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ANLISE FINANCEIRA DE EMPRESAS: uma aplicao do Modelo Fleuriet e anlise da demonstrao dos fluxos de caixa em empresas de Tecnologia da Informao

Paulo Giovani da Cruz Universidade Federal de Minas Gerais Valria Gama Fully Bressan Universidade Federal de Minas Gerais

RESUMO A necessidade de gestores e usurios externos avaliarem o desempenho financeiro das empresas de forma assertiva demanda ferramentas eficazes nas tomadas de decises. Por esta razo, o presente estudo teve como objetivo analisar a situao financeira de um grupo de quatro empresas do setor de tecnologia da informao, avaliadas em relao aos dados da controladora, por meio das tcnicas do Modelo Fleuriet e de anlises da Demonstrao dos Fluxos de Caixa (DFC). A presente pesquisa um estudo de caso e pode ser caracterizada como descritiva, uma vez que ir apresentar os indicadores extrados do balano patrimonial, da demonstrao de resultados e da DFC. Os resultados da aplicao destes mtodos para anlise financeira demonstraram ser consistentes para sinalizar a posio econmico-financeira das empresas estudas, e tanto as anlises atravs do Modelo Fleuriet quanto as anlises da Demonstrao dos Fluxos de Caixa sinalizaram uma posio de baixa liquidez e possibilidade de insolvncia para as empresas estudadas. Por fim, ressalta-se que apesar desses mtodos terem proporcionado o entendimento objetivo sobre a situao financeira das empresas de tecnologia analisadas, isoladamente os indicadores utilizados so insuficientes para subsidiar com maior profundidade o processo decisrio de gestores e demais usurios das informaes contbeis. Palavras-chave: Anlise financeira; Modelo Fleuriet; Demonstrao dos Fluxos de Caixa; Liquidez. 1. INTRODUO

No mbito da anlise das demonstraes financeiras, comum encontrar a expresso situao financeira como sinnima de capacidade de solvncia da empresa e situao econmico-financeira relacionada com algo mais amplo, que envolve tambm a gerao de lucros. De fato, uma empresa possui boa situao econmico-financeira quando apresenta adequado equilbrio entre sua liquidez e sua rentabilidade (COSTA et al., 2008).

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Os conceitos de solvncia e liquidez so intimamente relacionados e tratados como sinnimos na literatura. Santos e Santos (2008) definem o conceito de liquidez como sendo a relao dos ativos realizveis com a capacidade financeira de pagar suas dvidas, e solvncia a situao em que os ativos totais da empresa superam os totais dos passivos. Entretanto, existem situaes de empresas em que mtodos alternativos de avaliao da liquidez demonstram que a empresa possui capacidade de pagamento, todavia, h ndices tradicionais que indicam ausncia de liquidez. Por outro lado, h situaes em que a empresa no possui liquidez e os ndices tradicionais indicam existncia de capacidade de pagamento (SANTOS; SANTOS, 2008). O mtodo tradicional de anlise financeira das empresas, quando baseada somente no Balano Patrimonial, possui uma viso esttica, incompatvel com o dinamismo do cotidiano empresarial (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003). Diante disso, em meados da dcada de 1970, o professor Michel Fleuriet elaborou um modelo de anlise financeira que criticava principalmente a limitao das anlises baseadas apenas em ndices de liquidez. Tal modelo foi desenvolvido como tcnica de gerenciamento financeiro voltado realidade dinmica das empresas brasileiras, que buscava avaliar no s o nvel de liquidez, mas tambm fomentar processos decisrios de financiamento e investimento direto (MARQUES, 2002). Nesse mesmo sentido, Costa et al. (2008) afirmam que o Modelo Fleuriet (Modelo Dinmico) fornece explicaes completas e mais articuladas sobre as causas das modificaes ocorridas na situao econmico-financeira das empresas. Por sua vez, para Monteiro (2003), a Demonstrao dos Fluxos de Caixa (DFC) fornece subsdios de anlise financeira sob diversos aspectos, tais como: (a) apoiar o estudo para a previso de falncia; (b) analisar a relao lucro versus caixa; (c) avaliar os efeitos no caixa das transaes de investimentos e financiamentos; e (d) indicar as possibilidades futuras de liquidao de obrigaes. Tendo em vista a importncia da DFC e do Modelo Fleuriet para dar suporte anlise financeira das organizaes de uma forma geral, alguns trabalhos acadmicos versam sobre a aplicabilidade concomitante destes instrumentos, tais como Monteiro (2003) e Lima e Zanolla (2005). Nesse sentido, o presente trabalho apresenta os resultados de uma pesquisa que objetivou avaliar a aplicabilidade conjunta das tcnicas do Modelo Fleuriet e das anlises da Demonstrao dos Fluxos de Caixa (DFC) para analisar a situao econmico-financeira de um grupo de quatro empresas do setor de tecnologia da informao, avaliadas em relao aos dados da controladora. Para tanto, (a) analisaramse o Balano Patrimonial e a Demonstrao do Resultado do Exerccio (DRE) publicados anualmente no perodo compreendido entre 2006 e 2009; (b) analisaram-se tais demonstraes financeiras em conformidade com o Modelo Fleuriet; (c) analisaram-se as DFCs das empresas no referido perodo; e (d) identificaram-se os benefcios e as limitaes da aplicabilidade conjunta das tcnicas do Modelo Fleuriet e com as anlises da DFC, como ferramentas importantes para fornecer informaes contbeis sobre a situao econmico-financeira das empresas, com vistas a dar suporte ao processo decisrio de gestores e usurios externos. Este estudo se justifica devido a uma srie de aspectos. Primeiramente, a informao contbil influencia o processo decisrio de seus usurios, afetando a alocao dos recursos e, em ltima anlise, o funcionamento dos mercados (IUDCIBUS, 1998). Por esta razo, a DFC, adotada como pea importante do conjunto

