Petru Bininan, Ctlin Afrsinei-Zevoianu

MANAGEMENTUL INVESTIIILOR
Suport de curs

CUPRINS

CAPITOLUL 1 INVESTIIILE N TEORIA I PRACTICA ECONOMIC ...................................................................................... 4

1.1. CONCEPTUL DE INVESTIII .................................................................................................................................................... 4
1.2. TIPOLOGIA INVESTIIILOR ..................................................................................................................................................... 7
1.3. SURSE DE FINANARE A INVESTIIILOR..................................................................................................................................... 9
1.3.1. Surse interne (autohtone) pentru finanarea investiiilor ..................................................................................... 9
1.3.2. Surse externe pentru investiii ............................................................................................................................. 10
CAPITOLUL 2 EFICIENA ECONOMIC CRITERIU DE BAZ N FUNDAMENTAREA DECIZIEI DE INVESTIII ...................... 13
2.1. CONCEPTUL DE EFICIEN ECONOMIC A INVESTIIILOR ........................................................................................................... 13
2.2. ABORDAREA SISTEMIC A CONCEPTULUI DE EFICIEN ECONOMIC A INVESTIIILOR...................................................................... 15
2.3. FORMA GENERAL A INDICATORILOR DE EFICIEN ECONOMIC A INVESTIIILOR .......................................................................... 19
CAPITOLUL 3 EVALUAREA EFICIENEI ECONOMICE A INVESTIIILOR CU AJUTORUL INDICATORILOR STATICI ................ 22
3.1. INDICATORI CU CARACTER GENERAL...................................................................................................................................... 22
3.2. INDICATORI DE BAZ ......................................................................................................................................................... 23
3.3. INDICATORI DE EVALUARE A EFICIENEI ECONOMICE A CAPITALULUI FIX ....................................................................................... 32
CAPITOLUL 4 INDICATORI DINAMICI DE EVALUARE I ANALIZ A EFICIENEI ECONOMICE A INVESTIIILOR ................. 36
4.1. BAZELE TEORETICE ALE ANALIZEI DINAMICE A EFICIENEI ECONOMICE A INVESTIIILOR.................................................................... 36
4.2. TEHNICA ACTUALIZRII CONINUT, PROCEDEE DE ACTUALIZARE, MOMENTE DE REFERIN N EFECTUAREA ACTUALIZRII .................... 42
4.3. INDICATORI DINAMICI DE CALCUL AL EFICIENEI ECONOMICE A INVESTIIILOR ............................................................................... 48
4.3.1. Randamentul economic al investiiilor i durata de recuperare a investiiilor n form dinamic actualizai la
diferite momente de referin ...................................................................................................................................... 48
4.3.2. Venitul net actualizat .......................................................................................................................................... 63
4.4. ANALIZA ECONOMIC I FINANCIAR A PROIECTELOR DE INVESTIII ............................................................................................. 64
4.4.1. Analiza economic a proiectelor de investiii ...................................................................................................... 65
4.4.2. Analiza financiar a proiectelor de investiii ....................................................................................................... 69
CAPITOLUL 5 DETERMINAREA CAPACITII OPTIME DE PRODUCIE A OBIECTIVELOR DE INVESTIII ............................. 77
5.1. PROBLEME GENERALE ALE DIMENSIONRII OPTIME A CAPACITII DE PRODUCIE A OBIECTIVELOR DE INVESTIII .................................. 77
5.2. METODE DE DETERMINARE A CAPACITII OPTIME DE PRODUCIE A OBIECTIVELOR DE INVESTIII ..................................................... 79
5.2.1. Metoda statistic utilizat n determinarea capacitii optime a obiectivelor de investiii ............................... 79
5.2.2. Metoda modelrii utilizat n determinarea mrimii optime a capacitii de producie a unui obiectiv de
investiii ......................................................................................................................................................................... 82
CAPITOLUL 6 ALEGEREA AMPLASAMENTULUI OPTIM A OBIECTIVELOR DE INVESTIII ................................................... 91
6.1. CRITERII DE AMPLASARE A OBIECTIVELOR DE INVESTIII ............................................................................................................ 91
6.2. INDICATORI I METODE DE ALEGERE A AMPLASAMENTULUI OPTIM A OBIECTIVELOR DE INVESTIII ...................................................... 92
CAPITOLUL 7 DETERMINAREA DURATEI OPTIME DE FUNCIONARE A CAPITALULUI FIX I OPTIMIZAREA DECIZIEI DE
ACHIZIIE A MIJLOACELOR FIXE ...................................................................................................................................... 97
7.1. CONSIDERAII GENERALE PRIVIND DURATA DE FUNCIONARE A MIJLOACELOR FIXE ........................................................................ 97
7.2. MODELE DE DETERMINARE A DURATEI OPTIME DE FUNCIONARE A MIJLOACELOR FIXE ................................................................... 99
7.3. OPTIMIZAREA DECIZIEI DE ACHIZIIE A MIJLOACELOR FIXE........................................................................................................105
CAPITOLUL 8 DETERMINAREA NECESARULUI DE INVESTIII PENTRU ASIGURAREA CRETERII ECONOMICE ................. 111
8.1. DETERMINAREA NECESARULUI DE INVESTIII CU AJUTORUL INDICATORILOR DE EFICIEN ECONOMIC ............................................111
8.2. DETERMINAREA NECESARULUI DE INVESTIII CU AJUTORUL FUNCIILOR DE PRODUCIE.................................................................113
8.3. DETERMINAREA NECESARULUI DE INVESTIII CU AJUTORUL BALANEI LEGTURILOR DINTRE RAMURI (MODELUL STATIC AL LUI W. LEONTIEF)
.........................................................................................................................................................................................116
9.4. INVESTIIILE N MODELE DE CRETERE ECONOMIC ................................................................................................................124
CAPITOLUL 9 PROGRAMAREA EXECUTRII LUCRRILOR DE INVESTIII ....................................................................... 127

9.1. PROGRAMAREA EXECUIEI LUCRRILOR DE INVESTIII CU AJUTORUL METODEI CPM ....................................................................127

9.2. METODA PERT .............................................................................................................................................................139
CAPITOLUL 10 PROCESUL INVESTIIONAL I RISCUL ..................................................................................................... 142
10.1. INCERTITUDINEA I RISCUL ASOCIATE PROCESULUI INVESTIIONAL ..........................................................................................142
10.2. EVALUAREA RISCULUI N DECIZIA DE INVESTIII....................................................................................................................143
10.2.1. SPERANA MATEMATIC A CTIGULUI ..........................................................................................................................143
10.2.2. Rata rentabilitii ateptate ............................................................................................................................146
10.2.3. Metoda arborelui de decizie ............................................................................................................................148
BIBLIOGRAFIE ............................................................................................................................................................... 154

CAPITOLUL 1
INVESTIIILE N TEORIA I PRACTICA ECONOMIC
1.1. Conceptul de investiii
Noiunea de investiii definete o categorie deosebit de complex ca i coninut, deseori controversat n
opinia a numeroi autori.
Indiferent de coninutul dat acestui concept i de aria de aciuni sau activiti pe care o acoper
investiiile, este acceptat rolul fundamental pe care l au investiiile n procesul creterii economice.
Investiiile se afl poziionate ntre sfera produciei de bunuri i servicii i sfera consumului, stimulnd
n acelai timp att cererea ct i oferta.
Activitatea de investiii realizat de ctre investitorii publici sau privai sporete oferta de bunuri i
servicii pe de-o parte, iar pe de alt parte orice proiect de investiii va genera o cerere suplimentar n sectoarele
conexe.
Definirea ct mai complet a conceptului de investiii este necesar pentru cuantificarea ct mai exact a
eficienei economice a investiiilor i pentru alegerea cilor optime de aciune n acest domeniu att de complex.
nelesurile date noiunii de investiii sunt att de diverse nct este dificil de realizat o sistematizare
strict a coninutului acestui concept, aria de definire variind de la o plaj foarte larg, investiiile fiind privite ca
proces, pn la una foarte ngust n care investiiile sunt considerate ca o simpl cheltuial.
ntr-o accepiune larg, investiiile sunt privite ca plasarea unor sume de bani n domeniul economic,
social-cultural, administrativ, militar etc. cu scopul de a asigura baza tehnico-material i fora de munc
necesar desfurrii i lrgirii activitii acestora1.
n acelai sens se nscrie i definirea investiiilor de ctre P. Mass2 care le consider toate actele de
transformare a mijloacelor financiare n bunuri concrete i rezultatul acestor acte s fie o bun investiie. n
acelai context autorul consider investiiile n primul rnd o cheltuial actual, cert fcut pentru o obine
efecte viitoare, de cele mai multe ori incerte.
n concepia lui P. Mass orice investiie presupune existena urmtoarelor elemente:
un subiect, reprezentat de o persoan fizic sau juridic care investete;
un obiect, reprezentat de lucrul, unitatea economic, utilajele pentru care se investete;
un cost, reprezentat de efortul consumat pentru realizarea obiectului;
efecte, reprezentate de valorile economice ce se vor obine prin realizarea investiiei.
Specific definiiei dat de P. Mass investiiilor este faptul c le consider cheltuieli prezente, certe,
efectuate pentru a obine efecte viitoare i c acestea din urm trebuie privite n condiii de risc sau incertitudine.
n acelai context, al definirii complexe a coninutului investiiilor, se nscrie i abordarea acestora ca o
noiune tridimensional i anume: o dimensiune contabil, o dimensiune economic i o dimensiune financiar a
investiiilor3.
Dimensiunea contabil este considerat o dimensiune ngust care reduce investiiile la noiunea de
imobilizare n sensul contabil al termenului i din acest punct de vedere constituie o investiie toate bunurile
mobile sau imobile, corporale sau necorporale achiziionate sau create de o ntreprindere destinate a rmne n
mod durabil sub aceeai form n cadrul ntreprinderii.
Dimensiunea economic a investiiilor este considerat mai larg dect cea contabil i conform acestei
accepiuni constituie investiie renunarea la resurse care se face n prezent, n sperana de a obine n viitor
rezultate sau ncasri etalate n timp ntr-o sum total superioar cheltuielii iniiale.
Pe lng caracterul de durat al investiiei se pune accentul n acest caz pe caracterul productiv al
acesteia i pe caracterul de risc legat tocmai de derularea n viitor a operaiei de investire i a efectelor ei.
n sfrit, dimensiunea financiar a investiiilor este considerat i mai larg dect cea economic,
constituind din acest punct de vedere o investiie toate cheltuielile care vor genera venituri sau economii pe o
perioad lung de timp sau se vor rambursa n mai muli ani.
Rezult i n acest caz c investiiile reprezint o alocare de resurse n prezent care va conduce la
obinerea unor efecte viitoare etalate pe un numr mare de ani.
Dicionar de economie politic, Editura Politic, Bucureti, 1974, pag. 389.
Pierre Mass, Le choix des investissments, Paris, Dunod, 1959, pag. 1.
3 E. Margerin, G. Ausset, Investissment et financement, Collection Pedagogique Multimedia, Universit Grenoble II, pag. 15.
1
2

O delimitare a investiiilor n funcie de scopul sau obiectul pentru care se investete ne conduce la dou
categorii de investiii4:
investiii de capital care constau n cumprarea de bunuri (utilaje, echipamente, fabrici) destinate a
produce produse ce se vor vinde ulterior;
investiii financiare, respectiv achiziionarea de valori, precum hrtii de valoare, opere de art sau
crearea unor depozite bancare.
Se apreciaz c primul tip de investiii este caracteristic ntreprinderilor industriale i comerciale, ele
recurgnd la plasamente financiare doar ocazional, n timp ce al doilea tip de investiii este specific instituiilor
financiare, persoanelor fizice care dispun de disponibiliti bneti pentru investiii, grupurilor de ntreprinderi.
O astfel de definire a investiiilor este specific unei economii de pia, pentru c numai ntr-o asemenea
economie se includ n noiunea de investiii cumprrile de aciuni i obligaiuni, depunerile financiare, titlurile
de participaiune.
Rolul investiiilor de capital este dat de faptul c ele se concretizeaz n capital fix, iar aceasta reprezint
un factor esenial n desfurarea procesului de producie alturi de resursele umane, resursele materiale,
organizaionale.
Se poate spune c investiiile de capital reprezint totalitatea cheltuielilor prin care se creeaz sau se
achiziioneaz noi capitaluri fixe, productive sau neproductive, se dezvolt i modernizeaz cele existente.
Conform Legii investiiilor se ntlnete conceptul de investiie iniial, respectiv acea investiie n
capital fix, n care nu sunt incluse investiiile de nlocuire, cele destinate conservrii potenialului de producie
care nu aduce un spor economic, ci are funcia economic de a-l menine.
ntr-o serie de modele de cretere economic, precum cele ale lui Keynes, Harrod, Domar investiiile se
confund cu economiile dat fiind faptul c sursa lor o constituie efortul de economisire al societii. Dei acest
fapt nu contravine realitii, nu se poate pune semnul egalitii ntre cele dou concepte, egalitatea dintre ele
fiind n concepia lui Keynes un caz particular, o ntmplare.
Investiiile au ca surs economiile, acumularea unei pri din venit, respectiv acel excedent al veniturilor
asupra cheltuielilor. Acumularea i investiiile sunt procese care se afl n strns legtur, acumularea
reprezentnd procesul de constituire a resurselor materiale i valorice, n timp ce investiiile reprezint forma
concret de utilizare a acestora.
Dei aria de cuprindere a investiiilor este mai larg ntr-o economie de pia, nu toate economiile se
transform automat n investiii, o parte dintre acestea avnd alte destinaii, mai ales la nivel de individ,
economisirea cptnd aspectul unei asigurri contra unor riscuri (boal, deces, accidente, omaj etc.).
Pentru o determinare unitar a investiiilor, precum i pentru a se putea efectua comparaii
internaionale, O.N.U. recomand folosirea a dou concepte:
investiii brute, care includ valoarea mijloacelor fixe noi, cheltuielile cu reparaiile capitale
efectuate la mijloacele fixe, creterea valoric a mijloacelor circulante i soldul capitalului strin (soldul micrii
capitalului strin reprezint diferena dintre fondurile intrate sub form de mprumuturi, plasamente, investiii
directe i cele ieite sub form de rambursri de rate, plata dobnzilor, ncasri de profituri i dividende pentru
deintorii de capital strin);
investiii nete, care cuprind cheltuielile pentru creterea capitalului fix, precum i a celui circulant.
ntr-o accepiune restrns investiiile sunt definite ca fiind totalitatea cheltuielilor care se efectueaz
pentru crearea sau achiziionarea de noi mijloace fixe, inclusiv pentru nlocuirea celor scoase din uz, precum i
cheltuielile efectuate pentru modernizarea i perfecionarea mijloacelor fixe n funciune. n sens restrns deci
investiia constituie o cheltuial legat exclusiv de capitalul fix, nou sau n funciune.
Din punctele de vedere enunate mai sus se desprind n esen dou sensuri pentru definirea investiiilor:
a) investiiile reprezint o cheltuial, o resurs de tip avansat, respectiv consumat n prezent dar care
va conduce la obinerea de efecte viitoare;
b) investiiile reprezint o aciune, o lucrare sau cel mai complet un proces.
Dac privim investiiile ca o cheltuial trebuie s remarcm c pe lng cheltuielile propriu-zise de
investiii (de creare sau achiziionare de noi mijloace fixe, de nlocuire a celor uzate, de modernizare i
perfecionare a celor existente) se includ n noiunea de investiii i sunt asimilate acestora i alte cheltuieli, cum
ar fi:
a) cheltuieli pentru explorri, prospeciuni, lucrri geodezice, explorri geologice pentru conturarea i
extinderea zcmintelor deja descoperite, lucrri de foraj;
b) cheltuieli pentru lucrrile de pregtire i proiectare privind investiiile, cum sunt: plata studiilor de
cercetare i proiectare pentru obiectivele de investiii, lucrrile de cercetare tiinific pentru determinarea
procedeelor tehnologice, cheltuieli pentru obinerea licenelor de fabricaie;
4

Staicu Florea (coord.), Eficiena economic a investiiilor, Editura Didactic i Pedagogic R.A., Bucureti, 1995, pag. 6.

c) cheltuieli pentru cumprarea animalelor de munc (de producie i reproducie);

d) cheltuieli pentru realizarea de plantaii pomiviticole i pentru mpduriri.
Dac analizm investiiile ca proces, respectiv dac analizm elementele componente ale procesului
decizional acesta cuprinde urmtoarele componente sau etape:
a) cererea de investiii care se refer la existena sau apariia unei nevoi de bunuri sau servicii pentru
a crei satisfacere este necesar o capacitate suplimentar de producie ce poate fi asigurat prin dezvoltarea
capacitilor existente sau construirea de noi capaciti;
b) capacitatea economic de investire se refer la existena resurselor materiale, financiare i
valutare ce pot fi alocate pentru investiii;
c) decizia de investiii: pe baza stabilirii caracterului obiectiv al cererii de investiii i a capacitii
economice de investire, pe baza unor criterii i restricii referitoare la realizarea investiiilor se ia decizia de
investiii. Specific deciziei de investiii este faptul c ea este o decizie strategic, adic o decizie pe termen
lung, dat fiind caracterul de durat al procesului investiional precum i caracterul de unicitate al deciziei,
deoarece situaia ce se creeaz prin aducerea la ndeplinire a deciziei respective nu mai poate fi corectat dect
prin rezolvarea unei alte probleme de decizie dar n alte condiii dect cele iniiale;
d) planificarea investiiei se refer la elaborarea documentaiei tehnico-economice, la programarea n
timp a realizrii investiiei i la corelarea cu alte planuri sau programe de activiti;
e) alocarea resurselor cuprinde constituirea fondurilor financiare necesare i repartizarea acestora n
timp (pe etape de realizare a investiiei);
f) realizarea obiectivului de investiii ceea ce presupune construirea obiectivului de investiii,
achiziionarea de mijloace fixe, montarea acestora, ntr-un cuvnt realizarea practic, concret a obiectivului de
investiii;
g) punerea n funciune a obiectivului de investiii i atingerea parametrilor proiectai n decursul
unei perioade de timp mai mici sau mai mare necesar acestui proces;
h) funcionarea obiectivului n regim proiectat o perioad de timp n decursul creia se obine
efectele globale i nete (producie, profit, etc.) pentru care s-a construit obiectivul;
i) scoaterea din funciune a obiectivului se face dup expirarea duratei economice de funcionare,
acea durat n care se obin efecte nete pozitive, expirarea acestei durate datorndu-se uzurii fizice i morale a
utilajelor i echipamentelor.
Schema procesului decizional prezentat mai sus este redat n figura 1.1.
Din prezentarea coninutului procesului decizional se pot deduce trei caracteristici fundamentale ale
acestuia:
una din caracteristici este cea de durat care rezult din etalarea de-a lungul unui interval lung de
timp a efortului i a efectelor acestui proces;
o alt caracteristic care este specific de regul obiectivelor productive este cea de rentabilitate sau
profitabilitate n sensul c orice decizie de investiie care se ia trebuie s asigure recuperarea fondurilor investite
i obinerea unui venit net: ctigurile viitoare ce se vor obine vor trebui s acopere att efortul de investiie din
perioada de execuie ct i cel de producie din perioada de funcionare i n primii ani s asigure recuperarea
investiiei i apoi un randament al acesteia, respectiv un venit net;
o a treia caracteristic a investiiilor este riscul datorat faptului c procesul investiional este de
lung durat, c acest proces se desfoar ntr-un mediu economic, politic, social, tehnologic, riscul depinznd
de natura investiiei i de mrimea acesteia.
n ceea ce privete riscurile asociate procesului investiional, acestea se pot grupa n dou categorii5:
a) riscuri fizice;
b) riscuri financiare.
a) Riscurile fizice sunt determinate de precizia previzionrii vnzrilor, tehnologiilor utilizate,
necesarul de resurse materiale.
b) Riscurile financiare includ n componena lor n mod deosebit inflaia, aceasta influennd
volumul activelor fixe, capitalul circulant, costurile de producie precum i ncasrile din vnzri.

Porojan D., Bia C., Planul de afaceri, Editura IRECSON, Bucureti, 2007, pag. 159.

Capacitatea
economic
de investire

Cererea de
investiii

Decizia de
investiii

Planificarea
investiiilor

Alocarea
resurselor

Realizarea obiectivului de investiii

Punerea n funciune a obiectivului de investiii
Atingerea parametrilor proiectai
Funcionarea obiectivului n regim proiectat
Scoaterea din funciune dup expirarea duratei
economice de funcionare

Figura 1.1. Schema procesului decizional

Se consider c investiiile pot fi abordate din punct de vedere juridic, economic, psihologic i
monetarist6.
Sub aspect juridic se consider investiie numai acea cheltuial care are o incident patrimonial,
direct.
Sub aspect economic orice investiie profitabil sporete n timp potenialul ntreprinztorului iar sub
aspect psihologic ea reprezint renunarea la bunuri imediate n schimbul unor avantaje viitoare, ntreprinztorul
fiind constrns s renune la satisfacii imediate n sperana unor ctiguri viitoare mai mari.
n sfrit, sensul monetarist consider investiiile ca fiind totalitatea cheltuielilor efectuate n vederea
obinerii de venituri monetare n viitor.

1.2. Tipologia investiiilor

Investiiile privite ca i o cheltuial de fonduri prezint o anumit omogenitate, dar privite ca proces
prezint multiple particulariti pe diferite structuri n aa fel nct ele pot fi clasificate dup anumite criterii,
clasificare ce se reflect pe planul realizrii procesului investiional, al eficienei investiiilor.
a) Dup structura tehnologic a investiiilor, acestea se clasific n urmtoarele categorii:
6

M. Stoian, Gestiunea investiiilor, Editura A.S.E. Bucureti, 2002.

 lucrri de construcii-montaj, care cuprind ansamblul lucrrilor prin care se realizeaz

construciile, instalaiile, construciile speciale, montajul utilajelor tehnologice i funcionale cu ntregul
complex de operaii prin care se realizeaz asamblarea pe antiere a componentelor lor;
achiziii de utilaje, care necesit montaj (fixarea n fundaii, postamente etc.) sau care nu
necesit montaj (mijloace de transport);
lucrri geologice i de foraj, care cuprind ansamblul lucrrilor pentru identificarea de noi
rezerve de substane minerale utile n cadrul perimetrelor aflate n exploatare, n structuri noi i n curs de
cercetare, pentru promovarea rezervelor de substane minerale utile n categorii superioare, pentru precizarea
unor caracteristici ale rezervelor de substane minerale utile n vederea ncadrrii n grupa rezervelor de bilan;
alte cheltuieli de investiii, respectiv acele cheltuieli pentru cumprarea animalelor de munc, de
producie i reproducie, pentru plantaii de vii, pomi, mpduriri, pentru achiziia de obiecte de inventar
gospodresc de natura mijloacelor fixe, pentru plata studiilor de cercetare i proiectare a obiectivului de investiii,
comisionul bncilor pentru operaiunile efectuate n legtur cu investiia.
b) Dup caracterul lucrrilor investiiile se clasific n urmtoarele categorii:
construirea de obiective noi;
reconstrucii;
modernizri;
nlocuiri sau reutilri, care se pot face cu utilaje de acelai nivel tehnic sau cu utilaje de un
nivel tehnic superior celor scoase din funciune;
dezvoltri.
c) Dup forma de proprietate, respectiv beneficiarul obiectivului de investiii, investiiile pot fi:
investiii publice;
investiii private;
investiii mixte.
d) Dup sursa de finanare investiiile se clasific n urmtoarele categorii;
investiii realizate din resurse proprii;
investiii realizate din resurse atrase sau mprumutate, care pot fi din interiorul rii sau din
exterior (banc sau organism financiar internaional);
investiii realizate parial din resurse proprii i parial din resurse mprumutate.
e) Dup destinaia obiectivelor de investiii distingem investiii productive i investiii neproductive.
Trebuie remarcat faptul c dac investiiile productive se realizeaz n exclusivitate n sfera productiv, cele
neproductive, care sunt specifice sferei neproductive, pot fi realizate ntr-o anumit proporie i n sfera
productiv (pavilioane administrative n cadrul unitilor productive, cantine, construcii sociale).
f) Dup modul de executare a lucrrilor de investiii distingem investiii realizate n regie proprie, n
antrepriz (de ctre uniti specializate n astfel de lucrri) i mixte.
g) Dup gradul de imobilizare a fondurilor, investiiile se clasific n urmtoarele categorii:
investiii terminate, care reprezint lucrrile de investiii ce se vor finaliza n perioada de
referin, indiferent cnd au nceput;
investiii neterminate, reprezentate de acele lucrri care ncep n perioada de referin, dar vor
continua i dup aceasta;
investiii n continuare, respectiv acele investiii care au nceput naintea perioadei de referin
i vor continua i dup aceasta.
h) n funcie de importana lucrrilor pentru obiectivul de investiii proiectat sau n funcie de rolul
funcional, investiiile se structureaz n trei grupe:
investiii directe, care cuprind dotrile i lucrrile care contribuie la realizarea scopului pentru
care se construiete obiectivul (cldiri, utilaje etc.);
investiii colaterale, reprezentate de lucrrile i dotrile legate teritorial i funcional de
investiia direct (ci de acces, aduciuni de ap, energie, central termic);
investiii conexe, respectiv acele lucrri i dotri care apar n amonte sau n aval de investiia
direct ca efect propagat al acesteia sau ca urmare a efectului de antrenare pe care l genereaz investiiile.
i) Dup natur sau obiect, investiiile se structureaz n urmtoarele grupe:
investiii corporale care sunt reprezentate de activele imobilizate i cele circulante;
investiii necorporale, respectiv acele cheltuieli destinate achiziionrii de licene, mrci de
fabric, brevete, procedee de fabricaie;
investiii financiare, care sunt investiii de portofoliu, ele putndu-se realiza prin cumprarea de
aciuni sau obligaiuni, acordarea de credite, plasamente bancare, operaiuni valutare.
8

j)
investiii:

n funcie de scopul sau obiectivul pentru care se investete distingem urmtoarele categorii de

investiii realizate pentru meninerea capacitii de producie;

investiii realizate pentru creterea capacitii de producie;
investiii realizate pentru creterea productivitii sau a eficienei economice;
investiii realizate pentru diversificarea activitii;
investiii realizate pentru conformarea cu legislaia n vigoare;
investiii destinate ameliorrii climatului de munc.
k) Dup gradul de risc pe care l implic realizarea unei investiii distingem:
investiii cu grad sczut de risc (cele de meninere a capacitii sau de cretere a
productivitii);
investiii cu grad ridicat de risc (cele pentru creterea capacitii, cele cu capital strin).
Dac ne referim la investiiile strine, acestea se pot structura n funcie de modul n care se stabilesc
relaiile ntre sursa strin care asigur resursele de investiii i ntreprinztor sau beneficiarul proiectului n
dou categorii:
investiii strine directe, sunt acele investiii realizate n cazul n care finanatorul strin are
posibilitatea de a lua decizii i are drept de control asupra proiectului;
investiii strine de portofoliu, care reprezint un plasament financiar propriu-zis, fr
posibiliti de intervenie n realizarea proiectului.
Trebuie fcut precizarea c o anumit form a investiiei se poate regsi i ntr-o alt structur, dup un
alt criteriu de clasificare.
Astfel, n raport cu obiectivul strategic deservit, investiiile se mpart n7:
investiii de dezvoltare, care sunt acele cheltuieli destinate creterii volumului produciei,
lansrii de noi produse pe pia sau diversificrii strategice prin abordarea de noi sectoare de activitate;
investiii de raionalizare, care sunt destinate reducerii costurilor de producie, creterii
productivitii, diminurii riscurilor.
Structurarea investiiilor dup diferite criterii se reflect n derularea procesului investiional, n
conducerea acestuia i nu n ultimul rnd n evaluarea eficienei economice a investiiilor.

