Sunteți pe pagina 1din 13

Metoda lui MARKOVITZ. 1 Dr.

FÃRCAŞ PAVEL

METODA LUI MARKOVITZ


pentru determinarea unui portofoliu eficient
FRONTIERA EFICIENTĂ
Studiu de caz

INTRODUCERE

În vederea aplicării metodei lui Markovitz pentru determinarea unui portofoliu eficient, s-a
constitiuit un portofoliul exemplificativ format din următoarele patru titluri.
1.ART - ARTROM SLATINA
2.CMF - COMELF BISTRIŢA
3.UZT - UZTEL PLOIEŞTI
4.ELC - ELECTROCERANICA TURDA.
Acestea sunt cotate şi tranzacţionate pe Bursa de Valori Bucureşti.Au fost selecţionate dintre cele
care au fost tranzacţionate cu o mare frecvenţă pe parcursul anului 1997,aproape zilnic, au realizat şi au
repartizat dividente în anul anterior.Prin variaţiile valorilor lor de piaţă cele patru titluri prezintă interes
sporit pentru un poternţial investitor.
Analiza s-a făcut pe o perioadă de o jumătate de an, pe un semestru, reţinîndu-se valoarea de
închidere săptămînală, în 26 de momente distincte, pentru fiecare titlu în parte. S-a luat în fiecare săptămînă
valoarea de închidere din ziua de marţi (s-au cea mai apropiată zi, din aceaşi săptămînă) şi rezultatele astfel
obţinute sunt prezentate în TABELUL #1.
Perioada analizată a fost de la 1 ianuarie 1997 la 30 iunie 1997.

TABELUL #1 TABELUL VALORILOR DE ÎNCHIDERE A TITLURILOR

ART CMF UZT ELC

Săpt. DIVID ENDE / AN

81,00 61,08 1360,43 2525,32

Nr.c. Valoare de închidere

1. 2200 2500 3650 9000


2. 2550 2900 4150 8100
3. 3050 3450 4850 8100
4. 3600 3450 5400 9700
5. 3050 3650 4900 9700
6. 3450 3650 4850 8700
7. 3900 4400 5700 8800
8. 3800 5250 6350 9550
9. 4000 5800 6000 9100
10. 3700 5200 6450 8200
11. 3700 5800 7000 8500
12. 4000 5250 7050 8800
13. 4000 5500 7500 10000
14. 4200 5250 8100 10000

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 1
Metoda lui MARKOVITZ. 2 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

15. 5100 5600 8200 10100


16. 5500 5600 8500 10600
17. 4500 6000 8550 10500
18. 7000 6000 8800 13000
19. 6200 5500 8200 12000
20. 6000 5000 7500 12500
21. 6000 5000 7500 11800
22. 5500 5000 7000 12100
23. 6500 5000 7000 12500
24. 4600 5000 7500 12500
25. 6000 5000 8500 12700
26. 7100 5500 9900 13500

Pentru fiecare acţiune (cu preţul nominal de 25 000 de mii de lei), s-au considerat, penru ficare titlu
, următoarele dividente:
ART - 81, 00 LEI UZT - 1 360, 43 LEI
CMF - 61, 08 LEI ELC - 2 525, 32 LEI

Pentru rentabilitatea activului individual am luat în considerare în cadrul acestui studiu de caz,
următoarea definiţie (după STANCU):
“rentabilitatea intrinsecă a titlului la un moment dat este egală cu dividentul zilnic al titlului înmulţit cu
numărul de zile T,dintre două şedinţe bursiere consecutive, însumat cu modificarea cursului bursier între
şedinţele respective, totul raportat la cursul bursier înregistrat la şedinţa anterioră”.
Deci, rentabilitatea titlului “k”, k=1,2,3 sau 4, pentru observaţia statistică cu numărul de ordine“i-
1”, i=2,3,…,26 este dată de formula:

dk
⋅T+(valck i −valck i −1 )
rk i −1 = Nran •100 (A1.1)
valck i −1

unde:
- rk i - rentabilitatea titlului “k”, k=1,2,3 sau 4,din şedinţa “ i “,
- dk - dividentul anual corespunztor titlului “k” , k=1,2,3 sau 4
- Nran - numărul de zile ale unui an ( Nran = 350 )
- T - numărul de zile dintre două şedinţe bursiere (T=7)
- valc k i ( valc k i −1 ) - valoarea de închidere (“închiderea” cursului bursier) pentru titlul “k” , k=1,2,3

sau 4, în şedinţa “ i “, respectiv “ i-1 “.


