Sunteți pe pagina 1din 45

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL


Septembrie 2013

dr. Andrei RDULESCU Senior Investment Analyst andrei.radulescu@ssifbroker.ro

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

CUPRINS

INTRODUCERE..2

STATELE UNITE ALE AMERICII5

ZONA EURO..16

ROMNIA...24

POTENIALUL EXPORTULUI ROMNIEI....................35

PIEELE FINANCIARE 40

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

INTRODUCERE

Criza bugetar american poate deraia trenul relansrii mondiale


n septembrie am asistat la o evoluie convergent a indicatorilor macro -financiari pe mapamond, determinat, n principal, de decizia Rezervei Federale de a amna momentul demarrii procesului de inflexiune a economiei mondiale. La nivelul economiei reale indicele Baltic Dry a consemnat un avans de 77% mom, pn la 2 003 p. (nivelul maxim din toamna anului 2011), evoluie care exprim premise mai bune pentru fluxurile comerciale internaionale pe termen scurt. Indicele Baltic Dry (surs: Bloomberg)

n Statele Unite economia a accelerat n trimestrul II (ritm de 2,5% anualizat), evoluie determinat de contribuia investiiilor.

De asemenea, n Zona Euro am asistat la consolidarea scenariului de redresare la un ritm foarte lent a economiei n urma incidenei crizei datoriilor

suverane.

Nu n ultimul rnd, n China (a doua economie mapamond) ca dimensiune unii pe

indicatori

macroeconomici confirm scenariul de accelerare temporar a economiei n trimestrul III: spre exemplu, ritmul de evoluie a industriei prelucrtoare a crescut la 51,2 p. n septembrie (de la 50,1 p. n august) nivelul maxim din primvara acestui an. Pe plan intern evoluia recent a indicatorilor macroeconomici exprim premise de reaccelerare a economiei n trimestrul III. Se remarc n continuare dinamica exporturilor, cu implicaii favorabile pentru industrie. De asemenea, se pot meniona i o serie de semnale de stabilizare la nivelul cererii interne.

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Cu toate acestea, n ultimele dou sptmni am asistat la reintensificarea factorilor de risc din economia american. Statele Unite au intrat n anul fiscal 2014 fr aprobarea unui buget, ceea ce a condus la suspendarea unor servicii publice (inclusiv diseminare statistici piaa forei de munc). Totodat, se apropie termenul pentru majorarea pragului datoriei publice (jumtatea lunii octombrie). Incertitudinile din sfera mix ului de politici economice din Statele Unite se vor resimi nefavorabil nu doar la nivelul primei economii a lumii (decelerare n trimestrul IV), dar i la nivelul economiei mondiale. n acest context, am revizuit n scdere previziunile din scenariul central pentru prima economiei a lumii pe termen scurt, cu implicaii pe termen mediu. Practic, impasul negocierilor ntre Democrai i Republicani va afecta climatul investiional, cu impact nefavorabil pentru consumul privat (principala component a PIB). Conform scenariului actualizat, economia Statelor Unite va decelera la 1,6% an/an n 2013 (de la 2,8% an/an n 2012), evoluie determinat de atenuarea ritmului de evoluie a formrii brute de capital fix i a consumului privat. Pe de alt parte, am meninut scenariul central de previziune pentru Z ona Euro i am majorat previziunile pentru economia Romniei, pe fondul dinamicii componentelor PIB n T2, a indicatorilor din prima parte a trimestrului III, a produciei agricole din acest an, dar i a reducerii costurilor de finanare (cu impact favorabil pentru climatul investiional).

n sfera economiei financiare, indicele MSCI global a crescut cu 4,8% mom, la 1 543,67 p. n septembrie (nivelul maxim din vara anului 2008). Se remarc pieei europene, indicele pan-european Dow Jones Stoxx 600 consemnnd un avans de 4,4% mom n septembrie, pn la 310,46 p. (cretere de 11% de la nceputul anului). De asemenea, indicele american S&P 500 a crescut cu 3,0% mom pn la 1 681,55 p. (avans de 17,9% de la nceputul anului). Pe plan intern, indicele BET a crescut pentru a 3-a lun consecutiv n septembrie, cu 4,2% mom, depind pragul de 6 000 p. (nivelul maxim din vara anului 2008) (6 042,3 p.) (avans de 17,3% de la nceputul anului), evoluie susinut de climatul din pieele internaionale, de semnalele de ameliorare a climatului macroeconomic, dar i de informaiile favorabile din sfera Fondului Proprietatea (accelerarea programului de rscumprare de aciuni, propunerea de reducere a valorii nominale de la 1 RON la 0,95 RON). Indicele MSCI (surs: OnVista) dinamica

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Dup prerea mea, pe termen scurt evoluia pieelor internaionale de capital va fi influenat de adresarea problemelor fiscal-bugetare din Statele Unite (reluarea negocierilor pentru bugetul pe anul fiscal care a debutat la 1 octombrie, i, mai important, problema pragului datoriei publice), dar i de dinamica rezultatelor financiare ale companiilor pe trimestrul III (sezonul raportrilor financiare trimestriale a debutat pe 8 octombrie cu Alcoa). De asemenea, investitorii vor fi foarte ateni la semnalele care vor fi emise de Rezerva Federal (cu privire la momentul demarrii procesului de inflexiune a politicii monetare, dar i debutul noului Preedinte al FED). Intensificarea recent a riscurilor din Statele Unite se va resimi nefavorabil la nivelul economiei mondiale, determinnd nbuirea procesului de accelerare (vizibil n trimestrul III). Persistena impasului politic din Statele Unite, coroborat cu problemele cu care se confrunt economiile emergente i n dezvoltare, dar i cu spectrul proximitii inflexiunii monetare a FED m determin s revizuiesc (n scdere) scenariul central pentru pieele de aciuni, la negativ (declin cu peste 7,5% compa rativ cu nivelul de nchidere din septembrie pentru indicii din pieele dezvoltate). Atrag atenia cu privire la faptul c intrarea n incapacitate de plat a Statelor Unite ar putea determina scderi de peste 20% comparativ cu maximele istorice pe pieele dezvoltate, cu alte cuvinte, intrarea ntr-o pia bear. Atrag atenia cu privire la faptul c, dup prerea mea, problemele asociate mix-ului de politici economice din Statele Unite nu sunt incorporate n totalitate de pieele financiare, existnd spaiu de scderi pentru indicii bursieri americani (acestea ar putea depi 20% comparativ cu maximele recente, dac lum n considerare supraevaluarea istoric din punct de vedere al indicatorului PER). Scenariul descendent pe pieele de capital pe termen scurt este susinut i de ali factori fundamentali: decalajele constituite n ultimele trimestre ntre indicatorii din economia real i indicatorii din economia financiar (dinamica pieelor financiare vs. viteza redus a circulaiei banilor n economia real; nivelul rezultatului pe aciune vs. dobnda la titluri de stat); amplificarea indicatorilor de volatilitate din pieele financiare (ctre maximele anului) ntr-o perioad foarte scurt de timp.

dr. Andrei Rdulescu Post-Doc Academia Romn


Bucureti, 9 octombrie 2013 4

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Statele Unite ale Americii


Activitatea economic i piaa forei de munc n Statele Unite Departamentul Comerului a comunicat datele finale cu privire la dinamica PIB -ului n trimestrul II. Prima economie a lumii a crescut cu un ritm anualizat de 2,5% n perioada aprilie iunie, n accelerare comparativ cu dinamica din cele dou trimestre anterioare. Aceast evoluie a fost susinut de contribuia cererii interne. Se remarc dinamica formrii brute de capital, cu o contribuie de 1,38 p.p. la dinamica PIB-ului: pe de o parte, investiia fix a crescut cu un ritm anualizat de 6,5%; pe de alt parte, companiile stocuri consecutiv contribuit americane al (aceast cu 0,41 au acumulat trimestru a

pentru

doilea

component p.p. la

ritmul

economiei n perioada aprilie-iunie).

De

asemenea,

consumul

privat

(principala component a PIB) a crescut cu 1,8% qoq anualizat, contribuind cu 1,24 p.p. la dinamica economiei. Pe de alt parte, consumul

guvernamental s-a contractat pentru al 3-lea trimestru consecutiv, pe fondul continurii procesului de consolidare bugetar. Raportat la trimestrul II consumul public a sczut cu 0,4% anualizat, contribuind cu -0,07 p.p. la formarea ritmului de evoluie a PIB.

