Cele mai importante diferene privind practicile de guvernare aplicate n rile

membre ale UE decurg din reglementrile legislative i regulamentele pieei de capital, i

nu din recomandrile codurilor de guvernan corporativ care prezint un grad ridicat de
similaritate. Aceste diferene nu genereaz bariere insurmontabile pentru funcionarea
pieei de capital comune a UE, deci nu impun elaborarea unui cod unic de guvernan
corporativ aplicabil tuturor rilor membre ale UE. Totui existena divergenelor dintre
aceste coduri, impune adoptarea unor msuri specifice de eliminare a barierelor legale de
reglementare a pieelor de capital (informaionale) care s permit evaluarea corect i
facil a guvernanei corporative a companiilor de ctre investitori
Regulile i normele de guvernan corporativ constituie elemente componente
importante ale mediului de afaceri din economiile de pia dezvoltate. Dei conceptul de
guvernan corporativ poate fi definit n multe moduri, acesta reflect mecanismul prin
care o ntreprindere este condus i controlat. Codul de guvernan corporativ
constituie un set de principii, standarde i bune practici de guvernan emis de ctre o
anumit instituie, a crui aplicare nu are un caracter obligatoriu, ci unul opional.
n Uniunea European (UE) a fost adoptat un numr de 35 de coduri, fiecare ar
avnd cel puin un cod de guvernan corporativ. Majoritatea acestor coduri (25) au fost
emise dup 1997, respectiv dup scandalurile financiare i cazurile de faliment ale unor
companii britanice cotate pe piaa de capital. Activitatea de elaborare a codurilor de
guvernan corporativ s-a intensificat n special dup anii 1997-1998, perioad dominat
de criza economic asiatic. Retragerea capitalurilor investitorilor din Asia, Rusia i
unele ri din America de Sud a determinat concentrarea ateniei comunitii de afaceri
asupra ncrederii investitorilor i a principiilor de baz ale guvernanei corporative
privind transparena, rspunderea i tratamentul echitabil al acionarilor, ceea ce s-a
concretizat la nivel internaional n elaborarea Principiilor OECD de Guvernan
Corporativ.
Codurile de guvernan corporativ au fost emise de entiti diferite, de exemplu
grupuri guvernamentale, comitete sau comisii organizate de guvernele naionale sau
bursele de valori, asociaii de afaceri, industriale sau academice, asociaii ale directorilor,
grupuri ale investitorilor etc (vezi tabelul1). Majoritatea, aproximativ o treime din totalul
codurilor aplicabile n rile membre ale UE, ns au fost elaborate de grupurile sau

asociaiile de investitori. Varietatea emitenilor genereaz implicit un statut oficial diferit

al acestor coduri de guvernan corporativ n rile emitente, iar codurile prezint
punctul lor de vedere referitor la ceea ce trebuie s fie o bun practic de guvernan
corporativ.
Dei difer din punct de vedere al scopului elaborrii lor i a gradului de detaliere,
toate aceste coduri valabile n rile membre ale Uniunii Europene abordeaz patru
probleme importante:

tratamentul echitabil al tuturor acionarilor, ale cror interese trebuie s fie

prioritare;

rspunderea clar a Consiliului de administraie i al managementului;

transparena companiei sau acurateea raportrii financiare i nonfinanciare n timp util;

responsabilitatea pentru interesele acionarilor minoritari i a altor

parteneri sociali precum i

respectarea legislaiei n vigoare.

Aplicarea principiului respect sau explic (comply or explain basis) exercit o

presiune asupra companiilor n sensul respectrii n mare msur a principiilor acestor
coduri i al evitrii raportri nerespectrii acestora. Astfel, dei neobligativitatea aplicrii
acestor coduri este explicit, acestea exercit o presiune semnificativ asupra practicilor
de guvernan corporativ a companiilor din UE. Pe de alt parte, flexibilitatea codurilor
de guvernan corporativ constituie un avantaj esenial deoarece confer libertate de
decizie i aciune companiilor n scopul atingerii obiectivelor lor strategice.
Principalele convergene i divergene ale acestor coduri ce vizeaz diferite
aspecte ale guvernanei corporative, precum reprezentarea salariailor, drepturile
partenerilor sociali ai companiei (n engl. stakeholders), drepturile acionarilor i
mecanismul de participare la AGA, structura i responsabilitile Consiliului de
administraie, independena Consiliului de admnistraie, comitetele Consiliului de
administraie, raportarea financiar i non-financiar.
Codurile de guvernan corporativ confer flexibilitate i nu sunt obligatorii,
chiar i n cazul aplicrii principiului respect sau explic, companiile sunt libere s nu
urmeze recomandrile codurilor, cu condiia raportrii i explicrii nerespectrii acestora.

Neobligativitatea respectrii acestora ridic un semn de ntrebare privind eficiena

acestora n practic, existnd un risc real al neaplicrii lor. Principalele avantage oferite
de codurile de guvernan corporativ sunt:
- stimuleaz dezbaterile privind problemele de guvernan corporativ;
- ncurajeaz companiile s adopte standarde recunoscute de guvernare;
- ofer explicaii investitorilor privind cerinele de guvernare i practicile de
guvernan corporativ;
- pot asigura baza conceptual i informaional necesar mbuntirii
reglementrilor pieei de capital i a legii companiei.
n concluzie, cele mai importante diferene privind practicile de guvernare
aplicate n rile membre ale UE decurg din reglementrile legislative i regulamentele
pieei de capital, i nu din recomandrile codurilor de guvernan corporativ care
prezint un grad ridicat de similaritate. Aceste diferene nu genereaz bariere
insurmontabile pentru funcionarea pieei de capital comune a UE, deci nu impun
elaborarea unui cod unic de guvernan corporativ aplicabil tuturor rilor membre ale
UE. Totui existena divergenelor dintre aceste coduri, impune adoptarea unor msuri
specifice de eliminare a barierelor legale de reglementare a pieelor de capital
(informaionale) care s permit evaluarea corect i facil a guvernanei corporative a
companiilor de ctre investitori.
Pornindu-se de la diferite coduri i modele practice de guvernare, s-au identificat
anumite elemente comune care definesc o guvernan corporativ eficient. Astfel s-au
formulat Principiile OECD de guvernan corporativ. Documentul conine dou pri:
prima parte vizeaz cinci domenii importante, respectiv drepturile acionarilor,
tratamentul egal al acionarilor, rolul deintorilor de interese, raportarea i transparena
informaiilor i responsabilitile Consiliului de Administraie. n prima parte, pentru
fiecare domeniu abordat apare un singur principiu nsoit de cteva recomandri. Partea a
doua a documentului conine note explicative i comentarii ale fiecrui principiu i
recomandri.