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das demonstraes financeiras, utilizada por usurios interessados em avaliar a capacidade de gerao de fluxos de caixa pelas operaes das organizaes, bem como as polticas de investimento e financiamentos adotadas (COSTA et al., 2008). A utilizao do Modelo Fleuriet define a qualidade da situao econmicofinanceira das empresas com base na configurao de determinados elementos patrimoniais. Justifica-se a ao conjunta do referido modelo e de anlises da DFC, sobremaneira, por fornecer maior objetividade e clareza em relao anlise da liquidez, rentabilidade e solvncia por meio de ndices tradicionais que demandam um esforo de interpretao isolada e conjunta, com resultados nem sempre confiveis (BRAGA; NOSSA; MARQUES, 2004). Este artigo est segregado em seis sees distintas (contando com esta introduo). Apresentam-se alguns conceitos importantes para a compreenso deste trabalho (seo 2). Posteriormente, na seo 3, descreve-se a metodologia utilizada. Na seo 4, apresentam-se os resultados da pesquisa. Por fim, na seo 5, destacam-se as concluses seguida das referncias bibliogrficas. REFERENCIAL TERICO 2.1. Modelo Fleuriet

Anteriormente ao estudo do mtodo desenvolvido por Michael Fleuriet, abordava-se a solvncia pelas anlises dos indicadores de liquidez, com a viso de que no haveria continuidade dos negcios, caso todo ativo circulante fosse transformado em dinheiro para honrar compromissos (ALVES; ARANHA, 2007). Brasil e Brasil (1999) definiram a empresa como um organismo vivo, em um ambiente em constante mudana. Por isso, ao empresrio interessa ter em mos um instrumento que lhe permita avaliar os riscos que est correndo para tomar as medidas corretivas em tempo hbil, e respostas do que preciso para que a empresa continue a saldar seus compromissos, mantendo-se em funcionamento. Essa resposta pressupe um enfoque dinmico da contabilidade, com nfase nos aspectos financeiros de liquidez. , portanto, necessrio fazer algumas adaptaes nas demonstraes financeiras para tornar a contabilidade funcional e dar-lhe um enfoque sistmico (MARQUES, 2002). Para analisar as demonstraes financeiras por meio do Modelo Fleuriet, necessrio reclassificar as contas do Balano Patrimonial. Tal reclassificao implica agrupar as contas do Balano Patrimonial por afinidade, atendendo aos novos objetivos de utilizao dos dados financeiros. Dessa forma, as contas do ativo e do passivo devem ser classificadas em conformidade com a realidade dinmica das empresas, consideradas de acordo com seu ciclo, ou seja, o tempo em que leva para se realizar uma rotao (FLEURIET; KEHDY; BLANC, 2003). Assim, necessrio realizar a classificao em trs novos grupos de contas: 1) as Operacionais, que guardam relao com as atividades da empresa, ou seja, que influenciam diretamente nos negcios; 2) as Estratgicas, que se referem s movimentaes vinculadas alta administrao da organizao; e 3) as Tticas, que so

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aquelas de curto e curtssimo prazos, geralmente administradas pela tesouraria da empresa. Tambm so conhecidas como CICLICAS, por girarem muito rpido (FLEURIET, KEHDY e BLANC, 2003). Nesse mtodo, segundo Fleuriet et al. (2003), a categorizao de certas contas contbeis est relacionada ao seu modo de movimentao. Caso a movimentao financeira ocorra de forma lenta, de menor liquidez no ativo como no passivo, deve-se classificar essas contas como no circulantes ou no cclicas. Outras contas contbeis tm relao direta com o ciclo operacional da atividade e apresentam um movimento ininterrupto (estoque, clientes, fornecedores etc.). Por outro lado, h contas que no tem relao direta com a atividade e proporcionam movimento descontnuo e aleatrio caixa e equivalentes de caixa, ttulos negociveis, duplicatas descontadas, emprstimos, dentre outras - (COSTA et al., 2008). O balano esquemtico representado abaixo no Quadro 1 demonstra as contas classificadas de acordo com sua movimentao.
Quadro 1: Balano esquemtico do Modelo Fleuriet Varivel Capital de Giro Disponvel = Passivos Necessidade de Capital de Giro = Saldo de Tesouraria = Ativos No Circulantes Ativos Ativos Circulantes Operacionais Financeiros Passivos Financeiros = CPL(CDG) NCG No Circulantes = CPL(CDG) = NCG + T Passivos Circulantes Operacionais Caracterstica De natureza operacional Quando positiva: o ciclo operacional mais longo que o prazo mdio de pagamento, necessitando de investimento em giro operacional. Neste caso, uma situao desfavorvel. Quando negativa: o ciclo operacional menor que o prazo mdio de pagamento, representando recursos financiados por terceiros (no onerosos). Neste caso uma situao favorvel. De natureza estratgica e operacional Funo espelho com o CCL. Se aumenta o CPL (CDG), aumenta o CCL. Se diminui o CPL (CDG), diminui o CCL Quando Positivo: fonte lquida de recursos de permanentes, dando flego ao CCL. Neste caso, situao favorvel. Quando Negativo: aplicao em itens permanentes. Incapacidade de a empresa obter giro com capital prprio ou de longo prazo. Neste caso, situao desfavorvel. De Natureza errtica Dependente do NCG e do CPL(CDG) Quando positiva: empresa com sobra de recursos financeiros de curto prazo. Neste caso, situao favorvel. Quando negativa: empresa dependente de recursos financeiros de curto prazo. Neste caso, situao desfavorvel. Aumento do CCL (CDG) Reduo do NCG Aumenta com Crescimento no volume de vendas Aumento da estocagem Aumento do processo de produo Poltica de crdito agressiva, com aumento do prazo de recebimento Reduo do prazo de pagamento Diminui com Reduo das vendas Velocidade no giro dos estoques Velocidade no processo produtivo Poltica de crdito mais conservadora Aumento do prazo com fornecedores

