CAP.I.

NTREPRINDEREA I FLUXURILE SALE

1.1. Abordarea sistemic a ntreprinderii

1.1.1. Definirea sistemelor
Teoria sistemelor a fost prima dat aplicat n tiin i inginerie. Aplicarea
teoriei sistemelor n economie a avut loc la sfritul anilor 1950 i a fost una din
contribuiile colii cantitative. Abordarea sistemic nu este o mulime de linii de
ghidare sau principii de conducere, ci o modalitate de gndire asupra ntreprinderii.
Pentru a nelege mai bine cum ne ajut abordarea sistemic s nelegem mai bine
ntreprinderea trebuie prima dat s definim sistemul.
Un sistem poate fi definit ca i un ansamblu de elemente n interaciune ntre
ele nsele, dar egale ca dezvoltare n mediu i coordonate n funcie de o finalitate.
ntreprinderea privit ca un sistem este alctuit din (1) variabile n
interaciune, (2) dintr-un proces de transformare i (3) dintr-un conductor.
La nivelul variabilelor n interaciune exist patru categorii de variabile:
variabile de intrare acestea sunt date provenite din exteriorul sistemului
necesare i suficiente pentru ca acesta s poat funciona;
variabile de ieire sunt rezultate produse de funcionarea sistemului pentru
exterior
variabile eseniale sunt ieiri care constituie criterii de apreciere a obiectivelor
fixate. Ele reprezint raiunea de funcionare a ntreprinderii
variabile de aciune ele corespund unor intrri pe care se poate lucra.

Procesul de transformare conine capacitile manageriale i tehnologice ale

ntreprinderii care sunt puse n funciune pentru a transforma intrrile n ieiri.

Conductorul
stabilete obiectivele ce trebuie realizate (variabilele de ieire),
determin ce intrri (variabile de intrare i de aciune) sunt necesare pentru a
obine rezultatele,
fixeaz aciunile ce trebuie ntreprinse pentru ca intrrile s poat fi transformate
n ieirile programate,
asigur feedback-ul lund msurile de corecie necesare atunci cnd ieirile nu
corespund obiectivelor fixate iniial.

1.1.2. Clasificarea sistemelor

Sistemele pot fi clasificate dup mai multe criterii: complexitatea lor,

deschiderea sistemului spre exterior, adaptabilitatea i determinarea sistemului.
Un sistem poate deine multiple stri, fiecare stare putnd fi reperat de
exemplu prin valorile de intrare i valorile corespunzatoare de ieire. n plus
numrul de stri posibile poate fi mare, sistemul fiind complex, dificil de cunoscut i
de controlat.
Din acest punct de vedere sistemele pot fi simple sau complexe.
ntreprinderile sunt sisteme complexe.
Sistemele pot fi nchise sau deschise. Un sistem nchis este un sistem care nu
atrage nici un element din mediul extern. Un sistem este deschis dac ntre el i
mediul nconjurtor exist un schimb permanent de energie i informaii.

ntreprinderea este un sistem deschis ntre ntreprindere i mediul su exterior

exist un permanent schimb de energie i informaii
Adaptabilitatea sistemului este capacitatea unui sistem de a reaciona la
schimbrile survenite n mediul exterior. Din acest punct de vedere sistemele pot fi
adaptabile sau inadaptabile. ntreprinderea este un sistem adaptabil; n condiiile
actuale ale evoluiei mediului extern supravieuirea unei ntreprinderi depinde de
capacitatea ei de a se adapta schimbrilor survenite n mediu.
Din punct de vedere al deciziei un sistem este determinat atunci cnd poate
repera toate strile tuturor variabilelor.El este nedeterminat cnd nu poate fi
cunoscut n ntregul su.
Un sistem determinat trebuie s aib capacitatea de a cunoate relaiile din
interiorul su dar i de a prevedea evoluia mediului cu certitudine i de a controla n
totalitate rapoartele de schimb. ntreprinderea este un sistem parial determinat.

1.2.Relaia ntreprindere-mediu exprimat prin fluxuri

Dup cum am precizat anterior, ntreprinderea este un sistem deschis. Acest

lucru nseamn c ntre ntreprindere i mediu exist un permanent schimb de
materiale, energie i informaii. De fapt ntre ntreprindere i mediul exterior, ca i n
interiorul ntreprinderii au loc fluxuri.
Aceste fluxuri pot fi de dou feluri:
reale, materiale;
financiare

Fluxurile reale, materiale sunt nsoite n sens invers de fluxuri financiare ca o

contraprestaie.
Fluxurile se nasc i se desfoar i n interiorul ntreprinderii.
Fluxurile reale, materiale antreneaz fluxuri monetare, dar i fluxuri
financiare (fluxuri de creane-datorii).
La nfiinare ntreprinderea are nevoie de capital. n acest moment are loc
primul flux material de la asociai (acionari) ctre societatea nou nfiinat. Astfel
se formeaz capitalul social al ntreprinderii. n contreprestaie, asociaii vor primii
de la societate dividende, ca remunerare a capitalului depus (aceste reprezint fluxul
financiar generat n sens invers).
Dac asociaii nu dispun de suficient capital pentru dezvoltarea firmei, vor
trebui s apeleze la resurse mprumutate (credite bancare). n acest caz va avea loc
un flux dinspre unitatea bancar ctre firm i un flux financiar invers, dobnda
pltit de firm bncii ca o contraprestaie pentru capitalul bnesc pus la dispoziie.
n cazul n care firma dispune de lichiditi neutilizate, le va depune n banc.
n acest caz fluxul material are loc dinspre firm, ctre banc (depunerea banilor) iar
fluxul financiar se manifest n sens invers, de la banc ctre firm (plata dobnzii).
n desfurarea activitii lor, firmele intr n relaie cu numeroase alte firme,
fie n calitate de furnizori fie n calitate de clieni.
Atunci cnd ne referim la relaia cu furnizorii, fluxul material l reprezint
aprovizionrile de materii prime, materiale, mrfuri, sau servicii. Fluxul financiar
care se manifest ca o contraprestaie poate fi unul monetar (atunci cnd plata
furnizorilor se face pe loc) sau un flux de datorii (atunci cnd aprovizionrile se
realizeaz pe credit comercial, plata urmnd s se realizeze ulterior).
i n cazul relaiei firmei cu clienii si se manifest cele dou tipuri de
fluxuri. Fluxul material l reprezint livrarea produselor, mrfurilor sau prestarea
serviciilor ctre clieni, iar fluxul financiar l poate reprezenta ncasarea
contravalorii acestora sau naterea unei creane (ce se va ncasa ulterior).

Fluxuri materiale i financiare au loc i ntre ntreprindere i stat, precum i

ntre ntreprindere i angajai si.
Fluxurile reale determin fluxuri financiare ca o contraprestaie. Fluxurile
financiare

cuprind fluxuri monetare i fluxurile de creane-datorii generate de

decalajul ntre

momentul livrrii sau prestrii serviciului i momentul plii

contravalorii acesteia. Fluxurile financiare sunt cunoscute valoric n mod direct din
documentele justificative ale operaiilor respective (bilete de banc, cecuri, facturi,
bonuri de livrare, etc.).
Fluxurile pot fi interne sau externe.Cele externe sunt cele mai importante
ntreprinderea participnd nu numai ca agent economic dar i ca subiect de drept,
fluxurile avnd i un coninut juridic.
Fluxurile interne sunt legate de transformri, de exploatare, dar i de natur
financiar. Cele de natur financiar privesc rezultatele activitii ntreprinderii.
Fluxul fundamental este excedentul brut de exploatare care reprezint diferena
dintre valoarea adugat i celelelte cheltuieli pltibile generate de activitatea de
exploatare a firmei, la care se adun subveniile de exploatare.
E.B.E. =V.A.-chelt.pltib.expl.+ subvenii
Valoarea adugat msoar partea pe care o realizeaz societatea n
valorificarea bunurilor create, transformate sau distribuite. Ea constituie un
instrument de msur a efortului ntreprinderii, un model de apreciere a utilizrii
averii, masa de resurse care va servi la remunerarea diverilor factori de producie.
Valoarea adugat st la baza calculului unei taxe pentru care statul se
comport ca un deintor al unei pri din potenialul ntreprinderii dup care
prelev o reinere proporional cu efortul de producie.
Valoarea adugat se calculeaz scznd din cifra de afaceri (totalul vnzrilor)
consumurile externe
V.A. =CA-CE CA= cifra de afaceri, CE= consumuri externe.
TVA colectat = CA*tva%

TVA deductibil = CE*tva %

TVA de plat = (CA-CE)*tva% = VA*tva%.
Din valoarea adugat urmeaz s fie remunerai toi factorii care au
contribuit la realizarea ei (salariaii-prin salarii, mijloacele fixe-amortizri, asociaiidividende, societatea-autofinanare).
O alt mrime care exprim relaia ntreprinderii cu mediul, este i rata de
eficacitate economic (REE) definit de raportul:
REE

venituri de repartizat
nevoia de venituri

Veniturile de repartizat reprezint de fapt valoarea adugat iar nevoia de

venituri

este dat de necesitatea remunerrii tuturor factorilor ce au contribit la

realizarea ei. Interesul pentru aceast definire rezid din faptul c rata astfel calculat
este independent de modul de repartizare a veniturilor.
Fiecare ntreprindere poate, ntre anumite limite, s adopte un mod de mprire
a excedentului de venituri create care, n funcie de strategia sa, s avantajeze unul sau
altul din factorii de producie. O ntreprindere poate fi judecat ca fiind foarte
productiv dac veniturile de repartizat cresc mai rapid dect nevoia de venit a
factorilor angajai, dar n acelai timp o fac rentabildac acest venit este utilizat
pentru a favoriza investiiile sau salariaii. O exprimare suficient de bun o d indicele
de acoperire (ia) care se calculeaz prin raportarea variaiei relative a veniturilor de
repartizat la variaia relativ a nevoii de venit.
VR1 VR 0
VR 0
ia
NV 1 NV 0
NV 0

Indicele de acoperire este un indicator cu putere de exprimare a dinamicii

echilibrului, msurnd rspunsul comportamentului unui element dependent, unei
variabile dependente fa de variabila independent.

Prin mulimea valorilor ce le poate lua, el devine un mijloc puternic de

influenare a deciziilor de echilibrare cnd nevoile cresc:
-valori subunitare, cuprinse ntre 0 i 1 exprim o stare subproporional, de
nedorit, deoarece gradul de acoperire este subunitar (nevoile de venit cresc mai repede
dect veniturile de repartizat);
-valoarea 1 exprim o evoluie progresiv a veniturilor de repartizat n raport cu
nevoile, o subacoperire a necesitilor de fonduri;
-valoarea 0 exprim venituri de repartizat nevariabile la o variaie a nevoilor de
venit cu implicaii negative asupra echilibrului;
-valori negative pot aprea atunci cnd veniturile de repartizat scad n timp ce
nevoile cresc, aspect cu implicaii profunde asupra echilibrului.

CAP.II. ANALIZA FINANCIAR REALIZAT PE BAZA

BILANULUI CONTABIL
2.1. Bilanul contabil, instrument al analizei financiare

n ciuda caracteristicilor specifice, funcia financiar a ntreprinderii a fcut

n mod semnificativ apel la tehnica contabil. Aceasta din urm i furnizeaz
informaii necesare cunoaterii situaiei financiare a ntreprinderii, att din punct
de vedere al echilibrului financiar, ct i al rentabilitii. Dintre documentele
contabile de sintez, analiza financiar folosete cel mai des bilanul contabil.
Bilanul contabil este tabelul contabil care reflect n expresie bneasc
starea la un moment dat a utilitilor i a resurselor patrimoniale, oferind
utilizatorilor o imagine fidel a situaiei economice i financiare ale
ntreprinderii.1
Dintre aceti utilizatori fac parte i analitii financiari care vor trebui s
foloseasc datele oferite de bilanul contabil.
Actuala societate romneasc care se afl ntr-o perioad de tranziie,
ncearc s soluioneze problemele sale prin aderarea la soluiile propuse de
normele contabile internaionale, astfel Ministerul Finanelor Publice a elaborat
reglementri contabile de armonizare a sistemului contabil romnesc cu
prevederile Directivei a IV-a European i cu Standardele Internaionale de
Contabilitate. n cadrul acestor reglementri a fost aprobat i noul model de bilan
prin OMF nr.94/20.02.2001.

D.Cameni, C.Nicolaescu, P.Belean, Bazele contabilitii, Editura Multimedia, Arad 1998

n prima etap a reformei contabilitii romneti, normalizatorii romni au

optat pentru un model de bilan inspirat din mediul contabil francez, iar n cea de-a
doua etap a reformei, din dorina de aliniere la Standardele Internaionale de
Contabilitate, pentru un nou model de bilan, apropiindu-se mai mult de modul de
structurare i prezentare tipic modelelor contabile anglo- saxone.
Indiferent de modelele de elaborare, bilanurile sunt ntotdeauna construite
pe baza unor reguli comune de prezentare:
drepturile patrimoniale (de proprietate sau de crean) care alctuiesc
activul bilanier, apar separat de angajamentele patrimoniale (pasivul
bilanier). Aceast separare se face cel mai adesea printr-o prezentare a
bilanului sub form de tablou cu dou coloane reprezentnd activul i
pasivul. ntr-o alt variant, activul i pasivul sunt prezentate sub form
de list.
structura intern a activului i pasivului este n general prezentat pe
baza criteriului duratei activelor i pasivelor. Posturile bilaniere sunt
ordonate dup lichiditatea activelor

i exigibilitatea pasivelor. Prin

aceast ordonare se ajunge la obinerea unui bilan financiar.

a) Ordonarea activelor dup lichiditate.
Lichiditatea unui activ exprim capacitatea sa de a fi transformat n bani.
Lichiditatea este o proprietate comun tuturor activelor.
Din punct de vedere al lichiditii, activele cuprinse n bilanul unei societi
comerciale se mpart n active imobilizate i active circulante.
Activele imobilizate (stabile) reprezint acele active ce sunt folosite o
perioad mai mare de un an, participnd la mai multe cicluri de exploatare.
Valoarea imobilizat n ele se recupereaz de asemenea pe parcursul mai multor
ani (prin intermediul amortizrii).
Activele imobilizate sunt:

 Imobilizri necorporale
Imobilizri corporale
Imobilizri financiare
Activele circulante sunt acele categorii de active care vor fi transformate
n bani ntr-o perioad mai mic de un an, sau sunt sub form de bani (banii n
cas sau banc).
Activele circulante sunt:
Stocurile (materii prime, materiale, obiecte de inventar, produse n curs
de fabricaie, produse finite i mrfuri). Stocurile sunt cele mai puin
lichide din categoria activelor circulante, deoarece pn la transformarea
lor n bani mai trebuie s sufere modificri i s fie vndute.
Creanele reprezint sume de bani ce trebuie ncasate de la teri. Ele sunt
mai lichide dect stocurile deoarece trebuie doar ncasate.
Disponibilitile bneti sunt cele mai lichide, de fapt ele se afl sub
form de bani.
b) Ordonarea pasivelor dup exigibilitate.
Exigibilitatea unui pasiv reprezint necesitatea de a fi rambursat la o
anumit scaden.
Pornind de la aceast caracteristic a pasivelor, n cadrul bilanului financiar
se delimiteaz:
Capitalul permanent (stabil), care cuprinde capitalul propriu (capital
social vrsat, rezerve, rezultatul reportat, rezultatul exerciiului,
repartizarea profitului) i datoriile pe termen mediu i lung (cu
exigibilitate mai mare de un an)
Datoriile ciclului de exploatare (DEX)

care cuprind datoriile pe

termen scurt, care au o exigibilitate mai mic de un an.

2.2. Retratarea bilanului contabil

Funcia financiar nu dispune de un dispozitiv independent al nregistrrilor

datelor financiare. Acest dispozitiv este format din documente contabile de
sintez, n particular, bilanul contabil care este cel mai adesea utilizat de gestiunea
financiar. Astfel, analiza este desfurat n termeni de stocuri, dei problema
financiar fundamental este ajustarea fluxurilor financiare.
Este foarte important s nu se uite c informaiile care servesc ca baz de
analiz financiar sunt prezentate de cele mai multe ori prin convenii care rezult
din fundamentele tehnicii contabile.
Totui gestiunea financiar nu este o simpl contabilitate n termeni
monetari. Este necesar ca informaiile contabile s fie nelese pentru a le putea
utiliza i interpreta, ceea ce nu trebuie s genereze confuzia ntre analiza contabil
i analiza financiar.
Contabilitatea este o tehnic de nregistrare, o codificare bazat pe
constatarea faptelor, n timp ce gestiunea financiar este o aciune. Sistemul de
codificare contabil i forma documentelor contabile nu pot rspunde adecvat
preocuprilor financiare i prin urmare bilanul contabil va trebui retratat nainte
de a fi folosit n analiza financiar.
Ceea ce intereseaz cel mai mult n gestiunea financiar este ca pe baza
bilanului contabil s poat fi apreciat ntreprinderea din punct de vedere al
lichiditii i a solvabilitii.
Bilanul prezentat n forma cerut de lege nu realizeaz ntotdeauna o
structurare perfect din punct de vedere al lichiditii, respectiv al exigibilitii.

