ReflectiiIsarescu2

MUGUR C.
ISRESCU
REFLECII ECONOMICE
**
POLITICI ALE BNCII NAIONALE A ROMNIEI
ACADEMIA ROMN ROMANIAN ACADEMY Centrul Romn de Economie Comparat i Consens The Romanian Centre for Compared Economics and Consent Preedinte de onoare Honorary President Prof. Lawrence R. KLEIN Laureat Nobel n economie Nobel Laureate for Economics Director fondator Founder Director Prof. Tudorel POSTOLACHE Membru al Academiei Romne Member of the Romanian Academy
Editor: Valeriu IOAN-FRANC

Bucureti - ROMNIA Casa Academiei Romne, Calea 13 Septembrie nr. 13, 050711, sector 5 Tel.: 0040-1-318.24.38; Fax: 0040-1-318.24.32
MUGUR C. ISRESCU
REFLECII ECONOMICE
**
POLITICI ALE BNCII NAIONALE A ROMNIEI
ACADEMIA ROMN CENTRUL ROMN DE ECONOMIE COMPARAT I CONSENS
Bucureti, Romnia CNCSIS: cod 045/2006 Redactor de carte: Aida SARCHIZIAN Coperta: Nicolae LOGIN Concepia grafic, machetare i tehnoredactare: Luminia LOGIN
Toate drepturile asupra acestei ediii aparin Centrului Romn de Economie Comparat i Consens. Reproducerea, fie i parial i pe orice suport, este interzis fr acordul prealabil al editorului, fiind supus prevederilor legii drepturilor de autor. ISBN 973-618-106-5 Aprut 2006
CUPRINS
CUVNT NAINTE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .9 CARTEA NTI
POLITICA MONETAR
CAPITOLUL 1. POLITICA MONETAR N PERIOADA 1991-1996 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .17 1.1. Evoluia cadrului de conducere i a orientrii politicii monetare . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .17 1.2. Politica de curs de schimb i piaa valutar . . . . . . . . .28 1.3. Evoluia principalelor instrumente de politic monetar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .35 1.3.1. Rezervele minime obligatorii . . . . . . . . . . . . . . . .35 1.3.2. Creditul de refinanare . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .38 CAPITOLUL 2. POLITICA MONETAR N PERIOADA 1997-2005 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .43 2.1. Evoluia cadrului de conducere i a orientrii politicii monetare . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .43 2.2. Politica de curs de schimb i piaa valutar . . . . . . . . .70 2.3. Evoluia principalelor instrumente de politic monetar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .82 2.3.1. Rezervele minime obligatorii . . . . . . . . . . . . . . . .82 2.3.2. Operaiunile open market . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .86
6 CARTEA A DOUA
POLITICI PRIVIND DEZVOLTAREA SISTEMULUI BANCAR SPECIFIC ECONOMIEI DE PIA

CAPITOLUL 3. PERIOADA 1990-1997: PRIMII ANI DE FUNCIONARE A UNUI SISTEM BANCAR MODERN . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .94 3.1. Cadrul legislativ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .94 3.2. Activitatea de autorizare, reglementare i supraveghere pe baze prudeniale . . . . . . . . . . . . . . .95 CAPITOLUL 4. DEPIREA SITUAIEI DE CRIZ I EVOLUII ULTERIOARE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .103 4.1. Msuri de nsntoire a sectorului bancar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .103 4.2. mbuntirea calitii activitii de supraveghere prudenial . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .109 4.3. Perfecionarea funcionrii unor entiti de sprijin indirect al activitii de supraveghere bancar . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .117 4.4. mbuntirea rezultatelor financiare la nivel agregat . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .120
CARTEA A TREIA
EMISIUNEA DE MONED I EVOLUIA NUMERARULUI

CAPITOLUL 5. NUMERARUL N CIRCULAIE . . . . . . . . . . . . . . .128 5.1. Evoluia numerarului n circulaie . . . . . . . . . . . . . . . .128 5.2. Denominarea monedei naionale . . . . . . . . . . . . . . . . .141 CAPITOLUL 6. BANII ELECTRONICI . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .144
7 CARTEA A PATRA
ADMINISTRAREA REZERVELOR INTERNAIONALE DE CTRE BANCA NAIONAL A ROMNIEI

CAPITOLUL 7. REZERVELE INTERNAIONALE N PERIOADA 1990-1999 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .151 CAPITOLUL 8. REZERVELE INTERNAIONALE N PERIOADA 2000-2005 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .162 SECIUNE DE GRAFICE
CUVNT NAINTE
La nceputul anilor 90, odat cu reaezarea sistemului bancar pe dou niveluri dup o ntrerupere forat, care a durat mai bine de patru decenii Banca Naional a Romniei a redevenit banc central, chemat s exercite funciile cerute de economia de pia. Avatarurile perioadei de tranziie economic au fcut ns ca misiunea bncii centrale a Romniei s fie dificil. Politica monetar, responsabilitate fundamental a BNR, a fost confruntat cu numeroase provocri, demersul antiinflaionist fiind nu de puine ori subminat de necesitatea de a urmri obiective macroeconomice conflictuale (cu deosebire cele legate de finanarea schimburilor economice cu strintatea) sau de a aciona ca mprumuttor de ultim instan pentru a evita o criz generalizat a sistemului bancar. n aceste condiii, btlia cu inflaia a avut, pn la sfritul anilor 90, o singur reuit major, i anume aceea de a ndeprta ameninarea hiperinflaiei. Ea a fost completat abia n ultimii ani cu plasarea ritmului de cretere a preurilor pe o tendin descendent sustenabil, care a permis aducerea acestuia sub pragul de 10 sut n anul 2004 i adoptarea n august 2005 a unei strategii moderne de politic monetar: intirea direct a inflaiei. Supravegherea prudenial i reglementarea sistemului bancar au evoluat permanent, constituindu-se treptat ntr-un cadru adecvat pentru funcionarea acestuia la standarde tot mai apropiate de cele occidentale. Sistemul bancar romnesc, deloc ocolit de tensiuni n anii 90, a fost asanat i consolidat, ajungnd la un nivel remarcabil de stabilitate financiar i la o capacitate ridicat de a juca rolul de locomotiv a economiei reale i a integrrii n Uniunea European.
10
Mugur Constantin ISRESCU
Emisiunea de numerar, funcia cea mai vizibil a BNR, a parcurs o perioad spectaculoas, n care Eminescu, Iorga sau Caragiale i-au gsit locul pe bancnotele din hrtie i, mai recent, din polimer, iar asigurarea unei circulaii fluente a numerarului n economia romneasc a fost ndeplinit cu greutile specifice unei perioade relativ ndelungate de persisten a inflaiei. Denominarea monedei naionale, realizat n iulie 2005, a marcat ncheierea unei perioade cu inflaie nalt i instabil, contribuind la procesul dezinflaionist, valorile nominale mai sczute i stabilitatea structurii emisiunii sporind ncrederea publicului n moneda naional. De la renfiinarea sa ca banc central a statului romn, BNR a funcionat aproape o jumtate de deceniu cu un nivel extrem de redus al rezervelor valutare (care se situau n anul 1990 la circa 26,5 milioane dolari SUA, iar n 1993 la 42,3 milioane dolari SUA). Acestea au fost treptat refcute, ajungnd n anul 2006 la peste 23 000 milioane dolari SUA, n condiiile n care administrarea lor a fost realizat n mod echilibrat, fiind depite cu succes momentele delicate de la sfritul anilor 90. n anul 2006, rezervele internaionale ale Romniei se afl la nivelul optim, acoperind circa ase luni de importuri i peste patru ani de serviciu al datoriei externe. Experiena acestor ani de transformri pe ct de complexe, pe att de spectaculoase, trebuie evaluat atent pentru a putea nelege cele ce s-au ntmplat i pentru a extrage acele nvminte ce vor ngdui abordarea corect a provocrilor pe care viitorul le va aduce bncii centrale a Romniei. Al doilea volum al Refleciilor economice constituie un demers menit s sprijine acest efort de evaluare a politicilor BNR din perioada 1990-2005, fiind ns prezentate succint i principalele evoluii din prima jumtate a anului 2006. Lucrarea de fa are la baz Rapoartele anuale ale Bncii Naionale, prezentate Parlamentului Romniei, n conformitate cu prevederile legii,
Cuvnt nainte
11
ncepnd cu anul 1991. Am cutat s desprind, din cele peste dou mii cinci sute de pagini de analize cuprinse n rapoartele anuale, linia cluzitoare a aciunii BNR n aceast perioad frmntat: meninerea unui minimum de stabilitate macroeconomic, premis obligatorie pentru desfurarea reformelor care au transformat economia i societatea romneasc. Ulterior, evoluiile preponderent pozitive au condus la instaurarea unui proces durabil de dezinflaie i cretere economic, ceea ce a permis bncii centrale s adopte politici tot mai apropiate de cele din Uniunea European. Mulumesc pe aceast cale colegilor din Banca Naional a Romniei cu care am lucrat, pe parcursul anilor, la elaborarea rapoartelor anuale. Mulumesc doamnei director Surica Rosentuler i colegilor de la Direcia Studii i Publicaii din cadrul BNR, care m-au ajutat n demersul laborios de sintetizare a informaiilor. Lansarea lucrrii de fa are loc ntr-un moment extrem de important n evoluia leului i a economiei romneti: realizarea n luna septembrie 2006 a convertibilitii totale a monedei naionale prin eliminarea ultimelor restricii privind operaiunile cu instrumente de pia monetar efectuate de nerezideni n Romnia. Mrturisesc c finalizarea procesului de realizare a convertibilitii leului reprezint pentru mine nu doar o satisfacie profesional, ci are i o conotaie sentimental special, ntruct am avut nc dinainte de 1989 preocupri tiinifice privind convertibilitatea monedei, subiect abordat i n lucrarea mea de doctorat consacrat politicilor de curs de schimb.
C ARTEA NTI
POLITICA MONETAR
Reorganizat ca banc central la sfritul anului 1990, Banca Naional a Romniei a fost nvestit de jure cu funciile de autoritate monetar n luna mai 1991. Formularea principalelor obiective i instrumente a fost clar de la nceput, politica monetar fiind construit pe principiile care i-au dovedit eficacitatea n rile occidentale. Constituirea mecanismelor de control monetar specifice economiei de pia s-a realizat ns treptat. Dei absena unei game complete de instrumente de politic monetar avea s contribuie la limitarea eficacitii politicii monetare n ndeplinirea obiectivului fundamental al asigurrii stabilitii preurilor, aceast abordare a fost preferat, deoarece msurile de politic monetar nu se adresau unei economii de pia funcionale, ci erau ancorate la condiiile specifice economiei romneti, dominat de rigiditi structurale i instituionale. Att din perspectiva autonomiei politicii monetare n urmrirea obiectivului de reducere a inflaiei, ct i din cea a gamei instrumentelor utilizate de banca central n acest scop, pot fi identificate dou perioade distincte. Intervalul 1991-1996 s-a caracterizat printr-un cadru instituional i macroeconomic instabil, printr-un ritm relativ lent al reformelor structurale i printr-un sistem financiar fragil. n aceste condiii, nu a fost posibil adoptarea de ctre banca central, a crei
14
marj de manevr a fost limitat i de atribuirea unor sarcini cvasifiscale, a unei orientri antiinflaioniste nete. O dezinflaie accelerat ar fi fost sustenabil doar dac s-ar fi nregistrat progrese substaniale n planul restructurrii economiei reale, care s exercite un impact pozitiv asupra dinamicii productivitii muncii. Date fiind derapajele i dereglrile intervenite n mix-ul de politici economice, perioadele de politic monetar restrictiv au alternat cu cele de conduit preponderent acomodativ, iar performanele pe linia controlului inflaiei nu puteau fi dect modeste, notabil fiind ns evitarea alunecrii n hiperinflaie. ncepnd din anul 1997, odat cu accelerarea reformelor economice i cu ncheierea, n linii mari, a liberalizrii preurilor, independena i credibilitatea politicii monetare au crescut substanial. Coordonarea cu celelalte politici economice s-a ameliorat, au nceput s fie utilizate pe scar tot mai larg operaiunile de pia monetar, aliniate treptat celor ale Bncii Centrale Europene, iar funcionarea pieei valutare a fost eliberat de intervenii administrative. Performanele n planul dezinflaiei s-au mbuntit ns semnificativ doar dup anul 2000, deoarece n 1999 orientarea politicilor economice a fost subordonat obiectivului ajustrii externe, esenial pentru succesul eforturilor de evitare a unei crize a datoriei externe, iar aceast orientare a fost pltit cu preul reaprinderii inflaiei. Dup acest episod, realizarea unei dezinflaii graduale, n conformitate cu prevederile Strategiei de dezvoltare economic a Romniei pe termen mediu (2000-2004), a fost urmrit cu suficient rigoare, avnd ca rezultat atingerea n anul 2004 a unui nivel al ratei inflaiei exprimat printr-o singur cifr. Cadrul de conducere a politicii monetare a consemnat o schimbare deosebit de important n august 2005, cnd a fost adoptat strategia de
Politica monetar
15
intire direct a inflaiei, caracterizat prin angajamentul explicit fa de stabilitatea preurilor ca obiectiv primordial al politicii monetare i prin anunarea public a unei inte cantitative de inflaie pentru a crei atingere banca central i asum responsabilitatea. Dac la finele anului 2005 rata inflaiei a fost de 8,6 la sut, depind marginal limita superioar a intervalului de fluctuaie de 1 puncte procentuale n jurul intei de 7,5 la sut, evoluiile consemnate n primele opt luni ale anului 2006 sunt ncurajatoare din perspectiva atingerii intei stabilite la 5 la sut 1 puncte procentuale. Astfel, ritmul dezinflaiei a nregistrat o accelerare semnificativ, nivelul de 6,02 la sut atins de rata anual a inflaiei n luna august 2006 fiind cu 2,58 puncte procentuale mai mic dect cel din luna decembrie 2005 i reprezentnd cea mai sczut valoare nregistrat de acest indicator dup anul 1990. Totui, ntruct contextul macroeconomic a continuat s prezinte un grad ridicat de risc inflaionist, Banca Naional a Romniei a sporit progresiv restrictivitatea politicii monetare, recurgnd n acest scop att la ajustri cresctoare ale ratei dobnzii de politic monetar (care a ajuns de la 7,5 la sut n decembrie 2005 la 8,75 la sut la finele lunii iunie 2006), ct i la majorri ale ratelor rezervelor minime obligatorii pentru pasivele n valut i n lei. De asemenea, banca central a exercitat un control ferm asupra lichiditii de pe piaa monetar prin intermediul operaiunilor de pia i a monitorizat atent expansiunea creditului neguvernamental, pentru a crei temperare au fost instituite i msuri de natur prudenial i administrativ. Un prim bilan, ocazionat de mplinirea n august 2006 a unui an de la adoptarea intirii directe a inflaiei, evideniaz, pe lng progresele consemnate n planul dezinflaiei, i alte dou realizri majore ale aplicrii acestei strategii: asigurarea unei transparene sporite a deciziilor de politic monetar i mbuntirea comunicrii cu publicul. Totodat, se contureaz deja cteva tendine care vor marca n perioada urmtoare funcionarea strategiei de politic monetar: (i) creterea n continuare a
16
rolului ratei dobnzii ca principal instrument de transmisie a politicii monetare, (ii) perfecionarea capacitii de prognoz a bncii centrale (inclusiv prin construirea i utilizarea unui model de echilibru general dinamic) i (iii) ntrirea credibilitii BNR i a capacitii de ancorare a anticipaiilor inflaioniste. Pentru anii 2007 i 2008 au fost stabilite inte de inflaie de 4 la sut 1 puncte procentuale i respectiv de 3,8 la sut 1 puncte procentuale, care rspund necesitii continurii trendului descendent al ratei inflaiei spre un nivel sustenabil pe termen mediu i ulterior spre cel compatibil cu criteriul de inflaie al Tratatului de la Maastricht, precum i cu definiia cantitativ a stabilitii preurilor adoptat de Banca Central European (2 la sut), reflectnd totodat i preocuparea BNR pentru concentrarea asupra unor obiective realiste i credibile.
17
Capitolul 1
Politica monetar n perioada 1991-1996
1.1. Evoluia cadrului de conducere i a orientrii politicii monetare
Chiar dac, prin orientarea sa general, Banca Naional a Romniei s-a situat permanent n prima linie a eforturilor de reform economic i macrostabilizare, valenele calitative i ritmul construciei politicii monetare nu puteau fi total decorelate de evoluia general a cadrului de conducere a politicii economice. n faa dezechilibrelor cu care s-a confruntat economia n prima perioad a procesului de tranziie, BNR a trebuit s adopte decizii dificile, uneori controversate, dar subordonate preocuprilor pentru reformarea sistemului financiar i pentru soluionarea sau atenuarea unor tensiuni macroeconomice diverse. n condiiile unor inconsistene majore n mix-ul de politici economice i ale unei abordri excesiv de prudente a reformelor macroeconomice (ritm lent al restructurrii i al privatizrii, caracter gradual al procesului de liberalizare a preurilor), banca central a reuit s previn alunecarea n hiperinflaie, ns nu i s aduc n mod durabil rata inflaiei n zona moderat.
18
n primii ani ai tranziiei, BNR a acionat ntr-un mediu caracterizat prin declin economic accentuat, presiuni inflaioniste puternice, nivel modest al intrrilor de investiii strine directe i mai ales dezechilibru primejdios al balanei de pli. n condiiile creterii masive a importurilor i ale prbuirii exporturilor dup liberalizarea comerului exterior i desfiinarea CAER, rezerva valutar oficial a fost practic consumat n primele nou luni ale anului 1990 i nu a mai putut fi reconstruit durabil pn la nceputul deceniului urmtor. Ca garant final al solvabilitii i lichiditii externe ale Romniei, BNR a fost obligat, n toat aceast perioad, s acorde prioritate restabilirii echilibrului extern i pstrrii unui minim de rezerv valutar. Chiar i n acest context deosebit de dificil, politica monetar a urmrit temperarea inflaiei prin controlul expansiunii monetare (ianuarie-septembrie 1991) sau prin majorarea ratelor dobnzii (mai-septembrie 1992). Obiectivele de politic monetar urmrite de BNR n anul 1991 prin intermediul plafoanelor de credit impuse bncilor nu au fost atinse. Masa monetar a crescut cu aproximativ 100 la sut (mai ales prin majorarea creditului neguvernamental n ultimele trei luni ale anului, ca efect al relaxrii politicii monetare n tentativa de deblocare a plilor i, ulterior, al compensrii globale a plilor restante efectuate n decembrie 1991), iar inflaia a ajuns la o rat medie anual de 170,2 la sut. Abandonarea plafoanelor de credit, care constituiau o restricie cantitativ impus administrativ, a avut loc n septembrie 1991, fiind nsoit i de liberalizarea formal a ratelor dobnzii, n timp ce mecanismul rezervelor minime obligatorii, instrument indirect de politic monetar, proiectat n cursul aceluiai an, a fost introdus efectiv n martie 1992. Controlul creterii masei monetare prin limitarea expansiunii creditului neguvernamental a constituit o opiune pe deplin justificat de amploarea problemelor de ordin monetar acumulate n anii precedeni. Astfel, populaia deinea la finele anului 1990 un volum de resurse monetare pentru care acoperirea n bunuri i servicii reprezenta doar 9 la sut, iar
Politica monetar
19
ntreprinderile beneficiaser, n acelai an, de un volum masiv de credite, dei producia era n declin. Restriciile de ordin monetar impuse de BNR n primele trei trimestre ale anului 1991 nu au fost ns nsoite de o accelerare a restructurrii la nivel microeconomic. Firmele nu au resimit semnificativ efectele ntririi politicii monetare, ntruct indisciplina financiar, tolerat de cadrul legislativ lax, a acionat ca o supap, permind finanarea n continuare a consumului ineficient de resurse prin intermediul arieratelor de pli. Utilizarea mecanismului arieratelor de pli de ctre numeroase firme a condus la amplificarea att a blocajului financiar din economie, ct i a presiunilor inflaioniste. Astfel, impulsurile politicii monetare care ar fi trebuit s determine o raionalizare a alocrii resurselor n economia real s-au lovit de ritmul lent al ajustrilor structurale. A devenit evident inconsistena dintre o politic monetar strict i insuficienta preocupare a autoritilor pentru combaterea indisciplinei financiare i pentru asigurarea premiselor nscrierii productivitii muncii pe o traiectorie ascendent. n plus, lipsa de omogenitate a mediului de implementare a politicii monetare a limitat potenialul antiinflaionist al msurilor de politic monetar. Existena unor preuri aflate n diverse stadii de liberalizare a fcut ca o anumit rat a dobnzii s provoace efecte de intensiti sensibil diferite asupra rezultatelor financiare ale beneficiarilor de credite. Totodat, diferenierea accesului agenilor economici pe piaa valutar prin sistemul cursului dual (curs oficial i curs de pia), practicat pn n noiembrie 1991, a redus eficacitatea politicii monetare. Banca central i-a propus n mod programatic aducerea ratelor dobnzii pe un palier real pozitiv, pentru ca acestea s poat cpta rolul care le revine n mod firesc n procesul de alocare a resurselor i n asigurarea echilibrului dintre cererea i oferta de bani. Pentru a permite sincronizarea evoluiei cadrului de conducere a politicii monetare cu evoluia procesului de liberalizare a preurilor, al crui gradualism a fost dictat de considerente de ordin social, i cu alte componente importante ale
20
politicilor economice, BNR a ajustat treptat ratele dobnzii. O abordare mai radical ar fi condus, n condiiile unei inflaii de natur preponderent corectiv, la rate ale dobnzii de peste 200 la sut nc din 1991, ceea ce ar fi generat un oc greu de suportat de societate i ar fi amplificat proporiile declinului economic. Totodat, i unele aspecte de natur tehnic, legate de funcionarea sistemului bancar i de capacitatea acestuia (n primul rnd a Casei de Economii i Consemnaiuni, care deinea marea majoritate a economiilor populaiei) de a-i ajusta frecvent ratele proprii ale dobnzii, au influenat politica de dobnzi. BNR a majorat rata dobnzii de refinanare (taxa scontului) de la 3 la sut la finele anului 1990 la 18 la sut n septembrie 1991, cnd a oferit bncilor i posibilitatea de a-i stabili ratele dobnzilor n funcie de cerere i ofert. n iunie 1992, taxa scontului, majorat la 80 la sut, a ajuns pentru prima dat la un nivel real pozitiv, n contextul unei reduceri temporare a ritmului de cretere a preurilor, dar impactul acesteia a fost atenuat ulterior de rspunsul bncii centrale la presiunile exercitate pentru creditarea sectorului real cu deosebire a agriculturii n condiii prefereniale. n situaia n care aproape ntreaga cretere a masei monetare din ultimele luni ale anului 1992 i din primul semestru al anului 1993 s-a produs pe seama creditelor cu dobnd preferenial, acordate cu precdere ramurilor ale cror preuri erau controlate administrativ (agricultur, energie), taxa scontului i-a redus semnificaia, izolndu-se pe cel mai ridicat palier. Abundena creditrii prefereniale (liniile speciale cu dobnd preferenial atingnd cel mai nalt nivel n aprilie 1993, cnd ponderea lor n volumul total al refinanrii de la BNR a depit 96 la sut) a generat i un surplus de lichiditate n economie, care a contribuit substanial la deprecierea monedei naionale. n acest context, rata medie anual a inflaiei, situat la cote extrem de ridicate n 1991 (170,2 la sut) i 1992 (210,4 la sut), a continuat s
Politica monetar
21
evolueze pe o traiectorie ascendent i a atins nivelul su de vrf n 1993: 256,1 la sut, cea mai nalt rat din Europa Central i de Est la acel moment. Chiar dac nregistrarea acestui nivel maxim a coincis cu ncheierea unei etape importante a procesului de liberalizare a preurilor (prin ridicarea subveniilor practicate pentru unele bunuri de consum, eliminarea restriciilor privind adaosul comercial, introducerea TVA) i cu pierderea iluziei monetare (fenomen a crui prezen n comportamentul populaiei restrnsese amploarea inflaiei n anii 1991 i 1992), era evident c inflaia devenise principala ameninare pentru stabilitatea i sustenabilitatea economiei romneti, mai ales prin capacitatea sa de autoalimentare (prin intermediul anticipaiilor inflaioniste). Totodat, inflaia constituia o modalitate de perpetuare a vechilor structuri economice i de meninere a ineficienei n economie. n aceste condiii, n vara anului 1993 a devenit stringent adoptarea unui set de msuri monetare restrictive, care s mpiedice instalarea hiperinflaiei i deteriorarea grav a mediului economic i financiar, evoluie inevitabil n condiiile continurii politicii monetare acomodative. BNR a adoptat urmtoarele orientri, care, pentru a evita provocarea unor ocuri insuportabile n sectorul real, urmau a fi implementate gradual: eliminarea excesului de lichiditate generat de posibilitatea meninerii unor disponibiliti importante ale statului n conturi deschise la bnci comerciale; stoparea acordrii de credite cu dobnzi prefereniale i nchiderea la scaden a celor existente; dimensionarea strict a lichiditii n sistemul bancar, astfel nct s fie asigurat meninerea sub control a creterii masei monetare n paralel cu crearea condiiilor pentru atingerea unor rate real pozitive ale dobnzilor; creterea costului refinanrii de la BNR, att pentru a semnala opiunea antiinflaionist a politicii monetare, ct i pentru a stimula bncile n cutarea unor resurse alternative de finanare.
22
n vederea transpunerii n practic a acestor noi orientri, BNR a optat pentru promovarea unui control monetar indirect, utiliznd instrumente existente deja, chiar dac unele numai formal, n arsenalul su de politic monetar. Lichiditatea a fost meninut sub control prin limitarea volumului refinanrii, prin mecanismul rezervelor obligatorii i prin trecerea la rate real pozitive ale dobnzii. n condiiile n care creditele de licitaie, introduse ca mecanism n septembrie 1991 i utilizate cu o frecven redus pn la jumtatea anului 1993, au sporit masiv, politica de dobnzi a nceput s semnaleze tot mai puternic orientarea antiinflaionist a BNR. Astfel, rata medie efectiv a dobnzii de refinanare a nregistrat creteri substaniale, mai ales n ultimul trimestru al anului 1993. Efectul acestei politici s-a manifestat iniial doar asupra bncilor, care l-au resorbit fr s modifice semnificativ ratele dobnzilor practicate n relaiile cu clienii nebancari, acestea rmnnd negative n termeni reali pn la finele anului. Propagarea ocului n economie s-a produs n 1994, cnd presiunile inflaioniste au sczut n intensitate, ca urmare a siturii ratelor dobnzilor pe palierul real pozitiv att la BNR, ct i la depozitele atrase i creditele acordate de bnci, pe parcursul ntregului an. Pe fondul rectigrii ncrederii n moneda naional, dar i al declanrii unei competiii acerbe ntre bnci pentru atragerea de depozite, s-a consemnat o majorare considerabil a economiilor populaiei n sistemul bancar, crescnd astfel resursele pentru finanarea neinflaionist a economiei. ncepnd din a doua jumtate a anului 1993 a devenit posibil utilizarea bazei monetare drept obiectiv operaional al politicii monetare, mai ales ca urmare a intrrii n funciune a mecanismului contului general al Trezoreriei statului la BNR, care a eliminat practic finanarea automat a deficitului bugetar de ctre banca central (pn atunci acesta fusese finanat n mare parte prin emisiune monetar, depindu-se plafonul impus de Legea nr. 34/1991 privind Statutul BNR). Autoritatea monetar i-a sporit n acest fel capacitatea de a exercita un control efectiv asupra
Politica monetar
23
expansiunii monetare prin intermediul rezervelor bncilor la banca central. n aceste condiii, BNR a apelat la urmrirea concomitent a dou variabile, propunndu-i un control ferm al bazei monetare i o cretere substanial a ratelor dobnzii. Aceast nou opiune de conducere a politicii monetare a fost justificat att de necesitatea lansrii unui semnal clar de ntrire a orientrii antiinflaioniste, ct i de imperfeciunile mecanismului de transmisie a politicii monetare. Noua abordare nu a generat desincronizri ntre efectele induse de cele dou instrumente, cum s-ar fi ntmplat ntr-o economie cu o pia financiar rafinat i complex. Pe lng diminuarea drastic a refinanrii, controlul ferm al lichiditii s-a realizat n 1994 i prin utilizarea instrumentului rezervelor minime obligatorii, ncepnd cu 1 februarie. Majorarea substanial a ratelor acestora, fr ca cererea suplimentar de rezerve s fie acomodat printr-o cretere a ofertei de moned, a ntrit politica monetar i a diversificat instrumentele de intervenie. De menionat ns c, dup 1991-1992, BNR a nceput s se confrunte tot mai acut cu un factor cu impact negativ asupra eficacitii politicii monetare: substituia valutar. Volumul creditelor n valut a nceput s creasc considerabil ca urmare a accenturii restrictivitii politicii monetare i a tendinei de apreciere n termeni reali a leului. n 1995, BNR a fost nevoit s apeleze la majorarea ratei rezervelor obligatorii aferente depozitelor n valut pentru a tempera creterea excesiv a volumului creditului n valut. Creterea substanial a economiilor populaiei n sistemul bancar a fost stimulat de meninerea ratelor dobnzilor pasive n palierul real pozitiv pe parcursul ntregului an 1995. Scderea dobnzilor nominale ntr-un ritm mai lent dect cel al dezinflaiei a fost motivat de accentuarea dezechilibrului extern i, n ultimele luni ale anului, de reinflamarea
24
presiunilor inflaioniste, la originea creia au stat att majorarea costurilor de producie (influenat i de deprecierea leului), ct i creterea cererii solvabile (inclusiv ca urmare a majorrii emisiunii monetare). De altfel, din aceste motive BNR a fost nevoit s recurg chiar la o nsprire semnificativ a politicii de dobnzi n lunile noiembrie i decembrie 1995, cnd rata medie a dobnzilor practicate de banca central a ajuns la 43,3 i respectiv 47,2 la sut (fa de niveluri situate n palierul 40,8-42,2 la sut n intervalul aprilie-octombrie 1995). Lipsa de sustenabilitate pe termen mediu i lung a creterii economice i coerena sczut a mix-ului de politici au fost puse n eviden cu i mai mult claritate n 1996, cnd, n contextul relaxrii politicilor macroeconomice, specific unui an electoral, deficitele gemene bugetar i extern au continuat s se deterioreze, situaia monetar s-a nrutit, iar inflaia s-a reactivat, ajungnd la un nivel mediu anual de 38,8 la sut, cu 6,5 puncte procentuale superior celui nregistrat n anul 1995. Programul convenit cu FMI nu a fost respectat, obiectivul unei creteri economice rapide fiind realizat prin aprobarea de ctre Parlamentul Romniei a unor legi speciale, care au obligat banca central s finaneze unele sectoare importante ale economiei prin credite speciale, prin dobnzi subvenionate (n agricultur) i prin supraevaluarea cursului de schimb al leului (n sectoarele energointensive). Adugndu-se dezechilibrelor structurale din economie, ncorsetrile legislative au ngreunat considerabil misiunea autoritii monetare, mpiedicnd ndeplinirea obiectivului unei inflaii moderate. Banca central, mpovrat prin legi i ordonane cu numeroase obiective cvasifiscale a ajuns n situaia administrrii unei relaxri rapide a politicii monetare, mai ales n direcia sectoarelor nerestructurate ale economiei reale. n aceste condiii, pentru a menine totui sub control expansiunea
Politica monetar
25
monetar, BNR a fost nevoit s accepte ca msur de compromis diminuarea volumului creditului de licitaie, adic exact a componentei de pia a politicii monetare care reprezenta cel mai flexibil instrument utilizat. De exemplu, Legea nr. 20/1996 privind finanarea agriculturii a redus substanial posibilitatea funcionrii normale a pieei monetare i a compromis n mare msur ansele inerii sub control a fenomenului inflaionist. Acestea nu au fost ns singurele efecte negative ale actului normativ menionat; el a condus i la o majorare nsemnat a volumului creditelor neperformante, deteriornd grav portofoliul de active al Bncii Agricole, a crei reabilitare avea s afecteze considerabil poziia fiscal a statului n urmtorii ani. La impactul negativ exercitat asupra politicii monetare de Legea nr. 20/1996 s-a adugat i necesitatea finanrii unui deficit bugetar substanial. Creterea acestuia de la 2,6 la sut n 1995 la 3,9 la sut n 1996, ca urmare att a majorrii subveniilor i salariilor acordate n sectorul bugetar, ct i a rezultatelor modeste ale colectrii veniturilor bugetare, a exercitat presiuni puternice asupra emisiunii monetare. n cea mai mare parte a anului, soldul contului general al Trezoreriei statului deschis la BNR a nregistrat deficite, depind frecvent nivelurile prevzute n Legea nr. 34/1991 privind Statutul BNR (dublul valorii cumulate a capitalului i a fondului de rezerv). Banca central a tolerat aceste deficite, permind recalibrarea parametrilor politicii fiscale n sensul majorrii cheltuielilor i a deficitului bugetar, din dou considerente majore: stoparea plilor dispuse de Guvern ar fi putut afecta grav funcionarea sistemului de pli prin majorarea volumului arieratelor i agravarea blocajului financiar; evitarea unor tensiuni sociale majore, alimentate de
nendeplinirea promisiunilor autoritilor n cursul anului electoral 1996.
26
Evoluiile din ntreaga perioad 1991-1996 evideniaz obstacolele care au mpiedicat plasarea politicii monetare pe coordonatele unei orientri antiinflaioniste ferme n condiiile economiei extrem de distorsionate, cu multiple i adnci probleme structurale, dar i ale unui mix inconsistent de politici economice. O politic monetar mult mai restrictiv ar fi limitat proporiile fenomenului inflaionist, ns ar fi presupus costuri semnificative n planul creterii economice, al gradului de ocupare a forei de munc sau al echilibrului extern i, n consecin, tensiuni sociale. n plus, selecia advers ar fi fcut ca restrictivitatea politicii monetare s afecteze sectorul privat, viabil, performant al economiei. Sustenabilitatea pe termen mediu i lung a dezinflaiei astfel obinute ar fi fost redus, iar politica monetar ar fi intrat n conflict, cel puin pe termen scurt, cu procesul de privatizare. Pe de alt parte, n lipsa unor reforme structurale eficiente, aprea tot mai clar c politica monetar restrictiv nu numai c nu modifica nspre bine comportamentul marilor ntreprinderi de stat care produceau pierderi, dar devenea argumentul acestora pentru a nu-i onora plile i a majora blocajul financiar. Tot att de adevrat este ns i faptul c n intervalele cnd a fost degrevat de componenta cvasifiscal, politica monetar a reuit n mai mare msur s-i ating obiectivele. Dimpotriv, atunci cnd a fost obligat s ndeplineasc sarcini cvasifiscale, rezultatele politicii monetare au fost neconvingtoare, permind reinflamarea inflaiei sau majorarea deficitului de cont curent. Lecia acelor ani a fost c o politic monetar antiinflaionist eficient nu poate fi desprins de o politic fiscal corespunztoare i de reforme structurale adnci.
Politica monetar
27
28
1.2. Politica de curs de schimb i piaa valutar

