EVALUAREA ACIUNILOR

- CURS 4 -

Lect. univ. dr. Filip Iorgulescu
ASE BUCURETI
CONTABILITATE I INFORMATIC DE GESTIUNE
RECAPITULARE
Principalele categorii de instrumente financiare
tranzacionate pe piaa de capital

Aciunile:
Titluri de proprietate asupra unei pri din capitalul propriu
Titluri cu venit variabil

Obligaiunile:
Titluri de credit
Titluri cu venit fix sau garantat

Contractele la termen:
Ferme
Condiionale



VALOAREA PREZENT (ACTUAL)
Valoarea prezent (V
0
) a unor sume de bani (cash-flow-
uri CF) ce urmeaz a fi ncasate la momente viitoare de
timp se obine prin actualizarea acestora cu costul
capitalului k (rata normal de rentabilitate pentru riscul
asociat CF-urilor respective), astfel:

0
=

1
1 +
+

2
1 +
2
++

1 +

=

1 +

=1


Not. Actualizarea reprezint opusul operaiei de
capitalizare i ne permite s estimm ct valoreaz n
prezent o sum de bani ce urmeaz a fi ncasat n viitor.
EVALUAREA ACIUNILOR
Evaluarea reprezint procesul de estimare a valorii
intrinseci a unui titlu financiar n vederea comparrii
acesteia cu preul de pia i luarea unei decizii privind
vnzarea, cumprarea sau pstrarea respectivului titlu
Evaluarea unei aciuni se realizeaz pe baza valorii
prezente (actuale) a dividendelor estimate a se ncasa de
pe urma sa (Div) i a preului de revnzare a aciunii (VR):

0
=

1 +

=1
+

1 +



unde k (costul capitalului) reprezint rata normal de
rentabilitate cerut de investitori pentru clasa de risc n
care se situeaz aceste aciuni.
APLICAIA 1
n prezent, aciunile unei companii se tranzacioneaz n
burs la un curs de 2,5 lei/aciune. Valorile estimate ale
dividendului pe aciune pentru urmtorii patru ani sunt: 0,2
lei, 0,3 lei, 0,32 lei i 0,25 lei. Se preconizeaz c peste patru
ani aciunile vor putea fi revndute la un pre de 3
lei/aciune.

Evaluai aciunea descris mai sus i stabilii ce decizie ar
trebui s ia un investitor, n prezent, cu privire la aciunile
acestei companii (costul capitalului k = 12%).

EVALUAREA ACIUNILOR DIFICULTI
Utilizarea formulei prezentate anterior ntmpin dificulti
ca urmare a caracterului incert al dividendelor anuale i al
preului final de revnzare. Acestea sunt influenate puternic
de variabilitatea cifrei de afaceri i a cheltuielilor firmei, de
politica sa investiional i de finanare (inclusiv politica de
dividend) dar i de evoluia sectorului industrial i a
economiei naionale n ansamblu. Factorii enumerai
anterior i pun amprenta i asupra ratei de actualizare k,
fiind de ateptat ca aceasta s se modifice n timp.

n consecin, teoria i practica financiar au construit
modele de evaluare a aciunilor ntr-un sistem de ipoteze
simplificatoare, bazate pe dou scenarii principale:
Aciunile de venit (income stocks)
Aciunile de cretere (growth stocks)
ACIUNILE DE VENIT (INCOME STOCKS)
Ipoteze simplificatoare:
Aciunile sunt deinute pe perioad nedeterminat ( ).
n consecin, valoarea lor de revnzare este ignorat;
Dividendele anuale sunt constante n timp (ntreprinderea are
o rat de cretere anual egal cu 0 iar profitul net este
distribuit integral sub form de dividende)

Din cea de a doua ipotez rezult c EPS (earnings per
share profitul pe aciune) = Div (dividendul pe aciune)
= constant

Rentabilitatea financiar a aciunii (ROE return on
equity) este egal cu =

, unde VC reprezint
valoarea contabil a aciunii
ACIUNILE DE VENIT (INCOME STOCKS)
n acest context, ceea ce d valoare aciunii este seria
perpetu de dividende anuale constante iar evaluarea
se face prin formula perpetuitii simple:

0
=

Acest scenariu este folosit pentru evaluarea aciunilor
privilegiate (prefereniale - care ofer un dividend
constant) i a aciunilor companiilor de utiliti
(electricitate, gaze etc.) considerate a avea o rat de
cretere egal cu 0.
APLICAIA 2 ACIUNI DE VENIT
O aciune de venit (income stock) coteaz n burs la preul
de 10 lei/aciune, n timp ce valoarea ei contabil este de 8
lei/aciune. EPS este 1,2 lei, presupus constant i perpetuu,
iar costul capitalului (k) este 15%.:

a) Determinai dividendul pe aciune (Div), rata rentabilitii
financiare (ROE) i valoarea actual a aciunii (V
0
);

b) Ce decizie ar trebui s ia un investitor, n prezent, cu
privire la aceast aciune?

