S.S.I.F. BROKER S.A.

Depart. Analiză - Consultanţă

Sectorul turismului balnear – analiză fundamentală Mihai Cristian Alexa

Perspectivele sectorului turistic în România

Turismul şi serviciile hoteliere formează unul dintre cele mai importante sectoare industriale din lume conform
ultimelor cercetări efectuate de către “World Travel and Tourism Council”, reprezentând aproximativ 11
procente din PIB-ul mondial. Un studiu realizat de către World Travel & Tourism Council (WTTC) în
colaborare cu Oxford Economic Forecasting la cererea autorităţilor române, având ca principal criteriu
contribuţia sectorului la Produsul Intern Brut (1,9% din PIB în 2006), relevă faptul că România este una din
ţările cu cel mai puţin dezvoltat turism din lume, situându-se pe locul 162 din 174 de state. Totodată, WTTC
apreciază că România va ocupa în perioada 2007-2014 un loc între primele 5 state din lume în privinţa
dezvoltării sectorului turistic, cu o rată de creştere medie anuală de 7,9%.

Pentru ieşirea din impas şi relansarea sectorului cei de la WTTC propun înfiinţarea unui "ghişeu unic" pentru
investiţiile în turism, reducerea taxelor şi impozitelor în domeniu, simplificarea sistemului de impozitare. De
asemenea, ar trebui să se pună accentul pe diversificarea produselor turistice oferite de România, ţara noastră
trebuie scoasă din "schema" tradiţională, bazată pe turism estival la Marea Neagră, iar principalele direcţii noi ar
trebui să fie turismul cultural, axat pe circuite la monumentele istorice, turismul rural şi redescoperirea
turismului montan de vară şi a turismului balnear.

Un studiu comparativ în privinţa veniturilor realizate din turism şi călătorii, relevă faptul că România este mult
în urma Ungariei, Cehiei sau Croaţiei, deşi numărul vizitatorilor străini este în creştere. Spre exemplu, în anul
2004, România a încasat din turism venituri de 505 milioane euro – reprezentând 23 la sută din cele înregistrate
în Bulgaria, 12 la sută din cele înregistrate în Ungaria şi Cehia, şi doar 7 procente din veniturile Croaţiei.

Conducerea Autorităţii Naţionale pentru Turism (ANT) apreciază că turismul românesc va creşte cu 15% în
2007 şi poate depăşi 2 procente din PIB dacă programele de dezvoltare propuse vor fi implementate cu success.
Potrivit reprezentanţilor ANT, turismul nu a depăşit 1,9% din PIB, în 2006.
Dorim să precizăm faptul că Guvernul a alocat turismului, pentru perioada 2006-2008, suma de 325 de milioane
de euro de la bugetul de stat, din care în a doua jumătate a anului trecut s-au cheltuit şase milioane de euro.
Totodată, se mai menţionează că agenţii economici din domeniul turismului vor putea accesa, din iulie 2007,
fonduri europene de peste 2,6 miliarde de euro pentru turismul autohton.

În primele 2 luni ale anului curent, comparativ cu perioada similară din 2006, sosirile şi înnoptările în structurile
de primire turistică cu funcţiuni de cazare au înregistrat o creştere cu 8,6%, respectiv 1,4%. Din totalul sosirilor
în perioada 1 ian – 28 feb 2007, aprox 7,9% au fost înregistrate la nivelul staţiunilor balneare, în timp ce
înnoptările în aceste zone turistice au fost de 15,9%. Indicele de utilizare netă locurilor de cazare în perioada
amintită a rămas la nivel înregistrat în urmă cu un an fiind de 24,4% pe total structuri de cazare turistică1.

Emitenţi din sectorul turistic prezenţi la cota Bursei

În prezent, numărul emitenţilor din domeniu care figurează la bursă a crescut la doi odată cu promovarea
titlurilor Turism Felix (simbol TUFE) de pe platforma Rasdaq la cota BVB, alăturându-se companiei Turism,
Hoteluri, Restaurante Marea Neagră (simbol EFO). Chiar dacă promovarea titlurilor Turism Felix la categoria a
II a a bursei este un eveniment pozitiv pentru investitori, totuşi nu este suficientă pentru ilustrarea corectă a
sectorului turistic în ringul bursier. Atât capitalizarea bursieră cumulată a celor două societăţi cât şi lichiditatea
lor fiind destul de redusă. Astfel, capitalizarea companiei THR Marea Neagră este de 138,7 milioane lei (41,4
mil euro), cu o pondere de 0,17% din capitalizarea pieţei, în timp ce pentru Turism Felix a ajuns la 466,4
milioane de lei (139 mil euro), ceea ce reprezintă 0,58% din valoarea totală a companiilor de la BVB. În plus,
valoarea tranzacţiilor încheiate cu titlurile emise de cele două companii este extrem de redusă, ponderea
schimburilor raportată la totalul transferurilor de la cota BVB depăşeşte rareori 1-2%.