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Cererea extern net a avut o contribuie uor negativ la dinamica economiei n trimestrul II ( -0,07 p.p.): exporturile s-au majorat cu 8% qoq anualizat, n timp ce importurile au crescut cu 6,9% qoq anualizat. n perioada recent am asistat la o evoluie mixt a indicatorilor macroeconomici, evoluie determinat de o serie de factori interni: majorarea costurilor de finanare n ultimele luni; reintensificarea factorilor de risc din sfera fiscal-bugetar (autoritile nu au adoptat nc bugetul pe anul fiscal care a debutat la 1 octombrie, iar pn la jumtatea lunii octombrie trebuie majorat pragul datoriei publice). Din perspectiva ofertei agregate, se noteaz divergena ntre evoluia favorabil a industriei prelucrtoare i deteriorarea dinamicii sectorului de servicii. Industria prelucrtoare a accelerat n septembrie, indicatorul calculat de Institute for Supply Management crescnd la 56,2 p. (de la 55,7 p. n august) nivelul maxim din primvara anului 2011. Aceast evoluie poate reflecta achiziia graba de americanilor bunuri de pentru consum

ndelungat, dar i planurile companiilor de a investi nainte de o majorare i mai ampl a costurilor de finanare. Acest scenariu este susinut de dinamica componentelor locuri de munc (cretere cu 2,1 p. la 55,4 p.) i stocuri (avans de 2,5 p., la 50 p.). Cu toate acestea, componenta comenzi noi s-a deteriorat n septembrie (cu 2,7 p., la 60,5 p.), evoluie care exprim premise de decelerare pentru industrie n ultimele luni din acest an. Totodat, producia industrial a crescut n august cu de 0,4% mom, evoluie ramurei determinat

dinamica

prelucrtoare (avans de 0,7%), care a co ntrabalansat declinul din ramura utiliti (cu 1,5% mom). n cadrul industriei prelucrtoare se remarc dinamica ramurei auto (avans de 5,2% mom dup declinul de 4,5% mom din iulie,

determinat de reviziile tehnice anuale din perioada verii). Rata de utilizare a 6

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

capacitii instalate n industrie a crescut 77,8%, meninndu-se sub media istoric, expresie a evoluiei industriei la un ritm sub potenial. Pe de alt parte, sectorul de servicii a decelerat n septembrie, expresie a resimirii majorrii costurilor de finanare n economie n ultimele luni, dar i a incertitudinilor cu privire la mix-ul de politici economice pe termen scurt, cu implicaii pe termen mediu i lung. Indicatorul calculat de Institute for Supply Management a sczut de la 58,6 p. n august la 54,4 p. n septembrie, evoluie determinat de deteriorarea componentelor producie (cu 7,1 p., la 55,1 p.) i locuri de munc (cu 4,3 p. la 52,7 p.). La nivelul pieei imobiliare s-au consemnat evoluii mixte recent, expresie a resimirii majorrii costurilor de finanare (dobnzile la creditele ipotecare au atins n septembrie nivelul maxim din vara anului 2011). Spre exemplu, indicatorul care comensureaz ncrederea constructorilor de locuine (calculat de National Association of Home Builders) a stagnat n septembrie la 58 p. nivelul maxim din toamna anului 2005. Atrag atenia cu privire la deteriorarea componentei perspective de evoluie a vnzrilor de locuine pe termen scurt (3-6 luni) (scdere cu 3 p. la 65 p.). dinamica lucrrilor

De

asemenea,

demarate de construcii case noi a decelerat n august (ritm de 0,9% mom, n atenuare de la 5,7% mom n iulie), n timp ce numrul autorizaiilor de construcii locuine s-a contractat cu 3,8% mom, la 918 mii uniti (anualizat).

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Nu n ultimul rnd, numrul contractelor de vnzare/cumprare case a continuat s scad n luna august, evoluie care exprim premise de decelerare a pieei imobiliare ctre finalul anului curent. Pe de alt parte, vnzrile de case existente au crescut cu 1,7% mom n august, ctre nivelul maxim de la nceputul anului 2007 (5,48 milioane uniti, anualizat). De asemenea, vnzrile de case noi au consemnat un avans de 7,9% mom n august, dup declinul sever din iulie (14,1% mom). Nu n ultimul rnd, preurile caselor au continuat s creasc n principalele zone metropolitane din Statele Unite n luna iulie. Indicatorul S&P/Case Shiller care comensureaz dinamica preurilor la case n principalele 20 de zone metropolitane a crescut pentru a 8-a lun consecutiv n iulie, cu 1,8% mom (12,4% an/an cea mai bun dinamic din 2006). n ceea ce privete cererea agregat, am asistat la o divergen ntre componenta intern i componenta extern. Pe de o parte, cheltuielie de consum la nivelul populaiei au crescut pentru a 10 -a lun consecutiv n august, cu 0,16% mom i 2% an/an (n accelerare raportat la iulie). De asemenea, venitul real disponibil al populaiei a accelerat n august (ritm de 0,31% mom i 1,6% an/an). Prin urmare, rata de economisire sa majorat la 4,6%, evoluie care reflect prudena americanilor n contextul majorrii costurilor de finanare.

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Pe de alt parte, consumul public a continuat s se ajusteze n august, pe fondul procesului d e consolidare bugetar. Cheltuielile guvernamentale s-au contractat cu 10% an/an, la 333,3 mld. dolari (n termeni nominali). Totodat, la nivelul cererii externe nete am asistat la o deteriorare n luna iulie, pe fondul contraciei exporturilor cu 0,6% mom (la 189,4 mld. dolari) i a majorrii importurilor cu 1,6% mom (la 228,6 mld. dolari). Balana comercial a consemnat un deficit de 39,1 mld. dolari n iulie, n intensificare cu 13,3% mom. Eliminnd impactul evoluiei preurilor, deficitul balanei comerciale s-a situat la 47,7 mld. dolari. Atrag atenia cu privire la faptul c n iulie Statele Unite au nregistrat un deficit comercial record, att n relaia cu China (30,1 mld. dolari), dar i cu Uniunea European (13,9 mld. dolari). La nivelul pieei forei de munc am asistat la evoluii m ixte n perioada recent. Pe de o parte, numrul solicitrilor iniiale de ajutor de omaj sa diminuat spre nivelurile de dinainte de declanarea Marii Recesiuni. Pe de alt parte, economia a creat doar 169 mii locuri de munc n august, iar dinamica 9

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

din lunile iunie i iulie a fost revizuit n scdere cu 74 mii. Rata de participare a populaiei active s-a diminuat la 63,2% - nivelul minim din ultimii 35 de ani, reflectnd problemele structurale cu care se confrunt piaa american a forei de munc. Dei rata omajului s-a diminuat la 7,3% (nivelul minim de la finele anului 2008), economia american mai are de recuperat aproximativ 1,98 milioane din cele peste 9 milioane locuri de munc pierdute n perioada valurilor Marii Recesiuni.

Scenariul central 3-6 luni Evoluiile recente ale indicatorilor macro-financiari (dinamica componentelor PIB n trimestrul III, revizuirea datelor pe PIB pe parcursul ultimelor decenii, deteriorarea indicatorilor de sentiment la nivel de consumatori, creterea costurilor de finanare), dar i derularea evenimentelor din plan politic m-au determinat s reduc scenariul central de previziune pentru evoluia economiei americane pe termen scurt, cu implicaii pe termen mediu. Conform noului scenariu macroeconomic central economia va crete cu 1,7% an/an n urmtoarele 3-6 luni i cu 1,9% an/an n 2014. Rata omajului va nregistra un nivel mediu anual de 7,4% n 2013 i se va reduce la 6,2% n 2014.

Recent am asistat la intensificarea factorilor de risc de ordin fiscal-bugetar, pe fondul impasului politic n abordarea unor probleme stringente: anul fiscal 2014 a debutat pe 1 octombrie n absena unui buget, ceea ce a determinat suspendarea temporar a unor servicii publ ice federale (inclusiv cele de diseminare statistici). Pe de alt parte, pn la jumtatea lunii octombrie Democraii i Republicanii trebuie s ajung la un acord pentru majorarea pragului datoriei publice, n caz contrar Statele Unite urmnd s intre n incapacitate de plat. Un episod similar s -a derulat n vara anului 2011, cnd Democraii i Republicanii au semnat Compromisul American, evitndu-se n ultim moment intrarea Statului n incapacitate de plat. Tergiversrile dintre politicieni n vara anului 2011 au condus la pierderea rating-ului AAA. Astfel, prima de risc suveran (CDS-ul) aproape s-a dublat n ultimele 4 sptmni, iar dolarul s-a depreciat n raport cu EUR cu aproximativ 4% de la nceputul lunii septembrie pn n prezent. Totodat, pe piaa de aciuni am asistat la scderi generalizate i creterea abrupt a volatilitii (n prezent indicatorul VIX se afl la nivelul maxim din acest an). Altfel spus, se noteaz o propagare rapid n sfera economiei financiare, cu implicaii la nivelul economiei reale. Problemele de natur fiscal-bugetar se adaug incertitudinilor din sfera politicii monetare, dat fiind c FED a semnalat c este pregtit s 10

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

demareze procesul de inflexiune (fapt reflectat i de creterea costurilor de finanare pe parcursul ultimelor trimestre).

Conform scenariului macroeconomic central revizuit pe baza metodelor econometrice, incorpornd dinamica recent a indicatorilor macroeconomici i considernd prelungirea tergiversrilor politice n zilele urmtoare, prima economie a lumii va decelera puternic n trimestrul IV, iar consecinele acestei crizei fiscal-bugetare se vor resimi i n prima jumtate a anului 2014. n acest scenariu economia S.U.A. va crete cu doar 0,05% qoq n trimestrul IV din 2013 cel mai redus ritm din T1 2011, evoluie determinat de impactul nefavorabil al crizei fiscal -bugetare pentru comportamentul investiional al
25 20 15

companiilor i pentru comportamentul de consum al populaiei. Pe de o parte, dinamica formrii brute de capital fix va decelera de la 5% an/an n T2 la 4,2% an/an n T4 2013 i 3,2% an/an n T2 2014, dup cum se poate nota n graficul alturat. De asemenea, companiile ar putea decide s reduc stocurile, mai ales dup acumularea din prima jumtate a anului curent.

10 5 0 -5 -10 -15 13:3

14:1

14:3

15:1

15:3 FBCFF

16:1

16:3

17:1

n ceea ce privete consumul privat (principala component a PIB), conform noului scenariu central, dinamica va decelera de la 1,9% an/an n semestrul I al anului curent la 1,76% an/an n ultimele trei luni din acest an. Pe de alt parte, deprecierea monedei americane dinamica va susine exporturile, putnd s

6.5 4
3 6.0 2 1 5.5 0 -1 5.0 -2 13:3 4.5 13:3

acestora

14:1

14:3

15:1

15:3

16:1

16:3

17:1

accelereze de la 2% an/an n T2 la 3% an/an n T4 2013 i 3,5% an/an n 2014.

