Sunteți pe pagina 1din 0

Cuvnt nainte

Lucrarea de fa aprut sub forma unei culegeri de probleme vine s


ntregeasc materialul didactic aflat la dispoziia studenilor de la Facultatea de
Relaii Economice Internaionale
ntrebrile, aplicaiile, testele gril i studiile de caz sunt prezentate
pornind de la nevoia de a oferi studenilor un material util, de instruire activ,
astfel nct s permit rezolvarea lor n cadrul seminariilor sau individual (primind
la sfritul unui seminar aplicaiile sau studiul de caz urmnd ca la seminarul
urmtor s se discute soluiile).
n lucrare am utilizat cu precdere exemplul pieelor internaionale
consacrate de capital i ndeosebi, cele americane, care sunt cele mai
reprezentative pentru studierea fenomenului i, totodat, s-au dovedit a fi cele
mai eficiente de-a lungul timpului, att n ceea ce privete mecanismele, ct i n
ceea ce privete atractivitatea lor pentru operatorii economici.
Folosind surse de referin din literatura de specialitate, materiale
didactice de la unele universiti cu renume, am dorit s realizm o lucrare care
s reflecte ntocmai pasiunea i munca implicat.
Mulumim tuturor celor care ofer sugestii i observaii spre a fi
valorificate ntr-o ediie viitoare.
Autorii
CUPRINS
Pagina
Cuvnt nainte
1. Tipologia pieelor 1
1.1. Rspundei la urmtoarele ntrebri 1
1.2. Rezolvai urmtoarele teste gril 3
2. Actorii pieei de capital 15
2.1. Rspundei la urmtoarele ntrebri 15
2.2. Rezolvai urmtoarele probleme 17
2.3. Rezolvai urmtoarele teste gril 21
2.4. Studiu de caz: Warren Buffett un investitor de succes 29
2.5. Studiu de caz: Investitorii instituionali Fidelity Magellan Fund 37
3. Produsele pieei 45
3.1. Rspundei la urmtoarele ntrebri 45
3.2. Rezolvai urmtoarele probleme 48
3.3. Rezolvai urmtoarele teste gril 65
3.4. Studiu de caz: Finanarea firmei Rosario Acero S.A 86
4. Tranzacii bursiere 96
4.1. Rspundei la urmtoarele ntrebri 96
4.2. Rezolvai urmtoarele probleme 98
4.3. Rezolvai urmtoarele teste gril 101
4.4. "Dilemele unui deintor de aciuni" 115
4.5. Simularea unor tranzacii de burs 117
4.6. Studiu de caz: Preluarea firmei americane RJR Nabisco de ctre
Kohlbert-Kravis-Roberts
121
ANEX: Cotaii bursiere 133
Bibliografie 143
Piee internaionale de capital
1
1.TIPOLOGIA PIEELOR
a. Rspundei la urmtoarele ntrebri:
1. Distingei ntre piaa de capital i piaa monetar; piaa primar i piaa
secundar, burs i piaa OTC.
2. Care sunt cele dou funcii economice majore ale pieei de capital?
3. Dai cteva exemple de instrumente ale pieei de capital i ale pieei
monetare.
4. Care sunt motivaiile plasamentului internaional de titluri?
5. Explicai diferenele dintre investiii, speculaii i joc. Este piaa bursier o
economie casino?
6. Care sunt participanii pe piaa de capital i care sunt atribuiile acestora?
7. Ce tipuri de titluri sunt plasate pe piaa internaional de capital?
8. Care sunt etapele i operaiunile plasamentului de titluri pe piaa de capital a
unei tere ri?
9. La ce se refer aversiunea fa de risc?
Piee internaionale de capital
2
10. Pot actele ce reglementeaz piaa titlurilor s elimine pierderile datorate
fraudelor?
11. Se refer protecia investitorilor i la protecia mpotriva falimentului firmelor
broker? Se aplic aceast protecie i contra falimentului firmelor emitente?
12. Dai definiia pieelor eficiente. Ce face ca o pia s fie eficient?
13. Care sunt implicaiile generale ale teoriei pieei eficiente?
14. Este adevarat afirmaia Dac piaa este eficient investitorii nu pot ctiga
pe aceasta.
15. Conceptul de pia eficient are un puternic impact asupra unor categorii de
investitori; acetia realizeaz c nu pot avea nici un control asupra preurilor i
ajung la concluzia c investiiile sunt simple jocuri. Este acest raionament
justificat?
16. Muli investitori consum puin timp analiznd titlurile tranzacionate pe o
pia. Explicai de ce o pia eficient este dorit de aceti investitori?
17. Ali investitori consum mult timp cu analiza pieei. nregistreaz acetia
ctiguri peste medie?
18. Investiiile pe o pia ineficient implic un consum de timp mai mare dect
cele efectuate pe o pia eficient. Explicai de ce?
19. Care sunt cei mai importani factori n stabilirea unei decizii de investiii pe
pieele internaionale de capital?
Piee internaionale de capital
3
1.2. Rezolvai urmtoarele teste gril:
1. Bursa de valori este:
a. piaa primar
b. piaa secundar
c. piaa a III-a
d. toate cele de mai sus
e. nici una din cele de mai sus
2. Bursa este o pia:
a) continu
b) nepersonalizat
c) negarantat
3. Care din urmtoarele afirmaii este adevarat?
a) piaa de capital este un barometru al economiei
b) aciunile garanteaz obinerea de lichiditi pentru o companie
c) dac economia merge prost, toate firmele vor nregistra pierderi
4. Care din urmtoarele afirmaii este adevrat?
a) guvernele sunt cei mai mari mprumuttori de pe piaa de capital
b) firmele mici au rareori acces pe pieele obligatare
c) bncile sunt singurele care particip pe pieele de capital ca i emiteni
d) obligaiunile emise de instituiile publice au ntotdeauna garania guvernului
e) organizaiile supranaionale sunt emiteni frecveni de euroaciuni
5. Diferena dintre piaa primar i piaa secundar de capital const
n:
a. momentul emisiunii titlurilor
Piee internaionale de capital
4
b. numrul de participani
c. calitatea titlurilor
d. termenul de emisiune
e. calitatea firmelor care coteaz pe cele dou piee
6. Piaa secundar organizat de capital este reprezentat n Romnia
de:
a) Piaa paralel (gri)
b) BVB, RASDAQ i piaa gri
c) RASDAQ i CNVM
d) BVB i RASDAQ
e) Bursa de Valori Bucureti (BVB)
7. Bursa de valori are rolul de a:
a) distribui valori mobiliare ctre public
b) oferi spre vnzare valori mobiliare
c) asigura lichiditatea activelor financiare
d) toate cele trei afirmaii de mai sus sunt adevrate
e) nici una din afirmaiile de mai sus nu este adevrat
8. n raport cu piaa extrabursier (OTC), bursa de valori tradiional
se caracterizeaz prin:
a) existena unor preuri diferite la diferii dealeri
b) existena a numeroi formatori de pia (market makers)
c) caracterul descentralizat al tranzaciilor
d) lipsa unei localizri
e) concentrarea ordinelor i unicitatea mecanismului tranzacional
9. Piaa internaional de capital este caracterizat de urmtoarele
elemente: 1) ofer o gam larg de capitaluri; 2) reunete activitatea
Piee internaionale de capital
5
financiar i bancar internaional, 3) asigur finanarea diferitelor
obiective internaionale; 4) grupeaz doar instituiile financiare
aparinnd rii n care este localizat; 5) permite accesul la finanare
doar a firmelor reprezentative.
S se precizeze care sunt elementele ce definesc piaa internaional
de capital.
a) 2, 3 ,4
b) 1, 2, 3
c) 3, 4, 5
d) 1, 2, 5
e) 2, 4, 5
10. Actuala burs de valori din Romnia (BVB) s-a nfiinat n anul:
a. 1994
b. 1993
c. 1995
d. 1991
e. 1992
11. Sunt exceptate de la tranzacionarea pe piaa OTC:
a. aciunile emise de fondurile mutuale
b. valorile mobiliare strine
c. valorile mobiliare listate la cota bursei
d. valorile mobiliare ale societilor de investiii
e. aciuni emise de fondurile cu capital risc - venture capital funds
12. Piaa OTC este:
a. o pia pe care preurile valorilor mobiliare se negociaz
b. o pia pe care preurile valorilor mobiliare sunt calculate pe baz de
licitaie
Piee internaionale de capital
6
c. o pia a transferurilor
d. o pia primar
e. o pia cu dubl licitaie
13. Care dintre afirmaiile urmtoare referitoare la piaa OTC sunt
adevrate?
1. faciliteaz tranzaciile cu valori mobiliare nenscrise la cota
unei burse de valori
2. este o legatur ntre brokeri/dealeri prin intermediul
computerelor
3. valorile mobiliare emise de bnci i societi de asigurri
sunt n mod tradiional tranzacionate pe piaa OTC
a. 1 i 2
b. 2 i 3
c. 1 i 3
d. toate sunt adevrate
14. O pia este lichid cnd:
a) accesul la informaii este direct i rapid
b) exista informaii suficiente pentru ca mecanismele de reglare specifice pieei
s poat aciona
c) se adapteaz prompt la noile condiii economice i extraeconomice
d) exist posibilitatea de a vinde i de a cumpra, n mod operativ i fr
ntreruperi, active financiare
e) tranzaciile se deruleaz operativ, la costuri ct mai reduse
15. O pia este eficient cnd:
a) tranzaciile se deruleaz operativ, la costuri ct mai reduse
Piee internaionale de capital
7
b) exist informaii suficiente pentru ca mecanismele de reglare specifice pieei
s poat aciona
c) se adapteaz prompt la noile condiii economice i extraeconomice
d) accesul la informaii este direct i rapid
e) exist posibilitatea de a vinde i de a cumpra, n mod operativ i fr
ntreruperi, active financiare
16. O pia transparent este:
a) una care se adapteaz prompt la noile condiii economice i
extraeconomice
b) una n care accesul la informaii este direct i rapid
c) una n care exist posibilitatea de a vinde i de a cumpra, n mod operativ
i fr ntreruperi, active financiare
d) una n care tranzaciile se deruleaz operativ, la costuri ct mai reduse
e) una n care o total informaie este suficient pentru ca mecanismele de
reglare specifice pieei s poat aciona
17. Care dintre urmtoarele elemente pot fi definite ca investiii ntr-o
analiz a venitului naional?
a. construirea unei noi fabrici
b. cumprrea unei case
c. cumprarea unei obligaiuni
d. depunerea banilor la o banc comercial
e. luarea unei poziii short pe o pia futures
18. O societate comercial deschis i poate majora capitalul social
prin:
Piee internaionale de capital
8
a) ofert public de vnzare
b) ofert public de cumprare
c) vnzarea n burs de ctre investitori a unor blocuri de aciuni
d) emisiunea de obligaiuni i cotarea lor n burs
e) vnzarea de ctre investitori a unor obligaiuni emise de firm
19. Bilanul contabil reprezint:
a. total active total pasive = capitalul acionarilor
b. active = pasive profituri
c. total active = total pasive profituri
d. valoarea net total active = total active
e. total active = total pasive valoarea net
20. Diferena dintre active circulante i pasive curente reprezint:
a. rata profitului
b. capitalul activ
c. rentabilitatea capitalului acionarilor
d. rata activelor
e. rentabilitatea pasivelor
21. Activele intangibile reprezint:
a. rezervele cash
b. parte din activele fixe
c. mprumuturi pe termen lung
d. activele fr eviden fizic, dar reprezentnd o valoare substanial pentru
companie
e. parte din activele circulante
22. Fondul de rulment se determin ca:
a. diferen ntre active curente i obligaii curente
Piee internaionale de capital
9
b. diferen ntre active curente i pasive capitalizate
c. raport dintre active curente i obligaii de plat curente
d. diferen ntre venitul brut i dobnzi
e. nici una din cele de mai sus
23. Ecuaia balanei de pli este urmtoarea:
a. Active + Pasive = Active nete
b. Capital social = Active Pasive
c. Active = Pasive Active nete
d. Capital social Active = Pasive
24. Balana de pli a societii ABC arat c activele sale au crescut n
ultimul trimestru, capitalul social ramnnd constant. Care dintre
urmatoarele afirmaii referitoare la societatea ABC este adevrat?
I. Activele nete au crescut
II. Pasivele totale au crescut
III. Cheltuielile acumulate au crescut
IV. Datoriile au rmas constante
a. I
b. I i II
c. II
d. II i III
25. n ultimii ani, compania XZY a decis plata unor sume mari de bani
ca dividende ctre acionari, dei ctigurile sale au rmas constante n
aceast perioad. Cum ar putea aceasta afecta balana de pli a
societii?
a. scade capitalul social
b. cresc activele
Piee internaionale de capital
10
c. scad pasivele
d. cresc ctigurile reinute n societate pentru dezvoltare
e. cresc pasivele
26. n cazul unei emisiuni de valori mobiliare, atunci cnd un
consoriu financiar preconstituit cumpr titluri de la emitent n
vederea vnzrii lor ctre intermediari sau n public, este vorba de:
a) un aranjament stand-by
b) o afacere adjudecat (bought deal)
c) metoda celei mai bune execuii (best efforts)
d) un plasament privat
e) un plasament garantat (underwriter)
27. Care este raiunea cea mai important pentru care guvernele
recurg la emisiunea de obligaiuni guvernamentale n loc s se
finaneze prin credite bancare?
a. bncile nu doresc s le finaneze
b. obligaiunile au scadena mai mare
c. guvernele nu au nevoie de bnci ca intermediari de credit
d. obligaiunile confer un cost al mprumutului mai redus
e. banca naional se opune mprumuturilor ctre guvern
28. Dac rata dobnzii scade:
a) preul obligaiunilor tinde s creasc
b) randamentul obligaiunilor nu se modific
c) randamentul obligaiunilor tinde s creasc
d) preul obligaiunilor nu se modific
e) preul obligaiunilor tinde s scad
Piee internaionale de capital
11
29. Care dintre urmtoarele situaii poate duce la radierea unor valori
mobiliare nscrise la cota bursei:
1. interesul publicului pentru respectivele valori scade
semnificativ
2. societatea emitent a intrat n procedura de faliment
3. societatea emite aciuni comune fr drept de vot
30. Care dintre elementele unei balane de pli vor fi afectate n cazul
n care societatea declar dividende pltibile cash?
1. activele curente
2. pasivele curente
3. capitalul de lucru
4. activele totale i pasivele totale
5. activele totale
6. activele nete
a. 1 i 2
b. 1, 2, 4 i 5
c. 1 i 4
d. 2, 3 , 5, 6
31. Care dintre elementele unei balane de pli vor fi afectate n cazul
n care societatea pltete dividende n cash?
1. activele curente
2. pasivele curente
3. capitalul de lucru
4. activele totale i pasivele totale
5. activele totale
6. activele nete
Piee internaionale de capital
12
a. 1 i 2
b. 1, 2, 4 i 5
c. 1 i 4
d. 2, 3 , 6
32. EPS-ul aciunii ABC este de 3.00 USD iar preul curent al aciunii
este de 24 USD. Care este mrimea PER-ului aciunii ABC?
a. 6
b. 8
c. 10
d. 12
e. 14
33. O pia eficient este o pia:
a. pe care operatorii pot realiza profituri substaniale
b. informaia este rapid nglobat n curs
c. infrastructura tehnic este modern
34. Existena unei reglementri care sancioneaz delictul de iniiat
(insider trading):
a. sugereaz c pieele financiare nu sunt eficiente n forma tare
b. demonstreaz c pieele financiare sunt eficiente n sens slab
c. nu relev nimic privind eficiena pieelor financiare
35. Ipoteza pieelor eficiente:
a. arat c agenii anticipeaz perfect preurile viitoare ale titlurilor
b. este invalidat de micrile eratice de pre, la cretere sau la scdere,
constatate pe pia
c. implic faptul c un investitor instituional specializat nu poate realiza pe
termen lung o mai bun performan dect un investitor novice
Piee internaionale de capital
13
36. Pe o pia eficient un pre foarte ridicat:
a. semnaleaz o aciune foarte atrgtoare
b. semnaleaz o aciune supraevaluat
c. nu permite nici o judecat aprioric
37. Un investitor care vinde i cumpr aciuni innd cont de
evalurile bazate pe valoarea intrinsec a acestora:
a. este condamnat s piard sume importante
b. i minimizeaz cheltuielile de tranzacionare la care se expune
c. verific implicit sau explicit ipoteza pieelor temporar ineficiente
38. R. Haugen i J. Lakonishok au pus n eviden c pe numeroare
piee bursiere din lume n luna ianuarie, randamentul aciunilor emise
de ctre firmele mici i mijlocii este sistematic mai ridicat dect cel al
pieei. Acest efect sezonier:
a. constituie o anomalie dac am adera la ipoteza c pieele financiare sunt
eficiente sub forma slab
b. este perfect compatibil cu ipoteza eficienei pieelor bursiere
c. nu conine nici un nvmnt pentru teoria pieelor eficiente
39. Solnik a demonstrat c randamentul zilnic al aciunilor franceze, n
perioada 1978-1989, nu se distribuie n mod uniform. Ziua urmtoare
zilei de lichidare, aduce randamente semnificativ superioare
randamentelor medii zilnice. Aceast regularitate empiric:
a. constituie o violare a ipotezei eficienei pieelor bursiere
b. ntrete ipoteza pieelor eficiente
c. nu conine nici un nvmnt legat de eficiena pieei bursiere
40. Succesele financiare nregistrate de civa guru:
Piee internaionale de capital
14
a. demonstreaz c pieele financiare nu sunt eficiente, investitori vigileni i abili
fiind marii ctigtori
b. ilustreaz c pieele bursiere sunt eficiente
c. nu constituie nici o dovad c pieele financiare ar fi ineficiente
41. Cea mai activ pia secundar a titlurilor de crean negociabile
este aceea a:
a. bonurilor de tezaur
b. certificatelor de depozit
c. biletelor de trezorerie
42. Vnznd bonuri de trezorerie pe piaa monetar, Banca Central:
a. face ca ratele dobnzii s scad
b. face ca ratele dobnzii s creasc
c. alimenteaz piaa monetar cu lichiditi
43. Notele atribuite de ageniile de rating unui emitent:
a. se refer la diferitele categorii de titluri emise de acesta
b. informeaz investitorii poteniali de riscul asociat firmei emitente dar nu
modific preul care va fi pltit pentru achiziionarea titlurilor vndute pe pia
c. vizeaz a descuraja investitorii incontieni de riscul la care sunt expui
Piee internaionale de capital
15
2. ACTORII PIEEI DE CAPITAL
a. Rspundei la urmtoarele ntrebri:
1. Dac un investitor decide s investeasc n mrfuri cum vei determina venitul
din investiie?
2. Firmele recent constituite nu sunt capabile s fie listate pe marile piee.
Explicai de ce.
3. Investitorii pot plasa mai multe tipuri de ordine. Care pot fi acestea?
4. Care pot fi serviciile pltite de bncile de investiii corporaiilor? De ce
apeleaz corporaiile la astfel de servicii?
5. Pot beneficia acionarii de divizarea aciunilor? Explicai de ce i de ce nu.
6. Sunt performanele investitorilor instituionali (n spe fonduri mutuale) mai
bune dect cele ale investitorilor individuali?
7. Care sunt avantajele pentru o firm de a-i vinde aciunile printr-un plasament
privat n locul unei oferte publice?
8. Ce este un sindicat pe piaa primar i ce rol joac acesta?
9. Prin ce se deosebete un fond de investiii de natura fondurilor mutuale de o
societate de investiii?
Piee internaionale de capital
16
10. Presupunnd c dorii s cumprai titluri ale unui fond mutual, ce trebuie s
cunoatei nainte de a efectua investiia?
11. Comparaia fondurilor cu ntreaga pia arat c, n general, piaa bate
fondul. Considerai aceast comparaie injust? De ce?
12. Firmele broker i consultanii de plasament sunt solicitai adesea de clieni s
se exprime n legtur cu modul n care i constituie o strategie, dac sunt
orientai spre ctig, dac sunt conservativi sau agresivi, protectivi sau
speculativi.
Apoi ei selecteaz titlurile n funcie de aceste orientri. Este aceasta o soluie
just?
13. Cum comentai aceast afirmaie Investitorul individual aloc n general mai
puin timp i efort pentru investiiile sale dect un investitor profesionist.
14. Care este rolul pe care l joac un broker pentru clientul su n stabilirea unei
strategii de investiii?
15. Care este rolul jucat de creatorii de pia (market makers) i cum pot obine
acetia profit?
Piee internaionale de capital
17
2.2. Rezolvai urmtoarele probleme:
1. Firma de brokeraj A, asigur realizarea emisiunii de 1 milion de aciuni,
constituindu-se ca lead manager, formnd un grup de subscriere i unul de
vnzare.
Preul pltit emitentului este de 9,50 USD/aciune iar preul la care se vnd
aciunile este de 10 USD/aciune.
Profitul afacerii este de 0,50 USD/aciune din care:
- 0,05 USD pentru lead manager
- 0,20 USD pentru underwriting
- 0,25 USD pentru vnzare
Prezentm urmtoarea situaie:
Firma Nr. aciuni oferite Nr. aciuni
subscrise
Nr. aciuni
vndute
A 1.000.000 250.000 200.000
B 250.000 200.000
C 250.000 200.000
D 250.000 200.000
E 100.000
F 100.000
Ct ctig fiecare firm?
2. O companie X, specializat n subscrierea de noi emisiuni, a realizat
urmatoarea ofert pentru firma ABC:
- Preul pentru public: 7,5 USD pe aciune;
- Numr de aciuni emise: 3.000.000;
- ncasri ABC: 21.000.000 USD.
Piee internaionale de capital
18
Cheltuielile pltite de compania X pentru proiectarea i distribuia emisiunii au
fost de 450.000 USD. Ce profit sau pierdere a nregistrat firma dac emisiunea
s-a vndut publicului cu un pre mediu de:
a. 7,5 USD
b. 9 USD
c. 6 USD
3. Firma A are active n valoare de 50 milioane USD i un profit net dup
impozitare de 3 milioane USD, produce tractoare i este deinut public.
Compania B este identic cu firma A n toate privinele, cu excepia faptului c
aciunile companiei B sunt deinute n totalitate de fondatorul firmei.
Dac fiecare firm ar vinde aciuni n public pentru a obine 10 milioane USD,
care va avea cele mai mari costuri de emisiune? De ce?
4. Compania X este condus de un comitet alctuit din 5 directori. Firma are
emise 1.500.000 aciuni cu drept de vot.
1. Conform sistemului de vot majoritar, de cte aciuni are nevoie un
acionar pentru a fi capabil s aleag pe toi cei 5 directori?
2. Conform sistemului cumulativ, de cte aciuni are nevoie un acionar
pentru a fi capabil s aleag 2 directori?
3. Dac un acionar deine 20% din aciunile companiei, ci directori
poate el s numeasc conform sistemului cumulativ?
