Sunteți pe pagina 1din 55

Teorie i metod privind msurarea

performanei n condiii de risc i


incertitudine
Configuraii noi privind evaluarea
performanei

Riscurile
care
influeneaz
ntreprinderea
reprezint unul dintre factorii eseniali care
afecteaz performana ntreprinderii.
Riscul este o situaie sau un ansamblu de
evenimente simultane sau consecutive a cror
apariie este incert.
Unele riscuri pot avea efecte pozitive. Acestea sunt
numite speculative i rezult din alegerile fcute de
ntreprindere n scopul obinerii unui ctig
(speculaiile efectuate de ntreprindere asupra ratei
dobnzii, ratei de schimb valutar, etc.).

Riscurile care au numai efecte negative se refer la


catastrofele naturale, tehnice sau umane.
Dac nu ar exista riscurile, nu ar exista nici succes,
nici eec: nu ar exista ntreprinderile.
A gestiona riscul reprezint o evoluie de la calitate
spre perenitate. Gestiunea riscurilor nu nseamn
numai a ne asigura mpotriva riscului. Aceast
atitudine:
periculoas asigurarea nu acoper toate riscurile
ci doar o situaie anume, acoperirea pierderilor
eventuale prin asigurare nu ia n considerare
caracterul dinamic al ntreprinderii

oneroas asigurarea nu este instrumentul cel


mai economicos.
Finanarea riscului prin asigurare pleac de la
principiul mai bine mai puin bogat astzi dect
foarte srac mine. nainte de a ne asigura
trebuie s reducem impactul riscului prin
prevenire i protecie. Mai nti reducem riscul
i apoi l asigurm.

Diagnosticul riscului. Tipologia riscului


Problema frecvent ntlnit de un manager financiar este
evaporarea profiturilor investiiilor realizate. n
practic este alarmant frecvena situaiilor n care
investiiile promitoare devin pierderi de rsunet.
Astfel se justific interesul ridicat al analitilor
financiari pentru cercetrile din domeniul cuantificrii
i previziunii riscului ntreprinderilor.
Ceea ce intereseaz atunci cnd se analizeaz riscul unei
ntreprinderi este variabilitatea profiturilor ei trecute,
dar mai ales viitoare. Factorii de risc privind
variabilitatea profiturilor care prezint interes sunt cei
economici.

Variabilitatea profitului are att o parte sistematic,


ct i una nesistematic.
Componenta sistematic a riscului este rezultatul
condiiilor generale ale economiei sau ale pieei pe
care concureaz ntreprinderea, n timp ce partea
nesistematic este dat de specificul ntreprinderii,
politica adoptat de aceasta.
Riscul sistematic al profitului, respectiv al
vnzrilor poate fi sintetizat prin intermediul
coeficientului de volatilitate, ce definete relaia
existent ntre rezultatele ntreprinderii i evoluia
factorilor economici generali.

Este greu de crezut c ar putea exista investiii ce nu


presupun niciun risc pentru cei ce-i plaseaz
capitalurile. Totui s-a consolidat ideea conform creia
investiiile garantate de stat au un risc relativ redus,
chiar zero. (Ex.: investiia n bonuri de tezaur, n
obligaiuni emise de stat). Teoretic vorbind, indiferent
de evoluiile ulterioare ale economiei, investitorii i
vor recupera banii, la care se adaug ctigul obinut la
rentabilitatea promis iniial.
Pentru investiiile din sectorul privat sau pseudo-privat,
rentabilitatea promis posibililor investitori nu va fi
niciodat aceeai cu cea efectiv realizat n viitor.
Pe lng o analiz de rentabilitate, managerul ar trebui
s-i concentreze atenia i asupra posibililor factori de
risc ai investiiei.

Pe lng estimarea rentabilitii viitoare ateptate se


impune i o cuantificare a riscului asociat realizrii
acesteia.
Variabilitatea profitului poate implica realizarea unei
rentabiliti mai mici dect cea ateptat; cu ct
intervalul de variaie a profitului este mai mare, cu att
investiia respectiv este mai riscant. Astfel, analiza
tandemului rentabilitate-risc ofer o clasificare mai
bun a oportunitilor de investiii.
Investitorii raionali, n general caracterizai prin
aversiune la risc, vor exclude de pe list acele investiii
ce ofer aceeai rentabilitate, ns cu un risc mai mare,
iar opiunea pentru una dintre oportunitile rmase va
depinde n final de gradul lor de aversiune fa de risc.