Gerao de Lucros Aporte de Capital Captao de recursos onerosos de longo prazo Diminuio de investimentos em ativos no circulantes

Gerao de Prejuzo Retirada de Capital Distribuio de Lucros Amortizao de financiamentos Aumento de investimentos em ativos no circulantes

Reduo do CCL (CDG) Aumento da NCG

Fonte: Adaptado de Monteiro (2003)

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A partir da reclassificao do Balano Patrimonial em operacional ou cclico, financeiro ou errtico e no circulante ou no cclico, o Modelo Fleuriet isola e combina trs variveis, permitindo, de certo modo, interpretar as decises dos gestores, identificar suas conseqncias e nortear os rumos para o futuro da entidade (MONTEIRO, 2003). O Capital de Giro Disponvel (CDG) a diferena entre os Passivos No Circulantes (PNC) e os Ativos No Circulantes (ANC). Como PNC, esto inclusos os Passivos Exigveis a Longo Prazo e o Patrimnio Lquido; j o ANC considera os Ativos Realizveis a Longo Prazo e o anteriormente denominado Ativo Permanente antes da Lei n 11.638/07, composto pela soma de Ativos em Investimentos, Imobilizado e Intangvel. O CDG possui o mesmo valor absoluto do Capital Circulante Lquido (CCL), tendo to somente seu clculo realizado de maneira diferente (MARQUES, 2002). Comparativamente, o CCL o reflexo no espelho do Capital Permanente Lquido (CPL): imagens iguais para composies diferentes (SILVA, 2005). Esse termo entendido por alguns autores como sinnimo de Capital de Giro Lquido e de Capital Circulante Lquido, o que confirmado por Stickney e Weil (2001), citado por Monteiro (2003), que consideram uma redundncia a terminologia lquido. Neste trabalho, adotada a definio CDG. Quando o CPL positivo, significa que as origens de recursos de longo prazo e o capital prprio superam o valor investido em longo prazo, destinando esta sobra para o CCL. Ao contrrio, se o CPL negativo, as aplicaes de longo prazo utilizam recursos de curto prazo (MONTEIRO, 2003). A Necessidade de Capital de Giro (NCG) a diferena entre Ativos e Passivos Operacionais. positiva quando o ciclo operacional for maior que o prazo mdio de pagamento e, por outro lado, negativa quando o contrrio ocorrer. A NCG tende a ser positiva e diretamente crescente em relao evoluo das vendas. Caso o volume de negcios cresa, a demanda por investimento em giro tambm aumenta. Neste sentido, o CDG precisa acompanhar esta evoluo, fazendo face ao lastro necessrio para o crescimento das operaes (SILVA, 2005). Quando isto no ocorre, a empresa tende a utilizar capital financeiro de curto prazo e a apresentar Saldo de Tesouraria negativo, apesar do crescimento das vendas. Este fenmeno, conhecido como Efeito Tesoura, foi tratado por Fleuriet como evidncia da interdependncia das variveis por ele isoladas (MONTEIRO, 2003). A Figura 1 abaixo exemplifica a ocorrncia do Efeito Tesoura.

Fonte: Campos et al., 2005 Figura 1 Representao grfica do Efeito Tesoura

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Conceitualmente, o Saldo de Tesouraria (T) a diferena entre os Ativos Circulantes Financeiros (AF) e Passivos Circulantes Financeiros (PF) de Curto Prazo. Estruturalmente, o saldo da varivel T mede o risco a curto prazo da empresa, sendo resultado das estratgias adotadas ao nvel dos componentes do CDG. Portanto, as decises operacionais e as polticas de autofinanciamento so determinantes de T (COSTA et al., 2008). Silva (2005) ainda complementa afirmando que este desequilbrio ocorre em decorrncia de uma administrao inadequada do ciclo financeiro. Essa inadequao pode-se dever a baixa rotatividade dos estoques, sinalizando deficincia nas vendas, ou encurtamento nos prazos de pagamentos, quando ocorre aumento nos volumes de fornecedores, ou ainda aumento nos prazos mdios de recebimento em funo de inadimplemento de seus principais clientes ou poltica agressiva de crdito. A situao extrema para a ocorrncia do Efeito Tesoura quando a empresa passa apresentar elevao da NCG, o CDG e T negativos. Costa et al. (2008, p. 109) afirmaram que Empresas privadas que apresentem sistematicamente este tipo de estrutura patrimonial estariam beira da falncia, caso viesse a ocorrer uma expanso de suas operaes, a menos que seus controladores pudessem fornecer-lhes algum tipo de ajuda externa. Com a definio da NCG e do T, Costa et al. (2008) apresentam tambm a apurao do ndice dinmico de liquidez (T/|NCG|), que o quociente do saldo de tesouraria (T) pela NCG, em valores absolutos. Silva (2005) denominou esse indicador como o Termmetro Financeiro da empresa. Quando esse indicador apresenta resultado positivo, informa que o T um ativo econmico para cobrir a NCG. Porm, quando negativo, o ndice dinmico de liquidez informa endividamento lquido oneroso de curto prazo (COSTA et al., 2008). Esse mesmo autor ainda afirma que quanto mais negativo os resultados desse ndice, maior dependncia de captao de recursos de curto prazo provenientes especialmente de instituies financeiras, implicando deteriorao da situao financeira da empresa. O modelo dinmico de anlise financeira indica a situao econmico-financeira para saldar suas dvidas quando do vencimento pelo saldo de tesouraria (T), j que, por si s, por meio do ativo e passivo errtico no possvel prever sua composio futura, em razo da sua natureza aleatria (FLEURIET, 2003). Assim, estruturalmente, o saldo de tesouraria (T) mede o risco a curto prazo da empresa e a sua situao de liquidez objetivamente (COSTA et al., 2008). Porm, para complementar esta anlise, identificar a evoluo dos fluxos de caixas, tendo em vista suas origens e aplicaes, por meio de anlise da DFC, essencial para identificar as estratgias operacionais e de financiamentos adotadas pela empresa (MACHADO et al., 2009). 2.2. Demonstrao dos Fluxos de Caixa DFC

