Sunteți pe pagina 1din 34

TEMA 1.

DELIMITRI CONCEPTUALE PRIVIND INVESTIIILE


1.1. Definirea i tipologia investiiilor
Investiiile reprezint plasamente de capital (cheltuieli) realizate in scopul obinerii unor bunuri
durabile prin care, n viitor, se vor obine venituri purttoare de profit.
n general, investiiile reprezint:
1) operaiunile prin intermediul crora se dezvolt i/sau se modific patrimoniul iniial;
2) activitile prin care mijloacele financiare se transform n bunuri concrete;
3) orice tip de cheltuieli prin care se cumpr de pe pia bunuri de valoare.
n particular, sau n sens restrns, investiiile pot fi definite astfel:
1) cheltuielile prin care se achiziioneaz bunuri durabile, n care nu se includ cele destinate
desfurrii activitii curente;
2) cheltuielile efectuate pentru formarea brut de capital economic.
Aceast categorie este reprezentat de investiiile de capital - cheltuieli destinate crerii sau
cumprrii de elemente de capital fix (n scop productiv sau neproductiv), precum i modernizrii,
dezvoltrii sau retehnologizrii capitalului fix existent la un moment dat n cadrul firmei.
n teoria i practica economic se ntlnesc i alte abordri privind definirea investiiilor, dup
cum urmeaz:
- din punct de vedere economic, investiii reprezint renunarea la utilizarea imediat a unor resurse
disponibile, cu scopul obinerii de venituri viitoare;
- din punct de vedere contabil, investiiile reprezint imobilizri de fonduri n valori mobile sau
imobilizate, destinate sau nu activitii curente (de exploatare);
- din punct de vedere financiar, investiiile reprezint cheltuieli actuale, realizate pentru a se genera
n viitor fluxuri de venituri care s asigure att recuperarea cheltuielilor iniiale ct i realizarea de
profit suplimentar.
Tipologia investiiilor este divers, n funcie de scop, mod de finanare, gradul de risc, domeniu
n care se realizeaz, etc.;
Evaluarea eficienei investiiilor se realizeaz printr-un sistem complex de indicatori, att
generali ct i specifici, statici sau dinamici, n funcie de tipologia acestora.
1.2. Trsturi ale investiiilor
Investiiile se caracterizeaz printr-o serie de trsturi care le ofer un statut deosebit n
ansamblul cheltuielilor efectuate n cadrul organizaiilor. Dintre aceste trsturi, cele mai
reprezentative sunt:
1) investiiile sunt cheltuieli certe, efectuate n prezent i cel mai adesea, ireversibile;
2) veniturile i beneficiile, care se realizeaz dup finalizarea investiiilor, respectiv n viitor, sunt
incerte i supuse riscurilor;
3) efortul investiional este de cele mai multe ori foarte complex, antrennd resurse materiale,
financiare i umane care se materializeaz n obiective de investiii;
4) investiiile se concretizeaz n bunuri durabile , cu valoare mare, pe seama crora se anticipeaz
obinerea de rezultate pe termen lung;
5) resursele investiionale rmn imobilizate pn la finalizarea investiiei sau pn n momentul
nceperii generrii beneficiilor ateptate;
6) procesul investiional este nsoit de risc, att pe durata realizrii investiiei, ct i pe durata
funcionrii acesteia;
1

7) decizia realizrii investiiei presupune o analiz atent a potenialului firmei i a mediului de


afaceri;
8) realizarea investiiilor este afectat decisiv de influena factorului timp;
9) Procesul investiional se afl n strns interdependen cu toate segmentele vieii economice i
sociale i n corelaie cu creterea economic.
1.3. Clasificarea investiiilor
Clasificarea investiiilor se poate realiza dup mai multe criterii.
1) dup naionalitatea capitalului investit:
a) investiii autohtone;
b) investiii strine;
c) investiii mixte.
2) dup sursa de provenien a capitalului:
a) investiii realizate din surse proprii, care se pot constitui din profit, din ncasrile obinute
prin vnzarea unor active sau din fondul de amortizare;
b) investiii realizate din surse atrase, respectiv credite bancare, alocaii bugetare, fonduri
obinute prin programe de finanare internaionale;
3) dup natura investiiilor:
a) investiii corporale, care se materializeaz n elemente de capital fix i alte categorii de
active, rezultate din diverse tipuri de activiti sau n funcie de fondurile utilizate), formate
din urmtoarele tipuri:

investiii propriu zise (cu prioritate mijloace fixe):


- mijloace fixe construite;
- mijloace fixe modernizate;
- mijloace fixe achiziionate;
- mijloace fixe nlocuite.
investiii asimilate:
- explorri, prospeciuni, cercetri geologice pentru investiii;
- proiectare pentru realizarea obiectivelor de investiii;
- mpduriri, plantaii viticole i de pomi fructiferi, lucrri de mbuntiri funciare,
etc.
- cheltuieli cu salarizarea i pregtirea / perfecionarea forei de munc necesar pentru
realizarea investiiilor;
- lucrri de organizare de antier;
- transport, montare, demontare, remontare mijloace fixe;
- schimbarea destinaiei terenurilor;
- fond de rulment necesar imediat dup punerea n funciune a obiectivului de
investiii;
- ntreinerea plantaiilor viticole i cu pomi fructiferi pn la obinerea primei recolte;
- creterea animalelor tinere n vederea introducerii lor n turma de baz;
b) investiii necorporale (pentru know-how):
- activitatea de cercetare dezvoltare pentru atragerea de clieni (clieni poteniali),
care n cel mult 5 ani vor asigura succesul comercial al firmei;
- crearea, meninerea i asigurarea logisticii reelelor comerciale;
- programe informatice (create sau achiziionate);
- formarea i perfecionarea personalului;
- realizarea de analize, studii i diagnostice economico financiare i de management
marketing;
2

c) investiii financiare sau de portofoliu (plasamente de capital pe termen lung):


- cumprarea de creane;
- achiziionarea titlurilor de valoare (aciuni, obligaiuni, titluri de stat, etc.).
4) dup scopul n care se realizeaz investiiile sau dup obiectivul urmrit:
a) investiii de nlocuire a capitalului fix uzat moral i/sau fizic;
b) investiii modernizare i cretere a productivitii:
c) investiii de expansiune, dezvoltare sau construire de obiective noi;
d) investiii de inovare i de cercetare tiinific;
e) investiii strategice:
a. ofensive, realizate cu scopul:
- ntririi poziiei pe pia;
- creterii segmentului de pia;
- ptrunderii pe piee noi;
b. defensive, realizate n vederea:
- pstrrii poziiei pe pia;
- protejrii fa de apariia de noi competitori, etc.
5) dup gradul de risc:
a) investiii cu grad de risc minim -investiii strategice, realizate cu garania statului (autostrzi,
centrale electrice, canale navigabile, lucrri mari de mbuntiri funciare);
b) investiii cu grad de risc redus -durat de recuperare scurt, 2-3 ani (ex.nlocuire utilaje
uzate, etc);
c) investiii cu grad de risc moderat sau mediu, cu recuperare n 3-4 ani (modernizare,
dezvoltare, retehnologizare fr schimbarea pieei de desfacere);
d) investiii cu grad de risc ridicat, recuperare n 6-7 ani (investiii ce implic costuri
importante, durata de via a proiectului peste 25 ani, pot fi destinate schimbrii profilului de
fabricaie sau creterii capacitii de producie cu peste 50%);
e) investiii cu grad de risc foarte ridicat (soluii tehnice noi, lansarea produselor noi, etc ale
cror rezultate sunt incerte).
6) dup destinaie:
a) investiii productive, pentru activitatea de baz a firmei;
b) investiii neproductive (ex. obiective cu caracter social, de mediu sau speculative).
7) dup relaia cu obiectivul principal de investiii:
a) investiii directe destinate realizrii efective a obiectivului principal;
b) investiii conexe destinate ramurilor sau domeniilor situate n amonte sau n aval fa de
obiectivul principal (aprovizionarea cu materii prime sau crearea cilor de comunicaii i a
reelelor de distribuie);
c) investiii colaterale destinate realizrii construciilor anexe, reelelor de comunicaii
interne, utilitilor, infrastructurii, etc.
1.4. Surse de finanare a investiiilor
Realizarea de investiii presupune existena surselor de finanare i a unui mediu economic
stabil, care stimuleaz agenii economici n acest sens.
Finanarea investiiilor se poate efectua din diverse surse, dup cum urmeaz:
a) capitalul propriu al firmei, de al crui nivel depinde gradul de solvabilitate al agentului
economic (care influeneaz capacitatea de a obine credite i de a avea independen n
relaiile cu terii);

b) sursele mprumutate (creditele) pot fi creditele propriu zise, obinute de la bnci sau de la
alte instituii financiar bancare, specializate n activitatea de investiii, sau pot fi obinute
prin emisiunea de obligaiuni;
c) warrantul emisiuni de titluri de valoare, care i confer posesorului dreptul de a cumpra
aciuni ale emitentului ntr-o perioad de timp determinat;
d) leasingul prin care instituii financiare specializate, sau chiar bnci, achiziioneaz bunuri
(imobiliare sau mobiliare) pe care le nchiriaz clientului (la sfritul contractului de leasing,
clientul poate cumpra bunul la un pre prestabilit, care poate fi spre ex. valoarea rezidual a
bunului).
1.5. Locul i rolul investiiilor n economia de pia
Dezvoltarea economic i social a unei ri depinde n mod hotrtor de dinamica, volumul
i calitatea investiiilor realizate. Efectele realizrii investiiilor pot fi clasificate n 2 categorii
principale:
1) Efecte economice:
a) creterea cererii de bunuri i servicii;
b) creterea i diversificarea ofertei agenilor economici;
c) creterea cifrei de afaceri, a veniturilor i profitului;
d) favorizarea circulaiei capitalurilor;
e) creterea gradului de participare a rii la circuitul economic internaional;
f) accelerarea promovrii progresului tehnic, a dezvoltrii, retehnologizrii i nnoirii
capacitilor de producie existente;
g) stimularea creterii eficienei n toate domeniile;
h) mbuntirea mediului economic, etc.
3) Efecte sociale:
a) creterea calitii vieii i a nivelului de trai;
b) creterea numrului de locuri de munc i a gradului de ocupare a forei de munc;
c) reducerea omajului;
d) dezvoltarea culturii i educaiei;
e) creterea calitii forei de munc;
f) ocrotirea sntii;
g) protecia mediului, etc.

