Sunteți pe pagina 1din 40

Evaluare intreprinderii

n rile occidentale o experien teoretic i practic de peste 80 de ani a condus la


dezvoltarea unor principii i tehnici de evaluare relativ riguroase spre deosebire de
Romnia, n care situaia este complet diferit. Aplicarea metodelor de evaluare n
cazul ntreprinderilor romneti se confrunt cu o serie de dificulti ntruct
evaluarea se bazeaz n principal pe inventarierea patrimoniului i pe stabilirea
valorii rmase de amortizat, i nu toi indicatorii financiar-contabili din sistemul de
gestiune occidental pot fi regsii sau asimilai celor din sistemul financiar-contabil
al ntreprinderilor romneti.
Opiunea pentru o metod sau alta este deosebit de dificil, dar trebuie avut n
vedere principiul general potrivit cruia metoda sau setul de metode alese pentru
evaluare trebuie s corespund domeniului de activitate i specificului
ntreprinderii.
Toate metodele de evaluare pot fi nlocuite cu succes de procedeul de evaluare prin
intermediul cash-flow-ului care poate fi adaptat uor la sistemul informaional din
ntreprinderile romneti.

Patrimoniul reprezint totalitatea bunurilor aflate n proprietatea subiectului


economic i pe care acesta o mobilizeaz pentru a-i atinge obiectivele lucrative.
Din punctul de vedere al dinamicii economice, valoarea unei ntreprinderi se
identific cu cea a unui patrimoniu exploatat pentru realizarea unui scop economic,
deci cu valoarea patrimonial.

Valoarea patrimonial reprezint suma valorilor bunurilor aflate n proprietatea


ntreprinderii, la care se adaug valoarea drepturilor de folosire a unor elemente.
Valoarea patrimonial este, n general, net, adic din suma precedent sunt
sczute toate datoriile la valoarea lor net. Valoarea patrimonial nu poate exista n
afara productivitii sau rentabilitii bunurilor care constituie patrimoniul.
Valoarea pe care o atribuie un subiect economic unui patrimoniu crete n aceeai
msur ca i profitul ce poate fi realizat prin exploatarea acestuia, n timp ce o

mas patrimonial care nu promite beneficii satisfctoare este lipsit de valoare


sau ea nu mai are dect valoare lichidativ.
Valoarea substanial este dat de ansamblul bunurilor care particip la
activitatea curent a unei ntreprinderi, ea reprezint deci valoarea nsumat a
componentelor sale tangibile, a aparatului su de producie: fonduri fixe, terenuri,
materii prime, materiale, semifabricate, obiecte de inventar i titluri de participare
la capitalul altor ntreprinderi.
Valoarea de randament este calculat pe baza profitului mediu anterior sau a
celui mediu viitor (estimat) al ntreprinderii, evideniindu-se capacitatea acesteia de
produce profit, iar nu valoarea n sine a aparatului productiv.
Goodwill-ul reprezint acea fraciune a valorii totale a ntreprinderii asigurat de
ansamblul componentelor sale intangibile specifice (reputaia tehnic i
comercial, competena personalului i a conductorilor, calitatea sa managerial
etc.). El este generat practic de un beneficiu suplimentar al ntreprinderii fa de cel
normal al ramurii de activitate respective, datorat tocmai caracteristicilor
menionate mai sus i este considerat a fi egal cu diferena dintre valoarea de
randament i valoarea substanial a ntreprinderii.
n calculul valorii totale a ntreprinderii urmtoarele elemente: valoarea
substanial, valoarea de randament i goodwill-ul intr n proporii i formule
diferite, opiniile specialitilor n domeniu fiind uneori contradictorii. Teoria
evalurii ntreprinderilor se confrunt de altfel n acest sens cu dou probleme
eseniale: prima const n a stabili care dintre cele dou valori - substanial sau de
randament reflect cel mai bine valoarea total a ntreprinderii, iar a doua n a
gsi metodele i algoritmii cei mai buni cu ajutorul crora s se atribuie acestor
dou valori o expresie numeric n funcie de importana lor relativ n cadrul
valorii de ansamblu.

Expertul care realizeaz evaluarea are i rolul de a stabili un pre pentru


ntreprindere, ns cum aceasta nu este un bun oarecare i modul de stabilire a
preului su difer fa de al celorlalte bunuri.

Pentru bunurile fungibile preul se determin pe pia, n jocul cererii i al


ofertei; dar ntreprinderile nu au o pia. Fiecare ntreprindere constituie un caz

singular, ceea ce necesit efectuarea unui calcul special pentru determinarea valorii
fiecrei ntreprinderi. Acceptarea unui anumit pre, att de ctre cumprtor ct i
de ctre cel care vinde, este precedat de o serie de analize efectuate de cei doi
parteneri.

Modaliti de exprimare a valorii ntreprinderii

O astfel de valoare se poate obine ntr-o oarecare msur, lund n considerare i


combinnd mai multe estimri de baz: valoare substanial, valoarea de
randament, valoarea matematic contabil, valoarea bursier, valoarea de
asigurare, valoarea venal, valoarea de lichidare, valoarea potenial (dinamic),
valoarea economic global a ntreprinderii, aceasta deoarece evaluarea
ntreprinderii are ca scop stabilitatea unei valori obiective ce reprezint un pre
normativ de negociere ntre partenerii animai doar de motive financiare.
Valoarea stabilit este o calitate convenional a unui obiect, determinat ca urmare
a calculelor i expertizelor.
Stabilirea valorii impune obiectivitate, independena i folosirea unui grup de
metode de calcul, ce utilizeaz urmtoarele elemente legate de valoare:
1.
Valoarea substanial desemneaz valoarea de ansamblu a bunurilor, fr a
ine cont de natura, modul lor de finanare i statutul lor juridic, care particip la
activitatea curent a unei ntreprinderi, adic valoarea aparatului de producie.
Valoarea substanial corespunde deci evalurii masei de bunuri de care dispune
ntreprinderea sau activul su.
2.
Valoarea de randament este dat de beneficul capitalizat al ntreprinderii.
Potrivit prezentrii fcute n Dictionnaire de gestion financire, Dunod, 1979,
valoarea de randament exprim mrimea capitalului financiar care, plasat sau
investit la un anumit nivel al dobnzii, ar produce un venit echivalent profitului
anual, trecut sau previzionat, al ntreprinderii considerate.
3.
Valoarea matematic contabil reprezint diferena ntre ansamblul bunurilor
materiale i financiare aflate n proprietatea ntreprinderii i ansamblul datoriilor
sale.

4.
Valoarea bursier ca rezultat al produsului dintre beneficiu per aciune (BPA)
i coeficientul de capitalizare bursier (PER), multiplicat cu numrul de aciuni
emise, sau altfel spus este dat de produsul ntre cursul la burs al unei aciuni i
numrul de aciuni emise de ntreprindere.
5.
Valoarea de reconstituire exprim totalitatea capitalurilor ce trebuie investite,
pentru crearea, n condiii normale, a unei ntreprinderi identice cu cea considerat.
6.
Valoarea de asigurare se obine prin corectarea valorii de reconstituire cu un
coeficient de uzur Valoarea venal reprezint preul mediu probabil ce poate fi
obinut prin vnzarea unei ntreprinderi n activitate, n starea sa actual.
7.
Valoarea de lichidare este dat de suma valorilor obinute prin vnzarea
forat, separat, a diferitelor bunuri care constituie patrimoniul ntreprinderii.
8.
Valoarea potenial (dinamic) ia n considerare acele cheltuieli financiare,
cum ar fi cele pentru cercetare, lansare de noi produse, perfecionarea personalului
precum i acele elemente care in de calitatea organizrii ntreprinderii, de valoarea
oamenilor si etc., toate n msur s asigure deschiderea spre viitor a
ntreprinderii.

