VII SEMEAD

ENSAIO ADM. GERAL

GESTO ESTRATGICA DE RISCOS: INSTRUMENTO DE CRIAO DE VALOR

Autor: Fbio Claro Coimbra MBA Economia do Setor Financeiro pela Fundao Instituto de Pesquisas Econmicas da Universidade de So Paulo

Endereo: Programa de Ps-Graduao em Administrao FEA USP Av. Prof. Luciano Gualberto, 908 Cidade Universitria So Paulo SP fabio.coimbra@bcb.gov.br fcoimbra@uol.com.br

VII SEMEAD

ENSAIO ADM. GERAL

GESTO ESTRATGICA DE RISCOS: INSTRUMENTO DE CRIAO DE VALOR

Autor: Fbio Claro Coimbra MBA Economia do Setor Financeiro pela Fundao Instituto de Pesquisas Econmicas da Universidade de So Paulo

RESUMO Este artigo trata da gesto corporativa de riscos, ampliando o conceito financeiro usualmente empregado para um enfoque estratgico. So abordadas formas de como o risco pode ser visto como uma oportunidade a ser explorada e como a gesto estratgica de riscos pode ser um importante instrumento de criao de valor. Diante disso, a gesto de risco deve fundamentalmente inserir-se na estratgia corporativa, tanto na formulao como na implementao.

PALAVRAS-CHAVE: GESTO ESTRATGICA DE RISCO, GESTO DE RISCO, ESTRATGIA CORPORATIVA, RISCO, ESTRATGIA

1. INTRODUO Administrar riscos atividade crtica para qualquer empresa. A globalizao, o desenvolvimento tecnolgico, o fluxo internacional de capitais e o aumento da competio fazem com que o gerenciamento de risco seja uma atividade cada vez mais complexa, contudo extremamente necessria. De acordo com o Dicionrio Aurlio, a palavra risco, originada do latim risicu, definida como perigo ou possibilidade de perigo; BERNSTEIN (1997) diz que a origem do termo risco vem do italiano antigo risicare cujo significado ousar, levando concluso de que o risco uma opo e no um destino. Portanto, se o risco uma escolha, envolvendo uma tomada de deciso, essa deciso, que possui conseqncias importantssimas para o futuro das instituies, deve ser baseada em critrios coerentes e mensurveis, surgindo ento a necessidade de medir o risco e gerenci-lo. Geralmente, quando se fala em gesto de risco, o foco consiste em proteger a empresa de possveis perdas, seja evitando ou minimizando o risco. Essa abordagem fornece apenas um ponto de vista: o risco encarado como ameaa. Contudo, um tratamento estratgico da gesto de risco permite a explorao de outro aspecto: o risco como oportunidade, com a conseqente utilizao da gesto de risco como instrumento de construo de vantagem competitiva. A nova realidade mundial, cada vez mais permeada por incertezas e por redefinies no papel das organizaes, demanda uma ampliao do entendimento e da prtica de gesto de riscos. DAMODARAN (2003) argumenta que a gesto estratgica de risco pode afetar os fluxos de caixa futuros atravs da alterao da poltica de investimentos e da criao de vantagens competitivas, as quais impactam fortemente nas taxas de crescimento e de rentabilidade. Este artigo encontra-se organizado da seguinte maneira: os dois primeiros tpicos abordam a justificativa da importncia do assunto escolhido, o problema de pesquisa e metodologia utilizada; nos tpicos seguintes, feita a reviso de uma parte da literatura sobre o tema, dividida em trs partes o entendimento mais moderno do risco aos quais as empresas esto submetidas, a ampliao do conceito de gesto de risco e seu relacionamento com a estratgia corporativa, e como a gesto de risco pode criar valor. Por fim, so feitas algumas consideraes. 2. JUSTIFICATIVA E PROBLEMA DE PESQUISA Os escndalos financeiros internacionais, como Barings, Daiwa, Sumitomo, Procter & Gamble, Metallgesellschaft, Long Term Capital Management e mais recentemente Enron e Parmalat, colocaram os holofotes sobre a gesto de risco, que vem ganhando cada vez mais ateno, tanto no meio profissional como no meio acadmico. Para muitos gestores, gesto de risco pode ser definida por palavras como derivativos e risco de mercado, embora a gesto de risco, como qualquer outra atividade dentro de uma organizao, deva ter como finalidade precpua a criao de valor, seja para o acionista seja para as demais partes interessadas. Diante dessa abordagem moderna, gesto estratgica de riscos deve ser entendida como a formulao de estratgias e sua implementao de modo que a organizao identifique, mensure, controle e monitore todos os riscos, financeiros ou no, que podem afetar a criao de valor e o cumprimento da sua misso.

