Studiu RSE Si Factorii Sai

Unitate prin diversitate este mottoul UE, iar apartenena Romniei la acest club este o
imens oportunitate, care impune ns adoptarea de msuri concrete pentru a demonstra

c acesta nu reprezint doar un slogan. Contextul specific romnesc trebuie adaptat
aadar principiilor europene, dezvoltarea durabil fiind unul dintre ele. Urmrirea
constant a liniilor acestui concept asigur premisele unei creteri economice sustenabile,
ntr-o societate globalizat care ne pune n faa a multiple provocri.
mbuntirea capacitii instituionale, de evaluare i formulare de politici
macroeconomice n domeniul convergenei economice cu UE a Comisiei Naionale de
Prognoz este un proiect european care, prin implementarea i derularea sa, i va aduce
contribuia la acest deziderat.
Programul Operaional Dezvoltarea Capacitii Administrative
Proiect: mbuntirea capacitii instituionale, de evaluare i
formulare de politici macroeconomice n domeniul convergenei
economice cu UE a Comisiei Naionale de Prognoz, cod SMIS 27153
Editorul materialului: Editura Economic
Data publicrii: mai 2012

Coninutul acestui material nu reprezint n mod obligatoriu poziia
oficial a Uniunii Europene sau a Guvernului Romniei.

Evaluarea impactului reducerii emisiilor de gaze

cu efect de ser asupra economiei romneti
prin utilizarea relaiilor tehnologice
i de interdependen dintre ramuri
Rata de schimb de echilibru i factorii si.
Cazul Romniei

PROIECT
mbuntirea capacitii instituionale, de evaluare i formulare de politici
macroeconomice n domeniul convergenei economice cu Uniunea European
a Comisiei Naionale de Prognoz, cod SMIS 27153

BENEFICIAR
Comisia Naional de Prognoz

Cazul Romniei

Autori
LUCIAN ANGHEL (coordonator)
NICOLETA CIURIL
ELENA BOJETEANU

Sprijin n realizarea studiului
DORINA COBSCAN

Opiniile prezentate n aceast lucrare aparin n ntregime
autorilor i ele nu implic sau angajeaz n vreun fel instituiile la care
acetia sunt afiliai.
Autorii i mulumesc profesorului Mois Altr pentru
comentariile utile i pentru propunerile fcute pe parcursul lucrrii. De
asemenea, autorii i mulumesc Dorinei Cobscan pentru sprijinul
deosebit acordat pe parcursul demersului de cercetare.
Autorii mulumesc Comisiei Naionale de Prognoz att pentru
profesionalismul cu care a coordonat n calitate de beneficiar
realizarea acestei lucrri, ct i pentru sprijinul logistic i documentar
oferit cercettorilor pe toat durata elaborrii cercetrii de fa.

Descrierea CIP a Bibliotecii Naionale a Romniei
ANGHEL, LUCIAN CLAUDIU
Rata de schimb de echilibru i factorii si : cazul Romniei /
Lucian Anghel (coord.), Nicoleta Ciuril, Elena Bojeteanu. -
Bucureti : Editura Economic, 2012
Bibliogr.
ISBN 978-973-709-640-1

I. Ciuril, Nicoleta
II. Bojeteanu, Elena

336.748.3(498)

LUCIAN ANGHEL (coordonator)

NICOLETA CIURIL ELENA BOJETEANU

Rata de schimb de echilibru
i factorii si.
Cazul Romniei

Editura Economic
Bucureti, 2012

ISBN 978-973-709-640-1

Toate drepturile asupra acestui studiu aparin Comisiei Naionale
de Prognoz. Reproducerea coninutului acestui studiu, integral sau
parial, n form original sau modificat, precum i stocarea ntr-un
sistem de regsire sau transmitere sub orice form sau prin orice
mijloace, este interzis fr acordul prealabil al Comisiei Naionale de
Prognoz, fiind supus prevederilor legii drepturilor de autor.

Opiniile exprimate n cuprinsul Studiului constituie preri
personale ale autorilor i nu reprezint n mod necesar punctele de
vedere ale Comisiei Naionale de Prognoz.

Editura Economic
www.edecon.ro

Rata de schimb de echilibru i factorii si. Cazul Romniei

5

CUPRINS

LISTA TABELELOR ..................................................................................................................... 7

LISTA FIGURILOR ...................................................................................................................... 8

LISTA ANEXELOR ..................................................................................................................... 10

GLOSAR DE TERMENI, ABREVIERI .................................................................................... 11

1. INTRODUCERE ...................................................................................................................... 13

2. NOIUNEA DE CURS DE SCHIMB DE ECHILIBRU.
MODELE UTILIZATE PENTRU ESTIMAREA
CURSULUI DE SCHIMB DE ECHILIBRU .......................................................................... 15
2.1. Definiia cursului de echilibru. Modele i metode de estimare a acestuia .......................... 15
2.2. Evaluarea comparativ a metodologiei utilizate de alte state UE. Modele utilizate
de alte state membre i alte instituii pentru cuantificarea cursului
de schimb de echilibru. ....................................................................................................... 16

3. PARTICIPAREA LA MECANISMUL RATELOR DE SCHIMB II
I ADERAREA LA ZONA EURO. EXPERIENA ALTOR STATE MEMBRE ............. 20
3.1. Stabilirea paritii centrale i evoluia cursului n cadrul Mecanismului
Ratelor de Schimb II ........................................................................................................... 20
3.2. Evoluia convergenei nominale i reale, precum i a competitivitii
n cadrul MRS II i dup aderarea la zona euro .................................................................. 26

4. EVALUAREA COMPETITIVITII PRIN PRE N ROMNIA ................................... 34
4.1. Cursul real de schimb i provocrile la adresa competitivitii prin pre
odat cu trecerea la moneda unic ...................................................................................... 35
4.2. Baze de date privind fluxurile comerciale i cursul real de schimb ................................... 38
4.3. Indicatori ai competitivitii prin pre n Romnia i n celelalte
noi ri membre ale UE ....................................................................................................... 41
4.4. Evaluarea impactului cursului real de schimb asupra performanei
exporturilor Romniei ........................................................................................................ 49

5. ESTIMAREA CURSULUI DE ECHILIBRU N CAZUL ROMNIEI .............................. 56
5.1. Paritatea Puterii de Cumprare (Purchasing Power Parity) ................................................ 56
5.2. Modelul Balassa-Samuelson .............................................................................................. 59
5.3. Cursul de schimb de echilibru comportamental
(Behavioural Equilibrium Exchange Rate BEER) ........................................................... 61
5.3.1. Prezentarea abordrii BEER i a rezultatelor obinute ............................................ 61
5.3.2. Estimarea cursului de schimb de echilibru ............................................................. 75

6
5.4. Cursul de schimb de echilibru fundamental
(Fundamental Equilibrium Exchange Rate FEER) .......................................................... 78
5.4.1. Prezentarea ecuaiilor modelului i a rezultatelor estimrilor ................................. 78
5.4.2. Determinarea cursului de schimb de echilibru ........................................................ 83

6. POLITICI ECONOMICE........................................................................................................ 96

7. CONSIDERAII PRIVIND MOMENTUL ADERRII ROMNIEI
LA ZONA EURO .................................................................................................................... 106

8. CONCLUZII ........................................................................................................................... 115

ANEXE ........................................................................................................................................ 120

BIBLIOGRAFIE ......................................................................................................................... 127

REZUMAT .................................................................................................................................. 131


7

LISTA TABELELOR

Tabelul nr. 3.1. Evoluia inflaiei medii anuale n statele analizate diferen
fa de valorile nregistrate n zona euro ............................................................... 26
Tabelul nr. 3.2. Variaia medie anual a preurilor produselor industriale
neenergetice diferen fa de valorile nregistrate n zona euro ....................... 27
Tabelul nr. 3.3. Variaia medie anual a preurilor energiei diferen fa
de valorile nregistrate n zona euro ...................................................................... 27
Tabelul nr. 3.4. Variaia medie anual a preurilor bunurilor alimentare
i buturilor alcoolice diferen fa de valorile nregistrate n zona euro ......... 28
Tabelul nr. 3.5. Variaia medie anual a tarifelor serviciilor diferen fa
Tabelul nr. 3.6. Variaia medie anual a preurilor administrate diferen fa
Tabelul nr. 3.7. Variaia medie anual a diferitelor categorii de preuri fa de zona euro ............. 29
Tabelul nr. 3.8. Cota de pia n Uniunea European ..................................................................... 31
Tabelul nr. 4.1. Evoluia competitivitii prin pre conform cursului real calculat
pe baza unor deflatori alternativi ........................................................................... 46
Tabelul nr. 4.2. Rezultatele estimrii modelului ECM pentru exporturile Romniei ..................... 52
Tabelul nr. 4.3. Rezultatele testelor de cointegrare ......................................................................... 53
Tabelul nr. 4.4. Descompunerea varianei exporturilor (1995T1 2011T3) ................................... 54
Tabelul nr. 4.5. Descompunerea varianei exporturilor (2001T4 2012T1) .................................. 55
Tabelul nr. 5.1. Cursul real conform paritii puterii de cumprare n forma absolut
n Romnia fa de zona euro ............................................................................... 58
Tabelul nr. 5.2. Sintez a studiilor empirice n noile state membre UE ......................................... 62
Tabelul nr. 5.3. Testarea staionaritii seriilor de date ................................................................... 71
Tabelul nr. 5.4. Coeficienii estimai ai modelelor VEC abordarea BEER .................................. 71
Tabelul nr. 5.5. Coeficienii estimai pe baza calculelor econometrice........................................... 73
Tabelul nr. 5.6. Ipoteze utilizate pentru prelungirea seriilor de date ............................................... 74
Tabelul nr. 5.7. Abaterea medie ptratic i ponderile estimate ..................................................... 75
Tabelul nr. 5.8. Ponderile utilizate pentru cuantificarea raportului de schimb (agregat) ................ 77
Tabelul nr. 5.9. Coeficienii estimai ai ecuaiilor modelului FEER ............................................... 82
Tabelul nr. 5.10. Ipoteze folosite pentru prelungirea seriilor de date ............................................. 85
Tabelul nr. 7.1. Criteriile de convergen pentru participarea la Uniunea Economic
i Monetar ......................................................................................................... 106
Tabelul nr. 7.2. Perioadele electorale n Romnia pentru urmtorii ani ....................................... 113
Tabelul nr. 8.1. Rezultatele estimrii cursului de schimb de echilibru
prin metodele BEER i FEER ............................................................................. 118


8

LISTA FIGURILOR

Figura nr. 3.1. Evoluia cursului de schimb al drahmei greceti fa de euro
pe parcursul participrii la MRS II ........................................................................... 22
Figura nr. 3.2. Evoluia cursului de schimb al tolarului sloven fa de euro
pe parcursul participrii la MRS II .......................................................................... 23
Figura nr. 3.3. Evoluia cursului de schimb al lirei malteze fa de euro pe parcursul
participrii la MRS II .............................................................................................. 24
Figura nr. 3.4. Evoluia cursului de schimb al coroanei estoniene fa de euro
Figura nr. 3.5. Evoluia cursului de schimb al coroanei slovace fa de euro
Figura nr. 3.6. Evoluia cursului de schimb al lirei cipriote fa de euro pe parcursul
participrii la MRS II .............................................................................................. 25
Figura nr. 3.7. Evoluia PIB pe cap de locuitor fa de zona euro .................................................. 30
Figura nr. 3.8. Evoluia cursului real efectiv cu 36 de parteneri comerciali construit
pe baza indicilor preurilor de consum (2000=100) ................................................ 32
pe baza costului unitar cu fora de munc (2000=100) ............................................ 32
pe baza preurilor de export (2000=100) ............................................................... 33
Figura nr. 4.1. Relaia dintre ponderile BRI i ponderea comerului cu fiecare partener
comercial n comerul total al Romniei................................................................. 39
Figura nr. 4.2. Importana relativ a rilor din zona euro pentru comerul internaional
al Romniei ............................................................................................................. 40
Figura nr. 4.3. Evoluia cursului real al leului n raport cu un numr variabil
de parteneri comerciali ............................................................................................ 42
Figura nr. 4.4. Evoluia RER calculat pe baza indicelui preurilor de consum ............................... 43
Figura nr. 4.5. Evoluia RER calculat pe baza indicelui costului unitar cu fora
de munc n industrie ............................................................................................. 44
Figura nr. 4.6. Evoluia RER calculat pe baza deflatorului PIB ..................................................... 44
Figura nr. 4.7. Evoluia RER calculat pe baza deflatorului de export ............................................. 45
Figura nr. 4.8. Evoluia RER n Romnia (2005 = 100) ................................................................. 47
Figura nr. 4.9. Evoluia indicelui costului unitar cu fora de munc n industrie
n noile state membre, 2005=100 .......................................................................... 48
Figura nr. 4.10. Cota de pia a exporturilor Romniei i cursul real de schimb ............................ 49
Figura nr. 4.11. Variaia anual a exporturilor reale n Romnia i n celelalte
state nou membre .................................................................................................. 50
Figura nr. 4.12. Rspunsul volumului exporturilor la un oc n factorul de cerere,
respectiv la un oc n factorul de pre ................................................................... 54
Figura nr. 5.1. Evoluia diferenialului de productivitate i al ratei dobnzii reale,
raportului de schimb i a gradului de deschidere a economiei ............................... 65

9
Figura nr. 5.2. Evoluia activelor externe nete, soldul contului curent i de capital,
investiiile strine directe ........................................................................................ 66
Figura nr. 5.3. Evoluia deficitului bugetar, datoriei publice, diferenialul costului
forei de munc i primei de risc ............................................................................. 67
Figura nr. 5.4. Factorii determinani i valorile sale de echilibru ................................................... 74
Figura nr. 5.5. Cursul de schimb real i de echilibru rezultat din calculele econometrice .............. 76
Figura nr. 5.6. Evoluia cursul de schimb nominal i a celui de echilibru ...................................... 76
Figura nr. 5.7. Deviaia total de la echilibru (%) ........................................................................... 77
Figura nr. 5.8. Descompunerea varianei cursului de schimb (%) .................................................. 78
Figura nr. 5.9. PIB-ul Romniei i cel din zona euro i valoarea de trend a acestora ..................... 84
Figura nr. 5.10. Evoluia veniturilor, transferurilor, deflatorului PIB i costului unitar
cu fora de munc pe total economie n cadrul modelului FEER .......................... 86
Figura nr. 5.11. Evoluia volumelor i preurilor exporturilor i importurilor
n cadrul modelului FEER .................................................................................... 87
Figura nr. 5.12. Deficitul de cont curent (pondere n PIB) realizat i valoarea
fundamental a acestuia ......................................................................................... 88
Figura nr. 5.13. Ponderea activelor externe nete n PIB n Romnia i referina
folosit de FMI ...................................................................................................... 90
Figura nr. 5.14. Deficitul de cont curent realizat, valoarea fundamental a acestuia
i norma de cont curent calculat pentru o pondere constant de -53%
a activelor externe nete n PIB (cazul a) ................................................................ 91
i inta de deficit de cont curent de 4% n PIB (cazul b) ........................................ 92
Figura nr. 5.16. Cursul nominal de echilibru n cazul stabilirii normei de cont curent
pe baza unei ponderi a AEN n PIB de -53% deviaii de valorile
realizate (2000T1-2012T2) i cele presupuse pentru (2012T2-2013T4) ............... 93
Figura nr. 5.17. Cursul real de echilibru calculat pe baza deflatorilor de export
n cazul stabilirii normei de cont curent pe baza unei ponderi a AEN
n PIB de -53% ...................................................................................................... 93
Figura nr. 5.18. Cursul nominal de echilibru n cazul stabilirii unei norme
de cont curent de 4% deviaii de valorile realizate (2000T1-2012T2)
i cele presupuse pentru (2012T2-2013T4) ........................................................... 94
Figura nr. 5.19. Cursul real de echilibru n cazul stabilirii unei norme de cont curent de 4% ........ 95


10

LISTA ANEXELOR

Anexa nr. 1. Schema de ponderare complex aplicat de instituiile internaionale
n calculul RER ........................................................................................................ 120
Anexa nr. 2. Modelul Balassa-Samuelson .................................................................................... 122
Anexa nr. 3. Seriile de date utilizate n modelele BEER i FEER ................................................ 125


11

GLOSAR DE TERMENI, ABREVIERI

ACRONIM DENUMIRE
UE Uniunea European
MRS II Mecanismul Ratelor de Schimb II
BRI Banca Reglementelor Internaionale
FMI Fondul Monetar Internaional
BCE Banca Central European
CE Comisia European
BNR Banca Naional a Romniei
PIB
BEER
FEER
PPP
UIP
DEER
NATREX
EA
SRER
RER
OECD
Produs Intern Brut
Behavioral Equilibrium Exchange Rate
Fundamental Equilibrium Exchange Rate
Purchasing Power Parity
Uncovered Interest Rate Parity
Desired Equilibrium Exchange Rate
Natural Real Exchange Rate
Euro Area
Sustainable Real Exchange Rate
Real Effective Rate
Organizaia Economic pentru Cooperare i Dezvoltare


13

1. INTRODUCERE
Prezenta lucrare i propune analiza factorilor determinani pe termen
mediu ai cursului de schimb al leului avnd n vedere viitoarea participare a
Romniei la Mecanismul Ratelor de Schimb II (MRS II engl. Exchange Rate
Mechanism II) i, n final, aderarea la zona euro. n acest sens, lucrarea i
propune o sintetizare a principalelor teorii privind determinarea cursului de
schimb de echilibru, precum i prezentarea modului n care aceste teorii au fost
aplicate n ri care au devenit deja membre ale zonei euro; scopul final al
expunerii l reprezint ns aplicarea acestor teorii pe cazul concret al cursului de
schimb al monedei naionale.
Capitolul 2 prezint principalele abordri din literatura de specialitate i
din practica decidenilor de politic economic privind estimarea cursului de
schimb de echilibru. Aa cum vom arta n continuare, modelele utilizate pot fi
grupate n trei mari categorii: modele care presupun lipsa oportunitilor de
arbitraj pe piaa bunurilor de consum sau pe piaa financiar Paritatea Puterii de
Cumprare (engl. Purchasing Power Parity PPP), Paritatea Neacoperit a
Ratelor Dobnzilor (engl. Uncovered Interest Rate Parity UIP) , modele care
presupun att echilibrul intern ct i lipsa oportunitilor de arbitraj dintre care
modelul de determinare a cursului de schimb de echilibru comportamental (engl.
Behavioural Equilibrium Exchange Rate BEER) ofer un cadru flexibil pentru
cuprinderea i altor modele conexe cum ar fi Balassa-Samuelson, modelul
monetar i PEER (engl. Permanent Equilibrium Exchange Rate) i modele care
presupun echilibrul intern i extern dintre care modelul de determinare a
cursului de schimb de echilibru fundamental (engl. Fundamental Equilibrium
Exchange Rate FEER) ofer i el un cadru flexibil pentru ncorporarea altor
modele cu specificaii asemntoare, cum ar fi DEER (engl. Desirable
Equilibrium Exchange Rate), NATREX (engl. Natural Real Exchange Rates),
SRER (engl. Sustainable Real Exchange Rate). Vom prezenta caracteristicile
acestor modele i vom preciza care dintre ele au fost utilizate n practic pentru
determinarea cursului de echilibru de ctre decidenii de politic economic ai
statelor membre UE i de ctre organisme financiare internaionale.
Capitolul 3 al lucrrii prezint modul de stabilire a paritii centrale i
experiena participrii la MRS II n cazul unui numr de state membre care au
aderat la zona euro dup anul 2000: Grecia, Slovacia, Slovenia, Malta, Cipru i
Estonia. Pentru aceste state, vom analiza att evoluia cursului de schimb fa de
euro n timpul participrii la MRS II, ct i evoluia competitivitii i a
convergenei nominale i reale dup aderarea la MRS II. Pornind de la aceste
exemple concrete, vom explica avantajele i dezavantajele stabilirii paritii

14
centrale peste/la/sub valoarea cursului de schimb de pe pia n momentul aderrii
la MRS II i vom sublinia problemele care pot aprea n cazul alegerii unei
pariti centrale care nu este compatibil cu valoarea de echilibru a cursului de
schimb.
Capitolul 4 analizeaz competitivitatea economiei romneti cu accent pe
competitivitatea prin pre, ntruct aderarea la zona euro implic renunarea la
independena politicii de curs de schimb, cu impact asupra competitivitii prin
pre. n cadrul capitolului sunt analizai o serie de indici ai cursului real al leului,
dar i al altor monede ale statelor nou membre UE i este evaluat, de asemenea,
importana relativ a competitivitii prin pre pentru performana exporturilor.
Din multitudinea de modele prezentate n capitolul 2, vom utiliza pentru a
estima cursul de echilibru al leului n cadrul capitolului 5 pe acelea care din punct
de vedere teoretic pot fi adaptate pentru a cuprinde o gam larg de alte modele:
BEER i FEER. n cazul BEER vom testa o varietate de poteniali factori
determinani pentru cursul de echilibru propui de literatura de specialitate i vom
determina un interval pentru cursul de echilibru al monedei naionale pornind de
la modelele valide rezultate. n ceea ce privete modelul FEER, acesta va fi
construit pornind de la ecuaiile propuse de literatura de specialitate, modificate
ns pentru a surprinde particularitile economiei romneti. Modelul estimat pe
date din Romnia va fi apoi utilizat pentru estimarea cursului de echilibru i
pentru realizarea de scenarii cu privire la evoluia viitoare a acestuia.
Capitolul 6 expune cteva opiuni de politici economice pe care Romnia
ar trebui s le adopte n urmtorii ani pentru atenuarea vulnerabilitilor pe termen
lung, cu meniunea c politicile economice propuse n prezenta lucrare au fost
identificate n principal pe baza rezultatelor obinute n cadrul capitolelor 4 i 5.
Capitolul 7 prezint succint cteva consideraii privind momentul aderrii
Romniei la zona euro, evideniind n acelai timp o serie de aspecte de care
Romnia trebuie s in cont n procesul de aderare la Uniunea Monetar.


15
MODELE UTILIZATE PENTRU ESTIMAREA CURSULUI
DE SCHIMB DE ECHILIBRU
2.1. Definiia cursului de echilibru. Modele i metode de estimare
a acestuia
Modelele utilizate pot fi grupate n trei mari categorii n funcie de
ipotezele de la care pornesc:
a) modele care presupun lipsa oportunitilor de arbitraj pe piaa bunurilor
de consum sau pe piaa financiar Paritatea Puterii de Cumprare
(engl. Purchasing Power Parity PPP), respectiv Paritatea Neacoperit
a Ratelor Dobnzilor (engl. Uncovered Interest Rate Parity UIP);
b) modele care presupun att echilibrul intern, ct i lipsa oportunitilor
de arbitraj dintre care modelul de determinare a cursului de schimb de
echilibru comportamental (engl. Behavioural Equilibrium Exchange
Rate BEER) ofer un cadru flexibil pentru cuprinderea i altor modele
conexe cum ar fi Balassa Samuelson, modelul monetar i PEER
(engl. Permanent Equilibrium Exchange Rate);
c) modele care presupun echilibrul intern i extern dintre care modelul
de determinare a cursului de schimb de echilibru fundamental
(engl. Fundamental Equilibrium Exchange Rate FEER) ofer i el un
cadru flexibil pentru ncorporarea altor modele cu specificaii
asemntoare cum ar fi DEER (engl. Desirable Equilibrium Exchange
Rate), NATREX (engl. Natural Real Exchange Rates), SRER
(engl. Sustainable Real Exchange Rate).
n funcie de orizontul de timp la care se realizeaz echilibrul, modelele
pot fi grupate n trei categorii:
a) modele care vizeaz echilibrul pe termen scurt al cursului de schimb
spre exemplu, UIP;
b) modele care vizeaz echilibrul pe termen mediu al cursului de schimb
BEER, PEER;
c) modele care vizeaz echilibrul pe termen lung al cursului de schimb
modelul monetar, PPP, FEER, DEER, NATREX, SRER.
Cursul de schimb fundamental de echilibru (engl. Fundamental
Equilibrium Exchange Rate FEER, Williamson, 1994) este definit ca acel nivel
al cursului de schimb la care o economie se afl la echilibru pe plan intern i
extern. Echilibrul intern se definete ca acea stare a economiei n care nu exist
deficit sau exces de cerere, deci PIB se afl la potenial, iar rata inflaiei este
constant (sau egal cu inta de inflaie din acea economie). n ceea ce privete
echilibrul extern, definiia acestuia este intens discutat. n sens larg, echilibrul

16
extern se atinge atunci cnd ponderea soldului contului curent n PIB atinge o
valoare int cu anumite proprieti dezirabile. n timp ce unii autori consider
aceast valoare int drept nivelul contului curent compatibil cu stabilizarea
ponderii stocului datoriei externe sau activelor externe nete n PIB, alii consider
c este acel nivel al deficitului de cont curent care se obine n condiiile unor
politici economice (n principiu politica fiscal, deoarece politica monetar nu
poate influena economia pe termen lung) sustenabile pe termen lung. Aceast
variant a modelului FEER este denumit DEER (Desired Equilibrium Exchange
Rate), adic acel curs de schimb compatibil cu atingerea unei valori dorite, a unei
inte de cont curent. n cadrul aceleiai abordri s-au dezvoltat i modele precum
NATREX (Natural Equilibrium Exchange Rate, Stein, 1994 i Macroeconomic
Balance, Isard et al., 2001; Isard, 2007; Lee et al., 2008).
Din punct de vedere practic, metodologia FEER const n estimarea
cursului de echilibru urmnd trei pai:
a) determinarea contului curent fundamental (engl. trend sau underlying
current account) acea valoare a soldului contului curent care s-ar
nregistra n absena factorilor ciclici, i.e. atunci cnd economia intern
i extern s-ar afla la potenial;
b) determinarea contului curent de echilibru sau sustenabil, adic acea
valoare a soldului contului curent consistent cu poziia economii/
investiii a economiei interne;
c) estimarea cursului de echilibru (FEER) acel nivel al cursului de schimb
care egaleaz contul curent fundamental cu valoarea sa de echilibru.

2.2. Evaluarea comparativ a metodologiei utilizate de alte state UE.
Modele utilizate de alte state membre i alte instituii pentru
cuantificarea cursului de schimb de echilibru
n practic, decidenii de politic economic i instituiile financiare
internaionale folosesc mai multe metode concurente pentru determinarea valorii
de echilibru a cursului de schimb. Bncile centrale ale statelor care au aderat la
zona euro au estimat valoarea de echilibru a cursului de schimb a monedelor
naionale n etapa premergtoare aderrii la MRS II, dar i n timpul participrii la
MRS II, nainte de aderarea la zona euro, pentru a evalua sustenabilitatea paritii
centrale, respectiv a valorii la care moneda naional va fi fixat fa de euro.
ntr-un document realizat de Banca Central a Maltei (Central Bank of
Malta, 2006), cursul de schimb de echilibru este estimat folosind metodologia
PPP, BEER, precum i o metodologie propus de Maeso Fernandez et al., 2004.
Modelul BEER este estimat pentru cursul real efectiv construit folosind Indicele
Preurilor de Consum, n timp ce factorii determinani luai n considerare sunt:

17
raportul dintre preurile bunurilor netranzacionabile i preurile bunurilor
tranzacionabile (aproximat prin raportul dintre Indicele Preurilor de Consum i
Indicele Preurilor de Producie), ponderea activelor externe nete n PIB, raportul
de schimb (engl. terms of trade aproximat prin raportul ntre deflatorul
exporturilor i cel al importurilor) i diferenialul ratelor reale ale dobnzilor.
Este utilizat cointegrarea Engle-Granger i nu cointegrarea Johansen datorit
seriei reduse de date anuale utilizate. n ceea ce privete modelul propus de Maeso
Fernandez et al., 2004), acesta presupune explicarea gap-ului de curs definit ca
diferen ntre valoarea efectiv realizat i cursul de schimb nominal presupus de
modelul PPP printr-o serie de factori determinani: PIB pe cap de locuitor,
gradul de deschidere comercial i ponderea cheltuielilor guvernamentale ca
pondere n PIB. Modelul este estimat folosind tehnica Dynamic OLS (DOLS) pe
date panel, seriile de date incluznd Malta i rile UE15.
Banca Central a Ciprului a folosit ca model de evaluare a cursului de
echilibru FEER, urmnd cei trei pai ai metodologiei descrii n seciunea 5.4
(Kyriacou i Papageourghiu, 2010). Exporturile i importurile reale sunt modelate
separat pe componente de bunuri i servicii: exporturile de bunuri sunt
determinate de comerul mondial i de cursul real, exporturile de servicii sunt
determinate de venitul mondial i de cursul real, n timp ce importurile de bunuri
i servicii sunt determinate de venitul intern i de cursul real. Deflatorii necesari
pentru calcularea soldului contului curent sunt considerai egali cu o medie
ponderat a preurilor mrfurilor, a preurilor interne i a preurilor de export
globale. Soldul contului curent de echilibru este determinat folosind estimri pe
date panel. Seriile de date utilizate corespund principalilor parteneri comerciali ai
Ciprului, incluznd ca variabile explicative ale deficitului de cont curent rata de
dependen, PIB pe cap de locuitor i deficitul bugetar ajustat ciclic.
Banca Central a Estoniei a evaluat valoarea de echilibru a monedei
naionale prin metodologia BEER (Hinosaar et al., 2005). Variabilele fundamentale
luate n considerare de autori au fost: diferenialul de productivitate relativ, activele
externe nete ca pondere n PIB, soldul contului curent ca pondere n PIB, consumul
guvernamental ca pondere n PIB, raportul de schimb, rata dobnzii externe
aproximat prin Euribor. n final, semnificative din punct de vedere statistic pentru
evoluia cursului real de schimb au fost diferenialul de productivitate relativ,
activele externe nete ca pondere n PIB i raportul de schimb.
Banca Central a Cehiei folosete modelele BEER i FEER pentru
evaluarea trimestrial a cursului de echilibru, acesta fiind input n modelul DSGE
de proiecie (Adam, 2012). n cazul modelului BEER, se estimeaz o relaie de
cointegrare ntre cursul real de schimb construit folosind Indicele Preurilor de
Producie i variabilele explicative: diferenialul de productivitate fa de zona
euro, ponderea activelor externe nete n PIB, ponderea investiiilor reale n PIB,

18
ponderea exportului net n PIB. Modelul FEER este construit pe structura celor
tradiionale, incluznd ecuaii pentru exporturile i importurile reale, n timp ce
PIB potenial este estimat folosind metodologia funciei de producie. n plus, n
cadrul Bncii Cehiei exist un proiect de construire a unui model SRER (engl.
Sustainable Real Exchange Rate). Acesta este o versiune a modelului FEER n
care norma de cont curent se determin avnd o int a ponderii datoriei externe n
PIB, iar ecuaiile modelului sunt estimate pe date panel folosind datele Noilor
State Membre plus un grup de control format din Spania, Portugalia i Grecia
(Babecky et al., 2010).
n cadrul Bncii Centrale a Sloveniei au fost realizate analize cu privire la
aprecierea real a monedei naionale i la valoarea de echilibru a cursului de
schimb. Ca potenial factor explicativ al trend-ului de apreciere real nregistrat de
tolarul sloven, efectul Balassa-Samuelson a fost evaluat la o valoare redus, dar n
cretere pe ultima parte a intervalului de timp analizat (Zumer, 2002). n ceea ce
privete valoarea de echilibru a cursului de schimb a monedei naionale, acesta a
fost evaluat n cadrul unui model FEER (Genorio i Kozarmenik, 2004). n spiritul
modelelor FEER tradiionale, autorii construiesc un model pentru variabilele care
definesc ponderea soldului contului curent n PIB. Volumul exporturilor este
explicat de evoluia cursului real bazat pe preurile produciei industriale, volumul
importurilor principalilor opt parteneri comerciali ai Sloveniei i raportul de
schimb. Volumul importurilor este explicat tot de evoluia cursului real bazat pe
preurile produciei industriale, PIB real corectat cu gradul de deschidere
comercial al Sloveniei i raportul de schimb. Preurile de export, import i
deflatorul PIB nu sunt modelate, ci a fost utilizat valoarea realizat a acestora.
Pentru norma de cont curent, adic valoarea de echilibru pe termen lung a contului
curent, au fost selectate patru scenarii diferite: a) zero (pe termen lung soldul
contului curent este echilibrat); b) trend Hodrick-Prescott prin valoarea realizat a
soldului contului curent; c) o traiectorie a soldului curent care permite unei
economii s se mprumute n primii ani ai tranziiei (deficitul de cont curent maxim
este de 3% din PIB), dup care soldul contului curent se ndreapt treptat spre zero;
d) deficitul de cont curent scade treptat spre zero n primii ani de tranziie i apoi
rmne egal cu zero. Pe baza modelului FEER estimat, se determin valoarea de
echilibru a cursului tolarului sloven fa de euro, respectiv marca german pn n
anul 1999, sub cele patru ipoteze de norm de cont curent. De asemenea, autorii
extrapoleaz estimrile de curs de echilibru pn n anul 2011.
Fondul Monetar Internaional (IMF, 2010) folosete pentru evaluarea
competitivitii rilor analizate, inclusiv Romnia, trei metodologii: a) metoda
cursului real de echilibru, b) metoda echilibrului macroeconomic (engl. macro-
economic balance approach) i c) metoda sustenabilitii externe (engl. external
sustainability).

19
Metoda a) este similar metodologiei BEER i presupune estimarea unei
relaii de echilibru ntre cursul real de schimb i un set de variabile fundamentale:
raportul de schimb, productivitatea relativ, consumul guvernamental relativ,
activele externe nete, intrrile de capital pentru ajutoare i remitenele. Cursul
real de echilibru se determin pe baza ecuaiei estimate folosind valorile la
echilibrul pe termen mediu ale variabilelor fundamentale.
Metoda b) este similar metodologiei FEER. Norma de cont curent este
determinat pe baza unei ecuaii estimate ntre soldul contului curent i un set de
variabile fundamentale: venitul relativ, creterea relativ a venitului, rata de
dependen relativ, creterea relativ a populaiei, soldul fiscal relativ, balana
energetic, activele externe nete iniiale, transferurile i intrrile de capital pentru
ajutoare. Ajustarea necesar a cursului real reprezint acea modificare necesar
pentru a egala norma de cont curent cu soldul fundamental al contului curent (cel
care s-ar nregistra la echilibrul intern i extern) i se determin folosind semi-
elasticitatea estimat a soldului contului curent la cursul real de schimb. Pentru
Romnia, FMI estimeaz o semielasticitate de 0,14, adic o cretere a cursului
real cu 1% ar duce la o scdere a deficitului de cont curent cu 0,14%.
Metoda c) este similar cu metoda echilibrului macroeconomic (metoda
b)) cu diferena c norma de cont curent este determinat ca acea valoare a
soldului contului curent care duce la stabilizarea ponderii activelor externe nete n
PIB la o anumit valoare int. n cazul Romniei, aceast valoare int a
ponderii activelor externe nete n PIB este fixat la 53%.
Salto i Turini (2010) de la Comisia European, evalueaz diferitele
metodologii de cuantificare a cursului de echilibru pentru statele membre UE. Ei
ajung la concluzia c abordrile bazate modele de tip FEER (adic pe norme de
cont curent) ofer rezultate compatibile cu abordrile bazate pe preuri relative
(BEER i PPP). n cazul metodologiei BEER, estimrile empirice sunt realizate
folosind tehnica de cointegrare bazat pe date panel, metoda de estimare fiind
DOLS (engl. Dynamic Ordinary Least Squares). Variabilele explicative luate n
considerare pentru cursul real de schimb sunt ponderea activelor externe nete n
PIB, diferenialul de preuri relative (bunuri tranzacionabile/netranzacionabile),
ponderea consumului neguvernamental n PIB. Rezultatele obinute sunt extrem
de importante pentru statele membre UE. n cazul rilor din zona euro a fost
detectat o tendin de supraevaluare a monedelor naionale dup aderarea la
moneda unic. n ceea ce privete noile state membre, i monedele acestora au
fost supraevaluate, ns, ncepnd cu debutul crizei financiare i economice
internaionale, au suferit corecii semnificative, care n unele cazuri au condus
chiar la trecerea n teritoriul subevalurii monedelor naionale.

20
3. PARTICIPAREA LA MECANISMUL RATELOR
DE SCHIMB II I ADERAREA LA ZONA EURO.
EXPERIENA ALTOR STATE MEMBRE
3.1. Stabilirea paritii centrale i evoluia cursului n cadrul
Mecanismului Ratelor de Schimb II
O etap pregtitoare obligatorie n procesul de aderare la zona euro este
reprezentat de participarea la Mecanismul Ratelor de Schimb II (MRS II). MRS
II reprezint un cadru de funcionare a regimului de curs de schimb n Statele
Membre care nu au adoptat nc moneda euro, dar intenioneaz s o fac ntr-un
viitor apropiat i reprezint o precondiie a aderrii la zona euro reglement de
Tratatul de la Maastricht. Participarea n cadrul acestui mecanism se face pe baza
unei pariti/rate de schimb centrale stabilite prin negocieri ntre BCE, ministerele
de finane i bncile naionale din zona euro i cele participante la MRS II, cu
consultarea Comisiei Europene (ECOFIN). Ca definiie, paritatea/rata de
schimb central reprezint valoarea de referin a monedei naionale fa de euro
stabilit n momentul n care se ncepe participarea la MRS II fa de care se
calculeaz banda de fluctuaie a cursului de schimb de pe pia i implicit valorile
de intervenie.
Cursul de schimb de pe pia la intrarea n MRS II poate fi diferit de
valoarea de referin. n principiu, cursul de schimb de pia pe perioada
participrii la MRS II evolueaz liber n cadrul unei benzi de fluctuaie de 15%
fa de paritatea central, dar este posibil i stabilirea unor benzi mai strnse prin
nelegeri bilaterale ntre banca central a statului candidat i BCE. Atingerea de
ctre cursul de schimb a limitei superioare sau inferioare a benzii de fluctuaie
atrage automat intervenia concertat a BCE i a bncii centrale a statului
candidat. Tratatele europene
1
prevd modalitatea de intervenie pe pia n cazul
atingerii limitelor de fluctuaie.
Paritatea central poate fi modificat pe parcursul participrii la MRS II.
Revalorizarea monedei naionale nu are niciun impact asupra ndeplinirii
criteriului de la Maastricht. Pe de alt parte, devalorizarea monedei naionale este
considerat o nendeplinire a criteriului de la Maastricht privind stabilitatea
cursului de schimb timp de cel puin doi ani n cadrul MRS II. n acest caz,
perioada de participare la MRS II este automat extins iar statul candidat trebuie
s amne adoptarea euro cel puin nc doi ani.
Paritatea central este strns legat de nivelul de echilibru al cursului de
schimb. Aceasta deoarece cursul de schimb de echilibru este compatibil cu

1
A se vedea acordul UE din 16 martie 2006 2006/C 73/08 cu amendamentul su din 2008.

21
realizarea echilibrului intern i extern al unei economii, iar realizarea acestor
echilibre reprezint o premis a stabilitii pe termen lung. Totui, stabilirea
paritii centrale n aproprierea valorii de echilibru a cursului de schimb este
problematic n primul rnd datorit faptului c aceast valoare de echilibru poate
fluctua n timp, mai ales n rile care sunt n proces de convergen nominal i
real. Avnd n vedere c n timpul participrii la MRS II, statele candidate la
zona euro i vor continua procesul de ajustare nominal i real, cel mai probabil
cu efecte asupra cursului de schimb de echilibru i a cursului de schimb de pe
pia, este posibil ca rata de schimb central s fie stabilit n momentul intrrii n
MRS II la un nivel incompatibil cu valoarea de echilibru a cursului de schimb pe
termen lung. O alt problem legat de stabilirea paritii centrale n jurul valorii
de echilibru o reprezint faptul c, aa cum vom vedea i n urmtoarele seciuni
ale lucrrii, diferitele tipuri de modele i de metode de estimare a cursului de
schimb de echilibru pot conduce la rezultate substanial diferite.
Paritatea/rata de schimb fix fa de euro la care statul candidat va
adera la Uniunea Monetar este determinat la intrarea n MRS II i poate fi
modificat prin revalorizri i devalorizri pe perioada participrii la MRS II. Rata
de conversie a monedei naionale la euro la intrarea n Uniunea Monetar
European poate s difere de paritatea central pn la sfritul participrii la
MRS II. Exist totui o probabilitate mare ca paritatea central stabilit la intrarea
n MRS II s fie identic sau foarte apropiat de rata de conversie a monedei
naionale n euro.
n concluzie, n momentul intrrii n MRS II, o ar candidat are la
dispoziie urmtoarele strategii (a se vedea i documentul Bncii Sloveniei, 2003):
a) stabilirea unei pariti centrale peste cursul de schimb nregistrat
pe pia la intrarea n MRS II aceast strategie a fost adoptat de Grecia i
este recomandat atunci cnd se estimeaz c moneda naional este substanial
supraevaluat n momentul aderrii la MRS II.
Principalul avantaj al acestei strategii este c ofer politicii monetare o
flexibilitate mai ridicat pe parcursul participrii la MRS II. n cazul existenei
unei nealinieri cu rata dobnzii BCE, rata dobnzii de politic monetar din statul
candidat poate fi redus treptat fr ca eventuala depreciere a monedei naionale
s atrag n mod necesar i o resetare a paritii centrale n sus i, implicit, o
prelungire cu nc doi ani a participrii la MRS II. n plus, dac supraevaluarea
monedei naionale estimat de decidenii de politic economic este corect,
factorii determinani ai cursului de schimb vor aciona n sensul deprecierii
monedei naionale. n acest caz, stabilirea paritii centrale la o valoare mai
ridicat dect cursul de pia permite deprecierea monedei naionale fr

22
consecine asupra ndeplinirii criteriului de la Maastricht privind stabilitatea
cursului de schimb.
Principalul dezavantaj este c, prin semnalarea unei supra-evaluri a
monedei naionale n momentul intrrii n MRS II, ateptrile de inflaie pot crete
i pot contribui la o majorare a ratei inflaiei cu un efect nefavorabil asupra
criteriului de convergen nominal privind stabilitatea preurilor.
Grecia a optat la intrarea n MRS II n iulie 1998 pentru stabilirea unei
pariti centrale la 353,109 drahme/euro, cu aproximativ 13% peste nivelul
nregistrat de cursul de pia n februarie 1998. Aa cum se poate vedea n figura
nr. 3.1, o consecin imediat a fost deprecierea monedei naionale cu 12,3% la
intrarea n MRS II. Totui, n perioada urmtoare, pe fondul creterii ncrederii
investitorilor n evoluia economiei, cursul a sczut semnificativ. Aprecierea
monedei greceti i apoi plasarea acesteia o perioad ndelungat pe o traiectorie
aflat semnificativ sub paritatea central fa de euro, a determinat decizia de
reducere a valorii de referin a drahmei fa de euro n ianuarie 2000. Se observ
de asemenea c la intrarea Greciei n zona euro, cursul de pe pia a convers ctre
paritatea central.
Figura nr. 3.1. Evoluia cursului de schimb al drahmei greceti
fa de euro pe parcursul participrii la MRS II

Sursa: Eurostat.
b) stabilirea unei pariti centrale egale cu valoarea cursului de
schimb nregistrat pe pia n momentul intrrii n MRS II aceast strategie
a fost adoptat de Slovenia, Slovacia, Malta, Cipru i Estonia. Dei au adoptat
aceeai strategie, evoluia cursurilor de schimb ale acestor ri n MRS II a fost
oarecum diferit.
Aceast strategie este recomandat atunci cnd se estimeaz c moneda
naional se afl aproape de valoarea de echilibru n momentul aderrii la MRS II.

