Procese şi fluxuri

financiare

Activitatea societăţii omeneşti se înfăţişează ca un complex de acţiuni şi

relaţii pe care le promovează participanţii, adică subiecţii acestei activităţi,
respectiv indivizii, grupurile de indivizi sau instituţiile ce-i reprezintă în ansamblul
lor sau pe comunităţi definite după diferite criterii. Această activitate se
concretizează în procese formative (fabricarea unui bun, culegerea unei informaţii,
efectuarea unui serviciu, crearea unei opere de artă sau ştiinţifice etc.) şi în fluxuri
de transfer exprimând, în general, dorinţa fiecărui participant de a-şi satisface
nevoile de consum, de a-şi asigura şi îmbunătăţi existenţa.
Derularea unui proces formativ presupune existenţa unor mijloace pe care
iniţiatorul acestui proces le foloseşte în scopul elaborării, construirii obiectului
(bun, serviciu, informaţie) pe care el şi-a propus să-l obţină. Mijloacele se pot afla
în patrimoniul subiectului sau, de cele mai multe ori, trebuie constituite pe seama
unui flux de transfer. Obiectul fluxului de transfer îl formează chiar bunurile,
serviciile, informaţiile etc. pe care le-au construit subiecţii activităţii sociale. Atât
aceste obiecte, cât şi mijloacele utilizate pentru producerea lor pot fi exprimate atât
fizic, material, cât şi valoric, băneşte.
Aspectul bănesc al acestor procese şi fluxuri s-a „emancipat”, s-a
individualizat pe măsura evoluţiei activităţii sociale şi a generat relaţii de un anumit
tip, numite relaţii băneşti, în sfera cărora se includ şi relaţiile financiare. Procesul
de „emancipare” a acţionat şi în legătură cu relaţiile financiare, care au devenit
obiect de studiu distinct, concretizat în ştiinţa finanţelor, componentă a grupului de
ştiinţe cunoscute sub numele de ştiinţe economice.
Finanţele reprezintă ştiinţa constituirii şi administrării mijloacelor băneşti
la dispoziţia unui agent economic pentru îndeplinirea obiectului său de activitate,
a funcţiilor şi sarcinilor sale.

1.1 Relaţii financiare

Iniţiatorul unui proces formativ dispune, numai ca excepţie, în forma lor
fizică, materială, de toate mijloacele necesare derulării respectivului proces. Cel
mai adesea dispune doar parţial sau deloc de mijloacele necesare în chiar forma
fizică, materială cerută în mod expres de procesul respectiv. De pildă, un fermier
nu dispune, cel mai adesea, de grâul necesar pentru sămânţă, chiar dacă el a produs
grâu şi înainte. Boabele pentru sămânţă trebuie să aibă anumite calităţi şi să fie
tratate într-un anumit fel pentru a răspunde exigenţelor unei anumite utilizări. De
aceea, fermierul trebuie să-şi procure astfel de boabe, trebuie să-şi constituie acest
mijloc necesar derulării activităţii sale.
În relativ numeroase cazuri, iniţiatorul dispune doar de mijloace băneşti
sau (li se mai spune în mod curent) financiare, cu care el îşi poate constitui, în baza
unui flux de transfer, mijloacele în forma fizică de care are nevoie. O astfel de
constituire de mijloace generează între parteneri relaţii băneşti.
În majoritatea cazurilor, iniţiatorul dispune doar parţial de mijloace, atât
în forma lor materială expres necesară, cât şi băneşti. El are însă o experienţă şi are
voinţa de a începe un proces formativ. În astfel de cazuri, parteneriatul său cu alţi
agenţi economici include şi completarea mijloacelor băneşti insuficiente. O astfel
de constituire de mijloace generează între parteneri relaţii financiare, în sfera cărora
se includ şi cele generate de raporturile cu statul.

Relaţiile financiare sunt relaţii băneşti de repartiţie a produsului global

sau a componentelor sale, relaţii reprezentând transferuri monetare, în dublu
sens, între buget şi firme sau între firme.

Sfera relaţiilor băneşti o include pe cea a relaţiilor financiare, deoarece

relaţiile băneşti presupun contraprestaţia, nu necesită neapărat un instrument legal
de reflectare sau o bază legală generatoare şi nu au neapărat sau de regulă un
caracter de continuitate. De exemplu, achiziţionarea de către o antrepriză de
construcţii a unei cantităţi de ciment contra cost plătibil pe loc arată existenţa
contraprestaţiei (care în acest caz este directă şi imediată), considerată de ambii
parteneri echivalentă, deoarece „afacerea” nu s-ar mai fi făcut dacă unul din ei avea
rezerve. Vânzarea se poate face sau nu pe baza unui contract („instrumentul
legal”), dar este prea puţin probabil ca ea să fi fost generată de legislaţia curentă:
constituţie, cod civil, o lege ordinară, o hotărâre de guvern etc. De asemenea, nimic
nu îndreptăţeşte vreuna din părţi (cumpărător, vânzător) să pretindă sau să spere ca
un astfel de aranjament să devină perpetuu sau măcar să se repete.
Caracteristicile relaţiilor financiare sunt:
a) Relaţiile financiare sunt parte a relaţiilor economice.
Apartenenţa relaţiilor financiare la sfera celor economice este determinată
de faptul că sunt suportul bănesc al unor raporturi între proprietăţi şi modifică
patrimoniul partenerilor sau cel puţin structura acestuia. De exemplu, firma A
achită la finele lunii consumul de energie electrică. O astfel de relaţie are de regulă
caracter de continuitate. Consumul s-a făcut treptat, dar permanent, iar achitarea
contravalorii sale se face ulterior, ceea ce presupune generarea unei obligaţii a
firmei A către furnizorul de energie, adică o obligaţie care nu se stinge imediat.
 Pe de altă parte, cei doi parteneri sunt subiecţi de drept distincţi, în baza
autonomiei lor economice, exprimată prin proprietatea fiecăruia asupra propriului
patrimoniu, proprietate recunoscută şi garantată de către stat.
În sfârşit, plata efectuată de firma A modifică volumul şi/sau structura
patrimoniului fiecăruia dintre parteneri. În ce-l priveşte pe A, se produce o
modificare de structură a patrimoniului: se reduc mijloacele băneşti disponibile, dar
se măreşte corespunzător valoarea produselor finite sau a producţiei în curs de
fabricaţie; adică în componenţa activelor circulante, rămase la acelaşi volum, se
micşorează componenta „mijloace băneşti” şi se măreşte componenta „stocuri”. În
ce-l priveşte pe furnizorul de energie, patrimoniul său creşte cu profitul inclus în
tariful energiei şi se produce şi o modificare de structură deoarece componenta
„rezultate” se măreşte, crescând ponderea ei în total patrimoniu (volumul celorlalte
componente ale patrimoniului nu s-a modificat).
b) Relaţiile financiare au loc organizat, adică pe bază legală şi de regulă
cu caracter de continuitate.
Când bugetul de stat este parte, atunci legea stabileşte: obligativitatea,
cuantumul şi termenul ce caracterizează respectiva relaţie. De exemplu, legea
privind impozitul pe profil stabileşte că toţi agenţii economici care obţin profit din
activitatea pe care o desfăşoară sunt obligaţi să plătească un impozit de 25%,
efectuând vărsăminte lunare cu regularizări trimestriale şi anuale.
Când bugetul de stat nu este parte, atunci legea precizează doar cadrul şi
condiţiile creerii obligaţiei, urmând ca partenerii să stabilească cuantumul şi
termenul, în acest context definit de lege. De exemplu, Legea nr. 33/1991 privind
activitatea bancară şi reglementările Băncii Naţionale a României privind
instrumentele de credit stabilesc posibilitatea creditului între parteneri de afaceri cu
specific nonfinanciar (creditul comercial) şi instrumentul legal care îl consfinţeşte
(cambia); rămâne însă la latitudinea celor doi parteneri folosirea sau nu a acestei
posibilităţi şi, în caz că da, condiţiile exprese specifice care vor fi menţionate în
cambie.
c) Relaţiile financiare au efecte cu caracter definitiv.
Această caracteristică exprimă faptul că, odată transferul financiar
efectuat, modificarea de structură a patrimoniului este, în principiu, ireversibilă şi,
de asemenea, suma transferată nu se mai poate reîntoarce la partea care a efectuat
transferul. De exemplu, dacă se măreşte capitalul social al unei firme pe seama
fondului său de rezervă, noua structură a capitalului propriu nu se va mai reface,
decât ca excepţie, şi numai în timp, prin vărsăminte periodice din profit în fondul
de rezervă, care, treptat, va putea ajunge din nou la ponderea pe care o avea în
momentul transferului presupus mai sus.
Pe de altă parte, plata de către un contribuabil a impozitului prevăzut de
lege este definitivă, în sensul că respectiva sumă nu mai poate fi returnată
plătitorului. Legea prevede excepţiile şi modalităţile de returnare. De pildă, Legea
nr. 130/1992 privind taxa pe valoarea adăugată stabileşte în ce condiţii aceasta
poate fi returnată sau recuperată parţial, când şi cum se face returnarea/recuperarea
în numerar sau în contul unei obligaţii de plată viitoare.
d) Relaţiile financiare presupun, în principiu, transferuri băneşti fără
contraprestaţie directă şi imediată şi fără titlu rambursabil.
Această caracteristică presupune că cel ce transferă nu poate pretinde
contraprestaţii directe şi imediate şi nici restituirea sumelor. În exemplul despre
creditul comercial este evident că firma A nu poate pretinde restituirea
contravalorii energiei electrice consumate, dar nici furnizorul de energie nu poate
pretinde contraprestaţie (plată) imediată. Legea prevede unele excepţii legate în
principal de nerespectarea condiţiilor convenite în contractul (efectiv sau virtual)
de livrare, de exemplu „viciile ascunse” ş.a. În mod similar, firma A nu poate
pretinde nici restituirea dobânzii presupuse, eventual, de creditul comercial în
cauză.
În cazul plăţii impozitelor, ca şi în cazul operaţiunilor de asigurare există
contraprestaţii cu caracter indirect şi mijlocit (condiţionat), prevăzute fie într-un
context legal mai general, fie printr-un contract expres intervenit între părţi.
Plătitorii de impozite creează statului resurse financiare cu care acesta îşi
îndeplineşte funcţiile sale. În virtutea acestui fapt, ca şi a înţelesului şi obiectivului
funcţiei sociale a statului, de exemplu, ei pot pretinde, în măsura în care
îndeplinesc unele condiţii, să beneficieze de învăţământ general gratuit pentru
copiii lor sau de alte servicii sociale gratuite presupuse de funcţiile statului.
În cazul operaţiunilor de asigurare, între părţi se încheie un contract care
prevede obligaţiile acestora, iar pentru asigurator condiţiile în care se naşte
obligaţia lui de a plăti asiguratului anumite sume de bani. Contraprestaţia plătibilă
de asigurator este condiţionată de producerea riscului menţionat în contractul de
asigurare, dar nu este condiţionată de numărul de rate de asigurare plătite sau de
ponderea sumei acestora în valoarea estimată a riscului produs.
Relaţiile financiare pot fi publice sau private, după cum statul apare în
cadrul lor ca autoritate publică sau nu. De pildă, o societate comercială cu capital
de stat este parte într-un credit comercial şi într-un contract de asigurare. Relaţiile
financiare născute în acest caz fac obiectul finanţelor private, întrucât statul apare
aici ca un agent economic oarecare. În acelaşi mod sunt tratate şi relaţiile financiare
ce apar în legătură cu proprietatea publică a statului şi cu proprietatea sa privată.

1.2 Finanţele publice

Componenta publică a finanţelor are în vedere:
a) procurarea resurselor necesare statului şi utilizarea lor conform
nevoilor acestuia, în calitatea sa de autoritate publică;
b) folosirea procesului de procurare şi utilizare a resurselor ca un mijloc
(pârghie) de influenţare a desfăşurării ansamblului activităţii
economico-sociale.
 Finanţele publice sunt definite în legătură cu existenţa statului şi a
instituţiilor sale centrale şi locale, adică în legătură cu existenţa şi funcţionarea
instituţiilor de drept public. Angajamentele financiare apar sub forma resurselor
care generează creanţe (drepturi de încasare) sau sub forma cheltuielilor care pot
genera obligaţii (datorii care trebuie plătite).
Constituirea şi administrarea mijloacelor băneşti publice sunt obiect al
dreptului constituţional şi al dreptului administrativ.

Legea stabileşte:
• caracterul obligatoriu al resurselor şi cheltuielilor;
• caracterul nerambursabil al constituirii resurselor;
• că vărsămintele pentru constituirea resurselor nu sunt de tip
contraprestaţie directă şi imediată;
• metodologia derulării relaţiilor între buget şi particulari, între entităţi
publice sau între acestea şi cele private;
• atribuţiile şi obligaţiile celor ce mânuiesc bani publici;
• caracterul de patrimoniu public al fondurilor constituite conform
acestor relaţii;
• obligativitatea gestiunii unor astfel de fonduri de către administraţia
de stat (centrală şi locală);
• metodologia gestiunii fondurilor publice.

Finanţele publice îndeplinesc trei funcţii principale, şi anume: funcţia de

alocare (fiscală), funcţia de stabilizare (extrafiscală) şi funcţia de redistribuire
(socială).