Difundir essa nova abordagem e fazer com que a gesto estratgica de riscos seja bem-sucedida o desafio que se impe. 3. METODOLOGIA A metodologia do presente trabalho, bem como a definio das tcnicas de pesquisa, foi elaborada de acordo com a conceituao proposta por Gil (1999). Com relao aos objetivos pr-estabelecidos e utilizao dos resultados, trata-se de pesquisa aplicada, pois possibilita o uso prtico do conhecimento obtido e seu emprego pelas empresas e demais partes interessadas. De acordo com o nvel de pesquisa, foi desenvolvida uma pesquisa exploratria, uma vez que se busca aumentar o conhecimento sobre o tema em questo. O delineamento da pesquisa foi dado por reviso bibliogrfica, visto que o objetivo consiste em aprofundar o entendimento da gesto estratgica de risco por meio da literatura existente, com base em material de acesso pblico. 4. REVISO DA LITERATURA 4.1. O RISCO SOB UMA NOVA PERSPECTIVA A conceituao original de risco deriva do trabalho de Markowitz, a Moderna Teoria das Carteiras. O risco determinado a partir da variabilidade dos resultados esperados dos retornos do ativo em relao mdia, sendo sua medida fornecida pelo desvio padro. O entendimento sobre risco foi evoluindo ao longo das dcadas, abrindo espao para o surgimento de novas abordagens cada vez mais sintonizadas com a nova realidade dos negcios. Hoje em dia se fala em risco de mercado, risco de liquidez, risco de crdito, risco legal, risco de compliance, operacional, estratgico, de reputao ou imagem, risco do negcio, etc. SANTOMERO (1997) argumenta que os riscos aos quais as instituies financeiras esto expostas podem ser agrupados, sob uma perspectiva gerencial, em trs classes: riscos que podem ser eliminados ou evitados com o emprego de prticas de negcios; riscos que podem ser transferidos; riscos que devem ser gerenciados de forma ativa. Esta abordagem pode ser estendida para empresas no financeiras, pois a implantao de uma nova tecnologia de produo pode diminuir a quantidade de peas defeituosas aos nveis desejados; quando uma transportadora contrata um seguro contra incndios, h a transferncia do risco; e um fabricante de alimentos utiliza instrumentos de mercados futuros para se precaver de oscilaes nos preos das matrias-primas. Contudo, devido s especificidades e peculiaridades de cada tipo de negcio, a classificao dos riscos nas trs categorias citadas acima no pode ser generalizada, devendo ser analisada caso a caso, embora fornea um bom ponto de partida para a avaliao dos riscos incorridos por uma empresa. RAFF (2000) afirma que muitas decises tomadas rotineiramente no mundo dos negcios, como por exemplo entrada em novos mercados, lanamento de novos produtos e aquisio de concorrentes, possuem natureza estratgica e envolvem uma srie de riscos que

