Gestiunea Riscului

Tehnici de măsurare şi acoperire

www.rei.ase.ro/riskman/risc.html
Gestiunea riscului în afacerile
I.internaţionale
 Definirea Riscului în afaceri
 1. Riscul în general
 - definiţii
 - risc-şansă
 - atitudinea faţă de risc
 2. Riscul în afaceri
 - definiţie
 - tipologie
 - risc-profit
 3. Riscul în afacerile internaţionale
 - comercial
 - financiar
 4. Atitudinea faţă de risc în afacerile internaţionale
 - aversiune – hedging
 - asumare – speculaţii
 - ignorare
Gestiunea riscului în afacerile
internaţionale


n II. Riscul în ştiinţa economică

n Evoluţia gândirii
n Incertitudine – risc (teoria probabilităţilor)
n Logica probabilităţilor vs. logica clasică
n Teoria riscului (Bernoulli, Knight)
n Atitudinea faţă de risc
Gestiunea riscului în afacerile
internaţionale
III. Modele de evoluţie a randamentelor


instrumentelor financiare


IV. Managementul riscului financiar

 Ipoteza Pieţelor Eficiente (EMH)
 Rentabilitate – risc
 Modalităţi de măsurare - VaR
Gestiunea riscului în afacerile
internaţionale
V. Hedgingul
 - definire, principii
 - instrumente


VI. Acoperirea riscului comercial



VII. Acoperirea riscului valutar



VIII. Acoperirea riscului de rată a dobânzii


Risc şi oportunitate

n Riscul nu trebuie perceput ca fiind un lucru

rău. De fapt, riscul poate induce oportunităţi
extraordinare pentru cei care ştiu cum să-l
gestioneze. Răspunsul nu este evitarea
completă a riscului ci evitarea riscurilor
puţin înţelese. Existenţa riscurilor a
determinat lansarea tuturor sectoarelor al
căror element principal în ceea ce priveşte
nivelul de competenţă rezidă, de fapt, în
gestiunea riscului.
 Risc şi oportunitate

n Evitarea riscului
q Nu am fi reuşit progresul dacă am fi evitat riscul.
Istoria ne-a arătat că marile împliniri a presupus
întotdeauna asumarea unor riscuri substanţiale
într-o formă sau alta. Dorinţa de asumare a
riscurilor este un element comun tuturor agenţilor
economici. Practic evitarea riscurilor este o
cale foarte sigură către eşec. În loc să evităm
riscul (ceea ce este imposibil) ar trebui să
dezvoltăm o înţelegere mai amănunţită a modului
în care putem să transformăm rezultatele
potenţial negative în oportunităţi.
Câştig mai mare pentru risc
mai mare
Câştig mai mare pentru risc
mai mare
n În trecut, câştigurile au funcţionat ca un
barometru de performanţă, cu foarte puţină
atenţie acordată riscurilor asumate pentru
acele câştiguri. Trendul general este că
investitorii sofisticaţi s-au concentrat tot mai
mult pe câştigul de calitate evaluând tot
mai bine raportul dintre risc şi câştig.
 Riscul în afaceri – atitudinea în
faţa riscului
n Exista trei tehnici fundamentale de gestiune a riscului :
n
n Hedging-ul – elimină expunerea la risc prin luarea unei
poziţii de compensare. De exemplu, deţinătorul unei mine
de aur îşi poate acoperi expunerea la riscul de scădere a
preţului prin luarea unei poziţii de vânzare a futures-ului pe
aur. Vom căuta de fiecare dată active de bază care să fie
puternic corelate cu activul pentru care facem
acoperirea.
n
n Diversificarea – se reduce riscul prin deţinerea unei colecţii
cât mai largi de active independente.
n
n Asigurarea – încheierea unui contract de asigurare
presupune plata unei prime pentru protecţia împotriva
evenimentelor nefavorabile.
 Riscul în afaceri - apariţia teoriei
riscului
n Aparitia teoriei probabilităţilor


Prima mare revoluţie cu privire la risc a avut loc in



timpul Renaşterii. Aplicarea acestei teorii a

îmbunătăţit destul de mult modul nostru de
percepere a incertitudinii deoarece ne arată
logica în luarea deciziilor. Putem cuantifica
riscul si putem lua decizii în cunoştinţă de cauză
cu privire la cât de mult risc şi ce fel de risc
este acela pe care suntem dispuşi să ni-l
asumăm.
Apariţia teoriei riscului

n Logica probabilităţilor vs. Logica clasică

q Logica matematică clasică:
 adevărat - fals
q Logica probabilităţilor:
 adevăruri parţiale
 Apariţia teoriei riscului