Pentru aceasta el trebuie retratat pentru a permite analiza lichiditii i solvabilitii

ntreprinderii.
Prin ordonare riguroas dup gradul de lichiditate i exigibilitate se ajunge la
bilanul financiar.
Actualul model de bilan contabil adoptat i de reforma din ara noastr i
aprobat prin OMF nr.94/20.02.2001 se orienteaz cu preponderen spre analizele
de tip lichiditate-solvabilitate, fiind n concordan cu prevederile Directivei a IVa a Comunitii Economice Europene. El este foarte apropiat de structura unui
bilan financiar i astfel retratrile ce trebuie fcute sunt mult mai puine dect n
vechiul model de bilan.
Principalele retratri ce trebuie s le suporte bilanul contabil pentru a
corespunde necesitilor analizei financiare se refer la:
Reclasificri n funcie de perioad;
Eliminarea non-valorilor;
Reevalurile.
2.2.1. Reclasificri n funcie de perioad
A. Reclasificri n cadrul activului
n cadrul bilanului contabil se prevede mprirea activelor n active
imobilizate i active circulante. De multe ori ns n categoria activelor imobilizate
se vor regsi active cu o lichiditate mai mic de un an. Acest lucru apare deseori n
categoria imobilizrilor financiare, unde unii contabili includ i creane pe mai puin
de un an (de exemplu depozitele bneti constituite pentru plata drepturilor vamale
n cazul importurilor. Dei aceste depozite bneti se constituie pe perioada a cteva

zile, a intrat n rutina mai multor contabili s le includ n contul de imobilizri

financiare).
n cadrul activului imobilizat nu trebuie s se cuprind dect creanele pentru
mai mult de un an. Astfel imobilizrile financiare sub un an vor trebui deduse din
activul imobilizat i reclasificate n activul circulant.
La fel, creanele pentru mai mult de un an, contabilizate n activul circulant
vor trebui s fie reintegrate n activul imobilizat din bilanul financiar.
n cadrul postului privind disponibilitile bneti ale ntreprinderii sunt
cuprinse i avansurile spre decontare. Acestea reprezint sume de bani scoase din
caserie, urmnd s fie decontate ulterior. Din cauz c legea n vigoare nu
precizeaz pentru societile comerciale termene precise pentru decontarea acestor
sume, ele ar trebui retratate n funcie de perioada n care vor trebui decontate. n
funcie de perioada n care se prevede decontarea lor, aceste avansuri ar putea fi
reclasificate astfel:
dac se prevede decontarea lor imediat, ele vor putea rmne la postul de
disponibil;
dac se prevede decontarea sumelor ulterior, dar ntr-o perioad mai mic
de un an, ele ar trebui s fie asimilate creanelor pe termen scurt;
dac ele se vor deconta ntr-o perioad de peste un an, ele se vor include n
categoria imobilizrilor financiare.
n activul circulant figureaz contrapartea capitalului subscris i nevrsat.
Acest post se analizeaz ca o crean asupra acionarilor care va trebui s fie
reclasificat:
n imobilizri financiare, pentru suma care va trebui s fie vrsat ntr-o
perioad de peste un an;

 n activul circulant, va rmne doar suma care va trebui s fie vrsat ntro perioad care nu va depi un an.
O alt soluie, referitoare la aceast categorie de capital, const n eliminarea
din activ a sumei nevrsate i diminuarea corespunztoare a capitalului din pasiv.
B. Reclasificarea pasivului
n analiza financiar, trebuie s se delimiteze:
capitalurile proprii, adic resursele ce rmn la dispoziia ntreprinderii pe
toat durata de via
datoriile pe termen lung sau mediu, adic resursele rambursabile ntr-o
perioad de peste un an;
datoriile pe termen scurt, adic resursele rambursabile ntr-o perioad de
sub un an
Problema care apare cel mai des n ceea ce privete pasivul bilanier este
c, completarea lui se face de cele mai multe doar transpunnd soldurile din
balan n rubricile de bilan innd cont doar de simbolul conturilor. Astfel
conturile din clasa 1 de conturi vor fi cuprinse n cadrul capitalului permanent,
iar cele din clasa 4 cu sold creditor n datoriile pe termen scurt. Sunt totui de
multe ori datorii cuprinse n clasa 1 ce vor trebui reclasificate n datorii pe
termen scurt i datorii din clasa 4 de conturi ce se vor rambursa ntr-o perioad
mai mare de un an.
Un astfel de exemplu (cel mai des ntlnit) l reprezint sumele provenite
din creditarea firmei de ctre asociai, (cuprinse n contul 455 Asociaiconturi curente). Cele care nu sunt susceptibile s fie rambursate nainte de un
an, trebuie s fie corect repartizate de ctre ntreprindere n datorii de peste un an.

Aceeai este situaia cu sumele primite de ctre o societate, n cadrul

operaiilor de finanare intern a grupului creia i aparine.

2.2.2. Eliminarea non-valorilor

Imobilizrile

necorporale

cuprind

active

fictive

sau

non-valori.

Cheltuielile de constituire i cheltuielile de cercetare sunt nscrise n activ, dar

numai cu scopul de a putea repartiza aceste cheltuieli pe mai multe exerciii cu
ajutorul amortismentelor (maximum 5 ani).
Aceste non-valori vor trebui excluse cnd se elaboreaz bilanul financiar,
ceea ce duce la: deduceri din activ i deduceri din capitalurile proprii, deoarece ele
reprezint cheltuieli amnate care diminueaz rezultatele viitoare.
De asemenea cnd se face analiza financiar a unei societi trebuie verificate
inventarele pentru ca stocurile care apar n bilan s existe n realitate i s fie
valorificabile. Bunurile care apar n inventar dar nu mai pot fi valorificate trebuie
elimitate, atunci cnd se realizeaz analiza firmei.
Acelai lucru trebuie realizat cu creanele. Este obligatoriu de realizat o
confruntare cu clienii i ceilali debitori ai firmei, s se verifice dac sumele
cuprinse n bilan sunt posibil de ncasat.
2.2.3. Reevalurile

Pentru stocuri i creane, deprecierile nregistrate (n principiu sub forma

provizioanelor) nu corespund n mod obligatoriu realitii economice, fie c ele
au fost diminuate, chiar total omise, fie mai rar, c ele au fost supraevaluate.

Aceste variaii ale activului, datorate acestor minusvalori (sau plusvalori)

sunt compensate n pasiv prin nscrierea unei sume egale, diminund (sau
majornd capitalurile proprii).
Deasemenea i datoriile trebuie reevaluate. Astfel trebuie inut cont de
datoriile fiscale latente. Prin datorie fiscal latent se ntelege:
-impozitul amnat asupra provizioanelor reglementate, al crui regim fiscal
poate prevede rentregirea beneficiilor;
-impozitul amnat asupra subveniilor pentru investiii, neintegrate nc n
contul de rezultate;
n anex se poate prevedea indicaia, pentru ntreprindere, datorrii
impozitului amnat care provine din decalajele n timp ntre regimul fiscal i
prelucrarea contabil a venitului i cheltuielilor.
O alt problem care se pune retratrii bilanului o reprezint operaiunea
de leasing operaional.
Operaiunea de credit-bail(leasing) operaional este o operaie de finanare,
care permite ntreprinderii s dispun de un bun fr a avea capitalurile necesare
pentru achizitionarea acestuia, cu ajutorul achitrii unei chirii.
Fiind diferit de operaia de mprumut, contractul de leasing prezint anumite
analogii cu operaiunea de locaie. Chiria pltit de ntreprindere cuprinde
cheltuielile de amortizare, costul capitalurilor imobilizate, preul serviciilor
furnizate de instituia financiar i o prim de risc. Contractul nu este nsoit de
garanii financiare.
n activul din bilanul contabil nu figureaz dect bunuri care aparin, din
punct de vedere juridic, ntreprinderii. De aceea bunurile deinute n virtutea unui
contract de leasing operaional nu apar n bilan.
Acest mod de finanare conduce la ocultarea unei pri din imobilizri i cu
aceeai valoare, a unei pri a ndatorrii.

Acest inconvenient este evitat procednd la o retratare prin care operatia de

leasing este divizat ntr-o operaie de achiziionare (pentru suma deja achitat) i
o operaie de credit (pentru suma rmas de plat).
O alt problem o reprezint preluarea n cont a efectelor scontate i
nescadente.
Pe plan contabil, scontarea efectelor este tratat ca o cesiune a unui element
de activ contra numerar. Dar n practic, ntreprinderea poate rmne, fa de
banc,

responsabil pentru plata efectelor scontate n caz de gol de trezorerie a

debitorului la scaden.
Rezult ca pe plan financiar, scontul se analizeaz ca un credit bancar. La
nchiderea exerciiului, bilanul trebuie s fie corectat reportnd suma efectelor
remise pentru scontare i nescadente nc:
la activ, n activul circulant la postul clieni i conturi asimilate
la pasiv, n datoriile financiare sub un an, n contul alte mprumuturi i
datorii asimilate.
Ca i n cazul angajamentelor de credit-bail suma efectelor ajunse la
scontare i nc nescadente va figura n anex.

2.3. Analiza echilibrului financiar al ntreprinderii realizat pe

baza bilanului
2.3.1.Situaia net a ntreprinderii
Analiza bilanului financiar permite identificarea strii de echilibru la
nivelul firmei analizate. Acest echilibru financiar este evideniat de raportul dintre
activele i pasivele pe termen lung i scurt.

n bilanul financiar activele sunt ordonate dup lichiditatea crescnd a lor,

iar pasivele dup exigibilitatea lor. nseamn c echilibrul financiar va fi evideniat
prin compararea realizat ntre lichiditatea activelor i exigibilitatea pasivelor.
n principiu activele pe termen lung ar trebui s fie finanate din pasive pe
termen lung, ca o exprimare a echilibrului pe termen lung al ntreprinderii, iar
activele pe termen scurt ar trebui finanate din pasive pe termen scurt evideniind
echilibrul pe termen scurt al ntreprinderii.
Analiza pe baza bilanului financiar este o analiz lichiditate-exigibilitate,
numit i analiz patrimonial.
O prim i principal evaluare a echilibrului ntreprinderii, la data nchiderii
exerciiului, o d situaia net care reprezint diferena dintre activul total i
datoriile totale contractate de ntreprindere. Aceast ecuaie fundamental a
bilanului, red averea net a acionarilor (activul neangajat n datorii).
Situaia net este cel mai adesea pozitiv i cresctoare ca efect al unei
gestiuni economice sntoase. Acest situaie marcheaz, de fapt, atingerea
obiectivului major al gestiunii financiare, i anume maximizarea valorii
capitalurilor proprii, a activului net finanat din aceste capitaluri.
Creterea situaiei nete este consecina reinvestirii unei pri din profitul net
i a altor elemente de acumulari: provizioane reglementate, reportri din exerciiul
precedent, subvenii, etc.
Situaia net poate avea, n cazuri prefalimentare, valoare negativ. Aceasta
semnific o depire a activului real, de ctre datoriile contractate de ntreprindere.
O astfel de situaie este consecina ncheierii cu pierderi a exerciiilor anterioare.
Suma acestor pierderi a consumat integral capitalurile proprii, iar partea
neacoperit rmne n sarcina creditorilor, ca rezultat al asumrii riscului de
insolvabilitate al ntreprinderii. Deci putem spune c valoarea negativ a situaiei
nete reprezint, de fapt, mrimea riscului de insolvabilitate.

Situaia net poate indica, deci, o mbogire (o cretere a capitalurilor

proprii), n cazul realizrii i reinvestirii de beneficii sau dimpotriv o srcire (o
micorare a capitalurilor proprii), n cazul ncheierii exerciiului financiar cu
pierderi.

2.3.2. Fondul de rulment

Analiza financiar recurge la dou tipuri de agregate: primele sunt derivate

din bilanul financiar i constituie relaia fundamental a trezoreriei, secundele
provin din contul de profit i pierdere i formeaz soldurile intermediare ale
gestiunii.
Relaia fundamental a trezoreriei ofer indicaii asupra structurii financiare
a ntreprinderii, n timp ce soldurile intermediare de gestiune informeaz asupra
gestiunii sale, dup cum sugereaz nsi denumirea lor. Pentru a determina relaia
fundamental a trezoreriei trebuie determinai pe baza datelor din bilan trei
indicatori, denumii indicatori ai echilibrului financiar:
a)fondul de rulment(FR);
b)nevoia de fond de rulment(NFR);
c)trezoreria net(TN).
Pentru a fi calculai aceti indicatori, se poate reprezenta bilanul financiar
n mod simplificat prin gruparea activelor dup lichiditatea lor n active
imobilizate (lichiditate peste un an) i active circulante (cu o lichiditate sub un an)
i a pasivelor dup exigibilitatea lor n capitaluri permanente i capitaluri
circulante (datorii ale ciclului de exploatare), rezultnd urmtoarea schem de
bilan:

Bilan simplificat
ACTIV
Active imobilizate nete (AIN)
Active circulante (AC)

PASIV
Capitaluri permanente (CP)
(capital propriu + datorii pe termen lung)
Datoriile ciclului de exploatare (DEX)

Aceste posturi din bilan sunt folosite la calculul fondului de rulment

Fondul de rulment este un element fundamental pentru aprecierea structurii
financiare a unei ntreprinderi. El servete la msurarea condiiilor echilibrului
financiar care rezult din confruntarea ntre lichiditatea activelor i exigibilitatea
resurselor pe termen lung.
Pentru nceput sunt definite urmtoarele dou noiuni:
-capitalurile permanente (C.P.) regrupeaz resursele a cror durat de
deinere de ctre ntreprindere este superioar unui an. Acestea sunt egale cu suma
capitalurilor proprii i datoriilor pe cel puin un an.
C.P. = Capitaluri proprii + Datorii pe termen lung
-pasivul exigibil (P.E.) corespunde resurselor externe ale ntreprinderii opus
capitalului propriu, fiind egal cu datoriile pe cel puin un an i datoriile pe cel mult
un an.
P.E. = Datorii pe termen lung+ Datorii pe termen scurt
Fondul de rulment reprezint, prelund elementele din partea de sus a
bilanului, excedentul capitalurilor permanente fa de activul imobilizat net,
altfel spus, partea capitalurilor permanente afectat finanrii activului circulant.
F.R.= Capitaluri permanente Active imobilizate nete
Acest fond de rulment mai poart denumirea i de fond de rulment net i
poate fi reprezentat schematic n felul urmtor:

ACTIV
Active imobilizate nete (AIN)

PASIV
Capitaluri permanente (CP)

Active circulante (AC)

Fond de rulment net

Datoriile ciclului de exploatare (DEX)

Fondul de rulment net mai poate fi calculat i pe baza elementelor din partea
de jos a bilanului, reprezentnd astfel excedentul activului circulant fa de
datoriile pe termen scurt:
F.R. = Active Circulante Datorii pe termen scurt
Fondul de rulment net ofer dou categorii de informaii:
analizat prin partea de sus a bilanului, arat modalitile de
finanare a investiiilor i realizarea echilibrului financiar pe
termen lung;
analizat prin partea de jos a bilanului, permite aprecierea
condiiilor echilibrului financiar pe termen scurt.
Prin compararea capitalutilor permanente cu activele imobilizate pot rezulta
trei situaii:
1) Capitaluri permanente > Active imobilizate

FR > 0

Dac fondul de rulment este pozitiv, capitalurile permanente finaneaz n

totalitate activele stabile. Atenia acordat securitii i prudenei financiare
conduce la enunarea regulei conform creia utilizrile durabile vor trebui s fie

finanate prin resurse durabile, adic prin capitaluri permanente. Aceasta

reprezint de fapt regula de baz a echilibrului financiar.
Fondul de rulment pozitiv corespunde mrimii capitalurilor permanente care
permite s se finaneze activele circulante, dup finanarea n totalitate a
imobilizrilor.
Un fond de rulment pozitiv trebuie neles ca un fond de rezerv din care se
pot finana deficitele ce pot aprea ntre alocrile i resursele de finanat pe termen
scurt.
Pentru a nu ne ndeprta de o gestiune performant, dimensiunile fondului de
rulment pozitiv nu trebuie exagerate ntruct costurile capitalurilor procurate pe
termen lung sunt superioare celor pe termen scurt.
2) Capitaluri permanente < Active imobilizate

FR < 0

Un FRN negativ exprim faptul c o parte din activul imobilizat este finanat
prin resurse pe termen scurt.O asemenea situaie este considerat ca fiind un factor
important de fragilitate.
3) Capitaluri permanente = Active imobilizate

FR = 0

Aceast situaie, care este foarte puin probabil s fie ntlnit, exprim o
armonizare total a structurii resurselor cu utilizarea lor. Aceasta reprezint o stare
de echilibru perfect, n care activele i pasivele sunt perfect corelate din punct de
vedere al termenelor.
O astfel de gestiune ar presupune ca toate scadenele plilor i ale
ncasrilor s fie corelate, respectiv s se poat asigura zilnic un echilibru perfect
ntre ncasri i pli.
Tot pentru asigurarea securitii financiare, o a doua problem care se pune
este a ti dac FRN trebuie s finaneze ciclul de exploatare i, dac da, n ce
msur. n general se poate considera ca un indicator al unei bune snti
financiare un FRN:

-egal cu jumtate din stocuri;

-i cuprins ntre 1 i 3 luni din cifra de afaceri medie, fr impozite.
Astfel FRN permite s se enune urmtoarele concluzii:
-un FRN pozitiv este este un semnal favorabil n ceea ce privete
solvabilitatea;
-un FRN nul exprim o tensiune asupra lichiditii i corespunde unei
anumite fragiliti, referitor la solvabilitate;
-un FRN negativ semnaleaz dificulti mari n ceea ce privete
solvabilitatea, n lipsa interveniei de corectare printr-o ameliorare a stabilitii
finanrii.
Fondul de rulment poate fi analizat, n continuare, n funcie de structura
capitalurilor permanente:
-capitaluri proprii
-capitaluri financiare (datorii pe termen lung)
Aceast analiz ar pune n eviden msura n care echilibrul financiar se
asigur

prin

capitalurile

proprii,

respectiv

gradul

de

autonomie

al

ntreprinderii. Indicatorul care relev gradul de autonomie, de libertate n luarea

unor decizii de investiii privind dezvoltarea ntreprinderii, este fondul de
rulment propriu, adic excedentul de capitaluri proprii fa de imobilizrile
nete, excedent determinat dup repartiia profitului, rezultat la nchiderea
exercitiului financiar. El se determina deci dupa relaia:
FRP = CPR - IMO
Se nelege c rezultatul acestei relaii de calcul poate lua i valori negative i
n acest caz, se evideniaz msura ndatorrii pe termen lung, pentru nevoi de
finanare pe termen scurt, gradul de dependen a activitii de exploatare fa de
piaa de capitaluri. De aceea, numim rezultatul negativ de mai sus fond de rulment
mprumutat.

Fondul de rulment mprumutat reprezint diferena dintre fondul de

rulment i fondul de rulment propriu. El este egal cu datoriile pe termen lung.
FR = FR - FRP
Nu ntotdeauna existena unui fond de rulment pozitiv reprezint un echilibru
financiar, n condiii de autonomie financiar. n fapt fondul de rulment s-ar putea
s fie un fond de rulment mprumutat, iar marja de siguran pe care acest fond o
asigur pentru finanarea activitii de exploatare, pune la adpost ntreprinderea
numai n privina scadenei acestei datorii (care este mai ndeprtat ) dar nu o
acoper, n perspectiv, de riscul de insolvabilitate.

2.3.3. Necesarul de fond de rulment

Necesarul de fond de rulment net evideniaz nevoia de finanare generat

de ciclul de exploatare.
Necesarul (nevoia) de fond de rulment (NFR) este dat de diferena ntre
necesitile de finanare ale ciclului de exploatare i datoriile ciclului de
exploatare.
NFR = AC (fr disponibil) - DEX
Dac aceast diferen este pozitiv, atunci ea semnific un surplus de
nevoi temporare (ciclice), n raport cu sursele temporare posibile de mobilizat. O
atare situaie poate fi judecat ca fiind normal dac este rezultatul unei politici de
investire privind creterea nevoii de finanare a ciclului de exploatare. Altfel
nevoia de fond de rulment poate evidenia un decalaj nefavorabil ntre lichiditatea
stocurilor i exigibilitatea datoriilor de exploatare (s-au ncetinit ncasrile i s-au
urgentat plile).

