Economie teoretic i aplicat

Volumul XX (2013), No. 2(579), pp. 138-149

Bursele est-europene
n contextul crizei financiare
Ctlina Claudia SAVA
Academia de Studii Economice din Bucureti
claudiac_2001@yahoo.com

Rezumat. Pentru piaa de capital, criza nseamn n primul rnd

scderea cotaiilor instrumentelor financiare i a volumelor de
tranzacionare. Aceasta s-a manifestat n coroborare cu modificarea
comportamentului investitorilor care, n condiiile de incertitudine
asociate unui fenomen de asemenea amploare, i modific radical
opiunile investiionale, retrag banii de pe aceast pia n favoarea
depozitelor bancare, a obiectelor de art sau a metalelor preioase.
Cuvinte-cheie: criz; lichiditate; pia; investiie; capitalizare.

Coduri JEL: G010, G200.

Cod REL: 11B.

Bursele est-europene n contextul crizei financiare

139

Analitii financiari sunt, n marea lor majoritate, de prerea c prabuirea

bncii americane Lehman Brothers reprezint momentul declanrii crizei
vizibile n economia mondial i punctul cel mai sczut al ncrederii pe pieele
financiare. Spun criza vizibil deoarece aceasta se manifest de fapt nc de un
an i jumtate nainte, ns sonoritatea i impactul cderii Lehman Brothers sunt
cele care au declanat recesiunea economic mondial. Este momentul de la
care nu s-a mai putut ascunde nimic, dar i momentul extrem de discutabil n
care s-a pus problema pachetelor de salvare, adic perfuzia din bani publici
pentru aceti coloi financiari care erau considerai too big to fail (Dianu,
2010). Adic conexiunile, legturile, operaiunile pe care aceti coloi le aveau
cu instituii financiare din ntreaga lume, numrul de investitori implicai au
determinat finanarea acestora de la bugetele naionale. Consecinele au fost
imediate i dure: creterea deficitelor i a datoriilor publice, riscul unei crize de
lichiditate i, de ce nu, a unei crize de insolven. Dup acest prim moment,
ceea ce a fost considerat iniial de neacceptat din perspectiva riscului sistemic
pe care l-ar fi presupus refuzul de finanare din bani publici a fost considerat o
decizie discutabil, iar guvernele i-au nuanat foarte mult poziia. Unul dintre
motivele pentru aceasta l-a constituit poziia societii civile vizavi de pachetele
financiare, compensatorii sau contractuale, ncasate de membrii bordurilor
bncilor i instituiilor financiare n dificultate. Dac un colos financiar aflat n
dificultate este considerat prea mare pentru a putea fi lsat s colapseze, atunci
trebuie gsite soluii la dou probleme majore: hazardul moral(1) i recursul la
bani publici. Exist i o latur bun, spun analitii. i anume repunerea
economiilor pe baze corecte, regndirea sistemului de reglementare i
supraveghere a sectorului financiar, revenirea la problematica grupurilor
financiare. Adic asanarea i nsntoirea sistemului financiar mondial.
Efectele crizei financiare la nivel global se manifest i n Romnia, n
special prin contagiune. Efectele crizei s-au manifestat nu numai la nivelul
pieelor financiare i de capital, dar i la nivelul instituiilor de reglementare i
supraveghere, adic al bncilor centrale naionale i al autoritilor pieelor de
capital. ntrirea regulilor prudeniale n paralel cu cele de transparen au
constituit primele masuri care s-au adoptat la nivel mondial i, implicit, n
Romnia.
Primele afectate de criza financiar au fost societile de intermediere al
cror numr a sczut constant n perioada 2009-2011:
Tabelul 1
Numrul de societi bursiere n perioada 2009-2011
Tipuri de participanti
SSIF
Institutii de credit

