POLITICA DE INVESTIRE LA NIVEL DE FIRM

Orice plasament de capital pe termen mai lung, n scopul obinerii de profit reprezint o investire. Decizia de investire conduce la o imobilizare de capital fcut n prezent, n sperana unei rentabiliti viitoare i care urmeaz s se realizeze pe mai multe exerciii financiare n condiii de risc. Decizia de investire este o decizie strategic i este parte integrant a politicii generale a firmei. Ea nseamn nu numai o imobilizare de capital, ci i o anumit activitate util plasat ntr-un anumit segment al pieei, angajarea unei anumite cantiti de resurse naturale i umane, iniierea i ntreinerea unor relaii de afaceri cu firme din sectoare de activitate diferite, a cror cifr de afaceri este influenat pozitiv. Din punct de vedere financiar, investirea provoac o foarte mare cheltuial de capital, care trebuie s fie compensat, n perspectiv, de intrri de fonduri, respectiv de fluxuri de numerar generate de obiectivul finanat, ealonate pe ntreaga perioad de via economic a proiectului de investiie. Dac cheltuielile iniiale ocazionate de proiectul de investire, denumite i fluxuri negative (sau de imobilizare), se cunosc din devizul general, fluxurile de numerar viitoare, denumite i fluxuri pozitive (sau de intrare) i care constau din amortizrile i beneficiile anuale de realizat de pe urma exploatrii obiectivului, trebuie cuantificate.
Fluxuri pozitive (de intrare) valoarea rezidual

1
Flux negativ (de imobilizare)

3
linia timpului

Dup stabilirea fluxurilor financiare, pozitive i negative, urmeaz compararea lor n vederea stabilirii oportunitii investiiei. Stabilirea fluxurilor de numerar pozitive este o operaie relativ dificil de realizat, din dou motive: (1) pentru c totdeauna exist o anumit incertitudine a previziunilor; (2) greutatea separrii contribuiei investiiei la fluxurile totale pozitive (n special, profit) ale firmei.

VII.1. Conceptul de investiii

Noiunea de investiii poate fi privit: a) n sens larg cuprinde totalitatea cheltuielilor i alocrilor de fonduri de la care se ateapt nite venituri viitoare, precum: - investiia tehnic, privind achiziia, construcia i montajul mijloacelor fixe (cldiri, maini, utilaje, instalaii, mijloace de transport etc.); - investiia uman, n formarea personalului (recrutare, calificare, specializare); - investiia social, vizeaz mbuntirea condiiilor de munc i de via ale salariailor (cantin,cmin, protecia mediului etc.); - investiia financiar, care const n cumprarea de titluri de participaie la alte societi comerciale (aciuni, obligaiuni);

- investiia comercial, pentru publicitate i reclam. b) n sens restrns reprezint cheltuielile ce se efectueaz pentru obinerea de active fixe, adic pentru construirea, reconstruirea, lrgirea, modernizarea i achiziionarea activelor fixe de natura cldirilor, mainilor, utilajelor, instalaiilor, mijloacelor de transport etc., respectiv investiia tehnic. Decizia de investire se caracterizeaz prin urmtoarele elemente: - este cea mai dificil decizie pentru firm, deoarece presupune o cheltuial iniial foarte mare (o imobilizare fcut n prezent), n sperana obinerii unei eficiene (rentabiliti) viitoare prognozate pe ntreaga durat normat de funcionare a mijlocului fix; - necesit selectarea celui mai bun proiect de investiii; - necesit gsirea i selectarea surselor de finanare. n sens financiar, investiia reprezint renunarea la o sum de bani, prezent i cert, n sperana obinerii unor venituri viitoare superioare, dar probabile: achiziionarea unui utilaj pentru creterea productivitii muncii, construcia unui spaiu de producie, cumprarea unor active financiare (aciuni, obligaiuni etc) etc. n sens contabil, investiia presupune alocarea unei sume de bani disponibil pentru procurarea unui activ imobilizat care va genera fluxuri de numerar viitoare (venituri) i va determina cheltuieli de exploatare ce trebuiesc acoperite din venituri.