Dac NFR este negativ atunci ea semnific un surplus de surse temporare

(ciclice) n raport cu nevoile corespunztoare de capitaluri circulante. Ea poate fi
apreciat pozitiv dac este rezultatul accelerrii rotaiei activelor circulante i a
angajrii de datorii cu scadene mai relaxante. n caz contrar, aceasta poate fi
consecina unor ntreruperi temporare n aprovizionarea i rennoirea stocurilor.
n general ntreprinderile trebuie s fac unei nevoi de fond de rulment net.
Numai n anumite circumstane excepionale ele se pot gsi n situaia unui
excedent net de resurse financiare. Aceast situaie se poate ntlni ndeosebi n
marile magazine de vnzare cu amnuntul care ncaseaz marfa pe loc (nu au
creane), n schimb pltesc furnizorii dup un anumit termen de plat.
Prin compararea nevoii de fond de rulment cu fondul de rulment degajat n
partea de sus a bilanului se poate aprecia echilibrul financiar n partea de jos a
bilanului.
Dac FR < NFR dezechilibru pe termen scurt;
Dac FR > NFR echilibru pe termen scurt.

2.3.4.Trezoreria net

Dac fondul de rulment, la un moment dat, de obicei (al ncheierii

exerciiului financiar), este superior nevoii de fond de rulment, atunci excedentul
de finanare se regsete sub forma unei trezorerii nete, concretizat n
disponibiliti bneti, n conturi bancare i n cas.
Deci putem spune c trezoreria net (TN) reprezint diferena ntre fondul
de rulment i nevoia de fond de rulment:
Trezoreria net = FR - NFR

Trezoreria net este expresia cea mai concludent a desfurrii unei

activiti eficiente. nregistrarea unei trezorerii nete pozitive n cadrul mai multor
exerciii succesive, demonstreaz succesul ntreprinderii n viaa economic i
posibilitatea plasrii rentabile a disponibilitilor bneti pentru ntrirea poziiei ei
pe pia.
Trezoreria net pozitiv este rezultatul ntregului echilibru financiar al
ntreprinderii. Exerciiul financiar s-a ncheiat cu un surplus monetar, expresie
concret a profitului net din pasivul bilanului. Acest excedent de trezorerie
urmeaz s fie plasat eficient i n deplin siguran pe piaa financiar.
Plasamentul financiar sau monetar urmrete trei obiective:
lichiditatea valorilor mobiliare de plasament cumprate;
rentabilitatea;
securitatea lor.
Obiectivul gestiunii financiare nu trebuie s fie asigurarea unei trezorerii
nete ct mai mari, aceasta demonstrnd incapacitatea managerilor de a identifica
soluii viabile de valorificare a capitalurilor disponibile. De aceea se recomand
cumprarea unor valori mobiliare de plasament uor negociabile i cu o bun
reputaie pe piaa de capital.
Trezoreria net negativ evideniaz un dezechilibru financiar la ncheierea
exerciiului. Deficitul monetar, astfel constatat, a fost acoperit prin angajarea de
noi credite de trezorerie. n aceast situaie se urmrete obinerea celui mai mic
cost al noilor credite, prin negocierea mai multor surse de astfel de capital.
Creterea trezoreriei nete, pe perioada exerciiului financiar, reprezint
cash-flow-ul perioadei, respectiv fluxul monetar net al exerciiului:
CF = TN1-TN0

n condiiile constanei nevoii de fond de rulment, cash-flow-ul ar fi egal cu

profiturile nete i amortizrile acumulate i ar exprima disponibilitatea monetar
efectiv pentru dezvoltarea i prosperitatea ntreprinderii. Un cash-flow pozitiv se
interpreteaz ca o cretere a capacitii reale de finanare a investiiilor. Aceasta
reprezint o mbogire a activului real, o confirmare a majorrii averii
proprietarilor. Un cash-flow negativ sugereaz o diminuare a capacitii reale de
finanare a investiiilor. n consecin aceasta semnific o srcire a activului net
real, o reducere a valorii proprietii.
n acest moment al analizei financiare, se poate concluziona c trezoreria
este determinat de rentabilitatea economic.
Totodat se remarc dependena trezoreriei i fa de variaia nevoii de fond
de rulment, respectiv a decalajelor ntre ncasrile creanelor i plile datoriilor
scadente. n aceste condiii, o ntreprindere rentabil, care ncheie exerciiul cu
profit, nu are, n mod automat, i o trezorerie net pozitiv (disponibiliti n banc
i n cas). Aceasta se datoreaz n primul rnd decalajului dintre nregistrarea n
contabilitate a veniturilor i cheltuielilor i ncasarea sau plata lor efectiv, decalaj
ce poate fi hotrtor pentru soarta financiar a ntreprinderii. Statistic s-a dovedit
c majoritatea ntreprinderilor intr n stare de faliment datorit slbiciunilor n
gestiunea financiar a firmei.
Trezoreria net corespunde confruntrii dintre utilizri i resurse legate de
operaiunile financiare pe termen scurt.
Dac trezoreria net este pozitiv, NFR este n ntregime finanat din
capitaluri permanente(pe baza fondului de rulment). Aceast situaie este un
indiciu al unei bune soliditi financiare, n afara cazului cnd ea rezult dintr-un
exces de capitaluri permanente. Aceasta este situaia cnd, de exemplu,
contrapartea trezoreriei nete pozitive este reprezentat de disponibilitile

inutilizate sau plasamente a cror rentabilitate este inferioar aceleia oferite de

activitatea ntreprinderii.
Dac trezoreria net este negativ, vor trebui cutate modaliti de finanare
a trezoreriei, tiind c ea corespunde fraciunii din NFR neacoperit de capitalurile
permanente.
Utilizarea creditelor pentru operaiuni de producie este un mijloc bun de
finanare a NFR. Cu privire la creditele de trezorerie utilizarea lor conjunctural
este motivat pentru a face fa unei creteri temporare a NFR. Altfel, recursul la
aceste credite n mod permanent poate fi considerat un factor de fragilitate.
Majoritatea ntreprinderilor prezint situaii de trezorerie negativ, aceasta
ns nu pune n pericol solvabilitatea ntreprinderii dac aceasta poate justifica
rennoirea mprumuturilor bancare. Adevarata problem se pune n termenii
dependenei fa de bnci, care furnizeaz marea parte a resurselor de trezorerie.

2.3.5.Analiza indicatorilor echilibrului financiar

n principiu ca regul general a echilibrului financiar al ntreprinderii, o

parte din capitalurile permanente este destinat acoperirii nevoilor ciclice
temporare, rennoibile permanent n cadrul ciclurilor de exploatare succesive ale
ntreprinderii. aa cum am mai amintit nainte, stocurile i creanele, care se
reconstituie permanent, pot fi considerate nevoi stabile (permanente ca i activele
fixe) i care, prin urmare, necesit surse stabile de finanare.
Aceast regul specific de finanare a activelor circulante este realizat prin
existena fondului de rulment, parte din capitalurile permanente degajate de
partea de sus a bilanului, pentru a acoperii nevoi de finanare din partea de jos a
bilanului. Acest poziie strategic a fondului de rulment, de a face legtura ntre

partea de sus i partea de jos a bilanului, i confer o valoare informativ

deosebit, conducnd la aprecierea, aproape unanim a analitilor financiari, c FR
reprezint cel mai important indicator al echilibrului financiar al ntreprinderii. n
cele din urm el este rezultatul arbitrajului ntre finanarea pe termen lung i
finanarea pe termen scurt.
Sunt analiti financiari care aprecieaz c, dimpotriv, nevoia de fond de
rulment este indicatorul cel mai relevant al echilibrului financiar, ntruct
evideniaz acele nevoi temporare rennoibile permanent n cadrul ciclurilor de
exploatare succesive ale ntreprinderii. Aceste nevoi au rmas neacoperite din
surse temporare i rennoibile n cadrul acelorai cicluri de exploatare. Aceast
apreciere pornete de la analiza calitativ a ciclului de exploatare, privind
capacitatea acestuia de a-i echilibra nevoile ciclice din surse ciclice de capital.
Partea rmas neacoperit financiar trebuie s fie egal sau inferioar fondului de
rulment, altfel calitatea necorespunzatoare a activitii de exploatare conduce la un
dezechilibru financiar care va afecta exerciiile financiare viitoare sau care pune n
pericol integritatea capitalurilor proprii.
Desigur dac vorbim despre importana indicatorilor financiar nu trebuie s
omitem trezoreria net, care este elementul esenial i totodat principala
restricie a gestiunii financiare. n ea se concretizeaz rezultatele modului de
realizare a activitii i de respectare a cerinelor echilibrului financiar. Teoretic,
trezoreria este definit ca fiind surplusul de surse de finanare ce se degaj din
ntreaga activitate economic, respectiv diferena dintre fondul de rulment i
nevoia de fond de rulment, ce st la baza teoriei echilibrului financiar al
ntreprinderii.
n starea de echilibru financiar fondul de rulment ar trebui s fie egal cu
nevoia de fond de rulment i s degaje o trezorerie net pozitiv, respectiv s
echilibreze partea de jos a bilanului:

FR= ( ACR DPB)-( DEX CRT)

Din relaia de mai sus rezult prin comutativitate, c fondul de rulment este
egal cu nevoia de fond de rulment plus trezoreria net, oricare ar fi situaia
acesteia (pozitiv sau negativ):
FR =( ACR - DEX )+( DPB - CRT)
Din ultima relaie se desprinde ideea c principala component a echilibrului
financiar este nevoia de fond de rulment, indicator a crui mrime este
dependent, n mod direct proporional, de cifra de afaceri i poate fi previzionat
n funcie de politica viitoare a conducerii ntreprinderii privind vnzrile. Dac nu
intervin modificri importante n partea de sus a bilanului, aceasta coresponden
a nevoii de fond de rulment cu cifra de afaceri are o anumit stabilitate, ceea ce
permite o bun previziune a echilibrului financiar al ntreprinderii.
2.3.6.Fondul de rulment minim necesar

Fondul de rulment poate varia foarte mult de la o perioad la alta n cadrul

aceleiai ntreprinderi. Astfel se pot ntlni urmtoarele cazuri:
n perioade de expansiune ale ntreprinderii, valoarea activelor stabile
crete. Dac nu crete n aceiai msur i capitalul permanent, se va
observa o scdere a fondului de rulment;
o dezvoltare echilibrat a ntreprinderii va determina un fond de rulment
relativ stabil;
dac nu au loc investiii importante i nici operaiuni financiare pe termen
lung, putem asista la o cretere progresiv a fondului de rulment, ca
urmare a acumulrilor de profituri nete nerepartizate i a scderii valorii
nete a imobilizrilor pe baza amortizrii.

n cazul creterii progresive a fondului de rulment, dac nevoia de fond de

rulment nu nregistreaz aceeai evoluie progresiv, putem asista la o cretere, de
asemenea, progresiv a trezoreriei nete care, n lipsa unui plasament rentabil, se
poate regsi sub forma unor disponibiliti lenee (trndave).
Dei este o situaie de echilibru financiar, cu suficient marj de siguran
fa de riscurile activitii economice, totui fondul de rulment excedentar are un
cost de oportunitate ridicat, respectiv o diferen semnificativ ntre rentabilitatea
activitii economice a ntreprinderii i rentabilitatea plasrii, pe termen scurt, a
trezoreriei nete pozitive. Aceast situaie este rezultatul unei politici generale de
pruden i de ntrire a autonomiei.
Dimpotriv, n cazul unei politici ofensive de cretere a capacitilor de
producie sau de diversificare a activitii, prin cumprarea de participaii la alte
societi, capitalurile permanente, absorbite n aceste active fizice sau financiare,
degaj un fond de rulment inferior nevoii de fond de rulment. Acoperirea
deficitului de fond de rulment necesit apelarea la credite pe termen scurt, al cror
cost este ridicat att n ceea ce privete rata mai ridicat a dobnzii ct i
exigibilitatea ridicat a acestora. Aceste credite pun n permanen problema
renegocierii condiiilor de creditare. O asemenea situaie de deficit a fondului de
rulment apare i n cazul unor activiti economice cu rentabilitate insuficient,
pentru acoperirea costurilor capitalurilor proprii (dividendele) i ale celor
mprumutate (dobnzi, comisioane).
De aceea este recomandat acea politic general de echilibru care s menin
fondul de rulment la nivelul mediei fluctuaiilor nevoii de fond de rulment, aceasta
fiind mrimea minim necesar a fondului de rulment. Fondul de rulment
optimal este cel care menine echilibrul financiar al ntreprinderii la cel mai sczut
cost al procurrii capitalurilor.

Aceast ultim politic de echilibru, ntre fondul de rulment i nevoia de fond

de rulment, este i cea care asigur cel mai bine realizarea obiectivelor financiare
de rentabilitate i lichiditate: diminuarea disponibilitilor lenee va determina
creterea rentabilitii, iar reducerea solicitrii la credite pe termen scurt va
determina creterea capacitii de plat, respectiv creterea autonomiei financiare a
ntreprinderii.

CAP.III. ANALIZA REZULTATELOR NTREPRINDERII

3.1. Contul de rezultate al ntreprinderii
Fiecare ntreprindere are obligaia s ntocmeasc situaii financiare
anuale, din care face parte i contul de profit i pierdere, care trebuie s ofere o
imagine fidel a poziiei financiare i a performanei ntreprinderii pentru
respectivul exerciiu financiar.
Dac bilanul exprim starea patrimonial la care s-a ajuns la nchiderea
exerciiului, atunci contul de rezultate exprim cum s-a ajuns la respectiva stare
patrimonial final, care au fost fluxurile de venituri i cheltuieli care au marcat
traiectoria evoluiei ntreprinderii de la nceputul pn la sfritul exerciiului.
Contul de rezultate simbolizeaz fluxurile economice, respectiv cheltuielile i
veniturile perioadei de gestiune, rezultate din activitatea de exploatare, financiar i
extraordinar.
Cheltuielile reprezint ansamblul elementelor de costuri, suportate de
ntreprindere n cursul exerciiului: consumuri de materii prime (cumprri plus
stoc iniial minus stoc final), cheltuieli de personal, amortizri i provizioane
calculate n cursul exercitiului, servicii executate de teri, valoarea contabil a
elementelor de activ cedate, distruse sau lips la inventar, etc.
Veniturile cuprind valoarea tuturor actelor de mbogire (legal) a
ntreprinderii legate sau nu de activitatea sa normal i curent. Partea
preponderent a veniturilor o reprezint cifra de afaceri realizat de ntreprindere
cu terii, n cursul exerciiului activitii sale normale i curente. La venituri se

cuprind vnzrile, creterea stocurilor de producie neterminat, i a stocurilor de

produse finite, reluri asupra provizioanelor, dobnzi, subvenii repartizate, etc.
Rezultatul exerciiului reprezint diferena dintre veniturile i cheltuielile
aferente unui exerciiu financiar. Acest rezultat poate fi profit sau pierdere. Dac
veniturile sunt mai mari dect cheltuielile, rezultatul va reprezenta un profit, iar
dac cheltuielile sunt mai mari dect veniturile firma va nregistra pierdere.
Avnd libertatea de a desfura orice activitate economic legal care s
conduc la o rentabilitate scontat, ntreprinderea concentreaz o complexitate de
aciuni economice i financiare. Drept urmare, veniturile i cheltuielile sunt
generate n principal de trei domenii de activitate.
de exploatare - activitatea de baz, privind sectoarele industrial, investiional,
comercial;
financiar - privind participaiile la capitalurile altor societi i alte aciuni de
plasament. Ambele formeaz activitatea curent a ntreprinderii;
extraordinar - privind calamitile i alte evenimente de aceiai natur.
Contul de profit i pierdere adoptat de reforma din ara noastr mparte toate
cheltuielile i veniturile ntreprinderii pe aceste trei domenii de activitate. Astfel din
categoria cheltuielilor vom avea cheltuieli de exploatare, cheltuieli financiare i
cheltuieli extraordinare, iar veniturile la rndul lor sunt grupate n venituri de
exploatare, venituri financiare i venituri extraordinare.
Veniturile i cheltuielile de exploatare
Veniturile din vnzarea mrfurilor: sunt ntlnite la ntreprinderile
comerciale, dar i la ntreprinderile cu activitate de producie care dispun de
magazine proprii de desfacere. Ele constituie pentru ntreprinderile comerciale,

principala surs de venituri. Vnzrile de mrfuri sunt evaluate la pre de vnzare,

exclusiv taxa pe valoarea adugat.
Veniturile din producia vndut : includ veniturile din vnzarea de
produse finite, semifabricate, produse reziduale, executarea de lucrri, prestrile de
servicii, venituri din studii i cercetri, venituri din redevene, locaii de gestiune i
chirii, venituri din activiti anexe.
Vnzrile de mrfuri i producia vndut, evaluate la pre de vnzare,
exclusiv reducerile de pre acordate clienilor direct pe factur i TVA, duce la
obinerea indicatorului cifra de afaceri, utilizat n caracterizarea mrimii
ntreprinderii i n analiza situaiei economico-financiare a acesteia.
Variaia stocurilor (veniturile din producia stocat) reprezint variaia n
plus (cazul stocajului, cnd stocul final > stocul iniial) sau n minus (cazul
destocajului, cnd stocul final < stocul iniial), ntre valoarea la cost de producie a
stocurilor de produse i producie n curs de fabricaie, de la finele perioadei i
valoarea iniial a acestor stocuri, fr a lua n considerare provizioanele constituite
pentru depreciere. Variaiile de producie stocat se determin pentru fiecare form
de produse stocate (produse finite, semifabricate, produse reziduale) ct i pentru
producia n curs de execuie.
Veniturile din producia imobilizat reprezint costul lucrrilor i
cheltuielilor efectuate de unitatea patrimonial, pentru ea nsi, i nregistrate ca
active imobilizate corporale i necorporale.
Producia stocat i producia imobilizat sunt venituri care nu genereaz
ncasri monetare ntr-o perioad imediat urmtoare. Deoarece ele reprezint surse
de mbogire virtual pentru ntreprindere, ele sunt evaluate, din raiuni de
pruden, la nivelul costurilor de producie.
Veniturile din subvenii de exploatare: reprezint sume primite cu titlu
gratuit (nepurttoare de dobnd i nerambursabile) pentru finanarea activitii de

exploatare, sume alocate din partea statului, colectivitilor publice sau a altor
uniti patrimoniale.
Alte venituri de exploatare se refer la veniturile din creane reactivate i
alte venituri din exploatare, altele dect cele prezentate anterior (cuprind i
veniturile care n vechiul plan de conturi erau cuprinse ca venituri excepionale, cu
excepia veniturilor din subvenii pentru evenimente extraordinare care sunt trecute
separat)
Reluri asupra amortismentelor i provizioanelor de exploatare: acest
post vizeaz n principal veniturile obinute din relurile asupra provizioanelor.
Amortismentul, prin definiie, constituie o depreciere ireversibil. n schimb,
provizioanele pot varia n ambele sensuri, respectiv cretere (n cazul cheltuielilor
de exploatare privind constituirea provizioanelor) sau scdere (n cazul veniturilor
din reluarea provizioanelor). n categoria veniturilor din provizioane se includ toate
provizioanele legate de activitatea de exploatare: venituri din provizioane pentru
deprecierea imobilizrilor necorporale i corporale, venituri din provizioane pentru
deprecierea activelor circulante de exploatare (stocuri, creane etc.), venituri din
provizioane pentru riscuri i cheltuieli privind activitatea de exploatare.
Suma acestor venituri constituie veniturile din exploatare.
n continuare n contul de rezultate sunt prezentate cheltuielile de
exploatare.
Cheltuielile cu materiile prime i materialele consumabile se refer la
consumurile din aceste materiale. Ele se pot determina i pornind de la mrimea
aprovizionrilor realizate de ntreprindere n decursul exerciiului financiar i
variaia stocurilor.
Aprovizionarea reprezint totalitatea bunurilor pe care ntreprinderea le
cumpr n cursul exerciiului: materii prime, furnituri consumabile (combustibil,
produse de ntreinere, furnituri de atelier, accesorii de birou), ambalaje, materiale i

