SISTEMUL DE GUVERNAN CORPORATIV A

COMPANIILOR ROMNETI
-Principiile guvernarii corporive-

CAP.1. SISTEMUL DE GUVERNAN CORPORATIV A COMPANIILOR

ROMNETI / MODELE UTILIZATE N RILE DIN UNIUNEA
EUROPEAN

1.1. Calitatea sistemului de guvernan corporativ criteriu relevant de apreciere a

performanei globale a ntreprinderii
Performana ntreprinderii nu se rezum n mod simplist doar la rezultatele
financiar-contabile superioare, respectiv profitabilitate maxim, echilibru financiar stabil,
capacitate de a genera cash necesar funcionrii i extinderii n perspectiv, ci vizeaz
toate aspectele non-financiare i financiare ale activitiii sale. Investitorii nu sunt
interesai numai de trecutul istoric al companiei, reflectat n mod relevant de indicatorii
financiari ci mai ales de perspectivele viitoare de dezvoltare generate de resursele
materiale, financiare, umane, informaionale i organizaionale ale acesteia.
Conceptul de performan global a companiei are la baz teoria deintorilor de
interese. Managerii nu pot maximiza valoarea firmei dac ignor interesele partenerilor
si sociali: acionari, salariai, creditori, furnizori, clieni etc. Performana firmelor cotate
este influenat semnificativ de forma de guvernare corporativ, respectiv de capacitatea
factorilor decizionali de a identifica i armoniza interesele celor mai semnificativi
parteneri sociali ai acestora. Armonizarea acestor interese se asigur prin intermediul
sistemului de guvernan corporativ.
Alocarea necorespunztoare a resurselor ca urmare a excesului de beneficii
acordate managementului este subordonat teoriei de agent (agent theory sau principalagent theory). Aceast teorie se bazeaz pe ipoteza c managerul (agentul) trebuie s
acioneze n favoarea acionarului (principalului). n condiiile separrii clare dintre
proprietate i control, apare inevitabil ntrebarea de ce managerii ar dori s acioneze n
interesul acionarilor. Problemele principal-agent apar deoarece managerii i acionarii
pot avea interese divergente, i n anumite condiii, costurile de monitorizare a
managementului depesc ctigurile aduse acionarilor.
Diferitele practici i structuri de guvernan corporativ reflect preocuparea
pentru reducerea costurilor de agent i minimizarea conflictului dintre acionari i
manageri (principal i agent). Deci eficacitatea diverselor sisteme de guvernare
corporativ se apreciaz n funcie de capacitatea acestora de a soluiona diversele
conflicte inevitabile care apar ntre partenerii sociali ai firmei, n special ntre acionari i
manageri (prin reducerea costurilor de agent).

Abilitatea managerilor i a altor factori de decizie, precum acionarii, Consiliul de

administraie, auditorii, de a armoniza i ierarhiza aceste interese, influeneaz direct
riscul i ctigurile generate de investiia n aciunile firmei respective. Deci calitatea i
eficiena operaional a formei de guvernare corporatist determin controlul variabilelor
care au un impact puternic asupra rezultatelor economico-financiare ale ntreprinderilor.
Astfel, conform studiului realizat de Ernst& Young Center for Business and Innovation
(1997) privind utilizarea indicatorilor non-financiari, cultura corporatist, calitatea
managementului, calitatea sistemului de comunicare cu investitorii i eficacitatea
politicilor de remunerare a conducerii executive reprezint criterii de performan nonfinanciare utilizate de investitori la evaluarea firmelor cotate.
De asemenea, studiul realizat de firma de consultan McKinsey asupra opiniei
investitorilor instituionali din rile emergente (Asia, Europa de Sud-Est i America
Latin) privind guvernana corporativ, demonstreaz c aceti investitori acord cel
puin aceeai importan informaiilor privind guvernana corporativ ca i informaiilor
financiare n adoptarea deciziilor investiionale, iar n plus ei sunt dispui s plteasc un
premiu pentru companiile care aplic standardele de guvernan corporativ. (n Europa
de Sud-Est i Africa acest premiu nregistreaz valoarea maxim de 30% din capitalizarea
bursier n anul 2002).
1.2. Convergene i divergene ntre codurile de guvernan corporativ
Principiile OECD (Organizaia pentru Cooperare Economic i Dezvoltare) de
guvernan corporativ
Regulile i normele de guvernan corporativ constituie elemente componente
importante ale mediului de afaceri din economiile de pia dezvoltate. Dei conceptul de
guvernan corporativ poate fi definit n multe moduri, acesta reflect mecanismul prin
care o ntreprindere este condus i controlat. Codul de guvernan corporativ
constituie un set de principii, standarde i bune practici de guvernan emis de ctre o
anumit instituie, a crui aplicare nu are un caracter obligatoriu, ci unul opional.
Pornind de la principiul respectrii i intririi dreptului de proprietate privat,
Codul de guvernare corporativ stabilete un set de reguli i exigene care influeneaz
managementul unei societi comerciale n ceea ce privete planificarea strategic i

