FINANŢE – CURS 1

Rolul gestiunii financiare

Geatiunea financiară urmăreşte maximizarea valorii intreprinderii, urmărind

următoarele:
1. Maximizarea profitului şi a calităţii intreprinderii;
2. Maximizarea valorii implică protecţia şi conservarea patrimoniului, respectiv
menţinerea lichidităţii (capacitatea întreprinderii de a-ţi plăti datoriile la
momentul cutrent) şi solvabilităţii (capacitatea întreprinderii de a-ţi plăti
datoriile la încheierea exerciţiului) firmei;
3. Gestiunea financiară urmăreşte aplicarea instrumentelor care să asigure o
protecţie adecvată împotriva riscurilor (economice, financiare, de faliment)

n
πt Vr
Vf = ∑ +
t =1 (1 + k ) (1 + k ) t
t

V f = valoarea firmei
t = 1 ..... n = durata de viaţă economică
π t = profiturile anuale viitoare
k = rata de actualizare
V r = valoarea reziduală, adică ceea ce se aşteaptă să se obţină la scoaterea din
funcţiune.

Valoarea firmei este influenţată în mod pozitiv de profit şi de patrimoniul

firmei, iar în sens negativ de riscurile manifestate la nivelul intreprinderii.
Analiza financiară urmăreşte realizare:
• diagnosticului pe termen scurt prin utilizarea indicatorilor de echilibru
financiar, static şi dinamic;
• diagnosticul rentabilităţii şi al riscului, aici urmărindu-se ratele de
rentabilitate, lichiditatea şi solvabilitatea, dar şi indicatori care se referă la
riscurile la nivelul întreprinderii: coeficientul efectului de levier de exploatare,
coeficientul efectului de levier financiar, riscul de faliment va fi evaluat pe

1
 baza metodei sconturilor, metodei Băncii Centrale a Franţei, modelul Conan-
Holden;
• urmăreşte determinarea politicii de finanţare pe termen scurt, mediu şi lung
(decizia de investiţii – pe termen lung, determinarea surselor de finanţare ale
ciclului de exploatare – pe termen scurt).

Analiza indicatorilor de echilibru financiar

Forma bilanţului listă:

A. Active imobilizate (necorporale, corporale, financiare)

B. Active ciculante (numite şi active curente)
C. Cheltuieli înregistrate în avans (drepturi asupra unor terţi)
D. Datorii ce trebuiesc plătite într-o perioadă mai mică de un an (pe termen scurt,
curente, temporale)
E. Active circulante (curente) nete sau Datorii curente nete: B+C-D-I
F. Total activ – Datorii curente = Capitaluri permanente
G. Datorii ce trebuiesc plătite într-o perioadă mai mare de un an
H. Provizioane pentru riscuri şi cheltuieli (datorii sau obligaţii)
I. Venituri înregistrate în avans
J. Capitaluri şi rezerve

Indicatorii:

1. Situaţia netă: adică capitalul propriu

SN = Active totale – Datorii totale

• dacă SN este pozitiv şi crescător, acesta va evidenţia o situaţie financiară la

nivelul întreprinderii, reflectând o gestiune economică sănătoasă, fiind
consecinţa reinvestirii unei părţi din profitul net şi a altor elemente de
acumulare bănească; aceasta înseamnă că valoarea firmei creşte;

2
• dacă SN este negativ firma se poate afla într-o situaţie de prefaliment,
datorită încheierii cu pierderi a exerciţilor anterioare şi acoperirii pierderilor
prin utilizarea în totalitate a capitalurilor proprii, partea rămasă neacoperită
rămânând în sarcina creditorilor, ca urmare a asumării riscurilor de
insolvabilitate;
• dacă SN = 0 este o situaţie de echilibru perfect între datorii şi active (nu se
poate realiza în practică, deoarece ar însemna că nu mai există capital propriu).

2. Fondul de rulment:

FR = Active circulante (curente) – Datorii pe termen scurt

(nevoi temporale) (resurse temporale)

• dacă FR este pozitiv înseamnă că activele circulante depăşesc datoriile

curente, adică există posibilitatea transformării în lichidităţi a activelor
circulante pe termen scurt, ceea ce permite rambursarea datoriilor şi
degajarea unor lichidităţi suplimentare; este considerată o situaţie favorabilă
din punct de vedere al solvabilităţii întreprinderii;
• dacă FR este negativ înseamnă că activele sunt insuficiente pentru a acoperi
rambursarea datoriilor pe termen scurt, reprezentând o stare de dezechilibru
la nivelul firmei şi o situaţie nefavorabilă din punct de vedere al solvabilităţii
întreprinderii;
• dacă FR = 0 înseamnă că există echilibru perfect între activele circulante şi
datoriile pe termen scurt, fiind o situaţie ipotetică.

FR = Capital permanent – Active imobilizate

(resurse permanente) (nevoi permanente)

• dacă FR este pozitiv înseamnă că, capitalul permanent finanţează o parte din
activele circulante, după finanţarea în totalitate a activelor imobilizate;
această situaţie evidenţiază FR ca o expresie a realizării echilibrului pe termen
lung şi ca participare la realizarea echilibrului financiar pe termen scurt;
• dacă FR este negativ înseamnă că, capitalul permanent este insuficient pentru
acoperirea activelor imobilizate, ceea ce reflectă obţinerea unei părţi din
resursele temporale pentru acoperirea nevoilor permanente; situaţia reflectă
un dezechilibru financiar şi poate fi considerată o situaţie alarmantă pentru
firmele cu activitate industrială ;

3
 • dacă FR = 0 înseamnă că, capitalul permanent este egal cu activele imobilizate,
aceasta fiind o situaţie ipotetică deoarece trebuie să existe o armonizare
perfectă între activele imobilizate şi capitalul permanent.

Din punct de vedere al structurii capitalului permanent, fondul de rulment are 2

componente:
Fr propriu = Capital propriu – Active imobilizate

FR împrumutat (străin) = FR – Fr propriu

3. Nevoia de fond de rulment:

NFR = Active circulante (exclusiv activele de trezorerie) – Datorii pe termen

scurt (exclusiv pasivele de trezorerie)

Active de trezorerie: disponibilităţi, valori mobiliare de plasament (clasa 5)

Pasive de trezorerie: credite (linii de finanţare deschise), soldurile creditoare al
conturilor la bănci

• dacă NFR este pozitiv înseamnă că activele circulante depăşesc datoriile pe

termen scurt; este considerată o situaţie normală numai dacă este rezultatul
unei politici de investiţii care să conducă la creşterea nevoii de finanţare a
ciclului de exploatare; în caz contrar va evidenţia un decalaj nefavorabil între
lichiditatea stocurilor şi a creanţelor şi exigibilitatea datoriilor pe termen
scurt (relaxarea încasărilor şi urgentarea plăţilor);
• dacă NFR este negativ avem de-a face cu un surplus de resurse temporale faţă
de nevoile temporale; poate fi considerată o situaţie favorabilă dacă este
rezultatul accelerării rotaţiei activelor circulante şi al angajării unor datoriipe
un termen mai lung, adică se urgentează încasările şi se relaxează plăţile; NFR
se transformă în sursă de finanţare deoarece va finanţa FR şi trezoreria netă;
dacă nu este rezultatul accelerării rotaţiei activelor circulante şi al angajării
unor datoriipe un termen mai lung, atunci situaţia va fi nefavorabilăexistă chiar
riscul unor rupturi în activitatea de aprovizionare, de reînnoire a stocurilor şi
de realizare a producţiei.

4. Trezoreria netă:

4
 TN = FR – NFR
sau TN = Active de trezorerie – Pasive de trezorerie

CURS 2

• dacă trezoreria netă este pozitivă atunci se înregistrează un excedent de

finanţare datorită desfăşurării unei activităţi eficiente, iar îmbogăţirea
trezoreriei arată că întreprinderea dispune de lichidităţi suficiente, care îi vor
permite rambursarea datoriilor, dar şi realizarea unor plasamente eficiente
atât pe piaţa monetară, cât şi pe cea financiară. În acest context
întreprinderea se bucură de autonomie financiară pe termen scurt.
• dacă trezoreria netă este negativă atunci firma se confruntă cu o stare de
dezechilibru financiar, apare un deficit monetar, care va fi acoperit pe seama
unor noi resurse monetare (credite pe termen scurt sau de trezorerie).
Aceasta arată că întreprinderea depinde de resurse financiare externe. În
cazul în care se apelează la resurse financiare externe, firma va fi interesată
să aleagă acele surse ce se caracterizează prin cel mai mic cost posibil. Ideal
ar fi ca acoperirea deficitului să se realizeze prin utilizarea mai multor tipuri
de surse de finanţare. Atunci când trezoreria netă este negativă se limitează
autonomia financiară pe termen scurt, dar nu apare implicit starea de
insolvabilitate.
- tipuri de credite pe termen scurt: credite bancare (?), credite de afacturare,
scontare de efecte de comerţ, avalizare, leasing;
• dacă trezoreria netă este egală cu 0, aceasta este o situaţie ipotetică
deoarece reflectă un echilibru perfect între resurse şi nevoi, fondul de
rulment permite finanţarea integrală a nevoii de fond de rulment, evitându-se
astfel dependenţa de surse de finanţare externe.

