Informe Especial

Reporte de Renta Fija1

Setiembre 2012
Roberto
Seminario
Seminario SAB
Lima, Per
+ 511 712 8282
rseminario@seminariosab.
com.pe

Humberto
Agurto
Departamento de Anlisis
Financiero
Lima, Per
+ 511 712 8282
hagurto@seminariosab.co
m.pe

Rodrigo
Vicente
Departamento de Anlisis
Financiero
Lima, Per
+ 511 712 8282
rvicente@seminariosab.co
m.pe

Fernando
Castillo
Departamento de Anlisis
Financiero
Lima, Per
+ 511 712 8282
fcastillo@seminariosab.co
m.pe

1.

PBI

El crecimiento acumulado del ao para el 1S2012 ascendi a 6.1% como producto del dinamismo de la
demanda interna (consumo e inversin privada y pblica)
A junio 2011 A junio 2012
como del buen desenvolvimiento de las exportaciones en PBI real (En %)
Agropecuario
3.35
4.50
el primer trimestre del ao.
Los sectores que ms contribuyeron al PBI nacional en
1S2012 fueron el sector Comercio (1.19 puntos
porcentuales de contribucin) y el sector Construccin
(0.86 pps de contribucin).

Pesca
Minera e hidrocarburos
Manufactura
Electricidad y agua
Construccin
Comercio
Otros servicios
PBI Per

16.77
-1.19
8.86
7.32
2.93
9.51
9.18
7.66

-11.92
3.79
-0.36
5.64
14.70
7.11
7.73
6.11
Fuente: Inei

El desenvolvimiento del sector Construccin se

encuentra relacionado con el mayor consumo interno de
cemento en lo que va del ao (15.5%) y al mayor ritmo
de obras como: (i) la construccin del reasentamiento de
la nueva ciudad de Morococha, (ii) la construccin de unidades mineras como San Cristbal, Andaychagua,
Carahuacra y Marth Tnel, (iii) obras de centros comerciales como Comercial San Borja Plaza, (iv) obras de
condominios y conjunto habitacionales, entre otros.
Por otro lado, el crecimiento del sector Comercio se encuentra en lnea con el dinamismo de sus tres
componentes: (i) el comercio automotriz, (ii) el comercio mayorista; y, (iii) el comercio minorista.

Es importante indicar que si bien el entorno internacional afect negativamente el dinamismo de la economa,
el incremento del ingreso nacional disponible, los niveles de confianza del consumidor y de los empresarios, y
la mayor inversin del sector pblico contrarrestaron ligeramente los efectos de la crisis.
10

PBI real (En %)

8.8

9
8

6.9

5.6

6.1

5.9

6.0

5.3

5
4
3
2
1

0.9

2009

2010

2011

2012*

2013*

2014*

2015*

* Proyecciones de la EIU

2016*
Fuente: EIU

Fuente: Banco Central de Reserva (BCRP), Ministerio de Economa y Finanzas (MEF), Superintendencia del Mercado de Valores (SMV)..

Seminario SAB / Departamento de Anlisis Financiero / 1

2.

Finanzas Pblicas

El saldo de la deuda pblica al trmino del 1S2012 ascendi a S/.100,350 millones (19.8% del PBI), lo cual
signific un saldo menor en S/.8,524 millones al previsto en el Marco Macroeconmico Multianual Revisado
2012-2014 para el cierre del ao. Dicho resultado responde a un menor saldo tanto de crditos externos,
como internos de corto y largo plazo (-3.6, -7.9 y -61.3% con respecto a diciembre 2011), de acuerdo a una
estrategia orientada a reducir riesgos de mercado y de refinanciamiento. La proporcin de la deuda pblica
como porcentaje del PBI se redujo a menos de la mitad en los ltimos 8 aos (tngase en cuenta que el saldo
al cierre del 2004 ascendaa 42.6%).
Cuenta Financiera del Sector Pblico
(En US$ millones)
Ao

Desembolsos Amortizacin

Activos
Otras
Externos Operaciones
-303
-443

Total

2003

2,161

-1,228

2004

2,535

-1,389

-159

-109

879

2005

2,656

-3,719

-378

954

-486

2006

609

-1,223

-125

-197

-935

2007

3,384

-5,691

-166

844

-1,629

2008

1,166

-2,635

65

-217

-1,621

2009

3,229

-1,879

-320

-739

291

2010

4,261

-5,268

-37

3,513

2,468

2011

990

-868

-273

998

848

2012*

1,036

-734

-205

1,773

1,870

* Datos al Primer Semestre.

