TEORIA DE AGENT

CUPRINS
Nov. 21

Introducere......2

CAPITOLUL I INVESTITOR, CAUT MANAGER.......3

1.1. Tipuri de investitori, tipuri de manageri....3
1.2. Cooperarea - n teorie i practic......5
CAPITOLUL II MANAGERUL PREIA CONTROLUL.....10
2.1. Tentaia puterii...........10
2.2 Strategii de influenare a investitorilor.........11
CAPITOLUL III REACIA INVESTITORILOR.....13
3.1. Drepturile i tratamentul echitabil al acionarilor...13
3.2. Auditul - imparialitatea celui de-al treilea actor..........................15
3.3. Presiuni interne asupra managerilor...16
CONCLUZII....17
Bibliografie

1
8

TEORIA DE AGENT
Introducere
Nu exist lege pentru a fi manager i nici pentru a conduce un manager. De aceea plurivalena
relaiilor dintre investitori i manageri conduce de cele mai multe ori la un sistem cu o serie de variabile a
Nov. 21

cror oscilaii sunt greu de anticipat. Cooperarea, controlul, implicarea activ, fidelizarea, valorile morale,
profitul sau responsabilitatea social reprezint doar cteva exemple revelatoare pentru raportul dintre cei
doi juctori principali ai acestui joc de strategie. n ciuda numeroilor factori care indic o prevalen a
elementelor de ordin conflictual, acestea rareori depsesc nivelul tensiunilor superficiale deoarece n
definitiv, managerul are datoria de a reprezenta i proteja interesele investitorilor iar investitorul de a se
asigura c obiectivele lor sunt urmate i implementate corect . Aceasta se explic prin existena unei
permanente presiuni asupra managerului, deoarece investitorii urmresc o examinare profesional,
obiectiv a performanelor prin prisma analizei financiare. Dei la prima vedere am fi tentai s spunem c
auditul este metoda cea mai eficienta de a influena, de a urmri strategiile economice ale managerului,
de-a lungul timpului s-a dovedit contrariul.
Orice raport de prestri servicii de genul investitori vs manageri este unul extrem de complex
datorit implicrilor pe care acesta le abordeaz. Obiectivele diferite sau poate i principiile divergente pot
conduce mai degrab la un raport de control ntre cei doi juctori, cooperarea fiind o soluie fezabil doar
la nivelul relaiilor pozitive care stau la baza funcionrii unei companii. n unele cazuri pentru a rezolva
aceast problema managerul s-a transformat dintr-un liber-profesionist ntr-un manager-acionar. Cu
toate acestea, surprizele nu vor nceta s apar. Problemele precum etica n afaceri sau implicarea
crescnda a celorlali investitori se poate transforma pentru manager ntr-o ngrdire a libertii ceea ce
duce la o alt serie de conflicte ntre cele dou pari.
n cadrul fiecrei ntreprinderi, n funcie de modul specific de organizare i de alte particulariti,
se manifest un ansamblu de relaii specifice ntre diversele categorii de persoane fizice/juridice implicate
direct sau indirect n afacere. n plus, fiecare persoan fizic sau juridic ndeplinete un anumit rol social,
caracteristic unei anumite situaii n care se gsete. Astfel, un salariat al unei firme se poate gsi n
postura de acionar (deci de patron) la o alta; n plus, el mai poate fi clientul unei alte ntreprinderi,
membru al unei organizaii ecologiste etc.
n desfurarea activitii sale, conducerea firmei va trebui s in seama de conflictele ce decurg
din reunirea unei multitudini de interese sub acelai acoperi, deoarece pun n pericol eficiena, dac nu
sunt

cunoscute

reglementate

corespunztor.

Pe

acest

fundal

aprut

conceptul

de

conducere/guvernare corporativ care iniial s-a dezvoltat n jurul teoriei ageniei (de agent). Aceast
teorie, elaborat de Berle i Means n 1932, presupune existena unui conflict ce apare ca urmare a
faptului c cel care d banii i deine aciunile nu este acelai cu cel care conduce activitatea firmei.
Acionarii i vor transfera puterea managerilor pe care i mandateaz s acioneze n numele lor,
pentru a le maximiza bogia. Cele dou pri vor semna contracte pentru a define obligaiile fiecreia.
Or, aceste contracte sunt incomplete, deoarece nu este posibil s fie prevzut cu precizie ansamblul

1
8

TEORIA DE AGENT
situaiilor care ar putea surveni. Managerii sunt tentai s exploateze aceste carene contractuale pentru
a-i spori utilitatea i, implicit, puterea. Astfel, n dezbaterile privind guvernarea ntreprinderii, managerul
ocup locul central deoarece el este un actor important al procesului de creare a valorii i dispune de
capacitatea de a influena repartizarea bogiei.
Managerii constituie un grup particular de stakeholders care, deinnd puterea de gestiune, sunt

