Sunteți pe pagina 1din 85

TEMA 1.

Introducere n managementul financiar


1.1. Conceptul managementului financiar i rolul lui n sistemul managerial al entit ii
1.2. Decizia financiar actul fundamental al managementului financiar
1.3. Obiectul managementului financiar
1.4. ubiec!ii managementului financiar
1.". #aza informa!ional a managementului financiar
1.1. Conceptul managementului financiar i rolul lui n activitatea economic a
ntreprinderii
$n rol important n desf urarea unei acti%it i economice eficiente re%ine
managementului financiar. &n condi!iile economiei concuren!iale' competiti%itatea i eficien!a
oricrei ntreprinderi depinde n mare parte de capacitatea managerilor de a n!elege i aplica
principiile' metodele i te(nici moderne de management financiar. &n ultimii ani s)a demonstrat
c factorul principal al falimentului unei ntreprinderi l reprezint incompeten!a managerilor i
greelile de conducere datorate unor erori decizionale. *%nd n %edere c falimentul apare ca
urmare a imposibilit!ii ntreprinderii de a)i onora obliga!iile de plat i este determinat de lipsa
de lic(idit!i' putem sus!ine c managementul financiar reprezint cauza succesului sau eecului
ntreprinderii.
Ca domeniu separat de studiu' managementul financiar a luat natere la nceputul
secolului ++ i' ini!ial' se a,a pe probleme de formare de noi firme' consolidri i fuziuni. &n
perioada crizei economice din anii -3. n $* au nceput eecurile financiare' de aceea
managementul financiar a%ea drept scop cercetarea i gestionarea problemelor legate de
lic(iditate' faliment i reorganizare. &n anii -". ncepe o dez%oltare a managementului financiar
ca disciplin discripti% cu te(nici manageriale care permiteau firmelor s)i ma,imizeze
profiturile i s sporeasc a%erea ac!ionarilor. /a finele sec. ++ nceputul sec. ++0
managementul financiar s)a transformat ntr)o disciplin de teorie i practic a gestiunii %alorii
entit ii ) a ma,imizrii %alorii acestea.
Managementul financiar al unei ntreprinderi se concretizeaz ntr)un ansamblu de
principii, metode, tehnici, instrumente i aciuni, prin intermediul crora se fundamenteaz
deciziile financiare privind constituirea i utilizarea eficient a resurselor financiare n
contextul realizrii unor obiective strategice..
1ectnd la faptul c pot fi presupuse di%erse obiecti%e de gestiune a finan!elor
ntreprinderii n func!ie de ciclul de %ia! al acti%it!ii ntreprinderii' managementul financiar are
drept obiectiv principal constituirea capitalului n mrimea necesar i asigurarea eficien!ei
utilizrii lui' realiznd pe aceast cale suportul financiar pentru satisfacerea intereselor
proprietarilor ) maximizarea valorii de pia a entit ii.
2entru realizarea obiecti%ului principal' trebuie men!ionate un ir de obiective economice'
i anume3
ma,imizarea profitului4
men!inerea lic(idit!ii i sol%abilit!ii la un ni%el acceptabil4
e%itarea falimentului i pierderilor financiare considerabile4
ocuparea pozi!iei de lider n lupta cu concuren!ii4
creterea %olumului de produc!ie i %nzri4
solu!ionarea unor probleme cu caracter social4
supra%ie!uirea n condi!ii de concuren! etc.
5a,imizarea %alorii ntreprinderii se rsfrnge fa%orabil asupra bunstrii societ!ii.
creterea %alorii pe pia! a unei companii se datoreaz succeselor ob!inute n lupta concuren!ial'
care la rndul su condi!ioneaz o calitate mai nalt a mrfurilor i pre!uri mai reduse. &n
consecin! societatea are de ctigat din aceast lupt concuren!ial. &n acelai timp' creterea
%alorii pe pia! a unei companii presupune i lrgirea acti%it!ii acesteia' ceea ce necesit noi
bra!e de munc' se reduce oma6ul' cresc %eniturile pupula!iei' crete puterea de cumprare
.a.m.d.
e poate afirma c' prin ac!iunile sale' managementul financiar trebuie s asigure att
supra%ie!uirea firmei' ct mai ales consolidarea situa!iei sale. *stfel' managementul financiar
asigur atragerea surselor necesare de pe pia!a de capital' diri6eaz procesul de in%estire n
acti%ele pe termen lung i cele curente n aa mod' nct acestea s genereze flu,uri de numerar
mai mari' nct s fie posibil rambursarea mprumturilor' plata dobnzilor' di%idendelor' precum
i formarea surselor pentru dez%oltarea ulterioar a ntreprinderii.
5anagementul financiar poate fi reprezentat sub forma unui sistem de utilizare ra!ional
i eficient a capitalului' drept mecanism de gestiune a flu,urilor resurselor financiare' care are
drept scop sporirea resurselor financiare' a in%esti!iilor i poate fi reprezentat sub forma
urmtoarei sc(eme 3
Obiecti%ul financiar
7stabilirea
obiecti%elor utilizrii
capitalului8
electarea celor mai
adec%ate metode' prg(ii
i instrumente financiare
de gestiune a flu,urilor
de capital
*doptarea deciziei
financiare' elaborarea
programului de msuri
i a planului financiar
Organizarea
e,ecutrii
deciziei
financiare
Controlul
asupra
e,ecutrii
deciziei
financiare
*naliza i aprecierea rezultatelor e,ecutrii deciziei
9igura 1.1. istemul func!ionrii managementului financiar
:sen!a managementului financiar ca categorie economic se manifest n funciile pe
care le ndeplinete. *cestea pot fi di%izate con%en!ional n 2 grupe 3
a8 func!ii de baz' care sunt caracteristice oricrui tip de management4
b8 func!ii specifice ) caracteristice managementului financiar ca domeniu distinct al gestiunii
ntreprinderii.
Ca component principal' sinestttoare a managementului general al entit ii'
managementul financiar ndepline te dou funcii de baz:
a) planificarea' pre%iziunea' organizarea' coordonarea i controlul acti%it ii
entit ii prin prisma criteriilor i mi6loacelor specifice finan!elor4
b) fundamentarea i adoptarea deciziilor financiare' legate de realizarea
obiecti%elor propuse' lund n considerare criteriile de eficien i risc
Ctre funciile specifice se refer 3
) gestiunea acti%elor curente i celor pe termen lung' precum i optimizarea structurii lor4
) gestiunea capitalului propriu i a celui mprumutat i optimizarea structurii acestuia4
) gestiunea in%esti!iilor 7reale i financiare84
) gestiunea flu,urilor de numerar 7bneti84
) gestiunea riscurilor financiare i a situa!iilor de criz financiar 7faliment8.
;estiunea acti%elor' la rndul su' se di%izeaz n subfunc!ii de gestiune a acti%elor pe
termen lung i a celor curente. ;estiunea capitalului include gestiunea capitalului propriu'
mprumutat' precum i func!ia de optimizare a acestuia. ;estiunea in%esti!iilor pre%ede gestiunea
in%esti!iilor reale i a celor financiare' iar gestiunea flu,urilor bneti include gestiunea acestora
pe tipuri de acti%it!i ale ntreprinderii 7opera!ional' financiar i in%esti!ional8.
5anagementul riscurilor presupune gestiunea comple,ului de riscuri financiare'
diminuarea i asigurarea lor. <ot n aceast func!ie se cuprinde i gestiunea ntreprinderii n
situa!ii de criz 7dificultate8. &n procesul realizrii acestei func!ii are loc o monitorizare
permanent a situa!iei financiare cu scopul diagnosticrii pericolului de insol%abilitate4 se
e%alueaz gra%itatea acestui pericol4 se utilizeaz prg(ii i mecanisme de stabilizare financiar'
iar n caz de necesitate se fundamenteaz direc!iile i formele de sanare i reorganizare a
ntreprinderii.
=innd cont de responsabilit!ile care)i re%in' managementul financiar ocup un loc
pri%ilegiat ntre func!iile ntreprinderii. 2e de o parte' ea are o te(nic proprie' ceea ce face s i
se recunoasc o anumit autonomie de decizie. 2e de alt parte' deciziile luate de celelalte
domenii de gestiune atrag consecin!e n plan financiar' deoarece ele presupun resurse i
necesit!i financiare' presupun ncasri i pl!i. &n consecin! gestiunea financiar este sub
influen!a ansamblului deciziilor pri%ind gestiunea' ea reac!ioneaz la msurile de tot felul luate
de ntreprindere' pentru c aceste msuri au consecin!e n plan financiar. De aceea toate deciziile
din orice domeniu al ntreprinderii trebuie s fie corelate i cu departamentul financiar.
Atribu iile managementului financiar !
e%aluarea eforturilor financiare ale tuturor ac iunilor care urmeaz a fi ntreprinse ntr)
perioad dat4
asigurarea la momemntul oportun a capitalului necesar' la un cost ct mai mic posibil4
urmrirea modului de utilizare a capitalului n %ederea asigurrii unei utilizri eficiente a
tuturor fondurilor atrase n circuitele financiare4
asigurarea i men inerea ec(ilibrului financiar pe termen scurt i pe termen lung n
concordat cu neecsit ile entit ii 4
urmrirea ob inerii rezultatului financiar scontat i repartizarea acestuia pe destina ii .a.
0n %ederea ndeplinirii atribu iilor i realizrii func iilor specifice managementului
financiar' este necesar ca entitatea s de in personal calificat cu cuno tin e n domeniul
financiar. e cunoa te c practic toate deciziile au implica ii financiare' de aceea interesul fa
de studierea aspectelor gestiunii finan elor trebuie s)l preocupe pe orice student' indiferent de
domeniul de acti%itate pe care i)l %a alege.
5anagerul financiar este responsabil de politica financiar a entit ii n 3 domenii3
1. Politica de investiii. *ceast politic este responsabil de constituirea poten!ialului
patrimonial 7de acti%e8 al entit ii .
2. Politica de finanare. 2rin intermediul politicii de finan!are entitatea i elaboreaz
strategia de asigurare a surselor necesare constituirii poten!ialului patrimonial.
3. Politica de dividend pri%ete decizia proprietarilor entit ii de a distribui di%idende sau
de a le rein%esti n proiecte de in%esti!ii i dez%oltare a entit ii.
<ot mai mul!i autori sus!in c managementul financiar poate fi asociat cu o art
1
. e
e,plic aceasta prin faptul c managerii financiari sunt ne%oi!i deseori s adopte decizii n
condi!ii de incertitudine' bazndu)se n mare parte pe ra!ionament' intui!ie. &n $*' spre
e,emplu' audien ilor care fac masterul n domeniul finan!elor li se confer titlul de >maestru n
arte n domeniul administrrii afacerilor? 7>aster of !rts in "usiness !dministration?8.
Rolul managementului financiar este de a crea un cadru de ac iune fa%orabil' n care
urmeaz s se stabileasc cone,iunile dintre obiecti%ele financiare ale entit ii' %aloarea de pia
a acesteia' mi6loacele i instrumentarul utilizat pentru msurarea performan elor financiare.
". #ecizia financiar $ fundamentul managementului financiar
2entru a)i ndeplini misiunea la ni%el microeconomic' managementul financiar se
bazeaz pe un ansamblu de decizii financiare. #ecizia financiar este rezultatul unui proces
raional de alegere, din mai multe variante posibile, a unei soluii considerate optime n planul
activitilor i operaiunilor financiare.
:,ist mai multe criterii de clasificare a deciziilor financiare' noi %om men!iona numai 2
criterii ) cele mai principiale de pe pozi ia managementului financiar.
a8 dup natura obiectivelor urmrite 7orizontul de timp %izat8 se disting 3 categorii de
decizii financiare3 strategice' tactice i opera!ionale.
#eciziile strategice stabilesc obiecti%ele ma6ore pe termen lung. e consider c de aceste
decizii depinde supra%ie!uirea ntreprinderii. *cestea %izeaz proiecte de finan!are' in%esti!ii etc.
#eciziile tactice se refer la realizarea opera!iunilor financiare curente3 finan!area
curent' politica de apro%izionare etc.
#eciziile operaionale se iau zi de zi i se refer la deciziile de efectuare a pl!ilor'
diferitor opera!iuni curente.
b8 dup natura activitilor care genereaz fluxurile financiare' deciziile financiare sunt de
trei tipuri3
1
#rig(am :.' :(r(ardt 5. 9inancial 5anagement3 <(eor@ and 2ractice. 1.
t(
ed) Aarcourt College 2ublis(ers' 2..2'
p."
de in%esti!ii' cu influen! direct asupra structurii acti%elor4
de finan!are' care determin structura pasi%ului4
de repartizare a profitului' e,ercitnd implica!ii directe asupra in%esti!iilor i
autofinan!rii.
#ecizia de inve%tiii abordeaz problematica alocrii capitalului n acti%e fizice sau
financiare4 locul central re%ine acti%elor imobilizate. 2rin aceast decizie' resursele bneti de
care dispune ntreprinderea sunt alocate eficient pentru ac(izi!ionarea' construirea' modernizarea
acti%elor fi,e i acumularea stocurilor de mrfuri i materiale etc.n %olumul i structura adec%at
func!ionrii ei la parametrii cei mai nal!i. De asemenea' lic(idit!ile disponibile se pot plasa'
respectnd cerin!ele eficien!ei pe pia!a de capital' pentru ac(izi!ionarea de acti%e financiare.
#ecizia de finanare urmrete alegerea structurii de finan!are a ntreprinderii' analiznd
pe criterii de optim costul fiecrei surse de capital. 2rin aceste decizii se stabilete raportul ntre
sursele proprii i cele atrase. De asemenea trebuie luat n considerare i posibilitatea atragerii
temporare a unor resurse bneti ce apar!in altor persoane 7fizice' 6uridice' stat8 cu care
ntreprinderea ntre!ine rela!ii financiare. &n acest conte,t se opteaz pentru emisiunea de ac!iuni
sau obliga!iuni.
/a rndul su' decizia de repartizare a profitului marc(eaz finalitatea procesului de
management financiar i const n distribuirea de di%idende. *ceast decizie se concretizeaz n
esen!' prin op!iunile ntreprinderii ntre rein%estirea par!ial sau integral a profitului net iBsau
distribuirea acestui profit sub form de di%idende ctre ac!ionari.
Decizia pri%ind di%idendele are un caracter contro%ersat' fiind influen!at de fiscalitate'
ni%elul ratei dobnzii' pre!ul ac!iunilor emise etc. &n plus' ea trebuie s armonizeze dorin!a
fireasc a ac!ionarilor de a ctiga bani n present' cu aceea de a se asigura o dez%oltare durabil a
firmei n %iitor.
0ndiferent de ni%elul la care se adopt' deciziile financiare necesit informa!ii comple,e'
deoarece ntreprinderea nu poate s lucreze n condi!ii de incertitudine. 2entru a se asigura o
eficien! ma,im' deciziile financiare trebuie s satisfac urmtoarele cerin!e3
) s fie fundamentate din di%erse puncte de %edere4
) s fie adoptate de persoanele care au competen!a necesar n acest sens4
) s fie formulate clar' concis pentru a putea fi bine recep!ionate4
) s fie adoptate i transmise spre e,ecu!ie n timp util.
&ns fundamentarea corect a deciziilor financiare este imposibil fr o analiz
financiar prealabil' al crei obiecti% const n diagnosticarea strii de performan! financiar a
ntreprinderii. :a i propune s stabileasc punctele tari i punctele slabe ale acti%it!ii
financiare' n %ederea fundamentrii unei noi strategii manageriale de men!inere i e,pansiune
ntr)un mediu concuren!ial. *naliza financiar ofer cele mai bune solu!ii att pentru
fundamentarea deciziilor financiare ct i pentru controlul acestora.
De asemenea dup adoptarea deciziilor este necesar controlulul asupra e,ecu!iei i
oportunit!ii acestora. 2rin control se urmareste identificarea abaterilor realizarilor fa! de
pre%ederile bugetare sau fa! de proiectele initiale i de corectare a acestor abateri.
*stfel' actul de realizare a obiecti%elor managementului financiar poate fi reprezentat sub
form de ciclu 7circuit financiar8' care cuprinde n primul rnd' o faz de diagno%ticare %au
analiz financiar' care are ca obiect de cerectare aprecierea situa!iei i a acti%it!ii financiare a
ntreprinderii' pentru a pregti adoptarea de msuri concrete care s permit depirea lacunelor
i %alorificarea a%anta6elor. A doua faz a ciclului const n formularea i aplicarea deciziilor
financiare. *ceste decizii se refer la elaborarea de proiecte in%esti!ionale i pun n micare
opera!iuni de finan!are i in%esti!ii. $nele decizii ns se pot referi la gestiunea financiar pe
termen scurt' se are n %edere gestiunea curent a pl!ilor i ncasrilor. 2e de alt parte' pot fi
luate decizii financiare pri%ind stoparea anumitor msuri pentru a prote6a ntreprinderea
mpotri%a riscurilor financiare crora trebuie s fac fa! n di%erse situa!ii.
A treia faz a ciclului gestiunii financiare const n urmrirea i controlul proiectelor a
cror aplicare a fost decis de ctre conducerea ntreprinderii. *ceast faz permite' cel mai
adesea' constatarea >diferen!elor? ntre realizrile efecti%e i cele proiectate. &n rezultatul
controlului se iau decizii de adaptare sau re%izuire a proiectelor ini!iale.
&. 'biectul managementului financiar
'biectul managementului financiar' adic ce se studiaz n cadrul acestei tiin!e sunt3
rela!iile financiare' resursele financiare i flu,urile lor.
:ntitatea economic intra n relatii cu di%er i subiec i pe care i intlneste pe diferite piete
n cadrul crora are loc sc(imbul de bunuri si ser%icii. c(imburile se fac pe baza de moned'
dnd nastere relatiilor financiare cu di%er i subiec i i anume3
Cu statul 7bugete de toate ni%elele i fonduri e,trabugetare8 pri%ind ac(itarea diferitor ta,e'
impozite' pl i obligatorii' primirea sub%en iilor' a6utoarelor din partea organelor statale
etc.84
Cu institu iile financiare 7organiza ii de mprumut' .a.8 referitor la contractarea i
ac(itarea creditelor' mprumuturilor' depozite bancare' ac(itarea dobnzilor etc.
Cu companiile de asigurri 7la ac(itarea primelor de asigurare i la recuperarea
despgubirilor .a.84
Cu bursele de %alori' fonduri de in%esti ii opera ii de plasare a %alorilor mobiliare'
formarea portofoliului in%esti ional .a.
Cu furnizori' antreprenori' clien i pri%ind procurarea' %nzarea de acti%e n credit'
ncasareaBplata penalit ilor' sanc iunilor' transferuri bne ti'
Cu diferi!i participan!i i direc!ii de acti%itate n cadrul grupurilor financiare i de
produc!ie' corpora!iilor interna!ionale4
Cu personalul 7remunerarea muncii' defalcri n di%erse fonduri din numele salaria ilor'
acordarea de a%ansuri' etc.84
cet!enii' care se ocup cu acti%itatea in%esti!ional i emiten!ii' etc.
&n cadrul rela!iilor financiare se particularizeaz trei categorii de rela!ii3
rela!ii care e,prim un transfer de resurse bneti cu titlu nerambursabil4
acestea snt impozite i ta,e4
rela!ii care e,prim un mprumut de resurse bneti pe o perioad de timp
determinat' pentru care se percepe dobnd4 acestea snt rela!ii de credit' mi6locite n
principal de bnci4
rela!ii care e,prim' dup caz' un transfer obligatoriu n sc(imbul unei
contrapresta!ii 7ac(itarea unei datorii sau ncasarea unei crean e8.
Orice relati e de sc(imb implic doua tipuri de transfer3 a8 transfer de bunuri si ser%icii4 b8
transfer de acti%e financiare. Cantitatile de bunuri i moned transferate ntr)o anumit perioad
se numesc fluxuri.
(lux financiar )de numerar) ) micarea directionat a resurselor financiare atCt n cadrul
entit ii' ct i n afara ei. 9lu,urile financiare pot fi di%izate n fluxuri de intrare $ncasri8'
adic cele n care entitatea este beneficiarul acestor flu,uri' i fluxuri de ieire' n care entitatea
face pl!ile respecti%e. :,ist' de asemenea' flu,uri mi,te' n cazul n care flu,urile de intrare
7ncasrile8 sunt urmate de flu,uri de pl i' fiind dispersate n timp.
9lu,urile financiare pot fi di%izate i n3
flu,uri de contrapartid
flu,uri decalate
flu,uri multiple
flu,uri autonome
%luxurile de contrapartid se caracterizeaz prin nlocuirea imediat a unui acti% realBfizic
cu moned i in%ers. *ceste flu,uri apar la ac(izi ia cu plata imediat contra mi6loace bne ti.
%luxurile decalate apar atunci cand flu,urilor fizice nu le corespunde imediat apari ia unor
flu,uri financiare. *stfel' ec(ilibrul stocurilor este rupt' iar pentru restabilirea sa se impune
apari ia unui acti% financiar. *cesta se materializeaz intr)o crean la furnizori i intr)o datorie
la cumparator. *pare n cazul rela iilor de creditare comercial. Crean aBdatoria se %a stinge la o
data ulterioar.
%luxurile multiple apar n situa ia compensrii decala6elor dintre flu,urile fizice si cele
financiare. 9irma apeleaz la un ter pentru a) i transforma crean ele n bani 7opera iunile
leasing8.
%luxurile autonome se dega6a din operatiile financiare pri%ind acordarea de imprumuturi'
a%and loc doar transferul de moneda. *ceste flu,uri dau nastere unor acti%e financiare constituite
din crean e si datorii 7acordareaBcontractarea de mprumuturi i credite8.
2entru nfiin area i func ionarea unei entit i este ne%oie de re%ur%e financiare' care
difera n functie de sursele de pro%enien si de modul de ob inere. *stfel' dup durata de
folosire' resursele financiare pot fi3 permanente i curente. &ursele permanente includ3 aportul de
capital al proprietarilor' modificarile de capital socialBac ionaru' autofinantarea' mprumuturile
pe termen mediu si lung' leasing)ul4 sursele curente 7pe termen scurt8 ) sunt necesare pentru
finantarea necesit ilor curente ale ntreprinderii 7ac(izi ionarea de stocuri' remunerarea muncii
etc.8. ursele permanente' de regul' sunt necesare pentru finan area ac(izi iei de acti%e pe
termen lung.
*. +ubiecii managementului financiar
+ubiecii managementului financiar sunt considera!i persoanele i organele implicate'
cu rol direct sau indirect' n fundamentarea deciziilor financiare3 ac!ionarii' conductorii'
creditorii' statul .a. &n literatura de specialitate ace tia mai sunt ntlni i sub denumirea de
stakeholders.
Acionarii sunt de!intorii de titluri de proprietate asupra ntreprinderii' acestea
prezentndu)se sub form de ac!iuni. &n calitate de coproprietari' ac!ionarii %or elabora analize)
diagnostic care s le permit adoptarea unor decizii pertinente pri%ind %nzarea sau pstrarea
ac!iunilor pe care le de!in. &n general micii ac!ionari dispun de pu!ine informa!ii asupra acti%it!ii
ntreprinderii. Din acest moti% analiza lor %a fi sumar i se %a ntemeia' n principal' pe
rentabilitatea pe care o ob!in i riscul financiar la care sunt e,pui. pre deosebire de micii
ac!ionari' marii ac!ionari au mai multe posibilit!i de informare' e%aluare idecizie' ei participnd
efecti% la adunrile generale. 2entru acetia diagnosticul financiar sse ntemeiaz' n primul rnd
pe indictaorii care e,prim creterea economic' autonomia i fle,ibilitatea ntreprinderii i' n al
doilea rnd' pe indicatorii de rentabilitate. :i se gsesc n situa!ia de a decide ntre interesele lor
pe termen lungBscurt' opteaz pentru prima %ariant' singura n msur s conduc la
ma,imizarea %alorii ntreprinderii i s asigure subpra%ie!uirea acesteia n lupta de concuren!.
Conductorii )managerii, ntreprinderii. &n ntreprinderile mici i mi6locii este
frec%ent situa!ia cnd persoanele care conduc sunt i ac!ionari.
Conductorii ntreprinderii' ca i ac!ionarii' trebuie s aleag ntre interesele lor pe
termen lung 7ma,imizarea %alorii' creterea economic8' ct i pe cele pe termen scurt
7rentabilitate i lic(iditate8.
&n raport cu ierar(izarea obiecti%elor urmrite' n cadrul managementului financiar
interac!ioneaz trei mari categorii de manageri i anume3
5anagerii de %rf 7top managerii84
5anagerii de la ni%elele medii 75iddle managerii8
5anagerii de la ni%elel de baz 7first line managerii8
'op managerii se afl la ni%ele superioare ale organiza!iei i adopt decizii care pri%esc
obiecti%e fundamentale. :i se implic direct n fundamentarea deciziilor pri%ind alocarea
resurselor' pornind de la obiecti%ele in%esti!ionale ale ntreprinderii i' implicit' a deciziilor de
finan!are i de repartizare a rezultatelor financiare.
anagerii de la nivelele medii au un rol intermediar n procesul de comunicare dinspre
top manageri spre managerii de la ni%ele de baz i reciproc. 5iddle managerii sunt e,trem de
implica!i n derularea corespunztoare a opera!iunilor financiare ale ntreprinderii' n atribu!iile
lor incluzndu)se3
) elaborarea de planuri i programe de ac!iune4
) defalcarea sarcinilor' inclusi% a celor de natur financiar' pe colecti%e de munc i
centre de responsabilitate' precum i urmrirea realizrii lor n practic4
) efectuarea de compara!ii ntre ni%elul prognozat i cel realiat al obiecti%elor propruse
i analiza impactului diferen!elor constatate asupra e%olu!iei %iitoare a firmei4
) stabilirea factorilor de influen! i propunerea de msuri pentru redresarea unor
situa!ii de%enite nefa%orabile.
Conductorul compartimentului financiar poate fi nacadrat' de regul' la aceast
categorie de manageri. :l trebuie s %erifice' prin prisma criteriilor financiare' ni%elul de
eficien! al tuturor celorlalte programe de ac!iune elaborate i implementarea de ctre
conductorii altor centre de responsabilitate.
&n sfrit' managerii de >prim linie? 7first line managerii8 sunt persoane care conduc
nemi6locit colecti%e de munc. :i au obliga!ia de a transpune n practic obiecti%ele nscrise n
planu lde ac!iune elaborat de ctre managerii de la ni%elele medii. <otodat first line managerii
au i sarcina de a raporta sistematic rezultatele ob!inute i de a supune spre analiza managerilor
de la ni%elul mediu cauzele i efectele ac!iunilor ntreprinse' pentru a mbunt!i calitatea
deciziilor financiare %iitoare.
*l treia grup de participan!i' implica!i n fundamentarea deciziilor financiare ale
ntreprinderii sunt creditorii! creditorii obligatari4 bncile sau diferite alte institu!ii financiare4
creditorii care nc(iriaz diferite acti%e fi,e 7operatori de leasing8. Discurile creditorilor sunt
di%erse3 risc de dobnd' risc de infla!ie' risc de faliment etc.
2entru a msura influen!a riscurilor generatoare de pierderi' creditorii sunt direct
implica!i n efectuarea de analize financiare bazate pe indicatorii care permit e%aluarea
capacit!ii de plat a debitorilor' capacitatea lor de a rambursa datoriile i de a plti dobnzile. &n
mod deosebit' creditorii urmresc stabilirea diagnosticului financiar pe baza indictaorilor care
marc(eaz riscul de faliment i insol%abilitate.
&n sfrit' %tatul inter%ine la diferite ni%eluri ale circuitului financiar i influen!eaz
ansamblul deciziilor financiare printr)un ansamblu de ac!iuni3 modificarea fiscalit!ii4
reglementarea pre!urilor4 inter%en!ii pe pia!a de capital i instrumente de politic financiar ntre
care se pot men!iona acordarea de garan!ii' facilit!i fiscale i sub%en!ii' asisten! financiar i
a6utoare financiare' credite n condi!ii a%anta6oase etc.
1.-. .aza informaional a managementului financiar
:ficien a managementului financiar n mare msur depinde de asigurarea cu informa iile
necesare pentru fundamentarea deciziilor financiare. istemul informational financiar reprezinta
ansamblul datelor' informatiilor' flu,urilor si circuitelor informationale' menite sa contribuie formularea
si realizarea obiecti%elor managementului financiar.
O analiza financiara efectuata n scopul realizarii unui diagnostic financiar' care sa permita
adoptarea unor decizii si stabilirea unor pre%iziuni financiare se bazeaza n primul rCnd pe de
date si informatii pro%enite din situatiile financiare ale ntreprinderii' dar nu se poate limita doar
la acestea. :a trebuie sa nceapa prin adunarea mai multor informatii. Componentele sistemului
informational financiar sunt urmatoarele3 a8 0nformatii generale pe plan economic' fiscal si
monetar4 b8 0nformatii asupra sectoruluiBramuriiBdomeniului de acti%itate de care apartine ntreprinderea4
c8 0nformatii de ordin 6uridic si economic asupra acti%it ii ntreprinderii.
<o i indicatorii sistemului de informa ii pot fi di%iza i n urmtoarele grupe
2
3
18 0ndicatori macroeconomici4
28 0ndicatori pri%ind situa ia n ramurBdomeniu de acti%itate
2
urs3 Euznetso%' pag. 13
38 0ndicatori care reflect con6unctura pie ei de capital
48 0ndicatori din cadrul entit ii economice3
(ndicatorii macroeconomici care constituie o surs important de informa ii pentru luarea
deciziilor financiare sunt3 date pri%ind %eniturile i c(eltuielile bugetul de stat' bugetelor lorcale4
%olumul total al emisiunii monetare' %eniturile i economiile popula iei' rata infla iei' politica
fiscal .a. 0nformatiile de acest gen pri%esc situatia generala a economiei la un moment dat' stiut fiind
ca rezultatele ntreprinderii sunt influentate de con6unctura fa%orabila sau nefa%orabila3 e,pansiunea
7recesiunea8 economica pot determina cresterea 7reducerea8 acti%itatii' a profitului si a cursului actiunilor
la bursa.
&urse informa ionale din domeniul ramural ser%esc datele statistice ale #iroului 1a ional
de tatistic' precum i di%erse publica ii n pres. 0ndicatorii ramurali care prezint o mare
importan se refer la3 natura produselor' procesele te(nologice utilizate' structura de productie' %olumul
produc iei fabricate i ser%iciilor prestate' indicii de pre la produseleBser%iciile ramurii' mrimea
capitalului propriu i a celui mprumutat' gradul de concuren n ramur 7nr. de entit i economice8 .a.
0nformatiile sectoriale specifice acti%itatii ntreprinderii au incidenta asupra rentabilitatii' rotatiei
stocurilor' mi6loacelor de finantare.
(ndicatorii pie ei de capital sunt reprezenta i de cota iile i %olumul tranzac iilor cu %alori
mobiliare cotate la burs' %alorile diferitor indici ai acti%it ii de afaceri' cursul %alutar al
monedei na ionale fa de principalele %alute de referin ' rata dobnzii a bncilor comerciale la
credite .a.
0nformatiile privind ntreprinderea sunt di%erse4 unele sunt obligatorii si publice' altele
sunt date numai cu ocazia analizelor interne sau e,terne ntreprinse periodic sau la cerere.
*cestea sunt furnizate de regul de ctre contabilitate sub form de rapoarte financiare.
2rincipalele surse de informa ii de acest gen sunt3
indicatorii pri%ind situa ia patrimonial i a surselor de finan are a acestuia prezentate n
bilan ul contabil i ane,a la acesta'
rezultatele financiare' %enituri i c(eltuieli' care pot fi elucidate prin prisma diferitor
acti%it i ale ntreprinderii din Daportul de profit i pierderi i mai detaliat n ane,a la
acesta'
situa ia pri%ind flu,ul mi6loacelor bne ti din Daportul pri%ind flu,ul mi6loacelor bne ti'
modul de utilizare a capitalului propriu din Daportul pri%ind mi carea capitalului propriu.
5etodele de e%aluare a acti%elor' de recunoa tere a %eniturilor n e%iden a contabil'
precum i metodele de calculare a uzurii i amortizrii diferitor categorii de acti%e din
2olitica de contabilitate a entit ii4
2lanurile financiare ale entit ii pentru a stabili modul de realizare a obiecti%elor
prognozate4
Di%erse bugete .a.
TEMA ". Implicarea analizei financiare n fundamentarea deciziilor financiare
".1. E%ena/ rolul i obiectivele analizei financiare
Dez%oltarea afacerilor ntr)un mediu concuren!ial tot mai acerb impune ca procesul de
elaborare a deciziilor manageriale s se bazeze pe informa!ii precise' pertinente i complete
pri%ind situa!ia economico)financiar a agentului economic n perioadele de gestiune trecute i
prezente n %ederea stabilirii i re%iziunii strategiei %iitoare. *semenea informa!ii pot fi ob!inute
n procesul de analiz a situa!iei financiare a entit!ii economice.
Analiza financiar reprezint un domeniu al acti%it!ii umane' orientat spre cercetarea'
generalizarea teoretic' e,plicarea i pre%iziunea proceselor care se petrec cu resursele financiare
i flu,urile acestora' prin aplicarea unor metode i procedee analitice asupra rapoartelor
financiare i asupra altor date rele%ante cu scopul de a ob!ine informa!ii utile pentru
fundamentarea deciziilor manageriale i gestiunea eficient a entit!ii economice.
2roblemele de baz care stau n aten!ia subiec!ilor managementului financiare i care sunt
studiate cu a6utorul analizei financiare sunt3
*naliza elementelor patrimoniale i a surselor de finan!are a acestora sub aspectul
%olumului' structurii' corela!iilor e,istente ntre diferite grupe' subgrupe i elemente
patrimoniale din categoria mi6loacelor economcie 7acti%e fi,e' acti%e curente8' att din
punct de %edere static' ct i dinamic4
*naliza ec(ilibrului financiar prin prisma studierii corela!iei dintre fondul de rulment i
acti%ele curente' a raportului dintre crean!e i obliga!ii' a sol%abilit!ii' capacit!ii de plat
i lic(idit!ii4
*naliza eficien!ei utilizrii patrimoniului i a capitalului' a rentabilit!ii economice'
financiare i de gestiune' prin prisma profitului' %eniturilor din %nzri' a ratelor
rentabilit!ii4
*naliza capacit!ii de autofinan!are' de asigurare a surselor necesare realizrii
obiecti%elor planurilor de acti%itate i strategiei financiare4
*naliza riscului' deosebit de important pentru cunoaterea poten!ialelor situa!ii i factori
care pot conduce la eec afacerile unei firme.
*naliza creterii economice i a crerii de %aloare .a.
*naliza financiar preia date i informa!ii din situa!iile financiare cum sunt3 bugetul de
%enituri i c(eltuieli' bilan!ul contabil' raportul despre profit i pierderi' raportul pri%ind flu,ul
mi6loacelor bneti' raportul pri%ind flu,ul capitalului propriu i notele e,plicati%e' precum i
informa!ii furnizate de contabilitatea managerial' referitor la consumuri' %olumul produc!iei
fabricate i ser%iciilor prestate etc.
"." Metodologia analizei financiare
2entru efectuarea analizei situa!iei financiare este necesar alegerea metodelor potri%ite
fiecrui compartiment de analiz. 5etodologia include metodele' procedeele i te(nicile de
analiz i reprezint un instrument absolut necesar managementului financiar n asigurarea
func!ionrii eficiente a entit!ii economice.
2rintre cele mai des aplicate metode i procedee de analiz a situa!iei financiare a unei
firme se numr3 analiza pe orizontal' pe %ertical' analiza factorial' metoda ratelor' analiza
trendului' metoda de rating 7clasament8' metoda scorurilor etc.
!naliza pe orizontal presupune determinarea modificrii absolute i relati%e a unor
posturi 7rnduri8 din raportul financiar fa! de perioada precedent sau n compara!ie cu
pre%ederile bugetului sau planului de afaceri' precum i stabilirea corela!iilor dintre acti%e i
pasi%e' urmrind s e%iden!ieze utilizarea mi6loacelor economice ale entit!ii pe destina!ii. &n
baza analizei pe orizontal se poate stabili gradul de lic(iditatea i sol%abilitate' capacitatea de
ndatorare' ec(ilibrul financiar' modul de utilizare a creditelor bancare etc. *naliza pe orizontal
permite i e%dien!ierea e%olu!iei grupei' categoriilor' elementelor de acti% sau de pasi% ntre dou
perioade de gestiune.
!naliza pe vertical se efectueaz cu scopul de a determina ponderea unor componente
de acti%e sau pasi%e n suma total a acestora' care se ia drept 1..F. *ceast analiz se
efectueaz studiind separat acti%ul i pasi%ul bilan!ului' flu,urile de mi6loace bneti pe tipuri de
acti%it!i. :a permite identificarea raporturilor e,istente ntre diferite acti%e i pasi%e.
*naliza pe orizontal i cea pe %ertical prezint interes mai ales pentru utilizatorii inerni'
ntruct ofer posibilitatea de a surprinde modificrile curente' de a ni%ela ntr)o oarecare msur
influen!a infla!iei. pre e,emplu' creterea semnificati% a crean!elor n condi!iile unei ponderi
nemodificate a acestora n %aluta bilan!ului nu denot despre o nrut!ire a disciplinei de pl!i a
partenerilor de afaceri' iar creterea ponderii acestora n condi!iile pstrrii mrimii lor absolute'
ne arat c ntreprinderea dat are unele probleme. *naliza pe %eritcal icea pe orizontal ofer
posibilitate de a face compara!ii ntre firme.
&n practica analizei financiare se aplic utilizarea combinat a ambelor procedee 7analiza
combinat8' adic pe %ertical i pe orizontal' punnd accent pe calcularea i interpretarea