14:1

14:3

15:1 15:3 16:1 CONSUMPRIVF Forecast of Variance

16:3

17:1

.24 .23 .22 .21 .20 .19

11

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Per ansamblu, n 2013, economia S.U.A. ar putea s creasc cu 1,6% an/an, n decelerare comparativ cu ritmul de 2,8% an/an din 2012.
4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -4 13:3

Consumul privat va decelera de la 2,2% an/an n 2012 la 1,9% an/an n 2013. Formarea brut de capital fix ar urma s creasc cu doar 4,3% an/an n 2013, n decelerare de la 7,1% an/an n 2012. De asemenea, ritmul de contracie a consumului public va fi mai sever dect n 2012: -1,7% an/an. Pentru urmtoarele 3-6 luni scenariul central revizuit (n scdere) indic o dinamic a economiei americane de

14:1

14:3

15:1

15:3

16:1

16:3

17:1

CONSUMGUVF

1,7% an/an. Consumul privat ar urma s creasc cu 1,8% an/an, n timp ce formarea brut de capital fix s .510 ar putea majora cu 3,7% an/an (n decelerare). Pe de alt parte, cons umul guvernamental s-ar putea
.505 cererea extern net, previzionez o cretere a export urilor cu contracta cu 0,7% an/an. n ceea ce privete

3% an/an i o majorare a importurilor cu 2,5% an/an pe acest interval de timp.


.500

Pentru 2014 acest scenariu central indic o accelerare a economiei americane, la 1,9% an/an. Consumul .495 privat ar urma s creasc cu 1,8%
.490 an/an (n decelerare de la 1,9% an/an n

2013), n timp ce consumul public ar putea stagna dup

.485

contracia
13:3 14:1 14:3 15:1 15:3 16:1 16:3 17:1

.480 previzionat la 1,7% an/an n 2013. De

asemenea, formarea brut de capital fix ar putea decelera la 3,4% an/an. Pe de alt parte, indicatorii din sfera cererii externe nete ar urma s accelereze: exporturile (ritm de 3,5% an/an,

Forecast of Variance

importurile ritm de 2% an/an).

Riscuri Atrag atenia cu privire la riscurile asociate acestui scenariu central, printre care subliniez: 1. Incertitudinile din sfera mix-ului de politici economice (intrarea n incapacitate de plat, dat fiind impasul politic, incapacitatea FED de a convinge pieele financiare), cu impact nefavorabil pentru climatul investiional; 2. Riscurile din sfera economiei mondiale, cu impact nefavorabil pentru dinamica exporturilor americane; 12

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

3. Posibilitatea reintensificrii riscurilor geopolitice; 4. Evoluia costurilor de finanare n economie.

13

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Inflaia i politica monetar Presiunile inflaioniste se menin reduse n economia american, n ciuda expansionismului monetar fr precedent. Preurile din consumul privat au crescut pentru a 4-a lun consecutiv n august, cu 0,1% mom. Componenta core a accelerat la 0,15% mom. Comparativ cu august 2012 inflaia a decelerat la 1,2% (de la 1,3% an/an n iulie). Pe de alt parte, inflaia core a accelerat la 1,2% an/an (de la 1,1% an/an n iulie). La a 6-a edin de politic monetar din acest an Rezerva Federal a decis meninerea dobnzii de referin la nivelul minim istoric (0% - 0,25%), precum i continuarea programelor monetare expansioniste (quantitative easing) (cumprri de titluri de stat i titluri ipotecare la un ritm mediu lunar de 85 mld. USD). Piaa anticipa demararea procesului de inflexiune a politicii monetare, prin reducerea gradual a volumului cumprrilor lunare de active. Comunicatul edinei de Politic monetar din septembrie FED a adoptat aceste decizii ca urmare a presiunilor de majorare a costurilor de finanare, ntr-un context economic caracterizat prin nivelul nc ridicat al ratei omajului i presiuni inflaioniste reduse: ... maintain downward pressure on long-term interest rates, support mortgage markets, and help to make broader financial conditions more accomodative, which in turn should promote a stronger economic recovery and help to ensure that inflation, over time, is at the rate more consistent with the Committes dual mandate .... FED a reafirmat n Comunicat faptul c nu are stabilit un calendar pentru inflexiunea politicii monetare ( ... asset purchases are not on a preset course ...), urmtoarele decizii de politic monetar fiind dependente de perspectivele de evoluie a economiei (condiiile din piaa forei de munc, presiunile inflaioniste i climatul din pieele financiare).

Scenariul central Pe termen scurt inflaia se va menine sub inta FED. Rezerva Federal va menine dobnda la (0%0,25%) i n perioada urmtoare (cel puin pn n vara anului 2014), pe fondul evoluiei economiei la un ritm sub potenial, a presiunilor inflaioniste reduse (inflaie sub int), dar i pentru a acomoda consolidarea bugetar i a susine refacerea potenialului economic. Cu toate acestea, FED ar putea demara pn la 14

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

finele anului procesul de inflexiune a politicii monetare (reducerea gradual a volumului cumprrilor lunare de active), cel mai probabil n prima parte a anului 2014. Acest scenariu este condiionat de soluionarea favorabil a aspectelor fiscal-bugetare stringente cu care se confrunt economia american (aprobarea bugetului pentru anul fiscal care a debutat la 1 octombrie, majorarea pragului datoriei publice).

15

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

ZONA EURO
Activitatea economic i piaa forei de munc

Eurostat a comunicat datele dezagregate cu privire la economia Zonei Euro n trimestrul II. PIB-ul regiunii a consemnat un avans trimestrial de 0,3%, ceea ce exprim ieirea Uniunii Monetare din cea mai sever recesiune din istorie. La aceast evoluie au contribuit att cererea extern net, ct i cererea intern, fapt care reflect inflexiunea economiei la jumtatea

anului curent. Cererea extern net a avut o

contribuie de 0,2 p.p. la formarea ritmului trimestrial de evoluie a PIB, dat fiind c exporturile au crescut cu 1,6% qoq, n timp ce importurile s-au majorat cu 1,4% qoq. n sfera cererii interne se remarc contribuia pozitiv a consumului privat i a consumului public (cte 0,1 p.p.): principala component a PIB a consemnat un avans de 0,2% qoq, n timp ce consumul guvernamental s-a majorat cu 0,4% qoq (dei majoritatea statelor din regiune se afl nc n plin proces de consolidare bugetar). De asemenea, se remarc stabilizarea formrii brute de capital fix (cretere cu 0,3% qoq, dup declinul sever din trimestrele precedente). Pe de alt parte, stocurile s-au diminuat n trimestrul II (contribuie de 0,1 p.p. la dinamica PIB). Raportat la T2 2012 economia Zonei Euro a sczut cu 0,5%, evoluie determinat de persistena declinului investiiilor (formarea brut de capital fix s -a contractat cu 3,5% an/an). De asemenea, consumul privat a sczut cu 0,6% an/an. Pe de alt parte, cererea extern net a avut o contribuie favorabil la dinamica anual a economiei n trimestrul II: exporturile s -au majorat cu 0,7% an/an, n timp ce importurile s-au contractat cu 0,4% an/an. n analiza evoluiei economiilor membre ale regiunii, se remarc dinamica Germaniei (prima economie a Europei) cu un avans trimestrial de 0,7%, dup stagnarea din trimestrul I. De asemenea, economiei Fran ei 16

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

a crescut cu 0,5% qoq n T2, dup contracia de 0,2% qoq din cele dou trimestre anterioare. Nu n ultimul rnd, se remarc dinamica unor economii mici ale regiunii: Finlanda (avans de 0,7% qoq) i Portugalia (+1,1% qoq). Pe de alt parte, economiile Italiei i Spaniei (a 3 -a, respectiv a 4-a ca dimensiune din Zona Euro) au continuat s se contracte cu 0,2% qoq, respectiv 0,1% qoq, pe fondul procesului de ajustare la criza datoriilor suverane. Cu toate acestea, ritmul de declin s-a redus n intensitate, ceea ce exprim semnale de stabilizare macroeconomic. Pe parcursul perioadei recente am asistat la o evoluie mixt a indicatorilor macroeconomici din regiune, ceea ce exprim faptul c procesul de relansare a Zonei Euro n urma incidenei crizei datoriilor suverane va fi unul foarte lent, anemic din perspectiva termenului scurt. Deocamdat consider c este prematur s se ia n calcul scenariul de intrare a Zonei Euro ntr-un nou ciclu economic, dat fiind intensificarea recent a riscurilor din Statele Unite, precum i problemele macro-financiare structurale cu care se confrunt nc Uniunea Monetar European. n ceea ce privete cererea agregat sunt semnale de atenuare a decalajului ntre dinamica cererii externe nete i cea a cererii interne. Pe de o parte se pare c exporturile regiunii au pierdut din ritm d in ultima perioad, evoluie determinat i de resimirea aprecierii cursului real efectiv al EUR. Totodat, atrag atenia cu privire la faptul c exportul european pare s fi atins potenialul, pentru majorarea acestuia fiind necesare ample fluxuri investiionale. Pe de alt parte, cererea intern confirm scenariul de inflexiune i stabilizare, ns climatul persist dificil, dat fiind c nc nu am asistat la relansarea investiiilor. La nivel de cerere extern net, exporturile s -au contractat cu 1,6% mom n iulie (la 155,9 mld. EUR), evoluie determinat i de aprecierea cursului real efectiv al euro pe parcursul ultimelor luni (cu 2,3% an/an n primele 7 luni ale anului). Importurile au

consemnat un declin de 0,1% mom, la 144,8 mld. EUR. balanei Prin urmare, s-a excedentul comerciale

atenuat cu 18% mom, la 11,1 mld. EUR (nivelul minim din luna februarie 2013).

n primele 7 luni ale anului exporturile au crescut cu 1,8% an/an, la 1,1 trilioane EUR, n timp ce importurile au consemnat un declin de 3,7% an/an, la 1,01 trilioane EUR. Astfel, balana comercial a nregistrat un excedent de 91 mld. EUR, n cretere cu 173% an/an.

