CURS 5 - EVALUAREA PERFORMANTEI

PORTOFOLIULUI

M surarea performantei unui portofoliu din perspectiva manageriala este un demers dificil datorita complexitatii criteriilor de apreciere. In general performanta este apreciata prin prisma gradului in care obiectivele ini iale stabilite prin politica de investi ii au fost atinse. Este vorba atat de obiectivele de rentabilitate cat si de cele de risc dar si aprecieri simultane asupra rentabilit ii si riscului. M surarea performantei unui portofoliu de active financiare trebuie sa tina seama de trei elemente principale:  perioada pentru care se apreciaza performanta (saptamanal, lunar, trimestrial, anual, pe perioada de de inere);  baza de comparabilitate a rezultatelor (un indice bursier, rata medie a dobnzii, rata inflatei, rentabilitatea altor portofolii de active financiare, etc);  obiectivele investi ionale ini iale privind portofoliul transpuse in indicatori de reantabilitate si de risc. Cel mai frecvent performanta unui portofoliu se poate aprecia si prin compara ie cu performantele medii ale diverselor sectoare ale pie ei de capital (pia ac iunilor cotate la bursa, pia ac iunilor cotate pe pia extrabursiera, pia obliga iunilor, etc) masurate cu ajutorul indicilor specifici de pia . In ultima instanta, performanta global a unui portofoliu este dat de performantele individuale ale valorilor mobiliare din portofoliu si de modul in care valorile mobiliare din portofoliu se coreleaza intre ele.
n

Rp =

w v R
i i !1

mi

Unde: i num rul de titluri din portofoliu Wi ponderea valorii mobiliare i in total portofoliu Rmi rentabilitatea medie a valorii moiliare i.

M surarea performan elor portofoliului n termeni de rentabilitate

Rentabilitatea unui portofoliu se determin pornind de la ipoteza ca n decizia de alocare a capitalului sumele alocate ini ial se cunosc cu certitudine, iar fructificarea acestora sub forma unor profituri viitoare este factorul de risc i incertitudine reprezentat de fluxurile financiare viitoare care se adaug investi iei ini iale. M surarea rentabilit ii se face n termeni de profit exprimat sub forma de dividende i dobnzii, respectiv c tig de capital. M surarea performan elor trecute ale portofoliului de active financiare se poate exprima sintetic ca diferen ntre valoarea investit ini ial n portofoliu i valoarea portofoliului la sfr itul unei perioade, astfel:
1|Page

R=

Vf x100 Vi Unde: Vf valoarea portofoliului la sfr itul perioadei Vf = Vi + Ep + Ec Ep efecte de natura profitului (dividende, dobnzii, etc) Ec efecte de natura cre terii de capital Vi valoarea alocat ini ial portofoliului.

Principalul factor care determin rentabilitatea unei ac iuni este profitul ob inut de companie care determin marimea dividendelor actuale i viitoare. Din punct de vedere al managerului de portofoliu profitul distribuit ac ionarilor sub form de dividende prezint o mare importan pentru c reprezint partea cuvenit investitorilor pentru cump rarea i de inerea de ac iuni. Nu trebuie ns minimalizat nici partea din profit care se reinveste te ntruct aceasta reprezint o sursa de cre tere a dividendelor n perioadele viitoare. Poten ialul de cre tere a unei companii este sus inut de reinvestirea unei p r i din profit. mp r irea profitului ntre ac ionari sub form de dividende i pentru dezvoltarea afacerii prin reinvestire are efecte contradictorii, de i att cre terea dividendelor ct i cre terea sumelor reinvestite sunt dezirabile. Cre terea m rimii dividendelor n defavoarea reinvestirii n afacere poate conduce la nefructificarea unor oportunit i de investi ii, dup cum i reducerea m rimii dividendelor poate asigura poten ialul de cre tere viitoare a dividendelor ns poate nemul umii pe de in torii de ac iuni i poate influen a sc derea pre ului ac iunilor pe pia . Pe de alt parte, reinvestirea profitului duce la cre terea valorii intrinseci a ac iunii care va conduce n final la cre terea pre urilor ac iunilor pe pia . Politica optim de dividende a unei companii este aceia care g se te echilibrul ntre dividendele curente i rata cre terii viitoare astfel nct pre ul ac iunilor s fie maxim. Pentru aprecierea performan elor portofoliului se va mp r ii portofoliul general n subportofolii pe principalele tipuri de instrumente financiare, respectiv subportofoliul ac iuni, subportofoliul obliga iuni i instrumente monetare i subportofoliul instrumente financiare derivate. Rentabilitatea global a portofoliului este dat de media ponderat a tuturor rentabilit ilor subportofoliilor ce compun portofoliul, ponderarea f cndu-se n func ie de suma investit n fiecare subportofoliu. wa xRa  wo xRo  wd xRd W Unde: Rp rentabilitatea global a portofoliului exprimat n procente; W = wa + wo + wd valoarea total a portofoliului, format din suma alocat subportofoliului de ac iuni, plus suma alocat subportofoliului obliga iuni, plus suma alocat instrumentelor financiare derivate; Ra rentabilitatea subportofoliului ac iuni; Rb renatabilitatea subportofoliului obliga iuni; Rd Rentabilitatea instrumentelor financiare derivate. Rp =
2|Page