VALOAREA SUBSTANIAL

Orice aciune de evaluare a ntreprinderii trebuie s nceap cu inventarierea


elementelor de activ, dup care trebuie calculat valoarea actual a acestor
elemente, obinndu-se astfel o valoare de baz a ntreprinderii valoarea
substanial.
Necesitatea calculrii valorii substaniale se bazeaz pe urmtoarele
considerente:

Cunoaterea mrimii sale permite desprinderea unor concluzii cu privire la


poziia ntreprinderii n cadrul ramurii i asupra riscurilor concurenei;

Analiza mrimii i structurii sale furnizeaz informaii asupra riscului


inerent ntreprinderii.

n calculul valorii substaniale nu sunt avute n vedere cheltuielile de organizare,


cheltuielile de cercetare-dezvoltare etc., ele fiind considerate parte component a
goodwill-ului.
Calcularea valorii substaniale presupune identificare a valorii fiecrui element din
masa de bunuri delimitat. Pentru fiecare categorie de bunuri, pentru fiecare tip din
cadrul unei categorii se folosesc metode specifice de estimare, fapt care permite
folosirea a numeroase metode de evaluare i alegerea metodei celei mai adecvate
scopului urmrit i datelor disponibile.

VALOAREA DE RANDAMENT

Literatura economic de specialitate acord, de multe ori, rolul cel mai important
n evaluarea ntreprinderilor valorii de randament, considernd c valoarea
intrinsec a bunurilor ntreprinderii este mult diminuat dac aceste bunuri nu sunt
nsoite de o rentabilitate suficient. Altfel spus un cumprtor potenial va fi mai
puin interesat de valoarea bunurilor de care dispune ntreprinderea i mai mult de
mrimea profitului care poate fi obinut cu aceste bunuri.
Valoarea de randament se determin prin relaia: pg 5

unde:
Vr = valoarea de randament
Pr = profitul
i = rata dobnzii (sau rata de rentabilitate)

Rata de capitalizare permite compararea valorilor care se realizeaz n perioade


diferite i exprim rentabilitatea minim sperat de investitor. Ea servete la
determinarea beneficiilor ce vor fi obinute n perioade diferite i indic
remunerarea care trebuie atribuit patrimoniului ntreprinderii care se evalueaz.

n ceea ce privete valoarea economic global, metodele de estimare se pot baza


pe valoarea de capitalizare bursier, pe valoarea actual a fluxului de dividende
viitoare, pe o relaie ntre valoarea de randament i valoarea substanial. Ultima
modalitate de clacul se poate reduce la o formul general de tipul:

Vt = VS + a x [(Pr/i) - VS]

VS = valoarea substanial;
a = factorul de actualizare;
Pr = profitul realizabil;
i = rata dobnzii;

Goodwill-ul este un element esenial n evaluarea ntreprinderii, pe lng valoarea


substanial i valoarea de randament.
n sens literar, termenul de goodwill exprim consideraia, stima de care se bucur
o ntreprindere din partea clienilor si i a celor care o mprumut. Prin prisma
teoriei economice a ntreprinderii, putem spune c goodwill-ul reprezint diferena
dintre profitul capitalizat (valoarea de randament) i valoarea substanial,
diferen aprut n ntreprinderile rentabile, n care profitul realizabil permite
remunerarea capitalului investit pe baza unei rate superioare celei a dobnzii
normale, sau altfel spus goodwill-ul reprezint un beneficiu suplimentar, datorat
urmtoarelor elemente:

Renumele firmei;

Existena unor drepturi nemateriale (brevete, licene, mrci drepturi de


reproducere, drepturi de autor);

Utilizarea unui amplasament avantajos, folosirea unei mini de lucru


calificate;

Valoarea conductorilor.

Se pot deosebi dou componente ale goodwill-ului:


a)
Componenta bneasc, format din cheltuieli care vor genera venituri n
cursul perioadelor contabile urmtoare: drepturi nemateriale, cheltuieli de
organizare, cheltuieli de cercetare i dezvoltare, cheltuieli de publicitate;
b)
Valoarea conductorilor i creditul de care ei se bucur, cunotinele i
capacitile colaboratorilor, calitatea produselor i a prestaiilor, poziia
ntreprinderii n mediul economic

Metodele de determinare a goodwill-ului sunt numeroase i, de multe ori, ele


dau caracteristicile eseniale metodelor de estimare a valorii globale a
ntreprinderii.** Astfel, goodwill-ul poate apare ca element component al valorii
totale, alturi de valoarea substanial:

Vt = VS + GW

Unde:
Vt = valoarea total;
VS = valoarea substanial;
GW = goodwill

Acolo unde se pune accentul pe valoarea de randament, goodwill-ul se consider a


fi diferena ntre valoarea de randament i valoarea substanial.

GW = VR VS

Dac GW>0 nseamn c se obine un profit suplimentar (goodwill), n timp ce


dac GW<0 activitatea este ineficient (badwill).
Goodwill-ul surprinde faa mai puin vzut a ntreprinderii, acele elemente care
fac din fiecare organism economic un caz particular i care sunt n msur ca, n

condiii egale de dotare tehnic i tehnologic, de asigurare cu for de munc, s


dea un plus de eficien acelei ntreprinderi care va ti s le exploateze mai bine.

2.2

SITUAIILE FINANCIARE premis pentru evaluarea unei ntreprinderii

Situaiile financiare ale ntreprinderilor sunt de regul urmtoarele:

Bilanul contabil arat patrimoniul ntreprinderii, adic mijloacele


economice deinute i sursele de finantare (capitaluri proprii i capitaluri
mprumutate).

Contul de profit si pierdere reflect performanele firmei evaluate, pe baza


veniturilor realizate, a cheltuielilor perioadei, precum i cu ajutorul profitului sau
pierderii nregistrate n cursul exerciiului financiar-contabil respectiv.

Situaia fluxurilor de numerar reflect poziia financiar a ntreprinderii cu


ajutorul fluxurilor de numerar (ncasri si pli) ale activitii de exploatare,
financiare i de investiii.

Situaia modificrii capitalurilor proprii reflect modificarea poziiei


financiare cu ajutorul unor elemente cum sunt :
o Profitul/pierderea net a perioadei;
o Unele venituri i cheltuieli sau ctiguri i pierderi recunoscute direct in
capitalurile proprii cum este cazul diferenelor din reevaluare
o Efectul modificrii politicilor contabile i a coreciei erorilor fundamentale,
conform IAS 8 Profitul net sau pierderea net a perioadei, erori fundamentale i
modificri ale politicilor contabile.

Notele explicative

Diagnosticul ntreprinderii evaluate presupune realizarea mai multor


diagnostice pariale care corespund funciilor ntreprinderii, astfel:

Pentru aprecierea funciei administrrii sau managementului se va efectua un


diagnostic al administrrii sau managementului;

Pentru cuantificarea funciei comerciale se va realiza un diagnostic


comercial;

Pentru evaluarea funciei juridice se va efectua un diagnostic juridic;

Pentru examinarea funciei tehnice de exploatare se va face un diagnostic


tehnic i de exploatare;
o
Pentru aprecierea funciei financiar contabile se va realiza un diagnostic
financiar-contabil.
Pentru fiecare diagnostic parial se va realiza o fi sintetic a diagnosticului n
care se vor trece punctele forte, respectiv punctele slabe i oportunitile, respectiv
riscurile

2.3.1. DIAGNOSTICUL JURIDIC

Diagnosticul juridic are ca obiectiv potrivit normelor de evaluare, aprecierea


modalitii de manifestare a situaiei juridice i a caracteristicilor acesteia n raport
cu mediul exterior ntreprinderii i cu cel organizatoric intern al acesteia.
Diagnosticul juridic se realizeaz pe baza documentelor i informaiilor primite din
partea ntreprinderii, precum i a datelor i informaiilor suplimentare obinute din
afara ntreprinderii.
Se vor analiza aspectele ndeplinirii prevederilor legale i a reglementrilor n
vigoare privind drepturile i obligaiile ntreprinderii, referitoare la:

Legea societilor comerciale - se vor observa documentele juridice generale


(contractul de societate, statutul, registrul adunrilor generale, registrul edinelor
consiliului de administraie, registrul edinelor comitetului de direcie, registrul
acionarilor).


Dreptul civil - se analizeaz i verific existena i legalitatea actelor de
proprietate pentru activele ntreprinderii .
Dreptul comercial - se analizeaz i verific existena i legalitatea actelor i
contractelor privind dreptul de proprietate pentru imobilizrile financiare, acte i
contracte privind modul de exploatare a ntreprinderii (nchiriere, locaie de
gestiune, concesiuni, licene, brevete), precum i acte i contracte privind
finanarea pe o perioad mai mare de un an. De asemenea, se cerceteaz i actele i
contractele privind aprovizionarea i vnzarea produselor sau serviciilor
ntreprinderii.