17

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Semnalele nefavorabile din sfera exporturilor s-au resimit la nivelul industriei: producia industrial s -a contractat cu 1,5% mom n iulie, evoluie determinat de declinul sever al bunurilor de capital (cu 2,6% mom cel mai abrupt din ultimele trimestre). De asemenea, producia de bunuri de consum ndelungat s-a contractat cu 2,2% mom. Aceste dinamici de exprim premise

nefavorabile

persisten a unui climat dificil pentru investiiile n economia real. Comparativ cu iulie 2012 producia industrial a consemnat un declin de 2,1% an/an, cele mai severe contracii fiind consemnate de componentele bunuri de consum nde lungat (3,9% an/an) i bunuri de capital (3,3% an/an). Pe de alt parte, la nivelul consumului privat am asistat la noi semnale de stabilizare, dup o perioad prelungit de declin, evoluie determinat de o serie de factori: diminuarea presiunilor inflaioniste (inflaia a sczut la doar 1,1% an/an n prezent); semnalele de stabilizare din piaa forei de munc; ameliorarea mecanismului de transmisie a politicii monetare n regiune; ameliorarea percepiei cu privire la riscul datoriilor suverane (fapt reflectat de declinul primelor de risc). Spre exemplu, comerul cu amnuntul (variabil proxy pentru consumul privat principala component a PIB) a crescut pentru a 2-a lun consecutiv n august, cu 0,7% mom. Aceast evoluie a fost determinat de componenta combustibili (cretere cu 0,9% mom) i componenta bunuri nealimentare (avans de 0,6% mom). Raportat la august 2012 comerul cu amnuntul din Zona Euro s-a contractat cu 0,3%, pe fondul declinului vnzrilor de bunuri ne-alimentare cu 0,5% an/an i a celor de bunuri alimentare (cu 0,7% an/an). Dup cum se poate nota n graficul alturat, se pare c am asistat la inflexiunea comerului cu amnuntul (punctul critic al celui de -al doilea val al crizei pentru consumul privat pare s fi fost depit). 18

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

La nivelul pieei forei de munc s-au consemnat noi semnale de stabilizare, pe fondul inflexiunii economiei regiunii. Numrul de omeri s-a redus pentru a 3-a lun consecutiv n august, cu 5 mii, la 19,18 milioane. Rata omajului a stagnat la 12% n august, nivel revizuit n scdere n iulie. Cele mai ridicate rate ale omajului sunt nregistrate n flancul sudic al regiunii, unde se resimt, n continuare, consecinele crizei datoriilor suverane: Grecia (27,9%), Spania (26,2%), Cipru (16,9%) i Portugalia (16,5%). Pe de alt parte, cel mai redus nivel al omajului era nregistrat n Austria (4,9%), Germania (5,2%) i Luxemburg (5,8%). Tinerii continu s fie cei mai afectai de fenomenul omajului (3,457 milioane, o rat a omajului de 23,7%). n Europa de Sud rata omajului n rndul tinerilor atinge valori record: Grecia (61,5%), Spania (56%), Italia (40,1%), Portugalia (36,8%). Scenariul central 3 6 luni Evoluiile recente ale indicatorilor macroeconomici confirm scenariul de inflexiune a Zo nei Euro: iniierea unui proces de relansare la un ritm foarte lent n urma incidenei valurilor Marii Recesiuni. Se remarc declinul primelor de risc la nivel de regiune, dar i semnalele de stabilizare n piaa forei de munc.

Cu

toate

acestea,

am

decis

ca

deocamdat s nu modific scenariul central de previziune pe termen scurt, date fiind evenimentele din Statele Unite, dar i evoluiile din sfera pieei valutare. Voi revizui scenariul central de previziune pentru Zona Euro n cadrul Raportului Macroeconomic urmtor (luna octombrie).

19

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Prin urmare, m atept, n scenariul central, ca PIB-ul s evolueze n marja superioar a intervalului (0,75% : 0,25%) an/an n urmtoarele 3-6 luni. Pentru rata omajului scenariul central indic intervalul (12% - 12,5%) pentru acest interval de timp. Acest scenariu central are la baz o rebalansare ntre cererea extern net i cererea intern. Pe de o parte, cererea extern net va continua s contribuie pozitiv la formarea PIB, ns dinamica acesteia ar putea decelera, evoluie determinat i de aprecierea cursului real efectiv al EUR (cu 7% ntre august 2012 i august 2013). Pe de alt parte, la nivelul cererii interne am putea asista la amplificarea semnalelor de stabilizare, pe msura resimirii graduale a expansionismului monetar, dar i n contextul semnalelor recente din piaa forei de munc (se pare c omajul a atins maximele). Cu alte cuvinte, gradual, formarea brut de capital fix ar putea consemna evoluii favorabile, dup contracia din ultimii ani. Acest scenariu este susinut de dinamica indicatorilor de sentiment i climat de afaceri. Spre exemplu, indicatorii de sentiment calculai de Comisia European pentru Zona Euro au continuat s se amelioreze n septembrie. Indicatorul care comensureaz sentimentul economic a crescut pentru a 5-a lun consecutiv n septembrie, ctre nivelul maxim din vara anului 2011 (96,9 p.). Se remarc dinamica indicatorului de sentiment din sectorul serviciilor

financiare, n urcare de la 5,2 p. n august la 11,3 p. n septembrie. La nivelul industriei, indicatorul de

ncredere s-a majorat de la -7,8 p. n august la -6,7 p. n septembrie, n timp ce n sectorul de servicii indicatorul de sentiment a crescut cu 1,9 p. la -3,3 p. n septembrie. 20

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

De altfel, nc din trimestrul II am asistat la stabilizarea formrii brute de capital fix (cretere cu 0,3% qoq). Cu toate acestea, acest indicator se menine cu 20% sub nivelul de la nceputul anului 2008, persistnd divergene ntre rile membre ale Zonei Euro. Ameliorarea climatului investiional se va resimi n sfera consumului privat, principala component a PIB. Pe de alt parte, consumul public va continua s fie nefavorabil influenat de continuarea procesului de consolidare bugetar, n direcia normelor prevzute n Compactul Fiscal (semnat n 2012): reducerea componentei structurale a deficitului bugetar sub pragul de 0,5% din PIB. La finele primului trimestru din 2013 datoria public la nivel de regiune se situa la 8,8 trilioane EUR

(echivalentul a 92,2% din PIB).

Riscuri Se mein o serie de riscuri asociate acestui scenariu macroeconomic central: 1. Incertitudinile asociate mix-ului de politici economice din Statele Unite (problemele fiscal-bugetare stringente, proximitatea inflexiunii politicii monetare a FED, cu implicaii pentru costul de finanare pe mapamond); 2. Riscurile din sfera sectorului bancar, Zona Euro fiind puternic dependent de creditarea de la bnci; 3. Fragilitatea macro-financiar a regiunii (posibilitatea reintensificrii percepiei de risc) i ntrzierea reformelor structurale la nivelul unor economii din regiune, cu impact nefavorabil pentru procesul de convergen economic pe termen mediu-lung (problema potenialului economic); 4. Incertitudinile de natur politic i social, mai ales n rndul economiilor n care procesul de ajustare macroeconomic pare s fi devenit imposibil.

21

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Inflaia i politica monetar Eurostat a publicat estimrile preliminare (flash) cu privire la evoluia preurilor de consum n lu na septembrie. Inflaia a decelerat la 1,1% an/an, nivelul minim de la nceputul anului 2010. Aceast evoluie a fost determinat, n principal, de

componentele non-core: componenta energetic a sczut cu 0,9% an/an (ritm de declin n intensificare de la -0,3% an/an n august), n timp ce componenta alimente, alcool i tutun a decelerat la 2,6% an/an (de la 3,2% an/an). Totodat, inflaia core s-a

diminuat la 1% an/an. Inflaia din Zona Euro se menine cu mult sub inta Bncii Centrale Europene, evoluie determinat de persistena unui climat dificil n sfera cererii interne. La edina de politic monetar din octombrie Banca Central European a meninut dobnda de politic monetar la nivelul minim istoric de 0,5%, decizie n linie cu ateptrile pieei i cu estimrile din scenariul central de la Raportul Macroeconomic din august. n cadrul conferinei de pres organizat dup edin, c Preedintele M. entitatea noi msuri ar Bncii a putea

Centrale subliniat

Europene,

Draghi,

implementa

monetare

expansioniste (o nou operaiune LTR, o nou reducere a dobnzii de referin) pentru a asigura o transmisie eficient a impulsului de politic monetar: ... Well remain particularly attentive to developments which may have implications to monetary policy and consider all available instruments .... n acest context, Guvernatorul a reiterat c BCE va menine dobnda de referin la nivelul actual (nefiind exclus o nou reducere) pentru o perioad mai lung de timp.