Dacă se iau în calcul 26 de valori de închidere, pentru fiecare titlu, va rezulta un număr de 25 de valori a
rentabilităţii fiecărui titlu, prezentate în TABELUL #2.

TABELUL #2 TABELUL RENTABILITĂŢILOR TITLURILOR

Nr.c. Rentabilitate (%)

Cazul i ART CMF UZT ELC

1. 15,98 16,05 14,44 -9,44


2. 19,67 19,01 17,52 0,62

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 2
Metoda lui MARKOVITZ. 3 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

3. 19,73 0,04 11,90 20,38


4. -16,40 5,83 -8,75 0,52
5. 13,17 0,03 -0,47 -9,79
6. 13,09 20,58 18,09 1,73
7. -2,52 19,25 11,88 9,09
8. 5,31 10,50 -5,08 -4,18
9. -7,46 -10,32 7,65 -9,34
10. 0,04 11,56 8,95 4,27
11. 8,15 -7,74 1,10 4,12
12. 0,04 2,82 6,77 14,21
13. 5,04 -4,52 8,36 0,50
14. 21,47 6,69 1,57 1,50
15. 7,88 0,02 3,99 5,45
16. -18,15 7,17 0,91 0,47
17. 55,59 0,02 3,24 24,29
18. -11,41 -8,31 -6,51 -7,30
19. -3,20 -9,07 -8,21 4,59
20. 0,03 0,02 0,36 -5,19
21. -8,31 0,02 -6,30 2,97
22. 18,21 0,02 0,39 3,72
23. -29,21 0,02 7,53 0,40
24. 30,47 0,02 13,69 2,00
25. 18,36 10,02 16,79 6,69

r1i r2i r3i r4i

I. Parametrii statistici
Pentru fiecare din titlurile “k” ,k=1,2,3 sau 4,din portofoliu constituit, să definim şi să calculăm
următorii parametrii statistici,(P.S.) :
(P.S. A.1.) Valoarea medie-µk ( E( rs ) )
k

Valoarea medie-µk - a unui titlu “ k “ se defineşte ca media rentabi- lităţilor observate ( rs ) ponderate
k

cu frecvenţele de apariţie ( p sk ):
µ k = ∑ rs k ⋅ p s k , (A1.2)
sk
unde: k=1,2,3 sau 4.
sk = 1,2,…,25 observări statistice.
rs - reprezintă rentabilitatea corespunzătoare scenariului “s”,
ps - reprezintă probabilitatea realizării scenariului “s”.

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 3
Metoda lui MARKOVITZ. 4 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

ps=1/Nos, ps = 1/ 25. (Nos = 25 , numărul de observaţii statistice, numărul de rentabilităţii


calculate, din TABELUL #2)
1 25
Formula mediei devine: µk = ⋅ ∑ rk , (A1.21 )
25 i =1 i
pentru fiecare din titlurile : “k”, k=1,2,3 sau 4.

(P.S. A.2. ) Dispersia rentabilităţilor - σ2k

Dispersia rentabilităţilor - σ2k - faţă de valoarea medie, se defineşte ca sumă a pătratelor valorilor
centrate ponderate, cu frecvenţele de apariţie : σ 2 k = ∑ (rs k − µ k ) 2 ⋅ p s k ,
sk
(A1.3)
unde: k=1,2,3 sau 4 titluri
sk = 1,2,…,25 observări statistice,pentru fiecare din titlurile : “k”,
ps - reprezintă probabilitatea realizării scenariului “s”.
ps=1/N, ps = 1/ 25.
Formula devine:
1 25
σ 2k = (
⋅∑ rk −µ k 2
25 i =1 i
) (A1.31)

pentru fiecare din titlurile : “k”, k=1,2,3 sau 4.


