Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
Strategii de Politica Monetara - Nota de Curs
Strategii de Politica Monetara - Nota de Curs
1987: Frana i leag moneda naional de marca german (rata inflaiei era 3 la
sut). Pn n 1996 ratele de inflaie din cele dou ri converg spre o valoare uor
inferioar lui 2 la sut;
1990: Anglia adopt o stragie similar (peg la marca german), iar pn n 1992
reduce inflaia cu 7 puncte procentuale (de la 10 la 3 la sut);
n ciuda avantajelor enumerate, exist critici serioase la adresa acestui tip de strategie :
(1) pierderea independenei politicii monetare. Dat fiind deschiderea pieelor de
capital, un regim de intire a cursului de schimb face ca ratele interne ale dobnzilor s fie
legate de cele existente n ara ancor. n consecin, ara respectiv pierde capacitatea de
a utiliza politica monetar pentru a reaciona la ocuri interne diferite de cele care
afecteaz ara ancor. Mai mult, ocurile din ara ancor sunt direct transmise n ara care
adopt regimul prin legtura exist ntre nivelul dobnzilor din cele dou ri.
Exemplu Reunificarea Germaniei: Temerile referitoare la presiunile inflaioniste
alimentate de reunificare i expansiunea fiscal masiv necesar reconstruirii Germaniei
de Est au impus Bundesbank o politic monetar restrictiv, concretizat n majorarea
ratelor dobnzii. Avnd n vedere faptul c marca german era utilizat ca ancor de o
serie de state europene, ocul a fost transmis i asupra acestora. Astfel, mecanismele de
curs de schimb adoptate au fcut ca att n Frana, ct i n Anglia politicile monetare
urmate s fie mult mai aspre dect ar fi fost cazul innd cont de consideraii interne.
Rezultatul ? ncetinirea creterii economice i creterea omajului.
(2) vulnerabilitate n faa atacurilor speculative asupra monedei naionale.
Exemplu Criza valutar din Septembrie 1992: Date fiind efectele pe care nsprirea
politicii monetare n Germania ulterior reunificrii le-a avut asupra economiilor care
utilizau marca german ca ancor, speculatorii au nceput s pun sub semnul ntrebrii
fermitatea angajamentului de meninere a paritii stabilite la adoptarea regimului de
intire a cursului de schimb. Rezultatul a fost atacul speculativ iniiat n Septembrie 1992
asupra monedelor respective (francul francez, peseta spaniol, coroana suedez, lira
italian i lira sterlin). Frana a fost singura care nu a permis devalorizarea; celelalte ri
nu au fost dispuse s-i apere moneda cu orice pre i au acceptat devalorizarea. n
ncercarea de a-i apra monedele Frana, Spania, Italia, Suedia i Anglia au consumat
rezerve n valoare de 100 miliarde USD (numai Bundesbank-ul singur a utilizat 50
miliarde USD). Acestor costuri li se adaug pierderile nregistrate de bncile centrale n
cauz (estimate la 4-6 miliarde USD), sumele respective fiind practic suportate de
contribuabili.
Dezavantaje suplimentare ale utilizrii strategiei de intire a cursului de schimb n rile
n tranziie:
(1) induce fragilitate financiar sporind probabilitatea producerii unei crize
financiare. Criza financiar reprezint o disfuncionalitate a pieelor financiare n care
problemele de informaie asimetric (selecia advers i hazardul moral) se nrutesc
astfel nct acestea sunt incapabile s canalizeze eficient fondurile din economie ctre
agenii economici care prezint cele mai productive oportuniti de investire. Prin urmare,
o criz financiar mpiedic funcionarea corespunztoare a pieelor financiare i
determin o contracie major a activitii economice.
De exemplu, n Mexic rata inflaiei a fost redus de la niveluri anuate de peste 100 la sut
anterior utilizrii ancorei valutare (introdus n 1988), la o singur cifr n 1994.
1
existena unei relaii puternice i stabile ntre variabila int (inflaia) i agregatul
monetar utilizat ca obiectiv intermediar. n cazul unei viteze de rotaii a banilor
instabile, deci al unei relaii slabe ntre bani i inflaie, acest tip de strategie nu
poate funciona. O relaie slab implic faptul c atingerea intei nu produce
efectul dorit i deci agregatul monetar nu furnizeaz un semnal adecvat despre
conduita politicii monetare. n aceste condiii, avantajele de fixare a expectaiilor
inflaioniste i de asigurare a transparenei aciunilor bncii centrale sunt pierdute.
posibilitatea bncii centrale de a exercita un control strict asupra agregatului
monetar ales. n caz contrar, agregatul monetar nu poate oferi semnale privind
inteniile autoritilor i fac dificil aprecierea performanei acestora.