Tema 2.
BAZELE TEORETICE I METODOLOGICE ALE EFICIENEI INVESTIIILOR
2.1. Conceptul de eficien economic
2.2. Forme de eficien economic
2.3. Modele de evaluare a eficienei economice
2.4. Etapele formulrii deciziei de investiii
2.5. Caracterizarea general a indicatorilor de eficien
2.6. Analiza economic i analiza financiar problematic i particulariti
2.1. Conceptul de eficien economic
Analiza gradului de dezvoltare a unui sistem economic,a capacitatii lui de supravietuire,a
directiei de dezvoltare finala,presupune definirea si masurarea exacta a eficientei economice.
De aceea un rol important revine conceptului de eficienta economica,aceasta realizand
legatura dintre resursele alocate pentru desfasurarea unei actiuni si rezultatele obtinute de pe urma
acesteia,concept care orienteaza dozarea resurselor spre acele domenii de activitate unde se asigura
folosirea cu eficienta maxima a acestora in conditiile unei dezvoltari rationale,armonioase a
economiei nationale.
Eficienta economica este o conceptie moderna de evaluare a activitii i serveste la
fundamentarea deciziilor,astfel incat resursele disponibile sa fie consumate in modul cel mai
favorabil pentru societate.
Eficienta este considerat de unii economiti sinonima cu eficacitatea; in anii din urma insa
termenul de eficienta a capatat o mai larga utilizare.
Termenii de eficienta si eficacitate nu sunt noi,ei fiind folositi inca din antichitate.Ambele
cuvinte provin din latina:eficienta deriva din efficere =a efectua,iar eficacitatea din efficasefficacis=care are efecte dorite.
De-a lungul timpului au fost date mai multe definitii conceptului de eficien.
In DEX eficienta economica este definita drept calitatea de o obtine efecte economice utile,
iar in dictionarul de economie politica eficienta este definita ca o expresie a raportului dintre efectele
sau rezultatele obtinute si efortul sau cheltuiala facuta pentru obtinerea lor.
Se apreciaza ca cea mai cuprinzatoare definitie a eficientei este data de economistul Petre
Jica care atribuie notiunii de eficienta patru sensuri,si anume:
1. un sens foarte larg in care eficienta este definita ca si calitatea unei activitati, actiuni sau a
unei resurse de a produce efecte economice pozitive care se exprima prin compararea efectelor cu
eforturile;
2. un sens larg in cadrul caruia se includ efectele directe si cele conexe, respectiv efortul
direct si conex. Avem de a face deci cu eficienta absoluta, care nu presupune comparatia cu alte
alternative ale actiunii respective;
3. un sens restrans care presupune ca raportul efect/efort sau efort/efect sa fie acceptabil in
comparatie cu alte raporturi ale activitatii sau cu alte variante sau cu un regim normat de eficienta
4. un sens forte restrans care reprezinta abordarea cea mai sintetica si mai completa a
notiunii de eficienta, abordare ce presupune o corelare a eforturilor echivalate ca natura i timp cu
efectele obisnuite, de asemenea echivalate ca natura i timp.
Eficienta se poate delimita in doua forme:eficienta activitatii si eficienta economica a
activitatii. Ceea ce deosebeste cele doua forme este sfera de cuprindere a efortului, respectiv a
efectelor. In cazul eficientei activitatii se realizeaza comparatia intre efectele economice si
extraeconomice, respectiv efortul economic si extraeconomic, iar in cel de al doilea caz sfera se
restrange la efectul, respectiv efortul economic.
5

Eficienta economica e activitatii se imparte in eficienta economica a formelor activitatii si


eficienta economica a tipurilor de resurse dintr-o activitate. In cadrul primei categorii se pot delimita
eficienta economica a productiei, a repartitiei, a circulatiei sau a schimbului, a consumului. In cea de
a doua categorie avem de a face cu eficienta economica a utilizarii resurselor naturale
(minerale,vegetale,silvice), eficienta economica a resurselor avansate(investitii,cercetaredezvoltare,invatamant), eficienta economica a resurselor ocupate (utilizarea fortei de munca,
utilizarea mijloacelor fixe) si eficenta economica a resurselor consumate(costurile de productie).
In general, cand abordam eficienta economica a resurselor avansate sau alocate, criteriul de
eficienta este acela de economisire a lor. Pentru resursele consumate insa se pune problema gradului
lor de valorificare, adica obtinerea unor efecte economice cat mai mari pe unitatea de resursa
consumata.
O definire general a eficienei presupune analiza raportului dintre efectele utile i eforturile
depuse n procesul de utilizare a resurselor. Din acest punct de vedere, eficiena poate fi evaluat n
dou moduri:
1) ca indicator de maxim
Eficiena = max (Efecte utile/Eforturi) - rezultatul utilizrii resurselor trebuie s fie un volum ct
mai mare de efecte utile pe unitatea de efort;
2) ca indicator de minim
Eficiena = min (Eforturi/Efecte utile) - rezultatul utilizrii resurselor va fi un volum ct mai mic de
eforturi, depuse pentru obine o unitate de efect util.
Compararea efectelor cu eforturile, pentru determinarea eficientei economice, reprezinta insa
numai o formula de principiu. Conceptul de eficienta economica asociaza si alte elemente de
judecata, fara de care eficienta ar fi definita incomplet, iar uneori chiar eronat:
- structura resurselor consumate si structura rezultatelor obtinute pot da indicii de o
importanta esentiala in adoptarea deciziilor cu caracter economic. O actiune considerata
ca fiind excelenta prin prisma raportului dintre efecte si eforturi devine inoportuna daca
reclama consumul unor resurse neindicate, cum sunt materialele din import, sau daca
conduce la rezultate nedorite de societate, cum sunt produsele de care piata este
suprasaturata.
- timpul actioneaza asupra eficientei ca un factor care pune in valoare o varianta cercetata.
Este normal ca un procedeu tehnologic sa fie preferat altuia daca procesul de productie se
petrece intr-un interval mai scurt, ceea ce inseamna ca societatea va beneficia mai
devreme de efectele sale utile.
- cea mai semnificativa fateta a eficientei economice o constituie calitatea efectelor. O
activitate eficienta se caracterizeaza prin rezultate dintre cele mai bune, produsele
obtinute trebuind sa fie de performante ridicate, de o deosebita utilitate pentru societate
la momentul considerat.
Exprimarea eficientei ca si calitate a unui sistem de a produce efecte economice utile duce la
o imagine statica a notiunii de eficienta.In dinamica eficienta trebuie sa apara sub forma unei
tendinte de crestere spre eficienta optima.
Din acest punct de vedere deosebim doua tipuri de sisteme:
sisteme eonomice in dezvoltare, la care exista un ecart intre efectele obtinute si cererea de bunuri
si servicii de pe piata si la care cresterea eficientei economice presupune obtinerea unui volum
maxim de efecte cu un consum dat de resurse;
sisteme economice care au ajuns la o dezvoltare cantitativa maxima la care exista o identitate intre
efectele obtinute si cererea de bunuri si servicii si la care cresterea eficientei economice presupune
obtinerea unui volum dat de efecte cu un consum minim de resurse;
Dac eficiena este privit ca un sistem, se pot identifica 4 forme de abordare a eficienei, dup cum
urmeaz:
6

1) Eficiena natural: nsuirea elementelor mediului natural de a influena favorabil (pozitiv)


viaa oamenilor i a societii;
2) Eficiena tehnic: nsuirea elementelor tehnice (echipamente, instalaii, utilaje, maini, etc.)
de a genera efecte utile;
3) Eficiena economic: nsuirea fenomenelor, proceselor, activitilor i aciunilor umane
(indiferent dac sunt de natur economic sau neeconomic) de a genera efecte economicofinanciare maxime, cu un consum minim de resurse. Efectele economice obtinute,in functie
de caracterul investitiei pot fi :
reducerea costului de functionare a utilajelor (cheltuieli de intretinere si reparatii) pe seama
investitiei de inlocuire a masinilor si utilajelor;
diminuarea cheltuielilor cu forta de munca,obtinute mai ales pe seama investitiilor de
modernizare si de aplicare a inovatiilor;
sporirea rentabilitatii activitatii firmei,prin investitii de expansiune,care conduc la cresterea
capacitatii de productie sau/si la adaugarea unui nou produs gamei existente;pe baza unor
astfel de investitii se asteapta castiguri suplimentare mult mai mari decat cele din
micsorarea costurilor;
obtinerea unor efecte indirecte la investitii de interes general.Ex: cheltuieli facute pentru
sistemul antipoluant dintr-o uzina,care au efecte economice si sociale pe un plan mai larg.
4) Eficiena social: nsuirea tuturor tipurilor de activiti de a influena favorabil omul i
societatea.
Sensul eficientei activitatii productive, a utilizarii resurselor, difera dupa nivelurile
organizatorice ale economiei, interesele care se urmaresc, locul unde se desfasoara actiunea. Astfel,
pe ansamblul economiei eficienta se exprima prin sporul de produs national net pe unitatea de efort,
iar la scara unei societati comerciale eficienta se exprima prin nivelul productivitatii muncii, al
costurilor unitare de productie, al rentabilitatii.
2.2. Forme de eficien economic
Principalele criterii de stabilire a tipologiei eficienei economice sunt:
1) dup coninutul reproduciei sociale:
- eficiena repartiiei;
- eficiena schimbului;
- eficiena consumului.
2) dup sfera de cuprindere:
- eficiena microeconomic;
- eficiena macroeconomic.
3) dup structur:
- eficiena industriei;
- eficiena agriculturii;
- eficiena construciilor;
- eficiena comerului;
- eficiena cercetrii tiinifice;
- eficiena culturii, etc.
4) dup factorii implicai:
- eficiena activelor fixe;
- eficiena utilizrii activelor circulante;
- eficiena utilizrii forei de munc, etc.