22

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Scenariul central 3 6 luni Banca Central European va menine nivelul actual al dobnzii de referin pn la finele anulu i curent. Expansionismul monetar este necesar pentru stabilizarea sectorului bancar (i reluarea creditrii) i pentru refacerea potenialului economic al regiunii. Totodat, conform celor semnalate recent de Preedintele M. Draghi, entitatea ar putea implementa noi msuri monetare expansioniste (un nou program LTRO, o nou reducere a dobnzii de referin) dac climatul macroeconomic se va deteriora (spre exemplu, n contextul intensificrii factorilor de risc din Statele Unite, cu propagare pe mapamond, sau a intensificrii riscurilor politice i sau sociale la nivelul statelor din Zona Euro). Marja de manevr pentru noi msuri expansioniste este ridicat, mai ales n contextul semnalelor de decelerare a inflaiei. Condiionat de ameliorarea climatului m acro-financiar din regiune (relansarea gradual a economiei i ameliorarea transmisiei politicii monetare) Banca Central European ar putea semnala inflexiunea politi cii monetare n primul semestru din 2014.

23

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

ROMNIA
Activitatea economic i piaa forei de munc Institutul Naional de Statistic a comunicat datele provizorii II cu privire la evoluia economiei n trimestrul II. Economia Romniei a crescut cu 0,5% qoq i cu 1,5% an/an, evoluii n linie cu estimrile provizorii I.

Cu toate acestea, INS a efectuat o serie de revizuiri, cele mai importante pentru dinamica formrii brute de capital: investiiile s-au contractat cu 2,9% an/an conform acestor date (ritm mai redus comparativ cu estimrile iniiale care indicau un declin de 3,8% an/an); de asemenea, contribuia negativ a

stocurilor la dinamica PIB a fost de -4,1 p.p., mai sever raportat la estimrile iniiale (-3,6 p.p.). Totodat, contribuiile cererii externe nete i consumului privat la formarea ritmului PIB n trimestrul II au fost majorate cu 0,1 p.p., la 6,1 p.p., respectiv 0,2 p.p.. Cererea extern net a continuat s fie motorul economiei interne n trimestrul II: exporturile s -au majorat cu 14,5% an/an, n timp ce importurile au crescut cu doar 0,1% an/an. Totodat, consumul privat (principala component a PIB) a consemnat un avans de 0,3% an/an. Pe de alt parte, formarea brut de capital s-a contractat cu 18,3% an/an, evoluie determinat, n principal, de dinamica stocurilor (formarea brut de capital fix a sczut cu doar 2,9% an/an). Procesul de consolidare bugetar s-a manifestat i n trimestrul II: consumul individual al administraiilor publice a sczut cu 0,4% an/an, n timp ce consumul public colectiv s -a contractat cu 0,2% an/an.

24

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

n sfera ofertei agregate se noteaz dinamica agriculturii (+17,7% an/an, susinut de climatul meteo din acest an), industria (+5% an/an, pe fondul impulsului cererii externe) i tranzaciile imobiliare (+3,6% an/an, reflectnd deblocarea gradual a unuia dintre cele mai lovite sectoare de ctre valurile Marii Recesiuni). n semestrul I economia Romniei a crescut cu 1,8% an/an, contribuia pozitiv a cererii externe nete (+5,4 p.p.) contrabalansnd persistena contraciei la nivelul cererii interne (contribuie de -3,6 p.p.). Indicatorii macroeconomici comunicai n perioada recent au consemnat evoluii predominant favorabile, confirmnd scenariul de accelerare a economiei n trimestrul III, scenariu susinut de o serie de factori: dinamica produciei agricole din acest an; inflexiunea economic din Zona Euro; atenuarea presiunilor inflaioniste; declinul costurilor de finanare, n contextul ciclului de reducere a dobnzii de politic monetar. Din perspectiva cererii agregate, exporturile continu s prezinte o dinamic foarte bun la nceputul trimestrului III, evoluie care exprim faptul c economia intern devine un releu din ce n ce mai activ n fluxurile comerciale dintre rile membre ale Uniunii Europene i statele din afara mecanismului european. Exporturile au crescut cu 11,4% mom n iulie, ctre nivelul record de 4,48 mld. EUR: exporturile ctre rile membre ale UE au urcat cu 11,4% mom (la 3,16 mld. EUR), n timp ce exporturile ctre rile non-UE s-au majorat cu 11,6% mom (la 1,32 mld. EUR). Pe de alt parte, importurile au

consemnat un avans de 15,2% mom, pn la 5,06 mld. EUR: importurile din rile non-UE au crescut cu 31,6% mom (la 1,35 mld. EUR), n timp ce importurile din rile UE s-au majorat cu 10,2% mom (la 3,71 mld. EUR). Prin urmare, balana comercial a nregistrat n iulie un deficit de 0,57 mld. EUR, n intensificare cu 56,2% mom. Dinamica fluxurilor comerciale internaionale din luna iulie poate reflecta o serie de aspecte: pe de o parte, impactul pozitiv al inflexiunii Zonei Euro (principalul partener economic) i ameliorarea competitivitii internaionale n relaiile cu rile europene; creterea cotaiilor internaionale la iei (cu 9% mom i 19% an/an) i efectele de substituie (mai ales reflectate de dinamica importurilor din rile non -UE); nu n ultimul 25

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

rnd, dinamica importurilor din luna iulie poate exprima r elansarea fluxurilor investiionale n economia real. n perioada ianuarie iulie exporturile s-au majorat cu 7,7% an/an, la 28,2 mld. EUR: componenta UE a crescut cu 7% an/an (la 19,9 mld. EUR); componenta non-UE s-a majorat cu 9,4% an/an. Pe de alt parte, importurile au sczut cu 0,8% an/an, la 31,3 mld. EUR, evoluie determinat de contracia importurilor din rile non-UE (cu 10,4% an/an, la 7,4 mld. EUR). Astfel, balana comercial a nregistrat un deficit de 3,1 mld. EUR, n atenuare cu 41,6% an/an. Dinamica favorabil a exporturilor se rsfrnge pozitiv n sfera industriei, economia intern fiind dependent de mecanismul exporturi / investiii n industria prelucrtoare. Spre exemplu, producia industrial a accelerat n iulie, ritm de 11,4% an/an (vs. 5% an/an n iunie), evoluie determinat de ramura prelucrtoare (avans cu 13,3% an/an). La 7 luni producia industrial a

consemnat un avans de 6,9% an/an, evoluie susinut de dinamica ramurei prelucrtoare (cretere cu 8,4% an/an). Se remarc dinamica produciei de bunuri de capital (+11,8% an/an), dar i a componentei premise din bunuri mai de bune consum pentru n ndelungat (+11,7% an/an), evoluii care exprim investiiile economia real

ultimele luni ale anului.

Momentul favorabil din sfera industriei este confirmat i de dinamica comenzilor noi, n cretere cu 9,4% an/an n iulie. Aceast evoluie a fost determinat, n principal, de componenta bunuri de capital (avans de 14,6% an/an). n prim ele 7 luni ale anului comenzile noi n industrie s-au majorat cu 8,9% an/an, remarcndu-se dinamica componentei bunuri de capital (avans de 22,1% an/an), un nou semnal favorabil pentru investiiile n economia real n perioada urmtoare. 26

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

De asemenea, am asistat la evoluii favorabile ale indicatorilor i la nivelul altor ramuri ale cererii interne, ceea ce exprim premise de inflexiune dup dinamica nefavorabil din ultimele trimestre. Spre exemplu, sectorul de construcii (intensiv n capital i for de munc) a crescut cu 8,5% mom n iul ie, evoluie determinat de dinamica componentelor construcii noi (avans de 8,3% mom) i reparaii curente (plus de 7,9% mom). Comparativ cu iulie 2012 sectorul de construcii a consemnat o cretere de 15,4%, toate componentele prezentnd evoluii pozitive: reparaii capitale (+38,4% an/an), reparaii curente (+30,7% an/an) i construcii noi (+6,9% an/an). n iulie se remarc construcii dinamica rezideniale

componentei

(avans de 47% mom), ceea ce poate reflecta lucrrile de construcii finanate de fon durile trimise de persoanele care lucreaz n strintate. Cu toate acestea, n primele 7 luni ale anului sectorul de construcii a sczut cu 2,2% an/an, evoluie determinat, n principal, de declinul componentei construcii noi (cu 11,8% an/an) (expresie a persistenei unui climat investiional dificil). Comerul cu amnuntul (variabil proxy pentru consumul privat) a crescut pentru a 3-a lun consecutiv n august, cu 0,8% mom, evoluie determinat de dinamica componentei alimentare (n contextul produciei agricole foarte bune din acest an). Comparativ cu august 2012 vnzrile din comerul cu amnuntul au sczut cu 1,4%, evoluie determinat de contracia componentei carburani (cu 6,9% an/an). n perioada ianuarie august 2013 comerul cu amnuntul a consemnat un declin de 0,8% an/an, evoluie determinat de contracia vnzrilor de combustibili (cu 5,7% an/an). Aceast dinamic negativ a 27

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

vnzrilor de combustibili confirm persistena unui climat investiional nefavorabil la nivelul economiei reale. Totodat, consumul public s-a contractat cu 0,3% an/an n primele 8 luni ale anului (dinamic ajustat cu inflaia), pe fondul continurii procesului de consolidare bugetar. n perioada ianuarie august cheltuileile bugetare au crescut cu 4,8% an/an, n timp ce veniturile publice s-au majorat cu doar 4,4% an/an. Prin urmare, finanele publice consemnau la finele lunii august un deficit de 7,92 mld. RON (reprezentnd 1,27% din PIB). n sfera pieei forei de munc am asistat la o deteriorare n luna august, determinat de persistena unui climat investiional dificil (la nivelul economiei reale), dar i de procesul de restructurare a sectorului public (care ar putea accelera n ultima parte din acest an). Numrul de omeri s-a majorat cu 5 mii, la 744 mii nivelul maxim din ultimele trimestre. Rata omajului a stagnat la nivelul de 7,5% - apropiat de nivelul maxim consemnat n perioada resimirii primului val al Marii Recesiuni. Acest nivel al omajului este determinat, n continuare, de componenta structural, fiind necesare ample programe investiionale n economia real i noi reforme structurale pentru diminuarea acestuia. n perioada ianuarie august rata medie a omajului s-a situat la 7,3%, n accelerare comparativ cu nivelul de 7% din 2012.

