Sunteți pe pagina 1din 47

Introducere Capitolul I: Bazele teoretico-metodologice ale achiziiilor si fuziunilor de companii pe piata de capital 1.

1Conceptul privind operaiunile de achiziie si fuziuni ...Esena tranzaciilor cu companii 1.3 Motivele determinante a achiziiilor si fuziunilor de firme ????????? Capitolul II: Coninutul procesului de achiziionare a companiilor pe plan internaional i naional 1capitol. Metodele i etapele realizrii unei achiziii de companii 2.2 Achiziii si fuziuni. Cazuri celebre pe plan naional si internaional 2.3 Strategiile de achiziionare a companiilor pe plan internaional

Introducere
n lupta concurenial, societile adopt un ir de strategii punnd accent pe un caracter integrativ, cu scopul de a ataca pe o anumit pia slbind poziia concurenei pe pia, de a se combina pentru a obine beneficii financiare i operaionale, de a practica o strategie ofensiv pe o anumit pia pentru a mpiedica aciunile concurentului pe alt pia. Indiferent de strategia pe care o folosesc, piaa mondial a devenit o mare scen n care joac o mulime de corporaii pentru a-i ndeplini obiectivele, iar valul de achiziii i fuziuni n ultimul deceniu a transformat aceste corporaii n corporaii gigant. Actualitatea temei de cercetare consta in faptul ca in procesul actual de evoluie a economiei Republicii Moldova aspectul achiziiilor de companii nu e clarificat pe deplin n tiina economica a tarii. Actualmente economia naionala se afla ntr-o faza critica: ideile si elaborrile tiinifice autohtone nu in pasul cu ritmul actual accelerat al progresului tehnico-tiinific, productorii strini cuceresc tot mai mult piaa interna a Moldovei, adesea frnnd competitivitatea si iniiativa locala. Dezvoltarea sistemului economic, potenialul si competitivitatea economiei depind esenial de caracteristicile cantitative si calitative ale managementului corporativ. Specialitii autohtoni au acumulat experiena n ce privete soluionarea problemelor tiinifice, tehnice si tehnologice n diverse ramuri ale economiei, nsa momentele ce in de procesul unei achiziii de companii, mai ales avnd n vedere specificul dezvoltrii contemporane practic nu sunt abordate de tiina naionala, ceea ce a si determinat alegerea temei pentru prezenta teza si actualitatea investigaiilor. Nivelul de cercetare a temei. Achiziiile de companii determina o tema relativ noua pentru tiina si practica moldoveneasca. n prezent n domeniul achiziiilor si fuziunilor au capatat rezonanta lucrrile unor asemenea autori occidentali ca Glen Brown, McKinsey, J. Fred Weston, Samuel C. Weaver, care au investigat posibilitile de soluionare a problemelor financiare n domeniul M&A.

Autorii romani au abordat tema respectiva si, astfel, putem exemplifica citiva dintre ei care au examinat aceasta tema. De cercetarea specificului achiziiilor si fuziunilor se ocupa foarte putini specialiti si investigaiile lor poarta un caracter aplicativ, examinnd n temei doar aspectele generale ori analiznd mecanismele si strategiile (I. Popa, G.Hurduzeu). tiina naionala abordeaz insuficient problemele ce in de achiziii si fuziuni, riscurile financiare la crearea si n procesul de dezvoltare a unei achiziii, mecanismele financiare si funcionarea acestora. Anume necesitatea de a perfeciona procesul de achiziionare a companiilor prin intermediul pieei de capital in Republica Moldova au determinat scopul tezei si cercul de probleme pe care si le-a propus sa le soluioneze autorul. Scopul tezei consta in elaborarea si fundamentarea tiinifica a indicaiilor metodice si recomandrilor privind activitatea de achiziii si fuziuni de companii pentru perfecionarea procesului respectiv in Republica Moldova si pentru ca companiile sa opteze fuziunile cu alte firme sau achiziionarea unei companii mai mici, astfel obinnd un anumit grad de control asupra firmei respective, deoarece rolul fundamental al achiziiilor este de a oferi o oportunitate companiilor de a activa mai eficient ntr-un mediu plin de noi provocri i prilejuri. Pentru atingerea scopului tezei sunt propuse urmtoarele obiective: 1. evidenierea aspectelor metodice si aplicarea lor corecta n practic privind dezvoltarea achiziiilor si fuziunilor de firme.
2. analiza tendinelor de dezvoltare a achiziiilor si fuziunilor de firme pe plan

national, precum si a criteriilor metodice actuale de studiere a problemelor n domeniul respectiv; 3. precizarea esenei noiunilor de achiziie si fuziune si evidenierea particularitilor acestora; 4. clasificarea si sistematizarea detaliata a achiziiilor, tinind cont de mai multe puncte de vedere; 5. formularea propunerilor si recomandrilor privind perfecionarea procesului de achiziionare pe plan naional.

Drept fundament teoretic al prezentei teze au servit lucrrile economitilor strini n materie de finane, managementul corporativ, piee de capital, referitoare la aspectele financiare a unei achiziii, managementul financiar si riscurile ce in de procesul unei achiziionri. Pentru atingerea s-au aplicat metoda dialectica si metode de analiza sistemica. Baza informaionala a investigaiilor au constituit-o legile Republicii Moldova, hotrrile Guvernului Republicii Moldova, instruciunile, regulamentele. n aceast lucrare vei gsi informaiile necesare cu privire la achiziiile de companii, divizate n: introducere, trei capitole, concluzii nominalizat. n primul capitol Aspecte teoretice privind achiziiile de companii prin intermediul piaei de capital am prezentat noiuni generale despre achiziiile de companii. Am studiat care este specificul acestora, i de asemenea am cercetat care sunt motivaiile de la care pornesc investitorii n tranzaciile cu firmele. n al doilea capitol Coninutul procesului de achiziionare a companiilor pe plan internaional i naional mi-am aprofundat cunotinele n domeniul metodelor si etapelor pe care le folosesc investitorii n procesul achiziiei i mecanismele pe care la utilizeaz i, de asemenea am fcut cunotin cu strategiile cu care se apr de prelurile ostile. n capitolul III Achiziiile de companii pe piaa de capital n Republica Moldova mi-am propus s analizez problemele ntlnite n procesul de achiziionare n Republica Moldova, care este situaia actual i perspectivele de dezvoltare a achiziiilor pe plan naional. Am studiat legislaia cu privire la achiziii pe piaa naional. Cercetnd materialul teoretic cu privire la achiziiile de companii, l vom putea folosi pentru a aplica diferite metode corecte n practic. Studiind exemplele rilor mai dezvoltate, strategiile pe care le-au folosit la nceputul asaltului lor economic, adaptndu-le la condiiile noastre, vom reui s depim criza n care ne aflm. Dar i recomandri, bibliografie i anexe, n care se vorbete de toate datele referitoare la tema obiectivelor propuse n lucrare

pentru aceasta avem nevoie de asemenea de experien, ceea ce necesit maturizare. Cunotinele nu apar o dat cu naterea, trebuie s cretem mai nti, de aceea avem nevoie de informaie. Achiziiile de companii sunt nc ntr-un stadiu incipient de dezvoltare n Republica Moldova. Volumul redus de tranzacii cu firmele se datoreaz n mare parte faptului c investitorii strini au preferat s cumpere companii din rile vecine, care au reuit s nregistreze o cretere economic stabil. n plus, inexistena unui capital puternic a fcut, i el, ca numrul i valoarea tranzaciilor s fie la un nivel sczut. Pe msur ce creterea economic se va revigora, tranzaciile cu companiile vor cunoate i ele o cretere mai pronunat.

Capitolul I. Bazele teoretico-metodologice ale achiziiilor si fuziunilor de companii pe piaa de capital


1.1 Conceptul privind operaiunile de achiziii i fuziuni de firme Achiziiile constau n preluarea unei companii sau a unei uniti independente de ctre o persoan fizic sau juridic, care obine un volum suficient de mare de drepturi de vot pentru a dobndi un grad de control asupra firmei respective i cu scopul de a lrgi patrimoniul acestei entiti economice. Achiziiile conin dou forme principale: 1) Prelurile, atunci cnd n urma achiziiei firmele rmn separate din punct de vedere juridic. 2) Fuziunea, atunci cnd n urma achiziiei nu supravieuiete dect firma achizitoare, dup ce firmaint a fost nghiit.

Preluarea const n dobndirea unui numr suficient de aciuni pentru a-i asigura o poziie de control n firma int. Operaiunea poate fi efectuat printr-o ofert public de cumprare executat de firma achizitoare i se poate realiza prin negocierea unui bloc de control, prin ramasaj bursier (cumprarea de aciuni n burs) sau prin operaiuni n afara bursei. Oferta public de cumprare - anunul public al firmei cumprtoare c este dispus s achiziioneze de la acionarii companiei vizate titlurile acestei ntr-o perioad determinat i la un pre stabilit. Negocierea unui bloc de control - cumprarea a unui volum important de titluri, care permite achizitorului dobndirea unei poziii majoritare n firma vizat. Se face la burs dup procedura specific tranzaciilor cu blocuri de aciuni. Ramasajul bursier - achiziionarea direct a unui numr ct mai mare de aciuni ale companiei vizate oferite spre vnzare n burs. Operaiunea n afara bursei - negocierea direct ntre firmele implicate a vnzrii/cumprrii sau schimbului de aciuni. Se practic n cazurile de fuziuni. Preluarea, din punct de vedere a raporturilor dintre ofertant i firm , poate fi: - amical, atunci cnd este obinut acordul petru realizarea prelurii din partea conducerii firmei; - ostil, atunci cnd nu este obinut acordul din partea consiliului de administraie al companiei sau aceasta nici mcar n-a fost informat. Din punct de vedere al controlului exercitat asupra companiei achiziionate , achiziiile sunt: - achiziii minoritare, controlul companiei vizeaz ntre 10% i 49% din numrul voturilor firmei achiziionate; - achiziii majoritare, controlul companiei vizeaz ntre 49% i 99% din numrul voturilor firmei achiziionate; - achiziii complete, control de 100%. Deasemenea, achiziiile se mpart n:

- achiziii orizontale aceste tipuri de achiziii urmresc valorificarea economiei de scal semnificative, creterea cotei de pia, diminuarea cheltuielilor suplimentare prin integrarea departamentelor i funciilor similare. Avantajele sunt majorarea veniturilor, promovarea mai eficient a produselor, dezvoltarea canalelor de distribuie, diminuarea concurenei. Un exemplu ar fi tranzaciile din care au rezultat trusturile americane de la nceputul secolului precum American Tobacco Comp., achiziia diviziei de autoturisme Volvo de ctre Ford. - achiziii verticale urmresc executarea controlului asupra calitii i livrrii materiilor prime, asupra politicii de pre i asigurarea contactului direct cu clienii. Avantajele sunt crearea unor uniti de producie proprii sau eliminarea dependenii de furnizorii externi. Achiziiile verticale pot reprezenta o: 1) extindere de produs atunci cnd produsele comercializate nu se concureaz direct, dei sunt vndute pe aceeai pia; 2) extindere a pieei atunci cnd cele dou companii desfac produsele pe piee diferite, astfel facilitnd penetrarea pe pia a firmei int; 3) combinare a celor dou. Un exemplu ar fi achiziionarea companiei Electronic Data System (EDS) de ctre General Motors cu scopul de a intra pe noi piee i de a valorifica sistemul de distribuie al EDS pentru a-i valorifica propriul sistem de calculatoare. - achiziii concetrice achiziia unor companii nrudite. Elementul comun poate fi reprezentat de utilizarea unor factori de producie similari, cum ar fi pregtirea echivalent a forei de munc, echipamente, resurse de capital sau materii prime asemntoare sau piee de desfacere comune. De exemplu, achiziia companiilor KFC, Pizza Hut i Taco Bell de ctre Pepsi Co, care au un punct comun: marketing-ul fast-food-urilor i al buturilor rcoritoare n industria restaurantelor. - achiziii conglomerat companii cu activitate i structur total diferite. Au cunoscut amploare n decursul anilor 60. Majorarea interesului pentru

achiziionarea de companii la un pre mic i revnzarea ulterioar la preuri superioare. Motivaiile constau n reducerea riscurilor celor dou entiti economice i a acionarilor, n ptrunderea ntr-o industrie foarte atractiv sau n speculaiile cu companii. Avantajele sunt flexibilitatea personalului, transferul de tehnologie sau de aptitudini de marketing. Un exemplu ar fi preluarea companiei Miller Brewing i 7UP de ctre Phillip Morris, prima a fost un succes, n timp ce cea de-a doua nu a adus efectele scontate, fiind ulterior vndut Pepsi Co. Fuziunea const n combinarea a dou sau mai multe firme ntr-una singur unindu-i patrimoniile. Fuziunea cunoate dou forme: - absorbia tranzacia n care o firm procur integral o alt firm. Compania cumprat dispare, iar acionarii acesteia primesc n locul vechilor aciuni, titluri ale firmei achizitoare, la un anumit nivel de schimb. Firma cumprtoare obine toate drepturile patrimoniale, dar i asum i toate obligaiile firmei absorbite. - fuziunea ,pur sau consolidarea tranzacia n care dou sau mai multe firme se unesc ntr-o companie nou. Firmele respective ncetndu-i existena juridic, devin pri ale noii uniti. Din aceste considerente, distincia dintre firmele date devine irelevant. Acionarii companiei fuzionate primesc aciuni la firma nou nfiinat, n schimbul celor vechi. De asemenea ei pot obine plata n numerar n contul drepturilor de acionari sau s obin obligaiuni emise de noua companie. Fuziunile, n dependen de anumite criterii, se mai clasific n: A. Din punct de vedere al funciilor economice, fuziunile, sunt de mai multe tipuri: - fuziunea orizontal o firm se combin cu alta din acelai domeniu de activitate, adic produc aceleai produse i au aceeai pia de desfacere. Din cauza c, adeseori, fuziunele orizontale intr n conflict cu legislaia antitrust, ele fac obiectul interdiciilor prin lege, datorit riscului de anihilare a concurenei.

Astfel, fuziunea dintre Coca Cola i Dr. Pepper Co. a fost blocat pe motivul gradului ridicat de concentrare pe care l-ar fi implicat, n domeniul industriei buturilor alcoolice. - fuziunea vertical unirea companiilor din diferite ramuri, legate de procesul tehnologic de producie, diversificarea activitii companiei achizitoare fie pe stadiile trecute pn la sursele de materie prim, fie pe stadiile ulterioare pn la consumatorul final, adic o firm i unete patrimoniul cu cel al unui furnizor sau cumprtor al produselor sale: fuziune n amonte sau n aval. Un exemplu clasic ar fi compania american US Steel Corporation, care a fost format de magnatul JP Morgan. - fuziunea concetric implic firme nrudite, dar care nu sunt productori ai aceluiai produs. De exemplu, fuziunea ntre Royal Bank i firma Daminion Securities. - fuziunea conglomerat combinaia unor companii nenrudite din punct de vedere al obiectului activitii. n cadrul conglomeratului companiile anexate nu au nici un scop comun cu activitatea de baz a firmei achizitoare i producia de baz n acest caz are un caracter vag, ns interesul acestei tranzacii este diversificarea internaional a riscurilor i majorarea beneficiilor din economiile de scopuri. De exemplu, fuziunea dintre National Bank of Australia i Michigan National Bank, care a avut scop att extinderea pieii, ct i cea a produsului. La rndul su fuziunile de conglomerat se mpart n trei tipuri: - de extindere a pieei combinri ntre firme care desfac aceleai produse pe piee diferite; - de extindere a produsului desfac produse diferite, dar conexe pe aceleai piee; - pure nu presupune nici o asemnare ntre companiile ce particip la fuziune. B. Din punct de vedere al analizei financiare, exist dou tipuri de fuziuni: - operaionale dou companii se fuzioneaz pentru a avea efecte sinergice; - financiare companiile integrate nu sunt operate ca o singur entitate.

C. Din punct de vedere a apartenenei teritoriale fuziunile se clasific n: - naionale integrarea companiilor, care se afl n cadrul unui singur stat; - transnaionale integrarea companiilor, care se afl n ri diferite sau achiziionarea companiilor din alte state. D. Din punct de vedere a metodelor unirii potenialelor sunt definite urmtoarele tipuri de fuziuni: - aliana corporativ integrarea a dou sau mai multe instituii concentrate asupra unui singur tip de activitate, ce asigur obinerea unui efect sinergetic anume n aceast direcie, celelalte tipuri de activiti companiile le efectuiaz de sine stttor; - corporaii acest tip de fuziune are loc cnd se unesc toate activele de care dispun instituiile date. E. Din punct de vedere a tipului activelor se deosebete fuziuni: - de producie unirea potenialelor de producie a dou sau mai multe companii cu scopul obinerii unui efect de sinergie din contul majorrii volumului de activitate; - financiare pure instituiile care fuzioneaz nu activeaz mpreun, dar are loc centralizarea politicii financiare, care duc la ntrirea poziiei pe piaa valorilor maobiliare i la finanarea proiectelor investiionale. Tipul achiziiilor depinde de situaia de pe pia, ct i de strategia activitii instituiilor i a resurselor de care dispun. Prelurile i fuziunile au particularitile sale n diferite ri i regiuni a lumii. Ca exemplu, n comparaie cu SUA, unde are loc n primul rnd achiziiile firmelor mari, n Europa merge achiziia companiilor mici i mijlocii. 1.2 Esena tranzaciilor cu companii Tranzaciile cu firmele sunt operaiuni cu titluri financiare, n spe aciuni, prin care se realizeaz redistribuirea ntre participani a dreptului de control asupra uneia sau mai multor firme de tip deschis. Aceste tranzacii au ca scop dobndirea unui anumit grad de control asupra unei companii de tipul societilor pe aciuni,

care i constituie, mresc sau restructureaz capitalul prin ofert public. n cazul acestor firme este prezent o separare de facto ntre proprietatea capitalului i gestiunea afacerilor, adic aceste societi sunt deinute de ctre un numr mare de acionari, dar gestionate de un grup mic de manageri. Obiectivul ce ghideaz permanent deciziile managementului este maximizarea a averii acionarilor, dar cu prere de ru, este destul de dificil de a aciona doar pentru bunstarea acionarilor i de cele mai multe ori o preluare ostil se rsfrnge asupra lor, de aceea c managerii de asemenea se gndesc la interesele lor proprii i la bunstarea lor. n timpul de fa, exist dou ipoteze ce concureaz: 1. Ipoteza bunstrii acionarilor (Shareholders Welfare Hypothesis) afirm c nzestrarea corporaiei cu sisteme de aprare contra asimilrii dure mrete bunstarea actual a acionarilor ei. 2. Ipoteza bunstrii managerilor (Managerial Welfare Hypothesis), dimpotriv, afirm c protecia contra asimilrii dure micoreaz bunstarea aciunilor companiei. Managementul, stabilind o protecie contra asimilrii dure, i urmrete propriile interese, i anume ncearc s stabileasc funcia disciplinar a pieei controlului corporatist i, de asemenea, el se apr n primul rnd pe sine, i deloc pe acionari. n procesul tranzaciilor cu firme se evideniaz urmtoarele prevederi, printre care: - tipurile de aciuni, ele pot fi de dou feluri: aciunea comun reflect mrimea capitalului social i confer acionarului dreptul de participare la mprirea profitului (dividend) i dreptul de a lua decizii la adunarea general a acionarilor, adic are drept la vot, numrul de vot este dat de numrul de aciuni deinute; aciunea preferenial reprezint participarea la o societate pe aciuni, care au caracteristici ce le deosebesc de cele ordinare. Acionarii prefereniali au dreptul la dividend fix, care se pltete naintea dividendelor la aciunile comune, dar nu dispun de drept de vot. - gradele de participare sau poziiile acionarilor :

poziia de acionar semnificativ este dobndit de o persoan care devine proprietar a unui numr de aciuni suficient de mare pentru a putea exercita drepturi inaccesibile micului acionar. Aceast poziie permite posibilitatea de a invoca Adunarea General extraordinar, accesul la documentele financiare ale societii, solicitarea includerii anumitor probleme pe ordine de zi a Adunrii Generale a Acionarilor etc. De obicei se consider c aceast poziie este deinut de un acionar care are cel puin 5% din drepturile de vot din aciunile emitente. n caz de depire a acestui prag este foarte important de a informa organul de supraveghere al pieei de capital cu privire la poziia deinut, deoarece n majoritatea rilor, acest lucru este impus de lege. poziia de acionar strategic se refer la acei acionari care fac o investiie suficient de mare n capitalul social, pentru meninerea poziiei sale pe o perioad ndelungat, astfel fiind legat de destinul societii i de activitatea acesteia, implementnd strategii de afaceri pe termen lung. Acionarul strategic face o investiie direct cu scopul de control, i nu una de portofoliu. Cota necesar pentru calificarea unui plasament ca investiie variaz de la ar la ar, fiind stabilit de legislaia naional: SUA 10%, Marea Britanie 20%, Germania 25%. n mod stabilit de lege se consider c poziia de investitor strategic este dobndit prin obinerea a 30% din voturile firmei emitente. poziia de control numit i minoritate de blocaj este orice participare la capitalul unei firme care confer deintorului de aciuni cel puin 1/3 din drepturile de vot. Acionarul unei astfel de poziii are un anumit grad de control asupra firmei emitente, deoarece poate mpiedica luarea deciziilor de mare importan, cum ar fi: schimbarea obiectului de activitate sau a formei societii, mrimea sau reducerea capitalului social, aprobarea fuziunilor cu alte firme, care sunt, de regul, n competena Adunrii Generale, care nu poate fi luate dect cu majoritatea calificat (2/3 din totalul voturilor). De asemenea poziia de control poate fi utilizat i n situaiile cnd deintorul exercit n mod direct sau indirect, singur sau mpreun cu teri, un