Analiza riscului individual al unui proiect de investiii


presupune urmtoarele etape:
identificarea surselor riscului prin analiza de
sensibilitate sau prin metoda scenariilor;
msurarea riscului, n funcie de orizontul de timp pe
care se desfoar proiectul analizat.
Dac este vorba de o singur perioad, indicatorii statistici
ca sperana matematic, abaterea medie ptratic i
coeficientul de variaie sunt suficieni pentru a ne forma
o imagine despre gradul de risc al proiectului.
Cnd avem de-a face cu un proiect cu o durat de via
mai mare, metodele adecvate de aproximare a riscului
acestuia ar fi: arborele de decizie convenional sau
stocastic, simularea Hertz sau tehnica Monte Carlo;

ajustri n vederea eliminrii riscului luarea n calcul a


riscului n evaluarea proiectului de investiii. Estimarea
valorii va ine cont de nivelul de risc asumat de investitori
prin ajustarea ratei de actualizare, a duratei de via a
proiectului sau a cash-flow-urilor rezultate din exploatarea
acestuia.
Analiza riscului unei ntreprinderi este mult mai complex,
acesta fiind rezultatul impactului cumulat al tuturor
riscurilor implicate de activitatea acesteia (exploatare,
investiii, finanare). Dac se ine cont de interdependenele
existente ntre activitile, proiectele cuprinse n cadrul
ntreprinderii, msurarea riscului devine aproximativ.
n evaluarea ntreprinderilor cele mai utilizate metode sunt
funciile scor, prin care se estimeaz riscul de faliment.

Identificarea surselor riscului


Variabilitatea profitului este strns legat de
incertitudinea ce caracterizeaz cererea pentru
produsele firmei, adic de variabilitatea vnzrilor
(CA). La aceasta se adaug i incertitudinea privind
nivelul preurilor produselor fabricate i al costurilor
materialelor sau serviciilor folosite n procesul de
producie. O sintetizare a surselor variabilitii
profitului este realizat n fig.:
Variabilitatea
vnzrilor

Levierul
exploatrii

Riscul
afacerii

Levierul
cheltuielilor
financiare

Variabilitatea
profitului

Levierul exploatrii este determinat de proporia


costurilor fixe de exploatare n totalul costurilor
ntreprinderii, n timp ce levierul cheltuielilor
financiare depinde de procentajul costurilor
financiare n totalul costurilor. Cu ct este mai mare
proporia cheltuielilor fixe, cu att va fi mai mare
variabilitatea profitului ca rezultat al variaiei
vnzrilor (CA).
Trebuie fcut distincia dintre conceptul de levier al
exploatrii i riscul exploatrii. Existena levierului
exploatrii nu presupune neaprat c profiturile
viitoare sunt incerte.
Dac vnzrile firmei sunt certe, atunci levierul
exploatrii nu va determina variabilitate profiturilor
viitoare.

ns, n condiiile n care vnzrile viitoare ale firmei


sunt incerte, un nivel ridicat al levierului exploatrii va
majora riscul exploatrii i, ca rezultat, variabilitatea
profiturilor viitoare.
Ca urmare, factorii determinani ai riscului exploatrii
sunt levierul exploatrii i variana (dispersia)
vnzrilor.
Vom considera riscul exploatrii ca fiind riscul afacerii
i cel al activitilor ntreprinderii n absena
influenelor structurii finanrii acestora (operaiunile
sunt finanate doar pe baza capitalurilor proprii).
Dac ne intereseaz care este riscul suplimentar asociat
modelului de finanare a afacerii, atunci trebuie s lum
n calcul i levierul cheltuielilor financiare ale
ntreprinderii ce majoreaz variabilitatea profiturilor
viitoare, adugnd i riscul financiar la riscul afacerii.

Astfel, schimbrile viitoare intervenite la nivelul


profitului vor fi rezultatul modificrii mrimii vnzrilor,
multiplicate cu valoarea celor dou leviere ale
ntreprinderii.
Variabilit atea

Levierul

Levierul

profitului % cheltuielilor financiare

exp loatarii

Variabilit atea %
vanzarilor

Variabilitatea profitului este condiionat, n primul rnd,


de variabilitatea vnzrilor. Nivelurile levierelor vor
potena ntr-o msur mai mare sau mai mic aceast
variabilitate. Compararea riscului a dou ntreprinderi
trebuie s aib n vedere mai nti modificrile viitoare ce
pot interveni la nivelul vnzrilor, mrimea levierelor
fiecreia accentund mai mult sau mai puin riscul
acestora.