usualmente no so considerados. O autor enfatiza que preciso buscar uma definio geral de risco, pensando em termos de toda fonte de incerteza sobre o futuro que pode afetar os lucros. Nessa linha de raciocnio, os tipos de risco podem ser categorizados de acordo com suas fontes, podendo as categorias gerais ser definidas como: financeiros; operacionais; estratgicos. Existem diversos tipos de riscos financeiros, como o risco de crdito risco da contraparte no honrar seus compromissos, o risco de liquidez que corresponde ao risco de no conseguir honrar passivos em decorrncia de dificuldades de caixa; o risco de mercado o risco de perdas em decorrncia de flutuaes de taxas de juros, taxas de cmbio, preos de aes e commodities. Os riscos financeiros tornaram-se importantes devido a dois aspectos: a prpria natureza das atividades e produtos comercializados pelas instituies financeiras e pelo fato de que os bancos integram o sistema de pagamentos da economia, havendo influncia dos depsitos na base monetria, alm da necessidade de prevenir o risco sistmico. Diferentes tipos de risco surgem quando as empresas desempenham suas atividades de negcio, os citados riscos operacionais, que se relacionam com pessoas, processos e tecnologia. Podem ocorrer quando h funcionamento inadequado ou insatisfatrio dos sistemas de informtica, causando erros de registros, ausncia de dados, atrasos de processamento, erros de contabilizao e consolidao, gerao de relatrios no confiveis e panes em sistemas crticos da organizao. Outro foco de risco operacional a ao humana, seja por falta de ateno, desqualificao ou desvio de conduta um sistema efetivo de controles internos primordial para evitar ou minimizar fraudes e erros. Processos inadequados ou mal desenhados podem ter graves conseqncias, como desperdcio de tempo e recursos devido a retrabalhos, defeitos de fabricao, contaminao na produo de alimentos, entre outros. Verifica-se uma forte tendncia de crescimento do risco operacional, uma vez que os sofisticados modelos de gesto de risco de crdito e de risco de mercado reduzem as exposies originais das reas de crdito e de tesouraria, deslocando o foco de risco para as questes de tecnologia, pessoas e processos. Apesar de sua extrema importncia, os riscos operacionais passaram a receber ateno apenas recentemente, provavelmente devido aos avanos tecnolgicos, a conseqente dependncia das empresas com relao aos sistemas de informtica e ao aumento da incerteza num mundo globalizado. O risco estratgico pode ser conceituado como conseqncia de decises estratgicas equivocadas ou de situaes nas quais a implantao da estratgia complexa ou invivel. No difcil visualizar que as diversas formas e tipos de risco esto embutidos no risco estratgico. Optar pelo lanamento de um novo produto ou pela retirada das operaes de um mercado so essencialmente decises estratgicas, devendo ficar bem claro que uma deciso determina quais riscos sero incorridos e quais destes devero ser gerenciados. RAFF faz analogia com uma casa que se situa numa regio sujeita a abalos ssmicos. O que define o risco a localizao da casa, no o seu sistema de segurana. A fonte das mudanas verificadas no ambiente estratgico envolve diversos aspectos, como os regulatrios, tecnolgicos e de demanda. A tecnologia um fantstico potencializador da criao de novos produtos. O sucesso da telefonia celular no Brasil pode ter conseqncias para a telefonia fixa, apesar dos investimentos, mostrando que o ambiente competitivo e as escolhas do cliente que produzem mudanas e ampliam o risco estratgico.

Aps o reconhecimento da existncia do risco estratgico, surge a necessidade de avali-lo. A estratgia corporativa adotada define um determinado perfil em relao aos riscos operacionais e financeiros, uma vez que estabelece a forma de atuao e o comportamento da empresa. Ou seja, a estratgia responsvel pelo padro ou perfil de risco corporativo, o qual, portanto, influencia o posicionamento competitivo. Conseqentemente, a avaliao estratgica deve considerar o perfil de risco da empresa. Na verdade, embora as classificaes sejam muito importantes para facilitar a anlise e a formulao de estratgias, abordagens distintas conduzem a definies diferentes dos diversos tipos de risco. fundamental compreender que os tipos de risco esto intimamente ligados entre si, cada um podendo ser potencializado por outros ou at mesmo ocorrerem simultaneamente. 4.2. AMPLIAO DO CONCEITO DE GESTO DE RISCO Qualquer empresa, no importando o tamanho e setor de atividade, est exposta a riscos. Este fato deveria ser, deliberadamente, levado em conta na formulao estratgica. Deveria ser claro, para qualquer gestor, que gesto de risco muito mais amplo do que escolhas financeiras, envolvendo decises estratgicas que influenciaro de forma crtica o futuro e a sobrevivncia da organizao. A estratgia corporativa, dependendo das condies da empresa (porte, setor, estrutura, etc), pode ser considerada como a mais importante no mbito empresarial, em razo da abrangncia das decises estratgicas que a compem, entre as quais determinar o rumo e os objetivos da organizao, com impactos em todas as suas unidades de negcios e reas funcionais (CAMARGO e DIAS, 2003). Os mesmo autores afirmam que a estratgia empresarial, apesar de ter sua elaborao na alta administrao, deve ser conhecida por todos os funcionrios da organizao, os quais devem atuar de forma participativa na sua implantao. Essa atuao dos funcionrios como colaboradores necessria em razo do carter transitrio e adaptativo dessa estratgia, que um processo contnuo e propenso a mudanas e adequaes, mergulhado em um contexto de incertezas macroeconmicas. DAMODARAN argumenta que a reduo de risco ou hedging apenas parte da gesto de risco, a qual deve ser definida dentro de um contexto mais amplo, de modo a incluir as aes praticadas pelas empresas no intuito de explorar incertezas uma deciso adequada pode ser aumentar a exposio, ao invs de diminu-la, pelo menos em alguns tipos de risco onde a empresa possua diferenciais em relao aos seus competidores. Dessa forma, podemos citar alguns exemplos, para delimitar o escopo da reduo de risco em relao gesto de risco: uma empresa mineradora compra contratos futuros para se proteger da oscilao dos preos de commodities minerais trata-se claramente de hedging; a mesma empresa otimiza seus processos produtivos e moderniza sua infra-estrutura, de modo a acelerar a produo e a entrega do minrio em caso de aumento das cotaes isto gesto de risco e pode se tornar uma vantagem competitiva no longo prazo; uma empresa farmacutica adqire opes de cmbio para se precaver de possveis oscilaes de taxas isto reduo de risco; a implementao de um programa para que a rea de pesquisa e desenvolvimento atue de forma a gerar uma quantidade maior de novos produtos e lev-los ao mercado mais rpido cria vantagem sobre concorrentes que possuam muitos produtos em estgio inicial de desenvolvimento e poucos em fase de produo comercial;