Dispersia se poate asimila cu posibilitatea ca rentabilitatea efectivă să se abată de la valoarea medie şi poate
fi considerată ca o măsură a riscului.

(P.S. A.3.) Abaterea medie pătratică - σk


Abaterea medie pătratică - σk- a titlului “ k “se defineşte prin:
σ k = σ 2k (A1.3)
pentru fiecare din titlurile : “k”, k=1,2,3 sau 4, şi este o mărime care exprimă în aceleaşi unităţi de măsură
gradul de “împrăştiere” a valorilor rentabilităţii în jurul valorii mediei “µk”, se exprimă în procente,ca şi
media şi exprimă în acest context riscul titlului “ k” .

TABELUL #2 MEDIA,DISPERSIA ŞI ABATEREA MEDIE PĂTRATICĂ,


ART CMF UZT ELC
K=1 K=2 K=3 K=4
MEDIA
Rentabilitatea µK 6.223 % 3.594 % 4.805 % 2.455 %

DISPERSIA σ K2 298.445 76.582 64.681 66.931

A. M. P.
Riscul σK 17.276 % 8.751 % 8.042 % 8.181 %

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 4
Metoda lui MARKOVITZ. 5 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

I. RENTABILITATEA ŞI RISCUL UNUI PORTOFOLIU

1. Rentabilitatea unui portofoliu de “ NT ” titluri

este media ponderată cu ponderile xk, a rentabilităţilor medii, µk ,(µk= E(rk) ,E operatorul de mediere) ale
titlurilor care-l compun:
NT
R Port = ∑ µ k ⋅ x k , k = 1,2…,NT (A1.5)
k =1
Pentru portofoliu considerat,din cele 4 titluri,formula rentabilitaţii medii a portofoliului devine :
4
R Port = ∑ µ k ⋅x k (A1.51).
k =1
De exemplu,dacă erile titlurilor sunt : x1 =10/100=0,1; x2 =40/100=0,4; x3 =20/100=0,2; x4 = 30/100=0,3
,pentru portofoliu considerat, media rentabilităţii este : R Port =x1⋅σ1+ x 2 ⋅σ 2 + x 3⋅σ3 + x 4 ⋅σ 4 =
0,1·6,223+0,4·3,594+0.2·4,805+ 0,3·2.455 = 0,6223+1,4376+0,961+0,7365 = 3,7574

I. 2. RISCUL unui portofoliu de “ NT “ titluri,

Formula care poate fi considerată ca o măsură a riscului, este dată de relaţia:


NT NT NT
σ 2Port = ∑ σ 2k ⋅ x 2k + ∑ ( ∑ x k ⋅ x m ⋅ σ km ) (A1.6)
k =1 k =1, k ≠ m m =1, m ≠ k

NT NT
(sau altfel scris: σ 2Port = ∑ ( ∑ x k ⋅ x m ⋅ σ km ) )
k =1 m =1
şi depinde de factorii:
σ 2k - dispersia fiecărui titlu introdus în portofoliu, ( σ kk = σ 2k )
σ km - gradul de dependenţă a variaţiilor titlurilor între ele, covariaţia între titlul “ k ” şi titlul “ m “,
( σ kk = σ 2k )
NT - numărul total de titluri din portofoliu.
Dacă notăm cu : R ck = rk i − µ k şi R cm = rm j − µ m , covariaţia între titlul “ k ” şi titlul “ p “, se
i j
poate exprima prin relaţia :
 
1  Nos  Nos c
σ km = ⋅ ∑  ∑ R k ⋅ R cm  , (A1.7)
Nos  i =1  j =1 i j 
  

unde : Nos = 25 - numărul de observaţii statistice ( Nr. de şedinţe )

( )(
 Nos  Nos 
sau prin : σ km =
1 
⋅  ∑  ∑ rk − µ k ⋅ rm i − µ m  
Nos  i =1  j=1 j 
) (A1.71)
  
