Evoluia pieei de capital romneti si burse celebre ce au schimbat lumea

Piaa de capital reprezint ansamblul relaiilor i mecanismelor prin care se realizeaz transferul fondurilor de la cei care au un surplus de capital - investitorii - ctre cei care au nevoie de capital, cu ajutorul unor instrumente specifice (valorile mobiliare emise) i prin intermediul unor operatori specifici (societile de servicii de investiii financiare). Piaa de capital este specializat n efectuarea de tranzacii cu active financiare cu scadene pe termene medii i lungi.1 Noiunea de pia de capital este definit diferit de colile economice mondiale, accepiunea ei derivnd din structurile diferite de pia pe care economitii le mbrac n acest noiune. coala american consider piaa financiar drept macropiaa pe care se manifest oferta i cererea de capitaluri n general, incluznd astfel piaa de capital n piaa financiar. Pentru coala francez, piaa de capital este cea pe care americanii o denumesc pia financiar. Nu se poate face o delimitare strict ntre piaa de capital i piaa financiar, cele dou noiuni fiind interdependente, prin includerea sau completarea reciproc, n funcie de reglementrile fiecrei ari n parte. 2 Aceste consideraii le ntlnim i n lucrrile altor specialiti. Din punctul de vedere al sferei sale de cuprindere, n literatura de specialitate s-au structurat dou concepii referitoare la piaa de capital: conceptia continental european (identificat n special cu cea francez) i concepia anglo-saxon.3: n concepia continental european, piaa de capital are o structura complex care cuprinde: piaa monetar, piaa ipotecar i piaa financiar. Pentru coala francez, piaa de capital reprezint piaa ofertei i cererii de capitaluri n general, deci cea pe care americanii o numesc piaa financiar. Piaa monetar este piaa capitalurilor pe termen scurt i mediu, fiind reprezentat de piaa interbancar i piaa titlurilor de creana negociabile. Instrumentele negociate sunt certificatele de depozit, biletele de trezorerie (emise de societi comerciale, cu excepia instituiilor de credit, bonurile de tezaur (emise de trezoreria publica), titlurile pe termen scurt (emise de instituii i societi financiare). Piaa ipotecar este o piaa specific construciei de locuine, instrumentele constnd n bilete ipotecare. Piaa financiar este piaa capitalurilor pe termen lung, pe care se emit i se tranzacioneaz valori mobiliare ce servesc drept suport al schimbului de capitaluri. n concepia anglo-saxon (coala american), piaa de capital formeaz mpreun cu piaa monetar (bancar) ceea ce se numete piaa financiar. n acest context, piaa de capital (equity market) este sinonim cu piaa valorilor mobiliare (securities market) i asigur investirea capitalurilor pe termen mediu i lung. 4 Un exponent al concepiei continental-europene, autorul francez Frederic Teulon consider c pieele de capital nglobeaz bursele (pe care le numete piee financiare), piaa monetar, piaa valutar i pieele derivate. 5 Varianta francez se ntlnete uneori i n literatura romneasc, un exemplu fiind Carmen Corduneanu care structureaz pieele de capital n piea financiar, piaa monetar i pieele de credit. 6 Sunt autori care nu fac nici o diferen ntre termenii pia financiar i pia de capital.7
1

Anghelache Gabriela (coordonator) Piee de capital i burse de valori, teste-gril i aplicaii, Ed. Economic, Bucureti, 2003, pag. 9 2 Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 21
3 4
5

Stoica Ovidiu Mecanisme i instituii ale pieei de capital, ed. Economic, Bucureti, 2002, p. 16
Anghelache Gabriela Bursa i piaa bursiera, Ed. Economica, Bucureti, 2000, pag. 11, 12

Teulon Frederic Pieele de capital, Ed. Institutul european, Iai, 2001, pag. 26, 42
6 7

Corduneanu Carmen Piee financiare i operaiuni bursiere, Ed. Mirton, Timioara, 1994, p. 19 Abil lucia Dicionar bursier, Ed. Economic, Bucureti, p. 140

n opiunea practicii din Romnia pentru concepia anglo-saxon, potrivit creia piaa de capital este sinonim cu piaa valorilor mobiliare i reprezint o component a pieei financiare.8,9 i Ovidiu Stoica subliniaz c: n ceea ce privete practica din Romnia, este evident c s-a optat pentru varianta anglo-american; de altfel, i structura pieei bursiere s-a creat tot dup modelul american.10 n sprijinul afirmaiei de mai sus, citm opinia unui alt autor romn care consider piaa financiar format, n funcie de termenul pentru care mobilizeaz capitalurile, din dou componente: piaa monetar i piaa de capital. Piaa monetar este locul de ntlnire al ofertei cu cererea de capitaluri disponibile pe termen scurt i foarte scurt de la maxim 360 zile la 24 ore sau mai puin. Piaa de capital este o component a pieei financiare care asigur ntlnirea ofertei cu cererea de capitaluri pe termen mediu i lung (termediul mediu este pentru unii specialiti de la 1 la 10 ani, pentru alii ncadrndu-se n intervalul 1-7 ani). 11 Urmnd concepia predominant exprimat n literatura de specialitate romneasc, n accepiunea acestei lucrri prin piaa de capital nelegem piaa de valori mobiliare, respectiv de titluri financiare negociabile pe termen lung. Piaa de capital asigur rolul de canal de transmitere ntre economia simbolic i cea real. Acest lucru se realizeaz n momentul cnd fondurile sunt transferate spre utilizatori i acetia le folosesc n economia real. Motivaia fundamental a unei piee de capital const n plasarea valorilor mobiliare emise de agenii economici pentru cautare de capital de la poteniali deinatori de excedent de capital datorit economisirii.

Componentele pieei de capital

Componentele pieei de capital sunt: piaa primar, care este o pia investiional simbolic, dar de legtur cu economia real, respectiv piaa secundar de capital, o pia pur simbolic, aprut din necesitatea de restructurare a portofoliului deinatorilor de active financiare. Piaa primar de capital este piaa pe care are loc transferul direct de fonduri i titluri financiare ntre investitori i utilizatori. Piaa secundar de capital se formeaz ca urmare a manifestrii ntre investitori a cererii i ofertei de titluri anterior emise. 12 O definiie pe care o considerm complet, dei foarte scurt, este urmtoarea: Pieele primare exist ca modalitate prin care companiile pot s colecteze capital de pe pieele publice.13 Noile emisiuni pot fi lansate fie prin intermediul unei burse de valori, fie prin intermediul pieei OTC. n general se consider c piaa secundar este mprit n: - burse de valori (pieele oficiale) - piee interdealeri (piee OTC Over the Counter (piee la ghieu))14
8 9

Anghelache Gabriela Bursa i piaa bursiera, Ed. Economica, Bucureti, 2000, pag. 12 Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 21

10 11

Stoica Ovidiu Mecanisme i instituii ale pieei de capital, ed. Economic, Bucureti, 2002, p. 18 Pop Cornelia Piee Financiare, curs univ., 2002, pag. 1-3, Universitatea Babe Bolyai Cluj-Napoca, www.ubbcluj.ro
12 13

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 21-31

***Centrul REUTERS pentru educaie financiar Introducere n studiul pieelor de titluri de valoare, Ed. Economic, Bucureti, 2000, p. 45 14 Popa Ioan Bursa, vol. 1, Ed. Adevrul, Bucureti, 1993, p. 44