2.3. Modele de evaluare a eficienei economice


Din punct de vedere al investiiilor al investiiilor, nelegerea eficienei se bazeaz pe
urmtoarele consideraii metodologice:
1) Eficiena reflect calitatea, volumul i structura avantajelor anticipate i costurilor
necesare, precum i influena factorului timp pentru diferite variante de proiect.
2) Calitatea pregtirii deciziei influeneaz avantajele, costurile i parametrii de timp, care la
rndul lor determin formarea eficienei.
3) Eficiena difer de la un proiect la altul, de unde necesitatea gsirii soluiei optime.
4) Alegerea variantei optime de proiect presupune o evaluare complex din punct de vedere
economic, financiar, social, ecologic, etc.
5) Caracterizarea eficienei economice a proiectelor de investiii presupune o abordare din 3
puncte de vedere
a) compararea costurilor cu avantajele pe fiecare variant de proiect, estimndu-se
eficiena economic absolut;
b) compararea diferitelor variante de proiect, estimndu-se eficiena economic
relativ;
c) stabilirea nivelului de exigen dorit se realizeaz nainte de evaluarea efectiv a
proiectului, stabilindu-se parametrii de control i reglare.
n practic se utilizeaz 5 modele de indicatori i criterii de eficien:
- modelul avantajului relativ sau specific pe unitatea de msur a costurilor (ex. e i );
- modelul costului specific pe unitatea de msur a avantajelor (ex. s);
- modelul aportului net comparativ (ex.VNA);
- modelul valorii absolute a avantajelor pe durata de via a proiectului (ex. VNA(Vh));
- modelul angajamentului total (cheltuielile cu investiia i de producie pe durata de via
a proiectului).
2.4. Etapele formulrii deciziei de investiii
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.

elaborarea strategiei de dezvoltare a firmei;


stabilirea politicii de investiii;
stabilirea amplasamentului;
generarea de proiecte pe variante i amplasamente;
evaluarea nivelului tehnic, tehnologic, constructiv, de calitate, etc.
analiza aspectelor comerciale;
evaluarea complex (economic, financiar, de senzitivitate, incertitudine i risc, social i
ecologic);
8. formularea recomandrii de decizie;
9. adoptarea deciziei;
10. implementarea proiectului de investiii.
Un aspect deosebit de important al etapelor 4-7 l reprezint analiza economic i analiza
financiar a proiectului de investiii i particularitile acestor dou tipuri de analize.
2.5. Caracterizarea general a indicatorilor de eficien economic
n practica economic se utilizeaz mai multe categorii de indicatori de eficien economic,
dup cum urmeaz:
1) dup capacitatea lor de informare:
8

a) indicatori pariali sau analitici;


b) indicatori compleci.
2) dup modul n care reflect influena factorului timp:
a) indicatori statici;
b) indicatori dinamici;
c) indicatori comparabili.
3) dup nivelul eficienei exprimate:
a) indicatori cu valori optime;
b) indicatori i criterii cu valori acceptabile;
c) indicatori care stabilesc pragul minim sau plafonul maxim al valorilor de eficien dorite sau
acceptabile.
4) dup sfera de cuprindere:
a) indicatori generali;
b) indicatori specifici.
Pentru calculul acestor indicatori sunt necesare o serie de informaii care caracterizeaz
proiectele de investiii. Aceste informaii pot fi grupate n 4 categorii principale, dup cum urmeaz:
1) costurile generate de realizarea proiectului;
2) avantajele anuale i integrale anticipate;
3) resursele de timp asociate;
4) eficiena scontat (din punct de vedere economic, financiar, social i economic).
1. Costurile generate de realizarea proiectului:
Termeni utilizai:
- costuri asociate = factorul generator de efecte utile;
- capitalul alocat = factorul determinant al avantajelor anticipate
Tipuri de costuri:
a) investiia total (It) = volumul total al investiiilor necesare pentru realizarea lucrrilor care
intr n structura proiectelor;
Componentele investiiei totale sunt:
- investiiile finanate (IF);
- valoarea rmas de amortizat (VRDA), disponibil de la capitalul activ i ncorporat n
noul proiect;
It = IF + VRDA, cu IF = KA + NFR,
unde: KA = capital amortizabil;
NFR = necesar de fond de rulment pentru primul ciclu de exploatare.
Observaie: Amortizarea anual a investiiei (Ah):
KA
KA VRDA
Ah =
sau Ah =
,
D
D
cu D = durata de serviciu (de funcionare a investiiei).
b) Trane de investiii anuale (Ih): volumul de investiii realizat n anul h al duratei de execuie.
h = 1, N , unde: N = d + D
N = durata de via a investiiei (ani);
d = durata de execuie a obiectivului de investiii (ani)
D = durata de exploatare sa funcionare (ani)
Observaie: Costul total al investiiei (It) se determin pe baza unei antecalculaii de pre, la
nivelul proiectului de investiii, denumit deviz general.
c) Costurile anuale de exploatare (CEh): se refer la sumele cheltuite cu materialele, materiile prime,
combustibilul, energia, personalul, cu taxele i impozitele, etc. i NU include cheltuielile cu
amortizarea anual a capitalului fix.
9

d) Costurile anuale totale, de investiii i exploatare (Kh): calculate pentru anul h al orizontului de
analiz (N = d + D).
e) Valorile actuale ale costurilor: VA(It), VA(Ih), VA(CEh) i VA(Kh).
2)Avantajele anuale i integrale anticipate:
Observaie: Avantaje (cu referire special la cele economice i financiare) = recompens
cuvenit investitorului pentru efortul fcut i pentru riscul asumat.
a) Profitul brut anual (PBh):
PBh = Vh Ch, unde Vh = venit anual; Ch = costuri de producie anuale.
b) Profitul net anual (PNh):
PNh = PBh Impozit pe profit;
c) Cash flow (flux de numerar) brut (CFBh) anual:
CFBh = PBh + Ah
d) Cash flow net (CFNh) anual:
CFNh = PNh + Ah
e) Cash flow net anual rmas investitorului dup plata dobnzilor i a ratelor la mprumuturi
(CFNRh) denumit i cash flow disponibil:
CFNRh = CFNDh = CFNh Dh - rh
unde: Dh = dobnda anual;
rh = rata anual.
f) valoarea net anual (VNh):
VNh = Vh - Kh
Observaie: pentru toate avantajele se calculeaz i valoarea actual
g) valoarea net actual total sau venitul net actualizat (VNAT)
3) Resursele de timp asociate:
VNh

dap

t (ani)
m

unde:
d = durata de execuie a lucrrilor;
dap = durata de atingere a parametrilor proiectai;
D = durata de funcionare rentabil;
N = durata de via a proiectului (d + dap + D);
l = lag-ul investiional (decalajul mediu n timp dintre momentul cheltuirii resurselor pentru
investiii i momentul atingerii scopului propus, respectiv al nceperii funcionrii i generrii de
profit;
lr = lag-ul recuperrii integrale a capitalului iniial pe seama avantajelor anuale obinute n perioada
exploatrii (lr = l + T, cu T = durata de recuperare).
10

Pe durata de via a proiectului se remarc urmtoarele momente principale:


m = momentul lurii deciziei de investiii;
n = momentul nceperii lucrrilor i nceperii consumrii resurselor alocate proiectului;
p = momentul punerii n funciune a noilor capaciti;
s = momentul atingerii parametrilor normali de funcionare;
r = momentul ncheierii recuperrii capitalului investit;
v = momentul ncheierii duratei de funcionare.
Observaie: avantajele, efectele utile se noteaz cu R, unde R = f (C, T), unde: C = costuri
asociate, iar T = resurse de timp asociate.
2.6. Analiza economic i analiza financiar problematic i particulariti
Analiza economic
Obiectiv: stabilirea oportunitii i viabilitii proiectelor de investiii prin prisma intereselor
zonale, sectoriale i macroeconomice.
Are n vedere: stabilirea contribuiei i rolului proiectului la realizarea politicilor
guvernamentale, de dezvoltare, exporturi, mbuntirea balanei de pli externe, creterea
veniturilor bugetare (la nivel central i local), crearea de noi locuri de munc, reducerea presiunii
omajului.
Mod de calcul: indicatorii se calculeaz opernd cu PBh , CFBh, VNh, etc. i fr s se in
cont de aspecte legate de finanare, cursul de schimb valutar, taxe i impozite, valoarea rmas la
lichidare la momentul de dezinvestiii, ceea ce nseamn c se utilizeaz preurile de referin ale
pieei mondiale.
Analiza financiar
Obiectiv: stabilirea oportunitii i viabilitii proiectelor de investiii din punct de vedere al
intereselor directe ale agentului economic.
Are n vedere: s stabileasc dac proiectul are o eficien convenabil i un grad de risc
acceptabil.
Mod de calcul: particularitile calculului sunt:
- dobnda la credite, ratele de rambursare, taxele i impozitele constituie costuri explicite
i se includ n cheltuieli;
- subveniile primite i mprumuturile pentru realizarea proiectului se includ n categoria
venituri;
- se opereaz cu PNh , CFNh, VNh;
- se lucreaz cu preurile curente ale pieei;
- inflaia se ia n calcul att la costuri ct i la venituri i avantaje, pe toat durata de via a
proiectului;
- valoarea rmas la lichidare la momentul de dezinvestiii (v) se include la venituri n
cash flow-ul din ultimul an h = N = d + D.
Observaie: n sectorul privat se utilizeaz cu precdere analiza financiar n vederea alegerii
variantei optime de realizare a unei investiii.