Raportul dintre administrarea corporativ i performana companiei

n Cartea Alb a administrrii corporaiilor n Sud-Estul Europei se menioneaz
c sectorul privattrebuie s neleag c o bun administrare a corporaiilor nu numai
faciliteaz accesul la capital, ci poate fi, de asemenea, un instrument de mbuntire a
performanelor acestora. Acesta pune la dispoziie cercetri mai eficiente i balane de
control al procesului de luare a deciziilor, sporindeficiena consiliilor de administraie i
implicit mbuntind gndirea strategic. n cele din urm acesta ridic ncrederea
investitorilor n societatea respectiv1.
Multe studii empirice au demonstrat existena unei corelaii directe ntre cadrul
administrrii corporative i performana companiei.
Lawrence D.Brawn i Marcus L.Caylor10, examinnd corelaia dintre
administrarea corporativ i erformana companiei, au constatat c firmele cu o
administrare corporativ slab au o performan economic joas i se expun mai des
riscurilor. Aceasta a fost confirmat prin urmtoarele argumente:
n decurs de 5 ani rentabilitatea firmelor cu o administrare corporativ
inadecvat era cu 3,95% ai joas dect media pe industrie, iar n firmele situate pe poziii
superioare la capitolul privind dministrarea corporativ se observ o cretere a
rentabilitii cu 7,91% mai mult dect media pe ndustrie;
profitabilitatea firmelor cu administrarea corporativ joas este mai mic dect
la cele cu o bun administrare corporativ. De asemenea, se observ un randament sczut
al activelor, capitalului propriu i investiiilor. Firmele cu o administrare corporativ joas
au un randament al capitalului propriu cu 4,86% mai jos dect cel mediu pe industrie, iar
cele cu nivelul administrrii corporative ridicat cu 18,98% mai nalt dect cel mediu. n
al doilea rnd, este de menionat c randamentul sczut al activelor la firmele cu
administrarea corporativ joas se datorete nivelului sczut al marginului profitului net
(MPN la aceste companii este cu 6,38% mai jos dect cel mediu pe induistrie, iar la cele
cu calitatea administrrii corporative nalt cu 21,66% mai nalt dect cel mediu);
riscurile firmelor cu administrarea corporativ nalt sunt mai mici, acest fapt
fiind demonstrat prin urmtoarele:
1

Cartea Alb a administrrii corporaiilor n Sud-Estul Europei, Pactul de stabilitate, Acordul Europei de
Sud-Est pentru reform, investiii, integritate i cretere economic .

a) volatilitatea (instabilitatea) preurilor aciunilor companiilor cu administrarea

corporativ joas este cu 6,20% mai nalt dect preurile medii, iar a celor cu
administrarea corporativ ridicat cu 5,63% mai sczut dect preurile medii;
b) preul sau valoarea rezidual (price to book ratios) a aciunilor la firmele cu
administrarea corporativ slab este cu 0,55 puncte mai jos dect cel mediu pe industrie,
iar la cele cu administrarea corporativ ridicat acest indice este cu 0,59 puncte mai nalt
dect cel mediu;
c) firmele cu administrarea corporativ joas au un nivel mai jos de acoperire a
dobnzilor, iar fluxul mijloacelor operaionale n raport cu obligaiunile curente este mai
mic.
Modelul de guvernan corporativ german (similar celui japonez) este un
sistem bazat pe controlul intern, nefiind centrat pe influena puternic exercitat de
pieele de capital active, ci pe existena unor acionari puternici, precum bncile.
Trsturile acestui model decurg din particularitile mediului social i comercial
n care a aprut. Astfel, n Germania, ca i n Japonia, acionarii care dein blocuri mari de
aciuni de obicei se implic activ n managementul companiilor respective. Rolul lor este
de a sanciona managementul de slab calitate, de a stimula eficiena economic i de a
realiza armonizarea intereselor partenerilor sociali ai firmei, inclusiv ale personalul
acesteia. Capitalul uman este considerat a avea cea mai mare importan n cadrul
modelului german.
Deasemenea acest model se bazeaz pe concentrarea nalt a capitalului
manifestndu-se prin faptul c acionarii majoritari sunt legai de corporaie prin interese
comune i iau parte la conducerea i controlul ntreprinderii (insiders) i pe rolul active
al statului care n decursul anilor a participat la planificarea strategic.

Puncte tari:

Avantajul acestui model const n faptul c acionarii sunt orientai spre o

strategie pe termen lung i stabilitate n business. Pe de alt parte, ei nu sunt flexibili la
luarea unor decizii prompte legate de lichidarea sau comercializarea unor segmente
ineficiente ale businessului;
n contrast cu modelul anglo-saxon care se bazeaz prioritar pe piaa de capital,
modelul german este centrat pe sistemul bancar. Dei n Germania i Japonia bncile nu
au deineri mari de aciuni n cadrul firmelor pe care le finaneaz, totui acestea exercit
o puternic influen i control asupra sistemului lor de guvernare.
Principalul avantaj al acestui model este monitorizarea i finanarea flexibil a
firmelor, precum i comunicarea eficient dintre bnci i acestea. Implicarea puternic a
bncilor n conducerea firmelor confer acestui sistem o stabilitate deosebit i o
orientare prioritar spre dezvoltarea economic. Exist totui i dezavantaje ale acestui
sistem de guvernare corporativ.
Dac n modelul de guvernare anglo saxon finanarea principal
se obinea de pe bursa de valori, n modelul guvernrii prin intervenie
finanatorul principal este banca. Faptul c finanarea se face mai cu
seam prin intermediul bncilor, are o serie de efecte pozitive, dintre
care se pot aminti:
a) evitarea prelurilor ostile cu scop speculativ a unor firme
concurente
b) monitorizarea de ctre bnci a activitii desfurate de firme
i implicit ordonarea aciunii acestora
c) creterea concentrrii proprietii n cadrul marilor societi
comerciale, ceea ce are consecine pozitive asupra coerenei strategiei
de dezvoltare i a mbuntirii metodelor de management
d) asigurarea stabilitii n timp a procesului investiional.
Mentalitatea managerilor poate fi asemnat cu un cunoscut
citat si anume Dac vrei ca un lucru s fie fcut bine, trebuie s l faci
cu mna ta . Astfel se poate vorbi de urmtoarele oportuniti aale
acestui sistem:
implicarea direct a proprietarilor n administrarea firmelor