furnituri nestocabile (materiale de ntreinere, furnituri administrative), nscrise la

valoarea lor net (valoarea rmas dup deducerea remizelor i reducerilor
obinute de la furnizori). Aceste reduceri se justific prin importana comenzii,
prin calitatea neadecvat a produselor sau prin ntrzierea plii.
Variaiile stocurilor: dintre bunurile cumprate, unele vor fi stocate nainte
de a fi utilizate (materii prime) sau nainte de a fi vndute (mrfurile). Contul de
rezultate respect principiul independenei exerciiului potrivit cruia nu va
nregistra dect cheltuielile care sunt efectiv consumate sau executate n cursul
anului.
Cheltuielile cu energia i apa reprezint costul de achiziie al energiei i
apei consumate.
Cheltuielile privind mrfurile (sau costul mrfurilor vndute) sunt
constituite din preul de cumprare, taxele nerecuperabile, cheltuielile de transportaprovizionare i alte cheltuieli accesorii legate de achiziia mrfurilor.
Alte cheltuieli materiale includ costul de achiziie al obiectelor de inventar
consumate sau uzura acestora, cheltuieli privind baracamentele i amenajrile
provizorii, costul de achiziie al materialelor nestocate, trecute direct asupra
cheltuielilor, i costul de achiziie al animalelor i psrilor.
Cheltuielile privind prestaiile externe reprezint cheltuielile cu serviciile
prestate de ctre teri cum ar fi: ntreinerea i reparaiile, redevene, chirii, locaii de
gestiune, studii i cercetri, cheltuieli cu primele de asigurare, cu colaboratorii,
comisioane pltite, cheltuieli de protocol, reclam, publicitate, transportul de bunuri
i personal, deplasri, detari, cheltuieli potale i taxe de telecomunicaii, servicii
bancare, etc.
Cheltuieli cu impozite, taxe i vrsminte asimilate: toate impozitele i
taxele nregistrate n anul curent i care nu depind de rezultatul exerciiului, cu
excepia taxei pe valoarea adugat, care nu constituie o greutate pentru

ntreprindere. Datorit faptului c ntreprinderea joac rolul de intermediar, taxa pe

valoarea adugat nu o afecteaz deci nu poate fi nregistrat ca fiind o cheltuial.
Dintre acestea amintim impozitul pe cldiri, taxa asupra mijloacelor de transport,
taxa de firm, etc.
Cheltuielile cu personalul: toate salariile anuale brute pe care le pltete
ntreprinderea, la care se adaug cheltuielile privind asigurrile i protecia social
legate de personal. Salariile brute cuprind salariile nete (ceea ce obine salariatul)
i cheltuielile sociale. Acestea reprezint reinerile sociale prelevate din salariile
brute care asigur salariatului ajutor n condiii de omaj, boal, pensie etc.
Deoarece cheltuielile sociale salariale nu sunt suficiente pentru a acoperi asigurrile
sociale ale salariailor n ansamblu, firmele sunt obligate s verse la bugetul
asigurrilor sociale sume calculate pe baza salariului brut, denumite cheltuieli
privind asigurrile i protecia social (cheltuieli sociale achitate de patronat).
Cheltuielile de personal reprezint ansamblul tuturor cheltuielilor anuale n ceea ce
privete salariile, fie c sunt pltite sau nu.
Cheltuielile cu amortizrile i provizioanele se refer la cheltuielile de
exploatare privind amortizarea imobilizrilor i la cheltuielile de exploatare privind
constituirea provizioanelor pentru riscuri i cheltuieli i pentru deprecierea activelor
imobilizate sau circulante.
Cheltuielile cu despgubiri, donaii i active cedate cuprind valoarea
despgubirilor, amenzilor i penalitilor datorate sau pltite, donaii i subvenii
acordate sub form de active circulante, i alte cheltuieli excepionale privind
operaiile de gestiune.
Compararea veniturilor din exploatare cu cheltuielile de exploatare permite
obinerea rezultatului din exploatare care poate fi profit sau pierdere.
Venituri i cheltuieli financiare

Operaiunile financiare desfurate de o unitate patrimonial genereaz

venituri i cheltuieli financiare, structurate n contul de rezultate.
n primul rnd sunt descrise veniturile financiare.
Veniturile din interese de participare: dividendele pe care ntreprinderea
le primete de la societile n cadrul crora deine participaii la capitalul social.
Venituri din alte investiii financiare i creane care fac parte din activele
imobilizate, reprezint veniturile nete rezultate din vnzarea titlurilor de plasament,
atunci cnd preul de vnzare al acestor titluri este superior valorii lor de achiziie.
Veniturile din dobnzi includ dobnzile primite pentru disponibilitile din
conturile bancare i pentru mprumuturile acordate.
n categoria alte venituri financiare se cuprind veniturile din
-B diferenele de curs valutar rezultate n urma lichidrii mprumuturilor i
datoriilor n valut ale unitii sau aferente disponibilitilor n devize
existente n caserie, precum i existentului n conturile de acreditare n
devize;
-C sconturi obinute de la furnizori n cazul achitrii datoriilor la scaden
sau nainte de termenul prevzut, sau n cazul cumprrii unor cantiti
mai mari.
-D venituri din provizioane financiare care reprezint veniturile din
reluarea provizioanelor constituite n legtur cu activitatea financiar a
ntreprinderii cum sunt provizioanele pentru deprecierea imobilizrilor
financiare i pentru deprecierea titlurilor de plasament.
-E veniturile nete din cedarea valorilor mobiliare de plasament: ele
corespund plusvalorilor realizate prin cedarea valorilor mobiliare de
plasament (curs de vnzare superior cursului de cumprare).
Cheltuielile financiare sunt formate din:

Dobnzi i cheltuieli asimilate: reprezint dobnzile pltite bncilor

formate din: dobnzile aferente mprumuturilor, dobnzile operaiunilor de
refinanare (sconturile) i dobnzile aferente creditelor bancare. Scontul reprezint o
reducere financiar pe care ntreprinderea o acord unui client n schimbul plii
imediate sau anticipate.
Pierderile de curs de schimb valutar: atunci cnd o ntreprindere lucreaz
cu strintatea, n cazul unei evoluii dramatice a cursului de schimb valutar,
ntreprinderea poate nregistra pierderi de schimb valutar care sunt diferenele de
schimb valutar negative ntre data contractului i data regularizrii (pierdere real).
n schimb diferenele de conversie reprezint diferenele de schimb ntre data din
contract i data ntocmirii bilanului, fiind riscuri de variaie a cursului de schimb
valutar.
Cheltuielile nete din cedarea valorilor mobiliare de plasament: atunci
cnd cursul aciunilor cedate este inferior cursului de cumprare, ntreprinderea
nregistreaz o plusvaloare de cedare contabilizat la cheltuieli.
Cheltuielile cu amortismente i provizioane financiare: nu exist dect o
singur cheltuial cu amortismentele financiare (amortismentele n contul
rambursrii obligaiunilor), n schimb cheltuielile cu provizioanele sunt sinonime cu
riscuri de depreciere i nu privesc dect conturile financiare: cheltuieli cu
provizioane pentru deprecierea valorilor mobiliare de plasament i cheltuieli cu
provizioane pentru deprecierea titlurilor de participare.
Diferena dintre veniturile i cheltuielile financiare o reprezint rezultatul
financiar (profit sau pierdere). Rezultatul din exploatare mpreun cu rezultatul
financiar alctuiesc rezultatul curent al exerciiului.
Venituri i cheltuieli extraordinare

Cheltuielile extraordinare sunt formate din cheltuieli privind calamitile

naturale i alte evenimente extraordinare.
Veniturile extraordinare sunt formate din venituri din subvenii pentru
evenimente extraordinare i altele similare.
Diferena dintre veniturile i cheltuielile extraordinare o reprezint rezultatul
extraordinar.
Prin adunarea la rezultatul curent a rezultatului extraordinar se obine
rezultatul brut din care scznd impozitul pe profit (venit ) se obine n continuare
rezultatul net al execiiului.
Datele prezentate de contul de profit i pierdere trebuie s fie:
relevante pentru nevoile utilizatorilor n vederea lurii deciziilor;
credibile n sensul c: reprezint fidel rezultatele i poziia financiar a
ntreprinderii, reflect substana economic a evenimentelor i tranzaciilor i nu
doar forma juridic, sunt neutre adic neprtinitoare, sunt prudente i sunt
complete sub toate aspectele semnificative.

3.2. Soldurile intermediare de gestiune

Pe baza contului de rezultate se pot determina o serie de indicatori valorici
privind volumul i rentabilitatea activitii ntreprinderii.
Se impun cteva precizri ntre interpretarea contabil i cea financiar a
veniturilor i cheltuielilor:
-o vnzare de produs finit reprezint din punct de vedere al contabilitii un
venit, chiar dac acest crean va fi ncasat mai trziu sau n exerciiul urmtor.

n schimb, ncasarea unei creane, constituit n exerciiul anterior nu va crea un

nou venit (contabil): se va nregistra ncasarea i se va stinge creana;
-un consum de energie este o cheltuial pentru ntreprindere, chiar dac
furnizorul nu va fi pltit pn la sfritul exerciiului. Plata furnizorului, n
exerciiul urmtor, nu va genera o nou cheltuial (contabil) pentru acest exerciiu,
ci va fi doar plata unei datorii;
-amortizarea anual a imobilizrilor se nregistreaz la cheltuieli de
exploatare, dar nu are nici o inciden asupra trezoreriei, dect dac ntr-o zi se
impune, de exemplu nlocuirea unei maini complet amortizat, iar pentru aceasta
se va efectua o plat;
-provizioanele constituite pentru acoperirea n viitor a deprecierii unor active
sau pentru acoperirea unor riscuri, se vor contabiliza la cheltuieli i vor diminua
rezultatele exerciiului, fr consecine asupra trezoreriei. Dac n viitor riscurile au
devenit efective, atunci va avea loc o plat. Dac ns riscul este total acoperit
provizionul rmne fr obiect i atunci el se va nregistra ntr-un cont de venituri.
El va majora rezultatul exerciiului, dar nu va influena trezoreria (dect sub
incidena unor aspecte fiscale).
Din cele precizate mai sus se poate observa c veniturile i cheltuielile ce
apar n contul de rezultate al unei ntreprinderi pot fi mprite n:
-venituri i cheltuieli financiare (ncasabile, respectiv pltibile, adic acele
venituri i cheltuieli care au determinat, sau vor determina un flux financiar de
ncasri sau pli);
-venituri i cheltuieli calculate (acele venituri sau cheltuieli calculate prin
tehnici contabile, care nu au determinat i nici nu vor determina fluxuri financiare).
Pornind de la informaiile oferite de contul de rezultate se pot calcula
indicatori folosii n analiza financiar a ntreprinderii. Construcia n trepte a
indicatorilor, pornind de la cel mai cuprinztor i ncheind cu cel mai sintetic a

sugerat denumirea seriei lor de cascad a soldurilor intermediare de gestiune.

Fiecare sold intermediar reflect rezultatul gestiunii financiare, la treapta respectiv
de acumulare.
Soldurile intermediare de gestiune au ca obiectiv s explice formarea
rezultatului ntreprinderii n scopul aprofundrii analizei evoluiei gestiunii sale.
Soldurile intermediare de gestiune constituie o prezentare economic a
contului de rezultate. De fapt, aceste solduri sunt indicatori denumii i marje de
acumulare, care pun n eviden etapele formrii rezultatului exerciiului.
Utilizarea soldurilor intermediare de gestiune este, n practica contabil european,
impus de dou cerine majore: analiza economico-financiar a ntreprinderii i
funcionarea contabilitii naionale. Din perspectiva contabilitii naionale, aceste
solduri sunt considerate un instrument esenial al uniformizrii coninutului
informaiei la nivel microcontabil i puntea de legtur ntre acest nivel i conturile
naionale.
Principalele solduri intermediare de gestiune utilizate n analiza financiar
sunt: marja comercial, producia exerciiului,valoarea adugat, excedentul brut de
exploatare, rezultatul exploatrii, rezultatul curent, rezultatul extraordinar, rezultatul
net.
1. Marja comercial (MC)
Acest sold se calculeaz doar n cazul ntreprinderilor comerciale sau al
ntreprinderilor productoare i se refer la partea de activitate pur comercial
efectuat de acestea. Relaia sa de calcul este:
Vnzarea de mrfuri
- Costul mrfurilor vndute

= Marja comercial
n determinarea acestui sold de gestiune remarcm urmtoarele aspecte:
exist posibilitatea ca o parte din cheltuielile accesorii generate de achiziia
stocurilor de mrfuri s nu fie nregistrate ca o component a costului de achiziie.
Este cazul cheltuielilor interne cu transportul, cheltuielilor de personal etc., aferente
achiziiilor de mrfuri, dar contabilizate drept cheltuieli dup natura lor. De
asemenea, marja comercial nu include subveniile de exploatare iar aceste
subvenii constituie, n anumite cazuri, un adevrat complement al preului de
vnzare al mrfurilor (este cazul subveniilor acordate de stat pentru unele produse
de strict necesitate, n vederea meninerii unor preuri ).
Marja comercial raportat la veniturile din vnzarea mrfurilor reprezint
practic adaosul practicat de firm, i ea trebuie apreciat n funcie de tipul reelei
de distribuie ales de ntreprindere2. Astfel, marja comercial ridicat corespunde
ntreprinderilor specializate n comerul produselor de lux sau n cel tradiional care
asigur un service dup vnzare, iar cea mai puin ridicat se ntlnete de
exemplu n ntreprinderile care au metode de distribuie bazate pe mari suprafee i
autoservire din partea clienilor.
Ea permite de asemenea s se identifice politica practicat de firm:
-B preuri mari rulaj mic;
-C preuri mici rulaj mare.
Marja comercial se calculeaz pe mai muli ani pentru a se putea constata
evoluia activitii ntreprinderii. Ea este cu att mai semnificativ ca informaie cu
ct este determinat mai detaliat, pe produse sau grupe de produse. Este interesant,
de asemenea, s comparm marja comercial a societii cu media marjelor
comerciale ale ntreprinderilor din acelai sector de activitate pentru a verifica ce
2

Audit financiar i certificare a conturilor anuale Marin Toma, Marius Chivulescu, Editura Fundaia pentru Management
Financiar-Contabil i Audit Grigore Trancu, Iai, 1997.

poziie deine ntreprinderea n raport cu concurena. n toate aceste comparaii se

vor folosi indicatorii exprimai n mrimi relative.
2. Producia exerciiului (PE)
Acest sold se refer strict la ntreprinderile industriale i caracterizeaz
activitatea global a acestora. Calculat anual, el permite o comparaie pe o perioad
lung sau cu alte ntreprinderi. El reflect ansamblul bunurilor pe care le-a realizat
ntreprinderea, i anume: produse finite vndute, produse finite aflate n stocurile
ntreprinderii, produse n curs de realizare i produse finite conservate pentru
activitatea proprie a ntreprinderii. Relaia sa de calcul este:
Producia vndut (cifra de afaceri)
+/- producia stocat
+ Venituri din producia de imobilizri
= Producia exerciiului
3. Valoarea adugat (VA)
Valoarea adugat este un sold de gestiune introdus n practica contabilitii
de ntreprindere ca urmare a presiunii contabilitii naionale. Ea exprim
valoarea creat de ntreprindere i are urmtoarea relaie de calcul:
Marja comercial
+ Producia exerciiului
- Consumuri externe (de la teri)
= Valoarea adugat

Termenul creat (adugat) permite rspunsul la ntrebarea Prin ce aduce

ntreprinderea un plus la ceea ce a cheltuit? Termenul de bogie (valoare)
reprezint o bogie adus n interiorul ntreprinderii prin fabricarea produselor
finite, vnzarea mrfurilor sau prestarea serviciilor. Aceast bogie este produs
de:
salariai (factorul munc),
maini i utilaje (factorul capital),
statul (guvernul este cel care asigur toat infrastructura),
bncile (care permit expansiunea economic a ntreprinderii prin mprumuturi),
asociaii sau acionarii (care sunt la originea creerii ntreprinderii),
ntreprinderea nsi (prin autofinanare).
Toi aceti factori contribuie la adugarea de valoare i, prin intermediul
valorii adugate, se permite (sau cel puin ar trebui s permit) remunerarea lor:
personalul i organismele de asigurri i protecie social, sub forma
cheltuielilor de personal (salarii i contribuii patronale la asigurrile sociale i
fondul de omaj);
aportorii de capitaluri, sub forma cheltuielilor financiare (pentru capitaluriloe
mprumutate) i dividendelor (pentru capitalurile proprii);
statul, sub forma impozitelor, taxelor i vrsmintelor asimilate, legate de
producie, importuri i impozitul pe profit;
ntreprinderea, sub forma autofinanrii (amortizri, provizioane i profituri
capitalizate).
Utilizarea VA ca instrument de gestiune trebuie s se realizeze cu o anumit
precauie deoarece: o cretere a ei nu demonstreaz un progres n gestiune dect

dac structura ntreprinderii rmne neschimbat i o cretere a ei nu trebuie s fie

nsoit de o scdere a rentabilitii.

4. Excedentul brut din exploatare (EBE)

Are urmtoarea relaie de calcul:

Valoarea adugat
+ Subvenii de exploatare
- Impozite i taxe
- Cheltuieli cu personalul

= Excedentul brut de exploatare

Acest indicator msoar eficacitatea capitalului economic (reprezint VA de

capitalul economic). Acest indicator nu este influenat de politica prudenial a
firmei (amortizri i provizioane) i de politica financiar.
EBE este ceea ce rmne ntreprinderii pentru a-i asigura finanarea
investiiilor (cheltuieli cu amortismentele), finanarea activitilor sale (cheltuieli
financiare) i, dac rmn bani, remunerarea ntreprinderii, acionarii i asociaii.
Acest sold reprezint un excelent indicator de rentabilitate economic pentru c el
nu include politicile de finanare i de investiii i permite s se vad dac
activitatea proprie a ntreprinderii este sau nu rentabil.