Analiza pe baza echilibrului financiar

5
 - acest tip de analiză se bazează pe o nouă concepţie a întreprinderii,
aceea că întreprinderea este acea entitate economică şi financiară care
îndeplineşte următoarele funcţii:
1. Funcţia de producţie
2. Funcţia de consum
3. Funcţia de personal (resurse umane)
4. Funcţia de investire şi dezinvestire
- dezinvestire: apare spre sfârşitul duratei de viaţă a investiţiei, atunci când
valoarea aceteia se apropie de 0, dar ea mai poate aduce venituri, şi anume
valoarea reziduală prin vânzarea sau scoaterea din funcţie a investiţiei (utilaj,
etc.)
5. Funcţia de finanţare
6. Funcţia de repartiţie.
1+2+3 – funcţia de exploatare

Ciclul de exploatare – are 4 faze:

1. achiziţia şi stocarea (materiilor prime, materialelor, combustibililor, etc.)
2. producţia sau fabricare
3. stocarea produselor finite şi comercializarea lor
4. încasarea vânzărilor.

Obiectul analizei funcţionale îl reprezintă cunoaşterea diferitelor implicaţii ale

operaţiilor realizate de întreprindere asupra trezoreriei, respectiv cunoaşterea
plăţilor imediate cu scadenţe certe şi impactul direct asupra trezoreriei, dar şi
cunoaşterea creditelor acordate sau obţinute.

Activ imobilizat ( mărime brută) Capital propriu

Amortizare
Activ circulant Datorii financiare
Datorii pe termen scrt

• Activului imobilizat (brut) îi corespunde funcţia de investire şi dezinvestire.

Funcţia de investire va grupa elementele de activ imobilizat în funcţie de
caracterul acestora în:
- active imobilizate de exploatare

6
 - active imobilizate în afara exploatării (imobilizări financiare, clădiri
administrative).
• Activului circulant îi corepunde funcţia de exploatare. Funcţia de exploatare va
grupa activele circulante în:
- active circulante de exploatare
- active circulante în afara axploatării
- active de trezorerie
• Capital propriu + Amortizare + Datorii financiare – le corespunde funcţia de
finanţare. Funcţia de finanţare va grupa elementele indiferent de scadenţa
lor.
• Datoriilor pe termen scurt (furnizori, salariaţi, acţionari) le corespunde funcţia
de exploatare. Elementele de datorii pe termen scurt se vor clasifica în:
- datorii de exploatare
- datorii în afara exploatării
- pasive de trezorerie.

În acest contex fondul de rulment se poate determina:

FR = ACE + ACAE + AT – DE – DAE - PT

ACE = active circulante de exploatare

ACAE = active circulante în afara exploatării
AT = active de trezorerie
DE = datorii de exploatare
DAE = datorii în afara exploatării
PT = pasive de trezoreria

Nevoie de fond de rulment se împarte în:

- nevoie de fond de rulment de exploatare (NFRE)
NFRE = ACE - DE

- nevoia de fond de rulment în afara exploatării (NFRAE)

NFRAE = ACAE - DAE

Ţinând cont că NFR = NFRE + NFRAE, se verifică, că TN = AT – PT

7
 • pentru ca activitatea să fie considerată de exploatare, de bază trebuie ca
NFRE să fie mai mare decât NFRAE.

Analiza rezultatelor întreprinderii

Se realizează pe baza elementelor cuprinse în contul de profit şi pierdere,

grupate pe două mari categorii (venituri şi cheltuieli). Atât cheltuielile, cât şi
veniturile sunt clasificate în:
- cheltuieli şi venituri de exploatare
- cheltuieli şi venituri financiare
- cheltuieli şi venituri extraordinare.

• amortizarea este o cheltuială nemonetarp, neplătibilă, din acest motiv face

parte din cheltuielile de exploatare, ea nu influenţează trezoreria
• provizioanele sunt venituri nemonetare, neîncasabile, la rândul lor ele nu
influenţează trezoreria
• venituri din cesiunea elementelor de activ sunt venituri din exploatare, ele se
referă la diferenţele dintre preţul la care este vândut activul respectiv şi
valoarea rămasă de amortizat. În cazul în care această difenţă este negativă
vorbim valoare netă contabilă (?).

Pe baza elementelor din contul de profit şi pierdere se pot calcula sodurile

intermediare de gestiune.

Marja comercială (MC): caracterizează întreprinderile cu activitate de comerţ,

valoarea obţinută fiind influenţată de politica de vânzare promovată de firma în
cauză.

MC = venituri din vânzarea mărfurilor – costurile de cumpărare (obţinere) a

mărfurilor respective
• dacă MC este negativ înseamnă că s-a cumpărat marfa, dar nu s-au încasat banii
din vânzare (?)

8
Producţia exerciţiului (PE):

PE = producţia vândută (cifra de afaceri - CA) ± producţia stocată ±

producţia de imobilizări

Valoarea adăugată (VA):

VA = MC + PE – consumul extern (de la terţi)

CURS 3

• valoarea adăugată are importanţă deoarece prin agregarea la nivel macro se

obţine produsul inter brut (PIB);
• ea reprezintă un criteriu pentru aprecierea aportului specific al întreprinderii
la formarea producţiei;
• este un indicator mai sintetic decât cifra de afaceri şi producţia obţinută;
• este un criteriu de apreciere a creşterii valorii întreprinderii, deoarece
evidenţiează evaluarea creşterii reale prin luarea în calcul a ratei inflaţiei sau a
deflatorului;
• valoarea adăugată măsoară gradul de integrare al întreprinderii, ţinându-se
VA
seama de raportul ;
CA
• ea evidenţiază structura exploatării prin utilizarea ratelor de repartizare a
valoii adăugate, astfel raportând fiecare element (remunerarea fiecărui
participant) la valoarea adăugată vom obţine modalitatea de distribuire a
veniturilor globale către participanţii la activitate;
• reflectă gradul de utilizare a factorilor de producţie, deoarece se poate
constata că pentru acelaşi nivel al valorii adăugate, cu o structură de
exploatare identică, utilizarea factorilor de producţie este diferită;
• astfel se poate evidenţia randamentul echipamentelor de lucru ca raport între
VA
Im obilizari .de . exp loatare sau se poate evidenţia intensitatea capitalistică :
Im obilizari .de . exp loatare
Numar .de . personal ; cu cât randamentul muncii va fi mai mare, cu atât

9
 intensitatea capitalistică va fi mai puternică, iar randamentul imobilizării va fi
mai mare.

Excedentul brut de exploatare (EBE) :

EBE = VA + Subvenţii de exploatare – Cheltuieli de personal- Impozite, taxe,

vărsăminte asimilate

• excedentul brut de exploatare exprimă acumularea brută din activitatea de

exploatare, luând în calcul operaţiile legate strict de producţia industrială,
activitatea comercială sau de prestarea unor servicii;
• se poate urmări rolul acestui indicator astfel:
- este o măsură a performanţelor economice înregistrate de
întreprindere, deoarece poate fi utilizată în cadrul rentabilităţii
economice;
- este un indicator independent de politica financiară, de politica de
dividende, de politica de finanţare, de elemente extraordinare;
- indicatorul este o resursă importantă pentru întreprindere, deoarece
poate fi privit ca o resursă potenţială de trezorerie, respectiv un cash-
flow potenţial de exploatare.

Rezultatul exploatării (RE) :

RE = EBE + alte venituri de exploatare – alte cheltuieli de exploatare

Rezultatul financiar (RF) :

RF = venituri financiare – cheltuieli financiare

Rezultatul curent (RC) :

RC = RE ± RF

10
Rezultatul brut (RB) :

RB = RC ± Rezultatul extraordinar

Rezultatul net (RN) :

RN = RB – Impozitul pe profit

• rezultatul brut este considerat a fi egal cu rezultatul impozabil pentru

uşurarea calculului; dacă apar cheltuieli nedeductibile din punct de vedere
fiscal şi venituri neimpozabile se va determina rezultatul impozabil, iar
impozitul pe profit se va determina prin aplicarea cotei de impozit aferentă la
rezultatul impozabil.
• Profitul impozabil (rezultatul impozabil) = RB + cheltuieli nedeductibile din
punct de vedere fiscal – venituri neimpozabile

Pe baza soldurilor intermediare de gestiune vom evidenţia capacitatea de

autofinanţare (CAF). Pentru determinarea capacităţii de autofinanţare se vor utiliza
două metode:
1. Metoda degresivă : evidenţiază calcularea CAF ca diferenţă între veniturile
încasabile şi cheltuielile plătibile.