A. Funcţia de alocare, numită şi funcţie fiscală sau funcţie de repartiţie,

are ca obiect formarea şi mişcarea fluxurilor financiare, adică formarea veniturilor
bugetului de stat şi utilizarea lor, respectiv efectuarea cheltuielilor prevăzute în
acesta.
Formarea veniturilor se face, potrivit legii, prin contribuţia asociaţiilor cu
scop lucrativ, ca şi a persoanelor fizice sau juridice, chiar dacă ele nu desfăşoară
activitate cu un astfel de scop. Obligaţiile contribuabililor sunt stabilite prin legi
specifice (legea impozitului pe profit, legea privind taxa pe valoarea adăugată,
legea impozitelor şi taxelor locale etc.). Totodată, legea bugetului, adoptată anual
de parlament, menţionează în detaliu baza legală ce fundamentează veniturile
incluse în buget în anul respectiv. În veniturile bugetului figurează atât venituri
fiscale (impozite, taxe, taxe vamale şi alte venituri aferente), cât şi venituri
nefiscale (amenzi, penalizări, dobânzi, chirii, venituri din concesiuni şi vânzări,
venituri din activităţile economice ale sectorului de stat etc.).
 Utilizarea veniturilor, respectiv efectuarea cheltuielilor, se bazează pe
norme de cheltuieli şi pe proceduri (metodologii) de cheltuială, toate stabilite prin
lege, care, de asemenea, stipulează responsabilităţi, atribuţii şi competenţe legate
de acestea. Utilizarea veniturilor şi, implicit, efectuarea cheltuielilor presupun:
inventarierea nevoilor, cuantificarea lor, ierarhizarea, eşalonarea în timp.
Inventarierea nevoilor se face pornind de la funcţiile statului (internă,
externă, de apărare, social-culturală etc.) şi de la dimensiunea şi sensurile
intervenţiei statului în activitatea socială în general. Gradualitatea intervenţiei este
deosebit de nuanţată în spaţiu (spaţiu geografic şi spaţiu economic) şi în timp.
Extremele sunt cunoscute ca liberalism (intervenţie redusă şi strict limitată) şi
centralism (intervenţie amplă şi masivă). În societatea modernă (şi nu numai) nu se
mai poate vorbi în nici un caz de nonintervenţie. Impunerea veniturilor şi a
proprietăţii (quasigeneralizate geografic, adică pe mulţimea statelor lumii),
generalizarea sistemului vamal, extinderea şi diversificarea conţinutului funcţiilor
statului sunt doar câteva motive care dau consistenţă şi perenitate intervenţiei.
Inventarierea nevoilor conduce la formularea câtorva categorii majore, printre care:
învăţământul, sănătatea, cultura, protecţia socială, acţiunile economice, ordinea
publică, apărarea, administraţia, justiţia ş.a.
Cuantificarea nevoilor este o activitate ce prezintă atât caracter
prospectiv, cât şi normativ. Pentru cuantificare este esenţial să fie definite pentru
fiecare nevoie în parte caracteristici, indicatori şi unităţi de măsură. Este o
activitate de mare complexitate, de natură ştiinţifică şi care determină în mod
esenţial eficienţa alocărilor, dar şi efectele obţinute. Cuantificarea prospectivă este
importantă pentru determinarea cât mai aproape de realitate a nevoii în cauză, lucru
ce permite luarea unor decizii în cunoştinţă de cauză. Cuantificarea normativă
reflectă opţiunea politică referitoare la intervenţia (asistenţa) statului, dar şi
opţiunea economică referitoare la capacitatea financiară de intervenţie a statului.
De aceea, normele de cheltuieli se stabilesc prin lege şi sunt obligatorii.
Ierarhizarea nevoilor se face pe baza unor criterii cum sunt importanţa,
urgenţa şi disponibilităţile existente. Realizată în termenii stricţi ai nevoii sociale,
ierarhizarea are un caracter obiectiv. O astfel de condiţie este însă mai mult
teoretică, întrucât aprecierea şi selecţia aparţine în practică factorului politic ce
determină fără doar şi poate subiectivismul pragmatic. Nu de puţine ori, nevoi
precum ordinea publică, administraţia, apărarea, acţiunile economice primează în
decizia politică în detrimentul altor nevoi, chiar dacă, teoretic şi declarativ, nevoi
precum educaţia, ştiinţa, protecţia mediului, cultura, sănătatea sunt numite
„majore”, „capitale”, „determinante”.
Eşalonarea în timp este o decizie rezultată din raportul resurse-nevoi,
respectiv din faptul că dinamica nevoilor (dar şi dimensiunea lor) o devansează
întotdeauna pe cea a resurselor (implicit a dimensiunilor lor): practic nevoile sunt
nelimitate şi în continuă creştere şi diversificare, în timp ce resursele sunt limitate,
iar dinamica lor, nu de puţine ori, chiar stagnantă sau în scădere. Unele acţiuni
susţinute din resurse publice sunt de mare amploare sau de mare complexitate
(creşterea nivelului general de pregătire, îmbunătăţirea stării de sănătate,
reformarea administraţiei publice, dotarea modernă a armatei ş.a.) şi nu pot fi
soluţionate decât prin eforturi succesive de-a lungul multor ani. Ca urmare, din
punct de vedere metodologic, realizarea lor se face prin programe multianuale cu
defalcări pe etape, pe ani.

B. Funcţia de stabilizare, numită şi funcţie extrafiscală, are ca obiect

utilizarea resurselor financiare ale statului pentru favorizarea creşterii economice şi
atenuarea dezechilibrelor economice. Ea presupune intervenţia statului în
activitatea socială în general, în cea economică în particular. Prin această funcţie se
urmăreşte încasarea ritmică şi în cuantum a veniturilor statului, cheltuirea acestora
potrivit legii, eradicarea (mai realist diminuarea şi limitarea) evaziunii fiscale,
evitarea deturnării. În realizarea acestei funcţii sunt avute în vedere mijloace,
operaţiuni şi procedee precum disciplina financiară, legalitatea, oportunitatea şi
caracterul economicos al fluxurilor.

C. Funcţia de redistribuire, numită şi funcţie socială, are ca obiect

transferul de putere de cumpărare între diferite domenii ale activităţii
economico-sociale sau între diferite categorii socio-profesionale. Această funcţie
are un pronunţat caracter de redistribuire întrucât, cel puţin într-o primă fază,
resursele statului se formează pe baza veniturilor primare, adică a veniturilor
obţinute de factorii de producţie pe seama contribuţiei lor la rezultatele activităţii
economice: producerea de bunuri materiale, servicii şi informaţii, inclusiv cele de
natură social-culturală, cum sunt educaţia, sănătatea, asigurările sociale etc. Pe
seama acestor venituri, statul întreprinde activităţi de susţinere fie cu caracter
general (pregătirea şcolară obligatorie, asistenţa categoriilor sau persoanelor
defavorizate, apărarea etc.), fie cu caracter punctual (încurajarea unui anumit gen
de activitate, susţinerea unor zone defavorizate etc.).

1.3 Finanţele private

Componenta privată a finanţelor are în vedere constituirea şi gestiunea

resurselor necesare agenţilor economici pentru realizarea obiectului lor de
activitate în condiţii normale de profitabilitate. Caracteristica de normalitate este
efectul acceptării de către agentul economic a unui câştig pe care el îl consideră
satisfăcător pentru a-şi continua activitatea. În teoria modernă a finanţelor, acest
câştig este interpretat şi ca o recompensă destinată agentului economic pentru
asumarea riscului de a-şi fi angajat resursele în activitatea pe care o desfăşoară. În
acest sens, apare problema arbitrajului, adică a opţiunii între variante. Problema
este definită, în contextul menţionat, ca o alegere între variante câştig - risc,
referitoare la modalitatea de utilizare (investire, plasare) a resurselor financiare
disponibile la un moment dat.
 Teoria finanţelor a dezvoltat după 1950 o mulţime de probleme de mare
interes pentru participarea eficientă a agenţilor economici pe piaţa financiară, multe
din acestea fiind azi numite (definite ca) teorii. Dintre acestea, menţionăm pe cele
mai renumite prin contribuţia la dezvoltarea finanţelor ca ştiinţă, dar şi prin
impactul practic deosebit în fundamentarea deciziei şi comportamentului agenţilor
economici pe piaţa financiară.
a) Teoria portofoliului, creată de Henry Marcovitz în anii '50 şi publicată
în articolul „Portofolio Selection” (Journal of Finance, vol. 7, nr. 1, martie 1952) şi
în lucrarea „Portofolio Selection: Efficient Diversification of Investments”, New
York, Willey, 1959
Contribuţia majoră a acestei teorii la dezvoltarea de fond şi pragmatică a
finanţelor constă în aceea că în decizia financiară se ia în considerare în mod
sistematic covarianţa preţurilor marii majorităţi a activelor financiare. Un operator
raţional, atunci când constituie un portofoliu de active financiare, trebuie să ţină
seama de implicaţiile unui titlu oarecare asupra optimalităţii portofoliului,
diversificându-l pe acesta din urmă pe seama unui arbitraj între risc şi rentabilitate,
astfel încât portofoliul format să răspundă cel mai bine situaţiei concrete de pe
piaţă, ca şi obiectivelor investitorului.
b) Modelul preţului de echilibru pe piaţa financiară, elaborat de William
Sharpe şi publicat în articolul „A Simplified Model for Portofolio Analysis”
(Management Science, vol. 9, nr. 1, ianuarie 1963) şi în lucrarea „Portofolio
Theory and Capital Markets”, New York, McGraw Hill, 1970
Modelul lui Sharpe este cunoscut sub numele de modelul CAPM
(Capital Asset Pricing Model) sau MEDAF (Modèle d’évaluation des actifs
financiers) şi are ca obiect determinarea preţului de risc pe care se bazează analiza
valorilor mobilare şi evaluarea performanţelor administrării averii. Concluzia
teoriei dezvoltate de Sharpe este că, pe o piaţă concurenţială, riscul este cel ce se
remunerează şi că acesta nu poate fi eliminat prin diversificarea plasamentelor,
adică a structurării diversificate a portofoliilor de active. Acest risc nediversificabil
este măsurabil prin procedee statistice (varianţă, dispersie) şi este intrat în limbajul
curent sub numele de coeficientul beta. Chiar dacă uzul acestui coeficient nu
reprezintă soluţia infailibilă a câştigului pe piaţa financiară, modelul CAPM
rămâne totuşi până azi abordarea fundamentală cea mai convingătoare în problema
portofoliilor şi a pieţei financiare. Ipoteza eficienţei acestei pieţe, pe care de altfel
este fondat modelul, continuă să nu fie unanim acceptată, fiind obiect de
controversă între susţinătorii analizei financiare fundamentale şi adepţii analizei
tehnice.
c) Teoria structurii financiare şi a politicii de distribuire a profitului,
elaborată de Merton Miller şi Franco Modigliani (laureaţi Nobel pentru economie,
1987) şi publicată în articolele „The Cost of Capital, Corporation Finance and the
Theory of Investments” (American Economic Review, vol. 48, nr. 3, iunie, 1958) şi
„Corporate Income Taxes and the Cost of Capital: a Correction” (American Economic
Review, vol. 53, nr. 3, iunie, 1963)
Până la apariţia acestei teorii, abordările şi regulile în materie de teorie
financiară erau bazate pe ipoteze strict empirice privind comportamentul operatorilor pe
piaţa financiară, fără nici o încercare fezabilă de a modela interacţiunea operatorilor
şi procesul generator al preţului de echilibru. Teoria lui Miller şi Modigliani arată
că pe o piaţă financiară eficientă nu există rată de îndatorare sau rată de distribuţie
optime. S-a încercat o atenuare a caracterului tranşant al acestei afirmaţii prin aşa
numita „teorie a compromisului” (Stewart Myers, „Determinants of Corporate
Borrowing” în Journal of Financial Economics; vol. 5, nr. 2, noiembrie 1977).
Merton Miller a combătut această teorie într-o notă prezidenţială (1977) către
Asociaţia Americană de Finanţe, arătând că ceea ce este caracteristic practicii
financiare este: a) grija managerilor de a menţine o rată de îndatorare rezonabilă şi
b) tendinţa manifestată în cazul unui mare număr de societăţi comerciale de a
promova o rată de distribuţie a profitului mai mare decât ar justifica-o interesul
fiscal al acţionarilor.
d) În anii '70 au început să se dezvolte şi alte probleme (teorii), pornind
mai ales de la inovaţiile în materie de active financiare şi piaţă financiară. Este
vorba, în primul rând, de apariţia activelor de tip opţiuni (1973), pentru care s-a
încercat formularea unor principii de evaluare. De asemenea, este vorba de
încercările de aplicare a teoriei semnalelor la problemele financiare, pornind de la
asimetria informaţiei între participanţii la piaţă, precum şi de formularea teoriei
agenţiei care formalizează interacţiunea (conflictul de interese) între acţionari şi
manageri. Această din urmă abordare ridică noi probleme în teoria firmei: firma nu
mai este privită ca o entitate compactă ce ia decizii pentru a-şi maximiza funcţia de
utilitate definită univoc, ci ca un organism complex al cărui comportament este
rezultanta unui proces de echilibru şi arbitraj între interese adesea divergente ale
diferitelor grupuri, categorii, indivizi care o formează. O astfel de abordare permite
un demers de integrare mai profundă a teoriei financiare a firmei în teoria
controlului managerial formulată în anii '30 de Berle şi Means şi reactivată la
începutul anilor '80 de John Kenneth Galbraith („Ştiinţa economică şi interesul
public”).
Obiectul finanţelor private include:
• constituirea (modalitatea de constituire) a capitalului social;
• repartizarea profitului (acumularea, capitalizarea, remunerarea
acţionarilor);
• plasarea eventualelor disponibilităţi;
• obţinerea/crearea mijloacelor financiare necesare pentru derularea
curentă a activităţii lucrative;
• mobilizarea creanţelor;
• lichidarea obligaţiilor.
 Constituirea şi administrarea mijloacelor băneşti ale agenţilor economici
privaţi sunt obiect al dreptului comercial.
Legea stabileşte cadrul legislativ al desfăşurării operaţiunilor presupuse
de obiectul finanţelor private, adică principiile, regulile, instrumentele agreate,
precum şi aspectele fiscale complementare acestor operaţiuni. Tot prin lege sunt
stabilite instituţiile, atribuţiile şi competenţele acestora, menite să poată interveni în
soluţionarea eventualelor neînţelegeri, deficienţe, conflicte pendinte, prin arbitraj
sau judecată.
În cadrul legal menţionat, operaţiunile financiare decurgând din obiectul
finanţelor private se derulează potrivit deciziilor consiliului de
administraţie/managerului firmei în cauză, dar şi potrivit prevederilor contractelor
economice sau financiare încheiate cu terţii.

1.4 Relaţii de credit

În legătură cu constituirea mijloacelor de care un întreprinzător are

nevoie pentru a începe sau derula o activitate am arătat (în debutul capitolului 1) că
cel mai adesea acesta dispune doar parţial, iar uneori chiar deloc, de mijloace
băneşti. Pentru a şi le procura el intră în relaţie cu anumiţi parteneri, cel mai adesea
specializaţi, care au posibilitatea să-i pună la dispoziţie astfel de mijloace. Ca
excepţie, un astfel de partener poate fi oricare agent economic, dar, de regulă, el
este o instituţie specializată care are ca obiect chiar acest gen de servicii. Acest gen
de raporturi între agenţii economici se include în sfera relaţiilor de credit,
componentă a relaţiilor financiare în sensul cel mai larg de cuprindere a lor.

Relaţiile de credit sunt relaţii băneşti de repartiţie a produsului global

sau a componentelor sale, relaţii reprezentând mobilizarea unor
disponibilităţi băneşti în vederea acoperirii unor nevoi temporare.