Cursul de schimb al monedei naionale i funcionarea pieei valutare au constituit un segment critic i contradictoriu al politicilor economice pe parcursul perioadei 1991-1996. Pe de o parte, dificultile de finanare a deficitului extern i pierderea rezervei valutare au determinat, n repetate rnduri, deprecierea monedei naionale ca msur de ultim instan pentru descurajarea importurilor, stimularea exporturilor i ajustarea balanei de pli. Pe de alt parte, n ncercarea de a-l utiliza ca ancor antiinflaionist implicit, cursul de schimb a fost mult timp meninut la niveluri supraapreciate n raport cu condiiile existente pe pia, situaie care a stimulat excesiv cererea de importuri, a deteriorat conturile externe i a afectat lichiditatea pieei valutare. Chiar i n condiiile realizrii graduale a unor pai importani pe linia reformei pieei valutare, aceasta i-a meninut n cea mai mare parte a timpului caracterul segmentat. n primii ani ai perioadei menionate, Banca Naional a Romniei a urmrit plasarea politicii de curs de schimb pe o cale de mijloc ntre constrngerea de ordin intern a moderrii presiunilor inflaioniste i necesitatea evitrii crizei plilor externe. Pentru a preveni producerea unor ocuri majore asupra preurilor interne, banca central a intervenit frecvent pentru a limita viteza de depreciere a leului, dar a permis o realizare treptat a acesteia pentru a asigura sustenabilitatea balanei de pli. Aceast politic de curs de schimb i-a atins destul de repede limitele, deoarece temperarea procesului inflaionist a fost din ce n ce mai puin sesizabil, operatorii de pe pia percepnd supraevaluarea monedei naionale ca fiind lipsit de sustenabilitate pe termen mediu. Prin includerea de ctre agenii economici a unor marje suplimentare n costuri, destinate acoperirii riscului deprecierii leului, inflaia a fost alimentat n mod paradoxal chiar prin intermediul unui instrument utilizat pentru a o limita.
Politica monetar
29
Cursul oficial a fost stabilit de autoriti n ianuarie 1990 la nivelul mult supraapreciat de 21 ROL/dolar SUA (cursul pieei neoficiale era n 1990 de peste 80 ROL/dolar SUA). Acest curs oficial, meninut artificial, s-a dovedit a fi total nesustenabil, provocnd deteriorarea grav a balanei comerciale i epuizarea rezervelor valutare n primele nou luni ale anului 1990. n septembrie 1990, exportatorilor li s-a permis s pstreze 30 la sut din ncasrile n valut, iar din februarie 1991, 50 la sut. Cursul oficial (35 ROL/dolar SUA n noiembrie 1990, 60 ROL/dolar SUA n aprilie 1991), dei depreciat, dar cu ntrziere, s-a ndeprtat tot mai mult de nivelul su de pia, acesta din urm intrnd ntr-un proces i mai rapid de depreciere, mai ales dup declanarea, n noiembrie 1990, a liberalizrii preurilor. BNR a deschis n februarie 1991 piaa valutar interbancar, crendu-se astfel un sistem de curs dual (curs oficial i curs al pieei interbancare). n noiembrie 1991, cnd cursul pieei interbancare a atins 300 ROL/dolar SUA, nivel de 5 ori mai mare dect cel al cursului oficial, cele dou cursuri au fost unificate la 180 ROL/dolar SUA. Concomitent, a fost impus din nou cedarea integral a valutei, mecanism care, chiar dac funciona atunci bine n ri ca Ungaria sau Polonia, a fost perceput de publicul din Romnia drept naionalizarea valutei i nu a putut fi, practic, implementat. De menionat c mecanismul cedrii valutei (full surrender) a fost subminat de legea de compensare a arieratelor agenilor economici, aprobat de Parlamentul Romniei n decembrie 1991. Excesul de lichiditate n lei rezultat din aplicarea acestei legi a fost cu mult mai mare dect mica rezerv valutar pe care BNR reuise s o refac n special din mprumuturi de la FMI, apetitul de importuri al economiei romneti s-a dovedit imens, iar cursul de schimb stabilit de BNR mpreun cu Guvernul, de 180 ROL pentru un dolar, a fost invalidat de pia, fiind considerat puternic supraevaluat.
30
Adoptarea n luna mai 1992 a unui nou regim valutar care autoriza agenii economici s-i pstreze integral resursele valutare (full retention) a avut drept scop restabilirea echilibrului extern prin cointeresarea exportatorilor i stimularea intrrilor de capital strin, component a balanei de pli foarte sensibil la modificrile instituionale care privesc libera circulaie a capitalului. Dac pn la finele anului 1993 deprecierea leului a fost controlat de BNR pentru a nu provoca un impact inflaionist excesiv, n 1994 s-a optat pentru o nou abordare, fundamentat pe recunoaterea necesitii de a asigura stabilizarea cursului prin crearea unor fundamente economice sntoase i nu prin intervenie administrativ. A avut loc liberalizarea de facto a licitaiei interbancare (aprilie 1994), urmat de introducerea mecanismului pieei valutare continue i integrate (august 1994). Dei aceast abordare a fost ntmpinat cu reticen de mediul politic i de unii analiti economici (nencrederea n posibilitatea restabilirii echilibrului valutar prin prghii indirecte fiind larg rspndit la acel moment), a avut loc o aterizare lin a cursului de schimb n primele luni, urmat de o stabilitate relativ n termeni nominali a acestuia, ntre 1 600-1 800 ROL pentru dolarul SUA, care s-a meninut pn aproape de finele anului 1994. Aceast evoluie s-a bazat pe dinamica favorabil a balanei de pli externe i a rezervelor internaionale. Creterea exporturilor n 1994 a fost net superioar celei nregistrate de importuri, acestea din urm fiind descurajate de restrictivitatea politicii monetare. A fost astfel stimulat producia intern, iar disponibilitile valutare ale agenilor economici i ale sistemului bancar s-au majorat substanial. Stabilitatea cursului de schimb obinut prin mecanisme de pia a sporit ncrederea n mix-ul de politici economice, a stimulat creterea gradului de deschidere extern a economiei romneti i s-a constituit ntr-un factor cu puternic aciune antiinflaionist.
Politica monetar
31
n luna decembrie 1994, pe piaa valutar au aprut unele tensiuni, determinate de creterea substanial a cererii de importuri i de scderea ratelor nominale ale dobnzilor. BNR a intervenit pe pia prin vnzri nete de valut n scopul atenurii presiunii asupra cursului de schimb. Stabilizarea acestuia la un nivel nejustificat de evoluia principalilor indicatori macroeconomici nu a permis dect o ameliorare de scurt durat a funcionrii pieei valutare. n anul 1995, Banca Naional nu i-a mai propus utilizarea implicit a cursului de schimb ca ancor antiinflaionist, considerndu-se c o depreciere nominal n linie cu dinamica inflaiei ar reprezenta o evoluie dezirabil, mai ales dup aprecierea semnificativ n termeni reali consemnat n 1994. Aceast orientare a fost meninut n perioada ianuarie-octombrie. Ulterior, acutizarea deficitului de cont curent, generat de deteriorarea balanei comerciale, a impus intervenia BNR n sensul unei deprecieri nominale abrupte a leului (10 la sut ntr-un interval de trei zile). Prin aceast micare, banca central a urmrit att moderarea dezechilibrului extern, ct i ameliorarea funcionrii pieei valutare (inclusiv prin diminuarea segmentrii acesteia). Care au fost cauzele deteriorrii situaiei macroeconomice i eurii, n partea a doua a anului 1995, a politicilor bine demarate n 1994? n primul rnd, abaterile repetate de la programul de macrostabilizare coerent stabilit cu FMI i, mai ales, accelerarea din nou a eforturilor guvernamentale de finanare privilegiat a agriculturii i energiei. n al doilea rnd, politica de acceptare a creterii rapide a importurilor generate de tipologia creterii economice, precum i evitarea majorrii preurilor energiei au fcut ca politicii de curs de schimb s-i fie ataat o sarcin cvasifiscal substanial, care a devenit o adevrat povar n 1996. De altfel, ntr-un cadru caracterizat prin control administrativ asupra unor preuri de baz, politic fiscal expansionist i disciplin financiar precar, determinarea liber a cursului prin mecanisme de pia nu mai era posibil. Chiar i n acest context, BNR nu a cedat
32
presiunilor de a modifica regimul valutar i de a reintroduce restricii. Totui, nfiinarea prin Legea bugetului de stat din 1996 a fondului valutar pentru programul energetic, constituit prin cedarea obligatorie a unei pri din disponibilitile valutare de ctre unele ntreprinderi, a reprezentat o abdicare de la regimul valutar. BNR a intervenit ns masiv ca vnztor net de valut, determinnd astfel o apreciere n termeni reali care avea s-i dovedeasc repede nesustenabilitatea (luna decembrie 1996 a consemnat o cdere nominal abrupt a monedei naionale). Sprijinul acordat prin politica de curs sectoarelor energointensive ale economiei romneti a limitat parial pierderile considerabile nregistrate de acestea, ns a ntrziat procesul de restructurare. Practicarea unui curs de schimb supraapreciat a descurajat exportatorii i a condus la o deteriorare substanial a balanei de pli, deficitul contului curent ajungnd pe ansamblul anului 1996 la nivelul de 7,3 la sut din PIB. Cererea de importuri, majorat desigur i prin politica de curs, a exercitat o influen negativ asupra rezervelor valutare ale BNR, care s-au diminuat cu peste 180 milioane dolari, i asupra datoriei externe pe termen mediu i lung a Romniei, care a crescut cu peste 30 la sut (cu consecine asupra nivelului serviciului datoriei externe n anii 1999 i 2000). Totodat, devierea semnificativ de la cursul de echilibru i disfuncionalitile aprute n funcionarea pieei valutare au favorizat prezena cursurilor multiple (mai ales sub forma primelor practicate pe pieele paralele i a intermedierii cumprrii de dolari prin alte valute), precum i accesul ntrziat la valut al agenilor economici pentru efectuarea de pli i transferuri de cont curent. Anul 1996 avea s ncheie astfel o perioad n care cursul de schimb a traversat numeroase episoade de distorsiuni administrative, iar piaa valutar, n pofida realizrii unor reforme majore, nu a fost lsat s funcioneze liber, pe baza cererii i a ofertei.
Politica monetar
33
34
Politica monetar
35
1.3. Evoluia principalelor instrumente de politic monetar

1.3.1. Rezervele minime obligatorii
Proiectat n cursul anului 1991 i introdus efectiv n luna martie 1992, mecanismul rezervelor minime obligatorii a avut n vedere iniial o baz de calcul relativ restrns, cuprinznd numai mijloacele bneti n moned naional sub form de depozite bancare la vedere sau la termen, atrase de la persoanele fizice i juridice. Erau exceptate economiile populaiei la CEC, sumele n tranzit ntre sediile bncilor, depozitele guvernamentale i cele asimilate acestora, depozitele atrase de la instituii care constituiau rezerve, precum i mijloacele bneti n valute convertibile. Ulterior, reglementrile privind regimul rezervelor minime obligatorii au suferit modificri semnificative, producndu-se o extindere treptat a bazei de calcul. O prim ajustare a avut loc n februarie 1994, prin includerea economiilor populaiei la CEC, a sumelor n tranzit i a depozitelor n valut ale persoanelor juridice rezidente. Mijloacele bneti n valut ale populaiei au fost exceptate n continuare pn n aprilie 1995. Din aceeai lun, rezervele minime obligatorii aferente resurselor n valut au putut fi constituite opional n moned naional sau n dolari SUA. n a doua jumtate a anului 1995, BNR a difereniat rata rezervelor minime obligatorii aferente pasivelor n lei (care a rmas stabil la nivelul de 7,5 la sut n perioada aprilie 1995 decembrie 1996) de cea aplicat pasivelor n valut, pe care a majorat-o treptat (pn la 20 la sut pentru rezervele constituite n lei i pn la 40 la sut pentru cele constituite n valut). Pe ansamblul perioadei martie 1992 decembrie 1996, rezervele minime obligatorii i-au ndeplinit n mod eficient rolul de instrument de politic monetar, contribuind semnificativ la reglarea lichiditii sistemului
36
bancar. n funcie de necesitile sterilizrii, rata rezervelor minime obligatorii a fost ajustat n cteva rnduri, evitndu-se ns o frecven excesiv a modificrilor. Deoarece nivelul rezervelor minime obligatorii s-a calculat utilizndu-se metoda mediilor zilnice lunare, acest instrument s-a caracterizat printr-un grad ridicat de flexibilitate, bncile avnd posibilitatea derulrii n bune condiii a operaiunilor curente. Bncile s-au acomodat bine la rigorile noului instrument de politic monetar. Relevant n acest sens este faptul c n primii trei ani de funcionare a mecanismului rezervelor minime obligatorii, nivelul prevzut al acestora a fost ndeplinit aproape n permanen pe ansamblul sistemului bancar. n condiiile surplusului considerabil de lichiditate de care au dispus bncile n 1992 i n prima parte a anului 1993, s-au consemnat frecvent excedente de rezerve. Extinderea substanial a bazei de calcul a rezervelor minime obligatorii, operat n februarie 1994, a supus bncile unui efort suplimentar n constituirea rezervelor, al cror nivel prevzut a crescut ntr-o singur lun cu 31 la sut. Aproape simultan cu extinderea bazei de calcul, a avut loc i o cretere a volumului elementelor cuprinse n aceasta, depozitele bancare atrase de la populaie i ageni economici majorndu-se datorit siturii dobnzilor pe palierul real pozitiv. Aceste evoluii au determinat bncile s se orienteze ctre o administrare mai atent a resurselor, meninnd n contul curent la BNR un volum de lichiditi apropiat de cel prevzut. Perioada 1995-1996 a consemnat evoluii complexe n administrarea rezervelor minime obligatorii. Prin acordarea posibilitii de a constitui rezerve n dolari SUA i prin majorarea gradual a ecartului dintre rata rezervelor aferent pasivelor n valut i cea a pasivelor n lei, s-a urmrit temperarea expansiunii creditului n valut. Utilizarea rezervelor obligatorii ca prghie de influenare a capacitii de creditare n valut a bncilor a avut ns rezultate modeste, efectul lor fiind contrabalansat de
Politica monetar
37
diferenialul de dobnd dintre creditele n lei i cele n valut, care le-a fcut mult mai atractive pe cele din urm, chiar i n condiiile deprecierii monedei naionale fa de dolarul SUA. Evoluia nivelului rezervelor minime obligatorii a suportat i impactul situaiei speciale n care s-au aflat bncile Dacia Felix i Credit Bank, la care s-a adugat ns i nerespectarea de ctre alte bnci a obligaiei de a ndeplini nivelul prevzut al rezervelor obligatorii. Cele dou bnci n criz de lichiditate nu i-au mai ndeplinit nivelul rezervelor minime obligatorii, fiind ulterior exonerate de aceast obligaie pe parcursul anului 1996, n urma declarrii strii de insolvabilitate (Dacia Felix) i ncetrii de pli (Credit Bank).
38
1.3.2. Creditul de refinanare

n cursul anului 1991, BNR a acionat pentru remodelarea relaiilor interbancare, abrognd utilizarea plafoanelor de credit pentru fiecare banc n parte i concepnd un sistem de refinanare de la banca central menit s permit funcionarea prghiilor monetare indirecte. Regulamentul de refinanare, aprobat de Consiliul de administraie al BNR n septembrie 1991 i intrat efectiv n vigoare n ianuarie 1992, a prevzut trei mecanisme de creditare a bncilor de ctre banca central: linia de credit, creditul de licitaie i creditul pe termen fix. n primele luni de aplicare a acestui regulament, BNR a urmrit o flexibilizare a procedurilor de creare i absorbie a lichiditii prin limitarea volumului liniilor de credit i scurtarea duratei acestora, precum i prin promovarea creditului de licitaie (ale crui volum i rat a dobnzii puteau fi modificate de la o sptmn la alta); frecvena acordrii de credite pe termen fix a fost redus. n ultimele luni ale anului 1992 ns, efortul BNR de dezvoltare a unor instrumente de politic monetar flexibile i standardizate s-a lovit de apariia creditelor direcionate. Creterea masei monetare s-a realizat aproape integral pe seama creditrii cu dobnd preferenial a sectoarelor sensibile. Liniile de credit pentru lucrri agricole, acordate n mai multe trane, cu o rat a dobnzii de 13 la sut, au avut ca principal beneficiar Banca Agricol. Linia de credit pentru decontri speciale, deschis n favoarea Bncii Comerciale Romne (BCR), cu o rat a dobnzii de 13,5 la sut, a fost destinat achitrii produselor livrate de sectoarele primare. Aceste faciliti de refinanare n condiii speciale au avut n vedere subvenionarea implicit a unor sectoare, care altfel nu ar fi avut acces la finanare, ca urmare a asimetriei dintre costurile liberalizate i preurile controlate. Scopul facilitilor a fost atins doar n mic msur: creditul pentru decontri speciale a diminuat doar temporar nivelul arieratelor
Politica monetar
39
de pli, care i-au reluat trendul ascendent ctre finele anului 1992, cauzele lor principale situndu-se n afara sectorului bancar, iar creditul pentru agricultur nu a determinat o reducere a presiunilor inflaioniste exercitate de preurile produselor agricole, dar a stimulat stocarea masiv a acestora. Acordarea unui volum tot mai mare de credite n condiii prefereniale a continuat i n prima jumtate a anului 1993, n aprilie acestea depind 96 la sut din totalul refinanrii. S-a ajuns astfel la acumularea unui surplus de lichiditate care, la rndul su, a generat o cretere substanial a cererii de valut (inclusiv pentru scopuri speculative). Nu a putut fi evitat acutizarea dezechilibrului deja existent pe piaa valutar i, n consecin, procesul de depreciere a cursului de schimb al monedei naionale s-a intensificat. ncepnd din ultimul trimestru al anului 1993, BNR a reuit s readuc n prim-plan instrumentele de refinanare compatibile cu regulile economiei de pia. Creditul de licitaie (care poate fi considerat un precursor al operaiunilor open market, putnd fi utilizat pentru reglajul fin al lichiditii) a nceput s se majoreze semnificativ, ajungnd s dein n 1994 o pondere de peste 34 la sut din volumul total al refinanrii. Totodat, merit menionat faptul c, n 1994, volumul liniilor de credit direcionat, dei a rmas preponderent, nu a mai depit n nici un moment obiectivele cantitative ale refinanrii, iar ratele dobnzii practicate de BNR au revenit n palierul real pozitiv. Aceast orientare a politicii de refinanare a fost meninut i n primul semestru al anului 1995, banca central controlnd prin acest instrument ritmul expansiunii monetare. n ultimele patru luni ale anului 1995, refinanarea efectuat de BNR a cunoscut o ascensiune puternic (cretere de aproape 51 la sut), depind capacitatea economiei de a absorbi neinflaionist volumul de lichiditate pus n circulaie. n acest interval s-a modificat semnificativ i
40
structura refinanrii, ntruct majorarea s-a produs pe seama creterii volumului creditelor structurale i speciale destinate agriculturii, precum i a creditelor lombard acordate celor dou bnci cu probleme de lichiditate1. La finele anului 1995 soldul creditelor de refinanare n contul celor dou bnci a fost de 862,2 miliarde ROL. Aceast deteriorare a structurii refinanrii s-a produs sub impactul unor constrngeri ce nu ineau de politica monetar a BNR. Astfel, majoritatea creditelor structurale au fost acordate n baza unor legi i hotrri ale Guvernului i au fost destinate finanrii n condiii prefereniale a unor ageni economici cu probleme; continuarea, pe aceast cale, a politicii de alocare ineficient a resurselor nu a fcut ns dect s ntrzie ajustrile necesare. De asemenea, bncile aflate n criz de lichiditate au fost creditate iniial pentru a fi prevenit o criz a sistemului naional de pli (care, n forma sa de funcionare din acea perioad, nu dispunea de un sistem corespunztor de limitare a creditului tehnic), iar ulterior pentru protejarea economiilor populaiei i evitarea unei anume panici n sistemul bancar (n condiiile inexistenei, pn n 1996, a unui fond de garantare a depozitelor populaiei). n 1995, impactul monetar al majorrii refinanrii a contribuit, alturi de declinul ratelor dobnzii, la o accelerare excesiv din perspectiva sustenabilitii a creterii economice, care a antrenat o adncire de proporii a deficitului de cont curent, cu att mai periculoas cu ct intrrile de capital au rmas modeste. n 1996, sporul de refinanare s-a situat la nivelul de 3 747 miliarde ROL, consemnndu-se i o deteriorare grav a raportului refinanare credit neguvernamental, care a crescut de la 20 la sut la nceputul anului la peste 27 la sut n ultimele luni. Refinanarea masiv de la banca central a constituit suportul principal al creterii bazei monetare i al expansiunii
1 Credite transformate n noiembrie 1995 n credite speciale, fr ns a se modifica impactul lor de ansamblu asupra refinanrii.
41 creditului, acionnd ca o constrngere tot mai puternic asupra marjei de manevr de care dispunea BNR n construirea i implementarea politicii monetare. Structura refinanrii a continuat s se nruteasc: n timp ce creditul de licitaie a crescut n 1996 cu 722 miliarde ROL, iar soldul creditelor lombard i pe termen fix s-a diminuat, volumul creditelor direcionate (clasificate drept credite structurale, credite prefereniale i credite cu derogare de la regulamentul de refinanare) s-a majorat cu 2 126 miliarde ROL, acestea ajungnd s dein la finele anului, mpreun cu creditele acordate celor dou bnci aflate n incapacitate de plat (debitori litigioi), 78 la sut din totalul refinanrii. De altfel, comprimarea gradual a creditului de licitaie a reprezentat soluia pe care BNR a adoptat-o pentru a atenua impactul inflaionist al injeciei de baz monetar care s-a produs prin majorarea creditului direcionat. Aceast structur distorsionat a refinanrii i-a pus inevitabil amprenta i asupra politicii de dobnzi a bncii centrale. Pe lng taxa scontului, BNR a fost obligat s practice i alte rate ale dobnzii, legate de nivelul inflaiei din perioada precedent i stabilite administrativ prin acte normative adoptate de Guvern i de Parlament, care au promovat o politic de asigurare a unor resurse ieftine pentru finanarea agriculturii. Acest context a fcut ca rata medie a dobnzii de refinanare s se plaseze preponderent n palierul real negativ n semestrul II 1996 i s nu reflecte dect n mic msur deciziile autoritii monetare.
42
43
Capitolul 2
Politica monetar n perioada 1997-2005

