Tema 2. PROFITABILITATEA INVESTIIILOR N HRTII DE VALOARE Subiecte de studiu Profitul investiional: concept, elemente. Factorii ce influeneaz mrimea profitului.

. Dimensionarea rentabilitii titlului financiar i a portofoliului investiional. 2.1. Profitul investiional: concept, elemente. Factorii ce influeneaz mrimea profitului Investiiile pot fi analizate ca o marf financiar, al crei pre se formeaz n urma interaciunii dintre cerere i ofert. Deoarece investiiile nu posed caliti fizice, fapt care complic procesul de evaluare, trebuie s se in cont, totui, c asemeni unei mrfi fizice (de exemplu, un automobil), care are caracteristicile sale (termen de exploatare, distan parcurs, stare fizic), obiectul investiiilor financiare posed caracteristici specifice, printre care cele de baz se consider a fi profitabilitatea i riscul. Profitabilitatea presupune un anumit nivel scontat al beneficiului obinut din investiii. Ea este determinat de capacitatea obiectelor investiiilor de a produce profit. La rndul su, profitul reprezint o remunerare pentru investire, fiind exprimat prin diferena dintre ncasrile obinute i cheltuielile investiionale directe. Profitul reprezint efectul de baz al operaiunilor investiionale i, fiind raportat la volumul total al cheltuielilor investiionale, se obine rata profitului (sau profitabilitatea) operaiunii investiionale indicator de eficien al investiiei, cel mai frecvent utilizat. Profitul este o variabil de baz n decizia investiional, fiindc permite compararea mrimii profitului efectiv (obinut) cu cea scontat, asigurat de diferite instrumente investiionale. Profitul poate fi dimensionat att sub aspect retrospectiv, ct i sub aspectul celui scontat n viitor. n ceea ce privete utilizarea datelor retrospective, este recunoscut faptul c, chiar dac viitorul nu poate reflecta ntocmai trecutul, n multe cazuri indicatorii din perioadele precedente servesc drept baz pentru ateptrile viitoare. Analiza minuioas a datelor efective din trecut privind un anumit obiect investiional, n crei baz se formuleaz scontrile dinamicii viitoare, este deja o practic mult rspndit n lumea investiiilor. Totodat, pentru analiza definitiv a profitului, conteaz viitorul i, de aceea, o importan major o are indicatorul venit scontat. 1

Anume ceea ce sconteaz investitorul s obin n viitor de pe urma deinerii hrtiei (sub form de dividend, dobnd, sau sporire a capitalului) determin suma pe care investitorul ar accepta s-o plteasc pentru hrtia de valoare. Astfel, pentru prognozarea veniturilor viitoare este necesar nelegerea esenei perspectivelor investiiei. Profitabilitatea investiiilor n hrtii de valoare depinde de o serie de factori de natur att intern, ct i extern, rolul hotrtor revenindu-le: a) Caracteristicilor interne: tipul instrumentului investiional; calitatea gestionrii; metodele de finanare a investiiei; caracteristica mediului investiional; b)Factorilor de natur extern: nivelul de dezvoltare al economiei rii; prezena diverselor forme de proprietate n sfera produciei i serviciilor, inclusiv n sfera activitii bancare (benefic fiind dominarea proprietii private i acionare); nivelul de dezvoltare al sistemului financiar-creditar (benefice fiind o structur reglat i o funcionare perfect); existena i gradul de dezvoltare a pieei hrtiilor de valoare; existena i activitatea instituiilor pieei hrtiilor de valoare (companii de investiii, fonduri . a.); sistemul actelor legislative i normative (de dorit bine reglat), care reglementeaz ordinea emiterii i circulaiei hrtiilor de valoare i activitatea participanilor pieei hrtiilor de valoare; nivelul de instruire, calificare i experiena specialitilor n sfera investiional i piaa hrtiilor de valoare; inflaia (putnd s aib o influen benefic asupra unor obiecte investiionale, cum ar fi imobilul, dar i o influen negativ asupra altor obiecte-aciuni i altor hrtii de valoare cu un nivel fixat al venitului). Pe lng factorii economici, o influen considerabil asupra profitului o pot genera i diferite evenimente politice, rzboaie etc. Devine clar c, pentru a determina atractivitatea unei sau altei hrtii de valoare, precum i a ntregului portofoliu, este necesar analiza influenei tuturor acestor factori asupra profitului scontat. 2