 un rol activ i important al bncilor n finanarea afacerilor

intervenie consistent a autoritilor publice n reglarea
proceselor i fenomenelor economice i sociale.
Aceast guvernan dispune de atuuri nsemnate dintre care se
pot aminiti:
se poate interveni n mod eficient i la timp pentru oprirea unor
evenimente neprofitabile;
se poate adopta cu uurin un stil de conducere dinamic,
inovativ;
asigurarea unei stabiliti n materie de finanare extern;
bncile acord cu mai mult uurin credite bancare, iar
riscurile pe care acestea i le asum sunt mai mici;
valoarea entitii este una real, corect;
ncrederea ntre productorii de informaii i utilizatorii de
informaii externi este una mai mare;
se poate vorbi de o viziune pe termen lung, de o mai bun
asigurare a continuitii activitii societii.
Puncte slabe:
Un punct slab al acestui model este aciunea lent a competitivitii produselor i
a serviciilor care influeneaz guvernana corporativ a companiei astfel acionarii pot
pierde sume imense ca urmare a degradrii calitii produselor, a pierderii clientelei i a
unor segmente de piat datorit eficienei sczute a managementului firmei.
Deasemenea, piaa forei de munc pentru manageri este destul de sczut, astfel
managerii care primesc beneficii excesive fr a avea performane pe msur, prin
nlocuirea lor de ctre Consiliul de Administraie, atrage dup sine imposibilitatea gsirii
unui loc de munc similar .
Guvernarea corporativ prin intervenie (finanare controlat)
presupune c investitorii monitorizeaz deciziile majore luate de ctre
manageri. n aceste condiii, investitorii controleaz n mod constant
activitatea desfurat de manageri prin diferite modaliti (blocarea

proiectelor de investiii cu grad sczut de eficien, schimbarea din

funcie a managerilor care nu au fost capabili s ndeplineasc
obiectivele

asumate).

Finanarea controlat exist mai ales n rile unde economia de pia

a aprut i s-a dezvoltat mai trziu.
Deasemenea, structura relativ concentrat a capitalului poate
conduce uneori la ignorarea intereselor specifice ale micilor acionari.
Astfel se impune o informare corect a respectivului grup de acionari,
o perfecionare a formelor de asociere n funcie de atuurile legislative
i de modalitatea de luare a deciziilor strategice, ncercndu-se a se
elimina parial dezavantajele unui acionariat dispersat.
n aceste condiii, problema care a trebuit s fie rezolvat n
fazele iniiale ale construciei sau reconstruciei sistemului instituional
a fost generarea unui ritm nalt de cretere a produciei industriale, ca
principal mijloc de reducere sensibil a decalajelor fa de statele cele
mai dezvoltate din perioada respectiv.
Ameninri:
O ameninare o reprezint creditorii care ncheie contracte cu compania pentru ai proteja drepturile iar n cazul nclcrii acestora pot cere declanarea procedurii de
faliment pentru recuperarea creanelor lor. Deasemenea, un pericol extern l constituie
investitorii instituionali, o potenial for de influen a guvernanei unei companii, care
dein un control puternic pe care l pot exercita asupra firmelor n virtutea unui procent
mare al deinerilor n capitalul social al acestora. Acetia au, n Germania i Japonia, un
rol hotrtor n respectarea drepturilor acionarilor.
Modelul german poate s nu fie potrivit n economiile n care
trecerea de la sistemul centralizat la capitalism se face anevoios. n
primul rnd, ar trebui s se creeze un sistem bancar stabil, care s
ctige ncrederea celor de dein economii i s aloce creditul conform
cerinelor pieei. n al doilea rnd, trebuie s ncurajeze restructurarea
rapid a industriilor ineficiente pe care economia centralizat le-a lsat
motenire, iar nu n ultimul rnd, s se promoveze dezvoltarea unei

piee de capital eficient i competitiv. O banc universal este

imposibil s creeze aceste condiii de dezvoltare.
Deasemenea, n Germania, proprietatea i controlul societii cotate sunt puternic
concentrate, iar cota de proprietate atribuit pieei este relativ redus (neleas ca un
ansamblu al acionarilor minoritari). n lipsa informaiilor transparente i corecte i fr
disponibilitatea i reperabilitatea acestora pentru toi acionarii, bursa i pierde rolul su
de control prin organismele corectoare i de autoreglementare tipice acestei structuri de
guvernan. Din experiena Europei Continentale, de cele mai multe ori, informaiile i
pierd rolul de instrument imparial de comunicare, deoarece tind s privilegieze interesele
unei pri

