Sistemul financiar anglo-saxon vs

sistemul financiar continental

Studiu comparativ

Iai
2012

Studiu comparativ: sistemul financiar anglo-saxon vs

sistemul financiar continental
n economia modern, sistemele financiare joac un rol important n alocarea
resurselor limitate. Ansamblul instituiilor, pieelor, instrumentelor i reglementrilor care
aprob realizarea operaiunilor financiare ntr-o zon naional sau internaional reprezint
sistemul financiar.
Din punct de vedere financiar, rile difer prin modul de organizare a activitilor
financiare, distingndu-se dou modele principale: modelul anglo-saxon i modelul
continental. n sistemul anglo-saxon, ri precum Statele Unite ale Americii i Marea Britanie,
sistemele financiare sunt dominate de pieele bursiere (n englez market-based) n timp ce, n
Europa continental i Japonia, bncile joac un rol important (n englez bank-based). Din
punctul meu de vedere, cultura naional este principalul factor care influeneaz sistemul
financiar adoptat de o anumit ar, alturi de nivelul de dezvoltare al rii respective.
n sistemul financiar anglo-saxon, ntreprinderile atrag resurse de finanare de pe piaa
de capital, finanndu-se preponderent prin emisiunea de aciuni. Din punctul de vedere al
investitorilor, pieele de aciuni au o lichiditate ridicat, iar din perspectiva companiilor,
acestea asigur mobilizarea unui volum mare de resurse financiare. Dezvoltarea standardelor
contabile care s permit furnizarea de informaii financiar-contabile credibile este ncurajat
de instituiile pieelor de capital, n vederea prezentrii unei baze de evaluri a valorilor
mobiliare ct mai relevant. Intermediarii de pe aceast pia de capital sunt, de asemenea,
interesani de o informare transparent i corect a investitorilor, deoarece doresc s transmit
ncredere acestora. Pentru a atrage investitorii, un sistem financiar trebuie s prezinte
urmtoarele caracteristici: competiie ridicat, dereglementare financiar, flexibilitate i
deschidere, inovare s.a. Gestiunea financiar a ntreprinderilor cu sistem financiar
anglo-saxon este obligat s demonstreze performanele imediate cerute de piaa financiar. n
funcie de oportunitile gsite, actorii independeni se conecteaz periodic la piaa financiar,
respectnd regulile acesteia.
Un sistem financiar anglo-saxon reprezentativ este sistemul din Londra, piaa de
capital fiind alctuit din: London International Financial Futures and Options Exchange,
London Stock Exchange, London Bullion Market, London Metal Exchange (asigur
desfurarea tranzaciilor cu metale neferoase) s.a. De asemenea, Statele Unite ale Americii
prezint un astfel de sistem financiar, avnd la New York cea mai mare burs din lume
(NYSE), din punct de vedere al capitalizrii bursiere i a doua ca numr de companii listate.
Alte burse americane: American Stok Exchange, New York Mercantile Exchange s.a.
O alt trstur important a sistemului anglo-saxon este implicarea redus a statului
n economie, dei participaia acestuia nu este neglijabil. Un exemplu reprezentativ este
cazul din Statele Unite ale Americii, cnd au fost promovate diferite legi pentru protecia
persoanelor care fac depozite bancare, sau legi care s reduc dezechilibrul ntre actorii
sistemului financiar. n cadrul acestui sistem, banca ocup un rol redus, avnd ca funcii
principale (n Londra) susinerea politicilor economice ale guvernului i stabilitatea preurilor,
n vederea asigurrii creterii economice.
La polul opus se afl sistemul financiar continental european, avnd ca i caracteristic
definitorie dezvoltarea economiei rilor pe baza sistemului bancar. Managementul este
monitorizat direct de ctre grupul de control al acionarilor, funcia financiar avnd un rol
restrns. Capitalul este procurat n cele mai bune condiii de cost, iar titlurile sunt vndute n
condiii de risc minim, pentru a maximiza valoarea ntreprinderii. Germania ofer prototipul
acestui sistem financiar, caracteristicile acestuia nefiind schimbate n alte ri, n ciuda
1