1
Insitutul Naţional de Statistică, comunicat de presă nr. 61 din 3 apr 2007.
1
 S.S.I.F. BROKER S.A.
Depart. Analiză - Consultanţă

Acţionarul majoritar (SIF transilvania) al celor 2 societăţi amintite îşi propune ca în acest an să mai listeze o
companie din sectorul turistic la care deţine pachetul majoritar (Aro Palace SA) fiind în acelaşi timp interesat de
iniţierea unui proiect de fuziune pentru a forma o singură companie balneoclimaterică puternică şi capabilă să
facă faţă concurenţei străine2.

În condiţiile în care activităţile turistice în România sunt slab dezvoltate comparativ cu nivelul mediu mondial,
cele două companii româneşti se bucură în continuare de perspective foarte bune de dezvoltare a afacerilor.
Astfel, pe de o parte, turismul balnear este momentan o nişă de piaţă subutilizată, aşa cum o demonstrează
cotele de ocupare, care după anii ’90 au scăzut semnificativ, iar pe de altă parte – ne putem aştepta la dezvoltare
rapidă a segmentului turismului litoral prin prisma investiţiile masive propuse a se realiza în următorii ani.

Compania Turism Felix SA (TUFE) este principalul operator de turism din staţiunea balneo-climaterică Băile
Felix din judeţul Bihor. Amplasamentul geografic al Băilor Felix constituie un avantaj important datorită
apropierii de graniţa vestică a ţării, ceea ce face mai uşor accesul turiştilor străini, care evită astfel infrastructura
rutieră înca precară din ţara noastră.

Presupunând că turismul balnear se va impune ca un segment puternic în cadrul turismului în următorii trei-
patru ani, se preconizează o dublare a cifrei de afaceri a societăţii Turism Felix, iar profitul să depăşească 15-20
milioane lei, în urma investiţiilor programate3. În 2006, investiţiile s-au ridicat la aprox 30 de milioane lei şi au
fost dedicate unor lucrări de modernizare a hotelurilor Internaţional (aprox 7 milioane euro) şi Nufărul. Hotelul
Internaţional va fi inaugurat în luna aprilie fiind aşteptaţi 1.500 de turişti străini, urmând ca din toamnă numărul
turiştilor germani şi austrieci să ajungă la aproape 6.000.

În următorii 2 ani conducerea doreşte modernizarea hotelului Lotus (investiţie de cca 4 milioane euro ), în timp
ce din toamnă vor demara lucrările pentru construcţia unui hotel de cinci stele în valoare de circa 15 milioane
euro. Astfel, hotelul ar fi primul de această categorie dintre cele aflate în portofoliul companiei, hoteluri care au
două şi trei stele.

Un alt element care pot contribui la buna dezvoltare a staţiunii se referă la viziunea conducerii asupra publicului
ţintă pentru cele 3.100 de locuri (disponibile) din complexul balneo-climateric. Se constată o schimbare de
optică în această privinţă, în sensul că, treptat, numărul pensionarilor veniţi cu bilete de tratament prin casa de
pensii s-ar putea diminua, în locul lor fiind aşteptaţi pensionari din sistemul privat şi mai mulţi turişti sănătoşi,
veniţi să se recreeze şi nu neapărat să se trateze.

Turism Felix deţine în proprietatea sa un număr de 10 complexuri hoteliere şi alte active (Clubul Felix,
Policlinica Felix, Ştrandurile Felix şi Apollo), precum şi terenuri în suprafaţă de aprox 300.000 mp. Datorită
indisponibilităţii unor date actualizate amintim faptul că pe acest segment turistic în perioada ianuarie -
septembrie 2005, Turism Felix ocupa poziţia I, cu o cotă de piaţă de 10,92% în rândul turiştilor români, în timp
ce în cazul turiştilor străini cota de piaţă era de 18,79%. În ceea ce priveşte înnoptările, societatea deţine o cotă
de 8,30% pe piaţa turismului balnear din România, în cazul turiştilor străini aceasta fiind de 25,98%.

