Fundamentele eticii financiare

*



1. Necesitatea eticii financiare

Frecvena i proporiile scandalurilor financiare din ultimele dou decenii au
creat o imagine public extrem de negativ asupra lumii finanelor, dominat de
lcomie i imoralitate. Este o imagine bazat pe mediatizarea pregnant a cazurilor
extrem de negative, care ignor normalitatea activitilor curente, la baza crora st
un set de principii i reguli morale foarte solide; dac acestea ar fi nesocotite pe scar
larg, activitile financiare ar deveni imposibile i sfera de activitate s-ar dezintegra.
Rmne faptul c domeniul financiar ofer multe tentaii i metode de fraud,
ntruct opereaz cu banii altora.
Contrar prejudecilor populare privind imoralitatea scandaloas a indivizilor i
instituiilor implicate n operaiuni financiare, finanele ar fi imposibile n absena
eticii. Actul de a-i ncredina resursele altor persoane implic o imens ncredere. Un
stockbroker sau un agent de asigurri ce nu prezint ncredere ar avea puini clieni,
la fel ca i un medic sau un avocat fr credibilitate.
n activitile financiare apar ns unele dificulti de configurare a unui set clar
de principii i norme etice. Spre deosebire de contabilitate, medicin, drept,
inginerie, activiti relativ uniforme, operaiunile financiare sunt foarte diverse i
fiecare form de activitate se confrunt cu alte probleme i dileme etice. Pe de alt
parte, operaiile financiare nu implic numai indivizi, ci se confrunt i cu reguli ale
unor piee i organizaii, att private ct i guvernamentale sau nonprofit.
Finanele au de-a face cu generarea, alocarea i managementul resurselor
monetare. Includ finanele personale, prin care indivizii economisesc, investesc i
mprumut bani n vederea ctigului personal; finanele corporatiste, prin care
organizaiile de business strng capital, mai ales prin emiterea de aciuni i
obligaiuni (creane) i administreaz resursele sale pentru a se angaja n activiti
economice profitabile; finane publice, prin care guvernele colecteaz venituri prin
impozitare i mprumuturi, cheltuind resursele n serviciul cetenilor. Activitile
financiare sunt facilitate de pieele financiare, n care se tranzacioneaz bani i
instrumente financiare, i de anumii intermediari financiari, precum bnci i ali
furnizori de servicii financiare, care faciliteaz tranzaciile financiare.
Comportamentul etic al indivizilor i organizaiilor care efectueaz operaii
financiare este extrem de important, date fiind, pe de o parte, importana activitilor
financiare pentru indivizi, organizaii i societate i, pe de alt parte, oportunitile
numeroase de ctiguri necuvenite, care tenteaz un comportament incorect. Multe
norme i reguli din sectorul financiar sunt legiferate sau impuse prin decizii
judectoreti. Etica joac un rol vital, n primul rnd, n formularea acestor
reglementri juridice i, n al doilea rnd, n orientarea acelor zone nc
nereglementate juridic. n general, normele morale din domeniul financiar decurg
din principiile morale fundamentale.
n pofida diversitii operaiilor financiare, nelegerea nevoii de etic n finane
se poate dezvolta n legtur cu patru teme largi.

*
Acest capitol cuprinde traducerea sau prelucrarea unor largi fragmente extrase din lucrarea
lui John R. Boatright, Ethics in Finance, ediia a doua, Blackwell, Malden, MA, 2008.
2

1. Etica este necesar pe pieele financiare. Sunt presupuse cteva reguli eseniale:
prohibiia fraudei i a manipulrii, legate de expectaia mai general de cinste i
imparialitate (fairness), exprimat prin termeni egali de competiie (level
playing field). Aceti termeni pot fi alterai (tilted) de mai muli factori: asimetrie
informaional, for inegal de negociere i resurse inegale. Pe lng tranzaciile
unice, participanii de pe pia intr i n relaii contractuale pe termen lung, care
implic datorii fiduciare sau obligaii asumate de ageni, iar pieele financiare
ofer numeroase oportuniti de comportament oportunist din partea curatorilor
i a agenilor. n sfrit, tranzaciile de pe pia ntre dou pri au adeseori efecte
asupra unei tere pri valabil mai ales pentru deciziile investiionale ale
corporaiilor i instituiilor financiare. Echitatea pieelor include, aadar, i
considerarea impactului social al operaiilor financiare i presupune ca deciziile
financiare s menin un echilibru ntre interesele concurente ale diferitelor
grupuri de stakeholders.
2. Etica este necesar n industria serviciilor financiare. Industria serviciilor
financiare este cea mai vizibil i afecteaz cetenii obinuii n modul cel mai
direct. Ca industrie, are obligaia s creeze produse care satisfac nevoile
oamenilor i s le comercializeze de o manier responsabil, evitnd tehnicile
neltoare sau coercitive de vnzare. Organizaiile care presteaz servicii
financiare au de-a face cu indivizi n calitate de clieni. Buna reputaie este o
condiie pentru atragerea unui mare numr de clieni. n afar de asta, o firm
are obligaii fa de clieni, ntruct membrii lor sunt mai mult dect nite
executani de comenzi sau colportori de oferte. Ei acioneaz n calitate de
curatori sau de ageni, obligai s utilizeze toate cunotinele i abilitile lor spre
a servi ct mai bine interesele clienilor, avnd o serie de datorii profesionale
similare celor specifice medicilor sau avocailor: s presteze servicii cu
competen i grija cuvenit (due care), s evite conflictele de interese, s
pstreze confidenialitatea i s se ridice la nlimea idealurilor profesiunii lor.
3. Etica este necesar n managementul financiar. Managerii financiari sunt la
rndul lor curatori i ageni ai corporaiilor, ale cror active trebuie administrate
cu pruden n beneficiul firmei i al acionarilor, nu n interes personal. Aceasta
presupune evitarea tranzaciilor n nume propriu cu resursele financiare ale
firmei reprezentate i a conflictelor de interese, precum i evitarea fraudei i a
manipulrii n raportarea tranzaciilor financiare ale firmei. O problem
controversat este datoria managerilor financiari de a aciona exclusiv spre
maximizarea profiturilor acionarilor, nesocotind interesele altor grupuri de
stakeholders sau, dimpotriv, pstrarea unui echilibru ntre diferitele grupuri
de interese.
4. Etica este necesar pentru indivizii care fac parte din organizaii. Aici apar
dileme etice personale, cum ar fi cazul unui manager financiar al unei corporaii
cruia i se cere s supraevalueze profiturile unui proiect de investiii ca s obin
aprobarea lui sau cazul unui analist dintr-o firm de brokeraj asupra cruia se fac
presiuni s retrag o recomandare de vnzare pentru un stoc de aciuni ale unei
companii care este, de asemenea, un client al firmei. n unele situaii, cnd unui
individ dintr-o organizaie financiar i se cere s comit o fapt ilegal i imoral
ori s fie complice la o astfel de fapt, individul se poate confrunta cu dificila
problem de a deveni un whistle blower, avnd de ales ntre fidelitatea fa de
firm i obediena fa de superiori, pe de o parte, i convingerile i deprinderile
sale morale, pe de alt parte. Probleme i alegeri dificile apar i pentru c pe
pieele financiare globale exist diferene de practici i standarde n diferite ri.