11

Tema 3.
CLASE DE INDICATORI UTILIZATI IN EVALUAREA PROIECTELOR DE
INVESTITII
3.1. Indicatori statici de evaluare a eficienei investiiilor
3.2. Indicatori de imobilizare
3.3. Factorul timp i evaluarea proiectelor de investiii
3.4. Indicatori dinamici de evaluare a eficienei investiiilor
3.1. Indicatori statici de evaluare a eficienei investiiilor

1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.

Principalii indicatori statici utilizai sunt urmtorii:


Rata de rentabilitate (r);
Coeficientul de eficien (e);
Randamentul economic (RE);
Termenul de recuperare a investiiei (T);
Investiia specific (s);
Cheltuieli recalculate sau echivalate (K);
Cheltuieli recalculate specifice (k).

1. Rata de rentabilitate (r): este recomandat pentru proiectele cu d < 1 an i cu It cu valoare


mic (achiziionare echipamente, utilaje etc. pentru IMM-uri).
r=

Rh
x100 (%), unde Rh = valoarea medie anual a avantajului economic
It

Rh

= PBh , PNh , CFBh sau CFNh


D

Rh

Rh

h 1

Se mai intalneste si sub denumirea de rata medie de rentabilitate ca raoprt intre Beneficiul
mediu anual/ Investitia medie anuala *100, pentru investitii cu d> 1 an.
Proiectele acceptabile, se rein pentru continuarea analizei dac ndeplinesc condiiile:
rj > ro, rs, rmin.dorit, unde:
ro = rata de rentabilitate realizat efetiv n activitatea agentului economic sau la alte proiecte de
investiii;
rs = rata de rentabilitate n sectorul sau domeniul cruia i aparine proiectul analizat;
rmin.dorit = valoarea minim a ratei de rentabilitate acceptat de investitor.
Dac exist mai multe variante de proiect se prefer varianta cu cea mai mare rat de
rentabilitate.
2) Coeficientul de eficien economic (e):

Rh
, pentru obiective noi;
It
Rhm Rho
em =
, pentru modernizri, unde:
Im
e=

Rhm = avantajul mediu anual dup modernizare;


12

Rho = avantajul mediu anual nainte de modernizare.


ec =

Rhi Rhj
, pentru compararea variantelor, unde:
Ii Ij

Rhi , Rhj = avanatajul mediu anual n varianta i, j de proiect ;


Ii, Ij = valoarea investiiei n varianta i,j de proiect.
Pentru ca proiectul s fie acceptat, trebuie ca:
e > eo, es, emin.dorit, unde:
eo = coeficientul de eficien economic realizat de agentul economic n activitate sau la alte
proiecte;
es = coeficientul de eficien economic realizat n ramur sau domeniu de activitate;
emin.dorit= valoarea minim a coeficientului de eficien economic acceptat de investitor.
Dac exist mai multe variante de proiect se prefer varianta cu cea mai mare valoare a
coeficientului de eficien economic.
3) Randamentul economic (RE):
Arat nivelul beneficiului care i rmne investitorului, dup recuperarea tuturor cheltuielilor
generate de realizarea investiiei i de exploatarea capacitilor de producie dup punerea n
funciune a obiectivului de investiii, respectiv capacitatea unui proiect de a produce un plus de
profit fa de cel necesar pentru recuperarea investiiilor, pe unitate de efort investiional.
N

Ph
RE =

h 1

It

-1 sau RE =

D
Pt
1 sau RE =
1
T
It

cu Pt = Ptrec + Ptexced.
Pt = profit total obinut pe durata de via economic a proiectului;
Ptrec = profitul utilizat pentru recuperarea capitalului investit;
Ptexced. = surplusul de profit.
Se accept proiectele cu RE > 0, iar dac se realizeaz o selecie ntre mai multe variante de
proiect se prefer varianta cu RE maxim.
4) Termenul de recuperare a investiiei (T):
Reprezint perioada de timp cuprins ntre momentul punerii n funciune a investiiei i
momentul recuperrii integrale a investiiei pe seama profitului anual realizat, respectiv pn cnd se
realizeaz urmtoarea egalitate:
d T

It =

Ph
h 1

Reprezint o parte din durata de via util a capacitilor de producie create prin realizarea
investiiei.
Permite investitorilor s estimeze momentul n care vor obine lichiditi suplimentare pe
seama avantajului anual, pentru a putea realiza investiii viitoare n urmtoarele scopuri:
- dezvoltarea activitii;
- creterea calitii produselor;
- modernizri;
- retehnologizri, etc.
Condiia de acceptabilitate a unui proiect din punct de vedere al termenului de recuperare a
investiiei este D > T To, Ts, Tmax.dorit, unde:
13

To = termenul de recuperare a investiiei realizat la alte proiecte ale investitorului;


Ts = termenul de recuperare a investiiei realizat n sectorul sau n domeniul de activitate de care
aparine proiectul de investiii
Tmax.dorit = limita maxim a termenului de recuperare a investiiei acceptabil de ctre investitor.
Dac se realizeaz o selecie ntre mai multe variante de proiect se prefer varianta cu cel
mai mic T.
Modul de calcul:
It
1
- T=
sau pentru obiective noi;
e
Rh
Im
- Tm =
pentru modernizri;
Rhm Rh 0
Ii Ij
- Tc =
pentru compararea a dou variante de proiect i i j.
Rhi Rhj
Este un indicator centrat pe trezorerie si mai putin pe rentabilitate.
Nu tine cont de rezultatele ce se obtin dupa expirarea datei de recuperare, astfel, pe baza sa se pot
abandona investitii cu rezultate foarte bune dupa aceasta perioada.
5) Investiia specific (s):
- arat volumul de investiii necesar pentru ca dup punerea n funciune a obiectivului de investiii
s se realizeze o unitate de producie;
- cu ct valoarea indicatorului e mai mic, cu att proiectul este mai bun;
- la selecia ntre mai multe variante de proiect se prefer cel cu s minim;
Mod de calcul:
-s=

It
qh

sau

s=

It
pentru obiective noi, unde Qh =volumul produciei anuale n uniti
Qh

valorice n primul an de funcionare, iar qh = producia anual exprimat n uniti valorice;


Im
- sm =
, pentru modernizare, unde: Qhm = producia anual realizat dup modernizare,
Qhm Qh 0
Qh0 = producia anual realizat nainte de modernizare;
Ii Ij
- sc =
, pentru compararea variantelor, unde: Qhi = producia anual realizat n varianta
Qhi Qhj
i de proiect, Qhj = producia anual realizat n varianta j de proiect.
6) Cheltuieli echivalate / recalculate (K)
(indicator de minim)
N

K = It + CEh
h 1

- se utilizeaz pentru a alege ntre

Ii > Ij dar CEhi <CEhj


sau
Ii < Ij dar CEhi >CEhj

- arat efortul total cu investiiile i cu funcionarea obiectivului de investiii pe durata de via a


acestuia;
7) Cheltuieli echivalente specifice (k)
(indicator de minim)
K
k=
Qh
Obs.: K i k = nerelevante n varianta static.
14

3.2. Indicatori de imobilizare


Un proces investiional presupune, n principiu, parcurgerea a 3 faze distincte:
1) faza preinvestiional, n care fondurile imobilizate sunt relativ reduse n comparaie cu valoarea
investiiei i n care se realizeaz urmtoarele activiti:
- cerecetri/studii de pia;
- identificarea oportunitilor de investiii;
- alegerea celei/celor mai bune oportuniti;
- evaluarea proiectului/variantelor de proiect i selectarea variantei optime;
- studii de prefezabilitate i fezabilitate;
- proiectare;
- obinere avize, autorizaii, etc.
2) faza investiional, n care se imobilizeaz efectiv fonduri importante, cu efecte negative asupra
activitii agentului economic, ceea ce face ca eforturile pentru scurtarea acestei faze s fie susinute.
Efectele negative ale imobilizrilor de capital pot fi reduse prin acordarea unei atenii
deosebite modului de ealonare a fondurilor de investiii pe durata de realizarea a investiiei (d).
Exist 3 modaliti de ealonare a cheltuielilor de investiii:
a) cresctoare
I (u.m.)
d = 3 ani

I3
I2
I1
1

t(ani)

t(ani)

b) descresctoare
I (u.m.)