Rentabilitatea subportofoliului de ac iuni se poate determina astfel: Ec  E p 365 x x100 VPo n Unde: Ec efecte de natura c tigului de capital; Ep efecte de natura profitului; VPo valoarea ini ial a subportofoliului ac iuni. Ra = Rentabilitatea subportofoliului n acest caz este exprimat n procente la nivel de an, motiv pentru care rentabilitatea aferent unei perioade se nmul e te cu factorul de anualizare (365 / n) pentru a se putea face compara ia cu alte oportunit i de investi ii a c ror doband /rentabilitate este exprimat la nivel de an. Efectele de natura c tigului de capital se calculeaz pornind de la valoarea de pia a ac iunilor la un moment dat care se compar cu valoarea lor de achizi ie. n cazul n care valoarea de pia este mai mare dect valoarea de achizi ie a ac iunilor portofoliul nregistreaz o cre tere de valoare respectiv un c tig de capital ca urmare a aprecierii valorii ac iunilor fa de momentul achizi iei. Acest c tig de capital este poten ial ci nu unul efectiv, el devenind efectiv doar n momentul vnz rii ac iunilor caz n care se marcheaz profitul ca diferen ntre pre ul de vnzare i pre ul de cump rare al ac iunilor. De igur c acest c tig de capital, poten ial sau efectiv, este influen at i de costurile de tranzac ionare (comisioanele de brokeraj aferente cump r rii i vnz rii) care se deduc din valoarea acestuia. Ec = Vp Va Ct Unde : Vp - valoarea de pia a ac iunilor; Va valoarea de achizi ie a ac iunilor; Ct costurile de tranzac ionare. n cazul n care ac iunile de inute nu sunt cotate pe o pia reglementat nu putem determina valoarea de pia a acestora motiv pentru care vom determina o valoare calculat conventional cu ajutorul metodelor specifice de evaluare a ac iunilor, respectiv metode patrimoniale de evaluare, metode de compara ie i metode de randament. Cea mai simpl metoda de determinare a valorii conven ionale a unei ac iuni este determinarea valorii intrinseci a acesteia numit i valoarea matematic contabil , cu specificarea faptului ca aceasta necesit informa ii actualizate din raport rile financiare ale emitentului . Aceasta se determin dup rela ia: Vi = Vcp ; Ne Unde: Vcp valoarea capitalurilor proprii ale emitentului; Ne num rul de ac iuni emise.
3|Page

Efectele de natura profitului sunt reprezent te n principal de aceea parte a profitului care se distribuie de in torilor de ac iuni sub form de dividende respectiv sub form de ac iuni suplimentare atunci cnd profitul se capitalizeaz i se majoreaz valoarea capitalului social cu valoarea profitului capitalizat. Fiecare de in tor de ac iuni va primi noi ac iuni suplimentare n raport cu cota de de inere din capitalul social. n acest caz de in torul unui pachet de ac iuni n loc s primeasc parte din profit sub forma de dividende va primi ac iuni suplimentare, efectul de natura profitului fiind egal cu valoarea nominal a ac iunilor primite. Avnd n vedere c de regul valoarea de pia difer de valoarea nominal a ac iunilor poate ap rea situa ia n care efectul de natura profitului reprezentat de valoarea nominal ac iunilor suplimentare primite s se combine cu un efect favorabil de natura capitalului reprezent t de diferen a favorabil ntre valoarea de pia a ac iunilor primite (mai mare) i valoarea lor nominal (asimilat ca valoare de achizi ie). Rentabilitatea subportofoliului de obliga iuni se poate determina n raport de nivelul dobnzilor ncasate pe perioada de de inere, nivelul dobnzii i modul de plat a acestora constituind elemente cheie pentru determinarea rentabilit ii subportofoliului de obliga iuni. i n cazul obliga iunilor rentabilitatea acestora se determin dup rela ia: Ro = Ec  Ed 365 x x100 VPo n Unde: Ec efecte de natura c tigului de capital; Ed efecte de natura dobnzii; VPo valoarea ini ial a subportofoliului obliga iuni.