Muli experi n domeniul activitilor financiare susin c teoria finanelor
rezolv probleme tehnice i se refer la mijloacele de aciune, pe cnd etica are de-a
face cu scopurile vrednice de urmat. Aceti experi de orientare pozitivist susin c
teoria finanelor este o tiin obiectiv, pozitiv, verificabil empiric, fr conotaii
3

axiologice. Prin urmare, standardele etice sunt exterioare i irelevante pentru partea
tehnic din teoria i practica financiar. Dar teoria conine o serie de postulate
valorice implicite cum ar fi, de exemplu, ideea c scopul fundamental al finanelor
este maximizarea avuiei acionarilor, o idee normativ i ctui de puin o constatare
pur factual, ntruct nu descrie o stare de fapt, ci postuleaz un scop dintre mai
multe posibile.
O alt opinie larg rspndit care diminueaz sau elimin cu totul rolul eticii n
operaiunile financiare este poziia legalist, potrivit creia standardele etice sunt
inutile i superflue, ntruct ele sunt ncorporate n reglementrile juridice, care le
pot susine cu mai mult for i consecven. ntr-adevr, finanele sunt un domeniu
suprareglementat juridic; multe litigii se rezolv la tribunal; i multe piee conin
propriile lor reguli, instituite prin autolegiferare. De aici, convingerea multora c
legea este suficient i c dac o practic este legal, atunci este i moral.
i totui, orict de important, legea nu este suficient ca s asigure
corectitudinea operaiilor financiare, din mai multe motive: 1) Legea este un
instrument prea grosolan, valabil n termeni generali i vagi, care nu acoper ntreaga
diversitate de situaii; 2) legea se instituie ca reacie la anumite practici incorecte,
dup ce acestea au fost depistate i blamate din cauza consecinelor negative;
3) respectarea legii nu este suficient, pentru c grupurile de stakeholders se ateapt
s fie tratai n mod etic. Dac numai legea conteaz, atunci este o invitaie la un
exces de legiferare; cea mai inteligent cale de a evita excesul de reglementare
juridic este autolegiferarea pe considerente etice.

2. Etica i pieele financiare

Multe tranzacii sunt unice, pe diferite piee: bursa de valori, burse de mrfuri,
piaa de contracte la termen (futures) sau de opiuni, piaa de valut. Problemele apar
din cauza unor practici incorecte de tranzacionare, care implic frauda i
manipularea, precum i anumite inegaliti sau asimetrii ntre parteneri.
Operaiile financiare presupun i numeroase relaii pe termen lung, reglementate
prin contracte ntre clieni i curatori (fiduciari) i ageni, n care sunt menionate
obligaiile prilor. Orict de bine redactate, contractele n domeniul financiar conin
numeroase imperfeciuni, de natur s ridice probleme etice.
Dincolo de aspectele legale prevzute explicit n contracte, acestea conin i o
serie de nelegeri tacite, cu for moral. Acestea ridic n mod constant anumite
probleme: a) tot ceea ce rmne implicit ntr-un contract se preteaz la interpretri
diferite i nenelegeri; b) ntruct nu pot fi impuse prin fora legii, contractele
implicite pot fi nclcate fr sanciuni legale.
De exemplu, companiile atrag salariaii valoroi promind securitatea jobului i
clienii fideli prin garanii. Se implic n viaa comunitii locale, cu promisiunea de a
fi nite buni ceteni corporatiti. Neputnd fi sancionate legal, contractele implicite
faciliteaz oportunismul. De multe ori, n urma unor preluri ostile, noii manageri fac
uitate angajamentele implicite ale fotilor manageri, ndeprtai de la conducerea
companiei; noii manageri se consider liberi fa de angajamentelor predecesorilor.
Contractele nu pot s asigure niciodat n termeni precii i n totalitate termenii
cei mai avantajoi pentru ambele pri: accesul la informaie este limitat, la fel i
raionalitatea operaiilor i relaiilor dintre pri, iar cunoaterea viitorului este
extrem de nesigur i de parial n operaiile financiare.
Prile contractante neglijeaz frecvent remediile n cazurile de nclcare a
obligaiilor contractuale. De aici se nasc numeroase dispute etice. Iat un exemplu
banal: ntre managementul unei corporaii i salariai exist un contract implicit de
pstrare a joburilor dar, la un moment dat, din varii motive, managementul decide
s concedieze un numr de angajai, crora le ofer un numr de salarii
compensatorii. n aceast privin, de multe ori nimic nu este prevzut explicit n
4