Msurarea acestor leviere este destul de dificil,


structura cheltuielilor ntreprinderii (fixe i variabile)
fiind greu de identificat n majoritatea cazurilor. Astfel
se apeleaz la ali indicatori ce aproximeaz mrimea
acestor leviere, cum ar fi, de exemplu, ponderea
activelor imobilizate n totalul activelor firmei pentru
estimarea levierului de exploatare, respectiv gradul de
ndatorare pentru levierul cheltuielilor financiare.
Dac ntreprinderea este capital intensiv, nivelul
costurilor va fi mare i implicit levierul su de
exploatare, iar la un nivel ridicat al ndatorrii va
determina o majorare a levierului cheltuielilor
financiare.

Calea cea mai scurt pentru identificarea mrimii


acestor leviere i a influenei lor asupra variabilitii
profitului ntreprinderii este apelarea la indicatorii de
rezultate, cum ar fi profitul din exploatare sau profitul
brut.
Cu ajutorul lor, prin analiza de sensibilitate, sunt
determinai coeficienii de elasticitate ce fac legtura
ntre variabilitatea cifrei de afaceri i variabilitatea
profitului firmei (de exploatare sau net).
Coeficienii respectivi cuprind n mrimea lor influena
levierelor ntreprinderii. Astfel, la un nivel ridicat al
levierului de exploatare (ponderea ridicat a costurilor
fixe n costurile totale ale firmei) implic un coeficient
de elasticitate a exploatrii mai mare, care va induce o
variabilitate sporit a rezultatului din exploatare.

Majorarea levierului cheltuielilor financiare (prin


creterea gradului de ndatorare sau a dobnzilor pltite
pentru creditele deja contractate) va implica creterea
coeficientului de elasticitate a levierului financiar i, ca
rezultat, variabilitatea profitului net. Sintetiznd,
variaia profitului net, n sensul creterii sau scderii
sale, poate fi exprimat n funcie de variaia cifrei de
afaceri, multiplicat cu cei doi coeficieni de elasticitate
ce rein n cadrul lor influena celor dou leviere
caracteristice ale ntreprinderii:
Variabilitatea profitului (%) = Variabilitatea CA(%)
Coeficientul de elasticitate al exploatrii Coeficientul
de elasticitate al levierului finaniar

Abordarea variabilitii profitului cu ajutorul


coeficienilor de elasticitate, ine cont i de
eventualele corelaii existente ntre cele dou
leviere, de exploatare i financiar, ale firmei. Watts
i Zimmerman evideniaz n lucrarea lor Positive
Accounting Theory corelaia ridicat existent
ntre levierul exploatrii i cel financiar: o
ntreprindere capital intensiv (cu levierul
exploatrii ridicat) mobilizeaz un volum mare de
resurse pentru finanarea activelor sale i, ca
urmare, nevoia de credite va fi mai mare, n
consecin i levierul cheltuielilor financiare va fi
mai ridicat.

Prin luarea n considerare n mod independent a celor dou


leviere se poate pierde din vedere interdependena
existent ntre acestea i influena lor comun asupra
variabilitii profitului.

Analiza de sensibilitate
Permite defalcarea variabilitii profitului ntreprinderii pe
principalii factori de risc ce condiioneaz nivelul acestuia.
Astfel, pornind de la evoluiile probabile ale mrimii
pieei, ale cotei de pia deinute de ntreprindere sau ale
preurilor produselor fabricate, se poate estima dinamica
viitoare a cifrei de afaceri realizate i implicit a profitului.

De asemenea, printre factorii determinani ai


mrimii profitului se numr i marja asupra
cheltuielilor variabile, respectiv cheltuielile fixe
de exploatare sau financiare implicate n
derularea procesului de producie. Analiza de
sensibilitate
presupune
determinarea
procentului de variaie a profitului indus de
modificarea unuia dintre factorii de risc (Ex:
mrimea
pieei
pe
care
concureaz
ntreprinderea), n condiiile n care ceilali
factori se consider constani. n acest sens este
calculat coeficientul de elasticitate a profitului
n raport cu variaia mrimii factorului.

unde: PN = variaia valorii profitului


net fa de nivelul su iniial;
PN0 = mrimea iniial a profitului net;

PN
PN 0
e
x%,
F
F = variaia valorii factorului de risc
(mrimea pieei, cota de pia, preul,
F0
etc.) fa de nivelul su iniial;
F0 = mrimea iniial a factorului de
risc;
x% =procentul de variaie a profitului
net la o variaie de un procent a
mrimii factorului de risc.