Rentabilitatea economic a ntreprinderilor constituie un criteriu

semnificativ de comparaie ntre ntreprinderi. Acest sold reprezint finanarea
generat de exploatare deoarece toate veniturile i cheltuielile de exploatare n
amonte de acest sold sunt ncasabile sau pltibile, pe cnd amortizrile i
provizioanele precum i relurile asupra provizioanelor, n aval, nu vor fi pltibile
sau ncasabile (sunt numai calculate).
Atunci cnd EBE este negativ, vorbim de insuficiena brut de exploatare
(IBE), caz n care o astfel de ntreprindere se gsete ntr-o situaie oarecum
delicat deoarece trebuie s fac fa unor cheltuieli deloc neglijabile, generate de
investiii i de finanarea activitii iar aceste cheltuieli se fac n detrimentul
rentabilitii i al trezoreriei. IBE provine din:

Pierderi din vnzri: ncasrile nu permit acoperirea cheltuielilor fixe, iar aceste
pierderi sunt datorate unei proaste politici comerciale, unui produs n faza de
declin fa de un alt produs nlocuitor sau unei insuficiene de calitate a
produsului vndut.

Cheltuieli cu personalul mari: caz n care trebuie comparat situaia

ntreprinderii cu cea a sectorului iar ca soluii de ameliorare a situaiei avem:
concedierea, substituirea capitalului cu factorul de munc, diminuarea sau
creterea salariilor (pentru mrirea randamentului) i reorganizarea muncii.

Valoarea adugat mic presupune: consumurile de la teri prost gestionate,

preuri de vnzare inadecvate i proasta strategie comercial.

5. Rezultatul exploatrii (RE)

Rezultatul exploatrii reprezint diferena dintre totalul veniturilor din
exploatare (ncasabile sau calculate) i cheltuielilor din exploatare (pltibile sau
calculate). El se poate calcula pornind de la excedentul brut de exploatare la care se
adaug veniturile calculate din activitatea de exploatare i alte venituri din

exploatare, i se scad cheltuielile calculate din exploatare i alte cheltuieli din

exploatare.
Relaia de calcul este:

EBE (sau IBE)

+ Alte venituri din exploatare
+ Reluri asupra amortismentelor
i provizioanelor de exploatare
- Alte cheltuieli de exploatare
- Cheltuieli cu amortismentele
i provizioanele de exploatare

= Rezultatul exploatrii

Rezultatul exploatrii este calculat i raportat de ctre ntreprindere n cadrul

situaiilor sale financiare i reprezint diferena existent ntre veniturile i
cheltuielile totale implicate de activitatea de exploatare a firmei.
Rezultatul exploatrii este un excelent criteriu de comparaie ntre
ntreprinderi deoarece el msoar performanele ntreprinderilor privind activitatea
lor proprie (fr a lua n calcul operaiile financiare i extraordinare).
Urmtoarele solduri intermediare de gestiune, rezultatul curent, rezultatul
extraordinar, rezultatul brut i rezultatul net, sunt calculate i n cadrul contului de
rezultate al ntreprinderii, nefiind indicatori specifici gestiunii financiare.

Cascada soldurilor intermediare de gestiune

Vnzarea de mrfuri

Producia vndut (cifra de afaceri)

-Costul mrfurilor vndute

+/- producia stocat

+ Venituri din producia de imobilizri

= Marja comercial

= Producia exerciiului

- Consumuri externe (de la teri)

= Valoarea adugat
+ Subvenii de exploatare
- Impozite i taxe
- Cheltuieli cu personalul
= Excedentul brut de exploatare
+ Alte venituri din exploatare
+ Reluri asupra amortismentelor
i provizioanelor de exploatare
- Alte cheltuieli de exploatare
- Cheltuieli cu amortismentele
i provizioanele de exploatare
= Rezultatul exploatrii

+ Venituri financiare

- Cheltuieli financiare
= Rezultatul financiar curent
+ Venituri extraordinare
- Cheltuieli extraordinare
= Rezultatul brut

- Impozit profit (venit)

= Rezultat net
3.3. Capacitatea de autofinanare a ntreprinderii (CAF)
Aa cum pe baza bilanului s-a determinat un indicator care s evidenieze la
modul sintetic, potenialul de dezvoltare i de perenitate al ntreprinderii, respectiv
cash-flow-ul, tot astfel, n mod similar, i cu semnificaie apropiat se poate
determina, pe baza contului de rezultate, capacitatea de autofinantare (CAF).
Aceasta reflect potenialul financiar de cretere economic a ntreprinderii,
respectiv sursa financiar, generat de activitatea industrial i comercial a firmei,
dup scderea tuturor cheltuielilor pltibile la o anumit scaden.
Capacitatea de autofinanare exprim practic diferena ntre veniturile
ncasabile ale ntreprinderii i cheltuielile pltibile ale acesteia. Ea nu poate
evidenia situaia ncasrilor i plilor efective cu aceeai claritate ca i o situaie a
trezoreriei, dar, n absena altor surse de informare, se poate constitui ca o posibil
aproximare a situaiei acestora. Avnd n vedere faptul c acest indicator msoar
numerarul potenial creat de ntreprindere prin intermediul activitii sale, n
determinarea sa nu se iau n calcul elementele de venituri i cheltuieli care nu

presupun intrri sau ieiri de numerar din trezoreria firmei. n aceast categorie
intr toate veniturile i cheltuielile calculate de ntreprindere ca amortizarea i
provizioanele pentru evidenierea uzurii sau a deprecierii valorii activelor din
proprietatea sa.
Capacitatea de autofinantare se poate determina prin dou metode: metoda
deductiv i metoda adiional.
Prin procedeul deductiv se pornete de la excedentul brut de exploatare
(care semnific rezultatul brut al activitii industriale i comerciale) din care se
deduc succesiv celelalte cheltuieli pltibile ale ntreprinderii (de exploatare,
financiare i extraordinare) i se adun celelalte venituri ncasabile (de exploatare,
financiare i extraordinare) i se scade impozitul pe profit (sau venit).
Excedentul brut de exploatare
+ Alte venituri din exploatare (ncasabile)
- Alte cheltuieli din exploatare (pltibile)
+ Venituri financiare (ncasabile)
- Cheltuieli financiare (pltibile)
+ Venituri extraordinare (ncasabile)
- Cheltuieli extraordinare (pltibile)
- Impozitul pe profit (venit)
= CAPACITATEA DE AUTOFINANARE
n procedeul adiional se pornete de la rezultatul net al exerciiului la care
se adun (napoi) cheltuielile calculate (amortizri, provizioane, etc), nepltibile la
o anumit scaden (care au fost iniial sczute atunci cnd s-a calculat rezultatul
net), dup ce s-au sczut din acestea veniturile calculate ( reluri asupra
provizioanelor).

Rezultatul net al exerciiului

+ cheltuieli calculate (amortizri, provizioane calculate, etc.)
- venituri calculate (reluri asupra provizioanelor)
= CAPACITATEA DE AUTOFINANARE
Capacitatea de autofinanare exprim deci un surplus financiar degajat de
activitatea rentabil a ntreprinderii, care nu are dect un caracter potenial dac nu
este susinut de mijloace financiare efective.
Capacitatea de autofinanare nu reprezint un sold de gestiune propriu-zis,
astfel, n accepiunea Planului Contabil Francez reprezint un indicator monetar
privind rezultatul exerciiului.
CAF permite: finanarea unor nevoi ale gestiunii curente, creterea fondului
de rulment, finanarea total sau parial a noilor investiii, rambursarea
mprumuturilor i remunerarea capitalurilor investite.
CAF nu reprezint dect o autofinanare potenial, deci nu se poate pune
semnul = ntre CAF i autofinanare deoarece autofinanarea nu reprezint dect
o parte din CAF: Autofinanarea = CAF Dividende.

3.4. Analiza pragului de rentabilitate

Analiza soldurilor intermediare de gestiune nu este singura modalitate de
analiz a rezultatelor ntreprinderii. Astfel mai pot fi ntlnite:
analiza funcional a contului de rezultate;
analiza prin cheltuieli directe pe produs;

 analiza prin cheltuieli variabile n raport cu cifra de afaceri (analiza pragului de

rentabilitate).
Analiza funcional evideniaz rezultatele pe funciuni ale ntreprinderii: de
producie, comercial, cercetare-dezvoltare, de trezorerie, etc. O funciune reunete
un ansamblu de aciuni care conduc spre acelai scop, dar care se intercoreleaz cu
celelalte funciuni, pentru realizarea obiectivului general al ntreprinderii.
Analiza prin cheltuielile directe, pornete de la identificarea cheltuielilor
legate direct de fabricarea unui produs i a celor indirecte, comune mai multor
produse, care sunt repartizate fiecrui obiect al calculaiei proporional cu
cheltuielile directe.
Analiza pragului de rentabilitate pornete de la separarea cheltuielilor n
variabile n raport cu cifra de afaceri i fixe, independente de cifra de afaceri.
Pragul de rentabilitate reprezint cantitatea de produse ce trebuie realizat
de ntreprindere astfel nct ncasrile obinute din vnzarea lor s acopere
cheltuielile variabile i fixe, iar profitul s fie nul. Cu ct cheltuielile fixe ale
ntreprinderii sunt mai mari, cu att nivelul pragului de rentabilitate este mai ridicat,
ceea ce implic pentru firma respectiv majorarea volumului de produse sau
mrfuri ce trebuie vndute pentru ca aceasta s devin profitabil.
Pragul de rentabilitate se calculeaz pe baza urmtoarei formule:

CApr

CF
CV
1
CA

unde:
CApr = cifra de afaceri corespunztoare pragului de rentabilitate;
CF = cheltuieli fixe;
CV = cheltuieli variabile;

CA = cifra de afaceri.
Analiza pragului de rentabilitate poate fi completat cu studiul variabilitii
nivelului profitului ntreprinderii determinat de evoluia produciei sau cifrei de
afaceri realizate. Aceast analiz poart denumirea de analiza efectului de levier al
exploatrii. Aceast analiz determin levierul operaional i levierul financiar.
Levierul operaional msoar variabilitatea rezultatului de exploatare n
raport cu cifra de afaceri. El are urmtoarea formul de calcul:
RE
RE 0
CA0
lO

CA CA0 CAPR
CA0

unde
CA0 = cifra de afaceri iniial;
RE0 = rezultatul din exploatare corespunztor nivelului iniial al CA;
CA= variaia cifrei de afaceri;
RE= variaia rezultatului din exploatare ca urmare a modificrii cifrei de
afaceri;
CApr= cifra de afaceri pentru care rezultatul din exploatare este nul.
Mrimea levierului operaional este dat de nivelul costurilor fixe. Dac,
costurile fixe reprezint un procent ridicat n totalul costurilor ntreprinderii,
spunem c ntreprinderea are un grad ridicat al levierului operaional. n alte
cuvinte, i o scdere mic a cifrei de afaceri poate determina o scdere
considerabil a rezultatului din exploatare. De fapt, n general, riscul unei afaceri
depinde ntr-o msur considerabil de mrimea costurilor fixe ale ntreprinderii.
Levierul financiar msoar variabilitate rezultatului curent al exerciiului
n raport cu cifra de afaceri. n rezultatul curent este inclus i rezultatul financiar,
deci levierul financiar va fi influenat de politica de finanare a firmei.
Levierul financiar se calculeaz pe baza urmtoarei formule:

RC
CA0
RC0
lf

CA CA0 CA`PR
CA0

unde
CA0 = cifra de afaceri iniial;
RC0 = rezultatul din exploatare corespunztor cifrei de afaceri iniiale;
CA= variaia absolut a mrimii cifrei de afaceri;
RC= variaia absolut a rezultatului curent ca efect al modificrii cifrei de
afaceri;
CA`PR= cifra de afaceri pentru care rezultatul curent este nul.
Analiza pragului de rentabilitate permite obinerea unor informaii de
gestiune utile pentru previziunea bugetului ntreprinderii, referitoare la:
- cifra de afaceri, pentru care rezultatul ntreprinderii este nul (vnzrile
sunt egale cu cheltuielile variabile i fixe)
-beneficiul previzional la o variaie dat a cifrei de afaceri;
-cifra de afaceri pentru a obine un beneficiu dorit;
-mrimea necesar a cifrei de afaceri pentru a menine un beneficiu
dorit, n condiiile n care cresc cheltuielile fixe.
Analiza pe baza pragului de rentabilitate, ofer posibilitatea determinrii unor
informaii de gestiune interesante din punct de vedere al calculului economic, dar
mai puin pertinente din punct de vedere al realitii economice. Separaia n
chetuieli variabile i cheltuieli fixe, nu rmne constant n timp i nici pentru
variaii mai mari ale cifrei de afaceri. De aceea metoda d bune rezultate numai la
ntreprinderile de mrime mic, la nivel de atelier i la ntreprinderile comerciale la
care aceast separaie nu suport modificri sensibile.

CAP.IV.Tablourile de finanare
4.1. Necesitatea utilizrii unui tablou de finanare
Din cte s-a putut constata, bilanul confer o viziune static asupra structurii
financiare, iar contul de profit i pierdere, o viziune dinamic asupra activitii.
Bilanul descrie situaia ntreprinderii la un moment dat, ca rezultat al fluxurilor
fizice i financiare, iar contul de rezultate nregistreaz cheltuielile i veniturile
ocazionate de aceste fluxuri.
Dar nici bilanul, nici contul de profit i pierdere nu permit obinerea unei
viziuni dinamice asupra structurii financiare, adic asupra evoluiei acestei structuri.
O atare viziune cade sub incidena interesului att al analistului financiar
extern ntreprinderii, ct i al managerilor acesteia. Un conductor de ntreprindere
este adesea determinat s se ntrebe i s gseasc rspuns asupra localizrii
beneficiului n structurile patrimoniale (trezorerie, stocuri, imobilizri etc.) i s
acorde un interes deosebit posibilitilor de investire i mijloacelor pe care le poate
pune n practic.
Separnd cheltuielile pltibile n cursul exerciiului financiar, de cele a cror
plat este scadent n exerciiile urmtoare i veniturile ncasabile n cursul
exerciiului de cele ncasabile n viitor, se poate determina situaia trezoreriei,
respectiv fluxul monetar net al exerciiului (cash-flow-ul).
Pentru a surprinde fluxurile nete de trezorerie practica financiar a elaborat
tabloul de finanare pe baza bilanului i a contului de rezultate. El a mbrcat de-a
lungul timpului mai multe forme, dar dou par s fi ctigat aderena
normalizatorilor i practicienilor: tabloul de utilizri i resurse i tabloul fluxurilor de
trezorerie

Dei sistemul contabil romnesc este mai degrab pregtit pentru adoptarea
unui tablou de utilizri i de resurse, totui OMFP 94/2001 pentru aprobarea
Reglementrilor contabile armonizate cu Directive a IV-a a Comunitilor
Economice Europene i cu Standardele Internaionale de Contabilitate a stabilit c
societile comerciale romneti au obligaia s ntocmeasc situaii financiare anuale
care vor trebui s cuprind i tabloul fluxurilor de trezorerie. ncepnd cu
exerciiul financiar al anului 2005 aceast situaie va fi obligatorie pentru aproape
toate societile romneti.

4.2. Tabloul de finanare utilizri i resurse

4.2.1. Coninutul tabloului de utilizri i resurse

Scopul elaborrii acestui al treilea document informaional important este de a

explica formarea fondului de rulment i relaia acestuia cu soldul de trezorerie, prin
intermediul fluxurilor monetare de ncasri i pli ale exerciiului ncheiat. Se
stabilete n principal pe baza a dou bilanuri succesive i explic legtura ntre
partea de sus i partea de jos a bilanului, prin intermediul variaiei fondului de
rulment. Prima parte a tabloului de finanare analizeaz modul cum s-a realizat n
dinamic echilibrul structural ntre elementele stabile ale bilanului (utilizri i
resurse stabile), iar a doua parte analizeaz modul cum s-a utilizat fondul de rulment
n asigurarea echilibrului funcional ntre elementele ciclice ale bilanului (utilizri i
resurse ciclice) i al echilibrului monetar dintre ncasri i pli. Ecuaia
fundamental pe care o explic tabloul de finanare este urmtoarea:

 FR= NFR+ TN
respectiv variaia fondului de rulment rezultat n partea de sus a bilanului este
reconstruibil prin cumularea variaiei nevoii de fond de rulment cu variaia
trezoreriei nete. Modificarea nevoii de fond de rulment determin ameliorarea sau
degradarea fondului de rulment.
Pentru elaborarea tabloului de finanare se parcurg dou faze:
1.determinarea variaiei fondului de rulment, ca urmare a modificrii structurii
capitalurilor i a activelor stabile (n partea superioara a bilanului);
2.determinarea variaiei trezoreriei nete, ca urmare a modificrii nevoii de fond
de rulment (partea de jos a bilanului), articulat cu variaia fondului de rulment.
Prin intermediul tabloului de finanare se evideniaz fluxurile de resurse
financiare mobilizate de ntreprindere din autofinanare, din aport de capital i din
mprumuturi i utilizarea acestor resurse pentru investiii, plata dividendelor,
rambursarea mprumuturilor.
Analiza acestor fluxuri financiare pornete de la constatarea, n bilanuri
succesive a unui flux de resurse. Atunci crete un post de pasiv (spre exemplu ca
urmare a unui aport nou de capital) sau scade un post de activ (de exemplu
amortizarea mijloacelor fixe). n cazul unui flux de alocare a capitalurilor bneti,
crete un post de activ (de ex.cumprarea de materii prime) sau scade un post de
pasiv (de ex. achitarea unei datorii).
Se reine astfel c trezoreria se modific nu numai ca efect al cheltuielilor i
veniturilor exerciiului, ci i ca urmare a variaiei stocurilor de active i a soldurilor
de datorii, la sfritul perioadei fa de nceputul perioadei de gestiune. n cursul
exerciiului devin pltibile cheltuieli efectuate n exerciiul anterior. Tot astfel devin
ncasabile n cursul exerciiului venituri nregistrate n exerciiul anterior. De
asemenea venituri i cheltuieli ale exerciiului vor putea deveni realizabile n
exerciiul urmtor.

n plus trezoreria ntreprinderii fiind unic variaz i n raport de cheltuielile

pltibile pentru investiii i ca urmare a fluxurilor de capital i de dobnzi rezultate
din operaiile financiare i extraordinare ale ntreprinderii, n cursul exerciiului.
n sintez tabloul de finanare reflect fluxurile de resurse financiare stabile i
cele pe termen scurt, fiind astfel un instrument principal al gestiunii financiare pentru
analiza i previziunea variaiei fondului de rulment i a variaiei trezoreriei nete.