No Brasil, at recentemente, no havia regulamentao a respeito do formato e estrutura da DFC. Com a publicao da Lei n 11.638/07, a DFC substituiu a Demonstrao de Origens e Aplicaes de Recursos. Porm mesmo antes dessa Lei, a DFC j era divulgada por algumas empresas brasileiras e utilizada em estudos acadmicos, como o de Braga e Marques (2001). A normatizao da DFC foi realizada

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pela edio pelo Comit de Pronunciamentos Contbeis do Pronunciamento Tcnico CPC 03 Demonstraes dos Fluxos de Caixa, em 13 de junho de 2008. Este pronunciamento foi aprovado pela Resoluo 1.296/2010, que instituiu a NBC T 3.8 Demonstrao dos Fluxos de Caixa. O CPC 03 determina a segregao das informaes de embolso e desembolso de caixa em no mnimo trs fluxos, quais sejam: fluxo de caixa das atividades operacionais (FCO); fluxo de caixa das atividades de investimentos (FCI) e fluxo de caixa das atividades de financiamento (FCF), sendo facultada a elaborao da DFC por meio de dois mtodos: Indireto ou Direto. De acordo com o CPC 03, o mtodo indireto demonstra o fluxo de caixa lquido das atividades operacionais que determinado pelo ajuste do lucro lquido ou prejuzo dos efeitos de itens que no afetam caixa como depreciao, provises, impostos diferidos, variaes cambiais e fluxos das atividades de investimento ou financiamentos. Quanto ao mtodo direto, o CPC 03 diferencia este mtodo do anterior, em relao DFC das atividades operacionais pela divulgao das principais classes de recebimentos brutos e pagamentos. Machado et al. (2009) conceituam a DFC como um conjunto de ingressos e desembolsos de numerrios ao longo de um perodo determinado. O fluxo de caixa consiste na representao dinmica da situao financeira de uma empresa, considerando todas as fontes de recursos e todas as aplicaes em itens de ativo. O mesmo autor ainda considera algumas premissas sobre o fluxo de caixa: O Balano Patrimonial inteiro, sem exceo, tem ligao com o fluxo de caixa; O lucro do perodo medido pelo regime de competncia; A DRE possui receitas que foram ou sero recebidas e despesas que foram ou sero pagas lucro transita, obrigatoriamente, pelo caixa; A DFC permite a conciliao entre o lucro lquido e o fluxo de caixa operacional; A DFC explica a variao do saldo de caixa e equivalente-caixa. A Figura 2 abaixo, elaborada por Braga e Marques (2001), ilustra de forma objetiva a relao dos fluxos de caixa que compe a DFC, com o Balano Patrimonial, conforme tambm citado acima.

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Fonte: Braga e Marques (2001) Figura 2 Classificao das transaes que envolvem caixa

O fluxo de caixa tem como objetivo bsico a projeo das entradas e sadas de recursos financeiros para determinado perodo, visando prognosticar a necessidade de captar emprstimo ou aplicar excedentes de caixa nas operaes mais rentveis para a empresa (MARQUES et al., 2009). De acordo com Braga e Marques (2001), a partir da DFC, podem ser extrados diversos indicadores de desempenho que permitem relacionar fluxos de caixa gerados ou consumidos a um item especfico. Segundo os mesmos autores, por meio de tais indicadores, possvel avaliar a suficincia ou eficincia do negcio, bem como a capacidade de pagamento ou nvel de rentabilidade do empreendimento. Dentre as medidas de desempenho obtidas da DFC no estudo de Braga e Marques (2001), destacam-se os indicadores abaixo: 1) ndice de cobertura de juros com caixa o quociente do FCO antes de juros e impostos dividido pelos juros do perodo. Este indicador informa quanto de sada de caixa coberta pelo FCO excluindo destes, juros pagos e encargos da dvida. O ndice interpretado como sendo para cada $1,00 pago de juros quanto a empresa gera $ (valores) de caixa livre. Cobertura de juros com caixa = FCO (antes de juros e impostos) / Juros 2) ndice de cobertura de dvidas com caixa apurado pelo quociente entre FCO antes dos dividendos sobre passivo exigvel. Tal quociente pode auxiliar as instituies