diferitor rate financiare.
&n procesul adoptrii deciziei o importan! semnificati% re%ine analizei trendurilor' care
are drept obiecti% de a scoate n e%iden! tendin!a unor indicatori ai acti%it!ii ntreprinderii
pentru un ir de ani. &n condi!iile Depublicii 5oldo%a o asemenea analiz este mai dificil de
efectuat din mai multe cauze' cum ar fi3 modificarea foarte frec%ent a legisla!iei fiscale'
modificarea politicii de contabilitate a ntrepridnerii' infla!ia .a. factori.
!naliza factorial, permite a stabili' ce factori au influen!at asupra modificrii situa!iei
financiare i ser%ete drept instrument eficient de cutare a rezer%elor interne de sporire a
eficien!ei acti%it!ii i de cretere a %alorii ntreprinderii pe pia!. Dar n condi!iile unei rate nalte
a infla!iei o asemenea analiz practic nu ofer care%a rezultate' ntruct toate modificrile
rezultatelor financiare 7%aria!iile profitului' costului unitar' rentabilit8 se datoreaz factorului
pre! o cretere mai rapid a pre!urilor fie la produsele finite' fie la factorii de produc!ie.
Cea mai des utilizat i mai accesibil metod de analiz este metoda ratelor 7)atio
!nal*sis8' lucru acceptat att de teorie' ct i de practica financiar. termenul de rat pro%ine de la
latinescu >ratio? i nseamn un raport ntre dou mrimi coerente cu mare %aloare
informa!ional. Datele financiare pot fi folosite pentru a identifica caracteristici financiare c(eie
ale unei ntreprinderi. 0n aproape toate cazurile' ratele sunt utilizate n dou modalita!i. 0n primul
rCnd' ratele sunt comparate cu media ramurii de acti%itate din care firma face parte.
$n al doilea aspect n ceea ce pri%ete utilizarea ratelor este analiza e%olutiei n timp a
unei entit!i. :ste util adesea s se urmareasc ratele)c(eie n decursul a una sau doua recesiuni
anterioare pentru a se determina cCt de bine poate compania respecti% s reziste financiar n
perioadele dificile d.p.d.%. economic.
&n literatura de specialitate se ntlnesc diferite opinii pri%ind structurarea ratelor n scopul
gestiunii financiare. 1oi le %om delimita n GAalpern .a. 9inan!e manageriale' pag. 1.2H3
rate ale lichiditii' care reflect capacitatea firmei de a poate face fa! pl!ii datoriilor pe
termen scurt 4
rate de profitabilitate, care msoar eficien!a general a ec(ipei manageriale4
rate ale creterii' care reflect i msoar abilitatea firmei de a)i men!ine pozi!ia
economic' atunci cnd economia se afl ntr)o perioad de e,pansiune4
rate ale capacitii de finanare $managementul datoriei8' care reflect n ce msur
acti%itatea entit!ii se finan!eaz prin ndatorare4
rate ale valorii de pia a firmei msoar capacitatea ec(ipei manageriale de a crea o
%aloare de pia! mai mare dect costurile i in%esti!iile implicate n afacere. *ceste rate sunt de o
importan! ma6or' ntruct ele rela!ioneaz n mod direct cu obiecti%ul de baz al gestiunii
financiare a ntreprinderii ma,imizarea %alorii firmei i a bunstrii ac!ionarilor.
rate ale gestionrii activelor msoar gradul de eficien! a utilizrii acti%elor de care
dispune entitatea economic.
5etodele i procedeele analitice men!ionate mai sus se utilizeaz la diferite etape i n
diferite aspecte ale analizei financiare' de identificare a poten!ialului economic al ntreprinderii'
de apreciere a rezultatelor financiare i a pozi!iei pe pia! a acesteia.
&n procesul de analiz a situa!iei financiare se mai aplic i metoda scorurilor' metode ale
modelrii matematice i de previziune financiar etc.
".&. Analiza %ituaiei patrimoniale
2atrimoniul unei entit!i economice reprezint totalitatea resurselor economice necesare
desfurrii acti%it!ii i func!ionrii' i care sunt controlate de aceasta. &n limba6 financiar
contabil' patrimoniul se mai ntlnete i sub denumirea de >acti%e?' >mi6loace economice?'
>elemente patrimoniale? i' n mrime sintetic' se reflect n acti%ul bilan!ului contabil' unde
acti%ele sunt reflectate de sus n 6os n func!ie de
a8 modul de participare n circuitul economic fiind mai nti reflectate acti%ele pe
termen lung 7imobilizate8 iapoi cele curente4
b8 ordinea descrescnd a gradului de lic(iditate' se reflect mai nti cele cu
lic(iditate redus i mai poi cele care pot fi mai rapid con%ertite n numerar
7mi6loace bneti8.
c(ematic acti%ul bilan!ului se prezint n modul urmtor 7figura 283
9igura 2. tructura acti%ului bilan!ier.
*naliza situa!iei patrimoniale se efectueaz n mare parte n baza informa!iilor prezentate
n bilan!ul contabil i ane,a la acesta' precum i n baza unor indicatori pre%iziona!i i ne ofer o
*cti%e nemateriale
*cti%e materiale pe termen lung
*cti%e financiare pe termen lung
*lte acti%e pe termen lung
tocuri de mrfuri i materiale
Crean!e pe termen scurt
0n%esti!ii pe termen scurt
5i6loace bneti
*lte acti%e pe termen scurt
5i6loace
utilizate n
afara entit!ii
economice
5i6loace
imobilizate
7acti%e mai
pu!in lic(ide8
*cti%e cu un grad de
mobilizare mai mare
7un grad mai nalt de
lic(iditate8
imagine de ansamblu asupra dimensiunii entit!ii economice' %aloarea contabil a patrimoniului'
inclusi% cea net' structura acti%elor. &n scopul efecturii acestei analize se aplic att analiza pe
orizontal' pe %ertical' ct i metoda ratelor' analiza trendului' analiza factorial etc.
2entru subiec!ii managementului financiar prezint interes urmtoarele aspecte' ce pot fi
identificate cu uurin! din cercetarea bilan!ului contabil3
Ialoarea patrimoniului asupra cruia entitatea economic de!ine controlul' care
reprezint totalul din bilan! 7rd.4J.84
Ialoarea acti%elor imobilizate 7pe termen lung8 total capitolul 1 7rd. 1K.84
%aloarea acti%elor curente total capitolul 2 7rd. 4L.84
%aloarea acti%elor curente materiale subcapitolul 2.1. 7rd. 2".84
mrimea acti%elor nete 7proprii8 ale entit!ii economice total capitolul 3 7rd. L".84
mrimea datoriilor capitolul 4 M capitolul " 7rd. JJ. M rd.NJ.84
mrimea fondului de rulment 7rd. 4L. rd. NJ.8 .a.
*naliza n scopul unei gestiuni financiare eficiente se poate efectua separat pe tipuri de
acti%e delimitate dup mai multe criterii de clasificare3
acti%e pe termen lung i acti%e curente4
acti%e materiale' financiare' bneti4
acti%e cu destina!ie de produc!ie i neproducti%e .a.
De regul' se ncepe cu o apreciere a mrimii i e%olu!iei n dinamic 7timp8 a
elementelor patrimoniale. :%olu!ia acti%elor n timp se realizeaz prin compararea %alorii
contabile a acestora la finele perioadei de gestiune fa! de nceputul acesteia' dar i n dinamic
n decursul mai multor perioade de gestiune. 2entru cercetarea e%olu!iei n timp a elementelor
patrimoniale se calculeaz indicii cu baz fi, i n lan!' interpretndu)se rezultatele ob!inute de
la o perioad la alta i abaterile absolute i relati%e.
*precierea dinamicii acti%elor ns se efectueaz n raport cu e%olu!ia n dimanic a
%eniturilor din %nzri i a rezultatului financiar 7profitului8 pn la impozitare. e compar
ritmurile de cretere a acestora n timp. Daportul optimal dintre cei trei indicatori este considerat3
)
P(
+)
,,
+ )
!
+ -../,
unde3 )
P(
ritmul de cretere a profitului pn la impozitare' F
)
,,
0 ritmul sporului %eniturilor din %nzri' F
)
!
rimtul de cretere a %alorii acti%elor' F
*cest raport de interdependen! reflect3
18 profitul trebuie s sporeasc cu un ritm mai nalt dect %olumul %nzrilor de produse'
ceea ce reflect o reducere relati% a consumurilor de produc!ie i a c(eltuielilor aferente
%nzrii produselor4
28 %olumul %nzrilor trebuie s nregistreze un ritm mai nalt de cretere n compara!ie cu
ritmul sporului act%ielor antrenate n circuitul economic' ceea ce nseamn o sporire a
eficien!ei utilizrii acti%elor4
38 astfel' poten!ialul economic ale entit!ii economice sporete fa! de perioada precedent.
Dela!ia prezentat mai sus n practica interna!ioanl este considerat >regula de aur? a
economiei. 2e bun dreptate' ea poate fi considerat i >regula de aur? a managementului
financiar' ntruct' din ea clar se %ede c prin respectarea acestuia raport se poate realiza
obiecti%ul de baz al gestiunii financiare crearea de %aloare. 0ar dac la un moment dat' sunt
necesare de efectuat in%esti!ii n acti%e' care %or crea %aloare n %iitor' atunci se pot admite
abateri de la >regula de aur?. &n asemenea cazuri procesele de gestiune a acti%elor nu %or fi
catalogate drept negati%e.
&n procesul de analiz structural a acti%elor 7patrimoniului8 se calculeaz un ir de rate
ale %tructurii activului prin intermediul crora3
se determin ponderea fiecrei grupe' subgrupe n suma total a acti%elor sau a grupei' a
crei component este4
se studiaz raporturile de propor!ionalitate i ec(ilibru ntre diferite categorii de acti%e'
precum i ntre grupe i categorii de acti%e i pasi%e sau %eniturile din %nzri pentru a
aprecia %iteza de rota!ie a acti%elor.
1.)ata imobilizrii O *cti%e pe termen lungB<otal acti%e O rd.1K.B rd.4J.
2. )ata activelor curente O *cti%e curenteB<otal acti%eO1) Data imobilizrii
3. )aportul dintre activele curente i imobilizate O *cti%ele curenteB*cti%e pe termen lung
4. )ata patrimoniului cu destinaie de producie O 75i6loace fi,e la %aloarea de bilan!Mtocuri de
mrfuri i materiale8 B <otal acti%e
". )ata compoziiei tehnice a activelorO5i6loace fi,e la %aloarea de bilan!B *cti%e curente O sold
cont 123) sold contul 1248 B rd.4L.
L. )ata activelor perfect lichide O 5i6loacele bnetiB<otal acti%eO rd.44.Brd.1K.
2atrimoniul ntreprinderii trebuie s fie analizat nu numai la %aloarea de bilan!' dar i la
%aloarea net 7mrimea patrimoniului net 7acti%elor nete88.
Ialoarea patrimoniului net se calculeaz n modul urmtor3
0atrimoniul net 1 Total active )rd.*23, $ #atorii pe termen lung )rd. 223, $ #atorii pe
termen %curt )rd.423,
*naliznd e%olu!ia acti%elor n timp i structura acestora este necesar a se acorda aten!ie
urmtoarelor momente 7aspecte83
1. odificarea valutei bilanului adic e%olu!ia acti%elor de la o perioad de gestiune la
alta. Deducerea %alorii patrimoniului n mrime absolut indic la diminuare a circuitului
economic' fapt care poate duce la pierderea capacit!ii de plat. 5a6orarea %alutei
bilan!ului numai pe seama ree%aluri imi6loacelor fi,e indic la o diminuare a acti%it!ii
de producere.
2. odificarea ponderii mrimii fondului de rulment i a valorii activelor curente n valuta
bilanului. 2onderea acti%elor curente proprii n mrimea total a acti%elor curente trebuie
s depeasc 1.F.
3. )aportul dintre ritmurile de cretere ale activelor curente i a celor imobilizate. Dac
ritmul de cretere a acti%elor curente depete ritmul de cretere a celor imobilizate'
atunci se poate concluziona c entitatea are o structur mai mobil a acti%elor' care
condi!ioneaz o accelerare a %itezei de rota!ie a tuturor acti%elor. &n acelai timp'
creterea mrimii acti%elor curente poate nsemna nu numai o lrgire a acti%it!ii de
producere ci i o ncetinire a rota!iei acestora. *stfel' creterea ponderii crean!elor 7mai
ales a celor cu termen e,pirat8 denot c o parte din acti%ele curente ale ntreprinderii
sunt e,cluse din circuitul economic 7figura 28' deci' ele nu creeaz %aloare pentru
entitatea respecti%' ci sunt utilizate abuzi% de ctre alte entit!i' care le folosesc pentru a
crea %aloare pentru ele.
4. 1xistena activelor nemateriale i materiale n curs de execuie i creterea mrimii i
ponderii acestora' arat c ntreprinderea dispune la un moment dat de un ir de acti%e
care nu sunt antrenate n circuitul economic al entit!ii' dar care %or crea %aloare n %iitor.
". 1xistena i creterea activelor $investiiilor) financiare pe termen lung arat c entitatea
i ndreapt in%esti!iile spre dez%oltarea altor entit!i economice.
L. a2orarea n mrime absout i a ponderii actvielor nemateriale caracterizeaz n mod
indirect acti%itatea ino%a!ional a entit!ii. *ceasta prezint interes att pentru ac!ionari'
dar i pentru concuren!i.
J. odificarea structurii stocurilor. 5a6orarea ponderii stocurilor de produc!ie poate
reflecta fie o cretere a poten!ialului producti%' fie o strategie nera!ional de gestiune a
stocurilor' presupunnd o imobilizare a resurselor financiare n acti%e mai pu!in lic(ide. &n
acelai timp' aceast situa!ie poate fi dictat de necesitatea de a prote6a resursele bneti
de impactul infla!iei.
".* Aprecierea evoluiei n dinamic/ %tructurii i %tabilitii %ur%elor de finanare
2entru constituirea elementelor patrimoniale sunt necesare surse financiare' care
reprezint totalitatea drepturilor proprietarilor i obliga!iilor entit!ii economice. *cestea sunt
reflectate n pasi%ul bilan!ului contabil. *cestea sunt delimitate n bilan! dup cte%a criterii3
a8 dup statutul 6uridic de apartenen! a acestora' fiind delimitate n3 proprii i mprumutate
b8 dup durata perioadei de atragere n circuitul economic al entit!ii' acestea fiind
delimitate n capital de lung durat sau permanent 7capital propriu M datorii pe termen
lung8 i de scurt durat 7datorii curente8.
c(ematic pasi%ul bilan!ului poate fi reprezentat n modul urmtor 7figura 38.
9igura 3. tructura pasi%ului bilan!ier.
*naliza surselor de finan!are' ca i n cazul elementelor patrimoniale 7acti%elor8 ncepe cu
analiza e%olu!iei acestora n timp 7n dinamic8 n sum total sau pe grupe i categorii de surse
de finan!are la situa!ia de la finele perioadei de gestiune comparati% cu %aloarea acestora la
nceputul periodei sau analiza n dinamic n decursul mai multor perioade de gestiune pentru a
se stabili o tendi! de e%olu!ie sau se compar cu unii indicatori pre%iziona!i.
Capital statutar i suplimentar
Dezer%e
2rofit nerepartizat
Capital secundar
Datorii financiare pe termen lung
Datorii pe termen lung calculate
Datorii financiare pe termen scurt
Datorii comerciale curente
Datorii pe termen scurt calculate
urse
permanente
de finan!are
Capital
propriu
Capital
mprumutat
urse
curente de
finan!are
*naliza e%olu!iei pasi%elor se realizeaz prin calcularea i interpretarea indicatorilor de
dinamic 7abaterea absolut i relati%' a indicilor cu baza fi, i n lan!8. &n rezultatul analizei se
poate constata o cretere sau o descretere a diferitor categorii de capital. &n mod normal ar trebui
s se constate o cretere a surselor proprii de finan!are' dar pn la un anumit ni%el.
$n aspect foarte important al analizei surselor de finan!are este este analiza structural a
acestora' care presupune determinarea ponderii anumitor grupe' subgrupe' categorii de surse de
finan!are n suma total a acestora sau n totalul grupei din care face parte. &n condi!iile
desfurrii unei acti%it!i economice normale' ritmul de cretere al capitalului propriu trebuie s
a%anseze ritmul de cretere al datoriilor. &n scopul efecturii analizei structurale se analizeaz
rate ale %tructurii pa%ivului care reflect compozi!ia resurselor agentului economic i e,prim
structura i politica sa de finan!are. 5anagerii financiari sunt interesa!i att de determinarea
gradului de stabilitate a resurselor' calculnd ratele care pun n e%iden! structura la termen a
pasi%ului' ct i rate care reflect autonomia finanicar a ntreprinderii' stabilind raporturile dintre
capitalurile proprii i datoriile ntreprinderii.
&n scopul analizei structurii pasivelor se calculeaz i se interpreteaz urmtoarele rate3
Denumirea indicatorului *lgoritmul de calcul
3oeficientul de autonomie Capitalul propriu B <otal pasi%e
3oeficientul de atragere a surselor
mprumutate
Datorii pe termen scurt B <otal pasi%e
&au
1)Coeficientul de autonomie
3oeficientul corelaiei ntre sursele
mprumutate i proprii
Datorii pe termen lung B Capital propriu
)ata solvabilitii generale <otal pasi%e B Datorii pe termen lung i scurt
)ata general da acoperire a capitalului
propriu
<otal pasi%e B Capital propriu
*precierea gradului de stabilitate a surselor de finan!are i a gradului de ndatorare pe
termen lung se calculeaz i se interpreteaz urmtoarele rate3
Denumirea indicatorului *lgoritmul de calcul
)ata stabilitii financiare Capital permanent B <otal pasi%
)ata de ndatorare pe termen lung fa de
capitalul permanent
Datorii pe termen lung B Capital permanent
)ata de autofinanare a capitalului
permanent
Capital propriu B Capital permanent
sau
1 ) Data de ndatorare pe termen lung fa! de
capitalul permanent
3oeficientul de levier financiar Datorii pe termen lung B Capital propriu
)ata de ndatorare pe termen lung fa de
capitalul social
Datorii pe termen lung B Capital social
)ata de acoperire a datoriilor pe termen
lung cu capitalul social
Capital social B Datorii pe termen lung
Dup cum se tie' fiecare surs de finan!are suport un anumit cost 7capitalul social
di%idende ac(itate ctre ac!ionari' capitalul mprumutate dobnzile calculate8. pre deosebire
de di%idende' dobnzile necalculate la timp pot aduce la insol%abilitate' c(iar i la faliment. De
aceea' este necesar analiza deser%irii datoriilor prin calcularea i interpretarea urntoarelor rate
financiare3
1. Data medie a c(eltuielilor de mprumut
2. Data de acoperire a dobnzii cu profit
3. Data de acoperire a dobnzii cu flu, de numerar
4. Data de acoperire a dobnzii i a datoriei spre rambursare.
*lgoritmul de calcul este prezentat n tabelul ce urmeaz i se determin n baza datelor
*ne,ei la Daportul despre profit i pierdere3
<abelul. *lgoritmul de calcul al indicatorilor deser%irii datoriei
0ndicatorii *lgoritmul de calcul
Data medie a c(eltuielilor de
mprumut
uma dobnzilor aferente surselor mprumutate calculate spre
ac(itare B Ialoarea medie a datoriilor
Data de acoperire a dobnzii cu
profit
2rofit pn la impozitare i plata dobnzii B dobnzi de pltit sau
7profit pn la impozitare M dobnzi de pltit8 B dobnzi de pltit
Data de acoperire a dobnzii cu
flu, de numerar
79lu, net di nacti%itatea opera!ional M dobnzi de pltit8 B dobnzi de
pltit
Data de acoperire a dobnzii i a
datoriei spre rambursare
72rofit pn la impozitare M dobnzi de pltit8 B 7dobnzi de pltit M
7uma de baz a datoriei de ramursat 71 cota impozitului pe %enit88
$na din sarcinile de baz ale managementului financiar se consider men!inerea
ec(ilibrului financiar' adic ec(ilibrul ntre anumite elemente patrimoniale i categorii de surse
de finan!are ale acestora.
e consider c acti%ele antrenate n circuitul economic pentru o perioad mai
ndelungat trebuie s fie finan!ate din surse permanente 7capital propriu i capital mprumutat pe
termen lung8' iar acti%ele curente s fie finan!ate n cea mai mare parte din surse curente.
5aloarea activelor pe termen lung 1 Capital propriu 6 #atorii pe termen lung
5aloarea activelor curente 1 #atorii pe termen %curt.
Dar a%nd n %edere c nu toate acti%ele curente pot fi con%ertite imediat n act%ie bneti
pentru a fi posibil ac(itarea imediat a obliga!iilor curente ale entit!ii economice se consider
c %aloarea acti%elor curente trebuie s fie mai mare dect mrimea datoriilor curente. *ceast
depire poart denumirea de fond de rulment net $active curente nete) sau capital circulant net.
2ornind de la ecua!ia bilan!ier3
'otal !ctiv $rd. 45.) 6 'otal Pasiv $rd. 78.)
!ctive pe termen lung $rd. -8.) 9 !ctive curente $rd.4:.) 6 3apital propriu $rd.:;.) 9 #atorii
pe termen lung $rd.55.) 9 #atorii pe termen scurt $rd.75.)
fondul de rulment net 79D18 poate fi calculat prin dou metode 3
%)< 6!ctivele curente =#atorii pe termen scurt sau
%)<6$3apital propriu 9#atorii pe termen lung) 0 !ctive pe termen lung
2rin raportarea sumei fondului de rulment net la capitalul propriu se determin rata de
manevrare a capitalului propriu.
&n procesul de analiz a surselor de finan!are este necesar s se efectueze i o analiz mai
detaliat a surselor mprumutate i a celor proprii' de stabilit cauzele modificrii unor elemente
ale acestora i de dat o apreciere modificrilor sur%enite n decursul perioadei analizate.
e tie c capitalul propriu se caracterizeaz ca o surs mai stabil' ntruct este antrenat
n circuitul economic o perioad mai ndelungat i este e,pus ntr)o msur mai mic riscului.
Dar' capitalul propriu este limitat. 5ai mult ca att' nu este recomandabil ca entit!ile economice
s se finan!eze permanent din surse proprii' mai ales cnd acti%itatea de produc!ie are un caracter
sezonier' deaceea n anumite perioade' la conturile curente se %or acumula sume impuntoare de
disponiblit!i bneti' iar n altele deficit. :,ist situa!ii cnd costul surselor financiare
mprumutate este mult mai 6os dect randamentul acti%elor' n acest caz' prin atragerea de surse
mprumutate are loc creterea rentabilit!ii capitalului propriu 7ac!ionar8 cunoscut n practica
gestiunii financiare ca efectul de levier $prghie) financiar.
&n procesul de analiz a cauzelor modificrii mrimii i ponderii capitalului propriu n
%aluta bilan!ului se %a aprecia ce factori au condi!ionat aceste modificri. 9actorii care au
condi!ionat modificarea capitalului propriu pot fi identifica!i cu uurin! pe baza formei nr.3 la
Daportul financiar = )aportul privind fluxul capitalului propriu. &n acest sens se %a calcula
ritmul mediu de cretere al capitalului propriu 7)c
3P
).
)c
3P
6
n0-
>)c
-
?)c
@
?...?)c
n
e tie c capitalul propriu se poate ma6ora n sum total unor cauze interne i e,terne.
*stfel' ma6orarea capitalului propriu poate fi rezultatul ree%alurii acti%elor sau primirii
sub%en!iilor. Dac creterea capitalului propriu a fost condi!ionat de capitalizarea 7rein%estirea8
profitului' atunci se %a constata ca o modificare poziti%. Dar' mai ales pe proprietarii entit!ii
economice i intereseaz creterea capitalului propriu pe contul altor rezer%e interne. reieind din
cele men!ionare' de rnd cu ritmul sporului capitalului propriu se recomand calcularea ratei de
cretere a capitalului propriu
3
' care se calculeaz ca raportul dintre mrimea profitului rein%estit
la suma capitalului propriu.
)ata de cretere 6 Profit reinvestiti $Profit net = #ividende distribuite)
a capitalului propriu rimea medie anual a capitalului propriu
*ceast rat este o e,presie e eficien!ei managementului financiar al entit!ii economice'
ntruct' aceasta' de fapt reflect crearea de %aloare ca rezultat al acti%it!ii economico)financiare
desfurate. 1i%elul acestei rate depinde de urmtorii " factori
4
3
1. cota profitului rein%estit n suma total a profitului net ob!inut n decursul perioadei de
gestiune 7profit reinvestitit A profit net = f
-
84
2. cota profitului net n suma total a profitului perioadei pn la plata dobnzilor i a
impozitului pe %enit 7profit net A PP#( = f
@
84
3. rentabilitatea %nzrilor calculat n baza profitului net 7profit net A vnzri nete = f
B
84
4. numrul de rota!ii ale acti%elor 7vnzri nete A valoarea medie anual a activelor = f
4
84
". multiplicatorul capitalului 7valoarea medie anual a activelor A valoarea medie anual a
capitalului propriu = f
;
8
5odelul de analiz este urmtorul3
)c
3P
6 f
-
? f
@
? f
B
? f
4
? f
;
".- Analiza lic7iditii
Lichiditatea se refer la proprietatea elementelor patrimoniale de a se transforma n
mi6loace bneti la %aloarea care este indicat n bilan!ul contabil' iar gradul de lic(iditate se
determin de durata perioadei n decursul creia are loc transformarea acti%elor n mi6loace
bneti. pre e,emplu' dac pentru ac(itarea unor datorii scadente este necesar nstrinarea
unor stocuri dar la un pre! inferior %alorii acestora din bilan!' atunci aceste stocuri nu pot fi
considerate lic(ide n sensul deplin al cu%ntului.
*naliza lic(idit!ii se efectueaz sub dou aspecte3
lic(iditatea bilan!ului contabil
ratele lic(idit!ii acti%elor
*stfel' bilan!ul contabil se consider absolut lic(id' dac se respect urmtoarele rela!ii3
A
1
8 0
1
9 A
"
8 0
"
9 A
&
8 0
&
9 A
*
: 0
*
3
traducerea autorului PQRSTTUVUWXY Z[YR\]U^R[YU SQRXR_U]W[QR`R aR[Ybc' dup3 d.e.fb^UVQbg. hWYRiUQb
QR_jkWQ[XR`R bXbkUlb mRlg\[Y^WXXR\ iWgYWknXR[YU3 o]WpXRW jR[RpUW. h.3 qrstu)h' 2..J. [Ya.2J2
4
d.e.fb^UVQbg. hWYRiUQb QR_jkWQ[XR`R bXbkUlb mRlg\[Y^WXXR\ iWgYWknXR[YU3 o]WpXRW jR[RpUW. h.3
qrstu)h' 2..J. [Ya.2J3
:lemente bilan!iere
*cti%e
*
1
mi6loace bneti
*
2
in%esti!ii i crean!e pe termen scurt
*
3
stocuri de mrfuri i materiale' alte acti%e curente
*
4
acti%e pe termen lung
2asi%e
2
1
datorii urgente 7pe termen scurt cu termen e,pirat8
2
2
datorii curente 7pe termen scurt cu termen nee,epirat8
2
3
datorii pe termen lung
2
4
) capital propriu
Dac primele trei inegalit!i se respect' atunci a patra inegalitate automat se %a respecta.
Concomitent' respectarea celei de)a patra inegalit!i are un sens deosebit i arat c capitalul
propriu s fie suficient nu numai pentru finan!area complet a acti%elor pe termen lung' ci i
pentru o parte a acti%elor curente.
/ic(iditatea curent 7C38 dup modelul bilan!ier se apreciaz reieind din rela!ia3
C3 6 $!
-
9 !
@
) = $P
-
9 P
@
)
Dac /C v .' aceasta denot o lic(iditate a bilan!ului contabil' i in%ers' la %aloare a C3
sub . %om %orbi despre lipsa lic(idit!ii.
e mai poate calcula i lic(iditatea de perspecti% 7CP8 dup rela!ia3
CP 6 !
B
= P
B
Dac /2 v .' aceasta denot o lic(iditate n perspecti% a bilan!ului contabil' i in%ers' la
%aloare a CP sub . %om %orbi despre lipsa lic(idit!ii.
Deci' lichiditatea este un raport ntre elementele de acti%' n sensul c se poate stabili ct
din %aloarea acti%ului se afl sub form lic(id' n conturile de disponibilit!i bneti i ct pot s
de%in lic(ide imediat 7crean!ele' stocurile etc.8.
&n %ederea e%alurii lic(idit!ii cele mai deseori se calculeaz ratele de lichiditate' care se
realizeaz ca o raportare a acti%elor realizabile la suma obliga!iilor e,igibile. 0nsuficien!a
lic(idit!ii genereaz incapacitatea entit!ii economice de a ac(ita datoriile sale pe termen scurt'
ceea ce poate duce la %Cnzarea in%esti!iilor pe termen lung' acti%elor pe termen lung i' n cele
din urm' la faliment. 9ormula de baz a lic(idit!ii este3
Cichiditatea 6 i2loace de plat A #atorii pe termen scurt
&n func!ie de componen!a numrtorului formulei ob!inem coeficien!ii ce reflect un grad
diferit de lic(iditate' i anume3
'abelul -. %ormule de calculare a ratelor lichiditii activelor
Denumirea
coeficientului
5odul de calcul
0nter%alul
optim
1./ic(iditatea
absolut
5i6loace bnetiBDatorii pe termen scurt
.'2).'"
2./ic(iditatea
intermediar
7testul acid8
5i6loace bneti M 0n%esti!ii pe termen scurt M Crean!e pe
termen scurtBDatorii pe termen scurt
.'J .'K
3./ic(iditatea
curent
*cti%e curenteBDatorii pe termen scurt
1'. 2'.
Coeficientul lic7iditii ab%olute )Cash Ratio, arat ce cot din datoriile pe termen scurt
firme este capabil s ac(ite la momentul dat nemi6locit cu mi6loace bneti. e consider c
mrimea acestui coeficient trebuie s fie mai mare de .'2.
Coeficientul lic7iditii intermediare )lic7iditatea critic $ Quick Ratio,se calculeaz
prin scderea %alorii stocurilor din %aloarea acti%elor curente i mpr!irea diferen!ei' astfel
ob!inute' la %aloarea pasi%elor curente. *ceast rat arat ce cot din datoriile pe termen scurt
firma este capabil s ac(ite' utilizCnd pentru aceasta nu numai mi6loace bneti' ci i (Crtii de
%aloare' crean!e pe termen scurt. *stfel' stocurile sunt cele mai pu!in lic(ide dintre toate acti%ele
curente ale unei entit!i. e consider c mrimea acestui coeficient trebuie s fie mai mare de
.'J.
0ndicatorul cel mai generalizator al lic(idit!ii este rata curent )Current Ratio, sau
coeficientul total de ac7itare. :l arat dac firma dispune de acti%e curente suficiente pentru
ac(itarea datoriilor pe termen scurt n perioada raportat. 5rimea acestui coeficient trebuie s
fie ntre 1)2. /imita de 6os este condi!ionat de faptul c acti%ele curente trebuie s fie cel pu!in
suficiente pentru ac(itarea datoriilor pe termen scurt' n caz contrar firma este insol%abil. $n
factor poziti% l constituie creterea mrimii acestui coeficient n dinamic' dar pCn la un
oarecare ni%el. e consider c' dac %aloarea acestui coeficient este mult mai mare de 2' acti%ele
ntreprinderii au o structur nera!ional3 o parte din mi6loacele ei sunt wng(e!ate? n stocuri de
mrfuri i materiale4 n componen!a produc!iei n curs de e,ecu!ie sunt incluse comenzi anulate
ale cumprtorilor insol%abili4 din cauza dificult!ilor cu desfacerea crete stocul produselor
finite la depozit etc. &n calculul i aprecierea coeficientului total de acoperire sunt cointeresa!i
ac!ionarii' in%estitorii i creditorii poten!iali' n cazul cnd se ia decizia pri%ind acordarea
creditului pe termen lung.
&n final' trebuie s men!ionm c o monitorizare permanent a lic(idit!ii %a permite de
corectat n mod operati% tactica gestiunii stocurilor' crean!elor i datoriilor curente' a mi6loacelor
bneti' de a efectua o gestiune anticriz adec%at i oportun.
".; Evaluarea ge%tiunii financiare
Analiza ge%tiunii financiare se bazeaz pe calcularea i interpretarea unui ansamblu de
rate financiare' care reflect eficien!a utilizrii diferitor categorii de acti%e n raport cu %eniturile
realizate din %nzri. Cei importan!i indicatori ai acti%it!ii economico.financiare %eniturile din
%nzri i profitul se afl ntr)o rela!ie de dependen! direct fa! de ratele de rota!ie a acti%elor.
&n acest scop se analizeaz durata de rota!ie n zile i numrul de rota!ii n decursul unei perioade
de gestiune a diferitor categorii de acti%e' precum i rata nzestrrii %eniturilor din %nzri cu
acti%e. 1umrul de rota!ii ale acti%elor se mai ntlnete i sub denumirea de recuperabilitate a
act%ielor.
e analizeaz indicatori generalizatori i indicatori particulari ai gestiunii acti%elor.
2rintre indicatorii generalizatori se numr3
<abelul. Datele generalizatoare ale rota!iei acti%elor
0ndicatorii *lgoritmul de calcul
1umrul de rota!ii a acti%elor totale
7recuperabilitatea total a acti%elor8
'otal !sset 'urnover
Ienituri din %nzri B Ialoarea medie a acti%elor
Data nzestrrii %eniturilor din
%nzri cu acti%e
Ialoarea medie a acti%elor B Ienituri din %nzri
Iiteza de rota!ie a acti%elor' zile Ialoarea medie a acti%elor B 7Ienituri din %nzri 3 numrul
de zile n perioada de gestiune8
1umrul de rota!ii a acti%elor
imobilizate %ixed !sset 'urnover
Ienituri din %nzri B Ialoarea medie a acti%elor pe termen
lung
1umrul de rota!ii a mi6loacelor
fi,e
Ienituri din %nzri B Ialoarea medie a mi6loacelor fi,e
1umrul de rota!ii a acti%elor cu)
rente DorEing 3apital 'urnover
Ienituri din %nzri B Ialoarea medie a acti%elor curente
Iiteza de rota!ie a acti%elor curente'
zile
Ialoarea medie a acti%elor curente B 7Ienituri din %nzri 3
numrul de zile n perioada de gestiune8
<umrul de rotaii a activelor totale 7recuperabilitatea total a acti%elor8 este condierat
principalul indicator n aprecierea calit!ii gestiunii acti%elor. &n analiza e,tern mrimea acestui
indicator este utilizat pentru a compara eficien!a utilizrii acti%elor de ctre diferite entit!i
concurente. $n ni%el nalt al acestui coeficient indic la o capacitate a managerilor de a %alorifica
ct mai eficient resursele financiare. &n acest conte,t' unii autori
"
consider c un numr de rota!ii
a act%ielro sub 1 reflect o gestiune necorespunztoare' deci in%eficient' la o %aloare a acestui
indicator ntre 1'. 1'2 se consider o dez%oltare mediocr a entit!i ieconomice4 ntre 1'2
1'4 o situa!ie satisfctoare' iar la depirea mrimii de 1'4 se consider o situa!ie bun.
"
*gat(a 2opescu. *naliz financiar. :ditura DO)501OD' #ucureti' 2..J' pag. 14J
$n alt indicator care' la fel' este considerat unul din cei mai semnificati%i indicatori ai
eficien!ei desfurrii acti%it!ii entit!ii este numrul de rotaii a activelor curente. De regul se
cosnider c cu ct este mai mare numrul de rota!ii' cu att mai eficient sunt utilizate mi6loacele
mobile. $n numr mare de rota!ii arat c entitatea i recupereaz destul de rapid in%esti!iile n
stocuri' respecti% cererea la produsele iBsau ser%iciile acesteia este mare. &n acelai timp' un
numr mai mic de rota!ii poate fi considerat o situa!ie normal n condi!ii de infla!ie' dac s)a
adoptat o politic de acumulare a stocurilor de mrfuri i materiale la un pre! mai mic i re!inerile
de produse finite pentru a fi puse pe pia! cnd pre!urile %or fi mai nalte.
Cutarea de rezer%e pentru sporirea %itezei de rota!ie a acti%elor presupune o aprofundare
a analizei fiind calculate i inetrpretate un ir de rate particulare ale rota!iei unor elemente de
acti%e curente' cum sunt3
<abelul. Datele particulare ale rota!iei acti%elor
0ndicatorii *lgoritmul de calcul
Durata medie a rota!iei stocurilor de
mrfuri i materiale
tocul mediu al perioadei B Costul %nzrilor zilnice
Durata medie de ncasare a
crean!elor pe termen scurt aferente
facturilor comerciale
oldul mediu a crean!elor pe termen scurt aferente facturilor
comerciale B Inzile medii zilnice cu plata amnat 7n
credit8
De asemenea' mai pot fi calculate i rate particulare ale rota!iei materialelor' produselor'
produselor n curs de e,ecu!ie.
".2 Analiza ratelor de profitabilitate
Dezultatele ob!inute n urma adoptrii de decizii financiare i micri tactice se
materializeaz n profitabilitate. Profitabilitatea reprezint un indicator al eficien!ei' care
e,prim capacitatea ntreprinderii de a cCtiga profit i se determin ca raportul dintre efectele
economice i financiare ob!inute de ctre entitatea economic i eforturile depuse pentru
ob!inerea acestora. Datele financiare analizate mai sus ofer informa!ii despre o latur sau alta a
acti%it!ii firmei' pe cnd ratele de profitabilitate reflect ac!iunea comun a lic(idit!ii' gestiunii
acti%elor i a capitalului mprumutat asupra performan!ei entit!ii economice.
9ormula de baz a calculului rentabilit!ii este3
e consider' c >ratele de profitabilitate arat care este rezultatul opera!ional net al
efectelor combinate ale lic(idit!ii' managementului acti%elor i managementului datoriilor?
L
. &n
acest scop se analizeaz urmtoarele rate ale profitabilit!ii3
Dentabilitatea %nzrilor 7Profit argin of &ales, P&83
Dentabilitatea economic 7)eturn !ssets, )F!8
Dentabilitatea capitalului propriu 7rentabilitatea financiar )eturn on 1Guit*,
)F18
Dentabilitatea capitalului permanent sau rentabilitatea capitalului in%estit 7)eturn
on (nvested 3apital, )(F38
)entabilitatea vHnzrilor reprezint indicatorul principal de apreciere a performan!elor
acti%it!ii opera!ionale a unei ntreprinderi' ea e,prim legtura care e,ist ntre rezultatul
financiar i %eniturile din %Cnzri ob!inute de ntreprindere i se determin n baza raportului
dintre mrimea profitului i %aloarea %eniturilor din %Cnzri. 9ormula general de calcul al
rentabilit!ii %eniturilor din %Cnzri este3
&n practica analitic' pot fi aplicate mai multe %ariante de calcul al rentabilit!ii
%eniturilor din %Cnzri n func!ie de mrimea crui fel de profit se ia n calcul la determinarea
ni%elului rentabilt!ii. Despecti% pot fi calcula!i urmtorii indicatori3
1, Dentabilitatea %eniturilor din %Cnzri' calculat n baza profitului brut 7pierderii
globale83
*ceast rat reflect mrimea profitui brut 7pierdere global8 generat de ctre entitatea
economic la un leu %enituri din %Cnzri' care poate fi ndreptat atCt la acoperirea c(eltuielilor
perioadei' cCt i la formarea profitului din acti%itatea opera!ional.
", Dentabilitatea %eniturilor din %Cnzri calculat n baza profitului 7pierderii8 din
acti%itatea opera!ional3