adoptarea deciziilor, n scopul optimizrii intereselor acionarilor, creditorilor, clienilor,

angajatorilor i angajailor.
n Uniunea European a fost adoptat un numr de 35 de coduri, fiecare ar
avnd cel puin un cod de guvernan corporativ. Majoritatea acestor coduri (25) au fost
emise dup 1997, respectiv dup scandalurile financiare i cazurile de faliment ale unor
companii britanice cotate pe piaa de capital. Activitatea de elaborare a codurilor de
guvernan corporativ s-a intensificat n special dup anii 1997-1998, perioad dominat
de criza economic asiatic. Retragerea capitalurilor investitorilor din Asia, Rusia i
unele ri din America de Sud a determinat concentrarea ateniei comunitii de afaceri
asupra ncrederii investitorilor i a principiilor de baz ale guvernanei corporative
privind transparena, rspunderea i tratamentul echitabil al acionarilor, ceea ce s-a
concretizat la nivel internaional n elaborarea Principiilor OECD de Guvernan
Corporativ.
Codurile de guvernan corporativ au fost emise de entiti diferite, de exemplu
grupuri guvernamentale, comitete sau comisii organizate de guvernele naionale sau
bursele de valori, asociaii de afaceri, industriale sau academice, asociaii ale directorilor,
grupuri ale investitorilor etc . Majoritatea, aproximativ o treime din totalul codurilor
aplicabile n rile membre ale UE, ns au fost elaborate de grupurile sau asociaiile de
investitori. Varietatea emitenilor genereaz implicit un statut oficial diferit al acestor
coduri de guvernan corporativ n rile emitente, iar codurile prezint punctul lor de
vedere referitor la ceea ce trebuie s fie o bun practic de guvernan corporativ.
Dei difer din punct de vedere al scopului elaborrii lor i a gradului de detaliere,
toate aceste coduri valabile n rile membre ale Uniunii Europene abordeaz patru
probleme importante: tratamentul echitabil al tuturor acionarilor, ale cror interese
trebuie s fie prioritare; rspunderea clar a Consiliului de administraie i al
managementului; transparena companiei sau acurateea raportrii financiare i nonfinanciare n timp util; responsabilitatea pentru interesele acionarilor minoritari i a altor
parteneri sociali precum i respectarea legislaiei n vigoare.
Aplicarea principiului respect sau explic exercit o presiune asupra
companiilor n sensul respectrii n mare msur a principiilor acestor coduri i al evitrii
raportri nerespectrii acestora. Astfel, dei neobligativitatea aplicrii acestor coduri este

explicit, acestea exercit o presiune semnificativ asupra practicilor de guvernan

corporativ a companiilor din UE. Pe de alt parte, flexibilitatea codurilor de guvernan
corporativ constituie un avantaj esenial deoarece confer libertate de decizie i aciune
companiilor n scopul atingerii obiectivelor lor strategice.
Principalele convergene i divergene ale acestor coduri vizeaz diferite aspecte
ale guvernanei corporative, precum reprezentarea salariailor, drepturile partenerilor
sociali ai companiei, drepturile acionarilor i mecanismul de participare la Adunarea
General a Acionarilor, structura i responsabilitile Consiliului de Administraie,
independena Consiliului de Admnistraie, comitetele Consiliului de Administraie,
raportarea financiar i non-financiar.
Codurile de guvernan corporativ confer flexibilitate i nu sunt obligatorii,
chiar i n cazul aplicrii principiului respect sau explic, companiile sunt libere s nu
urmeze recomandrile codurilor, cu condiia raportrii i explicrii nerespectrii acestora.
Neobligativitatea respectrii acestora ridic un semn de ntrebare privind eficiena
acestora n practic, existnd un risc real al neaplicrii lor. Principalele avantaje oferite de
codurile de guvernan corporativ sunt:

stimuleaz dezbaterile privind problemele de guvernan corporativ;

ncurajeaz companiile s adopte standarde recunoscute de guvernare;

ofer explicaii investitorilor privind cerinele de guvernare i practicile

de guvernan corporativ;

pot asigura baza conceptual i informaional necesar mbuntirii

reglementrilor pieei de capital i a legii companiei.

