Diagnosticul performanelor pe baza ratelor de

rentabilitate i a crerii de valoare

Ratele de rentabilitate sunt construite ntr-o manier general

prin raportarea unui rezultat fie la un flux de activitate, fie la un

stoc. Pentru analiza financiar, funcie de varietatea indicatorilor
implicai n calcul, prezint importan constituirea unui sistem
de rate operaionale care, prin structur i coninut, s constituie
un instrument de lucru util, operaional i performant.
Exist numeroase posibiliti de a construi modele de analiz a

rentabilitii. n generalatt la numrtorul ct i la numitorul

raportului din care rezult rata rentabilitii se poate opera cu
indicatori care s reflecte ntregul efect sau efort, sau o parte din
el.

I. Solduri intermediare de gestiune n termeni de

rentabilitate
4. Rezultatul brut al exploatrii

Rezultatul brut al exploatrii (excedent sau deficit)

caracterizeaz funcionarea curent a ntreprinderii sau

performanele sale tehnice i comerciale, reflectnd
contribuia exploatrii la formarea rezultatelor i este
primul sold intermediar de gestiune cu semnificaie n
termeni de rentabilitate.

EBE = Valoarea adugat + Subvenii de exploatare

Impozite, taxe i vrsminte asimilate Cheltuieli cu
personalul

5. Rezultatul exploatrii
caracterizeaz performanele activitii de exploatare,

independent de politica financiar i fiscal.

Exprim n mrimi absolute rentabilitatea aferent activitii de

exploatare, dup deducerea cheltuielilor de exploatare totale din

veniturile aferente acestei activiti. Spre deosebire de
excedentul brut de exploatare, acest sold ine cont de politica de
amortizare i de constituire a provizioanelor.

Rezultatul exploatrii = Excedent brut din exploatare

+ Alte venituri din exploatare

+ Alte venituri din provizioane
Cheltuieli cu amortizrile i provizioanele
Alte cheltuieli de exploatare.

 Rezultatul financiar chiar dac nu apare ca i sold intermediar

distinct, intr n componena rezultatului curent, alturi de

rezultatul exploatrii, i poate fi analizat separat, prin
evidenierea principalelor operaiuni din care pot deriva
veniturile i cheltuielile financiare.

Rezultatul financiar = Venituri financiare

Cheltuieli financiare.

6. Rezultatul curent
Rezultatul curent (ordinar) reprezint rezultatul tuturor

operaiilor curente, obinuite ale ntreprinderii, fiind

determinat att de rezultatul exploatrii curente, ct i de
cel al activitii financiare, permind i aprecierea
impactului politicii financiare a ntreprinderii asupra
rentabilitii.
Rezultatul curent = Rezultatul exploatrii + Rezultatul
financiar

 Analiza rezultatului curent poate fi realizat utiliznd o matrice

care pune n eviden nou situaii.

Rezultatul
Financiar

<< 0
Frnare

Rezultatul
exploatrii
RC 0

>> 0
Exploatare
Foarte rentabil

1)

0
Pragul de rentabilitate al
exploatrii

RC < 0
7)

<< 0
Exploatare nerentabil

0
Pragul de rentabilitate al
politicii financiare

RC << 0
9)

RC > 0
4)

RC 0
2)

RC < 0
8)

>> 0
For

RC >> 0
6)

RC > 0
5)

RC 0
3)

Activitate
rentabil

 A. Rezultatul curent este aproximativ zero: RC 0

Pragul de rentabilitate al activitii curente reprezint un minim ce

trebuie atins, dar care nu poate asigura dezvoltarea, deoarece
n acest punct veniturile din exploatare i cele financiare permit
doar acoperirea exact a cheltuielilor de exploatare i
financiare.
Cazul 1: pragul de rentabilitate curent levier financiar RE

(Rezultatul exploatrii) >> 0, RF (Rezultatul financiar) << 0

Cazul 2: pragul de rentabilitate curent supravieuire RE 0,
RF 0
Cazul 3: pragul de rentabilitate transformare (RE<< 0, RF >>
0)

