IMPORTANA PIEELOR DE CAPITAL N CADRUL PIEEI FINANCIARE

drd. Andra Maria Gaina The capital market is kindred to the financial one, because the implication of the financial market. Capital markets are not able to exist and to function properly. Stock exchange is a branch of the capital market and is the main way of investing on the capital market. It appeared as a necessity of exchange and plays a large role in the world economy. Beside stock exchange, there is also a market that functions on the financial market- the OTC market (Over the Counter Market), where companies that are not respecting the criteria of stock exchange are transacted. On the stock exchange are transacted shares and bonds, but an important aspect regards the contracts that appear: future and forward contracts, followed by hedging, spreading and arbitration operations. The financial market is a way of finding information on trades, real time and historical index quotes, market statistics and specialized information. 1. Consideratii prealabile. Pieele de capital sunt specializate n domeniul tranzaciilor cu active financiare pe termen mediu i lung. Aceste titluri financiare sunt reprezentate n principal de aciuni i obligaiuni. Pe piaa de capital apare o relaie direct ntre posesorul de fonduri (investitorul) i cel aflat n cutare de resurse financiare i care va emite titluri, urmnd ca n schimb s primeasc fondurile de care are nevoie. n literatura de specialitate, se folosesc de ctre unii autori noiuni diferite pentru a descrie structura pieei. Spre exemplu, n literatura francez, n locul noiunii de pia financiar se folosete cea de pia a capitalurilor, aceasta incluznd piaa creditului, piaa valorilor mobiliare (numit n acest caz pia financiar) i piaa monetar. Piaa de capital este structurat n dou segmente diferite, dar interdependente: piaa primar i piaa secundar. Piaa primar (sau piaa de mna nti) asigur emisiunea i prima vnzare-cumprare a titlurilor financiare (spre exemplu, cnd o societate emite aciuni la constituire), permind finanarea activitii agenilor economici prin atragerea capitalurilor financiare disponibile. Piaa primar se organizeaz prin intermediul bncilor sau al societilor de valori mobiliare specializate pentru acest gen de operaiuni. Se realizeaz astfel distribuirea titlurilor de ctre emiteni i, respectiv a plasamentelor de ctre investitorii interesai, n cele mai bune condiii. Piaa secundar (sau piaa de mna a doua) este cea pe care investitorii i ntreprinztorii cumpr i vnd valorile mobiliare emise i puse n circulaie pe piaa primar. Datorit existenei acestei piee, investitorii care-i plaseaz capitalurile pe piaa primar, pot iei de pe pia nainte de scadena titlurilor cumprate prin vnzarea lor. Astfel, piaa secundar asigur o excelent mobilitate i lichiditate a capitalurilor, extrem de bine venite pentru buna funcionare a oricrei economii. Pe piaa secundar intervin bursele de valori, care presupun existena unor instituii ce dispun de spaii pentru tranzacii unde se concentreaz cererea i oferta de titluri financiare i se realizeaz negocierea, contractarea i executarea contractelor n conformitate cu un regulament cunoscut.