2.1. Evoluia cadrului de conducere i a orientrii politicii monetare
Deteriorarea situaiei macroeconomice, mai ales n ceea ce privete echilibrul extern, i declinul evident de credibilitate care a urmat, produse pe parcursul anilor 1995 i 1996, au impus ncepnd din 1997 adoptarea unui mix de politici economice orientat ctre ajustarea economiei prin controlul absorbiei interne, reorientarea cheltuielilor bugetare i ameliorarea alocrii resurselor. Scopul acestei noi orientri a politicilor economice a fost promovarea unei alte formule de cretere economic, bazat pe sectorul reformat, privat al economiei, care s pstreze deficitul extern n limite rezonabile i s asigure finanarea sustenabil pe termen lung a acestuia. Pentru a conferi un sprijin financiar adecvat programului de stabilizare macroeconomic i pentru a semnala clar angajamentul pe calea reformelor de substan, Guvernul format dup alegerile din noiembrie 1996 a demarat negocierile cu FMI, noul acord stand-by fiind aprobat n aprilie 1997. n condiiile corectrii alocrii distorsionate a resurselor prin efectuarea n prima jumtate a anului 1997 a unor masive liberalizri de preuri,
44
inclusiv a cursului leului, obiectivul principal al bncii centrale a vizat temperarea impactului ajustrii preurilor relative asupra inflaiei i scderii acesteia la niveluri lunare mai reduse n ultima parte a anului. Degrevarea politicii monetare de sarcinile legate de finanarea agriculturii, a sectorului energetic i a deficitului bugetar a pus n eviden opiunea clar pentru orientarea politicii monetare ctre obiectivul inerii sub control a inflaiei. Strategia politicii monetare s-a bazat pe utilizarea ca obiectiv operaional a bazei monetare, ancor nominal a programului monetar, al crei ritm de cretere a fost proiectat s fie inferior ratei inflaiei. ndeplinirea acestui obiectiv a necesitat o nsprire substanial a politicii monetare n primul semestru. Pe ansamblul anului 1997, n termeni reali, baza monetar s-a diminuat cu 27,4 la sut, iar masa monetar (agregatul M2) cu 18,5 la sut. A fost astfel temperat ritmul creterilor de preuri. Rata inflaiei din anul 1997 a fost ns substanial mai mare dect n anii precedeni, de 151,4 la sut (decembrie/decembrie), rezultat al deprecierii masive a cursului leului n urma liberalizrii pieei valutare, al creterii preurilor combustibililor i energiei spre nivelurile internaionale i al altor liberalizri majore de preuri. Inflaia ridicat a fost ns nu numai rezultatul coreciilor de pre i curs, ci i costul pltit pentru ieirea din cadrul macroeconomic dirijist creat n anii anteriori i n special n 1996 (creditele direcionate pentru agricultur i energie, controlul pieei valutare, reglementrile de preuri la produsele de baz etc.). De la nceputul anului 1997 au fost stopate creditele direcionate pentru agricultur i energie, iar la sfritul lunii aprilie a fost abandonat practica creditelor de licitaie, lichiditatea din sistem reglndu-se prin cumprri i vnzri de valut. n aceste condiii i pe fondul intrrilor masive de capital i al opiunii bncii centrale pentru limitarea aprecierii leului, s-a produs o mutaie important la nivelul contrapartidei bazei
Politica monetar
45
monetare: spre deosebire de anii precedeni, cnd, dat fiind volumul substanial al refinanrii, evoluia activelor interne contribuia major la procesul de creaie monetar, sursa exclusiv a majorrii bazei monetare a fost reprezentat n 1997 de creterea activelor externe ale BNR. Meninerea bazei monetare n parametrii proiectai a impus un volum ridicat al sterilizrii, excedentul de lichiditate provenind din efectuarea de ctre BNR n cursul anului 1997 a unor cumprri nete n valoare de 1 084,7 milioane dolari SUA, situaie total diferit de cea consemnat n anul anterior, cnd banca central se situase pe poziia de vnztor net pe piaa valutar. Cu alte cuvinte, succesul rapid obinut prin liberalizarea cursului leului, respectiv schimbarea poziiei BNR din vnztor n cumprtor de valut i refacerea rezervei valutare, a fost pltit nu numai printr-o inflaie ridicat, ci i prin costuri de sterilizare n gestiunea bncii centrale. ncepnd din luna iunie 1997, n baza unui amendament la Legea nr. 34/ 1991 privind Statutul BNR, sterilizarea s-a realizat prin atragerea de depozite de la bnci. Prin introducerea acestui nou instrument de politic monetar, BNR i-a majorat capacitatea de absorbie a lichiditii. Conducerea politicii monetare a ctigat n flexibilitate, iar marja de manevr n realizarea obiectivelor cantitative a crescut substanial. n 1998 politica monetar a reuit una dintre puinele performane economice pozitive ale anului, aducnd rata inflaiei la 40,6 la sut (decembrie/decembrie), cu peste 4 puncte procentuale sub nivelul obiectivului anunat de banca central. Orientarea consecvent restrictiv a politicii monetare, materializat printr-un control ferm asupra variabilelor monetare, a atenuat substanial anticipaiile inflaioniste, cu toate c sprijinul acordat de celelalte politici economice (fiscal, a veniturilor i structural) a fost insuficient. Cu deosebire, politica salarial lax, cu efecte vizibile ntrziate n amplificarea cererii interne i deteriorarea conturilor externe, a subminat politica monetar i a mpins cursul leului spre niveluri nesustenabile.
46
Efectul acestor necorelri nu a ntrziat s apar. Astfel, n semestrul I 1998, focalizndu-i atenia pe efortul de diminuare a anticipaiilor inflaioniste i n conformitate cu nelegerile pe care le avea cu FMI, Banca Naional a favorizat stabilitatea cursului leului i a neglijat problema echilibrului extern, acesta din urm trebuind a fi reglat prin alte politici economice. Apoi, pe msur ce dezinflaia a progresat i meninnd n continuare strategia bazat pe ancora monetar, BNR a ncercat, la jumtatea anului 1998, s imprime ratelor dobnzilor un trend descresctor pentru a stimula exportul i creterea economic. Scderea n luna august 1998 a taxei scontului de la 40 la sut la 35 la sut i a ratei dobnzii lombard de la 140 la sut la 95 la sut a urmrit s transmit i un semnal n sensul consolidrii anticipaiilor agenilor economici privind diminuarea inflaiei. Acest demers al bncii centrale nu a dat rezultate, cadrul economic general fiind dominat de explozia importurilor i pesimismul determinat de deteriorarea din nou a conturilor curente externe. Costurile ieirii din cadrul macroeconomic dirijist s-au reflectat i n tipologia operaiunilor de pia (open market) demarate n 1997. Cum era de ateptat, cele dou bnci de stat prin care s-a derulat n anii anteriori creditul direcionat (Banca Agricol pentru agricultur i Bancorex pentru energie) au intrat n dificulti dup suspendarea acestuia i a trebuit s fie sprijinite de Guvern prin emisiune de titluri de stat. Operaiunile open market efectuate n 1998 de BNR au fost, de aceea, n dublu sens (furnizare i absorbie de lichiditate) i au nregistrat o amploare deosebit. Banca central a injectat lichiditate pe piaa monetar, ca urmare a agravrii dificultilor cu care s-au confruntat cele dou bnci de stat i a sporirii necesarului de finanare intern a deficitului bugetar (pentru facilitarea creia BNR a acionat indirect). Pe de alt parte, pentru a controla inflaia, BNR a absorbit lichiditate, dar injecia provocat prin cumprri definitive de titluri de stat a majorat i mai mult volumul i costurile absorbiei.
Politica monetar
47
Dei a majorat rata rezervelor minime obligatorii pentru pasivele n lei de la 10 la sut la 15 la sut pe parcursul anului 1998, banca central a fost obligat, datorit volumului ridicat al excedentului de lichiditate, s apeleze la atrageri masive de depozite pentru a asigura un control ferm al lichiditii. Pe ansamblul anului 1998, costul atragerii de depozite suportat de BNR a fost de aproape patru ori superior celui din anul anterior. n a doua jumtate a anului 1998, politica monetar a fost din ce n ce mai mult influenat nu numai de contientizarea treptat a deficitului balanei conturilor curente (care se ndrepta spre recordul negativ de 8 la sut din PIB), ci i de ieirile de capitaluri care au urmat crizei financiare din Rusia. Ca urmare a contactului permanent pe care l pstra cu pieele internaionale, BNR a putut sesiza schimbarea brusc a percepiei privind Romnia i alimentarea zvonurilor alarmiste c, datorit deficitului extern i vrfului de plat la datoria extern din 1999, ara noastr urma, inevitabil, s intre n ncetare a plilor externe n perioada imediat urmtoare, similar traiectoriei urmate de Bulgaria i Rusia. n urma consultrilor cu Guvernul, BNR a orientat n tot mai mare msur politica monetar pentru a infirma aceast profeie. Absorbia de lichiditate s-a efectuat, ncepnd cu toamna anului 1998, i prin vnzrile nete de valut, realizate pentru a controla deprecierea leului i a evita instaurarea unui sindrom de criz a leului, similar celui prin care a trecut leva bulgreasc, sindrom care ar fi generalizat panica intern i extern. Beneficiind de politica de flotare controlat (managed floating) a leului, Banca Naional a dirijat deprecierea real a leului, care altminteri era indispensabil ajustrii contului curent. n plan monetar, impactul acestor operaiuni valutare a fost substanial, sprijinind controlul lichiditii. Totodat, unele efecte pozitive ale politicii monetare austere nu au ntrziat s apar. Agregatul M2 a crescut n termeni reali cu 8,3 la sut n 1998, iar economiile populaiei au cunoscut o dinamic superioar (9,2 la sut), ajungnd la o pondere de 36,5 la sut n M2, cea mai ridicat dup 1990. Fenomenul substituiei valutare s-a manifestat
48
mai intens n ultimul trimestru al anului, dar ponderea depozitelor n valut (inclusiv cele ale agenilor economici) n M2 nu s-a situat peste nivelul atins n 1997. Anul 1999 a nceput cu provocri de o deosebit complexitate. Romnia a nregistrat n acel an vrful serviciului datoriei externe pe termen mediu i lung (2,8 miliarde dolari SUA, din care 2,2 miliarde dolari SUA aferente datoriei publice i celei public garantate). Politicile economice insuficient de prudente, n special creterile salariale fr baz productiv i alte creteri de venituri, au majorat n 1998 deficitul contului curent la nivelul de 7,1 la sut din PIB. Stabilitatea financiar era ameninat i de accentuarea riscului unei crize a sistemului bancar, poziia celor dou bnci de stat (Banca Agricol i Bancorex) fiind n continu deteriorare, n pofida ajutorului substanial primit din partea statului. Acestor puternice constrngeri economice i financiare li s-a suprapus o alterare a mediului extern, dominat n plan politic de rzboiul din Iugoslavia (martie-iunie 1999), care a provocat Romniei pierderi comerciale importante, iar n plan financiar de impactul crizelor din Asia (1997), Rusia (1998) i Brazilia (1999). A devenit evident, n acest context, c banca central nu mai putea asigura continuarea dezinflaiei, fiind obligat s acorde, ca i n a doua jumtate a anului 1998, prioritate ameliorrii poziiei externe. Deprecierea real substanial a cursului de schimb al leului, de 9,4 la sut fa de dolarul SUA (decembrie/decembrie), era necesar pentru mbuntirea competitivitii internaionale a economiei romneti. n acest scop, dar i pentru a onora serviciul datoriei externe i pentru a-i majora rezervele valutare, BNR s-a situat pe poziia de cumprtor net pe piaa valutar. Efortul de sterilizare a lichiditii astfel injectate a fost susinut preponderent prin atrageri masive de depozite. Utiliznd aproape exclusiv acest instrument, BNR a fost forat s creasc rata dobnzii la
Politica monetar
49
depozitele atrase pn la niveluri semnificativ superioare ratelor dobnzilor interbancare. Dat fiind poziia de debitor net n care se afla BNR i faptul c ratele dobnzilor sale active au fost constante, rata dobnzii la depozitele atrase a continuat s constituie cea mai reprezentativ rat de dobnd a bncii centrale. Din perspectiva transmiterii semnalelor de politic monetar, aceast rat a dobnzii nu a putut juca ns un rol important, fiind sensibil influenat de evoluia excedentului de lichiditate de pe piaa monetar. Volumul redus al operaiunilor cu titluri de stat a fost determinat de imposibilitatea achiziionrii de noi titluri n contextul surplusului de lichiditate de pe pia, precum i de respingerea de ctre bnci a ofertei de investire n titlurile de stat emise n procesul de restructurare a sistemului bancar n anii 1997 i 1999, singura categorie de titluri aflate n portofoliul BNR. Atitudinea bncilor fa de aceste titluri nu era motivat de randamentul acestor instrumente, ci de preurile netransparente (determinate ex post) i de scadena ndeprtat. Confruntat cu excesul substanial de lichiditate, dar i cu limitarea drastic a capacitii de a utiliza operaiunile cu titluri de stat sau atragerea de depozite n controlul lichiditilor, BNR a apelat la trei majorri succesive ale ratei rezervelor minime obligatorii pentru pasivele n lei, aceasta ajungnd la 30 la sut n decembrie 1999. Au fost operate, de asemenea, modificri semnificative ale mecanismului rezervelor minime obligatorii n vederea sporirii eficacitii sale, dar i pentru a nu fi afectate excesiv costurile bncilor. Anul 1999 a consemnat i o revenire n prim-plan a creditului de refinanare. Acesta a reprezentat un instrument important al injeciei monetare, sub forma creditului special destinat celor dou bnci cu capital de stat aflate n proces de restructurare. Rambursarea creditului s-a realizat treptat, pe msura asumrii de ctre Ministerul Finanelor a costurilor acestui proces.
50
Chiar i n aceste circumstane dificile, efortul BNR de drenare a surplusului de lichiditate a condus la o evoluie moderat a masei monetare (M2), care a sczut cu 6,4 la sut n termeni reali. O influen important asupra acestei dinamici a masei monetare a exercitat i schimbarea treptat a politicii Ministerului Finanelor, care i-a asumat n mod transparent i neechivoc costurile depirii crizei, prin emiterea unor certificate de trezorerie la costurile pieei sau chiar peste. De exemplu, ratele de dobnd la certificatele de trezorerie erau mai ridicate dect cele practicate de bnci la depozitele la termen, mai ales n a doua jumtate a anului 1999, iar randamentele atractive oferite de plasamentele n valut pe piaa intern au ajutat nu numai la finanarea n exclusivitate a deficitului bugetar de pe piaa intern, dar i la stoparea ieirilor de capital. Conlucrarea bun ntre politica monetar i cea fiscal a constituit factorul determinant al depirii crizei din 1999 i evitrii ncetrii plilor externe. Lecia anului 1999 poate fi sintetizat n puine cuvinte. Hotrrea ferm de depire a suitei de dificulti care s-au suprapus ntr-un singur an (plata datoriei externe, criza bancar, ajustarea puternic a deficitului extern, mediu extern nefavorabil i nencreztor), dublat de o bun colaborare a BNR cu Guvernul, ndeosebi cu Ministerul Finanelor, i de un program economic coerent, au infirmat profeiile negative i au pus bazele unui ciclu durabil de redresare economic. n anul 2000, politica monetar i-a fixat un obiectiv de inflaie de 27 la sut, care presupunea njumtirea nivelului nregistrat n anul anterior. ndeplinirea acestui obiectiv extrem de ambiios, concomitent cu revenirea la un ritm pozitiv de cretere economic i cu majorarea substanial a rezervelor internaionale nu erau ns posibile dect n condiiile materializrii principalelor ipoteze ale programului economic. ocurile exogene (creterea considerabil a preului petrolului, seceta puternic i declinul substanial al euro fa de dolarul SUA), dar i
Politica monetar
51
insuficienta rigoare n implementarea programului economic au condus la un eec n planul ndeplinirii obiectivului de inflaie, care s-a situat la sfritul anului la 40,7 la sut (decembrie/decembrie). Celelalte obiective ale programului economic au fost ns atinse sau chiar depite: ritmul creterii economice (2,1 la sut) a fost superior celui prognozat, n timp ce deficitul contului curent (3,7 la sut din PIB) s-a ncadrat n plafonul stabilit, iar rezervele au crescut peste nivelul programat. n mod deosebit s-a remarcat majorarea exporturilor cu mai mult de 20 la sut, ceea ce a imprimat creterii economice sustenabilitate i credibilitate. La obinerea acestor rezultate economice a contribuit i efortul BNR de a consolida competitivitatea extern a economiei naionale, prin evitarea aprecierii reale a leului fa de dolarul SUA. Cumprrile nete ale bncii centrale de pe piaa valutar (circa 1 145 milioane dolari SUA) au permis consolidarea rezervelor valutare ale BNR cu preul unei deprecieri a leului fa de dolarul SUA de 1,1 la sut n termeni reali i alimentarea pe aceast cale a inflaiei. La dificultile pe care interveniile pe piaa valutar le-au generat pentru meninerea controlului lichiditii s-au adugat i n anul 2000 cele provocate de exercitarea de ctre BNR a rolului de mprumuttor de ultim instan, care a presupus o injecie de lichiditate echivalent cu circa 1,2 la sut din PIB, direcionat ctre Banca Agricol (aflat n proces de restructurare), Fondul de garantare a depozitelor n sistemul bancar (n scopul despgubirii persoanelor fizice care au deinut depozite la Bankcoop i la Banca Internaional a Religiilor) i Credit Bank (pentru restituirea depozitelor persoanelor fizice). Totodat, BNR a efectuat tranzacii repo cu titluri de stat n vederea furnizrii de lichiditate unor bnci; volumul acestor operaiuni a fost substanial n al doilea trimestru al anului 2000, cnd criza generat de prbuirea celui mai mare fond de investiii din Romnia (FNI) a ameninat stabilitatea ntregului sistem financiar, ca urmare a panicii create n rndul investitorilor. Intervenia prompt a BNR, alturi de
52
Guvern, s-a dovedit eficient, permind Bncii Comerciale Romne s depeasc problemele temporare de lichiditate aprute n acest context. A fost astfel eliminat posibilitatea de contaminare a sistemului bancar, panica depuntorilor fiind calmat rapid. Ulterior, BNR a diminuat frecvena i volumul tranzaciilor repo, unele dintre acestea avnd ca destinaie furnizarea de lichiditate unor bnci, n scopul facilitrii finanrii de ctre acestea a Ministerului Finanelor prin subscrierea de titluri de stat. Toate aceste injecii de lichiditate au contribuit la acumularea unui surplus masiv de lichiditate, impunndu-se intensificarea volumului operaiunilor de absorbie. Pentru a conferi eficacitate procesului de sterilizare, scadenele acestor operaiuni au fost prelungite treptat. Intensificarea operaiunilor de sterilizare n trimestrul II 2000 a fost acompaniat i de imprimarea unui pronunat caracter de pia prin realizarea de licitaii cu rat variabil a dobnzii, care au tins s nlocuiasc n tot mai mare msur tranzaciile pe baze bilaterale. Ponderea soldului mediu zilnic al operaiunilor de sterilizare n contul curent al bncilor la BNR a atins nivelul cel mai ridicat n luna decembrie, cnd s-a situat la 27,9 la sut. Facilitatea de depozit overnight la banca central, introdus prin noul Regulament al operaiunilor de pia monetar, a fost apelat n premier de ctre bnci pe parcursul anului 2000, ceea ce a constituit un sprijin suplimentar al eforturilor de absorbie a lichiditii. Rata rezervelor minime obligatorii pentru pasivele n lei a continuat s joace un rol important, fiind meninut la nivelul de 30 la sut. n pofida persistenei excesului de lichiditate, BNR nu a dorit s impun bncilor costurile suplimentare aferente unei noi majorri a nivelului rezervelor minime obligatorii, chiar dac o astfel de msur ar fi avut un impact pozitiv asupra fermitii controlului monetar.
Politica monetar
53
Sterilizarea, dei masiv n cifre absolute, a fost parial, mai ales n prima parte a anului, ceea ce a permis o mai mare marj de manevr pentru politica de gestionare a datoriei publice, care se acumulase n principal ca rezultat al prelurii activelor neperformante ale unor bnci i al crei serviciu trebuia acoperit exclusiv din resurse interne, dat fiind absena accesului pe pieele externe de capital. Replierea politicii monetare pe o linie de conduit mai restrictiv s-a produs n semestrul II 2000, dar n primele luni ale acestui interval politica de dobnzi a BNR a trebuit s fie calibrat lundu-se n considerare i impactul inflaionist pe care l-ar fi exercitat o majorare a deficitului bugetar, provocat de creterea costurilor cu dobnzile la datoria public. Constrngerea fiscal a cunoscut o relaxare semnificativ doar n ultimul trimestru al anului 2000, odat cu rectigarea accesului Romniei la finanarea extern (prin intermediul a dou emisiuni de euroobligaiuni pe pieele internaionale de capital, precum i al acordurilor cu Banca Mondial i Uniunea European). Politica monetar a contribuit astfel la evitarea unei majorri excesive a deficitului bugetar, care a fost limitat la nivelul de 4 la sut din PIB (superior, totui, cu 1 punct procentual celui proiectat iniial). Pe ansamblul anului 2000, se poate aprecia c politica monetar, dei marcat de solicitri conflictuale, a reuit ncadrarea principalilor parametri monetari n nivelurile programate, asigurnd reluarea procesului dezinflaionist ntrerupt n anul anterior. Astfel, rata inflaiei (decembrie/decembrie) a sczut cu peste 14 puncte procentuale fa de nivelul din 1999, n condiiile unei comprimri a stocului real de bani (M2) cu 1,9 la sut. Economiile n lei ale populaiei au continuat s nregistreze i n acest an o dinamic modest, inferioar ritmului inflaiei, reducndu-i ponderea n M2 cu peste 5 puncte procentuale (24,1 la sut n decembrie 2000 fa de 29,3 la sut n decembrie 1999). Aceast evoluie a fost provocat de preferina populaiei pentru plasamente n valut i n certificate de trezorerie, a cror atractivitate a fost superioar celei oferite de depozitele bancare.
54
Anul 2001 a consemnat o consolidare a procesului de dezinflaie, chiar dac din nou nivelul efectiv realizat al ratei inflaiei, de 30,3 la sut (decembrie/decembrie), a fost uor superior obiectivului iniial. Conduita de ansamblu a politicii monetare a fost prudent, o anumit relaxare avnd loc totui pe parcursul intervalului martie-iulie, cnd banca central a iniiat o scdere a ratelor dobnzii pentru a certifica astfel trendul descendent pe care se nscrisese rata inflaiei. Majorarea gradului de autonomie a politicii monetare i accentuarea orientrii antiinflaioniste a acesteia au fost posibile n contextul ameliorrii cadrului macroeconomic i financiar. Meninerea sub control a deficitului bugetar i finanarea sa preponderent extern au fcut ca dominana fiscal s-i piard din intensitate. Constrngerea extern s-a atenuat, ca urmare a creterii att a cererii externe, ct i a intrrilor autonome de capital, cu impact pozitiv asupra sustenabilitii contului curent al balanei de pli. Funcionarea principalelor segmente ale pieei financiare s-a mbuntit considerabil, concomitent cu consolidarea sistemului bancar. Politica monetar a primit ns un sprijin insuficient din partea politicii de restructurare a economiei, precum i a politicii veniturilor. Dac aceste politici s-ar fi ncadrat n parametrii programului economic al autoritilor, s-ar fi produs o cretere a marjei de manevr a politicii monetare (care ar fi fost degrevat de utilizarea n continuare a cursului de schimb ca ajustor al balanei de pli), cauzele structurale ale inflaiei ar fi fost atacate prin eficientizarea la nivel microeconomic, iar indisciplina financiar ar fi fost diminuat, situaie n care viteza dezinflaiei ar fi fost superioar. Eficacitatea mecanismului de transmisie a politicii monetare a crescut vizibil, pe fondul refacerii intermedierii financiare i al deblocrii canalului creditelor. n termeni reali, masa monetar (agregatul M2) s-a majorat n 2001 cu 12,2 la sut, n timp ce creditul neguvernamental n
Politica monetar
55
lei a crescut cu 20 la sut. Aceast dinamic ascendent a fost posibil n condiiile n care bncile s-au orientat mai mult ctre sectorul real, ca urmare a reducerii riscului de dobnd i a scderii randamentelor pentru plasamentele la BNR i pentru titlurile de stat, iar cererea de credite s-a revigorat pe fondul progresului macrostabilizrii economice. Concomitent, s-a reactivat canalul dobnzilor, att pe relaia BNR-bnci, ct i pe relaia bnci-clieni. Dei piaa monetar a continuat s se caracterizeze printr-un surplus considerabil de lichiditate, BNR a beneficiat de diminuarea posibilitilor bncilor de arbitrajare pe piaa titlurilor de stat i pe cea valutar. Pe segmentul bnci-clieni, ratele dobnzii au cunoscut o ntrire a corelaiei, pe fondul atenurii unor distorsiuni ale pieei monetare i al refacerii elasticitii comportamentelor macroeconomice fa de rata dobnzii. Anul 2002 a consemnat un progres semnificativ n conducerea politicii monetare, care a urmrit cu consecven accelerarea dezinflaiei. Performana obinut la finele anului, cnd preurile de consum au nregistrat un ritm de cretere de 17,8 la sut (decembrie/decembrie), a fost sensibil mai bun dect obiectivul stabilit (22 la sut). n condiiile unei coerene sporite a politicilor macroeconomice, orientarea prudent a politicii monetare, meninut pe parcursul ntregului an, a asigurat minimizarea costurilor dezinflaiei. Astfel, performana superioar a politicii monetare a fost realizat fr prejudicierea obiectivelor privind creterea economic i ntrirea echilibrului extern. Economia a crescut ntr-un ritm rapid (5,1 la sut), apropiat de cel proiectat (5 la sut), n timp ce ponderea n PIB a deficitului contului curent al balanei de pli (3,3 la sut) a fost mai mic cu 1,6 puncte procentuale fa de nivelul programat de 4,9 la sut, ca urmare a expansiunii puternice a exporturilor. Politica fiscal i cea a veniturilor au fost adecvate, sprijinul lor n realizarea dezinflaiei fiind important. Astfel, deficitul fiscal a fost inut sub control (2,6 la sut din PIB), iar finanarea sa a fost asigurat preponderent din surse externe; corelaia dintre evoluia veniturilor
56
salariale i cea a productivitii muncii a fost respectat n sectorul tradables. n schimb, problemele structurale au persistat. Rezultatele procesului de privatizare au fost modeste, iar evoluia nivelului arieratelor a fost ascendent, neoferind sprijin eforturilor pe linia dezinflaiei. Obiectivele cantitative (baza monetar la nivel operaional i masa monetar la nivel intermediar) au rmas n prim-planul politicii monetare. Cu toate c, n vederea meninerii competitivitii externe, autoritatea monetar a intervenit masiv pe piaa valutar n poziia de cumprtor net, volumul activelor externe ale bncii centrale majorndu-se substanial, controlul monetar exercitat de BNR a fost ferm; acesta s-a bazat pe amplificarea operaiunilor de absorbie a lichiditii, precum i pe adaptarea scadenelor acestora, permind minimizarea diferenelor dintre contul curent mediu zilnic al bncilor i nivelul prevzut al acestuia. Expansiunea cu 17,3 la sut a masei monetare (M2) a avut loc pe seama creterii n termeni reali a bazei monetare cu 2,6 la sut, dar mai ales a majorrii multiplicatorului monetar, pe fondul relaxrii mecanismului rezervelor minime obligatorii i al reducerii ratei aferente pasivelor n lei de la 25 la sut la 22 la sut n aprilie i la 18 la sut n noiembrie 2002. Cadrul de conducere a politicii monetare a evoluat, politica de dobnzi continund s ctige n importan, iar eficacitatea bncii centrale n influenarea evoluiei ratelor dobnzilor interbancare s-a majorat considerabil. Dei, n condiiile expansiunii surplusului structural de lichiditate, nu a putut prsi poziia de debitor net fa de sistemul bancar, autoritatea monetar a reuit, prin diminuarea continu a ratelor dobnzii la operaiunile de sterilizare2, s imprime o tendin similar ratelor dobnzilor la tranzaciile interbnci, a cror rat medie anual a
2 Accelerat pe anumite intervale de timp de necesitatea evitrii lrgirii excesive a ecartului dintre aceste rate i randamentele titlurilor de stat, aflate ntr-un declin mai rapid, dar i a pstrrii unor raporturi rezonabile ntre dobnzile reale interne i cele externe pentru a nu invita" n exces capitalul speculativ.
Politica monetar
57
ajuns la 23 la sut (cu peste 14 puncte procentuale sub nivelul celei nregistrate n 2001). O accelerare mai puternic a ritmului reducerii ratelor dobnzii ar fi afectat sustenabilitatea dezinflaiei. Dinamica descendent a ratelor dobnzilor practicate de bnci n relaiile cu clienii nebancari neguvernamentali a fost mai lent dect cea a ratelor dobnzii de sterilizare. Reducerea, n dou etape succesive, a ratei rezervelor minime obligatorii, precum i randamentele atractive ale certificatelor de trezorerie destinate populaiei au determinat meninerea majoritii ratelor dobnzilor la depozitele bancare la termen n palierul real pozitiv. n aceste condiii, s-a consemnat o cretere a preferinei populaiei pentru depozite bancare n lei. Majorarea n termeni reali a depozitelor n lei ale populaiei a fost n 2002 de 19,4 la sut. Ratele dobnzilor la creditele curente s-au diminuat, la rndul lor, ntr-un ritm inferior celui al ratelor dobnzii de sterilizare. Ca urmare a nivelului mare al cererii de credite, bncile au meninut costul creditelor relativ ridicat, n ncercarea de a-i conserva marjele de profit, afectate de scderea randamentelor plasamentelor la BNR i la Ministerul Finanelor Publice. n acest context, creditele curente n valut s-au majorat substanial, ritmul lor de cretere (53,9 la sut, exprimat n dolari) depindu-l net pe cel al creditelor curente n lei (19,3 la sut), evoluie care a afectat eficacitatea mecanismului de transmisie a politicii monetare. Pe ansamblu, creditul neguvernamental a crescut cu 28,3 la sut n termeni reali, ajungnd n decembrie 2002 la nivelul de 11,8 la sut din PIB. Anul 2003 a consemnat o consolidare a evoluiilor macroeconomice pozitive, concomitent cu efectuarea unor reforme structurale, obiectivele ambiioase prevzute n programul economic al autoritilor fiind, n mare msur, confirmate de rezultate. O anumit tensiune n echilibrele macroeconomice s-a dezvoltat datorit trecerii de la o cretere economic bazat pe export la una stimulat n mai mare msur de dinamica cererii
58
interne. Astfel, creterea economic a fost susinut, n principal, de majorarea investiiilor i a consumului populaiei i s-a situat pentru al treilea an consecutiv n jurul nivelului de 5 la sut, iar rata inflaiei (decembrie/decembrie) a fost de 14,1 la sut, valoare aflat n imediata proximitate a obiectivului (14 la sut). O dinamic mai puin favorabil a fost nregistrat de contul curent al balanei de pli, al crui deficit s-a majorat peste nivelul proiectat, ajungnd la 5,8 la sut din PIB, ca urmare a presiunii cererii interne, stimulat i de accesibilitatea sporit a creditelor bancare, i a evoluiei nefavorabile a mediului extern, marcat de accentuarea tensiunilor de natur politic i militar i de ncetinirea semnificativ a ritmului de cretere economic n rile din Uniunea European. Dac politica fiscal a oferit un suport consistent eforturilor dezinflaioniste, deficitul fiscal plasndu-se sub nivelul proiectat mai ales ca urmare a ameliorrii gradului de colectare a veniturilor , politica veniturilor nu a fost la fel de ferm, autoritile majornd semnificativ salariul minim brut pe ar. n acest context, politica monetar a adoptat o orientare prudent, gradul de restrictivitate a acesteia accentundu-se n al doilea semestru al anului. n trimestrul I 2003, politica ratei dobnzii, al crei rol n transmiterea semnalelor de politic monetar a continuat s se consolideze, a nregistrat o uoar relaxare, materializat n scderea cu 1,5 puncte procentuale a ratei dobnzii pentru atragerile de depozite pe termen de o lun. Aceast diminuare a ratei dobnzii a avut loc pe fondul accelerrii dezinflaiei, dar i al necesitii de a evita o decuplare excesiv a ratei dobnzii practicate de BNR de cea a dobnzii la titlurile de stat, a cror reducere a fcut parte din tactica Trezoreriei de limitare a nivelului cheltuielilor. La sfritul lunii martie, BNR a diminuat (cu 15 puncte procentuale) i rata dobnzii la facilitatea de credit.
Politica monetar
59
Ulterior, BNR a revenit la o conduit mai restrictiv, neopernd reduceri ale ratelor sale de dobnd n perioada aprilie-iulie 2003, pentru ca, ncepnd din luna august, s recurg la trei majorri succesive ale ratei maxime a dobnzii de sterilizare, care a ajuns la nivelul de 21,25 la sut (ncepnd din ultima decad a lunii noiembrie). Aceast fermitate sporit a politicii ratei dobnzii a fost impus de acutizarea presiunilor inflaioniste, mai ales sub forma deteriorrii contului curent, de necesitatea de a stimula economisirea n moned naional, precum i de creterea prea rapid a creditului neguvernamental (mai ales a creditelor destinate populaiei). Totodat, banca central, aflat n continuare n poziia de debitor net fa de sistemul bancar, a exercitat un control strict al lichiditii pe ansamblul anului; n contextul meninerii ratei rezervelor minime obligatorii n lei la nivelul de 18 la sut, principalul instrument utilizat n acest sens a fost atragerea de depozite. Calibrarea prudent a principalilor parametri monetari, dar i buna conlucrare dintre politica monetar i cea fiscal au permis realizarea simultan a unor progrese substaniale att n planul dezinflaiei ritmul de cretere a preurilor fiind cu 3,7 puncte procentuale inferior celui din 2002 (decembrie/decembrie) , ct i al remonetizrii graduale a economiei. n condiiile majorrii moderate, n termeni reali, a bazei monetare i a masei monetare (M2) cu 12,8 la sut, respectiv cu 8,1 la sut (decembrie/decembrie), gradul de monetizare (M2/PIB) s-a situat la nivelul de 23,3 la sut. Expansiunea masei monetare s-a realizat pe seama ascensiunii rapide nregistrate de creditul neguvernamental, al crui ritm de cretere (48,5 la sut n termeni reali, n principal ca urmare a majorrii componentei n lei), stimulat de creterea competiiei dintre bnci pe segmentul de retail i de consolidarea stabilitii macroeconomice, a fost temperat n ultimele luni ale anului de nsprirea politicii monetare, evitndu-se astfel adncirea excesiv a deficitului de cont curent.
60
n anul 2004, mix-ul de politici economice a fost conceput din perspectiva urmririi obiectivului strategic al accelerrii procesului de convergen nominal i real a economiei romneti, avnd ca principale inte coborrea ratei inflaiei pe palierul cu o singur cifr i asigurarea unui ritm susinut al creterii economice. Rezultatele macroeconomice au fost pozitive: rata inflaiei a ajuns la 9,3 la sut (decembrie/decembrie), cu 4,8 puncte procentuale sub nivelul anului precedent, creterea PIB a consemnat cea mai bun performan din perioada de tranziie (8,4 la sut), iar deficitul bugetului general consolidat a sczut substanial: de la 2,2 la sut din PIB n anul 2003 la 1 la sut din PIB n 2004. ntrirea politicii fiscale a sprijinit orientarea dezinflaionist a politicii monetare. Spre deosebire de anul 2003, reducerea deficitului bugetar nu a mai depins exclusiv de restrngerea volumului plilor de dobnzi, n 2004 ajustarea fiscal realizndu-se pe seama reducerii unor categorii de cheltuieli mai relevante ca implicaie asupra dinamicii cererii agregate. Deciziile referitoare la finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice s-au aliniat n mare msur la politica ratei dobnzii a BNR. Implementarea politicii monetare a fost mai ferm subordonat asigurrii continuitii i sustenabilitii pe termen mediu a dezinflaiei, fr a fi diminuat atenia acordat consolidrii credibilitii bncii centrale. Totodat, BNR i-a meninut preocuparea pentru minimizarea costului economic al dezinflaiei (n termenii creterii economice i ai stabilitii financiare), dar i al celui generat de operaiunile de sterilizare. Dup ce n primul semestru al anului rolul principal n ntrirea uoar a politicii monetare a revenit politicii ratei dobnzii, ulterior, n condiiile unor influxuri substaniale de valut i ale apropierii unei noi etape de liberalizare a contului de capital, BNR a transferat aceast sarcin cursului de schimb al leului. Majorarea componentei reale a ratei dobnzii BNR n prima parte a anului a fost determinat de necesitatea temperrii ritmului de cretere a
Politica monetar
61
creditului neguvernamental. Nivelul nominal al ratei dobnzii de politic monetar a rmas ns constant (21,25 la sut), n pofida declinului aproape continuu al ratei anuale a inflaiei. Conduita restrictiv a politicii monetare a urmrit i atenuarea impactului exercitat asupra preurilor i anticipaiilor inflaioniste de ajustrile preurilor administrate, precum i de celelalte ocuri adverse ale ofertei, dintre care s-a detaat creterea substanial a preurilor internaionale ale petrolului i ale altor materii prime. n plus, pentru a tempera dinamica excesiv de accelerat, inclusiv din perspectiva stabilitii financiare, a apelului populaiei la credite, BNR a pus n practic un set de reglementri prudeniale menite s accentueze restrictivitatea condiiilor de acordare a mprumuturilor ctre persoanele fizice. Ctre sfritul primului semestru al anului 2004, a devenit evident necesitatea recalibrrii condiiilor monetare i implicit a reconfigurrii structurii acestora n funcie de modificrile cadrului macroeconomic, precum i din perspectiva cerinelor impuse de trecerea la noua strategie de politic monetar n a doua parte a anului 2005 i a celor derivate din apropierea unei noi etape de liberalizare a contului de capital. n consecin, n luna iunie, BNR a ajustat descresctor cu 0,5 puncte procentuale plafonul randamentelor acceptate la atragerea de depozite. Ulterior, n lunile iulie i august au avut loc trei etape succesive de reducere a ratei dobnzii de politic monetar, care au cumulat 2 puncte procentuale. Banca central a operat reduceri frecvente, dar de mic amplitudine, ale ratei dobnzii pentru a-i menine politica monetar pe coordonate prudente, dar i pentru a nu afecta relativa ntrire a procesului de economisire financiar a populaiei. n lunile septembrie-octombrie, evoluia preurilor de consum a fost influenat de ocurile aplicrii unor noi ajustri de preuri administrate i de accentuarea tendinei de majorare a preurilor combustibililor, prin
62
preluarea traiectoriei ascendente a celor practicate pe pieele internaionale. n aceste condiii, BNR a revenit la o conduit conservatoare i a ntrerupt temporar seria ajustrilor descendente ale ratei dobnzii, relund-o doar ulterior, n intervalul noiembriedecembrie. Randamentul oferit de principalul instrument de politic monetar a fost redus n ultimele dou luni ale anului 2004 n trei etape, ajungnd la 17 la sut. n acelai interval ns, cursul de schimb leu/euro s-a apreciat semnificativ n termeni nominali, BNR reducndu-i mult frecvena interveniilor pe piaa valutar, n condiiile unei oferte de valut substanial sporite. Aceast cretere a austeritii politicii de curs de schimb a condus la o ntrire a condiiilor monetare pe parcursul semestrului II 2004, contribuind, prin efectul de transmitere aproape imediat, la temperarea ritmului creterii preurilor de consum. Pe ansamblul anului 2004, politica monetar a reuit s asigure progresul dezinflaiei cu 4,8 puncte procentuale fa de anul precedent (decembrie/decembrie), concomitent cu majorarea gradului de monetarizare a economiei i a nivelului de intermediere financiar. Astfel, ponderea agregatului M2 n PIB a ajuns la 26,2 la sut (fa de 23,3 la sut n 2003), n timp ce ponderea creditului neguvernamental n PIB a crescut la 17 la sut (fa de 15,3 la sut n anul precedent). Ritmul de cretere real a creditului neguvernamental (26,2 la sut fa de 48,5 la sut n 2003) a fost sustenabil, din perspectiva necesitii unei intermedieri financiare sporite i a convergenei ce va avea loc pe termen mediu i lung ctre nivelurile de intermediere din Uniunea European. n anul 2005, principala prioritate a mix-ului de politici economice a constituit-o meninerea echilibrelor macroeconomice, n condiiile n care economia romneasc manifesta semne de supranclzire a cror neglijare ar fi putut conduce la derapaje dificil de corectat. Dificultatea contextului macroeconomic a exercitat constrngeri majore asupra politicii monetare, care a trebuit s ia n considerare necesitatea evitrii unor micri importante de capital cu potenial volatil, n condiiile
Politica monetar
63
noului pas de liberalizare a contului de capital din aprilie 2005, cnd au fost eliminate restriciile privind accesul nerezidenilor la depozitele n lei constituite la instituii de credit din Romnia. Rata dobnzii de politic monetar a fost redus relativ rapid, ajungnd la 12,5 la sut n aprilie 2005 (fa de 17 la sut la finele anului 2004). O particularitate n materie de politic monetar a constituit-o decuplarea temporar a ratei dobnzii de politic monetar de cea efectiv de intervenie, care a cobort la 8 la sut n aprilie 2005, BNR urmrind prin aceste decizii s provoace o coborre a palierului ateptrilor investitorilor privind ctigurile oferite de plasamentele n instrumente ale BNR. Condiiile monetare au cunoscut ns o nsprire n acest interval, ca urmare a aprecierii cu circa 8 la sut, n termeni nominali, a cursului de schimb leu/euro, sub impactul ofertei sporite de valut. Aceast tactic de politic monetar a determinat manifestarea doar marginal a intrrilor de capital speculativ pn la finele lunii aprilie 2005. Rata anual a inflaiei a revenit n aprilie la nivelul de dou cifre (10 la sut, cu 1,3 puncte procentuale mai mult dect n luna anterioar), n special ca urmare a majorrii peste ateptri a preurilor administrate, a accizelor i a preului petrolului. Conturarea riscului periclitrii atingerii obiectivului de inflaie pentru anul 2005 a determinat BNR s stopeze n luna mai ajustarea descresctoare a ratei dobnzii de politic monetar, aceasta fiind meninut la nivelul de 12,5 la sut. Trimestrul III 2005 a reprezentat o perioad deosebit n evoluia politicii monetare a BNR. n august a fost adoptat n mod oficial strategia de intire direct a inflaiei, a crei implementare a fost pregtit pe parcursul unei perioade de 16 luni. intirea direct a inflaiei se caracterizeaz prin anunarea public a unei inte cantitative de inflaie pentru unul sau mai multe orizonturi de timp i asumarea explicit a stabilitii preurilor ca obiectiv primordial al politicii monetare. Trsturi importante ale acestei strategii sunt transparena comunicrii cu publicul
64
n ceea ce privete obiectivele i aciunile de politic monetar, precum i perspectiva bncii centrale asupra evoluiei viitoare a inflaiei. Trecerea la noua strategie de politic monetar a avut ca principale premise: situarea ratei inflaiei pe palierul cu o singur cifr; independena operaional deplin de care beneficiaz BNR; consolidarea credibilitii BNR ca urmare a succesului procesului de dezinflaie din anii anteriori; stabilitatea i soliditatea sectorului financiar; atenuarea substanial a dominanei fiscale; ntrirea capacitii BNR de prognozare a inflaiei. Prin trecerea la aceast nou strategie de politic monetar, autoritatea monetar i-a asumat n mod mai clar sarcina de a urmri consecvent realizarea obiectivului su fundamental, responsabilitatea BNR n ndeplinirea intei de inflaie fiind mai bine evideniat. Pentru anul 2005 a fost stabilit ca int o rat a inflaiei de 7,5 la sut (decembrie/ decembrie), cu un interval de variaie de 1 puncte procentuale. Creterea rapid a cererii interne finanate consistent din surse externe i reacutizarea constrngerii exercitate de intrrile de capital pe termen scurt, care s-au intensificat n trimestrul III 2005, au constituit provocri majore pentru conducerea politicii monetare. BNR a optat pentru combinarea ntr-o manier flexibil a mai multor categorii de msuri aflate la dispoziia sa: de politic monetar, privind cursul de schimb, prudeniale i administrative. n luna august, banca central a operat o majorare cu 0,5 puncte procentuale (pn la 8,5 la sut) a ratei medii efective a dobnzii la operaiunile de sterilizare. Totodat, a fost eliminat decalajul dintre
Politica monetar
65
aceasta i rata dobnzii de politic monetar, pentru a reface rolul de semnal al ratei dobnzii, esenial pentru funcionarea adecvat a strategiei de intire direct a inflaiei. Nu s-a recurs la o restrictivitate mai puternic a politicii de dobnzi, ntruct gradul ridicat de substituie valutar i limita eficacitatea, iar intrrile de capital speculativ ameninau s se amplifice excesiv n condiiile unui diferenial mai nalt al ratei dobnzii. n aceast situaie, pentru a ameliora funcionalitatea canalului creditului n moneda naional i pentru a tempera ritmul rapid al expansiunii mprumuturilor n valut, BNR a adoptat un set de msuri care a inclus: extinderea aplicrii ratei rezervelor minime obligatorii asupra tuturor pasivelor n valut, indiferent de scaden i de data atragerii lor; reducerea de la 18 la 16 la sut a ratei rezervelor minime obligatorii pentru pasivele n lei cu scaden mai mic de doi ani; nsprirea condiiilor de accesare a creditelor bancare prin modificarea normelor privind limitarea riscului de credit pentru persoanele fizice. Continuarea creterii intrrilor de capital cu potenial speculativ a determinat banca central s opteze n a doua jumtate a lunii august pentru relaxarea de facto a politicii ratei dobnzii. Aceast relaxare s-a produs prin diminuarea treptat a volumului de lichiditate excedentar absorbit prin intermediul depozitelor pe termen de o lun. Bncile au reacionat prin intensificarea utilizrii facilitii de depozit oferite, media randamentelor plasamentelor la BNR scznd semnificativ. n luna septembrie, BNR a recurs la o ajustare descresctoare a ratei dobnzii de politic monetar de la 8,5 la sut la 7,5 la sut, repoziionnd totodat pe un palier inferior culoarul format de ratele dobnzilor facilitilor permanente: rata dobnzii la facilitatea de credit a
66
fost redus la 14 la sut, iar rata dobnzii la facilitatea de depozit la 1 la sut. n condiiile n care BNR a sterilizat doar parial lichiditatea excedentar prin atrageri de depozite, randamentul mediu al plasamentelor bncilor la BNR a continuat s se diminueze (5,2 la sut n luna septembrie). Ca urmare a acestei schimbri a tacticii BNR, influxurile de capital cu potenial volatil i-au temperat dinamica, ceea ce a condus la atenuarea presiunilor de apreciere a cursului de schimb. Trendul dezinflaionist (scderea ratei inflaiei de la 10 la sut n mai la 8,1 la sut n octombrie) a fost inversat n luna noiembrie 2005, cnd presiunile inflaioniste s-au accentuat, pe fondul unor ajustri de preuri administrate (ndeosebi majorarea preului energiei termice cu 20 la sut), dar i al accelerrii creterii preurilor produselor sezoniere i volatile i al deprecierii nregistrate de cursul de schimb al leului fa de euro i dolar ncepnd din luna septembrie. n aceste condiii, rata inflaiei a ajuns la finele anului 2005 la 8,6 la sut, depind doar marginal limita superioar a intervalului de fluctuaie de 1 puncte procentuale n jurul intei de 7,5 la sut. n timp ce nencadrarea n intervalul de fluctuaie s-a datorat n principal ocurilor de natura ofertei (ajustri ample ale preurilor administrate, preurilor combustibililor i regimului accizelor), dar i meninerii presiunilor semnificative din partea cererii interne, media anual a inflaiei a fost de 9,0 la sut, reducerea cu 2,9 puncte procentuale fa de nivelul din anul anterior indicnd o consolidare a procesului de dezinflaie.
Politica monetar
67
68
Politica monetar
69
70
2.2. Politica de curs de schimb i piaa valutar

