CAPITOLUL IV METODOLOGIA B.I.R.D.

DE EVALUARE A EFICIENTEI ECONOMICE A INVESTITIILOR DE CAPITAL

n scopul sprijinirii si stimularii economice a diferitelor tari, n special a celor n curs de dezvoltare, colectivitatea internationala si-a creat o institutie financiara adecvata care poarta denumirea de Banca Mondiala. Pe diferite segmente de activitate, aceasta institutie financiara si-a constituit organisme specializate care contribuie direct cu fonduri valutare, asistenta tehnica de nivel nalt, transferuri de tehnologii performante etc., la impulsionarea cresterii economice a tarilor care au nevoie de un asemenea sprijin. Banca Internationala pentru Reconstructie si Dezvoltare (B.I.R.D.), principala institutie ce face parte din Grupul Bancii Mondiale, acorda credite numai pentru obiective concrete de investitii si numai pentru acelea care se justifica a avea suport extern, deci pentru acele obiective care prezinta o nalta eficienta economica. Caracterizarea eficientei economice a obiectivelor ce vor fi creditate se face printr-un sistem de indicatori elaborat special pentru acest scop. Acest sistem de indicatori a fost generalizat, el fiind adoptat de aproape toate marile banci finantatoare de investitii. Aceasta metodologie prezinta o serie de cerin te specifice ce sunt utilizate la elaborarea studiilor de fezabilitate.

4.1. Indicatorii B.I.R.D. si modul de calcul

1. Angajamentul de capital Acest indicator exprima costurile totale initiale de investitii, pentru construirea capacitatilor de productie proiectate si a costurilor ulterioare punerii n functiune, pentru exploatarea acestora, exclusiv amortismentul, exprimate n valoare actuala, la un moment de referinta care este, de regula, cel al nceperii lucrarilor de investitii (m 0). Angajamentul de capital se determina cu ajutorul relatiei: d +De 1 K m0 = Im0 + C m0 = (I h + C h ) ta ta ta h =1 (1 + a)h
m n care: K ta0 = angajamentul total de capital actualizat la momentul m 0;

I m0 = investitiile totale actualizate la momentul m 0; ta

C ta0 = costurile totale actualizate la momentul m0;
m

I h = investitiile anuale; Ch = costurile anuale;

a = coeficientul de actualizare; d = durata de executie a lucrarilor; De = durata eficienta de functionare a obiectivului. n general, se urmareste minimizarea angajamentului de capital la un nivel dat al capacitatii de productie, de venituri totale si avantaje economice totale. Acest indicator se recomanda a se folosi drept criteriu de alegere a variantelor la proiectele de investitii realizate n domenii de interes public, finantate de la bugetul statului. Un alt indicator pentru evaluarea proiectelor de realizare a cladirilor si constructiilor speciale, respectiv pentru

alegerea variantelor de proiecte dupa criteriul costurilor eficiente, este indicatorul costul global (Cg). Acesta exprima valoarea actuala a costurilor initiale de investitii si a costurilor ulterioare de exploatare a cladirilor si constructiilor si de mentenanta, pe perioada de viata economica a proiectului, sau pe o durata convenita de timp. Variantele de proiect care se compara trebuie sa asigure performante calitative, de utilitate, confort, siguranta n exploatare, protectie a mediului, etc., egale. 2. Raportul dintre veniturile to tale actualizate si costurile totale actualizate Acest indicator prezinta o mare importanta privind alegerea variantei optime de investitii. La evaluarea proiectelor de investitii, nca de la nceputul pregatirii deciziei, se acorda o mare importanta calculului si analizei raportului venituri/ costuri pe variante de proiecte si alternative. Aceasta metoda de comparare a veniturilor cu costurile are ca scop stabilirea legaturii dintre acesti doi parametri ai proiectului, ceea ce este foarte important pentru masurarea eficientei, dar si din punct de vedere al posibilitatilor de a asigura fondurile necesare finantarii, mai ales a celor n valuta. Cu ajutorul acestui indicator se obtin informatii ce vor permite sa se identifice variantele si alternativele avantajoase, convenabile din punct de vedere al asigurarii veniturilor dorite si sa se raspunda si la alte ntrebari pe care le ridica adoptarea deciziei. Analiza venituri-costuri se bazeaza pe evaluarea raportului si diferentei absolute dintre veniturile totale actualizate (V ta) si costurile totale actualizate reprezentate prin capitalul angajat actualizat (Kta).