5. Evaluai beneficiile i costurile pentru acionari n operaia de rscumprare, n
vederea transformrii firmei deschise ntr-una deinut privat.
6. Se d urmtoarea situaie:
ABC firma lead manager;
B Securities unul din cei 5 membri ai underwriting group;
C Partnership unul din cei 10 membri ai selling group;
Piee internaionale de capital
19
XYZ Co. firma care dorete mrirea capitalului cu 8 milioane USD prin
emisiunea de aciuni.
Lead managerul i underwriting group consider c se impune emisiunea a un
million de aciuni, cu o valoare de 10 USD/aciune.
Sindicatul pltete emitentului 8 USD/aciune.
Membrii underwriting garanteaz ntreaga emisiune i plaseaz un anumit numr
de aciuni.
Jumtate din numrul aciunilor sunt plasate prin Selling group.
Comision de coordonare: 0.25 USD
Comision de garantare: 0.25 USD
Comision de plasament: 1.50 USD
Firma ABC garanteaz 200.000 aciuni i plaseaz 100.000 aciuni.
B Securities garanteaz 200.000 aciuni i plaseaz 100.000 aciuni, restul de
100.000 fiind cedate firmei C Partnership pentru a fi vndute.
n cazul dat, ct ctig fiecare participant la emisiune?
7. Dac o banc:
- percepe o dobnd medie de 12% pe an pentru ansamblul activelor;
- poate folosi resurse mprumutate cu 10% dobnd;
- dispune de o rat fonduri proprii/fonduri ale terilor de 1/9;
- dispune de fonduri de 500 mil. u.m.;
- are venituri sub forma comisioanelor de 4 mil. u.m.;
- nregistreaz cheltuieli de 12 milioane u.m.;
- emite 466.620 aciuni;
care este profitul net pe aciune presupunnd c nivelul impozitului pe societate
este de 33,33%?
8. Ce ar trebui s fac investitorii pentru a compensa riscul implicat de deinerea
urmtoarelor tipuri de titluri de valoare?
a) aciuni comune a unei firme care utilizeaz ntr-o mare msur finanarea prin
Piee internaionale de capital
20
datorii
b) aciuni prefereniale ntr-o firm cu perspectiva unei creteri mari a preurilor
c) obligaiuni pe termen lung
d) obligaiuni emise de o ar sud american
9. Adesea brokerii utilizeaz termenul de putere de cumprare pentru a se
referii la cantitatea aditiional de titluri care pot fi cumprate prin capital propriu
(equity). Calculai puterea de cumprare pentru urmtorii clieni:
CLIENT Valoarea tranzaciei Equity (capital propriu)
A 0 10.000
B 10.000 5.000
C 20.000 15.000
D 60.000 20.000
Marja iniial este de 50%.
Sugestie: clientul A are o putere de cumprare de 20.000 u.m.
10. Utiliznd urmtoarele informaii, selectai unul din cele dou fonduri:
Fond A,% Fond B, %
Media de cretere a
ctigurilor trimestriale
2 1.5
Beta 1.2 0.8
Alfa 0 0
Explicai alegerea facut.
11. Fondul Pro Fund are active de 100 milioane USD, pasive de 1 milion USD i
10 milioane de aciuni emise. Care este valoarea pe aciune a fondului?
Piee internaionale de capital
21
a. Rezolvai urmtoarele teste gril:
1. Preul unei tranzacii bursiere este de 350.000 u.m. Societatea de
valori mobiliare percepe clientului cumprtor un comision de 3,5% iar
clientului vnztor un comision de 4,8%. Cumprtorul i vnztorul
va plti/va ncasa urmtoarele sume:
I. Cumprtorul pltete:
a. 334.950 u.m.
b. 354.250 u.m.
c. 362.250 u.m.
d. 362.350 u.m.
I. Vnztorul ncaseaz:
a. 362.250 u.m.
b. 363.750 u.m.
c. 333.200 u.m.
d. 334.950 u.m.
Venitul brut al SVM-ului, din efectuarea acestei tranzacii este de ..
2. O societate are emise 100.000 aciuni i 10.000 obligaiuni 10s04
emise cu prim, ele sunt convertibile n raportul de 7/4 la preul
aciunilor de 600 u.m.; cotaia zilei obligaiunilor este de 121 3/4.
A. Ce va ntreprinde investitorul posesor de obligaiuni?
a. va converti obligaiunile
b. va atepta o scdere a preului obligaiunilor
c. va vinde obligaiunile
d. va vinde aciunile
e. nici una din cele de mai sus
B. Dar dac preul obligaiunilor este de 98 1/4 ?
Piee internaionale de capital
22
C. Care este prima de conversie cnd preul obligaiunilor este de 121
3/4?
3. Investitorul care acioneaz contra tendinelor pieei consider c:
a. preul aciunilor reprezint valoarea intrinsec
b. numai aciunile ciclice sunt sigure pentru investiii
c. pentru a reui pe pia trebuie s faci ceva deosebit de ceilali
d. factorul este esenial pentru investiie
e. face ce face toat lumea
4. Dac un analist cerceteaz graficul aciunii pentru a identifica pragul
de suport, el trebuie s caute punctul la care aciunea:
a. nu mai crete
b. nu mai descrete
c. rmne relativ stabil
d. atinge un nou maxim
e. nici una din acestea
5. Dac un analist cerceteaz graficul aciunii pentru a identifica pragul
de rezisten, el trebuie s caute punctul la care aciunea:
a. nu mai crete
b. nu mai descrete
c. rmne relativ stabil
d. atinge un nou maxim
e. nici una din acestea
6. Care dintre departamentele unei societi de valori mobiliare se
ocup cu creditarea clienilor n vederea efecturii unor tranzacii?
a. marketing
b. casieria
c. margins
Piee internaionale de capital
23
d. vnzri/achiziii
e. reorganizare
7. Tombstone este:
a. document emis n ultima faz a montrii unei emisiuni obligatare ce cuprinde
bncile care i-au parte la emisiune
b. document emis de sindicatul de garanie prin care se solicit participarea unor
bnci la constituirea grupului de grantare
c. document emis de sindicatul de garanie prin care se solicit participarea unor
bnci la constituirea grupului de plasament
d. acord ncheiat ntre bnci
e. nici una din cele de mai sus
8. O societate reachiziioneaz aciunile de pe piaa secundar pentru
a:
1. crete ctigul pe aciune
2. reduce dobnda
3. fi redistribuite ca stimulente pentru angajai
4. fi folosite pentru viitoare achiziii
a. 1 i 3
b. 1, 3 i 4
c. 2 i 4
d. 1 i 4
e. nici una din cele de mai sus
9. Un underwriter al unei noi emisiuni de titluri:
a. se oblig s cumpere de la emitent toate titlurile emise i nevndute
investitorilor
b. suport riscul ca investitorii s nu gseasc atractive titlurile respective
Piee internaionale de capital
24
c. suport riscul deteriorrii condiiilor pieei
d. se oblig s vnd pentru alii titlurile emise
e. nici una din variantele de mai sus
10. Un specialist n analiza fundamental nu este preocupat de:
a. istoricul ctigurilor nregistrate
b. rata inflaiei
c. capitalizarea bursier
d. volumele tranzacionate
e. ratele dobnzii
11. Metoda celei mai bune execuii presupune:
a. lipsa garaniei c oferta va fi vndut
b. garantarea unui pre minim i ncercarea de a obine un pre mai bun
c. ncercarea de a aduce valoarea mobiliar pe pia
12. Un subscriitor care se angajeaz s achiziioneze valorile mobiliare
pe care emitentul nu le poate distribui ctre public se angajeaz n
subscriere tip:
a. firm commitment
b. cea mai bun execuie
c. stand by
d. totul sau nimic
e. execut sau anuleaz
13. n ce tip de subscriere societatea de intermediere nu este angajat
financiar n legatur cu valorile nevndute:
a. totul sau nimic
b. metoda celei mai bune execuii
c. stand by
Piee internaionale de capital
25
14. n recomandarea unei valori mobiliare ctre un client, firma trebuie
s:
a. nu acorde garanii cu privire la posibila lor evoluie
b. aib suport pentru recomandrile pe care le dau
c. furnizeze oricnd documentaia necesar
d. toate informaiile de mai sus
e. nici una din cele de mai sus
15. Referitor la societile deschise de investiii care dintre
urmtoarele afirmaii este adevarat?
1. fac emisiuni continue de aciuni
2. rscumpr continuu aciuni
a. 1
b. 2
c. ambele afirmaii sunt adevrate
16. Domnul X dorete s cumpere obligaiuni ABC.
Dv. ca broker al lui, considerai tranzacia ca fiind nepotrivit i i
spunei aceasta. Dac totui clientul decide s mearg mai departe
indiferent de sfatul dv., ce hotrre vei lua?
a. executai tranzacia aa cum ai primit ordin
b. executai tranzacia dac primii autorizaia din partea autoritii pieei
c. executai tranzacia numai dac dl. X are experien anterioar n astfel de
tranzacii
d. nu executai tranzacia
17. Pentru a deschide un cont nou clientului, un broker trebuie s
obin informaii despre:
Piee internaionale de capital
26
1. nevoile financiare ale clientului
2. obiectivele investiionale
3. condiia financiar a acestuia
a. 1 i 2
b. 1 i 3
c. 2 i 3
d. toate afirmaiile sunt adevrate
e. nici una din afirmaii nu este adevrat
18. Care din urmtoarele afirmaii este adevarat?
a) o emisiune de aciuni prefereniale dilueaz controlul deinut de vechii
acionari
b) dobnzile i dividendele se pltesc dup ce s-a pltit impozitul pe profit
c) o emisiune de obligaiuni pe termen lung este potrivit pentru finanarea
stocurilor
d) un plasament privat este mult mai costisitor dect o emisiune public
19. Intermediarii pe pieele de capital:
a. acord servicii investitorilor i emitenilor
b. au toi acelai statut pe piaa internaional de capital ca i pe piaa intern de
capital
c. sunt toi bnci comerciale
d. sunt toi bnci de investiii
20. Dobnda practicat de broker n cazul unei tranzacii n marj:
a. este mai mic dec trata dobnzii de pe pia
b. depete rata dobnzii de pe pia
c. nu este influenat de dobnda medie de pe pia
d. are acelai nivel cu cel al ratei dobnzii practicat pe piaa
interbancar
Piee internaionale de capital
27
e. se stabilete la nivelul oficial al taxei scontului
21. Spre deosebire de societile bancare (bncile comerciale),
societile financiare (bnci de investiii):
a) negociaz efecte de comer
b) lucreaz cu valori care nu sunt perfect lichide, dar sunt negociabile
c) accept depozite i acord mprumuturi bneti
d) se implic n procese de finanare indirect
e) emit active perfect lichide
22. Pentru ncheierea de tranzacii n burs vnztorii/cumprtorii
plaseaz ordine la societile de valori mobiliare, care acioneaz ca:
a) broker
b) agent de plasament garantat (underwriter)
c) banc de afaceri (merchant bank)
d) firm de evaluare (rating agency)
e) dealer
23. Venitul dealerilor este reprezentat de:
a. comisionul practicat
b. taxa de negociere
c. procentul aplicat fiecarei tranzacii
d. diferena dintre preul de vnzare i cel de cumprare
e. diferena dintre preul tranzaciei i marja depus de client
24. Dac un formator de pia (Market Maker) coteaz pentru aciunile
AAA 6 1/4 - 6 3/4, 3 cu 3, nseamn c:
a) un ter poate cumpra de la MM la 6 3/4, 3 contracte
Piee internaionale de capital
28
b) un ter poate vinde lui MM la 6 1/4, 6 contracte
c) un ter poate cumpra de la MM la 6 1/4, 6 contracte
d) un ter poate vinde/cumpra de la MM la 6 1/2, 6 contracte
e) un ter poate vinde lui MM la 6 3/4, 3 contracte
25. Comisionul perceput de broker:
a. se adaug la preul de cumprare
b. se adaug la preul de vnzare
c. se regsete la client n partea de debit
d. influeneaz contul n marj al clientului
e. se calculeaz la valoarea tranzaciei.
Care din afirmaiile de mai sus nu este adevrata?
2.4. Studiu de caz: Warren E. Buffett un investitor de
succes
Motto: Dac titlurile i dubleaz valoarea , vinde-le
Dac nu, mai bine nu le cumpra.
Piee internaionale de capital
29
Buffett
Buffett i compania sa Berkshire Hathaway
Originile companiei Berkshire Hathaway trebuiesc cutate la sfritul
secolului al XIX lea, cnd se nfiina firma Berkshire Cotton Manufacturing, ce
avea s devin n scurt timp, una dintre cele mai mari productoare de produse
textile din New England. n 1955, firma a fuzionat cu Hathaway Manufacturing
ns n scurt timp a intrat nr-o perioad de cdere accelerat datorit inflaiei
ridicate, schimbrilor tehnologice i creterii concurenei din partea firmelor
strine.
n 1965, Warren Buffet actualul manager al firmei i una dintre cele mai
marcante figuri din lumea afacerilor preia controlul firmei mpreun cu ali
civa parteneri spernd s schimbe soarta acesteia.
De-a lungul anilor, Berkshire Hathaway a prsit domeniul textilelor,
grupul genernd destule fonduri pentru a-i putea permite achiziia unor firme
diverse.
n urma acestor tranzacii, n 1994, compania Berkshire Hathaway se
prezenta ca o companie holding, cu filiale angajate n diverse activiti de
afaceri, portofoliul incluznd:
- Un grup de asigurri. Cea mai important component a portofoliului
companiei s-a canalizat spre asigurrile de proprietate i de accidente,
att directe ct i reasigurri. Portofoliul de investiii al grupului de
asigurri cuprindea titluri ale mai multor firme listate la bursele
americane.
- Buffalo News - un ziar cotidian n New York.
- Fechheimer - un productor i distribuitor de uniforme.
Piee internaionale de capital
30
- Kirby - un productor i distribuitor de sisteme i accesorii de curat
casnic.
- Nebraska Furniture - un detailist de mobilier.
- Sees Candies un productor i distribuitor de ciocolat i produse de
cofetrie.
- Childcraft and World Book - o editur de enciclopedii i alte materiale
educaionale.
- Campbell Hausfeld - un productor i distribuitor de compresoare de aer i
sisteme de vopsit.
- H. H. Brown Shoe Company; Lowell Shoe; Dexter Shoe Company - firme
care activeaz ca productori, importatori i distribuitori de produse de
nclminte.
n afar de acestea, Berkshire mai deinea i o suit de uniti mai mici, uniti
care generau venituri anuale de aproximativ 400 milioane $.
Performana investiional a unei aciuni Berkshire Hathaway a uimit muli
analiti. Astfel, dac la finele anului 1977 preul unei aciunii era de 89 $, pe 25
august 1995, preul acesteia a fost de 25.400 $, deci o cretere de 285 de ori.
Prin comparaie, pe parcursul aceleiai perioade indicele Standard & Poors 500 a
crescut de la 107 la 560 puncte, o cretere de 5,23 ori.
Filosofia de investire a lui Buffett
De-a lungul anilor Buffett - despre care se spune c ar fi cumprat prima
aciune la vrsta de 11 ani - i-a expus filosofia de investire prin scrisorile pe
care le ntocmea n calitate de CEO, n cadrul rapoartelor anuale ale Berkshire
Hathaway. Urmare a succesului firmei, aceste epistole au nceput s fie luate n
considerare tot mai serios i datorit nelepciunii i tonului amical, Buffett
devenind ca i profesorul su Graham, un model de investitor de succes.
Modelul de investire a lui Buffett are la baz cteva principii:
Piee internaionale de capital
31
1. Realitatea economic, nu cea contabil. Rapoartele financiare realizate
de ctre contabili se supun unor reguli care este posibil s nu prezinte n mod
adecvat realitatea economic a unei afaceri. Buffet scria:
Datorit limitrilor contabilitii convenionale, ctigurile agregate raportate pot
s prezinte relativ puin din performana economic real. Charlie
1
i cu mine,
amndoi n calitate de acionari i manageri, n general ignorm astfel de cifre
.... Realitatea contabil este conservatoare, este ex post iar rapoartele contabile
nu influeneaz procesul de operare i alocare a capitalului.
Unul din punctele forte ale lui Buffett l constituie definirea realitii economice la
nivel de afacere ca atare i nu n funcie de pia sau starea economiei, el fiind
un adept al analizei fundamentale. Prin modalitatea sa de evaluare cuta s
judece firma n simplitatea acesteia, cntrindu-i bine evoluia, atractivitatea
perspectivelor pe termen lung, calitatea managementului i capacitatea acesteia
de a crea valoare.
2. Costul de oportunitate. Buffett obinuiete s msoare performanele
investiiei ntr-un anumit proiect prin compararea cu alternativa cea mai bun,
aa-numita oportunitate pierdut, sacrificat. n luarea deciziilor de afaceri
acest principiu devine aproape obsesiv, un criteriu important pentru testarea
actractivitii diferitelor decizii de achiziie fiind considerat de ctre Buffett rata
potenial a ctigului din investiiile realizate n aciuni comune ale altor
companii.
3. Valoarea intrinsec. Fiind un adept al analizei fundamentale, Buffett se
baza pe valoarea intrinsec a unei aciuni considerat ca fiind valoarea
actualizat a performanei viitoare a titlului.
Astfel, susinea:
1
Charlie Munger, vicepreedinte la Berkshire Hathaway.
Piee internaionale de capital
32
Toate celelalte metode de evaluare eueaz n determinarea situaiei conform
creia un investitor va plti pentru titlurile pe care le cumpr exact suma pe
care aceast achiziie o merit acionnd, prin urmare, n sensul obinerii
maximului de valoare pentru decizia sa... Indiferent dac o firm nregistreaz
cretere sau nu ori ctigurile sunt volatile sau constante, investiia pentru care
calculul valorii actualizate a fluxurilor de ctiguri viitoare este cea mai mic, este
cea mai avantajoas.
2
Definind valoarea intrinsec, Buffett preciza:
Noi definim valoarea intrinsec prin valoarea actualizat a fluxurilor de fonduri
ale unui proiect (firm) pe ntreaga sa perioad de existen. Oricine ncearc s
calculeze aceast valoare va ajunge ntr-un final, printr-o apreciere destul de
subiectiv, la o cifr personal.
4. Riscul i ratele de actualizare. Ratele de actualizare utilizate pentru
calcularea valorii intrinseci trebuie determinate funcie de riscul de obinere a
fluxurilor viitoare de fonduri generate de firma n care se face investiia. Modelul
convenional pentru estimarea acestor rate - modelul CAPM (capital asset pricing
model) adaug o prim de risc peste rata dobnzilor fr risc (risc-free rate).
Buffett a ncercat ntotdeauna s se distaneze de gndirea convenional
utiliznd rata dobnzii la obligaiunile americane cu scaden de 30 ani ca rat
de actualizare a fluxurilor de venituri viitoare (T - bonds). Pentru a-i argumenta
aceast procedur de evaluare a investiiilor, Buffett susinea c el evit riscul
i, prin urmare, nu poate folosi dect rata ctigurilor risk-free. Firma sa practic
nu folosete capital de mprumut, iar obiectivul achiziiilor sale este formarea
unui holding care s cuprind firme cu venituri stabile i predictibile. El,
mpreun cu vicepreedintele, Charlie Munger, obinuiau s preia conducerea
consiliilor de administraie ale firmelor cumprate pentru a avea o viziune clar
2
Berkshire Hathaway, Inc., Annual Report, 1992, p. 14.
Piee internaionale de capital
33
asupra mediului intern i pentru a putea interveni acolo unde acest lucru este
posibil. Buffett scria:
Pun mare pre pe certitudine. n felul acesta, tot ceea ce nseamn risc nu
reprezint mare lucru pentru mine. Riscul provine din faptul c nu tii ceea ce
faci. Definim riscul, conform dicionarului, ca fiind posibilitatea de a pierde. n
mediul academic, se folosete o alt definiie a riscului se apeleaz la
volatilitatea relativ a unui titlu sau portofoliu de titluri, adic volatilitatea unui
titlu comparat cu cea a unui ntreg univers de titluri. Folosind o serie de
instrumente statistice asupra mai multor baze de date, aceti teoreticieni
calculeaz cu precizie coeficientul beta al unei aciuni volatilitatea sa relativ
din trecut dup care construiesc o serie strategii i teorii de alocare a activelor
financiare pe seama acestui calcul. n fuga lor dup gsirea unui singur
coeficient statistic care s msoare riscul, ei uit de un principiu fundamental:
este mai bine s ai aproximativ dreptate dect s greeti cu siguran.
5. Diversificarea. Buffett nu agreeaz ideea convenional potrivit creia
investitorii ar trebui s dein un portofoliu de aciuni pentru a disipa riscul de
firm. n opinia, sa investitorii cumpr mult prea multe aciuni n loc s atepte
ca firma care merit, s capteze atenia. El spunea:
Caut acele companii pe care eti sigur c le nelegi i concentreaz-te asupra
lor. Diversificarea nu este altceva dect o protecie mpotriva ignoranei; pe
msur ce nu te mai simi ignorant, nevoia pentru diversificare scade dramatic.
6. Comportamentul investitorului ar trebui s fie determinat de fluxul
de informaii, analiz i auto-disciplin i nu de starea emoional sau
de ncercarea de a ghicii. Buffett a scos mereu n eviden importana
contientizrii i a informrii ca fundament pentru realizarea de investiii. El
spunea: Este foarte probabil ca prostul de pe pia s fie chiar cel care nu i d
seama cine este prostul de pe pia. Buffett obinuia s repete o poveste pe
care a reinut-o de la Graham:
Piee internaionale de capital
34
Era odat o mic firm privat i unul dintre proprietari era un om pe nume Dl.
Pia (engl. Market). n fiecare zi Dl. Market avea o alt prere despre ct
valoreaz firma sa i la acel pre era gat s cumpere sau s vnd aceste
aciuni. Fcnd senzaie prin comportamentul su, Dl. Maket strnea ntotdeauna
interesul celorlali proprietari. Oare ce a mai aflat dl Market? se ntrebau ei pe
msur ce acesta le oferea fie un pre mult prea mare, fie unul exagerat de mic.
De fapt acesta nu tia dect foarte puin sau chiar nimic. Poate c te vei simi
bine atunci cnd vei reui s-i vinzi aciuni, atunci cnd ofer un pre ridicol de
mare i la fel de bine atunci cnd vei cumpra de la el la un pre foarte mic. Dar
n restul timpului vei fi destul de inteligent pentru a-i forma propriile preri
despre valoarea firmei la care eti proprietar, pe baza rapoartelor cu privire la
operaiunile derulate i poziia sa financiar.