reduse de stakeholders, acionarii de control, iar pentru

operatori nu este posibil s acceseze cu uurin informaiile inerente

gestiunii i rezultatelor economice.
Scopul general pentru guvernarea corporativ este s furnizeze o
protecie superioar ctre parile contractante (manageri, acionari,
creditori, i salariai) dincolo de cea stipulat n contractele private. n
condiii de informaii incomplete sau asimetrice cauzate de prile
contractuale sau de imperfeciunea pieei, se ajunge la ineficiena
firmelor datorat deciziilor investiii favorabile pentru una din pri i
nefavorabile pentru una sau mai multe alte prti contractuale. De
aceea, o caracteristic a sistemului german de guvernare corporativ
este importana deosebit acordat angajailor i reprezentanilor
acestora, i nu att de mult acionarilor firmelor, caracteristic
nscriptat n spiritul legii germane prin reglementri de tip legislativcontabil, puterea de a adopta anumite reguli contabile fiind deinut de
directorii executivi i Consiliul de Supraveghere i doar foarte rar de
adunarea general a acionarilor.
O structur concentrat a proprietii n cadrul firmelor prezint
i o serie de riscuri. Astfel, marii investitori pot fi tentai s modeleze
dezvoltarea companiei n funcie de propriile lor interese n detrimentul
micilor acionari. Prin utilizarea drepturilor de control de care dispun
marii investitori, pentru a-i maximiza bunstarea, pot determina

redistribuirea patrimoniului firmei n defavoarea altor categorii de

interese, sau nclcnd principiul alocrii eficiente a resurselor
disponibile.
n aceste condiii apar premisele efecturii unor pli de
dividende speciale ctre marii investitori sau a exploatrii unor relaii
de afaceri numai n folosul acestei categorii de interese, ajungndu-se
practic la o expropiere a micilor acionari. Lipsa de protecie a
intereselor

micilor

acionari

poate avea

efecte comparabile

cu

creterea gradului de monopolizare la nivelul ramurilor economice,

care se traduce prin reducerea preocuprii pentru inovarea tehnologic
sau generarea de stimulente pentru creterea calitii capitalului uman
de care dispun managerii i salariaii.
Oportuniti:
Piaa de capital este o oportunitate, care ofer de fapt recunoaterea oficial a
performanelor unei firme i implicit ale managementului prin nivelul preului aciunilor
firmei
Bncile, piaa de capital i ali intermediari financiari devin mai
active i mai eficiente cu ct ara devine mai bogat; o dat ce
veniturile cresc, se dezvolt, de asemenea, i sectorul financiar. n ri
cu venituri mari, piaa de capital devine mai eficient i mai activ
dect sistemul bancar de aceea, sistemul financiar al rilor tinde s
fie mai mult un sistem bazat pe piaa de capital.
n rile pentru care structura acionariatului este, n mod
tradiional, dispersat (Statele Unite, Marea Britanie, Japonia etc.),
concentrarea capitalului are un efect fie pozitiv, fie negativ, asupra
performanei. n mod contrar, n rile dominate de o cultur de tip
pri participante(stakeholders), ca de exemplu n Germania, Italia,
Frana etc., concentrarea capitalului pare a avea un efect relative
negativ asupra performanei. Dincolo de studiile bazatepe legturi
presupuse ntre o structur naional dominate de acionariatul

ntreprinderilor i performana lor, alte studii se focalizeaz mai mult

chiar pe natura acionarilor. Numeroase studii consacrate problemei
guvernanei ntreprinderii caut s msoare calitatea controlului
exercitat de acionari asupra ntreprinderii. La modul general, este
vorba de a evalua rolul acionarilor majoritari asupra performanei
ntreprinderilor. n alte cercetri, este vorba de a msura, n termeni de
performan,

impactul

controlului

extern,

funcie

de

natura

financiar sau nu a acionariatului.

Deasemenea, creterea gradului de concentrare a proprietii ar
avea

la

prima

vedere

influen

pozitiv

asupra

guvernrii

corporative. Deinerea aciunilor n ct mai puine mini sporete

posibilitile de control asupra activitii desfurate de manageri.
Drept urmare, ar trebui s se asiste la o cretere a coerenei aciunilor
viznd maximizarea profitului, ntrirea poziiei pe pia a firmei, sau
asimilarea de noi produse i tehnologii. Studii efectuate n rile cu
economie de pia consolidat relev influena deosebit pe care marii
acionari o au asupra activitii managerilor. De exemplu, n Germania
se poate deduce o anumit corelaie ntre gradul de concentrare al
aciunilor i fluctuaia managerilor, iar n Japonia, de regul, n firmele
cu mari acionari managerii sunt nlocuii dac nu obin rezultate
scontate. Se poate spune ca diferentele culturare ale unei ri
influeneaz n mare mrur politica unei societi
Se poate trage concluzia c nu exist un singur model optimal de
organizare al unei economii de pia. Din acest motiv, nu apare
necesar o unificare tendenial a modelului de funcionare a unei
economii naionale sau a unor componente ale acesteia, cum ar fi:
guvernarea corporativ, relaiile industriale sau sistemul de servicii
sociale.
n

concluzie

guvernarea

caracteriza prin:

corporativ

prin

intervenie

se

poate

 implicarea direct a proprietarilor n administrarea firmelor

capitalul este concentrate
preocuparea constant a firmelor n sporirea calitii capitalului
uman
finanator principal: sistemul bancar
o intervenie consistent a autoritilor publice n reglarea
proceselor i fenomenelor economice i sociale, alturi sau nu, de alte
organizaii sindicale sau asociaii patronale
implicarea statului n normalizare contabil
contabilitatea conectat de fiscalitate
mediu economic instabil
sistem de drept scris
Modelul de guvernan corporativ anglo-saxon (similar celui american)
reprezint un sistem bazat pe influena extern (outsiderbased system) exercitat de
pieele de capital active prin intermediul achiziiilor i fuziunilor asupra companiilor
cotate. Astfel, prin intermediul pieelor de capital active se realizeaz controlul
companiilor i tranzacionarea titlurilor de valoare, n condiiile unui acionariat dispersat.
Toate rile anglo-saxone se caracterizeaz n general prin piee de capital puternic
dezvoltate, iar protecia investitorilor, n condiiile inexistenei unor acionari importani,
reprezint o preocupare permanent a instituiilor de reglementare a pieelor prin
intermediul practicilor i politicilor de guvernare corporativ.
Astfel, n rile anglo-saxone (U.K., S.U.A, Australia i Canada) companiile au n
general modele de guvernan corporativ similare, respectiv un singur Consiliu de
administraie independent, care monitorizeaz i controleaz activitatea managementului
n scopul mbuntirii acestuia, dar ultima modalitate de control, ameliorare i redresare
a performanelor companiilor se realizeaz prin intermediul achiziiilor ostile efectuate pe
pieele de capital dezvoltate ale rilor respective.
Ipoteza teoretic i clasic care st la baza modelului de guvernan anglo-saxon
este cea care spune c managerii unei companii i acionarii au interese opuse. Managerii
ncearc s aib avantaje de pe urma statutului lor i a puterilor financiare datorit

