MESA REDONDA: ESTABILIDAD Y CRECIMIENTO ECONMICO

Elosa Ortega Directora del Departamento de Coyuntura y Previsin Econmica

VI JORNADA MONETARIA BANCO CENTRAL DE BOLIVIA

La Paz, Bolivia 19 de julio de 2012

DIRECCIN GENERAL DEL SERVICIO DE ESTUDIOS

ESQUEMA DE LA PRESENTACIN

1. La crisis de la zona del euro: factores desencadenantes y medidas 2. La crisis de la economa espaola: 1. Los factores desencadenantes

2. El ajuste de los desequilibrios

3. Algunos hechos estilizados (dficit exterior, sector inmobiliario, poltica fiscal) 4. Algunas lecciones

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LA CRISIS DE LA DEUDA SOBERANA TIENE MLTIPLES DIMENSIONES: SE GENER POR LOS FALLOS EN EL DISEO DE LA UEM
Comenz en Grecia a principios de 2010; se propag a otros mercados de deuda soberana (Irlanda, Portugal, Espaa, Italia) y a otros mercados financieros. En 2011 alcanz carcter sistmico. Constituye uno de los principales riesgos para la recuperacin de la economa mundial. El Pacto de Estabilidad y Crecimiento no garantiz la disciplina fiscal de los gobiernos de los pases del rea. No se prest atencin a la acumulacin de otros desequilibrios (prdidas de competitividad que se reflejan en desequilibrio exterior y excesivo endeudamiento del sector privado) Exceso de confianza en la disciplina de los mercados financieros. No se contemplaba la posibilidad de una crisis de confianza en el euro y se careca de un mecanismo de resolucin de crisis.

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Y POR LA ACUMULACIN DE DESEQUILIBRIOS MACROECONMICOS Y FINANCIEROS POR ALGUNOS PASES

El men de desequilibrios fue variado: Prdidas de competitividad Endeudamiento excesivo Desequilibrio exterior y fuerte dependencia ahorro externo Deterioro posicin fiscal Fragilidad balances bancarios (subprime, inmobiliario, deuda soberana)

Se combinaron de distinta manera y fueron de intensidad muy distinta pero su interaccin con los fallos de gobernanza gener un problema de desconfianza sobre el euro

La superacin de estas carencias est requiriendo la respuesta de los Estados Miembros, mejoras en la gobernanza del euro y cambios en el diseo de la UEM

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LA REFORMA DE LA UEM (gobernanza y marco institucional)

1. Vigilancia y prevencin de los desequilibrios: Refuerzo del Pacto de Estabilidad y Crecimiento. Fortalecimiento de los marcos fiscales nacionales. Extensin del marco de vigilancia y prevencin a los desequilibrios macroeconmicos

2. Coordinacin de polticas Se refuerza el compromiso de los gobiernos del rea del euro con la instrumentacin de polticas a favor del crecimiento, el empleo y la estabilidad financiera mediante el Pacto del Euro Plus, Fiscal compact y Growth compact

3. Medidas para gestionar la crisis Creacin del FEEF y del MEDE medidas no convencionales de poltica monetaria

4. Cambios en el marco institucional de la UEM (la importancia de los acuerdos del Consejo del 28 y 29 de junio de 2012)
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PESE A LAS NUMEROSAS REFORMAS INTRODUCIDAS (A NIVEL PAS/UEM) LA INESTABILIDAD NO SE DETIENE

DIFERENCIALES SOBERANOS RESPECTO A ALEM ANIA BONOS DEL TESORO A 10 AOS
4000
PB

DIFERENCIALES SOBERANOS RESPECTO A ALEMANIA BONOS DEL TESORO A 10 AOS

PB

700

3500

600

3000

500

2500 400 2000 300

1500 200

1000
100

500

0 ene-11

abr-11

jul-11
G RE CIA

oct-11
P O RTUG AL

ene-12

abr-12
IRLANDA

jul-12

0 ene-11

abr-11
FRANCIA

jul-11
AUS TRIA

oct-11
ITALIA

ene-12

abr-12
E S P AA

jul-12
B LG ICA

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ESPAA SE SITA EN EL FOCO DE LA INESTABILIDAD. QU FACTORES DESENCADENARON ESTA SITUACIN? El insuficiente grado de adaptacin al patrn de estabilidad macroeconmica que requiere la pertenencia a una unin econmica y monetaria La instrumentacin de polticas macroeconmicas y financieras que resultaron ser muy expansivas hasta 2007 y la baja aversin al riesgo durante un perodo muy prolongado (que condujeron a un ciclo inmobiliario muy expansivo, un fuerte incremento del endeudamiento del sector privado y una abultada prdida de competitividad)

Los fallos en el diseo institucional y en la gobernanza de la zona del euro

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LA ECONOMA ESPAOLA SE ENCUENTRA EN UNA SITUACIN DIFCIL

PIB Y DEMANDA NACIONAL (tasas de variacin interanual)

%

PIB

Demanda Nacional

6 4 2
0

-2 -4 -6
-8

-10 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

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EL AJUSTE EXTERNO

COSTES LABORALES UNITARIOS (niveles acumulados, 1998=100)

AREA DEL EURO ESPAA

SALDO POR CUENTA CORRIENTE

% del PIB 0
ESPAA

1998 = 100
145

140
-2

135 130 125 120 115 -8

110

-4

-6

105
100

-10

95 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-12
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

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EL AJUSTE EN EL SECTOR INMOBILIARIO

% 20 15
10

PRECIO DE LA VIVIENDA (tasas de crecimiento)