23
Principalul avantaj al strategiei este c nu impune presiuni imediate
asupra cursului de schimb de pia. n condiiile probabile ale meninerii relativ
constante a acestuia dup intrarea n MRS II, cursul de schimb poate deveni o
ancor inflaionist.
Principalul dezavantaj este faptul c politica monetar i pierde din
flexibilitate, modificrile ratei dobnzii de politic monetar putnd genera
aprecieri sau deprecieri ale monedei naionale care s ndeprteze cursul de
schimb de pe pia de paritatea central. n plus, n cazul n care sub impactul
factorilor determinani, cursul de schimb de pia de la intrarea n MRS II se
dovedete a fi mult sub sau deasupra valorii de echilibru, paritatea central va
trebui reconsiderat. n cazul unei devalorizri, ara candidat va trebui s i mai
prelungeasc pentru nc doi ani participarea la MRS II.
Trei dintre rile care au adoptat aceast strategie au nregistrat evoluii
stabile ale cursului de schimb n MRS II, indicnd faptul c din punct de vedere
al factorilor determinani ai cursului de schimb, acesta se afla n jurul valorii
de echilibru pe termen mediu.
Figura nr. 3.2. Evoluia cursului de schimb al tolarului sloven

Sursa: Eurostat.
Aa cum se poate observa n figurile nr. 3.2, 3.3 i 3.4, monedele naionale
ale Sloveniei, Maltei i Estoniei au rmas foarte aproape de paritatea central. n
cazul Estoniei, cursul a rmas fixat la valoarea de referin stabilit la intrarea n
MRS II datorit funcionrii unui consiliu monetar n aceast economie.


24
Figura nr. 3.3. Evoluia cursului de schimb al lirei malteze

Sursa: Eurostat.

Figura nr. 3.4. Evoluia cursului de schimb al coroanei estoniene

Sursa: Eurostat.
Evoluia coroanei slovace i a lirei cipriote a fost diferit de cea a
monedelor prezentate anterior. Coroana slovac a fost supus unor presiuni de
apreciere semnificative chiar din momentul intrrii n MRS II pe fondul intrrii
unor fluxuri substaniale de capital (figura nr. 3.5). Pentru a menine cursul de
pia n apropierea valorii de referin, s-a decis modificarea paritii centrale n
sensul scderii acesteia de dou ori. n final, Slovacia a aderat la zona euro la un
curs cu aproape 22% mai apreciat dect valoarea de referin stabilit n
momentul intrrii n MRS II.


25
Figura nr. 3.5. Evoluia cursului de schimb al coroanei slovace

Sursa: Eurostat.
Moneda naional a Ciprului a fost de asemenea supus unor presiuni de
apreciere imediat dup aderarea la MRS II (figura nr. 3.6). Spre deosebire de
cazul Slovaciei, presiunile nu au fost att de puternice; totui, cursul de schimb de
pia al lirei cipriote s-a situat sub valoarea de referin din MRS II pn la
aderarea la zona euro.
Figura nr. 3.6. Evoluia cursului de schimb al lirei cipriote

Sursa: Eurostat.
c) stabilirea unei pariti centrale sub cursul de schimb nregistrat pe
pia la intrarea n MRS II. Aceast strategie este recomandat doar n cazul n
care se estimeaz c moneda naional este puternic subevaluat i nu a fost
deocamdat aplicat de nicio ar candidat la zona euro.


26
3.2. Evoluia convergenei nominale i reale,
precum i a competitivitii n cadrul MRS II
i dup aderarea la zona euro
O analiz interesant se refer la evoluia convergenei nominale i reale a
statelor candidate, precum i a competitivitii acestora dup aderarea la MRS II i
la zona euro. n cele ce urmeaz, vom prezenta un numr de indicatori relevani
din acest punct de vedere pentru rile analizate n capitolul 3.1, n comparaie cu
zona euro n ansamblul su.
n primul rnd, vom analiza modul n care statele candidate au ndeplinit
criteriul de convergen nominal privind stabilitatea preurilor. Tabelul nr. 3.1
prezint evoluia inflaiei medii anuale a Greciei, Ciprului, Maltei, Slovaciei,
Sloveniei, Estoniei fa de zona euro n perioada 2000-2011.
Tabelul nr. 3.1. Evoluia inflaiei medii anuale n statele analizate diferen fa de valorile
nregistrate n zona euro (puncte procentuale)
Estonia Grecia Cipru Malta Slovenia Slovacia
2000 1,7 0,7 2,7 0,8 6,7 10,0
2001 3,2 1,3 -0,4 0,1 6,2 4,8
2002 1,3 1,6 0,5 0,3 5,2 1,2
2003 -0,7 1,3 1,9 -0,2 3,6 6,3
2004 0,8 0,8 -0,3 0,5 1,5 5,3
2005 1,9 1,3 -0,2 0,3 0,3 0,6
2006 2,2 1,1 0,0 0,4 0,3 2,1
2007 4,6 0,9 0,1 -1,4 1,7 -0,2
2008 7,3 0,9 1,1 1,4 2,2 0,6
2009 -0,1 1,0 -0,1 1,5 0,6 0,6
2010 1,1 3,1 1,0 0,4 0,5 -0,9
2011 2,4 0,4 0,8 -0,2 -0,6 1,4
Medie 2,1 1,2 0,6 0,3 2,4 2,7
Sursa: Eurostat, calculele autorilor.
n principiu, dup aderarea la MRS II, statele candidate au avut o inflaie
medie anual situat deasupra celei din zona euro cu unele excepii: Cipru i
Malta au avut inflaii medii anuale care au fluctuat n jurul celei din zona euro pe
aproape tot orizontul analizat (2000-2011).
Analiznd n structur coul de consum, vom cuta acele grupe de produse
care s-au aliniat mai greu la dinamica din zona euro. Tabelul nr. 3.2 prezint
dinamica preurilor produselor industriale neenergetice destinate consumului
gospodriilor, n timp ce tabelul nr. 3.3 vizeaz dinamica preurilor energiei.


27
Tabelul nr. 3.2. Variaia medie anual a preurilor produselor industriale neenergetice diferen
fa de valorile nregistrate n zona euro (puncte procentuale)
2000 0,8 0,1 1,2 -1,1 - 4,5
2001 2,4 1,9 -2,3 -0,8 3,9 0,7
2002 0,7 1,0 -2,4 -1,1 3,4 0,5
2003 -0,5 0,8 -1,5 -2,1 4,0 2,7
2004 -1,3 1,6 -3,8 0,8 1,0 1,0
2005 -0,1 2,5 -1,4 1,1 -0,6 -0,8
2006 1,3 1,0 -2,4 0,6 -1,5 0,0
2007 1,6 1,2 -2,1 -0,6 -0,7 -2,1
2008 1,6 1,2 -0,7 1,2 1,4 -0,4
2009 -0,1 0,2 -0,8 -0,9 -0,6 -1,9
2010 0,2 1,4 -0,5 -0,7 -2,7 -1,9
2011 0,8 -0,9 0,4 0,1 -1,7 -0,5
Medie 0,6 1,0 -1,4 -0,3 0,5 0,2
Se observ n cazul Greciei o evoluie superioar a preurilor produselor
industriale ne-energetice fa de cele din zona euro, produse care pot fi
considerate tranzacionable (engl. tradables). O evoluie similar se nregistreaz
i n cazul Estoniei, dar numai n perioada 2006-2008, asimilat boom-ului
economic. n celelalte state s-au nregistrat variaii n linie cu cele din zona euro,
iar n cazul Ciprului s-au nregistrat chiar scderi susinute de preuri.
Tabelul nr. 3.3. Variaia medie anual a preurilor energiei diferen fa de valorile nregistrate
n zona euro (puncte procentuale)
2000 - 3,9 9,6 -2,5 - 29,7
2001 - -4,1 -0,5 -2,1 11,0 10,0
2002 7,2 0,2 7,4 4,2 5,2 1,9
2003 -0,6 0,5 9,1 -1,0 0,2 16,0
2004 3,8 1,8 6,7 1,3 2,4 9,9
2005 3,5 3,5 2,8 5,8 1,8 -1,9
2006 0,5 1,7 1,1 9,3 0,7 5,3
2007 5,4 -0,5 -0,6 -7,8 0,8 -1,3
2008 13,5 3,5 3,6 4,2 -0,9 -5,8
2009 4,5 -4,1 -7,7 5,8 3,5 8,3
2010 4,0 23,0 12,2 11,2 6,5 -8,7
2011 -3,4 4,8 6,2 -0,1 -3,1 -1,4
Medie 3,8 2,9 4,2 2,4 2,6 5,2
Evoluia preurilor energiei este puternic corelat n statele analizate cu o
mic excepie n cazul Slovaciei. Se observ ns, n medie, o evoluie
semnificativ superioar a preului energiei n rile analizate fa de zona euro.

28
n ceea ce privete preurile bunurilor alimentare i buturilor alcoolice (tabelul
nr. 3.4), gradul de corelaie este ridicat i n acest caz. Doar Estonia n perioada
2004-2011, Cipru i Slovenia pe aproape tot intervalul analizat au nregistrat
variaii mai ridicate cu peste 1,5 puncte procentuale dect cele din zona euro.
Tabelul nr. 3.4. Variaia medie anual a preurilor bunurilor alimentare i buturilor alcoolice
diferen fa de valorile nregistrate n zona euro (puncte procentuale)
2000 1,1 0,8 4,2 1,3 - 4,4
2001 2,2 1,2 -0,4 -0,3 4,3 0,7
2002 -0,4 3,0 3,4 0,5 5,6 0,0
2003 -3,5 1,9 4,3 -1,0 3,2 2,4
2004 1,3 -0,8 2,1 0,1 -1,1 3,4
2005 2,3 -0,4 0,6 0,2 -1,3 -2,2
2006 2,0 1,6 2,4 -0,6 0,3 -0,1
2007 4,9 0,2 1,4 0,3 4,2 1,2
2008 9,4 -0,5 0,0 1,5 3,0 1,3
2009 -0,3 1,8 3,2 5,1 1,1 -1,6
2010 2,3 2,0 -0,4 0,6 1,4 1,8
2011 5,9 1,5 2,4 2,0 2,1 2,8
Medie 2,3 1,0 1,9 0,8 2,1 1,2
n cazul serviciilor (tabelul nr. 3.5), categorie netranzacionabil (engl.
nontradable), creterile de pre le-au depit n aproape toate cazurile pe cele din
zona euro (reflectnd, n parte, i un efect de tip Balassa-Samuelson), diferena
fiind semnificativ n cazul Slovaciei pe tot orizontul analizat i n cazul Sloveniei
i al Estoniei pn n 2009.
Tabelul nr. 3.5. Variaia medie anual a tarifelor serviciilor diferen fa de valorile nregistrate
n zona euro (puncte procentuale)
2000 6,0 1,1 1,9 3,7 - 11,8
2001 3,2 1,4 1,5 1,2 7,8 10,0
2002 1,4 1,3 -0,3 0,4 7,0 3,5
2003 1,7 1,6 1,9 2,0 4,5 7,8
2004 0,7 1,2 -0,1 0,7 3,2 7,4
2005 1,4 1,3 -0,2 0,0 1,0 3,0
2006 3,2 1,1 -0,1 0,2 1,5 1,5
2007 7,1 1,2 1,0 -2,0 2,4 0,4
2008 7,5 1,2 1,8 1,8 2,7 2,2
2009 -0,7 1,2 1,4 -0,1 1,2 2,4
2010 -1,2 1,7 -0,7 0,0 -0,2 0,5
2011 1,4 0,1 -0,7 -0,6 -1,8 1,7
Medie 2,6 1,2 0,6 0,6 2,7 4,4

29
O parte din variaia semnificativ mai ridicat dect n zona euro a tarifelor
la servicii se datoreaz probabil unor bunuri cu preuri administrate incluse n
categoria servicii. De altfel, evoluia preurilor administrate n statele analizate
este necorelat (tabelul nr. 3.6). Se observ majorrile mari de preuri administrate
n cazul Estoniei i Slovaciei i, n anumite perioade, n cazul Maltei, precum i
volatilitatea excesiv a dinamicii acestora n Cipru.
Tabelul nr. 3.6. Variaia medie anual a preurilor administrate diferen fa de valorile
nregistrate n zona euro (puncte procentuale)
2002 11,4 0,3 1,1 0,6 5,2 2,5
2003 0,8 0,3 2,4 -1,3 3,5 19,8
2004 0,4 -1,3 -4,8 -1,4 2,4 13,4
2005 3,8 1,2 1,6 12,7 1,2 6,9
2006 3,6 0,8 3,0 11,9 -0,1 9,5
2007 7,0 1,0 0,5 -5,4 0,8 -0,1
2008 19,2 -0,2 6,0 8,6 0,5 2,6
2009 7,5 2,0 -3,6 14,5 0,1 3,3
2010 4,1 2,0 5,6 10,8 5,1 -1,7
2011 0,9 -0,8 0,9 0,2 -2,6 3,4
Medie 5,9 0,5 1,3 5,1 1,6 6,0

Tabelul nr. 3.7 prezint un sumar al variaiilor medii anuale ale tuturor
categoriilor de preuri expuse anterior, evideniind diferenele mai ridicate de 1,5
puncte procentuale fa de zona euro. Se observ c pentru ntregul co de consum
doar Estonia, Slovenia i Slovacia au nregistrat variaii de pre mai ridicate cu 1,5
puncte procentuale fa de zona euro. n cazul produselor energetice, toate statele
analizate prezint variaii semnificativ mai ridicate dect cele din zona euro.
Tabelul nr. 3.7. Variaia medie anual a diferitelor categorii de preuri fa de zona euro (puncte
procentuale)
Bunuri industriale neenergetice 0,6 1,0 -1,4 -0,3 0,5 0,2
Energie 3,8 2,9 4,2 2,4 2,6 5,2
Bunuri alimentare 2,3 1,0 1,9 0,8 2,1 1,2
Servicii 2,6 1,2 0,6 0,6 2,7 4,4
Preuri administrate 5,9 0,5 1,3 5,1 1,6 6,0
Total 2,1 1,2 0,6 0,3 2,4 2,7
n privina convergenei reale, rile analizate au avut evoluii diferite
pornind de la niveluri diferite (figura nr. 3.7). Pornind de la un nivel al PIB pe cap

30
de locuitor relativ la zona euro mai redus, Slovacia i-a continuat convergena
real i dup aderarea la zona euro n 2009. Pe de alt parte, sub influena crizei
financiare i economice care a debutat n 2007, Grecia, Slovenia i Cipru au
nregistrat scderi ale PIB pe cap de locuitor relativ la zona euro, n timp ce Malta
nu a recuperat n niciun moment din decalajul economic fa de zona euro.
Figura nr. 3.7. Evoluia PIB pe cap de locuitor relativ la zona euro

n ceea ce privete competitivitatea statelor analizate, o vom aprecia pe
baza a doi indicatori: cota de pia i cursul real efectiv.
Cota de pia a fost calculat ca raport ntre exporturile statului analizat i
total importuri ale UE. Analiznd evoluia cotei de pia ncepnd cu anul 2000 (a
se vedea tabelul nr 3.8), se observ modificri marginale dup aderarea la zona
euro. Slovacia i-a majorat semnificativ cota de pia n UE, ns aceast tendin
era vizibil nc din anul 2000, nefiind n consecin legat de aderarea la zona
euro. Merit observat i faptul c exporturile Slovaciei au fost extrem de dinamice
n pofida unei aprecieri semnificative a cursului real de schimb (vezi figurile
nr. 3.8-3.10). Majorri ale cotei de pia dup aderarea la zona euro s-au
nregistrat i n cazul Sloveniei i Estoniei, n timp ce n cazul Greciei, Maltei i
Ciprului nu s-au nregistrat modificri semnificative.


31
Tabelul nr. 3.8. Cota de pia n Uniunea European
Grecia Malta Cipru Slovacia Estonia Slovenia
2000 0,26 0,04 0,04 0,40 0,13 0,26
2001 0,28 0,05 0,04 0,45 0,12 0,27
2002 0,28 0,04 0,03 0,51 0,13 0,29
2003 0,31 0,04 0,04 0,62 0,13 0,31
2004 0,28 0,04 0,04 0,62 0,14 0,30
2005 0,27 0,04 0,04 0,61 0,15 0,28
2006 0,28 0,04 0,09 0,67 0,15 0,28
2007 0,29 0,03 0,06 0,81 0,14 0,32
2008 0,27 0,04 0,05 0,84 0,13 0,32
2009 0,28 0,04 0,04 0,92 0,13 0,32
2010 0,27 0,04 0,05 0,96 0,14 0,33
2011 0,27 0,04 0,05 1,00 0,17 0,34
Cursul real efectiv poate fi calculat folosind mai multe diferenialuri de
preuri: de consum, de export, deflatorul PIB sau costul unitar cu fora de munc.
Aa cum vom vedea n graficele de mai jos, evaluarea competitivitii prin pre pe
baza cursului real efectiv construit utiliznd 36 de parteneri comerciali va fi n
linii mari asemntoare indiferent de diferenialul de preuri folosit.
Analiznd cursul real efectiv calculat pe baza indicilor armonizai ai
preurilor de consum (figura nr. 3.8), se poate observa c Slovacia este ara n care
competitivitatea prin pre s-a deteriorat cel mai mult, cursul real crescnd constant
din 2000 i pn n prezent. Aceeai evaluare este aplicabil i Estoniei, cu
meniunea c n cazul acestei economii cursul real a crescut mai puin dect n
cazul Slovaciei. Slovenia i Malta i-au conservat cel mai bine competitivitatea
prin pre, n timp ce cursul real efectiv al Ciprului i Greciei a evoluat similar cu
cel al zonei euro n ansamblu su.


32
pe baza indicilor preurilor de consum (2000=100)

Not: O cretere a cursului real efectiv semnific o apreciere a monedei naionale.
Sursa: Comisia European, calculele autorilor.

Cursul real efectiv calculat pe baza costului unitar cu fora de munc din
economie (figura nr. 3.9), indic tot n cazul Slovaciei i al Estoniei cele mai mari
pierderi de competitivitate, chiar dac diferenele sunt mai mici dect atunci cnd
se utilizeaz preurile de consum. De asemenea, Slovenia este ara care i-a
conservat cel mai bine competitivitatea prin pre, ns diferena fa de Grecia, de
exemplu, nu mai este att de semnificativ.
pe baza costului unitar cu fora de munc (2000=100)


33
Diferenele dintre ri par a fi mai clare atunci cnd analizm cursul real
efectiv calculat pe baza preurilor de export (figura nr. 3.10). n timp ce creterea
cursului real de schimb n 2011T4 fa de 2000T1 a fost de doar 7% n cazul
Sloveniei, n Slovacia creterea a fost de 35% n aceeai perioad. Cipru a
nregistrat o evoluie similar a cursului real ca i zona euro, iar n Malta i Grecia
s-au nregistrat pierderi moderate de competitivitate.
Figura nr. 3.10. Evoluia cursului real efectiv cu 36 de parteneri comerciali construit pe
baza preurilor de export (2000=100)



34
4. EVALUAREA COMPETITIVITII PRIN PRE
N ROMNIA
Criza financiar internaional n general i criza statelor din zona euro n
special au readus n prim-planul ateniei decidenilor de politici macroeconomice,
dar i teoreticienilor, problema competitivitii, ca i potenial cauz a unor
dezechilibre prelungite i a unor incompatibiliti n cadrul uniunii monetare.
Astfel, n noiembrie 2011 a fost adoptat la nivelul UE un pachet legislativ menit a
identifica i corecta dezechilibrele macroeconomice excesive ale rilor membre.
S-a stabilit un set de indicatori economici care pot semnala potenialele
dezechilibre la nivelul UE, iar n cadrul acestui mecanism de alert denumit
Tablou de bord (engl. scoreboard), cel puin cinci indicatori din cei zece sunt
relevani pentru evaluarea competitivitii, i anume soldul contului curent, poziia
investiional net, cota de pia a exporturilor de bunuri i servicii, cursul de
schimb real efectiv calculat pe baza indicilor armonizai ai preurilor de consum i
costul unitar nominal cu fora de munc. Ultimii doi indicatori enumerai vor fi
detaliai n cadrul acestui capitol dedicat analizei competitivitii prin pre a
Romniei n contextul trecerii la un regim de curs de schimb fix.
Pierderea independenei politicii de curs de schimb i implicit, a unui
important instrument de asigurare a competitivitii prin pre, reprezint un
argument des invocat mpotriva deciziei de a adopta moneda unic european.
ns evoluia economiilor contemporane, marcate de fenomenul de globalizare, de
lanuri globale ale produciei, de accentul pus din ce n ce mai pregnant pe inovare
i calitate, nu mai justific plasarea unei importane primordiale asupra
competitivitii prin pre.
Instituii precum Banca Central European, Comisia European sau
OECD fac distincie ntre dou mari categorii de determinani ai competitivitii:
a) determinanii competitivitii prin pre; acetia se refer n mod
tradiional la factori precum cursul real efectiv de schimb i costurile cu fora de
munc i surprind preurile i/sau costurile relative;
b) determinanii competitivitii nonpre (competitivitate tehnologic i
structural); aceast categorie se axeaz pe factori precum calitatea produselor,
inovaie (msurat prin cheltuieli de cercetare dezvoltare, numrul de brevete i
invenii), structura exporturilor pe produse (atenia concentrndu-se asupra
gradului de intensitate tehnologic a produselor) i destinaii geografice, fluxul de
investiii strine directe etc. n cazul intensitii tehnologice a produselor,
exporturile sunt grupate n trei categorii: cu intensitate tehnologic sczut, medie
i ridicat. O economie este considerat cu att mai competitiv cu ct
ncorporeaz n exporturile sale o pondere mai mare de produse cu
intensitate tehnologic ridicat.

35
Ajustrile cursului nominal pot s asigure doar o reechilibrare temporar a
balanei de pli. Pe termen lung, n condiiile tendinei de egalizare a preurilor la
nivel internaional, factorii determinani ai competitivitii nonpre determin
capacitatea rilor de a exporta. Numeroase studii recente arat c relaia dintre
evoluia cursului real i performana exporturilor este una foarte slab.
Restul capitolului este organizat dup cum urmeaz: n prima parte vom
detalia noiunea de curs real ca indicator-cheie al competitivitii prin pre i vom
dezvolta argumentele teoretice potrivit crora deprecierea monedei naionale ar
putea reechilibra economia n urma unui oc advers; totui, restriciile cu care se
confrunt economiile mici i deschise diminueaz semnificativ marja de
manevr a politicii monetare (a se vedea Isrescu, 2008), iar capacitatea
cursului de schimb de a fi absorbant de ocuri este limitat; n a doua parte a
capitolului vom prezenta principalele aspecte metodologice referitoare la
statisticile privind cursul real puse la dispoziie de principalele instituii
internaionale; seciunea urmtoare analizeaz evidenele empirice relevante
pentru evaluarea competitivitii prin pre n Romnia, dar i n alte state nou
membre UE, iar n ultima parte a capitolului vom ntreprinde o analiz empiric
menit s deceleze impactul cursului real de schimb asupra competitivitii prin
pre a Romniei.

4.1. Cursul real de schimb i provocrile la adresa competitivitii
prin pre odat cu trecerea la moneda unic
Cursul real exprimat n nivel sau ca diferen fa de valoarea de echilibru
reprezint indicatorul standard al competitivitii externe prin pre. Acesta se
poate defini ca fiind cursul nominal ajustat cu preurile relative. Echivalent, cursul
real de schimb al leului, notat cu RER, reprezint preul n lei al coului de
consum din rile partenere raportat la preul coului de consum din Romnia,
exprimat de asemenea n lei, i se calculeaz conform formulei de mai jos:
*
1
i
w
n
i
i
i
P
RER s
P
=
| |
=
|
\ .
[
(4.1)
unde RER reprezint cursul real efectiv, i reprezint partenerul comercial al
Romniei, n numrul de parteneri comerciali semnificativi,
i
s cursul nominal
bilateral cu ara i,
*
i
P nivelul preurilor n economia rii i, P nivelul
preurilor n economia intern, iar
i
w importana relativ a comerului realizat
cu fiecare partener n parte (sau semielasticiti).

36
n mod uzual se afirm c deprecierea nominal a monedei naionale face
bunurile interne mai ieftine comparativ cu cele strine, ceea ce ncurajeaz
exporturile i frneaz importurile, ns acest lucru nu este valabil dect pe termen
scurt, atunci cnd preurile sunt rigide. n realitate, factorul determinant relevant al
soldului contului curent este cursul real de schimb, ntruct balana comercial
este influenat att de evoluia cursului de schimb, dar i a preurilor.
Cursul real, nu cel nominal, reprezint indicatorul adecvat al
competitivitii prin pre a unei ri. Deprecierea real a monedei naionale este
echivalent cu creterea cursului real dat de formula (4.1) i reprezint de
fapt creterea preului n lei al bunurilor produse n economiile partenere
comparativ cu cele produse n Romnia, ceea ce ncurajeaz exporturile
Romniei i descurajeaz importurile. O apreciere real are efecte contrare,
genernd o diminuare a exporturilor i o expansiune a importurilor (ceteris
paribus).
Noiunea de curs real joac un rol cheie n determinarea costurilor i
beneficiilor aferente deciziei de a adopta moneda unic. Un argument des
invocat n defavoarea adoptrii unei pariti fixate i ulterior, a monedei euro, l
constituie pierderea independenei politicii monetare i a politicii de curs de
schimb. Acesta din urm nu va mai juca rolul de atenuator de ocuri i nu va mai
putea fi folosit pentru reechilibrarea economiei prin impulsionarea competitivitii
prin pre n cazul confruntrii cu un oc advers de cerere, spre exemplu. Teoria
clasic a zonelor monetare optime, al crei pionier este laureatul Premiului Nobel
Robert Mundell, explic pe larg rolul cursului real de schimb n cadrul unui regim
de curs de schimb fix.
Literatura extrem de vast referitoare la zonele monetare optime se axeaz
pe modul n care o ar poate asigura stabilitatea intern cu politicile care au
rmas disponibile dup pierderea autonomiei monetare i a politicii de curs de
schimb. n teorie, accentul este pus pe modalitile de a asigura echilibrul
macroeconomic (echilibrul intern i cel extern) dup un oc asimetric, adic un
oc ce afecteaz o ar a uniunii, dar nu i pe celelalte. Echilibru intern se refer n
principiu la dou variabile cheie, i anume rata omajului i rata inflaiei, iar
echilibrul extern se refer la asigurarea echilibrului balanei de pli, vzut ca
echilibru al balanei, mai puin partea de rezerve. Presupunnd c produsele
autohtone se confrunt cu un oc advers de cerere, echilibrul intern i cel extern
vor avea de suferit. Excesul de ofert va determina recesiune, omaj i chiar
deflaie din perspectiva echilibrului intern i deficit al balanei de pli din
perspectiva echilibrului extern. Pentru a restabili echilibrul macroeconomic,
Romnia trebuie s nregistreze o depreciere real pentru a impulsiona exporturile
i pentru a frna importurile; n acelai timp, deprecierea restaureaz echilibrul

37
extern, ntruct stopeaz deflaia i impulsioneaz cererea extern. n cazul unui
regim de curs de schimb flotant, acest lucru se realizeaz automat, ca urmare a
cererii relative mai mari pentru valuta strin. n lipsa propriei monede, o ar care
este membr a unui spaiu monetar are nevoie de alte prghii pentru stabilizarea
macroeconomic. innd cont de faptul c ceea ce influeneaz importurile i
exporturile este cursul real, n cazul n care cursul nominal este fix, va fi necesar
o scdere a preurilor n economia intern pentru ca Romnia s realizeze
deprecierea real de care are nevoie. ns aceast scdere a preurilor, care ine de
rigiditatea pieei forei de munc i a bunurilor i serviciilor, presupune serioase
costuri macroeconomice i sociale, putnd genera scderea veniturilor i
recesiune.
ntr-un studiu recent elaborat n cadrul BNR (Bojeteanu et al., 2012) se
analizeaz procesul de ajustare a dezechilibrelor externe odat cu confruntarea
ocului extern dat de criza internaional i pune n eviden cteva asemnri, dar
i deosebiri cheie ntre Romnia i rile nou membre ale Uniunii Europene care
au n prezent un regim de curs de schimb fix. n primul rnd, n toate rile
ajustarea la nivelul balanei comerciale a fost cauzat preponderent de contracia
importurilor de bunuri, dar n Romnia flexibilitatea cursului de schimb a permis
o ajustare cu un cost mai mic la nivelul cererii interne. n perioada 2008-2009,
evoluia cursului real de schimb explic 20%
2
din ajustarea deficitului de cont
curent, n timp ce n rile baltice absena politicii de curs de schimb a plasat
ntreaga povar a ajustrii pe cererea intern, care s-a contractat dramatic i
explic 57% din procesul de ajustare n Estonia, 88% n Letonia i 106% n
Lituania.
Cu toate c evoluia cursului nominal de schimb poate servi drept
absorbant de ocuri, iar deprecierea nominal, care duce i la depreciere real, are
efecte pozitive prin prisma frnrii importurilor i ncurajrii exporturilor, n
special n economiile mici i deschise cu un grad ridicat de ndatorare n valut,
autoritile monetare trebuie s in cont de toate canalele prin care cursul de
schimb influeneaz restul variabilelor macroeconomice (a se vedea efectul de
avuie i efectul de bilan). O depreciere a monedei naionale este echivalent cu
creterea preurilor importurilor i cu o cretere a ratei inflaiei, dar i cu creterea
valorii datoriilor denominate n valut. rile n curs de dezvoltare se confrunt cu
o problem sensibil n ceea ce privete structura pe valute a datoriilor private, dar
i a datoriei publice, care sunt n cea mai mare parte denominate n moned
strin; o depreciere a monedei naionale poate avea efecte pozitive prin efectul
asupra exporturilor, dar are efecte negative asupra cererii agregate prin impactul

2
Contribuii la contracia importurilor calculate pentru perioada 2008-2009 pe baza unor scenarii
contrafactuale pornind de la modele de corecie a erorilor.

38
asupra acestor datorii. Eichengreen, Hausmann i Panizza, 2003
3
utilizeaz sin-
tagma pcat originar pentru a desemna imposibilitatea rilor n curs de
dezvoltare de a se mprumuta n moneda proprie i pentru a sugera faptul c
abilitatea cursului nominal de schimb de a aciona ca i absorbant al ocurilor
adverse este limitat n economiile mici i deschise. Dup cum indic sintagma
utilizat, pcatul este persistent i i are originea n perioadele ndeprtate ale
politicii promovate de statele mai puin dezvoltate. Datorit faptului c politicile
monetare i fiscale nu au asigurat o moned intern puternic i stabil, creditorii
nu au acceptat s mprumute statul respectiv dect n monedele stabile pe plan
internaional. n Romnia, datoria extern denominat n valut este o realitate, iar
n ceea ce privete datoria privat, peste 60% din creditul neguvernamental este n
valut. Gradul ridicat de ndatorare n valut reprezint un argument n favoarea
fixrii cursului de schimb n opinia unor autori.

4.2. Baze de date privind fluxurile comerciale i cursul real de schimb
innd cont de importana cursului real de schimb ca i indicator cheie al
competitivitii prin pre, o serie de instituii internaionale cu acces la informaii
i care dein infrastructura de calcul necesar prelucrrii unui calup semnificativ
de date, furnizeaz statistici referitoare la cursul real comparabile n cadrul unui
set amplu de ri. Printre aceste instituii, cele mai importante sunt Banca
Reglementelor Internaionale (BRI), Fondul Monetar Internaional (FMI), Banca
Central European (BCE) i Comisia European (CE). Diferenele metodologice
constau n principal n numrul de parteneri comerciali considerai, n setul de ri
pentru care este furnizat statistica, n deflatorii utilizai i n gradul de acoperire a
fluxurilor comerciale.
Toate cele patru instituii menionate mai sus practic o schem de
ponderare complex; mai exact, dac n cazul schemei de ponderare simplificate
se iau n considerare cursurile de schimb i indicii de pre pentru fiecare partener
comercial n funcie de importana relativ a comerului derulat cu respectivul
partener, schema de ponderare complex ine cont i de competiia pe tere piee
(a se vedea anexa nr. 1).
Pentru exemplificare, figura nr. 4.1 ilustreaz relaia dintre ponderile
calculate de Banca Reglementelor Internaionale (BRI) i importana relativ a
fiecrui partener comercial pentru Romnia, calculat ca fiind suma dintre

3
B., Eichengreen, R. Hausmann and U. Panizza 2003. The Pain of Original Sin, aprut n Barry
Eichengreen and Ricardo Hausmann (eds.), Other People's Money: Debt Denomination and
Financial Instability in Emerging Market Economics (University of Chicago Press, 2004).

39
ponderea exporturilor n ara respectiv n totalul exporturilor romneti i
ponderea importurilor din acea economie n total importuri autohtone. Zona euro
este exclus din grafic pentru a nu distorsiona scala Banca Reglementelor
Internaionale asociaz monedei euro cea mai mare pondere, i anume 54,8%
pentru perioada 2008-2010. Datele referitoare la comerul internaional sunt
aferente anului 2010 pentru a asigura compatibilitatea cu ponderile BRI. Figura
nr. 4.1 prezint n oglind ponderile calculate de Banca Reglementelor
Internaionale conform schemei duble de ponderare i importana relativ a
fiecrui partener comercial n comerul total al Romniei, calculat ca suma dintre
ponderea partenerului respectiv n total exporturi i ponderea partenerului n total
importuri ale Romniei.
Figura nr. 4.1. Relaia dintre ponderile BRI i importana relativ a comerului
cu fiecare partener comercial n comerul total al Romniei
0 2 4 6 8 10 12 14
Danemarca
Israel
Brazilia
Japonia
Norvegia
Suedia
India
CoreeadeSud
Moldova
Elvetia
Serbia
Ucraina
SUA
Kazahstan
Cehia
MareaBritanie
China
Polonia
Rusia
Bulgaria
Turcia
Ungaria
Pondereincomerttotal
0.6
0.4
0.3
1.4
0.6
1.1
1.0
1.2
1.8
1.3
3.2
2.7
3.7
7.1
3.3
1.3
1.6
4.9
5.5
0.0 2.0 4.0 6.0 8.0
PondereBRI

Sursa: Eurostat, BRI, calcule proprii.
Dup cum se poate observa pe baza figurii nr. 4.1, dei China este
responsabil pentru 5,4% din importurile Romniei i doar pentru 0,8% din
exporturi (Ungaria, Turcia, Bulgaria, Rusia i Polonia nsumnd o pondere total
mai mare), BRI acord acestei economii cea mai mare pondere n calculul cursului
real efectiv al leului dup zona euro. Explicaia rezid n aplicarea schemei
duble de ponderare, care ine cont de faptul c China este un competitor

40
puternic pe pieele de desfacere ale Romniei, iar un yuan subevaluat
afecteaz nu doar comerul bilateral (sub form de importuri semnificative
din China i exporturi reduse), dar i competitivitatea prin pre a firmelor
romneti pe pieele unde prezena firmelor chineze este una semnificativ.
Acest aspect pune n eviden superioritatea schemei complexe de ponderare fa
de metoda simpl bazat doar pe comerul bilateral.
Cu toate c intr distinct n calculul ponderilor pentru cursul efectiv,
pentru a avea o imagine ct mai complet a comerului internaional al Romniei,
figura de mai jos ilustreaz importana relativ a rilor din zona euro ca i
parteneri comerciali ai Romniei pentru anul 2010.
Figura nr. 4.2. Importana relativ a rilor din zona euro pentru comerul internaional
al Romniei
16.8
11.6
5.9
4.1
3.5
2.1 2.1
1.6
1.3
0.7 0.5 0.4 0.4
0.1 0.1 0.0 0.0
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
DE IT FR AT NL BE ES SK GR SI IE PT FI CY LU MT EE
Ponderintotalimporturi
18.1
13.8
8.3
3.0
2.7
2.3
1.9
1.5
1.2
0.5 0.5
0.3 0.2 0.2 0.1 0.0 0.0
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
DE IT FR ES NL AT BE GR SK SI PT CY FI IE EE MT LU
Ponderintotalexporturi

Sursa: Eurostat, calcule proprii.

Banca Reglementelor Internaionale public statistici privind cursul real de
schimb pentru 57 de state, iar ponderile, calculate aplicnd schema dubl de
ponderare, sunt variabile n timp pentru a surprinde evoluia tiparului comerului

41
internaional; statisticile sunt deosebit de relevante, innd cont de faptul c
acoper peste 90% din comerul mondial. Principala diferen fa de FMI este c
ponderile sunt calculate doar pe baza comerului produselor manufacturate,
nelund n calcul comerul cu materii prime i servicii. Spre deosebire de BRI i
FMI (despre care merit totui menionat c ia n calcul i costuri unitare cu fora
de munc pentru unele state), Banca Central European i Comisia European
acoper o gam mai larg de deflatori, printre care deflatorul PIB, costul unitar cu
fora de munc, deflatorul exporturilor de bunuri i servicii (doar CE).
Autorii recomand utilizarea urmtoarelor baze de date care conin
statistici referitoare la cursul real al leului:
Comisia European:
http://ec.europa.eu/economy_finance/db_indicators/competitiveness/index
_en.htm
Banca Reglementelor Internaionale:
http://www.bis.org/statistics/eer/index.htm.

4.3. Indicatori ai competitivitii prin pre n Romnia
i n celelalte noi ri membre ale UE
Dup cum am detaliat n seciunea anterioar, n calcul cursului real de
schimb ca indicator-cheie al competitivitii externe prin pre, este necesar
alegerea numrului de parteneri comerciali semnificativi, dar i a indicilor de pre
care s reflecte nivelul preurilor bunurilor tranzacionabile din economie. Figura
nr. 4.3 ilustreaz evoluia cursului real de schimb al leului calculat de Comisia
European fa de euro, respectiv fa de un numr variabil de parteneri
comerciali calculat pe baza indicelui preurilor de consum (am utilizat convenia
FMI i BRI, conform creia o cretere este echivalent cu o apreciere, iar o
scdere cu o depreciere real). Se poate observa c n cazul Romniei, innd
cont de importana zonei euro pentru comerul exterior, evoluia cursului
real este slab senzitiv n raport cu alegerea numrului de parteneri
comerciali. Cei 41 de parteneri comerciali luai n calcul de Comisia European
acoper circa 85% din comerul extern al Romniei.


42
de parteneri comerciali
80
90
100
110
120
130
140
150
160
RER_eurron RER17 RER27 RER36 RER41

Sursa: Eurostat.
n mod intuitiv, calculul cursului real efectiv ar trebui s se bazeze pe
indici de preuri de export (deflatori de export, valori unitare de export) deoarece
acetia reflect evoluia preurilor bunurilor tranzacionabile pe piaa
internaional. Un dezavantaj al utilizrii preurilor de export apare ca urmare a
fenomenului de pricing to market exportatorii i pot ajusta preurile practicate
pe o anumit pia ca rspuns al modificrii cursului valutar bilateral fa de ara
de desfacere a produselor. n consecin, preurile de export ar fi endogene
modificrii cursului nominal de schimb. Totui, variaia marjei de profit poate
compensa fluctuaiile cursului nominal de schimb doar temporar, n cazul n care
diferenele de costuri i preuri persist, exportatorii fiind obligai s i ajusteze
preurile pe termen lung.
Literatura de specialitate propune i preurile de producie ca o aproximare
potrivit pentru preurile bunurilor tranzacionabile, ntruct coul acestora
cuprinde un numr semnificativ de produse industriale supuse competiiei pe plan
internaional. Bunurile considerate n cazul indicelui preurilor de producie ar
putea fi tranzacionate pe plan internaional dac preurile relative ar deveni
favorabile economiei naionale, n timp ce preurile de export iau n considerare
doar acele bunuri care sunt efectiv tranzacionate. Un dezavantaj al acestui
indicator este faptul c el nu cuprinde preurile serviciilor, iar acestea s-au dovedit
extrem de importante n analiza competitivitii internaionale.

43
n cele ce urmeaz, n cazul tuturor noilor ri membre vom alege un
singur partener comercial pentru calcularea cursului real efectiv, zona euro. Pe
lng faptul c zona euro reprezint principala destinaie a produselor
comercializate n rile periferice, aceasta reprezint i principalul competitor pe
piaa zonei euro. n plus, figura nr. 4.3 sugereaz senzitivitatea sczut a cursului
real n raport cu numrul de parteneri considerat. Figurile nr. 4.4-4.7 prezint
evoluia cursului real fa de euro al monedelor din rile nou membre folosind
patru indici de pre: indicele preurilor de consum, indicele costului unitar cu fora
de munc la nivelul ntregii economii, deflatorul PIB i deflatorul de export.
Figura nr. 4.4. Evoluia RER calculat pe baza indicelui preurilor de consum
70.0
80.0
90.0
100.0
110.0
120.0
130.0
140.0
2
0
0
5
M
0
3
2
0
0
5
M
0
6
2
0
0
5
M
0
9
2
0
0
5
M
1
2
2
0
0
6
M
0
3
2
0
0
6
M
0
6
2
0
0
6
M
0
9
2
0
0
6
M
1
2
2
0
0
7
M
0
3
2
0
0
7
M
0
6
2
0
0
7
M
0
9
2
0
0
7
M
1
2
2
0
0
8
M
0
3
2
0
0
8
M
0
6
2
0
0
8
M
0
9
2
0
0
8
M
1
2
2
0
0
9
M
0
3
2
0
0
9
M
0
6
2
0
0
9
M
0
9
2
0
0
9
M
1
2
2
0
1
0
M
0
3
2
0
1
0
M
0
6
2
0
1
0
M
0
9
2
0
1
0
M
1
2
2
0
1
1
M
0
3
2
0
1
1
M
0
6
2
0
1
1
M
0
9
2
0
1
1
M
1
2
2
0
1
2
M
0
3
2
0
1
2
M
0
6
BG CZ LV LT HU PL RO
2005=100



44
Figura nr. 4.5. Evoluia RER calculat pe baza indicelui costului unitar
cu fora de munc n industrie
70.0
90.0
110.0
130.0
150.0
170.0
190.0
210.0
2
0
0
5
M
0
3
2
0
0
5
M
0
6
2
0
0
5
M
0
9
2
0
0
5
M
1
2
2
0
0
6
M
0
3
2
0
0
6
M
0
6
2
0
0
6
M
0
9
2
0
0
6
M
1
2
2
0
0
7
M
0
3
2
0
0
7
M
0
6
2
0
0
7
M
0
9
2
0
0
7
M
1
2
2
0
0
8
M
0
3
2
0
0
8
M
0
6
2
0
0
8
M
0
9
2
0
0
8
M
1
2
2
0
0
9
M
0
3
2
0
0
9
M
0
6
2
0
0
9
M
0
9
2
0
0
9
M
1
2
2
0
1
0
M
0
3
2
0
1
0
M
0
6
2
0
1
0
M
0
9
2
0
1
0
M
1
2
2
0
1
1
M
0
3
2
0
1
1
M
0
6
2
0
1
1
M
0
9
2
0
1
1
M
1
2
2
0
1
2
M
0
3
CZ LV LT HU PL RO
2005=100


Figura nr. 4.6. Evoluia RER calculat pe baza deflatorului PIB
70.0
80.0
90.0
100.0
110.0
120.0
130.0
140.0
150.0
160.0
2
0
0
5
M
0
3
2
0
0
5
M
0
6
2
0
0
5
M
0
9
2
0
0
5
M
1
2
2
0
0
6
M
0
3
2
0
0
6
M
0
6
2
0
0
6
M
0
9
2
0
0
6
M
1
2
2
0
0
7
M
0
3
2
0
0
7
M
0
6
2
0
0
7
M
0
9
2
0
0
7
M
1
2
2
0
0
8
M
0
3
2
0
0
8
M
0
6
2
0
0
8
M
0
9
2
0
0
8
M
1
2
2
0
0
9
M
0
3
2
0
0
9
M
0
6
2
0
0
9
M
0
9
2
0
0
9
M
1
2
2
0
1
0
M
0
3
2
0
1
0
M
0
6
2
0
1
0
M
0
9
2
0
1
0
M
1
2
2
0
1
1
M
0
3
2
0
1
1
M
0
6
2
0
1
1
M
0
9
2
0
1
1
M
1
2
2
0
1
2
M
0
3
2005=100


45
Figura nr. 4.7. Evoluia RER calculat pe baza deflatorului de export
70.0
80.0
90.0
100.0
110.0
120.0
130.0
140.0
150.0
2
0
0
5
M
0
3
2
0
0
5
M
0
6
2
0
0
5
M
0
9
2
0
0
5
M
1
2
2
0
0
6
M
0
3
2
0
0
6
M
0
6
2
0
0
6
M
0
9
2
0
0
6
M
1
2
2
0
0
7
M
0
3
2
0
0
7
M
0
6
2
0
0
7
M
0
9
2
0
0
7
M
1
2
2
0
0
8
M
0
3
2
0
0
8
M
0
6
2
0
0
8
M
0
9
2
0
0
8
M
1
2
2
0
0
9
M
0
3
2
0
0
9
M
0
6
2
0
0
9
M
0
9
2
0
0
9
M
1
2
2
0
1
0
M
0
3
2
0
1
0
M
0
6
2
0
1
0
M
0
9
2
0
1
0
M
1
2
2
0
1
1
M
0
3
2
0
1
1
M
0
6
2
0
1
1
M
0
9
2
0
1
1
M
1
2
2
0
1
2
M
0
3
2005=100

Aa cum se poate observa n figurile anterioare, toate economiile analizate
au nregistrat o apreciere real a cursului de schimb pn n momentul
manifestrii efectelor crizei financiare internaionale i n aceste state (de ateptat
avnd n vedere procesul de catching-up i intrrile masive de capital), ns
rezultatele difer semnificativ n funcie de tipul de indice de pre ales. n perioada
intrrilor sincrone de capitaluri pn n momentul manifestrii crizei financiare
internaionale (2004T1-2008T3), rile nou membre au pierdut n medie, circa
30% din competitivitatea prin pre pe baza cursului real utiliznd IPC i deflatorul
de export, circa 40% pe baza RER folosind deflatorul PIB, respectiv aproximativ
55% utiliznd indicele unitar al forei de munc, explicabil innd cont de
creterile salariale din aceast perioad (a se vedea tabelul nr. 4.1). Pe fondul
manifestrii efectelor crizei financiare internaionale, monedele noilor state
membre s-au depreciat din punct de vedere real, tendin care s-a inversat odat cu
primele semne de reviriment economic.
Tabelul nr. 4.1 A i B prezint evoluia competitivitii prin pre conform
cursului real calculat pe baza unor deflatori alternativi, mai exact i gradul de
pierdere a competitivitii prin pre n perioada 2004T1-2008T3, redat de
aprecierea real din aceast perioad i, respectiv, gradul de recuperare a
competitivitii prin pre n perioada 2008T4-2012T1, redat de gradul de
depreciere real nregistrat de fiecare valut n parte.