control de facto asupra firmei emitente, adic are o putere echivalent cu deinerea unei poziii majoritare. poziia majoritar este atunci cnd acionarul deine mai mult de jumtate din totalul aciunilor firmei emitente. n aceast situaie deintorul de peste 50% din voturi are controlul asupra hotrrilor ce se ia cu majoritatea stabilit. Controlul deplin asupra Adunrii Generale i asupra deciziilor care se iau cu majoritatea calificat este atunci cnd acionarul deine 2/3 din voturi. - votul prin procur se practic n majoritatea rilor, deintorul unei procure are dreptul de a vota n numele celui de la care a primit-o. Deseori apar lupte pentru procuri, de aceea n facilitarea operaiunilor de obinere a procurii au aprut firme specializate intermediari de procur. Una din firmele aprute n domeniu este Georgeson & Co, care din 1983 a obinut 26 victorii din 31 de lupte pentru procur, acionnd n favoarea conducerii unor companii i 24 din 35, acionnd in favoarea unor teri. - votul cumulativ. Procedura de votare n Adunarea General a Acionarilor poate fi stabilit n aa mod nct s se dea posibilitate acionarilor minoritari de a influena alegerea organelor de conducere. Aceast procedur poate fi realizat prin dou metode: procedura statutar acordarea unui numr de voturi egal cu numrul de aciuni deinute de fiecare acionar, exprimndu-i voturile pentru fiecare candidat n Consiliul de administraie n parte, astfel prin majoritatea simpl a voturilor este ales un membru al Adunrii Generale. se permite prin anumite legislaii s se realizeze cumulri de voturi, adic numr de voturi acordate unui investitor este egal cu numrul aciunilor deinute, multiplicat cu numrul administratorilor care urmeaz a fi alei. Directorii sunt numii n ordinea numrului total de voturi obinute. Un acionar poate acorda voturi cumulate unuia sau mai multor candidai. Tranzaciile corporaionale au o natur diferit n raport cu celelalte operaiuni cu titluri financiare primare: innd seama de dreptul de vot asociat

aciunilor, ele au ca scop dobndirea unui anumit grad de control asupra unei societi cu caracter public. Participanii pe piaa controlului corporatist . Piaa controlului corporatist este constituit din ansamblul tranzaciilor cu pachete de aciuni, prin care se cedeaz sau se obine votul necesar controlului n societile respective. Elementul de tranzacionare l constituie dreptul de exercitare a controlului asupra unor uniti economice, avnd la baz transferul de proprietate. Dimensiunea pieei este fundamental influenat de existena unor piee de capital dezvoltate, n special burse de valori, care, prin specificul lor de tranzacionare a aciunilor, creeaz o cultur a redistribuirii controlului. Transferul controlului se poate realiza prin dou moduri: - prin intermediul bursei, prin cumprarea de aciuni n mod direct (ramasajul bursier) sau prin negocierea blocurilor de control; - prin intermediul bursei, prin oferta public de cumprare (tender offer) sau prin negociere direct cu acionarul principal. n practic, pentru a se dobndi o poziie de control, se realizeaz un proces de acumulare a aciunilor, de colectare a acestora din diferite surse, folosindu-se o combinaie a celor dou modaliti. Pentru a controla o companie este nevoie de 51% din aciunile cu drept de vot, dar acest procent poate scdea n cazul firmelor cu o dispersie mare a acionariatului. Ca orice pia ea este locul ntlnirii cererii cu oferta, pornind de la aceasta participanii pe piaa controlului corporatist sunt: investitorii, purttorii de cerere, ei sunt cei care au iniiativa n majoritatea cazurilor. Investitorii sunt, de regul, persoane fizice sau juridice n diferite domenii, care au motivaia i fora financiar de a realiza tranzacii pe piaa controlului corporatist. De asemenea pot fi i grupuri de manageri sau asociaii de salariai, n cazul cnd sunt sprijinii financiar din exterior (bnci comerciale, bnci de investiii). Pe piaa controlului corporatist sunt dou feluri de investitori: financiari i strategici. Cei financiari au ca obiect de activitate comerul cu firme, ce este motivat de preul redus n raport cu valoarea activelor firmei vizate sau de

fluxul de numerar ce i poate genera n viitor firma, iar cei strategici au ca obiectiv pstrarea firmei achiziionate n cadrul corporaiei pe termen lung, cu motivaia existenii unei sinergii ca urmare a combinrii celor dou firme. O difereniere mai detaliat a investitorilor strategici i financiari este redat n anexa nr.4. O alt categorie de investitori pot fi cei care au ca motivaie anihilarea concurenei n modul cel mai direct, prin achiziionarea unei firme concurente i nchiderea ei sau realizarea unor tranzacii n scop defensiv (prevenirea cderii companiei n minele concurenilor). firmele int, ofertanii, astfel sunt vnztorii care vnd n urma lansrii celei mai mari oferte, dac exist mai muli cumprtori competitori, sunt forai s vnd pentru a preveni pericolul falimentului firmei sau din cauza unor constrngeri comerciale i cei ce sunt inclui n programe de privatizare sau care au motivaii comerciale i industriale. bncile de investiii i firmele de consultan, intermediarii, au rol important pe msura dezvoltrii achiziiilor de companii. Creterea pe plan mondial a tranzaciilor cu firme a condus la dezvoltarea unui ntreg sector financiar consultan n domeniul achiziiilor. n general, activitatea lor const n managementul financiar al ofertanilor ocupndu-se de toate aspectele ce ine de o tranzacie: finanare, plat, costuri adiacente .a. Ei acord servicii i firmelor int, n cazul prelurilor amicale sau ostile, i consiliaz n dependen de situaia n care se afl. Costurile sunt imense i sunt suportate de firmele direct implicate. organismele de reglementare, consiliile sau oficiile concurenei analizeaz fiecare posibil tranzacie cu firme, precum i implicaiile integrrii pe piaa sau pieele din care fac parte firmele. De asemenea, judec orice diferend legat de achiziii. Reglementarea pieii controlului corporatist devine tot mai important, deoarece pericolul reprezentat de generarea unei structuri mult prea concentrate a pieii, care limiteaz alegerea consumatorilor, trebuie supervizat i estompat. Deciziile organismelor, care supravegheaz piaa controlului corporatist, au putere de lege.

Tipuri de organisme nsrcinate cu reglementarea pieei controlului corporatist n diferite state sunt reflectate n anexa nr.5. Tranzaciile cu aciuni se realizeaz nu numai n scopul obinerii de profit din plasamente n titluri sau al riscurilor legate de afacerile comerciale sau financiare, ci i pentru dobndirea, pstrarea sau sporirea drepturilor de participare la managementul firmei emitente de aciuni. Dreptul de vot asociat aciunilor unei societi reprezint o important motivaie pentru achiziionarea unui volum ridicat de titluri, astfel nct deintorul s capete acces la controlul firmei respective. Pe aceast baz s-a dezvoltat n practic un domeniu distinct al vieii financiare tranzaciile cu firme sau corporaionale. 1.3 Motivele determinante a achiziiilor si fuziunilor de firme La baza unei achiziii stau o mulime de motivaii, astfel ivindu-se mereu motive ca o companie s se combine cu alta. Motivaiile joac un rol foarte important n procesul de achiziionare, ele fiind majoritatea raionale i justificate. La baza achiziiilor stau urmtoarele motive: Motivele comerciale i industriale - abordeaz aciunile care vizeaz ntrirea competitivitii aparatului productiv. obinerea efectului de sinergie motivul de baz al restructurrii instituiilor prin intermediul achiziiilor se bazeaz pe dorina de a obine i consolida efectul sinergetic, intercomplimentarea activitii a activelor a dou sau mai multe companii, costul comun a crora depete cu mult suma rezulatelor activitii aparte a acestor companii. Efectul sinergetic, poate aprea datorit: - economiei determinat de dimensiunele activitii; - combinrii resurselor; - economiei financiare din contul micorrii cheltuielilor tranzacionale; - majorrii de pia prin diminuarea concurenei. Natura efectului de sinergie este foarte simpl, care const n: exist sinergie atunci cnd valoarea combinaiei este mai mare ca suma prilor sale, conform principiului lui Ansoff: 2+2=5.

n cazul unei achiziii vorbim de efect de sinergie dac suma valorii firmelor componente este mai mic dect firma care a rezultat n urma achiziiei, adic: V (AB) > V (A) + V (B), unde V (AB) valoarea firmei rezultate n urma achiziiei, V (A) i V (B) valorile individuale ale dou firme nainte de achiziie. Partea vizibil a efectului de sinergie o pot constitui economiile de scal i inovaiile de scal. Economiile de scal sunt obiectivul principal al achiziiilor pe orizontal. Aceste economii pot fi realizate ntr-o mulime de domenii, de exemplu, o putere de cumprare mai mare poate duce la obinerea de preuri mai mici la materie prim, fuzionarea departamentelor administrative i de contabilitate pot reduce cheltuielile privind salariile unor posturi duble .a. Inovaiile de scal se refer la inovaiile care vor fi transferate sau mbuntite ntre diferitele afaceri ale noii corporaii, de exemplu, compania Daimler Crysler care efectueaz afaceri n industria auto, electronic, aerospaial, robotic. Astfel compania respectiv beneficiaz att de rezultatele cercetrii i de pe urma cunotinelor tehnologice, ct i de pe urma mpririi costurilor totale la afacerile componente. Sinergia nu este neaprat pozitiv, achiziiile putnd duce la sinergii negative, exprimate prin: 2+2=3. Asfel n acest caz cele dou sau mai multe firme care se combin valoreaz mai puin dect suma valorilor fiecreia dintre ele nainte de fuziune. Pe de alt parte, creterea poate antrena anumite efecte negative legate de talia mare a unei companii: lentoare, rigiditate, inerie, dispersarea eforturilor etc. obinerea privilegiilor pe piaa de capital mrimea companiei, fiind o garanie a stabilitii, permite alocarea creditelor necesare pentru dezvoltarea continu a companiei. n afar de aceasta, companiile obin mai multe posibiliti de a gestiona n cel mai optim mod i resursele proprii. Utilizarea preurilor

avantajoase, diversificarea resurselor financiare sunt doar unele dintre posibilitile care ofer o optim gestionare a resurselor financiare a companiei. diversificarea produciei, posibilitatea folosirii resurselor suplimentare foarte des cauza achiziiilor const n diversificarea n alte tipuri de activitate. Diversificarea ajut la stabilitatea fluxului de venituri ce avantajeaz i lucrtorii din compania dat, i furnizorii, i consumatorii prin lrgirea asortimentului produselor i serviciilor. motivul monopoliei uneori la achiziii, n deosebi, cele orizontale rolul dominant l joac dorina de a obine sau ntri poziia sa de monopolist. Fuziunea n acest caz d posibilitatea instituiilor s manipuleze politica de pre: preurile din cauza concurenei se reduc ntr-atta, nct fiecare productor s obin profitul minim scontat. ns legislaia antimonopolist dezaprob fuziunile cu intenii clare de majorare a preurilor. Uneori concurenii pot fi achiziionai i apoi lichidai, deoarece este mai convenabil de a-i cumpra i a elimina politica de pre, dect a cobor preurile mai jos de cheltuieli medii, determinnd pe toi productorii s duc pierderi considerabile. Motivele de natur financiar. Motivaiile de natur financiar presupune urmtoarele tipuri de achiziii: chilipirurile cumprri de firme la un pre foarte avantajos fcnd ca achizitorul s obin un ctig neateptat. Preul avantajos este obinut ca urmare a cumprrii activelor sub valoarea lor. Aceste active pot fi active corporale (terenuri, uzine, numerar) i active necorporale (poziia pe o anumit pia, derularea unui contract special etc.). Chilipirurile se datoreaz unor slbiciuni ale intei: profitabilitate n declin, probleme legate de lichiditi, incompetena managementului. cumprrile la un pre sub valoarea activelor o generalizare a tehnicii chilipirurilor. Achizitorii se orienteaz ctre acele companii care dispun de active valoroase, dar care au profituri i dividende reduse. De regul, analiza valorii intei nu se face pe baza valorii contabile, ci fiecare activ va fi apreciat n funcie de

