Sunteți pe pagina 1din 21
POLITICI MONETARE Curs 7: “Implementarea politicii monetare ” Tudor Grosu 29 noiembrie 2013

POLITICI MONETARE

Curs 7:

“Implementarea politicii monetare

Tudor Grosu

29 noiembrie 2013

Obiective şi principii ale cadrului operaţional (1)

- prin influenţarea ratelor dobânzilor interbancare, banca centrală exercită o influenţă asupra ratelor nominale ale dobânzilor pe termen scurt şi, astfel, asupra propagării acestora în economie (mecanism de transmisie, curs 4) nivelul preţurilor

Strategia de politică monetară: nivelul ratelor dobânzilor din pieţele monetare necesar asigurării stabilităţii pe termen mediu a nivelului preţurilor (e.g. modele de prognoză,

curs 5)

Cadrul operaţional al politicii monetare: instrumente şi proceduri ce vizează atingerea acestui nivel al ratelor dobânzilor

Controlul ratelor pe termen scurt ale dobânzilor:

a.

Decizii cu privire la rata dobânzii

b.

Gestionarea lichidităţii pe piaţa monetară

Banca centrală controlează baza monetară:

a. Numerar în circulaţie (bancnote, monede)

b. Rezerve bancare (deţinute în conturi curente ale instituţiilor financiare deschise la banca centrală)

- obligatorii

- excedentare

În general, Eurosistemul/băncile centrale oferă instituţiilor de credit lichiditatea necesară, în condiţiile unui preţ care reflectă intenţiile semnalate prin rata dobânzii de politică monetară

2

Obiective şi principii ale cadrului operaţional (2)

Principii care stau la baza cadrului operaţional:

1. eficienţa operaţională: capacitatea de a reflecta deciziile de politică monetară cât mai precis şi mai rapid asupra ratelor dobânzilor pieţei monetare pe termen scurt (asigură semnalarea stance-ului politicii monetare şi transmiterea în economie a impulsului monetar)

2. tratamentul egal al instituţiilor financiare, armonizarea regulilor/ procedurilor la nivelul zonei euro

3. simplitate/transparenţă (agenţii înţeleg motivaţiile operaţiunilor de politică monetară); continuitate (evitarea ajustărilor frecvente/importante ale instrumentelor şi procedurilor); siguranţa (riscuri financiare şi operaţionale ale Eurosistemului cât mai reduse)

4. descentralizarea implementării politicii monetare (politicile monetare sunt de regulă implementate prin intermediul băncilor centrale naţionale – BCE coordonează, băncile centrale naţionale execută tranzacţiile)

Operaţiuni pe piaţa monetară (1)

1. Operaţiuni pe piaţa monetară (maturitatea tranzacţiilor < 1 an)

- se realizează la iniţiativa băncii centrale

- contrapartidele la aceste operaţiuni trebuie să îndeplinească anumite criterii de eligibilitate (e.g. supuse RMO, supravegheate şi având o situaţie financiară solidă)

Categorii de operaţiuni de piaţa monetară

Efecte asupra lichidităţii din sistemul bancar (+ injecţie / - absorbţie)

Operaţiuni repo*

+

Atragere de depozite

-

Operaţiuni reverse repo

-

Emitere certificate de depozit

-

Swap valutar

+/-

Acordarea de credite colateralizate

+

Vânzări/cumpărări de active eligibile pt. tranzacţionare

-/+

* cel mai important instrument de politică monetară al BNR/Eurosistemului

4

Operaţiuni pe piaţa monetară (2)

- numărul entităţilor care participă la operaţiuni pe piaţa monetară este mult mai mic faţă de numărul contrapartidelor eligibile (e.g. în Eurosistem, în 2010, din 2267 bănci, au participat 145 la operaţiuni repo şi 94 la operaţiuni de finanţare pe termen lung)

Categorii de operaţiuni pe piaţa monetară

Maturitate

Frecvenţa

Colateral*

Operaţiuni repo

1 săptămână

Săptămânal

DA

Atragere de depozite

1 zi

Zilnic

NU

Operaţiuni reverse repo

1 săptămână

Săptămânal

DA

Emitere certificate de depozit

Standardizat/

Regulat/

NU

ne-standardizat

neregulat

Swap valutar

Ne-standardizată

Neregulată

NU

Acordarea de credite colateralizate

-

Neregulată

DA

Vânzări/cumpărări de active

-

Neregulată

NU

eligibile pt. tranzacţionare

* necesar protejării Eurosistemului împotriva riscului financiar

5

Operaţiuni pe piaţa monetară (3)