1.3. Surse de finanare a investiiilor

Realizarea procesului investiional presupune dou componente strns legate ntre ele: o component
financiar concretizat n constituirea i utilizarea fondurilor bneti necesare derulrii acestui proces i o
component fizic, care const dintr-un ansamblu de activiti tehnice i tehnologice care au ca finalitate
realizarea fizic a obiectivului de investiii.
n continuare ne vom referi la latura financiar a procesului investiional respectiv la sursele de
finanare a investiiilor.
n condiiile economiei de pia caracterizat prin autonomia gestiunii resurselor de investiii, modul de
constituire a resurselor investiionale difer de la un investitor la altul, diversitatea surselor de finanare fcnd
necesar o clasificare a acestora.
1.3.1. Surse interne (autohtone) pentru finanarea investiiilor
Pentru o mare parte a investitorilor, surselor interne sunt preponderente dac nu exclusive n asigurarea
fondurilor necesare realizrii obiectivelor de investiii.
Sursele interne de finanare a investiiilor sunt reprezentate de fondurile proprii ale firmei investitoare,
mprumuturile bancare pe termen lung i mijlociu, alocaiile de la buget.
n ceea ce privete fondurile proprii, acestea se regsesc n fondul de dezvoltare, care se constituie n
cadrul societilor comerciale i al regiilor autonome i este alimentat din profitul net destinat pentru investiii,
amortizarea destinat aceluiai scop, sume rezultate din vnzarea activelor fixe sau a altor materiale ce provin
din dezmembrarea celor scoase din funciune.
Profitul net rezultat dup scderea din profitul brut a impozitului pe profit este repartizat pentru
dezvoltare (investiii), precum i pentru alte destinaii cum ar fi dividendele acionarilor, premii etc.
7

M. Stoian, Gestiunea investiiilor, Editura A.S.E., Bucureti, 2002.

n ceea ce privete rolul amortizrii n constituirea fondurilor necesare finanrii investiiilor trebuie
avut n vedere dublul caracter al acesteia. Pe de o parte ea este o resurs bneasc, parte disponibilizat a
capitalurilor permanente, care poate fi utilizat n orice scop productiv de ctre ntreprindere, iar pe de alt parte
amortizarea este i un element de cost i n aceast calitate, element determinant al profitului ntreprinderii.
Utilizarea amortizrii ca resurs de finanare a investiiilor trebuie s in seama de scopul final al
amortizrii i anume nlocuirea mijloacelor fixe a cror durat de funcionare a expirat, dar orice ntreprinztor
nu acumuleaz amortizarea anual n vederea utilizrii ei doar n momentul scoaterii din funciune a mijlocului
fix complet amortizat, ci o utilizeaz ori de cte ori apar oportuniti pentru investiii.
n funcie de politica de amortizare utilizat de ctre o firm, rezult, n diferite etape, sume mai mari
sau mai mici ale amortizrii, care pot influena dimensiunea fondurilor ce ar putea fi utilizate pentru investiii.
n sfrit, sumele rezultate din vnzarea mijloacelor fixe scoase din funciune pot servi drept surs de
finanare a investiiilor, dei ponderea lor este relativ redus. Totui, n anumite cazuri, pot fi valorificate
anumite mijloace fixe a cror durat de funcionare nu a expirat, sumele rezultate din vnzare fiind
semnificative n raport cu valoarea rezidual a acestora.
n cazul n care fondurile proprii ale investitorului nu sunt suficiente, respectiv nu acoper cererea de
investiii, se apeleaz la mprumuturi sau credite bancare.
O astfel de surs de finanare trebuie foarte riguros fundamentat, dat fiind riscul investiional i costul
mai mare al acestor resurse, ceea ce face ca aceste mprumuturi s fie contractate numai n cazuri bine
justificate. Esenial este ca prin recurgerea la mprumuturi s nu se favorizeze riscul financiar i s nu creasc la
cote ngrijortoare gradul de ndatorare a ntreprinztorului (investitorului). Pentru a recurge la mprumuturi,
firma investitoare trebuie s cunoasc foarte bine care sunt posibilitile de rambursare ale acestora, inclusiv
dobnda aferent, respectiv s-i estimeze ct mai exact posibil profiturile pe care le va obine.
Creditele bancare solicitate pentru finanarea investiiilor pot lua mai multe forme n funcie de modul
lor de garantare:
a) credite bancare acordate pe baz de garanii materiale, garanii care cuprind capitalul sau patrimoniul
firmei, n special elemente ale activelor imobilizate;
b) credite ipotecare, n care se garanteaz cu anumite valori (cldiri, terenuri, mijloace circulante);
c) credite de cash-flow care nu necesit garanie material, acordarea lor fcndu-se pe baza unui studiu
de fezabilitate prezentat de investitor.
O a treia surs intern (autohton) de finanare a investiilor o reprezint alocaiile de la bugetul de
stat, acestea avnd un loc bine definit ntr-o economie de pia. Ele sunt destinate pentru obiective de investiii
din ramurile strategice, de interes naional, acolo unde iniiativa privat fie c este ngrdit, fie c nu prezint
interes.
Dei lista obiectivelor finanate de la bugetul de stat este restrns, ntlnim astfel de investiii n
domenii cum sunt mbuntirile funciare, protecia mediului sau n ramuri precum industria energetic,
industria extractiv, agricultura sau pentru asigurarea bazei materiale a ramurilor neproductive (nvmnt,
cultur, art, ocrotirea sntii etc.).
Se mai pot acorda resurse de la bugetul de stat i unor investitori din anumite ramuri de interes deosebit
agricultur, industrie pentru completarea fondurilor proprii, n sensul de a subveniona anumite cheltuieli sau
de a facilita acordarea de credite cu dobnd redus, diferena pn la dobnda de pe pia fiind suportat prin
alocaii de la buget.
n momentul de fa opiunea pentru finanarea investiiilor din alocaii de la bugetul de stat trebuie s
in seama n primul rnd de mrimea acestor resurse i n al doilea rnd de prioritile de dezvoltare a anumitor
sectoare sau domenii de activitate. Hotrtoare este politica promovat de un guvern sau altul, de programele de
guvernare ale fiecrui guvern i nu n ultimul rnd de necesitile de integrare a rii n comunitatea mondial.
1.3.2. Surse externe pentru investiii
Realizarea programelor de investiii reclam fonduri consistente, fapt ce face ca de foarte multe ori
sursele interne s nu poat asigura fondurile necesare derulrii acestor programe. n aceste situaii se apeleaz la
surse externe, care n esen reprezint un import de capital.
Atragerea resurselor din exterior sub form de import de capital poate avea loc sub dou forme: credite
sau mprumuturi i investiii directe de capital.
Creditele externe pot fi de mai multe forme i anume: credite guvernamentale sau cu garanie
guvernamental, credite bancare i credite acordate de instituii financiare internaionale.
Creditele guvernamentale au la baz o convenie ncheiat ntre guvernele a dou ri una care
10

solicit creditul i cealalt care l acord, stabilindu-se i plafonul de garanie a mprumuturilor. Importul pentru
investiii (achiziii de maini, utilaje etc.) este realizat numai din ara creditoare.
Creditele bancare sunt asigurate de bnci din diferite ri, pentru acestea trebuind s existe o garanie
material, un studiu de fezabilitate foarte riguros ntocmit care s asigure banca creditoare c poate s-i
recupereze ratele de credit i dobnda la acestea.
n ceea ce privete organismele financiare internaionale care acord mprumuturi, acestea sunt
numeroase, dintre ele detandu-se Fondul Monetar Internaional, Banca Internaional de Reconstrucie i
Dezvoltare (Banca Mondial), Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare, Banca European pentru
Investiii. n continuare vom prezenta cteva din caracteristicile modului de acordare a mprumuturilor de ctre
ultimele trei organisme enumerate mai sus, Fondul Monetar Internaional avnd un spectru mai larg de
mprumut n afara de investiii.
Banca Mondial, ca instituie specializat a O.N.U., a fost nfiinat n anul 1945 i are sediul la
Washington.
Obiectivele bncii sunt acordarea i garantarea de credite pentru finanarea proiectelor de reconstrucii
i n special de dezvoltare, credite pe termen lung (15-25 de ani), care acoper total sau parial valoarea
proiectelor de investiii din ramuri prioritare ale rii respective.
Fondurile pe care Banca Mondial le pune la dispoziia membrilor si provin din trei surse principale:
capital social subscris de statele membre i care deine circa 13% din totalul fondurilor;
capitalurile mobilizate prin emisiunile de obligaiuni (circa 85%);
beneficiile obinute din operaiile efectuate de ctre banc.
Pentru aprecierea diferitelor variante de proiect de investiii se face evaluarea economic i financiar
dup o metodologie specific bncii, fiecare proiect fiind foarte riguros fundamentat, parcurgndu-se anumite
etape obligatorii, n aa fel nct banca s se afle n posibilitatea de a-i recupera mprumuturile i dobnda la
acestea. Apartenena la Banca Mondial permite statelor membre i s participe la licitaiile internaionale
organizate de banc n vederea realizrii unor proiecte de investiii n alte ri.
Romnia a aderat la Banca Mondial n anul 1973, cu o subscripie de 162,1 milioane dolari, ceea ce
reprezenta 0,41% din totalul fondurilor bncii, respectiv 0,43% din numrul voturilor, plasnd Romnia n
primele 50 de state.
Primul mprumut contractat de Romnia dateaz din 27 iunie 1973, pn n anul 1982 ara noastr
beneficiind de 33 de operaiuni de mprumut, n valoare de 2.184,3 milioane dolari, din care 32 de operaiuni pe
baz de proiect n valoare de 2.124,3 milioane dolari. Dobnda practicat de banc a fost cuprins ntre 7-11,6%
rezultnd o dobnd medie de 8,49%. Proiectele de investiii au fost realizate n agricultur (irigaii, desecri,
complexe zootehnice, plantaii pomicole), transporturi i n industrie (energetic, industria chimic, metalurgie).
Dup anul 1982 colaborarea Romniei cu Banca Mondial s-a restrns ajungnd spre sfritul
deceniului 9 la un nivel extrem de sczut, datorit puterii politice din acea perioad care n-a mai recurs la
mprumuturi externe i a rambursat anticipat creditele fa de banc. Cu titlu de exemplificare, amintim c n
anul 1989, din totalul rambursrilor anticipate de 2,6 miliarde de dolari, 50% au fost ale Romniei i pentru c
nu au fost selective i nu s-au fcut potrivit principiului cooperrii, care guverneaz determinarea costurilor
mprumuturilor, nu s-a beneficiat de prima de rambursare.
ncepnd cu anul 1990, relaiile Romniei cu Banca Mondial au revenit la un nivel normal, Romnia
beneficiind de mprumuturi de la Banca Mondial n diferii ani i n diferite trane, n principal pentru
realizarea reformei n ara noastr. n plus, creditele au fost utilizate i pentru ajustri structurale, pentru
realizarea infrastructurii i a o serie de programe economice i sociale.
n sistemul Bncii Mondiale se afl i Corporaia Financiar Internaional, care reprezint cea mai
important surs de finanare direct n valut a proiectelor pentru investiiile sectorului particular din rile n
curs de dezvoltare. Ea suplinete activitatea Bncii Mondiale prin asigurarea de capital n afaceri particulare i
acordarea de credite fr garanii guvernamentale sub orice form.
Corporaia Financiar Internaional investete n toate tipurile de proiecte mai mari sau mai mici, din
orice ramur industrial, mrimea creditului variind ntre 4 i 10 milioane de dolari, cu un termen de rambursare
cuprins ntre 7 i 12 ani.
Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare (B.E.R.D.) a luat natere prin Acordul de
nfiinare semnat la 29 mai 1990 la Paris de ctre patruzeci de state fondatoare, mpreun cu dou instituii ale
Comunitii Economice Europene, i anume Comisia European i Banca European pentru Investiii, sediul
bncii fiind la Londra, unde a avut loc i edina de inaugurare n aprilie 1991.
Misiunea bncii este de a sprijini tranziia spre economia de pia i de a promova iniiativa privat i
antreprenorial n rile central i est-europene. Banca va destina 60% din resursele sale globale finanrii
11

sectorului privat i numai 40% celui public.

Membrii fondatori al B.E.R.D. sunt statele membre ale Comunitii Economice Europene, celelalte state
occidentale, rile est-europene, precum i S.U.A., Japonia, Canada i Australia. La nceput, B.E.R.D. utilizeaz
puterea i competena instituiilor financiare internaionale cu experien, cum sunt Fondul Monetar
Internaional i Banca Mondial.
Romnia beneficiaz de credite de la B.E.R.D. pentru diverse proiecte de restructurare economic,
pentru reabilitarea unor sectoare de activitate, pentru realizarea reformei n diferite domenii de activitate.
Proiectele susinute de ctre B.E.R.D. trebuie s contribuie la extinderea sectorului privat, la ncurajarea
investiiilor strine directe, la consolidarea instituiilor financiare, la restructurarea economiei.
Sprijinul acordat de ctre B.E.R.D. rilor din Europa Central i de Est const n asisten tehnic i
financiar pentru a grbi procesul de trecere a acestor ri la economia de pia. Asistena tehnic const n
consilierea acestor ri, mprtirea experienei privind modalitile necesare pentru a face fa procesului de
tranziie. Sprijinul financiar const n a acorda mprumuturi, n a participa cu subscripii la aciuni, n garantarea
unor datorii ctre bnci comerciale.
Banca i diminueaz riscul lucrnd i cu alte entiti care aparin sectorului privat, cum ar fi bncile
comerciale, fondurile de investiii i creditorii multilaterali (B.I.R.D., Banca European de Investiii). n mod
obinuit, atunci cnd cofinaneaz proiecte mari de investiii alturi de alte organisme financiar-bancare
internaionale, pune cam aceleai tipuri de condiionaliti ca i cele ale Bncii Mondiale. Pentru societile
comerciale private nu solicit de regul garanii guvernamentale, dar proiectele trebuie s aib grad ridicat de
rentabilitate.
Propunerile de proiecte adresate Bncii trebuie supuse unei examinri financiare, economice, tehnice i
din punct de vedere al mediului pentru a fi garantat viabilitatea lor.
mprumuturile sunt acordate pe o perioad de maxim 10 ani pentru societi comerciale i 15 ani pentru
proiectele de infrastructur. Sumele mprumutate pot fi n moned convertibil sau n valut, dar Banca nu
accept riscul monedei la rambursare, adic cel provenit din inflaie. Nivelul sumei mprumutate este limitat,
pn la 35% din capitalul pe care l necesit finanarea proiectului, dar are i o limit minim a finanrii de
ctre Banc.
Rata dobnzii pentru mprumutul acordat se stabilete n funcie de rata existent pe pia, ea putnd fi
fix, cu meniunea de reajustare n caz de inflaie.
Banca European de Investiii are misiunea de a favoriza realizarea obiectivelor Uniunii Europene
prin acordarea de credite financiare pe termen lung n proiecte de investiii deosebit de eficiente.
Acionarii Bncii Europene de Investiii sunt statele membre ale U.E., iar Ministerele de Finane ale
acestor ri formeaz Consiliul de guvernatori ai Bncii.
Banca European de Investiii asigur un serviciu de finanare a proiectelor de investiii i a evalurii
acestora n domenii importante: economic, tehnic, ecologic i financiar.
Banca finaneaz proiecte de investiii ale rilor din cadrul Uniunii Europene, orientrile Bncii fiind
canalizate n strns colaborare cu statele membre i cu alte instituii ale Uniunii Europene.
Mrimea mprumutului nu poate depi 50% din valoarea proiectului de investiii, proiectele avnd de
regul valori mari, cele de dimensiuni mai mici fiind susinute indirect sau prin mprumutarea bncilor care-i
desfoar activitatea la nivel naional sau regional.
Durata mprumutului poate s ajung pn la 20 de ani, uneori chiar peste aceast limit, ea depinznd
de tipul i durata de via tehnologic a proiectului, iar dobnda poate fi fix, revizuit, variabil, eventual chiar
convertibil.

12

CAPITOLUL 2
EFICIENA ECONOMIC CRITERIU DE BAZ N FUNDAMENTAREA
DECIZIEI DE INVESTIII
2.1. Conceptul de eficien economic a investiiilor
Eficiena economic reprezint un concept fundamental n teoria i practica economic, un obiectiv
principal att la nivelul firmelor, ct i la nivelul macroeconomic.
Analiza stadiului de dezvoltare a unui sistem economic, a capacitii sale de supravieuire, precum i a
direciilor de dezvoltare optimal presupune definirea i msurarea exact a eficienei economice.
Din punct de vedere etimologic, eficiena provine de la verbul din limba latin efficiere, care
nseamn a ndeplini sau a rezulta ceea ce face ca n sens foarte larg s putem defini eficiena ca msura sau
gradul n care s-a realizat efectul propus. O astfel de accepiune, valabil att pentru domeniul economic dar i
pentru alte domenii, prezint avantajul c presupune ideea de comparaie a efectelor obinute cu cele ateptate
sau estimate fr ns a compara aceste efecte cu efortul fcut pentru obinerea lor.
n Dicionarul Explicativ al Limbii Romne (DEX) eficiena sau eficacitatea este definit drept calitatea
de a obine efectul util ateptat, iar n Dicionarul de Economie Politic eficiena este definit ca expresia
raportului dintre efectul util sau rezultatul obinut i cheltuiala (efortul) fcut pentru obinerea lui. Aceast
ultim definiie duce la ideea corelrii efectelor i a eforturilor i prezint un pronunat caracter pragmatic.
innd seama de faptul c orice activitate economic, proces sau fenomen economic au o determinare
cantitativ i alta calitativ s-a exprimat prerea c nsuirea cantitativ a eficienei ar fi dat de mrimea
cheltuielilor i a efectelor, iar cea calitativ nu ar fi altceva dect raportul dintre efectul util i cheltuielile fcute
pentru obinerea lui.
Acest mod de nelegere a eficienei economice a dus la definirea unui concept economic printr-o form
de exprimare a sa i la ndreptarea cercetrii spre aspectele de msurare i evaluare i mai puin de abordare
teoretic.
O definire foarte complex a noiunii de eficien este dat de economistul P. Jica8, care atribuie
acesteia patru sensuri.
a) Un sens foarte larg, n care eficiena este vzut ca o nsuire a unui activiti, aciuni sau resurse
de a asigura efecte economice pozitive n unitatea dat, nsuire exprimat printr-un raport ntre efecte i
cheltuieli. Ca o excepie de la ideea de raport ntre efecte i cheltuieli, se consider c exprim eficiena i
raportul dintre dou categorii de efecte sau dou categorii de efort, dar numai atunci cnd se compar efectul
teoretic cu cel efectiv obinut, sau efortul posibil de depus cu cel efectiv consumat.
b) Un sens larg este acela n care n cadrul raportului se includ i elemente care depesc sfera unitii
economice date: efecte conexe i cheltuieli conexe. Ca i sensul precedent i acesta este cel al eficienei n
sine sau absolute, independent de orice comparaie relativ cu alte variante sau alte rapoarte.
c) Un sens restrns, n care eficiena cuprinde o trstur suplimentar fa de primele dou sensuri i
anume ca raportul efect-efort s fie acceptabil n comparaie cu alte rapoarte ale aciunii respective sau ale
altei aciuni alternative sau cu un prag de eficien.
d) Un sens foarte restrns, n care eficiena este complex, avnd un caracter sintetic dat de
echivalarea ca natur i timp a grupelor de efecte i cheltuieli n vederea nsumrii lor. ntr-o asemenea
accepiune, eficiena presupune un raport dintre efectele totale echivalate ca natur i timp i resursele totale
echivalate ca natur i timp.
Se observ din aceste accepiuni ale noiunii de eficien c n fond este vorba de ideea de msurare i
comparabilitate a efectelor i a efortului. n acelai timp, ea este strns legat de procesul de folosire a resurselor
n economic, iar trstura sa esenial este relaia de cauzalitate resurse-efecte.
Relaia de cauzalitate resurse-efecte se exprim n mod concret pentru fiecare fenomen, proces sau
activitate economic printr-un raport ntre cele dou elemente dimensionale, cantitative, printr-o mulime de
modaliti dup numrul dar mai ales mrimea elementelor de efecte i resurse.
Trebuie s se fac distincie ntre dou forme ale eficienei: eficiena activitii i eficiena economic
a activitii. Ceea ce difereniaz cele dou forme de eficien este sfera de cuprindere a efectelor i a
resurselor. Eficiena activitii reflect o relaie de cauzalitate ntre resursele economice i extraeconomice
8

Jica, P., Determinarea eficienei economice, Tez de doctorat, Universitatea Al. I. Cuza, Iai, 1973, pag. 1-98.