profitul i pierderile poteniale. De aceea, datorit faptului c estimrile sunt fcute din afara companiei vizate, marja de eroare poate fi apreciabil. subevaluarea societii int pe pia decalajul dintre valoarea de pia a firmelor i valoarea de nlocuire a activelor lor duce frecvent la iniierea unei achiziii. Subevaluarea este o stare de dezechilibru pe care cumprtorul trebuie s o foloseasc pentru a obine profit. Cumprtorul va nregistra ctiguri dac dezechilibrul este efectiv, adic dac subevaluarea se menine pn la fixarea preului tranzaciei, urmnd ca, ulterior, s se nregistreze o cretere a cursurilor aciunilor firmei vizate. utilizarea cash-flow-ului disponibil utilizarea lichiditilor excedentare, rmase la dispoziia firmelor dup ce toate investiiile rentabile care ineau de creterea intern au fost efectuate. n aceste condiii, managerii au de ales mai multe posibiliti: - distribuirea acestui disponibil acionarilor ca supradividend; - pstrarea acestuia sub form de rezerve; - investirea speculativ n titluri; - reachiziionarea propriilor aciuni de pe pia; - utilizarea acestor fonduri n scopul creterii externe prin iniierea de achiziii, aceasta pentru manageri fiind cea mai satisfctoare soluie conform cu obiectivele lor de extindere a companiei. creterea ctigurilor pe aciune indicator de performan larg rspndit, care se calculeaz ca raportul dintre profitul contabil i numrul aciunilor emise. Arat profitul obinut de firm ce revine la o aciune. Profitul pe aciune (PPA) indic o situaie favorabil la nivelul firmei. O firm prin achiziia altei firme cu un PER mai mic, achiziie realizat prin emisiunea de titluri, i poate mri ctigul pe aciune. Creterea ca scop n sine prin achiziii nu poate fi susinut pe termen lung, fiindc o firm cu un PER mare achiziioneaz prin schimb de aciuni o firm cu PER mai mic, veniturile pe aciune ale firmei ce iniiaz achiziia vor nregistra o cretere chiar dac veniturile din derularea activitii nu au crescut, astfel se

creaz iluzia dezvoltrii chiar dac veniturile din exploatare au avut o tendin constant sau chiar un uor declin. sinergia de natur financiar constituie un motiv pentru iniierea unei achiziii deoarece se poate obine urmtoarele: - mrirea capacitii de finanare a firmei se ntlnete n situaiile: 1) atunci cnd firmele mici nu au posibilitatea de a-i finana operaiunile se unesc cu o firm mai mare cu o capacitate de finanare sporit; 2) atunci cnd o firm activeaz n sectorul industrial se unete cu o banc sau companie de asigurri pentru a utliza o parte din fondurile acesteia; 3) atunci cnd firma vizat este o firm cu datorii reduse, ceea ce va permite cumprtorului s obin o capacitate de ndatorare mrit .a. - optimizarea fluxurilor complementare de fonduri interne ca urmare a unei achiziii fluctuaiile ciclice sau sezoniere de fonduri interne pot fi reduse ntr-o anumit msur sau chiar eliminate. - creterea lichiditii firmei n acest caz se aleg fuziunile sau achiziiile finanate prin lichiditile proprii din cauza excedentului de lichiditi i a perspectivelor slabe de investiii pentru a delocaliza capitalul propriu. - consideraiile de natur fiscal se manifest n urmtoarele situaii: 1) conform particularitilor sistemului fiscal din SUA, companiile care au pierderi nu pltesc impozite, astfel sursele neimpozabile sunt lsate la dispoziia firmei pentru acoperirea unor pierderi. O firm care beneficiaz de aceste faciliti poate fi un partener potrivit pentru o fuziune cu o companie care are de pltit impozite semnificative sau realizarea unei fuziuni cu o companie care are venituri reduse, reuind astfel ca firma achizitoare s diminueze la nivel global cota de impozitare. 2) posibilitatea reevalurii unor active conform unei noi baze fiscale, ajungndu-se la amortismente mai mari, n felul acesta micorndu-se ieirele de numerar sub form de impozite. 3) scutul de plat prin utilizarea capitalului de mprumut, costul acesteia dup impozitare este mai mic dect costul capitalului de mprumut nainte de

impozitare, deoarece plata dobnzilor este deductibil de la plata impozitelor. Dac plata achiziiei este fcut cu numerar, veniturile sunt impozabile, iar dac prin schimb de titluri, veniturile nu se impoziteaz la data vnzrii, asfel amnndu-i plata impozitelor pn la un moment dat. O tranzacie neimpozabil este, n cea mai mare parte, de acionarii firmei int. economia, determinat de dimensiunele activitii se obine atunci cnd mrimea medie a cheltuielilor la unitate de producie se micorez pe msura creterii volumului de producie. Una din sursele acestei economii se gsete n repartizarea cheltuielilor permanente la numrul mai mare a produciei fabricate. Ideea de baz a economiilor din contul dimensiunii activitii const n faptul de a efectua un volum mai mare de lucru cu acelai utilaj, cu acelai numr de personal, prin acelai sistem de desfacere i altele. Cu alte cuvinte, majorarea volumului d posibilitatea de a folosi mai eficient resursele disponibile. ns nu trebuie de uitat, c exist o limit a majorrii volumului de producie, prin depirea creia cheltuielile la producerea acestora pot crete simitor, ce va duce n final la micorarea rentabilitii producerii. Abaterea de la o gestiune optim poate duna procesul de producie din dou puncte de vedere, i anume, subproducia cauzat de un numr mic de comenzi i supraproducia cauzat de capaciti insuficiente i ineficiente (de exemplu, dac apare o comand urgent, departamentul de producie ncepe s lucreze la vitez mai mare ceea ce duce la o cretere a resurselor utilizate pe o unitate de produs). Aceste dou abateri pot fi rectificate datorit unei achiziii de succes. Acest motiv este caracteristic pentru achiziiile orizontale. Practica demonstrez, c inte a achiziiilor, de regul, devin companiile cu rezultate economice proaste. Motivele speciale - n cadrul motivaiilor speciale exist urmtorii factori: mbuntirea activitii de management necesitatea sporirii eficienei utilizrii resurselor umane i a performanelor echipei manageriale. Companiile cu un management defectuos sunt adeseori inta unor achiziii, deoarece aceasta este de multe ori cea mai eficace modalitate de nlocuire a managerilor neperformani.

Argumentele teoretice n acest sens sunt conferite de teoriile financiare moderne, teoria de agent, teorie ce insist pe caracterul contractual al societii, n special asupra relaiilor dintre proprietari i manageri, asupra faptului c proprietarii ntmpin dificulti n supravegherea managerilor de a pune n practic misiunea de maximizare a valorii de pia a firmei ceea ce este specificat n actul contractual. raiunile personale ale managerilor personalitatea managerilor joac un rol foarte important n numeroase tranzacii cu firme. Managerii pot utiliza fuziunile i achiziiile ca pe un mod de a crete mrimea firmei. O problem a managerilor sunt compensaiile manageriale, care sunt legate de mrimea firmei, de aceea managerii vor avea tendina s-i mreasc compensaiile prin creterea dimensiunelor companiei. De asemenea ei pot ncerca s diversifice propriul lor risc de pierdere a slujbei prin achiziii care conduc la diversificarea activitilor firmei, astfel avnd un venit stabil i reducnd riscul de faliment. Un alt motiv al achiziiilor efectuate de ctre manageri este vrsta ei doresc ca naintea retragerii din activitate s realizeze o ultim aciune de rsunet. De exemplu, Daniel Tellep avea 62 de ani i era preedinte i manager a companiei de avioane militare Lockheed a decis s fac o fuziune cu Norman Augustine, manager de 58 ani la compania de tehnic militar Martin Marieta. n urma acestei fuziuni a rezultat compania Lockheed Martin, devenind cea mai mare companie n domeniul aprrii n lume. Cei doi oameni de afaceri au recunoscut c factorul vrsta a jucat un rol foarte important. cumprarea de echipe manageriale i de specialiti de nalt calificare anumite achiziii vizeaz obinerea serviciilor unui manager sau ale unei echipe manageriale, care i-a demonstrat competena de a conduce o companie i de a rezolva anumite probleme n momente de criz. Un exemplu ar fi cumprarea companiei Duncan Foods de ctre Coca-Cola pentru a obine serviciile managerului acesteia Charles Duncan.

De asemenea un alt motiv n astfel de achiziionri const de a obine o echip care deine tehnologii de vrf sau care produc tehnologii cu efort redus, eliminnd astfel timpul dedicat cercetrilor tehnologice. Un exemplu este achiziionarea firmei Lotus Development Cooperation de ctre compania IBM, n 1995, care au avut ca motiv personalul firmei achizitoare cu o valoare a tranzaciei de 10,3 miliarde dolari. obinerea unei licene de operare n unele cazuri e mai uor de a obine o licen de operare prin cumprarea unei companii care o deine deja, dect prin ncercarea de a o obine, dar e necesar de a condiiona realizarea operaiunii de obinerea aprobrii din partea organizaiilor oficiale, pentru a verifica dac schimbarea controlului nu afecteaz continuitatea sau valabilitatea licenei. Motivaiile n tranzaciile cu firmele sunt o mulime, dar fiecare companie n parte este condiionat de unul sau mai multe motive pentru a iniia o achiziie, astfel anume motivaiile stau la baza acestor tranzacii, n urma crora apar o varietate de avantaje de care profit compania nou format. Determinarea motivelor fuziunilor este foarte important, deoarece anume ele reflect cauzele de ce dou sau mai multe companii, integrndu-se cost mai scump dect fiecare n parte. Majorarea valorii companiilor integrate reprezint obiectivul de baz a majoritii achiziiilor.