Efectele de natura c tigului de capital sunt date de diferen a ntre valoarea de pia a obliga iunilor la un moment dat i valoarea lor de achizi ie. Dac obliga iunile sunt achizitionate pe pia primar la momentul emisiunii acestora atunci ele de regul se achizi ioneaz la valoarea nominal . Sunt i cazuri n care pentru a face mai atractiv emisiunea de obliga iuni valoarea de achizi ie este mai mic dect valoarea lor nominal , n acest caz cump rarea f cndu-se cu discount determint ca diferen a dintre valoarea nominal i valoarea de achizi ie. Valoarea de pia este dat de cota ia obliga iunilor pe o pia secundar organizat si reprezint percep ia investitorilor n obliga iuni asupra unei anumite emisiuni de obliga iuni. Ec = Vp Va Ct Unde : Vp - valoarea de pia a obliga iunilor; Va valoarea de achizi ie a obliga iunilor; Ct costurile de tranzac ionare.

4|Page

n cazul n care o anumit emisiune de obliga iuni nu este tranzac ionat pe o pia organizat , atunci se va determina o valoare conven ional a obliga iunii prin calcularea valorii prezente a fluxurilor de numerar, ce vor fi primite in viitor, ca urmarea a de inerii unei obliga iuni , sub form de dobnzi i rambursare a principalului. n Cupon Pr incipal Valoarea obliga iunii =  t (1  r )n t !1 (1  r ) Primul element al ecua iei constituie valoarea prezent a dobnzilor anuale ce se vor incasa n termen de n ani, iar cel de-al doilea termen constituie valoarea prezent a unei singure sume ce reprezint restituirea valorii nominale a obliga iunii la scaden . Valoarea unei obliga iuni este influen ata de raportul care exista ntre rata cuponului i rata dobnzii pe pia . Dac rata dobnzii pe pia nu este egal cu rata cuponului, atunci obliga iunea va avea o valoare diferit de valoarea ei nominal . Dac rata dobnzii pe pia cre te atunci valoarea obliga iunii va sc dea (rata cuponului r mnnd aceia pe toat durata de via a obliga iunii) ca urmare a faptului ca managerii de portofoliu de in bani imobiliza i n obliga iuni care pl tesc o rat a cuponului mai mic dect rata dobnzii pie ei i vor dori s - i vnd aceste obliga iuni i s achizi ioneze altele la o dob nda mai mare, lund n calcul desigur i costurile de tranzac ionare. Cu alte cuvinte valoarea obliga iunii va sc dea pe masur ce dob nda pie ei va cre te. Acest fapt ilustreaz regula de baz a evalu rii obliga iunilor respectiv aceea c atunci cnd rata dobnzii pe pia cre te, valoarea obliga iunilor va sc dea deoarece valoarea prezent a pl ilor obliga iunii (cupon + principal) va fi mai mic fiind ob inut prin discontare cu o rata mai mare. Dac dobnda pie ei va sc dea, atunci valoarea obliga iunii va cre te peste valoarea nominal ca urmarea a faptului c de in torii de obliga iuni vor primi o dobnda mai mare dect dobnda pie ei. Rela ia invers propor ional ntre pre ul obliga iuni i randamentul obliga iunii este caracteristica central a obliga iunilor, fluctua ia ratei dobnzii reprezent nd principala sursa de risc pe pia a obliga iunilor care determin fluctua ia pre urilor obliga iunilor. Regula general n evaluarea obliga iunilor este urm toarea : considernd constan i ceilal i factori, cu ct este mai mare scaden a obliga iuni cu att mai mare va fi sensitivitatea pre ului obliga iunii la fluctua ia ratei dobnzii. Cea mai simpl modalitatea de masur a efectelor de natura dobnzii o reprezint rata cuponului care este rata dobnzii pl tit de obliga iune pe parcursul duratei de via a acesteia. Aceasta se exprim de regul procentual i se pl te te trimestrial, semestrial sau anual.