Operaţiuni repo

- executate prin intermediul licitaţiilor, cu rată fixă sau variabilă

- rată fixă: banca centrală stabileşte rata dobânzii şi contrapartidele licitează un volum pe care doresc să îl tranzacţioneze la nivelul anunţat al ratei dobânzii. Alocarea se face pro-rata (volum licitat/volum furnizat de lichiditate)

- rată variabilă: contrapartidele licitează atât rata dobânzii, cât şi sumele pe care doresc să le tranzacţioneze (o instituţie financiară poate depune mai multe oferte, cu diferite rate ale dobânzilor). Consiliul Guvernatorilor poate decide un nivel minimal ratei dobânzii în cadrul licitaţiilor, pentru a semnala conduita politicii monetare.Alocarea se face în ordinea descrescătoare a ratei licitate a dobânzii, până la epuizarea lichidităţii furnizate (la nivelul cel mai redus al ratei dobânzii, satisfacerea cererilor se face pro-rata).

- în perioada imediat următoare declanşării crizei globale, procedură de “full allotment

- lista activelor eligibile (RO):

titluri de stat denominate în lei sau în valută, emise de Ministerul Finanţelor Publice pe piaţa internă;

obligaţiuni emise de Ministerul Finanţelor Publice pe pieţele externe;

obligaţiuni denominate în lei, emise de instituţiile financiare internaţionale (IFI);

certificate de depozit emise de Banca Naţională a României;

alte categorii de active eligibile negociabile, stabilite în baza unei hotărâri a Consiliului de administraţie al BNR.

Operaţiuni pe piaţa monetară (4)

Operaţiunile de piaţă monetară ale BNR cărora le este ataşată rata dobânzii de politică monetară

Anul

Operaţiuni de piaţă monetară

Maturitatea

Metoda de

 

standard

derulare

2000

 

nestandardizată (scadenţele au variat între ON şi 3 luni)

licitaţii la rată variabilă de dobândă*

2003

 

2005

Atragere de

 

o

lună

licitaţii la rată fixă de dobândă

depozite

 

2007

(iulie)

două săptămâni

licitaţii la rată variabilă de dobândă*

2007 (septembrie)

licitaţii la rată fixă

de dobândă

2008

(mai)

o

săptămână

2008

(octombrie)

Operaţiuni repo

nestandardizată

nestandardizată

2009

(aprilie)

 

o

lună

licitaţii la rată fixă de dobândă

2009

(august)

o

săptămână

 

Atragere de

o

săptămână

licitaţii la rată fixă de dobândă

2010

(aprilie)

depozite

 

2011

(martie)

Operaţiuni repo

o

săptămână

licitaţii la rată fixă de dobândă

7

Operaţiuni pe piaţa monetară (5)

Bilanţul agregat simplificat al băncii centrale

Operaţiuni pe piaţa monetară (5) Bilanţul agregat simplificat al băncii centrale 8

Operaţiuni pe piaţa monetară (6)

Bilanţul agregat simplificat al băncii centrale

Operaţiuni pe piaţa monetară (6) Bilanţul agregat simplificat al băncii centrale 9

Operaţiuni pe piaţa monetară (7)

Swap valutar

- executarea simultană a unor tranzacţii spot şi forward în RON contra unei valute: achiziţia (vânzarea) de RON contra unei valute, în paralel operaţiunii inverse de vânzare (achiziţie) a acesteia, la un moment viitor

- scop: operaţiuni de tip fine-tuning, pentru gestionarea lichidităţii şi a ratelor dobânzilor din piaţa monetară

S = cotaţia spot RON/euro; S = X RON/1 euro

F M = cotaţia forward RON/euro, la data executării răscumpărării; F M =Y RON/1 euro

M = “puncte forward” între RON şi euro la momentul răscumpărării M = FM - S

Emisiune certificate depozit

P

T

N

1

N = valoarea nominală a certificatului emis de bancă

1

r D

r

= rata dobânzii (%)

36000

D

= scadenţa (în zile) a certificatului de depozit

P T = valoarea emisă a certificatului de depozit

Facilităţi permanente (1)

2. Facilităţile permanente (maturitatea tranzacţiilor este de 1 zi)

- semnalizează stance-ul de politica monetară

- diminuează volatilitatea ratelor dobânzilor pe termen scurt de pe piaţa monetară interbancară, prin coridorul format de ratele dobânzilor aferente celor două instrumente (în prezent, +/- 3 p.p. în jurul ratei dobânzii de politică monetară)

- nu sunt iniţiate de banca centrală

Categorii de facilităţi permanente

Efecte asupra lichidităţii din sistemul bancar (+ injecţie / - absorbţie)

Facilitatea de depozit

-

Facilitatea de creditare

+

Categorii de facilităţi permanente

Maturitate

Frecvenţa

Colateral

Facilitatea de depozit

1 zi

Acces la discreţia contrapartidelor

NU

Facilitatea de creditare

1 zi

DA

Cele două rate delimitează un prag, respectiv un plafon, pentru rata overnight a dobânzii de pe piaţa monetară