Orice nou valoare mobiliar, care are caracteristici diferite de celelalte valori mobiliare emise de aceeai entitate juridic, este pus n circulaie pe piaa primar. Emitentul valorilor mobiliare poate s distribuie singur titluri pe care dorete s le pun n circulaie (caz n care impactul ofertei de valori mobiliare este redus i exist riscul ca o bun parte dintre acestea s rmn nesubscrise) sau respectivul emitent poate apela la un intermediar specializat n plasarea ofertei. Intermediarii specializai care opereaz pe piaa primar pot fi, n funcie de modul de organizare a pieei de capital: societi de valori mobiliare, bnci comerciale autorizate sau investment bank (instituii financiare specializate). Dup un timp mai lung sau mai scurt de la achiziionare, investitorii s-ar putea s doreasc s transforme n bani valorile mobiliare pe care le dein sau s le schimbe cu alte valori mobiliare. Pentru ca aceast operaiune s se poat realiza la cel mai bun pre, att pentru deintorul titlurilor ct i pentru viitorul cumprtor, a fost necesar organizarea unei piee specializate n acest tip de comer. Ca urmare, pieele organizate n scopul asigurrii revnzarii valorilor mobiliare, deja puse n circulaie prin intermediul pieei primare, s-au numit piee secundare. Spre deosebire de piaa primar, care canalizeaz capitalurile spre emitenii de valori mobiliare, piaa secundar intermediaz doar un schimb de bani, respectiv de titluri. Piaa primar folosete adesea piaa secundar mai ales sistemele de informare i atragere a publicului investitor pentru plasarea ofertelor publice. Aceast situaie este des ntlnit mai ales n rile n care piaa primar este mai puin dezvoltat i are un impact mai mic asupra publicului investitor.15 Unii specialiti consider c piaa secundar se numete i pia bursier sau bursa n sens larg.16 Cele mai importante piee de tranzacionare a instrumentelor financiare o reprezint bursele. Bursele care tranzacioneaz numai valori mobiliare sunt denumite burse de valori. Instrumentele financiare derivate i sintetice formeaz obiectul tranzaciilor n bursele de mrfuri.17 Bursa este o pia pe care se ofer i se desfac, dup o procedur special, mrfuri sau valori mobiliare. Concentrnd o mare parte a cererii i ofertei de valori mobiliare, bursa asigur lichiditatea i mobilitatea capitalurilor. Privite prin prisma coninutului activitii, bursele de valori mobiliare reprezint segmentul cel mai important al pieei secundare de capital.18

Rolul burselor de valori

15

Pop Cornelia Piee Financiare, curs univ., 2002, pag. 4-8, Universitatea Babe Bolyai Cluj-Napoca, www.ubbcluj.ro 16 Popa Ioan Bursa, vol. 1, Ed. Adevrul, Bucureti, 1993, pag. 41, citat de Pop Cornelia Piee Financiare, curs univ., 2002, pag. 8, Universitatea Babe Bolyai Cluj-Napoca
17 18

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 21-31 Anghelache Gabriela Bursa i piaa bursiera, Ed. Economica, Bucureti, 2000, pag. 157-158

Un agent economic dispune de capacitate de finanare cnd resursele sale depesc cheltuielile. Aceast capacitate reprezint o economie financiar disponibil pentru rambursarea datoriilor sau pentru efectuarea de plasamente financiare. Emisiunea de aciuni i obligaiuni la burs permite firmelor s se finaneze. Paralel cu creditul bancar, bursa constituie unul din circuitele de finanare a economiei. Atunci cnd firmele caut capitaluri pentru dezvoltare sau pentru derularea proiectelor de investiii i cnd Statul dorete s finaneze deficitul bugetar recurgnd la mprumut (emiterea de titluri pe piaa financiar), ali ageni economici cum ar fi gospodriile sau organismele ce administreaz o economie colectiv (bnci, societi de asigurare, case de economii) sunt n cutarea unor plasamente remuneratorii. Bursa permite acestor dou tipuri de ageni s se ntlneasc: cei care au nevoi de finanare gsesc capitalurile direct de la cei care au capaciti de finanare. O economie deschis (sau de ndatorare) este un sistem de finanare indirect a firmelor, n care bncile acord o mas de credit foarte important, atunci cnd pieele financiare joac un rol limitat. Finanarea este indirect, deoarece agenii cu capacitate i cu nevoie de finanare nu se ntlnesc direct pe pia, ci trec printr-un intermediar (banca) care colecteaz fondurile disponibile i acord pe acest baz credite celor care solicit. Acest tip de finanare prin credite bancare este facilitat dac puterile publice administreaz ratele dobnzii i le menin artificial sczute n termeni reali. Bncile sunt asigurate de o refinanare aproape automat de la Banca Central a crei politic este dominat de dorina de obinere a creterii economice. Prin opoziie, ntr-o economie de pia financiar, firmele i asigur finanarea prin apel direct la pia (emisiuni de aciuni i obligaiuni), ndatorarea pe lng sistemul bancar neavnd dect un rol marginal. Dl. Valentin Cismaru susine chiar ideea, c bncile nu se pot implica n creditri pe termen lung deoarece bncile comerciale prin natura lor sunt menite s crediteze doar operaiuni comerciale, cu termen de scaden de pn la un an. Creditarea pe termen mediu i lung reprezint o activitate atipic pentru bncile comerciale, aa cum este i activitatea de investiii i participaii, activitate n care se pot implica doar bncile cu o capitalizare foarte mare. Datorit sumelor atrase de la populaie cu o scaden de maxim un an, bncile nu i pot permite plasamente pe termen mediu i lung, deoarece risc incapacitatea de onorare a retragerilor. Ele de obicei afecteaz pentru creditarea pe termen lung, investiii i participaii, resursele financiare obinute din capitalizare. 19 Un alt specialist, la a crui opinie ne raliem, consider criticabil aceast prere.20 Un titlu financiar este considerat lichid dac poate fi vndut n orice moment, iar piaa pe care se efectueaz tranzaciile este suficient de larg pentru ca toi cei care intervin s poat gsi o contrapartid a provoca, datorit vnzrii lor, o scdere important a cursurilor. Bursa mediaz dou exigene a priori contradictorii: lichiditatea plasamentelor pentru investitori i obinerea de capitaluri pe termen lung pentru cei ce apeleaz la mprumuturi. Bursa este un

19

Cismaru Valentin, Bncile comerciale i finanarea economiei reale, Buletin Bursier Puls Capital nr. 82, 31.03.2000, p. 1 20 Stoica Ovidiu Mecanisme i instituii ale pieei de capital, ed. Economic, Bucureti, 2002, p. 270

sistem de prezervare a economiilor i un sistem care garanteaz investitorilor posibilitatea de a se dezangaja n orice moment. 21 Intrarea la burs este un eveniment excepional pentru o firm, ocazia de mbuntire a notorietii. Cotarea la burs a unei firme noi suscit n general interesul publicului i este nsoit de o campanie publicitar (articole de pres, suplimente publicitare destinate atragerii investitorilor, etc). Admiterea la burs este, de asemenea, mijlocul de lrgire a cercului acionarilor, de a face apel pe pia pentru creterea capitalurilor i calea de a finana dezvoltarea firmei. Obinerea fondurilor proprii permite ameliorarea accesului firmei la resurse externe, ntrind credibilitatea firmei fa de creditori. Prin mecanismele de formare a preului care tind spre concurena perfect, bursa stabilete preul de referin, difuzarea informaiilor bursiere conducnd la armonizarea preurilor pe ntreaga economie. Rolul primordial al unei burse este acela de a oferi un mediu sigur, n cadrul cruia juctorii de pe pia s poat tranzaciona.22

Evoluia burselor de valori

Evoluia pieei bursiere are un caracter de predictibilitate, cursul stabilit la burs devenind un instrument realist de analiz economic i evaluare care intr n calcul pentru stabilirea politicilor economice. Se consider c piaa bursier a SUA a acionat de 8 ori ca indicator economic dup cel de Al Doilea Rzboi Mondial, anticipnd fiecare declin economic cu aproximativ 8 luni.23 Totodat, prin intermediul pieei bursiere, a mecanismului specific de tranzacii se realizeaz operaiuni de transfer a riscului. Participanii la pia sunt motivai diferit astfel nct unii sunt dispui s preia un risc mai mare n condiiile unui profit potenial mai mare pe cnd alii nu sunt dispui s rite. Transferul riscului de la participani cu aversiune fa de risc la participani cu dispoziie la risc se realizeaz prin burs, cu ajutorul operaiunilor de hedging (acoperire).24 Activitatea pe piaa bursier este urmrit prin intermediul cursului valorilor mobiliare i indicilor bursieri. Aceti indicatori sunt considerai barometre ale strii economice i politice a rii respective. Bursa este sensibil la toate evenimentele de ordin economic, financiar-monetar, social, politic. Ea pune n eviden, aadar, starea conjunctural a economiei naionale n cadrul creia funcioneaz bursa respectiv, fiind comparabil cu un barometru al conjuncturii economice 25
21 22

Teulon Frederic Pieele de capital, Ed. Institutul european, Iai, 2001, pag. 54-60

***Centrul REUTERS pentru educaie financiar Introducere n studiul pieelor de titluri de valoare, Ed. Economic, Bucureti, 2000, p. 42 23 Pop Cornelia Piee Financiare, curs univ., 2002, pag. 215, Universitatea Babe Bolyai Cluj-Napoca, www.ubbcluj.ro
24 25

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 48-49 Anghelache Gabriela Bursa i piaa bursiera, Ed. Economica, Bucureti, 2000, pag. 159