V ta = Vh
h =1

d+ D e

1 (1 + a) h

K ta = (I h + C h )
d +D e h =1

1 (1 + a)h

Notam cu raportul venituri-costuri, adica = V/K. Vta = venituri totale actualizate; Vh = venitul anual; Kta = capitalul angajat actualizat; Ih = investitia anuala; Ch = costuri anuale; a = rata de actualizare. Se disting urmatoarele situatii: V V = t = 1 sau a = ta = 1 : n acest caz proiectul de Kt K ta investitii nu produce nici avantaje nici pierderi, deci investitorul nu cstiga nimic. V a = ta <1: n aceasta situatie proiectul produce K ta pierderi, costurile nu se recupereaza ceea ce conduce la ideea renuntarii la acesta si plasarea fondurilor de investitii n alte proiecte rentabile. V a = ta >1: acest rezultat exprima faptul ca proiectul K ta este eficient, acceptabil si se poate continua analiza dinamica, cu ajutorul altor indicatori ai eficientei investitiilor.

Trebuie retinut, nsa, ca raportul V ta/Kta este sensibil la marimea ratei de actualizare, de aceea aceasta trebuie aleasa corect pentru a evita fie acceptarea de proiecte neeficiente, fie respingerea unor proiecte rentabile. Astfel: - cu ct marimea ratei de actualizare este mai mica (a 0), cu att creste valoarea raportului venituri-costuri si a avantajului net; - pe masura ce creste marimea ratei de actualizare folosite n calcule, raportul venituri- costuri si marimea absoluta a avantajului economic net scad. Se considera ca fiind cea mai eficienta acea varianta sau acel proiect care asigura o valoare maxima a raportului dintre veniturile totale actualizate si costurile totale actualizate, adica: V = ta max K ta Metoda de analiza venituri-costuri poate conduce la ideea de a folosi drept criteriu de optimizare pentru formularea optiunilor, a avantajului economic net maxim:

max (AN ta ) = max (Vta K ta ) , AN ta = avantajul net total actualizat. Aceasta problema se poate rezolva att grafic, ct si analitic. Raportul venituri-costuri este utilizat de multe ori n calitate de criteriu de decizie n investitii si corespunde dorintei firesti a oricarui decident de a maximiza ncasarile de venituri la fiecare unitate a costurilor.

3. Venitul net actualizat (Valoarea neta actuala totala, VNA) Acest indicator caracterizeaza, n valoare absoluta, aportul de avantaj economic al unui proiect de investitii, cstigul investitorului pentru capitalul investit n proiectul respectiv, exprimate fie sub forma de cash - flow n valoare actuala, fie ca valoare neta actu alizata. Indicatorul realizeaza compararea ntre cash flow-ul total actualizat degajat pe durata de viata economica a unui proiect sau variante de proiect de investitii ( ta) si efortul CF investitional total generat de acel proiect, exprimat n valoare actuala (Ita). Este un indicator integral de eficienta a investitiilor, deoarece momentul de referinta pentru calculul lui este cel al nceperii lucrarilor (m0). Se disting doua situatii de calcul al acestui indicator: 1. Cnd durata de realizare a proiectului de investitii, d, este sub 1 an, iar exploatarea instalatiilor, utilajelor, a capacitatilor de productie ncepe n acelasi an, relatia de calcul este urmatoarea:
VNA = I t + CFh
h =1 D

1 (1 + a )h

2.

Cnd durata de executie este mai mare de 1 an:

VNA = I h
h= 1 d d + De 1 1 + CFh h (1 + a) h=1 (1 + a )h

n care:

VNA = venitul net actualizat; CF h = cash flow-ul anual; d = durata de executie a lucrarilor; De = durata eficienta de functionare a obiectivului. Daca VNA > 0, proiectele sau variantele de proiecte sunt acceptate. Aceasta nseamna ca acel proiect are

capacitatea de a rambursa pe perioada duratei de viata economica (De) capitalul investit, de a asigura obtinerea unui anumit volum de valoare neta. Cu cat VNA este mai mare, cu att si rentabilitatea este mai mare. Se prefera proiectele care se cara cterizeaza prin VNA maxim. Daca VNA are valoare nula sau negativa, proiectul este inacceptabil, rentabilitatea sa fiind inferioara ratei de actualizare. Acest indicator are si unele dezavantaje: n ne permite sa constatam daca proiectul de investitii este sau nu rentabil, dar nu pune n evidenta importanta relativa, comparativa a aportului acelui proiect; n nu permite solutionarea problemelor de decizie de investitii cnd durata de viata economica difera de la un proiect la altul. Pot exista proiecte sau variante de proiecte care au un volum de VNA egal, dar durata eficienta de functionare (De) nu este constanta; n indicatorul nu tine seama de marimea termenului de recuperare static sau actualizat; n marimea lui depinde de marimea ratei de actualizare folosita n calcule. 4. Indicele de profitabilitate (ip) Acesta caracterizeaza raportul dintre VNA si fondurile de investitii care stau la baza proiectului de investitii. Se pot avea n vedere att investitiile initiale, ct si valoarea actualizata a acestora. Astfel:
ip = VNA It ip = VNA I ta

Acest indicator ne permite sa selectam variantele eficiente de proiect la care ip > 1 si ordonarea acestora dupa valoarea descrescatoare a indicelui. Cu ct indicele de profitabilitate este mai mare, cu att proiectele sunt mai eficiente, n conditii echivalente, comparabile si din alte puncte de vedere. Varianta optima de proiect este aceea n care ip maxim. 5. Rata interna de rentabilitate (RIR) Acest indicator reprezinta acea rata a dobnzii compuse care, atunci cnd se foloseste ca rata de actualizare pentru calculul valorii actuale a fluxurilor de cash flow si de investitii ale proiectelor, face ca suma valorii actuale a cash flow-ului sa fie egala cu suma valorii actuale a costurilor de investitii si, deci, venitul net actualizat sa fie nul, adica: RIR = a, pentru care VNA = 0 Rata interna de rentabilitate se obtine printr-o aproximare succesiva; se calculeaza fluxurile de numerar pentru un numar de rate de actualizare luate arbitrar. De exemplu, daca fluxul de numerar (VNA) este pozitiv la o rata de 10% si negativ la o rata de 15%, atunci rata interna de rentabilitate se va gasi ntre cele doua marimi. Pentru stabilirea ei se foloseste metoda interpolarii, adica aflarea unei valori ntre o rata minima ce determina un venit net total actualizat pozitiv (+) si o rata maxima ce determina un venit net total actualizat negativ (-). n studii, R.I.R. se poate determina att grafic, ct si analitic.

Pentru determinarea exacta a ratei interne de rentabilitate se foloseste relatia de mai jos:
RIR = a min + (a max a min ). VNA ( +) VNA ( +) + VNA ( )

n care: a min, a max - rata mai mica, respectiv rata mai mare de actualizare folosite pentru calculul VNA; diferenta admisa ntre ele trebuie sa fie de maxim 5 puncte procentuale. Rata interna de rentabilitate este cel mai important indicator care exprima capacitatea obiectivului de investitii de a genera profit pe ntreaga durata eficienta de functionare. n economia de piata, rata interna de rentabilitate este considerata criteriul fundamental pentru acceptarea proiectelor de investitii si formularea optiunilor. Se calculeaza un R.I.R. financiar si unul economic. La proiectele de investitii care se caracterizeaza prin VNA apropiate, aproximativ egale, se da prioritate proiectului cu R.I.R. maxim. Selectarea unui proiect dupa criteriul R.I.R. maxim presupune ca la toate proiectele sa avem n vedere analiza pe o durata de viata economica de aceeasi marime, astfel R.I.R. nu va ordona n mod cert proiectele. n folosirea R.I.R. drept criteriu de alegere se vor avea n vedere urmatoarele exigente: se accepta proiectele cu R.I.Rcalculata > R.I.Rdat, dorit ; n raport cu costul capitalului mprumutat, R.I.R trebuie considerat ca rata maxima a dobnzii la care este posibil mprumutul de capital necesar pentru a finanta investitiile. Rata interna de rentabilitate este un indicator de eficienta cu o capacitate de informare mai mare comparativ cu termenul de recuperare, coeficientul de rentabilitate, randamentul economic, dar pentru exprimarea dezirabilitatii