28

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Scenariul central 3 6 luni Dinamica recent a indicatorilor macro-financiari pe mapamond i n Romnia m -a determinat s revizuiesc mediu n urcare central pe economia scenariul termen intern.

macroeconomic pentru

Ameliorarea perspectivelor de evoluie a economiei pe termen mediu este semnalat i de evoluia recent a curbei randamentelor (aceasta a devenit mai abrupt pe parcursul ultimelor sptmni, la nceputul lunii octombrie spread-ul de dobnd ntre scadena 10 ani i scadena 6 luni fiind de 1,64 p.b..

Principalele ipoteze care stau la baza acestui scenariu sunt: implementarea unui mix adecvat de politici economice n Statele Unite (rezolvarea favorabil a incertitudinilor normalizarea structurale financiare fiscal-bugetare gradual asumate de a i politicii

monetare); implementarea reformelor autoritile lipsa unor interne n noul acord cu instituiile internaionale; ocuri negative importante la nivelul cererii i ofertei agregate (externe sau interne). n acest scenariu economia intern ar putea s creasc cu 2,1% an/an n 2013, 2,3% an/an n 2014 i cu 3,5% an/an n 2015. n acest scenariu, investiiile vor prelua de la exporturi rolul de motor al economiei, o evoluie care ar putea fi de susinut de: declinul creterea costurilor finanare;

competitivitii internaionale; 29

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

accelerarea proiectelor publice. Conform estimrilor econometrice, formarea brut de capital fix s -ar putea stabiliza n semestrul II din 2013 i crete cu 6,4% an/an n 2014 i cu 5,2% an/an n 2015. Relansarea investiiilor se va repercuta pozitiv la nivelul consumului privat, prin intermediul dinamizrii pieei forei de munc (sectorul privat). Principala component a PIB ar putea crete cu 0,7% n 2013 i cu 1,5% an/an n 2014, dinamic susinut i de posibilele decizii electorale (anul viitor sunt programate alegeri Prezideniale). Cu toate acestea, dinamica consumului privat pe termen mediu va fi lent , date fiind modificrile intervenite la nivelul comportamentului de consum al popula iei n perioada valurilor Marii Recesiuni. Totodat, consumul public ar putea accelera n anul electoral 2014 (conform scenariului central, aceast component a PIB ar putea crete cu 2% an/an). Cu toate acestea, n 2015 am putea asista la o stagnare a consumului public, date fiind angajamentele de convergen a componentei structurale a deficitului sub pragul de 0,7% din PIB. Pe de alt parte, la nivelul cererii externe nete am putea asista la o deterioare pe termen mediu, dup dinamica central foarte actualizat bun m din atept ultimele la o

trimestre. n scenariul macroeconomic

normalizare a exporturilor (ritm de 2,7% an/an n 2014) i la o accelerare a importurilor (pe fondul ipotezei de relansare a investiiilor) (importurile ar putea crete cu 3,3% an/an n 2014). Pentru piaa forei de munc noile previziuni indic o cretere a omajului de la 7% n 2012 la 7,4% n 2013 (medii anuale), pe fondul accelerrii procesului de restructurare din sectorul public. Ulterior, rata omajului s-ar putea diminua la 7,2% n 2014 i la 7,1% n 2015, scenariu care are la baz ipoteza de relansare a investiiilor n sectorul privat.

30

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Riscuri Se pot meniona o serie de factori de risc cu privire la ace st scenariu central actualizat, cu inciden n principal pentru dinamica investiiilor n economia real (concretizarea acestora ar putea determina abaterea evoluiei indicatorilor macroeconomici de la

aceste previziuni): 1. Climatul macro-financiar global

(mix-ul de politici economice din Statele structurale incertidudinile Unite, din problemele Zona Euro, pieelor

aferente

emergente i de frontier); 2. Nerespectarea angajamentelor

asumate n cadrul noului acord Stand By ncheiat cu instituiile financiare internaionale; 3. Riscurile politice asociate campaniei electorale Prezideniale din 2014; 4. Riscurile sociale determinate de restructurarea sectorului public; 5. Persistena problemelor structurale n sfera sectorului bancar; 6. Posibilitatea accelerrii mai abrupte a inflaiei n 2014.

31

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Inflaia i politica monetar Preurile de consum au sczut cu 0,2% mom n august, conform datelor Institutului Naional de Statistic. Aceast evoluie a fost determinat de declinul preurilor la bunuri alimentare (cu 0,81% mom), n contextul dinamicii favorabile a produciei agricole din acest an. Pe de alt parte, preurile la mrfuri alimentare i la servicii s-au majorat cu 0,09% mom, respectiv cu 0,31% mom. Componenta core a consemnat un avans lunar de 0,07% mom. Comparativ cu luna august 2012 inflaia s-a situat la 3,67% - nivelul minim din ultimele trimestre (n decelerare de la 4,41% an/an n iulie). La penultima edin de politic monetar din 2013 Banca Naional a Romniei a redus dobnda de politic monetar cu 25 p.b. la 4,25% nivel minim record. De asemenea, banca central a meninut ratele

rezervelor minime obligatorii la 20% (pentru valut) i 15% (pentru lei). Conform comunicatului edinei de

politic monetar, aceste decizii au fost determinate de continuarea tendinei de atenuare a presiunilor inflaioniste

(indicele CORE2 ajustat a crescut cu doar 2,24% an/an n august), pe un fundal caracterizat prin persistena unui climat dificil n sfera cererii interne. Astfel, banca central a continuat ciclul de reducere a dobnzii de politic monetar, iniiat n luna iulie: pe parcursul ultimelor trei edine de politic monetar BNR a redus dobnda de referin cu 100 p.b., la 4,25%. Acest ciclu de reducere a dobnzii de referin a fost semnalat la edina de politic monetar din luna mai: BNR a redus amplitudinea intervalului ntre dobnda la facilitatea credite i dobnda la facilitatea depozite de la +-4 p.p. la +- 3p.p..

32

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

n cadrul Conferinei de Pres organizat dup edin, Guvernatorul Isrescu a subliniat faptul c Board -ul a discutat posibilitatea unei reduceri cu 5 0 p.b. a dobnzii de referin, decizie care nu a fost luat pentru impactul nefavorabil asupra economisirii (bncile comerciale ar fi continuat s reduc dobnzile la depozite, acestea fiind deja destul de mici). Consider c decizia de politic monetar de la finele lunii septembrie reflect cteva aspecte fundamentale: pe de o parte, BNR ar putea semnala apropierea de final a ciclului de reducere a dobnzii de referin; pe de alt parte, banca central a devenit mai prudent (din perspectiva obiectivului de stabilitate financiar piaa valutar), dat fiind dependena economiei interne de fluxurile internaionale de capital i volatilitatea ridicat a acestor fluxuri n perioadele de intensificare a factorilor de risc (cum este situaia curent cu mixul de politici economice din Statele Unite) (de altfel, comunicatul edinei de politic monetar menioneaz accelerarea procesului de dezintermediere i volatilitatea ridicat a apetitului pentru risc); nu n ultimul rnd, se pare c mecanismul de transmiei a politicii monetare s-a mbuntit n ultima perioad.

Scenariul central Incorpornd dinamica recent a indicatorilor macro-financiari (economia real i economia financiar) am revizuit n diminuare previziunile privind dinamica inflaiei pe termen scurt i mediu. n acest scenariu actualizat, inflaia ar putea atinge un nivel minim record n luna septembrie (sub 2% an/an, pe Indicele Armonizat al Preurilor de Consum). Ulterior, am putea asista la accelerarea gradual a presiunilor inflaioniste, ns inflaia se va menine sub pragul de 3% an/an (IAPC) pn la finele primului

semestru din 2014.

33

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Pentru 2013 m atept la o inflaie medie anual de 3,6% an/an, n accelerare comparativ cu nivelul de 3,4% an/an din 2012. n 2014 inflaia ar putea decelera la 2,8% an/an, scenariu condiionat de absena unor ocuri economice de partea ofertei (producia agricol) i de partea cererii (o relansare a economiei la un ritm mai rapid comparativ cu scenariul central). n ceea ce privete deciziile de politic monetar ale Bncii Naionale n perioada urmtoare, n scenariul central actualizat, m atept la o nou reducere a dobnzii de politic monetar, cu 25 p.b., la 4% n ultima edin de politic monetar din acest an (programat pe 5 noiembrie). Pn n primvara anului 2014 banca central ar putea reduce dobnda de politic monetar, temporar, sub pragul de 4% (overshooting) pentru a susine relansarea creditrii i a investiiilor n economia real. Aceste elemente sunt fundamentale pentru propulsarea economiei interne spre un nou ciclu economic. Totodat, banca central ar putea utiliza din perspectiva urmtoarelor 3 6 luni i alte instrumente de politic monetar pentru atingerea obiectivului dual (stabilitatea preurilor i stabilitatea financiar), mai ales c marja de manevr pentru utilizarea dobnzii de referin s -a redus considerabil dup deciziile din perioada iulie septembrie. Spre exemplu, banca central ar putea decide s iniieze un proces de reducere gradual a ratelor rezervelor minime obligatorii, ntr-o prim faz pentru componenta RON. Cu toate acestea, atrag atenia cu privire la faptul c viitoarele decizii de politic monetare sunt condiionate de evoluia perspectivelor pentru inflaie i pentru stabilitatea financiar (la rndul lor, dependente, de factori macro-financiari externi i interni: mix-ul de politici economice din rile dezvoltate, dinamica produciei agricole i a preurilor la bunuri administrate pe plan intern).

