II.

Finanarea investiiilor
Adoptarea deciziei de investiii pune cu necesitate problema posibilitilor de finanare pe care le
are ntreprinderea. Finanarea investiiilor se realizeaz din surse interne, prin autofinanare, sau din
surse externe.
Sursele interne de finanare, n ordinea afectrii lor pentru plata investiiilor sunt:
alte rezerve ca surse proprii de finanare neconsumat la sfritul perioadei precedente;
amortizarea activelor imobilizate din perioada de realizare a investiiilor;
alte sume interne de finanare: sume din valorificarea materialelor i pieselor de schimb
rezultate din casarea imobilizrilor corporale dup deducerea cheltuielilor efective cu lichidarea
acestora; sume din vnzarea activelor: (ateliere, secii, fabrici, depozite, magazine care pot
funciona independent dup deducerea valorii contabile nete a acestora); sume din vnzarea
mijloacelor fixe disponibile (din operaii de dezinvestire);
- sume repartizate din profitul net pentru dezvoltare.
Sursele externe de finanare a investiiilor sunt:
- creterea capitalului social prin emisiune suplimentar de aciuni;
- creditul obligatar;
- creditul bancar;
- leasingul;
- finanri din partea grupului;
- alocaii de la buget sau din fondurile speciale de investiii (fonduri pentru modernizarea
punctelor de control la vam, fonduri pentru modernizarea drumurilor i podurilor, a sistemului
energetic).
Corelarea deciziei de investiii i a ceEuro de finanare se realizeaz prin intermediul planului de
finanare a investiiilor care compar investiiile indispensabile crerii, meninerii sau dezvoltrii
ntreprinderii cu sursele de care dispune sau pe care le poate atrage n circuit.
Fundamentarea planurilor de investiii i de finanare a investiiilor presupune parcurgerea
urmtoarelor etape:
analiza structurii financiare actuale a ntreprinderii, adic a raportului ntre capitalurile
mprumutate i cele proprii i a costului fiecrei din aceste componente ;
stabilirea planului de investiii cu ealonarea n timp a realizrii obiectivelor de investiii ;
evaluarea capacitii de autofinanare i compararea sumelor afectate pentru
autofinanare cu nevoile de investiii ale ntreprinderii;
fundamentarea planului de finanare a investiiilor cu relevarea i a celorlalte surse care
concur la realizarea investiiilor.
ntruct, de regul, obiectivele de investiii presupun plasamente nsemnate i timp ndelungat de
realizare, planurile de investiii i implicit cele de finanare se ntocmesc pe orizonturi de timp mai mari,
de regul pn la cinci ani cu actualizare anual a investiiilor rmase de realizat i surselor de finanare
necesare. De aceea, n activitatea de planificare a investiiilor i finanrii acestora se utilizeaz ca
instrumente att planul de finanare a investiiilor ct i bugetul anual al activitii generale, ca anex a
bugetului de venituri i cheltuieli, ntre care exist, ns, asemnri dar i diferene certe.
Planul de finanare a investiiilor ntocmindu-se pentru o perioad mai mare de timp este
un document mai mult orientativ ntruct cuprinde prognoze cu un grad probabil de realizare pe
cnd bugetul activitii de investiii ca parte a bugetului anual de venituri i cheltuieli referindu-se
la perioada imediat urmtoare conine informaii cu un grad de realizare ridicat avnd un caracter
normativ cu sarcini imperative de realizare pentru atingerea obiectivului strategic al ntreprinderii.
De asemenea, planul de finanare a investiiilor coninnd orientri este un document mai mult la
dispoziia ntreprinderii pe cnd bugetul este transmis ca obiectiv de realizare compartimentelor
care concur la realizarea lui, fiind un etalon de comparaie n aciunea de control a ndeplinirii
sarcinilor.

Planul de finanare al investiiilor se ntocmete pe total obiectiv de investiii cu defalcare