EBE
+ alte venituri de exploatare (fără venituri din reluarea provizioanelor de exploatare,
fără veniturile din cedarea/cesiunea activelor, fără venituri din repartizarea
subvenţiilor de exploatare)
- alte cheltuieli de exploatare (fără amortizări şi provizioane constituite, fără
valoarea netă contabilă a elementelor de activ cedate)
+ venituri financiare (fără venituri din utilizarea provizioanelor financiare)
- cheltuieli financiare (fără cheltuieli pentru constituirea provizioanelor financiare)
+ venituri extraordinare
- cheltuieli extraordinare

11
- impozit pe profit
= CAF

2. Metoda aditivă: eidenţiază elementele contabile care nu generează fluxuri

monetare, în acest caz se porneşte de le rezultatul net la care vor fi
adăugate toate cheltuielile neplătibile sau calculate şi se vor scădea
veniturile calculate.

RN
+ amortizări şi provizioane constituite
+ valoarea net contabilă a elementelor de activ cedate
- venituri din utilizarea provizioanelor
- venituri din cesiunea/cedarea activelor
- venituri din repartizarea subvenţiilor de exploatare
= CAF

Capacitatea de autofinanţare după repartizarea dividendelor poartă denumirea

de autofinanţare gloobală.
AG = CAF – dividendelor distriuite

• relaţia de calcul este valabilă numai în ţările Uniunii Europene, deoarece

repartizarea profitului îmbracă forma următoarele forme: rezerve şi
dividende, iar participarea salariaţilor la profit este considerată o cheltuială
deductibilă din punct de vedere fiscal şi nu o formă de repartizare a profitului
• autofinanţarea are două forme:
a. autofinanţare de menţinere: include sursele din care urmează să se realizeze în
viitor cheltuieli pentru menţinerea potenţialului productiv a nivelului atins de
întreprindere prin reînnoirea mijloacelor de producţie şi acoperirea riscurilor
de exploatare. Sursele incluse sunt: amortizarea şi provizioanele
b. autofinanţare netă: este acea parte din autofinanţarea brută care se formează
pe seama surselor proprii peste necesarul cerut de refacerea capitalurilor
investite.
• capacitatea de autofinanţare prezintă importanţă deoarece constituie un mijloc
sigur de finanţare, fiind o sursă independentă şi stabilă, evidenţiază autonomia
întreprinderii, respectiv gradul de autonomie financiară şi permite diminuarea
îndatorării şi implicit reducerea cheltuielilor financiare.

12
 Analiza pragului de rentabilitate (punct mort,critic)

În analiza pragului de rentabilitate trebuie să ţinem seama de cheltuielile fixe şi

cele variabile, deoarece cheltuielile variabile variază direct proporţional cu cifra de
afaceri, pe când cele fixe nu sunt influenţate de modificarea cifrei de afaceri.
Analiza pe baza pragului de rentabilitate ne oferă posibilitatea de a da răspunsuri la
mai multe întrebări:
1. Care este cifra de afaceri corespunzătoare pragului de responsabilitate?
2. Care este cifra de afaceri atunci când se doreşte obţinerea unui anumit
profit?
3. Care este cifra de afaceri necesară pentru a se obţine un anumit profit
în condiţiile în care costurile fixe cresc?

CF
CA ( PR ) = = PR
MCV (%)

unde: MCV (%) = marja asupra cheltuielilor variabile în mărime procentuală

MCV = CA – CV

CA −CV
MCV (%) =
CA

• se poate determina un prag de rentabilitate în zile, acesta semnificând data la

care va fi atins pragul de rentabilitate:
CA ( PR )
PR zile = * 360
CA realizata

Exemplu: O societate comercială a înegistrat o cifră de afaceri de 4000 milioane lei,

cheltuielile variabile reprezentând 80%, iar cheltuielile fixe 200 milioane lei.
Determinaţi:
a. Cifra de afaceri pentru care profitul este 0.
b. Profitul ce poate fi realizat la o creştere a cifrei de afaceri cu 10 %.
c. Cifra de afaceri necesară pentru a se obţine profit de 700 milioane lei.
d. Cifra de afaceri necesară pentru menţinerea profitului din perioada curentă în
condiţiile în care creşterea cheltuielilor fixe a fost de 50%.

Indicator Perioada % a b c D

13
 curentă
CA 4000 1000 4400 4500 4500
- CV 3200 80 800 3520 3600 3600
= MCV 800 20 200 880 900 900
- CF 200 200 200 200 300
= PN 600 0 680 700 600

CF 200
CAPR = = = 1000 milioane lei
MCV% 20%
MCV (abs )
la punctul c: CA = MCV
%

La nivelul firmei vor fi evaluate mai multe categori de riscuri:

1. Riscul economic: este evaluat prin coeficientul efectului de levier al

exploatării (CELE)
- poate fi determinat prin trei relaţii:

∆RE
CELE =
a. ∆CA
CA

* această relaţie se utilizează atunci când se cunosc date privind dinamica activităţii
la nivelul firmei.

CA −CV MCV
b. CELE =
CA −CV −CF
=
MCV −CF

• cu cât coeficientul are o valoare mai mare, iar întreprinderea are cheltuieli
fixe mari cu atât ea este mai riscantă şi se poate adapta mai greu la
modificările pieţei în acest context ea trebuie să obţină un rezultat suficient
de mare, care să îi permită remunerarea acţionarilor, dar să şi includă o primă
de risc.

CA realizata
c. CELE =
CA realizata − CA PR

• cu cât CA realizata depăşeşte mai mult CA PR cu atât firma înregistrează un risc

mai mic, iar flexibilitatea ei creşte;

14
 • cu cât coeficientul este mai mare decât 1 cu atât creşterea cifrei de afaceri
generează profit;
• este grav dacă coeficientul este mai mic decât 1, deoarece rentabilitatea
activităţii de exploatare este scăzută.

2. Riscul financiar: este evaluat pe baza coeficientul efectului de levier

financiar (CELF) care măsoară modificarea relativă a rezultatului curent
înainte de impozitare la o modificare relativă a rezultatului din exploatare, sau
după caz modificarea cifrei de afaceri.
- se poate detemina după două formule:
∆RC
RC
a. CELF =
∆RE (CA )
RE (CA )

RE
b. CELF =
RE −cheltuieli . financiare

Cei doi coecicienţi pun în evidenţă coeficientul efectului de levier combinat

(CELC):
C
ELC =C
ELE *C
ELF

3. Riscul de faliment.

Diagnosticul financiar pe baza ratelor de

rentabilitate

La nivelul întreprinderii pot fi puse în evidenţă mai multe rate de rentabilitate, de

structură sau de rotaţie. Ele se pot determina ca raport între efecte şi eforturi şi
pot fi exprimate în procente, în zile sau în mărimi absolute.
Rata de rentabilitate are trei forme:
1. Rata de reantabilitate comercială
2. Rata de reantabilitate economică
3. Rata de reantabilitate financiară

15
Ratele de reantabilitate permit compararea perfomanţelor industriale şi comerciale
ale firmelor.

1. Rata de rentabilitate comercială apreciază randamentul diferitelor stadii ale

activităţii întreprinderii la formarea rezultatelor; se determină ca raport între
diverse marje de acumulare bănească şi cifra de afaceri sau valoarea adăugată.