Considerat fondatorul analizei titlurilor financiare, Graham a ilustrat perfect ngemnarea
teoretician - practician, nvmnt - via activ specific Statelor Unite. El a publicat mai multe
cri, printre care i The Intelligent Investor, care trateaz mai puin analiza titlurilor i mai
mult strategia de investiie, dar a i nfiinat un birou de gestiune a portofoliului, Graham-
Newman Corporation, prin care i-a aplicat teoriile n practic. Cea mai buna confirmare, validare
a teoriilor lui o constituie succesul sau i al discipolilor si n practic, Graham dobndind o
consistent avere personal.
Folosea aceast mic parabol pentru a ilustra iraionalitatea preurilor n
raport cu valoarea lor intrinsec. Graham credea c dumanul cel mai mare al
unui investitor nu este piaa ci chiar investitorul nsui. Pregtirea, fie ea orict
de serioas, nu poate compensa absena unui temperament de investire
controlat. Pe termen lung preurile ar trebui s aib o legtur strns cu
progresul economic al firmei. ns cotaiile zilnice sunt puternic influenate de
lcomia sau de frica de moment i reprezint o msur nerealist a valorii
intrinseci. Buffett spunea:
n ceea ce m privete o pia a titlurilor nu exist. Exist o pia care
funcioneaz numai ca mijloc de informare cu privire la faptul dac cineva se
Piee internaionale de capital
35
ofer s fac ceva stupid. Cnd cumprm aciuni, de fapt cumprm
companii, afaceri. Tot ce ai de fcut este s te compori n conformitate cu ceea
ce este raional i nu cu ceea ce este la mod.
Ca urmare, nu a ncercat niciodat s acioneze conform pieei adic s
fac tranzacii cu aciuni n funcie de ateptrile cu privire la schimbrile
aferente ciclului de pia. Strategia lui are la baz decizia de investire aleas cu
mult rbdare, cu obiective pe termen lung, situndu-se pe o poziie opus
teoriei academicienilor cu privire la eficiena pieelor de capital.
Contrariind practic principiile care se extrag din concluziile lui Market, Buffet
spunea: Pur i simplu ncercm s ne fie fric atunci cnd ceilali sunt lacomi i
s fim lacomi cnd celorlali le este fric... Piaa, asemeni lui Dumnezeu, i ajut
numai pe aceea care se ajut pe sine nsi. Dar, spre deosebire de Dumnezeu,
piaa nu i iart pe cei care nu tiu ce fac.
Cred c este fascinant faptul n care ortodoxia a reuit s determine atia
oameni s cread c pmntul este plat. A investi pe o pia n care oamenii cred
n eficien este ca i cum ai juca bridge cu cineva care a fost nvat c nu este
deloc bine s se uite la crile pe care le are n mn.
7. Poziia agenilor i a proprietarilor. Explicnd poziia sa de acionar
important la Berkshire Hathaway, Buffett spunea: Sunt un om de afaceri pentru
c sunt un investitor bun i sunt un investitor bun pentru c sunt un om de
afaceri.
Nu vom aciona niciodat n interesul nostru ca manageri pe cheltuiala
acionarilor. Nu ne vom diversifica prin cumprarea tuturor firmelor la preuri de
control ignornd consecinele economice asupra acionarilor pe termen lung.
Adresndu-se acionarilor, spunea Vom face cu banii dumneavoastr exact ce ce
am face cu banii notri, cntrind cu atenie valorile pe care le-ai putea obine
prin diversificarea propriilor dumneavoastr portofolii de pe pia.
Piee internaionale de capital
36
Comentai politica investiional a lui Warren Buffett.
2.5. Studiu de caz: Investitorii instituionali - Fidelity
Magellan Fund
Motto: Regula 1: Niciodat s nu pierzi bani
Piee internaionale de capital
37
Regula 2: Niciodat s nu uii Regula 1.
Industria fondurilor mutuale americane
n ultimile decenii, investitorii instituionali sau managerii de bani, care
gestioneaz fondurile de pensii i fondurile mutuale au dominat piaa aciunilor
din Statele Unite asigurnd mai multe funcii pentru investitori.
n primul rnd, ele ofer acestora posibilitatea de diversificare a
portofoliul de titluri n mod eficient fr ca acetia s dispun de sume destul de
mari, care sunt, de obicei, solicitate pentru obinerea eficienei unei investiii.
Aceast eficien este, de asemenea, reliefat de abilitatea fondului de a obine
economii de scar n ceea ce privete costurile de tranzacie, economii
inaccesibile investitorului individual.
n al doilea rnd, fondurile mutuale ofer investitorului accesul la o
expertiz necesar unui ctig important printr-o analiz pertinent a
oportunitilor de investire.
n al treilea rnd, sectorul fondurilor mutuale este menit s constituie un
adevrat amortizor pentru investitorul de rnd n raport cu momentele de cdere
bursier.
Acest serviciu, n cele din urm, permite indivizilor s nu pstreze un
contact permanent cu piaa, pierznd timp cu analizarea diferitelor strategii de
investire i nelegerea diferitelor informaii i i scap de marea problem a unor
investiii neperformante... Astfel, aceti manageri de fonduri nu fac altceva dect
s vnd mai puin stres i mai puine griji, chiar dac nu obinuiesc s o
afirme foarte des.
3
Pe parcursul a 10 ani, din 1985 i pn n 1995, numrul fondurilor
mutuale americane a crescut de la 1.583 la 6.683. Aceast cifr include mai
3
Contrarious Good News and Bad News, Personal Investing, 26 august 1987, p. 128.
Piee internaionale de capital
38
multe categorii de fonduri, fiecare dintre ele urmrind o anumit strategie de
investire i fiind clasificate n mai multe segmente ale sectorului: cretere
agresiv (orientate pe creterea capitalului), creterea dividendelor, creterea
valorii aciunilor, cretere att la dividende ct i la aciuni, fonduri
internaionale, de companii mici i o mare varietate de fonduri care investesc n
mai multe fluxuri de titluri cu venituri fixe. Dintre acestea, fondurile care au drept
scop principal alocarea de fonduri pentru aciuni comune reprezint cea mai
mare parte a acestui tip de sector economic.
ntr-o anumit msur, creterea numrului i tipului de fonduri mutuale
reflect lichiditatea de pe pia i cererea pentru aciuni din partea investitorilor.
Un lucru important l reprezint efortul fcut de fondurile mutuale pentru a
realiza o segmentare a pieei, adic o iniiativ din partea administratorilor de
fonduri de a identifica nevoile ntr-o continu schimbare ale investitorilor, precum
i crearea de produse care s vin n ntmpinarea acestor cerine.
Un alt aspect important al acestei dezvoltri este acela c s-a obinut un
grad ridicat de complexitate pe pia, ceea ce a dus la schimbarea atitudinii
investitorilor n aciuni. Este permis, n acest fel, schimbarea investiiei de la un
fond la altul n cadrul aceleiai familii de fonduri. Acest lucru a determinat
formarea unei largi varieti de fonduri, creterea volatilitii pieei i conturarea
unui trend spre formularea unor strategii avnd la baz estimrile cu privire la
modificrile viitoare ale pieei.
De asemenea, activele acestor fonduri au crescut de la 95 miliarde $ n
1975 la 2600 miliarde $ n 1995, procentul investitorilor individuali care deineau
titluri de participare la astfel de fonduri a crescut de la 15,8% la aproape 33%
ntre 1981 i 1995.
Mai important, cea mai reprezentativ dominaie a managerilor de bani
nu s-a concretizat la nivelul numrului de fonduri sau a valorii activelor deinute
n portofoliu, ci n termeni de tranzacii realizate abilitatea lor de a opera cu
sume uriae n intervale foarte scurte de timp. Astfel aceti manageri erau,
practic, principalii manipulatori ai preurilor aciunilor la mijlocul anilor '90,
Piee internaionale de capital
39
aproximativ 90% din totalitatea tranzaciilor de la NYSE realizndu-se prin
intermediul investitorilor instituionali.
Performana sectorului fondurilor mutuale
Dou dintre instrumentele de msur a performanei fondurilor
mutuale cele mai frecvent folosite sunt: rata de cretere anual a activului net
inclusiv reinvestiii i valoarea curent a unei investiii fcute n trecut. Aceste
instrumente au fost comparate cu performana unui portofoliu etalon cum este
Wilshire 5000 sau S&P 500. Evidenele pieei au artat c n perioada menionat
veniturile medii pentru fondurile de aciuni comune au fost sub indicele Wilshire
5000 i au btut cu puin S&P 500.
Teoreticienii au critiat, ns, aceste maniere de abordare datorit faptului
c nu iau n calcul riscul fondului mutual. Pe perioade mari de timp, diferitele
tipuri de aciuni au determinat diferite tipuri de ctiguri. ns fiecare dintre
aceste titluri a trebuit asociat cu propriul su grad de risc. De exemplu, este de
ateptat ca un fond mutual cu o politic de investire conservatoare s determine
rate de ctig mai mici tocmai din cauz c preia riscuri mici.
Dup corectarea cu nivelul riscului, studiile teoreticienilor au artat c
fondurile mutuale erau n msur s obin performane pn la nivelul de ctig
al pieei pe ansamblu.
Cu toate acestea, atunci cnd au fost adugate i cheltuielile, performanele lor
au fost sub performanele pieei.
Problema care rmne s fie discutat este faptul c exist pe pia i o
serie de manageri de fonduri mutuale foarte talentai, de exemplu, Peter Lynch,
Morris Smith sau Jeffrey Vinik, care, pe perioade destul de mari de timp, au
reuit s depeasc cu mult piaa.
Fondul Fidelity Magellan
Piee internaionale de capital
40
n toamna anului 1995, investitorii fondului Magellan al companiei Fidelity
Management & Research (FMR) puteau s priveasc napoi la o evoluie
remarcabil a fondului n termeni de performan economic: un ctig mediu
anual de 22,7% de-a lungul ultimilor 15 ani, cu mult peste creterea anual de
7,7% a indicelui Standard & Poorss 500. De asemenea, aceste rezultate au fcut
not discordant cu evoluia n termeni de performan a fondurilor de aceeai
natur. n plus, aceste valori contrasteaz puternic cu teoriile convenionale
conform crora pe pieele caracterizate printr-o concuren puternic, acces uor
i eficien informaional pstrarea unui ritm de cretere susinut este extrem
de dificil.
Un interes deosebit a fost determinat i de faptul c aceast performan
s-a pstrat n ciuda schimbrii managerilor de la conducerea fondului. Managerul
de mare succes al fondului pentru o lung perioad de timp, Peter Lynch, s-a
retras n 1990, la vrsta de 46 de ani, fiind nlocuit de Morris Smith, care, la
rndul lui s-a retras n 1992, pentru a fi nlocuit de Jeffrey Vinik, n vrst de
numai 36 de ani. Presa financiar a remarcat faptul c toi cei trei manageri au
reuit s bat pia pe ntreaga lor perioad de activitate.
n 1995, Fondul Magellan a fost cel mai mare fond mutual pe piaa
aciunilor din lume, avnd active de aproximativ 51 miliarde $.
FMR, societatea de administrare, care a oferit echipa managerial i
serviciile de consultan pentru acionarii fondului, este o companie privat,
avnd n gestiune peste 200 de fonduri.
Activele fondului se ridicau, n 1995, la peste 390 miliarde $, veniturile
brute de 1,84 miliarde $, iar venitul net de 94 de milioane $, din aceste motive o
mare parte a observatorilor financiari plasnd compania FMR printre cele mai
inovatoare i agresive societi de administrare de fonduri mutuale din ntregul
sector.
Piee internaionale de capital
41
Rezultatele pe termen lung ale fondului art c fondul a reuit s
depeasc performanele de ansamblu ale pieei n momentele de avnt (bull
market) i s se afle sub aceste rate de cretere n momentele de cdere (bear
market). Aceast situaie a fost pus pe seama managerilor firmei care i-au
elaborat strategii de investire prin care s aib toate fondurile investite i s nu
conteze pe modificrile de moment.
n 1988 un jurnalist scria:
Datorit mrimii sale extraordinare, fondul Magellan nu mai poate depi
creterea pieei n felul n care a reuit acest lucru n trecut. Lynch nsui sftuia
investitorii individuali s apeleze la alte fonduri, dar acetia refuzau s o fac.
i cu toate acestea, n ciuda mrimii sale impresionante, fondul a
continuat s depeasc ratele de cretere ale pieei pe ansamblu. n 1995,
totui, unul dintre administratorii de fonduri de pensii spunea:
Cu ct mai puine aciuni ntr-o anumit companie, cu att mai mare este
performana selectrii unui portofoliu eficient. Cu ct mai multe nume cu att
mai mare este probabilitatea alcturii unui portofoliu cu riscuri mai mici.
Fondurile de genul lui Magellan, care au fost constituite ca adevrate motoare de
selecie devin din ce n ce mai puin eficiente pe msura scurgerii timpului.
Magellan, la nceputul anilor 80 avea rate de cretere impresionante, care nu se
pot repeta.
O explicaie foarte des utilizat pentru evoluia performanei fondului era
pus pe seama talentului impresionant al managerilor si. Peter Lynch era un
susintor al analizei fundamentale. El susinea: .mi se pare c ceea ce am
nvat la Wharton, lucruri care se presupun a te nva cum s investeti, nu pot
dect s te orienteze spre eec... Analiza cantitativ m-a nvat c lucrurile pe
care le-am vzut la Fidelity nu trebuie s se ntmple. Mi s-a prut, de
asemenea, foarte greu de integrat ipoteza pieelor eficiente ... cu cea a alegerii
la ntmplare (random walk)... Am vzut deja mult prea multe fluctuaii ciudate
pentru a mai crede n ideea de raiune, iar succesul managerilor fondului Fidelity
Piee internaionale de capital
42
era uor de anticipat. Era de asemenea evident faptul c profesorii de la
Wharton, care credeau cu fervoare n teoriile cantitative i a alegerii la
ntmplare, nu o duceau la fel de bine ca i colegii mei de la Fidelity, deci, cnd
am de ales ntre teorie i practic, mi duc toate fondurile la cei de pe pia.
Caracteristicile pe care aciunile trebuiau s le aib pentru a putea atrage atenia
lui Lynch erau:
1. Domeniul de activitate este simplu.
2. Domeniul de activitate este n general neagreat.
3. Firma a aprut din dezinvestire (engl. spinoff).
4. Investitorii instituionali nu dein aciuni aici, iar analitii nu-i urmresc
evoluia.
5. Unele zvonuri cu privire la astfel de firme: este implicat n debueuri de
produse toxice sau are legturi cu Mafia.
6. Pare c exist ceva deprimant la ea.
7. Aparine unui sector care nu este din categoria celor cu creteri mari (no-
growth industry).
8. Are o anumit ni de pia.
9. Oamenii n general cumpr astfel de aciuni.
10. Folosete anumite tehnologii.
11. Managerii sunt acionari.
12. Firma i cumpr propriile aciuni de pe pia.
ntr-o carte a sa meniona ...muli oameni prefer s investeasc n
industrii cu un grad de cretere foarte mare, unde este mult zgomot i furie. Dar
eu nu. Eu prefer s investesc n industrii cu o cretere slab...ntr-o industrie cu
o cretere mic, una care este plictisitoare i ntristeaz oamenii, i unde nu
exist probleme cu competitorii. Nu trebuie s te protejezi mpotriva rivalilor....i
aceasta i d posibilitatea de cretere continu i constant.
Pe scurt, Peter Lynch spunea: Gndesc n continuare ca un amator ct de
des am ocazia s fac acest lucru.
Piee internaionale de capital
43
Dup obinerea unor performane impresionante, el s-a retras, n mai
1990, la vrsta de 46 de ani. Mrturisea c este extenuat de cele 80 de ore de
munc pe sptmn care nu i mai permiteau timp pentru viaa personal.
Morris Smith a preluat funcia de manager al fondului cu foarte puin timp
nainte de cderea pieei de la sfritul lui 1990. n acel moment activele
Magellan aveau o valoare de 13 miliarde dolari. Smith fusese angajat de ctre
Fidelity nc din 1982 i ajunsese managerul fondului de investiii pe piaa OTC,
fond ce a avut o performan impresionant n aceast perioad. Pentru a se
diferenia de strategia de investire a lui Lynch, Smith obinuia s spun:
Nu am fost niciodat adeptul unei singure strategii i am ncercat ntotdeauna
s interpretez piaa exact aa cum este ea. Peter i cu mine suntem amndoi
tipul de investitori care obinuiesc s viziteze companiile la care dein aciuni i
care consum mult timp cu realizarea de analize de pia... Este foarte greu s-
mi dau seama care sunt diferenele dintre noi.
Totui, investitorii priveau sceptic aceast schimbare de conducere:
Probabilitatea este foarte redus ca s mai existe cineva care s poat realiza
ceea ce a fcut Lynch, scria Charlie Hooper, jurnalist la Mutual Fund Strategist.
ntr-adevr, Boston Globe a instituit o coloan special de observare a pailor lui
Morris, urmrind evoluia fondului n fiecare sptmn, cutnd acele elemente
care l-ar putea diferenia de Lynch.
Numai c aceste elemente nu mai apreau. Smith a configurat investiiile
fondului ntr-o manier conservatoare i a trecut cu succes peste declinul pieei
din 1990 1991. ntr-adevr, n 1991, el a reuit s bat S&P 500 cu 10,5%.
Apoi, n aprilie 1992 a ocat opinia public prin anunul c dorete s se retrag
de la conducerea fondului.
Succesorul lui Smith, Jeffrey Vinik, a fost angajat la Fidelity n 1987, fiind
absolvent al universitilor Duke i Harvard Business School. n numai doi ani a
devenit asistentul lui Lynch i apoi a fost desemnat pentru conducerea mai
multor fonduri gestionate de Fidelity. Cnd a fost desemnat ca manager la
Magellan, activele acestuia crescuser la 22 miliarde dolari. Un observator
Piee internaionale de capital
44
spunea c dac administrezi un fond n valoare de 22 miliarde dolari, practic
cumperi piaa, dorind s ntreasc ideea c investitorii vor face o mai bun
investie dac se vor concentra pe indicele S&P 500 i o vor face cu costuri mai
mici. Ca rspuns, Vinik spunea c Scopul meu este s depesc S&P 500.
Activele fondurilor erau plasate n mai mult de 500 de titluri dar mai bine de
jumtate din ele erau concentrate pe aciuni ale firmelor din domeniul noii
tehnologii. Ratele de cretere pentru fondurile conduse anterior de Vinik erau
impresionante n 1995 rata de cretere a fost de 120%, ceea ce nsemna c
Vinik realizase tranzacii n valoare de aproximativ 60 miliarde dolari. Raportase
c deine cel puin 30.000 de aciuni la FMR, valornd aproximativ 100$ fiecare i
avnd un ctig anual de mai bine de 1 milion $.
1. Care au fost condiiile care au dus la dezvoltarea industriei
fondurilor mutuale?
2. Cum apreciai performana fondului Fidelity Magellan Fund?
3. Sfideaz evoluia fondului teoriile financiare convenionale?
Piee internaionale de capital
45
3. PRODUSELE PIEEI
3.1. Rspundei la urmtoarele ntrebri:
1. Cu cte zile nainte de data nregistrarii este ultima zi cum-dividend?
2. Riscul este n mod curent asociat cu investiiile. Ce nseamn acest lucru?
3. Comparai investiia n aciuni (securities) cu investiia n proprieti imobiliare.
4. Sunt aciunile prefereniale titluri cu venit variabil?
5. Aciunile comune sunt considerate mai riscante dect obligaiunile cu randament
ridicat. Explicai dac acest lucru este ntotdeauna adevrat.
6. Ar fi raional ca o firm s mprumute fonduri bneti pentru a plti dividende?
Argumentai rspunsul.
7. Majoritatea firmelor ar dori ca aciunile lor s se vnd la un PER foarte ridicat,
i de asemenea, ar dori s se bucure de deinere public extensiv (numeroi
acionari diferii). Explicai modul n care divizarea aciunilor poate s ajute la
atingerea acestui el.
8. Schimbrile n nivelul ratei dobnzii constituie un risc pentru investitorii n
obligaiuni.
Care este efectul schimbrii ratei dobnzii asupra obligaiunilor pe termen lung?
Dar asupra obligaiunilor pe termen scurt?
Piee internaionale de capital
46
9. Obligaiunile sunt considerate a fi mai puin acoperite fa de inflaie.
Este acest lucru adevrat?
10. Dac un investitor n obligaiuni poate anticipa corect rata inflaiei, poate s se
protejeze mpotriva creterii preurilor?
11. Compania X a emis obligaiuni care pe pia sunt slab cotate. Din bilanul
companiei a rezultat c firma utilizeaz pe scar larg aceast formul de
finanare. Ce riscuri sunt asociate acestui tip de titluri?
12. n ce const influena creterii ofertei de obligaiuni cu cupon zero asupra
corelaiei dintre valoarea actual i valoarea viitoare a acestor obligaiuni?
13. n ce const influena creterii ratei anticipate a inflaiei asupra nivelului i
structurii ratelor dobnzii?
14. Pot fi aciunile prefereniale mai atractive dect aciunile comune sau
obligaiunile?
15. De ce cumpr investitorii bonuri de tezaur sau note de tezaur?
16. Ce sunt aciunile prefereniale convertibile?
17. De ce fluctueaz preul obligaiunilor? Este aceast fluctuaie mai ridicat la
obligaiunile corporatiste dect la obligaiunile de stat?
18. De ce obligaiunile pe termen lung fluctueaz mai mult dect obligaiunile pe
termen scurt?
19. Explicai impactul calitii, maturitii i al fiscalitii asupra randamentului
obligaiunilor.
Piee internaionale de capital
47
20. Sunt instrumentele de pe pia monetar atractive pentru micii investitori?
21. Prin ce difer o opiune de un warant?
22. Care este relaia ntre dobnzile pltite la depozite i ajungerea la maturitate a
unor certificate?
23. De ce este important ca n procesul de subscriere titlurile s nu fie
supraevaluate? Dac titlurile sunt supraevaluate cine va nregistra pierderi?
24. Sunt preurile aciunilor companiilor ce produc aparate de aer condiionat mai
ridicate n perioada de var dect n perioada de iarn?
25. Care este scopul ratelor de lichiditate, ratelor levierului financiar i ratelor de
profitabilitate?
26. Ce ar presupune investiia ntr-un fond pe indici?
27. Ce reprezint o procur (proxy)?
28. Presupunnd ca dorii s v diminuai veniturile impozabile, vei recurge la
investiia ntr-un fond pentru a realiza acest lucru? Argumentai rspunsul.
29. Ratele ctigurilor la certificatele de economii difer n funcie de maturitatea
acestora. Sunt aceste diferene cauzate de costurile de tranzacionare?
3.2. Rezolvai urmtoarele probleme:
Piee internaionale de capital
48
1. Venitul ateptat pentru un titlu poate fi definit ca rata dobnzii fr risc plus
prima de risc.
a. La ce se refer rata dobnzii fr risc?
b. Care sunt tipurile de risc care afecteaz valorile mobiliare?
2. Oligaiunile companiei ABC au un randament de 45%. Dac rata dobnzii fr
risc este estimat a fi de 5% ct este prima de risc?