n concluzie, cele mai importante diferene privind practicile de guvernare
aplicate n rile membre ale UE decurg din reglementrile legislative i regulamentele
pieei de capital, i nu din recomandrile codurilor de guvernan corporativ care
prezint un grad ridicat de similaritate. Aceste diferene nu genereaz bariere
insurmontabile pentru funcionarea pieei de capital comune a UE, deci nu impun
elaborarea unui cod unic de guvernan corporativ aplicabil tuturor rilor membre ale
UE.
Totui existena divergenelor dintre aceste coduri, impune adoptarea unor msuri
specifice de eliminare a barierelor legale de reglementare a pieelor de capital
5

(informaionale) care s permit evaluarea corect i facil a guvernanei corporative a

companiilor de ctre investitori. Pornindu-se de la diferite coduri i modele practice de
guvernare, s-au identificat anumite elemente comune care definesc o guvernan
corporativ eficient. Astfel s-au formulat Principiile OECD de guvernan
corporativ. Documentul conine dou pri: prima parte vizeaz cinci domenii
importante, respectiv drepturile acionarilor, tratamentul egal al acionarilor, rolul
deintorilor de interese, raportarea i transparena informaiilor i responsabilitile
Consiliului de Administraie. n prima parte, pentru fiecare domeniu abordat apare un
singur principiu nsoit de cteva recomandri. Partea a doua a documentului conine note
explicative i comentarii ale fiecrui principiu i recomandri.
1.3. Modele de guvernan corporativ utilizate de companiile din Uniunea European
n statele membre ale Uniunii Europene se remarc dou modele generale de
guvernare corporativ care prezint caracteristici distincte: modelul de guvernan
corporativ anglo-saxon (specific firmelor din U.K., dar i celor din S.U.A., Hong Kong
i Australia) i modelul de guvernan corporativ german (specific companiilor din
Germania i Europa continental, precum i celor din Japonia).
Modelul de guvernan corporativ anglo-saxon (similar celui american)
reprezint un sistem bazat pe influena extern exercitat de pieele de capital active prin
intermediul achiziiilor i fuziunilor asupra companiilor cotate. Astfel, prin intermediul
pieelor de capital active se realizeaz controlul companiilor i tranzacionarea titlurilor
de valoare, n condiiile unui acionariat dispersat. Toate rile anglo-saxone se
caracterizeaz n general prin piee de capital puternic dezvoltate, iar protecia
investitorilor, n condiiile inexistenei unor acionari importani, reprezint o preocupare
permanent a instituiilor de reglementare a pieelor prin intermediul practicilor i
politicilor de guvernare corporativ.
Rezult c n rile anglo-saxone (U.K., S.U.A, Australia i Canada) companiile
au n general modele de guvernan corporativ similare, respectiv un singur Consiliu de
administraie independent, care monitorizeaz i controleaz activitatea managementului
n scopul mbuntirii acestuia, dar ultima modalitate de control, ameliorare i redresare

a performanelor companiilor se realizeaz prin intermediul achiziiilor ostile efectuate pe