unui proiect trebuie utilizat n combinatie cu alti indicatori precum raportul venituri/cheltuieli, indicele de profitabilitate, etc. 6. Cursul de revenire net actualizat (CRNa, Testul Bruno) Acest indicator exprima costul n moneda nationala al valutei, preconizat a se obtine n urma realizarii proiectului propus. Acesta serveste la aprecierea competitivitatii activitatii agentilor economici din tara pe piata internationala. Acest test ne permite sa evitam deciziile de investitii care asigura obtinerea / economisirea de valuta externa cu un cost intern prea mare. Informatiile necesare calcului CRNa sunt: fluxul veniturilor anuale n valuta previzionate pe seama vnzarii la export de produse si servicii, respectiv, fluxul economiilor anuale de valuta previzionate prin reducerea importului; costurile n valuta pentru investitii si de exploatare a capacitatilor; costurile de investitii si de exploatare exprimate n moneda nationala; fluxul valorii nete anuale. Relatiile de calcul sunt:
CRNa = CTa (lei ) VNA ( valuta) CTa (lei)

CRNa =

ENta ( valuta)

n care: CT a = costuri totale actualizate, respectiv angajamentul de capital; VNA = venitul net actualizat, n valuta; ENta = economia neta actualizata totala, n valuta.

Indicatorul se foloseste, n specia l, n cadrul analizei economice. Un proiect este acceptabil daca CRNa este mai mic sau egal dect cursul oficial de schimb al valutei. Costurile totale actualizate (CT a) se calculeaza cu ajutorul urmatoarei relatii:
CTa = C h
h =1 De + d

(1 + a)h

n care: C h = cheltuielile anuale de productie si import n lei. Economia neta de valuta (ENta) se calculeaza ca diferenta ntre ncasarile valutare ca urmare a exportului productiei si importurile facute pentru fabricarea productiei n tara:
ENta = I 'vh C 'vh
h =1 De + d

(1 + a)h

n care: Ivh = ncasari valutare anuale; Cvh = costuri totale de import si exploatare valutare. M Dintre indicatorii prezentati, practica a demonstrat ca, cel mai frecvent, pentru analiza eficientei economice se utilizeaza raportul venituri/ cheltuieli actualizate, venitul net actualizat si rata interna de rentabilitate.

4.2. Analiza economica si financiara a proiectelor de investitii: aspecte specifice

Metodologia B.I.R.D. de evaluare a proiectelor de investitii recomanda realizarea n cadrul studiilor de fezabilitate a doua tipuri de analize: economica si financiara. Analiza economica pune n evidenta eficienta si utilitatea proiectului pentru societate n ansamblu si releva contributia sa la dezvoltarea eco nomico -sociala. Realizarea unei astfel de analize este importanta n cazul investitiilor realizate n sectorul public sau n sectoare strategice ale economiei nationale. Criteriul sintetic de apreciere este rentabilitatea nationala a proiectului, calcula ta pe baza valorii nete actuale si a ratei de rentabilitate interna. n acest sens, pe lnga efectele cantitative pe care le genereaza proiectul (profit, sporirea veniturilor administratiei publice, etc.), se au n vedere si aspectele economico -sociale: acoperirea unor nevoi pentru sectoarele deficitare ale economiei, absortia de forta de munca aflata n somaj etc. n calculul veniturilor si cheltuielilor anuale n cazul analizei economice sunt incluse si cele secundare , ce nu au legatura directa cu pro iectul de investitii, dar sunt generate de acesta (ex.: forta de munca ocupata prin realizarea

proiectului, intensificarea activitatii comerciale sau industriale dintr-o anumita zona, etc.). n evaluarea economica nu se includ n cheltuieli dobnzile platite pentru credite primite, impozite pe venit, taxe vamale etc., ntruct la nivelul economiei nationale acestea apar ca plati de transfer de la o unitate economica spre alte unitati financiare, bancare sau la bugetul statului, exceptie facnd cazul cred itelor externe la care dobnzile expatriate se iau n calcul. Analiza economica este neutra, att fata de distributia venitului, ct si de provenienta capitalului. Desi analiza va determina volumul venitului generat peste cheltuielile efectuate, ea nu specifica cine primeste n realitate acest venit. Analiza financiara urmareste sa releve avantajul pe care proiectul l are pentru agentul economic (producator, prestator de servicii etc.). n acest caz conceptele de venit sau cost se limiteaza la ncasarile si platile proiectului respectiv, iar exprimarea lor se va face n preturile pietei (se ia n considerare inflatia n cazul n care calculul se face n moneda nationala), pe durata de viata a obiectivului. n cazul n care proiectul de investitii este finantat printr-un credit extern, calculele se pot realiza n valuta aferenta, eliminndu-se astfel problemele generate de considerarea influentei inflatiei asupra calculelor de eficienta. n analiza financiara este foarte importanta distribuirea venitulu i si sursa capitalului. Desi utilizeaza aceeasi metoda a tehnicii actualizarii (discontarii), n functie de elementele care se includ n volumul costurilor si veniturilor, aceasta masoara cstigul ce revine fiecarui participant la proiect.