Dei s-a confruntat cu provocri majore pe parcursul perioadei 1997-2005, politica de curs de schimb a BNR a contribuit substanial la temperarea inflaiei, favoriznd totodat i mbuntirea considerabil a poziiei externe a economiei romneti. Tendina de apreciere real a cursului de schimb al leului, consemnat i n primii doi ani ai intervalului analizat, dar care s-a manifestat mai ales n perioada 2001-2005, a sprijinit substanial procesul de reducere a inflaiei. BNR a urmrit ns ca, simultan cu exploatarea valenelor dezinflaioniste ale cursului de schimb, ritmul anual al aprecierii reale s se plaseze pe un palier compatibil cu respectarea regulii de aur. Conform acestei reguli, creterea productivitii muncii trebuie s fie mai mare sau cel puin egal cu suma dintre aprecierea monedei naionale i creterea salariului mediu (ambele exprimate n termeni reali). Ctigurile sistematice de productivitate nregistrate n sectorul bunurilor comercializabile (tradables) stimulate de competiia pe plan internaional i de infuzia de capital i tehnologii moderne realizat prin intermediul investiiilor strine directe i extrem de importante pentru evoluia convergenei reale cu rile din Uniunea European au potenat, la rndul lor, aprecierea real a cursului de schimb al monedei naionale, prin intermediul efectului Balassa-Samuelson, a crui intensitate a fost estimat la niveluri superioare celor nregistrate n alte ri din Europa Central i de Est. Efectul Balassa-Samuelson se bazeaz pe ipoteza c pe piaa forei de munc exist presiuni de egalizare a ctigurilor salariale din diferitele sectoare economice sau de meninere a diferenei relative dintre acestea; n condiiile unor sporuri de productivitate mai reduse, sectorul bunurilor necomercializabile (non-tradables) nu poate face fa acestor presiuni dect prin includerea n preuri a costurilor salariale suplimentare, astfel nct preurile bunurilor produse n acest sector se majoreaz mai mult dect preurile bunurilor comercializabile.
Politica monetar
71
n aceste condiii, pe ansamblul economiei, nivelul general al preurilor crete mai rapid dect n rile cu economii mai avansate, rezultnd o tendin de apreciere n termeni reali a cursului de schimb. n prezena efectului Balassa-Samuelson, chiar i n condiiile reducerii nivelului inflaiei structurale, dinamica superioar a preurilor n sectorul bunurilor necomercializabile fa de cea a preurilor din sectorul bunurilor comercializabile contribuie la pstrarea n continuare a unui diferenial de inflaie fa de zona euro, reflectat ntr-o tendin de apreciere a cursului de schimb al monedei naionale. ntruct efectul Balassa-Samuelson constituie un fenomen firesc, care reflect evoluia economiei naionale n procesul de integrare european, nu se impune contracararea de ctre BNR a aprecierii n termeni reali provocate de manifestarea acestui efect. Prezena activ a bncii centrale pe piaa valutar pe parcursul ntregului interval a fost impus de necesitatea atenurii fluctuaiilor cursului de schimb, n vederea evitrii plasrii acestuia dincolo de nivelul consistent cu fundamentele economice. A fost limitat astfel dimensiunea deficitelor anuale ale contului curent al balanei de pli i, totodat, ca urmare a achiziiilor nete de valut efectuate de BNR, a avut loc un proces de consolidare treptat a rezervei valutare, care s-a intensificat n perioada 2001-2005. Pentru a evita o apreciere real nesustenabil a cursului de schimb, de natur a provoca o deteriorare a competitivitii externe a economiei romneti, precum i pentru a mpiedica inducerea unei volatiliti excesive a acestuia, liberalizarea contului de capital a fost efectuat ntr-o manier gradual. Aceast abordare a permis ndeplinirea obligaiilor privind micarea liber a capitalurilor (asumate prin emiterea Circularei nr. 26/2001 care stabilete etapele liberalizrii contului de capital), fr a genera acumularea unor influxuri de capital speculativ cu potenial destabilizator. Capitolul de negociere Libera circulaie a capitalurilor a
72
fost nchis provizoriu n aprilie 2003, fiind liberalizate fluxurile de capital cu impact redus asupra instrumentelor de pia monetar, precum i majoritatea micrilor de capital cu impact semnificativ asupra economiei reale i cele constnd n transferuri legate de piaa de capital i derularea contractelor de asigurri. Referitor la liberalizarea cursului de schimb i a pieei valutare, aceasta a avut loc nc din martie 1997. n aceste condiii, s-au nregistrat progrese notabile n ceea ce privete adncimea pieei i volumul mediu al tranzaciilor, iar cursurile de schimb s-au unificat de facto ca urmare a funcionrii pieei i nu prin msuri de natur administrativ. n 1997, piaa valutar nu s-a mai confruntat la sfritul anului cu obinuitele crize valutare care ncepuser s induc ateptri inflaioniste. Dup o depreciere accentuat n primul trimestru (de la 4 036 ROL/dolar SUA la 7 744 ROL/dolar SUA), cursul de schimb a cunoscut o relativ stabilizare n jurul nivelului de 7 000 ROL/dolar SUA. n termeni reali, leul s-a apreciat cu 15,7 la sut n 1997 (calculat pe baza indicelui preurilor cu ridicata) datorit coreciilor masive de preuri, n special ale celor din sectorul energetic. Un moment important n evoluia regimului valutar a fost reprezentat de acceptarea de ctre Romnia, n martie 1998, a obligaiilor prevzute n Art. VIII, alin. 2-4, din Statutul FMI. Au fost astfel garantate decizia autoritilor de eliminare a restriciilor la operaiunile de cont curent i angajamentul de a nu introduce nici n viitor asemenea restricii. Piaa valutar interbancar a continuat s funcioneze n mod echilibrat, fr sincope. Interveniile bncii centrale au avut un caracter marginal, iar cursul de schimb a nregistrat fluctuaii de amplitudine redus pn n luna august 1998, cnd a avut loc o inversare a fluxurilor de capital, determinat de declanarea crizei financiare din Rusia. Perceperea Romniei ca fcnd parte dintr-o zon de risc a blocat accesul pe pieele internaionale de capital i a precipitat plata unor obligaii externe, care,
Politica monetar
73
n mod normal, puteau fi refinanate. n aceste condiii, pentru a evita o depreciere excesiv de puternic a leului, care ar fi provocat panic, atacuri speculative i presiuni inflaioniste majore, BNR i-a accentuat prezena pe piaa valutar, situndu-se pe poziia de vnztor net, cu consecina diminurii rezervelor sale valutare. Deprecierea leului, continuat n 1999, a redus pierderea de competitivitate extern, a stimulat evident exporturile i a contribuit, alturi de corecia fiscal major, nceput n toamna anului 1998, la comprimarea substanial a deficitului de cont curent, dar, pe de alt parte, a reaprins presiunile inflaioniste. Pe ansamblul anului 1998 moneda naional s-a apreciat n termeni reali cu 4,3 la sut fa de dolarul SUA, datorit evoluiilor din semestrul I, dar i ca reflecie a capacitii BNR de a stpni situaia, de a onora exemplar plile scadente, inclusiv cele aprute peste program, de a dirija evoluia cursului i a diminua tensiunile. n 1999, dei marcat de vrful de plat a serviciului datoriei externe, funcionarea pieei valutare a fost eficient. Se poate spune c depirea momentelor de tensiune fr intervenii administrative a marcat maturizarea pieei valutare romneti. Dinamica nregistrat de cursul de schimb al leului a constituit o reflectare a evoluiei raportului cerereofert de pe piaa valutar, influenat de banca central prin operaiuni de vnzare-cumprare. n primul trimestru, caracterizat prin deficite valutare, ritmul de depreciere a fost rapid; n celelalte trei trimestre ale anului 1999, cnd pe pia s-a meninut un surplus valutar substanial (n valoare medie lunar de aproximativ 93 milioane dolari SUA), generat n principal de procesul de ajustare a contului curent al balanei de pli, s-a produs o reapreciere gradual a leului, pe care interveniile bncii centrale au temperat-o, n scopul evitrii unei noi deteriorri a competitivitii externe. Pe ansamblul anului 1999, BNR a efectuat cumprri nete de pe piaa valutar n valoare de 764 milioane dolari SUA, iar deprecierea real a leului fa de dolar s-a situat la nivelul de 9,4 la sut (decembrie/decembrie).
74
Obiectivul pstrrii competitivitii externe a economiei romneti a impus i n anul 2000 o politic de evitare a aprecierii n termeni reali a monedei naionale prin prezena activ a bncii centrale pe piaa valutar. BNR a achiziionat de pe aceast pia cu 381 milioane dolari SUA mai mult dect n anul anterior, consolidndu-i substanial rezervele valutare. Piaa valutar, care i-a sporit considerabil adncimea i lichiditatea, a funcionat fr ocuri majore, consemnndu-se aproape permanent excedente de valut (cu excepia lunii august), ceea ce a redus frecvena i efectele atacurilor speculative asupra monedei naionale. Este de remarcat creterea substanial a volumului operaiunilor valutare derulate pe piaa caselor de schimb (cu 959 milioane dolari SUA), operatorii principali pe acest segment fiind persoanele fizice rezidente. Pe ansamblul termeni reali cu 1,1 anului, cursul de schimb la sut comparativ cu s-a depreciat n dolarul SUA
(decembrie/decembrie), dar s-a apreciat cu 11,4 la sut fa de euro. Amplificarea volumului operaiunilor de comer exterior consemnat n 2000 i 2001 s-a reflectat ntr-o majorare a volumului tranzaciilor de pe piaa valutar, mai ales a celor efectuate de clienii bncilor. Ca urmare a nregistrrii i pe parcursul anului 2001 a unor excedente de valut (ale cror dimensiuni au fost ns inferioare celor din anii 1999 i 2000), Banca Naional a efectuat cumprri nete de pe piaa valutar n valoare de 1 171 milioane dolari SUA. n partea a doua a anului 2001 a avut loc o schimbare a tacticii bncii centrale, n sensul reducerii frecvenei i al creterii volumului interveniilor sale, urmrindu-se diminuarea predictibilitii evoluiei zilnice a cursului de schimb, n vederea evitrii unor intrri de capital speculativ, cu potenial destabilizator. Variabilitatea zilnic a cursului de schimb a crescut mult, consemnndu-se chiar i numeroase inversri ale sensului de evoluie a acestuia, ns ritmul trimestrial al deprecierii nominale nu a fost influenat semnificativ. n aceste condiii, pe
Politica monetar
75
ansamblul anului, leul s-a apreciat n termeni reali cu 6,1 la sut (decembrie/decembrie) fa de coul valutar3. Anul 2002 a consemnat o majorare semnificativ a volumului tranzaciilor pe piaa valutar, o dinamic ascendent mai accentuat fiind manifestat pe segmentul operaiunilor derulate de bnci, cererea i oferta acestora depind cu circa 60 la sut nivelurile nregistrate n anul precedent. Gradul de complexitate a tranzaciilor a rmas ns modest, contractele spot reprezentnd circa 90 la sut din volumul tranzaciilor, n timp ce contractele forward au avut nu doar o pondere redus, ci i scadene scurte4. Noua tactic de intervenie a BNR pe piaa valutar, iniiat n 2001, a fost utilizat i n acest an. Interveniile au fost ample, dar frecvena lor redus a fcut ca, n special n semestrul al doilea, fluctuaiile zilnice ale cursului de schimb fa de dolar i euro s fie substaniale (mai ales fa de moneda european, dat fiind accentuarea volatilitii raportului dolar SUA/euro). Pe fondul persistenei supraofertei de valut generate n principal de intrrile de capital, cumprrile nete ale autoritii monetare au nsumat 1 772 milioane dolari SUA. Au fost astfel atenuate dezechilibrele excesive dintre cererea i oferta de valut, scopul principal al interveniilor BNR pe piaa valutar fiind ns moderarea tendinei de apreciere puternic a monedei naionale pentru a evita atingerea unui nivel nesustenabil al cursului de schimb. Fa de coul valutar, leul a nregistrat n 2002 o apreciere n termeni reali de 2,4 la sut. n luna martie 2003 a avut loc o ajustare important a regimului de curs de schimb: rolul de valut de referin, ndeplinit anterior de dolarul SUA, a fost preluat de euro. Ca urmare a acestei decizii, care a constituit un pas firesc pe calea integrrii europene a economiei romneti,
3 Compoziia coului: 60 la sut euro i 40 la sut dolar SUA. 4 Care nu au depit trei luni dect n luna noiembrie, cnd s-au practicat i scadene de ase luni i un an, volumul tranzaciilor respective nefiind ns semnificativ.
76
volatilitatea leului fa de euro s-a diminuat substanial, dar a crescut fa de dolarul SUA. Structura operaiunilor valutare ale bncilor s-a adaptat imediat noului context, circa 90 la sut din volumul tranzaciilor acestora pe piaa valutar din luna martie fiind efectuat n euro (fa de doar 6 la sut n februarie). Piaa valutar a rmas i n continuare segmentul cel mai lichid al pieei financiare. Rulajul a nregistrat ns o tendin descendent, pe fondul micorrii volumului tranzaciilor efectuate de bnci n nume propriu. Prezena BNR pe piaa valutar s-a caracterizat printr-o scdere a frecvenei interveniilor fa de anii precedeni, datorit atingerii unui nivel relativ confortabil al rezervei valutare (3,4 luni de importuri de bunuri i servicii). Achiziiile nete de valut ale bncii centrale au totalizat pe ansamblul anului 523,4 milioane euro (nivel de circa trei ori mai mic dect cel din anul anterior) i au fost realizate n scopul consolidrii rezervei valutare oficiale i al pstrrii competitivitii externe; n unele luni ale anului, ns, BNR a acionat n calitate de vnztor net, pentru a limita proporiile deficitului de valut, provocat de majorarea deficitului de cont curent. Cursul de schimb al leului a nregistrat n 2003 o apreciere real de 3,4 la sut (decembrie/decembrie) fa de coul valutar implicit, ncadrndu-se n banda anual de 2-5 la sut, considerat sustenabil n condiiile creterii sistematice a productivitii i dezirabil din perspectiva exigenelor procesului de convergen real cu economiile rilor din Uniunea European. Anul 2004 a consemnat o modificare important a politicii de curs de schimb. BNR a implementat, ncepnd cu luna noiembrie, o politic menit s creasc n mod semnificativ flexibilitatea i impredictibilitatea cursului de schimb al monedei naionale. A avut loc o reducere substanial a frecvenei interveniilor autoritii monetare pe piaa valutar: n noiembrie, BNR nu a efectuat nici o operaiune pe piaa
Politica monetar
77
valutar, iar n decembrie banca central a fost prezent pe pia doar ntr-o singur zi. n aceste condiii, rolul pieei valutare n determinarea nivelului i traiectoriei cursului de schimb a crescut sensibil, ceea ce a favorizat, conform ateptrilor, ntrirea monedei naionale. Astfel, dup ce n primele trei trimestre ale anului 2004, moneda naional se apreciase n termeni reali n medie cu 2,3 la sut, n trimestrul IV aceasta a ctigat 8,8 la sut fa de coul implicit de valute5. Aceast traiectorie a cursului de schimb a contrabalansat influena nefavorabil a variaiei unor preuri internaionale asupra celor locale i a imprimat chiar o tendin de scdere unora dintre preurile administrate ancorate la cursul de schimb. Astfel, evoluia monedei naionale a contribuit semnificativ la decelerarea inflaiei ctre finele anului 2004 i la plasarea ratei anuale de cretere a preurilor de consum n proximitatea obiectivului stabilit. Prima parte a anului 2005 a consemnat o continuare a tendinei de apreciere nominal a cursului leu/euro, ns ntr-un ritm mai lent dect n ultimele dou luni ale anului anterior. n pofida ateptrilor iniiale ale publicului, liberalizarea n luna aprilie 2005 a accesului nerezidenilor la operaiuni cu depozite la termen n lei nu a provocat o intensificare imediat a intrrilor de capital cu potenial volatil, ca urmare a reducerilor succesive ale ratei dobnzii operate de BNR, dar i a majorrilor operate de FED. n acest context, n trimestrul II 2005 a avut loc o reducere semnificativ a volatilitii cursului de schimb al monedei naionale, la care a contribuit i sporirea eficacitii manierei de intervenie a BNR, caracterizat prin restrngerea frecvenei i, mai ales, a volumului operaiunilor sale pe piaa valutar interbancar. ncepnd din luna iulie 2005 ns, influxurile de capital s-au intensificat brusc, supraoferta de pe piaa valutar genernd presiuni puternice
5 Compoziia coului n anul 2004: 75 la sut euro i 25 la sut dolar SUA.
78
asupra cursului de schimb leu/euro, a crui apreciere nominal s-a accelerat substanial n intervalul iulie-august. Volumul extrem de ridicat al intrrilor de capital pe termen scurt a reflectat n principal creterea interesului nerezidenilor pentru activele denominate n lei. Pentru a descuraja aceste intrri, BNR i-a sporit prezena pe piaa valutar, achiziionnd n perioada iulie-august un volum record de devize. ntrirea cursului de schimb a fost ntrerupt ns abia n luna septembrie, nregistrndu-se o uoar depreciere nominal (0,1 la sut) n condiiile reapariiei unui deficit pe piaa valutar. Dup inversarea de trend produs n septembrie, leul a nregistrat i n ultimele trei luni ale anului 2005 deprecieri nominale fa de euro. Pe ansamblul anului 2005, leul s-a apreciat fa de moneda unic european cu 6 la sut n termeni nominali i cu 15,1 la sut n termeni reali (decembrie/ decembrie).
Politica monetar
79
80
Politica monetar
81
82
2.3. Evoluia principalelor instrumente de politic monetar

2.3.1. Rezervele minime obligatorii
Pe fondul majorrii substaniale a intrrilor de capital care a avut loc n anul 1997, dar i ca urmare a restructurrii sectorului bancar, banca central a nceput s se confrunte cu un excedent persistent de lichiditate pe piaa monetar. Absorbia acestuia a impus, pe lng introducerea i utilizarea intensiv a unor instrumente open market, i ajustarea cresctoare a ratei rezervelor minime obligatorii n lei, precum i o serie de modificri ale mecanismului rezervelor minime obligatorii, orientate ctre eficientizarea i standardizarea acestuia. n 1997, BNR a efectuat o singur majorare, relativ moderat, a ratei rezervelor minime obligatorii n lei, de la 7,5 la sut la 10 la sut (ncepnd din luna iunie). Totodat, n vederea descurajrii meninerii de ctre bnci a unui nivel al rezervelor inferior celui prevzut, rata dobnzii penalizatoare pentru deficitul de rezerve a fost majorat pn la nivelul ratei dobnzii la creditul lombard (ncepnd din luna februarie). n contextul permanentizrii excedentului de lichiditate din sistemul bancar, anul 1998 a consemnat o activare considerabil a instrumentului rezervelor minime obligatorii. n februarie 1998, rata rezervelor minime obligatorii n lei a fost modificat cresctor cu 2,5 puncte procentuale, ajungnd la nivelul de 12,5 la sut. Efectul acestei ajustri a fost ns insuficient, impunndu-se o nou majorare de aceeai amplitudine (pn la 15 la sut), care a fost efectuat n luna august a aceluiai an, concomitent cu intrarea n vigoare a unui nou regulament privind rezervele minime obligatorii. Noul regulament a prevzut extinderea bazei de calcul i introducerea unui culoar de fluctuaie a rezervelor bncilor prin stabilirea unui nivel minim i a unui nivel maxim al acestora.
Politica monetar
83
Pe parcursul anului 1999, BNR a efectuat trei majorri succesive ale ratei rezervelor minime obligatorii n lei, n urma crora aceasta a ajuns la 30 la sut, nivel la care s-a meninut n intervalul decembrie 1999 iunie 2001. Aceste ajustri au fost acompaniate de creterea ratei dobnzii bonificate de BNR la rezervele minime obligatorii, astfel nct bncile s nu fie obligate s suporte costuri nerezonabile. n principial, s-a urmrit o mprire acceptabil a costurilor de restructurare a sectorului bancar ntre buget, banca central i bncile comerciale. n plus, n vederea atenurii fluctuaiilor lichiditii din sistemul bancar, mecanismul rezervelor minime obligatorii a cunoscut noi corecii, cele mai importante constnd n: (i) comprimarea perioadelor de observare i de aplicare a rezervelor de la o lun calendaristic la 15 zile, i (ii) reducerea limitei superioare a coridorului de fluctuaie de la 140 la sut la 110 la sut i eliminarea limitei sale inferioare. n perioada 2001-2002, ca urmare a ameliorrii progresive a condiiilor pieei financiare, banca central, dei aflat n continuare n poziia de debitor net fa de sistemul bancar, a optat pentru o politic de reducere gradual a ratei rezervelor minime obligatorii, care a fost diminuat pn la nivelul de 18 la sut, aplicat cu ncepere din 24 noiembrie 2002. Reducerea nivelului rezervelor minime obligatorii a determinat o ngustare treptat a ecartului dintre ratele dobnzilor medii active i pasive din sistemul bancar, ncurajnd totodat bncile s-i gestioneze ct mai eficient resursele. Lichiditatea eliberat n sistem prin diminuarea ratei rezervelor minime obligatorii a fost absorbit de banca central printr-o cretere susinut a utilizrii instrumentelor open market, crora li s-a atribuit rolul principal n efortul de drenare a lichiditii excedentare. Prin adoptarea n iulie 2002 a unui nou regulament privind rezervele minime obligatorii, BNR a vizat creterea rigurozitii, a eficacitii i a flexibilitii acestui instrument de politic monetar, precum i alinierea sa la prevederile reglementrilor Bncii Centrale Europene. Prin acest regulament s-a revenit la perioadele de observare i aplicare de o lun, msur care a stimulat dinamizarea activitii pieei interbancare i a
84
simplificat sistemul de raportare i monitorizare a rezervelor. n vederea diminurii impactului comportamentului bncilor asupra volumului bazei monetare, a fost abandonat reportarea deficitelor de rezerve n urmtoarea perioad de aplicare; a fost reintrodus n schimb dobnda penalizatoare pentru nendeplinirea nivelului prevzut al rezervelor minime obligatorii. Totodat, a fost desfiinat culoarul de fluctuaie a rezervelor pentru a fi sporit flexibilitatea pieei monetare. Regulamentul a prevzut i extinderea obligaiei de constituire a rezervelor minime obligatorii asupra caselor centrale ale cooperativelor de credit, msur fireasc n condiiile n care cooperativele de credit dein aceeai capacitate de multiplicare a depozitelor ca i bncile. n luna august 2005, rezervele minime obligatorii n lei au fost ajustate descresctor cu 2 puncte procentuale, pn la nivelul de 16 la sut, n scopul mbuntirii structurii pe valute a creditului neguvernamental. n ceea ce privete evoluia rezervelor minime obligatorii n valut n perioada 1997-2003, rata acestora a fost diminuat de la 20 la 15 la sut n august 1998, concomitent cu eliminarea posibilitii bncilor de a opta ntre constituirea acestora n valut sau n lei (posibilitate care genera dificulti n exercitarea de ctre BNR a controlului bazei monetare i al multiplicrii creditelor n valut). Ulterior, banca central a recurs la creteri succesive ale ratei rezervelor minime obligatorii n valut, urmrind atenuarea proporiilor fenomenului de substituie valutar. Astfel, n iulie 1999 rata rezervelor n valut a revenit la 20 la sut, iar n 2002 a avut loc o majorare n dou etape, nivelul acesteia ajungnd la 22 la sut n luna aprilie i la 25 la sut n noiembrie. Dac n anul 2003 nu s-au operat modificri ale ratei rezervelor n valut, necesitatea temperrii vitezei de cretere a creditului n valut a determinat banca central s majoreze n august 2004 rata rezervelor n valut la 30 la sut, iar n decembrie 2005 la 35 la sut, cu aplicabilitate din 24 ianuarie 2006. Totodat, ncepnd cu luna august 2005, BNR a extins aplicarea ratei rezervelor minime obligatorii asupra tuturor pasivelor n valut, indiferent de scaden i de data atragerii lor.
Politica monetar
85
86
2.3.2. Operaiunile open market

