1

INVESTITII
INTERNATIONALE
Conf. univ. dr. Razvan Catalin DOBREA
Anul universitar:
2012 - 2013
2
CUPRINS:
1. INVESTIIILE N SISTEMUL AFACERILOR
1.1. Investiiile n sistemul economico social
1.2. Tipologia investiiilor
1.3. Investiiile strine i dezvoltarea economic
2. DOCUMENTATII SPECIFICE PROIECTELOR DE INVESTITII
2.1 Participanii la realizarea unui proiect de investiii
2.2. Studiul de oportunitate
2.3. Studiul de prefezabilitate
2.4. Studiul de fezabilitate
2.5. Cererea de finantare
2.6. Proiectul tehnic
2.7. Caietul de sarcini
3. EFICIENA ECONOMIC A INVESTIIILOR
3.1. Eficiena n realitatea economic
3.2. Raportul dintre optim i eficient
4. INDICATORI STATICI DE EVALUARE A EFICIENEI PROIECTELOR DE
INVESTIII
4.1. Consideraii teoretice
4.2. Indicatori de baz
5. INFLUENA FACTORULUI TIMP ASUPRA PROCESELOR INVESTIIONALE
5.1. Tehnica actualizrii
5.2. Posibiliti de folosire a calculelor de actualizare
6. INDICATORI DE EVALUARE A EFICIENEI ECONOMICE CONFORM
METODOLOGIEI BNCII MONDIALE
7. SURSELE FINANRII INTERNAIONALE A PROIECTELOR DE INVESTIII
STRINE DIRECTE
7.1. Tipologia surselor de finanare
7.2. Finanarea internaional a capitalului de mprumut
7.3. Tehnici speciale de finanare a proiectelor de investiii internaionale
Bibliografie
3
1. INVESTIIILE N SISTEMUL AFACERILOR
1.1. Investiiile n sistemul economico social
Competiia n plan economico-social ntre diferitele organizaii, domenii sau chiar sisteme
economice, s-a accentuat, n perioada actual, prin prisma diversificrii formelor de manifestare, a
fenomenului de limitare a resurselor i a unor probleme de natur macroeconomic precum
dezvoltarea durabil sau adncirea discrepanelor sociale.
Entitile economice, dei aflate pe poziii concureniale i aparent independente constituie
pri componente ale unui macrosistem ce funcioneaz interdependent i este administrat n baza
unor strategii i principii comune i complexe.
Performana socio-economic dorit de toate statele, indiferent de amplasament spaio-
geografic, dimensiune, stadiu de dezvoltare sau apartenen, necesit eforturi semnificative pe
interval de timp scurt, n baza unor obiective i strategii permanent armonizate la nivel regional i
mondial. Atingerea unor nivele superioare de performan i cretere economic nu mai depinde
strict doar de eforturile individuale, ci de sistemul de relaii internaionale, de parteneriatele
concretizate pe diferite domenii, de capacitatea de integrare n anumite structuri la nivel
macroeconomic.
Fenomenele precum globalizarea i integrarea economic au determinat manifestarea a dou
tendine complexe i contrare precum: intensificarea supremaiei pentru accesul i consumul de
resurse la costuri mici i n acelai timp apariia unor noi oportunitilor de pia valorificabile pe
termen scurt prin aciuni corente la nivel strategic i operaional.
Indiferent de nivelul de dezvoltare economic, gradul de implicare n tehnologii complexe
sau dimensiunea statului, teoria i practica de specialitate, recunosc rolul fundamental al proceselor
investiionale pentru asigurarea unei poziii favorizante n competiia macroeconomic.
Dezvoltarea economic a macrosistemelor economice este puternic influenat, pe de o
parte, de volumul i dinamica investiiilor realizate sau aflate n curs de derulare, iar pe de alt
parte, de structura acestora, i de modul n care acestea sunt utilizate.
Indiferent de domeniul de activitate, investiiile ocup un loc central, cu rol dinamizator, att
pentru sfera produciei de bunuri i servicii ct i mai ales, pentru sfera consumului. Evoluia din
punct de vedere economico-social, diferenierea semnificativ i impactul major al acestui fenomen,
au determinat mutaii relevante n modul de abordare, de la un concept restrns cu implicaii pe
termen scurt la nivel operaional, acesta a devenit practic, un ansamblu coerent de aciuni complexe,
coordonate strategic cu obiective pe termen lung mediu i lung.
4
ntr-o abordare general prin investiii se neleg toate cheltuielile ocazionate de
desfurarea unei activiti cu scopul de a genera profit (de la dezvoltarea unei afaceri, pn la
constituirea de depozite bancare sau tranzacionarea de aciuni i obligaiuni etc). Aceast definiie,
ns, poate s conduc la ideea c orice cheltuial efectuat n sistem, indiferent de momentul de
timp constituie o investiie, aspect ce nu reflect specificul conceptului i coninutul acestuia.
Astfel, cheltuielile cu achiziia de materii prime si materiale, semifabricatele, utilitile, plata
salariilor etc. nu constituie un efort investiional, ci un efort pentru desfurarea activitilor curente,
fiind ncadrate la categoria cheltuielilor din exploatare.
n sens restrns, investiiile sunt asociate cu acele cheltuieli efectuate pentru dezvoltarea
unor obiective economico-sociale noi sau necesare pentru modernizarea, retehnologizarea,
nlocuirea sau delocalizarea unor obiective existente.
Conceptul de investiii nu este limitat doar la fondurile alocate activitilor economice, ci
are n vedere o diversitate de domenii i activiti de la cele cu caracter social sau ecologic pn la
cele de natur educaional, medical sau militar etc.
Din definiiile prezentate n literatura de specialitate, cea dat de Pierre Masse reflect poate
cel mai bine, natura i contextul acestui proces. Conform acesteia, investiia este asociat cu
schimbarea unei satisfacii imediate i sigure la care se renun, n schimbul unei sperane
viitoare ce s-ar obine i al crui suport sunt tocmai bunurile investite, pe scurt, o cheltuial
cert pentru un viitor incert.
n plan teoretic investiia constituie: un plasament pe termen lung pentru care se estimeaz
efecte favorabile; o alocare de resurse (capitaluri proprii sau atrase) n activiti profitabile, cu
sperana recuperrii lor pe baza veniturilor viitoare; o modificare a patrimoniului generat de
realizarea unor imobilizri corporale, necorporale sau chiar financiare; un proces economic
complex, generator al altor procese (de exploatare, de producie, prestaii etc.).
n plan real, practic, tot ceea ce ntreprinde omul, entitatea sau comunitatea, pentru a-i
depi condiia static, deci ntr-un context temporal dinamic, nseamn, de fapt, investiie.
Realizarea unor construcii cu destinaii diverse (ntreprinderi, instituii de nvmant, spitale etc.),
achiziiile de bunuri pentru folosin ndelungat, achiziiile de titluri i active financiare etc.,
constituie forme concrete, reale i diversificate ale investiiilor. De asemenea, efortul necesar pentru
asigurarea educaiei, instruirii membrilor societii constituie o investiie continu.
Complexitatea procesului investiional a determinat necesitatea unor abordri difereniate n
funcie de relevana n raport cu scopul i obiectivele propuse, modul de percepie, nregistrare,
cuantificare a costurilor asociate unei investiii, interesele investitorilor sau ale organiuzaiilor
5
promotoare. Din aceast perspectiv, relevante pentru delimitarea conceptului de investiii, n raport
cu alte categorii de eforturi sunt urmtoarele dimensiuni:
a) dimensiunea contabil, ce asociaz investiia la noiunea de imobilizare n sens contabil.
Astfel investiiiile reprezint toate bunurile mobile i imobile, corporale sau necorporale,
achiziionate sau create n organizaie, destinate a rmne constant sub aceeai form.
b) dimensiunea economic conform creia, investiiile sunt reflectate de consumurile de
resurse efectuate la momentul prezent, cu sperana nregistrrii n viitor, a unor efecte economice,
ealonate n timp, a cror valoare total s fie superioar eforturilor iniiale.
c) dimensiunea financiar, evalueaz investiiile ca fiind toate cheltuielile de resurse care
genereaz venituri i/sau economii pe o lung perioad de timp viitoare, la care amortizarea
(rambursarea) lor se face pe mai muli ani. Valoarea real a efortului asociat unei investiii are n
componena sa costul obiectivului nou realizat sau a cel asociat modernizrii unui obiectiv, la care se
adaug nevoia de fond de rulment necesar primului ciclu de exploatare.
d) dimensiunea juridic, reflectat, n special, n relaiile, acordurile i parteneriatele
ncheiate ntre diferitele entiti implicate, cu privire la modul n care se asigur promovarea,
cooperarea, administrarea i garantarea investiiilor. Din perspectiv juridic internaional
investiia este reflectat de activele deinute de ctre investitorii unei pri contractante pe
teritoriul celeilalte pri contractante n conformitate cu legile i reglementrile aplicabile pe
teritoriul ultimei.
Teoria de specialitatea difereniaz investiiile, dup coninutul i structura acestuia n dou
categorii majore distincte, dup cum urmeaz: investiii directe i investiii de portofoliu. Investiiile
directe sunt cele care particip la constituirea, extinderea sau dezvoltarea activitii unui agent
economic n oricare dintre formele juridice prevzute de lege, dobndirea de aciuni sau de pri
sociale ale unei societi comerciale sau nfiinarea / extinderea n Romnia a unei sucursale de
ctre o companie strin. Investiiile de portofoliu sunt orientate spre dobndirea de valori mobiliare
pe pieele de capital organizate i reglementate n scopul obinerii unor ctiguri de capital din
dividende i dobnzile aferente acestora, precum i din diferenele favorabile de pre la vnzarea
titlurilor. n cadrul investiiilor directe sunt incluse si investiiile de capital ce sunt asociate cu acele
cheltuieli ocazionate de activiti desfurate cu scopul meninerii, perfecionrii i dezvoltrii
capitalului fix deinut de agenii economici (construcii, construcii speciale, utilaje etc.).
Investitorul desemneaz acea persoan fizic sau juridic, rezident sau nerezident, cu
domiciliul sau cu sediul permanent n Romnia sau strintate, care investete n Romnia n oricare
din modalitile prevzute de cadrul legislativ n vigoare.
6
Realizarea unei investiii, constituie un efort semnificativ pe o durata de timp limitat,
efectuat cu scopul atingerii unuia sau mai multor obiective. Dat fiind caracterul complex al
aciunilor propuse i eforturile asociate, n condiiile unor restricii din ce n ce mai numeroase i
limitative, procesul investiional a trecut n sfera domeniu proiectelor, ceea ce determinat apariia
unei concept distinct i anume: proiectul de investiii. Acesta poate fi definit ca un ansamblu
optimal de aciuni de investiii bazate pe o planificare sectorial, global i coerent, pe baza creia,
o combinaie definit de resurse umane, materiale, etc. provoac o dezvoltare economic, social
determinat.
n raport cu alte categorii de cheltuielile ce intervin pe durata de via a unei organizaii,
indiferent de tipul acesteia, eforturile implicate de realizarea unui proiect de investiii sunt diferite
semnificativ datorit unor trsturi specifice:
1
durata: orice investiie are un ciclu de via propriu, caracterizat prin etape i momente
definite, n cadrul crora parametrii economici asociai au o evoluie proprie, reflectat prin
intermediul unui tablou de flux de numerar. Fiecare etap a ciclului de via prezint anumite
particulariti n raport cu obiectivul propuse, factorii implicai, dimensiunea eforturilor sau
responsabilitatea necesar;
eficiena: conform creia, promotorul de proiect (organizaia iniiatoare) accept
schimbarea unei disponibiliti prezente de resurse, n baza unei serii de efecte viitoare care, n
sum total absolut, trebuie s fie superioare cheltuielilor iniiale;
riscul: decurge din evoluia parametrilor proiectului i modul n care acestia se
difereniaz n raport cu timpul. Aceast trstur se refer i la maniera n care diferenele ntre
valorile estimate ale parametrilor i cele efectiv nregistrate pot fi cunoscute, anticipate, estimate i
cuantificate corespunztor.
n completarea trsturilor specifice unui proces investiional trebuie menionat caracterul
de unicitate reflectat de diferenele ce intervin, n mod permanent, inevitabil, ntre dou procese
investiionale, aparent similare. Chiar dac alocarea fondurilor de investiii se face n aceleai
condiii, pe baza unor documente similare ca structur i coninut, ctre aceleai domenii i tipuri de
organizaii, exist ntotdeauna o serie de factori aflai n permanent schimbare (procedee i soluii
tehnologice, tehnici de construcii i montaj, materiale i utilaje mai performante, evoluia cursului
de schimb, rata inflaiei, condiiile de pia, concurena etc.) care pot afecta rezultatele aciunilor i
implicit eficiena economic.
Prin faptul c implicarea n investiii complexe, constituie principala cale de promovare a
progresului tehnic i a noului, prin care se asigur introducerea, exploatarea i valorificarea celor

