Sunteți pe pagina 1din 4

AVANTAJELE FUZIUNII Cand creeaza fuziunile un plus de valoare?

Actionarii unei companii investitoare pot beneficia de avantajele unei fuziuni numai daca cele doua companii valoreaza mai mult in combinatie decat separat. Sa presupunem ca absorbanta si absorbita valoreaza Va si respectiv Vb. Aceasta este valoarea totala de piata a activelor lor sau altfel spus valoarea reala a capitalurilor, si nu valoarea nominala a capitalurilor. Compania cumparatoare/investitoare trebuie in mod normal sa ofere actionarilor companiei de vanzare o suma in plus, o prima Pb peste Vb pentru a-i convinge sa-si vanda actiunile. In plus, cumparatorul poate avea costuri si cheltuieli (E) legate de oferta de cumparare sau de intermedierea pe piata de capital. Avantajul net al fuziunii (ANF) pentru actionariatul companiei investitoare/cumparatoare este egal cu diferenta dintre: 1. valoarea totala de piata a companiei dupa fuziune mai putin costurile tranzactiei (prima si cheltuielile), si 2. valoarea totala de piata a celor doua companii inainte de fuziune. ANF = Vab (Vb + Pb) E Va= [Vab- (Va + Vb)] Pb E Daca avantajul net al fuziunii este pozitiv, fuziunea poate conduce la cresterea valorii averii actionarilor companiei cumparatoare/investitoare. Diferenta dintre valoarea noii companii dupa fuziune si valoarea celor doua companii inainte de fuziune este denumita efectul sinergic al fuziunii. Intregul valoreaza mai mult decat suma partilor cand expresia este pozitiva. Fiind o tranzactie bilaterala, prima Pb reprezinta atat un castig pentru actionariatul companiei de vanzare, cat si un cost pentru actionariatul companiei cumparatoare. In concluzie, pretul tranzactiei platit de cumparator cuprinde valoarea de piata a activelor companiei de vanzare la care se adauga si costurile tranzactiei, plus prima care reflecta efectul sinergic. Chiar daca efectul sinergic este pozitiv, actionariatul cumparatorului profita numai daca prima si costurile tranzactiei sunt mai mici decat efectul sinergic. Daca prima este mare, avantajul net al fuziunii poate fi negativ si in acest caz cumparatorul plateste un pret nejustificat pentru tranzactie. Exemplu: Compania A, cu o valoare de piata totala de 50 milioane dolari intentioneaza sa cumpere Compania B, care are o valoare de piata totala de 15 milioane dolari. Compania A estimeaza ca noua companie, ca urmare a combinarii va valora 75 milioane dolari, ca rezultat al exploatarii si al altor elemente de eficienta. Banca de investitii a atentionat ca A va plati o prima de 6 milioane dolari in pretul de achizitie al companiei B. Costurile si cheltuielile aferente tranzactiei au urcat la 1 milion dolari. Aplicand relatia de calcul a avantajului net din fuziune, rezulta: ANF = [75 (50 + 15)] 6 1 = 3 milioane dolari Desi sinergia creeaza 10 milioane dolari, se scade prima de platit actionariatului companiei B in valoare de 6 milioane dolari si costurile tranzactiei in valoare de 1 milion dolari. Actionariatul companiei B isi incheie afacerea cu o crestere neta a averii de 3 milioane dolari. In concluzie, in acest caz, fuziunea sau combinatia este avantajoasa pentru ambele categorii de actionari (A si B). In mod evident, fuziunile sau combinarile de companii induc o energie potentiala, cel putin cand cele doua companii sunt din aceeasi ramura, iar actionarii companiei investitoare obtin profit substantial. tinta actionarilor companiilor de vanzare este de a primi prime de preluare cuprinse in medie intre 30% si 50% pentru actiunile lor. In schimb, actionarii companiilor investitoare/cumparatoare spera sa realizeze castiguri modeste. Aceasta impartire a beneficiului se datoreaza eficientei pietei de capital care reflecta impactul (actual sau potential) al concurentei dintre investitori. Care sunt argumentele pentru a fuziona? O fuziune poate fi avantajoasa din punct de vedere economic numai daca suma partilor depaseste intregul. Exista cel putin o situatie in care acest lucru se produce: realizarea unei exploatari eficiente si economii asupra costurilor fixe sau conventional constante. Doua companii pot decide sa fuzioneze in ideea de a realiza o exploatare
1