13

utilizate ntr-o activitate i efectele economice i extraeconomice rezultate de pe urma acestei activiti n timp
ce eficiena economic a activitii restrnge sfera elementelor la cele de natur economic, respectiv resurse
economice i efecte economice.
ntr-o asemenea tipologie a eficienei putem vorbi pe de o parte de eficiena investiiilor, iar pe de alt
parte de eficiena economic a investiiilor. n primul caz analizm activitatea de investiii prin prisma
efectelor multiple, de orice natur, pe care le genereaz procesul investiional i a resurselor de orice natur pe
care le implic acest proces. Aceasta este cu att mai important cu ct sunt multe cazuri de investiii care au ca
efect mbuntirea climatului de munc, respectarea legislaiei privind protecia mediului etc., deci efectele nu
sunt de natur economic.
n al doilea caz analizm procesul investiional sub forma eficienei economice a acestuia, respectiv
evalum efectele economice pe care le genereaz i resursele economice pe care le implic.
Continund analiza diferitelor tipuri de eficien economic se pot delimita urmtoarele forme ale
acesteia:
eficiena formelor activitii economice;
eficiena tipurilor de resurse angrenate ntr-o activitate economic.
Eficiena formelor activitii economice cuprinde: eficiena economic a produciei, eficiena
economic a repartiiei, eficiena economic a schimbului sau circulaiei mrfurilor, eficiena economic a
consumului.
Eficiena tipurilor de resurse implicate ntr-o activitate se delimiteaz n urmtoarele forme: eficiena
economic a resurselor naturale, eficiena economic a resurselor avansate, eficiena economic a resurselor
ocupate, eficiena economic a resurselor consumate.
n categoria resurselor naturale se includ toate resursele de materii prime, energie, combustibil,
minerale, vegetale, animale.
Resursele avansate sunt considerate toate acele resurse cheltuite n prezent, dar care vor produce efecte
viitoare. Se includ n aceast categorie cheltuielile de investiii, cheltuielile de cercetare tiinific, cheltuielile
cu introducerea progresului tehnic, cheltuielile cu pregtirea forei de munc etc.
Resursele ocupate cuprind factorii de producie utilizai iar eficiena economic a acestor resurse se
refer la eficiena economic a utilizrii forei de munc ocupate, eficiena economic a utilizrii mijloacelor
fixe, eficiena economic a folosirii activelor circulante.
Resursele consumate sunt cele ce se regsesc n costurile de producie.
n sfrit, delimitnd eficiena economic n funcie de natura efectelor, vom putea vorbi de
urmtoarele forme:
productivitatea unei activiti atunci cnd efectele sunt de natura produciei;
rentabilitatea unei activiti, atunci cnd efectele sunt de natura profitului;
economicitatea unei activiti, cnd efectele sunt de natura economiilor.
Trebuie delimitat conceptul de eficiena economic ca i concept teoretic, ceea ce nseamn calitatea
unui sistem economic de a produce efecte economice utile, de msura eficienei economice, care se obine prin
compararea efectelor cu efortul.
Cercetrile interdisciplinare realizate sub auspiciile teoriei generale a sistemelor au pus n eviden
faptul c principiul consumului energetic minim este general valabil i poate fi extins la o gam mult mai
larg de sisteme.
Potrivit acestui principiu, organismele vii au capacitatea de a-i asigura homeostaza cu un consum
energetic minim, prin homeostaz sau homeostazie nelegndu-se proprietatea organismului de a menine la
valoare normal constantele fiziologice ale mediului intern.
Adaptnd acest principiu domeniului economic, avnd n vedere c consumul energetic se realizeaz
att n forme directe (consum de energie electric, energie mecanic, energie uman), ct i n forme
transformate (consum material, valoric, de timp) i c sinonimul homeostazei din cadrul organismelor vii l
constituie n cadrul sistemelor economice realizarea sarcinilor programate sau planificate i dac acestea sunt
bine fundamentate se ajunge la un principiu clar: un sistem economic trebuie s-i asigure realizarea sarcinilor
programate sau planificate cu un consum minim de resurse. Se poate admite deci c conceptul de eficien
economic constituie o expresie specific n domeniul economic a principiului consumului energetic minim.
Eficiena economic fiind capacitatea sistemelor economice de a crea efecte utile rezult o imagine
static, la un moment dat, a eficienei economice. n dinamic eficiena economic va trebui s apar ca un scop,
ca un obiectiv, ca o tendin de cretere a eficienei economice spre cea optim.
n funcie de acest aspect, vom deosebi dou categorii de sisteme:
a) sisteme economice care au ajuns la o dezvoltare cantitativ maxim, respectiv efectele utile
corespund cererii de bunuri i servicii de pe pia, iar creterea eficienei economice n acest caz presupune
14

obinerea de rezultate sau efecte utile cu un consum minim de resurse;

b) sisteme economice n dezvoltare, la care exist un ecart ntre efectele economice i cererea de bunuri
i servicii, iar n aceast situaie creterea eficienei presupune obinerea unui efect economic maxim cu un consum
dat de resurse.
Comparaia dintre efecte i eforturi poate fi construit biunivoc. n primul caz se raporteaz efectele la
efort, mrimea obinut exprimnd cantitatea de efecte obinute la o unitate de efort i pentru o situaie de optim
aceasta trebuie s fie maxim. n cellalt caz se raporteaz efortul la efecte, mrimea obinut exprimnd
cantitatea de efort necesar pentru a obine o unitate de efect, iar valoarea optim este cea minim.

2.2. Abordarea sistemic a conceptului de eficien economic

a investiiilor
ntr-o viziune sistemic, eficiena economic poate fi privit sub dou aspecte: ca transmitan i ca
stare a sistemului.
Prin transmitan se nelege raportul formal dintre ieiri i intrri n condiiile n care sistemul este
privit ca o cutie neagr, adic cu structur i stare necunoscute. n acest caz cunoatem relaiile care se stabilesc
ntre mediu i item, att la intrare ct i la ieire, dar nu cunoatem structura intern a sistemului care asigur
transformarea intrrilor n ieiri.

Figura 2.1. Eficiena economic privit ca transmitan

Y
X

(2.1.)

T- reprezint transmitana;
Y mrimea ieirii;
X mrimea intrrii.
Msurarea eficienei economice ca i transmitan d o imagine sintetic a eficienei, bazat pe
cuantificarea global a relaiilor cu mediul.
Cuantificarea n acest mod a eficienei economice cere introducerea unor msuri globale ale efortului i
a efectelor. n cazul procesului investiional, dac msurm efortul prin valoarea investiiilor, iar efectul prin
producia fizic anual, exprimarea eficienei economice a investiiilor ca transmitan poate fi pus n eviden
de schema-bloc din figura 2.2.
n care:

I(t)
D

F.F(t)
P.I.

F.F.

Qf(t)
P.P.

Figura 2.2. Schema-bloc a procesului investiional

I reprezint valoarea total a investiiilor;

15

D operator de difereniere n timp a investiiilor;

I(t) valoarea investiiilor n anul t;
P.I. proces investiional;
F.F(t) valoarea mijloacelor fixe puse n funciune n anul t;
operator de integrare n timp;
F.F. mijloace fixe totale puse n funciune;
P.P. proces de producie;
Qf(t) producia fizic n anul t.

Msurarea eficienei ca i transmitan poate fi exprimat prin raportul

Q f (t )
I

care reprezint producia

obinut la o unitate investit.

O schem-bloc mai complet, care s surprind n ntregime efortul, nu numai cel din perioada de
execuie a obiectivului ci i cel din perioada de funcionare este prezentat n figura 2.3.

C(t)

I(t)
D

F.F(t)
P.I.

F.F.

Qf(t)
P.P.

Qv(t)

P(t)
R

a(t)

Figura 2.3. Schema-bloc a procesului investiional

Simbolurile care apar n plus fa de figura precedent au urmtoarele semnificaii:

reprezint un operator de multiplicare cu vectorul pre;
Qv(t) volumul valoric al produciei;
R operator de repartiie;
C(t) costul de producie (exclusiv amortizarea) n anul t;
P(t) profitul n anul t.
Msurarea eficienei n acest caz sub forma transmitanei se poate face cu ajutorul raportului

P(t )
care
I

reprezint profitul anual obinut la un leu investit, acesta fiind unul din indicatorii de baz ai eficienei
economice a investiiilor.
Pentru un asemenea mod de exprimare a eficienei economice, funcionarea sistemului este descris de
urmtoarea ecuaie, numit ecuaie de reacie:

Y T X

(2.2.)

Exprimarea eficienei economice ca transmitan a sistemului conduce la o msurare sintetic, global a

eficienei i prezint avantajul c asigur comparabilitatea n timp i spaiu, dar prezint dezavantajul c nu pune
n eviden factorii care determin un anumit nivel de eficien sau cei care ar putea determina creterea
eficienei economice.
16

Un al doilea mod de definire a eficienei economice are n vedere o abordare din interiorul sistemului,
analitic, bazat pe cuantificarea elementelor specifice care exprim nivelul calitativ al transformrii intrrilor n
ieiri. ntr-o asemenea viziune, eficiena economic este o component a strii sistemului i influeneaz n mod
direct comportamentul acesteia. Prin stare a sistemului nelegem totalitatea proprietilor specifice care permit
transformarea intrrilor n ieiri.
n acest caz ieirea nu este dependent numai de intrare ci i de starea n care se gsete sistemul la un
moment dat.

Y1 T X 0 , S 0

(2.3.)

Datorit caracterului complex al sistemelor economice, intrarea X 0 precum i activitatea structurii de

transformare nu rmn fr urmri asupra structurii i proprietilor interne ale sistemului. Pentru a putea
evidenia aceste procese, operatorul T se descompune n doi operatori:
operator de tranziie;
operator de ieire.

S0

X0

Y1

S1

Figura 2.4. Eficiena economic privit ca stare

Prin aplicarea intrrii X0 asupra sistemului aflat n starea S0 are loc o tranziie a acestuia ctre starea S1,
acest fapt fiind descris de relaia:

S 1 X 0 , S 0

(2.4.)

care se numete ecuaie de stare.

Noua stare determin nivelul ieirii din sistem, aceasta fiind descris de relaia:

Y1 S1

(2.5.)

numit ecuaie de ieire.

Prin compunerea celor dou ecuaii se obine ecuaia de reacie de forma:

Y1 X 0 , S 0

(2.6.)

n dinamic procesul poate fi reprezentat astfel:

17

S0

X0

Y1

Y2

S1

S1

X1

S2

St-1

Xt-1

Yt

St

Figura 2.5. Eficiena economic privit ca stare n dinamic

Ecuaia de stare va fi de forma:

S t X t 1 , S t 1

(2.7.)

iar cea de ieire:

Yt S t

(2.8.)

Ca urmare a aplicrii unei secvene de intrri X 0 , X 1 ,..., X t 1 asupra sistemului aflat n starea S0 se

obine o secven de ieiri Y1 , Y2 ,..., Yt ca rezultat al activitii economice ca i component a interconexiunii

sistem-mediu, precum i o secven de stri S1 , S 2 ,..., S t care exprim evoluia calitativ intern a sistemului,
capacitatea sa de transformare a intrrilor n ieiri i este n acest mod o expresie a eficienei economice.
Definirea eficienei economice ca o component a strii sistemului este util n abordarea analitic a
sistemului, pentru cunoaterea cilor sau a factorilor care conduc la un anumit nivel de eficien.
Definirea eficienei economice ca transmitan permite obinerea de rspunsuri la ntrebri de genul:
Care este nivelul de eficien economic al unui sistem la un moment dat?
Cum a evoluat n timp eficiena economic a unui sistem?
Cum se prezint eficiena economic a unui sistem n comparaie cu alte sisteme?
n schimb, definirea eficienei economice ca stare a sistemului permite obinerea de rspunsuri la
ntrebri de genul:
Care sunt cauzele care determin un anumit nivel de eficien economic?
18

Care sunt factorii care prezint rezerve de cretere a eficienei economice?

Cu ct mai poate crete eficiena economic a unui sistem n anumite condiii?
Eficiena economic privit ca stare a sistemului depinde de:
calitatea aciunii elementelor sistemului;
calitatea structurii sistemului;
calitatea conducerii sistemului.
Fiecare din aceste elemente trebuie cuantificate pentru a putea vedea influena pe care o exercit asupra
mrimii eficienei economice.

2.3. Forma general a indicatorilor de eficien economic

a investiiilor
Indicatorii de eficien economic se construiesc sub forma unui raport prin intermediul cruia se
realizeaz comparaia dintre efect, msurat ca o expresie a ieirilor din sistem i efort, msurat ca o expresie a
intrrilor n sistem.
Pentru un sistem economic dat, expresiile intrrilor i ieirilor utilizate n construcia indicatorilor de
eficien economic pot fi diferite n funcie de scopul urmrit.
Intrrile i ieirile sistemului economic sunt descrise de vectori multidimensionali, iar relaiile cauzale
intrare-ieire nu sunt relaii biunivoce ntre componentele celor doi vectori. Aceasta deoarece n sistem se
realizeaz o compunere complex a intrrilor, astfel nct ca o component a ieirilor este astfel obinut ca
urmare a unei transformri specifice aplicate pe mulimea intrrilor.

C1

C2

C3

Vector de intrare

Operatorii de compunere

Vector de ieire

Figura 2.6. Legtura cauzal intrri-ieiri

Dac vectorul de intrare este n - dimensional iar cel de ieire m dimensional, ne putem imagina
eficiena economic ca un corp m x n dimensional. Descrierea acestui corp n ntregime este dificil i n mare
parte inutil, avnd n vedere c are un caracter neomogen din punct de vedere al importanei pentru
19

funcionarea optim a sistemului, unele relaii intrare-ieire nefiind semnificative n acest sens. Indicatorii de
eficien economic vor reui o tietur n acest corp, ntre o intrare sau o combinaie liniar de intrri i o ieire
sau o combinaie liniar de ieiri.
Practica economic utilizeaz dou tipuri de indicatori, dup natura raportului:
a) indicatori de tipul efect supra efort, numii i indicatori direci;
b) indicatori de tipul efort supra efect, numii i indicatori inveri;
Dac vom nota cu Y efectul i cu X efortul, utilizai n msurarea eficienei economice, atunci indicatorii
direci vor fi de forma:

Ia k

Y
X

(2.9.)

iar cei inveri de forma:

Ib k

X
Y

(2.10.)

unde k este constant egal cu 1, 100 sau 1000.

Valoarea indicatorilor direci se interpreteaz prin volumul efectului, msurat n forma Y, care se
obine la k uniti de efort, msurat n forma X i ei au acelai sens de variaie ca i eficiena economic. Dac
exist relaia:

I a (t ) I a (t 1)

(2.11.)

atunci eficiena economic msurat n forma particular Ia este mai mare la momentul t+1 fa de momentul t.
Dac exist relaia:

I aA (t ) I aB (t )

(2.12.)

atunci eficiena economic msurat n forma particular Ia este mai mare la momentul t n sistemul A fa de
eficiena economic din sistemul B.
Valoarea indicatorilor inveri se interpreteaz ca fiind cantitatea de efort msurat n forma X necesar
pentru a obine k uniti de efect msurat n forma Y i ei au sens invers de variaie fa de eficiena economic.
Dac exist relaia:

I b (t ) I b (t 1)

(2.13.)

atunci eficiena economic msurat n forma particular Ib este mai mare la momentul t fa de momentul t+1.
n sfrit, dac exist relaia:

I bA (t ) I bB (t )

(2.14.)

atunci eficiena economic msurat n forma particular Ib este mai mare la momentul t n sistemul A fa de
sistemul B.
Efortul X este o mrime pozitiv n cazul tuturor indicatorilor de eficien economic al crei sens de
variaie este invers fa de cel al eficienei economice. Dac efectul rmne constant, creterea efortului
determin scderea eficienei economice.
Efectul Y poate s apar n cazul indicatorilor de eficien economic sub dou forme:
a) efect global, cu valori exclusiv pozitive;
b) efect net, cu valori pozitive, negative sau zero.
Indiferent de forma efectului, n cazul tuturor indicatorilor de eficien economic el are acelai sens de
variaie ca i eficiena economic. La acelai efort, creterea efectului, indiferent de semnul su algebric,
determin o cretere a eficienei economice.
innd seama de faptul c efortul este strict pozitiv vom deosebi dou tipuri de indicatori:
a) indicatori cu efect global, care vor fi pozitivi pentru oricare mrime a efortului i efectului;
b) indicatori cu efect net, care vor fi pozitivi, negativi sau zero, n funcie de semnul efectului net.
Efectul net se obine ca o diferen ntre o expresie a efectului global i a efortului pentru obinerea
acestuia. Pentru simplificare, se va nota cu Y efectul global, cu X efortul utilizat ca baz de comparaie sau
pentru construcia indicatorilor, cu Z efortul depus pentru obinerea efectului global, rezultnd efectul net Y-Z. n
aceste condiii, un indicator direct cu efect net va fi de forma:
20

Ic k

Y Z
X

(2.15.)

iar un indicator invers cu efect net va avea forma:

Id k

X
Y Z

(2.16.)

Exemplificnd cele dou tipuri de indicatori n cadrul procesului investiional, vom considera efortul
utilizat ca baz de comparaie (X), concretizat n valoarea investiiilor, efectul global (Y), reprezentat de valoarea
produciei sau a veniturilor, efortul fcut pentru obinerea efectului global (Z), reprezentat de costurile de
producie, rezultnd efectul net (Y-Z) profitul, astfel c un indicator direct va fi raportul dintre profit i investiii
(coeficientul de eficien economic a investiiilor), iar un indicator invers va fi raportul dintre investiii i
profit, respectiv durata de recuperare a investiiilor.
Exist uneori posibilitatea ca n cadrul unui indicator de eficien economic s ntlnim acelai tip de
efort, att ca baz de comparare ct i ca efort depus pentru obinerea efectului global. Este cazul ratei
rentabilitii generale, care se exprim raportnd profitul la cheltuielile de producie, profitul determinndu-se
prin scderea din valoarea produciei n pre de vnzare a cheltuielilor de producie.
Combinnd cele dou criterii natura raportului i cea a efectului rezult patru clase de indicatori de
eficien economic:
indicatori de tipul efect global supra efort;
indicatori de tipul efect net supra efort;
indicatori de tipul efort supra efect global;
indicatori de tipul efort supra efect net.
Primele dou clase reprezint indicatori direci, iar celelalte dou clase indicatori inveri.
n sfrit, se cuvine a se meniona i faptul c se poate msura eficiena i prin intermediul unor
indicatori care compar dou categorii de efort sau dou categorii de efect. Din prima categorie se pot meniona
indicatori cum ar fi costul unui loc de munc, gradul de nzestrare tehnic a muncii, etc., iar din cea de-a doua
categorie indicatori precum profit la 1.000 lei ncasri, cursul de revenire, etc.

21

CAPITOLUL 3
EVALUAREA EFICIENEI ECONOMICE
A INVESTIIILOR CU AJUTORUL INDICATORILOR STATICI
Evaluarea i analiza eficienei economice a unui proiect de investiii se realizeaz cu ajutorul unui
instrument deosebit de investigaie, care este reprezentat de indicatorii de eficien economic a investiiilor.
Aceti indicatori au rolul de a msura n modul cel mai exact posibil coninutul real al eficienei economice sub
multiplele ei forme n care ea se manifest.
Fiecare indicator economic de cuantificare a eficienei economice a investiiilor poate s se refere la un
singur aspect al eficienei economice a acestora sau la mai multe aspecte sau caracteristici n funcie de
coninutul su, de modul de construcie, de corelaia cu ali indicatori de eficien economic a investiiilor.
Indiferent de forma i modul de construire a unui indicator economic apreciem c indicatorii de
evaluare a eficienei economice a investiiilor trebuie s rspund n esen la dou cerine de baz:
a) o cerin de natur gnoseologic, n sensul c orice indicator s permit cunoaterea unuia sau a altuia
din multiplele aspecte ce caracterizeaz eficiena economic, n aa fel nct un sistem de indicatori adecvat s
poat caracteriza cel mai bine eficiena economic a unui proiect de investiii;
b) o cerin de natur decizional, care se refer la faptul c fiecare indicator, n funcie de coninutul su
i n funcie de obiectivele urmrite de investitor, s poat constitui un criteriu n luarea deciziei de investiii.
Desigur c n funcie de situaia concret a fiecrui investitor, un indicator poate s aib o importan mai mic
sau mai mare, dar aceasta nu modific necesitatea ca fiecare indicator s poat constitui un criteriu n alegerea
variantei optime de investiie.
n acelai timp problematica indicatorilor de cuantificare a eficienei economice a investiiilor mai pune
n eviden un aspect deosebit de important: pentru exprimarea eficienei economice a investiiilor este posibil
utilizarea unui singur indicator sau utilizarea mai multor indicatori. Opiunea pentru una sau alta din cele dou
modaliti poate avea suficiente argumente, dar este dificil a da un verdict absolut, inatacabil. Att n practica
economic de la noi din ar, ct i din experiena altor ri, precum i n metodologia organismelor financiare
internaionale se utilizeaz o gam mai restrns sau mai larg de indicatori, dar n orice caz nu se recurge la un
singur indicator de eficien economic a investiiilor.
Structurarea indicatorilor de eficien economic a investiiilor se poate face dup diferite criterii,
respectiv natur, grad de sintetizare i reflectare, scop i mod de utilizare, sfer de aplicare. Fiecare structur
rezultat prezint importana sa, ns ceea ce-l intereseaz pe orice investitor este ca el s obin o imagine ct
mai fidel despre ceea ce este i va fi obiectivul de investiii sub aspectul dimensiunilor i a eficienei
demersului su. Cu alte cuvinte, indicatorii utilizai n evaluarea eficienei economice a unui obiectiv de
investiii trebuie s dimensioneze ct mai exact posibil efortul depus n procesul investiional i efectele obinute
de pe urma edificrii i funcionrii unui obiectiv de investiii, permind investitorului (indiferent de natura
acestuia) s ia cea mai bun decizie n condiiile specifice lui.
ntr-o asemenea modalitate de abordare gruparea indicatorilor de eficien economic a investiiilor n
indicatori cu caracter general, indicatori de baz i indicatori specifici este cea mai semnificativ.

3.1. Indicatori cu caracter general

Aceast grupare de indicatori are rolul de a forma o imagine global asupra obiectivului de investiii,
respectiv s ofere o caracterizare general despre obiectivul de investiii. Orice proiect de investiii trebuie s
cuprind n mod obligatoriu asemenea indicatori.
Principalii indicatori cu caracter general sunt urmtorii:
a) Capacitatea obiectivului de investiii care n cazul obiectivelor productive este reprezentat de
capacitatea de producie, iar n cazul celor neproductive de elementele specifice de capacitate ale acestora.
Capacitatea de producie exprim cantitatea maxim de producie care poate fi obinut ntr-o anumit perioad
de timp, n condiii normale de funcionare, cu un anumit regim de utilizare a factorilor de producie i n
anumite condiii de organizare a produciei i a muncii.
22

Capacitatea de producie se exprim de regul prin volumul maxim de producie ce poate fi realizat
(fizic sau valoric), dar se poate exprima i prin cantitatea maxim de materie prim ce poate fi prelucrat ntr-o
anumit perioad de timp, atunci cnd relaia materie prim produs finit nu este constant (de exemplu n
industria zahrului, capacitatea de producie a unei fabrici de zahr se exprim prin cantitatea de sfecl de zahr
ce poate fi prelucrat).
n cazul obiectivelor din sfera social-cultural capacitatea obiectivelor de investiii se exprim diferit, n
funcie de specificul acestora, cum ar fi: capacitatea unui spital prin numrul de paturi, capacitatea unei sli de
teatru prin numrul de locuri, etc.
Capacitatea obiectivului de investiii constituie un indicator de calcul a eficienei economice a
investiiilor i nu de eficien economic, el msurnd efectul potenial realizat prin intermediul procesului
investiional.
b) Numrul de salariai ce vor fi ocupai la obiectivul de investiii, exprim mrimea resurselor
umane de care va beneficia obiectivul de investiii dup punerea n funciune. Mrimea acestui indicator este n
funcie de mrimea capacitii obiectivului de investiii dar i n funcie de parametrii calitativi ce caracterizeaz
obiectivul de investiii (productivitatea muncii, nivelul tehnic al mijloacelor fixe, etc.). n mod asemntor cu
primul indicator, numrul de salariai constituie un indicator de calcul a eficienei economice.
c) Costul produciei reprezint un indicator ce cuantific efortul din perioada de funcionare a
obiectivului de investiii, mpreun cu valoarea investiiilor formnd efortul total necesar pentru edificarea i
funcionarea unui obiectiv de investiii. Mrimea sa este n funcie de volumul produciei estimate a se obine, el
cuantificnd n expresie bneasc consumul total de resurse necesar pentru a obine un anumit volum al
produciei.
Costul produciei constituie un indicator de volum, de calcul al eficienei economice a produciei.
Raportat la volumul fizic al produciei se obine costul unitar, care este un indicator de eficien economic sau
dac se raporteaz la volumul produciei exprimate valoric, eventual nmulit cu 1000, se obin cheltuieli la 1000
lei producie, care de asemenea constituie un indicator de eficien economic.
d) Valoarea produciei sau venituri realizate constituie un indicator ce msoar efectul efectiv
obinut ca urmare a unui anumit grad de utilizare a capacitii de producie sau a obiectivului de investiii.
Aceast valoare a produciei se stabilete pentru ntreaga perioad de funcionare a obiectivului de investiii, pe
baza unor estimri privind producia fizic, preurile, piaa, etc., n funcie de valoarea produciei i costurile
acesteia, determinndu-se ali indicatori de calcul i de eficien economic.
e) Profitul, indicator deosebit de important, esenial pentru viabilitatea unui obiectiv de investiii i
pentru cuantificarea eficienei economice a acestuia. Profitul msoar efectul net obinut n urma funcionrii
obiectivului de investiii, el obinndu-se prin scderea din veniturile totale a costurilor de producie. Se poate
spune c profitul ca indicator ne arat c activitatea productiv se ncheie cu un surplus de venituri. Ca atare, se
poate spune c el nu reprezint un indicator de eficien economic, ci un indicator de calcul a eficienei
economice. Astfel, raportnd profitul la cheltuieli totale de producie se obine rata rentabilitii generale, care
constituie, prin excelen, un indicator de eficien economic.
f) Productivitatea muncii reprezint un alt indicator cu caracter general, este un indicator de
eficien economic, el cuantific eficiena cu care este utilizat principalul factor de producie i anume fora de
munc.
g) Consumurile specifice la principalele materii prime, materiale, energie, combustibil, constituie un
indicator de eficien economic care msoar consumul la principalele resurse, pentru a obine o unitate de
produs finit. Aceste consumuri se estimeaz pe baza unor norme de consum i pe aceast cale se poate
determina costul produciei.