n Teoria Riscului
q Bernoulli (1738): utilitatea marginală descrescândă
q Knight (1921): Incertitudine vs. Risc
 "By ‘uncertain' knowledge, let me explain, I do not

mean merely to distinguish what is known for certain

from what is only probable. The game of roulette is
not subject, in this sense, to uncertainty...The sense
in which I am using the term is that in which the
prospect of a European war is uncertain, or the
price of copper and the rate of interest twenty years
hence...About these matters there is no scientific
basis on which to form any calculable probability
whatever. We simply do not know." (J.M. Keynes,
1937)
Riscul în afaceri – atitudinea în
faţa riscului
n Odata cu dezvoltarea teoriei probabilitatilor si
statisticii matematice am reusit sa
disecăm, cuantificăm si măsurăm riscul
si, pentru prima data, sa aplicam un cadru
raţional pentru analiza viitorului în luarea
deciziilor. Datele statistice cuprind o
memorie numerică a trecutului din care
putem desprinde informaţii care ne pot
ajuta să navigam în viitor.
De ce Gestiunea Riscului?

n Managementul Riscului impune o disciplină

necesară la baza oricărei afaceri. Toţi managerii
de risc iau decizii riscante fie ca este vorba de
investiţii sau de decizia de lansare a unui nou
produs sau campanie de publicitate.
n Riscul, totuşi, nu este un eveniment izolat. Într-o
lume puternic dependenta si puternic
tehnologizata cum este cea in care trăim
evenimente (de genul crizelor financiare: Criza
Asiatică sau Criza din Rusia) pot avea consecinţe
catastrofale, determinând transferul riscului
dintr-un colţ al globului în altul.
De ce ar trebui sa înţelegem
riscul financiar
n Conceptul de transfer al riscului este fundamental
pentru toate pieţele financiare. Complexitatea din ce
in ce mai mare a produselor derivate necesita un
nou limbaj pentru comunicarea in termenii propuşi
de aceste instrumente.
n Pieţele financiare sunt compuse din vânzători şi
cumpărători de risc. De exemplu, companiile de
petrol vând petrol forward în timp ce companiile
aeriene cumpără petrol forward pentru acoperirea
riscului de preţ.
n Intr-o economie bazată tot mai mult pe rigorile pieţei
nimeni nu este imun la riscul financiar – de la un
individ cu un simplu cont de economii până marile
companii din întreaga lume.
n
 De ce ar trebui sa înţelegem
riscul financiar
n Exemplu:
n « Trezorierul brazilian mi-a comunicat recent faptul că a
început sa vândă contracte futures pe rata dobânzii
după ce a văzut fluctuaţiile zilnice care se manifestau
pentru 10% din piaţa Hong Kongului. Simţea ca este
ceva destul de nesănătos cu piaţa globală. Nu era
foarte sigur despre ce este vorba, dar ştia ca ceva nu
este în regulă. Pe întreaga zi de tranzacţionare el le-a
spus trader-ilor săi să vândă în continuu până când a
acumulat cea mai mare poziţie short de pe piaţă. A
doua zi piaţa braziliană a scăzut dramatic. Ratele de
dobândă au crescut de la 20% la 40% pe măsură ce
banca braziliană intervenea pentru păstrarea poziţiei
monedei sale, dar trezorierul zâmbea. » Financial
Times
 Criza indoneziana