eficienta sau de a prelua avantajul economiilor asupra costurilor fixe. Companiile combinate prin fuziune pot elimina dublarea utilitatilor, a operatiunilor sau a departamentelor de lucru (personalul financiar al companiei achizitionate este in mod frecvent primul eliminat). Daca consideram doua linii aeriene cu rute aeriene suprapuse, prin fuziune, ele isi pot coordona mai bine graficele de zbor si elimina capacitatea neutilizata. Realizarea unei mai bune exploatari rezulta mai degraba din fuziuni orizontale si verticale, decat din fuziuni conglomerate (la care participa mai multe companii). O fuziune orizontala combina doua companii din aceeasi ramura economica sau din acelasi gen de afacere. O fuziune verticala implica integrarea in aval catre consumatorul final, sau in amonte catre furnizorul initial, pe o linie de afaceri anume. Fuziunea celor doua linii aeriene este una orizontala. Cand o companie cumpara un furnizor al sau avem de-a face cu o fuziune verticala. Cele mai multe fuziuni produse in Statele Unite dupa cel de al doilea Razboi Mondial au fost conglomerate. Un sens al realizarii unei exploatari mai bune este acela ce implica doua companii ce au resurse complementare (experienta manageriala, personal de vanzari bine pregatit, personal tehnic valoros). Dar o fuziune va fi avantajoasa pentru ambele parti numai daca ele nu sunt capabile sa obtina ceea ce au nevoie mai ieftin pe cont propriu, decat in combinatie. Doua companii din acelasi gen de afacere ar putea fuziona pentru a realiza economii de scala adica de costuri fixe, in productie, distributie sau alte faze ale activitatii lor. Economiile de scala apar atunci cand costul unitar mediu al produselor scade pe masura cresterii productiei si a vanzarilor. De exemplu, un volum mai mare al productiei poate permite unei companii sa construiasca o uzina mai mare decat cea pe care o poate construi in prezent. Realizarea de economii de scala este motivul pregnant al fuziunilor orizontale. Exploatarea mai eficienta si economiile de scala sunt principalele surse de potential economic(sinergii). O fuziune conglomerata are cel putin posibilitatea de a genera sinergie. In orice caz, trebuie sa fim prudenti in evaluarea potentialului economic dat de o mai buna exploatare sau de economiile de scala. Exista situatia de a nu se realiza niciodata. De exemplu, o fuziune intre un broker de asigurari si un broker de titluri de valoare, realizata in scopul de a realiza economii in distributie, poate esua prin scaderea randamentelor anticipate ale produselor (asigurari si titluri), daca brokerii nu pot sau nu vand fiecare, alt produs. NOTA: In concluzie, operatiunile de fuziune si de achizitii de intreprinderi se manifesta in Romania numai ca solutii de restructurare a capitalurilor ca urmare a unor semnale de scadere a performantelor la societatea comerciala absorbita, si nu ca solutii de dezvoltare externa a intreprinderii prin preluarea de capitaluri cu continuarea afacerilor cu performante stabile la societatea comerciala absorbita. Diferenta intre rezultatul fuziunii concretizat in pierderea personalitatii juridice si radierea comerciala a absorbitei si rezultatul fuziunii concretizat in continuarea activitatiilor comerciale ale societatii absorbite prin devenirea acesteia membra a grupului ca filiala, subsidiara sau intreprindere legata prin participare semnificativa sau minoritara, exprima prevalenta juridicului asupra economicului, ceea ce caracterizeaza normele nationale in domeniu. Armonizarea acestora cu principiile economiei de piata dezvoltate presupune modificari si adaptari care sa conduca la prevalenta economicului asupra juridicului, principiu prezent, de altfel in reglementarile contabile armonizate, dar inaplicabil in conditiile neadaptarii reglementarilor privind aceste operatiuni. RISCURILE FUZIUNII Dezavantajele implantrii prin achiziii i fuziuni Ca i achiziiile interne, cele internaioale prezint o serie de dezavantaje poteniale, i anume : - diferenele de ordin cultural pot inhiba combinarea ntre firme ce difer prin naionalitate, obiceiuri, valori ; - preul pltit de corporaia transnaional poate fi prea ridicat iar metoda de finanare prea costisitoare ; - pot aprea reacii politice nefavorabile n ara gazd atunci cnd firma achizitoare este o firm strin ; - pot aprea probleme legate de fora de munc, datorit unor contracte sindicale inegale, favoritismului etc. ; - aranjamentele contractuale, primele de licen, preurile de transfer i alte aspecte ale relaiilor comerciale dintre pri sunt mai riguros controlate i investigate n cazul achiziiilor, dect atunci cnd firmele erau independente.