CURS 4

Ratele de rentabilitate comercială

• rentabilitatea comercială se determină ca raport între marja comercială şi
cifra de afaceri sau valoarea adăugată
MC
Rec = * 100
CA (sauVA )

2. Rentabilitatea economică măsoară eficienţa mijloacelor financiare şi materiale

alocate activităţii întreprinderii. Se poate determina:
EBIT −Im p / π
Rec =
AE

unde EBIT reprezintă excedentul brut de exploatare înainte de deducerea

cheltuielilor cu dobânda şi a impozitului pe profit
AE – reprezintă activul economic şi se determină după formula următoare:
A
E =I
m o
biliz
ari +N
FR

unde în calculul NFR se iau în calcul atât activele de trezorerie, cât şi pasivele de
trezorerie.
AE se poate calcula şi dup formula: A
E =K p
rop
riu +K im
pr
umu
tat

• se mai poate determina rata de rentabilitate economică luând în calcul

excedentul brut de exploatare:
EBE
Rec =
AE

- deoarece în calculul EBE nu au fost luate în calcul amortizările, această

rată are avantajul de a nu fi afectată de politica de amortizare
practicată;

16
• în termeni reali rentabilitatea economică trebuie să depăşească rata inflaţiei,
deoarece întreprinderea trebuie să îşi menţină substanţa economică, de aceea
rata rentabilităţii economice trebuie să depăşească rata inflaţiei, ea trebuie să
remunereze capitalul investit, cel puţin la nivelul ratei medii de randament din
economie (rata medie a dobânzii), dar să acopere şi riscul economic şi financiar
pe care şi-i l-au asumat acţionarii şi creditorii:
- dacă Ri < 10% ⇒ Rata reală = Rata nominală (obţinută din calcule) - Ri
Rata .no min ala − Ri
- dacă Ri ≥ 10% ⇒ Rata reală =
1 + Ri
(Relaţiile lui Fischer)

• rentabilitatea economică trebuie să permită întreprinderii reînnoirea şi

creşterea activităţii sale, într-o perioadă cât mai scurtă, urmărind ca raportul
între EBE şi activele imobilizate să fie ≥ 25%
• reantabilitatea economică se poate determina şi ca o rată a profitului net:
PN
Rec =
AE

- în acest caz este o rată netă de impozit, fiind dependentă de strategia

de finanţare şi gradul de îndatorare al întreprinderii;
• rentabilitatea economică se poate obţine prin două strategii comerciale opuse:
a. O politică de preţuti înaltă, cu o marjă brută mare, dar cu o rotaţie lentă a
capitalului.
b. O politică de preţuti joasă, cu o marjă brută scăzută, dar cu o rotaţie
accelerată a capitalului.

• rentabilitatea economică se mai poate calcula după formula:

EBE CA
Rec = *
CA K economic

- dacă descompunem renrabilitatea economică în doi factori vom evidenţia:

EBE
rata marjei nete de acumulare ( ) şi coeficientul de rotaţie (
CA
CA
K economic
);
- rentabilitatea economică poate fi influenţată sau ameliorată prin:
a) creşterea ratei marjei nete care se va realiza prin creşterea vânzărilor
şi diminuarea cheltuielilor plătibile;
b) creşterea coeficientului de rotaţie a capitalului economic ce se
realizează prin diminuarea investiţiilor şi optimizarea stocurilor şi a
creditului client.

17
 • rentabilitatea economică poate evidenţia costul surselor de finanţare, în acest
caz putem determina o rentabilitate economică că medie aritmetică ponderată
a surselor de finanţare:
K propriu Datorii
Rec = R fin * + Rdob *
AE AE

-unde R fin reprezintă un cost al capitalului propriu şi Rdob reprezintă

costul datoriilor. În cazul acestei formule se folosesc datele din anul de
bază.
• de asemenea rentabilitatea economică poate să evidenţieze productivitatea
activelor economice, utilizându-se rata marjei nete asupra valorii adăugate,
randamentul imobilizărilor şi coeficientul investiţiilor.

3. Ratele de rentabilitate financiare: măsoară capacitatea întreprinderii de a

degaja profitul net prin utilizarea capitalului propriu. Rentabilitatea financiară
reflectă scopul final al activităţii economice, deoarce evidenţiază remunerarea
acţionarilor prin dividende şi prin creşterea rezervelor. Rentabilitatea
financiară trebuie să evidenţieze rentabilitatea factorului muncă corelat cu
structura investiţiilor şi cu randamentul investiţiilor:
Datorii
R fin = Rec +( Rec −Rdob ) *
K proprii

Datorii
- ( Rec − Rdob ) * K reprezintă efectul de levier;
proprii

Datorii
- ( Rec − Rdob ) reprezintă levierul şi K reprezintă braţul levierului.
propriu

Notă: Rec şi Rdob sunt nete de impozit pe profit (au fost impozitate)
• dacă Rec > Rdob atunci îndatorarea are efecte pozitive asupra activităţii
întreprinderii, deoarece R fin va creşte cu fiecare procent de creştere al
îndatorării. În acest caz efectul de levier îmbracă forma efectului „pârghie de
îndatorare”;
• dacă Rec < Rdob atunci creşterea îndatorării va avea un efect negativ asupra
R fin , deoarece cu fiecare procent al îndatorării R fin se va diminua cu
diferenţa dintre Rec şi Rdob . În acest caz efectul de levier se numeşte efect
„de măciucă”.

Pe baza acestor relaţii putem evidenţia şi efectul fiscalităţii asupra R fin . Astfel
dacă întreprinderea este profitabilă fiscalitatea (impozitul pe profit) va atenua
efectul de levier. Dacă întreprinderea este neprofitabilă, fiscalitatea nu influenţează
R fin . În cazul unei întreprinderi îndatorate R fin poate fi mai mare decât Rec , pe
când în cazul unei întreprinderi se poate ajunge la relaţia Rec = R fin . De aceea

18
creşterea R fin se poate obţine prin creşterea îndatorării. În cazul societăţilor pe
acţiuni trebuie să cunoaştem doi indicatori, care au importanţă pentru acţionarii
majoritari sau minoritari:
- pentru firmele cotate la bursă se poate determina randamentul bursier
al acţiunilor; pentru a măsura reacţia bursieră se poate determina
CB
coeficientul de capitalizare bursieră: PER = , unde CB este
π / actiune
cursul bursier al unei acţiuni. Acest indicator măsoară de câte ori
investitorii sunt dispuşi să cumpere profitul per acţiune, permiţând
comparaţii ale firmelor ce-şi desfăşoară activitatea în acelaşi sector. Cu
cât REP (indicator extern) este mai mare cu atât există posibilitatea de
creştere economică;
- pe lângă PER se mai poate determina profitul per acţiune:
π net
π per / ac 'iune = .
nr .de.actiuni

Exemplu: Pornind de la următoarele elemente determinaţi Rec ca raport şi ca medie

aritmetică ponderată, R fin şi evidenţiaţi efectul de levier; comparaţi rata inflaţiei de
20% cu Rec şi cu R fin . Comentaţi corelaţia dintre Rec şi rata inflaţiei.
Din contul de profit şi pierdere se cunosc următoarele date:
• vânzări de mărfuri: 8422
• producţia vândută: 150186
• cumpărări de materii prime: 108140
• alte cumpărări şi cheltuieli externe: 19084
• cheltuieli de personal: 14200
• amortizări de exploatare: 2184
• venituri din cesiunea elementelor de activ: 1722
• cumpărări de mărfuri: 7332
• dobânzi plătite: 2908
• venituri financiare: 58
• impozit pe profit: se calculează cu o cotă de 10%.
Din bilanţ se cunosc următoarele date:
• Activ imobilizat: 25940
• Stocuri: 30004
• Clienţi: 6494
• Capitaluri proprii: 20616
• Dividende datorate: 400
• Datorii pe termen scurt: 31784
• Împrumuturi pe termen lung: 9638.

19
MC = venituri din vânzarea mărfurilor – costul de cumpărare al mărfurilor
= 8422 – 7332
= 1090
PE = 105186
VA = MC + PE – consumuri externe (de la terţi)
= 1090 + 150186 – 108140 – 19084
= 24052
EBE = VA – cheltuieli de personal
= 24052 - 14200
= 9852
RE = EBE + alte venituri de exploatare – alte cheltuieli de exploatare
= 9852 + 1722 – 2184
= 9390
RF = venituri financiare – cheltuieli financiare
= 58 – 2908
= - 2850
RC = RE ± RF
= 9390 – 2850
= 6540 (rezultatul brut)
Impozit pe profit = 6540*10% = 654
PN = RC – Impozit pe profit
= 6540 – 654
= 5886
EBIT = venituri totale – cheltuieli (exclusiv cheltuielile cu dobânda şi cu impozitul pe
profit
= 8422 + 150186 + 1722 +58 – 7332 – 108140 – 14200 – 19084 – 2184
= 9448
NFR = 30004 + 6494 – 400 – 31784
= 4314
AE = Imbilizări + NFR sau AE = K propriu + K imprumutat
= 25940 + 4314 = 20616 + 9638
= 30254 = 30254
9448 − 654
Rec = = 29,06%
30254
π net 5886
R fin = K = = 28,55%
propriu 20616
dobanzi 2908
Rdob = = = 30,17%
datorii 9638

20
⇒ Rec < Rdob ⇒ efectul de levier este efecet „de măciucă” şi îndatorarea are
efect negativ asupra valorii întreprinderii deoarece R fin se diminuează pe măsură ce
creşte gradul de îndatorare.
Ri = 20% ⇒ Rata reală a rentabilităţii economice =
29,06 % − 20% 0,0906
= * 100 = 0,0755 * 100 = 7,55 %
1 + 20% 1,2
28,55% − 20% 0,0855
şi Rata reală a rentabilităţii financiare = 1 + 20%
=
1,2
*100 = 7,125 %

⇒ în termeni reali firma obţine un profit redus care nu îi este sufucient pentru a-şi
achita datoriile şi pentru a se dezvolta.