B. Rezultatul curent este pozitiv: RC > 0

Cazurile 4), 5) i 6), considerate ca situaii ideale, corespund
situaiilor n care ntreprinderea degaj rentabilitate din
activitatea sa, deoarece rezultatul exploatrii i rezultatul
financiar nu nregistreaz valori negative.
Cazul 4: profit curent bun manager al ntreprinderii (RE >> 0,

RF 0)

Cazul 5: profitul curent supermarch sau holding (RE 0,

RF >> 0)
Cazul 6: profitul curent monopol (RE >> 0, RF >> 0)

C. Rezultatul curent este negativ: RC < 0

Activitatea curent a ntreprinderii nu degaj rentabilitate, aceasta
confruntndu-se cu numeroase dificulti, situaie ce
corespunde cazurilor 7), 8) i 9).
Cazul 7: deficit curent redresare (RE 0, RF << 0)
Cazul 8: deficit curent dilem (RE << 0, RF 0)
Cazul 9: deficit curent criz (RE << 0, RF << 0)

 Rezultatul extraordinar

Rezultatul extraordinar reprezint rezultatul obinut din

operaiile care nu sunt legate de desfurarea normal,

curent, a activitii ntreprinderii i permite msurarea
influenei elementelor extraordinare asupra formrii
rezultatului global al ntreprinderii.
Rezultatul extraordinar = Venituri extraordinare
Cheltuieli extraordinare

7. Rezultatul brut al exerciiului

Rezultatul brut al exerciiului exprim n mrimi absolute

rentabilitatea aferent activitii ntreprinderii, dup deducerea

cheltuielilor totale din veniturile totale aferente unui exerciiu
financiar.
Analiza rezultatului brut se poate realiza innd seama de
structura acestuia:

Rezultat brut = Rezultatul curent + Rezultatul extraordinar

= Venituri totale Cheltuieli totale =(Venituri din exploatare +
Venituri financiare +Venituri extraordinare) - (Chelt. de
exploatare + Chelt. financiare + Chelt. extraordinare) =
= Rezultatul exploatrii + Rezultatul financiar + Rezultatul
extraordinar

8. Rezultatul net al exerciiului

Rezultatul net al exerciiului (Rn) exprim n mrimi absolute

rentabilitatea net sau pierderile aferente activitii ntreprinderii,

dup deducerea din veniturile totale a cheltuielilor totale i a
impozitului pe profit.

Analiza rezultatului net n mrimi absolute are la baz metodele de

calcul ale acestuia:
metoda substractiv:
Rezultatul net al exerciiului = Rezultatul brut al exerciiului
Impozit pe profit/venit
metoda aditiv:
Rezultat net = Profit reinvestit + Dividende + Remunerarea
suplimentar a personalului + Acoperiri de pierderi

II. Rate de marj

Rata rentabilitii comerciale
Rata rentabilitii comerciale caracterizeaz eficiena politicii

comerciale i mai ales a politicii de preuri practicate de

ntreprindere, prin prisma valorificrii activitii de baz. n
funcie de obiectivele analizei i sfera de investigare, acest
indicator poate fi calculat prin considerarea n calitate de efect a
rezultatului brut al exploatrii, a rezultatului exploatrii sau
rezultatului exerciiului.

rv

Pb( EBE)
100
CA

 Analizat n dinamic, creterea ratei rentabilitii comerciale

reflect o situaie pozitiv i are loc n condiiile n care indicele

profitului sau a EBE devanseaz indicele cifrei de afaceri.
Principalele direcii de cretere a rentabilitii comerciale sunt:

sporirea vnzrilor,
mbuntirea structurii vnzrilor,
accelerarea vitezei de rotaie a stocurilor,
optimizarea cheltuielilor.

 Rata rentabilitii (profitabilitii) resurselor consumate

Rata rentabilitii resurselor consumate (rc) arat profitul brut

care revine pe unitatea de cheltuieli totale, calculndu-se ca

raport ntre profitul brut i cheltuieli totale (sau ca raport ntre
rezultatul aferent cifrei de afaceri i costul produciei vndute).