5|Page

n condi iile n care obliga iunea este achizi ionata la o valoare diferit fa de valoarea nominal atunci se determin randamentul curent al obliga iunii care m soar numai sumele de bani ncasate ca urmare a de inerii unei obliga iuni ca procent din pre ul obliga iunii i ignor posibilele c tiguri sau pierderi de capital. Rco = C x100 Va

Unde: C marimea cuponului (dobnzii) ncasat; Va valoarea de achizi ie a obliga iuni. Randamentul curent al obliga iuni este egal cu rata cuponului numai n cazul n care valoarea de achizi ie este egal cu valoarea nominal . Este mai relevant s se m soare rentabilitatea obliga iunilor tind cont att de veniturile curente ale obliga iunii dar i de cre terea sau decre terea pre ului obliga iunilor pe parcursul duratei de via a a acestora. Randamentul pn la scaden (maturitate) este masura standard a rentabilit ii totale a unei obliga iuni pe parcursul duratei de via a a acesteia. Radamentul pn la scadenta estimeaz suma total ce se poate c tiga pn la scaden a obliga iunii, din toate sursele de venituri aferente obliga iunii, i anume veniturile din plata cupoanelor, capitalizarea dobnzii, c tigurile sau pierderile de capital rezultate prin diferen a dintre pre ul de cump rare i valoarea nominal . Acesta este o conven ie folosit pentru a evalua pre ul obliga iunilor n cazul unei vnz ri sau cump r ri a unei obliga iuni. Randamentul pn la scaden este o rat medie a rentabilit ii ob inut de un investitor care cumpar obliga iunea la un anumit nivel de pre pentru o rat a cuponului cunoscut . Rela ia de calcul porne te de la rezolvarea ecua iei: Cupon Pr incipal  t (1  r )n t !1 (1  r ) Rezolvnd aceast ecua ie, n care se cunoa te valoarea obliga iunii (care este pre ul de cump rare al acesteia), valoarea cuponului i a principalului i perioada de maturitate, se determin r care reprezint randamentul obliga iunii pn la scaden n condi iile n care obliga iunea este cumparat la un anumit nivel de pre . Valoarea obliga iunii = Dac plata dobnzii se efectueaz semestrial atunci pentru a determina randamentul la nivel de an, se utilizeaz o regula simpl , numit i randamentul echivalent, ob inut prin dublarea randamentului semestrial. Dac se ine seama i de capitalizarea dobnzii, atunci se ob ine randamentul anual efectiv astfel: 1 x (1+ds)2 . Dup cum se poate observa din modul de calcul, randamentul pn la scaden al obliga iunii este rata intern de rentabilitate a investi iei n obliga iuni. Randamentul pn la maturitate poate fi interpretat ca fiind rata de rentabilitate cu
6|Page
n

care se disconteaz fluxurile financiare aferente unei obliga iuni (reprezentate de pl i ale cupoanelor pn la scaden plus plata principalului), presupunnd c sumele ncasate din dobnzi in fiecare perioad vor fi reinvestite la o rat a dobnzii egal cu randamentul pn la maturitate al obliga iunii. Randamentul pn la scaden este diferit fa de randamentul curent al obliga iunii care este pur i simplu valoarea cuponului mp r it la pre ul curent al obliga iunii. Randamentul pn la scaden este egal cu rata de rentabilitate realizat pe durata de via a a obliga iunii, dac toate cupoanele sunt reinvestite la o rat a dobnzii egal cu randamentul pn la scaden . Caracterul conven ional al randamentului pn la scaden este subliniat atunci cnd ratele de reinvestire se modific pe parcursul duratei de via a a obliga iunii. Acesta este i cazul cel mai frecvent n practic , ntruct ntr-o economie complex ratele dobnzii viitoare nu pot fi anticipate cu exactitate, deci ratele de reinvestire nu pot fi cunoscute aprioric, ele pot fi cel mult estimate. De asemenea nu trebuie s se confunde randamentul pn la scaden cu randamentul pe perioada de de inere. Dac ranadamentul pn la scaden presupune ca obliga iunea va fi de inut pn la sfr itul perioadei de via a, randamentul pe perioada de de inere este egal cu c tigurile ob inute ntr-o anumit period de de inere (diferit de perioada de via a a obliga iunii) exprimat ca procent din pre ul intial al obliga iunii. Spre exemplificare, dac o obligatiune cu scaden de 30 ani i cu o rata a cuponului de 8% pl tibil anual este cump rat cu 1000 euro, atunci randamentul pn la scaden este de 8%. Dac pre ul obliga iunii cre te la 1.050 euro atunci randamentul pn la maturitate va sc dea sub 8% (deoarece obliga iunea se vinde peste valoarea nominal ) , dar randamentul pe perioada de de inere va fi mai mare dect 8%, astfel: Randamentul pe perioada de de inere = C  (Vp  Va) x 100. Va

