CURS 3

EVALUAREA NTREPRINDERILOR
PE BAZ DE ACTIVE
Obiective
La finalul acestui capitol, cursantul va fi n msur s:
neleag metodele utilizate pentru evaluarea ntreprinderii;
descrie principiile de evaluare a ntreprinderii;
explice n ce constau principiile de evaluare a ntreprinderii;
determine activul net contabil, activul net corectat;
stabileasc capitalul permanent necesar exploatrii;
arate ce reprezint i cum se calculeaz activul net de lichidare;
descrie metodele de evaluare a activelor i datoriilor;
explice ce reprezint valoarea substanial.

Cuprins
3.1 Principii de evaluare a ntreprinderii
3.2 Evaluarea pe baz de active
3.3 Evaluarea elementelor patrimoniale
3.3.1 Evaluarea imobilizrilor
3.3.2 Evaluarea activelor circulante
3.3.3 Evaluarea datoriilor
3.4 Aplicaii
3.5 Teste de evaluare
3.6 Probleme de rezolvat
3.7 Referine bibliografice

3.1 Principii de evaluare a ntreprinderii

Conform OG 24/2001, prin evaluare se nelege activitatea de estimare a valorii
materializat ntr-un nscris, numit raport de evaluare, realizat de un evaluator autorizat,
n conformitate cu standardele specifice acestei activiti i cu deontologia profesional.
n ara noastr activitatea de evaluare se realizeaz sub coordonarea Asociaiei
Naionale a Evaluatorilor din Romnia (ANEVAR), organism profesional nfiinat n anul
1992.
Bunurile supuse evalurii se pot mpri n 4 categorii:
a) bunuri imobile;
b) bunuri mobile;
c) ntreprinderi, participaii la ntreprinderi i proprieti mobiliare generatoare
de afaceri;
d) instrumente financiare1.

3.2 Evaluarea pe baz de active

Activele reprezint elemente controlate de ntreprindere care aduc beneficii
economice viitoare. Activele provin din dou surse, creditori i proprietari. n orice
moment, activele trebuie s corespund cu contribuia creditorilor i proprietarilor.
Egalitatea este dat de relaia:
Active = Creditori + Capitaluri proprii

(3.1)

Activele imobilizate sau activele pe termen lung (Noncurrent or long-term

assets) sunt folosite mai mult de un an sau ciclu de activitate pentru a se transforma n
bani este mai mare de 1 an.
Activele circulante (Current assets) sunt active care cuprind stocuri, creane,
disponibiliti bneti, investiii financiare pe termen scurt, precum i cheltuielile n
avans. Ele sunt sub form de bani, sau active ce vor fi n mod normal realizate n numerar
n cadrul ciclului de exploatare.
Disponibiliti bneti (Cash), cuprind cele mai lichide active i includ cecurile
negociabile i soldurile disponibile n conturile curente, dar i disponibiliti n numerar.
Titluri de valoare negociabile (Marketable securities), numite de asemenea i
investiii pe termen scurt, se disting prin comercializarea lor la un pre de pia
determinabil.
Metodele utilizate pentru evaluarea ntreprinderilor pot fi grupate n 3 mari grupe:
1) Metode bazate pe active (patrimoniu);
2) Metode bazate pe performana financiar;
3) Metode bazate att pe patrimoniu ct i pe performana financiar.
Abordarea pe baze patrimoniale (pe active) este fundamentat pe principiul
substituiei, potrivit cruia un activ nu valoreaz mai mult dect costul de nlocuire al
tuturor componentelor sale. Metodele de evaluare a ntreprinderilor bazate pe patrimoniu
se efectueaz innd cont de bilanul contabil sau bilanul financiar.