Dreptul muncii - se verific existena i legalitatea contractelor de munc


individuale i colective, evidenele obligatorii (evidena personalului, statele de
plat), precum i conflictele sociale care au avut loc n relaia cu sindicatele din
ntreprindere.

DIAGNOSTICUL COMERCIAL

Diagnosticul funciei comerciale are ca obiectiv analiza pieei i locului ocupat de


ntreprindere pe aceast pia (cota de pia).
Piaa poate fi definit ca un spaiu delimitat geografic, n care au loc tranzaciile
comerciale ca urmare a cererii i ofertei, concurena vizavi de produsele sau
serviciile realizate sau prestate de ntreprinderile dintr-un anumit sector de
activitate.
Diagnosticul se efectueaz asupra elementelor care acioneaz i condiioneaz
piaa, adic asupra: produselor/serviciilor, furnizorilor, clienilor, modalitilor de
vnzare - distribuire a produselor/serviciilor i a concurenei.4
Se vor utiliza datele i informaiile furnizate de ntreprindere, precum i cele
obinute direct (pe baza chestionarelor), att din interiorul ntreprinderii, ct i din
afara ei.
. DIAGNOSTICUL TEHNIC, TEHNOLOGIC I DE EXPLOATARE

Diagnosticul tehnic, tehnologic i de exploatare are ca obiectiv evaluarea msurii


n care mijloacele de producie rspund nevoilor actuale sau viitoare ale
ntreprinderii sau ale cumprtorului su potenial. Se vor utiliza informaiile i
datele primite din partea ntreprinderii, precum i cele primite din afara
ntreprinderii, dar i cele obinute de la un expert dac este cazul, referitoare la:
procesul de fabricaie sau de prestri servicii, tehnologiile de fabricaie, calitatea
produselor i a serviciilor prestate, starea fizic a mijloacelor fixe, dinamica
acestora, etc.

2.3.4. DIAGNOSTICUL ADMINISTRRII SAU MANAGEMENTULUI

Diagnosticul administrrii sau managementului are ca obiectiv analiza modalitii


organizrii i conducerii ntreprinderii respective, precum i a structurii umane i a
capacitii sale de a contribui la realizarea activitilor ntreprinderii.
Se vor utiliza informaiile i datele primite din partea ntreprinderii, precum i cele
primite din afara ntreprinderii, referitoare la structura organizatoric a
ntreprinderii, structura salariailor pe vrst i sexe, precum i structura salariailor
pe nivel de pregtire profesional.

2.3.5. DIAGNOSTICUL FINANCIAR - CONTABIL

Diagnosticul financiar contabil are drept obiectiv:


a) aprecierea fiabilitii datelor cuprinse n situaiile financiare;
B) examinarea i estimarea strii de sntate financiar privind: creterea
activitii, echilibrul financiar, rentabilitatea i riscurile financiare.
Evaluatorul va analiza situaiile financiare pe ultimii trei ani, i anume: bilanul
contabil, contul de profit i pierdere, situaia modificrilor capitalului propriu,
situaia fluxurilor de trezorerie, politicile contabile i notele explicative, dac
ntreprinderea supus evalurii aplic Standardele Internaionale De Raportare
Financiar (IFRS).

Aprecierea fiabilitii datelor cuprinse n situaiile financiare are n vedere


concluziile celorlalte diagnostice pariale realizate i verific dac situaiile
financiare sunt coerente, dac respect principiile contabile i dac prezint o
imagine fidel a ntreprinderii evaluate.
A)

Analiza situaiei financiare a ntreprinderii

Elaborarea strategiei financiare presupune cunoaterea n ansamblu i n amnunt a


ntreprinderii respective, pe baza datelor din documentele contabile de sintez
(bilanul contabil, contul de profit i pierdere i anexele la bilan). Pe baza acestor
informaii se pot determina punctele tari i punctele slabe ale ntreprinderii,
probabilitatea de a da faliment, precum i posibilitile de redresare i a
posibilitilor de cretere i dezvoltare n viitor.
Aceste informaii sunt solicitate att de ctre managerii ntreprinderii ct i de
salariai n vederea exercitrii controlului asupra modului n care sunt utilizate
fondurile financiare i resursele materiale ale ntreprinderii n vederea utilizrii ct
mai eficiente a capitalului. De asemenea, aceste informaii sunt necesare i
potenialilor investitori care doresc s cunoasc situaia ntreprinderii n care i vor
plasa capitalurile n vederea minimizrii riscurilor asociate acestor plasamente.
De altfel, i instituiile i organismele financiare sunt interesate s cunoasc aceste
informaii pentru a se asigura c mprumuturile pe care le vor acorda vor putea fi
restituite la scaden, iar riscul de nerambursare este minim. Organele
administraiei financiare (D.G.F.P.C.F.S. judeene, ANAF) sunt i ele interesate de
cunoaterea ct mai exact a situaiei economico-financiare, a firmelor n scopul
determinrii impozitelor i taxelor care trebuiau pltite ctre bugetele de stat locale
i centrale, precum i n vederea determinrii majorrilor i penalitilor care
trebuiesc achitate de ctre agenii economici.
A.1.1. Construcia bilanului financiar
Construirea bilanului financiar se face pe baza datelor din bilanul contabil care
sunt regrupate att n Activ, ct i n Pasiv, n funcie de durat i apoi se fac o serie
de corecii specifice.

B.2. Indicatorii echilibrului financiar al firmei


B.2.1 Fondul de rulment

Fondul de rulment reprezint excedentul capitalului permanent fa de


imobilizrile nete, sau excedentul activelor circulante fa de datoriile pe termen
scurt, i are o importan deosebit n aprecierea situaiei financiare a unei
ntreprinderi, i deci i a riscului de faliment al acesteia.
Fondul de rulment este un indicator al solvabilitii firmei, existena lui marcnd
absena riscului de insolvabilitate, iar nivelul su insuficient este un semn al lipsei
de lichiditi i al riscului de neplat.
Analiza fondului de rulment poate fi utilizat pentru aprecierea echilibrului
financiar, doar dac se cunosc urmtoarele elemente:

Valoarea fondului de rulment;

Gradul de lichiditate a activelor sau timpul mediu necesar transformrii n


lichiditi;

Gradul de exigibilitate a pasivelor sau timpul mediu de achitare a


obligaiilor.
Astfel, nu exist o relaie direct ntre fondul de rulment i riscul de faliment al
unei ntreprinderi. Unele firme se caracterizeaz prin echilibru financiar, chiar dac
au un fond de rulment negativ, n timp ce altele sunt insolvabile, n ciuda unui fond
de rulment pozitiv. De asemenea, unele ntreprinderi i menin solvabilitatea cu un
fond de rulment sczut, n timp ce altele cunosc dificulti financiare n ciuda unui
fond de rulment de valoare foarte mare. Fr a nega utilitatea fondului de rulment
majoritatea specialitilor susin necesitatea implicrii n analiz i a altor
caracteristici economico-financiare ale ntreprinderii.
Fondul de rulment poate fi:
Fond de rulment brut (FRB), se determin ca diferen ntre ansamblul
elementelor de A care pot fi transformate n bani ntr-un termen mai mic de 1 an i
care efectueaz cel puin o rotaie pe an (activele circulante)
Fondul de rulment net (FRN) este acea parte a capitalului permanent care
poate fi utilizat pentru finanarea activelor circulante sau excedentul activelor cu
lichiditi mai mici de 1 an, asupra pasivelor cu exigibiliti mai mici de 1 an sau
excedentul capitalului permanent asupra activelor imobilizate.

Fondul de rulment propriu (FRP) reprezint excedentul capitalului


propriu asupra activelor imobilizate sau autonomia firmei n ceea ce privete
finanarea investiiilor.
Fondul de rulment strin (FRS) reprezint diferena dintre FRN i FRP, adic
datoriile la termen.