Fa de ideea general acceptat menionat mai sus, Pop Cornelia consider ns c bursa de valori este doar unul dintre indicatorii economiei, att la nivelul unei economii naionale, ct i la nivel global. Dei este cert c bursele de valori reacioneaz la strile de criz dintr-o economie sau la creterea economic nregistrat de ara n cauz, trebuie s se in seama de faptul c activitatea oricrei burse de valori este extrem de sensibil la zvonuri de orice fel i la starea de spirit a investitorilor, precum i la comportamentul de turm al investitorilor individuali, mai ales. Acelai autor susine ca vizibilitatea pe care o are orice scdere a pieei bursiere este sursa ateniei deosebite acordate acestui indicator. Un argument n favoarea acestui punct de vedere interesant l reprezint faptul c Departamentul pt Comer al S.U.A. utilizeaz 11 indicatori economici pentru a caracteriza economia SUA, n ansamblu, iar piaa bursier este doar unul dintre aceti indicatori. 26 Considerm ca autorul citat are dreptate s susin c nu orice scdere a activitii unei burse de valori poate fi interpretat ca un semnal al apariiei unei crize, fiind necesar ca aceast scdere s fie combinat cu ali factori cum ar fi scderea produciei, inflaia, etc. Dac uneori tendinele de evoluie a activitii bursiere pot anticipa o situaie de criz, alteori activitatea bursei se ajusteaz la situaia de criz dup declanarea acesteia.

Premise ale apariiei pieelor de capital

Odat cu dezvoltarea comerului n evul mediu, volumul de tranzacii a devenit tot mai mare, trgurile reprezentnd piee spot (piee la disponibil, numite i piee cash) organizate care concentrau cererea i oferta i astfel asigurau condiiile minimale de formare a preului n condiii de concuren. Se consider ca n Japonia evului mediu, n cadrul sistemului de trguri, a aprut comerul cu contracte la termen. Astfel, bursa japonez este cea care inaugureaz n 1697, cu un secol i jumtate naintea celei americane, contractul futures, i respectiv piaa la termen. (futures este un contract de vnzare-cumprare referitor la un activ financiar sau la o marf n cantiti standardizate, la un pre stabilit n momentul ncheierii contractului i cu executarea lui la scaden, ulterior). 27 Ulterior secolului al XV-lea intervine decadena trgurilor, care pierd teren n faa depozitelor, magaziilor, comerului en gros n general. Unii istorici explic decadena trgurilor prin apariia burselor, dar de fapt, datorit creterii populaiei, a oraelor, a consumului, comerul cu ridicata a devenit un segment independent al pieei. Magaziile, hambarele, depozitele, antrepozitele tind s nlocuiasc trgul mai ales datorit stabilitii lor.28 Aceast opinie se ntlnete i la ali autori: Concentrarea comercial n folossul antrepozitelor i magaziilor a devenit un fenomen general n Europa secolului al XVIII-lea. Remarcm definiia relativ la trguri pe care acelai autor o d bursei: Pstrnd toate proporiile, bursa este ultimul etaj al unui trg, dar al unui trg care nu s-ar mai nchide29
26

Pop Cornelia Piee Financiare, curs univ., 2002, pag. 215, Universitatea Babe Bolyai Cluj-Napoca, www.ubbcluj.ro
27 28 29

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 284 Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 285

Braudel Fernand Jocurile schimbului, vol. I, Ed. Meridiane, 1985, pag. 97

Etimologia cuvntului burs provine din Bruges, ora n care adunrile comercianilor se ineau n Hotel des Bourses, deinut de familia van der Bourse, pe frontispiciul hanului fiind gravate trei pungi de bani (bourses). n acest loc se negociau periodic metale preioase i, mai trziu, hrtii de valoare.30 Locul de ntlnire al negustorilor i bancherilor era denumit diferit n marile orae comerciale ale Europei medievale. n Germania de Nord bursa era denumit Colegiul Negustorilor, n Lyon Piaa Schimburilor iar n Marsilia: Loja. n oraele unde nu avea o cldire dedicat, denumirea bursei a preluat numele locului de ntlnire. Astfel, la Sevilla bursa se inea pe treptele catedralei (Las gradas), la Florena n Mercato Nuovo, la Frankfurt am Main reuniunile se ineau n Fischmarkt (piaa de pete). Se pare c cele mai timpurii burse, n sensul de locuri unde se ntlneau bancherii, negustorii, agenii de schimb i curtierii pentru a ncheia tranzacii n mod public, apar n oraele-state Veneia, Genova, Florena unde astfel de instituii le gsim ncepnd cu secolul al XIV-lea. Ulterior bursele apar la Bruges n 1409, la Anvers n 1460, la Lyon n 1462, la Toulouse n 1469, la Amsterdam n 1530, la Londra n 1554, la Paris n 1536, la Berlin n 1716, la Viena n 1771 i la New York n 1772. Iniiat ca pia de mrfuri, bursa a dezvoltat i piaa titlurilor financiare, respectiv piaa de valori. La nceputul secolului al XIV-lea, bursele din Veneia, Florena i Genova tranzacionau titluri de mprumut de stat. n secolul al XVII-lea, n Amsterdam se practica vnzarea n lips i cumprarea n marj. 31 Anterior anului 1450, cnd se nregistreaz la Frankfurt primele tranzacii cu aciuni ale unor mine de crbune, nu se dein documente care s dovedeasc existena tranzaciilor cu aciuni, avnd n vedere faptul c nu exista o cldire sau un spaiu foarte bine definit unde s se deruleze tranzaciile. Secolele 16 i 17 sunt cele care marcheaz construirea cldirilor ce urmau s adposteasc bursele (unele dintre bursele actuale i mai deruleaz activitatea n cldiri situate pe vechile amplasamente), precum i apariia primelor regulamente de funcionare i ncheiere a tranzaciilor. De fapt, pn n secolele 18-19 bursele (pieele secundare) erau, chiar i ca spaiu organizat, un loc fix de ntlnire a celor care doreau s vnd i/sau s cumpere valori mobiliare, orice comerciant avnd acces direct n spaiul n care se ncheiau negocierile. Secolele 18-19 marcheaz introducerea unor reguli mai stricte de tranzacionare i de organizare, precum i de afiare a informaiilor privind tranzaciile ncheiate i preul acestora. n plus, n aceast perioad a crescut ca numr publicul investitor, i prezena fiecrui vnztor/cumprtor n incinta bursei a devenit imposibil. Ca urmare, au aprut agenii de schimb persoane specializate n intermedierea tranzaciilor n rimgul bursei. Cu timpul, accesul n ring a devenit privilegiul exclusiv al acestor ageni specializai, toate tranzaciile derulndu-se prin intermediul lor.32 n secolul al XV-lea bursa din Amsterdam a constituit polul bursier european. Mecanismul tranzaciilor a devenit sofisticat, exista un jargon bursier, au aprut speculanii, existau tranzacii la termen de tip options, vnzri n lipsa i cumprri n marj. (options sau opiunile reprezint contracte prin care vnztorul cedeaz cumprtorului, contra unei prime, dreptul dar nu i obligaia de a vinde respectiv de a cumpra la un anumit pre, determinat n momentul ncheierii contractului, o marf sau un activ financiar, drept exercitabil pn la o dat viitoare prestabilit). ncepnd cu 1585 se afieaz cursul pentru mrfuri iar din 1747
30 31 32

Stoica Victor, Ionescu Eduard Piee de capital i burse de valori, Ed. Economica, Bucureti, 2002, pag. 84 Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 283-284