fenomenului de globalizare. Alte ri care promoveaz acest tip de sistem sunt: Belgia,
Finlanda, Danemarca i Austria. Principala surs de finanare a ntreprinderilor n cadrul
acestui sistem financiar este sistemul bancar, procesul de investire fcndu-i apariia n
etapele mai trzii ale dezvoltrii companiilor.
Analiznd aceste dou tipuri de sisteme financiare, am identificat o serie de diferene
ce vor fi detaliate n urmtoarele pagini.
O prim diferen ntre cele dou modele este faptul c, rile anglo-saxone au un
nivel sczut de concentrare a acionarilor, n timp ce n Europa continental, grupurile de
acionari dein un procent mare din numrul total de aciuni care sunt tranzacionate public.
Principalul motiv este c, tot mai multe companii sunt tranzacionate public n rile anglosaxone, avnd ca i consecin faptul c acionarii pot rspndi banii lor n mai multe
companii. Mai mult dect att, societile din rile anglo-saxone sunt mai mari dect din
rile continental europene, astfel nct, un procent mare de aciuni ntr-o firm anglo-saxon
tipic reprezint o sum enorm de capital. Franks i Mayer (1994) arat, de asemenea, c
rile anglo-saxone au un numr mare de companii listate la bursa de valori, n timp ce n
rile continental-europene doar o mic parte din totalul firmelor sunt listate la bursa de valori.
O a doua diferen ntre cele dou sisteme este identitatea acionarilor. n Statele Unite
ale Americii i n Marea Britanie, cele mai multe aciuni se afl n posesia agenilor din
instituii financiare (mai mult de 50%), dect n posesia persoanelor private (20-30%). Aceste
constatri se afl ntr-un puternic contrast cu sistemul financiar din Germania, Frana i Italia,
caz n care companiile private dein 20-40% din aciuni, instituiile financiare 10-30%, iar
persoanele private dein majoritatea aciunilor (15-35%). Datorit reglementrilor, n rile
anglo-saxone multe instituii financiare nu au voie s dein n numele lor propriu aciuni la
societile cotate la burs; ele acioneaz n principal ca ageni. Pe de alt parte, n rile
continental-europene, companiile i persoanele fizice acioneaz n mod direct, nefolosind
ageni pentru gestionarea afacerilor lor. Ceilali participani ai instituiilor financiare pot fi
divizai n dou grupe: bncile pe de o parte, i companiile de asigurare, alturi de investiiile
i fondurile de pensii, pe de alt parte. Bncile dein puine aciuni n capitalul social al
societilor din cauza conflictelor de interese care apar atunci cnd le acord mprumuturi
acestor societi. n al doilea grup, pe de alt parte, societile de asigurare, de investiii i
fondurile de pensii au participaii importante n instituiile financiare din rile Europei
continentale, n timp ce, n rile anglo-saxone, ele nu sunt foarte active n acest domeniu.
O a treia diferen ntre sistemul financiar anglo-saxon i cel continental este numrul
de companii listate la bursa de valori, ca procentaj din numrul total al companiilor dintr-o
ar. n Statele Unite ale Americii i Marea Britanie, multe companii sunt listate i
tranzacioneaz aciunile lor public. Acest lucru nseamn c multe societi au puine
contacte personale cu acionarii lor. Sistemul de pensii n rile anglo-saxone ofer multe
resurse financiare care vin pe piaa de capital prin intermediul investitorilor instituionali. n
rile continental-europene, puine companii sunt tranzacionate public. Deoarece tot mai
multe societi sunt private, exist o relaie puternic (personal) ntre managementul
societii i acionarii ei. n multe cazuri, aceste dou funcii nu pot fi separate.
Companiile continental-europene dein participaii n alte companii mari (nrudite).
Existena diferitelor structuri piramidale n aceste companii reglementeaz diverse modele de
control, care sunt meninute pe termen lung. Datorit numrului de participaii reciproce i
msurii limitate de dezvluire a informaiilor, structura proprietii n rile europene nu este
la fel de transparent ca n rile anglo-saxone.