CURS 5

Ratele structurii financiare

Ratele structurii financiare sunt de trei tipuri:

A. Ratele echilibrului financiar: reprezintă expresia realizării

echilibrului financiar pe termen lung şi a echilibrului funcţional,
evidenţiind existenţa sau inexistenţa fondului de rulment, nevoii de fond
de rulment şi a trezoreriei nete. În acest sens vom avea următoarele
grupe de rate:
1. Ratele de finanţare: care evidenţiază modalitatea de finanţare a
investiţiilor, ce pot fi strategice, de modernizare, de exploatare sau de
echilibru. Se pot determina următoarele rate:
a. Rata de finanţare a imobilizărilor (rata fondului de rulment):

Capitaluri . permanente
RFI =
A.I .nete

sau
Re surse .durabile
RFR = RFI =
A.I .brut

• această rată poate înregistra valori supraunitare, ceea ce înseamnă că totalitatea

activelor imobilizate este finanţată din resurse permanente, iar creşterea valorii

21
 raportului va semnifica o ameliorare a structurii de finanţare. Reducerea valorii
raportului exprimă o deteriorare a situaţiei, deoarece vor trebui găsite noi
posibilităţi de finanţare, ceea ce înseamnă creşterea costului finanţării
• se mai poate determina rata fondului de rulment propriu :

Capital . propriu
RFRpropriu =
A.I .

• acest raport trebuie să fie supraunitar, astfel încât imobilizările să se finanţeze

numai pe seama capitalurilor proprii

b. Rata de autofinanţare a investiţiilor: evidenţiază sau măsoară valoarea

investiţiilor autofinanţate

CAF
R AI =
Investitii .realizate +var iatiaNFRE

c. Rata de finanţare a nevoii de fond de rulment de exploatare:

FR
RNFRE =
NFRE

• raportul se consideră că este satisfăcător dacă FR reprezintă aproximativ 2/3 din

stocuri;
• ca dezavantaj specific este utilizarea unui element static FR şi a unui elemet
dinamic NFR.
2. Ratele de licjiditate (trezorerie): caracterizează situaţia financiară a
întreprinderii, pornind de la capacitatea acesteia de a-şi onora datoriile.
Ele sunt:
a. Rata lichidităţii generale (patrimoniale):

A.circ
RLG =
Datorii . pe .termen .scurt (curente )

• reflectă capacitatea de plată pe care o are întreprinderea pe baza transformării

în lochidităţi a activelor circulante
• se consideră un rezultat bun acea valoare cuprinsă între 2 şi 2,5
• dacă valoarea este supraunitară întreprinderea va avea capacitatea pe
termenscurt de a-şi onora obligaţiile de plată, ceea ce pentru bancă reprezintă un
grad de siguranţă în cazul acordării sau reînnoirii creditului
• cu cât raportul este mai mare decât 1, cu atât întreprinderea nu se va confrunta
cu imposibilitatea plăţii datoriilor.

22
 b. Rata lichidităţii reduse:
A.circ −Stocuri
RLR =
Datorii . pe .termen .scrt (curente / exigibile )

sau
Clienti +D isponobil itati
RLR =
Datorii . pe .term en .scurt (curente / exigibile )

• valoarea acestui raport trebuie să fie cuprinsă între 0,8 şi 1, în cazul în care se
înregistrează o valoare supraunitară atunci stocurile nu sunt finanţate prin datorii
pe termen scurt, ci prin avansuri primite de la clienţi, care nu aduc costuri
financiare. În general însă raportul este mai mic decât 1 şi nu produce
disfuncţionalităţi dacă întreprinderea realizează o gestiune sănătoasă a
trezoreriei.

c. Rata lichidităţii imediate:

Disponibil itati
RLI =
Datorii . pe .termen .scurt (curente )

• semnifică capacitatea de plată imediată a datoriilor firmei şi se consideră un

rezultat muţumitor dacă valoarea raportului este mai mare de 0,3.

d. Rata solvabilităţii:

Activ .total Capital . propriu +Datorii .totale

Rsolv = =
Datorii .totale Datorii .totale

• se consideră o valoare normală atunci când raportul este mai mare de 1,5

B. Ratele de îndatorare: aceste rate se folosesc în analiza

lichditate-exigibilitate, evidenţiind gradul de îndatorare pe care îl are
întreprinderea. Se pot determina următoarele rate:
1. Coeficientul de îndatorare (levier):

Datorii .totale
RL =
Capitaluri . proprii

• este o rată care arată autonomia financiară a firmei, indicând gradul în care
angajamentele pe termen scurt şi lung sunt garantate de către capitalurile proprii;
• cu cât coeficientul este mai mare decât 1, cu atât întreprinderea va depinde de
resurse financiare externe, iar în cazul în care este mai mic decât 1, banca va
acorda în continuare credite societăţii.
2. Rata datoriilor financiare:

23
 Datorii . financiare
RDF =
Capitaluri . permanente

• se consideră că banca poate credita în continuare firma dacă valoarea raportului

este mai mică de 0,5

3. Rata capacităţii de împrumut

Capitaluri . proprii
RCIˆ =
Indatorare . pe .term en .lung

C. Ratele privind structura elementelor de activ şi pasiv: acestea

evidenţiază durata de rotaţie sau viteza de rotaţie a elementelor de activ
şi pasiv. De aceea pentru fiecare element de activ sau pasiv putem
determina rate de rotaţie (cinetice) care exprimă numărul de zile de
recuperare a elementelor în cauză prin cifra de afaceri. În mod general:

elem .de . A( sau .P )

Rcinetica = * 360
CA

• pornind de la relaţia de mai sus putem determina indicatorii de echilibru financiar

determinaţi în număr zile de recuperare prin cifra de afaceri:

FR abs
FR zile = * 360
CA

Bugetele întreprinderii

Procesul bugetar are rolul de a orienta activitatea tuturor compartimentelor

firmei spre aceleaşi obiective: rentabilitate, lichiditate, diminuarea riscului.
Bugetul realizează armonizarea activitatea desfăşurată în compartimentele
firmei, deoarece fiecare compartiment îşi va regăsi activitatea cel puţin în prognoza
unui buget. Pe ansamblu planificarea financiară trebuie să prezinte cât mai multe
avantaje. La nivelul întreprinderii bugetele pot fi elaborate de obicei anual, există
însă şi bugete pe o perioadă mai lungă (planul de finanţare) sau pe o perioadă mai mică
de un an (bugetul de trezorerie).
Sistemul bugetar cuprinde următoarele tipuri de bugete:
1. Bugetul de orientare generală, pe termen lung.

24
 2. Bugete anuale, specifice diverselor activităţi ale firmei
(bugetul aprovizionării, producţiei, desfacerii, publicităţii,
etc.).
3. Bugetul rezultative care sunt întocmite pornind de la
prevederile bugetelor anuale (bugetul de trezorerie).
La nivelul firmei există bugete orientative sau secundare şi bugete principale
(coordonatoare). Unele bugete au caracter imperativ, prognozele realizate neputând
fi depăşite sau cu caracter facultativ sau orientativ, previziunile lor putând fi
modificate. În cadrul sistemuluibugetar, cea mai mare importanţă o are bugetul
trezoreriei, care este un buget rezultant, iar dacă la nivelul lui nu se realizează
echilibrul dintre încasări şi plăţi vor fi făcute corecţii la nivelul tuturor celolalte
bugete.