4.2.2. Construcia tabloului de utilizri i resurse

n elaborarea unui tablou de utilizri i resurse trebuie s se fac distincie ntre
fluxurile patrimoniale, financiare i monetare. Fluxurile patrimoniale nu au n mod
obligatoriu un impact asupra disponibilitilor ntreprinderii. Este motivul pentru care
se procedeaz la clasificarea acestora n trei categorii:
Categoria 1: fluxurile patrimoniale care au un impact imediat asupra
disponibilitilor. Exemple: toate cumprrile (de imobilizri, de mrfuri, etc.) pltite
imediat, toate vnzrile ncasate imediat. n continuare le vom numi fluxuri
monetare. Dac ne referim la venituri, acestea vor fi venituri ncasate, iar dac
reprezint cheltuieli, cheltuieli pltite.
Categoria 2: fluxurile patrimoniale care nu au un impact imediat asupra
disponibilitilor, dar vor avea n viitor. Exemple:cumprrile i vnzrile pe credit.
Ele reprezint fluxuri financiare (venituri ncasabile sau cheltuieli pltibile)
Categoria 3: fluxurile care nu au, nici imediat, nici ulterior, un impact asupra
disponibilitilor, cum ar fi amortizrile sau provizioanele (calculate sau reluate).
Acestea pot fi denumite fluxuri contabile (venituri i cheltuieli calculate).
Bineneles fluxurile monetare sunt la rndul lor i fluxuri financiare.

Tabloul de utilizri i resurse are ca obiect prezentarea fluxurilor financiare, n

timp ce fluxurile monetare, luate separat, fac obiectul tabloului fluxurilor de
trezorerie.
Construcia tabloului de utilizri i resurse se face pornind de la dou bilanuri
succesive i contul de profit i pierdere.
Preluarea datelor din bilanurile contabile
Prin comparare a dou bilanuri succesive, se pot determina variaiile pozitive
i negative suportate de diferitele rubrici sau posturi.
Prin gruparea acestor variaii se poate ntocmi o situaie care permite
identificarea a patru tipuri de modificri:
Unele posturi de pasiv au suportat o cretere (P): angajamentele
suplimentare pe care o ntreprindere le contracteaz apar ca o contrapartid a
aporturilor primite, deci ca o expresie a creterii fondurilor puse la dispoziia sa.
Aceste creteri, care afecteaz anumite posturi de pasiv, sunt considerate resurse.
Unele posturi de activ au suportat o cretere (A): variaia lor este
rezultatul intrrii anumitor bunuri sau constatrii (angajrii) de drepturi.
Achiziionarea de bunuri i angajarea de creane noi se realizeaz n contrapartida
unei decontri, deci a unei utilizri de fonduri.
n mod simetric, alte posturi de pasiv au suportat diminuri (P), ca
urmare a stingerii anumitor angajamente pe care ntreprinderea le contractase
anterior. Dar aceast stingere de angajamente este consecina unei decontri, se
deduce c diminurile unor posturi de pasiv solicit, de obicei, utilizri de fonduri.
Alte posturi de activ au suportat diminuri (A): cu excepia unor
evenimente excepionale (incendii, inundaii etc.), aceste variaii sunt consecina
realizrii (ncasrii) contravalorii anumitor bunuri (imobilizri corporale, titluri,
stocuri) deinute anterior de ntreprindere. Ele degaj fonduri suplimentare, altfel
spus, resurse.

Procednd la sistematizarea utilizrilor i resurselor, rezult urmtoarea

schem a bilanului diferenial:
Utilizri

Resurse

Active

Pasive

Pasive

Active

Preluarea datelor din contul de rezultate

Din contul de rezultate, n construcia tabloului de utilizri i resurse se
folosete capacitatea de autofinanare. Ea corespunde surplusului financiar degajat
de activitatea rentabil a societii. Calculul ei se poate face prin una din cele dou
metode cunoscute (metoda deductiv sau adiional).
Se poate deduce c relaia ntre contul de rezultate i tabloul de utilizri i
resurse este realizat prin intermediul capacitii de autofinanare.
Dac se are n vedere criteriul maturitii, att n clasificare fluxurilor de
utilizri i resurse identificate pe baza bilanurilor, ct i a capacitii de
autofinanare, reprezentnd resursa financiar identificat pe baza contului de profit
i pierdere, se permite disocierea micrilor care afecteaz partea de sus a
bilanului, de cele care influeneaz partea de jos a bilanului. Primele definesc
utilizrile i resursele pe termen lung i mediu, celelalte, utilizrile i resursele pe
termen scurt.
Astfel tabloul de finanare s-ar putea prezenta n urmtoarea structur::
Utilizri

Resurse

Utilizri pe termen lung i mediu

Resurse pe termen lung i mediu

(UTLM)

(RTLM)

Active imobilizate

Capitaluri permanente

Capitaluri permanente

Active imobilizate

FR
Utilizri pe termen scurt

Resurse pe termen scurt

(UTS)

(RTS)

Active circulante

Datorii pe termen scurt

Datorii pe termen scurt

Active circulante

NFR
TN
Dac se detaliaz structura acestui tablou pe principalele fluxuri de utilizri i
resurse, vom obine urmtoarea form a tabloului de utilizri i resurse:
NTREBUINRI (NEVOI)
RESURSE (DEGAJRI)
Dividende datorate n exerciiul precedent Capacitatea de autofinanare
(pltite)

Cesiunea sau reducerea elementelor

Achiziionarea elementelor de activ

de activ

Reducerea capitalurilor proprii

Creterea capitalurilor proprii

Rambursarea datoriilor financiare

Creterea datoriilor financiare
Creterea fondului de rulment (FR)
I VARIAIA FONDULUI DE RULMENT
Creterea stocurilor i creanelor
Reduceri de stocuri i creane
de exploatare

de exploatare

Reducerea datoriilor de exploatare

Creterea datoriilor de exploatare

Reducerea datoriilor ctre ali creditori

Creterea datoriilor n afara exploatrii

Creterea NFR (NFR)

II VARIAIA NEVOII DE FOND DE RULMENT

III VARIAIA TREZORERIEI NETE (FR NFR)

4.2.3. Interpretarea tabloului de utilizri i resurse

Excedentul brut al exploatrii evideniat n contul de rezultate reprezint sursa

potenial pentru capacitatea de autofinantare a ntreprinderii.
Capacitatea de autofinanare apare, la rndul su ca o surs stabil care permite
finanarea investiiilor, rambursarea mprumuturilor financiare contractate n anii
anteriori i plata dividendelor ctre proprietarii ntreprinderii. Plata dividendelor
reprezint deci o alocare definitiv de fonduri n partea de sus a bilanului, iar cele
nepltite se regsesc n fondul de rulment, pentru finanarea ciclului de exploatare.
Dac autofinanarea nu este suficient pentru nevoile de finanare stabile
menionate mai sus, atunci ntreprinderea va solicita noi surse externe stabile: aport
nou de capital, mprumuturi financiare noi, cesiuni de active fixe, etc.
ntreaga politic financiar, privind partea de sus a bilanului, se va reflecta n
variaia fondului de rulment, respectiv, n condiiile de finanare a activitii de
exploatare i mai departe se va reflecta n variaia trezoreriei nete. n fond variaia
fondului de rulment nu reprezint dect o influen potenial asupra trezoreriei nete.
Aceasta din urma este dependent, n egal msura de variaia stocurilor i creanelor
pe termen scurt ale ntreprinderii i de variaia creditelor de trezorerie.
Creterea fondului de rulment este dovada mbuntirii structurii financiare a
ntreprinderii, respectiv creterea resurselor stabile, n raport cu nevoile permanente.
Aceiai cretere demonstreaz capacitatea ntreprinderii de a degaja lichiditi att n
partea de sus a bilanului ct i n cea de jos i de a-i mbuntii sensibil situaia
trezoreriei.

Dimpotriv, scderea fondului de rulment este dovada unui dezechilibru

financiar: nevoi permanente sunt finanate cu resurse pe termen scurt. Aceast
situaie, corelat cu creterea nevoii de fond de rulment, conduce la un dezechilibru
cronic al trezoreriei, la creterea riscului de faliment al ntreprinderii.
n concluzie pentru a judeca situaia financiar a ntreprinderii, se analizeaz
bilanurile succesive care permit aprecierea strii i evoluiei echilibrului financiar i
a ndatorrii acesteia. Pentru a cerceta cauzele acestei situaii financiare, pentru a
nelege evoluia sa i pentru a face previziuni, se studiaz:
-fluxurile de venituri i cheltuieli din contul de rezultate (studiul rentabilitii
economice);
-fluxurile de investiii, n active fixe i circulante, i de finanare a acestora din
tabloul de finanare;
-decalajele ntre fluxurile financiare i realizarea lor efectiv n cadrul
trezoreriei, evideniate, de asemenea, n tabloul de finanare.
Situaia financiar din bilanul de la nchiderea exerciiului, este, deci,
consecina situaiei financiare de la nceputul exerciiului i a fluxurilor financiare
realizate de ntreprindere n cadrul exerciiului i evideniate n contul de rezultate i
n tabloul de finanare.

4.2.4. Punctele nevralgice ale tabloului de utilizri i de resurse

Am vzut anterior c tabloul de utilizri i de resurse (modelul planului
contabil general francez, adaptabil i n contabilitatea romneasc) presupune
relevarea unui echilibru financiar, apreciat pe baza relaiei de trezorerie. Acest
echilibru este respectat atunci cnd ntreprinderea este capabil s-i finaneze
creterea fr s-i degradeze trezoreria net, fapt care presupune ca mrirea fondul

de rulment s acopere partea structural (permanent) a creterii necesarului de fond

de rulment.
Spre deosebire de partea permanent a activitii, care se finaneaz din
fondul de rulment, variaiile sezoniere sau conjuncturale pot fi acoperite din creditele
de trezorerie.
Dac resursele stabile sunt mai mari dect utilizrile stabile, ntreprinderea
dispune, n principiu, de o trezorerie pozitiv, deoarece variaia fondului este mai
mare dect variaia necesarului n fond de rulment privind exploatarea. n caz
contrar, va trebui s se recurg la credite de trezorerie, ceea ce conduce la o
trezorerie net negativ.
Utilizarea creditelor de trezorerie pentru finanarea prii structurale
(permanente) a necesarului n fond de rulment privind exploatarea conduce la o stare
de vulnerabilitate a ntreprinderii. Pentru meninerea echilibrului financiar, ea va
trebui s i rennoiasc aceste credite, asumndu-i astfel riscuri suplimentare.
Sub influena inflaiei, care a cuprins economiile occidentale n anii 70,
abordarea financiar- funcional a nceput s fie pus sub semnul ntrebrii. Norma
privind finanarea totalitii necesarului n fond de rulment structural din fondul de
rulment s-a dovedit inadecvat. Practicile bancare au contribuit la o nou imagine a
finanrii necesarului n fond de rulment structural: parial din fondul de rulment i
parial din creditele bancare pe termen scurt. Mai mult, ele au probat c, de fapt,
creditele de trezorerie nu constituie o resurs excepional, aa cum prevedea regula
de echilibru financiar, ci o resurs permanent.
Criteriul de stabilitate care a stat la baza clasificrii fluxurilor n tabloul de
utilizri i de resurse a fost criticat pentru ambiguitatea i imprecizia sa, deoarece, n
lipsa unor definiii riguroase, a confundat noiunile de maturitate i permanen.
Fondul de rulment net, calculat ca diferen ntre resursele durabile i utilizrile

stabile, este un concept i o mrime afectat de convenii imprecise i influenate de

politicile contabile alese.
n sfrit, limitele tabloului de utilizri i de resurse sunt date i de utilizarea
capacitii de autofinanare. Acestui indicator i se pot aduce cteva critici:
CAF nu este dect un surplus monetar potenial, deoarece nu ia n consideraie
decalajele de plat. Ea nu devine un flux disponibil de trezorerie dect dup
ncasarea veniturilor i plata cheltuielilor. Caracterul potenial al CAF este i mai
mult ntrit de integrarea provizioanelor n coninutul acestei resurse. Integrarea lor
n zona exploatrii pune sub semnul ntrebarii caracterul de stabilitate al CAF, cu
excepia situaiei ipotetice a rennoirii cu regularitate i cu aceeai mrime a acestor
provizioane. De asemenea, trebuie relevat c o parte a beneficiului este distribuit
sub form de dividende acionarilor. Un argument n plus pentru a afirma c aceast
resurs (CAF) nu este integral disponibil pentru finanarea ntreprinderii.
CAF este influenat de politicile contabile i fiscale ale ntreprinderii. Dac,
de exemplu o ntreprindere, prin opiunile sale contabile sau fiscale, procedeaz la
netezirea profiturilor, o astfel de practic de mpodobire a bilanului golete de
coninut informaional CAF. Fiind determinat dup impozitarea profitului, CAF este
influenat de implicaiile fiscale ale politicilor de amortizare i de provizioane. n
acelai sens sunt apreciate i implicaiile alegerilor privind evaluarea stocurilor,
evaluarea lucrrilor executate de ntreprindere pentru sine i capitalizarea unor
cheltuieli n activul bilanului.
Multitudinea de puncte nevralgice redate mai sus a condus la nceputul anilor
80 la apariia de noi abordri ale analizei solvabilitii i riscului de faliment i
explic interesul acordat astzi tablourilor de flux de trezorerie care, n mod just, pun
accentul pe variaia de trezorerie i originile sale.
Tabloul de utilizri i de resurse, n vog pn spre sfritul anilor 70, dei a
sedus prin elegana raionamentelor sale, s-a dovedit vulnerabil n confruntarea cu

fenomenele inflaioniste din deceniul al optulea i cu manifestarea tot mai pregnant

a economiilor de credit. Uor- uor, el a trebuit s cedeze locul celeilalte forme,
tabloul de trezorerie, innd cont de avantajele ei incontestabile.3

4.3. Tabloul de trezorerie

4.3.1. Utilitatea tabloului de trezorerie
Principala critic adus tabloului de utilizri i de resurse este dat de
disimularea fluxurilor monetare. El nu permite relevarea influenei fenomenelor de
stocaj i a decalajelor temporare care pot exista ntre contabilitatea unui flux
financiar i a consecinelor sale monetare, dup caz, ncasare sau plat, asupra
disponibilitilor.
Analiza financiar devine mai pertinent dac se separ fluxurile financiare pe
tipuri de activiti (de exploatare, de investiii) i pe modaliti de finanare
(autofinanare sau ndatorare).
Indicatorul central al analizei financiare devine, astfel excedentul de trezorerie
al exploatrii (ETE).
Excedentul de trezorerie al exploatrii reprezint surplusul efectiv de
trezorerie degajat de activitatea de exploatare i msoar capacitatea ntreprinderii
de a face fa nevoilor de autofinanare a investiiilor, privind creterea
ntreprinderii i a nevoilor de rambursare a datoriilor financiare, inclusiv a plilor
pentru impozite i pentru dividende.
Din aceast perspectiv, analiza fianciar pornete de la rezultatul brut din
activitatea de exploatare, care are o influen direct asupra trezoreriei, respectiv de
la veniturile de exploatare ncasabile i de la cheltuielile pltibile.
3

Niculae Feleag, Ion Ionacu, Tratat de contabilitate financiar, Editura Economic, 1998

Veniturile ncasabile cuprind veniturile ncasate n cursul exerciiului i

veniturile ncasabile n exerciiul urmtor. Drept urmare, excedentul brut de
exploatare se determin ca diferen ntre venituri i cheltuieli astfel:
EBE = Venituri ncasabile din exploatare Cheltuieli pltibile din exploatare
Dar veniturile i cheltuielile realizabile n exerciiul urmtor sunt expresia
resurselor temporare pentru exploatare, respectiv a necesarului de active circulante
care, articulate cu situaia soldului lor la nceputul exerciiului, conduc la
determinarea variaiei nevoii de fond de rulment.
Aadar, excedentul brut de exploatare exprim fluxul real de trezorerie al
exploatrii rezultat dup acoperirea variaiei nevoii de fond de rulment:
EBE =ETE + NFR
ETE =EBE- NFR
n continuare excedentul de trezorerie al exploatrii este destinat acoperirii
cheltuielilor financiare, rambursrii mprumuturilor financiare, plii impozitului pe
profit i a dividendelor. Fluxul de trezorerie rmas disponibil dup aceste prelevri
obligatorii va reprezenta sursa de autofinanare a investiiilor.
Dac ETE este mai mare dect cheltuielile financiare, reprezentnd costul
capitalurilor mprumutate, atunci el indic o situaie de echilibru financiar n sensul
ca ntreprinderea este n msur s fac fa ndatorrii sale actuale.
Dac ETE este mai mic dect cheltuielile financiare, ntreprinderea este
nevoit s se mprumute pentru a putea plti costul capitalului mprumutat. Acest
dezechilibru indic nceputul unei stri falimentare.
Dac ETE este acoperitor pentru toate datoriile financiare scadente ale
exerciiului atunci el indic aptitudinea ntreprinderii de autofinantare a investiiilor.
Exist ns un prag al creterii interne autofinanat prin excedentul de
trezorerie al exploatrii. Obiectivul politicii de cretere intern este creterea cifrei de

afaceri n condiiile constanei cheltuielilor fixe. n aceste condiii nevoia de fond de

rulment, dependent de cifra de afaceri, crete mai repede dect EBE dependent de
marja asupra cheltuielilor variabile (MCV= CA-Ch.f EBE).
Peste o anumit limit de cretere a cifrei de afaceri EBE este insuficient
pentru acoperirea creterii nevoii de fond de rulment i, n consecin, ETE devine
negativ. Este ceea ce se cheam efect de foarfece al creterii nevoii de fond de
rulment n raport cu creterea EBE.
Dac acceptm constana cheltuielilor fixe i dependena direct proporional a
cheltuielilor variabile i a nevoii de fond de rulment n raport cu cifra de afaceri,
atunci ETE poate fi determinat n funcie de cifra de afaceri iniial i de ratele de
cretere a variabilelor de mai sus.
Pe baza tabloului fluxurilor de trezorerie se poate determina alturi de
excedentul de trezorerie al exploatrii i fluxul de trezorerie din activitatea de
investiii i fluxul de numerar din activitatea de finanare. Prin nsumarea celor trei
fluxuri vom obine mrimea fluxului net de trezorerie (cash-flow ul).
Un tablou al fluxurilor de trezorerie permite utilizatorilor:
s evalueze capacitatea ntreprinderii de a degaja lichiditi;
s determine necesitile de lichiditi;
s prevad scadenele i riscul ncasrilor viitoare;
s compare rezultatele ntreprinderii, prin eliminarea efectelor utilizrii
diferitelor metode contabile pentru aceleai operaii i evenimente.
innd cont c tabloul fluxurilor de trezorerie se construiete separnd
activitile ntreprinderii n activiti de exploatare, de investiii i de finanare,
informaiile furnizate de acesta pot s serveasc, de asemenea, la evaluarea relaiilor
ntre cele trei genuri de activiti. Una i aceiai operaie (mai complex) poate s
presupun micri de trezorerie incluse n categorii diferite. Astfel, atunci cnd

rambursarea unui mprumut se refer att la dobnzi ct i la capital, partea

corespunztoare dobnzilor poate s fie clasificat n categoria fluxurilor aferente
activitilor de exploatare, n timp ce partea aferent capitalului corespunde
fluxurilor activitii de finanare.
Suma tuturor celor trei fluxuri de numerar se va regsi n trezoreria
ntreprinderii; variaia mrimii sale n sensul creterii (soldul final > dect soldul
iniial) va indica intrri de numerar mai mari dect ieiri. Din analiza structurii
fluxurilor de numerar se pot identifica factorii care au dus la aceast situaie. Astfel,
majorarea numerarului din trezoreria ntreprinderii poate fi rezultatul:
unei activiti de exploatare eficiente, cu costuri mici, respectiv o
rentabilitate ridicat a resurselor investite;
unei gestiuni mai bune a creanelor comerciale i a stocurilor ntreprinderii;
vnzrii unei imobilizri corporale, necorporale sau financiare din
proprietatea ntreprinderii;
atragerii de resurse financiare de la acionari sau creditori.
Primele dou situaii constituie premiza unei evoluii pozitive pe termen lung,
ultimele dou avnd efect benefic doar pe termen scurt, meninerea trezoreriei la un
nivel ridicat depinznd de deciziile managementului privind investirea surplusului de
numerar.