B.2.2 Necesarul de fond de rulment


Activitatea unei ntreprinderi necesit nu doar finanarea utilizrilor stabile, ci i
acoperirea unor nevoi imediate. Firma cumpr materii prime, obiecte de inventar
i alte stocuri pe care le depoziteaz i abia ulterior la va da n producie sau vinde.
Produsele finite obinute sunt mai nti stocate i abia apoi vndute. Aceste fluxuri
de natur material pot fi sau nu nsoite imediat de fluxuri monetare.
Stocurile i creanele firmei reprezint imobilizri temporare care se vor
materializa n ncasri, dar pn atunci ele trebuie acoperite din alte resurse. Ele
formeaz nevoile de exploatare sau n afara exploatrii.
Datoriile fa de furnizori i alte datorii nefinanciare se vor materializa n pli, dar
pn atunci ele sunt resurse atrase temporar, care acoper nite utilizri sau nevoi
cu acelai caracter temporar. Ele alctuiesc resursele de exploatare sau n afara
exploatrii.
Diferena dintre nevoile i resursele de exploatare, precum i cele n afara
exploatrii, reprezint necesarul sau nevoia de fond de rulment. De asemenea,
diferena dintre resursele i nevoile de exploatare, precum i cele n afara
exploatrii este definit ca excedent de fond de rulment.

NFR = (NE + NAE) (RE + RAE) sau

EFR = (RE + RAE) (NE + NAE),

unde:
NFR = necesarul de fond de rulment

NE = nevoi de exploatare
NAE = nevoi n afara exploatrii
RE = resurse de exploatare
RAE = resurse n afara exploatrii
EFR = excedent de fond de rulment

n literatura de specialitate, necesarul de fond de rulment mai este definit ca


fiind partea din activele circulante ce sunt finanate din resurse durabile,
respectiv partea din activele circulante (stocuri i creane), care nu sunt
finanate de datoriile de exploatare.

NFR = (Stocuri + Creane) Datorii nebancare pe o perioad sub 1 an

unde: NFR = necesarul de fond de rulment

B.2.3 Trezoreria
Trezoreria net reprezint diferena dintre fondul de rulment i necesarul de
fond de rulment. Trezoreria reprezint ansamblul mijloacelor bneti de care
dispune o firm la un moment dat i pe baza crora se asigur pe termen scurt
echilibrul financiar al ntreprinderii respective. Trezoreria de care dispune o
ntreprindere se determin prin dou metode, i anume:
1.

TN = FR NFR

2.

TN = AT PT,

unde:
TN = trezoreria net
FR = fondul de rulment

NFR = necesarul de fond de rulment


AT = activele de trezorerie
PT = pasivele de trezorerie

Activele de trezorerie reprezint ansamblul urmtoarelor elemente patrimoniale:


disponibilitile bneti, valorile mobiliare de plasament (aciuni, obligaiuni),
precum i alte titluri de valoare.
Pasivele de trezorerie sunt acele conturi curente descoperite pe termen scurt,
precum i efectele scontate i neajunse la scaden

n opinia Georgetei Vintil (dr. ec.) n lucrarea Diagnosticul financiar i


evaluarea ntreprinderilor, echilibrul financiar al unei firme se
fundamenteaz pe trei reguli de baz, i anume:
1.
Regula echilibrului financiar minim potrivit creia, ntreprinderea trebuie si asigure o marj de securitate, sub forma fondului de rulment pozitiv.
2.

Regula ndatorrii maxime, potrivit creia trebuie respectate dou condiii:

Datoriile pe termen mediu i lung nu trebuie s depeasc capitalurile


proprii;

Datoriile pe termen mediu i lung nu trebuie s depeasc autofinanarea


medie aferent unei perioade de trei ani:
DTML Autofinanare medie anual 3
3.
Regula finanrii maxime, reprezint o combinaie a primelor dou reguli:
pentru fiecare investiie fcut de firm pe baza ndatorrii pe termen mediu sau
lung, mprumutul contractat n acest scop nu trebuie s reprezinte mai mult de 50
75% din valoarea investiiei fr TVA.
Analiza lichiditate exigibilitate pune n eviden, ndeosebi riscul de faliment
sau de insolvabilitate al unei firme, fapt care prezint un interes deosebit
pentru creditori i bnci.

B.3. Analiza situaiei economico-financiare pe baza contului de profit i


pierderi
Pe baza informaiilor din contul de profit i pierderi, se pot obine informaii
cu privire la o serie de rezultate obinute ca diferen ntre diferite categorii
de cheltuieli i venituri, i anume:
1.

Rezultatul exploatrii (V din exploatare Ch. din exploatare);

2.

Rezultatul financiar (V fin. Ch. fin.);

3.

Rezultatul excepional (V exp. Ch. exp.);

4.

Rezultatul exerciiului (Rez. expl. + Rez. fin. + Rez. excep.);

5.

Rezultatul curent (Rez. expl. + Rez. fin.);

1)

Rezultatul exploatrii.

Apare ca un surplus rezultat din diferena dintre veniturile i cheltuielile aferente


activitii curente a ntreprinderii, adic din operaiunile de aprovizionare,
producie i vnzare.

Veniturile din exploatare provin din:


a)

Vnzri de produse finite i mrfuri;

b)

Servicii prestate i lucrri executate;

c)
Venituri din producia stocat sau imobilizat. Cheltuielile de exploatare
includ:
a)
Consumuri de materii prime, materiale, lucrri i servicii procurate de la
teri;
b)

Impozite i taxe asimilate activitilor curente;

c)

Salarii i cheltuieli sociale aferente;

d)

Cheltuieli cu amortizarea i provizioanele

Rezultatul exploatrii este influenat de alegerea metodelor de evaluare a anumitor


elemente patrimoniale cum ar fi:

a)
Stocurile, care se pot evalua sintetic (metoda inventarului permanent sau
intermitent) i analitic (LIFO, FIFO, CMP);
b)
Alegerea metodei de amortizare (liniar, degresiv sau accelerat) n funcie
de DNU;
c)
Provizioanele au un caracter previzional, i ca urmare reprezint o estimare
aproximativ a riscurilor

2)

Rezultatul financiar

Rezult ca diferen dintre veniturile i cheltuielile financiare. Cheltuielile


financiare se refer la:
-

Cheltuielile financiare privind amortizarea i provizioanele;

Pierderi din creane legate de participaie;

Cheltuieli din diferene de curs valutar;

Cheltuieli cu titluri de plasament cedate.

Veniturile financiare sunt:


-

Venituri financiare din provizioane;

Venituri din cedarea titlurilor de plasament;

Venituri din diferene favorabile de curs valutar

3)

Rezultatul exerciiului

Rezultatul exerciiului evideniaz profitul realizat de ntreprindere sau pierderea


nregistrat n cursul exerciiului financiar-contabil.

Soldurile intermediare de gestiune (S.I.G.)

Se refer la o serie de indicatori:


1)

Cifra de afaceri (CA)

Nivelul CA este determinat de volumul afacerilor realizate de ntreprindere cu terii


ca urmare a activitilor curente.
CA se determin astfel:

2)

Marja comercial (MC)

Acest indicator nu se determin dect pentru ntreprinderile comerciale care revnd


n aceeai stare produsele cumprate. Marja comercial reprezint plusul de
valoare adus de ctre ntreprindere.
Marja comercial poate fi determinat i pentru firmele productoare, dar numai
pentru produsele care se revnd n aceeai stare.
Marja comercial se determin cu urmtoarea formul:

Marja comercial permite determinarea adaosului comercial ca diferen ntre


preul de vnzare i costul de achiziie a mrfii vndute. Creterea marjei
comerciale reprezint un semnal pozitiv, dac este nsoit i de creterea
rentabilitii.
3)

Producia exerciiului (Qex)

Acest indicator reflect bunurile i serviciile realizate de ctre o ntreprindere


industrial sau comercial n timpul unui exerciiu financiar indiferent de destinaia
acestora (vnzare, stocare, imobilizare).
Producia exerciiului msoar cu exactitate activitatea ntreprinderii. O
ntreprindere produce n cursul exerciiului pentru:
-

Asigurarea vnzrii;

Propriul consum;

Stocare.