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financeiras na avaliao da capacidade da entidade honrar suas obrigaes, com caixa gerado das operaes, para cobrir as dvidas existentes. Na ocorrncia de resultados para o ndice menor que $1,00, sinalizador de baixa liquidez; e quando menor que zero, risco de insolvncia. Cobertura de dvidas com caixa = FCO (antes de dividendos) / Exigvel 3) ndice de qualidade do resultado medida que relaciona o FCO com o resultado operacional lquido. Silva (2005) define como resultado operacional o lquido o Lucro antes dos juros, impostos, depreciao e amortizao (LAJIRDA), equivalente em ingls ao Earnings before interest, taxes, depreciation and amortization (EBITDA). Este quociente pretende indicar o que o resultado operacional gerou de caixa operacional. Qualidade do resultado = FCO / EBITDA 4) O ndice de retorno de caixa sobre ativos totais equivale ao retorno sobre investimento total, indicador tradicional apurado em regime de competncia. Este quociente apurado pelo FCO antes de juros e impostos sobre os ativos totais. O quociente positivo em um ano daria a idia do caixa retornado, porm exigem-se outras anlises mais acuradas para tal afirmao. Retorno de caixa sobre ativos totais = FCO (antes de juros e impostos) / Ativo total 5) O ndice de retorno de caixa sobre o capital investido calculado do ponto de vista dos credores e acionistas informa o potencial de retorno de caixa aplicado por estes investidores. Este quociente apurado pelo FCO divido pela soma de Exigvel a Longo Prazo e Patrimnio Lquido. Retorno de caixa sobre passivo e patrimnio lquido = FCO / (ELP + PL) Conforme Braga e Marques (2001), esse conjunto de indicadores auxilia analistas, credores e acionistas quanto avaliao da situao de solvncia e gerao de fluxos de caixa futuros; porm, podem sofrer limitaes. Neste sentido, Costa et al. (2008, p. 18) asseveram que nunca devemos analisar uma empresa por um nico ndice, pois algumas vezes um ndice isolado pode nos levar a uma concluso oposta real situao da empresa. Para os mesmos autores, o ideal a utilizao de um conjunto de indicadores e relacion-los para melhor entendimento da situao de uma empresa. Destaca-se a importncia da anlise financeira das empresas, por meio da anlise conjunta da DFC e do Modelo Fleuriet. Este ltimo subsidia sobremaneira o processo decisrio dos gestores, em virtude de prover informaes articuladas e sistmicas da sade financeira das diversas reas de deciso das entidades, especialmente aquelas relacionadas s decises de investimento, financiamento e distribuio de dividendos (SILVA, 2005). Alm disso, a tempestividade da DFC supera o nvel esttico das informaes demonstradas no Balano Patrimonial (MONTEIRO, 2003).

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3. 3.1.

METODOLOGIA Tipo de pesquisa

Como observa Vergara (2000), um estudo pode incluir mais de um tipo de pesquisa. Conforme seus fins, a presente pesquisa caracteriza-se como descritiva que, de acordo com Martins (1994, p. 28), tem como objetivo a descrio das caractersticas de determinada populao ou fenmeno, bem como o estabelecimento de relaes entre variveis e fatos. Esta pesquisa se caracteriza tambm como o estudo de caso de um grupo de quatro empresas de ramo de tecnologia da informao. O estudo de caso investiga um fenmeno, dentro do seu contexto de realidade, quando as relaes entre o contexto e o fenmeno no so claramente definidas e no qual so utilizadas vrias fontes de evidncias (YIN, 2005). 3.2. Amostra e fonte dos dados

As empresas estudadas so sociedades annimas de capital fechado, coligadas em um grupo econmico, sendo uma delas holding controladora das demais. As empresas atuam no ramo de tecnologia da informao, fornecendo servios desta natureza em todo territrio nacional a clientes do setor pblico e privado, com aproximadamente 5.000 funcionrios. No so mencionados os nomes das empresas por questo de sigilo exigido por parte das mesmas para participar da pesquisa. A tcnica de coleta de dados utilizada nesta pesquisa a anlise documental, por meio de dados primrios e secundrios. Os dados secundrios foram extrados das demonstraes financeiras consolidadas (Balano Patrimonial, DRE e DFC), das Notas Explicativas e dos relatrios complementares referentes aos exerccios de 2006 a 2009 da empresa controladora, que foram divulgados conforme Lei n 11.638/07. Os dados primrios utilizados foram baseados em dados internos fornecidos pela Administrao da empresa para a consecuo da pesquisa. 4. DFC Utilizaram-se os dados publicados pela empresa controladora do grupo econmico estudado. Nesse sentido, analisaram-se os resultados dos indicadores selecionados e calculados, bem como as variveis do Modelo Fleuriet apuradas sobre as demonstraes financeiras consolidadas da empresa controladora. A seguir, apresentamse as informaes do Balano Patrimonial e da DRE adaptados com vistas ao desenvolvimento dos resultados, bem como as variveis do modelo dinmico da empresa controladora. ANLISE FINANCEIRA PELO MODELO FLEURIET E PELA