Anul 1997 a marcat un moment de cotitur n ceea ce privete evoluia arsenalului de instrumente de politic monetar. n luna februarie, BNR a demarat efectuarea de operaiuni cu titluri de stat, iar ncepnd din luna iunie pentru absorbia lichiditii excedentare a fost utilizat atragerea de depozite de la bnci. n 1997 amploarea operaiunilor cu titluri de stat a fost redus. n vederea absorbiei surplusului de lichiditate, banca central a vndut, n lunile aprilie i mai, o parte din titlurile de stat achiziionate n februarie. Dup ce celelalte titluri de stat aflate n portofoliul BNR au ajuns la scaden, acest instrument i-a pierdut temporar caracterul operaional, ntruct achiziia de noi titluri de stat ar fi fost posibil doar pe seama unei majorri a nivelului lichiditii excedentare. n 1998, ns, banca central a efectuat numeroase operaiuni cu titluri de stat pe piaa secundar6, mai ales n ultimul semestru. Dac vnzrile definitive au fost rare i de volum redus, cumprrile de titluri de stat au devenit principalul instrument folosit de BNR n scopul de a injecta lichiditate n sistemul bancar, afectat de problemele cu care se confruntau dou bnci de stat. n consecin, portofoliul de titluri de stat al BNR a crescut considerabil, dar injecia de lichiditate ocazionat de cumprrile definitive a majorat considerabil volumul i costurile sterilizrii. O moderare substanial a rolului operaiunilor cu titluri de stat n implementarea politicii lichiditii s-a nregistrat n anul 1999. Titlurile deinute de banca central, emise n contextul restructurrii sistemului bancar i avnd scadene ndeprtate, erau considerate de ctre bnci ca fiind neatractive, iar achiziionarea de ctre BNR a unor certificate de trezorerie de pe piaa secundar ar fi implicat o injecie de lichiditate,
6 n conformitate cu prevederile legale, care au fost aliniate exigenelor Tratatului de la Maastricht, BNR nu poate cumpra titluri de stat pe piaa primar.
Politica monetar
87
indezirabil n condiiile excesului masiv de lichiditate existent n sistemul bancar. Abia n a doua jumtate a anului 2000, dup intrarea n vigoare a Regulamentului privind operaiunile de pia monetar, adaptat pe deplin normelor BCE, operaiunile de absorbie a lichiditii au dobndit caracter de pia mai pronunat, prin introducerea licitaiilor cu rat variabil de dobnd. Totodat, scadenele lor s-au majorat treptat, evoluie facilitat de utilizarea pe scar mai larg a tranzaciilor reverse repo, care au devansat ca volum atragerile de depozite. Au fost efectuate i injecii de lichiditate prin operaiuni repo, dar n contextul unei piee monetare dominate de persistena excedentului de lichiditate, acestea nu au putut avea dect caracter punctual i volum redus. n anul 2001, operaiunile open market au devenit principalul instrument de absorbie a lichiditii de pe piaa monetar, dar restrngerea considerabil a portofoliului de titluri de stat al bncii centrale a limitat volumul operaiunilor reverse repo, care s-a comprimat treptat, mai ales n a doua parte a anului. Tranzaciile definitive au consemnat ns o evoluie ascendent, vnzarea de ctre BNR a unui volum substanial de titluri de stat fiind posibil n condiiile n care randamentele acestora au devenit mai atractive. Tendina de diminuare a rolului tranzaciilor reverse repo a continuat i n anul 2002, pe fondul reducerii volumului titlurilor de stat deinute de BNR. Au avut loc cteva operaiuni reverse repo, efectuate prin licitaie i avnd scadene scurte (pn la 12 zile). Realizarea acestora a fost impus de necesitatea atenurii unor tensiuni temporare aprute pe piaa monetar, mai ales n contextul ajustrilor operate n funcionarea mecanismului rezervelor minime obligatorii. n anul 2002 nu au fost efectuate operaiuni definitive cu titluri de stat. Instrumentul atragerii de depozite de la bnci a fost introdus printr-o ordonan a Guvernului adoptat n iunie 1997, n contextul acumulrii
88
unui volum mare de lichiditate excedentar ca urmare a nivelului ridicat al intrrilor de capital. Imediat dup iniierea utilizrii sale, atragerea de depozite a devenit principalul instrument de implementare a politicii lichiditii. Prin remunerarea acestor depozite cu o rat a dobnzii competitiv, banca central i-a majorat substanial capacitatea de sterilizare, politica sa monetar ctignd n flexibilitate. Poziia de debitor net nu i-a permis ns exercitarea unui control asupra ratelor dobnzii, a cror intire ar fi fost total inoperant n acest context. Intensitatea utilizrii atragerii de depozite a fost ridicat i n prima jumtate a anului 1998, acest instrument meninndu-i poziia dominant n efortul de absorbie a lichiditii. n aceast perioad, circa 48 la sut din volumul depozitelor interbancare a fost reprezentat de volumul mediu al depozitelor atrase de BNR. Aceast pondere s-a diminuat considerabil n al doilea semestru, ajungnd la finele anului la 10,4 la sut, ca urmare a majorrii n luna august a ratei rezervelor obligatorii n lei la nivelul de 15 la sut, ceea ce a creat condiiile ca atragerea de depozite s ndeplineasc rolul de contracarare a fluctuaiilor de lichiditate de natur temporar. Aceast situaie nu a fost de durat, deoarece excedentul de lichiditate a cptat n 1999 dimensiuni tot mai ridicate, fiind necesar recurgerea masiv la atragerea de depozite. Rata dobnzii bonificate de BNR la acestea a crescut substanial, ajungnd s depeasc ratele medii ale dobnzilor interbnci. n aceast conjunctur, eficiena limitat a atragerii de depozite devenind evident, BNR a fost obligat s opereze trei ajustri cresctoare ale ratei rezervelor minime obligatorii n lei (pn la nivelul de 30 la sut, care a fost aplicat ncepnd din luna decembrie 1999). n perioada 2000-2001, mai ales ncepnd cu luna august 2000, odat cu prelungirea scadenelor operaiunilor de sterilizare, atragerea de depozite i-a diminuat ponderea n totalul operaiunilor open market, ca urmare a utilizrii mai frecvente de ctre BNR a operaiunilor reverse repo.
Politica monetar
89
Atragerea de depozite a revenit n prim-planul operaiunilor de sterilizare n 2002, banca central reuind s asigure prin intermediul lor un control monetar ferm, n pofida consolidrii poziiei sale de debitor net fa de sistemul bancar. n condiiile n care depozitele pe scadena de trei luni au fost cele mai utilizate, acestea ajungnd s reprezinte ntre 81 i 94 la sut din volumul total al lichiditii absorbite de BNR, scadena medie a operaiunilor de sterilizare a crescut pn la 52,6 zile. Totodat, rata dobnzii la depozitele atrase i-a majorat relevana n mecanismul de transmisie a impulsurilor de politic monetar, pe fondul sporirii adncimii pieei monetare i al nscrierii nivelului intermedierii financiare pe un trend ascendent. Certificnd accelerarea progresiv a dezinflaiei, nivelul ratei dobnzii la depozitele atrase a fost cobort treptat (pe ansamblul anului 2002 acesta diminundu-se cu 15 puncte procentuale), iar rata medie a dobnzii de sterilizare s-a redus cu 14,6 puncte procentuale, ajungnd n premier la un nivel situat sub pragul de 20 la sut (19,6 la sut n decembrie 2002). Ca urmare a restrngerii drastice a portofoliului su de titluri de stat, n anul 2003 banca central nu s-a mai angajat deloc n operaiuni reverse repo, absorbia excedentului de lichiditate fiind realizat exclusiv prin atragerea de depozite. Pentru a conferi o flexibilitate sporit interveniilor sale pe piaa monetar, BNR a scurtat scadena acestora, depozitele pe termen de o lun devenind instrumentul principal de politic monetar. Spre deosebire de evoluia consemnat n anul precedent, ratele dobnzii la depozitele atrase de BNR nu s-au mai plasat n 2003 pe un trend de diminuare continu. Dup ce n trimestrul I a sczut treptat, ajungnd n luna martie pn la nivelul minim de 17,42 la sut, rata medie a dobnzii de sterilizare al crei impact asupra ratelor dobnzilor interbnci a continuat s creasc a reflectat n ultima parte a anului 2003 accentuarea treptat a restrictivitii politicii monetare, ajungnd n luna decembrie la 21,25 la sut, cu 1,62 puncte procentuale peste valoarea nregistrat n decembrie 2002.
90
n anul 2004, excedentul de lichiditate s-a majorat substanial, impunnd suplimentarea masiv a operaiunilor de sterilizare. n acest context, BNR i-a diversificat instrumentarul utilizat pentru implementarea politicii monetare, recurgnd cu ncepere din luna iunie la lansarea de certificate de depozit. Avnd o scaden superioar celei a depozitelor i putnd fi tranzacionate ntre bnci, certificatele de depozit au oferit avantajul prelungirii orizontului sterilizrii n condiiile unei reduceri a primei de lichiditate comparativ cu depozitele. Ratei dobnzii aferente certificatelor de depozit nu i-a fost atribuit rolul de semnal, BNR opernd pe piaa primar a acestor titluri ca price-taker. Pentru a atrage surplusul de lei din pia, fluxul mediu zilnic al tranzaciilor de absorbie monetar ale bncii centrale s-a majorat cu 48,8 la sut comparativ cu anul precedent, n timp ce soldul lor mediu a crescut cu 62,5 la sut, datorit prelungirii scadenei medii a operaiunilor. Reflectnd amplificarea fr precedent a efortului de sterilizare prin intermediul instrumentelor de pia, soldul mediu al acestora a depit de dou ori nivelul mediu zilnic al contului curent al bncilor la BNR (fa de un raport de 1,7 ori n anul precedent). Totodat, costurile sterilizrii s-au amplificat, ajungnd la o pondere n PIB de 0,9 la sut. Rata maxim a dobnzii pentru depozitele atrase de BNR pe termen de o lun a sczut n cursul anului 2004 de la 21,25 la sut n primele cinci luni la 17 la sut n decembrie. n prima parte a anului 2005, dat fiind constrngerea exercitat de momentul liberalizrii (la 11 aprilie) a accesului nerezidenilor la constituirea de depozite la termen n lei, BNR a operat o reducere gradual a ratei dobnzii, provocnd totodat i apariia unui decalaj temporar ntre rata efectiv a dobnzii aferente operaiunilor de sterilizare (mai joas) i rata dobnzii de politic monetar. Prin stabilizarea ratei efective a dobnzii la operaiunile de sterilizare la un nivel inferior (8 la sut), banca central a vizat restrngerea
Politica monetar
91
diferenialului dintre ratele dobnzilor pieei interne i randamentele pieei internaionale, pentru a descuraja intrrile de capital cu potenial volatil. ncepnd din luna august 2005, BNR nu a mai absorbit integral excedentul de lichiditate din sistem prin atragerea de depozite pe termen de o lun. Aceast modificare de tactic s-a realizat att prin adoptarea de ctre BNR a sistemului licitaiilor pe baz de rat fix a dobnzii i cantitate variabil, raportul dintre lichiditatea absorbit i volumul total al ofertelor transmise de bnci n cadrul licitaiilor fiind restrns progresiv, ct i prin reducerea frecvenei licitaiilor. n aceste condiii, bncile au fost nevoite s apeleze la facilitatea de depozit pentru plasarea unei mari pri din lichiditatea excedentar. Perioada de scdere a randamentelor pieei monetare a luat sfrit n noiembrie 2005, odat cu restrngerea treptat a excedentului de lichiditate ca urmare a intensificrii operaiunilor de absorbie monetar ale bncii centrale. Luna decembrie 2005 a consemnat o sporire progresiv a soldului mediu zilnic al operaiunilor open market ale BNR.
C ARTEA A DOUA
POLITICI PRIVIND DEZVOLTAREA SISTEMULUI BANCAR SPECIFIC ECONOMIEI DE PIA
Evoluia postcomunist a sistemului bancar din Romnia a consemnat dou etape majore: (i) etapa de constituire ca o structur modern n contextul dezechilibrelor unei economii de pia incipiente i (ii) etapa de consolidare legislativ i funcional a sectorului bancar, dup criza din anii 1998-1999.
94
Capitolul 3
Perioada 1990-1997: primii ani de funcionare a unui sistem bancar modern

3.1. Cadrul legislativ
Demararea de facto a reformei bancare s-a produs la finele anului 1990 cnd sistemul de tip monobanc alctuit din Banca Naional a Romniei i patru bnci specializate (Banca Romn de Comer Exterior, Banca pentru Agricultur i Industrie Alimentar, Banca de Investiii i Casa de Economii i Consemnaiuni) a fost nlocuit cu un sistem structurat pe dou niveluri: pe de o parte, banca central (care reprezint unicul organ de emisiune i este responsabil cu stabilirea i conducerea politicii monetare i de credit, precum i cu autorizarea, reglementarea i supravegherea activitii societilor bancare), iar pe de alt parte, bncile comerciale, constituite ca societi pe aciuni cu dreptul de a desfura o gam larg de operaiuni, n condiiile respectrii cerinelor stabilite de BNR n domeniile reglementrii i supravegherii. Aceast configuraie a sistemului bancar a fost consfinit de noul cadru legislativ conturat de cele dou acte normative adoptate n luna martie 1991 Legea nr. 33 privind activitatea bancar i Legea nr. 34 privind Statutul Bncii Naionale a Romniei.
Politici privind dezvoltarea sistemului bancar specific economiei de pia
95
3.2. Activitatea de autorizare, reglementare i supraveghere pe baze prudeniale
n virtutea drepturilor i responsabilitilor prevzute de Legile nr. 33 i nr. 34 din anul 1991, precum i de actele normative adoptate ulterior, n prima etap a procesului de reform eforturile bncii centrale au fost direcionate ctre restructurarea sectorului bancar n condiii de eficien i competiie, concomitent cu conturarea unui cadru adecvat al autorizrii, reglementrii i supravegherii prudeniale. Criteriile de pruden i de calitate care au stat la baza politicii de autorizare desfurate de BNR s-au reflectat n numrul relativ mic de bnci noi1, a cror nfiinare a fost condiionat de ndeplinirea cerinelor de soliditate financiar impuse de competiia de pe piaa bancar. Aprecierea corect a acestei poziii prudente a BNR trebuia s aib n vedere, pe de o parte, entuziasmul general fa de nfiinarea de noi bnci (fenomen nregistrat i n alte ri postcomuniste), iar pe de alt parte, cunotinele insuficiente la nivelul societii romneti privind riscurile industriei bancare. Pentru a face fa avalanei de solicitri, BNR a hotrt, nc din anul 1992, ca nivelul minim al capitalului social necesar autorizrii unei bnci comerciale s nu fie inferior celui prevzut de standardele europene 5 milioane ECU/euro). n acelai scop, de a evita apariia de bnci neviabile, BNR a introdus, n special ncepnd cu anul 1995, restricii referitoare la posibilitatea participrii companiilor cu capital de stat n calitate de acionar la constituirea unor societi bancare. Cadrul de reglementare prudenial, conturat pn n anul 1995, a fost ulterior extins i mbuntit n conformitate cu cerinele specifice impuse de desfurarea unei supravegheri eficiente a activitii bancare, precum
1 n consecin, Romnia s-a caracterizat printr-un grad sczut de bancarizare unei bnci comerciale revenindu-i 524 mii locuitori n anul 1997 comparativ cu situaia din Cehia (195 mii locuitori n anul 1996) i din Bulgaria (200 mii locuitori n anul 1995).
96
i cu noile aspecte aprute pe plan internaional necesitatea alinierii la principiile generale stabilite de Comitetul de la Basel privind activitatea de supraveghere bancar i la directivele Uniunii Europene referitoare la activitatea instituiilor de credit. Astfel, BNR a adoptat reglementri privind adecvarea capitalului, expunerile mari, expunerea valutar, participarea unei societi bancare la capitalul altei bnci sau al unei societi nebancare, clasificarea portofoliului de credite, rezerva general pentru riscul de credit i provizioanele specifice de risc. De asemenea, au fost emise o serie de reglementri referitoare la nchiderea exerciiilor financiare anuale i la ntocmirea i verificarea situaiilor financiar-contabile anuale i trimestriale. Este de menionat, n acest context, elaborarea, n anul 1997, a planului unic de conturi, a modelului de bilan contabil pentru bnci, precum i a normelor metodologice aferente (cu aplicare ncepnd cu data de 1 ianuarie 1998). O preocupare permanent a BNR n acest interval a constat n creterea eficienei activitii de supraveghere a instituiilor de credit, orientat ctre: (i) evaluarea performanelor i analiza n dinamic a situaiei fiecrei bnci; (ii) verificarea gradului de respectare a indicatorilor prudeniali prevzui de reglementrile n materie i (iii) adoptarea, pe aceast baz, a msurilor de prevenire a deteriorrii situaiei financiare a bncilor n cauz i stabilirea sanciunilor legale aplicabile n cazul nerespectrii acestor norme. Activitatea de supraveghere a fost conceput a se desfura n dou modaliti distincte prin inspecii la sediul bncilor (on site) i pe baza raportrilor de pruden bancar transmise bncii centrale (off site), cea de-a doua form de examinare avnd drept obiect analiza unui set de indicatori de apreciere a soliditii financiare a bncilor comerciale, i anume: indicatorul de solvabilitate; mprumuturile mari acordate; poziia valutar zilnic; clasificarea creditelor i nivelul provizioanelor specifice de risc constituite.
97
Toate aceste msuri destinate conturrii unui cadru adecvat de reglementare i supraveghere prudenial au constituit, fr ndoial, un factor decisiv pentru asigurarea unui sistem bancar sntos, ns nu mai puin important n acest sens este buna funcionare a economiei n general. Astfel, gradul nalt de ndatorare a unui numr mare de ntreprinderi fa de stat i de furnizori i declinul produciei n intervalul 1997-1999 s-au reflectat n deteriorarea calitii portofoliului de credite al bncilor, mai cu seam al celor cu expuneri sectoriale mari (cazurile Bncii Agricole, Bancorex i Bncii Columna). Aceast evoluie a fost accentuat, pe de o parte, de cadrul legislativ, favorabil debitorului (n sensul nesancionrii eficiente a ru-platnicilor i al procedurilor greoaie de obinere a dreptului de executare silit a garaniilor), iar pe de alt parte, de absena unei piee lichide pentru valorificarea garaniilor aferente creditelor acordate. Rezultatele modeste n privina restructurrii sectorului corporatist, la care s-a adugat instabilitatea preurilor de consum i a cursului de schimb, au afectat comportamentul bncilor comerciale n sensul reducerii apetitului de creditare a economiei reale, crescnd astfel ponderea veniturilor obinute din plasamente n titluri de stat i din diferene de curs valutar. Cu toate acestea, sistemul bancar a jucat rolul de principal verig de intermediere financiar, poziie favorizat de slaba dezvoltare a pieelor de capital, de nivelul redus al economisirii, de subcapitalizarea firmelor romneti, dar i de practica acordrii de credite n regim preferenial, prin intermediul unor legi speciale sau hotrri ale Guvernului, n vederea susinerii sectoarelor energetic i agricol acest fenomen de distorsionare a alocrii resurselor financiare n economie culminnd n anii 1995 i 1996. Din punct de vedere cantitativ, sectorul bancar s-a caracterizat printr-o extindere rapid, numrul bncilor comerciale crescnd de aproape trei
98
ori. Concomitent cu mrirea reelei teritoriale i cu diversificarea operaiunilor societilor bancare cu capital de stat, capitalul privat, capitalul cooperatist i cel mixt i-au fcut tot mai mult simit prezena, n paralel cu continuarea procesului de integrare a sucursalelor bncilor strine n activitatea bancar autohton. Cu toate acestea, pn n anul 1997, poziia deinut de proprietatea de stat n ansamblul sectorului bancar a rmas dominant, dei BNR a autorizat, aproape n exclusivitate, numai nfiinarea de bnci private, cu capital romnesc sau strin. n plus, este de remarcat concentrarea portofoliului total de active la nivelul principalelor patru bnci de stat Banca Agricol, Banca Comercial Romn (BCR), Banca Romn de Comer Exterior (Bancorex) i Banca Romn pentru Dezvoltare (BRD). Acest fenomen a nregistrat totui o tendin de estompare datorit apariiei noilor bnci private. Astfel, n ceea ce privete ponderea n totalul activelor la nivel de sistem, bilanul celor patru bnci a sczut de la 83 procente n anul 1991 la 61 procente n anul 1997. O alt caracteristic a sistemului bancar a fost meninerea unui grad ridicat de segmentare a pieei bancare reflectat prin orientarea prioritar a bncilor de stat ctre finanarea sectorului public, a celor cu capital privat romnesc ctre creditarea agenilor economici privai autohtoni, n timp ce bncile strine au colaborat ndeosebi cu marile companii strine prezente n ara noastr. n acest cadru, s-a putut remarca preferina tot mai accentuat a instituiilor bancare pentru derularea de operaiuni cu parteneri privai, astfel nct, ncepnd cu anul 1997, sectorul corporatist cu capital privat a reprezentat principalul destinatar al creditului neguvernamental2. n ceea ce privete performana financiar msurat cu ajutorul sistemului de indicatori prudeniali, la nivel agregat bncile comerciale
2 n luna septembrie 1997, soldul creditelor n lei i n valut contractate de agenii economici cu capital privat a depit, pentru prima oar, jumtate din soldul creditelor neguvernamentale (50,6 la sut).
99
au nregistrat o cretere continu a ponderii creditelor neperformante n total (pn la un nivel de aproximativ 53 la sut n anul 1997 i de 58,5 la sut n anul 1998), fiind nevoite, n consecin, s-i mreasc exigena n clasificarea portofoliului de credite i s depun eforturi substaniale de provizionare. Aceste preocupri i-au gsit reflectarea n creterea gradului de acoperire a riscului de credit3 (pn la 72-73 procente pentru fiecare dintre cei doi ani menionai anterior). Merit subliniat faptul c rspunderea pentru situaia ngrijortoare a calitii activelor a revenit unui numr redus de bnci. Astfel, patru instituii (Bancorex, Banca Agricol, Bankcoop i Banca Albina), cu un total de 34 la sut din activele sistemului bancar, deineau, la sfritul anului 1997, trei sferturi din portofoliul total de creane restante i ndoielnice. Referitor la ceilali indicatori de analiz financiar, sistemul bancar a consemnat, pn n anul 1996, evoluii pozitive ale nivelului de solvabilitate (care s-a meninut peste limita de 8 la sut stabilit prin normele BNR), ale lichiditii i profitabilitii aceasta din urm fiind msurat prin rentabilitatea capitalurilor proprii (ROE) i prin cea a activelor (ROA). nrutirea semnificativ a performanelor sistemului bancar n ultima parte a intervalului analizat a fost nsoit de un comportament neadecvat att din partea echipelor manageriale ale unor bnci comerciale (prin practicarea unor politici de creditare riscante), ct i din partea proprietarilor fie acetia privai sau publici (neglijen n controlul managementului bncilor, acordarea de credite n regim preferenial, transferarea de ctre stat a unor probleme ale economiei reale n sectorul bancar). Bncile comerciale au cunoscut, de asemenea, o continu decapitalizare generat de creterea cheltuielilor reprezentnd impozitul pe profit; acest fenomen a fost explicat prin cauze de ordin metodologic determinarea profitului impozabil prin neajustare cu rata
3 Indicator determinat ca raport ntre provizioanele de risc constituite i provizioanele de risc necesare.
100
inflaiei , dar i operaional prin mrirea ponderii veniturilor din dobnzi nencasate n totalul veniturilor. Toate aceste disfuncionaliti au avut serioase repercusiuni asupra mai multor bnci comerciale, ncepnd cu 1996 i pn n prima jumtate a anului 2002. Poziia bncii centrale fa de aceast situaie a fost nuanat. Ca regul general, BNR a cutat s evite criza de sistem i a utilizat, n acest sens, ntregul arsenal de mijloace prevzut de legea bancar, inclusiv exercitarea rolului de mprumuttor de ultim instan (cu riscurile care decurgeau n planul hazardului moral i al dificultii controlrii deficitului bugetar). Pe de alt parte, finanarea unor bnci cu probleme n scopul evitrii crizei sistemice a fost astfel conceput nct s afecteze ct mai puin politica monetar, focalizat pe asigurarea stabilitii macroeconomice. Preul acestei politici de echilibru ntre dou obiective contrare a constat n dispariia unor bnci i n pericolul producerii fenomenului de contagiune la nivel de sistem. Neregulile semnalate n urma aciunilor de supraveghere on site i off site desfurate n a doua parte a deceniului anterior au determinat, nc din anul 1996, adoptarea unor msuri subsumate obiectivelor strategice privind eliminarea din sistem a bncilor insolvabile i sprijinirea bncilor cu dificulti de lichiditate, dar solvabile. Succesiunea cronologic a aciunilor ntreprinse de BNR n acest sens este prezentat n cele ce urmeaz. Decizia de nlturare a bncilor insolvabile Dacia Felix i Credit Bank a fost luat la captul unui ir de ncercri ale bncii centrale de reabilitare a situaiei financiare a acestora, constnd n: (i) asisten acordat prin instituirea unor comisii de supraveghere special; (ii) acordarea de sprijin financiar sub forma creditului pe descoperit de cont, transformat, ctre sfritul anului 1995, n credit special; aceast facilitate a fost suspendat n urma nrutirii severe a indicatorilor de prudenialitate n prima parte a anului 1996; (iii) aplicarea gradual a
101
sanciunilor pentru nerespectarea normelor de pruden bancar, n conformitate cu legislaia n vigoare (constnd n avertisment scris, introducerea de msuri de remediere, inclusiv limitarea operaiunilor, amend contravenional); (iv) declanarea n instan a procedurilor privind reorganizarea sau lichidarea judiciar; (v) acordarea4 posibilitii de obinere de ctre bncile respective a unui credit destinat acoperirii cererilor de retragere a depozitelor populaiei, n limita unui plafon de 10 milioane ROL/deponent, oportunitate valorificat de Banca Dacia Felix, dar nu i de Credit Bank (din cauza nendeplinirii condiiilor impuse). Cu toate acestea, deteriorarea n continuare a activitii celor dou instituii a adus banca central n situaia de a hotr retragerea autorizaiilor de funcionare ale acestor dou bnci (n luna aprilie 1997). n vederea sprijinirii bncilor cu capital majoritar de stat aflate n dificultate din punct de vedere al lichiditii, dar solvabile (Banca Agricol i Bancorex), n prima parte a anilor 90 au fost iniiate msuri guvernamentale de recapitalizare, sub forma prelurii la datoria public a unor credite neperformante i a infuziilor directe de capital din resurse bugetare. Rezultatele nu s-au ridicat ns la nivelul ateptrilor, pe de o parte din cauza necorelrii acestor aciuni cu msuri de restructurare a sectorului real al economiei (fapt de natur s alimenteze riscul de hazard moral), iar pe de alt parte, datorit insuficientei restructurri de ordin operaional n cadrul instituiilor respective. Anul 1997 a marcat demararea unui nou program de restructurare a celor dou bnci printr-un schimb de titluri de stat contra unor credite neperformante aflate n portofoliul acestora. Eficiena msurilor ntreprinse de BNR n vederea nsntoirii sistemului bancar a fost ns vizibil erodat de cadrul legislativ i de
4 n baza Legii nr. 135/1996 privind autorizarea BNR de a acorda credite pentru acoperirea cererilor populaiei de retragere a depozitelor bancare constituite la societile bancare Dacia Felix S.A. i Credit Bank S.A.
102
reglementare insuficient n raport cu problemele acumulate. n consecin, fragilitatea activitii de supraveghere prudenial i interveniile guvernamentale n activitatea bancar au alimentat deteriorarea calitii managementului, a controlului intern i a practicilor contabile existente la nivelul bncilor comerciale. Anul 1998 a constituit un moment de cotitur n privina mbuntirii capacitii de aciune a BNR pe linia supravegherii activitii bncilor comerciale, pe de o parte sub aspect legislativ adoptarea unui nou pachet de legi bancare (Legea nr. 58 Legea bancar; Legea nr. 101 privind Statutul Bncii Naionale a Romniei; Legea nr. 83 privind procedura falimentului bncilor), iar pe de alt parte, prin susinerea primit din partea Guvernului n direcia asanrii sistemului bancar. Acest nou context a permis BNR iniierea, la nceputul anului 1999, a unui amplu program de restructurare orientat ctre prevenirea riscului sistemic, concomitent cu consolidarea activitii de supraveghere prudenial i cu perfecionarea funcionrii unor instrumente de sprijin indirect al activitii de supraveghere bancar.
103
Capitolul 4
Depirea situaiei de criz i evoluii ulterioare
4.1. Msuri de nsntoire a sectorului bancar
Restructurarea sistemului bancar romnesc s-a desfurat n perioada 1996-2003, cuprinznd i depirea situaiei de criz din anii 1998-1999. Acest proces a consemnat un plus de eficien ncepnd din anul 1998 (n condiiile noului cadru legislativ) i a avut dou componente: (i) recapitalizarea bncilor cu probleme i ndeprtarea celor neviabile din sistem i (ii) privatizarea bncilor cu capital de stat. Rezultatele eforturilor depuse de BNR pe linia nsntoirii i modernizrii sistemului bancar s-au manifestat pe deplin ncepnd cu intervalul 2003-2004. Principala ameninare la adresa viabilitii sistemului bancar o reprezenta, la momentul 1998, funcionarea defectuoas a unor bnci de mari dimensiuni, cu capital de stat (Bancorex i Banca Agricol). Un sprijin esenial n identificarea soluiilor i n derularea cu succes a procesului de restructurare (urmrindu-se n acelai timp minimizarea impactului monetar al msurilor ntreprinse), i ulterior a celui de privatizare, l-a constituit demararea aciunii de preluare de la aceste bnci a creditelor neperformante i a activelor extrabilaniere din aceeai
104
categorie, prin decizia de nfiinare, n anul 1998, a Ageniei de Valorificare a Activelor Bancare (AVAB). n cazul Bancorex, msurile succesive de limitare a unor operaiuni, de instituire a regimului de supraveghere special i apoi de administrare special, concomitent cu limpezirea portofoliului neperformant, nu au putut conduce la redresarea respectivei bnci, soluia definitiv, adoptat n anul 1999, fiind fuziunea cu Banca Comercial Romn prin absorbia prii viabile a Bancorex, inclusiv a sucursalelor sale din strintate. Procesul de restructurare n vederea privatizrii Bncii Agricole s-a accelerat n anii 1999 i 2000 prin preluarea de ctre AVAB a activelor neperformante i schimbarea managementului bncii cu o echip de specialiti de la BNR. Dei nu fr obstacole i momente de tensiune, acest efort uria s-a finalizat n anul 2001 prin ncheierea contractului de vnzare a pachetului deinut de Fondul Proprietii de Stat ctre consoriul format din Raiffeisen Zentralbank Osterreich AG (93,13 la sut) i Fondul Romno-American de Investiii (5,7 la sut). Msurile de asanare i consolidare a sistemului bancar romnesc au vizat, n acelai timp, i sectorul bncilor private. Ca urmare a deteriorrii situaiei financiare n cazurile Bncii Albina i Bankcoop, BNR a aplicat o serie de sanciuni sub forma limitrii tranzaciilor, a trecerii la un regim special de decontare a operaiunilor interbancare i a instituirii regimului de supraveghere special. Imposibilitatea obinerii unor rezultate pozitive n sensul redresrii financiare a determinat intrarea celor dou bnci n procedura falimentului (n anul 1999, respectiv 2000), n conformitate cu legislaia adoptat n anii 1998 i 1999. Noul cadru legislativ a stat i la baza stabilirii soluiei definitive pentru bncile Credit Bank i Dacia Felix. Astfel, n primul caz, instana judectoreasc a admis (n anul 2000) cererea naintat de BNR privind declanarea procedurii falimentului, iar n al doilea caz, Guvernul a
105
emis (n anul 2001) o ordonan de urgen care permitea stingerea preteniilor creditorilor prin cesionarea creanelor deinute ctre un nou acionar. n anul 2002, alte trei bnci comerciale private au prsit sistemul financiar romnesc: (i) Banca Romn de Scont (n urma unor grave abateri de la disciplina bancar i a administrrii neprudeniale a surselor atrase i mprumutate); (ii) Banca Turco-Romn (n cazul creia ncercrile de soluionare a crizei de lichiditate declanate n anul 2000 au fost subminate de criza financiar-bancar major din Turcia, care s-a prelungit n anii 2001-2002); (iii) Banca Internaional a Religiilor (pentru care instana aprobase nc din anul 2000 cererea depus de BNR privind declanarea procedurii falimentului, dup euarea mai multor ncercri de recapitalizare). La acestea s-a adugat Banca de Investiii i Dezvoltare mpotriva creia BNR a aplicat o serie de sanciuni cauzate de descoperirea efecturii de ctre conducerea bncii a unor tranzacii care i-au deteriorat semnificativ situaia financiar. Ulterior, acionariatul a decis autodizolvarea acestei bnci. Finalizarea aciunii de asanare a sistemului bancar romnesc a fost marcat de soluionarea cazului Bncii Columna. Dup numeroase tergiversri ale aciunilor n justiie iniiate de creditorii acestei instituii n baza cadrului legislativ din 1996, pe fondul neregulilor semnalate ncepnd cu anul 1997 (grave nclcri ale legislaiei i ale reglementrilor n vigoare, n special n domeniul creditrii i provizionrii), hotrrea judectoreasc de declanare a procedurii falimentului a fost emis n prima parte a anului 2003. Prin eliminarea tuturor bncilor aflate n situaie de ncetare de pli sau cu fonduri proprii negative, sistemul bancar romnesc i-a reluat exercitarea funciei de intermediere financiar n condiii de echitate i credibilitate.
106
Procesul de restructurare bancar a cuprins i alte dou bnci cu capital de stat: (i) Casa de Economii i Consemnaiuni S.A., n cazul creia s-a urmrit transformarea dintr-o instituie orientat ctre atragerea de economii de la populaie ntr-o banc de retail performant5, n anul 2002 consemnndu-se o serie de modificri ale cadrului legislativ, inclusiv aprobarea noului statut; (ii) Banca de Export-Import a Romniei S.A. (Eximbank), msurile ntreprinse viznd retragerea acesteia din operaiuni specifice unei bnci comerciale i transformarea sa ntr-un agent al statului cu un rol bine definit n stimularea exporturilor printr-o activitate specializat n creditarea, asigurarea i garantarea creditelor de export i a investiiilor romneti n strintate6. Privatizarea bncilor cu capital de stat component esenial a reformei sistemului bancar a fost menionat drept obiectiv al autoritilor romne n cadrul acordului stand-by ncheiat cu Fondul Monetar Internaional pentru perioada 1994-1995. Adoptarea, n anul 1997, a Legii nr. 83 privind privatizarea societilor comerciale bancare la care statul este acionar a vizat facilitarea acestui proces, prevzndu-se mai multe metode posibile de vnzare a pachetului majoritar de aciuni: (i) majorarea capitalului social prin aport de capital privat, n baza unei oferte publice sau a unui plasament privat; (ii) vnzarea de aciuni gestionate de Fondul Proprietii de Stat ctre persoane fizice sau persoane juridice cu capital majoritar privat; (iii) combinarea procedeelor menionate anterior. Primele contracte de privatizare au fost semnate n semestrul I 1999, pentru vnzarea pachetului majoritar de aciuni (51 la sut) al BRD i a celui de control (45 la sut) al Bancpost. Referitor la aceasta din urm,
5 n baza Legii nr. 66/1996 privind reorganizarea CEC n societate bancar pe aciuni. 6 Strategia de restructurare a Eximbank a fost prevzut n Programul de guvernare pentru perioada 2001-2004 i a beneficiat de consultan din partea Bncii Mondiale n cadrul PSAL II.
107
procesul de privatizare a fost finalizat n anul 2002 (prin vnzarea ultimelor aciuni deinute de Autoritatea pentru Privatizare i Administrarea Participaiilor Statului APAPS), n prezent capitalul social al Bancpost aparinnd n proporie de peste 62 la sut bncii elene EFG Eurobank Ergasias. n afar de Banca Agricol, ncredinarea pachetului majoritar de aciuni unui investitor din Austria s-a produs i n cazul Bncii Comerciale Romne cea mai mare banc autohton, deinnd circa o treime din activele sistemului bancar. Procesul de privatizare a acesteia a fost declanat n anul 2001. Dup dou ncercri euate de ncheiere a tranzaciei cu un investitor strategic (insuccesul datorndu-se, n cea mai mare msur, fenomenelor de criz din economia mondial), a fost adoptat o strategie intermediar de privatizare, a crei prim etap s-a finalizat n luna noiembrie 2003 prin vnzarea unui pachet de 25 la sut plus dou aciuni ctre Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare i Corporaia Financiar Internaional divizia de investiii a Bncii Mondiale. Potrivit acordului ncheiat cu APAPS, aceste dou instituii i-au propus, pentru a doua etap, (i) adoptarea de msuri n vederea restructurrii i modernizrii activitii BCR i (ii) elaborarea, mpreun cu autoritile romne, a unui plan de dezvoltare instituional pentru pregtirea tranzacionrii pachetului majoritar de aciuni; contractul de vnzare a fost semnat cu Erste Bank, la sfritul anului 2005, pentru un procent de 62 la sut din capitalul BCR. n cursul anului 2005, Guvernul a aprobat i strategia de privatizare a Casei de Economii i Consemnaiuni, modificat i completat n anul urmtor. Pachetul majoritar, reprezentnd 69,9 la sut din capitalul social al acestei bnci, urmeaz s fie vndut de ctre statul romn unui investitor strategic o instituie financiar-bancar de reputaie internaional sau un consoriu din care s fac parte cel puin o asemenea instituie.
108
ntregul efort depus n vederea nsntoirii i modernizrii sistemului bancar a fost nsoit de semnificative modificri structurale. Astfel, n anul 1999 bncile cu capital majoritar de stat au consemnat pierderea unei treimi din cota de pia7 deinut n anul precedent, sectorul privat (inclusiv sucursalele bncilor strine) nregistrnd n acelai timp i o cretere cu 11 puncte procentuale a ponderii n volumul agregat al capitalului social. n anii urmtori, acest din urm segment bancar a continuat s se extind, la finele anului 2005 ajungnd s dein o cot de pia de 94 la sut i o pondere de 88 la sut n volumul agregat al capitalului social. Procesul de modernizare a sistemului bancar romnesc a cuprins i nfiinarea, ncepnd cu anul 2002, a dou tipuri noi de instituii de credit, ambele incluse n sfera activitilor de autorizare, reglementare i supraveghere prudenial exercitate de BNR organizaiile cooperatiste de credit i casele de economii pentru domeniul locativ.
7 Determinat ca pondere n activul net bilanier.
109
4.2. mbuntirea calitii activitii de supraveghere prudenial