3. Societatea ABC are emise: 100.000 aciuni comune cu valoare nominal de
1.000 u.m., 50.000 aciuni prefereniale cu valoare nominal de 2.000 u.m., care
pltesc dividende de 25%, 60.000 de garanii cu pre de emisiune de 500 u.m.,
care dau dreptul de a achiziiona dou aciuni la preul de exercitare de 3.400 u.m.
pe aciune n urmtorii patru ani de la emisiune.
n raportul anual al societii sunt urmtoarele date:
- profit capitalizat - 456 milioane u.m.
- profit i rezerve (surplus de capital) 123 milioane u.m.
Un investitor posed ABC 2.300 aciuni comune, 1.500 aciuni prefereniale i
3.000 drepturi
S se determine nainte i dup emisiunea garaniilor:
1. Capitalul social
2. Averea acionarilor
S se determine acelai lucru, dac se exercit 25.000 de garanii cnd
preul aciunilor comune este de 5.200 u.m. .
4. Un investitor cumpr n anul 2000 un numr de 200 de obligaiuni XYZ 35s04
cnd cotaia este de 99 3/4 i pltete un comision de 1/4. S se determine
randamentul brut la maturitate al obligaiunilor i profitul total nregistrat de
investitor.
Piee internaionale de capital
49
5. O societate are emise 100.000 aciuni i 10.000 obligaiuni 60s40, emise cu
prim. Ele sunt convertibile n raportul de 7/4 la preul aciunilor de 2.250 u.m.,
cotaia zilei obligaiunilor este de 121 3/4.
Ce va ntreprinde investitorul posesor de obligaiuni?
Care este prima de emisiune a obligaiunilor?
Dac cotaia obligaiunilor scade cu 10,5 puncte, dobnda zilei va fi......
Dac investitorul solicit conversia, premiul de conversie va fi de.....
Dobnda zilei la emisiunea obligaiunilor a fost.....
6. Obligaiunea municipal BUC38-02 pltete dobnda n datele de 1 mai i 1
noiembrie; dac tranzacia are loc n data de 14 septembrie, vor fi luate n calculul
dobnzii acumulate urmtoarele zile...........
Pentru fiecare obligaiune vnztorul va ncasa o dobnda acumulat de .........
7. Fie urmtoarele caracteristici:
1. rata dividendului nalt
2. profit net ridicat
3. fluctuaie mic a preului aciunilor
4. rata de capitalizare nalt
5. rata de capitalizare mic
6. fluctuaie mare a preurilor aciunilor
7. PER mic
8. PER mare
Determinai:
a. Care din urmtoarele elemente sunt tipice pentru o societate n cretere?
b. Care din urmtoarele elemente sunt tipice pentru o societate matur,
dezvoltat?
8. Se d valoarea nominal a aciunii ABC de 1.400 u.m., preul de 3.200 u.m.,
rata capitalizrii 40%, dividendul anual pe aciune de 32 u.m., societatea a emis
200.000 aciuni. Determinai:
Piee internaionale de capital
50
a. Profitul capitalizat
b. Ctigul pe aciune
c. PER-ul
d. Rentabilitatea curent a aciunii
9. Dac preul aciunii comune XYZ este de 1.400 u.m., al aciunilor prefereniale
XYZ de 2.000 u.m., ambele tipuri de aciuni avnd valoarea nominal de 1.200
u.m., pe pia fiind 40.000 aciuni comune i 10.000 aciuni prefereniale, nu s-au
pltit dividende de doi ani. Dividendul aciunilor comune este de 400, iar cel al
aciunilor prefereniale de 10%, rata distribuiei este de 80%, determinai:
a. Dividentul pltit unei aciuni prefereniale
b. Mrimea profitului distribuit
c. Preul aciunilor n prima zi cum-dividend
d. Rentabilitatea curent a aciunii
e. PER-ul
f. EPS-ul
g. Suma pltit de societate acionarilor posesori de aciuni prefereniale
h. Suma pltit posesorilor de aciuni comune
10. Societatea ABC efectueaz plata dividendelor anuale pentru aciunea
preferenial n valoare de 400 u.m./aciune, rata distribuiei i rata impozitului pe
venit sunt de 40%, iar pentru aciunile comune societatea pltete un dividend de
300 u.m./aciune, preul pieei aciunilor comune fiind de 8.100 u.m.
Determinai:
a. PER-ul
b. Rata capitalizrii
c. Profitul net al societii
d. Profitul distribuit
e. Ctigul pe aciune
f. Profitul capitalizat
g. Profitul brut
Piee internaionale de capital
51
h. Rentabilitatea curent
11. Un investitor cumpr cu un rabat de 136.480 u.m. un bilet de tezaur care are
valoarea nominal de 1.000.000 u.m. i care se maturizeaz n 270 de zile. Acesta
va obine un randament anual de ...........
Randamentul pe tranzacie obinut de investitor este de.....
12. Un investitor cumpr 30 de bilete de tezaur la preul de 965.000 u.m., bilete
care au valoarea de 1.000.000, scadente n 90 de zile. Randamentul la scaden al
biletului de tezaur este de ..........
Randamentul anual este de ............
Mrimea total a rabatului este de .........
13. Datele scadente ale obligaiunii ABC 40s10 sunt 24 februarie i 24 august; data
emisiunii 14 februarie 1996, sunt pe pia 11.000 obligaiuni, valoarea nominal
este egal cu cea standard, obligaiunea este convertibil n raportul de 8/5 cu un
pre de conversie de 1.600 u.m.; obligaiunea este cumulativ i rscumparabil n
anul 2003 la valoarea nominal plus un premium de pn la incidena preului de
tranzacie din ziua rscumprrii.
La data cnd cotaia aciunii ABC este de 1.550 u.m. iar a lui ABC 40S10 de 94
1/2, un investitor care are 40 de obligaiuni efectueaz la solicitarea sa conversia;
acesta va primi n schimb.......
Investitorul va ncasa un premium de conversie de ......
Cnd aciunea ABC coteaz 1.900 iar ABC 40s10 coteaz 113 3/4 - 114
societatea solicit conversia tuturor obligaiunilor. Societatea va trebui sa emit un
numr de aciuni comune de ......
Societatea va plti un premium total de conversie de ....
Prin conversie, un investitor care posed 120 obligaiuni va primi un numr de
aciuni egal cu ........
Prima de conversie ncasat de investitor va fi de .......
Piee internaionale de capital
52
14. Fiind n anul 2000, fr a lua n calcul eventualele cheltuieli de tranzacie sau
dobnzi cumulate, la data cnd obligaiunea ABC 20s06 este cotat la: 115 1/2 -
117 3/4; + 3/4, randamentul la maturitate va fi .
15. O societate are emise i vndute acionarilor 900.000 de aciuni comune care
au valoarea nominal de 1.200 i care se vnd la pia la preul de 4.600 u.m.
Societatea efectueaz diviziunea valorii nominale a aciunilor n raportul de 5/3.
a. Dup diviziune numrul aciunilor va fi.
b. Valoarea nominal a aciunilor dup diviziune va fi.
c. Capitalul social al societii dup diviziune va fi.
16. The First Security and Loan ofer certificate de depozit denominate n 5.000
USD, pentru o perioad cuprins ntre 1 i 5 ani. Randamentul certificatului cu
scadena de 5 ani este de 8%.
Dac ai investi 10.000 USD n aceste certificate, care va fi valoarea investiiei la
sfritul celui de-al cincilea an?
17. Un investitor este interesat de aciunile firmei ABC al crui ESP a crescut, n
ultimii 5 ani, de la 5 USD/aciune la 7,01 USD. El se ateapt ca EPS-ul s creasc
n continuare cu aceeai rat i n urmtorii 5 ani. Care va fi predicia investitorului
relativ la mrimea EPS-ului n cel de-al cincilea an?
18. Dl. A este trezorierul unei mari companii. Una din sarcinile sale este aceea de a
investi excedentele firmei n investiii pe termen scurt.
El poate s cumpere certificate de depozit emise de o mare banc comercial. n 2
ani certificatele vor ajunge la scaden i deintorul va putea s ncaseze 100.000
USD. Dac dl. A dorete s investeasc 10% pe termen scurt, ce pre trebuie s
plteasc pentru aceste certificate?
19. Compania XZY a emis obligaiuni perpetue cu un cupon de 6% i aciuni
prefereniale al cror dividend este de 3 USD/aciune. Obligaiunile se vnd pentru
Piee internaionale de capital
53
75 USD iar aciunile prefereniale pentru 40 USD/aciune. Care este randamentul
fiecruia din aceste titluri?
20. Presupunnd ca n urmtorii 5 ani, compania ABC va distribui urmtoarele
dividende:
Anul Dividend
1. 1,00
2. 1,00
3. 1,20
4. 1,25
5. 1,35
i presupunnd ca preul aciunilor la sfritul celui de-al cincilea an este
preconizat a fi de 80 USD/aciune, utiliznd o rat de actualizare de 14%, ct
valoreaz o aciune acum?
21. O societate are emise 100.000 aciuni iar managementul societii obine
aprobarea Adunrii Acionarilor de a emite nc 25.000 de noi aciuni.
Acionarii vor primi 100.000 de drepturi de subscripie, repartizate n funcie de
numrul de aciuni deinute de fiecare acionar.
1. Care este rata de subscripie?
2. Considernd preul aciunii de 100 u.m. iar preul de subscripie de 90 u.m.,
care este valoarea unui drept nainte de data cum drept?
22. Aciunile companiei A se vnd cu 4 USD/aciune, compania avnd 1.200.000
aciuni n circulaie. Care va fi efectul asupra numrului de aciuni i asupra
preului aciunilor n urmtoarele situaii?
1. firma pltete 15% dividende n aciuni
2. are loc un split 4 pentru 3
3. are loc o reapreciere 3 pentru 1
Piee internaionale de capital
54
23. Pe 15 august ai cumprat cteva aciuni AAA la 65 u.m/aciune i la sfritul
anului ai ncasat 3 u.m. dividende.
Care este ctigul adus de aciune?
Ct de mare este rata profitului investiiei?
24. Societatea ABC a nregistrat n anul anterior un profit de 2 milioane USD. Din
acetia a pltit 1 milion USD sub forma dividendelor. Aciunile emise de societate
sunt n numr de 600.000 i se vindeau la sfritul anului cu 20 USD /aciune.
Care este EPS-ul, dividendele pe aciune i randamentul curent al aciunilor?
25. O obligaiune FBC 12s09 este convertibil la valoarea par n 20 aciuni comune
FBC la preul de 50 u.m.
Ce se ntmpl dac cursul aciunii crete la 75 u.m.?
Care este rezultatul deinerii unei obligaiuni?
26. Dac o aciune comun XZY se tranzacioneaz la 27,5 u.m. i o obligaiune
convertibil XZY 8,5s05 se tranzacioneaz la 1.050 iar o obligaiune d dreptul
deintorului de a o converti n 32 aciuni comune, atunci obligaiunea se
tranzacioneaz cu un premium sau un discount?
Ct de mare este acesta?
innd cont de aceleai date, care este ctigul anual al unui deintor de cinci
obligaiuni?
27. Dup o divizare de aciuni (split) 5:1, firma A a pltit un dividend de 0,75 USD
pentru o aciune nou, ceea ce a reprezentat o cretere de 9% fa de dividendul
pltit n urm cu un an la o aciune nedivizat.
Care a fost dividendul pltit n urm cu un an la o aciune nedivizat?
28. Dac o societate pe aciuni are capitalul divizat n 1 milion de aciuni iar
beneficiul net este de 45 milioane i coteaz la 315 care este PER-ul companiei?
Piee internaionale de capital
55
O societate pe aciuni are un capital de 2,5 milioane u.m. divizat n 25.000 aciuni
cu o valoare nominal de 100 u.m.
Aciunile firmei sunt cotate la 240 u.m. iar aceasta decide s emit 10.000 aciuni
la 205 u.m. (2 aciuni noi pentru 5 aciuni vechi).
Calculai valoarea drepturilor de subscripie.
Nr. titluri Curs bursier Capitalizare
bursier
naintea creterii
de capital
25.000 240 6.000.000
Creterea de
capital
10.000 205 2.050.000
Dup creterea de
capital
35.000 230 8.050.000
29. Firma ABC are profituri nete de 4 milioane u.m. i 1 milion de aciuni n
circulaie. Aciunile comune se vnd la de 25 de ori profiturile, compania dorind s
obin fonduri de 10 milioane u.m. emind aciuni printr-o ofert de drepturi,
aciuni vndute acionarilor existeni la un pre de 80 u.m. pe aciune.
a. Cte drepturi sunt necesare pentru a cumpra o nou
aciune emis?
b. Care este valoarea fiecrui drept?
c. Ce efect va avea oferta de drepturi asupra preului
aciunilor existente?
30. O companie are n circulaie aciuni non-cumulative prefereniale pentru care
pltete dividend 8 u.m/aciune. Dac dividendele nu au fost pltite, ct vor primi
n anul viitor?
31. Calculai rentabilitatea urmtorului portofoliu:
Piee internaionale de capital
56
Aciunea Pondere
Revlon 0.85 30%
Rockwell International 0.75 40%
Homestake Mining 0.45 30%
Rata rentabilitii fr risc este de 5% i prima ateptat a pieei este de 6%.
32. Care este rata anual a ctigului adus de o aciune n urmtoarea situaie:
Anul Preul la sfritul anului Dividend
1 20 1
2 25 1
3 22 1
33. Aranjai urmtoarele investiii n ceea ce privete ctigul ateptat: aciuni
ordinare, obligaiuni corporatiste, obligaiuni murdare (junk bonds), bilete de
tezaur, bonuri de tezaur, contracte futures pe marf, opiuni de cumprare,
apartamente, obiecte de art, monede, contracte futures pe valute, antichiti,
aciuni prefereniale, proprieti imobiliare, obligaiuni ipotecare, opiuni de
vnzare, contracte futures pe indici bursieri, contracte futures pe rata dobnzii,
certificate de depozit, depozite bancare.
34. n anul curent, aciunile companiei ABC valorau 4 USD i plteau 1 USD ca
dividend. Investitorii se ateapt ca dividendele i ctigurile s creasc constant
cu o rat de 7% pe an. De asemenea, o rat rezonabil de actualizare, pentru
dividendele companiei se atept a fi de 12%.
Care este valoarea intrinsec i PER-ul aciunilor companiei ABC?
35. O aciune preferenial reprezint o promisiune de a plti un anumit divident
pe o perioad nedeterminat. Presupunnd c o aciune preferenial aduce un
dividend de 3% i c rata actualizrii este de 10%, care este valoarea intrinsec a
titlului?
Piee internaionale de capital
57
Presupunnd c datorit inflaiei rata dobnzii crete de la 10 la 15%, cum va fi
afectat valoarea intrinsec a titlului?
36. Aranjai urmtoarele investiii n funcie de costurile de tranzacionare: aciuni,
obligaiuni, investiii mobiliare, obiecte de art, aur, contracte futures, obligaiuni.
37. O investiie ofer un ctig de 10.000 u.m. pe an n urmtorii 20 de ani. Dac
un investitor poate ctiga 6% dintr-o alt investiie, care este valoarea curent a
acestei investiii? Dac preul curent este de 120.000 u.m. ar trebui ca investitorul
s cumpere titlul?
38. Ctigul obinut de un investitor este de 12.000 USD pe an iar rata inflaiei
este de 6%. Ct trebuie s ctigai dup 20 de ani ca s meninei aceeai putere
de cumprare?
Dac rata inflaiei crete la 12% vei menine standardul de via dac ctigai
anual 120.000 USD timp de 20 de ani?
39. Preul pe pia al aciunilor prefereniale convertibile Martin Martin
Manufacturing este de 24 USD iar acestea aduc un dividend de 2 USD/aciune.
Preul pieei pentru aciunile comune este de 9 USD iar dividendul pentru aceste
aciuni este de 1 USD/aciune. n ce circumstane este preferat conversia?
Dar dac preul pieei pentru aciunile comune crete la 12 USD/aciune?
40. Considerm o firm a cror active valoreaz 5 milioane USD i ale crei pasive
sunt de 15 milioane USD. Care dintre urmtoarele proiecte de investiii sunt
preferate de acionari i care de deintorii de obligaiuni?
a. Investirea a 7 milioane USD ntr-un proiect care valoreaza 10
milioane, cu o probabilitate de 60%, i 6 milioane, cu o probabilitate
de 40%.
Piee internaionale de capital
58
b. Investirea a 7 milioane USD ntr-un proiect care valoreaza 25
milioane, cu o probabilitate de 5%, i 5 milioane, cu o probabilitate
de 95%.
41. Un operator decide s vnd scurt 100 aciuni Charlotte Horse Farms cnd
preul este de 56 1/4. Marja este de 50%, comisionul brokerului 155 USD,
dividendul pltit este de 2,5 USD. La sfritul anului operatorul cumpr aciunile
la preul de 46 3/8, comisionul brokerului este de 145 USD i 8 % dobnda pentru
titlurile mprumutate. Care este profitul obinut de operator?
42. O companie a emis cu trei ani n urm obligaiuni pe 10 ani, rscumparabile la
cererea emitentului. n prezent, ratele dobnzii sunt mult mai sczute dect n
urm cu trei ani. Conducerea companiei se preocup de o eventual operaie de
rambursare anticipat inndu-se cont c aceasta ar putea avea loc n prezent sau
ntr-un an de acum nainte. Dac aceasta are loc n prezent, ea va degaja un
ctig de 350.000 u.m. Dac va avea loc n urmtorul an, sunt posibile
urmtoarele trei scenarii:
i) ratele dobnzii se vor reajusta rapid n sensul scderii acestora
astfel nct nu va fi posibil nici un ctig
ii) ratele nu se vor schimba i ctigurile asociate unei operaiuni de
rambursare anticipat se vor cifra la 300.000 u.m.
iii) ratele dobnzii vor continua s scad i ctigul estimat ar fi de
723.000 u.m.
Rata de actualizare utilizat de conducerea financiar a companiei este de 10%.
Ce va ntreprinde compania:
a) va atepta nc un an
b) va solicita rscumprarea n prezent
c) va fi indiferent ntre cele dou opiuni
43. Compania E.G. are urmtoarele rate:
Rata de rotaie a activelor totale: 1
Piee internaionale de capital
59
Total datorii / capital propriu: 20%
Rata curent: 2
Testul acid: 1
Utilizai aceste rate pentru a completa posturile care lipsesc din Bilanul Contabil.
Bilanul Contabil compania E.G.
Active Obligaii i Capital propriu
Cash i credite de ncasat ............... Obligaii curente ...............................
Stocuri...........................................
Total active curente........................
Active fixe nete............................... Capital Propriu...................................
Total Active.................................... Total Obligaii i Capital Propriu
Vnzari nete: 20 milioane USD
44. Compania B.B are urmtoarele rate:
Rata de rotaie a activelor totale: 1,1
Capital Propriu / Active Totale: 50%
Datorii pe termen lung / Capital Propriu: 60%
Rata curent: 2,5
Ratele de rotaie a stocurilor: 3
Rata de rotaie a creanelor de ncasat 5
(presupunem c toate vnzrile
sunt pe credit)
Utilizai aceste rate pentru a completa posturile care lipsesc din Bilanul Contabil.
Bilanul Contabil compania E.G.
Active Obligaii i Capital propriu
Cash i credite de ncasat .............. Obligaii curente ...............................
Stocuri............................................
Total active curente........................
Active fixe nete.............................. Capital Propriu...................................
Total Active................................... Total Obligaii i Capital Propriu
Vnzari nete: 110 milioane USD
CBV: 60 milioane USD
Piee internaionale de capital
60
45. Se consider urmtoarele rezultate financiare pentru corporaia ABC:
Corporaia ABC
Contul de profit i pierderi
31 decembrie 20XX
Vnzri nete 225.000
Costul bunurilor vndute 145.000
Cheltuieli de vnzare, generale i
administrative
30.250
Amortizarea 10.360 185.610
Profit operaional 39.390
Minus cheltuieli cu dobnzile 4.800
Profit brut 34.590
Minus impozite 14.240
Profit net (EAT) 20.250
Corporaia ABC
Bilanul contabil
31 XII 20XX
Activ Pasiv
Active curente Pasive curente
Cash 25.000 Creane de plat 22.500
Creane de primit/ncasat 50.000 Impozite pe profit curente 12.500
Stocuri 45.000 mprumuturi bancare pe
termen scurt
20.000
Titluri negociabile 5.000 Total pasive curente 55.000
Total active curente 125.000 Datorii pe termen lung 60.000
Active fixe nete 85.000 Capital propriu 115.000
Piee internaionale de capital
61
Alte active 20.000
Total active 230.000 Total pasive i capital
propriu
230.000
Calculai ratele de lichiditate, ratele levierului finaciar i ratele de rentabilitate.
46. Se consider rezultatele financiare ale companiei XYZ (se presupune c
stocurile iniiale sunt de 92.000 u.m. iar vnzrile pe credit reprezint 75% din
totalul vnzrilor).
Corporaia XYZ
Contul de profit i pierderi
Vnzri nete 577.240
Costul bunurilor vndute 401.000
Cheltuieli de vnzare, generale i
administrative
57.270
Amortizarea 32.446 490.716
Profit operaional 86.524
Minus cheltuieli cu dobnzile 12.627
Piee internaionale de capital
62
Profit brut 63.897
Minus impozite 28.270
Profit net 35.627
Bilanul contabil
Activ Pasiv
Active curente Pasive curente
Cash 60.200 Creane de plat 50.261
Creane de ncasat 100.040 Impozite pe profit curente 23.549
Stocuri 95.200 mprumuturi bancare pe
termen scurt
40.210
Titluri negociabile 20.000 Total pasive curente 114.020
Total active curente 275.500 Datorii pe termen lung 158.170
Active fixe nete 341.500 Capital propriu 354.010
Alte active 9.200
Total active 626.200 Total pasive i capital
propriu
626.200
a) Calculai urmtoarele rate financiare:
Rate Corporaia XZY Media
domeniului
de activitate
Rata curent 2,4
Testul acid 1,2
Rata de rotaie a creanelor de ncasat 5,4
Rata de rotaie a stocurilor 4,9
Datorii totale 45%
Rata de acoperire a dobnzii 5
Marja profitului brut 30%
Piee internaionale de capital
63
Marja profitului net 6%
Rata de rotaie a activelor totale 1,2
Rentabilitatea activelor totale 7,2%
Rentabilitatea capitalului propriu 13,1%
b) Care este situaia financiar a companiei XYZ comparativ cu media din
domeniului su de activitate?
c) Se pot trage concluzii ferme din analiza datelor unui singur an?