De exemplu,pentru titlul 1 şi 2,pentru k=1 şi m=2,relaţia se scrie:

( )( ( )(
   1  25  25 
1  25  25
σ12 =

⋅  ∑ ∑ r1 j − µ1 ⋅ r2i − µ 2   =
25 i =1 j=1
)
 
)
⋅  ∑  ∑ r1 j − 6.223 ⋅ r2i − 3.594   = 22.715 = σ21
  25 i =1 j=1 
     
6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 5
Metoda lui MARKOVITZ. 6 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

De exemplu,pentru titlul 3 şi 4,pentru k=3 şi p=4,relaţia se scrie:

( )( )  = 251 ⋅  ∑  ∑ (r3 j − 4.805)⋅ (r4i − 2.455)  = 11.514 = σ


   25  25 
1  25  25
σ34 = ⋅  ∑ ∑ r3 j − µ 3 ⋅ r4i − µ 4 43
25 i =1 j=1
    i =1 j=1  

II. 3. Abaterea medie pătratică a variaţiei rentabilităţii este dată de formula:


III.
σ Port = σ 2Port (A1.8)

Pentru portofoliul de patru titluri considerat, se poate calcula dispersia şi abaterea medie a
portofoliului cunoscînd dispersiile titlurilor σk2, k=1,2,3,4 şi covariaţiile dintre titlul “ k “ şi titlul “ m “,σkm ,
adică : σ12 ,σ13 ,σ14 ,σ23 ,σ24 şiσ34 şi se ţine cont de simetria funcţiei de covariaţie:σkm = σmk ,k,m=1,2,3,4.
Deci dispersia portofoliului se calculează cu formula:

σ 2Port = σ12 ⋅x12 + σ 22 ⋅x 22 + σ32 ⋅x 32 + σ 24 ⋅x 24 +


+2⋅( x 1 ⋅ x 2 ⋅ σ12 + x 1 ⋅ x 3 ⋅ σ13 + x 1 ⋅ x 4 ⋅ σ14 + x 2 ⋅ x 3 ⋅ σ 23 + x 2 ⋅ x 4 ⋅ σ 24 + x 3 ⋅ x 4 ⋅ σ 34 )
şi se obţine rezultatul, luînd rezultatele din TABELUL#3:
σ 2Port = (0,1)2 · 298,445 + (0,4)2 · 76,582 + (0,2)2 · 64,681 +(0,3)2 · 66,93 +2 * [0,1 · 0,4 · 22,715 + 0,1 · 0,2 ·
50,676 + 0,1 · 0,4 · 61,836 + 0,4 · 0,2 · 37,588 + 0,4 · 0,3 · 22,521 + 0,2 · 0,3 · 11,514] = 38,412

Abaterea medie pătratică va fi : σPort = 6,198

IV. PORTFOLII EFICIENTE.FRONTIERA EFICIENTĂ

Mulţimea portofoliilor care la un anumit risc vor avea o speranţă maximă de rentabilitate formează
mulţimea portofoliilor eficiente care se situează pe o curbă numită frontiera eficientă. Altfel spus frontiera
eficientă reprezintă curba pe care se reprezintă grafic toate combinaţiile posibile de titluri care minimizează
riscul la o rentabilitate sperată sau “invers”, maximalizează rentabilitatea la un risc asumat.
Dacă un portofoliu conţine un număr de “ NT “ titluri şi pentru fiecare dintre ele cunoaştem :
Ek - ( µk ) rentabilităţile medii ale titlului “k“ ,k=1, 2, …., NT
σ 2k - dispersia fiecărui titlu introdus în portofoliu,
σ km - gradul de dependenţă a variaţiilor titlurilor între ele, covarianţa individuală (faţă de medie ),
între titlul “ k ” şi titlul “ m “, şi notăm cu:
E ∗Port - rentabilitatea estimată,sperată (impusă aprioric) a unui portofoliului .Problema care se pune
este următoarea :
să determinăm xk , k=1,2,…NT - ponderile titlurilor din cadrul portofoliului astfel încît pentru o
rentabilitate estimată E ∗Port , riscul portofoliului , σ Port , să fie minim .
Un astfel de portofoliu se numeşte portofoliu eficient, iar mulţimea tuturor portofoliilor eficiente
formează frontiera eficientă care se poate obţine prin programare pătratică.Pentru minimalizarea funcţiei
riscului portofoliu σ 2Port , se utilizează funcţiile lui LAGRANGÉ,şi metoda lui LAGRANGÉ, care oferă
combinaţiile eficiente { xk } , pentru orice rentabilitate scontată a portofoliu, E ∗Port .