Cu ct coeficientul de elasticitate a factorului este


mai mare, cu att trebuie s creasc atenia acordat
previziunii valorilor sale, eventualele erori afectnd
ntr-o proporie mai ridicat rezultatele analizei.
S lum cazul societii Texis SA, ce produce i
comercializeaz nclminte de dam. n funcie de
evoluia
conjuncturii
economice,
factorii
determinani ai nivelului profitului obinut de
ntreprindere variaz ca mrime. n urmtorul caz
ipotetic au fost reinui ca factori determinani ai
mrimii profitului: dimensiunea total a pieei
(reprezentnd cantitatea total de produse pantofi
de dam ce ar putea fi vndut de ntreprindere, n
condiiile n care aceasta ar deine monopolul);

cota de pia deinut de ntreprindere (cantitatea


vndut de ntreprindere exprimat ca procent din
mrimea total a pieei);
Preul unitar de vnzare al produselor; marja asupra
cheltuielilor variabile, cheltuielile fixe de exploatare
sau financiare. Pe baza datelor privind mrimea
acestor factori n fiecare din cele trei stri ale
conjuncturii economice am estimat valoarea
profitului net. Se poate constata variaia mrimii
acestuia de la o conjunctur economic la alta.
Coeficienii de elasticitate calculai n cadrul tabelului
arat ct din variaia profitului se datoreaz fiecrui
factor.

Din analiza valorii acestor coeficieni de elasticitate se


constat c factorul dimensiunea pieei are un
impact mai mare asupra variaia cifrei de afaceri n
comparaie cu ceilali factori. Se va acorda, deci, o
atenie deosebit previziunilor privind mrimea
acestui factor, o simpl eroare de un procent
implicnd o eroare de 8,5% n estimarea valorii
profitului posibil al ntreprinderii.
De asemenea, pornind de la mrimea acestor
coeficieni de elasticitate, managerul poate identifica
factorii cu influen ridicat asupra valorii profitului,
orientnd astfel eforturile n direcia ce aduce cele mai
mari creteri ale acestuia.

Pentru societatea luat ca exemplu, factorul cota de


pia determin o variaie mai important a profitului
(7,87%) fa de factorul pre unitar de vnzare
(6,61%). Ca urmare, politicile de relansare a creterii
profitului ntreprinderii ar trebui s se concentreze n
primul rnd pe majorarea cotei de pia, creterile de
pre putnd avea chiar efecte adverse.
Valoarea factorilor determinani ai mrimii profitului n
diferite stri de conjunctur economic
Conjunctura economic

favorabil neutr

nefavorabil

Dimensiunea pieei (mii buc) 500

450

375

Cota de pia deinut (%)

20%

18%

22,5%

Conjunctura economic

favorabil neutr

nefavorabil

Preul unitar de vnzare (mil. lei)

1,75

1,6

Mrimea cifrei de afaceri (mil. lei)

225000

157500 108000

Marja asupra cheltuielilor variabile 0,49

0,43

0,40

Cheltuieli variabile de exploatare

115000

90000

65000

Cheltuieli fixe de exploatare

25000

30000

35000

Rezultatul din exploatare

85000

37500

8000

Cheltuieli fixe financiare (dobnzi) 15000

17500

19000

Impozit pe profit

17500

5000

Profitul net

52500

15000

-11000

Matricea variaiei profitului ntreprinderii


Factorii
determinani

Favorabil Neutr Nefavorabil Coeficientul


de elasticitate

Mrimea pieei

28125

15000

-6250

8,50

Cota de pia

29766

15000

3188

7,87

Pre unitar de
vnzare

31875

15000

6500

6,61

Marja asupra
chelt. variabile

22125

15000

11406

3,38

Cheltuieli fixe de
exploatare

18750

15000

11250

-1,50

Cheltuieli fixe
financiare

16875

15000

13875

-0,88

(dobnzi)

Valoarea negativ a coeficientului de elasticitate


indic relaia invers existent ntre evoluia mrimii
factorului respectiv i cea a profitului. De ex.,
creterea cheltuielilor fixe de exploatare cu un
procent va determina o reducere cu 1,5% a valorii
profitului realizat de ntreprindere.
Aceast analiz de sensibilitate poate fi structurat
astfel:
1. detalierea cifrei de afaceri pe factorii si determinani
(mrimea pieei, cota de pia deinut, preul
produselor);
2. Structurarea costurilor n variabile i fixe i
mprirea celor fixe, la rndul lor, n cheltuieli fixe
aferente exploatrii, respectiv activitii de finanare;