Revista de }tiin\e Juridice

De asemenea, pe piaa secundar mai ntlnim i pieele interdealeri sau OTC (over the counter) ce permit accesul la tranzacii unui numr mare de titluri ce nu ndeplinesc condiiile pentru a fi cotate la bursele propriu-zise. Ele nu au un spaiu delimitat de desfurare, iar preurile pot diferi mult de la o tranzacie la alta. 2. Bursa de valori i mrfuri. Bursa este cea mai important instituie a pieei de capital, specific economiei de pia- ca form organizat de schimb pentru mrfuri si valori, concentrnd cererea i oferta de valori mobiliare negociate n mod deschis i liber pornind de la reguli cunoscute. Prin tehnici specifice aici se realizeaz vnzri-cumprri de valori mobiliare tradiionale (aciuni, obligaiuni, valute, bonuri de tezaur), ct i moderne (opiuni sau contracte futures). Bursele au aprut ca urmare a unor necesiti dictate de relaiile de schimb care joac un rol central n economia mondial. Dezvoltarea acestora ns pna la stadiul actual a reprezentat un proces istoric ndelungat i evolutiv. n aceast ultim period de timp, pieele bursiere au cunoscut o dezvoltare continu (capitalizarea marilor burse atinge niveluri incredibil de mari) ntrerupt doar n cteva momente (spre exemplu crash-ul din 1929 care a lsat urme adnci n contiina omenirii sau cel din 1987). Mai mult, n aceast epoc a globalizrii se observ tot mai des o tendin de concentrare a pieelor bursiere. Astfel, se pot constata diverse ncercri mai mult sau mai puin reuite de fuziune a unor burse celebre n vederea crerii unor entiti bursiere mai puternice i mai competitive (spre exemplu EURONEXT rezultat din fuziunea burselor din Paris, Amsterdam si Bruxelles). Un alt fenomen interesant a fost crearea unor piee bursiere supranaionale adaptate noilor condiii economice i geopolitice ale ultimilor ani. n aceast sens a aprut n 1996, EASDAQ (European Association of Securities Dealers Automated Quotation) definit ca o pia paneuropean. EASDAQ are cartierul general la Bruxelles i este recunoscut ca o pia reglementat n Belgia. Aici sunt cotate n principal societi n cretere, i care activeaz n sectoare cu potenial ridicat (domenii de tehonolgie nalt: informatic, telecomunicaii, biotehnologie etc). Este vorba de companii care doresc o cotaie internaional, avnd n vedere c pieele lor sunt mondiale, concurenii i furnizorii sunt internaionali i de multe ori acionariatul lor include fonduri cu capital de risc strain. 3. Caracteristicile bursei . Bursa este pia de mrfuri i valori (bursele de mrfuri tranzacioneaz bunuri generice, fungibile, cu caracter standardizabil, depozitabile i cu grad redus de prelucrare; bursele de valori sunt locuri unde se efectueaz vnzarea/cumprarea de hrtii de valoare- aciuni, bonuri de tezaur etc; totodat, la bursele de valori se pot realiza i operaiuni cu valute, metale preioase sau efecte de comer; pia simbolic (este o pia dematerializat unde se ncheie contractul dintre pri, identificarea i circulaia mrfurilor realizndu-se n afara acestei piee. Aici se tranzacioneaz n principiu titluri rezultate din operaiuni financiare); pia liber (model perfect de pia), pia organizat (tranzaciile se realizeaz conform unor principii, norme i reguli cunoscute de participani, se urmrete credibilitatea, seriozitatea); pia reprezentativ (funcia central a bursei este de a stabili zilnic nivelul preului, acel pre care asigur volumul maxim de tranzacii). 4. Rolul i funciile bursei n economie. Rolul principal al pieelor bursiere este acela de finanare a economiei (agenilor economici) prin mobilizarea capitalurilor pe termen mediu i lung. De asemenea, un alt rol important al bursei este acela c aceasta nlesnete circulaia capitalurilor, titlurile financiare putnd fi uor transformate n
262

Drept administrativ

lichiditi sau schimbate n alte titluri, prin vnzarea sau revnzarea lor pe aceast pia. Cea mai important funcie a bursei este c aici se efectueaz tranzaciile cu hrtiile de valoare afiate iniial pe piaa primar de capital. Dupa ce titlurile au fost emise i plasate la investitori, acestea pot fi tranzacionate liber la burs datorit caracterului lor negocialbil. O alt funcie important a burselor este aceea c asigur lichiditi pentru economie. Exist posibilitatea tranzacionrii libere a hrtiilor de valoare, cele anterior cumprate pot fi vndute i uor transformate n bani, garantnd astfel investitorului c i poate recupera fondurile bneti plasate, bineneles la valoarea pe care o au la data respectiv pe pia. De asemenea, bursa este locul i instrumentul unor reorganizri i restructurri sectoriale importante. Pe piaa bursier are loc o redistribuire a finanrilor n cadrul economiei: fondurile financiare sunt orientate spre domeniile rentabile sau de perspectiv, deoarece un investitor poate foarte uor s vnd aici titlurile pe care nu le mai consider a fi un plasament foarte bun i, s investeasc ntr-un sector pe care-l consider mai atractiv. Un alt aspect este cel al achiziiilor de companii i al fuziunilor pe piaa bursier, care sunt tot mai frecvente. Bursa faciliteaz aceste operaiuni i principalul instrument prin care se realizeaz sunt Ofertele Publice de Cumprare ("tender offer"). Oferta Public de Cumprare este operaiunea derulat printr-o societate de intermediere, prin care un investitor anun c este dispus s cumpere parial (un anume procent) sau toate aciunile de pe pia ale unei societi comerciale n care este interesat, la un pre ferm i ntr-o perioad bine delimitat. Astfel, au loc majoritatea prelurilor, transferurilor i fuziunilor pe piaa bursier. La burs se stabilete i se afieaz n permanen preul de vnzare-cumprare al valorilor mobiliare cotate. Piaa bursier ofer informaii sistematice privind cursul titlurilor financiare cotate i implicit informaii despre societile listate i chiar despre economia respectiv n ansamblu. n acest sens un indicator important este capitalizarea bursier a unei firme listate, care arat valoarea de pia a companiei respective: se calculeaz prin nmulirea numrului total de aciuni ale firmei respective cu valoarea cursului de pia al acestora. Pentru a evalua dimensiunile unei piee bursiere se poate calcula i capitalizarea bursier total, adunnd toate valorile de burs (capitalizrile bursiere) ale societilor listate pe piaa respectiv. Bursa reflect deosebit de exact situaia de ansamblu a unei economii, precum i tendinele i perspectivele acesteia. Deosebit de util n acest scop este studierea indicilor bursieri, calculai ca o medie a evoluiilor i a volumului tranzaciilor pentru un eantion reprezentativ de aciuni sau pentru totalitatea acestora, la fiecare burs n parte. Introducerea n burs prezint avantaje, cum ar fi: notorietate, mobilizarea de capital, consolidare financiar, cointeresarea angajailor. Odat cu intrarea pe piaa bursier trebuie ndeplinite i anumite condiii (informarea corect a publicului, performane reale i constante, riscul pierderii contractului) i cerine (lichiditate, eficien, transparen, corectitudine, adaptabilitate). De asemenea, bursa faciliteaz reorientarea i restructurarea activitii economice, dezvoltarea concurenei ntre firme i stimularea tranzaciilor ntre corporaii. Are rol de intermediar- realiznd venituri din comisioane i n cadrul ei se efectueaz comerul cu titluri- n acest caz obinndu-se profituri din diferite vnzricumprri. 5. Managementul bursei. Pentru a-i ndeplini rolul, instituia bursier este condus de o serie de alte instituii specifice, abilitate n acest sens: a) Organele de decizie. Organul suprem de conducere a bursei este format din totalitatea membrilor plini ai
263