187

Fuente: BCRP

El ratio de proporcin de deuda pblica viene mejorando en 0.4 puntos porcentuales respecto al segundo
trimestre del ao pasado. Cabe destacar que el 54.6% del total corresponde a deuda externa mientras que el
resto a deuda interna. La cuenta financiera del sector pblico (que registra, entre otras cosas, el flujo neto de
endeudamieno de mediano y largo plazo con el resto del mundo) presenta un flujo de desembolsos neto de
amortizaciones de US$1,036 millones. Esto se debe al incremento en el stock de bonos globales.

3.

Inflacin

A julio de 2012, la inflacin (IPC Lima) acumulada en el ao ascendi a 1.62%, siendo la acumulada a 12
meses 3.28% (a julio 2011 fue de 3.35%). La inflacin se encuentra en un proceso de desaceleracin ante la
menor cotizacin de los commodities en los mercados internacionales y el proceso de disipacin de los
choques de oferta que presionan los precios al alza.
Se proyecta que las presiones inflacionarias se disipen para el 2012, asumiendo que los precios
internacionales no sigan incrementndose por una menor actividad econmica mundial ante la crisis en
Europa y la desaceleracin de Estados Unidos y China. Tanto la EIU como el BCRP proyectan que la
inflacin vuelva a estar dentro del rango de tolerancia del BCRP (2% con un rango de +/-1%).

Seminario SAB / Departamento de Anlisis Financiero / 2

Inflacin (En %)
4.7

5.0
4.5

4.0
3.5

3.0

3.0

2.5

2.9

2.7

2.8

2.7

2014*

2015*

2016*

2.1

2.0
1.5

1.0
2010

2011

2012*

2013*

Fuente: EIU

* Proyeccin EIU

4.

Poltica Monetaria

A julio del 2012, la tasa de referencia de politica monetaria se ubic en 4.25% mantenindose en dicho nivel
desde hace 15 meses. La decisin del BCRP considera el impacto sobre la inflacin futura que tendran los
menores trminos de intercambio y el menor crecimiento previsto de la economa mundial en un entorno de
incertidumbre econmica y financiera. Asimismo, se estara tomando en cuenta que: (i) la desviacin de la
inflacin estara reflejando, principalmente, factores de oferta, (ii) que el crecimiento del producto estara
cercano a su potencia; y, (iii) que las expectativas de inflacin estaran ancladas a la meta.

Tasa de Poltica Monetaria (En %)

7.00
6.00
5.00
4.00
3.00
2.00
1.00
Ene07
Abr07
Jul07
Oct07
Ene08
Abr08
Jul08
Oct08
Ene09
Abr09
Jul09
Oct09
Ene10
Abr10
Jul10
Oct10
Ene11
Abr11
Jul11
Oct11
Ene12
Abr12
Jul12

0.00

Tasa de poltica monetaria

Tasa interbancaria
Fuente: BCRP

Cabe mencionar que, desde mayo 2012, el BCRP elev en forma preventiva las tasas de encaje tanto en
nuevos soles como en dlares. Con esta medida se busca atenuar la expansin de la liquidez domstica en
un contexto en el cual se acelera la desdolarizacin de los depsitos y las empresas buscan endeudarse en
dlares.

Seminario SAB / Departamento de Anlisis Financiero / 3

5.

Tipo de cambio y reservas internacionales

Siguiendo la tendencia de los primeros meses del ao, el Nuevo Sol mostr una tendencia apreciatoria debido
a: (i) slidos terminos de intercambio, (ii) buen desenvolvimiento de la cuenta corriente, (ii) debilitamiento
general del Dlar Americano en los mercados internacionales, (iii) slidas reservas internacionles, (iv) buenas
expectativas sobre la inflacin; y, (v) mayor preferencia internacional por contraer deuda con economas
emergentes.
Segn las proyecciones del EIU, se espera que el tipo de cambio mantenga una tendencia apreciatoria y que
para el ao 2013, se encuentre en 2.60. Cabe indicar que se espera que en dicho ao se generen ciertas
presiones depreciatorias de la moneda local en lnea con el ajuste de la Cuenta Corriente y el incremento de
las tsas de interes en Estados Unidos.
RIN y Tipo de Cambio

70,000

2.85

Reservas Internacionales Netas (Mill. US$)