pieele de capital dezvoltate ale rilor respective.
Modelul de guvernan corporativ german (similar celui japonez) este un
sistem bazat pe controlul intern, nefiind centrat pe influena puternic exercitat de
pieele de capital active, ci pe existena unor acionari puternici, precum bncile.
Trsturile acestui model decurg din particularitile mediului social i comercial n care
a aprut. Astfel, n Germania, ca i n Japonia, acionarii care dein blocuri mari de aciuni
de obicei se implic activ n managementul companiilor respective. Rolul lor este de a
sanciona managementul de slab calitate, de a stimula eficiena economic i de a realiza
armonizarea intereselor partenerilor sociali ai firmei, inclusiv ale personalul acesteia.
Capitalul uman este considerat a avea cea mai mare importan n cadrul modelului
german.
n contrast cu modelul anglo-saxon care se bazeaz prioritar pe piaa de capital,
modelul german este centrat pe sistemul bancar. Dei n Germania i Japonia bncile nu
au deineri mari de aciuni n cadrul firmelor pe care le finaneaz, totui acestea exercit
o puternic influen i control asupra sistemului lor de guvernare. Principalul avantaj al
acestui model este monitorizarea i finanarea flexibil a firmelor, precum i comunicarea
eficient dintre bnci i acestea. Implicarea puternic a bncilor n conducerea firmelor
confer acestui sistem o stabilitate deosebit i o orientare prioritar spre dezvoltarea
economic. Exist totui i dezavantaje ale acestui sistem de guvernare corporativ.
Shleifer i Wishny(1997) au observat c micii investitori n-au nici o participaie n
piaa capitalului.
Franks i Mayer (2001) vorbesc despre o analiz detaliat a proprietilor i
controlul corporaiilor germane. Germania are mai puin de 800 companii citate n
contrast cu cele 3000 din Marea Britanie. n Germania, 85% din cele mai mari companii
citate au o proprietate concentrat, un acionar deine mai mult de 25% din voturi.
Proprietatea companiei adesea ia forme de piramid a proprietilor intercorporate. Frank
i Mayer n-au gsit practic nici o pia pentru controlul corporaiilor din Germania, aa
cum sunt n SUA sau Marea Britanie. Ei au observat o pia activ n aciuni ale marilor
proprieti: vnztorii de mari blocuri de aciuni au parte de toate beneficiile, proprietarii
minoritari neavnd nici un merit.

Studiul comparativ al avantajelor i dejavantajelor celor dou modele de

guvernan corporativ din rile dezvoltate, modelul anglo-american i modelul
germano-japonez, sugereaz c sistemul de guvernare a unei companii poate fi
mbuntit ca urmare a aciunii urmtorilor factori:

achiziiile de firme, n rile dezvoltate, precum Marea Britanie, S.U.A.,

Frana, Germania, Japonia exist o pia reglementat a achiziiilor;

competitivitatea produselor i a serviciilor, de asemenea influeneaz

guvernana corporativ a companiei, dar aciunea acestui factor este lent, acionarii pot
pierde sume imense ca urmare a degradrii calitii produselor, a pierderii clientelei i a
unor segmente de piat datorit eficienei sczute a managementului firmei;

piaa de capital, care ofer de fapt recunoaterea oficial a performanelor

unei firme i implicit ale managementului prin nivelul preului aciunilor firmei;

creditorii, care ncheie contracte cu compania pentru a-i proteja

drepturile i n cazul nclcrii acestora pot cere declanarea procedurii de faliment pentru
recuperarea creanelor lor;
investitorii instituionali reprezint o potenial for de influen a
guvernanei unei companii, n special n Marea Britanie i S.U.A. n acelai timp ns,
acetia constituie i un pericol din punct de vedere al controlului puternic pe care l pot
exercita asupra firmelor n virtutea unui procent mare al deinerilor n capitalul social al
acestora. Astfel n S.U.A. exist restricii privind concentrarea deinerilor de aciuni n
mna investitorilor instituionali i a bncilor, i de asemenea exist restricii privind
exercitarea controlului asupra companiilor publice, n timp ce n Japonia i Germania
investitorii instituionali au un rol hotrtor n respectarea drepturilor acionarilor;
piaa forei de munc pentru manageri, care i sanioneaz pe managerii
care primesc beneficii excesive fr a avea performane pe msur, prin nlocuirea lor de
ctre Consiliul de Administraie, ceea ce atrage dup sine imposibilitatea gsirii unui loc
de munc similar.