Revista de }tiin\e Juridice

instituiei i poart diferite denumiri: Adunare General (n cazul burselor constituite ca societi pe aciuni), Asociaia Bursei (n cazul asociaiilor fr scop lucrativ); b) Organele de execuie sunt formate din agajai cu funcii de conducere, exemple n acest sens fiind: departamentul pentru cotaii, departamentul de supraveghere a pieei, departamentul de cliring, serviciile funcionale: administrativ, personal, tehnic, secretariat;c) Organele consultative sau Comitetele au rolul de a asigura consultan de specialitate, ca de exemplu: comitetul de supraveghere, comitetul pentru membri, comitetul de etic bursier, comitetul pentru operaiuni; d) Organele de control sunt formate din cenzori sau revizori contabili. 6. Organizarea i funcionarea burselor de valori. Bursa de valori este o instituie cu personalitate juridic, unde se ntlnete oferta de capital (investitorii) cu cererea de capital (ntreprinderile) i care dispune de un spaiu bine delimitat, unde cu ajutorul intermediarilor autorizai i a unor mecanisme i procedee specifice se realizeaz negocierile i tranzaciile cu valorile mobiliare admise la cot. Tranzaciile se execut la burs de ctre agenii de burs i tradiional se desfurau n ringul bursier. Astzi, datorit mijloacelor electronice i a informaticii nu mai este necesar prezena efectiv a agenilor n sala de negocieri. Unele burse continu s pstreze i ringul bursier (cu fascinaia sa caracteristic) dar folosesc i tranzaciile electronice ( New York Stock Exchange sau bursa de valori de la Tokyo - Tokyo Stock Exchange) sau utilizeaz numai tranzaciile electronice (bursa de valori de la Londra - International Stock Exchange (ISE)). Esenial rmne ns faptul c toate informaiile de pia n legtur cu preurile i operaiunile sunt centralizate ntr-un singur loc - sala de negocieri. Bursele pot fi organizate i administrate de ctre stat sau ca societi private. Bursele de stat sunt instituii publice nfiinate i administrate de stat. Asemenea burse funcioneaz n Frana, Belgia sau Romnia. Bursele private sunt nfiinate prin asocierea unor persoane fizice i/sau juridice. Bursa trebuie s elaboreze un Statut i un Regulament, care trebuie s respecte prevederile legale n vigoare privind piaa bursier i valorile mobiliare din ara respectiv. Bursele pot fi organizate sub forma unor societi pe aciuni dar ele pot mbrca i alte forme, de exemplu societi non-profit. Astfel primele dou burse din lume NYSE si Tokyo Stock Exchange sunt organizate ca i corporaii non profit (not for profit corporation). O burs privat, n sensul clasic, este cea din Germania. Pe piaa bursier regsim trei mari categorii de participani. Pe de o parte sunt cei aflai n cutare de resurse financiare i pe de alt parte cei doritori de plasamente. ns, pentru ca cele dou categorii s poat avea acces pe piaa bursier i s efectueze tranzaciile pe care le doresc, ei trebuie s apeleze la cea de-a treia categorie, la serviicile unor intermediari. De regul, aceti intermediari sunt firme, aa numitele societi de burs sau cum mai sunt cunoscute sub numele de firme de brokeraj (sau case de brokeraj). n Romnia acestea se numesc Societi de Servicii de Investiii Financiare (SSIF). n aceast categorie a societilor de burs pot intra doar societi financiare sau, de la ar la ar, i bnci. Spre exemplu, n SUA, Japonia sau Romnia numai societile financiare sunt autorizate s efectueze operaiuni de tranzacionare pe piaa secundar de capital, delimitndu-se complet activitile specifice pieei bursiere de cele bancare. Nu la fel stau lucrurile n Germania, unde bncile pot activa pe piaa bursier. 1 Societile de burs ndeplinesc dou operaiuni importante. Ele pot executa tranzacii cu valori mobiliare n numele, pe contul i riscul clientului i n acest caz avem de a face cu o firm broker. Pe de alt parte, o societate de burs poate efectua operaiuni de comer cu titluri actionnd ca i contraparte n tranzacii vnztor, cnd clientul cumpr,
1