anual i cuprinde dou pri: utilizri i resurse.
Structura planului de finanare poate fi rezumat astfel:
Plan de finanare
Anii
0
1
2
3
...
n
A. UTILIZRI
1. Investiii
2. Rambursri de credite
3. Reducerea capitalului social
4. Creterea nevoii de fond de rulment
I. Total utilizri (1)
B. RESURSE
1. Autofinanarea
2. mprumuturi noi
3. Incasri din active vndute
4. Descreterea nevoii de fond de rulment
5. Subvenii pentru investiii
6. Creterea capitalului social
II. Total resurse (2)
Solduri anuale (2) (1)
Solduri anuale cumulate (excedente sau deficite) +/n cazul n care se nregistreaz deficite ntreprinderea trebuie s caute noi surse de finanare
(sporirea capitalului social, alte mprumuturi) sau trebuie s-i revizuieasc utilizrile, n special
investiiile de realizat.
Dac sumele anuale cumulate reprezint excedente, ntreprinderea poate s mreasc sumele
distribuite sub form de dividende sau s ramburseze anticipat creditele angajate.
n prima parte, utilizari, dou elemente necesit o explicitare mai atent: investiiile de realizat i
creterea nevoii de fond de rulment.
Investiiile de realizat se prevd pe grupe de investiii dup natura lor:
investiii n imobilizri necorporale (achiziionarea de brevete, licene de fabricaie,
cheltuieli de cercetare tiinific, achiziionarea de programe informatice);
investiii n imobilizri corporale (terenuri i mijloace fixe eventual precizat i scopul :
nlocuire sau dezvoltare);
investiii n imobilizri financiare (titluri de participare sau creane legate de
participaiuni);
Creterea nevoii de fond de rulment este datorat n special creterii stocurilor de materii prime,
materiale consumabile, producie neterminat , produse finite i a creanelor ca urmare a mririi
capacitilor de producie prin investiii n imobilizri corporale n special.
Nevoia de fond de rulment este determinat de faptul c ntreprinderea trebuie s aibe resurse
pentru plata furnizorilor de materii prime, de utiliti i a salariilor naintea ncasrilor pentru
produsele livrate clienilor. De asemenea, produsele vndute dar necasate, respectiv creantele fa de
clieni reprezint tot imobilizri de capital ce trebuie constituit anterior momentului ncasrilor de creane.
Pe de alt parte, ntreprinderea beneficiaz de decalajul dintre momentul datorrii i momentul plaii
stabilit prin Codul fiscal, alte legi sau contracte pentru datorii fiscale si de exploatare, considerate datorii
n circuit normal, pentru caare nu datoreaz remunerri suplimentare sau penalizri i care reprezint
capital pentru ntreprindere i care diminueaz necesarul total de capital.
Astel, nevoia de fond de rulment de elploatare(NFRE) se determin:
NFRE= stocuri+clieni+alte active de exploatare-datorii de exploatare

NFRE, n exerciiile urmtoare dac nu sunt modificri importante n structura cifrei de afaceri, se
menine n funcie de procentul pe care l reprezint n cifra de afaceri sau cte luni reprezint din cifra
de afaceri.
n cea de-a doua parte, se prevd resursele (sursele de finanare) investiiilor programate mai
nti cele interne i apoi cele externe astfel:
sume din autofinanare net i brut, respectiv sumele alocate din profitul net i cele
provenind din amortismente i alte surse rezultate din circuitul intern al ntreprinderii;
sume din emisiunea suplimentar de aciuni;
sume din emisiunea de obligaiuni;
finanri prin leasing;
finanri din partea grupului;
eventuale subvenii;
credite bancare.
Dintre acestea, autofinantarea trebuie analizat ca alctuire i mod de determinare.
ntreprinderile n dezvoltare au nevoie de capitaluri nsemnate care adesea depesc capitalurile
proprii, ntreprinderea apelnd la ndatorare. ns, finanrile exterioare realizate prin emisiune
suplimentar de aciuni i prin ndatorare (bancar sau lansarea de credite obligatare) nu sunt uneori pe
placul managerilor, pentru c vor s evite disciplina pieelor financiare i s nu mreasc riscul pentru
ntreprindere. Ca atare, recurgerea la autofinanare este calea cea mai confortabil.
Exist un principiu financiar destul de cunoscut conform cruia ntreprinderea trebuie s-i asigure
dezvoltarea prin autofinanare, respectiv numai prin punerea n rezerv a profitului net. Aceast atitudine
este convenabil managerilor i creditorilor dar i indirect acionarilor ntreprinderii. Pentru acionari,
creterea activului net ca i informaia transmis pieei financiare prin autofinanarea realizat se reflect
n sporirea valorii aciunilor adic prin nregistrarea de plus-valori care, n majoritatea rilor sunt mai
puin impozitate dect dividendele fiind astfel, favorabili autofinanrii. Pentru manageri, prin
autofinanare scade dependena de resursele pieei, iar pentru creditorii ntreprinderii se reduce riscul
creanelor lor i totodat sporete valoarea acestora.
Cu toate c acest principiu nu este fals, realizarea de proiecte de investiii prin recurgerea exclusiv la
autofinanare se poate dovedi periculoas ntruct decupleaz ntreprinderea de la rigorile pieei. Se
creeaz, astfel, o pia de capitaluri intern care s permit investiii mai puin rentabile i pe care
capitalurile sunt mai prost alocate.
Autofinanarea este aptitudinea ntreprinderii de a-i finana utilizrile durabile (investiii n
active imobilizate, rambursarea creditelor pe termen mediu i lung, creterea nevoii de fond de
rulment ca urmare a creterii capacitii de producie) pe seama fondurilor proprii i rezervelor ca
parte a capitalurilor proprii.
Capitalurile proprii se formeaz n special prin aporturile n bani i n natur ale acionarilor,
concretizate n capitalul social. Ele mai cuprind rezervele, rezultatul nerepartizat i fondurile
proprii constituite pe seama rezultatului nainte de impozitare sau a profitului net. Se poate
evidenia astfel, faptul c, variaia capitalurilor proprii se realizeaz n principal pe dou ci:
- autofinanarea;
- sporirea capitalului social prin emisiunea i vnzarea de noi aciuni.
Bonitatea sau starea financiar dificil a unei ntreprinderi se poate aprecia prin anumii
indicatori financiari precum: cifra de afaceri, valoarea adugat, rezultatul exerciiului,
rentabilitatea, solvabilitatea, nivelul cheltuielilor la 1000 Euro cifr de afaceri etc. ns, indicatorul
cu expresivitatea cea mai mare, care constituie dup unii autori "cheia de bolt" a analizei
financiare este autofinanarea, ntruct reflect capacitatea ntreprinderii de a-i genera pe cont

