impus ca termen de maxim recuperare

lichiditii proiectului

Valoarea

Acceptarea dac

Ia

considerare

toate

Dificulti interpretarea semnificaiei calcului VAN

actualizat net proiectului


VAN

fluxurile de lichiditi Ofer un criteriu obiectiv, bazat pe randament

are VAN pozitiv sau nul

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). pentru acceptare sau refuz

Este cel mai corect criteriu din punct de vedere

coceptual Rata intern de rentabilitate


RIR

Acceptarea proiectului RIR este dac mai

Aceleai avantaje ca VAN Uurina interpretrii

Problema interne rentabilitate multiple

ratelor de

semnificaiei RIR

mare sau egal cu costul capitalului

Uneori conduce la

reguli de decizie Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com). contrare cu VAN Indicele de profitabilitate
IP

Acceptarea proiectului IP supraunitar dac este

Aceleai avantaje ca VAN Util pentru luarea deciziilor n condiii de

Uneori

duce

la

reguli de decizie ce intr n conflict cu cele ale VAN

raionalizare a capitalului

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

61 Regulile de decizie sunt aceleai ca n cazul RIR. Avantajul pe care l aduce acest criteriu n raport cu altele const n aceea c el d posibilitatea comparrii proiectelor cu durate de via diferite. Acest lucru se explic prin aceea c metoda de calcul a criteriului presupune c la compararea proiectelor cu durate diferite, reinvestirea veniturilor din proiectul cu durat mai scurt se realizeaz pn la sfritul duratei de via a celuilalt proiect.

Criteriile de evaluare a proiectelor prezentate mai sus pot fi folosite att independent ct i n combinaie unele cu altele. De aceea este important de stabilit interdependena dintre ele. Cele mai utilizate criterii pentru evaluarea proiectelor sunt VAN i RIR. Ele asigur acelai rspuns la ntrebarea privind acceptarea sau respingerea unui proiect. Cele dou criterii pot s aib rezultate contradictorii atunci cnd sunt comparate proiecte mutual exclusive. Analiznd avantajele i dezavantajele fiecruia din criteriile de evaluare a proiectelor de investiii prezentate mai sus, putem concluziona c este recomandabil n practic utilizarea lor combinat la analiza proiectelor n scopul lurii unei decizii corecte.

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).

Changed with the DEMO VERSION of CAD-KAS PDF-Editor (http://www.cadkas.com).