Unde : C valoarea cuponului; Vp valoarea de pia a obliga iunii; Va valoarea de achizi ie a obliga iunii. Randamentul pe perioada de de inere se calculeaz ori de cate ori de in torul obliga iuni i i vinde obliga iunea inainte de scaden . Randamentul pn la maturitate este determin t n func ie de presupumerea c obliga iunea va fi p strat pn la maturitate. n schimb, dac obliga iunea poate fi r scumparat nainte de data de maturitate, atunci ar trebui s se m soare rentabilitatea obliga iunii care face obiectul r scump r rii nainte de scaden . Cnd ratele dobnzii sunt n sc dere, valoarea prezent a fluxurilor financiare aferente obliga iunii cre te, dar clauza de r scump rare permite emitentului s r scumpere obliga iunea la pre ul de r scump rare. Dac pre ul de r scump rare
7|Page

este mai mic dect valoarea prezent a fluxurilor financiare aferente obliga iunii, atunci emitentul poate sa-si r scumpere obliga iunea n detrimentul de in torului de obliga iuni. Cnd tendin a ratelor dobnzii pe pia este de cre tere riscul ca emitentul s i r scumpere obliga iunea este neglijabil, valoarea obliga iunilor r scump rabile este apropiat de valoarea obliga iunilor racumparabile la scaden . Cnd rata dobnzii are tendin a de sc dere, valoarea obliga iunilor cre te cu valori care reflect valoarea op iunii emitentului privind r scump rarea obliga iunii la pre ul de r scump rare. Cnd tendin a de sc dere a ratei dobnzii este foarte accentuat , obliga iunea este r scumparat , iar valoarea acesteea este chiar pre ul de r scump rare. Obliga iunile emise cu discount sunt mai putin folosite dect obliga iunile emise la valoarea nominal . Aceastea sunt emise cu rate ale cupoanelor scazute i pentru a fi atractive se vnd la valori mai mici dect valoarea nominal . O varianta extrem a acestor obliga iuni sunt obliga iunile cu cupon zero care nu pl tesc dobnda (cupon) pe durata de via , veniturile obliga iunii ob inndu-se exclusiv din diferen a dintre pre ul de cump rare i valoarea nominal a obliga iunii. Nepl tind dobnda pe parcursul duratei de via a de in torii acestora ob in c tiguri numai la scaden a obliga iunii prin ncasarea valorii nominale a obliga iunii (superioar pre ului de cump rare). Acestea sunt vndute de regul la pre uri sub valoarea nominal , fiind r scump rate la scaden la valoarea nominal , diferen a ntre pre ul de vnzare si pre ul de r scump rare reprezent nd c tigul de in torului. Obliga iunile f r cupon se pot tranzactiona pe pia secundar . Astfel, preturile de vnzare fluctueaz n timp ajungnd ca la scaden acestea s fie egale cu valoarea nominal . nainte de scaden , pre ul ar trebui s fie inferior valorii nominale, i cu ct se apropie scaden a acesta s se apropie de valoarea nominal . Rentabilitatea subportofoliului de instrumente financiare derivate se determin n cazul achizi ion rii acestora n scop speculativ, ca diferen a dintre pre ul de vnzare sau pre ul la scaden a instrumentelor financiare derivate i pre ul lor de achizi ie pentru instrumentele de tip futures i respectiv ca diferen ntre pre ul de exerci iu i pre ul de pia n cazul op iunilor. Exist o mare diversitate a instrumentelor financiare derivate, motiv pentru care voi prezenta modalitatea de determinare a rentabilit ii pentru cele mai folosite categorii de instrumente financiare derivate. ; W Unde: Rf rentabilitatea instrumentelor derivate de tip futures; Ro - rentabilitatea instrumentelor derivate de tipul op iunilor; Raf - rentabilitatea altor instrumente derivate; Wf,o,af ponderea instrumentelor de tip futures, option si alte instrumente derivate in total derivate (W = Wf + Wo + Waf). Rd = w f xR f  wo xRo  waf xRaf