46
Tabelul nr. 4.1. Evoluia competitivitii prin pre conform cursului real calculat pe baza unor
deflatori alternativi
Variaia cursului real n perioada 2004T1-2008T3 (procente)
Bulgaria Cehia Letonia Lituania Ungaria Polonia Romnia MEDIE
Indicele
preurilor de
consum
28,1 38,6 50,6 14,8 7,3 42,1 38,8 31,5
Deflator PIB 27,2 33,0 82,6 28,6 -1,5 49,0 82,9 31,0
Deflator
exporturi
43,2 11,7 66,1 34,2 -17,9 38,7 40,9 54,4
ULC -* 32,4 129,9 35,8 1,5 40,1 86,4 86,4

Variaia cursului real n perioada 2008T4-2012T1 (procente)
Bulgaria Cehia Letonia Lituania Ungaria Polonia Romnia MEDIE
Indicele
preurilor
de
consum** 2,3 -4,4 -18,9 4,8 12,5 -16,3 -8,6 -4,1
Deflator
PIB 6,5 -7,2 -22,5 -1,1 10,6 -17,1 -7,2 -5,4
Deflator
exporturi 3,9 -6,8 -16,6 -1,5 12,2 -5,0 -4,9 -2,7
ULC -
-1,4 -39,1 -12,0 5,0 -21,9 -12,2 -13,6
*nu sunt date disponibile; ** date disponibile pn n 2012T2; *** semnele (+)/() semnific
aprecierea/deprecierea real.
rile cu un curs flexibil (Polonia, Cehia i Romnia) au recuperat de la
debutul crizei financiare i economice internaionale pe baza deprecierii
monedei naionale o parte din pierderea competitivitii prin pre care a avut loc
odat cu influxurile masive de capital din perioada postcriz. Se observ c n
cazul Romniei, cea mai puternic recuperare s-a nregistrat n termenii cursului
real calculat pe baza costului unitar cu fora de munc, rezultat ce indic o
corectare a dezechilibrelor acumulate nainte de criz, innd cont de pierderea
competitivitii prin pre msurat pe baza acestui indicator n intervalul
2004T1-2008T3. Ungaria, pe de alt parte, nu a reuit s recupereze teritoriul
pierdut o dat cu aprecierea real din perioada de boom, parial i din cauza
diferenialului pozitiv de inflaie fa de zona euro. n Bulgaria competitivitatea a
rmas aproximativ nemodificat, iar n rile baltice ajustarea competitivitii prin
pre s-a realizat n special prin procesul dureros al devalorizrii interne, mai exact
prin scderea salariilor, ceea ce a condus i la contracia cererii interne.


47
Figura nr. 4.8. Evoluia RER n Romnia (2005 = 100)
60
70
80
90
100
110
120
130
140
150
160
2
0
0
1
M
1
2
2
0
0
2
M
0
6
2
0
0
2
M
1
2
2
0
0
3
M
0
6
2
0
0
3
M
1
2
2
0
0
4
M
0
6
2
0
0
4
M
1
2
2
0
0
5
M
0
6
2
0
0
5
M
1
2
2
0
0
6
M
0
6
2
0
0
6
M
1
2
2
0
0
7
M
0
6
2
0
0
7
M
1
2
2
0
0
8
M
0
6
2
0
0
8
M
1
2
2
0
0
9
M
0
6
2
0
0
9
M
1
2
2
0
1
0
M
0
6
2
0
1
0
M
1
2
2
0
1
1
M
0
6
2
0
1
1
M
1
2
IPC DeflatorPIB Deflatorexport ULC
perioadaprecriz
perioadaulterioar
declanriicrizei

n cazul Romniei, moneda naional a nregistrat o apreciere real pn n
2008T2; dup acest moment, deprecierea nominal cauzat de creterea aversiunii
la risc pe piaa internaional a restabilit o parte din competitivitatea pierdut. Aa
cum se poate observa, indicatorul de competitivitate care s-a deteriorat cel mai
mult este cursul real calculat pe baza costului unitar cu fora de munc. Costul
unitar cu fora de munc (vezi figura nr. 4.9) s-a majorat semnificativ n toate
statele nou membre. Fa de anul 2005, cea mai important majorare a costurilor
cu fora de munc s-a nregistrat n Romnia, rile baltice i Bulgaria. Odat cu
debutul crizei financiare, ajustarea situaiei economice a impus corectarea
costurilor cu fora de munc n rile baltice i Bulgaria, n timp ce n Romnia
evoluia ascendent a acestora a continuat.
Aceast evoluie ascendent a costurilor unitare cu fora de munc este
explicat de tendina de convergen a salariilor ctre valorile Uniunii Europene.
Avnd n vedere decalajul substanial dintre salariul mediu brut pe economie din
Romnia i cel din rile dezvoltate, se poate anticipa continuarea aprecierii
cursului real calculat pe baza costului forei de munc.


48
Figura nr. 4.9. Evoluia indicelui costului unitar cu fora de munc n industrie n
noile state membre, 2005=100
70.0
90.0
110.0
130.0
150.0
170.0
190.0
210.0
2
0
0
5
M
0
3
2
0
0
5
M
0
6
2
0
0
5
M
0
9
2
0
0
5
M
1
2
2
0
0
6
M
0
3
2
0
0
6
M
0
6
2
0
0
6
M
0
9
2
0
0
6
M
1
2
2
0
0
7
M
0
3
2
0
0
7
M
0
6
2
0
0
7
M
0
9
2
0
0
7
M
1
2
2
0
0
8
M
0
3
2
0
0
8
M
0
6
2
0
0
8
M
0
9
2
0
0
8
M
1
2
2
0
0
9
M
0
3
2
0
0
9
M
0
6
2
0
0
9
M
0
9
2
0
0
9
M
1
2
2
0
1
0
M
0
3
2
0
1
0
M
0
6
2
0
1
0
M
0
9
2
0
1
0
M
1
2
2
0
1
1
M
0
3
2
0
1
1
M
0
6
2
0
1
1
M
0
9
2
0
1
1
M
1
2
2
0
1
2
M
0
3
CZ LV LT HU PL RO
2005=100

Figura nr. 4.10 ilustreaz n ce msur relaia teoretic dintre cursul real i
cota de pia a exporturilor a fost valabil n cazul Romniei. Cursul real este cel
calculat de Banca Reglementelor Internaionale pe baza preurilor de consum.
Dup cum se poate observa, chiar i n perioadele de apreciere real puternic,
cota de pia a exporturilor Romniei a crescut, reliefnd importana factorilor de
cerere, dar i un posibil avans n ceea ce privete competitivitatea nonpre. Figura
de mai jos sugereaz c impactul cursului de schimb real asupra exporturilor nu
este unul major, ns acest impact va fi cuantificat n seciunea urmtoare a
capitolului.


49
Figura nr. 4.10. Cota de pia a exporturilor Romniei i cursul real de schimb
0
0.1
0.2
0.3
0.4
0.5
0.6
0.7
0.8
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
Jan-05 Sep-05 May-06 Jan-07 Sep-07 May-08 Jan-09 Sep-09 May-10 Jan-11 Sep-11
RER* cota de piata (sc. dr.)
cota de pia = exporturile RO ctre UE27/ importurile UE27
variaie anual ( % ), medie mobil 12 luni

Sursa: Eurostat, BRI, calculele autorilor.

4.4. Evaluarea impactului cursului real de schimb
asupra performanei exporturilor Romniei
Literatura de specialitate recent pune n eviden faptul c n economia
actual, marcat de globalizare, de cursa inovrii, competitivitatea prin pre este
din ce n ce mai puin important pentru a determina performana exporturilor.
Datorit importanei acestei problematici, n cadrul Bncii Centrale Europene a
fost nfiinat anul trecut reeaua de cercetare n domeniul competitivitii
CompNet. n cadrul acestei reele se urmrete, printre altele, explicarea
factorilor determinani ai performanei exporturilor. Concluzia pn n acest punct
este c indicatorii tradiionali, preurile relative, RER, costurile unitare cu fora de
munc, i-au pierdut mult din importana atribuit n trecut. Indicatorii care in de
competitivitatea non-pre explic cea mai mare parte din evoluia exporturilor,
cum ar fi factorii structurali, sau care in de capacitatea firmelor de a inova.
Un mare dezavantaj al tuturor indicatorilor de competitivitate prin pre este
faptul c nu in cont de calitatea produselor care se export. Ajustnd preurile
relative cu diferite msuri ale calitii, puterea explanatorie a exporturilor este
semnificativ mbuntit (a se vedea Benkovskis and Wortz, 2012). n cazul n
care o scumpire relativ este acompaniat de o mbuntire a calitii

50
produselor, aprecierea real a monedei naionale nu va mai afecta negativ
exporturile. De asemenea, n cazul firmelor care investesc puternic n
activiti de cercetare inovare, creterea costurilor relative cu fora de munc
nu nseamn n mod necesar o reducere a capacitii de a exporta.
ncepnd cu anul 2000, volumul exporturilor noilor state membre a crescut
n termeni anuali, cu puine excepii, pn n trimestrul IV al anului 2008, atunci
cnd declanarea crizei financiare i economice mondiale a redus drastic volumul
fluxurilor comerciale mondiale (vezi figura nr. 4.11). Exporturile i-au reluat
creterea ncepnd cu sfritul anului 2009, fiind o important surs de reviriment
economic pentru noile ri membre ale UE.
Figura nr. 4.11. Variaia anual a exporturilor reale n Romnia i n celelalte
state nou membre
30.0
20.0
10.0
0.0
10.0
20.0
30.0
40.0
50.0
60.0
70.0
2
0
0
6
Q
1
2
0
0
6
Q
2
2
0
0
6
Q
3
2
0
0
6
Q
4
2
0
0
7
Q
1
2
0
0
7
Q
2
2
0
0
7
Q
3
2
0
0
7
Q
4
2
0
0
8
Q
1
2
0
0
8
Q
2
2
0
0
8
Q
3
2
0
0
8
Q
4
2
0
0
9
Q
1
2
0
0
9
Q
2
2
0
0
9
Q
3
2
0
0
9
Q
4
2
0
1
0
Q
1
2
0
1
0
Q
2
2
0
1
0
Q
3
2
0
1
0
Q
4
2
0
1
1
Q
1
2
0
1
1
Q
2
2
0
1
1
Q
3
2
0
1
1
Q
4
2
0
1
2
Q
1
BG CZ EE LV LT HU PL RO
Variatie anuala,% Variatie anuala,%

Sursa: Eurostat.
Dup cum se poate observa pe baza figurii de mai sus, evoluia
exporturilor reale n cadrul noilor ri membre este puternic corelat, innd cont
de pieele comune de desfacere, dar i de tendina comun a cursului real de
schimb. n perioada de recesiune n UE exporturile tuturor noilor ri membre s-au
contractat, totui, Romnia a nregistrat cea mai redus scdere n cadrul rilor
menionate.
n scopul de a cuantifica importana relativ a cursului real de schimb n
cazul exporturilor Romniei am ales s investigm evoluia acestora cu ajutorul
unor modele de corecie a erorilor unidimensionale, dar i vectoriale, un

51
instrument standard n literatura de specialitate (a se vedea, de exemplu, Penkova-
Pearson, 2011). Modelul ECM (engl. Error Correction Model) are urmtoarea
form
4
:

ect RO imp c
RER c UE imp c c Exp
+ +
+ + + =
) _ ln( ) 4 (
) ln( ) 3 ( ) _ ln( ) 2 ( ) 1 ( ) ln(

( 4.2)
+ +
+ + + =
)) _ (ln( ) 4 (
)) (ln( ) 3 ( )) _ (ln( ) 2 ( ) 1 ( )) (ln(
RO imp d b
RER d b UE imp d b b Exp d
c + + ) 1 ( ) 5 ( ect b (4.3)
unde Exp reprezint volumul exporturilor totale ale Romniei, imp_UE reprezint
importurile reale ale UE25, imp_RO sunt importurile totale ale Romniei, c
reprezint reziduul, iar RER este cursul real calculat pe baza indicelui preurilor de
consum fa de euro, ceea ce nu influeneaz semnificativ rezultatele, innd cont
de senzitivitatea redus a cursului real la numrul de parteneri alei. Am introdus
n modelul care caracterizeaz evoluia exporturilor volumul importurilor
(semnificativ n ecuaia n diferene), deoarece dependena exporturilor de
importuri este una semnificativ n Raportul asupra Stabilitii Financiare
(2011) se arat c ponderea importurilor n exporturile generate de firmele net
exportatoare s-a majorat n anul 2010 i n trimestrul I 2011 la 44%, fa de 42%
n anul 2009. O alt variabil luat n considerare printre factorii determinani ai
exporturilor au fost investiiile strine directe, ns acestea nu au fost gsite
semnificative din punct de vedere statistic pentru evoluia exporturilor (o posibil
explicaie pentru acest fapt poate fi calitatea precar a datelor, ns impactul unor
astfel de factori structurali poate fi surprins prin introducerea unui trend n ecuaia
de cointegrare). Dup cum se arat n Raportul asupra Stabilitii Financiare
(2010), firmele beneficiare de investiii strine directe sunt cele care genereaz
peste 75% din exporturile Romniei i de asemenea, au un rol important n crearea
valorii adugate din economie (circa 40% din valoarea generat de companiile
nefinanciare).
n modelul dat de ecuaiile 4.2, i 4.3, prima ecuaie este relaia de
cointegrare, iar cea de-a doua ecuaie red mecanismul de ajustare pe termen scurt
ctre echilibrul pe termen lung. Rezultatele estimrii sunt redate n tabelul
urmtor.

4
Un trend determinist liniar i un trend ptratic au fost adugate n ecuaia pe termen lung.

52
Tabelul nr. 4.2. Rezultatele estimrii modelului ECM pentru exporturile Romniei
Eantion: 2000T1-2012T1
Ecuaia pe termen lung (variabilele sunt exprimate n nivele)
Variabila dependent:
LOG(EXP_RO)
Valoarea
coeficientului
Semnificativ din punct de vedere statistic
conform testului t-statistisc
LOG(IMP_UE25) 1,29 DA (la un nivel de significan de 1%)
LOG(RER) -0,50 DA (la un nivel de significan de 1%)
C -5,90 DA (la un nivel de significan de 1%)
@TREND 0,01 DA (la un nivel de significan de 1%)
R ptrat ajustat 98%

Ecuaia pe termen scurt (variabilele sunt exprimate n diferen)
Variabila dependent:
LOG(EXP_RO)
Valoarea
coeficientului
Semnificativ din punct de vedere statistic
conform testului t-statistisc
DLOG(IMP_UE25) 0,71 DA (la un nivel de significan de 5%)
DLOG(RER) -0,41 DA (la un nivel de significan de 1%)
ECT(-1) -0,75 DA (la un nivel de significan de 1%)
DLOG(IMPORTS) 0,47 DA (la un nivel de significan de 1%)
R ptrat ajustat 69%

Dup cum se poate observa pe baza tabelului nr. 4.2, modelul pe termen
scurt are un coeficient de determinare satisfctor, de 70%, toate variabilele sunt
semnificative din punct de vedere statistic, iar termenul ect are semn conform cu
teoria economic; dup cum sugereaz coeficientul asociat termenului de corecie
a erorilor, exist un mecanism de ajustare ctre echilibrul pe termen lung i
aceasta are loc cu o vitez relativ ridicat. Cursul de schimb real este semnificativ
pentru evoluia volumului exporturilor Romniei (conform testului t-statistic), iar
elasticitatea exporturilor n raport cu acesta este uor mai ridicat n ecuaia pe
termen lung (0,5 fa de 0,4). Totui, att pe un orizont scurt de timp, ct i pe
unul mai extins, factorul de cerere primeaz n faa factorului de pre (se observ
c elasticitatea cererii din partea partenerilor externi este mai ridicat att pe
termen lung, 1,29 fa de 0,5, ct i pe termen mai scurt, 0,71 fa de 0,4). n
ecuaia n diferene un termen important este i volumul importurilor, dat fiind
dependena ridicat a exporturilor de importuri n economia Romniei.

53
n continuare am testat dac relaia dintre variabile identificat pe termen
lung este una semnificativ din punct de vedere statistic i am aplicat o serie de
teste Engle-Granger i Phillips-Ouliaris. Aceste teste au ca i ipotez nul faptul
c seriile nu sunt cointegrate (nu exist o relaie de echilibru pe termen lung ntre
indicatorii analizai) i n toate cazurile, probabilitatea astociat acestei ipoteze
nule a fost foarte mic, ceea ce confirm faptul c exist o relaie de echilibru
ntre variabilele luate n considerare.
Tabelul nr. 4.3. Rezultatele testelor de cointegrare
Test Ipoteza testat
Probabilitatea asociat
ipotezei nule
Engle-Granger tau-statistic
Nu exist o relaie de echilibru
(cointegrare) ntre variabile
0,18%
Engle-Granger z-statistic 0,42%
Phillips-Ouliaris tau-statistic 0,13%
Phillips-Ouliaris z-statistic 2,02%

Tabelul nr. 4.3 arat pentru cele patru teste de cointegrare c ipoteza nul
conform creia seriile nu sunt cointegrate este respins la un prag de significan
de 1% pentru toate testele, mai puin pentru testul Phillips-Ouliaris z-statistic,
pentru care este respins la pragul de 5%. Se poate concluziona c seriile sunt
cointegrate.
n afar de modelul unidimensional de corecie a erorilor, am formulat un
model de corecie a erorilor vectorial (VEC), care s includ volumul exporturilor,
volumul importurilor din UE25, importurile autohtone i cursul real de schimb.
Figura nr. 4.12 red rspunsul volumului exporturilor la un oc la nivelul
factorului de cerere extern, la nivelul cursului real, respectiv la importurile
naionale. Dup cum se poate observa, cea mai mare senzitivitate este manifestat
la variaiile cererii externe, rspunsul la un oc de o deviaie standard n
importurile UE este pozitiv i persistent; n acelai timp, rspunsul la un oc n
variabila curs este negativ, conform teoriei (o apreciere real genereaz o scdere
a exporturilor), ns acest rspuns are o magnitudine sensibil mai mic; rspunsul
la un oc n variabila importuri autohtone este pozitiv, artnd c, ntr-adevr, o
parte din importurile Romniei susin exporturile acesteia, ns magnitudinea
rspunsului este semnificativ mai redus n comparaie cu cea la un oc n factorul
de cerere. Pe baza acestui model, evoluia cursului real de schimb calculat pe baza
indicelui preurilor de consum explic 6,2% din variana exporturilor.


54
Figura nr. 4.12. Rspunsul volumului exporturilor la un oc n factorul de cerere, respectiv la un
oc n factorul de pre
-.02
.00
.02
.04
.06
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Response of LOG(EXP_RO) to LOG(IMP_UE25)
-.02
.00
.02
.04
.06
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Response of LOG(EXP_RO) to LOG(REER)
-.02
.00
.02
.04
.06
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Response of LOG(EXP_RO) to LOG(IMPORTS)
Response to Cholesky One S.D. Innovations

i pentru alte ri rezultatele obinute sunt similare. O lucrare recent,
elaborat n cadrul bncii Spaniei (a se vedea Rodriguez et al., 2012), arat c
pentru numeroase state exist o decuplare ntre indicatorii competitivitii prin pre
i performana exporturilor. Dei exist o legtur dintre cele dou variabile pe
termen lung, cursul real de schimb explic n majoritatea cazurilor mai puin de
10% din variana exporturilor, cea mai important contribuie revenind evoluiilor
comerului pe plan internaional. Tabelul de mai jos prezint descompunerea vari-
anei exporturilor mai multor state din UE n cazul n care cursul real a fost calculat
pe baza costului unitar cu fora de munc, respectiv pe baza deflatorului PIB.
Tabelul nr 4.4. Descompunerea varianei exporturilor (1995T1-2011T3)
Volumul comerului internaional RER Exporturile anterioare
SPANIA
RER pe baza ULC 87,7 1,6 10,7
RER pe baza deflatorului PIB 92,0 0,8 7,2
FRANA
GERMANIA
PORTUGALIA
GRECIA
Sursa: Rodriguez, A., Perez-Quiros, G. i R. Seguera Cayuela (2012).
Studiul realizat de Rodriguez et al. (2012) pe baza cruia a fost realizat
tabelul nr. 4.4 arat c, formulnd modele multivariate n care exporturile
depind de o msur a comerului internaional (ca variabil de cerere), de cursul
real (ca variabil de pre) i de exporturile din perioada anterioar (ca variabil

55
care surprinde ineria acestui indicator), se poate observa c factorul de cerere este
mult mai important dect factorul de pre, iar acest lucru reprezint un tipar care
se regsete n cazul multor state din UE. Am repetat acest exerciiu n cazul
Romniei, ntruct aceasta nu era inclus n studiul mai sus menionat i am
analizat evoluia exporturilor n funcie de variabilele detaliate anterior
(importurile Romniei, importurile UE25 i cursul real). Tabelul de mai jos
prezint rezultatele modelului VEC formulat anterior referitoare la
descompunerea varianei exporturilor n funcie de dinamica variabilelor
explicative i de propria evoluie; astfel, contribuia procentual la explicarea
varianei exporturilor ofer informaii referitoare la importana relativ a fiecrui
factor explicativ.
Tabelul nr. 4.5. Descompunerea varianei exporturilor n Romnia* (2001T4-2012T1)
Volumul comerului
internaional**
RER Exporturile
anterioare
ROMNIA
RER pe baza deflatorului
PIB
68,3 5,6 26,0
* obinut pe baza unor modele VECM; ** au fost utilizate ca proxy volumul importurilor UE25 i
volumul importurilor naionale.
Tabelul nr. 4.5 confirm rezultatele obinute pe baza estimrilor efectuate
utiliznd cursul real calculat pe baza indicelui preurilor de consum, care arat c
nu cursul real este cel mai important determinant al exporturilor. Faptul c i n
rile mai puin dezvoltate din Uniunea European factorii care in de cerere sunt
cei care influeneaz ntr-o msur covritoare performana exporturilor este
demonstrat i de Allard (2009), care analizeaz evoluia competitivitii n
Europa Central i arat c n perioada premergtoare crizei financiare
internaionale, regiunea s-a bucurat de masive intrri de capitaluri, dar i de o
apreciere real a monedelor naionale. n pofida acestei aprecieri, rile din
regiune au continuat s ctige cot de pia, ceea ce indic prezena unor
ctiguri semnificative de competitivitate nonpre. Cea mai important influen
asupra exporturilor a exercitat-o poziia ciclic favorabil a rilor
dezvoltate din Uniunea European, care sunt i principalele partenere
comerciale.


56
5. ESTIMAREA CURSULUI DE ECHILIBRU
N CAZUL ROMNIEI
5.1. Paritatea Puterii de Cumprare (Purchasing Power Parity)
O teorie de referin n literatura de specialitate pentru determinarea
cursului de schimb de echilibru este Paritatea Puterii de Cumprare (engl.
Purchasing Power Parity PPP), conform creia, pe piee diferite, nivelul
preurilor exprimat n aceeai moned ar trebui s fie acelai. Paritatea Puterii de
Cumprare este una dintre teoriile economice cu cea mai ndelungat istorie,
denumirea sub care este cunoscut n prezent fiind dat n 1918 de ctre
economistul suedez Gustav Cassel.
Cu toate c cele mai multe dovezi empirice nu susin validitatea acestei
teorii pe termen scurt, aceasta ofer informaii preioase privind nivelul cursului
de schimb de echilibru pe termen lung. Pe termen scurt, deviaiile de la nivelul
implicat de teoria paritii puterii de cumprare pot fi interpretate ca fiind
episoade de supra- sau subevaluare a monedei naionale.
Teoria este cunoscut sub dou forme, absolut i relativ. n forma
absolut, pornind de la Legea preului unic (engl. Law of One Price LOOP),
preurile pe piee diferite vor fi echivalente atunci cnd sunt exprimate n aceeai
moned. Respectarea legii preului unic ar trebui s fie asigurat de un mecanism
de eliminare a oportunitilor de arbitraj, ntruct diferene de pre existente pe
piee diferite ar genera posibilitatea de a cumpra ieftin pe o pia i de a vinde
mai scump pe cealalt, iar impactul acestui tip de comer ar genera egalarea
cursului de schimb de pe pia cu cel de echilibru. Cursul de schimb de echilibru
implicat de aceast teorie (
PPP
E ) se calculeaz conform urmtoarei formule:
,
* P
P
E
PPP
=
unde P reprezint nivelul preurilor n economia intern, iar * P nivelul
preurilor n economia partener comercial.
n form relativ, modificarea procentual a cursului de schimb
(
PPP
E (%) A ) este dat de diferenialul de inflaie, dup cum urmeaz:
*, (%) t t = A
PPP
E
unde t reprezint rata inflaiei n economia intern, iar * t rata inflaiei n
economia partener comercial. Se observ faptul c un diferenial pozitiv al ratei
inflaiei fa de economia partener determin o cretere a cursului nominal
conform Paritii puterii de cumprare.

57
Cele mai multe studii empirice pornesc de la forma relativ a acestei teorii,
avnd n vedere staionaritatea seriilor de date. O alternativ pentru testarea
validitii teoriei este analiza staionaritii cursului real; n cazul n care s-ar
respecta teoria Paritii puterii de cumprare, o cretere a preurilor pe piaa
intern ar trebui s fie acompaniat de creterea cursului nominal de schimb, iar
cursul real ar trebui s rmn constant. Pornind de la definiia cursului real de
schimb bilateral, Q =
E P*
P
|
\
|
.
|
(unde E este cursul de schimb nominal), un nivel
supraunitar al acestuia indic un curs de schimb mai mare dect cel determinat
prin paritatea puterii de cumprare i o supraevaluare n termeni reali a monedei
naionale. n mod similar, n cazul n care cursul nominal este mai mic dect cel
determinat prin paritatea puterii de cumprare, respectiv Q subunitar, se poate
spune c moneda naional este subevaluat n termeni de putere de cumprare.
n practic exist ns o serie de factori care pot determina deviaii de la
cursul de schimb implicat de aceast teorie, printre care enumerm:
- structura coului de bunuri pe baza crora sunt calculate preurile n
cele dou economii care se compar nu este identic;
- cursul de schimb este o variabil economic volatil, n timp ce
preurile de consum sunt mai degrab rigide, ceea ce face imposibile
evoluii proporionale ale acestora pe termen scurt (a se vedea Rogoff,
1996);
- existena fenomenului de home bias, un puzzle al finanelor
internaionale, dup cum este numit de Obstfeld i Rogoff (2000),
conform cruia consumatorii prefer produsele autohtone, dei exist
substituieni externi mai avantajoi din punct de vedere al preului;
- existena costurilor de transport, a barierelor tarifare i netarifare,
limiteaz capacitatea fenomenului de arbitraj de a determina egalarea
cursului de schimb de pe pia cu cel de echilibru.
Referitor la acest ultim argument, exist o anumit categorie de bunuri
pentru care costurile de transport ar fi excesive raportat la valoarea lor, bunuri
care se numesc netranzacionabile (engl. nontradable). ntruct nu exist
posibiliti de arbitraj pentru aceste bunuri, Paritatea puterii de cumprare nu se
aplic n cazul lor.
n cazul Romniei, paritatea puterii de cumprare n forma absolut indic
o subevaluare semnificativ a monedei naionale (a se vedea tabelul nr. 5.1).


58
Tabelul nr. 5.1. Cursul real conform paritii puterii de cumprare n forma absolut n Romnia
fa de zona euro

Consum
Total
Bunuri de
consum
Bunuri
non-
durabile
Bunuri
semi-
durabile
Bunuri
dura-
bile
Bunuri
de
capital
Servicii
2000 0,35 0,50 0,46 0,47 0,80 0,47 0,24
2001 0,34 0,50 0,46 0,48 0,72 0,50 0,24
2002 0,34 0,51 0,47 0,57 0,68 0,52 0,24
2003 0,35 0,53 0,48 0,56 0,74 0,52 0,24
2004 0,36 0,53 0,48 0,56 0,73 0,53 0,25
2005 0,45 0,67 0,62 0,74 0,84 0,60 0,31
2006 0,48 0,69 0,65 0,81 0,75 0,62 0,35
2007 0,53 0,75 0,70 0,90 0,84 0,68 0,39
2008 0,53 0,72 0,66 0,93 0,83 0,67 0,41
2009 0,48 0,67 0,62 0,85 0,81 0,60 0,35
2010 0,48 0,68 0,64 0,85 0,81 0,61 0,35
2011 0,50 0,69 0,64 0,84 0,83 0,59 0,36
Cretere preuri relative 2000-2011 (procente)
43,8 37,1 39,7 80,0 4,3 24,2 51,7
Surs: Eurostat, calculele autorilor.
Se observ c nivelul preurilor din Romnia se afla n anul 2011 la
jumtate din nivelul preurilor din zona euro, ceea ce indic o subevaluare
semnificativ a monedei naionale din perspectiva paritii puterii de cumprare.
n cazul n care se admite validitatea teoriei paritii puterii de cumprare n form
absolut, pe termen lung cursul de schimb al monedei naionale fa de euro ar
trebui s se aprecieze sau preurile interne ale bunurilor tranzacionabile ar trebui
s creasc semnificativ. Cuantificarea explicit a aprecierii necesare pentru
alinierea cursului de schimb la valoarea teoretic implicat de paritatea puterii de
cumprare este ns problematic. Schema de arbitraj care st la baza legii preului
unic se aplic doar bunurilor tranzacionabile, n timp ce n coul total de consum
exist i bunuri netranzacionabile.
Analiznd subcomponentele coului de consum, observm c cel mai
aproape de valoarea de referin de 1 sunt bunurile semidurabile i durabile, aceste
categorii fiind astfel cel mai bine aliniate cu preurile zonei euro. Pe de alt parte,
serviciile sunt categoria cea mai puin aliniat din punct de vedere al preurilor cu
zona euro. Trebuie s observm ns c n perioada n perioada 2000-2011 a avut
loc un proces de aliniere al preurilor din Romnia cu cele din zona euro, proces
relativ accelerat pn n anul 2007. Aa cum se poate observa n ultima linie a
tabelului nr. 5.1, preurile totale au crescut cu 44%, iar categoria care a nregistrat
cea mai puternic aliniere este cea a bunurilor de consum semidurabile al cror
pre a crescut cu 80%. A doua cea mai semnificativ cretere a preurilor s-a

59
nregistrat n cazul serviciilor (51,7%), categorie de consum care nregistra n
2000 i continu s nregistreze cel mai redus grad de aliniere cu preurile din
zona euro. Bunurile durabile, al cror pre era aliniat n proporie de 80% cu zona
euro nc din anul 2000, nu au nregistrat dect o cretere de 4,3%.
Din analiza de mai sus reiese faptul c n economia Romniei exist
grade diferite de aliniere a preurilor bunurilor de consum cu cele din zona
euro. Avnd n vedere c legea preului unic s-ar verifica doar n cazul bunurilor
tranzacionabile, gradul de sub sau supra-apreciere a cursului de schimb potrivit
teoriei paritii puterii de cumprare poate fi decis doar analiznd gradul de
aliniere al preurilor bunurilor tranzacionabile cu cele din zona euro. Explicit, nu
exist date referitoare exclusiv la preurile bunurilor tranzacionabile ns putem
presupune c din coul de consum doar serviciile nu sunt tranzacionabile, deci
pentru paritatea puterii de cumprare, din coul de consum ar fi relevant partea
care se refer la bunurile de consum. n aceste condiii, aa cum se poate observa
n tabelul nr. 5.1, cursul de schimb ar fi subevaluat cu aproximativ 30%.

5.2. Modelul Balassa-Samuelson
Cele mai multe evidene empirice nu susin validitatea teoriei paritii
puterii de cumprare pe termen scurt, de aceea au fost create numeroase modele
pornind de la criticile aduse acestei teorii. Unul dintre acestea este modelul
Balassa-Samuelson. Dintre toate criticile aduse teoriei PPP, cea mai puternic este
aceea c PPP nu ine cont de faptul c nivelul general al preurilor se poate
descompune n preuri ale bunurilor tranzacionabile i ale bunurilor
netranzacionabile.
n 1964, economitii Bela Balassa i Paul Samuelson au elaborat n mod
independent un model pentru a explica diferenele de preuri existente pe piee
diferite pornind de la ideea c n economie exist dou tipuri de bunuri:
tranzacionabile (T) i netranzacionabile (NT). Modelul a rmas n literatur cu
denumirea modelul Balassa-Samuelson sau Harrod-Balassa-Samuelson.
Punctul de plecare a teoriei a fost o eviden empiric de necontestat: chiar
i atunci cnd sunt exprimate n aceeai moned, preurile n rile mai bogate sunt
mai mari dect n rile mai srace. Cei doi autori au pus aceast diferen pe
seama diferenialului de productivitate dintre rile srace i cele bogate n
sectorul bunurilor tranzacionabile. Ipoteza modelului este validat de evidenele
empirice, n sensul c, ntr-adevr, fora de munc n rile srace pare a fi mai
puin productiv comparativ cu fora de munc n rile bogate n sectorul T.

60
n ceea ce privete sectorul bunurilor netranzacionabile (NT), diferenele de
productivitate sunt nesemnificative.
Teoria Balassa-Samuelson nu explic, ns, doar diferenele de pre care
exist pe piee diferite, avnd numeroase alte implicaii, cum ar fi tendina de
apreciere real a monedei rilor n curs de dezvoltare, i inflaia mai ridicat
inerent procesului de catching-up.
Odat cu procesul de convergen real ctre rile dezvoltate,
diferenialul de productivitate din sectorul bunurilor tranzacionabile scade, sau,
echivalent, sporul de productivitate n sectorul tradables depete sporul de
productivitate n sectorul NT. O posibil explicaie pentru aceast evoluie rezid
n necesitatea de a face fa competiiei pe plan internaional i n infuzia de
capital strin, n special n sectorul bunurilor tranzacionabile. Cu toate c
investiiile strine directe pot determina creteri de productivitate i n sectorul
bunurilor netranzacionabile, acestea sunt devansate de evoluiile n cellalt sector.
Sporul de productivitate antreneaz creteri salariale, iar salariile din
sectorul T se vor majora mai rapid dect cele din sectorul NT. Una dintre ipotezele
modelului Balassa-Samuelson este c pe piaa forei de munc vor aprea presiuni
de egalizare a ctigurilor salariale n cele dou sectoare economice (sau de
pstrare a diferenei relative dintre acestea). Aceste presiuni pot fi justificate de
tendina salariailor de a se orienta ctre sectorul cu un nivel mai ridicat at
remunerrii, dar i de prezena unor sindicate puternice n sectorul NT, care va
aciona n sensul reducerii diferenelor mari de salarii ntre cele dou sectoare; n
plus, aceleai sindicate pot solicita i mriri salariale corelate cu creterile
ateptate ale preurilor.
n condiiile n care n sectorul NT dinamica costurilor salariale o va
depi pe cea a productivitii muncii, presiunile suplimentare se vor reflecta n
preuri, iar inflaia din sectorul NT o va depi pe cea din sectorul T. Prin urmare,
va crete inflaia total, ceea ce explic faptul c o rat mai ridicat a inflaiei este
inerent procesului de catching-up. De asemenea, creterea preurilor determin o
apreciere n termeni reali a monedei naionale. O descriere formal a monedului
Balassa-Samuelson se regsete n anexa nr. 2.
Pentru a determina care este impactul efectului Balassa-Samuelson asupra
cursului de schimb real am ncorporat n cadrul abordrii BEER variabile care s
surprind diferenialul de productivitate fa de zona euro (a se vedea subcapitolul
5.3). Estimrile au indicat faptul c efectul Balassa-Samuelson are un impact
modest asupra cursului de schimb real leu/euro.


61
5.3. Cursul de schimb de echilibru comportamental
(Behavioural Equilibrium Exchange Rate BEER)
5.3.1. Prezentarea abordrii BEER i a rezultatelor obinute
Cursul de schimb de echilibru comportamental (BEER) dezvoltat de Clark
i MacDonald (1998) se bazeaz, n principal, pe condiia paritii ratei reale a
dobnzii (UIP), prin intermediul creia cursul de schimb este influenat de factorii
si determinani. Ecuaia de mai jos prezint legtura dintre cursul de schimb real
i ateptrile privind valoarea cursului de schimb n perioada t+k, diferenialul
ratei reale a dobnzii i prima de risc.
t t t k t t t
r r q E q e + =
+
) ( ) (
*
(5.1)
unde
t
q reprezint cursul de schimb real, ) (
k t t
q E
+
media condiionat a cursul
de schimb real n perioada t+k,
t
r i
*
t
r denot rata real a dobnzii interne i
externe cu maturitatea t+k i
t
e este prima de risc care are o component
variabil. Mai mult, ) (
k t t t t
E i r
+
t = este rata real a dobnzii ex ante, unde
t
i
denot rata nominal a dobnzii cu maturitatea t+k i ) (
k t t
E
+
t reprezint media
condiionat a inflaiei la momentul t+k.
Prima de risc poate fi exprimat ca fiind:
t t t
e + + = e (5.2)
unde este constanta,
t
este considerat un proxy pentru componenta variabil a
primei de risc iar
t
e denot zgomotul alb (engl. white noise process). n plus,
Clark i MacDonald (1998) au considerat componenta variabil a primei de risc ca
fiind o funcie a ofertei relative de titluri de stat naionale fa de cele strine:
) / (
*
t t t
fs fs f
+
= (5.3)
O majorare a ofertei relative de titluri de stat naionale (
t
fs ) fa de cele
strine (
*
t
fs ) va genera o cretere a primei de risc naionale, ceea ce va produce o
depreciere a cursului de schimb real.
ns, dac media condiionat a cursul de schimb real ( ) (
k t t
q E
+
) se consi-
der a fi egal cu valoarea cursului de schimb de echilibru pe termen lung (
t
q ),
ecuaia 5.1 va avea urmtoarea form:
t t t t t
r r q q e + = ) (
*
(5.4)

62
Prin urmare, rata de echilibru pe termen lung poate fi determinat n
funcie de valorile pe termen lung ale factorilor determinani. Potrivit celor doi
autori, Clark i MacDonald (1998), raportul de schimb, efectul Balassa-
Samuelson i activele externe nete sunt factorii determinani ai cursului de
echilibru pe termen lung.
Cum, n general, alegerea variabilelor explicative se realizeaz pe baza
literaturii de specialitate, am prezentat n tabelul de mai jos o sintez a rezultatelor
studiilor empirice cu cei mai relevani factori determinani ai cursului de schimb
real de echilibru n noile state membre UE.
Tabelul nr. 5.2. Sintez a studiilor empirice n noile state membre UE
Autori PROD GOV OPEN NFA RIRD TOT INV FD PC RP FDI Nr var.
Alberola (2003) /+ 2
Alonso-Gamo et al. (2002) + 2
Avallone and Lahrche Rvil (1999) + 5
Begg et al. (1999) 3
Beguna (2002) 4
Bitans (2002) + + 3
Bitans and Tillers (2003) + 3
Burgess et al. (2003) + 3
Coricelli and Jazbec (2001) 3
Coudert (1999) + 2
Csajbk (2003) 6
Darvas (2001) /+ 3
De Broeck and Slk (2001) + 2
Dobrinsky (2003) 2
gert and Lahrche-Rvil (2003) 1
gert and Lommatzsch (2003) + /+ 5
Filipozzi (2000) 2
Fischer (2002) /+ + 4
Frait and Komrek (1999, 2001) + 5
Halpern and Wyplosz (1997) 2
Hinnosar et al. (2003) 3
IMF (1998) + + 4
Kazaks (2000) + 2
Kim and Korhonen (2002) + 4
Krajnyk and Zettelmeyer (1998) 1
Lommatzsch and Tober (2002b) + 3
MacDonald and Wjcik (2002) /+ 4
Maurin (2001) + 4


63
Rahn (2003) 3
Randveer and Rell (2002) 2
Rawdanowicz (2003) 3
Rubaszek (2003) 2
Vetlov (2002) + + 3
Numrul de - 31 10 4 8 9 7 2 1 3 2 2 X
Numrul de + 0 2 7 5 3 2 1 3 0 0 0 X
Numrul total de studii 31 12 11 11 10 9 3 3 3 2 2 X

Not: Semnul ()/(+) sugereaz c o cretere a variabilei explicative duce la aprecierea/
deprecierea monedei naionale. PROD diferenialul de productivitate a muncii, GOV cheltuieli
guvernamentale ca pondere n PIB, OPEN gradul de deschidere comercial (importuri +
exporturi)/PIB, NFA active externe nete, RIRD diferenialul ratei dobnzii reale, TOT
raportul de schimb (engl. terms of trade), INV investiii ca pondere n PIB, FD datoria extern
ca procent din PIB, PC consumul privat ca pondere n PIB, RP preuri reglementate, FDI
investiii strine directe ca procent din PIB i S economisirea ca pondere n PIB.
Sursa: Komerek, L. i Melecky M. (pe baza articolului scris de Egert (2003) i actualizrilor
autorilor).
Din analiza literaturii de specialitate s-a putut constata c diferenialul de
productivitate a muncii este o variabil cheie care influeneaz cursul de schimb
real de echilibru n noile state membre UE. Prin urmare, o cretere a
diferenialului de productivitate a muncii conduce la o apreciere n termeni reali a
monedei naionale. n acelai timp, trebuie menionat c cheltuielile
guvernamentale, activele externe nete, gradul de deschidere a economiei,
diferenialul ratei dobnzii reale i raportul de schimb (engl. terms of trade) au, de
asemenea, un impact semnificativ asupra cursului de schimb real de echilibru n
noile state membre UE.
n cele ce urmeaz vom prezenta metodologia de estimare a cursului de
schimb de echilibru comportamental n Romnia. n esen, abordarea BEER de
determinare a cursul de schimb real de echilibru presupune parcurgerea urm-
toarelor etape:
1) Alegerea unui set de variabile cu potenial de determinare a cursului de
schimb.
2) Estimarea relaiei pe termen lung ntre cursul de schimb real i factorii
si determinani (fundamentali) prin folosirea metodologiei de cointe-
grare de tip Johansen.
3) Determinarea valorilor sustenabile ale factorilor determinani prin
aplicarea filtrului Hodrick-Prescott, i.e. obinerea componentelor
permanente ale variabilelor explicative.