Un instrument financiar reprezint un contract care genereaz drepturi sau obligaii ntre anumite pri de
a ncasa sau plti numerar sau alt contraprestaie financiar sau un instrument de capitaluri proprii

Metodele patrimoniale se bazeaz pe principiul c valoarea ntreprinderii este

egal cu valoarea patrimoniului pe care-l deine. Din punct de vedere juridic patrimoniul
cuprinde totalitatea drepturilor i obligaiilor unei ntreprinderi.
Capitalurile proprii reprezint interesul rezidual al acionarilor n activele firmei
dup deducerea tuturor datoriilor.
Patrimoniu = Activ net = Valoarea activelor deinute Datorii
contractate

(3.2)

Indicatorii utilizai pentru evaluarea patrimoniului sunt: activul net contabil

(ANC), activul net contabil corectat (ANCC), capitalurile permanente necesare
exploatrii (CPNE), activul net de lichidare (ANL), valoarea substanial (VS).
Activul net contabil cuprinde elementele cuprinse n bilanul contabil, indiferent
dac acestea particip sau nu la procesul de exploatare.
Valorile patrimoniale care se pot determina sunt:
1) Valoarea contabil a ntreprinderii este dat de activul net contabil (ANC):
ANC = Active totale Datorii totale = Capitaluri proprii +
Rezultatul net (dup distribuire)

(3.3)

Valoarea ntreprinderii reprezint valoarea de pia a activului economic.

Valoarea ntreprinderii este egal cu suma de pia a capitalurilor proprii (capitalizare
bursier dac entitatea este cotat) i valoarea de pia a ndatorrii nete. Activul
economic (AE) se stabilete conform relaiei:
AE = CPR + DAT FIN = IMO + ACR NETE

(3.4)

unde: CPR = capitalurile proprii

DAT FIN = datoriile financiare (pe termen lung)
IMO = valoarea net a activelor imobilizate
ACR NETE = Active circulante Datorii curente
Valoarea real a ntreprinderii este dat de bilanul financiar care cuprinde
valorile de pia ale activelor i pasivelor, i nu valorile contabile, istorice, care nu n
toate cazurile sunt actualizate.
Activul net contabil corectat (corijat) ANCC se obine retratnd bilanul
contabil prin eliminarea nonvalorilor, reevaluarea imobilizrilor, creanelor, titlurilor de
participare, obligaiilor, precum i corectarea valorilor din activ n funcie de criteriul
utilitii.
Corectarea elementelor din bilan se face n 3 moduri, obinndu-se 3 valori
distincte ale ANCC:
n funcie de valoarea lor probabil de negociere;
n funcie de valoarea lor de utilizare sau de folosin;
n funcie de valoarea lor de lichidare.
ANCC = Active totale corectate Datorii totale corectate

(3.5)

Sau
ANCC = Capitaluri proprii + / - Influenele din reevaluarea
elementelor de activ

(3.6)

Capitalurile permanente necesare exploatrii (CPNE) arat ct l-ar costa pe un

nou venit pe pia obinerea unei ntreprinderi identice, cu aceleai performane i
rezultate cu firma existent.
CPNE = Imobilizri necorporale + Imobilizri corporale + NFR

(3.7)

sau
CPNE = Capitaluri proprii + Datorii financiare

(3.8)

Valoarea de reconstituire (Vrec) reprezint diferena dintre costul de nlocuire

al activelor (CPNE) i datoriile totale ale ntreprinderii, conform relaiei:
Vrec = CPNE Datorii totale

(3.9)

Activul net de lichidare (ANL) se utilizeaz pentru firmele aflate n dificultate,

care se presupune c nu-i vor mai continua activitatea. ANL se determin pe baza ANC
care se corecteaz astfel: se adaug plusvaloarea asupra elementelor de activ corporale i
necorporale, se scade minus-valoarea elementelor de activ corporale i necorporale
determinate pe baz de valori lichidative, se scad costurile de lichidare (dezafectare,
costuri de funcionare pe perioada lichidrii), se scade eventualul impozit asupra
plusvalorii.
Aciunea de lichidare a unei ntreprinderi poate fi efectuat n trei etape:
deschiderea lichidrii, operaiile de lichidare i partajul.
Valoarea substanial este o valoare funcional care pleac de la referinele de
bilan, dar ine seama de implicaiile determinate de funcia de exploatare a ntreprinderii,
pe baza activelor de exploatare.
Valoarea substanial are 2 forme: valoare substanial brut (VSB), i valoare
substanial net (VSN).
Valoarea substanial brut (VSB) cuprinde activul bilanier reevaluat n
ipoteza continurii activitii, plus valoarea bunurilor folosite de ntreprindere fr a fi
proprietara acestora, minus valoarea bunurilor care dei sunt nregistrate n patrimoniul
ntreprinderii nu sunt folosite din diverse cauze (nchirieri).
Valoarea substanial net (VSN) este identic cu activul net corijat, fiind egal
cu valoarea substanial brut din care se deduc toate datoriile. Relaiile de calcul sunt
urmtoarele:
VSB =Activ net contabil corectat + Active obinute prin nchiriere (3.10)
sau leasing - Active mprumutate/nchiriate/cedate terilor Costuri pentru reparaii i cheltuieli de punere in funciune
VSN =Valoarea substanial brut - Datorii totale