3.2. Indicatori de baz

Aceast grup de indicatori se refer n exclusivitate la eficiena economic a investiiilor, altfel spus ei
sunt indicatori care cuantific efortul i efectele generate de realizarea i funcionarea obiectivului de investiii.
n grupa indicatorilor de baz se gsesc deopotriv indicatori de calcul al eficienei economice a investiiilor,
precum i indicatori propriu-zii de eficien economic a investiiilor.
a) Valoarea investiiilor sau volumul capitalului investit (I) reprezint principalul indicator de
calcul a eficienei economice a investiiilor, practic nici un indicator de eficien economic a investiiilor nu
poate fi construit fr a lua n calcul valoarea investiiilor. Valoarea investiiilor constituie un indicator valoric
care reflect o anumit categorie de resurse utilizate n procesul investiional i anume cele necesare pentru
23

realizarea unui obiectiv de investiii. Resursele investiionale pot fi utilizate fie pentru a construi un nou obiectiv
fie pentru a dezvolta sau moderniza un obiectiv n funciune. Precizarea este important pentru c n funcie de
caracterul lucrrilor de investiii sfera de cuprindere a acestui indicator poate s difere.
Investiiile se materializeaz n mijloace fixe care pot fi active sau pasive. ntre valoarea investiiilor i
valoarea mijloacelor fixe puse n funciune teoretic ar trebui s existe o egalitate, dar n realitate exist o
diferen n favoarea investiiilor, n sensul c exist anumite categorii de cheltuieli de investiii care nu se
transform n mijloace fixe (cheltuieli cu pregtirea forei de munc necesare noului obiectiv, cu supravegherea
lucrrilor de construcii etc.)
Sub aspectul caracterului cheltuielilor de munc, valoarea investiiilor este compus din cheltuieli cu
munca vie i cheltuieli cu munca materializat. Acestea din urm sunt preponderente, dat fiind specificul
procesului investiional, dar cele cu munca vie pot fi uneori hotrtoare n dimensionarea volumului total de
cheltuieli (se are n vedere calitatea proiectelor de investiii).
n coninutul indicatorului valoarea investiiilor se includ att elemente care sunt de natur pur
investiional, ct i elemente care nu sunt de aceast natur, dar prin extensie ele se includ n efortul total,
servind n ultim instan la diferenierea variantelor de investiii.
Elementele de natur investiional sunt investiia direct, investiia colateral i investiia conex,
aceasta din urm incluzndu-se n funcie de cota de servire a investiiei directe.
Investiiile directe sunt reprezentate de valoarea obiectelor i a dotrilor care contribuie la realizarea
scopului pentru care se construiete obiectivul, n timp ce investiiile colaterale constituie valoarea lucrrilor
legate teritorial i funcional de investiia direct (ci de acces, aduciuni de ap, energie, central termic etc.).
Investiia conex apare ca rezultat propagat n amonte sau n aval de investiia direct.
Elementele incluse n efortul total de investiii care nu sunt de natur investiional se refer n principal
la valoarea mijloacelor circulante necesare punerii n funciune a obiectivului, respectiv pentru funcionarea
acestuia o anumit perioad de timp.
n atari condiii, valoarea investiiilor poate fi obinut nsumnd elementele componente, astfel:

I t I d I col I con M C s
unde:

(3.1.)

It reprezint investiia total;

Id investiia direct;
Icol investiia colateral;
Icon investiia conex;
M necesarul de mijloace circulante;
Cs cheltuieli suplimentare de investiii (pregtirea forei de munc necesare noului obiectiv, proiectare

etc.)
b) Durata de execuie a obiectivului de investiii (d)
Acest indicator exprim perioada de timp necesar realizrii obiectivului de investiii, respectiv
perioada n care se consum resursele investiionale, ele transformndu-se n mijloace fixe.
n aceast perioad de timp resursele investiionale rmn imobilizate, fr a produce efecte economice
efective, ci doar poteniale, respectiv o anumit capacitate de producie care pus n funciune va permite
obinerea de efecte globale (producie) i nete (profit).
Dat fiind faptul c n aceast perioad nu se obin efecte utile se impune ca s se scurteze pe ct posibil
durata de execuie, pentru a diminua efectul negativ al imobilizrii fondurilor investite.
c) Durata de funcionare (Df) a obiectivului de investiii reprezint ultima etap din durata de via a
unui obiectiv de investiii, dup durata de proiectare i cea de execuie. Ea se deruleaz ntre momentul punerii
n funciune a obiectivului de investiii i momentul scoaterii din funciune, n aceast perioad obinndu-se
efectele globale i nete de pe urma funcionrii obiectivului de investiii.
Durata de funcionare a unui obiectiv de investiii se stabilete n funcie de duratele normale de
funcionare a mijloacelor fixe care compun obiectivul de investiii, aceste durate fiind prevzute n legea
amortizrii capitalului imobilizat n active corporale si necorporale.
La determinarea duratelor normale de funcionare se vor avea n vedere duratele economice de
funcionare a mijloacelor fixe, justificate din punct de vedere tehnic i economic, precum i duratele tehnicoeconomice stabilite de proiectani i productori prin crile sau documentaiile tehnice ale mijloacelor fixe
respective.
Durata de funcionare a unui obiectiv de investiii se exprim n ani i n decursul ei obiectivul de
investiii trebuie s-i recupereze valoarea prin intermediul amortizrii inclus n cheltuielile de exploatare.
n cazul unor mijloace fixe care se caracterizeaz printr-o utilizare sezonier (n agricultur, de
24

exemplu) durata normal de funcionare se exprim n ani dar i n ore de funcionare. Aceasta se datorete
faptului c n decursul duratei normale de funcionare care ine seama de uzura moral n mod deosebit, mijlocul
fix trebuie s funcioneze i un numr determinat de ore pentru ca el s fie uzat i din punct de vedere fizic.
n cazul obiectivelor productive, dup punerea n funciune a acestora exist o perioad de timp n
decursul creia obiectivul nu funcioneaz la parametrii proiectai, ci sub nivelul acestora, respectiv cu costuri
mai mari, producie i profit mai sczute. Aceasta reprezint perioada de atingere a parametrilor proiectai,
perioad ce influeneaz eficiena economic a investiiilor.
Durata de funcionare a obiectivului de investiii constituie un indicator de calcul a eficienei economice
a investiiilor.
d) Investiia specific (Is) reprezint un indicator de eficien economic a investiiilor i exprim
valoarea investiiilor ce revin pe o unitate de capacitate sau producie, el constituind de fapt investiia unitar.
Indicatorul investiia specific se calculeaz att pentru construcii noi ct i pentru modernizri sau
dezvoltri, de asemenea pentru cazul cnd exist o singur variant sau mai multe variante de investiie.
n cazul obiectivelor noi relaia de calcul este:

Is

I
q

(3.2.)

Is reprezint investiia specific;

I valoarea investiiei;
q capacitatea obiectivului de investiii.
n practic, atunci cnd producia este eterogen, calculul investiiei specifice se face raportnd valoarea
investiiilor la capacitatea de producie exprimat valoric sau la volumul valoric al produciei. Cnd se
raporteaz valoarea investiiilor la volumul valoric al produciei putem stabili o relaie ntre investiia specific
calculat n raport cu capacitatea fizic (Is) i cea calculat n raport cu volumul valoric al produciei (ISv), astfel:
unde:

I
QV

(3.3.)

QV q k p

(3.4.)

I Sv
iar

de unde:

I Sv

I
qk p

(3.5.)

IS
k p

(3.6.)

respectiv

I Sv
unde:

QV reprezint producia exprimat valoric;

k gradul de utilizare a capacitii de producie;
p preul unitar.
n cazul modernizrilor, dezvoltrilor sau retehnologizrii investiia specific se calculeaz conform

relaiei:

IS

I
qm q0

(3.7.)

qm reprezint capacitatea de producie dup modernizare (dezvoltare sau retehnologizare);

q0 capacitatea de producie nainte de modernizare (dezvoltare sau retehnologizare).
Indicatorul exprim ct se investete pe o unitate fizic, spor de capacitate rezultat n urma
modernizrii, dezvoltrii sau retehnologizrii.
n mod asemntor cu cazul construciilor noi i n acest caz se poate raporta valoarea investiiilor la
sporul valoric de capacitate sau de producie.
25
unde:

n cazul comparrii mai multor variante de investiii, investiia specific se poate calcula cu ajutorul
urmtoarei relaii de calcul:

Is

Ii I j

(3.8.)

qi q j

unde i i j reprezint dou variante de investiii. Sub aceast form, indicatorul exprim care este efortul
suplimentar de investiie n varianta i fa de varianta j ce revine pe o unitate, spor de capacitate n varianta i fa
de varianta j. Desigur, se poate raporta sporul de investiii i la sporul de capacitate exprimat valoric sau la
sporul de producie exprimat valoric.
Indicatorul investiia specific este un indicator de tipul efort supra efect global, deci un indicator
invers.
Se poate aprecia c investiia specific are o sfer larg de utilizare, n sensul c se calculeaz att n
cazul obiectivelor productive ct i n cazul celor din sfera social-cultural. n multe situaii, acest indicator
poate servi la dimensionarea volumului necesar de investiii, cunoscut fiind valoarea investiiei ce revine pe o
unitate de capacitate.
Totui, indicatorul investiia specific prezint i anumite limite de care trebuie s in seama n
utilizarea sa.
Astfel, el surprinde doar parial efortul i anume numai efortul din perioada de execuie concretizat n
valoarea investiiilor, nelund n calcul i efortul din perioada de funcionare reprezentat de costul de producie.
innd cont de faptul c valoarea investiiilor se reflect n costurile de producie sub forma amortizrii,
indicatorul investiia specific poate fi utilizat n comparaia dintre variante numai atunci cnd raportul

Ch a h
nu prezint variaii mari de la o variant la alta (Ch reprezint costul anual al produciei; ah
Qh
amortizarea anual; Qh producia anual).
n al doilea rnd, dei surprinde numai efortul din perioada de execuie, indicatorul investiia specific
nu ine cont de durata de execuie.
n sfrit, indicatorul investiia specific surprinde doar efectul unui an reprezentat de capacitatea sau
producia anual, fapt ce face ca el s poat fi utilizat n comparaia dintre variante numai atunci cnd acestea se
caracterizeaz prin aceeai durat de funcionare.
e) Durata de recuperare a investiiei (D) este considerat unul din cei mai importani indicatori de
eficien economic a investiiilor, deseori utilizat ca test final n luarea deciziei de investiii. Construcia i
utilizarea acestui indicator are la baz urmtorul raionament: dac pentru realizarea unui obiectiv de investiii sa consumat un anumit volum de fonduri, iar dup punerea n funciune a obiectivului acesta ncepe s produc
efecte globale i nete, pe investitor l intereseaz n ct timp i va recupera capitalul investit din efectul net
obinut din funcionarea obiectivului.
Se impune precizarea n legtur cu sursa de recuperare a investiiei: aceasta o constituie efectul net
(profitul) i nu efectul global, pentru c o parte din efectul global trebuie s serveasc la recuperarea efortului
fcut pentru obinerea efectului global.
Indicatorul durata de recuperare a investiiei se poate calcula n mai multe moduri, respectiv dac este
cazul obiectivelor noi sau a celor supuse modernizrii sau dezvoltrii sau dac exist o singur variant sau mai
multe variante de investiie.
n cazul obiectivelor noi relaia de calcul este urmtoarea:

It
Ph

(3.9.)

D reprezint durata de recuperare;

It efortul total de investiii;
Ph profitul anual.
n aceast form, indicatorul exprim perioada de timp n care investiia se va recupera din profitul
anual obinut.
n cazul obiectivelor supuse modernizrii sau dezvoltrii, durata de recuperare a investiiei se calculeaz
cu ajutorul formulei:
unde:

26

It
Phm Ph 0

(3.10.)

Phm reprezint profitul anual obinut dup modernizare;

Ph0 profitul anual obinut nainte de modernizare
i exprim perioada de timp n decursul creia efortul total de investiii necesitat de lucrrile de modernizare sau
dezvoltare se va recupera din profitul suplimentar obinut ca urmare a efecturii lucrrilor respective.
n cazul investiiilor destinate modernizrilor, dezvoltrilor sau retehnologizrilor pot aprea anumite
probleme specifice acestui tip de investiii, i anume: pe perioada executrii lucrrilor procesul de producie
poate fi ntrerupt, ceea ce presupune o pierdere de profit iar uneori anumite mijloace fixe trebuie scoase din
funciune nainte de amortizarea lor integral, ceea ce, de asemenea, genereaz o pierdere. Aceste pierderi
trebuie adugate efortului total de investiii, diminuate cu o eventual valorificare a mijloacelor fixe incomplet
amortizate. In aceste condiii relaia de calcul a duratei de recuperare este de forma:
unde:

I t PP Fn S v
Phm Ph 0

(3.11.)

PP reprezint pierderi de profit ca urmare a ntreruperii procesului de producie pe perioada

executrii lucrrilor de modernizare, dezvoltare sau retehnologizare;
Fn valoarea neamortizat a mijloacelor fixe scoase din funciune nainte de a se amortiza
integral;
Sv sume rezultate din valorificarea mijloacelor fixe respective.
n cazul n care exist dou sau mai multe variante de investiii, analiza eficienei economice a acestora
se poate face calculnd durata de recuperare a investiiei suplimentare conform relaiei:
n care:

Ii I j

(3.12.)

Phi Phj

unde i i j reprezint dou variante de investiii. n acest caz indicatorul durata de recuperare exprim perioada
de timp n decursul creia investiia suplimentar necesar n varianta i fa de varianta j se va recupera din
profitul suplimentar obinut n varianta i fa de varianta j.
Analiza eficienei economice a investiiilor cu ajutorul indicatorului durata de recuperare se poate face
ntr-un asemenea caz i calculnd durata de recuperare pentru fiecare variant n parte sau ordonnd variantele
n funcie de valoarea investiiilor i calculnd durata de recuperare a investiiei suplimentare a fiecrei variante
fa de variante cu investiia cea mai mic, considerat variant de baz, conform relaiei 4.12.
Existena unei perioade de atingere a parametrilor proiectai influeneaz durata de recuperare a
investiiilor n sensul mririi acesteia, aspect reflectat n relaia de calcul a duratei de recuperare prin adugarea
la efortul total de investiii a unei mrimi P ce reprezint profitul nerealizat n perioada de atingere a
parametrilor proiectai:

It P'
Ph

(3.13.)

Atunci cnd un obiectiv de investiii este pus mai devreme n funciune cu o parte a capacitii de
producie, acest fapt influeneaz durata de recuperare a investiiei n sensul scurtrii acesteia, ceea ce se reflect
n relaia de calcul prin scderea din efortul total de investiii a unei mrimi P* care reprezint profitul obinut ca
urmare a punerii mai devreme n funciune a unei pri din capacitatea de producie.

It P*
Ph

(3.14.)

Indiferent de modalitile de calcul, indicatorul durata de recuperare a investiiei este un indicator invers
de tipul efort supra efect net, fiind preferabil varianta de investiie care prezint durata de recuperare cea mai
mic.
f) Coeficientul de eficien economic a investiiilor (E) reprezint ca mod de calcul inversul
27

duratei de recuperare a investiiei iar ca i coninut exprim profitul anual obinut la un leu investit sau ct se
recupereaz sub form de profit dintr-un leu investit n decurs de un an. n mod asemntor cu durata de
recuperare i acest indicator prezint mai multe relaii de calcul n funcie de caracterul investiiilor sau de
existena unei singure variante sau a mai multor variante.
Pentru obiective noi relaia de calcul va fi:

Ph
It

(3.15.)

E reprezint coeficientul de eficien economic a investiiilor;

Ph profitul anual;
It investiia total.
n cazul obiectivelor supuse modernizrii, dezvoltrii sau retehnologizrii indicatorul va avea
urmtoarea relaie de calcul:
unde:

Phm Ph 0
It

(3.16.)

Phm reprezint profitul dup modernizare;

Ph0 profitul nainte de modernizare.
n acest caz indicatorul exprim sporul de profit obinut la un leu investit n lucrri de modernizare,
dezvoltare sau retehnologizare.
n sfrit, n cazul comparrii a dou sau mai multor variante coeficientul de eficien economic se va
calcula dup relaia:
unde:

Phi Phj

(3.17.)

Ii I j

unde i i j reprezint dou variante de investiie i exprim sporul de profit obinut n varianta i fa de varianta j
la un leu investiie suplimentar solicitat de varianta i fa de varianta j.
Coeficientul de eficien economic a investiiilor fiind inversul duratei de recuperare ca mod de calcul,
nu este necesar utilizarea simultan a celor doi indicatori n luarea deciziei de investiii, deoarece unei durate
de recuperare minime i corespunde un coeficient de eficien maxim.
De regul, la nivel de obiectiv de investiii, se utilizeaz n analiza eficienei economice a investiiilor
indicatorul durata de recuperare a investiiilor, iar la nivel de ramur sau la nivel de economie naional se
utilizeaz indicatorul coeficientul de eficien economic a investiiilor.
Indicatorul coeficientul de eficien economic a investiiilor constituie un indicator direct, de tipul efect
net supra efort, fiind optim acea variant de investiie care se caracterizeaz printr-un coeficient maxim.
n condiiile n care indicatorul mai sus prezentat se calculeaz raportnd profitul anual la valoarea
investiiilor considerm c ar fi mai conform cu realitatea denumirea de rata de profitabilitate a investiiilor.
Denumirea de coeficient este improprie deoarece indicatorul nu este o mrime adimensional ci exprim aa
cum am artat profitul anual obinut la un leu investit.
g) Cheltuieli echivalente (k). Pentru realizarea i funcionarea unui obiectiv de investiii se utilizeaz
dou categorii de resurse: resurse sub form de investiii utilizate n perioada de execuie a obiectivului i
resurse sub form de costuri de producie utilizate n perioada de funcionare a obiectivului. Evaluarea eficienei
economice a investiiilor presupune luarea n calcul a tuturor resurselor utilizate, respectiv investiii i cost de
producie. nsumarea lor direct nu este posibil deoarece investiiile reprezint resurse care se consum o
singur dat iar costul produciei se repet anual.
n aceste condiii este necesar echivalarea acestor resurse ca natur fapt care se reflect n indicatorul
cheltuieli echivalente sau recalculate:

K I Ch D f
unde:

(3.18.)

K reprezint cheltuieli echivalente;

I volumul investiiilor;
Ch costul anual al produciei;
Df durata de funcionare a obiectivului de investiii.
28

Este evident c indicatorul cheltuieli echivalente constituie un indicator de volum, el msurnd efortul
total necesar realizrii i funcionrii unui obiectiv de investiii.
Fiind un indicator de volum, indicatorul cheltuieli echivalente nu poate fi utilizat n comparaia dintre
variantele de investiii care se caracterizeaz prin capaciti de producie diferite i implicit i prin volum diferit
al investiiilor i costurilor anuale de producie. n scopul asigurrii comparabilitii dintre variante i al
construirii unui indicator de eficien economic a investiiilor se calculeaz indicatorul cheltuieli echivalente
unitare sau specifice, conform relaiei:

I Ch D f

(3.19.)

unde q reprezint capacitatea anual de producie.

n acest mod calculat, indicatorul exprim efortul total ce revine pe o unitate de capacitate, fiind un
indicator invers de tipul efort supra efect global.
innd seama de faptul c raportul

I
Ch
reprezint investiia specific (Is), iar raportul
reprezint
q
q

costul unitar (ch) se poate deduce c indicatorul cheltuieli echivalente unitare sau specifice cuprinde n structura
sa investiia specific i costul unitar multiplicat cu durata de funcionare:

I Ch D f

I s ch D f
q
q

(3.20.)

Fa de acest coninut se poate aprecia c indicatorul cheltuieli echivalente unitare sau specifice este mai
riguros n caracterizarea eficienei economice a investiiilor deoarece mbin mai raional efortul din cele dou
perioade din viaa unui obiectiv: perioada de execuie i cea de funcionare. De multe ori o investiie specific
redus poate nsemna achiziionarea de mijloace fixe mai ieftine, dar i mai puin performante, fapt ce se va
reflecta ntr-un cost unitar de producie mai mare. n aceste condiii este preferabil s investim iniial mai mult
pe unitatea de capacitate dar s exploatm obiectivul cu un cost unitar mai redus de-a lungul unei perioade lungi
de timp i n final efortul total specific s fie mai redus.
Indicatorul cheltuieli echivalente, n formele prezentate mai sus (fie ca efort total fie ca efort specific),
conine dubla influen a investiiilor, respectiv acestea se regsesc att n primul termen din membrul drept al
relaiei (3.18.), ct i n cel de-al doilea sub forma amortizrii inclus n costurile de producie.
Acest aspect este uor de demonstrat pornind de la relaiile:

Ch Ch' ah

(3.21.)

MF
Df

(3.22.)

ah
unde:

Ch reprezint costurile anuale de producie exclusiv amortizarea;

ah amortizarea anual;
MF valoarea mijloacelor fixe puse n funciune;
Df durata de funcionare.
Considernd valoarea mijloacelor fixe puse n funciune identic cu valoarea investiiilor, vom putea

scrie:

ah

I
Df

(3.23.)

iar mai departe:

I ah D f

(3.24.)

K I Ch D f I C h' a h D f I C h' D f a h D f
29

respectiv

K 2 I C h' D f

(3.25.)

ceea ce demonstreaz dubla influen a investiiilor. Pentru a elimina acest neajuns, indicatorul cheltuieli
echivalente va fi calculat conform relaiei:

K I C h' D f

(3.26.)

sau n form comparabil:

I Ch' D f

(3.27.)

Surprinznd efectul unui singur an (capacitatea anual de producie) indicatorul cheltuieli echivalente
unitare sau specifice nu poate fi utilizat n comparaia dintre variantele de investiie dect atunci cnd acestea
au aceeai durat de funcionare.
h) Randamentul economic al investiiei (Re) este considerat de foarte muli autori ca fiind cel mai
cuprinztor indicator de eficien economic a investiiilor deoarece privete procesul investiional n ntregul
su, din momentul nceperii lucrrilor de investiii pn n momentul scoaterii din funciune ca urmare a
expirrii duratei economice de funcionare. Indicatorul a fost propus de profesorul I. Romnu 9, care consider c
fondurile investite trebuie s se compare nu numai cu profiturile anuale ci cu ntregul volum de profit obinut pe
parcursul ntregii perioade de funcionare. n acest sens se va urmri i derularea procesului investiional i a
celui de funcionare a mijloacelor fixe, reprezentat n figura 3.1.

Q
S3
S3

S2

I
S1

t0

De

I. Romnu Econometrie cu aplicaie la eficiena investiiilor, Editura tiinific i Enciclopedic, Bucureti, 1975, pag. 237-254.

30

Figura 3.1. Graficul procesului investiional i de funcionare a obiectivului

Simbolurile din grafic au urmtoarea semnificaie:

t0 reprezint momentul nceperii investiiei;
0 momentul punerii n funciune;
P momentul atingerii parametrilor proiectai;
D momentul expirrii duratei de recuperare a investiiei;
De expirarea duratei economice (eficiente) de funcionare a obiectivului de investiii;
I curba investiiilor;
C curba costului de producie;
Q curba produciei;
S1 valoarea investiiilor;
S2 profiturile obinute n decursul duratei de recuperare (S1 = S2)
S3 profiturile obinute dup expirarea duratei de recuperare pn la sfritul perioadei de funcionare
denumite n concepia indicatorului profituri suplimentare.
Din grafic se observ c investiiile au o alur cresctoare, fapt determinat de necesitatea de a aloca un
volum mai mare de investiii spre sfritul perioadei de execuie, pentru a diminua pierderile de profit ca urmare
a imobilizrii fondurilor investite.
Dup punerea n funciune a obiectivului urmeaz o perioad de atingere a parametrilor proiectai, n
care costurile tind s scad iar volumul produciei s creasc, intrndu-se apoi n regim normal (proiectat) de
funcionare. Spre sfritul duratei de funcionare, datorit uzurii fizice a mijloacelor fixe costurile tind s creasc
iar volumul produciei s scad, n momentul n care ele devin egale expir durata economic de funcionare.
Construirea acestui indicator s-a fcut de ctre autorul lui prin analogie cu randamentul din tehnic unde
acesta reprezint un raport ntre puterea util i puterea atras. Admind c sinonimul puterii utile n cadrul
procesului investiional l constituie profiturile suplimentare, iar cel al puterii atrase l constituie valoarea
investiiilor, randamentul economic al investiiilor va fi dat de relaia:

Re

Ps
It

(3.28.)