informaiilor interne pe care le dein, acest lucru dunnd acionarilor. Modelele de

guvernan corporativ au ca obiectiv reducerea asimetriei informaionale i a ghidrii
conductorilor de afaceri ctre conducerea companiei n interesele acionarilor prin
plasarea operaiunilor n zona de maximizare a valorii pe aciune.
Dincolo de acest demers, multe ri adopt un model de guvernan n care
societatea este vzut ca o construcie social, rezultnd din interaciunea prilor
participante. n acest caz, ideea principal este c dac pe termen scurt compania nu se
concentreaz exclusiv pe maximizarea intereselor acionarilor, entitatea economic nu va
putea s se dezvolte i pe termen lung acest lucru va avea un impact negativ asupra
actionarilor.
Puncte tari:
Un punct forte al acestei guvernane este c exist restricii privind concentrarea
deinerilor de aciuni n mna investitorilor instituionali i a bncilor, i de asemenea i
restricii privind exercitarea controlului asupra companiilor publice.
Elementul pozitiv al acestui model este asigurarea mobilitii investiiilor i
plasrii lor din domeniile neeficiente i aflate n stagnare n cele care se dezvolt eficace
iar punct slab poate fi focalizarea excesiv asupra profitabilitii n detrimentul
dezvoltrii i implementrii strategiilor de dezvoltare. Dup cum relata Seely (1991),
companiile publice promoveaz businessul nu pentru a se rsplti cu creditorii, a
ncuraja devotamentul lucrtorilor si, a trezi interesul comunitii unde ele opereaz sau
a produce cele mai calitative produse. Totul are un singur scop de a mbogi
acionarii.
n rile anglo-saxone unde economia de pia a evoluat semnificativ, iar blocajele
ivite n procesele de cretere economic au fost de scurt durat, se manifest un grad
ridicat de dispersie a capitalului n cadrul firmelor. Structura acionariatului este
dispersat i astfel populaia se poate implica n acest mod direct, prin achiziionarea de
aciuni, n dezvoltarea economiei. Economisirile acestei populaii se pot transforma rapid
n investiii pe piaa de capital, astfel piaa titlurilor de valoare deine o pondere ridicat
n derularea activitii economice. Principala form de finanare a acestor entiti este
deci finanarea pe baz de pia de capital , prin emiterea de noi aciuni. Finanarea prin

contractri de credite bancare este mai puin folosit n modelul anglo saxon. Stabilitatea
economiei i existena disponibilitilor sub form de numerar este deci foarte important.
Unul dintre punctele tari este c monitorizarea activitii firmelor se face indirect
astfel, investitorii nu se implic n mod direct n managementul ntreprinderii, aa c
apare necesar publicarea unei mari cantiti de date referitoare la situaia financiar a
firmei, astfel nct s se diminueze ct mai mult posibil asimetria informaional ntre
operatorii din interiorul firmei, respectiv managerii i salariaii, i cei din exteriorul
firmei, n principal investitorii i creditorii. De asemenea, se efectueaz o transmitere mai
rapid a informaiilor privind situaia de ansamblu a economiei, n general, i a pieei de
capital, n special. Transparena informaiilor este asigurat de un sistem informaional
bine pus la punct, de echipe de audit (att extern, ct i intern), de un control intern
eficient i proceduri interne clar stabilite i aplicate.
Puncte slabe:
O parte sensibil a acestui model este c piaa de capital presupune i anumite
speculaii din partea investitorilor iar viiziunea economic a acestor investitori este de
scurt durat i speculaiile acestora nu ntotdeauna devin realitate. Astfel foarte uor,
dintr-un mediu stabil, dintr-o economie stabil se poate trece ntr-o economie instabil i
la prbuirea ntregului sistem.
Punctele slabe ale acestui tip de guvernare corporativ se refer n special la
tendina bncilor de a acorda uor credite unor firme la care dein aciuni i de a se
interesa mai puin de mbuntirea eficienei utilizrii factorilor de producie i creterea
profitabilitii. Deasemenea o parte negativ o reprezint implicarea bncilor n
activitatea unor firme mari prin deinerea de aciuni ale acestora ceea ce contribuie la
creterea riscului pentru sistemul bancar n ansamblul su, mai cu seam n fazele
descendente ale ciclului economic cnd probabilitatea falimentelor sau a unor rezultate
financiare mediocre este mai mare.

Ameninri:

O ameninare o reprezint faptul c orice eveniment poate influena semnificativ

valoarea aciunilor firmelor i din acest considerent, n rile est europene, precum
Romnia, existena unui astfel de model de guvernare, precum cel anglo saxon, ar putea
fi considerat un impediment.
Consiliul de adminstraie este cel care stabilete obiectivele pe termen lung ale
companiei, planificri strategice ale acesteia precum i controlul intern n coresponden
cu dorinele acionarilor. Managerii asigur coordonarea planificrii, conducerii i
organizrii companiei i gestiunea de zi cu zi. Dac presiunea exercitat de acionari
pentru creterea profitabilitii firmei se va intensifica, managerii vor ncerca s o
transfere total sau parial asupra salariailor. Se poate ajunge la creterea intensitii
muncii sau se vor testa diferite forme de flexibilizare a organizrii produciei i a muncii
indiferent dac sunt sau nu n interesul lucrtorilor (contract de munc pe durat
determinat, salarizare pe baz de randament). Desigur c acest comportament al
managerilor va determina o nsprire a relaiilor industriale, sau chiar conflicte de munc
ceea ce reprezint o ameninare pentru ntreg sistemul
Deasemenea legtura foarte puternic ntre bnci i firme genereaz restricii n
ceea ce privete nivelul de lichiditate, astfel c multe oportuniti de afaceri s fie mai
dificil de valorificat iar experienele din diferite ri cu economie de pia relev faptul c
relaiile dintre grupurile de acionari nu pot fi reduse doar la raporturile dintre marii i
micii acionari. Mai mult, se asist la un joc al coaliiilor ntre diferite categorii de
acionari. Ca atare, pot aprea o serie de necorelri ntre ponderea deinut n totalul
capitalului subscris i puterea exercitat n cadrul firmei. La aceasta contribuie i
folosirea unor procedee juridico financiare cum ar fi:
participri ncruciate
drept de vot multiplu
perioade de ateptare pentru exercitarea de control a activitii firmei.
Oportuniti
n concluzie, rapiditatea, corectitudinea, cantitatea, structurarea i oportunitatea
informaiilor sunt elemente forte i eseniale n sistemul de guvernare corporativ anglo
saxon. Din punct de vedere a controlului activitii firmei s-a consacrat forma de