contractele de munc. Rmne de discutat dac suma acordat celor concediai ca
salarii compensatorii este echitabil. La fel stau lucrurile i atunci cnd survine, tot
din iniiativa managementului, o modificare a standardelor de performan, n
absena unor prevederi explicite n ceea ce privete modificarea corespunztoare a
nivelului de salarizare.
Abordarea pur tehnicist, exclusiv n interesul acionarilor, poate s ignore
consecinele nefavorabile ale deciziilor financiare asupra unor largi categorii de
oameni. Contractele financiare nu acoper, de cele mai multe ori, problema
externalitilor i nu au n vedere evaluarea riscurilor i costurilor pe care le suport,
fr a fi consultate, diferite componente ale societii.

3. Echitate i eficien

Pieele financiare presupun anumite reguli, care sunt impuse de cadrul legal.
Scopul principal al reglementrilor este s asigura eficiena, dar aceasta presupune la
rndul su, ca pe o condiie necesar, echitatea fr de care pieele stagneaz ori se
contract. Din acest punct de vedere, echitatea este un mijloc pentru obinerea
eficienei. Echitatea este ns i o valoare n sine, care adeseori vine n conflict cu
eficiena. De aici se nasc dileme grave, a cror tematic formeaz aa-numitul
equity/efficiency trade-off compromisul sau echilibrul dintre echitate i eficien.
Iat principalele forme de comportament inechitabil pe pieele financiare.
Frauda i manipularea
Frauda este prezentarea neltoare a faptelor materiale, de natur s produc
daune persoanei care se bazeaz pe datele falsificate. n toate formele sale, frauda se
pedepsete legal. Investitorii, att vnztorii, ct i cumprtorii, sunt deosebit de
vulnerabili pentru c valoarea instrumentelor financiare depinde aproape exclusiv de
nite informaii foarte greu de verificat. Culpele cel mai frecvent ntlnite sunt
ascunderea sau denaturarea unor informaii relevante; n majoritatea rilor, este
interzis i tranzacionarea pe baza unor informaii confideniale i exclusive
practic denumit insider trading.
Manipularea este cumprarea sau vnzarea titlurilor de valoare cu scopul de a
crea o impresie neltoare n ceea ce privete tendinele de variaie a preului lor,
pentru a-i determina pe ceilali juctori de pe pia s vnd sau s cumpere. Ca i
frauda, manipularea este menit s-i nele pe ceilali, dar efectul se obine prin
crearea unor aparene neltoare i nu prin prezentarea denaturat a faptelor. Este i
ea sancionat legal.
Egalitatea informaional
Echitatea tranzaciilor de pe pieele financiare este adeseori exprimat prin
conceptul de level playing field: toi participanii joac respectnd aceleai reguli i
sunt egal echipai s concureze. Competiia ntre pri foarte inegal informate se
consider inechitabil, deoarece terenul de joc este nclinat n favoarea celui care
deine un plus de informaie. Dar atunci cnd se vorbete de informaie egal sunt
avute n vedere nelesuri diferite: a) prile unei tranzacii posed efectiv aceleai
informaii; b) prile au acces egal la informaii.
Prima situaie este practic irealizabil; n practic, exist uriae asimetrii
informaionale ntre juctorii diletani i profesioniti, dar i ntre acetia din urm.
Profesionitii fac o investiie de timp i efort pentru pregtire profesional, pentru
colectarea, verificarea, compararea i evaluarea informaiilor i este normal i corect
ca ei s beneficieze de un avantaj dobndit prin munc. n plus, tranzaciile lor
avizate contribuie la stabilirea unor preuri corecte pe pia, de care pot beneficia
apoi toi juctorii.
5