47. Unui tnr analist financiar i se cere s evalueze performanele companiei GNC
pe ultimii cinci ani. Acesta a calculat urmtorul set de rate:
Rate 1997 1998 1999 2000 2001 Media
domeniului
de
activitate
Rata curent 1,96 2,01 2,22 2,21 2,4 2,2
Testul acid 0,99 0,99 1,01 1,1 1,2 1,1
Perioada medie de ncasare a
creanelor (zile)
60 58 57 52 47 55
Rata de rotaie a stocurilor 4,5 4,7 5 5,1 5,6 5
Datorii pe capital propriu (%) 89 90 67 67 66 65
Rata de acoperire a dobnzii 2 3 5 5 5 5
Marja profitului net (%) 3 3,5 4 4,2 4,6 4,5
Rata de rotaie a activelor
totale
1 1 1 1,1 1,2 1,1
Rentabilitatea activelor totale
(%)
3 3,5 4 4,6 5,5 5
Rentabilitatea capitalului
propriu (%)
7,9 8,1 8 9,2 11 10
Cum apreciai performanele companiei?
Piee internaionale de capital
64
3.3. Rezolvai urmtoarele teste gril:
1. Dividendul declarat este pltit acionarilor nregistrai mari 15 martie
2002.
Ultima zi n care investitorul poate vinde aciuni i s ncaseze dividendul
este:
a. Mari 8 martie 2002
b. Joi 10 martie 2002
c. Vineri 11 martie 2002
d. Miercuri 9 martie 2002
e. Smbt 12 martie 2002
Piee internaionale de capital
65
2. Pe pia, preul aciunilor unei societi variaz n mod normal ntre
valorile de 3.400 i 4.300 u.m.; n ultima zi de tranzacii preul aciunii a
marcat cota maxim de 3.800. Preul aciunilor:
a. a spart pragul de suport
b. a spart nivelul de rezisten
c. a depit indicele
d. a atins o cotaie normal n burs
3. Biletele de tezaur sunt:
a. instrumente ale pieei de capital
b. instrumente ale pieei monetare
c. certificate de depozit
d. titluri derivate
e. nici una din variantele de mai sus
4. Obligaiunea reprezint o parte din:
a. capitalul social
b. rezervele societii
c. valoarea unui mprumut
d. activul net contabil
e. capitalul propriu
5. Presupunem c un investitor are aversiune mare la risc. Ce va face
investitorul pentru a compensa riscurile presupuse de urmtoarele
titluri:
a. aciuni comune ale unei firme ce utilizeaz n mare msur
finanarea prin mprumuturi
b. aciuni prefereniale emise de firme cu potenial mare de
cretere
c. obligaiuni pe termen lung
d. obligaiuni emise pe pieele emergente
Piee internaionale de capital
66
e. nici una din variantele de mai sus
6. Randamentul unei obligaiuni este de 8%. Dac rata dobnzii se
ateapt s scad atunci preul:
a. va crete
b. va scdea
c. va rmne neschimbat
d. toate cele de mai sus
e. nici una din cele de mai sus
7. Schimbrile n nivelul ratei dobnzii au cel mai ridicat efect asupra :
a. aciunilor comune
b. obligaiunilor pe termen lung cu randament ridicat
c. aciunilor prefereniale
d. obligaiunilor pe termen scurt
e. nici una din cele de mai sus
8. Aciunile comune sunt considerate a fi suficient de protejate fa de
inflaie deoarece:
a. ctigul este fix
b. firma este obligat s prezerve (pstreze) puterea de cumprare a
dividendelor pltite acionarilor
c. veniturile sunt constante n timp
d. dividendele aciunilor comune au tendina s creasc cu aceeai rat cu
care crete inflaia
e. nici una din cele de mai sus
9. Valoarea de randament a unei aciuni se determin ca raport ntre:
a. activul net i numrul de aciuni
b. activul net corectat i numrul de aciuni
c. profitul net pe aciune i rata medie a dobnzii pe pia
Piee internaionale de capital
67
d. dividend i rata medie a dobnzii pe pia
e. capital social i numr de aciuni
10. Un investitor decide c nu poate accepta un risc de dobnd prea
ridicat. n ce tip de titluri va investi?
a. aciuni comune
b. obligaiuni pe termen lung cu randament ridicat
c. aciuni prefereniale
d. obligaiuni pe termen scurt
e. nici una din cele de mai sus
11. Aciunea comun emis de compania ABC aduce un dividend anual
de 2 USD. Preul curent al aciunii este de 50 USD iar cu un an n urm
preul era de 42 USD/aciune.
a. Dac un investitor ar fi cumprat aceste aciuni cu un an n urm, ce ctig ar fi
nregistrat?
b. Care este randamentul dividendului acestei aciuni?
c. Dac peste 2 ani EPS-ul companiei se ateapt s ating 5 USD/aciune, i PER-
ul s fie de 18, care va fi preul aciunii?
12. Un investitor mprumut 500 USD pentru 5 luni cu o rat a dobnzii
de 6% pe an. Care este dobnda mprumutului?
a. 5 USD
b. 12,5 USD
c. 30 USD
d. 50 USD
e. 100 USD
13. Un investitor mprumut 4.000 USD cu o rat a dobnzii de 10% pe
an, cu scopul de a cumpra 200 aciuni ABC, cotate la 25 USD/aciune.
Piee internaionale de capital
68
Un an mai trziu investitorul vinde cele 200 aciuni cu 32 USD/aciune.
Care este profitul investitorului ?
a. 1.000 USD
b. 1.200 USD
c. 1.400 USD
d. 1.500 USD
e. 1.600 USD
14. O persoan deine 500 aciuni ABC reprezentnd o valoare total de
38.400 USD. n decursul anului cursul aciunii se reduce la jumtate.
Dup aceast cdere, persoana vinde 200 aciuni, obinnd 9.750 USD.
Care este ctigul sau pierderea realizat/realizat n urma vnzrii?
a. ctig 2.070 USD
b. ctig 2.750 USD
c. pierdere 5.610 USD
d. pierdere 5.750 USD
e. nici una din variante
15. Dac o aciune cotat la 4 7/8 i dubleaz cursul, noul pre este:
a. 9 1/2
b. 9 5/8
c. 9 3/4
d. 9 7/8
e. 9 1/4
16. Preul de emisiune al noilor aciuni este:
a. egal cu cursul teoretic ce se va realiza dupa emisiune
b. mai mare sau egal cu valoarea nominal
c. egal cu cursul bursier ntegistrat pe pia n ziua imediat premergtoare
operaiei
d. egal cu valoarea nominal
Piee internaionale de capital
69
e. mai mic dect cursul bursier, nregistrat pe pia n ziua imediat premergtoare
operaiunii
17. Dac se emite o obligaiune convertibil cu o valoare de 1.000 u.m.,
cu scadena de 10 ani i cu un cupon de 5%, convertibil n 20 aciuni,
preul la paritate este de:
a. 500 u.m.
b. 200 u.m.
c. 2.000 u.m.
d. 100 u.m.
e. 1.000 u.m.
18. Ctigul pe aciune (EPS) este calculat innd cont de:
a. veniturile din vnzri ale companiei
b. profitul nainte de impozitare
c. profitul dup impozitare
19. Un client cumpr o obligaiune convertibil cu 10.000 u.m., cuponul
fiind de 20%, rscumprabil la 9.500 u.m. Care este randamentul
curent?
a. 22%
b. 25%
c. 19%
d. 10 %
e. nu are randament
20. Cursul aciunilor companiei ABC este de 150 u.m. i aceasta declar
dividende de 12 u.m.
Care este venitul adus de dividend?
a. 7,5%
b. 10%
Piee internaionale de capital
70
c. 8%
d. 15%
e. 12%
21. Aciunile al caror pre variaz n acelai sens cu ntreaga economie
sunt considerate:
a. aciuni ciclice
b. aciuni de inflaie
c. aciuni defensive
d. aciuni ofensive
e. aciuni comune
22. Conform legislaiei din Romnia cu cte zile nainte de data
nregistrarii este data ex-dividend?
a. 2 zile
b. 3 zile
c. 5 zile
d. 7 zile
e. 9 zile
23 Preul pe pia al aciunilor comune ABC este de 56 u.m. Dividendul
anual este de 3 u.m. Dividendul trimestrial este de 0.85 u.m. Care este
rentabilitatea curent a titlului?
a. 3,3 %
b. 5,3 %
c. 6 %
d. 4,2 %
e. 5%
24. Aciunile emise dar care nu au venit din dividende sunt:
a. aciuni tezaurizate
Piee internaionale de capital
71
b. aciuni prefereniale
c. aciuni comune
d. aciuni cu cupon zero
e. aciuni participative
25. Dividendele provin din:
a. rezervele de capital
b. capital circulant
c. activele companiei
d. profitul nainte de plata impozitelor
e. profitul dup plata impozitului
26. Dac deinei aciuni comune la o societate i dorii s lansai o
ofert de preluare, care din drepturile de mai jos le considerai mai
importante:
a. dreptul de preemiune
b. dreptul de informare
c. dreptul la dividend
d. dreptul de vot
e. dreptul la aciune civil
27. Care din urmtoarele active le considerai mai lichide i de ce?
a. 1.000 aciuni Philip Morris
b. o pictur de Renoir
c. 10 obligaiuni municipale Torino
d. 5 contracte futures pe indicele DAX
e. 2 opiuni put pe aciuni IBM
28. Care din urmtoarele elemente nu constituie un factor n
determinarea randamentului la maturitate al obligaiunilor?
a. preul de cumprare
Piee internaionale de capital
72
b. cuponul
c. preul de emisiune
d. maturitatea
e. volatilitatea
29. Cnd o societate deine aciuni rscumprabile, are posibilitatea de
a:
a. le reemite ca instrumente de ndatorare (obligaiuni)
b. nu le nregistra
c. le retrage
d. le nregistra
e. le vinde
29. Plata dobnzii pentru obligaiuni se face n baza:
a. valorii nominale
b. valorii cu discount
c. valorii de pia
d. valorii contabile
e. valorii intrinseci
30. Care din urmtoarele categorii reprezint tipuri de subscriere?
1. plasament garantat
2. all or none
3. stand by
4. cea mai bun execuie
a. 1 i 2
b. 1, 3 i 4
c. 2 i 3
d. toate
e. nici una
Piee internaionale de capital
73
31. EPS-ul aciunii ABC este de 3.00 USD iar preul curent al aciunii este
de 24 USD. Care este mrimea PER-ului aciunii ABC?
a. 6
b. 8
c. 10
d. 12
e. 14
32. Considerm un bon de trezorerie de tip BTF
1
. Rata de randament in
fine:
a. excede taxa sa de scont
b. este egal cu taxa de scont
c. este inferioar taxei de scont
33. Procedura de adjudecare a unui BTN
2
este olandez deoarece:
a. toate ofertele sunt servite la preul marginal
b. ordinele sunt servite, n msura n care ele sunt reinute, la preuri propuse de
licitatori
c. ordinele sunt servite de ctre licitatori la rate medii ponderate
34. Diferena dintre BTF i BTAN
3
este c:
a. primele sunt n general cu scadene superioare
b. primele sunt emise de societi nefinanciare i secundele de stat
c. primele sunt cu dobnda pltit n avans, secundele cu dobnda pltit ulterior
35. Care dintre instrumentele de mai jos prezint la emisiune rata de
randament cea mai nalt?
a. un BTN pe 13 sptmni cu valoare de 10 mil. FF i tranzacionat cu 9,7 mil FF
1
Bon a taux fixe
2
Bon du Tresor negociable
3
Bon a taux fixe et a interet annuels
Piee internaionale de capital
74
b. un BT cu aceeai scaden i valoare nominal, vndut cu 9.650.000 FF
c. un BT pe 26 sptmni, cu valoare de 1 mil. FF , vndut cu 970.000 FF
36. Un certificat de depozit se poate analiza ca:
a. o obligaiune tradiional
b. un depozit la termen
c. diferite categorii de resurse emise numai ntr-o anumit valut
37. Ce reprezint drepturile de preemiune?
a. dreptul deintorilor de aciuni de a cumpra aciuni emise nainte de
a fi fcut oferta public
b. dreptul la dividende prefereniale
c. dreptul de a vinde aciuni prefereniale
d. dreptul de a cumpra titlurile de la deintorii existeni
e. nici una din cele de mai sus
38. Pe 8 septembrie 1999 dl. Y a cumparat 100 aciuni Eastman Kodak la
61 $/aciune pltind 6.100 $ plus 90 $ comision de tranzacie. Aadar,
investiia este de 6.190 $.
Aciunile sunt deinute un an, dup care le vinde la 69 $/aciune.
Dividendul ncasat este de 2.52 $/aciune, comisionul la vnzare de 100
$.
Care este profitul din tranzacie al dl.Y?
a. 862 $
b. 800 $
c. 500 $
d 1.000 $
e. 252 $
39. Dac randamentul obligaiunilor crete:
a. cuponul obligaiunilor n circulaie este n cretere
Piee internaionale de capital
75
b. preul obligaiunilor cu dobnd fix scade, asigurnd astfel egalizarea
randamentelor
c. ctigul deintorilor de obligaiuni crete
40. Guvernul emite obligaiuni cu cupon zero rambursabile la 10.000
u.m, scadente peste 10 ani. Nivelul dobnzii este de 8% pe an. Preul
emisiunii este de:
a. 2.000 u.m.
b. 1.080 u.m.
c. 4.631,93 u.m.
41. O obligaiune cu un cupon C, o maturitate de n ani, rambursabil la
valoarea nominal are o valoare de pia:
a. ce depinde linear de C
b. ce crete exponenial cu C
c. ce nu depinde linear de C
42. Deoarece anticipeaz o perioad prelungit de cretere a ratelor
dobnzii, un emitent de obligaiuni va emite:
a. titluri cu dobnd fix
b. titluri cu dobnd variabil
c. titluri cu dobnd ce se poate revizui
43. Diferena dintre o obligaiune convertibil i o obligaiune cu bon de
subscriere n aciuni este c:
a. pentru obligaiunea cu bon de subscriere n aciuni, exercitarea opiunii asociat
opiunii nu atrage dispariia acesteia
b. una este un produs asociat unei opiuni iar cealalt nu este
c. doar obligaiunea convertibil prezint un interes pentru investitor
44. Emitentul unei emisiuni de obligaiuni cu bon de subsciere n aciuni:
Piee internaionale de capital
76
a. poate s plaseze titlurile la un pre mai ridicat
b. trebuie s accepte un randament mai ridicat
c. caut s atrag investitorii poteniali fr a se expune niciunui cost suplimentar
45. O modalitate pentru o companie care are emise obligaiuni
convertibile de a ncuraja conversia este:
a. de a anuna distribuirea de dividende substaniale
b. de a emite noi obligaiuni
c. de a reduce dobnda la obligaiunile convertibile
46. O agenie de rating anun c obligaiunile emise de o companie X au
retrogradat fa de nivelul avut anterior. Efectul asupra preului
obligaiunilor emise de compania X va fi:
a. reflectat printr-o scdere puternic
b. nul
c. indeterminabil a priori
47. Managerul financiar al unei companii previzioneaz c ratingul
companiei se va mbunti simitor n anii urmtori i consider c piaa
bursier nu a sesizat nc aceast evoluie. El are de ales ntre diferite
formule de emisiuni obligatare. n aceste condiii el va opta pentru:
a. emisiunea de obligaiuni cu dobnzi variabile
b. emisiunea de obligaiuni pe termen lung
c. emisiunea de obligaiuni rscumprabile la cererea emitentului
48. Rata dobnzii pltit de un emitent pentru o obligaiune emis
pentru o durat nedeterminat este n principiu:
a. superioar ratei dobnzii unei obligaiuni clasice
b. inferioar unei obligaiuni clasice
c. egal cu rata dobnzii la o obligaiune clasic
Piee internaionale de capital
77
49. Dividendul pltit de o companie n anul precedent este de 30 u.m. iar
rata de cretere a acestuia se anticipeaz a fi de 8% pe an. innd cont
de o rat de actualizare de 12%, ce pre va plti un investitor pentru o
aciune?
a. 750 u.m.
b. 375 u.m.
c. 250 u.m.
d. 500 u.m.
e. nici una din variantele de mai sus
50. PER-ul este un indicator mai obiectiv dect randamentul dividendului
deoarece:
a) se bazeaz pe totalul ctigurilor i nu numai pe profiturile distribuite
b) reflect mai bine att performana companiilor n viitor, ct i cea din trecut
51. Valoarea activelor nete pe aciune este un indicator utilizat de
investitori deoarece:
a) arat rentabilitatea unei companii
b) indic gradul n care firma este atractiv pentru un achizitor
c) indic dac o companie este sau nu solvabil
52. Pentru investitorii instituionali care sunt cele mai vizate criterii n
alegerea unei investiii?
a) randament superior de 4% i PER mai mic de 12
b) compania este de dimensiuni mari i are un numr ridicat de aciuni emise
c) compania este deinut de cel puin doi ali investitori
d) firma este un candidat la o preluare
53. Directorul financiar al companiei americane XYZ Inc. constat c rata
dobnzii la 10 ani n Elveia este de 5%, comparativ cu rata dobnzii n
SUA, care este de 10%.
Piee internaionale de capital
78
Ca atare, decide s lanseze o emisiune de obligaiuni pe 10 ani n franci
elveieni.
Ce factori trebuie s ia el n considerare?
a. rata dobnzii curente
b. valuta n care se obin fondurile
c. cursul ratelor dobnzii n urmtorii 10 ani i costul acoperirii fa de riscul de
dobnd
d. nivelul impunerii ctigului de capital
e. ct de bine este cunoscut compania emitent de ctre investitorii elveieni
mrimea cheltuielilor de emisiune pe fiecare pia
54. O euroobligaiune este:
a. un instrument de datorie negociabil
b. un titlu vndut investitorilor din afara granielor rii exprimat n moneda
naional
c. emise numai n Europa
d. denominate numai n eurodolari
e. nici una din cele de mai sus
55. Ce reprezint un titlu convertibil?
a. o aciune convertibil ntr-o obligaiune
b. un certificat care confer dreptul de a cumpra o aciune la un pre
prestabilit
c. o obligaiune care poate fi convertit ntr-o aciune n condiii prestabilite
d. o obligaiune emis n baza unor active, i care poate fi convertit ntr-o alt
obligaiune
e. o obligaiune cu dobnda fix care continu s existe dup ce opiunea de a
cumpra o aciune a fost exercitat
Piee internaionale de capital
79
56. Alegei dou tipuri de obligaiuni din cele de mai jos pe care le
considerai a fi cele mai atractive pentru un investitor care anticipeaz o
rat a dobnzii n cretere:
a. obligaiuni cu dobnda fix
b. note cu dobnda variabil
c. obligaiuni cu opiuni call
d. obligaiuni cu opiuni put
e. nici una de mai sus
57. n cazul obligaiunilor convertibile n aciuni rata cuponului este:
a. mai mic dect n cazul obligaiunilor neconvertibile
b. mai mare dect n cazul obligaiunilor obinuite
c. comparativ egal cu a obligaiunilor obinuite
d. mai mare dect cea a obligaiunilor prefereniale
e. nu se poate face nici o comparaie
58. O obligaiune murdar (junk bond) este o obligaiune care are un
rating:
a. AA
b. B
c. CCC
d. BB
e. AAA
59. Obligaiunea XYZ Co. 9% emis n SUA, cu o valoare nominal de
1.000 dolari i maturitate 10 ani are ratingul AA i pltete dobnzi de
dou ori pe an.
Randamentul notelor de tezaur americane este de 8,5%, iar cele mai
multe obligaiuni AA ofer un randament cu 150 puncte de baz peste
randamentul titlurilor fr risc.
Valoarea acestei obligaiuni va fi:
Piee internaionale de capital
80
a. 1.000 dolari
b. 938 dolari
c. 1.026 dolari
d. 10.000 dolari
e. 985 dolari
60. Dac o obligaiune XYZ, cu rating AA, maturitate 10 ani, are un
randament la maturitate de 10,25% iar majoritatea obligaiunilor
corporatiste ofer un randament de 9,75% atunci aceast disparitate
poate indica:
a. c obligaiunea este atractiv, i deci, se impune a fi cumprat
b. c obligaiunea va deveni neatractiv n scurt timp
c. c obligaiunea are un rating sczut
d. c obligaiunea este ilichid
e. nici una din cele de mai sus
61. Spre deosebire de obligaiuni, aciunile:
a) sunt rscumprate la scaden
b) produc venituri variabile
c) nu implic participarea la profiturile/pierderile afacerii
d) confer un drept de crean
e) au pia secundar
62. Un broker care primete un ordin de cumprare la 100, n cazul n
care apare n burs o ofert de vnzare la 99:
a) va negocia preul cu cellalt broker
b) va cere noi indicaii de la client
c) va executa ordinul la 100
d) va executa ordinul la 99
e) nu va executa ordinul
Piee internaionale de capital
81
63. Dac o aciune aduce ntr-un an un dividend de 4 dolari, n condiiile
unei rate a dobnzii de 10%/an valoarea de randament a aciunii este:
a) 10 dolari
b) 20 dolari
c) 50 dolari
d) 30 dolari
e) 40 dolari
64. Sarcina contactrii unei bnci custode n emisiunea de GDR revine:
a. bncii depozitare
b. bncii garante
c. bncii emitente
d. investitorilor strini
e. emitentului
65. Securitizarea diferitelor tipuri de credite bancare:
a) duce la creterea costurilor acestora pentru cel care se mprumut
deoarece operaiunea constituie un nivel suplimentar intermedierii
ntre acesta i cel care d cu mprumut
b) pretinde regruparea celor care iau cu mprumut n categorii relativ
omogene i de un volum i standarde suficiente
c) este limitat la creanele ipotecare, deoarece acestea cer o
supradimensionare a finanrii
66. O inversare a curbei ratelor dobnzii (cele pe termen lung inferioare
celor pe termen scurt):
a. favorizeaz operaiunile de securitizare a creditelor ipotecare
b. frneaz operaiunile de securitizare a creditelor ipotecare
c. nu au nici un impact asupra operaiunilor de securitizare a creditelor ipotecare
Piee internaionale de capital
82
67. Din perspectiva debitorilor cedai, unul din avantajele securitizrii
este:
a. acela de a nu conserva activele dect dac creditele sunt foarte rentabile
b. acela de a realiza economii de fonduri proprii i a amelioara ratele de
solvabilitate
c. de a realiza plus valori din creanele cedate
68. Prin securitizarea unor creane, o entitate:
a. se debaraseaz de sarcinile administrative, destul de costisitoare, asociate
recuperrii creanelor
b. nu pierd posibilitatea de a le recumpra ulterior pe piaa secundar, ceea ce
confer acestei operaiuni un caracter reversibil
c. se angajeaz ntr-o operaiune relativ complex, a crei analiz a costurilor i
beneficiilor este departe de a nu fi privat de ambiguiti
69. Cea mai utilizat tehnic de finanare prin emisiune de aciuni pe
pieele internaionale este:
a.emisiunea de aciuni prin ofert public
b. emisiunea de obligaiuni cu bon de subscriere n aciuni
c. emisiunea de aciuni convertibile
d. emisiunea de GDR
e. emisiunea de aciuni comune
70. Banca custode n emisiunile de GDR-uri se afl:
a. n ara emitentului de aciuni
b. ntr-o ar ter
c. n ara bncii depozitare
d. n ara emitentului de GDR-uri
e. n ara n care se tranzacioneaz GDR-urile
Piee internaionale de capital
83
71. Compania J.C. are active curente n valoare de 240 milioane USD,
pasive curente de 110 milioane USD i stocuri de 60 milioane USD.