Re reprezint randamentul economic al investiiei;

Ps profiturile suplimentare (profituri obinute dup recuperarea investiiei pn la sfritul perioadei de
funcionare);
It volumul total al investiiilor.
Indicatorul exprim profiturile suplimentare obinute la un leu investit i este un indicator direct de tipul
efect net supra efort.
nlocuind n relaia (3.28.) profiturile suplimentare cu suprafaa S3 iar volumul investiiilor cu suprafaa
S1 i adugnd si scznd la numrtor pe S2 vom putea scrie:
unde:

Re

S3 S3 S2 S 2 S3 S 2 S 2

S1
S1
S1
S1

(3.29.)

Suprafeele S2 i S3 nsumate reprezint profiturile totale (Pt) obinute pe parcursul ntregii perioade de
funcionare, iar suprafaa S1 este egal cu S2, astfel c randamentul economic mai poate fi scris:

Re

Pt
1
It

(3.30.)

n acest mod putem spune c randamentul economic al investiiilor exprim profiturile totale obinute la
un leu investit dup ce s-a recuperat leul investit.
Analiznd valenele pe care le are indicatorul randamentul economic al investiiei se poate afirma c n
coninutul su se regsete durata de recuperare a investiiei, astfel c la o mrime dat a duratei de funcionare,
cu c durata de recuperare este mai mic cu att randamentul va fi mai mare. Indicatorul surprinde ns i
durata de funcionare a obiectivului, astfel c la aceeai durat de recuperare a investiiei, cu ct va fi mai mare
durata de funcionare, cu att i randamentul va fi mai mare.
i) Viteza de recuperare a investiiei (Vr) reprezint un indicator de eficien economic a
investiiilor care rezult din raportul dintre durata de funcionare i durata de recuperare:
31

Vr

Df

(3.31.)

Vr reprezint viteza de recuperare;

Df durata de funcionare a obiectivului;
D durata de recuperare a investiiei.
Indicatorul exprim de cte ori se cuprinde durata de recuperare n durata de funcionare sau de cte ori
s-ar putea recupera investiia n decursul duratei de funcionare. n realitate ea se recupereaz o singur dat din
profit n decursul duratei de recuperare i tot o singur dat prin amortizarea inclus n costurile de producie n
decursul duratei de funcionare.
unde:

Se tie c inversul duratei de recuperare a investiiilor

1
reprezint coeficientul de eficien economic
D

a investiiilor E, n acest caz viteza de recuperare putnd fi scris sub forma:

Vr D f E

(3.32.)

Se tie c, coeficientul de eficien al investiiilor exprim profitul anual obinut la un leu investit, deci
se poate scrie:

Vr

D f Ph

(3.33.)

It

Produsul D f Ph reprezint de fapt profiturile totale (Pt), astfel c viteza de recuperare poate fi scris
sub forma:

Vr

Pt
It

(3.34.)

ceea ce nseamn c viteza de recuperare exprim profiturile totale obinute la un leu investit.
n aceste condiii se poate deduce i legtura care exist ntre randamentul economic al investiiei i
viteza de recuperare, comparnd relaiile (4.30.) i (4.34.). Se observ c diferena dintre randamentul economic
al investiiei i viteza de recuperare este unu, adic leul investit i recuperat sub form de profit n decursul
duratei de recuperare. Altfel spus, n cadrul duratei de recuperare raportul profituri investiii este unu, n sensul
c se obine un profit egal cu volumul investiiilor. Pe parcursul intervalului de timp scurs ntre expirarea duratei
de recuperare i pn la sfritul duratei de funcionare raportul profituri investiii reprezint randamentul
economic al investiiilor, iar pe parcursul duratei de funcionare raportul profituri investiii constituie tocmai
viteza de recuperare.

3.3. Indicatori de evaluare a eficienei economice

a capitalului fix
Construirea i utilizarea indicatorilor de eficien economic a capitalului fix se bazeaz pe acelai
principiu al comparrii efortului cu efectele n procesul de utilizare a capitalului fix n producie.
Efortul se refer la mrimea capitalului fix ca resurs economic utilizat n orice proces de producie,
mrime cuantificat sub diferite forme, in funcie de scopul urmrit prin analiza eficienei economice, iar efectul
se msoar prin rezultatele economice obinute n urma utilizrii n timp a capitalului fix.
Avnd n vedere gradul de agregare a efectelor, dar i a efortului, indicatorii de evaluare a eficienei
economice a utilizrii capitalului fix se pot structura n trei grupe:
a) indicatori de sintez;
b) indicatori care reflect utilizarea extensiv a capitalului fix;
c) indicatori care reflect utilizarea intensiv a capitalului fix.
a) Din prima grup de indicatori fac parte urmtorii indicatori de sintez:

producia la 1.000 lei capital fix (P), care se poate determina fie sub forma produciei fizice, fie sub
forma produciei valorice:
32

P
n care:

Q
1.000
CF

(3.35.)

Q reprezint volumul fizic sau valoric al produciei;

CF valoarea capitalului fix.
cifra de afaceri aferent activitii de baz la 1.000 lei capital fix (ca):

ca

CA
1.000
CF

(3.36.)

CA reprezint cifra de afaceri

CF valoarea capitalului fix.

n care:

profitul la 1.000 lei capital fix (), care se mai numete i rentabilitatea capitalului fix, el reflectnd
efectul net care revine la 1.000 lei capital fix:

P
1.000
CF

(3.37.)

P reprezint valoarea profitului;

CF valoarea capitalului fix.

n care:

gradul de nzestrare tehnic a muncii (f), indicator care exprim valoarea capitalului fix ce revine pe
o persoan ocupat:

CF
L

(3.38.)

CF reprezint valoarea capitalului fix;

L numrul de persoane ocupate n procesul de producie.

n care:

ponderea amortizrii n totalul cheltuielilor materiale (am) indicator care reflect participarea
capitalului fix la desfurarea procesului de producie:

am

A
100
Cm

(3.39.)

A reprezint valoarea amortizrii capitalului fix;

Cm cheltuielile materiale.

n care:

ponderea capitalului fix activ n totalul capitalului fix (Cf), indicator care trebuie s aib o valoare
ct mai mare deoarece capitalul fix particip nemijlocit la procesul de producie:

Cf
n care:

Ca
100
CF

(3.40.)

Ca reprezint valoarea capitalului fix activ;

CF valoarea capitalului fix

b) Pentru calculul indicatorilor din cea de-a doua grup se determin urmtoarele categorii de fond de
timp:
fondul de timp calendaristic (Tc):

Tc N u N z 24

(3.41.)

Nu reprezint numrul de utilaje;

Nz numrul de zile calendaristice;
24 numrul de ore dintr-o zi.
fondul de timp nominal (Tn):

n care:

33

Tn (Tc Ts ) N s N h

(3.42.)

Ts reprezint timpul corespunztor duminicilor i srbtorilor legale;

Ns numrul de schimburi n care se utilizeaz capitalul fix;
Nh numrul orelor de lucru pe schimb.
fondul de timp disponibil (Td):

n care:

Td (Tn Tr Tt ) N s N h

(3.43.)

Tr reprezint timpul afectat opririlor pentru reparaii;

Tt timpul pentru opriri tehnologice.
fondul de timp programat (Tp), reprezint fondul de timp necesar pentru obinerea produciei programate a
se realiza ntr-o anumit perioad de timp, de regul un an;
fondul de timp efectiv lucrat (Te):
n care:

Te Td I n

(3.44.)

In reprezint ntreruperile n funcionarea utilajelor.

n funcie de aceste categorii de fond de timp se determin urmtorii indicatori de eficien a utilizrii
extensive a capitalului fix:

gradul de utilizare a fondului de timp calendaristic, care se calculeaz n dou variante:

grad de utilizare extensiv medie:
n care:

Gm

Tn
100
Tc

G max

(3.45.)
grad de utilizare maxim:

Td
100
Tc

(3.46.)

gradul de programare a folosirii timpului disponibil (Gp), care se refer la realizarea numai a acelor
produse pentru care exist o cerere pe pia:

Gp

Tp
Td

100

(3.47.)

gradul de utilizare a timpului maxim disponibil (Gd), exprim ponderea timpului efectiv lucrat n
timpul disponibil:

Gd

Te
100
Td

(3.48.)

c) Indicatori care reflect utilizarea intensiv a capitalului fix:

gradul de utilizare a capacitii de producie (Gu) exprim ponderea produciei realizate n mrimea
capacitii de producie:

Gu
n care:

Q
100
Cp

(3.49.)

Q reprezint producia efectiv realizat;

Cp capacitatea de producie.
indicele utilizrii intensive a capacitii de producie (Iu):

Iu

Q
100
k Td

(3.50.)

34

k reprezint caracteristica tehnic a capitalului fix n funcie de care se stabilete capacitatea

de producie.

producia orar programat a utilajelor (h), exprim volumul produciei programate, posibil a se
realiza de ctre un utilaj ntr-o or de funcionare:
n care:

h
n care:

Qp
Tp

100

(3.51.)

Qp reprezint producia programat a se realiza de un utilaj ntr-o or de funcionare.

35

CAPITOLUL 4
INDICATORI DINAMICI DE EVALUARE I ANALIZ
A EFICIENEI ECONOMICE A INVESTIIILOR

4.1. Bazele teoretice ale analizei dinamice

a eficienei economice a investiiilor
O caracteristic a procesului investiional este caracterul su dinamic, cu o structur specific de
repartizare n timp, cu particulariti care nu se repet exact n aceleai forme de la o investiie la alta.
Procesul investiional se caracterizeaz printr-o repartizare substanial diferit n timp a efortului i a
efectului. Efortul se compune din efort de investiii, caracterizat printr-un volum mare de fonduri consumate
ntr-o perioad relativ scurt de timp i recuperat prin intermediul amortizrii ntr-un interval lung de timp,
aproximativ egal cu durata de funcionare i efort de producie depus i recuperat n decursul duratei de
funcionare.

T0
It

Ct

t
Curba efort

Figura 4.1. Curba de efort

Originea reprezint momentul nceperii investiiei; T0 momentul punerii n funciune; T momentul

scoaterii din funciune; It valoarea investiiei n anul t; Ct costul de producie n anul t.
Durata de funcionare (Df) va fi dat de diferena:

D f T T0

(4.1.)

iar durata de execuie (d) va fi:

d T0 0 T0

(4.2.)

Exist uneori posibilitatea ca momentul terminrii investiiei s nu coincid cu momentul punerii n

funciune, n sensul c obiectivul de investiii s intre parial n funciune, cu o parte a capacitii de producie.
ntr-o astfel de situaie curba de efort va avea urmtoarea reprezentare:

36

T0 T
Ct

It

t
Curba efort

Figura 4.2. Curba de efort n situaia intrrii pariale n funciune a obiectivului de investiii

n figura de mai sus T reprezint momentul terminrii execuiei, restul elementelor au semnificaia
prezentat n figura anterioar. Durata de execuie (d) va fi:

d T 0 T'

(4.3.)

iar cea de funcionare:

D f T T0

(4.4.)

Efectele economice sunt ealonate ntr-un interval relativ lung de timp care urmeaz dup perioada de
execuie i sunt reprezentate de valoarea produciei destinat vnzrii (Qt):

Qt

0
t

T0

Figura 4.3. Curba de efect

Efectul brut Qt este destinat s recupereze efortul i s produc efectul net:

Qt C t' a t
unde:

(4.5.)

Ct reprezint costul de producie exclusiv amortizarea;

at amortizarea anual.

Net effect
at
Ct
T0

37

Figura 4.4. Curba de efecte

n ceea ce privete Qt, Ct, at acestea pot fi constante, cresctoare sau descresctoare, fapt ce conduce la
diferite forme de repartiie n timp a efectului net. Avnd n vedere faptul c Ct i at se recupereaz integral din
Qt pentru oricare valoare a lui t aparinnd intervalului (T0, T) vom putea defini urmtoarele funcii de efort i
efect:

X t I t , t 0, T0
X t I t C t Qt ,
X t C t Qt ,

(4.6.)

t T0 , T '

(4.7.)

t T ' , T

(4.8.)

Avnd n vedere c C t Qt 0 pentru orice valoare a lui t aparinnd intervalului (0, T0), iar

I t 0 pentru orice valoare a lui t aparinnd intervalului (T, T) se poate scrie funcia elementelor de efort-efect:
X t Qt C t I t ,

t 0, T

(4.9.)

unde C t C ' t a t i reprezint costul de producie n anul t.

Curba de efort-efect corespunztoare acestei funcii va fi reprezentat n modul urmtor:

X(t)
Efecte
0

T0

Efort

Figura 4.5. Curba efort-efect

Rezult c exist un efort n intervalul (0, T) care trebuie recuperat pentru asigurarea rentabilitii n
intervalul (T, T).
La aceeai mas de efort i la aceeai mas de efect, repartiia n timp a acestora poate fi diferit.

38

X1(t)
T

X2(t)
T

X3(t)

Figura 4.6. Repartizarea diferit n timp a efortului i a efectului

Este evident c n cele trei cazuri raportul efect-efort este acelai, dar repartizarea n timp a efortului i
efectului este diferit.
Cu ct intervalul de timp n care este ealonat investiia este mai mare, cu att este mai ndeprtat
momentul la care obiectivul produce efecte nete, capabile s recupereze i s reintroduc n circuitul economic
fondurile de investiii. Cu ct efortul este concentrat spre sfritul intervalului (0, T) cu att fondurile vor fi
imobilizate mai puin timp, cu influen pozitiv asupra eficienei economice.
Cu ct efectele sunt concentrate la nceputul intervalului (T, T) cu att recuperarea fondurilor avansate
este mai rapid, cu influen pozitiv asupra eficienei economice.
Ideea esenial care st la baza dependenei dintre eficiena economic i curba dinamicii elementelor de
efort/efect este recuperarea fondurilor avansate (a efortului), reintroducerea lor n circuitul economic, cu
posibiliti de fructificare, obinndu-se efecte nete pozitive, adic:
T'

T'

X t dt X t dt

(4.10.)

n acest caz fondurile investite cresc prin parcurgerea procesului de producie i cu ct sunt mai
repede reinvestite, cu att viteza lor de cretere este mai mare.
Timpul ca o component unanim recunoscut a calculelor de eficien economic a investiiilor
acioneaz pe ntreaga perioad de edificare i de funcionare a obiectivului de investiii, dar n mod diferit.
Datorit aciunii sale difereniate n cele dou perioade de execuie i de funcionare rezult i metode
diferite de cuantificare a influenei sale.
n perioada de execuie timpul acioneaz sub forma imobilizrii resurselor de investiii, fondurile
investite fiind sustrase din circuitul productiv fr ca acestea s produc efecte economice efective. Nu se poate
39

spune c n aceast perioad au loc pierderi n adevratul sens al cuvntului, dar dac fondurile care se investesc
ar fi utilizate ntr-un proces de producie, ar genera n mod firesc un anumit profit. Neutilizate, n procesul de
producie are loc o pierdere de profit (practic un profit neobinut) dar se obine un efect potenial concretizat
ntr-o anumit capacitate de producie care pus n funciune va produce ntr-o perioad viitoare efecte globale i
nete.
Procesul de ocupare a resurselor investiionale o anumit perioad de timp, fr ca acestea s produc
efecte economice efective, utile, poart denumirea de imobilizare. Cauza imobilizrii o constituie consumul de
timp necesar realizrii obiectivelor de investiii, respectiv cheltuirea succesiv n timp a fondurilor de investiii.
Orice obiectiv de investiii poate fi realizat n mai multe variante constructive care presupun un volum
diferit al imobilizrilor la acelai volum de investiii i la aceeai durat de execuie, diferenierea rezultnd din
modul diferit de ealonare a investiiilor.
Pentru a putea calcula volumul imobilizrilor s reprezentm grafic un proces de imobilizare:

Id
Id-1

Id-1

I3

I3

I2

I2

I2

I1

I1

I1

I3
I2
I1

I1
1

d-1

Figura 4.7. Ealonarea n timp a investiiilor

Volumul total al imobilizrilor se obine nsumnd produsul dintre investiia alocat n fiecare an (lun)
al perioadei i numrul de ani (luni) ct rmne imobilizat.
Imobilizrile totale vor fi obinute conform relaiei:

M t I 1 d I 2 (d 1) I 3 d 2 ... 2 I d 1 I d

(4.11.)

sau sub form restrns:

d

M t I h d h 1

(4.12.)

h 1

Mt reprezint imobilizrile totale;

Ih investiia alocat n anul sau luna h;
d durata de execuie n ani sau luni.
Relaia de mai sus este valabil atunci cnd se consider c valoarea investiiilor este nregistrat la
nceputul anului sau lunii. n cazul n care nregistrarea se face la sfritul anului sau al lunii relaia va fi scris
n modul urmtor:
unde:

M t I h d h

(4.13.)

h 1

Indicatorul de mai sus, indiferent de relaiile de calcul, constituie un indicator de volum care exprim
volumul total de investiii multiplicat cu factorul timp necesar realizrii unui anumit obiectiv de investiii.
n cazul n care este necesar comparaia dintre diferite variante, care se caracterizeaz prin capaciti de
producie diferite dar i prin volum diferit al investiiilor, volumul total al imobilizrilor se raporteaz la
mrimea capacitii de producie, obinndu-se indicatorul imobilizarea specific, calculat dup relaiile:
40

I d h 1
h 1

Mt

(4.14.)

sau
d

I d h
h 1

Mt

(4.15.)

aceasta n funcie de modul n care se consider nregistrate valorile (la nceputul sau la sfritul anului), unde q
reprezint capacitatea de producie.
Indicatorul astfel calculat reprezint imobilizarea total ce revine pe o unitate de capacitate sau fondul
bnesc de care este lipsit investitorul o anumit perioad de timp pentru a pune n funciune o capacitate de
producie egal cu unitatea.
n decursul duratei de funcionare a obiectivului de investiii influena timpului este de alt natur, n
sensul c n aceast perioad se obine efectele globale i nete. Cuantificarea influenei factorului timp n aceast
perioad pleac de la ideea c timpul reprezint pe de o parte o resurs economic, iar pe de alt parte un
factor de influen asupra proceselor economice.
Timpul constituie o resurs economic deoarece economisirea lui, la un anumit nivel al productivitii
muncii, determin un spor de efecte (globale sau nete) n timp ce irosirea lui determin o pierdere de efecte. n
aceste condiii timpul presupune aceleai reguli de utilizare ca orice resurs economic.
Timpul constituie o resurs economic ntruct dei este infinit el este ireversibil, aceasta fiind o
realitate obiectiv cu implicaii deosebite n economie. Procesele i fenomenele economice, n desfurarea lor,
consum timp, fapt ce face ca ele s se desfoare ntre anumite limite de timp. Dac procesele i fenomenele
economice nu ncep la momentul programat sau planificat, atunci se produc pierderi greu de recuperat, dar
numai cu un consum suplimentar de resurse.
Timpul reprezint totodat un factor de influen asupra proceselor i fenomenelor economice prin
efectele pe care le antreneaz scurgerea sa sau alte fenomene amplificate de timp, iar procesul care implic o
multiplicare a efectelor economice sau din contr o devalorizare a lor este progresul tehnico-tiinific.
Practica economic din rile cu o economie de pia a impus o tehnic de evaluare sau cuantificare a
influenei factorului timp bazat pe principiul dobnzii compuse.
ntr-o astfel de economie, investitorul, n luarea deciziei de investiii compar cheltuielile pe care
urmeaz s le efectueze i profiturile pe care sconteaz c le va obine, cu profiturile obinute n economie,
respectiv cu cele estimate prin rata dobnzii. Avnd n vedere diferenele existente ntre ramurile economiei
naionale i n interiorul unei ramuri ntre diferite proiecte de investiii, precum i riscul inerent oricrei investiii
n orice economie de pia, rata dobnzii este corectat cu o dobnd suplimentar n funcie de mrimea
riscului asumat. Proiectul de investiii este considerat viabil, deci i investiia eficient, dac el aduce un profit
cel puin egal cu r rata de fructificare luat n calcul la fiecare unitate monetar investit.
n acest mod putem spune c eficiena se modeleaz ntr-un sistem n care cheltuielile corespund unor
depuneri cu rata r, iar veniturile corespund unor restituiri. Fluxul de depuneri este dat de cheltuielile de
investiii i de producie, iar cel de restituiri de producia obinut.
Soldul final al contului va fi dat de relaia:
T

I
t 1

C t Qt 1 r

(4.16.)

n cazul n care soldul final este pozitiv rezult c investitorul a fcut depuneri (cheltuieli) mai mari
dect restituirile, respectiv dect veniturile i investiia nu este eficient.
Condiia de eficien este ca soldul final al contului s fie negativ, deci:
T

I
t 1

C t Qt 1 r 0
t

(4.17.)

41

sau, scris sub o alt form:

T

Q I
t 1

C t 1 r 0
t

(4.18.)

Fluxul Qt I t C t numit i flux de numerar sau cash-flow reprezint dinamica elementelor de

efort-efect.
Procesul investiional la fel ca i cel de producie este un proces de munc i trebuie s conduc la
obinerea unui venit net, respectiv la obinerea unor venituri mai mari dect cheltuielile, ceea ce se reflect ntr-o
fructificare a fondurilor investite.
n acest mod este ndeplinit condiia esenial a influenei factorului timp asupra eficienei economice a
investiiilor, respectiv recuperarea fondurilor investite, reintroducerea lor n circuitul economic, cu posibiliti
de fructificare.
Se poate afirma c factorul timp are o aciune de multiplicare n orice societate care se bazeaz pe
economia de pia, aciune care se datoreaz activitii productive a forei de munc, intensitatea acesteia
depinznd de productivitatea muncii.
Caracteristica esenial a analizei dinamice a eficienei economice a investiiilor const n aceea c ea
are la baz ideea ducerii sau a aducerii valorilor (de natura efortului sau a efectelor) care servesc la
determinarea indicatorilor de eficien economic a investiiilor, la un moment de timp th pe axa timpului prin
folosirea tehnicii de actualizare.

4.2. Tehnica actualizrii coninut, procedee de actualizare, momente de referin n

efectuarea actualizrii
Operaiunea prin intermediul creia o anumit valoare, indiferent de natura acesteia, respectiv c este un
venit sau o cheltuial, dintr-un an de desfurare a unei activiti se recalculeaz n unitile monetare ale unui
moment de referin zero poart denumirea de actualizare.
Facem precizarea c este vorba de o recalculare a valorii respective, de o transformare a sa i nu de o
simpl translatare a ei de la un an la altul.
Baza actualizrii o constituie rata anual de fructificare a unei uniti monetare, rat pe care o vom
simboliza cu a i care poart denumirea de rat de actualizare.
ntr-o economie de tip capitalist, rata de actualizare exprim o eficien marginal a capitalului investit,
fiind apreciat ca o limit minim a eficienei investiiilor efectuate n ntreaga economie pentru a asigura
echilibru economic.
Mrimea ratei de actualizare depinde de urmtorii factori:
rata dobnzii;
cererea i oferta de capital;
rata profitului;
rata inflaiei (sau deflaiei).
Se poate afirma c rata de actualizare are o limit inferioar dat de nivelul ratei dobnzii i o limit
superioar dat de nivelul ratei profitului, fr ns ca acestea s fie considerate bariere rigide, de netrecut.
Astfel, pentru unele ramuri cu un risc investiional deosebit de mare (acele ramuri n care efectele uzurii
morale sunt foarte accentuate) rata de actualizare poate fi corectat cu o anumit prim de risc n funcie de
mrimea riscului.
De regul, n condiii normale, dac un anumit investitor dorete s realizeze o anumit investiie i nu
dispune de capitalul necesar, el l poate obine sub form de credit de la o banc, pentru care pltete o anumit
dobnd care constituie preul capitalului. Investiia realizat trebuie s-i aduc un profit cu o rat mai mare
dect cea a dobnzii, pentru a putea napoia creditul i dobnda i a-i asigura un venit net pozitiv. n cazul n
care un ntreprinztor dispune de o anumit sum de bani i dorete s-i fructifice poate alege fie ntre a-i
depune la o banc pentru care primete o anumit dobnd, fie a-i investi i a realiza un profit a crui rat s fie
superioar ratei dobnzii, pentru a justifica efortul suplimentar i riscul investiional fa de o simpl depunere la
banc.