Asimetria informaional este condamnabil numai atunci cnd informaia a fost
dobndit ilegal sau cnd utilizarea ei violeaz anumite obligaii fa de ceilali. n
aceast situaie se gsete insider trading: obinerea frauduloas a informaiei sau
nclcarea obligaiei asumate de-a o nu divulga sau utiliza n interes propriu.
Cea de-a doua situaie are i ea aspecte neclare. Accesul egal la informaie este o
noiune relativ. Dei informaiile sunt la vedere pentru toat lumea, un profesionist
posed abiliti i surse de colectare i prelucrare mai rapid i mai expert a datelor.
Oricine poate fie s depun eforturile de calificare i informare ale analistului
financiar sau poate s-i cumpere competena pentru a o folosi n interes propriu.
Accesibilitatea nu este o caracteristic a informaiei ca atare, ci o funcie de investiia
necesar pentru obinerea informaiei. i din acest punct de vedere insider trading
este o practic imoral: informaia insiderului este inaccesibil celorlali.
Echitatea nu cere ca toat lumea s posede efectiv aceleai informaii ori s aib
acces egal la informaii la modul absolut. Totui, anumite asimetrii informaionale
sunt criticabile; n plus, ele duneaz i eficienei pieelor de capital n ansamblu.
Pieele de capital funcioneaz cu eficien sporit atunci cnd costul accesului la
informaie este sczut, ceea ce ncurajeaz creterea numrului de investitori i
sporete numrul tranzaciilor profitabile. Este un alt motiv pentru care legislaia
impune companiilor s difuzeze anumite informaii corecte la intervale regulate sau
dup orice schimbare major a situaiei lor economice.
Totui, nu este clar dac utilizarea superioritii informaionale este ntotdeauna
duntoare. S ne gndim la cazul unui geolog care cumpr de la o vduv ignorant
i strmtorat un teren dup ce a stabilit c acolo sunt rezerve de petrol. Este
inechitabil s cumpere terenul mai ieftin, fr s dezvluie vduvei descoperirea sa?
Se argumenteaz c fr astfel de oportuniti, geologul nu ar mai face prospeciuni,
iar vduva oricum nu va descoperi singur zcmntul, iar societatea n ansamblu ar
avra de pierdut (argument utilitarist).
Egalitatea forei de negociere
n general, acordurile stabilite dup negocieri directe se consider a fi echitabile,
indiferent de rezultatul lor efectiv. Dac un contract la termen se termin cu mari
pierderi, e numai vina celui care a ncheiat contractul. Acordurile pot fi criticate
numai dac prile au o for inegal de negociere, astfel nct una din pri obine un
avantaj nemeritat. Dac aceast inegalitate, ca i asimetria informaional, este
contrar echitii, este o tem n disput.
Inegalitatea forei de negociere este inevitabil pe pieele financiare i
exploatarea ei nu este ntotdeauna inechitabil. Problema este c dac aceast[
inegalitate nu este reglementat i controlat, exist riscul ca un grup restrns de
investitori de mare for financiar s-i alunge de pe pia pe toi ceilali juctori,
ceea ce afecteaz eficiena pieelor de capital.
Inegalitatea forei de negociere poate s rezulte din mai multe surse.

Resursele. n general, bogaii sunt avantajai fa de sraci. Marii investitori
dispun de capitaluri uriae, sunt mai diversificai, i pot permite s absoarb
riscuri mai mari i, prin volumul tranzaciilor, pot obine termeni contractuali
mai avantajoi. Tot ce pot face micii investitori este s adere la fonduri
mutuale care, ca investitori instituionali, dispun de o for comparabil cu
fora marilor investitori.
Capacitatea de procesare a informaiilor. Piaa de capital, ndeosebi atunci
cnd opereaz cu instrumente i produse sofisticate, este un mediu primejdios
pentru ageamii, care pot fi cu uurin amgii s-i fac sperane dearte de
ctiguri rapide i spectaculoase, dei nu pot face o estimare corect a
riscurilor i nu neleg mecanismele complicate ale articulrii i funcionrii
acestor produse derivate, cu multe necunoscute i variabile necontrolabile
chiar i pentru experii cei mai avizai.
6


Coerciia. Un contract ncheiat n condiii coercitive este moralmente i
juridic nul. Semntura smuls pe o tranzacie cu pistolul la tmpl sau sub
presiunea unui antaj de orice natur este nul de drept. Astfel de situaii
clare de coerciie sunt ns extrem de rare i cu totul atipice pe pieele
financiare. Este greu de spus n tranzaciile financiare cnd se ncheie astfel
de contracte, atta timp ct cel care primete o ofert neconvenabil este liber
s o refuze.
Vulnerabiliti. Oamenii acioneaz frecvent impulsiv i iau decizii iraionale.
Acest gen de vulnerabiliti de natur mai curnd psihologic sunt greu de
combtut. Printre msurile impuse de-a lungul timpului se numr:
acordarea unei perioade de reflecie pn la ncheierea tranzaciei, n care
cumprtorul se poate rzgndi, dup o reflecie mai lucid; cerina lecturii
atente a termenilor contractuali; condiii marginale i alte msuri menite s
descurajeze investiiile speculative i pripite, care volatilizeaz piaa;
consultanii i brokerii sunt obligai s recomande numai investiii
convenabile i s avertizeze onest asupra riscurilor.
Stabilirea eficient a preurilor
Stabilirea i meninerea unor preuri corecte ale produselor financiare este o
condiie esenial pentru a se asigura stabilitatea i eficiena pieelor de capital. O
pia nervoas i extrem de volatil aduce mari prejudicii investitorilor, reduce
ncrederea i volumul tranzaciilor, duce la scderea nejustificat a preurilor sub
valoarea real a titlurilor de valoare, alung investitorii i ntregul sistem este
ameninat s se prbueasc. Piaa are, ce-i drept, capacitatea de a se autocorecta i
autoredresa, ns numai n timp i cu mari oscilaii, cu preul unor pierderi mari i
nejustificate ale unui numr imens de investitori i clieni ai serviciilor financiare.