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Tabela 1: Balano Patrimonial e DRE resumidos BALANO PATRIMONIAL (Em mil reais) Ativo Circulante Realizvel a Longo Prazo Investimento + Imobilizado + Intangvel Ativo Total Passivo Circulante Exigvel a Longo Prazo Patrimnio Lquido Passivo Total D R E (Em mil reais) Receita Lquida Custos Operacionais Resultado Bruto Despesas Operacionais (exceto depreciao) EBITDA Depreciao e Amortizao Resultado Financeiro Imposto de Renda Lucro / Prejuzo Fonte: Dados da Pesquisa 2006 61.001 2.628 8.301 71.930 2006 19.113 42.461 10.356 71.930 2006 207.621 (168.791) 38.830 (28.993) 9.837 (1.474) 1.500 (933) 8.930 2007 88.884 6.989 7.903 103.776 2007 48.726 44.251 10.799 103.776 2007 169.066 (111.382) 57.684 (46.672) 11.012 (1.600) (2.857) (725) 5.830 2008 88.271 803 24.868 113.942 2008 62.013 44.829 7.100 113.942 2008 272.767 (167.393) 105.374 (71.158) 34.216 (3.109) (18.767) (3.640) 8.700 2009 107.449 11.990 39.532 158.971 2009 113.907 37.211 7.853 158.971 2009 183.819 (110.816) 73.003 (53.488) 19.515 (4.905) (10.280) (3.578) 752

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Tabela 2: Variveis do Modelo Dinmico (Valores em mil R$) PNC - Passivo no circulante ANC - Ativo no-circulante Capital de Giro Disponvel (CDG) ACO - Ativos circulantes operacionais PCO - Passivos circulantes operacionais Necessidade de Capital de Giro (NCG) ACE - Ativos circulantes errticos PCE - Passivos circulantes errticos Saldo de Tesouraria (T) ndice dinmico de liquidez (T/|NCG|) Fonte: Resultados da Pesquisa

2006 52.817 24.815 28.002 22.807 17.552 5.255 24.308 1.561 22.747 432,9%

2007 55.279 32.481 22.798 55.348 15.005 40.342 15.948 33.492 (17.544) -43,5%

2008 51.998 29.979 22.019 73.730 19.800 53.931 10.232 42.143 (31.911) -59,2%

2009 54.500 63.183 (8.683) 83.632 41.394 42.237 12.156 63.077 (50.921) -120,6%

Pode-se dizer que, em 2006, a empresa apresentava uma boa situao econmico-financeira, tendo em vista as variveis apuradas pelo Modelo Fleuriet. O CDG da empresa era suficiente para cobrir a NCG. Observando o Balano Patrimonial e a DRE, pode-se afirmar que os compromissos de curto prazo (passivo circulante) eram consideravelmente inferiores aos exigveis a longo prazo. Alm disso, a empresa apresentava saldo significativo de ativos financeiros (ACE) que era suficiente para cobrir passivos de curto prazo (PCE e PCO). Acrescenta-se, ademais, o fato de o grupo econmico apresentar lucro para o ano de 2006. A partir de 2007, os resultados da anlise do modelo dinmico passaram a indicar sinalizaes de dificuldades de liquidez. A NCG teve aumento substancial em funo do aumento dos ativos operacionais (ACO). Ao mesmo tempo, o CDG diminuiu substancialmente em decorrncia de aumentos de ANC, especialmente pela aquisio de imobilizados, intangveis ou investimentos, notadamente em 2008 e 2009. Alm disso, no houve entrada de capital prprio ou captaes de longo prazo. Em funo do aumento da NCG e reduo do CDG, as operaes foram financiadas por recursos financeiros de curto prazo, conforme pode ser observado no aumento aviltante do PCE. Principalmente em virtude dessa situao, houve uma diminuio significativa do Saldo de Tesouraria, tornando-o negativo a partir de 2007. Neste mesmo perodo, o aumento substancial da NCG e a diminuio brusca do CDG configuraram o efeito tesoura. No caso do grupo de empresas estudado, como possveis causas para o aumento significativo da NCG, no se verificou aumento impactante dos passivos operacionais, exceto no ano 2009. Desta forma, no se pode afirmar sobre a existncia do encurtamento dos prazos de pagamento. Em contrapartida, ao longo do perodo analisado, os ativos operacionais sofreram aumentos significativos ano a ano, tendo aumento de 143% em 2007 em relao a 2006, e de 33% e 13% nos dois anos seguintes analisados.

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Ainda do ponto de vista da liquidez, as receitas oscilaram de ano a ano, porm no cresceram na mesma proporo dos ativos operacionais, podendo ser uma sinalizao de alongamento dos prazos de recebimento, j que se tratam de empresas de servios no possuidoras de estoques. Assim, sinaliza-se que os prazos de recebimento esto sendo estendidos, e pode-se asseverar que os recursos financeiros no esto entrando em caixa regularmente, o que dificulta o pagamento de exigibilidades com recursos prprios. Ademais, pode-se ressaltar que os custos operacionais tm mantido relao proporcional com as receitas lquidas. Em contrapartida, houve aumento efetivo das despesas operacionais, da depreciao e dos juros pagos. Esse quadro implica reduo de rentabilidade das empresas que compe o grupo econmico, influenciando em sua situao econmico-financeira. No ltimo ano do perodo estudado, os indicadores demonstraram difcil situao econmico-financeira do grupo de empresas estudado. Aliado reduo significativa dos lucros no perodo analisado, a NCG da empresa continuou aumentando, o CDG passou a ser negativo e o valor de T ficou mais negativo que no perodo anterior. Conforme citado por Costa et al. (2008), a empresa nesta situao apresenta risco elevado de insolvncia. Alm da evoluo das variveis NCG, CDG e T do perodo, o indicador Termmetro Financeiro demonstra mais claramente o efeito tesoura. Em 2006, com indicador positivo, a empresa ainda possua boa capacidade de liquidez. A partir de 2007, quando o ndice passou apresentar resultados negativos, configurou-se o efeito tesoura. Os resultados de 2009 indicam que a perpetuao de resultados negativos sinaliza a dependncia de dvidas financeiras de curto prazo, medida que os passivos errticos neste ano aumentaram 50% em relao ao resultado de 2008 e de 4.000% em relao ao incio da anlise (ano 2006).