Activitatea de restructurare, n sensul currii sistemului bancar, s-a desfurat pe fondul consolidrii funciei de supraveghere prudenial din mai multe puncte de vedere legislativ-normativ, organizatoric i, ca o consecin, din cel al exigenei i al eficienei n verificarea i sancionarea bncilor. Modificrile legislative ulterioare adoptrii noului pachet de legi bancare8 au creat premisele mbuntirii cadrului normativ al unei supravegheri eficiente. n felul acesta (i) s-a asigurat creterea exigenei n autorizarea conductorilor, administratorilor i acionarilor bncilor comerciale i au fost introduse cerine de ordin calitativ pentru acionarii semnificativi; (ii) a fost constituit suportul legal pentru colaborarea BNR cu autoritile de supraveghere competente din ar i din strintate, precum i pentru alinierea la standardele internaionale a prevederilor referitoare la protecia supraveghetorului; (iii) au fost puse bazele unor mbuntiri de ordin procedural n domeniul falimentului bancar, inclusiv n privina proteciei deponenilor. Intensificarea eforturilor de armonizare a legislaiei bancare romneti cu prevederile directivelor comunitare s-a concretizat n promulgarea Legii nr. 443/2004 pentru modificarea i completarea Legii bancare nr. 58/ 19989. Potrivit acestui nou act normativ, bncii centrale i revin
8 Cele trei ordonane de urgen emise de Guvern n anul 2001 pentru modificarea i completarea celor trei legi bancare adoptate n anul 1998 (OUG nr. 136, 137 i 138). 9 n felul acesta s-a asigurat transpunerea prevederilor urmtoarelor directive ale Parlamentului European i ale Consiliului European: Directiva 96/10/CE privind recunoaterea de ctre autoritile competente a acordurilor de compensare bilaterale; Directiva 2000/12/CE privind condiiile de acces i exercitare a activitii bancare de ctre instituiile de credit (inclusiv Directiva 2000/28/CE de modificare a actului normativ menionat); Directiva 2000/46/CE privind condiiile de acces, exercitare i supraveghere prudenial a activitii instituiilor emitente de moned electronic; Directiva 2001/24/CE privind reorganizarea i falimentul instituiilor de credit.
110
competene n domeniul supravegherii pe baze consolidate a instituiilor de credit, prin utilizarea principiilor autorizaiei unice bancare i recunoaterii reciproce a autorizaiilor i sistemelor de supraveghere prudenial. BNR este direct implicat n elaborarea cadrului de reglementare a domeniului supus consolidrii, a metodelor, a informaiilor necesare pentru realizarea supravegherii consolidate, precum i a cerinelor prudeniale aplicabile, cu referire la: (i) solvabilitate; (ii) adecvarea fondurilor proprii pentru acoperirea riscului de pia; (iii) controlul expunerilor mari i al celor fa de persoanele aflate n relaii speciale cu banca; (iv) organizarea i controlul intern, destinate producerii i transmiterii eficiente a datelor necesare n procesul supravegherii pe baze consolidate. Activitatea de reglementare desfurat de BNR a vizat i conturarea cadrului specific de funcionare a celor dou categorii noi de instituii de credit care au intrat n sfera activitilor de autorizare, reglementare i supraveghere prudenial exercitate de banca central10. Referitor la organizaiile cooperatiste de credit, au fost elaborate norme cu caracter prudenial privind: (i) capitalul minim i fondurile proprii ale organizaiilor cooperatiste de credit i ale reelelor cooperatiste de credit11, inclusiv metodologia de calcul i raportare a indicatorilor de pruden bancar; (ii) limitarea riscului de credit; (iii) fuziunea i
10 Cadrul legislativ aplicabil (i) organizaiilor cooperatiste de credit este alctuit din urmtoarele acte normative: OUG nr. 97/2000, modificat i completat prin OUG nr. 272/2000; Legea nr. 200/2002 pentru aprobarea OUG nr. 97/2000; Legea nr. 122/2004 pentru modificarea OUG nr. 97/2000, iar cel aferent (ii) caselor de economii pentru domeniul locativ este format din Legea nr. 541/2002 privind economisirea i creditarea n sistem colectiv pentru domeniul locativ, cu modificrile i completrile ulterioare. 11 Aceste norme prevd, ntre altele, creterea gradual a limitei minime a capitalului caselor centrale i a capitalului agregat al reelelor cooperatiste de credit, urmrindu-se ca, pn la data de 30 iunie 2006, aceasta s reprezinte cel puin echivalentul n lei a 5 milioane euro, la nivelul unei case centrale a unei reele cooperatiste de credit i respectiv a 10 milioane euro, la nivelul unei reele cooperatiste de credit.
111
divizarea cooperativelor de credit. De asemenea, n vederea extinderii funciei de supraveghere asupra acestui nou tip de intermediari financiari, a fost necesar modificarea reglementrilor privind, pe de o parte, solvabilitatea i expunerile mari ale instituiilor de credit12, iar pe de alt parte, clasificarea creditelor i plasamentelor, precum i constituirea, regularizarea i utilizarea provizioanelor specifice de risc de credit13. n domeniul contabil, reglementarea modului de ntocmire a situaiilor financiare de ctre organizaiile cooperatiste de credit a necesitat actualizarea Planului de conturi bancar i a normelor metodologice de utilizare a acestuia, precum i a modelelor situaiilor financiar-contabile pentru bnci i a normelor metodologice aferente. n anul 2002 a fost finalizat procesul de autorizare a primei reele cooperatiste de credit (Creditcoop). Normele emise de BNR n intervalul 2003-2004 pentru reglementarea funcionrii caselor de economii pentru domeniul locativ s-au referit la: (i) autorizare; (ii) condiii specifice de funcionare; (iii) organizarea i controlul intern al activitii, administrarea riscurilor semnificative. n prezent sunt n funciune dou case de economii pentru domeniul locativ (Raiffeisen Banca pentru Locuine S.A. i HVB Banca pentru Locuine S.A.). Activitatea de supraveghere prudentiala sub forma inspectiilor on site a cunoscut, ncepnd cu anul 1999, modificari n ceea ce priveste sfera de cuprindere, frecventa (fiecare banca fiind examinata cel putin o data pe an), dar si continutul verificrile viznd modul de organizare i funcionare a sistemului de control intern, precum i modul de administrare i gestionare a bncii (corporate governance).
12 Norma BNR nr. 12/2003, cu modificrile i completrile ulterioare. 13 Regulamentul BNR nr. 7/2002 privind modificarea i completarea Regulamentului BNR nr. 5/2002.
112
ncepnd cu anul 2003, pe fondul creterii puternice a creditului neguvernamental evoluie dezirabil de altfel n contextul gradului relativ sczut al intermedierii financiare n Romnia , meninerea performanei sistemului bancar a necesitat consolidarea funciei de supraveghere, remarcndu-se accentuarea laturii sale calitative. n acest sens, BNR a acionat n urmtoarele direcii: (i) creterea rigurozitii inspeciilor on site; (ii) impunerea de restricii creditorilor care accept n mod sistematic riscuri excesive; (iii) acordarea unei atenii sporite identificrii, evalurii i controlului riscurilor la care este expus banca examinat (riscul de credit, de pia, operaional i reputaional). n scopul de a atenua presiunea exercitat asupra cererii agregate de expansiunea creditelor acordate populaiei (obiectiv cu att mai important odat cu trecerea la regimul de intire direct a inflaiei, ncepnd din luna august 2005), dar i de a mbunti structura creditului neguvernamental i de a asigura sustenabilitatea creterii acestuia, BNR i-a intensificat msurile aa-zis neortodoxe, de natur prudenial i administrativ, complementare celor cu caracter monetar. ntr-o prim faz, aceste msuri au vizat numai instituiile de credit14. Ulterior ns, pe fondul amplificrii activitii de creditare derulate de instituiile financiare nebancare (IFN), s-a decis extinderea sferei de aplicare a msurilor anterior menionate, acestea fiind incluse n noul cadru de reglementare prudenial a activitii IFN, care prevede monitorizarea i supravegherea acestor instituii de ctre banca central15.
14 Norma BNR nr. 10/2005 privind limitarea riscului de credit la creditele destinate persoanelor fizice i Norma BNR nr. 11/2005 privind limitarea gradului de concentrare a expunerilor din credite n valut. 15 Principalele tipuri de IFN vizate de Ordonana Guvernului nr. 28/2006 privind reglementarea unor msuri financiar-fiscale sunt: societile de leasing, fondurile de garantare, societile de credit ipotecar, societile comerciale specializate n vnzarea cu plata n rate a bunurilor de consum, casele de amanet, casele de ajutor reciproc.
113
n ceea ce privete supravegherea de tip off site, un progres important din punct de vedere calitativ, dar i al rolului proactiv al acestei activiti, a constat n introducerea, n anul 1999, a sistemului uniform de rating bancar i avertizare timpurie (CAMPL). Aceast decizie a reprezentat un nou pas n direcia alinierii la cele mai bune practici internaionale. Instrumentul menionat servete la conturarea profilului financiar al unei bnci prin utilizarea unui numr de cinci componente de performan (adecvarea capitalului, calitatea activelor, management, profitabilitate i lichiditate), fiecare dintre acestea fiind evaluat pe o scar de la 1 la 5. Acest sistem a fost perfecionat permanent n conformitate cu evoluiile specifice pieei bancare i cu cerina armonizrii legislaiei autohtone cu standardele internaionale. Astfel, la sfritul anului 2000 s-a decis completarea sa cu o nou component (calitatea acionariatului), iar ncepnd cu luna iulie 2001 a fost introdus un nou indicator de lichiditate, a crui metodologie de calcul este armonizat cu principiile stabilite de Comitetul de la Basel16. Rating-ul compus, calculat la nivelul unei bnci pe baza punctajelor acordate fiecrei componente, se constituie ntr-un semnal al unor eventuale probleme de ordin financiar sau operaional existente, n faz incipient, n cadrul instituiei de credit respective i face obiectul principal al analizelor periodice efectuate de BNR mpreun cu conducerea i principalii acionari ai bncilor vizate, cu reprezentani ai auditorilor independeni i cu Asociaia Romn a Bncilor. n anul 2003 s-a decis suplimentarea sistemului uniform de rating bancar cu o component referitoare la senzitivitatea la riscul de pia, prima simulare desfurndu-se la 30 iunie 2004. De asemenea, sistemul de monitorizare off site a riscurilor bancare a fost mbuntit prin achiziionarea unei noi aplicaii software.
16 Acest indicator este determinat ca raport ntre lichiditatea efectiv i cea necesar i permite monitorizarea lichiditii pe benzi de scaden a elementelor de activ i de pasiv (potrivit Normei BNR nr. 1/2001).
114
Anul 2005 a marcat iniierea de ctre BNR a proiectului de implementare a prevederilor Noului Acord de Capital, aciune orientat ctre unificarea cadrului legislativ i de reglementare a regimului tuturor instituiilor de credit, asigurndu-se n acelai timp preluarea deplin a principiilor i cerinelor comunitare. Proiectul Basel II, care are ca termen de finalizare data de 1 ianuarie 2007, se deruleaz sub coordonarea unui comitet alctuit din reprezentani ai Bncii Naionale a Romniei, Ministerului Finanelor Publice, Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare i Asociaiei Romne a Bncilor. Tot n domeniul prudenei bancare, n anul 2005 au fost demarate i lucrrile de implementare n legislaia naional a Directivei 2002/87/CE privind conglomeratele financiare. n acest scop a fost constituit un grup interinstituional nsrcinat cu stabilirea noului cadru legislativ (care urmeaz s intre n vigoare la 1 ianuarie 2007), precum i cu corelarea strategiilor sectoriale pentru implementarea adecvat a actelor normative adoptate. n cadrul activitii destinate ntririi capacitii sale administrative i instituionale de preluare i implementare a acquis-ului comunitar i de aliniere la practicile bncilor centrale din Uniunea European, BNR a beneficiat de susinere financiar prin intermediul fondurilor PHARE. n acest context, consolidarea funciei de supraveghere bancar a fcut obiectul unor proiecte (intitulate Programul de dezvoltare instituional i ntrire a supravegherii bancare i Construcie instituional BNR), derulate n cadrul programelor PHARE 1998 i respectiv PHARE 2001, i continuate n exerciiul de programare PHARE 2003. Un suport important n efortul de implementare a Noului Acord de Capital i de transpunere a Directivei 2002/87/CE l constituie participarea BNR la Convenia de twinning ncheiat cu un consoriu de trei bnci centrale din Uniunea European (Frana, Olanda i Italia), dar i asistena primit din partea experilor UE (n cadrul unor aciuni finanate din fonduri TAIEX).
115
Contribuii importante la consolidarea stabilitii financiare i la perfecionarea supravegherii prudeniale au revenit, de asemenea, urmtoarelor aciuni: (i) intensificarea colaborrii cu autoritile responsabile cu supravegherea celorlalte segmente ale sistemului financiar romnesc oficializat prin ncheierea, n anul 2002, a unui protocol de cooperare ntre Banca Naional a Romniei, Comisia Naional a Valorilor Mobiliare i Comisia de Supraveghere a Asigurrilor; (ii) semnarea, n anul 2004, a Protocolului de cooperare privind dezvoltarea Sistemului Naional pentru Statistica Finanelor Guvernamentale, ntre Ministerul Finanelor Publice, Institutul Naional de Statistic, Banca Naional a Romniei i Comisia Naional de Prognoz; (iii) cooperarea mai strns cu autoriti de supraveghere din ara de origine a capitalului investit, asigurndu-se astfel alinierea la prevederile legislaiei UE (Directiva 2000/12/CE)17; (iv) realizarea unui schimb permanent de informaii cu autoritile de supraveghere membre ale Grupului Supraveghetorilor din Europa Central i de Est (BSCEE); (v) cooperarea cu autoriti implicate n combaterea splrii banilor (Oficiul Naional de Prevenire i Combatere a Splrii Banilor) i n combaterea terorismului, urmrindu-se crearea unui cadru general pentru elaborarea de ctre bnci a unor politici i proceduri proprii de cunoatere a clientelei, absolut necesare unui plus de pruden n managementul riscurilor i de eficien n funcionarea sistemului de control intern;
17 Pn la 31 martie 2006 au fost ncheiate acorduri de cooperare cu autoriti de supraveghere din zece ri (Moldova, Turcia, Cipru, Italia, Grecia, Germania, Olanda, Frana, Ungaria i Austria).
116
Mugur Constantin ISRESCU (vi) utilizarea asistenei tehnice externe obinute n cadrul programului USAID destinat ntririi capacitii de supraveghere a BNR (misiunea experilor strini s-a ncheiat la finele anului 2002); (vii) perfecionarea profesional a supraveghetorilor bancari, pe de o parte prin participarea acestora la cursuri organizate de instituii specializate din ar i din strintate (n cadrul crora s-au abordat tematici noi privind splarea banilor, instrumentele financiare derivate, Standardele Internaionale de Contabilitate etc.), iar pe de alt parte, prin schimburi de experien la sediul unor bnci centrale din statele membre ale Uniunii Europene.
117
4.3. Perfecionarea funcionrii unor entiti de sprijin indirect al activitii de supraveghere bancar
O alt coordonat a politicii de eficientizare a activitii de supraveghere bancar a constat n nfiinarea i perfecionarea unor structuri destinate sprijinirii indirecte a acesteia Fondul de garantare a depozitelor n sistemul bancar (FGDSB), Centrala Riscurilor Bancare (CRB), Centrala Incidentelor de Pli (CIP) i Biroul de Credit. n vederea sporirii credibilitii sistemului bancar cu impact benefic asupra tendinei de economisire o atenie deosebit a fost acordat perfecionrii mecanismului de asigurare a depozitelor, vizndu-se, n acest sens, flexibilizarea funcionrii schemei de garantare18 i suplimentarea resurselor legale pentru acordarea compensaiilor. n conformitate cu prevederile OUG nr. 138/2001 pentru modificarea i completarea Legii nr. 83/1998 privind procedura falimentului bncilor, obiectul de activitate al FGDSB a fost extins, n sensul desemnrii sale de ctre judectorul sindic, cu avizul BNR, drept lichidator al instituiilor de credit declarate n faliment. FGDSB a asigurat rambursarea ctre deponenii-persoane fizice, n limita plafonului de garantare, a depozitelor constituite la Banca Albina, Bankcoop, Banca Internaional a Religiilor, Banca Romn de Scont i Banca Turco-Romn. Anul 2004 a marcat ncheierea procesului de transpunere a prevederilor legislaiei comunitare n domeniu19, prin adoptarea Legii nr. 178 care prevede o serie de modificri n modul de funcionare a FGDSB, ndeosebi n ceea ce privete: (i) dimensiunea schemei de garantare (prin includerea persoanelor juridice); (ii) majorarea gradual a plafonului de
18 Prin precizarea momentului interveniei FGDSB i prin reducerea termenului de efectuare a plilor. 19 Directiva 94/19/CE a Parlamentului European i a Consiliului European privind schemele de garantare a depozitelor.
118
garantare de la 6 000 euro n a doua jumtate a anului 2004 la 20 000 euro la 1 ianuarie 2007; (iii) eficientizarea efecturii plilor ctre deponeni; (iv) diminuarea cotei de contribuie anual a instituiilor de credit la FGDSB, de la 0,5 la sut n 2005 la 0,3 la sut ncepnd cu 2007; (v) diversificarea portofoliului de investiii al Fondului, legea menionat prevznd, pe lng titlurile de stat, titlurile garantate de stat i titlurile de valoare emise de BNR, noi instrumente de plasament depozitele la termen la instituiile de credit (n limita a 25 la sut din resursele disponibile) i, ulterior aderrii Romniei la Uniunea European, titluri de stat emise de rile membre ale Uniunii Europene sau de bncile centrale ale acestora i titluri emise de Trezoreria SUA. Centrala Riscurilor Bancare a fost nfiinat n anul 2000 ca o structur n cadrul BNR, specializat n colectarea, stocarea i centralizarea, pentru fiecare banc, a informaiilor referitoare la expunerile care depesc valoarea cumulat de 200 milioane ROL fa de un singur debitor. Prin stabilirea acestei limite de raportare s-a asigurat introducerea n baza de date a CRB a peste 90 la sut din creditele acordate n sistemul bancar romnesc, aceast pondere scznd ns n ultima perioad (pn la circa 81,1 la sut la sfritul anului 2005), pe fondul expansiunii creditului de consum. n vederea mbuntirii activitii CRB, BNR a adoptat Regulamentul nr. 4/2004, care cuprinde msuri destinate extinderii bazei de date, inclusiv prin integrarea informaiilor furnizate de Centrala Incidentelor de Pli. n scopul combaterii infracionalitii n domeniul plilor, n anul 1996 a fost nfiinat Centrala Incidentelor de Pli, a crei activitate const n gestionarea acestui tip de informaii din punct de vedere bancar (tragerea n descoperit de cont), dar i social (furtul sau falsificarea efectelor de comer). Activitatea acestei structuri a fost perfecionat n anul 2001 n sensul flexibilizrii transmiterii i procesrii electronice a informaiilor privind incidentele de pli. Utilizatorii bazei de date a CIP sunt BNR, persoanele declarante, instituiile statului cu atribuii de supraveghere i
119
control, mass-media, precum i persoanele fizice sau juridice care pot obine aceste informaii numai prin intermediul bncilor. O alt msur destinat eficientizrii activitii de intermediere financiar n sensul facilitrii accesului la credite i al diminurii restanelor la nivelul sectorului financiar-bancar a constat n nfiinarea Biroului de Credit (operaional din luna august 2004), la iniiativa bncilor comerciale i cu sprijinul BNR. Aceast instituie pune la dispoziie informaii reale i actualizate asupra persoanelor fizice i ntreprinderilor mici i mijlocii care au participat la operaiuni financiare bancare sau nebancare, sprijinind astfel bncile comerciale n decizia de a se angaja sau nu ntr-o nou relaie financiar cu persoana respectiv.
120
4.4. mbuntirea rezultatelor financiare la nivel agregat

Relansarea creterii economice, rezultatele pozitive de ordin structural i fiscal consemnate ncepnd cu anul 2000, consolidarea puterii de cumprare a populaiei, concomitent cu restructurarea sectorului bancar i sporirea atractivitii produselor bancare (n privina costurilor i diversitii), s-au reflectat n intensificarea creditrii sectorului neguvernamental. Astfel, n intervalul 2000-2005 gradul de intermediere bancar (determinat prin raportarea creditului neguvernamental la PIB) s-a dublat, ajungnd la 21,1 la sut, iar ponderea activelor instituiilor de credit n PIB s-a majorat de la 31 la sut la aproape 45 la sut. Remarcabil este i diminuarea gradului de concentrare a portofoliului la nivel agregat, consemnat ndeosebi ncepnd cu anul 2002, aa cum rezult din calculul indicelui Herfindhal-Hirschman (IHH). Gradul de concentrare a portofoliului bncilor n perioada 1999-2005 (indicele Herfindhal-Hirschman*)
Active 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 1 266 1 372 1 391 1 359 1 230 1 106 1 113 Credite neguvernamentale 1 419 1 390 1 312 1 263 1 192 1 153 1 179 Depozite 1 316 1 484 1 593 1 581 1 504 1 321 1 437
Sursa: BNR * Acest indice se calculeaz utiliznd formula:

n
IHH =
I ( SB )
i
100 ,
i=1,...,n
i =1

unde:
121
Ii = active, credite neguvernamentale, respectiv depozite corespunztoare bncii i; SB = nivelul agregat al indicatorului I (pe total sistem bancar). Not: Pentru valori cuprinse ntre 1 000 i 1 800, indicele Herfindhal-Hirschman desemneaz un nivel mediu de concentrare a sistemului bancar.
Efectele msurilor adoptate de BNR n direcia restructurrii sistemului i a consolidrii activitii de supraveghere s-au resimit i n evoluia pozitiv a indicatorilor de pruden bancar tendin care s-a meninut pn n prezent. La finele anului 1999, portofoliul de credite la nivel agregat a consemnat o mbuntire substanial comparativ cu anul anterior (rata riscului de credit20 diminundu-se cu 23 puncte procentuale), n timp ce creanele restante i ndoielnice (valoare net) au nregistrat o reducere de peste 8 ori a ponderii n capitalul propriu i de aproximativ 6 ori a ponderii n total activ i respectiv n totalul resurselor atrase i mprumutate. Aceste evoluii au fost consecinele: (i) prelurii de ctre AVAB a unei pri semnificative din portofoliul de credite neperformante al Bancorex i al Bncii Agricole; (ii) intrrii n vigoare a prevederilor Normei BNR nr. 7/1998 privind evidenierea extrabilanier a creditelor i a dobnzilor aferente contractelor de credit nvestite cu formul executorie, precum i (iii) rezultatelor pozitive obinute de unele bnci pe linia recuperrii creanelor restante.
20 Indicator calculat raportnd valoarea creditelor i a dobnzilor aferente categoriilor ndoielnic" i pierdere" la valoarea total a creditelor i a dobnzilor clasificate, exclusiv elementele n afara bilanului.
122
Tendina de mbuntire a calitii portofoliului de credite acordate de bnci s-a meninut n anii urmtori, o contribuie semnificativ revenind n aceast privin perfecionrii cadrului de reglementare reprezentat de Regulamentul BNR nr. 2/2000 privind clasificarea creditelor i plasamentelor, precum i constituirea, regularizarea i utilizarea provizioanelor specifice de risc de credit, ulterior nlocuit de Regulamentul BNR nr. 5/2002. Efectul aplicrii acestuia din urm, ncepnd cu data de 1 ianuarie 2003, s-a resimit n planul indicatorilor de evaluare a riscului de credit21, ndeosebi ca urmare a introducerii unui nou criteriu n sistemul de clasificare i provizionare a creditelor i plasamentelor performana financiar a debitorului de tipul entitate economic nebancar , aplicat simultan cu cele introduse anterior prin Regulamentul BNR nr. 2/2000 (serviciul datoriei i iniierea de proceduri judiciare). Indicatorul de lichiditate a bncilor comerciale, determinat potrivit noii metodologii n vigoare ncepnd cu luna iulie 2001, s-a situat n permanen la un nivel adecvat (supraunitar). Dup ce la finele semestrului I 1999 rata de solvabilitate a sczut la 6,6 la sut22 (comparativ cu 10,2 la sut la sfritul anului 1998), n ultima parte a anului acest indicator s-a nscris pe un trend pronunat ascendent. Msurile de capitalizare a sistemului bancar au condus la nregistrarea, n perioada ulterioar, a unor niveluri sistematic superioare pragului minim de 12 i respectiv 8 la sut23, precum i limitei de 15 i respectiv 10 la sut, utilizat de BNR n cazul bncilor puternic capitalizate.
21 De exemplu, rata riscului de credit s-a mrit cu 3,8 puncte procentuale dup primul trimestru al anului 2003, redresndu-se ns uor pe parcurs (astfel nct la sfritul lunii decembrie 2003 diferena sczuse la 2,3 puncte procentuale fa de finele anului 2002). 22 Ca urmare a efectului negativ produs asupra rezultatelor financiare ale bncilor de aplicarea Normei BNR nr. 7/1998 i a Circularei BNR nr. 6/1999. 23 Potrivit Normei nr. 8/1999 privind limitarea riscului de credit al bncilor, emis de BNR n conformitate cu recomandarea Bncii Reglementelor Internaionale privind rata adecvrii capitalului n rile n curs de dezvoltare i n tranziie.
123
n ceea ce privete indicatorii de profitabilitate, anul 1999 a consemnat o deteriorare semnificativ, ROA i ROE ajungnd la valori negative (-1,5 la sut i respectiv -15,3 la sut). Situaia s-a ameliorat ns substanial ncepnd cu anul 2000, astfel nct n luna decembrie 2005 aceti indicatori s-au situat la nivelul de 1,6 la sut i respectiv 12,7 la sut. Evoluia principalilor indicatori de pruden bancar n perioada 1998-2005 - procente 1998 Rata riscului de credit* Raport de solvabilitate (>12 %)* ROA (Profit net/Total activ) ROE (Profit net/Capitaluri proprii) Rata general de risc* Active bnci cu rating 1 i 2/ Total active bancare Active bnci cu rating 1, 2 i 3/ Total active bancare 58,5 10,2 0,1 1,0 53,5 1999 35,4 17,9 -1,5 -15,3 40,7 79,4 2000 3,8 23,8 1,5 12,5 38,7 70,8 2001 2,5 28,8 3,1 21,8 39,7 79,8 2002 1,1 25,0 2,6 18,3 42,9 76,6 2003 3,4 21,2 2,2 15,6 50,7 79,4 2004 2,9 20,6 2,0 15,6 47,0 86,9 2005 2,6 21,1 1,6 12,7 47,6 78,2
86,6
90,2
95,8
96,0
99,4
99,4
99,6
* Pentru anii 2004 i 2005 indicatorul include i CREDITCOOP.
Rezultatele pozitive nregistrate n ultimii ani n planul supravegherii prudeniale i capacitatea ridicat a sistemului bancar de a gestiona expansiunea activitii de creditare au fost evideniate i ntr-o serie de evaluri efectuate de organisme internaionale. Romnia a primit o asemenea apreciere din partea Comisiei Europene, cu prilejul analizrii Planului de Aciune elaborat de rile candidate pentru implementarea
124
recomandrilor cuprinse n raportul final al misiunii de supraveghere colectiv n domeniul serviciilor financiare (Peer review mission). Calificative favorabile au fost obinute i din partea Bncii Mondiale i a FMI, n cadrul Programului comun de Evaluare a Sectorului Financiar (FSAP). Indicatorii soliditii financiare (Financial Soundness Indicators FSI)24 au relevat o situaie pozitiv pe ansamblu, toate grupurile de bnci analizate nregistrnd rate nalte de solvabilitate i de lichiditate, precum i o calitate ridicat a activelor. n plus, cele mai recente teste standard de reacie la situaii-limit (standard stress tests), efectuate n cadrul analizei de senzitivitate a sectorului bancar, au indicat: (i) stabilitatea sistemului, nivelul adecvat al capitalizrii i lichiditii acestuia; (ii) rezistena la ocurile produse de riscul valutar i de riscul de rat a dobnzii; (iii) nivelul nesemnificativ al riscului de contagiune prin expuneri interbancare. De asemenea, sistemul bancar dispune de o capacitate ridicat de a face fa unor retrageri masive de depozite indiferent de moneda n care sunt constituite, n cazul unei pierderi de credibilitate sau al unor falimente bancare. Toate aceste progrese nregistrate n ultimii ani n privina calitii actului de supraveghere prudenial a activitii instituiilor de credit reflect atenia deosebit acordat de Banca Naional a Romniei consolidrii eficienei, competitivitii i viabilitii sistemului bancar condiie esenial n derularea cu succes a reformei economiei romneti i n accelerarea procesului de integrare financiar n structurile Uniunii Europene.
24 Calculai la nivelul unor grupuri de bnci stabilite n funcie de forma de proprietate, specializare, sursa i probabilitatea obinerii unui sprijin extern n caz de urgen, supravegherea din ara de origine.
125
C ARTEA A TREIA
EMISIUNEA DE MONED I EVOLUIA NUMERARULUI
ntre activitile Bncii Naionale a Romniei, imprimarea bancnotelor i baterea monedei metalice reprezint unul dintre aspectele cele mai vizibile, cu impact asupra publicului. n virtutea prerogativelor conferite prin statutul su (Legea nr. 312/2004, cu modificrile i completrile ulterioare), Banca Naional a Romniei beneficiaz de dreptul exclusiv de emisiune, ceea ce nseamn c este unica instituie autorizat s emit nsemne monetare sub form de bancnote i monede metalice, ca mijloace legale de plat pe teritoriul Romniei. n acest context, Banca Naional a Romniei elaboreaz programul de emisiune a bancnotelor i a monedelor metalice, astfel nct s se asigure necesarul de numerar n strict concordan cu nevoile reale ale circulaiei bneti. Pentru aceasta, BNR asigur tiprirea bancnotelor i baterea monedelor metalice, distribuie emisiunea monetar realizat i administreaz rezerva de numerar sub form de bancnote i monede metalice. Periodic, bancnotele i monedele metalice uzate sau necorespunztoare se retrag din circulaie i sunt distruse, nlocuindu-se cu bancnote i/sau cu monede metalice noi.
128
Capitolul 5
Numerarul n circulaie
5.1. Evoluia numerarului n circulaie
La nceputul anilor 90, odat cu debutul perioadei de tranziie a economiei i societii romneti, emisiunea monetar a dobndit dimensiuni suplimentare, att ca urmare a interesului legitim pentru schimbarea nsemnelor bneti ale vechiului regim (care purtau fosta titulatur a statului romn i aveau o structur pe cupiuri deficitar), ct i datorit procesului inflaionist accelerat, care a impus nu numai creterea numerarului n circulaie, dar i actualizarea periodic a structurii emisiunii de numerar, pentru a asigura o circulaie fluent i a limita costurile manipulrii banilor lichizi. Trebuie menionat c, pe parcursul primului deceniu al tranziiei, pentru publicul larg nu a existat o alternativ convingtoare la utilizarea numerarului pentru pli. Instrumentele moderne i simple de plat fr numerar (cecuri, cri de credit sau de debit, cecuri de cltorie) nu ptrunseser pe piaa romneasc, situaie cu multiple implicaii asupra circulaiei monetare. Una dintre acestea este i faptul c autoritatea monetar trebuia s aloce resurse nsemnate pentru funcionarea sigur a decontrilor cu numerar.
Emisiunea de moned i evoluia numerarului
129
Efortul ocazionat de nlocuirea nsemnelor bneti ale vechiului regim a fost considerabil, datorit, pe de o parte, uzurii utilajelor din dotarea ntreprinderilor specializate din subordinea Bncii Naionale a Romniei, care nu permiteau ncorporarea elementelor de siguran necesare (filigran, fir metalic, cerneal fluorescent etc.), iar pe de alt parte, faptului c distrugerea n condiii de siguran deplin a bancnotelor scoase din uz presupunea proceduri complicate i existena unui spaiu de depozitare adecvat, de mari dimensiuni. n anul 1993, autoritatea monetar s-a confruntat cu nceputul unui proces de demonetizare a economiei, care nsoete de regul inflaia galopant. Nencrederea agenilor economici i a populaiei n moneda naional i dezinteresul fa de acumulrile bneti s-au concretizat n creterea vitezei de rotaie a banilor (de la 3,22 rotaii/an ale masei monetare1 la finele anului 1992, ceea ce semnifica eliminarea excesului de mas bneasc existent la sfritul anului 1989, pn la 4,21 rotaii la sfritul anului 1993). Nu trebuie omis nici faptul c arieratele de pli au caracterizat permanent situaia economic, majornd n mod artificial viteza de rotaie a masei monetare. De asemenea, ponderea numerarului n afara sistemului bancar n totalul masei monetare a crescut de la 22,2 la sut n 1992 la 23,4 la sut n 1993, relevnd meninerea condiiilor ce caracterizeaz o economie insuficient evoluat n privina serviciilor bancare. Trebuie amintit i posibilitatea interpretrii acestei ponderi ridicate ca un indiciu al existenei unei importante economii subterane (n care plile se realizeaz preponderent n numerar). Evoluiile monetare din anul 1994 au determinat Banca Naional s completeze structura pe cupiuri prin punerea n circulaie a unei bancnote noi, de valoare mai mare (10 000 lei), pentru a asigura
1 Calculat ca raport ntre PIB anual i masa monetar de la sfritul anului.
130
fluidizarea plilor cu numerar. n scurt timp (mai puin de un an) creterea preurilor a fcut ca i aceasta s fie insuficient. O bancnot de 10 000 lei echivala cu mai puin de 4 dolari SUA n 1995, iar ca putere de cumprare reprezenta mai puin de 100 lei din 1989. S-a ajuns chiar ca, n partea a doua a anului 1995, majorarea numerarului s determine depirea capacitii imprimeriei Bncii Naionale de a produce bancnote. Agenii economici au continuat s utilizeze n mare msur n tranzaciile lor banii lichizi ca mijloc de plat, decontrile n numerar fiind considerate de ctre o parte dintre acetia drept o reacie la blocajul financiar. n realitate, aceast atitudine a reprezentat o form de manifestare a constrngerilor financiare slabe la nivel microeconomic, ntruct plile n numerar se fceau preferenial, numai fa de anumii creditori ai ntreprinderii. n acest fel, disciplina financiar era slbit, fiind favorizat concomitent evaziunea fiscal. Numerarul n afara sistemului bancar a continuat s se situeze la un nivel deosebit de ridicat, iar dinamica acestuia a devansat-o pe cea a preurilor de consum al populaiei att n 1994, ct i n 1995. S-a remarcat, totui, o tendin de scdere a ponderii numerarului n totalul masei monetare, de la 23,4 la sut la 31 decembrie 1993, la 20,7 la sut la sfritul anului 1994 i la 20,6 la sut la sfritul anului 1995. Creterea ncrederii n moneda naional, manifestat prin ncetinirea vitezei de rotaie a banilor (de la 4,7 rotaii/an n 1994 la 4 rotaii n 1995), a fost semnalul desfurrii unui proces de rectigare a ncrederii publicului n moneda naional i de remonetizare a economiei. Instrumentele moderne de plat fr numerar cecuri, cri de credit, cecuri de cltorie dei nu au cunoscut o dezvoltare semnificativ, innd seama de faptul c primul card a fost emis abia n iulie 1995, au nceput s nlocuiasc treptat numerarul, astfel nct ponderea acestuia a sczut de la an la an.
131
Numerarul n circulaie reprezenta 17,7 la sut din totalul masei monetare la finele anului 1996, este adevrat, cu mult peste limitele nregistrate n rile occidentale (sub 10 la sut din masa monetar) sau n alte ri n tranziie. Creterea continu a numerarului n circulaie, precum i necesitatea realizrii unei structuri optime pe cupiuri a acestuia au fcut necesar n anul 1996 emiterea bancnotei cu valoarea nominal de 50 000 lei. Aceasta a permis creterea capacitii Bncii Naionale de a furniza numerar n orice cantitate i de a preveni declanarea unei crize a numerarului, precum cea nregistrat la sfritul anului 1995. Emiterea noii bancnote a avut i alte efecte pozitive, cum ar fi: reducerea costurilor de fabricaie prin acoperirea creterilor valorice de numerar cu o cantitate mai mic de bancnote; utilizarea n condiii normale a capacitilor de depozitare i transport de care dispun unitile bancare; nlturarea dezavantajelor pe care le implic manipularea i pstrarea de ctre populaie a unui numr mare de bancnote necesare efecturii plilor curente. Totodat, trebuie subliniat i faptul c bancnota de 50 000 lei a deschis seria unui nou tip de grafic a bancnotelor romneti, inclusiv n ceea ce privete elementele de siguran. ncrederea n moneda naional a nregistrat fluctuaii, cu tendin de deteriorare spre sfritul anului 1996, iar viteza de rotaie a banilor, dup ce a atins la nceputul anului nivelul cel mai sczut, s-a nscris pe o uoar tendin ascendent, atestnd presiuni inflaioniste. Procesul de monetizare a economiei (raportul mas monetar/PIB) nu s-a consolidat, iar majorarea ponderii contravalorii n lei a depozitelor n valut n M2 a semnalat sporirea gradului de dolarizare a economiei romneti. Tendina multianual de reducere a ponderii numerarului n M2, care atest procesul (lent) de mbuntire a sistemului de pli i a instrumentelor de plat din economie, a continuat i n anul 1997, la finele cruia numerarul n circulaie a ajuns s reprezinte 14,8 la sut din totalul masei monetare.
132
Evoluia numerarului pe parcursul anului 1997 s-a ncadrat n tiparele creionate n anii precedeni. Dup o cretere mai mult dect modest n primul semestru al anului, de numai 15 la sut, expresie a politicilor restrictive din domeniul monetar, fiscal i cel al veniturilor, numerarul a explodat n partea a doua a anului, cnd a nregistrat o majorare de 61,7 la sut. Trebuie menionat c aceast expansiune a numerarului n semestrul al doilea s-a produs n condiiile unei inflaii n scdere. Un aspect avut permanent n vedere n cadrul compartimentelor de casierie ale Bncii Naionale l-a reprezentat igienizarea numerarului existent, prin punerea n circulaie fie a numerarului sortat corespunztor, fie a celui nou. Pornind de la premisa optimizrii circulaiei numerarului, a creterii gradului de securitate a bancnotelor i pentru a rspunde cerinelor mereu sporite de numerar, n anul 1997 Consiliul de administraie al Bncii Naionale a Romniei a aprobat reproiectarea unor bancnote emise anterior, precum i machetarea unei bancnote cu valoarea nominal de 100 000 lei. Cererea sporit de numerar pentru efectuarea de ncasri i pli a fost reflectat i de evoluia structurii pe cupiuri. Bancnota cu valoarea cea mai mare (50 000 lei) a avut o pondere de 55,5 la sut n totalul emisiunii, urmat ndeaproape de cea de 10 000 lei, care a deinut o pondere de 33,2 la sut. Bancnotele cu valoare mic (500, 1 000 lei) au reprezentat 1,8 la sut din totalul emisiunii, iar monedele metalice doar 0,5 la sut. La 31 decembrie 1997, masa monetar (M2) era cu 18,5 procente mai redus n termeni reali comparativ cu anul anterior. Ritmul mediu lunar de cretere a fost de 6,2 procente, n timp ce rata medie lunar a inflaiei s-a situat la 8 la sut. Costul ridicat al deinerii de moned a fcut ca i masa monetar n sens restrns (M1) s nregistreze o dinamic relativ modest, acest agregat monetar consemnnd o scdere de 33,3 procente n termeni reali. n anul 1997, numerarul n afara bncilor, n pofida aciunii n sens expansionist a politicii salariale a Guvernului (care a avut n vedere n
133
primul rnd protecia social, prin acordarea de indexri i compensri ca urmare a creterii preurilor, dar i de compensaii bneti persoanelor disponibilizate n baza Ordonanei Guvernului nr. 22/1997), a crescut cu numai 70,9 procente, ntr-un ritm mediu lunar de 4,6 procente, fa de rata anual a inflaiei de 151,4 la sut (decembrie/decembrie). n condiiile inflaiei ridicate i ale unor rate nominale nalte ale dobnzii, att agenii economici, ct i populaia au preferat pstrarea disponibilitilor bneti n bnci, mai cu seam sub form de depozite la termen. n anul 1998, mijloacele de plat scripturale au continuat s se extind, dar cu toate acestea plile n numerar au rmas o component important a transferurilor din economie, n special n relaiile cu populaia. S-a consemnat, totui, diminuarea pn la 12,5 la sut a ponderii numerarului n circulaie n totalul masei monetare, n scdere cu 2,3 puncte procentuale fa de ponderea deinut n anul precedent. Dei era n continuare superioar nivelului consemnat n ri dezvoltate (6-7 la sut), n care utilizarea mijloacelor de plat electronice este larg rspndit, aceast pondere s-a aflat totui sub valorile nregistrate, n acea perioad, n alte ri din Europa Central i de Est (13,7 la sut n Polonia, 15,1 la sut n Ungaria). Raportat la produsul intern brut, numerarul n afara sistemului bancar reprezenta, la sfritul anului 1998, circa 3,4 la sut (fa de 3,7 la sut n anul precedent). Aceasta era o evoluie ncurajatoare, ce sugera restrngerea plilor n numerar din economia romneasc. n anul 1998 a fost pus n circulaie bancnota cu valoarea nominal de 100 000 lei i s-au efectuat dou emisiuni de bancnote reproiectate din cupiurile de 1 000 i 5 000 lei. Noile emisiuni au avut n vedere alinierea la tematica i concepia grafic lansate odat cu emiterea bancnotei de 50 000 lei, precum i introducerea de noi elemente de siguran. n cadrul aceleiai aciuni, s-au demarat operaiunile de retragere din circulaie a bancnotelor cu valoarea nominal de 1 000 i 5 000 lei din emisiunile 1991-1993 i s-au creat condiiile pentru retragerea bancnotelor de 500 i 10 000 lei.
134
Structura pe cupiuri a continuat s reflecte att preferina pentru utilizarea numerarului la efectuarea plilor, ct i scderea puterii de cumprare a monedei naionale; astfel, bancnotele cu valoare mare (50 000 i 100 000 lei) deineau o pondere de 75 la sut, urmate de bancnota de 10 000 lei (20 la sut). Biletele de banc de valoare mic (500 i 1 000 lei) nu acopereau dect 1,2 la sut din totalul emisiunii, iar segmentul monedelor metalice era practic nesemnificativ, cu o pondere de numai 0,4 la sut. La sfritul anului 1998, masa monetar (M2) a consemnat o cretere de 48,9 la sut fa de finele anului precedent. Privit pe ntregul an 1998, evoluia masei monetare a evideniat prezena fenomenului de monetizare, creterea M2 devansnd rata inflaiei. Ctre sfritul anului 1998, o importan deosebit n remonetizare a avut, pe lng deprecierea monedei naionale (care a condus la creterea contravalorii n lei a componentei valutare a M2), i aciunea unor factori conjuncturali sau sezonieri, dintre care merit menionat intrarea unor sume importante n valut din privatizarea RomTelecom. La nivelul bncii centrale, baza monetar (calculat ca medie zilnic lunar) a crescut cu 49,2 procente. Evoluia celor dou componente ale bazei monetare ilustreaz politica monetar prudent promovat de Banca Naional. Dac expansiunea numerarului n circulaie a fost de 24,6 la sut, disponibilitile bncilor n conturile curente deschise la Banca Naional au crescut cu 135,1 la sut, ca urmare a modificrilor intervenite n mecanismul rezervelor minime obligatorii, n sensul majorrii ratei rezervelor i lrgirii bazei de calcul. n perioada 1999-2004, Banca Naional a Romniei a continuat s pun n circulaie noi cupiuri, s remacheteze cupiuri deja existente i s retrag bancnotele devenite improprii circulaiei, n scopul alinierii la standardele internaionale. Merit menionat realizarea n anul 1999, n premier european, a unei bancnote pe suport polimer cupiul de 2 000 lei, dedicat evenimentului astronomic al eclipsei totale de soare, care a fost urmat de alte emisiuni de bancnote pe un astfel de suport. Este, de asemenea, de remarcat baterea, n anul 2001, a unei monede metalice n form dodecagonal, o noutate n design-ul monedelor metalice.
Emisiunea de moned i evoluia numerarului Evoluia bancnotelor n circulaie n perioada 1991 - iunie 2005
Valoarea n dolari SUA a cupiului la data emisiunii 0,17 0,50 0,83 1,67 4,17 8,33 16,67 8,24 16,4 22,12 0,47 1,16 1,57 7,87 6,03 14,29 0,12 0,59 11,74 0,63 0,12 2,63 0,42 20,26 3,20 1,58 29,92 Termenul limit de retragere din circula ie 31.12.1996 31.12.1996 31.12.1996 16.09.1991 31.07.1992 31.07.1992 15.01.1994 30.09.1995 31.03.1999 31.03.1999 30.09.1995 15.12.1999 31.03.1999 31.03.1999 15.12.2000 31.12.2002 31.12.2001 30.06.2002 31.05.2004 31.12.2002 30.11.2004 31.05.2004 31.12.2006 31.12.2006 31.12.2006 31.12.2006 31.12.2006
135
Data emisiunii 1966 1966 1966 1966 07.08.1967 01.11.1967 01.11.1967 30.04.1991 09.09.1991 25.05.1992 21.12.1992 21.12.1992 28.05.1993 28.05.1993 23.05.1994 20.11.1996 01.06.1998 01.06.1998 01.06.1998 15.07.1999 02.08.1999 06.03.2000 18.09.2000 23.10.2000 12.11.2001 14.12.2001 05.12.2003
Cupiul (ROL) 1 3 5 10 25 50 100 500 1 000 5 000 200 500 1 000 5 000 10 000 50 000 1 000 5 000 100 000 10 000 2 000 50 000 10 000* 500 000* 100 000* 50 000* 1 000 000*
* ncepnd cu 1 iulie 2005, n urma procesului de denominare a monedei naionale, valoarea bancnotelor este:
10 000 ROL 50 000 ROL 100 000 ROL 500 000 ROL 1 000 000 ROL = = = = = 1 RON 5 RON 10 RON 50 RON 100 RON
136
n anii 1999 i 2000, numerarul n circulaie a avut evoluii de sens opus n termeni reali (o scdere de 2,6 procente urmat de o cretere de 5,3 la sut), ns ponderea acestuia n masa monetar s-a majorat de la 12,5 la sut la 31 decembrie 1998 la 13 la sut i respectiv 13,9 la sut la sfritul urmtorilor doi ani. Dinamica numerarului n circulaie a fost determinat, n afara influenelor sezoniere, i de factori conjuncturali: (i) majorarea salariilor cadrelor didactice i ale altor categorii de bugetari; (ii) plile n numerar efectuate de Fondul de garantare a depozitelor n sistemul bancar, ca urmare a falimentelor Bncii Albina, Bankcoop i Bncii Internaionale a Religiilor; (iii) indexarea i recorelarea pensiilor; (iv) plile compensatorii acordate salariailor disponibilizai n urma programelor de restructurare, privatizare sau lichidare. Alturi de asigurarea numerarului necesar circulaiei bneti, igienizarea numerarului aflat n circulaie a reprezentat, n continuare, una dintre preocuprile bncii centrale. n acest sens, prin crearea i punerea n funciune (n trimestrul III 2001) a primului Centru de procesare i distrugere a numerarului uzat, Banca Naional a Romniei a urmrit creterea siguranei n activitatea de verificare a numerarului, realizarea cu maxim eficien a igienizrii numerarului aflat n circulaie, eliminarea cheltuielilor neeconomice ocazionate de utilizarea i ntreinerea echipamentelor de numrat i bandat bancnote folosite anterior (uzate fizic i moral), diminuarea numrului de personal aferent acestei activiti, precum i reducerea progresiv a costurilor ataate activitii de distrugere a bancnotelor retrase din circulaie. n plus, utilizarea pe scar din ce n ce mai larg a cardurilor bancare a reprezentat un argument suplimentar pentru dotarea cu utilaje moderne de procesare, acestea necesitnd bancnote de calitate, sortate corespunztor. Centrul de procesat bancnote este primul din ar i totodat unul dintre cele mai performante din Europa, avnd n dotare echipamente moderne de mare randament. Echipamentele de procesat bancnote, achiziionate de Banca Naional a Romniei, asigur precizie maxim i vitez deosebit la numrare,
137
sortare de mare finee n bancnote bune i uzate, verificarea autenticitii bancnotelor prin examinarea tuturor elementelor de siguran, depistarea altor cupiuri sau hrtii fr valoare intercalate n pachetul respectiv, mpachetarea bancnotelor. Mai mult, ele sunt dotate cu faciliti de distrugere imediat, prin tocare on-line a bancnotelor necorespunztoare calitativ, depistate n timpul procesrii, concomitent cu prezentarea, la imprimant, a raportului oferit de echipament privind operaiunea efectuat. n anul 2001, numerarul n afara sistemului bancar a generat peste 55 la sut din creterea agregatului monetar M1, situndu-se la un nivel cu 38,4 la sut mai mare dect la sfritul anului 2000 (+6,2 la sut n termeni reali). Pe linia creterii nivelului de siguran a bancnotelor a continuat preocuparea de asimilare a ultimelor nouti n domeniul imprimrii speciale, precum i colaborarea strns cu organele abilitate ale statului pentru prevenirea i combaterea falsurilor i contrafacerilor. n acest sens, prin Ordinul guvernatorului nr. 498/2002 s-a dispus constituirea Comisiei de studiere a falsurilor de moned euro, ca structur unic pe plan naional, ce funcioneaz pe lng Direcia Emisiune, Tezaur i Casierie, iar pentru asigurarea metodologiei specifice, Banca Naional a Romniei a emis Regulamentul nr. 8/2002 privind procedura n cazul constatrii de bancnote i monede euro false sau contrafcute. Producia de numerar a continuat, conform programului aprobat de Consiliul de administraie al Bncii Naionale a Romniei, prin lansarea n fabricaie a unor noi cantiti de bancnote imprimate pe suport polimer i de monede metalice, n vederea nlocuirii numerarului uzat i deteriorat i asigurrii celui necesar creterilor previzionate; n 2002 nu au fost emise cupiuri noi. n cursul anului 2002 a continuat procesul de reorganizare a activitii de casierie din sucursalele Bncii Naionale a Romniei, prin concentrarea operaiunilor cu numerar n special la nivelul centrelor de procesare, n scopul creterii productivitii acestora i reducerii costurilor aferente.
138
Numerarul n afara sistemului bancar s-a majorat cu 27,9 la sut, cu un ritm mediu lunar de cretere (2,1 la sut) situat sub cel al masei monetare, ceea ce a condus la o diminuare a ponderii acestuia n M2 de la 13,2 la sut n decembrie 2001 la 12,2 la sut n decembrie 2002. Aceast tendin s-a inversat n anul 2003, cnd dinamica numerarului n afara sistemului bancar a devansat-o pe cea a agregatului monetar M2 (27,2 la sut, fa de 23,4 la sut), majorndu-i astfel cu 0,4 puncte procentuale ponderea n masa monetar n sens larg la sfritul anului. n anul 2004, numerarul n afara sistemului bancar a avut un ritm de cretere superior celui din anii anteriori (28,7 la sut), ns devansarea acestuia de ctre dinamica masei monetare (39,9 la sut), pe fondul consolidrii procesului de remonetizare a economiei naionale, a condus la scderea ponderii numerarului n agregatul monetar M2 la 11,6 la sut. O importan deosebit s-a acordat n acest an elaborrii strategiei de realizare i punere n circulaie a noilor nsemne monetare, ca urmare a aprobrii Legii nr. 348/2004 privind denominarea monedei naionale. Pentru asigurarea desfurrii n bune condiii a acestei aciuni i soluionarea n timp util a posibilelor probleme, Banca Naional a Romniei a colaborat cu Ministerul Finanelor Publice, instituiile de credit, furnizorii de echipamente de procesat i ATM-uri, marile magazine i, n general, cu toi utilizatorii de numerar care au solicitat asisten n acest sens. Dat fiind noua emisiune care urma s aib loc n anul 2005, n 2004 nu au mai fost puse n circulaie cupiuri noi de bancnote sau monede. Avnd ca obiectiv permanent perfecionarea nivelului de siguran a bancnotelor, Banca Naional a Romniei a continuat s fie preocupat de cunoaterea i asimilarea ultimelor nouti n domeniul imprimrii speciale, dar i de prevenirea i combaterea falsurilor i contrafacerilor, colabornd strns cu alte bnci centrale, imprimerii, organe abilitate ale statului.
139
140
141
5.2. Denominarea monedei naionale