Relaţiile de credit se includ în sfera relaţiilor băneşti, iar disponibilităţile

ce formează obiectul lor pot apărea fie ca numerar, fie ca scriptural.
Caracteristicile relaţiilor de credit sunt:

a) Au caracter rambursabil, adică transferul bănesc este temporar.

Partea, agentul către care este direcţionat transferul, numit debitor, poate utiliza
mijloacele numai un timp dat, după care trebuie să le returneze celui de la care şi
le-a procurat. Partea, agentul dinspre care este direcţionat transferul, numit
creditor, este proprietarul de fapt şi de drept al respectivelor mijloace.
b) Sunt purtătoare de dobândă, adică serviciul, constând în a dispune,
temporar, de mijloacele băneşti ce fac obiectul relaţiilor de credit, este remunerat.
Dobânda apare ca o remunerare a celui ce dă cu împrumut, reprezintă o cheltuială
pentru cel ce ia cu împrumut şi este considerată de aceea ca un cost al capitalului
bănesc. Pentru necesităţi de ordin practic, dar şi pentru surplusul de expresivitate,
acest cost se exprimă de regulă sub formă procentuală. De asemenea, tot ca regulă,
există uzanţa ca, în lipsa unei alte precizări, durata de referinţă a acestui cost să fie
considerată anul (365 de zile).
Relaţiile de credit generează creditarea ca mod de finanţare a necesarului
de resurse. Este o modalitate de constituire a necesarului de resurse financiare în
completarea celor proprii, dar, de multe ori, creditul reprezintă singura sursă de
finanţare a unei afaceri sau a unei operaţiuni. De pildă, pentru finanţarea unei
investiţii se apelează în mod frecvent la credit. Există în practica bancară
prevederea participării şi a investitorului cu resurse financiare proprii, dar cota de
participare este de multe ori simbolică sau mică, la nivelul 5-10-20%. Această
practică este benefică pentru stimularea unui climat investiţional, deoarece conferă
investitorilor două avantaje importante:
• evită imobilizarea resurselor financiare proprii pe perioade
îndelungate, oferind alternativa fructificării lor în susţinerea şi
derularea activităţilor care se preconizează a se efectua cu obiectul
investiţiei;
• deplasează, într-o anumită măsură, riscul spre creditor, producându-se
o partajare a acestui risc între investitor şi creditorul lui.
Tot în calitate de unică sursă de finanţare apare creditul şi în cazul
constituirii mijloacelor băneşti pentru acoperirea nevoilor de finanţare în perioadele
de vârf de peste an. Volumul unei activităţi de producţie, de exemplu, înregistrează
pe parcursul unui an variaţii lunare, cu nivele intermediare, un nivel minim şi un
nivel maxim. Activele circulante necesare reflectă fidel aceste nivele de activitate,
generând nevoi de resurse financiare de mărime corespunzătoare. Angajarea
singulară a resurselor financiare proprii pentru acoperirea acestor nevoi este
contraproductivă tocmai datorită variabilităţii accentuate a acestora. Resursele
proprii disponibile, adică neangajate în finanţarea utilizărilor permanente, ar fi
folosite în cuantum variabil de la o lună la alta, creându-le astfel o anumită
instabilitate. Pe de altă parte, caracterul lor permanent nu le recomandă, potrivit
„regulii de aur” (vezi 1.5), să fie antrenate în utilizări temporare. De aceea, în
practică agenţii economici angajează mai degrabă resursele financiare proprii la
nivelul mediu sau la nivelul minim de activitate şi apelează la credite, ca sursă
alternativă de finanţare, pentru nevoile ce depăşesc nivelul de autofinanţare ales.
Condiţia esenţială pentru apelarea şi utilizarea creditării, ca mijloc de
completare a resurselor financiare proprii, este eficienţa utilizării acestor mijloace,
astfel încât la momentul rambursării sumele împrumutate să poată fi înapoiate şi să
se poată achita în plus dobânda aferentă.
Se poate formula astfel, pentru activitatea financiară o regulă de aur:
Produsul generat de uzul unor resurse financiare neproprii
(luate cu împrumut) trebuie să fie mai mare decât costul acestora.
 Criteriile de clasificare a creditelor sunt definite de unele caracteristici
ale relaţiilor de credit.
¾ În raport cu durata relaţiilor de credit, creditele se clasifică în trei
categorii: pe termen scurt, pe termen mediu, pe termen lung. Duratele de timp ce
identifică aceste termene sunt diferenţiate în funcţie de alte caracteristici ale
respectivelor relaţii. Astfel, în cazul creditului bancar pentru nevoi curente,
termenul scurt este identificat prin durate de la 1 la 90 de zile, termenul mediu prin
durate între 90 şi 365 de zile, iar termenul lung prin durate de peste 1 an. În cazul
creditului de investiţii, însă, duratele sunt până la 1 an pentru termenul scurt, între 1
şi 3-5 ani pentru termenul mediu şi peste 5 ani pentru termenul lung. Această
variabilitate a duratei apare în mod specific şi la alte categorii de credite.
¾ În raport cu calitatea partenerilor ce intră în relaţii de credit,
creditele se clasifică în trei mari categorii:
Ø credit bancar, în care creditor este o instituţie bancară, iar condiţiile
de creditare le fixează creditorul, negocierea lor fiind o excepţie;
Ø credit public, în care debitor este statul, care de regulă fixează
condiţiile de creditare;
Ø credit comercial, acordat între partenerii de afaceri, în care condiţiile
de creditare le propune creditorul şi, de regulă, sunt negociate între
părţi; un agent economic poate acorda credit comercial în dubla sa
calitate:
ƒ în calitate de furnizor, în care caz el îşi generează o creanţă, adică
o sumă de bani pe care o va încasa ulterior de la clientul său;
ƒ în calitate de client, în care caz se generează, de asemenea, o
creanţă, reprezentând, de data aceasta, un avans pe care el l-a
acordat unuia din furnizori de la care aşteaptă un flux material
viitor (un lot de piese de schimb, o partidă de mărfuri, o livrare de
materii prime etc.).
Un agent economic poate primi credit comercial în dubla sa calitate:
ƒ în calitate de furnizor, când primeşte un avans de la un client în
contul unei livrări ulterioare, astfel încât el îşi creează o obligaţie;
ƒ în calitate de client, când un furnizor al său acceptă să primească
plata ulterior livrării efectuate, generându-se astfel pentru agentul
economic de referinţă o obligaţie de plată viitoare.

1.5. Relaţii de asigurari şi reasigurări

Relaţiile de asigurări reprezintă ansamblul relaţiilor economico-financiare

ce se stabilesc între asiguraţi şi asigurători.
Asiguratul este persoana fizică sau juridică care în schimbul primei de
asigurare îşi asigură bunurile sau se asigură împotriva unor evenimente.
 Asigurătorul este persoana juridică (societatea de asigurare) care preia
riscurile asiguraţilor, iar în cazul producerii acestora acoperă pagubele produse sau
achită sumele asigurate.
Prin contractul de asigurare, asiguratul se obligă să plătească o primă
societăţii de asigurare, iar în cazul producerii riscului asigurat aceasta se obligă să
achite asiguratului sau unei terţe personae, denumită beneficiar, o despăgubire sau
suma asigurată.
Din punct de vedere juridic contractul de asigurare are următoarele
caracteristici:
o Este un contract sinalagmatic: părţile îşi asumă obligaţii reciproce şi
interdependente
o Este un contract oneros
o Are un caracter aleatoriu
o Este un contract de bună credinţă
o Este un contract de adeziune
o Este un contract succesiv – se execută eşalonat
o Este un contract consensual – devine valabil prin acordul de voinţă
exprimat de cele două părţi.
Din punct de vedere economic asigurarea presupune existenţa şi formarea
unui fond de asigurare la nivelul societăţii de asigurări.
Acesta se formează în mod descentralizat pe baza primelor de asigurare
achitate de asiguraţi şi se utilizează în mod centralizat pentru:
o Acoperirea cheltuielilor societăţii de asigurări şi realizarea unui profit
o Acoperirea pagubelor produse de riscurile asigurate
o Constituirea fondurilor de rezervă la nivelul societăţii
Fondul de asigurare îmbracă în mod necesar formă bănească şi se
constituie pe baza principiului mutualităţii care presupune participarea tuturor
membrilor comunităţii de risc la formarea sa, dar repartizarea acestuia numai către
acei asiguraţi care suferă prejudicii în urma producerii riscurilor asigurate.
Fluxurile băneşti ce se stabilesc între asiguraţi şi asiguratori îmbracă două
forme şi se desfăşoară în dublu sens astfel:
o Un flux se manifestă sub forma primelor de asigurare iar sensul
acestuia este de la asiguraţi la asigurători
o Cel de-al doilea flux ia naştere în momentul producerii riscurilor sau
evenimentelor asigurate când societăţile de asigurări sunt obligate să
achite despăguburile sau sumele asigurate, iar sensul este invers, de la
asigurători la asiguraţi.
 Despăgubiri sau sume asigurate

Asiguraţi
Asigurători
(Persoane fizice şi persoane
(societăţi de asigurare)
juridice)

Prime de asigurare

Figura 1 Fluxuri financiare în relaţiile de asigurări

Astfel relaţiile de asigurări sunt relaţii de distribuire şi redistribuire a

valorii adăugate care iau naştere în procesul constiuirii şi repartizării fondului de
asigurare gestionat de societatea de asigurări.
Funcţiiile îndeplinite de relaţiile de asigurare sunt:
♦ funcţia de repartiţie cu cele două componente ale sale:
ƒ de formare a fondului de asigurare pe baza primelor
ƒ de utilizare a acestuia pentru achitarea despăgubirilor sau a
sumelor asigurate;
♦ funcţia de control care urmăreşte modul de constituire şi de
repartizare a fondului de asigurare;
♦ funcţia de compensare a pagubelor prezintă interes pentru asigurat
întrucât conferă siguranţă cu privire la protecţia vieţii şi a bunurilor
iar pentru economia naţională asigurarea contribuie prin
despăgubirile acordate la refacerea condiţiilor pentru desfăşurarea
activităţii productive;
♦ funţia de prevenire a producerii pagubelor se manifestă prin
finanţarea activităţilor de prevenire a riscurilor de la fondul de
asigurare;
♦ funcţia financiară este rezultat al tuturor fluxurilor financiare care
se formează în cazul relaţiilor de asigurări şi anume:
ƒ de plată a primelor de asigurare
ƒ de plată a despăgubirilor
ƒ de economisire în cazul asigurărilor de viaţă
ƒ de creditare datorită diferenţelor dintre încasări şi plăţi.
 Clasificarea asigurărilor
1) După forma pe care o îmbracă asigurările se clasifică în două mari
grupe:
a) asigurări obligatorii (prin efectul legii) sunt acele tipuri de
asigurări care sunt reglementate prin acte normative cu caracter
obligatoriu;
b) asigurări facultative – relaţiile de asigurare se întemeiază pe baza
unui contract, din această cauză acestea se mai numesc şi
contractuale.
2) După obiectul asigurării, clasificarea asigurărilor se realizează astfel:
a) asigurări de bunuri – au ca obiect bunuri materiale;
b) asigurări de persoane – au ca obiect evenimente din viaţa
persoanelor fizice;
c) asigurări de răspundere civila – au ca obiect raspunderea faţă de
terţi.
3) După natura relaţiilor dintre asigurat şi asigurator avem următoarele
tipuri:
a) asigurări directe – raportul se stabileşte în mod unic între asigurat
şi asigurator;
b) coasigurări – în care există mai multi asiguratori şi un singur
asigurat;
c) reasigurări – sau asigurări indirecte în care asiguratorul se asigură
la altă societate.
4) După cadrul în care se operează, asigurările se clasifică astfel:
a) asigurări interne – care operează pe plan naţional;
b) asigurări externe – care operează pe plan internaţional.

1.6 Finanţe publice – Finanţe private; asemănări şi deosebiri

Între cele două componente ale sistemului financiar se stabilesc

următoarle deosebiri şi asemănări:
° Finanţele publice sunt indisolubil legate de existenţa statului, iar
finanţele private sunt generate de existenţa întreprinderii ca
celulă economică producătoare de profit.
° Astfel finanţle publice se manifestă la nivel macroeconomic pe
când sfera de manifestare a finanţelor private este de nivel
microeconomic.
° Scopul principal urmărit de finanţele publice constă în
satisfacerea nevoilor publice prin intermediul utilităţilor publice
iar în situaţia finanaţelor private se urmăreşte gestionarea
fondurilor întreprinderii în vederea obţinerii profitului.
° Finanţele publice se supun dreptului public; finanţele private
sunt generate de dreptul comercial.
° La nivel macroeconomic bugetul de stat se stabileşte prin
fundamentarea mai întâi a cheltuielilor publice care trebuiesc
efectuate pentru a asigura desfăşurarea proceselor economice,
 sociale, politice necesare existenţei statului după care se stabilesc
veniturile necesare efectuării acestor cheltuieli.
° La nivel microeconomic bugetul întreprinderilor se formează
prin stabilirea în primă fază a veniturilor pe care întreprinderea le
poate obţine după care se stabileşte nivelul cheltuielilor pe care
aceasta şi le poate permite.
° Atât finanţele publice cât şi finanţele întreprinderii se confruntă
cu probleme de echilibru financiar.

1.7 Echilibrul financiar

Echilibrul financiar este opozabil atât indivizilor şi firmelor, cât şi

entităţilor economico-sociale de factură micro sau macro, precum comunităţile
locale, statul, economia în ansamblul ei. Echilibrul financiar apare în legătură atât
cu finanţele publice, cât şi cu cele private.

Echilibrul financiar se defineşte ca fiind acea stare căreia îi este

caracteristică, pentru subiectul de referinţă, corelarea stocurilor de mijloace
(utilizări) cu cele de resurse şi/sau a fluxurilor băneşti de intrare cu cele de
ieşire, atât în timp, cât şi din punct de vedere al cuantumului (dimensiunii,
volumului) acestora.