Un atribut specific sectorului balnear din România este reprezentat de faptul că staţiunile balneare sunt
specializate în tratamentul unor afecţiuni specifice, astfel încât nu putem vorbi despre o concurenţă directă între
ele la nivel de sector balnear. Despre concurenţă directă se poate vorbi doar la nivel local (pentru categoria de 1-
2 stele, pentru categoria de 3 stele Turism Felix fiind singurul deţinător de capacităţi), în cadrul staţiunii Băile
Felix, fiind vorba în principal despre acelaşi segment de clienţi care vizează proprietăţile curative specifice apei
termale din staţiune.

În 2006, gradul de ocupare la nivelul complexului a fost aproximativ 54%, cu un vârf de 90% în lunile iulie,
august, din cele zece ale companiei fiind disponibile doar opt hoteluri. Gradul de ocupare în staţiune poate fi

2
Conform unor declaraţii ale preşedintelui SIF Transilvania, d-nul Fercală, ocazionate de trecerea acţiunilor TUFE la
categoria a II a bursei.
3
Florian Serac, director general executiv al companiei.
2
 S.S.I.F. BROKER S.A.
Depart. Analiză - Consultanţă

apreciat ca fiind relativ ridicat, comparativ cu media pe ţară, deoarece domeniul balnear nu este afectat de
sezonalitate, hotelurile fiind căutate pe toată perioada anului.

Compania a realizat în anul 2006 o cifră de afaceri în jurul a 37,5 milioane lei, în creştere cu aprox 6% faţă de
realizările din anul precedent. La acest nivel al afacerilor societatea a înregistrat un profit brut de cca 7,4
milioane lei, fiind echivalentului unei creşteri relativ modeste de doar 3,9% faţă de 2005.

SC Turism, Hoteluri, Restaurante Marea Neagra (EFO) este o companie rezultată din fuziunea prin
absorbţie de către SC Eforie SA a patru mari societăţi de turism de pe litoralul românesc: SC Carmen Silva SA,
SC Mioriţa Estival SA, SC Venus SA, SC Saturn SA. Acest proces de fuziune s-a încheiat la mijlocul anului
2004, iar în luna ianuarie a anului 2005 compania nou creată şi-a schimbat denumirea în cea actuală.

Societatea oferă servicii turistice având la dispoziţie spaţii de cazare şi alimentaţie publică în cele mai
importante staţiuni aflate pe ţărmul Mării Negre: Eforie Nord, Eforie Sud, Venus, Saturn şi Neptun. Compania
este organizată funcţional pe centre de profit ce înglobează activele aflate în cadrul aceleeaşi staţiuni. Sfera
serviciilor se completează cu cele de tratament balnear şi agrement, dar acestea sunt mai puţin reprezentative în
volumul total de vânzări al companiei.

THR Marea Neagră dispune de peste 43 de hoteluri în cele mai importante staţiuni de pe litoralul Mării Negre,
dintre care 30 sunt incluse în categoriile de 2 şi 3 stele, cu o capacitate totală de aproape 10.000 locuri de cazare.
Pe ansamblul unităţilor de cazare, care includ şi un camping, numărul locurilor de cazare depăşeşte 18.000. Pe
lângă spaţiile de cazare societatea mai gestionează peste 50 de unităţi de alimentaţie publică, 2 aqua park-uri
(Balada şi Cleopatra) şi 3 baze de tratament cu o capacitate totală de 4500 proceduri pe zi. THR Marea Neagră a
înregistrat în anul 2006 un grad de ocupare mediu de 67% pe parcursul a cca 80 de zile de funcţionare (15 iunie
– 31 august). Societatea are o cotă de piaţă de peste 17% pe litoral, în timp ce la nivel naţional îi revine doar 7%.

2006 a fost un an reuşit pentru companie, strategia de restructurare fiind implementată cu succes prin vânzarea
prin licitaţie publică a activelor societăţii. În luna octombrie, THR Marea Neagră a fuzionat prin absorbţie cu SC
Prodprest SA Eforie Nord, unde societatea deţinea pachetul majoritar.