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Tabela 3: Resumo da DFC (Em milhares de reais) Lucro lquido do exerccio Ajustes para conciliar o resultado s disponibilidades geradas pelas atividades operacionais sub-total

2006 8.930 (2.134)

2007 5.830 4.947

2008 8.700 (22.248)

2009 752 4.942

(7.931) (32.401) Decrscimo (acrscimo) em ativos sub-total 19.914 (13.429) (Decrscimo) acrscimo em passivos sub-total 18.779 (35.053) Disponibilidades lquidas geradas pelas atividades operacionais Caixa lquido gerado (aplicado nas) pelas atividades de investimento Caixa lquido gerado (aplicado nas) pelas atividades de financiamento Aumento (reduo) de caixa e equivalentes de caixa Disponibilidades No incio do exerccio No final do exerccio Aumento (reduo) de caixa e equivalentes de caixa Fonte: Dados da Pesquisa 25901 24.163 24.163 7.722 (4.984) (15.533) (1.203) 19.815

(22.547)

(18.915)

(1.707)

40.631

(37.802)

27.410

(20.793) 60.888 2.293

(18.593) (7.758) 1.059

(1.738) (16.441)

7.722 10.015 2.293

10.015 11.074 1.059

(1.738) (16.441)

O grupo de empresas elaborou a DFC pelo mtodo indireto. Com base nessa informao, foram elaborados os indicadores da Tabela 4.

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Tabela 4: Medidas desempenho obtidas ANO 1) ndice de cobertura de juros com caixa FCO antes de juros e impostos / Juros Cobertura de juros com caixa ( = ) 2) ndice de cobertura de dvidas com caixa FCO (antes de dividendos) / Exigvel Cobertura de dvidas com caixa ( = ) 3) ndice de qualidade do resultado FCO / EBITDA Qualidade do resultado ( = ) 4) O ndice de retorno de caixa sobre ativos totais FCO (antes de juros e impostos) / Ativo total Retorno de caixa sobre ativos totais ( = ) 5) O ndice de retorno de caixa sobre o capital investido FCO / (ELP + PL) Retorno de caixa sobre passivo e patrimnio lquido( = ) Fonte: Resultados da Pesquisa

2006 21.089 1.376 15,33

2007 (29.778) 4.550 (6,54)

2008 (52.998) (18.826) 2,81

2009 38.420 7.432 5,17

18.320 61.574 0,30 18.779 9.837 1,91

(33.899) 92.977 (0,36) (35.053) 11.012 (3,18)

(35.884) 106.841 (0,34) (37.802) 34.216 (1,10)

27.410 151.119 0,18 27.410 19.515 1,40

21.089 71.930 0,29

(29.778) 103.776 (0,29)

(52.988) 113.941 (0,47)

38.420 158.971 0,24

18.779 52.817 0,36

(35.053) 55.049 (0,64)

(37.802) 51.930 (0,73)

27.410 45.064 0,61

O indicador de cobertura de juros extrado da DFC informa que, para cada R$1,00 de juros pagos em 2006, a atividade operacional ajustada gerou R$15,33 de caixa livre, em funo do baixo endividamento de curto prazo. No ano seguinte, como o FCO foi negativo, o grupo de empresas no gerou caixa livre em menos R$ 6,54. Ao contrrio, em decorrncia do FCO do ano 2008 ter sido negativo e os juros sinal negativo na DFC, o ndice apresentou resultado de R$2,81, resultado distorcido. Por fim, em 2009, a relao indicou R$5,17 para real de juros pagos, muito em funo da elevao do endividamento. Este indicador de liquidez no apresentou uma sequncia de resultados consistentes. O indicador de cobertura de dvida com caixa apresentou resultados negativos de R$0,36 R$0,34 para os anos de 2007 e 2008 e positivos de R$0,30 e R$0,18, em 2006 e 2009 respectivamente. A interpretao para os anos de 2007 e 2008 que o FCO retido no gerou caixa para cobrir as dvidas existentes e ainda consumiu recursos. Nos anos de 2006 e 2009, o FCO retido gerou caixa insuficiente para cobrir as dvidas. Esses