Această stare are caracter dinamic, în sensul că se modifică punctual în

funcţie de evoluţia fluxurilor/stocurilor, ca şi de evoluţia nevoii de mijloace
financiare determinată de desfăşurarea obiectului de activitate şi/sau de
îndeplinirea sarcinilor şi atribuţiilor respectivului subiect de referinţă.
Echilibrul financiar se poate determina static sau dinamic.
În cazul static, el este rezultanta „stocurilor” disponibile la momentul dat
la subiectul de referinţă. De pildă, echilibrul între creanţe şi disponibilităţi băneşti,
pe de o parte, şi obligaţii, pe de altă parte. Acesta dă informaţii privind lichiditatea
la un moment dat a subiectului de referinţă, respectiv capacitatea sa de a onora în
momentul dat plăţile pe care le are de făcut. Dacă:
creanţe + disponibilităţi ≥ obligaţii,

atunci subiectul prezintă lichiditate. În caz contrar, aprecierea calitativă a

subiectului trebuie nuanţată prin determinarea echilibrului dinamic.
Pentru echilibrul dinamic se corectează situaţia momentului cu fluxurile
de intrări/ieşiri previzionate pentru perioadele următoare. Se determină astfel
variaţia stării de echilibru, obţinându-se informaţii privind solvabilitatea
subiectului, respectiv capacitatea lui de a-şi onora obligaţiile de plată într-un
interval dat. Este posibil ca un subiect să prezinte lichiditate, dar să nu fie solvabil
în perspectivă sau, invers, să nu prezinte lichiditate, dar, în perspectivă, să fie
solvabil.
Un exemplu edificator al echilibrului financiar poate fi relevat, la nivelul
unei firme, de indicatorii fond de rulment şi necesar de fond de rulment. Astfel,
primul indicator arată cuantumul cu care capitalul permanent depăşeşte utilizările
permanente (de tipul active imobilizate sau active fixe) rămânând disponibil pentru
acoperirea din resurse permanente a utilizărilor nepermanente (stocuri de materii
prime, producţie în curs de fabricaţie etc.). În cazul în care capitalul permanent este
mai mare decât activele imobilizate, există disponibil pentru acoperirea cel puţin
parţială a activelor circulante (utilizări nepermanente). Determinat astfel,
indicatorul dă imaginea unui echilibru static, întrucât la baza calculului au stat
„stocurile”: existentul de capital permanent şi stocul de active fixe. Pentru un
interval dat de gestiune (an, trimestre) aceste „stocuri” sunt în marea majoritate a
cazurilor invariabile. În schimb, activele circulante variază în mod frecvent pe
subintervale (trimestre, respectiv luni), la fel ca şi pasivele de exploatare (sursele
temporare de tipul datoriilor faţă de furnizori). Necesarul de fond de rulment,
determinat ca diferenţă între aceste două componente, arată disponibilul de resurse
temporare (necesarul < 0) sau nevoia de resurse temporare (necesarul > 0), adică
evoluţia (dinamica) echilibrului resurse – utilizări temporare. Corelarea celor doi
indicatori, pe de o parte fondul de rulment ca „stoc” şi, pe de altă parte, nevoia de
fond de rulment ca variabilă pe subintervale de gestiune, adică
Necesarul de fond de rulment – Fond de rulment,

generează o condiţie de echilibru dinamic exprimată prin dimensiunea apelării la

credite de trezorerie ca „flux” de resurse temporare, care să complinească nevoia
temporară de resurse pentru derularea activităţii subiectului, adică să asigure un
echilibru financiar în evoluţie pe fiecare din subintervalele de gestiune.
La nivel macroeconomic, de pildă în cazul bugetului de stat, problema se
pune în mod similar. Presupunând că starea de echilibru a bugetului este asigurată
prin legea bugetului de stat, adică veniturile bugetare sunt egale cu cheltuielile
bugetare la nivelul anului bugetar, avem de-a face cu un echilibru static, în sensul
că acesta va caracteriza încheierea bugetului la finele anului. Pe parcurs însă
echilibrul nu este asigurat din cauza periodicităţii diferite a încasării veniturilor şi a
efectuării cheltuielilor. Apar în mod evident perioade în care „stocul” de venituri
este insuficient pentru efectuarea cheltuielilor angajate, precum şi perioade în care
acest „stoc” este în exces. Asigurarea în dinamică a echilibrului, adică pe fiecare
perioadă subanuală, se realizează prin împrumuturi şi plasamente temporare.
Pentru împrumuturi se foloseşte de obicei procedeul bonurilor de tezaur emise pe
perioade scurte (3 sau 6 luni), iar pentru plasamente procedeul utilizării de către
Banca Naţională a respectivelor disponibilităţi pentru refinanţarea pe termen scurt
(de regulă o săptămână) a instituţiilor de credit (băncile comerciale) ce au nevoie
de resurse pentru creditarea agenţilor economici.
 Pentru finanţele publice echilibrul financiar prezintă caracteristica de
obligativitate, generată de lege, a fluxurilor de intrare/ieşire. Pentru finanţele
private echilibrul financiar prezintă caracteristica de opţionalitate a fluxurilor de
intrare/ieşire, ca rezultat al deciziei agentului economic de a încheia sau nu
contracte economice şi financiare pe seama relaţiei cerere – ofertă. Opţionalitatea
se referă nu numai la încheierea sau nu a contractelor, ci şi la realizarea lor. În acest
caz (opţiune pentru nerealizarea contractului) agentul îşi asumă riscul unor
„reparaţii” pentru partener, totuşi el este cel ce decide eficienţa în planul
rezultatelor sale financiare a unei astfel de hotărâri.

1.8 Politica financiară

Politica financiară reprezintă mulţimea de idei şi consideraţii definite,

în sfera şi logica finanţelor, de către o autoritate, în vederea realizării unor
obiective sau atingerii unor scopuri de natură financiară sau nu.

În această construcţie logică, de factură programatică, se regăsesc

organizarea financiară, folosirea instrumentelor, mijloacelor, tehnicilor şi
procedeelor analizei financiare, modalităţile de intervenţie (şi uneori chiar de
decizie şi conducere) prin mijloace financiare.
Politica financiară în macroeconomie este o parte a politicii generale a
statului, cu scopul de a crea un cadru de utilizare a mijloacelor financiare pentru
realizarea unor obiective de strategie a dezvoltării economico-sociale. Autoritatea
de referinţă în acest caz este statul, care acţionează prin şi în virtutea legii, iar
prerogativele politicii financiare vizează în esenţă finanţele publice. Statul creează
un context de încurajare sau, dimpotrivă, de descurajare a dezvoltării anumitor
activităţi, ramuri economice, zone geografice în vederea atingerii unor scopuri
economice, sociale sau chiar politice. Multitudinea mijloacelor, tehnicilor,
instrumentelor, procedeelor utilizate conduce la particularizarea câtorva categorii
de politici, cum sunt: politica cheltuielilor publice, politica fiscală, politica vamală
(componenta referitoare la taxele vamale), politica monetară, politica valutară.
Fiecare dintre aceste politici se identifică printr-unul din domeniile ştiinţei
finanţelor, în accepţiunea cea mai generală a cuprinderii ei. Este de mare interes
particularitatea de quasiopţionalitate pe care o au astfel de politici. Nu este vorba
de faptul sustragerii de la prevederile legii, având în vedere că legea este cea care
defineşte cel puţin unele din componentele acestor politici. Este vorba de
opţionalitatea de care se bucură orice agent economic de a beneficia sau nu de
facilităţile pe care legea le creează în legătură cu utilizarea mijloacelor financiare
de care dispune agentul economic.
 De exemplu, legea stabileşte că:
a) Se va acorda garanţie de stat pentru investitorii în ramura X, adică se
realizează o stimulare a dezvoltării de ramură, cantonată în sfera politicii
cheltuielilor publice. Garanţia de stat este o cheltuială bugetară de tipul
cheltuielilor virtuale: dacă întreprinzătorul nu este solvabil pentru un eventual
credit luat în condiţiile menţionate (investiţie în ramura X), statul va prelua datoria;
cheltuiala apare numai condiţionat de producerea unui anumit risc. Trebuie
menţionat că introducerea unei astfel de garanţii nu se poate face decât prin lege.
Legea nu obligă pe nimeni să investească în ramura X şi s-ar putea ca nimeni să nu
o facă; înseamnă că măsura respectivă (politica financiară promovată de stat în
acest caz) nu a fost bună. În acest sens apare particularitatea de quasiopţionalitate a
politicii financiare, chiar dacă ea (politica financiară) a fost definită prin lege. Pe de
altă parte, este de remarcat caracterul limitativ imperativ al legii, care nu permite
garantarea de către stat decât în cazul menţionat. Garanţia acordată pentru altă
situaţie decât cea prevăzută (investiţia în ramura X) este ilegală şi se pedepseşte
prin lege.
b) Profitul reinvestit în activitatea generatoare nu se impozitează, ceea ce
înseamnă o stimulare a capitalizării, a dezvoltării taliei sau înzestrării tehnice a
firmelor, stimulare cantonată în sfera politicii fiscale. Profitul, în general şi potrivit
legii, este impozabil. Această prevedere este imperativă şi sustragerea (adică
evaziunea fiscală) se pedepseşte prin lege. Dacă întreprinzătorul îşi reinvesteşte
profitul în propria afacere, atunci el nu mai este chemat la impozitare pentru partea
de profit pe care o reinvesteşte astfel. Aici apare particularitatea de
quasiopţionalitate a politicii financiare: legea nu obligă la reinvestirea profitului în
activitatea generatoare; cine vrea – o face, cine nu – nu.
c) Statul A încheie un acord cu statul B privind acordarea reciprocă a
clauzei naţiunii celei mai favorizate; adică taxele vamale de import în relaţia
reciprocă se stabilesc la o limită minimă reciproc acceptată sau se desfiinţează.
Aceasta înseamnă o stimulare a comerţului extern între cele două ţări, cantonată în
sfera politicii vamale. Exportatorii din A pentru B vor suporta o taxă vamală de
import în B mai mică decât până acum sau nu vor mai suporta deloc taxă vamală;
importatorii din A de mărfuri din B vor suporta o taxă vamală de import în A mai
mică decât până acum sau nu vor mai suporta deloc taxă vamală. Din acest punct
de vedere legea este imperativă. Pe de altă parte, legea nu-l obligă, de exemplu, pe
importatorul Y, rezident în ţara A, să-şi importe mărfurile din ţara B. Dacă el
(importatorul Y) o va face, nu va mai plăti taxă de import; dar dacă importatorul Y
va importa dintr-o terţă ţară, el va plăti taxă de import. Din acest punct de vedere
apare quasiopţionalitatea politicii financiare.
d) Rata oficială a scontului trece de la 30% la 45%; se produce astfel o
descurajare a băncilor comerciale, ca şi a tuturor celorlalţi agenţi economici de a-şi
converti creanţele (portofoliile de active comerciale) în monedă înainte de
scadenţă, măsură cantonată în sfera politicii monetare. Măsura este adoptată la
recomandarea Băncii Naţionale, care o şi pune în operă, după ce a fost consfinţită
în mod legal. Caracterul imperativ al legii apare în sensul că cei ce vor recurge la
scontare vor plăti de acum o rată de scont mai mare; dar legea nu obligă pe nimeni
să sconteze şi, în acest sens, măsura de politică financiară are caracter de
quasiopţionalitate.
e) Agenţii autohtoni pot efectua operaţiuni de capital în devize străine
suportând, la cumpărarea pe piaţa naţională a acestor devize, o cotă adiţională de
conversie de 15% din cursul pieţei; se realizează astfel o descurajare a exportului
de capital, cantonată în sfera politicii valutare. Legea este imperativă în
recunoaşterea convertibilităţii monedei naţionale, în condiţiile menţionate, ca şi în
acceptarea unei libertăţi condiţionate a mişcării capitalurilor. Măsura are
particularitatea de quasiopţionalitate în sensul că lasă la latitudinea investitorului să
uzeze sau nu de această posibilitate, în raport cu eficienţa scontată a unei astfel de
investiţii.
Politica financiară în microeconomie este o parte, cel mai adesea cea
mai importantă, a politicii generale a firmei de realizare a obiectivelor de
rentabilitate, consolidare şi dezvoltare în contextul competiţiei economice şi al
riscurilor pe care piaţa le presupune. Politica financiară a firmei determină în mare
măsură (cel mai adesea în cea mai mare măsură) capacitatea unei firme de a se
menţine, de a se consolida, de a-şi ameliora poziţia ei pe piaţă, în comparaţie cu
ceilalţi competitori. Orice program sau măsură vizând oricare din aspectele
nefinanciare ale firmei este sintetizat(ă) în cele din urmă în capacitatea financiară
de a fi susţinut(ă) şi este evaluat(ă) sub raportul rezultatelor financiare care se
preconizează a fi obţinute.
Într-o economie a cărei principală caracteristică este dinamismul,
evoluţia, mişcarea, schimbarea, orice firmă este asemenea unui vas care trebuie să
avanseze în amonte pe cursul apei curgătoare; vasul ce nu poate dezvolta o viteză
mai mare decât a cursului apei va merge indiscutabil în aval. Capacitatea firmei de
a „urca” spre amonte este dată în cea mai mare măsură de calitatea politicii şi
deciziilor sale financiare. Autoritatea de referinţă este în acest caz consiliul de
administraţie, respectiv managerul general, care acţionează ţinând seama de cadrul
legal şi de mandatul încredinţat de adunarea generală a acţionarilor sau de calitatea
lui de proprietar. Această calitate, garantată de lege şi astfel de necontestat, îi
conferă managerului statutul de libertate de decizie şi de autoritate, fie ca
reprezentant împuternicit al proprietarilor, fie ca unic proprietar. Inadvertenţele,
dubiile sau rezervele relative la proprietate, la calitatea de proprietar sau la
garantarea lor prin lege afectează major calitatea şi eficienţa actului de conducere
şi, implicit, ale politicii financiare. În interiorul firmei politica financiară nu mai
are în nici un sens particularitatea de quasiopţionalitate. Odată definită politica
financiară a firmei aceasta este obligatorie pentru toţi angajaţii şi nu poate fi
modificată decât prin actul de voinţă al proprietarilor, adică al aceluiaşi corpus care
a adoptat-o.
 Prerogativele politicii financiare în microeconomie vizează în esenţă
finanţele private. Principalele componente ale acestei politici sunt: profitabilitatea,
finanţarea activităţii desfăşurate, distribuirea profitului, structura capitalului, durata
avansării capitalului şi dimensiunea acestuia.

a) Profitabilitatea vizează obţinerea unui profit satisfăcător pentru

cel/cei ce a/au investit capitalul. Este vorba nu numai de o masă a profitului, ci şi
de rata acestuia în raport cu efortul economic necesar şi care, din punctul de vedere
al investitorului, îl reprezintă capitalul avansat. În acest sens este utilizat
indicatorul rata financiară a rentabilităţii sau rata rentabilităţii financiare (rf),
astfel:

PN
rf = , (1)
Kpr

unde:
PN - profitul net;
Kpr - capitalul propriu.