Constantin Fota, Comer Exterior, Ed. ALMA, Craiova 1997, p. 405 264

Drept administrativ

i cumprtor, cnd el vinde - i n acest caz avem de a face cu o firm dealer. n primul caz, firma broker este remunerat cu un comision calculat asupra rulajului de tranzacii efectuate, iar n al doilea caz, veniturile firmei dealer sunt reprezentate de diferena de pre (spread). Cel mai adesea ns, societile de burs ndeplinesc amndou operaiunile, actionnd att ca intermediar (broker) ct i ca i comerciant de valori mobiliare (dealer), beneficiind astfel de ambele forme de venit. n acest caz avem de a face cu o firm broker/dealer. Societile de burs desfoar efectiv tranzaciile prin ageni de burs (operatori de burs). Acetia pot fi profesioniti independeni, dar, de regul, sunt angajai ai societilor de burs. n categoria agenilor de burs se includ att intermediarii de burs (brokerii) ct i comercianii de titluri (dealers sau traders). Astfel, ntr-o societate de burs regsim urmtoarea structur: cei care efectueaz efectiv tranzaciile executnd ordinele de vnzare/cumprare att ale clienilor ct i n contul societii, apoi analitii financiari i, n fine, personalul tehnic (ceea ce numim personalul din "back-office"). Traderii efectueaz tranzacii urmrind n permanen "Ask-ul"i "Bid-ul" afiat pe monitoarele lor pentru a efectua cele mai profitabile tranzacii, bazndu-se pe informaii, intuiie i pe sfaturile analitilor. Rolul acestora din urm este de a studia ntreprinderile cotate, de a cuta pe toate canalele informaii i de a ncerca s elaboreze modele probabile de evoluie pentru valorile mobiliare care intereseaz pe clieni sau pe firm. Pentru ca bursa s funcioneze corect i "regulile jocului" s fie respectate, peste tot n lume au fost create organisme de supraveghere a pieelor bursiere, total independente de cei implicai ntr-un fel sau altul. Un exemplu este Security Exchange Commision (SEC) care supravegheaz strict principalele burse americane printre care: NYSE, American Exchange i Chicago Board Option Exchange. 7. Organizarea i funcionarea pieelor OTC. Pentru tranzacionarea valorile mobiliare de la ct mai multe firme i mai ales ale celor care nu satisfac criteriile pentru a fi cotate la bursele tradiionale, n multe ri au fost create ceea ce numim pieele interdealeri sau OTC (Over the Counter Markets). Aceste piee au cunoscut o dezvoltare deosebit n SUA i Japonia i au o structur tehnic informatizat, bazat pe un sistem electronic de tranzacionare. Ea este o pia nelocalizat, caracterizat prin lipsa unui spaiu fizic unde s se ntlneasc cei care vnd/cumpr valori mobiliare; legturile dintre traderi i dintre acetia i clienii lor sunt realizate cu ajutorul unei reele de computere interconectate. Pieele interdealeri sunt create de societile financiare - care acioneaz ca dealeri - aflate n concuren. Aici reglementarea tranzaciilor este mai puin ferm i cuprinztoare, fiind fcut de asociaiile societilor financiare (dealeri) implicate pe aceast pia. Cei care stabilesc cursul valorilor mobiliare sunt formatorii de pia ("market makerii"). n ceea ce privete rolul pieelor OTC, pentru unele companii acestea reprezint doar o etap intermediar pentru accesul la bursele de valori oficiale. Cu toate acestea, importana pieelor OTC nu trebuie redus doar la rolul de "trambulin" pentru bursele de valori. Pieele OTC coteaz de regul un numr mult mai mare de companii dect bursele de valori clasice i o serie de companii decid s ramn pe aceste piee deoarece apreciaz serviciile oferite precum i comisioanele i costurile de cotare sensibil mai sczute dect la bursele de valori. Ca principal dezavantaj al pieelor OTC trebuie s admitem c din cauza reglementrilor mai permisive unele din aceste piee OTC au putut fi teatrul unor tranzacii bursiere frauduloase. Cu toate acestea, n ultimii ani pieele OTC i-au ctigat un loc aproape la fel de important (dac nu chiar mai important n anumite situaii) ca i bursele de
265