Facilităţi permanente (2)

Rata dobânzii la facilitatea de creditare Rata dobânzii la facilitatea de depozit Rata dobânzii EONIA
Rata dobânzii la facilitatea de creditare
Rata dobânzii la facilitatea de depozit
Rata dobânzii EONIA
Rata dobânzii de politică monetară

Sursa: Banca Centrală Europeană, EONIA: euro overnight index average

- în general, EONIA se menţine în apropierea ratei de semnal a politicii monetare importanţa

operaţiunilor repo ca principal instrument de politică monetară (excepţie: > 2008)

- traiectoria EONIA este marcată de unele spike-uri, acestea având legătură cu sistemul de constituire a rezervelor minime obligatorii

Facilităţi permanente (3)

Spread Euribor 3M-OIS (overnight interest swap) Spread mediu ian 1999-iul 2007
Spread Euribor 3M-OIS (overnight interest swap)
Spread mediu ian 1999-iul 2007

- tensiunile din pieţele financiare (e.g. spread EURIBOR 3M-OIS) au impus adoptarea de măsuri non-standard de către BCE (consistente cu obiectivul de stabilitate a preţurilor):

- enhanced credit support”: extinderea maturităţilor de furnizare a lichidităţii, acordarea de lichiditate la nivelul solicitat de instituţiile financiare (“full allotment”), la rate fixe ale dobânzilor, acorduri swap valutare (e.g. cu FED), relaxarea constrângerilor de colateral etc.

Rezerve minime (1)

- are rolul de a creşte şi a face predictibilă cererea de lichiditate a băncilor şi implicit de a facilita calibrarea ofertei de lichiditate a băncii centrale;

- prin caracteristicile sale, are şi rol de buffer contra diferitelor şocuri neaşteptate de lichiditate contribuie la stabilizarea ratelor dobânzilor de pe piaţa monetară interbancară

Caracteristici:

baza de calcul a RMO se determină ca nivel mediu zilnic (pe perioada de observare) al soldurilor elementelor de pasiv în lei şi în valută din bilanţurile băncilor (cu excepţia pasivelor interbancare, a obligaţiilor către BNR şi a capitalurilor proprii);

perioada de observare şi cea de aplicare au durata de o lună, fiind succesive (prima dintre ele reprezentând intervalul cuprins între data de 24 a lunii precedente şi data de 23 a lunii curente);

ratele RMO pot fi diferenţiate atât în funcţie de moneda de constituire, cât şi în funcţie de scadenţa reziduală a elementelor incluse în baza de calcul (mai mică sau mai mare de 2 ani);

RMO se constituie ca nivel mediu zilnic al disponibilităţilor menţinute pe parcursul perioadei de aplicare în conturile deschise la BNR;

deficitului de rezerve i se aplică o dobândă penalizatoare iar abaterile repetate se sancţionează prin avertisment, amenzi sau prin limitarea operaţiunilor instituţiei de credit.

Rezerve minime (2)

- banca centrală obligă băncile comerciale să deţină rezerve în conturi bancare deschise la autoritatea monetară (“rezerve obligatorii) determinarea acestora se face pornind de la baza de rezerve (calculată în funcţie de elementele bilanţiere ale instituţiilor financiare)

Pasivele instituţiilor de credit incluse

în calculul bazei de rezerve (valori stoc, ian. 2011, mld. euro)

(A) Pasive asupra cărora se aplică cota RMO

Depozite (inclusiv depozite overnight, depozite cu scadenţa de până la 2 ani) Instrumente financiare creatoare de datorie, cu o scadenţă de

până la 2 ani (inclusiv titluri emise pe piaţa monetară) Sub-total (A)

9840,2

651,6

10491,8

(B) Pasive cărora li se aplică cota RMO zero

Depozite (inclusiv depozite cu scadenţa agreată de peste 2 ani şi depozite rambursabile la cerere, cu perioadă de notificare de peste 2 ani)

Instrumente financiare creatoare de datorie, cu o scadenţă de

peste 2 ani Tranzacţii repo Sub-total (A) Total bază rezerve (A) + (B)

2780,6

4356

1395,8

8532,4

19024,1

Rezerve minime (3)

- deţinerile băncilor în conturile curente pot fluctua pe parcursul perioadei de menţinere a rezervei minime, cu condiţia ca valoarea medie a deţinerilor să fie cel puţin egală, pe perioada de referinţă, cu valoarea calculată a rezervelor minime