Pop Cornelia Piee Financiare, curs univ., 2002, pag. 8,9, Universitatea Babe Bolyai Cluj-Napoca, www.ubbcluj.ro

pentru aciuni. La Londra nc din 1695 Royal Exchange tranzacioneaz fonduri publice, aciunile Companiei Indiilor i ale Bncii Angliei. n 1773 se nfiineaz Stock Exchange unde se vor gsi aceleai reguli de tranzacii ca n bursa olandez. n secolul al XVII-lea se poate spune c instituia bursei a intrat n viaa public european. La Paris bursa a funcionat din 1724 dar nu a avut amploarea celor din Amsterdam sau Londra. n secolul al XVIII-lea i prima jumtate a secolului al XIX-lea bursele adposteau n esen o pia spot pentru materii prime, produse agroalimentare i industriale. Tot n aceast perioad se amplific comerul la termen, cea mai reprezentativ pia n aceast perioad fiind Chicago Board of Trade pentru comerul cu cereale. Comerul la termen s-a extins apoi la Liverpool, Londra, New York, Berlin. Dac n 1880 doar grul, porumbul, ovzul i bumbacul erau tranzacionate la termen, cu timpul s-au adugat metalele (cupru, plumb, zinc), cheresteaua i sucul de citrice.33 Este de remarcat faptul c pn n 1771 nu exista o separare a burselor de mrfuri i valori. La acea dat, n Imperiul Austro-ungar, prin decret imperial, Maria Tereza stabilea pentru prima dat separarea dintre bursele de mrfuri i cele de valori.34 n prezent, tranzaciile la termen sunt cele mai reprezentative ca volum att n bursele de mrfuri ct i n cele de valori.35 Dezvoltarea comerului implic apariia i dezvoltarea permanent a noi firme, ceea ce nseamn creterea corespunttoare a nevoii de capital financiar. Chiar statul i colectivitile locale au nevoie de fonduri pentru finanarea cheltuielilor iar n acest scop se prezint pe piaa de capital prin emisiunea de obligaiuni. Practic scopul fundamental al crerii pieei de capital este acela de a permite societilor comerciale i statului s mobilizeze resurse fcnd apel la economiile publice. Suntem de prere c una dintre premisele apariiei i dezvoltrii pieelor bursiere este necesitatea reorientrii i restructurrii activitii economice. Bursa poate realiza o redistribuire a mijloacelor de finanare n cadrul unei economii, stimulnd industriile profitabile i permind modernizarea economiei.

Bursele de valori ce au schimbat lumea

n fiecare ar exist o burs principal care joac un anumit rol pe plan internaional. Este vorba de Wall Street (New York) n Statele Unite, de bursa Londrei n Marea Britanie, etc. Pentru a permite firmelor de talie mijlocie s aib acces la finanarea bursier, au fost create noile piee: NASDAQ-ul american (1971), Unlisted Stock Market (Marea Britanie, 1980, nlocuit n 1995 de Alternative Investment Market), piaa secundar francez (1983), etc.36

Bursa de Valori din New York

33 34

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 285

Pop Cornelia Piee Financiare, curs univ., 2002, pag. 8, Universitatea Babe Bolyai Cluj-Napoca, www.ubbcluj.ro
35 36

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 283-287 Teulon Frederic Pieele de capital, Ed. Institutul european, Iai, 2001, pag. 79

Bursa de Valori din New York (New York Stock Exchange), cunoscut i sub numele de Wall Street, cea mai mare burs de valori din lume, i-a nceput activitatea nc din secolul al XVIII-lea, cnd a fost iniial destinat pentru a servi la plata datoriilor de rzboi ale guvernului nou-createlor State Unite ale Americii. n anul 1790, n Statele Unite se puteau tranzaciona doar dou tipuri de titluri: obligaiuni de razboi emise pentru a acoperi o datorie de razboi de 80 de milioane de dolari i aciunile primei bnci centrale americane, Bank of United States. Brokerii i dealerii vindeau i cumparau aceste titluri n birouri, cafenele, piee n jurul Wall Street. n lipsa unui loc bine stabilit i a unui program de tranzacionare, vnzatorii i cumprtorii trebuiau s se caute unii pe alii prin tot oraul, ceea ce fcea ca aceast pia s nu aib o prea mare lichiditate. Abia n 17 mai 1792 toate aceste probleme au fost rezolvate, brokerii new-yorkezi semnnd un document prin care conveneau s tranzacioneze titlurile doar ntre ei. n acest fel, cea mai mare burs de valori din lume i-a nceput existena datorit unui simplu document intitulat The Buttonwood Agreement, al crui nume a fost inspirat dup locul de ntlnire al brokerilor, sub un copac la numrul 68 Wall Street. De abia un sfert de secol mai trziu, n 1817, brokerii de pe Wall Street au dat organizaiei lor un nume: New York Stock and Exchange Board ( scurtat n 1836 la New York Stock Exchange) i au impus reguli stricte de desfaurare a tranzaciilor precum i desemnarea unui preedinte. n 1817, la Bursa din New York erau listate treizeci de titluri (aciuni. Atunci ca i acum, numai brokerii membrii ai bursei puteau vinde i cumpra titluri n ringul de tranzacionare. n 1817, dreptul de a deveni membru al bursei costa 25 de dolari, n timp ce n prezent un loc ("seat") n ringul de tranzacionare cost aproximativ 1 milion de dolari, pentru a deveni membru al bursei fiind necesar i respectarea unor condiii financiare i profesionale foarte stricte. 37 Membrii bursei sunt firme de brokeraj i au birouri situate n perimetrul bursei. Membrii sunt reprezentai de proprii ageni sau de brokeri independeni (brokeri de ring) ce i-au oferit serviciile mai multor firme member ale bursei. Dintre acetia, la New York rolul specialistului este cel mai important. Brokerul specialist este un membru al bursei, specializat pe tranzaciile cu anumite titluri pentru care acioneaz att n numele clienilor (sau pentru ceilali membri ai bursei), ca broker, ct i n nume propriu, ca dealer, ndeplinind rolul de market maker pentru titlurile pe care e profilat. Specialistul este responsabil de calitatea pieei activelor financiare pentru care este responsabil. 38 n prezent, alturi de New York Stock Exchange n Statele Unite funcioneaz alte ase burse de valori ( American, Boston, Cincinnati, Chicago, Pacific i Philadelphia Stock Exchange), precum i piata extrabursier Nasdaq (OTC-Over The Counter Market) unde sunt tranzacionate aciunile companiilor care nu ndeplinesc condiiile de listare impuse de burse. Din 1978, cele opt piee au fost legate printr-o reea electronic de comunicaii numita Intermarket Trading System (ITS), care permite tranzacionarea prin intermediul calculatorului pe oricare din pieele menionate. Indiscutabil, bursa de la New York este cea mai mare din lume, fapt confirmat i de impresionantele date statistice, la nivelul anului 1999: - la NYSE sunt listate mai mult de 200 de miliarde de aciuni ale peste 3000 de societi emitente;
37 38

www.kmarket.ro New York Stock Exchange, material original, 22.11.1999 Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 148

- capitalizarea bursier totala este mai mare de 9 400 miliarde dolari, altfel spus egal cu 110% din produsul national brut al Statelor Unite; - la NYSE sunt listate 300 de de companii internationale - n fiecare zi se tranzacioneaz n medie 500 de milioane de aciuni. 39 Este de menionat c n anul 2001 bursa din New York era lider mondial, ajungnd s dein aproape o teime din capitalizarea bursier global, n timp ce bursa londonez se clasa pe locul al doilea n acelai an. 40 Dominaia principalei burse mondiale este direct legat de puterea economiei americane, de numrul mare de societi cotate n Statele Unite si de rolul central jucat de dolar n operaiunile financiare internaionale. Cele dou mari crahuri bursiere ale secolului XX au luat natere la bursa de pe Wall Street (oct. 1929 i oct. 1987) 41 Bursa de Valori din Londra Bursa de Valori din Londra (London Stock Exchange), una dintre cele mai vechi din lume, grupeaz n prezent diverse piee pentru listarea diferitelor titluri: cea principal, unde se tranzacioneaz cele mai importante aciuni din Marea Britanie precum i din lume, Alternative Investment Market, destinata pentru companiile tinere, aflate n faza de crestere i techMark, o nou pia pe care pot fi listate aciuni ale companiilor care activeaz n domeniul tehnologiilor de vrf. Cum prima societate pe aciuni din lume a fost fondat la Londra n 1553 (Compania Muscovy), acest tip de companie a cunoscut treptat o larg dezvoltare n Anglia, ceea ce a dus la aparitia unor persoane specializate n tranzacionarea titlurilor emise de astfel de societai (aciuni), adica a brokerilor, acionnd ca intermediari pentru investitori. n 1760, un grup de 150 de brokeri au format un club la o cafenea din Londra, unde se ntlneau pentru a tranzaciona titluri, iar n 1773, membrii clubului au votat pentru schimbarea numelui acestuia (Jonathan Coffee House) cu cel de Bursa de Valori (Stock Exchange). Bursa de la Londra s-a dezvoltat rapid, impulsionat i de noile descoperiri ale tiintei i tehnicii, iar pn n secolul al IX-lea s-au deschis mai mult de 20 de burse de valori n ar, care au operat independent pn n 1973, cnd a avut loc integrarea tuturor pieelor din Marea Britanie pe care se tranzacioneaz titluri de valoare.42 n secolul al XIX-lea piaa financiar internaional s-a confundat cu piaa financiar din Londra, la care s-a adugat, ntre anii 1895 i 1914, piaa financiar din Paris. 43Din 1986, Bursa de la Londra a devenit o companie privat cu rspundere limitat, iar sistemul de tranzacionare s-a schimbat, de la tranzacionarea n ringul Bursei trecandu-se la cea prin intermediul telefonului i calculatorului din camere de tranzacionare separate. n iunie 1995, Bursa de la Londra a lansat o noua pia de tranzacionare-Alternative Investment Market (AIM), accesibila i firmelor mai mici, nou nfiinate sau aflate n accensiune, care nu ndeplinesc conditiile de listare impuse de piaa principal. n prezent, la Bursa de la Londra exist sisteme de tranzacionare diferite, n functie de performanele companiilor listate. La Bursa de la Londra erau listate n 1999 peste 12160 de titluri (aciuni ale companiilor din Marea Britanie, aciuni ale unor companii internationale, titluri emise de guvernul Marii
39 40

www.kmarket.ro New York Stock Exchange, material original, 22.11.1999

Siminea Irina, Piaa de capital n Romania. Metode de evaluare i prognoz, Tez de doctorat, Bucureti 2003, pag. 19-21, www.biblioteca.ase.ro
41 42