guvernare prin obiective (finanarea de la distan), prin care investitorii nu intervin direct
n activitatea firmei, ei solicitnd plata unui anumit nivel al dividendelor, stabilit prin
contract. Astfel se acord managerilor o mai mare libertate de aciune observndu-se cum
se ncurajeaz spiritul antreprenorial, iar managerii i asum riscuri mai mari.
Deasemenea intervenia statului n reglarea proceselor i fenomenelor economice este
mic. Patronii i sindicatele dispun de o mare libertate pentru determinarea condiiilor de
angajare a forei de munc.
n concluzie sistemul anglo saxon se poate caracteriza prin:
Dispersia capitalului
Finanator principal bursa de valori
Finanare la distan, independena
Transparena informaiilor
Neimplicarea autoritilor publice n mediul economic
Contabilitate deconectat de fiscalitate
Profesia contabil joac un rol important n normalizarea contabil
Mediu economic stabil
Nivel mare de lichiditate
Sistem de drept cutumiar, common law

Sisteme de guvernan corporativ utilizate de firmele din Europa Central

i de Est
Spre deosebire de modelul german bazat pe influena intern (insider - based
model), ntreprinderile din rile Europei Centrale i de Est au un model comun de
guvernan bazat pe controlul intern, ca rezultat al procesului de privatizare i
restructurare desfurat n perioada ultimilor 13 ani. Economistul Aoki (1994) definea
modelul bazat pe controlul intern ca o form de organizare a firmelor rezultat prin
acapararea drepturilor de control de ctre manageri sau salariai ale fostelor ntreprinderi
deinute de stat n cadrul procesului de privatizare, deinerea unor blocuri substaniale de
aciuni de ctre persoane din interior n caz de privatizare, sau exercitarea intereselor

acestora n procesul de adoptare a deciziilor la nivelul ntreprinderilor strategice, atunci

cnd ntreprinderile rmn nc n proprietatea statului.
Puncte slabe:
Controlul intern este considerat ca fiind un punct sensibil i slab n acelai timp
deoarece managerii care dein un control excesiv al ntreprinderilor pot aciona n
defavoarea acionarilor, salariailor i a celorlali parteneri sociali, punnd astfel n pericol
sntatea financiar i performana firmelor. Cauzele apariiei acestui model al rilor
europene n tranziie, precum i necesitatea eficientizrii acestuia prin dezvoltarea
pieelor de capital i a sistemelor bancare ca modaliti de influen extern sau intern a
sistemelor de guvernare corporativ a firmelor din economiile de tranziie.
Inevitabil, stabilirea unor mecanisme corespunztoare de guvernare corporativ a
ntreprinderilor privatizate din aceste ri, a fost dificil n condiiile inexistenei unei
infrastructuri legale, a unor instituii de reglementare corespunztoare, precum i a lipsei
cadrului legislativ privind drepturile de proprietate, cerinele de raportare financiarcontabil, falimentul firmelor etc. De exemplu, rile care s-au bazat pe fondurile de
investiii n procesul de privatizare, au avut probleme privind funcionarea i
eficientizarea activitii ntreprinderilor.
Ameninri:
O ameninare extern o reprezint obiectivele procesului de privatizare, respectiv
de viteza, rspunderea politic, reglementarea legal si eficiena privatizrii care au
influenat semnificativ structurile de guvernare ale ntreprinderilor din rile europene n
tranziie. Lund n considerare prioritatea acestor obiective i condiiile politice i
economice specifice, procesul de privatizare a nregistrat forme relativ diferite n rile
Europei Centrale i de Est.
Rezult c sistemele de guvernare corporativ din rile Europei Centrale i de Est
sunt ineficiente, ca urmare a concentrrii puterii fie n mna salariailor, fie a
managementului, i a lipsei controlului din exterior sau interior exercitat de ceilali
acionari importani, precum bncile, investitorii instituionali, sau prin intermediul
pieelor de capital active. Dei exist semne c rezultatele economico-financiare ale
firmelor privatizate sunt n medie superioare celor ale fostelor ntreprinderi de stat, totui
restructurarea se realizeaz n ritm lent, iar procesul de investire este foarte sczut, ceea

ce va afecta performanele pe termen lung ale firmelor respective. Forele dominante,

precum salariaii i managerii formeaz coaliii n scopul satisfacerii predominante a
intereselor lor, ncetinesc procesul de restructurare a produciei i a personalului sau chiar
conduc firmele ctre faliment.