8|Page

Rentabilitatea instrumentelor financiare de tip futures se determin pentru efectuarea unor opera iuni speculative n pia a futures de c tre managerii de portofoliu. Definirea specula iei i identificarea speculatorilor n pia a futures este dificil . n acest context termenul de specula ie i speculator nu are o conota ie negativ ci este folosit n sensul pozitiv de fructificare a unor conjuncturi de pia a n scopul ob inerii de profit. Un speculator va ncerca s profite de volatilitatea ridicat a pre ului i va c tiga dac estim rile lui privind tendin a pre ului se adeveresc. n caz contrar, dac pia a evolueaz n direc ie opusa fa de previziunile speculatorului acesta va nregistra pierderi din specula ii. Practic o persoan care face specula ie pe pia a futures i propune sa realizeze profit n urma modific rilor de pre ale activelor suport. Speculatorul va cump ra de pe pia a futures dac estimeaz c pre urile vor cre te i va vinde dac previzioneaz o sc dere de pre . Cump r torul unui contract futures se angajeaz s primeasc activul de baz la scaden i s pl teasc pre ul prestabilit, n timp ce vnz torul contractului futures se angajeaz s livreze activul de baz i s ncaseze pre ul prestabilit. Pre ul este determinat n momentul ini ial al ncheierii contractului. Cump r torul unui contract futures are o pozi ie lung ( long position ) a teaptnd s ob in un profit din cre terea ulterioar a pre ului i vnzarea la un pre mai mare dect cel pl tit ini ial. Managerul de portofoliu care a cump rat un contract futures ini iaz o pozi ie lung (long), avnd dou posibilit i de executare a contractului:  Vnzarea contractului nainte de scaden la un pre mai mare dect cel de achizi ie i nchiderea pozi iei de cump rare prin ob inerea unui profit;  Sa a tepte scaden a contractului, urmnd s ncaseze profitul dac pre ul a crescut fa de momentul achizi ie, s u s suporte pierderea dac pre ul a sc zut fa de momentul achizi iei. Vnz torul unui contract futures are o pozi ie scurta ( short position ). Vnz torul consider c pre urile au o tendin a descresc toare i vinde la un pre mai mare spernd n sc derea pre urilor n viitor. Managerul de portofololiu care a vndut un contract futures ini iaz o pozi ie scurt (short), urmnd s finalizeze tranzac ia fie prntr-o cump rare ulterioar la un pre mai mic, fie s a tepte scaden a i s ncaseze profit dac pre ul a sc zut fa de momentul ini ial al vnz rii, fie s suporte pierderea dac pre ul a evoluat n direc ie opus , adic a crescut. Efectuarea unei tranzac ii cu contracte futures implic ini ierea unei pozi ii n pia a futures. Volumul de tranzac ionare se ia n considerare o singura dat pentru o vnzare i cump rare simultan . Profitul ob inut din specula ia pe pia futures se determin n cele dou situa ii, respectiv la scaden a contractelor futures i la lichidarea pozitiei futures. n cazul scaden ei contracelor futures rentabilitatea se determin prin compararea pre ul futures cu pre ul spot al activului suport, astfel: Pentru cump rare (pozitie long): P = Ps Pf - Ct Unde : P-profit din opera iunea futures
9|Page