Datorit concentraiei sczute de acionari n rile anglo-saxone, majoritatea

acionarilor nu au o putere semnificant n orice firm. Acest lucru i las managementului
puterea de a decide cu privire la multe probleme legate de societate. n modelul continental,
puini acionari dein un procent mare de aciuni ale firmei i vor folosi aceste aciuni pentru a
o controla i pentru a lua decizii. n modelul anglo-saxon, conducerea are puterea de a lua
decizii, iar aceste decizii vor fi luate frecvent n propriul lor interes. Managerii prefer s
mreasc firma deoarece puterea lor va crete; investiiile vor fi fcute chiar dac
rentabilitatea firmei este sczut sau chiar negativ. Aceste investiii va da putere
managementului, dar las acionarii cu o profitabilitate mai sczut, deoarece managerii vor
investi, chiar dac perspectivele de profitabilitate sunt sczute (Jensen, 1986 n Garvey i
Swan, 1994).
Modul n care este gestionat ntreprinderea influeneaz, de asemenea, structura
sistemului financiar bazat fie pe sistemul bancar, fie pe piaa de capital. n acest sens, se
consider a fi mai avantajos sistemul financiar bazat pe bnci atunci cnd sunt cunoscute
posibilitile de producie ale unei ntreprinderi. n schimb, sistemul financiar bazat pe piaa
de capital este recomandat atunci cnd incertitudinea privind modul de evaluare a deciziilor
manageriale este generat de nesigurana cu privire la posibilitile de producie.
Sistemul continental (bazat pe bnci) este preferabil n cadrul unei economii cu un
numr mare de ageni economici, cu un ciclu scurt de producie, cnd informarea este
complet i cnd exist o relaie cunoscut ntre deciziile manageriale i valoarea de pia a
companiei. ns, n cazul unei economii cu un numr mic de ageni economici, cu un ciclu de
producie mai ndelungat, n care au loc modificri repetate ale deciziei de investire n funcie
de informaiile disponibile, sistemul financiar anglo-saxon (bazat pe piee de capital) este cel
recomandat.
Datele agregate privind operaiunile financiare relev modele semnificative n
importana relativ a bncilor fa de pieele financiare ntre ri. Barth, Nolle i Rice (1997)
ofer o comparaie ntre cinci ri dezvoltate, i anume: Statele Unite ale Americii, Marea
Britanie, Japonia, Frana i Germania. Statele Unite ale Americii i Germania pot fi vzute ca
extreme polare. n Statele Unite ale Americii, bncile sunt relativ lipsite de importan,
raportul activelor bancare n PIB (Produsul Intern Brut) este de 53%, ceea ce reprezint
aproximativ o treime din raportul de 152% n Germania. De fapt, cele trei bnci universale
majore Deutsche, Dresdner i Commerzbank - domin alocarea resurselor financiare n
sectorul corporativ german. Dimpotriv, Statele Unite ale Americii are un raport de
capitalizare bursier n PIB de 82%, care este de trei ori mai mare dect raportul german de
24%. Marea Britanie, Japonia i Frana sunt situate ntre cele dou extreme polare. n
literatura de specialitate, aa cum am mai menionat, sistemul financiar din Statele Unite ale
Americii i Marea Britanie sunt adesea caracterizate ca fiind sisteme bazate pe pia, n timp
ce Japonia, Frana i Germania sunt menionate c fiind sisteme bazate pe bnci.
Oamenii de tiin au sugerat cteva explicaii de ce difer rile n configurarea
sistemelor financiare. Cele dou categorii sunt: sisteme bazate pe explicaia juridic (n
englez - legal-system-based explanation) i sisteme bazate pe explicaia de reducere a
riscurilor (n englez - risk-reduction-based explanation). Aceste dou explicaii nu se exclud
reciproc. Explicaia juridic relev faptul c, puterea i calitatea sistemului juridic dicteaz ce
fel de tip de sistem financiar ar putea s prospere ntr-o anumit ar. Demirguc-Kunt i
Levine (1999) au analizat relaia dintre mediile juridice i sistemele financiare, artnd faptul
c, rile cu legi obinuite i rile cu o puternic protecie a minoritii tind s aib sisteme
bazate pe pia. n timp ce explicaia juridic a primit recent mai mult suport, alii prefer s
scoat n eviden avantajele pe care le aduc bncile n cadrul pieelor financiare. Utilizarea
datelor privind sistemele financiare dintr-o mare seciune transversal de 41 de ri, s-a
3

constatat c variabila sistemului juridic este semnificativ statistic n diferenierea rilor cu