Nov. 21

n acelai timp judector i parte i trebuie s garanteze celorlalte persoane fizice sau juridice implicate
c bogia va fi distribuit ntre ei n mod echitabil. Se poate spune c necesitatea apariiei guvernrii
corporative a reprezentat-o necesitatea protejrii intereselor tuturor stakeholders.
CAPITOLUL I. INVESTITOR, CAUT MANAGER
1.1. Tipuri de investitori, tipuri de manageri
n Evul Mediu, un senior, parcurgnd antierul unei catedrale, a ntrebat trei muncitori despre
munca lor. Primul rspunse: cioplim pietre, al doilea: ne cstigm painea, al treilea: construim o
catedral. Este foarte important sa analizam gradul de implicare , obiectivele indivizilor, cu alte cuvinte,
modul n care tipologiile investitorilor si a managerilor se reflecta n semnificaia companiei ca entitate.
Pentru a analiza o astfel de taxonomie ar trebui s privim n primul rand prin prisma investitorului.
n ultim instan, acesta este actorul de care depinde, ca ntr-un joc de domino, de reaciile managerului,
pentru c investitorul este cel care, direct sau indirect, stabilete standardele , direcia de dezvoltare a
firmei i obiectivele care trebuie ndeplinite. Aa cum reiese din analiza lui Earl W Spurgin, n articolul Do
shareholders have obligations to stakeholders? se pot individualiza dou tipuri principale de investitori,
care se pot manifesta ns diferit, n funcie de particularitile psilhologice ale fiecrui individ. Putem vorbi
de un model clasic, al investitorului care interactioneaz ntr-un mod direct cu compania i managerul.
Decizia de a investi, se bazeaz pe o informare prealabil cu privire la activitile corporaiilor, astfel c
investitorii participa la ntlnirile cu acionarii, influeneaz compania prin votul lor i i asum att
cstigurile ct i pierderile drept consecine ale deciziilor lor. Prin urmare este de asteptat ca un astfel de
investitor, cel puin teoretic, s nu doreasc doar un profit imediat, ct mai degrab sa aib ateptri pe
termen lung din partea firmei, dorind sa aib informaii nu numai cu privire la rezultate ct i asupra
modului n care acestea sunt obinute.Un astfel de model nu se poate aplica ns decat n cazul
acionarilor majoritari, ceilali avnd o putere limitat de intervenie i control. Pe de alt parte ns,
ultimele decenii au pus n lumin un nou tip de investitor, cu o intervenie minim n companie, a crui
prezen la nivelul pieei are tendina de a se generaliza.
Astfel de investitori prefer sa investeasc n fonduri de investiii, influena lor asupra companiilor
fiind deci una indirect. De ce? Pentru c deciziile acestora se bazeaz mai degrab pe reputaia fondului
pe care l aleg, i prea puin despre cea a numeroaselor companii pe care un astfel de fond le
controleaz. Alegerea acestei opiuni poate s reprezinte pentru acetia o alternativ pentru evitarea

1
8

TEORIA DE AGENT
tuturor neajunsurilor ce decurg din statutul de acionar minoritar sau, pur i simplu din riscurile ce decurg
din realizarea unei investiii pe cont propriu. Dar, prin agregarea acestora prin participarea la un fond, se
dilueaz ns n mod sensibil att dreptul individual de proprietate ct i responsabilitatea asupra
aciunilor companiilor n care se investete. Pe ansamblu, am putea spune c managerul care reprezint
Nov. 21

fondul de investiii este un hibrid ntre investitorul direct, implicat i managerul de companie, proporiile n
care aceste dou ingrediente sunt amestecate depinznd ns de specificul fondului.
n ceea ce privete tipologiile managerilor, clasificarea lor se poate realiza dup mai multe criterii.
Spre exemplu, dup aria specializrii, putem idenifica manageri financiari, operativi, de marketing, de
resurse umane, administrativi. O alt distincie important este cea realizat n funcie de titlul i poziia pe
care o ocup.

TITLU
Conducere

Tabelul 1. Clasificarea conducatorilor dupa titlu si pozitie

POZITIE
FUNCTIE
Varf (Top)
Presedinte, Presedinte-Director
General, Vicepresedinte,Director

Conducatori

Mijloc (middle)

Executiv
Manager

de

divizie,

Sef

de

Departament, Manager Executiv,

Supraveghetori

Baza (lower level)

Manager Operational
Sef de birou, Supervizor, Maistru,

Sef de Etaj,
Sursa: Radu Emilian (coordonator), Fundamentele managementului firmei, Editura ASE, Bucuresti, 2004,
pag 73-75

Dac n cazul investitorilor, clasificarea realizat a inut cont de gradul de interaciune cu

compania, n cazul managerilor clasificarea se poate realiza, simetric, n funcie de obiectivele asumate i
de trsturile de ordin psihologic: nivelul riscului asumat, fidelitatea ctre companie, focalizarea resurselor
pe termen scurt sau pe termen mediu sau lung.

1.2. Cooperarea - n teorie i practic

1
8

TEORIA DE AGENT
Ce este cooperarea? A coopera nseamn, potrivit Dictionarului Explicativ, a lucra mpreun cu
cineva, a colabora, a conlucra. Presupune deci, un el comun, sau n orice caz o motivaie destul de
puternic pentru a convinge prile implicate s ajung la un consens, pentru c aciunile lor s fie
corelate, convergente. Spectrul tipologiilor de manageri i investitori este destul de variat. Prin urmare,
Nov. 21

probabilitatea ca un investitor s aleag o companie care s fie condus de un manager cu eluri comune
este destul de mic, i, n anumite cazuri, ar putea s fie chiar contraproductiv. Spre exemplu, putem
avea cazul unui investitor care i dorete s obin profituri imediate pentru c, mai apoi, s vnd
compania; totodat, managerul are acelai scop, deoarece n contractul su se specific c remuneraia
depinde de profit. Evident, acesta din urm ar putea fi tentat sa reduc costurile ct mai mult posibil, pe
termen scurt (s zicem pe durata angajrii sale), i de a mri profitul, dei, pe termen lung, compania ar
avea n mod sigur de suferit. Nu este ns mai puin adevrat c, pentru bunul mers al firmei, trebuie s
existe o cooperare ntre manager i investitori, deoarece, n ultim istan, managerul are ca scop
administrarea bunurilor investitorilor.
Cooperarea nu nseamn ns subordonare sau ndeplinirea tuturor dezideratelor investitorului,
aa cum reiese i din exemplul menionat anterior. De ce? Pentru c o astfel de atitudine nu reprezint
altceva dect o focalizare pe termen scurt. Una din caracteristicile companiilor care supravieuiesc pe
termen lung sau care i pstreaz imaginea intacta chiar dup 100 sau 200 de ani este aceea c
managementul lor nu este ngduitor cu toate ateptrile i cererile investitorilor. Poate fi deci
cooperarea posibil? Cum se poate ea realiza? Evident , lipsa oricrei cooperri, n aciunile
independente ale managerilor i investitorilor ar reprezenta probleme sistemice grave pentru companie.
Ori, exist numeroase exemple de companii operaionale. Rspunsul poate s stea n faptul c dei o
cooperare n adevratul sens al cuvntului este greu de realizat (datorit faptului c prile nici mcar nu
se afl n contact direct-spre exemplu n cazul fondurilor de investii sau al managerului sucursalei unei
companii transnaionale), exist totui o coordonare a abordrilor. Dei nu este o cooperare n adevratul
sens al cuvntului, o modalitate de rezolvare a acestei poteniale stri de tensiune este coexistena
panicce presupune faptul c se tolereaz punctul de vedere al opozantului far a se ncerca
influenarea lui, cnd se poate constata chiar o colaborare n domeniile n care obiectivele i opiniile
enunate conin note comune, asemnri. Un obiectiv comun ar putea fi aprobarea unui plan de investitii
pe termen lung. Totui, deoarece prile i izoleaz ntr-o oarecare msur activitile, pot aprea
disfuncionaliti la nivelul companiei. O form de armonizare a intereselor managerilor i investitorilor
este aceea ca managerul s fie i el investitor n companie. Astfel, acesta ar avea att motivaia de a
obine beneficii maxime de pe urma firmei, ct i cea de a se asigura de faptul c aceasta poate sa aib o
dezvoltare durabil. Dar, puini manageri dispun de resurse financiare destul de dezvoltate pentru a
cumpra un procent semnificativ de aciuni, i, chiar i aa, investitorii originali, ar putea s nu fie dispui
s cedeze o parte de aciuni fiecrei noi generaii de manageri.
Guvernarea corporativ are ca fundament ideea conform creia, pentru a maximize bogia
ntreprinderii i, implicit, valoarea de pia a acesteia, trebuie create mecanisme de aciune clar, n