1
Stoian M. - Gestiunea Investiiilor, Editura ASE Bucureti, 2004.
7
mai noi tehnologii i descoperiri din toate domeniile, este evideniat caracterul novator al
procesului.
Din punct de vedere practic, dar i teoretic, literatura de specialitate pune la dispoziie dou
categorii distincte de investiii, dup cum urmeaz: investiii n obiective noi i nvestiii n obiective
modernizate.
Investiiile n obiective noi sunt legate de dezvoltarea i implicarea n proiecte ce pornesc
de la zero, fr activitate anterioar n domeniu, dar cu capacitate corespunztoare din punct de
vedere administrativ i financiar. Investiiile de modernizare se refer la acele eforturi asimilate
retehnologizrii, restructurrii i dezvoltrii unor obiective cu existen anterioar din punct de
vedere fizic i operaional, dar care nu mai pot funciona n condiii de rentabilitate i eficien
economic.
Fiecare din cele dou tipuri de procese investiionale prezint anumite caracteristici,
avantaje i dezavantaje (vezi tabelul nr. 1.1.)
Tabelul nr. 1.1. Avantajele i dezavantajele ale investiiilor noi i ale celor de modernizare
AVANTAJE
INVESTITII NOI:
- pornesc de la o idee de succes sau de la un domeniu
cu cretere semnificativ;
- sunt orientate pe proiecte moderne, cu aport
semnificativ al ultimelor rezultate ale cercetrilor
tiinifice i tehnologice;
- sunt n corelaie cu cerinele pieei;
- sunt realizate realizate n sistem modularizat, ceea
ce asigur faciliti suplimentatre la modificrile i
adaptrile ulterioare;
INVESTITII DE MODERNIZARE
- au ca punct de plecare o baz tehnico-material
existent;
- beneficiaz de resurse umane specializate pe
domeniu de activitate;
- tradiia i experiena pe o pia asigur faciliti
legate de profilul consumatorilor, tendinele de pe
pia i cunoaterea potenial a concurenilor.
DEZAVANTAJE
INVESTITII NOI:
- costuri iniiale semnificative, inclusiv cele legate de
amplasamentul viitorului proiect;
- durat mare de realizare, datorit unor activiti
conexe (ex.: conexiunea la utiliti, obinere acorduri
i avize etc.);
- dificulti i constrngeri n asigurarea resurselor
necesare.
INVESTITII DE MODERNIZARE:
- genereaz, n cele mai multe cazuri, probleme de
natur socio - economic;
- apariia unor situaii n care costurile pentru
modernizarea i adaptarea unui obiectiv existent,
sunt mult mari dect cele pentru realizarea unui
obiectiv nou.
- imposibilitatea integrrii sistemelor moderne,
limitarea flexibilitii i
8
Cele dou orientri specifice proceselor investiionale s-au regsit n ansamblul sistemului
economic naional, ns trebuie s menionm faptul c n perioada 1990 2000, preponderente au
fost investiiile de modernizare. Cauza acestora ine de evoluia sistemului, de impactul reformelor
economice la nivel de organizaie, de evoluia procesului de privatizare, de contextul concurenial i
de stabilitatea relativ a pieelor.
Intensificarea schimburilor, asigurarea liberei circulaii a capitalurilor, resurselor i
informaiilor, concomitent cu demersurile asociate procesului de integrare european au determinat
o schimbare la nivel strategic, n sensul deplasrii centrului de greutate ctre proiectele de investiii
noi. Avantajele acestei categorii de investiii s-au resimit att n abordarea firmelor cu capital
autohton ct mai ales n cea a firmelor multinaionale, care au preferat o integrare coerent i
perfect adaptat cerinelor pieei, n detrimentul operaiunilor de modernizare. Rezultatul direct a
schimbrii de poziie s-a resimit n dezvoltarea masiv a unor orae sau regiuni care au neles i
interpretat corespunztor informaiile din pia i, n consecin, au acionat prin asigurarea unor
faciliti investitorilor. Pe de alt parte, exist pe plan naional, regiuni, al cror nivel de dezvoltare
economic i implicit grad de atragere a investiiilor este foarte sczut n raport cu media pe ar sau
la nivel de domeniu de activitate. Cauzele unor situaii de acest gen sunt complexe i in de: lipsa
infrastructurii generale i specifice, inflexibilitatea autoritilor n raport cu cerine i interesele
investitorilor, inconsecvena la nivel strategic, concentrarea unor domenii de activitate n diferite
regiuni.
n raport cu baza de plecare i specificul proiectelor de investiii, au fost delimitate i alte
dou categorii de procese investiionale, consacrate i regsite n practica internaional, dar
integrate din ce n ce mai puternic i pe plan naional. Astfel putem vorbi de investiii de tip
greenfield, ce se refer la afacerile demarate n spaii noi (destinate produciei sau activitilor
administrative), aflate pe suprefee de teren pe care nu s-a mai construit niciodat. n paralel, a fost
iniiat i un alt concept de investiii i anume investiiile de tip brownfield care sunt orientate pe
afaceri demarate afaceri pe suprafee de teren aflate n spaiul intravilan, utilizat anterior n industrie
i unde mai pot fi construite noi cldiri.
n contextul dezvoltrii i creterii economico sociale, investiiile de capital se constituie
din totalitatea cheltuielilor pentru achiziia i realizarea de noi mijloace fixe, productive sau social
culturale, pentru modernizarea, dezvoltarea i retehnologizarea celor deja existente.
Sunt asimilate investiiilor cheltuielile pentru asigurarea stocului de mijloace circulante
necesar la prima dotare, pentru formarea profesional a viitorilor salariai, pentru coordonarea
lucrrilor de realizare a activitilor investiionale, cheltuieli pentru proiectarea tehnic, tehnologic
i constructiv a lucrrilor de investiii etc. Pentru o mai bun evaluare a efortului depus n vederea
9
realizrii obiectivului este util ca n efortul investiional s se includ i cheltuielile legate de
demolri, exproprieri i amenajri; pierderea de profit ca urmare a imobilizrii unor resurse
financiare sau a ntreruperii procesului de producie pentru realizarea investiiei; cheltuieli pentru
realizarea unor lucrri care vor asigura buna desfurare a obiectivului economic viitor (investiii
conexe la nivel microeconomic).
Indiferent de domeniul de activitate sau sursa de finanare, orice proces investiional are n
vedere anumite obiective specifice, ntre care putem aminti:
- dezvoltarea bazei tehnico-materiale existente i adaptarea acesteia la cerinele de
flexibilitate a ofertei, necesare pentru pieele interne, dar mai ales internaionale;
- extinderea gamei de produse i servicii i diversificarea ctre alte alternative de utilizare;
- reducerea costurilor de exploatare, creterea productivitii muncii i a randamentului de
utilizare a capitalului;
- promovarea progresului tehnic prin utilizarea rapid, n procesele economice, a
rezultatelor cercetrii tiinifice i tehnologice;
- creterea gradului de integrare a activitii desfurate n cadrul proceselor de cooperare
economic internaional;
- reducerea riscurilor de exploatare prin lrgirea i diversificarea surselor de aprovizionare,
a pieelor de desfacere etc.
Din perspectiva orientrii, investiiile organizaiilor pot fi orientate n plan naional (intern)
sau n plan internaional (extern), cea din urm categorie avnd un rol din ce n ce mai important.
Investiiile internaionale au devenit practic motorul economiilor naionale prin prisma
contribuiei semnificative la dezvoltarea micro i macroeconomic. Viteza de circulaie a
capitalurilor pentru investiii n sfera celor de capital i de portofoliu a crescut semnificativ, odat
cu optimizarea sistemelor de comunicaie i apariia unor discrepane ntre diferite regiuni n planul
dezvoltrii economico-sociale. Acestea au generat pe de o parte o categorie larg de probleme pe
plan intern dar i o serie de oportuniti pentru acele organizaii care dein capitaluri semnificative i
care au experiena necesar valorificrii corespunztoare.
Corelaia dintre investiii i dezvoltarea economic este complex si are un dublu sens: pe
de o parte investiiile influeneaz creterea economic prin volumul i dinamica lor, iar pe de alt
parte creterea economic este influenat de calitatea investiiilor, de eficiena utilizrii resurselor
consumate.
Strategiile la nivel micro i macroeconomic dezvoltate pe termen mediu i lung reflect un
accent semnificativ pus pe latura social a proceselor investiionale. Elemente precum necesitatea
compensrii gradului de ocupare a forei de munc, mbuntirea calitii vieii, alinierea pe diferite
10
planuri la standardele i principiile unor state dezvoltate, reducerea gradului de poluare sau
refacerea echilibrului ecologic etc., constituie factori de succes n atragerea i utilizarea fondurilor
de investiii.
Problemele complexe ale comunitilor, indiferent de nivelul de apreciere local, regional sau
naional, au determinat intensificarea implicrii autoritilor publice n proiecte de investiii cu
impact major. n acest context, investiiile cu caracter public, orientate spre servicii destinate
colectivitii sau cele care vizeaz alinierea la anumite standarde i reglementri, se caracterizeaz
printr-o palet major de efecte induse n plan social, ecologic, cultural, regional i mai puin
economic. Obiectivele acestor investiii sunt mai degrab subordonate unei strategii generale,
integratoare la nivel de colectivitate i, ca atare efectele lor vor avea caracter semnificativ la nivelul
de ansamblu, ele fiind percepute diferit de diferitele entiti implicate.
1.2. Tipologia investiiilor
Necesitatea, utilitatea i relevana complex al investiiilor, n raport cu obiectivele
deintorilor de resurse i necesitile din ce n ce mai difereniate ale organizaiilor au determinat
apariia unor criterii de clasificare diverse, recunoscute din punct de vedere teoretic i practic.
Numrul criteriilor studiate i aplicate este unul foarte mare, n baza caracteristicilor avute n
vedere, a deciziilor generate, a utilitii n raport cu scopul i interesele analitilor etc.
Cele mai relevante criterii n raport cu nivelul de analiz, sunt urmtoarele:
a) dup legtura pe care o au cu obiectul proiectat, investiiile se clasific n:
- investiii directe sunt cele strict legate tehnologic, funcional i spaial de obiectivul
propus a se realiza. Aceste investiii se calculeaz pe baza devizelor de cheltuieli, care se ntocmesc
pentru ntreaga investiiei (devizul general); pe obiective (devizul pe obiectiv) sau pe categorii de
lucrri (devizul pe categorii de lucrri). Pe plan naional documentaia aferent devizului
obiectivelor de investiii i recomandrile cu privire la modul de ntocmire a acestora sunt
reglementate de Hotrrea Guvernului nr. 28 din 22.01.2008. Ponderea acestora n totalul
costurilor asociate unei investiii este cea mai mare, n raport cu alte categorii.
- investiii colaterale materializate n lucrri care asigur utilitile obiectivului de baz,
dar i altele necesare deservirii n condiii optime a acestuia (ci de acces, conducte utiliti,
obiective de interes social etc.). Cheltuielile care se fac cu aceste investiii se stabilesc prin devize
special elaborate.
- investiii conexe sunt acele cheltuieli orientate n alte obiective economico-sociale
(aflate n amonte) cu rolul de a asigura viitorului obiectiv, condiiile optime necesare desfurrii
11
activitilor propuse. Evaluarea acestor investiii, al nivel microeconomic, se face pe baza devizelor
pe categorii de lucrri i se includ n investiiile totale aferente obiectivului de baz. La nivel
macroeconomic investiiile conexe sunt cele finalizate n alte obiective economice (n amonte)
pentru a asigura viitorului obiectiv materiile prime necesare desfurrii procesului de producie.
Ele se realizeaz, de obicei, n ramuri sau domenii conexe domeniului de baz, produc efecte n
ramura sau sectorul respectiv, fr a afecta eficiena proiectului iniial. Calculul acestor investiii se
face cu ajutorul Balanei Legturilor dintre Ramuri.
b) dup structura lor, acestea se pot grupa n:
- maini, utilaje, echipamente, instalaii i linii tehnologice, inclusiv aparate de msur i
control;
- lucrri de construcii montaj, compuse din lucrri de construcii i lucrri de montaj al
utilajelor tehnologice realizate pe antierele de construcii;
- lucrri geologice pentru descoperirea de noi rezerve de substane utile n cadrul proceselor
de producie;
- alte cheltuieli de investiii care se refer la plantaii pomiviticole, pn la trecerea acestora
pe rod, cumprarea i creterea animalelor pn n momentul cnd acestea dau primele efecte
productive.
c) dup sursa de finanare, investiiile se mpart n investiii finanate din surse proprii
sau din surse atrase. Sursele proprii se constituie din bugetul propriu (profit, rezerve, fondul de
amortizare etc.), n timp ce sursele atrase au la baz, n special din alocaii de la bugetul central,
fonduri nerambursabile provenite de la instituiile naionale sau din partea Uniunii Europene,
fonduri rambursabile, credite bancare, leasing, fonduri de investiii etc.
d) din punct de vedere al surselor de constituire, investiiile pot fi structurate pe trei
categorii:
- investiii proprii (autohtone) realizate de entiti economice, publice sau private,
romneti, pe teritoriul Romniei;
- investiii mixte: realizate prin combinarea capitalului intern (autohton) cu capital strin
(public sau privat) i materializate n obiective economico-sociale pe teritoriul rii noastre;
- investiii strine: realizate cu capital integral strin, pe spaiul geografic al rii noastre.
e) dup natura obiectivului, investiiile se pot materializa n obiective noi sau modernizri,
retehnologizri pentru unele deja existente. (Aspectele specifice acestor dou tipuri de investiii
au fost prezentate n subcapitolul anterior);
f) dup modul n care se execut investiiile, se disting trei categorii i anume: cele n
antrepriz, n regie proprie i n sistem mixt. Utilitatea acestei clasificri este legat de
12
obiective de investiii ce au n componen lucrri de construcii. Sistemul de antrepriz presupune
externalizarea integral sau parial a unor lucrri ctre societii specializate pe anumite domenii,
din motive legate de experien, operaionalitate, eficien a costurilor sau timp. Regia proprie are
n vedere execuia n cadrul organizaiei a tuturor lucrrilor, iar sistemul mixt este reprezentat de o
combinaie ntre primele dou n baza disponibilitii de resurse i a experienei comune.
g) din punctul de vedere al scopului investiiilor putem distinge:
- investiii de nlocuire, care presupun n prealabil dezafectarea unor elemente existente din
cauza uzurii fizice sau morale i respectiv nlocuirea lor cu altele noi;
- investiii de expansiune care sunt orientate pe extinderea sau dezvoltarea unor spaii
existente, crearea de obiective noi;
- investiii de inovare i modernizare, care se refer la aciuni investiionale de
implementare a rezultatelor progresului tehnologic n activitatea curent.
h) n funcie de veniturile din care se finaneaz, investiiile pot fi investiii nete i investiii
brute. Investiiile nete sunt constituite din sumele de bani ce provin din produsul naional net i au
ca scop sporirea capitalului fix i a stocurilor de materii prime i materiale.
i) n raport cu riscul aferent investiiile sunt structurate n urmtoarele grupe:
- investiii cu risc similar, normal celui ataat activitii normale a organizaiei, cum sunt
cele legate de achiziia de echipamente specifice;
- investiii cu risc mediu, cum sunt cele legate de dezvoltarea unor servicii noi,
modernizarea unora existente destinate unor grupuri int cunoscute;
- investiii cu risc ridicat, care se refer la aciuni noi, n raport cu activitile anterioare,
care sunt orientate pe implementarea rezultatelor cercetrii i inovrii n domeniu; efectele acestor
aciuni sunt necunoscute i incerte pe termen mediu i lung;
- investiii cu risc alb, care sunt orientate pe ameliorarea condiiilor de munc ale
resurselor umane, ale cror efecte sunt greu de estimat i care au impact relativ mic pe termen scurt;
- investiii cu risc impus, legate n special de realizarea unor investiii impuse de
alinierea la reglementri legale, instituionale sau administrative.
Investiiile specifice sistemelor economice moderne se ncadreaz, cel mai adesea, n ultimele
dou categorii (intrri unice sau multiple, respectiv ieiri multiple), dat fiind faptul c pot avea la
origine finanri din surse diferite, au impact complex pe un orizont relativ mare de timp i
nglobeaz simultan aspecte de natur economic, social i instituional.
13
1.3. Investiiile strine i dezvoltarea economic
Orice organizaie, indiferent de natura i scopul existenei, trebuie s se adapteze mediului
concurenial prin meninerea n acelai timp a echilibrului intern i reducerea la minim a
incertitudinii care caracterizeaz transformrile mediului intern i extern.
ntreprinderile aflate n dificultate economic pentru a putea reveni la o situaie favorabil
trebuie s se concentreze pe nlturarea cauzelor de ineficien i s acioneze asupra factorilor care
pot contribui la revitalizarea activitii n noile condiii de pia.
Una din cauzele situaiilor dificile ine de imposibilitatea adaptrii ofertei de produse i
servicii la cerinele, aflate permanent n schimbare, ale consumatorilor de tip individual sau
organizaional. Indiferent de domeniul de activitate, redresarea unei astfel de situaii, presupune
aciuni complexe de modernizare i dezvoltare. Aceste aciuni implic eforturi investiionale
semnificative care la rndul lor necesit surse de finanare, adaptate posibilitilor i contextului.
Aa cum am precizat din punct de vedere al surselor de constituire investiiile pot fi
structurate n: investiii autohtone, investiii mixte i investiii strine. Fiecare din cele dou
categorii prezint anumite avantaje i dezavantaje.
Sursele de finanare autohtone prezint avantajul meninerii independenei fa de
organizaiile financiare internaionale prin lipsa unor obligaii de tipul dobnzilor, comisioanelor
sau garaniilor, respectiv meninerea capacitii de contractare a creditelor n cazul altor situaii
dificile. Principalele dezavantaje sunt legate de volumul redus al fondurilor alocate investiiilor,
indiferent dac sunt publice sau private, directa dependen de caracteristicile activitii anterioare,
intervalul mare de timp necesar pentru obinerea acestor fonduri de investiii n condiiile unor
necesitii stringente ce pot afecta funcionarea pe termen scurt i mobilitatea redus a fondurilor de
investiii datorit restriciilor legate de sistemele contabile.
Sursele de finanare extern asigur finanarea unor activiti fr consum de resurse proprii,
un timp de acces, restricionat corespunztor, la fonduri din momentul declarrii eligibilitii i
semnrii documentaiilor, un volum variabil de resurse financiare funcie de necesiti, posibilitatea
negocierii unor condiii de acordare a mprumuturilor sau a finanrilor nerambursabile, garania
obinerii fondurilor, a respectrii termenelor de plat i a ealonrii investiiilor, precum i
posibilitatea orientrii fondurilor de investiii numai ctre acele domenii i sectoare de activitate ce
prezint premise de dezvoltare economico-social. Dezavantaje acestor surse sunt legate de
necesitatea ntocmirii unor documentaii specifice complexe pe baza crora se obin aceste fonduri,
apariia unor obligaii suplimentare fa de finanatori, un acces dificil datorit acordrii fondurilor
14
pe baza unor licitaii sau sesiuni de proiecte; precum i un control strict al modului de utilizare a
fondurilor de ctre finanatori.
Decizia de folosire a uneia dintre cele dou alternative de finanare depinde n mare msur
de condiiile concrete de desfurare a activitii de ctre agentul economic, de posibilitile de
realizare i diversificare a ofertei realizate, de managementul organizaiei etc.
Indiferent de perioada de timp, tradiia economic i cadrul social, economic, politic i
legislativ, investiiile strine au avut i au un rol deosebit n dezvoltarea economic.
n procesul de integrare a principiilor economiei de pia, rolul i importana investiiilor n
activitatea economic au cptat noi dimensiuni i abordri. Pierderea pieelor externe, accentuarea
concurenei, creterea preurilor la materii prime i materiale au condus la apariia imposibilitii de
funcionare a vechilor organizaii n condiii de rentabilitate economic.
Insuficienta credibilitate extern, riscul ridicat al investiiilor, problemele sociale, cadrul
legislativ i fenomenele birocratice au fost principalii factori inhibitori ai investitorilor interni i
externi. Aceste disfuncionaliti au condus la limitarea fondurilor autohtone alocate investiiilor i
la promovarea investiiilor strine n economia naional.
Elementele principale care trebuie avute n vedere la analiza investiiilor strine sunt legate
de domeniile principale de interes ale finanatorilor, accesul la informaii i infrastructur, condiiile
de acordare a facilitilor economice i fiscale, posibilitile de dezvoltare pe plan naional i
internaional etc.
Un cadrul legislativ aparte legat de investiiilor strine n Romnia, este cel specific
finanrilor prin programele postaderare, puse la dispoziia Romniei de ctre Uniunea European
prin Fondurile Structurale i Aciunile Complementare, n perioada 2007 2013. Mecanismul de
funcionare al acestor fonduri are n vedere principiul cofinanrii proiectelor de investiii prin
participarea comun a instituiilor financiare europene, a autoritilor naionale i organizaiilor
promotoare de proiect. Experiena proiectelor de investiii derulate n perioada 2004-2007 prin
programele de preaderare precum i reglementrile permanent actualizate ale Uniunii Europene au
constituit punctul de plecare n crearea unui cadrul legislativ coerent, adaptat contextului actual i
adaptat cerinelor dezvoltrii eficiente i sustenabile la nivel micro i macroeconomic.
15
2. Documentaiile proiectelor de investiii
Orice lucrare de investiii, mai ales cele din sfera productiv, necesit fonduri
investiionale importante, angajate pe o perioad relativ mare de timp; execuia lucrrii se face n 1-
3 ani, n timp ce efectele ( profiturile ) sunt obinute ntr-o perioad ndelungat de 10-20 ani ( n
cazul cldirilor 70-80 de ani i chiar mai mult ). De asemenea, trebuie avut n vedere i faptul c,
adeseori, obiectivele de investiii sunt, n mod practic, unicate, c i n cazul celor care se aseamn
exist operaii i activiti care le difereniaz.
Iat de ce, nainte de realizarea investiiei este necesar ntocmirea unui ansamblu de
studii, proiecte, documentaii pentru o fundamentare temeinic a eficienei viitorului obiectiv. n
prezentul capitol vom prezenta principalele etape i documente necesare realizrii unei investiii (
construcii ).
Proiectul de investiii = sum de activiti nlnuite funcional i tehnologic desfurate n
scopul atingerii unuia sau mai multor obiective pe o perioad determinat, n baza unui consum de
resurse.
Caracteristici:
- scop, obiective precis definite;
- ciclu de via;
- agend de timp, termene de livrare (produse / servicii);
- resurse (umane, materiale, financiare buget etc.);
- riscuri generale si specifice;
- condiionri: ale clientului, sponsorilor, ale partenerilor, finanatorilor, etc.;
- management specific (performant).
2.1. Participanii la realizarea unui proiect de investiii
beneficiarul proiectului (investitor);
proiectantul lucrrii (consultant);
constructorul numit i contractantul, ofertantul sau antreprenorul lucrrii;
furnizorii de materiale;
furnizorii de utilaje de construcii i mijloace de transport;
furnizorii de utilaje tehnologice;
finanatorul proiectului;
autoritatea public etc.
16
2.2. Studiile de oportunitate
Prin studiile de oportunitate se identific posibilitile de a investi i au ca scop evaluarea
general a cererii de anumite bunuri concomitent cu punerea n eviden a unor caracteristici,
avantaje trsturi dominante ale ramurii economice, zonei geografice, domeniului de activitate etc.
Prin ele se urmresc atragerea viitorilor investitori, acionari, antreprenori etc., precum i
formularea de idei de proiect cu scopul de a suscita reacii din partea celor interesai. n general,
studiile de oportunitate sunt schematice, cu estimri globale i necesit un nivel redus al
cheltuielilor.
Studiile de oportunitate pot fi : regionale, sectoriale i speciale. Prin studiile regionale se
identific posibilitile de a investi ntr-o anumit regiune, zon administrativ, cu un anumit
potenial economic , dar cu excedent de for de munc, cu pia de desfacere asigurat[, potenial al
cumprtorilor, posibiliti de aprovizionare cu materii prime, n funcie de tradiiile din zon,
gradul de atractivitate a zonei etc.
Studiul regional de oportunitate, n principal, se refer la :
Caracteristicile eseniale ale regiunii, suprafaa i aspectele fizice, naturale
definitorii.
Populaia, structura profesional, venitul pe cap de locuitor, cadrul socio-economic
al regiunii, toate aceste caracteristici fiind cuprinse n contextul structurii socio-
economice a rii, aa nct s se evidenieze particularitile pe care le prezint
regiunea respectiv.
Principalele exporturi i importuri din / n regiune n ultima perioad de timp.
Principalii factori de producie existeni, pui n valoare sau capabili de a fi
exploatai n viitor.
Structura ramurilor economice existente i strategia de dezvoltare a acestora n
viitor.
Instalaiile de infrastructur existente, n special cele din domeniul transporturilor,
energiei sau altele care ar putea favoriza dezvoltarea viitoare a regiunii.
Strategiile de dezvoltare n viitor a regiunii, fcndu-se referire la :
- activitile pentru care cererea actual local este ridicat;
- sectoarele care nu au o concuren prea puternic n regiunile vecine;
- ramurile care ar fi mai avantajos s fie implantate aici.
Estimarea cererii actuale i identificarea posibilitilor de dezvoltare n viitor.
17
Identificarea capacitii aproximative a unitilor ce pot face obiectul unor
construcii iniiale sau unor extinderi.
Costul estimativ al investiiei, innd seama de costul terenului, tehnologiei,
echipamentului.
Estimarea surselor de finanare examinate i recomandate.
Analiza preliminar a avantajelor economice globale, n special n ceea ce privete
obiectivele economice naionale; de exemplu : repartizarea echilibrat a activitii
economice, estimarea economiilor de valut, crearea locurilor de munc scontate,
diversificarea economic etc.
Studiile de oportunitate sectoriale vizeaz posibilitile de a investi ntr-un sector de
activitate ( industria alimentar, uoar, activitatea de turism, industria materialelor de construcii
etc.). n general, un astfel de studiu se refer la :
Locul i rolul sectorului n economie, prin prisma politicii economice promovate la
nivel central.
Mrimea, structura i rata de cretere a sectorului.
Volumul actual i rata de cretere a cererii produciei n sectorul analizat.
Planificri aproximative ale cererii pentru fiecare produs.
Estimarea surselor de finanare examinate i recomandate.
Estimarea necesitilor i ncasrilor de valut.
Analiza preliminar a avantajelor economice globale.
Studiile de oportunitate speciale se refer cu prioritate la resurse ( umane, materiale,
financiare ); prezentarea acestora se face din punct de vedere cantitativ, calitativ i al structurii.
Prin ele se prezint potenialilor investitori informaii de baz cu privire la resursele respective,
dar i altele, ca de exemplu : evoluia cererii consumatorilor, dinamica puterii de cumprare a
acestora etc.
Schia unui studiu de oportunitate special cuprinde :
Caracteristicile resurselor, rezervele prospectate i verificate, rata anterioar de
cretere economic, perspective de dezvoltare ulterioar.
Rolul resurselor n economia naional, utilizarea acestora, cererea intern i
exporturile.
Activitile actuale fondate pe resursele respective, structur i dezvoltare, capital i
mn de lucru utilizate, productivitate i criterii de eficien, planuri de viitor i
perspective de cretere.
Principalele restricii i condiii de cretere a ramurilor bazate pe resursa respectiv.
18
Creteri estimative ale cererii i perspective de export pentru sortimente a cror
fabricaie se bazeaz pe resursa examinat.
Identificarea perspectivelor de investiie.
Viabilitatea propunerilor cuprinse n studiile de oportunitate este apreciat prin :
- volumul i calitatea resurselor ce urmeaz a fi folosite;
- volumul i structura cererii n viitor la produsele respective;
- evoluia populaiei n zon, corelat cu ridicarea puterii de cumprare a acesteia;
- mrimea actual a importurilor, structura acestora i posibilitile de nlocuire cu
produse executate pe plan local;
- gradul de colaborare i integrare cu alte zone, domenii de activitate, pe plan local
sau internaional;
- posibiliti de extindere n viitor a domeniului de activitate respectiv, prin asigurarea
integrrii n amonte sau n aval cu alte ramuri sau domenii de activitate;
- posibiliti de diversificare sortimental, structural, ca urmare a creterii puterii de
cumprare a beneficiarilor;
- climatul favorabil de investiie n zona sau sectorul respectiv;
- concordana cu politica economic promovat la nivel macroeconomic n domeniul
de activitate respectiv; msura n care propunerile se circumscriu strategiei generale
de dezvoltare economico-social a rii;
- costul i disponibilitatea factorilor de producie;
- posibilitile de export sub aspect cantitativ i structural.
2.3. Studiul de prefezabilitate
Reprezinta documentaia tehnico-economic prin care se fundamenteaz necesitatea i
oportunitatea investiiei pe baz de date tehnice i economice.
Asigur selecia preliminar i definirea proiectului.
Elemente de continut:
- ndreptar recapitulativ (expunerea sinoptic a concluziilor eseniale pentru fiecare capitol);
- cuprinsul i istoricul proiectului ; iniiatorul ( iniiatorii ) proiectului; istoricul proiectului;
- capacitatea pieei i a agentului economic:
- cererea i piaa;
- prognoza vnzrilor i comercializarea ;
- programul de producie ( orientativ pentru viitorii 3 5 ani )
19
- determinarea capacitii de producie pe fiecare secie i pe total
- materiile prime i materialele pentru viitorul obiectiv dimensionarea necesarului;
- fundamentarea amplasamentului optim;
- metodele de organizare a produciei;
- evaluarea necesarului de for de munc;
- prezentarea graficului de execuie;
2.4. Studiul de fezabilitate
Reprezinta documentaia tehnico-economic prin care se stabilesc principalii indicatori
tehnico-economici afereni obiectivului de investiii pe baza necesitii i oportunitii realizrii
acestuia si care cuprinde soluiile funcionale, tehnologice, constructive si economice ce urmeaz a
fi supuse aprobrii .
Continutul cadrul este reglementat de HG 28/2008. Se va studia continutul cadrul si se va
pregati pentru examen.
2.5. Cererea de finantare (cf)
- Trebuie completat conform informaiilor incluse in Ghidul Solicitantului valabil la data
publicrii apelului de propuneri de proiecte.
- Reprezint angajamentul oficial al solicitantului pentru implementarea proiectului.
- Informaiile din CF trebuie s corespund cu documentele anexate
Continut orientativ:
1. Informaii privind solicitantul
2. Descrierea proiectului
3. Concordana cu politicile UE i legislaia naional
4. Finanarea Proiectului
5. Lista de anexe
20
2.6. Proiectul tehnic (P.Th.)
Documentaia tehnico-economic - piese scrise i desenate -, elaborat n condiiile legii,
care dezvolt documentaia tehnic - D.T., cu respectarea condiiilor impuse prin autorizaia de
construire, precum i prin avizele, acordurile i actul administrativ al autoritii competente pentru
protecia mediului, anexe la autorizaia de construire.
- P.Th. cuprinde soluiile tehnice i economice de realizare a obiectivului de investiii, pe
baza cruia se execut lucrrile de construcii autorizate."
2.7. Detalii de execuie
Documentaii tehnice cuprinznd reprezentri grafice realizate la scrile 1:2, 1:5, 1:10, 1:20
sau, dup caz, la alte scri grafice, n funcie de necesitile de redactare, precum i piese scrise
pentru explicitarea reprezentrilor grafice, elaborate n baza proiectului tehnic i cu respectarea
strict a prevederilor acestuia, care detaliaz soluiile tehnice de alctuire, asamblare, executare,
montare i alte asemenea operaiuni, privind pri/elemente de construcie ori de instalaii aferente
acesteia i care indic dimensiuni, materiale, tehnologii de execuie, precum i legturi ntre
elementele constructive structurale / nestructurale ale obiectivului de investiii.
- Detaliile de execuie, elaborate n condiiile legii i verificate pentru cerinele eseniale de
calitate n construcii de ctre verificatori tehnici atestai n condiiile legii, detaliaz proiectul
tehnic, n vederea executrii lucrrilor de construcii autorizate.
Conform ORDONAN DE URGEN Nr. 214 din 4 decembrie 2008)
2.8. Caietul de sarcini
Caietul de sarcini se intocmeste de autoritatea contractanta pentru licitatie deschisa, licitatia
restransa, cerere de oferta, cu respectarea prevederilor legale referitoare la concurenta si conflictul
de interese. Caietul de sarcini reprezinta descrierea obiectiva a produselor, serviciilor sau lucrarilor
necesare autoritatii contractante. Contine in mod obligatoriu specificatii tehnice.
Este interzis a se definii in caietul de sarcini specificatii tehnice care indica o anumita
origine, sursa, productie, un procedeu sprecial, o marca de fabrica sau de comert, un brevet de
inventie, o licenta de fabricatie, care au ca efect favorizarea sau eliminarea anumitor operatori
economici ori anumitor produse.
21
3. EFICIENA ECONOMIC A INVESTIIILOR
3.1. Eficiena n realitatea economic
Orice investiie reprezint un consum de resurse, o economie la fondul de consum, fapt
pentru care nu este indiferent modul n care se cheltuiesc resursele investiionale. Orice investitor
urmrete s-i recupereze cheltuielile fcute i, dac este posibil, s obin un venit suplimentar. n
aceste condiii apare problema evalurii eforturilor fcute, a efectelor realizate i a eficienei
economice. Eforturile i efectele se cuantific prin indicatori de volum, care se pot exprima n
uniti fizice sau monetare. Principalele eforturi care se fac n cadrul procesului investiional i legat
de acesta, n cadrul activitii de producie, sunt cheltuielile cu investiia i cheltuielile cu producia.
Efectele se cuantific prin indicatori de volum (cifra de afaceri, profit, producia realizat),
care pot fi exprimai n uniti fizice (buci, metri, litri, tone etc.) sau n uniti monetare (lei, euro,
dolari). La rndul lor eforturile se cuantific tot prin indicatori de volum (materiile prime prelucrate,
cheltuieli de producie, numr de salariai, investiia total etc.), care pot fi exprimai n uniti
fizice (buci, metri, litri, tone etc.) sau n uniti monetare (lei, euro, dolari). Singura modalitate de
evaluare a eficienei economice se realizeaz prin intermediul indicatorilor de eficien economic
(rata profitului, rata productivitii, investiia specific etc.), care iau n considerare att efectele ct
i eforturile.
Totui, dei nu compar efectele cu eforturile, indicatorii de structur (ex. ponderea
cheltuielilor materiale n total cheltuieli, ponderea produciei exportate n totalul produciei) sunt
asimilai indicatorilor de eficien economic. Aceti indicatori ilustreaz aspecte semnificative ale
activitii economice i orienteaz decidentul spre adoptarea anumitor msuri n vederea creterii
eficienei economice.
Eficiena economic nu poate fi cuantificat prin indicatori de volum deoarece pot exista
variante pentru care efectele s fie mari, dar consumul de resurse s fie supradimensionat, ceea ce
poate determina o eficien mai sczut.
Avnd n vedere aceste considerente, se desprinde idea c eficiena economic este o
noiune complex, reprezentnd interaciunea care se stabilete ntre cantitatea i calitatea resurselor
(ca generatoare de efecte) i volumul i structura rezultatelor obinute n urma consumului de
resurse.
Eficiena se calculeaz ca raport ntre mrimea efectelor i a eforturilor sau ntre mrimea
eforturilor i a efectelor. Cele dou comparaii pot fi exprimate astfel :
22
, ' i