Participanti 2008
70
5

139

Participanti 2009
61
8

Participanti 2010
54
7

140

Ctlina Claudia Sava

Capitalizarea bursier n perioada 2007-2010 nu reprezint deloc un

semnal mbucurtor, nici dac este analizat de sine stttor, nici n valoare
absolut. Prin comparaie, aa cum se vede din tabelul de mai jos, BVB nu
numai c pleac de la o capitalizare chiar mai mic dect cea a bursei bulgare
ajungnd la aproape dublul acesteia, dar la valori mult mai mici dect cele ale
burselor ungar i polonez.
Tabelul 2
Capitalizarea bursier n valoare absolut
(milioane euro)
Capitalizare bursier
Bursa de Valori Bucuresti
Budapest Stock Exchange
Warsaw Stock Exchange
Bulgaria Stock Exchange

2007
21.524
31.528
144.323
41.821

2008
6.474
13.326
65.178
6.371

2009
8.402
21.093
105.157
6.031

2010
9.776
20.624
142.272
5.498

2011
10.817
14.630
107.482
6.358

Sursa: www. fese.be

Capitalizarea bursier n valoare absolut (milioane euro) nregistreaz

cel mai nalt nivel n Polonia, Bursa din Varovia deinnd primul loc n cadrul
statelor analizate, n toi cei cinci ani urmrii. n anul 2007, Romnia se situa
pe ultimul loc n ceea ce privete capitalizarea bursier a companiilor listate cu
o valoare de 21.524 milioane euro, iar n anul 2010, Bursa de Valori Bucureti
a reuit s devanseze bursa din Sofia, atingnd un nivel de 9.776, mai mic cu
aproximativ 45% fa de anul 2007 nainte de declanarea crizei mondiale.
Dup scderea brusc din anul 2008, creterea uoar a valorii capitalizrii
bursiere trebuie privit innd cont de performanele celor cinci societi de
investiii financiare, dar i de listarea, la nceputul anului 2011, a Fondului
Proprietatea.
BucharestStockExchange(share)
30000
20000

BucharestStockExchange
(share)

10000
0
2007

2008

2009

2010

Figura 1. Capitalizarea bursier n perioada 2007-2010 (BVB)

Bursele est-europene n contextul crizei financiare

141

WarsawStockExchange
200000
100000

WarsawStockExchange

0
2007

2008

2009

2010

Figura 2. Capitalizarea bursier n perioada 2007-2010 Bursa din Varovia

BudapestStockExchange
40000
20000

BudapestStockExchange

0
2007

2008

2009

2010

Figura 3. Capitalizarea bursier n perioada 2007-2010 Bursa din Budapesta

BulgarianStockExchange
50000
BulgariaStockExchange

0
2007

2008

2009

2010

Figura 4. Capitalizarea bursier n perioada 2007-2010 Bursa din Bulgaria

n privina evoluiei acestui indicator pe cei trei patru ani urmrii, se

poate observa c anul 2008 a reprezentat un moment crucial cu diminuri
semnificative ale capitalizrii n toate cele patru state, cu o scdere foarte
accentuat nregistrat la Bursa din Varovia. Cu toate acestea, spre deosebire
de celelalte state, pe perioada ulterioar (anii 2008-2010) Bursa din Varovia a
recuperat pierderea nregistrat, ajungnd n anul 2010 la un nivel similar cu cel
din 2007. Aceasta n contextul n care susinerea bursei de la Varovia i a
pieei de capital a reprezentat o politica constant a guvernului polonez.
Continuarea privatizrilor companiilor de stat prin intermediul pieei de capital
a crescut ncrederea i interesul investitorilor de retail, dar i a celor
instituionali pentru aceast pia.

141

142

Ctlina Claudia Sava

Capitalizare bursier n perioada 2007-20010
160000
140000

144323

142272

120000
105157

100000
80000
65178

60000
40000
20000

41821
31528
21524

13326
6371

6474

2007
2008
Sursa: www.fese.be.