Prin nsumarea celor 3 elemente se determin nivelul activitii ntreprinderii


respective.
Producia exerciiului se determin cu ajutorul urmtoarei formule:

Qex = Qstocat + Qimobilizat + Qvndut


Sau
Observaie: Qex trebuie calculat fr TVA pentru a elimina eventualele influene
ale acesteia.
Qex nu este constituit din elemente evaluate n acelai mod. Astfel, Qvndut este
estimat n funcie de Pv;
Qstocat i imobilizat este estimat la nivelul Costului de producie; Qstocat mai
poate fi influenat i de provizioanele constituite pentru deprecierea stocurilor.
4)

Consumurile de la teri

Este un indicator care cuprinde totalitatea cheltuielilor necesare pentru realizarea


activitii de producie a ntreprinderii. Pentru a-i realiza activitatea ntreprinderea
folosete n cursul exerciiului materii prime, materiale consumabile, precum i
servicii achiziionate de la teri. Toate aceste elemente constituie consumul de la
teri sau consumul extern al ntreprinderii.
Astfel o ntreprindere are dou mari categorii de cheltuieli:

1)
Cheltuieli interne, adic cheltuielile cu stocurile aprovizionate i variaii ale
stocurilor aprovizionate;
2)
Cheltuieli externe: - cheltuielile cu materialele nestocabile (ap, gaze,
energie electric, etc.);
- servicii executate de ctre teri;
Consumul extern = Cheltuieli cu aprovizionarea stocului
Variaia stocurilor
+ Cheltuieli cu nchirieri de la teri

+ Cheltuieli cu materialele consumabile


+ Cheltuieli cu servicii exterioare
5)

Valoarea adugat (VA)

Valoarea adugat produs msoar ce a creat ntreprinderea prin activitatea sa n


cadrul circuitului economic.
VA se determin cu relaia:

VA =

5)

MC

+ Qex CE

Excedentul brut de exploatare (EBE)

Este un indicator care corespunde rezultatului economic brut legat de activitatea


curent a ntreprinderii;
Se determin astfel:
EBE se determin ca diferen ntre veniturile din exploatare care pot genera un
flux de lichiditi.
Ca urmare a unor ncasri imediate sau viitoare i cheltuielile de exploatare care
pot genera un flux de lichiditi ieite ca urmare a unor pli efectuate sau care
urmeaz s fie realizate.
EBE este un surplus monetar potenial generat de activitatea curent a
ntreprinderii.
EBE se determin cu relaia:

EBE = VA + Subv.ptr.expl. Impozite, taxe i vrsminte asimilate Ch.de


personal

7). Capacitatea de autofinanare (CAF)

Exprim capacitatea ntreprinderii de a remunera deintorii capitalului i de a


finana investiii pentru dezvoltarea ntreprinderii completnd fondurile constituite
prin amortizare.
CAF reprezint diferena dintre totalitatea veniturilor ce pot genera ncasri i
totalitatea cheltuielilor ce pot genera pli.
CAF = EBE
+ Alte venituri de expl.
-

Alte ch. de expl.

+ Rez. participaiilor
+ V. financiare
-

Ch. financiare

+ V. excepionale
-

Ch. excepionale

Particip. Salariailor la Pr.

Impozitul/Pr.

Observaii:
a)
Nu se iau n considerare n calculul veniturilor financiare i veniturilor de
provizioane;
b)
Nu se iau n calculul cheltuielilor financiare i cheltuielilor cu amortizarea i
provizioanele;
c)
Nu se iau n calculul veniturilor excepionale i veniturilor din cedarea
activelor imobile i cotele pri din subvenii pentru investiii virate la rezerva
exerciiului.
d)
Nu se iau n calculul cheltuielilor excepionale i valoarea contabil a
activelor imobilizate cedate, precum i cheltuielile excepionale privind
amortizarea i provizioanele.
CAF = Rez. net al exerciiului

+ Rez. din cedarea imobilizrilor


-

Cotele pri din subvenii pentru investiii virate la rezultatul exerciiului

+ Ch. Cu amortizarea i provizioanele


-

V din provizioane.

Exist o mulime de clasificri privind metodele de evaluare, dar cea mai


important clasificare ine seama mai ales de practic i le grupeaz n
urmtoarele categorii:
1)
Metode care se bazeaz pe valorile patrimoniale ale ntreprinderii rezultat
din activele i pasivele bilaniere;
2)

Metode care se bazeaz pe valorile de randament ale capitalului;

3)
Metode care se bazeaz pe fluxul disponibilitilor bneti rezultate din
activitatea desfurat de ntreprinderi;
4)

Alte metode care au la baz cotaiile bursiere, comparaiile etc.

Una din clasificrile de interes practic se bazeaz tocmai pe distincia care se


face ntre: valoarea de randament, valoarea substanial, goodwill. Din acest
punct de vedere se evideniaz dou mari categorii de metode de calcul:
-

Metodele directe (anglo-saxone);

Metode indirecte (sau germane),

2.5

Alegerea metodelor de evaluare

denumite i metodele practicienilor

Avnd n vere c n practic exist o multitudine de moduri de alegere a unei


metode de evaluare specific unei ntreprinderi sau a activelor acesteia, este
necesar, pentru manageri, s tie ce posibilitii de alegere au i care sunt factorii
determinani n stabilirea metodei ce se potrivete mai bine cazurilor din
ntreprinderile pe care le administreaz.

2.5.1 Elemente eseniale n alegerea metodelor

Se consider c numeroase metode destinate determinrii valorii globale (VG) a


unei ntreprinderi nu difer dect prin importana care este dat unui numr de trei
mrimi fundamentale i anume:
a)

Valoarea activelor sau patrimoniului (P):

b)

Valoarea de randament sau rentabilitatea (R);

c)

Valoarea cifrei de afaceri (A);

Aceste trei valori fundamentale sunt legate prin relaia urmtoare:

VG = aP + bR + cA

Unde a+b+c=1, coeficienii a, b, c lund valori ntre 0 i 1.


Aadar, n funcie de ponderea celor trei coeficieni se poate face alegerea metodei
de evaluare.
Factorii care stau la baza alegerii metodelor de evaluare, a motivrii i
acceptrii lor de ctre beneficiarii evalurii, se pot centraliza astfel:
a)

natura ntreprinderii i istoricul ei;

b)

mediul economic general i cel particular;

c)

valoarea matematic corijat a activelor i situaia financiar

d)

profitabilitatea ntreprinderii;

e)

rentabilitatea potenial;

f)

existena sau nu a goodwill-ului:

g)

vnzarea aciunilor i dimensiunea capitalului n aciuni;

h)
valoarea de pia a aciunilor societii n comparaie cu ntreprinderi
similare, ale cror active sunt negociate pe o pia liber i deschis, care sunt
cotate sau nu la burs

3.1

METODE DE EVALUARE PATRIMONIAL

3.1.1 Activul net contabil

Activul net contabil este cea mai simpl metod de evaluare: aceast metod
permite rapid calcularea patrimoniului net, far a apela la serviciile unei firme de
evaluare.
Totodat, metoda activului net contabil prezit o serie de neajunuri, precum:

Existena unor neconcordane ntre datele contabile i situatia real, ccea ce


va afecta valoarea activului net contabil;

Valorile sunt exprimate n costurile perioadei de baz, fr a fi actualizate

i fr a ine seama de evoluia preturilor de nlocuire;

Aplicarea unor reguli fiscale referitoare la amortizare, rezerve, provizioane


conduce la nregistrri contabile care deformeaz situaia real;

Valoarea obinut prin aceast metod este n contradicie cu teoria utilitii,


potrivit creia preul unui bun economic este n funcie de satisfacia resimit de
cumprtorul acestuia iar adevrate satisfacii rezult din veniturile nete viitoare
(profit net, dividende, cash-flow net).
Pentru determinarea activului net contabil (ANC) se utilizeaz ultimul bilan
contabil, pe baza cruia se calculeaz:

ANC = TA DT ANV

Unde:
TA = total activ; DT = datorii totale; ANV = active cosiderate non-valori.
Sunt considerate ca fiind non-valori acele elemente care nu pot fi valorificate
independent pe pia, i anume:

Cheltuielile de constituire (contul 201);

Cheltuielile nregistrate n avans (contul 471)

Cheltuielile de repartizat pe mai multe perioade;

Diferene de conversie-activ (contul 476).

n DT (datorii totale) se includ provizioanele pentru riscuri i cheltuieli, n


urmtoarele situatii:
1.