uma empresa petrolfera contrata seguro contra incndio de suas plataformas isto reduo de risco; contudo, produzir barris de petrleo a preos menores constitui vantagem competitiva.

Assim, fica bastante claro que a gesto de risco possui carter estratgico, atravs da utilizao do risco para criar vantagem comparativa, ao passo que reduo de risco envolve proteo atravs do emprego de instrumentos financeiros, como opes, contratos futuros e seguros. Cabe ressaltar que a reduo de riscos deve ser entendida como parte da gesto de risco, ou seja, as duas formas de atuao no so mutuamente exclusivas, podendo coexistir. ANDREWS (1991) define estratgia corporativa como um padro de decises em uma empresa que determina e revela seus objetivos, propsitos ou metas, produz as principais polticas e planos para o alcance destas metas, e define o intervalo de negcios que a empresa deve perseguir, o tipo de organizao econmica e humana que ou pretende ser, e a natureza da contribuio econmica e no-econmica que pretende fazer a seus acionistas, empregados, clientes e comunidades. A estratgia corporativa deve ser entendida como sendo composta por duas partes intimamente relacionadas: formulao, que a deciso do que fazer e implementao transformar a estratgia em processos, programas, planos e aes que faam a organizao se distingir de seus concorrentes. Desse modo, FONTES (2004) diz que deve-se avaliar os recursos e competncias da organizao para se obter a melhor adequao entre as oportunidades de negcio e as competncias existentes a competncia distintiva de uma empresa no o que ela pode fazer, mas o que ela pode fazer particularmente bem. FONTES apud ABELL e HAMMOND afirma que a definio do negcio a primeira etapa do planejamento estratgico, consistindo em responder trs perguntas: quem ser atendido? qual necessidade ou desejo dos clientes ser satisfeito? como a necessidade dos clientes ser satisfeita? Tendo definido as respostas para as trs perguntas formuladas acima, possvel analisar o ambiente e avaliar os riscos aos quais a empresa estar exposta no desempenho de suas atividades. A deciso de quais riscos evitar, quais minimizar, quais assumir e quais explorar essencialmente uma deciso estratgica, com impactos profundos na forma de atuao e no posicionamento competitivo. Desse modo, primordial que a gesto de risco seja inserida no contexto da formulao estratgica. Provavelmente muitas empresas consideram alguns tipos de riscos no desenvolvimento de sua estratgia. Todavia, a nova realidade exige que a gesto de risco constitua uma estratgia deliberada das organizaes na busca da sobrevivncia e da criao de diferenciais competitivos. Um modelo de formulao estratgica da gesto de risco, elaborado por DAMODARAN e reproduzido de forma esquemtica na figura 1, descrito a seguir, com algumas adaptaes: Etapa 1 deve ser realizado um inventrio de todos os riscos potenciais a que a organizao est exposta no desempenho de suas atividades; Etapa 2 com base no resultado do inventrio, preciso decidir para quais riscos ser contratada proteo e quais riscos sero gerenciados e/ou assumidos devem ser levados em conta os tipos de risco, suas probabilidades e impactos, os tipos de acionistas, o tamanho da empresa, os processos de negcios, o setor de atuao, situao econmica,