34

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

POTENIALUL EXPORTULUI ROMNIEI Pe parcursul ultimelor trimestre motorul economiei interne a fost reprezentat de cererea extern net. Conform datelor Institutului Naional de Statistic, exporturile au crescut cu peste 9% an/an n prima jumtate a anului, evoluie care consemneaz depirea celui de-al doilea val al Marii Recesiuni (problema datoriilor suverane din

Europa). n 2012 exportul romnesc a nregistrat un declin de aproximativ 3% an/an. Dinamica din primul exportului pare romnesc c se

semestru

prelungete i n a doua jumtate a anului: n luna iulie exporturile au consemnat un avans de peste 18% an/an, atingnd nivelul record de 4,48 mld. EUR. Dup exporturilor prerea romneti mea, pe evoluia parcursul

ultimelor trimestre a fost susinut de o serie de factori: rezistena exporturilor europene; dinamica investiiilor n economia intern n 2011 i prima jumtate a anului 2012; evoluia pieei valutare. n acest material voi realiza o analiz macroeconometric a evoluiei exporturilor romneti din perioada 20012013. Din perspectiva termenului lung evoluia exporturilor este dependent de factori structurali: potenialul economic al statelor partenere comerciale/economice; dinamica investiiilor, att a celor pentru extinderea capacitilor de producie (inclusiv a noilor investiii), dar i a celor direcionate spre creterea competitivitii internaionale (pentru majorarea valorii adugate, creterea gradului de prelucrare a bunurilor, etc.). Pe de alt parte, din perspectiva termenului scurt i mediu exporturile unei economii sunt sensibile i la fluctuaiile pieelor valutare.

35

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Date fiind particularitile exporturilor Romniei am considerat n aceast analiz urmtorii factori de dependen: dinamica economiei Zonei Euro (principalul partener economic); evoluia investiiilor n economie; fluctuaia cursului de schimb (cursul real efectiv al monedei naionale). Pentru dinamica Zonei Euro am considerat ca i variabil proxy evoluia exporturilor acestei regiuni, motivele care au stat la baza acestei decizii fiind: al doilea val al Marii Recesiuni s-a resimit, n special, la nivelul cererii interne din Uniunea Monetar European; schimbrile structurale din economia intern din 2000 pn n prezent au determinat creterea semnificativ a exporturilor derulate de companiile controlate de capitalul strin (cu origini, n principal, n rile europene); efectele de substituie i creterea gradului de integrare economic a Romniei cu rile membre ale Uniunii Europene; nu n ultimul rnd, pe parcursul ultimelor trimestre se noteaz dinamica pozitiv a exporturilor Romniei ctre state din afara Uniunii Europene, corelat cu evoluia pozitiv a exporturilor statelor europene.

Dependent Variable: XRO Method: Least Squares Date: 09/23/13 Time: 15:37 Sample(adjusted): 2001:4 2013:2 Included observations: 47 after adjusting endpoints Variable XEA FBCFRO(-3) REERRON(-5) R-squared Adjusted R-squared S.E. of regression Sum squared resid Log likelihood Coefficient 1.312945 0.328498 -0.517965 0.372594 0.344076 6.676608 1961.392 -154.3748 Std. Error 0.140167 0.085889 0.185950 t-Statistic 9.367001 3.824685 -2.785507 Prob. 0.0000 0.0004 0.0079 8.072340 8.243830 6.696799 6.814893 0.582237

Mean dependent var S.D. dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Durbin-Watson stat

Pentru elaborarea analizei macro-econometrice am utilizat bazele de date ale Eurostat i Bncii Reglementelor Internaionale (date trimestriale din perioada T1 2001 T2 2013). Datele au fost prelucrate cu ajutorul software-ului econometric E-Views. n prima parte a analizei am studiat dependena exporturilor Romniei de urmtorii factori: dinamica exporturilor din Zona Euro; evoluia investiiilor n economie (formarea brut de capital fix), considerat cu un decalaj de 3 perioade (trimestre); evoluia cursului de schimb real efectiv al RON (cu un decalaj de 5 perioade (trimestre)). Rezultatele acestei regresii sunt prezentate n tabelul de mai jos. Dup cum se poate observa n tabelul de mai sus, dinamica exporturilor Romniei este puternic dependent de evoluia exporturilor din Zona Euro, rezultat care confirm gradul ridicat de integrare economic a Romniei cu rile din aceast regiune. Practic, o cretere a exporturilor Zonei Euro cu 1% an/an determin un avans al exporturilor Romniei cu 1,3% an/an.

36

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Totodat, o evoluie pozitiv a investiiilor n economia intern se resimte favorabil pentru exporturi. Conform rezultatelor regresiei, o cretere a investi iilor cu 1% an/an ntr-un trimestru determin un avans al exporturilor cu 0,3% an/an dup o period de trei trimestre. Nu n ultimul rnd, evoluia exporturilor este invers corelat cu fluctuaiile din pieele valutare (confirmndu-se teoria economic). Spre exemplu, deprecierea cursului real efectiv al monedei naionale cu 1% an/an ntr-un trimestru poate determina o cretere a exporturilor cu 0,5% an/an peste 5 trimestre. n a doua parte a analizei am estimat potenialul de export al Romniei i am previzionat evoluia acestuia pe termen mediu, pe baza rezultatelor regresiei de mai sus. Pentru aceasta am aplicat filtrul econometric Hodrick-Prescott direct pe seriile de timp ale indicatorilor macroeconomici considerai. Ulterior, am elaborat previziuni pentru componenta tendin a acestor indicatori, pe baza modelelor ARIMA. n scenariul central de previziune am considerat c nu vom asista la modificri structurale (care s determine abateri importante ale componentelor tendin pentru variabilele macroeco nomice utilizate, comparativ cu rezultatele estimrilor din aceast analiz) n perioada urmtoare. Rezultatele sunt prezentate n graficele de mai jos. n primul rnd, rezultatele

8 7 6 5 4 3 2 00 02 04 06 08 10 12 14

previziunilor elaborate indic faptul c potenialul de export al Zonei Euro se situeaz la aproximativ 3,2% an/an n prezent i ar urma s fluctueze n intervalul (2,8% - 3,2%) an/an n perioada 2013 2015 (a se vedea n graficul alturat).

XEATRENDF

37

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Pe de alt parte, pentru componenta formarea brut de capital fix rezultatele estimrilor elaborate indic o tendin de cvasistagnare pe termen mediu. Spre exemplu, n prezent componenta structural a investiiilor se situeaz la aproximativ -0,4% an/an i sar putea deteriora spre -1% an/an pn n 2015. n ceea ce privete cursul de schimb real efectiv pentru moneda naional, rezultatele estimrilor indic o perspectiv de depreciere cu aproximativ 1,5% an/an n prezent i de 1,3% an/an pe termen mediu (a se vedea graficul alturat).

16

12

-4 00 02 04 06 08 10 12 14

FBCFROTRENF
25
elementele

Ansamblnd coeficienilor

previzionate mai sus, am obinut (pe baza din regresia utilizat la primul pas) previziunile pentru evoluia potenialului de export al Romniei pe termen mediu (datele sunt prezentate n graficul alturat). Rezultatele exprim faptul c, n prezent, potenialul de export al Romniei se situeaz la aproximativ 5,2% an/an i s-ar pe putea deteriora trimestrelor

20 15 10 5 0 -5 -10 00 02 04 06 08 10 12 14

gradual urmtoare.

parcursul

REERRON

RONTREND

38

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

n ncheierea acestui raport, se pot meniona cteva concluzii. Pe de o parte, faptul c pe parcursul ultimelor luni exporturile au evoluat la un ritm peste potenial, ceea ce atrage atenia cu privire la sustenabilitatea

30

20

dinamicii exporturilor pe termen scurt i mediu. Pe de alt parte, potenialul de export al Romniei este estimat la un nivel superior celui din Zona Euro

10

(aproximativ 5% an/an, comparativ cu aproximativ 3% an/an), ceea ce exprim perspective de convergen structural a economiei interne ctre Uniunea Monetar European pe termen mediu. De asemenea, rezultatele exprim faptul c n Romnia ritmul potenialul de export este superior ritmului potenial pentru

-10

-20 00 02 04 XROF 06 08 10 12 14

XROTRENDFINAL

cererea intern (puternic afectat de valurile crizei mondiale): altfel spus, exportul va continua s performeze la un ritm superior cererii interne i n perioada urmtoare. Nu n ultimul rnd, atrag atenia cu privire la faptul c potenialul de export al economiei interne se afl pe o tendin de decelerare, care se va amplifica pe termen mediu dac nu vom asista la noi fluxuri investiionale n ramurile exportatoare din Romnia.