I3
I2
I1
1

15

I (u.m.)
c) constant
d = 3 ani
I3
I2
I1
1

t(ani)

sau:
I (u.m.)
It
b
c
a

d
t(ani)
Obs.: O sum de bani sau capitalul rmne imobilizat pn la punerea n funciune a obiectivului
de investiii.
Imobilizarea capitalului investit se sfrete abia atunci cnd s-a recuperat efectiv investiia
pe seama avantajelor anuale.
Cea mai ieftin variant de imobilizare a fondurilor este varianta de ealonare cresctoare a
cheltuielilor pe durata d. Dar, i n aceast situaie, se pot face diferenieri ntre momentele n care se
cheltuiesc fondurile pe parcursul unul an din durata d. Dac n exemplul precedent sumele se
cheltuiesc la nceputul anului, atunci I1 rmne blocat pentru 3 ani, I2 pentru 2 ani, iar I3 pentru 1 an.
Dac n schimb sumele se cheltuiesc la sfritul anului, atunci I1 e blocat 2 ani, I2 un an, iar I3 nu
rmne imobilizat deoarece la sfritul duratei d obiectivul de investiii se pune n funciune i
ncepe s furnizeze fluxuri de venituri i de avantaje anuale.
Evaluarea eficienei economice prin prisma imobilizrilor de capital, sau mai corect prin prisma
pierderilor financiare datorate imobilizrilor, se realizeaz cu ajutorul urmtorilor indicatori:
1) Mrimea total a imobilizrilor (Mi);
2) Mrimea medie a imobilizrilor ( Mi );
3) Efectul imobilizrilor (Ei);
4) Imobilizarea specific (Mis);
5) Efectul specific al imobilizrilor (Eis);
6) Lag-ul mediu ( l ) - intervalul/decalajul de timp ntre momentul cheltuirii banilor i
momentul obinerii veniturilor.
Obs.: Toi indicatorii de imobilizri sunt indicatori de minim.
Exist situaii n care se pot pune n funciune capaciti pariale de producie/servicii
nainte de punerea n funciune a ntregului obiectiv. Acest aspect prezint un avantaj major
16

pentru agenii economici, deoarece efortul investiional ncepe s fie recuperat pe durata d,
datorit profitului realizat, ceea ce atenueaz considerabil efectele negative ale imobilizrilor de
resurse materiale, financiare i umane pe perioada realizrii proiectelor de investiii.
Mod de calcul:
1) Mrimea total a imobilizrilor (Mi):
d

Mi =

Ih(d h k ) , unde Ih = investiia anual, k = coeficient de corecie care poate lua


h 1

urmtoarele valori: k = 0 dac banii/resursele se imobilizeaz la sfritul anului, k = 1 dac


banii/resursele se imobilizeaz la nceputul anului, k = 0,5 dac banii/resursele se imobilizeaz la
mijlocul anului, etc.
2) Mrimea medie a imobilizrilor ( Mi ):
Mi
Mi
=
d
3) Efectul imobilizrilor (Ei):
Ei = Mi x e, unde Ei = pierderi (nencasarea veniturilor) datorate blocrii capitalului investit pe
durata investiional iar e = coeficientul de eficien.
4) Imobilizarea specific (Mis):
Mi
Mis =
unde Q = capacitatea de producie a viitorului obiectiv.
Q
5) Efectul specific al imobilizrilor (Eis):
Ei
Eis =
Q
6) Lag-ul mediu ( l ):
Mi
l =
It
3.3. Factorul timp i evaluarea proiectelor de investiii
3.3.1. Aspecte metodologice
Pentru a determina nivelul real al eficienei proiectelor de investiii, trebuie s se ia n
consideraie influena factorului timp asupra tuturor fluxurilor financiare generate att pe durata
realizrii investiiei ct i pe durata funcionrii obiectivului de investiii.
Asigurarea comparabilitii fluxurilor financiare nesincrone se face prin utilizarea tehnicii
actualizrii sau a echivalrii lor la un moment de timp comun pentru avantajele i costurile asociate
proiectelor de investiii, numit moment de actualizare (sau de conversie economic) a fluxurilor
financiare dispersate n timp (ta).
ta poate fi ales la oricare dintre cele 5 momente de timp semnificative pe orizontul de analiz
(N =d + D), sau la un moment oarecare pe durata N, n funcie de interesele investitorului.
3.3.2. Formule de calcul utilizate n tehnica actualizrii
Valoarea actual (VA) sau actualizat a unui flux financiar se poate defini ca o sum pe care un
agent economic trebuie s o investeasc n prezent (s0) pentru ca peste un interval de timp (h)
aceasta s devin sh. (sau VA = valoarea de azi a unui flux financiar ce se produce n viitor).
Ex.1: s0 = 1 leu
peste 1 an ea devine 1 (1+a)= (1+a)1
peste 2 ani
(1+a)2

17

.
peste h ani
(1+a)h, unde
(1+a)h = factor de actualizare, iar a = rata de actualizare anual.
Ex. 2: dac n viitor agentul economic dorete s dein 1 leu, atunci:
1
1 leu peste 1 an
azi se investesc 1.
= (1+a)-1
(1 a )
1
-2
1 leu peste 2 ani
1.
2 = (1+a)
(1 a )
1
-h
-h
1 leu peste h ani
azi se investesc 1.
= factor de
h= (1+a) , unde (1+a)
(1 a )
actualizare .
Relaia de calcul ce st la baza determinrii factorului de actualizare utilizat n evaluarea
eficienei economice a proiectelor de investiii este:
z = (1+a)ta-h , z poate lua valorile:
a) z > 1, dac ta > h
h
ta
se determin valoarea
t
viitoare (VV)
b) z < 1, dac ta < h
ta
h
se determin valoarea
t
actual/prezent (VA)
c) z =1, dac ta = h
ta =h
se determin valoarea
t
curent
VA pentru ta = 0 (la nceputul duratei d), a unei sume sh va fi:
0

5
t

ta = 0
z = (1+a)-h

VA (s, h, a, ta = 0) = sh (1+a)-h, i ntotdeauna VA (sh) < sh, deoarece factorul de actualizare (1+a)-h
este o funcie exponenial descresctoare, deci VA e ntotdeauna mai mic dect valoarea iniial.
VV a fluxurilor financiare reprezint valoarea capitalizat a acestora:
0

ta = x
t
z' = (1+a)ta-h

18

VV(s, h, a, ta =x) = sh (1+a)x-h i ntotdeauna VV(sh) > sh


3.3.3. Rata de actualizare (a) i modul de stabilire a acesteia
a exprim exigenele de rentabilitate ale investitorului privind modul de utilizare a capitalului
disponibil pentru investiii.
a e component a factorului de actualizare (z) i a factorului de fructificare (z),
influenndu-le direct.
a se poate alege astfel:
1) finanarea investiiei dintr-o singur surs
a = i + 2% - 3%, unde: i = rata
dobnzii bancare la creditele pe termen lung.
2% - 3% = marja de siguran
ex.: i = 12% pe an, deci a = 14% sau 15% pe an.
2) finanare mixt (din mai multe surse)
a = cmmpc + 2% - 3%, unde cmmpc = costul mediu de procurare a capitalului sau costul
mediu ponderat al capitalului
3) rata de actualizare nominal a trebuie s reflecte cel puin 3 elemente de baz:
ra = rentabilitatea ateptat a capitalului propriu fr risc i inflaie;
ri = prim de inflaie;
rr = prim de risc economic.
a% = [(1+ra)(1+ri)(1+rr) -1] x 100.
Aplicaii actualizare
d = 2 ani, D = 6 ani, a = 20% pe an, ta = 0
d

ta = 0

-mild.-

Anul (h)

Total

Ih

(50)

(50)

(100)

Ph

35

40

45

43

41

40

0,833

0,694

0,579

0,482

0,402

0,335

0,279

0,232

VA(Ih)

(41,65)

(34,7)

(76,35
)

VA(Ph)

20,265

19,28

18,09

14,405

11,439

9,28

92,759

z = (1+0,2)-

244
-

19

ta = 8
Anul (h)

Total

Ih

(50)

(50)

(100)

Ph

35

40

45

43

41

40

244

z=
(1+0,2)ta-h

3,583

2,986

2,488

2,0736

1,728

1,44

1,2

VA(Ih)

(179,15)

(149,3)

(328,45
)

VA(Ph)

87,08

82,944

77,76

61,92

49,2

40

398,904

(1+0,2)8-1

Pt
-1 = 244/100 1 = 1,44
It
VA( Pt )
ta = 0 RE =
-1= 92,759/76,35 - 1 = 0,21
VA( It )
VA( Pt )
ta = 8
RE =
-1= 398,904/328,45 - 1 = 0,21
VA( It )
RE =

3.3.4. Invariana indicatorilor de eficien indiferent de momentul actualizrii


Schimbarea momentului la care se face actualizarea nu modific nivelul indicatorilor de
eficien chiar dac valorile actualizate ale diferitelor fluxuri financiare au alte valori.
Dac pentru exemplul precedent se calculeaz valoarea randamentului economic n regim
dinamic
la
ta
=
0
i
ta
=
v
(8),
se
obine:
VA( Pt )ta 0
REta=0 =
-1= 92,759/76,35 - 1 = 0,21
VA( It )ta 0
REta=8 = VA( Pt )ta 8 -1= 398,904/328,45 - 1 = 0,21
VA( It )ta 8

3.4. Indicatori dinamici de evaluare a eficienei investiiilor


3.4.1. Aspecte metodologice
n activitatea practic a firmelor din rile dezvoltate, a cror economie este orientat spre
realizarea unei profitabiliti i a unei eficiene ridicate, evaluarea proiectelor de investiii se bazeaz
integral pe utilizarea indicatorilor dinamici.
Cei mai reprezentativi i mai des utilizai indicatori dinamici sunt:
1) Termenul de recuperare a investiiilor (T);
20

2)
3)
4)
5)
6)
7)
8)
9)

Angajamentul de capital utilizat (VA(Kt)) sau costul total actualizat (CTA);


Costul unitar actualizat (CUA);
Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate (k);
Valoarea net actualizat (VNAT) sau venitul net actualizat (VNA);
Indicele de profitabilitate ();
Rata intern de rentabilitate (RIR),
Rata intern de rentabilitate ajustat (RIRA) sau modificat (RIRM);
Randamentul economic dinamic (RE).