La costuri se nclud cheltuielile de investitii si cele de i exploatare a obiectivului, impozitele si taxele suportate de agentul economic beneficiar al investitiei. La venituri se includ sumele obtinute din vnzarea produselor sau prestarea serviciilor, creditele obtinute, sumele ce se estimeaza a fi recuperate din valorificarea activului ramas la scoaterea obiectivului din functiune (valoarea reziduala). Analiza financiara prezinta structura veniturilor si cheltuielilor privite prin prisma investitorului si poate arata ca entitatea publica responsabila cu exploatarea unui proiect de investitii nu va avea ncasari suficiente pentru a acoperi toate cheltuielile de investitii si de exploatare realizate. n aceasta situatie proiectul poate fi realizat daca analiza economica dovedeste faptul ca proiectul este atractiv din punct de vedere social (genereaza un cstig pentru comunitatea n care este amplasat obiectivul de investitii). n cadrul analizei financiare se abordeaza urmatoarele categorii de probleme: structura optima a surselor de finantare; analiza capacitatii de autofinantare; verificarea echilibrului de trezorerie; rentabilitatea capitalului investit. ntre analiza economica si cea financiara exista urmatoarele deosebiri foarte importante: n analiza economica, anumite preturi pot fi modificate pentru a reflecta mai bine adevaratele valori sociale si economice. n analiza financiara sunt folosite ntotdeauna preturile pietei care includ impozite si taxe. n analiza economica, taxele si impozitele sunt tratate ca plati transferate. Ele fac parte din beneficiul total al

proiectului care este transferat societatii ca un ntreg. Dimpotriva, o subventie este un cost pentru societate deoarece ea este o cheltuiala de resurse pe care economia o face pentru a executa proiectul. n analiza financiara taxele sunt tratate similar unui cost, iar subventiile asemanator unui cstig. n analiza economica, dobnda pe capital nu este scazuta din beneficiile brute deoarece este o parte din beneficiul total al capitalului disponibil pentru societate.

4.3. Analiza riscului si incertitudinii asociate proiectelor

Pentru fiecare proiect si n cadrul fiecarui tip de analize (economice sau financiare), metodologia B.I.R.D. recomanda si analiza riscului si incertitudinii. Pentru estimare a corecta a eficientei proiectului si luarea unor decizii viabile, este necesar sa luam n calcul si sa analizam eventualele modificari ce pot apare n evolutia activitatii agentului economic. Metoda folosita n acest scop este aceea a variantelor optimista si pesimista, prin care estimarile sunt modificate n sens favorabil (varianta optimista) si n sens nefavorabil (varianta pesimista). Analiza se reface cu noile date si se obtine imaginea marjei de influenta a elementelor de risc si incertitudine asupra rentabilitatii obiectivului.

n acest scop se poate folosi analiza de sensibilitate/senzitivitate, n care calculele se refac succesiv, modificnd, pe rnd cate un element, iar apoi o combinatie succesiva de elemente. Se poate astfel stabili ce influenta are asupra rentabilitatii proiectului modificarea pretului de vnzare a produsului finit sau a tarifului serviciului, a pretului anumitor materii prime, a cursului valutar, cresterea salariilor, etc. Analiza de risc si senzitivitate poate fi realizata prin apelarea la o serie de produse informatice specifice, ce usureaza munca decidentului si ofera informatii multiple n timp real. n aceste sens, pe plan mondial, au aparut aplicatii informatice performante bazate pe utilizarea foilor de calcul tabelar (spreadsheet). Pe baza acestora utilizatorul creeaza rapid alternative decizionale si realizeaza analize What if? al caror efect se prezinta sub forma de rapoarte si grafice.