64
4) Determinarea cursului de schimb de echilibru prin nlocuirea valorilor
sustenabile ale factorilor determinani n relaia de cointegrare estimat
n a doua etap.
5) Calculul deviaiei de la echilibru.
n scopul estimrii cursului de schimb real de echilibru n Romnia am
selectat potrivit literaturii de specialitate urmtoarele variabile cu potenial de
determinare a cursului de schimb real:
- bs denot diferenialul dintre creterea productivitii muncii n
Romnia i zona euro, considerat un proxy pentru efectul Balassa-
Samuelson. O prim dificultate pentru cuantificarea diferenialului de
productivitate este existena unei rupturi structurale la nivelul seriilor de
date pentru sectorul tradable i respectiv non-tradable, ca urmare a
implementrii ncepnd cu 1 ianuarie 2008 a ediiei revizuite a
Clasificrii Activitilor din Economia Naional, respectiv CAEN
Rev. 2
5
. Prin urmare, pentru a calcula diferenialul de productivitate am
utilizat abordarea consistent cu cea folosit de Oomes (2005), autorul
utilizeaz diferenialul de productivitate total dintre cele dou
economii. Astfel, creterea productivitii muncii a fost estimat
folosind urmtoarea formul:
prod = y l (5.5)
unde prod este productivitatea muncii, Y reprezint PIB real i L este populaia
ocupat, iar literele mici (y i l) denot valorile logaritmate n baz natural ale Y
i respectiv L. n plus, autorul presupune c diferenialul de cretere a
productivitii dintre sectorul tradable () i non-tradable () este proporionale
cu creterea productivitii totale:
prod
T
prod
NT
=( ) prod (5.6)
Prin urmare, diferenialul ntre creterea productivitii muncii n Romnia
i zona euro poate fi determinat pe baza formulei nr. 5.7:
(prod
T
prod
NT
) (prod
T*
prod
NT*
) = prodprod* (5.7)
unde prod
T
prod
NT
este creterea productivitii n Romnia, prod
T*

prod
NT*
este creterea productivitii n zona euro i prodprod* reprezint
diferenialul ntre creterea productivitii muncii n Romnia i zona euro, notat
cu bs.
- RIRD este diferenialul ratei dobnzii reale calculat ca diferen ntre
ratele reale ale dobnzii pe piaa interbancar cu maturitatea la 3 luni.

5
Disponibil la adresa http://static.anaf.ro/static/10/Anaf/CAEN2008.htm

65
- TOT este raportul de schimb definit ca raportul ntre deflatorul
exporturilor i deflatorul importurilor, seria de date fiind ajustat
sezonier.
- OPEN reprezint gradul de deschidere a economiei calculat ca sum a
importurilor i exporturilor raportat la PIB; seria de date este ajustat
sezonier.
Figura nr. 5.1. Evoluia diferenialului de productivitate i al ratei dobnzii reale,
raportului de schimb i a gradului de deschidere a economiei
-5
0
5
10
15
20
25
-5
0
5
10
15
20
25
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Diferenialul de productivitate (%)

-2
0
2
4
6
8
10
-2
0
2
4
6
8
10
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Diferenialul real al ratei dobnzii (pp)

100
110
120
130
140
150
100
110
120
130
140
150
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Raportul de schimb (2000=100)

60
65
70
75
80
85
90
60
65
70
75
80
85
90
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Gradul de deschidere a economiei (%)

Not: Diferenialul de productivitate au fost exprimat n logaritmi.
Sursa: Eurostat, BNR, INS.
- NFA_Y reprezint ponderea activelor nete n PIB i a fost calculat
conform metodologiei propus de Lane i Milesi-Ferretti (2004):
NFA
t
= NFA
0
+ NFA
t
(5.8)
NFA
t
CA
t
+ KA
t
,

(5.9)
unde NFA
0
este valoare iniial a activelor externe nete, CA
t
denot soldul
contului curent, KA
t
reprezint modificarea soldului contului de capital.
- CA_Y_AN reprezint soldul de cont curent determinat ca o medie
mobil pe 4 trimestre raportat la PIB anualizat.

66
- KA_Y_AN denot soldul contului de capital estimat ca o medie mobil
pe 4 trimestre raportat la PIB anualizat.
- FDI_Y_AN reprezint investiii strine directe calculate ca o medie
mobil pe 4 trimestre raportate la PIB anualizat.
Figura nr. 5.2. Evoluia activelor externe nete, soldul contului curent i de capital, investiiile
strine directe
-70
-60
-50
-40
-30
-20
-70
-60
-50
-40
-30
-20
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Active externe nete (% din PIB)

-16
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
-16
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Soldul contului curent (% din PIB anualizat)

0
2
4
6
8
10
12
14
16
0
2
4
6
8
10
12
14
16
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Soldul contului de capital (% din PIB anualizat)
0
2
4
6
8
10
0
2
4
6
8
10
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Investiii strine directe (% din PIB anualizat)

Sursa: Eurostat, BNR.
- DEF este deficitul bugetar ca procent din PIB.
- DEBT denot datoria public ca pondere din PIB.
- ulc reprezint diferenialul costului unitar al forei de munc ntre
Romnia i zona euro, exprimat n form logaritmat.
- OAS (option adjusted spread) este considerat ca proxy pentru prima de
risc.


67
Figura nr. 5.3. Evoluia deficitului bugetar, datoriei publice, diferenialul costului
forei de munc i primei de risc
-16
-12
-8
-4
0
4
8
-16
-12
-8
-4
0
4
8
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Deficit bugetar (% din PIB)

10
15
20
25
30
35
10
15
20
25
30
35
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Datorie public (% din PIB)

70
80
90
100
110
120
130
140
70
80
90
100
110
120
130
140
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Diferenialul de ULC (%)

0
100
200
300
400
500
600
700
800
0
100
200
300
400
500
600
700
800
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 1Q12
Prima de risc (pb)

Not: Diferenialul de ULC ntre Romnia i zona euro au fost exprimate n logaritmi.
Sursa: Eurostat, BNR, INS, Bloomberg.
n figurile nr. 5.1, 5.2 i 5.3 este reprezentat evoluia variabilelor
explicative n perioada 2005T1-2012T1. O descriere mai detaliat a datelor
ulilizate se gsete n anexa nr. 3.
Am ncercat s alegem doar acele variabile care din punct de vedere
teoretic ar putea fi cele mai relevante pentru Romnia. Astfel, am considerat c
diferenialul de productivitate, diferenialul ratei dobnzii reale, raportul de
schimb, gradul de deschidere a economiei, activele externe nete, soldul de cont
curent, soldul contului de capital, investiiile strine directe, deficitul bugetar,
datoria public, diferenialul costului unitar al forei de munc i prima de risc pot
fi potenialele variabile explicative ale ratei de echilibru.
nainte de a identifica pe baza estimrilor econometrice care dintre
variabilele luate n considerare factori semnificativi pentru evoluia cursului de
schimb de echilibru al monedei naionale, vom face o scurt precizare cu privire la
semnul coeficientului din faa fiecrei variabile explicative.

68
Diferenialul de productivitate
O cretere mai mare a productivitii n economia intern fa de cea n
economia extern ar conduce la nregistrarea unor niveluri mai ridicate ale ratei
inflaiei interne i respectiv la aprecierea cursului de schimb real. Aceast evoluie
este asociat cu efectul Balassa-Samuelson. Altfel spus, presupunnd o mobilitate
perfect a forei de munc i n condiiile unei creteri mai rapide a productivitii
din sectorul tradable (industria prelucrtoare) n comparaie cu cea din sectorul
non-tradable (servicii) vor conduce la avansul ctigurilor salariale n sectorul
comercial. Pe baza ipotezei de mobilitate perfect a forei de munc va aprea
tendina de egalare a salariilor din cele dou sectoare i n consecin va crete i
nivelul general al preurilor. De regul, economiile cu diferene mai mari de
productivitate ntre cele dou sectoare economice au nregistrat rate ale inflaiei
mai mari. Din acest motiv, economiile emergente nregistreaz un nivel general al
preurilor mai mare dect economiile dezvoltate, ceea ce n final duce la
aprecierea cursului de schimb real (pentru mai multe detalii a se vedea
subcapitolul 5.2). Mai mult, aprecierea se poate materializa i prin intermediul
cursului de schimb nominal, deoarece o majorare a productivitii muncii implic
o cretere economic mai mare i respectiv o cerere mai mare pentru moneda
local.
Raportul de schimb
Impactul raportului de schimb asupra cursului de schimb real poate fi
explicat prin prisma efectului de venit i de substituie. Efectul de venit se
manifest atunci cnd o majorare/ reducere a preurilor exporturilor/ importurilor
genereaz ceteris paribus o cretere a venitului disponibil, care se va reflecta n
ambele sectoare economice (tradable i non-tradable). ns, odat cu creterea
cererii pentru bunurile netranzacionabile (non-tradables), vor avansa n cele din
urm i preurile acestora, ceea ce va conduce la o apreciere a cursului de schimb
real i anume prin mbuntirea soldului de cont curent. n cazul creterii
preurilor exporturilor, efectul de substituie va determina scderea cererii externe
pentru exporturile interne, ceea ce va conduce la reducerea volumului de
produciei destinat exportului. Acest lucru va duce la transferul factorilor de
producie din sectorul tradable n non-tradable, ceea ce va genera scderea
preurilor pentru bunurile netranzacionabile i desigur va determina deprecierea
leului fa de euro n termeni reali. Prin urmare, semnul coeficientului asociat
raportului de schimb poate fi att pozitiv ct i negativ
Gradul de deschidere a economiei
O cretere a gradului de deschidere a economiei ar putea avea iniial un
efect negativ asupra balanei comerciale ceea ce ar conduce la o depreciere a ratei

69
de schimb reale. Totui, o liberalizare a comerului exterior va determina o
apreciere a cursului de schimb pe termen mediu, bazndu-se pe faptul c prima de
risc ar putea s scad iar capacitatea de producie s creasc.
Ponderea activelor externe nete
O majorare a ponderii activelor externe nete va conduce la aprecierea ratei
de schimb pe termen lung, ns efectul nu este clar atunci cnd nivelul activelor
externe nete se ndreapt spre un nivelul dorit. n cazul economiilor emergente,
acest nivel poate fi negativ. n consecin, n prim faz, o reducere a activelor
externe nete va produce o apreciere a ratei de schimb, n principal datorit
intrrilor de investiii strine directe, dar n moment ce statul va ncepe s
plteasc dobnzile pentru pasivele externe nete, cursul de schimb ar putea s se
deprecieze.
Soldul de cont curent
O nrutire/mbuntire a soldului de cont curent al balanei de pli
produce o depreciere/apreciere a cursului de schimb real. Aceast corelaie poate
fi explicat prin intermediul mai multor factori. Unul dintre acetia este nivelul
datoriei externe. De exemplu, un deficit de cont curent n cretere creeaz o
majorare a datoriei externe, care n pricipal va fi finanat de ctre investitorii
internaionali. n cele din urm, investitorii i vor ajusta portofoliul i ca rezultat
vor cere randamente mai mari. Acest lucru va pune desigur presiune asupra
cursului de schimb i n consecin va avea loc o depreciere a monedei naionale.
Soldul contului de capital
Intrrile de capital, inclusiv de fluxuri de investiii strine directe, ar putea
furniza finanarea necesar pentru deficitul de cont curent pe termen lung. Acest
fapt ar putea s influeneze i evoluia cursului de schimb, determinnd o
apreciere a acestuia.
Investiii strine directe
Intrrile de investiii strine directe, de regul, conduc la creterea
productivitii muncii. Astfel, o majorarea mai mare a productivitii medii a
muncii n economia intern n raport cu economia extern ar putea genera o
apreciere a monedei naionale n termeni reali, n principal datorit unui nivel
general al preurilor mai mare nregistrat n economia intern.
Deficitul bugetar
Creterea deficitului bugetar va avea efecte nefavorabile asupra economiei
pe termen lung, prin destabilizare activitii economice, ce va produce att
creterea primei de risc cerut de ctre investitori internaionali ct i deprecierea

70
cursului de schimb real. ns, studiile empirice care au analizat impactul
cheltuielilor guvernamentale asupra cursului de schimb real, au indicat faptul c
dac cheltuielile guvernamentale sunt orientate n special ctre sectorul non-
tradable cum ar fi n infrastructur, atunci un avans al cheltuielilor bugetare ar
aprecia cursul de schimb real. Mai ales dac lum n considerare c pe baza
acestor cheltuieli se va mbunti i productivitatea.
Datoria public
Un grad mai mare de ndatorare ar putea s genereze o depreciere a
cursului de schimb real din cauza majorrii primei de risc i a creterii
cheltuielilor privind dobnzile. Totui trebuie menionat c o majorare a datoriei
publice poate duce att la aprecierea ct i la deprecierea cursului de schimb real,
impactul fiind condiionat de folosirea datoriei publice pentru consumul n
sectorul non-tradable sau tradable.
Diferenialul costului unitar al forei de munc
O majorare a diferenialului costului unitar al forei de munc ntr-o
economie emergent i o economie dezvoltat va duce la o apreciere a ratei de
schimb real, n principal datorit creterii diferenialului de inflaie ntre cele dou
economii.
Prima de risc
O cretere a primei de risc va genera o depreciere a monedei naionale.
Prin urmare, o nrutire a percepiei investitorilor internaionali fa de o
economie va determina o cretere a gradului de ndatorare a statului respectiv ceea
ce n cele din urm va conduce la majorarea deficitului bugetar i a datoriei
publice. Acestea la rndul lor vor avea un efect negativ asupra cursului de schimb
real, iar moneda naional se va deprecia.
Selectarea unui numr relativ mare de variabile explicative ne permite s
construim un set amplu de modele econometrice pentru a investiga care sunt
factorii determinani ai cursului de schimb real de echilibru din Romnia. n acest
scop, am utilizat date cu frecven trimestrial, pentru perioada 2005T1-2012T1.
Datele statistice au fost preluate de la Eurostat, Institutul Naional de Statistic,
Banca Naional a Romniei i Bloomberg.
nainte de a utiliza tehnicile de cointegrare de tip Johansen, trebuie s
verificam ordinul de integrare al tuturor variabilelor explicative menionate mai
sus, precum i al cursului de schimb real. n urma aplicrii testului ADF
(Augmented Dickey-Fuller) reiese c toate variabile sunt integrate de ordinul 1, cu
excepia diferenialului ratei dobnzii reale, ceea ce ne permite s estimm cursul
de schimb comportamental de echilibru (BEER) prin intermediul metodologiei

71
VEC (Vector Error Correction). n cazul diferenialului ratei dobnzii reale
(RIRD), testul ADF arat c seria analizat este staionar, prin urmare poate fi
introdus n vectorul de cointegrare doar ca variabil exogen, ceea ce ar nsemna
c nu exist o relaie de cointegrare ntre RIRD i celelalte variabile. Prin urmare,
diferenialul ratei dobnzii reale nu va fi luat n considerare printre determinanii
cursului de schimb real de echilibru (a se vedea tabelul nr. 5.3).
Tabelul nr. 5.3. Testarea staionaritii seriilor de date
ADF Specificaie Nr Lag

ADF Specificaie Nr Lag
rer -1,4523 c 1 KA_Y_AN -2,0968 c 5
bs -1,1591 c, t 1 FDI_Y_AN -0,6313 c 4
RIRD -2,4799* n 1 DEF -0,9348 n 3
TOT -0,9488 c, t 3 DEBT -1,2799 c 2
OPEN -1,8037 c 0 m3 -2,5356 c, t 1
NFA_Y -0,7563 c, t 0 ulc -1,6769 c, t 0
CA_Y_AN -2,0116 c 1 OAS -2,3441 c 0
Not: * Respingerea ipotezei nule la nivelul de semnificaie de 5%,
ADF: Numrul lag-urilor este selectat n funcie de criteriul Schwarz; c constant, t trend i
n nu sunt incluse constanta i trendul.
n prima faz a analizei econometrice, am construit o serie de modele
bazate pe vectori autoregresivi (Vector Error Correction) folosind seriile de date
n nivel pentru a identifica numrul optimal de lag-uri n analiza de cointegrare.
Criteriile informaionale Akaike (AIC) i Schwarz (SC) au artat c numrul
optimal de lag-uri este 2 n cazul modelelor BEER1-BEER3 i 1 pentru modelul
BEER4. Pornind de la acest rezultat, am analizat n continuare procedura de
cointegrare de tip Johansen. n cele ce urmeaz vor fi prezentate relaiile de
echilibru obinute pe baza vectorului de cointegrare:
Tabelul nr. 5.4. Coeficienii estimai ai modelelor VEC abordarea BEER
Model rer KA_Y_AN CA_Y_AN TOT OAS FDI_Y_AN OPEN C
BEER1
1
0,545
(0,209)
-
0,323
(0,072)
- - - -83,43
BEER2
1
-
-0,721
(0,286)
0,241
(0,098)
- - - -74,53
BEER3
1 - -
0,220
(0,119)
-0,025
(0,007)
- - -60,26
BEER4
1 - - - -
1,450
(0,641)
1,019
(0,358)
-122,4
Not: n tabel sunt prezentate valorile estimate ale coeficienilor, iar n paranteze sunt prezentate
erorile standard; c este constanta.
Rezultatele estimrilor au indicat c soldul contului curent, soldul contului
de capital, raportul de schimb, gradul de deschidere a economiei, prima de risc i
investiiile strine directe sunt factorii determinani ai cursului de schimb
comportamental de echilibru al monedei naionale.

72
Studiile empirice au identificat o legtur pozitiv ntre soldul de cont
curent i cursul de schimb real. Astfel, o majorare a soldului de cont curent
produce o depreciere a cursului de schimb real. Prin urmare, semnul coeficientului
atribuit soldului de cont curent (CA_Y_AN) este pozitiv conform ateptrilor.
Mai mult, pe baza rezultatelor observaiilor empirice s-a putut constata o
elasticitate relativ mare i cuprins n intervalul 0,7-0,8%. Coeficientul obinut n
cadrul modelului 2 (BEER2) este 0,7%.
Rezultatele estimrilor au artat, de asemenea, existena unui relaii
negative ntre soldul contului de capital i rata de schimb. O majorare cu 1% a
contului de capital genereaz o apreciere a cursului de schimb real cu circa 0,6%.
Semnul coeficientului asociat raportului de schimb (TOT) este n
conformitate cu teoria economic asociat efectului de venit. Astfel, o
mbuntire a raportului de schimb duce la o apreciere a leului fa de euro n
termeni reali. Elasticitatea pe termen lung ntre raportul de schimb i cursul de
schimb real este aproximativ 0,22-0,32, ceea ce nseamn c o cretere a
raportului de schimb cu 10% ar implica o apreciere a cursul de schimb real cu
2,2-3,2% pe termen lung.
Romnia nu a reuit s colecteze venituri la bugetul de stat mai mari de
35,3% din PIB n perioada 2005-2011, n timp ce cheltuielile totale au variat n
intervalul 34-41% din PIB. Avansul cheltuielilor bugetare duce la o cretere a
deficitului bugetar i respectiv a datoriei publice care n cele din urm se reflect
i n majorarea primei de risc. Prin urmare, o cretere a primei de risc (OAS) va
submina ncrederea n moneda naional, astfel genernd o depreciere a cursului
de schimb real. Conform rezultatelor estimrilor, majorare cu 1% a primei de risc
produce o depreciere a ratei de schimb de 2,5%.
Impactul investiiilor strine directe asupra cursului de schimb real este
semnificativ. O cretere a investiiilor strine directe (FDI_Y_AN) n Romnia
genereaz o apreciere a cursului de schimb real. Conform calculelor econometrice
rezult c la o majorare cu 1% a investiiilor strine directe va avea loc o apreciere
a cursului de schimb real cu 1,5%.
Test t-student (2,846) arat c legtur negativ ntre gradul de
deschidere i cursul de schimb real este semnificativ din punct de vedere
statistic. O cretere cu 1% a gradului de deschidere a economiei romneti este
asociat cu apreciere a cursului de schimb real cu aproximativ 1%.
Un sumar al coeficienilor obinui pe baza estimrilor econometrice este
prezentat n tabelul nr. 5.5. Prin urmare, putem afirma c cel mai important
determinant al cursului de schimb real este prima de risc, urmat de investiiile

73
strine directe, gradul de deschidere a economiei romneti, soldul de cont curent
i de capital i raportul de schimb.
Tabelul nr. 5.5. Coeficienii estimai pe baza calculelor econometrice
- apreciere
- depreciere
Prima de risc 2,5%
Investiiile strine directe 1,5%
Gradul de deschidere a economiei 1,0%
Soldul contului curent 0,7%
Soldul contului de capital 0,6%
Raportul de schimb 0,2-0,3%
Factori determinani
O cretere cu 1% a factorului determinant ar
avea un impact asupra ratei de schimb reale de:

n continuare, pentru a cuantifica valoarea cursului de schimb
comportamental de echilibru am determinat valorile sustenabile ale factorilor
determinani. Acestea pot fi obinute prin descompunerea seriilor de timp ntr-o
component de trend sau permanent i o component ciclic cu ajutorul filtrului
Hodrick-Prescott. Avnd n vedere vulnerabilitile acestei metode de a obine
estimri stabile n capetele seriei. am prelungit toate seriile de date analizate cu
cte 7 observaii pn n 2013T4:
- Raportul de schimb a fost prelungit folosind previziunile Comisiei
Naionale de Prognoz, valorile cu frecvena trimestrial au fost
determinate prin interpolare.
- Soldul contului curent a fost prelungit cu ajutorul prognozei Comisiei
Europene (ediia Primvar 2012). n condiiile n care previziunile
Comisiei Europene au o frecven anual, valorile trimestriale au fost
obinute prin interpolare.
- Gradul de deschidere a economiei i investiiile strine directe au fost
prelungite utiliznd o medie mobil pe patru trimestre.
- Contul de capital a fost prognozat aplicnd interpolarea liniar de la
ultima dat disponibil (2012T1) pn la valoarea de 5% (ca procent n
PIB) compatibil cu valoarea zero a erorilor i omisiunilor.
- OAS (option adjusted spread) folosit ca proxy pentru prima de risc a
fost prelungit utiliznd un proces de tip random walk.
- Cursul de schimb nominal leu/euro a fost meninut constant la valoarea
medie nregistrat n trimestrul al doilea 2012 (4,43).
Ipotezele care stau la baza prelungirii seriilor de date se regsesc n tabelul
nr. 5.6.


74
Tabelul nr. 5.6. Ipoteze utilizate pentru prelungirea seriilor de date
2012 2013
Raportul de schimb (%, cretere medie anual) 0,7 0,8
Gradul de deschidere comercial (%) 83 83
Contul curent (% din PIB) -5 -5
Contul de capital (% din PIB) 3,3 5
Investiii strine directe (% din PIB) 1,3 1,3
OAS 392 400
Cursul de schimb nominal EURRON 4,41 4,43

Aplicarea filtrului Hodrick-Prescot arat c la finele eantionului de date,
gradul de deschidere, prima de risc i investiiile strine directe se afl aproape de
nivelurile poteniale pe termen mediu, n timp ce soldul de cont curent se afl
peste nivelul su de echilibru. De asemenea, trebuie menionat faptul c raportul
de schimb i soldul contului de capital sunt sub valorile de echilibru. Evoluia
factorilor determinani i a valorilor sustenabile ale acestora se pot vedea n
graficele de mai jos (figura nr. 5.4).
Figura nr. 5.4. Factorii determinani i valorile sale de echilibru
100
110
120
130
140
150
100
110
120
130
140
150
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
Raportul de schimb (2000=100)
Raportul de schimb - nivel echilibru

60
65
70
75
80
85
90
60
65
70
75
80
85
90
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
Gradul de deschidere al economiei (%)
Gradul de deschidere al economiei - nivel echilibru

0
2
4
6
8
10
12
14
16
0
2
4
6
8
10
12
14
16
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
Soldul contului de capital (% din PIB anualizat)
Soldul contului de capital - nivel echilibru

-16
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
-16
-14
-12
-10
-8
-6
-4
-2
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
Soldul contului curent (% din PIB anualizat)
Soldul contului curent - nivel echilibru


75
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
Prima de risc (pb)
Prima de risc - nivel echilibru

0
2
4
6
8
10
0
2
4
6
8
10
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
Investiii strine directe (% din PIB anualizat)
Investiii strine directe - nivel echilibru

Sursa: Eurostat, BNR, INS, Bloomberg, calcule proprii.

5.3.2. Estimarea cursului de schimb de echilibru
Pentru a cuantifica valoarea cursului de schimb real de echilibru se
nlocuiesc valorile sustenabile ale factorilor determinani n ecuaiile de
cointegrare estimate n a doua etap. n figurile nr. 5.5 i 5.6 sunt reprezentate att
cursul de schimb real/nominal de echilibru obinut pe baza fiecrui model n parte,
ct i o medie simpl i respectiv medie ponderat a acestora. n scopul estimrii
cursului de schimb de echilibru, calculat ca o medie ponderat, am determinat
ponderile atribuite fiecrui model econometric, folosind pentru aceasta abaterea
medie ptratic RMSE (engl. root mean squared error). Abaterea medie
ptratic a fost estimat ca diferen ntre valoarea previzionat istoric a cursului
de schimb real i valoarea sa efectiv. Astfel, modelului cu cea mai mic abatere
medie ptratic i se atribuie cea mai mare pondere. n tabelul de mai jos sunt
ilustrate abaterile medii ptratice obinute i ponderile aferente fiecrui model:
Tabelul nr. 5.7. Abaterea medie ptratic i ponderile estimate
BEER1 BEER2 BEER3 BEER4
RMSE 0,044 0,040 0,033 0,039
Ponderi 0,240 0,247 0,263 0,250


76
Figura nr. 5.5. Cursul de schimb real i de echilibru rezultat din calculele econometrice
20
25
30
35
40
45
50
20
25
30
35
40
45
50
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
BEER1 BEER2 BEER3
BEER4 Curs real

20
30
40
50
20
30
40
50
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
BEER - medie ponderat
BEER - medie simpl
Curs real

Sursa: BNR, INS, calcule proprii.
n figura nr. 5.6 este prezentat evoluia cursului de schimb nominal
EURRON i a cursului de schimb nominal de echilibru n perioada 2005T1-
2013T4. Analiznd figura de mai jos putem observa c nu exist o diferen
semnificativ ntre cursul de schimb de echilibru estimat ca o medie ponderat i
cel calculat ca o medie aritmetic a celor patru modele econometrice (BEER1-
BEER4).
Figura nr. 5.6. Evoluia cursul de schimb nominal i a celui de echilibru
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
BEER1 BEER2 BEER3
BEER4 Curs nominal

3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
BEER - medie simpl
Curs nominal

Ultima etap a abordrii BEER presupune calcularea deviaiei totale a
cursului de schimb euro/leu de la valoarea sa de echilibru. Deviaia total obinut
indic faptul c acesta a fost supraevaluat n perioada 2006-2008 i n primele trei
trimestre ale anului 2011. n schimb, n 2005, 2009 i n ultimele dou trimestre
ale eantionului analizat, respectiv 2011T4 i 2012T1, moneda naional a fost
subevaluat. Trebuie menionat faptul c cea mai semnificativ deviaie fa de
nivelul de echilibru a fost nregistrat n anul 2007 (deviaiile au fost cuprinse n
intervalul 6,4% i 11,4%). Totui, n anul 2010, cursul de schimb a evoluat

77
aproape de nivelul de echilibru. Pe toat perioada analizat (2005T1-2012T1)
deviaia cursului de schimb de la echilibru a fost, n medie, -0,6%. Se poate, deci,
afirma c valoarea cursului de schimb euro/leu a fluctuat n general aproape de
valoarea sa de echilibru (vezi figura nr. 5.7).
Figura nr. 5.7. Deviaia total de la echilibru (%)*
-15
-10
-5
0
5
10
-15
-10
-5
0
5
10
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
Medie 2005-2012 T1

-15
-10
-5
0
5
10
-15
-10
-5
0
5
10
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
BEER - medie simpl
Medie 2005-2012 T1

Nota: * Semnul () / (+) denot supraevaluare/subevaluare.
Sursa: BNR, calcule proprii.
Pentru a realiza clasamentul principalelor determinani ai cursului de
schimb comportamental de echilibru am utilizat descompunerea varianei. n cazul
raportului de schimb, ntruct se regsea n mai multe modele, am calculat un
indicator asociat acestuia ponderat n funcie de abaterea medie ptratic (RMSE).
Ponderile estimate se regsesc n tabelul nr. 5.8.
Tabelul nr. 5.8. Ponderile utilizate pentru cuantificarea raportului de schimb (agregat)
TOT
BEER1 0,3127
BEER2 0,3279
BEER3 0,3595

Descompunerea varianei cursului de schimb real n funcie de principalii
si determinani arat ce procent din variana cursului de schimb este explicat de
factorii si determinani (a se vedea figura nr. 5.8), iar pe baza rezultatelor
obinute se poate susine c ratei de schimb este influenat n principal de:
1) Evoluia primei de risc (OAS);
2) Gradul de deschidere a economiei romneti (OPEN);
3) Soldul contului curent ca procent n PIB (CC_Y_AN);
4) Soldul contului de capital ca pondere n PIB (KA_Y_AN);
5) Raportul de schimb (TOT);
6) Investiiile strine directe (FDI_Y_AN).

78
Figura nr. 5.8. Descompunerea varianei cursului de schimb (%)
0
10
20
30
40
50
60
70
80
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Prima de risc
Gradul de deschidere
Contul curent
Contul de capital
Raportul de schimb
trimestre

5.4. Cursul de schimb de echilibru fundamental
(Fundamental Equilibrium Exchange Rate FEER)
5.4.1. Prezentarea ecuaiilor modelului i a rezultatelor estimrilor
n acest subcapitol vom prezenta rezultatele estimrilor cursului de schimb
de echilibru fundamental al monedei naionale folosind un model bazat pe ecuaii
de corecie a erorilor. Aa cum am menionat i n subcapitolul 2.1, pentru
estimarea cursului de echilibru utiliznd modelul FEER trebuie parcurse
urmtoarele etape:
1) construirea unui model care explic elementele componente ale
ponderii contului curent n PIB: exporturile i importurile reale, preurile de
export i de import, PIB real i deflatorul PIB, transferurile i veniturile. Astfel, se
ncearc determinarea unor variabile explicative pentru fiecare component a
ponderii soldului contului curent n PIB, avnd n vedere c formula de calcul a
acestei variabile este:
(5.10)
unde CA reprezint soldul contului curent, YN este PIB nominal, X reprezint
volumul exporturilor, PX preurile bunurilor exportate, M volumul importurilor,
PM preurile bunurilor importate, REM transferurile curente, INCB balana
veniturilor.
2) estimarea soldului contului curent structural, adic a acelei valori a
contului curent care s-ar fi nregistrat n condiiile unei poziii neutre a ciclului de
afaceri (economia extern i intern se afl la potenial);

79
3) stabilirea normei de cont curent, adic a valorii de echilibru pe termen
lung sau a acelei valori a soldului contului curent dezirabil din punctul de vedere
al decidenilor de politic economic;
4) determinarea, prin simulare, a cursului de schimb care ar egala soldul
structural al contului curent cu norma de cont curent acesta este nivelul de
echilibru fundamental al cursului de schimb.
ntr-o prim etap, pentru a construi modelul pe care se bazeaz evaluarea
FEER, am pornit de la ecuaii standard regsite n modele de tip FEER consacrate
n literatura de specialitate sau folosite de alte bnci centrale pe care le-am adaptat
la caracteristicile economiei romneti. Pornind de la modelul original al lui
Williamson (1983), utilizat pentru realizarea de reestimri periodice ale ratei reale
de echilibru pentru un set extins de ri (Cline i Williamson, 2012), am
ncorporat unele modificri propuse n alte lucrri n domeniului cursului
fundamental de echilibru dedicate rilor emergente (Rubaszek i Rawdanowicz,
2009; Babecky et al., 2010; Allard, 2009) i am inclus anumite variabile gsite
drept relevante pentru economia romneasc (de exemplu, preul petrolului n
ecuaia deflatorului PIB, cursul real bazat pe deflatorii exporturilor n ecuaia
exportului real, raportul dintre deflatorul importurilor i indicele preurilor de
consum intern n ecuaia importului real etc.).
Pentru preurile practicate de exportatori, variabilele explicative relevante
considerate sunt cursul nominal EURRON, preurile de export ale competitorilor
i costul unitar cu fora de munc pe total economie. Preurile de export ale
competitorilor sunt aproximate prin deflatorul exporturilor aferent zonei euro. n
form logaritmat, relaia dintre preurile de export i variabilele explicative se
scrie astfel:
(5.11)
unde _ l px reprezint deflatorul de export, _ l s cursul nominal EURRON,
*
_ l px indicele preurilor de export al partenerului comercial (n cazul aplicaiei
de fa zona euro), _ l ulcpr costul unitar cu fora de munc.
Astfel, conform ecuaiei de mai sus, se consider c exportatorii in cont n
stabilirea preurilor practicate de cursul EURRON, de preurile de export
practicate de exportatorii din zona euro (pentru Romnia, zona euro reprezint cel
mai important concurent) i de costurile unitare cu fora de munc interne (aceast
variabil este o aproximare pentru remunerarea factorului de producie munc).
Preurile bunurilor importate sunt modelate utiliznd cursul de schimb
nominal EURRON i preurile de export ale productorilor din zona euro. n plus,
am adugat i indicele preurilor de consum intern pentru a surprinde un eventual

80
efect de pricing to market
6
. n form logaritmat, relaia dintre preurile de import
i variabilele explicative se scrie astfel:
(5.12)
unde _ l pm reprezint deflatorul de import, _ l cpi indicele preurilor de
consum intern.
n relaia de mai sus, coeficientul indic influena pe termen lung a
cursului de schimb asupra preurilor de import cu ct acest coeficient este mai
aproape de 1 cu att influena este mai puternic. n cazul n care este din punct
de vedere statistic egal cu 1, se poate spune c orice modificare a cursului de
schimb este pe termen lung complet ncorporat n preurile importatorilor (engl.
perfect pass through).
Funciile de export i de import estimate pentru economia Romniei
cuprind o serie de factori fundamentali gsii drept semnificativi n mai multe
studii empirice. Pentru exporturile reale, pe lng diferenialul de preuri,
variabilele explicative considerate sunt PIB real din zona euro ca aproximare
pentru cererea extern de produse romneti i productivitatea muncii n
economia intern. Productivitatea muncii pe piaa intern a fost calculat ca raport
ntre PIB real i numrul de angajai din sectorul privat nregistrai:
(5.13)
unde y este PIB real intern iar empr este numrul de angajai nregistrai n
sectorul privat.
n ceea ce privete diferenialul de preuri, am considerat ca fiind
reprezentativ cursul real bilateral al monedei naionale fa de euro construit
pornind de la cursul nominal EURRON i folosind deflatorii de export din zona
euro i Romnia.
Aceast specificaie a exporturilor reale i a diferenialului de preuri este
consistent cu cea utilizat de Rubaszek i Rawdanowicz (2009) autorii folosesc
ns trend-ul de PIB ca aproximare pentru productivitatea muncii i Babecky et
al. (2010) autorii folosesc productivitatea muncii n sectorul manufacturier.
Wren Lewis i Driver (1998) i Allard (2009) folosesc ca variabil explicativ, n

6
Acest efect se refer la modul de stabilire a preurilor exportatorilor. De cele mai multe ori, pe
lng cursul de schimb i costul marginal de producie, exportatorii trebuie s ia n calcul i
preurile practicate de productorii interni pe piaa de desfacere. Acest efect de pricing to market
este considerat motivul pentru care o modificare a cursului de schimb sau a costului marginal n
economia exportatorului nu este transmis complet n preurile de export.

81
loc de productivitatea muncii, un trend determinist. n plus, Allard i Babecky et al.
includ n funciile de export i ponderea stocului de investiii strine directe n PIB
ca factor explicativ. n cazul Romniei, estimrile au indicat faptul c nu exist o
relaie pe termen lung ntre variabilele incluse n ecuaia exporturilor reale n
cazul n care n loc de productivitatea muncii am introdus trend-ul PIB sau stocul
de investiii strine directe (ISD) ca pondere n PIB. n consecin, funcia de
export utilizat n continuare (exprimat n form logaritmat) este urmtoarea:
(5.14)
unde _ l x exporturile reale,
*
_ l y PIB zonei euro, _ l prod productivitatea n
economie, reprezint cursul real bilateral EURRON
construit folosind preurile de export.
n cazul importurilor reale, pe lng diferenialul de preuri, variabilele
explicative considerate sunt PIB real ca aproximare pentru venitul disponibil i
astfel pentru consumul privat i exporturile reale, avnd n vedere c o proporie
ridicat a importurilor n Romnia sunt reprezentate de bunuri intermediare
destinate produciei de exporturi. Factorii fundamentali considerai sunt preluai
din alte studii empirice: Wren Lewis i Driver (1998), Babecky et al. (2010),
Rubaszek i Rawdanowicz (2009). Allard (2009) include n loc de PIB real
cererea intern; Rubaszek i Rawdanowicz includ i trendul PIB real al partnerilor
comericiali; Babecky et al. includ i ponderea stocului de investiii strine directe
n PIB. Diferenialul de preuri relevant pentru volumul importurilor este
considerat raportul dintre deflatorul importurilor i indicele preurilor de consum
intern.
Dei n ecuaia volumului importurilor din modelul FEER, n mod
tradiional, se include cererea intern (consum+investiii), am preferat
introducerea PIB ca variabil explicativ pentru o mai mare tractabilitate a
modelului PIB real poate fi considerat o aproximare pentru venitul disponibil al
gospodriilor. De asemenea, revizuirile datelor de PIB sunt mai reduse ca
dimensiune fa de cele ale componentelor, n special ale investiiilor (acestea
coninnd variaia stocurilor). n plus, pentru PIB real sunt disponibile evaluri de
cretere potenial cu care putem extinde cu uurin valoarea PIB la echilibru. n
consecin, funcia de import utilizat n continuare (exprimat n form
logaritmat) este urmtoarea:
(5.15)
unde _ l m sunt importurile reale, iar _ l y PIB.

82
n ceea ce privete deflatorul PIB, factorii fundamentali ai evoluiei
acestuia sunt considerai a fi costul unitar cu fora de munc i preul petrolului:
(5.16)
unde _ l py este deflatorul PIB, iar _ l oil reprezint preul petrolului.
Ecuaiile 5.11-5.16 sunt estimate prin metoda OLS pe date aferente
economiei romneti, folosind eantionul de date din perioada trimestrul I 2000
trimestrul I 2012. Valorile estimate ale coeficienilor sunt prezentate n tabelul
nr. 5.9. Avnd n vedere c variabilele explicate, dar i cele explicative sunt
nestaionare, existena cointegrrii dintre variabile este testat prin analizarea
staionaritii reziduurilor ecuaiilor.
Tabelul nr. 5.9. Coeficienii estimai ai ecuaiilor modelului FEER
Coeficient Valoare estimat Coeficient Valoare estimat
(constant)
-178
(constant)
-2290

0,67 0,41

1,72

2

0,33

1,45
(constant)
-49
(constant)
-943

0,71 -0,49

0,76

1,42

0,13

0,52
1
(constant)
-401
2

0,97
3

0,07

Un numr de concluzii pot fi desprinse din analiza rezultatelor estimrii. n
primul rnd, elasticitatea preurilor de export i de import la cursul nominal de
schimb este asemntoare (0,67, respectiv 0,71). O modificare a cursului de
schimb cu 1% duce la o majorare cu doar 0,71% a preurilor de import, fenomen
cunoscut n literatura de specialitatea sub denumirea de incomplete pass-through.
Importatorii i vor ajusta marjele de profit pentru a evita ncorporarea complet n
preuri a creterii cu 1% a cursului de schimb.
n al doilea rnd, elasticitatea exporturilor reale la variaia preurilor
relative este uor inferioar elasticitii importurilor reale la variaia aceluiai
indicator. Astfel, o majorare cu 1% a preurilor relative duce la o cretere cu
0,41% a exporturilor i la o scdere cu 0,49% a importurilor reale.

83
5.4.2. Determinarea cursului de schimb de echilibru
Pentru a determina deficitul de cont curent fundamental, se estimeaz
valorile de echilibru pe termen mediu ale tuturor elementelor contului curent:
preurile de export i de import, exporturile i importurile reale, deflatorul PIB i
PIB real, transferurile i veniturile. n cazul n care economia se afl la echilibrul
pe termen mediu, deviaiile de la relaiile de cointegrare sunt egale cu zero iar PIB
real al Romniei i cel al zonei euro se afl la nivelul potenial. n consecin, n
modelul descris prin ecuaiile nr. 5.11-5.16, situaia de echilibru pe termen mediu
se definete astfel:

(5.17)
(5.18)
(5.19)
(5.20)
(5.21)
Nivelele poteniale ale PIB-ului Romniei i zonei euro au fost determinate
pornind de la evaluarea realizat pentru aceste variabile de ctre Comisia
European folosind metoda funciei de producie
7
. Astfel, am utilizat gap-urile
anuale i datele de PIB real realizate n perioada 2000-2011 i proiectate de
Comisia European pentru anul 2012 i 2013 pentru a determina trend-ul de PIB
anual conform formulei:
(5.22)
unde y reprezint PIB real, y_tnd trend-ul PIB real, iar y_gap deviaia PIB real de
la trend.
Trend-ul de PIB real trimestrial este apoi obinut din cel anual prin
interpolare. Figura nr. 5.9 prezint nivelul potenial al PIB-ului Romniei i al
celui din zona euro rezultat din interpolarea datelor anuale ale Comisiei Europene.

7
Disponibil la adresa http://circa.europa.eu/Public/irc/ecfin/outgaps/library

84
Figura nr. 5.9. PIB-ul Romniei i cel din zona euro i valoarea de trend a acestora
2000:1 2002:1 2004:1 2006:1 2008:1 2010:1 2012:1
990
1000
1010
1020
1030
1040
1050

PIB real RO
Trend PIB real

2000:1 2002:1 2004:1 2006:1 2008:1 2010:1 2012:1
1430
1435
1440
1445
1450
1455

PIB zona euro
Trend PIB zona euro

Nivelurile de echilibru ale costului unitar cu fora de munc, preului
petrolului, indicelui preurilor de consum i preurilor exportatorilor din zona euro
se determin utiliznd filtrul univariat Hodrick-Prescott. n ceea ce privete
nivelul de echilibru al productivitii, acesta se calculeaz (n variant logaritmat)
folosind formula:
(5.23)
Considernd c valoarea n euro a balanei transferurilor i veniturilor nu
este influenat de variabilele fundamentale din modelul FEER (PIB-ul Romniei,
PIB-ul zonei euro, curs de schimb), evoluia la echilibrul pe termen mediu a
acestor dou variabile este aproximat pe baza filtrului Hodrick-Prescott. Notnd
balana transferurilor cu rem i cea a veniturilor cu incb, valorile la echilibrul pe
termen mediu sunt date de:
_ _ ; _ _ t
t t t
rem rem tnd hp incb incb tnd hp = = (5.24)
Valoarea contului curent fundamental (engl. underlying current account
uca) se calculeaz pe baza relaiilor de echilibru definite de ecuaiile 5.17-5.24:
(5.25)
unde uca reprezint soldul contului curent fundamental calculat ca pondere n
PIB.
Pentru a corecta acurateea redus de estimare a trendurilor la capetele
eantionului de ctre filtrul Hodrick-Prescott, am prelungit variabilele supuse
filtrrii cu nc apte trimestre de date (2012T2-2013T4) la fel ca n
subcapitolul 5.3:

85
- Pentru costul unitar cu fora de munc, am utilizat prognozele de
cretere economic anual din proiecia Comisiei Europene (ediia
Primvar 2012
8
). Deoarece Comisia European public prognoze pe
date anuale, valorile trimestriale ale costului unitar cu fora de munc au
fost obinute prin interpolare;
- Rata inflaiei din Romnia a fost prelungit cu intele de inflaie
asumate de BNR;
- Variaia preurilor exportatorilor din zona euro a fost prelungit cu
valoarea de referin a inflaiei preurilor de consum stabilit de BCE
pentru zona euro la 2%;
- Balana transferurilor i a veniturilor a fost prelungit folosind o medie
mobil pe patru trimestre (MA(4));
- Preul petrolului a fost prognozat folosind un proces random walk
pentru cotaiile trimestriale ale acestuia;
- Cursul nominal EURRON a fost fixat pe tot orizontul (2012T3-2013T4)
la valoarea medie nregistrat n 2012T2 de 4,43 RON/EUR.
Tabelul de mai jos prezint un sumar al ipotezelor folosite pentru
prelungirea seriilor de date n anii 2012 i 2013.
Tabelul nr. 5.10. Ipoteze folosite pentru prelungirea seriilor de date
2012 2013
PIB zona euro (%, cretere medie anual) -0,3 1
PIB Romnia (%, cretere medie anual) 1,4 2,9
Deflator exporturi zona euro (%, cretere medie anual) 2 2
Indicele preurilor de consum n Romnia (%, cretere medie anual) 3,0 2,5
ULC Romnia (%, cretere medie anual) 2,3 2,5
Transferuri curente (%, pondere n PIB) 2,6 2,3
Venituri (%, pondere n PIB) -1,4 -1,2
Preul internaional al petrolului (USD/baril) 118,5 118,5
Cursul de schimb EURRON 4,41 4,43

Rezultatele calculrii valorilor de echilibru ale variabilelor din modelul
FEER folosind relaiile 5.17-5.24 sunt prezentate n figurile nr. 5.10-5.11.