L
2aul Aalpern .a. 9inan!e manageriale' pag. 111
1i%elul acestui indicator indic cCt profit din acti%itatea opera!ional a ob!inut
ntreprnderea la un leu %enituri din %Cnzri i permite aprecierea mai e,act a eficien!ei gestiunii
%Cnzrilor n urma acti%it!ii de baz a ntreprinderii.
&, Dentabilitatea %eniturilor din %Cnzri' calculat n baza profitului 7pierderii8 pCn la
impozitare3
Dentabilitatea %eniturilor din %Cnzri' calculat n baza profitului pCn la impozitare'
caracterizeaz corela!ia dintre mrimea profitului pCn la imopzitare i %eniturile din %Cnzri' i
arat cCt profit contabil a cCtigat ntreprinderea la un leu %enituri din %Cnzri.
*, Dentabilitatea %eniturilor din %Cnzri' calculat n baza profitului net 7pierderii nete83
*stfel' putem sus!ine' c rentabilitatea %nzrilor caracterizeaz politica de pre!uri a
ntreprinderi i politica n domeniul controlului costurilor. O rat nalt a profitului la 1 leu
%nzri reflect succesele firmei ob!inute n acti%itatea de baz. O profitabilitate redus la 1 leu
%nzri fie c ne arat spre o cerere mic la produsele i ser%iciile firmei i presupune o acti%izare
a ser%iciului marxeting' fie c costurile sunt prea mari i este necesar s cutm rezer%e de
reducere a acestora.
)entabilitatea economic cel mai des se calculeaz ca raport dintre rezultatul din toate
tipurile de acti%it!i pn la impozitare i %aloarea medie a acti%elor utilizate n decursul
perioadei analizate. $neori se utilizeaz la numrtor profitul net' dar a%nd n %edere c asupra
ni%elului profitului net influen!eaz factorul fiscal 7se modifica rata impozitului pe %enit8' atunci
pentru a se asigura o comparabilitate a acestui indicator' este ra!ional utilizarea urmtoarei
formule de calcul3
)e 6
O rat redus a rentabilit!ii economice arat c este necesar de ntreprins msuri de
eficientizare a utilizrii acti%elor 7patrimoniului8 e,istente' fie c este ra!ional ca o parte din ele
s fie lic(idate.
$n element important al analizei acti%elor analiza modelului factorial al firmei #upon
7'he #uPont &*stem of !nal*sis8. c(ematic' rentabilitatea acti%elor poate fi descompus n
modul urmtor3
Profit A !ctive 6 $Profit A ,,) I $,, A !ctive)
*cest model e,prim legtura dintre rentabilitatea acti%elor de rentabilitatea %nzrilor i
numrul de rota!ii al acti%elor. *stfel' putem spori eficien!a utilizrii acti%elor prin ma6orarea
rentabilit!ii %nzrilor sau prin ma6orarea randamentului 7producti%it!ii8 acti%elor.
&n procesul desfurrii acti%it!ii economcie' ntreprinderea consum resurse financiare
i este necesar a se stabili dac aceste resurse sunt utilizate suficient de eficient. &n acest scop se
efectueaz analiza rentabilitii capitalului propriu $financiar) i a celui permanent, care
reprezint caracteristici importante ale politicii de finan!are a ntreprinderii.
)entabilitatea financiar msoar randamentul utilizrii capitalurilor proprii. :a reflect
capacitatea ntreprinderii de a utiliza capitalul propriu n %ederea ob!inerii profitului' prin ea
n!elegem ''capacitatea ntreprinderii de a)i mbog!i proprietariiyy.
J
5rimea acesteia' de
regul' se compar cu eficien!a altor alternati%e de in%esti!ii.
e determin dup formula3
$nde ) rentabilitatea financiar
) profitul net
PPGPI- profitul perioadei de gestiune de pn la impozitare
0 Capital propriu
Dac acest indicator se apreciaz de pe pozi!ia managerilor' a creditorilor' atunci la
numrtor se ia n calcul profitul perioadei de gestiune pn la impozitare. *ceast rat se mai
numete i rata generrii de %enituri de ctre acti%ele e,istente' care' de regul se compar cu rata
medie a acesteia la ni%el de ramur.
2entru identificarea rezer%elor interne de ma6orare a rentabilit!ii financiare se aplic mai
multe modele factoriale3
18 *naliza rapoartelor financiare4 autori3 =iriulnico%a' 1.' 2aladi I. .a.' pag. 12J)133
J
*%are' 2(. ;estiunea i analiza financiar4editura :conomic4 #ucureti 2..2.
28 zRp{kW^b u.|. sUXbX[R^{W Zjab^kWX]W[UQW YWmXRkR`UU. h.' 2..J' a. 1.J)1.K .a.
De regul se utilizeaz modelul #uPont modificat' care reflect dependen!a rentabilit!ii
capitalului propriu de rentabilitatea economic i structura surselor de finan!are 7le%ierul
financiar8. 5odelul modificat #uPont este urmtorul3