Capitolul II: Coninutul procesului de achiziionare a companiilor pe

plan internaional i naional


2.1 Metodele i etapele realizrii unei achiziii de companii

Achiziiile de companii este un proces extrem de complex, care implic folosirea diferitor metode pentru a obine rezultatul dorit i a ndeplini obiectivul propus, precum implic utilizarea unor mecanisme bine puse la punct pentru a putea nltura orice nelmurire care ar duna succesul ateptat. Din cele mai des utilizate metode n achiziionarea companiilor sunt: - oferta public de cumprare (OPC); - achiziiile manageriale Oferta public de cumprare (OPC) este operaiunea prin care o persoan fizic sau o persoan juridic anun acionarii unei societi cu caracter public c este dispus s cumpere aciunile societii respective ntr-o perioad determinat i la un pre anumit. n cazul cnd se ofer schimbare de titluri ntre companiile interesate este vorba de o oferta public de schimb (OPS). Oferta include numrul de aciuni solicitate, preul de achiziionare i perioada de valabilitate a ofertei. Obiectivul OPC-urilor i OPS-urilor const n obinerea unui anumit grad de control asupra societii vizate. Pentru ca s fie acceptat trebuie s ndeplineasc anumite condiii : de fond oferta s se refere la un numr de titluri reprezentnd cel puin 15% din capitalul societii vizate; de form ofertantul trebuie s depun la organele de supraveghere a pieei informaii cu precizarea mrimei i condiiilor ofertei. n SUA legea din 1968 (Williams Act) a fost impus o dat cu valul de achiziii din anii 60. Conform unor prevederi legale, ofertantul este obligat s prezinte la Comisia Titlurilor i Operaiunilor Financiare, precum i la compania vizat: condiiile ofertei, situaia economico-financiar a ofertantului, sursele de finanare, tipul achiziiei, dac este o preluare sau o fuziune i s anune intenia i la bursa unde este cotat firma vizat. Legea stabilete ca perioada de ofertare s fie minimum 20 zile, compania vizat anun n decurs de 15 zile respingerea sau acceptarea ofertei. n Japonia, OPC a fost reglementat printr-un amendament din 1971 la Legea titlurilor i operaiunilor financiare. Ofertantul trebuie s notifice Ministerul

Finanelor despre OPC, declarnd toate elementele ce include oferta i de asemenea s o fac public n anunurile mass-media. n Frana, legea referitoare la sigurana i transparena pieei financiare cuprinde principiile ce trebuie respectate n OPC-urile n care sunt implicate firmele franceze. n Germania OPC-urile sunt rare i se folosesc ca o tehnic adiacent n fuziuni de firme, deoarece gradul de concentrare a capitalului este foarte ridicat. Reglementrile privind OPC-urile se regsesc n legislaia privind protejarea concurenei. n Marea Britanie reglementrile sunt cele mai precise, se pune accent pe informarea i protejarea acionarului i pe asigurarea bunei funcionri a pieei. In Republica Moldova, OPC este reglementata prin Instruciunea cu privire la oferta public a valorilor mobiliare pe piaa secundar, ofertantul este obligat sa prezinte prospectul ofertei publice la Comisia Naionala a Pieei Financiare, care sa includ: datele ofertantului, tipul ofertei publice (obligatorie sau benevola), datele emitentului valorilor mobiliare, caracteristica clasei valorilor mobiliare care constituie obiectul ofertei publice, numrul i cota valorilor mobiliare, termenul de aciune a ofertei publice. Oferta public trebuie s fie valabil cel puin 30 de zile, dar nu mai mult de 60 de zile calendaristice din data anunrii acesteia. Mecanismul ofertei publice de cumprare. Realizarea unei OPC/OPS n scopul achiziionrii implic dou dimensiuni distincte: una normativ procedural (demersurile i formalitile legate de lansarea i finisarea unei OPC) i alta economico-financiar (condiiile comerciale i financiare pentru o operaiune reuit). Procedura de realizare a OPC-ului. Orice proiect de OPC viznd firme cotate la burs trebuie s fac obiectul unei cereri i al unui dosar prezentate de o instituie bancar la Consiliul Burselor de Valori (CBV). Dosarul trimis la CBV trebuie s cuprind: - obiectivele firmei care a iniiat OPC-ul;

- numrul minim de titluri care trebuie oferite de acionari pentru ca OPC-ul s fie efectiv; - numrul de aciuni pe care firma iniiatoare se angajeaz s le cumpere; - preul de achiziie a aciunilor, n cazul OPC-ului, sau raportul de schimb ntre aciuni, n cazul OPS-ului. CBV este obligat s se pronune n legtur cu autorizarea OPC n termen de 5 zile. De asemenea instituia bancar care asigur managementul operaiunii n numele firmei iniiatoare trebuie s depun la COB un proiect de prospect pentru informarea acionarilor i a publicului. Dup primirea vizei, se poate declana procedura de lansare a OPC, prin procedura normal (preluarea controlului asupra firmei vizate i achiziionarea a cel puin 2/3 din aciunile cu drept de vot) i prin procedura simplificat (achiziionarea unei participri totale de mai puin de 10%). Procedura normal se efectueaz n felul urmtor: prima parte const n informarea acionarilor i a publicului n legtur cu OPC; a doua faz, perioada de valabilitate a OPC, dureaz 20 de zile i este supravegheat de CBV. n aceast perioad trebuie s se declare zilnic operaiunile de vnzare/cumprare fcute cu aciunile firmei vizate; ultima faz este concretizarea OPC: iniiatorul dobndete aciunile de la deintorii acestora, acionarii firmei vizate vor vinde aciunile n contul firmei iniiatoare printr-o societate de burs. Dac firma achizitoare ocup o poziie majoritar, atunci OPC a reuit. Condiiile economico financiare. Succesul unei OPC depinde de: preul oferit acionarilor n momentul lansrii i n perioada de valabilitate a OPC, i modul de finanare a operaiunii. n stabilirea preului iniiatorul trebuie s ofere un pre suficient de ridicat pentru a interesa acionarii firmei vizate, pe de o parte, i suficient de sczut pentru a nregistra profit de ctre cel ce realizeaz OPC, pe de alt parte.

Pentru a trezi interesul deintorilor de aciuni, cumprtorii trebuie s ofere un pre mai mare cursului aciunilor respective, dup realizarea OPC, ns din punct de vedere a cumprtorului preul oferit trebuie s fie inferior cursului pentru a-i asigura profit din diferenele de curs. n ceea ce privete finanarea operaiunii, iniiatorul poate apela att la sursele de finanare proprii, ct i mprumutate. Mrirea capitalului suplimentarea fondurilor proprii disponibile pentru OPC modalitatea care are riscuri financiare reduse pentru iniiator, dar presupune i costuri mai ridicate, poate reduce capacitatea de control. Mrirea capitalului prin emisiune de aciuni ctre investitori teri poate duce la diminuarea controlului asupra propriei societi i la reducerea anselor de succes a OPC. Rolul principal de finanare, conform practicii de pe marile piee de capital, i revine capitalului mprumutat, n acest sens societile financiare i bncile ndeplinesc funcii specifice. n faza de realizare a OPC se utilizeaz metoda creditului de legtur acest mprumut este angajat de ctre societatea financiar sau bancar ce asigur managementul OPC i este garantat cu activele firmei iniiatoare. Acest credit este pe termen scurt i se numete de legtur, fiindc dup preluarea efectiv, creditul este rambursat i substituit cu o nou schem de finanare (finanare definitiv). Datoria principal este partea cea mai important a finanrii definitive i este un credit pe termen mediu sau lung, acordat firmei cumprtoare i garantat cu active ale firmei preluate prin OPC. Datoria subordonat intervine atunci cnd capitalurile proprii i datoria principal nu sunt suficiente pentru a acoperi costurile OPC. Caracteristicele ei fiind: - are o durat mai mare dect datoria principal, deoarece se ramburseaz dup aceasta i dobnzile sunt achitate dup cele ale datoriei principale, astfel se mai numete i datoria mezanin, pentru c se situeaz ntre finanare din creditele principale i cea din capitalul propriu;

- riscul finanrii este mai mare, cu o rat mai mare a dobnzii (3-5% peste dobnda la datoria principal); - esta compus din obligaiuni convertibile i obligaiuni cu drepturi de cumprare de aciuni. In Republica Moldova oferta public a valorilor mobiliare include urmtoarele etape: a) adoptarea de ctre ofertant a deciziei privind efectuarea ofertei publice; b) ncheierea contractelor cu intermediarii ofertei publice, cu compania ce deine licena de baz de broker sau de dealer i cu registratorul, care ine registrul deintorilor de valori mobiliare, care constituie obiectul ofertei publice; c) nregistrarea la Comisia Naional a prospectului ofertei publice; d) anunarea ofertei publice; e) recepionarea de ctre broker a cererilor naintate de ctre deintorii valorilor mobiliare care accept condiiile ofertei publice de procurare; f) adoptarea de ctre ofertant a deciziei privind satisfacerea propunerilor naintate n cadrul ofertei publice de procurare; g) nregistrarea tranzaciilor de vnzare-cumprare a valorilor mobiliare negociate n cadrul ofertei publice; h) publicarea rezultatelor ofertei publice; i) prezentarea la Comisia Naional a drii de seam privind rezultatele ofertei publice. Un exemplu renumit, in Republica Moldova, este oferta publica de vinzare, unde Grupul financiar francez Socit Gnrale a achiziionat n dou etape peste 95% din aciunile Mobiasbanc (70,57% n luna ianuarie i 24,78% n luna mai), pentru care a pltit 424,1 milioane lei. Achiziiile manageriale implicarea direct a cadrelor de conducere i, uneori, a angajailor n procesul de achiziii. n practica internaional, achiziiile manageriale implic controlul managerial al unei companii rezidente de ctre o companie strin i deschide, la

rndul ei, un numr vast de opiuni privind tipurile i mecanismele prin care se poate concretiza acest control. Achiziiile manageriale sunt de mai multe feluri: achiziia managerial intern (MBO-managemt buy-out) cumprarea unei companii de ctre membrii conducerii firmei respective cu sprijinul financiar al unor teri. Finanarea extern se efectueaz de ctre bnci sau societi non bancare, cu garantarea creditului prin activele firmei achiziionate, iar suma cu care contribuie managerii este mic, ns cota de participare la capitalul companiei este mare.[6, p.256] Mecanismul achiziiilor manageriale interne. Pentru realizarea unei astfel de achiziii este necesar de a parcurge mai multe etape. n primul rnd trebuie de format un grup de 4-5 persoane care va iniia oferta de achiziie. Procesul dat trebuie s decurg cu o strict confidenialitate, din urmtoarele motive: argumentele iniiatorilor trebuie s fie temeinice pentru a-i putea convinge pe acionarii firmei c operaiunea este profitabil i estimrile de ctig asociat de achiziie s nu trezeasc interes concurenilor pentru a evita oferte ale acestora. n achiziiile interne pot aprea eecuri din mai mult considerente: legislaia n vigoare, fiscalitatea, problemele financiare, conflictele de interese ntre proprietarii firmei i managerii acesteia, creterea considerabil a preului cauzat de apariia concurenilor interesai de achiziie. n al doilea rnd, grupul de iniiere trebuie s elaboreze un plan bine definit i detaliat pentru a convinge acionarii de necesitatea achiziiei manageriale interne i pentru a fundamenta solicitrile de finanare. n procesul achiziiei respective se utilizeaz serviciile unor societi specializate n domeniul dat, cum ar fi firmele de capital de risc (n Marea Britanie) sau bncile de afaceri, care se ocup cu gestiunea portofoliilor i consultarea n ofertele de preluare. n al treilea rnd, este necesar de specificat care vor fi sursele de finanare, ce se poate efectua prin finanare din capital propriu, credite garantate (datoria principal) i prin finanare mezanin (este subordonat datoriei principale, dar prioritar capitalului propriu).