Capitalul propriu reprezintă suma dintre capitalul social şi fondurile

proprii ale firmei (fond de rezervă, fond de dezvoltare, rezerva legală, fond de
asigurare ş.a.). În cazul societăţilor pe acţiuni, capitalul social este reprezentat de
valoarea nominală a acţiunilor emise la constituirea societăţii, iar în cazul celorlalte
firme de valoarea capitalului depus de proprietar sau de asociaţi. Acest indicator de
profitabilitate arată care este rezultatul net ce revine la o unitate monetară de
capital propriu. Rezultatul net presupune că din profit au fost deja acoperite
eventualele obligaţii financiare (rate la creditele pe termen lung şi dobânzile
aferente unui astfel de împrumut, ca şi orice alte cheltuieli legate de serviciul
datoriei pe termen lung a firmei), alte cheltuieli care se suportă din rezultate
(sponsorizări, acoperirea unor pierderi din anii precedenţi), ca şi impozitul pe profit
datorat statului. Rezultatul net arată câştigul ce rămâne efectiv în beneficiul firmei
şi al proprietarilor ei. Este interesant de menţionat că disocierea juridică între firmă
şi proprietarii ei a fost marcată şi utilizată în practică relativ curând după ce
constituirea societăţilor pe acţiuni a intrat în uzul curent, respectiv la începutul
secolului al XX-lea. Aceasta nu a însemnat însă şi definirea disocierii economice,
produsă abia în jurul anului 1960, odată cu introducerea de către Miller şi
Modigliani a conceptului de cost al capitalului. De aceea, în abordările actuale
referitoare la profitul net, disocierea între profitul capitalizat şi cel distribuit
reprezintă o practică uzuală şi a generat chiar un grup de probleme financiare
distincte, cunoscut sub numele de teoria agenţiei.
b) Finanţarea activităţii desfăşurate vizează constituirea resurselor
financiare (băneşti) necesare pentru iniţierea şi derularea unei activităţi. Finanţarea
se poate face din resurse proprii cum sunt participaţiile acţionarilor fondatori,
creşterea de capital, profitul capitalizat; în acest sens resursele au un caracter
considerat permanent întrucât restituirea lor se pune ca problemă numai în
momentul încetării activităţii firmei. În condiţiile existenţei pieţei secundare de
capital (ceea ce numim în mod curent bursa de valori şi piaţa de valori neorganizată
– Over the Counter sau OTC), societăţile pe acţiuni prezintă avantajul deosebit că
investitorii îşi pot retrage capitalul prin vânzarea acţiunilor pe piaţa secundară de
capital fără a fi pusă în discuţie (de regulă) continuitatea resurselor financiare
proprii ale firmei, adică posibilitatea acesteia de a funcţiona pe mai departe.
O astfel de constituire a resurselor are caracterul unei finanţări propriu-zise,
deoarece nu se pune problema rambursării acestora. Termenul este utilizat şi în
cazul constituirii unor surse băneşti de la buget pentru o activitate de tip învăţământ
public, sănătate publică, apărare, justiţie, administraţie publică etc. care sunt
„bugetate”, adică îşi acoperă, în principal, cheltuielile prin alocaţii de la buget. În
măsura în care resursele băneşti rezultă din însăşi activitatea desfăşurată, noţiunea
utilizată este de autofinanţare. De exemplu, se spune că o universitate care
prestează anumite servicii de educaţie (pregătire, perfecţionare, expertiză, atestare
etc.) pentru care percepe tarife, taxe etc. se autofinanţează, cel puţin parţial. La fel
este şi cazul unei firme care, din profitul net obţinut, reţine o parte pentru fonduri
proprii (de dezvoltare, de rezervă, de asigurare, de premiere etc.) în scopul de a-şi
putea relua şi derula în continuare activitatea, autofinanţându-se.
Finanţarea se poate face, însă, şi din resurse împrumutate cum sunt
împrumuturile obligatare, creditele bancare (pe termen lung sau pe termen scurt),
creditul comercial, obligaţiile curente de plată până la data onorării lor; în acest
sens resursele trebuie rambursate, astfel încât constituirea lor are caracterul unei
creditări. În raport cu durata utilizării lor, astfel de resurse au sau nu caracter
considerat permanent. De pildă, un împrumut bancar pe termen lung sau un
împrumut obligatar au caracter de resurse permanente, spre deosebire de alte tipuri
de resurse dintre cele mai sus amintite.
Problema modului de constituire a resurselor apare, de asemenea, la
nivelul bugetului de stat. Dacă excludem varianta emisiunii de monedă, care poate
avea caracter inflaţionist, nevoile de resurse ale bugetului, insuficiente la un
moment dat sau pentru o anumită perioadă, se pot complini prin emitere de
obligaţiuni de stat sau/şi bonuri de tezaur (creditare) sau prin creşterea fiscalităţii
(finanţare propriu-zisă).

c) Durata avansării capitalului arată intervalul de timp în care capitalul

(resursele băneşti) vor finanţa o activitate, adică o utilizare dată. Aceasta înseamnă
că respectivele resurse nu vor putea fi folosite altfel, adică vor fi imobilizate în sau
pentru acea activitate/utilizare.
Imobilizarea poate fi pe termen lung sau pe termen scurt. În cazul
cumpărării unor utilaje, echipamente, maşini, instrumente, construcţii, clădiri,
terenuri etc., cu scopul dezvoltării cu ajutorul lor a unei anumite activităţi (deci nu
pentru scopuri speculative), imobilizarea (utilizarea) este pe termen lung. În cazul
achiziţionării unui stoc de materii prime pentru a fi prelucrat în vederea obţinerii
unui produs finit oarecare, imobilizarea (utilizarea) este pe termen scurt.
d) Structura capitalului este un concept de politică financiară ce vizează
gruparea capitalului pe componente, după anumite criterii. Sunt avute în vedere, în
principal, un criteriu privind tipurile de utilizări şi un criteriu privind tipurile de
surse.

De aici, s-a formulat pentru activitatea financiară o regulă de aur:

• pentru utilizări de durată se recomandă antrenarea unor resurse cu
caracter permanent;
• pentru utilizări temporare se recomandă antrenarea unor resurse cu
caracter temporar.

Din punctul de vedere al utilizării se are în vedere (în general) capitalul

fix şi capitalul circulant. Să presupunem o firmă la debutul ei şi al cărei capital a
fost constituit prin aportul acţionarilor fondatori, adică este exclusiv capital
propriu. Managerul general (ales de consiliul de administraţie) sau însuşi consiliul
(ales de adunarea generală a acţionarilor) trebuie să ia o decizie referitoare la
structurarea capitalului pe cele două componente menţionate. În luarea acestei
decizii există şi suportul orientativ al prospectului de societate pe care l-a elaborat
grupul de iniţiativă, adică acei întreprinzători care s-au decis să propună „afacerea”
şi care au prezentat o propunere privind obiectul ei, necesarul de capital şi
condiţiile tehnice în care obiectul se poate realiza, adică ce spaţiu este necesar, ce
dotări, ce materiale, ce personal, ce organizare etc. Conducerea nou-născutei firme
va decide, ajustând eventual propunerile de prospect, cum vor fi folosite resursele
disponibile: cât se va atribui pentru imobilizările fixe (active fixe sau capital fix) şi
cât se va atribui pentru activele circulante (materii prime, nevoi de exploatare şi
comerciale, disponibil bănesc etc., numite fond de rulment). Rata, adică raportul
active fixe/active circulante este un indicator ce va determina dimensiunea, dar şi
calitatea rezultatelor obţinute. Această rată rămâne actuală pe toată durata de viaţă
a firmei. În acest caz se pune problema determinării modului în care resursele din
autofinanţare vor fi alocate pentru creşterea activelor fixe şi pentru creşterea
fondului de rulment. Creşterea activelor fixe are repercusiuni privind:
• promovarea progresului tehnic: echipamente noi, mai performante,
posibilitatea de a fabrica produse noi sau superioare calitativ;
• dimensiunea activităţii, adică posibilitatea de creştere a capacităţilor de
producţie;
• imaginea firmei în raport cu felul în care aceasta răspunde cerinţelor
pieţei, precum şi din punctul de vedere al condiţiilor de muncă pe care
le oferă şi al ambientului constructiv, arhitectonic şi de amplasare pe
care îl receptează terţii cu care lucrează (clienţi, furnizori, propriul
personal, vizitatori, autorităţi etc.);
 • valorificarea prin plasamente (de portofoliu sau speculative) a
eventualelor disponibilităţi.
Creşterea fondului de rulment are repercusiuni privind asigurarea unui
minim de mijloace cu are să se poată derula activitatea, existenţa unui minim de
disponibilităţi cu care să poată fi onorate cel puţin unele plăţi curente, creşterea
calitativă a materialelor de lucru (materii prime, materiale auxiliare, ambalaje etc.).
Din punctul de vedere al resurselor se are în vedere (în general)
componenta proprie şi componenta împrumutată a capitalului utilizat. Acest
criteriu defineşte structura financiară a firmei, asupra căreia vom reveni într-un
subcapitol ulterior. Referitor la componenta împrumutată a capitalului, politica
financiară are în vedere procurarea prin credite bancare sau prin alte resurse atrase
(credit comercial, obligaţii de plată până la data onorării lor) a mijloacelor de
finanţare necesare susţinerii activităţii firmei.
e) Distribuirea profitului este o componentă a politicii financiare care
vizează modul în care este utilizat profitul net. Decizia se referă la alternativele
dividende mari sau investiţii mari.
O politică de dividende mari răspunde cerinţei acţionarilor de a avea
câştiguri (absolute şi relative) ridicate. Pentru ei aceasta înseamnă recuperarea
într-un număr mai mic de ani a investiţiei făcute, ca şi o evoluţie favorabilă a
preţului de piaţă al acţiunilor, adică posibilitatea unui câştig suplimentar în cazul
vânzării respectivelor acţiuni. Câştigul relativ al acţionarului este dat de rata
nominală a dividendului (rd):

Div
rd = , (2)
VN
unde:
Div înseamnă masa dividendului;
VN este valoarea nominală a acţiunii.

Pentru firmă aceasta înseamnă, pe termen scurt, stabilitate şi creşterea

valorii ei de piaţă (numărul de acţiuni emise ∗ preţul de piaţă al unei acţiuni), dar,
pe termen lung, apariţia unor dezavantaje. Neefectuarea de investiţii sau volumul
mic al acestora determină stagnarea rezultatelor sau creşterea lor limitată. Deoarece
preţul de piaţă al acţiunilor ei este suprapari (peste valoarea nominală), rezultatele
financiare stagnante sau puţin crescătoare vor conduce la o rată efectivă a
dividendului (rediv) în scădere:

Div
rediv = , (3)
Ppa
unde:
Div este dividendul încasat;
Ppa este preţul de piaţă al acţiunii.
 Diminuarea ratei efective a dividendului va face ca acţiunile în cauză să
devină mai puţin interesante, cu atât mai mult cu cât această rată scade sub rata
dobânzii pieţei. Aşa cum, atunci când câştigul relativ (rata dividendului) era ridicat,
tendinţa acţionarilor era să nu-şi vândă acţiunile, iar pe piaţă se manifesta o
tendinţă de creştere a cererii din respectivele acţiuni peste oferta de vânzare a lor,
tot astfel, când rata efectivă a dividendului este în scădere, tendinţa acţionarilor este
să-şi vândă acţiunile, iar pe piaţă se manifestă o tendinţă de scădere a cererii din
respectivele acţiuni sub oferta de vânzare a lor. Preţul de piaţă al acţiunilor scade
şi, implicit, scade valoarea de piaţă a firmei. Pentru a-şi menţine poziţia de piaţă
firma ar trebui să-şi cumpere propriile acţiuni. Dacă nu are disponibil, tendinţa
menţionată cerere-ofertă s-ar putea accentua şi ar genera dificultăţi care ar putea
deveni insurmontabile pentru firmă, adică falimentul şi lichidarea ei. Dacă are
disponibil şi începe să-şi cumpere propriile acţiuni, atunci capitalul de lucru se
micşorează; dacă rezultatele financiare se menţin, atunci dificultatea este depăşită
şi va trebui redefinită politica de distribuire a dividendelor; dacă rezultatele
financiare sunt modeste sau insuficiente, atunci dificultatea se accentuează, adică
tendinţa de vânzare a respectivelor acţiuni se amplifică şi firma intră în dificultăţi
ce nu vor mai putea fi depăşite. Frâna unui astfel de proces rezidă tot în
mecanismul pieţei, respectiv în faptul că, pe măsură ce preţul de piaţă se
micşorează, tendinţa ratei efective a dividendului este să crească. Astfel, dacă
dividendul scade mai încet decât preţul pieţei, atunci scăderea ratei efective a
dividendului se atenuează şi poate apare chiar o creştere a ei, caz în care
dificultăţile sunt depăşite şi situaţia se poate stabiliza.
O politică de investiţii mari generează nemulţumiri ale acţionarilor
datorită câştigurilor (absolute şi relative) mici. Pentru firmă, pe termen scurt,
aceasta poate însemna dificultăţi din cauza tendinţei acţionarilor de a-şi vinde
acţiunile, dar, pe termen lung, înseamnă consolidare, rezultate financiare în
creştere, capacitate de autofinanţare ridicată.