+ =
+
=

= =
3P
3J
!
P
3P
3J 3P
!
P
3P
!
!
P
3P
P
)F1 1
unde: P profit4
3P capital propriu4
! acti%e4
3J capital mprumutat 7datorii84
)F1 rentabilitatea financiar 7a capitalului propriu8
Dentabilitatea financiar este cea mai important rat a unei ntreprinderi' deoarece n
func!ie de mrimea acesteia' ac!ionarii iau decizia de a in%esti sau de a se retrage dintr)o afacere.
Ca urmare' ma6oritatea analizelor financiare studiaz aceast rat' n scopul de a gsi di%erse ci
de ameliorare a ni%elului indicatorului.
9iind o caracteristic important a politicii de finan!are a ntreprinderii' rentabilitatea
capitalului permanent reflect capacitatea acesteia de a utiliza capitalulu propriu i sursele
atrase pe termen lung n %ederea ob!inerii profitului net i se determin dup rela!ia3.
3perm
Pnet
)cperm =

)c
perm
rentabilitatea capitalului permanent4 Pnet profitul net4
3perm
) %aloarea medie anual
a capitalului permanent.
3apitalul permanent 6 3apital propriu 9 #atorii pe termen lung
&n unele surse
K
' aceast rentabilitatea se mai numete i rentabilitatea investiiilor
7)eturn on (nvested 3apital, )(F38
N
.
".< Analiza fluxului mi=loacelor bneti.
O component important a analizei financiare a entit!ii economice este cercetarea
flu,ului de disponibilit!i bneti ntrucCt' n practica managementului financiar se consider c
orice acti%itate trebuie s >dega6e bani?' s rezulte un surplus de capital fa! de cel in%estit n
K
zRp{kW^b u.|. sUXbX[R^{W Zjab^kWX]W[QUW YWmXRkR`UU3 o]WpXUQ. h.3 qrstu)h' 2..J' a. 1.N
N
}YaUkk ~. sUXbX[R^{\ _WXWi_WXY ikg XW[jWVUbkU[YR^' 3)W UlibXUW' fWaUg Pkb[[UQb heuc. f~p'
~qt' 2..L' a. KK
afaceri. O ntreprindere poate s fie rentabil' s realizeze profit' dar s nu fie sol%abil' din
cauza lipsei de lic(idit!i ca urmare a decala6ului dintre ncasrile i pl!ile pe care le face n
cadrul ciclului financiar
&n practica interna!ional analiza flu,ului mi6loacelor bneti se consider o practic
necesar. &n literatura economic american' atunci cCnd se abordeaz problematica analizei
flu,urilor bneti se pornete' ndeosebi de la importan!a acestei analize financiare' i anume3
a8 aceast analiz' permite pre%iziunea flu,urilor bneti %iitoare4
b8 situa!ia flu,urilor de numerar permite e%aluarea deciziilor conducerii4
c8 flu,urile de numerar pun n e%iden! capacitatea entit!ii de a plti di%idende
ac!ionarilor' de a rambursa mprumuturile contractate i capacitatea de a plti dobCnzile cu%enite
bncilor i altor institu!ii de credit. <abloul flu,urilor bneti' a6ut in%estitorii i creditorii n
pre%izionarea corect a pl!ilor pe care le are de efectuat entitatea' n %iitorul apropiat.
2rofesorii americani 5..:. ;lautier #.$nderdon' e%iden!iaz faptul c
w5anagementul i in%estitorii n particular' sunt foarte interesa!i de flu,urile bneti generate de
acti%ele companiei. *ceste flu,uri de cas( constituie nu numai problema central a supra%ie!uirii
unei companii' dar n acelai timp flu,urile de cas( sunt esen!iale n realizarea obiecti%elor unei
companii...?
1.
. *a cum rezult din aceast abordare' importan!a flu,urilor bneti este crucial
pentru ca firma s supra%ie!uiasc i s se dez%olte n conformitate cu strategia i politica sa
general.
2entru analiza flu,urilor de mi6loace bneti se utilizezeaz un ir de metode3
metoda de analiza pe orizontal'
analiza structural'
analiza factorial'
metoda ratelor.
!naliza pe orizontal presupune compararea indicatorilor relati%i i absolu!i de
modificare a acti%elor ntreprinderii i a %eniturilor din %nzri cu modificarea flu,ului bnesc
net4 se calculeaz ritmurile de cretere a acestora. Ditmurile de cretere a flu,ului net bnesc
7)
%<"
8 se compar cu ritmurile de cretere a acti%elor 7)
!3'
8 i a ritmulului de cretere a
%eniturilor din %nzri 7)
,,
8. &n condi!iile desfurrii unei acti%it!i normale' a creterii
stabilit!ii financiare i sol%abilit!ii ntreprinderii este necesar ca ritmul de cretere a %olumului
1.
surs.
%nzrilor s depeasc ritmul de cretere a acti%elor' iar ritmul de cretere a flu,ului bnesc net
s depeasc ritmul de cretere a %eniturilor din %nzri
11
3
133 :>
ACT
:>
55
:>
(.?
/a etapa urmtoare a analizei se studiaz modificrile sur%enite n mrimile absolute i
relati%e ale flu,urilor mi6loacelor bneti n compara!ie cu perioadele precedente. &n interpretarea
rezultatelor analizei se %a lua n considerare urmtoarele
12
3
*precierea informa!iilor ob!inute se efectuiaz pornind de la urmtoarele considerente3
1. &n condi!ii normale acti%itatea opera!ional trebuie s genereze flu, net pozitiv.
2. 2entru men!inerea i dez%oltarea poten!ialului economic acti%itatea de in%esti!ii trebuie s
genereze flu, negativ.
3. 9lu,urile poziti%e din acti%itatea opera!ional i cea financiar trebuie s compenseze
flu,ul negati% din acti%itatea de in%esti!ii.
2entru creterea soldului mi6loacelor bneti i men!inerea sol%abilita!ii entit!ii
economice este necesar respectarea primei i ultimei condi!ii. 0ar respectarea celei de)a doua
condi!ii determin creterea poten!ialului entit!ii n %iitor.
".4 #iagno%ticul ri%cului de faliment
*lturi de o analiz obligatorie a rentabilit!ii' un aspect esen!ial pentru realizarea unui
diagnostic complet i corect l reprezint analiza i pre%izionarea riscului' care n fond reprezint
cealalt fa!et a rentabilit!ii' n toate ipostazele sale. 0n sistemul analizei financiare' analiza
aptitudinii entit!ii economice de a fi sol%abila si de a in%inge riscul de faliment ocupa un loc
central. Orice dereglare pri%ind ac(itarea obliga!iilor genereaz pre6udicii si necesita o corectur
urgenta. *adar analiza acti%it!ii unei entit!i necesit un studiu amnun!it al performan!elor
financiare i al modului de formare al acestora' al flu,urilor bneti aferente acti%it!ilor
opera!ional' de in%esti!ii i financiar' aprecierea pozi!iei financiare i a strii de sntate
financiar a firmei.
&n baza analizei se efectueaz identificarea i aplicarea de solu!ii %iabile pentru redresarea
economic' men!inerea i mbunt!irea e%olu!iei proceselor economico financiare n condi!iile
pre%enirii i diminurii riscului de faliment.
$n set di%ers de defini!ii ncearc s e,plice falimentul. Din perspecti%a financiar sunt
considerate urmtoarele3
*cti% net negati%4
&ncetarea pl!ilor ctre creditori4
0ncapacitatea de rscumprare a obliga!iunilor emise.
11
WaW_WY u..' rW`bW^ .e. hWYRiUQb TUXbX[R^R`R bXbkUlb iWgYWknXR[YU QR__Wa]W[QUm Ra`bXUlbVU\.
h.3 qrstu)h' 2..L' a. L3
12
*naliza rapoartelor financiare3 manual. 1atalia =iriulnico%a' Ialentina 2aladi' /iudmila ;a%riliuc .a. C(.3 9):)
2. <ipogr. Central' 2..4' pag.3.N
0ncapacitatea de ac(itare a creditelor.
1eplata di%idendelor pentru ac!iuni preferen!iale .a.
Diagnosticul riscului de faliment este premergtor implementrii oricrei strategii de
restructurare financiar i are drept scop identificarea problemelor i a cauzelor care au generat
declinul' stabilirea orientrii strategice pentru a asigura supra%ie!uirea pe termen scurt'
dez%oltarea unui plan detaliat de ac!iune.
*naliza riscului de faliment se poate realiza n manier static, prin analiza ec(ilibrelor
financiare n bilan! sau n dinamic. 2rincipalele instrumente utilizate n analiza static a riscului
de faliment sunt fondul de rulment i ratele de lic(iditate i sol%abilitate. ol%abilitatea este
re%ersul insol%abilit!ii i reprezint aptitudinea agentului economic de)a n%ingey riscul de
faliment' adic de a)i onora obliga!iile la timp' orice perturbare a pl!ilor putCnd determina
pre6udicii. De aceea' men!inerea sol%abilit!ii pe termen lung reprezint o condi!ie esen!ial a
e,isten!ei entit!ii economice.
/iteratura de specialitate a e%oluat destul de mult n ultimele decenii prin elaborarea unor
modele de predic!ie a falimentului' bazate pe rate financiare ce formeaz func!ii)scor.
*ctualmente' n practica gestiunii financiare' pentru diagnosticarea situa!iilor de insol%abilitate
se utilizeaz un sistem de rate ale ec(ilibrului financiar' n func!ie de %alorile crora se estimeaz
un coeficient comple,'care reflect situa!ia financiar la un moment dat. *ceasta s)a concretizat
n elaborarea unei metode de predic!ie a riscului de faliment' numit metoda scorului
$scorurilor).
*ceste metode de diagnosticare a riscului de faliment sunt te(nici ale analizei
discriminante care grupeaz caracteristicile financiare ale agen!ilor economici sol%abili i acelor
cu dificult!i n acti%itatea de gestionare economico)financiar. 2rin mbinarea n anumite
raporturi a unor indicatori se ncearc delimitarea ntreprinderilor aflate n situa!ie de criz de
cele aflate n stare de incertitudine i de cele care snt considerate sol%abile.
etoda scorurilor este o metod de diagnosticare' care ii propune s msoare riscul la
care se e,pune in%estitorul' creditorul i nsui agentul economic. emnifica!ia indicatorilor i
modul de combinare a acestora depind de interesul specific al fiecrui utilizator de informa!ie
sau al fiecrui analist. *ceast combina!ie a indicatorilor conduce la construirea unei func!ii
liniare numit wfunc!ie scor? care este un instrument de pre%iziune' pus atCt la dispozi!ia
conducerii cCt i a utilizatorilor e,terni. corul atribuit fiecrei ntreprinderi se determin cu
a6utorul func!iei3
n n
x a x a x a K + + + = ...
2 2 1 1
,
unde 3 x
i
indicatori implica!i n analiz4
a
i
= coeficien!i de corela!ie cu func!ia scor K' respecti% %ariabilitatea marginal a scorului
K la o %aria!ie cu o unitate a ratei x
i
.
5etoda scorurilor' n aprecierea riscului de faliment' apeleaz la indicatori de
rentabilitate' indicatori de structur a acti%elor' indicatori de lic(iditate sau indicatori de
eficien!. $n ir de sa%an!i de talie interna!ional au utilizat ratele financiare n construirea unor
func!ii de pre%iziune a falimentului bazate pe metoda scorurilor' tabelul 4. <oate aceste func!ii au
la baz contribu!ia original a modelului . #ea%er i :.*ltman 74' "' 11H.
Cel mai des ns specialitii recomand aprecierea riscului de faliment n baza modelului
lui :.*ltman.
Z = 3,3R
1
1,!R
"
!,#R
3
1,$R
$
1,"R
%
Iariabilele )
-
= )
;
sunt prezentate n tabelul de mai 6os3
0nterpretarea %alorilor func!iei 3
,aloarea funciei &ituaia riscului de faliment
1'K itua!ie critic' spre faliment
1'K 3'3 Discul de faliment este ntr)o mar6 normal
v 3'3 Discul de faliment este aproape ine,istent
Ialoarea func!iei prezint indicele falimentului. &n situa!ia n care se ob!ine un rezultat
mai mare dect 3 considerat n studiul statistic al lui :.*ltman drept un prag atunci
ntreprinderea este calificat drept nonfalimentar' ea fiind apreciat ca a%nd o situa!ie
financiar sntoas. Dimpotri%' dac rezultatul este inferior lui 1'K ntreprinderea se consider
e,pus falimentului' ntruct ea prezint o situa!ie financiar instabil.
&nc o modalitate des aplicat de apreciere a riscului de insol%abilitate este modelul
#.#iuran/ care are la baz' de asemenea' metoda scorului. &n cazul dat' modelul include 3 rate
financiare' care' n opinia lui D.Diuran' caracterizeaz sol%abilitatea unei entit!i economice n
condi!iile economiei concuren!iale' fiecreia din ele re%enindu)i un coeficient de ponderare.
*ecste rate sunt3
1. Dentabilitatea economic4
2. /ic(iditatea general4
3. Coeficientul autonomiei financiare
&n func!ie de acest model' ntreprinderile se clasific n " clase dup urmtorul tabel3
<abelul 14. Departizarea ntreprinderilor pe clase dup gradul de sol%abilitate n baza modelului
D.Diuran
Datele
financiare ale
Clase 7grupe8 de ntreprinderi
0 00 000 0I I
modelului
Dentabilitatea
economic' F
5ai mare de
3.F
2.)2N'NF 1.)1N'NF 1)N'NF mai pu!in de
1F
". puncte 3")4N'N
puncte
2.)34'N
puncte
")1N'N
puncte
. puncte
Coeficientul
lic(idit!ii
totale
5ai mult de
2'.
1'J)1'NN 1'4)1'LN 1'1)1'3N 5ai mic de 1'.
3. puncte 2.)2N'N
puncte
1.)1N'N
puncte
1)N'N puncte . puncte
Coeficientul
autonomiei
financiare
5ai mare de
.'J
.'4").'LN .'3).'44 .'2).'2N 5ai mic de .'2
2. puncte 1.)1N'N
puncte
"')N'N puncte 1)4'N puncte . puncte
Total puncte 133 ;-@44 &-@;* ;@&* 3
".13 Analiza analiza poziiei pe pia )atractivitii inve%tiionale,.
O asemenea analiz se realizeaz de ctre entit!ile economice care au forma de
organizare 6uridic societate pe ac!iuni.
0ndicatorii pozi!iei pe pia! ofer posibilitatea de a aprecia atracti%itatea societ!ilor pe
ac!iuni' a cror ac!iuni se coteaz pe pia!. *tracti%itatea in%esti!ional reflect ni%elul de
ncredere al in%estitorilor actuali i poten!iali fa! de o societate concret. De asemenea' o
asemenea analiz este necesar i pentru creditori' care doresc s cumpere obliga!iuni ale
acesteia. 2rintre cele mai des utilizate rate ale %alorii de pia! putem men!iona urmtoarele3
Profit pe aciune 71arnings per &hare = 1P&8 reprezint una din caracteristicile)c(eie
ale eficien!ei acti%it!ii societ!ii de pe pozi!ia ac!ionarilor. *nume acest indicator influen!eaz n
cea mai mare msur ni%elul pre!ului de pia! al unei ac!iuni. <endin!a de cretere a acestei rate
7sau men!inerea unei tendin!e constante8 se apreciaz poziti% i contribuie la intensificarea
circula!iei %alorilor mobiliare ale firmei respecti%e' condi!ionnd concomitent i sporirea
atracti%it!ii in%esti!ionale a acesteia. $n ni%el redus al acestei rate poate atesta o dez%oltare
instabil a societ!ii' costuri nalte' o politic nereuit de pre!uri. $n ni%el nalt al acestei rate
reflect o cretere stabil' c societate nregistreaz succese' ceea ce ar trebui s atrag
in%estitorii.
Dar aceast analiz trebuie completat cu analiza altei rate rata distribuirii
dividendelor 71arnings Lield8. Dac aceste dou rate nregistreaz %alori nalte' nseamn c
societatea desfoar acti%itate eficient i ndreapt o parte important din profiturile ob!inute
pentru plata di%idendelor' adic i remunereaz in%estitorii.
$n alt indicator al ra!ionalit!ii cumprrii 7%nzrii8 ac!iunilor unei companii este
randamentul aciunii $de dividend) $#ividend Lield8. /ogic ar fi ca mrimea acestui indicator s
fie ct mai nalt' respecti% i firma este mai atracti%. Dar pentru unele societ!i care se afl n
proces de dez%oltare i lrgire a acti%it!ii' care prefer s rein%esteasc profitul ob!inut pentru a
nregistra o cretere a di%idendelor n %iitor.
&n unele cazuri este ra!ional s fie calculat %aloarea de bilan! a unei ac!iuni' pentru a se
aprecia ce mrime a acti%elor nete re%in la o ac!iune. Ialoarea acestei rate ser%ete drept
instrument de orientare n cazul unei posibile lic(idri a societ!ii. *cti%ele nete reprezint acea
parte din patrimoniul economic al societ!ii care re%ine ac!ionarilor n caz de lic(idare a acesteia.
Concluzii foarte importante se pot trage prin calcularea i interpretarea ratei corelaiei
dintre valoarea de pia A valoare contabil 7arEet0to0"ooE )atio ") sau Price0to0"ooE
)atio, PA" )atio8' care reflect %aloarea pe care pia!a financiar o confer ec(ipei manageriale.
Dac firma este gestionat de o ec(ip managerial puternic' atunci %aloarea de pia! trebuie cel
pu!in s depeasc %aloarea contabil a unei ac!iuni.
)ata de capitalizare bursier $PA1 = Price0to01arnings )atio8 arat ct de mult sunt
dispui in%estitorii s plteasc pentru o unitate monetar de profit raportat. 2re!ul unei ac!iuni se
consider fie pre!ul mediu n decursul perioadei de gestiune' fie pre!ul de pia! la finele perioadei
de gestiune.
<abelul. istemul de indicatori care caracterizeaz pozi!ia pe pia! 7atracti%itatea in%esti!ional8 a
societ!ilor pe ac!iuni
0ndicatorii *lgoritmul de calcul
Profit pe aciune 2rofit net Di%idende aferente ac!iunilor preferen!iale B
1umrul de ac!iuni ordinare n circula!ie
)ata distribuirii dividendelor Di%idende anun!ate B 2rofit net
sau Di%idende la o ac!iune B 2rofit net la o ac!iune
)andamentul aciunii Di%idende la o ac!iune B 2re!ul de pia! al unei ac!iuni
,aloarea de bilan $contabil) a
unei aciuni
7*cti%e nete Di%idende aferente ac!iunilor preferen!iale8 B
1umrul de ac!iuni ordinare aflate n circula!ie
)aportul valoarea de pia A
valoare de bilan
2re!ul de pia! pe ac!iune B %aloarea contabil a unei ac!iuni
la finele perioadei de gestiune.
)ata de capitalizare bursier
$multiplicatorul profitului)
2re! ac!iune B 2rofit pe ac!iune
TEMA *. +ur%ele de finanare ale ntreprinderii
*.1. Importana deciziilor de finanare pentru ntreprindere.
*spectele finan!rii prezint importan! crucial pentru supra%ie!uirea i dez%oltarea
ntreprinderii. &n primul rnd' ntreprinderea trebuie s dispun de lic(idit!i pentru a face fa!
anga6amentelor asumate' adic de a onora datoriile cu scaden! n %iitorul apropriat' asigurndu)
i astfel ec(ilibrul financiar pe termen scurt. &n al doilea rnd se pune problema lansrii n
in%esti!ii de orice natur 7te(nologice' sociale' comerciale8 care s fac s se dez%olte
posibilit!ile sale. &n acest caz este %orba de finan!area dez%oltrii pe termen mediu i lung care
condi!ioneaz creterea rezultatelor n %iitor i men!inerea ec(ilibrului financiar.
9inan!area ini!ial se realizeaz prin capitalul statutar 7social8' care este a%erea
ntreprinderii n momentul constituirii sale. 5ai apoi' a%erea acumulat dorit performan!ei
acti%it!ii desfurate genereaz i alte posibilit!i de finan!are.
$lterior' ntreaga acti%itate se bazeaz pe continuitatea flu,urilor financiare de
constituire' utilizare i recuperare a resurselor. Orice ntrerupere a acestui flu, conduce la un
bloca6 financiar' ce poate pune sub semnul ntrebrii nsi e,isten!a ntreprinderii.
5ediul financiar pune la dispozi!ia agen!ilor economici o gam %ariat de mi6loace de
finan!are' de aceea' managerii acestora se confrunt mereu n procesul de adoptare a deciziior
financiare de alegerea surselor de finan!are' care pot pro%ine din fonduri proprii i prin
ndatorare $mprumuturi8. Decurgerea la ndatorare ns' spre deosebirea de antrenarea
capitalurilor proprii n finan!area acti%it!ii' presupune un grad de risc i nu)i asigur autonomia
financiar.
Deciziile de selectare a surselor de finan!are prezint deci o importan! %ital' pentru c
solu!ionarea problemelor finan!rii condi!ioneaz supra%ie!uirea ntreprinderii' perspecti%ele sale
de dez%oltare' performan!ele sale prezente i %iitoare' autonomia acesteia. e rele% astfel'
importan!a ce re%ine managerilor financiari' crora le re%ine sarcina de a selecta cele mai
adec%ate metode i instrumente de selectare a mi6loacelor de finan!are' corespunztor
necesit!ilor ntreprinderii i la cel mai mic cost posibil.
*.". (inanarea din %ur%e proprii.
9inan!area poate pro%eni din3
0. surse proprii4
00. surse mprumutate.
(inanarea din %ur%ele proprii poate fi' la rndul ei3
autofinan!are4
cretere de capital prin aporturi noi de numerar.
ncorporarea de rezer%e4
con%ersiunea datoriilor.
Autofinanarea este baza dez%oltrii oricrei ntreprinderi' este un procedeu foarte
rspndit de finan!are i presupune ca ntreprinderea s)i asigure dez%oltarea cu for!e proprii
folosind drept surse de finan!are o parte din profitul ob!inut i fondul de uzur.
0rofitul' ca surs de autofinan!are' ce rezult din gestionarea eficient a tuturor
resurselor economice aflate la dispozi!ia ntreprinderii' duce la sporirea a%erii ini!iale a
ntreprinderii' fiind o garan!ie a performan!ei i' prin aceasta' o garan!ie pentru atragerea altor
surse de finan!are. *stfel' prin acti%itatea sa curent ntreprinderea genereaz un surplus de
resurse' ale crui distribu!ii posibile sunt3
a) reinve%tirea n ntreprindere4
b8 remunerarea capitalului sub form de dividende.
Deciziile rereritoare la aceast dubl posibilitate de distribuire sunt corelate3 dac se
decide distribuirea unei pr!i din profit sub form de di%idende' aceasta reduce propor!ional
posibilitatea pentru finan!area intern. Deci' autofinan!area nu poate fi mrit dect n msura n
care se alege reducerea di%idendelor.
>einve%tirea amortizrii )uzurii8' ca component secundar a autofinan!rii' poate fi
considerat o rein%estire a ac!ionarului. &ns n timp ce rein%estirea profitului reprezint o
in%esti!ie suplimentar n ntreprindere' rein%estirea amortizrii 7uzurii8 corespunde cu
men!inerea capitalului in%estit de ctre ac!ionari n ntreprindere i men!inerea aceleiai %alori a
capacit!ii de produc!ie.
*utofinan!area reprezint astfel o resurs financiar important' a%nd un statut deosebit
n politica de finan!are a ntreprinderii. Caracterul fundamental al acestei resurse !ine de faptul c
aceasta constituie elementul n baza cruia finan!area e,tern %a putea fi solicitat i atras de
ctre ntreprindere. &n msura n care autofinan!area e,prim aptitudinea ntreprinderii de a
asigura reproducerea capitalurilor' aceasta constituie singura finan!are independent i stabil'
putnd s asigure rambursarea datoriilor. &n primul rnd autofinan!area e,prim aptitudinea
ntreprinderii de a asigura reproduc!ia simpl' i n msura n care este posibil' reproduc!ia
lrgit' adic creterea capitalului. *utofinan!area corespunde resurselor care permit mai nti
compensarea uzurii fizice i morale a acti%elor pe termen lung. *poi autofinan!area
autofinan!area corespunde pr!ii de rezultate financiare care este rein%estit n acti%itatea
ntreprinderii.
2rima component a autofinan!rii 7uzura8 corespunde resurselor necesare pentru
reconstituirea capitalurilor anga6ate permanent n acti%itatea ntreprinderii 7autofinanare de
meninere8. * doua component 7profitul8 permite s se lrgeasc capacit!ile de produc!ie i
deci s se dez%olte acti%itatea ntreprinderii 7autofinanare de cretere8.
*utofinan!area fiind ob!inut prin acti%itatea ntreprinderii apare ca singura garan!ie
pentru autonomie i stabilitate financiar. #inen!eles c e,ist i alte surse stabile' n afara
autofinan!rii' ca de e,emplu' creterea de capital sau mprumuturile pe termen lung. Dar
insuficien!a autofinan!rii reduce posibilit!ile de finan!are e,tern. *stfel' autofinan!area
constituie nceputul ine%itabil al oricrui plan de finan!are. 2oten!ialii finan!atori nu %or accepta
cererea de mprumut n lipsa unui ni%el acceptat al autofinan!rii. &n acelai timp' insuficien!a
autofinan!rii poate duce la descura6area ac!ionarilor e,isten!i i poten!iali.
Creterea de capital prin aportare la capitalul propriu se face n numerar 7bani
lic(izi8 i n natur 7cedarea ctre ntreprindere de imobile' materiale' acti%e nemateriale8' ce
presupune emisiuni suplimentare de ac!iuni.
uplimentarea sau creterea capitalului social prin emisiunea de noi ac!iuni i punerea lor
n %nzare antreneaz un nou aport de capital' capitalul suplimentat fiind egal cu numrul de
ac!iuni emise nmul!it cu pre!ul de emisiune. Creterea de capital prin noi aporturi de numerar se
poate realiza prin dou metode' fie se procedeaz la creterea %alorii nominale a %ec(ilor ac!iuni'
pstrndu)se nemodificat numrul ac!iunilor' fie se emit noi ac!iuni cu aceeai %aloare nominal
ca i a %ec(ilor ac!iuni.
&n cazul creterii capitalului social prin aportare' cu drept preferen!ial de subscriere'
pre!ul de emisiune al ac!iunilor este inferior cursului bursier' pentru a atrage in%estitorii' i
superior %alorii nominale a ac!iunilor pentru a pstra actualii ac!ionari.
Iec(ii ac!ionari au un drept preferen!ial de subscriere' numrul ac!iunilor care pot fi
subscrise fiind limitat. &n acest fel' to!i %ec(ii ac!ionari' care nu %or s subscrie preferen!ial la
creterea de capital' pot ceda dreptul ataat fiecrei ac!iuni %ec(i i)i compenseaz astfel'
pre6udiciul determinat de creterea de capital.
Dreptul de subscriere 7#&8 se calculeaz astfel3
8 7 1 "
n <
n
#&
+
=
$nde3 n numrul de ac!iuni noi4
< numrul de ac!iuni %ec(i4
" %aloarea bursier4
Avanta=ele unei noi emi%iuni de aciuni!
2entru ac!ionari3 ac!ionarii pot conta pe 2 tipuri de %enituri din de!inerea ac!iunilor3 dac %om
considera c mrimea di%idendelor n cursul anului este d
.
' pre!ul unei ac!iuni pe pia!a de %alori
la nceputul i la finele anului 2
.
i 2
1
corespunztor' atunci %enitul anual din de!inerea unei
ac!iuni %a fi3
# 6 d
.
9 P
-
= P
.
,
0ar randamentul anual al unei ac!iuni3
.
. 1
.
.
P
P P
P
d
r