e
E
e
c
=
c
=
n care : e i e reprezint eficiena economic;
E efectele (rezultatele) obinute;
c - eforturile depuse (resursele consumate).
Cele dou simboluri (e i e) reprezint eficiena economic n dou ipostaze diferite : e
exprim efectul ce se obine la o unitate de efort, n timp ce e cuantific efortul la o unitate de
efect.
Orice activitate uman, cu precdere activitatea economic, urmrete maximizarea
eficienei. Acest obiectiv poate fi ndeplinit n dou forme :
a) cnd se urmrete obinerea unui anumit efect cu un efort minim. n
consecin, formula de maximizare a eficienei este urmtoarea :

min
c
=
c
E
e MAX
Prin utilizarea acestei formule se urmrete obinerea unui anumit efect cu un consum
minim de resurse. Din aceast cauz, aceast modalitate de maximizare a eficienei este utilizat de
ctre agenii economici atunci cnd au la dispoziie un volum limitat de resurse (ex. la nceputul
unei afaceri, atunci cnd cheltuieli sunt relativ ridicate, iar veniturile sunt reduse). Maximizarea
eficienei prin aceast metod nu trebuie s devin o permanen pentru agenii economici. Pe
msur ce afacerea iniiat se dezvolt i agenii economici au la dispoziie un volum din ce n ce
mai mare de resurse, ei trebuie s maximizeze eficiena prin intermediul celei de-a doua modaliti.
b) cnd se urmrete obinerea unui maxim de efect cu un anumit efort.
Formula de maximizare este urmtoarea :

max
c
E
e MAX
c
=
Prin intermediul acestei formule este pus pe primul plan criteriul maximizrii efectelor
obinute, fr a ne interesa n mod deosebit eforturile depuse.
Oricare ar fi modalitatea aleas dintre cele prezentate mai sus, trebuie reinut faptul c
maximizarea eficienei economice nu se poate realiza prin obinerea unor efecte maxime cu eforturi
minime. Practica economic a demonstrat c nu este posibil s se nregistreze efecte maxime
23
depunnd eforturi minime (este imposibil s obii o producie de calitate, un profit ridicat i o cifr
de afaceri maxim cu cheltuieli salariale i materiale minime).
Relaia dintre eforturi i efecte se poate reprezenta grafic n figura 3.1 :
Efecte