Pb
rc
100
Ct
Analiza poate fi aprofundat prin separarea cheltuielilor totale n

cheltuieli fixe i variabile, respectiv n cheltuieli materiale i

cheltuieli cu personalul

III. Rata rentabilitii economice

Rata rentabilitii economice msoar performana activului total sau
gradul de valorificare a capitalurilor investite / capitalurilor permanente
(n funcie de relaia de calcul utilizat), exprimnd lei Pb (sau EBE)
obinui la 100 lei activ total, capital investit sau permanent,
independent de modul de finanare a capitalului i de sistemul fiscal.
Se poate exprima sub mai multe forme:

re
re

Pb (EBE, RE)
100
Active totale nete

Pb sau EBE
Pb sau EBE
100
100
Capitaluri investite
Active fixe brute NFR Disp. bneti

re

Pb
100
Cpm

 Rata rentabilitii economice este independent de mecanismul

de finanare deoarece nu ine seama de raportul dintre

capitalurile proprii i cele mprumutate, precum i de presiunea
fiscal, deoarece ia n calcul rezultatul brut.
n ceea ce privete analiza acestei rate, se utilizeaz frecvent
descompunerea sa n rate explicative, rata rentabilitii aprnd
astfel ca un produs ntre o rat de rotaie i o rat de marj. De
exemplu dac utilizm prima relaie prezentat:

Profit brut Cifra de afaceri

Profit brut
re

Activ total
Activ total
Cifra de afaceri
Rotaia activului prin cifra de afaceri (CA/At) exprim gradul de

intensitate a utilizrii resurselor financiare ale ntreprinderii, n

timp ce rata marjei brute (Pb/CA) exprim eficacitatea
comercial a ntreprinderii.

 Potrivit modelului, msurile de cretere a rentabilitii economice

se refer la:
- accelerarea vitezei de rotaie a activului total prin:
optimizarea structurii capitalurilor,
reducerea duratei i costurilor investiiilor n curs de execuie,
creterea ponderii imobilizrilor fixe active,
reducerea nivelului stocurilor de materii prime, materiale,
producie n curs de execuie, produse finite,
reducerea nivelului creanelor i a duratei medii de ncasare.
- sporirea ratei rentabilitii comerciale, prin:
creterea volumului fizic al vnzrilor,
modificarea structurii produciei n sensul creterii ponderii
produselor cu rata rentabilitii unitare mai mare dect nivelul
mediu,
reducerea costurilor,
creterea preurilor bazat pe mbuntirea calitii produselor.

IV. Rata rentabilitii financiare

Rentabilitatea financiar reprezint capacitatea ntreprinderii de

a degaja profit net prin capitalurile proprii angajate n

desfurarea activitii, reprezentnd un indicator prin prisma
cruia posesorii de capital apreciaz eficiena investiiilor lor,
respectiv oportunitatea meninerii acestora. Incitaia la investiii
este condiionat de remunerarea convenabil a capitalului
propriu.
Pentru manageri, rentabilitatea financiar constituie un obiectiv
fundamental, o condiie chiar a strategiei lor de meninere a
puterii.
Se calculeaz de regul ca raport ntre profit net sau rezultatul
exploatrii i capitaluri proprii:

Pn
rf
100
Cpr

 Unul din modelele pe baza cruia se realizeaz analiza

factorial a rentabilitii financiare este asemntor cu cel

prezentat pentru rentabilitatea economic:
rf

CA Pn

100
Cpr CA

unde:
CA/Cpr viteza de rotaie a capitalului propriu prin CA;
Pn/CA rata marjei nete de rentabilitate.
Avnd n vedere c At = Pt, relaia mai poate fi scris:

rf

Pt At CA Pn

100
Cpr
At CA

 Diferena dintre rentabilitatea economic i cea financiar este

determinat de politica de finanare a ntreprinderii. Astfel, la

rate ale rentabilitii economice egale, rentabilitatea financiar
va fi diferit, dup cum ntreprinderea se finaneaz din fonduri
proprii sau mprumutate, diferen determinat de influena
cheltuielilor cu dobnzile i a impozitului pe profit.
Pentru evidenierea acestor aspecte se poate realiza

urmtoarea descompunere a ratei rentabilitii financiare:

Rezultatul exploatari i
Rezultat net
Pasiv total
Rezultat net

Capitaluri proprii Capitaluri proprii

Activ total
Rezultatul exploatari i

Rezult c:
Rentabilitatea financiar = Rentabilitatea economic x Impactul
ndatorrii
Impactul ndatorrii este determinat de rata ndatorrii globale i
de influena cheltuielilor financiare.