Compania a obţinut în anul 2006 o cifră de afaceri4 de 39,5 milioane lei, în creştere cu 6% faţă de realizările din
anul precedent. Veniturile totale încasate de THR Marea Neagră au urcat cu 9,7% iar cheltuielile operaţionale
sau menţinut la nivelul din anul anterior astfel încât profitul brut, la nivelul anului 2006, s-a cifrat la peste 7,1
milioane lei, marcând o creştere semnificativă de 76% comparativ cu 2005. Din această sumă, peste 2,3
milioane lei a însemnat profitul din vânzarea activelor astfel încât făcând abstracţie de aceste câştiguri, profitul
brut (4,8 milioane lei) în 2006 a urcat cu 19% faţă de anul 2005.

Emitenţi din sectorul turismului balnear prezenţi pe platforma Rasdaq

Societatea Turism Covasna SA (TUAA) dispune de unul dintre cele mai agreabile locuri de tratament şi
odihnă din staţiunea Covasna. Are în gestiune 3 hoteluri (de 3 şi 2 stele), 2 restaurante şi o bază de tratament
situate în centrul staţiunii. Cele 3 hoteluri au o capacitate de cazare de 708 persoane, din care 263 intră la
categoria 3 stele. Societatea mai deţine câteva apartamente şi spaţii comerciale în centrul staţiunii.
Clientela este reprezentată de către turişti români în majoritare, societatea având contracte încheiate cu Casa
Naţională de Pensii şi Alte Drepturi de Asigurări Sociale de Stat şi, respectiv, contracte cu S.C. Transilvania
Travel S.A.

Pe plan local mai activează încă patru societăţi de turism balnear, Turism Covasna S.A. distingându-se de
ceilalţi competitori datorită hotelului Căprioara, singurul hotel de 3 stele din staţiune, aflat în administrarea sa şi
care se adresează şi unui alt segment de potenţiali beneficiari decât pensionarii, turismul extern derulându-se
preponderent în cadrul acestuia.

4
Date preliminate
3
 S.S.I.F. BROKER S.A.
Depart. Analiză - Consultanţă

Subliniem faptul că, la scară naţională, S.C. Turism Covasna S.A. nu concurează (în mod direct) cu societăţiile
de turism balnear din staţiunile: Băile Felix, Băile Herculane, Mangalia, Govora, Calimăneşti - Caciulata,
Sovata, deoarece în fiecare se tratează diverse tipuri de afecţiuni.
Pe segmentul bolilor cardio-vasculare Turism Covasna S.A. o concurenţă puternică o opun societăţiile din
staţiunile Buziaş (2 societăţi), Tuşnad (2 societăţi) şi Vatra Dornei (3 societăţi), fiind, prin gradul mediu de
ocupare anual (59,06%), bine poziţionată pe această piaţă.

Societatea a raportat un profit net de 926.406 lei după primele nouă luni ale anului 2006 la o cifră de afaceri de
6,67 milioane lei. Veniturile totale cifrate la aproape 6,76 milioane lei şi cheltuielile în sumă de 5,76 milioane
lei au condus la înregistrarea unui profit brut de 0,99 milioane lei, în scădere cu 6% faţă de perioada similară din
2005. Pentru finanţarea lucrărilor de modernizare a hotelurilor aflate în gestiune compania a apelat la un credit
bancar de 0,5 mil lei.
La fel ca şi în cazul societăţilor enunţate mai sus, acţionarul majoritar este SIF Transilvania (85%), capitalul
social fiind în valoare de 10,35 milioane lei.

Calimăneşti Căciulata SA (CALU) este controlată de societatea Cotexim Com SRL prin deţinerea unui pachet
de 87,64% din totalul acţiunilor şi are o capitalizare bursieră de aprox 4,5 milioane euro. Segmentul de turism în
care activează societatea este turismul balnear. Clientela este asigurată în principal prin încheierea unor
contracte cu Ministerul Muncii şi Protecţiei Sociale, respectiv Casa Naţională de Pensii şi Asigurări Sociale
(pensionarii).

În proprietatea companiei intră 5 hoteluri cu peste 1.600 locuri de cazare, 6 vile, un sediu administrativ, câteva
unităţi de alimentaţie publică şi spaţii de agrement. Investiţiile realizate de societate în 2005 s-au ridicat la aprox
3 milioane lei fiind preconizat ca în 2006 nivelul investiţional să se dubleze. În anul 2005, gradul mediu de
ocupare a fost de peste 60% în timp ce în sezonul de vară gradul de ocupare a fost şi de peste 82%.