39

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Pieele financiare
Evoluii recente Pieele internaionale de aciuni au consemnat creteri importante n luna septembrie, evoluie determinat, n principal de amnarea momentului de inflexiune a politicii monetare n Statele Unite, dar i de performana indicat orilor macroeconomici. Cu toate acestea, spre finalul lunii am asistat la corecii pe indicii bursieri din economiile dezvoltate, determinate de intensificarea incertitudinilor de natur fiscal-bugetar negocierile din Statele pentru Unite:

politice

aprobarea

bugetului pe anul fiscal care a debutat la 1 octombrie i pentru aprobarea majorrii pragului stringent, datoriei cu publice (problem pentru repercursiuni

climatul investiional pe termen scurt i mediu) (este suficient s ne aducem aminte de vara anului 2011, cnd Statele Unite au pierdut rating-ul AAA). Indicele global MSCI a crescut cu 4,8% mom n septembrie, pn la 1 543,67 p., consemnnd pe parcursul lunii nivelul maxim din vara anului 2008. Se remarc dinamica pieei europene, indicele paneuropean Dow Jones Stoxx 600

consemnnd un avans de 4,4% mom n septembrie, pn la 310,46 p. (cretere de 11% de la nceputul anului). De asemenea, indicele american S&P 500 a crescut cu 3,0% mom pn la 1 681,55 p. (avans de 17,9% de la nceputul anului).

40

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Pe plan intern, indicele BET a crescut pentru a 3-a lun consecutiv n septembrie, cu 4,2% mom, depind pragul de 6 000 p. (nivelul maxim din vara anului 2008) (6 042,3 p.) (avans de 17,3% de la nceputul anului), evoluie susinut de climatul de din pieele de internaionale, semnalele

ameliorare a climatului macroeconomic, dar i de informaiile favorabile din sfera Fondului programului Proprietatea de (accelerarea de rscumprare

aciuni, propunerea de reducere a valorii nominale de la 1 RON la 0,95 RON).

Scenariul central Pe termen scurt evoluia pieelor internaionale de capital va fi influenat de adresarea problemelor fiscal bugetare din Statele Unite (reluarea negocierilor pentru bugetul pe anul fiscal care a debutat la 1 octombrie, i, mai important, problema pragului datoriei publice), dar i de dinamica rezultatelor financiare ale companiilor pe trimestrul III (sezonul raportrilor financiare trimestriale a debutat pe 8 octombrie cu Alcoa). De asemenea, investitorii vor fi foarte ateni la semnalele care vor fi emise de Rezerva Federal (cu privire la momentul demarrii procesului de inflexiune a politicii monetare, dar i debutul noului Preedinte al FED) (pieele financiare ar putea testa capacitatea acestuia, la fel cum s -a ntmplat n perioada primului mandat al lui A. Greenspan). Dinamica recent a indicatorilor macroeconomici pe mapamond exprim faptul c economia mondial a nregistrat o accelerare n trimestrul III. Cu toate acestea, evenimentele recente din Statele Unite constituie un factor important de risc, care ar putea determina nbuirea acestui proces. De altfel, persistena impasului politic din Statele Unite, coroborat cu problemele cu care se confrunt economiile emergente i n dezvoltare, dar i cu spectrul proximitii inflexiunii monetare a FED m determin s revizuiesc (n scdere) scenariul central pentru pieele de aciuni, la negativ (declin cu peste 7,5% compa rativ cu nivelul de nchidere din septembrie pentru indicii din pieele dezvoltate). Atrag atenia cu privire la faptul c intrarea n incapacitate de plat a Statelor Unite ar putea determina scderi de peste 20% comparativ cu maximele istorice pe pieele dezvoltate, cu alte cuvinte, intrarea ntr-o pia bear.

41

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Dup prerea mea, problemele asociate mix-ului de politici economice din Statele Unite nu sunt incorporate n totalitate de pieele financiare, existnd spaiu de scderi pentru (acestea indicii ar bursieri putea americani 20% depi

comparativ cu maximele recente, dac lum n considerare supraevaluarea istoric din punct de vedere al

indicatorului PER). Scenariul descendent pe pieele de capital pe termen scurt este susinut i de ali factori fundamentali: decalajele constituite n ultimele trimestre ntre indicatorii din economia real i indicatorii din economia financiar (dinamica pieelor financiare vs. viteza redus a circulaiei banilor n economia real; nive lul rezultatului pe aciune vs. dobnda la titluri de stat); amplificarea indicatorilor de volatilitate din pieele financiare (ctre maximele anului) ntr-o perioad foarte scurt de timp.

Riscuri Din perspectiva termenului scurt consider c se menin o serie de factori de risc pentru evoluia climatului din pieele financiare internaionale: mix-ul de politici economice din Statele Unite; persistena climatului dificil n sectorul bancar i ntrzierea implementrii reformelor structurale n statele europene; volatilitatea fluxurilor de capital orientate ctre statele emergente; riscurile de natur politic i social. n ncheiere menionez faptul c la mai bine de 6 ani de la declanarea Marii Recesiuni economia mondial continu s se confrunte cu o serie de probleme fundamentale, de la normalizarea politicilor macroeconomice de partea cererii agregate, la accelerarea reformelor structurale sau reconfigurarea sistemului financiar internaional. 42

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

Denegarea responsabilitii legale Acest raport nu este destinat pentru a fi distribuit sau utilizat de ctre orice persoan sau entitate care este cetean sau rezident, situat n Romnia sau n orice alt jurisdicie, n cazul n care o astfel de distribuie, publicare sau utiliz are ar fi contrar unei legi sau regulament, sau care ar putea face obiectul unui litigiu cu SSIF Broker SA. Toate materialele prezentate n acest raport, cu excepia cazurilor indicate distinct, sunt n conformitate cu drepturile de autor ale SSIF Broker SA. Niciunul dintre materiale, sau coninu tul acestora, sau orice copie a acestora, nu pot fi modificate, transmise, copiate sau distribuite pentru orice alt parte, fr permisiunea scris a SSIF Broker SA. Toate mrcile comerciale, mrcile de servicii i logo -urile utilizate n acest raport sunt mrci comerciale sau mrci de servicii sau mrci comerciale nregistrate ale SSIF Broker SA. Materialele ce conin recomandri de investiii realizate de ctre SSIF Broker SA au un scop informativ, SSIF Broker SA nu i asum responsabilitatea pentru tranzaciile efectuate pe baza acestor informaii. SSIF Broker SA nu i asum nici un fel de obligaie pentru eventualele pierderi suferite n urma folosirii acestor informaii. Datele obinute pentru redactarea materialului au fost obinute din surse considerate de ncredere, corectitudinea i completitudinea lor neputnd fi totui garantat. Materialul poate include informaii publicate de societatea emitent prin diferite mijloace (rapoarte ale companiei, comunicate de pres, hotrri AGA) i date obi nute de pe site-ul Bursei de Valori Bucureti. SSIF BROKER SA i angajaii si pot deine instrumente financiare prezentate n acest raport i/sau pot avea relaii contractuale cu emitenii prezentai sau SSIF Broker SA ar putea aciona ca formator de pia pentru acestea. Informaiile cuprinse n acest raport exprim anumite opinii legate de o clas de valori mobiliare. Decizia final de cumprare sau vnzare a acestora trebuie luat n mod independent de fiecare investitor n parte, pe baza unui numr ct mai mare de opinii i analize. SSIF Broker SA i realizatorii acestui raport nu i asum niciun fel de obligaie pentru eventuale pierderi suferite n urma folosirii acestor informaii. De asemenea, nu sunt rspunztori pentru veridicitatea i calitatea informaiilor obinute din surse publice sau direct de la emiteni. Dac prezentul raport include recomandri, acestea se refer la investiii n aciuni pe termen mediu i lung. SSIF Broker SA avertizeaz clientul c performanele anterioare nu reprezint garanii ale performanelor viitoare. Istoricul rapoartelor publicate i a recomandrilor formulate de SSIF Broker SA se gasete pe site -ul www.ssifbroker.ro., seciunea analize. Rapoartele de analiz se pot actualiza sau modifica pe parcurs, la momentul la care SSIF Broker SA consider necesar. Data la care se public sau se modific un raport este identificat n coninutul acestuia i/sau n canalul de distribuie folosit. SSIF Broker SA aplic msuri de ordin administrativ i organizatoric pentru prevenirea i evitarea conflictelor de interese n ceea ce privete recomandrile, inclusiv modaliti de protecie a informaiilor, prin separarea activitilor de analiz i research de alte activiti ale companiei, prezentarea tuturor informaiilor relevante despre poteniale conflicte de interese n cadrul rapoartelor, pstrarea unei obiectiviti permanente n rapoartele i recomandrile pr ezentate. Investitorii sunt avertizai c orice strategie, grafic, metodologie sau model sunt mai degrab forme de estimare i nu pot garanta un profit cert. Investiia n valori mobiliare este caracterizat prin riscuri, inclusiv riscul unor pierderi pen tru investitori. Autoritatea cu atribuii de supraveghere a SSIF Broker SA este Comisia Naionala a Valorilor Mobiliare, http://www.cnvmr.ro. Aceste informaii sunt prezentate n conformitate cu Regulamentul CNVM 15/2006 privind recomandrile pentru investiii n instrumente financiare. Preluarea materialelor oferite de ctre SSIF Broker SA, fr menionarea sursei este interzis i se pedepsete conform legilor n vigoare. Pentru informaii suplimentare despre piaa de capital i investiiile n instrumente financiare, v invitm s vizitai pagina de internet: www.ssifbroker.ro.

43

RAPORT MACROECONOMIC MONDIAL | SEPTEMBRIE 2013

SSIF Broker S.A. Calea Motilor nr. 119 Cluj-Napoca tel 0364 401 709 fax 0364 401 710 email secretariat@ssifbroker.ro www.ssifbroker.ro

ANSPDCP nr. nreg. 1187-2009 Decizia CNVM 3097/10.09.2003 Capital social 84.670.466,75 lei Nr. nreg la ORC J12/3038/1994 | CUI 6738423 RO22BRDE130SV07791571300 BRD Suc. Cluj-Napoca

44