I II III
0 Eforturi
Fig. nr. 3.1 Reprezentarea grafic a evoluiei efectelor n funcie de eforturi
Analiznd graficul, observm c, pe msur ce cresc eforturile, cresc i efectele, existnd
trei intervale :
- intervalele I i III, n care efectele cresc mai ncet dect eforturile. Acestor dou
intervale le corespunde nivele mai sczute ale eficienei economice. Intervalul I este caracteristic
perioadei efecturii probelor tehnologice i perioadei pn la atingerea parametrilor proiectai.
Intervalul III corespunde perioadei de depreciere fizic i moral a utilajelor, ct i uzurii morale a
produselor proiectate cu muli ani n urm;
- intervalul II, n care efectele cresc mai rapid dect eforturile. Acestui interval i este
caracteristic un nivel ridicat al eficienei economice, fiind un interval al maturitii organizaiei.
Creterea gradului de competitivitate a produselor i implicit a eficienei economice
necesit utilizarea unor factori de producie (fora de munc, mijloace fixe, mijloace circulante,
progres tehnic etc.) de un nivel calitativ ridicat. Fiecare factor de producie poate fi privit din punct
de vedere cantitativ i calitativ, astfel :
- fora de munc (aspect cantitativ numrul de salariai; aspect calitativ
productivitatea muncii);
- mijloacele fixe (aspect cantitativ numrul de utilaje; aspect calitativ randamentul
utilajelor);
- materiile prime (aspect cantitativ cantitatea de materii prime prelucrat; aspect
calitativ gradul de prelucrare a materiilor prime).
24
Creterea i dezvoltarea economic se pot realiza att pe seama factorilor calitativi ct i pe
seama factorilor cantitativi. Un rol important l au factorii calitativi, deoarece la acelai volum de
resurse consumate se pot nregistra rezultate (efecte) economice superioare. Mai mult dect att,
este imprimat un ritm de dezvoltare mai mare, deoarece factorii calitativi din perioadele anterioare
asigur i o cretere cantitativ a factorilor de producie n perioadele urmtoare.
O utilizare raional a resurselor asigur att un efect suplimentar, ct i o economie de
timp. Pentru exemplificare, s considerm dou variante caracterizate de eficiena economic e
1
,
respectiv e
2
(e
1
>e
2
). Evoluia efectelor n timp, n funcie de nivelul eficienei economice, pentru
fiecare variant este prezentat n figura 3.2 :
Efecte e
1

E
2
AE
E
1
e
2
0
t
1
At t
2
Timp
Fig. 3.2 Evoluia efectelor n timp, pentru nivele diferite de eficien economic
Analiznd acest grafic, putem desprinde urmtoarele concluzii :
- n condiiile unei eficiene e
2
efectul E
1
este obinut n anul t
2
. n cazul unei
eficiene e
1
, acelai nivel al efectului (E
1
) se obine n anul t
1
, asigurndu-se n acest fel o economie
de timp At, n care se pot adopta decizii n avans care vor accentua decalajul de eficien dintr cele
dou variante;
- n cazul unei eficiene e
2
, la momentul t
2
se realizeaz efectul E
1
. n condiiile
creterii eficienei economice la nivelul e
1
, la acelai moment t
2
se va realiza efectul E
2
, ceea ce
nseamn un spor de efect AE, care va permite adoptarea unor decizii suplimentare referitoare la :
creterea investiiilor, a dividendelor, a salariilor etc.;
- un nivel al eficienei mai ridicat asigur o cretere accelerat a efectelor,
datorit faptului c efectele suplimentare din anul t vor influena n perioadele urmtoare factorii de
producie, att sub aspect cantitativ ct i calitativ (vezi exemplu). Aa se explic creterea
decalajului de efecte anuale dintre cele dou variante, pe msura trecerii timpului.
25
3.2. Raportul dintre optim i eficient
n orice activitate economic pot exista mai multe variante eficiente (n care se
nregistreaz un anumit efect sau n care este ndeplinit un anumit criteriu de eficien economic)
dar o singur variant este optim, aceea pentru care eficiena este maxim. Din acest punct de
vedere, raportul optim eficient este similar raportului parte ntreg, aa cum rezult din figura
3.3:
Lei Varianta optim V
Cmp al
eficienei
CV
PR Cmp al
ineficienei
CF
q
min
q
min

Fig. 3.3 Raportul optim - eficient
n aceasta figur a fost reprezentat pe abscis capacitatea de producie, care poate lua
valori ntre un nivel minim (reprezentat de pragul de rentabilitate) i un nivel maxim, posibil de
realizat din punct de vedere tehnic i tehnologic. Corespunztor acestor capaciti de producie au
fost reprezentate cheltuielile fixe (CF), cheltuielile variabile (CV) i nivelul veniturilor (V).
Analiznd evoluia celor trei indicatori n funcie de capacitatea de producie se constat
existena a 2 cmpuri n care se pot afla variantele de proiect. Un cmp al eficienei economice n
care se gsesc variantele eficiente, pentru care veniturile depesc cheltuielile de producie i un
cmp n care se afl variante de proiect ineficiente, variante pentru care veniturile sunt mai mici
dect cheltuielile. Dintre toate variantele prezentate exist una pentru care venitul este maxim, la
acelai nivel al efortului, aceasta fiind varianta optim. O reprezentare a raportului dintre optim i
eficient poate fi redat i cu ajutorul graficului din figura 2.4, n care activitile eficiente se pot
grupa dup mrimea efectului net (profit) i a efectului brut (venituri), n activiti mai mult sau mai
puin eficiente. Varianta cu eficiena maxim este varianta optim. Variantele cuprinse n intervalul
unde se obin beneficii sunt eficiente, iar cele situate sub cota 0 (unde efectul total este mai mic
dect efortul depus) sunt variante ineficiente.
26
Efort

Legend : - pierdere
- efect (cifra de afaceri)
Fig. 3.4 Necesarul de efect pentru acelai efort
n funcie de nivelul la care se face analiza, optimul poate fi parial (atunci cnd se are n
vedere optimizarea raportului dintre efecte i eforturi la nivelul unor subdiviziuni economice -
activiti economice, secie de producie, departament, unitate economic etc.) sau total (atunci cnd
se analizeaz ntregul sistem, acest optim fiind obinu prin nsumarea rezultatelor la nivelul
subsistemelor).
Trebuie menionat c n practic optimul are un caracter relativ, explicabil pe baza
urmtoarelor considerente :
- din punct de vedere al numrului de criterii satisfcute. Varianta desemnat ca fiind
optim poate satisface unul sau mai multe criterii de eficien economic, numrul acestor criterii
fiind ns limitat. n practic nu exist variante care s satisfac toate criteriile de eficien
economic. O variant poate fi desemnat ca fiind optim deoarece ndeplinete criteriile de cretere
a calitii produselor, de maximizare a profitului, de cretere a productivitii munci, eliminarea
rebuturilor etc.; cu toate acestea, este imposibil ca aceast variant s satisfac concomitent i
criteriile de reducere a costurile materiale, salariale etc.;
- din punct de vedere temporal. O variant poate fi la un moment dat optim, ns dac
nu este adoptat n acel moment, ea poate s devin numai eficient sau chiar mai ru, s devin
ineficient;
- din punct de vedere al numrului de variante avute la dispoziie. Atunci cnd se
alege varianta optim (pe baza indicatorilor de eficien economic) se analizeaz un numr finit de
variante. ntotdeauna este posibil existena unei alte variante (pe care nu o cunoatem la acel
moment sau la care, din diferite motive, nu avem acces) care s fie mai eficient dect varianta
aleas de noi ca fiind optim.
27
IV. INDICATORI STATICI DE EVALUARE A EFICIENEI
PROIECTELOR DE INVESTIII
4.1. Consideraii teoretice
Pentru evaluarea eficienei economice a unui proiect de investiii se utilizeaz un sistem de
indicatori care cuantific o serie de criterii de eficien economic. Alegerea variantei optime se va
face n funcie de anumite criterii ce reflect obiectivul urmrit la un moment dat.
Din acest punct de vedere, sistemul de indicatori reprezint o mulime ordonat de
informaii cu referire la :
- durata de realizare a investiiei;
- durata de funcionare a viitorului obiectiv;
- eforturi (cheltuieli cu investiia, cheltuieli de producie);
- efecte (profit, cifr de afaceri);
- eficiena economic.
Sistemul indicatorilor de apreciere a proiectelor de investiii este alctuit din :
- indicatori cu caracter general;
- indicatori de baz;
- indicatori specifici.
Indicatori cu caracter general
Indicatorii cu caracter general sunt acei indicatori care sunt folosii pentru caracterizarea
eficienei de ansamblu a activitii unei firme. Dintre aceti indicatori enumerm cifra de afaceri,
cheltuielile anuale de producie, productivitatea muncii, numrul de salariai, profitul, rata profitului
etc.
Indicatori de baz
Aceti indicatori sunt specifici proiectelor de investiii (investiia specific, termenul de
recuperare, cheltuieli recalculate, randamentul economic al investiiei etc.). La rndul lor, aceti
indicatori se divid n dou mari grupe, n funcie de influena factorului timp : indicatori statici i
dinamici (asupra acestui ultim grup de indicatori vom reveni ntr-un capitol ulterior).
Indicatori specifici
Aceti indicatori cuantific eficiena economic n diferite sectoare de activitate, lund n
considerare particularitile ramurilor respective: industria petrolier, comer exterior i interior,
construcii, sfera social cultural etc.
28
4.2. Indicatori de baz
n cele ce urmeaz, vom analiza detaliat prima grup a indicatorilor de baz, reprezentat
de indicatorii statici de eficien economic. Aa cum am precizat anterior, acetia nu iau n
considerare influena factorului timp. n consecin, indiferent de momentul n care se cheltuiesc
sau se obin sumele de bani (se consum eforturi sau se obin efecte), acestea au aceeai importan
economic. Principalul avantaj al utilizrii indicatorilor statici se refer la uurina determinrii lor
i la obinerea unei radiografii preliminare a eficienei economice a viitorului obiectiv.
Indicatorii statici de eficien economic utilizai la nivel microeconomic, specifici
proceselor investiionale, sunt :
A. Investiia total (I
t
) este un indicator de volum care exprim efortul investiional
total fcut pentru realizarea obiectivului. Relaia de calcul este urmtoarea :
I
t
= I
d
+ I
col
+ I
con
+ SMC + P
i
+ P
c
,
n care:
I
t
reprezint investiia total;
I
d
, I
col
, I
con
investiia direct, colateral i conex;
SMC stocul de mijloace circulante necesar la prima dotare;
P
i
pierdere de profit ca urmare a scoaterii din circuitul economic a resurselor financiare
alocate pentru finanarea investiiei;
P
c
pierdere de profit ca urmare a scoaterii temporare din folosin a unor capaciti de
producie n vederea modernizrii;
Acest indicator este un indicator de volum i nu se poate alege varianta optim numai prin
prisma mrimii lui, de aceea este necesar s se calculeze i ali indicatori care s vizeze att
eforturile ct i efectele.
B. Investiia specific (s) reprezint efortul investiional fcut pentru obinerea unei
uniti de capacitate de producie, exprimat fizic sau n uniti monetare. n consecin, vor exista
dou formule de calcul, corespunztor modului de exprimare a capacitii. n acelai timp,
indicatorul se poate calcula pentru trei situaii:
- pentru obiective noi;
- pentru modernizri, dezvoltri sau retehnologizri;
- pentru comparaii.
29
a) pentru obiective noi, relaiile de calcul sunt :
hi
ti
i
q
I
s = sau
hi
ti
i
Q
I
s = '
n care : s i s reprezint investiia specific calculat n funcie de capacitatea exprimat
fizic sau n uniti monetare;
I
t
investiia total;
q capacitatea anual de producie exprimat fizic;
Q capacitatea anual de producie exprimat n uniti monetare;
i varianta de capacitate.
n calculele de eficien economic a investiiilor, n documentaiile de investiii, Q
hi
semnific att capacitatea de producie exprimat n lei ct i venitul anual ce se va obine din
producia de baz, la varianta i.
b) pentru dezvoltri, modernizri sau retehnologizri relaiile de calcul sunt :
0 h hi
ti
i
q q
I
s

= sau
0 h hi
ti
i
Q Q
I
s

= '
n care : Q
hi
i Q
hi
reprezint capacitatea anualde producie exprimat fizic sau n uniti
monetare, n varianta modernizat i;
q
h0
i Q
ho
reprezint capacitatea anual de producie exprimat fizic sau n
uniti monetare, n situaia iniial.
n acest caz, investiia specific exprim efortul investiional fcut pentru a obine o unitate
suplimentar de capacitate de producie, exprimat fizic sau n uniti monetare.
Calculul investiiei specifice n funcie de capacitatea exprimat n uniti monetare (Q)
este mai semnificativ, deoarece surprinde influena structurii produciei.
C. Termenul de recuperare (T) exprim perioada de timp n care investiia se
recupereaz din profitul anual. Ca i investiia specific, indicatorul se poate calcula n trei situaii
distincte :
a) pentru obiectivele noi, relaiile de calcul vor fi :
hi
ti
i
P
I
T =
n care : T reprezint termenul de recuperare a investiiei;
I
t
investiia total; P
h
profitul anual; I varianta de investiie.
b) pentru dezvoltri, modernizri sau retehnologizri
30
0
P P
I
T
hi
ti
i

=
n care : P
hi
i P
h0
reprezint profitul anual n varianta modernizat, respectiv n varianta
iniial. n acest caz, termenul de recuperare exprim perioada de timp n care investiia se
recupereaz din sporul de profit anual al variantei modernizate fa de situaia iniial.
Toate formulele de calcul prezentate mai sus, necesare calculrii termenului de recuperare,
se utilizeaz numai n situaia n care profitul este constant n timp. Dac profitul difer de la o
perioad la alta (aa cum se ntmpl de cele mai multe ori n practic), calcul termenului de
recuperare se face n baza urmtoarei relaii :

=
=
T
1 h
i h t
P I
n care : T reprezint termenul de recuperare a investiiei;
I
t
investiia total; P
h i
profitul anual corespunztor anului h, n varianta i;
D. Coeficientul de eficien economic (e) exprim profitul anual ce revine la 1 leu
investit. Cele trei formule de calcul sunt :
a) pentru obiective noi,
ti
hi
i
I
P
e =
n care : e
i
reprezint coeficientul de eficien economic.
b) pentru dezvoltri, modernizri sau retehnologizri,
ti
h hi
i
I
P P
e
0

=
n acest caz, coeficientul de eficien economic exprim sporul de profit anual al variantei
modernizate i fa de situaia iniial ce revine la 1 leu investit.
Indicatorii prezentai au dezavantajul c nu iau n considerare durata de funcionare a
obiectivului economic. Este cunoscut faptul c investitorul este interesat de perioada eficient de
funcionare rmas dup recuperarea cheltuielilor investiionale. Cu alte cuvinte, el dorete ca
intervalul de timp dintre termenul de recuperare (T) i durata eficient de funcionare (D
e
) s fie ct
mai mare. Pentru a nelege mai bine acest lucru, vom prezenta graficul procesului investiie -
producie :
31
Lei
Q
h


S
2
S
3
E.
F.
C
h
S
1
T D
e
D
f
Fig. 4.1 Graficul procesului investiie - producie
n care : Q
h
i C
h
reprezint veniturile i cheltuielile anuale de producie;
D
e
durata eficient de funcionare;
D
f
durata fizic de funcionare.
T termenul de recuperare.
n aceste condiii, S
1
= S
2
= I
t
, iar S
3
reprezint profitul final, rmas la dispoziia agentului
economic, dup recuperarea investiiei. Dezavantajul primilor trei indicatori prezentai este eliminat
de urmtorii indicatori static, care in cont de durata de funcionare a viitorului obiectiv.
E. Cheltuieli recalculate (K) exprim efortul total cu investiia i cu producia pe
ntreaga durat d i D (durata de realizare a obiectivului i de funcionare a acestuia). Este un
indicator de volum i poate fi aplicat atunci cnd nu difer capacitile de producie de la o variant
la alta. Formulele de calcul pentru cele trei situaii sunt :
a) pentru obiective noi,

=
+ =
e
D
h
hi ti i
C I K
1
n care : K
i
reprezint cheltuielile recalculate;
C
hi
cheltuieli anuale de producie pentru anul h;
D
e
durata eficient de funcionare.
Dac C
h
= constant, atunci realaia de calcul se mai poate scrie :
K
i
= I
t i
+ D
e
C
h i
32
b) pentru dezvoltri, modernizri sau retehnologizri,
( )

=
+ =
e
D
h
h hi tt i
C C I K
1
0
n care : C
h0
reprezint cheltuielile anuale de producie n varianta iniial;
n acest caz, cheltuielile recalculate exprim efortul total cu investiia i cu sporul de
cheltuieli anuale de producie, pe ntreaga durata d i D.
Nu ntotdeauna investiiile materializate n modernizri, dezvoltri sau retehnologizri
conduc la reducerea cheltuielilor anuale de producie. De cele mai multe ori, acestea cresc n urma
modernizrilor, implicnd o cretere substanial a efectelor. n acest caz, indicatorul cheltuieli
recalculate va nregistra valori pozitive.
Dac nivelul capacitilor de producie (exprimat fizic sau n uniti monetare) difer de la
o variant la alta, este normal ca i efortul necesar obinerii acestora s difere. n consecin, pentru
aprecierea eficienei economice trebuie calculat efortul total pentru a obine o unitate de capacitate
de producie
F. Cheltuieli specifice recalculate exprim efortul total cu investiia i cu producia
ce revine la o unitate de capacitate de producie, exprimat fizic sau n uniti monetare. Cele trei
formule de calcul, corespunztoare celor trei situaii, sunt :
a) pentru obiective noi,
D q
K
k
hi
i
i

= sau
D Q
K
k
hi
i
i

= '
n care : k i k reprezint cheltuielile specifice recalculate, determinate n funcie de
capacitatea exprimat fizic sau n uniti monetare;
K cheltuielile recalculate.
b) pentru dezvoltri, modernizri sau retehnologizri,
D q q
K
k
h hi
i
i