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 6
Metoda lui MARKOVITZ. 7 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

Problema se scrie astfel :

min k,m { σ 2Port } =


NT NT NT
= min k , m { ∑ σ 2k ⋅ x 2k + ∑ ( ∑ x k ⋅ x m ⋅ σ km ) } (A1.9)
k =1 k =1, k ≠ m m =1, m ≠ k
cu următoarele restricţii:

NT
∑ x ki ⋅ E k > E*Port (A1.10)
ki =1
NT
∑ xk =1, xk ≥ 0 , i= 1,2,3 … NT. (A1.11)
k =1

Relaţia (A1.10) reprezintă condiţia ca rentabilitatea portofoliului eficient, cu noua distribuţie a repartiţiilor
celor “NT” titluri să fie mai mare decît rentabilitatea inţială a portofoliului,adică:
NT
dacă notăm cu EPortefi = ∑ xk ⋅ Ek , atunci EPortefi ≥ EPort* ,
k =1
iar condiţia (A1.11) se referă la faptul că ponderile : x1 , x2 , … , xNT , ale celor NT titluri trebuie să fie privite
ca probabilităţile de realizarea a noii repartiţii.
Pentru minimalizarea funcţiei riscului portofoliu σ Port , se utilizează funcţiile lui LAGRANGÉ,
2

care oferă combinaţiile eficiente { xk }, pentru orice rentabilitate scontată a portofoliu, EPort*.
Se poate scrie:

(A1.12) min k,m { L }=


1 NT NT NT NT
=min{ ⋅ ∑ ( ∑ x k ⋅ x m ⋅ σ km ) + λ1 ⋅ ( ∑ ( x k ⋅ E k − E*Port )) + λ 2 ⋅ ( ∑ ( x m − 1)) },
2 k =1 m =1 k =1 m =1

unde: λ1, λ2 sunt multiplicatorii lui Lagrangé.Din condiţiile următoare:

∂L = 0,k = 1,2,..., NT


 ∂x k

∂L
 ∂λ = 0 (A1.13)
 1
 ∂ L
 ∂λ 2 = 0

se obţine sistemul de ecuaţii:

 NT
 ∑ x m ⋅σ km + λ1 ⋅ E k + λ 2 = 0,k = 1,2,..., NT
m =1
 NT
 *
 ∑ x m ⋅ E m = E Port (A1.14)
m =1
 NT
 x = 1,x > 0
∑ m m
m =1

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 7
Metoda lui MARKOVITZ. 8 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

un sistem liniar de (NT+2) ecuaţii şi (NT+2) necunoscute, (necunoscute care sunt : x1,x2, …,xNT, λ1, λ2 )

Sub formă matricială sistemul se scrie:

W * X = Y, (A1.14’)

cu soluţia : X = W-1 * Y, (A1.15)

unde :

σ 11 σ 12 ... σ 1N E1 1 x1 0
σ 21 σ 22 ... σ 2 NT E2 1 x2 0
... ... ... M M
W= , X= ,Y = (A1.16)
σ NT 1 σ NT 2 ... σ NTNT E NT 1 x NT 0
E1 E2 ... E NT 0 0 λ1 *
E Port
1 1 ... 1 0 0 λ2 1

Pornind de la modelul “frontirei eficiente a lui MARKOVITZ” se pot lua decizii privind gestiunea
eficientă a portofoliului de valori mobiliare.Din mulţimea portofoliilor situate pe frontiera eficientă vor fi
alese acele portofolii care răspund cel mai bine preferinţelor specifice fiecărui investitor după criterii de
rentabilitate şi risc.În raport cu aversiunea sau,dimpotrivă, cu preferinţa pentru risc investitorul se va plasa pe
frontiera eficientă şi va alege rentabilitatea dorită cu risc minim posibil.