8
Disponibil la adresa
http://ec.europa.eu/economy_finance/publications/european_economy/2012/ee1upd_en.htm

86
Figura nr. 5.10. Evoluia veniturilor, transferurilor, deflatorului PIB i costului unitar cu fora de
munc pe total economie n cadrul modelului FEER


87
Figura nr. 5.11. Evoluia volumelor i preurilor exporturilor i importurilor n cadrul modelului
FEER

Pentru perioada curent se observ o relativ apropiere a variabilelor
fundamentale ale soldului contului curent de valoarea lor de echilibru pe termen
mediu. Excepie fac costurile unitare cu fora de munc, volumul exporturilor i al
importurilor care se afl sub nivelul de echilibru pe termen mediu. n momentul
relurii procesului susinut de cretere economic a Romniei, ne putem atepta
la o majorare a nivelului acestor variabile.
Valoarea fundamental a deficitului de cont curent se determin prin
nlocuirea nivelurilor de echilibru pe termen mediu ale variabilelor explicative n
relaia prin care se definete ponderea n PIB a soldului contului curent (formula
nr. 5.25). Rezultatele (a se vedea figura nr. 5.12) indic faptul c deficitul de cont
curent ca pondere n PIB realizat s-a situat peste nivelul su fundamental n
perioada 2005T4-2008T2, a evoluat n jurul nivelului de echilibru pe termen
mediu n perioada 2000T1-2005T3 i a fost mai redus dect nivelul fundamental
ncepnd cu 2008T3 i pn n prezent. Aceste perioade corespund momentelor de

88
expansiune economic, respectiv de recesiune prin care a trecut economia
naional. n absena factorilor ciclici, n perioada 2000T1-2012T1 deficitul
contului curent ca pondere n PIB s-ar fi situat ntre valoarea minim de 4,7%
(estimat pentru 2012T1) i valoarea maxim de 8,8% (estimat pentru 2007T3).
Figura nr. 5.12. Deficitul de cont curent (pondere n PIB) realizat
i valoarea fundamental a acestuia

Ultima etap n cadrul implementrii modelului FEER este reprezentat de
determinarea cursului de echilibru. Aceasta const n determinarea acelui curs
nominal de schimb care face ca deficitul de cont curent structural s fie egal cu
norma de deficit de cont curent. Astfel, se rezolv sistemul de ecuaii format din
relaiile 5.17-5.25 n care cursul de schimb nominal este nlocuit cu valoarea de
echilibru sub form de necunoscut a sistemului , la care se adaug
relaia:
(5.26)
unde reprezint norma de cont curent, adic acea valoare a soldului contului
curent ca pondere n PIB considerat drept dezirabil.
Din rezolvarea sistemului de ecuaii format din relaiile (5.17)-(5.26)
rezult valoarea de echilibru a cursului nominal conform modelului FEER.
n practic, norma de cont curent, adic acel nivel de echilibru pe termen
lung al soldului contului curent, poate fi stabilit folosind una din urmtoarele
dou metode:
A) Norma de cont curent este acea valoare consistent cu stabilizarea
ponderii activelor externe nete (AEN) n PIB la nivelul curent sau la unul

89
considerat drept dezirabil. Aceast definiie mai este prezent n literatura de
specialitate i sub denumirea de External Stability approach (abordarea bazat pe
asigurarea stabilitii externe).
B) Norma de cont curent este acea valoare a soldului contului curent ce se
anticipeaz c se va nregistra pe termen lung avnd n vedere evoluia factorilor
fundamentali aceasta este n general estimat pe baza unor regresii pe date panel
folosind un numr de variabile considerate fundamentale pentru evoluia
deficitului de cont curent pe termen lung, de exemplu: soldul bugetar ca procent
din PIB, indicatori privind structura demografic (de exemplu raportul de depen-
den), stocul de active externe nete ca pondere n PIB, balana energetic, PIB pe
cap de locuitor eventual n PPS, raportul investiiilor strine directe n PIB etc.
Potrivit primei definiii a contului curent de echilibru, valoarea care
stabilizeaz ponderea AEN n PIB la valoarea curent sau la o valoare considerat
drept dezirabil se determin conform formulei:
*
1
eq t
t
t
n
ca aen
n
=
+
(5.27)
unde
eq
t
ca este norma de cont curent,
t
n este ritmul anual de cretere al PIB
nominal iar este ponderea int a AEN n PIB.
n prezenta lucrare vom utiliza dou abordri pentru stabilirea normei de
cont curent i vom determina valoarea de echilibru a cursului de schimb n fiecare
din urmtoarele dou cazuri:
a) Norma de cont curent este acea valoare a ponderii soldului contului
curent n PIB care permite stabilizarea activelor externe nete la o valoare
prestabilit. Conform acestei abordri, se va determina valoarea cursului de
schimb n fiecare moment istoric compatibil cu atingerea unei anumite inte
pentru ponderea activelor externe n PIB. Nivelul astfel determinat al cursului de
echilibru are o interpretare important pentru decidenii de politic economic. n
cadrul acestei lucrri am ales ca nivel de referin pentru ponderea activelor
externe nete n PIB valoarea de -53% utilizat de FMI pentru Romnia n
analiza competitivitii economiei realizat n cadrul rapoartelor periodice de ar.
Determinat pornind de la gradul de deschidere a economiei romneti, acest nivel
de 53% a fost folosit de FMI ca int n evaluarea gradului de sub/supra-
apreciere a monedei naionale prin abordarea bazat pe sustenabilitatea datoriei
externe a se vedea nota analitic 2 din IMF (2010). Figura nr. 5.13 prezint
evoluia activelor externe nete ca pondere n PIB n comparaie cu valoarea de
referin de 53% folosit de FMI.

90
Figura nr. 5.13. Ponderea activelor externe nete n PIB
n Romnia i referina folosit de FMI
2000:1 2002:1 2004:1 2006:1 2008:1 2010:1 2012:1
-65
-60
-55
-50
-45
-40
-35
-30
-25
-20

Ponderea NFA in PIB - realizat
Valoare de referinta FMI

Pentru a determina norma de cont curent, n formula 5.27 am nlocuit
cu valoarea de 53%, n timp ce a fost determinat pe baza formulei:
(5.28)
unde reprezint ritmul potenial de cretere al PIB real, iar reprezint
ritmul de cretere al deflatorului PIB la echilibru, determinat pornind de la
formula 5.21.
b) Norma de cont curent este egal cu 4% aceasta este valoarea prag
pentru deficitul de cont curent ca pondere n PIB luat n considerare de Comisia
European n noua procedur de supraveghere pentru prevenirea i corectarea
dezechilibrelor macroeconomice (a se vedea documentul ocazional nr. 92 al
Comisiei Europene (2012)
9
). n cazul n care un stat membru nregistreaz un
deficit de cont curent mai ridicat de 4% din PIB, se activeaz mecanismul de
alert considerndu-se c n acea economie exist un dezechilibru macroeconomic
ce ar trebui corectat.
Deficitul de cont curent realizat, valoarea fundamental a acestuia i
norma de cont curent determinate n cazurile a) i b) sunt prezentate n figurile
nr. 5.14, respectiv 5.15.

9
http://ec.europa.eu/economy_finance/publications/occasional_paper/2012/op92_en.htm

91
i norma de cont curent calculat pentru o pondere constant de
53% a activelor externe nete n PIB (cazul a)

n figura de mai sus se observ faptul c deficitul de cont curent permitea,
n lipsa factorilor ciclici, meninerea ponderii datoriilor externe nete n PIB
constante la valori mai mici dect valoarea de referin a FMI n perioada
2000-2007. ncepnd cu anul 2007, pn la jumtatea anului 2008, cursul nominal
de schimb din perioada respectiv ar fi permis, n lipsa factorilor ciclici,
meninerea constant a ponderii datoriilor externe nete n PIB la 53%.
ncepnd cu debutul recesiunii i pn n momentul prezent, deficitul de
cont curent fundamental a devenit incompatibil cu meninerea ponderii datoriilor
externe nete n PIB la 53%, semnalnd o supraevaluare a monedei naionale.
nregistrarea unui deficit de cont curent mai mare dect cel compatibil cu
echilibrul pe termen lung ncepnd cu mijlocul anului 2008 s-a datorat scderii
semnificative a ritmului de cretere a PIB potenial (evalurile Comisiei Europene
indic o reducere a ritmului de cretere a PIB potenial de la 3,8% n 2008 la 1,8%
n 2009) dar i reducerii variaiei deflatorului PIB (dinamica medie anual a
deflatorului PIB a sczut de la 16,5% n 2008 la 3,4% n 2009). Reducerea
ritmului de cretere a PIB nominal a condus la o reducere a valorii deficitului de
cont curent necesar pentru meninerea constant a ponderii activelor externe nete
n PIB. Coreciile din ultima perioad a cursului de schimb par s conduc
valoarea acestuia spre nivelul de echilibru.


92
i inta de deficit de cont curent de 4% n PIB (cazul b)

Se observ c, pn n prezent, cursul de schimb al monedei naionale fa
de euro nu a fost niciodat compatibil cu o int de deficit de cont curent ca
pondere n PIB de 4%. Chiar i n lipsa factorilor ciclici, deficitul de cont curent
ar fi depit sistematic valoarea de 4% pondere n PIB pn n 2012T1.
Pentru a determina efectiv nivelul de echilibru al cursului de schimb n
fiecare trimestru, am rezolvat sistemul format din ecuaiile 5.17-5.27. Graficele
nr. 5.17 i 5.19 prezint rezultatele rezolvrii sistemului de ecuaii n cazurile a) i b).
n cazul n care considerm c inta pentru decidenii de politic
economic este nregistrarea unei ponderi a AEN n PIB de 53% (figura
nr. 5.16), se observ c moneda naional a fost subevaluat fa de euro n
perioada 2000-2006, la echilibru n perioada 2006-2008 i supraevaluat ncepnd
cu 2009T1. Valorile obinute din simulare indic, pentru anul 2012, o subevaluare
nominal a monedei naionale de 1,6%, n timp ce pentru anul 2013 se
preconizeaz o supraevaluare cu 1,6%. Aceste deviaii sunt calculate fa de
valorile cursului nominal de schimb cu care s-a prelungit seria istoric n cadrul
simulrii. Se observ c, din punct de vedere al restabilirii echilibrului intern al
economiei naionale, la debutul crizei financiare i economice internaionale
moneda naional ar fi trebuit s nregistreze o corecie mai semnificativ dect
cea efectiv realizat.


93
Figura nr. 5.16. Cursul nominal de echilibru n cazul stabilirii normei de cont
curent pe baza unei ponderi a AEN n PIB de 53% deviaii de
valorile realizate (2000T1-2012T2) i cele presupuse pentru
(2012T2-2013T4)

Not: Semnul () / (+) denot supraevaluare/subevaluare.
Cursul real de echilibru calculat utiliznd deflatorii de export (figura
nr. 5.17) urmeaz o traiectorie asemntoare cu a cursului nominal de echilibru. n
perioada 2000-2004, cursul real de echilibru se afl sub nivelul realizat al cursului
real indicnd o subevaluare a monedei naionale. n perioada 2004-2009 cursul
real evolueaz n jurul valorii de echilibru, n timp ce ncepnd cu anul 2009
moneda naional devine supraevaluat cursul real situndu-se sub valoarea de
echilibru.
Figura nr. 5.17. Cursul real de echilibru calculat pe baza deflatorilor de export n cazul
stabilirii normei de cont curent pe baza unei ponderi a AEN n PIB de 53%


94
n cazul n care considerm c inta pentru decidenii de politic
economic este nregistrarea unui deficit de cont curent de 4% (figura nr. 5.18), se
observ c moneda naional a fost subevaluat fa de euro n toat perioada de
referin. Valorile obinute din simulare indic, pentru anul 2012, o supraevaluare
nominal nesemnificativ a monedei naionale de 0,5%, n timp ce pentru anul
2013 se preconizeaz o supraevaluare mai ridicat de 3,6%. i n acest caz
deviaiile sunt calculate fa de valorile cursului nominal de schimb cu care s-a
prelungit seria istoric n cadrul simulrii.
Figura nr. 5.18. Cursul nominal de echilibru n cazul stabilirii unei norme de cont
curent de 4% deviaii de valorile realizate (2000T1-2012T2) i
cele presupuse pentru (2012T2-2013T4)

Not: * Semnul () / (+) denot supraevaluare/subevaluare.
n ceea ce privete evoluia cursului real de echilibru calculat folosind
deflatorii exporturilor, figura nr. 5.19 indic faptul c moneda naional a fost
supraevaluat pe mare parte a orizontului de timp analizat. Totui n perioada
2000T1-2004T1 i ncepnd cu 2010T1 i pn n prezent, cursul real s-a situat n
jurul valorii de echilibru.


95
Figura nr. 5.19. Cursul real de echilibru n cazul stabilirii unei norme de cont
curent de 4%


96
6. POLITICI ECONOMICE
Conform celor prezentate, cursul de schimb poate stimula competitivitatea
exporturilor doar pe termen scurt, iar ceea ce conteaz pe termen lung este
competitivitatea non-pre. Din acest motiv, politicile economice ar trebui s
susin competitivitatea non-pre care conteaz n mod determinant pe termen
lung.
Deficitul de cont curent semnificativ (5-6 miliarde de euro anual), generat
n special de un deficit comercial cronic (7-8 miliarde de euro anual), este o
problem a Romniei care s-ar putea intensifica n anii urmtori n condiiile n
care finanarea extern va fi din ce n ce mai greu de obinut i probabil mai
scump.
1) Accelerarea absorbiei de fonduri europene n vederea unui ritm de
cretere a PIB potenial de la circa 2% n prezent spre 3-4% pe termen meniu i
lung. Reducerea PIB potenial de la aproximativ 5% nainte de anul 2008 la circa
2% n prezent face aproape imposibil convergena Romniei la standardele zonei
euro i deschide discuia despre gsirea rapid a unor noi motoare de cretere.
Sporul natural negativ al populaiei (manifestat constant din anul 1992 pn n
prezent i care va continua), capacitatea relativ redus a sectorului bancar de a
finana economia real n contextul noilor cerine de capital Basel III i procesul
de consolidare fiscal din sectorul public limiteaz contribuia forei de munc i
respectiv a capitalului pentru susinerea PIB potenial n viitor. Astfel, stimularea
productivitii totale a factorilor poate deveni un element determinant n creterea
nivelului PIB potenial i mbuntirea calitativ a creterii economice. Politicile
publice n domeniu trebuie orientate n direcia obiectivelor Strategiei Europa
2020 privind o cretere economic inteligent, sustenabil i cu efecte benefice
asupra unor categorii ct mai largi ale populaiei.
Diverse estimri arat c fondurile europene structurale au o capacitate
mai bun de stimulare a productivitii totale a factorilor dect investiiile publice
din resurse naionale sau investiiile strine directe n sectoare non-tradable
(comer retail, construcii). Orientarea excesiv a investiiilor strine directe n
sectorul rezidenial, n comerul retail sau n sectorul financiar nainte de anul
2008 a limitat dezvoltarea capacitilor de producie n sectoare orientate spre
export (industria prelucrtoare, agricultur). Aceasta, la rndul su, a imprimat o
anumit vulnerabilitate a Romniei pe pieele financiare internaionale printr-o
capacitate redus de a contrabalansa ieirile de capital speculativ (deleveraging-ul
pe obligaiunile de stat n lei, de exemplu) prin intrri de valut mai mari din
exporturi (fluxuri comerciale). Procesul laborios de selecie a proiectelor eligibile
pentru a primi finanare european poate orienta investiiile n domenii cu valoare

97
adugat mare, fondurile europene fiind astfel superioare din punct de vedere
calitativ investiiilor strine directe n non-tradable. n acelai timp, fondurile
europene pot fi superioare i din punct de vedere cantitativ investiiilor strine
directe i pot aciona anticiclic ntr-o perioad n care investitorii privai se
repoziioneaz i i regndesc strategiile de risc la nivel global.
Gradul redus de absorbie a fondurilor europene din prezent are dou
cauze majore deficienele la nivelul managementului n instituiile de stat cu
responsabiliti n domeniu i lipsa de motivare a personalului de execuie, cu
toate aspectele care decurg de aici. Ambele cauze conduc la o birocratizare
excesiv i n final la ncetinirea procesului de absorbie sau chiar blocarea
temporar a unor programe europene. Guvernul ar putea analiza posibilitatea
nfiinrii unui consiliu privat, alctuit dintr-un numr restrns de consultani
romni i strini, cu experien dovedit la nivelul afacerilor (manageri n
companii multinaionale neimplicate n absorbia de fonduri europene dar i
manageri din bnci sau companii care particip n procesul de absorbie a
fondurilor europene) care s urmreasc stadiul atragerii de fonduri europene.
Modelul ales poate fi cel pe baza cruia s-a creat Consiliul Fiscal care evalueaz
n mod independent proieciile macroeconomice avute n vedere la fundamentarea
prognozei de venituri a bugetului general consolidat. Rapoartele acestui consiliu
ar trebui s fie publice, pentru creterea presiunii asupra factorilor guvernamentali
de decizie. Costurile legate de funcionarea unui astfel de consiliu sunt
insignifiante n raport cu pierderile aproape certe pe care Romnia le va nregistra
n procesul de absorbie a fondurilor europene structurale din perioada 2007-2013.
Astfel, dintr-un total de 19,2 miliarde de euro fonduri structurale i de coeziune
disponibile pentru perioada 2007-2013, Romnia atrsese pn n luna august
2012 numai 1,9 miliarde de euro, reprezentnd un grad de absorbie de 9,7%.
Lipsa datelor operative cu privire la procesul de atragere a fondurilor europene, n
special n ceea ce privete calitatea proiectelor pre-finanate de guvern (unde
exist riscul blocrii ulterioare de ctre Comisia European) face ca tot mediul
privat de afaceri s i construiasc bugetele pe prognoze extrem de ambiioase
nerealiste ale guvernului de atragere de fonduri europene i implicit de cretere
economic.
Cea de-a doua cauz major a gradului redus de absorbie a fondurilor
europene, lipsa de motivare a personalului de execuie, poate fi abordat prin
acordarea unor sporuri salariale consistente, n paralel cu stabilirea unor inte
ambiioase dar realiste de cretere a gradului de absorbie a fondurilor europene.
Aproximativ 2/3-3/4 din totalul criteriilor de performan pentru acordarea de
bonus ar trebui s fie n funcie de gradul efectiv de absorbie de fonduri europene.
Bonusul trebuie s fie stimulativ pentru angajai n scopul atingerii obiectivului

98
final i anume de absorbie efectiv de fonduri europene. Ar trebui explorat
posibilitatea angajrii temporare de personal n instituiile cu atribuii n atragerea
de fonduri europene, avnd n vedere c procesul de absorbie este legat, de
regul, de un cadru financiar european multianual limitat n timp (2007-2013,
2014-2020 etc.). Specificul procesului de atragere de fonduri europene face
absolut necesar angajarea celor mai buni oameni n domeniu i recompensarea
lor pe msur necesitatea cunoaterii la perfecie cel puin a unei limbi strine de
circulaie internaional, deplasri n interes de serviciu n ar i n strintate,
program de lucru prelungit, asumarea de responsabiliti nonstandard etc.
2) Crearea unei liste cu proiecte majore prioritizate n domeniul
cercetrii i dezvoltrii agreate de clasa politic i care ar urma s fie finanate
din 3 surse: fonduri europene, fonduri de la bugetul naional i fonduri private,
att interne ct i externe. Acest demers al guvernului Romniei trebuie s vin n
contextul n care Uniunea European va pune un accent tot mai mare asupra
activitii de cercetare-dezvoltare n interiorul cadrului financiar multianual
2014-2020, dup ce s-a constatat o rmnere n urm a Europei fa de principalii
si competitori la nivel global.
Proiecte precum ELI (Extreme Light Infrastructure) sau dezvoltarea
Centrului de Cercetri Interdisciplinare Delta Dunrii au o importan strategic
pentru Romnia n susinerea economico-social a zonelor unde vor fi construite
precum i n dezvoltarea nvmntului i cercetrii. Oprirea exodului de personal
spre alte ri (n special din afara Uniunii Europene) i atragerea de cercettori
strini n Romnia ar trebui s constituie prioriti pentru guvern.
Suma total propus de Comisia European (CE) pentru cercetare i
inovare pentru perioada 2014-2020 (Common Strategic Framework for Research
and Innovation) este de 80 de miliarde de euro, n cretere de la 59,3 miliarde de
euro n intervalul 2007-2013 (fr politica de coeziune).
Documentele Comisiei Europene
10
arat c performana Europei n domeniul
cercetrii i inovrii se afl n urma celei a Statelor Unite ale Americii i Japoniei, n
timp ce China, Brazilia i India recupereaz decalajele ntr-un ritm rapid. Datele
statistice confirm acest lucru UE aloc pentru cercetare 2% din PIB n timp ce
SUA i Japonia aloc 2,79% i respectiv 3,45% din PIB. Discrepanele dintre rile
UE sunt foarte mari Romnia aloc doar 0,47% din PIB pentru cercetare i
dezvoltare, cel mai puin din UE, n timp ce Finlanda aloc 3,87% din PIB.

10
Communication from the Commission to the European Parliament, the Council, the European
Economic and Social Committee and the Committee of the Regions. A Budget for Europe 2020
Part II: Policy fiches. SEC(2011) 868 final.

99
inta stabilit de Romnia pentru cheltuielile brute de cercetare i dezvoltare
conform Strategiei Europa 2020 este de 2% din PIB, repartizat egal ntre sectorul
guvernamental i cel privat. Datele statistice aferente anului 2010 arat c Romnia
a cheltuit 0,46% din PIB pentru cercetare (fondurile publice au avut o pondere de
0,25% din PIB iar fondurile private i fondurile din strintate au nregistrat o
pondere de 0,21% din PIB). Efortul la orizontul anului 2020 este relativ egal
sectorul public trebuie s consemneze o cretere de patru ori a cheltuielilor de
cercetare i dezvoltare ca i pondere n PIB, n timp ce sectorul privat (incluznd
aici i fondurile externe) o cretere de cinci ori. Att efortul sectorului public ct i
cel al sectorului privat la orizontul anului 2020 sunt deosebit de ambiioase, avnd
n vedere continuarea procesului de consolidare fiscal a guvernului i restrngerea
finanrilor bancare pe fondul noilor reglementri prudeniale din sectorul bancar.
n acest context, att guvernul ct i mediul privat de afaceri ar trebui s exploreze
surse alternative de finanare a activitii de cercetare i dezvoltare precum folosirea
Bursei de Valori pentru listarea unor proiecte inovative din domeniul cercetrii sau
prin utilizarea unor fonduri de tip venture capital (inclusiv prin crearea unui fond de
investiii din surse precum sumele deinute din vnzarea pe burs a pachetelor
minoritare de aciuni la unele companii de stat). Guvernul ar trebui s exploreze
posibilitatea investirii n proiecte dezvoltate n sectoare care pot genera export i
finanate ntr-un sistem 50% sector de stat/50% sector privat sau 75% sector de
stat/25% sector privat.
11

3) Crearea i implementare unei strategii guvernamentale pentru
atragerea de investiii strine directe. Reducerea ngrijortoare a fluxurilor
anuale de investiii strine directe de la 9,3 miliarde euro n anul 2008 la 1,8
miliarde euro n anul 2011, pe fondul crizei datoriilor suverane din zona euro, a
turbulenelor politice interne i a perspectivelor slabe de cretere economic a
Romniei, face absolut necesar stabilirea unei agende clare, cu obiective realiste
i termene de implementare, n direcia atragerii de noi investiii strine directe.
Misiunile diplomatice i economice ale Romniei din strintate trebuie
dimensionate conform noilor realiti economice mondiale care arat perspective
de cretere economic a Europei mult sub cele ale Asiei, Americii de Nord sau
Americii de Sud. Conform Fondului Monetar Internaional
12
zona euro va con-
semna o recesiune economic de 0,4% n anul 2012 i o cretere uor pozitiv de
0,2% n anul 2013. n acelai timp, Statele Unite ale Americii ar putea nregistra o

11
Propunerile de politici economice din cadrul paragrafului Crearea unei liste cu proiecte majore
n domeniul cercetrii i dezvoltrii agreate de clasa politic se bazeaz pe studiul Prioritizarea
politicilor Uniunii Europene prin prisma avantajelor produse de aceasta pentru Romnia, n
perspectiva participrii la negocierile desfurate n cadrul procesului de revizuire a bugetului
comunitar, autori Lazea V., Anghel L. i Biri G., Bucureti 2012.
12
World Economic Outlook, October 2012.

100
cretere economic de 2,2% n 2012 i 2,1% n 2013, Asia emergent de 6,7% n
2012 i 7,2% n 2013 iar America Latin de 3,2% n 2012 i 3,9% n 2013.
Datele statistice ale Bncii Naionale a Romniei i ale Institutului
Naional de Statistic arat c ntreprinderile cu investiii strine directe au realizat
71,4% din totalul exporturilor i 62,6% din totalul importurilor Romniei n anul
2011, fiind de o importan deosebit n creterea gradului de deschidere a
economiei. Politicile guvernamentale ar trebui intite n direcia atragerii de noi
investiii strine directe n domenii cu potenial de export (precum industria
prelucrtoare, agricultur, turism). Un al doilea palier de selecie ar trebui s fie
orientarea spre acele domenii care nglobeaz un nivel nalt de tehnologie precum
industria auto, serviciile IT&C, serviciile medicale, serviciile de arhitectur care
realizeaz nu numai o impulsionare a exporturilor dar i o diminuare a
importurilor i implicit o mbuntire a soldului contului curent.
Politicile guvernamentale din domeniul investiiilor strine directe ar
trebui s fie orientate i n direcia unei repartizri teritoriale mai echilibrate a
investiiilor strine directe pe regiunile de dezvoltare ale Romniei. Din totalul
investiiilor strine directe atrase de Romnia pn la finalul anului 2011, de 55,1
miliarde euro, Bucuretiul i Ilfovul au atras 61,7% din investiii n timp ce
regiunea Nord-Est a atras doar 2,9% din total. Chiar dac datele statistice pot fi
interpretate i n sensul unei concentrri a sediilor sociale ale ntreprinderilor n
Bucureti i desfurarea activitilor economice i n alte zone din ar (eventual
i n regiunea de Nord-Est), diferenele sunt mult prea mari pentru a fi acceptate n
contextul urmririi unei creteri economice inteligente, sustenabile i cu efecte
benefice asupra tuturor categoriilor sociale la orizontul anului 2020. Mai mult,
concentrarea sediului social al ntreprinderilor n Bucureti implic i concentrarea
activitilor de servicii, generatoare de valoare adugat mare, n capital i
dispersia activitilor industriale, agricole, de construcii etc. (cu valoare adugat
mic) n alte regiuni ale Romniei. Centre universitare de prestigiu precum Iai,
Cluj-Napoca, Trgu Mure, Timioara ar trebui folosite ca poli de atragere a
investiiilor strine directe n domenii de vrf cum sunt medicina sau ingineria.
Prezena unui numr ct mai mare de universiti romneti n Top 500 cele mai
bune universiti din lume, alturi de atragerea unui numr ct mai mare de
studeni strini ar trebui s fie o prioritate pentru guvern.
Strategia guvernamental de atragere de noi investiii strine directe i de
dezvoltare a celor existente ar trebui s cuprind i o component de dezvoltare a
infrastructurii rutiere i feroviare din zonele care ar putea fi inta unor investiii
sau care se bucur deja de investiii deja atrase. Reabilitarea cilor ferate pentru
reducerea timpului de transport a mrfurilor (de exemplu a autoturismelor produse
de Ford la Craiova sau de Dacia la Piteti), modernizarea portului Constana sau a

101
porturilor de la Dunre, prioritizarea construciei de autostrzi n regiunile care au
atras (sau pot atrage) investiii strine directe trebuie s fie obiective de maxim
importan pentru guvern. Promisiunile fcute unor mari investitori internaionali
de dezvoltare a infrastructurii fizice trebuie respectate, pentru a avea anse reale
de recuperare a decalajelor fa de ri precum Ungaria, Cehia sau Polonia n
domeniul atragerii de investiii strine directe. Conform datelor Eurostat i
calculelor noastre, stocul investiiilor strine directe atrase de Romnia pn la
finalul anului 2011 era de numai 2.573 euro/locuitor, fa de 3.943 euro/locuitor
n Polonia, 4.991 euro/locuitor n Bulgaria, 6.410 euro/locuitor n Ungaria, 7.352
euro/locuitor n Slovacia i 9.236 euro/locuitor n Cehia.
4) Susinerea sectorului agricol intern n scopul creterii randamen-
telor la hectar la nivelul mediei Uniunii Europene i creterea exporturilor de
produse agricole prelucrate. Potenialul deosebit al agriculturii din Romnia, o
ar ce ar putea hrni aproape 80 de milioane de locuitori dac randamentele la
hectar ar converge la standardele europene iar suprafeele nelucrate s-ar reduce,
este un lucru binecunoscut.
Guvernul ar trebui s instituie un mix de politici pentru comasarea
terenurilor agricole bazat pe mai muli piloni:
a) Acordarea de prime pentru cedarea terenurilor de ctre fermierii
vrstnici. Existena unui proiect de lege n acest sens este benefic, dar acesta ar
trebui modificat n sensul creterii sumelor acordate pentru stimularea vnzrii
terenurilor.
b) Descurajarea nelucrrii terenurilor agricole prin aplicarea pentru
terenurile agricole nelucrate, proprietate a persoanelor fizice, a impozitului
corespunztor terenurilor intravilane cu destinaia curi-construcii. O astfel de
sanciune exist i este aplicat din 2007, dar numai n cazul terenurilor deinute
de persoane juridice.
Comasarea terenurilor agricole va duce n urmtorii ani i la dezvoltarea
sistemelor de irigaii i reducerea dependenei excesive a agriculturii romneti de
starea vremii, n condiiile n care plata irigaiilor poate fi fcut numai de
exploataiile agricole medii i mari. Estimrile noastre arat c Romnia pierde n
anii cu producie agricol slab aproximativ 800 de milioane de euro, att n
agricultur ct i n sectoarele economice conexe (industria alimentar, servicii de
transport i depozitare a mrfurilor agricole etc.). Procesul de comasare a micilor
terenuri n mari exploataii agricole poate ntri legtura dintre producia agricol
intern i formele de comer modern (supermarketuri, hipermarketuri) care n
prezent este rupt din cauza incapacitii micilor proprietari de terenuri de a livra
mrfuri n cantitatea i calitatea solicitat de partenerii lor de afaceri.

102
Romnia a nregistrat n anul 2011 un deficit comercial pe segmentul de
produse agroalimentare de aproximativ 800 de milioane de euro (0,6% din PIB),
n scdere constant fa de anii anteriori. Cu toate acestea, cifra de ansamblu
mascheaz o performan slab pe segmentul produselor prelucrate industrial sau
pe cel al produselor agricole neprelucrate dar cu valoare adugat mai mare
(fructe, legume) pe seama unor rezultate bune n domeniul produselor
neprelucrate cu valoare adugat mic (cereale). O strategie coerent de
dezvoltare a agriculturii romneti trebuie s cuprind i un program de facilitare
a investiiilor private n capaciti de prelucrare a produselor agricole n cadrul
industriei alimentare care s se dezvolte n mediul rural. Guvernul ar trebui s
sprijine dezvoltarea infrastructurii de drumuri, ap i canalizare din mediul rural
n acele sate care au capacitatea i doresc s plteasc aceste servicii prin
intermediul taxelor locale i direct (ap, canalizare) iar nu pe criterii de algoritm
politic. Mai departe, conform principiului bunelor practici, tot mai multe sate ar
putea adopta aceast strategie care le poate permite atragerea de investiii private
n industria alimentar.
13

5) Dezvoltarea turismului pentru mbuntirea balanei serviciilor n
contul curent. Performana extrem de slab a turismului din Romnia care a
nregistrat un deficit de 391 milioane euro n anul 2011 (0,3% din PIB) fa de un
excedent de 1,9 miliarde euro al Bulgariei (echivalentul a 4,9% din PIB) sau de
2,2 miliarde euro al Ungariei (2,2% din PIB) trebuie corectat prin politici publice
bine intite. O prim direcie de aciune trebuie s fie construcia de autostrzi i
modernizarea aeroporturilor din principalele zone turistice, care s poat fi
accesate rapid att de turitii romni ct i de ctre cei strini.
A doua direcie de aciune a guvernului trebuie s fie creterea presiunii
asupra autoritilor locale prin toate prghiile aflate la dispoziie (sprijin politic,
sprijin financiar etc.) pentru ecologizarea zonelor turistice plaja de la Marea
Neagr, Delta Dunrii i zonele adiacente fluviului, zonele montane i de deal. n
paralel cu ecologizarea trebuie nceput un proces amplu de renovare a cldirilor
aflate n proprietatea statului i situate n zone turistice precum i de desfiinare a
construciilor ilegale.
A treia direcie de aciune a guvernului ar trebui s fie folosirea unei
prghii de sprijin a operatorilor privai din turism pentru creterea calitii
serviciilor oferite adaptarea programei colare pentru formarea de personal

13
Propunerile de politici economice din cadrul paragrafului Susinerea sectorului agricol intern n
scopul creterii randamentelor la hectar la nivelul mediei Uniunii Europene se bazeaz pe studiul
Prioritizarea politicilor Uniunii Europene prin prisma avantajelor produse de aceasta pentru
Romnia, n perspectiva participrii la negocierile desfurate n cadrul procesului de revizuire a
bugetului comunitar, autori Lazea V., Anghel L. i Biri G., Bucureti, 2012.

103
calificat n domeniul turismului, promovarea intens a unor cursuri de
perfecionare a personalului din turism finanate prin fonduri europene, facilitarea
participrii la trguri i expoziii de turism n strintate prin intermediul
misiunilor diplomatice ale Romniei sau a unor ntlniri bilaterale cu marii
operatori europeni de turism, n condiiile n care participarea la trguri de profil
ar fi prea costisitoare. Prghiile de stimulare a operatorilor privai din turism
trebuie dublate i de aciuni de control pentru descurajarea turismului ilegal
practicat prin abordarea turitilor n gri, staiuni etc de ctre localnici. Agenii
economici privai care desfoar activiti ce pot prezenta un real interes pentru
turiti ar trebui contactai de guvern pentru includerea acestor obiective n tururi
turistice efectuate de operatori privai, ntregul proces de instruire putnd fi
finanat prin fonduri europene exploataii viticole, obinerea de produse
alimentare tradiionale nregistrate ca atare, prelucrarea lemnului, a lnii etc.
Experiena Turciei n acest domeniu este relevant, turitii fiind abordai nc de la
cazarea n hotel de ctre operatori privai organizai care propun diverse tururi
tematice. Guvernul, alturi de Comisia European prin intermediul fondurilor
puse la dispoziia Romniei ar trebui s acopere golurile lsate de ctre mediul
privat n cadrul funcionrii economiei de pia datorit experienei insuficiente
sau a altor motive. Un sector privat slab dezvoltat i insuficient sprijinit de
autoriti din orice domeniu de activitate (dar mai ales n cele orientate spre
export) se poate transforma ntr-o vulnerabilitate pentru ara respectiv prin
alimentarea unor dezechilibre macroeconomice.
A patra direcie de aciune a guvernului ar putea fi organizarea permanent
de conferine, simpozioane, dezbateri internaionale sau evenimente sportive de
genul galelor de box pentru titlul mondial sau finala Europa League n Romnia,
n scopul promovrii Romniei pe plan mondial. Printre puinele lucruri pe care
locuitorii unor ri din Asia, America de Nord sau America de Sud l tiu despre
Romnia este performana deosebit a unor sportivi romni n trecut iar aceast
realitate ar trebui folosit n beneficiul turistic al Romniei.
A cincea direcie de aciune a guvernului n domeniul turismului ar putea fi
crearea unei reele de parcuri tematice de distracie (de tipul Dracula Parc) a cror
construcie ar putea fi finanat n parteneriat public privat. Statul ar putea pune la
dispoziie terenul i s-ar putea angaja s reabiliteze infrastructura fizic din zon
inclusiv prin atragerea de fonduri europene iar partenerul privat (investitor
autohton sau strin) ar putea finana construcia proiectului.
A asea direcie de aciune ar trebui s fie revitalizarea turismului de
sntate i ntreinere i punerea din nou pe harta turismului a staiunilor balneare
din Romnia. Autoritile locale ar trebui s acorde sprijin extins de tipul scutirii
de la plata impozitelor locale pe o perioad de 50 de ani sau concesiunea unor

104
terenuri pe o perioad de 99 de ani oricrui investitor autohton sau strin care
investete n staiunile balneare aflate ntr-o stare avansat de degradare n
prezent. Un alt pas ar putea fi contactarea marilor operatori privai din sntate
care au activitate pe plan local n marile orae i facilitarea unor investiii private
n staiunile balneare pentru oferirea unor pachete complete de tratament i
refacere pacienilor romni i strini.
6) mbuntirea imaginii Romniei n faa investitorilor de pe pieele
financiare internaionale (investitori de portofoliu) pentru ameliorarea
percepiei de risc de ar, reducerea CDS-ului i accesarea unor mprumuturi
externe mai ieftine. Romnia trebuie s vin rapid cu un set de proiecte economice
majore credibile (privatizri de succes, construcia unor autostrzi (inclusiv n
parteneriat public-privat), modernizarea unor aeroporturi, anunarea unui mare
investitor strin ntr-un domeniu cu potenial de export, semnarea unui contract cu
un mare operator turistic european etc.) care s abat atenia investitorilor de la
mediul politic spre cel economic.
La data de 4 octombrie 2012, Romnia avea al 15-lea cel mai mare CDS
(285 de puncte de baz pentru cotaia la 5 ani, cea mai lichid de pe pieele
financiare). Chiar dac ri precum Portugalia, Slovenia, Spania, Ungaria, Italia,
Irlanda sau Dubai erau considerate de ctre investitori mai riscante dect Romnia
n acel moment, exist spaiu suficient pentru mbuntirea percepiei de risc de
ar. n acest sens, Ministerul Finanelor Publice ar trebui s intensifice eforturile
pentru includerea Romniei ntr-un indice al pieelor emergente dezvoltat de o
mare banc de investiii din lume pentru facilitarea fluxurilor de capital n
Romnia i trecerea de la categoria frontier markets la emerging markets n ceea
ce privete plasamentele bursiere. Ponderea redus a nerezidenilor n deinerile de
obligaiuni de stat i certificate de depozit n lei emise de Ministerul Finanelor
Publice (sub 10% din stocul total de instrumente de debit n lei n luna iulie 2012)
las loc suficient pentru o cretere a prezenei nerezidenilor pe piaa
instrumentelor cu venit fix n lei, fr a pune n pericol stabilitatea financiar.
Totodat, Romnia ar trebui s creasc numrul road show-urilor de prezentare a
rii n principalele centre financiare ale lumii (Londra, New York, Frankfurt)
pentru atenuarea ngrijorrilor cu privire la politicile economice urmate de
Romnia. Schimbrile politice extrem de dese din ultimii ani, de multe ori
impredictibile, alturi de calendarul ncrcat al alegerilor locale, parlamentare i
prezideniale din urmtorii ani, determin a atitudine prudent, de ateptare a
investitorilor strini fa de Romnia.
O alt direcie de aciune pentru mbuntirea imaginii Romniei n faa
investitorilor de pe pieele financiare internaionale i pentru dezvoltarea
turismului de afaceri este includerea Romniei pe harta organizrii de conferine

105
financiare internaionale, cum ar fi conferinele Euromoney de tipul IIF sau Banca
Mondial. Gama larg de participani (bancheri de investiii, bancheri centrali,
reprezentani ai fondurilor de pensii, societilor de asigurri, burselor de mrfuri,
trezorieri din instituii nonfinanciare) ar da Romniei o vizibilitate excelent prin
intermediul canalelor internaionale de media. Exemplul Turciei unde n fiecare
sptmn este organizat cel puin un eveniment internaional de business
(promovat de o agenie naional de promovare a Turciei ca hub regional) ar
trebui urmat de autoritile romne.
O alt direcie de aciune pentru creterea vizibilitii Romniei pe plan
internaional este un plan concret de aderare pe termen lung la Organizaia pentru
Cooperare i Dezvoltare Economic (OECD), pornind de la exemplul Poloniei,
Cehiei, Slovaciei, Ungariei. Facilitarea transferului de know-how spre guvernul
Romniei i punerea Romniei sub o lup mai corect a analitilor internaionali
prin facilitarea accesului la baze de date macroeconomice se vor traduce n final
printr-o cretere economic inteligent, sustenabil i cu efecte benefice asupra
unor categorii largi ale populaiei, conform agendei Europa 2020.


106
7. CONSIDERAII PRIVIND MOMENTUL ADERRII
ROMNIEI LA ZONA EURO
Asa cum arat i titlul prezentei lucrri, elementul central de analiz a fost
cursul de schimb. n cadrul acestei analize autorii s-au concentrat inclusiv asupra
elementelor care influeneaz direct sau indirect cursul de schimb sub toate
formele acestuia de echilibru, real, nominal etc.
Conform celor prezentate n capitolele 2-5 ale prezentei lucrri s-au
desprins o serie de aspecte de care Romnia ar trebui s in cont n procesul de
aderare la zona euro. Dei lucrarea nu a avut ca scop analiza ndeplinirii celor
cinci criterii nominale stabilite prin Tratatul de la Maastricht pe care statele
membre trebuie s le respecte pentru a putea adera la zona euro, autorii pot
prezenta cteva consideraii privind momentul optim al aderrii Romniei la zona
euro pe baza analizelor realizate n cadrul acestui studiu.
Tabelul nr. 7.1. Criteriile de convergen pentru participarea la Uniunea Economic i Monetar
14

Criteriile de convergen nominal Romnia*
ndeplinirea
criteriilor
Stabilitatea
preurilor
Rata medie a inflaiei (calculat prin indicele armonizat al
preurilor de consum) pe ultimele 12 luni nu trebuie s
depeasc cu mai mult de 1,5 puncte procentuale media
primelor trei state membre cu cele mai bune performane
privind stabilitatea preurilor**.
4,6% Nu
Ratele
dobnzii
Rata dobnzii nominale pe termen lung s nu depeasc
cu mai mult de 2 puncte procentuale media ratei dobnzii
n primele trei state membre cu cele mai bune performane
n domeniul stabilitii preurilor***.
7,3% Nu
Stabilitatea
cursului de
schimb
Cursul de schimb trebuie s se menin n intervalul dintre
marjele de fluctuaie 15% stabilite prin Sistemul Monetar
European, pe o perioad de cel puin doi ani.
Min 2 ani Nu
Finanele
publice

Deficitul bugetar s nu depeasc 3% din PIB****. 5,2% Nu
Ponderea datoriei publice n PIB s nu fie mai mare de
60%****.
33,3% Da
Not: * Indicatorii de convergen nominal n perioada de referin aprilie 2011- martie 2012;
** Valoarea de referin utilizat pentru criteriul stabilitii preurilor a fost de 3,1%. Acest rezultat
a fost obinut prin adugarea a 1,5 puncte procentuale la media aritmetic a ratei inflaiei IAPC pe
parcursul celor 12 luni n Suedia (1,3%), Irlanda (1,4%) i Slovenia (2,1%); *** Valoarea de
referin corespunztoare criteriului de convergen privind ratele dobnzilor a fost 5,8%. Aceast
valoare a fost calculat prin adugarea a dou puncte procentuale la media ratelor dobnzilor pe
termen lung la obligaiunile guvernamentale pe parcursul celor 12 luni n Suedia (2,2%) i
Slovenia (5,4%). Irlanda a fost exclus din calculul valorii de referin ntruct ratele dobnzilor
pe termen lung asociate obligaiunilor guvernamentale irlandeze nu constituie, n prezent, un reper
corespunztor pentru evaluarea progreselor nregistrate n procesul de convergen economic;
**** Conform metodologiei ESA95, Procedura Deficitului Excesiv.
Sursa: BCE, Eurostat, BNR.