=
) (
0
sau
D Q Q
K
k
h hi
i
i

= '
) (
0
n acest caz, cheltuielile specifice recalculate exprim efortul total cu investiia i cu
producia fcut pentru a obine o unitate suplimentar de capacitate de producie, exprimat fizic
sau n uniti monetare.
Ca i n cazul investiiei specifice, calculul cheltuielilor specifice recalculate n funcie de
capacitatea exprimat n uniti monetare (Q) este mai semnificativ, deoarece surprinde influena
structurii produciei.
G. Randamentul economic al investiiei exprim profitul final (profitul obinut dup
recuperarea investiiei), ce revine la 1 leu investit. Formula de calcul va fi :
33
1
I
P
1
I
P
I
I P
I
P
R
ti
D
1
h
ti
ti
ti
ti ti
ti
fi
i
= =

= =

= h
n care : R
i
reprezint randamentul economic al investiiilor;
P
f
profit final; P
t
profit total.
Pentru cele trei situaii, formulele de calcul sunt :
a) pentru obiective noi,
1
I
P
R
ti
D
1
h
i
=

= h
b) pentru dezvoltri, modernizri sau retehnologizri,
( )
1
I
P P
R
ti
D
1
h0 hi
i

=

= h
n acest caz, randamentul economic al investiiilor exprim sporul de profit final al
variantei modernizate fa de situaia iniial, ce revine la 1 leu investit.
Randamentul economic al investiiilor trebuie s guverneze orice proces investiional,
pentru c are drept obiectiv maximizarea profitului final obinut la fiecare leu investit.
Dezavantajul tuturor indicatorilor statici de eficien economic l constituie compararea
eforturilor depuse n anumite perioade de timp cu efectele nregistrate n perioade de timp diferite,
fr a lua n calcul influena factorului timp. Or, este cunoscut faptul c importana unei sume de
bani nu este dat numai de mrimea acelei sume, ci mai ales de momentul obinerii (sau cheltuirii)
ei i de nivelul eficienei economice cu care este folosit.
34
5. INFLUENA FACTORULUI TIMP ASUPRA PROCESELOR
INVESTIIONALE
n condiiile actuale ale accelerrii ritmului de dezvoltare economic i de promovare a
progresului tehnic, elementul fundamental care acioneaz ca o restricie asupra tuturor activitilor
umane este reprezentat de timp.
Component a activitii umane, realizarea unui obiectiv de investiii reprezint o activitate
economic care se desfoar n timp. Acesta reprezint un factor care are influene deosebite
asupra eficienei de ansamblu a procesului investiie producie, deoarece att transformarea
investiiilor (a resurselor financiare) n capital fix ct i procesul de obinere a produciei se
desfoar pe un orizont de timp ndelungat. Concret, perioadele de timp care pot fi identificate n
cadrul procesului investiie producie sunt :
- perioada de proiectare i de obinere a documentaiilor tehnico economice;
- durata de realizare a investiiei;
- durata de funcionare a investiiei, pn la atingerea parametrilor proiectai;
- durata de recuperare a investiiei;
- durata de funcionare eficient a obiectivului.
O atenie deosebit trebuie acordat perioadelor de proiectare i de realizare a investiiei,
deoarece solicit imobilizri de resurse financiare, fr a genera (la acel moment) un venit.
5.1. Tehnica actualizrii
Procesele economice (prin urmare i cele investiionale) se desfoar n timp. Cheltuielile
se fac ntr-o anumit perioad de timp, iar rezultatele se obin n alte perioade de timp. Cum aceeai
sum de bani (cheltuit sau obinut) n perioade diferite de timp are o alt valoare economic, se
impune comparabilitatea sumelor la acelai moment. Acest moment poate fi ales n mod arbitrar pe
axa timpului.
Asigurarea comparabilitii sumelor la un moment dat se realizeaz prin intermediul
tehnicii actualizrii.
Considerm un investitor care obine un profit anual constant n sum de 100 milioane lei,
pe ntreaga durat de funcionare eficient a obiectivului (5 ani). Acest profit anual este reinvestit
ntr-o activitate economic (realizeaz o nou investiie, cumpr aciuni, constituie un depozit
35
bancar etc.) cu o eficien e = 0.10 lei profit anual la 1 leu investit. Profitul obinut de ctre agentul
economic la sfritul anului I, prin valorificare, devine :
- dup un an : 100 + 100 * 0.1 = 110 milioane lei;
- dup 2 ani : 110 + 110 * 0.1 = 121 milioane lei;
- dup 3 ani : 121 + 121 * 0.1 = 133 milioane lei;
- dup 4 ani : 133 + 133 * 0.1 = 146 milioane lei.
La fel se valorific i profiturile pe care agentul economic le obine la sfritul anului 2, 3,
4 i 5. Schematic, situaia se prezint astfel :
100 100 100 100 100
a 100 110 121 133 146 b
100 110 121 133
100 110 121
100 110
100
Generaliznd exemplul prezentat, considernd un capital X ce se folosete cu o eficien
e, prin valorificare, acesta devine :
- dup 1 an de folosire : X + X * e = X * ( 1 + e ) lei;
- dup 2 ani de folosire : X * ( 1 + e ) + e *[X * ( 1 + e )] = X * ( 1 + e )
2
lei;
- dup 3 ani de folosire : X * ( 1 + e )
2
+ e *[X * ( 1 + e )
2
] = X * ( 1 + e )
3
lei;
- ;
- dup h ani de folosire : Y = X * (1 + e)
h-1
+ e*[X * (1 + e)
h-1
]
Urmrind formulele obinute dup fiecare an, rezult relaia :
Y= X * ( 1 + e )
h
n care : Y reprezint capitalul capitalizat;
X capitalul iniial; e nivelul anual al eficienei economice;
h numrul de ani de utilizare a capitalului.
Orice investitor urmrete s i valorifice la maxim capitalul investit, urmrete ca Y s ia
valoarea maxim. Mrimea capitalului capitalizat (Y) depinde de capitalul iniial, dar n mod
special de nivelul eficienei economice a activitilor unde el se folosete i de numrul de rotaii
fcut de acel capital.
36
n relaia Y = X * ( 1 + e )
h
un rol important l are factorul de multiplicare, de fructificare
sau de compunere, Z = (1 + e)
h
, care exprim ce valoarea va avea peste h rotaii 1 leu cheltuit /
obinut n prezent. De aici rezult c mrimea lui Y depinde, n principal, de mrimea factorului de
fructificare, care, la rndul su, este dependent de nivelul eficienei economice e i de numrul de
rotaii h realizate. n consecin, ntre e i h trebuie stabilit o relaie care s asigure
maximizarea factorului de fructificare Z.
Considerm un capital de 100 miliarde lei care poate fi investit n trei variante :
- varianta I, cu un nivel al eficienei e = 0.1;
- varianta a II-a, cu un nivel al eficienei e = 0.3;
- varianta a III-a, cu un nivel al eficienei e = 0.4.
n condiiile n care fiecare variant va face 5 rotaii, se vor obine urmtoarele rezultate :
- pentru varianta I, Y
1
= 161 miliarde lei;
- pentru varianta a II-a, Y
2
= 371 miliarde lei;
- pentru varianta a III-a, Y
3
= 537 miliarde lei
Se constat c masa profitului a crescut pe msur ce a crescut nivelul eficienei economice
e cu care au fost utilizai banii. Rezultate asemntoare se obineau i dac pstram constant
eficiena economic i modificam numrul de rotaii.
n activitatea investiional importana banilor este dat de profitul pe care acetia l aduc,
iar acesta la rndul su depinde de nivelul eficienei economice e i de numrul de rotaii h pe
care l face capitalul respectiv, deci de factorul de fructificare.
n practica economic, coeficientul de eficien economic e este nlocuit cu un coeficient
de actualizare a. Mrimea acestuia este influenat de :
- mrimea ratei dobnzii;
- mrimea ratei inflaiei;
- mrimea ratei de risc a proiectului investiional (sau a rii respective);
- eficiena medie nregistrat n domeniul de activitate unde se realizeaz investiia.
n consecin, mrimea coeficientului de actualizare a este o funcie a celor patru mrimi :
) e ; r ; r ; r ( f a
r d i
=
n care : a reprezint coeficientul (rata) de actualizare;
r
i
rata inflaiei; r
d
rata dobnzii; r
r
rata de risc investiional;
e eficiena medie a domeniului respectiv.
Ca urmare, relaia prezentat anterior devine :
Y = X * ( 1 + a )
h
Din aceast relaie, rezult :
37
h
a
Y
X
) 1 ( +
=
,
relaie ce permite evaluarea la momentul prezent a unor sume ce se vor obine sau se vor cheltui n
viitor.
Expresia
h
a
Z
) 1 (
1
+
=
se numete factor de actualizare (sau de discontare) i exprim
ct valoreaz astzi (n prezent) 1 leu cheltuit sau obinut peste h rotaii.
Pentru exemplificarea unei posibiliti de aplicare a relaiei de mai sus considerm un
investitor care va obine peste 5 ani un profit de 400 milioane lei. Se pune problema stabilirii valorii
actuale a profitului obinut de agentul economic, n condiiile unei rate de actualizare a = 30%.
Schematic, situaia este prezentat mai jos :
X = ? Y = 400 mil. lei.
a b
108 27 . 0 400
) 3 . 0 1 (
1
400
) 1 (
1
5
= - =
+
- =
+
- =
h
a
Y X
Observm c celor 400 milioane lei obinute peste 5 ani le corespund n prezent 108
milioane, n condiiile unei rate de actualizare de 30%. Problema poate fi privit i dintr-un punct de
vedere opus, respectiv cele 108 milioane lei din prezent sunt echivalente cu 400 milioane lei peste 5
ani, n condiiile utilizrii lor cu o eficien de 30%.
5.2. Posibiliti de folosire a calculelor de actualizare
Activitatea economic se desfoar n mod continuu, fr ntreruperi. Agenii economici
(societile comerciale) participante realizeaz n fiecare zi venituri i cheltuieli. n consecin, se
impune evaluarea tuturor sumelor la un anumit moment de pe axa timpului.
S considerm un interval de timp cu o durat de D ani, pe care se gsesc sumele S
1
, S
2
, S
3
,
... S
D
corespunztoare fiecrui an.
a) Actualizarea la momentul prezent a
S
1
S
2
S
3
..... S
D
38
a b
D ani
Momentul a precede momentele n care se obin sumele S
h
, fapt ce impune folosirea n
calcule a factorului de actualizare. n acest caz, sumele actualizate la momentul a au urmtoarea
valoare :

=
+
- =
+
- + +
+
- +
+
- =
D
h
h
h
D
D
a
act
a
S
a
S
a
S
a
S S
1
2
2
1
1
) 1 (
1
) 1 (
1
...
) 1 (
1
) 1 (
1
Dac sumele S
h
sunt constante n timp (adic S
1
= S
2
=...= S
D
= S
h
), atunci relaia de mai
sus se poate scrie astfel :
h
h
h
D
h
a
act
a a
a
S
a a a
S S
) 1 ( *
1 ) 1 (
*
) 1 (
1
...
) 1 (
1
) 1 (
1
2 1
+
+
=
(

+
+ +
+
+
+
- =
Expresia
h
h
a a
a
) 1 ( *
1 ) 1 (
+
+
se numete factor de anuitate i este dat de suma factorilor de
actualizare pe un interval de D rotaii (ani). Acest factor exprim ct valoreaz astzi o sum egal
cu 1 unitate monetar (leu, euro etc.) cheltuit sau obinut anual timp de h ani n viitor.
Expresia
1 ) 1 (
) 1 ( *
+
+
h
h
a
a a
se numete factor de recuperare a capitalului i este inversul
factorului de anuitate. Acest factor exprim ct trebuie restituit anual timp de h ani pentru a asigura
rambursarea unui mprumut de o unitate monetar (leu, euro etc.), folosind relaia dobnzii
compuse.
Considerm un investitor care va realiza un profit anual de 100 milioane lei (constant) pe o
perioad de 10 ani. Lund n considerare o rata de discontare de 10%, valoarea actual a profitului
realizat de investitor pe aceast perioad este de 502 miliarde lei. Aceast valoare a fost calculat cu
ajutorul factorului de anuitate, astfel :
502 02 . 5 * 100
) 1 . 0 1 ( * 1 . 0
1 ) 1 . 0 1 (
* 100
) 1 (
1
100 ...
) 1 (
1
100
) 1 (
1
100
) 1 (
1
10
10
10 2 1
1
= =
+
+
=
=
+
- + +
+
- +
+
- =
+
- =

=
a a a a
P P
D
h
h
h
a
act
Schematic, situaia se prezint astfel :
39
100 100 100 ..... 100
a b
D = 10 ani
n concluzie, cele 100 milioane lei realizate anual n urmtorii 10 ani echivaleaz n
prezent cu 502 milioane lei.
Utilitatea economic a factorului de recuperare a capitalului se manifest la calcului
sumelor anuale ce trebuie restituite pentru a sigura rambursarea unui mprumut. Astfel, s
considerm un credit de 100 milioane lei, rambursabil n 24 de luni, pentru care banca percepe o
dobnd anual compus de 24%. n aceste condiii suma lunar ce trebuie restituit ctre banc
este de 5 milioane de lei. Aceast valoare a fost determinat utiliznd formula factorului de
recuperare a capitalului, dup cum urmeaz :
h
h
h
D
D
a a
a
S
a
S
a
S
a
S C
) 1 ( *
1 ) 1 (
) 1 (
1
...
) 1 (
1
) 1 (
1
2
2
1
1
+
+
- =
+
- + +
+
- +
+
- =
n care :
C reprezint valoarea creditului;
S
1 D
sumele lunare (constante) ce trebuie pltite ctre banc.
Ca urmare, suma anual care trebuie restituit este :
5 05 . 0 * 100
1 ) 02 . 0 1 (
) 02 . 0 1 ( * 02 . 0
100
1 ) 1 (
) 1 ( *
24
24
= =
+
+
- =
+
+
- =
h
h
h
a
a a
C S
Schematic, situaia se prezint astfel :
C S
1
S
2
S
3
..... S
D
a b
D (exprimat n luni)
40
Deci pentru un credit de 100 milioane lei, cu o rat anual a dobnzii de 24%, trebuie s se
restituie lunar o sum de 5 milioane lei. n calcule, s-a luat n considerare o rat lunar a dobnzii de
2% (24% / 12 luni) precum i un numr de 24 de rotaii (12 luni * 2).
b) Actualizarea la momentul viitor b
De foarte multe ori, n activitatea economic un investitor este interesat de valoarea
viitoare a sumelor (fluxului de sume) obinute n prezent.
S
1
S
2
S
3
..... S
D
a b
D ani
Momentul b succede momentele n care se obin sumele S
h
, fapt ce impune folosirea n
calcule a factorului de fructificare. n acest caz, sumele actualizate la momentul b au urmtoarea
valoare :

=

+ - = + - + + + - + + - =
D
h
h D D D
D
D D b
act
a S a S a S a S S
1
1
2
2
1
1
) 1 ( ) 1 ( ... ) 1 ( ) 1 (
Dac sumele sunt constante n timp (adic S
1
= S
2
=...= S
D
= S
h
), relaia devine :
a
a
S
a a
a
a S
a a a
a S S
D
h
D
D
D
h
D
D
h
b
act
1 ) 1 (
) 1 (
1 ) 1 (
* ) 1 (
) 1 (
1
...
) 1 (
1
) 1 (
1
* ) 1 (
2 1
+
- =
+ -
+
+ - =
(