1) Termenul de recuperare a investiiilor (T)


Def.: T reprezint perioada n care se recupereaz investiia pe seama profitului/CF realizat pe
durata de funcionare util (D) a capacitii de producie construite.
Pentru determinarea T se pornete de la egalitatea:
d T '

h d 1

h 1

VA( Rh ) = VA( Ih)

Obs.: Valoarea lui T trebuie s fie ct mai mic. La selecia ntre mai multe variante e prioritar
proiectul cu T minim.
Calcul:
d
log R h log[ R h a 1 a VA( It )ta 0]
a) ta = 0 T =
log(1 a )

log R h log[ R h a VV ( It )ta d ]


log(1 a )
c) d < 1an, iar exploatarea capacitii de producie ncepe imediat:
1
T = log[
] : log(1+a), cu T= termen de recuperare static, sau:
1 a.T
Rh
T = log[
] : log(1+a)
Rh a. It
Condiii de acceptabilitate:
T<D
T< To, Ts, Tmax.dorit, unde:
To = termenul de recuperare a investiiei realizat la alte proiecte ale investitorului;
Ts = termenul de recuperare a investiiei realizat n sectorul sau n domeniul de activitate de care
aparine proiectul de investiii
Tmax.dorit = limita maxim a termenului de recuperare a investiiei acceptabil de ctre investitor.
2) Angajamentul de capital utilizat (VA(Kt)) sau costul total actualizat (CTA)
Def.: CTA nsumeaz n valoare actual costurile iniiale cu investiiile i costurile ulteriore punerii
n funciune a obiectivului de investiii.
Obs.: se consider acceptabile variantele de proiect pentru care VA(Kt) e minim.
Calcul:
b) ta = d T =

La ta = 0, VA(kt) =

h 1

h 1

VA( Kh) ( Ih CEh )(1 a)

Condiii de acceptare:
(1) VA(CFh ) VA( Ih)
i
(2) VA(Vh ) VA( Kh)

(dup criteriul minim VA(kt))

21

3) Costul unitar actualizat (CUA)


! e un tip de cheltuial specific
Def.: este un indicator utilizat n mod deosebit n cazul investiiilor n domeniul centralelor electrice,
pentru situaii n care capacitatea anual de producie este variabil deoarece eroarea n aprecierea
eficienei este acceptabil.
Obs.: - la selecia ntre mai multe variante se prefer varianta cu CUA minim;
- st la baza stabilirii tarifului unitar al serviciilor realizate.
VA( Kt )
CTA
Calcul: CUA = N
= N
[lei/kwh energie electric livrat]
Qh Qh
h 1

h 1

4) Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate (k)


Def.: arat valoarea actual a veniturilor care se pot obine la fiecare unitate monetar a
angajamentului de capital.
Obs.: la selecia mai multor variante se consider acceptabil cea pentru care k e maxim.
Calcul:
VA(Vh ) sau VTA
k=
CTA
VA( Kh)
Condiia de acceptabilitate: k > 1.
5) Valoarea net actualizat totala(VNAT) sau venitul net actualizat (VNA)
Def.: arat aportul de avantaj al unui proiect de investiii i recompensa ce i revine investitorului
pentru riscul asumat i pentru capitalul investit. VNA reprezint suma algebric a valorilor nete
anuale, n valoare absolut, pe orizontul de analiz d+D.
Calcul la ta = 0:
a) ca avantaj economic i financiar net:
VNAT = VA(Vh ) VA( Kh)
VNAT = VA(Vt ) VA( Kt )
b) ca surplus total de cash flow:
VNAT =

h 1

h 1

VA(CFh ) VA( Ih) , sau

VNAT = VA(CFt) VA(It)


c) ca sum algebric a valorilor nete anuale:
N

VNAT =

VNh (1+a)-h = VA(VNt)


h 1

d) dac d < 1 an i exploatarea ncepe imediat:


VNAT = -It + VA(CFt)
Obs.: VNAT e criteriu de maxim. n selectarea variantelor de proiect de investiii se va alege
varianta cu cel mai mare VNAT.
Condiii de acceptabilitate:
(1) VA(Vt) >VA(Kt)
(2) VA(CFt) > VA(It)
(3) VA(VNt) >0.
6) Indicele de profitabilitate ()
Def.: caracterizeaz nivelul raportului dintre VNAT i fondurile de investiii care genereaz acel
VNAT fiind utilizat atunci cnd variantele de proiect difer iar disponibilitile pentru investiii sunt
limitate.

22

Obs.: la selectarea variantelor de proiect de investiii se accept proiectele pentru care 3 > 1, apoi
acestea se vor ordona n ordine descresctoare a indicelui.
Calcul:
VNAT
1 =
100 [%]
It
VNAT
2 =
100 [%]
VA( It )
VNAT
3 =
1
VA( It )
Condiii de acceptabilitate:
(1) 1 i 2 >costul finanrii proiectului
(2) 3 > 1
a[%]
(3) 3 > 1+
100
7) Rata intern de rentabilitate (RIR)
Def.: - n sens larg, RIR este a pentru care, pe orizontul N = d+D, VA(Vt) = VA(Kt)
- n sens restrns, RIR este rata limit de actualizare pentru care se anuleaz VNAT la un
proiect de investiii VNAT (a =RIR) = 0, iar VA(Vt) = VA(Kt)
sau
RIR este a pentru care suma valorii actuale a cash flow-ului este egal cu suma valorii actuale a
N

investiiilor, iar valoarea net actual este nul. RIR = aj pentru care VNAT(aj) = 0

CF h
h 1

(1+ aj)-h =

I h (1+ aj)-h
h 1

Obs.: VNAT este o funcie descresctoare n raport cu a [%]


VNAT

RIR
VNAT+
amax
amin
a [%]
VNAT-

23

Calcul:
RIR se poate determina analitic, ca soluie a urmtoarei ecuaii:
-

h 1

h 1

I h (1+ RIR)-h + CF h (1+ RIR)-h = 0

Obs. : pentru RIR nu exist formul de calcul direct. RIR se determin prin ncercri succesive, apoi
prin interpolare liniar se precizeaz valoarea indicatorului.
n acest sens, pentru determinarea RIR se pornete de la valoarea a[%] utilizat pentru
evaluarea proiectului de investiii i se dau valori cresctoare pentru a[%], succesive, pentru care se
recalculeaz VNAT, obinndu-se pentru acest indicator valori din ce n ce mai mici.
Procedeul continu pn cnd pentru o anumit valoare a lui a (denumit amin) se obine cea
mai mic valoare pozitiv a VNAT. Se crete n continuare valoarea lui a pentru a se obine prima
valoare pozitiv a VNAT, pentru un a denumit amax.
Pentru precizarea final a RIR se folosete relaia:
RIR = amin + (amax - amin)

VNAT ( )
VNAT ( ) VNAT ( )

unde: amin = valoarea ratei de actualizare (de conversie economic) pentru care se obine cea mai
mic valoare pozitiv VNATmin >0;
amax = valoarea ratei de actualizare pentru care se obine prima (cea mai mare)valoare
negativ pentru VNATmax<0.
Obs.: pentru ca eroarea/aproximarea s fie ct mai mic/exact este necesar ca ntre amin i amax s fie
o diferen de cel mult 5 puncte procentuale.
Condiii de acceptabilitate:
RIR > valoarea dorit, sau RIR > coc (costul de oportunitate al capitalului), sau
RIR > d (rata
dobnzii) sau RIR >cmpc (costul mediu de procurare a capitalului).
8) RIRA (RIRM) rata intern de rentabilitate ajustat (modificat)
Def.: reprezint funcia (rh) aratei de conversie economic sau de actualizare pentru care valorile
viitoare ale investiiilor i fluxurilor de capitalizate la ta = N devin egale
VV(It, a, ta = N) = VV( CFh , rh, ta = N).
Obs.: RIRA are ntotdeauna o singur valoare i este n funcie de rata de reinvestire (r sau r h) a
fluxurilor anuale de cash flow pe durata N-h ani. Prin calcularea RIRA se evalueaz rentabilitatea
investiiilor care s-ar putea realiza din profitul anual care se obine dup recuperarea cheltuielilor cu
investiiile iniiale.
Calcul:
RIRA = -1 + (1+r) 1/N3(r), N = d+D,
unde: r = rata de rentabilitate cu care se pot reinvesti fluxurile anuale de cash flow pentru proiectul
dat, dup recuperarea investiiei iniiale.
Presupunnd c investiia iniial s-a evaluat (T, RE, VNAT, , etc.) pentru o rat de
actualizare a = 25%, se consider spre exemplu c rentabilitatea cash flow-ului
reinvestit va fi de r = 15%. Pentru calculul RIRA se recalculeaz valoarea VNAT i a lui 3 pentru r
= 15% i apoi se aplic formula de calcul.
Condiii de acceptabilitate: RIRA > a, unde a = rata de actualizare utilizat iniial la evaluare sau a =
costul finanrii proiectului iniial de investiii.
9) Randamentul economic dinamic (RE)
Def.: RE cuantific principiul maximizrii efectelor utile ale realizrii unei investiii. RE este
determinat pe baza VA a Pt i It , actualizate la un moment de timp comun.

24

Obs.: Dac se face selecia ntre mai multe variante de investiii, va fi considerat prioritar proiectul
care asigur realizarea celei mai mari valori a indicatorului.
Calcul:
N

VA( Pt )
pentru ta = 0, RE =
=
VA( It )

Ph.(1 a )

h 1
N

Ih.(1 a )

-1
h

h 1

Condiie de acceptabilitate: RE >0


N = orizontul de analiz, N = d + D.
Aplicaie practic:
Un proiect de investiii se realizeaz ntr-o perioad de 3 luni i se pune n funciune imediat.
Valoarea investiiei se ridic la 80 miliarde lei, iar fluxurile de numerar care se obin n perioada de
funcionare eficient sunt reprezentate n tabelul de mai jos. S se calculeze indicatorii dinamici la ta
= 0 (VNAT, T, RE, 1, 2, 3, RIR, RIRA) considernd c rentabilitatea capitalului reinvestit va fi r
= 20%, iar rata de actualizare utilizat n evaluarea proiectului este de 40% pe an.
-mildAnul(h)
0
1
2
3
4
5
6
Total
Ih = It
(80)
(80)
CFh
30
45
50
50
45
43
263
-h
z = (1+0,4)
1,0
0,714
0,51
0,364
0,26
0,186
0,133
VA(Ih)0,4
(80)
(80)
VA(CFh)0,4
21,42
22,95
18,2
13
8,37
5,719
89,659
-h
z = (1+0,2)
1,0
0,83
0,69
0,58
0,48
0,40
0,34
VA(CFh)0,2
24,9
31,05
29
24
18
14,62
141,57
z = (1+0,45)-h
1,0
0,689
0,475
0,328
0,226
0,156
0,107
VA(CFh)0,45
20,67
21,375
16,4
11,3
7,02
4,601
81,366
z = (1+0,5)-h
1,0
0,666
0,444
0,296
0,197
0,131
0,087
VA(CFh)0,5
19,98
19,98
14,8
9,85
5,895
3,741
74,246
Indicatorii dinamici pentru a = 40% pe an (z = 1,4-h) la ta = 0:
1) VNAT = VA(CFt) VA(It) = 89,659 80 = 9,659 mld.
2) T = { log CF h log[ CF h a (1+a)d. VA(It)}/log(1+a)
263
CF h =
=43.83 mld./an
6
log 43,83 log[ 43,83 0,4(1 0,4)0.80 1,642 1,072
T =
=
= 0,569/0,146 =3,89 ani <D OK
log1,4
0,146
VA(CFh ) -1 = VA(CFt ) - 1 = 89,659 -1=0,12 lei cash flow suplimentar/1 leu investit >
3) RE =
80
VA( It )
VA( Ih)
0 OK
VNAT
100 [%]
4) 1 =
It
VNAT
2 =
100 [%]
VA( It )