14
Disponibil la adresa
http://www.ecb.int/pub/convergence/html/index.en.html

107
Probabil unele dintre cele mai dificile dou criterii nominale de ndeplinit
n cadrul procesului de aderare la zona euro le constituie cele referitoare la
stabilitatea preurilor i respectiv evoluia cursului de schimb. Consideraiile
autorilor asupra acestor dou criterii sunt determinate nu doar de dificultatea
ndeplinirii lor ci i ca urmare a rezultatelor analizelor efectuate n cadrul acestui
studiu, tema principal fiind mai apropiat de aceste dou criterii.
Aa cum s-a artat n prezenta lucrare, este ideal ca o ar s adere la zona
euro n momentul n care aceasta este pregtit. O forare a aderrii mai rapide
dect este cazul poate avea consecine negative pe termen lung. Momentul intrrii
n Mecanismul Ratelor de Schimb II (MRS II) trebuie, de asemenea, ales cu mare
grij, deoarece ara respectiv odata intrat se tie doar termenul minim de
testare de doi ani, necunoscndu-se ns termenul maxim care poate fi la extrem
prelungit dac economia nu ndeplinete i celelalte criterii nominale. n ceea ce
privete cursul de schimb aa cum a fost artat n capitolul 3 stabilirea paritii
centrale este esenial n condiiile n care nu se permite o devalorizare a paritii
centrale, iar dac acest lucru se ntmpl se consider ca o nendeplinire a
criteriului de aderare la zona euro i perioada de participare este automat extins i
statul trebuie s amne adoptarea euro cel puin nc doi ani indiferent ct timp a
participat deja la MRS II. Din acest motiv niciun stat care a aderat deja la zona
euro nu a stabilit o paritate central sub cursul de schimb nregistrat pe pia la
intrarea n MRS II. Ideal este ca perioada petrecut n MRS II s fie minim
(doi ani).
Pentru orice economie este esenial stabilirea nivelului cursului de schimb
al monedei locale fa de euro la care se vor fixa pe un termen extrem de lung (ca
s nu-l considerm permanent) toate fluxurile financiare i economice. De
exemplu cursul de schimb leu/euro de adoptare a monedei unice de ctre Romnia
nu ar trebui sa fie nici prea tare i nici prea slab, fapt care accentueaz dificultatea
stabilirii acestuia i relativizeaz foarte mult analiza n condiiile n care
previziunile modelelor sunt considerate relativ valide pentru un orizont de maxim
8 trimestre.
Dac paritatea leu/euro se stabilete la un nivel prea tare pentru moneda
naional (leul este supraevaluat n raport cu euro prin analogie ne puteam gndi
la anii 2006-2007, conform capitolului 5, cnd moneda naional s-a apropiat
chiar i de 3 lei pentru un euro), atunci competitivitatea exporturilor poate fi
afectat, deschiderea nc redus a economiei dar care se afl n evoluie
ascendent, n paralel cu o stimulare a creterii importurilor, ar determina o
dezechilibrare a deficitului comercial i de cont curent cu efecte negative asupra
evoluiei economice din ara noastr. n condiiile n care Europa, i nu numai,
dispune pe termen foarte lung de supracapaciti de producie ar fi nedorit ca ara

108
noastr s stabileasc o astfel de paritate care s stimuleze consistent creterea
deficitului comercial (adic s importm mult mai mult dect exportm) cu efecte
nedorite asupra generrii de noi locuri de munc n domeniul productiv cu valoare
adugat ridicat pentru economia romneasc.
n condiiile n care paritatea leu/euro se va fixa la un nivel prea slab
pentru moneda naional (leul este subevaluat) atunci inflaia poate s se menin
pe termen lung la un nivel peste ceea ce ar fi normal, erodnd din puterea de
cumprare a romnilor, iar consumul va avea de suferit n condiiile n care att
ndatorarea n valut a populaiei, ct i a companiilor este ridicat ceea ce ar
crete efortul de rambursare i ar aloca, astfel, o mai mic pondere din venitul
disponibil ctre consum i investiii. De reinut c spre deosebire de economia
Cehiei sau Slovaciei, economia Romniei depinde n proporie covritoare (peste
dou treimi) de consum n formarea produsului intern brut n timp ce celelalte
exemple depind de exporturi (nete). Cu alte cuvinte, Slovacia a avut un interes
strategic naional prin aderarea la zona euro s fixeze un curs al coroanei slovace
fa de euro care s nu defavorizeze exporturile (principalul motor de cretere
economic), neavnd dependena de consumul intern i nici ndatorarea populaiei
i a companiilor n valut. Un comentariu important de fcut este c paritatea
central se va stabili de ara care ader, dar va fi testat de Banca Central
European din punct de vedere a sustenabilitii. Adic stabilirea paritii nu este
doar dup dorina (interese strategice ale rii respective) ci i dup putina
(testarea sustenabilitii propunerii de ctre BCE).
Prin urmare, este o misiune foarte dificil de stabilit nivelul optim al
paritii leu/euro pe termen lung. Mai mult, vedem ct de mult se pot modifica
evoluiile economice internaionale care afecteaz o ar cu economie mic i
deschis precum cea romneasc. Prin urmare, economia oricrei ri care dorete
s adere la zona euro trebuie s fie suficient de stabil i pregtit s fac fa unei
evoluii economice internaionale impredictibile cu o volatilitate mai mare dect
am remarcat nainte de declanarea crizei. Aderarea Romniei la zona euro ne va
priva de cel puin una dintre prghiile folosite de Banca Naional a Romniei n
ncercarea de reducere a impactului evoluiilor economice internaionale asupra
economiei romneti cursul de schimb. Practic, economia trebuie s fie pregtit
s fac fa condiiilor internaionale i locale doar prin intermediul politicii fiscal-
bugetare (spre exemplu deficitul bugetar care oricum trebuie redus pe termen lung
ca urmare a noilor condiii ale compactului fiscal european) ceea ce nseamn c
economia a ajuns la un moment de stabilitate suficient, altfel dezvoltarea
economic va fi serios afectat. Spre exemplu, n condiiile n care o economie nu
este suficient de stabil i are nevoie de mai multe venituri bugetare n scopul
ncadrrii deficitului bugetar n int poate conduce la majorarea TVA i a altor

109
taxe i impozite. ns, aceast msur lovete n ndeplinirea altor indicatori de
convergen nominal stabilite prin Tratatul de la Maastricht, precum inflaie i
chiar curs valutar (prin ieiri de fluxuri financiare ca urmare a reducerii ncrederii
investitorilor internaionali i care nu pot fi nlocuite pe termen scurt cu alte intrri
de valut de aceeai magnitudine). Deci dac o economie nu este performant i
pregtit s adere la zona euro mai bine s nu foreze o intrare mai devreme dect
ar fi optim s intre n MRS II (durata de testare s-ar prelungi nedorit de mult)
deoarece aceasta se va rsfrnge negativ pe termen lung asupra modului n care se
va dezvolta ara respectiv.
Este ca i cum n loc s vslim cu dou vsle ni se va confisca una i totui
vom fi obligai s terminm competiia internaional (pentru resurse, crearea de
locuri de munc, atragerea de investitori, poziionarea strategic la nivel regional,
cretere economic sustenabil etc.) pe un loc frunta.
Fr a susine nici pe departe c a fost epuizat subiectul alegerii momen-
tului oportun al aderrii Romniei la zona euro, autorii consider c Romnia nc
nu este pregtit din urmtoarele considerente (rezultate din analizele i calculele
econometrice din cadrul prezentului studiu) s adere la zona euro:
1) Paritatea puterii de cumprare serviciile sunt aliniate doar ntr-o
proporie de o treime cu preurile din zona euro
Conform modelului Paritii Puterii de Cumprare prezentat n lucrare se
remarc faptul c nivelul cursului real n form absolut n Romnia fa de zona
euro (care ar trebui sa fie 1) a evoluat fa de anul 2000 de la 0,24 la 0,36 n anul
2011. Nivelul a rmas relativ constant din 2000 pn n anul 2004 cnd a crescut
marginal doar pn la 0,25. Adic n zona serviciilor suntem aliniai la preurile
din zona euro doar ntr-o proporie de 36% ceea ce sugereaz ideea c urmeaz
majorri de preuri i tarife la servicii (multe administrate de stat) care ar trebui
efectuate nainte de aderarea la zona euro. Altfel, economia nu este suficient de
stabil s fac fa acestor creteri de tarife pentru servicii iar acest lucru se va
rsfrnge n creterea consistent a inflaiei i chiar la o potenial nerespectare a
criteriului de la Maastrischt i din acest motiv.
Pentru reducerea acestui risc de nendeplinire a unui criteriu de aderare i
care evideniaz restructurarea economiei i apropierea de ceilali competitori din
zona euro ar fi de dorit ca Romnia s se apropie n aceast privin mcar de
nivelul de 50% pe zona serviciilor, ceea ce liniar prin extrapolare ar fi ndeplinit n
jurul anului 2020. Segmentele cele mai apropiate de preurile din zona euro sunt
bunurile durabile i semidurabile cu 0,83-0,84 i care puin mai devreme de anul
2020 ar fi la nivelul de 1 (adic 100% n linie cu ce se ntmpl n zona euro). De
remarcat faptul c la nivel total consum, cursul real conform paritii puterii de

110
cumprare este doar la nivelul de 0,5 n anul 2011 fa de 0,36 n anul 2004 fapt
care ar necesita (extrapolare liniar) nc circa 8 ani pentru atingerea unui nivel de
dou treimi n procesul de aliniere la preurile din zona euro, care ar putea fi
considerat un relativ minim acceptabil de ncepere a aderrii.
Riscul este c forarea aderrii mult prea rapide a Romniei la zona euro s
determine o cretere a preurilor dup aderare care s trebuiasc s fie contracarat
cu mai puine instrumente (cursul de schimb disprnd) i deci acestea s fie mult
mai puternic utilizate (precum reducerea mai agresiv a deficitului bugetar i
contractarea economiei peste ceea ce ar fi normal). Motivul principal ar fi intrarea
n zona euro incomplet pregtii din punct de vedere al convergenei reale. Este
puin probabil ca vulnerabilitatea aceasta s nu fie observat n perioada de
carantin (n cadrul MRS II) a economiei, dar dac nu-i fac simit prezena
inclusiv din motive de amnri de majorri de preuri administrate pentru servicii
ca s se treac testul MRS II cu ct se amn mai mult cu att coreciile dup
aderare vor fi fcute de pia cu efecte negative asupra economiei.
2) Deficitul de cont curent este nc la un nivel ridicat
Conform modelelor macroeconomice BEER testate rezult c n top 3
factori de influen a varianei cursului de schimb se afl deficitul de cont
curent. Adic variaia cursului de schimb este semnificativ influenat de
modificarea contului curent. Anual din Romnia ies ntre 5 i 6 miliarde de euro
(dup stabilizarea deficitului de cont curent i de balan comercial dup
declanarea crizei n jurul nivelului de 4-5% din produsul intern brut) ca urmare
n principal a faptului c importm mai mult dect exportm. n noile condiii
economice internaionale n care capitalul este mai rar i mai scump dect
nainte de 2008, deficitul de cont curent i comercial trebuie finanat din afara
Romniei. Aceasta reprezint o dependen a rii de factori externi, precum
percepia investitorilor cu privire la riscul aferent mprumutrii oricrei entiti
din Romnia. Creterea costului de finanare sau chiar reducerea/stoparea
finanrii externe determin perturbri majore pentru Romnia. Intrarea n MRS
II cu aceast dependen important de factori pe care i putem controla mai
puin intern creeaz premisele ca un eveniment internaional s poat s ne
influeneze negativ mai mult pe noi dect pe alte ri care sunt mai puin
dependente de finanare extern. Mai mult, este posibil prelungirea meninerii n
cadrul MRS II dac acest eveniment internaional nedorit se manifest dup
momentul intrrii n anticamera zonei euro.
Conform modelului FEER prezentat n lucrare se observ c deficitul de
cont curent fundamental se afl sub cel realizat n absena factorilor ciclici (n
valoare relativ procentual). Acest fapt se ntmpl ncepnd cu trimestrul III

111
2008 (apropiat de momentul nceperii crizei) i s-a meninut pn n prezent
(prima parte a anului 2012 conform datelor disponibile). Adic reducerea defi-
citului de cont curent pe care o vedem conform datelor statistice (excluzndu-se
factorii ciclici) a fost mai puternic dect nivelul fundamental de echilibru pentru
economie ceea ce sugereaz vulnerabilitatea Romniei. n ipoteza unei redresri
economice se poate presupune pe baza modelului FEER prezentat o majorare a
deficitului de cont curent (apropierea de nivelul fundamental) fapt care n practic
va fi foarte costisitor de finanat dar i cu impact asupra raportului euro/leu cu
potenial de depreciere, fapt nedorit n condiiile n care paritatea central a unei
monede n MRS II nu poate fi devalorizat dect prin prelungirea cu nc 2 ani a
perioadei de testare a respectrii criteriilor de la Maastricht.
Reducerea cu numai 4 puncte procentuale a nivelului deficitului de cont
curent fundamental (excluzndu-se factorii ciclici) de la 8% (n prima parte a
anului 2008, nainte de nceperea crizei) la circa 4% n 2012 s-a realizat n urma
unor corecii masive n economia romneasc, fr precedent n ultimele dou
decenii. Prin urmare, reducerea n continuare ct mai aproape de zero ar putea
evolua mult mai puin rapid i neliniar ceea ce ar putea njumti viteza de
evoluie i va necesita, astfel, nc circa 6-8 ani, adic undeva la orizontul anilor
2018-2020 n condiiile n care se aplic i politici economice menite s reduc
aceast dependen critic a economiei romneti.
3) Economie mic cu un grad nc redus de deschidere, dar n evoluie
Conform modelului BEER prezentat n studiu al doilea factor ca importan
pentru explicarea varianei cursului de schimb euro/leu l reprezint gradul de
deschidere a economiei noastre. n completarea celor prezentate referitor la contul
curent (la punctual 2 anterior) este important de menionat ca o variaie cu 1% a
creterii gradului de deschidere a economiei romneti (normal avnd n vedere
nivelul redus de la care plecm) va influena raportul euro/leu cu circa 1%.
n condiiile menionate anterior de evitare a devalorizrii paritii centrale
n cadrul MRS II, Romnia trebuie s aib timp necesar s creasc gradul de
deschidere a economiei odat cu care s se poat reduce i dimensiunea
impactului asupra cursului de schimb. Avnd o economie mic i puin deschis
n prezent i n viitor (n urmtorii 5 ani) orice variaie a importurilor sau
exporturilor poate produce dezechilibre (temporare) n piaa valutar cu impact
negativ. Odat cu creterea gradului de deschidere a economiei (dezvoltarea
volumului exporturilor i probabil i al importurilor unele chiar necesare n
procesul de fabricare a produselor de export raportat la PIB) i dimensiunea
pieei valutare se va consolida i adnci, reducndu-se astfel impactul unor
fluctuaii de fluxuri comerciale sau de alt natur asupra monedei naionale.

112
4) Prima de risc cel mai important determinant al volatilitii valutare
Conform modelului BEER prezentat de autori cel mai important factor
determinant al varianei cursului de schimb l reprezint prima de risc solicitat de
investitori pentru a finana orice entitate din Romnia. O variatie cu 1% a primei
de risc asociat Romniei determin o variaie de circa 2,5% a cursului de schimb
adic o multiplicare de 2,5 ori. De departe dintre toate variabilele analizate n
prezentul studiu, prima de risc este cea mai important ca impact pentru evoluia
cursului de schimb.
Prima de risc reprezint n principal o percepie a investitorilor cu privire
la riscul asociat finanrii unei entiti din Romnia prin comparaie cu finanarea
celui mai stabil i performant stat din zona euro Germania. Este greu de
influenat direct prima de risc asociat Romniei. ns, n condiii mai puin clare
cu privire la zona euro, prima de risc poate fi mai volatil cu impact negative
asupra raportului euro/leu. Din nefericire pentru Romnia, uneori chiar i fr vina
noastr suntem influenai prin intermediul primei de risc de un context global
care nrutete percepia investitorilor cu privire la zona euro, creterea
economiei globale, evoluia rilor emergente, performana rilor din Europa
Central i de Est sau chiar a vecinilor notri precum Ungaria.
Contextul de cretere economic mondial nu pare foarte promitor n
ochii investitorilor internaionali (prin comparaie cu creterea economic
nesustenabil nainte de lansarea crizei). Dac suntem comparai cu ri precum
Brazilia, India, China care au creteri economice rapide atunci evoluiile rilor
din Uniunea European pot fi considerate sub optim pentru investitorii
internaionali care denot interes major pentru creterea economic (i lipsa unor
nvtminte postcriz). Dac se analizeaz scderea ritmului de cretere
economic tot pentru acele ri emergente enumerate anterior, din nou rile din
Uniunea European nu vor fi bine vzute de investitorii internaionali, deoarece
exporturile europene vor fi afectate i automat i evoluiile economice vor fi mai
puin promitoare.
Prin urmare, este nevoie de mai muli ani (2015 fiind prea apropiat) pentru
stabilizarea economiei mondiale i europene, clarificarea componenei i direciei
de dezvoltare a zonei euro n scopul reducerii fluctuaiei primei de risc asociat
Romniei. Prin aplicarea unor politici economice de dezvoltare durabil a
economiei se poate reduce prima de risc asociat oricrei entiti din Romnia cu
efecte pozitive nu doar asupra cursului de schimb ci i asupra costului de finanare
att pentru populaie, ct i pentru companii i instituii financiare sau de stat. n
caz contrar, putem risca s form intrarea n MRS II i s rmnem blocai o

113
perioad mai lung dect ne dorim i nu din vina noastr sau din cauza unor
evenimente pe care noi s nu le putem influena semnificativ.
5) Stabilitate politic evitarea perioadelor electorale n cursul MRS II
Legat de punctul anterior i avnd n vedere c evoluia primei de risc la
nivel comparativ cu alte state (n principal Germania) este influenat i de
contextul dezbaterilor msurilor politice din jurul perioadelor electorale este de
dorit s se evite ce se poate evita la nivel intern. Aa cum am vzut, multe aspecte
ale primei de risc (care repetm are un multiplicator de 2,5 ori asupra variaiei
cursului de schimb fiind maximul identificat n urma analizei a circa 12 variabile
macroeconomice) nu pot fi influenate de noi intern, ns stabilitatea politic i
lipsa tensiunilor de pe scena politic ar putea ajuta la mbuntirea percepiei de
risc a investitorilor internaionali cu efecte benefice asupra economiei naionale.
n plus, modificri majore de natur fiscal ar putea aprea n preajma perioadelor
electorale, fapt care poate crea tensiuni sau incertitudini n rndul investitorilor/
finanatorilor internaionali cu implicaii i asupra cursului valutar.
Demararea procesului de aderare, intrarea n MRS II i adoptarea reuit a
monedei unice europene de Romnia nu poate fi realizat doar de Banca
Naional a Romniei. Chiar am putea susine c Banca Naional a Romniei are
sub control destul de puine prghii, mai multe existnd sub controlul guvernului.
Din acest motiv stabilitatea politic i determinarea n cadrul ntregii clase politice
este esenial pentru adoptarea monedei unice europene, printr-o conlucrare
excelent cu Banca Naional a Romniei.
Este firesc ca n orice stat s existe dezbateri mai mult sau mai puin
aprinse n anii electorali, fapt care poate crea ateptri mai mult sau mai puin
false pentru investitorii internaionali, muli nefiind prezeni fizic n ar i care i
bazeaz deciziile doar pe surse media distribuite la nivel internaional. Uneori
aceasta genereaz o percepie mai mult sau mai puin clar asupra Romniei, dar
cu siguran crete gradul de incertitudine i implicit sporete probabilitatea ca
prima de risc s creasc sau s rmn nalt n condiiile n care poate pentru alte
ri precum Germania s scad conducnd n final n valoare relativ tot la o
cretere a aversiunii fa de riscul asociat Romniei. n tabelul urmtor se observ
anii electorali n perioada ce urmeaz:
Tabelul nr. 7.2. Perioadele electorale n Romnia pentru urmtorii ani
Alegeri Anul
Locale, Parlamentare 2012, 2016, 2020
Prezideniale 2014, 2019, 2024
Europarlamentare 2014, 2019, 2024


114
Prin urmare, dac am ncerca s minimizm perioada de incertitudine n
condiiile n care Romnia ar intra n MRS II i ar sta perioada minim de circa 2
ani, atunci numrul cel mai mic de alegeri ar fi in perioada 2017-2020. Aceast
perioad este mai bun pentru ncercarea de intrare n MRS II dect 2014-2016,
deoarece economia ar mai avea nevoie de timp, conform celor prezentate la
punctele 1-4 anterior, pentru o mai bun stabilizare i desigur ncheierea cu succes
a unei perioade ct mai scurte petrecute n MRS II.
Prin aderarea la Uniunea Monetar, Romnia are obligaia s adopte
moneda unic european. n prezent Romnia beneficiaz de o excepie care poate
fi nterpretat ca o amnare temporar. n viitor este posibil ca deciziile adoptate
n cadrul Uniunii Europene s fie agreate iniial de ctre rile care utilizeaz
moneda unic european, ceea ce va oferi un avantaj strategic zonei euro. Lipsa
participrii Romniei n cadrul acestui grup select de ri care vor lua decizii n
UE ar trebui evitat. Prin urmare este de dorit ca Romnia s adopte ct mai
repede moneda euro, dar la momentul cnd i economia real va fi pregtit.
n concluzie, autorii consider pe baza unei analize sumare, care nu are
pretenia c a parcurs suficiente etape de analiz detaliat, dar care are la baz
modelele econometrice folosite pentru prezentul studiu n ncercarea de a evalua
cursul de echilibru al monedei naionale, c o potenial perioad optim de
intrare n MRS II ar fi undeva la orizontul anilor 2017-2020, n condiiile
implementrii unor politici economice n scopul reducerii vulnerabilitilor
prezentate anterior de autori.


115
8. CONCLUZII
Prezenta lucrare i-a propus evaluarea factorilor fundamentali ai cursului
de schimb al monedei naionale n contextul viitoarei aderri la MRS II i
eventual la zona euro. n acest scop, au fost urmrite att experienele altor state
care au aderat recent la zona euro, ct i unor noi state membre n curs de aderare
la zona euro.
Capitolele 2 i 3 ale lucrrii au urmrit aspecte cu privire la noiunea de
curs de schimb de echilibru, modelele utilizate pentru estimare i procedurile
legate de aderarea la MRS II, n special n ceea ce privete stabilirea paritii
centrale. Importana stabilirii paritii centrale rezid din modul de formulare a
criteriului de la Maastricht privind stabilitatea cursului de schimb. n cazul n care
paritatea central nu este corect stabilit i n timpul participrii la MRS II apar
presiuni semnificative de depreciere a monedei naionale peste pragul superior al
intervalului de variaie, restabilirea paritii centrale la un nivel mai ridicat
(devalorizarea monedei naionale) semnific o nendeplinire a criteriului de la
Maastricht i, astfel, participarea la MRS II este automat prelungit pentru nc
doi ani. Pe de alt parte, revalorizarea monedei naionale nu reprezint o
nendeplinire a criteriului de la Maastricht.
n cadrul capitolului au fost identificate trei strategii posibile de adoptat n
momentul intrrii n MRS II, prezentndu-se avantajele i dezavantajele acestora
i analizndu-se modul n care a fost stabilit paritatea central n rile care au
aderat la zona euro dup anul 2000.
n principiu, modul de stabilire a paritii centrale depinde de evaluarea
cursului de schimb de echilibru, realizat n momentul aderrii la MRS II. n cazul
n care se estimeaz c valoarea de pe pia a cursului de schimb se situeaz n
apropierea nivelului de echilibru, se recomand stabilirea paritii centrale la o
valoare egal cu cursul de schimb de pe pia pentru a nu pune presiuni de
apreciere/depreciere asupra monedei naionale. Aceasta a fost strategia cel mai des
utilizat de statele candidate pentru stabilirea paritii centrale.
n cazul n care se estimeaz c moneda naional este puternic
subevaluat, se poate lua decizia stabilirii unei pariti centrale mai ridicate dect
cursul de schimb de pe pia din momentul aderrii la MRS II. Aceast soluie a
fost aleas doar de Grecia pn n prezent i are dezavantajul c pune presiuni de
depreciere asupra monedei naionale, ducnd astfel la majorarea ratei inflaiei i,
posibil, la dezancorarea anticipaiilor inflaioniste.
n cazul n care se estimeaz c moneda naional este supraevaluat, se
recomand stabilirea unei pariti centrale mai reduse dect valoarea de pe pia a

116
cursului de schimb. Aceast strategie nu a fost aplicat de nicio ar care a aderat
la zona euro i nu are niciun avantaj vizibil. Dac evalurile cursului de echilibru
sunt corecte, moneda naional va fi supus unor presiuni semnificative de
apreciere care ar putea conduce n final la restabilirea paritii centrale la un nivel
mai redus dect cel ales iniial. Cum ns reevaluarea monedei naionale nu
reprezint o nendeplinire a criteriului de la Maastricht, aceast modificare nu va
avea nicio consecin din punctul de vedere al MRS II.
n concluzie, putem spune c se recomand stabilirea paritii centrale la
valoarea nregistrat de cursul de schimb fa de euro n momentul aderrii la
MRS II, cu excepia cazului n care se estimeaz c moneda naional este
puternic subevaluat. n acest caz, pentru a evita o devalorizare a paritii centrale,
se recomand stabilirea acesteia peste valoarea de pia a cursului de schimb.
Cursul de schimb reprezint un indicator important cu efect asupra
economiei reale i poate fi utilizat ca instrument n scopul facilitrii convergenei
nominale i reale. Din acest motiv este necesar evaluarea i cuantificarea
influenei cursului de schimb asupra variabilelor macroeconomice avnd n vedere
faptul c, dup fixarea paritii centrale n momentul aderrii la zona euro,
eventualele efecte benefice ale flexibilitii cursului de schimb vor disprea. n
cazul n care s-a beneficiat o perioad lung de timp de un curs flexibil care a
atenuat ocurile din economie i a restabilit competitivitatea prin pre n anumite
momente (a se vedea, de exemplu, impactul deprecierii nominale i implicit reale
asupra importurilor Romniei n perioada de criz), fixarea paritii centrale
presupune renunarea la un instrument ce ar fi putut fi utilizat pentru stabilizarea
economiei.
Pentru a analiza rolul cursului de schimb n competitivitatea extern a
Romniei, n cadrul capitolului 4 am analizat un set extins de indicatori ai
competitivitii prin pre, i anume costurile unitare cu fora de munc, dar i
cursuri reale calculate n funcie de un numr variabil de parteneri comerciali,
respectiv pe baza unui set extins de preuri relative: preuri de consum, costului
unitar cu fora de munc n industrie, deflatorul PIB i deflatorul de export.
Concluziile sunt robuste n raport cu indicatorul ales, i anume c ulterior unei
perioade de pierdere a competitivitii prin pre, odat cu fenomenul de catching-
up al preurilor i salariilor, odat cu intrrile masive de capital, criza financiar
internaional i aversiune crescut la risc a determinat o depreciere real a leului,
dar i a monedei altor ri nou membre, cu precdere a Cehiei, Poloniei, dar i a
Letoniei.
Am analizat n continuare n ce msur s-a transmis impactul cursului de
schimb real asupra competitivitii prin pre, analiznd econometric gradul n care

117
evoluia cursului de schimb poate influena variaia exporturilor, o depreciere cu
1% a monedei naionale ducnd la o cretere cu 0,4-0,5% a volumului
exporturilor. Din estimarea modelelor vectoriale de corecie a erorilor am obinut
faptul c n interval de un an, ntre 6% i 14% din variana exporturilor poate fi
atribuit evoluiei cursului real, ceea ce arat c ceilali factori, precum cererea
internaional i importurile autohtone sunt mai importani.
Cu toate c Romnia a beneficiat de flexibilitatea cursului de schimb ca
indicator al capacitii firmelor de a concura pe pieele strine, pentru a atenua
impactul unor ocuri precum cel asociat recesiunii globale, pe termen mediu i
lung, factorii care in de competitivitatea nonpre determin performana
exporturilor, innd cont de accentul sporit pus pe calitatea produselor i pe
coninutul lor de tehnologie i inovare. Conform modelelor econometrice rezult
c deprecierea monedei naionale ajut doar pe termen scurt competitivitatea
exporturilor. Eseniale sunt competitivitatea nonpre, care depinde de inovaie, i
competitivitatea tehnologic i structural, care depinde de structura exporturilor
(n special de produse cu intensitate tehnologic ridicat), destinaii geografice i
fluxul de ISD.
n cadrul capitolului 2 au fost prezentate metodologiile utilizate n teoria i
practica economic pentru evaluarea cursului de schimb de echilibru. Accentul a
czut asupra evalurii comparative a metodologiei urmate de diferitele state
membre ale UE, de FMI i Comisia European. Aa cum reiese din analiza
realizat n cadrul seciunii 2.2, modelele cel mai des utilizate n practic sunt
BEER i FEER, acestea fiind i extrem de flexibile, putnd ncorpora i alte tipuri
de modele. n consecin, seciunile 5.3 i 5.4 au fost dedicate estimrii cursului
de echilibru al leului folosind aceste dou modele. n plus, am analizat cursul de
schimb al monedei naionale fa de euro i din perspectiva Paritii Puterii de
Cumprare.
Rezultatele estimrii cursului de echilibru prin metodele BEER i FEER
sunt descrise n tabelul nr 8.1. Toate valorile sunt exprimate ca deviaii
procentuale de la proieciile medii considerate n cadrul modelelor estimate pentru
anii 2012 i 2013. Pentru anul 2012 deviaia cursului de schimb de la echilibru
este estimat la valori situate n intervalul (3,2%;1,6%), n timp ce pentru anul
2013 valorile estimate sunt cuprinse n intervalul (3,6%;1,4%). Aceste deviaii
sunt calculate fa de valorile cursului nominal de schimb cu care s-a prelungit
seria istoric n cadrul estimrilor econometrice. Deviaiile pozitive indic faptul
c valoarea de echilibru estimat a cursului de schimb se situeaz sub prognoza
luat n calcul n cadrul modelelor n timp ce deviaiile negative indic faptul c
valoarea de echilibru estimat a cursului de schimb se situeaz peste prognoza
luat n calcul n cadrul modelelor.

118
Tabelul nr. 8.1. Rezultatele estimrii cursului de schimb de echilibru prin metodele BEER i FEER
2012 2013
BEER1 -3,17% -2,26%
BEER2 -1,81% -0,68%
BEER3 0,23% 1,35%
BEER4 -1,36% -1,58%
BEER medie ponderat -1,59% -0,68%
BEER medie simpl -1,59% -0,68%
FEER1 1,59% -1,58%
FEER2 -0,45% -3,61%
BEER1 Contul de capital, raportul de schimb; BEER2 Contul curent, raportul de schimb;
BEER3 prima de risc, raportul de schimb; BEER4 gradul de deschidere comercial, ponderea
ISD-urilor n PIB; FEER1 modelul FEER cu norm de cont determinat, pornind de la o int a
ponderii activelor externe nete n PIB de -53%; FEER2 modelul FEER cu norm de cont de 5%
(pondere n PIB).
n cadrul capitolului 6 au fost analizate cteva opiuni de politici
economice pe care Romnia ar putea s le adopte rezultate din identificarea
vulnerabilitilor economice pe baza modelrii econometrice realizare n prezentul
studiu. Astfel, susinerea competitivitii nonpre a exporturilor i reducerea
deficitului de cont curent i comercial sunt dou zone intercorelate ce necesit
politici economice aplicate de Romnia pentru atenuarea vulnerabilitilor pe
termen lung. Au fost analizate politici precum accelerarea absorbiei de fonduri
europene n scopul creterii PIB potenial spre valoarea de 3-4% pe an,
implementarea unor proiecte majore n domeniul cercetrii-dezvoltrii finanate
att de la buget i din fonduri europene, ct i din fonduri private, implementarea
strategiei naionale de atragere de ISD n domenii care s creasc eficiena
economiei romneti i s dezvolte capacitatea de export a rii, susinerea
sectorului agricol intern n scopul dublrii randamentelor la hectar (adic
atingerea mediei UE) i creterea exporturilor de produse agricole prelucrate,
dezvoltarea turismului n scopul generrii de excedent comercial n acest domeniu
cu efecte pozitive asupra dezvoltrii economice autohtone i mbuntirea
imaginii Romniei n faa investitorilor internaionali care poate determina
reducerea costului finanrii externe i diminuarea volatilitii valutare ca urmare
a mbuntirii percepiei de risc asociat Romniei.
n capitolul 7 au fost prezentate succint cteva consideraii privind
momentul aderrii Romniei la zona euro. Conform celor analizate i prezentare
n aceast lucrare au rezultat o serie de aspecte de care Romnia trebuie s in
cont n procesul de aderare la zona euro. Dei lucrarea nu a avut ca scop principal
analiza criteriilor care stau la baza aderrii la zona euro, modelele econometrice
utilizate au evideniat aspecte importante cu privire la criteriile de la Maastricht

119
referitoare la stabilitatea preurilor i evoluia cursului de schimb. Astfel, autorii
consider c momentul aderrii la MRSII ar trebui s fie cel mai devreme undeva
la orizontul 2017-2020. Acest orizont de timp are la baz cinci consideraii
principale dup cum urmeaz: 1) serviciile n Romnia au preuri aliniate doar
ntr-o proporie de o treime cu cele din zona euro iar convergena este foarte lent
ceea ce va pune presiune pe inflaie pe termen lung, 2) deficitul de cont curent
este nc prea ridicat n prezent, avnd nevoie de timp pentru reducere mai ales c
este un factor determinant al volatilitii valutare, 3) nivelul gradului de deschi-
dere a economiei nc mic i care ar trebui s mai creasc pentru a reduce
magnitudinea impactului unor fluxuri comerciale asupra cursului de schimb,
4) att evoluiile internaionale din zona euro i Uniunea European, ct i efectele
crizei globale ce se vor reflecta i asupra primei de risc asociat Romniei (cel
mai important factor de influen a cursului de schimb cu un multiplicator de
1:2,5) i 5) evitarea pe ct posibil a unui numr marte de alegeri care n general
determin un potenial mai mare de volatilitate nedorit pentru ndeplinirea
criteriilor de aderare la zona euro.
Este posibil ca n viitor deciziile din UE s fie luate de membrii zonei
euro. Din acest motiv Romnia trebuie s adopte politicile economice menite s
adere ct mai repede la zona euro, ns momentul ales trebuie s fie optim din
punct de vedere al pregtirii Romniei. Economia trebuie s fie stabil i
rezistent s fac fa eventualelor ocuri internaionale i locale fr una din
prghiile cursul de schimb intens utilizate pn acum de BNR pentru
atenuarea acestor ocuri asupra evoluiei economiei noastre. Pentru acest obiectiv
Guvernul Romniei ntr-o colaborare excelent cu BNR ar trebui s adopte acele
politici economice n scopul asigurrii interesului strategic al Romniei pe termen
lung.


120
ANEXE

Anexa nr. 1
Schema de ponderare complex aplicat de instituiile internaionale
n calculul RER
Cursul real efectiv depinde n mod definitoriu de ponderile acordate
fiecrui partener comercial. Turner i Vant dack (1993) au pus bazele schemei de
ponderare care este utilizat n prezent de majoritatea instituiilor internaionale
care elaboreaz calcule n domeniul competitivitii prin pre. Astfel, ponderea
ataat unei ri l (W
jl
), ca ar competitoare a rii j, i reprezentnd importana
rii l pentru stabilirea gradului de competitivitate prin pre a rii j, are la baz
urmtorul algoritm:
1) Ponderea importurilor:
j
l
j m
jl
m
m
W =
unde
l
j
m reprezint importurile economiei j din ara l, iar
j
m sunt importurile
totale ale rii j. Termenul surprinde competiia dintre ara l i ceilali competitori
n economia j; cu ct ponderea importurilor din economia l este mai mare, cu att
sunt mai importante variaiile de curs/pre ale economiei l, iar aceasta va avea o
pondere mai mare. Conform acestei metode, ponderea importurilor este una
simpl, care nu ine cont de dimensiunea productorilor locali ai rii j.
2) Ponderea exporturilor:
|
|
|
|
.
|
\
|
+
|
|
.
|
\
|
+
|
|
|
|
.
|
\
|
+
|
|
.
|
\
|
=
=
h
k
h k
k
l
l k j
k
j
h
i
h l
l
j
l
j x
jl
x y
x
x
x
x y
y
x
x
W
unde
l
j
x reprezint exporturile economiei j n ara l,
j
x sunt exporturile totale ale
rii j,
l
y reprezint oferta domestic de produse (manufacturate n cazul CE i
BRI) obinut de ara l,
k
l
x sunt exporturile rii l n economia k, iar
h
k
h
x
semnific suma exporturilor din rile h (mai puin l) n ara l. Ponderea
exporturilor este calculat pornind de la o schem dubl de ponderare, care ine
cont de o competiie direct a exporturilor, dar i de competiia pe tere piee.
Primul termen al expresiei red gradul de competiie direct dintre economiile j i

121
l, dar spre deosebire de cazul importurilor, ponderea simpl este ajustat cu un
proxy pentru gradul de deschidere al economiei j. Intuitiv, cu ct consumatorii din
ara j prefer s consume mai mult din producia intern (economia j este mai
nchis), cu att competiia pe aceast pia este mai acerb, iar variaiile relative
de pre ar trebui s conteze mai mult pentru productorii economiei j. Cel de-al
doilea termen al expresiei cuantific efectul competiiei pe tere piee.
Considernd toate celelalte piee k pe care rile j i l concureaz, ponderea ataat
rii l va fi mai mare dac aceasta este o competitoare puternic pentru o pia de
desfacere important pentru j.
De exemplu, ponderea exporturilor asociat Germaniei n calculul cursului
efectiv al leului i considerat relevant pentru a surprinde competitivitatea prin
pre depinde att de comerul dintre Romnia i Germania, ct i de competiia
dintre exporturile Romniei cu cele ale Germaniei pe pieele de desfacere ale
Romniei. Prima component acord o pondere Germaniei care se afl n relaie
direct cu dimensiunea relativ a exporturilor Romniei n Germania, dar i cu
gradul de competiie la care sunt supui exportatorii romni, aproximat prin
apetitul consumatorilor germani de a consuma produse autohtone n detrimentul
celor strine. Cea de-a doua component leag n mod pozitiv ponderea acordat
Germaniei de importana relativ a exporturilor Germaniei pe pieele unde
Romnia export mai mult.
3) Ponderea total:
.
x
jl
j j
j m
jl
j j
j
jl
W
x m
x
W
x m
m
W
|
|
.
|
\
|
+
+
|
|
.
|
\
|
+
=
Ponderea total este construit nsumnd ponderea importurilor i cea a
exporturilor dup ce acestea au fost scalate n prealabil n funcie de importana
relativ a importurilor, respectiv a exporturilor n comerul total al rii j. Ulterior,
toate ponderile sunt normalizate pentru a se nsuma la 100%.
Este evident pe baza acestui algoritm c este nevoie de o instituie cu
putere mare de prelucrare a datelor pentru a calcula cursuri reale efective,
deoarece pentru a surprinde ct mai adecvat concurena la care sunt supuse
produsele unei anumite ri este necesar utilizarea unei scheme duble de
ponderare a exporturilor, care ia n considerare att competiia direct dintre
exporturile a dou ri partenere, ct i competiia pe tere piee de desfacere n
care produsele economiilor respective concureaz.


122
Anexa nr. 2
Modelul Balassa-Samuelson
Ipotezele modelului Balassa-Samuelson sunt urmtoarele:
- capitalurile sunt perfect mobile, deci rata dobnzii este exogen;
- cursul de schimb este cel dat de teoria paritii puterii de cumprare,
care se verific doar pentru sectorul T;
- salariile din cele dou sectoare tind s devin egale.
Se consider o funcie Cobb Douglas care red formarea venitului (Y) unei
ri n fiecare din cele dou sectoare (T i NT):

=
1
) ( ) (
T T T T
K L A Y (A2.1)
, ) ( ) (
1 o o
=
NT NT NT NT
K L A Y

(A2.2)
unde A reprezint factorul total de productivitate, L exprim input-urile de
munc, iar K pe cele de capital. Preurile din sectorul T sunt normalizate la
nivelul 1, ceea ce nseamn c preurile din sectorul NT din model exprim
preurile relative ale sectorului NT comparativ cu sectorul T. De asemenea, se
consider c relativ cu sectorul NT, sectorul T utilizeaz o proporie mai mare de
capital, deci o < . Funciile profitului n cele dou sectoare pot fi scrise n felul
urmtor:
T T T T
K R L W Y = H (A2.3)
,
NT NT NT NT
K R L W Y P = H

(A2.4)
unde P reprezint nivelul preurilor din sectorul NT relativ la sectorul T, W este
salariul (acelai n sectoarele T i NT), iar R este rata dobnzii.
Subtituind primele dou relaii n urmtoarele dou obinem:
T T T T T T
K R L W K L A = H
1
) ( ) (

(A2.5)
. ) ( ) (
1 NT NT NT NT NT NT
K R L W K L A P = H
o o
(A2.6)
Maximizarea profitului presupune c productivitatea muncii i a
capitalului trebuie s fie egale cu preul celor doi factori (salariul i respectiv rata
de dobnd).
W K L A
L
T T T
T
T
= =
c
H c
1 1
) ( ) ( 0

(A2.7)

123
R K L A
K
T T T
T
T
= =
c
H c

) ( ) ( ) 1 ( 0

(A2.8)
W K L A P
L
NT NT NT
NT
NT
= o =
c
H c
o o 1 1
) ( ) ( 0

(A2.9)
R K L A P
K
NT NT NT
NT
NT
= o =
c
H c
o o
) ( ) ( ) 1 ( 0

(A2.10)
Log-lineariznd relaiile de mai sus, aplicnd aproximarea ln(1 + x) = x
pentru x mic i notnd modificrile procentuale ale variabilelor cu liter mic, se
obine:
T T
k a w + = ) 1 (

(A2.11)
NT NT
k a p w o + + = ) 1 (

(A2.12)
T T
k a =

(A2.13)
, p k a
NT NT
o =

(A2.14)
unde ) / (%)( L K A a fost notat cu k. Substituind A2.13 n A2.11, iar apoi A2.14 n
A2.12, obinem c
.
NT T NT NT NT
a a a w a k p
o
= o = o = (A2.15)
Aceast relaie reprezint mecanismul de transmisie intern a efectului
Balassa-Samuelson, sau modul n care creterea productivitii n sectorul T
relativ la sectorul NT afecteaz inflaia. tiind c p

reprezint diferenialul de
inflaie dintre sectorul NT i T, relaia de mai sus devine:
.
NT T
T NT
a a p p
o
= (A2.16)
O cretere a productivitii n sectorul T ( |
T
a ) are ca efect advers
creterea diferenialului de inflaie ntre sectorul NT i T. Acest diferenial este
direct proporional cu discrepana dintre sporul de productivitate din sectorul T i
NT, sau, echivalent, cu ct procesul de convergen real este mai pronunat, cu
att presiunile inflaioniste sunt mai puternice.
Considerm n continuare c indicele preurilor de consum n fiecare ar
se scrie ca o medie ponderat a preurilor din cele dou sectoare, unde o este
ponderea aferent bunurilor tranzacionabile, astfel:

124
, ) 1 (
NT T
p p p o + o =
innd cont de formula cursului real ( q ): p p s q + = * , dar i de
expresia ratei inflaiei n cele dou ri, cursul real devine:
. ) 1 ( * ) 1 ( *
NT T NT T
p p p p s q o o o + o + =
Pentru sectorul bunurilor tranzacionabile, paritatea puterii de cumprare
se respect, ceea ce este echivalent cu
T T
p p s * = . Rearanjnd termenii n
expresia de mai sus i innd cont de formula diferenialului de inflaie conform
mecanismului intern de transmisie a efectului Balassa-Samuelson, cursul real de
echilibru se poate scrie n modul urmtor:
(
|
|
.
|
\
|
=
NT T T NT
a a p p q
o
o ) * * ( ) 1 (

O cretere relativ a productivitii n sectorul bunurilor tranzacionabile
comparativ cu cellalt sector are ca efect aprecierea real a monedei naionale.
n concluzie, modelul Balassa-Samuelson fundamenteaz din punct de
vedere teoretic relaia dintre diferenialul de productivitate dintre cele dou
sectoare ale economiei i nivelul de echilibru al cursului de schimb.