1
8

TEORIA DE AGENT
vederea rezolvrii conflictelor dintre acionari, manageri, creanieri, salariai, furnizori etc. n plus, un
sistem de guvernare performant este capabil s previn apariia acestor conflicte, care vizeaz ndeosebi
raporturile acionari-manageri, respectiv acionari-creanieri.
Conflictul dintre acionari i manageri se bazeaz pe faptul c managerii sunt prea puin motivai
Nov. 21

pentru distribuirea de dividende acionarilor, prefernd reinvestirea profitului net chiar i n proiecte cu
rentabilitate mic pentru a conserva controlul resurselor importante. n timp ce acionarii sunt interesai
doar de rentabilitatea financiar a companiei, managerii sunt influenai de alte considerente ca: mrimea
companiei (n baza creia dobndete putere i prestigiu social), gradul de libertate n alocarea
resurselor, nivelul remuneraiei. Managerul exprim, exercit i execut voina colectiv, concretizat n
decizii ale adunrii generale ale acionarilor. De cele mai multe ori, managerii societilor mari sunt cei
care elaboreaz att documente contabile, ct i strategii de dezvoltare i chiar procesul-verbal
constatator al deciziei adunrii generale, acionarii nefcnd dect s le confirme. Practic, managerul
imprim voinei colective o pronunat tent personal. n practic se mai constat c acionarii prefer
investiiile pe termen lung, n timp ce managerul va fi tentat s aleag investiiile pe termen scurt,
deoarece poate fi n orice moment revocat din funcie de proprietarul companiei. n cazul n care
acionariatul este relativ concentrat i stabil, relaiile dintre proprietari i manageri pot fi eficiente i de
lung durat. Dimpotriv, o structur acionarial foarte dispersat nu favorizeaz ataamentul
acionarilor fa de manageri. n plus, managerii ntreprinderii caut prin toate modalitile s-i sporeasc
avantajele proprii, fr a ezita s limiteze iniiativa subordonailor, centraliznd toate deciziile importante,
ca urmare a funciei deinute. Conflictul de interes ntre acionari i manageri a existat dintotdeauna,
deoarece concurena pe piaa bunurilor i serviciilor nu constituie o restricie puternic pentru a incita
managerii s lucreze n favoarea acionarilor. n plus, separarea funciilor de proprietate de funciile de
decizie genereaz o ndoial permanent cu privire la comportamentul managerilor. Pe de alt parte,
nimic nu interzice ca n anumite situaii i managerii s fie, n egal msur, victime ale deciziilor
acionarilor. Rezolvarea unui astfel de conflict i gsete soluiile n identificarea mecanismelor interne i
externe ntreprinderii, care urmresc s motiveze managerii s acioneze n interesul acionarilor.
Prima cale de soluionare a conflictului dintre acionari i manageri o reprezint decizia de
remunerare a managerilor n funcie de performan. Planurile de stimulare a managerilor iau
urmtoarele forme:
opiuni pentru manageri de a cumpra aciuni ale companiei respective, ntr-un moment viitor, dar la un
pre stabilit n prezent. Aceast opiune poate avea relevan, dac preul aciunilor pe pia n viitor ar
crete peste valoarea preului fixat. Motivaia unei asemenea practici const n faptul c, oferind
managerilor posibilitatea de a cumpra aciuni la un pre fixat, acetia vor aciona pentru maximizarea
preului aciunilor n viitor.

Sistemul de remuneratie al managerilor

bazat pe performante
1
8

TEORIA DE AGENT

Puterea Consiliului de Administratie

Nov. 21

Votul prin procura

Rezolvarea conflictului
actionari manageri prin:
Prezenta actionarilor de referinta

Oferte publice de cumparare

Alegerea unei structuri financiare specifice

Figura 2. Decizii de soluionare a conflictului acionari manageri

De asemenea, dup cum demonstreaz si criza economica actuala, aceast modalitate de

remuneraie a managerilor trebuie utilizat cu pruden; cu toate c stimulentele ar putea determina
impulsionarea managerilor, pot aprea disproporii semnificative ntre rezultatele societii i primele

1
8

TEORIA DE AGENT
ncasate de manageri. n plus, acordarea acestor aciuni sporete considerabil numrul titlurilor
financiare, fapt care produce diluarea capitalului social i prejudicierea intereselor acionarilor minoritari.
Pe de alt parte, stimulentele pot nltura orice risc pentru manager, ceea ce este contrar ideii de
asociere la risc.
Nov. 21

planuri de stimulare managerial prin aciunile-performan (performance shares) oferirea de