1.4. Sisteme de guvernan corporativ utilizate de firmele din Europa Central i de

Est
Spre deosebire de modelul germa bazat pe influena intern (insider - based
model), ntreprinderile din rile Europei Centrale i de Est au un model comun de
guvernan bazat pe controlul intern, ca rezultat al procesului de privatizare i
restructurare desfurat n perioada ultimilor 13 ani. Economistul Aoki (1994) definea
modelul bazat pe controlul intern ca o form de organizare a firmelor rezultat prin
acapararea drepturilor de control de ctre manageri sau salariai ale fostelor ntreprinderi
deinute de stat n cadrul procesului de privatizare, deinerea unor blocuri substaniale de
aciuni de ctre persoane din interior (insider - i) n caz de privatizare, sau exercitarea
intereselor acestora n procesul de adoptare a deciziilor la nivelul ntreprinderilor
strategice, atunci cnd ntreprinderile rmn nc n proprietatea statului.
Controlul intern este considerat o problem esenial deoarece managerii care
dein un control excesiv al ntreprinderilor pot aciona n defavoarea acionarilor,
salariailor i a celorlali parteneri sociali, punnd astfel n pericol sntatea financiar i
performana firmelor. Dei nu agreeaz preluarea modelelor de guvernan corporativ a
rilor dezvoltate, Aoki analizeaz cauzele apariiei acestui model al rilor europene n
tranziie, precum i necesitatea eficientizrii acestuia prin dezvoltarea pieelor de capital
i a sistemelor bancare ca modaliti de influen extern sau intern a sistemelor de
guvernare corporativ a firmelor din economiile de tranziie.
Inevitabil, stabilirea unor mecanisme corespunztoare de guvernare corporativ a
ntreprinderilor privatizate din aceste ri, a fost dificil n condiiile inexistenei unei
infrastructuri legale, a unor instituii de reglementare corespunztoare, precum i a lipsei
cadrului legislativ privind drepturile de proprietate, cerinele de raportare financiarcontabil, falimentul firmelor etc. De exemplu, rile care s-au bazat pe fondurile de
investiii n procesul de privatizare, au avut probleme privind funcionarea i
eficientizarea activitii ntreprinderilor.
Structurile de guvernare ale ntreprinderilor din rile europene n tranziie au fost
influenate semnificativ de obiectivele procesului de privatizare, respectiv de viteza,
rspunderea politic, reglementarea legal si eficiena privatizrii. Lund n considerare

prioritatea acestor obiective i condiiile politice i economice specifice, procesul de

privatizare a nregistrat forme relativ diferite n rile Europei Centrale i de Est.
Rezult c sistemele de guvernare corporativ din rile Europei Centrale i de Est
sunt ineficiente, ca urmare a concentrrii puterii fie n mna salariailor, fie a
managementului, i a lipsei controlului din exterior sau interior exercitat de ceilali
acionari importani, precum bncile, investitorii instituionali, sau prin intermediul
pieelor de capital active. Dei exist semne c rezultatele economico-financiare ale
firmelor privatizate sunt n medie superioare celor ale fostelor ntreprinderi de stat, totui
restructurarea se realizeaz n ritm lent, iar procesul de investire este foarte sczut, ceea
ce va afecta performanele pe termen lung ale firmelor respective. Forele dominante,
precum salariaii i managerii formeaz coaliii n scopul satisfacerii predominante a
intereselor lor, ncetinesc procesul de restructurare a produciei i a personalului sau chiar
conduc firmele ctre faliment.
In Romnia exist urmtoarele tipuri de guvernare1 a ntreprinderii ca rezultat al
procesului
A.

de

privatizare:

Firmele deinute de stat - regiile autonome sau societile

neprivatizate complet, n care statul este nc acionar. n cadrul acestora exist n mod
inevitabil un conflict de interese ntre manageri, salariai i stat, ceea ce determin
obiective contradictorii: maximizarea profitului, meninerea locurilor de munc, creterea
veniturilor din taxe, satisfacerea intereselor politice sau individuale. Performana
economic nu este obiectivul major al acestor entiti economice, interesele directorilor
acestor ntreprinderi sunt rareori subordonate intereselor acionarilor.
B.

Firmele private nchise (ntreprinderi mici, mijlocii sau mari), ale

cror aciuni nu sunt tranzacionate pe o pia oficial. Proprietarii sunt de regul i

manageri, deci nu exist un conflict de interese ntre acetia. n schimb exist numeroase
conflicte ntre asociai care denatureaz n procese civile. Managerii nu urmresc cu
prioritate maximizarea valorii firmei, ci mai degrab extinderea afacerii.

*** Corporate Governance in Romania OECD Report, 2001

10

C.

Companiile privatizate sau deschise, care cunosc o varietate de forme,

de la cele cu un acionariat foarte dispersat ale crui drepturi sunt de obicei neglijate,
pn la cele n care acionarii majoritari au un control puternic asupra ntreprinderii. n
cadrul acestor ntreprinderi se manifest un conflict ntre management i acionarii
minoritari sau ntre acionarul majoritar i acionarii minoritari
Ca i n cazul firmelor private nchise, autonomia decizional i operaional a
echipei manageriale este ridicat, structurile organizatorice i sistemele informaionale
sunt flexibile, dinamice i eficiente, iar prghiile economico-financiare se utilizeaz
predominant ca instrumente manageriale.
Principala problem a societii corporatiste din Romnia este ns conflictul de
interese ntre acionarii majoritari i acionarii minoritari care degenereaz n divergene
ntre management, Consiliul de Administraie i acionarii minoritari, precum i ntre
acionarii majoritari i partenerii de afaceri ai companiei, specifice mai ales economiilor
n tranziie determinnd degradarea performanelor pe termen lung ale companiilor i
chiar falimentul acestora. Exist cinci categorii de investitori majoritari care
controleaz firmele listate la Bursa de Valori Bucureti i RASDAQ: investitorii
strategici, asociaiile de salariai (PAS-urile), investitorii instituionali, statul reprezentat
de APAPS (Autoritatea pentru Privatizare i Administrare a Proprietii de Stat) i
persoane fizice.
Potrivit studiilor instituiilor internaionale privind piaa de capital din Romnia,
cele mai importante forme de nclcare a drepturilor acionarilor constau n:
1