+ =
2entru ntreprindere a%anta6ele %or fi3
18 este mai a%anta6os s recurgem la o nou emisiune de ac!iuni' dect s contractm un
credit' deoarece nu este stabilit un termen e,act de rambursare4
28 plata di%idendelor nu este obligatorie 7nectnd la faptul c nu este de dorit o asemenea
politic' ntruct ac!ionarii i %or %inde ac!iunile...84
38 pot fi atrase mai multe surse n compara!ie cu creditarea bancar' care ia n considerare
limitele de ndatorare' alte caracteristici i pri%ind sol%abilitatea ntreprinderii4
48 punerea n circula!ie a ac!iunilor duce la ma6orarea capitalului propriu al firmei' ceea
condi!ioneaz o sporirea a stabilit!ii financiare' a capacit!ii de creditare
"8 n unele cazuri este uor de purces la o nou emisiune de ac!iuni dect s se ob!in un
credit.
&ns o emisiune suplimentar de ac!iuni prezint i unele nea=un%uri3
%nzarea ac!iunilor confer noilor ac!ionari dreptul la %ot' iar uneori i posibilitatea de a
de!ine pac(etul de control4
noii ac!ionari ob!in dreptul la o parte din profiturile ntreprinderii' spre deosebire de
mprumuturi pentru care se pltete numai dobnda.
C(eltuieile de emisie i de puncere n circula!ie a ac!iunilor' de regul' sunt mai mari' dect
c(eltuielile aferente contractrii unui credit i emisiunea de obliga!iuni.
Cnd merge %orba despre o companie cu un trecut istoric' anun!area unei noi emisii de
ac!iuni este un semnal de alarm' deoarece cnd afacerile merg bine' managerii companiei
nu doresc s mpart laurii succesului cu noii ac!ionari.
De regul' dup o nou emisiune de ac!iuni scade cursul bursier al ac!iunilor
Creterea de capital prin ncorporarea rezervelor
Conform legii cu pri%ire la * 1r.1134)+000 din .2..4.NJ societ!ile pe ac!iuni formeaz
un capital de rezer%' a crui mrime %a fi stabilit de statut i %a constitui nu mai pu!in de 1"F
din capitalul social al societ!ii. Capitalul de rezer% se formeaz din defalcri anuale din profitul
net pn la atingerea mrimii pre%zute de statutul societ!ii. Iolumul defalcrilor se stabilete
de adunarea general a ac!ionarilor i %a constitui nu mai pu!in de "F din profitul net al
societ!ii. Capitalul de rezer% trebuie s fie plasat n acti%e cu lic(iditate nalt' care ar asigura
folosirea lui n orice moment. Capitalul de rezer% se folosete numai n cazul insuficien!ei de
profit' precum i de mi6loace ale fondurilor speciale ale societ!ii' i se repartizeaz pentru
acoperirea pierderilor societ!ii iBsau plata dobnzii sau a altor %enituri aferente obliga!iunilor
plasate de ea.
Creterea de capital prin ncorporarea rezervelor nu aduce resurse financiare noi
pentru ntreprinderea respecti% fiind opera!iune fr flu, financiar poziti%. 2ractic' o parte a
fondului de rezer%' care reprezint de fapt o parte din profiturile ob!inute anterior i
nedistribuite proprietarilor' se transform n capital social. Din punct de %edere contabil se
diminueaz soldului unui cont de pasi% ma6orndu)se corespunztor soldului altui cont de pasi%
cu o influen! neutr asupra %alutei bilan!ului. Cu ocazia unei astfel de creteri a capitalului se
procedeaz la distribuirea de ac!iuni gratuite asocia!ilor' propor!ional cu participarea lor la
capitalului ntreprinderii.
&n acest scop se calculeaz un drept de atribuire 7#!8' dup urmtoarea rela!ie de calcul3
8 7 #& "
n <
n
#!
+
=
$nde3 n numrul de ac!iuni noi4
< numrul de ac!iuni %ec(i4
" %aloarea bursier4
#& dreptul de subscriere
&n unele cazuri' dreptul de atribuire pentru fiecare ac!iune %ec(e se calculeaz ca
diferen!a dintre %aloarea bursier pn la ncorporarea rezer%elor i %aloarea bursier a unei
ac!iuni dup ncorporarea rezer%elor.
Creterea de capital prin conver%iunea datoriilor reprezint o posibilitate de ac(itare a
unor datorii atunci cnd lipsesc lic(idit!ile. &n contul datoriei agentul economic emite ac!iuni n
fa%oarea creditorului. Opera!iunea de asemenea nu aduce flu,uri financiare poziti%e ci'
dimpotri% stabilete obliga!ii' de aceea' n practic se stabilesc de cele mai multe ori clauze
precise prin care agentul economic poate rscumpra ac!iunile respecti%e.
/a fel ca i ncorporarea de rezer%e' creterea capitalului prin con%ersia datoriilor pare s
nu aib inciden! asupra finan!rii ntreprinderii. Opera!ia are totui inciden!e asupra finan!rii.
1. &n msura n care datoriile sunt transformate n participare la capital'
ntreprinderea este eliberat de o scaden! %iitoare i crete astfel stabilitatea finan!rii sale.
/i se recunoate %ec(ilor creditori participarea la capital' cu toate consecin!ele ce decurg' mai
ales influen!a asupra deciziilor ntreprinderii.
2. 2entru c suma datoriilor se diminueaz i cea a capitalurilor proprii crete'
ntreprinderea este de acum nainte mai pu!in ndatorat' i amelioreaz situa!ia i structura
financiar. &n caz de ne%oie ea %a putea s solicite uor noi mprumuturi. Con%ersia de datorii
n aa fel i permite s)i reconstituie capacitatea de ndatorare 7i capacitatea de finan!are8.
<otui aceste opera!ii e,ercit o influen! indirect asupra condi!iilor de finan!are.
*stfel' putem concluziona c sursele proprii reprezinta cel mai frec%ent punct de plecare
n cazul finan!rii afacerilor mici si noi. 0nstitutiile financiare 7bncile8 acord mai greu credite
firmelor aflate la nceput decat celor cu o istorie de6a bine conturat. *ceasta decizie se
bazeaza pe ratele mari de eec nregistrate de afacerile noi.
+ur%ele proprii ofer avanta=ul unei siguran!e mai mari ) nu %or fi retrase n cazul
deteriorrii situatiei financiare' ca n cazul unui credit bancar. 1u este necesar e,punerea
detaliat a planului de afaceri n fata unor parteneri e,terni' i nici aprobarea acestora pentru
luarea deciziilor importante. *ceast surs de finan!are asigur fle,ibilitate' siguran! i
independen!. <otodat' n perspecti%a atragerii de surse de finan!are e,terioare firmei' anga6area
unor fonduri proprii reprezint o garantie a moti%a!iei ntreprinztorului pentru asigurarea
succesului afacerii.
#ezavanta=ele finanrii din %ur%e proprii3
fondurile proprii sunt n general destul de limitate i pot frna dez%oltarea afacerii
n caz de nereuit' pierderea %a fi suportata n intregime de intreprinzator4
firma %a fi pu!in cunoscut de institu!iile financiare i %a putea mai greu mobiliza surse
de finan!are n situa!ii speciale.
*.&. Modaliti tradiionale de finanare prin ndatorare
9inan!area tradi!ional prin ndatorare reprezint o posibilitate a agentului economci de
finan!are a opera!iunilor sale. Cele mai importante instrumente de finan!are prin ndatorare sunt3
&mprumuturile pe termen lung i scurt de la bnci i alte institu!ii financiare
&mprumuturi obligatare
Amprumuturile %unt obinute de la in%tituii financiare i trebuie rambursate la
scaden!' conform condi!iilor stipulate n contract. /a anga6area unui mprumut trebuie s se ia n
calcul trei factori principali3 dobnda' garan!iile cerute de creditor4 termenele de rambursare4
perioada de gra!ie.
Avanta=ele creditului bancar3
stabilirea unei rela!ii cu o institu!ie financiar cunoscut' accesul mai uor la alte ser%icii
furnizate de catre banc4
ob!inerea unui credit poate func!iona ca un semnal ce atest %iabilitatea afacerii n fata altor
in%estitori poten!iali4
necesitatea de a con%inge banca de %iabilitatea afacerii sau simpla completare a unei cereri de
creditare poate for!a ntreprinzatorul s i analizeze n mod obiecti% afacerea' s ob!in o
imagine clar a situa!iei sale financiare i un tablou al punctelor slabe' punctelor tari'
oportunit!ilor i amenin!rilor care caracterizeaz situatia firmei4
creditul bancare poate fi ob!inut mai uor dect emisiunea de %alori mobiliare4
posibilitatea restructurrii datoriei n procesul de rambursare a acestuia4
n !rile cu economie dez%oltat' costul capitalului mprumutat este mai mic dect costul
capitalului ac!ionar.
#ezavanta=e ale creditului bancar3
riscul de a pierde garan!iile depuse sau c(iar riscul de faliment n cazul nerambrusrii creditului4
implicarea unui factor e,tern n managementul firmei' apari!ia unor restric!ii4
e,punerea la riscuri noi ) de e,emplu riscul ratei dobanzii4
riscul ntreruperii creditrii n cazul unor e%enimente nefa%orabile pentru firm.
Deseori succesul unei afaceri' realizrii unui proiect de in%esti!ii depinde de selectarea
corect a condi!iile de contractare a creditului bancar.
Condi!iile de acordare a credtului se caracterizeaz prin 3
Perioada de rambursare. <ermenii rambursrii trebuie s corespund cu perioada de
recuperare a proiectului de in%esti!ii.
'ipul i mrimea ratei dobnzii. Creditele pot fi acordate la o rat fi, a dobnzii sau
dobnd %ariabil. Dac rata este %ariabil' de regul' ea este fi,at la un anumit numr de puncte
procentuale peste rata de referin! sau /0#OD 7/ondon 0nter)#anx Offered Date
13
8. Cnd rata
indicelui crete sau scade' n acelai fel crete sau scade rata dobnzii soldului mprumutului
bancar
odalitatea de rambursare este un factor important. *ceasta influen!eaz asupra mrimii
flu,urilor de numerar generate de proiectul de in%esti!ii i realizarea acestuia. Dac banca
13
/0#OD ) Data londonez interbancar oferit
propune o sc(em necon%enabil de amortizare a mprumutului' atunci contractarea creditului nu
este ra!ional.
Posibilitatea de restructurare a datoriei. &n unele cazuri' apare necesitatea de a re%ederea
condi!iile de rambursare a creditului. e ntmpl aceasta din cauza unor greut!i financiare ale
debitorului. 0n asemenea cazuri este re%izuit graficul i modul de rambursare' precum i rata
dobnzii.
!cordarea perioadei de graie etc. $nele proiecte presupun ob!inerea de flu,uri de
numerar peste o anumit perioad de la efectuarea in%esti!ii. &n acest caz' banca poate acorda o
anumit perioad de gra!ie la plata sumei de baz a creditului' iar n unele cazuri i la plata
dobnzii.
Amprumuturile obligatare au la baz emisiunea de titluri pe termen scurt i lung.
&mprumutul obligatar constituie o modalitate de atragere a surselor mprumutate a
societ!ilor pe ac!iuni. :l se deosebete de un mprumut bancar prin faptul c3
a8 spre deosebire de creditarea bancar' care presupune un singur creditor' emisiunea de
obliga!iuni reunete un numr mai mare de creditori4
b8 spre deosebire de mprumutul clasic' recuperarea in%esti!iei n obliga!iuni se poate
efectua nainte de scaden!' la pre!ul pie!ei' prin intermediul pie!ei secundare a titlurilor
de %aloare negociabile.
'bligaiunile fac parte din categoria mprumuturilor pe termen lung i mediu i este' n
mod obinuit o obliga!ie creat n urma mprumutrii unor sume de bani de ctre o firm. 9irma
se anga6eaz s ramburseze datoria celui care a cumprat obliga!iuni la o rat a dobnzii aplicat
asupra %alorii obliga!iunii. 2entru utilizarea fondurilor de!intorul obliga!iunii' deci cumptorul'
este un creditor al firmei i are prioritatea de a fi pltit n caz de faliment fa! de ac!ionari. &n
acelai timp' trebuie s men!ionm' c emisiunea de obliga!iuni este rezer%at numai societ!ilor
pe ac!iuni.
Cegea )epublicii oldova cu privire la &! pre%ede c * este n drept s plaseze numai
obliga!iuni asigurate prin ga6area bunurilor ei proprii sau pe cau!iunea ori cu garan!ia ter!ilor.
De!intorii de obliga!iuni denumi!i i obligatari' crediteaz * emitent pe o perioad
determinat' moti% pentru care au dreptul de a cere dobnda promis i restituirea sumei
mprumutate. Obligatarii nu a calitatea de ac!ionari' ci de creditori ai societ!ii pentru suma care
reprezint %aloarea obliga!iunilor subscrise i dobnda aferent. 2rin urmare ei nu au drept de
%ot.
&mprumutul pe baz de obliga!iuni se caracterizeaz prin emisiune public de titluri
negociabile' fiecare obliga!iune reprezentnd o ndatorare a ntreprinderilor fa! de de!intorii de
obliga!iuni. :mitentul obliga!iunii mprumut o anumit sum de bani pentru o perioad i se
oblig s efectueze pl!i sub form de dobnd 7anual' semestrial8' pentru aceast sum' iar la
scaden!' s rscumpere obliga!iunea. Obliga!iunile se caracterizeaz prin termene contractuale
bine pre%zute nc din momentul emisiunii.
:misiunea de obliga!iuni trebuie s fie fcut n aa fel nct s atrag in%estitorii'
deoarece obliga!iunile' prin plata unei rate fi,e a dobnzii' concureaz cu alte instrumente de
credit pentru banii in%estitorului. Deci rata dobnzii trebuie s fie competiti% prin raportare la
alte instrumente de credit' dar nu ntr)att de ridicat nct societatea emitent s nu o poat plti.
/a stabilirea ratei dobnzii aferente obliga!iunilor' societatea emitent ia n considerare
ni%elul ratei profitului pre%izionat atunci cnd se stabilete obiecti%ul in%esti!iei pentru finan!area
cruia se procedeaz la emisiunea de obliga!iuni. <otodat' emitentul pornete de la premisa c
%enitul pe care l %a ob!ine fluctueaz i poate s nu se ridice la ni%elul ateptat. 2e de alt parte'
finan!area pe termen lung prin emisiune de obliga!iuni comport un cost ce trebuie de suportat la
date fi,e. e punea astfel' problema msurii n care costul generat de dobnd i rambursare
poate fi acoperit din %enitul poten!ial. &n aceste condi!ii' la contractarea mprumutului obligatar'
emitentu ldetermin acoperirea costului din %enituri %iitoare. &mprumutul obligatar se realizeaz
ntr)o di%ersitate de forme' n func!ie de tipul i caracteristicile obliga!iunilro emise.
2rincipalele elemente te(nice ale mprumutului obligatar sunt3
&uma mprumutat i numrul obligaiunilor emise' n func!ie de care se determin3
,aloarea nominal a unei obligaiuni suma ce %a fi rambursat la scaden!a
de!intorului obliga!iunii4
Preul de emisiune pre!ul de %nzare a obliga!iunilor la momentul emisiunii 7poate fi
egal sau mai mic dect %aloarea nominal' obliga!iuni cu cupon zero sau discount4
,aloarea de pia $bursier) pre!ul la care obliga!iunea se tranzac!ioneaz n mod
curent pe pia!4
'ermenul de rambursare durata de %ia! a obliga!iunilor
3ostul emisiunii costul opera!iilor de emitere i plasament a obliga!iunilor
3ostul mprumutului dobnda' rata cuponului
3ondiiile rambursrii 7stingerii8 obliga!iunilor' n func!ie de care se stabilete planul de
rambursare a mprumtuului obligatar. Dambursarea obliga!iunilor 7amortisment financiar8 se
efectueaz n condi!iile stabilite la lansarea lor' fie fcndu)se rambursarea o singur dat
7amortizare la finele perioadei8' fie prin trane 7amortizare prin anuit!i8.
0n%esti!iile n obliga!iuni au un grad de risc. De aceea deseori se pune problema garan!iei
pe care o au obligatarii c i %or primi banii napoi. 2entru a conferi siguran! in%estitorului'
emisiunile de obliga!iuni pot fi garantate prin3
(nstituirea de ipoteci asupra bunurilor imobiliare ale societ!ii4
(nstituirea unui drept de ga2 asupra ac!iunilor i altor titluri de %aloare de!inute de
seocietatea emitent.
Obliga!iunile negarantate sunt emise numai de cele mai puternice societ!i' ele fiind
garantate de renumele societ!ii emitente.
:misiunea de obliga!iuni aduce * resurse suplimentare fr a crete numrul de
ac!ionari i gradul de dispersie a ac!iunilor. 2rin emisiunea de obliga!iuni societatea se
mprumut direct de la publicul in%estitor' creditul fiind mai eficient i uneori mai ieftin.
<otodat' emisiunea de obliga!iuni se poate realiza la rat fi, a dobnzii pentru o perioad mai
lung dect n cazul creditului bancar. 2ia!a obliga!iunilor constituie o alternati% eficient de
apelare la fonduri mprumutate i prin faptul c nu se impune o negociere a contractului de
credit. 2e de alt parte' de!intorii de obliga!iuni n use implic n luarea deciziilor la ni%elul
emitentului.
Deza%anta6ele pe care o * le poate a%ea cnd emite obliga!iuni sunt acelea c trebuie s
plteasc periodic dobnda i s ramburseze mprumutul la scaden!' ceea ce nseamn c trebuie
foarte bine de calculat randamentul in%esti!iei' astfel' nct acesta s acopere toate pl!ile %iitoare.
&n practica interna!ional obliga!iunile emise ca instrument de procurare a resurselor
mprumutate sunt denumite frec%ent obliga!iuni corporati%e' fiind emise cu dobnd fi,' cu
dobnd %ariabil sau cu cupon zero. 0n%estitorul n acest tip de obliga!iuni se confrunt cu dou
categorii de risc de baz3 riscul de plat a dobnzii i cel de nerambursare' la care se asociaz
riscul generat de pia!' respecti% riscul de curs bursier. 9iind mai riscante dect titlurile de stat'
aceste instrumente genereaz prin dobnd %enituri mai ridicate dect obliga!iunile emise de stat.
Ca modalitate suplimentar de acoperire a riscului se folosesc i alte instrumente de garantare
7ipotec' ga6' drept temporar de dispozi!ie asupra unor bunuri etc.8.
&n consecin!' pe pie!ele dez%oltate se emite o di%ersitate de astfel de obliga!iuni3
3u ipotec prioritar' cnd se garanteaz cu patrimoniul emitentului4
Fbligaiuni cu ga2 asupra %alorilor mobiliare de!inute de emitent 7ac!iuni' alte tipuri de
obliga!iuni etc.84
Fbligaiuni garantate cu echipamente' ce se emit n legtur cu contractarea unui
mprumut n %ederea ac(izi!ionrii unor ec(ipamente sau utila6e. /a contractarea mprumutului'
emitentul cumpr ec(ipamentul de la productor' care transfer dreptul de proprietate asupra
unei ter!e persoane ce %inde obliga!iunile di%erilor in%estitori. Concomitent' ter!a persoan
nc(eie cu debitorul un contract de leasing. Din sumele ob!inute di n%nzarea obliga!iunilor se
ac(it productorului pre!ul ec(ipamentului. Datele de leasing' ac(itate de emitent ter!ei
persoane sunt utilizate pentru a ac(ita dobnda i pentru a rambursa mprumutul ctre
de!inttorii de obliga!iuni. Cnd obliga!iunile sunt amortizate integral' contractu lde leasing i
nceteaz %alabilitatea' iar emitentul de%ine proprietarul de drept al ec(ipamentului 7utila6ului8.
Dambursarea obliga!iunilor poate a%ea loc' ca i n cazul creditelor bancare' prin mai
multe modalit!i3
ac(itarea periodic a dobnzii 7cuponului8 i stingerea datoriei la finele perioadei de de!inere
a obliga!iunii4
rambursarea creditului obligatar n rate constante3
*.*. Modaliti netradiionale de finanare pe termen lung
2rintre sursele netradi!ionale de finan!are putem men!iona3 ac!iunile preferen!iale'
leasingul .a.
Aciunile prefereniale sunt titluri de %aloare (ibride cu unele caracteristici ale
obliga!iunilor i unele caracteristici ale ac!iunilor.
Pentru emitent principalele avanta2e ale ac!iunilor preferen!iale sunt3
18 ac!iunile preferen!iale permit firmei s se esc(i%eze de la obliga!ia de a plti di%idendele
i c neplata acestora nu %a falimenta firma4
28 de!intorii de ac!iuni preferen!iale nu au dreptul la %ot' astfel se e%it mpr!irea
controlului asupra companiei.
2rincipalul dezavanta2 al finan!rii cu ac!iuni preferen!iale este costul. Deoarece
di%idendele pltite de ac!iunile preferen!iale nu sunt deductibile din impozite' costul acestei
componente este mult mai mare dect al obliga!iunilor.
2entru de!intor' ac!iunile preferen!iale ofer a%anta6ul unui %enit mai sigur i stabil fa!
de ac!iunile obinuite. 2rincipalele deza%anta6e sunt rentabilitatea limitat i faptul c de!intorul
nu are posibilitatea de e,ecu!ie silit a dreptului la di%idende.
O form de finan!are care se dez%olt mai rapid ncepnd cu anul 2..L n Depublica
5oldo%a este finanarea prin lea%ing.
&n literatura de specialitate e,ist mai multe defini!ii ale opera!iunii de leasing. &n sensul
/egii cu pri%ire la leasing nr."N)+I0 din 2K..4.2.."' prin leasing se n!elege o totalitate a
raporturilor care iau natere n scopul i n cadrul realizrii unui contract de leasing' n baza
cruia o parte 7locator8 se oblig la cererea unei alte pr!i 7locatar8 s)i asigure posesiunea i
folosin!a temporar a unui bun' ac(izi!ionat sau produs de locator' contra unei pl!i periodice
7rat de leasing8' iar la e,pirarea contractului s respecte dreptul de op!iune al locatarului de a
cumpra bunul' de a prelungi contractul de leasing ori de a face s nceteze raporturile
contractuale.
/easingul de fapt asigur ac(izi!ia i finan!area simultan a acti%elor pe termen lung.
/easingul este oarecum similar cu un mprumut3 ambele impun o serie de pl!i fi,e pe o durat
stabilit de timp. *%anta6ul leasingului fa! de credit este c locatorul are o pozi!ie mai bun fa!
de creditor' dac firma utilizatoare se confrunt cu dificult!i financiare. Dac locatarul
7beneficiarul de leasing8 nu ndeplinete obliga!iile contractului de leasing' locatorul 7firma de
leasing8 are un drept legal mai puternic de recuperare a mi6locului fi,' deoarece locatorul este
proprietarului acestui mi6loc fi,. Deoarece locatorul are un risc mai mic dect alte surse de
finan!are utilizate' cu ct firma c,are solicit finan!are este mai riscant' cu att mai puternic este
moti%ul funcizorului de finan!are s propun o tranzac!ie de leasing i nu un mprumut.
Deiesind din specificul su economic' leasingul reprezint plasarea mi6loacelor n
capitalul de baz cu scopul ulterioarei rambursri. 2unnd la dispozi!ie elementele capitalului de
baz' proprietarul ob!ine o recompens sub form de comision' la un termen prestabilit
7scaden!a8 ) n acest fel asigurnd principiul de plat. *stfel' n conformitate cu con!inutul sau'
leasingul corespunde cu relaiile de credit i pastreaz particularit!ile opera!iunii de creditare.
&n asa fel' dac leasingul %a fi analizat ca opera!iune de transmitere a propriet!ii n
folosin! temporar i care respect condi!iile de3 urgen!' rambursare i de plat' atunci %a putea
fi clasificat ca un credit de marf n fondurile de baz. De aceea' n sens economic' leasingul )
este creditul acordat de catre locator arendaului sub form de proprietate transmis spre
utilizare.
/easingul poate fi3
a8 Fperaional' prin care locatorul finan!eaz i ntre!ine mi6locul fi,4
b8 financiar sau de capital' prin care mi6locul fi, este complet amortizat pe durata de
%ia! a loca!iei.
c8 3ontracte de vnzare i leasebacE' prin care o firm %inde celeilalte pr!u contractante
un mi6loc fi, n loca!ie pentru o perioad specificat i n condi!ii specificate.
0rograme de finantare cu de%tinaie %pecial. 9irmele pot a%ea acces la diferite
programe de finantare nerambursabile. urse poten!iale de finan!are sunt programele $niunii
:uropene' cele ale ;u%ernului Depublicii 5oldo%a' ale $*0D etc.
Tema -. Co%tul %i %tructura capitalului intreprinderii
1. Co%tul diferitor %ur%e de capital. Co%tul mediu ponderat al capitalului
". Conceptul de %tructur a capitalului
&. (actorii ca influeneaz %tructura capitalului.
1. Co%tul diferitor %ur%e de capital
Capitalul este un factor de produc!ie necesar' i ca orice alt factor' are un cost. Conceptul
de cost al capitalului reprezint unul din principiile aprecierii eficien!ei gestiunii financiare3
astfel' o ntreprindere desfoar o acti%itate eficient dac rentabilitatea proiectelor realizate de
aceast ntreprindere depete costul capitalurilor atrase pentru finan!area acestora. 1umai n
acest caz ntreprinderea creaz un plus de %aloare actualizat net' care duce la ma,imizarea
a%erii proprietarilor.
Cunoaterea costului capitalului este necesar la etapa fundamentrii deciziilor
financiare' ceea ce permite managerilor s selecteze cea mai optimal direc!ie de alocare a
capitalului i cele mai adec%ate surse de atragere a lui. 2entru ma,imizarea %alorii ntrepriinderii
managerii trebuie s minimizeze costul capitalului' iar pentru aceasta trebuie s cunoasc
metodele de determinare a acestuia.
Co%tul capitalului ntreprinderii poate fi definit ca fiind preul perceput de deintorul
capitalului $investitorul sau creditorul) pentru capitalul pe care l pune la dispoziie, pe o
perioad determinat, beneficiarului finanrii, adic rentabilitatea cerut de investitori.
0ndiferent de forma de finan!are' ntotdeauna se percepe un cost' n func!ie de forma pe care o
mbrac 7di%idend' dobnd' cupon8.
Co%tul capitalului mprumutat
2entru capitalul mprumutat costul este reprezentat de rata dobnzii 7r8 pentru creditele
bancare' rata cuponului obliga!iunii' precum i un ir de alte costuri aferente utilizrii capitalului
mprumutat 7penalit!i' de e,emplu8.
An unele cazuri pentru determinarea co%tului capitalului mprumutat la dobnda
)cupon etc. , %e mai adaug un ir de c7eltuieli aferente realizrii tranzaciei de atragere a
%ur%elor de finanare )la credite $comi%ioanele bncii la %uma total a creditului9 la
obligaiuni $ comi%oanele de broBer/ de bur%/ regi%tratorul de %tat etc.,.
+pre deo%ebire de alte %ur%e de finanare/ la determinarea co%tului capitalului
mprumutat %e %cad economiile din impozitare care rezult datorit faptului c dobnda/
cuponul %e plte%c pn la impozitare/ adic e%te o c7eltuial deductibil n %copuri fi%cale.
#e aceea/ co%tul capitalului mprumutat %e corecteaz cu corectorul fi%cal )1& ',/
unde ' $ rata impozitului pe venit.
>aiunea pentru efectuarea ace%tei a=u%tri con%t n aceea c valoarea capitalului
propriu al firmei depinde de veniturile dup impozitare )profitul net,/ iar dobnda e%te
deductibil. 0entru a pune co%turile celor dou tipuri de capital pe aceeai baz de
comparaie/ trebuie % micorm rata dobnzilor. A%tfel/ co%tul capitalului mprumutat
k
d
=k
d(
)1 & '*
k
d(
$ co%tul capitalului mprumutat pn la impozitare
k
d
$ co%tul capitalului mprumutat dup impozitare
Menionm/ c n practica internaional/ %ur%ele de capital pe termen %curt nu %unt
precutate ca %ur% de capital/ deoarece ele pre%upun o perioad foarte %curt de deinere.
' alt %ituaie avem n >epublica Moldova/ unde ntreprinderile pot utiliza drept
%ur% de finanare datoriile curente fa de furnizori/ buget/ diver%e fonduri etc. 0entru
neac7itarea ace%tora la timp/ %e calculeaz penaliti/ amenzi/ care %unt prevzute fie de
legi%laie/ fie de clauzele din contractele nc7eiate ntre diveri economici pentru
neac7itarea la timp a %umelor nece%are. #e aceea/ unii %avani
1*
con%ider c ace%te %ur%e
au co%t i co%tul e%te egal %uma %uma penalitilor/ %anciunilor/ amenzilor calculate pentru
%ur%ele neac7itate la timp/ i folo%ite de ctre ntreprindere pentru finanarea activitii
%ale. Co%tul ace%tor %ur%e %e determin ca!
k
d
= +,D
unde! k
d
$ co%tul %ur%elor curente de finanare )cu excepia creditelor i mprumuturilor pe
termen %curt,
14
hbaQbangX }.u.' dWab[U_WXQR d.~. }QRXR_U]W[QU\ bXbkUl mRlg\[Y^WXXR\ iWgYWknXR[YU. tR[YR^)Xb RXZ3
sWXUQ[' 2.."' [Ya.3J4)3J"
+@ %uma %anciunilor/ penalitilor/ amenzilor ac7itate %au de ac7itat9
D $ valoarea medie anual a datoriilor fa de furnizori/ buget/ etc.
Calculul costului capitalului propriu
#ac recurgerea la capitaluri proprii nu antreneaz pentru ntreprindere nici o
con%trngere =uridic de remunerare/ ea antreneaz totui o con%trngere economic/ care i
impune % a%igure o anumit remunerare a%oicailor %i/ pentru a nu %e priva de
po%ibilitatea de finanare prin fonduri proprii. An fapt/ o ntreprindere care ar a%igura
a%ociailor %i o remunerare in%uficient nu mai poate fi n m%ur % %olicite noi paorturi
la capitalului propriu.
Antr@o %ocietate pe aciuni de exemplu/ acionarii care nu prime%c dividende
%ati%fctoare/ innd cont de po%ibilitile oferite de alte pla%amente/ vor refuza % %ub%crie
la creteri viitoare de capital. Mai mult/ ei vor fi tentai % cedeze aciunile lor i pot a%tfel
determina o depreciere a titlurilor/ care va face impracticabil oricare decizie de cretere a
capitalului.
Co%tul capitalului propriu e%te mult mai dificil de m%urat dect cel al capitalului
mprumutat. Antreprinderea i ia/ n cazul mprumuturilor/ anga=amente clare de
remunerare a creditorilor %i/ ceea ce permite % %e m%oare cu o anumit precizie co%tul
datoriilor %ale. An %c7imb anga=amentele luate fa de proprietari %unt formale/ ceea ce face
m%urarea co%turilor de%tul de dificil.
An continuare vom aborda problema co%tului capitalurilor proprii pentru un caz
general/ apoi vom preciza modul de calcul n dou cazuri %imple!
a, cel al unei %ocieti care a%igur o remunerare %tabil9
b, cel al unei %oiceti care a%igur o cretere con%tant a remuneraiilor acordate
a%ociaiilor %i.
An general/ %e con%ider c co%tul capitalului propriu e%te rata de di%idend ce %e poate
determina dup relaia!
r = -di.idende distri/uite , ca0ital 0ro0riu1 2 1!!
Costul capitalurilor proprii pentru o societate care asigur di%idende constante.
An cazul dat cumprarea unei aciuni e%te con%iderat o inve%tiie care de a%emenea
antreneaz!
) un co%t iniial core%punztor preului de cumprare a aciunii 0
3
9
) un venit real %ub form de dividende %tabil primit la finele anilor 1/ "/../ n/ ...
)r,
3
!
= D,r
Acea%t expre%ie %emnific faptul c cumprtorii eventuali de aciuni con%ider
determinat preul 3
!
pe care %unt di%pui %@l ofere/ pentru un ir infinit de dividende
con%tante D/ la o rat de actualizare r. Acea%t formul core%punde evalurii unei rente
perpetue/ pentru c furnizeaz valoarea actual a unui vr%mnt con%tant/ perpetuu.
Inver%/ dac %e cunoate preul 0
3
ac7itat pentru cumprarea unei aciuni )de exemplu
cur%ul la bur% pentru o +A cotat, i dac %e poate formula o ipotez credibil a%upra
nivelului dividendelor %tabile ateptat de cumprtorii aciunilor/ %e poate deduce r/ rata de
randament ateptat de inve%titori din inve%tiia n aciuni/ care i reprezint costul
ca0italului 0ro0riu.
Costul capitalurilor proprii pentru o * care asigur di%idende cresctoare cu rat
constant. Modul de calculare a co%tului capitalului propriu n ace%t caz e%te modelul
Cordon@+7apiro )model cu rat anual de cretere con%tant a dividendelor,!
g P # E
p
+ = 8 B 7
. 1
k
0
4 co%tul capitalului propriu
D
!
$ ultimul dividend pltit
D
1
$ dividendul ateptat pentru anul urmtor9 conform ace%tui model
D
1
= D
!
)1g*
3
!
$ preul de pia unei aciuni la momentul actual9
g $ rata de cretere a dividendului
(ormula rezult din pre%upunerea unui orizont de timp nelimitat/ adic n )numrul
de ani tinde ctre 6 D.
3resu0unem o ac5iune cu .aloare de "!! lei, care aduce un di.idend de 1! lei, iar rata
anual de cre6tere a6te0tat de in.estitori este de %78 9n aceste condi5ii rata de renta/ilitate
a6te0tat de 0oten5ialii cum0rtori de ac5iuni )costul ca0italului* este:
F 3 . 1. 1.3 . . F "
2..
F " 1. 1.
sau r = +
+
=
Ea utilizarea ace%tei metode pot aprea un ir de probleme!
1. dificultatea e%timrii ratei de cretere a dividendului9
". modalitatea de plat a dividendului care poate avea loc nu doar anual/ ci de mai
multe ori pe an9
&. e%te un decla= de timp ntre momemntul n care %e aplic modelul dat i momemntul
plii dividendului.
Costul ac!iunilor preferen!iale' x
pref
Ac5iunile 0referen5iale reprezint un in%trument financiar 7ibrid/ ntre
in%trumentele de credit i cele de capital acionar. Ca i in%trumentele de credit/ aciunile
prefereniale %e caracterizeaz prin anga=area firmei n efectuarea unor pli periodice de
%ume fixe/ iar n caz de lic7idare/ deintorii ace%tora au drepturi prioritare fa de cei ce
dein aciuni obinuite. ?eplata dividednelor la aciunile prefereniale totui nu determin
falimentul firmei/ aa cu m%@ar ntmpla n cazul neplii dobnzilor la credite %au
obligaiuni. A%tfel/ pentru firm/ aciunile prefereniale au un grad de ri%c mai mare dect
aciunile obinuite/ dar un grad de ri%c mai mic dect obligaiunile.
Co%tul aciunilor prefereniale e%te valoarea dividendului pltibil la aciunea
preferenial/ #
p
/ mprit la preul net de emi%iune 0
p
)din care %e deduc c7eltuielile de
emi%iune,!
k
0ref
= D
0
, 3
0
#e exemplu/ % pre%upunem c o firm are aciuni prefereniale la care %e plte%c
dividende n valoare de 1" lei pe aciune9 ace%te aciuni %e vnd pe pia la %uma de 1333 lei
o aciune.#ac acea%t companie va emite aciuni prefereniale noi/ va trebui % %uporte un
co%t de emi%iune )%ub%criere, de "/-F %au "/- lei la o aciune/ atunci preul net de emi%iune
va fi de 42/-3 lei. A%tfel/ co%tul aciunilor prefereniale va fi de 1"/&1F!
k
0ref
= )1" G 42/-, x 1331 1"/&1F
Costurile profiturilor acumulate e%te co%tul de oportunitatate/ adic rentabilitatea
ateptat de la proiecte cu acelai grad de ri%c. #in %ur%ele de autofinanare numai
rezervele %e con%ider gratuite.
Co%tul profiturilor acumualte/ de a%emenea/ e%te rata de rentabilitate pe care
acionarii co cer de la capitalul inve%tit/ deoarece ctigurile firmei rma%e di%ponibile dup
plata impozitelor aparin totalmente acionarilor. acea%t %um poate % fie repartizat %ub
form de dividende/ fie ca profiturile % fie acumulate i reinve%tite n proiecte de inve%tiii.
#ac ec7ipa managerial are intenia % reinve%tea%c profiturile obinute/ atunci apare un
co%t de oportunitate/ adic acionarii ar fi putut primi ace%te %ume de bani %ub form de
dividende i le@ar fi putu inve%ti n alte aciuni/ obligaiuni/ n imobiliare %au orice altceva
care % le aduc venituri. A%tfel/ firma trebuie % obin din reinve%tirea profiturilor
acumulate un profit cel puin la fel de mare cu cel pe care acionarii n%@i l@ar obine din
alte inve%tiii cu un grad de ri%c comparabil.
#e fapt exi%t trei metode care %unt frecvent utilizate pentru e%timarea co%turilor
profiturilor acumulate
1-
/ i anume!
18 abordarea C*25 >capital asset pricind model?3
+ = 8 7
)% )% s
E E E E
unde! B
%
$ co%tul profitului nerepartizat
k
R;
$ e%te rata nominal a dobnzii/ la grad de ri%c zero. Acea%ta e%te rata dobnzii citat la
in%trumentele financiare/ cum ar fi 7rtii de valoare emi%e de ctre guvern/ ace%tea neavnd
nici un fel de ri%c de neplat/ ntruct e%te foarte puin probabil ca un guvern %
falimenteze. Acea%t prim de ri%c include i rata previzionat a inflaiei.
< @ coeficientul beta al aciunii/ care indic gradul de ri%c al unei aciuni n comparaie cu
alte aciuni.
k
=
$ rentabilitatea medie pe pia a aciunilor.
Exemplu! de determinat costul capitalului propriu utiliznd abordarea C*25' dac coeficientul
beta al firmei este de 1'24 rata gradului de risc zero este de 1.F' iar rata de rentabilitate medie pe
pia! este de 1"F4