ACIUNILE DE CRETERE (GROWTH STOCKS)
n cadrul acestui scenariu se va relaxa cea de a doua
ipotez simplificatoare a scenariului anterior prin
asumarea faptului c dividendele vor crete n fiecare an
cu o rat constant de cretere g (g < k).

Aceast cretere devine posibil prin reinvestirea unei
fraciuni din profitul net notat cu b, n timp ce restul
profitului (fraciune notat cu d) va fi distribuit sub form
de dividende (b + d = 1). n consecin, spre deosebire de
aciunile de venit, Div = EPS x d

Rata de cretere g va fi egal cu g = ROE b unde ROE
reprezint rentabilitatea financiar a companiei
( =

)
ACIUNILE DE CRETERE (GROWTH STOCKS)
Deoarece dividendele cresc perpetuu cu rata g, valoarea
aciunii va fi estimat cu ajutorul perpetuitii de cretere,
astfel:

0
=




Prin diferen fa de o aciune similar de venit pot fi
evaluate i oportunitile de cretere ale firmei (conferite
de rata de cretere g):

0
. . =
0
.
0
.
=

APLICAIA 3 ACIUNI DE CRETERE
O aciune de cretere (growth stock) coteaz n burs la
preul de 5 lei/aciune, n timp ce valoarea ei contabil este
de 3 lei/aciune. EPS este 0,6 lei, rata de distribuire a
dividendelor fiind de d = 0,5. Costul capitalului este 15%.

a) Determinai dividendul curent pe aciune (Div), rata
rentabilitii financiare (ROE) i rata anual de cretere a
dividendului (g);

b) Determinai valoarea actual a aciunii (V
0
) i valoarea
actual a oportunitilor de cretere ale acesteia V
0
(O.Cr.)

c) Ce decizie ar trebui s ia un investitor, n prezent, cu privire
la aceast aciune?


APLICAII SUPLIMENTARE
Aplicaia 4. O aciune coteaz n burs la cursul de 4,7 lei/aciune. Se
estimeaz c aciunea va genera pe parcursul urmtorilor 10 ani un
dividend anual constant de 0,6 lei/aciune. innd cont de orizontul
ndelungat de previziune, valoarea de revnzare a aciunii este ignorat.
n condiiile unui cost al capitalului de 8%, evaluai aceast aciune i
stabilii ce decizie ar trebui s ia un investitor, n prezent, cu privire la ea.

Aplicaia 5. O aciune de venit se tranzacioneaz n prezent la cursul de
10 lei/aciune, la paritate cu valoarea ei contabil VC = 10 lei/aciune. EPS
este 2,25 lei, presupus constant i perpetuu, iar costul capitalului este
22,5%.
a) Determinai dividendul pe aciune (Div), rata rentabilitii financiare
(ROE) i valoarea actual a aciunii (V0);
b) Ce decizie ar trebui s ia un investitor, n prezent, cu privire la aceast
aciune?


APLICAII SUPLIMENTARE
Aplicaia 6. O aciune de cretere coteaz n burs la preul de 9
lei/aciune, n timp ce valoarea ei contabil este de 3,125 lei aciune. EPS
este 1,25 lei, rata de distribuire a dividendelor fiind de d = 0,64. Costul
capitalului este estimat la 22,5%.
a) Determinai dividendul curent pe aciune (Div), rata rentabilitii
financiare (ROE) i rata anual de cretere a dividendului (g);
b) Determinai valoarea actual a aciunii (V
0
) i valoarea actual a
oportunitilor de cretere ale acesteia V
0
(O.Cr.);
c) Ce decizie ar trebui s ia un investitor, n prezent, cu privire la aceast
aciune?


DE STUDIAT
Finane Corporative cu Excel, Stancu Ion i Stancu
Dumitra, Editura Economic, 2012, Capitolul 6.
Emisiunea, cotarea i evaluarea aciunilor i
obligaiunilor;

Finane ediia a 4-a, Stancu Ion, Editura Economic,
2007, Capitolul 9. Emisiunea, cotarea i evaluarea
aciunilor i obligaiunilor;

Piee financiare i gestiunea portofoliului, Stancu Ion
(coordonator), Editura Economic, 2004, Capitolul 4.
Titlurile financiare.