După primele 9 luni ale anului 2006 compania a realizat o cifră de afaceri în sumă de 19,34 milioane lei în
creştere cu 22% comparativ cu perioada similară din 2005. Nu doar veniturile au crescut ci şi cheltuielile
operaţionale s-au majorat, însă cu o rată de creştere inferioară veniturilor realizate, astfel încât profitul brut a
avansat cu 56%, însă doar până la nivelul de 114.000 lei.

Hercules SA Băile Herculane (ERCA)

Pachetul de control (61,20%) este deţinut de Argirom Internaţional SA, aceasta fiind şi unul dintre principalii
clienţi care promovează serviciile oferite de societate clienţilor individuali. Contractele încheiate cu Casa
Naţională de Pensii şi alte Drepturi de Asigurări Sociale aduc anual cel mai mare număr de turişti, societatea
fiind dependentă de acestea.

Gradul de ocupare în 2005 a fost de 54% iar investiţiile pentru modernizare realizate au fost în sumă 0,5 mil lei.
Compania a încheiat anul 2005 cu o cifră de afaceri de 17,73 milioane lei, înregistrând un avans de 9% faţă de
anul precedent. Cheltuielile operaţionale au urcat mult mai rapid decât veniturile astfel încât profitul brut s-a
redus cu mai mult de 90%, fiind de doar 120.000 lei.

Obiectul de activitate al societăţii Tuşnad SA Băile Tuşnad (TSND) este prestarea de servicii de cazare,
alimentaţie publică şi tratament balnear. SIF Transilvania deţine pachetul majoritar în cadrul firmei, procentul
deţinut din capitalul social fiind de peste 64%.

Contractele încheiate cu Casa Naţională de Pensii şi alte Drepturi de Asigurări Sociale aduc anual peste 57% din
veniturile realizate astfel încât societatea depinde în mare măsura de contractele încheiate cu aceasta. Societatea
administrează în mod direct complexul hotelier Tuşnad şi baza de tratament, în timp ce complexul Olt figurează
ca şi locaţie de gestiune.

4
 S.S.I.F. BROKER S.A.
Depart. Analiză - Consultanţă

La nivelul anului 2005 societatea a realizat o cifră de afaceri de 3,9 milioane lei obţinând un profit brut de 0,38
milioane lei la care rata profitului a fost de aprox 10%. La sfârşitul primelor 9 luni ale anului 2006, compania a
raportat o cifră de afaceri în sumă de 3,3 milioane lei, în creştere cu 20% raportat la perioada similară din 2005.
În acelaşi timp cheltuielile operaţionale s-au majorat, însă cu o rată de creştere (18,8%) inferioară veniturilor
conducând la obţinerea unui profit brut de cca 0,4 mil lei, fiind echivalentul unei creşteri de 19% faţă de
perioada corespunzătoare anului 2005.

Compania turistică Tratament Balnear Buziaş SA (BALN) administrează în staţiunea Buziaş, 12 vile,
Gradina Bănăţeană, Hotelul Buziaş, fostul Casino şi unicul ştrand cu apă minerală din ţară. Acţionarul majoritar
al societăţii este Sif Transilvania care deţine peste 91,5% din total acţiuni.

Societatea Tratament Balnear Buzias SA a efectuat investiţii în valoare de 3,9 milioane lei în ultimul an,
investiţii care au vizat modernizarea şi dotarea cu aparate medicale a centrului de sănătate Parc, modernizarea
restaurantului cu acelaşi nume, renovarea şi amenajarea unei săli de conferinţe şi a unui salon de înfrumuseţare.

Tratament Balnear Buziaş SA a obţinut în 2006 un profit brut de circa 855.186 lei, în creştere cu 16,6% faţă de
anul anterior, când compania a raportat un profit brut de aprox 0,73 milioane lei. Afacerile societăţii au avansat
anul trecut cu peste 24%, până la 7,4 milioane lei, comparativ cu anul 2005, când cifra de afaceri a fost de 5,98
milioane lei.