Rata curent este:
a) 2,4
b) 1
c) 1,1
d) 2,2
e) nici una
72. Testul acid pentru compania J.C. este:
a) 1
b) 1,6
c) 1,7
d) 1,4
e) nici una
73. Compania C.C. are vnzri anuale pe credit n valoare de 6 milioane
USD, cash de 100 000 USD i creane de ncasat de 600 000 USD.
Care este rata de rotaie a creanelor de ncasat?
a) 10
b) 5
c) 8
d) 6
e) nici una
74. Care este perioada medie de ncasare a clienilor pentru compania
C.C?
a) 36 de zile
b) 40 de zile
c) 30 de zile
d) 48 de zile
Piee internaionale de capital
84
e) nici una
75. Compania A are capitalul propriu al acionarilor de 10 milioane USD,
datorii de termen lung de 3 milioane, pasivele curente de 2 milioane
USD. Profitul su net este de 1 milioan USD.
Care este rata de rentabilitii capitalului propriu?
a) 6,7%
b) 10%
c) 5%
d) 8%
e) nici una
76. Care este rata rentabilitii activelor totale pentru compania A?
a) 6,7%
b) 8%
c) 10%
d) 5%
e) nici una
77. Compania S are vnzri n cel mai recent an de activitate de 22
milioane USD, costul bunurilor vndute este de 15 milioane USD,
cheltuielile generale, de vnzare i administrative sunt de 2 milioane
USD, amortizarea de 1 milion USD i profitul net de 1,5 milioane USD.
Care este marja brut a profitului?
a) 31,8%
b) 6,5%
c) 22,1%
d) 33,9%
e) nici una
78. Care este marja net a profitului companiei S?
Piee internaionale de capital
85
a) 5,6%
b) 5,9%
c) 6,3%
d) 6,8%
e) nici una
3.4. Studiu de caz: Finanarea firmei Rosario Acero S. A.
Motto: The secret of success is constancy to purpose.
Disraeli
Pentru P.E., acionar majoritar i preedintele Consiliului de Administraie al
firmei Rosario Acero S.A., primii ani de funcionare ai acestei firme au adus o serie
de provocri dezinvestirea lui Rosario din Giganto S.A., reducerea operaiunilor i
a forei de munc, cutarea de noi clieni i negocierea cu bncile pentru obinerea
sumelor aferente vnzrilor fcute ctre o serie de clieni care erau ameninai de
faliment.
Acum, dup 6 trimestre profitabile, compania se pregtea s emit o prim
serie de titluri dup o perioad relativ lung de timp. Problema cu care se
confrunta P.E. era tipul de finanare pe care s-l utilizeze.
Mrimea firmei veniturile erau n valoare de 35 milioane dolari limita
opiunile, iar dl. P.E dorea s ia n calcul toate opiunile posibile.
Astfel, l-a angajat pe Raul Martinez, un consultant financiar individual,
pentru a gsi cea mai bun formul de finanare.
Piee internaionale de capital
86
Raportul iniial al d-lui Martinez prevedea c Rosario Acero S.A. poate
obine o finanare de 7,5 milioane dolari.
Opiunile prezentate n raportul iniial erau:
1. emisiunea de obligaiuni cu drepturi de conversie n aciuni (warrants) pe piaa
de capital, la un cupon de 13%.
2. lansarea prin intermediul unei bnci de investiii a unei Oferte Publice de
Vnzare (engl. Initial Public Offering IPO) pentru aciunile firmei.
Dac aceste soluii nu erau posibile, alternativa rmnea dezinvestirea prin
vnzarea n ntregime a firmei unei alte societi.
Firma Rosario Acero S.A.
Istoric. La numai dou zile dup Crciunul din 1992, Giganto Acero a
anunat nchiderea a 15 dintre unitile sale neprofitabile, printre care i fabrica
Rosario, aflat n proprietatea lui Giganto Acero nc din 1932.
n aprilie 1993, P.E., absolvent al Harvard Business School i antreprenor de
succes era prezentat echipei manageriale. Dup analizarea situaiei, dl. P.E. a
czut de acord s-i angajeze capitalul necesar, timpul i expertiza managerial
pentru a putea salva unitatea i chiar pentru a o transforma n una dintre cele mai
performante firme din Rosario. Giganto Acero urma s rmn unul dintre clienii
noii firme.
Dup scurte negocieri dl. P.E. mpreun cu un grup de investitori parteneri au
cumprat activele unitii pentru 14 milioane de dolari, ceea mai mare parte din
aceast sum fiind acoperit prin LBO (P.E. i partenerii si investind numai
250.000 dolari n capitalul firmei). Unitatea a nceput s funcioneze individual sub
denumirea de Rosario Acero S.A. din iulie 1993.
Linia de producie i vnzare. Beneficiind de avantajul existenei unor
elemente deja construite precum i a numeroaselor posibiliti privind reducerea
costurilor, managementul Rosario a reuit s gseasc o ni pe pia. Firma
vindea o serie de produse din oel pentru mai mult de 35 de mari clieni din acest
domeniu. ase mari manageri din cadrul firmei gestionau fiecare din cele 6
Piee internaionale de capital
87
categorii de produse realizate. n plus, firma a mai angajat fa 5 ageni de vnzri
din afara oraului, pentru salarii fixe, n Buenos Aires, Rosario, Montevideo, Sao
Paolo i Santiago.
Operaiuni i alte faciliti. Toat producia era localizat la fabrica din Rosario.
Echipamentele fuseser bine ntreinute de ctre Giganto Acero, cu o cheltuial de
aproximativ 25 milioane dolari din 1976 i pn n 1989. Suma cheltuit de Rosario
Acero S.A. totaliza 3 milioane dolari pe perioada 1993 1997, restul de cheltuieli
urmnd a fi finanate prin emisiunea de titluri pe termen lung.
Principala surs pentru achiziionarea de metal necesar ca materie prim
pentru produsele ce urmau a fi realizate la Rosario era un furnizor din Buenos
Aires. n structura costurilor totale n 1996, materiile prime ocupau o pondere de
26%.
Unitatea funciona 7 zile pe sptmn n trei schimburi cu 816 persoane ca
for de munc. Personalul din sindicat ctiga n medie aproximativ 3,75 dolari pe
or n 1996.
Firma mai avea, de asemenea, i 118 angajai cu sarcini administrative i un
CEO nou, Enrique Salazar, ce fusese numit n mai 1996. Ceilali manageri i-au
pstrat poziiile pe care le ocupau pe vremea cnd unitatea era administrat de
Giganto Acero.
Cei ase manageri de vrf, n afar de dl. P. E., deineau, la sfritul lui
1996, aciuni cu o pondere de 25% din capitalul firmei, P.E. avea 58% din aciuni,
iar partenerii si deineau restul aciunilor.
Perpectivele industriei oelului
n 1996 industria oelului din Argentina se bucura de un an destul de
profitabil. Mai muli factori au determinat aceast situaie. n primul rnd, msurile
de reducere a capacitilor de producie i de modernizare luate cu 5 ani n urm,
ncepeau s dea roade; sectorul ajunsese la o capacitate de 80% din potenial n
1996; i n plus, conturarea unei liberalizri a relaiilor de schimb n cadrul
Piee internaionale de capital
88
Mercosur a determinat schimburi mai importante cu parteneri din Brazilia i
Uruguay.
Previziunile pentru 1997 i urmtorii trei pn la cinci ani erau favorabile.
Vnzrile de oel la intern erau estimate la 70 milioane de tone metrice, puin sub
cele din 1996 i asta, mai mult datorit reducerilor de capaciti dect reducerii
consumului. Importurile urmau s se reduc de la nivelul de 20 milioane tone
metrice, atins n 1996, la mai puin de 19 milioane n 1997. Managementul
previziona o cretere continu a firmei la nceputul noului secol, cu linii de
producie diferite i rate de ctig diferite pentru aceste produse. n plus fa de
clienii actuali, P.E. urmrea contactarea unor noi parteneri att din interior, ct i
din afara Mercosur.
Situaia contabil a Rosario Acero S.A.
Ctigurile firmei au crescut de cnd firma i-a nceput operaiunile n iulie
1993. Bilanul i contul de profit i pierdere pentru aceste perioade sunt prezentate
n anexele 1 i 2.
Alternativele de finanare ale firmei Rosario Acero S.A.
Managerii doreau obinerea unor fonduri n valoare de 7,5 milioane dolari
pe termen lung din trei motive:
1. plata a 4,8 milioane dolari pentru linia de credit a firmei;
2. 975.000 dolari pentru a plti o datorie mai veche i a crei scaden urma
s aib loc n 1997;
3. restul de 1.725.000 dolari urma s fie folosit pentru dezvoltare i alte
scopuri generale.
Firma dorea de asemenea, s obin pentru desfurarea activitii, suma de 5
milioane de dolari prin contractarea unei linii de credit la Banco de Sol din Buenos
Aires. Acest mprumut, contractat cu 2 procentele peste rata local a dobnzii de
Piee internaionale de capital
89
mprumut, nu fusese perfectat, cu toate c dl. P.E. a garantat cu o unitate
imobiliar al crei proprietar era. Bancherul a stipulat c o cretere a creditului i
eliberarea garaniei depuse de P.E. nu poate fi pus n discuie fr existena unui
sprijin financiar printr-un mprumut pe termen lung i o performan financiar mai
bun ntr-o perioad mai lung de timp.
Prima opiune: Plasamentul privat al unor titluri, titluri ce ar avea scadena de
8 ani, potenialii cumprtori fiind dou fonduri spaniole de investiii. Comisionul
aferent realizrii acestei tranzacii ar fi de 52.000 dolari. Investitorii solicitau ns
ataarea drepturilor de conversie n aciuni datorit dimensiunilor reduse ale
firmei, poziiei de levier foarte ridicat i absenei unei evoluii serioase de
profitabilitate pe mai muli ani. Dl. Martinez explica cum c aceste cupoane
(warrants) puteau determina acceptul investitorilor deoarece erau privite de
acetia ca fiind un surplus de ctig. Pentru evaluarea acestor cupoane, Martinez a
estimat volatilitatea medie a titlurilor emise de firmele productoare de oel la
0,35. El a mai observat de asemenea, c pentru mai multe astfel de plasamente
private, costul efectiv anual al finanrii pentru emitentul de titluri era ntre 14 i
16%, ceea ce reprezenta o prim uria peste dobnda de baz folosit n
Argentina, de 8,5%.
A doua opiune: Realizarea unei oferte publice primare
Cum cele 233.000 de aciuni nu erau n prezent cotate, cei 6 manageri se oferiser
s accepte ansa s investeasc n firma pe care o conduceau, n trei rnduri,
astfel:
Decembrie 1994 15.480 de aciuni la preul de 3$/ aciune;
Ianuarie 1995 14.220 de aciuni la preul de 4$/ aciune;
Decembrie 1996 28.550 de aciuni la preul de 9$/ aciune.
Aceste achiziii au determinat poziii ale managerilor n firm ntr-o pondere de
25% din capitalul social.
Piee internaionale de capital
90
Taxele aferente unei astfel de tranzacii erau ateptate s fie de aproximativ 8%,
dar puteau fi reduse la 2% n cazul n care se renuna la subscripia public i se
alegea plasamentul best efforts. Tranzacionarea public a aciunilor firmei urma
s aib implicaii deosebite pentru actualii deintori de titluri, adic
managementul i dl. P.E. Acesta dorea ca aciunile s fie cotate la vnzarea iniial
la un pre mai mare de 9 dolari, sum pltit nu de mult vreme i de ctre
manageri. Din acest motiv el era de prere c mrimea emisiunii de titluri urma s
fie stabilit numai dup ce valoarea firmei va fi stabilit de ctre pia.
Condiiile de pia
Piaa IPO a nregistrat o revenire modest dup prbuirea peso-ului mexican din
noiembrie 1994. n martie 1997 piaa aciunilor a cunoscut un nou progres,
indicele bursier Merval a crescnd de-a lungul ultimilor trei ani determinnd, un
curent de optimism printre investitorii de pe piaa de capital argentinian. Piaa
IPO urma aceeai traiectorie de refacere cu toate c volumul tranzaciilor era nc
destul de redus.
Succesul IPO-urilor din ultimele luni a fost determinat n foarte mare msur de
calitatea ofertelor; emisiunile din sectoarele dezvoltate i mai stabile erau mai
atractive dect cele realizate de firmele de media i comunicaii. Un numr destul
de mare de astfel de tranzacii au avut loc ca urmare a privatizrii societilor de
stat.
A treia opiune: vinderea firmei Rosario Acero S.A., chiar dac nu exista un pre
ferm pentru companie n acel moment.
Pentru a evalua Rosario Acero S.A., dl. P.E. a ncercat s anticipeze performana
financiar a firmei lund n calcul primele dou opiuni de finanare, obligaiuni cu
drepturi de subscriere n aciuni sau emisiunea de aciuni. De asemenea, a obinut,
din rapoartele recente de investiii, date cu privire la evaluarea unor firme
asemntoare cu Rosario Acero. Astfel, a observat c, n medie, firmele din
aceast clas sunt evaluate la de 1,5 ori valoarea lor contabil, cam de 21 de ori
Piee internaionale de capital
91
veniturile obinute n 1996 i de 18 ori veniturile anticipate a fi obinute n 1997. n
plus, dl. P.E. a obinut informaii i cu privire la o serie de societi publice
productoare de oel localizate n cadrul Mercosur, societi care aveau
caracteristici asemntoare cu cele ale firmei sale. Se gndea dac ar putea pur i
simplu s fac o medie a tuturor datelor cuprinse n aceste informaii sau s
elimine vreuna din ele. Bazndu-se pe propria sa experien n materie de LBO
4
,
dl. P.E. se gndea c un investitor interesat de un LBO ar da acestuia un pre de 4
ori mai mare dect EBIT
5
.
Ratele de dobnd pentru ultimii ani sunt prezentate n anexa 3.
Analizele lui Raul Martinez au dus la concluzia c instituiile financiare estimau rate
anuale ale inflaiei cuprinse ntre 2,5% i 4%, iar creterea PNB de 1,5 pn la 6%
n urmtorii 5 ani.
1. Ce soluie de finanare considerai a fi cea mai oportun?
2. Din perspectiva anului 2002, considerai realiste previziunile managerilor firmei
Rosario Acero S.A.?
4
LBO engl. Leverage Buy Out
5
EBIT engl. Earnings Before Interest and Taxes
Piee internaionale de capital
92
Anexa nr.1: Bilanul contabil
Rosario Acero S.A.
31 Decembrie
1994 1995 1996
Cash $ 119 $ 0 $ 245
Creane de ncasat 3,077 3,845 6,846
Stocuri 5,186 4,786 4,682
Alte active curente 865 168 381
Total active curente 9.247 8,799 12,154
Active imobilizate 13,938 14,054 14,210
Alte active 193 187 116
Total active $23.378 $23,040 $26,480
Titluri de valoare pe termen
scurt
$ 4,650 $ 4,998 $ 4,821
Poriunea datoriei pe
termen lung scadent
1,706 1,171 1,335
Creane de plat 3,313 3,048 4,663
Alte datorii pe termen scurt 804 1,993 2,315
Total Pasive Curente 10,473 11,210 13,134
Datorii pe termen lung 11,804 8,847 8,467
Impozite amnate 312 1,258 1,282
Total pasive 22,589 21,315 22,883
Aciuni comune 281 316 424
Profit incorporate 508 1,409 3,173
Total Capital Propriu al
acionarilor
789 1,725 3,597
Piee internaionale de capital
93
Total datorii i Capital
Propriu
$23,378 $23,040 $26,480
Anexa nr. 2: Contul de Profit i Pierderi
Rosario Acero S.A.
31 Decembrie
1994 1995 1996
Vnzri 25.084 $ 26.605 $ 34.836 $
Costul bunurilor vndute (inclusiv
amortizarea)
18.138 21.784 27.654
Cheltuieli de vnzare, generale i
administrative
3.598 3.767 3.959
Cheltuieli cu dobnzile 1.586 1.461 1.098
Cheltuieli de restructurare 445 142 537
Profit dup impozitare 1.317 (549) 1.588
Provizion pentru plata impozitelor 577 (285) 4
Profit / Pierdere naintea
rezultatului extraordinar
740 (264) 1.584
Rezultatul extraordinar 265 1 165 179
Profit net 1.005 $ 901 $ 1.763 $
EPS 4.79 $ 4 $ 7.57 $
Piee internaionale de capital
94
Anexa nr.3: Condiiile de pe piaa creditului
martie1997
Randamentul mediu al obligaiunilor corporative 9,86%
Rata de baz a mprumutului 8,50%
Obligaiuni de tezaur argentiniene pe 10 ani 8,50%
Bonuri de tezaur argentiniene pe 3 luni 5,70%
Evoluia Ratelor de Dobnd
96II 96III 96IV 97I
Trimestre
Rata de baz la
mprumut
Rata la depozite
LIBOR la 3 luni la
dolar
Piee internaionale de capital
96
4. TRANZACII BURSIERE
4.3. Rspundei la urmtoarele ntrebri:
1. Dl. X este angajat ca geolog la o companie minier care tocmai a descoperit
un important zcmnt de uraniu. Descoperirea nu a fost fcut public existnd
prerea c odat fcut public anunul, preul aciunilor companiei se va dubla.
nainte de a anuna autoritatea pieei i a se face public anunul, dl. X i
informeaz cumnatul, care este un important investitor, despre descoperirea
fcut. Este aceasta o practic de insider trading?
2. Cumprrile n marj i vnzrile scurte sunt forme de mprumut. Explicai
acest lucru.
3. Care sunt avantajele i dezavantajele folosirii ordinelor la pia?
4. n ce condiii pot fi permise vnzrile scurte?
5. Strategia cumpr i deine fixeaz costurile pentru o perioad lung de
timp. Cum poate ajuta acest lucru pe un investitor?
6. De ce difer spreadul ask-bid pe piaa OTC?
7. Opiunile constituie o bun tehnic de reducere a costurilor de tranzacie.
Descriei o strategie de tranzacionare pe baz de opiuni.
8. Poate afecta costul unei tranzacii durata unei investiii?
Piee internaionale de capital
97
9. Cum pot informaiile cuprinse n publicaiile de specialitate s ajute investitorii
n evaluarea aciunilor?
10. Ce fel de informaii ai dori s deinei nainte s investii ntr-o aciune
comun?
De unde putei lua aceste informaii?
11. Explicai urmtoarea afirmaie: Ordinele STOP nu pot s elimine ntotdeauna
pierderile de pe pia. n definitiv, ele nu protejeaz investitorii de pierderile
suferite de-a lungul unei perioade lungi de timp.
12. Ce factori influeneaz mrimea spread-ului?
13. Este posibil ca att indicele Dow Jones Industrial Average ct i S P
Composite s creasc i s aib n acelai timp mai multe aciuni care s scad
dect aciuni care s creasc? Explicai rspunsul.
14. Care sunt metodele de cotare a valorilor mobiliare la burs i prin ce tipuri de
ordine sunt introduse acestea la negociere?
4.2. Rezolvai urmtoarele probleme:
Piee internaionale de capital
98
1. Presupunem c un investitor cumpr n marj 100 aciuni XYZ (listate la
NYSE) la 90 USD/aciune. Marja iniial este de 50%. Presupunem c n 6 luni
aciunile coboar la 50 USD.
1. Care va fi mrimea marjei iniiale (ignornd cheltuielile de brokeraj)?
2. Va fi contul clientului restricionat?
2. Presupunem c un investitor vinde scurt aciuni ale companiei AAA la 100
USD/aciune. Marja iniial este de 60%.
a. Ce poate face investitorul ca s minimizeze pierderile poteniale n
eventualitatea c preurile cresc?
b. Ce se ntmpl dac cel ce mprumut i cere cele 100 aciuni
napoi?
c. Ce se ntmpl cu "colateralul" odat ce tranzacia a fost ncheiat?
d. Presupunnd c preul aciunilor ajunge la 140 USD, este poziia
investitorului n contradicie cu cerinele NYSE privind marja
permanent?
3. Presupunem ca marja de meninere este de 25% i c un investitor cumpr
aciuni n marj n valoare de 20.000 u.m. Ct de mult trebuie s scad valoarea
titlului pentru ca investitorul s primeasc un apel n marja?
4. Pe 31 decembrie 1990, un investitor cumpr 100 aciuni ABC la 20
USD/aciune. n acelai timp, indicele preurilor de consum era de 94.5. Dup 10
ani aciunile se vnd cu 30 USD i indicele este de 170. A fcut investitorul o
investiie profitabil?
5. Calculai spreadul bid ask pentru 10.000 aciuni dac:
a. preul bid 65 3/8 preul ask 65 1/2
b. preul bid 14 7/8 preul ask 15 1/4
c. preul bid 23 1/4 preul ask 23 17/64
Piee internaionale de capital
99
6. Marja iniial este de 60%. Dispunei de 40.000 USD i i investii ntr-o
tranzacie short selling la cursul de 80 USD/aciune. Ignornd comisioanele i
taxele determinai impactul creterii preului aciunii la 100 USD.
Dar dac preul ar fi sczut la 40 USD?
7. Un operator cumpr aciuni MM n marj, marja iniial 55%, la preul de 20
USD/aciune. mprumutul acordat de broker este cu o dobnd de 10% pe an iar
comisioanele att la cumprare ct i la vnzare de 3%.
Dac la sfritul anului dividendul este de 0,5 USD/aciune i preul la care
operatorul vinde aciunea de este de 27 1/4, care este profitul operatorului?
8. Se d urmtoarea situaie:
Compani
a
Preul Aciuni
A B C A B C
Ziua 1 12 23 52 500 350 250
Ziua 2 10 22 55 500 350 250
Ziua 3 14 46 52 500 175
1
250
Ziua 4 13 47 25 500 175 500
2
Ziua 5 12 45 26 500 175 500
a. Calculai DJIA n cele 5 zile.
b. Ce efect are divizarea aciunilor asupra indicelui?
c. Folosind un Wall Street Journal gsii valoarea divizorului.
9. Se d urmtoarea situaie:
1
Split la sfritul zilei a 2-a.
2
Split la sfritul zilei a 3-a.
Piee internaionale de capital
100
Compani
a
Preul Aciuni
A B C A B C
Ziua 1 12 23 52 500 350 250
Ziua 2 10 22 55 500 350 250
Ziua 3 14 46 52 500 175
3
250
Ziua 4 13 47 25 500 175 500
4
Ziua 5 12 45 26 500 175 500
a. Calculai SP n cele 5 zile, utiliznd o valoare de referin de 10.
b. Identificai efectele pe care le are divizarea aciunilor asupra indicelui?