A. Diluia averii acionarilor minoritari

B. Transferul profiturilor n afara companiei

C. Tactica scoicii goale

D. Alocarea abuziv a profiturilor

E. ntrzierea n acordarea dividendelor

F. Accesul limitat al acionarilor minoritari la informaii.

Una dintre explicaiile acestor situaii este autoritatea excesiv a acionarilor

majoritari i lipsa unui control i a unei monitorizri puternice din partea celorlali
parteneri de afaceri ai ntreprinderii. n condiiile unui grad ridicat de concentrare a
acionariatului, organele de conducere ale firmei Consiliul de administraie, Comitetul

11

directorilor i managerii, sunt subordonate proprietarului majoritar i acioneaz n scopul

satisfacerii intereselor acestuia.
innd cont de eficiena sistemului su de guvernare i calitatea relaiilor dintre
firm i partenerii si sociali, care asigur premisa mbuntirii performanelor firmelor
n condiii de perenitate, se poate aprecia c guvernarea corporatist a ntreprinderilor
romneti este deficitar. Astfel, n concordan cu standardele de guvernan
corporativ, n urma unui studiu realizat de SG Emerging Markets Equity Research n
februarie 2000, Romnia ocupa locul 7, cu un scor total de 20.6 puncte din 36 maxim
posibile, n cadrul unui eantion format din 10 ri: Grecia, Israel, Ungaria, Turcia,
Polonia, Egipt, Romnia, Cehia, Maroc, Rusia.
Printre punctele slabe cele mai importante ale guvernanei corporative din
Romnia relevate de acest studiu sunt cele legate de accesul inegal la informaie al tuturor
acionarilor, interzicerea de tranzacii n favoarea acionarilor interni sau majoritari, rolul
sczut al Consiliului de administraie, accesul la alte mijloace de informare a
investitorilor etc. Dei nu se difereniaz foarte mult de celelalte ri analizate, problema
cea mai acut este ns n domeniul executrii silite a drepturilor acionarilor n justiie, n
sensul imposibilitii reale a solicitrii respectrii drepturilor acestora n justiie, scorul de
-1 indicnd un abuz privind acest aspect al guvernrii corporative n Romnia.
n concluzie companiile romneti cotate pe piaa de capital au rezultat n urma
procesului de privatizare prin MEBO (Management Employee Buyout), privatizarea n
mas sau vnzarea de aciuni, ceea ce a condus la formarea pe de o parte, a unui
acionariat extrem de dispersat, lipsit de activism n administrarea firmelor, iar pe de alt
parte, a determinat apariia unui grup puternic de acionari majoritari sau semnificativi.
Aceste societi deschise au o form de guvernare dominat de controlul managementului
i al salariailor sau al acionarilor majoritari, n defavoarea intereselor acionarilor
minoritari i ale celorlali parteneri sociali.
Rezult c guvernarea ineficient a ntreprinderilor cotate influeneaz
nefavorabil rezultatele economico-financiare i posibilitile lor de dezvoltare viitoare
prin prisma urmtoarelor prghii:

12

urmrirea prioritar a intereselor pe termen scurt ale salariailor i

managerilor, adic creterea salariilor i a altor indemnizaii, stabilitatea i protecia

locurilor de munc etc;

diminuarea ritmului restructurrii i a reorganizrii sau amnarea

falimentului unor firme aflate n dificultate financiar;

vnzarea abuziv a activelor firmelor conduse sau aflate n proprietate;

nerealizarea de investiii de modernizare, meninere sau dezvoltare a

potenialului productiv al ntreprinderilor;

preluarea abuziv a unor ponderi din ce n ce mai mari de capital de ctre

acionarii majoritari;

satisfacerea intereselor acionarilor majoritari prin metode distructive de

diminuare i transfer a averii acionarilor minoritari;