4.3.2. ntocmirea situaiei (tabloului) fluxurilor de trezorerie

Ordinul Ministerului Finanelor Publice nr: 94/2001 consacr dou metode de

ntocmire a acestei situaii financiare: metoda direct, respectiv metoda indirect.

Diferena dintre acestea const n modul de reflectare a fluxurilor de numerar

implicate de activitatea de exploatare a ntreprinderii.

4.3.2.1. Metoda direct de ntocmire a situaiei fluxurilor de trezorerie

Metoda direct, aa cum se poate vedea i din tabelul urmtor, detaliaz

intrrile i ieirile de numerar aferente activitii ntreprinderii.
SITUAIA FLUXURILOR DE TREZORERIE
Metoda direct

Exerciiul financiar
Anterior ncheiat

= (1) Fluxuri de numerar din activitile de exploatare

+ ncasrile n numerar din vnzarea de bunuri i prestarea
de servicii
+ ncasrile n numerar provenite din redevene, onorarii,
comisioane i alte venituri
- plile n numerar ctre furnizorii de bunuri i servicii
- plile n numerar ctre i n numele angajailor
- (+) plile n numerar sau restituiri de impozit pe profit,
doar dac nu pot fi identificate n mod specific cu activitile de
investiii i de finanare
= (2) Fluxuri de numerar din activitile de investiii
- plile n numerar pentru achiziionarea de terenuri i mijloace fixe, active
necorporale i alte active pe termen lung
+ ncasrile de numerar din vnzarea de terenuri i cldiri,
instalaii i echipamente, active necorporale i alte active
pe termen lung
- plile n numerar pentru achiziia de instrumente de capital
propriu i de crean ale altor ntreprinderi
+ ncasrile n numerar din vnzarea de instrumente de capital

propriu i de crean ale altor ntreprinderi

- avansurile n numerar i mprumuturile efectuate ctre alte pri
+ ncasrile n numerar din rambursarea avansurilor
n numerar i mprumuturile efectuate ctre alte pri
=(3) Fluxuri de numerar din activitile de finanare
+ veniturile n numerar din emisiunea de aciuni i
alte instrumente de capital propriu
- plile n numerar ctre acionari pentru a achiziiona
sau a rscumpra aciunile ntreprinderii
+ veniturile n numerar din emisiunea de obligaiuni, credite,
ipoteci i alte mprumuturi
- rambursrile n numerar ale altor sume mprumutate
- plile n numerar ale locatarului pentru reducerea obligaiilor
legate de o operaiune de leasing financiar
Fluxuri de numerar total (1+2+3)
+Numerar la nceputul perioadei
=Numerar la finele perioadei
Completarea acestui tabel presupune reunirea informaiilor ce se regsesc n
situaiile financiare anuale ale ntreprinderii (Bilanul i Contul de profit i pierdere),
uneori fiind necesar chiar o detaliere a rubricilor cu ajutorul balanei de verificare.
Fluxurile de numerar din activitatea de exploatare
Activitile de exploatare sunt principalele activiti generatoare de venituri i
orice alte activiti cu excepia celor definite ca fiind activiti de investiii sau de
finanare.
Mrimea micrilor de trezorerie legate de exploatare este un indicator cheie al
msurii n care ntreprinderea a degajat, prin exploatarea sa, suficiente fluxuri de
trezorerie, pentru a rambursa mprumuturile sale, a menine capacitatea sa de
exploatare, a vrsa dividende i a realiza noi investiii, fr s recurg la alte surse
externe de finanare.

Fluxurile de trezorerie ale activitilor de exploatare sunt, n mod esenial,

consecina principalelor activiti generatoare de venituri ale ntreprinderii. Ca
urmare, putem spune c ele sunt, n general, rezultatul operaiilor i evenimentelor
care concur la formarea rezultatului net.
n cadrul fluxurilor de numerar din activitile de exploatare sunt incluse:
ncasrile n numerar din vnzrile de bunuri i prestarea de servicii sau
provenite din redevene, onorarii, comisioane i alte venituri, ce pot fi
estimate pornind de la mrimea cifrei de afaceri realizate, corectat cu
variaia soldului creanelor comerciale nregistrate de ntreprindere n
exerciiul financiar respectiv;
plile n numerar ctre furnizorii de bunuri i servicii, a cror mrime este
reflectat de volumul total, reprezentnd: cheltuielile cu materii prime i
materiale consumabile, alte cheltuieli materiale, alte cheltuieli din afar,
respectiv energie i ap, cheltuieli privind mrfurile, cheltuieli privind
prestaiile externe. Mrimea acestora va fi ajustat cu variaia soldului
stocurilor de materii prime, materiale consumabile i mrfuri, respectiv a
datoriilor comerciale nregistrate de ntreprindere n exerciiul financiar
respectiv;
plile n numerar ctre i n numele angajailor, reprezentate de cheltuielile
cu personalul ajustate cu variaia soldurilor conturilor bilaniere
corespunztoare;
plile de numerar sau restituiri de impozit pe profit, doar dac nu pot fi
identificate n mod specific cu activitatea de investiii i de finanare, sunt
constituite de cheltuielile reprezentnd impozitul pe profit. Se presupune c
ntreg impozitul pe profit este aferent activitii de exploatare a
ntreprinderii.

Fluxurile de numerar din activitatea de investiii

Fluxurile care rezult din activiti de investiii indic n ce msur plile au
fost efectuate pentru achiziionarea de active destinate s genereze venituri i fluxuri
de trezorerie viitoare.
Fluxurile de trezorerie ale activitilor de investiii ofer informaii privind
maniera n care ntreprinderea i asigur perenitatea i creterea.
n cadrul fluxurilor de numerar din activitatea de investiii sunt incluse:
plile n numerar pentru achiziia de terenuri i mijloace fixe, active
necorporale i alte active pe termen lung, ce se pot determina pornind de la
mrimea total a creterilor de active imobilizate prezentate de
ntreprindere n cadrul anexelor la situaiile financiare. Valoarea acestora va
fi ajustat cu variaia datoriilor ntreprinderii ctre furnizorii de imobilizri;
pli n numerar pentru achiziia de instrumente de capital propriu i de
creane ale altor ntreprinderi se regsesc n valoarea creterii elementelor
de activ respective, prezentat de ntreprindere n cadrul anexelor la
situaiile financiare;
ncasrile n numerar din vnzarea de instrumente de capital propriu i de
crean ale altor ntreprinderi sunt reflectate de valoarea variaiei n sensul
reducerii imobilizrilor financiare din proprietatea ntreprinderii ajustat cu
mrimea veniturilor i cheltuielilor obinute din diferena existent ntre
valoarea contabil i preul de vnzare al acestora;
avansurile n numerar i mprumuturile efectuate ctre alte pri sunt
reprezentate de valoarea creterii elementelor bilaniere de activ
corespunztoare (Sume de ncasat de la societile din cadrul grupului,
Sume de ncasat din interese de participaie);

 ncasrile n numerar din rambursarea avansurilor i mprumuturilor

efectuate ctre alte pri sunt echivalente diminurii elementelor bilaniere
anterior prezentate.
Fluxurile de numerar din activitatea de finanare
Activitile de finanare sunt acele activiti care antreneaz schimbri n
mrimea i structura capitalurilor proprii i a capitalurilor mprumutate ale
ntreprinderii.
Prezentarea separat a acestor fluxuri n tabloul de trezorerie este dat de
posibilitatea utilizrii lor n previziunea sumelor pe care aportorii de capitaluri le vor
retrage din fondurile (capitalurile) viitoare.
n cadrul fluxurilor de numerar din activitatea de finanare sunt incluse:
veniturile n numerar din emisiunea de aciuni i alte elemente de capital
propriu a cror mrime este dat de variaia, n sensul creterii, a capitalului
social al ntreprinderii, inclusiv a primelor de capital, ajustat cu variaia
creanelor privind capitalul subscris i nevrsat;
plile n numerar ctre acionari pentru a achiziiona sau rscumpra
aciunile ntreprinderii a cror valoare se regsete n mrimea variaiei (n
sensul scderii) a capitalului social, inclusiv a rezervelor;
veniturile n numerar din emisiunea de obligaiuni, credite, ipoteci i alte
mprumuturi sunt reprezentate de creterea mprumuturilor i datoriilor
asimilate, nregistrate de ntreprindere n conturile aferente, la care se
adaug veniturile din dobnzi, respectiv alte venituri financiare, ce apar n
Contul de profit i pierdere al societii comerciale respective;
rambursrile n numerar ale unor sume mprumutate ce sunt reflectate de
mrimea variaiei (n sensul reducerii) mprumuturilor i datoriilor
asimilate, nregistrate de ntreprindere n conturile aferente, la care se

adaug cheltuielile privind dobnzile i alte cheltuieli financiare ce apar n

Contul de profit i pierdere al societii comerciale respective;
plile n numerar ale locatarului pentru reducerea obligaiilor legate de o
operaiune de leasing financiar, ce pot fi identificate n mod direct din
analiza contractelor de leasing deinute de ntreprindere.

4.3.2.2. Metoda indirect de ntocmire a situaiei fluxurilor de trezorerie

n cele ce urmeaz vom prezenta metoda indirect de elaborare a situaiei

fluxurilor de trezorerie :
SITUAIA FLUXURILOR DE TREZORERIE
Metoda indirect
= (1) Fluxurile de numerar din activiti de exploatare
+ rezultatul net
- modificrile pe parcursul perioadei ale capitalului circulant
+ ajustri pentru elementele nemonetare i alte elemente
incluse la activitile de investiii sau de finanare
= (2) Fluxurile de numerar din activiti de investiii
- plile n numerar pentru achiziionarea de terenuri
i mijloace fixe, active necorporale i alte active pe termen lung
+ ncasrile de numerar din vnzarea de terenuri i cldiri
i echipamente, active necorporale i alte active pe termen lung
- plile n numerar pentru achiziia de instrumente
de capital propriu i de crean ale altor ntreprinderi
+ ncasrile n numerar din vnzarea de instrumente
de capital propriu i de crean ale altor ntreprinderi

Exerciiul financiar
precedent ncheiat

- avansurile n numerar i mprumuturile efectuate ctre alte pri

+ ncasrile n numerar din rambursarea avansurilor
n numerar i mprumuturile efectuate ctre alte pri
= (3) Fluxurile de numerar din activiti de finanare
+ veniturile n numerar din emisiunea de aciuni
i alte instrumente de capital propriu
- plile n numerar ctre acionari pentru a achiziiona
sau a rscumpra aciunile ntreprinderii
+ veniturile n numerar din emisiunea de obligaiuni, credite,
ipoteci i alte mprumuturi
- rambursrile n numerar ale altor sume mprumutate
- plile n numerar ale locatarului pentru reducerea obligaiilor
legate de o operaiune de leasing financiar
Fluxuri de numerar total (1+2+3)
+Numerar la nceputul perioadei
=Numerar la finele perioadei
Prin aplicarea metodei indirecte, rezultatul obinut este acelai, ceea ce difer
fiind modalitatea de analiz a fluxurilor de numerar implicate n activitatea de
exploatare a ntreprinderii. Pornind de la valoarea contabil a rezultatului exerciiului
financiar, sunt operate ajustri n scopul determinrii fluxului de numerar echivalent
al acestuia.
Practicarea unei contabiliti de angajamente, precum i luarea n calculul
profitului ntreprinderii a unor elemente de venituri i cheltuieli nemonetare (care nu
presupun intrri sau ieiri de numerar din trezoreria ntreprinderii) adncesc diferena
dintre mrimea rezultatului realizat i cea a numerarului din trezoreria societii
comerciale.
Astfel, principalele ajustri sunt:
eliminarea efectelor contabilitii de angajamente prin luarea n calcul a
variaiei capitalului de lucru net. n acest sens, din rezultatul exerciiului

vor fi sczute variaia elementelor de stoc (sold final-sold iniial) respectiv

variaia creanelor (sold final-sold iniial) i se va aduga variaia datoriilor
(sold final-sold iniial);
eliminarea elementelor de venituri i cheltuieli nemonetare (amortizrile i
provizioanele constituite sau reluate pe venituri) prin adunarea cheltuielilor
calculate cu amortizarea i provizioanele constituite i scderea veniturilor
din reluarea provizioanelor ceea ce este echivalent cu adunarea valorii
tuturor rubricilor de ajustri (este vorba despre Ajustarea valorii
imobilizrilor corporale i necorporale,Ajustarea activelor circulante,
Ajustri privind provizioanele pentru riscuri i cheltuieli, Ajustarea
valorii imobilizrilor financiare i a investiiilor financiare deinute ca
active circulante) din cadrul noului format al Contului de profit i
pierdere;
eliminarea elementelor de venituri i cheltuieli care nu sunt legate de
activitatea de exploatare a intreprinderii.
Dei pare mai dificil de aplicat, metoda indirect ctig teren n faa celei
directe, poate i datorit faptului c are o logic de calcul mai apropiat de forma
raportrilor contabile. n acest sens au fost dezvoltate formule mai simplificate de
calcul, ce pot fi aplicate mai ales atunci cnd structura Bilanului i Contului de
profit i pierdere nu este foarte dezvoltat.

4.3.3. Limitele tabloului fluxurilor de trezorerie

Dei considerat net superior tabloului de utilizri i resurse, tabloul fluxurilor

de trezorerie nu a scpat criticilor. Limitele sale vizeaz, cu predilecie urmtoarele
aspecte:
definirea i rolul trezoreriei;
coninutul funciei de exploatare i modul de calcul al fluxurilor care i sunt
asociate;
evaluarea performanelor, prin fluxurile de trezorerie;
insuficiena sa n aprecierea evoluiei situaiei financiare a unei
ntreprinderi;
n modelul prezentat al tabloului de trezorerie definiia i rolul trezoreriei au
fost criticate, deoarece aceasta este considerat un sold rezidual, o variabil
dependent de operaiile de exploatare, investiii i de finanare.
Nu exist o definiie precis a funciei de exploatare. Clasificarea fluxurilor
care o compun este influenat de o logic contabil, n conformitate cu care fluxul
net de trezorerie din exploatare trebuie s reflecte efectele operailor care particip la
formarea rezultatului, asupra trezoreriei. De aici i limita c, n funcia de exploatare,
sunt incluse, i cheltuielile financiare a cror mrime i evoluie depind de politica
financiar a ntreprinderii. Acest fapt limiteaz utilitatea fluxului de trezorerie din
exploatare n diagnosticul financiar.
Includerea dobnzilor pltite de ntreprinderi n funcia de exploatare d
natere, la numeroase polemici. Este cunoscut c, pe plan financiar dobnzile
constituie remunerarea creditorilor, aa dup cum dividendele reprezint remunerarea
acionarilor. De aici rezult c att dobnzile ct i dividendele vrsate ar trebui s fie
incluse n funcia de finanare. Un astfel de tratament unic ar permite s se evite
disocierea dobnzilor de variaia capitalurilor mprumutate, fapt ce ar permite s se
aprecieze n mod direct adevratul rol al creditorilor n finanarea creterii.

Se tie c nu pot fi identificate toate fluxurile de trezorerie care stau la originea

exploatrii. Cu att mai mult, recursul la metoda indirect, mpiedic orice clasificare
a fluxurilor pe baza naturii activitii. Ori, se tie c aceast metod este cel mai des
utilizat de ntreprinderi, din motive legate de organizarea sistemului de informare
contabil.
Ct privete aprecierea performanelor ntreprinderii, cu ajutorul tabloului
fluxurilor de trezorerie din exploatare, aceasta nu poate s aib o valoare
operaional dect pe perioadele medii i lungi. Volatilitatea fluxurilor de trezorerie
interzice utilizarea lor ca indicator al performanei pe perioade scurte.
Limitele tabloului fluxurilor de trezorerie sunt date i de msura n care acesta
permite aprecierea evoluiei situaiei financiare a unei ntreprinderi. Ori este cunoscut
c, prin acest tablou nu sunt luate n consideraie o serie de operaii care nu au o
inciden asupra structurii capitalurilor i angajamentelor ntreprinderii, dar care au o
influen direct asupra trezoreriei. Astfel de operaii, n special cele care sunt incluse
n categoria angajamentelor financiare n afara bilanului tind s se prolifereze sub
influena dezvoltrii tehnicilor de inginerie financiar.

CAP.V. DECIZII DE REPARTIZARE A PROFITULUI

5.1. Politica de dividend

Decizia de repartizare a profitului net este considerat de anumii specialiti o

tem marginalizat n managementul financiar, fiind aadar tratat sumar. Uneori,
datorit faptului c aceast decizie este luat de acionari sau asociai, prin adunarea
general, se poate considera c ea nici nu trebuie s-i preocupe pe managerii
financiari, pentru c nu este la latitudinea acestora s ia decizii legate de aceast
problem. Realitatea confirm c, de multe ori, managerul are nu numai o putere de
convingere deosebit asupra unui numr semnificativ de proprietari ci, mai ales
pentru firmele europene, el posed un procent semnificativ din capitalul firmei.
Concepia economitilor clasici era c profitul se cuvine investitorului de
capital. Adam Smith, n Avuia naiunilor n 1976, scria c valoarea a fost creat cu
concursul a trei factori - munca, natura i capitalul - iar fiecare dintre acetia este
ndreptit s primeasc o parte constitutiv a acesteia, materializat n salariu, rent
i, respectiv, profit (dividende).
Odat cu evoluia economiei apar tot mai mult ca destinaii ale profitului net
nu numai dividendele, ci i rezervele i alte fonduri proprii, ce se constituie ca
amnri ale recuperrii sumelor investite iniial, dar i elemente ce remunereaz
factorul munc n teoriile clasice: participarea salariailor la profit i cota de
participare la profit a managerului.
Problema repartizrii profitului net nceteaz astfel a mai reprezenta o
problem minor n gestiunea financiar a ntreprinderii, cptnd tot mai mult

caracterul unei decizii fundamentale pentru viaa firmei i complexitatea unei

probleme dificile de politic financiar.
Deciziile privind repartizarea profitului net al ntreprinderii determin politica
de dividend, avnd implicaii directe asupra autofinanrii i remunerrii capitalurilor
proprii.
Politica de dividend reprezint ansamblul deciziilor i tehnicilor folosite
pentru determinarea nivelului dividendelor ce pot fi distribuite acionarilor. n cadrul
acesteia, se pune problema de a opta ntre distribuirea dividendelor sau reinvestirea
unei pri ct mai mari din profit, de ctre firma respectiv.
Politica de dividend este influenat de mai muli factori incluznd:
oportunitile de investiii ale firmei;
sursele alternative de capital;
preferinele acionarilor n ceea ce privete un venit sigur n prezent sau
unul n viitor presupus mai mare.
ntr-o societate pe aciuni repartizarea profitului net se face, n principal,
pentru acoperirea nevoilor de dezvoltare i plata dividendelor. n acelai timp,
fondatorii, administratorii i personalul societii vor participa la profit numai dac
aceasta se prevede n mod expres n contractul de societate sau statut, ori se aprob
de ctre adunarea general extraordinar.
Distribuirea dividendelor priveaz ntreprinderea de lichiditi, dar pe de alt
parte, asigur un venit acionarilor determinnd creterea randamentului la
plasamentul financiar iniial. Distribuirea are ca efect opoziia dintre societate ca
entitate economic i acionari a cror interes nu se msoar dect n termeni de
plasament financiar. Aceast opoziie se estompeaz n timp, pe msur ce
acumularea devine surs de obinere a profitului pe termen lung.