Pf-pre ul futures al activului suport Ps pre ul spot al activului suport. Ct costuri de tranzac ionare. Pentru vnzare (pozitie short): P = Pf Ps Ct In cazul lichidarii pozitiei futures inainte de scaden profitul se determin ca diferen a dintre valoarea de achizi ie a contractelor futures i valoarea lor de vnzare nainte de scaden , astfel: P = Vvf Vaf Ct Unde: Vaf valoarea de achizi ie a contractelor futures Vaf = n x Paf Unde : n num rul de contracte futures achizi ionate; Paf pre ul de achizi ie al contractelor futures Vvf valoarea de vnzare a contractelor futures Vvf = n x Pvf Unde : n num rul de contracte futures vndute; Pvf pre ul de vnzareal contractelor futures Ct costurile de tranzac ionare. Ob inerea de profit din operatiuni futures este condi ionat de corectitudinea estim rii evolutiei pre ului activului suport. Dac pre ul evolueaz n direc ie opus atunci se vor nregistra pierderei din opera iuni futures. Rentabilitatea instrumentelor financiare de tipul op iunilor presupune determinarea profitului prin compararea pre ului de exercitare al op iunii cu pre ul de pia al activului suport. Introducerea op iunilor ca instrument financiar derivat a reprezentat un salt calitativ n teoria managementului de portofoliu prin faptul ca ofer alternativa reversibilit ii asupra procesului de investi ie de capital. Oferirea posibilit ii de a renun a la o investi ie de capital n momentul n care pia a ofer oportunit i mai avantajoase de investi ii, se face prin plata unui pre numit prim . Plata acestei prime ofer de in torului op iunii posibilitatea de a renun a la o investi ie antamat anterior pe pia a de capital, i reorientarea spre o alta investi ie care ofer un randament mai ridicat. Utilizarea op iunilor n procesul de investire d o nota de flexibilitate acestuia i se potrive te foarte bine cu comportamentul real a investitorului care opereaz n condi ii de risc i incertitudine. Opera iunile simple cu op iuni presupun ini ierea uneia s u mai multor pozi ii cu op iuni, i n func ie de felul tranzac iei cu op iuni exist dou categorii principale : strategii long (de cump rare) i strategii short ( de vnzare). Att operatiunile long ct i cele short pot avea ca obiect un drept de cump rare s u un drept de vnzare, op iunea fiind legat de exercitarea facultativ a unui drept.

10 | P a g e

Opera iunile long call (cump rarea unui drept de cump rare) sunt ini iate atunci cnd se estimeaz o cre tere a pre urilor activului suport, caz n care se cump ra un drept de cump rare a activului suport care poate fi exercitat n perioada pn la expirarea dreptului.

Profit

Pre exercitare 0 Nivel prima Punct mort Pierdere Pre activ suport

 Dac pre ul de exercitare (Pe) este mai mic sau egal cu pre ul activului suport (Ps) atunci op iunea este n bani i cump r torul op iuni i va exercita op iunea i va c tiga un profit din diferen a ntre pre ul de exerci iu i pre ul activului suport;  Dac Pe este egal cu Ps atunci cump r torului op iuni i este indiferent dac exercita op iunea sau nu, el nu va ob ine nici profit nici pierdere, op iunea fiind la bani. Totu i n acest caz va pierde prima pl tit . Practic cnd pre ul de exerci iu este egal cu pre ul activului suport plus prima nu se ob ine nici profit dar nici pierdere din exercitarea op iuni.  Dac Pe este mai mare dect Ps atunci op iunea este n afara banilor i nu va fi exercitat , pentru ca n caz de exercitare a op iuni s-ar ob ine o pierdere ca diferen a ntre pre ul de exercitare i pre ul activului suport. n acest caz op iunea nu este exercitat , cump r torul op iunii pierznd doar prima pl tit limitndu- i astfel pierderea la nivelul primei. Aceasta situa ie se ntlne te n cazul n care cump r torul unei op iuni de cump rare estimeaz o cre tere a pre ului activului suport i n realitate pre ul evolueaz n sens opus, adic nregistreaz o sc dere. De igur ca dac aceast sc dere ar fi fost anticipat corect atunci cump r torul op iuni nu ar fi ini iat o op iune de cump rare ci una de vnzare.
11 | P a g e

Operatiunile long put (cump rarea unui drept de vnzare) sunt ini iate atunci cnd se estimeaz o sc dere a pre urilor activului suport, caz n care se cump r un drept de vnzare a activului suport care poate fi exercitat n perioada pn la expirarea dreptului.