1.9 Pârghia financiar-monetară în politicile guvernamentale

intervenţioniste

Problema rolului ce revine componentelor financiar-monetare în

desfăşurarea activităţii economice şi sociale şi, cu predilecţie, în creşterea
economică a constituit obiect de studiu pentru toate şcolile economice. La început,
mişcarea acestor componente a fost pusă exclusiv pe seama a ceea ce ştiinţa
economică a numit „mâna invizibilă”, adică mecanismele pieţei, în principal
concurenţa. Ulterior, pe măsura consolidării organizării statale şi a
diversificării/dezvoltării funcţiilor statului a fost pusă tot mai insistent problema
intervenţiei statului în mecanismul economic.
Astfel, şcoala keynesistă a fundamentat necesitatea unei intervenţii de
substanţă şi a precizat inclusiv modalităţile prin care o astfel de intervenţie se poate
realiza.
 Şcolile de factură liberală s-au pronunţat în general contra
intervenţionismului statal în virtutea principiului „laisser faire, laisser passer”.
Abordările postkeynesiste critică „globalitatea” (la nivelul economiei unei
ţări) a soluţiilor keynesiste de intervenţie; ele nuanţează obiective, momente sau
domenii ale intervenţiei, încearcă să corecteze soluţiile keynesiste în contextul
opiniei privind „globalizarea” economiei.
Astfel, până în anii '70, au fost formulate modalităţi de intervenţie de
tipul „stop and go” sau intervenţii conjuncturale, ţinând de momentul economic,
de starea în care se află economia, care încercau să schimbe sensul intervenţiei
(frânare, dacă economia „se încingea”, stimulare, dacă economia „lâncezea”) sau
să stimuleze/frâneze cererea.
Din anii '70 au început să fie formulate intervenţii de tipul „mix policy”,
al căror obiectiv central este controlul inflaţiei. Toate aceste inovaţii în materie de
intervenţie se bazează, în principal, pe aceleaşi pârghii financiar-monetare la care
face referinţă şi Keynes. De exemplu, „mix policy” apelează la măsuri diferenţiate
monetare şi bugetare:
• cele monetare vizează dinamica preţurilor, dinamica masei monetare,
evoluţia ratei dobânzii;
• cele bugetare vizează dinamica activităţii economice (supuse
intervenţiei prin pârghii fiscale şi vamale) şi reglementarea soldului
bugetului, al cărui eventual deficit să fie acoperit nu prin emisiune
monetară, ci prin credite pe pieţele financiare (pe piaţa monetară, pe
piaţa de capital internă, pe piaţa externă de capital).
În sfârşit, în jurul anului 1995 au apărut abordările grupate în teoria
creşterii endogene care vizează valenţele de creştere ale mecanismului economic
însuşi, dar şi ale componentelor neeconomice ale mecanismului social, prin
valorificarea posibilităţilor pe care le creează progresul tehnic, piaţa şi segmentele
ei, educaţia, dorinţa de prosperitate, revoluţia informatică.
Unele din primele conexiuni între indicatorii sau parametrii financiari-
monetari şi cei ce caracterizează nivelul, dinamica şi creşterea economică au fost
formulate de reprezentanţi ai şcolii mercantiliste (secolele XV – XVIII), cum au
fost Th. Mun şi W. H. Stafford (în Anglia), A. de Montchrétien şi J. B. Colbert
(în Franţa). Uzând de formulările moderne consacrate de modelarea economică,
modelul conexiunilor menţionate se prezintă astfel:

• funcţia creditului C = C(M) cu C’>0 (4.1)

• funcţia tranzacţiilor T = T(M) cu T’>0 (4.2)
• funcţia dobânzii d = d(M) cu d’<0 (4.3)
unde:
C = volumul creditului;
M = masa monetară;
T = volumul tranzacţiilor;
d = rata dobânzii (preţul banilor).
 Pârghia monetară prin care statul ar putea interveni este rata dobânzii, pe
care Banca Naţională (în calitate de realizator al politicii monetare a statului) o
poate influenţa prin nivelul taxei oficiale a scontului. Secvenţele de impact sugerate
de modelul 4.1 – 4.3 se derulează, pe seama stimulului iniţial al creşterii ratei
dobânzii, astfel:

↑d→↓M→↓C→↓T→↓r (5)

unde:
↑ semnifică o creştere;
↓ semnifică o reducere;
→ semnifică o consecinţă, o implicaţie (implică), o determinare (determină);
r este ritmul creşterii economice.
O astfel de conexiune a căpătat în timp forţă de axiomă şi este valorificată şi azi în
teoriile economice moderne, ca şi în formularea politicilor intervenţioniste, în
vederea susţinerii dezvoltării sau a asanării componentelor degresive ale ciclului
economic.
O contribuţie de aceiaşi amplitudine şi importanţă, axiomatizată în egală
măsură, o reprezintă relaţia lui Irwing Fisher (reprezentant al şcolii economice
clasice, secolele XVII –XIX) referitoare la echilibrul pieţei monetare, cunoscută
sub forma:

M ∗ V = P ∗ T, (6)
unde:
M = masa monetară,
V = viteza de rotaţie a banilor,
P = nivelul preţurilor,
T = volumul tranzacţiilor,
şi în care membrul stâng reprezintă oferta de bani, iar cel drept cererea de bani.
Întreaga teorie economică postclasică, (neoclasică, keynesistă,
neokeynesistă etc.) valorifică „axioma” lui Fisher, cel mai adesea în ipoteza unei
oferte date (exogene) de bani, pe care o utilizează ca pe un indicator de natură
monetară pe care se întemeiază intervenţii şi politici monetare guvernamentale.
Astfel, de exemplu, şcoala neoclasică (secolul al XIX-lea – începutul secolului al
XX-lea) a produs modelul echilibrului general de piaţă (al pieţei în ansamblul ei şi
al unora din segmentele acesteia), model în care bazele condiţiilor echilibrului
general au fost formulate de Marie Esprit Leon Walras, cel mai de seamă
reprezentant al acestei şcoli şi cel dintâi care a utilizat în economie, în mod
sistematic, valenţele şi posibilităţile pe care le oferă matematica.
 Modelul echilibrului general, în varianta cea mai completă pe care a
conceput-o şcoala neoclasică, include:

• funcţia de producţie

Y = Y( N D ) , (7.1)
cu Y' ≥ 0 şi Y" < 0

• funcţia de ofertă de muncă

NS = NS (w / p) , (7.2)
cu N S ≥ 0

• funcţia de investiţii

I = I (i ) , cu I' ≤ 0 (7.3)

• funcţia de economii

S = S(i ) , cu S' ≥ 0 (7.4)

• relaţia de echilibru general

I=S (7.5)

• relaţia de echilibru pe piaţa muncii

NS = N D (7.6)

• echilibrul sectorului monetar

M = k ∗ p ∗ Y, (7.7)
în care:
Y = produsul final (în expresie fizică),
N D = cerere de muncă,
N S = ofertă de muncă,
w = salariul unitar (unităţi monetare pe unitatea de muncă folosită pentru a
exprima cererea/oferta de muncă),
p = nivelul preţurilor,
I = investiţiile,
i = rata dobânzii,
S = economiile,
M = masa monetară,
k = coeficient de lichiditate, cu valoare egală cu inversul vitezei de rotaţie a banilor.
 Funcţia de producţie exprimă oferta pe piaţa bunurilor şi serviciilor şi
permite introducerea condiţiei de participare a producătorilor pe această piaţă,
respectiv maximizarea profitului scontat (Π):

maxΠ = max (p ∗ Y ∗ w ∗ N D ) , (8)

pentru care se poate scrie condiţia de optim:

dΠ
N D = [Y '] ( w / p ) ,
−1
= 0 ⇒ (8.1)
dN D
unde:
Y' este derivata funcţiei de producţie (cu sensul economic de productivitate
marginală a muncii);
[.]-1 semnifică inversa funcţiei marcată cu semnul „punct”.
Din condiţia (7.6) se obţine o ecuaţie în care variabila este w/p (cu sensul
economic de salariu real) şi care, rezolvată, conduce la soluţia de optim (fie
(w/p)*), adică acel nivel al salariului real care asigură atât maximizarea profitului
producătorilor, cât şi echilibrul pe piaţa muncii. Din (7.2) se obţine valoarea de
echilibru pentru factorul muncă (fie N*), cu care se poate determina din (7.1)
nivelul de echilibru al produsului final (fie Y*). Relaţia (7.7) este o transformată a
relaţiei lui Fisher (6), în care avem determinată acum, pe seama modelului
neoclasic al echilibrului general, valoarea de echilibru a produsului final. În această
relaţie valoarea coeficientului de lichiditate este, în general, cunoscută, fiind o
constantă relativ stabilă a unei economii, adică o valoare a cărei dinamică este mult
mai lentă decât a celorlalţi indicatori ai modelului şi care se modifică semnificativ
pe intervale relativ lungi (2-3 ani şi mai mult). Pe seama acestor rezultate şi ipoteze
pot fi introduse politici monetare de intervenţie constând în determinări exogene
ale volumului masei monetare, astfel încât se pot determina nivelul de echilibru al
preţurilor (p*) şi cel al salariului nominal (w*). Este deschisă calea pentru simulări
privind nivelul de echilibru al preţurilor, al ratei inflaţiei şi chiar al dobânzii.
Acesta din urmă poate fi comparat cu nivelul de echilibru al dobânzii, determinat
din relaţia de echilibru general (7.5). Se poate avea astfel o imagine a ecartului
între echilibrul generat de segmentele piaţa bunurilor şi serviciilor plus piaţa
muncii şi piaţa monetară, pe de o parte, şi ansamblul pieţei, pe de altă parte.
Şcoala neoclasică a produs şi alte tipuri de modele, dintre care îl amintim
pe cel al lui Domar, în care componenta financiar-monetară apare sub forma
cheltuielilor publice, astfel încât sunt create şi analizate posibilităţi de intervenţie
sub forma politicii cheltuielilor bugetare. Pentru detalii este făcută o prezentare în
culegerea de probleme „Finanţe-monedă”, apărută în anul 1998 la Editura A S E.
Keynes dezvoltă o teorie complexă a intervenţiei guvernamentale în
mecanismul economic, un model amplu al pieţei în care apar intens corelate
segmentele de piaţă, inclusiv cea externă.
 Forma cea mai simplă a modelului său are în vedere o economie închisă
în care statul nu intervine. În varianta unor investiţii determinate exogen modelul
include:
• funcţia de consum

C = c ∗ Y + C0 (9.1)
• funcţia de investiţii

I = I0 (9.2)

• ecuaţia de echilibru
Y = C + I, (9.3)

în care:
C = consumul;
c = înclinaţie marginală spre consum, adică dC/dY;
C0 = consumul autonom;
I = investiţii;
I0 = investiţii autonome;
Y = produsul final.

Substituirea, în ecuaţia echilibrului, a funcţiilor de comportament (cea de

consum şi cea de investiţii) conduce la obţinerea unei expresii a produsului final în
funcţie de variabilele de comportament şi parametrii aferenţi lor, din care expresie
se poate determina un multiplicator al creşterii economice:

dY 1
= , (9.4)
dI 0 1−c

cunoscut ca multiplicatorul investiţiilor şi care arată cu cât creşte produsul final

în cazul creşterii cu o unitate a investiţiilor. Multiplicatorul este întotdeauna
supraunitar deoarece c∈ (0;1).
În varianta în care investiţiile sunt date de nivelul venitului, funcţia de
investiţii (9.2) devine:

I = a ∗ Y + I0 , (9.5)

în care a este înclinaţia marginală spre investiţii, adică dI/dY, exprimând utilizarea
sporului de venit, respectiv un indicator invers celui de eficienţă a investiţiilor, şi
anume: ce spor de investiţii se realizează la o unitate de creştere a produsului final.
Prin acelaşi procedeu de substituire (a funcţiilor de comportament (9.1) şi (9.5) în
ecuaţia de echilibru (9.3)) se obţine o altă formă a multiplicatorului creşterii
economice:

dY 1
= , (9.6)
dI 0 1− c − a

cunoscut ca multiplicator extins al investiţiilor, cu acelaşi conţinut ca cel

precedent (9.4), dar de valoare mai mare:

1 1
> , (9.7)
1− c − a 1− c

întrucât a ∈ (0,1): investiţiile nu pot să scadă în condiţiile de creştere a veniturilor

(creşterea produsului final înseamnă implicit creşterea veniturilor agenţilor
economici). Motivaţia este dată de Keynes sub forma cunoscutelor ipoteze privind
comportamentul agenţilor economici:
• tendinţa de a-şi conserva standardul de viaţă, deci o inerţie în
modificarea consumului;
• tendinţa de a economisi mai mult odată cu creşterea veniturilor, ceea
ce înseamnă, implicit, disponibilităţi mai mari pentru investiţii.
Ambii multiplicatori ai investiţiei sunt întotdeauna supraunitari întrucât a
şi c ∈ (0,1).
Aceste variante de model de creştere pregătesc „formulele”
intervenţionismului guvernamental, pe care Keynes le introduce sub forma:
• politicii cheltuielilor guvernamentale, prin variabila G;
• politicii fiscale, prin variabila de impozite şi taxe T;
• politicii subvenţiilor, o formă a cheltuielilor guvernamentale de tipul
transferurilor efectuate de stat în beneficiul altor entităţi economice
(consumatori, unii producători, unele instituţii sau societăţi comerciale
de stat), prin variabila R.
Modelul de creştere se referă la o economie închisă în care statul
intervine şi are în vedere, ca variante, caracterul exogen sau nu al unora din
variabilele de intervenţie. În varianta în care toate variabilele de intervenţie sunt
exogene, modelul include:
• ecuaţia venitului net

Yn = Y − Tn (10.1)

• ecuaţia impozitului net

Tn = T − R (10.2)
 • funcţia de consum

C = c ∗ Yn + C 0 (10.3)

• funcţia de investiţii

I = I0 (10.4)

• funcţia cheltuielilor guvernamentale

G = G0 (10.5)

• funcţia impozitelor

T = T0 (10.6)

• funcţia subvenţiilor

R = R0 (10.7)

• ecuaţia de echilibru

Y = C+ I + G (10.8)

În această variantă vorbim impropriu de „funcţii” în relaţiile (10.4) -

(10.7), relaţii care de fapt sunt expresia valorilor exogene ale variabilelor
respective. Pe baza aceluiaşi procedeu de substituire se pot determina patru
multiplicatori de creştere economică:

dY dY 1
= = (10.9)
dI 0 dG 0 1−c

dY dY c
= = , (10.10)
dT0 dR 0 1−c

dintre care trei exprimă amploarea efectului fiecăreia din cele trei politici
intervenţioniste menţionate mai sus. Avem, aşadar:
• multiplicatorul cheltuielilor guvernamentale dY/dG 0 , de aceeaşi
mărime cu cel al investiţiilor dY/dI 0 şi, în plus, egal cu
multiplicatorul investiţiilor caracteristic modelului neintervenţionist
cu investiţii exogene (9.4);
 • multiplicatorul fiscal dY/dT 0 şi multiplicatorul subvenţiilor
dY/dR 0 , din care primul este negativ, egal în valoare absolută cu cel
de-al doilea şi mai mic decât ceilalţi doi precedenţi:

c 1
< (10.11)
1− c 1− c

Multiplicatorul fiscal poate fi sub sau supraunitar, după cum c ∈ (0;0,5),

respectiv c ∈ (0,5;1).
În ce priveşte valoarea negativă a multiplicatorului fiscal, aceasta se
explică prin relaţia inversă care există între fiscalitate şi creşterea economică: cu
cât fiscalitatea este mai pronunţată, cu atât este mai descurajată tendinţa agenţilor
economici de a dezvolta activitatea economică şi, în primul rând, de a face
investiţii.
Procedura de substituire a funcţiilor de comportament în ecuaţia de
echilibru conduce la obţinerea unei ecuaţii a produsului final. În varianta de model
(10.1) – (10.8) rezultă:

1 c
Y = (C 0 + I 0 + G 0 ) − (T0 − R 0 ) (10.12)
1−c 1−c

Introducem ∆ ca operator de variaţie, cu sensul de variaţie absolută.