4. Fiduciari, ageni i experi acreditai

Relaiile contractuale implic obligaii din partea celor care i asum diferite
roluri n raporturile lor pe termen mai lung cu clienii lor.
Fiduciarii
Numim fiduciar (curator, custode, mputernicit) o persoan sau instituie creia i
se ncredineaz s aib grij de proprietatea sau bunurile altcuiva i care are
responsabilitatea s i exercite capacitatea cu discernmnt exclusiv n interesul
celui pe care l reprezint. Managerii sunt fiduciarii acionarilor. Fiduciarii presteaz
un serviciu n favoarea unor persoane care, dintr-un motiv sau altul, nu-i pot
administra singuri resursele. De exemplu, un salariat fr cunotine avansate n
domeniul financiar prefer ca fondul lui de pensii s fie administrat de un expert,
evitnd s-i asume riscurile pe care le implic incompetena lui n administrarea de
ctre el a fondului su de pensie. (El i asum ns alte riscuri, n cazul n care cel
cruia i acord ncrederea nu este destul de competent sau de corect.)
ntr-o relaie fiduciar, curatorul are datoria s acioneze exclusiv n interesul
celui care l-a mputernicit, neurmrind s obin o recompens fr tirea i
aprobarea acestuia. O relaie fiduciar poate fi bazat pe un contract sau este impus
de legislaie (orice manager de fonduri de pensii este fiduciarul depuntorilor i orice
manager este fiduciarul acionarilor).
Relaia fiduciar contrasteaz cu tranzaciile financiare de pe pia, n care toi
actorii acioneaz fiecare numai n interesul propriu, pe cnd fiduciarul are datoria s
acioneze numai n interesul celui pe care-l reprezint.
7

Principiile de baz ale obligaiei fiduciare sunt urmtoarele:
Sinceritate (candor). n tranzaciile de pe pia, exist interdicia de a mini,
dar nu i obligaia de a dezvlui celuilalt toate datele i informaiile relevante.
Fiduciarul are datoria de a dezvlui beneficiarului absolut toate informaiile
pe care acesta le consider relevante.
Grij (care). Administrarea resurselor ncredinate trebuie s se fac cu grija
cuvenit (due care): atenia i discernmntul care se ateapt din partea unei
persoane raionale i prudente. Fiduciarul nu trebuie s acioneze neglijent.
Loialitate. Loialitatea implic dou aspecte: 1) fiduciarul trebuie s acioneze
n interesul beneficiarului; 2) trebuie s evite a obine orice avantaj personal.
Mai exact, trebuie s acioneze la fel cum ar face-o beneficiarul dac ar avea
posibilitatea s ia decizii. O loialitate mprit ntre beneficiar i propria
persoan este un conflict de interese. Evitarea oricrui conflict de interese
este imposibil i, uneori, duntoare. S ne gndim, de exemplu, la directorii
unor companii care fac parte din consiliile de administraie ale altor
companii. Eliminarea lor pe motivul unor conflicte de interese ar priva firmele
de competena i relaiile unor experi care i-au probat competena. Soluiile
adoptate cu cel mai mare succes n astfel de situaii sunt: aciunea imparial
a membrilor externi ai consiliilor de administraie, dezvluirea de ctre
acetia a tuturor conflictelor de interese i abinerea lor de la adoptarea unor
decizii, atunci cnd ar putea fi suspectai de prtinire.

Agenii
Un agent este o persoan sau organizaie angajat s acioneze n numele
altcuiva, numit principal (patron). Exemple de ageni sunt un agent imobiliar sau o
agenie de publicitate. Acest tip de relaii agenturale se bazeaz pe nevoia
angajatorului de a dispune de serviciile competente ale unor specialiti.
n unele situaii, agentul execut numai dispoziiile patronului (salariaii sunt
agenii angajatorului) cu competen i grija cuvenit. De multe ori, sarcinile
agentului nu pot fi precizate contractual n toate detaliile, pentru c patronul nu
cunoate mai bine dect agentul genul de operaii n care acesta este specializat. De
aici rezult c, n multe privine, agentul acioneaz i n calitate de fiduciar, de unde
dubla obligaie de a aciona n interesul patronului i de a evita promovarea
intereselor proprii n cadrul relaiei. Totui, rolul unui agent este mai limitat dect
rolul unui fiduciar.
i agentul trebuie s evite conflictul de interese; n plus, are obligaia de
confidenialitate. Totodat, nu are voie s foloseasc n interes propriu informaiile
furnizate de ctre patron. La bncile de investiii mai apare problema complicat a
pluralitii clienilor care concureaz ntre ei.
Obligaiile experilor acreditai (professionals)
Tradiional, au fost recunoscute trei profesii liberale: medici, avocai, clerici. n
prezent, alte ocupaii revendic statutul de profesii liberale: ingineri, arhiteci,
jurnaliti etc. Este nc neclar dac finanitii ndeplinesc toate condiiile pentru a fi
recunoscui ca membri ai unei profesii liberale. Aceste condiii, unanim acceptate n
prezent, sunt urmtoarele:
1) Un corp de cunotine specializate. Mai exact, experilor li se cer abiliti de
nalt competen, dobndite prin ani de studii intense i specializri.
2) Un grad ridicat de organizare i autoreglementare. Prin organizaiile lor,
profesionitii au capacitatea s fixeze standarde i s-i disciplineze pe
membrii lor.
3) Devotament i angajare fa de serviciul public. Cunotinele profesionitilor
satisfac o nevoie social important i ei le utilizeaz n beneficiul tuturor.
8