Dat
ip
rf re re - rd
1

Cpr
100

Dat
este cunoscut sub denumirea de efect de levier al
Cpr
ndatorrii care se descompune n doi factori:
(re rd )

(re rd) denumit levierul exploatrii,

Dat/Cpr denumit braul levierului i exprim structura financiar a

ntreprinderii.

rf re efectulde levier
Msurile de cretere a rentabilitii financiare se refer la:
sporirea vitezei de rotaie a activului, adic modificarea cifrei de

afaceri ntr-un ritm superior modificrii activului, ceea ce

nseamn fructificarea superioar a acestuia,
sporirea rentabilitii comerciale, adic modificarea profitului net
ntr-un ritm superior modificrii cifrei de afaceri prin reducerea
cheltuielilor de exploatare, sporirea volumului vnzrilor,
folosirea unui regim favorabil de calcul a amortizrii i
provizioanelor,
creterea gradului de ndatorare dac rata rentabilitii
economice este mai mare dect costul mediu al capitalului
mprumutat.

V. Diagnosticul performanelor pe baza

indicatorilor bursieri
Nr.
crt.

Denumirea
indicatorului

Relaia de calcul

Semnificaie

Valoarea
bursier

VB = Numar actiuni x Cursul actiunii

pune
n
eviden
fie
plusvaloarea latent (valoare
bursier VB > valoare
contabil VC), fie minusul
latent de valoate (VB <VC)

Rezultatul
aciune

pe

Randamentul
unei aciuni
Rata valoare de
pia - valoare
contabil

Rezultat net
Numar de actiuni

Reflect rentabilitatea net la

nivel de aciune.

Rezultat pe actiune
Cursul bursier al actiunii

Reflect
rentabilitatea
cursului aciunii.

Cursul bursier al actiunii

Valoarea contabila pe actiune

Exprim
proporia
de
acoperire a valorii contabile a
unei aciuni pe seama preului
acesteia.

rez act
R act

PBV

Rata
capitalizrii
bursiere

Valoarea bursiera
PER
Rezultatul exercitiului
PER

Dividendul
aciune

Randamentul
dividendelor

pe

Cursul bursier al actiunii

Rezultatul pe actiune

Dividende repartizate
DPS
Numar de actiuni in circulatie

Dividend pe actiune
DY
Pret de piata pe actiune

Semnific preul pe care

investitorii sunt dispui s-l
plteasc pentru o unitate de
profit net pe aciune.

Exprim rentabilitatea
termen scurt a aciunilor

pe

arat cum se recupereaz sub

form de dividende o
investiie n aciuni

Rezultatul pe aciune

Rezultatul pe aciune (R/A) este unul dintre indicatorii cei mai

des utilizai n analizele financiare ntocmite pentru situaiile

financiare ale ntreprinderilor, cu precdere cele anglo-saxone,
care poate opera ca baz de comparaie a performanei
financiare pentru ntreprinderile listate care i desfoar
activitatea n cadrul aceluiai sector i poate fi un indicator
complementar util n urmrirea creterilor poteniale de ctig.

Rezultat net al exercitiului

R/A
Numar de actiuni emise
Potrivit IAS 33, indicatorul de performan Rezultatul pe

aciune se calculeaz n dou variante, i anume: rezultatul pe

aciune de baz; rezultatul pe aciune diluat.

Rezultatul pe aciune de baz (R/A baz)

Rezultatul pe aciune de baz (R/A baz) se calculeaz

raportnd profitul (sau pierderea) net al exerciiului,

corespunztor aciunilor comune (PnAC), la media
ponderat a aciunilor comune, n circulaie n exerciiul
respectiv (MpACc).