.

125
Anexa nr. 3
Seriile de date utilizate n modelele BEER i FEER

Variabil Mod de calcul Exprimare Sursa
Soldul contului curent Pondere n PIB nominal, medie
mobil pe 4 trimestre
% din PIB Eurostat
Soldul contului de
capital
Pondere n PIB nominal, medie
% din PIB Eurostat
Costul unitar cu fora
de munc
Salariu_brutNumr_angajai/PIB
real
ANOFM,
Eurostat
Indicele Preurilor de
Consum
- Indice,
2000T1=100
INS
Deflatorul exporturilor - Indice,
2000=100
Eurostat
Deflatorul
importurilor
- Indice,
2000=100
Eurostat
Volumul exporturilor - Indice,
2000=100
Eurostat
Volumul importurilor - Indice,
2000=100
Eurostat
Soldul transferurilor Pondere n PIB nominal, medie
% din PIB Eurostat
Soldul veniturilor Pondere n PIB nominal, medie
% din PIB Eurostat
Preul internaional al
petrolului
- USD/baril Energy
Information
Administration
Cursul nominal
euro/leu
- RON/EUR Eurostat
Cursul real al leului - Indice,
2000=100
Comisia
European
Produsul intern brut
Romnia
- Indice,
2000=100
Eurostat
zona euro
- Indice,
2000=100
Eurostat
potenial Romnia
Interpolare din date anuale Indice,
2000=100
Comisia
European
potenial zona euro
Interpolare din date anuale Indice,
2000=100
Comisia
European
Productivitatea muncii
n economie
Numr_angajai/PIB real ANOFM,
Eurostat
Spread-ul OAS - Puncte de baz Bloomberg
comercial
(Exporturi nominale+Importuri
nominale) 100/PIB
% Eurostat

126
Variabil Mod de calcul Exprimare Sursa
Raportul de schimb Deflatorul
exporturilor100/Deflatorul
importurilor
% Eurostat
Investiiile strine
directe
Pondere n PIB nominal, medie
% din PIB Eurostat
Diferenialul ratei
dobnzii reale
Rata real ROBOR3M- Rata real
EURIBOR 3M
% Eurostat
Datoria public Datoria public100/PIB nominal % Eurostat
Diferenialul de cost
unitar cu fora de
munc
Log(ULC Romnia/ULC zona
euro) 100
% Eurostat
Activele externe nete Active externe nete100/PIB
nominal cumulat pe 4 trimestre
% Eurostat
Deficitul bugetar Deficit bugetar (pe metodologia
Uniuni Europene ESA95)/PIB
nominal100
% Eurostat


127

BIBLIOGRAFIE

[1] Adam, T., 2012. Models of Equilibrium Exchange Rates used at the CNB. CompNet
Workshop, ECB, http://www.ecb.int/home/pdf/research/compnet/Adam-2012_04_02_ECB_
general.pdf?d7a97e7167a572b40ae2103b18a4df9b
[2] Alberola, E., 2003. Real Convergence, External Disequilibria and Equilibrium Exchange
Rates in EU Acceding Countries. Bank of Spain.
[3] Allard, C., 2009. Competitiveness in Central-Europe: What Has Happened Since EU
Accession? IMF Working Paper WP/09/121.
[4] Alonso-Gamo, P., Fabrizio, S., Kramarenko, V. and Wang, Q., 2002. Lithuania: History and
Future of the Currency Board Arrangement. IMF Working Paper 02/127.
[5] Altr, M., Albu, L.L., Dumitru, I. and Necula, C., 2009. Estimarea cursului real de echilibru
i a deviaiilor pentru Romnia., Institutul Naional de Cercetri Economice, Studii
Economice 090706.
[6] Babecky, J., Bulir, A. and Smidkova, K., 2010. Sustainable Real Exchange Rates in the New
EU Member States: What did the Great Recession Change? IMF Working Paper 198.
[7] Balassa, B., 1964. The Purchasing Power Parity Doctrine: A Reappraisal. Journal of
Political Economy 72 (6), pp. 584-596.
[8] Banka Slovenije, Vlada Republike Slovenije, 2003. Programme for ERM II Entry and
Adoption of the Euro: Joint Report of the Slovenian government and the Bank of Slovenia
http://www.bsi.si/en/publications.asp?MapaId=717
[9] Begg, D., Halpern, L. and Wyplosz, Ch., 1999. Monetary and Exchange Rate Policies, EMU
and Central and Eastern Europe. Forum Report on the Economic Policy Initiative 5.
London: CEPR and New York, Prague: EastWest Institute.
[10] Beguna, A., 2002. Competitiveness and the Equilibrium Exchange Rate in Latvia.
EuroFaculty Working Paper in Economics 16. August. Riga: University of Latvia and
EuroFaculty.
[11] Benkovskis, K. and Wortz, J., 2012. Evaluation of Non-Price Competitiveness of Exports
from Central, Eastern and South-Eastern Countries in the EU market. Bank of Latvia
Working Paper.
[12] Beza-Bojanowska, J. and MacDonald, R., 2009. The Behavioral Zloty/Euro Equilibrium
Excahnge Rate. National Bank of Poland Working Paper No. 55.
[13] Bitans, M. 2002. Real Exchange Rate in Latvia: 19942001. Latvijas Banka Working Paper
[14] Bitans, M. and Tillers, I., 2003. Estimates of Equilibrium Exchange Rate in Latvia. Latvijas
Banka. Analysis of the Real Exchange Rate in Latvia: 19942001. Latvijas Banka. Mimeo.
[15] Bojeteanu, E., 2010. Relaii monetar-financiare internaionale. Editura ASE.

128
[16] Bojeteanu, E., Iordache, ., Leonte, A. and Manu, A.S., 2012. Ajustarea dezechilibrului
extern n economiile emergente. Este experiena Romniei diferit? Prezentare susinut n
cadrul Colocviilor BNR de Politic Monetar, ed. a V-a, Elemente ale cadrului de analiz i
prognoz al politicii monetare.
[17] Buldorini, L., Makrydakis, S. and Thimann, C., 2002. The effective exchange rates of the
euro. European Central Bank Occasional Paper Series, No. 2.
[18] Bulir, A. and Smidkova, K., 2005. Exchange rates in the New EU accession countries: What
have we learned from the forerunners? Economic Systems 29, pp. 163-186
[19] Burgess, R., Fabrizio, S. and Xiao, Y., 2003. Competitiveness in the Baltics in the Run-Up to
EU Accession. IMF Country Report No. 114.
[20] CaZorzi, M. , Chudik, A. and Dieppe, A., 2009. Current account benchmarks for Central
and Eastern Europe. A desperate search? ECB Working Paper No. 995.
[21] Central Bank of Malta, 2006. A Study of the Equilibrium Real Exchange Rate of the Maltese
Lira; disponibil online la adresa: http://www.centralbankmalta.org/updates/downloads/
pdfs/A%20Study%20of%20the%20Equilibrium%20Real%20Exchange.pdf
[22] Clark, P. and MacDonald, R., 1998. Exchange Rates and Economic Fundamentals: A
Methodological Comparison of BEERs and FEERs. IMF Working Paper No. 67.
[23] Codirlau, A. and Chideciuc, A.N., 2004. Estimarea efectului Balassa-Samuelson n
Romnia. Lucrare prezentat n cadrul conferinei Tineri Economiti organizat de BNR,
2004.
[24] Comisia European, 2012. Scoreboard for the surveillance of macroeconomic imbalances.
Occasional Papers No. 92.
[25] Coricelli, F. i B. Jazbec, 2001. Real Exchange Rate Dynamics in Transition Economies.
CEPR Discussion Papers Series No. 2869.
[26] Csajbk, A., 2003. The Equilibrium Real Exchange Rate in Hungary: Results from
Alternative Approaches.Paper presented at the 2nd Workshop on Macroecomic Policy
Research. Magyar Nemzeti Bank. October 23.
[27] Darvas, Zs., 2001. Exchange Rate Pass-Through and Real Exchange Rate in EU Candidate
Countries. Economic Research Centre of the Deutsche Bundesbank Discussion Paper No. 10.
[28] De Broeck, M. and Slk, T., 2001. Interpreting Real Exchange Rate Movements in Transition
Countries. IMF Working Paper No. 56.
[29] Dumitru, I., 2008. Efectul Balassa-Samuelson n Romnia rolul preurilor reglementate.
MPRA Working Paper No. 18611
[30] Egert, B., Drine, I., Lommatzsch, K. and Rault, C., 2002. The Balassa-Samuelson effect in
Central and Eastern Europe: Myth or reality? William Davidson Institute Working Paper
No. 483.
[31] Erlandsson. M. and Markowski, A., 2006. The Effective Exchange Rate Index KIX Theory
and Practice. Swedish National Institute of Economic Research Working Paper No. 95.
[32] Genorio, H. and Kozarmenik, D., 2004. FEER estimates the Slovenian case. Prikazi in
analize XII/1, Banka Slovenije.

129
[33] Hinosaar, M., Kaadu, H. and Uskula, L., 2005. Estimating the Equilibrium Exchange Rate of
the Estonian Kroon. Working Papers of Eesti Pank, No. 2 2005.
[34] International Monetary Fund, 2002. Assessing Sustainability. http://www.imf.org/external
np/pdr/sus/2002/eng/052802.htm
[35] International Monetary Fund, 2010. Romania Staff Report for the 2010 Article IV
Consultation, Fourth Review Under the Stand-By Arrangement, and Requests for
Modification and Waiver of Nonobservance of Performance Criteria. http://www.imf.org/
external/pubs/ft/scr/2010/cr10227.pdf
[36] International Monetary Fund, 2012. Romania Fifth Review Under the Stand-By
Arrangement, and Requests for Modification and Waiver of Nonobservance of Performance
Criteria. http://www.imf.org/external/pubs/ft/scr/2012/cr12157.pdfs
[37] Isrescu, M., 2008. Probleme ale politicii monetare ntr-o economie emergent. Cazul
Romniei. Discurs susinut la Academia Regal de tiine Economice i Financiare.
[38] Isard, P., Faruquee, H., Kincaid, G.R., Fetherston, M., 2001. Methodology for Current
Account and Exchange Rate Assessements, IMF Occasional Paper 209.
[39] Isard, P., 2007. Equilibrium Exchange Rates: Assessement Methodologies, IMF Working
Papers 07/296, International Monetary Fund.
[40] Klau, M. and Fung, S.S., 2006. The new BIS effective exchange rate indices. BIS Quarterly
Review, March 2006.
[41] Krugman, P.R. and Obstfeld, M., 2006. International Economics. Theory and Policy, 7
th
ed.,
Pearson Addison Weslley.
[42] Lee, J., Milesi-Ferretti, G.M. and Ricci, L.A., 2008. Real Exchange Rates and Fundamentals:
A Cross-Country Perspective, IMF Working Papers 08/13, International Monetary Fund.
[43] Komerek, L. and Melecky, M., 2004. The Behavioural Equilibrium Exchange Rate of the
Czech Koruna. Czech National Bank Project, No. A2/04.
[44] Kyriacou, G. and Papageourghiu, M., 2010. Assessing the Equilibrium Exchange Rate of the
Cyprus Pound at the time of Euro Adoption. Central Bank of Cyprus Working Paper 2010-6.
[45] Maeso-Fernandez F., Osbat C. and Schatz, B., 2004. Towards the estimation of equilibrium
exchange rates for CEE acceding countries: methodological issues and a panel cointegration
perspective. ECB Working Paper Series, NoM 353.
[46] Milesi-Ferretti G.M. and Lane, P.R., 2004. International Investment Patterns. IMF Working
Papers 04/134, International Monetary Fund.
[47] Obstfeld, M. and Rogoff, K.S., 2000. The Six Major Puzzles in International
Macroeconomics: Is There a Common Cause? NBER Working Paper No. 7777.
[48] Oomes, N., 2005. Maintaing Competitiveness Under Equilibrium Real Appreciation: The
Case of Slovakia. IMF WP/05/65.
[49] Penkova-Pearson, E., 2011. Trade, Convergence and Exchange Rate Regime: Evidence from
Bulgaria and Romania. National Bank of Bulgaria Discussion Papers, No. 85/2011.
[50] Raport asupra Stabilitii Financiare, 2011. disponibil online pe www.bnr.ro

130
[51] Raport asupra Stabilitii Financiare, 2012. disponibil online pe www.bnr.ro
[52] Rodriguez, A., Perez-Quiros, G. and Seguera Cayuela, R., 2012. Competitiveness Indicators:
the Importance of an Efficient Allocation of Resources. Banco de Espana, Economic Bulletin
(January)
[53] Rogoff, K.,1996. The Purchasing Power Parity Puzzle. Journal of Economic Literature,
Vol. 34, No. 2, pp. 647-668.
[54] Rubaszek M. and Rawdanowicz, L., 2009. Economic convergence and the fundamental
equilibrium exchange rate in central and Eastern Europe. International Review of Financial
Analysis 18, pp. 277-284.
[55] Schmitz, M., De Clercq, M., Fidora, M., Lauro, B. and Pinheiro, C., 2012. Revisiting the
Exchange Rates of the Euro. ECB Occasional Paper No. 134/ June 2012.
[56] Turner, P. and Vant dack, J., 1993. Measuring international price and cost competitivenes,
BIS Economic Papers, No. 39, Basel, November.
[57] Williamson, J. 1994. Estimating Equilibrium Exchange Rates, Peterson Institute Press: All
Books, Peterson Institute for International Economics, No. 17, April.
[58] Zakaria, M. and Ghauri, A.B., 2011. Trade Openness and Real Exchange Rate: Some
Evidence from Pakistan. Romanian Economic Journal, No. 39.
[59] Zumer, T., 2002. Estimation of the Balassa-Samuelson effect in Slovenia. Prikazi in analize
X/1, Banka Slovenije.

Cazul Romniei

REZUMAT


132


133

RATA DE SCHIMB DE ECHILIBRU I FACTORII SI.
CAZUL ROMNIEI

SUMAR EXECUTIV

1. INTRODUCERE
Prezenta lucrare i propune analiza factorilor determinai pe termen mediu
ai cursului de schimb de echilibru al leului, avnd n vedere viitoarea participare a
Romniei la Mecanismul Ratelor de Schimb II (MRS II engl. Exchange Rate
Mechanism II) i, n final, aderarea la zona euro. n acest sens, lucrarea i
propune o sintetizare a principalelor teorii privind determinarea cursului de
schimb de echilibru, precum i prezentarea modului n care aceste teorii au fost
aplicate n ri care au devenit deja membre ale zonei euro; scopul final al
expunerii l reprezint ns aplicarea acestor teorii pe cazul concret al cursului de
schimb al monedei naionale.
Capitolul 2 prezint principalele abordri din literatura de specialitate i din
practica decidenilor de politic economic privind estimarea cursului de schimb
de echilibru. Aa cum vom arta n continuare, modelele utilizate pot fi grupate n
trei mari categorii: modele care presupun lipsa oportunitilor de arbitraj pe piaa
bunurilor de consum sau pe piaa financiar, modele care presupun att echilibrul
intern ct i lipsa oportunitilor de arbitraj, i modele care presupun echilibrul
intern i extern. Vom prezenta caracteristicile acestor modele i vom preciza care
dintre ele au fost utilizate n practic pentru determinarea cursului de echilibru de
ctre decidenii de politic economic ai statelor membre UE care au intrat n
ERM II i de ctre organisme financiare internaionale.
Capitolul 3 al lucrrii prezint modul de stabilire a paritii centrale i
experiena participrii la MRS II n cazul unui numr de state membre care au
aderat la zona euro dup anul 2000: Grecia, Slovacia, Slovenia, Malta, Cipru i
Estonia. Pentru aceste state, vom analiza att evoluia cursului de schimb fa de
euro n timpul participrii la MRS II, ct i evoluia competitivitii i a
convergenei nominale i reale dup aderarea la MRS II. Pornind de la aceste
exemple concrete, vom explica avantajele i dezavantajele stabilirii paritii
centrale peste/la/sub valoarea cursului de schimb de pe pia n momentul aderrii
la MRS II i vom sublinia problemele care pot aprea n cazul alegerii unei

134
pariti centrale care nu este compatibil cu valoarea de echilibru a cursului de
schimb.
Capitolul 4 analizeaz competitivitatea economiei romneti cu accent pe
competitivitatea prin pre, ntruct aderarea la zona euro implic renunarea la
independena politicii de curs de schimb, cu impact asupra competitivitii prin
pre. n cadrul capitolului sunt analizai o serie de indici ai cursului real al leului,
dar i al altor monede ale statelor nou membre UE i este evaluat, de asemenea,
importana relativ a competitivitii prin pre pentru performana exporturilor.
Din multitudinea de modele prezentate n capitolul 2, vom utiliza pentru a
estima cursul de echilibru al leului n cadrul capitolului 5 pe acelea care din punct
de vedere teoretic pot fi adaptate pentru a cuprinde o gam larg de alte modele:
BEER i FEER. n cazul BEER vom testa o varietate de poteniali factori
determinani pentru cursul de echilibru propui de literatura de specialitate i vom
determina un interval pentru cursul de echilibru al monedei naionale pornind de
la modelele valide rezultate. n ceea ce privete modelul FEER, acesta va fi
construit pornind de la ecuaiile propuse de literatura de specialitate, modificate
ns pentru a surprinde particularitile economiei romneti. Modelul estimat pe
date din Romnia va fi apoi utilizat pentru estimarea cursului de echilibru i
pentru realizarea de scenarii cu privire la evoluia viitoare a acestuia.
Capitolul 6 expune cteva opiuni de politici economice pe care Romnia ar
trebui s le adopte n urmtorii ani pentru atenuarea vulnerabilitilor pe termen
lung, cu meniunea c politicile economice propuse n prezenta lucrare au fost
identificate n principal pe baza rezultatelor obinute n cadrul capitolelor 4 i 5.
Capitolul 7 prezint succint cteva consideraii privind momentul aderrii
Romniei la zona euro, evideniind n acelai timp o serie de aspecte de care
Romnia trebuie s in cont n procesul de aderare la Uniunea Monetar.

MODELE UTILIZATE PENTRU ESTIMAREA CURSULUI
DE SCHIMB DE ECHILIBRU
Modelele utilizate n literatura de specialitate pentru estimarea cursului de
schimb de echilibru pot fi grupate n trei mari categorii n funcie de ipotezele de
la care pornesc:
a) modele care presupun lipsa oportunitilor de arbitraj pe piaa bunurilor
de consum sau pe piaa financiar Paritatea Puterii de Cumprare (engl.
Purchasing Power Parity PPP), respectiv Paritatea Neacoperit a Ratelor
Dobnzilor (engl. Uncovered Interest Rate Parity UIP);

135
b) modele care presupun att echilibrul intern, ct i lipsa oportunitilor de
arbitraj dintre care modelul de determinare a cursului de schimb de echilibru
comportamental (engl. Behavioural Equilibrium Exchange Rate BEER) ofer un
cadru flexibil pentru cuprinderea i altor modele conexe cum ar fi Balassa
Samuelson, modelul monetar i PEER (engl. Permanent Equilibrium Exchange
Rate);
c) modele care presupun echilibrul intern i extern dintre care modelul de
determinare a cursului de schimb de echilibru fundamental (engl. Fundamental
Equilibrium Exchange Rate FEER) ofer i el un cadru flexibil pentru
ncorporarea altor modele cu specificaii asemntoare cum ar fi DEER (engl.
Desirable Equilibrium Exchange Rate), NATREX (engl. Natural Real Exchange
Rates), SRER (engl. Sustainable Real Exchange Rate).
n practic, decidenii de politic economic i instituiile financiare
internaionale folosesc mai multe metode concurente pentru determinarea valorii
de echilibru a cursului de schimb. Bncile centrale ale statelor care au aderat la
zona euro au estimat valoarea de echilibru a cursului de schimb a monedelor
naionale n etapa premergtoare aderrii la MRS II, dar i n timpul participrii la
MRS II, nainte de aderarea la zona euro, pentru a evalua sustenabilitatea paritii
centrale, respectiv a valorii la care moneda naional va fi fixat fa de euro.
Metodologia BEER de estimare a cursului de schimb de echilibru este
utilizat de bnci centrale precum Banca Central Maltei, Banca Central a
Estoniei, Banca Central a Cehiei, de Fondul Monetar Internaional i de Comisia
European. n ceea ce privete modelul FEER acesta este utilizat de bnci precum
cea a Ciprului, Cehiei, Slovaciei, de Fondul Monetar Internaional i de Comisia
European. n plus, modelul SRER (Sustainable Equilibrium Exchange Rate), o
variant a modelului FEER, este utilizat de Banca Central a Cehiei.

3. PARTICIPAREA LA MECANISMUL RATELOR
DE SCHIMB II I ADERAREA LA ZONA EURO.
EXPERIENA ALTOR STATE MEMBRE
n cadrul acestui capitol au fost prezentate noiuni importante cu privire la
aderarea la Mecanismul Ratelor de Schimb II i la zona euro: paritatea/rata de
schimb central, cursul de schimb de pe pia, devalorizarea respectiv
revalorizarea monedei naionale, nivelul de echilibru al cursului de schimb.
n ceea ce privete stabilirea paritii/ratei de schimb fixe fa de euro, n
momentul intrrii n MRS II, o ar candidat are la dispoziie urmtoarele
strategii:

136
a) stabilirea unei pariti centrale peste cursul de schimb nregistrat pe
pia la intrarea n MRS II aceast strategie a fost adoptat de Grecia i este
recomandat atunci cnd se estimeaz c moneda naional este substanial
supraevaluat n momentul aderrii la MRS II.
Principalul avantaj al acestei strategii este c ofer politicii monetare o
flexibilitate mai ridicat pe parcursul participrii la MRS II. n cazul existenei
unei nealinieri cu rata dobnzii BCE, rata dobnzii de politic monetar din statul
candidat poate fi redus treptat fr ca eventuala depreciere a monedei naionale
s atrag n mod necesar i o resetare a paritii centrale n sus i, implicit, o
prelungire cu nc doi ani a participrii la MRS II. n plus, dac supraevaluarea
monedei naionale estimat de decidenii de politic economic este corect,
factorii determinani ai cursului de schimb vor aciona n sensul deprecierii
monedei naionale. n acest caz, stabilirea paritii centrale la o valoare mai
ridicat dect cursul de pia permite deprecierea monedei naionale fr
consecine asupra ndeplinirii criteriului de la Maastricht privind stabilitatea
cursului de schimb.
Principalul dezavantaj este c, prin semnalarea unei supraevaluri a
monedei naionale n momentul intrrii n MRS II, ateptrile de inflaie pot crete
i pot contribui la o majorare a ratei inflaiei cu un efect nefavorabil asupra
criteriului de convergen nominal privind stabilitatea preurilor.
b) stabilirea unei pariti centrale egale cu valoarea cursului de schimb
nregistrat pe pia n momentul intrrii n MRS II aceast strategie a fost
adoptat de Slovenia, Slovacia, Malta, Cipru i Estonia. Dei au adoptat aceeai
strategie, evoluia cursurilor de schimb ale acestor ri n MRS II a fost oarecum
diferit.
Aceast strategie este recomandat atunci cnd se estimeaz c moneda
naional se afl aproape de valoarea de echilibru n momentul aderrii la MRS II.
Principalul avantaj al strategiei este c nu impune presiuni imediate asupra
cursului de schimb de pia. n condiiile probabile ale meninerii relativ constante
a acestuia dup intrarea n MRS II, cursul de schimb poate deveni o ancor
inflaionist.
Principalul dezavantaj este faptul c politica monetar i pierde din
flexibilitate, modificrile ratei dobnzii de politic monetar putnd genera
aprecieri sau deprecieri ale monedei naionale care s ndeprteze cursul de
schimb de pe pia de paritatea central. n plus, n cazul n care sub impactul
factorilor determinani, cursul de schimb de pia de la intrarea n MRS II se
dovedete a fi mult sub sau deasupra valorii de echilibru, paritatea central va
trebui reconsiderat. n cazul unei devalorizri, ara candidat va trebui s i mai
prelungeasc pentru nc doi ani participarea la MRS II.

137
Trei dintre rile care au adoptat aceast strategie au nregistrat evoluii stabile
ale cursului de schimb n MRS II, indicnd faptul c din punct de vedere al
factorilor determinani ai cursului de schimb, acesta se afla n jurul valorii de
echilibru pe termen mediu (Slovenia, Malta i Estonia). Pe de alt parte, evoluia
coroanei slovace i a lirei cipriote a fost diferit de cea a monedelor prezentate
anterior, ambele monede fiind supuse unor presiuni semnificative de apreciere.
O analiz interesant se refer la evoluia convergenei nominale i reale a
statelor candidate, precum i a competitivitii acestora dup aderarea la MRS II i
la zona euro. n cadrul acestui capitol au fost prezentai un numr de indicatori
relevani din acest punct de vedere pentru rile analizate n capitolul 3.1, n
comparaie cu zona euro n ansamblul su. n primul rnd, a fost analizat modul n
care statele candidate au ndeplinit criteriul de convergen nominal privind
stabilitatea preurilor. n principiu, dup aderarea la ERM II, statele candidate au
avut o inflaie medie anual situat deasupra celei din zona euro cu unele excepii:
Cipru i Malta au avut inflaii medii anuale care au fluctuat n jurul celei din zona
euro pe aproape tot orizontul analizat (2000-2011).
n ceea ce privete competitivitatea statelor analizate, urmrind evoluia
cotei de pia ncepnd cu anul 2000 se observ modificri marginale dup
aderarea la zona euro. Slovacia i-a majorat semnificativ cota de pia n UE, ns
aceast tendin era vizibil nc din anul 2000, nefiind n consecin legat de
aderarea la zona euro. Merit observat i faptul c exporturile Slovaciei au fost
extrem de dinamice n pofida unei aprecieri semnificative a cursului real de
schimb. Majorri ale cotei de pia dup aderarea la zona euro s-au nregistrat i n
cazul Sloveniei i Estoniei, n timp ce n cazul Greciei, Maltei i Ciprului nu s-au
nregistrat modificri semnificative.
Analiznd cursul real efectiv calculat pe baza indicilor armonizai ai
preurilor de consum, se poate observa c Slovacia este ara n care
competitivitatea prin pre s-a deteriorat cel mai mult, cursul real crescnd constant
din 2000 i pn n prezent. Aceeai evaluare este aplicabil i Estoniei, cu
meniunea c n cazul acestei economii cursul real a crescut mai puin dect n
cazul Slovaciei. Slovenia i Malta i-au conservat cel mai bine competitivitatea
prin pre, n timp ce cursul real efectiv al Ciprului i Greciei a evoluat similar cu
cel al zonei euro n ansamblu su.
Cursul real efectiv calculat pe baza costului unitar cu fora de munc din
economie, indic tot n cazul Slovaciei i al Estoniei cele mai mari pierderi de
competitivitate, chiar dac diferenele sunt mai mici dect atunci cnd se
utilizeaz preurile de consum. De asemenea, Slovenia este ara care i-a conservat
cel mai bine competitivitatea prin pre, ns diferena fa de Grecia, de exemplu,
nu mai este att de semnificativ.

138
4. EVALUAREA COMPETITIVITII PRIN PRE
N ROMNIA
n cadrul procedurii de identificare a dezechilibrelor excesive propus de
Comisia European n 2011, cinci din cei zece indicatori monitorizai sunt
relevani pentru problema competitivitii i anume soldul contului curent, poziia
investiional net, cota de pia a exporturilor de bunuri i servicii, cursul de
schimb real efectiv calculat pe baza indicilor armonizai ai preurilor de consum i
costul unitar nominal cu fora de munc. Ultimii doi indicatori sunt extrem de
relevani prin prisma competitivitii prin pre a unei economii i vor fi analizai
n cadrul acestui capitol dedicat analizei competitivitii prin pre a Romniei n
contextul trecerii la un regim de curs de schimb fix.
Instituii precum Banca Central European, Comisia European sau OECD
fac distincie ntre dou mari categorii de determinani ai competitivitii:
a) determinanii competitivitii prin pre (cursul real efectiv de schimb i
costurile cu fora de munc);
b) determinanii competitivitii nonpre (competitivitate tehnologic i
structural).
Ajustrile cursului nominal pot s asigure doar o reechilibrare temporar a
balanei de pli. n plus, restriciile cu care se confrunt economiile mici i
deschise diminueaz semnificativ marja de manevr a politicii monetare (a se
vedea Isrescu, 2008), iar capacitatea cursului de schimb de a fi absorbant de
ocuri este limitat. Pe termen lung, n condiiile tendinei de egalizare a
preurilor la nivel internaional, factorii determinani ai competitivitii nonpre
determin capacitatea rilor de a exporta.
Cursul real, nu cel nominal, reprezint indicatorul adecvat al
competitivitii prin pre a unei ri. Deprecierea real a monedei naionale este
echivalent cu creterea cursului real i reprezint de fapt creterea preului
n lei al bunurilor produse n economiile partenere comparativ cu cele
produse n Romnia, ceea ce ncurajeaz exporturile Romniei i descurajeaz
importurile.
Noiunea de curs real joac un rol cheie n determinarea costurilor i
beneficiilor aferente deciziei de a adopta moneda unic. Un argument des
invocat n defavoarea adoptrii unei pariti fixate i ulterior, a monedei euro, l
constituie pierderea independenei politicii monetare i a politicii de curs de
schimb. Acesta din urm nu va mai juca rolul de atenuator de ocuri i nu va mai
putea fi folosit pentru reechilibrarea economiei prin impulsionarea competitivitii
prin pre n cazul confruntrii cu un oc advers de cerere, spre exemplu.

139
Presupunnd c produsele autohtone se confrunt cu un oc advers de
cerere, echilibrul intern i cel extern vor avea de suferit. Excesul de ofert va
determina recesiune, omaj i chiar deflaie din perspectiva echilibrului intern
i deficit al balanei de pli din perspectiva echilibrului extern. Pentru a restabili
echilibrul macroeconomic, Romnia trebuie s nregistreze o depreciere real
pentru a impulsiona exporturile i pentru a frna importurile; n acelai timp,
deprecierea restaureaz echilibrul extern, ntruct stopeaz deflaia i
impulsioneaz cererea extern. n cazul unui regim de curs de schimb flotant,
acest lucru se realizeaz automat, ca urmare a cererii relative mai mari pentru
valuta strin. n lipsa propriei monede, o ar care este membr a unui spaiu
monetar are nevoie de alte prghii pentru stabilizarea macroeconomic. innd
cont de faptul c ceea ce influeneaz importurile i exporturile este cursul real, n
cazul n care cursul nominal este fix, va fi necesar o scdere a preurilor n
economia intern pentru ca Romnia s realizeze deprecierea real de care are
nevoie. ns aceast scdere a preurilor presupune serioase costuri
macroeconomice i sociale, putnd genera scderea veniturilor i recesiune.
Figura nr. 4.1 ilustreaz evoluia cursului real de schimb al leului fa de
euro, respectiv fa de un numr variabil de parteneri comerciali calculat pe baza
indicelui preurilor de consum. Se poate observa c n cazul Romniei, innd
cont de importana zonei euro pentru comerul exterior, evoluia cursului
real este slab senzitiv n raport cu alegerea numrului de parteneri
comerciali.
de parteneri comerciali
80
90
100
110
120
130
140
150
160
RER_eurron RER17 RER27 RER36 RER41

Sursa: Comisia European.


140
n continuare am analizat evoluia cursului real fa de euro al monedelor
din rile nou membre folosind patru indici de pre: indicele preurilor de consum,
indicele costului unitar cu fora de munc la nivelul ntregii economii, deflatorul
PIB i deflatorul de export.
Aa cum se poate observa n tabelul nr. 4.1, n perioada intrrilor sincrone
de capitaluri pn n momentul manifestrii crizei financiare internaionale
(2004T1-2008T3), rile nou membre au pierdut n medie, circa 30 la sut din
competitivitatea prin pre pe baza cursului real utiliznd IPC i deflatorul de
export, circa 40 la sut pe baza RER folosind deflatorul PIB, respectiv
aproximativ 55 la sut utiliznd indicele unitar al forei de munc, explicabil
innd cont de creterile salariale din aceast perioad. Pe fondul manifestrii
efectelor crizei financiare internaionale, monedele noilor state membre s-au
depreciat din punct de vedere real, tendin care s-a inversat odat cu primele
semne de reviriment economic.
Tabelul nr. 4.1. Evoluia competitivitii prin pre conform cursului real calculat
pe baza unor deflatori alternativi
Evoluie medie a rilor analizate* (apreciere a cursului real de schimb n perioada 2004T1-2008T3,
procente)
%
Indicele
preurilor
de consum
Deflator PIB Deflator exporturi ULC
31,5 43,1 31,0 54,4

Evoluie medie a rilor analizate* (depreciere a cursului real de schimb n perioada 2008T4-
2012T1, procente)
%
Indicele
preurilor de
consum
Deflator PIB Deflator exporturi ULC
4,1 5,4 2,7 13,6
*Bulgaria, Cehia, Letonia, Lituania, Ungaria, Polonia i Romnia.
rile cu un curs flexibil (Polonia, Cehia i Romnia) au recuperat de la
debutul crizei financiare i economice internaionale pe baza deprecierii
monedei naionale o parte din pierderea competitivitii prin pre care a avut loc
odat cu influxurile masive de capital din perioada precriz. n cazul Romniei,
cea mai puternic recuperare s-a nregistrat n termenii cursului real calculat pe
baza costului unitar cu fora de munc, rezultat ce indic o corectare a
dezechilibrelor acumulate nainte de criz, innd cont de pierderea
competitivitii prin pre msurat pe baza acestui indicator n intervalul 2004T1-
2008T3. Ungaria, pe de alt parte, nu a reuit s recupereze teritoriul pierdut o
dat cu aprecierea real din perioada de boom, parial i din cauza diferenialului

141
pozitiv de inflaie fa de zona euro. n Bulgaria competitivitatea a rmas
aproximativ nemodificat, iar n rile baltice ajustarea competitivitii prin pre
s-a realizat n special prin procesul dureros al devalorizrii interne, mai exact prin
scderea salariilor, ceea ce a condus i la contracia cererii interne.
Figura nr. 4.2. Evoluia RER n Romnia (2005 = 100)
60
70
80
90
100
110
120
130
140
150
160
2
0
0
1
M
1
2
2
0
0
2
M
0
6
2
0
0
2
M
1
2
2
0
0
3
M
0
6
2
0
0
3
M
1
2
2
0
0
4
M
0
6
2
0
0
4
M
1
2
2
0
0
5
M
0
6
2
0
0
5
M
1
2
2
0
0
6
M
0
6
2
0
0
6
M
1
2
2
0
0
7
M
0
6
2
0
0
7
M
1
2
2
0
0
8
M
0
6
2
0
0
8
M
1
2
2
0
0
9
M
0
6
2
0
0
9
M
1
2
2
0
1
0
M
0
6
2
0
1
0
M
1
2
2
0
1
1
M
0
6
2
0
1
1
M
1
2
IPC DeflatorPIB Deflatorexport ULC
perioadaprecriz
perioadaulterioar
declanriicrizei

n cazul Romniei, moneda naional a nregistrat o apreciere real pn n
2008T2; dup acest moment, deprecierea nominal cauzat de creterea aversiunii
la risc pe piaa internaional a restabilit o parte din competitivitatea pierdut. Aa
cum se poate observa n figura nr. 4.2, indicatorul de competitivitate care s-a
deteriorat cel mai mult este cursul real calculat pe baza costului unitar cu fora de
munc.
Dup cum se poate observa, chiar i n perioadele de apreciere real
puternic, cota de pia a exporturilor Romniei a crescut, reliefnd importana
factorilor de cerere, dar i un posibil avans n ceea ce privete competitivitatea
nonpre. Figura de mai jos sugereaz c impactul cursului de schimb real asupra
exporturilor nu este unul major.


142
Figura nr. 4.3. Cota de pia a exporturilor Romniei i cursul real de schimb
0
0.1
0.2
0.3
0.4
0.5
0.6
0.7
0.8
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
20
Jan-05 Sep-05 May-06 Jan-07 Sep-07 May-08 Jan-09 Sep-09 May-10 Jan-11 Sep-11
RER*
cota de piata 1 (sc. dr.)
cota de piata 2 (sc. dr.)
cota de pia 1 = exporturile RO ctre UE27/ importurile UE27
cota de pia 2 = importurile UE27din RO/ / importurile UE27
variaie anual ( % ), medie mobil 12 luni
*) (+) apreciere, (-) depreciere

Sursa: Eurostat, BRI, calculele autorilor.
n scopul de a cuantifica importana relativ a cursului real de schimb n
cazul exporturilor Romniei am ales s investigm evoluia acestora cu ajutorul
unor modele de corecie a erorilor unidimensionale, dar i vectoriale.
Coeficientul asociat termenului de corecie a erorilor sugereaz, existen
unui mecanism de ajustare ctre echilibrul pe termen lung i aceasta are loc cu o
vitez relativ ridicat. Cursul de schimb real este semnificativ pentru evoluia
volumului exporturilor Romniei (conform testului t-statistic), iar elasticitatea
exporturilor n raport cu acesta este uor mai ridicat n ecuaia pe termen lung
(0,5 fa de 0,4 pe termen scurt). Totui, att pe un orizont scurt de timp, ct i pe
unul mai extins, factorul de cerere primeaz n faa factorului de pre (elasticitatea
cererii din partea partenerilor externi este mai ridicat att pe termen lung, 1,29
fa de 0,5, ct i pe termen mai scurt, 0,71 fa de 0,4). Pe termen scurt, un
termen important este i volumul importurilor, dat fiind dependena ridicat a
exporturilor de importuri n economia Romniei.
n afar de modelul de corecie a erorilor unidimensional, am formulat un
model corecie a erorilor vectorial (VECM), care s includ volumul exporturilor,
volumul importurilor din UE25, importurile autohtone i cursul real de schimb. Pe
baza acestui model, evoluia cursului real de schimb calculat pe baza indicelui
preurilor de consum explic 6,2 la sut din variana exporturilor. O lucrare
recent elaborat n cadrul bncii Spaniei (a se vedea Rodriguez et al., 2012) arat
c pentru numeroase state exist o decuplare ntre indicatorii competitivitii prin
pre i performana exporturilor. Dei exist o legtur dintre cele dou variabile

143
pe termen lung, cursul real de schimb explic n majoritatea cazurilor mai puin de
10 la sut din variana exporturilor, cea mai important contribuie revenind
evoluiilor comerului pe plan internaional (a se vedea tabelul nr. 4.2).
Tabelul nr. 4.2. Descompunerea varianei exporturilor (1995T1-2011T3)
Volumul comerului
internaional
RER Exporturile
anterioare
SPANIA
RER pe baza ULC 87.7 1.6 10.7
RER pe baza deflatorului PIB 92.0 0.8 7.2
FRANA
GERMANIA
Sursa: Rodriguez, A., Perez-Quiros, G. i R. Seguera Cayuela (2012).
Tabelul nr. 4.3. Descompunerea varianei exporturilor* (2001T4-2012T1)
Volumul comerului
internaional**
RER Exporturile
anterioare
ROMNIA
* Obinut pe baza unor modele VECM; ** A fost utilizat ca i proxy volumul importurilor UE25
i volumul importurilor naionale.
Tabelul nr. 4.3 confirm rezultatele obinute pe baza estimrilor efectuate
utiliznd cursul real calculat pe baza indicelui preurilor de consum, care arat c
nu cursul real este cel mai important determinant al exporturilor.