n acest scop, pot fi aplicate metodele elaborate de teoria i practica pieei de capital a rilor dezvoltate, dintre care dou s-au dovedit a fi cele mai utilizabile: 1. Analiza tehnic (n cadrul creia se studiaz conjunctura pieei i dinamica cursurilor etc.); 2. Analiza fundamental (studiindu-se caracteristicile investiionale ale hrtiei de valoare ce reflect starea financiar-economic a emitentului sau a ramurii din care face parte acesta etc.). Venitul investitorului se poate compune din mai multe elemente (componente), dintre care cele mai rspndite sunt dou:

1. Venitul curent care presupune ncasri regulate (periodice), cum ar fi dividendele,

dobnzile la hrtiile de valoare procurate, obinute sub form de mijloace bneti sau de lichiditi echivalente ale acestora. Acest element este legat de eficiena activitii emitentului. De exemplu, mrimea dividendelor pltite depinde de profitul obinut de companie, proporiile distribuirii lui, numrul aciunilor emise etc.; profitul generat de hrtiile de valoare cu cupon sau de ctre cele plasate cu discont este determinat de condiiile plii fixate n prospectul de emitere sau de condiiile emiterii. Acest element al venitului nu ine de activitatea investitorului pe piaa hrtiilor de valoare (operaii de vnzare-cumprare) i predomin la investitorii conservativi, care realizeaz investiii n scopul obinerii venitului curent;

2. Sporul sau pierderea de capital (diferene de curs) presupune diferena dintre preul
iniial de cumprare a activului i suma obinut ca urmare a comercializrii acestuia. Acesta poate s apar n urma tranzaciilor speculative (cu un nivel sporit de risc) sau a tranzaciilor de arbitraj (operaii mai puin riscante creterea previzibil a valorii de pia n raport cu preul ei de achiziionare). n afar de aceasta, partea de venit curent poate fi analizat ca profit realizat, deoarece acesta este, de regul, obinut efectiv de ctre investitor pe parcursul unei anumite perioade de timp. Pn n momentul obinerii efective a ncasrilor, deoarece exist, totui, probabilitatea ca veniturile obinute sub forma sporului de capital s nu fie realizate, aceste venituri se mai numesc i venituri teoretice, adic pe hrtie. Acest tip de venit se realizeaz doar n urma vnzrii (sau amortizrii definitive) a instrumentului investiional. Cu toate c sporul de capital poate s nu se realizeze pe parcursul perioadei analizate, 3

acesta trebuie s fie luat n considerare la calculul profitabilitii. nainte de efectuarea investiiilor n hrtii de valoare, fiecare investitor va fi interesat s determine suma total a venitului. Profitul total constituie suma veniturilor curente i a sporurilor (sau pierderilor) de capital, obinute din investiii ntr-o perioad prestabilit. Profitabilitatea anumitor tipuri de hrtii de valoare depinde de preul de pia al portofoliului investiional, care, la rndul su, se modific n funcie de variaia ratelor dobnzilor la obligaiuni i certificate, ratelor de scont, dobnzilor la cambii, dividendelor la aciuni i, n mod corespunztor, a cererii i ofertei de aceste hrtii de valoare pe pia. De regul, preul de pia i profitabilitatea hrtiilor de valoare se afl ntr-o dependen invers. Dat fiind faptul c, n cele mai dese cazuri, nu se poate conta pe sporirea ncasrilor din hrtiile de valoare, unicul mod de a spori profitabilitatea investiiilor n hrtii de valoare este reducerea preurilor la aceste instrumente investiionale. De aceea, cnd profitabilitatea crete, preurile la hrtiile de valoare scad, i invers. Din acest motiv, investitorii, cumprnd hrtii de valoare n perioada ratelor joase ale profitului, risc s aib pierderi n cazul eventualei sporiri a ratelor profitului, din cauza micorrii preului de pia. Dimpotriv, n cazul micorrii ratei dobnzilor, va crete preul de pia al hrtiilor de valoare. Prin urmare, sporirea ratelor profitului la hrtiile de valoare poate avea un aspect att pozitiv, ct i negativ. Investiiile noi pot aduce investitorului un profit mai nalt, dar ratele profitului mai nalt pot cauza deprecierea portofoliului de investiii al aceluiai investitor. n cazul n care are loc un asemenea proces pe piaa hrtiilor de valoare, deseori, se spune c mijloacele investiionale ale investitorului sunt "imobilizate" sau "nchise". Profitabilitatea unor tipuri de hrtii de valoare, care este determinat de oscilrile ratelor profitului, depinde, de regul, de termenul de circulaie. Cu ct este mai scurt termenul de circulaie al hrtiei de valoare, cu att mai stabil este preul ei de pia; i invers, cu ct este mai lung acest termen, cu att oscilrile preului hrtiei de valoare sunt mai mari. Din acest motiv, hrtiile de valoare cu termen scurt de circulaie, de regul, sunt mai atractive pentru investitori, dect cele cu termen lung. 2.2. Dimensionarea rentabilitii titlului financiar i a portofoliului investiional 1. Profitabilitatea pentru perioada deinerii activului PDA (holding period return HPR), adic profitabilitatea obinut n urma deinerii unui obiect investiional pe parcursul unei perioade. Acest indicator se utilizeaz, de regul, pentru perioade de deinere a activului de pn la un an i se determin astfel: 4