(3.11)

3.3 Evaluarea elementelor patrimoniale

3.3.1 Evaluarea imobilizrilor
Imobilizrile necorporale (cheltuieli de constituire, brevete, licene) sunt
considerate de regul nonvalori pentru determinarea activului net contabil corijat al
ntreprinderii, cu o singur excepie: cheltuielile de cercetare i studiile care se refer la
produse noi sau la dezvoltare i care se iau n calcul la stabilirea ANCC.

Imobilizrile corporale se vor reevalua innd cont de valoarea de pia a

acestora (valoarea just). Prin valoare just se nelege suma pentru care un activ ar
putea fi schimbat de bunvoie ntre pri aflate n cunotin de cauz, n cadrul unei
tranzacii, cu preul determinat obiectiv. Imobilizrile corporale care nu particip la
procesul de producie nu vor fi luate n calcul la stabilirea ANCC.
Standardele Internaionale de Evaluare prevd 6 metode de evaluare a
terenurilor2:
metoda comparaiei directe;
metoda proporiei (alocrii);
metoda extraciei de pe pia;
metoda parcelrii (fluxului de numerar actualizat);
metoda valorii reziduale;
metoda capitalizrii rentei.
Metoda comparaiei directe se utilizeaz pentru evaluarea terenurilor libere sau
care sunt considerate a fi libere pentru scopul evalurii. Valoarea de pia poate fi
obinut n urma analizei pe pia a terenurilor libere comparabile i prin aplicarea unor
corecii cauzate de caracteristicile specifice3 ale acestora fa de terenul supus evalurii.
Metoda proporiei se bazeaz pe principiul echilibrului i al contribuiei confirm
cruia exist un raport tipic ntre valoarea terenului i valoarea ntregii proprieti. Se
utilizeaz n special n cazul cldirilor noi, ntruct prin trecerea anilor, ponderea valorii
terenului n valoarea total crete, iar estimarea nu va fi cea mai adecvat.
Potrivit metodei extraciei, valoarea terenului este extras din preul total al unei
proprieti prin deducerea costului de reconstrucie net al cldirii. Aceast metod este
util atunci cnd:
nu exist terenuri libere, vndute sau oferite spre vnzare;
valoarea construciilor este mic;
se poate determina costul de nlocuire net (CN).
Metoda parcelrii se folosete atunci cnd sunt disponibile suficiente date
privind vnzarea terenurilor parcelate. Se poate aplica n cazul terenurilor industriale,
rezideniale sau de recreare.
Metoda valorii reziduale se folosete atunci cnd fluxul de venit se obine att
din exploatarea terenului dar i a construciei. Metoda se bazeaz pe principiul
echilibrului i al contribuiei, putnd fi aplicat atunci cnd evaluatorul cunoate valoarea
construciei, sau poate s estimeze venitul net operaional anual rezultat la nivelul ntregii
proprieti i poate extrage de pe pia ratele de capitalizare pentru teren i pentru
construcie n mod individual.
Metoda capitalizrii rentei se bazeaz pe capitalizarea la o rat adecvat a rentei
(suma pltit pentru dreptul de utilizare i ocupare a terenului n conformitate cu
condiiile de nchiriere a terenului.
Evaluarea construciilor i cldirilor se poate realiza prin 3 metode: metoda
comparaiei directe, metoda capitalizrii venitului i metoda costului.
Metoda comparaiei directe se aplic la toate tipurile de proprieti imobiliare
unde exist multe tranzacii recente care s indice caracteristicile i trsturile pieei. Se
2

www.expert-evaluator.ro Ghid metodologic de evaluare GME 1 Evaluarea terenului, Anevar 2012