diferite sisteme financiare.
O alt diferen ntre cele dou structuri financiare const n forma activului financiar.
n sistemele bazate pe banc, cea mai mare parte a activelor i pasivelor financiare constau n
depozite bancare i mprumuturi directe. n sistemele bazate pe pia, forma dominant a
activului financiar const n titlurile de valoare pe pia. Sistemele continentale par s aib un
avantaj n ceea ce privete furnizarea unui cadru stabil pe termen lung pentru companii. n
schimb, sistemul anglo-saxon tinde s fie mai volatil, dar este n msur s canalizeze rapid
fondurile ctre companiile noi n industriile n curs de dezvoltare.
O alt deosebire esenial ntre sistemele financiare este gradul n care este implicat
statul n alocarea creditului. Implicarea statului n alocarea creditelor poate schimba sistemul
financiar ntr-o puternic resurs naional pentru depirea problemelor economice de pe
pia i atingerea obiectivelor colective economice i sociale. Cu toate acestea, direcionarea
financiar poate aloca greit resursele datorit interpretrii inadecvate a tendinelor pieii.
Comparnd aceast dimensiune, Germania este mai apropiat de Statele Unite dect de
Japonia.
Diferenierea celor dou sisteme financiare reiese i din natura reglementrii muncii.
Un trend secular n industrializare const n creterea proporiei venitului naional, reprezentat
de salarii i de o parte tot mai mare a economiilor dedicate n mod oficial venitului din pensii.
Modul n care este reglementat munca influeneaz astfel, dac economiile vor curge n
sistemul bancar sau n titluri de valoare negociabile. Sistemul voluntarist al fondurilor de
pensii capitalizate stabilite n Statele Unite, a dus la o cerere mai mare pentru titlurile de
valoare negociabile dect n sistemele solidare de pensii din Germania i Japonia, tipice
sistemului financiar continental. Sistemele din aceste ri au creat o distribuie mai echitabil
dect sistemul voluntarist din Statele Unite. Din moment ce familiile bogate tind s aib o
cerere mai mare de titluri de valoare negociabile dect gospodriile mici i cu venituri medii,
echitabila distribuie a veniturilor din depozitele bancare din Germania i Japonia accept o
cerere mai mare de depozite bancare dect n cazul Statelor Unite ale Americii. Aceast
afinitate ntre regimurile de munc solidariste i regimurile financiare bazate pe banc, este
important n controlul mrimii relative a segmentului de pia a sistemului financiar.
Unii autori au subliniat faptul c, structurile financiare tind spre un model care
combin elementele structurii anglo-saxone, caz n care pieele joac rolul principal, cu
caracteristicile Europei continentale, unde predomin intermediarii. Ali autori au susinut
faptul c nu se mai face distincia ntre sistemele bazate pe bnci i sistemele bazate pe piee,
sistemul continental devenind asemntor celui anglo-saxon.
Din secolul al 19-lea, muli economiti au susinut faptul c, sistemele bazate pe banc
(n englez bank-based systems) sunt mai bune pentru mobilizarea economiilor, pentru
identificarea investiiilor bune i n exercitarea controlului, n special n primele etape de
dezvoltare economic i n medii instituionale subdezvoltate. Cu toate acestea, ali
economiti subliniaz avantajele pieelor n alocarea de capital, oferind instrumente de
gestionare a riscurilor, precum i atenuarea problemelor asociate cu bncile excesiv de
puternice.
Sistemul continental subliniaz rolul pozitiv al bncilor n dobndirea informaiilor
despre firme i manageri, prin urmare, mbuntirea alocrii capitalului i guvernanei
corporative, consolidarea i creterea economic precum i mobilizarea capitalului pentru
exploatarea economiilor de scar. De asemenea, acest sistem scoate n eviden i neajunsurile
sistemului anglo-saxon. Sticlitz (1985), de exemplu, susine c pieele bine-dezvoltate fac
4

informaiile publice rapid, ceea ce reduce iniiativa investitorului individual de a obine