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 8
Metoda lui MARKOVITZ. 9 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

VI. STUDIUL DE CAZ PENTRU UN PORTOFOLIU DE PATRU


TITLURI.ANALIZA REZULTATELOR

Pentru un portofoliu de patru titluri,matricele W,X şi Y au forma:


σ 11 σ 12 σ 13 σ 14 E 1 1 x1 0
σ 21 σ 22 σ 23 σ 24 E 2 1 x2 0
σ 31 σ 32 σ 33 σ 34 E 3 1 x 0
W= , X= 3 , Y=
σ 41 σ 42 σ 34 σ 44 E 4 1 x4 0
E1 E2 E3 E4 0 0 λ1 *
E Port
1 1 1 1 0 0 λ2 1
unde : σ kk = σ k2 , k = 1, 2, 3, 4.
Cu valorile determinate,pentru portofoliu format din titlurile :
ART - ARTROM SLATINA,CMF - COMELF, UZT - UZTEL,,ELC - ELECTROCERANICA, matricea W este :

298, 445 22, 715 50, 676 61, 836 6, 223 1


22, 715 76, 582 37, 588 2, 252 3, 594 1
50, 676 37, 588 64, 681 11, 514 4, 805 1
W=
61, 836 2, 252 11, 514 66, 930 2, 455 1
6, 223 3, 594 4, 805 2, 455 0 0
1 1 1 1 0 0

şi deoarece det(W) ≠ 0,adică matricea W este nesingulară, se calculează W-1.



Pentru fiecare valoare a rentabilităţii portofoliului E Port se rezolvă sistemul (A1.14),se determină ponderile, xk,

k=1,2,3,4 a fiecărui titlu din cadrul portofoliului considerat,apoi se calculează σ Port


2
- dispersia portofoliului şi

σ Port - abaterea medie pătratică şi se trasează frontiera eficientă.



Se stie că rentabilitatea portofoliului E Port ,este cuprinsă între cea mai mică valoare , Emin , şi cea mai mare
valoare, Emax , dintre rentabilităţile titlurilor care compun portofoliu.Pentru trasarea frontierei eficiente se consideră N

valori,intermediare E Port ,j , j=1,2, …,N, echidistante,cuprinse între Emin şi Emax .Două valori consecutive diferite între
ele prin valoarea ∆E, unde: ∆E = ( Emax - Emin ) / N,
iar valoarea “j” a rentabilităţii se determină cu formula :
E ∗Port , j = Emin + (j-1)· ∆E.
Mărimile : N sau ∆E sunt parametrii variabili impuşi de programator în funcţie de:
- disponibilităţile software şi harware,
- de precizia cu care se doreşte realizarea şi obţinerea calculelor,
- de numărul de titluri NT din portofoliu,etc., şi se vor preciza la fiecare prelucrare de date.

În cazul portofoliului de mai sus,cu patru titluri, sistemul a fost rezolvat pentru 17 valori distincte, E Port ,j,
deci cu alte cuvinte s-au rezolvat 17 sisteme de tipul (A1. 14) sau, sistemul (A1.14) a fost rezolvat de 17 ori. Două
∗ ∗
valori consecutive ale rentabilităţii portofoliului E Port , j , şi E Port , j +1 , sunt diferite între ele prin ∆E = 0, 25 de

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 9
Metoda lui MARKOVITZ. 10 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

procente . Valorile sunt cuprinse între 2, 45 (procente) şi 6, 45 (procente) minimul, respectiv maximul
rentabilităţilor titlurilor individuale care compun portofoliul,deci :

E Port ,j ∈ {2,45; 2,70; 2,95; 3,20; 3,45; 3,70;3,90; 4,20; 4,45; 4,70; 4,95; 5,20; 5,45; 5,70; 5,95; 6,20; 6,45 }.