3. Previzionarea diferitelor scenarii de evoluie a


strilor economiei i a valorilor factorilor sau
elementelor de cost corespunztoare fiecrui
scenariu.
4. Estimarea coeficientului de elasticitate pentru diferii
factori de risc, respectiv elemente de cost, n funcie
de variaia mrimii lor de la un scenariu la altul
(considernd ceilali factori constani);
5. Sintetizarea influenei fiecrui factor (sau a
levierelor ntreprinderii) ca procente de variaie a
profitului previzionat;
6. Selectarea factorilor de risc ce au un impact ridicat
asupra variabilitii profitului n vederea realizrii
unor previziuni ct mai atente a acestora;
7. Controlul nivelului levierelor ntreprinderii n scopul
reducerii varianei profitului;

8. Estimarea variabilitii rezultatelor firmei pe baza


scenariilor de evoluie a factorilor de risc. Aceast
etap face trecerea spre metoda scenariilor.
Analiza de sensibilitate poate fi extins i la evaluarea
proiectelor de investiii n condiii de incertitudine, n
acest caz prezentnd interes analiza de sensibilitate
VAN
la
modificrile
principalilor
factori
determinani ai acesteia.
Problema central a acestui tip de analiz privind
variabilitatea profitului apare n condiiile n care
factorii de risc sunt interdependeni. n anumite
situaii, modificarea mrimii unuia dintre factori
implic i pentru ceilali rejustri ale valorii. Practic,
nu se poate face o departajare exact a influenei
fiecrui factor asupra variabilitii profitului.

Metoda scenariilor
Presupune estimarea varianei rezultatelor ntreprinderii
pornind de la scenariile de evoluie a strii economiei,
la care sunt asociate probabilitile de realizare a
acestora. De cele mai multe ori, practic, aceast metod
se folosete pentru a face estimaii punctuale ale
profitului pentru diferite scenarii de evoluie a
ntreprinderii.
Din exemplul anterior putem considera cele trei stri ale
conjuncturii economice ca scenarii de evoluie a
ntreprinderii. Fiecare dintre acestea are o anumit
probabilitate de realizare: 20% pentru starea favorabil,
50% pentru cea neutr i 30% pentru cea nefavorabil.

Ceea ce nseamn c ntreprinderea va obine un


profit n valoare de 52500 mil. lei.
Pornind de la distribuia acestor probabiliti se
ncearc estimarea valorii celei mai probabile pe
care profitul o poate atinge n funcie de evoluia
viitoare a conjuncturii economice. n condiiile n
care distribuia de probabilitate se apropie de alura
unei distribuii normale, este semnificativ calculul
mediei i varianei mrimii profitului.

Modaliti de msurare a riscului


Evaluarea riscului ca indicator statistic
Primul pas este de contientizare a faptului c
estimaiile punctuale ale rezultatelor viitoare sunt de
departe de a fi sigure.
Oricrei previziuni i se asociaz o anumit probabilitate
de realizare; nu se poate vorbi de certitudine n
domeniul finanelor. Aceast asociere de probabiliti
pentru fiecare valoare estimat a profitului definete
distribuia de probabilitate a prediciei. Cu ct
distribuia de probabilitate a profitului este mai
restrns, cu att este mai probabil ca profitul viitor
realizabil s fie mai apropiat de cel ateptat. n aceast
situaie putem spune c riscul investiiei este redus.

Riscul ridicat corespunde unei distribuii de probabilitate


extinse, caracterizate prin mrimi foarte diferite ale
profitului, crora li se asociaz probabiliti ridicate.
Suma probabilitilor distribuiei va fi egal cu 1.
Exist o legtur direct ntre forma distribuiei de
probabilitate (restrns sau extins) a profitului unei
investiii i mrimea riscului asociat acesteia.
Msurarea riscului unui proiect de investiii sau al unei
ntreprinderi presupune, de fapt, cuantificarea
variabilitii profitului previzionat. Prin metoda
scenariilor a analizei sensibilitii s-a constatat c n
funcie de schimbrile intervenite la nivelul ntreprinderii
sau economiei se obin valori diferite ale profitului.

Estimarea varianei acestuia i a plajei de valori


posibil de atins constituie o modalitate de
determinare a riscului. n acest scop, n ipoteza
evoluiei indicatorilor conform unei legi normale
de distribuie, pot fi folosii indicatori statistici
precum dispersia i abaterea medie ptratic.