Provizioanele pentru cheltuieli, dac:

Probabilitatea utilizrii lor este mare;

Cheltuiala pe care o acoper este constatat n cursul exerciiului financiar;

Au un scop i valoare precis.

2.
Provizioanele pentru riscuri, dac sunt destinate acoperirii unor riscuri
inevitabile pentru activitatea desfurat de ntreprindere. O alt corecie necesar
pentru calculul ANC este deducerea economiei de impozit pe profit realizat,
determinat de introducerea progresiv pe cheltuielile exerciiilor financiarcontabile viitoare a elementelor de non-valori i provizioanele reglementate
corectate anterior. PG 27
3.1.2 Activul net corectat

Activul net corectat reprezint o fotografie a ntreprinderii la data evalurii;


aceast metod analizeaz ntreprinderea la un moment dat, deci este o analiz
static, ce poate fi infirmat a doua zi evocnd dinamica ntreprinderii. Patrimoniul
este considerat ca o mas eterogen de bunuri n acest caz, n mod izolat i nu ca
ceea ce servete realmente exploatrii i asigur fluxul veniturilor.
Aceast metod este n contradicie cu teoria utilitii, conform creia preul unui
bun economic este n funcie de satisfacia resimit de cumprtorul acestuia, iar
adevrata satisfacie rezult din veniturile nete viitoare (profitul net, dividende,
cash-flow net) pe care mizeaz investitorul de capital.
Activul net corectat reprezint mrimea capitalului necesar pentru a reconstitui
patrimoniul net existent al ntreprinderii, la nivelul valorii reale de utilitate a
acestuia,

ANCr = ABCr - D.T.',

ABCr = activ brut corectat ANCr = activ net corectat


DT ' = datorii totale (pe termen scurt, mediu i lung)

ANCr = ANC Ch. avans(ct.471) - PRC(ct.151) - Dif. conv.


A(ct.476) Ch. rep. m.m. ex.
Reevaluarea (corectarea) valorilor patrimoniale contabile implic o serie de
elemente specifice, n funcie de elementele bilaniere care sunt supuse reevalurii.
Specificul reevalurii elementelor patrimoniale este dat de caracterul, mai mult sau
mai puin vandabil, al acestor elemente.
1.
Activele necorporale sunt, n general, greu vandabile i de aceea valoarea
lor se determin ca diferen ntre valoarea de randament i valoarea patrimonial a
ntreprinderii, cci se consider c diferena celor dou valori este dat de existena
unor active necorporale necontabilizate. Pentru activele necorporale care pot fi
tranzacionate pe o pia secundar, la evaluarea acestora se va ine cont de
preurile medii de tranzacie sau de fluxurile bneti actualizate pe care le va
genera tranzacia, astfel:
Licenele, brevetele, mrcile pot fi evaluate n funcie de redevenele la care
acestea dau dreptul de ncasare.
Dreptul de leasing poate fi evaluat n funcie de chiria anual multiplicat cu
un coeficient (de la 3 la 6);
Know-how-ul (savoir-faire) se evalueaz ca i mrcile comerciale dar la o
rat de actualizare mai mare (n funcie de prima de risc care msoar volatilitatea
acestor active necorporale).
Clientela se evalueaz la valoarea de nlocuire, adic la costul de formare a
reelei de distribuie: cheltuieli de recrutare a agenilor comerciali
+ cheltuieli de pregtire i specializare + primele pentru ca acetia s fie rentabili.
2.
Activele corporale se reevalueaz n funcie de componena lor, dup cum
urmeaz:

Terenurile, n funcie de amplasarea lor i de caracterul lor construibil sau


nu. Evaluarea terenurilor se face prin metoda preul pieei, aplicndu-se o
diminuare de 30% pentru preul pe m2 al terenului construit fa de preul pe mp al
terenului neconstruit.
Cldirile, construciile speciale - similar cu evaluarea terenurilor adic n
funcie de preul pieei, dar avnd n vedere: poziia lor, costul actual, gradul de
uzur fizic i moral, etc.
Mainile, utilajele i mijloacele de transport se evalueaz la preul de
revnzare pe piaa

3.
Activele financiare (titlurile de participare, mprumuturile acordate, valorile
mobiliare de plasament) se evalueaz la media cursurilor lor bursiere (dac acestea
sunt cunoscute) sau la preul de revnzare (de rambursare) sau prin actualizarea
dividendelor, dobnzilor i comisioanelor ncasabile.
4.
Activele circulante se evalueaz fie la nivelul costurilor 1or de cumprare,
metodele FIFO, LIFO, CMP (stocurile de materii prime), fie la costurile de
producie (stocurile de produse n curs de execuie i produse finite), fie la preurile
de vnzare (soldurile de creane-clieni).

Pentru elementele din pasivul bilanului, reevaluarea trebuie s conduc spre


determinarea aceleiai valori actuale a acestora, dup cum urmeaz:
1.
Provizioanele pentru riscuri i cheltuieli vor fi luate n calcul la mrimea
total a cheltuielilor previzibile n viitor (i nu la mrimea calculat a
provizioanelor), dac riscul de producere al acestor evenimente este real. Aceste
provizioane ce se vor utiliza n mod cert (pentru impozite de pltit, pentru
cheltuieli sociale i fiscale) vor fi reinute ca datorii (latente) i se vor deduce din
ABC.
2.
Provizioanele reglementate se iau n calcul la valoarea prezent minus
impozitul viitor aferent, cci prin introducerea acestor cheltuieli n materia
impozabil a profitului, au loc economii fiscale.
3.
Datoriile financiare vor fi evaluate n funcie de evoluia ratei dobnzii de
pia. Astfel, valoarea acestora va fi mai mic dect valoarea lor contabil, dac

rata dobnzii de pia este mai mare dect rata dobnzii datoriilor financiare
contractate, i invers. Modificarea valorii datoriilor financiare conduce la
modificarea datoriei latente a impozitului pe profit, datorit deductibilitii fiscale a
dobnzilor.
Valoarea patrimonial a capitalurilor proprii (activul net corectat = ancr.) Se va
obine prin deducerea datoriilor reale i latente (la valoarea lor actual) din activul
brut corectat (ABC).
deci, ANCr = ABCr.- DT

unde:
ANCr = activ net corectat ABCr = activ brut corectat
DT = datorii totale (datorii reale + latente) la valoarea lor actual
3.1.3 Valoarea substanial

Valoarea substanial se prezint sub trei forme, i anume:


a)

Valoarea substanial brut

b)

Valoarea substanial redus

c)

Valoarea substanial net.

a)
Valoarea substanial brut desemneaz valoarea de ansamblu a
bunurilor, indiferent de natura, modul lor de finanare i statutul lor juridic, care
particip la activitatea curent a unei ntreprinderi pentru realizarea obiectului de
activitate (producia de bunuri i/sau servicii) i care asigur deci, continuitatea
activitii.
Necesitatea calculrii valorii substaniale se bazeaz pe urmtoarele considerente:

Cunoaterea mrimii sale permite desprinderea unor concluzii cu privire la


poziia ntreprinderii n cadrul ramurii i asupra riscului concurenei;

Analiza mrimii i structurii furnizeaz informaii asupra riscului inerent


ntreprinderii.