6031

21093

20624

8402

9776
5498

2009

BucharestStock
Exchange(share)
BudapestStock
Exchange
WarsawStock
Exchange
BulgarianStock
Exchange

2010

Figura 5. Evoluia comparativ a evoluiei capitalizrii bursiere

Ca i n privina valorii absolute a capitalizrii bursiere, i n cazul

ponderii n PIB a capitalizrii, cea mai mare valoare se nregistreaz n Polonia
(40,6% n anul 2010), urmat de Ungaria, Romnia (21,25 % n anul 2010) i
Bulgaria.
Tabelul 3
Capitalizarea bursier raportat la PIB (%)
Pondere capitalizare bursiera n PIB (%)
Romnia
Ungaria
Polonia
Bulgaria

2007
26,54
34,56
48,74
51,75

2008
9,96
11,95
17,4
17,09

2009
18,82
21,97
31,41
14,63

2010
20,4
21,25
40,6
15,25

60
50

Romania

40

Ungaria

30
20

Polonia

10

Bulgaria

0
2007

2008

2009

2010

Sursa: BVB/CNVM/ W.B raport 2011(www.trading economics.com).

Figura 6. Evoluia ponderii capitalizrii bursiere n PIB n perioada 2007-2010

Bursele est-europene n contextul crizei financiare

143

Aa cum se poate observa, creterea economic nregistrat n ntreaga

zon a Europei n anul 2007 este reflectat i n ponderea important pe care o
reprezenta capitalizarea bursier n produsul intern brut al statelor analizate.
Consumul n aceea perioad era la cote nalte, ceea ce a generat un produs
intern brut mare, dublat ns i de un apetit al populaiei pentru investiii pe
piaa de capital. Criza financiar declanat n anul 2007 a condus la o scdere
semnificativ a investiiilor i a consumului, anul 2008 fiind un an de declin n
toate cele patru state analizate n raport cu perioada anterioar. Dei o scdere
semnificativ s-a nregistrat n cazul Poloniei, avnd n vedere avansul mare pe
care aceast pia de capital l avea fa de celelalte piee analizate, Bursa din
Varovia se menine pe primul loc n statele din regiune. Romnia, cu un
procent de 9,96%, se situeaz n continuare pe ultima poziie. Anul 2009 a
indicat o revenire a ntregului sector financiar, ns nivelul existent nainte de
declanarea crizei financiare este departe de a mai fi atins, anul 2010 marcnd o
tendin de stabilizare. Anul 2010 indic Polonia ca fiind piaa cu cea mai mare
pondere a capitalizrii bursiere n PIB (40,6%), cu o revenire spectaculoas,
confirmnd poziia de leader n regiune. Romnia devanseaz Bulgaria n
privina ponderii capitalizrii bursiere n PIB cu o cot de 20,4%.
n privina numrului de companii listate, pe primele dou locuri se
situeaz Polonia i, surprinztor, Bulgaria, care dei are un numr mare de
companii admise la tranzacionare, capitalizarea bursier, aa cum artam
anterior, este ns mic. Romnia se afl pe locul 3 n aceast ierarhie.
Tabelul 4
Numrul companiilor admise la tranzacionare pe pieele reglementate:
Numrul companiilor admise la
tranzacionare
Bursa de Valori Bucureti
Budapest Stock Exchange
Warsaw Stock Exchange
Bulgaria Stock Exchage

2007

2008

2009

2010

54
41
375
369

64
43
458
399

64
46
486
399

69
52
585
390

Surs: www.fese.be.