Astfel, dacă un indicator presupune două nivele diferite de realizare x1 ≠ x2, variaţia
indicatorului x este:

∆ x = x2 –x1 (10.13)

¾ Să facem supoziţia că statul adoptă o politică de „îngheţare” a

deficitului bugetar. Aceasta presupune o asemenea politică fiscală şi a cheltuielilor
bugetare încât variaţia celor două componente bugetare (cheltuieli şi venituri
fiscale) să fie de aceiaşi mărime. Conform formalizărilor practicate în model,
aceasta înseamnă că:

∆ G0 = ∆ T0 (10.14)

Să presupunem, în continuare, că celelalte variabile de care depinde

produsul final, adică nivelul autonom al consumului (C0), al investiţiilor (I0) şi al
subvenţiilor (R0), nu vor suferi modificări, variaţia lor fiind nulă. În felul acesta se
poate separa în mod strict efectul unei politici de „îngheţare” a deficitului bugetar.
 Dacă aplicăm operatorul de variaţie la ecuaţia produsului final (10.12) şi
ţinem seama de condiţia (10.14), atunci rezultă că:

∆ Y = ∆ G0 sau ∆ Y = ∆ T0, (10.15)

ceea ce înseamnă că, în condiţiile „îngheţării” deficitului bugetar, efectul politicii

cheltuielilor bugetare, ca şi al politicii fiscale, este de aceiaşi mărime ca efortul
presupus. Adică: majorarea cheltuielilor bugetare cu valoarea x, pe seama creşterii
veniturilor fiscale cu aceiaşi valoare x, are ca efect creşterea produsului final cu
valoarea x.

¾ Să facem o a doua supoziţie, considerând că statul utilizează variaţia

încasărilor bugetare fiscale pentru a subvenţiona economia, adică:

∆ T0 = ∆ R0 (10.16)

Menţionând ipoteza de invarianţă a celorlalte variabile de care depinde

produsul final, adică nivelul autonom al consumului (C0), al investiţiilor (I0) şi al
cheltuielilor guvernamentale (G0), aplicarea operatorului de variaţie ∆ la ecuaţia
produsului final conduce la rezultatul:

∆ Y = 0, (10.17)

ceea ce înseamnă că politica fiscală nu are nici un efect de creştere economică, în

condiţiile utilizării integrale a veniturilor fiscale suplimentare pentru subvenţionarea
economiei.

Cele două concluzii, (10.15) şi (10.17), sunt cunoscute sub numele de

teorema lui Haavelmo, reprezentând un rezultat al studiilor realizate în şcoala
economică postkeynesistă.

Modelul (10.1) – (10.8) permite dezvoltarea unor variante bazate pe

renunţarea la caracterul exogen al unora din variabilele astfel considerate în forma
de bază (primară) a acestui model.
a) Renunţăm, într-o primă etapă, la caracterul exogen al veniturilor
bugetare fiscale, ceea ce înseamnă că se introduce o funcţie (stricto sensu) a
impozitelor şi anume:

T = t ∗ Y + T0 , (11.1)

care înlocuieşte ecuaţia (10.6) şi în care:

t = rata marginală a impunerii fiscale, adică dT/dY;
T0 = nivelul autonom al veniturilor bugetare fiscale.
 În urma procedeului substituirii, aplicat şi în variantele precedente ale
modelului, se obţin patru multiplicatori ai creşterii economice, grupaţi câte doi ca şi
în forma de bază (primară) a acestui model:

dY dY 1
= = (11.2)
dI 0 dG 0 1 − c(1 − t )

dY dY c
= = (11.3)
dT0 dR 0 1 − c(1 − t )

Multiplicatorul investiţiilor şi al cheltuielilor guvernamentale păstrează

caracteristica de a fi egali între ei, dar cu valoarea mai mică decât multiplicatorii
similari (9.4) şi (10.9), deoarece t > 0 (întrucât impunerea fiscală nu poate fi
negativă).
Multiplicatorul fiscal şi al subvenţiilor păstrează, şi ei, caracteristica de a
fi egali între ei şi de valoare inferioară celorlalţi doi:

c 1
< (11.4)
1 − c(1 − t ) 1 − c(1 − t )

dar sunt inferiori ca valoare şi multiplicatorilor similari (10.10):

c c
< (11.5)
1 − c(1 − t ) 1 − c

Aceasta înseamnă că varianta de model cu funcţia fiscală (11.1) are efecte

mai mici în planul creşterii economice decât cea în care variabilele
„intervenţionismului” sunt exogene (10.1) – (10.8).
Multiplicatorul investiţiilor şi cel al cheltuielilor guvernamentale sunt
întotdeauna supraunitari deoarece t ∈ (0;1), în timp ce multiplicatorul fiscal şi cel
al subvenţiilor pot fi sub sau supraunitari, după cum:

2c − 1 1
t< sau c> , (11.6)
c 2− t

respectiv:

2c − 1 1
t> sau c< (11.7)
c 2− t
 b) Acum, într-o a doua etapă, să renunţăm şi la caracterul exogen al
cheltuielilor guvernamentale şi al subvenţiilor. Aceasta înseamnă că în locul
ecuaţiei (10.5) introducem o funcţie (stricto sensu) a cheltuielilor guvernamentale:

G = G0 – g ∗ Y, (12.1)

iar în locul ecuaţiei (10.7) o alta a subvenţiilor:

R = R0 – r ∗ Y, (12.2)

unde:
G0 = valoarea autonomă a cheltuielilor guvernamentale,
g = rata marginală a cheltuielilor guvernamentale, g = dG/dY,
R0 = valoarea autonomă a subvenţiilor,
r = rata marginală a subvenţiilor, r = dR/dY.

Parametrii r şi g sunt subunitari şi pozitivi deoarece, pe de o parte, nu se

poate aloca din sporul de produs final o cotă mai mare decât unitatea pentru o
anumită destinaţie, iar, pe de altă parte, pe măsură ce sporul de produs final este
mai mare, atât sporul de cheltuieli guvernamentale, cât şi sporul de subvenţii sunt
mai mici din cauza creşterii forţei economice a agenţilor economici. Având ei
venituri mai mari, statul va „liberaliza” treptat acoperirea unor nevoi sociale,
crescând mai puţin sau chiar diminuându-şi aportul său la satisfacerea unor astfel
de nevoi sau la susţinerea economiei subvenţionate.
Procedeul substituirii funcţiilor de comportament în ecuaţia de echilibru
permite obţinerea altor forme ale celor patru multiplicatori ai creşterii economice,
grupaţi similar câte doi:

dY dY 1
= = (12.3)
dI 0 dG 0 1 − c(1 − t − r ) + g

dY dY c
= = (12.4)
dT0 dR 0 1 − c(1 − t − r ) + g

Multiplicatorul investiţiilor şi cel al cheltuielilor guvernamentale

păstrează caracteristica de a fi egali între ei, dar cu valori mai mici decât (11.2) şi
cu atât mai mult faţă de (9.4) şi (10.9), deoarece numitorul se majorează pe seama
componentelor c ∗ t, c ∗ r şi g, toate pozitive.
Multiplicatorul fiscal şi cel al subvenţiilor păstrează, şi ei, caracteristica
de a fi egali între ei şi de valoare inferioară celorlalţi doi:

c 1
< (12.5)
1 − c(1 − t − r ) + g 1 − c(1 − t − r ) + g
dar sunt inferiori ca valoare şi multiplicatorilor similari (10.10) şi (11.3)

c c
< (12.6)
1 − c(1 − t − r ) + g 1 − c(1 − t )

datorită aceloraşi componente pozitive c ∗ t, c ∗ r şi g.

Aceasta înseamnă că varianta de model cu funcţie fiscală (11.1), a
cheltuielilor publice (12.1) şi a subvenţiilor (12.2) are efecte mai mici în planul
creşterii economice decât cea în care apare numai funcţia fiscală stricto sensu şi, cu
atât mai mult, decât cea în care variabilele „intervenţionismului” sunt toate
exogene (10.1) – (10.8).
Multiplicatorul investiţiilor şi cel al cheltuielilor guvernamentale sunt
supraunitari dacă:

c > c (t + r) + g , (12.7)

condiţie care depinde mai ales de rata marginală a cheltuielilor guvernamentale,

întrucât celelalte două componente (ct + cr) sunt cu un ordin de mărime mai mic
decât c şi g, deoarece c, t şi r ∈ (0;1). Dacă sensul inegalităţii (12.7) este schimbat,
respectivii indicatori sunt subunitari.
Multiplicatorul fiscal şi cel al subvenţiilor sunt supraunitari dacă se
respectă condiţia:

1+ g
c> (12.8)
2 − t − r

echivalentă cu oricare din următoarele trei:

1+ g
t<2–r– (12.8.1)
c

1+ g
r<2–t– (12.8.2)
c

g < c (2 – t – r) –1 (12.8.3)

Modelul de creştere poate fi elaborat şi pentru cazul unei economii

deschise. Variabilele luate în considerare, precum şi funcţiile de comportament se
păstrează, dar li se adaugă altele specifice unei abordări în care nu se mai face
abstracţie de relaţiile economice internaţionale. Este vorba, în principiu, de import
(M) şi de export (X) (ca variabile şi funcţii de comportament), dar şi de rezultanta
lor – soldul balanţei comerciale (B).
 Modelul economiei deschise introduce o nouă posibilitate de intervenţie
guvernamentală, anume politica vamală prin care pot fi generate ajustări, stimuli
sau frâne, prin coeficientul specific de import, respectiv înclinaţia marginală spre
import (m) semnificând sporul importului la o unitate suplimentară de produs final.
În modelul economiei deschise este necesar să se facă o ipoteză asupra
modului în care este introdus „partenerul extern”. Vom prezenta acea variantă în
care acest partener nu apare în mod explicit, ci este doar presupus prin simplul fapt
că economia „subiect” (economia pentru care a fost elaborat modelul) are comerţ
exterior. Ceea ce nu apare în fapt sunt funcţiile de comerţ exterior ale acestui
partener, pentru că importul are mărimea exportului economiei „subiect”, după
cum exportul are mărimea importului economiei „subiect”.
Funcţiile specifice modelului economiei deschise sunt:

• funcţia de export

X = X0 (13.1)

• funcţia de import

M = m ∗ Y + M0 (13.2)

• ecuaţia soldului balanţei comerciale

B=X–M, (13.3)
unde:
X0 = exportul autonom;
M0 = importul autonom.

În această variantă a modelului exportul apare de fapt ca fiind exogen.

Keynes adoptă această soluţie deoarece consideră că exportul este determinat mai
ales de raportul de competitivitate între doi parteneri, adică depinde nu numai de
factori interni ai economiei „subiect”, ci şi de factori externi acesteia, adică de
factori ce ţin de partenerul extern. Merită menţionat că, în legătură cu susţinerea de
către stat a comerţului exterior românesc, prof. univ. dr. Mihail Manoilescu
dezvoltă în lucrarea sa „Forţele naţionale productive şi comerţul exterior”
(Bucureşti, 1935) un punct de vedere similar, recomandând o atitudine flexibilă a
statului, prin politica vamală, tocmai pe seama forţei competitive determinată de
productivitatea muncii.
Fără a lua în considerare alte variabile şi procese economice, modelul
(13.1) – (13.3) poate conduce la evidenţierea impactului politicii vamale, ca
expresie a intervenţionismului statal prin politica fiscală.
 Din (13.2), dacă ţinem seama succesiv de celelalte două relaţii, se obţine:

1
Y = ∗ (X 0 − B − M 0 ) (13.4)
m

Dacă economia „subiect” nu se îndatorează pentru comerţul său exterior,

adică B = 0, rezultă că volumul produsului final este dependent de înclinaţia
marginală spre import, m, care poate fi ajustată prin politica vamală, ca şi de
exportul net autonom (X0 – M0).
Introducerea în model şi a celorlalte variabile economice şi financiar-
monetare poate fi făcută în ipoteza considerării lor ca exogene sau nu.

Dacă variabilele investiţii, impozite, cheltuieli guvernamentale şi subvenţii

sunt presupuse ca exogene, atunci modelul include relaţiile (10.1) – (10.7), la care
se adaugă (13.1) – (13.2), precum şi o ecuaţie a echilibrului general de o structură
nouă, corespunzătoare caracterului deschis al economiei:

Y+M=C+I+G+X (14)

Utilizând acelaşi procedeu al substituirii în ecuaţia de echilibru (14) a

funcţiilor de comportament (10.1) – (10.7) plus (13.1) – (13.2), se obţin cinci
multiplicatori ai creşterii economice, reflectând fiecare amploarea unei anumite
politici de intervenţie guvernamentală prin pârghii financiar-monetare, şi anume:

dY dY dY 1
= = = (14.1)
dI 0 dG 0 d(X 0 − M 0 ) 1−c + m

dY dY c
= = (14.2)
dT0 dR 0 1−c + m

Faţă de modelele economiei închise, în modelul economiei deschise apare

în plus multiplicatorul exportului net dY/d(X0-M0).
Multiplicatorii investiţiilor, cheltuielilor guvernamentale şi exportului net
sunt egali între ei, cu alte cuvinte politica vamală are efecte similare cu cele
generate de politica investiţiilor şi de cea a cheltuielilor guvernamentale.
Valoarea acestor multiplicatori este mai mică decât a celor similari (9.4)
şi (10.9):

1 1
< (14.3)
1− c + m 1−c
deoarece m ∈ (0;1); nu poate fi negativ pentru că relaţia import − produs final este
directă; nu poate fi supraunitar pentru că importul este doar una din destinaţiile
produsului final.
Pe de altă parte, valoarea acestui multiplicator poate fi mai mare sau mai
mică decât a celui similar (11.2); astfel, dacă

m < c ∗ t, (14.4)

valoarea lui este mai mare decât a celui similar (11.2).

Situaţia este asemănătoare în cazul comparaţiei cu multiplicatorul (12.3);
astfel, dacă:

m < c ∗ (t + r) +g, (14.5)

valoarea lui este mai mare decât a celui similar (12.3).

De asemenea, valoarea acestui multiplicator poate fi sub sau supraunitară;
astfel, dacă

c < m, (14.6)

valoarea lui este subunitară.