informaii. Cu toate acestea, bncile au atenuat aceast problem deoarece ele formeaz relaii
pe termen lung cu firmele i nu dezvluie imediat pieele publice (Boot, Greenbaum and
Thakor, 1993). Dac bncile puternice nu ar fora rambursarea, investitorii externi ar fi
reticeni n a finana expansiunea industrial a rii cu instituii subdezvoltate. Astfel, sistemul
financiar continental susine c bncile care nu au restricii de reglementare privind
activitile lor pot exploata economiile de scar n prelucrarea informaiilor, amelioreaz
hazardul moral prin monitorizarea eficient, formeaz relaii pe termen lung cu firme avnd
ca efect stimularea creterii economice.
n schimb, sistemul financiar anglo-saxon, subliniaz rolul pieei n dezvoltarea
economiei prin promovarea de stimulente mai mari pentru firmele de cercetare, deoarece este
mai uor s se profite de pe urma informaiilor prin tranzacionarea pe pieele mari i lichide,
consolidarea guvernanei corporative i facilitarea gestionrii riscurilor. Mai mult dect att,
sistemele bazate pe pia, semnaleaz problemele legate de bncile puternice care pot
complota cu managerii mpotriva celorlali creditori, diminund eficiena guvernrii
corporative. n contrast, pieele de capital competitive joac un rol pozitiv n agregarea
sistemelor de informare difuze i n transmiterea acestor informaii n mod eficient
investitorilor, cu implicaiile benefice n finanarea firmei i asupra performanei economice.
Boyd i Smith (1998) dezvolt un model n care rile se bazeaz mai mult pe pia,
avnd implicaii pozitive asupra creterii economice. Rajan i Zingales (1998) susin c
sistemele financiare bazate pe bnci sunt mai bune n promovarea creterii economice n rile
slab dezvoltate, n timp ce sistemele bazate pe pia au avantaje ca mbuntirea sistemelor
legale. Aadar, sistemul financiar continental, bazat pe bnci, face o treab mai bun dect
sistemul financiar anglo-saxon (n special n fazele incipiente ale dezvoltrii economice) n
mobilizarea economiilor, alocarea capitalului i n exercitarea controlului corporativ
Cu referire la depozitele bancare, intensitatea dezintermedierii bncilor a fost diferit n
rile membre ale OECD Organisation for Economic Cooperation and Development
(Australia, Canada, Frana, Germania, Italia, Japonia s.a.): serviciile bancare au pierdut din
greutate n Statele Unite ale Americii din cauza concurenei fondurilor provenite de pe piaa
monetar; dimpotriv, importana depozitelor a rmas puternic n Japonia, Italia, Austria i
Germania, ri care se pot defini n continuare ri bazate pe bnci. n ceea ce privete titlurile
de valoare, altele dect aciunile, importana lor rmne diferit, de asemenea, n rile din
OECD. n timp ce gospodriile italiene dein n continuare sume mari de titluri bancare,
greutatea lor este mai mic n alte ri. Gospodriile au diferite combinaii de valori mobiliare
bancare i depozite n portofoliile lor, din cauza diferitelor tratamente fiscale. De asemenea,
rolul obligaiunilor corporative difer ntre ri. n timp ce problemele legate de valori ale
firmelor, altele dect aciunile, sunt importante n ri ca Marea Britanie, Statele Unite ale
Americii, Canada i Japonia, acestea sunt neglijabile n ri precum Italia i Germania.
n concluzie, sistemul financiar anglo-saxon difer de sistemul financiar continental,
iar diferenele apar n principal din cauza diferenelor din contextul afacerilor: concentrarea
acionarilor, identitatea acestora, numrul companiilor listate la burs, forma activului
financiar, gradul de implicare al statului s.a. Gestiunea financiar trebuie s aplice o serie mai
complex de tehnici de finanare, plasare, analiza, investiii i control al riscurilor, dac
sistemele financiare sunt caranterizate de o mare diversificare a instrumentelor, pieelor i
instituiilor, responsabilitile acesteia crescnd. Susinnd ideile lui Franklin Allen i lui
Douglas Gale, pot concluziona c este necesar o abordare mai nuanat; un sistem financiar
optim se bazeaz pe ambele modele, att pe pieele financiare, ct i pe sprijinul
intermediarilor financiari.
5

BIBLIOGRAFIE

[1] Allen, F., Gale, D., "Comparing Financial Systems", Ediia 1, Volumul 1, The MIT Press,
2001
[2] Bruno, G., De Bonis, R., Do Financial Systems Converge? New Evidence from
Household Financial Assets in Selected OECD Countries, OECD Statistics Working Papers,
Ianuarie 2009, OECD Publishing.
[3] Dragota, V., Dragota, M., Obreja Brasoveanu, M., Stoian, A., Lipara, C., Cetean, E.,
Piee i sisteme financiare, Editura ASE, Bucuresti, 2008
[4] Levine, R., Davidson, W., Bank-Based or Market-Based Financial Systems: Which is
Better? Working Paper, Numrul 442, Februarie 2002
[5] Mironiuc, M., Fundamentele tiinifice ale gestiunii financiar-contabile a ntreprinderii
Ediia a 2-a revizuit, Editura Universitii "Alexadru Ioan Cuza", Iai, 2012
[6] Ooghe, H., De Langhe, T., The Anglo-American versus the Continental European
corporate governance model: empirical evidence of board composition in Belgium,
European Business Review, Vol. 14, 2002, pp. 437 449
[7] Tadesse, S., Kwok, C., Davidson, W., National Cultural & Financial Systems, Working
Paper, Numrul 884, Martie 2005
[8] Vitolis, S., The Origins of Bank-Based and Market-Based Financial Systems: Germany,
Japan, and the United States, January 2001