Caracteristicile specifice se refer la mrimea suprafeei, forma, deschiderea, utilitatea, topografia,
privelitea, traficul n zon, calitatea vecinilor, accesul, poluarea fonic i a aerului, teren n surplus

folosete n special n cazul unor proprieti comerciale sau industriale mici i se bazeaz
pe urmtoarele aspecte: drepturi de proprietate transmise, condiii de finanare, piaa,
caracteristici fizice, locaia i vadul comercial, condiii de vnzare.
Metoda capitalizrii venitului se bazeaz pe stabilirea valorii actualizate a
beneficiilor economice viitoare anticipate. Veniturile i cheltuielile vor fi stabilite innd
cont de valoarea istoric i de anticiprile viitoare ale lor dar lund n calcul i riscurile
poteniale din viitor. Valoarea activului (ntreprinderii) se va stabili conform relaiei:
Venit net anual
V=
(3.12)
factor de actualizare
Metoda costului presupune stabilirea costului unei construcii (cldiri) similare
cu cea supus evalurii, lund n calcul i costul terenului pe care urmeaz a se realiza
investiia. Se pot utiliza 2 proceduri: costul de nlocuire net i costul de reconstrucie net.
Evaluarea mainilor, instalaiilor i echipamentelor se va realiza innd cont
de vrsta i durata de via economic, valoarea de pia i costul de nlocuire al acestor
imobilizri. Ca metode de evaluare pot fi folosite comparaia vnzrilor, metoda
fluxurilor actualizate sau metoda costului de nlocuire.
Evaluarea produciei n curs de execuie se va face la valoarea de pia a
imobilizrilor finalizate, din care se deduc cheltuielile totale estimate pentru finalizarea
lucrrilor (la nivelul costurilor curente).
Imobilizrile financiare se evalueaz la intrare, la costul de achiziie sau
valoarea determinat prin contractul de dobndire a acestora. Imobilizrile financiare
cuprind titlurile de participare, obligaiuni deinute, mprumuturi acordate pe termen lung.
Titlurile de participare cotate la burs se evalueaz conform relaiei:
V = PNA x PER

(3.13)

V = valoarea titlului de participare

PNA = profitul net pe aciune
PER = coeficientul PER (Price Earning Ratio) care se stabilete astfel:
PER =

curs bursier al actiunii

profitul net pe actiune

(3.14)

Coeficientul PER arat ct de mult este dispus s plteasc un investitor pentru un

leu investit. De regul PER are valori mai ridicate n sectoarele de producie, fa de
firmele care acioneaz n domeniul serviciilor, unde are valori mai sczute. Coeficientul
PER trebuie analizat n corelaie cu ali indicatori, o interpretare singular putnd duce la
erori.
Aciunile cotate pe piaa bursier se pot evalua conform relaiei:
n

V=

Di

(1 + C
i =1

KP

PVA
(1 + C KP ) n

V = valoarea aciunii
Di = dividendul pe o aciune n anul i
CCPR = costul capitalului propriu
PVA = preul de vnzare al unei aciuni n anul n.

(3.15)

Dac perioada de deinere a aciunilor este nelimitat, iar dividendele au o

valoarea constant n fiecare an (nu cresc sau scad), relaia de calcul va fi:
V=

Di
C KP

(3.16)

Dac se prevede o cretere cu o rat constant g a valorii dividendelor pe

aciune, iar perioada deinerii aciunilor este nelimitat, relaia de calcul a valorii aciunii
este:
D
V=
(3.17)
C KP - g
Evaluarea obligaiunilor se face conform relaiei:
V=

VDi + Pi

(1 + r)
i =1

(3.18)

unde: VDi = venitul din dobnd n anul i

Pi = principalul din anul i
r = rata medie de randament.
Dac rambursarea se va face la finele intervalului, evaluarea obligaiunii va fi dat
de relaia:
n