F 1K 2 . 1 F8 1. F 1" 7 F 1. = + =
s
E
28 abordarea >randamentul obliga!iunii plus prima de risc?
Hnii analiti e%timeaz de%eori co%tul capitalului propriu al unei firme prin
adugarea unei prime de ri%c n valoare de la "F la *F la rata dobnzilor )cuponului,
pltibilile de ctre firma re%pectiv pentru datoriile %ale pe termen lung. E%te logic % ne
gndim c firmele care au un grad mare de ri%c i deci au de pltit o rat nalt a dobnzii
pentru creditele contractate/ adu de a%emenea un capital propriu cu un grad mare de ri%c
1"
Aalpern' 2aul' eston' 9red .' #rig(am' :ugene 9. 9inan!e manageriale. #ucureti3 :ditura economic' 1NNK'
p. "N4.
i cu un co%t ridicat. An ace%t caz co%tul capitalului propriu pornete de la co%tul capitalului
mprumutat/ care e%te mai uor de aflat/ la care %e adaug o prim de ri%c de "@*F.
#e exemplu/ dac obligaiunea emi% de o firm are o rat a cuponului de 4F/
atunci %otul capitalului propriu va fi! k
s
= rata cu0onului 0rima de risc 1 4F 6 &F 1 1"F.
#iver%e %tudii au determinat c metoda n cauz nu ofer un co%t foarte exact al
capitalului propriu/ de aceea ea %e aplic mai rar.
38 abordarea pe baz de flu,uri de numerar actualizate 7abordarea DC9 >discounted cas(
flos?8. Ea baza ace%tei metode %e afl valoarea dividendelor pe care acionarii
le ateapt din deinerea de aciuni. A%tfel/ inve%titorii %e ateapt % obin un
randament al dividendelor/ D
1
,3
!
, plu% un ctig de capital g.
e estimeaz c di%idendele' profiturile i pre!ul ac!iunilor emise de * >*<:D*);?
%or crete la o rat de LF anual' ncepnd cu sfritul acestui an. *c!iunile obinuite emise de
firm se %nd pe pia! cu ". lei pentru o ac!iune' iar ultimul di%idend pltit a fost de 4 lei' iar la
finele anului %a plti un di%idend de 4'24 lei.
e cere3 aplicnd abordarea DC9 7a flu,urilor de numerar actualizate8 de calculat costul
capitalului propriu4
F 4K . 14 F L F 4K . K F L
".
8 .L . . 1 7 4 8 1 7
.
.
.
1
= + = +
+
= +
+
= + = g
P
g #
g
P
#
E
s
Co%tul global al finanrii )co%tul mediu ponderat al capitalului,!
0entru ntregul capital/ co%tul %e determin ca o medie aritmetic a co%turilor
diferitor %ur%e de finanare i %e determin dup formula!
pref pref i i p p
n
i
i i
M E M E M r M E D!33 + + = =

=1
Hnde! >ACC $ Co%tul mediu ponderat al capitalului )co%tul global al finanrii $ >eighted
A.erage Cost of Ca0ital*
?
i
4 ponderea fiecrei %ur%e de finanare n %uma total a capitalului
r
i
$ co%tul fiecrei %ur%e de capital
+e con%ider c anume co%tul mediu ponderat al capitalului %e ia drept rat de
actualizare pentru actualizarea fluxurilor bneti n cadrul unor proiecte inve%tiionale
concrete. Ea caracterizeaz mrimea co%turilor alternative de atragere a capitalului.
Metoda precutat de calculare a co%tului mediu ponderat la prima vedere pare a fi
foarte %impl. #e fapt aplicarea ei n practic ntmpin un ir de dificulti i anume!
%tructura neomogen a capitalului propriu9 creterea co%tului unor %ur%e diferite pe
m%ura creterii %umei ace%tora9 marea varietate de procedee de calcul a ponderii diferitor
%ur%e de finanare9 nece%itatea calculrii preului uzurii calculate )ca %ur% de finanare,
.a.
". Conceptul de %tructur a capitalului ntreprinderii
De procesul de formare a capitalului ntreprinderii este legat no!iunea de structur a
capitalului. *doptarea unei anumite structuri financiare reprezint un aspect important al politicii
financiare a ntreprinderii.
2rin structura financiar a ntreprinderii se n!elege raportul e,istent ntre capitalul
mprumutat i cel propriu/ sau ntre sursele mprumutate pe termen lung si sursele mprumutate
pe termen scurt. tructura capitalului reprezint un raport e,istent ntre sursele proprii de
finan!are si sursele mprumutate Deoarece fiecare surs de capital are un cost' structura
capitalului poate influen!a mrimea profitului sau a rentabilit!ii' de aceea ntreprinderea trebuie
sa decid asupra structurii capitalului. Capitalul propriu are un cost sub form de di%idende'
capitalul mprumutat are ca cost dobinzile.
2olitica structurii capitalului implic ec(ilibrarea gradului de risc cu rata de rentabilitate.
$tilizarea capitalului mprumutat ntro propor!ie mai mare determin creterea gradului de risc al
firmei' dar o rat mai mare a ndatorrii nseamn n acelai timp i o rat de rentabilitate mai
mare' ceea ce duce la creterea profiturilor %iitoare. ;radul mai mare de risc asociat cu o rat mai
mare a ndatorrii tinde s scad pre!ul ac!iunilor firmei pe pia!' dar estimarea unei rate mai
mari a rentabilit!ii duce la creterea acestui pre!.
i in%ers renun!area la mprumuturi face ca firma s aib un grad de risc minim' ns n
acest caz se %or pierde profituri importante' datorit limitrii %olumului afacerii i astfel nu se
%or realiza obiecti%ele principale ale gestiunii financiare ) ma,imizarea %alorii firmei.
&n !rile cu conomie dez%oltat sursele mprumutate sunt condierate atracti%e datorit
costului mai redus fa! de rata di%idendelor. $n nea6uns al mprumuturilor este considerat riscul
de nerambursare i de neplat a dobnzilor n rezultatul reducerii %nzrilor.
9ormarea unei structuri optimale a capitalului' adic stabilirea celui mai profitabil raport
n resursele de finan!are proprii i cele mprumutate reprezint >problema regal? 7das
Enigsproblem8 a gestiunii financiare. 1u ntmpltor' cercetrii acesteia s)au dedicat un ir de
sa%an!i)finansiti cu renume mondial.
2rimii pai n teoria structurii financiare au fost fcu!i de 9ranco 5odigliani i 5erton
5iller n articolul >'he cost of 3apital, 3orporation %inance and the 'heor* of (nvestment?
publicat n 1N"K' condierat n prezent clasic' n care sus!in c n absen!a fiscalit!ii i pe o pia!
perfect' structura financiar nu are nici o influen! asupra %alorii ntreprinderii.
*stfel' conform teoriei 5odigliani5iller' nu e,ist o structur optim a capitalului'
deoarece %aloarea firmei nu depinde de decizia de finan!are. &n concluzie' nu e,ist factori de
influen! ai structurii financiare.
&n acelai timp' practica financiar arat c managerii sunt preocupa!i perment de
optimizarea structurii financiare' iar solu!ionarea problemei pri%ind structura financiar
constituie una din sarcinile de baz ale gestiunii financiare. *cest parado, poate fi e,plicat prin
faptul c condi!iile economice reale sunt departe de a corespunde premiselor' care au stat la baza
elaborrii modelului 5odigliani5iller3 pn cnd nu a%em pie!e perfecte' e,ist costuri de
tranzac!ionare la %nzare)cumprarea titlurilor4 e,ist sistemul de impozitare' iar persoanele
fizice au acces mai limitat la credite n sume mari fa! de agen!ii economici.
<eoriile actuale pri%ind structura capitalului cuprind teoria de agent i asimetria de
informa!ii. Conform teoriei de agent se presupune c n cadrul companiei e,ist conflicte att
ntre ac!ionari i manageri' ct i ntre ac!ionari i creditori' fapt ce determin o anumit structur
financiar. tudiile n aceast direc!ie au fost ini!iate de ensen i 5ecxling. *simetria de
informa!ii presupune c in%estitorii e,terni nu au acces la toate informa!iile pri%ind flu,urile
financiare i oportunit!ile de in%esti!ii. &n aceste condi!ii' managerul poate folosi structura
capitalului ca un instrument de semnalizare pentru in%estitori3 un grad de ndatorare mai nalt
este considerat un semnal poziti% pri%ind situa!ia financiar a ntreprinderii' deoarece se
consider c numai ntreprinderile solide i permit un risc financiar nalt aferent ma6orrii
ndatorrii 7o datorie mai mare nseamn o companie mai bun8. *cest ir de cercetri a nceput
cu Doss i /eland i 2@le.
tructura optim a capitalului este considerat cea care asigur un cost minimal al
capitalului fr a diminua %aloarea de pia! a companiei 7nu se reduc %eniturile din %nzri' nu
scade reputa!ia de afaceri' nu scade ratingul etc8.
Iom precuta un e,emplu' de determinare a structurii optimale a capitalului unei firme.
Iom presupune c o firm precaut mai multe posibilit!i de finan!are a acti%it!ii sale' cu
utilizarea capitalului ac!ionar i mprumutate n raport de3 1..3. pn la 3.3J. 7tabelul 18.
Tabelul 1. :,emplu de stabilire a structurii optimale a capitalului
0ndicatorii
Iariante de structur a capitalui i a costului acestuia
1 2 3 4 " L J K
Cota capitalului propriu 1.. N. K. J. L. ". 4. 3.
Cota capitalului mprumutat . 1. 2. 3. 4. ". L. J.
Costul capitalului propriu 2. 2. 21 22 22 2" 2J 2N
Costul capitalului mprumutat 1" 1" 14 1" 1" 1J 2. 22
Costul mediu ponderat al capitalului 2. 1N'" 1N'L 1N'N 1N'2 21'. 22'K 24'1
Dup cum %edem' odat cu creterea ponderii capitalului mprumutat n structura
capitalului crete i costul surselor de capital datorit prezen!ei unui grad de risc mai nalt' de
aceea' att creditorii %or mri rata dobnzii' iar ac!ionarii %or cere i ei un di%idend mai nalt.
&. (actorii care influeneaz %tructura capitalului
:,ist mai mul!i factori ce influen!eaz deciziile pri%ind structura capitalului firmei.
*ceti factori pot fi clasifica!i n factori interni i e,terni.
2rincipalii factori externi sunt3
Condiiile pieei @ condi!iile e,istente' atCt pe pie!ele %alorilor mobiliare' cCt i pe pie!ele
monetare pot a%ea o influen! important asupra structurii optime a capitalului firmei.
Tipul de concuren n ramur @ uurin!a cu care noile firme pot s ptrund n ramura
economic respecti% i capacitatea firmelor concurente de a)i e,tinde capacit!ile de produc!ie
influen!eaz ratele de profit. O industrie n cretere este promi!toare din punctul de %edere al
mar6elor de profit4 ns' este' totui' posibil ca aceste mar6e s descreasc sim!itor dac ramura
economic respecti% este una n care numrul de firme concurente poate crete e,trem de
repede.
(i%calitatea ) dobCnda este o c(eltuial deductibil n scopuri fiscale' iar aceste deduceri
au o %aloare foarte mare pentru firmele care se afl ntr)un inter%al de aplicare a unei rate mari
de impozitare. Cu cCt rata impozitului pe %enit este mai mare pentru o anumit firm' cu atCt
este mai a%anta6os pentru aceasta s utilizeze capitalul mprumutat.
Exemplu. F companie are de finanat o afacere de -... mii lei. !lternativa este
urmtoarea: s se finaneze prin capital propriu, sau prin capital mprumutat, costul capitalului
n ambele cazuri fiind de @./, iar rentabilitatea economic ateptat = B./. )ata impozitului
pe venit = -;/.
&n cazul finan!rii din surse proprii profitul net %a fi3
1... , .'3 71).'1"8 O 2"" mii lei.
&n urma pl!ii di%idendelor 72.. mii lei8 suma ce se %a capitaliza %a fi de "" mii lei.
&n cazul finan!rii din surse mprumutate profitul net %a fi3
71... , .'3 1... , .'28 71).'1"8 O K" mii lei.
&n acest caz este mai rentabil de utilizat capitalul mprumutat deoarece costul lui este mai
mic decCt al capitalului propriu.
Atitudinea creditorilor i ale ageniilor de cla%ament )rating,. 0ndiferent de analiza
efectuat de manageri cu pri%ire la factorii adec%a!i de ndatorare pentru firma lor' totui
atitudinile creditorilor i ale agen!iilor de clasament influen!eaz frec%ent deciziile de finan!are.
&n ma6oritatea cazurilor' societ!ile pe ac!iuni discut structura financiar pe care doresc s o
adopte cu ofertantul de credit i cu agen!iile de clasament i d o pondere important sfaturilor
acestora. *tunci cCnd ec(ipa managerial este atCt de sigur de %iitor i caut s utilizeze le%ierul
financiar' ncCt se depesc normele din industria respecti%' ofertantul de credit ar putea s nu
fie dispus s accepte astfel de creteri ale capitalului mprumutat' sau poate accepta acest lucru
numai la un pre! ridicat. *tunci cCnd gradul le%ierului financiar crete' rata dobCnzii perceput la
capitalul mprumutat crete i ea' pentru ai compensa ofertantul de credit riscul suplimentar pe
care trebuie s l suporte.
2rincipalii factori interni sunt3
+tabilitatea vInzrilor @ o firm care are %Cnzri relati% stabile poate s foloseasc
capital mprumutat ntr)o propor!ie mai mare i poate suporta c(eltuieli fi,e mai mari decCt o
companie care are %Cnzri instabile.
0robabilitatea falimentului i ri%curile a%ociate cu ace%ta. 2e msur ce ni%elul
ndatorrii crete' probabilitatea falimentului crete i ea. 9alimentul este costisitor' iar creterile
gradului de utilizare a le%ierului financiar determin creterea %alorii estimate a costurilor de
falimentare 7suma probabilit!ilor de falimentare nmul!it cu costurile de falimentare8' ceea ce
duce la scderea %alorii pe pia! a firmei.
Condiiile interne ale firmei @ condi!iile interne proprii unei firme pot' de asemenea' s
influen!eze asupra structurii capitalului stabilit ca obiecti%. De e,emplu o firm tocmai a reuit
s finalizeze cu succes un program de cercetare i dez%oltare i estimeaz cCtiguri mari n
%iitorul apropiat' dar aceste cCtiguri nu sunt nc anticipate de ctre in%estitori i deci nu sunt
reflectate n pre!ul pe pia! al ac!iunilor. *ceast companie nu ar fi dispus s emit ac!iuni. Ia
prefera s finan!eze proiectele de in%esti!ii cu capital mprumut' pCn ce cCtigurile sporite se
materializeaz i se reflect n pre!ul de pia! al ac!iunilor. *bia n acest moment firma poate s
emit i s %Cnd ac!iuni' s ramburseze capitalul mprumutat i s restabileasc structura)
obiecti% a capitalului.
+tructura activelor @ firmele' ale cror acti%e sunt adec%ate pentru a fi folosite ca
garan!ie pentru credite' tind s utilizeze cCt se poate de mult capitalul mprumutat. *stfel acti%ele
fi,e pe termen lung pot fi utilizate pentru ob!inerea de credite ipotecare. *cti%ele care pot fi
folosite n multiple scopuri' n diferite afaceri' i care dispun de o pia! care permite
transformarea lor n bani' reprezint nite garan!ii %alabile' n timp ce acti%ele cu caracteristici
speciale nu reprezint garan!ii adec%ate.
>ata de cretere ) firmele cu o rat de cretere mai rapid trebuie s se bazeze mai mult
pe finan!are cu capital mprumutat deoarece o cretere mai mare necesit finan!area acti%elor
curente ntr)o msur mai mare' sau crearea de noi capacit!i de produc!ie. Deci' companiile care
au o rat de cretere rapid tind s utilizeze finan!area prin mprumuturi ntr)o msur mai mare
decCt companiile cu o rat de cretere mai lent.