n Ca la domino, devalorizarea monedei indoneziene – rupia

– a determinat răspândirea virusului asiatic care
fusese precipitată de căderea monedei tailandeze cu
câteva zile înainte.
n Wall Street Journal scria: “cu şase luni în urmă Indonezia
nu era o economie cu probleme. FMI-ul o lăuda în iunie
pentru politici economice prudente, rate ridicate de
investiţii şi economisire şi reforme de liberalizare a
pieţelor.” De atunci, rupia indoneziană a scăzut cu mai
mult de 50% în raport cu dolarul distrugând băncile şi
firmele care împrumutaseră miliarde de dolari şi erau
presate să plătească la ratele de schimb curente.
Devalorizarea monedei – declanşată de mişcarea
masivă în direcţia reducerii expunerii rupiei de către
firmele locale şi investitorii străini – a dus la consecinţe
imediate şi severe:
 Criza indoneziana
n Consecinţe:
q falimentul în masă al firmelor cu datorii în dolari americani a
determinat falimentul tuturor companiilor care făceau afaceri
(furnizori) cu acestea, precum şi o încetinire a economiei.
q preţurile extrem de mari ale produselor alimentare (în termeni
locali) au determinat multe nemulţumiri şi incertitudine din
punct de vedere politic
q pierderi severe ale investitorilor şi creditorilor străini; de ex.
o mare bancă de investiţii din Hong Kong, Peregrine, s-a
declarat în faliment datorită unei concentrări în ceea ce
priveşte expunerea la riscul de credit în Indonezia.
q Criza asiatică a fost resimţită pe întreaga piaţă globală, de la
economiile în curs de dezvoltare din America Latină şi
economiile în tranziţie din Europa de Est până la Silicon
Valley.
Ce este managementul
riscului?
n Managementul riscului nu analizează ce
anume a mers prost după ce faptul este
împlinit – nu este o analiză ex-post. Este un
proces prin care riscul devine transparent.
Presupune căutarea de noi riscuri,
măsurarea lor şi gestionarea acestora. Nu
trebuie să avem în vedere un răspuns unic
cu privire la risc – managementul riscului
este un proces ciclic din care se învaţă.
 Ce este managementul
riscului?
n Mix de ştiinţă şi artă
q Un bun manager de risc este dincolo de numere,
tehnici şi tehnologie. Managementul riscului
presupune construirea unei adevărate culturi de
alarmare cu privire la risc la nivelul întregii
organizaţii, învăţarea metodelor de aplicare a
tehnicilor de combatere a riscului, fără o guvernare
a acestor reguli, creând, în acelaşi timp, un proces
decizional raţional.
q RM este un mix de ştiinţă şi artă dar multă atenţie –
jucătorii foarte buni cu modele nu extraordinare pot
să-i depăşească foarte repede pe cei care au
modele foarte bune dar sunt jucători mai slabi.
 Managementul Riscului în
practică
n RM se aplică, de obicei, la trei nivele diferite.

n Primul este nivelul micro – riscul individual de poziţie

sau tranzacţie;
n

n al doilea este nivelul macro – portofoliul riscurilor la

nivelul centralizat al unei unităţi şi între mai multe
unităţi;
n

n al treilea este nivelul strategic – riscul de afacere

reprezentat de portofoliul activităţilor care constituie
câştigurile totale ale firmei, precum şi factorii
competitivi.
Managementul Riscului în
practică
n Vom folosi exemplul unei firme fictive – PA –
care produce automobile.
n pornim de la nivelul micro la care analizăm o
simplă tranzacţie valutară JPY/USD
n la nivelul macro ne vom forma o perspectivă
de portofoliu cu privire la expunerea netă la
riscul valutar
n la nivelul strategic vom ilustra expunerea
competitivă a companiei la riscul valutar
aferent cursurilor JPY/USD
Managementul Riscului în
practică
n Nivelul micro este foarte important. Se identifică
riscul aferent fiecărei celule de risc pentru a putea
configura o viziune amplă asupra portofoliului.
n In termenii riscului de piaţă, descompunem riscul în
patru mari categorii: riscul de dobândă, riscul
valutar, riscul de capital si riscul de preţ de marfă.
La nivelul micro ne vom concentra asupra
expunerii faţă de o anumită poziţie sau un anumit
operator de risc.
Managementul Riscului în
practică
n La nivelul macro vom încerca să realizăm o
perspectivă de portofoliu cu privire la toate riscurile.
Ne vom deplasa de la perspectiva „celulară” a
riscului către o perspectivă de „ţesut” a unui risc
agregat. Se calculează riscul întregului portofoliu
prin considerarea corelaţiilor dintre riscurile
celulelor, pentru determinarea efectelor de
diversificare.
n De obicei, companiile realizează această consolidare
a riscului în interiorul „unităţilor de risc” si între
„unităţi de risc” sau grupuri de afaceri. Se
analizează factorii determinanţi ai ai veniturilor si
costurilor care apar în Contul de Profit şi Pierderi,
precum şi activele si pasivele din bilanţul contabil.
Managementul Riscului în
practică
n La nivelul strategic, se analizează
determinanţii câştigurilor unei firme pe
ansamblul tuturor unităţilor şi se iau în
calcul problemele de concurenţă. Acesta
este cel mai provocator aspect al analizei
riscului pentru că este posibil să nu avem
multe date cu privire la poziţia de risc şi
strategia concurenţilor.
 Exemplu - PA
n Micro
La nivel micro ne interesează determinarea expunerii la nivel de tranzacţie. De

exemplu, PA poate fi expusă la riscul valutar la nivel de tranzacţie într-un

contract de cumpărare a unui robot japonez de asamblare pentru 100 de
milioane yeni în termen de o lună.


In cadrul acestui contract, PA are o poziţie long de o lună pe cursul JPY/USD (PA


va câştiga din reducerea JPY faţă de USD şi va pierde din aprecierea JPY
faţă de USD). Pentru a neutraliza sau reduce riscul valutar al acestei
tranzacţii, PA are doua optiuni:


- Hedging-ul riscului FX al tranzacţiei prin vânzarea forward la o lună a 100



milioane yeni, ceea ce va determina păstrarea cursului (forward la o lună). PA

va fi astfel neutră la fluctuaţiile JPY/USD.