Influena riscului economic i financiar asupra


performanei ntreprinderii
Pentru a stpni riscurile trebuie mai nti s le cunoatem.
Aceste riscuri sunt numeroase i de natur diferit. Sunt
dou mari categorii de riscuri:
Economice (industriale, comerciale, sociale, politice,
naturale, riscul de inflaie, riscul de escrocherie);
Financiare (riscul de lichiditate, de solvabilitate, de
schimb, de rat a dobnzii).
Riscul economic reprezint incapacitatea ntreprinderii de
a se adapta la timp i cu cel mai mic cost la variaiile
mediului. Depinde de structura costurilor i de
comportamentul acestora raportat la volumul de activitate

n acest context, n teoria economic s-a impus analiza


cost-volum-profit, numit i analiza pragului de
rentabilitate, ca o modalitate eficient i operaional
de analiz a riscului.,
Pragul de rentabilitate este nivelul de activitate pentru
care ansamblul produselor vndute acoper ansamblul
cheltuielilor. La acest nivel rezultatul este zero.
Pentru determinarea pragului de rentabilitate, trebuie
s se realizeze delimitarea cheltuielilor fixe i
variabile. Distincia realizat depinde de perioada luat
n considerare, astfel:
Pe termen lung, toate cheltuielile sunt variabile;

Pe termen scurt (<1an), aproape toate cheltuielile sunt


fixe, cu excepia ctorva costuri directe; cheltuielile
fixe sunt mai degrab fixe pe niveluri de activitate i
cresc sau scad pe paliere;
Pe o perioad intermediar, unele costuri devin
variabile, precum cheltuielile indirecte de personal.
Pragul de rentabilitate se poate determina cantitativ i
valoric. Pentru a-l determina din punct de vedere
cantitativ, considerm c cifra de afaceri este egal cu
totalitatea cheltuielilor i astfel, ntreprinderea nu
obine nici profit, nici pierdere.
CA=CF+CV
Pvu Qpr = CF + Cvu Qpr

CF
CF
Qpr

Pvu Cvu m

unde: CA cifra de afaceri; CF cheltuielile fixe


Qpr cantitatea n pragul de rentabilitate
Pvu preul de vnzare unitar
Cvu costul variabil unitar;
m marja asupra costului variabil unitar.
Dac m = marja asupra costului variabil (%), pragul de
rentabilitate valoric se determin:
CF
CF
Pvu Qpr
CApr
Pvu Cvu
M
Pvu
unde: CApr cifra de afaceri n punctul de echilibru
M marja asupra costului variabil exprimat procentual.

Pragul de rentabilitate se poate calcula nainte sau


dup cheltuielile financiare, obinndu-se:
pragul de rentabilitate operaional, determinat n
funcie de cheltuielile fixe i variabile aferente
produciei, care caracterizeaz stabilitatea rezultatului
din exploatare;
pragul de rentabilitate total, care se determin lund n
considerare i cheltuielile financiare, fiind specific
rezultatului curent.
Cheltuielile financiare sunt cheltuieli fixe pentru un
anumit nivel de activitate. Instabilitatea rezultatului
unei ntreprinderi puternic ndatorate crete nivelul
cheltuielilor fixe ca urmare a creterii cheltuielilor
financiare.

Conform celor prezentate, exist patru variabile care


influeneaz riscul economic:
Stabilitatea cifrei de afaceri;
Structura costurilor de producie;
Poziia ntreprinderii n raport cu pragul de
rentabilitate;
Nivelul cheltuielilor financiare, adic politica de
ndatorare practicat de ntreprindere.
Evaluarea riscului de exploatare se face cu ajutorul
indicelui de siguran, care exprim abaterea cifrei de
afaceri nregistrat de ntreprindere n raport cu cifra
de afaceri n punctul de echilibru. Acest indice de
siguran poate fi exprimat:

n valori absolute: CA - CApr


n valori relative:

CA CApr
CApr

Indicatorul de siguran n mrime absolut mai este


cunoscut i sub denumirea de flexibilitate absolut,
exprimnd capacitatea ntreprinderii de a-i modifica
producia i de a se adapta la cerinele pieei. Cu ct acest
indicator este mai mare, cu att flexibilitatea ntreprinderii
este mai ridicat, riscul de exploatare mai redus, iar
ntreprinderea i menine o prezen ridicat pe pia,
ndeplinindu-se astfel o condiie esenial care caracterizeaz
ntreprinderile performante: prezena durabil pe pia.
Gradul de flexibilitate este dependent de potenialul tehnic al
ntreprinderii, de potenialul uman i de structura ei
organizatoric. Indicatorul de siguran n mrime relativ se
mai numete i coeficient de volatilitate, avnd aceeai
valoare informaional ca indicatorul absolut.