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resultados sinalizam aos usurios de que a empresa enfrenta dificuldades de gerar caixa pelas operaes para honrar as dvidas financeiras captadas. A reduo dos lucros do grupo de empresas ficou refletida no ndice de qualidade do resultado extrado da DFC, indicando queda na rentabilidade. Como a empresa apresentou FCO negativo em 2007 e 2008, o ndice informa que para R$1,00 de lucro operacional (EBITDA), a empresa consumiu R$3,18 e R$1,10 de caixa, respectivamente. Em 2009, a empresa apresentou EBITDA menor que no ano anterior, mas gerou R$1,40 pelo FCO para cada R$1,00 de lucro operacional. Comparativamente, ao longo do perodo estudado, o grupo econmico consumiu recursos de caixa para que gerasse resultado operacional, ou seja, mesmo que apresentou resultados positivos de EBITDA para o perodo, tais valores no geram rentabilidade em caixa. Os ndices de retorno sobre ativo e sobre capital investido apresentaram resultados semelhantes no tocante liquidez, anteriormente analisada pelo Modelo Fleuriet. Em 2006 e 2008, como os ndices apresentaram resultados negativos, em decorrncia do FCO ter sido negativo, as operaes do grupo de empresas consumiram recursos investidos. No ano de 2006 e 2009, o grupo econmico gerou FCO positivo, porm no o suficiente para cobrir cada real R$1,00 investido. Do mesmo modo que o ndice de qualidade do resultado, os indicadores de retorno sobre o capital investido no sinalizaram que as operaes do grupo de empresas consumiram tais recursos investidos ao longo do perodo estudo. Com isso, pode-se inferir que os fluxos de caixa operacionais das empresas estudadas no geram rentabilidade sobre ativos totais, to quanto para cobertura do capital investido por acionistas e terceiros (patrimnio lquido e exigvel a longo prazo). Os resultados dessa aplicao conjunta das tcnicas do Modelo Fleuriet e das anlises da DFC sinalizaram uma posio de reduo da rentabilidade, baixa liquidez e possibilidade de insolvncia para as empresas estudadas, ou seja, demonstrou resultados consistentes para sinalizar a situao econmico-financeira das empresas estudadas. Como benefcio, pode ressaltar que a anlise conjunta proporcionou entendimento objetivo e demonstrou possveis explicaes para as causas das modificaes na situao econmico-financeira das empresas estudas. Entretanto, necessrio avaliar a aplicao desta anlise conjunta do Modelo Fleuriet e da DFC em empresas de outros setores e considerando perodos de anlise mais extensos. Como limitao, ressalta-se que o indicador de cobertura de juros extrado da DFC apresentou resultados distorcidos das demais anlises, advertindo quanto a restries de anlises somente por indicadores, como o caso da anlise conjunta do modelo dinmico e da DFC. Assim, acessar informaes qualitativas das empresas, como aquelas geralmente indicadas no Relatrio da Administrao, necessrio para subsidiar com maior profundidade o processo decisrio de gestores e demais usurios das informaes contbeis sobre a situao econmico-financeiro das empresas. 5. CONCLUSO

Os resultados das variveis do modelo dinmico demonstraram possvel situao de insolvncia para as empresas estudas. Do mesmo modo, os indicadores calculados a partir das DFCs apresentaram resultados deficientes das empresas, notadamente devido

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ao fato da gerao de caixa das atividades operacionais ter sido insuficiente para honrar as exigibilidades e tambm por no oferecer retorno sobre valores de ativos totais e capital investido pelos acionistas e terceiros. Por conseguinte, a anlise econmicofinanceira pelo uso simultneo do modelo dinmico e da anlise da DFC indicou de forma mais objetiva posio de baixa liquidez e possibilidade de insolvncia para as empresas estudadas. Considerando a relevante fora de trabalho que atua nas empresas e sua ao ampla no territrio nacional nos setores pblico e privado, para melhoria da situao apresentada nas demonstraes financeiras que foram analisadas neste artigo, deveriam ser tomadas, por parte gesto da empresa, medidas de ajustamento do ciclo financeiro, como, por exemplo, negociao com os clientes para encurtamento dos prazos de recebimento. Outra medida possvel seria a avaliao dos processos internos para conter ocorrncia de desperdcios, diminuindo, provavelmente, as despesas operacionais. A interveno de capital com menor custo oneroso (capital prprio) ou captao com terceiros a longo prazo a baixo custo, seria necessrio para sanar o saldo negativo de tesouraria. Conclui-se que a anlise conjunta do Modelo Fleuriet e da DFC se mostrou adequada para realizar a anlise econmico-financeira das empresas estudadas, pois possibilitou a gerao de informaes teis, sem um nvel de subjetividade elevado, aos gestores e usurios externos para dar suporte ao processo de tomada de deciso. Entretanto, analisar a situao econmico-financeira de empresas baseando-se somente em indicadores parece no ser suficiente para subsidiar o processo decisrio de gestores e demais usurios das informaes. Ressalta-se que esta pesquisa apresenta algumas limitaes que devem ser destacadas, como o fato de somente ter abordado um pequeno nmero de empresas de um nico ramo de negcio (tecnologia da informao) e em um perodo relativamente curto de tempo (quatro anos). Alm disso, alguns indicadores extrados da DFC no obtiveram resultados consistentes com as demais anlises realizadas. Assim, embora no seja possvel fazer generalizaes em uma abordagem indutiva, pode-se asseverar que os resultados desta pesquisa fornecem indcios de que a aplicabilidade conjunta do Modelo Fleuriet e das anlises da DFC permite maior objetividade e clareza na descrio das causas da situao econmico-financeira das empresas. Espera-se que a contribuio deste estudo suscite reflexes e crticas como forma de avaliar a aplicabilidade de tais mtodos de forma conjunta. Novas pesquisas em um nmero maior de entidades poderiam abordar este tema e gerar informaes que agreguem valor ao mundo profissional e acadmico, especialmente da rea contbil, podendo focalizar determinados setores e ampliar o perodo de anlise, no sentido de ratificar ou no os resultados obtidos nesta pesquisa. 6. REFERNCIAS ALVES, Z.; ARANHA, J. A. M. Anlise Financeira: Um Estudo Comparativo da Anlise dos Indicadores de Liquidez com a Anlise Dinmica do Capital de Giro (Modelo Fleuriet). Revista gora, 2007. Disponvel em:<http://www.fes.br/revistas/agora/ojs/include/getdoc.php?id=150&article=52&mod e=pdf> Acesso em: 26 de out. 2.010.

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