Jul12

May12

2.50

Mar12

Ene12

2.55

Nov11

10,000

Sep11

2.60

Jul11

2.65

20,000

May11

30,000

Mar11

2.70

Ene11

40,000

Nov10

2.75

Sep10

2.80

50,000

Jul10

60,000

Tipo de Cambio (S/. / US$)

Fuente: BCRP

En cuanto al nivel de reservas internacionales netas (RIN), a julio de 2012, estas ascendieron a US$57,979
millones, registrando un incremento de 18.8% con respecto al nivel registrado en diciembre 2011. Las
mayores reservas internacionales van en lnea con los mejores trminos de intercambio del pas, la
apreciacin del tipo de cambio y con el buen desenvolvimiento de la balanza comercial y fiscal.

6.

Renta fija

Bonos en EEUU
Los bonos del tesoro de EEUU se mantienen como uno de los principales activos refugio para los
inversionistas. Durante el mes de julio, la curva mantuvo una tendencia a la baja, producto de una mayor
aversin al riesgo por parte de los inversionistas ante un panorama internacional incierto por: (i) la
desaceleracin en China, (ii) los problemas fiscales
de la Eurozona (principalmente Grecia, Espaa e
Italia); y, (iii) las expectativas de estmulos
monetarios por parte de los principales bancos
centrales.
En este sentido, los rendimiento de los bono del
tesoro de hasta 3 aos disminuyeron 13 pbs en
promedio en julio, con respecto al mes anterior.
Adems, los bonos de 10 y 30 aos se revalorizaron

Seminario SAB / Departamento de Anlisis Financiero / 4

en 18 y 21 pbs (rendimientos de 1.469% y 2.547% al cierre de julio). Sin embargo, hay que resaltar que en los
primeros das de agosto este comportamiento se ha revertido significativamente. Los bonos de 10 y 30 aos
casi retornan a sus niveles de fin de junio, con rendimientos de 1.630% y 2.751% al 08 de agosto. Dicho
comportamiento se encuentra en lnea con las cifras reportadas de creacin de empleo en Estados Unidos
mejores a las esperadas y la conclusin por parte de los inversionistas (tras el encuentro de poltica monetaria
que termin el 1 de agosto) de que la Reserva Federal necesita un mayor deterioro de la economa antes de
lanzar nuevas medidas.

Renta Fija en Per

Bonos Soberanos
En el ao 2001, el Estado Peruano comenz a
emitir series de bonos soberanos. En el
transcurso de los ltimos aos, se logr
aumentar la duracin de la curva de rendimiento
soberano y reducir la tasa cupn de los bonos.
En julio del 2012, el monto negociado de los
bonos soberanos ascendi a S/.3,319.4 millones.
Segn analistas, la incertidumbre en los
mercados financieros internacionales y la
apreciacin del Nuevo Sol son los principales
determinantes de este mayor volumen. Cabe resaltar que, en trminos anuales, ste resultado implica una
variacin del 60.8%.
Los inversionistas no residentes fueron los
principales tenedores de bonos soberanos a julio
del 2012 (54.9% del total). Dicho resultado implica
un avance de 8.9 puntos porcentuales respecto al
mes de diciembre 2011. Los offshore mantienen
participaciones significativas en el BS2013 y
BS2015 (tasa fija) con 86.9 y 83.2%
respectivamente. Las AFPs (30.8%) y los bancos
(6.6%) tambin fueron importantes partcipes en
el mercado.
La curva de bonos soberanos mantuvo un desplazamiento a la baja en julio, alejndose an ms del nivel de
diciembre 2011. Si bien en el primer tramo de la curva, las tasas permanecieron estables con respecto al mes
anterior, el rendimiento del tramo medio disminuy 40 puntos bsicos. Por su parte, en el tramo largo de la
curva, el comportamiento bajista en las tasas (30 pbs en promedio) se atribuye a la creciente volatilidad en los

Seminario SAB / Departamento de Anlisis Financiero / 5

mercados financieros internacionales y la consecuente bsqueda de activos de renta fija en mercados

emergentes como alternativa de inversin.
El bono soberano con mayor negociacin sigui siendo el SB12AGO20 (S/.1,526.5 millones), el cual cerr
julio con un rendimiento de 4.60% (su tasa cupn es de 7.84%). Le siguen los bonos SB12AGO31 y
SB12AGO37 con S/.816.2 y S/.311.4 millones de soles respectivamente.