- 192 vs. 191,3 mld euro rezerve voluntare excedentare = 0,7 mld euro

Bază rezerve (pe scala din stânga) Rezervele obligatorii (pe scala din dreapta) Deţinerile zilnice de
Bază rezerve (pe scala din stânga)
Rezervele obligatorii (pe scala din dreapta)
Deţinerile zilnice de rezerve (pe scala din dreapta)
Baza de rezerve x rata rezervelor = cerinţa de rezerve
e.g. 9588 mld euro x 2% - 0,5 mld euro = 191,3 mld euro

Rezerve minime (4)

- înainte de criză, apelarea la facilităţile permanente survine în ultimele zile ale perioadei de referinţă, pentru îndeplinirea cerinţelor de RMO

Perioada Feb.1999-Aug.2008, mld euro

Facilitatea de credit Facilitatea de depozit
Facilitatea de credit
Facilitatea de depozit

Zile rămase din perioada de menţinere

Rezerve minime (5)

- în perioada ulterioară declanşării crizei, se remarcă magnitudinea apelării la facilitatea de depozit, semnalând lichiditatea excedentară din sistem, implicit funcţionarea imperfectă a acestuia

Perioada Sep.2008-Ian.2011, mld euro

Facilitatea de credit Facilitatea de depozit
Facilitatea de credit
Facilitatea de depozit

Zile rămase din perioada de menţinere

Studiu de caz. România (1)

- intrări de capitaluri străine în RO s-au intensificat începând din 2004 deficit de cont curent (% din PIB): 8,4% (2004), 13,5% (2007) şi 12,3% (2008) datoria externă pe termen mediu şi lung a sectorului privat (% din PIB): 12,9% (2004), 25,6% (2008)

- adâncimea financiară a economiei româneşti (M3/PIB): 25,6% (2004), 34,5% (2008) dată fiind adâncimea redusă, efectele intrărilor de capitaluri au fost imediat vizibile:

- aprecierea cursului de schimb al leului, real şi nominal (4,1 EURRON în ian.2004, 3,1 EURRON în iul.2007 = apreciere de 24%): a ajutat dezinflaţia, dar a afectat competitivitatea externă a economiei; în plus, a condus la episoade de volatilitate pe piaţa valutară (A)

- intrări de capitaluri de la băncile mamă: în 2004, 72% din pasive proveneau din zona euro şi 21% din Marea Britanie. Între 2004-2008, pasivele externe au crescut de 6 ori (de la 3,8 mld euro la 24,5 mld euro) (B)

- (A)+(B) comportamente exuberante privind creditarea în valută: ponderea creditului în valută pentru sectorul gospodăriilor a crescut de la 2,2% din PIB în decembrie 2004 la 11,6% din PIB în 2008 (de peste 5 ori).

- băncile au devenit dependente de finanţarea externă şi dezechilibrele dintre activele în valută ale companiilor şi gospodăriilor şi pasivele lor în valută au crescut. În 2004, în sectorul companiilor, diferenţa dintre depozitele în valută şi împrumuturile în valută era de aproximativ 5 miliarde lei,

iar în martie 2009 această diferenţă era de 7 ori mai mare (34 miliarde lei).

Studiu de caz. România (2)

- între 2005 şi 2007 au existat perioade în care anticipaţiile inflaţioniste şi aprecierile accentuate ale monedei au coexistat dilemă pentru banca centrală (ţintirea inflaţiei) creşteri ale ratei dobânzii (necesare pentru a aduce anticipaţiile în linie cu ţinta de inflaţie)  capitaluri străine apreciere leu.

- pe lângă modificarea ratei dobânzii în condiţiile existenţei concomitente a presiunilor de apreciere a monedei naţionale şi a celor inflaţioniste, BNR a utilizat creşterea rezervelor minime obligatorii pentru a atenua intrările de capitaluri:

- RMO: 20% (2002) 40% (2006).

de capitaluri : - RMO: 20% (2002)  40% (2006). - măsura nu a descurajat intrările

- măsura nu a descurajat intrările de capitaluri (75 la sută din creşterea pasivelor băncilor străine din România din perioada 2005-2008 s-a produs după creşterea RMO la 40 de procente)

- în paralel, cumpărarea de

rezerve pentru a preveni

aprecierile excesive managed float

Studiu de caz. România (3)

- 2009: în paralel cu reducerea ratei dobânzii de politică monetară, a avut loc o ajustare graduală a

condiţiilor monetare reale şi prin diminuarea RMO (de la 18% la 15% la lei şi de la 40% la 30% la valută);

noiembrie 2009 (reducerea RMO la pasivele în valută până la 25%, în contextul crizei politice interne)

- 2011: reducerea RMO la 20% pentru pasivele în valută cu scadenţă mai mică de 2 ani

crizei politice interne) - 2011: reducerea RMO la 20% pentru pasivele în valută cu scadenţă mai

21