aciuni managerilor pe baza msurrii performanei realizate de companie prin urmtorii indicatori:
1. profit pe aciune (earnings per share EPS)
2. rata de rentabilitate a activelor (return on assets ROA)
3. rata de rentabilitate a capitalului propriu (return on equity ROE)
Din moment ce preul aciunilor pe pia este legat de aceste variabile, mbuntirea
performanelor de acest gen i creterea ctigurilor vor determina creterea preului aciunilor. Pentru a
primi aciunile alocate, executivii trebuie s lucreze un anumit numr de ani n cadrul firmei, de regul
minimum patru ani.
acordarea de prime managerilor, n funcie de profitul obinut de companie.
O a doua cale de soluionare a conflictului dintre acionari i manageri const n puterea de
decizie a Consiliului de Administraie care dispune de prerogative importante n materie de control al
managerilor. n unele ri, consiliul de administraie are drept de veto asupra anumitor decizii i conserv
puterea de revocare a preedintelui su.
A treia modalitate de rezolvare a nenelegerilor acionari-manageri o reprezint votul prin
procur. n cazul n care Consiliul de Administraie nu este n msur s controleze efficient managerii,
acionarii desemneaz o persoan care s i reprezinte n ndeplinirea acestui rol. Ca urmare, dac
acionarul desemnat este de prere c managerii actuali nu dau dovad de performan ridicat, decide
s propun celorlali acionari schimbarea echipei manageriale.
n practic, aceast operaiune este dificil de realizat, ntruct un singur acionar reuete cu
greutate s adune un numr suficient de voturi de la ceilali acionari pentru a schimba echipa
managerial. Adesea, majoritatea acionarilor consider c nlocuirea echipei manageriale se face n
contextul lipsei aproape totale de informaie. n plus, se constat c ntr-o asemenea operaiune se
implic un acionar care deine un procent sczut din capital.
A patra modalitate de control al managerilor este prezena acionarilor de referin.
Un asemenea acionar deine o parte semnificativ din capital i este pe deplin motivat ca
ntreprinderea n care a investit sume importante s fie rentabil. De aceea presiunea pe care o exercit
asupra managerilor, pentru ca acetia s adopte un comportament pe msura interesului acionarilor,
este materializat n decizii importante i are efectul scontat.

1
8

TEORIA DE AGENT
A cincia modalitate de soluionare a conflictului acionari-manageri i care constituie totodat o
ameninare pentru managerii incompeteni o reprezint ofertele publice de cumprare (OPC). Ele se
mai numesc preluri ostile (hostile takeover) i au loc mai ales atunci cnd capitalul social al firmei este
subevaluat datorit unei succesiuni de decizii greite ale echipei manageriale. n urma unei astfel de
Nov. 21

preluri, managerii firmei sunt de regul concediai, iar cei care reuesc s se menin pe poziie i pierd
autonomia pe care o aveau nainte de preluare. Aceasta face ca managerii s fie interesai s ia msuri
care s duc la maximizarea preului aciunilor.
n fine, ultima cale posibil de soluionare a conflictului dintre acionari i manageri const n
alegerea unei structuri financiare particulare (specifice). Decizia de finanare prin ndatorare i
motiveaz pe manageri, care, pentru a rambursa datoria i a evita falimentul, au obligaia asigurrii
calitii activitii i obinerii unor rezultate financiare favorabile. Se poate aprecia c gradul de ndatorare
a ntreprinderii este un instrument de control, deoarece ndatorarea limiteaz libertatea de conducere i
impune constrngeri. Falimentul reprezint o form extrem de control, cu toate c funcioneaz numai
atunci cnd regulile concurenei se afl la baza deciziilor managerilor. Realitatea a demonstrat c prin
ndatorare valoarea ntreprinderii crete i piaa valorific necesitatea ntreprinderii ndatorate de a fi mai
performant. Semnalul creterii valorii de pia a ntreprinderii confirm c aceasta este capabil s-i
plteasc datoriile n viitor i c are perspective certe de dezvoltare.
Pentru a colabora, pentru a conlucra este nevoie de un set comun de reguli. Evident, exist legi
n acest sens, la care se pot aduga coduri interne ale corporaiei, sau chiar norme morale. Acestea din
urm, dei larg acceptate, sunt mult prea generale i depind de valorile personale, astfel c sunt foarte
greu de cuantificat. Soluia pentru a clarifica regulile jocului ar putea fi aceea de a realiza un contract cu
detalii specifice cu privire la responsabilitile managerului.
ntr-un astfel de contract, s-ar putea specifica ca managerul s devin i el investitor, urmnd ca
la sfritul activitii sale, compania s aib posibilitatea de a rscumpra aciunile de la manager. Se pot
meniona metodele de compensaie sau recompensa n cazul ndeplinirii unor anumitor standarde, sau
metodele de control, stabilindu-se clar drepturile i obligaiile fiecruia.
Dei, teoretic, toate acestea sunt posibile, n practic, aceste soluii pot ntlni diverse piedici,
deoarece pornesc de la premisa acceptrii, att de investitori ct i de manageri a onorrii unor obligaii,
de urmare a unei etici . Deoarece, la baza relaiei dintre aceti actori se afl ncrederea (ncrederea n
reputaie, ncrederea n exactitatea informaiilor pe care se ia decizia de investiie), este evident c oricare
dintre pri are tendina, activ sau latent, de a profita de propria poziie pentru a obine avantajele
maxime. Dac aceasta este adevrat, atunci acest joc de strategie, acest joc al aparenelor va duce, n
mod inevitabil la un echilibru de tip Nash i, pentru a evita un astfel de rezultat, att investitorii ct i
managerii vor fi dispui s coopereze.
n concluzie, cooperarea este greu de realizat datorit obiectivelor diferite ale managerilor i
investitorilor. Consensul i corelarea se pot atinge prin diferite metode, cum ar fi recompensarea

1
8

TEORIA DE AGENT
managerului sau transformarea lui n investitor, prin stabilirea prin contract a ateptrilor fiecrei pri, dar
depinde de asumarea unui angajament credibil.
CAPITOLUL II. MANAGERUL PREIA CONTROLUL
Nov. 21