Istoria denominrii ncepe n secolul XIX, cnd guvernele care se confruntau cu lipsa metalului preios (aur, argint) ce acoperea moneda n circulaie, ajustau corespunztor valoarea nominal a nsemnelor monetare. n prezent, denominarea const n adugarea sau, cel mai adesea, eliminarea de zerouri la/din valoarea monedei naionale. De-a lungul timpului, denominarea a variat ca mrime, eliminndu-se de la unul pn la ase zerouri, n unele cazuri chiar mai multe. n economiile n curs de dezvoltare i economiile n tranziie denominarea a fost utilizat n scopuri diferite, existnd situaii n care acest proces a marcat sfritul reformelor economice, autoritile ncercnd s conving populaia i agenii economici c hiperinflaia/ inflaia nalt este de domeniul trecutului. n acest caz, denominarea a avut mai degrab un caracter simbolic, dar au existat i situaii cnd nsi denominarea a fcut parte din procesul de stabilizare, ncercndu-se reducerea ratei inflaiei de la nivele destul de ridicate, prin creterea ncrederii n moneda naional i implicit ancorarea ateptrilor inflaioniste. De asemenea, n economiile cu grad nalt de dolarizare autoritile au recurs la denominare pentru a rectiga suveranitatea monetar. Denominarea a fost utilizat pe scar larg la nivel mondial, mai ales dup 1990, cnd foarte multe economii au intrat n proces de restructurare. Peste 20 de ri n curs de dezvoltare sau n tranziie au utilizat denominarea pe parcursul sau la finalul procesului de macrostabilizare. Indiferent de scopul pentru care s-a apelat la denominare, acest proces implic de fapt creterea credibilitii autoritilor n ceea ce privete angajamentul pentru politicile bazate pe o inflaie sczut, att pe plan intern, ct i internaional. Fa de pieele externe, un ctig de credibilitate implic o mbuntire a percepiei acestora vizavi de statutul guvernului ca mprumuttor, destinaie pentru investiii private i susintor al monedei naionale.
142
Din experiena altor ri, s-a constatat c denominarea presupune costuri pe termen scurt, induse de fabricarea noilor bancnote i publicitatea n rndul populaiei i pieelor financiare, ns pe termen mediu pot exista beneficii mult mai mari de natura stabilitii economice i implicaiile acesteia. n cazul Romniei, denominarea a constat n reducerea valorii nominale a nsemnelor monetare prin tierea a patru zerouri, astfel nct 10 000 lei vechi au devenit 1 leu nou ncepnd cu data de 1 iulie 2005. Aciunea de denominare a marcat ncheierea unei perioade cu inflaie nalt i instabil, contribuind la procesul dezinflaionist, valorile nominale mai sczute i stabilitatea structurii emisiunii sporind ncrederea publicului n moneda naional. Decizia denominrii a fost impus de existena unei structuri suboptimale a cupiurilor (cea mai mare bancnot reprezentnd doar echivalentul a 25-30 euro), generatoare de pierderi mari pentru sistemul bancar din operaiunile de transport, sortare, depozitare i distrugere a bancnotelor. Un alt motiv l-a constituit revenirea preurilor la niveluri nominale uzuale n Europa i readucerea indicatorilor valorici la niveluri mai uor de utilizat. Totodat, experiena denominrii a constituit o bun repetiie pentru trecerea la euro, proces care se va realiza dup parcurgerea a cel puin doi ani n Mecanismul Cursului de Schimb II (ERM II) i nregistrarea unor progrese semnificative att n planul convergenei nominale, ct i al celei reale. n acest sens, anumite caracteristici ale noilor bancnote (dimensiune, valoare etc.) pregtesc publicul i faciliteaz din punct de vedere tehnic adoptarea monedei unice europene. Au fost emise cupiuri cu valori nominale de 1, 5, 10 i 50 de bani sub form de monede i de 1, 10, 50, 100 i 500 de lei sub form de bancnote. n anul 2006 structura pe cupiuri va fi completat cu o bancnot de 200 de lei (ce va intra n circulaie la 1 decembrie 2006).
143
Procesul denominrii a fost demarat prin promulgarea Legii nr. 348/2004 privind denominarea monedei naionale, ulterior etapele acestuia avnd urmtoarea succesiune: 1 martie 2005 30 iunie 2006 afiarea dual a preurilor (proces care s-a ncheiat de altfel cu succes la data stabilit); 1 iulie 2005 lansarea noii emisiuni monetare; 1 iulie 2005 31 decembrie 2006 circulaia paralel a celor dou emisiuni i retragerea treptat a celei vechi; 1 ianuarie 2007 ncetarea puterii circulatorii pentru vechea emisiune; 1 ianuarie 2007 nelimitat preschimbarea vechii emisiuni fr perceperea de comisioane. n pofida temerilor privind creterea inflaiei imediat dup introducerea noii monede ca urmare a eventualelor tendine de rotunjire artificial a preurilor de ctre comerciani, nivelul inflaiei din prima lun a procesului de denominare (1 la sut n iulie 2005) a fost imputabil n cea mai mare parte (peste 50 la sut) creterii preurilor administrate, iar luna august 2005 a consemnat cea mai mic rat a inflaiei din ultimii 15 ani (0,1 la sut). Rotunjirile de preuri au fost descurajate prin afiarea n paralel a preurilor noi cu cele exprimate n leii vechi, timp de patru luni nainte de intrarea efectiv n circulaie a bancnotelor. Un efect similar este posibil s fi exercitat i concurena puternic dintre comerciani. Presiuni inflaioniste ca urmare a emiterii noilor bancnote nu au existat deoarece acestea au fost puse n circulaie numai pe msura retragerii vechilor nsemne monetare devenite necorespunztoare datorit uzurii. La 1 iulie 2006, odat cu ncheierea perioadei de afiare dual a preurilor, ponderea leului nou n numerarul aflat n afara sistemului bancar a ajuns la circa 65 la sut, urmnd ca pn la sfritul anului s fie atins nivelul de 97 la sut. Trecerea la leul nou s-a suprapus fericit peste realizarea la 1 septembrie 2006 a convertibilitii totale a acestuia, astfel nct Romnia va intra n Uniunea European cu o moned naional cu adevrat european.
144
Capitolul 6
Banii electronici
ncepnd cu anul 1995 (cnd a fost emis n Romnia primul card bancar VISA Business Bancorex) i pn n prezent, utilizarea banilor electronici a cunoscut o dezvoltare accentuat, att prin creterea numrului de bnci emitente de carduri i diversificarea acestora, ct i prin dezvoltarea reelei de ATM-uri (3 941 la sfritul anului 2005) i creterea numrului comercianilor care accept la plat aceste instrumente (26 583 POS-uri la 31 decembrie 2005). Anul 2002 a marcat trecerea de la faza de dezvoltare cantitativ la cea calitativ a tranzaciilor pe suport electronic. Astfel, a nceput s se diversifice gama serviciilor oferite prin ATM-uri, pe lng eliberarea de numerar oferindu-se i servicii precum transferul ntre diverse conturi, rencrcarea cartelelor telefonice sau achitarea facturilor pentru diverse utiliti. Eforturile emitenilor au fost completate i de Guvern printr-o serie de acte normative care promoveaz plata fr numerar, conducnd astfel la dezvoltarea pieei cardurilor. De exemplu, Ordonana Guvernului nr. 24 din ianuarie 2002 reglementeaz implementarea la nivel naional de ctre primriile municipiilor a sistemului e-Tax, care permite plata electronic a impozitelor i taxelor locale, iar emiterea Ordonanei de urgen a Guvernului nr. 193 din decembrie 2002 privind introducerea sistemelor moderne de plat a condus la dezvoltarea reelei de comerciani care accept ncasri prin intermediul cardurilor.
145
Datele disponibile la Banca Naional a Romniei2 relev c, la sfritul anului 2005, numrul cardurilor emise de ctre bncile romneti era de 9,3 milioane, cu 127 la sut mai mare dect la 31 decembrie 2002 (anul diversificrii tranzaciilor electronice). Din totalul de 7,1 milioane conturi de card existente la finele anului 2005, ponderea covritoare (86,5 la sut) era deinut de conturile persoanelor fizice, altele dect cele pentru plata salariilor, care i-au consolidat poziia dominant cu aproape 5 puncte procentuale fa de anul 2002; conturile deschise pentru plata salariilor pe card au avut o dinamic lent, ceea ce a fcut ca ponderea lor s scad (de la 17,6 la 11,4 la sut) n favoarea celei deinute de conturile persoanelor juridice (2,1 la sut fa de 0,7 la sut). Dinamici nsemnate au nregistrat att valoarea, ct i numrul tranzaciilor derulate. Astfel, valoarea total a tranzaciilor n lei s-a majorat de 4,7 ori ntre 2002 i 2005; n cadrul acesteia, retragerile de numerar, transferurile, plata facturilor i taxelor i-au diminuat uor ponderea, ajungnd la 94,3 la sut la finele anului 2005; valoarea cumprrilor cu plat electronic i-a majorat lent ponderea n totalul tranzaciilor n lei, aceasta ajungnd la 5,7 la sut la sfritul anului 2005. Numrul tranzaciilor n moned naional s-a majorat de 2,7 ori fa de sfritul anului 2002, cea mai dinamic fiind componenta tranzaciilor pentru cumprri, care a nregistrat o cretere de circa 16 ori. Cu toate acestea, ponderea redus att a valorii ct i a numrului de tranzacii aferente cumprrilor cu plat electronic relev faptul c piaa rmne n continuare tributar unei mentaliti pronumerar. Extinderea emiterii de carduri bancare pentru plata salariilor (purttoare, de regul, ale unor faciliti de descoperit de cont) i a cardurilor de credit ar trebui s conduc la diminuarea plilor n numerar; n realitate, dat fiind nc insuficienta acceptare a cardurilor ca instrumente de plat de ctre comerciani i datorit faptului c publicul nu este nc obinuit cu aceste instrumente, un numr nsemnat de posesori de carduri prefer s extrag numerar de la ATM-uri, necesitatea acoperirii acestei cereri oblignd bncile s menin un nivel mai ridicat al numerarului n casieriile proprii.
2 Date centralizate n baza Regulamentului BNR nr. 4/2002.
146
147
C ARTEA A PATRA
ADMINISTRAREA REZERVELOR INTERNAIONALE DE CTRE BANCA NAIONAL A ROMNIEI
n anul 1991, prin intrarea n vigoare a Legii nr. 34/1991 privind Statutul Bncii Naionale a Romniei, bncii centrale i-a revenit rspunderea de a pstra i administra rezervele internaionale ale statului. Potrivit art. 31 din noua lege a statutului bncii centrale (Legea nr. 312/2004), Banca Naional a Romniei este autorizat, n condiiile pe care le stabilete i pe care le poate modifica periodic, s efectueze urmtoarele operaiuni: a) s cumpere, s vnd i s efectueze alte tranzacii cu lingouri i monede din aur i cu alte metale preioase; b) s cumpere, s vnd i s efectueze alte tranzacii cu valute; c) s cumpere, s vnd i s efectueze alte tranzacii pe piaa secundar cu bonuri de tezaur, obligaiuni i alte titluri emise sau garantate de guverne strine sau de organizaii financiare interguvernamentale; d) s cumpere, s vnd i s efectueze alte tranzacii cu valori mobiliare emise sau garantate de bnci centrale, de instituii financiare internaionale, de societi bancare i nebancare;
150
Mugur Constantin ISRESCU e) s deschid i s menin conturi la alte bnci centrale i autoriti monetare, la societi bancare i la instituii financiare internaionale; f) s deschid, s in conturi i s efectueze operaiuni de corespondent pentru instituii financiare internaionale, bnci centrale i autoriti monetare, societi financiare i bancare, organizaii financiare interguvernamentale din strintate, precum i pentru guverne strine i ageniile lor.
151
Capitolul 7
Rezervele internaionale n perioada 1990-1999
n anii 90, necesitatea susinerii balanei de pli, accesul dificil pe piaa internaional de capital, majorarea serviciului datoriei externe au fost principalii factori care au determinat meninerea rezervelor oficiale internaionale la niveluri sczute. n pofida acestor constrngeri, Banca Naional a Romniei a evitat izbucnirea unor crize valutare i intrarea n incapacitate de plat (n 1991, respectiv 1999). ncepnd cu anul 2000, BNR a acionat ferm n vederea aducerii rezervelor internaionale ale rii la un nivel confortabil, care s contribuie la rectigarea ncrederii investitorilor strini n sustenabilitatea poziiei financiare internaionale a Romniei. Pn n anul 1997, principala component a rezervelor internaionale ale statului a constituit-o stocul de aur monetar, care a crescut treptat de la 68,7 tone la sfritul anului 1990 la 87,7 tone la sfritul anului 1996. Evoluia rezervelor valutare a fost oscilant, eforturile BNR de a le majora nefiind consecvent sprijinite de o politic de restructurare a ntreprinderilor de stat energofage, care s conduc la diminuarea importurilor pentru o producie nerentabil, cu valoare adugat redus. n absena dezvoltrii suficiente a unor sectoare capabile s genereze exporturi competitive, asigurarea resurselor pentru aceste importuri s-a fcut prin meninerea cursului de schimb la un nivel supraevaluat i prin
152
limitarea convertibilitii de cont curent a monedei naionale. Alturi de modificrile frecvente ale regimului valutar, aceste decizii au avut efecte negative asupra funcionrii pieei valutare i au perpetuat nencrederea potenialilor creditori externi n calitatea i sustenabilitatea programului de reform aplicat n Romnia. n anul 1990, rezerva valutar a statului a fost practic consumat pentru acoperirea deficitului balanei comerciale, n condiiile n care acesta ajunsese, pe relaia devize convertibile, la aproape 1,8 miliarde dolari SUA, ca urmare a comprimrii drastice a exporturilor concomitent cu majorarea importurilor cu circa 50 la sut. ntruct intrrile de capital n devize convertibile au fost nesemnificative, iar BNR nu dispunea de resurse suficiente n valut, Banca Romn de Comer Exterior a efectuat din surse proprii pli pentru importuri n contul statului, BNR urmnd a-i rambursa aceste sume n civa ani. n urmtorii ani, persistena deficitelor de cont curent i necesitatea refacerii rezervelor internaionale au determinat creterea treptat a ndatorrii externe pe termen mediu i lung. Astfel, n anul 1991, s-a semnat acordul stand-by cu FMI, n baza cruia BNR a efectuat ase cumprri de valut n sum total de 565,8 milioane DST (772,2 milioane dolari SUA). Aceste finanri externe, precum i limitarea cererii interne (importurile de bunuri n devize convertibile s-au redus n anul 1991 cu 12 la sut fa de anul anterior) au permis evitarea ncetrii plilor externe. n anul 1992, finanarea deficitului de cont curent s-a realizat, n principal, prin intrri de credite pe termen mediu i lung de la creditori instituionali (FMI, rile membre G-24, BIRD). Finanarea extern a fost ns n volum mai sczut comparativ cu necesitile de finanare i, de cele mai multe ori, ntrziat fa de programul iniial. n acest context, asigurarea resurselor valutare pentru importuri de importan deosebit (cereale i produse energetice) s-a realizat prin continuarea colaborrii dintre Banca Naional a Romniei i Banca Romn de Comer Exterior.
Administrarea rezervelor internaionale de ctre BNR
153
Contient de importana rolului rezervelor internaionale n evitarea unor crize economico-financiare i de faptul c acestea nu trebuiau considerate o resurs pentru efectuarea importurilor curente i nici pentru meninerea artificial a unui curs de schimb nesustenabil, BNR i-a propus ca n 1993 s acioneze pentru constituirea unei rezerve valutare echivalente cu importurile rii pe 30-45 de zile. Acest obiectiv a fost atins ns abia n anul 1997. La sfritul anului 1993, rezerva valutar a BNR a fost de doar 42,3 milioane dolari SUA, cu 52,9 la sut mai redus fa de finele anului 1992, pe fondul accesului limitat la sursele de finanare extern. Inconsecvena n aplicarea unor msuri de politic macroeconomic, care a afectat procesul de restabilire a echilibrelor fundamentale din economie i a mpiedicat creterea capacitii de rambursare a datoriilor, a condus la amnarea ncheierii unui nou acord stand-by cu FMI. n consecin, n anul 1993, singurele credite pentru susinerea balanei de pli i pentru ajustri structurale (n sum de numai 320 milioane dolari SUA, fa de 1 181 milioane dolari SUA n anul anterior) au fost de fapt cele angajate i neutilizate n anii 1991 i 1992. n pofida dificultilor ntmpinate n constituirea unui stoc satisfctor de rezerve valutare, banca central a decis s lase la dispoziia bncilor, fr restricii, active n valut la nivelul dorit de acestea. Prin aceast msur s-au urmrit pstrarea ncrederii operatorilor n regimul valutar i evitarea ntrzierilor n repatrierea ncasrilor valutare. Astfel, rezervele valutare s-au constituit preponderent la nivelul bncilor comerciale, att pe seama disponibilitilor agenilor economici i populaiei, ct i a resurselor proprii ale bncilor. Anul 1994 a consemnat o cretere nsemnat a rezervelor valutare administrate de Banca Naional a Romniei, pn la 591,8 milioane dolari SUA. Majorarea s-a datorat, n principal, mprumuturilor externe i cumprrilor nete efectuate de banca central de pe piaa valutar
154
intern. mprumuturile externe au constat n trageri din creditele acordate de creditori oficiali (FMI i BIRD), la care s-a adugat primul credit din surse private obinut de BNR (60 milioane dolari SUA, de la UBS Zrich). mbuntirea evoluiei comerului exterior i a funcionrii pieei valutare a permis bncii centrale s intervin pe aceast pia n sensul cumprrii unei sume nete de 439,3 milioane dolari SUA. Administrarea rezervelor internaionale s-a realizat respectndu-se principiile recunoscute pe plan internaional n acest domeniu. n vederea optimizrii raportului risc-lichiditate-performan, n anul 1994 BNR a achiziionat n premier titluri de stat emise de administraia SUA. n acelai an, banca central a efectuat o operaiune de conversie a argintului excedentar n aur, ntr-un moment n care raportul de pre ntre cele dou metale a fost favorabil unei asemenea tranzacii. Aceast operaiune a condus la creterea rezervelor oficiale de aur cu peste 5,6 tone. Pn la finele anului 1995, Banca Naional a Romniei a avut n vedere s ating un nivel al rezervelor n devize de 1 miliard dolari SUA (echivalnd cu circa 1,6 luni de importuri); adugnd la acestea aurul monetar, rezerva oficial urma s ajung la echivalentul a 3,3 luni de importuri. Un asemenea nivel al rezervelor era considerat indispensabil pentru a onora fr probleme serviciul datoriei externe i a facilita trecerea la convertibilitatea deplin de cont curent a leului. Deteriorarea balanei comerciale n 1995 a condus ns la diminuarea rezervelor internaionale ale rii i la tensiuni pe piaa valutar, inducnd nencredere potenialilor investitori strini i contribuind astfel la scderea intrrilor de capital. Tragerile programate n cadrul acordului stand-by cu FMI nu au mai fost efectuate, derularea acestuia fiind reluat abia n luna decembrie 1995. n aceste condiii, finanarea din surse oficiale a fost mai redus dect n anii anteriori (56 milioane dolari SUA de la FMI i 79 milioane dolari SUA de la rile G-24).
155
Cu toate acestea, n anul 1995 BNR a reuit contractarea a dou mprumuturi consoriale n valoare de 260 milioane dolari SUA, marcndu-se astfel prima participare important a Romniei pe piaa extern de capital privat din ultimii 15 ani. De asemenea, a fost obinut un nou credit de 60 milioane dolari SUA de la UBS Zrich, cu dobnd mai avantajoas. Prin includerea, ncepnd cu aprilie 1995, a sumelor aferente rezervelor minime obligatorii pentru depozitele n valut n rezervele valutare, s-a obinut creterea acestora cu 67,4 milioane dolari SUA (nelund n considerare aceste sume, rezervele valutare s-au redus n 1995 cu circa 282 milioane dolari SUA). Rezerva valutar a fost alimentat i de cedri ctre Banca Naional conform reglementrilor n vigoare, atrageri de depozite n valut i operaiuni swap, ncasri de dividende i dobnzi. Din cauza dificultilor aprute n funcionarea pieei valutare interbancare, aceasta nu a mai fost o surs de cretere a rezervelor valutare. Dimpotriv, spre deosebire de anul anterior, n anul 1995 BNR a fost vnztor net de valut (47,3 milioane dolari SUA). n anul 1995, rezerva valutar a fost utilizat pentru efectuarea de pli externe de rate, dobnzi i comisioane aferente mprumuturilor externe, pli aferente ajustrii rezervelor minime obligatorii, intervenii pe piaa valutar interbancar, pli ctre Banca Romn de Comer Exterior, dobnzi pltite la depozite atrase, cotizaii i participaii la organisme internaionale. Rezervele valutare ale Bncii Naionale a Romniei au continuat s fie plasate n depozite constituite la mai multe bnci centrale i comerciale, precum i n bonuri de tezaur ale Trezoreriei Statelor Unite.
156
n anul 1996, Romnia a obinut evaluarea riscului de ar, ceea ce a permis BNR s contracteze mprumuturi pe termen mediu1 de pe piaa internaional de capital (dou credite i cinci emisiuni de obligaiuni) n sum de peste 1,3 miliarde dolari SUA. Aceste fonduri au fost atrase n baza Legii nr. 118/1995, completat cu Legea nr. 29/1996, i au avut drept scop consolidarea rezervelor internaionale ale rii, diversificarea surselor de finanare extern i crearea condiiilor pentru accesul pe aceste piee al altor entiti romneti (Ministerul Finanelor, bnci comerciale). Pe de alt parte, finanarea extern din surse oficiale a fost ntrerupt sau mult ntrziat, ca urmare a nendeplinirii angajamentelor din acordurile semnate cu Banca Mondial i FMI. mprumuturile de pe piaa de capital internaional privat au permis ns Bncii Naionale a Romniei s efectueze fr dificulti plile n contul angajamentelor valutare ale statului romn, care au constat, n principal, n rambursri de credite i pli de dobnzi ctre FMI, Banca Mondial, BERD, Banca Internaional de Investiii, precum i n executarea garaniilor emise de Ministerul Finanelor n numele statului romn. Funcionarea necorespunztoare a pieei valutare i incapacitatea acesteia de a oferi fondurile necesare importurilor energetice au determinat Guvernul s dispun crearea unui fond valutar pentru programul energetic. Acest fond a fost alimentat din cedri ale agenilor economici la rezerva valutar, din mprumuturi interne ale statului (emisiuni de bonuri de tezaur n valut pe termen de un an, n sum de 104 milioane dolari SUA) i din sume rezultate din procesul privatizrii. Operaiunea nu i-a atins ns scopul, nereuindu-se acoperirea necesarului de fonduri pentru importuri2. Prin urmare, BNR a fost nevoit s efectueze vnzri nete pe piaa valutar, care au totalizat peste 180 milioane dolari SUA.
1 Cu scadene ntre 18 i 60 de luni. 2 De altfel, n urmtorul an, BNR a propus Guvernului desfiinarea fondului valutar.
157
n aceste condiii, n anul 1996, rezervele valutare oficiale au continuat s se situeze la niveluri reduse, obiectivul de cretere a acestora, conform acordului ncheiat cu FMI n decembrie 1995, neputnd fi ndeplinit. Activitatea de administrare a rezervelor internaionale a asigurat lichiditatea necesar efecturii plilor scadente i a vizat limitarea riscurilor asociate, prin diversificarea instrumentelor utilizate (swap-uri valutare, opiuni, contracte forward rate agreement). n stabilirea componenei portofoliului de active de rezerv s-a inut seama de structura plilor externe ale statului, ponderea principal revenind dolarului SUA. n condiiile creterii importante a serviciului datoriei externe care urma a fi onorat n perioada 1999-2001, autoritile au decis limitarea strict a mprumuturilor cu scadene mai mici de trei ani i contractarea de mprumuturi cu scadene mai lungi numai pentru majorarea rezervelor internaionale i pentru achitarea datoriilor cu scadene mai scurte. n anul 1997, liberalizarea cursului de schimb i a pieei valutare, precum i implementarea unui nou program macroeconomic au contribuit la creterea intrrilor de capital, ceea ce a permis BNR s efectueze cumprri nete de pe piaa valutar n valoare de peste 1 miliard dolari SUA. Acestea au fost principala surs de majorare a rezervelor valutare3, care au ajuns la sfritul anului la 2 530 milioane dolari SUA (de la 748,5 milioane dolari SUA la 1 ianuarie 1997). mprumuturile externe4, sub forma creditelor primite de la organisme internaionale i a emisiunii de obligaiuni realizate de Ministerul Finanelor, au contribuit cu 989 milioane dolari SUA la creterea rezervelor valutare ale statului.
3 Rezervele valutare cuprind activele externe de rezerv la BNR (exclusiv aur) i activele interne n valut la bnci. 4 ncepnd cu luna martie 1997, mprumuturile n numele statului de pe pieele internaionale de capital au trecut n sarcina Ministerului Finanelor.
158
La nceputul anului 1998, n condiiile unui deficit de cont curent substanial i ale apropierii vrfului serviciului datoriei externe, Banca Naional a Romniei a dorit consolidarea rezervelor internaionale i diversificarea plasamentelor n titluri lichide, cu siguran corespunztoare i randament relativ sporit; ntr-o perspectiv pe termen mediu, se considera necesar realizarea de plasamente n instrumente lichide denominate n euro, att n scopul reflectrii mai corecte a ponderii majoritare a UE n schimburile comerciale ale Romniei, ct i al realizrii de economii cu operaiunile pe pieele valutare i al crerii unei prezene pe aceste piee. Obiectivul privind majorarea rezervelor internaionale nu a putut fi ns atins din cauza evoluiilor interne i externe nefavorabile: (i) deteriorarea principalilor indicatori macroeconomici, pe fondul frnrii reformelor i al aplicrii unui mix inconsistent de politici, (ii) majorarea serviciului datoriei publice i (iii) efectele regionale ale crizei din Rusia. Aceast situaie a condus la scderi repetate ale rating-ului de ar i la limitarea accesului la finanare extern. Astfel, Romnia nu a reuit s ncheie nici un acord de mprumut suveran, iar inversarea fluxurilor de capital, n a doua jumtate a anului 1998, a accentuat dezechilibrul cerere-ofert existent pe piaa valutar i a impus intervenia BNR, care a urmrit prevenirea unei deprecieri abrupte a monedei naionale. Alimentarea rezervelor valutare s-a realizat preponderent din surse interne: (i) mprumuturi realizate de Ministerul Finanelor de la bnci i clienii acestora; (ii) cedri de valut n contul fondului valutar pentru programul energetic (care au continuat, ntruct hotrrea Guvernului n baza creia se efectuau nu fusese abrogat, dei nu au mai existat cereri de susinere a importurilor energetice din acest fond); (iii) sume provenite din privatizri. La acestea s-au adugat dobnzile ncasate din plasarea rezervelor n conturi curente, n titluri ale Trezoreriei SUA i ale unor agenii guvernamentale americane ntr-un portofoliu complex la Citibank Londra i din swap-urile ncheiate pentru mprumuturile Samurai.
159
n aceste condiii, vnzrile nete realizate de banca central pe piaa valutar (n valoare de 626,3 milioane dolari SUA) i onorarea plilor externe au determinat diminuarea rezervelor valutare cu peste 800 milioane dolari SUA. Anul 1999 a fost marcat de necesitatea reducerii deficitului de cont curent i a onorrii la timp a nivelului record (2,2 miliarde dolari SUA) al serviciului datoriei externe publice i public garantate, n contextul nspririi condiiilor impuse de investitorii externi rilor percepute a avea un risc ridicat. FMI i-a condiionat sprijinul financiar de obinerea, de ctre Romnia, a unor mprumuturi n valoare de 600 milioane dolari SUA de pe piaa extern de capital privat. Cunoscnd aceast condiie i considernd ridicat riscul ncetrii plilor externe, pe fondul continurii nrutirii calificativelor acordate Romniei de ctre principalele agenii de rating, investitorii privai au solicitat rate ale dobnzii prea mari pentru a putea fi acceptate. Astfel, dei n prima jumtate a anului 1999 nu a avut practic acces la finanare extern, Romnia i-a pltit integral i la timp datoriile externe, fr s-i epuizeze rezervele valutare. Valoarea plilor aferente serviciului datoriei externe efectuate din rezerva statului s-a ridicat la 1,7 miliarde dolari SUA. Achitarea acestor pli i interveniile bncii centrale pe piaa valutar pentru evitarea unei deprecieri excesive a leului au determinat, n prima jumtate a anului, reducerea substanial a activelor externe de rezerv ale BNR. n a doua jumtate a anului ns, intrrile de capital n urma privatizrilor i a mprumuturilor externe realizate au condus la apariia excedentelor pe piaa valutar. Banca central a intervenit prin cumprri masive, n scopul evitrii unei aprecieri nesustenabile a monedei naionale i al refacerii rezervelor internaionale. Astfel, pe ansamblul anului 1999, cumprrile nete realizate de BNR pe piaa valutar au atins valoarea de 764 milioane dolari SUA.
160
De asemenea, rezervele valutare oficiale s-au majorat prin contractarea, de ctre BNR, a dou mprumuturi de tip club (n valoare de 172 milioane dolari) de la bncile cu capital strin din Romnia i prin sumele obinute n urma privatizrilor realizate de Fondul Proprietii de Stat (566 milioane dolari SUA). Alte intrri au constat n: (i) trageri din mprumuturi externe contractate anterior de Ministerul Finanelor; (ii) prima tran din aranjamentul stand-by ncheiat n august 1999 cu FMI; (iii) mprumuturi externe contractate de BNR. n ceea ce privete rezervele de aur ale BNR, acestea au marcat o evoluie constant ascendent din punct de vedere cantitativ (pn la 103,4 tone la 31 decembrie 1999); valoarea acestora a oscilat n funcie de preul internaional al aurului. n anul 1999, este de remarcat creterea stocului de aur plasat n depozite n strintate de la 12,5 tone n anul anterior la 50,4 tone, cu consecine favorabile asupra veniturilor obinute.
161
162
Capitolul 8
Rezervele internaionale n perioada 2000-2005
n anul 2000, BNR a continuat procesul de refacere a rezervelor internaionale, demarat n a doua parte a anului anterior. Rezervele valutare oficiale s-au majorat cu 0,9 miliarde dolari SUA pn la 2,5 miliarde dolari SUA, datorit, n principal, cumprrilor nete de pe piaa valutar (1,2 miliarde dolari SUA) i creditelor n valut contractate de Ministerul Finanelor sau BNR. Tragerea celei de a doua trane din cadrul aranjamentului stand-by ncheiat cu FMI i revenirea Romniei pe pieele internaionale de capital, prin lansarea a dou emisiuni de obligaiuni, au contribuit, de asemenea, la consolidarea rezervelor valutare. n aceste condiii, plile n contul serviciului datoriei externe i pentru rscumprarea titlurilor emise de Ministerul Finanelor s-au efectuat fr dificulti. n anul 2001 a intrat n vigoare Regulamentul BNR privind administrarea rezervelor internaionale, care a stabilit cadrul instituional intern necesar derulrii activitii de administrare a rezervelor internaionale ale statului, n condiii de control i limitare a riscurilor. Regulamentul a specificat obiectivele activitii de administrare a rezervelor (reglarea dezechilibrelor economice externe ale rii i obinerea de ctiguri pe termen mediu i lung prin investirea rezervelor) i structurile decizionale responsabile pentru atingerea acestor obiective. n acest sens a fost
163
prevzut nfiinarea Comitetului de administrare a rezervelor internaionale. De asemenea, Regulamentul a definit conceptul de portofoliu de referin (benchmark), principalele categorii de instrumente, riscuri i msuri de limitare i control ale acestora. S-a prevzut ca rezervele internaionale s fie plasate numai n instrumente ai cror emiteni au un rating de minimum AA, astfel nct s se obin un portofoliu de active diversificat pe diferite instrumente i valute i ai crui parametri s se ncadreze n limitele de variaie stabilite de Consiliul de administraie al BNR. Procesul de consolidare a rezervelor internaionale s-a intensificat n anii 2001-2003, datorit creterii rezervelor valutare. Aceasta s-a realizat, n principal, prin cumprri nete de valut de pe piaa intern i prin emisiuni de obligaiuni pe piaa privat de capital intern i extern, pe fondul mbuntirii indicatorilor macroeconomici, semnrii unui nou acord stand-by cu FMI n octombrie 2001 i acordrii de calificative superioare de ctre ageniile de rating. Tranele de mprumut din cadrul acordului cu FMI (n valoare total de circa 383 milioane dolari SUA), alimentarea conturilor de rezerve minime obligatorii n valut ale bncilor i veniturile obinute din administrarea rezervei internaionale au contribuit, de asemenea, la majorarea rezervelor statului. Asigurarea lichiditii necesare pentru achitarea obligaiilor de plat externe i pentru posibilele intervenii pe piaa valutar s-a realizat prin plasarea rezervelor valutare n conturi de disponibil la vedere i n titluri de valoare cu lichiditate ridicat (n proporie de circa 10-15 la sut i respectiv 85 la sut), depozitelor la termen fiindu-le acordat o pondere minor n totalul rezervelor valutare. Dac n prima jumtate a anului 2000 activele denominate n dolari SUA au reprezentat peste 93 la sut din rezervele valutare, ncepnd din al doilea semestru al acestui an importana monedei unice europene a
164
crescut treptat, pn la o pondere comparabil cu cea a dolarului american. Structura valutar a rezervelor oficiale a fost modificat prin emisiuni de obligaiuni denominate n euro realizate de Ministerul Finanelor Publice i prin cumprri efectuate de BNR pe piaa valutar internaional. Aceast modificare a avut drept scop asigurarea unei corelaii corespunztoare ntre structura datoriei externe i compoziia valutar a rezervelor i diminuarea riscului valutar. n anul 2001, prin politica de investiii financiare s-au urmrit att diversificarea i echilibrarea instrumentelor folosite, ct i ncadrarea n limitele de risc pe categorii de emiteni i contrapartide. Astfel, s-a redus treptat expunerea fa de entitile private i s-au achiziionat obligaiuni emise de entiti supranaionale, a cror pondere n portofoliul de titluri s-a majorat n defavoarea titlurilor emise de Guvernul SUA i de agenii americane. n anul 2002, politica de investiii a urmrit obinerea unui randament ct mai ridicat, n condiiile ncadrrii permanente n limitele de risc de credit i risc de pia, stabilite de Consiliul de administraie al BNR, precum i ale meninerii instrumentelor la cel mai nalt grad de lichiditate existent pe pieele internaionale. Printre emitenii eligibili au fost incluse guvernele rilor membre UE i ageniile guvernamentale sau cele sponsorizate de guvernele rilor membre UE i s-au fcut primele plasamente n obligaiuni guvernamentale europene. n consecin, ponderea obligaiunilor guvernamentale a crescut la 64 la sut (de la 27 la sut n anul 2001). Anul 2002 s-a ncheiat cu rezerve internaionale n valoare de 7,3 miliarde dolari SUA, din care 6,1 miliarde dolari SUA n valute i 1,2 miliarde dolari SUA echivalentul a 105,3 tone aur. Rezerva valutar, n cretere cu 2,2 miliarde dolari SUA fa de sfritul anului anterior, a depit pentru prima dat pragul de 3 luni de importuri de bunuri i servicii, plasndu-se n zona de optim (3-6 luni). Rezerva de aur s-a
165
situat, ca pondere n totalul rezervelor internaionale, la un nivel comparabil cu cel al bncilor centrale europene (circa 16 la sut). n proporie de 58 la sut, rezerva de aur a fost plasat pe piaa bancar internaional sub form de depozite pe termene scurte, care s asigure o lichiditate corespunztoare. n anul 2003, activitatea de administrare a rezervelor internaionale a continuat s asigure plasarea activelor ntr-un portofoliu diversificat, lichid i cu risc redus, n condiiile n care volatilitatea pieelor internaionale s-a meninut ridicat. La sfritul anului 2003, rezervele internaionale au ajuns la 7,5 miliarde euro5 (9,5 miliarde dolari SUA), din care rezervele valutare au reprezentat 6,4 miliarde euro (8 miliarde dolari SUA); rezerva de aur a rmas la aproximativ acelai nivel cantitativ (105,4 tone), ns valoarea ei, exprimat n euro, s-a redus uor, ca urmare a evoluiilor preurilor internaionale. Dup ce n anul 2003 s-a finalizat, pentru prima dat, un acord stand-by cu Fondul Monetar Internaional (din cele 6 ncheiate ncepnd cu anul 1991), n anul 2004 s-a semnat un aranjament stand-by de supraveghere preventiv, pe o perioad de 24 de luni, n cadrul cruia autoritile romne i-au exprimat intenia de a nu efectua trageri. n anii 2004 i 2005, rezervele internaionale ale Romniei au consemnat creteri record (de 4,4 miliarde euro i respectiv 6,4 milioane euro, pn la 18,3 milioane euro n decembrie 2005), datorit n principal evoluiei componentei n valut, plusul de circa 340 milioane euro consemnat de rezerva de aur (fa de sfritul anului 2003) fiind rezultatul majorrii preului aurului pe piaa internaional n cursul anului 2005. Dimensiunea rezervelor valutare (a cror pondere n rezervele internaionale oficiale a depit 90 la sut) a fost influenat de
5 Dup trecerea la moneda euro ca moned de referin, raportarea rezervelor internaionale nu s-a mai realizat n dolari SUA, ci n euro.
166
operaiunile de politic monetar ale Bncii Naionale, de operaiunile de pli i ncasri n valut rezultate din politica Ministerului Finanelor Publice privind finanarea deficitului bugetar6 i achitarea obligaiilor n contul datoriei publice i public garantate, de ncasrile rezultate n urma vnzrilor de aciuni deinute de stat, precum i de constituirea de ctre bncile comerciale a rezervelor minime obligatorii n valut7. Structura valutar a rezervelor internaionale a fost marcat de majorarea ponderii monedei euro, care a ajuns, la sfritul anului 2005, la 66,6 la sut din totalul rezervei valutare oficiale, mai puin de 30 la sut din aceasta fiind denominat n dolari SUA. De menionat c, la nceputul anului 2004, riscul de dobnd a crescut semnificativ ca urmare a anticiprilor operatorilor de pe pieele internaionale privind majorarea dobnzii n SUA. Dat fiind relaia invers dintre dobnda cotat pe pia i preul obligaiunilor, active ce constituie partea cea mai important a rezervelor internaionale, creterea dobnzilor pe pia ar fi determinat scderea preului titlurilor din portofoliul Bncii Naionale, cu implicaii negative asupra veniturilor. n aceste condiii, Consiliul de administraie al BNR a decis flexibilizarea procesului de investire a rezervelor internaionale, prin adaptarea structurii portofoliului la evoluiile concrete ale pieelor financiare internaionale, n vederea atingerii unei rate de rentabilitate a investiiilor de cel puin 1 la sut (n anul 2004) i respectiv 2 la sut (n
6 n aceast perioad, sumele externe au provenit doar din credite acordate direct ministerelor de diverse organisme internaionale pentru finanarea unor proiecte, spre deosebire de anii anteriori, cnd Ministerul Finanelor Publice a emis i euroobligaiuni pe piaa extern. 7 n condiiile majorrii la 30 la sut a ratei rezervelor minime obligatorii aferente depozitelor n valut, n scopul stimulrii intermedierii financiare n moned naional, precum i al gestionrii adecvate a riscurilor la nivelul sistemului instituiilor de credit (august 2004) i, ulterior, ale aplicrii ratei de 30 la sut la rezervele obligatorii i pentru pasivele n valut cu maturitate de peste doi ani atrase efectiv de bnci (februarie 2005).
167
anul 2005) pe un orizont de timp de 12 luni. Aceste obiective au fost ndeplinite, veniturile obinute din activitatea de administrare a rezervelor internaionale depind 300 milioane euro n anul 2005. n prima parte a anului 2006, n scopul diversificrii instrumentelor financiare utilizate n activitatea de administrate a rezervelor i al creterii randamentelor, Consiliul de administraie al BNR a aprobat utilizarea a dou noi tipuri de active pentru investire: obligaiuni cu opiune de rscumprare emise de Banca Reglementelor Internaionale (Callable Medium Term Instruments) i obligaiuni garantate cu active ale emitentului (covered bonds).
168
169
CONTENTS
FOREWORD
. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .9
BOOK ONE
MONETARY POLICY
CHAPTER 1. MONETARY POLICY IN 1991-1996 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .17 1.1. Development of the management framework and the monetary policy stance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .17 1.2. Exchange rate policy and foreign exchange market . . .28 1.3. Development of the main monetary policy instruments . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .35 1.3.1. Reserve requirements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .35 1.3.2. Refinancing credit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .38 CHAPTER 2. MONETARY POLICY IN 1997-2005 . . . . . . . . . . . . . . . .43 2.1. Development of the management framework and the monetary policy stance . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .43 2.2. Exchange rate policy and foreign exchange market . . .70 2.3. Development of the main monetary policy instruments . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .82 2.3.1. Reserve requirements . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .82 2.3.2. Open market operations . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .86
170 BOOK TWO
POLICIES TO DEVELOP A BANKING SYSTEM SPECIFIC TO A MARKET ECONOMY

CHAPTER 3. 1990-1997: THE EARLY YEARS OF THE MODERN BANKING SYSTEM . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .94 3.1. Legislative framework . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .94 3.2. Licensing, regulation and prudential supervision . . . .95 CHAPTER 4. ON HOW THE CRISIS WAS OVERCOME AND ENSUING DEVELOPMENTS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .103 4.1. Measures to achieve a sound banking sector . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .103 4.2. Improving the quality of prudential supervision . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .109 4.3. Improving the operation of entities providing indirect support to banking supervision . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .117 4.4. Improvement of aggregate financial results . . . . . . . .120
BOOK THREE
CURRENCY ISSUE AND CASH DEVELOPMENTS

CHAPTER 5. CURRENCY IN CIRCULATION . . . . . . . . . . . . . . . . .128 5.1. Development of currency in circulation . . . . . . . . . . .128 5.2. Re-denomination of the domestic currency . . . . . . . .141 CHAPTER 6. E-MONEY . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .144
171 BOOK FOUR
MANAGEMENT OF INTERNATIONAL RESERVES BY THE NATIONAL BANK OF ROMANIA

CHAPTER 7. INTERNATIONAL RESERVES IN 1990-1999 . . . . . . .151 CHAPTER 8. INTERNATIONAL RESERVES IN 2000-2005 . . . . . . .162 CHARTS
SECIUNE DE GRAFICE
Not: Pentru asigurarea omogenitii seriilor de date, unitatea de msur utilizat n cazul indicatorilor exprimai n valut a fost dolarul SUA, iar pentru indicatorii n moned naional, leul vechi (ROL).
Cuprins
I. Economie real PIB, inflaia i omajul ..............................................................................7* Contribuia principalelor componente ale cererii la dinamica PIB ..........................................................................................8* Economisirea i investiiile ......................................................................9* Datoria public ........................................................................................10* Deficitul/surplusul fiscal convenional i deficitul/surplusul primar......................................................................11* Preurile de producie i preurile de consum ....................................12* Preurile de consum ................................................................................13* Costul unitar al forei de munc n industrie .....................................14* Aprecierea (+) /deprecierea (-) real a leului fa de USD i EUR .................................................................................15* Investiii directe ale nerezidenilor n Romnia .................................16* Capitalizare bursier versus intermediere financiar.........................17* II. Sector extern Balana de pli ........................................................................................21* Structura soldului contului curent al balanei de pli externe .......22* Finanarea contului curent .....................................................................23* Structura comerului exterior pe stadii ale produciei ......................24* Rezerva internaional brut .................................................................25* Serviciul datoriei externe i rezerva valutar oficial .......................26* Structura datoriei externe pe termen mediu i lung pe creditori ..............................................................................27* Structura datoriei externe pe termen mediu i lung pe debitori ...............................................................................28* Gradul de ndatorare extern ................................................................29*
III. Politic monetar i evoluii monetare Rata dobnzii de referin a BNR .........................................................33* Masa monetar (M2) ..............................................................................34* Masa monetar n termeni reali i viteza de rotaie...........................35* Baza monetar n termeni reali i multiplicatorul acesteia...............36* Multiplicatorul bazei monetare i rata rezervelor minime obligatorii..................................................................................................37* Contrapartida bazei monetare .............................................................38* Dinamica creditului neguvernamental (n termeni reali pe baza IPC) ...............................................................39* Structura creditului neguvernamental ................................................40* Dinamica depozitelor bancare (n termeni reali pe baza IPC) ........41* Poziia net a BNR fa de sistemul bancar ........................................42* Poziia net a populaiei fa de sistemul bancar...............................43* Tranzacii pe piaa monetar n termeni reali i ponderea acestora n total active bancare .............................................................44* Tranzacii pe piaa valutar ...................................................................45* Ratele dobnzilor practicate de bnci n relaiile cu clienii nebancari neguvernamentali i inflaia .............................46* IV. Sistem bancar Numrul bncilor din Romnia pe forme de proprietate ............49* Gradul de bancarizare ............................................................................49* Activele nete ale bncilor din Romnia pe forme de proprietate ..........................................................................................50* Structura activelor nete ale bncilor din Romnia pe forme de proprietate...........................................................................................51* Active bancare n termeni reali .............................................................52* Indicatori de solvabilitate bancar........................................................53* Indicatori de profitabilitate bancar .....................................................54*
I. Economie real
Seciune de grafice
7*
8*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
9*
10*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
11*
12*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
13*
14*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
15*
16*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
17*
II. Sector extern
Seciune de grafice
21*
22*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
23*
24*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
25*
26*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
27*
28*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
29*
III. Politic monetar i evoluii monetare
Seciune de grafice
33*
34*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
35*
36*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
37*
38*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
39*
40*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
41*
42*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
43*
44*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
45*
46*
Seciune de grafice
IV. Sistem bancar
Seciune de grafice
49*
50*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
51*
52*
Seciune de grafice
Seciune de grafice
53*
54*
Seciune de grafice

ReflectiiIsarescu2

Încărcat de

Informații document

Titlu original

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Drepturi de autor:

Formate disponibile

ReflectiiIsarescu2

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

MUGUR C.

Editor: Valeriu IOAN-FRANC

POLITICI ALE BNCII NAIONALE A ROMNIEI

ACADEMIA ROMN CENTRUL ROMN DE ECONOMIE COMPARAT I CONSENS

CUVNT NAINTE . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .9 CARTEA NTI

POLITICI PRIVIND DEZVOLTAREA SISTEMULUI BANCAR SPECIFIC ECONOMIEI DE PIA

EMISIUNEA DE MONED I EVOLUIA NUMERARULUI

ADMINISTRAREA REZERVELOR INTERNAIONALE DE CTRE BANCA NAIONAL A ROMNIEI

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Politica monetar n perioada 1991-1996

1.1. Evoluia cadrului de conducere i a orientrii politicii monetare

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

nendeplinirea promisiunilor autoritilor n cursul anului electoral 1996.

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

1.2. Politica de curs de schimb i piaa valutar

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

1.3. Evoluia principalelor instrumente de politic monetar

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

1.3.2. Creditul de refinanare

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Politica monetar n perioada 1997-2005

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

2.2. Politica de curs de schimb i piaa valutar

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

2.3. Evoluia principalelor instrumente de politic monetar

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

2.3.2. Operaiunile open market

Mugur Constantin ISRESCU

Mugur Constantin ISRESCU

Perioada 1990-1997: primii ani de funcionare a unui sistem bancar modern

Politici privind dezvoltarea sistemului bancar specific economiei de pia

3.2. Activitatea de autorizare, reglementare i supraveghere pe baze prudeniale

Mugur Constantin ISRESCU

Politici privind dezvoltarea sistemului bancar specific economiei de pia