ROMNIA

Guvernana ntreprinderilor apare n ara noastr, din punct de vedere conceptual

i reglementar, abia la nceputul anilor 2000. ntrzierea are ca explicaie paii anevoioi
fcui pe linia reformelor politice, juridice, economice i sociale. Politicile
guvernamentale de liberalizare a economiei trgneaz aproximativ un deceniu, dup
1990. Este cvasiabsent o strategie privind dezvoltarea sectoarelor care s valorifice
tradiiile, resursele umane i cele tehnologice ale societii romneti. Bursa de valori
marcheaz primele tranzacionri ncepnd cu 1995. Comisia de Valori Mobiliare i
ndeplinete ndoielnic misiunea de supraveghere a circulaiei valorilor. Pentru a nu
analiza n detaliu i neimplicarea de facto n controlul calitii informaiilor publicate
de societile cotate n rapoartele lor financiare, n ton cu ceea ce reprezint politicile
moderne de recunoatere i evaluare a diferitelor investiii financiare.
Puncte slabe:
innd cont de eficiena sistemului de guvernare i calitatea relaiilor dintre firm
i partenerii si sociali, care asigur premisa mbuntirii performanelor firmelor n
condiii de perenitate, se poate aprecia c guvernarea corporatist a ntreprinderilor
romneti este deficitar. Astfel, n concordan cu standardele de guvernan
corporativ, n urma unui studiu realizat de SG Emerging Markets Equity Research n
februarie 2000, Romnia ocupa locul 7, cu un scor total de 20.6 puncte din 36 maxim
posibile, n cadrul unui eantion format din 10 ri: Grecia, Israel, Ungaria, Turcia,
Polonia, Rusia etc.
Printre punctele slabe cele mai importante ale guvernanei corporative din
Romnia relevate de acest studiu sunt cele legate de accesul inegal la informaie al tuturor
acionarilor, interzicerea de tranzacii n favoarea acionarilor interni sau majoritari, rolul
sczut al Consiliului de administraie, accesul la alte mijloace de informare a
investitorilor etc. Dei nu se difereniaz foarte mult de celelalte ri analizate, problema
cea mai acut este ns n domeniul executrii silite a drepturilor acionarilor n justiie, n

sensul imposibilitii reale a solicitrii respectrii drepturilor acestora n justiie indicnd

un abuz privind acest aspect al guvernrii corporative n Romnia.
Ameninri:
Rezult c guvernarea ineficient a ntreprinderilor cotate influeneaz nefavorabil
rezultatele economico-financiare i posibilitile lor de dezvoltare viitoare prin prisma
urmtoarelor prghii:

urmrirea prioritar a intereselor pe termen scurt ale salariailor i

managerilor, adic creterea salariilor i a altor indemnizaii, stabilitatea i
protecia locurilor de munc etc;

diminuarea ritmului restructurrii i a reorganizrii sau amnarea

falimentului unor firme aflate n dificultate financiar;

vnzarea abuziv a activelor firmelor conduse sau aflate n proprietate;

nerealizarea de investiii de modernizare, meninere sau dezvoltare a

potenialului productiv al ntreprinderilor;

preluarea abuziv a unor ponderi din ce n ce mai mari de capital de ctre

acionarii majoritari;

satisfacerea intereselor acionarilor majoritari prin metode distructive de

diminuare i transfer a averii acionarilor minoritari;

imposibilitatea utilizrii unor programe de remunerare a managerilor n

funcie de valoarea real creat;

mobilitatea excesiv a personalului ca urmare a conflictelor interne i a

lipsei unor programe de promovare i stimulare dup criterii de valoare;

distribuirea cu ntrziere sau nedistribuirea de dividende celorlali

acionari n scopul acordrii de stimulente salariailor i managerilor la
sfritul anului;

restricionarea tranzacionrii de titluri de valoare pe piaa de capital, ceea

ce determin majorarea volatilitii i a riscului investiiei n titlurile
respective;

meninerea unei atmosfere tensionate ca urmare a conflictului dintre

management i/sau salariai i acionarii minoritari, sau a conflictului
dintre acionarii majoritari i acionarii minoritari;

imposibilitatea implicrii active a altor parteneri sociali, de exemplu a

bncilor, n procesul de conducere a companiilor;

accesul redus la credite bancare datorit furnizrii defectuoase de

informaii i a calitii acestora i inexistenei suficiente a garaniilor;

imposibilitatea efecturii de achiziii sau preluri de ctre alte firme din

domeniu n scopul eficientizrii activitii firmelor respective;

scderea prestigiului pe pia a firmelor cotate etc.

Dup cum rezult din experiena rilor cu economie de pia dezvoltat, apariia
i perfecionarea mecanismelor de guvernare corporativ a fost determinat ndeosebi de
dificultile ce apar n relaiile dintre acionari i manageri datorit intereselor i
obiectivelor diferite urmrite de acetia, precum i orizontului diferit de timp avut n
vedere de fiecare din cele dou categorii de actori. Aspectelor relevante li se mai
adaug faptul c, de regul, atunci cnd exist muli acionari ce dein participaii reduse
de aciuni n cadrul ntreprinderii, este prea costisitor pentru fiecare din acetia s fac
analizele necesare pentru a se asigura c managerii acioneaz n interesul lor, fiecare
deintor de aciuni prefernd s fie clre liber(free rider), adic s beneficieze de
anumite avantaje fr a plti.
Problema cea mai important este nclcarea drepturilor acionarilor minoritari i
diminuarea averii acestora de ctre acionarii majoritari. Consiliul de administraie i
cenzorii au doar un rol formal de aprobare a deciziilor managerilor sau ale acionarilor
majoritari.
Astfel, sistemul de guvernare corporativ a ntreprinderilor cotate condiioneaz
hotrtor nivelul performanelor economico-financiare curente, dar i ateptrile
investitorilor privind oportunitile viitoare de dezvoltare ale acestora. Astfel, pe de o
parte calitatea modului de administrare i conducere reprezint o variabil non-financiar
esenial de apreciere a performanei globale a companiilor cotate pe piaa de capital. Pe
de alt parte, piaa de capital prin intermediul funciilor de redistribuire a capitalului
disponibil i de finanare a investiiilor cele mai rentabile, poate contribui hotrtor la