Tocmai datorit faptului c experii posed cunotine de nalt specializare, de
care nu dispun publicul larg sau politicienii, se stabilete un compromis ntre
profesiile liberale i societate: n schimbul marilor puteri acordate pentru
autoreglementare, societatea solicit angajamentul experilor c vor folosi aceste
puteri i cunotinele lor exclusive n beneficiul tuturor.
Standardele unei profesii sunt tehnice i etice. Existena unui cod etic este o
condiie necesar i, de regul, primul pas n constituirea unui corp de profesioniti.
Sunt finanitii professionals? Consultanii financiari i asiguratorii se apropie de
acest statut n multe privine, prin cunotine experte, satisfacerea unor nevoi sociale
stringente, cod etic. Nu ns i celelalte categorii diverse de finaniti stockbrokeri,
dealeri, traderi etc.
Teoria relaiei agenturale (Agency theory)
O relaie agentural presupune ca, prin contract, o persoan agentul s
reprezinte interesele altei persoane patron sau principal. Medicii, avocaii,
contabilii sunt ageni.
Problema relaiei agenturale
Problema se ivete atunci cnd patronul nu poate s monitorizeze activitatea
agentului. Cumprtorul unei perechi de pantofi i probeaz, i verific i decide dac
s cumpere produsul sau nu. Directorul unei fabrici de nclminte are mai puine
posibiliti s se asigure c toi salariaii i fac treaba cum trebuie. Acionarii pot i
mai greu s controleze performana managerului care conduce compania la care
dein un stoc de aciuni.
O surs i mai profund de dificulti este asimetria informaional dintre agent
(presupus expert) i patron. Presupunnd c n economia competitiv de pia fiecare
individ acioneaz numai mnat de interesul su egoist, cednd ct poate mai puin
n orice schimb i urmrind s i maximizeze ctigurile, e de ateptat ca agenii s
trag chiulul, evitnd a se strdui la maximum n beneficiul clientului (shirking) ori
s aib un comportament oportunist, profitnd de orice ans ca s se mbogeasc
pe seama patronului. Orice pierdere suferit de ctre patron din cauza incapacitii
de a-i monitoriza agentul se numete paguba sau pierderea agentural (agency loss).
Relaiile agenturale sunt inevitabile, fie din cauza lipsei de competen expert a
patronilor, fie pentru c beneficiile acestora rezultate din relaia agentural sunt mai
mari dect pierderile agenturale. Acestea pot fi reduse prin investiii n monitorizare,
a cror limit este egal cu valoarea marginal a economiilor realizate prin angajarea
unor mijloace de supraveghere. Mai eficiente sunt prevederile contractuale care
stimuleaz agenii s acioneze n interesul patronilor: bonusuri pentru atingerea
parametrilor de productivitate, n cazul salariailor, pentru a-i motiva s dea
randamentul maxim; stocuri de opiuni pentru manageri, astfel nct sporul de
performan n activitatea companiei s se reflecte direct i n creterea veniturilor
acestora. Toate costurile reducerii pierderilor agenturale, care se adaug acestor
pierderi, reprezint costurile agenturale (agency costs).
Carene ale teoriei agenturale
Teoria agentural simplific excesiv i schematizeaz faptele reale din
perspectiva deformatoare a unor presupoziii discutabile sau false.

Egoismul. Teoria presupune c toi indivizii acioneaz mnai exclusiv de
egoism. Faptele dovedesc c muli oameni comit fapte altruiste (acte de caritate
anonime, lupta pentru dreptate fcut altora, primejduirea propriei viei pentru a sri
n ajutor). Susintorii acestei perspective pesimiste asupra naturii umane vin cu
urmtoarea replic: altruismul vizeaz, contient sau incontient, scopuri egoiste. Cu
alte cuvinte, facem un bine cuiva n mod aparent dezinteresat n realitate, urmrim
9

plcerea i satisfacia egoist pe care ni le furnizeaz actul de generozitate. Pe lng
faptul c numeroase probe empirice contrazic aceast tez, ea este n sine absurd i
autocontradictorie. Dac toi oamenii sunt de la natur egoiti, atunci conceptul de
egoism nu are sens; egoismul poate fi definit numai antagonic fa de altruism.
Dei admit c egoismul funciar al naturii umane este de nesusinut, unii
economiti susin totui dac nu adevrul, atunci mcar utilitatea acestei teze, pe care
o consider o presupoziie util teoriei economice. Dar i acest punct de vedere este
fals. Practica i teoria jocurilor strategice demonstreaz c urmrirea eficient a
scopurilor egoiste presupune multiple relaii de cooperare. Aplicat n relaiile
agenturale, teza egoismului dominant conduce la suspiciune fa de ageni i solicit
un apel excesiv la control. Motivaia i moralitatea sunt neglijate, dei ele sunt mult
mai productive dect monitorizarea excesiv.

Riscul moral i selecia invers. Incapacitatea de monitorizare eficient a
performanei duce la gsirea unor soluii surogat de monitorizare. De exemplu,
asiguratul auto nu este motivat s conduc prudent, contnd pe faptul c societatea
de asigurri i va acoperi pagubele lui i ale celorlali participani la trafic. Pentru a
combate i preveni aceast lips de responsabilitate, societatea de asigurri ia o serie
de contramsuri: coplata unor reparaii i daune sau penalizri contractuale pentru
accidente repetate. Tot astfel, un manager nu poate stabili efectiv ct lucreaz fiecare
salariat, dar urmrete ct timp sunt prezeni la serviciu i ct par de ocupai
subordonaii si. Efect: salariaii se strduiesc s par ocupai, nu s munceasc
eficient. Adevrata soluie este atragerea de salariai sau de clieni maturi i
responsabili, care prezint ncredere.
Acest deziderat este mai uor de enunat dect de atins, dat fiind frecvena
fenomenului numit selecie invers: de prea multe ori sunt angajai nu cei mai buni
candidai la ocuparea unui job, ci candidaii mai abili, capabili s se prezinte ntr-o
lumin ct mai favorabil; acelai fenomen se petrece i n evaluarea persoanelor care
solicit prime de asigurare.