Dei s-au realizat cercetri numeroase n ceea ce privete politica de dividend,

nu s-a ajuns la o soluie optim de aplicat de orice ntreprindere; mai degrab au
putut fi identificate trei curente principale:
de neutralitate;
de favorizare a repartizrii de dividende;
de descurajare a distribuirii de dividende.

5.2. Neutralitatea politicii de dividend

Teoria privind neutralitatea politicii de divident apare pentru prima dat n

lucrrile economitilor Meerton Miller i Franco Modigliani. Conform acestei teorii
politica de dividend nu are nici o influen asupra valorii firmei sau asupra costului
capitalului, deci este irelevant. Valoarea firmei se presupune a fi determinat doar
de mrimea profitului realizat pe baza activelor sale, i nu de modalitatea n care
acesta este mprit.
Argumentaia celor doi profesori americani se bazeaz pe postulatul c suma
profiturilor reinvestite se va rentoarce la acionari, ntruct aceste sume vor fi
utilizate la nivelul firmei numai pentru proiecte profitabile, n interesul proprietarilor.
Cu alte cuvinte, se respect, la nivelul firmei, faptul c obiectivul major al
managementului financiar al firmei l reprezint maximizarea averii proprietarilor. n
plus, necesitile de resurse financiare pe termen scurt pe care le pot manifesta
acionarii n anumite momente pot fi acoperite n permanen, la un pre just, prin
vnzarea propriilor aciuni deinute pe piaa de capital.

Miller i Modigliani presupun cazul a dou firme, identice din toate punctele
de vedere, cu excepia dividendelor pltite n perioada curent. n final se va observa
c valoarea firmelor va fi egal.
n demonstraia celor doi autori se pornete de la ipoteza unui mediu financiar
ideal. Acesta presupune urmtoarele presupoziii:
inexistena impozitrii, att n cazul rezultatului, ct i n cazul plusvalorilor
sau a dividendelor;
ntreprinderile au acces liber la piaa financiar;
creterile de capital se fac fr costuri i investitorii sunt de acord s subscrie
oricare ar fi suma cerut;
inexistena

constrngerilor

juridice

ceea

ce

privete

distribuirea

dividendelor; (se consider c ntreprinderile sunt libere s distribuie orice

sum sub form de dividende);
investitorii dispun de aceleai informaii privind activitatea ntreprinderii ca i
conductorii acesteia, deci ntlnim inexistena asimetriei informaionale;
conductorii ntreprinderii ncearc s maximizeze valoarea fondurilor proprii
ale acionarilor;
existena neutralitii ntre finanarea prin fonduri proprii i cea prin
ndatorare.
Dou firme identice, dar cu politici de dividend diferite, vor avea aceeai
valoare deoarece:
rata rentabilitii cerut de investitori (r) trebuie s fie identic pentru c
firmele au acelai risc;
valoarea la finele perioadei, a celor dou firme depinde numai de investiiile
realizate, de dividende i de cash-flow-ul operaional, care de asemenea sunt
presupuse a fi identice.

Avnd n vedere c valoarea actual a celor dou firme este egal se

demonstreaz c politica de dividend este irelevant, deoarece nu afecteaz averea
acionarilor, bineneles n condiiile ideale presupuse iniial.
Cheia argumentului celor doi profesori americani este faptul c deciziile de
investiie sunt considerate total independente de politica de dividend: ntreprinderea
poate plti orice nivel al dividendelor fr a afecta politica de investiii. Dac
dividendele depesc mrimea diferenei dintre cash-flow i investiii, atunci
resursele vor fi procurate din vnzarea de noi aciuni, considerate ca fiind o soluie
de finanare practic nelimitat. De asemenea dorina meninerii unui anumit nivel al
dividendelor nu va afecta deloc decizia de investiie.

5.3. Teoria rezidual a dividendului

ntr-un articol publicat n anul 1996, J. E. Walter susinea c, n repartizarea

profitului, trebuie urmrit realizarea cu prioritate a politicilor de investiii i de
finanare, afirmndu-se astfel implicit c politica de dividend nu este una major, ci
una rezidual. Conform acestei teorii, investitorii raionali vor prefera s vad firma
conservndu-i resursele financiare dect s primeasc dividende, cu singura condiie
ca rentabilitatea fondurilor astfel reinvestite s fie superioar rentabilitii pe care ar
putea s o obin, pe cont propriu, din investiii de risc egal.
n practic, politica de dividend este foarte mult influenat de oportunitile
de investiii i disponibilitatea fondurilor care ar putea finana proiectele de investiii.
Aceast teorie poart denumirea de politica rezidual care presupune ca firmele s
urmeze urmtorii pai atunci cnd urmeaz s decid politica de dividend ce urmeaz
s o adopte:

 s-i stabileasc proiectele de investiii viitoare;

s determine sumele de capital necesare pentru finanarea acestor proiecte;
s foloseasc profitul obinut pentru a finana aceste proiecte;
s plteasc dividende dac profitul este mai mare dect necesitile de
capital pentru investiii.
Politica rezidual are ca efect generarea unui flux de dividende anuale
fluctuante, acestea fiind pltite numai dup satisfacerea finanrii proiectelor de
investiii, n condiiile pstrrii unui raport dorit ntre datorii i capitaluri proprii.
Practica evideniaz c nu ntotdeauna se poate realiza o distribuire a
dividendelor nule, piaa financiar reacionnd uneori extrem de negativ la asemenea
decizii. O ameliorare a acestei politici ar constitui-o asigurarea unei limite minime
(n sum absolut) de repartizare a dividendului.
Aplicarea acestei politici ar trebui condiionat de o nou limitare, respectiv
aceea ca firma s nu distribuie un dividend mai mic dect cel din anul anterior pentru
c, altfel, sub efectul de semnalizare al dividendului, s-ar considera c firma nu
funcioneaz la fel de performant ca n trecut.
Unica soluie viabil a aplicrii modelului lui Walter n cazul unei societi
cotate la burs ar prea c o reprezint aplicarea unei politici a dividendului constant
i repartizarea sumei rmase pentru aceast destinaie ca extradividend, care este
lipsit de caracteristica de plat continu i deci fr implicaia repetrii plii n viitor.
Se constat c, n practica firmelor cotate nu ar trebui s apar repartizarea profitului
n forma clasic propus de Walter ci, pentru nceput, distribuirea unui dividend
asemntor din punct de vedere al comportamentului cu dividendul statutar, iar apoi,
din disponibilitile rmase, investiiile i, dac mai exist resurse, extradividendul.

n concluzie, din punct de vedere practic, se observ c politica rezidual s-ar

asemna cu o politic de stabilitate care presupune repartizarea unor sume constante
ca dividende.
n condiiile aplicrii politicii reziduale, ct timp vor exista oportuniti de
investiii caracterizate printr-o valoare actual net pozitiv n cadrul ntreprinderii,
firma nu va repartiza dividende. Se consider aadar c acionarii vor fi remunerai n
viitor, pe seama unor cash-flow-uri majorate. Politica este practic incompatibil cu
logica bursier a investitorilor, care vor recepiona n general reducerile sau chiar
renunarea la repartizarea dividendelor ca semnale ale unor performane
necorespunztoare ale firmei, dar ea a fost practicat n momentele de start ale unor
mari ntreprinderi de astzi.
Principalele argumente n favoarea necesitii repartizrii unui dividend
minimal sau chiar a absenei acestuia sunt:
cota impozitului pe dividende este superioar celei aplicate ctigurilor din
creteri de curs bursier;
prin faptul c nu repartizez dividende firma are la dispoziie fonduri
suficiente, ceea ce o favorizeaz n desfurarea activitii sale curente;
dac ar trebui s finaneze investiiile din surse mprumutate, firmele ar
trebui s suporte i cheltuielile financiare generate de aceste credite.
Criticile aduse acestei politici privesc:
reaciile negative ale pieei financiare la variabilitatea (sau chiar
inexistena) dividendelor;
faptul c este posibil modificarea comportamentului acionariatului, care
s devin preocupat obsesiv de speculaii bursiere;
incertitudinea asupra viitorului, n contextul asimetriei de informaii;

 faptul c managerii pot utiliza profitul nedistribuit acionarilor pentru

proiecte neviabile i poate chiar pentru propriul interes.
Teoria lui Walter, ca i celelalte teorii ce susin necesitatea unei distribuiri
minimale, par tentante pentru orice practician. O serie de studii empirice asupra
efectelor aplicrii unei astfel de politici au evideniat rezultate favorabile numai
pentru asociaii familiale. Dimpotriv, pentru firmele cotate pe piaa de capital
american, o societate care nu distribuie dividende nu i crete cursul bursier, ci, mai
mult, i-l reduce substanial.

5.4. Teoria privind necesitatea distribuirii de dividende

Una din presupoziiile pe care se bazeaz teoria irelevanei politicii de

dividend este c aceasta nu afecteaz costul capitalului. Myron Gordon i John
Lintner argumenteaz c, costul capitalului propriu scade dac dividendele cresc,
deoarece investitorii au certitudinea obinerii unui ctig ca o remunerare pentru
capitalul pus la dispoziia ntreprinderii.
Nu trebuie uitat c, prin intermediul dividendului, acionarii i pot recupera
cel mai comod suma investit odat cu achiziionarea aciunii. Eventuala vnzare a
aciunii poate fi interpretat ca o posibil sanciune, ca o renunare la investiia
iniial, din cauza absenei perspectivelor acesteia i, de aceea, ncasarea de
dividende apare ca o cointeresare pentru pstrarea titlului n portofoliu. De fapt,
perspectivele unei firme se pot intui cel mai bine din obinerea unor venituri
substaniale ca urmare a deinerii unui titlu de proprietate al acesteia. n plus,
dividendele ridicate pot fi interpretate ca semnale ale performanelor viitoare mai
ridicate ale firmei.

Aceast politic care susine necesitatea distribuirii de dividende mai poart

denumirea i de teoria psrii din mn (Bird-in-the-hand theory). Eventualele
contra argumente ale acestei teorii se leag de posibilitatea obinerii de ctiguri
viitoare sporite, fie din dividende din ce n ce mai mari, fie din vnzarea aciunilor.
Cu toate acestea prima soluie ine mai mult de asigurarea speranei acionarilor, iar
cea de a doua revine la problema instabilitii acionarilor n cadrul firmei.
Aparent, cu ct dividendele i rata de cretere a acestora vor fi mai mari, cu
att valoarea aciunilor este mai mare i deci este necesar distibuirea unui procent
ct mai ridicat din profitul net. Capcana ce apare const n faptul c un dividend de o
mrime mare ridic probleme pe termen lung n funcionarea ntreprinderii, anihilnd
perspectivele de cretere ale acesteia.
Practica, respectiv analitii financiari i observatorii de la burs, demonstreaz
adesea c dividendele distribuite i creterea lor fa de anii precedeni par a fi
principalii factori explicativi ai evoluiei cursurilor aciunilor. Toate aceste argumente
sugereaz aplicatibilitatea acestui model.
Cu toate acestea, ideea creterii perpetu a dividendelor este nerealist, n
primul rnd c presupune c firma evolueaz constant, iar n al doilea rnd pentru c
totui o frm nu poate s se dezvolte la infinit.

5.5.Dividendul - semnal al performanelor viitoare ale firmei

Poziiile clasice n legtur cu politica optim de dividend sunt divergente - se

recomand fie o distribuie maximal, fie una minimal, fie se afirm irelevana
acestui aspect. Ceea ce nu pot explica teoriile clasice ntr-o manier indubitabil este
de ce totui anumite firme cu perspective financiare vizibile distribuie dividende, n

loc s reinvesteasc profiturile n proiecte atractive de investiii sau, dimpotriv, de

ce unele firme de succes au reticene o lung perioad n a distribui dividende.
Teoria semnalului are meritul de a duce dezbaterile teoretice pe terenul mult mai
realist al aplicaiilor practice. Dup cum remarcau Ross, Westerfiel i Jordan, se
poate considera c, n general, n S.U.A. preul aciunii crete cnd dividendul
repartizat este majorat inexplicabil i scade cnd acesta scade inexplicabil.
Totui, dou ntrebri rmn n discuie:
pentru ce ntreprinderile distribuie dividende din moment ce, pentru
finanarea creterii lor, ele trebuie s procure sumele vrsate cu titlu de
dividend din surse mprumutate i s suporte aadar cheltuielile ridicate
implicite?
pentru ce acionarii doresc att de mult distribuirea de dividende, din
moment ce, din punct de vedere economic, o distribuire ridicat nu este
deloc semnul unui management financiar superior, iar fiscalitatea
favorizeaz plusvaloarea din creteri de curs bursier?
Aparent, am avea de-a face cu un comportament iraional. Normal, aceast
explicaie nu poate fi acceptat. Un argument extrem de solid este dat de teoria
semnalului. Conform acestei teorii, dividendul poate constitui un semnal prin care
se pot diferenia firmele performante de cele lipsite de perspectiv.
Distribuirea de dividende genereaz un nivel al costurilor pentru ntreprindere,
forat s suporte concomitent diferena de impozitare dintre dividende i ctigurile
din plusvaloarea cursului bursier i, totodat, cheltuielile de emisiune a noilor
aciuni, pentru compensarea pierderii de autofinanare generate de vrsarea
dividendului.
ntreprinderile reduc numai cu mare dificultate dividendele, iar atunci cnd
totui o fac, este semn c se confrunt cu dificulti. Aceast reducere nu reprezint o
modificare planificat, voluntar a politicii de dividend, ci practic, este vorba despre

faptul c managementul consider c actuala politic nu va putea fi meninut. Ca

atare, scderea sumei dividendului repartizat nu face dect s evidenieze nrutirea
situaiei perspectivelor firmei, ceea ce va genera o scdere a veniturilor ateptate de
acionari. De exemplu, o firm american, a renunat la plata dividendului regulat
trimestrial, fenomen surprinztor pentru o societate de mrime mare printre firmele
din ramura de activitate respectiv i cu ndelungat tradiie n distribuirea de
dividende. De asemenea, decizia prea cu att mai surprinztoare, pentru o analiz
bazat pe informaiile din trecut, n condiiile n care veniturile firmei erau suficient
de ridicate la data respectiv pentru a plti dividendul. A doua zi, ordinele de vnzare
a aciunilor au fost att de numeroase nct piaa nu a putut fi stabilizat n decurs de
cteva ore, iar cnd tranzaciile au renceput s se desfoare n condiii de echilibru,
valoarea unei aciuni nregistra o pierdere de aproximativ 30% fa de valoarea din
ziua anterioar.
n sens invers, o cretere a dividendelor repartizate denot un semnal pozitiv,
rezultat al unor estimri privind veniturile viitoare, cash-flow-urile i perspectivele
generale ale firmei de cretere fa de prezent. Ca atare, ea reprezint un semnal
favorabil, c firma merge bine. n mod ideal, aceast cretere a dividendelor se va
realiza cu o rat constant, fenomen ce poate fi interpretat ca o confirmare a unei
creteri economice permanentizate, ca o mbuntire an dup an a situaiei generale
a firmei.
Astfel a putut fi observat faptul c, practic, cursul busier al aciunii
reacioneaz pozitiv pentru c se ateapt dividende viitoare de o mrime sporit, i
nu pentru c, n prezent, firma le-a crescut mrimea. Acest semnal este denumit de
Ross, Westerfield i Jordan efectul informaional coninut de dividend, definit ca
reacie a pieei la o modificare a politicii de dividend.
Referiri la rolul jucat de dividende n calitate de semnalizator al
performanelor firmei apar n teoria financiar de foarte timpuriu.

Se pot aminti n aceast direcie numeroase exemple precum cele ale lui John
Lintner (1956), care arta c managerii sunt extrem de reticeni fa de modificrile
sumei dividendului pe aciune repatizat, sau ale lui Miller i Modigliani (1961), ce
admiteau c investitorii pot interpreta modificrile n dividendele repartizate ca fiind
o reflectare a modificrilor profiturilor, anticipate de ctre manageri.
Rolul dividendelor ca semnal al performanelor viitoare ale firmei pare a fi o
explicaie plauzibil pentru existena lor n condiiile economiilor de pia dezvoltate.
Teoria semnalului consider dividendul ca avnd un unic rol, cel de informare
al acionarilor n legtur cu perspectivele firmei: ct vreme societatea distribuie
dividendele la nivelul obinuit, sau chiar n cretere se confirm c ea merge bine;
dac dividendul repartizat scade, se evideniaz c aceasta se confrunt cu dificulti,
deci are perspective sumbre.
Referitor la efectele modificrilor dividendelor asupra cursurilor aciunilor,
majoritatea acestor studii confirm faptul c modificrile dividendelor, de fapt
anunarea acestora, determin schimbri similare n cursul aciunilor. Dimpotriv,
scderile de dividende sunt urmate de scderi semnificative ale cursurilor. De
asemenea, se constat c impactul negativ al unei scderi a dividendului este mult
mai puternic dect cel pozitiv, rezultat al unei creteri a acestuia.
De asemenea este interesant de urmrit impactul primului dividend distribuit
asupra cursului bursier, constatndu-se c preurile aciunilor cresc n medie cu 3,7%
n momentul n care firmele pltesc primul dividend.
n ceea ce privete modificrile n ateptrile pieei, studiile au demonstrat c
piaa i modific ateptrile pe baza modificrilor n dividendele distribuite. De
asemenea analitii financiari revizuiesc previziunile proprii cu privire la profiturile
viitoare cu o sum strns legat de mrimea modificrii dividendului.
n acest moment teoria financiar a nceput s fie relativ sceptic n legtur cu
aplicabilitatea teoriei semnalului n ceea ce privete explicarea politicii de dividend,

tot mai multe studii infirmnd faptul c dividendele ar putea constitui un instrument
de previziune a performanelor viitoare ale firmei.