42

n ceea ce privete reglementrile din ara noastr10, acestea prevd dou modaliti de stabilire a ratei
de actualizare:
pentru acele obiective care sunt finanate din mprumuturi, aceast rat s fie identic cu rata
dobnzii la care s-a obinut mprumutul;
pentru obiectivele care se realizeaz din fonduri proprii, rata sa fie identic cu rata medie de
rentabilitate din subramura creia aparine obiectivul.
Referitor la mrimea ratei de actualizare se fac unele precizri11 care menioneaz c aceasta deriv din
proprietatea fundamental a oricrui proces economic (deci i a procesului investiional) ca n urma desfurrii
lui s se acopere cheltuielile i s se asigure i un anumit profit.
Continund ideea, se arat c specialitii estimeaz c, n condiii normale, mrime a ratei de actualizare
ar trebui s fie de 15%, cu diferenieri pe ramuri i subramuri, iar n cazul n care se apreciaz c n perioada
viitoare vor interveni anumite modificri n sensul unei inflaii pe piaa intern i internaional, a sporirii ratei
dobnzii la capitalul mprumutat sau a unui risc accentuat, rezultatele finale trebuie corectate n funcie de aceti
factori.
n funcie de modul n care valorile sunt etalate pe axa timpului i de sensul n care acestea sunt duse
sau aduse ntr-o anumit direcie, n funcie de momentul de referin ales pentru actualizare, se pot surprinde
dou sensuri sau direcii n care se face actualizarea, rezultnd dou procedee de actualizare12.
Primul sens surprinde direcia nspre viitor, aa cum se va observa n figura 4.8.
TRECUT

t0 t1 t2

PREZENT

VIITOR

Sa

Sa

ti

tn

Figura 4.8. Reprezentarea sensului actualizrii nspre viitor

Considernd o sum disponibil S la momentul t0, dup un an aceasta devine S1 S 1 a , iar dup
n ani suma S devine:

S n S 1 a

(4.19.)

Expresia 1 a se numete factor de acumulare sau factor de compunere i semnific ce devine o

sum n timp, atunci cnd aceasta crete cu un anumit procent de dobnd pe an, iar procesul de actualizare
astfel utilizat poart denumirea de actualizarea prin compunere. Acest procedeu se utilizeaz ori de cte ori
momentul de referin ales pentru actualizare succede n timp altor momente sau etape n care s-au derulat
fluxurile de valori.
Al doilea sens surprinde direcia dinspre viitor, respectiv din viitor n prezent, sau din prezent n trecut,
aa cum se prezint n figura 4.9.
n

nstruciuni metodologice de ntocmire a studiilor de fezabilitate.

Romnu, I., Vasilescu, I. (coord.), Managementul investiiilor, Editura Mrgritar, Bucureti, 1998, pag. 188.
12 Cistelecan, L., Procesul investiional, Editura Academiei, Bucureti, 1983, pag. 138-140
10
11

43

TRECUT

PREZENT

Sa

S Sa

t0

VIITOR

ti

tn

Figura 4.9. Reprezentarea sensului de actualizare dinspre viitor

n acest caz se cunoate valoarea unei sume S disponibile sau pltibile peste n ani i dorim s aflm care
este valoarea sa prezent.
Raionamentul este urmtorul: dac o unitate monetar disponibil n prezent va reprezenta peste n ani

n condiiile unei rate de actualizare a, 1 a , atunci o unitate monetar disponibil peste n ani va reprezenta
n

n prezent acea sum X care, multiplicat cu factorul 1 a ne va da unitatea:

n

X 1 a 1
n

(4.20.)

De aici rezult c valoarea prezent a unitii disponibile peste n ani va fi dat de relaia:

(4.21)

1 a n

Expresia

1 a n

poart denumirea de factor de discontare, iar procedeul de actualizare astfel utilizat

poart denumirea de actualizare prin discontare. Acest procedeu se utilizeaz atunci cnd momentul de
referin ales pentru actualizare precede n timp altor momente sau etape n care se deruleaz fluxul de valori.
Revenind la procedeul de actualizare prin compunere i considernd c avem n valori disponibile S0, S1,
..., Sn-1, dorim s aflm care este valoarea sumei totale actualizate.

n-1

Sn-1

S3

S2

S1

S0

44

Figura 4.10. Reprezentarea actualizrii prin compunere

nainte de a face demonstraia trebuie s precizm c orice valoare, indiferent de natura sa (venit sau
cheltuial) se consider nregistrat la sfritul anului n care ea s-a derulat.
n aceste condiii suma total actualizat va fi:

STA S 0 1 a S1 1 a S 2 1 a ... S n 1 1 a
0

n 1

(4.22.)

Dac S 0 S1 S 2 ... S n 1 S k , unde Sk este valoarea anual considerat constant, vom putea
scrie:

STA S k 1 1 a 1 a ... 1 a
2

Expresia 1 1 a 1 a ... 1 a
geometrice cu raia (1+a).

n 1

n 1

(4.23.)

o vom nota cu S i ea reprezint suma unei progresii

S 1 1 a 1 a ... 1 a

n 1

(4.24.)

nmulind pe S cu propria-i raie, vom obine:

S 1 a 1 a 1 a 1 a ... 1 a
2

(4.25.)

Scdem din expresia lui S 1 a pe cea a lui S i vom obine:

S 1 a S 1 a 1
n

(4.26.)

sau efectund calculele n continuare:

n

1 a 1
S

(4.27.)

i nlocuind n expresia (5.23.) vom putea scrie:

STA S k

Expresia

1 a 1

(4.28.)

1 a n

poart denumirea de factor de compunere pentru o unitate pe an sau factorul de

compunere multipl, ea exprimnd creterea unor depuneri anuale, egale cu unitatea, pe n ani. O asemenea
expresie se gsete n tabelele de actualizare i este deosebit de util n efectuarea calculelor, atunci cnd dorim
s aflm valoarea total actualizat a unei valori disponibile constant, pe un numr de n ani.
Inversul expresiei factorului de compunere multipl se numete factor de amortizare i reflect
mrimea vrsmintelor anuale necesare pentru a realiza valoarea de 1, ntr-un an dat. El exprim de fapt ct
trebuie economisit (prelevat) anual, n condiiile unei anumite rate de fructificare a sumelor respective, pentru a
recupera la expirarea perioadei de exploatare, investiia nfptuit anterior.
Relaia de calcul este:

Fam

(4.29.)

1 a n 1
45

n cazul n care dispunem de acelai ir de valori dar momentul de referin precede etapa n care se
deruleaz acest flux de valori i deci vom utiliza actualizarea prin discontare, reprezentarea grafic va fi
urmtoarea.

S1

3 .. n-1

S2

S3

..

n
Sn

Figura 4.11. Reprezentarea actualizrii prin discontare

Suma total actualizat va fi dat de expresia:

STA S1

1
1
1
1
S2
S3
... S n
2
3
1 a
1 a
1 a
1 a n

(4.30.)

Dac S1 S 2 S 3 ... S n S k , vom putea scrie:

1
1
1
1
STA S k

...

2
3
1 a
1 a n
1 a 1 a

(4.31.)

Expresia din parantez reprezint suma unei progresii geometrice cu raia

1
1
1
1

...
2
3
1 a 1 a 1 a
1 a n

1
i o vom nota cu S:
1 a

(4.32.)

nmulind-o cu propria-i raie, vom obine:

S
1
1
1
1

...
2
3
4
1 a 1 a 1 a 1 a
1 a n1
Scznd din S pe

(4.33.)

S
vom obine:
1 a

S
1
1

1 a 1 a 1 a n1

(4.34.)

Vom nmuli toat expresia cu (1+a) i vom obine:

S 1 a

1 a
S 1 a 1 a

1 a 1 a 1 a n1

(4.35.)

Simplificnd, vom putea scrie n continuare:

S 1 a S 1

(4.36.)

1 a n
46

De aici vom deduce expresia lui S, care va fi de forma:

n

1 a 1
S
n
a 1 a

(4.37.)

iar suma total actualizat (STA) va avea valoarea:

STA S k

Expresia

1 a n 1
n
a 1 a

1 a n 1
n
a 1 a

(4.38.)

poart denumirea de factor de discontare multipl sau valoarea prezent a

factorului de anuitate i exprim ct reprezint n prezent o plat sau o ncasare anual egal cu unitatea pe
timp de n ani viitori. Regsit n tabelele de actualizare, aceast expresie servete la determinarea sumei totale
actualizate a unei valori constante pe un numr de n ani viitori.
Inversul factorului de discontare multipl poart denumirea de factorul de recuperare a capitalului i
exprim plile anuale, constante, pentru restituirea unei sume datorate (mprumut) egal cu unitatea, ntr-un
numr de n ani, cu dobnd compus asupra soldului nerestituit.
Relaia de calcul este:

Frc

a 1 a

(4.39.)

1 a n 1

n ceea ce privete momentele de referin la care se poate efectua actualizarea, acestea pot fi
numeroase innd cont de principalele etape din durata de via a unui proiect, dar toate se ncadreaz n aceast
durat.
Principalele momente de referin la care se poate efectua actualizarea sunt urmtoarele:
momentul lurii deciziei (Mld);
momentul nceperii construciei (Mic);
momentul punerii n funciune (Mpf);
momentul scoaterii din funciune (Msf).
Evident, mai pot fi luate n considerare i alte momente de referin, cu ar fi: momentul expirrii duratei
de recuperare a investiiei, momentul terminrii rambursrii creditului etc., dar considerm c cele patru
momente enunate anterior sunt cele mai semnificative.
ntre cele patru momente se ntind anumite etape sau durate i anume: ntre momentul lurii deciziei i
cel al nceperii construciei exist durata de proiectare (c); ntre momentul nceperii construciei i cel al
punerii n funciune exist durata de execuie (d); ntre momentul punerii n funciune i cel al scoaterii din
funciune avem durata de funcionare (Df). Reprezentarea grafic a principalelor momente de referin i a
duratelor dintre ele este reprezentat n figura 4.12.

47

Mld

Mic

Mpf

Msf

Df

Ph
m

Ih

Ch

Figura 4.12. Principalele momente de referin n efectuarea actualizrii

Suprafeele notate cu Ph, Ih, Ch reprezint fluxurile de valori care au loc n diferite etape sau durata.
Astfel, n decursul duratei de proiectare se consum un anumit volum de investiii (Ih) ocazionat de costul
proiectelor, la fel ca i n decursul duratei de execuie, de data aceasta ns ntr-un volum mult mai mare.
n decursul duratei de funcionare se aloc resurse sub form de costuri anuale de producie (Ch), dar se
obin i efecte nete sub form de profituri anuale (Ph).
Momentele de referin alese pentru actualizare determin mrimi diferite ale valorilor actualizate n
funcie de procedeul utilizat pentru actualizare, dar indicatorii de eficien economic ai investiiilor rezultai
din compararea a dou mrimi actualizate au aceeai mrime indiferent de momentul de referin ales. Ceea ce
este important este faptul c toate valorile sunt recalculate n unitile aceluiai moment de referin, adic sunt
fcute comparabile.

4.3. Indicatori dinamici de calcul al eficienei economice

a investiiilor
4.3.1. Randamentul economic al investiiilor i durata de recuperare
a investiiilor n form dinamic actualizai la diferite momente
de referin
Randamentul economic al investiiilor n form static se calculeaz cu ajutorul relaiilor:

Re

Pn
It

(4.40.)

Re

Pt
1
It

(4.41.)

sau

Re reprezint randamentul economic al investiiilor;

Pn profiturile nete;
It investiii totale;
Pt profituri totale.
Indicatorul exprim, aa cum s-a artat ntr-un capitol anterior, profiturile nete obinute la un leu
investit, sau profiturile totale obinute la un leu investit dup ce s-a recuperat leul investit.
unde:

48

n form dinamic, pentru calculul indicatorului randamentul economic al investiiilor se utilizeaz

aceeai relaie de calcul ca i n cazul static, cu deosebire c n locul mrimilor statice se introduc cele dinamice.
De regul se utilizeaz relaia (5.41.), astfel c randamentul economic al investiiilor n form dinamic se
determin dup relaia:

Rea

PTA
1
ITA

(4.42.)

Rea reprezint randamentul economic actualizat;

PTA profiturile totale actualizate;
ITA investiiile totale actualizate.
n ceea ce privete durata de recuperare n form static, ea se calculeaz raportnd investiia total (It)
la profitul anual (Ph):
unde:

It
Ph

(4.43.)

n form dinamic, n schimb, nu se mai poate utiliza aceeai relaie de calcul, chiar dac n locul
mrimilor statice se introduc mrimile dinamice. Aceasta deoarece dac n locul investiiei totale s-ar putea
introduce investiia total actualizat, n ceea ce privete profitul anual, valoarea actualizat a acestuia variaz n
fiecare an, fapt ce face imposibil raportarea investiiilor totale actualizate la un profit anual actualizat.
Pentru calculul duratei de recuperare n form dinamic se pleac de la coninutul indicatorului durata
de recuperare, el exprimnd perioada de timp n care investiia se recupereaz din profit, respectiv acea perioad
n care investiia efectuat este egalat de profit. n acest mod punem condiia ca investiia total actualizat s
fie egalat de profitul actualizat obinut ntr-o anumit perioad de timp, perioad care reprezint durata de
recuperare n form dinamic:

ITA PAD '

(4.44.)

ITA reprezint investiiile totale actualizate;

PAD profiturile actualizate obinute ntr-o perioad de timp D, care constituie durata de
recuperare n form dinamic.
Determinarea concret a duratei de recuperare n form dinamic D se face n mod diferit, n funcie de
faptul dac profiturile anuale sunt sau nu sunt considerate constante pe parcursul duratei de funcionare. n cazul
n care sunt constante pe parcursul duratei de funcionare se poate stabili o anumit relaie de calcul a duratei de
recuperare n form dinamic, ceea ce vom demonstra n continuare.
n care:

4.3.1.1. Randamentul economic al investiiilor i durata de recuperare n form dinamic

actualizai la momentul nceperii construciei
Dei este al doilea moment n ordine cronologic dup momentul lurii deciziei, am considerat c nu
este att de important i semnificativ momentul lurii deciziei, dat fiind faptul c durata de proiectare este de
regul destul de scurt i cheltuielile de investiii nu sunt n volum aa de mare (doar valoarea proiectului).
nainte de a determina indicatorii mai sus amintii este necesar calcularea indicatorilor n form static,
aceasta pentru a face comparaii ntre valorile statice i cele dinamice.
Avnd stabilite relaiile de calcul ale celor doi indicatori pentru determinarea mrimilor dinamice este
necesar trasarea graficului care reprezint triunghiurile actualizrii, aa cum se vede n figura 4.13.

49

0 1

s-1 s s+1 s+2

I1 I2
I1 I2

Is
Id

v-1 v t

Ps+1 Ps+2
Pd+1 Pd+2

Pv
Pd+Df

Pd+D
D
D

PD

PT

Figura 4.13. Reprezentarea grafic a actualizrii la momentul nceperii construciei

Momentul de referin se noteaz ntotdeauna cu 0, n cazul nostru p 0 . Se observ pe grafic c avem

dou categorii de fluxuri, respectiv o categorie care are n vedere momentele de timp (momentul nceperii
construciei, momentul punerii n funciune i momentul scoaterii din funciune), iar o a doua categorie are n vedere
duratele (durata de execuie, durata de recuperare n form dinamic, durata de funcionare). Corespondena ntre
momentele de timp i durate se observ i se deduce uor, n sensul c momentul punerii n funciune s se afl fa de
momentul de referin la o deprtare n timp egal cu durata de execuie ( s d ), iar momentul scoaterii din
funciune se afl fa de momentul de referin la o deprtare n timp egal cu durata de execuie plus durata de
funcionare ( v d D f ).
Triunghiurile actualizrii sunt triunghiuri isoscele aezate culcat cu baza n dreapta, aceasta semnificnd
faptul c o valoare disponibil astzi peste un numr de ani va fi mai mare, iar o valoare disponibil peste un
numr de ani va fi n prezent mai mic. Suprafeele haurate semnific faptul c pe intervalul respectiv de timp
exist flux de valori, iar suprafeele nehaurate semnific faptul c pe intervalul respectiv de timp nu exist flux
de valori. Triunghiurile actualizrii se ntind pe orizontal ntre momentul de referin i momentul n care se
termin obinerea valorilor respective, atunci cnd se utilizeaz procedeul de actualizare prin discontare, iar
cnd se utilizeaz procedeul de actualizare prin compunere ele se ntind ntre momentul n care ncepe obinerea
valorilor i momentul de referin.
Mrimile dinamice necesare calculrii celor doi indicatori sunt investiiile totale actualizate, profiturile
totale actualizate i profiturile actualizate obinute n decursul duratei de recuperare cu actualizare.
n ceea ce privete investiiile totale actualizate (ITA), utiliznd fluxurile de investiii care in cont de
50

momentele de timp, acestea se vor calcula dup relaiile:

1
1
1
I2
... I s
2
1 a
1 a
1 a s

ITA I 1

(4.45.)

sau sub form restrns:

s

ITA I h
h 1

(4.46.)

1 a h

n cazul n care se lucreaz cu fluxurile de valori care in cont de durate, relaiile de calcul vor fi
asemntoare:

1
1
1
I2
... I d
2
1 a
1 a
1 a d

ITA I 1

(4.47.)

sau sub form restrns:

d

ITA I h
h 1

unde:

(4.48.)

1 a h

ITA reprezint investiiile totale actualizate la momentul nceperii construciei;

Ih investiia realizat n anul h din decursul duratei de execuie d;

1 a h

- factorul de actualizare pentru anul h.

n ceea ce privete profiturile totale actualizate (PTA) acestea se vor calcula n cazul celor dou fluxuri
conform relaiei:

PTA Ps 1

1 a

Ps 2

s 1

1 a

s2

... Pv

1 a v

(4.49.)

sau sub forma restrns:

v

P 1 a

PTA

h s 1

(4.50.)

respectiv:

PTA Pd 1

1 a

d 1

Pd 2

1 a

d 2

... Pd Df

1 a d Df

(4.51.)

sau sub form restrns:

PTA

d Df

h d 1

unde:

P 1 a
h

(4.52.)

PTA reprezint profiturile totale actualizate la momentul nceperii construciei;

Ph profitul obinut n anul h din cadrul duratei de funcionare Df;

1 a h

- factorul de actualizare pentru anul h.

Randamentul economic al investiiilor va fi dat de relaia:

51

Rea

P 1 a

h s 1

I 1 a
h 1

(4.53.)

cnd avem fluxuri de valori exprimate n funcie de momentele de timp i de relaia:

d Df

Rea

h d 1

Ph

1 a h

I 1 a
h 1

(4.54.)

cnd fluxurile de valori sunt exprimate n funcie de durate i n care Rea reprezint randamentul economic
actualizat la momentul nceperii construciei.
Considernd profiturile anuale constante se poate stabili mrimea profiturilor totale actualizate la
momentul nceperii construciei urmnd o demonstraie asemntoare cu cea din paragraful 5.2.
Astfel, vom pleca de la expresia profiturilor totale actualizate, sub forma unor sume a unor profituri
anuale actualizate considerate constante:

PTA Pd 1

1 a

d 1

Pd 2

1 a

d 2

... Pd Df

1 a d Df

(4.55.)

Pd 1 Pd 2 ... Pd Df Pk

(4.56.)

1
1
1
PTA Pk

...

d 2
1 a d Df
1 a d 1 1 a

(4.57.)

Expresia din parantez reprezint suma unei progresii geometrice cu raia

1 a

d 1

1 a

d 2

...

1
i o vom nota cu S.
1 a

(4.58.)

1 a d Df

nmulind-o cu propria-i raie, vom obine:

S
1
1
1

...
d 2
d 3
1 a 1 a
1 a
1 a d Df 1

(4.59.)

Scznd din expresia (5.58.) expresia (5.59.) vom obine:

S
1
1

d 1
1 a 1 a
1 a d Df 1

(4.60.)

pe care dac o vom nmuli cu (1+a) i simplificnd, vom obine:

S 1 a S

1 a

(4.61.)

1 a d Df

de unde va rezulta expresia lui S:

52

Df

1 a 1
S
d Df
a 1 a

(4.62.)

i n final cea a profiturilor totale actualizate la momentul nceperii construciei:

1 a Df 1
d Df
a 1 a

PTA Pk
unde:

(4.63.)

PTA reprezint profiturile totale actualizate la momentul nceperii construciei;

Pk profitul anual considerat constant.
n aceste condiii randamentul economic al investiiilor n form dinamic va fi dat de relaia:

Pk
Rea

1 a Df 1
d Df
a 1 a
d

I 1 a
h 1

(4.64.)

Calculul duratei de recuperare n form dinamic opereaz cu fluxuri de valori exprimate n funcie de
durate, aceasta deoarece ne propunem s determinm durata de recuperare a investiiei. Expresia investiiilor
totale actualizate am determinat-o n relaia (5.48.) i aceasta trebuie s o egalm cu profiturile actualizate
obinute n decursul duratei de recuperare actualizate. Expresia acestora din urm va fi dat de urmtoarea
relaie:

PAD ' Pd 1

1 a

d 1

Pd 2

1 a

d 2

... Pd D '

1 a d D'

(4.65.)

unde PAD reprezint profiturile actualizate obinute n decursul duratei de recuperare actualizat D.
Dac

Pd 1 Pd 2 ... Pd D ' Pk

(4.66.)

unde Pk reprezint un profit anual considerat constant, vom putea da factor comun pe acesta scriind:

1
1
1
PAD ' Pk

...
d 1
d 2
d D'
1 a
1 a
1 a

(4.67.)

Expresia din parantez reprezint suma unei progresii geometrice cu raia

nota cu S:

1 a

d 1

1 a

d 2

...

(4.68.)

1 a d D

i pe care nmulind-o cu propria-i raie vom obine:

S
1
1
1

...
d 2
d 3
1 a 1 a
1 a
1 a d D'1

(4.69.)

n continuare, scznd din expresia (5.68.) pe (5.69.) vom obine:

S
1
1

d 1
1 a 1 a
1 a d D '1

(4.70.)

pe care nmulind-o cu (1+a) i fcnd simplificrile care se impun vom obine:

53

1 a

i pe care o vom

S 1 a S

1 a

(4.71.)

1 a d D'

dup care va rezulta expresia lui S:

D'

1 a 1
S
d D'
a 1 a

(4.72.)

i n final cea a lui PAD:

PAD ' Pk

1 a D ' 1
d D'
a 1 a

(4.73.)

Egalnd investiiile totale actualizate cu aceast expresie vom putea scrie:

ITA Pk

1 a D ' 1
d D'
a 1 a

(4.74.)

Efectund calculele n continuare pentru aflarea lui D vom putea scrie:

Pk 1 a Pk a 1 a 1 a ITA

(4.75.)

1 a D' Pk

(4.76.)

D'

1 a D '

D'

a 1 a ITA Pk
d

Pk

(4.77.)

Pk a 1 a ITA
d

i n final prin logaritmare rezult:

log Pk log Pk a 1 a ITA

D'
log1 a
d

(4.78.)

4.3.1.2. Randamentul economic al investiiilor i durata de recuperare n form dinamic

actualizai la momentul punerii n funciune
Momentul de referin n acest caz succede momentului nceperii construciei, fapt ce face ca investiiile
s se deruleze nainte de acest moment, iar profiturile dup momentul de referin.
Vom reprezenta grafic triunghiurile actualizrii n figura 5.14.
Pentru determinarea mrimii investiiilor totale actualizate vom utiliza procedeul de actualizare prin
compunere:

ITA I 0 1 a I 1 1 a ... I p 1 1 a
0

p 1

(4.79.)

sau sub form restrns:

p 1

ITA I h 1 a

(4.80.)

h 0

unde:

ITA reprezint investiiile totale actualizate la momentul punerii n funciune;

Ih investiia realizat n anul h din cadrul duratei de execuie d;
(1+a)h factorul de actualizare;
p momentul nceperii construciei.
54

Relaiile de mai sus au n vedre fluxurile de investiii exprimate n funcie de momentele de timp.
innd cont de legtura dintre momentele de timp i durate, respectiv momentul nceperii construciei p se afl
fa de momentul de referin la o deprtare n timp egal cu durata de execuie (p=d), iar momentul scoaterii
din funciune v se afl fa de momentul de referin la o deprtare n timp egal cu durata de funcionare
(v=Df), vom putea scrie expresia investiiilor totale
- p - (p-1)

-2 -1 0 1 2

Ip-1
Id-1

I1
I1

I0
I0

v-1 v

P1 P2
P1 P2

t
Pv
PDf

PD
D
Df

I
PD

PT

Figura 4.14. Reprezentarea grafic a actualizrii la momentul punerii n funciune

actualizate la momentul punerii n funciune cu ajutorul fluxurilor de investiii exprimate n funcie de durate:

ITA I 0 1 a I 1 1 a ... I d 1 1 a
0

d 1

(4.81.)

sau sub form restrns:

d 1

ITA I h 1 a

(4.82.)

h 0

simbolurile avnd aceeai semnificaie ca i n cazul precedent.

n ceea ce privete determinarea profiturilor totale actualizate, dat fiind faptul c acestea se deruleaz
dup momentul de referin, se va utiliza procedeul de actualizare prin discontare:
55

PTA P1

1
1
1
P2
... Pv
2
1 a
1 a
1 a v

(4.83.)

sau sub form restrns:

v

PTA Ph
h 1

(4.84.)