Profit

Pre exercitare 0 Punct mort Pierdere Pre activ suport Nivel prima

 Dac pre ul de exercitare (Pe) este mai mare sau egal cu pre ul activului suport (Ps) atunci op iunea este n bani i cump r torul op iuni i va exercita op iunea i va c tiga un profit din diferen a dintre pre ul de exerci iu i pre ul activului suport;  Dac Pe este egal cu Ps atunci cump r torului op iuni i este indiferent dac exercit op iunea s u nu, el nu va ob ine nici profit nici pierdere, op iunea fiind la bani. Totu i n acest caz va pierde prima pl tit . Practic cnd pre ul de exerci iu este egal cu pre ul activului suport plus prim nu se ob ine nici profit dar nici pierdere din exercitarea op iuni.  Dac Pe este mai mic dect Ps atunci op iunea este n afara banilor i nu va fi exercitata, pentru ca n caz de exercitare a op iuni s-ar ob ine o pierdere ca diferen ntre pre ul de exercitare i pre ul activului suport. n acest caz op iunea nu este exercitat , cump r torul op iunii pierznd doar prima pl tit limitndu- i astfel pierdea la nivelul primei. Aceasta situa ie se ntlne te n cazul n care cump r torul unei op iuni de vnzare estimeaz o sc dere a pre ului activului suport i n realitate pre ul evolueaz n sens opus, adic nregistreaz o cre tere. De igur ca dac aceast cre tere ar fi fost anticipata corect atunci cump r torul op iuni nu ar fi ini iat o op iune de vnzare ci una de cump rare.

12 | P a g e

Operatiunile short call (vnzarea unui drept de cump rare) sunt ini iate atunci cnd se estimeaz o stabilitate s u o sc dere u oar a pre urilor activului suport, caz n care se vinde un drept de cump rare a activului suport i se ncaseaz prima.

Nivel prima Profit 0 Pierdere Punct mort Pre exercitare Pre activ suport

n acest caz, vnz torul op iuni de cump rare, ncaseaz prima i are obliga ia de a vinde activul suport dac cump r torul op iuni i exercita op iunea. Posibilitatea lui de ob inere de profit este limitat la nivelul primei ncasate iar posibilitatea de ob inere de pierderi este nelimitat .  Dac op iunea nu este exercitata pentru c aceast este n afara banilor atunci vnz torul op iuni va ob ine la scaden un profit la nivelul primei ncasate;  Dac op iunea este n bani atunci vnz torul op iuni va ob ine o pierdere rezultata din diferen a dintre pre ul de exercitare i pre ul de pia , care va fi cu att mai mare ca ct op iunea este mai adnc n bani. Teoretic pierderea poate fi nelimitat pentru vnz tor n condi iile n care pre urile cresc puternic, pentru c vnz torul unei op iuni de cump rare va fi obligat s vnd activul suport la un pre mult mai mic dect pre ul de pia . Operatiunile short put (vnzarea unui drept de vnzare) sunt ini iate atunci cnd se estimeaz o stabilitate sau o cre tere u oara a pre urilor activului suport, caz n care se vinde un drept de vnzare a activului suport i se ncaseaz prima.

13 | P a g e

Profit Nivel prima Pre exercitare 0 Punct mort Pierdere Pre activ suport

n acest caz, vnz torul op iuni de vnzare, ncaseaz prima i are obliga ia de a cump ra activul suport dac cump r torul op iuni i exercita op iunea. Posibilitatea lui de ob inere de profit este limitat la nivelul primei ncasata iar posibilitatea de ob inere de pierderi este nelimitat .  Dac op iunea nu este exercitat pentru ca aceasta este n afara banilor atunci vnz torul op iuni va ob ine la scaden un profit la nivelul primei ncasate;  Dac op iunea este n bani atunci vnz torul op iuni va ob ine o pierdere rezultata din diferen a dintre pre ul de exercitare i pre ul de pia , care va fi cu att mai mare ca ct op iunea este mai adnc n bani. Teoretic pierderea poate fi nelimitat pentru vnz tor n condi iile n care pre urile scad puternic, pentru ca vnz torul unei op iuni de vnzare va fi obligat s cumpere activul suport la un pre mult mai mare dect pre ul de pia .

Lector, Dr.ec. Ioan MANEA

14 | P a g e