Revista de }tiin\e Juridice

valori clasice n ceea ce privete tranzaciile bursiere. Acest lucru ne ndrepteste s considerm bursele de valori i pieele OTC ca principale componente ale pieei bursiere i s le tratm cu egal important. Cea mai important pia de acest gen este NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automatic Quotation), care a fost creat n 1971 n SUA. NASDAQ cota la nceputul lui 1995 un numr impresionant de societti: 4902, dintre care 85 din cele 100 de firme americane cu creterea cea mai puternic. Capitalizarea bursier era la acea dat de aproximativ 790 miliarde $. NASDAQ oferea un grad ridicat de lichiditate i competitivitate, precum i o larg deschidere i accesibilitate pentru societile tinere i n cretere. 8. Valorile mobiliare si bursa. Valorile mobiliare fac obiectul tranzaciilor efectuate pe pieele bursiere. Ele reprezint un capital financiar, numit uneori impropriu capital fictiv. Sunt titluri de proprietate sau de crean care confirm faptul c cel care le are n posesie este titularul unor anumite drepturi: dreptul asupra unei pri din capitalul emitentului, dreptul de a obine o parte din veniturile viitoare ale emitentului, dreptul de a participa la procesul de conducere sau alte drepturi. Principala lor caracteristic este negociabiliatea (spre deosebire de activele financiar- bancare), ceea ce faciliteaz circulaia i transmiterea lor i mai ales transformarea lor n bani n orice moment pe piaa bursier. O alt caracteristic important a valorilor mobiliare este participarea la risc pe care o implic pentru posesorul acestora (ne gndim la riscul afacerilor celui care utilizeaz fondurile respective). Valorile mobiliare au, n general, o valoare nominal determinat la emisiune prin calcule i, ceea ce este mai important, o valoare de pia determinat la burs, format prin confruntarea cererii i a ofertei. Aceast valoare de pia este de fapt cursul titlului respectiv, preul la care se tranzacioneaz pe piaa bursier. n doctrin titlurile financiare au fost mprite n trei mari categorii: primare, derivate i sintetice (produsele sintetice rezult din diverse combinaii ale caracteristicilor a diferite titluri financiare, pot fi diferite combinaii ntre aciuni i obligaiuni, dar i combinaii de opiuni put i call, sau de contracte futures cu contracte pe opiuni. 9. Tranzaciile cu titluri financiare primare. Aciunile sunt valori mobiliare care, pe de o parte, asigur mobilizarea pe termen mediu i lung de fonduri financiare disponibile i dispersate din economie i transformarea acestora fie n capital social pentru firmele emitente, fie n resurse financiare la dispoziia societii comerciale pentru desfurarea i dezvoltarea activitii, iar pe de alt parte, dau dreptul posesorului la o anumit cot procentual din veniturile bneti ale firmei n care a investit. Indiferent ns dac este vorba de aciuni obinuite sau prefereniale acestea mbrac una din cele dou forme: aciuni la purttor (care nu poart nici un nume nscris i se pot transmite fr nici o formalitate) i aciuni nominative (care au nscris numele posesorului i se pot transfera numai prin transcrierea tranzaciilor ntr-un registru). n ultimii ani regsim ns tot mai mult aciunile ntr-o form dematerializat, ca urmare a informatizrii pe scar tot mai larg a pieelor bursiere iar proprietarul respectivelor aciuni primete doar un extras de cont ca dovad a deinerii respectivelor aciuni. n ceea ce privete valoarea unei aciuni aceasta se poate exprima sub mai multe forme, fiecare cu caracteristicile ei: ca valoare nominal, ca valoare de emisiune, ca valoare contabil sau ca valoare de pia. Celelalte titluri primare sunt obligaiunile, care reprezint titluri de credit ce exprim un raport de mprumut ntre creditor (posesorul obligaiunii) i debitor (emitentul obligaiunii). Aa cum tim, obligaiunea este o crean ce d dreptul
266