Teulon Frederic Pieele de capital, Ed. Institutul european, Iai, 2001, pag. 65 www.kmarket.ro London Stock Exchange, material original, 1999 43 Stoica Victor, Ionescu Eduard Piee de capital i burse de valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 24

Britanii, obligatiuni emise de companii sau autoriti administrative locale, euroobligaiuni, certificate de depozit, opiuni.44 Din punct de vedere al capitalizrii bursiere, Londra s-a situat mereu n topul celor mai reprezentative piee financiare. Dac n 1982 bursa londonez ocupa a treia poziie, dup 10 ani situaia era neschimbat iar n 2001 ajunsese pe locul secund mondial dup criteriul de mai sus.45 Bursa Londrei este singura din Europa care are o talie ce i permite s rivalizeze cu New York-ul sau cu Tokio. Piaa Londrei beneficiaz de fusuri orare avantajoase: ea se deschide dup nchiderea bursei de la Tokio i se nchide chiar naintea deschiderii bursei din New York. Ea a captat deja o mare parte din schimburile de valori cele mai importante de la bursele europene. Supremaia Londrei este ntrit de Directiva European cu privire la serviciile financiare (1997), care mrete concurena oferind posibilitatea intermediarilor financiari s negocieze titluri fr s fie fizic prezeni pe pia. 46 Bursa de valori din Frankfurt Bursa din Frankfurt este considerat de ctre unii autori cea mai mare burs din Germania i chiar din Europa.47 Rdcinile bursei de valori din Frankfurt coboar n perioada trgurilor medievale. nc din anul 1330, Frankfurt era un important centru al tranzaciilor monetare i financiare, la nceputul secolului al al XVI-lea devenind extrem de prosper datorit renumitelor sale trguri n care erau implicai comerciani din toat Europa. Dup 1450 se nregistreaz la Frankfurt primele tranzacii cu aciuni ale unor mine de crbune din regiunea silezian. Deoarece diversele ri europene erau mprite n mici regiuni avnd propriul sistem monetar, plile n Frankfurt se bazau pe o larg varietate de monede, rezultatul fiind ngreunarea tranzaciilor monetare. Abundena mijloacelor de plat i ratele necontrolate de schimb au facilitat activitile de camt i nelciunile. Pentru a stabiliza sistemul monetar, comercianii din trgurile din Frankfurt au decis n anul 1585 sa stabileasc rate uniforme de schimb. Astzi, acest eveniment este considerat ca data naterii bursei de valori din Frankfurt. n 1605 numele german BRSE, echivalentul denumirii franceze BOURSE, a fost documentat n scris ca desemnnd ntlnirea periodic a comercianilor din Frankfurt pentru actualizarea i uniformizarea ratelor de schimb pentru tranzacii n monezi i bancnote. Prima list oficial a ratelor de schimb, care prezenta preurile medii corespunztoare unui numr de 12 categorii de monede, a aprut n 1625. Iniial, ntlnirile comercianilor se ineau sub cerul liber, abia din anul 1695 selectndu-se cldirea cea mai spaioas din ora n acest scop. n anul 1682 au fost emise primele regulamente de tranzacionare, care au condus la stabilirea unei administraii oficiale ale bursei de valori.
44

www.kmarket.ro London Stock Exchange, material original, 1999

45

Siminea Irina, Piaa de capital n Romania. Metode de evaluare i prognoz, Tez de doctorat, Bucureti 2003, pag. 19, www.biblioteca.ase.ro
46 47

Teulon Frederic Pieele de capital, Ed. Institutul european, Iai, 2001, pag. 64

Niu Adrian, Burse de mrfuri i valori, ed. Tribuna Economic, Bucureti, 2002

La nceputul secolului al XVII-lea au fost iniiate periodic tranzacii cu cambii i obligaiuni, astfel fiind creat o pia pe care i necomercianii puteau s investeasc. n 1808 Bursa, creat iniial ca o instituie privat de ctre un numr de oameni de afaceri, a fost adus sub umbrela Camerei de Comer, devenind astfel instituie public. Tranzacionarea obligaiunilor guvernamentale a nceput la Bursa de Valori din Frankfurt la sfritul sec. al XVIII-lea. Foarte curnd, Frankfurt a devenit un centru al capitalului internaional cu una dintre cele mai dezvoltate burse de valori internaionale alturi de Londra i Paris. Prima emisiune de aciuni certificate de participare la Banca Naional Austriac au fost tranzacionate n Frankfurt n 1820. Dar principala int a bursei germane a rmas aceeai: obligaiunile. n contrast cu celelalte mari burse europene, piaa din Frankfurt a fost la nceput reticent la deja popularele aciuni ale corporaiilor. La sfritul sec. al XIX-lea ns, pentru a contracara dominana Bursei din Berlin, bursa din Frankfurt i-a modificat politica economic, ndreptndu-se spre industriile atractive i intensificnd tranzaciile cu aciuni. Bursa din Frankfurt a fost puternic afectat de Primul Rzboi Mondial i consecinele sale. La sfritul rzboiului, nici un titlu de valoare strin nu mai era listat la aceast burs, Frankfurt pierzndu-i poziia ca burs internaional. Criza mondial din 1930 a avut efecte dezastruoase, bursele de valori germane fiind chiar nchise temporar n 1931. Dup preluarea puterii n 1933 de ctre Partidul Nazist, bursa din Frankfurt a ndeplinit un rol minor. Cu toate acestea, n septembrie 1945 deja era redeschis ca una dintre cele mai importante burse germane. Gradual, pe msura consolidrii economiei germane, Bursa din Frankfurt a recptat veche sa importan, jucnd un rol semnificativ ca intermediar al capitalului destinat reconstruciei rilor afectate de rzboi. n 1969 Bursa din Frankfurt a nceput procesarea electronic a anumitor date, ajungnd n 1997 la completa informatizare a tranzaciilor. Personajul principal al bursei germane este maklerul, un functionar de stat care are rolul de a stabili cursul pentru titlurile ncredinate lui.48 Dac n anul 1982 piaa de capital din Frankfurt se clasa pe poziia a asea n ierarhia mondial, n 1992 ocupa a cincea poziie, trecnd pe locul nr. 6 n 2001. Este de menionat ca n anul 2001 a fost creat bursa european EURONEXT, rezultat din colaborarea principalelor burse de pe vechiul continent (printre care i Amsterdam) care a preluat a treia poziie dup criteriul capitalizrii bursiere. 49

Activitatea bursier n Romnia nainte de 1949

Ideea nfiinrii unor burse a aprut ca o consecin fireasc a dezvoltrii comerului n ara Romneasc, n anul 1839 (... se ivi la la 1839 ideia unei Burse la Bucureti i Braila. 50
48 49

History of the Frankfurt Stock Exchange, Deutsche Boerse Group, www.deutsche-boerse.com Siminea Irina, Piaa de capital n Romania. Metode de evaluare i prognoz, Tez de doctorat, Bucureti 2003, pag. 19-21, www.biblioteca.ase.ro 50 Nicolae Iorga Istoria Comerului romnesc, Tipografia Tiparul Romnesc, 1925, pag. 175