Pentru o ntreprindere care realizeaz o cifr de afaceri


de 200 u.m. i care suport cheltuieli fixe de producie
de 100 u.m. i cheltuieli variabile de 40 u.m. rezult c
marja asupra costului variabil exprimat procentual
este de 80% .
100
Pr agul de rentabilit ate operational
125 u.m.
80%

n acest exemplu ntreprinderea se situeaz cu 60%


(200/125-1) deasupra pragului de rentabilitate, ceea ce
i confer o situaie confortabil. Din studiile realizate
s-a demonstrat c n practic o ntreprindere se gsete
ntr-o situaie instabil dac cifra sa de afaceri se
situeaz cu mai puin de 10% peste pragul de
rentabilitate operaional.

O cifr cu 20% peste pragul de rentabilitate


operaional traduce o situaie relativ stabil, iar o
distan de peste 20% fa de pragul de rentabilitate
operaional constituie o situaie excepional i
confortabil.
Continund exemplul, considerm c ntreprinderea
nregistreaz cheltuieli financiare n sum de 20 u.m.,
cheltuieli considerate fixe la calculul pragul de
rentabilitate total. Lund n considerare costul
finanrii ntreprinderii prin mprumuturi, pragul de
rentabilitate total i indicele de siguran nregistreaz
urmtoarele valori:

100 20
Pr agul de rentabilit ate total
150u.m.
80%
200 150
Indicele de siguranta
33,33%
150

Pragul de rentabilitate operaional este un concept


periculos deoarece exclude orice remunerare a
capitalului investit. Pragul de rentabilitate total nu ia n
considerare dect o parte din costul finanrii activitii,
i anume finanarea prin mprumuturi. Cele dou praguri
de rentabilitate subevalueaz pragul de rentabilitate
veritabil deoarece nu cuprinde remunerarea capitalurilor
proprii, fundamentul crerii de valoare. Astfel, alturi de
cheltuielile fixe aferente produciei i de cheltuielile
financiare, se recomand includerea n calculul pragului
de rentabilitate i a costului capitalurilor proprii.

Dac dezvoltm exemplul i includem n analiz i


cheltuielile privind finanarea capitalurilor proprii n
sum de 50 u.m. (cheltuieli care nu se nregistreaz n
contabilitatea financiar, ci doar n contabilitatea de
gestiune), cifra de afaceri n punctul de echilibru, pe
care ne permitem s o numim pragul de rentabilitate
veritabil, se determin astfel:
100 20 50
Pr agul de rentabilit ate veritabila
212,5u.m.
80%

n urma introducerii n calcul a costului finanrii


activitii, indicele de siguran se determin astfel:

200 212,5
Indicele de siguranta
5,88%
212,5

Luarea n considerare a cheltuielilor privind finanarea


capitalului propriu a condus la obinerea unei cifre de
afaceri n punctul de echilibru superioare cifrei de
afaceri obinute de ntreprindere, motiv pentru care
indicele de siguran a nregistrat o valoare negativ.
Rezult c ntreprinderea i permite s remunereze
doar urmtorii actori implicai n activitatea sa:
salariaii, statul, furnizorii, creditorii financiari deoarece
pragul de rentabilitate totala fost pozitiv. Rmne un
singur actor, poate cel mai important, care nu poate fi
remunerat la valoarea dorit: acionarul.
Pragul de rentabilitate veritabil fiind negativ, rezult c
ntreprinderea ar trebui s mai creasc cu 5,88% cifra
de afaceri, astfel nct rezultatul obinut s permit
remunerarea capitalurilor proprii la nivelul dorit de
acionari.

S-ar asigura astfel corelarea rezultatelor obinute la


obiectivele fiecrui actor implicat n activitatea
ntreprinderii, iar ntreprinderea n ansamblul su ar
fi performant, pentru c ar satisface dorinele
tuturor actorilor implicai. Propunem s se acorde
importana cuvenit indicatorilor privind rata de
rentabilitate veritabil i indicelui de siguran
calculat pe baza acestui prag de rentabilitate, ca
indicatori pertineni n evaluarea performanei i
riscului economic.
Ceea ce conteaz n analiza pragului de rentabilitate
este poziia ntreprinderii n raport cu pragul de
rentabilitate. Sensibilitatea rezultatului net la variaia
activitii
depinde
de
structura
costurilor
ntreprinderii.