Bonos Globales
La curva de rendimiento de los bonos globales mostr una cada en el mes de julio respecto a su nivel de
diciembre. En el tramo corto de la curva, las tasas cayeron, en promedio, 19 pbs., mientras que la parte larga
disminuy en 48 pbs. Dado el contexto internacional de riesgo en los mercados desarrollados, los
inversionistas han rebalancearon sus portafolios en renta fija, lo cual se tradujo en una posicin ms activa en
deuda latinoamericana (Brasil, Chile, Colombia y Per). Esta mayor demanda offshore condujo a una
disminucin de rendimientos, especialmente en los bonos de largo plazo.

Al cierre de julio, los diferenciales entre soberanos y globales SB20-G19, SB26-G25, SB31-G33, SB37-G36
alcanzaban valores superiores (280, 207, 158 y 172 pbs respectivamente) a sus respectivos promedios de 3,
6 y 12 meses.

Bonos Corporativos
El saldo correspondiente a los bonos
corporativos a julio del 2012 ascendi a
S/.16,642 millones. Dicho saldo viene
incrementndose consecutivamente desde
marzo 2012. Del total de colocaciones
privadas de Oferta Pblica Primaria (enerojulio 2012), el 53% corresponde a bancos y
financieras.
En julio del 2012, la nica inscripcin de
emisin de bonos corporativos por Oferta
Pblica Primaria (OPP) fueron realizadas
por Scotiabank por un monto ascendente a
S/.300 millones. Cabe resaltar que en el acumulado a julio 2012, la inscripcin de bonos corporativas
constituy el 56.1% del total de valores colocados por OPP, el resto se encuentra conformado principalmente
por Senior Notes (33%) y Bonos Subordinados (6.5%). La empresa que inscribi ms emisiones de bonos
corporativos en lo que va del ao es Telefnica del Per S.A.A. acaparando el 35% y 45% de las
inscripciones en dlares y soles respectivamente. Asimismo, la empresa que ms coloco bonos en lo que va
del ao en nuevos soles fue Scotiabank Per con S/.358 millones y, en dlares americanos, el BBVA Banco
Continental con una reciente emisin de US$ 54 millones.

Seminario SAB / Departamento de Anlisis Financiero / 6

Colocaciones de bonos corporativos - Julio 2012

Fecha emisin

Emisor

Calificacin

Tasa

Moneda

02-jul

Edyficar

AA-

5.50%

PEN

Monto Colocado Plazo (aos)

70,000,000

3.5

05-jul

BBVA Continental

AAA

4.69%

USD

54,000,000

4.0

06-jul

Luz del Sur

AAA

5.44%

PEN

66,150,000

7.0

25-jul

Scotiabank

AAA

5.09%

PEN

58,000,000

5.0

25-jul

Mibanco

AA

5.38%

PEN

48,800,000

5.0
Fuente: SMV

Al comparar la curva de rendimientos de bonos

corporativos en el ao 2012 con la de los aos 20102011, la curva se presenta alargada, como producto de
emisiones de bonos corporativos con plazos originales
mayores a 20 aos. Asimismo, se observan menores
costos de financiamiento, producto de que los yields
del tramo corto y medio ya no estn superando costes
de 6% y 7% respectivamente.

Riesgo Pas
El riesgo pas peruano, medido por el diferencial del Embi+ Per, continu disminuyendo en julio (17 pbs con
respecto al mes anterior). Esto ltimo responde a que el crecimiento econmico se encuentra cercano al
potencial, se mantiene una inflacin baja a nivel regional, se cuenta con un sistema financiero estable, se
mantiene un buen nivel de reservas internacionales y se tiene una slida posicin fiscal.
En el caso de los Credit Default Swaps, el CDS del Per
a cinco aos se redujo de 162.4 pbs a 126.2 pbs
durante julio. Ello refleja, pese a la turbulencia
internacional, la menor percepcin de riesgo sobre
nuestra economa, que sigue mostrando slidos
fundamentos macroeconmicos. Por otro lado, la
evolucin de las cuentas pblicas ha sido destacada por
las agencias calificadoras de riesgo. As, Moodys
Investor Service elev la calificacin de deuda soberana
del Per a Baa2 desde Baa3 (con perspectiva positiva),
mientras que Standard & Poors elev la perspectiva de
la deuda peruana de estable a positiva argumentando que la continuidad de las polticas macroeconmicas y
las inversiones que se esperan en minera, hidrocarburos, infraestructura y electricidad seguirn dando
soporte al crecimiento del PBI en los siguientes aos.

Seminario SAB / Departamento de Anlisis Financiero / 7

7.