R/A baza

PnAC

MpACc

Rezultatul net al perioadei aferent aciunilor ordinare se determin

ca diferen ntre rezultatul net al perioadei, i interesele minoritare,
elementele extraordinare precum i dividendele prefereniale.
Numrul mediu de aciuni n circulaie se calculeaz prin adugarea
la numrul de aciuni aflate n circulaie la nceputul exerciiului a
emisiunilor noi de aciuni i deducerea rambursrilor de aciuni sau a
achiziiilor de aciuni proprii.

 PnAC = Rezultatul net al exerciiului (profit sau pierdere)

Valoarea dividendelor prefereniale aferente exerciiului.

MpACc = (Si + AE AR) x FP

Unde :
Si = numrul de aciuni comune n circulaie la nceputul exerciiului
AE = numrul de aciuni emise
AR = numrul de aciuni rscumprate
FP = factor de ponderare
FP = NZc / NZt
NZc = numrul de zile n care aciunile s-au aflat n circulaie
NZt = numrul total de zile ale perioadei

Rezultatul pe aciune diluat (R/A diluat)

Rezultatul pe aciune diluat (R/A diluat) se stabilete prin

ajustarea rezultatului pe aciune de baz cu efectul tuturor

aciunilor comune poteniale considerate diluante.
Aciunile comune poteniale sunt considerate diluante atunci
cnd conversia lor n aciuni comune conduce la micorarea
valorii indicatorului rezultatul net pe aciune. n caz contrar,
atunci cnd conversia aciunilor comune poteniale are ca efect
majorarea valorii indicatorului rezultatul pe aciune, acestea sunt
considerate aciuni antidiluante i nu se iau n considerare
pentru ajustare.
Valoarea profitului net sau pierderii nete aferent exerciiului,
corespunztoare aciunilor comune este ajustat i cu influena
impozitrii determinat de conversia aciunilor poteniale
diluante.

R/A diluat

PnAC Dob Div En

MpACc MpACs

Unde:
Dob - dobnzile nete (Dobnda la valoarea brut corectat cu
impozitul pe profit) aferente aciunilor comune poteniale (cum ar
fi de exemplu, obligaiunile convertibile n aciuni comune)
Div - dividendele ce revin aciunilor prefereniale n cazul
conversiunii acestora n aciuni ordinare;
En - alte elemente nete (venituri sau cheltuieli constnd n taxe,
discounturi, prime etc.) care nu ar fi afectat rezultatul exerciiului
aferent aciunilor comune dac nu ar fi fost emise aciuni
comune poteniale, stabilind astfel rezultatul diluat.
MpACs - media ponderat a aciunilor comune suplimentare ce ar
rezulta din conversia tuturor aciunilor comune poteniale.

VI. Diagnosticul performanei ntreprinderilor

prin crearea de valoare
Sistemul de indicatori este format din:
Valoarea economic adugat (VEA sau EVA- Economic Value

Added);
Valoarea de pia adugat (VPA sau MVA- Market Value
Added);
Valoarea lichid adugat (VLA sau CVA- Cash Value Added);
Rentabilitatea lichid a investiiilor (RLI sau CFROI- Cash Flow
Return on Investement);
Rentabilitatea total a acionarilor (RTA sau TSR - Total
Shareholders Return).

Valoarea economic adugat (Economic Value Added

EVA)
Valoarea adugat economic s-a constatat a fi cel mai

cunoscut instrument de msurare a performanei manageriale

prin intermediul valorii create pentru acionari.
Astfel, o EVA cu valori pozitive de-a lungul timpului va
determina creterea valorii companiei i a valorii create pentru
acionari, n timp ce EVA negativ indic deprecierea companiei
i distrugerea valorii acionarilor.