+
+
+
+
+
+
+ - =
Expresia
a
a
h
1 ) 1 ( +
se numete factor de compunere pentru 1 pe an. Acest factor exprim
valoarea pn la care va crete n viitor (peste h ani) o sum constant egal cu o unitate monetar
(leu, euro etc.) cheltuit sau obinut anual timp de h ani, n condiiile unui ritm mediu anual de
cretere egal cu a..
Expresia
1 ) 1 ( +
h
a
a
se numete factor fondului de reducere i este inversul factorului de
compunere pentru 1 pe an. Acest factor exprim ct economisit anual timp de h ani, pentru a obine
o unitate monetar (leu, euro etc.) peste h ani, n condiiile unui ritm mediu anual de cretere egal cu
a.
S considerm un investitor care va obine un profit anual de 100 milioane lei, timp de 5
ani. Aceste profituri sunt investite ntr-o activitate cu o eficien de 30%. n aceste condiii, valoarea
41
viitoare (peste 5 ani) a ntregului flux de profituri se poate calcula cu ajutorul factorului de
compunere pentru 1 pe an astfel :
904 04 . 9 * 100
3 . 0
1 ) 3 . 0 1 (
* 100 ) 3 . 0 1 ( 100
) 3 . 0 1 ( 100 ) 3 . 0 1 ( 100 ) 3 . 0 1 ( 100 ) 3 . 0 1 ( 100
5
0
1 2 3 4
= =
+
= + - +
+ - + + - + + - + + - =
b
act
P
Schematic, situaia se prezint astfel :
100 100 100 100 100
a b
D = 10 ani
Profitul nregistrat pe cei 5 ani (n valoare total de 500 milioane lei) devine, prin
reinvestire, 904 milioane lei. Diferena de 404 milioane lei se numete profit propagat (profit
obinut n urma reinvestirii profitului iniial).
Cu ajutorul factorului fondului de reducere se poate calcula suma anual ce trebuie
economisit pentru a ajunge la 1 peste h ani. Astfel, s considerm un investitor ce urmrete s-i
dezvolte activitatea peste 2 ani, cnd va avea nevoie de un capital de 100 miliarde lei. n condiiile
n care sumele lunare ce trebuie economisite sunt depuse la o banc care acord o dobnd anual
de 36%, investitorul va trebui s economiseasc lunar 3 milioane de lei. Valoarea a fost determinat
cu ajutorul factorului fondului de reducere astfel :
a
a
S S
D
h
b
act
1 ) 1 ( +
- =
3 3 . 0 * 100
1 ) 03 . 0 1 (
03 . 0
* 100
1 ) 1 (
24
= =
+
=
+
- =
D
b
act h
a
a
S S
n concluzie, pentru asigurarea celor 100 milioane lei capital peste 2 ani se impune
economisirea lunar a unei sume de 3 milioane lei. Suma total economist va fi de 72 milioane lei,
iar diferena pn la 100 milioane (28 milioane lei) reprezint dobnda acordat de banc pentru
depozitul constituit. n calcule s-a luat n considerare o rat lunar a dobnzii de 3% (36% / 12 luni)
precum i un numr de 24 de rotaii (12 luni * 2).
42
6. INDICATORI DE EVALUARE A EFICIENEI ECONOMICE
CONFORM METODOLOGIEI BNCII MONDIALE
Pentru evaluarea eficienei economice se utilizeaz un sistem de indicatori ce asigur
comparabilitatea dintre eforturile, cu investiia i cu producia, i efectele realizate. Aceasta
comparabilitate se face, aa cum am mai spus, la momentul nceperii realizrii lucrrilor de
investiii.
Aceti indicatori sunt utilizai att n cazul analizei economice ct i n cazul analizei
financiare.
Principalii indicatori folosii n cazul metodologiei B.M. sunt:
A. Veniturile brute: indicator de volum ce desemneaz totalitatea veniturilor i
ncasrilor din activitatea curent i din alte activiti, nregistrate n decursul unui interval de timp.
Aa cum s-a menionat anterior, particularitatea analizei financiare const n aceea c la acest
capitol se includ i fluxurile financiare provenite din creditele obinute pentru finanarea proiectului;
B. Cheltuielile totale: indicator ce cuprinde dou categorii distincte:
- cheltuieli cu investiia: n care sunt incluse costurile de elaborare a proiectului, costurile
de achiziie a utilajelor, de punere n funciune a acestora, pregtirea forei de munc, mijloacele
circulante necesare punerii n funciune la capacitatea proiectat etc.;
- cheltuieli cu producia: ce includ toate cheltuielile necesitate de funcionarea la
capacitate a obiectivului (materii prime, materiale, combustibili, salariai, restituiri de credite,
impozite etc.) cu excepia cheltuielilor cu amortizarea.
Relaia de calcul este:
n care : C
th
reprezint cheltuielile totale pentru anul h;
I
h
cheltuielile cu investiia din anul h;
C
h
cheltuielile de producie ale anului h.
C. Raportul dintre venituri i costuri, actualizate (beneficiu / cost) asigur
comparabilitatea dintre veniturile totale i costurile totale nregistrate de un proiect de investiii,
utiliznd tehnica actualizrii la momentul nceperii lucrrilor de investiii.
Relaia de calcul este:
h h th
C I C + =
43
n care: R
V/C
reprezint raportul dintre venituri actualizate i costuri totale actualizate;
V
h
venitul obinut n anul h (se au n vedere veniturile anuale, realizate din vnzarea
produciei de baz, precum i cele din alte activiti);
I
h
investiia anual;
C
h
cheltuielile anuale de producie;
a coeficientul de actualizare;
d durata de realizare a obiectivului de investiii;
D durata de funcionare a obiectivului.
Decizia de implementare a unui proiect depinde de relaia n care se afl raportul dintre
venituri i costuri actualizate fa de 1. Un proiect poate fi acceptat numai dac R
v/c
1, adic
valoarea veniturilor nregistrate permite acoperirea cheltuielilor efectuate i obinerea unui profit.
O valoare a raportului R
v/c
= 1 corespunde unei situaii critice n care veniturile totale
acoper doar cheltuielile totale. Acceptabilitatea unui astfel de proiect este discutabil i poate fi
decis fie pe baza utilizrii i a altor indicatori sau pe baza aprecierii importanei sociale, strategice
naionale a proiectului respectiv.
Situaia n care R
v/c
1 impune respingerea proiectului pe baza imposibilitii acestuia de a
genera efecte suficiente pentru acoperirea eforturilor depuse.
La evaluarea eficienei pe baza acestui indicator, att la analiza economic ct i la analiza
financiar, trebuie evideniat legtura invers dintre coeficientul de actualizare a i mrimea
raportului R
v/c
. Pe msur ce coeficientul de actualizare crete valoarea raportului scade i implicit
eficiena proiectului. Corectitudinea i acurateea utilizat la determinarea coeficientului de
actualizare influeneaz nivelul de eficien economic a viitorului obiectiv de investiii.
D. Flux de numerar (CASH-FLOW) : reprezint un indicator ce reflect situaia
beneficiilor sau pierderilor nregistrate pentru fiecare interval de timp analizat.
Fluxul de numerar se stabilete ca diferena ntre veniturile brute i cheltuielile ocazionate
de implementarea proiectului.
El poate fi calculat sub form static i dinamic. Pentru calculul static se folosete relaia:
CF
h
= V
h
(I
h
+ C
h
), h = 1,2,...,d+D
Calculul dinamic se poate face cu ajutorul formulei:

+
=
+
=
+
+
+

=
D d
1 h
h h h
D d
1 h
h h
C
V
a) (1
1
) C (I
a) (1
1
V
R
44
CF
h act
= [V
h
(I
h
+ C
h
)]
( )
h
a 1
1
+
, h = 1,2,...,d+D
n primii ani de analiz a proiectului fluxul de numerar este negativ avnd n vedere
volumul ridicat al cheltuielilor, n special cu investiiile i nivelul mai redus al veniturilor, pn la
atingerea parametrilor proiectai.
Calculele fluxului de numerar, neactualizat i actualizat, se regsesc n tabelele de calcul.
E. Venitul net actualizat (V.N.A.) : reprezint fluxul de numerar actualizat pe cele dou
perioade luate n calcul, durata de realizare a investiiei i durata de funcionare a viitorului obiectiv.
Se calculeaz ca diferen ntre veniturile totale actualizate i cheltuielile totale, cu investiia i de
producie, actualizate la acelai moment.
Relaia de calcul este:
Aa cum rezult din relaia de mai sus V.N.A. se poate calcula i prin nsumarea fluxului
de numerar actualizat.
Acceptabilitatea unui proiect pe baza acestui indicator este determinat de existena unor
valori pozitive ale V.N.A.
Pentru analiza economic V.N.A se determina pe baza formulelor prezentate anterior.
V.N.A. pentru analiza economic, calculat n tabelul din Anexa 1., este 2393.47 mii
EURO, iar pentru analiza financiar, calculat n tabelul din Anexa 2, este de 1284.2 mii EURO.
Pentru ambele analize indicatorul este favorabil, ceea ce exprim o eficien ridicat a cazului
prezentat.
F. Rata intern de rentabilitate (R.I.R.) reprezint indicatorul cel mai recomandat de
B.I.R.D. i instituiile financiare. El exprim acel nivel al coeficientului de actualizare la care
venitul net actualizat este egal cu zero (veniturile brute actualizate sunt egale cu costurile totale
actualizate).
Din punct de vedere al semnificaiei economice R.I.R. exprim capacitatea de valorificare
a resurselor utilizate pentru realizarea proiectului pe ntreaga durat de via a acestuia.
Determinarea RIR se poate face n dou moduri: grafic sau analitic. Ambele metode
presupun aflarea unui VNA
+
ce corespunde unui a minim i a unui VNA
-
ce corespunde unui a
maxim. Pentru aflarea R.I.R. cele dou valori ale V.N.A. se plaseaz ntr-un sistem de axe
rectangulare, n care pe abscis se gsete coeficientul de actualizare, iar pe ordonat V.N.A. Prin

+
=
+
=
+
=
+
+ =
+
+
+
=
D d
1 h
h h h h
D d
1 h
h h h
D d
1 h
h h
a) (1
1
)] C (I [V
a) (1
1
) C (I
a) (1
1
V VNA
45
unirea celor dou puncte ce corespund valorilor V.N.A.
+
i V.N.A.
-
se obine un punct de intersecie
cu axa abscis punct care indic R.I.R. a viitorului obiectiv investiional.
VNA




0
Calculul analitic al R.I.R. se face dup expresia:
Ratele de discontare a
min
i a
max
se aleg prin ncercri succesive n aa fel nct diferena
dintre ele s nu fie mai mare de 5%, interval n care se consider c V.N.A. are o evoluie liniar.
Rata intern de rentabilitate se calculeaz att pentru analiza economic, n acest caz
determinndu-se rata intern de rentabilitate economic (RIRE), ct i pentru financiar, rata intern
de rentabilitate financiar (RIRF).
Acceptabilitatea unui proiect pe baza acestui indicator se face prin comparaie cu eficiena
medie realizat pe ramura respectiv. n cazul n care R.I.R. este mai mare dect eficiena medie pe
ramura respectiv, unitatea realizeaz un venit net peste media ramurii; situaie care i permite s
reziste concurenei. Dac R.I.R. se afl sub eficiena medie atunci viitoarea activitate se afl sub
puterea economic a celorlalte firme.
Dei R.I.R. constituie practic cel mai semnificativ indicator de eficien economic, asupra
acestuia trebuiesc realizate anumite observaii:
- algoritmul de calcul ofer anumite rezultate aproximative datorit considerrii evoluiei
liniare a V.N.A. cu rata de actualizare fa de situaia real cnd evoluia este sub forma unei
a
min
VNA-
VNA+
Rata de
actualizare
a
max
RIR
Fig. 6.2. Calculul grafic al ratei interne de rentabilitate
+
+
+
+ =
VNA VNA
VNA
)* a (a a RIR
min max min
46
parabole; eliminarea unor erori din acest motiv se face prin stabilirea unei diferene ct mai mici
(5%) ntre a
min
i a
max
;
- modalitatea de determinare implic ipoteza c veniturile obinute n urma derulrii
proiectului vor fi reinvestite la aceeai rat de rentabilitate, n realitate R.I.R. este de fapt rata de
rentabilitate a capitalului imobilizat pe perioada ct este angajat n cadrul proiectului, beneficiile
obinute n cadrul proiectului pot fi reinvestite la orice alt rat de actualizare, fr a fi afectat
R.I.R. a proiectului;
- exist situaii excepionale n care un proiect poate avea mai multe rate de rentabilitate
pentru care V.N.A. s fie egal cu zero. Aceste cazuri pot apare n situaia unor proiecte la care pe
ultimii ani de funcionare, datorit unor cauze specifice, sau factori interni sau externi, pot apare
fluxuri de numerar negative.
n funcie de domeniul de activitate al proiectului pot exista i situaii n care algoritmul de
calcul a R.I.R. nu se poate aplica, sau rezultatele obinute nu au relevan economic. Aceste cazuri
apar n situaia n care fluxul de venituri este pozitiv pe toat durata de realizare i funcionare a
obiectivului de investiii. n acest caz decizia de acceptare a proiectului trebuie luat pe baza alor
indicatori de relevan.
G. Cursul de revenire net actualizat (testul Bruno). C.R.N.A. exprim eficiena valutar
generat de realizarea i exploatarea obiectivului de investiii, adic efortul total cu investiia i cu
producia, exprimat n lei, ce se face pentru obinerea unei uniti valutare nete.
Relaia de calcul este:
n care :
CRNA reprezint cursul de revenire net actualizat;
I
h
investiiile anuale, exprimate n lei;
C
h
cheltuielile de producie fcute n anul h, exprimate n lei;
V
h
veniturile anuale, exprimate n valut;
I
h
i C
h
investiia i cheltuielile anuale de producie, exprimate n valut;
a i a rata de discontare a monedei naionale, respectiv a valutei
d i D durata de execuie i de funcionare a viitorului obiectiv economic.
Scopul acestui indicator este de a alege variantele de investiii care asigur promovarea
exportului i diminuarea importului.

+
=
+
=
' +

'
+
'

'
+
+
=
D d
1 h
h h h h
D d
1 h
h h h
) a (1
1
)] C (I [V
a) (1
1
) C (I
A CRN
47
Valoarea indicatorului trebuie s fie ct mai mic i s nu depeasc cursul de schimb al
celor dou valute.
Mrimea coeficientului de actualizare de la numrtor i numitor difer n msura n care
elementele determinante ale coeficientului de actualizare pentru cele dou valute difer (rata
dobnzii, rata inflaiei, eficiena medie pe ramur).
48
Cap. VII.
SURSELE FINANRII INTERNAIONALE A PROIECTELOR DE
INVESTIII STRINE DIRECTE
7.1. Tipologia surselor de finanare
Pentru a finana proiectele sale de investiii, corporaia transnaional poate avea la
dispoziie dou surse principale de fonduri : cele provenind din mediul intern al CTN i cele
provenind din mediul extern.
7.1.1. Surse interne de finanare
Aceast schem
2
reprezint o variant de clasificare a surselor interne de finanare.
mprumuturile n numerar apar sub forma fondurilor mobilizate pe termen scurt la nivelul
firmei-mam sau al altor filiale. CTN recurge la aceast form de finanare n cazul n care
realizeaz economii de cost fa de contractarea de credite bancare pe termen scurt.
7.1.2. Surse externe de finanare
Cnd sursele din mediul intern sunt epuizate, CTN poate recurge la surse din mediul extern.
Exist mai multe criterii de clasificare a acestor surse.

2
Eitemann D., Stonehill A., Moffett M., Multinational Business Finance , 6
th
. ed., Adison Publishing Co., New York
etc., 1992, p. 417
49
n funcie de perioada pentru care sunt mobilizate resursele se disting surse de finanare pe
termen scurt ( pieele monetare ) i surse de finanare pe termen lung ( pieele de capital ).
n funcie de natura furnizorilor acestor credite care pot fi creditori sau investitori avem
piee bancare i piee de hrtii de valoare. Rolul creditorilor e acela de a acorda mprumuturi, iar cel
al investitorilor e de a cumpra hrtiile de valoare emise de CTN.
Un important criteriu de clasificare se refer nu att la localizarea geografic, ct la natura
reglementrilor ce guverneaz derularea operaiunilor pe o anumit pia i relaiile ce se stabilesc
ntre participanii la aceste operaiuni. Din acest punct de vedere se disting piee naionale i piee
internaionale.
Ca noiune generic, piaa financiar internaional reprezint ansamblul instituiilor,
reglementrilor i al relaiilor ce se stabilesc n procesul atragerii i plasrii de fonduri la nivel
intenaional. Prin urmare, piaa financiar internaional nglobeaz toate pieele naionale, pe care
sunt permise astfel de operaiuni.
Condiiile de baz pentru apariia i dezvoltarea unei piee financiare internaionale sunt :
posibilitatea nerezidenilor rii a crei valut este utilizat, de a transfera depozitele lor n aceast
valut n mod liber n orice ar i existena ctorva avantaje de cost n comparaie cu o pia pur
naional. Avantajele de cost deriv, de regul, din natura de en gros a pieei internaionale i
absena implicrii guvernamentale sub forma impozitelor, rezervelor bancare obligatorii, primelor
de asigurare a depozitelor, reglementrii nivelului dobnzilor i politicii guvernamentale de
garantare a creditelor. n consecin, ponderea maxim n totalul surselor din mediul extern al CTN
o au cele internaionale.
Pieele financiare internaionale sunt localizate n centre financiare internaionale. Cele mai
importante centre financiare internaionale contemporane sunt Londra, Tokyo i New York.
Centrele financiare internaionale sunt numite i centre financiare off-shore
3
, respectiv pieele
financiare piee financiare off-shore. Centrele financiare off-shore tipice sunt Elveia, Luxemburg,
Singapore, Hong-Kong, Insulele Cayman, Bahamas, Antilele Olandeze, Bahrain, Jersey, Guernsey
i Insula Man. Pieele din aceste centre servesc ca antrepozite financiare pentru fondurile
internaionale.
n ultimii 30 de ani noiunea de pia financiar internaional este tot mai des nlocuit cu
termenul de piaa eurovalutelor. Aceast denumire i are originea n faptul c n cadrul piaei
monetare internaionale au aprut, s-au dezvoltat i apoi au devenit dominante operaiunile cu
eurovalute. Eurovaluta este o valut liber convertibil, constituit ca depozit n afara rii de origine