Drept administrativ

celui care o posed s primeasc un venit fix anual sub form de dobnd. Datorit acestui fapt ele reprezint valori mobiliare cu venit fix. Rata dobnzii este o cot fix din valoarea nominal i se numete cupon. Emitenii de obligaiuni sunt nu numai societile comerciale dar i statul sau diverse organisme administrativ teritoriale ale acestuia (n acest caz vorbim de obligaiuni de stat sau bonuri i bilete de trezorie cum mai sunt cunoscute). Acestea sunt instrumente prin care statul mobilizeaz fonduri disponibile att din interiorul rii ct i de pe pieele financiare internaionale. Obligaiunile pot fi i ele nominale sau la purtator. Ca i n cazul aciunilor, majoritatea sunt la purttor i sunt dematerializate, toate acestea n scopul facilitrii tranzacionrii lor. Obligaiunile pot fi rscumprate la scaden de ctre emitent care va plti i dobnda aferent, sau pot fi vndute, nainte de scaden, pe piaa bursier. Avnd n vedere c pot fi tranzacionate pe pieele secundare de capital, obligaiunile - la fel ca i aciunile - au pe lng valoarea nominal i un curs la burs, ce poate fi mai mare sau mai mic dect valoarea nominal n funcie de rezultatele i de perspectivele emitentului. Tranzacionarea obligaiunilor pe pieele bursiere, schimbarea proprietarilor, variaia cursului, nu afecteaz cu nimic societatea emitent care va trebui s rscumpere la scaden obligaiunile de la cel care le prezint i s achite acestuia i dobnda stabilit. Exist mai multe tipuri de obligaiuni: a) Obligaiuni clasice (obinuite) care au o scaden determinat, iar dobnda (fix) se pltete periodic. b) Obligaiunile indexate sunt acelea la care emitentul se oblig de a le actualiza dobnda (valoarea) n funcie de un anumit indice (spre exemplu funcie de indicele inflaiei). c) Obligaiuni cu durat de via variabil, care permit emitentului sau posesorului s modifice scadena acestora, adic durata mprumutului. Aceasta poate s nsemne prelungirea duratei mprumutului sau rambursarea nainte de scaden. Oricare din aceste operaiuni, n funcie de cine este solicitat i de sensul ei (prelungire sau scurtare) implic plata unor bonusuri sau penalizri la suma de rambursat. d) Obligaiuni participative, care aa cum arat i numele dau posibilitatea investitorului de a participa la rezultatele favorabile ale societii n care a investit. Astfel, pe lnga dobnda stabilit iniial, posesorul de obligaiuni participative mai primete sume suplimentare alocate din profitul net sau din rezerve special constituite n acest sens. e) Obligaiuni cupon unic sunt acelea la care dobnda nu se pltete periodic ci se capitalizeaz i se pltete o singur dat la scaden. f) Obligaiuni cupon zero sunt acelea pentru care nu se pltete distinct dobnda (deci nu au cupon) ctigul investitorului rezultnd din aceea c sunt emise la un pre sub paritate iar la scaden se ramburseaz la valoarea nominal (cu alte cuvinte dobnda cuvenit mbrac forma unei prime de emisiune). g) Obligaiuni convertibile sunt cele care ofer posibilitatea investitorului de a le preschimba n aciuni ale societii emitente. Raportul de conversie, perioada de conversie, precum i alte condiii de conversie trebuie s fie prevzute n prospectul de emisiune. h) Obligaiuni rambursabile n aciuni sunt acelea care se amortizeaz prin aciuni ale societii emitente. i) Obligaiuni rambursabile prin anuiti constante sunt acele obligaiuni la care emitentul va plti investitorului anual o sum constant (anuitate) care include dobnda aferent creditului ct i o parte din valoarea mprumutului. j) Obligaiuni rambursabile prin tragere la sori se ramburseaz cu anticipaie de emitent; stabilirea celor care vor face obiectul rambursrii anticipate se realizeaz prin tragere la sori.
267