2.1. Tentaia puterii

n lumea contabililor anglo-saxoni circulo nvtur: un manager i ntreab contabilul: Ct
face unu plus unu? iar contabilul i rspunde: ct dorii s fac, domnule? S ne imaginm investitorii
care-i ntreab managerul angajat: Ct face firma mea ? Rspunsul ar putea fi la fel de larg ca cel
anterior.
Acionarul este liber s se ntrebe: Am pltit managerul direct proporional cu planul promis, dar
unde sunt rezultatele? dar i managerul sa rspund: Am privit mereu plurilateral att la aspectele
tehnice ct i la cele sociale ale firmei. Procesul de formare i punere n practic al teoriilor mele a fost
acelai ca n alte cazuri de reuit. Am cutat soluiile optime i am avut n vedere costul timpului care
este cel asupra cruia activitatea mea are cea mai mare influen. Dar firma nu avea potenial de la
nceput i nu am avut o baz solid. Acuzaiile grave aduse sunt fondate mai ales cnd nu exist
comunicare ntre cele dou pari, sau cnd investitorii au drepturi mai mici asupra firmei, sau pur i simplu
cnd decid s nu se implice n studiile asupra situaiei firmei. Atunci managerii pot exploata mai mult
drepturile investitorilor i pot pstra mai muli bani ghea n firm pentru beneficiile personale. n cazul
unei supravegheri mai ndeaproape dividendele i fluctuaiile lor sunt prezentate investitorilor odat cu
poziia pe piaa a firmei i cursului activitii sale n perioada respectiv: ascendent sau descendent.
Este astfel prezentat primul mod de manipulare utilizat de manageri, des ntlnit la managerii de
nivel superior, care au mai mult autoritate. Despre ce este vorba mai exact.
De exemplu: orice economie este format din firme bune i proaste. Informaia despre firme i
potenialul lor este asimetric: investitorii i acionarii cunosc distribuia tipurilor, dar nu cunosc tipul
fiecrei firme, n timp ce managerului i este clar ce valoare fundamental are fiecare firm n parte.
Fenomenul nu se oprete aici. Pentru a se asigura c totul pare real, managerii pot angaja auditori externi
care s fac rapoarte prezentate mai apoi investitorilor. Rapoartele pot fi false sau reale. Rmne la
alegerea fiecrui manager s manipuleze sau nu informaiile REALE pe care le va primi de la auditor i
pe care le va transmite sau nu mai departe.
Managerul a fost catalogat ca o surs de poluare a societii noastre: una psiho-social. Puterea
sa st n demonstrarea de fiecare datcacest concept de manager s-a nscut pentru a fi n opoziie cu
cel de etic. Muli ar zice c exist etic n afaceri i de ce nu i n cazul managerilor, dar un manager ar
zice c problema eticii nu e dac exist sau nu, ci c este discutabil. Exist coduri de conduit n
management, cel mai cunoscut fiind cel creat de British Institute of Management denumit Code of
Conduct (Codul de conduita) care prevede:

1
8

TEORIA DE AGENT
1. n urmrirea materializrii intereselor personale trebuie luate n considerare i interesele celorlali.
2. Managerii nu trebuie sa aducprejudicii reputaiei persoanelor sau afacerilor altora.
3. Managerii trebuie sdeclare interesele personale care ar putea fi n conflict cu interesele firmei.
4. Managerii trebuie smanifeste interes fade sntatea, securitatea i bunstarea subalternilor.
Nov. 21

5. Managerii trebuie s respecte confidenialitatea consumatorilor sau furnizorilor.

6. Managerii nu trebuie sofere sau saccepte cadouri sau favoruri n scop de mituire sau corupere.
7. Managerii trebuie sfie convini ctoate informaiile comunicate public sunt adevrate.
Din pcate aplicarea codului nseamn cooperare n relaia manager firma i implicit manager
investitor, iar istoria a artat c ceea ce managerii cautntr-o firmeste controlul. Chiar dac o afacere
pare pierdut, potenialul exist mereu, iar un manager implicat n supervizarea aciunilor fiecrui sector
component al firmei tie asta iar atta timp ct asta i aduce beneficii o va folosi.
2.2 Strategii de influenare a investitorilor

Informaia este o surs de putere a managerilor dar mai ales surs de venituri. Pentru a
impresiona acionarii, managerii folosesc teoria conform creia preul curent al aciunilor deinute nu
msoar cu adevrat valoarea firmei i beneficiilor de care acetia se pot bucura de pe urma achiziionrii
lor. Valoarea firmei const n componente de natur cantitativ (viitoarele subvenii oferite odat cu
intrarea pe un anumit segment al pieii, scutirea de taxe, impozite), dar i calitativ (calitatea produselor,
experiena i determinarea angajailor i chiar a managerilor).
O modalitate de a induce n eroare investitorii i de a lucra pentru propriile interese, este folosirea
de ctre manageri a teoriei bunstrii pe termen lung a investiiei. Orice intervenie cu efecte potenial
negative asupra planurilor managerului va fi combtut ca fiind un obstacol, un motiv de ntrziere n
calea ndeplinirii proiectelor companiei, atenia focalizndu-se asupra acestora i nu asupra aspectelor
pragmatice: Este aici vorba de control prin educarea modului de a gndi, a comportamentelor i
atitudinilor celor din jur demonstrndu-le falsitatea unor norme. Insuficienele proprii sunt prezentate n
lumin favorabil n timp ce propunerile celorlali sunt eliminate cu indignare patima. Rupi de realitate,
oamenii nu mai urmresc lichidarea conflictului ci nfrngerea potenialului adversar.
Managerul poate controla prin abilitile personale pe angajaii firmei, oferind imaginea de ef,
deinator al informaiilor i prin atacul asupra celorlali, tactic folosit mai ales de managerii de nivel mediu
i inferior. Managerul urmrete s-i ating scopurile folosindu-se de resursele pe care le posed:
oameni, materiale, spaii, timp. El dorete ca prin principiile i metodele folosite s aibmereu efect
asupra subalternilor si pentru a putea s i inde partea sa n jocul cu investitorul.
De aceea atragerea lor este un obiectiv esenial. Managerii din prima linie managerial
coordoneaz munca unui personal ce nu este el nsui manager. Cei ce se gsesc pe acest nivel au