Locaiile erau determinate de faptul c n cele dou orae aveau loc cele mai multe tranzacii comerciale cu cereale, portul brilea fiind plin de corbii turceti, greceti, austriece, srbeti, francese, englese i ruseti care vin s ncarce tot felul de produse muntene, pe care le transport la Constantinopol, Genova, Marsilia i alte porturi din Mediteran. 51 Considerm c necesitatea nfiinrii unor burse n cele dou orae era impus de volumul tranzaciilor comerciale cu cereale din acea perioad. Piaa de mrfuri ajunsese la o anumit maturitate care a impus apariia instituiei reprezentative, bursa. Unii autori consider c, dei instituia bursei este sumar definit, actul de natere al bursei n Romnia poate fi considerat Codul de Comer al rii Romneti din 1840, care a fost utilizat i n Moldova pna la Unirea din 1959, i care coninea o reglementare general a burselor de la Brila i Bucureti. Ca argumente, autorul citat menioneaz existena unui regulament referitor la finanare, administraie, cotaie i tranzacii, asigurarea condiiilor de publicitate prin publicare n gazeta comercial a cotaiilor mrfurilor, impunerea unor reguli de conduit pentru dragomani i scunai (actualii dealeri i brokeri). Era reglementat i Consiliul de administraie, reprezentat de consiliul negustorilor din Brila, respectiv de ase administratori la Bucureti. 52 Considerm ntemeiate argumentele aduse n favoarea anului 1840 ca an de natere a bursei, chiar daca Legea din 1881 este prima lege a bursei. Reglementarea din 1840, dei general, confer adevrate trsturi de instituie bursier. Un alt autor consacrat este de acord cu afirmaia c activitatea bursier n ara noastr i marcheaz primele nceputuri n anul 1839, dei precizeaz c bursele de comer ntemeiate atunci au fost lipsite de o activitate notabil, datorit absenelor bazelor legislative.53 Ali specialiti consider c Legea asupra burselor, mijlocitorilor de schimb i mijlocitorilor de mrfuri din 1881 marcheaz organizarea mai temeinic a burselor din vechiul Regat, dei accept ideea c nceputurile pieei bursiere de mrfuri i valori din ara noastr ar putea fi situate pe la mijlocul secolului XIX. Legea era adaptat dup legislaia francez i se referea att la bursele de valori, ct i la cele de mrfuri. Conform prevederilor ei, bursele se nfiinau prin Decret Regal, la propunerea Ministerului Comerului, numai n oraele n care centrele de comer i industrie dispuneau de mijloace pentru ntreinerea localului i a personalului lor. 54 Studiind literatura de specialitate romneasc am observat c o mare parte a autorilor consacrai neglijeaz bursele din Transilvania. Printre rarele meniuni, extrem de succinte, referitoare la pieele incipiente de capital distingem c ...n Transilvania i Banat, organizarea burselor era dup modelul austriac.55 ntr-o alt lucrare se amintete fugitiv c pn n 1929 pe teritoriul Romniei dup Marea Unire funcionau burse de mrfuri i valori mobiliare la Arad i Timioara, semnalnd c tradiiile bursiere din aceast parte a rii denot o activitate economic intens care a generat dezvoltarea mecanismelor pieei i apariia burselor.56 Aceast scpare a literaturii citate n lucrarea prezent nu poate fi justificat prin
51 52 53

Nicolae Iorga Istoria Comerului romnesc, Tipografia Tiparul Romnesc, 1925, pag. 165

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 288 Anghelache Gabriela Bursa i piaa bursiera, Ed. Economica, Bucureti, 2000, pag. 166-167 54 Stoica Victor, Ionescu Eduard Piee de capital i burse de valori, Ed. Economica, Bucureti, 2002, pag.84-86 55 Anghelache Gabriela Bursa i piaa bursiera, Ed. Economica, Bucureti, 2000, pag. 166 56 Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 297-298

faptul c Transivania se afla n acele vremuri sub stpnirea Austro-Ungar, avnd n vedere c Comerul levantin i cel cu produse din Turcia, peste Braov l posed, doar cu puine excepii romnii dezvoltarea comercial i industrial contribuind n genere la cultivarea poporului, aa cum remarca mitropolitul Andrei aguna ntr-o scrisoare adresat n 1845 contelui Kollowarth Liebsternskz.57 Conform datelor furnizate de Camera de Comer i Industrie Braov, n 1835 se nfiineaz la Braov Casina Romana- local de ncheiere de tranzacii, burs, ...un fel de club al oamenilor de afaceri cea mai veche instituie de acest fel din Transilvania. Comparnd datele cronologice, este demn de remarcat pionieratul acestei burse din Braov. n deceniul al aptelea al secolului XIX a aprut o pia liber de valori, efecte i valut n Bucureti, la Hanul cu Tei. Ageni erau negustori i bancheri, iar cursurile erau orientate dup informaii de la Constantinopol i marile centre financiare occidentale. Acest moment ar putea fi considerat ca genez a pieei de capital n Romnia. Piaa era n formare, nc neavnd condiii pentru oficializare. La 1 iunie 1881 apare prima lege a bursei legea asupra burselor, mijlocitorilor de schimb i mijlocitoprilor de mrfuri care copia modelul burselor franceze i statua bursele din Bucureti, Iai, Brila i Galai.58 Deschiderea Bursei de Valori din Bucureti a avut loc la 1 decembrie 1882, iar peste o saptmn a aprut i cota bursei, publicat n Monitorul Oficial. Volumul tranzaciilor era redus deoarece samsarii, intermediarii i unele bnci preferau s lucreze n afara cotei, direct cu clienii.59 Cu excepia Bursei de Cereale Brila, nfiinat n 1883, care a ajuns n perioda interbelic sa stabileasc cotaia grului n Romnia i Europa de Sud-Est, aceste prime burse de comer au euat, motivul constnd nu att n condiiile sociale i economice, ct n lacunele i erorile legii.60 Legea asupra burselor de comer din 1904 reorganizeaz bursele de comer n vechiul regat, pe baza principiului libertii tranzaciilor. Autoritatea pieei este statul, reprezentat de un comisar al guvernului. Legea, mpreuna cu regulamentul de aplicare, stabilesc mecanisme mai eficiente de tranzacii i statueaz reglementri moderne de funcionare. Nu se face ns o difereniere clar ntre bursele de mrfuri, valori sau servicii. Evenimentele istorice sociopolitice (rscoala de la 1907, rzboiul balcanic din 1912-1913) duc ns la scderi importante ale cursului.61 Cu toate c a funcionat o perioad redus comparativ cu celelalte burse europene, se consider c Bursa din Bucureti a fost singura pia pentru negocieri bursiere din sud-estul european cu o poziie reprezentativ n comerul internaional. Reglementrile pieei bursiere de la 1904 au definit o instituie modern care a permis desfurarea unei activiti bursiere semnificative.62 n timpul primului rzboi mondial bursa rmne nchis, relundu-i activitatea n octombrie 1918 cu caracteristici de bull market (pia n urcare, pia-taur) pna la nceputul anului 1925. Cursurile au crescut continuu, cele mai tranzacionate aciuni fiind cele
57 58 59 60 61

*** http://ccibv.ro/150ani.html - 150 de ani de la nfii8narea Camerei de Comer i Industrie Braov

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 290

Ghilic-Micu Bogdan Bursa de valori, Ed. Economic, 1997, pag. 209

Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 290-291 Stoica Victor, Ionescu Eduard Piee de capital i burse de valori, Ed. Economica, Bucureti, 2002, pag. 84 62 Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 288-305

ale societilor de transport, urmate de cele bancare, respectiv ale societilor de asigurri. 63 Perioada 1926 1929 se caracterizeaz prin scderi dezastruoase ale cursului, anul 1929 aducnd o nou lege bursier, impus n primul rnd de necesitatea adaptrii cadrului legislativ la noile realiti generate de Marea Unire. 64 Achille Saraga, agent oficiel de schimb i efecte la Bursa din Bucureti, sintetizeaz problemele bursei din Bucureti n acea perioad: ...factorii politici n micarea noastr economic, nu s-au convins nc, de utilitatea Burselor i de marele lor ce sunt chemate s joace n viaa economic a unui stat. ...Bursa este regulatorul vieii economice a unui stat. ...Guvernele nu numai c n-au stimulat producia, dar i-au fcut greuti prin taxe prohibitive.65 Prin Legea asupra burselor66 promulgat prin Decretul nr. 2704/1929, bursele sunt declarate instituii publice autonome, cu personalitate juridic, puse sub supravegherea Ministerului de Industrie i Comer. O inovaie important o constituie separarea instituional a burselor de mrfuri de cele de aciuni. Reglementrile nu abordeaz ns aspecte legate de protecia investitorilor, protecia i confidenialitatea informaiei, separarea principial a pieei primare de cea secundar, relaia dintre piaa bancar i cea de capital. Bursa de efecte, aciuni i schimb din Bucureti (denumire precedat de mai generalele: Burs, apoi Burs de Comer) are un curs ascendent dup criza economic 1929-1933, nregistrnd o perioad de vrf n anul 1939, cnd se tranzacionau 56 de titluri din domeniul bancar, al transportului i al asigurrilor sociale.67 Naionalizarea economiei din iunie 1948 a pus capt condiiilor de manifestare a legii cererii i ofertei (i existenei proprietii private) care constituie condiia esenial de existen a unei burse.