În sfârşit, efectele celor trei politici deja menţionate sunt mai pronunţate
decât cele ale politicii fiscale şi ale politicii subvenţiilor deoarece:

1 c
> (14.7)
1− c + m 1− c + m

În ce priveşte multiplicatorul fiscal şi cel al subvenţiilor (pentru cel fiscal

vom face consideraţiile pe seama valorii lui absolute), ei au valoare egală, dar mai
mică decât cea a multiplicatorului similar (10.10), deoarece m ∈ (0;1):

c c
< (14.8)
1− c + m 1−c

dar poate fi mai mare sau mai mică în comparaţie cu multiplicatorul (11.3),
conform relaţiei (14.4).
De asemenea, poate avea o valoare mai mare sau mai mică decât a
multiplicatorului (12.4), conform relaţiei (14.5). În sfârşit, valoarea acestui
indicator poate fi sub sau supraunitară; astfel, dacă

m +1
c< sau m > 2c – 1 (14.9)
2
multiplicatorul este subunitar.
Dacă tratăm distinct exportul şi importul, adică separăm exportul net în
cele două componente ale sale, atunci rezultă:

dY dY 1
= = (14.10)
dX 0 dM 0 1−c + m
ceea ce înseamnă că cele două componente ale politicii de comerţ exterior au, în
valoare absolută, acelaşi efect privind creşterea economică.
Varianta de model în care se renunţă la caracterul exogen al variabilelor
deja menţionate include relaţiile (10.1) – (10.3), (11.1), (12.1) – (12.2),
(13.1) – (13.2) şi (14). Pe baza aceluiaşi procedeu se obţine altă formă a celor cinci
multiplicatori, astfel:

dY dY dY
= = =
dI 0 dG 0 d(X 0 − M 0 )
(15.1)
1
=
1 − c(1 − t − r ) − a + g + m

dY dY c
= = (15.2)
dT0 dR 0 1 − c(1 − t − r ) − a + g + m

1.10 Structura financiară a firmei

Structura financiară a firmei exprimă raportul între finanţarea pe termen

scurt (prin credite de trezorerie) şi finanţarea pe termen lung (prin capitalul
permanent). Această structură derivă din structura capitalului după provenienţa
resurselor (vezi subcapitolul 1.5).
Creditele de trezorerie reprezintă creditul bancar pe care îl poate mobiliza
o firmă. Aceste surse de finanţare sunt mai suple, întrucât se pot ajusta mai uşor la
nevoile temporare ale firmei. În general ele sunt mai ieftine decât creditele pe
termen lung, datorită riscului mai mic presupus de intervalul mult mai redus pentru
care se acordă. Între costul lor şi costul capitalului propriu al firmei relaţia este mai
complexă. În principiu, costul lor ar trebui să fie mai mic, deoarece altfel acţionarii
ar fi tentaţi să-şi retragă capitalul şi să-l folosească în astfel de plasamente. Pe de
altă parte, un astfel de credit solicitat în condiţii de urgenţă, ca o necesitate apărută
intempestiv, este în general scump. Oricum, potrivit regulii de aur a finanţelor
(subcapitolul 1.5), aceste credite reprezintă sursa financiară cea mai potrivită
pentru a finanţa nevoile curente.
 Capitalul permanent este format din resursele ce au un astfel de caracter,
în principal capitalul propriu şi creditele pe termen mediu şi lung (bancare sau
obligatare):

K perm = K pr + C t m l,

unde:
K perm = capitalul permanent;
K pr = capitalul propriu;
Ctml = credite pe termen mediu şi lung.

Principala destinaţie a acestor surse o reprezintă activele fixe, deoarece

rotaţia lor este de lungă durată, adică valoarea lor se recuperează pe termen lung,
astfel încât sunt necesare, pentru finanţarea lor, surse stabile, de durată. În măsura
în care această nevoie este acoperită, aceste surse sunt utilizate şi pentru acoperirea
unei părţi din nevoile curente de exploatare.
Nevoile curente de exploatare sunt întâlnite noţional şi sub denumirea de
cheltuielile ciclului de exploatare sau active circulante. Resursele financiare din
care sunt ele acoperite sunt fondul de rulment şi resursele de trezorerie, astfel încât
cantitativ nevoile (activele circulante) sunt egale cu sursele din care sunt finanţate:

AC = FR + RT, (17)
unde:
AC = active circulante;
FR = fond de rulment;
RT = resurse de trezorerie.

Fondul de rulment reprezintă partea din resursele permanente care

depăşeşte nevoile de finanţare a imobilizărilor fixe:

FR = K perm – AF, (18)

unde:
AF = imobilizări fixe sau active fixe.

Resursele de trezorerie sunt acele resurse financiare mobilizate pe termen

scurt cu destinaţia de a acoperi nevoile pe termen scurt, peste limita la care această
nevoie este acoperită din fondul de rulment. În categoria lor se includ creditele de
trezorerie, dar şi alte resurse posibil de mobilizat pe termen scurt: obligaţii (datorii)
faţă de stat, faţă de propriul personal, faţă de asigurările sociale, faţă de acţionari,
faţă de alţi terţi.
Una din sarcinile de bază ale managerului financiar al unei firme este
tocmai aceea de a asigura în cuantum şi la timp sursele din care să fie acoperite
nevoile de finanţare ale firmei. Aceasta presupune decizii referitoare la resursele
utilizate, la structurarea resurselor proprii şi a celor permanente pe destinaţii, la
mobilizarea altor resurse de finanţare. Aceste decizii se întemeiază pe analiza
financiară şi pe folosirea unor criterii de selecţie cum sunt: costul finanţării,
supleţea resurselor, cuantumul şi structura nevoii de finanţare, natura trebuinţelor,
durata lor ş.a.

Deciziile de structură financiară au la bază două reguli esenţiale:

• acoperirea, în primul rând, a nevoilor permanente,
• asigurarea, apoi, a resurselor pentru nevoi temporare.

De aici decurge cerinţa de dimensionare în primul rând a capitalului

social, apoi a celui propriu şi apoi a celui permanent, astfel încât nevoile
permanente să fie acoperite. Din această decizie (exprimată sintetic prin relaţia
(18)) rezultă disponibilul de resurse cu caracter permanent pentru finanţarea
nevoilor temporare. Aceste nevoi au un caracter oscilant pe parcursul ciclului
economic, determinat de variaţia lunară a volumului de activitate (vezi subcapitolul
1.6), dar şi de alte cauze, cum sunt: nesincronizarea aprovizionării cu desfacerea,
nesincronizarea între lichidarea unor creanţe şi onorarea unor obligaţii, apariţia
unor creanţe noi. Se pune astfel problema de a dimensiona partea din resursele cu
caracter propriu care poate fi afectată unor astfel de nevoi (respectiv fondul de
rulment).
Teoretic, există trei soluţii:

a) un fond de rulment care să acopere nevoile temporare la nivelul lor

minim;

b) un fond de rulment care să acopere nevoile temporare la nivelul lor

maxim;

c) un fond de rulment care să acopere nevoile temporare la un nivel între

cele două extreme, denumit de regulă nivel mediu, fără să însemne
însă o medie statistică (aritmetică, geometrică sau armonică, simplă
sau ponderată, generală, selectivă sau calificată etc.).

Prima soluţie vădeşte o politică financiară de risc datorită posibilităţii

mari de apariţie a „golului” de resurse. De aceea, este necesară crearea unor relaţii
cu instituţii de creditare, care să-i asigure firmei linii de credit având caracter
quasipermanent, fapt care duce la creşterea costului. Această soluţie are avantajul
de a necesita un capital social sau propriu mai mic, adică mai uşor de constituit, ca
şi avantajul de a folosi o parte mai mare din resursele proprii (eventual
permanente) pentru crearea infrastructurii (echipamente, utilaje, instalaţii, maşini,
construcţii etc.).
 A doua soluţie vădeşte o politică financiară prudentă, în care „golul” de
resurse este puţin probabil. Firma dispune în mod quasipermanent de lichidităţi,
pentru care trebuie să dezvolte abilităţi de plasament.

A treia soluţie este cea întâlnită în mod curent deoarece îmbină avantajele
celorlalte două.

Analiza financiară a creat o serie de indicatori de apreciere a structurii

financiare din care prezentăm în continuare câţiva.
Pentru început vom fixa într-o manieră convenabilă structura nevoilor şi a
resurselor care, în bilanţul firmelor, se regăsesc sub forma activului, respectiv a
pasivului:
ACTIV = AF + AC (19.1)

AC = S + C + L (19.2)

PASIV = K perm + RT (20.1)

RT = Cts + F + AO, (20.2)

unde:
S = solduri de materii prime, materiale, combustibili, producţie în curs de
fabricaţie, ambalaje, produse finite, mărfuri şi altele asemenea;
C = clienţi datori, avansuri către furnizori şi alte creanţe;
L = lichidităţi în casă, la bancă etc.;
Cts = credit bancar pe termen scurt;
F = datorii către furnizori, avansuri de la clienţi;
AO = alte obligaţii de plată.

Vom pune în evidenţă următorii indicatori ai structurii financiare:

a) Coeficientul de îndatorare

DT
cî= , (21)
PASIV

unde:
DT = datorii totale.

Acest coeficient evidenţiază două aspecte privind calitatea activităţii

financiare a firmei:
• în ce măsură datoriile firmei au acoperire materială (avem în vedere că
ACTIV = PASIV); acest lucru, pe de o parte, permite firmei să
 cunoască măsura în care datoriile contractate au acoperire, iar, pe de
altă parte, permite creditorilor să aprecieze măsura garantării cu
bunuri a sumelor pe care ei le-au dat cu împrumut firmei; cu cât acest
coeficient este mai aproape de unitate, cu atât firma este într-o situaţie
financiară mai dificilă;
• în ce grad este îndatorată firma, adică ce pondere au datoriile în totalul
resurselor mobilizate de firmă; cu cât gradul de îndatorare este mai
ridicat (mai aproape de unitate), cu atât firma va obţine mai greu
credite pe piaţa monetară sau de la furnizorii ei.
b) Coeficientul de îndatorare la termen numit şi coeficientul financiar

Ctml
cf= , (22)
Kpr
unde: Ctml = credite pe termen mediu şi lung.

Acest coeficient arată raportul între sursele permanente împrumutate şi

proprii. Instituţiile de credit apreciază ca normală situaţia în care c f ≤ 1. Aceasta
nu înseamnă că situaţia c f > 1 este întotdeauna anormală. În măsura în care există
acoperire materială, este posibil ca băncile să acorde credite chiar în această din
urmă situaţie. De pildă, solicitarea unui credit pentru o investiţie poate crea o
situaţie în care c f > 1; banca poate acorda creditul pe baza a două condiţii:
• contribuţia firmei la investiţie prin resurse proprii, de obicei la nivelul
a 20 – 30% din valoarea acesteia;
• asigurarea că obiectul fizic, material, al investiţiei se realizează; banca
deschide finanţarea, dar eliberează creditul treptat, pe măsură ce îi
sunt produse documente privind realizarea respectivei investiţii.

Coeficientul financiar arată cum este structurat capitalul permanent: câte

părţi este împrumutat şi câte părţi este propriu. De exemplu, pentru c f = 0,6 rezultă
un capital permanent format din 16 părţi din care 6 sunt împrumutate, iar 10 sunt
capital propriu. Acest coeficient este esenţial în determinarea levierului financiar
sau efectului de pârghie/efectului de măciucă (pentru detalii vezi culegerea de
probleme „Finanţe-monedă” apărută în 1998 la Editura A S E).

c) Cota datoriei la termen în capacitatea de autofinanţare

Ctml
cdtka = (23.1)
KA
KA = PN + A (23.2)
PN = (1-ci) ∗ (PB – OF – COR) (23.4)

PB = CA – CT ,
unde:
KA = capacitatea de autofinanţare;
PN = profitul net;
A = amortizarea;
PB = profitul brut;
OF = obligaţii financiare;
COR = cheltuieli şi obligaţii ce pot fi acoperite din rezultate;
CA = cifra de afaceri;
CT = cheltuieli totale.

Acest indicator arată în câţi ani pot fi acoperite datoriile la termen din
resursele de autofinanţare ale firmei. Valorile până la 5 – 6 ani sunt considerate
normale. Indicatorul completează aprecierea gradului de îndatorare prin informaţia
referitoare la solvabilitatea firmei.

d) Cota costului creditelor de trezorerie în profitul brut

D
cct = , (24)
PB
unde D reprezintă costul creditului de trezorerie, incluzând ca principală
componentă dobânda, dar şi alte obligaţii ale debitorului faţă de bancă (comisioane,
speze etc.).
Indicatorul arată efortul firmei pentru mobilizarea de resurse temporare în
raport cu rezultatul brut al activităţii ei şi exprimă capacitatea acesteia de a suporta
costul respectivelor resurse. Valorile până la 0,3, sunt considerate normale. Peste
această valoare, indicatorul în cauză arată că resursele împrumutate pe termen scurt
sunt prea scumpe în raport cu eficienţa firmei.
Mulţimea deciziilor financiare, a politicilor vizând constituirea şi
utilizarea resurselor financiare şi a operaţiunilor presupuse de toate acestea
definesc gestiunea financiară sau managementul financiar sau administrarea
financiară a unei firme. Principalele domenii ale gestiunii financiare sunt: strategia
financiară, investiţiile (sau, într-o formă mai cuprinzătoare, plasamentele) şi
trezoreria. Obiectivul gestiunii financiare îl reprezintă creşterea rentabilităţii în
condiţii de risc asumat. Principalele activităţi presupuse de gestiunea financiară
sunt:
• diagnosticul financiar, respectiv cunoaşterea situaţiei financiare a
firmei pe baza bilanţurilor contabile; este o activitate ce presupune
analiza evoluţiei şi tendinţelor rezultatelor financiare, determinarea
influenţei factorilor asupra acestora, dinamica şi structura veniturilor
şi cheltuielilor, analiza surselor de finanţare şi caracterizarea calităţii
lor, evaluarea evoluţiei nevoii de finanţare, lichiditatea financiară,
structura financiară ş.a.;
• formularea şi adoptarea deciziilor financiare privind creşterea
economică şi a variantelor de repliere în cazul producerii unor factori
de risc; sunt decizii privind în principal investiţiile;
• formularea şi adoptarea deciziilor financiare strategice şi a variantelor
aferente, referitoare în principal la constituirea în perspectivă
(2 – 5 ani) a resurselor de finanţare;
• formularea şi adoptarea deciziilor financiare tactice, referitoare la
gestiunea trezoreriei, adică a resurselor financiare pe termen scurt.