Analiză comparativă

Pentru evaluarea acţiunilor emise de societăţiile amintite mai sus, am utilizat criteriul comparativ prin raportare
la serie de indicatori fundamentali selectivi:

Cap bursiera
(mil euro) P/E P/B P/S Rata profit ROE Debt/Equity
THR Marea Neagra (EFO) 41.4 23.2 0.62 3.51 15.1% 2.68% 2.3%
Turism Felix (TUFE) 139.2 74 3.79 12.44 16.7% 5.15% 7.7%
Tratament Buzias (BALN) 2.63 12 0.71 1.19 9.8% 5.81% 20.3%
Hercules (ERCA) 11.79 500.3 2.66 2.23 0.4% 0.00% 20.9%
Turism Covasna (TUAA) 7.66 36.7 1.45 2.94 8.9% 3.95% 11.2%
Calimanesti Caciulata (CALU) 4.53 940.1 1.21 0.60 0.1% 0.13% 59.3%
Tusand SA (TSND) 5.96 52.6 2.08 4.49 8.5% 3.96% 4.0%
Media sectoriala NYSE5 3,219 28.6 4.14 4.66 22.40% 10.30% 49.2%
Media sectoriala piete emergente6 3.87 48.9 4.31 3.28 6.40% 11.69% 39.9%

Notă: Indicatorii fundamentali corespund situaţiilor financiare preliminate pentru anul 2006 în cazul titlurilor EFO, TUFE
şi BALN, în vreme ce pentru celelalte titluri s-au luat în considerare situaţiile financiare trimestriale anualizate.

Index: P/E – ultimul preţ/beneficiu unitar net

P/B – ultimul preţ/valoarea contabilă
P/S – cap bursieră/cifra de afaceri

Interpretarea modului în care acţiunile, mai sus numite, sunt percepute de către investitori diferă de la un
indicator la altul. Astfel, dacă privim aceste titluri din prespectiva indicatorului P/E (PER) putem spune că
nivelul performanţelor financiare trecute nu justifică, în cele mai multe cazuri, preţurile la care au ajuns acţiunile
în prezent, cu atât mai mult dacă facem o comparaţie cu performanţele medii obţinute pe piaţa americană sau pe
o serie de pieţe emergente (gen India, Rusia, Croaţia, etc.). Pe de altă parte, se observă faptul că raportul dintre
preţul de piaţă şi valoarea contabilă a acţiunilor specific societăţilor listate la NYSE sau pe alte pieţe emergente,
este mult superior valorilor consemnate în cazul societăţiilor listate pe piaţa internă.

5
Date preluate prin accesarea portalului yahoo sectiunea finance.
6
Valori medii calculate pe un eşantion de 120 de societăţi ancorate în sectorul turismului, listate pe pieţe emergente
5
 S.S.I.F. BROKER S.A.
Depart. Analiză - Consultanţă

Sub aspectul gradului de profitabilitate al societăţilor se disting cele două companii listate la categoria a II a a
bursei, THR Marea Neagră şi Turism Felix, ratele de profitabilitate înregistrate de acestea pot fi interpretate ca
fiind acceptabile. În cazul celorlalte societăţi prezente pe platforma Rasdaq, se constată că în dinamica ultimilor
ani gradul de profitabilitate este în scădere, la fel ca şi randamentul obţinut de acţionari pe baza capitalurilor
avansate.

Fără a avea pretenţia de a emite judecăţi de o valoare absolută, apreciem faptul că pentru o dezvoltare durabilă
însoţită de performanţe financiare acceptabile, societăţile ancorate în sectorului turismului balnear, şi nu numai,
au nevoie de o infuzie de capital din partea unor investitori strategici astfel încât să-şi poată susţine proiectele de
investiţii necesare îmbunătăţirii condiţiilor de cazare şi recreere, care să corespundă exigenţelor şi pretenţilor
anumitor categorii de turişti. Proiectele investiţionale de mare amploare au o durată de viaţă îndelungată,
beneficiile urmând să apară după cel puţin 2-3 ani de la implementare astfel încât cei interesaţi de asemenea
plasamente trebuie să se înarmeze cu multă răbdare pentru ca într-un final capitalurile avansate de aceştia sa fie
remunerate cel puţin la nivelul aşteptat.

24 aprilie 2007

NOTA: Acest material are un scop informativ, neconstituind o recomandare de cumparare sau vanzare a unor valori mobiliare. SSIF Broker SA
nu isi asuma responsabilitatea pentru tranzactiile efectuate pe baza acestor informatii. Datele obtinute pentru redactarea materialului au fost
obtinute din surse considerate de incredere, corectitudinea si completitudinea lor neputand fi totusi garantata. SSIF Broker SA ar putea detine
in diferite momente valori mobiliare la care se face referire in acest material sau ar putea actiona ca formator de piata pentru acestea acestea
Materialul poate include date si informatii publicate de societatea emitenta prin diferite mijloace (rapoarte ale companiei, comnicate de presa,
hotarari AGA/AGEA) precum si date obtinute de pe site-ul Bursei de Valori Bucuresti.