3
off-shore (engl.) = ndeprtat de rm. Terman utilizat frecvent ca sinonim pentru strin , extern, probabil
deoarece Marea Britanie, patria limbii engleze, e o insul.
50
a ei. Prima eurovalut a fost dolarul. Similar eurodolarului, celelalte eurovalute au aprut i s-au
dezvoltat datorit cutrii unei formule prin care s se evite reglementrile i controlul exercitat de
bncile centrale sau guvernele rilor de origine a valutelor respective i, n acelai timp, de dorina
de a fructifica ct mai convenabil disponibilitile prin dobnda obinut. Aceti factori au
determinat iniial plasarea prioritar a fondurilor n ri din Europa, iar valutelor utilizate n aceste
condiii li s-a adugat prefixul euro. Ulterior, operaiuni specifice pieei eurovalutelor au nceput
s fie efectuate pe toate pieele financiare off-shore. Astfel, termenul de euro s-a extins, iar
accepiunea dat acestuia la etapa actual se refer prioritar la caracteristica operaiunii i nu la
locul unde este efectuat. Tocmai aceast extensiune a accepiunii termenului de euro de la
indicarea operaiunii face ca, n limbajul de specialitate curent, pieele pe care se
tranzacioneazeurovaluta s fie denumite europiee.
Operatorii pe o europia sunt, de regul, bncile comerciale situate n ara acceptat pe plan
internaional ca centru al europieei. Aceste bnci pot fi naionale sau sucursale i filiale ale unor
bnci strine i sunt cunoscute sub denumirea de eurobnci.
Europiaa este cea mai reprezentativ pia internaional avnd pe lng caracteristicile
acesteia i propriile sale particulariti. Astfel, o operaiune este considerat specific europieei,
dac valuta utilizat este strin n raport cu ara unde are loc operaiunea, nici unul dintre
participanii la operaiune nu este rezident al rii de origine a valutei (dar nu exclusiv) i
operaiunea se deruleaz pe baza unei dobnzi specifice europieei.
Europiaa este n permanent dezvoltare. Alturi de instrumentele i tehnicile de finanare
cunoscute, europiaa pune la dispoziia CTN cteva specifice. Prin urmare, alturi de mprumuturile
pe termen scurt de pe piaa eurovalutelor, contractarea unui credit sindicalizat i emisiunea de
euroobligaiuni, CTN poate procura fonduri necesare printr-o facilitate de emisiune a eurotitlurilor
de credit neasigurate sau i poate reduce costurile de finanare prin swap de dobnzi sau de valute.
Europiaa este cea mai dereglementat pia, prin urmare, poate pune la dispoziia CTN cele mai
ieftine resurse financiare.
7.2. Finanarea internaional a capitalului de mprumut
7.2.1.Tehnicile i instrumentele de finanare a capitalului de mprumut pe termen scurt
CTN dispun de numeroase metode de obinere a resurselor pe termen scurt, dar cea mai
popular rmne contractarea de mprumuturi pe termen scurt de pe piaa eurovalutelor. Pieele
naionale sunt mai puin solicitate deoarece capitalul pus la dispoziie de acestea se limiteaz adesea
la utilizri locale.
51
Cele mai folosite surse de finanare pe termen scurt sunt piaa eurotitlurilor de credit
neasigurate (ETCN) , lansnd emisiuni de ETCN pe termen scurt i euroefecte de comer (EEC).
7.2.1.1. mprumuturile n eurovalute pe termen scurt
mprumuturile pe termen scurt acordate de eurobnci se particularizeaz prin faptul c ele au
la baz o dobnd variabil. Aceasta este, de regul, dobnda minim utilizat de eurobncile dintr-
un anumit centru financiar pentru creditare reciproc. Dobnda de referin pe europia n
ansamblul ei este dobnda de pe piaa interbancar londonez-LIBOR (London Interbank Offered
Rate ). Aceasta reprezint sintetic nivelul dobnzilor de pe pieele internaionale. Factorii care
influeneaz nivelul ei sunt, n general, cererea i oferta de fonduri pe ansamblul pieei, cererea i
oferta pentru eurovaluta respectiv, tendina cursurilor la vedere i la termen, taxa oficial a
scontului n ara de origine a eurovalutei.
Dobnda la mprumuturile pe termen scurt n eurovalute se stabilete la nivelul unei marje
fixe peste LIBOR, utilizat n conformitate cu scadena fondurilor. De exemplu, dac marja este de
0,75% i LIBOR este de 10%, atunci banca va percepe o dobnd de 10,75%. Intervalele de
modificare a valorii LIBOR sunt fixate la opiunea solicitantului. Astfel, dac la sfritul perioadei
de valabilitate a LIBOR nivelul ei se modific la 9,75%, pentru urmtoarea perioad banca va
percepe o dobnd de 10,50%. Marja peste dobnda de baz variaz considerabil n funcie de
bonitatea solicitantului, de regul, de la puin sub 0,5% la peste 3% cu media situat ntre 1% i 2%.
Scadena mprumutului poate varia de la o noapte, o zi pn la un an.
7.2.2. Tehnici i instrumente de finanare a capitalului de mprumut pe termen mediu
i lung
7.2.2.1. Eurocreditele
Eurocreditele sunt mprumuturi bancare n eurovalute acordate pe termene mai mari de un
an de bnci din afara rii de origine a monedei de exprimare. O particularitate a funcionrii pieei
eurocreditelor este faptul c mprumuturile au n mai mic msur ca surs depozitele pe termen
lung n eurovalute, baza formnd-o creditele pe termen scurt, care sunt mobilizate de bnci pe piaa
eurovalutelor. Acest sistem de mobilizare a resurselor financiare a fcut ca pentru eurocredite s se
practice dobnzile variabile caracteristice pieei eurovalutelor i, n special, LIBOR. Astfel,
procedeul de stabilire a dobnzii pentru eurocredite este similar cu cel pentru mprumuturile pe
termen scurt n eurovalute. Lundu-se ca baz LIBOR pe o anumit perioad, de regul 6 luni,
52
dobnda este stabilit la nivelul unei marje fixe peste LIBOR. La nceputul anilor '80 a nceput s
fie utilizat dobnda de pe piaa monetar a rii de origine a monedei de exprimare a mprumutului.
Principalul factor de atracie a pieei eurocreditelor pentru solicitanii de mprumut este
nivelul sczut al marjei fixe adugate dobnzii de baz. Pe de alt parte, solicitanii de mprumut de
pe piaa eurocreditelor sunt, de regul, CTN mari i guverne, care se bucur de o bonitate
incontestabil. n plus, costurile suportate de bnci n legtur cu derularea unui eurocredit sunt
relativ joase.
Modalitile specifice de mobilizare a fondurilor, utilizate de bncile creditare, constituie un
criteriu de clasificare a eurocreditelor. Astfel, procurnd resursele necesare prin refinanare
periodic bncile creditare pot acorda credite standby
4
i credite rotative (roll-over credit).
Asigurarea fondurilor necesare de ctre un sindicat de bnci permite acordarea creditelor
sindicalizate.
Creditele stand-by se mpart n dou categorii: liniile de credit i angajamentele de creditare
revolving (linii de credit rennoibile).
Linia de credit reprezint un acord ntre banca creditoare i solicitantul de mprumut, prin
care banca se angajeaz s-l mprumute succesiv pn la un plafon valoric prestabilit. Acordul se
poate ncheia pe intervale ce variaz, de regul, ntre 12 i 36 de luni, dei poate ajunge pn la 5
ani. Pe toat perioada convenit clientul poate trage sumele necesare din linia de credit, pltind
dobnda numai pentru acestea. Pentru sumele neutilizate, care apar ca diferena dintre fondurile
mprumutate i plafonul pn la care se poate mprumuta, banca percepe un comision de
angajament (commitment fee), ce variaz ntre 0,5% i 0,7%. Dobnda este determinat de nivelul
dobnzii de baz din momentul utilizrii sumei, la care se adaug o marj. n cazul acordrii unor
astfel de linii de credit unor clieni nebancari, banca poate solicita dri de seam periodice asupra
activitii firmei, pentru a avea o imagie asupra posibilitilor de asigurare a rambursrii. Deoarece
linia de credit poate fi anulat de banc n orice moment, un astfel de aranjament este utilizat, n
special pentru pregtirea mprumutrii n avans.
Angajamentul de creditare revolving este o variant a liniei de credit obinuite, care se
particularizeaz prin faptul c pe ntreg intervalul pentru care s-a convenit creditarea, de regul de la
3 la 5 ani, banca accept serii de titluri de credit ale debitorului, cu scadene pe termen scurt. Astfel,
debitorul, n funcie de necesitile sale, are posibilitatea de a rambursa fondurile mprumutate la
scadena titlurilor emise i apoi din nou s se remprumute, lansnd o nou serie de titluri de credit.
n momentul n care este rambursat contravaloarea unei serii de titluri, pentru suma respectiv nu

Termen utilizat n lb. englez pentru a exorima starea de disponibilitate pentru funcionare n orice moment.
53
se mai percepe dobnd, n schimb comisionul de angajament este calculat inclusiv asupra sumei
rambursate.
Creditele rotative sunt acordate pe perioade mijlocii (3-5 ani) i lungi (7-10 ani). Creditul,
fiind tras de client la ntreaga valoare n momentul ncheierii contractului, este rambursat n rate
trimestriale sau cel mai des semestriale. Mecanismul fondurilor acordate pe termene mijlocii sau
lungi sunt procurate de banca creditoare pe termen scurt, refinanndu-se periodic la 3, 6 sau chiar
12 luni. Dezvoltarea operaiunilor pe piaa eurocreditelor a determinat ca fondurile derulate s fie
ct mai mari, depind n unele cazuri capacitatea de creditare a unei singure bnci. Drept urmare, a
nceput s se dezvolte un nou tip de eurocredite, acordate aceluiai debitor de mai multe bnci
constituite n sindicat. Aceste credite sunt cunoscute sub denumirea de eurocredite sindicalizate.
Un credit sindicalizat este aranjat de ctre o banc iniiatoare n numele clientului su.
Aceast banc poate una sau dou bnci pentru cooperare n conducerea sindicatului (comanageri
sau bnci coordonatoare). nainte de a finaliza acordul de mprumut, banca iniiatoare va face o
ofert de participare unui grup de bnci (bnci participante), n vederea asigurrii sumei totale de
fonduri necesare.
Creditul sindicalizat poate fi subscris de bncile participante n ntregime sau doar parial.
Dac este subscris parial, suma total a creditului poate fi modificat n funcie de cererea de pe
pia sau pot fi invitate mai multe bnci pentru participare. n cazul unei suprasubscrieri este
necesar o redistribuie a sumei solicitate de client ntre bncile participante.
Solicitantul de mprumut va suporta dou categorii de cheltuieli: costurile iniiale de lansare
i costurile periodice ale serviciului datoriei. Costurile iniiale de lansare sunt comisioanele
perceputede banca iniiatoare i cele conductoare pentru serviciile de structurare a mprumutului i
de marketing. Comisioanele variaz, de regul, ntre 0,5% i 2,5% din valoarea brut a creditului. n
multe cazuri aceste comisioane sunt distribuite bncilor participante n funcie de fondurile
furnizate.
Cheltuielile periodice aferente creditului sindicalizat sunt compuse din dou elemente: (1)
dobnda efectiv a mprumutului, fixat la nivelul unei marje fixe peste dobnda variabil de baz
i (2) comisioanele de angajament, pltite pentru partea neutilizat a creditului. Mrimea i natura
comisioanelor de angajament depind de tipul creditului sindicalizat: revolving sau rotativ. Creditele
rotative au un grafic prestabilit de rambursare i nu au asociate comisioane de angajament.
54
7.2.2.2. Obligaiunile strine
Fondurile insuficiente mobilizate pe diferite ci n cadrul unei ri au condus la apariia
pieei obligaiunilor strine. Aceasta nseamn procurarea prin emisiunea obligaiunilor n alt ar.
Deci, posibilitatea realizrii acestor emisiuni este condiionat de reglementrile din ara n care
urmeaz s fie lansate obligaiunile. Fiind supuse legilor locale, valoarea obligaiunilor strine
trebuie s fie exprimat n moned local. n consecin, trsturile caracteristice ale unei
obligaiuni strine sunt: emitentul strin fa de ara de lansare a emisiunii i valoarea obligaiunilor
exprimat n moneda rii respective. Obligaiunile emise n diferite ri sunt cunoscute sub
denumiri diferite. Cele vndute pe piaa SUA Yankee bonds, n Japonia Samurai bonds, n
Marea Britanie Bulldogs, n Olanda Rembrandt bonds, n Australia Kangoo bonds.
Dac aceeai companie american lanseaz o emisiune simultan pe piaele mai multor ri, de
exemplu obligaiunile exprimate n franci elveieni n Elveia, cele expeimate n mrci germane n
Germania .a., atunci aceste obligaiuni sunt considerate obligaiuni paralele.
Plasamentul strin pe o pia naional se desfoar, n linii generale, conform regulilor
pentru operaiuni similare cu titluri naionale. Operaiunea de plasare se realizeaz n dou etape. n
cadrul primei etape se studiaz condiiile de acces la capitalurile disponibile din ara respectiv,
precum i preferinele investitorilor pentru un tip sau altul de obligaiuni. Apoi are loc pregtirea
publicului investitor prin folosirea diverselor mijloace de informare n mas, n vederea cunoaterii
firmei emitente, a plasatorilor de titluri i a locurilor de subscriere. n sfrit, firma plasatoare
angajeaz sistemul bancar din firma respectiv pentru un interval de la una la trei zile. Filialele
bncilor care preiau plasarea difuzeaz buletine de subscriere i pun la dispoziia cumprtorilor
hrtiile de valoare. Acelai grup de bnci contribuie contribuie ulterior la operaiunile de plat a
dobnzilor i de amortizare a mprumutului prin rscumprarea titlurilor de la deintori.
Operaiunile desfurate n cadrul primei etape sunt specifice pieei primare de capital. n a doua
etap este antrenat bursa de valori pentru plasamente suplimentare i recircularea titlurilor ntre
posesori. aceste operaiuni fac parte din piaa secundar de capital.
7.2.2.3. Euroobligaiunile
Euroobligaiunile se deosebesc de obligaiunile strine prin faptul c sunt exprimate n alt
moned dect moneda rii creditoare. Piaa euroobligaiunilor este aproape n totalitate liber de
reglementri oficiale, dar se autoregleaz prin Asociaia Internaional a Dealerilor de Obligaiuni.
55
Euroobligaiunile sunt oferite simultan pe mai multe piae naionale de capital. Majoritatea acestor
titluri sunt emise la purttor, avnd clauze de rscumprare nainte ce scaden i fonduri de
amortizare.
Plasarea eurooblligaiunilor este asigurat de un sindicat bancar internaional, care este
constituit pentru fiecare emisiune n parte i a crui structur este compus din conductorul
emisiunii, cunoscut i ca ef de fil, grupul de subscriere (garanii), i grupul de vnzare (plasatorii).
eful de fil, de regul o banc cu o mare autoritate pe piaa internaional de capital, negociaz cu
solicitantul condiiile emisiunii, valoarea mprumutului, dobnda, scadena, modalitatea de
rscumprare i momentul lansrii. Grupul de subscriere, format din bnci comerciale i de
investiii, instituii financiare nebancare i companii de comer cu hrtii de valoare se angajeaz s
subscrie o anumit cot din suma emisiunii. De obicei, procedura de subscriere se realizeaz sub
forma a dou tipuri de aranjamente : best efforts arrangement i underwritten arrangement. n
primul caz, garanii se angajeaz s plaseze titlurile la cel mai bun pre al pieei, fr a garanta
preul de subscriere. n cel de-al doilea caz, preul de suscriere este garantat emitentului, grupul de
subscriere asumndu-i riscul imposibilitii plasrii titlurilor la preul de subscriere. Garanii pun la
dispoziia solicitantului suma corespunztoare valorii de emisiune a obligaiunilor primind n
schimb titlurile. Acestea pot fi pstrate pentru portofoliul propriu sau pot fi vndute mai departe
prin intermediul grupului de vnzare, compus din bnci sau persoane specializate (brokeri).
Majoritatea euroobligaiunilor fac obiectul plasamentelor private datorit simplitii, rapiditii i
discreiei cu care ele pot fi aranjate.
Dac euroobligaiunile au o scaden mai mare de apte ani, de obicei este necesar un fond
de amortizare i un fond de rscumprare a datoriei. Fondul de amortizare este utilizat dup o
perioad specificat pentru a retrage anual un numr fix de obligaiuni.
Prin clauza de retragere nainte de scaden, emitentul se asigur mpotriva riscului de
evoluie nefavorabil a dobnzii. Prin urmare, opiunea va fi exercitat numai dac rata dobnzii
nregistreaz creteri considerabile n cazul obligaiunilor cu dobnd fix. Ca i n cazul titlurilor
naionale, obligaiunile cu clauza de retragere anticipat trebuie s aib att o prim de retragere, ct
i o dobnd mai mare fa de dobnda titlurilor fr aceast clauz.
7.2.2.3. Tipologia obligaiunilor internaionale
Cele dou piee ale obligaiunilor internaionale piaa obligaiunilor strine i piaa
euroobligaiunilor pun la dispoziia solicitanilor de mprumut o varietate de instrumente de
finanare.
56
(a) Obligaiunile directe sau clasice cu dobnd fix (Straight Fixed-Rate Bonds) au o
structur asemntoare cu obligaiunile interne, avnd un cupon fix, o anumit scaden,
rambursarea ntregului capital de mprumut fiind efectuat la scaden. Cupoanele sunt
pltite, de regul, annual, mai rar semestrial, n mare parte deoarece obligaiunile sunt
nominative i plata anual a cuponului este mai avantajoas pentru posesori. Valoarea
obinuit a unei emisiuni de obligaiuni cu dobnd fix este de 25-30 mil.$. Durata
obinuit de mobilizare a capitalurilor pe aceast cale este de 5-15 ani, n cazuri
excepionale peste 15 ani. Dobnda acestui tip de obligaiuni reprezint, de regul, dobnda
pieei pentru moneda de exprimare a valorii titlului n momentul contractrii mprumutului.
Rambursarea titlurilor poate fi calculat integral la scadena final, n trane la scadene
intermediare, prin tragere la sori sau prin achiziionarea obligaiunilor la burs.
(b) Obligaiunile cu dobnd variabil au aprut ca urmare a instabilitii valutar financiare
internaionale, a dobnzilor i cursurilor de schimb fluctuante, precum i din dorina
solicitanilor de mprumut de a lansa emisiunile sub o form ct mai atractiv.
(c) Obligaiunile indexate se particularizeaz prin faptul c variaia costului capitalului de
mprumut nu este determinat de eviluia dobnzii de baz, ci a preului mrfii de care acesta
este indexat.n momentul emisiunii se stabilete un nivel, care constituie limita inferioar a
dobnzii, iar variaia acesteia este corelat cu evoluia preului mrfii, de care obligaiunea
este indexat. Cel mai adesea, indexarea aduce un venit speculativ suplimentar.
(d) Obligaiunile cu cupon zero se caracterizeaz printr-un pre de emisiune mic
comparativ cu suma de rambursat la scaden, diferena reprezentnd dobnda emisiunii.
Obligaiunile cu cupon zero permit valorificarea de ctre emiteni a unuia dintre principalele
avantaje ale euroobligaiunilor, i anume a faptului c ele sunt emise la purttor, oferind
posesorului posibilitatea de a ncasa dobnda n deplin anonimitate, evitnd astfel
impozitele. Firmele americane cu renume au profitat mult timp de aceast posibilitate de a
reduce costurile fondurilor procurate prin vnzarea obligaiunilor cu cupon zero.
Pe lng faptul c n unele ri venitul din obligaiuni nu se impoziteaz, investitorii sunt
protejai mpotriva unei rambursri anticipate. Aceste avantaje au permis emitenilor de a procura
resurse financiare la o dobnd relativ mai sczut dect dobnda pieei n acel moment. Aceti
factori au dus la utilizarea obligaiunilor cu cupon zero pe scar larg.
(e) Obligaiunile cu opiune (cu warant) reprezint obligaiuni obinuite, la care este
anexat un certificat de opiune (warant). Certificatele de opiune confer posesorului dreptul
de a cumpra n decursul unei anumite perioade un numr determinat de obligaiuni sau
aciuni ale firmei emitente. Preul de cumprare este prestabilit i, de regul, este apropiat de
57
preul pieei. Scopul anexrii certificatelor de opiune este de a facilita o emisiune, care ar fi
fost dificil de lansat n alte condiii.
(f) Obligaiunile convertibile reprezint o combinaie (hibrid) ntre o obligaiune i o
aciune. Aceste obligaiuni aduc posesorului lor un venit fix sub form de dobnd i, n
acelai timp, i dau dreptul de a le preschimba n aciuni ordinare ale firmei emitente la un
pre de convertire prestabilit. Obligaiunile convertibile pot cinstitui cea mai ieftin metod
de a contracta un mprumut pe termen lung, de aceea sunt utilizate n special de firmele cu
renume pe piaa internaional.
(g) Obligaiunile bivalutare (Dual Currecy Bonds) au fost o invenie relativ popular pe
pieele internaionale ncepnd cu 1980 i pn la mijlocul respectivului deceniu. Apariia
lor s.a datorat msurilor luate de emiteni pentru a reduce riscurile aprute odat cu
introducerea n 1973 a cursurilor de schimb flotante pentru majoritatea valutelor de schimb
convertibile. Unii autori
5
le trateaz ca fiind obligaiuni cu preul de cumprare i cupoanele
exprimate ntr-o valut, iar rambursarea capitalului de mprumut stipulat ntr-o alt valut.
n acest caz, instrumentul este avantajos pentru firmele care doresc s ia cu mprumut ntr-o
valut, s plteasc dobnda n aceast valut, dar s ramburseze capitalul de mprumut la
scaden n a doua valut, care se prevede a fi disponibil.
(h) Obligaiunile multivalutare (Currency Cocktail Bonds) au valori exprimate ntr-unul
dintre courile valutare existente, care reprezint uniti de cont cu valoi egale cu media
ponderat a valorilor valutelor componente. Cele mai importante couri valutare sunt EURO
(moneda Uniunii Europene) i DST (Drepturile Speciale de Tragere, utilizate n cadrul
FMI).
Stabilitatea relativ a EURO i DST au constituit factoril determinant pentru alegerea lor ca
unitate de exprimare a valorii obligaiunilor multivalutare. Aceste instrumente permit finanarea n
mai multe valute fr a emite diferite tipuri de obligaiuni.
7.3. Tehnici speciale de finanare a proiectelor de investiii internaionale
Swap-urile scurt istoric
n domeniul financiar, ultimele dou decenii au reprezentat o perioad deosebit de important
datorit volatilitii de pe pieele financiare i a nevoii crescnde de noi instrumente financiare.
Incertitudinile de pe piaa financiar au cauzat nenumrate probleme economice, dar au
condus i la un proces de dezvoltare i de modernizare fr precedent.