20

INVERSIN EN VIVIENDA (tasas de crecimiento)

%

15
10

5 0 -5
-10 -15

5
0

-5 -10 -15 -20 -25 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-20 -25

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EL DESAPALANCAMIENTO DEL SECTOR PRIVADO

RATIO DE DEUDA DE LOS HOGARES E ISFLSH
% PIB

RATIO DE DEUDA DE LAS SOCIEDADES NO FINANCIERAS

% PIB

140 130

800
700

120
110 600

100 90 80 70

500 400 300 200

60
50 40 100 0

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

ESPAA

AREA DEL EURO

ESPAA

AREA DEL EURO

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EL DETERIORO DE LA SITUACIN DE LAS FINANZAS PBLICAS

SALDO DE LAS AAPP

4
2

% PIB

Dficit mximo: 2009 11,2%

0 -2 -4
-6

-8 -10
-12

80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 SALDO DE LAS AAPP PROGRAMA DE ESTABILIDAD

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ALGUNOS HECHOS ESTILIZADOS

1. Dficit exterior 2. Crisis inmobiliaria 3. Poltica fiscal

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DFICIT EXTERIOR

Tras un largo perodo de afluencia masiva de capitales en los aos iniciales de la UEM
La financiacin del dficit exterior (10% del PIB en 2007) se canaliz sin dificultad, exclusivamente a travs de los recursos que capt el sistema bancario en el exterior

La restriccin exterior est plenamente en vigor: Incremento de la vulnerabilidad por renacionalizacin de mercados financieros y retorno del riesgo pas: Su impacto se ha visto agravado por ausencia de instrumentos estabilizadores en la UEM:
Poltica de transferencias de rentas entre Estados Movilidad dentro del territorio

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LA CRISIS INMOBILIARIA

El sector inmobiliario ha generado oscilaciones cclicas muy pronunciadas La inversin residencial experimenta cambios sbitos ante modificacin de las expectativas (sobre tipos de inters, precios de los activos) Sector muy intensivo en empleo que mantiene elevadas interconexiones con otras ramas productivas Durante la expansin: En el lado real: elevada concentracin de recursos en sector de baja productividad (limita expansin producto potencial) En el financiero: elevados requerimientos de crdito; exceso capacidad sistema bancario; posible inflacin de activos Durante la recesin: Genera potentes efectos arrastre sobre actividad y empleo Que se pueden ver amplificados si existen obstculos institucionales al ajuste en los precios relativos y a la reasignacin sectorial
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LA POLTICA FISCAL

Durante la recesin: la slida posicin presupuestaria se deterior muy rpidamente por:

Sobrevaloracin de la capacidad estabilizadora de la poltica fiscal (el debate sobre el tamao de los multiplicadores) Sobrevaloracin del margen efectivo para instrumentar polticas fiscales contracclicas (dificultad para medir componente estructural de ingresos)

Marco de disciplina fiscal insuficiente para cumplimiento de objetivos presupuestarios

La crisis demuestran la dificultad de recuperar posiciones presupuestarias saneadas:

Asimetra del esfuerzo fiscal en etapas expansivas y recesivas: la traslacin de esfuerzo fiscal al dficit se produce de manera muy gradual (con mayor dificultad y retraso a la deuda pblica) Requiere instrumentar polticas restrictivas en momentos cclicos contractivos

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LAS LECCIONES (1):

Sobre la sostenibilidad del dficit exterior (en la UEM): Necesidad de efectuar diagnstico y correccin tempranas para evitar acumulacin de desequilibrios exteriores tan intensos y frenar creciente endeudamiento exterior. Disponer de margen de maniobra para manejar instrumentos de poltica econmica bajo control domstico: Liberalizacin de mercados de factores y productos Poltica fiscal ms restrictiva en la fase de auge Necesidad de incluir instrumentos de vigilancia/supervisin a nivel de la UEM (Procedimiento de Desequilibrio Excesivo)

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LAS LECCIONES (2):

Sobre como reducir el papel del mercado inmobiliario en la generacin de desequilibrios macroeconmicos Poltica ms rigurosa de concesin de crditos hipotecarios Establecimiento de otros instrumentos macroprudenciales Tratamiento fiscal neutral de la compra frente a alquiler Polticas estructurales y de mercado de trabajo que faciliten ajuste de precios y costes relativos y reasignacin de recursos

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LAS LECCIONES (3):

Sobre la capacidad estabilizadora de la poltica fiscal: No hay recetas comunes: depende de la situacin de partida y de la naturaleza de la crisis y de sus canales de transmisin. Con carcter general: poltica fiscal ms restrictiva en fases de auge (dificultad de gestionar los dilemas de poltica econmica que se puedan plantear). evitar ir ms all del impulso que comporta el funcionamiento de los multiplicadores automticos. Sobre cmo alcanzar disciplina fiscal en marcos institucionales muy descentralizados Reforzar el compromiso con la estabilidad presupuestaria de los distintos niveles de gobierno; disponer de los instrumentos (preventivos y, en su caso, correctivos) para alcanzar los objetivos establecidos (reglas fiscales, elevacin rango Constitucional principio de estabilidad presupuestaria)
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CONSIDERACIN FINAL

En los ltimos aos se han instrumentado importantes reformas en cada uno de estos frentes : Mercado de trabajo y otras reformas estructurales Finanzas pblicas (ley de estabilidad presupuestaria) Reestructuracin y recapitalizacin del sistema financiero Deberan conducir a restaurar la confianza en torno a la economa espaola y ayudar a retomar una senda de crecimiento sostenido

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GRACIAS POR SU ATENCIN

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