Piaa extrabursier romneasc

Urmnd modelul american, dup nfiinarea Bursei de Valori Bucureti, Asociaia Naional a Societilor de Valori Mobiliare din Romnia (ANSVM) a creat, la 27 septembrie 1996, o pia de tip OTC, dup modelul NASDAQ, (liderul mondial de necontestat al pieelor OTC) de68 numit RASDAQ (Romanian Association of Securities Dealers Automated
63 64 65

Stoica Victor, Ionescu Eduard Piee de capital i burse de valori, Ed. Economica, Bucureti, 2002, pag. 85 Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 303

Achille Saraga Istoricul burselor i valorificarea aciunilor romnesti citat de Pasol Razvan n Probleme ale bursei din Bucureti n anul 1926, www.kmarket.ro, 02.05.2000 66 *** Legea asupra burselor, M.Of. nr. 178/13.08.1929
67 68

Stoica Victor, Ionescu Eduard Piee de capital i burse de valori, Ed. Economica, Bucureti, 2002, pag. 86

Ghilic-Micu Bogdan n Burse de Valori, Ed. Economic, Bucureti 1997, p. 229

Quotations). Pe aceast pia pot efectua tranzacii numai societile de investiii financiare (societile de valori mobiliare) membre ale ANSVM. 69 Legea n vigoare la data apariiei pieei era Legea nr. 52/1994 privind mobiliare i bursa de valori, abrogat 8 ani mai trziu de Ordonana de Urgen nr. 28/2002 privind valorile mobiliare, serviciile de investiii financiare i pieele reglementate. RASDAQ a fost constituit ca o structur tehnic afiliat ANSVM, nmatriculat ca societate cu rspundere limitat, activitatea sa constnd n operarea i meninerea sistemului de tranzacionare electronic RASDAQ, care utilizeaz o tehnologie realizat de NASDAQ Stock Market din SUA. Sistemul electronic de tranzacionare evideniaz i susine delocalizarea tranzaciilor. Negocierea titlurilor nu se rezum numai la trimiterea unor oferte n sistem sau afiarea unor cotaii ferme (fapt datorat existenei societilor care au calitatea de market-maker), existnd posibilitatea contactrii telefonice a societilor de investiii financiare membre ale sistemului, pentru suplimentarea informaiei i a deciziei de ncheiere a unei tranzacii.70 Apariia pieelor OTC este o necesitate a oricrei economii funcionale, aa cum se subliniaz n literatura de specialitate. n prezent, majoritatea statelor cu o economie de pia au, pe lng o burs de valori oficial, i o pia OTC, care completeaz cu succes procesul investiional pe piaa de capital.71 Orice valoare mobiliar care nu este cotat la nici o burs de valori este, de regul, tranzacionat pe piaa RASDAQ. Piaa este creat de ctre intermediarii de valori mobiliare aflai n relaii concureniale, interconectai prin intermediul terminalelor de tranzacionare la o reea de date. Societile de servicii de investiii financiare (brokeri i/sau dealeri) transmit n regim de acces direct cotaii de cerere i ofert pentru valori mobiliare, cotaii disponibile n timp real tuturor participanilor. Piaa RASDAQ este o pia de negociere ntre formatorul de pia (market maker) i agenii de servicii de investiii financiare care acioneaz n numele clienilor lor (brokeri) sau n numele societii de servicii de investiii financiare pentru care lucreaz (traderi). 72 Scopul iniial al RASDAQ a constat n tranzacionarea aciunilor rezultate din programul de privatizare n mas (aproximativ 5800 de societi comerciale). 73 Scopul apariiei i dezvoltrii pieelor OTC ca piee secundare alternative, n rile cu tradiie bursier, a fost de a facilita accesul ntreprinderilor mici i mijlocii la finanare (v. Cap. III) n timp ce RASDAQ a fost creat doar pentru a da lichiditate unor titluri obinute n urma privatizrii n mas. Ne raliem la opinia exprimat de Ovidiu Stoica, conform creia piaa de capital (deci implicit RASDAQ) a aprut n Romnia n mod anormal , ordinea fireasc de apariie fiind piaa primar, urmat de o pia secundar, de negociere. n Romnia ns, piaa primar i utilitatea finanrii prin piaa de capital a fost descoperit sporadic. 74 n sprijinul consideraiior noastre referitoare la modul artificial, formal, de creare a pieei RASDAQ i care a ndeprtat acest pia de menirea normal, citm din Raportul CNVM pe anul 2000:
69

Anghelache Gabriela Bursa i piaa bursiera, Ed. Economica, Bucureti, 2000, pag. 314-320

70

Anghelache Gabriela (coordonator) Piee de capital i burse de valori, teste-gril i aplicaii, Ed. Economic, Bucureti, 2003, pag. 239-268
71 72 73 74

Ghilic-Micu Bogdan n Burse de Valori, Ed. Economic, Bucureti 1997, p. 230

Victor, Ionescu Eduard Piee de capital i burse de valori, Ed. Economica, Bucureti, 2002, pag. 264-271 Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 55

Stoica Ovidiu Mecanisme i instituii ale pieei de capital, ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 273-274

Existena celor peste 5000 de societi comerciale listate a ridicat probleme de ordin logistic greu de surmontat, n condiiile lipsei aproape totale a colaborrii cu societile emitente, piaa nefiind capabil s pun ani la rndul la dispoziia participanilor i a publicului larg un set minim de informaii: date financiare n timp util, evenimente din viaa emitenilor, politica lor de dividende. Din aceast cauz RASDAQ i-a creat n ultimii trei ani imaginea unei piee mai mult sau mai puin opace n care informaia public este mai greu accesibil i este exploatat mai ales de persoane care au acces direct la sursele informaiilor. Mai mult dect att, majoritatea covritoare a societilor a fost listat n 1996 i 1997 pe baza unor decizii administrative ale Guvernului, i nu la solicitarea expres a emitenilor, ceea ce a fcut ca emitenii s nu aib nici un interes s colaboreze cu instituiile pieei.75 Practic toti emitenii erau la nivelul anului 2000 societi comerciale incluse in Programul de Privatizare in Masa (PPM), cu capital de stat sau privatizate, neexistnd nc o structur de difereniere a acestora pe nivele in funcie de performane, lichiditate sau transparen.76 Dac inem cont i de faptul c pe pia sunt listate mai mult de 5.900 societi comerciale, aproximativ 2.600 emiteni nu au fost tranzacionai niciodat n anul 2000. 77 Raportul CNVM din anul urmtor78 evideniaz aceleai rezultate: din 5084 societi comerciale listate n 2001, numai 2739 au fost tranzacionate, sau altfel spus 46% dintre societi nu au fost practic tranzacionate. n concluzie, listarea forat a miilor de societi comerciale a avut efect pozitiv nul pentru cel puin jumtate dintre acestea. Infrastructura modern a RASDAQ, sistemul performant de telecomunicaii i software-ul corespunztor nu au fost folosite nici pe departe la justa valoare, pentru a ndeplini menirea pieei de alternativ la sistemul bancar. n acest sens, considerm demn de menionat c, n primii patru ani de tranzacionare, specific pietei RASDAQ a fost doar funcia de concentrare a actionariatului prin preluarea unor pachete de aciuni de ctre investitori interesai de anumite societi.79 Relativ la cooperarea dintre piaa de capital i cea bancar, i RASDAQ a fost tratat nu nepsare de ctre piaa bancar. Astfel, n ciuda faptului c RASDAQ a ntreprins o serie de aciuni n direcia introducerii de noi instrumente la tranzacionare, sistemul bancar a rmas pasiv. ncepnd din luna februarie 2000 s-a creat posibilitatea tranzacionrii certificatelor de depozit emise de bnci. Din pcate, bncile comerciale nu au luat in considerare aceasta oportunitate, astfel ncat pn la sfritul anului 2000 se tranzacionase numai o singur emisiune de astfel de certificate pe RASDAQ, cu rezultate limitate. 80