variveis macroeconmicas, entre outros; caso a deciso seja por fazer hedge, deve-se escolher quais instrumentos contratar, considerando sua efetividade e os custos envolvidos; Etapa 3 definir quais riscos a empresa compreende melhor que os concorrentes, de modo a tranform-los em oportunidades reais a anlise SWOT pode ser bastante til nesta etapa; Etapa 4 aqui feita a formulao estratgica propriamente dita as etapas anteriores fornecem informaes e subsdios para que sejam elaboradas estratgias de como criar diferenciais competitivos.

Figura 1: Processo de Formulao Estratgica de Gesto de Risco

Avaliao risco x oportunidade

Inventrio de riscos

Deciso de Hedge

Formulao de estratgias

Fonte: Adaptado de DAMODARAN (2003). 4.3. GESTO ESTRATGICA DE RISCOS E A CRIAO DE VALOR Neste trabalho, adotada a premissa de que o objetivo final de qualquer empresa criar valor para o acionista. Diante disto, a gesto estratgica de riscos deve ser empregada para este fim. Caso o valor criado pela organizao no puder ser obtido pelos investidores atravs da diversificao de seu portflio de investimentos, a gesto estratgica de risco, no nvel corporativo, justificar-se- em termos econmicos. Se uma empresa dispe de meios para reduzir riscos, no necessariamente ela ter que reduzi-los, pois os benefcios e custos oriundos da gesto de riscos variam de empresa para empresa, devendo a gesto estratgica de riscos ser desenhada e construda para cada empresa individualmente. A alta administrao deve compreender de que formas a gesto de risco impactar no valor da empresa. Este entendimento crtico na formao do arcabouo de qualquer estratgia de gesto de risco, sendo essencial na avaliao dos benefcios e custos da implementao desta estratgia. A Teoria de Finanas distingue o risco sistemtico do risco total: o risco sistemtico o risco que no pode ser eliminado atravs da diversificao. Se os investidores possuem acesso a todas as formas de diversificao, ento apenas o risco sistemtico deve ser compensado com um prmio de risco. Admitindo que o acionista conhea as exposies da empresa, ele pode gerenciar seu prprio risco sistemtico ajustando o mix de seus ativos de risco ou utilizando instrumentos de hedge e assim diminuir sua exposio ao risco sistemtico. Algum poderia alegar que, se os investidores podem gerenciar e controlar seu prprio risco, a gesto de risco no mbito das empresas perderia sentido. H dois contraargumentos. Primeiro, os riscos operacionais e estratgicos, j discutidos neste trabalho, podem provocar grandes perdas ou at mesmo inviabilizar a empresa pode-se concluir, ento, que a gesto de riscos corporativos atua como protetor do investimento do acionista, minimizando o chamado risco de continuidade, criando um valor intangvel. Segundo, na prtica, com exceo dos funcionrios que possuam participao na empresa, os investidores so externos e no possuem as informaes que os gerentes e o corpo diretor detm, ou seja,

os investidores no conseguem identificar de forma precisa o risco sistemtico da empresa (uma outra forma de tentar estimar o risco sistemtico da empresa seria atravs dos retornos histricos das aes, mas ainda assim existem informaes relevantes s quais somente insiders tm acesso e que impactam no risco da empresa). Desse modo, a gesto de risco da empresa auxilia o gerenciamento de risco do acionista, o que ocorre tambm quando os investidores no conseguem eliminar totalmente o risco diversificvel. BARTRAM (1998) argumenta que a no validade do Teorema de Modigliani Miller, o qual afirma que a estrutura de capital de uma empresa no tem qualquer efeito sobre seu valor, a base para a formulao de teorias, que ele chama de teorias positivas 1, sobre o impacto econmico da gesto de risco no valor de uma empresa. A razo para a no validade do teorema que uma de suas premissas bsicas a existncia de mercados perfeitos, onde no h assimetria de informao, custos de transao, custo de agncia, impostos e taxaes, etc. O autor afirma que a gesto de risco numa empresa reduz a volatilidade dos fluxos de caixa, o que acarreta reduo da varincia do valor da empresa. Conseqentemente, a reduo da volatilidade dos fluxos de caixa implica menores custos associados s imperfeies de mercado, maiores pagamentos para os donos da empresa e, desse modo, maiores valores esperados para o valor da empresa. Uma gesto estratgica de risco robusta e consistente provavelmente far com que os investidores se sintam mais confortveis diante das exposies da empresa, estando dispostos a aceitar menores prmios de risco; conseqncias positivas tambm sero notadas na percepo do mercado com relao empresa, diminuindo o custo de captao.