3
Split la sfritul zilei a 2-a.
4
Split la sfritul zilei a 3-a.
Piee internaionale de capital
101
4.3. Rezolvai urmtoarele teste gril:
1. Un ordin stop este:
a. un ordin discreionar
b. un ordin limit
c. un ordin la pia
d. toate cele de mai sus
e. nici una din cele de mai sus
2. Vnzrile scurte implic:
a. plata cash a aciunilor
b. utilizarea aciunilor ca i colateral pentru a obine un credit
c. mprumutul n aciuni pentru a fi rscumprate
d. plata dobnzii pentru titlurile mprumutate
e. toate cele de mai sus
3. Un investitor tocmai a cumprat n marj 100 aciuni AAA la preul
de 55 u.m. Marja curent este de 60%. El va fi capabil s mprumute:
a. 3.300 u.m.
b. 2.000 u.m.
c. 5.500 u.m.
d. 4.400 u.m.
e. nici una din sumele de mai sus
4. Un investitor a cumprat n marj 100 aciuni ABC la 64
USD/aciune. Marja iniial este de 50%. Dup cteva saptmni
cursurile ajung la 40 USD/aciune.
Marja de meninere este acum:
a. 10%
Piee internaionale de capital
102
b. 20%
c. 30%
d. 40%
e. nici una din cele de mai sus
5. Un investitor a vndut 100 aciuni XYZ la 50 USD/aciune. Marja
iniial este de 50%. Preurile ajung la 60USD/aciune.
Marja de meninere este de:
a. 10%
b. 15%
c. 20%
d. 25%
e. 30%
6. Un investitor mprumut 500 USD la o rat a dobnzii de 7% pe an,
pentru a cumpra 200 aciuni XYZ la 30 USD/aciune.
Aciunea XYZ aduce un dividend de 0.125 USD de 4 ori pe an. Dup ce a
pstrat cele 200 aciuni timp de 3 luni i a ncasat plata unui dividend,
investitorul vinde aciunile la un curs de 35 USD/aciune. Care este
profitul investitorului?
a. 937,50 USD
b. 1.000,00 USD
c. 1.037,5 USD
d. 1.062,50 USD
e. 900,00 USD
7. Un investitor cumpr 50 aciuni, la un curs de 30 USD/aciune, iar
apoi nc 50 aciuni, la un curs de 50 USD/aciune. Dac aciunea X
aduce un dividend de 2 USD, care este dividendul pltit, exprimat ca
procent din costul mediu pe aciune?
Piee internaionale de capital
103
a. 5%
b. 6,5 %
c. 8%
d. 9,5%
e. 10%
8. Un investitor primete patru aciuni XYZ ca dividende pentru cele
100 de aciuni deja deinute. Care dintre urmtoarele afirmaii este
adevrat?
a. costul total al investiiei n aciuni XYZ a sczut
b. costul pe aciune al investiiei n aciuni XYZ a sczut
c. investitorul recunoate ca venit valoarea de pia a celor patru aciuni n
momentul n care au fost primite
d. investitorul recunoate ca venit suma obinut din vnzarea celor patru
aciuni la data vnzrii
e. costul total al investiiei a crescut
9. n cursul unei sptmni, patru din cursurile de nchidere ale unei
aciuni au fost 54, 56, 62 i 66. Cursul mediu de nchidere al sptmnii
a fost de 57. Care a fost cursul de nchidere n a cincea zi?
a. 47
b. 55
c. 57
d. 58
e. 60
10. Dac aciunea ABC este vndut la un pre de 22 7/8, valoarea a 11
aciuni va fi:
a. 221 7/8
Piee internaionale de capital
104
b. 232 5/8
c. 242 7/8
d. 251 5/8
e. 250 1/2
11. n anul 2000 aciunea ABC a ctigat 2 USD/aciune. n 2001
ctigurile sale au crescut cu 25% fa de anul anterior. Care a fost
ctigul pe aciune realizat n 2001?
a. 2,25 USD
b. 2,50 USD
c. 2,75 USD
d. 3,00 USD
e. 3,25 USD
12. Care dintre urmtoarele afirmaii poate justifica o cumprare n
marj?
a. acoperirea pierderilor dintr-o cumprare scurt
b. obinerea de profit din scderea preurilor
c. obinerea de profit din creterea preurilor
d. obtinerea de ctig modest cu risc sczut
e. acoperirea unor pierderi din poziii futures
13. O persoan deine 500 aciuni comune XZY care l-au costat 38,4
USD/aciune. Societatea decide un split 2:1 i n urma acestuia
investitorul vinde 200 aciuni, pe care obine 9.750 USD. Care este
ctigul sau pierderea realizat/realizat n urma vnzrii?
a. ctig 2.070 USD
b. ctig 2.750 USD
c. pierdere 5.610 USD
d. pierdere 5.750 USD
Piee internaionale de capital
105
e. nici una din variante
14. La cumprrile n marj care din urmtoarele elemente nu se
nregistreaz n contul n marj:
a. veniturile din vnzrile de titluri
b. acoperirea n numerar depus de client
c. dividendele aduse de aciuni
d. dobnda la creditul acordat de broker
e. acoperirea n titluri depus de client
15. Deosebirea dintre tranzaciile n marj i cele cash const n:
a. se fac pe baza contului cash deinut de client la firma broker
b. sunt tranzacii pe datorie efectuate prin intermediul contului n marj deinut
de client la broker
c. sunt tranzacii efectuate la termen
d. sunt tranzacii cu grad sporit de risc
e. sunt ntotdeauna executabile n natur
16. Efectul de levier nregistrat la tranzaciile n marj se datoreaz:
a. capacitii operatorului de a previziona piaa
b. capacitii financiare suplimentare create
c. posibilitii de a-i compensa poziiile avute
d. numrului mare de poziii speculative luate de operatori
e. nici una din cele de mai sus
17. O poziie hedging against the box este:
a. o operaiune fcut n vederea protejrii mpotriva creterii cursurilor
b. o operaiune de acoperire fcut n vederea protejrii mpotriva scderii
cursurilor
Piee internaionale de capital
106
c. o operaiune de acoperire n vederea conservrii valorii titlurilor din
portofoliu
d. att a ct i b
e. att b ct i c
18. Marcarea la pia a poziiior provenind din vnzri scurte
presupune:
a. adaptarea zilnic a contractelor futures deja ncheiate cu evoluia cursurilor
futures pe pia
b. cumprarea unor titluri cnd cursurile aciunilor vndute scurt au crescut
c. adaptarea zilnic a poziiilor short cu evoluia cursurilor aciunilor
d. aciunea specialistului n vederea meninerii unui pre corect i ordonat la
burs
e. aciunea de distribuire a dividendelor ce urmeaz a fi pltite deintorului
aciunilor tranzacionate
19. Un cont este restricionat cnd:
a. marja curent este mai mare dect marja iniial
b. marja curent este mai mic dect marja de meninere
c. marja curent este mai mare dect marja de meninere
d. marja curent este mai mic dect marja iniial
e. att b ct i d
20. Un investitor care face un report ctig cnd:
a. cursurile cresc ns sunt mai mici dect cursul de compensaie
b. cursurile cresc fiind mai mari dect cursul de compensaie
c. cursurile scad
d. cursurile cresc i sunt mai mari dect cursul de compensaie plus reportul
e. cursurile cresc i sunt mai mari dect reportul
Piee internaionale de capital
107
21. Un investitor care face un deport ctig ntotdeauna cnd:
a. cursurile cresc
b cursurile scad ns sunt mai mari dect cursul de compensaie
c. cursurile scad fiind mai mici dect cursul de compensaie
d. cursurile scad i sunt mai mici dect cursul de compensaie minus deportul
e. cursurile scad i sunt mai mici dect deportul
22. Care dintre urmtoarele motivaii poate justifica o vnzare scurt?
a. acoperirea pierderilor dintr-o vnzare lung
b. obinerea de profit din scderea preurilor
c. obinerea de profit din creterea preurilor
d. obinerea unui ctig modest cu risc sczut
e. acoperirea unor pierderi din poziii futures
23. ntr-o operaiune cu prim, ziua strigrii primelor este:
a. una din cele trei zile ale scadenei
b. oricare din zilele de executare a tranzaciilor
c. ziua de burs dinaintea zilei lichidrii
d. ziua lichidrii
e. att a ct i d
24. Un operator cumpr un contract cu prim pentru mai 500 dont 50.
Dac la strigarea din mai cursul este de 580 el va:
a. ctiga 50
b. pierde 50
c. ctiga 80
d. ctiga 30
e. pierde 30
Piee internaionale de capital
108
25. Un operator vinde un contract cu prim pentru mai 300 dont 25.
Dac la strigarea din mai cursul este de 290 el va:
a. ctiga 10
b. pierde 10
c. ctiga 25
d. ctiga 15
e. pierde 25
26. Un operator vinde un contract cu prim pentru mai 300 dont 25.
Dac la strigarea din mai cursul este de 310 el va:
a. ctiga 10
b. pierde 10
c. ctiga 25
d. ctiga 15
e. pierde 25
27. Un operator cumpr stelaj mai 1000/900.
Dac la strigarea din mai cursul este de 950 el va:
a. ctiga 50
b. ctiga 100
c. pierde 50
d. pierde 100
e. pierde 150
28. Un operator cumpr stelaj mai 1000/900.
Dac la strigarea din mai cursul este de 930 el va:
a. ctiga 30
b. ctiga 70
Piee internaionale de capital
109
c. pierde 30
d. pierde 70
e. pierde 50
29. Tranzaciile speciale la BVB sunt:
a. tranzacii care au o valoare mai mare de 100 milioane lei
b. tranzacii efectuate numai de market maker
c. tranzacii realizate de acelai broker prin ncruciarea ordinelor de vnzare i
de cumprare
d. tranzacii efectuate n perioada de predeschidere a pieei
e. tranzacii efectuate prin algoritm de fixing
30. Un operator vinde un contract cu prim pentru iunie 500/50.
Dac n iunie cursul este de 580 el va:
a. ctiga 50
b. pierde 50
c. ctiga 80
d. ctiga 30
e. pierde 80
31. Casa de Compensaie poate face ctre un membru un apel n marj:
a. numai la debutul edinei de tranzacionare
b. oricnd n cadrul acesteia
c. a doua zi de burs
d. oricnd n cadrul sedinei de burs, ns numai dup ce a obinut acordul
celorlali membrii ai Casei de Cliring
e. n ziua de tranzacionare, ns numai la nchiderea tranzaciilor
Piee internaionale de capital
110
32. Un operator vinde scurt 100 aciuni ABC la 50 u.m. aciunea. Dac
pe pia cursul ajunge la 30, brokerul i face un apel n marj? Dac da,
ct de mare este acesta?
a. 500 u.m.
b. 1.000 u.m.
c. 400 u.m.
d. 900 u.m.
e. 300 u.m.
33. Un operator cumpr n marj 200 aciuni XYZ la 100 u.m./aciune.
Dac pe pia cursul ajunge la 120, brokerul i va face clientului un apel
n marj? Dac da, ct de mare este acesta?
a. 1.000 u.m.
b. 200 u.m.
c. 500 u.m.
d. 2.000 u.m.
e. nici una din variantele de mai sus
34. Decontarea tranzaciilor cu valori mobiliare se face:
a. cnd brokerul care vinde livreaz valori mobiliare la biroul brokerului care
cumpr
b. la biroul cumprtorului sau vnztorului, dup cum a fost specificat la
momentul respectiv de ctre prile contractante
c. cnd brokerul care cumpr livreaz un cec ctre brokerul care vinde
d. cnd vnztorul i cumprtorul se ntlnesc la biroul agentului de transfer
35. Recomandarea de a cumpra o anumit valoare mobiliar NU
trebuie s conin:
a. preul valorii mobiliare la momentul recomandrii
b. o declaraie care prevede continua scdere a preului respectivei valori
c. ambele afirmaii de mai sus sunt adevrate
Piee internaionale de capital
111
d. nici una din afirmaiile de mai sus nu este adevrat
36. Ordinul la cel mai bun curs reprezint:
a. ordinul dat la cursul pieei
b. ordinul care nu precizeaz nici o limita de curs, fie pentru cumprare, fie
pentru vnzare
c. ordinul care trebuie executat imediat ce a fost recepionat
d. ordinul care impune executarea lui n momentul n care se atinge cel mai bun
curs al zilei
e. ordinul ce are prioritate n execuie fa de cele date la curs limitat
37. Analiza grafic a cursurilor unei aciuni:
a. este compatibil cu ipoteza pieelor eficiente deoarece toate informaiile
disponibile sunt deja reflectate n preuri
b. are un succes practic incontestabil cu toate c fundamentele sale teoretice
sunt puin robuste
c. nu prezint interes practic dect n msura n care ea este destul de
rspndit i n consecin, utilizarea ei pe scar larg poate influena cursul
aciunii.
38. Ce semnificaie acordai expresiei piaa a crescut astzi cu 13
puncte:
a) valoarea tuturor aciunilor divizat cu capitalizarea bursier a crescut cu 13
dolari
b) indicele Dow Jones Composite a crescut cu 13 puncte
c) indicele Dow Jones Industrial Average a crescut cu 13 puncte
d) valoarea tuturor aciunilor listate la NYSE a crescut cu 13 dolari
e) nici una din variantele de mai sus
Piee internaionale de capital
112
39. Un broker deine aciuni la compania X cotate la 7,00 dolari. Acesta
presupune c aciunile sunt supraevaluate i emite o opiune call la
7,20 dolari, cu o prim de 0,10 dolari. El va fi avantajat n cazul n care
preul nu va crete peste nivelul de:
a) 7,20 $
b) 7,40 $
c) 7,30 $
d) 7,00 $
e) 7,10 $
40. La NYSE, un broker primete un ordin de vnzare la 20 1/4, iar
specialistul anun cotaia de 20 1/8 - 20 3/4. n acest caz, brokerul:
a) strig un pre de vnzare la 20 1/4 i ncheie contractul dac gsete
contraparte
b) execut ordinul cu specialistul la 20 1/4
c) execut ordinul cu specialistul la 20 1/8
d) execut ordinul cu specialistul la 20 3/4
e) strig un pre de cumprare la 20 1/4 i ncheie contractul dac gsete
contraparte
41. Prin utilizarea instruciunii fill or kill:
a) ordinul trebuie executat imediat naintea nchiderii sedinei de burs
b) ordinul trebuie executat imediat ce bursa a fost deschis
c) ordinul ramne valabil pn cnd clientul l anuleaz sau pn cnd
tranzacia a fost executat
d) se exprim dorina clientului de a tranzaciona un volum important de
titluri la un anumit curs i ntr-o perioad precizat
Piee internaionale de capital
113
e) se ordon cumprarea/vnzarea imediat i complet a unui anumit
volum de titluri, ori renunarea la executare
42. Pentru a se proteja mpotriva riscului diminurii valorii unui
portofoliu de aciuni, un operator:
a) va cumpra contracte futures pe indici de burs
b) va efectua cumprri n marj
c) va vinde contracte futures pe indici de burs
d) va cumpra opiuni call pe futures pe indici
e) va vinde opiuni put pe futures pe indici
43. Un operator cu o poziie short cnd cursul este la 50 dolari/aciune,
care dorete s evite pierderea n cazul evoluiei nefavorabile a bursei,
va da un ordin stop:
a) de cumprare la 51
b) de vnzare la 50
c) de vnzare la 49
d) de cumprare la 50
e) de vnzare la 51
44. Un operator cu o poziie short cnd cursul este la 50 dolari/aciune,
care dorete s evite pierderea n cazul evoluiei nefavorabile a bursei,
va da un ordin stop:
a) de cumprare la 51 dolari
b) de vnzare la 50 dolari
c) de vnzare la 49 dolari
d) de cumprare la 50 dolari
e) de vnzare la 51 dolari
Piee internaionale de capital
114
45. Un investitor care dorete s cumpere imediat un pachet de aciuni
va da un ordin:
a) cu limit de pre
b) pe o zi (day order)
c) de limitare a pierderii (stop loss)
d) bun pn la anulare (GTC)
e) la pia
46. Deportul este:
a) cursul la care se efectueaz o vnzare cu reglementare lunar
b) situaia n care, pe o pia futures, preurile cash sunt mai mici dect preurile
futures
c) operaiunea care const dintr-o vnzare cu clauz de retrocedare
d) situaia n care pe o pia forward valutar cursul la vedere este mai mic dect
cursul la termen
e) suma de bani perceput de un ter ca urmare a acordrii unei noi scadene n
cadrul vnzrilor cu reglementare lunar
47. Pe carnetul de ordine al unui broker exist urmatoarele ordine de
vnzare: 2 la 10 1/4, 4 la 10 1/8, 2 la 10 1/2, 4 la 10 5/8, 2 la 10 3/8.
Brokerul va executa mai nti ordinele la:
a) 10 1/4
b) 101/8
c) 10 1/2
d) 10 5/8
e) 10 3/8
Piee internaionale de capital
115
4.4. Dilemele unui deintor de aciuni
B.T., 46 ani, este un inginer de succes ntr-o mare firm ce produce
componente electonice.
Salariul su este de 52.000 USD/an, dispune de dou proprieti imobiliare,
30.000 USD n certificate de depozit i de un portofoliul de aciuni comune
compus din aciuni ATT, General Mills, IBM i USX.
La sfritul fiecrei luni obinuia s-i fac o situaie privind valoarea portofoliului
ns a renunat la acest lucru deoarece informaiile nu se modificau consistent iar
pe de alt parte, fiind promovat n cadrul firmei, timpul disponibil i-a fost serios
diminuat.
Situaia portofoliului se prezint astfel:
Aciunea Preul de
cumprare
al
aciunilor
Numr de
aciuni
Pre
curent
Valoare Dividend Randament
curent
ATT 26 50 22 1.100 1,20 5,4%
General
Mills
60 40 77 3.080 2,56 3,3%
IBM 160 25 133 3.325 4,40 3,3%
USX 32 75 27 2.025 1,20 4,4%
Presupunnd c suntei un specialist n plasamente ce recomandri ai face
deintorului acestui portofoliu?
Piee internaionale de capital
116
Completai tabelul de mai jos folosind informaiile curente.
Aciune Preul de
cumprare
al aciunilor
Numr de
aciuni
Pre
curent
Valoare Dividend Randament
curent
ATT 26 50
General
Mills
60 40
IBM 160 25
USX 32 75
Piee internaionale de capital
117
4.5. Simularea unor tranzacii de burs
Scopul acestei simulri este acela de a crea un mediul concurenial de
natura pieelor organizate de capital.
Echipele de juctori:
- 5 echipe de juctori (A,B,C,D,E), fiecare echip avnd 1-6 membri;
- Echipa de organizare i supraveghere a tranzaciilor (3 persoane),
persoane care vor repartiza formularele i titlurile, vor anuna
deschiderea tranzaciilor, nchiderea acestora, nregistrarea timpului de
tranzacie, vor da cu zarul, vor nregistra situaiile financiare la sfritul
fiecrei edine de tranzacionare.
Numr de perioade de tranzacionare: 10
Active:
Fiecare ehip ncepe cu:
- 4 titluri la purttor, fiecare titlu avnd o anumit culoare;
- un cont cash valornd 3000 uniti.
Ctiguri:
Echipele pot nregistra ctiguri provenind din:
- dividende pentru fiecare titlu deinut la sfritul fiecrei perioade de
tranzacionare, astfel:
o titlu albastru dividend 125 uniti;
o titlu vernil dividend 100 uniti;
o titlu portocaliu dividend 50 uniti;
o titlu verde dividend 25 uniti.
Piee internaionale de capital
118
- cumprnd i vnznd titluri, ncasnd pentru orice titlu care
supravieuiete pn la sfritul celei de a 10-a perioade 600 uniti.
Eecuri:
Exist o ans de 1/6 ca un titlu s fie scos de la tranzacionare dup
fiecare plat a dividendului. Unul din membrii echipei de organizare va
da cu zarul pentru fiecare titlu. Dac zarul indic cifra 1, titlul respectiv
este scos de la tranzacionare, fr s mai valoreze nimic.
Reguli de tranzacionare:
Fiecare echip va desemna un trader care se va ocupa cu strigrile de
preuri bid i ask pentru fiecare titlu:
- Ofertele; dac echipa A dorete s cumpere un titlu la preul X,
traderul echipei trebuie s plaseze o ofert la acest pre. Oferta le
spune celorlali c A dorete s cumpere un titlu de la oricare din ei la
preul X;
- Cererile; dac echipa B dorete s vnd un activ la preul Y, traderul
echipei B trebuie s plaseze o cerere la acest pre. Cererea le spune
celorlali c B dorete s vnd un titlu oricrora din ei la preul Y.
Tranzaciile:
S presupunem c cea mai mare ofert e de X uniti provenit de la A
i cea mai joas de Y uniti provenit de la B. Dac un anumit trader
dorete s cumpere sau s vnd trebuie s ridice mna i s pronune
accept oferta lui .... la .....
Un trader poate, de asemenea, intra ntr-o nou ofert sau cerere.
Piee internaionale de capital
119
Regula de mbuntire bid-ask
1) se nregistreaz ofertele i cererile dup cum urmeaz:
BIDS ASKS
Echipa A preul X Echipa B preul Y-1
Echipa C preul X+1 Echipa D preul Y-2
Echipa A preul X+3
O nou ofert trebuie s fie mai mare dect cea mai mare ofert neacceptat i
o nou cerere trbuie s fie mai mic dect cea mai mic cerere neacceptat.
1) O tranzacie se realizeaz cnd un trader accept o alt ofert sau cerere.
Cnd acest lucru se ntmpl cineva din echipa vnztoare livreaz titlul i
ambele echipe i ajusteaz poziiile.
2) Odat o tranzacie ncheiat, se va ncercui preul i se vor terge toate
celelalte oferte neacceptate care sunt automat anulate.
Fiecare perioad de tranzacionare dureaz dou minute.
Anunul nceperii i finalizrii unei perioade de tranzacionare l face una din
persoanele din echipa de organizare a pieei.
Pauzele dintre perioadele de tranzacionare sunt de trei minute.
n pauz, fiecare echip i calculeaz sumele din cont.
Evidenele n cont:
1) exist un formular pentru fiecare echip, formular ce se refer la
perioadele de tranzacionare i evidenele n cont;
2) fiecare echip va desemna persoanele care se vor ocupa cu
evidenele n cont.
Piee internaionale de capital
120
NOT: Monitorizai cu grij ctigurile i ridicai mna de cte ori avei
probleme.
Ctig echipa care la sfritul celor 10 edine de tranzacionare are cea mai
mare sum n cont.
Echipa... Perioada 1
Pre vnzare Pre
cumprare
Titluri (nr.) Sume cash
0
1
2
3
4
5
A Sold cash
B Dividende
C Sold final
Piee internaionale de capital
121
4.6. Studiu de caz: Preluarea firmei americane RJR Nabisco
de ctre Kohlbert-Kravis-Roberts & Co.