TIPURI DE FUZIUNI n literatura tiinific, dar i n practic, se ntlnesc patru categorii principale de fuziuni: fuziunea orizontal are loc atunci cnd o firm se combin cu alt firm, din acelai domeniu de activitate; acestea sunt, aadar, companii concurente n acelai sector economic. Numrul acestora a crescut mult n ultimii ani, pe fondul restructurrii globale a multor sectoare industriale, ca rspuns la progresul tehnologic i liberalizarea pieelor. Prin consolidarea resurselor celor doi parteneri se obine un efect sinergic, att n termenii evalurii activelor astfel combinate, ct i ca si cot de pia. Industriile vizate n mod tipic de acest tip de fuziuni sunt: industria farmaceutic, construcii de maini, prelucrarea petrolului i, recent, sectorul serviciilor industriale. Riscul de anihilare a concurenei determin, adeseori, ca fuziunile orizontale s fac obiectul interdiciilor prin lege, deoarece intr n conflict cu legislaia antitrust. fuziunea vertical are loc atunci cnd o companie i unete patrimoniul cu cel al unui furnizor sau cumprtor al produselor sale: fuziuni n amonte (backward integration sau upstream vertical mergers) i fuziuni n aval (forward integration sau down vertical mergers). Este cazul, de exemplu, al unui productor de oel care achiziioneaz o min de fier sau de crbune sau al unui productor de petrol care achiziioneaz o companie petrochimic. Opiunea pentru aceast form de fuziune vizeaz creterea valorii n lanul de producie, prin reducerea incertitudinii/riscurilor n aprovizionare sau desfacere, dar i a costurilor de vnzare cumprare (economies of scope). Companiile care opteaz, n general, pentru aceast form de fuziune sunt cele din industriile de maini electrice i automobile. fuziunea concentric - implic ntreprinderi nrudite, dar care nu sunt productori ai aceluiai produs, ca n cazul fuziunilor orizontale, i nici nu au o relaie furnizor cumprtor, ca n cazul fuziunilor verticale; fuziunea conglomerat are loc n momentul combinaiei unor ntreprinderi nenrudite din punctul de vedere al obiectului de activitate. Scopul lor principal const n diversificarea internaional a riscului i creterea beneficiilor din economiile de scopuri (economies of scope). Economiile n exploatare, dar i efectele anticoncureniale depind, cel puin parial, de tipul de fuziune. Cele mai mari beneficii n exploatare sunt obinute prin fuziunile verticale i orizontale, dar acestea sunt i cele mai susceptibile a face obiectul analizei fezabilitii, putnd fi atacate sau interzise n cazul erodrii condiiilor de concuren corect, cu impact negativ asupra consumatorilor.

Din punct de vedere al analizei financiare, exist dou tipuri de fuziuni: fuziuni operaionale au loc atunci cnd activitile a dou companii sunt integrate pentru a obine efecte sinergice; fuziuni financiare companiile care fuzioneaz nu vor fi operate ca o singur entitate i nu se preconizeaz obinerea obligatorie de economii operaionale semnificative.

Tehnici de realizare a unei fuziuni Factorii juridici i fiscali i pun amprenta n mod hotrtor asupra alegerii tehnicii de realizare a unei fuziuni, dincolo de factorii economico operaionali specifici fiecrui tip de activitate. Principalele tehnici de fuziune existente sunt:

achiziionarea activelor att activele fixe ct i cele circulante sunt cumprate cu numerar sau aciuni. Aadar, compania achiziionat nu dispare, rmnnd cu o cantitate important de numerar, ca fiind singurul activ. Compania poate decide n acest moment dac s distribuie lichiditile sub form de dividende de lichidare acionarilor i s-i ntrerup activitatea sau s utilizeze numerarul n achiziionarea de alte aciuni, formnd astfel un holding; achiziionarea aciunilor modalitatea de plat poate fi n numerar, n aciuni sau o combinaie a acestora;
3

amalgamarea are loc atunci cnd dou sau mai multe companii formeaz o nou societate pe baza prevederilor legislative corespunztoare i pe baza termenilor amalgamrii votai de acionarii tuturor companiilor implicate n proces. Aceti termeni se stabilesc prin negocieri ale conducerii acestor firme. Pentru acionarii care refuz acceptarea fuziunii exist un drept de evaluare, care le ofer posibilitatea de a cumpra aciunile companiei partenere n negocieri la un pre evaluat.