1
8

TEORIA DE AGENT
diferite denumiri: supervizor, manager, ef de secie, maistru, ef birou. La nivelul III se gsesc
responsabili de performanele ntregii organizaii.
Cooperare sau control? Aceeai ntrebare i-o pune i un manager aflat n situaia de a prsi o
firm pentru o rival de pe pia. Ce oprete un manager s foloseasc informaiile de la firma tocmai
Nov. 21

parasit dac acestea i ofera beneficii n noul parteneriat. Atta timp ct managerul nu este i investitor
i i-a mai i ncheiat contractul cu firma respectiv, nu l deranjeaz c prin aciunile sale poate scdea
profiturile celorlali. Ceea ce l intereseaz este cle crete pe ale sale. Iar managerii nti de toatesunt
liber profesioniti.
Controlul managerului are loc i atunci cnd consiliul directorilor este dominat de managementul
firmei. Acest control se poate manifesta prin lipsa accesului la informaii care duc la decizii importante,
aa cum am explicat n paragrafele anterioare. Cnd consiliul director e condus de manageri, acetia sunt
mai implicai n dezbaterile din interior i pot prevedea i stopa punerea n discuie a subiectelor delicate.
Independena unui director faa de controlul managerial este interpretat ca o ntrziere voit a urmrii
unui plan i este pedepsit cu excluderea din consiliu.
Cu ct tehnologia se dezvolt, sursele de informaii cresc ca numr ceea ce uureaz munca
investitorilor, punndu-i n gard cu adevrata stare de fapt a lucrurilor. Ei pot modifica investiiile lor prin
reamplasamente i redirecionarea surselor ctre alte sectoare. Managerii nu pot menine investitorii
interesai n serviciile lor dac informaiile acestora din urm arat contrariul. De aceea managerii,
pregatii ca de fiecare dat cu planul B, ii modific discursul fa de directori. Ei recunosc problemele
existente i propun rezolvri n mai muli pai. Prezint direcia ctre care se ndreapt compania i cu ce
scop. Dei planul de contraatac asupra acuzaiilor care li se aduc pare banal, rezultatele sunt
multumitoare. Membrii din afara consiliului director sunt selectai astfel nct sfie de acord cu practica
manageriala generala, sau astfel nct snu fie n dezacord cu programa managerial.
Paradoxal totui rmne declaraia valabil conform creia consiliul director trece prin filtru
propriu deciziile managerilor acestea putnd fi chiar respinse. Manipularea nu se termin aici pentru c
directorii nu au nici un cuvant de spus n problemele de ordin strategic, dei aparent ei au totul sub
control. S luam spre exemplu cazul unei companii ce prea promitoare, dar care a depit
neajunsurile organizatorice doar pentru a aduce beneficii managerilor i nu ei sau antreprenorilor si.
n 1982 firma Eli Lilly and Co. a introdus pe pia un nou medicament pentru tratarea artritei.
nceputul promitor (500.000 de utilizatori n USA ntr-un an) care prognoza un succes de proporii s-a
transformat ntr-o adevrat tragedie. n Marea Britanie s-au constatat efecte secundare ale aplicrii sale
i prin urmare Guvernul a interzis imediat vnzrile, rapoartele oficiale constatnd cel puin 3 500 de
cazuri grave i 61 de decese. Astfel, compania a oprit vnzrile pe toate pieele. Justiia a gsit dovezi
cun nalt funcionar din Consiliul de Administraie constatase n faza de pregtire a lansrii 25 de cazuri
de mbolnviri pe care nu le raportase. Iat, aadar, cum un caz aparent izolat de nclcare a normelor
elementare de etic managerial i chiar profesional a reuit s provoace o adevrat avalan, cu
rezultate dezastruoase la nivelul ntregii companii.

1
8

TEORIA DE AGENT

CAPITOLUL III. REACIA INVESTITORILOR

3.1. Drepturile i tratamentul echitabil al acionarilor
Nov. 21

n ara noastr, conform Raportului privind aplicarea standardelor de guvernare corporativ, s-a
constatat c nu sunt respectate drepturile tuturor grupurilor de interese (stakeholders), iar acionarii
majoritari au comis numeroase abuzuri, dintre care se pot meniona urmtoarele:

1. Diluarea poziiei acionarilor minoritari ntr-o societate prin:

majorarea capitalului fr reevaluarea prealabil a capitalului existent.
Capitalul nominal al unei societi s-a erodat din cauza inflaiei ridicate din ara noastr. Avnd n vedere
c sistemul romnesc de contabilitate nu include reglementri cu privire la corecii automate, se opereaz
reevaluri periodice n contabilitate. n cazul n care un acionar majoritar hotrte n AGA s majoreze
capitalul fr a efectua astfel de reevaluri, acionarii care nu fac uz de opiunea lor de a participa la
majorarea de capital pierd mult mai mult dect ar fi permis n mod normal, dac s-ar folosi valoarea
corect a capitalului iniial. Exist documente despre zeci de asemenea operaii, la societile de investiii
financiare (SIF-uri). Un exemplu reprezentativ l constituie hotrrea luat de ctre Renault (care deine
80% din aciunile Dacia Piteti) de a majora capitalul Dacia de la 2.500 RON la 580.000 RON, dar fr a
ajusta, n prealabil, capitalul societii, care nu fusese reevaluat de apte ani;
majorrile de capital prin aportul n natur al acionarului majoritar.
Acionarii minoritari se confrunt cu trei forme de abuz, dup cum urmeaz:
a) pentru aportul n natur, legislaia nu prevede drepturi de preempiune pentru acionarii existeni, astfel
c poziia lor este diminuat n mod inevitabil;
b) aportul n natur este, de obicei, supraevaluat i cteodat nu are nicio legtur cu
activitatea societii. De exemplu, la COMET Bucureti, o societate comercial de desfacere cu
amnuntul i avnd un capital social de 860.000 RON, acionarul majoritar a hotrt s majoreze capitalul
cu un aport n natur constnd ntr-un elicopter nefuncional, evaluat la 55.000 euro. La CONDEM
Bucureti, o societate al crei acionar majoritar este o persoan fizic romn, capitalul social a fost
dublat prin includerea ca aport n natur a ase brevete deinute de acionarul majoritar. n sfrit, la
CHIMCOM SA Bucureti, acionarul majoritar al ROMAQUA Group a majorat capitalul transfernd
drepturile de proprietate intelectual asupra unui brevet pe care l deinea i care a fost evaluat la mai
mult dect capitalul social existent;
c) aportul n natur se face fr reevaluarea prealabil a capitalului existent.