Aspecte etice ale contractelor. Greit se presupune c numai patronul este expus
riscurilor de a fi prost servit de ctre agent (care se poate face vinovat de chiul sau de
oportunism). Se ntmpl i invers: managerul, n calitate de patron al angajailor, pe
care-i folosete ca ageni, ascunde sau falsific datele reale privind performana
companiei; falsific fiele de eviden a performanei angajailor; expune angajaii
unor riscuri profesionale etc. ntre companie i salariai se convin anumite
angajamente informale, a cror nclcare nu duce la sanciuni legale. Rolurile de
patron agent sunt convenionale; sub anumite aspecte, managerii sunt agenii
angajailor.
Att patronii, ct i agenii sunt constrni de regulile morale obinuite i apar
situaii n care obligaia fa de patron vine n conflict cu alte datorii morale. De
exemplu, un proiect avantajos pentru acionari polueaz mediul. Datoria profesional
a managerului de a servi ct mai bine interesele acionarilor vine n conflict cu
datoria sa moral general de a nu face altor oameni un ru evitabil. Acest gen de
conflicte sunt legate de externaliti. Obligaiile agenturale nu eludeaz datoriile
morale mai generale. Patronii nu au dreptul s cear agenilor s fac ceea ce ei nii
nu ar face. Acelai personaj poate fi agent i patron n relaii agenturale diferite, ntre
care pot surveni conflicte.

5. Conflictul de interese
Conflictele de interese sunt inevitabile n finane, pentru c acelai agent sau
fiduciar trebuie s serveasc interesele unor clieni aflai n competiie; n plus, ei au
propriile lor interese. Problema nu este, aadar, prevenirea conflictelor de interese n
serviciile financiare, ci managementul lor ntr-un sistem financiar funcional.
10

Definiia conflictului de interese
Un conflict de interese survine atunci cnd un interes personal sau instituional
interfereaz cu capacitatea unui individ sau instituii de a aciona n interesul unei
alte pri, n condiiile n care individul sau instituia au o obligaie etic s acioneze
n interesul altei pri. Conflictele de interese sunt inerente n serviciile financiare dat
fiind rolul omniprezent al agenilor i fiduciarilor, avnd obligaii s serveasc
interesele altora.
Exist mai multe tipuri de conflicte de interese.
Conflicte actuale i poteniale. Un conflict de interese este actual atunci cnd un
individ sau o instituie acioneaz mpotriva intereselor unei pri, pe care individul
sau instituia s-au angajat s le serveasc. Un conflict de interese potenial este o
situaie n care este probabil s se manifeste un conflict de interese actual. Conflictele
de interese actuale genereaz comportamente condamnabile; dei cel mai bine este s
se evite conflictele de interese poteniale, n anumite condiii acestea pot fi tolerate ca
aspecte inevitabile n anumite situaii.
Conflicte personale i impersonale. Un conflict de interese este personal atunci
cnd interesul care perturb (actual sau potenial) ndeplinirea unei obligaii de a
servi interesele altcuiva este ctigul unui individ sau al unei organizaii. De exemplu,
un avocat care obine un profit acionnd contrar intereselor clientului su se afl
ntr-un conflict personal de interese. Totui, interesul perturbator poate fi, de
asemenea, interesul unei alte persoane, pe care individul sau instituia trebuie s-l
serveasc. De exemplu, un avocat care are doi clieni cu interese opuse se confrunt,
de asemenea, cu un conflict de interese, care poate fi considerat unul impersonal.
Este clasica problem a muncii la doi stpni.
Ambele tipuri de conflicte de interese apar n serviciile financiare. De exemplu,
dac un broker, mputernicit s administreze discreionar portofoliul unui client,
alege nite titluri de valoare inferioare pentru c acestea i aduc lui un comision mai
mare se afl ntr-un conflict personal de interese, ntruct pune interesul su mai
presus de interesul clientului. Mai frecvente sunt ns conflictele de interese
impersonale. Exemplele sunt numeroase. Un broker care administreaz conturile mai
multor clieni poate fi forat s aleag interesele diferitelor pri, atunci cnd trebuie
s decid alocarea unor titluri de valoare cu o ofert redus. Aceeai problem apare
pentru brokeri sau trust officers n utilizarea informaiilor privind tendinele pieei.
Care conturi vor primi beneficiul acestor informaii i n ce ordine? Consultanii
fondurilor mutuale pot fi nevoii s decid cum s aloce oportunitile investiionale
ntre diferite fonduri. Indivizii care administreaz multiple conturi i fonduri sunt
stimulai s le favorizeze pe acelea care sunt mai importante pentru ei sau pentru
organizaia din care fac parte, pentru c aceste conturi aparin clienilor majori, de
exemplu, sau pentru c genereaz onorarii i comisioane mari. Un consultant al unui
fond mutual poate s aloce un pachet investiional foarte profitabil, n ofert limitat,
unui fond n declin, ca s-i mbunteasc performana, sau unui fond foarte
performant, ca s-i fac o publicitate spectaculoas.
n multe situaii, obligaiile fa de diferite pri (care pot avea interese
concureniale) nu pot fi ndeplinite n totalitate i n egal msur, impunndu-se
stabilirea unor prioriti n alocarea ctigurilor i a pierderilor. n domeniul
financiar, nu se poate recurge la soluia standard n cazul unui avocat aflat ntr-un
conflict impersonal de interese revocarea din postura de avocat al uneia dintre
pri. n mod inevitabil, un broker servete interesele unor zeci sau sute de conturi,
iar un administrator de fonduri mutuale i ofer serviciile mai multor fonduri.
Conflicte individuale i organizaionale. Organizaiile i asum, la fel ca i
indivizii, obligaii de fiduciari i/sau ageni, putnd s nu-i ndeplineasc aceste
obligaii fa de clienii lor, chiar dac niciun individ nu este de vin. De exemplu,
dac un membru al departamentului de administrare fiduciar dintr-o banc
comercial afl c un client corporatist are dificulti financiare, i este permis sau
este obligat s foloseasc aceast informaie n administrarea conturilor ncredinate?
11