PDAi =
unde:

VCi + SCi Ii

(2.2.1)

VCi reprezint venitul curent aferent hrtiei de valoare i; SCi sporul de capital (sau minus pierderile) aferente hrtiei de valoare i; Ii mrimea investiiei iniiale n hrtia de valoare i. SC = Valoarea final a HV Valoarea iniial a HV. Perioada deinerii activului (PDA) reprezint intervalul de timp n care investitorul dorete s dimensioneze profitul oricrui instrument investiional. Pentru o analiz mai obiectiv, n cazul n care se compar profitabilitatea diferitelor instrumente investiionale, se recomand folosirea perioadelor de deinere a activelor pe aceeai durat. Indicatorul PDA poate avea valori att pozitive, ct i negative. PDA se calculeaz att n baza datelor din perioadele anterioare, ct i n baza unor date (cifre) planificate. Indiferent de datele folosite, formula de calcul este cea prezentat mai sus. Exemplul 2.2.1: un investitor a procurat o obligaiune la preul de 98 lei. Pe parcursul perioadei de deinere a acestei hrtii de valoare el a ncasat dobnd n mrime de 10 lei. La sfritul perioadei de deinere obligaiunea a fost vndut la preul de 99 lei. Determinai profitabilitatea pentru perioada deinerii activului.

PDA =
sau 11%

10 + (99 98) = 0.11 98

2. Profitabilitatea deplin este rata efectiv a profitului generat de instrumentul investiional pe termen lung (>1 an). Acest indicator se determin inndu-se cont de valoarea banilor n timp, i este denumit, de asemenea, rat intern de rentabilitate (RIR), precum i randament la scaden. RIR se determin n baza formulei:

I =
unde:

Pt t t =1 (1 + i )

(2.2.2)

I semnific investiia iniial; Pt fluxurile de venituri realizate n perioada t de deinere a activului; i rat intern de rentabilitate (RIR). 5

Din cte se observ n formula de mai sus, RIR nu reprezint altceva dect o astfel de rat de actualizare, care egaleaz fuxul actualizat de venituri cu investiiile iniiale. Dac RIR corespunde sau este mai mare dect rata de actualizare corespunztoare (nivelul cerut al profitabilitii), investiia dat este avantajoas, i invers, n cazul n care RIR este mai mic dect rata de actualizare, investiia se consider nerentabil. Exemplul 2.2.2: un investitor a procurat un activ financiar la preul de 1000 u.m., care-i va aduce anual (timp de trei ani) un venit n mrime de 150 u.m. Peste trei ani el sper s-l vnd la preul de 1010 u.m. Determinai profitabilitatea deplin a investiiei.

1000 =

150 150 1160 + + (1 + i ) (1 + i ) 2 (1 + i )3

Din expresia dat deducem, c i=0,1529 sau 15,29% 3. Un alt indicator, care se determin mult mai simplu dect cel prezentat anterior, dar care ofer informaii mai puin exacte este denumit profitabilitate aproximativ (PA). Se recomand n cazurile n care veniturile anuale sunt relativ constante.