1
8

TEORIA DE AGENT
2. Transferurile profiturilor n afara societii.
De exemplu, Koyo Seiko, acionar majoritar la KOYO Alexandria (fabric de rulmeni), a acordat
mprumuturi filialei sale romneti la o rat a dobnzii mult mai ridicat dect media pieei. La rndul su,

Nov. 21

societatea GAVAZZI STEEL Oelul Rou, controlat de o persoan fizic italian, a cumprat cu 10.000
euro firma GAVAZZI STEEL CONSULTANTS din Virgins Islands, aparinnd aceleiai persoane, care se
presupune c urma s asiste, pe baz de comision, societatea romneasc n activitile sale de
marketing i vnzri.
3.

Tactica scoicii/cochiliei goale, prin care patrimoniul unei societi este transferat altor pri

prin:
vnzarea abuziv de active critice ale societii.
De exemplu, SC SUMEL MAINI DE CALCUL Trgu Mure i-a vndut toate utilajele de producie;
pentru a putea s funcioneze, societatea a trebuit s nchirieze aceleai utilaje de la noii proprietari. De
asemenea, SC Decebal Drobeta Turnu-Severin i-a vndut principalele trei active unor firme la care
acionarul majoritar Decebal deinea aciuni la preuri reprezentnd 10-15% din valoarea contabil.
utilizarea activelor unei societi drept garanie colateral pentru credite obinute de ctre acionarii
majoritari;
transferul, prin fuziuni i divizri, a activelor unei societi unor firme controlate de ctre unii dintre
acionarii existeni, administratori sau conducere.

4. Alocarea abuziv a profiturilor.

Asociaiile salariailor, acionari majoritari la societile privatizate prin metoda MEBO, hotrsc n
Adunarea General a Acionarilor s distribuie salariailor mai mult de jumtate din profituri ca participare
a salariailor la profituri. n felul acesta nu mai rmn sume importante pentru dividendele la care au
dreptul acionarii din afara societii.

5. ntrzieri la plata dividendelor.

Dei AGA hotrte distribuirea de dividende, societile amn plata ani de zile.

1
8

TEORIA DE AGENT
6.

Accesul limitat la informaii pentru acionarii minoritari, care rareori ocup o funcie n Consiliul

de Administraie sau n comisia de cenzori.

3.2. Auditul - imparialitatea celui de-al treilea actor
Nov. 21

Teoretic, relatia dintre un investitor i un manager sta in felul urmator: Investitorii cerceteaz
oportunitatea de a realiza profit pe termen scurt sau lung n cadrul unei afaceri, particip la Adunarea
Generala i determin prin votul lor direciile firmei i pierd sau cstig de urma acestora. Un manager, n
schimb folosete experiena sa pentru a concretiza dorinele investitorilor. n practic aceast relaie
pune o serie de probleme. Investitorii ncearc prin votul lor s-l influeneze pe manager n mod direct
(precum auditul) sau indirect. Probabil cea mai des ntlnit i mai simpl metod de a controla un
manager este prin intermediul controlului financiar care vizeaz activitatea de ansamblu a organizaiei i
evideniaz performanele i sntatea financiar a firmei, precum i ansele acesteia de a supravieui.
Instrumentele care stau la baza acestei analize sunt bilanul, contul de profit i pierdere i situaia
fluxului de numerar. Dar de cele mai multe ori, investitorii urmresc o examinare profesional a acestei
informaii, i de aceea apeleaz la auditul financiar, adic la o analiz facut de ctre o persoan
autorizat, competent i independent, a credibilitii tranzaciilor economice. Se nelege astfel de ce va
exista permanent o anumit presiune asupra managerului, deorece aceast form de verificare reflect
obiectiv performanele lui. Dei la prima vedere am fi tentai s spunem c auditul este metoda cea mai
eficient de a influena, de a urmri strategiile economice ale managerului, de-a lungul timpului s-a
dovedit contrariul. ntr-un articol publicat n Journal of Economic Behavior & Organization se afirm
faptul c de cele mai multe ori etica nu coincide cu funcionarea economiei capitaliste, acest lucru fiind
confirmat de numeroasele scandaluri de la sfritul anilor 90 de fraud a unor companii precum Enron,
WorldCom, Qwest, Tyco. Dac de cele mai multe ori managerul ncearc sa manipuleze investitorii prin
pltirea unui auditor, de aceast dat, investitorii erau cei care ndemnau managerii sa plteasc auditorii
pentru a avea rapoarte mbuntite.
De ce? Rspunsul este foarte simplu. Multe dintre aceste companii aveau o situaie financiar
nefavorabil iar un raport bun ducea la creterea aciunilor la burs. Astfel muli investitori puteau s ias
dintr-o afacere nefavorabil prin intermediul managerului. Aceast practic a fost des ntlnit n Statele
Unite ale Americii, unde chiar i n cazul firmelor profitabile, managerii recurgeau la aceast metod,
deoarece investorii doreau s obin pe termen lung un profit mai mare din creterea rapid a aciunilor la
burs. Iat deci c auditul nu este ntotdeauna cea mai obiectiv soluie la controlarea unei afaceri i care
se poate transforma de la o tentativ de legalitate la una de ilegalitate.
3.3. Presiuni interne asupra managerilor

1
8

TEORIA DE AGENT
O form direct prin care un investitor poate avea controlul asupra managerului este prin
intermediul edintelor generale n care cele dou pri pot intra n contact direct i pot evalua pe cont
propriu strategia economic urmat de manager.
Cu toate acestea comunicarea dintre investitori i manageri nu este una suficient de puternic
Nov. 21