Pe de o parte, neutilizarea acestei informaii ar putea s se soldeze cu pierderi
evitabile pentru beneficiarii acestor conturi; dar, pe de alt parte, utilizarea
informaiei ar viola confidenialitatea pe care banca o datoreaz clientului
corporatist. O soluie este separarea funciilor de administrare fiduciar (trust) de
cele comerciale i ridicarea unor ziduri chinezeti ntre departamente, care s
previn scurgerea de informaii.
Deoarece serviciile financiare sunt oferite mai ales de ctre instituii care
furnizeaz variate servicii unui mare numr de clieni, majoritatea conflictelor de
interese din acest domeniu sunt poteniale, impersonale i organizaionale. Ele
rezult din proiectul deliberat ce st la baza instituiilor financiare i pun probleme
serioase celor care sunt responsabili de crearea, reglementarea i administrarea
acestor instituii.
De ce apar conflictele de interese n serviciile financiare
Obligaiile finanitilor brokeri, bancheri, traderi nu decurg din statutul unei
profesii liberale (exceptnd plannerii financiari i asiguratorii) pentru c lipsesc
atributele profesiei: nalt grad de organizare i autoreglementare, cod de etic i
angajamentul fa de serviciul public. Obligaiile lor decurg numai din clauzele
contractuale, stabilite n limitele legislaiei n vigoare. De aici decurg dou consecine
importante:
n primul rnd, nu putem ti dac o persoan sau instituie este n conflict actual
sau potenial de interese dac nu cunoatem n detaliu clauzele contractuale. Nu se
pot face aprecieri de ordin general, ci numai de la caz la caz.
n al doilea rnd, cei care presteaz servicii financiare sunt totodat i ageni
economici, care n mod legitim desfoar activiti n interesul propriu. De exemplu,
o banc comercial cu un departament de trust poate fi un fiduciar n administrarea
fondului de pensii al unei corporaii i, n acelai timp, acioneaz n calitate de
vnztor atunci cnd acord corporaiei un mprumut comercial. Tot astfel, o banc
de investiii poate fi investitor ntr-o operaie de preluare, pentru care ofer i capital,
avnd astfel dublul rol de agent (finannd o activitate n beneficiul raiderului) i de
principal (investind n nume propriu). Managerilor de portofolii ai fondurilor
mutuale i ai fondurilor de pensii le este n general permis s tranzacioneze i pentru
conturile lor proprii, fiind simultan fiduciarii acionarilor fondurilor respective, dar i
traderi activi, care concureaz cu acetia. Potenialul de abuzuri n astfel de situaii
este evident.
Strategii de management al conflictelor de interese
n pofida prevalenei conflictelor poteniale de interese n serviciile financiare,
apariia i manifestarea conflictelor actuale a fost redus prin intermediul unor
strategii preventive destul de eficiente. Iat care sunt cele mai importante dintre ele.

Competiia. Pe de o parte, competiia oblig instituiile financiare s elimine
conflictele de interese i chiar aparena lor, pentru a-i atrage clienii. Pe de alt
parte, tot competiia oblig aceste instituii s se combine i s se asocieze cu
parteneri simbiotici, ceea ce d natere altor conflicte de interese.

Dezvluirea. Conflictele de interese trebuie s fie fcute publice. La fel i toate
datele relevante privind performana instituiilor financiare, dar i politicile firmei de
management al conflictelor de interese.

Reguli i politici. Acestea pot avea diferite surse, federale, locale, dar cele mai
eficiente sunt regulile de uz intern, cel mai bine adaptate la specificul fiecrei
instituii financiare.

12

Schimbri structurale. Separarea diferitelor tipuri de instituii financiare este
calea cea mai sigur, dei tendinele sunt mai degrab de integrare. n acest caz, se
adopt zidurile chinezeti ntre diferitele departamente i uniti funcionale,
crora li se acord o mai mare autonomie. O alt soluie este includerea n board a
unor experi din afar, independeni.
Concluzii
Dei etica financiar implic numeroase probleme complexe i dificile, practic
toat etica financiar se poate reduce la dou reguli simple: Fii corect (n tranzaciile
de pe pia!) i Respect-i promisiunile (din contracte)! ntruct una dintre
promisiuni este servirea intereselor altora, Respect-i promisiunile! include o a
treia regul: Evit conflictele de interese! Dei uor de neles, este greu de realizat
n practic, prin impunerea unor reguli clare.