Bugetul de trezorerie

- porneşte de la realizarea unui echilibru între încasările şi plăţile certe,

obiectivele gestiunii trezoreriei fiind:
1. Asigurarea disponibilităţilor de finanţare la cel mai mic cost posibil.
2. Creşterea operativităţii încasării clienţilor, fără a afecta polica faţă de
aceştia.
3. Eşalonarea echitabilă a termenelor de plată a obligaţiilor
întreprinderilor.
4. Optimizarea utilizării excedentului de trezorerie, în condiţii de
rentabilitate, lichiditate şi risc minim

Elaborarea bugetului de trezoreri:

- bugetul de trezorerie are ca funcţiune previziunea încasărilor şi plăţilor,

pornind de la planificarea cheltuielilor plătibile şi a veniturilor încasabile;
- bugetul de trezorerie urmăreşte asigurarea permanentă a capacităţii de
plată a întreprinderii, urmărind sincronizarea încasărilor cu plăţile;
- se elaborează pe baza a 3 documente de sinteză:
• bilanţul exerciţiului încheiat
• bilanţul previzional
• contul de profit şi pierdere
- este un buget indicativ, fiind rezultanta previziunii celorlalte bugete;
- se poate întocmi anual, semestrial, trimestrial, lunar, zilnic

25
Previziunea încasărilor şi a plăţilor: fazele elaborării bugetului de trezorerie prin
metoda încasări-plăţi sunt:

1. Previziunea încasărilor
2. Previziunea plăţilor
3. Determinarea şi acoperirea soldurilor de trezorerie rezultate din compararea
încasărilor cu plăţile, fază ce cuprinde următoarele operaţiuni:
a. determinarea soldurilor de trezorerie înainte de acoperirea deficitului;
b. acoperirea prin credite a deficitului de trezorerie;
c. determinarea şi elaborarea bugetului de trezorerie definitiv.
4. determinarea soldului trezoreriei şi plasarea excedentului.

CURS 6

Gestiunea financiară pe termen scurt

-Conţinutul gestiunii ciclului de exploatare-

Gestiunea ciclului de exploatare este partea cea mai importantă a gestiunii

financiare, pentru că are ca obiectiv creşterea rentabilităţii activităţii financiare, în
condiţiile diminuării riscului economic şi financiari. Atingerea obiectivului de creştere
a rentabilităţii activelor circulante presupune realizarea ciclului de exploatare prin
utilizarea unui volum redus de active circulante, volum ce este influenţat de anumiţi
factori, cum ar fi:
• nivelul producţiei, aprovizionării, desfacerii;
• cheltuielile de producţie şi viteza de rotaţie a activelor circulante.
Dacă creşterea volumului nivelului aprovizionării, producţiei şi desfacerii este
însoţită şi de o creştere a activelor circulante, gestiunea financiară a ciclului de
exploatare presupune ca sporul de producţie obţinut să-l depăşească pe cel al
activelor ciculante.
Reducerea cheltuielilor poate avea dublu efect favorabil: creşterea rentabilităţii
şi micşorarea volumului activelor circulante.
În ceea ce priveşte viteza de rotaţie, accelerarea ei duce la o diminuare a
volumului activelor circulante şi o creştere a gradului de lichiditate. Încetinirea ei
duce la imobilizări de fonduri, suplimentare.

26
 Pasivele circulante

Rentabilitatea pasivelor circulante este influenţată de reducerea costurilor de

procurare a resurselor şi de creşterea preponderenţei surselor atrase. Pentru a
răspunde nevoii de diminuare a riscului, gestiunea activelor circulante urmăreşte:
• eliminarea rupturii de stoc;
• eliminarea lipsei de lichiditate;
• eliminarea întrepunerilor accidentale în desfăşurarea activităţii.
Toate aceste trei scopuri se realizează prin constituirea unui stoc de siguranţă.
Pentru pasivele circulante reducerea riscului presupune reducerea sau eliminarea
deficitelor de capitalurilor temporar libere, care sunt solicitate de ciclul de
exploatare şi creşterea autonimiei financiare a ciclului de exploatare, urmărindu-se
determinarea sau existenţa fondului de rulment pentru ca firma să realizeze în
siguranţă echilibrul financiar pe termen scurt.
Gestiunea ciclului de exploatare presupune:
1. determinarea necesarului de active circulante: nivelul activelor circulante se
fundamentează în principal pe vânzările previzionate, în funcţie de raportul
vânzări şi nivel al activelor circulante necesar realizării cifrei propusă. Astfel
în cadrul politicii activelor circulante vom avea 3 politici:
a. Politica ofensivă: care presupune indiferenţă faţă de risc, fiind promovată de
acei manageri ce urmăresc creşterea cifrei de afaceri prin utilizarea unor
stocuri minime. Această politică se bazează pe existenţa mai multor riscuri
legate de: lipsa de stoc, lipsa de lichidităţi, lipsa de (in)solvabilitate, mizându-
se pe obţinerea unei rentabilităţi mari cauzată de o accelerare a rotaţiei
activelor circulante şi pe o creştere a gradului de lichiditate al activelor
circulante.
b. Politica defensivă (a conducătorilor prudenţi): se caracterizează prin
aversiune faţă de risc, iar cifra de afaceri se realizează cu stocuri şi
lichiditate ridicate. Nu se acceptă riscul rupturii de stoc curent, chiar dacă se
obţine o rentabilitate redusă. Pentru orice creştere a cifrei de afaceri vor
creşte şi stocurile ce asigură continuarea activităţii (stocurile de siguranţp şi
cele curente).
c. Politica echitabilă: armonizează relaţia contradictorie dintre rentabilitate şi
risc, iar creşterea volumului cifrei de afaceri se realizează cu un stoc a cărui
mărime corespunde cu cea a cifrei de afaceri propusă. În acest caz stocul de

27
 siguranţă se va determina la acel nivel ce egalizează costul ruturii de stocuri cu
costurile excesive ale stocurilor peste nivelul maxim.
2. stabilirea surselor de finanţare a ciclului de exploatare*.

Pentru pasivele circulante se pot determina 3 tipuri de politici:

1. Politica agresivă: finanţarea activelor circulante se bazează numai pe resurse
ciclice posibile de a fi mobilizate (credite pe termen scurt, datorii de
exploatare), resurse ce sunt caracterizate prin costuri reduse, dar prezintă
nesiguranţă în reînnoirea lor (modificarea ratelor de dobândă a termenelor de
rambursat, etc.).
2. Politica defensivă: finanţarea activelor circulante se realizează numai din
resurse proprii permenente ce sunt caracterizate prin costuri de procurare
mari, dar prezintă o acoperire suficientă împotriva riscurilor de reînnoire a
creditelor şi de creştere a ratei dobânzii.
3. Politica neutră: se bazează pe sincronizarea perfectă a scadenţelor activelor
circulante cu cea a pasivelor circulante, rentabilitatea şi riscul au aceeaşi
mărime, dar sensuri contrare, ele neutralizându-şi efectele. Politica se bazează
pe existenţa unui fond de rulment minim la nivelul unei creşteri minime
consolidate a nevoii de fond de rulment, astfel încât diferenţa sau fluctuaţia
nevoii de fond de rulment să fie acoperite din resurse ciclice.

Stocurile pot fi privite atât din punct de vedere fizic, cât şi financiar. Din punct de
vedere fiziv stocurile reprezintă cantităţi de materiale, producţie, mărfuri necesare
în orice fază a ciclului de exploatare. Din punct de vedere financiar mărimea
stocurilor este dată de măsura capitalurilor necesare pentru constituirea şi păstrarea
lor. Pentru dimensionarea mărimii stocurilor există modelul Wilson-Whitin, care
urmăreşte optimizarea mărimii stocurilor pornind de la costul total ocazionat de
formarea stocurilor şi ţinând seama de rentabilitatea dorită a fi obţinută din
activitatea de exploatare:

2 N * Ca
S optim =
Pa * Cd

unde: N = necesarul anual al stocului respectiv

Ca = costul unitar pentru pregătirea unei noi aprovizionări
Pa = preţul unitar de aprovizionare
Cd = costul de depozitare pe unitate de stoc

28
 N
nr .aproviyion ari =
S optim

Soptim * t
i=
N

unde: i = interval de aprovizionare

t = timp

Modelul s-a fundamentat pe un caz particular de aprovizionare potrivit căruia

intervalele între aprovizionări sunt constante. În practică se întâlnesc aprovizionări la
intervale neregulate în timp şi în cantităţi variabile. Astfel se va putea determina
intervalul mediu între aprovizionari consecutive:

∑ q *t t t
I= t =1
n

∑q t =1
t

unde: qt = cantităţile aprovizionate

tt = intervalele posibile de aprovizionare

Se determină atfel un stoc curent mediu:

N
S cr .mediu = *I
360

La nivelul firmei se poate determina şi un stoc de siguranţă:

N
S sig = *s
360

unde s = reprezintă intervalul de siguranţă:

∑ q *i t t
s= t =1
n

∑q t =1
t

unde: qt = cantitatea aprovizionată la termene întârziate

it = numărul de zile întârziere faţă de aprovizionare.