25

Aici 1 = 2 =

9,659
100 =12,07% < 40% nu e OK
80

VNAT
1 = 1,1207 > 1dar insuficient datorit valorii obinute pentru 1 i 2.
VA( It )
RIRA = -1 + (1+r) 1/N3(r) = -1 + (1+0,2). 1,7691/6 = -1+1,2 x 1,099 = 0,318 = 31,8%
Se recalculeaz VNAT i 3 pentru r = 20%
VNAT20% = 141,57- 80 = 61,57 mild.
3 20% = 61,57/80 +1 =1,769
RIRA = 31,8% < 40% (a iniial) nu e OK
VNAT ( )
7) RIR = amin + (amax - amin)
VNAT ( ) VNAT ( )
Pentru proiectul dat avem:
- pentru amin = 45% VNAT ( ) = 81,366 - 80 = 1,366 mld.
- pentru amax = 50% VNAT ( ) = 74,246 - 80 = -5,754 mld.
amax - amin = 50% - 45% = 5% (ecartul e OK)
1,366
RIR = 45 + (50-45)
= 45,959% >40% OK
1,366 5,754
VNAT

5) 3 =

mild.

RIR = 45,959%

1,366
50%
45%
a [%]
-5,754
Dar dac cmpc este 51% pe an se accept proiectul?
Nu, deoarece proiectul nu asigur nici mcar returnarea creditului, deci nu aduce profit ci provoac
pierderi pentru agentul economic.
Observatii:
VNAT = f(a) funcie hiperbolic descresctoare;
Pentru RIR < a investiia nu se recupereaz;
RIR se poate utiliza pentru proiecte cu aceeai durat de via economic, altfel nu
ordoneaz corect proiectele;
RIR nu ine seama de mrimea efortului investiional;
Deci, pentru o evaluare corect se lucreaz simultan cu RIR, VNAT, , k;
26

Din punct de vedere teoretic RIR este inferior lui VNAT deoarece:
- RIR presupune c profitul reinvestit pe durata D dup recuperarea investiiei se face c
o rat de rentabilitate unic r = RIR, ceea ce nu se prea ntmpl;
- VNAT presupune c reinvestirea profitului pe durata D se face cu o rat a
rentabilitii egal cu costul capitalului, ceea ce e mai aproape de realitate.
Deci, se prefer proiectele cu RIR mai mare doar dac VNAT pentru proiectele analizate este
aproximativ egal, altfel se va prefera proiectul cu VNAT mai mare, chiar dac RIR e ceva mai
redus, dar mai mare dect d, sau coc, sau cmpc.
Rezultatele divergente n alegerea proiectelor dup RIR i VNAT apar n urmtoarele
situaii:
1. repartiia temporal a fluxului de numerar este diferit de la un proiect la altul;
2. proiectele difer prin valoarea efortului investiional;
3. proiectele au durate de exploatarea diferite;
Pentru eliminarea acestei contradicii dintre VNAT i RIR se recomand parcurgerea
urmtoarelor etape:
1. se alege un a% pentru care proiectele devin echivalente din punct de vedere al
VNAT;
2. pentru toate proiectele se alege aceeai rat de reinvestire a profitului r%;
3. dac a% > r% se prefer proiectele cu VNAT maxim i RIR mai mic;
4. dac a% < r% se prefer proiectele cu RIR maxim i VNAT mai mic.
Aplicaie
Se scoate la privatizare o societate comercial. Preul de pornire anunat este de 350 mild. lei.
n urma analizelor economico-financiare realizate rezult c, ntr-un orizont de 7 ani, societatea
7

comercial va produce un surplus de flux de numerar actualizat( VA(CFh ) ) de 310 mild. lei.
h 1

Care este preul maxim pe care l va accepta investitorul dac el dorete ca


rentabilitatea/profitabilitatea (1) s fie de 14%?
7

VA(CFh )
Pmax = Itmax =

h 1

1 1

310
= 271,929 mld. lei.
1 0,14

Aplicaie
Pentru 3 proiecte de investiii P1, P2 i P3 se cunosc urmtoarele valori ale lui VNAT n
funcie de a%:
a%
5
10
15
20
25
30
35
40

VNAT(P1, a)
110
90
72
49
-35
-52
-68
-74

VNAT(P2, a)
98
85
74
51
30
0
-14
-26

VNAT(P3, a)
125
95
80
68
42
15
-36
-45
27

Pe baza calculului RIR prin interpolare s se stabileasc proiectul optim n urmtoarele


situaii:
a) cmpc = 26%;
b) RIR dorit = 31%;
c) d = 35%.
49
RIR1 = 20 + (25-20)
= 22,216%
49 35
RIR2 = 30%
15
RIR3 = 30 + (35-30)
= 31,47%
15 36
a) pot fi acceptate P2 i P3, dar se prefer P3 cu RIR = 31,47%;
b) se poate accepta doar P3;
c) nu se poate accepta nici un proiect, deoarece toate au RIR < 35%.
Aplicaie
Pentru un proiect de investiii se tie c a = 20%, N = 5 ani, iar r = 15% pe an. S se
calculeze RIRA dac: VA(It, r = 15%) = 85,72 mld., VA(CFt, r = 15%) = 124,85 mld. i s se
stabileasc dac proiectul se accept.
VNAT 15% = 124,85 85,72 = 39,13 mld.
39,13
3 =
+ 1 = 1,456
85,72
RIRA = -1 + (1+r) 1/N3 = -1 + (1+0,15).1,4561/5 = -1+ 1,15.1,4560,2 =-1+1,239 = 0,239
Proiectul este acceptabil deoarece RIRA = 0,239 (23,9%) iar a = 0,2 (20%), deci RIRA > a iniial.
n activitatea practic se mai utilizeaz doi indicatori cu regim special, respectiv cursul de
revenire net actualizat (CRNA) i pragul de rentabilitate.
a) Cursul de revenire net actualizat (CRNA)
n rile mai puin dezvoltate, proiectele de investiii pot avea ca obiectiv organizarea
produciei n ar pentru realizarea exporturilor cu un dublu scop:
- obinerea de valut (1);
- organizarea produciei interne astfel nct s se diminueze cheltuielile valutare
pentru importuri (2);
Pentru testarea eficienei acestor proiecte s-a introdus Testul Bruno sau CRNA al valutei
ncasate sau economisite. Astfel, sunt considerate acceptabile proiectele pentru care CRNA < cursul
valutar oficial (cvo).
CTA[lei ]
- CRNA =
(1) sau
VNAT [USD]
CTA[lei ]
- CRNA =
(2)
ENAT [USD]
unde: ENAT = economia net actualizat total exprimat n valut;
CTA = costuri totale actualizate aferente produciei totale exprimate n lei;
VNAT = venitul net actualizat total exprimat n valut.
Ex.1: CRNA = 45000 lei/USD, cvo = 38000 lei/USD proiectul nu se accept
Ex.2: CRNA = 28700 lei/USD, cvo = 33500 lei/USD proiectul ar putea fi acceptat
28

b) Pragul de rentabilitate (QR sau PR)


La unitile nou proiectate se analizeaz nivelul riscului n exploatare exprimat prin QR (PR).
Def.: Qr reprezint punctul critic al activitii firmei, adic al momentului n care prin
exploatarea capacitii de producie veniturile sunt egale cu cheltuielile (venituri = costuri deci profit
= 0).
Dac QR > Q curent se nregistreaz pierderi iar dac QR < Q curent se nregistreaz profit.
Modaliti de calcul:
1) n uniti fizice:
CF
QRf =
[uniti fizice], unde CF = cheltuieli fixe
p CVM
P = pre unitar
CVM = cost variabil unitar.
2) n uniti valorice:
QRv = QRf .p [lei]
3) procentual:
QRfiz.
QR% =
x 100 [%] sau
Q max . fiz
QRv
QR% =
x 100 [%] sau
Q max . v
CF [u.m]
QR% =
x 100 [%] , unde CA = cifra de afaceri
CA[u.m] CV [u.m.]
Obs.: cu ct QR (PR) este mai redus cu att riscul este mai mic.