De exemplu ar putea fi cazul Conder, cu profil n construcii, avnd nevoie de lichiditi din cauza recesiunii din domeniul dat a fcut o ofert companiei CIN Ventures Managers (CINVen) de a cumpra un pachet minoritar de aciuni ns CINVen face o contraofert care propune cumprarea unui pachet majoritar. n cele din urm cei 7 manageri implicai au obinut 5% din capital, iar CINVen a obinut 56% cu 15 mln i Conder a rmas cu 39%. Pentru finanare s-a recurs la un credit bancar de 7 mln , ceea ce a determinat calificarea operaiunii, datorit gradului nalt de ndatorare, ca fiind una n "stil american". [6, p.267] achiziia managerial extern (MBI-management buy-in) cumprarea companiei de ctre manageri a unei firme tere i cu sprijin financiar extern. Acest tip de achiziie are un grad nalt de risc, deoarece iniiatorii nu cunosc compania din interior, ns se utilizeaz achiziionarea unei companii de managerii acesteia i de manageri teri achiziionare mixt. Mecanismul achiziiilor manageriale externe decurge similar cu achiziiile manageriale interne. achiziia intern a angajailor (EBO-employees buy-out) preluarea unei companii care include nu numai membrii de conducere, dar i un numr mare de angajai din firma dat. Deseori MBO implic i angajaii ceea ce duce la metoda MEBO management/employees buy-out. Una din surse este programele de asociere la proprietate a salariailor, denumite ESOP employee share ownership plans. ESOP este un program de ncurajare a angajailor prin deinerea de aciuni, astfel acetia fiind implicai n controlul unor capaciti de producere sau a unei secii. Salariaii beneficiaz de un trust de participare, EBT-employees benefit trust, care achiziioneaz aciunile companiei, pe baz de mprumut garantat de compania respectiv. Avantajele unui ESOP este: compania poate s mobilizeze fonduri cash i poate avea beneficii fiscale, angajaii obin dividende la aciunile deinute i au posibilitatea de a participa la gestiunea companiei, deintorii originari pot obine lichiditi fr a nstrina titlurile unei persoane din afar i se creeaz o pia pentru titluri n interiorul companiei cu caracter privat. ESOP de

multe ori sunt asociate cu MBO-urile, astfel angajaii sunt implicai n procesul de rentabilizare a firmei vndute i asupra lor se extind avantajele deinerii poziiei de control asupra gestiunii firmei n care lucreaz. Un exemplu ar fi, n 1983, firma Roadchef, prestator de servicii rutiere, a fost cumprat de managerii si care au ales formula ESOP astfel nemodificnd controlul asupra firmei. Finanarea a suportat-o un grup de servicii financiare, Unity Trust, care a acoperit jumtate din necesarul de resurse a unui fond EBT de 325000 aciuni (12,5% din capitalul firmei). Perioada aciunilor emise pentru angajai era de 5 ani. achiziia managerial pe datorie ( LMBO - leveraged management buy-out ) similar cu MBO, dar aciunea de preluare se bazeaz pe finanare extern, instrumentele de datorie fiind cu un grad de risc ridicat. O achiziie pe datorie (LBO leveraged buy-out) cumprarea unui pachet de control la o firm pe baz de surse mprumutate. Ele se caracterizeaz printr-un puternic efect de levier cu o component major de risc, care se orienteaz accentuat spre aspecte speculative, datorate modului de finanare, ce este emisiunea de obligaiuni "murdare", cu cupoane ridicate, dar cu un grad de siguran sub nivelul datoriilor garantate. Mecanismul achiziiilor pe datorie. Pentru realizarea unui LBO este necesar de a parcurge cteva etape. La prima etap se pregtete lansarea OPC, dac e vorba de o societate de tip public. Iniiatorii furnizeaz o parte din sursele proprii, iar restul este finanat de bnci i societile financiare, prin capital mprumutat, cu o cot substanial din finanare. Pe de alt parte, achiziia managerial pe datorie const n rscumprarea de ctre o firm a propriilor aciuni cu un puternic efect de levier, managerii cumpr aciunile firmei de la deintorii acestora, cu surse proprii, dar mai ales cu mprumutate, astfel obinnd controlul asupra unor companii puternic ndatorate. A doua etap const n evidenierea aportului financiar fiecrui participant la tranzacie, dac OPC-ul a reuit i este efectuat n felul urmtor:

- aportul iniiatorului este trecut la fondurile proprii, ceea ce-i acord controlul firmei n calitate de proprietar, cu toate beneficiile i obligaiile acesteia; - aportul bncilor sub form de credite pe termen de 7-20 ani, cu o rat variabil, pentru a minimiza riscul; - creditul obligatar este restul aportului prin emisiune de obligaiuni "murdare" pe 8-15 ani, cu o rat ridicat a dobnzii. Ultima etap constituie valorificarea investiiei fcute prin dou modaliti: vnzarea firmei pe buci, astfel ca suma valorii componentelor revndute s fie mai mare dect valoarea achiziiei efectuate sau ridicarea firmei pe o poziie mai bun pe pia i revnzarea n ntregime cu profit. Un exemplu renumit este oferta de preluare a firmei RJR Nabisco, companie industrial din SUA, de ctre Kohlberg Kravis Roberts (KKR) contra 17,6 mlrd $. Dup ce a urmat o lupt cu contraofertantul, Shearson Lehman Hutton, KKR a ajuns la o ofert de 25,3 mlrd $, din care 75 % a fost finanat prin mprumuturi obinute de la bnci, 8% din fonduri proprii, restul fiind asigurat de finanare mazanin. n urma acestei operaiuni, KKR avea scopul de a trece sub controlul propriu a conoscutelor mrci de igri Winston, Salem i Camel, precum i valorificarea cunotinelor i experienei membrilor firmei preluate, dar avea i intenia de a revinde firmele Nabisco i Del Monte, pentru a-i procura fondurile necesare n vederea rambursrii mprumuturilor. 2.2 Achiziii si fuziuni. Cazuri celebre pe plan naional si internaional Practica internaionala conine o istorie bogata in ce privete achiziiile si fuziunile de companii. Din a doua jumtate a anilor 90 a avut loc o explozie de tranzacii cu companii, astfel dac volumul achiziiilor i fuziunilor a crescut de 1,23 ori n perioada 1990 1995, n urmtorii cinci ani a crescut de 6,13 ori. Dar o dat cu recesiunea economic ncetinete semnificativ i activitatea tranzaciilor cu companii. n anul 2001, numrul acestora s-a redus, ceea ce a condus la antrenarea unei jumti din totalul fondurilor alocate tranzaciilor cu firmele n anul anterior. La nivel internaional, tendina s-a meninut i n anul 2002, cauzate de noi posibile

acte de terorism, ct i un nivel ridicat de incertitudinile a performanelor economice. n 2003, numrul de achiziii i fuziuni pe plan mondial a fost de 7324, fa de anul trecut a sczut cu 33%, respectiv cu 19%. Chiar dac numrul de achiziii a sczut, totui acestea au oferit posibilitatea de formare o noilor domenii i deschidere de noi piee. Istoria achiziiilor si fuziunilor este bogata, printre cele mai renumite tranzacii putem accentua: preluarea firmei americane RJR Nabisco de catre KohlbergKravis-Robert & Co (30.6 miliarde dolari), preluarea firmei Swedish Meci de ctre un grup de investitori condui de Gillette si J.P.Morgan, fuziunea bncilor de investiii Morgan Stanley si Dean Witter, fuziunea dintre Ford si Jaguar, achiziia diviziei de autoturisme Volvo de ctre compania Ford, fuziunea dintre Chrysler si Daimler Benz s.a. Un model de referina in aspectul fuziunilor este cea dintre

Chrysler si Daimler Benz, care a declansat valul de fuziuni si achizitii in domeniul autoturismelor. Participantii la tranzactie au fost companiile Chrysler si Daimler Benz, cu o istorie bogata si remarcabila. Daimler Benz 1886 Incepe istoria firmei: Karl Benz si Gottlieb Daimler isi patenteaza inventiile 1893 Primul automobil fabricat in serie, produs de Benz 1926 Prin fuziunea celor doi concurenti se formeaza societatea Daimler-Benz 1927 Incep vinzarile automobilului Mercedes 1982 Daimler-Benz devine cel mai mare producator de autoturisme din Europa Chrysler 1922 Walter Chrysler preia 2 fabrici de automobile din Detroit 1924 Chrysler produce prima sa masina 1966 Chrysler obtine controlul unor companii din Franta, Marea Britanie si Spania 1979 Chrysler se afla in pragul falimentului 1984 Sub conducerea lui Lee Iacocca, corporatia revine in top

1997 Daimler-Benz inregistreaza 1997 Chrysler devine cea mai o cifra de afaceri record circa 70 rentabila companie constructoare miliarde de dolari de autovehicule din lume, rata profitabilitatii 13,5%

Tipul fuziunii a fost orizontala, ce implica o combinare a unor firme care activeaz in acelai domeniu de activitate, Chrysler si Daimler Benz activau in industria auto si ambele companii se bucurau de un succes remarcabil, cifra veniturilor era extraordinara si astfel devenind unele din cele mai rentabile firme in domeniul autoturismelor, dar totui deosebirile au fost cele care le-au unit: Daimler Benz - Zona geografica: Germania - Domina piata europeana si sud-americana - Productie: limuzine de lux, microbuze si camioane, produse din industria aerospatiala Etapele fuziunii Daimler-Chrysler: 1) Adoptarea strategiei; 2) Stabilirea de compatibilitati si complementaritati; 3) Initierea fuziunii; 4) Discutiile in cadrul Proiectului Gama; 5) Delegarea responsabilitatilor; 6) Indeplinirea formalitatilor legale si anuntarea publica a fuziunii. Aspectul financiar al fuziunii Daimler-Chrysler Indicatori Venituri, mln. USD Daimler-Benz Chrysler 68,9 61,1 Daimler-Chrysler 130,0 - Productie: automobile sport si camionete Chrysler - Zona geografica: SUA Domina piata americana

Profit net, mln. USD Active USD Uzine Unitati vindute Numarul angajatilor totale,

1,7

2,8 60,4 25 2 886 981 121 000

4,5 136,6 95 4 018 981 421 000

mln.76,2 70 1 132 000 300 000

Efectul fuziunii si concluziile: 1) Declansarea valului de fuziuni si achizitii in industria auto, inceputul seriei de fuziuni multimiliardare; 2) Evidentirea tendintelor de globalizare a pietei mondiale; 3) Concentrarea ofertei de produse auto in cadrul unui numar redus de producatori mondiali; 4) Ofensiva globala a firmelor europene; 5) Fuziunea Daimler-Chrysler reprezinta un model de referinta pentru domeniul vechii economii. Pe plan national una dintre cele mai recente tranzactii cu firme a fost

preluarea ostila a S.A. Carmez, cea mai mare ntreprindere de prelucrare a crnii din ar. S.A. Carmez dispune de un capital social in valoare de 21 609 050 lei si numarul de actiuni emise este de 2 160 905. Raportul fortelor in capitalul actionar al Carmez S.A.