Pentru fiecare valoare a eficienţei portofoliului, E ∗Port , j ,dintre cele enumerate se determină necunoscutele: x1,

x2 ,x3 , x4 şi λ1 ,λ2, şi se poate calcula riscul portofoliului, σPort , precum şi valoarea sumei minime, necesară pentru
realizarea investiţiei ,deci procesul se repetă de 17 ori.
Rezultatele obţinute, prin programe scrise în MATHCAD 1 sunt prezentate în TABELUL #3.
Se observă că în urma rezolvării sistemului se determină toate soluţiile x1, x2,, x3 , x4, pentru fiecare dintre
valorile rentabilităţii portofoliului,unele dintre soluţiile sistemului nu satisfac condiţiile impuse (în unele seturi de
soluţii se găsesc valori negative sau supraunitare), care nu vor fi luate în considerare, concluzia fiind că aceste valori ale
rentabilităţii portofoliului nu pot fi atinse prin schimbarea ponderilor titlurilor.

TABELUL #4 Rentabilitatea,ponderea titlurilor,dispersia şi abaterea medie patratică a portofoliului format din


titlurile:ART,CMF,UZT şi ELC

Nr Rentabilit Ponderea titlurilor din Dispersia A.M.P.


crt portofoliu portofoliu (%) (%)
ART CMF UZT ELC
X1 X2 X3 X4 σ2Port σPort
1. 2,45 -16.60 37,20 8,40 71,10 39,15 6,25
2. 2,70 -13,40 34,30 15,30 63,90 35,57 5,96
3. 2,95 -10,20 31,30 22,20 56,70 33,33 5,77
4. 3,20 -7,00 28,40 29,10 49,50 32.43 5,69
5. 3,45 -3,80 25,50 36,00 42,20 32,86 5,73
6. 3,70 0,00 22,60 42,90 35,00 34,62 5,88
7. 3,95 2,70 19,70 49,80 27.80 37,72 6,14
8. 4,20 5,90 16,80 56,70 20,60 42,16 6,49
9. 4,45 9,10 13,90 63,60 13,40 47,93 6,92
10. 4,70 12,30 11,00 70,50 6,20 55,04 7,42
11. 4,95 15,50 8,10 77,40 0,00 63,48 7,96
12. 5,20 18,70 5,20 84,30 -8,20 73,26 8,56
13. 5,45 21,90 2,20 91,20 -15.40 84.37 9,18
14. 5,70 25,10 0,00 98,10 -22,60 96,82 8,84
15. 5,95 28,30 -3,60 105.00 -29,80 110,61 10,52
16. 6,20 31,50 -6,50 112,00 -37,00 125,73 11,21
17. 6,45 34,70 -9,40 118,90 -44,20 142,18 11,92

Cu datele astfel obţinute, (care se află şi în TABELUL #4) se poate trasa curba frontierei eficiente
Markovitz, reprezentată grafic în ANEXA #4, pag. 10.
Se constată că pentru o rentabilitate a portofoliului de E ∗Port = 3,20 % se obţine un risc minin absolut,
în valoare de 5,69 %.
În ANEXA #4, pag. 11 s-au trasat graficele ponderii titlurilor din portofoliu, alături de rentabilitatea
portofoliului şi abaterea mediei pătratice a rentabilităţi, care se poate constitui într-un “ABAC” de determinare a
riscului minim pentru o rentabilitate dată, simultan cu precizarea raportului compoziţiei activelor sau precizarea
ponderii titlurilor din portofoliu.
De exemplu pentru o rentabilitate E ∗Port ,9 = 4, 45 % , corespunzător numărului cazului j=9, din graficul
abaterii medii pătratice se citeşte valoarea σPort = 6, 90 %, iar din graficul “Raportul activelor” se află ponderile
următoare şi corespunzător numărul de acţiuni :
X1 = 9, 10 % , X2 = 13, 90 % , X3 = 63, 60 %, X4 = 13, 40 % , şi
ART - 91 acţ., CMF-139 acţ., UZT - 636 acţ., ELC - 134 acţ.,