VII.2. Clasificarea proiectelor de investiii

Clasificarea proiectelor de investiie se poate face n funcie de mai multe criterii: a) din punct de vedere al tipului acestora: - investiii directe, sunt cele care se materializeaz n titluri de participare la capitalul social al unor ntreprinderi i se materializeaz prin: o aport de fonduri financiare, bunuri mobile i imobile sau alte drepturi de proprietate ce pot fi evaluate n bani; o crearea sau extinderea unei societi comerciale integral deinute de ntreprindere; o achiziia integral a unei societi existente; o participarea ntr-o societate nou sau existent cu sau fr posibilitatea de a administra aceast ntreprindere. - investiii de portofoliu reprezint o alt investiie dect cea direct realizat prin urmtoarele categorii de instrumente: o valori mobiliare specifice pieei de capital; o instrumente specifice pieei monetare; o instrumente de plasament colectiv (fondurile de investiii mutuale). b) din punct de vedere al influenei asupra patrimoniului: - investiii de meninere a capacitii activelor fixe existente, afectate de uzur; - investiii de modernizare; - investiii de expansiune. c) din punct de vedere al structurii: - lucrri de construcii montaj; - achiziii de utilaje, maini, instalaii, mijloace de transport ; - lucrri geologice i alte investiii.

d) e) f) -

din punct de vedere al metodei de executare: investiii n antrepriz, care se execut pe baz de contract cu firme specializate; investiii n regie proprie, care se execut cu fore proprii. din punct de vedere al surselor de finanare : investiii finanate din fonduri proprii; investiii finanate din fonduri mprumutate; investiii finanate din fonduri nerambursabile (granturi). din punct de vedere al obiectivelor urmrite: investiii de cercetare dezvoltare a unor sectoare; nfiinarea de filiale n ar sau strintate; achiziionarea unor societi; participarea la capitalul unor societi; investiii n resurse umane prin recrutarea, angajarea personalului specializat sau realizarea de cheltuieli pentru perfecionarea acestuia; - investiii privind reducerea polurii mediului. g) din punct de vedere al proiectelor de investiii, distingem: - proiecte care se exclud reciproc; - proiecte independente; - proiecte contingente sau interdependente. Aceste proiecte au caracteristica de a fi adoptate simultan sau implicit unul din cellalt. De aceea cele 2 proiecte sau mai multe trebuie evaluate ca fiind unul singur.

Dintr-un alt punct de vedere, clasificarea proiectelor de investiie la care recurg firmele cuprinde urmtoarele categorii de investiii: 1. de nlocuire pentru meninerea afacerii. Aceast categorie include cheltuielile cu nlocuirea unui echipament nvechit sau defect, utilizat la producerea unor produse profitabile. Aceste proiecte sunt necesare n cazul n care firma i continu afacerile curente; 2. de nlocuire pentru reducerea costului. Aceast categorie se refer la cheltuielile cu nlocuirea unui echipament nc utilizabil, dar nvechit. Scopul acestor cheltuieli este de a reduce costurile cu salariile, materialele sau alte elemente de cost, cum ar fi electricitatea. Aceste decizii necesit analize detaliate pentru a susine necesitatea acestor cheltuieli; 3. de dezvoltare (extindere) a produselor sau pieelor. Aici se includ cheltuielile pentru creterea volumului i gamei produselor sau extinderea debueelor. Aceste decizii sunt mai complexe, deoarece ele necesit o consideraie explicit a cererii viitoare a produselor firmei de ctre pia, ceea ce implic luarea deciziei finale n aceast privin la un nivel nalt n cadrul firmei; 4. de dezvoltare prin introducerea unor noi produse sau cucerirea de noi piee. Aici se includ cheltuielile necesare producerii unui nou produs sau cucerirea de noi piee. Aceste proiecte includ decizii strategice care pot schimba fundamental natura afacerii i ele necesit, n mod normal, cheltuieli importante pe o perioad lung de timp. Ca urmare, este necesar o analiz foarte detaliat iar decizia final este luat de consiliul de administraie; 5. proiecte de protecie a mediului. Cheltuielile aferente sunt cunoscute i sub denumirea de investiii obligatorii sau proiecte non-profit; 6. alte investiii care nu sunt incluse n categoriile precedente. Clasificarea prezentat poate fi sintetizat, totui, n trei categorii largi ale proiectelor de investiie: (1) de expansiune, care sunt cele destinate s mbunteasc capacitatea firmei de a produce i vinde produsele sale (decizia de a aduga o nou linie tehnologic, construirea unei noi uzine, etc; (2) de nlocuire a echipamentelor uzate i (3) proiecte de reglare care nu furnizeaz n

mod direct beneficii cash firmei, dar ajut ca activitatea acesteia s poat continua (n special cele legate de mediul nconjurtor).