nct sa garanteze satisfacerea pe viitor a celor doupari. Un posibil motiv ar fi faptul c n cazul unor
firme aceste ntlniri au loc doar o datpe an. n European Management Journal se face trimitere la un
sondaj realizat la IMD (Institutul Internaional pentru dezvoltarea Managementului) n Lausanne, Elveia
pe un eantion format din managerii care urmau un curs la IMD n perioada octombrie 1999 i iunie 2000.
Muli dintre repondeni menionau faptul c ntlnirile regulate pe care le aveau cu investitorii erau
decisive n ceea ce privete performana lor. n foarte puine cazuri ns aceste edine se realizau de 3
ori pe an, unde managerii au observat o predispoziie a investitorilor de a controla mai ales evoluia
costurilor i a profitabilitii unei investiii. Cu toate acestea, majoritatea repondenilor au afirmat c
investitorii sunt mult mai interesai de evoluia afacerii dect cu cinci ani n urm. Sondajul realizat de IMD
este interesant i prin faptul c presiunea asupra managerului nu este fcut n toate ariile acestuia de
activitate. Astfel 55% dintre manageri au afirmat faptul c aspectul cel mai important pentru investitori l
reprezint cel financiar (55%), urmat de strategiile pe termen scurt (41%). Un alt aspect este faptul
cexist o mai mare presiune asupra managerilor n anumite domenii de activitate a firmelor dect n
altele. Spre exemplu n domeniul bancar i n cel al utilitilor publice investitorii monitorizeaz periodic
activitatea managerilor. De ce se ntmpl acest lucru? Deorece acestea sunt sectoarele a cror evoluie
este imprevizibil i sensibil la legislaia impus de guvern. Spre exemplu activitatea unei bnci n toate
aspectele ei (politic, regulamente, restricii, rata dobnzii, oferirea de credite) este subordonat
hotrrilor luate de bncile naionale. n acelai timp, n sistemul bancar orice decizie greit poate duce
la datorii irecuperabile iar managerul este responsabil de acestea.
n Journal of Banking & Finance se face referire la faptul c ncepnd cu anii 1990 s-a ncercat
mai ales n Statele Unite ale Americii formarea unor directive nsoite de controale permanente pentru a
preveni aceste probleme din sistemul bancar. Auditul extern avea datoria de a lua msuri imediate la cel
mai mic semn de slbire a sistemului managerial. Relaia investitor manager dei a devenit una
inelastic, rigid a contribuit major la crearea unui echilibru n cadrul afacerilor. Un alt exemplu
concludent ar fi unul aparinnd celei de a doua categorii menionate, cum ar fi metroul. Un investitor
dorete profit dar n acest caz managerul nu poate sa creasc preurile pentru a acoperi costurile, datorit
statului care intervine printr-un prag de preuri. Metroul va avea ntotdeauna datorii dar managerul nu este
n totalitate responsabil pentru acestea. n ciuda acestui fapt statul ignor aceste datorii pentru c
reprezint un mijloc de transport necesar unui ora mare. Acestea fiind afirmate, unii dintre noi am fi
tentai s spunem c investitorii nu mai au un control la fel de mare asupra managerului dar acest fapt nu
este n totalitate adevrat. Aa cum se afirm in Journal of Banking & Finance: Utilitile publice sunt
cele mai restrictive n ceea ce privete luarea de decizii manageriale. Dei managerului i este permis s
realizeze datorii, investitorii vor fi foarte preocupai de felul n care resursele ntreprinderii sunt folosite.

1
8

TEORIA DE AGENT
Datorit celei de a treia variabile i cea mai mai important statul care intervine n relaia investitor vs
manager vor exista mereu anumite norme, directive sau criterii foarte precise care s evalueze
performana managerului.
Dar n cele din urm ce l face pe manager att de susceptibil la hotrrile investitorilor? Pentru
Nov. 21

nceput trebuie s spunem c el nu este un angajat obinuit al unei firme, iar acest lucru este evideniat
prin intermediul Legii 31/1990 care a fost modificat n Decembrie 2006. Conform acesteia managerul nu
este considerat a fi angajatul acelei companii i prin urmare el nu mai este protejat de Codul Muncii.
Legea stipuleaz faptul c el nu poate avea n acelai timp un contract de angajare i unul de mandat. El
are o mai mare responsabilitate n cadrul companiei, spre exemplu n cazul unor pagube, daune el
trebuie sa plteasc cu ntregul salariu, spre deosebire de un angajat obinuit care poate s plteasc
maxim o treime din salariu. n afara celor menionate, trebuie spus c managerul este supus unei presiuni
constant datorate faptului c el poate fi oricnd demis n cadrul Consiliului Director. Investitorii vor ncerca
deci s profite de acest aspect pentru a-l determina pe manager s adopte anumite politici economice n
favoarea lor.
CONCLUZII
n primul rnd, trebuie spus faptul c exist o vast reea de tipologii de investitori i manageri
drept pentru care relaia dintre ei va fi i ea direct proporional cu gradul de asumare a unui angajament
etic i formal. Obiectivele pe care fiecare i le propune precum i modalitatea activ sau pasiv de
interacionare

conduc

la

un

anumit

nivel

de

implicare,

acesta

determinnd

caracteristicile

comportamentale.
ns pentru realizarea unei adevrate cooperri sunt necesare o serie de msuri complementare
menite sa fidelizeze managerul. Printre acestea se numr recompensarea, n limitele contractuale, sau
acordarea de aciuni.
Pe de alt parte, relaia investitor-manager presupune, prin natura ei asimetrii informaionale,
elemente care se pot transforma n factori de instabilitate n interiorul companiei. Iat astfel primul i cel
mai des ntlnit mod de manipulare utilizat de manageri, care este corelat de obicei cu inducerea, pe cale
informal a unui anumit comportament angajailor.
Situaia este ns echilibrat de o serie de msuri anticipative din partea investitorilor. Auditul
reprezint principalul element constitutiv al acestei strategii datorit imparialitii, obiectivitii i fidelitii
acestui al treilea juctor. Totodat, presiunile asupra mangerilor prin controlul constant i ntlnirea cu
acionarii contribuie la eficientizarea relaiilor posibil tensionate.
n concluzie, dei exist numeroi factori care indic o prevalen a elementelor de ordin
conflictual, acestea rareori depesc nivelul tensiunilor superficiale. n definitiv, managerul are datoria de
a reprezenta i proteja interesele investitorilor n ciuda diferenelor de obiective.

1
8

TEORIA DE AGENT
Bibliografie

Radu Emilian (coord.), Fundamentele managementului firmei, Editura ASE, Bucureti, 2004;
Burdu E., Cprrescu G.-Managementul Organizatiei, Ed Holding Reporter, Bucureti, 1996, vol
2, coord. Coteanu I., Seche L., Seche M.- DEX, Ed. Univers Enciclopedic, Bucureti, 1998;

Ion Stancu, Finante, Editura Economica, editia a treia, 2002;

Marcel Ghita, Guvernanta Corporativa, Editura Economica, 2008

1
8

Nov. 21