5. CONSIDERAES FINAIS A finalidade da gesto estratgica de risco criar um elo consistente e duradouro entre a estratgia corporativa e gesto de risco. A disseminao de uma compreenso mais moderna e ampla da gesto estratgica de riscos, com enfoque em gerao de valor, encontra-se em estgio embrionrio na maioria das instituies, tanto no mundo acadmico como nos setores empresariais. Contudo, as empresas que se anteciparem e adotarem esse enfoque na formulao e conduo de seus negcios alcanaro vantagens competitivas devido a diversos fatores: maior conhecimento do prprio negcio e dos concorrentes, melhoria de processos, reduo de perdas, menor alocao de capital e possibilidade de maior alavancagem no caso de instituies financeiras, ganho de imagem junto a clientes, investidores, agentes reguladores e agncias de rating, diminuio do custo de captao, entre outros. Adotando uma postura pragmtica, diante de um mundo turbulento e em constante mudana, devemos tentar nos preparar para enfrentar os grandes desafios que se apresentam: como antecipar os riscos; como perceber que alguns riscos, como o operacional, podem ter impacto estratgico, alm de potencializar outros riscos; como avaliar o impacto de eventos externos; como mapear de forma efetiva a ampla gama de riscos e suas diversas fontes;

Estas teorias no sero abordadas por situarem-se no campo de estudo de Economia e Finanas, fugindo, assim, ao escopo deste trabalho.

incluir a gesto de risco no escopo da estratgia corporativa e da administrao estratgica; em ltima instncia, como transformar tudo o que foi exposto em meios de construo de vantagem competitiva e criao de valor.

Um estudo mais aprofundado no futuro, com o intuito de pesquisar as melhores prticas na formulao e implementao da gesto estratgica de risco, bem como coletar a percepo das empresas a respeito o tema, ser extremamente relevante e adequado no mbito da Administrao. 6. REFERNCIAS ANDREWS, K. R. The Concept of Corporate Strategy. New Jersey: Prentice Hall, 1991. BARTRAM, S. M.; Corporate Risk Management as a Lever for Shareholder Value Creation. Maastricht: Limburg Indtitute of Financial Economics, University of Maastricht, 1998. BERNSTEIN, Peter L.; Desafio aos Deuses: a Fascinante Histria do Risco. Rio de Janeiro: Campus, 1997. CAMARGOS, M. A.; DIAS, A. T. Estratgia, Administrao Estratgica e Estratgia Corporativa: uma sntese terica. Caderno de Pesquisas em Administrao, So Paulo, v. 10, no 1, p. 27-39, 2003. DAMODARAN, A. Value and Risk: Beyond Betas. New York: Stern School of Business, 2003. FERREIRA, Aurlio Buarque de Holanda. Pequeno Dicionrio Brasileiro da Lngua Portuguesa. Rio de Janeiro: Gamma, [s.d]. FONTES, E. A. N.; O Alinhamento Estratgico e a Construo do Futuro com o Balanced Scorecard. Dissertao (Mestrado em Administrao) Instituto COPPEAD de Administrao, Universidade Federal do Rio de Janeiro. 2004. In: ABELL, D. F.; HAMMOND, J. S. Strategic Market Planning. GIL, A. C.; Mtodos e Tcnicas de Pesquisa Social. So Paulo: Atlas, 1999. MEULBROEK, L. K.; Integrated Risk Management for the Firm: A Senior Managers Guide. Boston: Harvard Business School, 2002. SANTOMERO, A. M.; Commercial Bank Risk Management: an Analysis of the Process. Philadelphia: Wharton School, University of Pennsylvania, 1997. RAFF, D. M. G.; Risk Management in an Age of Change. Philadelphia: Wharton School, University of Pennsylvania, 2000.