VII.3. Elementele financiare ale investiiei

n evaluarea investiiilor trebuie s se in seama de caracteristicile financiare ale eforturilor i efectelor acestora. n timp ce efortul de investiii este ntotdeauna msurabil, efectul investiiilor este greu de msurat datorit fie caracterului unor investiii (cele socio-umane), fie din cauza incertitudinii efectelor viitoare. Cu toate acestea, efortul i efectul unei investiii pot fi surprinse prin urmtoarele elemente ce caracterizeaz o investiie: 1. Cheltuielile pentru investiii cuprind, n general, costul de achiziie al echipamentului, utilitilor i pmntului, alte costuri referitoare la investiie (transport, instalaii, personal suplimentar etc), necesarul suplimentar de capital de lucru net i costuri de oportunitate (de exemplu, pmntul utilizat pentru un proiect; pmnt care poate fi i vndut). Costul de oportunitate este costul implicat de renunarea la o ocazie favorabil (oportun). De exemplu, atunci cnd un fabricant de maini se hotrte s lanseze un nou model, vnzrile din celelalte modele, n mod normal, cunosc un regres. Fluxul de numerar pierdut pentru aceste modele constituie un cost de oportunitate, care este un cost implicit, nu explicit. 2. Durata de via a investiiei poate avea urmtoarele exprimri: - durata de via tehnic determinat de caracteristicile tehnico-funcionale specifice fiecrui bun de investiie; - durata contabil (fiscal) stabilit pentru perioada de recuperare integral a valorii iniiale a investiiei pe calea amortizrii; - durata de via economic (comercial) determinat de durata n care investiia l intereseaz pe investitor prin efectele sale favorabile; - durata juridic a investiiei, respectiv durata proteciei juridice asupra dreptului de proprietate sau de concesiune asupra unui anumit bun. 3. Beneficiile suplimentare sau economiile (de materiale, manoper) preconizate a se obine prin exploatarea investiiei sunt fluxuri de numerar (cash-flow) marginale determinate de punerea n funciune a obiectivului de investiii. Ele se determin ca excedent ntre ncasrile suplimentare i plile suplimentare din activitatea firmei prin punerea n funciune a investiiei. Pentru a uura nelegerea, vom mpri fluxurile de numerar n trei segmente: investiia iniial, fluxul de numerar din exploatare (operaiuni) i fluxul de numerar terminal: a) investiia iniial este fluxul de numerar net existent la nceputul proiectului respectiv (la timpul zero); ea cuprinde elementele de cheltuieli deja artate cnd s-a vorbit de cheltuielile pentru investiii; b) fluxul de numerar din exploatare este fluxul de numerar net ateptat de-a lungul vieii economice a proiectului. El se refer la numerarul generat de exploatare (operaiuni): profit + amortizare. Valoarea amortizrii se adaug pentru c ea este, alturi de impozitele amnate, o cheltuial noncash (adic se scade din venituri, dar nu afecteaz cash-flow-ul); c) fluxul de numerar terminal este fluxul de numerar net, pozitiv sau negativ, existent la finele proiectului. Fluxurile de numerar marginale se apreciaz prin compararea rezultatelor exploatrii n condiiile folosirii noii investiii fa de rezultatele exploatrii de dinaintea investiiei. 4.Valoarea rezidual exprim valoarea posibil de realizat dup ncheierea duratei de via a investiiei (prin vnzare, etc). Ctigul de capital obinut astfel, mrete profitul impozabil; iar pentru a reduce impactul fiscal, unele legislaii acord scutiri de impozit pentru o parte din ctigul de capital.