143

144

Ctlina Claudia Sava

1200
1000

BulgariaStock
Exchage

800
600

WarsawStock
Exchange

400

BudapestStock
Exchange
BucharestStock
Exchange

200
0
2007

2008

2009

2010

Figura 7. Numrul companiilor admise la tranzacionare

Aa cum se poate observa din graficul i datele de mai sus, revenirea

spectaculoas a Bursei din Varovia dup momentul declanrii crizei din 2007
i atingerea nivelului de capitalizare bursier anterior crizei s-a datorat n primul
rnd aducerii pe pia a unui numr mare de noi emiteni, copleitor mai mare
dect n celelalte state analizate din regiune.
Fa de Romnia, unde pe BVB au fost nregistrate n perioada analizat
doar dou oferte primare, pe Bursa din Varovia s-au derulat un numr de 342
oferte primare iniiale. Nici celelalte state din regiune, din pcate, nu au reuit o
promovare susinut a pieei de capital i atragerea de noi companii care s se
finaneze prin aceast modalitate, ceea ce a fcut ca, n paralel cu efectele crizei
pentru bursa ca pia secundar, nivelele capitalizrii s fie la valori mici. De
fapt bursa de la Varovia este bursa ofertelor publice iniiale, graie, aa cum
am mai spus, politicii guvernului polonez de a desfura operaiunile de
privatizare utiliznd mecanismele pieei de capital. Bursa polonez a ocupat
locul secund, dup London Stock Exchange, n ceea ce privete valoarea
ofertelor publice iniiale (IPO). De exemplu, n anul 2009, numrul ofertelor a
fost de 38, iar valoarea acestora a fost de aproximativ 1,6 miliarde de euro. Cu
un an nainte, n anul n care economia mondiala a nregistrat puternice
contracii, sumele mobilizate prin oferte publice a fost de 2,5 miliarde de euro.
Este foarte adevrat ca aceste performane au fost obinute ntr-un context
economic foarte bun, Polonia nregistrnd cretere economic de 5,1 n 2008,
de 1,6 n 2009 i de 3,9 n anul 2010.

Bursele est-europene n contextul crizei financiare

145

Tabelul 5
Numrul noilor societi admise la tranzacionare ca urmare a derulrii unei IPO
Numr societi nou admise la tranzacionare
BVB
Budapest Stock Exchange
Warsaw Stock Exchange
Bulgarian Stock Exchange

2007
1
3
105
9

2008
2
4
89
7

2009
0
4
38
10

2010
0
6
110
0

Sursa: www.fese.be, www.bse.hu.

n privina situaiei investiiilor strine n Romnia, n perioada analizat,

se observ aceeai tendin ca i n cazul celorlali indicatori, respectiv o
scdere brusc a cumprrilor pe piaa de capital din Romnia n anul 2008
(anul imediat urmtor dup debutul crizei financiare) i o revenire uoara n anii
2009 i 2010, ns aceast revigorare este insuficient pentru ca valoarea
investiiilor strine s ajung la valoarea de referin atins din 2007. n 2010
valoarea investiiilor strine pe piaa din Romnia a crescut cu 23% fa de
2009, nivelul acestora fiind ns sub cel considerat de referin din anul 2007,
respectiv 5.535 milioane lei.

100000
80000
60000

Rezidenti

40000

Nerezidenti

20000
0
2006

2007

2008

2009

2010

Sursa: CNVM.
Figura 8. Evoluia valorii investiiilor strine pe piaa de capital din Romnia

n ceea ce privete analiza activitii principalei burse de valori din

Romnia, Bursa de Valori Bucureti, indicatorii considerai relevani sunt
urmtorii:
a) Valoarea medie zilnic de tranzacionare;
b) Volumul de aciuni tranzacionate;
c) Volumul instrumentelor cu venit fix tranzacionate.

145

146

Ctlina Claudia Sava

A. Valoarea medie zilnic de tranzacionare la BVB

60
50
40
Piatareglementata

30

RASDAQ

20
10
0
2006

2007

2008

2009

2010

Sursa: CNVM/BVB.
Figura 9. Evoluia valorii medii zilnice de tranzacionare la BVB

n ceea ce privete valoarea medie de tranzacionare la BVB, n corelaie

cu toi ceilali indicatori, nivelul record este atins n anul 2007, nainte de
declanarea crizei financiare, att pe segmentul pieei reglementate, ct i n
cadrul pieei RASDAQ. n perioada 2008-2010, valoarea medie de tranzacionare este semnificativ mai mica, ns cunoate o tendin de stabilizare la un
nivel de aproximativ 20 milioane de lei.
n anul 2010, valoarea medie de tranzacionare pe piaa reglementat
BVB a crescut cu 7,8% fa de anul 2009, n timp ce pe piaa RASDAQ
creterea a fost de numai 3%.
B. Volumul de aciuni tranzacionate la BVB
Tabelul 6
Volumul de aciuni tranzacionate BVB (mld. aciuni)
Volumul de aciuni tranzacionate BVB
Piaa reglementat
BVB