Formule de calcul:
1. EVA= Profit net operaional (Capital Costul capitalului)
unde:
Profit net operaional = Profit operaional (PO) Impozit pe profit
PO = CA net Cheltuieli de exploatare

2. EVA = (Rata rentabilitii investiiei Costul capitalului) x

Mrimea capitalului investit = NOPAT CMPC x Capitalul total
unde:
NOPAT profitul de exploatare net de impozit

CMPC costul mediu ponderat al capitalului

3. EVA = Rezultat din exploatare dup impozit Costul capitalurilor

investite
unde:
Rezultat din exploatare dup impozit = Rezultat din exploatare

(1- rata impozitului pe profit)

Costul capitalurilor investite = Costul mediu al capitalului (cmc)
Capitaluri investite (CI)
4. EVA = (rci cmc) CI
unde:
Rentabilitatea capitalurilor investite (rci) = Rezultat din exploatare

dup impozit / CI

Indicatorul valoare economic reprezint un instrument de

alocare a capitalului att la nivel microeconomic, ct i la
nivelul ntregii economii naionale. Orice companie trebuie s
obin, n urma desfurrii activitii, o rat de rentabilitate
minim, valoare care este egal cu rata medie de rentabilitate
de pe pieele de capital, rata determinat n condiii de risc
comparabile.

Indicatorul realizeaz o evaluare a eficienei alocrii capitalului

cu luare n considerare a relaiei dintre rentabilitate-risc. Prin
urmare, obinerea unor valori economice pozitive reprezint un
semn al utilizrii eficiente a capitalului n condiiile de risc date.

Valoarea de pia adugat (Market Value Added

MVA)

Diferena dintre valoarea de pia sau valoarea bursier (VP) i

valoarea contabil (VC) reprezint crearea de valoare extern,
cunoscut sub denumirea de market value added (MVA), care
reprezint un indicator al performanei externe. MVA reflect
valoare suplimentar adus de manageri pentru fondurile care
le-au fost ncredinate de ctre investitori.

 Formula de calcul:

MVA = VP (VB) VC

VB - valoarea de pia a capitalurilor investite pentru

ntreprinderile cotate sau valoarea actual a capitalurilor

investite pentru ntreprinderile necotate; se determin prin
multiplicarea cursului bursier al unei aciuni cu numrul mediu
de aciuni aflate n circulaie.
VC - valoarea contabil a capitalurilor investite, reprezentat de
capitalul propriu.

Rentabilitatea lichid a investiiilor (Cash Flow Return on

Investement CFROI)
RLI sau CFROI se exprim procentual ca rezultat al raportului

dintre cash flow-ul brut al perioadei minus amortizare, pe de o

parte, i suma investiiilor brute, pe de alt parte.
Formule de calcul:
RLI = CFB A/ IB 100
RLI (%) = RAT MCF (%)

unde:
RAT = CA / IB (AT);
MCF = CFS / CA 100
CFS = cash flow sustenabil
CFS = CFB A
CA = cifra de afaceri.

Valoarea lichid adugat (Cash Value Added CVA)

Indicatorul valoarea lichid adugat (VLA) a fost conceput de ctre

firma de consultan american Boston Consulting Group. VLA sau
CFROI se determin pornind de la cash flow-ul brut degajat de
companie n cursul perioadei (CFB), din care se deduc amortizarea (A)
i costul capitalului total utilizat pentru finanarea activitii (CC).

Formule de calcul:

VLA= CFB A CC
unde:
CFB = profit net (Pn) + dobnzile (D) + amortizare (A)
VLA = IB (RLI RR)
unde:
IB = valoare investiiilor brute; IB = AI + AC
AI = active imobilizate;
AC = Active circulante;
RLI= rentabilitatea lichid a investiiilor;
RR = rata medie de remunerare a capitalului total.

Rentabilitatea total a acionarilor (Total Shareholders

Return TSR)
TSR se determin ca raport ntre modificarea valorii bursiere a

aciunii ( VB = VB1-VB0 ) plus dividendele primite (DIV) i

valoarea bursier a aciunii la nceputul perioadei (VBI).

Formula de calcul:
RTA = (VB + DIV)/ VBI 100

TSR este indicatorul sintetic care apreciaz valoarea creat de

ctre firm acionarilor si n cursul unei perioade de timp.

Procesul de creare a valorii pentru acionari, dei este influenat

de o multitudine de factori de provenien exogen, se afl sub
controlul decisiv al managementului firmei.