Cu ct costurile fixe sunt mai ridicate, cu att


rezultatul este mai volatil.
Instabilitatea rezultatului este cu att mai accentuat
cu ct ntreprinderea este mai aproape de pragul de
rentabilitate.
Cnd ntreprinderea este aproape de pragul de
rentabilitate, o variaie sensibil a cifrei de afaceri
antreneaz o variaie puternic a rezultatului net.
Pentru a depi riscul economic, ntreprinderea trebuie
s aib un pragul de rentabilitate ct mai jos posibil,
pentru a limita efectele unor variaii importante ale
activitii asupra rentabilitii.

Riscul
financiar
caracterizeaz
variabilitatea
indicatorilor de rezultate sub incidena structurii
financiare a ntreprinderii. Atunci cnd o ntreprindere
se ndatoreaz ea trebuie s suporte costul aferent
ndatorrii, care antreneaz o variabilitate a rezltatului
ca urmare a riscului financiar.
Analiza variabilitii rentabilitii capitalurilor proprii
sub incidena politicii financiare a ntreprinderii este
un aspect fundamental al riscului financiar, care i
preocup n mod special pe acionari.
Mrimea influenei politicii financiare i a structurii
financiare asupra performanei ntreprinderii a dat
natere unui model de analiz a riscului financiar,
model cunoscut sub denumirea de efectul levierului
financiar.

Cele mai importante riscuri de natur financiar care


afecteaz performana ntreprinderii sunt:
Riscul de lichiditate se caracterizeaz prin
imposibilitatea de a realiza activele curente la
valoarea lor actual sau prin imposibilitatea efectiv
de a le realiza, ceea ce pune ntreprinderea n situaia
de a nu dispune de lichiditi pentru a-i achita
datoriile scadente.
Riscul de solvabilitate este riscul pentru
ntreprindere de a-i pierde definitv creana, n
msura n care debitorul, chiar dac ar lichida
ansamblul activelor sale, nu ar putea s ramburseze n
totalitate angajamentele sale, iar astfel ntreprinderea
se afl n imposibilitatea de a achita toate datoriile,
att cele curente, ct i cele necurente.

Riscul de schimb influeneaz performana


ntreprinderii prin faptul c scderea cursului de
schimb poate s antreneze o pierdere de valoare a
activelor exprimate n moned strin.
De asemenea, un curs favorabil, adic o apreciere a
monedei naionale n raport cu moneda strin,
defavorizeaz exportuirle i incit importurile. Pe
termen lung, are un coninut precis.
Msurile
de
acoperire
permit
substituirea
consecinelor variaiilor de schimb printr-un cost
prealabil i perfect definit.
Deci riscul de schimb este suportat de ntreprindere
doar pe termen scurt i n situaia n care
ntreprinderea nu dorete s se acopere mpotriva
acestui risc.

Riscul privind rata dobnzii expune deintorul de


titluri financiare la riscul pierderii de valoare a
capitalului. Mediul financiar se caracterizeaz printro puternic volatilitate a ratei dobnzii, care se
traduce n termeni de risc i care afecteaz fr
discriminare valoarea i rentabilitatea oricrei
ntreprinderi.
Riscul privind rata dobnzii afecteaz att bilanul
ct i contul de profit i pierdere.
Riscul privind rata dobnzii se traduce la nivelul
bilanului prin variaia valorii de pia a unui activ,
avnd n vedere c valoarea actual a unui activ se
determin prin actualizarea fluxurilor de numerar
utiliznd rata dobnzii sau costul mediu ponderat al
capitalului.

Astfel, dac un activ este susceptibil de a fi utilizat pe o


perioad de 5 ani, perioad n decursul creia va genera
fluxuri de numerar de 1000 u.m. anual, valoarea actual
a activului (VA), la o rat a dobnzii de 10%, va fi:
1000
1000
1000
1000
1000
VA

3790u.m.
1
2
3
4
5
1 10% 1 10% 1 10% 1 10% 1 10%

Dac rata dobnzii va fi mai mare cu un punct


procentual valoarea actual va fi:
1000
1000
1000
1000
1000
VA

3695u.m.
1
2
3
4
5
1 11% 1 11% 1 11% 1 11% 1 11%

Se observ c majorarea ratei dobnzii cu un punct


procentual antreneaz diminuarea valorii activului cu
2,5%.

Rezult c valoarea actual a activelor este


foarte sensibil la variaia ratei dobnzii.
Riscul privind rata dobnzii se manifest i la
nivelul contului de profit i pierdere.
O cretere a ratei dobnzii genereaz creterea
cheltuielilor financiare ale ntreprinderii i
implicit diminuarea rezultatului net.