Apndice

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Bonos Soberanos Vigentes a la fecha

Denominacin

Tipo

Bonos Soberanos 12SEP2013

Bonos Soberanos 05MAY2015
Bonos Soberanos 12AGO2017
Bonos Soberanos 12AGO2020
Bonos Soberanos 12SEP2023
Bonos Soberanos 12AGO2026
Bonos Soberanos 12AGO2031
Bonos Soberanos 12AGO2037
Bonos Soberanos 12FEB2042
Bonos Soberanos 11DIC2013
Bonos Soberanos 30ENE2014
Bonos Soberanos 14ABR2016
Bonos Soberanos 08JUN2016
Bonos Soberanos 13JUL2019
Bonos Soberanos 13OCT2024
Bonos Soberanos 31ENE2035
Bonos Soberanos 12AGO2046
TOTAL

Tasa Fija
Tasa Fija
Tasa Fija
Tasa Fija
Tasa Fija
Tasa Fija
Tasa Fija
Tasa Fija
Tasa Fija
VAC
VAC
VAC
VAC
VAC
VAC
VAC
VAC

Valor Nominal Valor Actualizado

(En S/.)
(En S/.)
575,300,000
575,300,000
1,686,627,000
1,686,627,000
1,212,538,000
1,212,538,000
9,047,486,000
9,047,486,000
540,250,000
407,250,000
4,388,713,000
4,388,713,000
4,290,157,000
4,290,157,000
4,750,000,000
4,750,000,000
2,643,800,000
2,643,800,000
14,100,000
18,192,015
94,097,000
120,610,831
43,690,000
54,976,657
18,649,000
23,391,956
14,000,000
17,474,408
795,246,000
987,452,203
910,968,000
1,128,184,594
200,000,000
240,677,988
31,225,621,000
31,592,831,652

Plazo
(aos)
2.0
10.0
12.1
15.1
11.2
20.3
23.3
30.0
32.0
10.0
10.0
12.0
12.0
15.0
20.0
30.0
40.0

Tasa Cupn
(En %)
4.40
9.91
8.60
7.84
5.20
8.20
6.95
6.90
6.85
5.79+VAC
5.80+VAC
5.90+VAC
6.84+VAC
7.40+VAC
6.84+VAC
7.39+VAC
3.83+VAC

Fecha de Fecha de
Emisin Vencimiento
24/08/2011 12/09/2013
05/05/2005 05/05/2015
08/07/2005 12/08/2017
18/07/2005 12/08/2020
22/06/2012 12/09/2023
03/05/2006 12/08/2026
24/04/2008 12/08/2031
26/07/2007 12/08/2037
21/01/2010 12/02/2042
11/12/2003 11/12/2013
30/01/2004 30/01/2014
14/04/2004 14/04/2016
08/06/2004 08/06/2016
13/07/2004 13/07/2019
13/10/2004 13/10/2024
31/01/2005 31/01/2035
28/11/2006 12/08/2046
Fuente: MEF

Bonos Globales Vigentes Julio 2012

Denominacin
Bono Per 15
Bono Per 33
Bono Per 16
Bono Per 14
Bono Per 25
Bono Per 37
Bono Per 19
Bono Per 50
TOTAL

Moneda
US$
US$
US$
Euros
US$
US$
US$
US$

Valor Nominal
(En S/.)
750,000,000
2,245,439,000
1,332,895,000
650,000,000
2,250,000,000
1,201,667,000
1,000,000,000
1,500,000,000
US$
Euros

Saldo
Adeudado
278,392,000
2,245,439,000
581,211,000
290,722,000
2,250,000,000
1,201,667,000
1,000,000,000
1,500,000,000

Plazo
(aos)
12
30
12
10
20
30
10
40

Tasa Cupon Fecha de Fecha de

(En %)
Emisin Vencimiento
9.88
2003
06/02/2015
8.75
2003
21/11/1933
8.38
2004
03/05/2016
7.50
2004
14/10/2014
7.35
2005
21/07/2025
6.55
2007
14/03/2037
7.13
2009
30/03/2019
5.63
2010
18/11/1950

9,056,709,000
290,722,000
Fuente: MEF

A pesar de los esfuerzos desarrollados para verificar la informacin utilizada y reproducirla en el documento
de manera apropiada y confiable, Seminario SAB (en adelante la Empresa o Seminario SAB) no
garantiza la veracidad de todos los contenidos del presente documento y declara expresamente que
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