TEMA 2 ! 0'EITCA #E #I5I#E?#
1 Conceptul de dividend.
De!intorii ac!iunilor ordinare au dreptul la o parte din profit sub forma di%idendului' n
conformitate cu politica de di%idend adoptat' n timp ce de!intorii ac!iunilor preferen!iale
au dreptul la ob!inerea unui di%idend fi, 7prioritar8' indiferent de mrimea profitului ob!inut.
Di%idendul reprezint remuneraia cuvenit pentru deinerea unei aciuni n decur% de
un an i e%te %ingura form de participare a acionarilor la repartizarea profiturilor
unei +A. #eci/ dividendul e%te partea din profitul unei %ocieti pe aciuni care revine
fiecarui acionar n raport cu aciunile pe care le po%ed.
5rimea di%idendului aferent unei ac!iuni ordinare este direct influen!at de mrimea
profitului de repartizat i de ni%elul di%idendului fi, aferent ac!iunilor preferen!iale. De
asemenea' prezint importan! raportul dintre numrul ac!iunilor obinuite i cel al ac!iunilor
preferen!iale 7pri%ilegiate8' precum i de caracterul participati% sau neparticipati% al
ac!iunilor preferen!iale.
Departizarea profitului distribuit ac!ionarilor %a a%ea loc n dou etape3
&n prima etap se determin di%idendele fi,e ce re%in ac!iunilor preferen!iale4
&n acea de0a doua etap se stabilesc suma rmas de distribuit i mrimea di%idendului
aferent unei ac!iuni ordinare' dup care se anun! public data pl!ii di%idendului.
&n practic' fiecare societate pe ac!iuni decide anual asupra modului de repartizare a
di%idendelor.
Decizia de distribuire a di%idendelor' pe de o parte' l pri%eaz pe emitentul de ac!iuni de o
parte din finan!area intern posibili' iar pe de alt parte' asigur un %enit ac!ionarilor ce
determin creterea randamentului plasamentului ini!ial. Distribuirea di%idendelor are ca
efect aa)numita contradic!ie dintre emitent' ca entitate economic' i ac!ionari' al cror
interes nu se msoar dect n termeni de plasament financiar. &n timp aceast opozi!ie
dispare' pe msur ce acumularea de capital de%ine surs de ob!inere a profitului pe termen
lung. Distribuirea di%idendelor l pri%eaz pe emitent de lic(idit!i. De aceea' decizia de
distribuire a di%idendelor este legat de politica de finan!are i de structura de cretere a
capitalului. * stabili suma di%idendului ce urmeaz a fi distribuit nseamn' n acelai timp'
a stabili suma folosit pentru autofinan!are.
2aramentrii deciziei de di%idend sunt
1L
3
1L
*ng(elac(e' ;abriela. 2ia!a de capital. Caracteristici' e%olu!ii' tranzac!ii. ) #ucureti3 :ditura :conomic' 2..4'
pag. 2.J
) rata de distribuire a di%idendului' adic raportul dintre suma distribuit sub form de
di%idende i profitul net4
) rata de cretere a di%idendului pe ac!iune.
&ntre randamentul n di%idende i profitul ateptat e,ist o legtur direct. Considerm
e,emplul unei * care ob!ine o rentablitate de 2.F la capitalului propriu. &n primul caz
distribuie sub form de di%idende 1.F din profit' iar n al doilea caz ".F din profit.
2resupunnd c se pornete de la un capital propriu egal cu 1...' profitul este de 2..' iar
di%idendul 2. n primul caz i 1.. n al doilea caz. &n anul urmtor se diminueaz capacitatea
de autofinan!are' dac rata de distribuire a profitului sub form de di%idende este mare.
<otodat' creterea di%idendului fa! de anul precedent este mai mare m primul caz dect n
al doilea 7sc(ema 18.
c(ema 1. 3orelaia dintre randamentul n dividende i profitul ateptat
-5
Creterea di%idendului este n primul caz de 1KF3
G723'L1..8B2.H 1.. O 1KF'
iar n cel de)al doilea' de 1.F' respecti%3
G711.1..8B1..H 1.. O 1.F
&n cazul unei rate mai ridicate de re!inere a profitului pentru autofinan!are 7N.F n primul caz
i ".F n al doilea caz8' se creeaz premisele pentru asigurarea unui ritm mai accentuat de
cretere a di%idendului de la un an la altul.
(ormele %ub care %e di%tribuie dividendul sunt3
Di%idend anual/ determinat ca rezultat al politicii de di%idend.
Di%idend fix' ncasat de de!intorii ac!iunilor preferen!iale4
1J
<ot acolo' pag. 2.K
Capital propriu
1...
Capital propriu
11K.
Capital propriu
11..
Capital propriu
1...
2rofit
2..
2rofit
23L
2rofit
1..
2rofit
22.
Di%idende
2.
Di%idende
23'L
Di%idende
1..
Di%idende
11.
Di%idend provizoriu )dividende pltite n avan%,' ce se repartizeaz nainte de nc(eierea
bilan!ului' au un a%ans din di%idendul ce se %a repartiza la finele anului4
Di%idend repartizat %ub form de aciuni obinuite noi. &n acest caz societatea emitent
calculeaz dreptul de atribuire. 9iecare ac!ionar %a primi un numr de ac!iuni noi'
propor!ional cu dreptul su la di%idend. Calculul %alorii dreptului de atribuire este similar cu
cel al dreptului de preferin!' dar n acest caz pre!ul de emisiune este zero' distribuirea noilor
ac!iuni fiind gratuit. Calculul %alorii teoretice a mrimii dreptului de atribuire 7#a8 este3
n <
n
3
n <
3 <
3 #a
+
=
+

=
'
$nde3 #a = dreptul de atribuire4
3 cursul ac!iunilor %ec(i4
< numrul ac!iunilor %ec(i4
n numrul ac!iunilor noi.
*stfel' emitentul nlocuiete plata di%idendului n numerar cu distribuirea de ac!iuni noi
emise i utilizeaz ntregul profit net pentru autofinan!are. /a anul %iitor ns %a trebuie s
ac(ite o sum mai mare de di%idende.
Dreptul fiecrui ac!ionar la di%idend se determin n practic n baza numrului ac!iunilor
%ec(i de!inute i prin luarea n considerare a ni%elului di%idendului calculat pentru o ac!iune
ordinar e,istent n circula!ie3
,<
<d #c
! #

= . .
$nde3 #.!. di%idend ac!iuni 7numrul ac!iunilor noi primite cu titlu de di%idend de ctre
ac!ionarul N8
#c di%idendul aferent unei ac!iuni ordinare4
<d numrul ac!iunilor ordinare de!inute de ac!ionarul +
,< %aloarea nominal a unei ac!iuni ordinare
*adar' fiecare ac!ionar %a beneficia de un numr de ac!iuni gratuite n conformitate cu
numrul ac!iunilor pe care le posed i cu dreptul lui la repartizarea profitului. Dac
ac!ionarul prefer s de!in lic(idit!i' nefiind intersat s primeasc noi ac!iuni cu titlu
gratuit' are posibilitatea s %nd dreptul de atribuire la burs. *ceasta %a a%ea pre!
determinat de raportul dintre cererea i oferta de drepturi de atribuire.
Distribuirea de di%idend)ac!iuni presupune n mod necesar o nou emisiune' reprezentnd o
ma6orare de capital' cu efecte pri%ind creterea numrului ac!iunilor pe pia! i modificarea
pozi!iei de!intorilor de ac!iuni ordinare cu pri%ire la capital' profit i la dreptul de adoptare a
deciziei la ni%elul emitentului. *stfel' o nou emisiune de ac!iuni poate produce efecte
nedorite pentru actualii ac!ionari' cunoscute sub denumirea de efecte de diluie' care
afecteaz %aloarea ac!iunilor' profitul pe ac!iune i dreptul la %ot al posesorului ac!iunii.
Iom prezenta urmtoarea situa!ie' cnd se preconizeaz s fie dublat mrimea capitalului
social printr)o nou emisiune de ac!iuni3
pecificare
2n la
ma6orarea
capitalului social
Dup
ma6orarea
capitalului
social
1umrul ac!iunilor emise 1 O 1.... n O 1....
Ialoarea nominal a unei ac!iuni I1 O 1. I1 O 1.
Dezer%e legale constituite de emitent D O 4..... D O 4.....
Data rentabilit!ii capitalului propriu
7financiare8
1.F 1.F
1umrul ac!iunilor de!inute de ctre
ac!ionarul *
1. 1.
Ca urmare a dublrii capitalului social' se nregistreaz urmtoarele efecte3
a8 modificarea %alorii intrinseci a ac!iunii' efect cunoscut sub denumirea de diluie a
capitalului. 5aloarea intrin%ec a capitalului este o %aloare patrimonial i reprezint
mrimea acti%elor nete' care este egal cu mrimea capitalului propriu' adic suma care ar fi
retrocedat proprietarilor dac ntreprinderea i)ar lic(ida acti%itatea.
*stfel' pn la ma6orarea capitalului social' %aloarea intrinsec este3
"..
1...
4..... 1..... 8 7
=
+
=
+
=
+
= =
<
)l < ,<
<
)l 3&
<
3P
,(
u.m. pe ac!iune
$nde3 ,( %aloarea intrinsec4
3P capitalul propriu
3& capitalul social4
)l rezer%e legale
< numrul de ac!iuni emise la constituirea capitalului social.
Dup ma6orarea capitalului social' %aloarea intrinsec se diminueaz dup cum urmeaz3
3..
1... 1...
4..... 1..... 1..... 8 7 8 7
=
+
+ +
=
+
+ +
=
+
+ +
=
+

=
n <
)l n ,< < ,<
n <
)l & 3 3&
n <
P 3
( ,
u.m. pe ac!iune.
$nde3 3PO noul capital propriu
3&O ma6orarea capitalulului social
n numrul de ac!iuni emise la ma6orarea capitalului social.
b8 #iluia profitului pe aciune!
".
1...
".....
1. . . F 1. = = = =
<
3P
<
P
PP!
u.m. pe ac!iune
Dup ma6orarea capitalului social3
3.
1... 1...
L.....
1. . . F 1. =
+
=
+

=
+

=
n <
P 3
n <
P
! PP u.m. pe ac!iune
$nde3 PP! i PP!O profitul pe ac!iune nainte i dup ma6orarea capitalului social4
P i PO profitul total nainte i dup ma6orarea capitalului social4
3P i 3PO capitalul propriu nainte i dup emisiunea noilor ac!iuni.
*adar' prin dublarea numrului de ac!iuni e,istente pe pia!' profitul pe ac!iune scade' n
e,emplul dat' cu 2. de unit!i monetare pe ac!iune. &n aceste condi!ii este de presupus c se
%a reduce corespunztor i di%idendul pe ac!iune' scade deci rentabilitatea direct a
plasamentului.
c8 #iluia dreptului la vot.
*c!ionarul * are o pozi!ie n cadrul adunrii generale a ac!ionarilor' determinat de numrul
ac!iunilor de!inute' dup cum urmeaz3
) nainte de ma6orare3
F 1 1..
1...
1.
=
) dup ma6orare3
F " . . 1..
1... 1...
1.
=
+
*adar' pstrndu)i numrul de ac!iuni de!inute ini!ial' ac!ionarul * %a participa n msur
mai redus la luarea deciziei n cadrul societ!ii emitente' sau altfel spus' %a a%ea un drept de
%ot diminuat.
0rocedura de ac7itare a dividendelor!
2rocedeul efecti% de plat a di%idendelor este urmtorul3
1. data declarrii ) data la care consilul directorilor' sau adunarea actiunarilor declara plata
di%idendelor.
2. data nregistrrii acionarilor = data pn la care ac!ionarii de!in si dreptul de a primi
di%idendele.
3. data ex0dividend ) prima zi' cnd se %inde ac!iunea fr dreptul de a primi di%idendul
anun!at. 2entru orice ac!iune tranzac!ionat de la aceast dat' cumprtorul nu befeciaz de
ncasarea di%idendului declarat anterior.
4. data efecturii plii.
". >olul politicii de dividend n creterea po%ibilitilor de finanare a ntreprinderii.
2olitica de di%idend se materializeaz n op!iunea unei * de a distribui sau nu di%idende n
anumite e,erci!ii financiare' de cretere continu' de reducere sau de pstrare nemodificat a
cuantumului di%idendelor' precum i de folosire a di%erselor surse pentru plata efecti% a
di%idendelor.
2olitica de di%idend este acea care determin mpr!irea profiturilor ob!inute n pl!i ctre
ac!ionari i fonduri re!inute pentru a fi rein%estite n afaceri. 2rofiturile acumulate reprezint
una dintre cele mai semnificati%e surse de finan!are a creterii ntreprindeprinderii' iar
di%idendele constituie flu,urile de numerar datorate ac!ionarilor.
2entru in%estitori' politica de di%idend practicat de o societate reprezint un reper important n
adoptarea strategiei de in%esti!ie. *ceasta capat o importan! mai mare pentru cei cu un apetit
de risc mai redus' care i economisesc disponibilit!ile bneti prin pia!a de capital' ca o
alternati%a la sistemul bancar. ociet!ile care acord di%idend prezint interes i pentru ceilal!i
in%estitori' cu o inclina!ie mai mare fa! de risc' ca o surs de %enit suplimentar ctigurilor din
diferen!ele de curs.
2olitica de di%idende este aceea care determina impartirea profiturilor obtinute n pl!i catre
ac!ionari i fonduri re!inute pentru a fi rein%estite in afaceri' deci cea care stabileste rata
di%idendului. Data di%idendului se calculeaza prin raportul procentual dintre suma din
profitul net repartizat ac!ionarilor sub form de di%idend i %aloarea profitului net.
2entru managementul societ!ii se pune problema alegerii ntre di%idend i autofinan!are.
*locarea unei cote mari din profitul net ca di%idend restrnge posibilit!ile de autofinan!are a
societ!ii' ducnd la creterea gradului de ndatorare. 2e de alt parte' o societate care practic
o politic de di%idend caracterizat prin rata mare a di%idendului se bucur de aprecierea
ac!iunilor sale n pia!' ceea ce are ca efect cresterea posibilit!ilor de finan!are prin noi
emisiuni de ac!iuni.
*stfel' politica de di%idende are dou efecte contradictorii. 2olitica optim de di%idende
gsete ec(ilibrul ntre di%idendele curente de pltiti i rata creterii %iitoare' astfel' nct
pre!ul ac!iunilor firmei s fie ma,im.
+copul politicii de dividend/ promovat de o +A/ poate fi!
ntrirea ncrederii i formarea unui ac!ionariat fidel societ!ii' care nu este dispus s
%Cnd ac!iunile pe pia!a financiar' contribuind la stabilitatea cursului ac!iunilor i a %alorii
bursiere a * 7cazul unor di%idende consistente sau n cretere' de la un an la altul84
creterea economic a * 7cCnd se acord prioritate capitalizrii profiturilor i nu
creterii di%idendelor84
creterea bonit!ii *' a ncrederii ter!ilor fa! de aceasta 7cCnd se promo%eaz o
politic de di%idende stabil sau n cretere' de la un an la altul' c(iar apelCnd la surse
adi!ionale de plat a acestora8.
2olitica di%idendelor reprezint o cale de afirmare a *' pentru a se face cunoscut i
apreciat' sub aspectul %iabilit!ii' prosperit!ii' rentabilit!ii i dez%oltrii.
Distribuirea de di%idende este o politic sntoas i de dorit pentru fiecare *. Dar * nu
sunt obligate 6uridic s distribuie di%idende n fiecare an' fapt pentru care ele pot adopta o
politic de reducere sau suspendare a pl!ii di%idendelor' n fa%oarea unei politici de
autofinan!are.
* distribuie di%idende' conform deciziilor adunrii generale a ac!ionrilor' cu respectarea
urmtoarelor condi!ii3
s dispun de suficient profit' astfel' ncCt distribuirea s nu afecteze substan!a
ntreprinderii' adic s nu micoreze capitalizarea bursier permanent. uma total a
di%idendelor nu trebuie s depeasc totalul profitului afectat acestei destina!ii4
distribuirea de di%idende s nu afecteze lic(iditatea financiar a societ!ii pe ac!iuni'
pentru a nu pune n pericol siguran!a creditorilor si ale cror crean!e de%in scadente.
&. 0rincipalele tipuri ale politicii de dividend.
0n statele cu o pia! de capital dez%oltat' sunt practicate mai multe politici de di%idende'
astfel nct managerii pot alege %ariante alternati%e de distribuire a profitului net ob!inut de
societate' satisfacnd o categorie sau alta de ac!ionari.
2osibilele politici de dividend sunt3
1. 0olitica dividendelor reziduale. *ceasta declar c o firm trebuie s urmeze
urmatorii patru pai pentru a decide propor!ia din profituri distribuit sub form de
di%idende3 718 determinarea bugetului optim de in%esti!ii4 728 determinarea capitalului
necesar pentru finan!area acestui buget4 738 utilizarea profiturilor acumulate n cadrul
capitalului propriu' pe ct posibil i 748 plata de di%idende numai dac profiturile ob!inute
sunt mai mari decat cele necesare realizrii in%esti!iilor propuse. *ceasta metoda porneste de
la premisa ca in%estitorii prefera ca firma s re!in i s rein%esteasc profiturile' dac rata de
rentabilitate pe care o ob!ine n urma acestei rein%estiri este mai mare decat rata de
rentabilitate pe care in%estitorii o pot ob!ine pentru alte in%estitii cu un grad comparabil de
risc. 0n cazul n care firma se afl n situatia unor oportunitati de in%estitii foarte bune' atunci
aceast politic de di%idend i %a deza%anta6a pe cei care prefer acordarea unei pr!i din
profitul net sub form de di%idende.
2. #ividende con%tante %au progre%iv cre%ctoare. *ceasta politic pre%ede acordarea
de di%idende n sum constant sau cu o rat de cretere constanta 7aceasta de regula se
a6usteaza cu rata inflatiei8. 2rin modul de func!ionare' acordarea de di%idende prin aceasta
metoda presupune stabilitate monetar i stabilitate economic n general. :ste mai mult
practicat n statele dez%oltate. Da!iunile care stau la baza acestei politici sunt de natur a
atrage in%estitorii' !innd cont de preferin!ele acestora pentru stabilitate. *stfel' in%estitorii
confer o %aloare mai mare di%idendelor pe care sunt siguri ca le %or primi. Di%idendele
fluctuante 7reziduale8 au un grad de risc mai ridicat' ceea ce determina o apreciere mai mica
in piata a actiunilor respecti%e. 0n alta ordine de idei' multi actionari utilizeaza sumele
primite ca di%idend pentru c(eltuieli curente' iar acetia prefer s i poat planifica
c(eltuielile lor n func!ie de %enituri stabile. :i sunt pui in situa!ii neplacute dac sunt
ne%oi!i s)i lic(ideze o parte din de!ineri pentru a face rost de numerar.
3. >ata con%tanta a dividendelor. :ste posibil ca o firma sa urmeze o politica de
di%idende care sa se caracterizeze printr)o proportie constanta din profituri distribuita sub
forma de di%idende. *ceasta politica este in deza%anta6ul in%estitorilor atunci cand profiturile
sunt mici. 1u are un grad mare de predictibilitate ca si cea a di%idendelor progresi%
crescatoare' insa realizeaza un compromis intre interesele societatii si cele ale actionarilor. 2e
de o parte' societatea isi poate gestiona mai bine profiturile obtinute' nesuportand po%ara
unui di%idend fi, in perioadele cu profit mai mic. :a isi poate planifica mai bine in%estitiile
%iitoare sau anga6amentele inc(eiate cu furnizorii. 2e de alta patrte' in%estitorii c(iar daca nu
se asteapta la o suma constanta acordata ca di%idend' pot estima dimensiunea acestuia
pornind de la profiturile trimestriale inregistrate de companie' coroborate cu bugetul de
%enituri si c(eltuieli. Daca' de e,emplu' pre%ederile din bugetul de %enituri si c(eltuieli
pri%ind profitul net sunt depasite la finalul trimestrului al treilea' ansele ca intreg profitul
estimat sa fie realizat sunt ridicate si' ca atare' in%estitorii pot estima %aloarea di%idendului ce
urmeaza sa)l primeasca. unt indeplinite' astfel' atat cerintele companiei pri%ind o buna
autofinantare' cat si inclinatia spre stabilitate a in%estitorilor.
4. #ividendul regulat de valoare %cazut plu% %urplu%uri. O astfel de politic de
di%idend reprezinta de fapt un compromis ntre plata unui di%idend stabil sau cu rata de
cretere stabil i o propor!ie constant din profit distribuita sub forma de di%idende. 2entru
firm' a%anta6ul este o mai mare fle,ibilitate' iar pentru in%estitori' siguranta incasarii cel
putin a unei sume minime din di%idende. Conducerea firmei poate stabili o %aloare mica
pentru di%idendul regulat' astfel incat sa poata fi platita c(iar si in anii cu profituri mici' iar
apoi s suplimenteze aceasta suma cu un e,tra)di%idend' n anii n care e,ista disponibile
fonduri in e,ces. *cest di%idend suplimentar constituie un ade%arat semnal pentru in%estitori
ca societatea obtine profituri considerabile. Daca firma plateste acest di%idend suplimentar an
dupa an' plata lui de%ine o obisnuinta pentru in%estitori. :liminarea lui %a a%ea ca efect
diminuarea pre!ului ac!iunilor n pia!' dei ini!ial era perceput ca un surplus.
&n practic' societ!ile pot utiliza alternati% anumite politici de di%idend' n func!ie de
conte,tul economic sau de oportunit!ile de afaceri ale lor. &n tara noastr' definirea clar a
unei politici de di%idend este greu de realizat' a%nd in %edere particularitatile economiei
auto(tone. 5ulte societ!i cu acti%itate producti% se confrunt cu acti%e fi,e uzate fizic si
moral i cu supradimensionarea for!ei de munca. <oate acestea necesit restructurri' care fac
dificil stabilirea unui plan pe termen lung pri%ind di%idendele.
Aplicaie practic 1.
2rofitul pCn la impozitare a unei ntreprinderi pentru anul de gestiune a alctuit 2". ... lei.
Dentabilitatea cerut de ac!ionari este 22F. unt precutate dou alternati%e de nzestrare
te(nico material a ntreprinderii 7de in%esti!ii83
1. De rein%estit 4.F din profit. Ditmul de cretere a profitului ) 12F
2. De rein%estit L.F din profit. Ditmul de cretere a profitului )1"F
3are politic de dividend este mai avanta2oas pentru acionari.

Rezol.are!
Iom porni n solu!ionarea acestei probleme de la considerentul c pentru ac!ionari este mai
a%anta6oas acea politic de di%idend care presupune o %aloare mai mare a ac!iunilor.
1. Calculm mrimea profitului net3
Profit net 6 Profit pn la impozitareI$- = 3ota impozitului pe venit)
2rofitul net O 2". ... 71).'1"8 O 212 ".. lei
2. Determinm mrimea fondului de di%idende3
%ondul de dividende 6 3ota profitului distribuit sub form de dividende I Profitul net
9ondul de di%idende O .'L I 212 ".. O 12J ".. lei
3. Calculm %aloarea ac!iunilor3
g E
g %#
,!
s

+
=
8 1 7
$nde3 ,! %aloarea ac!iunilor
%# fondul de di%idende
g ritmul de cretere al profitului
E
s
rentabilitatea cerut de ac!ionari
Ialoarea ac!iunilor O
12 . . 22 . .
8 12 . . 1 7 12J"..

+
O 1 42K ... lei
2. 2rofitul net O 2". ... 71).'1"8 O 212 ".. lei
9ondul de di%idende O .'4 212 ".. O K" ... lei
Ialoarea ac!iunilor O
1" . . 22 . .
8 1" . . 1 7 K"...