PA =

VMA +

VVI VCI t VVI + VCI 2

(2.2.3)

unde: VMA reprezint veniturile medii anuale; VVI valoarea viitoare a investiiei; VCI valoarea curent a investiiei; t perioada de investire (n ani). Exemplu 2.2.3: un investitor a procurat o aciune a companiei XZY la preul de 60 u.m. Pe parcursul a doi ani investitorul prognozeaz primirea n fiecare a an a dividendelor n mrime de 3 u.m. La sfritul perioadei de deinere se preconizeaz c aciunea va fi vndut la preul de 70 u.m. Determinai profitabilitatea aproximativ a investiiei.

PA =

3+

70 60 2 = 0,1231 70 + 60 2
6

sau 12,31%

Profitabilitatea portofoliului de valori mobiliare poate fi determinat prin dou metode. Prima metod presupune folosirea valorii portofoliului la sfritul perioadei:

r =
unde:

W1 W0 W0

(2.2.4)

rp este rentabilitatea sperat a portofoliului; W1 valoarea portofoliului la sfritul perioadei; W0 valoarea iniial a portofoliului. A doua metod presupune folosirea rentabilitii sperate a titlurilor de valoare. Rentabilitatea portofoliului se determin ca fiind media ponderat a rentabilitilor titlurilor incluse n portofoliu:
N

r = xi ri = x1r1 + x2 r2 + ... + xN rN
i =1

(2.2.5)

unde: xi semnific ponderea fiecrui titlu n valoarea iniial a portofoliului; ri rentabilitatea sperat a titlului i; N numrul de titluri n portofoliu. Exemplu 2.2.4: La nceputul anului un investitor avea n portofoliul su 4 titluri de valori mobiliare n urmtoarele cantiti i la urmtoarele preuri curente i ateptate (sperate) ctre sfritul anului: Tabelul 2.2.1 Titlul financiar Cantitatea (buc.) Preul curent (u.m.) Preul la sfritul anului (u.m.) A 100 50 50 B 200 35 40 C 50 25 50 D 100 100 110 Determinai profitabilitatea sperat a portofoliului dat (prin ambele metode). Rezolvare: I. Metod 1. Determinm costul iniial al portofoliului: (50*100) + (35*200) + (25*50) + (100*100) = 23250 u.m. 7

2. Determinm costul (valoarea) portofoliului la sfritul anului: (50*100) + (40*200) + (50*50) + (110*100) = 26500 u.m. 3. Determinm profitabilitatea portofoliului: rp =(26500 23250)/23250 =13,98% II. Metod 1. Determinm costul iniial al portofoliului: costul iniial al portofoliului = (50*100) + (35*200) + (25*50) + (100*100) = = 23250 u.m. 2. Determinm ponderea fiecrui titlu n valoare iniial a portofoliului: xA = (50*100) / 23250 = 0,215 xB = (35*200) / 23250 = 0,301 xC = (25*50) / 23250 = 0,0538 xD = (100*100) / 23250 = 0,4301 3. Determinm profitabilitatea sperat a fiecrui titlu n parte: rA = (50 50)/50*100%=0% rB = (40 35)/35*100%=14,29% rC = (50 25)/25*100%=100% rA = (110 100)/100*100%=10% 4. Determinm profitabilitatea portofoliului: rp =0,215*0+0,310*14,29+0,0538*100+0,4301*10=13,98%

Concluzii Profitabilitatea reprezint indicatorul de eficien al investiiilor fcute n hrtii de valoare i exprim gradul de remunerare a investiiei. Profitul investiional poate fi obinut att n form curent, ct i n form de spor de capital. Profitabilitatea investiiei n valori mobiliare i profitabilitatea portofoliului investiional poate fi exprimat matematic printr-o serie de indicatori relativi simpli. ntrebri pentru verificarea cunotinelor: 1. 2. 3. 4. Ce reprezint profitul investiional i n ce form poate fi obinut? Care este esena profitabilitii investiiei? Cum se determin profitabilitatea investiiei n valori mobiliare? Cum se determin profitabilitatea portofoliului investiional? 8

Bibliografie 1. . , . , . . , , -, 1997, c.879-883; 2. . . , , , 1997, c.99-109; 3. . , . . , , , 1997, .204-230; 4. Zvi Bodie, Alex Kane, Alan J. Marcus. Investments, McGraw-Hill Higher Education, 2002, p.807-811; 5. . , . . , , -, 1997, c.116-137;