VDi

P
(3.19)
(1 + r) n
i =1
mprumuturile acordate pe termen lung se evalueaz la valoarea rmas de
rambursat raportat la o rat de actualizare stabilit ca diferen dintre rata dobnzii pe
piaa creditului i rata perceput, conform relaiei4:

V=

(1 + r)

V=

sold imprumut
1 + (rd1 - rd 0 )

(3.20)

unde: rd0 = rata dobnzii creditului acordat

rd1 = rata dobnzii pentru credite comparabile.
Garaniile pe termen lung nu sunt purttoare de dobnzi i nu se vor supune
reevalurii.
3.3.2 Evaluarea activelor circulante
Evaluarea stocurilor se face pe baza rezultatelor inventarierii i ele trebuie s fie
nregistrate la preul zilei, care de cele mai multe ori este diferit de cel contabil. Prin
inventariere se vor stabili i stocurile care nu pot fi folosite conform clasificaiei iniiale,
ele urmnd s fie valorificate n consecin.
Creanele se evalueaz innd cont de vechime, posibilitile de ncasare i a
termenului de ncasare a acestora. Creanele certe rmn la valoarea nominal de ncasat
(valoarea contabil), iar cele incerte se reevalueaz la valoarea probabil de ncasat.
Creanele care se apreciaz c nu vor mai fi ncasate se scad din gestiune la valoarea lor
contabil.
4

Anghel I., Oancea Negescu M., Anica Popa A., Popescu A.M., - Evaluarea ntreprinderii, editura
Economic, Bucureti, 2010, pg. 278

Disponibilitile bneti nu se ajusteaz, ns evaluatorul poate solicita extrase

de cont sau alte documente care s justifice soldurile existente. Disponibilitile n valut
se iau n calcul la cursul oficial de schimb din data evalurii.
La evaluarea cheltuielilor n avans se va ine cont dac acestea vor aduce
beneficii economice viitoare. Dac rspunsul este pozitiv, ele vor rmne ca active
circulante, iar dac nu aduc beneficii economice viitoare, vor fi sczute din elementele de
activ.
3.3.3 Evaluarea datoriilor
Datoriile cuprind mprumuturi pe termen lung, datorii din exploatare (fa de
furnizori, salariai, stat i acionari), precum i mprumuturile pe termen scurt (mai mici
de un an). De regul, aceste datorii nu se ajusteaz ntruct se consider c au un caracter
curent, actual. Dac datoriile sunt pe mai muli ani, ele vor fi evaluate la valoarea just,
folosind factorul de actualizare. Se va ine seama i de ratele de dobnd de la data
mprumutului i cele existente pe pia n momentul actual.

Cuvinte i expresii cheie

Activ net contabil
Activ net contabil corectat
Activul net reevaluat
Capitaluri permanente necesare exploatrii
Activ net de lichidare
Bilan final de lichidare
Valoare substanial brut
Metoda comparaiei directe
Metoda capitalizrii venitului

3.7 Referine bibliografice

1) Anghel I., Oancea Negescu M., Anica Popa A., Popescu A.M., - Evaluarea
ntreprinderii, editura Economic, Bucureti, 2010;
2) Dragot V., Obreja Braoveanu L., Dragot I.M., - Management financiar, ediia a
doua, Vol I, Diagnosticul financiar al companiei, Editura Economic, Bucureti, 2012;
3) Dumitrescu D., Dragot V., Ciobanu A., - Evaluarea ntreprinderii, ediia a II-a
revizuit i adugit, Editura Economic, Bucureti, 2002;
4) Halpern P., Weston F., Brigham E. Finane manageriale, Editura Economic,
Bucureti, 1998;
5) Marin Toma, - Iniiere n evaluarea ntreprinderilor, Editura CECCAR, Bucureti,
2011;
6) Suciu G., Analiz i diagnostic financiar. Concepte, metode. Aplicaii. Editura
Universitar, Bucureti, 2013;
7) Standardele Internaionale de Evaluare, ediia a opta, Editura ANEVAR, Bucureti,
2007.