29

Tema 4
INCERTITUDINEA SI RISCUL IN EVALUAREA PROIECTELOR DE INVESTITII
4.1. Incertitudinea i riscul asociate proiectelor de investiii. Factorii de risc
4.2. Metode i tehnici de identificare i evaluare a riscului
4.3. Analiza de sensibilitate a proiectelor de investiii
4.4. Evaluarea riscului n procesul de fundamentare a deciziei de investiii

4.1. Incertitudinea i riscul asociate proiectelor


de investiii. Factorii de risc
Elemente specifice:
Incertitudinea specific proiectelor de investiii afecteaz toate fluxurile financiare generate
pe durata de via a proiectelor i valoarea rezidual a capitalului fix la expirarea duratei de
exploatare;
Nu pot fi previzionate riguros informaiile importante folosite n evaluarea proiectelor de
investiii, ca, de exemplu: volumul de activitate, structura i calitatea produciei, preurile,
consumurile, etc.
Pe parcursul exploatrii pot aprea modificri privind: dificulti n obinerea resurselor
necesare, modificri n rata dobnzii, evoluia nefavorabil a inflaiei, etc.
Factori de risc:
1. schimbri n privina condiiilor luate n considerare la realizarea proiectului, analizei
economice, analizei financiare;
2. evoluia tehnologiilor i progresul tehnic;
3. erorile de estimare a beneficiilor i a costurilor;
4. durata i valoarea imobilizrii capitalului alocat;
5. durata de recuperare a investiiei.
sau
1. factori privind piaa;
2. factori privind proiectul;
3. factori privind producia.
Ca urmare,
deciziile de investiii trebuie elaborate i adoptate pe baza analizei diverselor situaii posibile
n viitor, lund n calcul impactul lor asupra eficienei economice;
alegerea variantelor de proiect de investiii cnd nu se cunosc probabilitile de apariie n
viitor a diferitelor situaii face parte din clasa deciziilor n condiii de incertitudine;
dac probabilitile se pot stabili, atunci alegerea se ncadreaz n clasa deciziilor n condiii
de risc;
incertitudinea poate fi:
- total;
- parial (stohastic).
orice decizie de investiii trebuie fundamentat i de o analiz a riscului asociat proiectelor.
n funcie de atitudinea fa de risc se disting mai multe tipuri de investitori:
- investitori cu aversiune fa de risc i caut s-l evite;
- investitori cu reacie favorabil la risc, care caut i accept riscul;
- investitori cu reacie neutr fa de risc.

30

4.2. Metode i tehnici de identificare i evaluare a riscului


Analiza riscului i incertitudinii constituie o problem central a studiilor de fezabilitate i a
evalurii eficienei proiectelor de investiii.
Luarea n considerare a riscului n fundamentarea deciziei presupune:
a) identificarea riscurilor;
b) dimensionarea consecinelor directe i indirecte;
c) iniierea unor msuri de evitare a factorilor de risc;
d) evaluarea eficienei innd cont de costul acestor mrfuri;
e) managementul riscului pe durata de via economic previzionat.
Tipuri de metode utilizate pentru evaluarea riscului:
a) Metode empirice, previzionale:
1.
aprecierea riscului intuitiv dup mrimea (T,T) considerm c (T,T) redus implic un grad
de risc mai sczut.
Grad de risc
(T,T) acceptabil
mic
5-6 ani
mediu
3-4 ani
mare
2-3 ani
2. supraevaluarea costurilor i subevaluare beneficiilor (metoda echivalentului sigur);
- beneficiile se ajusteaz cu un coeficient ntre 0 i 1 i se convertesc n echivalent sigur prin
jocul coeficienilor de ponderare;
- la risc mare, coeficienii de ponderare sunt mici;
- la risc mic, coeficienii de ponderare sunt mari.
3. ajustarea ratei de actualizare cu o prim de risc (Risk-Ajusted Discount Rate);
4. reducerea D i N;
5. adoptarea de proiecte cu capaciti flexibile din punct de vedere tehnic i financiar, etc.
b) Metode de evaluare raionale:
1. evaluarea probabilistic a fluxurilor financiare i a indicatorilor i criteriilor de eficien;
2. analiza de sensibilitate (senzitivitate);
3. analiza decizional;
4. simularea;
5. analiza de portofoliu;
6. msurarea gradului de risc n valoare absolut i relativ cu ajutorul indicatorilor statistici (valori
medii ateptate, coeficieni de variaie, etc.)
Cele mai importante metode sunt:
- simularea;
- analiza de senzitivitate.
Simularea presupune parcurgerea urmtorilor pai:
I. definirea factorilor de risc caracteristici proiectului;
II. calculul distribuiei probabilitilor pentru fiecare factor;
III. simularea pe calculator pentru probabilitile alese a informaiilor i a indicatorilor de
eficien;
IV. stabilirea clasamentului;
31

V. determinarea profilului de risc al proiectului.


4.3. Analiza de senzitivitate a proiectelor de investiii
Def.: o procedur iterativ ndelungat, pe parcursul creia se evalueaz diferitele modificri
posibile ale factorilor exogeni i impactul lor asupra indicatorilor de eficien economic i
financiar.
Scop: stabilirea viabilitii deciziilor din punct de vedere al eficienei economice i
financiare n condiii de incertitudine sau de variaie probabil a factorilor de risc avui n vedere.
Etape:
- nainte de luarea deciziei se identific variabilele relevante cu impact considerabil pentru
succesul/eecul proiectului;
- se acord fiecrei variabile valori corespunztoare diferitelor ipostaze (favorabil, medie,
nefavorabil);
- se reface calculul indicatorilor de eficien pentru noile ipostaze;
- se face alegerea deciziei optime.
4.4. Evaluarea riscului n procesul de fundamentare a deciziei de investiii
Evaluarea probabilistic se aplic n proiectelor de investiii atunci cnd obinerea
rezultatelor ateptate pe seama deciziilor de investiii are loc n condiii de incertitudine parial.
Situaii care pot fi abordate probabilistic:
a) volume diferite ale cererii de bunuri i servicii pe pia;
b) accentuarea concurenei datorit apariiei noilor tehnologii i produse competitive;
c) apariia de dificulti n asigurarea resurselor valutare, materiilor prime, etc.;
d) variaia ratei dobnzii;
e) variaia preurilor i a inflaiei.
Concepte cu care se opereaz:
M
p=
, unde p = probabilitate, M = numrul de anse care favorizeaz fenomenul dorit, N =
N
numrul total de anse.
q = 1-p, unde q = riscul msurat
ansele iau valori de la 0 la 1, anse 0 eveniment imposibil, anse 1 certitudine, anse 0,5
valori reale n practic.
pentru orice indicator de eficien se pot calcula valori maxime, minime sau medii;
valorile medii care se pot calcula: ex. sperana matematic reprezint informaiile privind
parametrii i indicatorii proiectelor, ponderai cu probabilitatea realizrii lor;
valorile probabile (Eij) ale avantajelor/costurilor dependente de varianta i de investiii i de
starea /situaia viitoare j:
Eij = f(vi, sj)
se elaboreaz matricea avantajelor economice:
Sj
S1
S2
..
Sj
..
Sn
Vi
V1
E11
E12
..
E1j
..
E1n
V2
E21
E22
..
E2j
..
E2n
.
.
.
..
.
..
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
.
32

Vi
Ei1
Ei2
..
Eij
..
.
.
.
..
.
..
.
.
.
.
.
.
.
.
Vm
Em1
Em2
..
Emj
..
p(Sj)
p(S1)
p(S2)
..
p(Sj)
..
Alternative, situaii posibile n viitor
probabilitatea apariiei situaiilor
Valoarea medie a indicatorului Eij (sperana matematic) a:

Ein
.
.
.
Emn
p(Sn)

Ei = SM(Vi) =

p( Sj).Eij p(S1).Ei1+p(s2).Ei1+..+ p(sj).Eij + + p(sn).Ein


j 1

Varianta optim de proiect (Vi*) este aceea pentru care sperana matematic este maxim:
n

i*: max Ei = max=

p( Sj ).Eij
j 1

i
Aplicaie
Pentru 3 variante de proiect de investiii se dau urmtoarele valori ale VNAT, pe stri posibile n
viitor (S1 maxima, S2 - medie, S3 minima):
mild. lei
Sj
S1
S2
S3
Vi
V1
500
320
280
V2
380
250
290
V3
400
300
290
p(Sj)
0,2
0,5
0,3
S se formuleze opiunea de investiii (i*= ?)
SM(V1) = 500 x 0,2 + 320 x 0,5 + 280 x 0,3 = 344 mild. (i*)
SM(V2) = 380 x 0,2 + 250 x 0,5 + 290 x 0,3 = 288 mild.
SM(V3) = 400 x 0,2 + 300 x 0,5 + 290 x 0,3 = 317 mild.
Dac pentru 2 sau mai multe proiecte de investiii SM = constant, se apeleaz la abaterea standard
= Dx , cu Dx = ( Fj SM ) 2 . pj ,
unde: Fj = mrimea previzionat a indicatorilor de eficien;
SM = sperana matematic (constant pentru toate proiectele);
pj = probabilitatea realizrii n viitor a valorii indicatorilor;
Fj SM = abaterea medie n valoare absolut ntre mrimea indicatorului previzionat i
valoarea medie a lui.
(Fj SM)1/2.pj = dispersia Dx
Se prefer proiectul pentru care = minim.

Aplicaie
P1

Vi
Sj

VNAT(mild.)

P(Sj)

P2
VNAT(mild.)

P(Sj)

33

S1
S2
S3
S4
S5

300
350
400
450
500

0,1
0,2
0,4
0,2
0,1

200
300
400
500
600

0,1
0,25
0,3
0,25
0,1

SM (VNAT, P1) = 300 x 0,1 + 350 x 0,2 + 400 x 0,4 + 450 x 0,2 + 500 x 0,1 =
= 400 mld. lei
SM (VNAT, P2) = 200 x 0,1 + 300 x 0,25 + 400 x 0,3 + 500 x 0,25 + 600 x 0,1 = = 400 mld. lei
Se aplic testul abaterii standard pentru departajare ():
Dx1= (300-400)2 x 0,1 + (350-400)2 x 0,2 + (400-400)2 x 0,4 + (450-400)2 x 0,2 + (500-400)2 x
0,1 = 3000 mld. lei
Dx2 = 13000 mld. lei.
1 = 3000 = 54,77 mld.
2 = 13000 = 114,02 mld. lei
2 > 1, deci are prioritate P1 deoarece implic un risc mai mic.

34