1 a h

PTA reprezint profiturile totale actualizate la momentul punerii n funciune;

Ph profitul din anul h din cadrul duratei de funcionare;

n care:

1
- factorul de actualizare.
1 a h
Pentru cazul n care profiturile sunt exprimate n funcie de durate, relaiile de calcul vor fi:

PTA P1

1
1
1
P2
... PDf
2
1 a
1 a
1 a Df

(4.85.)

iar sub form restrns:

Df

PTA Ph
h 1

(4.86.)

1 a h

simbolurile avnd aceeai semnificaie ca i n cazul precedent.

n ipoteza n care profiturile anuale sunt constante, se poate determina mrimea profiturilor totale
actualizate urmnd demonstraia prezentat n paragraful 5.2. n acest caz se observ c ne aflm ntr-o situaie
identic cu cazul general prezentat n respectivul paragraf, numrul de ani n fiind n acest caz dat de durata de
funcionare Df. n aceste condiii, profiturile totale actualizate vor fi obinute cu ajutorul expresiei:

PTA Pk

1 a Df 1
Df
a 1 a

(4.87.)

Randamentul economic al investiiilor n cele trei cazuri va fi:

v

Rea

P 1 a
h

h 1

p 1

I 1 a
h 0

(4.88.)

(4.89.)

P 1 a
h

h 1

d 1

I 1 a
h 0

1
h

Df

Rea

56

Pk
R EA

d 1

1 a Df 1
Df
a 1 a
1

I 1 a
h0

(4.90.)

Pentru calculul duratei de recuperare n form dinamic (D) va trebui s determinm expresia
profiturilor actualizate obinute n decursul duratei de recuperare actualizate:

PAD ' P1

1
1
1
P2
... PD '
2
1 a
1 a
1 a D'

(4.91.)

Profiturile anuale fiind constante, vom putea scrie:

P1 P2 ... PD ' Pk

(5.92.)

1
1
1
PAD ' Pk

...

2
1 a D '
1 a 1 a

(4.93.)

Valoarea expresiei din parantez, care aa cum se observ reprezint suma unei progresii geometrice cu
raia

1
i urmnd demonstraia prezentat n paragraful 4.2. va rezulta valoarea sumei respective:
1 a
D'

1 a 1
S
D'
a 1 a

(4.94.)

de unde va rezulta i expresia lui PAD:

PAD ' Pk

1 a D ' 1
D'
a 1 a

(4.95.)

Egalnd aceast expresie cu investiiile totale actualizate, a cror expresie este dat de relaia 5.82. i
rezolvnd n raport cu D, prin logaritmare vom obine expresia lui D:

D'

log Pk logPk a ITA

log1 a

(4.96.)

Comparnd aceast expresie a lui D pentru momentul de referin nceperea construciei i redat n
relaia 5.78. se poate observa o diferen ntre forma celor dou expresii dar ca mrime ele sunt identice,
respectiv durata de recuperare este aceeai indiferent de momentul de referin ales pentru actualizare.
Acelai adevr este valabil i pentru randamentul economic al investiiilor n form dinamic.
Vom demonstra cele afirmate mai sus cu ajutorul unui exemplu practic pe care-l vom ilustra dup
prezentarea celor doi indicatori n form dinamic la ultimul moment de referin, momentul scoaterii din
funciune.

57

4.3.1.3. Randamentul economic al investiiilor i durata de recuperare n form dinamic

actualizai la momentul scoaterii din funciune
Momentul scoaterii din funciune reprezint ultimul moment din durata de via a unui obiectiv de
investiii, el succednd duratei de execuie i de funcionare a obiectivului de investiii. Grafic, aceasta se
prezint astfel:

-p -(p-1)

Ip-1
IDf+d-1

-(s+2) -(s+1) s

Ip+1
IDf+1

Is
IDf

-(s-1)

Ps-1
PDf-1

PDf-D

P1
P1

P0
P0

D
d

Df

PD

PT

Figura 4.15. Reprezentarea grafic a actualizrii la momentul scoaterii din funciune

Corespondena dintre momentele de timp i durate, innd cont de momentul de referin este urmtoarea:
momentul punerii n funciune s se afl fa de momentul de referin la o deprtare n timp egal cu durata de
funcionare (s = Df), iar momentul nceperii construciei p se afl fa de momentul de referin la o deprtare n
timp egal cu durata de funcionare i durata de execuie (p = Df + d).
Att pentru investiii ct i pentru profituri se va utiliza procedeul de actualizare prin compunere, dat
fiind situarea momentului de referin.
Mrimea investiiilor totale actualizate utiliznd fluxurile de investiii exprimate n funcie de
momentele de timp va fi:

ITA I s 1 a I s 1 1 a
s

s 1

... I p 1 1 a

sau sub form restrns:

58

p 1

(4.97.)

p 1

ITA I h 1 a

(4.98.)

hs

ITA reprezint investiiile totale actualizate la momentul scoaterii din funciune;

Ih investiia realizat n anul h;

n care:

1 a h

- factorul de actualizare;
s momentul punerii n funciune;
p momentul nceperii construciei.
Utiliznd fluxurile de investiii exprimate n funcie de durate, investiiile totale actualizate vor fi date
de urmtoarea expresie:

ITA I Df 1 a

Df

I Df 1 1 a

Df 1

... I Df d 1 1 a

Df d 1

(4.99.)

sau sub form restrns:

ITA

Df d 1

h Df

I h 1 a

(4.100.)

n care Df reprezint durata de funcionare, iar d durata de execuie.

Pentru calculul profiturilor totale actualizate vom proceda n mod asemntor, astfel c vom obine
urmtoarele expresii:

PTA P0 1 a P1 1 a ... Ps 1 1 a
0

s 1

(5.101.)

sau sub form restrns:

s 1

PTA Ph 1 a

(5.102.)

h0

PTA reprezint profiturile totale actualizate;

Ph profitul din anul h din decursul duratei de funcionare Df;

n care:

1 a h

- factorul de actualizare;
s momentul punerii n funciune.
Opernd cu fluxurile de profituri exprimate n funcie de durate vom calcula profiturile totale actualizate
conform relaiei:

PTA P0 1 a P1 1 a ... PDf 1 1 a

0

Df 1

(4.103.)

sau sub form restrns:

PTA

Df 1

P 1 a
h 0

(4.104.)

n care simbolurile au semnificaia prezentat mai sus.

n cazul n care profiturile sunt constante determinarea profiturilor totale actualizate se face dup
modelul demonstraiei fcut n paragraful 5.2., pentru procedeul de actualizare prin compunere n ipoteza
constanei fluxurilor de valori, cnd am obinut factorul de compunere a unei uniti pentru un an de forma

1 a n
a

. n cazul nostru n este reprezentat de durata de funcionare, astfel c expresia profiturilor totale

actualizate va avea formula:

PTA Pk

1 a Df

(4.105.)

n aceste condiii, expresiile randamentului economic al investiiilor n form dinamic actualizat la

59

momentul scoaterii din funciune vor fi:

s 1

Rea

P 1 a

h 0
p 1

I 1 a

(4.106.)

hs

Df 1

Rea

P 1 a

h0
Df d 1

h Df

Rea

Pk

h Df

I h 1 a

1 a Df

Df d 1

(4.107.)

(4.108.)

a
I h 1 a

Pentru a putea calcula durata de recuperare n form dinamic va trebui s determinm profiturile
actualizate obinute n decursul duratei de recuperare D.

PAD ' PDf D ' 1 a

Df D '

PDf D '1 1 a

Df D ' 1

... PDf 1 1 a

Dac PDf D' PDf D'1 ... PDf 1 Pk

PAD' Pk 1 a

Df D '

1 a

Df D ' 1

Df 1

(4.109.)
(4.110.)

... 1 a

Df 1

(4.111.)

Expresia din parantez o vom nota cu S i ea reprezint suma unei progresii geometrice cu raia (1+a):

S 1 a

Df D '

1 a

Df D ' 1

... 1 a

Df 1

(4.112.)

nmulind-o cu propria-i raie, vom obine:

S 1 a 1 a

Df D ' 1

1 a

Df D ' 2

... 1 a

Df

(4.113.)

Scznd din expresia (5.113) pe (5.112.) vom putea scrie:

S 1 a S 1 a

Df

1 a

Df D '

(4.114.)

n final, expresia lui S va fi:

Df
D'
Df

1 a 1 a 1 a
S
D'
a 1 a

(4.115.)

Rezult n continuare expresia lui PAD:

Df
D'
Df

1 a 1 a 1 a
PAD ' Pk
D'
a 1 a

(4.116.)

care se egaleaz cu investiiile totale actualizate ITA, de unde prin logaritmare rezult expresia lui D:

D'

log Pk 1 a

Df

log Pk 1 a
log1 a

Df

a ITA
60

(4.117.)

Facem meniunea c i n acest caz randamentul economic al investiiilor i durata de recuperare n

form dinamic au aceleai mrimi ca i n cazul n care actualizarea s-a efectuat la alte momente de referin,
aceasta ilustrnd-o cu exemplul urmtor.
Exemplul nr. 1
Considerm un proiect de investiii n care valoarea total a investiiilor este de 1.800 mii lei (RON)
ealonate pe trei ani: I1 = 360 mii lei; I2 = 540 mii lei; I3 = 900 mii lei. Profitul anual net prevzut n proiect este
de 400 mii lei, durata eficient de funcionare este stabilit la 15 ani, iar rata de actualizare ce va fi utilizat n
calcul este de 14%.
Valorile actualizate ale investiiilor la cele trei momente de referin vor fi:
la momentul nceperii construciei:
ITA 360

1
1
1
540
900
1337,58 mii lei
2
1 0,14
1 0,14
1 0,14 3

la momentul punerii n funciune:

ITA 360 1 0,14 540 1 0,14 900 1 0,14 1983,456 mii lei
2

la momentul scoaterii din funciune:

ITA 360 1 0,14 540 1 0,14 900 1 0,14 14.156,64 mii lei
17

16

15

n ceea ce privete profiturile totale actualizate, acestea le vom calcula innd cont c profiturile anuale
sunt constante i vom obine:
la momentul nceperii construciei:

1 0,14 15 1
PTA 400
18
0,14 1 0,14

la momentul punerii n funciune:

1 0,14 15 1
PTA 400
15
0,14 1 0,14

1658 mii lei ;

2456,8 mii lei ;

la momentul scoaterii din funciune:

PTA 400

1 0,1415 1
0,14

17.536,8 mii lei .

Randamentul economic n form dinamic la cele trei momente de referin va fi:

la momentul nceperii construciei:
1658
Rea
1 0,239 lei;
1337,58
la momentul punerii n funciune:
2456,8
Rea
1 0,239 lei;
1983,456
la momentul scoaterii din funciune:

Rea

17.536,8
1 0,239 lei.
14.156,64

Dei mrimile de calcul al indicatorului au valori diferite la cele trei momente de referin, valoarea
indicatorului este aceeai, ceea ce demonstreaz cele afirmate anterior.
n mod similar se petrece situaia i n ceea ce privete durata de recuperare n form dinamic:
la momentul nceperii construciei:
D'

1 0,14 1
1337,58 400
3 D '
0,14 1 0,14

61

de unde prin logaritmare rezult valoarea lui D egal cu 9,01 ani;

la momentul punerii n funciune:

1 0,14D ' 1 ,
0,14 1 0,14D'

1983,456 400

Rezultnd pentru D aceeai valoare de aproximativ 9,01 ani;

la momentul scoaterii din funciune:

14,156,64 400

1 0,1415 1 0,14D ' 1 0,1415

D'
0,14 1 0,14

iar D va fi egal cu 9,01 ani.

4.3.1.4. Randamentul economic al investiiilor i durata de recuperare n form dinamic
n cazul n care profiturile anuale nu sunt constante
Situaia frecvent ntlnit n practic, n care profiturile anuale variaz de la un an la altul, necesit o alt
modalitate de calcul a celor doi indicatori n form dinamic, dei relaiile de calcul rmn aceleai.
Vom exemplifica acest mod de calcul cu un exemplu practic plecnd de la urmtoarea structur a unui
proiect de investiii:
valoarea investiiilor este de 600 mii lei, ealonat pe doi ani, n primul an alocndu-se 250 mii
lei, iar n cel de-al doilea 350 mii lei;
durata economic de funcionare este de 12 ani;
profitul anual net se estimeaz la urmtoarele valori:
Anii de
funcionare
Profit anual
net (mii lei)

10

11

12

150

160

165

170

175

180

182

185

188

190

194

200

rata de actualizare este de 14%.

Am artat c relaia de calcul a randamentului economic actualizat este aceeai, drept pentru care va
trebui s calculm cele dou mrimi actualizate, respectiv profiturile totale actualizate i investiiile totale
actualizate.
Alegnd ca moment de referin momentul nceperii construciei, profiturile totale actualizate vor avea
urmtoarea valoare:
PTA 150

175
188

1 0,14

1 0,14

1 0,14

11

160

180
190

1 0,14

1 0,14

1 0,14

12

165

182

194

1 0,14

1 0,14

1 0,14

13

170

185

200

1 0,146
1

1 0,1410
1

1 0,1414

748,075 mii lei

Referitor la investiiile totale actualizate, acestea vor avea valoare:

1
1
ITA 250
350
488,4 mii lei
1 0,14
1 0,142
n acest mod, randamentul economic actualizat va fi:
Rea

748,075
1 0,538 lei.
488,4

Pentru determinarea duratei de recuperare n form dinamic se va folosi metoda tabelar de calcul.
Anul

1
2
3

Investiiile
anuale (mii lei)

Profituri
anuale (mii
lei)

Factor de
actualizare
a = 14%

Investiii

Profituri

250
350
-

150

0.877
0.769
0.674

219,25
269,15
488,40

101,255

62

Valori actualizate
Profituri
cumulate
101,10

4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14

160
165
170
175
180
182
185
188
190
19
200

0.592
0.519
0.455
0.399
0.350
0.307
0.269
0.236
0.207
0.182
0.159

94,72
85,635
77,35
69,825
63,00
-

195,82
281,455
358,805
428,63
491,63
-

Actualizarea i cumularea profiturilor se fac pn cnd profiturile cumulate egaleaz investiiile totale
actualizate, respectiv 488,40 mii lei. Se observ c suma respectiv este cuprins ntre 428,63 mii lei,
corespunztoare anului cinci i 491,63 mii lei, corespunztoare anului ase. Durata de recuperare va fi de cinci
ani i o perioad fracionar care se determin prin interpolare, rezultnd o durat de recuperare D de 5,94 ani.
Facem meniunea c metoda tabelar de calcul a duratei de recuperare n form dinamic poate fi
utilizat i n cazul n care profiturile anuale sunt constante.
4.3.2. Venitul net actualizat
Venitul net actualizat (VNA) sau valoarea actual net surprinde efortul i efectele procesului
investiional pe toat durata de via a proiectului. Acest indicator exprim diferena dintre veniturile totale
actualizate i cheltuielile totale actualizate (de exploatare i de investiie), actualizarea efectundu-se la acelai
moment de referin, att pentru venituri ct i pentru cheltuieli.
Relaia de calcul este urmtoarea:
n

VNA V h C h' I h
h 1

(4.118.)

1 a h

n care: VNA reprezint venitul net actualizat;

Vh veniturile n anul h;
Ch cheltuielile de exploatare n anul h (mai puin amortizarea, aceasta se exclude pentru a
elimina dubla influen a investiiilor);
Ih investiiile n anul h;

1 a h

- factorul de actualizare;

n durata de via a proiectului.

Indicatorul, calculat dup relaia de mai sus, nu poate fi utilizat n comparaia dintre variantele de
investiii care se caracterizeaz prin capaciti de producie diferite i implicit i volum diferit al investiiilor.
Forma comparabil a indicatorului i implicit indicatorul de eficien propriu-zis este venit net
actualizat obinut la un leu investiie actualizat:

VNAi

VNA
I .T . A.

(4.119.)

VNAi reprezint venit net actualizat la un leu investiie actualizat;

VNA venitul net actualizat;
I.T.A. investiii totale actualizate.
Pentru calculul indicatorului VNA se pot utiliza dou procedee, ambele sub form tabelar.
Primul procedeu conine urmtoarele etape:
se stabilete structura n timp a proiectului n funcie de durata de execuie i de funcionare a
obiectivului;
se determin factorul de actualizare n funcie de rata de actualizare i momentul de referin
ales;
n care:

63

 se determin veniturile anuale, se actualizeaz cu factorul de actualizare corespunztor,

nsumeaz obinndu-se veniturile totale actualizate;
se determin cheltuielile de exploatare anuale (mai puin amortizarea), se actualizeaz
factorul de actualizare corespunztor, se nsumeaz obinndu-se cheltuielile totale actualizate;
se determin investiiile anuale, se actualizeaz cu factorul de actualizare corespunztor,
nsumeaz obinndu-se investiiile totale actualizate.
n final se scad din veniturile totale actualizate cheltuielile totale actualizare de exploatare i
investiii.
Anii

Factor
de
actualizare

Venituri
anuale

Venituri
anuale
actualizate

V 1 a

Cheltuieli
de
exploatare

Cheltuieli de
exploatare
actualizate

C 1 a

Investiii

Investiii
actualizate

I 1 a

se
cu
se
de

1
2
3
.
.
.
n

VNA Vh
h 1

1 a h

'
h

1
1
C h'

h
1 a h
1 a h

(4.120.)

Al doilea procedeu de calcul al venitului net actualizat are la baz metoda fluxului de numerar i conine
urmtoarele etape:
se stabilete structura n timp a proiectului;
se trec n tabel fluxurile de valori n funcie de succesiunea n timp, respectiv investiii, cheltuieli de
exploatare, venituri;
se determin fluxul de numerar scznd din venituri cheltuielile, care poate fi flux de venituri nete cu
semnul plus, dac veniturile sunt mai mari de ct cheltuielile, sau flux de cheltuieli nete cu semnul minus dac
cheltuielile sunt mai mari dect veniturile;
se determin factorul de actualizare n funcie de rata de actualizare i momentul de referin ales;
se nmulete fluxul de numerar cu factorul de actualizare i prin nsumare obinem venitul net
actualizat.
Anii

Investiii

Cheltuieli
de
exploatare

Venituri

Flux de
numerar

Factor de
actualizare

Flux de
numerar
actualizat

VNA

1
2
3
.
.
.
n

Al doilea procedeu de calcul al venitului net actualizat este mai des utilizat fiind recomandat i de
metodologia Bncii Mondiale.

4.4. Analiza economic i financiar a proiectelor de investiii

Transpunerea n practic a unui proiect de investiii produce efecte att la nivelul obiectivului de
investiii sau a investitorului ct i la nivelul economiei naionale. De aceea, n analiza eficienei unui proiect de
64

investiii, utiliznd tehnica actualizrii, trebuie fcut distincie ntre dou puncte de vedere complementare sau
ntre dou unghiuri din cadrul crora trebuie realizat analiza eficienei investiiei respective.
Pe de o parte, pentru orice proiect este necesar cunoaterea beneficiului total, a productivitii i a
rentabilitii la nivelul economiei naionale, corespunztor tuturor resurselor angajate n proiect, indiferent de
natura acestora (resurse proprii, primite sub form de credite sau sub form de alocaii de la buget) i indiferent
de cine beneficiaz de efectele obinute, aceasta constituind analiza economic a proiectului de investiii.
Pe de alt parte, este necesar realizarea unei analize la nivel de obiectiv sau de investitor (care poate fi
unitate privat, public sau mixt), n condiiile specifice ale fiecruia i n conjunctura pieei, aceasta formnd
ceea ce numim analiza financiar a proiectului de investiii.
Trebuie fcut meniunea c ntre cele dou tipuri de analiz nu exist deosebiri eseniale n ceea ce
privete tehnicile i metodele, deosebirile constnd n valorile care intr n calcul, respectiv natura acestora i
modul lor de considerare.
4.4.1. Analiza economic a proiectelor de investiii
Analiza economic a unui proiect de investiii se caracterizeaz prin urmtoarele aspecte specifice:
utilizarea preurilor de referin sau a preurilor umbr care reprezint acele preuri debarasate de
orice element de politic fiscal, vamal i n general politic economic, preuri care ar putea fi utilizate n
economie n condiii de echilibru perfect i de concuren perfect. Cum asemenea preuri sunt greu de realizat
i stabilirea unor asemenea preuri este foarte dificil dac nu chiar imposibil. Din acest motiv se recomand
utilizarea preurilor de pe piaa mondial avndu-se n vedere un curs valutar ct mai real al leului i corectate
cu unele elemente specifice ale pieei interne;
la stabilirea mrimii veniturilor i a cheltuielilor nu se iau n considerare subveniile, taxele,
impozitele i n general orice transfer de valoare;
n calculul indicatorilor de eficien economic nu se ine cont de sursa fondurilor (costul
resurselor) i nici de destinaia veniturilor;
luarea n considerare a unor costuri i beneficii secundare plecnd de la faptul c n anumite cazuri
realizarea proiectului poate duce la costuri i efecte n afara acestuia.
Cu alte cuvinte, n cadrul analizei economice se va lua n considerare beneficiul social corespunztor
tuturor resurselor angajate n realizarea proiectului, indiferent de cine contribuie la constituirea acestora (firma,
banca sau statul) i indiferent de cine beneficiaz de rezultatele obinute de pe urma investiiei. Din aceste
considerente, taxele vamale, impozitele pe venituri, dobnzile i ratele de credit nu sunt considerate cheltuieli, ci
ele fac parte din beneficiul total al proiectului, urmnd ca ulterior s ia forma unor pli de transfer ntre
ntreprindere i banc, instituii financiar-vamale sau bugetul statului. Fac excepie de la acest mod de
considerare mprumuturile externe, respectiv ratele de credit i dobnzile aferente acestora care constituie o
cheltuial i pentru economia naional.
n ceea ce privete indicatorii utilizai n analiza economic, acetia urmresc s cuantifice eficiena economic
a unui proiect innd cont de costurile i efectele pe care le presupune proiectul de investiii la nivel de
economie naional.
a. Un prim indicator de analiz rezult din compararea costurilor i a beneficiilor pe toat durata de
via a proiectului, indicator reprezentat de raportul venit-cost i care rezult din comparaia dintre valoarea
actualizat a veniturilor i cea a costurilor:

RVC

VAV
VAC

(4.121.)

RVC reprezint raportul venit-cost;

VAV valoarea actualizat a veniturilor;
VAC valoarea actualizat a costurilor.
Calculul acestui indicator ridic o problem deosebit i anume aceea a ratei de actualizare utilizat n
determinarea celor dou mrimi dinamice. Teoretic, ar trebui s se utilizeze rata rentabilitii ultimei investiii
posibile n economie innd cont de ntregul capital disponibil, ceea ce ar echivala cu costul oportun al
capitalului. Cum o asemenea rat este greu de determinat, se recomand utilizarea unei rate de actualizare
cuprins ntre 8-15%, rat ce reflect opiunea de cretere economic n condiii normale.
Calculnd cele dou mrimi dinamice cu diferite rate de actualizare, se constat c la rate de actualizare
mai mici, raportul venit-cost este mai mare, iar pe msur ce rata de actualizare crete raportul scade. Condiia
n care:

65

de eficien economic privit din punctul de vedere a acestui indicator este ca raportul venit-cost s fie
supraunitar, ceea ce presupune ca valoarea actualizat a veniturilor s fie mai mare dect valoarea actualizat a
costurilor. n cazul n care raportul venit-cost este subunitar, la o rat de actualizare considerat
corespunztoare, nu se recupereaz cheltuielile totale actualizate i ntr-o asemenea situaie proiectul este
ineficient i ca atare nu se justific investirea capitalului ntr-o asemenea investiie.
b. Un al doilea mod de analiz a eficienei unui proiect (nu-l putem considera indicator n sensul
propriu-zis al definiiei unui indicator) const n scderea cheltuielilor anuale (de investiii sau de producie) din
veniturile anuale pentru a obine aa numita imagine a beneficiului net sau ceea ce numim fluxul de numerar.
Cnd se analizeaz structura unui proiect de investiii se constat c acesta produce, dup punerea n
exploatare a obiectivului i cheltuirea unui anumit fond de investiii, un efect brut din care trebuie s se scad
cheltuielile de investiii precum i cheltuielile de exploatare. Ceea ce rmne constituie un rest care va avea o
valoare negativ n primii ani de via ai proiectului i care trebuie s asigure pe de o parte recuperarea
cheltuielilor fcute pentru realizarea investiiei, ceea ce reprezint n fond recuperarea propriu-zis a investiiei,
iar pe de alt parte s asigure realizarea unui ctig sau a unui efect net pentru a plti sau a compensa utilizarea
fondurilor ntr-o asemenea destinaie, ceea ce reprezint randamentul investiiei.
c. Un al treilea indicator de analiz a unui proiect de investiii l constituie venitul net actualizat,
valoarea net actualizat sau valoarea net actualizat total, el reprezentnd un indicator fundamental de
analiz economic (i nu numai) a unui proiect de investiii.
Acest indicator surprinde efortul i efectele procesului investiional pe toat durat de via a
proiectului, el reflect n esen diferena dintre veniturile totale actualizate i cheltuielile totale actualizate (de
investiii i de exploatare).
Venitul net actualizat (VNA) se poate calcula cu ajutorul urmtoarei relaii:
n

VNA Vh C h' I h
h 1

n care:

(4.122.)