5
Eitemann, Stonehill, Moffett, op. cit., p.330
58
Pentru a se putea prentmpina riscul valutar, pe pia, investiiile financiare au pus la
dispoziie contractele forward pe valut, contractele futures (n 1972), contractele swap de valute (n
1981) i opiunile pe valut (n 1982).
Pentru managementul riscului ratei dobnzii au aprut contractele futures (n 1975), urmate de
contractele swap de dobnd (n 1982), opiuni pe rata dobnzii (n 1982) i acordurile de rat la
termen
6
(1983).
Structura extrem de flexibil a operaiunii de swap i are originea ntr-un instrument mai
puin flexibil aprut n anii 70: creditele paralele ("back to back sau parallel loans). Principiul
acestor credite este urmtorul: o societate american X dorete s finaneze filiala sa englez X. n
acelai timp, o societate englez Y dorete s finaneze filiala sa american Y. ntr-o schem
clasic, fiecare societate finaneaz propria filial din strintate.
Acordul de credite paralele const ntr-un contract ntre dou societi-mam X i Y, pentru a
mprumuta filiala celeilalte societi cu o sum calculat n funcie de o moned de referin. Astfel,
X va mprumuta Y n dolari i Y va mprumuta X n lire sterline. Eliminnd transferul de devize
ntre cele dou ri, acest acord permite evitarea reglementrilor schimbului de capital.
Un contract de credite paralele d natere la fluxuri de capital ntre cele patru pri. Deoarece
este vorba de dou credite, obligaiile financiare sunt reprezentate de suma mprumutului i de
dobnd.
Dar pentru c aceste contracte de credite paralele implic mai multe riscuri (de neplat, al
cursului de schimb, anularea contractului) i limitri (legate de gsirea unui partener pentru
contract), acestea au fost nlocuite de contracte mai flexibile: contractele swap.
Un swap reprezint un angajament ntre dou sau mai multe pri de a schimba anumite
fluxuri monetare ntr-o perioad viitoare. Fluxurile monetare pe care prile le schimb se refer n
special la valoarea unor instrumente financiare sau la valoarea unor valute. De aceea, principalele
operaiuni swap sunt: swap de dobnd i swap de valute.
7.3.1. Swap-urile de dobnd
Un swap de dobnd (interest rate swap ) este o operaiune n care prile schimb o obligaie
financiar la o anumit dobnd cu o obligaie financiar la un alt tip de dobnd.
Tipurile de swap de dobnd sunt:
swap dobnd fix dobnd variabil, n care una din pri mprumut la dobnd fix i
crediteaz la o dobnd variabil;

6
Forward Rate Agreement (FRA)
59
swap dobnd variabil dobnd variabil, n care o parte mprumut la dobnd variabil i
crediteaz la alt dobnd variabil.
Cea mai frecvent explicaie pentru folosirea operaiunilor swap de dobnd o reprezint cea a
avantajului comparativ. Se presupune c firmele cu un rating mai mare dein un avantaj comparativ
pe piaa creditelor pe termen lung i pe cea a creditelor cu dobnd fix, n timp ce firmele mai slab
cotate au un avantaj comparativ pe piaa creditelor pe termen scurt i pe cea a creditelor cu dobnd
variabil.
Operaiunile swap permit utilizatorului s efectueze operaiuni de arbitraj pe pieele de capital,
astfel nct un rating favorabil pe o pia s fie folosit pe o alt pia pentru a obine credite cu
costuri mai sczute.
Au aprut ns i alte motivaii n legtur cu folosirea operaiunilor swap de dobnd. Astfel,
s-a emis ipoteza c riscul creditelor cu dobnd variabil este subevaluat n comparaie cu cel al
creditelor cu dobnd fix.
O alt ipotez este cea a diferenelor de informare. O companie va alege un credit pe termen
scurt cu dobnd variabil pe care s-l foloseasc ntr-un contract swap n care pltete o dobnd
fix atunci cnd:
- compania deine informaii (care nu sunt cunoscute pe pia) c n viitor diferena dintre
dobnda fix i cea variabil la care ar putea obine un credit se va micora mai mult dect
previzioneaz piaa;
- compania se ateapt ca dobnzile creditelor fr risc s fie mai mari dect previzioneaz
piaa.
Opiunea de rambursare existent n cazul unui credit cu dobnd fix cuprinde o opiune de
rambursare care permite utilizatorului, n schimbul unei prime, s napoieze suma creditului nainte
de scaden n caz c rata dobnzii fixe este n scdere. n cazul contractelor swap de dobnd nu
exist o asemenea opiune i de aceea poziia celui care pltete dobnd fix i a celui care pltete
dobnd variabil este diferit.
7.3.2. Swap-urile de valute
Un swap de valut (currency swap) este o operaiune n care prile schimb o obligaie de
plat ntr-o valut pentru o plat n alt valut pentru aceeai valoare nominal.
Se disting trei forme de operaiuni swap de valute:
--swap de valute dobnd fix dobnd variabil, n care o parte pltete o dobnd fix ntr-o
valut, iar cealalt parte pltete tot o dobnd fix dar n alt valut;
60
--swap de valute dobnd fix dobnd variabil, n care o parte pltete o dobnd fix ntr-o
valut i primrte o dobnd variabil n alt valut. Acest tip de swap valutar este cel mai des
ntlnit pe pieele internaionale;
--swap de valute dobnd variabil dobnd variabil, n care o parte pltete o dobnd variabil
ntr-o valut i primete tot o dobnd variabil dar n alt valut.
i n cazul operaiunilor swap de valut putem vorbi despre un avantaj comparativ. Exist
situaii n care o firm poate s dein un avantaj comparativ fa de o alt firm privind finanarea
de pe o anumit pia.
7.3.3. Swap-ul de datorie extern capital investiional
n anii '80, datorit unei puternice dezvoltri a pieei internaionale de capital, investitorii au
nceput s efectueze tranzacii de cumprare a datoriei externe a rilor n curs de dezvoltare (LDC
debt-equity swaps) pentru a dobndi capital sub form de aciuni sau fonduri n monedele naionale
ale rilor respective.
Operaiunile swap datorie extern-capital investiional reprezint un instrument financiar
proiectat de bncile americane i europene pentru a rezolva problema comercializrii datoriei
externe a unor ri n curs de dezvoltare pe o pia secundar.
Pe parcursul mai multor ani, bncile comerciale europene i americane au tranzacionat
creditele acordate celor mai ndatorate ri n curs de dezvoltare pe o aa-numit pia secundar.
Chiar i dup luarea n considerare a comisioanelor i a sconturilor de rscumprare aplicate de
ctre rile debitoare pentru a preschimba datoria pe moned naional, aceasta poate fi obinut
mult mai ieftin dect pe pieele valutare oficiale. Astfel, investitorii care recurg la piaa swap-ului
de datorie extern se bucur de un curs preferenial.
O problem asociat swap-ului de datorie extern este faptul c, foarte frecvent, guvernele
finaneaz achiziiile de datorii pur i simplu prin tiprirea de noi bani. Rezultatul este o sum mai
mic de datorie extern, dar i o inflaie mai mare.
7.3.4. Leasingul internaional
Leasing-ul este
7
o form de comer i finanare prin locaie (nchiriere) de ctre societi
financiare specializate n aceste operaiuni, a unor maini, utilaje, mijloace de transport i a altor
bunuri, ntreprinderilor a cror motivaie s recurg la aceast tehnic de comer rezid n specificul

7
Puiu, Al.; Management n afacerile economice internaionale, Ed. Independena Economic, Buc., 1992
61
unor operaiuni pe care le realizeaz sau n faptul c nu dispun de suficiente fonduri proprii ori
mprumutate pentru a le cumpra.
Ca metod de finanare, leasingul a aprut odat cu modificarea structurii i valorii
echipamentelor ce formeaz obiectul creditrii. Uzura moral rapid, volumul mare de investiii pe
care l presupun anumite echipamente (ca cele de calcul electronic,mijloace de transport, aparatele
de msur) au dus, n condiiile unor permanente procese de modernizare, la apariia societilor de
leasing.
Exist mai multe clasificri ale leasingului, ns n practica internaional se face distincie n
primul rnd ntre leasingul financiar i cel operaional. Avantajele fiscale ale leasingului
internaional , de regul, se deosebesc din acest punct de vedere.
Leasingul operaional, deseori numit i de nchiriere de servicii, este o nchiriere adevrat, n
cadrul creia proprietatea i utilizarea activului sunt separate. Acordul de leasing operaional
acoper, de regul, numai o parte din durata normat de funcionare a activului, el putnd fi periodic
sau rennoibil. Prin urmare, n perioada de nchiriere se acoper doar o parte din preul de export al
produsului, nchirierea efectundu-se pe termen scurt. Asigurarea i reparaiile intr n sarcina
societii de leasing. Valoarea activului se recupereaz din nchirieri succesive sau simultane.
Leasingul financiar se extinde asupra celei mai mari pri a vieii economice a activului i este
neanulabul sau anulabil doar n cazul plii unei penaliti substaniale ctre lessor (proprietarul
activului nchiriat). n perioada de nchiriere, chiria pltit de client societii de leasing acoper
integral preul de export al activului, inclusiv cheltuielile auxiliare i beneficiul operaiunii.
Imposibilitatea de anulare a contractului de leasing financiar nseamn c beneficiarul are obligaia
de a efectua toate plile pentru nchiriere specificate n contract, indiferent de perioadele de
utilizare efectiv a activului. n consecin, proprietatea economic ntr-un leasing financiar este a
lessee-ului (beneficiarul activului nchiriat). Natura contractual a leasingului financiar l face
asemntor cu luarea cu mprumut i cumprarea definitiv a activului. Cu toate c este o firm de
nchiriere, de fapt, ntr-un leasing financiar lessor-ul mprumut bani lessee-ului, mprumutul
garantndu-se cu bunul cumprat.Asemnarea ntre leasingul financiar i finanarea prin mprumut
nu se limiteaz la aceasta. Profitul lessor-ului provine din chirie, care nu este altceva dect dobnda
pentru mprumutul acordat. Prin urmare, leasingul financiar i contractarea de credite pot fi
considerate tehnici alternative de finanare i ar trebui s fie comparate ca atare.
62
Bibliografie
Boardman A., Greenberg D., Vining A., Weimer D. Analiza cost beneficiu. Concepte i
practic. Ed. ARC. Chiinu, 2003.
Dobrea Rzvan Ctlin Investiiile i modernizarea sistemelor tehnico-economice. Editura
Eficon Press, Bucureti, 2009, ISBN: 978-973-87454-7-6.
Drghici Anca, Dobrea Rzvan Ctlin Ingineria i managementul investiiilor. Ed.
Politehnica, Timioara, 2010, I.S.B.N. 978-606-554-068-2.
Edgar, M. Bruns, J. William - Case problems in management accounting Homewood,
Irwin, 1985
H.G. nr. 28 din 9 ianuarie 2008 privind aprobarea coninutului-cadru al documentaiei
tehnico-economice aferente investiiilor publice, precum i a structurii i metodologiei de elaborare
a devizului general pentru obiective de investiii i lucrri de intervenii
Kolby, F. Richard Principles of financial management, Homewood, Business
Publications Inc.Irwin, 1988
L. Bernstein Analysis of financial statements, Homewood, Dow Jones, Irwin, 1984
Radu Victor, Ioni Ion, Ciocoiu Nadia Carmen, Bnacu Silviu Cristian, Dobrea Rzvan
Ctlin, Curteanu Doru Managementul proiectelor. Editura Universitar, Bucureti, 2008,
ISBN 978-973-749-327-9
Romnu, I. Vasilescu Eficiena economic a investiiilor i a capitalului fix, Ed.
Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1993
Vasilescu ( coord. ) Investiii. Studii de caz i teste gril, Ed. Economic, Bucureti, 1999
Vasilescu Ion, Cicea Claudiu, Dobrea Rzvan Ctlin, Buu Cristian, Gheorghe
Alexandru - Managementul investiiilor. Editura Eficon Press, Bucureti, 2009, (pag. 320), ISBN:
978-973-87904-3-8.
Ordonanta de Urgen nr. 34 / 2006.
1