propriu sursele necesare rennoirii, modernizrii i dezvoltrii aparatului productiv pentru a fi n

pas cu cerinele tot mai ridicate ale consumatorului.
Nivelul autofinanrii (Af) este influenat de doi factori:
- marja brut de autofinanare (MBA) sau capacitatea de autofinanare (CAF)
- dividendele distribuite acionarilor (Div).
Relaia de calcul a autofinanrii este:
Af = MBA (CAF) - Div

(1)

Autofinanarea este surplusul monetar rmas n ntreprindere dup distribuirea dividendelor.

Dac autofinanarea se calculeaz periodic pe baza situaiilor financiare (bilan cont de profit
i pierdere), surplusul monetar se formeaz de o manier continu, evident diferit fa de
finanrile externe permanente (creterea capitalului social, contractarea de credite pe termen
mediu i lung), care se nregistreaz discontinuu, dar care genereaz imediat sau ntr-un interval
scurt de timp o cretere a intrrilor de disponibiliti n ntreprindere.
n mod implicit, capacitatea de autofinanare reprezint surplusul monetar nainte de
distribuirea dividendelor.
ns, capacitatea de autofinanare difer ntructva de surplusul monetar generat de
activitatea ntreprinderii.
Rezultatul nscris n contul de profit i pierdere este determinat de dou tipuri de operaiuni:
operaiuni externe care corespund schimburilor ntreprinderii cu terii i operaiuni interne(calcularea i
nregistrarea amortizrii i provizioanelor) care au ca scop corectarea valorii patrimoniului la nchiderea
exerciiului.
Operaiunile externe genereaz fluxuri reale cu caracter de continuitate, de permanen pe parcursul
exerciiului, pe cnd operaiunile interne presupun calcule, corecii de valori i se nregistreaz doar n
momentul inventarierii, fr a avea n contrapartid fluxuri reale. n aceast situaie este clar c, numai
operaiunile externe genereaz fluxuri monetare care se pot nregistra concomitent sau la un moment
ulterior producerii fluxurilor reale. Trebuie ns s evideniem faptul c, operaiunile interne nemonetare,
au influen asupra surplusului monetar ntruct diminueaz profitul impozabil i implicit impozitul pe
profit, participarea salariailor la profit i profitul distribuibil sub form de dividende.
Diferenierea ntre capacitatea de autofinanare i surplusul monetar rezid n urmtoarele:
- n capacitatea de autofinanare se nregistreaz i veniturile din producia stocat i producia
de imobilizri, care dei sunt expresia unor fluxuri reale nu genereaz i fluxuri monetare pentru c
nu sunt expresia unor schimburi cu terii. Totui, crearea acestor elemente de activ i nregistrarea
lor ca venituri reflect o parte din rezultatul activitii ntreprinderii, care se presupune c au avut
ca surs de formare autofinanarea;
- n capacitatea de autofinanare se nregistreaz i provizioanele pentru deprecierea activelor
circulante (stocurilor i creanelor), contrar logicii formrii surplusului monetar, ntruct se
consider c acestea au un caracter cvasi monetar i asigur corectarea excedentului brut de
exploatare (venituri de exploatare minus cheltuieli de exploatare ce presupun pli), ca punct de
plecare n determinarea capacitii de autofinanare, pentru c, elementele corespondente (variaia
stocurilor, cifra de afaceri) au fost n prealabil integrate n calculul excedentului brut de exploatare
(EBE);
- n capacitatea de autofinanare nu trebuie integrate veniturile din vnzarea de active,
nregistrate la alte venituri de exploatare, dei fluxuri monetare, ntruct n cheltuieli de exploatare,
la poziia alte cheltuieli de exploatare se nregistreaz valoarea neamortizat a activelor vndute
care nu este flux monetar. n plus, aceste fluxuri monetare se nregistreaz destul de rar i pentru
analiza financiar trebuie s fie evideniate separat n planul de finanare ca alte surse proprii.
Capacitatea de autofinanare se poate calcula prin dou metode: deductiv i aditiv.
Prin metoda deductiv se determin nivelul capacitii de autofinanare, astfel:

EBE
provizioane pentru deprecierea activelor circulante;
+
venituri din anularea sau diminuarea provizioanelor pentru deprecierea activelor
circulante;
cota-parte din rezultatul operaiunilor n asociere;
+ venituri financiare exclusiv din anularea sau diminuarea provizioanelor pentru deprecierea
imobilizrilor financiare, creanelor-decontri n cadrul grupului i titlurilor de plasament;
cheltuieli financiare exclusiv provizioanele pentru deprecierea imobilizrilor financiare, creanelordecontri n cadrul grupului i titlurilor de plasament;
= cash-flow brut
venituri din vnzarea de active;
+ valoarea neamortizat a activelor vndute;
impozitul pe profit;
= CAF( capacitatea de autofinanare).
Prin metoda aditiv se stabilete coninutul pe elemente al capacitii de autofinanare, astfel:
Rezultatul net
+ Amortizarea
+
Provizioane reglementate, pentru riscuri i cheltuieli, pentru deprecierea titlurilor de
participare i a activelor imobilizate;
- Venituri din anularea sau diminuarea provizioanelor reglementate, pentru riscuri i cheltuieli,
pentru deprecierea titlurilor de participare i a activelor imobilizate;
- Venituri reprezentnd cota-parte a subveniilor pentru investiii recunoscut la venituri
corespunztor amortizrii nregistrate;
+ Valoarea contabil net (neamortizat) a activelor vndute;
- Venituri din vnzarea de active;
= CAF( capacitatea de autofinanare).

n funcie de componentele pe care le conine, autofinanarea poate fi:

autofinanare net, care cuprinde numai partea din profitul net destinat capitalizrii;
autofinanare brut, care cuprinde pe lng autofinanarea net i amortizarea i dac este cazul i
provizioanele constituite, care au ca scop n principal rennoirea mijloacelor fixe uzate i respectiv
de a face fa riscurilor i cheltuielilor datorit evoluiei conjuncturale a factorilor economici.
Autofinanarea depinde n mod explicit de politica de dividend, dar i de o serie de factori care
reflect capacitatea ntreprinderii de a negocia cu mediul.
Aceast capacitate este influenat de condiii sau restricii externe, care pot fi negociate de
ntreprindere sau care provin din intervenia statului, cauze care determin un volum mai mare sau mai
mic al capacitii de autofinanare.
n primul rnd, capacitatea de autofinanare este determinat de modul de negociere a
factorilor de producie, cu piaa furnizorilor i a forei de munc, precum i a preului de vnzare a
produselor i serviciilor pe piaa clienilor, tiut fiind c, rezultatul exerciiului este influenat de
mrimea veniturilor obinute de la clieni i de mrimea costurilor materiale nregistrate n
legtur cu piaa factorilor de producie.
n al doilea rnd, capacitatea de autofinanare este influenat de unele msuri impuse de stat:
limitarea nivelului unor preuri; msuri de politic salarial (nghearea salariilor sau modificarea
cotizaiilor salariale); nivelul unor impozite i taxe legiferate de stat; nivelul ratei
scontului (dobnzii); politica de amortizare etc.

Deci, capacitatea de autofinanare depinde de puterea economic a ntreprinderii de a

impune anumite reguli cu furnizorii i clienii, de capacitatea de negociere cu salariaii,
acionarii i creditorii, precum i de politica etapei de dezvoltare a girantului economiei, statul.