1 a h

VNA reprezint venitul net actualizat;

Vh venitul din anul h;
Ch cheltuielile de exploatre (exculsiv amortizarea) din anul h;
Ih investiia din anul h;

1 a h

- factorul de actualizare.

Facem meniunea c amortizarea anual se exclude din costurile de exploatare pentru a elimina dubla
influen a investiiilor asupra indicatorului venit net actualizat, iar actualizarea se face la acelai moment de
referin (de regul anul nceperii lucrrilor de investiii) pentru toate fluxurile de valori.
Venitul net actualizat se mai poate calcula i scznd din valoarea actualizat a veniturilor, valoarea
actualizat a costurilor (VNA=VAV-VAC), de unde rezult i condiia de eficien a unui proiect privit din
punctul de vedere al acestui indicator, respectiv de a accepta toate variantele de proiect al cror venit net
actualizat este pozitiv (VNA>0) la o rat de actualizare corespunztoare.
n ceea ce privete modul de calcul al acestui indicator exist mai multe posibiliti, cea mai des
utilizat i n corelaie cu indicatorii precedeni este aceea n care fluxul de numerar sau valoarea net anual se
nmulete cu factorul de actualizare corespunztor, se nsumeaz obinnd n final venitul net actualizat.
Indicatorul venitul net actualizat nu permite ns selectarea variantelor de proiect cnd acestea se
difereniaz din punct de vedere a investiiilor, a costurilor de exploatare, a veniturilor sau a duratei de
funcionare, el fiind un indicator de volum. Selectarea variantelor de proiect se poate face cu ajutorul unui
indicator relativ, respectiv venit net actualizat obinut la un leu investit actualizat, rezultat din raportul dintre
venitul net actualizat i investiiile totale actualizate.
d. Capacitatea de recuperare a fondurilor investite i n ultim instan criteriul fundamental de
acceptare a unui proiect sunt reprezentate de indicatorul rata intern de rentabilitate economic (RIRE). Ea
constituie acea rat de actualizare pentru care valoarea actualizat a veniturilor este egal cu valoarea actualizat
a costurilor, deci raportul venit-cost este egal cu 1, iar venitul net actualizat este egal cu 0.
Calculul ratei interne de rentabilitate economic se face prin aproximri succesive n sensul c se
determin venitul net actualizat la o rat de actualizare corespunztoare, considerat rat minim i pentru care
el trebuie s fie pozitiv. Apoi se calculeaz venitul net actualizat la o rat de actualizare mai mare dect rata
minim, suficient de mare ca s obinem un venit net actualizat negativ. n final determinarea exact a ratei
interne de rentabilitate economic se face prin interpolare, conform relaiei:
66

RIRE Rmin Rmax Rmin

VNA()
VNA() VNA()

(4.123.)

RIRE reprezint rata intern de rentabilitate economic;

Rmin rata minim de actualizare;
Rmax rata maxim de actualizare;
VNA(+) venitul net actualizat pozitiv, obinut la rata minim;
VNA(-) venitul net actualizat negativ, obinut la rata maxim.
Din punct de vedere grafic, rata intern de rentabilitate se afl la intersecia abscisei cu dreapta care
unete punctele de coordonate rat minim i venit net actualizat pozitiv, respectiv rata maxima i venit net
actualizat negativ.
n care:

VNA
VNA(+)

B
Rmin

RIRE
C

VNA(-)

R max

Figura 4.16. Reprezentarea grafic a RIRE

La relaia de calcul a RIR (fie ea economic fie financiar) se ajunge plecnd de la figura 4.16. i scriind
regulile de asemnare a celor dou triunghiuri (ABC i DEC) vom avea:

AB BC

DE CD

(4.124.)

tiind c lui AB i corespunde pe ordonat mrimea pozitiv a valorii nete actualizate pe care o vom
nota cu V1, iar lui CD i corespunde mrimea negativ a valorii nete actualizate i pe care o vom nota cu |V2|, BC
reprezint diferena dintre RIR i Rmin, iar CD reprezint diferena dintre Rmax i RIR , vom putea scrie:

V1
RIR R min

V2
R max RIR

(4.125.)

V1 Rmax RIR V2 RIR Rmin

(4.126.)

de unde:

i efectund calculele n continuare, vom putea scrie:

67

V1 Rmax V1 RIR V2 RIR V2 Rmin

RIR V1 V2 V1 Rmax V2 Rmin
RIR

RIR

V1 Rmax V2 Rmin
V1 V2

V1 Rmax V2 Rmin V1 Rmin V1 Rmin

V1 V2

Rmin V1 V2 V1 Rmax Rmin

V1 V2

iar n final:

RIR R min R max R min

V1
V1 V 2

(4.127.)

Aa cum artam i n cazul indicatorului RVC, la o rat de actualizare mai mic RVC este mai mare,
deci i VNA este mai mare, pe msur ce rata de actualizare crete RVC scade concomitent cu VNA, ajungnd ca
la un anumit nivel al ratei de actualizare s fie egal cu 1, respectiv VNA s fie egal cu 0, aceast rat
reprezentnd rata intern de rentabilitate.
Cu ct aceast rat intern de rentabilitate este mai mare, cu att proiectul este mai puternic, mai
viabil, cu att eficiena economic este mai ridicat.
Condiia de eficien a unui proiect privit din punctul de vedere al acestui indicator este ca RIRE s fie
superioar ratei de actualizare corespunztoare. Dac exist mai multe variante de proiect cu rate interne de
rentabilitate diferite, se va alege acea variant care are RIRE cea mai mare.
e. Un alt indicator de analiz economic a unui proiect de investiii l constituie cursul de revenire
net actualizat sau testul BRUNO. Acest indicator servete la dimensionarea competitivitii muncii naionale
pe plan internaional i estimeaz ct va costa n moned naional cantitatea de valut obinut din realizarea i
funcionarea unui obiectiv de investiii, fiind deosebit de util n cazul obiectivelor care asigur producie pentru
export sau a celor realizate pentru diminuarea importurilor.
Pentru a calcula cursul de revenire net actualizat este necesar cunoaterea urmtoarelor elemente:
veniturile obinute n valut din exportul de produse;
cheltuielile n valut necesare pentru realizarea i funcionarea obiectivului de investiii (import
pentru investiii i pentru producie);
cheltuielile n moned naional pentru realizarea i funcionarea obiectivului;
rata de actualizare.
Relaia de calcul a cursului de revenire net actualizat este urmtoarea:
n

CRNA

I
h 1

V
n

'

h 1

n care:

Ch

'

'

1 a h
h

(4.128.)

1 a h

CRNA reprezint cursul de revenire net actualizat;

Ih investiiile anuale n moned naional;
Ch cheltuieli anuale de producie n moned naional;
Vh venituri anuale n valut (export de produse);
Ch cheltuieli anuale de exploatare n valut (import materii prime, materiale, energie);
Ih investiii din anul h n valut (import utilaje, echipamente, etc.)

1 a h

- factorul de actualizare.

Se observ c n cazul cursului de revenire net actualizat se compar venitul net actualizat n valut cu
valoarea actualizat a costurilor interne necesare pentru realizarea i funcionarea obiectivului de investiii, un
68

astfel de raport putndu-se compara cu cursul oficial sau cu alte cursuri convenionale.
Condiia de eficien a unui proiect de investiii privit din punctul de vedere al acestui indicator este
aceea de a accepta orice variant de proiect al crei curs de revenire net actualizat este mai mic sau cel mult egal
cu cursul oficial de schimb al valutei.
4.4.2. Analiza financiar a proiectelor de investiii
Aa cum am artat la nceputul acestui paragraf, analiza financiar a unui proiect de investiii se face la nivel
de obiectiv sau la nivel de investitor, indiferent care este natura acestuia. n cadrul analizei financiare se au n vedere
urmtoarele aspecte:
utilizarea preurilor practicate n economia rii pe piaa intern, att pentru produsele din ar ct i
pentru cele din import;
n stabilirea mrimii cheltuielilor i a veniturilor se iau n calcul subveniile, taxele, impozitele, etc.;
n calculul indicatorilor de eficien economic se ine seama de costul resurselor pe toat durata de
via a proiectului (realizarea i funcionarea obiectivului de investiii), precum i de destinaia veniturilor care
se realizeaz.
Se poate afirma c n cazul analizei financiare se au n vedere cheltuielile i veniturile aferente direct
proiectului, situaie n care taxele vamale, impozitele pe venituri, dobnzile i ratele la credit care corespund
diferitelor surse de finanare ale proiectului sunt considerate ca o cheltuial pentru ntreprindere, sczndu-se
din veniturile proiectului.
Desigur c indicatorii de analiz i eficien economic calculai n cadrul analizei economice se
regsesc i n cazul analizei financiare, cu specificarea c mrimile de calcul au alt natur.
Astfel, specific analizei financiare este faptul c mprumuturile contractate n perioada de execuie a
obiectivului sunt considerate ca un venit pentru investitor, dup care rambursarea acestora mpreun cu
dobnzile aferente reprezint o cheltuial, incluzndu-se n costurile totale.
Pe lng indicatorii calculai n cadrul analizei economice se determin i o serie de indicatori specifici
analizei financiare, indicatori care au la baz informaii oferite de o serie de documentaii ce nsoesc proiectul
de investiii.
Aceste documentaii menite a detalia analiza financiar a proiectului sunt:
situaia veniturilor i a cheltuielilor sau pe scurt situaia veniturilor sau situaia beneficiipierderi;
situaia surselor i utilizrii (sau destinaiei) fondurilor, denumit i situaia privind fluxul de
numerar proiectat;
bilanul proiectat.
Analiza financiar a unui proiect de investiii este precedat de o analiz de ansamblu a activitii, n
care scop se urmresc urmtoarele aspecte:
a) Lichiditatea patrimonial, care arat capacitatea investitorului de a-i acoperi obligaiile de
plat pe termen scurt cu elementele circulante din activul bilanului care pot fi transformate n bani ntr-o
perioad scurt de timp i poate fi exprimat cu ajutorul a doi indicatori:
1) rata curenta

activele curente
pasivelecurente

valoarea optim a indicatorului fiind 1,5 la 1.

Activele curente sunt formate din:
stocurile de materii prime, materiale, produse;
plasamente (aciuni cumprate de la alte firme, alte titluri imobiliare);
alte active lichide.
Pasivele curente sunt formate din:
furnizori i creditori;
mprumuturi pe termen scurt primite de la alte firme;
credite bancare pe termen scurt;
avansuri primite de la clieni;
efecte comerciale de pltit;
alte obligaii pe termen scurt.
69

2) rata rapida

activele curente stocuri

pasivelecurente

valoarea optim fiind de la 1 la 1.

b) Solvabilitatea, care reprezint capacitatea investitorului de a-i achita datoriile totale prin
valorificarea tuturor activelor sale i se calculeaz conform relaiei:
solvabilitatea

active totale
datorii totale

valoarea optim fiind de la 1,5 la 1.

c) Rentabilitatea, care exprim capacitatea investitorului de a-i acoperi cheltuielile din venituri
i de a obine un anumit profit. Ea se msoar cu ajutorul indicatorului:
rata rentabilitatii generale

profit net
100
cheltuieli totale

Dup analiza de ansamblu urmeaz o analiz propriu-zis a proiectului de investiii cu ajutorul datelor
coninute n documentaiile enumerate mai sus.
Situaia veniturilor i cheltuielilor stabilete rezultatele activitii de producie, profiturile rmase
dup acoperirea din ncasri a cheltuielilor de exploatare, a amortizrii, a dobnzilor, a impozitelor.
O problem important pe care o rezolv aceast surs de informaii este aceea c ea scoate n eviden
faptul dac proiectul este capabil s-i acopere cheltuielile i s realizeze i un profit, att n prezent ct i n
viitor.
n acest scop se pot determina anual anumii indicatori, dintre care cel mai important este rata de
acoperire a dobnzii, calculat ca un raport ntre beneficii sau profituri i plata de dobnzi la mprumuturile
scadente.
Situaia surselor i utilizrii fondurilor prezint proiecia financiar pe ntreaga durat de via a
proiectului, a principalelor surse financiare de care se dorete a beneficia proiectul, precum i destinaia sau
utilizarea acestor surse.
Principalul indicator care se calculeaz cu ajutorul informaiilor coninute n aceast situaie l constituie
rata de acoperire a datoriilor sau gradul de acoperire a serviciului datoriei, determinat ca un raport ntre
profitul net plus amortizarea, pe de o parte i rata de rambursare a creditului plus dobnda pe de alt parte.
Acest indicator este necesar s fie oricnd mai mare dect unu, valoarea minim admis fiind
considerat de la 1,3 la 1, ntruct o valoare mai mic ne semnaleaz c orice dereglare n realizarea surselor va
duce la lipsa de surse financiare i deci la incapacitatea de plat.
Bilanul proiectat se ntocmete conform principiilor cunoscute ale echilibrului dintre totalul
mijloacelor evideniate n activ i totalul surselor nregistrate n pasiv.
Din datele bilanului proiectat se pot calcula o serie de indicatori deosebit de utili n aprecierea eficienei
sau viabilitii unui proiect. Astfel, raportnd activele curente la pasivele curente obinem rata curent, care
constituie unul dintre indicatorii de caracterizare a lichiditii patrimoniale, aceasta exprimnd capacitatea
investitorului de a-i acoperi obligaiile de plat pe termen scurt cu elemente circulante din activul bilanului. Un
alt indicator l constituie rata rapid, calculat ca raport ntre activele curente mai puin stocurile i pasivele
curente.
Un alt indicator ar fi raportul dintre datorie i fonduri proprii, care trebuie s fie subunitar n anii de
exploatare a obiectivului i s prezinte permanent o tendin de scdere.
Raportul dintre veniturile din vnzri i disponibil reprezint un indicator care exprim solvabilitatea
proiectului i cu ct acest raport este mai mic el exprim o solvabilitate mai mare, respectiv transferarea rapid a
produselor n disponibil.
Deosebit de semnificativ este determinarea pragului de rentabilitate, care reprezint volumul minim
de produse ce trebuie obinut n aa fel nct s fie acoperite integral cheltuielile din venituri. La acest nivel al
produciei profitul este egal cu zero, respectiv cheltuielile sunt egale cu veniturile, iar calculul se face conform
relaiei:

P.R.
n care:

Ch f

(4.129.)

pvu cvu
P.R. reprezint pragul de rentabilitate;
70

Chf cheltuieli fixe;

pvu pre de vnzare unitar;
cvu cheltuieli variabile unitare.
n sfrit, prghia financiar permite aprecierea nivelului optim al mrimii creditului pe termen
mijlociu i lung necesar realizrii unui obiectiv de investiii. Ca indicator, prghia financiar permite s se
determine proporia optim dintre fondurile proprii i cele mprumutate n realizarea unui proiect, corelat
aceast proporie cu un anumit nivel al ratei dobnzii i al ratei rentabilitii.
Indicatorul prghia financiar se calculeaz conform relaiei:

P.F .

CTML
RR RD
FP

(4.130.)

n care: P.F. reprezint prghia financiar;

CTML creditele pe termen mediu i lung;
FP fondurile proprii;
RR rata rentabilitii;
RD rata dobnzii.
Vom exemplifica calculul i interpretarea prghiei financiare cu un caz practic. Considerm un proiect
de investiii n valoare de 1.000 mii lei, cu o valoare a ratei rentabilitii anuale de 20% i un nivel al ratei
dobnzii de 15%.
Vom considera trei variante de ndatorare:
Varianta A (VA) cu 80% fonduri proprii i 20% credite pe termen lung;
Varianta B (VB) cu 60% fonduri proprii i 40% credite pe termen lung;
Varianta C (VC) cu 50% fonduri proprii i 50% credite pe termen lung.
Situaia celor trei variante se prezint ca n tabelul de mai jos:
Structura capitalului

Destinaia profiturilor

Surse de finanare

Nivel dobnd respectiv

rentabilitate (%)
VA
VB
VC
15
15
15

VA
VB
VC
VA
VB
VC
Credite pe termen 200
400
500
30** 60**
75**
lung
Fonduri proprii
800
600
500
170
140
125
21.25***
*
*
*
TOTAL
1000 1000 1000 200
200
200
20
*Capital total x rata rentabilitii (1000 x 20%= 200)
** Credit pe termen lung x rata dobnzii (V : 200 x 15% = 30 mii lei; V : 400 x 15% = 60 mii lei;
A
B
VC: 500 x 15% = 75 mii lei)
*** Profitul raportat la fonduri proprii:

VA

170
100 21.25%;
800

VB

140
100 23.33%;
600

VC

23.33***
20

25***
20

125
100 25%.
500

Calculm prghia financiar pe fiecare variant:

VA :

VB :
VC :

200
20 15 1.25
800
400
PF
20 15 3.30
600
500
PF
20 15 5.00
500
PF

La prima vedere se pare c varianta A este mai avantajoas, ntruct asigur un profit mai mare 170
mii lei n condiiile unei ndatorri mai mici 200 mii lei.
Calculnd prghia financiar rezult c varianta C este cea mai eficient, ntruct asigur rentabilitatea
la fondurile proprii cea mai ridicat 25%.
Analiza eficienei unui proiect de investiii dar mai ales analiza financiar a acestuia nu poate fi
considerat ncheiat dac ea nu se refer i la analiza sensibilitii ratei interne de rentabilitate sau ceea ce
reprezint testul de senzitivitate. Aceast analiz urmrete s estimeze care va fi nivelul ratei interne de
rentabilitate (economic sau financiar) ca urmare a influenei asupra veniturilor sau costurilor a unor factori de
risc (senzitivitate) cum ar fi:
creterea preului la materiile prime, materiale, combustibili, energie, etc;
71

 nerealizarea produciei prevzute sau scderea preurilor de vnzare;

evoluia cursului valutar;
prelungirea duratei de realizare a proiectului, respectiv amnarea realizrii veniturilor.
Analiza sensibilitii ratei interne de rentabilitate reprezint un mijloc simplu i direct de a aborda
problema riscului i a incertitudinii n cadrul procesului investiional.
Vom exemplifica cele dou tipuri de analiz a unui proiect de investiii cu ajutorul urmtorului
exemplu.
Considerm c un proiect de investiii se caracterizeaz prin urmtoarea structur:
Tabelul 4.1.
Anii

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10

Costuri de investiii
mii lei
TOTAL
din care: credit
400
500
200
-

Costuri de exploatare
- mii lei -

Venituri anuale
- mii lei -

1.200
1.210
1.230
1.230
1.250
1.250
1.270
1.300

1.600
1.600
1.550
1.550
1.510
1.500
1.480
1.450

Impozitele i taxele reprezint 40 mii lei n primul an de exploatare i 50 mii lei n restul duratei de
funcionare. Rambursarea creditului se face n patru rate, ncepnd cu primul an de funcionare, la o rat a
dobnzii de 20%.
Vom calcula mai nti indicatorii pentru analiza economic, respectiv raportul venit-cost (RVC), venitul
net actualizat (VNA) i rata intern de rentabilitate economic (RIRE).
Pentru calculul RVC vom utiliza drept rat de actualizare rata dobnzii, considerat nivel minim sau rat
minim.
Tabelul 4.2.
Anul

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
TOTAL

Costuri
anuale
- mii lei400
500
1.200
1.210
1.230
1.230
1.250
1.250
1.270
1.300
10.840

Venituri
anuale
- mii lei 1.600
1.600
1.550
1.550
1.510
1.500
1.480
1.450
12.240

Factor de
actualizare
a = 20%
0,833
0,694
0,578
0,482
0,401
0,334
0,279
0,232
0,193
0,161
-

Raportul venit cost

Costuri anuale
actualizate
333,20
347,00
693,60
583,22
493,23
410,82
348,75
290,00
245,11
209,30
3.954,23

Venituri
anuale
actualizate
924,80
771,20
621,55
517,70
421,29
348,00
285,64
233,45
4.123,63

4.123,63
1,042
3.954,23

RVC avnd o mrime supraunitar, rezult c proiectul este eficient din unghiul de vedere al economiei
naionale. Rezult totodat i o mrime pozitiv a VNA, care este:

VNA 4.123,63 3.954,23 169,40 mii lei

Pentru calculul RIRE vom determina VNA la o rat mai mare de 20%, suficient de mare pentru a obine
un VNA negativ. Deoarece VNA la rata minim este destul de mare, vom lua drept rat maxim 30%.
Tabelul 4.3.
Anii

Costuri anuale
- mii lei -

Venituri
anuale

Flux de
numerar

72

Factor de
actualizare

Flux de
numerar

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
TOTAL

400
500
1.200
1.210
1.230
1.230
1.250
1.250
1.270
1.300
10.840

- mii lei 1.600

1.600
1.550
1.550
1.510
1.500
1.480
1.450
12.240

a = 30%
0,769
0,591
0,455
0,350
0,269
0,207
0,259
0,122
0,094
0,072
-

-400
-500
400
390
320
320
260
250
210
150
-

actualizat
-307,60
-295,50
182,00
136,50
86,08
66,24
67,34
30,50
19,74
10,80
-3,90

VNA fiind negativ la rata de actualizare de 30%, nseamn c RIRE este cuprins ntre 20% i 30%.
Valoarea exact se va determina conform relaiei:

RIRE 20 30 20

169,40
29,77%
169,40 3,90

RIRE este o rat destul de ridicat, mult superioar ratei minime, ceea ce dovedete o dat n plus
viabilitatea proiectului.
Reprezentarea grafic va fi urmtoarea:
VNA(+)
200
169,40
150

100

50
29,77

0
20

30

3,90
50
VNA(-)

Figura 4.17. Reprezentarea grafic a RIRE

Pentru analiza financiar vom ine cont de specificul acesteia, respectiv de sursa fondurilor de investiii,
de impozite i taxe, de rambursarea creditelor i a dobnzilor, de faptul c mprumuturile reprezint n faza de
execuie a obiectivului un venit pentru investitor.
Pentru calculul RVC i a VNA vom ntocmi urmtorul tabel:

73

Se observ i n cazul analizei financiare un surplus de venituri totale actualizate fa de costurile totale
actualizate, rezultnd un RVC supraunitar i un VNA pozitiv, dar la valori mult mai mici datorit specificului
analizei financiare:

RVC

4.262,43
1,014
4.220,14

VNA 4.262,43 4.220,14 42,29 mii lei

Pentru calculul ratei interne de rentabilitate financiar (RIRF) vom proceda ca i n cazul analizei
economice, dar pentru c VNA are o valoare destul de mic vom considera o rat maxim de 25%.
Tabelul 4.5.
Anii

Costuri
totale anuale
- mii lei400

Venituri
totale anuale
- mii lei -

Flux de
numerar
- mii lei -400

74

Factor de
actualizare
a = 25%
0,800

Flux de
numerar
actualizat
-320,00

2
3
4
5
6
7
8
9
10
TOTAL

500
1.330
1.340
1.350
1.340
1.300
1.300
1.320
1.350
11.530

200
1.600
1.600
1.550
1.550
1.510
1.500
1.480
1.450
12.440

-300
270
260
200
210
210
200
160
100
-

0,640
0,512
0,409
0,327
0,262
0,209
0,167
0,134
0,107
-

-192,00
138,24
106,34
65,40
55,02
43,89
33,40
21,44
10,70
-37,57

VNA fiind negativ la rat de actualizare de 25%, rezult c RIRF va fi cuprins ntre 20% i 25% i va
avea valoarea:

RIRF 20 (25 20)

34,925
21,16%
34,925 114,715

Reprezentarea grafic a RIRF va arta astfel:

75

VNA(+)
50
42,31
40

30
20
10
R(%)

0
20

10

22,64

25

20
30
37,57
40
50

VNA(-)

Figura 4.18. Reprezentarea grafic a RIRF

Valoarea mai mic a RIRF n comparaie cu cea a RIRE i n general a indicatorilor de la analiza
financiar fa de cei de la analiza economic reflect o eficien mai sczut la nivel de investitor sau obiectiv
de investiii determinat de faptul c acesta suport impozite, taxe, dobnzi, rambursri de credite etc., toate
acestea diminundu-i eficiena aciunii ntreprinse.
Oricum, proiectul de investiii este eficient i la acest nivel, indicatorii calculai respectnd criteriile de
eficien.

76