VSB = ANCr + D.T.M.L + B..L. + C.C. - C.R.

unde:
VSB = valoarea substanial brut; ANCr = activul net contabil recalculat;
D.T.M.L = datorii totale pe termen mediu i lung;
B..L. = valoarea bunurilor nchiriate i n leasing utilizate de ntreprindere;
C.C. = cheltuieli de constituire;
C.R. = cheltuieli de reparaii pentru meninerea n stare de funcionare a
mijloacelor de producie.
n mrimea VSB nu se includ activele corporale i necorporale care nu sunt
necesare funcionrii normale a ntreprinderii.
Dac n active sunt incluse bunuri nchiriate i n leasing, atunci n pasiv trebuie
inclus valoarea actualizat a chiriilor i redevenelor, dac nu au fost avute n
vedere cnd s-a calculat ancr.
Dac n active sunt incluse bunuri nchiriate i n leasing, atunci n pasiv trebuie
inclus valoarea actualizat a chiriilor i redevenelor, dac nu au fost avute n
vedere cnd s-a calculat ANCr.
b)
Valoarea substanial redus se determin diminund VSB cu mrimea
datoriilor nepurttoare de dobnzi (cele acordate fr dobnd de ctre acionari
sau manageri) i cu mrimea creditelor acordate de furnizori n condiiile unei rate
a dobnzii favorabile.
c)
Valoarea substanial net se determin micornd valoarea substanial
brut cu mrimea datoriilor totale pe termen mediu i lung

3.1.4 Valoarea matematic (V.M.)

Valoarea matematic reprezint diferena dintre ansamblul bunurilor materiale i


financiare aflate n proprietatea ntreprinderii i ansamblul datoriilor sale. Sau altfel
spus,

VM = ANCr - valoarea elementelor necorporale DT

unde: DT = datorii totale.


n Frana, VM se calculeaz ca suma valorilor venale ale posturilor de activ
diminuat cu elementele de pasiv real. n activ se include doar fondul de comer,
nu i goodwill-ul. Prin valoarea venal a ntreprinderii se nelege preul mediu
probabil ce poate fi obinut prin vnzarea unei ntreprinderi n activitate, n starea
sa actual.
metoda capitalurilor permanente necesare exploatrii (C.P.N.E.)

CPNE reflect valoarea capitalului necesar pentru a crea o ntreprindere cu


aceleai caracteristici, i nu valoarea real a ntreprinderii. CPNE reflect totalul
resurselor necesare pentru finanarea imobilizrilor necesare exploatrii i a
necesarului de fond de rulment de exploatare. CPNE i VSB nu sunt utilizate ca
metode de evaluare de sine-stttoare, ci doar pentru determinarea valorii
ntreprinderii prin metode bazate pe capitalizarea rentei de goodwill.

CPNE = I.N.E.Cr. + NFRE +I.L..,

unde:
CPNE = capitaluri permanente necesare exploatrii
INECr = imobilizri nete de exploatare corectate
IL = imobilizri n leasing i nchiriate
NFRE = necesar de fond de rulment de exploatare

sau:

CNPE = AI + NFRE = Ai + AE PE,


unde:
AI = active imobilizate
AE= active de exploatare
PE = pasive de exploatare
METODA VALORII DE RENTABILITATE (Metoda capitalizrii profitului
net)

Metoda valorii de rentabilitate deriv din teoria utilitii, potrivit creia valoarea
unui bun cumprat este dat de satisfacia pe care o resimte cumprtorul, adic de
ctigurile viitoare realizabile din exploatarea obiectului proprietii. Se
obinuiete s se spun c un cumprtor a pltit pentru ntreprinderea
achiziionat x profituri nete anuale. Numrul de ani de profit anual pltit exprim
un coeficient multiplicator prin care profitul net anual reproductibil se transform
n capital, deci are loc capitalizarea profitului net.
Trebuiesc parcurse dou etape:
1.

determinarea profitului net anual reproductibil

2.

stabilirea coeficientului multiplicator sau a ratei de capitalizare

3.2.1. Profitul net anual reproductibil (PNr)

Profitul net anual reproductibil nu este acelai cu profitul net contabil, ci este un
profit net corectat n funcie de evoluia nivelului i structurii cheltuielilor
ntreprinderii evaluate. Stabilirea mrimii pnr se face pe baza analizei dinamicii
trecute, prezente i previzibile pentru viitorul apropiat a cifrei de afaceri exprimate
n preuri comparabile

3.2.2. Stabilirea ratei de capitalizare sau a coeficientului multiplicator

Rata de calitalizare este un divizor cu ajutorul cruia un venit net se transform n


capital, numai dac venitul net este de natura unei anuiti (mrimi anuale egale).

VR = valoarea de randament
1/t = rata de capitalizare
k = coeficient multiplicator

Din prima relaie se observ c , i deci rata de capitalizare exprim rata


rentabilitii (profit net/capital investit *100) pe care o accept un investitor pentru
a-i plasa capitalul ntr-o afacere pe care o prefer altor posibiliti de plasament.
Coeficientul multiplicator (k) este inversul ratei de capitalizare i arat numrul de
ani de profituri nete pe care cumprtorul este dispus s le plteasc.
Pentru determinarea nivelului ratei de capitalizare se pornete de la rata de baz
fr risc deflatat (idefl, deoarece PNr este exprimat n preturi constante) la care se
adaug o prim de risc (R) care are o valoare de 25- 200% din rata de baza fr risc
deflatat.

Unde:
I nedefl = rata dobnzii la obligaiunile de stat
f = rata inflaiei

Unde:
= rata anual previzibil de cretere a PNr n preuri constante,

sau VR = PNr * P.E.R., n cazul evalurii societilor cotate la burs,

unde
P.E.R. = cursul aciunii/ PN pe aciune

Metoda valorii de rentabilitate este o metod mai realist de determinare a valorii


ntreprinderii, n conformitate cu teoria utilitii dar nu ia n considerare structura
bilanier, raportul dintre datoriile pe termen lung i capitalurile proprii. De
asemenea, metoda nu poate fi utilizat n cazul societilor comerciale aflate n
dificultate i n cazul celor la care rata profitului este mai mic dect rata dobnzii
la obligaiunile de stat care este considerat o investiie fr risc i cu un grad
ridicat de lichiditate.
3.3.

METODA GOODWILL-ULUI (GW)

Goodwill-ul este un element esenial n evaluarea ntreprinderii, pe lng valoarea


substanial i valoarea de randament.
n sens literar, termenul de goodwill exprim consideraia, stima de care se bucur
o ntreprindere din partea clienilor si i a celor care o mprumut.
Prin prisma teoriei economice a ntreprinderii, putem spune c goodwill-ul
reprezint diferena dintre profitul capitalizat (valoarea de randament) i valoarea
substanial, diferen aprut n ntreprinderile rentabile, n care profitul realizabil
permite remunerarea capitalului investit pe baza unei rate superioare celei a

dobnzii normale, sau altfel spus goodwill-ul reprezint un beneficiu suplimentar,


datorat urmtoarelor elemente:

Renumele firmei;

Existena unor drepturi nemateriale (brevete, licene, mrci drepturi de


reproducere, drepturi de autor);

Utilizarea unui amplasament avantajos, folosirea unei mini de lucru


calificate;

Valoarea conductorilor.

Se pot deosebi dou componente ale goodwill-ului:


1)
Componenta bneasc, format din cheltuieli care vor genera venituri n
cursul perioadelor contabile urmtoare: drepturi nemateriale, cheltuieli de
organizare, cheltuieli de cercetare i dezvoltare, cheltuieli de publicitate;
2)
Valoarea conductorilor i creditul de care ei se bucur, cunotinele i
capacitile colaboratorilor, calitatea produselor i a prestaiilor, poziia
ntreprinderii n mediul economic.
Fa de celelalte elemente ale valorii ntreprinderii, goodwill-ul se distinge
prin urmtoarele caracteristici:

Nu exist dect n funcie de o rentabilitate a ntreprinderii, superioar unui


anumit nivel dat;
Este ultimul efect al factorilor care influeneaz favorabil sau defavorabil
rentabilitatea firmei; devine deci negativ cnd rentabilitatea scade sub acest nivel
dat;

Reprezint valoarea nematerial pe care o ntreprindere o poate poseda peste


nivelul activelor sale; nu poate exista deci, dect dac ntreprinderea continu s
produc;

Este limitat n timp; dispare deci, pe msur ce elementele care l-au


determinat nceteaz s mai existe; dac ntreprinderea rmne la fel de rentabil,
aceasta se datoreaz crerii unui nou goodwill pe msura diminurii valorii
celuilalt;

Din punct de vedere contabil, goodwill-ul este cel mai imobil dintre active,
el neputnd fi transferat dect mpreun cu ntreprinderea.