29
 Metode de determinare a necesarului de finanţare a
ciclului de exploatare (NFCE)*

Pentru determinarea necesarului de finanţare a ciclului de exploatare se cunosc

două categorii de metode:
1. Analitice
2. Sintetice

CURS 7

Analiza cash-flow-urilor

Variaţia disponibilităţilor băneşti stabilită prin analiza dinamică a fluxului de

trezorerie reflectă modificarea soldului trezoreriei, indicator relevant pentru
acţionari şi creditori.
Trezoreria permite aprecierea performanţelor întreprinderiii, cu un rol
strategic privind modul de formare şi utilizare. Degajarea trezoreriei sau a cash-
flow-urilor ne dă informaţii despre: poziţia strategică a întreprinderii în raport cu
produsele sale sau cu pieţele de desfacere, cu concurenţii actuali şi potenţiali, cu
contrângerile existente.
La nivelul firmei, în cursul unui exerciţiu, cash-flow-ul disponibil este rezultatul
diferenţei încasări-plăţi generate de toată activitatea firmei.
Cash-flow-ul disponibil provine din:
• operaţiuni de gestiune (exploatare, financiare, extraordinare);
• operaţiuni de capital (investiţii, dezinvestiţii, finanţare).
Cash-flow-ul disponibil poate fi analizat după:
a. origine: cash-flow-ul disponibil reflectă surplusul disponibilităţilor băneşti,
generat de operaţiuni de gestiune după finanţarea creşterii economice.

C
F d
is
p =C
F g
est −(∆
im
ob +∆N
FR )

unde: ∆imob = imob 1 − imob 0 + amortizari

30
 ∆NFR = NFR 1 − NFR 0
∆imob + ∆NFR = creştere economică
C
F g
est =Πn
et +a
mor
tiz
ari +d
oba
nzi

b. destinaţie: are două componente

• pentru creditori: C
F d −
cr
edito
ri =d
oba
nzi −∆d
ato
rii . fin
ana
ncia r
e

• pentru acţioari: C
F d −
ac
tio
nar
i =Πn
et −∆c
apita
l .p
rop
riu

Dacă cash-flow-ul disponibil este pozitiv atunci firma are o activitate

eficientă, dispune de lichidităţi şi nu se pune problema insolvabilităţii.
După origine cash-flow-ul disponibil indică posibilitatea de acoperire a creşterii
economice şi posibilitatea de remunerare pentru capitalul propriu şi cel împrumutat.
Dacă în timp mărimea cash-flow-ul disponibil este pozitivă şi crescătoare, firma
va avea posibilitatea să îşi finanţeze investiţiile (strategice şi de exploatare) pe baza
trezoreriei degajate din activitatea de exploatare şi va reuşi să ramburseze o parte
din credite fără să apeleze la noi resurse externe.
Dacă cash-flow-ul disponibil este negativ atunci firma devine vulnerabilă
pentru că nu îşi poate finanţa activitatea pe baza trezoreriei firmei şi nu va avea
posibilitatea să-şi remunereze acţionarii şi creditorii, astfel că firma va încerca să
atragă noi fonduri externe de la creditori şi acţionari.

Se poate determina şi un cash-flow de exploatare:

C
F e
xp l =E
BIT −im
po
zit /Π+a
mor
tiz
are

Notă:la detrminarea NFR vor fi luate în calcul toate elementele de activ

circulant şi ale datoriilor de exploatare, adică şi activele de trezorerie şi pasivele de
trezorerie.
Cash-flow-ul de exploatare este rezultatu trezoreriei generate sau consumate
de activitatea de exploatare pentru că ea e privită în sens larg. Astfel sunt luate în
considerare nu numai fluxurile aferente activităţii de exploatare ci şi cele generate
de operaţiile financiare (cu excepţia cheltuielilor cu dobânda şi impozitul pe profit) şi
fluxurile aferente activităţii extraordinare.
Cash-flow-ul de exploatare oferă informaţii referitoare la performanţa firmei
concretizată printr-un excedent de lichiditate sau informaţii referitoare la
vulnerabilitatea ei în absenţa unei trezorerii disponibile. În acest caz, operaţiile de
exploatare, în loc să degajeze trezoreria utilizează sau consumă trezoreria. În acastă
situaţie firma nu va mai avea capacitatea de a face faţă nivelului de finanţare şi nu
mai are posibiliatetea de a-şi autofinanţa activitatea, creşterea economică, şi nu va
putea rambursa dobânda, ratele scadente, nu va putea plăti dividende şi impozite.

31
 Pe termen lung este o situaţie gravă, consecinţa unei rentabilităţi economice
insuficiente sau poate fi rezultatul unei politici nejustificative în domeniul finanţării
activităţii firmei.
Analiza se poate realiza şi în funcţie de sectorul din care face parte firma,
pentru un sector caracterizat printr-o creştere economică cant. realizarea de
investiţii poate antrena un cash-flow negativ. Cu toate acestea investiţiile vor trebui
realizate.
Dacă întreprinderea face parte dintr-un sector cu un grad de imobilizări
ridicat, din cash-flow vor fi finanţate cu precădere investiţiile de rennoire. Dacă
firma face investiţii strategice pentru creşterea economică, ea va miza pe obţinerea
unei rentabilităţi economice mari, ceea ce poate duce la atragerea unor surse de
finanţare externe (credite bancare) – situaţie favorabilă dacă se înregistrează un
efect de pârghie de îndatorare, ceea ce reduce riscul economic, financiar, de
faliment.

Exemplu: Dterminaţi cash-flow-ul de exploatare şi analizaţi cash-flow-ul disponibil

după origine şi destinaţie. Interpretaţi rezultatele.

Bilanţ:
• Imobilizări 0 = 760 Imobilizări 1 = 680
• Active circulante 0 = 200 Active circulante 1 = 700
• Capital propriu 0 = 430 Capital propriu 1 = 520
• Datorii financiare 0 = 500 Datorii financiare 1 = 750
• Datorii de exploatare 0 = 30 Datorii de exploatare 1 = 110
Contul de profit şi pierdere:
• vânzare mărfuri = 640
• producţia vândută = 1200
• consumuri terţi = 920
• cheltuieli cu personalul = 400
• cheltuieli cu dobânda = 100
• cheltuieli cu amortizările = 200
• impozit pe profit = 25%
EBIT = 640 + 1200 – 920 -400 -200 = 320
Profit brut = 320 – 100 = 220
Impozit pe profit = 55
CF exp l = 320 − 55 + 200 = 465
∆NFR = NFR1 −NFR0 = ( Acirc1 − DatTS 1 ) − ( Acirc 0 − DatTS 0 ) = 420
∆imob = 120

32
CF disp = 465 − (120 + 420 ) = −75
CF d −creditori = dob − ∆dat . financiare = 100 − 250 = −150
CFd −actionari = Πnet − ∆cap . propriu = 165 − 90 = 75

CURS 8

Rata internă de rentabilitate

Rata internă de rentabilitate (RIR) este considerată acea valoare a ratei de

actualizare pentru care valoarea actualizată netă (VAN) este zero, altfel spus, rata
internă de rentabilitate este acea rată de actualizare pentru care valoarea
actualizată a costurilor este egală cu valoarea actualizată a veniturilor, iar profiturile
actualizate sunt zero.
Rata internă de rentabilitate trebuie să fie mare sau cel putin egală cu rata
medie a dobânzii pe piaţă pentru că, în cazul în care este mică, influenţele asupra
firmei sunt negative. Cu cât rata internă de rentabilitate este mai mare cu atât
investiţia este mai profitabilă. De obicei, pentru determinarea RIR-ului se practică
ecuaţii superioare care au la bază valori diferite şi repetate ale ratelor interne de
rentabilitate.
n
CF VR
∑(1 + k )
t =1
t
+
(1 + k ) n
= I0

unde : VR = valoarea reziduală

Tipuri de investiţii
- pot exista următoarele categorii:
1. Investiţii de înlocuire: se practică înlocuirea echipamentelor uzate
caracterizate de un risc economic ridicat, care nu pot fi îmbunătăţite pe
baza unui proces tehnologic.
2. Investiţii de modernizare: apar în cazul echipamentelor existente în
funcţiune ce se caracterizează printr-un risc redus ca urmare a unor
modificări a procesului tehnolog; aceste investiţii conduc la creşterea
rentabilităţii şi a productivităţii, la reducerea costurilor de producţie, la
standardizarea procesului de producţie, la reducerea consumurilor de
factori de producţie.

33
 3. Investiţii de dezvoltare (extindere): vizează realizarea unor noi secţii
sau creştere investiţiilor în active corporale; aceste investiţii prezintă
un risc mai ridicat pentru că vor fi realizate studii de piaţă care să
evidenţieze ce produse noi ar dori consumatorii.
4. Investiţii strategice: se caracterizează printr-un risc ridicat şi un grad
de incertitudine mare; aceste investiţii se referă la automatizarea
procesului de producţie, fuzionarea cu o altă societate, crearea unor
filiate în străinătate, etc.