"Carmez" S.A. a fost supusa unui atac de tip raider. Actionari importanti din cadrul S.A. "Carmez" considera ca prin arestul fostului director general, Anatol Caslaru, s-a urmarit anihilarea pozitiei acestuia, cu scopul preluarii conducerii si acapararii intreprinderii de catre SRL "Globauto". Drept argument le servesc ilegalitatile comise in cadrul procedurii de alegere a noii conduceri a intreprinderii, precum si instrainarea ilegala a pachetului de actiuni de tezaur ale societatii in valoare de circa 4.007.194 lei. Firma nerentabila, efectueaza o tranzactie de circa 12 milioane lei. Intreprinderea procurara actiunilor S.A . "Carmez", in valoare de circa 3 milioane de lei, iar la scurt timp, cu avizul Comisiei Nationale a Pietei Financiare, isi anunta oferta publica de procurare inca a 242 mii si, respectiv, a 122 mii actiuni ale intreprinderii "Carmez", care valoreaza 9 milioane de lei. La 6 iulie 2009, noul Consiliu al S.A. "Carmez", a decis ca S.A. "Carmez" sa intre in calitate de asociat al unei societati comerciale "Van Grup" SRL, creata la 1 iulie 2009, cu un capital statutar de 5.400 de lei, cu introducerea pachetului de actiuni de tezaur al S.A. "Carmez" in suma de 4. 007.194 lei, pe care intreprinderea le-a rascumparat de la actionari in anii 1999 2000. La 29 iulie 2009 se incheie un contract de vanzare a 50,8654 la suta din actiunile S.A. "Carmez" din SRL "Van Grup" unei alte firme - SRL "Filletti". In consecinta, cota de participare a S.A. "Carmez" din SRL "Van Grup" s-a redus de la 99,8654 la suta la 49 la suta, iar SRL "Filletti" a obtinut 51 la suta si, de fapt, controlul asupra intregului pachet de actiuni. Astfel, sub acoperirea unei tranzactii fictive de asociere in cadrul SRL "Van Grup", a avut loc instrainarea pachetului de actiuni de tezaur al SA "Carmez", ceea ce constituie circa 7 la suta din actiunile societatii. Planul de actiuni al raiderilor:

I etapa: Patrunderea la intreprindere procurarea si consolidarea pachetului de actiuni: - Procurarea pachetului detinut de catre stat la licitatie; - Organizarea ofertei publice de rascumparare a actiunilor de la actionarii minoritari. II etapa: Preluarea controlului - Blocarea prin intermediul instantei de judecata a actiunilor detinute de actionarii majoritari; - Convocarea adunarii generale a actionarilor; - Luarea deciziilor favorabile prin atragerea actionarilor minoritari si falsificarea rezultatelor votului, alegerea componentei noi a organelor de conducere a societatii; - Inregistrarea modificarilor si preluarea efectiva a controlului asupra societatii. Atacul de tip raider, raspandit in tarile din spatiul CSI, functioneaza in felul urmator: directorul unei firme este arestat, iar in urma petrecerii adunarii generale ilegale a intreprinderii, aprobate de justitie, atacatorii obtin controlul asupra firmei. 2.3 Strategiile de achiziionare a companiilor pe plan internaional Strategiile definesc planurile, politica i cultura unei organizaii pe o perioad lung de timp. Strategiile nu neaprat sunt statice. Strategiile trebuie s fie n legtur cu mediul schimbtor al companiei. Planul strategic este un mod de a gndi i trebuie s implice toate segmentele organizaiei. Viziunea strategic trebuie s fie formulat de directorul executiv sau comitetul executiv. Strategia implic mediul politic, economic, financiar i tehnologic a companiei. Aceasta trebuie s fie n strns legtur cu caracteristicile schimbtoare a activitii i a mediului su competitiv. Compania trebuie s determine dac politica i performanele curente sunt n concordonan cu oportunitile i ameninrile existente. Atunci este cnd compania formuleaz

alternativele strategiei pentru a-i atinge scopurile. Trebuie de analizat dac resursele manageriale, tehnologice i financiare sunt suficiente pentru o achiziie. Scopul este de a descoperi capacitile care vor da posibilitate companiei de a avea un avantaj asupra concurenilor si. Literatura de strategie accentueaz c aceste posibiliti nu pot fi prompt imitate de concureni. Activitile procesului de achiziie pot performa o contribuie important n dezvoltarea unui sistem organizaional cu performane superioare. Strategiile reprezint o inovaie important n gndire i implementare. Nu exist formule simple pentru inovaie i creativitate, dar literatura de strategie a descoperit un numr mare de accese pentru a face o achiziie. Planificarea strategic de lung durat indic c unul din cele mai importante elemente n planificare este schimbarea continu a mediului companiei. Pentru a determina ce se ntmpl n mediul companiei este necesar de analizat activitatea, concurenii i factorii de ordin social i politic. Analiza activitii permite companiei s recunoasc factorii necesari pentru succesul competitiv pe pia, de asemenea care sunt oportunitile i ameninrile pe pia. Strategia curent poate sau nu poate fi inclus n alternativele realizabile. O alegere strategic este fcut n aa fel nct s arate situaia extern a oportunitilor i ameninrilor firmei. Fuziunile reprezint una din alternative. O alegere dificil trebuie fcut atunci cnd este necesar de a aciona pentru a putea pune capt rupturii ntre obiectivele companiei i capacitile prezente bazate pe potenialul companiei. De exemplu, o companie trebuie s ncerce s schimbe mediul su sau capacitile sale? Care vor fi costurile unei astfel de schimbri? Care sunt riscurile? Care vor fi recompensele pentru succes? Care va fi preul eecului? Decizia trebuie s fie bazat pe o judecat antreprenorial. n acest caz fuziunile pot ajuta sau duna. Noua societate, format n urma unei achiziii sau fuziuni, poate dobndi o poziie mai bun pe pia, ca urmare a capacitii de concepere i aplicare a unor strategii bine definite i eficiente.

Strategia OPC OPC-ul s-a impus ca principala modalitate de achiziionare a companiilor. OPC-urile se clasific n dou mari categorii: - oferte de orientare strategic - sporirea rentabilitii firmei iniiatoare n urma efectelor favorabile ale prelurii unei firme asupra sferei sale de producere i de comercializare, precum i asupra managementului afacerilor. OPC-urile se consider pe o parte un factor pozitiv, i pe de alt parte apar i unele inconviene. Ca factor pozitiv, OPC-ul nltur de pe pia ntreprinderile nerentabile i asigur creterea eficienei investiiilor productive. Numeroase argumente au fost aduse pentru susinerea acestei opinii: investirea resurselor n corporaii gigant, care sunt capabile s reduc costurile unitare de producie i comercializare; adaptarea companiilor la noile exigene ale cererii n condiiile unei progres tehnologic accelerat, fr costurile i riscurile ce implic o nou investiie productiv; existena de capaciti excedentare n unele domenii, care pun multe firme n situaia de a prefera preluarea de ctre o alt companie mai puternic, dect s nregistreze pierderi i s se afle sub riscul falimentului. - oferte de orientare tactic motivate de scopuri financiare pe termen scurt pe care le ofer piaa controlului. Astfel atunci cnd se constat un decalaj ntre valoarea de pia a aciunilor i valoarea real a firmei, apar posibiliti de speculaie "pe cretere": cumprarea firmei respective i apoi revnzarea acesteia la o dat ulterioar cu scopul obinerii de profit. O alt motivaie a orientrii tactice o prezint utilizarea efectului de levier, adic folosirea n operaiunile financiare capital mprumutat. n astfel de speculaii deseori se folosete creditele principale i cele mezanine, i dac ateptrile investitorului se adeveresc, adic preul de revnzare crete substanial n comparaie cu costul investiiei, atunci iniiatorul obine un profit datorat acestei diferene, dar dac estimrile nu se adeveresc, atunci pierderea investitorului este mai mare. Un interes mare au reprezentat ncepnd cu deceniul nou, ofertele ostile, care au declanat reacii de aprare din partea firmelor vizate, cunoscute sub denumirea de tactici anti-OPC.

n acest context sunt evideniate inconvenientele asociate achiziiilor i fuziunilor de companii cu referire la dou aspecte: favorizarea orientrii firmei spre performanele financiare pe termen scurt, n defavoarea strategiilor pe termen lung, creterea incertitudinii n legtur cu situaia angajrii n condiiile unei tranzacii corporatiste, ceea ce duce la demobilizarea personalului firmei vizate. Aprarea firmelor fa de operaiunile de preluare a devenit la fel de complex, agresiv i ingenioas ca i atacul i const ntr-o serie de tehnici i modaliti prin care conducerile companiilor int pot evita atacurile sau dejuca planurile invadatorilor. Aprarea nu nseamn, prin urmare, numai adoptarea unor msuri ca rspuns la aciunile ofertanilor, ci un ntreg arsenal de tehnici, strategii i tactici pe care conducerea trebuie s le aib n vedere i care, n mare msur coincid cu urmrirea obiectivelor generale ale oricrei societi cu caracter public. n literatura francez, tacticele financiare anti-OPC snt de dou mari categorii: cele utilizate n strategii preventive i cele utilizate n strategii defensive. Strategiile preventive ntrirea controlului asupra capitalului social prin crearea unei mase sigure de acionari. n acest scop se utilizeaz urmtoarele tactici: autocontrolul deinerea de ctre o societate a unei asemenea pri din propriile aciuni, nct s se asigure controlul asupra consiliului de administraie. Aceast tactic este interzis n majoritatea rilor i de asemenea nu mai poate fi aplicat nici n Frana, din 1 iulie 1991. formarea de nuclee dure atragerea ca acionari a unor persoane de ncredere care contribuie la formarea unei poziii majoritare de control n Adunarea General, care se angajeaz s nu vnd titlurile pentru o anumit perioad de timp i/sau, n caz contrar, s le ofere numai anumitor persoane, agreate de conducerea companiei. Principala inconvenien ine de imposibilitatea de a controla fidelitatea acestor aliai. Participarea la nucleul dur al unei societi poate trezi un interes mai mare acionarului prieten, ce se poate transforma ulterior chiar el n iniiatorul unei oferte.

controlul prin intermediul unor holdinguri necotate, formate i gestionate de acionarii principali, reprezentai n Consiliul de administraie. Prin intermediul acestei practici, cu un capital relativ modest, se poate controla un segment de pia foarte ntins. Spre exemplu, firma A deine pachetul de control al firmei B care, la rndul ei, deine pachetul de control al firmei C. Astfel, o firm X care controleaz firma A va controla de fapt un capital total de cteva zeci de ori mai mare dect suma investit n aceast firm. atribuirea a dreptului de vot multiplu pentru acionarii care formeaz grupul de acionari principali. rezerva de capital autorizat neemis aceast rezerv trebuie s se gseasc tot timpul la ndemna managerilor, pentru a emite aciuni n caz de urgen, fr a fi necesar aprobarea acionarilor. Se pot emite noi aciuni pentru a fi oferit unui cavaler alb. Exist ns o limit pentru aceste aciuni, care se pot emite fr o ntlnire special a acionarilor i trebuie s se prezinte o justificare comercial pentru aceast emisiune suplimentar. cultivarea unei bune imagini pe pia presupune promovarea unor relaii cordiale cu acionarii, piaa i cu presa. Este bine ca managementul s ntrein relaii foarte bune cu acionarii prin diverse metode pentru a-i informa despre planurile de dezvoltare a firmei. De asemenea, acordarea de interviuri de ctre manageri i publicarea anumitor informaii utile analitilor angajai de ctre brokeri, managerii determin creterea cursului aciunilor i atragerea investitorilor instituionali. Un element important este meninerea unei relaii strnse cu media, astfel nct toate evenimentele cu impact pozitiv asupra firmei s fie fcute publice i n cel mai scurt timp. reactualizarea i lrgirea gamei informaiilor constituie o soluie eficient n msura n care firma public un tablou la zi, care ar putea permite acionarilor s urmreasc mai uor evoluia companiei i pot face comparaii cu cea a altor firme. Importana rezid din faptul c o companie care nu are nimic de ascuns este una profitabil i acord garanii cu privire la sigurana investiiilor. O firm cu o