...noi nu tim cum s conducem o firm, dar tim cum s
finanm o cumprare pentru c suntem orientai spre finanare.
tim cum s controlm o firm i cnd aceasta deviaz de la cursul
normal. Dar organizarea i conducerea activitilor zilnice ale unei
companii nu ne intereseaz....
KKR
La nceputul anului 1989 a avut loc preluarea firmei RJR Nabisco, de ctre
firma Kohlbert-Kravis-Roberts & Co. contra sumei de 30 miliarde de dolari, fiind
cea mai mare preluare a unei firme fcut pn atunci pe Wall Street.
Tranzacia, prin dimensiunile ei, a reuit s devanseze substanial
preluarea de ctre compania Chevron a firmei Gulf Oil, n valoare de 13,3
miliarde de dolari, efectuat n anul 1984, i care era considerat la vremea
respectiv ca fiind cea mai mare tranzacie de acest gen din istorie.
Ecoul deosebit pe care operaiunea l-a avut n presa de specialitate se datora n
primul rnd protagonitilor precum i implicaiilor pe care le-a generat o
asemenea tranzacie.
Licitaia la preuri exorbitante a aciunilor firmei RJR Nabisco, derularea
afacerii i urmrile acesteia au fcut ca preluarea s fie vzut ca una dintre cele
mai interesante episoade de pe Wall Street.
Piee internaionale de capital
122
1. Protagonitii
RJR Nabisco
n 1989, RJR Nabisco era o companie uria, a nousprezecea companie
american, n fapt un holding care i desfura activitatea n domeniul
produselor alimentare i al tutunului. Compania avea vnzri anuale de peste 75
miliarde de dolari i o cot de pia de 5,6%.
Originile firmei RJR Nabisco pot fi trasate ncepnd cu anul 1875, cnd Richard
Joshua Reynolds sosea n Winston, Carolina de Nord. Winston era pe atunci
centrul principal al producie de tabac de mestecat, obinut dintr-un nou
sortiment de frunze de tutun, tratat cu aer cald. Timp de mai multe decenii,
Reynolds a dezvoltat o afacere prosper pe baza tutunului de mestecat, vnznd
diferite accesorii de producere a lui sub diferite mrci.
n anul 1890, firma a czut prad imperiului tutunului Tobacco Trust,
construit de James Duke, care deinea un drept de monopol asupra utilizrii
aparatelor de rulat igaretele. Dup ce Curtea Suprem a desfiinat Tobacco
Trust n 1911, R.J. Reynolds, independent din nou, s-a grbit s reintre n
industria tutunului. Ca multe alte firme care ncercau acelai lucru, iniiativa de
penetrare a luat forma unui blitz de marketing, folosindu-se, spre exemplu,
sloganul cmilele
5
urmau s soseasc. Firma reuea astfel s creeze prima
marc naional de igri americane.
igrile Camel au devenit aa de populare n timpul primului Rzboi Mondial
(succes datorat n mare parte eantioanelor distribuite gratis trupelor
americane), nct generalul Pershing a luat el nsui legtura cu Nabisco pentru a
se asigura c soldaii si nu vor rmne fr igri. Dup rzboi, marca a rmas
5
Aluzie fcut la igrile Camels.
Piee internaionale de capital
123
n contiina soldatului american datorit faimosului slogan Id walk a mile for a
Camel
6
. n New York Times Square a stat muli ani un afi publicitar cu acest
slogan.
Un moment crucial l-a constituit publicarea n anul 1952 a unui articol n
Readers Digest, prin care se descriau efectele nocive ale fumatului. Acest lucru a
dus la scderea drastic a vnzrilor, ceea ce a fcut ca RJR, alturi de ali
productori de igri, s fac multe eforturi s depeasc acest moment de
cumpn. Unul din sloganele firmei era de exemplu, la acel moment, More
doctors smoke Camels than any other cigarette
7
.
ncercnd s minimizeze importana argumentelor aduse faptului c fumatul este
duntor, n 1954 RJR introduce o nou marc de igri filtrate, numit Winston,
care avea s devin una dintre cele mai bine vndute mrci americane din toate
timpurile.
Cnd ns presiunile exercitate asupra industriei tutunului au devenit tot mai
puternice, n urma publicrii raportului U.S. Surgeon General
8
n 1964, Reynolds
a nceput s i diversifice activitile. Printre achiziiile sale s-au numrat firmele
Chun King Foods, Del Monte i Sea-Land Shipping (transporturi maritime), iar n
1970, RJR a renunat la numele tabac i s-a rebotezat R.J.Reynolds Industries.
n anul 1967, se forma RJR Foods.
n anii 80, RJR i-a accelerat strategia de diversificare. Astfel, n 1982,
inta a fost firma Hueblein, o firm productoare de alcool distilat, fondat n
1875, firm care vnduse primele cocktailuri preparate i supravieuise prohibiiei
comercializnd sosuri pentru barbecue. Dup cel de-al doilea Rzboi Mondial,
firma a reuit s transforme gusturile americanilor n materie de buturi
alcoolice, promovnd puternic vodka, introducnd n consum mixuri de buturi
6
Engl. A strbate o mil pentru un Camel.
7
Engl. Doctorii fumeaz Camels mai mult dect orice alt igar.
8
Engl. Directorul serviciilor publice de sntate n SUA.
Piee internaionale de capital
124
ca Bloody Mary. n 1971, Hueblein achiziionase lanul de fast-food Kentucky
Fried Chicken.
Dup ce a preluat firma Hueblein, urmtoarea int avea s fie compania
Nabisco Brands. Aceasta la rndul ei, era rezultatul unei fuziuni ntre Nabisco
i Standard Brands. Nabisco nsi se nscuse n urma unei fuziuni ntre dou
grupuri rivale n domeniul biscuiilor. tiut iniial sub numele de National Biscuit
Company, firma crease prima marc de biscuii (Uneeda) i ajunsese s domine
piaa biscuiilor cu mrci precum Oreo, Fig i Fruit Newton.
Pn n anul 1987, vnzrile firmei RJR Nabisco crescuser la 15,8
miliarde USD, iar valoarea activelor se cifra la suma de 16,9 miliarde USD.
Afacerea n domeniul tutunului cuprindea mrci binecunoscute ca Winston,
Salem, Camel i Vantage, i de asemenea produse ca alune (Planters) sau
acadele (LifeSavers). n 1987, vnzrile n domeniul tutunului erau n jur de 6,3
miliarde USD.
Afacerea n domeniul alimentar includea, iniial buturile Hawaiian Punch,
mncarea oriental Chun King, arlotele My-T-Fine, praful de copt Davis, siropul
Vermont Maid i semipreparatele Patio Mexican. Afacerea s-a extins considerabil
n urma achiziiei n 1985 a firmei Nabisco Brands Inc., care a adus cu ea mrci
precum Oreo, Fig sau Fruit Newton i sortimentul de prjiturele Chips Ahoy!;
biscuii uscai ca Ritz, American Classic i Quakers; cerealele Nabisco Shredded
Wheat; margarina Fleischmann; sosul de barbecue A-1; mncrurile mexicane
Ortega. n 1987, vnzrile n domeniul alimentar erau de 9,4 miliarde USD.
n celelalte domenii n care RJR a intrat, rezultatele au fost sub ateptri.
Astfel, n 1987, RJR vnduse deja orice rmi din investiiile n industrii
precum transportul maritim, energie sau buturi alcoolice. Astfel, afacerea Sea-
Land, care era o firm proprietar de containere de transport maritim a fost
Piee internaionale de capital
125
achiziionat n 1969, cnd RJR ncerca s-i diversifice activitile, dar vndut
n 1984. n 1986, Kentucky Fried Chicken a fost vndut firmei PepsiCo i n
urmtorul an, Hueblein a fost cumprat aproape n totalitate de Britains Grand
Metropolitan, pentru suma de 1,2 miliarde USD. Afacerile de buturi rcoritoare
Canada Dry i Sunkist, care fuseser cumprate cu doar civa ani nainte, au
fost vndute firmei Cadbury Schweppes. De asemenea, firma intrase n industria
energetic n 1970, prin achiziionarea firmei American Independent Oil i a
subsidiarelor firmei Burmah Oil n 1976, ns ieise din afacere vnznd toate
activele n 1984.
KKR - Kohlbert-Kravis-Roberts
KKR, lider incontestabil al raiderilor de pe piaa american i
internaional, a fost creat n 1976 i avea ca asociai pe Jerome Jerome
Kohlberg, Henry Kravis i George Roberts, toi trei foti directori executivi la
banca de investiii Bears Stearns Co., deinnd n momentul lansrii ofertei de
achiziie mai mult de 30 de companii americane i strine. Veniturilor acestei
companii era n 1987, de circa 38 miliarde de dolari reprezentnd al 7-lea
conglomerat din SUA.
Pentru a obine RJR Nabisco, KKR a utilizat o tehnic foarte n vog n anii
'80 i anume LBO (engl. Laverage Buy Out), aceast tehnic permind
finanarea cumprrii unei firme cu bani mprumutai de la bnci. Odat realizat
operaiunea, datoria trebuia rambursat chiar de firma cumprat. Raiderul, care
i greva serios firma achiziionat, miza pe faptul c vnznd-o pe bucele, va
reui s-i plteasc datoria i s rmn cu un beneficiu substanial.
Operaiunea de preluare a firmei RJR Nabisco de ctre KKR a nceput la
sfritul anului 1988, atacul fiind lansat de KKR printr-o ofert public de
preluare n valoare de 17,6 miliarde de dolari.
Piee internaionale de capital
126
Era clar c inteniile raiderului erau ostile, KKR intenionnd s "dezmembreze"
RJR Nabisco i s-o revns pe buci obinnd preul cel mai mare posibil.
Pentru a se apra, RJR Nabisco a apelat la un aliat - "cavaler alb", un
contraofertant, Shearson Lehman Hutton, care a supralicitat, suma propus
pentru RJR fiind 20,3 miliare de dolari.
n urma unei adevrate btlii, desfurat prin supralicitri succesive,
KKR a ajuns s-i adjudece compania cu o sum record de 25,3 miliarde de
dolari.
Din aceast sum, 75% a fost finanat din mprumuturile obinute de la bnci,
6,8 % (1,3 miliarde de dolari) din fonduri proprii, restul fiind asigurat prin
finanarea "mezanin", din care 5 miliarde erau reprezentate de emisiunea de
obligaiuni "murdare", emisiune finanat prin banca Drexel, Burnham and
Lambert, pionierul pieei junk bond-iurilor.
1. Derularea operaiunii
Pe 20 octombrie 1988, Charles E. Hugel, preedintele companiei RJR Nabisco
a fost numit preedintele Comitetului Special al firmei. Acesta a fost alctuit n
scopul analizrii propunerii de cumprare a companiei n schimbul sumei de 17
miliarde USD de ctre un grup, Management Group, compus din: F. Ross
Johnson, preedinte la RJR Nabisco; Edward A. Horrigan, vicepreedinte la RJR
Nabisco i director executiv la RJ Reynolds Tabacco i banca de investiii
Shearson Lehman Hutton.
La 75 USD pe aciune, oferta de cumprare era cu 34% peste preul dinaintea
ofertei, pre ce se ridica la 55,875 USD pe aciune.
Nici o informaie despre formarea ofertei nu a fost fcut imediat.
n patru zile, firma Kohlbert, Kravis, Robert and Co. (KKR) anuna o supraofert
pentru RJR Nabisco la 90 USD pentru o aciune sau aproape 20,3 miliarde USD.
Piee internaionale de capital
127
Oferta de cumprare venit din partea Management Group
Strategia Management Group viza vnzarea dup preluare a afacerilor cu
produse alimentare i meninerea afacerilor cu tutun. Asta ca urmare a
disproporiilor ntre cele dou afaceri, legate de volumul vnzrilor i a
profiturilor.
Strategia se baza pe faptul c piaa subevalua consistentul flux de numerar din
afacerea cu tutun i de asemenea, nu reflecta adevrata valoare a afacerii cu
produse alimentare datorit asocierii cu tutunul.
Vnzarea activelor afacerii cu produse alimentare ale firmei RJR Nabisco i
transformarea afacerii cu tutun ntr-o afacere privat ar fi eliminat subevaluarea
i ar fi generat ctiguri substaniale.
F. Ros Johnson, preedintele firmei RJR, avea experien n vnzarea de
active specifice industriei alimentare. El fusese director executiv al companiei
Standard Brands, cnd Nabisco a achiziionat-o pentru a forma Nabisco Brands,
i de asemenea, fusese director executiv la Nabisco Brands, cnd aceasta a fost
achiziionat de ctre RJR Reynolds, n urma creia a rezultat RJR Nabisco.
Mai mult, oferta Management Group a avut loc n momentul n care industria
alimentar parcurgea o etap de restructurri i reevaluri majore (de exemplu,
companiile Pillsbury i Kraft, dou firme mari n domeniu, erau i ele implicate n
a face fa unor oferte ostile venite de la unii concureni).
Pe acest fundal, Grand Metropolitan PLC a atacat printr-o ofert ostil
firma Pillsbury pe 4 octombrie 1988. Ambele companii (att Grand Metropolitan
ct i Pillsbury) erau companii diversificate deinnd mrci de prestigiu n
domeniul industriei alimentare i importante lanuri de restaurante. Oferta firmei
Grand Metropolitan de 5,2 miliarde dolari coninea o prim substanial de 53%
peste preul pieei, fiind de 25 ori mai mare dect profitul net al firmei Pilltsbury
i de 4 ori valoarea contabil a aciunilor comune. Pillsbury s-a opus iar rezultatul
luptei a devenit incert.
Piee internaionale de capital
128
De asemenea, compania Philip Morris s-a oferit pe 18 octombrie 1988, s
cumpere toate aciunile companiei Kraft contra a 90 dolari/aciune. Ca i RJR
Nabisco, Philip Morris era o companie binecunoscut obinnd profituri
substaniale din afacerile cu tutun (cunoscutele mrci: Marlboro, Benson &
Hedges, Virginia Slims) i produse alimentare. Ca i pentru RJR Nabisco, anul
1987 a fost pentru Philip Morris un an al prelurilor, reuind s cumpere
companii ca General Foods, Maxwell House .a.
Cele 11 miliarde dolari oferite de Philip Morris conineau o prim de 50% peste
preul pieei aciunilor Kraft i de aproximativ 21 ori mai mult dect profiturile
nete ale acesteia.
Bazndu-se pe preurile oferite pentru firmele Pillsbury i Kraft, analitii estimau
valoarea afacerilor firmei RJR Nabisco dup cum urmeaz:
(miliarde dolari)
Nabisco 8-9,5
Del Monte
3-4
Planters 1,5-2
TOTAL 12,5-15,5
Oferta KKR
KKR s-a oferit s cumpere 87% din activele firmei RJR Nabisco oferind 90
dolari pe o aciune, pltii cash iar pentru titlurile rmase acionarii ar fi primit 90
dolari n titluri. Oferta de 20,7 miliarde de dolari a lui KKR includea de asemenea,
108 dolari/aciune pentru aciunile prefereniale ale RJR Nabisco. Oferta era
condiionat de aprobarea achiziiei de ctre Comitetul director a lui RJR Nabisco.
Pe de alt parte, strategia KKR de a se ocupa de afacerea RJR Nabisco
contrasta evident cu propunerea fcut de Management Group de a vinde toate
activele din afacerile alimentare ale companiei.
n scrisoarea trimis de firma KKR ctre Comitetul Special se specifica
noi nu urmrim dezmembrarea operaiunilor companiei. Intenia noastr este
Piee internaionale de capital
129
de a pstra n ntregime afacerea cu tutun i ne ateptm s reinem o poriune
semnificativ din afacerile alimentare. Mai mult, n planul nostru de finanare nu
cerem nici o revnzare de pri din companie.
KKR nu i-a prezentat detaliile finanrii ofertei (mprumutase 5,6 miliarde
dolari prin investiii LBO, bazndu-se pe bncile Morgan Stanley Group Inc.,
Wasserstein, Perella & Co. Drexel Burnham Lambert Inc. i Merrill Lynch Capital
Markets n a asista finanarea.
Dup ofert, KKR a ncheiat un acord de confidenialitate cu RJR Nabisco
(semnnd o scrisoare de confidenialitate) prin care KKR avea acces la informaii
privilegiate. ncheierea acestui acord s-a dovedit a fi foarte important pentru
KKR deoarece rivalul su Management Group, prin poziia sa n interiorul firmei
RJR Nabisco, beneficia la rndu-i de aceste informaii.
n schimbul accesului la informaii KKR se obliga s nu cumpere nici un titlu RJR
Nabisco, s nu intre n competiie pentru obinerea de procuri, s nu sftuiasc
sau s influeneze vreun participant ntr-o asemenea competiie. De asemenea,
surprinztor, KKR i-a invitat rivalul n a i se altura n vederea constituirii unei
oferte comune.
Cele dou pri nu s-au neles i au abandonat aceast ncercare pe 27
octombrie 1987.
Cu toate acestea, a mai existat i o a doua ncercare de constituire a unei
oferte comune, dar care a euat i ea pe 3 noiembrie 1987 i n aceeai zi
Management Group anuna o ofert revizuit de preluare a RJR Nabisco.
Oferta era de 92 dolari/aciune comun sau 21 miliarde dolari n total i includea
84 dolari/aciune n cash i 8 dolari/aciune n titluri.
Ca i n cazul ofertei fcute de KKR nu au fost date informaii cu privire la
constituirea fondurilor de finanare a tranzaciei.
Rzboiul ofertelor nu avea s se termine aici. Pe lng cele dou oferte, o
a treia ofert a fost fcut acionarilor RJR Nabisco. Era vorba de oferta lansat
de un grup financiar condus de bncile de investiii Fortsman, Little & Co. i First
Piee internaionale de capital
130
Boston Corporation (FLFB), grup care a ncheiat la rndul su un acord de
confidenialitate cu RJR Nabisco.
Licitaia
Pe 7 noiembrie 1988 Comitetul Special a adoptat un set de reguli i
proceduri pentru a determina care alternativ din cele trei servete mai bine
interesele acionarilor RJR Nabisco.
Toate ofertele aveau ca termen limit de depunere vineri 18 noiembrie, ora 17.
Orice ofert care nu respecta aceste reguli era considerat ostil de ctre
Comitetul special.
Regulile privind ofertele includeau:
- propunerile ca ofertele s nu fie condiionate de vnzarea vreunui activ a lui
RJR Nabisco;
- propunerile trebuiau s includ detalii de angajamente financiare, inclusiv
detalii ale componentei noncash a ofertei;
- propunerile trebuiau aprobate n prealabil de Comitetul Director al companiei
ofertante.
Ofertele. Oferta KKR a fost de 75 dolari/aciune pltii cash plus 11
dolari/aciune preferenial i 6 dolari/aciune pentru obligaiunile convertibile n
aciuni. Datoria urma s fie convertit n aciuni comune la sfritul primului an
doar dac deintorul nu decidea s pstreze obligaiunile. Dac toat datoria s-
ar fi convertit n aciuni comune aceasta ar fi reprezentat 25% din aciunile
emise de RJR Nabisco.
Partea cash a ofertei urma a fi finanat prin 1,5 miliarde capitaluri proprii, 3,5
miliarde datorie subordonat i 12,4 miliarde datorie bancar.
De asemenea, KKR i-ar asuma cele 5,2 miliarde dolari datorii preexistente ale
firmei RJR Nabisco.
Piee internaionale de capital
131
Oferta Management Group a fost de 90 dolari/aciune cash, 6
dolari/aciune n aciuni prefereniale i 4 dolari/aciune n aciuni prefereniale
convertibile.
Poriunea cash a ofertei urma s fie finanat prin 2,5 miliarde dolari capital
propriu, 3 miliarde dolari datorie subordonat i 15 miliarde dolari datorie
bancar.
Ca i KKR, Management Group i-ar asuma cele 5,2 miliarde dolari datorii
preexistente ale RJR.
Oferta FLFB implica cumprarea afacerii cu tutun a companiei RJR Nabisco
i vnzarea afacerilor alimentare ale acesteia, pe care urmau s fie obinute 13
miliarde de dolari, sum ce reveneau acionarilor intei.
FLFB urma s cumpere afacerea cu tutun pentru 15,7 miliarde dolari plus
garaniile (warante) evaluate la 2-3 dolari/aciune. Acionarii RJR Nabisco ar
primi o sum cash variind ntre 98-110 dolari/aciune, titluri valornd 5
dolari/aciune i garanii n valoare de 2-3 dolari/aciune.
Spre deosebire de ofertele KKR i Management Group oferta FLFB nu coninea
detalii despre sursele de finanare.
1. Rezultatul
n cele din urm, ctigtorul licitaiei a fost Kohlberg Kravis Roberts & Co.,
care a achiziionat RJR Nabisco pentru suma de 30,6 miliarde USD (n cei 30,6
miliarde USD se includeau costul propriu-zis al achiziiei i preluarea datoriilor de
5,2 miliarde USD ale firmei).
Dei era considerat la acea vreme cea mai mare tranzacie de preluare de
pe Wall Street, fiind cea mai mare ofert public de cumprare reuit din
istorie, ea a s-a dovedit a fi totui un fiasco.
Piee internaionale de capital
132
KKR i-a suprapltit achiziia nimerind la sfritul unui ciclu de cretere:
supralicitrile la burs au determinat ca aciunile s se vnd la un pre dublu
fa de valoarea lor nregistrat cu cteva sptmni nainte de raid.
Noua firm format dup ce KKR a finalizat achiziia avea o datorie purttoare de
dobnzi de circa 23 miliarde USD i doar 7,8 miliarde dolari n aciuni. Datoria
total acumulat atingea 80% din capitalizarea firmei.
Alt greeal a fost aceea c nu a investit personal n afacere dect 1,5
miliarde de dolari, restul fiind finanat prin mprumuturi de la bnci, finanare
mezanin i emisiune de obligaiuni, o datorie pe care nu a putut s o
ramburseze rapid, chiar dac RJR Nabisco s-a debarasat ulterior de unele active.
ntr-adevr, n iunie 1989, filialele alimentare din Europa au fost vndute
firmei franceze BSN cu 16,8 miliarde de franci francezi, achizitorul revnznd
ulterior dou din ele firmei PEPSICO cu 9 miliarde de franci francezi.
Din 1990 KKR a trebuit s-i reduc la 40% participarea n firma RJR Nabisco,
emind noi aciuni i fcnd din nou apel la mprumuturi bancare ca s-i
consolideze financiar poziia.
1. Care au fost condiiile care au permis realizarea unei asemenea tranzacii
de mari dimensiuni?
2. Analizai ofertele participanilor la licitaie i precizai prerile
dumneavoastr legate de rezultatul acesteia.
3. i-a atins firma raider scopul n urma realizrii acestei tranzacii?