imposibilitatea utilizrii unor programe de remunerare a managerilor n

funcie de valoarea real creat;

mobilitatea excesiv a personalului ca urmare a conflictelor interne i a

lipsei unor programe de promovare i stimulare dup criterii de valoare;

distribuirea cu ntrziere sau nedistribuirea de dividende celorlali

acionari n scopul acordrii de stimulente salariailor i managerilor la sfritul anului;

restricionarea tranzacionrii de titluri de valoare pe piaa de capital, ceea

ce determin majorarea volatilitii i a riscului investiiei n titlurile respective;

meninerea unei atmosfere tensionate ca urmare a conflictului dintre

management i/sau salariai i acionarii minoritari, sau a conflictului dintre acionarii

majoritari i acionarii minoritari;

imposibilitatea implicrii active a altor parteneri sociali, de exemplu a

bncilor, n procesul de conducere a companiilor;

accesul redus la credite bancare datorit furnizrii defectuoase de

informaii i a calitii acestora i inexistenei suficiente a garaniilor;

imposibilitatea efecturii de achiziii sau preluri de ctre alte firme din

domeniu n scopul eficientizrii activitii firmelor respective;

scderea prestigiului pe pia a firmelor cotate etc.

13

Sistemul de guvernare corporativ a ntreprinderilor cotate condiioneaz hotrtor

nivelul performanelor economico-financiare curente, dar i ateptrile investitorilor
privind oportunitile viitoare de dezvoltare ale acestora.
Astfel, pe de o parte calitatea modului de administrare i conducere reprezint o
variabil non-financiar esenial de apreciere a performanei globale a companiilor
cotate pe piaa de capital.

14

CAP.2. IMPORTANA GUVERNRII CORPORATIVE

Printre principiile general acceptate n economia de pia se numr i cele

referitoare la faptul c ntreprinderile trebuie s funcioneze n interesul proprietarilor
(acionarilor), pe de o parte, iar, pe de alt parte, c de performana lor, alturi de acetia
sunt interesate i alte grupuri de stakeholderi: manageri, salariai, clieni, furnizori, bnci,
stat, comunitatea local. Din punct de vedere al managementului strategic, aceasta
presupune, luarea n consideraie a intereselor acestora n procesul de stabilire a
obiectivelor strategice i de formulare a strategiei ntreprinderilor, astfel nct s se
asigure o armonizare ct mai deplin a lor.
Teoretic, mijloacele de control de care dispun stakeholderii pot fi grupate n dou
categorii:

Un control extern, care se exercit prin intermediul pieei i al cadrului

juridic i instituional specific unei economii de pia i care mbrac, n principal, trei
forme prin care pot fi motivai i determinai managerii s acioneze potrivit intereselor
acionarilor i ale celorlali stakeholderi, i anume: vinderea aciunilor penrtu a sanciona
astfel ineficacitatea managerilor i, respectiv, insuficiena dividendelor distribuite;
falimentul impus de creditori, care sunt n drept s cear lichidarea ntreprinderilor
falimentare; contractul de munc dintre acionari i manageri, ce cuprinde obligaiile i
drepturile ce revin managerilor, stimulentele ce pot fi acordate acestora, dar i sanciunile
ce pot fi aplicate pentru lipsa de performan a activitii lor;

Un control intern, bazat pe votul acionarilor n AGA care aprob sau

sancioneaz activitatea managerilor i a Consiliului De Administraie, i poate menine

sau revoca din funcie; controlul operaional al managerilor i controlul salariailor.
Din aceast perspectiv, pentru Romnia, ca de altfel i pentru alte ri esteuropene, liberalizarea economic, descentralizarea alocrii resurselor, transferul
proprietii de stat ctre sectorul privat i crearea de noi ntreprinderi private nu sunt
suficiente pentru a asigura funcionarea ntreprinderilor potrivit principiilor unei
economiii de pia, pentru restructurarea, revitalizarea i sporirea competitivitii i a
profitabilitii acestora.