- Cumpărarea unei asigurări, sub forma unei opţiuni call pe 100 milioane yeni


contra USD, ceea ce va determina câştigul din orice apreciere a yenului mai
mare decât cursul forward. PA este protejată pentru cazul în care JPY se
apreciază şi păstrează economiile dacă JPY se depreciază. Costul acestei
asigurări este prima opţiunii.
n
 Exemplu - PA
n Nivelul Macro
q Din perspectiva macro, PA va analiza expunerea valutară
agregată pentru toate unităţile firmei. Vom descoperi că
departamentul de vânzări al PA aşteaptă venituri de 100
milioane de JPY pentru următoarea lună (adică o poziţie long
pe cursul JPY/USD). Această poziţie o compensează pe
aceea aferentă cumpărării robotului de asamblare. Astfel, PA
nu mai este expusă la modificările de curs de schimb la nivel
de portofoliu pentru luna următoare (observăm că încercarea
firmei de a face hedging valutar - pentru contracararea
poziţiei short determinată de cumpărarea robotului de
asamblare – ar fi mărit riscul valutar la nivelul întregii firme).
q Exemplul ilustrează importanţa analizei riscului si a luării
deciziilor dintr-o perspectiva de portofoliu. Ceea ce ar putea fi
o măsura de reducere a riscului din perspectiva micro ar
putea determina creşterea riscului la nivel macro.
 Exemplu - PA
n Nivelul strategic
q Cu toate că ştim ca PA este net neutră din punctul de vedere al
riscului, ştim că are o expunere strategică la riscul JPY/USD
în ceea ce priveşte poziţia sa concurenţială. PA va fi în
dezavantaj in comparaţie cu producătorii japonezi de maşini
în cazul unei deprecieri a yenului în raport cu dolarul
(maşinile japoneze vor fi mai ieftine decât cele americane).
q La nivel strategic PA va fi avantajată de o apreciere a JPY faţă
de USD datorită (a) veniturilor în JPY provenite din vânzări,
care se vor transpune în venituri mai mari în USD şi (b)
avantajului relativ de preţ faţă de concurenţii japonezi. Din
aceleaşi motive, PA va avea de pierdut de pe urma unei
creşteri semnificative a USD în raport cu JPY. Pe scurt, PA
are o poziţie strategica long pentru raportul JPY/USD.
 Exemplu - PA
n Nivelul strategic
q Există mai multe posibilităţi pentru reducerea acestui risc:
q construirea unei unităţi de producţie în Japonia, care ar putea
determina creşterea costului în JPY şi, astfel, reduce
expunerea la fluctuaţiile USD/JPY. Cu toate acestea,
alternativa aceasta de management al riscului este destul de
înceata şi de costisitoare şi solicită angajamente pe termen
lung.
q PA se poate acoperi faţă de poziţia strategică long JPY/USD
prin vânzarea forward a JPY vs. USD.
q PA poate cumpăra o opţiune put pe JPY/USD (sau opţiune call
pe USD/JPY). Această opţiune va proteja firma pentru
situaţia unei deprecieri semnificative a JPY faţă de USD,
permiţând, totodată, ca PA să beneficieze şi de potenţialele
câştiguri ale aprecierii JPY faţă de USD.
Regulile RiskMetrics
n Nouă reguli ale RM
n 1. NU EXISTĂ CÂŞTIG FĂRĂ RISC
n Câştigurile sunt numai pentru cei care îşi asumă riscuri.
n 2. TRANSPARENŢĂ
n Riscul trebuie să fie înţeles în întregime.
n 3. EXPERIENŢĂ
n Riscul se măsoară de către oameni şi nu de modelele matematice.
n 4. AFLĂ CEEA CE NU ŞTII
n Pune tot timpul sub semnul întrebării presupunerile pe care le faci.
n 5. COMUNICARE
n Riscul trebuie mediatizat.
n 6. DIVERSIFICARE
n Mai multe riscuri vor adduce câştiguri mai consistente.
n 7. DISCIPLINĂ
n O abordare bine întocmită este mai bună decât o strategie în continuă mişcare.
n 8. FOLOSIREA BUNULUI SIMŢ
n E mai bine să ai dreptate aproximativ decât să greşeşti cu certitudine.
n 9. CÂŞTIGUL REPREZINTĂ NUMAI JUMĂTATE DIN ECUAŢIE
n Deciziile ar trebui luate numai prin considerarea posibilităţilor de risc şi câştig.