(2) volatilitatea vitezei de rotaie a banilor devine irelevant deoarece strategie nu se mai
bazeaz pe stabilitatea relaiei bani-inflaie (contrar ancorei monetare);
(3) este o strategie accesibil publicului i foarte transparent. Bncile centrale care
utilizeaz o asemenea strategie au frecvente ntlniri informative cu reprezentanii
guvernului, iar oficialii lor folosesc fiecare oportunitate pentru a face cunoscut strategia
de politic monetar urmat. Un rol important n comunicarea cu publicul revine
Raportului asupra inflaiei n care banca central prezint opinia sa referitoare la
inflaia trecut, dar i cea viitoare.
(4) creterea responsabilitii bncii centrale reduce probabilitatea ca aceasta s cad n
capcana inconsistenei dinamice n ncercarea de a extinde producia i gradul de ocupare
a forei de munc prin aplicarea unei politici monetare expansioniste.
Dezbaterea ntre susintorii i oponenii acestei strategii s-a focalizat pe urmtoarele
aspecte, considerate dezavantaje majore de ctre criticii intirii directe a inflaiei : (1)
rigiditatea, (2) atitudinea discreionar i (3) efectele negative asupra produciei
(instabilitate, cretere sczut).
(1) Rigiditatea. Interpretarea strategiei de intire direct a inflaiei ca o regul rigid este
incorect i izvorte din confuzia creat de dezbaterea reguli versus discreie .
Practica de intire a inflaiei este departe de a fi o regul rigid. n primul rnd, nu
furnizeaz instruciuni mecanice despre modul n care banca central trebuie s calibreze
politica monetar. Dimpotriv, strategia impune utilizarea tuturor informaiilor
disponibile pentru a stabili msurile ce trebuie adoptate pentru atingerea intei. Spre
deosebire de regulile simple de politic monetar, intirea inflaiei nu impune axarea pe o
singura variabil-cheie i ignorarea celorlalte semnale.
n al doilea rnd, intirea inflaiei permite un grad substanial de discreie (n practic,
intele de inflaie au fost modificate n funcie de circumstanele economice, iar bncile
centrale dispun de suficient spaiu de manevr pentru a rspunde fluctuaiilor produciei
i gradului de ocupare a forei de munc).
O trstura caracteristic a regimurilor de intire a inflaiei este aceea c nu ignor
obiectivele tradiionale de stabilizare. Bncile centrale din rile cu inflation targeting
sunt n continuare preocupate de fluctuaiile intervenite n producie i ocuparea forei de
munc, iar posibilitatea acestora de a acomoda obiective de stabilizare pe termen scurt
este, ntr-o anumit msur, inclus n toate strategiile de acest tip. n toate rile n cauz
a fost considerat potrivit o abordare gradual a procesului de dezinflaie pentru a
minimiza pierderile de producie. n plus, multe ri (mai ales Canada) au accentuat faptul
c limita inferioar a benzii de intire este la fel de important c i cea superioar. Acest
lucru permite bncii centrale s rspund unor ocuri n cererea agregat o restrngere a
acesteia care determin coborrea inflaiei sub limita inferioar a benzii de intire va
conduce automat banca central la relaxarea politicii monetare, fr teama c aceast
aciune va declana escaladarea expectaiilor inflaioniste.
Un alt element de flexibilitate este acela regimul permite deviaii de la int ca reacie la
ocuri ale ofertei. n primul rnd, indicele de preuri pe care se bazeaz inta este deseori
definit prin excluderea sau atenuarea efectelor ocurilor din partea ofertei. De exemplu,
pot fi eliminate preurile unor alimente, ale energiei, efectele modificrilor intervenite n
nivelul impozitelor indirecte sau al dobnzilor asupra indicelui agregat al preurilor. De
asemenea, ca urmare sau n anticiparea unui oc din partea ofertei (creterea cotei TVA,
de pild) procedura normal este ca banca central s accepte devierea necesar de la
politicile planificate i apoi s prezinte publicului motivaia aciunilor sale.
(2) Atitudine discreionar. Totui, n ciuda flexibilitii sale, intirea inflaiei nu este un
exerciiu n care discreia conduce la inconsisten dinamic. Prin natura sa, strategia de
atingere a intei de inflaie impune decidenilor s priveasc pe un orizont mai mare de
timp i nu numai cadrul strmt la condiiilor economice curente. Mai mult, prin
transparena strategiei, responsabilitatea bncii centrale estre mult ntrit, iar acest lucru
impune suficiente limite pentru ca pericolul inconsistenei dinamice s nu mai fie
considerat iminent.
(3) Producie instabil/cretere economic sczut. Chiar dac faza de dezinflaie este
asociat cu comprimarea produciei i creterea omajului, o dat cu atingerea unui nivel
sczut al inflaiei cele dou variabile revin la nivelurile anterioare. Dintr-o perspectiv
conservatoare, se poate spune c, dup atingerea nivelului dorit al inflaiei, strategia nu
afecteaz economia real. Avnd n vedere ns rezultatele remarcabile obinute n rile
care au pus n practic intirea inflaiei, se poate chiar aprecia c aceasta susine creterea
economic.