15

Din punct de vedere economic, privatizarea ntreprinderilor de stat, conceput ca

un rspuns la nevoia de schimbare n interiorul sistemului, vizeaz gsirea unor
proprietari animai de dorina de a asigura o utilizarea raional a resurselor
ntreprinderilor i creterea profitabilitii acestora. Schimbarea regimului de proprietate
nu va modifica ns comportamentul managerilor dac noii proprietari nu vor avea
puterea, motivaia i mijloacele necesare pentru a le controla de aproape aciunile i a
veghea ca ei s acioneze n interesul ntreprinderii i nu doar al propriului interes.
Prin urmare, obiectul privatizrii trebuie s-l constituie nu numai transferul
proprietii juridice asupra activelor ntreprinderilor ci, de asemenea, un transfer al puterii
de decizie, control i sanciune n favoarea noilor proprietari, precum i crearea unei
infrastructuri instituionale i a unor mecanisme adecvate capabile s asigure un control
corporativ eficient.
Dup cum rezult din experiena rilor cu economie de pia dezvoltat, apariia
i perfecionarea mecanismelor de guvernare corporativ a fost determinat ndeosebi de
dificultile ce apar n relaiile dintre acionari i manageri datorit intereselor i
obiectivelor diferite urmrite de aceia, precum i orizontului diferit de timp avut n
vedere de fiecare din cele dou categorii de actori. Aspectelor relevante, li se mai
adaug faptul c, de regul, atunci cnd exist muli acionari ce dein participaii reduse
de aciuni n cadrul ntreprinderii, este prea costisitor pentru fiecare din acetia s fac
analizele necesare pentru a se asigura c managerii acioneaz n interesul lor, fiecare
deintor de aciuni prefernd s fie clre liber(free rider), adic s beneficieze de
anumite avantaje fr a plti (Phelps, Frzdman, Rapacznski i Shleifer, 1993).
Pentru ntreprinderile romneti privatizate sau privatizabile, problema controlului
corporativ i a mecanismelor adecvate pentru realizarea sa este i mai important innd
cont de: structura i comportamentul acionariatului rezultat n urma procesului de
privatizare de mas; neclarificarea n totalitatea a drepturilor de proprietate; lipsa unor
mecanisme adecvate de protecie a acionarilor minoritari; meninerea n cazul unora din
S.C. privatizate a unor participaii semnificative ale statului i exercitarea adesea
necorespunztoare de ctre reprezentanii abilitai ai acestuia n diferite organisme de
conducere i administrare a societii a prerogativelor care i revin n calitate de acionar
majoritar; performana redus a multor ntreprinderi; prezena n economia romneasc a

16

unui sistem bursier i extrabursier cu o evoluie neatractiv, piaa de capital avnd ns un

caracter emergent.

ATINGEREA SCOPULUI GUVERNRII CORPORATIVE N PRACTIC :

PRINCIPIUL VALORII ADUGATE2

Valoarea adugat este un instrument economic care arat ct de mult compania

acoper costul total al capiatlului i ce trebuie fcut dac nu se ntmpl asta. Valoarea
adugat este de asemenea o msur a performanei stabilirii valorii de pia. De ce?
Deoarece, ceea ce influeneaz valoarea de pia a companiei este mrimea prin care
profiturile, msurate corect, cresc sau scad pe termen scurt costul capiatlului
necesarpentru a produce aceste ctiguri. Aceasta este exact ce valoarea adugat arat.
Cnd valoarea adugat este folosit ca o parte a sistemului total financiar de
management, se poate cizela orice decizie corporatist, de la o achiziie de companie sau
de proiectare a bugetului. Dar msurarea valorii adugate nu este ndeajuns; ea trebuie i
adoptat. Dac valoarea adugat a proiectului considerat este pozitiv, se creeaz
valoare economic, iar valoarea corporaiei i preul aciunilor cresc; exemplele Equifax
i Briggs & Stratton o dovedesc. Dup ce au adoptat valoarea adugat, preul aciunilor
lor s-a mbuntit radical.
Valoarea adugat aduce o nou disciplin financiar n companie, ncurajeaz
managerii s se comporte ca proprietarii i vor crete averile acionarilor n procesul
financiar. Prin acest lucru nu se elimin complet conflictele dintre stockholders i
manageri; principiul valorii adugate cel puin reduce aceste conflicte, care n schimb,
creeaz valoare economic.

Haim Levy Principles of Corporate Finance, Hebrew University of Jerusalem, Editura South Western
College Publishing, 1998

17

Nane M., Managementul strategic al ntrepinderii i provocrile tranziiei,

editura AllBeck, Bucureti, 2000
Onofrei M., Management financiar-suport de curs
Onofrei, M., Finanele ntreprinderii, Editura Economic, Bucureti, 2004
Vasilescu, C., Guvernana corporativ n Romnia, Bucureti, Simpozionul
tiintific Contabilitate i informatic de gestiune, A.S.E., 2002

18