activitate profitabil este vnat de achizitori, dar preul ridicat al aciunilor poate descuraja inteniile acestora. msuri pentru identificarea acionarilor comportamentul acionarilor este o variabil care este mereu luat n considerare atunci cnd se pune problema unei achiziii ostile. O bun urmrire a atitudinii posesorilor de titluri presupune, mai nti de toate, identificarea acestora i apoi monitorizarea schimbrilor care intervin. Acest fapt poate fi realizat prin urmtoarele: - actualizarea registrelor acionarilor presupune urmrirea periodic a schimbrii structurii acionariatului; - identificarea interpuilor. De multe ori, pentru a scpa de monitorizarea firmei, atacatorii folosesc alte persoane pentru a figura ca deintori ai titlurilor n registrul acionarilor ngreunnd inerea registrelor; - obligativitatea notificrii identitii n momentul depirii unui anumit procent din capitalul firmei; - strategia "alarma radar", urmrirea atent de ctre conducerea firmei a tendinelor de achiziie pe pia a aciunilor sale, pentru a sesiza o eventual ncercare de preluare. Strategiile defensive vizeaz creterea sau protejarea capitalului pentru a face oferta de cumprare mai dificil de realizat. Principalele tactici sunt: majorarea capitalului n perioada de valabilitate a OPC-ului . Aceast operaiune este realizat de consiliul de administraie, dar numai n limitele delegrii de autoritate din partea adunrii generale. emisiunea de aciuni sau obligaiuni crora le sunt asociate drepturi de cumprare pentru aciunile firmei vizate. Aceste titluri sunt rezervate acionarilor principali, cei interesai n meninerea statutului societii. tehnica obezului const n achiziia de active, de ctre firma-int, n scopul creterii externe. intervenia unei firme tere cutarea unui investitor prietenos, cavaler alb, este una dintre principalele arme de aprare ale intei mpotriva unei preluri

ostile i de cele mai multe ori ncununat cu succes. Unii specialiti o consider a fi ultima cale de salvare, atunci cnd firma nu mai are absolut nici o alternativ. vnzarea bijuteriilor coroanei ideea de baz const n faptul c achizitorul ar putea fi interesat doar de anumite active ale firmei-int. n consecin, aceaste din urm ar putea s evite preluarea, prin vnzarea lor direct sau printr-un spin-off1 care s le separe de restul firmei. tactica "pmntului prjolit" vnzarea rapid a celor mai valoroase active a firmei, astfel reducnd interesul invadatorului. n cazul unor active care nu pot fi uor vndute sau nu pot fi vndute la un pre acceptabil, dar care au valoare potenial mare pentru acionari, se poate recurge la nstrinarea lor prin crearea unei companii secundare, acionarilor fiindu-le distribuite aciuni ale noii companii. metoda " convingerii " sau tehnica greenmail rscumprarea, cu o prim, de ctre firma atacat a propriilor aciuni aflate n posesia invadatorului cu promisiunea acestuia c va nceta urmrirea. acionarea n justiie este des folosit i are n general dou obiective: n primul rnd, gsirea unui impediment legal n calea realizrii achiziiei i, n al doilea rnd, ctigarea de timp, amnarea operaiunii n sperana c preul va crete peste suma pe care ofertantul este dispus s o plteasc. Strategia este destul de simpl. Acionarea n judecat se face, de regul, pe baza urmtoarelor temeiuri legale: regulile de informare, conflicte de interese, reglementrile referitoare la marja tranzaciei i legile antitrust. rscumprarea propriilor aciuni sau autoofertele const n intenia de a cumpra aciunile sale sau o parte din acestea, pentru a-l mpiedica pe invadator s obin o poziie important n companie. Pentru a obine acordul acionarilor, echipa managerial trebuie s explice modalitatea de finanare a rscumprrii aciunilor i potenialelor efecte negative asupra companiei. Este deosebit de important aceast cuantificare, deoarece finanarea unui astfel de proiect poate
1

Spin-off presupune c o firm-int poate opta pentru transferarea proprietii asupra unui activ dorit de predator, ntr-o alt firm. Astfel, acionarii dein aciuni la dou firme diferita, iar dac un ofertant va dori s preia firma mpreun cu activul respectiv va trebui s cumpere ambele pachete de aciuni.

duce la o modificare major a structurii financiare, prin reducerea activelor nete concomitente cu creterea datoriilor. cumprarea propriilor aciuni cu excepia celor deinute de raider pstrarea sau creterea valorii de pia a aciunilor, ceea ce va face s fie mai puin atractiv pentru ofertant. Astfel de achiziii sunt deseori acompaniate de vnzri de active care servesc procurrii de fonduri pentru finanarea acestor operaiuni atunci cnd cash-flow-ul nu este suficient. Strategema ns violeaz regula tratamentului egal al tuturor acionarilor. realizarea unei fuziuni defensive, adic firma vizat formeaz o uniune cu un ter, astfel preluarea s fie imposibil, ca urmare a aplicrii reglamentrilor anti-trust. Ce este caracteristic pentru acest tip de fuziune este lipsa unei motivaii comerciale evidente, acest lucru putnd duce fie la efecte negative postfuziune, fie la anularea tranzaciei. rzboiul comunicaional centrat pe imaginea firmei int chiar dac raiderul este lansat cu precdere n momentul n care firma int este n dificultate, furnizarea unor informaii pozitive cu privire la viitorul societii se poate dovedi o politic bun. Furnizarea de informaii pozitive se pot dovedi foarte periculoase, dac raiderul are putere financiar considerabil. Este posibil ca prima ofert s fie doar o tatonare n vederea obinerii de noi informaii care s justifice o a doua ofert. rzboiul comunicaional centrat pe imaginea raiderului atacul este adesea cea mai bun aprare, mai ales c sunt rare cazurile cnd raiderul nu are i el un punct vulnerabil. Astfel, firma int poate avea n vedere urmtoarele aspecte: valoarea ofertei lansate de invadator, argumente privitoare la momentul ofertei i raiunele comerciale, atacul personal. ncheierea unor pacte cu acionarii, prin care acetea convin s se opun unei eventuale OPC, adic acionarii se oblig s nu vnd titlurile sale , fr s le ofere n primul rnd celor care sunt ineresai n meninerea societii. Se pot dovedi foarte eficiente, ntruct nu i se d posibilitate raiderului s cumpere aciunile firmei int n mod progresiv.

apelul la publicitate i la factori emoionali o firm de relaii publice angajat de int poate crea numeroase strategii care s fac s vibreze coarda loialitii acionarilor, mai ales dac compania are o tradiie i o existen ndelungat. n cazul firmelor i produselor foarte cunoscute sau cu mrci renumite se poate conta pe sprijinul clienilor i furnizorilor. Se poate conta foarte mult i pe sprijinul angajailor nelinetii de perspectiva pierderii locurilor de munc implicndu-se i sindicatele. aprarea Pac Man - strategia contraatacului firma atacat cumpr, la rndul ei, aciuni ale invadatorului pentru a le putea ulterior folosi ca instrument de negociere. Dezavantajul const n faptul c acionarii firmei atacate nu vor primi o prim, ci firma-int este cea care va plti un premium pentru a intra n posesia aciunilor pe care le deine raiderul. Din acest motiv, strategia este costisitoare i poate fi nefavorabil intei chiar dac se soldeaz cu o reuit. lichidarea total este cea mai radical metod de aprare. O companie care are numeroase active subevaluate poate recurge la aceast opiune dac valoarea sa intrinsec este substanial mai mare dect ceea ce ofer achizitorul. Strategiile gri sunt denumite astfel pentru c se afl la interferena ntre strategiile pur preventive i cele pur defensive. n principiu, ele ar trebui luate naintea declanrii raidului, apropiindu-se astfel de strategiile preventive. n practic ns, se recurge la ele dup lansarea atacului sau atunci cnd se anticipeaz o micare ostil. - urmrirea respectrii cerinei ca fiecrui acionar s i se plteasc acelai pre, astfel descurajnd atragerea de ctre investitor a unui grup de acionari, prin plata unei prime substaniale pentru titlurile cedate. - tactica "pilulei cu otrav" emisiunea de aciuni speciale a firmei vizate, care dau dreptul acionarilor s cear rscumprarea titlurilor dup preluare cu o prim, ceea ce majoreaz numrul aciunilor i implicit costul prelurii. Folosirea acestei tehnici presupune existena la dispoziia managementului a unui pachet nou de aciuni, a cror emisiune a fost autorizat, dar care nu au fost lansate pe pia.

Managementul are posibilitatea astfel de a le lansa pe piaa primar fr a mai fi necesar obinerea acordului majoritii acionarilor. - strategia "parauta de aur" obligarea invadatorului de a plti prime conducerii, dac acetia dup preluare doresc s schimbe managementul companiei preluate. Asta nseamn c raiderul va avea de pltit mult mai mult dect valoarea aciunilor pentru a intra n posesia deplin a societii. - ealonarea Consiliului de administraie prevede c doar un numr redus de administratori poate fi rennoit anual. Aceste prevederi consfinesc existena a trei grupuri de directori, fiecare dintre acetia fiind ales o dat la trei ani. n acest caz, chiar dac un alt investitor va ajunge s fie majoritar, acesta nu va putea s-i exercite controlul asupra Consiliului i va trebui s atepte trei sau chiar mai muli ani pentru a putea prelua efectiv controlul. n dependen de cele menionate mai sus se utilizeaz o strategie adecvat situaiei existente a companiei. Dac firma se afl n pericolul unei preluri ostile, ea trebuie s foloseasc ct mai eficient o strategie care se refer la situaia n cadrul companiei, pentru a evita pericolul n care se afl. Un exemplu de preluare ostil ar fi cazul Bendix, unde firma invadatoare Bendix ncearc s cumpere Martin Marieta (M.M.), firma vizat contraatac prin cumprarea aciunilor a companiei rivale. O firm ter, United Technologies, atras de ctigurile la cursul aciunilor ncepe i ea s achiziioneze aciuni ale lui Bendix. Intervenia lui Allied Corporation duce la ncetarea ostilitilor, astfel United Technologies se retrage, iar printr-un acord ncheiat ntre celelalte companii Allied Corporation preia M.M., realizndu-se un schimb de aciuni, respectiv Bendix i cedeaz aciunile M.M. pe care le deine, contra aciunilor la Bendix pe care Allied Corporation le-a achiziionat n timpul contraofensivei. Dup aceast operaiune cele trei companii puternice au devenit trei companii mai slabe. Toat afacerea a impus imobilizarea a circa 5,6 mlrd dolari. Exist, cu siguran, i alte tactici de aprare contra OPC ostile, ele fiind puse n aplicare n funcie de cazul concret, de cunotinele, de experiena, de

imaginaia, de posibilitile financiare i relaiile personale ale celor ce concep aprarea, de puterea sa de munc i voina de a nu ceda. Sau de a nu ceda dect pas cu pas, fcnd nota de plat a raiderului extrem de oneroas.