VII.4. Alocarea capitalului i metodele de alocare

Primul scop al unei firme este s-i maximizeze valoarea. La aceast maximizare contribuie foarte muli factori, dar, dup muli specialiti, cel mai important factor l reprezint investiiile pe care le face firma n cauz. Aceste investiii, o dat cu realizarea lor, determin direcia firmei, poziia acesteia pe pia. O decizie bun privind o investiie creeaz avantaje nete pentru firm fa de concurenii acesteia. Aadar, primul factor care determin valoarea firmei este decizia de investire. Factorii secundari (dar foarte importani) care determin valoarea firmei sunt: decizia de finanare i deciziile privind exploatarea. Deci, pentru maximizarea valorii firmei, primul pas l constituie luarea unei decizii de investire bun. VII.4.1. Procesul de alocare a capitalului Tehnicile de alocare a capitalului sunt utilizate la evaluarea proiectelor de investiii n active imobilizate (pe termen lung), adic acele investiii care genereaz venituri dup o perioad mai mare de un an. Procesul prin care investiiile pe termen lung sunt analizate, evaluate i selectate este cunoscut sub denumirea de alocarea capitalului. n alocarea capitalului se calculeaz valoarea prezent net (VPN) care este egal cu valoarea prezent a fluxurilor de numerar ateptate (viitoare). Ea se mai poate defini ca diferen dintre valoarea prezent a veniturilor i valoarea prezent a investiiei. Numai acceptnd o valoare pozitiv a VPN a proiectului poate o firm s-i creasc valoarea; acceptnd un proiect cu o VPN negativ se ajunge la descreterea valorii firmei. Procesul alocrii capitalului cuprinde patru etape: 1) Preselecia proiectelor (cutarea i identificarea lor); 2) Estimarea mrimii, periodicitii i a riscurilor aferente fluxurilor de numerar viitoare pentru fiecare proiect; 3) Selecia sau respingerea proiectului, potrivit metodei alese; 4) Controlul i revizuirea ulterioar a raportului final privind alegerea variantelor de investiii. Controlul poate fi privit ca fiind procesul prin care sunt comparate fluxurile de numerar realizate cu cele previzionate. n plus, aceast faz trebuie s cuprind reevaluarea ulterioar a valorii proiectelor reinute n scopul de a stabili dac se mai continu proiectele respective. Evaluarea performanei investiiilor de capital care sunt reinute este important pentru un proces complet de alocare a capitalului, ea dnd informaii dac unele proiecte trebuiesc abandonate. VII.4.2. Metode de alocare a capitalului (de alegere a investiiilor) Analiza proiectelor de investiii const n a stabili o relaie ntre o sum investit i avantajele viitoare ce decurg din aceasta. Ea se bazeaz pe calculul valorii investiiei i pe cel al fluxurilor monetare succesive create. Studiul tehnicii de actualizare i de capitalizare este necesar pentru a ne da seama de valoarea banilor n timp. De asemenea, noiunile de matematici financiare sunt indispensabile pentru a putea nelege logica deciziilor financiare i raionalitatea comportamentului investitorului. Un manager are de ales ntre mai multe metode de alocare a capitalului la evaluarea unei decizii de investire. Cele mai simple sunt: rata rentabilitii contabile (RRC) i termenul de recuperare a investiiei. Alte metode cum ar fi: valoarea prezent net (VPN), rata intern de rentabilitate (RIR) i indicele de profitabilitate (IP) sunt mai exacte deoarece ele iau n considerare n mod explicit costul capitalului i valoarea n timp a banilor.

Metoda ratei rentabilitii contabile (RRC) Presupune calcularea ratei rentabilitii unui proiect utiliznd profitul net mediu i cheltuielile medii cu investiia. Aceast metod nu include conceptele de valoare n timp a banilor i fluxul numerarului. Metoda RRC se calculeaz avnd la numrtor profitul net mediu anual (Pt/N) i la numitor cheltuiala total iniial cu investiia (I0):

1.

Pt
N I0

RRC = profitul net mediu anual / investiia iniial total =

unde: Pt = profitul net al perioadei; I0 = investiia iniial; N = viaa economic a proiectului. Regula de luare a deciziei va fi c proiectul trebuie acceptat numai dac exist o RRC ateptat mai ridicat dect o anumit rat predeterminat i, bineneles, dac sunt mai multe proiecte n aceast situaie se va alege cea cu RRC cea mai mare. Metoda contabil prezint unele inconveniente care altereaz puterea de expresivitate a indicatorului obinut: nu ine cont de valoarea timp a banilor, exist dificulti reale de separare a beneficiului proiectului respectiv, din beneficiul total al firmei, rata de rentabilitate de referin pentru acceptarea sau respingerea proiectului este aleas arbitrar i nu n baza unei mrimi obiective oferite de pia, este dependent de regimul amortizrii. 2. Metoda termenului de recuperare Termenul de recuperare reprezint numrul de ani acceptat (i ateptat) de firm pentru recuperarea investiiei iniiale. Recuperarea are loc atunci cnd fluxul cumulat de numerar net intrat n firm minus investiia iniial este egal cu zero. Perioada de recuperare este timpul t astfel nct: CFt I0 = 0 Regula privind luarea deciziei de alegere a unui proiect n funcie de termenul de recuperare este urmtoarea: - dac t< t cerut (impus) -> proiectul se accept; - dac t> t cerut (impus) -> proiectul se respinge; - dac t= t cerut (impus) -> proiectul este indiferent. n cazul a dou proiecte concurente se alege proiectul cu perioada de recuperare cea mai scurt. Cu ct durata de recuperare a investiiilor este mai scurt, cu att se consider c proiectul are un risc mai mic. Dndu-se prioritate celor mai avantajoase proiecte/variante, caracterizate prin perioade de recuperare scurte, se accept c n acest caz veniturile, costurile i avantajele economice viitoare nu vor fi afectate de incertitudine i risc n aceeai msur ca la variantele cu durate mari de recuperare. Deci, mrimea TR constituie pentru investitori/decideni un instrument de apreciere intuitiv a riscului pe care-l prezint diferitele proiecte de investiii. Totui, trebuie s se in seama i de dezavantajele utilizrii termenului de recuperare: Aceast metod nu ia n calcul cash-flow-urile i profiturile ateptate dup expirarea termenului de recuperare;