Decizia bncilor centrale cu strategii de intire a inflaiei de a adopta obiective de inflaie
peste zero2 reflect preocuparea acestora c o inflaie prea sczut poate avea efecte
negative substaniale asupra activitii economice. Exist, ntr-adevr motive solide
pentru care autoritile se tem de deflaie, inclusiv posibilitatea de apariie a instabilitii
financiare i precipitare a declinului economic (marea criz din anii 30, recenta
experien a Japoniei). intirea unor rate pozitive ale inflaiei scade probabilitatea de
producere a deflaiei, iar studiile efectuate arat c meninerea pe o perioad lung de
timp a unei astfel de inte (pozitiv, dar nu foarte departe de zero) nu conduce la
instabilitatea anticipaiilor inflaioniste i nu prejudiciaz credibilitatea bncii centrale.
n cazul economiilor emergente sunt deosebit de relevante urmtoarele aspecte ale
acestei strategii :
(1) ntr-un regim de intire a inflaiei responsabilitatea bncii centrale este sczut
deoarece inflaia este greu de controlat. Spre deosebire de cursul de schimb i
agregatele monetare, rata inflaiei nu poate fi controlat cu uurin de ctre banca
central, iar efectele msurilor de politic monetar asupra inflaiei sunt vizibile cu o
ntrziere semnificativ. Controlul inflaiei este cu att mai dificil n rile n tranziie, n
care dezinflaia ncepe de la niveluri relativ nalte. n aceste condiii, sunt de ateptat erori
importante n prognoza inflaiei i, prin urmare, ratarea frecvent a intelor; bncii
centrale i va fi foarte greu s ctige credibilitate prin aplicarea strategiei de inflation
targeting, iar publicului s aprecieze motivele deviaiilor. Acest lucru sugereaz c
2
Noua Zeeland = 1,5%, Canada i Suedia = 2%, Anglia = 2,5%, Israel = 8,5%.
intirea inflaiei este mult mai eficient dac este introdus dup ce s-a nregistrat un
anumit progres pe calea dezinflaiei.
Un alt factor care afecteaz controlabilitatea inflaiei, deosebit de relevant n rile n
tranziie, este reprezentat de inciden preurilor administrate asupra indicelui agregat al
preurilor. Prin urmare, intirea inflaiei presupune un grad mai mare de coordonare a
aciunilor autoritilor monetare i fiscale n ceea ce privete momentul i amploarea
modificrilor viitoare ale preurilor controlate sau, alternativ, excluderea acestora din
indicele pe baza cruia se calculeaz inflaia (cazul Cehiei).
(2) intirea inflaiei nu poate mpiedica dominana fiscal. Chiar i n contextul unui
regim de intire a inflaiei guvernele pot iniia politici fiscale iresponsabile, iar pe termen
lung, acumularea unor deficite fiscale mari va face imposibil meninerea regimului:
deficitele fiscale vor trebui n cele din urm monetizate i vor conduce la reinflamarea
inflaiei. ntruct n majoritatea rilor n tranziie conducerea unei politici fiscale
prudente i pstrarea deficitul intern n limite sustenabile este dificil de realizat, crearea
unor instituii care s previn derapajele n acest sector este crucial pentru succesul
strategiei de intire a inflaiei.
(3) Flexibilitatea cursului de schimb cerut de intirea inflaiei poate cauza
instabilitate financiar. n multe din rile emergente bilanurile operatorilor economici
(firme, bnci, populaie) sunt puternic dolarizate (att pe partea activelor, ct i pe ce a
pasivelor majoritatea datoriilor pe termen lung sunt exprimate n dolari). Deoarece
regimul de intire a inflaiei impune ca o condiie necesar flexibilitatea cursului de
schimb nominal, fluctuaiile acestuia sunt inevitabile. Totui, producerea unor deprecieri
abrupte i masive accentueaz povara datoriilor contractate n dolari, conduce la
deteriorarea poziiei financiare a operatorilor i crete riscul de apariie a unei crize
financiare (vezi punctul 2.2). Acest lucru sugereaz faptul c economiile emergente nu-i
pot permite s ignore cursul de schimb n conducerea unei politici monetare bazate pe
inflation targeting, dar rolul acordat acestuia trebuie clar subordonat obiectivului de
control al inflaiei. De asemenea, n economiile parial dolarizate intirea direct a
inflaiei se poate dovedi viabil numai cu condiia existenei unor reglementri
prudeniale i a unei supravegheri stricte a instituiilor financiare astfel nct s se asigure
capacitatea acestora de a rezista unor ocuri ale cursului de schimb.
10