mbuntirea sistemul de guvernare a companiilor cotate i implicit la ameliorarea

performanelor lor, prin intermediul achiziiilor i fuziunilor sau prin implicarea activ a
investitorilor instituionali n cadrul managementului acestora.
Principala problem a societii corporatiste din Romnia este ns conflictul de
interese ntre acionarii majoritari i acionarii minoritari care degenereaz n divergene
ntre management, Consiliul de administraie i acionarii minoritari, precum i ntre
acionarii majoritari i partenerii de afaceri ai companiei, specifice mai ales economiilor
n tranziie, determinnd degradarea performanelor pe termen lung ale companiilor i
chiar falimentul acestora. Exist cinci categorii de investitori majoritari care controleaz
firmele listate la BVB i RASDAQ: investitorii strategici, asociaiile de salariai (PASurile), investitorii instituionali, statul reprezentat de APAPS (Autoritatea pentru
Privatizare i Administrare a Proprietii de Stat) i persoane fizice.
Potrivit studiilor instituiilor internaionale privind piaa de capital din Romnia,
cele mai importante forme de nclcare a drepturilor acionarilor constau n:
A. Diluia averii acionarilor minoritari
B. Transferul profiturilor n afara companieiC. Tactica scoicii goale
D. Alocarea abuziv a profiturilorntrzierea n acordarea dividendelor
E. Accesul limitat al acionarilor minoritari la informaii,
Una dintre explicaiile acestor situaii este autoritatea excesiv a acionarilor
majoritari i lipsa unui control i a unei monitorizri puternice din partea celorlali
parteneri de afaceri ai ntreprinderii. n condiiile unui grad ridicat de concentrare a
acionariatului, organele de conducere ale firmei Consiliul de administraie, Comitetul
directorilor i managerii, sunt subordonate proprietarului majoritar i acioneaz n scopul
satisfacerii intereselor acestuia.
Astfel, companiile romneti cotate pe piaa de capital au rezultat n urma
procesului de privatizare prin MEBO, privatizarea n mas sau vnzarea de aciuni, ceea
ce a condus la formarea pe de o parte, a unui acionariat extrem de dispersat, lipsit de
activism n administrarea firmelor, iar pe de alt parte, a determinat apariia unui grup
puternic de acionari majoritari sau semnificativi. Aceste societi deschise au o form de

guvernare dominat de controlul managementului i al salariailor sau al acionarilor

majoritari, n defavoarea intereselor acionarilor minoritari i ale celorlali parteneri
sociali. Problema cea mai important este nclcarea drepturilor acionarilor minoritari i
diminuarea averii acestora de ctre acionarii majoritari. Consiliul de administraie i
cenzorii au doar un rol formal de aprobare a deciziilor managerilor sau ale acionarilor
majoritari.
Dificultile cu care s-a confruntat sectorul bancar, n deceniul trecut, au condus la
o implicare minor a acestuia n sistemul de finanare i la lipsa de ncredere pe care au
manifestat-o partenerii acestora, la care se adaug cea a acionarilor minoritari, n cazul
unor instituii financiare romneti i cu capital strin. n rezumat, este greu s acceptm
c atributul de economie funcional de pia poate fi asociat rii noastre, fr a admite
doza de toleran a partenerilor europeni i internaionali.
Urmrind cu atenie procesul de conducere i de control al ntreprinderilor n
contextul apariiei conceptului de corporate governance n ara noastr, nu putem s nu
sesizm unele inconsecvene fundamentale:

lipsa unei analize de detaliu privind raporturile ntre proprietari i

manageri;

precizarea cu claritate a amplorii i rolului celorlalte pri care sunt atrase

n procesul de guvernan;

stabilirea semnificaiei conceptelor de pia eficient i de pia activ i

utilizarea lor n practic;

implicarea cu profesionalism i corectitudine a auditorilor n guvernana

ntreprinderilor;

promovarea n economia romneasc a unui system contabil n acord cu

evoluiile internaionale i europene i asigurarea prghiilor de control
pentru o informare financiar sincer, relevant, fiabil, inteligibil,
comparabil i semnificativ.

Respectnd coordonatele teoriei politico-contractuale a contabilitii, s admitem

ipoteza c orice persoan confruntat cu o alegere de politici contabile, n contextual unui
proiect de norm contabil, va aciona pentru maximizarea bogiei personale. Dac
managerul stabilete c bunstarea sa depinde de valoarea de pia a ntreprinderii pe care

o conduce, el va fi interesat s cunoasc efectul oricrei decizii n domeniul contabilitii

asupra valorii de pia a titlurilor.
Teoriile financiare avanseaz adesea ipoteza c obiectivul maximizrii utilitii
sperate a managerilor coincide cu cel al aconarilor. De aici, conductorii de ntreprindere
i aloc priceperea lor pentru a realize interesul proprietarilor prin aplicarea politicilor
adecvate maximizrii valorii de pia. Unii cercettori au examinat reacia pieelor
financiare fa de propunerile privind schimbrile n regimurile de participare la rezultate
(care cuprinde sau nu opiunile de cumprare a aciunilor).
Dac vorbim despre titluri, de evaluarea lor, trebuie s precizm c recursul la
piee, ca modalitate de evaluare a activelor financiare, este bazat pe ipoteza c pieele
sunt eficiente. Pe planul informaional, o pia este eficient dac orice informaie care a
contribuit la evaluarea activelor financiare, negociate pe o astfel de pia, este imediat
reflectat n cursuri. Atunci cnd o pia este eficient, cursul titlurilor furnizeaz o
estimare bun a valorii reale a unei ntreprinderi, pentru c este socotit c el integreaz
ansamblul informaiilor disponibile.
Apare ca evident faptul c, n materie de guvernan a ntreprinderilor, ara
noastr trebuie s aleag un model de tip stakeholder. Care sunt structurile i
funcionalitatea unui atare model? Un pariu pe care specialitii au datoria s-l ctige fr
echivocuri i ntrzieri.
n concluzie, sistemul de guvernare corporativ a ntreprinderilor cotate
condiioneaz hotrtor nivelul performanelor economico-financiare curente, dar i
ateptrile investitorilor privind oportunitile viitoare de dezvoltare ale acestora. Astfel,
pe de o parte calitatea modului de administrare i conducere reprezint o variabil nonfinanciar esenial de apreciere a performanei globale a companiilor cotate pe piaa de
capital. Pe de alt parte, piaa de capital prin intermediul funciilor de redistribuire a
capitalului disponibil i de finanare a investiiilor cele mai rentabile, poate contribui
hotrtor la mbuntirea sistemul de guvernare a companiilor cotate i implicit la
ameliorarea performanelor lor, prin intermediul achiziiilor i fuziunilor sau prin
implicarea activ a investitorilor instituionali n cadrul managementului acestora.