Revista de }tiin\e Juridice

k) Obligaiunile "murdare" (junk bonds) au ataat un grad de risc foarte mare, deoarece banii mobilizai sunt folosii pentru afaceri a cror reuit este incert dar cu un profit potenial imens. Desigur i nivelul dobnzilor este proporional cu riscul pe care l implic aceste afaceri. l) Obligaiuni ale statului (bilete sau bonuri de tezaur) sunt emise de ctre stat i prin acestea se mobilizeaz fonduri la dispoziia statului. Sunt considerate ca fiind cele mai sigure plasamente, deoarece au garania statului i astfel riscul ataat lor ar fi nul. m) Obligaiunile strine sunt titluri emise de ctre societi din alte ri dect cea din care se realizeaz mprumutul. n) Euroobligaiunile (eurobonds) sunt acele obligaiuni exprimate n eurovalute, plasate i tranzacionate simultan pe pieele de capital ale mai multor ri, de ctre un consoriu bancar internaional. 2 Din aceast varietate de obligaiuni investitorul va alege acel tip care se potrivete cel mai bine cu profilul i cu trebuinele sale. Lucrul cel mai important pe care trebuie s l analizeze este gradul de risc al respectivelor titluri i ntelegem prin aceasta pericolul ca emitentul s nceteze plata dobnzilor sau chiar s nu ramburseze mprumutul. Un indicator principal al acestui risc este rata dobnzii anunat, dar exist i agenii specializate n evaluarea acestui risc. Acestea sunt ageniile de rating pentru obligaiuni (i nu numai) care efectueaz evaluri cu privire la riscul ca societatea emitent s nu onoreze obligaiile asumate prin prospectul de emisune. Aceste evaluri iau n considerare mai muli factori derivai din activitatea emitentului, i mai ales civa indicatori legai de performanele acestuia: indicatori de profitabilitate, de lichiditate, de ndatorare, de gestiune etc. Concret aceste agenii ofer informaii clare privind bonitatea unui emitent prin acordarea unor calificative acestuia. Printre cele mai cunoscute agenii de rating, pe plan internaional se numar: Moody's, Standard&Poors, Fitch IBCA etc. n ceea ce privete tranzaciile cu titluri financiare primare, n literatura de specialitate se face o distincie ntre tranzaciile de tip american (specifice i pieelor asiatice) i cele de tip european. 10. Tranzaciile de tip american cu titluri primare. Tranzaciile de tip american pot fi de trei feluri: for cash (pe bani ghea), on margin (n marj sau n cont de siguran) i short sale (vnzare n absen sau din mprumut). 1. Tranzaciile pe bani ghea (for cash) sunt acele operaiuni bursiere la care cumprtorul trebuie s achite integral cu bani titlurile pe care le-a achiziionat i, respectiv vnztorul trebuie s posede i s remit imediat brokerului (la care a dat ordinul) titlurile care fac obiectul tranzaciei. Legat de momentul executrii contractului pe pieele de tip american regsim n practic urmatoarele tipuri de tranzacii: cu lichidare imediat (cash delivery) cnd executarea (livrarea/plata titlurilor) are loc chiar n ziua ncheierii contractului bursier, cu lichidare normal (regular settlement) cnd executarea efectiv a contractului se face dup/ntr-un anumit numr de zile de la ncheierea contractului, cu lichidare pe baz de aranjament special, de regul prin ntelegerea prilor, cu lichidare la emisiune (when issued) pentru titlurile financiare care nc nu au fost emise, dar se cunoate data la care va avea loc emisiunea. Pentru efectuarea acestor tranzacii "for cash" investitorul ii deschide la societatea de brokeraj prin care opereaz un cont de investiii simplu sau cu plata cash. Aici se ine evidena operaiilor efectuate de investitor, a titlurilor pe care le posed acesta, a cursurilor etc. 2. Tranzaciile n marj sau n cont de siguran (on margin) sunt acelea din care investitorul poate obine din partea societii de brokeraj sau a bncii de investiii cu
2

Ion Stoian, Emilia Dragne, Mihai Stoian, Comer internaional, Ed. Caraiman, 1997, pg.774 268