Sursele de finanţare ale proiectelor de investiţii, în cazul primelor două

categorii sunt reprezentate în general de creditele pe termen lung. Celelalte două
categorii vor fi finanţate din surse proprii, interne şi externe (autofinanţare,
aporturi noi în natură sau în numerar).
Criteriile financiare utilizate pentru evaluarea proiectelor de investiţii au în
vedere următoarele:
1. influenţa proiectelor de investiţii asupra rentabilităţii şi a
rezultatelor întreprinderii: fiecare proiect de investiţii necesită
cheltuieli şi duce la obţinerea unor venituri pe întreaga durată de
viaţă economică; evaluarea contribuţiei proiectelor de investiţii la
obţinerea rezultatelor şi a rentabilităţii se realizează prin utilizarea
unor indicatori de eficienţă obţinuţi prin compararea fondurilor
alocate cu rezultatele posibile a se obţine în viitor
• evaluarea proiectelor de investiţiise poate realiza pornind de la un rezultat
contabil (diferenţa dintre venituri şi cheltuieli)
• notă: observăm că în acest context nu se face deosebirea între cheltuielile
plătibile şi cele calculate, astfel acestea din urmă vor diminua profitul
determinând un surplus de bogăţie creată şi nu un surplus monetar.
2. influenţa proiectelor de investiţii echilibrului financiar: acest criteriu
urmăreşte incidenţa operaţiunile de investiţii asupra solvabilităţii
întreprinderii, astfel în cazul în care sunt alocate fonduri pentru
achiziţionarea unor active imobilizate trebuie să ne gândim la
conceptul de finanţare globală adică, fie căutăm resurse de finanţare
externe, fie utilizăm o parte a fondului de rulment, ceea ce în timp
poate influenţa negativ trezoreria.
3. influenţa proiectelor de investiţii nivelului riscului asumat de
întreprindere: în ceea ce priveşte riscul, proiectele de investiţii
strategice au impactul cel mai mare; se consideră că investiţia iniţială

34
 (cheltuială/costuri iniţiale) au un impact negativ asupra trezoreriei,
ceea ce ar putea duce la apariţia riscului de insovabilitate.

În ceea ce priveşte riscul de exploatare, acesta este influenţat de caracterul

incertitudinii al producţiei sau al activităţii desfăşurate. Datorită eforturilor
financiare mari, poate să apară şi riscul financiar a cărui mărime depinde de raportul
dintre rata de randament a activelor investite (rentabilitatea economică) şi costul
resurselor utilizate (din dobânzi).

Exemplu: Se consideră următoarele date referitoare la un proiect de investiţii:

Elemente Situaţia iniţială, fără Situaţia nouă, cu investiţie

investiţie
Cifra de afaceri 20.000 70.000
Cheltuieli monetare de 16.000 30.000
exploatare
Amortizarea anuală 2.000 6.000
NFR 4.000 8.000
Imobilizări neta 50.000 60.000
Investiţia iniţială 3.000
Rata de actualizare 10%
Cota de impozit pe profit 25%
Durata de viaţă a 5 ani
investiţiei

Determinaţi VAN şi indicele de profitabilitate.

∆CF disp = ∆CF gest − ∆crestere .economica ( ∆imob + ∆NFR )

∆CF gest = ∆Πnet + ∆dobanzi + ∆amortizari
∆Πnet = ∆Πnet cu .inv − ∆Πnet fara .inv = 25500 −1500 = 24000
∆CF gest = 24000 + 4000 = 28000
∆CFdisp = 28000 − ( 60000 − 50000 + 6000 − 2000 + 8000 − 4000 ) = 10000
10000 10000 10000 10000 10000
VAN = + + + + − 3000
(1 + 10% ) (1 + 10% ) (1 + 10% ) (1 + 10% ) (1 + 10% ) 5
1 2 3 4

14641 + 13310 + 12100 + 11000 + 10000

= − 3000 = 34908
1.61051

35
CURS 9

Sursele împrumutate şi costul acestora

Sursele împrumutate:

1. Împrumuturi bancare: sunt utilizate în special de întreprinderile

necotate la bursă, în cazul în care doresc să finanţeze investiţii. Banca
trebuie să realizeze analiza bonităţii firmei (lichiditate, solvabilitate,
venituri financiare, etc.), dar şi analiza proiectelor de investiţii. În
funcţie de rezultatele obţinute, firma analizată va fi inclusă într-o
anumită categorie, banca acceptându-i sau refuzându-i cererea de
creditare.
2. Împrumuturi obligatare: sunt credite pe termen lung ce constă în
emisiunea şi vânzarea în public a obligaţiunilor emise. Aceste obligaţiuni
nu conferă deţinătorului putere de decizie şi nici nu permite să
beneficieze de creşterea valorii firmei. De obicei împrumutul obligatar
are un cost mai mic decât emisiunea acţiunilor.

Caracteristici:
a. Mărimea: este stabilită de fiecare întreprindere, în funcţie de
necesităţile de investiţie, dar şi în funcţie de capitalurile băneşti
disponibile pe piaţa capitalurilor.
b. Valoarea de emisiune: reprezintă valoarea plătită de persoanele ce
subscriu la obligaţiuni. În cursul de piaţă, preţul real poate fi mai mare,
mai mic sau egal cu valoarea nominală. Diferenţa dintre valoarea de
emisiune şi cea nominală reprezintă prima de emisiune.
c. Mărimea dobânzii ce remunerează deţinătorul: legată strict de rata
dobânzii, fiind plătibilă la o dată stabilită, contra remiterii unui cupon
din contul obligaţiunii.
d. Durata şi modalitatea de rambursare:
• rambursare prin anuitate constantă şi amortizare variabilă

36
 - anuitatea: este suma plătită anual pe o perioadă determinată de către un
debitor pentru plata capitalului împrumutat şi a dobânzii aferente:

i
A =V *
1 −(1 +i ) −n

A = anuitatea
V = valoarea împrumutului obligatar
i = rata dobânzii anuală
n = durata împrumutului
• rambursare prin amortizare constantă şi anuitate variabilă: suma rambursată
V
anual va fi egală pe toată durata împrumutului; amortizarea anuală:
n
• rambursare integrală a împrumutului la scadenţă: pe întreaga perioadă de
emisiune a obligaţiunilor, se va plăti numai dobânda, deci trezoreria
întreprinderii va fi afectată doar de această plată. Această modalitate de
rambursare se caracterizează prin cel mai ridicat cost de ..... a resurselor
• răscumpărarea prin intermediul bursei: se utilizează când cursul bursier este
mai mic decât valoarea de rambursare.

Exemplu: O societate emite un împrumut obligatar pe 5 ani, cu dobânda de 5%.

Valoarea împrumutului este de 200000 u.m. Stabiliţi în funcţie de modalitatea de
rambursare influenţa asupra trezoreriei:
1. rambursarea în anuităţi constante şi amortizarea variabilă

0.05
A = 200000 * = 46210
1 − (1 + 0.05 ) −5

Elemente Anuitate Amortizare Dobândă

200.000 46.210 36.210 10.000
163.790 46.210 36.020,5 8.189,5
125769.5 46.210 39921.53 6.388,475

85847.975 46210 41918 4292.399

43930.374 46210 43.930,374

2. rambursarea anuităţi variabile şi amortizare constantă:

37
 200000
Amortizare = = 40000
5

Elemente Anuitate Amortizare Dobânda

200.000 50.000 40.000 10.000
160.000 48.000 40.000 8.000
120.000 46.000 40.000 6.000
80.000 44.000 40.000 4.000
40.000 42.000 40.000 2.000
- este mai avantajoasă decât prima

3. rambursarea integrală la scadenţă:

Elemente Anuitate Amortizare Dobânda

200.000 10.000 - 10.000
200.000 10.000 - 10.000
200.000 10.000 - 10.000
200.000 10.000 - 10.000
200.000 210.000 200.000 10.000
- este cea mai costisitoare metodă

Costul capitalurilor

Costurile financiare reprezintă unul din criteriile de evaluare a ratei de

actualizare a solvabilităţii.
Costul capitalurilor are două componente:
a. costul înatorării: se măsoară prin dobânzile plătite
b. costul capitalurilor proprii: se referă la elemente mai complexe şi nu doar la
plata dividendelor. În general costul mediu ponderat al surselor de
finanţare se determină:

∑C *S i i
CMPC = i =1
in

∑Si =1
i

Si = categorii de surse
Ci = costul fiecărei surse de finanţare

38
39