5. ESTIMAREA CURSULUI DE ECHILIBRU N CAZUL
ROMNIEI
O teorie de referin n literatura de specialitate pentru determinarea cursului
de schimb de echilibru este Paritatea Puterii de Cumprare (engl. Purchasing
Power Parity PPP), conform creia, pe piee diferite, nivelul preurilor exprimat
n aceeai moned ar trebui s fie acelai.
Pornind de la definiia cursului real de schimb bilateral,
P
P E
Q
PPP
*
,
un nivel supraunitar al acestuia indic un curs de schimb mai mare dect cel
determinat prin paritatea puterii de cumprare i o supraevaluare n termeni reali
a monedei naionale. n mod similar, n cazul n care cursul nominal este mai mic

144
dect cel determinat prin paritatea puterii de cumprare, respectiv Q subunitar, se
poate spune c moneda naional este subevaluat n termeni de putere de
cumprare.
n practic, s-a demonstrat c exist abateri persistente i semnificative de la
valoarea de echilibru indicat de paritatea puterii de cumprare datorit:
Structurii diferite a coului de consum n dou ri partenere;
Lipsa competiiei perfecte pe pia, existena costurilor de transport i a
taxelor vamale, restricionarea circulaiei mrfurilor;
Prezena bunurilor necomercializabile n indicii de pre;
Existena fenomenului de home bias: consumatorii prefer produse
autohtone.
n cazul Romniei, paritatea puterii de cumprare n forma absolut indic o
subevaluare semnificativ a monedei naionale (a se vedea tabelul nr. 5.1). n
cazul n care se admite validitatea teoriei paritii puterii de cumprare n form
absolut, pe termen lung cursul de schimb al monedei naionale fa de euro ar
trebui s se aprecieze sau preurile interne ale bunurilor tranzacionabile ar trebui
s creasc semnificativ.
Tabelul nr. 5.1. Cursul real conform paritii puterii de cumprare n forma absolut n Romnia
fa de zona euro (unitatea de msur este cuprins ntre 0 i 1)
Consum
Total
Bunuri de
consum
Bunuri
non-
durabile
Bunuri
semi-
durabile
Bunuri
dura-
bile
Bunuri
de
capital
Servicii
2000 0,35 0,50 0,46 0,47 0,80 0,47 0,24
2001 0,34 0,50 0,46 0,48 0,72 0,50 0,24
2002 0,34 0,51 0,47 0,57 0,68 0,52 0,24
2003 0,35 0,53 0,48 0,56 0,74 0,52 0,24
2004 0,36 0,53 0,48 0,56 0,73 0,53 0,25
2005 0,45 0,67 0,62 0,74 0,84 0,60 0,31
2006 0,48 0,69 0,65 0,81 0,75 0,62 0,35
2007 0,53 0,75 0,70 0,90 0,84 0,68 0,39
2008 0,53 0,72 0,66 0,93 0,83 0,67 0,41
2009 0,48 0,67 0,62 0,85 0,81 0,60 0,35
2010 0,48 0,68 0,64 0,85 0,81 0,61 0,35
2011 0,50 0,69 0,64 0,84 0,83 0,59 0,36
Cretere preuri relative 2000-2011 (procente)
% 43,8 37,1 39,7 80,0 4,3 24,2 51,7
Analiznd subcomponentele coului de consum, observm c cel mai
aproape de valoarea de referin de 1 sunt bunurile semidurabile i durabile, aceste
categorii fiind astfel cel mai bine aliniate cu preurile zonei euro. Pe de alt parte,

145
serviciile sunt categoria cea mai puin aliniat din punct de vedere al preurilor cu
zona euro, ns nivelul tarifelor la servicii a crescut semnificativ din 2000 pn n
2011 (creteri mai mari s-au realizat doar n cazul bunurilor semi-durabile). Prin
urmare, n economia Romniei exist grade diferite de aliniere a preurilor
bunurilor de consum cu cele din zona euro. Avnd n vedere c legea preului
unic s-ar verifica doar n cazul bunurilor tranzacionabile, gradul de sub sau supra-
evaluare a cursului de schimb poate fi decis doar analiznd gradul de aliniere al
preurilor bunurilor tranzacionabile cu cele din zona euro. Din coul de consum ar
fi relevant doar partea care se refer la bunurile de consum (care pot fi aproximate
bunurilor tranzacionabile). n aceste condiii, aa cum se poate observa n tabelul nr.
5.1, cursul de schimb ar fi subevaluat cu aproximativ 30%.
Cele mai multe evidene empirice nu susin validitatea teoriei paritii
puterii de cumprare pe termen scurt, de aceea au fost create numeroase modele
pornind de la criticile aduse acestei teorii. Unul dintre acestea este modelul
Balassa-Samuelson. Dintre toate criticile aduse teoriei PPP, cea mai puternic
este aceea c PPP nu ine cont de faptul c nivelul general al preurilor se poate
descompune n preuri ale bunurilor tranzacionabile i ale bunurilor
netranzacionabile.
Punctul de plecare a teoriei a fost o eviden empiric de necontestat: chiar
i atunci cnd sunt exprimate n aceeai moned, preurile n rile mai bogate sunt
mai mari dect n rile mai srace. Cei doi autori, Bela Balassa i Paul
Samuelson, au pus aceast diferen pe seama diferenialului de productivitate
dintre rile srace i cele bogate n sectorul bunurilor tranzacionabile. Ipoteza
modelului este validat de evidenele empirice, n sensul c, ntr-adevr, fora de
munc n rile srace pare a fi mai puin productiv comparativ cu fora de munc
n rile bogate n sectorul tranzacionabil (T). n ceea ce privete sectorul bunurilor
netranzacionabile (NT), diferenele de productivitate sunt nesemnificative.
Teoria Balassa-Samuelson nu explic, ns, doar diferenele de pre care
exist pe piee diferite, avnd numeroase alte implicaii, cum ar fi tendina de
apreciere real a monedei rilor n curs de dezvoltare, i inflaia mai ridicat
inerent procesului de catching-up.
Odat cu procesul de convergen real ctre rile dezvoltate, diferenialul
de productivitate din sectorul bunurilor tranzacionabile scade, sau, echivalent,
sporul de productivitate n sectorul tradables depete sporul de productivitate n
sectorul NT. Sporul de productivitate antreneaz creteri salariale, iar salariile din
sectorul T se vor majora mai rapid dect cele din sectorul NT.
Una dintre ipotezele modelului Balassa-Samuelson este c pe piaa forei de
munc vor aprea presiuni de egalizare a ctigurilor salariale n cele dou
sectoare economice. n condiiile n care n sectorul NT dinamica costurilor

146
salariale o va depi pe cea a productivitii muncii, presiunile suplimentare se vor
reflecta n preuri, iar inflaia din sectorul NT o va depi pe cea din sectorul T.
Prin urmare, va crete inflaia total, ceea ce explic faptul c o rat mai ridicat a
inflaiei este inerent procesului de catching-up. De asemenea, creterea preurilor
determin o apreciere n termeni reali a monedei naionale.
Pentru a determina care este impactul efectului Balassa-Samuelson asupra
cursului de schimb real am ncorporat n cadrul abordrii BEER variabile care s
surprind diferenialul de productivitate fa de zona euro. Estimrile au indicat
faptul c efectul Balassa-Samuelson are un impact modest asupra cursului de
schimb real leu/euro.
n cele ce urmeaz vom prezenta metodologia de estimare a cursului de
schimb de echilibru comportamental (BEER) n Romnia. n esen,
abordarea BEER de determinare a cursul de schimb real de echilibru presupune
parcurgerea urmtoarelor etape:
1) Alegerea unui set de variabile cu potenial de determinare a cursului de
schimb.
2) Estimarea relaiei pe termen lung ntre cursul de schimb real i factorii
si determinani (fundamentali) prin folosirea metodologiei de cointegrare de tip
Johansen.
3) Determinarea valorilor sustenabile ale factorilor determinani prin
aplicarea filtrului Hodrick-Prescott, i.e. obinerea componentelor permanente ale
variabilelor explicative.
4) Determinarea cursului de schimb de echilibru prin nlocuirea valorilor
sustenabile ale factorilor determinani n relaia de cointegrare estimat n a doua
etap.
5) Calculul deviaiei de la echilibru.
n scopul estimrii cursului de schimb real de echilibru n Romnia am
considerat c diferenialul de productivitate, diferenialul real al ratei dobnzii,
raportul de schimb, gradul de deschidere a economiei, activele externe nete, soldul
de cont curent, soldul contului de capital, investiiile strine directe, deficitul
bugetar, datoria public, diferenialul costului unitar al forei de munc i prima de
risc pot fi potenialele variabile explicative ale ratei de echilibru.
Relaiile de echilibru obinute pe baza vectorului de cointegrare sunt
prezentate n tabelul de mai jos.


147
Tabelul nr. 5.2. Coeficienii estimai ai modelelor VEC abordarea BEER
Model rer KA_Y_AN CA_Y_AN TOT OAS FDI_Y_AN OPEN C
BEER1
1
0.545
(0.209)
-
0.323
(0.072)
- - - -83.43
BEER2
1
-
-0.721
(0.286)
0.241
(0.098)
- - - -74.53
BEER3
1 - -
0.220
(0.220)
-0.025
(0.007)
- - -60.26
BEER4
1 - - - -
1.450
(0.641)
1.019
(0.358)
-122.4
Not: n tabel sunt prezentate valorile estimate ale coeficienilor, iar n paranteze sunt prezentate
erorile standard; C este constanta; interpretarea coeficienilor se face cu semnul schimbat; rer este
exprimat n form logaritmat; OAS (prima de risc) este n puncte de baz.
Rezultatele estimrilor au indicat c soldul contului curent, soldul contului
de capital, raportul de schimb, gradul de deschidere a economiei, prima de risc i
investiiile strine directe sunt factorii determinani ai cursului de schimb
comportamental de echilibru al monedei naionale.
Semnul coeficientului atribuit soldului de cont curent (CA_Y_AN) este
pozitiv conform ateptrilor. Pe baza rezultatelor observaiilor empirice s-a putut
constata o elasticitate relativ mare i cuprins n intervalul 0,7-0,8%. Coeficientul
obinut n cadrul modelului 2 (BEER2) este 0,7%, adic o cretere cu 1% a
contului curent ar conduce la o depreciere a cursului de schimb real cu 0,7%.
Rezultatele estimrilor au artat, de asemenea, existena unui relaii negative
ntre soldul contului de capital i rata de schimb. O majorare cu 1% a contului de
capital genereaz o apreciere a cursului de schimb real cu circa 0,6%.
O mbuntire a raportului de schimb (TOT) duce la o apreciere a leului
fa de euro n termeni reali. Elasticitatea pe termen lung ntre raportul de schimb
i cursul de schimb real este aproximativ 0,22-0,32, ceea ce nseamn c o
cretere a raportului de schimb cu 10% ar implica o apreciere a cursul de schimb
real cu 2,2-3,2% pe termen lung.
O cretere a primei de risc (OAS) va submina ncrederea n moneda
naional, ceea ce va produce o depreciere a cursului de schimb real. Conform
rezultatelor estimrilor, o majorare cu 1% a primei de risc produce o depreciere a
ratei de schimb real de 2,5%.
O majorare a investiiilor strine directe (FDI_Y_AN) n Romnia
genereaz o apreciere a cursului de schimb real. Conform calculelor econometrice
rezult c la o majorare cu 1% a investiiilor strine directe va avea loc o apreciere
a cursului de schimb real cu 1,5%.
Test t-student (2,846) arat c legtur negativ ntre gradul de deschidere
i cursul de schimb real este semnificativ din punct de vedere statistic. O cretere
cu 1% a gradului de deschidere a economiei romneti este asociat cu o apreciere
a cursului de schimb real cu aproximativ 1%.

148
Un sumar al coeficienilor obinui pe baza estimrilor econometrice este
prezentat n tabelul nr. 5.3. Prin urmare, putem afirma c cel mai important
determinant al cursului de schimb real este prima de risc, urmat de investiiile
strine directe, gradul de deschidere a economiei romneti, soldul de cont curent
i de capital i raportul de schimb.
Tabelul nr. 5.3. Coeficienii estimai pe baza calculelor econometrice
- apreciere
- depreciere
Prima de risc 2,5%
Investiiile strine directe 1,5%
Gradul de deschidere a economiei 1,0%
Soldul contului curent 0,7%
Soldul contului de capital 0,6%
Raportul de schimb 0,2-0,3%
Factori determinani
O cretere cu 1% a factorului determinant ar
avea un impact asupra ratei de schimb reale de:

Pentru a cuantifica valoarea cursului de schimb comportamental de echilibru
am determinat valorile sustenabile ale factorilor determinani. Acestea pot fi
obinute cu ajutorul filtrului Hodrick-Prescott. Avnd n vedere vulnerabilitile
acestei metode de a obine estimri stabile n capetele seriei am prelungit toate
seriile de date analizate pn n 2013T4.
n continuare, pentru a determina valoarea cursului de schimb de echilibru
se nlocuiesc valorile sustenabile ale factorilor determinani n ecuaiile de
cointegrare. n figura nr. 5.1 este prezentat evoluia cursului de schimb nominal
i a cursului de schimb nominal de echilibru n perioada 2005T1-2013T4.
Analiznd figura de mai jos putem observa c nu exist o diferen semnificativ
ntre cursul de schimb de echilibru estimat ca o medie ponderat i cel calculat ca
o medie aritmetic a celor patru modele econometrice (BEER1-BEER4).
Figura nr. 5.1. Evoluia cursul de schimb nominal i a celui de echilibru
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
BEER1 BEER2 BEER3
BEER4 Curs nominal
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
3.0
3.5
4.0
4.5
5.0
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
BEER - medie simpl
Curs nominal


149
Ultima etap a abordrii BEER presupune calcularea deviaiei totale a
cursului de schimb euro/leu de la valoarea sa de echilibru. Deviaia total obinut
indic faptul c cursul de schimb este uor supraevaluat (n anii 2012 i 2013).
Pentru 2012, am obinut o valoare de 1,6%, iar pentru anul 2013 de 0,7%.
Figura nr. 5.2. Deviaia total de la echilibru (%)*
-15
-10
-5
0
5
10
-15
-10
-5
0
5
10
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
Medie 2005-2012 T1
-15
-10
-5
0
5
10
-15
-10
-5
0
5
10
2
0
0
5
2
0
0
6
2
0
0
7
2
0
0
8
2
0
0
9
2
0
1
0
2
0
1
1
2
0
1
2
2
0
1
3
BEER - medie simpl
Medie 2005-2012 T1
Sursa: BNR, calcule proprii.
Pentru a realiza clasamentul principalelor determinani ai cursului de schimb
comportamental de echilibru am utilizat descompunerea varianei. Pe baza
rezultatelor obinute reiese c ratei de schimb este influenat n principal de
evoluia primei de risc, gradul de deschidere a economiei romneti, soldul
contului curent i de capital, raportul de schimb (engl. terms of trade) i
investiiile strine directe.
Figura nr. 5.3. Descompunerea varianei cursului de schimb (%)
0
10
20
30
40
50
60
70
80
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
Prima de risc
Contul curent
Contul de capital
Raportul de schimb
trimestre

n continuare vom prezenta rezultatele estimrilor cursului de schimb de
echilibru fundamental al monedei naionale folosind un model bazat pe ecuaii
de corecie a erorilor. Estimarea cursului de echilibru utiliznd modelul FEER

150
(engl. Fundamental Equilibrium Exchange Rate) presupune parcurgerea
urmtoarele etape:
1) construirea unui model care explic elementele componente ale ponderii
contului curent n PIB: exporturile i importurile reale, preurile de export i de
import, PIB real i deflatorul PIB, transferurile i veniturile.
2) estimarea soldului contului curent structural, adic a acelei valori a
contului curent care s-ar fi nregistrat n condiiile unei poziii neutre a ciclului de
afaceri (economia extern i intern se afl la potenial);
3) stabilirea normei de cont curent, adic a valorii de echilibru pe termen
lung sau a acelei valori a soldului contului curent dezirabil din punctul de vedere
al decidenilor de politic economic;
4) determinarea, prin simulare, a cursului de schimb care ar egala soldul
structural al contului curent cu norma de cont curent acesta este nivelul de
echilibru fundamental al cursului de schimb.
ntr-o prim etap, pentru a construi modelul pe care se bazeaz evaluarea
FEER, am pornit de la ecuaii standard regsite n modele de tip FEER consacrate
n literatura de specialitate sau folosite de alte bnci centrale pe care le-am adaptat
la caracteristicile economiei romneti.
Un numr de concluzii pot fi desprinse din analiza rezultatelor estimrii. n
primul rnd, elasticitatea preurilor de export i de import la cursul nominal de
schimb este asemntoare (0,67, respectiv 0,71). O modificare a cursului de
schimb cu 1% duce la o majorare cu doar 0,71% a preurilor de import, fenomen
cunoscut n literatura de specialitatea sub denumirea de incomplete pass-through.
Importatorii i vor ajusta marjele de profit pentru a evita ncorporarea complet n
preuri a creterii cu 1% a cursului de schimb. n al doilea rnd, elasticitatea
exporturilor reale la variaia preurilor relative este uor inferioar elasticitii
importurilor reale la variaia aceluiai indicator. Astfel, o majorare cu 1% a
preurilor relative duce la o cretere cu 0,41% a exporturilor i la o scdere cu
0,49% a importurilor reale.
Pentru a determina deficitul de cont curent fundamental, se estimeaz
valorile de echilibru pe termen mediu ale tuturor elementelor contului curent. n
cazul n care economia se afl la echilibrul pe termen mediu, deviaiile de la
relaiile de cointegrare sunt egale cu zero iar PIB real intern i extern se afl la
nivelul potenial. Nivelele poteniale ale PIB intern i extern au fost determinate
pornind de la evaluarea realizat pentru aceste variabile de ctre Comisia
European folosind metoda funciei de producie
1
. Nivelurile de echilibru ale
costului unitar cu fora de munc, preului petrolului, indicelui preurilor de
consum i preurilor exportatorilor din zona euro, balanei transferurilor i

1
Disponibil la adresa http://circa.europa.eu/Public/irc/ecfin/outgaps/library

151
veniturilor se determin utiliznd filtrul univariat Hodrick-Prescott. Pentru a
corecta acurateea redus de estimare a trendurilor la capetele eantionului de
ctre filtrul Hodrick-Prescott, am prelungit variabilele supuse filtrrii cu nc
apte trimestre de date (2012T2-2013T4).
Valoarea fundamental a deficitului de cont curent se determin prin
nlocuirea nivelurilor de echilibru pe termen mediu ale variabilelor explicative n
relaia prin care se definete ponderea n PIB a soldului contului curent.
Rezultatele (a se vedea figura nr. 5.4.) indic faptul c deficitul de cont curent ca
pondere n PIB realizat s-a situat peste nivelul su fundamental n perioada
2005T4-2008T2, a evoluat n jurul nivelului de echilibru pe termen mediu n
perioada 2000T1-2005T3 i a fost mai redus dect nivelul fundamental ncepnd
cu 2008T3 i pn n prezent. Aceste perioade corespund momentelor de
expansiune economic, respectiv de recesiune prin care a trecut economia
naional. n absena factorilor ciclici, n perioada 2000T1-2012T1 deficitul
contului curent ca pondere n PIB s-ar fi situat ntre valoarea minim de 4,7%
(estimat pentru 2012T1) i valoarea maxim de 8,8% (estimat pentru 2007T3).
Figura nr. 5.4. Deficitul de cont curent (pondere n PIB) realizat
i valoarea fundamental a acestuia

Ultima etap n cadrul implementrii modelului FEER este reprezentat de
determinarea cursului de echilibru. Aceasta const n determinarea acelui curs
nominal de schimb care face ca deficitul de cont curent structural s fie egal cu
norma de deficit de cont curent.
n prezenta lucrare vom utiliza dou abordri pentru stabilirea normei de
cont curent (nivel de echilibru pe termen lung al soldului contului curent) i
vom determina valoarea de echilibru a cursului de schimb n fiecare din
urmtoarele dou cazuri:

152
a) Valoarea deficitului contului curent (exprimat ca pondere n PIB) care ar
stabiliza ponderea activelor externe nete (AEN) n PIB la -53% (valoarea de
referin utilizat de FMI n evaluarea cursului de echilibru al leului i estimat pe
baza gradului de deschidere comercial a economiei Romniei);
b) Egal cu -4% (exprimat ca pondere n PIB) aceasta este valoarea prag
pentru deficitul de cont curent luat n considerare de Comisia European n noua
procedur de supraveghere pentru prevenirea i corectarea dezechilibrelor
macroeconomice (a se vedea documentul ocazional nr. 92 al Comisiei Europene
(2012)).
n cazul n care considerm c inta pentru decidenii de politic economic
este nregistrarea unei ponderi a AEN n PIB de -53% (figura nr. 5.5), se observ
c moneda naional a fost subevaluat fa de euro n perioada 2000-2006, la
echilibru n perioada 2006-2008 i supra-evaluat ncepnd cu 2009T1. Valorile
obinute din simulare indic, pentru anul 2012, o subevaluare nominal a monedei
naionale de 1,6%, n timp ce pentru anul 2013 se preconizeaz o supraevaluare
cu 1,6%.
Figura nr. 5.5. Cursul nominal de echilibru n cazul stabilirii normei de cont
curent pe baza unei ponderi a AEN n PIB de 53% deviaii
de valorile realizate (2000T1-2012T2) i cele presupuse pentru
(2012T2-2013T4)

n cazul n care considerm c inta pentru decidenii de politic economic
este nregistrarea unui deficit de cont curent de 4% (figura nr. 5.6), se observ c
moneda naional a fost subevaluat fa de euro n toat perioada de referin.
Valorile obinute din simulare indic, pentru anul 2012, o supraevaluare nominal
nesemnificativ a monedei naionale de 0,5%, n timp ce pentru anul 2013 se
preconizeaz o supraevaluare mai ridicat de 3,6%.

153
Figura nr. 5.6. Cursul nominal de echilibru n cazul stabilirii unei norme
de cont curent de 4% deviaii de valorile realizate
(2000T1-2012T2) i cele presupuse pentru (2012T2-2013T4)


6. POLITICI ECONOMICE
Conform celor prezentate, cursul de schimb poate stimula competitivitatea
exporturilor doar pe termen scurt, iar ceea ce conteaz pe termen lung este
competitivitatea nonpre. Din acest motiv, urmtoarele politici economice pe care le
vom prezenta n cele ce urmeaz au drept scop stimularea competitivitii nonpre.
1) Accelerarea absorbiei de fonduri europene n vederea unui ritm de
cretere a PIB potenial de la circa 2% n prezent spre 3-4% pe termen meniu i
lung. Reducerea PIB potenial de la aproximativ 5% nainte de anul 2008 la circa
2% n prezent face aproape imposibil convergena Romniei la standardele zonei
euro i deschide discuia despre gsirea rapid a unor noi motoare de cretere.
Sporul natural negativ al populaiei (manifestat constant din anul 1992 pn n
prezent i care va continua), capacitatea relativ redus a sectorului bancar de a
finana economia real n contextul noilor cerine de capital Basel III i procesul
de consolidare fiscal din sectorul public limiteaz contribuia forei de munc i
respectiv a capitalului pentru susinerea PIB potenial n viitor. Astfel, stimularea
productivitii totale a factorilor poate deveni un element determinant n creterea
nivelului PIB potenial i mbuntirea calitativ a creterii economice. Politicile
publice n domeniu trebuie orientate n direcia obiectivelor Strategiei Europa
2020 privind o cretere economic inteligent, sustenabil i cu efecte benefice
asupra unor categorii ct mai largi ale populaiei.

154
Gradul redus de absorbie a fondurilor europene din prezent are dou cauze
majore deficienele la nivelul managementului n instituiile de stat cu
responsabiliti n domeniu i lipsa de motivare a personalului de execuie, cu
toate aspectele care decurg de aici. Guvernul ar putea analiza posibilitatea
nfiinrii unui consiliu privat, alctuit dintr-un numr restrns de consultani
romni i strini, cu experien dovedit la nivelul afacerilor care s urmreasc
stadiul atragerii de fonduri europene. Cea de-a doua cauz major a gradului redus
de absorbie a fondurilor europene, lipsa de motivare a personalului de execuie,
poate fi abordat prin acordarea unor sporuri salariale consistente, n paralel cu
stabilirea unor inte ambiioase dar realiste de cretere a gradului de absorbie a
fondurilor europene. Ar trebui explorat posibilitatea angajrii temporare de
personal n instituiile cu atribuii n atragerea de fonduri europene, avnd n
vedere c procesul de absorbie este legat, de regul, de un cadru financiar
european multianual limitat n timp (2007-2013, 2014-2020 etc.).
2. Crearea unei liste cu proiecte majore prioritizate n domeniul
cercetrii i dezvoltrii agreate de clasa politic i care ar urma s fie finanate
din 3 surse: fonduri europene, fonduri de la bugetul naional i fonduri private,
att interne ct i externe. Acest demers al guvernului Romniei trebuie s vin n
contextul n care Uniunea European va pune un accent tot mai mare asupra
activitii de cercetare-dezvoltare n interiorul cadrului financiar multianual 2014-
2020, dup ce s-a constatat o rmnere n urm a Europei fa de principalii si
competitori la nivel global.
Proiecte precum ELI (Extreme Light Infrastructure) sau dezvoltarea
Centrului de Cercetri Interdisciplinare Delta Dunrii au o importan strategic
pentru Romnia n susinerea economico-social a zonelor unde vor fi construite
precum i n dezvoltarea nvmntului i cercetrii. Oprirea exodului de personal
spre alte ri (n special din afara Uniunii Europene) i atragerea de cercettori
strini n Romnia ar trebui s constituie prioriti pentru guvern.
n acest context, att guvernul ct i mediul privat de afaceri ar trebui s
exploreze surse alternative de finanare a activitii de cercetare i dezvoltare
precum folosirea Bursei de Valori pentru listarea unor proiecte inovative din
domeniul cercetrii sau prin utilizarea unor fonduri de tip venture capital.
Guvernul ar trebui s exploreze posibilitatea investirii n proiecte dezvoltate n
sectoare care pot genera export i finanate ntr-un sistem 50% sector de stat/50%
sector privat sau 75% sector de stat / 25% sector privat.
2

2
Propunerile de politici economice din cadrul paragrafului Crearea unei liste cu proiecte majore
n domeniul cercetrii i dezvoltrii agreate de clasa politic se bazeaz pe raportul Prioritizarea
politicilor Uniunii Europene prin prisma avantajelor produse de aceasta pentru Romnia, n
perspectiva participrii la negocierile desfurate n cadrul procesului de revizuire a bugetului
comunitar, autori Lazea V., Anghel L. i Biri G., Bucureti, 2012.

155
3. Crearea i implementare unei strategii guvernamentale pentru
atragerea de investiii strine directe. Reducerea ngrijortoare a fluxurilor
anuale de investiii strine directe de la 9,3 miliarde euro n anul 2008 la 1,8
miliarde euro n anul 2011, pe fondul crizei datoriilor suverane din zona euro, a
turbulenelor politice interne i a perspectivelor slabe de cretere economic a
Romniei, face absolut necesar stabilirea unei agende clare, cu obiective realiste
i termene de implementare, n direcia atragerii de noi investiii strine directe.
Misiunile diplomatice i economice ale Romniei din strintate trebuie
dimensionate conform noilor realiti economice mondiale care arat perspective
de cretere economic a Europei mult sub cele ale Asiei, Americii de Nord sau
Americii de Sud.
Datele statistice ale Bncii Naionale a Romniei i ale Institutului Naional
de Statistic arat c ntreprinderile cu investiii strine directe au realizat 71,4%
din totalul exporturilor i 62,6% din totalul importurilor Romniei n anul 2011,
fiind de o importan deosebit n creterea gradului de deschidere a economiei.
Politicile guvernamentale ar trebui intite n direcia atragerii de noi investiii
strine directe n domenii cu potenial de export (precum industria prelucrtoare,
agricultur, turism). Un al doilea palier de selecie ar trebui s fie orientarea spre
acele domenii care nglobeaz un nivel nalt de tehnologie precum industria auto,
serviciile IT&C, serviciile medicale, serviciile de arhitectur care realizeaz nu
numai o impulsionare a exporturilor dar i o diminuare a importurilor i implicit o
mbuntire a soldului contului curent.
Strategia guvernamental de atragere de noi investiii strine directe i de
dezvoltare a celor existente ar trebui s cuprind i o component de dezvoltare a
infrastructurii rutiere i feroviare din zonele care ar putea fi inta unor investiii
sau care se bucur deja de investiii deja atrase. Reabilitarea cilor ferate pentru
reducerea timpului de transport a mrfurilor (de exemplu a autoturismelor produse
de Ford la Craiova sau de Dacia la Piteti), modernizarea portului Constana sau a
porturilor de la Dunre, prioritizarea construciei de autostrzi n regiunile care au
atras (sau pot atrage) investiii strine directe trebuie s fie obiective de maxim
importan pentru guvern.
4. Susinerea sectorului agricol intern n scopul creterii randamentelor
la hectar la nivelul mediei Uniunii Europene i creterea exporturilor de
produse agricole prelucrate. Potenialul deosebit al agriculturii din Romnia, o
ar ce ar putea hrni circa 80 de milioane de locuitori dac randamentele la hectar
ar converge la standardele europene iar suprafeele nelucrate s-ar reduce, este un
lucru binecunoscut.
Guvernul ar trebui s instituie un mix de politici pentru comasarea
terenurilor agricole bazat pe mai muli piloni:

156
a) Acordarea de prime pentru cedarea terenurilor de ctre fermierii
vrstnici. Existena unui proiect de lege n acest sens este benefic, dar acesta ar
trebui modificat n sensul creterii sumelor acordate pentru stimularea vnzrii
terenurilor.
b) Descurajarea nelucrrii terenurilor agricole prin aplicarea pentru
terenurile agricole nelucrate, proprietate a persoanelor fizice, a impozitului
corespunztor terenurilor intravilane cu destinaia curi-construcii. O astfel de
sanciune exist i este aplicat din 2007, dar numai n cazul terenurilor deinute
de persoane juridice.
O strategie coerent de dezvoltare a agriculturii romneti trebuie s
cuprind i un program de facilitare a investiiilor private n capaciti de
prelucrare a produselor agricole n cadrul industriei alimentare care s se dezvolte
n mediul rural. Guvernul ar trebui s sprijine dezvoltarea infrastructurii de
drumuri, ap i canalizare din mediul rural n acele sate care au capacitatea i
doresc s plteasc aceste servicii prin intermediul taxelor locale i direct (ap,
canalizare). Mai departe, conform principiului bunelor practici, tot mai multe sate
ar putea adopta aceast strategie care le poate permite atragerea de investiii
private n industria alimentar.
3

5. Dezvoltarea turismului pentru mbuntirea balanei serviciilor n
contul curent. Performana extrem de slab a turismului din Romnia care a
nregistrat un deficit de 391 milioane euro n anul 2011 (0,3% din PIB) fa de un
excedent de 1,9 miliarde euro al Bulgariei (echivalentul a 4,9% din PIB) sau de
2,2 miliarde euro al Ungariei (2,2% din PIB) trebuie corectat prin politici publice
bine intite. n cadrul acestei politici economice vom propune ase direcii de
aciune a guvernului n domeniul turismului cum ar fi construcia de autostrzi i
modernizarea aeroporturilor din principalele zone turistice, ecologizarea zonelor
turistice, creterea calitii serviciilor oferite, organizarea permanent de
conferine, simpozioane, dezbateri internaionale sau evenimente sportive de
genul galelor de box pentru titlul mondial sau finala Europa League n Romnia,
crearea unei reele de parcuri tematice de distracie (de tipul Dracula Parc) i
revitalizarea turismului de sntate i ntreinere i punerea din nou pe harta
turismului a staiunilor balneare din Romnia.
6. mbuntirea imaginii Romniei n faa investitorilor de pe pieele
financiare internaionale (investitori de portofoliu) pentru ameliorarea

3
Propunerile de politici economice din cadrul paragrafului Susinerea sectorului agricol intern n
scopul creterii randamentelor la hectar la nivelul mediei Uniunii Europene se bazeaz pe raportul
Prioritizarea politicilor Uniunii Europene prin prisma avantajelor produse de aceasta pentru
Romnia, n perspectiva participrii la negocierile desfurate n cadrul procesului de revizuire a
bugetului comunitar, autori Lazea V., Anghel L. i Biri G., Bucureti, 2012.

157
percepiei de risc de ar, reducerea CDS-ului i accesarea unor mprumuturi
externe mai ieftine. Romnia trebuie s vin rapid cu un set de proiecte economice
majore credibile (privatizri de succes, construcia unor autostrzi (inclusiv n
parteneriat public-privat), modernizarea unor aeroporturi, anunarea unui mare
investitor strin ntr-un domeniu cu potenial de export, semnarea unui contract cu
un mare operator turistic european etc.) care s abat atenia investitorilor de la
mediul politic spre cel economic.
O alt direcie de aciune pentru mbuntirea imaginii Romniei n faa
investitorilor de pe pieele financiare internaionale i pentru dezvoltarea
turismului de afaceri este includerea Romniei pe harta organizrii de conferine
financiare internaionale, cum ar fi conferinele Euromoney de tipul IIF sau Banca
Mondial. Gama larg de participani ar da Romniei o vizibilitate excelent prin
intermediul canalelor internaionale de media.
O alt direcie de aciune pentru creterea vizibilitii Romniei pe plan
internaional este un plan concret de aderare pe termen lung la Organizaia pentru
Cooperare i Dezvoltare Economic (OECD), pornind de la exemplul Poloniei,
Cehiei, Slovaciei, Ungariei.

7. CONSIDERAII PRIVIND MOMENTUL ADERRII
ROMNIEI LA ZONA EURO
Aa cum arat i titlul prezentei lucrri, elementul central de analiz a fost
cursul de schimb. n cadrul acestei analize autorii s-au concentrat inclusiv asupra
elementelor care influeneaz direct sau indirect cursul de schimb sub toate
formele acestuia de echilibru, real, nominal etc.
Conform celor prezentate n capitolele 2-5 ale prezentei lucrri s-au desprins
o serie de aspecte de care Romnia ar trebui s in cont n procesul de aderare la
zona euro. Dei lucrarea nu a avut ca scop analiza ndeplinirii celor cinci criterii
nominale stabilite prin Tratatul de la Maastricht pe care statele membre trebuie s
le respecte pentru a putea adera la zona euro, autorii pot prezenta cteva
consideraii privind momentul optim al aderrii Romniei la zona euro pe baza
analizelor realizate n cadrul acestui studiu.
Probabil unele dintre cele mai dificile dou criterii nominale de ndeplinit n
cadrul procesului de aderare la zona euro le constituie cele referitoare la
stabilitatea preurilor i respectiv evoluia cursului de schimb. Consideraiile
autorilor asupra acestor dou criterii sunt determinate nu doar de dificultatea
ndeplinirii lor ci i ca urmare a rezultatelor analizelor efectuate n cadrul acestui
studiu, tema principal fiind mai apropiat de aceste dou criterii.

158
Aa cum s-a artat n prezenta lucrare, este ideal ca o ar s adere la zona
euro n momentul n care aceasta este pregatit. O forare a aderrii mai rapide dect
este cazul poate avea consecine negative pe termen lung. Momentul intrrii n
Mecanismul Ratelor de Schimb II (MRS II) trebuie, de asemenea, ales cu mare
grij, deoarece ara respectiv odata intrat se tie doar termenul minim de testare
de doi ani, necunoscndu-se ns termenul maxim care poate fi la extrem prelungit
dac economia nu ndeplinete i celelalte criterii nominale. n ceea ce privete
cursul de schimb aa cum a fost artat n capitolul 3 stabilirea paritii centrale este
esenial n condiiile n care nu se permite o devalorizare a paritii centrale, iar
dac acest lucru se ntmpl se consider ca o nendeplinire a criteriului de aderare
la zona euro i perioada de participare este automat extins i statul trebuie s
amne adoptarea euro cel puin nc doi ani indiferent ct timp a participat deja la
MRS II. Din acest motiv nici un stat care a aderat deja la zona euro nu a stabilit o
paritate central sub cursul de schimb nregistrat pe piaa la intrarea n MRS II.
Ideal este ca perioada petrecut n MRS II s fie minim (doi ani).
Fr a susine nici pe departe c a fost epuizat subiectul alegerii momentului
oportun al aderrii la zona euro a Romniei, autorii consider c Romnia nc nu
este pregtit din urmtoarele considerente (rezultate din analizele i calculele
econometrice din cadrul prezentului studiu) s adere la zona euro:
1. Paritatea puterii de cumprare serviciile sunt aliniate doar ntr-o
proporie de o treime cu preurile din zona euro
Conform modelului Paritii Puterii de Cumprare prezentat n lucrare se
remarc faptul c nivelul cursului real n form absolut n Romnia fa de zona
euro (care ar trebui s fie 1) a evoluat fa de anul 2000 de la 0,24 la 0,36 n anul
2011. Nivelul a rmas relativ constant din 2000 pn n anul 2004 cnd a crescut
marginal doar pn la 0,25. Adic n zona serviciilor suntem aliniai la preurile
din zona euro doar ntr-o proporie de 36% ceea ce sugereaz ideea c urmeaz
majorri de preuri i tarife la servicii (multe administrate de ctre stat) care ar
trebui efectuate nainte de aderarea la zona euro.
De remarcat faptul c la nivel total consum, cursul real conform paritii
puterii de cumprare este doar la nivelul de 0,5 n anul 2011 fa de 0,36 n anul
2004 fapt care ar necesita (extrapolare liniar) nc circa 8 ani pentru atingerea
unui nivel de dou treimi n procesul de aliniere la preurile din zona euro, care ar
putea fi considerat un relativ minim acceptabil de ncepere a aderrii.
Este puin probabil ca vulnerabilitatea aceasta s nu fie observat n
perioada de carantin (n cadrul MRS II) a economiei, dar dac nu-i fac simit
prezena inclusiv din motive de amnri de majorri de preuri administrate pentru
servicii ca s se treac testul MRS II cu ct se amn mai mult cu att coreciile
dup aderare vor fi fcute de pia cu efecte negative asupra economiei.

159
2. Deficitul de cont curent este nc la un nivel ridicat
Conform modelelor macroeconomice BEER testate rezult c n top 3
factori de influen a varianei cursului de schimb se afl deficitul de cont curent.
Anual din Romnia ies ntre 5 i 6 miliarde euro (dup stabilizarea deficitului de
cont curent i de balan comercial dup declanarea crizei n jurul nivelului de
4-5% din produsul intern brut) ca urmare n principal a faptului c importm mai
mult dect exportm. n noile condiii economice internaionale n care capitalul
este mai rar i mai scump dect nainte de 2008, deficitul de cont curent i
comercial trebuie finanat din afara Romniei.
Reducerea cu numai 4 puncte procentuale a nivelului deficitului de cont
curent fundamental (excluzndu-se factorii ciclici) de la 8% (n prima parte a
anului 2008, nainte de nceperea crizei) la circa 4% n 2012 s-a realizat n urma
unor corecii masive n economia romneasc, fr precedent n ultimele dou
decenii. Prin urmare, reducerea n continuare ct mai aproape de zero ar putea
evolua mult mai puin rapid i neliniar ceea ce ar putea njumti viteza de
evoluie i va necesita, astfel, nc circa 6-8 ani, adic undeva la orizontul anilor
2018-2020 n condiiile n care se aplic i politici economice menite s reduc
aceast dependen critic a economiei romneti.
3. Economie mic cu un grad nc redus de deschidere, dar n evoluie
Conform modelului BEER prezentat n studiu al doilea factor ca importan
pentru explicarea varianei cursului de schimb euro/leu l reprezint gradul de
deschidere a economiei noastre. O variaie cu 1% a creterii gradului de
deschidere a economiei romneti (normal avnd n vedere nivelul redus de la
care plecam) va influena raportul euro/leu cu circa 1%.
n condiiile menionate anterior de evitare a devalorizrii paritii centrale
n cadrul MRS II, Romnia trebuie s aib timp necesar s creasc gradul de
deschidere a economiei odat cu care s se poat reduce i dimensiunea
impactului asupra cursului de schimb. Avnd o economie mic i puin deschis
n prezent i n viitor (n urmtorii 5 ani) orice variaie a importurilor sau
exporturilor poate produce dezechilibre (temporare) n piaa valutar cu impact
negativ.
4. Prima de risc cel mai important determinant al volatilitii valutare
Conform modelului BEER prezentat de autori cel mai important factor
determinant al varianei cursului de schimb l reprezint prima de risc solicitat de
investitori pentru a finana orice entitate din Romnia. O variaie cu 1% a primei
de risc asociat Romniei determin o variaie de circa 2,5% a cursului de schimb.
De departe dintre toate variabilele analizate n prezentul studiu, prima de risc este
cea mai important ca impact pentru evoluia cursului de schimb.

160
Din nefericire pentru Romnia, uneori chiar i fr vina noastr suntem
influenai prin intermediul primei de risc de un context global care nrutete
percepia investitorilor cu privire la zona euro, creterea economiei globale,
evoluia rilor emergente, performana rilor din Europa Central i de Est sau
chiar a vecinilor notri precum Ungaria.
Prin urmare, este nevoie de mai muli ani (2015 fiind prea apropiat) pentru
stabilizarea economiei mondiale i europene, clarificarea componenei i direciei
de dezvoltare a zonei euro n scopul reducerii fluctuaiei primei de risc asociat
Romniei. Prin aplicarea unor politici economice de dezvoltare durabil a
economiei se poate reduce prima de risc asociat oricrei entiti din Romnia cu
efecte pozitive nu doar asupra cursului de schimb ci i asupra costului de finanare
att pentru populaie ct i pentru companii i instituii financiare sau de stat. n
caz contrar, putem risca s form intrarea n MRS II i s rmnem blocai o
perioad mai lung dect ne dorim i nu din vina noastr sau din cauza unor
evenimente pe care noi s nu le putem influena semnificativ.
5. Stabilitate politic evitarea perioadelor electorale n cursul MRS II
Avnd n vedere c evoluia primei de risc la nivel comparativ cu alte state
(n principal Germania) este influenat i de contextul dezbaterilor msurilor
politice din jurul perioadelor electorale este de dorit s se evite ce se poate evita la
nivel intern. Aa cum am vzut multe aspecte ale primei de risc nu pot fi
influenate de noi intern, ns stabilitatea politic i lipsa tensiunilor de pe scena
politic ar putea ajuta la mbuntirea percepiei de risc a investitorilor
internaionali cu efecte benefice asupra economiei naionale. n plus, modificri
majore de natura fiscal ar putea aprea n preajma perioadelor electorale, fapt
care poate crea tensiuni sau incertitudini n rndul investitorilor/finanatorilor
internaionali cu implicaii i asupra cursului valutar.
Este firesc n orice stat s existe dezbateri mai mult sau mai puin aprinse n
anii electorali fapt care poate crea ateptri mai mult sau mai puin false pentru
investitorii internaionali, muli nefiind prezeni fizic n ar i care i bazeaz
deciziile doar pe surse media distribuite la nivel internaional. Aceasta uneori
genereaz o percepie mai mult sau mai puin clar asupra Romniei, dar cu
siguran crete gradul de incertitudine i implicit sporete probabilitatea ca prima
de risc s creasc sau s rmn nalt n condiiile n care poate pentru alte ri
precum Germania s scad conducnd n final n valoare relativ tot la o cretere a
aversiunii fa de riscul asociat Romniei. n tabelul urmtor se observ anii
electorali n perioada ce urmeaz:


161
Tabelul nr. 7.1. Perioadele electorale n Romnia pentru urmtorii ani
Alegeri Anul
Locale, Parlamentare 2012, 2016, 2020
Prezideniale 2014, 2019, 2024
Europarlamentare 2014, 2019, 2024

Prin urmare, dac am ncerca s minimizm perioada de incertitudine n
condiiile n care Romnia ar intra n MRS II i ar sta perioada minim de circa 2
ani, atunci numrul cel mai mic de alegeri ar fi in perioada 2017-2020. Aceast
perioad este mai bun pentru ncercarea de intrare n MRS II dect 2014-2016,
deoarece economia ar mai avea nevoie de timp, conform celor prezentate la
punctele 1-4 anterior, pentru o mai bun stabilizare i desigur ncheierea cu succes
a unei perioade ct mai scurte petrecute n MRS II.
Prin aderarea la Uniunea European, Romnia are obligaia s adopte
moneda unic european. n prezent Romnia beneficiaz de o excepie care poate
fi nterpretat ca o amnare temporar. n viitor este posibil ca deciziile adoptate
n cadrul Uniunii Europene s fie agreate iniial de ctre rile care utilizeaz
moneda unic european, ceea ce va oferi un avantaj strategic zonei euro. Lipsa
participrii Romniei n cadrul acestui grup select de ri care vor lua decizii n
UE ar trebui evitat. Prin urmare este de dorit ca Romnia s adopte ct mai
repede moneda euro, dar la momentul cnd i economia real este pregtit.
n concluzie, autorii consider pe baza unei analize sumare, care nu are
pretenia c a parcurs suficiente etape de analiz detaliat, dar care are la baz
modelele econometrice folosite pentru prezentul studiu n ncercarea de a evalua
cursul de echilibru al monedei naionale, c o potenial perioad optim de
intrare n MRS II ar fi undeva la orizontul anilor 2017-2020, n condiiile
implementrii unor politici economice n scopul reducerii vulnerabilitilor
prezentate anterior de autori.

8. CONCLUZII
Rezultatele estimrii cursului de echilibru prin metodele BEER i FEER
sunt descrise n tabelul nr. 8.1. Toate valorile sunt exprimate ca deviaii
procentuale de la proieciile medii considerate n cadrul modelelor estimate pentru
anii 2012 i 2013. Pentru anul 2012 deviaia cursului de schimb de la echilibru
este estimat la valori situate n intervalul (3,2%; 1,6%), n timp ce pentru anul
2013 valorile estimate sunt cuprinse n intervalul (3,6%; 1,4%). Aceste deviaii
sunt calculate fa de valorile cursului nominal de schimb cu care s-a prelungit
seria istoric n cadrul estimrilor econometrice. Deviaiile pozitive indic faptul
c valoarea de echilibru estimat a cursului de schimb se situeaz sub prognoza

162
luat n calcul n cadrul modelelor n timp ce deviaiile negative indic faptul c
valoarea de echilibru estimat a cursului de schimb se situeaz peste prognoza
luat n calcul n cadrul modelelor.
Tabelul nr. 8.1. Rezultatele estimrii cursului de schimb de echilibru prin metodele BEER i FEER
2012 2013
BEER1 -3.17% -2.26%
BEER2 -1.81% -0.68%
BEER3 0.23% 1.35%
BEER4 -1.36% -1.58%
BEER medie ponderat -1,59% -0.68%
BEER medie simpl -1,59% -0.68%
FEER1 1.59% -1.58%
FEER2 -0.45% -3.61%
BEER1 Cont de capital, raportul de schimb; BEER2 Contul curent, raportul de schimb;
BEER3 prima de risc, raportul de schimb; BEER4 gradul de deschidere comercial, ponderea
ISD-urilor n PIB; FEER1 modelul FEER cu norma de cont determinat pornind de la o int a
ponderii activelor externe nete n PIB de -53%; FEER2 modelul FEER cu norma de cont de 4%
(pondere n PIB).

Programul Operaional Dezvoltarea Capacitii Administrative
Proiect: mbuntirea capacitii instituionale, de evaluare i
formulare de politici macroeconomice n domeniul convergenei
economice cu UE a Comisiei Naionale de Prognoz, cod SMIS 27153
Editorul materialului: Editura Economic
Data publicrii: decembrie 2012

Coninutul acestui material nu reprezint n mod obligatoriu poziia
oficial a Uniunii Europene sau a Guvernului Romniei.

ISBN 978-973-709-640-1

Studiu RSE Si Factorii Sai

Încărcat de

Informații document

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Studiu RSE Si Factorii Sai

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

Unitate prin diversitate este mottoul UE, iar apartenena Romniei la acest club este o

imens oportunitate, care impune ns adoptarea de msuri concrete pentru a demonstra

Evaluarea impactului reducerii emisiilor de gaze

S-ar putea să vă placă și