Termenul de recuperare nu ine seama de ealonarea plilor n cadrul perioadei de recuperare; Principalul dezavantaj al utilizrii termenului de recuperare nu este ns nici faptul c nu ia n calcul cash-flow-urile generate dup termenul de recuperare, sau ealonarea recuperrii investiiei n perioada de recuperare, ci l reprezint lipsa oricrei raiuni n alegerea unui anumit termen de recuperare. Acest termen este utilizat pentru a ti ct de curnd se poate restitui un credit primit de la o banc, dar a respinge un proiect deoarece nu se ncadreaz n termenul de recuperare ales arbitrar (de exemplu, de 3 ani), poate conduce la pierderea unor oportuniti de afaceri foarte importante. Acest indicator mai prezint inconvenientul c elimin de la selecie proiectele de investiii cu o bun rentabilitate pe termen lung. n acelai timp, termenul (static) nu reacioneaz la influena mrimii duratei de execuie a lucrrilor i la modul de ealonare a investiiilor i deci nu reflect n plan economic i financiar fenomenul de imobilizare i costul imobilizrii fondurilor investite. Motivul utilizrii acestui indicator se regsete n preferina investitorului pentru lichiditate. Trebuie s menionm c termenul de recuperare este utilizat n practic de majoritatea companiilor pentru simularea propunerilor de investiii n faa conducerii companiilor. Aceste termene de recuperare difer ntre sectoarele unei industrii, cu meniunea c se ateapt o recuperare mai rapid a fondurilor investite, atunci cnd riscul este foarte mare. 3. Metoda valorii prezente (actualizate) nete (VPN, VAN) Aceast metod se bazeaz pe actualizarea fluxurilor de numerar viitoare, adic ine seama de valoarea n timp a banilor. Ea se obine ca diferen ntre valoarea prezent a veniturilor viitoare i valoarea prezent a investiiei. Ecuaia valorii nete prezente este: N CFt I0 VPN = t 1+ k ) t =1 ( unde: CFt = fluxul de numerar anual generat de proiect n perioada t; I0 = investiia iniial; N = durata de via ateptat a proiectului; k = costul capitalului (rata de actualizare care se situeaz n jurul ratei dobnzii) care depinde de riscul implicat de proiect. Regula privind luarea deciziei n funcie de VPN este urmtoarea: - dac VPN>O -> proiectul se accept; - dac VPN<O -> proiectul se respinge; - dac VPN=O -> proiectul este indiferent. Cnd VPN este pozitiv, firma este n poziia n care genereaz profituri nete superioare celor necesare recuperrii investiiei iniiale i acest lucru se realizeaz innd seama de rata de actualizare k a investiiei. Aceast cretere de fonduri generate de proiect vor fi folosite pentru alte scopuri de ctre firm. Metoda VPN presupune c fluxurile de numerar (profiturile nete) sunt constant reinvestite pe piaa financiar la nivelul ratei k, de actualizare. Valoarea actual net este considerat cel mai elocvent indicator de selecie a proiectelor de investiii. Indicatorul evideniaz ctigul efectiv n uniti monetare compatibile cu cele de la momentul actual, de care va beneficia firma (n cazul n care previziunile se vor adeveri) prin adoptarea proiectului de investiii supus analizei. n concluzie, dac se analizeaz decizia adoptrii unui proiect, acesta se va realiza dac VAN > 0, iar dac se urmrete alegerea unei investiii din mai multe posibile, se va alege cea cu VAN pozitiv maxim.