Goodwill-ul transmis de vnztorul unui ntreprinderi se diminueaz n timp pn


la epuizare, cumprtorul trebuind s depun eforturi corespunztoare pentru a
acumula unul nou.
Metodele de determinare a goodwill-ului sunt numeroase i, de multe ori, ele dau
caracteristicile eseniale metodelor de estimare a valorii globale a ntreprinderii.
Astfel, goodwill-ul poate apare ca element component al valorii totale, alturi de
valoarea substanial:
Vt = Vs + G
Unde:
Vt = valoarea total;
VS = valoarea substanial; G = goodwill.
Acolo unde se pune accentul pe valoarea de randament, goodwill-ul se consider a
fi diferena ntre valoarea de randament i valoarea substanial.

GW = VR VS

Dac GW>0 nseamn c se obine un beneficiu suplimentar (goodwill), n timp ce


dac GW<0 se nregistreaz o activitate ineficient (badwill).
Goodwill-ul surprinde faa mai puin vzut a ntreprinderii, acele elemente care
fac din fiecare organism economic un caz particular i care sunt n msur ca, n
condiii egale de dotare tehnic i tehnologic, de asigurare cu for de munc, s
dea un plus de eficien acelei ntreprinderi care va ti s le exploateze mai bine.
Operaiunea de evaluare a ntreprinderii este complex i dificil, necesitnd mult
timp, efort financiar i o for de munc specializat n astfel de lucrri. Evaluarea
ntreprinderii trebuie s in seama c o ntreprindere reprezint mai mult dect
fondurile fixe i mijloacele circulante din bilan, i trebuie s aib n vedere i
aspectele care reflect randamentul ntreprinderii.
Metode de calcul a Goodwill-ului (GW) PG 37

3.4.

METODE BURSIERE

Metodele bursiere de evaluare se bazeaz pe analiza fundamental, al crui scop


este de a convinge un investitor potenial i circumspect s-i plaseze capitalul n
achiziionarea de aciuni ale societilor cotate la bursa de valori pe baza
indicatorilor publicai de burs, pe baza unei analize economico-financiare
aprofundate a ntreprinderii; scopul acestei analize este aprecierea valorii reale
(intrinseci) a aciunilor.

3.5. METODA CASH-FLOW-ului NET ACTUALIZAT (DCFDISCOUNTED CASH-FLOW)

Pentru determinarea valorii unei ntreprinderi prin actualizarea cash- flow-ului


(discounted cash-flow DCF) sunt necesare cunotine de eficien a investiiilor
i de apreciere a fezabilitii unui proiect de investiii.
n cazul DCF indicatorii economico-financiari se exprim pentru perioada de
previziune explicit n preuri curente, deci include i influena inflaiei, dar n
cazul rilor cu o inflaie galopant se calculeaz toate fluxurile bneti viitoare
ntr-o valut stabil sau se utilizeaz preurile constante.
Fluxul de disponibiliti nete reprezint diferena dintre ncasrile i plile
efectuate de o ntreprindere pe parcursul unei exerciiu-contabil, care se numete i
cash disponibil (liber) care reflect ceea ce-i revine proprietarului dup achitarea
tuturor obligaiilor de plat.
Mrimea real a CF-ului net rezultat din funcionarea ntreprinderii pe parcursul
unui an este diferena dintre CF net existent la sfritul anului i cel existent la
nceputul anului.
Cash-flow-ul brut (marja brut de autofinanare) este dat de suma dintre profitul
net corectat, amortizarea i provizioanele cu caracter de rezerv; de regul se
neglijeaz provizioanele cu caracter de rezerv deoarece se consider c sunt dificil
de previzionat n mod credibil, iar ponderea acestora n totalul CF brut este foarte
redus i nu au o influen semnificativ asupra valorii ntreprinderii, calculat prin
DCF.

Cash-flow-ul brut se determin cu relaia:


CFb = PNCr + An , (ct. 280, 281) + Proviz. cu caracter de rezerv (ct. 39)

Cash-flow-ul brut evideniaz capacitatea unei firme de a restitui creditele


scadente, de a remunera acionarii prin plata dividendelor cuvenite, de a face noi
investiii i de a asigura necesarul de fond de rulment necesar pentru creterea
cifrei de afaceri.
Evaluarea unei firme prin capitalizarea cash-flow-ului brut se realizeaz cu ajutorul
relaiei:
VCFB = CFb x K
unde: VCFB = valoarea ntreprinderii prin DCF
K = coeficient multiplicator extras din anchete statistice privind vnzrile unor
ntreprinderi asemntoare

= 4,10

CFb = cash-flow-ul brut


Cash-flow-ul net disponibil reprezint recompensa primit de proprietar pentru
plasarea capitalurilor n ntreprinderea evaluat.

3.5.1. Perioada de previziune a cash-flow-ului

Durata de via a ntreprinderii, din punct de vedere al evalurii se mparte n


dou perioade, i anume:
Durata de previziune explicit este perioada pentru care CF-ul se poate
calcula pentru fiecare an. Aceast perioad este 5-10 ani pentru ntreprinderile
industriale cu o dotare tehnic normal i cu pia de desfacere n cretere.

Durata de previziune non-explicit este perioada pentru care CF-ul nu mai


poate fi calculat cu credibilitate. Pentru aceast perioad se calculeaz valoarea
rezidual a ntreprinderii care reprezint cash-flow-ul total realizabil ntre sfritul
perioadei de previziune explicit i infinit.

3.5.3. Etapele ce se parcurg pentru aplicarea metodei DCF PG 42

Pentru evaluarea ntreprinderii prin metoda DCF sunt necesare analize economicofinanciare i tehnice pentru aprecierea viabilitii economice i profitabilitii
ntreprinderii, i anume:

Proiecia contului de profit i pierderi;

Estimarea NFR;

Determinarea valorii investiiilor necesare pentru funcionarea eficient a


ntreprinderii;

Determinarea valorii reziduale;

Fixarea ratei de actualizare;

Calcularea valorii finale a firmei;

Corectarea valorii finale;

Proiectarea bilanului i determinarea ratelor financiare de lichiditate,


solvabilitate i rentabilitate pentru perioada de previziune explicit

322

Metoda DCF evalueaz ntreprinderea n funcie de sperana ctigurilor viitoare i


a continuitii activitii. Metoda DCF este relevant doar la societile n care
ponderea profitului net n totalul cash-flow-ului brut este de peste 50%, i invers,
este irelevant dac ponderea profitului net previzionat n cash-flow-ul brut este de
5-20% i amortizarea de 80-95%.

Aceast metod, prezint o serie de avantaje:


Flexibilitatea - se poate aplica indiferent dac vnztorul urmrete vnzarea
activelor sau continuarea exploatrii;
Adaptabilitate la orice orizont de timp - se utilizeaz att pentru analiza
efectelor lichidrii n cteva luni ct i pentru actualizarea unui flux financiar
previzionat la infinit;
-

Ia n considerare inflaia, utiliznd rate de actualizare deflatate i nedeflatate.

Permite evaluarea oricrui tip de ntreprindere, n sensul c pot fi evaluate cu


metoda DCF att ntreprinderile cotate ct i cele necotate la bursa de valori
mobiliare (pentru cele necotate neputndu-se aplica metodele bursiere), att
ntreprinderile care obin beneficii ct i cele care nregistreaz pierderi (pentru
care metodele bazate pe valoarea de randament sunt inaplicabile).
-

Acoper n ntregime ansamblul metodelor clasice de evaluare.

Evaluarea ntreprinderii prin metoda DCF este foarte util atunci cnd evaluatorul
nu se poate baza pe valoarea ntreprinderii, mai ales n condiiile n care n
Romnia obinuina pieii financiare este la nceputuri. Totodat, metoda are i o
serie de limite i anume:
Riscul previzionrii evoluiei ratei inflaiei pe o perioad mare de timp
(pentru cazul n care previzionarea cash-flow-ului se face n preuri curente);
-

Probabilitatea ridicat ca previziunile s nu se realizeze;

Mrimea diferit a valorii reziduale n funcie de metoda aleas, ceea ce


poate denatura valoarea final.
Cu toate aceste inconveniente, metoda DCF se recomand a se utiliza n evalurile
de ntreprinderi necotate, cu excepia celor fr anse reale de redresare.