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 10
Metoda lui MARKOVITZ. 11 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

şi se poate determina valoarea sumei , necesară pentru realizarea unei investiţii în achiziţionarea a 1 000 de acţiuni :
S = 9 518 856 LEI, corespunzătoare preţului de piaţă a acţiunilor din ultima săptămînă analizată.
Dacă dorim să obţinem o rentabilitate de E ∗Port = 4, 90 % ,riscul corespunzător va avea voloarea σPort =7, 96 % şi cu
următoarea distribuţie a ponderii titlurilor X1 = 15, 50 %, X2 = 8, 10 %, X3 = 77, 40 %, X = 0, 00%. Comparînd acest
rezultat cu precedentul,pentru creşterea rentabilităţii de la 4, 45% la 4, 90% se suportă o creştere a riscului de la 6,90%
la 7,96%, exprimat procentual, dacă creşterea rentabilităţii va fi de 10%,creşterea riscului va fi de 16%.

V. CONCLUZII
Problema realizării unui portofoliu eficient se poate realiza după criteriul rentabilitate-risc, prin metoda lui
MARKOVITZ de determinare a frontierei eficiente şi după criteriul diversificării activelor potofoliului.
Pornind de la modelul “frontirei eficiente a lui MARKOVITZ” se pot lua decizii privind gestiunea eficientă
a portofoliului de valori mobiliare.Din mulţimea portofoliilor situate pe frontiera eficientă vor fi alese acele portofolii
care răspund cel mai bine preferinţelor specifice fiecărui investitor după criterii de rentabilitate şi risc.În raport cu
aversiunea sau,dimpotrivă, cu preferinţa pentru risc investitorul se va plasa pe frontiera eficientă şi va alege
rentabilitatea dorită cu risc minim posibil.
Metoda de analiză pentru selecţia unui portofoliu eficient de active financiare, după criteriul rentabilitate-
risc precum şi progamul de calcul (scris sub mediul de programare MATHCAD 11 ) oferă tehnici eficiente de
gestiune a portofoliului şi posibilitatea realizării diferitelor scenarii de investiţii optime.

Anexa #4
Frontiera eficienta Markowitz
8 8
7.5
7
6.5
6
RENTABILITATEA

5.5
ep 5
j
4.5
4
3.5
3
2.5
2
1 1.5
1
4 5 6 7 98 10 11 12 13 14
4 sig 14
j
SIGMA PATRAT PORTOFOLIU

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 11
Metoda lui MARKOVITZ. 12 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

Rap. activelor x1,x2,x3,x4


1
0.9 PONDERILE
x1
jj 0.8 ACTIVELOR:
Ponderile x1,x2,x3,x4
x2 0.7
jj X1 - ART
0.6
x3
X2 - CMF
jj 0.5
X3 - UZT
0.4 X4 - ELC
x4
jj 0.3
0.2
0.1
0
6 7 8 9 10 11 12 13
jj
Nr. cazul "j"

RENTABILITATEA-epj
6.45 10
ep - REntabilitatea

8.75
7.5
ep 6.25
j
5
3.75
2.5
0 1.25
0
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18
0 j 18

RISCUL sigma
11.92423 12
11
sigma - Riscul

10
sig 9
j
8
7
6
5.694302 5
4
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17
1 j 17

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 12
Metoda lui MARKOVITZ. 13 Dr. FÃRCAŞ PAVEL

5 VARIATIA PRETURILOR ACTIUNILOR


1 10
VALOARE (LEI)

r11
i

r22 4
i 1 10

3
1 10
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 22 24 26
i
SAPTAMINA

VARIATIA rentabilitatii ACTIUNILOR


60
50
40
30
20
VALOARE (LEI)

r1
j
10
r2 0
j
10
20
30
40
50
60
1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25
j
PERIOADA

6_3_MANA_RISC_A4MARKO01.doc 13