+
O 1 3NL 42K'"Jlei
)spuns3 :ste mai a%anta6oas politica de di%idend 1' conform creia 4.F din profit se
rein%estete' iar celelalte L.F se distribuie sub form de di%idend.
*. (actorii ce influeneaz decizia privind politica de dividend
9actorii' care ac!ioneaz asupra politicii de di%idend3
1. #ividendele se pltesc pe seama profitului obinut. 2e termen lung' profitul %a constitui
principalul factor care %a determina capacitatea * de a plti di%idende.
2. ,ariaiile sezoniere ale veniturilor n perioadele pe termen scurt e,ercit o influen!
nesemnificati% asupra deciziilor firmei de a plti di%idende' ntruct aceste fluctua!ii nu
influen!eaz flu,urile de numerar i costul capitalului.
9lu,urile de numerar ob!inute de ctre * determin ns capacitatea acesteia de a plti
di%idende. *stfel' firma poate a%ea rezultate foarte bune' dar pe termen scurt' i respecti% s
fie incapabil de a plti di%idende n numerar.
3. &trategia de dezvoltare a firmei are o influen! (otrtoare asupra politicii de di%idend.
Dac firma se conduce de o strategie de men!inere ndelungat pe pa!' atunci ea %a ac(ita
c(iar i di%idendele neacoperite cu numerar din fondurile de rezer% ale perioadelor
anterioare' dac profitul ob!inut n anul de gestiune este insuficient pentru plata di%idendelor.
9irma selecteaz politica de di%idend n aa mod nct cea mai mare parte a %eniturilor s fie
ndreptate spre asigurarea unei creteri a acesteia. 5odificrile efectuate n strategia firmei
pot influen!a actualii ac!ioanri in%estitori s)i %nd pac(etele de ac!iuni ale firmei emitente.
4. *numite limite restrictive ce in de utilizarea capitalului mprumutat sau obliga!iunilor
contractuale pri%ind mprumuturile obligatare' pot impune firmei de a ac(ita di%idende de o
anumit mrimestabilit.
". %actorul fiscal de asemenea poate influen!a decizia firmei pri%ind di%idendele' cnd
legisla!ia pre%ede cote diferite la %eniturile din di%idende i profitul ob!inut de ctre
ntreprindere.
L. !ccesul firmei la piaa de capital de asemenea manfest influen! asupra politicii de
didi%dend. $nele firme mici cu acces limitat la pia!a capitalului pot adopta politici de
nedistribuire a di%idendelor i de apstra %eniturile acumulate ca surs principal de cretere
a capitalului propriu.
-. Teorii privind politica dividendelor
2entru a determina politica optim de di%idende pentru o firm' sunt analizate urmtoarele
teorii3 718 teoria irele%an!ei di%idendului i 728 teoria >%rabiei din mCn?.
Teoria irelevanei dividendului. 2rincipalii e,ponen!i ai teoriei irele%an!ei di%idendului
sunt 5erton 5iller i 9ranco 5odigliani 7558. :i au argumentat c %aloarea unei firme
depinde numai de %enitul generat de acti%ele acesteia' i nu de felul n care acest %enit este
repartizat ntre di%idende i profituri acumulate 7 i deci cretere8. 5iller i 5odigliani au
a6uns la concluzia c o cretere a di%idendelor cere ca firma s emit capital social
suplimentar' pentru a finan!a bugetul de in%esti!ii stabilit anterior. Dezultatul e,isten!ei la
de!intori a mai multor ac!iuni este o reducere a ratei de cretere a di%idendului pe ac!iune
pentru ac!ionarii e,isten!i. Creterea di%idendului este neutralizat de o rat de cretere
estimat mai mic' pre!ul de pia! al ac!iunii rmCnCnd astfel nesc(imbat. 5iller i
5odigliani i)au bazat argumentele lor pe principii teoretice' ei au presupus urmtoarele3 718
nu e,ist impozite pe %enitul corpora!ional sau personal4 728 nu e,ist costuri de emisiune
sau de tranzac!ie4 738 le%ierul financiar nu are nici un efect asupra costului capitalului4 748
in%estitorii i managerii au aceleai informa!ii asupra perspecti%elor firmei4 7"8 distribu!ia
%eniturilor n di%idende i profituri acumulate nu are nici un efect asupra costului capitalului
propriu al firmei' x
s
' i 7L8 politica de stabilire a bugetului de in%esti!ii pentru o firm este
independent de politica de di%idende. :%ident aceste ipoteze nu sunt %alabile n practic.
*tCt firmele' cCt i in%estitorii pltesc impozite pe %enit4 firmele trebuie s suporte costuri de
emisiune4 de tranzac!ie4 atCt impozitele' cCt i costurile de tranzac!ie pot s duc la un x
s
care
s fie influen!at de politica de di%idende.
Teoria Jvrabiei din mInK.
* cincea ipotez n teoria irele%an!ei di%idendului elaborat de 5iller i 5odigliani este
aceea c politica de di%idende nu afecteaz rata de rentabilitate cerut de in%estitori pentru
capitalul social' x
s
. *ceast ipotez a fost dezbtut n cercurile academice. De e,emplu'
5zron ;ordon i o(n /intner au argumentat c x
s
crete o dat cu reducerea di%idendelor'
deoarece in%estitorii sunt mai pu!ini siguri de cCtigurile de capital ce urmeaz a fi generate
de profiturile acumulate rein%estite' decCt de plata di%idendelor. ;ordon i /intner au spus c
in%estitorii confer o %aloare mai mare unui dolar din di%idende' decCt unui dolar din
cCtiguri de capital estimate' deoarece componenta cCtigului din di%idende' DB2
.
' are un
grad de risc mai mic decCt componenta g din ecua!ia ratei de rentabilitate cerut3
x
s
O DB2
.
M g4
5iller i 5odigliani nu au fost de acord cu aceasta. :i au sus!inut c x
s
nu depinde

de
politica de di%idende' ceea ce implic faptul c in%estitorii au aceeai atitudine fa! de DB2
.
'
ca i fa! de g' i deci nu fac discriminare ntre cCtigurile din di%idende i cele de capital. :i
au numit argumentul ;ordon /intner greeala >%rabiei din mCn?' deoarece n opinia
adoptat de 5iller i 5odigliani' cei mai mul!i in%estitori oricum planific rein%estirea
sumelor primite ca di%idende n ac!iuni ale aceleiai firme sau n altele similare' i' n orice
caz' gradul de risc al flu,urilor de numerar ale firmei pe termen lung este determinat numai
de gradul de risc al flu,urilor de numerar din operare i nu de politica de di%idende.
Tema <. Ce%tiunea financiar curent %au ge%tiunea capitalului de lucru
)fondului de rulment,
1 Coninutul activelor circulante
Acti.e circulante denumite i acti%e curente' %alori circulante' bunuri mobile sau
mi6loace circulante' cuprind %alorile economice sub forma stocurilor' crean!elor' in%esti!iilor
financiare i disponibilit!ilor bneti.
*cti%ele circulante sunt o parte a acti%ului economic' care se caracterizeaz prin
transformarea permanent ale formelor func!ionale prin consumarea lor ntr)un singur ciclu de
e,ploatare i transmiterea %alorii integrale asupra produc!iei n care se ncorporeaz.
&tocurile au ponderea cea mai mare n structura acti%elor curente i nu trebuie s fie nici
foarte mare i nici foarte mic.
Ialorile realizabile pe termen scurt sunt alctuite din creane ce apar din opera!iunile de
e,ploatare' adic odat cu %nzarea produselor finite' elementele de acti%e circulante nu dispar'
%aloarea lor transformndu)se n crean!e' pn la ncasarea contra%alorii sub form de bani.
:lementul fundamental al acti%it!ii l reprezint mi2loacele bneti' adic
disponibilit!ile bneti din cas sau de la banc' care asigur ac(izi!ionarea de materii prime i
materiale necesare procesului de produc!ie propriuzis.
1.1.1 +tructura activelor circulante
1.1.".1 Ce%tionarea mi=loacelor bneti
&n acti%itatea oricrei ntreprinderi o importan! ma6or re%ine e,isten!ei i micrii
mi6loacelor bneti. 1ici o ntreprindere nu poate s desfoare acti%itatea fr flu,uri bneti. 2e
de o parte' pentru fabricarea produselor' prestarea ser%iciilor este necesar de ac(izi!ionat materii
prime' materiale' ambala6' de anga6at lucrtori etc. i aceasta condi!ioneaz pl!ile de mi6loace
bneti. 2e de alt parte' pentru produc!ia %Cndut sau ser%iciile prestate ntreprinderea primete
mi6loace bneti. &n afar de aceasta' ntreprinderea are ne%oie de mi6loace bneti pentru
ac(itarea impozitelor' ta,elor la buget' ac(itarea c(eltuielilor generale' comerciale' plata
di%idendelor etc.
0mportan!a acestui tip de acti%e' cum sunt mi6loacele bneti este determinat de trei
cauze principale3
caracter de rutin mi6loacele bneti sunt utilizate pentru efectuarea
opera!iilor curente' ntreprinderea este ne%oit s !in permanent mi6loacele bneti
disponibile n contul de decontare4
pruden acti%itatea ntreprinderii nu are un caracter strict determinat' de
aceea mi6loacele bneti sunt necesare pentru efectuarea pl!ilor nepre%zute.
caracter speculativ mi6loacele bneti sunt necesare din considerente
speculati%e' deoarece ntotdeauna e,ist probabilitatea c %a aprea pe neateptate
posibilitatea unei in%estiri a%anta6oase.
Disponibilitatea mi6loacelor bneti ale unei ntreprinderi deseori este legat de faptul
dac acti%itatea acesteia este rentabil sau nu. *stfel' n baza datelor contabilit!ii ntreprinderea
poate a%ea profit net' care este reflectat n raportul pri%ind rezultatele financiare i poate fi
calculat dup rela!ia3
Profit 6 ,enituri = $3onsumuri 9 3heltuieli)
i totodat poate a%ea deficit de mi6loace bneti 75#83
%luxul net de " 6 Jncasri de mi2loace bneti = Pli de mi2loace bneti
2erfec!ionarea gestiunii mi6loacelor bneti trebuie s fie ndreptat n urmtoarele
direc!ii3
2rognozarea flu,urilor bneti4
Determinarea ni%elului optim al mi6loacelor bneti4
*naliza micrii mi6loacelor bneti.
1ecesitatea prognozrii flu,urilor mi6loacelor bneti de%ine o problem deosebit de
actual. &n special' aceste calcule sunt necesare la elaborarea planului de afaceri' la argumentarea
proiectelor de in%esti!ii' creditelor solicitate etc. 2rognoza se efectueaz pentru o perioad
anumit mpr!it n subperioade3 anul pe trimestre' anul pe luni' trimestrul pe luni etc.
1ecesitatea analizei flu,ului mi6loacelor bneti este determinat de urmtoarele
mpre6urri3
*. De pe pozi!ia acti%it!ii curente 7opera!ionale8 mi6loacele bneti 6oac un rol foarte
important' deoarece ele pot fi folosite pentru lic(idarea oricror lacune i ntreruperi n
procesele financiare i de produc!ie4
#. 2rofitul i mi6loacele bneti nu este una i aceeai4 n acti%itatea curent ntreprinderea
lucreaz cu bani i nu cu profitul4
C. 2entru aprecierea eficien!ei acti%it!ii ntreprinderii este important a cunoate ce tipuri de
acti%it!i genereaz %olumul principal de ncasri i pl!i bneti.
&n ultimii 3. de ani raportul pri%ind flu,ul mi6loacelor bneti se consider unul din
principalele rapoarte financiare ale fiecrei ntreprinderi occidentale. &n Depublica 5oldo%a acest
raport financiar a aprut prima dat n anul 1NNK. Daportul pri%ind flu,ul mi6loacelor bneti se
ntocmete i se prezint n conformitate cu .1.C.J wDaportul pri%ind flu,ul mi6loacelor
bneti? pe tipuri de acti%it!i.
1." Cla%ificarea activelor circulante
Din punct de %edere al fazelor procesului de e,poatare n care se gsesc' acti%ele
circulante 7*C8 pot fi3
*C n faza apro%izionrii
dup fazele ciclului *C n faza de produc!ie
de e,ploatare *C n faza desfacerii
*C n form material
AC dup form
*C n form bneasc
*C finan!ate din fonduri proprii
dup sursa de finan!are
*C finan!ate din capitaluri
mprumutate
2onderea primului criteriu depinde de condi!iile concrete n care se desfoar
apro%izionarea' produc!ia i comercializarea.
&mbinarea celor dou categorii de fonduri 7proprii i mprumutate8 din ultimul criteriu
reprezint o importan! deosebit' care trebuie s asigure o reducere a costului capitalului' un
grad rezonabil de ndatorare i o structur financiar corespunztoare ne%oilor de dez%oltare.
CA0IT'EHE II. Ce%tiunea Activelor Curente
".1 +tocuri i ge%tiunea lor
&ntre ritmicitatea produc!iei' a %nzrii mrfurilor i ritmicitatea apro%izionrii unit!ilor
este necesar s e,iste o permanent sincronizare.
*pro%izionarea cu materii prime i materiale are un caracter intermitent din cauza
%olumului i di%ersit!ii resurselor materiale necesare desfurrii acti%it!ii ntreprinderii'
rspndirii teritoriale a furnizorilor' n timp ce procesul de produc!ie are un caracter continuu.
*stfel' asigurarea concordan!ei ntre apro%izionare i produc!ie se realizeaz prin constituirea n
ntreprindere a stocurilor de mrime i asortiment determinat la ni%elul capacit!ii de prelucrare
i al cererii pe pia!.
+tocurile acti%e circulante materiale destinate utilizrii n procesul de produc!ie'
fabricate n cadrul acestui proces sau cumprate n %ederea re%nzrii.
tocurile de mrfuri i materiale cuprind categoriile de bunuri economice aflate la
dispozi!ia ntreprinderii i destinate3
2entru a fi consumate la prima lor utilizare4
2entru a fi nregistrate ca produc!ie n curs de e,ecu!ie4
2entru a fi %ndute n aceeai stare sau dup prelucrarea lor n procesul de
produc!ie.
pre deosebire de celelalte categorii de bunuri aflate la ntreprindere' stocurile se
caracterizeaz prin faptul c se consum la prima lor utilizare n procesul de produc!ie i trebuie
nlocuite cu e,emplare noi. &n cadrul ciclului de e,ploatare stocurile i sc(imb att forma' ct i
con!inutul lor material.
&ntr)o ntreprindere' stocurile se regrupeaz n trei categorii de bunuri3
1. materii prime4
2. produc!ie neterminat4
3. produse finite.
0ar ntr)o ntreprindere comercial stocurile sunt constituite din mrfuri.
1i%elul stocurilor de materii prime depinde de3
pre%iziunile produc!iei ntreprinderii4
posibilit!ile de apro%izionare i fiabilitatea !rilor productoare 7atunci cnd e
%orba de produse precum petrolul sau alte produse importate84
de pre!ul materiei prime.
1i%elul stocului de produc!ie neterminat depinde de durata proceselor de produc!ie' iar
ni%elul stocului de produse finite depinde de coordonarea ntre produc!ie i %nzri.
Obiecti%ul unei bune gestionri a stocurilor este de a minimiza costurile ce rezult din
de!inerea de stocuri.
5odelul clasic de gestionare a stocurilor are drept scop determinarea cantit!ii pentru
fiecare din comenzi' !innd cont de3
costuri fi,e de trimitere i recep!ia comenzii4
cifra de afaceri4
costul de imobilizare a stocurilor.
tocurile implic dou categorii de costuri3
1. costuri de depozitare care cuprinde suma c(eltuielilor ce trebuie efectuate pe
timpul sta!ionrii resurselor materiale n stoc i anume3
de stoca64
de asigurare4
de depreciere4
de deteriorare4
costul capitalului imobilizat' care trebuie de asemenea luat n considera!ie
deoarece dac capitalurile nu erau imobilizate n stocuri' ele ar fi putut fi
in%estite n alte acti%e mai producti%e4
2. costuri de aprovizionare = livrare acestea sunt costurile de reapro%izionare i
li%rare' fiind numite i de comand. :le sunt egale cu produsul dintre suma
fiecrei comenzi i costul unitar al comenzii.
:,ist unele c(eltuieli care sunt determinate de apro%izionare sau de mrimea comenzii
de produc!ie i alte c(eltuieli care cresc o dat cu ni%elul stocului. 2rimele costuri duc la
apro%izionri masi%e i loturi mari n produc!ie n scopul reducerii la un ni%el acceptabil a
costurilor unitare de emitere a comenzii i a costurilor de pregtire. * doua categorie de
c(eltuieli duce la loturi mici' n scopul men!inerii costului stocurilor la ni%ele acceptabile.
2rincipalele probleme care se pun n fa!a agen!ilor economici sunt wcnd? i wcu ct?
trebuie s se apro%izioneze o ntreprindere astfel nct costul s fie ct mai mic' iar produc!ia s se
desfoare n condi!ii bune. Op!iunile pentru constituirea i mrimea stocurilor sunt influen!ate
de raspunsul la ntrebarea wce a%anta6e i ce pierderi se nregistreaz dac se stoc(eaz mai mult
sau mai pu!in' pentru perioade mai lungi sau mai scurte de timp?
<eoria matematic a stocurilor permite stabilirea momentului i %olumului apro%izionrii
astfel nct politica urmarit s fie optim. :a utilizeaz modele matematice pentru determinarea
regulilor de gestiune optim a materiilor prime' materialelor i produselor finite' cu scopul
minimizrii c(eltuielilor de apro%izionare)stocare n condi!iile n care s se asigure realizarea
continu' eficient a procesului de produc!ie.
;estiunea stocurilor poate fi pri%it n doua accep!iuni3
a8 n sens restrns' de e%iden! propriu)zis' n care se urmarete micarea materiilor prime'
materialelor 7 intrrile' ieirile' stocul ini!ial' stocul final 84
b8 n sens larg' de modelare i optimizare a proceselor de stocare prin luarea n considerare a
costurilor implicate de e,isten!a stocurilor n ntreprinderi.
;estionarea eficient a stocurilor depinde de3
1. Dela!ii directe i de durat cu furnizorii4
2. tabilirea i urmrirea graficilor de apro%izionare4
3. /ic(idarea ntrzierilor n apro%izionare4
4. Deducerea c(eltuielilor de transport4
". Deducerea blocrii de moned n stocuri inutile4
L. &mbunt!irea condi!iilor de pstrare i gestionare a resurselor4
J. Deducerea pierderilor n timpul transportrii i depozitrii.
".1.1 Metode de dimen%ionare a %tocurilor
$neori este imposibil i neeconomic s se apro%izioneze materii prime i materiale n
momentul cnd sunt cerute n produc!ie. 2e de alt parte' unitatea beneficiar se poate gsi n alt
localitate dect unitatea de la care se apro%izioneaz' i n acest caz este imposibil ca materia
prim s soseasc n ntreprindere c(iar n momentul cnd este necesar s fie consumat n
procesul de produc!ie.
*ceste considerente economice fac necesar constituirea unui stoc care reprezint un
%olum de materiale pro%izoriu neutilizat.
&tocurile de producie reprezint totalitatea resurselor materiale destinate consumului
produc!iei' aflate n depozitul ntreprinderilor consumatoare.
tocul de produc!ie este format din3
) stoc curent4
) stoc de siguran!3
) stoc pentru transport intern4
) stoc sezonier 7de iarn8.
9iecare categorie de stoc ndeplinete func!ii specifice.
+tocul curent reprezint cantitatea de materiale necesare pentru asigurarea procesului
de produc!ie ntre dou apro%izionri consecuti%e.
tocul curent este o mrime dinamic care nregistreaz un ni%el ma,im la data cnd se
primete un lot de li%rare de la furnizori4 ni%elul minim este momentul n care se asigur
rentregirea stocului. 2entru desfurarea continu a procesului de produc!ie este necesar ca
atunci cnd stocul curent atinge ni%elul minim s soseasca o nou comand.
&n situa!ia creat e,ist metode de dimensionare a stocurilor' i anume metoda !"3 o
strategie financiar eficient de gestiune a stocurilor i care mparte stocurile de acti%e circulante
n trei grupe3
A. articole de acti%e circulante de %aloare mare' dar cu pondere mic n numrul
total de articole4
.. articole de acti%e circulante de %aloare medie i cu pondere medie n numrul
total de articole4
C. articole de %aloare mic pe unitatea de msur' dar cu pondere ridicat n
numrul total de articole.
5etoda *#C permite3
o urmrire detaliat a stocurilor din grupele * i # i o determinare a mrimii
matematice optime a acestora' astfel c necesarul de capitaluri pentru formarea i pstrarea
lor s fie minim4
o urmrire global a stocurilor din grupa C' care se %or apro%iziona n loturi mari
pentru perioade mari de timp i pentru a reduce c(eltuielile de transport apro%izionare.
&n cazul n care furnizorul nu respect termenele de li%rare' lotul de li%rare nu
corespunde cantitati% sau calitati%' sau ritmul consumului a fost mai rapid dect cel estimat'
stocul curent nu poate fi rentregit n momentul atingerii ni%elului minim' iar procesul de
produc!ie poate nregistra ntreruperi. 2entru a e%ita aceast situa!ie se formeaz un stoc de
siguran!.
+tocul de siguran5 reprezint cantitatea de materiale necesar pentru asigurarea
continuit!ii procesului de produc!ie n cazul e%entualelor ntreruperi n apro%izionare' ca urmare
a unor neregularit!i n procesul de produc!ie al furnizorului sau n transport' precum i n cazul
n care a crescut consumul mediu zilnic' stocul curent fiind epuizat mai repede.
+tocul 0entru trans0ort intern reprezint cantitatea de materiale necesar pentru
asigurarea continuit!ii procesului de produc!ie n cazul n care sunt necesare transporturi de la
un depozit central la punctele de consum.
+tocul de iarn cuprinde cantitatea de materiale necesar pentru asigurarea continuit!ii
procesului de produc!ie n timpul iernii' cnd nu este posibil e,ploatarea unor materiale datorit
condi!iilor climaterice nefa%orabile.
O alt metod de dimensionare a stocurilor este metoda 3!<"!< 7denumit i metoda
stocului zero sau metoda de producie n flux continuu8 ce a fost dez%oltat n aponia de firma
<o@ota' fiind utilizat acum i n .$.*.' :uropa.
0deea de baz a sistemului const c ntreprinderea trebuie s de!in un stoc minimal' ns
pentru aceasta furnizorii si ar trebui s poat li%ra la timp piesele care i sunt necesare
ntreprinderii.
2entru ca ntreprinderea s poat li%ra rapid trebuie ca ea s !in rela!ii urmrite cu
furnizorii n baza unei bune coordonri.
istemul C*1#*1 modific ipotezele modelului clasic deoarece3
1. diminueaz costul de comand a stocurilor4
2. diminueaz stocul de securitate' ameliornd rela!iile dintre ntreprindere i
furnizorii si.
*cest sistem permite dega6area bugetului de %enituri i c(eltuieli utiliznd resursele
pentru noi in%esti!ii.
tocurile constituite dup sectoare reprezint o parte mai mult sau mai pu!in important a
bilan!ului ntreprinderii' n acelai timp un stoc crescut antreneaz costuri.
5etoda C*1#*1 consider c costurile pot fi minimizate n baza unei bune localizri
i coordonri ntre ntreprinderi.
Dimensionarea stocurilor de produc!ie la ni%eluri mai mari dect ne%oile reale ale
produc!iei duce la apari!ia stocurilor supranormati%e' ceea ce pro%oac imobilizri de capital
antrenat n cumprarea de materiale sau n produsele finite stocate i nc ne%ndute.
Dimensionarea la ni%eluri mai mici dect ne%oile reale ale ntreprinderii poate pune n
pericol continuitatea procesului de produc!ie i' ca urmare' pro%oac micorarea producti%it!ii
muncii' mrirea costurilor.
+ur%e de finanare a activelor curente
&n %ederea asigurrii continuit!ii produc!iei i a ritmicit!ii %nzrilor' este necesar
nnoirea permanent a stocurilor i crean!elor. *stfel' apare o ne%oie permanent de capital. &n
acest conte,t' se pune problema e,isten!ei unor surse permanente pentru finan!area ne%oilor
permanente. 2entru cunoaterea situa!iei patrimoniale la un moment dat' cea mai simpl e,presie
este redat de *cti%ul 1et Contabil 7*1C8 care reflect mrimea patrimoniului format numai
pe seama surselor proprii i nu este mpo%rat cu datorii3
P)FP)(P 3!P('!C 'F'!C1 #!'F'(( !3'(, 'F'!C !<3 = =
0artea din %ur%e financiare ce a%igur finanarea permanent a activelor curente
reprezint fondul de rulment $ care %e formeaz din capitaluri proprii i din mprumuturi
pe termen mediu i lung. (ondul de rulment %e determin n dou variante!
-. 3apital permanent = !ctive imobilizateQ
@. !ctive curente = )esuse de trezorerie.
&n baza primei metode se apreciaz modalitatea de finan!are a in%esti!iilor n acti%e
curente' iar a doua metod caracterizeaz posibilitatea aprecierii ec(ilibrului financiar pe termen
scurt pri%ind ne%oile i resursele de finan!are.
9ondul de rulment poate fi3
1. fond de rulment brut sau total' care desemneaz toate elementele de acti%e curente
posibile a fi transferate n bani ntr)un termen mai mic de un an. :l se compune
din stocuri di%erse' crean!e clien!i' a%ansuri acordate furnizorilor' disponibilit!i
bneti n cas i n cont4
3P)1<'1 !3'(,1 'F'!C %)" =
2. fondul de rulment net 79D18 sau permanent' reprezint o parte din capitalul
permanent care finan!eaz acti%ele curente. :l se calculeaz prin dou metode3
a8
!'C 3 %)<
p
=
' unde C
p
) capital permanent4 *</ acti%e imobilizate4
b8
#'& !3 %)< =
' unde *C acti%e curente4 D< datorii pe termen
scurt.
3. fondul de rulment propriu ) reprezint e,cedentul capitalului propriu fa! de
acti%ele imobilizate i arat autonomia de care dispune o ntreprindere n
finan!area in%esti!iilor n acti%e curente' calculndu)se dup rela!ia3
!'C 3P %)P = ' unde C2 capital propriu.
4. fondul de rulment strin reprezint datoriile la termen i se calculeaz dup
rela!iile3
a8
3P 3 %)&
p
=
4
b8
%)P %)< %)& =
.
&n condi!ii normale' fondul de rulment trebuie sa acopere 19D.
O alt surs de finan!are este necesarul fondului de rulment )@;R*' care reprezint
necesarul de finan!are generat de acti%itatea ntreprinderii n fiecare stadiu al ciclului de
e,ploatare' fiind dependent de decala6ul ntre ncasri i c(eltuieli. 1ecesarul fondului de
rulment apare ca diferen!a ntre acti%ele i pasi%ele de e,ploatare conform datelor din bilan!.
1ecesarului permanent de finan!are i corespund capitaluri permanente' iar ne%oilor
temporare le corespund creditele pe termen scurt.
1ecesarul fondului de rulment la rndul su se calculeaz dup rela!ia3
#'& " exclusiv !3 <%) = 8 7
unde 5# mi6loace bneti.
$rmtoarea surs de finan!are a acti%elor curente sunt creditele 0e termen scurt' care
sunt formate din3
1. credite furnizor care apar atunci cnd furnizorii accept s nu fie plti!i
odat cu li%rarea mrfurilor4
2. credite bancare pe termen scurt este acordat pn la 12 luni' i n acest caz
banca %a lua drept ga6 o ncasare pre%zut sau gradul de sol%abilitate a
ntreprinderii4
3. datorii fa de diveri creanieri' care reprezint sumele datorate i nepltite' i
cuprind3
salarii datorate personalului4
impozite datorate bugetului statului4
sarcini sociale asupra salariilor datorate unor organisme specializate n
domeniul protec!iei sociale4
di%idende de pltit asocia!iilor i organiza!iilor.
>otaia activelor curente
<recerea continu a fondurilor bneti dintr)o form n alta' dintr)un proces economic n
altul sub aspectul componen!ei materiale definete caracterul de rotaie sau circula!ie a acestora.
Dennoirea acti%elor circulante pe seama cifrei de afaceri reprezint durata de rotaie a
acestora. Cuantificarea duratei de rota!ie a acti%elor circulante poate fi e,primat prin
intermediulunor mrimi concrete' funadamentate fie pe date de planificar financiar' fie pe baza
datelor efecti%e preluate din bilan!ul contabil.
&ntr)o anume durat de timp' ca urmare a opera!iunilor economico)financiare' pe seama
cifrei de afaceri n cea mai mare propor!ie se rennoiesc elementele de acti% i' totodat' se
ac(it datoriile scadente.