Perspectivele evoluiei pieei de capital romneti

75 76

Raport CNVM, Raport de activitate pe anul 2000, www.cnvm.ro *** www.kmarket.ro - Piata RASDAQ a implinit 4 ani de tranzactionare, 06.11.00 77 Raport CNVM, Raport de activitate pe anul 2000, www.cnvm.ro 78 Raport CNVM, Raport de activitate pe anul 2001, www.cnvm.ro 79 *** www.kmarket.ro - Piata RASDAQ a implinit 4 ani de tranzactionare, 06.11.00
80

*** www.kmarket.ro - Piata RASDAQ a implinit 4 ani de tranzactionare, 06.11.00

Dei se poate considera c asistm la o maturizare a pieei, bursa bucuretean nu este nici pe departe matur. La peste multi ani de la nceperea tranzaciilor, BVB rmne n continuare un sistem nchis, necunoscut i complicat pentru majoritatea romnilor, dar i pentru investitorii strini. 81 Cu toate c piaa de capital din Romania a cunoscut creteri semnificative, Romnia rmne o prezen modest n comparaie cu celelalte ri ale Europei de Est. Principalele dou probleme ale pieei sunt lichiditatea redus i lipsa unei game de instrumente adecvate. Lichiditatea pe pia rmne la cote sczute, raportat la ansamblul economiei i la bursele din alte ri; din acest motiv, cea mai important funcie a pieei atragerea de capital pentru firmele n expansiune este ndeplinit n mic msur. BVB este nc o necunoscut pentru majoritatea populaiei i societilor comerciale din Romania. Ameliorarea cadrului macroeconomic constituie o condiie necesar pentru creterea ncrederii investitorilor n mediul economic i n impulsionarea pieelor bursiere. Evoluiile nregistrate pe pieele financiare dau cea mai fidel imagine asupra mediului economic dintr-o anumit ar i asupra perspectivelor de dezvoltare ale acesteia, astfel c este firesc ca i pieele bursiere s reflecte performanele macroeconomice nregistrate de Romnia n ultimii ani.82 n opinia multor brokeri, 2004 este anul n care BVB s-a maturizat i piaa de capital ncepe s devin vizibil n economia romneasc. Printre elementele negative care pot ns influena evoluia pieei de capital, frnnd ascensiunea Bursei, este instabilitatea legislativ, ntrzierea privatizrilor, depirea intei inflaiei i alti factori care pot influena decizia de investiie a unor investitori strini de calibru. Creterea bursier poate fi stopat i de saturarea pieei. n lipsa unor noi emiteni i a diversificrii instrumentelor financiare, actualele titluri listate la burs se pot supraaprecia, ceea ce ar diminua atractivitatea pieei i ar determina orientarea investitorilor spre alte oportuniti.83 A doua pia bursier a Romniei, piaa RASDAQ, a fcut pai importani pe drumul ctre o adevrat pia bursier, transparent, cu o tot mai larg deschidere prin includerea n informaiile oferite publicului, a rezultatelor financiare pentru toate societile comerciale listate n prezent, prin lrgirea gamei produselor oferite potenialilor investitori, cu instrumente financiare cu venit fix i prin dezvoltarea de proceduri i aplicaii noi, destinate derulrii ofertelor publice, precum i proceduri complexe destinate derulrii ofertelor APAPS de vnzare de aciuni (licitaia special deschis, licitaia olandez, alocarea competitiv, oferta de vnzare cu evaluarea cererii prin sistem, licitaia electronic). Aceste mecanisme eficiente, transparente, moderne, uor de utilizat n condiiile unor costuri reduse, pot fi adaptate cu uurin i pentru derularea unor operaiuni ca vnzrile de active, rezultate din divizri, sau conversia datoriilor n aciuni i vnzarea acestora prin piaa RASDAQ. Pentru creterea atractivitii n rndul investitorilor i al emitenilor, operatorii pieei RASDAQ pregtesc operaiuni precum: diversificarea instrumentelor tranzacionate sau introducerea unor "nivele" (similare categoriilor de la BVB) pentru diferenierea societilor listate, n funcie de performane, rezultate, lichiditate, transparen, etc. n prezent, instituiile pieei RASDAQ sunt angrenate ntr-o serie de proiecte de dezvoltare, printre care: dezvoltarea de noi instrumente financiare cu venit fix i produse derivate;
81 82

Pasol Rzvan Evoluia pieei de capital n 2003 i perspective pentru 2004, www.kmarket.ro, 23-02-2004 Siminea Irina, Piaa de capital n Romania. Metode de evaluare i prognoz, Tez de doctorat, Bucureti 2003, pag. 25-28, www.biblioteca.ase.ro 83 Popescu Laureniu - Ct mai crete Bursa?, CAPITAL, nr. 6/05.02.2004

 structurarea pe nivele a societilor emitente listate; creterea transparenei informaiilor; identificarea celei mai potrivite soluii pentru dezvoltarea instituional optim.84 n luna aprilie 2003, pentru a rspunde noilor prevederi legale, societatea cu rspundere limitat "RASDAQ" a fost transformat n societate pe aciuni, noua denumire oficial fiind "Bursa Electronic RASDAQ". Atragerea pe piaa bursier a mai multor mari firme de succes din economia romneasc poate dinamiza procesul de tranzacionare i mobilizare de capitaluri. ns intrarea i ieirea de pe piaa bursier a marilor societi sunt legate de crearea condiiilor de atractivitate, intrarea pe pia neconstituind un scop n sine. Pentru a fi atractiv, piaa de capital trebuie mai nti s creeze firmelor oportuniti mai favorabile dect alte instituii financiare. 85 n concluzie, considerm c bursa de valori i celelalte instituii ale pieei romneti de capital au progresat substanial i au un anumit rol n dinamizarea economiei naionale, rol n cretere pe msura perfecionrii legislative i formrii unei culturi a pieei de capital la ntreprinzatori dar i la populaie. n acest moment se poate nc afirma c populaia Romniei este aproape complet neiniiat n ceea ce privete piaa de capital, economiile acesteia orientndu-se spre instituiile bancare, mult mai familiare. Printre premisele favorabile care trebuie create evideniem profitabilitatea investiiilor n aciuni, care trebuie sa surclaseze rata rata dobnzii de pe piaa bancar. Creterea capitalizrii bursei, o alt problem care ar redimensiona rolul bursei n cadrul economiei romneti, se poate rezolva numai prin atragerea de emiteni noi, rol care revine att BVB i CNVM, ct i societilor de servicii de investiii financiare. Un factor important al dezvoltrii arhitecturii pieei de capital l constituie implicarea mai puternic pe pieele de capital emergente a investitorilor de portofoliu strini, care s-au remarcat deja la nceputul anului 2004 la bursa din Bucureti prin achiziii importante, n prezent jucnd un rol extrem de important Ca o concluzie, apreciem faptul c piaa romneasc are n continuare potenial, dar i oferta acesteia trebuie s fie pe msur, iar mediul internaional favorabil. Apreciem c trebuie continuate eforturile de popularizare a bursei n rndul populaiei i n special al companiilor. Deci sa devenim sau nu investitorii pe piaa de capital romneasca ramne opiunea fiecruia.

BIBLIOGRAFIE

84

Siminea Irina, Piaa de capital n Romania. Metode de evaluare i prognoz, Tez de doctorat, Bucureti 2003, pag. 25-27, www.biblioteca.ase.ro 85 Stoica Ovidiu Mecanisme i instituii ale pieei de capital, ed. Economic, Bucureti, 2002, pag. 277-278

Anghelache Gabriela Bursa i piaa bursiera, Ed. Economica, Bucureti, 2000, Gabriela Bologa Piee financiare i burse de valori, Editura Universitii Agora, Oradea, 2008, Niu Adrian Burse de mrfuri i valori, Ed. Economic, Bucureti, 2002, Pop Cornelia Piee Financiare, curs univ., 2002, Universitatea Babe Bolyai Cluj-Napoca, Stoica Ovidiu Mecanisme i instituii ale pieei de capital, ed. Economic, Bucureti, 2002, Stoica Victor, Ionescu Eduard Piee de capital i burse de valori, Ed. Economica, Bucureti, 2002 Teulon Frederic Pieele de capital, Ed. Institutul european, Iai, 2001, www.bvb.ro www.rasdaq.ro www.ziarulfinanciar.ro www.capital.ro www.kmarket.ro