2006
13,68
1,15

2007
14,23
4,31

2008
12,85
1,99

2009
14,43
1,55

2010
13,34
1,4

Bursele est-europene n contextul crizei financiare

147

100%
90%
80%
70%
60%
50%

BVB

40%

Piaareglementat

30%
20%
10%
0%
2006

2007

2008

2009

2010

Figura 10. Evoluia volumului de tranzacionare de aciuni la BVB

n privina volumului de tranzacionare a aciunilor se observ o evoluie

relativ constant n perioada 2008-2010, fapt ce ar putea constitui un element de
analiz pentru cei care susin teoria conform creia piaa romneasc se
manifest cu totul atipic, att n condiii de boom economic, ct i de recesiune.
Nivelul volumului de tranzacionare n anii de dup manifestarea crizei este la
un nivel chiar mai mare dect cel din anul 2007, ceea ce nseamn c activitatea
bursier nu s-a diminuat, ns preurile au fost afectate.
C. Volumul de tranzacionare cu instrumente cu venit fix la BVB
1200

Numar tranzacii instrumente cu venit fix

1000
800
600

Numarul tranzacii

400
200
0
2006

2007

2008

2009

2010

Figura 11. Evoluia numrului tranzaciilor cu instrumente financiare cu venit fix BVB

147

148

Ctlina Claudia Sava

Instrumentele cu venit fix au devenit o alternativ pe care investitorii cu o

aversiune mai mare la risc au luat-o n considerare din ce n ce mai mult n
reorientarea investiiilor, numrul tranzaciilor cu aceste instrumente fiind mai
mare n anul 2009 i nregistrnd o scdere n 2010, generat i de scderea
numrului emisiunilor de astfel de titluri de pe pia. Numrul total al
tranzaciilor cu obligaiuni n anul 2010 a fost de 543, nregistrnd o scdere
fa de anul 2009, cnd s-au nregistrat 965 de tranzacii.
Aa cum s-a demonstrat n toate domeniile i toate crizele financiare
anterioare, ntreruperea efectului de domino (subprime crises, urmat de criza
din Grecia i criza euro) existent n prezent n domeniul financiar impune
msuri severe i incisive. Restabilirea ncrederii investitorilor se va face greu i
se pare c aceasta se va putea realiza prin msuri convergente la nivelul statelor
UE n domeniul fiscal i printr-un proces de recapitalizare a bncilor, n acest
fel oferindu-se posibilitatea extinderii pe termen scurt a creditelor i scderea
costurilor refinanrii, refinanare absolut esenial n aceste timpuri.
Toate aceste masuri vor conduce la o disciplin fiscal care ns trebuie
meninut pe o perioad mai mare de timp i susinut de creterea
competitivitii i productivitii.
Nu vor mai putea exista situaii n care statele s aib datorii publice la
nivel record raportat la nivelurile productivitii i competitivitii, dovedindu-se
c modelele economice caracterizate printr-un echilibru ntre constrngeri
bugetare i msurile de stimulare economic au rezistat mai bine ocurilor
sistemice generate de criza financiar global.

Not

(1)

Hazard moral ncurajarea practicilor rele prin eliminarea riscului ieirii de pe pia.

Bibliografie

Anghelache, Gabriela, Nan, Sanda, Badea, Dora, Ioacr, Anca (2005). Reglementri actuale
pe piaa de capital, Editura Economic, Bucureti
Anghelache, Gabriela (2009). Piaa de capital n context european, Editura Economic,
Bucureti
Daianu, D. (2010). Cnd finana submineaz economia i corodeaz democraia, Editura
Polirom, Bucureti
Dragot, M. (2009). Piee financiare: structur, instituii, instrumente, Editura ASE, Bucureti
Prisacariu, Maria, Ursu, S., Andrie, A. (2008). Piee & instrumente financiare, Editura
Universitii Alexandru Ioan Cuza, Iai

Bursele est-europene n contextul crizei financiare

149

Stoica, V., Corbu, I., Murariu, Ioana (2006). Sistemul bursier internaional, Editura Fundaiei
Romnia de Mine, Bucureti
www.bvb.ro
www.kmarket.ro
www.capital.ro
www.fese.be

149