Drept administrativ

care lucreaz mprumuturi n vederea ncheierii i executrii operaiilor de burs. Pentru obinerea acestei creditri investitorul trebuie s i deschid un cont special numit cont de siguran sau cont marginal. Aici se va ine evidena titlurilor comercializate pe credit, a preurilor acestora, precum i a creditelor primite i a plii garaniilor pentru acestea. n practica american exist dou tipuri de conturi de siguran n funcie de poziia pe care o ia investitorul fa de evoluia pieei n cadrul tranzaciilor pe care le efectueaz: cont de sigurant de tip M (long margin account) i cont de siguran de tip V (short margin account). 3 3. Vnzrile descoperite sau n absen (short sale) pot fi definite ca acel procedeu folosit pe pieele bursiere prin care un speculator vinde valori pe care nu le posed la momentul tranzaciei, dar le mprumut de la societatea de brokeraj, urmnd s le restituie acesteia pn la data stabilit. Restituirea presupune cumprarea valorilor respective la preul pieei de la data scadenei mprumutului, pre pe care investitorul l estimeaz c va fi mai mic dect cel de la momentul vnzrii, diferena reprezentnd profitul su. 11. Tranzaciile de tip european cu titluri financiare. Tranzaciile pe pieele europene se mpart n dou mari categorii: tranzacii la vedere i tranzacii la termen (forward). La rndul lor tranzaciile la termen pot fi tranzacii ferme sau condiionate. 1. Tranzaciile la vedere (fr. au comptant) sunt acelea n care lichidarea contractului (plata i livrarea titlurilor) se efectueaz imediat sau ntr-o perioad foarte scurt. Echivalentul lor pe pieele de tip american sunt tranzaciile "cash delivery. Pentru buna desfurare a tranzaciilor la vedere este necesar ca, n momentul n care investitorul a transmis ordinul de cumprare brokerului s vireze i suma corespunztoare n cont. De asemenea, vnztorul trebuie s pun la dispoziia brokerului titlurile n momentul n care a dat ordinul de vnzare sau ntr-o perioad foarte scurt. Pe piaa tranzaciilor la vedere se pot vinde/cumpra toate felurile de active financiare (mai puin cele special destinate tranzaciilor la termen) .Cu toate acestea, ponderea tranzaciilor la vedere este relativ mic n totalul tranzaciilor bursiere i aceasta n principal datorit faptului c tranzacia nu poate fi ncheiat fr ca iniiatorul ei s posede la momentul respectiv, pe de o parte fondurile bneti necesare i pe de alt parte, valorile mobiliare. O categorie special de tranzacii la vedere sunt ofertele publice secundare. Oferta public primar se refer la prima emisiune de titluri a unei societi i este caracteristic pieei primare de capital. Oferta public secundar (sau simplu oferta public cum o vom numi n continuare) vizeaz pachete de titluri financiare deja emise i care se negociaz pe pieele bursiere. Astfel, oferta public este operaiunea bursier prin care un investitor face cunoscut public c este interesat n achiziia, respectiv vnzarea unui pachet de aciuni specificate, la un anumit pre ferm i ntr-o perioad de timp prestabilit. Pentru lansarea unei oferte publice, indiferent de felul ei este nevoie de avizarea acesteia de ctre autoritatea care reglementeaz i supervizeaz buna funcioanare a pieei bursiere (n ara noastr Comisia Naional a Valorilor Mobiliare - CNVM). n acest scop trebuie ca cel ce dorete lansarea ofertei s ntocmeasc un prospect de ofert. 2. Tranzaciile la termen (forward) sunt toate tranzaciile cu valori mobiliare ncheiate pe pieele bursiere care urmeaz a se lichida la o anumit scaden la un pre fixat (curs la termen). Acestea au ca suport produse bursiere primare: aciuni, obligaiuni, bonuri
3

Ioan Popa, Bursa, Ed. Adevrul, vol.I, Bucureti, 1994 , p. 145 269

Revista de }tiin\e Juridice

de tezaur etc, iar la scaden se primete/ livreaz tocmai ceea ce s-a negociat, respectiv contravaloarea acelor titluri. Cursul, scadena i celelate prevederi sunt stipulate n contractul la termen ncheiat la momentul iniierii tranzaciei. 4 Un contract forward este un acord ntre dou pri, vnztor i cumprtor, de a livra i respectiv de a plti la o anumit dat viitoare o marf, valut sau un activ financiar la un pre stabilit n momentul contractrii. Contractul este determinat, n elementele sale eseniale (obiect, pre, scaden), n momentul perfecturii tranzaciei; rmne ns incert valoarea acestuia la lichidare (deci rezultatul virtual al contractului), innd seama de faptul c ntre momentul ncheierii contractului i cel al executrii lui, preul mrfii, valutei sau activului financiar se modific pe pia. Prin urmare, vnztorul sau cumprtorul poate nregistra diferene favorabile sau nefavorabile de pre (deci profit sau pierdere n urma tranzaciei), dup cum preul la lichidare este mai mare sau mai mic dect cel contractual. Aadar, printr-un contract forward cumprtorul se oblig s cumpere o anumit marf sau valoare (activ financiar sau valut) la un pre stabilit n momentul ncheierii contractului (pre forward), la o scaden fix. Contractul forward apare ca un bloc compact, cumprat la o anumit dat i meninut pn la expirare. Acest contract urmeaz s fie lichidat numai la scaden, iar rezultatul lui virtual depinde de preul zilei (pre spot) din momentul expirrii contractului. S presupunem c n momentul to se ncheie un contract la preul 100 (pre forward), cu lichidare la termen. La scadena contractului (tn) preul spot pentru activul care face obiectul contractului ajunge la 120. n acest caz, deintorul contractului (cumprtorul) are un ctig unitar de 20 (primete activul la 100 i l poate vinde la 120. Dac, dimpotriv, preul scade n perioada (to,tn) la 80, cumprtorul nregistreaz o pierdere unitar de 20. Atunci cnd preul spot la scaden este egal cu preul forward din contract, cumprtorul nici nu ctig, nici nu pierde. Pentru un vnztor situaia este perfect simetric: la o cretere a preului acesta pierde diferena dintre preul spot de pe pia i preul forward din contract, la o scdere a preului el ctig aceeai diferen.

Constantin Fota, Comer Exterior, Ed. ALMA, Craiova 1997, p. 91. 270